Mica Kozlik

Problemi zaivljavanja korporativnog upravljanja u privredama u tranziciji sa posebnim osvrtom na stanje u Republici Srpskoj
MICA KOZLIK
PROBLEMI ZAIVLJAVANJA KORPORATIVNOG UPRAVLJANJA U PRIVREDAMA U TRANZICIJI SA POSEBNIM OSVRTOM NA STANJE U REPUBLICI SRPSKOJ - Magistarski rad -
MENTOR Prof.dr. Zdenka uri
Banja Luka, 2009. godine
SADRAJ
1. U V O D
1.1. Predmet i cilj istraivanja
2. Pojam i definicije korporativnog upravljanja

2.1. Istorijski razvoj korporativnog upravljanja 2.2. ta je korporativno upravljanje 2.3. Zato je korporativno upravljanje vano 2.4. Dobro korporativno upravljanje 2.5. Znaaj korporativnog upravljanja 2.6. Znaaj korporativnog upravljanja u funkciji optimizacije i rasta privrede 2.7. Nosioci materijalnih interesa korporativnog upravljanja 2.8. Regulativa korporativnog upravljanja
3. Mehanizmi korporativnog upravljanja

3.1.Interni mehanizmi korporativnog upravljanja 3.1.1.Odbor direktora 3.1.2. Reputacija i nagraivanje menadmenta 3.1.3. Koncentracija vlasnitva 3.1.4. Objavljivanje informacija i finansijska transparentnost 3.2. Eksterni mehanizmi korporativnog upravljanja 3.2.1. Trite za korporativnu kontrolu 3.2.2. Pravna infrastruktura 3.2.3. Zatita manjinskih akcionara 3.2.4. Konkurentski uslovi
4. Oblici meunarodne koordinacije i harmonizacije korporativnog upravljanja

4.1. Direktive EU 4.2. Prva direktiva 4.3. Druga direktiva 4.4. Trea direktiva 4.5. esta direktiva 4.6. OECD Principi korporativnog upravljanja
5. Kodeksi korporativnog upravljanja 6. Opti pristup korporativnom upravljanju

6.1. Obezbjeivanje osnove za efikasan okvir korporativnog upravljanja 6.2. Prava akcionara i kljune funkcije vlasnitva 6.3. Ravnopravan tretman akcionara 6.4. Uloga zainteresovanih strana u korporativnom upravljanju 6.5.Objelodanjivanje podataka i transparentnost 6.6. Odgovornost odbora
7. Analiza modela korporativnog upravljanja

7.1. Korporativno upravljanje u industrijski razvijenim zemljama
7.1.1. Anglosaksonski model korporativnog upravljanja 7.1.2. Evropski model korporativnog upravljanja 2
7.2. Konvergencija modela korporativnog upravljanja
8. Poslovno izvjetavanje kao segment korporativnog upravljanja

8.1. Razvoj modela poslovnog izvjetavanja 8.2. Uloga interne revizije finansijskih izvjetaja 8.3. Uloga i znaaj eksterne revizije finansijskih izvjetavanja 8.4. Odgovornost revizora i uprave 8.5. Izvjetavanje revizora
9. Osnovni modeli privatizacije u zemljama Istone Evrope 10. Korporativno upravljanje u zemljama u razvoju i tranziciji 11. Problem korporativnog upravljanja u posttranzicijskom periodu
11.1. Trite kapitala i stepen korporativne kulture u Crnoj Gori anatomija i aktuelno stanje korporativnog upravljanja 11.2. Perspektive trita kapitala i korporativnog upravljanja u Crnoj Gori 11.3. Dalji razvoj trita kapitala u Crnoj Gori
12. Prelazak na trini princip poslovanja u Republici Srpskoj 13. Mjerenje kvaliteta korporativnog upravljanja
13.1 Kvalitet korporativnog upravljanja 13.2. Vrijedvanje kvaliteta korporativnog upravljanja u Republici Srpskoj 13.3. LLSV Indeks za Republiku Srpsku 13.4. Koncepcija i sadraj Zakona o privrednim drutvima
14. Strategija unapreenja korporativnog upravljanja u Republici Srpskoj ZAKLJUNA RAZMATRANJA

Stanje korporativnog upravljanja u Republici Srpskoj Preporuka i pravci daljeg razvoja
1. U V O D
Preduzea predstavljaju otvorene, dinamine ekonomske sisteme koji kroz svoje poslovanje, rast i razvoj obavljaju ekonomske (biznis) aktivnosti, koje ine nacionalnu odnosno svjetsku ekonomiju1. Pored irokog spektra ekonomskih funkcija, preduzea imaju i vrlo znaajne neekonomske funkcije.Ona su bitan faktor ekoloke ravnotee, jer se efekti njihovog funkcionisanja, rasta i razvoja direktno odraavaju na prirodni sistem cijele planete. Kao organizacioni pojavni oblik, preduzee je vjetaka tvorevina nastala kao rezultat organizacionih aktivnosti ljudi. Nastala su kao rezultat odreenih dejstava ekonomskih zakonitosti i ovjekovog stvaralatva u svim domenima razvoja civilizacije, a od njihovog rasta i razvoja zavisi tempo privrednog i drutvenog razvoja svake zemlje ali i svjetske privrede u cjelini. Moderna korporacija, kao organizacioni oblik preduzea, je najvanija inovacija prolog stoljea2. Bila je krucijalni podsticaj ubrzanju ekonomskog rasta, uticala na efikasnu alokaciju resursa, doprinjela stvaranju novih tehnologija, proizvoda i usluga i poveanju produktivnosti. Moderna korporacija je termin koji se odnosi na oblik preduzea u kojem vlasnici nisu odgovorni za obaveze koje preduzea stvaraju, u kojim dolazi do odvajanja funkcije vlasnitva od funkcije upravljanja resursima preduzea. Osnovni zahtjev koji se postavlja modernoj korporaciji je stvaranje bogatstva za vlasnike i ostale interesne grupe na odgovoran nain. Kako bi ispunila svoju ekonomsku svrhu korporacija mora da uskladi raznovrsne interese. Biti etian, odgovoran i profitabilan, imperativ je za korporaciju naeg doba3. Uspjene korporacije zahtjevaju vrhunsko korporativno upravljanje koje vodi napretku4. Dobra praksa korporativnog upravljanja e prosperirati na tritima, pribaviti dodatni kapital, ostvariti
Paunovi B., Ekonomska preduzea, Beograd, 2000, str.25 Chandler, A.D., Scale and Scope: Dynamics of Industrial Capitalisam, the Belknap Press of Harvard University Press, Cambridge, 1990. 3 Stainer, a. I Sainer, L., Business Performance a Stakeholder Approach, International Journal of Business Performance Management, No. 1. str.5. 4 Engleska odrednica corporate goivernance je nakon iroko izbrenih konsultacija sa ekonomskim, politi kim i jezikim ekspertima, a prije svega lingvistima Instituta za srpski jezik Beograd, definisan kao korporativno
2
konkurentnu prednost i opstati u svijetu veih izazova i promjenjivoj okolini, privui strana ulaganja i doprinjeti privrednom razvoju. Dakle korporativno upravljanje kako u teoriji, tako i u praksi vezano je uglavnom za kompanije u kojima je upravljanje jasno i nedvosmisleno odvojeno od vlasnitva, prema definiciji OECD-a ( Organisation of Economic Cooperation and Development). Sam termin i diskusija o korporativnom upravljanju pojavila se devedesetih godina i odnosili su se na "sistem kojim se upravlja kompanijom". Jedna vicarska poslovna kola, termin je definirala kao " korporativna aktivnost koja se bavi pitanjima: kome i zato bi kompanije trebale odgovarati". Pitanje je nastalo zbog toga to je uo eno da su kompanije bile previe voene u interesu menadera ili njihovih kontrolirajuh akcionara dok su ostali akcionari i nositelji interesa bili potisnuti. Moe se rei da korporativno upravljanje sadri dvije kljune rijei: odgovornost i
transparentnost, kojima se, od nedavno pridruuju jo dvije rijei - moral i etika, posebno nakon velikih berzanskih skandala koje potresaju ameriki korporacijski svijet. Diskusija oko termina je oito jako vana za zemlje u kojima je sam pojam odgovornosti vrlo rastegljiv, a treba se odvijati na dvije razine same korporacijske prakse i kulture ali i zakonskog okvira za izgradnju takvog korporativnog upravljanja, koje e ukljuiti spomenute vrijednosti. Fokus je dakle, na odnosu uprave svih akcionara i onih koji imaju legitimnih interesa u preduzeu. Koliko je vaano uspostavljanje transparentnosti kad je u pitanju korporativno upravljanje vidi se i iz toga, to su potencijalni kupci akcija ponekad spremni platiti za akcije i do 15 odsto vie od njihove nominalne cijene, ukoliko se uvjere u kvalitet upravljanja. U tom pogledu pred zemljama regiona je jo dalek put jer u ovim se zemljama, posebno mali i drugi ulagai, jo suoavaju s velikim problemima kada trebaju zatiti svoje interese, bilo kroz mehanizme samog preduzea ili kroz pravosue. Prema nalazima Svjetske banke, u veini zemalja ova je zatita zakonski jo nejasna, sudovi nemaju dovoljno iskustva u ovoj materiji, postupci su dugotrajni a arbitraa bez jasnih principa.
upravljanje. U literaturi se koriste jo i odrednice korporativno, korporacijsko i sl. Izvor: Risti, ., Korporativno upravljanje u EU i SCG, Prizma, februar 2004.
1.1.
Predmet I cilj istraivanja
Predmet istraivanja ovog rada je utvrivanje i analiza stanja i problemi korporativnog upravljanja, u zemljama u tranziciji i Sepublici Srpskoj, i to kao pitanje od vrlo bitnog znaaja za razvoj privrede. Mnoge analize od strane eksperata SAD i EU, dole su do zakljuka da je poroblem korporativnog upravljanja nastao zbog sukoba interesa izmeu akcionara i menadera, odnosno veinskih i manjinskih akcionara, neobjektivnog izvjetavanja, naruavanja integriteta trita kapitala i nepostojanja regulative koja e onemoguiti zloupotrebu. Utvreno je da je poseban problem nain donoenja poslovnih odluka u sluaju kada interesi veinskih akcioinara nisu u saglasnosti sa interesima manjinskih akcionara i kako to rijeiti. Problemi korporativnog upravljanja se prije svega javljaju u onim privrednim drutvima u kojima postoji jasna odvojenost vlasnitva od upravljanja. Izgradnja korporativne strukture i korporativnog upravljanja u zemljama u tranziciji je vano pitanje i ima direktnog uticaja na ukupan ekonomski razvoj. Pronai adekvatna rjeenja, uspostaviti ravnoteu izmeu interesa svih nosilaca materijalnih interesa unutar i izvan preduzea, ispuniti njihova oekivanja, obezbjediti uspjeno poslovanje, upravljanje i vo enje privrednog drutva, tako da ona funkcioniu u korist i za dobro svih, je teak zadatak. Iz tog razloga osnovni cilj istraivanja je da se utvrdi stanje korporativnog upravljanja, da se definiu elementi strategije korporativnog upravljanja u Republici Srpskoj, te da se daju preporuke za dalji pozitivan razvoj. Osnovna hipoteza ovog rada je da se utvrdi stepen primjene principa korporativnog upravljanja u zemljama u tranziciji sa posebnim osvrtom na Republiku Srpsku. Pored osnovne hipoteze, jednako bitna je i ona koja treba da utvrdi uticaj primjene principa korporativnog upravljanja na trite kapitala, te vrednovanje kvaliteta korporativnog upravljanja u Republici Srpskoj. Metodoloki, rad se sastoji pored uvoda i zakljuka, te etrnaest poglavlja.
U uvodu - prvom poglavlju analiziran je fenomen moderne korporacije kao organizacionog oblika
drutva kapitala. Analiziran je predmet i cilj istraivanja, te za postizanje cilja istraivanja
postavljene su hipoteze koje bi na kraju trebale biti potvrene ili odbaene.

- U drugom poglavlju analiziran je pojam i definicije, te istorijski razvoj korporetivnog upravljanja. Pored
navedenog, pokualo se odgovoriti na pitanja: ta je korporativno upravljanje, zato je korporativno upravljanje vano, ta je dobro korporativno upravljanje, te znaaj korporativnog upravljanja u razvijenim zemljama i zemljama u tranziciji. Takoe, pokualo se utvrditi znaaj korporativnog upravljanja u funkciji optimizacije i rasta privrede, te utvrditi nosioce materijalnih interesa korporativnog upravljanja. Veoma bitan segment, koji je obraen u ovom poglavlju, je regulativa koja obuhvata ne samo regulativu vezanu za korporacije, nego i pitanja vezana za ovlaenja Komisije za hartije od vrednosti, raunovodstvena pravila, pravila rada i kontrole, reviziju i dr. - Tree poglavlje obrauje mehanizme korporativnog upravljanja. Posebno su predstavljeni interni i eksterni mehanizmi. U okviru internih mehanizama korporativnog upravljanja obraena su etiri podpoglavlja, koja objanjavaju ulogu odbora direktora zatim, reputaciju i nagraivanje menadmenta, koncentraciju vlasnitva, te na kraju, veoma bitan segment korporativnog upravljanja, objavljivanje informacija i finansijska transparentnost. Eksterni mehanizmi korporativnog upravljanja su obraeni kroz takoe etiri podpoglavlja. Trite za korporativnu kontrolu - smatra se eksternom silom koja podstie menadere da koriste resurse preduzea na najbilji nain i upravljaju u interesu akcionara. Pravna infrastruktura je preduslov za pruanje sigurnosti ulagaima, posebno manjinskim i osiguravanje jednakog tretmana svim akcionarima. Konkurentski uslovi, obraeno kao etvrto podpoglavlje, odnosno preduzea koja imaju odrivu konkurentnu prednost, trini uslovi im osiguravaju opstanak. Iz naprijed navedenog dolazi se do zakljuka da e prosperirati korporacije koje vode najbolji menaderi, i koje imaju kvalitetnu upravljaku strukturu. - etvrto poglavlje obrauje oblike meunarodne koordinacije i harmonizacije korporativnog upravljanja. Obraene su Ditektive EU i to: Prva direktiva iz 1968. godine, Druga direktiva iz 1976. godine, Trea direktiva iz iz 1978, te esta direktiva iz 1982. godine. Pored navedenih direktiva obraeni su i OECDovi Principi korporativnog upravljanja, koje je Organizacija za ekonomsku saradnju i razvoj (OECD) propisala u Parizu 14. decembra 1960. godine. Isti promoviu politiku koja ima za cilj da se postigne najvei odrivi ekonomski rast i zaposlenost,
kao i poveanje ivotnog standarda u zemljama lanicama, te da obezbjedi finansijsku stabilnost i na taj nain doprinese razvoju svjetske ekonomije na multilateralnoj osnovi, u skladu sa meunarodnim obavezama. - Peto poglavlje bavi se kodeksima korporativnog upravljanja, koji ne predstavljaju zakon, jer nije donesen od strane zakonodavnog organa, niti je bio u proceduri odreenoj za donoenje zakona. Isto tako kodeksi nisu ugovori, s obzirom na to da nema ugovorenih strana, a nisu ni Poslovni obiaji, jer bi bilo suvie rano da bi se smatralo da je kodeks postao obiaj. Na kraju poglavlja konstatovano je da donoenjem kodeksa, vri se svojevrsna dopuna zakonskih normi, koje se odnose na korporativno upravljanje, a koje su po pravilu obavezne za akcionarska drutva koja kotiraju na berzi - estim poglavljem obraen je opti pristup korporativnom upravljanju kroz est podpoglavlja, koja se baziraju na injenici (a tako su i obraena), da korporativno upravljanje ini skup odnosa izmeu menadmenta, uprave, nadzornog odbora, akcionara i ostalih zainteresovanih strana. Ono takoe predstavlja strukturu unutar koje se predstavljaju ciljevi akcionarskog drutva, kao i nain postizanja tih ciljeva, te praenje rezultata. - Sedmo poglavlje detaljno analizira modele korporativnog upravljanja. U teoriji i praksi postoje razliiti modeli korporativnog upravljanja, bazirani na razliitim oblicima upravljanja i rukovoenja, kao i razliitim oblicima odluivanja. Zavisno od ovih kriterija u nauci i praksi su se izdvojila dva modela korporativnog upravljanja: anglosaksonski i evropski. Izvrena je komparacija otvorenih (anglosaksonski) i zatvorenih (evropski) modela korporativnog upravljanja, sa naglaskom na osnovne karakteristike i mogua konvergencija u daljem razvoju. - Osmo poglavlje bavi se poslovnim izvjetavanjem kao segmentom korporativnog upravljanja. Obraeno je tako e i podpoglavlje pod nazivom Razvoj modela korporativnog upravljanja, te uloga interne revizije i uloga i znaaj eksterne revizije finansijskog izjanjavanja. Posebno podpoglavlje bavi se odgovornostima revizora i uprave akcionarskog drutva, kao i izvjetavanje revizora o izvrenoj reviziji finansijskih izvjetaja. - Deveto poglavlje obrauje osnovne modele privatizacije u zemljama Isto ne Evrope, ime je
stvorena neophodna pretpostavka za kreaciju novog pravnog sistema a time i korporativnog upravljanja.
modela
- Deseto poglavlje analizira korporativno upravljanje u zemljama u tranziciji, koje je tek u povoju, te je ukazano na njegov znaaj i pratee probleme. - Jedanaesto poglavlje obrauje problem korporativnog upravljanja u posttranzicijskim zemljama. Skoro dvije decenije dugo tranzicijsko iskustvo pokazuje da je pojam korporativnog upravljanja jo uvijek nije dovoljno jasan, posebno kada se radi o raznim modelitetima upravljanja i kontrole u novoformiranim korporacijama u privredama u tranziciji. U pomenutim zemljama, privatizacija i nepostojanje adekvatnih institucija dovodi do nezakonitog sticanja kapitala, manipulacija sa akcijama, malverzacija, neadekvatne korporativne reorganizacije, a potom do pada konkurentnosti. U podpoglavljima poseban akcent je stavljen na trite kapitala, te stepen korporativne kulture i aktuelno stanje korporativnog upravljanja u Crnoj Gori. - Dvanaesto poglavlje objanjava prelazak na trini princip poslovanja u Republici Srpskoj. - Dok u trinaestom poglavlju predstavljeno je mjerenje kvaliteta korporativnog upravljanja, to je svakako kompleksan i delikatan zadatak. Meutim istraivanja su pokazala da je mogue, na osnovu uporeivanja i kvantifikacije, ustanoviti rjeenja koja su efikasnija od drugih, da su jedna bolja od drugih, odnosno odrediti kvalitet istih rjeenja. Pomenuto istraivanje (uraeno od strane La Porta) je zasnovano na uporeivanju zakonskih rjeenje u 49 zemalja. Konstatovano je da ovakvim obuhvatom velikog broja zemalja, razliite privredne strukture i razliitog stepena razvoja, daje objektivniju sliku jer proizilazi iz veeg broja privreda razliite efikasnosti i njihovih zakonodavnih sistema. Tko e je obraeno i vrednovanje kvaliteta korporativnog upravljanja u Republici Srpskoj, gdje su analizom obuhvaena rjeenja i mehanizmi korporativnog upravljanja ugraenih u nacionalna zakonodavstva zemalja Centralne i Istone Evrope. Na kraju ovog poglavlja uraena su (slijedei metodologiju La Pota-ovog mjerenja indeksa antidirektorskih prava, odnosno LLSV indeksa), mjerenja LLSV indeksa za Republiku Srpsku, na osnovu Zakona o preduzeima. - etrnaesto poglavlje zavrava Strategijom unapreenja korporativnog upravljanja u Republici Srpskoj.
1.2. Hipoteze istraivanja

Osnovna karakteristika svetskog trita danas je rastui stepen globalizacije. Globalizacija vodi slobodnijem protoku roba i usluga, kapitala, informacija i stvaranju visoko globalizovanog, standardizovanog i integrisanog svetskog trita. Rezultat tog procesa je prebacivanje konkurentnosti sa lokalnog na globalni nivo. Porast konkurencije globalnih razmjera i razvoj globalnog trita su uticali na potrebu formiranja novog obrasca meunarodnog poslovanja i upravljanja. Imajui u vidu tendenciju ukrupnjavanja kapitala i potrebe podizanja konkurentnosti na transnacionalnom nivou, kljuno je pitanje rasprave na koji nain kvalitet korporativnog upravljanja moe da efikasno konkurentski pozicionira kompaniju, te na koji nain percipira iskustva razvijenih zemalja i podie konkurentnost kompanija u Republici Srpskoj. Za postizanje cilja istraivanja postavljene su hipoteze: vlasnika struktura reava probleme na relaciji akcionar-menader, koncentracija vlasnitva u korporacijama u Republici Srpskoj otvara problem zatite prava manjinskih akcionara, stepen koncentracije vlasnitva je u korelaciji sa korporativnom kontrolom i ekonomski potencijal korporacija u Republici Srpskojini i stanje korporativnog upravljanja pruaju realnu osnovu za unapreenje korporativnog upravljanja koje treba da doprinese poverenju investitora i povea konkurentnost kompanija. Istraivanjem je analizirano stanje koncentracije vlasnitva u korporacijama u Republici Srpskojini, a zatim utvreno postojanje statistiki znaajnih veza izmeu stepena koncentracije vlasnitva i korporativne kontrole. Hipoteze e biti potvrene i/ili odbaene na osnovu istraivanja u korporacijama u Republici Srpskoj i na osnovu pozitivnih iskustava iz zemalja trinog tipa privreivanja, kao i na osnovu najnovije teorijske spoznaje iz ove oblasti.
10
1.3. Metodologija istraivanja

Metode, koje su u istraivanju primjenjene, predstavljaju istraivake postupke kojima se na osnovu prethodnog znanja o predmetu istraivanja dolo do daljeg, potpunijeg znanja. Rad je realizovan uz primenu sledeih metoda i tehnika: istorijskom metodom je prikazano poreklo, razvoj i stanja naunih misli relevantnih za istraivanje, statistika metoda je koritena za emipirijsko istraivanje i statististiku obradu podataka, pravnim metodom (normativni i dogmatiki) su prouavani raziliiti zakonski tekstovi. Kao pomone metode su koritene studije sluaja, radi prouavanja prakse i karakteristika korporativnog upravljanja u cilju donoenje odgovarajuih zakljuaka i utvrivanja odreenih zakonitosti. U okviru teme istraivnja, vreno je nauno prikupljanje, obrada, sintetizovanje, te determinisanje uzrono-posledinih veza izmeu regulative i finansijskih efekata na nivou drutva kapitala. To se posebno odnosi na sagledavanje veza izmeu strukture upravaljanja i maksimizacije vrednosti korporacija, oliene u maksimizaciji bogatstva za akcionare, to se odslikava kroz kotaciju cijena redovnih akcija na berzi. U cilju uoptavanja i razjanjavanja teorijskih i praktinih pitanja znaaja korporativnog upravljanja, teorijskog apekta, razliitih modela, mehanizama i meunarodne koordinacije i harmonizacije korporativnog upravljanja koritena je brojna, pre svega, meunarodna a zatim i domaa nauna i struna literatura, koja je detaljno prikazana u spisku literature na kraju rada.
2. Pojam i definicije korporativnog upravljanja

Korporativno upravljanje se nuno nametnulo kao potreba u promjenljivom ambijentu svetske privrede, posebno kada se te promjene ispoljavaju u jaanju privatnog sektor, u stvaranju bogatstva i stvaranje mogunosti za veu zaposlenost. Brojne teorije su poslednjih godina pokazale slabosti, a nove ne nastaju. Praksa je puna iznenaenja, koja eskaliraju u krize, koje se prenose s jedne teritorije na drugu i sa jednog ekonomskog prostora na drugi, destabiliui region i celokupnu svetsku privredu. Nakon pravila trinog fundamentalizma koje je 90-tih godina postavio Vaingtonski konsenzus, koja su i dalje u opticaju i ako su pretpela velike kritike, uvedena su dopunska 11
pravila odnosno pravila dobrog korporativnog upravljanja. Ona se posebno preporuuju zemljama u tranziciji, sa ciljem da se uspostavi korelacija izmeu korporativnog upravljanja, eljenih efekata privatizacije i privlaenja inostranog kapitala u funkciji razvoja. Reagujui na azijsku krizu 1997. godine, OECD je pristupio izradi principa o korporativnom upravljanju 1999. godine, koji su bili namjenjeni zemljama sa tritima u razvoju. Poslije finansijskih skandala u 2003. godini (Enron, WorldCom, Credit Lyonnais, Vivendi, Parmalat, Adecco i dr.) pitanje kvaliteta korporativnog upravljanja se otvara i dobija na znaaju ne samo za zemlje u razvoju, nego i u zamljama sa razvijenim tritima upravo zbog slabog korporativnog upravljanja. Principi su revidirani 2004. godine. Definiciju dobrog korporativnog upravljanja je teko dati, budui da korporativno upravljanje podrazumeva ne samo nain na koji se upravlja kompanijom, nego i odnose u njoj i odnose sa spoljnim uesnicima na mikro i makro planu, kao i pravnu i institucionalnu regulativu. Korporativno upravljanje je sistem kojim se vode i kontroliu kompanije. Korporativno upravljanje ini skup odnosa izmeu uprave kompanije, njenog odbora, akcionara i drugih imalaca interesa. Ono obezbjeuje strukturu kroz koju se ostvaruju ciljevi kompanije i utvruju sredstva za postizanje tih ciljeva i nadgledanje rezultata. Dobro korporativno upravljanje treba da omogui i potstie ostvarivanje ciljeva, kvalitetno upravljanje i ekonomino koritenje resursa, koji su u interesu ne samo kompanije i akcionara nego i korist svih drugih interesnih grupa5 Saglasno tome, s pravom se moe rei da je korporativno upravljanje jedan od kljunih elemenata u poboljanju ekonomske efikasnosti i trinog privrivanja. Korporativno upravljanje je danas iroko prihvaeno kao mono sredstvo za uspostavljanje privlane investicione klime koju karakteriu konkurentne kompanije i efikasna ekonomska trita. Prisutna je korelacija izmeu efikasnih ekonomskih trita i privrednog rasta kako na mikroekonomskom tako i na makroekonmoskom nivou, ali i povezanost, uslovljenost i
Stability Pact South East Europe Compact for Reform, Investment, Integrity and Growth WHITE PAPER ON CORPOERATE GOVERNANCE IN SOUTH EAST EUROPE Prepered by the South East Corporate Governance Roundtable and the Corporate Affairs Division in Co-peration with the Investment Compact Team, June 2003, OECD 2003. www.stabilitypact.org
12
meuzavisnost korporativnog upravljanja i privrednog rasta.6
Pod korporativnim upravljanjem se u najirem smislu podrazumeva vetina upravljanja i nain kontrole preduzea koja su organizovana u formi akcionarskih drutava.Ono obuhvata niz odnosa izmeu uprave kompanije, njenog upravnog odbora, akcionara i ostalih strana koje imaju interes u kompaniji. Korporativno upravljanje predstavlja i sistem putem koga se utvruju ciljevi kompanije, kao i naine i sredstva za postizanje tih ciljeva i kontrolu njihovog ostvarenja, dok dobro korporativno upravljanje obuhvata skup pravila i propisa o valjanom ili dobrom i odgovornom rukovoenju preduzeima.7 Korporativno upravljanje se odnosi na strukture i procese upravljanja, usmjeravanja i kontrole privrednih drutava. Ono predstavlja skup odnosa izmeu menadera, Upravnog i Nadzornog odbora, veinskih i manjinskih akcionara i drugih interesnih grupa, definie ciljeve preduzea, odreuje sredstva za postizanje tih ciljeva i prati njihovo izvrenje i delotvornost. Korporativno upravljanje predstavlja zajedniki izraz za primenu zakonske regulative i niza dobrovoljno definisanih i usvojenih postupaka koje omoguuje drutvu kapitala da unapredi efikasnost poslovanja i da privue finansijska sredstva kao i najbolje kadrove. Dobrim sistemom korporativnog upravljanja se doprinosi odrivom ekonomskom rastu, jaanju efikasnosti privrednih drutava i privlaenju domaih i inostranih izvora kapitala i njihovoj zatiti Korporativno upravljanje je kljuni elemenat u poboljanju ekonomske efikasnosti i rasta, kao i u poveanju poverenja investitora. Ono obezbjeuje strukturu putem koje se odreuju ciljevi kompaniije, sredstva za postizanje ciljeva i naini praenja rezultata. Dobro korporativno upravljanje treba da osigura podsticaje rukovodstvu i odborima kako bi se ostvrivali ciljevi i interesi kompanije i akcionara. Prisistvo dobrog korporativnog upravljanja u pojedinanoj kompaniji pomae da se dostigne stepen povjerenja potreban za pravilno funkionisanje trine ekonomije. Rezultat takvog upravljanja su nii trokovi kapitala, efikasnije koritenje resursa i
Sunrvey of Corporate Governance Developmentst in OECD Countries, 2003, -www.investment compact.org. Comparative Study of Corporate Governance Codes Relevant to the European Union And Its Member States, http://europa.eu.int/comm/internal_market/en/ company/ company/news/corp-gov-codes-rpt-part1_en.pdf.Final Report & AnnexesI-III, January 2002. p. IV.
6 7
Begovi B. i dr., Unapreenje korporativnog upravljanja,CLDS, Beograd, 2003. str. 5.
13
bri rast kompanije. Na korporativno upravljanje utie zakonsko, regulativno i institucionalno okruenje, ali i poslovna etika, zajednika svijest o interesima ivotne sredine i drutveni interes takoe imaju uticaj na dugoronu reputaciju i uspeh korporacije. Osnovni ciljevi korporativnog upravljanja su: transparentnost poslovanja akcionarskog drutva, efikasno koritenje njegovih resursa, te uspostavljanje odnosa meu interesnih grupa koji e potpomoi ostvarenju stratekih ciljeva akcionarskog drutva. Utiui na poveanje poverenja i odgovornosti, dobro upravljanje daje preduzeu kredibilitet prema njegovim poslovnim partnerima, zaposlenima i ostalima. Korporativno upravljanje sadri odreene karakteristike na nivou jedne zemlje u celini i na nivou pojedina nog akcionarskog drutva. Osnovna pravila upravljanja privrednim drutvima nalaze se u odgovarajuim zakonima ili drugim propisima odreene zemlje. Bitnu ulogu u razvoju sistema korporativnog upravljanja igra trite kapitala koje stimulie efikasno poslovanje. U meunarodnoj praksi je uestalo i ureivanje pitanja korporativnog upravljanja putem kodeksa (skupova) pravila, standarda ili dobre prakse koje najee izdaju kolektivna tjela npr. dravna ili kvazi dravna tjela, razliiti odbori, komisije koje osnivaju berze, poslovna zajednica, asocijacije pojedinih privrednih grana, menaderi ili investitori, akademske ili neka druga udrudenja. Pravila definisana pravnim propisima i kodeksima pruaju okvir koji pojedina privredna drutva primijenjuju delimino ili u cjelosti, te ih nadopunjuju vlastitom praksom u skladu s vlastitim potrebama i interesima. Ti interesi uvek ne odgovaraju irim, drutveno poeljnim ciljevima transparentnosti poslovanja, zatite ulaganja od zlouporabe, efikasne upotrebe resursa i sl. Stoga su mogue i zloupotrebe odnosno, uspostavljanje manjkave prakse korporativnog upravljanja u pojedinom privrednim drutvima, kao i irenje takve prakse u pojedinim drutvenim sredinama i zemljama. Navedene pojave negativno utiu na investicionu klimu te oteavaju efikasno delovanje trita kapitala i njegov uticaj na poveanje konkurentnosti privrede i ekonomski rast. Uloga korporativnog upravljanja se ne sastoji samo u tome da obezbjedi transparentnost, pravinost i odgovornost u vezi sa akcionarima kao i drugim licima koja imaju interes. Izgradnjom poverenja, ono daje kredibilitet i integritet trinim institucijama kao to je berza, i omoguuje pristup eksternim finansijama iz vie izvora i tako omoguuje kompanijama da investiraju, otvaraju trajna radna mjesta i ispunjavaju obaveze prema klijentima, zaposlenima i
14
drugima. Po reima Stilpona Nestora, efa odseka za korporativne poslove, OECD koncept korporativnog upravljanja je dvostruk: Korporativno upravljanje obuhvata odnose i obezbjeuje formu ponaanja izmeu razliitih posrednika u firmama sa ogranienom odgovornou; nain na koji menaderi i akcionari ali i zaposleni, poverioci, glavni klijenti i zajednice meusobno deluju u cilju kreiranja strategije kompanije. Ovo se moe nazvati ponaanje kao jedna strana korporativnog upravljanja.
Ali, korporativno upravljanje se odnosi i na set pravila koja daju okvir ovim odnosima i privatnom ponaanju, tako oblikujui formu korporativne strategije. Ta pravila mogu da budu: Zakon o preduzeima, Zakon o privrednim drutvima, propisi za hartije od vrijdnosti, zahtevi listinga. Ali ona mogu da budu i neformalna. Ovo moemo nazvati normativnom stranom korporativnog upravljanja. Korporativno upravljanje obuhvata dravne i privatne institucije, ukljuujui zakone, regulacije i usvojene poslovne prakse koje zajedno, u trinoj ekonomiji, reguliu vezu izmeu korporativnih direktora i onih koji ulau u korporacije. Unapreeno korporativno upravljanje treba da rezultira poveanim dohotkom ili finansijskim izvorima i smanjenjem trokova poslovnog finansiranja. Ono e umanjiti troenje i zloupotrebu izvora, a kreirati mogunosti za odriv porast produktivnosti i nacionalni razvoj. Problemi korporativnog upravljanja javljaju se kao rezultat razdvajanja vlasnitva od upravljanja, a obuhvataju ne samo nain upravljanja i kontrole kompanije, nego i prava i odgovornosti upravnog i nadzornog odbora, menadera, akcionara, kreditora, zaposlenih, potroaa, dobavljaa, drave i dr. Sa tog stanovita ono je usredsreeno na postavljanje interne strukture i nadzornog odbora, stvaranje nezavisnih revizorskih komisija, pravila koja se odnose na davanje informacija vlasnicima i poveriocima i na kontrolu menadmenta. Dobro korporativno upravljanje prua sigurnost podjednako akcionarima, u pogledu ouvanja i porasta uloenog kapitala, zaposlenima, potencijalnim investitorima, kreditorima, dobavljaima, dravi i svim drugima koji su u direktnoj ili indirektnoj vezi sa preduzeem.
15
Vii nivo zatite vlasnika kapitala znai i ozbiljan priliv zdravog kapitala i poveanje poslovne saradnje kako u zemlji tako i u inostranstvu. Glavni problemi korporativnog upravljanja su kako da se osiguraju oni koji finansiraju korporacije i da im ta investicija donosi profit? Kako natjerati menadere da rade u korist investitora a ne u svoju linu korist? Kako vjerovati menaderima da nee finansirati loe projekte i na taj nain potroiti njihov kapital, a pri tome ostvariti sopstveni interes? Kako investitori da kontroliu menadere? Ko nadzire korporaciju i zato? Korporativno upravljanje objedinjuje veliki broj principa koji su usmjereni ka interesima akcionara i kojima se eli postii adekvatan odnos izmeu kontrole i transparentnosti upravljake strukture i odravanja kvaliteta efikasnog procesa odluivanja. U savremenim uslovima, korporativno upravljanje se javlja kao bitan element privlaenja novih investitora zatim, postizanje konkurentskih prednosti, razvoja finansijskog trita, a time i razvoja zdrave i vitalne nacionalne ekonomije. Od naina upravljanja drutvom kapitala zavisie rezultati poslovanja, njegova trina pozicija i reputacija. Loe upravljanje slabi potencijal korporacija, stvara finansijske tekoe i postaje idealno tle za mahinacije i zloupotrebe. Pitanja korporativnog upravljanja regulisana su u pravnom, institucionalnom regulatornom okviru svake zemlje. Meutim zakoni ne regulie sva pitanja vezana za ovu materiju, jer bi kruta regulativa mogla da ugrozi normalno funkcionisanje korporacije. Povezanost sa tritem kapitala i promene na njemu zahtevaju postojanje fleksibilnih internih pravila koja bi mogla brzo da se prilagode novonastalim uslovima poslovanja. Znaajno je napomenuti da je pitanje korporativnog upravljanja vie etike nego pravne prirode. Upravo zato se od uesnika na tritu pored potovanja zakonskih propisa oekuje da usvoje dobrovoljno etike standarde. Razvoj i rast korporacija u budue u mnogome e zavisiti od toga koliko su rukovodstva spremna da promjene dosadanju poslovnu filozofiju i prihvate neke za njih nove koncepte. Primena principa korporativnog upravljanja je korak ka uspenom nainu poslovanja i dugogodinjem opstanku.
16
Korporativno upravljanje podrazumeva interakciju brojnih subjekata kao to su: akcionari, menaderi, upravni i nadzorni odbor, kreditori, zaposleni, potroai, snabdjevai i drava. Odnosi kompanije sa akcionarma su od kljunog znaaja za poslovanje. Posebna podruja korporativnog upravljanja usmjerena su na probleme koji proistiu iz razliite uloge vlasnika i menadera, odnosno problemi koji proistiu izmeu akcionara koji nadziru preduzee (veinski vlasnici) i manjinskih akcionara. Manjinski akcionari su vie zainteresovani za prinos na uloeni kapital nego za njihovo uee u samom upravljanju. Institucionalni investitori su postali najznaajniji akcionari u kompanijama u svim zemljama OECD-a. Oni su zainteresovani i uzimaju aktivno uee u upravljanju kompanijom. Njihovi interesi su nuno razliiti od interesa manjinskih akcionara. Dobra praksa korporativnog upravljanja treba da osigura jednaka prava za sve akcionare, posebno da zatiti manjinske akcionare i njihova investitorska prava u ostvarivanju povrata na svoja ulaganja. Tako e, da zatiti investitore od zloupotrebe, od insajderske trgovine ili rodbinskih transakcija, od korupcije i neadekvatnosti vladavine prava. Kreditori se javljaju kao eksterni subjekti u upravljanju kompanijom jer im je interes da kompanija dobro posluje, kao bi na vrijeme izmirivala svoje obaveze po kreditima. Zaposleni doprinose postizanju boljih performansi u poslovanju kompanije i u interesu im je da ona dobro posluje, a samim tim da i oni uestvuju u upravljanju. Zaposleni svoje interese ostvaruju kroz: sigurnost radnog mesta, pravednu ispaltu i stimulaciju za ostvarenu produktivnost, mogunosti za napredovanje, zadovoljstvo zbog posla, penzioni aranmani, mogunost bolovanja i upuenost u zdravstvena i bezbednosna pitanja. Potroai i snabdevai su takoe zainteresovani za uspenost poslovanja kompanije, jer bez njih kompanija ne bi imala svrhe da posluje. Potroai svoj interes ostvaruju kroz kvalitetan prizvod, odgovarajuu cenu proizvoda, garanciju za proizvod i podrku posle prodaje i druge mogunosti finansiranja za glavne proizvode. Snabdjevai kompaniji obezbjeuju neophodne sirovine za poslovanje, a svoj interes ostvaruju kroz mogunost davanja kredita klijentu, izgradnja reputacije u zavisnosti od naina izmirenja obaveza, reputacija u zavisnosti od
17
tretmana ostalih snabdevaa i dugoronu prespektivu klijenta u zavisnosti od njegovog trinog uea.
Uesnici u korporativnom upravljanju
18
Drava je relevantna u korporativnom upravljanju utoliko to svojom politikom stvara makroekonomski i pravni ambijent u kome kompanije posluju. Za dravu je znaajno da kompanije postiu eljene rezultate, ali da istovremeno posluju kao drutveno odgovorne kompanije koje ispunjavaju zahteve zatite ovekove okoline, potuju prava zaposlenih, ukljuuju se u projekte lokalne zajednice vezane za: kole, bolnice, umetnost, sport i drugo. Empirijska istraivanja pokazuju da postoji korelacija izmeu kvaliteta korporativnog upravljanja i rezultata preduzea mjereno finansijskim pokazateljima, stopom inoviranja, trinim udelom, vremenom izlaska novih proizvoda na trite, zadovoljstvo klijenata i zaposlenih i dr.8 Sledi da je kvalitetno korporativno upravljanje izvor konkurentske prednosti za preduzee, odnosno privredno drutvo e biti profitabilnije uz obezbjeen dugoroni rast. Prema tome, korporativno upravljanje ima veoma sloenu ulogu koja nije iskljuivo tehnike prirode. S obzirom na njegov povratan uticaj na nivo razvijenosti privrede i drutva, postoji potreba za temeljnim izuavanjem korporativnog upravljanja, otkrivanjem faktora koji opredeljuju njegovu delotvornost, efikasnost i ekonominost. Zbog toga je potrebno definisati odgovarajue strategije trenutnog i budueg razvoja korporativnog upravljanja u zadatim okvirima.
2.1. Istorijski razvoj korporativnog upravljanja

Pojam korporativnog upravljanja spominje se u zadnjim decenijama 20. vijeka. Sam nastanak korporacija dovodi do potrebe uspostavljanja adekvatnog sistema upravljanja. Velika Britanija i SAD su zemlje za koje se vee nastanak korporativnog upravljanja, budui da je i sam nastanak korporacija vezan za njih. Samu korporaciju moemo definisati na dva naina. Prvi je da je to zajednica osoba udruenih u voenju trgovine ili posla i imaju pravnu osobenost. U angloamerikom pravu nema podjele na pojedine tipove trgovakih drutava kao u kontinentalnom pravu i moemo ih podijeliti po
Tschopp H. G., Corporate Governance The Key to Success of Failure, Boardroom Magazine for Corporative Governance, Leadership and Quality of Life, No. 1, str. 24-29, 2002.
8
19
raznim kriterijima: na javna i privatna, prema veliini na aktivna i pasivna ali je osnovna podjela po tome da li je drutvo inkorprated, tj. jesu li njegovi lanovi udrueni u jedno tijelo koje predstavlja pravnu osobenost (company), ili drutvo unicorporated, tj. lanovi nisu udrueni u pravnu osobu kao to je naprimjer partnership (ortakluk) i na koji se primjenjuju posebni propisi. Korporacije su uvijek drutva kapitalnog tipa i uvijek odgovaraju svojom imovinom, tako na osnovu odgovornosti lanova prema treim licima, moemo ih podjeliti na: unlimited company drutvo sa neogranienom odgovornou, company limited by garanty d.o.o., company limited by chares d.d. Druga definicija korporacija odnosi se na sam sinonim, a koji predstavlja veliko drutvo sa velikim kapitalom i velikim brojem lanova ( dioniara-akcionara) Svi ovi oblici korporacija nastali su na prostorima zapadne Evrope i SAD-a, i kao takvi prisutni su i u dananje vrijeme. Budui da su se u 19. vijeku donijeli bitni zakoni kojima se reguliu dionika (akcionarska) odnosno, drutva sa ogranienom odgovornosti. Taj period predstavlja i pojavu prvih dionikih drutava na podruju Velike Britanije. Izlazak prvih dionica na Londonsku berzu uslovio je i razvoj trita kapitala, koji opet predstavlja osnovu za vrednovanje kompanija, a samim tim i postupak objavljivanja finansijskih izvjetaja, to je postalo i obaveza osnivanjem Komisija za hartije od vrijednosti, koje kao takve izme u ostalog propisuju tu obavezu. To je posebno postalo znaejno u SAD-u nakon velike krize 1933. i 1934. godine kada se donose dva bitna zakona: Zakon o hartijama od vrijednosti, kao i Zakon o bankama ( Glass Steagell Act) i Zakon o tritima hartija od vrijednosti. Za Britaniju je interesantno napomenuti da je poetkom 90-ih dolo do stvaranja takozvanih Cabdury komiteta, ija je osnovna uloga obezbjeenje sigurnosti finansijskog izvjetavanja, to u principu ini Kodeks korporativnog upravljanja. Taj kodeks predstavlja zahtjev po kojem pravila Londonske berze nalau da kompanije u svojim godinjim finansijskim izvjetajima navedu da li su se pridravale tog kodeksa i u kojoj mjeri.
20
2.2. ta je korporativno upravljanje

Jedna od mnogih definicija korporativnog upravljanja kae da je korporativno upravljanje niz mehanizama koji tite investitore od ekspropriacije od strane osoba iz kompanije. Ovaj set mehanizama bi trebao sprijeiti situaciju u kojoj bi osobe iz kompanije (menadment, akcionari koji kontroliu) mogu preusmjeriti korporativne resurse od njihove obeane upotrebe. Sistem korporativnog upravljanja mora osigurati uvoenje sistema stimulacije za menadment kako bi se maksimizirala vrijednost kompanije i bogastvo dioniara-akcionara kroz efikasnu upotrebu korporativnih resursa. Dobro korporativno upravljanje bi takoe trebalo osigurati sistem provjere koji ograniava mogunosti menadmenta da zloupotrebljava svoje mo i i da nastupa suprotno interesima dioniara-akcionara i kompanije, koristi razliite metode da se lii imovine i stavi korporativne resurse u privatnu upotrebu. To je sistem koji koristi eksterne i interne elemente i mehanizme koji odreuju odnose izmeu razliitih strana koje su zainteresovane za poslovanje kompanije i performance iste. Eksterni elementi i okvir korporativnog upravljanja, kao to je prikazano na crteu 1. ini pravni okvir, trite kapitala, regulatorne institucije, itd. Interni elementi sistema korporativnog upravljanja su skuptina akcionara, nadzorni odbor i menadment. Okvir za solidno korporativno upravljanje prua zakon, interni dokumenti, te principi-pravila korporativnog upravljanja.
2.3. Zato je korporativno upravljanje vano

U zemljama u razvoju, neuspjesi i skandali oko poslovanja kompanija u razvijenim zemljama, stavili su korporativno upravljanje u centar panje poslovne zajednice i meunarodnih finansijskih institucija. Sluajevi u Americi pokazuju kako lako, u okruenju u kojem osnovni mehanizmi koji
moraju osigurati transparentnost i odgovornost ne funkcioniu kako treba, upuene osobe, menaderi kompanija mogu dovesti kompanije do bankrota ili znaajno otetiti interese dioniara-akcionara i steakholdera ( radnika, povjerioca, dobavljaa i dr). 21
Pored toga, postojanje ili odsutnost dobrog korporativnog sistema, ima jak uticaj ne samo na performance kompanije nego i na ekonomiju itave zemlje i njenu konkurentnost u godinama globalizacije. Ukoliko eksterni elementi sistema korporativnog upravljanja ili ne funkcioniu ispravno, nee uspjeti da privuku dovoljne nivoe kapitala nisu uvedeni
PRAVNI OKVIR
RADNICI POVJERIOC DOBAVLJAI
NADZORNI ODBOR MENADMENT SKUPTINA
KUPAC REGULATORNE INSTITUCIJE KOMPANIJE VLADA
MEDIA INDIVIDUAL INSTITUCIONALNI SCHAREHOLDERS AKCIONARI DRUTVO TRITA KAPITALA
Kako su nedavni skandali kotali investiture milijarde US dolara, investitori nisu skloni da ulau u kompanije u kojima je, zbog odsustva solidnog korporativnog upravljanja visok rizik od loeg rukovoenja. Neadekvatno razotkrivanje, odsustvo nezavisne vizije i slaba zatita prava akcionara, otvara prostor za menadment da zanemari interese akcionara i kompanije. Sistem loeg korporativnog upravljanja i loe poslovno okruenje u znaajnoj mjeri smanjuje anse zemlje da privue direktne strane investicije.U poreenju sa drugim zemljama u tranziciji Bosna i Hercegovina je meu zemljama koje imaju najnii priliv direktnih stranih ulaganja. Dobro korporativno upravljanje je vano zato jer:
22
Smanjuje rizik za investitore; Stimulira performance kompanije; Poboljava pristup tritu kapitala; Poboljava vostvo i Demonstrira transparentnost i socijalnu odgovornost.
2.4. Dobro korporativno upravljanje

Dobro korporativno upravljanje je korisno za kompanije kao i za zemlje. Dobro korporativno upravljanje je sistem koji vodi i kontrolie kompaniju, osiguravajui da su poslovne etike norme ukljuene u sve aktivnosti kompanije i poslovanje, da su ispunjeni strateki ciljevi kompanije i vlasnika, da se uzimaju u obzir interesi stakeholdera i da se kompanija u poslovanju u potpunosti pridrava postojeih zakonskih odredbi. Poboljanje sistema korporativnog upravljanja u Bosni i Hercegovini e zahtjevati od ZIF-ova, kompanija i Vlade da naprave temeljne promjene u pravnim i institucionalnim okvirima kao i u nainu na koji kompanije i ZIF-ovi posluju. Kao to je spomenuto ranije, jedna od kljunih promjena je vezana za usvajanje meunarodnih standarda vezano za transparentnost i objevljivanje finansijskih i ne-finansijskih informacija. Dobro korporativno upravljanje je zasnovano na usvajanju i stvarnoj implementaciji dobrih principa i prakse. Skoro sve preporuke za principe dobrog korporativnog upravljanja fokusirane sun a tri glavna principa: Transparentnost, Integritet i Odgovornost.
Veoma je vano da kompanije dobrovoljno usvoje i implementiraju ove temeljne principe dobrog korporativnog upravljanja, obzirom da investicijski kapital slijedi put ka kompanijama koje su usvojile meunarodne standarde za: Objevljivanje finansijskih i ne-finansijskih informacija; Meunarodnih raunovodstvenih standarda; Zadovoljavajuu zatitu investitora i
23
Praksu kreiranu da prui nezavisan i odgovoran nadzor menadera.
Intenzivan rad na poboljanju korporativnog upravljanja poeo je prije oko 15 godina i vodila ga je Svjetska Trgovinska Organizacija, Svjetska Banka, Organizacija za Ekonomsku Saradnju i Razvoj, razliite dravne razvojne agencije, itd. Mnoge zemlje su shvatile da, ukoliko ele poboljanje konkurentnosti svojih ekonomija i da budu u mogunosti da se natjeu meunarodno, trebaju da poboljaju sistem korporativnog upravljanja. Da bi ovo uradile one su osnovale komisije iji je zadatak bio da izrade smjernice i pravila korporativnog upravljanja zemlje. Ova pravila se bave principima korporativnog upravljanja kao to su pravedan tretman svih akcionara, potreba za objavom pouzdanih i pravovremenih informacija koje se tiu korporativnih performansi i vlasnitva, odravanje godinjih sastanaka-skuptina akcionara, uloga i aktivnost odbora, itd. Ova pravila su preporuke koje nisu obavezujue iako su u nekim zemljama nametnute ili kroz propise koji su definisani kroz Komisije za hartije od vrijednosti ili kroz listing na berzi. Dobro korporativno upravljanje karakterie postojanje slijedeih instrumenata: Registracija akcija; Godinji izvjetaji; Transparentnost i objave; Godinji sastanci-skuptine; Revizija i kontrola; Pravila korporativnog upravljanja.
Registracija akcija je preduslov za akcionare da dokau svoje vlasnitvo i iskoriste svoja prava. Zbog toga, siguran i pouzdan sistem registracije je prvi neophodan element u okviru sistema zatite prava investitora. U Bosni i Hercegovini akcije se registruju u dva Centralna regostra hartija od vrijednosti, jednog u Republici Srpskoj i jednog u Federaciji.
24
2.5. Znaaj korporativnog upravljanja

Korporativno upravljanje je deo ireg ekonomskog konteksta u kojem posluju firme, a koji obuhvata, na primer, makroekonomsku politiku i stepen konurencije na tritu proizvoda i faktora. Okvir korporativnog upravljanja takoe zavisi od zakonskog, regulatornog i institucionalnog okruenja. Pored toga faktori, poput poslovne etike i zajednike svesti o interesima ivotne sredine i drutvenim interesima zajednica u kojima kompanija posluje, takoe mogu da imaju uticaja na njenu reputaciju i dugoroni uspeh. Korporativno upravljanje predstavlja kljuni element u poboljanju ekonomske efikasnosti i rasta, kao i u poveanju poverenja investitora. Korporativno upravljanje takoe obezbjeuje strukturu putem koje se odreuju ciljevi kompanije, kao i sredstva postizanja tih ciljeva i praenje rezultata. Dobro korporativno upravljanje treba da osigura odgovarajue podsticaje odboru i rukovodstvu u ostvarenju onih ciljeva koji su u interesu kompanije i njenih akcionara, kao i da olaka efikasno praenje. Prisustvo efikasnog sistema korporativnog upravljanja unutar pojedinane kompanije i ekonomije kao cjeline, pomae da se dostigne stepen povjerenja potreban za pravilno funkcionisanje trine ekonomije. Kao rezultat toga imamo nie trokove kapitala, firme se podstiu da efikasnije koriste resurse, pa se time potpomae i rast. Meutim, to nije jednostavno pitanje odnosa izmeu akcionara i rukovodstva, mada je to zaista centralni element. Kod izvesnih jurisdikcija, pitanja upravljanja tako e proizilaze iz ovlaenja odreenih akcionara koji imaju kontrolni paket nad manjinskim akcionarima. U nekim zemljama, zaposleni imaju znaajna zakonska prava bez obzira na njihovo pravo vlasnitva.
2.6. Znaaj korporativnog upravljanja u funkciji optimizacije i rasta privrede

U razvijenim ekonomijama, korporativno upravljanje se razvijalo tokom dueg vremenskog perioda. U njima je uloga dobrog upravljanja pojaana na politikom i korporativnom planu. U zemljama u tranziciji se javlja potreba za zatitom imovine, budu i da su fizika i pravna
25
lica generisali bogatstvo i stekli posjede. To zahteva postojanje pouzdanog imovinskog registra. Razvoj trita nekretnina vlasnicima prua mogunost da koriste svoju imovinu kao zalog za finansiranje poslovnih aranmana. Dobro korporativno upravljanje daje mogunost privrednim drutvima da koriste sve oblike spoljanjeg finansiranja: domaeg i meunarodnog, javnog i privatnog. Drutva koja ele da pribave meunarodne izvore finansiranja, kao to je kotacija na meunarodnim tritima kapitala, moraju da unaprede upravljanje da bi mogla da ispune stroije uslove kotacije. Privredna drutva sa dobrim sistemom upravljanja imaju veu vrijdnost na tritu od onih kojima se upravlja loe. Boljim strukturama i procesima upravljanja unapreuje se odluivanje u svim vrstama privrednih drutava i jaa se njihov dugoroni prosperitet. Dobrim korporativnim upravljanjem se promovie pravinost, odgovornost i transparentnost drutva. Ono ukljuuje uspostavljanje upravljakih struktura kojima se konkretizuju prava i odgovornost lanova odbora, uprave i akcionara, ime se osigurava da svi rade u interesu drutva i njegovih akcionara. Dobrom praksom koproracionog upravljanja postie se sledee: uprava, lanovi odbora, akcionari i druge interesne grupe su svesni svoje uloge i odgovornosti; uspostvalja se struktura kroz koju se utvruju ciljevi drutva, te se definiu sredstva za postizanje tih ciljeva i praenje uspjenosti; potuju se meunarodno prihvaene raunovodstvene i finansijske prakse; manjinski akcionari su zatieni od zloupotrebe i eksploatacije od strane uprave i veinskih akcionara. Na osnovu analize koja je izvrena u sedam zemalja, postalo je jasno da su, bez obzira na velike razlike izmeu njih, izazovi sa kojima su se ove zemlje suo ile zajedniki za sve. Posebno je istaknut nacionalni ekonomski razvoj, otvaranje odrivih radnih mesta i unapreenje izvoza. Analiza je pokazala da postoje dodirne take u snagama koje rade za i protiv poboljanja. Upravljanje zasnovano na poznanstvu i zloupotreba ovlaenja od strane vlasti blokiralo je promene i u nekim sluajevima i bilo je oigledno da je zadravanje statusa quo bilo poeljno za politiare koji podravaju korupciju i koji trae prostor za nelegalni novac. Nasuprot ovim djeluju i snage u korist razvoja korporativnog upravljanja. 26
Smanjenje investiranja, koje diktira drava, koje je zasnovano na poznanstvu9 ubrzao je tempo privatizacije. Domai pritisak od strane bolje informisane javnosti kojoj je dosta o igledne zloupotrebe zbog ovlaenja, podstakao je vlade da pronau nain i stimuliu ekonomsku aktivnost i domae i strane investicije. Ekonomisti znaju, ve neko vrijeme, da postoji znaajna sprega izmeu makroekonomskih i strukturalnih politika. Ova je veza jasno definisana u novim ekonomijama kada su uzroci isto noazijske finansijske krize identifikovani, kao kapitalizam zasnovan na poznanstvima. Kljuni elemenat je poboljanje ekonomske efikasnosti i uspostavljanje funkcionalnog pravnog, institucionalnog i regulatornog okvira na nivou drave. Ovo e se postii kritikim ali konstruktivnim revidiranjem: pravnog okvira, institucionalnog okvira i regulatornog okvira. Sve to utie na sposobnost zemlje da privue strane ili domae investicije, da podstakne domae poslovno poverenje i generie bogatstvo i da ispuni oekivanja ljudi u vezi sa podsticanjem socijalne stabilnosti otvaranjem trajnih radnih mesta. U kontekstu nacionalne ekonomije, svrha korporativnog upravljanja je da podstakne poslovanje preduzea kreiranjem poslovnog ambijenta koji motivie menadere da maksimalizuje poslovnu efikasnost, uveava zaradu na investicije i unapreuje dugoronu produktivnost i razvoj. Ekonomska aktivnost, a posebno investiranje u rizine projekte zahteva poverenje. Smanjenje faktora rizika kreiranjem pouzdanog investicionog ambijenta je od kljune vanosti za proces. Investitor mora da ima poverenje da e trite za njegov proizvod i dalje postojati i da e se proiriti. Investitori e tako e imati poverenje u njegove snabdevae koji e vjerovatno, u ranoj fazi, imati velike investicije u projekte koji se kratkorono kreditiraju, a snabdeva nee snabdevati klijenta ako se plai neplaanja. Postojanje dobrog sistema korporativnog upravljanja obezbjeuje transparentnost, pravinost i odgovornost u odnosu na akcionare i druge imaoce interesa u kompaniji. On je preduslov za integritet i
Postoje dva tipa reima korporativnog upravljanja. Prvi je zasnovan na linim odnosima i proistekao je iz politikog upravljanja koje je zasnovano na prijateljstvu. Ovaj reim stavlja akcenat na kontakte i generalno funkcionie sa investicionim institucijama kojima rukovodi drava gde je najvaniji faktor u dobijanju finansija za projekat ili preduzee, koga poznaje. Ono to zna i zasluge projekta su od drugorazrednog znaaja; odatle izraz kapitalizam zasnovan na prijateljstvu ili poznanstvu gdje je Kina klasini primjer. Alternativni reim fokusira se na pravilima angaovanja izmeu direktora i menadera. Strukture korporativnog upravljanja u naprednim ekonomijama zasnovane su na pravilima.
27
kredibilitet trinih institucija. On omoguuje firmama da prihvate kredibilne obaveze prema povericima, zaposlenima i drugim i da podupru ekonomski razvoj u trinoj ekonomiji. Na kraju, on pomae kanalisanje uteevine u produktivne investicije. Kljuna uloga korporativnog upravljanja je da ustanovi instrumente nadzora ponaanja menadera, da obezbjedi korporativnu odgovornost i trokovno-efektivnu zatitu interesa investitora i drutva u celini. Priznajui znaaj korporativnog upravljanja, OECD zahteva (1998) izradu standarda za korporativno upravljanje i smjerinica u odnosu na nacionalne vlade zemalja lanica, druge relevantne meunarodne organizacije ukljuujui Svetsku banku i privatni sektor. U toku pripreme standarda korporativnog upravljanja i smjernica, iskoriteno je znaajno uee zemalja koje nisu lanice OECD, IMF (International Monetary Fund), poslovnog sektora, investitora, sindikata i mnogih drugih zainteresovanih. Principi su trebali da pomognu vladama u njihovim naporima da procjene i poboljaju pravni, institucionalni i regulatorni okvir za korporativno upravljanje u svojim zemljama i da prue smjernice i daju predloge za berze, investitore, firme, i sve one koji imaju svoju ulogu u procesu razvoja dobrog korporativnog upravljanja. Krajnji cilj korporativnog upravljanja da se kontrolie poslovanje preduzeima, obezbjedi dosljedno potovanje interesa investitora kao i interesa i oekivanja drutva. Ovo se podstie ogranienjem zloupotrebe ovlaenja i samovoljnog ponaanja insajdera. Namee se pitanje koji su ekonomski razlozi za potovanje pravila dobrog korporativnog upravljanja? Najkrae reeno, prednosti dobrog korporativnog upravljanja su profitabilno drutvo i njegov dugoro ni rast. Orijentacija ka dobrom korporativnom upravljanju, dobro definisanim pravima akcionara, odgovornom poslovnom okruenju, visokom nivou preglednosti i objavljivanje informacija, kao i sa funkcionalnim i odgovornim odborima, pomae privrednim drutvima da ostvare znaajne premije, da se jeftinije zadue i nadmae svoje konkurente. Istraivanja potvruju da su investitori spremni da dodatno investiraju u korporacije sa dobrom praksom korporativnog upravljanja. U McKinsey-ovom istraivanju iz 2002.godine
28
investitori su naveli da su spremnida plaaju 30% vie za hartije od vrijdnosti kompanija iz istone Evrope u kojima se dobro upravlja, dok je 40% investitora naznailo da je koproraciono upravljanje vanija determinanta u odluivanju da li e investirati u neku kompaniju u Istonoj Evropi od potencijala rasta ili dobiti. 10
2.7. Nosioci materijalnih interesa korporativnog upravljanja

U trinoj ekonomiji kompanija ima odnose bilo direktne ili indirektne sa mnogim subjektima, koji s vremena na vrijeme mogu postati zainteresovani za ciljeve i poslovanje kompanije. Te subjekte nazivamo nosioci materijalnih interesa (stakeholderi). Stejkholderi su pojedinci ili grupe koji imaju istovtne interese i utucaj na aktivnosti kompanije. Oni se dijele na: interne: vlasnici akcija, menaderi, zaposleni, izvrni direktori i bord direktora i eksterne: potroai, dobavljai, vlada, sindikat, kreditori, konkurencija, lokalna samouprava i ira druvena zajednica. Interesi ovih uenika su uvek dinamini, veoma esto mogu biti i kontradiktorni, to privredno drutvo ini konfliktnim i ni malo idilinim subjktom. Zbog postojanja razliitih interesa zakonodavac kroz kompanijske zakone ove interese maksimalno harmonizuje. Pored toga veoma je znaajna uloga sudske prakse u reavanju sporova koji proizilaze iz ovih interesa kako bi se obezbijedila pravna sigurnost i investiciono povjerenje. Primarni interes privrednog drutva je interes vlasnika, koji je odreen ciljnom funkcijom koju sadri osnivaki akt. Ovaj cilj u sluaju postojanja vie vlasnika nije harmonian. esto su suprotstavljeni interesi veinskih i manjinskih vasnika, ili interesi razliite vrste vlasnika (pekulanti i oni koji prednost daju dugoro nom poslovnom uspehu). Meusobni odnosi izmeu pojedinih interesnih grupa mogu biti komplementarni, indiferentni i suprotstavljeni. Kada je u pitanju maksimizacija profita, odnosno vrijdnosti firme tada su interesi stejkholdera podudarni. Vano je napomenuti da unapreenje korporativnog
10
11
McKinsey, Global investitor Opinion Survey on corporate Governance, str. 53, 2002
29
upravljanja zasniva na respektovanju intersa vlasnika kapitala i njihov uticaj na poslovanje firme. Dva su osnovna razloga. Prvo vlasnici su zaintersovani prvenstveno za efikasnost poslovanja i drugo interesi vlasnika su najmanje zatieni. Njihovo pravo se iz steajne mase poslednje namiruje i njihova veza sa firmom je zasnovana na neodreeno vrijeme i bez naznaenog numerikog potraivanja. Ukoliko je zatita manja tada pravo upravljanja mora biti vee i obrnuto. Ukoliko bi jedna strana snosila sav rizik, a ne bi imala pravo upravljanja dovelo bi do nestanka takve organizacije, jer niko ne bi prihvatio takvu nepovoljnu situaciju. Od posebnog znaaja za investitore su pitanja vezana za: strah od administrativne zloupotrebe, zloupotreba manjinskih akcionara, insajderska trgovina, rodbinske transakcije, adekvatna sposobnost menadmenta, korupcija i neadekvatnost i efektivnost vladavine prava. Menaderi upravljaju svakodnevnim poslovanjem kompanije i direktno su odgovorni Upravnom odboru za ostvrivanje postavljenih ciljeva, a posebno za maksimizaciju profita. Menaeri tee da uspostave ravnoteu izmeu unutranjih potreba organizacije i potreba interesnih grupa u okruenju kako bi se izbegle konfliktne situacije. Interesi menadera se ogledaju maksimiziranju zarada, beneficija i unapreenju poslovne reputacije. Zaposleni nude svoj rad i vetinu u zamenu za platu i ukoliko, zbog loeg upravljanja, ne ostvare svoja oekivanja zaposleni mogu da napiste firmu bez znaajnijih gubitaka, jer dug po osnovu zarada ne moe biti velik. Zaposleni ostvaruju interese kroz: sigurnost radnog mesta, pravednu isplatu i stimulaciju za produktivnost, mogunosti unapredenja, zadovoljstvo zbog posla, penzione aranmane, primanje nadoknada i za vrijeme bolovanja, upuenosti u zdravstvena i bezbedonosna pitanja. Interesi poverilaca mogu biti razliiti, ali je jedan jasan maksimizacija verovatno e naplate duga ili zadovoljenje potreba uz kvalitetan proizvod. Kupci su prevashodno zainteresovani da kupe kvalitetan proizvod, po povoljnoj ceni, uz garanciju kao podrci posle prodaje i mogunostima finansijskih aranmana za glavne proizvode po pitanju izplate u ratama ili dobijanja povlastica. Dobavljai s druge strane ostvaruju svoje interese u kompaniji kroz analizu poslovanja i sagledavanja mogunosti povrata odobrenih kredita, praenje reputacije klijenata za pravian tretman snabdevanja i u odnosu na izmirenje dugovanja, procjenu trine vrijdnosti klijentovih srednjoro nih/dugoronih izgleda i dr. Poverioci bilo da su kreditiri ili
30
dobavljai imaju mogunost zatite iz steajnog zakonodavstva. Ukoliko su im interesi ugroeni mogu da korporaciju oteraju u steaj i da se naplate iz steajne mase. Zatita interesa poverilaca se titi, osim graanskim zakonima, Zakonom o preduzeima (Zakonom o privrednim drutvima-u pripremi). Na primer nemogunost smanjenja osnovnog kapitala drutva koje ne posluje sa gubitkom bez obezbjeenja interesa poverilaca, ili zatita interesa poverilaca kod promene statusa privrednog drutva ili nemogunost ispalte dividende akcionarima drutva na teret osnovnog kapitala drutva i slino. Vlada insistira na potovanju legislative, sindikati trae beneficije sa svoje lanstvo, a drutvena zajednica trai kompaniju odgovornu pred graanima. Interesi zajednice u kompanijama se ostvaruju kroz reputacija u odnosu na pravinost plate i uslova rada, srednjoroni-dugoroni poslovni izgledi, ukljuivanje u projekte zajednice, reavanje pitanja koja se odnose na udovice i decu bez roditeljskog staranja, zatim spremonost kompanije da doprinese poboljanju i funkcionisanju delatnosti koje se odnose na kole, bolnice, sponzorisanje umetnosti i sportskih aktivnosti i zatitu ovkove okoline. Uloga vlade, a stoga i dravne politike u korporativnom upravljanju, sastoji se u unapreenju i podsticanju razvoja korporacija i obezbjeenju odgovornosti u vrenju vlasti i zatite. Domaim preduzetnicima na tritima zemalja u razvoju potrebna je politika inicijativa da privuku domae i strane izvore finansiranja da investiraju na tritu kapitala. Vlada je duna da da smjernice i: obezbiedi preduzeima stimulacije i penale, da izbalanasira divergenciju zarade u javnim i privatnim preduzeima, da zatiti interese lica sa interesom u kompaniji, da tei kreiranju ambijenta koji vodi ka: olakanju ulaska u posao smanjenim ogranicenjima za poslovne aranmane prijateljskom i pravinom poreskom ambijentu korisnoj dravnoj administraciji pruanju izvoznih stimuulacija stimulacijama za otvaranje radnih mesta i regionalnim ciljevima zatiti lica koja imaju interes u kompaniji (snabdjevai, klijenti i zaposleni) i zatiti prava akcionara.
31
Kljuno je pitanje politike kako spojiti mehanizme dobrovoljnog i obaveznog korporativnog upravljanja i kako uklopiti koritenje sudskih i regulatornih instrumenata zatite prava manjinskih akcionara. U slucaju zahteva za objavljivanje informacija, jasna pravila treba implementirati da bi se objedinile informacije o potovanju ili nepotovanju zakona. Neophodno je spojiti objavljivanje kljunih informacija sa dobrovoljnim objavljivanjem da bi se tako izbjegla prekomjerna regulativa. Slab sudski sistem omoguuje zloupotrebu, ali jaka Komisija za hartije od vrijdnosti moe djelimino da nadoknadi slabosti sudskog sistema. Kreatori politike moraju istovremeno da obrate panju na institucije korporativnog upravljanja, institucije trine konkurencije i institucije koje su zaduene za donoenje propisa. Uspeh lei u interakciji sva tri faktora. Ukoliko kompanija ne ispuni zahteve stejkholdera oni mogu da otkau podrku. Akcionari mogu da prodaju akcije, zaposleni da napuste posao, sindikati da organizuju proteste, kupci da kupuju na drugom mestu i sl. Korporativno upravljanje treba da uvaava i prepoznaje interse pojedinih gupa stvarajui harmoniju izmeu pojedinih intersa kako bi se izbegle konfliktne situacije.
2.8. Regulativa korporativnog upravljanja

Enormni razvoj trita kapitala s jedne strane i korporacija s druge strane neizbeno zahteva temeljnu procjenu razloga regulacije i naina delotvornog regulisanja u potpuno izmenjnom okruenju. Najznaajnije je to to vie ne postoje jasne granice korporacija u smislu geografije, uesnika ili proizvoda. Odnosi izmeu uesnika na tritu hartija od vrijdnosti su ureeni ne samo optim pravnim pravilima (ona obavezuju sva lica) nego i posebnim pravilima (ona odraavaju specifinost odnosa). Razlozi posebnog pravnog ureenja trita hartija od vrijdnosti su dvojaki: nunost stalne i potene trgovine hartijama od vrijdnosti radi podsticanja rasta privrede i neophodnost spreavanja kriza na tritu (pre svega berzanskih krahova). Obezbjeenje pravne sigurnosti ulagaa, emitenata i trgovaca se postiu na osnovu mjera: javnost trgovanja, strogi nadzor nad
32
uesnicima trita, informisanost investitora i ravnopravnost ulagaa. Prema donosiocu pravnih pravila delimo ih na ona koja donosi drava i na ona koje donose nedravni subjekti. Dravno pravo stvara drava preko svijih organa: zakonodavnog (skuptina), izvrnog (vlada), upravnog (ministarstva) i posebnog regulatornog tjela (Komisija za hartije od vrijdnosti). Nedravno pravo donose nedravni subjekti, ije ne potovanje sankcionie drava preko posebnog zvaninog nadzornog organa, sudova ili upravnih organa na zahtev zainteresovanog lica. U nedravno pravo ulaze obiaji, koje stvara neorganizovano drutvo i samoregulatorno pravo koje organizovano donose subjekti na koje se odnosi. Potreba za regulisanjem finansijskog trita proistekla je iz njegovog znaaja za funkcionisanje nacionalne i meunarodne ekonomije, njegove kompleksne prirode i injenice da zakonitosti trita ne mogu same da obezbjede potpunu realizaciju odreenih ciljeva. Regulisanjem finsijskih trita definiu se ponaanja razliitih trinih uesnika radi relizacije ciljeva koje je utvrdila Meunarodna organizacija komisija za hartije od vrijdnosti (IOSCO): zatita investitora, obezbjeenje efikasnog, potenog i transparentnog finansijskog trita i smanjenje sistemskog rizika. Regulatorni organi su nastali sa potrebom da spree malverzacije i prevare, uinjene na tetu kupaca hartija od vrijdnosti, usled nedostatka adekvatne regulative trita hartija od vrijdnosti. Prva komisija za hartije od vrijdnosti i berze, osnovana je 1934. godine u SAD (Securites and Exchange Commission) nakon sloma Njujorke berze 1929. godine i velike ekonomske krize nastale poetkom tridestih godina prolog veka. Slom finansijskog trita ustanovo je potrebu za donoenjem niza zakona, posebno zakona o hartijama od vrijdnosti i berzama i potrebu stvaranja dravnog organa iji je osnovni cilj zatita investitora. Danas je u svetu u velikoj meri harmonizovana zakonska regulativa koja se odnosi na finansijska trita i zavrava se proces formiranja nacionalnih regulatornih tijela.
Bez obzira na razlike u organizaciji sistema regulacije finansijskih trita u razliitim zemljama, regulatorna tjela su svuda nadlena za sprovo enje Zakona o hartijama od vrijdnosti, Zakona o preduzeima (Zakona o privrednim drutvima-u pripremi), Zakona o investicionim fondovima, propisi vezani za Komisiju za hartije od vrijdnosti, antimonopolski zakoni i drugih relevantnih zakona. Takoe ona su samostalna u donoenju sopstvenih pravila 33
i direktiva kojima doprinose boljem sprovoenju regulacije. Osnovna naela funkcionisanja regulatornih tjela su: Ciljevi (uloga) Komisije obuhvataju: zatitu investitora, objavljivanje relevantnih podataka o emitentu hartija od vrijdnosti na primarnom i sekundarnom tritu, zatita integriteta trita, ravnopravnost i transparentnost trgovanja, spreavanje prevarnih radnji i drugo; Propisima se mogu predvideti podruja nadzora Komisije: berze hartija od vrijdnosti, drutva za poslovanje hartija od vrijdnosti, udruenje trgovaca hartija od vrijdnosti, klirinke kue, centralni depohartija od vrijdnosti i dr; Regulatorna tjela mogu biti nadlena, u zavisnosti od zakonodavca, za usvajanje optih akata podzakonskog karaktera, radi preciziranja zakona ili ak orginalnog ureenja odreenih pitanja iz svoje nadlenosti; Obzirom na sloenu problematiku ova tjela mogu da imaju veoma sloenu organizacionu strukturu sa specijalizovanim sektorima i odeljenjima, a zapoljavaju ekonomiste, pravnike, raunovoe, informatike strunjake i druge; Ova tjela se samostalno finansiraju od naknade subjekata koje kontroliu, i ako je mogue i iz budeta; Njihov status nisu klasini dravni organi nego spadaju u administrativne agencije, koje obavljaju javna ovla enja, sa zna ajnim garancijama samostalnosti; Zbog prekograninog trgovanja regulatorna tjela uspostavljaju razli ite oblike bilateralne saradnje izmeu regulatornih tjela razliitih drava, ako i razliite oblike multirateralne sporazume sa organizacijama na regionalnom nivou.
3. Mehanizmi korporativnog upravljanja

Korporativno upravljanje se iskazuje putem mehanizama koji osiguravaju da menadment kao agent upravlja korporacijom za dobrobit jednog ili vie principala (akcionara ili drugih stakeholdera). Mehanizmi koji osiguravaju efikasnost upravljanja mogu biti raznovrsni i obuhvataju: kontrolu od strane velikih akcionara i kreditora, mehanizme unutranje kontrole,
34
spoljne revizore i zakonske okvire u kojima korporacija posluju. Dve grupe mehanizama osiguravaju efikasno upravljanje i pomai reavanju sukoba interesa koji se javljaju u korporativnim strukturama. To su interni i eksterni mehanizmi korporativnog upravljanja.11
3.1.Interni mehanizmi korporativnog upravljanja

Interni upravljaki mehanizmi su: odbori direktora, naknada menadmentu, koncentracija vlasnitva, odnos s interesno zainteresovanim grupama, finansijska transparentnost i adekvatno objavljivanje relevantnih informacija. 3.1.1.Odbor direktora Odbor direktora je organizacioni instrument putem koga akcionari (vlasnici) utiu na ponaanje menadera kako bi osigurali da preduzee ostvaruje njihove intrerese. Oni su spona izmeu vlasnika i menadera, pa s toga imaju kljunu ulogu u korporativnom upravljanju. Dva su naina organizovanja odbora: jedinstveni odbor direktora (The Board of Directors) ili postojanje dva odbora i to nadzorni odbor (Supervisory Board) i uprava (Management Board). Odbor direktora se bavi pitanjima upravljanja korporacijom. Korporacije da bi poveale efikasnost rada odbora razdvajaju funkciju upravljanja od funkcije nadzora. Da bi se funkcija upravljanja efikasnije ostvarila odbor direktora formira specijalizovane pododbore kao to su: odbor neizvrnih direktora, izvrni odbor, odbor za nagraivanje, odor za reviziju i odbor za imenovanje. Odbor neizvrnih direktora sastavljen je od lica koji nisu menaderi u preduzeu. On nadzire i kontrolie izvrne direktore. Odbor za nagraivanje utvruje visinu naknada i kompenzacija za menadere i drugo kljuno osoblje korporacije. Odbor za reviziju se bavi kvalitetom i tanou finansisjkih izvetaja. Mora biti upoznat sa sadrajem finansijskih izvetaja i odgovoran je za tanost podataka u njima. Smatra se najvanijim pododborom. Odbor za imenovanja predlae
Ova podela je opisna u radu: Bai C. E., Liu Q., Song F. M. i Zhang J., Corporate Governance and Market Valuation in China, William Davidson Working Paper, No. 565, The William Davidson Institute at the University of Michigan Business School, str 5-8.
11
35
nove lanove ukoliko se pojavi slobodno mesto. Odbor direktora esto vri druge vane poslove, kao to su izbor menadera i njegovo nagraivanje i odluivanje o pitanjima kao to su izdavanje akcija i druge promene u kapitalu firme, velike investicije itd. Dobar odbor direktora zaista moe da unapredi poslovanje preduzea, kao to lo moe ostaviti firmu na milost i nemilost beskrupuloznih ili nedovoljno sposobnih menadera. Prvi problem sa idealno zamiljenom ulogom odbora direktora donosi ve njegov izbor. Ukoliko glasanje potom nije dozvoljeno, onda je gotovo sigurno da veina manjinskih akcionara nee glasati, jer im je previe skupo da se lino pojave na sednici skuptine akcionara. Sa druge strane, menadment ima interes da u odbor direktora izabrere svoje ljude ili, bar, ljude koji mu nee praviti probleme. A ukoliko je svojina nad preduzeem disperzovana, pogodna je prilika za uticaj na izbor odbora direktora od strane menadmenta. Prvo je pitanje da li e glasanje uopte biti odrano na regularan nain ili e menadment primeniti odavno poznate tehnike, kao to su neobavetavanje ili prekasno obavetavanje akcionara o sednici skuptine, nepriznavanje prava glasa zbog navodno spornih tehnikalija, pogreno brojanje glasova i slino. Zatim dolaze tehnike uticaja menadmenta na prisutne akcionare, obino zasnovane na marketingu prikrivanju pravih informacija. U preduzeima u kojima su zaposleni vani akcionari, mogue je koristiti razne metode njihovog zastraivanja. Iako je odbor direktora mona institucija, esto njegov rad nije dovoljno efikasan, .to su potvrdila empirijska istraivanja. Uzroci tome su razliiti. Prvo, menadment esto ovladava (capture) odborom direktora, bilo uticajem na glasanje na skuptini akcionara, bilo kasnije. Zatim, lanovi odbora obino radije prihvataju savjetodavnu ulogu od nadzorne i upravne, to je za njih ugodniji pristup, verovatno povezano sa njihovom obino malom finansijskom zainteresovanou za rezultate poslovanja firme. Na kraju, menadment praktino uvek ima bolje informacije od lanova odbora, pa oni ne uspijevaju da mu efikasno pariraju i kada to ele. Da bi se poboljalo funkcionisanje odbora direktora, u vie zemalja propisano je da izvestan broj lanova moraju biti nezavisne linosti, dakle zaposleni van preduzea. Pretpostavka ovakvog reenja je uverenje da e nezavisne linosti bolje zastupati interese akcionara nego 36
oni koji zavise na bilo koji nain od preduzea (i menadmenta) u kome su lanovi odbora direktora. Meutim, problemi su oevidni: oni koji nisu zaposleni u firmi najee imaju znatno manje informacija o njenom poslovanju nego to je potrebno za uspean rad; zatim, oni koji nemaju finansijskog interesa u firmi nisu ni posebno zainteresovani za njene rezultate. Na kraju, ovaj pristup se pokazuje nepotrebnim u firmi u kojoj postoje krupni vlasnici, jer su ovi drugi tada maksimalno zainteresovani za rezultate poslovanja. 3.1.2. Reputacija i nagraivanje menadmenta Menaderi e teiti da steknu i ouvaju sopstvenu poslovnu reputaciju i zato e raditi u korist firme i njenih vlasnika, a ne u sopstvenu korist. Ona poveava njihovu cenu na tritu menadera i omoguava privlaenje novog kapitala, bilo kroz emisiju novih akcija, bilo kroz zaduivanje. Bez dobre reputacije menadera, niko nee poveriti kapital. A sticanje reputacije se postie dobrim performansama firme i potovanjem svih obaveza prema investitorima. Problem sa reputacionim modelom je taj to, ukoliko nije praen ostalim mehanizmima, menader moe procjeniti da mu je isplativije da vodi firmu u sopstvenom interesu nego da stie reputaciju. Dobit na prvoj strani moe biti vea od gubitka na drugoj strani. Ali tada oslonac na reputacioni motiv menadera donosi neminovni neuspeh. Poto osnovni problem kod upravljanja korporacijama proistie iz razliitih interesa vlasnika i menadera, jedan od naina njegovog reavanja moe biti pokuaj da se ti interesi dovedu u sklad uspostavljanjem takvog sistema nagraivanja menadera koji e ga podsticati da radi u interesu vlasnika. U procesu korporativnog upravljanja veoma je vano strukturiranje naknada menadmentu kao i nadzor nad njima posebno zbog interesovanja javnosti da se objavi visina primanja menadmenta. U nekim zemljama plate top menadementa su transparentne dok u drugima postoji mogunost zatite objavljivanja ovih podataka. Nagraivanje glavnog izvrnog direktora (Chief Executive Officer) u Americi vea je od vrijdnosti nagrade izvrnih menadera u Njemakoj, paniji, vedskoj i vajcarskoj, a neznatno nia od onih u Japanu i Francuskoj. Nagrade izvrnom menadmentu obino se
37
iskazuju kroz: vrijdnost plate posle oporezivanja, kratkorone bonuse, dobijene akcije, opcije za akcije, bonuse na akcije, dividende, beneficije pri penzionisanju, doprinose za plan tednje i zajmovi po niim stopama. Ukupna vrijdnost nagrada za menadere nieg ranga su priblino jednake u svim zemljam OECD-a. esto se sistem nagraivanja menadera sastoji iz tri komponente. Prva je osnovna plata u fiksnom iznosu. Druga je deo koji odraava kratkorone performanse firme i zasnovan je na raunovodstvenom profitu. I trea komponenta bi trebalo da odraava dugorone performanse i vezuje se za buduu vrijdnost firme (tj. trinu cenu akcija); realizuje se kroz opcije za kupovinu akcija (stock options), to znai pravo menadera da u tano odreenom buduem vremenu kupi akcije date firme po unapred odreenoj i nepromenljivoj ceni; drugim reima, to je via trina cijena akcija firme u trenutku dospevanja prava menadera na kupovinu akcija, to je vea njegova zarada. Paket moe obuhvatati i druga prava, na primer penzijska ili na otpremninu prilikom otkaza. Fiksna plata kao iskljuivi mehanizam naknade moe biti izbor ako vlasnici imaju dobar pristup informacijama o poslovanju i ako mogu relativno lako nadgledati menadere. Menaderi osim fiksne plate uglavnom dobijaju i varijabilni deo plate koji je vezan za ostvarivanje postavljenih ciljeva. Varijabilni deo naknade tako moe povezati interese vlasnika i menadmenta. Varijabilni deo naknade moe se isplatiti u obliku novca, akcija, opcijama na akcije ili ueem u dobti. Dodela akcija se obino vezuje za ostvarivanje postavljenih ciljeva ili poboljanje ciljnih pokazatelja koji su vani vlasnicima (npr. stopa povraaja kapitala, cijena akcija i sl.). Poseban oblik predstavljaju akcije sa ogranienjima kada je potpuno vlasnitvo nad tim akcijama uslovljeno pojavom nekih dogaaja, npr. poboljanje perfomansi Opcije na akcije (stock options) je poseban oblik naknade kojom oni stiu pravo kupovine akcija preduzea po unapred odreenoj ceni u nekom razdoblju (2, 3 ili 5 godina). Tako u Velikoj Britaniji gotovo sve korporacije imaju neki od oblika opcija na akcija, dok su u Njemakoj opcije na akcije prisutne u oko polovini korporacija. U SAD je zabeleen kontinuirani rast kompenzacija izvrnih direktora od 1970. pa do poetka ovog veka, pri emu su glavni deo tog porasta upravo opcije na akcije. Svrha dodele opcija na akcije menadmentu 38
je ugradnja dugoronih vlasnikih interesa u menadersko odluivanje i dodatno vezivanje menadera za preduzee. Ako cijena akcija preduzea bude rasla u periodu veenja opcije, kao rezultat dobrog poslovanja i kvalitetne strategije, menaderi e imati priliku da akumuliraju znatna sredstva. Ovo je sredstvo podtsicaja menadmenta za dobro upravljanje preduzeem. Uee u dobiti preduzea (profit-sharing) je oblik naknade zaposlenima koje poslodavac isplauje zaposlenim kao dodatak na normalnu platu kada preduzee ostvaruje veu dobit od planirane. Po pravilu to je vea dobit vei su i iznosi koje e po tom osnovu zaraditi i menaderi. Tekoe sa formulisanjem paketa nagraivanja menadera su dvostruke. Prvo, ne postoje jasna i direktna pravila o tome kako strukturirati razne beneficije od toga koje ukljuiti u paket, a koje ne, do toga koje parametre odabrati. A i menaderi se meusobno razlikuju, pa onaj sistem koji odgovara jednom ne odgovara dugom. Drugo, postoji rizik manipulacija od strane menadera, a u cilju obezbjeenja preteranih nagrada za njegov rad. Na primer, on moe iskoristiti injenicu da je upravni odbor, koji se obino bavi pitanjem nagraivanja, slabo motivisan, odnosno pod njegovom kontrolom. Ili, moe da iskrivi raunovodstvene rezultate firme (kao u skoranjim amerikim skandalima). Ili, moe da iskoristi svoju bolju informisanost i ugovori korekciju sistema nagraivanja neposredno pre nekog vanog i njemu poznatog dogaaja i slino. Sistem nagraivanja menadera, dakle, moe da ih podstakne da rade u interesu vlasnika, ali ne moe predstavljati savreno reenje za problem korporativnog upravljanja 3.1.3. Koncentracija vlasnitva Koncentracija vlasnitva je interni mehanizam korporativnog upravljanja koji odreuje nain upravljanja preduzeem. Vlasnitvo moe biti ukrupnjeno ili usutnjeno. O usitnjenom vlasnitvu se govori kada postoji veliki broj akcionara koji, pojedinano posmatrano, nemaju kontrolne pakete akcija i nemaju ni interes ni mogunost da nadziru menadment i usmjeravaju poslovanje preduzea. Koncentraciju vlasnitva imaju ona preduzea koja imaju pojedince (ili institucionalne investitore) sa velikim paketom akcija koji imaju mogunost i interes da se ozbiljno bave kompanijom te utiu na upravljake i poslovne procese. Uee u
39
vlasnikoj strukturi mogu imati i menaderi, to moe uticati na model korporativnog upravljanja i doprineti povezivanju interesa menadmenta i ostalih akcionara.
U zemljama sa razliitim sistemom korporativnog upravljanja prisutna je i razliita koncentracija vlasnitva. Visoka koncentracija vlasnitva je karakteristika evropskog (kontinentalnog) sistema korporativnog upravljanja, za razliku od amerikog u kome je vlasnitvo usitnjeno, odnosnio iroko disperzovano sa velikim brojem sitnih vlasnika.
Koncentracija vlasnitava moe imati pozitivne ali i negativne posledice na korporativno upravljanje i uspenost preduzea. Veinski vlasnici imaju interes da se aktivno ukljue u kontrolu preduzea. Koncentracija vlasnitva spreava oportuno ponaanje menadera u smislu koritenja kontrole nad korporacijom za pribavljanje line koristi i na taj nain smanjuje agencijski problem. Osnovni uticaj krupnih akcionara se ispoljava preko izbora menadera. Empirijska istraivanja pokazuju da su promene menadera znatno ee u kompanijama gde postoje krupni akcionari. Krupni akcionar nadzire rad menadera i utie na zbivanja u kompaniji. Naravno poloaj akcionara zavisi i od veliine njihovog udela : ukoliko je relativno velik, a manji od 50% njima predstiji permanentna borba za kontrolu nad korporacijom (stvaranje koalicija, borba na skuptini akcionara itd.), dok je daleko povoljniji poloaj akcionara koji posjeduju 50% vlasnitva, jer tada samostalno odluuju. Koncentracija vlasnitva smanjuje transakcijske trokove. Naime, kada je vlasnitvo disperzovano trokovi su za uee u upravljanju vei od dobiti nad akcijama. Tada su akcionari nezaintresovani za upravljanje, reaguju samo u kriznim situacijama, poput neprijateljskog preuzimanja i u takvim preduzeima dominantnu ulogu imaju menaderi. Ekonomska anliza je pokazala da ukoliko postoji dovoljno likvidno sekundarno trite akcija, da e akcionari svoje nezadovoljstvo upravom radije iskazati prodajom akcija nego da se bore na skuptini ili da poveavaju svoj ulog kako bi uticali na poslovanje preduzea. U zemljama sa najlikvidnijim tritima kapitala (SAD, Velika Britanija) disperzija vlasnitva je najve a, a krupnih investitora je malo. U Evropi je razvijenost trita kapitala i njegova likvidnost manja pa postoje brojni krupni akcionari. U zemljama u razvoju likvidnost trita kapitala je niska te dominira krupno vlasnitvo. 40
Negativne posledice koncentracije vlasnitva na korporativno upravljanje i uspenost preduzea utiu preko niske diverzifikacije portfolija investitora na tritu kapitala, slaba zatita manjinskih akcionara i njihovih interesa, nedostatak transparentnosti u raunovodstvenim praksama, povezanost grupa preduzea kroz mree meusobnog suvlasnitva i mogue favorizovanje odreenih opcija pri donoenju odluka i zapoljavanja menadera. Postavlja se pitanje da li krupni akcionari vie doprinose kroz dobar monitoring menadera ili odmau kroz zloupotrebu poloaja? Vlasnici velikih paketa akcija mogu stvoriti probleme uzajamnog suvlasnitva i piramidiranja. Ovakve situacije mogu dovesti jednu grupu vlasnika do iskazivanja vee kontrole uz manje kapitalne trokove ili do transfera resursa izvan preduzea u korist onih koji kontroliu preduzee, a na tetu manjinskih akcionara, to se naziva tuneliranje (tunelling). Upravo su ovi razlozi za slom Enrona, Worlcoma i Global Crossinga. Izrazito visoka vlasnika struktura ini tuneliranje besmislenim. Uzajamno suvlasnitvo je situacija kad dva ili vie preduzea zamene deo vlasnikih udela odnosno akcija. Prednost meusobne zamene akcija je u odezbeenju stabilnog izvora finansiranja, jer se obezbjeuje postojanje preduzea preko stabilnog investitora koji e shodno potrebama kupiti nove emisije akcija. Zamena akcija sama po sebi smanjuje koliinu akcija dostupnih tritu kapitala i na ovaj nain se preduzee titi od neprijateljskog preuzimanja i osigurava stabilnost menadmenta. Uzajamno suvlasnitvo je esta praksa u Japanu i Koreji i za njega se vezuje nepovoljan tretman manjinskih akcionara. Piramidalno vlasnitvo je mehanizam koji koriste vlasnici sa kontrolnim paketima kako bi odvojili vlasnitvo nad novanim tokovima od stvarnih kontrolnih prava nad korporacijom. Piramidiranje je nain uestvovanja u vasnikoj strukturi putem drugih preduzea. Problem koji moe stvoriti ovaj oblik vlasnitva je neproporcionalnost u vlasnitvu i ostvarenoj kontroli u preduzeu, odnosno da se sa manjim udelima ostvaruju nesrazmerno vea prava. 3.1.4. Objavljivanje informacija i finansijska transparentnost Objavljivanje informacija i finansijska transparentnost (disclosure) je jedan od internih mehanizama korporativnog upravljanja. Tane i pravovremene informacije nisu vane samo za postojee investitore nego i za sve one koji bi to mogli postati. Osim informacija o 41
finansijskom stanju preduzea investitori treba da raspolau informacijama o oekivanim investicionim odlukama. o kvalitetu rada menadera i primanjima lanova upravnog i nadzornog odbora. Korporacije moraju slati istinite i pravovremene informacije o svom poslovanju i rezultatima koje ostvaruju. Objavljane informacije treba da posjeduju najvii nivo kvaliteta kroz potovanje meunarono priznatih standarda. Godinju reviziju treba da obavljaju nezavisni kompetentni i kavlifikovani spoljni revizori, koji e akcionarima pruiti objektivnu informaciju o tome da finansijski izvetaji pokazuju stvarni finansijski poloaj u svim relevntnim materijalnim aspektima. Revizori su odgovorni akcionarima i prema preduzeu, dok sa menaderima samo sarauju sa ciljem da obave posao koji im je poveren. lanovi Upravnog i Nadzornog odbora treba da objave postojanje sukoba interesa sa korporacijom i u takvim sluajevima traba da budu iskljueni u odluivanju. U dobroj praksi korporativnog upravljanja naglasak nije samo na sadrini informacije nego i na nainu njenog dostavljanja. Trokovi i pristup informacijama moraju biti jednaki za sve korisnike, to pruaju informacione tehnologije. Informacioni posrednici, kao to su analitiari, brokeri, rejting agencije i dr. treba da pruaju informacije investitorima kako bi doneli pravilne odluke. Oni ne smeju biti u sukobu interesa prilikom davanja savjeta.
3.2. Eksterni mehanizmi korporativnog upravljanja

Eksterni mehanizmi korporativnog upravljanja su: trite za korporativnu kontrolu, pravna infrastruktura, zatita manjinskih akcionara i uslovi konkurencije
3.2.1. Trite za korporativnu kontrolu Razdvajanje vlasnitva od kontrole preduzea, to je prouzrokovala pojava korporacija, otvorilo je itav niz pitanja vezanih za ponaanje preduzea. Krucijalno je pitanje hoe li preduzee koje ima pomenuta svojstva, teiti da maksimizira profit svojim akcionarima i ako
42
kontrolu vre menaderi. Trite za korporativnu kontrolu je eksterna sila koja potstie menadere da koriste resurse preduzea na najbolji nain i upravljaju u interesu akcionara. Trite za korporativnu kontrolu deluje tako to menaderi upravljaju korporacijom tako dugo sve dok se ne postigne maksimalna trina vrijdnost preduzea, a tada se oni zamenjuju grupom menadera sa alternativnom poslovnom strategijom. Pokreta promena je slab menadmet, odnosno onaj koji ne stvara zadovoljavajuu vrijdnost za akcionare. Rezultati loeg menadmenta e se ogledati u smanjenju vrijdnosti akcija na tritu kapitala. Smanjenje vrijdnosti akcija moe potstaknuti aktivnosti na preuzimanju kontrole nad preduzeem sa ciljem podizanje vrijedsti i postizanje vlastite zarade preuzimanjem. Efikasan menadment e podii vrijedst akcija na trzistu kapitala. Trite za korporativnu kontrolu deluje kao pretnja menadmentu ne samo zbog gubljenja kontrole nad preduzeem nego i zbog smanjenja mogunosti buduih angamana preko trita menadera. Vlasnici akcija svoje nezadovoljstvo menadmentom izraavaju prodajom akcija. Pad cene akcija je dovoljan signal upravnom odboru i skuptini akcionara da je potrebno ispitati poslovnu stategiju, ali i kvalitet menadmenta kompanije. Problem oslonca samo na trite kapitala, kao instrumenta korporativnog upravljanja, lei u tekoi kod razdvajanju odgovornosti menadera od nepovoljnih trinih kretanja i njihov uticaj na slabije rezultate. Menaderi se uvek pozivaju na ovo drugo, esto s pravom. Pored toga, i ovde postoji asimetrija informacija, jer menaderi znaju vie o preduze u i njenom poslovanju nego trite, pa makar bilo i ono sa najrazvijenijim obaveznim otkrivanjem (disclosure) informacija o poslovanju (ameriko trite), te zato ni berzanaka cijena akcija ne mora uvek biti pravi izraz vrijedsti firme, odnosno njenog poslovanja. Pitanje je koliko je trite sposobno da odredi pravu vrijedst preduzea. Ove i sline teke ine da ni trite kapitala ne uspijeva da obezbjedi dovoljno dobro korporativno upravljanje. Postoje dva naina za preuzimanje kontrole nad preduzeem bez saglasnoti menadera, odnosno disciplinovanja menadera Prvi je borba zainteresovanih za glasove na skuptini akcionara radi privremnog ukrupnjavanja vlasnitva. Naime, u situaciji rasprenosti vlasnitva
43
(akcija) zainteresovani pojedinac ili institucija, a bez obzira da li posjeduje neto ve i udeo u svojini ili ne, moe pokuati da okupi oko sebe sitne akcionare i da na taj nain postane znaajniji inilac odluivanja unutar kompanije nego to bi bio samo na osnovu sopstvenog vlasnitva. Poto sitni vlasnici obino ni ne dolaze na sednice skuptine akcionara, teite borbe za glasove prenosi se u prethodnu fazu i to u fazu prikupljanja punomoi za zastupanje manjinskih akcionara na sednici skuptine preduzea. Problem sa borbom za zastupnike glasove manjinskih akcionara (kao pretnja upravi preduzea) je u tome to je ona obino neuspena. Sitni akcionari su najee skeptini prema njima nepoznatim pojedincima ili institucionalnim investitorima koji im trae podrku, pa obino ili nikome ne poveravaju svoj glas ili ga daju menadmentu. Neto su bolje sree, na primer, banke u Njemakoj, koje uspijevaju da obezbjede i glasove manjinskih akcionara, ali se to ne moe uzeti kao pravilo. Borbe za glasove su obino zanimljive, ali su retke i ne daju poseban doprinos korporativnom upravljanju. Drugi nain je tzv. neprijateljsko preuzimanje firme (hostile takeover). Izvodi se na slede i nain: lovac na slabe firme uoava da je cijena akcija jednog preduzea niska, tj. nia od mogue, a zbog loeg rada menadmenta; on daje ponudu vlasnicima da otkupi njihove akcije po vioj ceni nego to je trina; kada uspe da ostvari vlasniku kontrolu, on menja menadment, postavlja bolji, i tada cijena akcija raste; zarauju i on i preostali (stari) vlasnici akcija. Ovde, dakle, imamo brzometno ukrupnjavanje vlasnitva nad firmom, iji je uzrok slab rad postojeeg menadmenta. To ukrupnjavanje donosi pozitivne posledice na korporativno upravljanje, jer vodi otputanju postojeeg menadmenta i dovoenju boljeg. tavie, ak i postojanje latentne pretnje neprijateljskog preuzimanja navodi menadere na bolji rad, kako im ono ne bi donelo otkaz, a time i unitenje poslovne reputacije. Ipak, postoje stvari koje dovode u pitanje efikasnost reavanja problema korporativnog upravljanja putem neprijateljskog preuzimanja. Prvo, to je skup poduhvat, pa je mogu samo kada se radi o znatnoj potcenjenosti vrijedsti neke firme. U cenu preuzimanja idu trokovi angaovanja velikih suma novca iz kojih se isplauju akcionari, kao i potreba da se akcionarima ponudi cijena koja je znatno iznad trine kako bi pristali da prodaju svoje akcije. Jer, oni imaju motiv da zadre akcije (ne prodaju ih lovcu) i saekaju pozitivan ishod preuzimanja, a u nadi da e akcije tada jo vie vredeti. Drugo, preuzimanje podrazumeva razvijeno trite novca, na kome lovac na slabe firme moe da nae i angauje velike svote u cilju preuzimanja. Tree, 44
upravnom odboru i menadmentu stoje na raspolaganju razliite tehnike odbrane od neprijateljskog preuzimanja, to se, naravno, vri na raun imovine akcionara. I etvrto, radi se o politiki osetljivom pitanju, pa menaderski lobiji uspijevaju da izbore zakonske restrikcije. Tako je zavren talas preuzimanja u SAD iz 1980-tih godina, a slino je reagovala njemaka vlada posle skoranjeg preuzimanja Manesmana od strane britanskog Vodafona. 3.2.2. Pravna infrastruktura Pretpostavke za doboro korporativno upravljanje su postojanje legislative i dobrih pravnih standarda. Ovi preduslovi pruaju sigurnost ulagaima, posebno manjinskim, i osiguravaju jednak tretman svim akcionarima. Kvalitetan pravni okvir smanjuje nesigurnost trinih aktera i stvara jasna oekivanja o efektima delovanja u investicionom i korporativnom svetu. Naravno prevelika (striktna) regulativa koi preduzetniku aktivnost i moe investicije usmeriti u druge zemlje. Takvi uslovi nisu pogodni za slobodno uspostavljanje sistema korporativnog upravljanja koji e zadovoljiti potrebe preduzea. Kvalitetna zakonska reenja i razvoj nacionalnih kodeksa korporativnog upravljanja, na globalnom nivou e dovesti do stvaranja supra nacionalne regulative koja jaa praksu dobrog korporativnog upravljanja. OECD Principi korporativnog upravljanja naglaavaju vanost postavljanja odreenih pravnih , regulatornih i institucionalnih temelja koji e tititi sve aktere na tritu i biti osnova za efikasnost kompanija. Drave koje tee implementaciji OECD Principa korporativnog upravljanja treba da prate i nadziru postojei okvir korporativnog upravljanja i da pratite meunarodnu praksu i iskustva u cilju permanentnog poboljanja i primene dobre prakse korporativnog upravljana. Ove aktivnosti su usmjerene ka podsticanju preduzetnitva i smanjenju rizika sukoba interesa u privatnom i javnom sektoru. Okvir korporativnog upravljanja treba da uzima u obzir njegov uticaj na ekonomsku delotvornost, integritet trita, potsticaje za trine uesnike, te promociju trine efikasnosti i transparentnosti. Korporativni oblik organizovanja snaan je potsticaj ekonomskom rastu, s
45
toga on mora biti flesibilan kako bi omoguio prilagoavanje preduzea raznovrsnim okolnostima i osigurao nesmetan razvoj u stvanju novih vrijedsti uz najbolje angaovanje respoloivih resursa. Potrebno je izvriti jasnu podelu odgovornosti izmeu razliitih dravnih i drugih institucija i prakse doborg korporativnog upravljanja kako bi se osigurao javni interes. Tako e treba uskladiti itav niz zakona i regulativa iz razliitih oblasti ( radno pravo, ugovorno pravo, porezno pravo, raunovodstveni i revizorski standardi i dr.) kako bi se smanjio i izbegao rizik preklapanja i sukoba koji mogu uticati na ostvarivanje ciljeva korporativnog upravljanja. U Principima korporativnog upravljanja se istie kako tjela koja su ukljuena u proces nadzora, regulacije i osiguranja zakonitosti treba da imaju autoritet, integritet finansijske i ljudske resurse kako bi obavljala svoje dunosti na profesionalan nain. Delovanje ovih tjela treba da bude transparentno i razumljivo (obajnjivo) za javnost. Treba zabraniti trgovanje na osnovu povlaenih informacija sa kojim moe da se manipulie na tritu kapitala (insider trading) kao i zloupotreba pozicija osoba koja ima bliske odnose sa preduzeem i koristi te odnose na teret preduzea i investitora (abusive self-dealing). 3.2.3. Zatita manjinskih akcionara Jedan od eksternih mehanizama korporativnog upravljanja je zatita manjinskih akcionara. U OECD Principima korporativnog upravljanja je naglaeno pravo akcionara na: registraciju vlasnitva, pristup bitnim informacijama, prenos i ustupanje akcija, uestvovanje na skuptini, izbor i smenjivanje lanova odbora i uestvovanje u profitu korporacije. Sa stanovita korporativnog upravljanja veoma je vano da postoji zatita manjinskih akcionara od strane veinskih vlasnika. Ukoliko je kontrola u rukama veinskih vlasnika tada pravni okvir treba da osigura akcionarima jednaka prava. a posebno manjinskim akcionarima pogotovo kada se njihovi interesi razlikuju od interesa veinskih akcionara. Ukrupnjavanje vlasnitva je jedan od naina reavanja agencijskog problema u firmama, odnosno problema korporativnog upravljanja. I nije presudno vano da li se ukrupnjavanje vri koncentracijom akcija, neprijateljskim preuzimanjem firme ili koncentracijom glasova na skuptini akcionara.
46
Pored naelnog dobitka na planu korporativnog upravljanja, koncentracija vlasnitva donosi i opasnost eksproprijacije manjinskih akcionara akcijama krupnih vlasnika, bilo samih, bilo u dogovoru sa menaderima. Tehnike su brojne i mogu biti i banalne i vrlo sofisticirane. Ta je opasnost posebno izraena u zemljama u tranziciji, gde su i pravna i vanpravna (trite kapitala, banke) ogranienja akcija uprave kompanije skromna. A praksa naruavanja interesa manjinskih spoljnih akcionara zakonito vodi smanjenom interesovanju za ulaganja u kompanije. Da bi manjinski akcionari bili zatieni od eventualnih zloupotreba krupnih akcionara, mogue je Zakonom o preduzeima (Zakonom o privrednim drutvima-u pripremi) ili Statutom kompanije predvideti razliita pravila koja bi trebalo da smanje rizik eksproprijacije spoljnog vlasnika, kao to su: pravo manjinskih vlasnika da sazovu sastanak skuptine akcionara, metod jedna obina akcija, jedan glas na skuptini, kumulativni metod glasanja za upravni odbor, posebno otra pravila odobravanja transakcija kod kojih krupni vlasnici ili menaderi imaju konflikt interesa, obavezan otkup akcija manjinskih akcionara kod reorganizacija ili preuzimanja kontrole od strane krupnog akcionara i slino. Dok, sa jedne strane, zatita manjinskih akcionara smanjuje rizik zloupotreba i poveava sigurnost ulaganja, a time i dovodi do poveanja spoljnog finansiranja kompanija, postoje i sa druge strane trokovi te zatite. Ona moe ugroziti jednakost svih akcionara, odnosno demokratsko naelo jedna akcija jedan glas; ona zatim moe doneti maltretiranje veine od strane manjine koja nije u pravu; na kraju, ona moe spreiti povoljan razvoj dogaaja na primer, neprijateljsko preuzimanje zbog nepotrebne obaveze otkupa akcija preostalih manjinskih akcionara. 3.2.4. Konkurentski uslovi Postojanje slobodnog trita i konkurencije utie na praksu dobrog korporativnog upravljanja. Korporacijama koje imaju odrivu konkurentnu prednost, te trini uslovi im osiguravaju opstanak. Prosperirae korporacije koje vode najbolji menaderi i koje imaju kvalitetnu upravljaku strukturu. Loi menaderi koji rasipaju resurse moraju biti zamanjeni, jer takve korporacije gube trinu bitku. Konkurencija vri pritisak na praksu korporativnog upravljanja. Trite e prisiljavati korporacije da izaberu najbolji model korporativnog upravljanja kao bi 47
ostvarili najbolju poslovnu efikasnost. Na finansijskom tritu i tritu kapitala konkurencija zahteva postizanje ravnotee izme u dve vrste interesa: podstie menadment da odrava vrijedst akcionarskog kapitala na tritu kapitala kao bi mogao da prikuplja novana sredstva emisijom akcija i zahteva od kompanije da odrava odreeni odnos duga prema kapitalu kako bi mogla da prikuplja sredstva putem zaduivanja. Na tritu robe konkurencija obezbjeuje efikasnost, inovacije i poveava dobrobit kupcima. Naime, kompanije, zbog postojanja konkurencije na tritu roba, proizvode kvalitetnije i jeftinije proizvode u odnosu na konkurenciju. Uslovi gde nema konkurencije, odnosno gde postiji monopol poloaja ili posebne zatite, daju veu mogunost za prisustvo neefikasnih menadera i lou praksu korporativnog upravljanja.
4.
Oblici meunarodne koordinacije korporativnog upravljanja
harmonizacije
4.1. Direktive EU
Za proces usklaivanja i harmonizacije nacionalne regulative zemalja lanica Evropske Unije i u cilju konvergencije evropskog modela korporativnog upravljanja od fundamentalnog znaaja su odredbe, pravila, standardi i sankcije sadrane u Direktivama EU u oblasti korporativnog upravljanja. Zemlje alnice su se obavezale da usaglase svoje nacionalne zakone i druge propise u ovoj oblasti. Najvanije od tih direktiva su: Prva direktiva EU od 09.03.1968. godine o koordinaciji zatitnih mjera, radi zatite intersa lanova i drugih osoba drave lanice u smislu lana 58. stav 2. Ugovora, zahtevaju od privrednih drutava radi ujednaavanja mjera u Zajednici (68/151/EEC); Druga direktiva EU od 13.12.1976. godine koja koordinira, u zatiti intersa lanova i drugih osoba drave lanice, i zahteva od privrednih drutava da ujednae mjere u Zajednici (71/91/EEC) po pitanju osnivanja akcionarskih drutava i ordavanja i promene osnovnog kapitala; Trea direktiva EU od 09.10.1978. godine zasniva na lanu 54. (3) (g) Ugovora, a
48
odnosi se na spajanje akcionarskih drutava; esta direktiva EU od 17.12.1982. godine, zasnovana na lanu 54. (3) (g) Ugovora, koja se odnosi na podelu akcionarskih drutava.
4.2. Prva direktiva

Prva direktiva EU utvruje pitanja obaveznog objavljivanja dokumenata i dogaaja u vezi sa drutvom, validnost obaveza koje drutvo preuzima i uslove nitavnosti osnivanja drutva. Ova Direktiva sadri odredbe prema kojima se objavljivanje dokumenata i dogaaja u vezi sa drutvom (u celini ili skraeno) vri u slubenom glasilu ili se upuuje na dokument koji se nalazi u registru drutva. Za trea lica je vano da se u potpunosti ostvaruju naela publiciteta, poverenja i sigurnosti kao bitnih naela na kojima se zasniva pravna sigurnost uesnika u pravnom prometu. Oderdbama Prve Direktive EU takoe je utvreno da e drave lanice EU preduzeti mjere da bi se izbegle razlike izmeu podataka upisanih u registar drutva i objavljenog teksta koji nema pravno dejstvo. Odredbama ove Direktive utvrena je obaveza lanica drava EU da uspostave centralni registar drutva (jednistvena evidencija), kojim se ostvaruje jedan od osnovnih principa korporativnog upravljanja, da se svim uesnicima u pravnom prometu obezbjede informacije o drugim uesnicima i na taj nain povea sigurnost i pojaa zatita. Prva Direktiva sadri odredbu prema kojoj je drutvo, u svojim papirima, obavezno da sadri podatke o: broj pod kojim je drutvo upisano u registar, oblik drutva, adresu i sedite drutva, injenicu da se drutvo nalazi u likvidaciji, podaci o osnovnom kapitalu, iznos upisanog i uplaenog kapitala, broj rauna sa nazivom i seditem institucije kod koje drutvo ima otvoren raun, prezimena i imena lanova uprave, ukupan broj i nominalni iznos akcija i prezime i ime predsednika upravnog, nadzornog i poslovnog odbora.
4.3. Druga direktiva

Druga Direktiva ureuje obavezne elemente Ugovora o osnivanju i/ili Statuta; smanjenje broja akcija ispod minimuma utvrenim nacionalnim zakonodavstvima; iznos minimalnog
49
osnovnog kapitala prilikom osnivanja drutva; odnos cijene akcije prilikom emisije i njihove nominalne vrijedsti; nain procjene stvari i prava kojima se pla aju akcije; uslove i nain sticanja imovine od osoba koje su ili u ije je ime potpisan ugovoro osnivanju i/ili Statut; zabranu oslobaanja akcionara od uplate akcija zbog smanjenja osnovnog kapitala; uslove isplate dividende i privremene dividende; obavezu sazivanja skuptine u skuaju ozbiljnog (ne vie od 50%) smanjenja osnovnog kapitala; zabranu upisa vlastitih akcija od drutva i uslove sticanja, raspolaganja, prodaje i ponitavanje vlastitih akcija; nadlenosti i nain odluivanja prilikom donoenja odluke o poveanju osnovnog kapitala; minimalni jednikratni iznos nominalne vrijedsti akcija koji se plaa prilikom njihove kupovine; rok za unos stvari i prava ako se akcije emitovane po osnovu poveanja osnovnog kapitala plaaju na ovaj nain; koritenje prava pree kupovine i nain ogranienja ili iskljuenja ovog prava; uslove i nain smanjenja osnovnog kapitala i zatitu poverilaca prilikom smanjenja osnovnog kapitala; uslove i nain emisije akcija s pravom na otkup i potrebnu veinu ukupno i po klasama na skuptini zastupljenih akcija prilikom donoenja odluka o ogranienju ili iskljuenju prava pree kupovine i smanjenju osnovnog kapitala. Odredbe ove Direktive se odnose na sticanje imovine osnivaa drutva, odnosno za sluaj da se radi o novim ulozima drutva i da ti novi ulozi moraju biti ispitani, a izvetaj o sticanju objavljen i odobren od strane Skuptine akcionara. Prema ovoj odredbi steene vlastite akcije koje nisu prodate u periodu od 12 meseci moraju biti ponitene. Uee vlastitih akcija ne sme da bude vee od 10% osnovnog kapitala, a primanje vlastitih akcija u zalog se smatra sticanjem. Odredbama ove Direktive je utvreno da odluku o smanjenju kapitala donosi Skuptina i da kod smanjenja osnovnog kapitala poverioci imaju pravo da dobiju osiguranje potraivanja koja nisu dospela do dana donoenja odluke o smanjenju osnovnog kapitala. Ove odredbe utvruju i da smnjenje osnovnog kapitala ne moe biti osnov za oslobaanje akcionara obaveza uplate po osnovu upisa akcija. Za donoenje odluka o ogranienju/iskljuenje prava pree kupovine, smanjenju osnovnog kapitala i otkupa akcija utvreno je da se odluke donose najmanje dvotreinskom veinom
50
ukupnog broja akcija uz mogunost da se odluke donose i prostom veinom ako je na skuptini zastupljeno vie od akcionara sa pravom glasa. Glasanje se odvija odvojeno po klasama.
4.4. Trea direktiva

Trea Direktiva ureuje pitanja spajanja drutva pod kojim se podrazumevaju spajanje pripajanjem, spajanje osnivanjem novog drutva i pripajanje drutva drutvu koje dri 90% ili vie akcija drutva koje se pripaja. Spajanje pripajanjem znai da jedno ili vie drutva prestaje bez sprovoenja postupka likvidacije i prenosi celokupnu imovinu i obaveze na drugo drutvo u zamenu za akcije koje novo drutvo emituje akcionarima pojedinih drutava ili im isplauje novac, pri emu ove isplate ne mogu biti vee od 10% nominalne vrijedsti emitovanih akcija pripojenog drutva. Spajanje osnivanjem novog drutva znai da vie drutava prestaje bez sprovoenja postupka likvidacije i prenosa celokupne imovine i obavza na drutvo koje osnivaju. Pri tome akcioanrima pripojenih drutava, novo drutvo emituje svoje akcije ili im isplauje novac, ali ove isplate ne mogu biti vee od 10% nominalne vrijedsti emitovanih akcija pripojenog drutva. Smisao ove direktive je znai zatita interesa akcionara i poverilaca prilikom spajanja drutava. Za donoenje valjane odluke o spajanju drutva neophodna dvotreinska veina akcija sa pravom glasa ili veina ako je na skuptini prisutno najmanje 50% akcija sa pravom glasa. Glasanje se odvija odvojeno po klasama. Ovom Direktivom je utvreno da jedan ili vie eksperata koji deluju u ime svakog uesnika, a koga su imenovali sud ili organ uprave, ispitati predloene uslove pripajanja/spajanja i o tome pripremiti pismeni izvetaj za akcionare. Ova Direktiva utvruje i obavezu angaovanja spoljnog revizora za sluaj reorganizacije drutva, koji e u pismenoj formi sainiti izvetaj o reorganizaciji.
4.5. esta direktiva

esta Direktiva se bavi podelom akcionarskih drutava. Ova Direktiva razlikuje podjelu pripajanjem, osnivanjem novog drutva i podelu pod nadzorom suda. Pod podjelom 51
pripajanjem podrazumeva se situacija u kojoj drutvo nakon prestanka, bez sprovo enja likvidacije, prenosi na vie od jednog drutva ukupnu imovinu i obavze, pri emu akcionari podeljenog drutva dobijaju akcije drutva na koja je imovina prenesena, uz mogunost isplate u novcu do 10% ukupne nominalne vrijedsti akcija koje nova drutva emituju po osnovu prenosa imovine. Podelom osnivanjem novog drutva smatra se situacija kada se nakon prestanka drutva, bez sprovoenja likvidacije, prenese imovina i obaveze na vie od jenog novog drutva pri emu akcionari podeljenog drutva dobijaju akcije novog drutva.
Osim direktiva EU za proces usklaivanja i harmonizacije nacionalnih regulativa zamalja lanica EU su znaajni OECD Principi korporativnog upravljanja. Oni sadre preporuke, standarde, pravila i procedure koji su neobavezni za koritenje od strane zemalja lanica EU.
4.6. OECD Principi korporativnog upravljanja

Organizacija za ekonomsku saradnju i razvoj (OECD), na osnovu lana 1. Konvencije, potpisane u Parizu 14. decembra 1960.godine, promovie politiku koja ima za cilj da postigne najvei odrivi ekonomski rast i zaposlenost, kao i poveanje ivotnog standarda u zemljama lanicama, da obezbjedi finansijsku stabilnost i na taj nain doprinese razvoju svetske ekonomije na multilateralnoj nediskriminatornoj osnovi u skladu sa meunarodnim obavezama. Zemlje lanice OECD su: Austrija, Belgija, Kanada, Danska, Francuska, Njemaka, Grka, Island, Irska, Italija, Luksemburg, Holandija, Norveka, Portugalija, panija,vedska, vajcarska, Turska, Velika Britanija i Sjedinjene Amerike Drave. Sledee zemlje su postale naknadno lanice pristupanjem i to: Japan (28. april 1964), Finska (28.januar 1969.), Australija(7. jun 1971.), Novi Zeland (29. maj 1973.), Meksiko (18. maj 1994.), eka Republika (21. decembar 1995.), Maarska (7. maj 1996.), Poljska (22. novembar 1996.), Koreja (12. decembar 1996.) i Republika Slovaka (14. decembar 2000.). OECD Principi korporativnog upravljanja odobreni su od strane OECD (Organizacija za ekonomsku saradnju i razvoj) ministara 1999. godine i od tada predstavljaju merilo za kreatore
52
politike, investitore, korporacije i druge zainteresovane strane irom sveta. Njima je unapreen program korporativnog upravljanja i obezbjeene su posebne smjernice za zakonske i regulativne inicijative kako u zamljama OECD-a tako i u zemljama van OECD-a. Principi su jedan od kljunih standarda za valjane finansijske sisteme, a pruaju program saradnje izmeu zemalja OECD-a i onih koji su van njega i ine podrku u delu izvetvanja Svetske bankeMMF o potovanju standarda i propisa vezano za korporativno upravljanje. Kreatori politike su danas svesni da dobro korporativno upravljanje doprinosi finansijskoj stabilnosti na tritu, investiranju i ekonomskom rastu. Dobro korporativno upravljanje doprinosi da kompanije postanu konkurentne. Korporativno upravljanje postaje znaajno za sve ire segmente stanovnitva, kao to su institucionalni investitori i privatni sektor koji ulau svoja slobodna novana sredstva u poslovanje korporacija. Ministri OECD-a su 2002. godine zatraili ponovo procjenu Principa OECD-a, to je bilo potrebno zbog niza korporativnih skandala koji su stvorili nepoverenje u ulaganja u preduzea kao i finansijske institucije i finansijska trita. U to smislu OECD u saradnji sa Svetskom bankom organizovala je regionalne okrugle stolove o korporativnom upravljanju sa svrhom identifikovanja dobrih i loih iskustava i prilagoavanje Principa. Okruglim stolovima prisustvuju kljune meunarodne institucije i predstavnici privatnog sektora, radnika, graanskog drutva, i zemalja koje nisu lanice. Ovim skupovima takoe doprinose miljenja eksperata koji daju svoje sugestije na primenu i probleme u korporativnom upravljanju. Karakteristika Principa je da su oni instrument koji prua neobavezujue standarde, smjernice i dobre obiaje za korporativno upravljanje, kao i uputstva za primenu, to se moe prilagoditi specifinim pravnim, ekonomskim i kulturnim okolnostima. Njihov cilj je da slue kao referentna taka odnosno da predstavljaju preporuke. Mogu ih koristiti kreatori politike, pri kreiranju zakonskih i regilativnih okvira za korporativno upravljanje koji uvaavaju vlastite ekonomske, drutvene, pravne i kulturne okolnosti i uesnici na tritu pri razvoju vlastite prakse. Na forumima za dijalog, se pronalaze reenje za nastale probleme i razmenjuju iskustva meu zemljama lanicama i onima koje to nisu. Principi treba da pomognu da se razvije kultura vrijednosti profesionalnog i etikog ponaanja na kojem se zasniva dobro funkcionisanje 53
trita. Poverenje i integritet igraju bitnu ulogu u ekonomskom ivotu i zbog toga se mora osigurati potovanje Principa, a sve u interesu budueg prosperiteta. Principi su tokom vremena revidirani (2003). godine, a usvojilo ih je predsednitvo OECD-a 2004. godine, kako bi uzeli u obzir najnoviji razvoj i iskustva u zemljama koje su lanice OECD-a i u onim van njega. Revizija principa se bazira na injenici da su oni neobavezujui i zbog toga treba da uvae potrebu da se sprovoenje prilagodi promenljivim pravnim, ekonomskim i kulturnim uslovima. Principi su promenljivi tokom vremena zbog novih okolnosti koje se javljaju u samoj korporaciji i u trinim uslovima oko nje. Da bi korporacije postale, odnosno ostale konkurentne potrebno je da unose novine u praksu korporativnog upravljanja i na taj nain ispune nove zahteve i iskoriste nove mogunosti. Svrha OECD Principa je da pomogne vladama zamalja lanica OECD-a i onima koje to nisu da poboljaju pravni i institucionalni okvir za korporativno upravljanje u svojim zemljama i da obezbjede smjernice i predloge za berze, investitore, korporacije i druge uesnike u procesu razvoja dobrog korporativnog upravljanja. Principi se odnose kako na finansijske, tako i na nefinansijke kompanije ije su akcije ponuene na tritu. Principi su korisni takoe i za kompanije ije akcije nisu na tritu, jer predstavljaju osnovu za dobru praksu upravljanja. Faktori koji utiu na proces upravljanja i odluivanja u korporacijama su od presudnog znaaja za njihov dugoro ni uspeh. Principi se usredsreuju na probleme upravljanja proistekle zbog razdvajanja vlasnitva i kontrole. Centralno pitanje je odnos izmeu akcionara i rukovodstva, ali ne samo to nego i odnos izmeu veinskih (akcionari koji imaju kontrolni paket) i manjinskih akcionara. Principi onemoguavaju da pojedini ili grupa dobiju prevelika ovlaenja. Akcionari koji imaju veinski interes (porodice, pojedinci, holding kompanije) mogu da utiu na ponaanje kompanije. S druge strane institucionalni investitori, kao vlasnici akcija, sve vie zahtevaju da uestvuju u korporativnom upravljanju. Pojedinani akcionari su zainteresovani da dobiju jednak tretman sa veinskim akcionarima i menadmentom. Povjerioci su spoljni kontrolori rezultata poslovanja kompanije. Zaposleni igraju vanu ulogu i mogu da doprinesu dugoronom uspehu i rezultatima poslovanja, dok vlade svoj doprinos daju preko institucionalnih i zakonskih okvira za korporativno upravljanje. Uloga svakog od navedenih 54
uesnika u korporativnom upravljanju varira, kao meu zemljama lanicama OECD-a tako, i zemljama koje nisu lanice. Meunarodni tokovi kapitala omoguavaju kompanijama pristup finansiranju od mnogo veeg broja investitora. Sve znaajniji faktor za odluke o investiranju je upravo pridravanje osnovnih principa dobrog korporativnog upravljanja. Ukoliko zemlje ele da iskoriste globalno trite i privuku strane investicije potrebno je da potuju meunarodno priznate principe. ak i ako primarni cilj nisu strani izvori kapitala, dobro koprorativno upravljanje e pomoi poveanju poverenja domaih investitora, smanjenju trokova kapitala, dobroj podrci finansijskom tritu i dovesti do stabilnih izvora finansiranja. Principi pokrivaju est kljunih podruja delovanja: I) Izgradnja okvira korporativnog upravljanja; II) Prava akcionara i kljune vlasnike funkcije; III) Ravnopravan tretman akcionara; IV) Uloga interesnih gupa u korporativnomupravljanju; V) Objavljivanje podataka i transparentnost; i VI) Odgovornost odbora.12
5. Kodeksi korporativnog upravljanja

Problematika korporativnog dravama. Prvi nacionalni kodeks doneen je u Australiji 1991.godine pod nazivom Bosch Report u ijoj izradi su uestvovala razliita australijska strukovna tijela lanova upravnih odbora, revizora, raunovoa, pravnika i ekonomista. Prvi evropski nacionalni kodeks donijet je u Velikoj Britaniji 1992. godine pod nazivom Cudbury Report i uticao je na izradu nacionalnih kodeksa evropskih drava, njih oko pedesetak donijeto u razdoblju do 2004.godine.
12
255
upravljanja
implicirala
je
izradu
nacionalnih
kodeksa
korporativnog upravljanja poetkom dvadesetih godina dvadesetog vijeka u evropskim
U Sjedinjenim Amerikim Dravama prvi kodeks je doneen od strane upravnog
Termin odbor ima znaenje koje podrazumeva razliite nacionalne modele strukture odbora koji postoje u zemljama lanicama OECD-a i u onim koje nisu lanice OECD-a. U tipinom dvostepenom sistemu koji postoji u nekim zemljama, termin odbor se odnosi na nadzorni odbor, dok se pojam glavni izvrioci odnosi na upravni odbor.
55
odbora General Motors-a. Na meunarodnom nivou kako je naprijed navedeno Principi korporativnog upravljanja Organizacije za privredu saradnju i razvoj ( OECD Principles of Corporate Governanse) iz 1999. godine, a objavljen je i Nacrt izmjenjenog teksta Principa korporativnog upravljanja 2004. godine. Ovaj akt je doprinjeo nastavku nacionalnih kodeksa korporativnog upravljanja u brojnim istonoevropskim, azijskim i latinoamerikim dravama. Odrani su brojni regionalni okrugli stolovi u saradnji sa Svjetskom bankom na kojima su se analizirali prijedlozi za reforme nacionalnih zakonodavstava pojedinih drava, usvojile su se tzv. Bijele knjige kao planovi za budue radnje na reformama nacionalnih zakonodavstava, te podsticalo na izuavanje problematike korporativnog upravljanja i njegovog znaaja. Treba posebno izdvojiti injenicu da je i u Republici Srpskoj 2002. godine dolo do izmjena i dopuna Zakona o preduzeima tako da je na osnovu njegovog lana 254a. Komisija za hartije od vrijednosti dobila ovlatenje da moe svojim aktom propisati standarde korporativnog upravljanja, a koji se naroito odnose na nain sazivanja Skuptine, kvoruma, glasanja pisanim putem ili putem punomoi i informacija koje treba da se obezbjede akcionarima u vezi sa tim, a sve u cilju unapreenja i zatite prava akcionara. Koristei se navedenim ovlatenjem, kao i onim iz lana 100. tada vaeeg Zakona o hartijama od vrijednosti, koji je u stavu 5. odreivao da je Komisija nadlena da propisuje organizuje, preuzima i nadgleda mjere kojima osigurava efikasno funkcionisanje trita hartija od vrijednosti i zatitu investitora, Komisija za hartije od vrijednosti donijela je Standarde upravljanja akcionarskim drutvima13 ( u daljem tekstu: Standardi) ime se Republika Srpska prikljuila onim zemljama koje na ovaj nain znaajno unapreuju regulativu korporativnog upravljanja. Standardi su sadrajno gledano pravila koja su u drugim zemljama obuhvaena terminom kodeks, pa u tom smislu nema dileme o tome da li se radi o neemu to se razlikuje od kodeksa korporativnog upravljanja. Postavlja se pitanje pravne prirode kodeksa korporativnog upravljanja, odnosno kako bi se on mogao pravno okvalifikovati. Generalno posmatrano, kodeksi predstavljaju sistemske zbirke naela, standarda, dobrih obiaja i preporuka o unutranjem korporativnom upravljanju (tretman akcionara, ureenje i
13
Slubeni glasnik Republike Srpske broj 3/06
56
praksa tijela u akcionarskim drutvima, transparentnost poslovanja akcionarskih drutava). Klasifikacija pravila sadranih u Kodeksu uslovljena je njegovim karakterom. Nacionalni kodeksi se donose od strane organizacije koja je za to ovlatena, sa osnovnom idejom da pojedini dijelovi kodeksa imaju razliit stepen obaveznosti. Tako naprimjer, Engleski Kodeks sadri osnovne principe, sporedne principe i odredbe Kodeksa, s tim da korporacija ne moe odstupiti od osnovnih i sporednih principa. Holandski Kodeks sadri principe od kojih se ne moe, i odredbe najbolje prakse od kojih se moe odstupiti14. Standardima Republike Srpske odreeno je da oni sadre preporuke i sugestije, kao i odredbe koje su obavezujue. U pogledu pravne obaveznosti kodeksa, pojavljuje se dilema vezana za njihovu pravnu kvalifikaciju, to se odraava na njihovu pravnu obaveznost. U prvom redu treba se sloiti oko toga da Kodeks korporativnog upravljanja nije zakon jer nije donesen od strane zakonodavnog organa, niti u proceduri odreenoj za donoenje zakona ( napr. Standarde je donijela Komisija za hartije od vrijednosti RS). Isto tako kodeksi nisu Ugovori, s obzirom na to da nema ugovorenih strana, a nisu ni Poslovni obiaji jer bi bilo suvie rano da bi se smatralo da je kodeks postao obiaj. Po svojoj prirodi Kodeks korporativnog upravljanja predstavlja akt koji sadri nepravne norme i koji je donijet od strane privatno-pravnog tijela. On moe biti donesen od strane odbora direktora ili od strane drugog privatno-pravnog tijela ( kad se radi o nacionalnom kodeksu korporativnog upravljanja). Stav o nepravnom karakteru Kodeksa korporativnog upravljanja vai neovisno od injenice to kodeks moe da sadri pravila koja po svojoj sadrini predstavljaju zakonske norme, a tada se ta rjeenja primjenjuju na osnovu zakona, a ne na osnovu kodeksa. Takav stav eksplicitno proizlazi iz uvoda Standarda gdje se navodi da Standardi sadre preporuke i sugestije, kao i odredbe koje su obavezujue, jer proizilaze iz pozitivnih propisa za odreenu oblast. Standardi u uvodnom dijelu sadre napomenu u kojoj se naglaava da akcionarska drutva nisu obavezna da ih primjenjuju, ali su u tom sluaju obavezna da objave obrazloenje zbog ega to ine. Dakle, prihvaeno je karakteristino pravilo prihvati ili objasni to je u skladu sa ve uobiajnim pjeenjima u svijetu. Meutim pravilo prihvati ili objasni ne vai za sva akcionarska drutva, ve kao obaveza samo za ona ije akcije kotiraju na berzi, a tu praksu prihvataju i Standardi koji u zavrnim odredbama to eksplicitno i kau, uz dodatak da se
14
Z.Arsi, Kodeks ponaanja( kodeks korporativnog upravljanja), Privreda i pravo, br. 5-8, 2005, str 74.
57
preporuuje da i ostala akcionarska drutva prihvate sve standarde i ugrade ih u svoja opta akta. Kodeksi a tako i Standardi, ne sadre nikakve sankcije za ona akcionarska drutva koja su obavezna da ih primjenjuju, tako da ta norma ima znaenje nesakcionisane obaveze. Meutim, u Standardima u uvodnom dijelu postoji napomena da se potovanjem standarda upravljanja akcionarskim drutvima poboljava konkurentska sposobnost Drutva, ostvaruju povoljniji uslovi za investiranje, te omoguava efikasnije funkcionisanje finansijskih trita, ime se akcionarskim drutvima sugerie da je prihavtanje Standarda u njihovom najboljem interesu. Donoenjem Kodeksa, vri se svojevrsna dopuna zakonskih normi koje se odnose na korporativno upravljanje a koje su, posebno ako se radi o otvorenim akcionarskim drutvima, tj. onim ije se akcije kotiraju na berzi, po pravilu, obavezne u izloenom smislu. Naime, pravno regulisanje poslovanja i djelovanja akcionarskih drutava je sloen proces, jer je potrebno obezbjediti odgovarajuu sigurnost i zatitu akcionara i povjerilaca, a istovremeno omoguiti efikasno konkuretno poslovanje privrednih subjekata. Zakonske norme sporo se mjenjaju i esto ne mogu obuhvatati sve ono to je potrebno da bi sistem regulisanja korporativnog upravljanja bio cjelovit, efikasan i adekvatno odgovarao potrebama sigurnosti i zatite potencijalnih investitira u akcije. Zbog toga, svi oni koji donose kodekse, pa tako i Republika Srpska sa svojim Standardima, dobijaju cjelovitiju i elastiniju regulativu korporativnog upravljanja, to nesumljivo utie na njegovo kvalitetno unapreenje.
6. Opti pristup korporativnom upravljanju

Korporativno upravljanje ini skup odnosa izmeu mendamenta, uprave, nadzornog odbora , akcionara i ostalih zaiteresovanih strana. Ono takoe predstavlja strukturu unutar koje se predstavljaju ciljevi akcionarskog drutva, kao i nain postizanja tih ciljeva i praenje rezultata. Dobro korporativno upravljanje treba biti poticaj Nadzornom odboru, Upravi i menadmentu u ostvarenju ciljeva koji su u interesu akcionarskom drutvu i akcionara, te olakati im efikasno praenje. Postojanje efikasnog korporativnog upravljanja unutar pojedinih akcionarskih drutava i cjelokupne ekonomije, pomae da se osigura stepen povjerenja
58
potreban za pravilno funkcionisanje trine ekonomije.15 Ukratko, korporativno upravljanje predstavlja procedure, pravila i obiaje kojima se odreena kompanija vodi i pomou kojih se kontrolie. Tako e, ono znai i odnos koji se uspostavlja izmeu kljunih zainteresovanih strana, odnosno akcionara i menadmenta. Korporativno upravljanje u svojoj sutini je mnogo znaajnije za valike kompanije ( iako se moe primjenjivati i za manjinske)16, budui da se njihovim akcijama trguje na berzi, s jedne strane, i kod kojih postoji znaajna razdvojenost vlasnitva od upravljanja, s druge strane. Velike kompanije u principu, za razliku od manjih, pribavljaju kapital odnosno finansijska sredstva na tritu kapitala ( emisijom akcija, obveznica i dr.). Investitori u ove vrijedonosne papire kreiraju portfolio kojim nastoje da njihov novac ostane siguran. Ako postoje bilo kakve smetnje u upravljanju kompanijom, to e se negativno odraziti na samu vrijednost akcija. Kao rezultat toga, mogu se desiti potekoe u kasnijim izvorima finansiranja. U tom smislu postoje, i izgraene su institucije kojima se regulie trite i sam postupak upravljanja u kompanijama. Institucije korporativnog upravljanja predstavljaju sistem putem koga se uspostavljaju i kontroliu kompanije. Investitori koji ulau svoj novac u kompanije suoavaju se sa dvije vrste rizika, vezano za korporativno upravljanje, a to je da e insajderi ( menaderi i vainski vlasnici) da prisvajaju njihove profite, te da e drava konfiskovati njihovu imovinu. Mogue je indentifikovati dva naina zatite interesa investitora ili dva institucionalna pristupa ovom problemu: neformalni pristup koji obuhvata privatne institucije korporativnog upravljanja, formalni pristup koji obuhvata legalne institucije korporativnog upravljanja.
Oba pristupa omoguuju nesmetan protok informacija, te stvaraju okruenje u kome investitori imaju mogunost da nadziru rad menadera ili veinskih vlasnika uz relativno niske transakcione trokove.
OECD Principles of corporate Governance, 2004. Male kompanije u smislu korporativnog upravljanja su one ijje akcije ne kotiraju na berzi) kao to su prije svega dravna preduzea, dravne institucije, instituti, humanitarne organizacije i dr.
16
15
59
Nastanak formalnog pristupa vezuje se za period 19. i 20. vijeka, postepeno, jo od vremena industrijske pa preko ostalih tehnolokih revolucija i temelji se na itavom spektru zakona i ostalih propisa kojima se tite prava investitora u odnosu na odreeno ponaanje pojedinaca i drave. Upravo takve institucije korporativnog upravljanja postakle su razvoj finansijskih trita, te ekonomskog razvoja uopte. Tako, zemlje sa veim stepenom formalne zatite investitora imaju i vei dohodak po glavi stanovnika, to potvruju razna istraivanja. Dobro razvijene formalne institucije korporativnog upravljanja imaju sledee prednosti: efektivne institucije korporativnog upravljanja poboljavaju informacijske tokove, formalne institucije korporativnog upravljanja poveavaju odgovornost insajdera, spreava se pojava problema tzv. Legalnog naina prisvajanja imovine i dobiti od manjinskih vlasnika. Za zemlje u tranziciji, kao to je Bosna i Hercegovina, karakteristian je nerazvijen formalni institucinalni okvir, pa stoga neformalna pravila postaju znaajnija. Formalne i neformalne institucije djeluju interaktivno, tako da u nedostatku formalnih institucija neformalne institucije koje su bazirane na personalnim relacijama dolaze do izraaja. Formalne institucije podrazumjevaju zakone i regulativu, kojima se definiu tri aspekta korporativnog upravljanja. se odnosi na zakone kojima se reguliu obaveze pravilnog izvjetavanja o poslovanju, obuhvata zakonsku regulativu kojom se precizira postupak steaja, te se sankcioniu propusti u poslovanju, i obuhvata upravni/nadzorni odbor ija je uloga da obezbjedi neophodan protok informacija izmeu vlasnika i menadera
60
6.1. Obezbjeivanje osnove za efikasan okvir korporativnog upravljanja

Okvir efikasnog korporativnog upravljanja sadri elemente zakonodavstva, regulative, samoregulatornih aranmana, dobrovoljnih obaveza i poslovne prakse, koji su rezultat specifinih okolnosti, istorije i tradicije jedne zemlje. Okvir treba da se prilagodi novim iskustvima i promeni uslova poslovanja. Zemlje koje primenjuju Principe 17 treba da prate svoj okvir korporativnog upravljanja sa ciljem odravanja i ja anja svog doprinosa cjelovitosti trita i ekonomskim rezultatima. Primena Principa doprinosi poveanju etike odgovornosti i trnsparentnosti u praksu korporativnog upravljanja. Osim razvoja korporativnog upravljanja u nacionalnim okvirima zakonodavci i regulatori treba da razmotre potrebu za meunarodnim dijalogom i saradnjom i mogue rezultate. Treba izbei preterano propisivanje upravljanja, podravati preduzetnitvo i ograniiti rizike od sukoba interesa, kako u privatnom sektoru tako i u javnim institucijama. Kreatori politike su odgovorni za postavljanje okvira koji je dovoljno fleksibilan da ispuni potrebe korporacija koje deluju u razliitim okolnostima. Da bi one postigle stvaranje vrijedsti i najefikasnije koritenje resursa, kreatori politike treba da analiziraju promenljive koje utiu na funkcionisanje trita, kao to su strukturni podsticaji, efikasnost samoregulatornih sistema i reavanje sistemskih sukoba interesa. Transparentna i efikasna trita slue da disciplinuju uesnike na tritu i promoviu odgovornost. Novi zakoni treba da budu kreirani na nain koji ih in primenjivim i nepristrasnim, pokrivajui sve strane. Pored zakona, treba utvrditi i mehanizme za zatitu prava. Mjere ekonomske politike treba da obezbede prekomernu kontrolu i da olakaju primjenu zakona, da spree nepoteno ponaanje i da obezbjede delotvorne sankcije u sluaju prekraja. Kako su ciljevi koproracionog upravljanja formulisani u dobrovoljnim kodeksima i standardima oni nemaju status zakona ili propisa, te akcionare mogu ostaviti u neizvesnosti po pitanju njihovog statusa i primene dogovorenih pravila. Ukoliko se principi koriste kao nacionalni standardi kredibilitet trita zahteva da se jasno odredi primena, potovanje i sankcionisanje. Na praksu korporativnog upravljanja utiu Zakon o preduzeu, Zakon o privrednim drutvima, propisi vezani za hartije
17
OECD Principles of corporate Governance, 2004.
61
od vrijedsti, raunovodstveni i revizorski standardi, Zakon o steaju, Zakon o radnim odnosima i Zakon o porezu. Zbog raznovrsnosti zakonskih dejstava postoji opasnost ili preklapanja ili ak i sukoba normi, to moe imati posledice na ciljeve korporativnog upravljanja. Potrebno je definisati odgovornost meu raznim tjelima za nadzor, implementaciju i sprovoenje kako bi se obezbjedilo sprovoenje propisa, a da rad tih tjela bude transparentan i da titi javne interese. Regulatorne odgovornosti treba da su poverene tjelima koja vre svoju funkciju bez sukoba interesa i koja podleu sudskoj reviziji. Takva tjela mogu biti pod velikim pritiskom obzirom da raste broj kompanija ijim se akcijama trguje na tritu, raste broj poslovnih dogaaja u korporacijama i obim objavljenih podataka. Kao rezultat toga je potreba za kvalifikovanim slubenicima. Ovakva tjela treba da izvravaju obaveze na profesionalan i objektivan nain i da donose pravovremene, trnasparentne i detaljno obrazloene odluke.
6.2. Prava akcionara i kljune funkcije vlasnitva

Okvir korporativnog upravljanja treba da zatiti i olaka ostvarivanje prava akcionara. Investitori u akcije imaju odreena imovinska i upravljaka prava . Na primer, obina akcija daje pravo investitoru da je proda na tritu kapitala, pravo da uestvuje u raspodeli profita srazmerno svom ueu kapitalu. Akcionari imaju ogranienu odgovornost odnosno, odgovornost do visine uloga. Osim toga, vlasnitvo nad obinim akcijama daje pravo na informacije o kompaniji i pravo da uestvuje u upravljanju korporacijom, prvenstveno putem uea na skuptini akcionara i putem glasanja. Akcionarsko telo ine pojedinci i institucije iji su interesi, ciljevi, period na koji investiraju i sposobnosti, razliiti. Osim toga, uprava kompanije mora biti u mogunosti da brzo donosi poslovne odluke. U uslovima brzih promena na tritu i zbog kompleksnosti upravljanja odgovornost za korporativnu strategiju i poslovanje obino se nalazi u rukama odbora i menadmenta kojeg odbor odabira, motivie i kada je potrebno, smenjuje. Prava akcionara da uestvuju u odluivanju usmjerena su ka odreenim fundamentalnim pitanjima, kao to su izbor lanova odbora, ili druga sredstva uticaja na sastav odbora, izmena osnovnih akata kompanije, odobravanje vanrednih transakcija i druga osnovna pitanja navedena u zakonu o preduzeima i statutu korporacije. U pojedinim jurisdikcijama mogu se nai i dodatna prava, kao to je odobravanje ili izbor revizora, direktno
62
predlaganje lanova odbora, mogunost zalaganja akcija, odobravanje raspodele dobiti, itd. Osnovna prava akcionara treba da obuhvate pravo na:
sigurne metode registracije vlasnitva; prenos akcija; pravovremeno i redovno dobijanje relevantnih informacija o korporaciji; uee i glasanje na godinjoj skuptini akcionara; izbor i zamenu lanova odbora; i udeo u dobiti kompanije.
Pored osnovnih prava akcionari treba da imaju pravo da uestvuju u odluivanju i budu dovoljno informisani o odlukama koje se odnose na temeljne korporativne promene, kao to su: izmene statuta ili osnivakog akta ili slinog regulatornog dokumeta korporacije; odobravanje izdavanja akcija i vanredne transakcije, ukljuujui prenos svih ili gotovo svih sredstava, iji je rezultat prodaja kompanije. Akcionari treba da imaju mogunost da efektivno uestvuju i glasaju na godinjoj skuptini akcionara i treba da budu informisani o pravilima koja reguliu odravanje godinje skuptine ukljuujui i proceduru glasanja. Da bi mogli da ostvare svoja prava akcionarima treba da se: dostave potpune i blagovremen informacije o datumu, mestu i dnevnom redu godinje skuptine, kao i potpune i blagovremene informacije o pitanjima o kojima e se odluivati na skuptini; prui mogunost da postavljaju pitanja odboru, ukljuujui i pitanja koja se odnose na godinju eksternu reviziju, da stavljaju pojedina pitanja na dnevni red godinje skuptine i da predlau odluke, u okviru razumnih ogranienja.
63
Ovo pravo moe biti uskraeno akcionarima tako to akcionari nisu na vrijeme informisani o mestu i vremenu odravanja skuptine akcionara, ili se skuptine odraavaju na lokacijama koje su neodgovarajue za akcionare zbog vremena koje im je potrebno da bi doli na skuptinu ili zbog finansijskih trokova koji proizilaze iz toga. Pravo akcionarima moe biti uskraeno i ako veina akcionarskih drutava zakae skuptinu u priblino isto vrijeme i tako onemogui akcionarima koji imaju akcije u razliitim preduzeima da prisustvuju skuptini akcionara. Akcionarima treba omoguiti da postavljaju pitanja prije godinje skuptine i tako dobiju odgovore od lanova odbora i rukovodstva, ili da predlau take dnevnog rada. Akcionarima treba pruiti odgovore na pitanja iz oblasti eksterne revizije. Razumno je, na primer, zahtevati da je za stavljanje taaka na dnevni red potrebna podrka odreenog procenta akcionara. Sigurno da treba uzeti u obzir stepen koncentracije vlasnitva kako bi se omoguilo da manjinski akcionari ne budu zapravo spreeni da postavljaju pitanja na dnevni red skuptine. Odluke akcionara koje su odobrene i spadaju u nadlenost skuptine akcionara treba da pripremi odbor. Treba olakati uee akcionara u donoenju bitnih odluka iz sfere korporativnog upravljanja, kao to su predlaganje i izbor lanova odbora. Da bi izborni proces bio delotvoran, treba omoguiti akcionarima da uestvuju u predlaganju lanova odbora i da glasaju o pojedinim kandidatima ili o njihovim razliitim listama. U pogledu predlaganja kandidata, odbori u mnogim kompanijama su osnovali komisiju za predlaganje, gde nezavisni lanovi odbora imaju kljunu ulogu u ovoj komisiji. Da bi se dalje unapredio proces selekcije, Principi takoe zahtevaju potpuno objavljivanje podataka o iskustvu i obrazovanju kandidata za odbor i procesu predlaganja, to bi omoguilo procjenu sposobnosti svakog kandidata na osnovu informacija. Akcionarima treba omoguiti da iznesu svoja stanovita o politici naknade za lanove odbora i kljune rukovodioce. Komponenta naknade za lanove odbora i zaposlene u vidu akcija treba da podlee odobrenju od strane akcionara. Principi zahtevaju objavljivanje politike nagraivanja lanova odbora. Posebno je vano da akcionari znaju specifinu vezu izmeu naknade i rezultata kompanije dok procjenjuju sposobnost odbora i kvalitete koje treba traiti kod kandidata za odbor. Nekoliko zemalja je uvelo savjetodavno glasanje koje odboru prenosi
64
snagu i ton miljenja akcionara, a da ne ugrozi ugovore o zapoljavanju. U sve veem broju jurisdikcija, sve materijalne izmene postojeih aranmana treba akcionari da odobre. Akcionarima treba omoguiti da glasaju lino ili u odsustvu, a glasovi treba da imaju jednako dejstvo. Principi preporuuju da glasanje putem ovlaenja bude opte prihvaeno. Zaista je vano za unapreenje i zatitu prava akcionara da se investitori mogu osloniti na glasanje opunomoenog prema uputstvima. Okvir korporativnog upravljanja treba da obezbjedi da se objave i podaci o glasanju opunomoenog bez datog posebnog uputstva. Akcionarima je omogueno da prenesu svoja prava na drugu osobu i na taj nain osiguraju uee u upravljanju u sluaju da su spreeni da prisustvuju skuptini akcionara. Na ovaj nain pravo moe da bude preneseno na osobu kaja je strunija i kompetentnija u donoenju odluka. Ali na ovaj nain akcionari mogu da koncentriu vlasnitvo i da ostvare znaajan uticaj na upravljanje preduzeem i da smanje trokove vezane za upravljanje. Ima primjera zloupotrebe ovog prava tako to menaderi preduzea prisiljavaju radnike, koji su akcionari, da prenesu svoja prava na njih. Struktura kapitala i aranmani koji omoguavaju pojedinim akcionarima da steknu stepen kontrole nesrazmjeran njihovom ueu u kapitalu, treba da budu objavljeni. Ima primjera da akcionari ostvaruju kontrolu nad korporacijama, nesrazmerno njihovom vlasnitvu akcija. Pored vlasnikih odnosa postoji i drugi nain kojim se moe ostvariti kontrola nad korporacijom. Sporazumi akcionara predstavljaju uobiajeni nain da grupe akcionara, koji pojedinano imaju relativno mali udeo u ukupnom kapitalu deluju saglasno, tako da efektivno ine veinu. Sporazumi akcionara obino svojim uesnicima daju preferencijalna prava kupovine akcija ako drugi potpisnici sporazuma ele da ih prodaju. Ovi sporazumi takoe mogu da sadre odredbe koje od uesnika zahtevaju da ne prodaju svoje akcije na neko odreeno vrijeme ili obavezuju uesnike da glasaju kao blok. Neke zemlje smatraju da je potrebno kontrolisati takve sporazume. Gornje granice glasanja ograniavaju broj glasova koje akcionar moe dati, bez obzira na broj akcija koje akcionar moe stvarno posjedovati. Gornje granice glasanja stoga vre redistribuciju kontrole i mogu da podstiu uee akcionara na skuptini. Uvaavajui mogunosti ovih mehanizama da vre redistribuciju uticaja akcionara na politiku kompanije,
65
akcionari mogu osnovano oekivati da e sve takve strukture kapitala i aranmani biti objavljeni. Trite korporativne kontrole treba da funkcionie na efikasan i transparentan nain. Pravila i procedure, koji reguliu sticanje korporativne kontrole na tritu kapitala, i vanredne transakcije poput integracije i prodaje znaajnih delova korporativne imovine, treba da budu jasno artikulisani i objavljeni tako da investitori razumeju svoja prava i pravnu zatitu. Sredstva protiv preuzimanja kompanije ne treba da se koriste radi zatite menadmenta i odbora od odgovornosti. Koritenje sredstava protiv preuzimanja moe da bude ozbiljna prepreka funkcionisanju trita za koporativnu kontrolu. Mehanizmi protiv preuzimanja mogu da budu zatita odbora i menadera od kontrole akconara. Ostvarivanje prava na vlasnitvo treba omoguiti svim akcionarima, ukljuujui i institucionalne investitore. Investitori imaju razliite ciljeve po pitanju investicija te Principi ne zagovaraju optimalnu strategiju investiranja, nego sugeriu razumnu meru analize i koritenje svojih prava u razmatranju trokova investiranja. Sve je ei sluaj da su akcije u posjedu institucionalnih investitora. Efikasnost i kredibilitet celokupnog sistema korporativnog upravljanja i nadzora nad kompanijom u velikoj meri zavisiti od institucionalnih investitora koji zastupaju akcionare. Od njih se trai da objave nain na koji oni ostvaruju svoja vlasnika prava, jer nekoritenje vlasnikih prava moe dovesti investitore do gubitka. Treba omoguiti akcionarima, ukljuujui i institucionalne akcionare, da se izmeu sebe konsultuju o pitanjima u vezi sa njihovim osnovnim pravima kao akcionara na nain definisan Principima, sa izuzetkom u sluaju zloupotreba. Uoeno je da u kompanijama sa usitnjenim vlasnitvom, za pojedinane akcionare troak praenja rezultata moe ta bude previe velik (neopravdan) u odnosu na suvie mali udeo u kompaniji. Osim toga, ukoliko manjinski akcionari zaista i uloe sredstva u takve aktivnosti, profitirae i oni koji tome nisu doprineli. Opte uzev, treba omoguiti akcionarima da meusobno komuniciraju, a da se ne pridravaju 66
samo formalnosti ovlaenog zastupnitva.
Mora se, meutim, priznati da se saradnja izmeu investitora takoe moe iskoristiti za manipulisanje tritima ili radi dobijanja kontrole nad kompanijom. Osim toga, saradnja moe da se iskoristi i za zaobilaenje zakona o konkurenciji. Iz tog se razloga u pojedinim zemljama ograniava ili zabranjuje mogunost institucionalnih investitora da sarauju po pitanju strategije glasanja. Sporazumi akcionara se takoe mogu pomno nadzirati. Neophodno objavljivanje saradnje meu investitorima, bilo da se radi o institucionalnim ili nekim drugim, pa ak i da se zabrani trgovanje za odreeno vrijeme kako bi se izbegla mogunost manipulacije trita. Da bi akcionari koristili svoja prava moraju postojati mehanizmi i institucionalni okvir, koji e omoguiti koritenje i zatitu prava akcionara. Nepostojanje i krenje prava akcionara drastino smanjuje vrijedst akcija, poveava rizik za investitore do nivoa kada niko ne eli da ulae u takva preduzea.
6.3. Ravnopravan tretman akcionara18

Okvir korporativnog upravljanja treba da obezbjedi ravnopravan tretman svih akcionara, ukljuujui manjinske, veinske i strane akcionare. Svi akcionari treba da imaju mogunost da obezbjede efikasnu pravnu zatitu u sluaju povrede njihovih prava. Vaan faktor na tritu kapitala je poverenje akcionara da e kapital, koji je njihovo vlasnitvo biti zatien od nenamjenskog koritenja ili pronevere od strane rukovodstva, lanova odbora ili akcionara kompanije koji imaju kontrolu. Odbori, menadment i akcionari kompanije koji imaju kontrolu, mogu imati priliku da uestvuju u aktivnostima koje mogu koristiti njihovim vlastitim interesima na tetu akcionara koji nemaju kontrolu. Pri obezbjeenju zatite investitora, treba praviti razliku izmeu ex-ante i ex-post prava akcionara. Ex-ante prava su, recimo, prava pree kupovine i kvalifikovana veina za odreene odluke. Ex-post prava omoguavaju pravnu zatitu u sluaju njihovog krenja. U jurisdikcijama gde je primena pravnog i regulatornog okvira slaba, pojedine zemlje su ojaale ex-ante prava akcionara,
18
OECD Principles of Corporate Governance 2004 Edition
67
postavljanjem niskog praga vlasnitva nad akcijama potrebnog za stavljanje tema na dnevni red skuptine akcionara i zahtevanjem veoma velike veine akcionara za donoenje odreenih odluka. Principima se zagovara jednak tretman stranih i domaih akcionara u korporativnomupravljanju. Procentualno uee u osnovnom kapitalu odreuje distribuciju moi meu akcionarima, njihov stepen uticaja na poslovanje drutva. Procentualno uee u osnovnom kapitalu deli akcionare na manjinske i veinske. Zbog toga su pitanja vezana za promenu osnovnog kapitala, odnosno njegovog poveanja ili smanjenja, bitna i osetljiva. Kada bi privredno drutvo emitovalo akcije bez obaveze da ih prvo ponudi postojeim akcionarima dolo bi do smanjenja udela postojeih akcionara, a time i do pada njihovog uticaja na poslovanje preduzea. Znai da postojei akcionari imaju pravo pree kupovine kod novoemitovanih akcija po ceni koja je ponuena javnosti, a u obimu njihovog uea u osnovnom kapitalu, sa ciljem zadravanja postojeeg procentualnog uea koji su imali pre emisije akcija. Jedan od naina na koji akcionari mogu sprovoditi svoja prava jeste da budu u mogunosti da pokrenu zakonske i administrativne postupke protiv rukovodstva i lanova odbora. Iskustvo je pokazalo da je vana determinanta stepena zatite prava akcionara da li postoji efikasan nain za dobijanje pravne zatite uz razumne trokove i bez preteranog odlaganja. Poverenje manjinskih investitora je dodatno ojaano kada pravni sistem predvia mehanizme za manjinske akcionare za pokretanje tubi kada imaju osnovanog razloga da veruju da su prekrena njihova prava. Obezbjeenje takvih mehanizama sprovoenja zakona predstavlja kljunu odgovornost zakonodavaca i regulatornih organa. Postoji odreen rizik da se u pravnom sistemu koji omoguava bilo kom investitoru da na sudu osporava aktivnosti korporacije moe previe posezati za parnicama. Stoga su mnogi pravni sistemi uveli odredbe za zatitu rukovodstva i lanova odbora od zloupotrebe parnice u formi provere dovoljnosti albe akcionara, takozvanog uto ita za akcije menadmenta i lanova odbora (kao to je pravilo donoenja poslovnog suda), kao i uto ita vezano za objavljivanje informacija. Na kraju, mora se postii ravnotea izmeu doputanja investitorima da trae pravni lek za krenje njihovih prava vlasnitva i izbegavanja preteranog parnienja. Mnoge zemlje su utvrdile da alternativne procedure presuivanja, poput
68
administrativnih roita ili arbitranih postupaka, koje organizuje nadzorni organ za hartije od vrijedsti ili drugo nadzorno telo, predstavljaju efikasan nain reavanja sporova, barem u prvoj instanci. Svi akcionari iste klase treba da imaju jednak tretman. U okviru svake serije ili klase, sve akcije treba da nose ista prava. Svim investitorima treba omoguiti da dobiju informacije o pravima vezanim uz sve serije i klase akcija pre kupovine. Sve izmene u pogledu prava glasa treba da podleu odobrenju od strane onih klasa akcija na koje se to negativno odraava. Najbolje je da o optimalnoj strukturi kapitala firme, odluuje menadment i odbor uz odobrenje akcionara. Neke kompanije izdaju preferencijalne (ili prioritetne) akcije koje imaju prednost u pogledu naplate dobiti firme ali koje obino nemaju pravo glasa. Kompanije tako e mogu izdati participativne sertifikate ili akcije bez prava glasa, za koje se pretpostavlja da bi bile prodavane po ceni razliitoj od akcija sa pravom glasa. Sve ove strukture mogu biti efikasne u raspodeli rizika i nagrade na nain za koji se smatra da je u najboljem interesu kompanije i isplativog finansiranja. U Principima se ne zauzima stav o konceptu "jedna akcija -jedan glas". Meutim, mnogi institucionalni investitori i udruenja akcionara podravaju taj koncept. Investitori mogu oekivati da budu obaveteni o svojim glasakim pravima pre nego to investiraju. Po investiranju njihova prava ne treba da se menjaju osim u sluajevima kada su vlasnici akcija sa pravom glasa imali mogunost da uestvuju u donoenju te odluke. Predlozi za izmene glasakih prava razliitih serija i klasa akcija treba da se podnose redovnoj skuptini akcionara na odobrenje i to utvrenom veinom akcija s pravom glasa u kategoriji na koju se odluka odnosi. Manjinske akcionare treba zatititi od zloupotreba od strane ili u interesu akcionara koji imaju veinu akcija i deluju direktno ili indirektno, a takoe im treba obezbjediti efikasnu pravnu zatitu. Mnoge kompanije ijim se akcijama trguje na tritu imaju veinskog akcionara. Dok prisustvo veinskog akcionara moe smanjiti problem kontrole upravljanja, slabost pravnog i regulatornog okvira moe dovesti do zloupotrebe na tetu drugih akcionara u kompaniji. Mogunost zloupotrebe je izraena tamo gde pravni sistem dozvoljava, a trite prihvata da veinski akcionari primenjuju onaj stepen kontrole koji ne odgovara stepenu rizika koji su preuzeli kao vlasnici koritenjem pravnih sredstava da odvoje vlasnitvo od kontrole, kao to
69
su piramidalne strukture ili viestruka glasaka prava. Takve zloupotrebe se mogu izvriti na razne naine kao to je izvlaenje direktne privatne koristi putem visokih plata i bonusa za zaposlene lanove porodice i saradnike, neprimjerene transakcije povezanih lica, sistematska pristrasnost pri donoenju poslovnih odluka i promene u strukturi kapitala kroz posebne emisije akcija koje idu u korist akcionara sa veinom akcija. Pored objavljivanja, klju za zatitu manjinskih akcionara predstavlja jasno artikulisana obaveza lojalnosti lanova odbora prema kompaniji i svim akcionarima. I zaista, zloupotreba manjinskih akcionara je najvea u onim zemljama gde je po ovom pitanju pravni i regulatorni okvir slab. Ostale opte odredbe za zatitu manjinskih akcionara, a koje su se pokazale kao efikasne, obuhvataju prava pree kupovine u odnosu na emisije akcija, kvalifikovanu veinu za odreene odluke akcionara i mogunost primene kumulativnog glasanja pri izboru lanova odbora. U odreenim okolnostima neke jurisdikcije zahtevaju od akcionara sa veim brojem akcija ili im dozvoljavaju da isplate preostale akcionare po ceni akcije utvrene nezavisnom procjenom. Ovo je posebno vano kada akcionari sa veinom akcija odlue da skinu preduzee sa listinga berze. Ostala sredstva za poboljanje prava manjinskih akcionara, obuhvataju parnice koje pokreu manjinski akcionari u ime kompanije i zajednike tube. Glasanje od strane depozitara ili zastupnika treba da se vri na nain dogovoren sa stvarnim vlasnikom akcija. Trend je u zemljama OECD-a da se uklone odredbe koje automatski omoguavaju kastodi institucijama da glasaju za akcionare. Propisi u nekim zemljama su revidirani tako da se sada zahteva od kastodi institucija, da akcionarima obezbjede informacije vezane za opcije koje su im na raspolaganju u koritenju prava glasa. Akcionari mogu da odaberu da sva prava glasa prenesu na depozitara. Kao alternativu tome, akcionari mogu da odaberu da budu informisani o svim predstojeim glasanjima akcionara i mogu neke glasove sami dati, a neka prava glasa preneti na kastodi instituciju. Treba omoguiti glasnje izvan granica zemlje. Strani investitori esto dre svoje akcije kroz lanac posrednika. Akcije se obino dre na raunima posrednika za hartije od vrijedsti, koji opet imaju raune kod drugih posrednika i centralnih depoa hartija od vrijedsti u drugim jurisdikcijama, dok kotirana kompanija ima sedite u treoj zemlji. Takvi prekogranini lanci prouzrokuju mnoge posebne probleme u pogledu utvrivanja prava stranih investitora da
70
koriste svoje glasako pravo i procesa komuniciranja sa takvim investitorima. U praksi akcionarima je esto dato veoma ogranieno vrijeme da reaguju na obavetenje kompanije o sazivanju skuptine i da donesu pravilne odluke po pitanjima o kojima se odluuje. Ovo oteava prekogranino glasanje. Pravni i regulatorni okvir treba da razjasni ko ima pravo da kontrolie glasaka prava u prekograninim sluajevima, i ako je to potrebno, da pojednostavi depozitarni lanac. Osim toga, rokovi treba da obezbjede da strani investitori sutinski imaju sline uslove za vrenje svojih vlasnikih funkcija kao i domai investitori. U cilju daljeg olakavanja glasanja stranim investitorima, zakoni, propisi i korporativna praksa treba da prue mogunost participacije putem sredstava moderne tehnologije. Postupci i procedure za godinju skuptinu treba da omogue ravnopravan tretman svih akcionara. Procedure kompanije ne treba da uine glasanje nepotrebno tekim ili skupim. Pravo uea na godinjoj skuptini akcionara predstavlja osnovno pravo akcionara. Menadment i investitori koji imaju veinu akcija su u odreenim trenucima nastojali obeshrabriti investitore koji nemaju veinu akcija ili strane investitore u pokuajima da ostvare uticaj na voenje kompanije. Primeri oteavanja glasanja su u formiranju naknade za glasanje, ili zabrana glasanja po punomoju, ili zahtev za linim prisustvom na godinjoj skuptini akcionara. Postoje i drugi naini za oteavanje glasanja, a to je obavetavanje o skuptini neposredno pre njenog odravanja to ostavlja akcionarima kratak rok za razmiljanje i eventualne konsultcije. Reenje ovog problema je da okvir korporativnog upravljanja omogui koritenje elektronskog glasanja u odsustvu. Treba zabraniti nedozvoljeno trgovanje akcijama na osnovu poverljivih informacija i zloupotrebu u vidu poslovanja sa samim sobom. Zloupotreba u smislu poslovanja sa samim sobom nastaje kada osoba koja ima bliske odnose sa kompanijom, ukljuujui i akcionare sa veinom akcija, koristi te odnose na tetu kompanije i investitora. Poto protivzakonito trgovanje akcijama na osnovu poverljivih informacija podrazumeva manipulaciju tritima kapitala, u veini zemalja OECD-a ono je zabranjeno propisima o hartijama od vrijedsti, zakonom o preduzeima odnosno krivinim zakonom. Meutim, ne zabranjuju sva zakonodavstva ovakvu praksu, i u nekim sluajevima sprovoenje propisa nije toliko rigorozno. Moe se smatrati da ovakva praksa ini povredu dobrog korporativnog upravljanja poto naruava princip ravnopravnog tretmana akcionara. Principi potvuju da je
71
razumno o ekivanje investitora da e zloupotreba poloaja koritenjem poverljivih informacija biti zabranjena. U sluajevima gde takve zabrane nisu izriito zabranjene zakonom ili kada sprovoenje zakona nije efikasno, vano je da vlade preduzmu mjere kojima e otkloniti ovakve praznine. Od lanova odbora i kljunih rukovodilaca treba zahtevati da objave odboru da li oni, direktno, indirektno ili u ime treih lica, imaju materijalnih interesa u bilo kojoj transakciji ili stvari koja je od direktnog uticaja na kompaniju. lanovi odbora i kljuni rukovodioci su obavezni da obaveste odbor kada imaju poslovni, porodini ili neki drugi poseban odnos van kompanije koji bi mogao da utie na njihov sud u pogledu neke konkretne transakcije ili pitanja od uticaja na kompaniju. Takvi posebni odnosi obuhvataju situacije u kojima rukovodioci i lanovi odbora imaju odnos sa nekom kompanijom preko veza sa akcionarom koji je u poziciji da vri kontrolu. Tamo gde je materijalni interes saopten, dobra praksa preporuuje da se takva osoba ne ukljuuje u odluivanje.
6.4. Uloga zainteresovanih strana u korporativnom upravljanju

Okvir korporativnog upravljanja treba da priznaje prava zainteresovanih strana utvrena zakonom ili zajednikim sporazumima i da podstie aktivnu saradnju izmeu kompanija i zainteresovanih strana u stvaranju bogatstva, radnih mesta i odrivosti finansijski zdravih preduzea. Treba potovati prava zainteresovanih strana utvrena zakonom ili zajednikim sporazumima. Kada su prava zainteresovanih strana zatiena zakonom, zainteresovane strane bi trebalo da imaju mogunost da obezbjede efikasnu pravnu zatitu u sluaju povrede njihovih prava.Treba dozvoliti razvoj mehanizama za uee zaposlenih kojima se poboljavaju rezultati. Tamo gde zainteresovane strane uestvuju u procesu korporativnog upravljanja, iste moraju imati pravovremen i redovan pristup relevantnim, potrebnim i pouzdanim informacijama. Treba omoguiti zainteresovanim stranama, ukljuujui pojedinane slubenike i njihova predstavnika tjela, da odboru slobodno saopte svoje miljenje o nelegalnoj i neetikoj praksi, a da zbog toga njihova prava ne budu ugroena. Okvir korporativnog upravljanja bi trebalo
72
dopuniti delotvornim, efikasnim okvirom za slu aj steaja, kao i efikasnim ostvarivenjem prava poverilaca.
6.5. Objelodanjivanje podataka i transparentnost

Okvir korporativnog upravljanja treba da obezbjedi da se pravovremeno i tano objelodanjuju sve materijalne injenice vezane za kompaniju, ukljuujui finansijsku situaciju, rezultate, vlasnitvo i upravljanje kompanijom. Objelodanjivanje podataka treba da obuhvati, ali bez ograniavanja samo na njih, bitne podatke o sledeim pitanjima: Finansijski i poslovni rezultati kompanije; Ciljevi kompanije; Znaajno vlasnitvo nad akcijama i pravo glasa; Politika naknada za lanove odbora i kljune rukovodioce, informacije o odborima drugih kompanija te da li ih odbor smatra nezavisnim; Transakcije povezanih lica; Predvidivi faktori rizika; Pitanja koja se odnose na zaposlene i druge zainteresovane strane; Struktura i politika upravljanja, posebno, sadraj svih pravila i politike korporativnog upravljanja i proces primene; Informacije treba da se pripreme i objelodane u skladu sa raunovodstvenim i standardima objelodanjivanja finansijskih i nefinansijskih podataka visokog kvaliteta. Godinju reviziju treba da obavi nezavisni, kompetentan i kvalifikovan revizor u cilju pruanja eksternog i objektivnog dokaza odboru i akcionarima da finansijski izvetaji nepristrasno predstavljaju finansijsko stanje i rezultate kompanije u svakom bitnom pogledu. Eksterni revizori treba da odgovaraju akcionarima i imaju obavezu prema kompaniji da reviziju izvre na propisan profesionalan nain. lanovima odbora, ukljuujui njihove kvalifikacije, proces odabira, lanstvo u upravnim
73
Kanali dostavljanja informacija treba da obezbjede ravnopravan, blagovremeni i ekonomian pristup korisnika relevantnim informacijama. Okvir korporativnog upravljanja treba dopuniti djelotvornim pristupom koji je usmjeren na i koji promovie pribavljanje analize ili savjeta od strane analitiara, brokera, agencija za procjenu i drugih, koji se odnose na odluke investitora, bez znaajnih sukoba interesa koji mogu ugroziti integritet njihove analize ili savjeta.
6.6. Odgovornost odbora

Okvir korporativnog upravljanja treba da osigura strateko voenje kompanije, efikasno nadgledanje menadmenta od strane odbora, i odgovornost odbora prema kompaniji i akcionarima. lanovi odbora treba da deluju na osnovu cjelovitih informacija, u dobroj nameri, sa dunom panjom i brigom, i u najboljem interesu kompanije i akcionara. U sluajevima gdje odluke odbora mogu na razliit nain uticati na razliite grupe akcionara, odbor treba da tretira sve akcionare pravino. Odbor treba da primeni visoke moralne standarde. Treba da uzme u obzir interese zainteresovanih strana. Odbor treba da vri odreene kljune funkcije, kao to su: Razmatranje i voenje korporativne strategije, glavnih planova akcije, politike rizika, godinjih budeta i poslovnih planova;odreivanje ciljanih rezultata; praenje izvrenja i korporativnih rezultata; kao i nadziranje velikih kapitalnih izdataka, preuzimanja drugih preduzea i prodaje imovine. Praenje delotvornosti prakse upravljanja kompanijom i vrenje potrebnih izmena. Odabir, nagraivanje, praenje i, u sluaju potrebe, zamena kljunih rukovodilaca i nadzor nad planiranjem naslednika na funkcijama. Usklaivanje nagraivanja kljunih rukovodilaca i lanova odbora sa dugoro nim interesima kompanije i njenih akcionara. Obezbjeivanje formalnog i transparentnog procesa predlaganja i izbora lanova odbora.
74
Praenje i upravljanje eventualnim sukobima interesa menadmenta, lanova odbora i akcionara, ukljuujui nenamensko korienje imovine korporacije i zloupotrebe u transakcijama povezanih lica.
Obezbjeivanje integriteta sistema raunovodstvenog i finansijskog
izvetavanja
kompanije, ukljuujui nezavisnureviziju, i postojanje odgovarajuih sistema kontrole, a naroito, sistema za upravljanje rizikom, finansijsku i operativnu kontrolu, i potovanja zakona i odgovarajuih standarda. Nadziranje procesa objelodanjivanja podataka i komuniciranja.
Odbor treba da bude u mogunosti da objektivno i samostalno prosuuje o korporativnim poslovima. Odbori treba da razmotre dodeljivanje onih zadataka gde postoji mogu nost sukoba interesa dovoljnom broju lanova odbora koji nisu i izvrni rukovodioci a sposobni su da donose nezavisne sudove. Primeri ovakvih kljunih odgovornosti su osiguranje integriteta finansijskog i nefinansijskog izvetavanja, preispitivanje transakcija povezanih lica, predlaganje lanova odbora i kljunih rukovodilaca, te naknade za lanove odbora. Pri formiranju komisija odbora, odbor treba dobro da definie i objelodani njihova ovlaenja, sastav i radnu proceduru. lanovi odbora treba da se na efikasan nain posvete svojim obavezama. Da bi mogli da ispunjavaju svoje obaveze, lanovi odbora treba da imaju pristup tanim, relevantnim i blagovremenim informacijama
7. Analiza modela korporativnog upravljanja

7.1. Korporativno upravljanje u industrijski razvijenim zemljama
U teoriji i praksi prisutni su razliiti pristupi osnivanju, organizovanju, upravljanju, rukovoenju, kontroli statusnim i statutarnim rjeenjima i postupci gaenja i prestanka rada nacionalnih privrednih subjekata. I pored toga to struktura i proces korporativnog upravljanja u svakoj zemlji ima odreene specifine karakteristike ili neke elemente po kojima se razlikuje
75
od druge zemlje ipak se mogu uo iti principijelne razlike i zakonitosti. Razliitosti utiu na formiranje razliitih modela korporativnog upravljanja. Najee, istorijsko naslee, pravni i institucionalni sistemski okvir, struktura i funkcionisanje finansijskog trita opredeljuju model korporativnog upravlanja. U zavisnosti od oblika upravljanja i rukovo enja, kao i od razliitih oblika odluivanja, prava i obaveza u nauci i praksi su iskristalisana dva modela korporativnog upravljanja: 1. anglosaksinski i 2. evropski model. U svakom modelu se razliito reava sistem alokacije socio-ekonomske moi, problemi efikasnog odluivanja i problemi odnosa menadmenta i vlasnika. Razlike izmeu otvorenog i zatvorenog modela korporativnog upravljanja, sadrane su u odgovorima na sledea pitanja: koje interesne grupe utiu na donoenje odluka? koje instrumente i mehanizme imaju na raspolaganju interesne grupe, kako ih koriste i na koji nain uestvuju u korporativnom upravljanju? i na koji nain interesne grupe utiu na osnovna pitanja korporativnog upravljanja.
7.1.1. Anglosaksonski model korporativnog upravljanja Anglosaksonski model korporativnog upravljanja u literaturi se naziva razliitim imenima, tako se spominju nazivi: trini ili autsajderski ili otvoreni model korporativnog upravljanja, njegova primena je karakteristina za SAD, Veliku Britaniju, Australiju, Kanadu, Novi Zelandi. Evropski model korporativnog upravljanja je karakteristian za zamlje kontinentalne Evrope i Japana. Nazivamo ga i insajderski model ili zatvoreni model ili kontinentalni model korporativnog upravljanja. Regulativa obezbjeuje pravian i jednak tretman za sve akcionare, ukljuujui i manjinske i strane investitore. Individualni investitori se mogu posmatrati kao potpuni autsajderi koji nemaju nikakav odnos sa kompanijom izuzev finansijskog aranmana i ne uestvuju aktivno u poslovanju kompanije. Menaderi imaju kljuna ulogu u upravljanju, jer nema velikih
76
akcionara koji bi se aktivno ukljuili u upravljanje. Likvidno trite i kvalitetne informacije disciplinuju menadere tako to akconari ukoliko su nezadovoljni ili smatraju da su prinosi mali prodaju svoje akcije dovode do pada cene na tritu i stvaraju pogodno tle za pruzimanje kompanije. Glavnu kontrolnu ulogu ima trite kapitala, razliiti oblici preuzimanja i razvijena pravna struktura.
Ovaj model je karakteristian za kompanije sa odvojenom funkcijom vlasnitva od upravljanja, gde je vlasnitvo nad akcijama usitnjeno (disperzovano), a korporacije su listirane na organizovanom tritu kapitala. Investitori pribavljaju kapital i stiu vlasnitvo nad kompanijom, a istovremeno izbegavaju pravnu odgovornost za postupke korporacije tako to kontrolu nad korporacijom ustupaju upravi koju plaaju da bude njihov zastupnik. Manjinski akconari uivaju zatitu zahvaljujui ne samo zakonskoj infrastrukturi ve zahvaljujui i visoko razvijenim tritima kapitala. Zatita manjinski akcionara se ostvaruje kroz stroga pravila vezana za akcionarska drutva u pogledu razotkrivanja informacija i meusobnog trgovanja pripadnika akcionara. U ovom modelu je veoma znaajna transparentnost u objavljivanju finansijskih izvetaja kao i ureenost sistema. Postojanje razvijenog trita kapitala je osnov za pravilno donoenje investicionih odluka, te akcionari ulau u akcije velikog broja korporacija i tako formiraju sopstveni portfolio. est model sticanja kapitala u korporacijama, sa ovim modelom upravljanja, je prodaja akcija. Ovo je u mnogome doprinelo da SAD predstavlja najvee trite kapitala na svetu, a Londonska berza je jedna od najveih. Ovo ukazuje na prisustvo jake veze izmeu vanosti finansiranja sistema prodaje akcija i veliine razvijenosti trita kapitala sa jedne strane i kvaliteta korporativnog upravljanja sa druge strane. Anglosaksonski model korporativnog upravljanja, koji se naziva i jednodomni (engl. one-tier) sastoji se iz jedinstvenog odbora direktora. To znai da su funkcije upravljanja i nadzora objedinjene i sadrane u odbor direktora (engl. Board of Directors) koga ine i izvrni direktori (stalno zaposleni na upravljakim funkcijama- executive direcors) i neizvrni direktori (koji su lanovi odbora bez upravljakih funkcija- outside directors). Neizvrni lanovi bi trebalo da budu objektivni i da korporaciji stave na raspolaganje svoja znanja, strunost, ugled, veze i informacije. Izvrni lanovi odbora treba da poznavanjem 77
korporativnog poslovanja i svojom strunou doprinesu ostvarivanje odluka i inicijativa u poslovanju korporacije.
integrie nadzornu i upravljaku funkciju
Model korporativnog upravljanja sa jedinstvenim odborom Odbori direktora sa veim brojem spoljnih direktora formiraju komitete za razne oblasti poslovanja, kao na primer: komitet za unutranju finansijsku reviziju, komitet za nadzor nad menadmentom, komitet za imenovanje menadmenta itd. Cilj ovih komiteta je da spre e prevelik uticaj (nadmo) akcionara ili menadera nad korporacijom. Sistem anglosaksonskog prava je sistem u kome odbor direktora bira skuptina akcionara.19 Odbor direktora ima kljune funkcije u stratekom voenju korporacije, imenuje, kontrolie i smenjuje menadere, prati i reava sukobe interesa, kreira politiku izvetavanja akcionara i sprovoenje zakona i dr. lanovi ovog odbora moraju biti vlasnici odreenog broja akcija drutva po samom zakonu ili se to moe predvideti statutom drutva. Ove akcije su neprenosive za vrijeme upravljanja drutvom. Po ovom modelu odbor direktora iz reda svojih lanova bira izvrne direktore za operativno vo enje poslova drutva.20
19
U Engleskoj akcionarska drutva sa javnim upisom akcija imaju bar dva direktora (prvi i drugi direktor, a drutva bez javnog upisa akcija imaju bar jednog direktora; Charlesworth & Morse, Company Law, London, 1995, str. 312-315.
20
Pennington, Company Law, LexisNexis UK,8Rev Edition, str 768-778.
78
U amerikim korporacijama najee je predsednik odbora direktora i predsednik drutva i glavni izvrni direktor (Chief Executive Officer CEO). On je odgovoran odboru direktora za uspenost poslovanja i za rad izvrnih menadera. Ima veliku mo kod donoenja najvanijih odluka. Ova mo proizilazi iz njegovog poloaja u kompaniji, a ne po osnovu vlasnitva nad akcijama. injenica da odbor direktora esto usvaja njegove preporuke govori o njegovoj odgovornosti i autoritetu. Jedno ili dvoje lica u svojstvu direktora bira odbor direktora kao pomonike predsednika drutva. U Velikoj Britaniji vena lanova odbora ine osobe koje nisu u direktnoj vezi sa korporativnom, ali raspolau potrebnim profesionalnim znanjima i reputacijom. Ugovor o radu i uslugama koji regulie meusobna prava i obaveze odbora direktora i drutva mora biti dostupan svakom akcionaru, radi transparetnosti ugovorene naknade.21 Principi delovanja lanova odbora direktora u teoriji i praksi govore posebno o fiducijarnoj dunosti lanova odbora direktora. Fiducijarna dunost ima vie izraajnih aspekata. Prvo, dunost strukovne panje kao poslovnog oveka ne meanje suda u procjene oportuniteta poslovnih poteza. Drugo, dunost ne injenja konkurencije drutva kojim rukovodi. Tree, zabrana okretanja u sopstvenu korist ekonomske anse koje se ukau drutvu. etvrto, dunost savesnog i potenog rada u interesu kompanije i neraenje ni za kakav kolaterealni cilj. Peto, zabrana profitiranja informacijama kojima raspolae kao direktor u cilju kupovine akcija drutva pre skoka njihove vrijedsti ili prodaje akcija drutva pre padanja njihove vrijedsti. esto, nepristrasnost u glasanju u skuptini akcionara i u odboru direktora, ako posjeduje akcije drutva kojim rukovodi. Sedmo, obaveza nestavljanja sebe u poziciju gde su njegove dunosti i vlastiti interesi u sukobu. Osmo, sklapanje vlastitih ugovora (o kreditu, garanciji, prodaji, uslugama i drugo) sa drutvom pod specijalnom uslovima.
21
Companies Act, 1985, c.318.
79
Deveto, dunost lojalnosti kompaniji. Deseto, dunost vetine.
lanovi borda direktora su u fiducijarnoj dunosti prema kompaniji samo kada odluuju i deluju u tom svojstvu, ali ne i kada u skuptini glasaju u svojstvu akcionara. Interesantan je stav da lan odbora direktora nije u fiducijarnoj dunosti prema pojedinim akcionarima , ve prema kompaniji22. U Evropi je praksa drugaija. Na primer, u Belgiji, u vie od 40 % preduzea jedna osoba ima poloaj predsednika odbora i glavnog izvrnog direktora. Vanu ulogu u odboru imaju neizvrni direktori. U anglosaksonskom modelu korporativnog upravljanja regulativa utie na poveanje broja neizvrnih direktora, na njihovu vanost i poziciju u odboru direktora. Neizvrni (nezavisni) direktori su oni lanovi odbora koji nisu zaposleni u korporaciji, neobavljaju nikakve poslove za korporaciju, i nisu rodbinski povezani sa kljunim ljudima u menadmentu korporacija. Istraivanja u amerikim korporacijama pokazuju da se upravljaka funkcija u potpunosti delegira izvrnim menaderima tako da odbor funkcionie kao tipini nadzorni odbor.23 Tendencija nacionalnih regulativa jeste da usmjerava korporacije na vei broj neizvrnih direktora u odboru direktora, kako bi se obezbjedila vea nezavisnost odbora. Pozitivni efekti nezavisnih direktora u odboru su: vea verovatnoa da e odbor otpustiti izvrnog direktora zbog loih rezultata ili vest o imenovanju nezavisnog lana odbora direktora moe izazvati pozitivne reakcije na tritu kapitala (rast cene akcija). 24 Prednost modela sa jedinstvenim odborom jeste u boljoj informisanosti lanova odbora i lakem donoenjem krucijalnih upravljakih odluka. Broj lanova odbora direkora u SAD i V. Britaniji je u proseku u 100 najveih amerikih korporacija u 1988. godini iznosio petnaest, da bi se taj broj u 1992. godini smanjio na trinaest, dok najnovija istraivanja pokazuju da je prosean odbor direktora u SAD sastavljen
Sealy, Cases and Materials in Company Law, London, 1992. str..250-251. Schneider J. i Siu C. Y., A Comparison of Corporate Governance systems in Four Countries, BRC Workinkg papers, School of Business, Hong Kong Baptist University, 2001, str 8 24 Rosestein S. i Wyatt J. G., Outside Directors, Bord Indepedence and ShareholderWealth, Journal of Finance Economics, 1990. , Vol. 26, str. 175-191
23
22
80
od devet lanova.25 Ovaj model korporativnog upravljanja pozicionira menadment, kao aktivnog uesnika u korporativnom upravljanju u sredite korporativnog zbivanja. Poto menadment odluuje o svim bitnim pitanjima vezanim za poslovanje preduze a on de facto ima mo. U takvim uslovima menaderi mogu da iskoriste svoj poloaj i da stave svoje vlastite interese ispred interesa vlasnika akcija. Intersi menadmenta se ispoljavaju kroz pojaavanje njihove mo i i statusa to se postie velikim investiranjem nezavisno od profitabilnosti. Preinvestiranje daje mo menadmentu, smanjuje profitabilnost i ugroava poloaj akcionara. Aktivno trite za korporativnu kontrolu sankcionie takva ponaanja menadera, preko pretnje od preuzimanja ili promenom samog menadmenta, to je jedan od glavnih instrumenata za disciplinovanje menadmenta. Neka istraivanja pokazuju da preuzimanje s polugom (LBO) i neprijateljska preuzimanja mogu biti uzrok smanjenja dugoronih prinosa. Kratkorona strategija usmjerena na ostvarivanje visokih dividendi i visoke cene akcija, moe zatititi menadere nasuprot preuzimanju i zameni.26 Veoma vanu ulogu u ovom modelu imaju institucionalni investitori, koji kupuju akcije za raun svojih lanova. Institucionalni investitori su penzioni fondovi, osiguravaju a drutva ( ivotno osiguranje), zajdniki fondovi i dr. Penzioni fondovi raspolau znatnim finansijskim sredstvima koja se investiraju na berzama. U SAD-u i Velikoj Britaniji veinu akcija dre takve posrednike institucije (vie od 50% akcija), dok je manjina akcija u rukama privatnih lica (20%-30%).27 U tim zemljama mnogim finansijskim institucijama nije dozvoljeno da dre akcije u svoje ime i za svoj raun. Navedeno vodi relativnoj fragmentaciji vlasnike strukture. Na primer u amerikim preduzeima prvih pet vlasnika po veliini retko kada ima vie od 5% vlasnitva nad akcijama preduze a28Korporacije u ovim zemljama su vee od onih u kontinentalnoj Evopi i broj listiranih kompanija je mnogo vei u SAD-u i Velikoj Britaniji
25
The Wall Street Journal Reports, Corporate governance, Monday, october 27, 2003.
26 Stephen F. H. i Backhaus J. G., Corporate governance and mass privatizacion - A theoretical investigation in legal and economic relationchip, Journal of Economic Studies, Vol. 30, No. , 2003, str. 395 27 Ooghe, H., De Langhe, T., Anglo-American versus the Continental European corporate governance model: epirical evidence of board composition in Belgium, European Business Rewiew, Vol. 14, No. 6, 2002, str. 438. 28 Roe M., Some Differences in corporate governance in Germany, Japan and America, The Center for Law and Economic Studies, Columbia University School of Low, 1992, str. 5.
81
nego to je to u Evropi i Japanu. Na izbor korporativne strategije i izbor lanova odbora direktora utie veliki broj anonimnih investitora preko institucionalnih investitora. Zbog slabe koncentracije vlasnitva nema koncentracije moi i smanjene su mogunosti za zloupotrebu vlasnikih prava, kao to su uee u glasanju na skuptini akcionara, ili naknadni uticaj na krucijalne menaderske pozicije i strukture odluivanja. U ovom modelu korporativnog upravljanja akcionari imaju mo slobodnog izlaska i ulaska iz svoje vlasnike pozicije. Ukoliko preduzee ne ostvaruje zadovoljavajue prinose, akcionari e radije prodati svoje akcije nego da pokuaju da poboljaju menadersku efikasnost. Prodajom akcija utiu na smanjenje trine vrijedsti preduzea i na taj nain pojaavaju pretnju delovanja trita, to predstavlja svojevrsni oblik korporativne kontrole. Akcionari nisu zainteresovani da direktno uestvuju u oblikovanju i razvoju dugoro ne strategije preduzea zbog visokih informacionih trokova u poreenju sa velikom disperzijom vlasnike strukture. U okviru ovog modela akconari mogu da upute predlog za dnevni red skuptine, a vezano za poslovane aktivnosti korporacije. Vanrednu sednicu skuptine mogu sazivati akcionari sa vie od 10% ukupnog akcijakog kapitala. Akcionarima je omogueno glasanje na redovnoj godinjoj skuptini i u situacijama kada nisu lino prisutni. Pravo manjine akcionara po kapitalu na izbor lanova odbora razvio je institut tzv. kumulativnog glasanja. Akcionari u skuptini akcionara mnoe svoje glasove sa brojem lanova odbora koji se biraju i tako umnoene glasove mogu rasporediti po svojoj volji na sve lanove koji se biraju podjednako ili samo na nekolicinu ili jednog i slino, ime se postie praktian efekat izbora lana odbora od strane manjinskih akcionara. Manjinski akcionari po kapitalu mogu da podignu tubu za likvidaciju drutva iz tri grupe razloga: kvazi ortakluk, nedostatak potenja i gubitak svrhe kompanije. U prvom sluaju re je o zatvorenom akcionarskom drutvu sa malim brojem akcionara, gde sud mora da utvrdi da li je ouvana harmonija ili je dolo do poremeaja odnosa izmeu akcionara pa je dalje obavljanje zajednikog poslovanja postalo nemogue. U drugom sluaju, radi se o nedostatku potenja veinskih akcionara koji se ponaaju tako
82
kao da kompanija pripada samo njima, a ne i manjinskim akcionarima, to vodi oteenju interesa manjine i drutva u celini .U treem sluaju radi se o nedostatku svrhe postojanja kompanije, jer je posle osnivanja postalo nemogue ili protivpravno da kompanija ostvari cilj zbog kog je osnovana. Uspenost ovog modela zavisi od razvijenosti i dobrom funkcionisanju trita kapitala i od brzine irenja relevantnih informacija prema vlasnicima i potencijalnim vlasnicima. Ako postoje adekvatne informacije onda vrijedst korporacije na tritu kapitala predstavlja istinsku vrijedst buduih tokova profita. Problemi ovog modela se vezuju za mogunost manipulacija od strane menadera (top menadmenta). Zato je u ovim zemljama prisutno jaanje regulative koja se odnosi na spreavanje malverzacija i delovanja koja su u suprotnosti sa interesima vlasnika i preduzea u celini. Kongres SAD-a 2002. godine usvojio Sarbanes-Oxley Act , zakon koji je svojevrsni odgovor na velike finansijske skandale Enrona i WorlComa, a sa ciljem zatite akcionara i celokupne javnosti od pogrenih raunovodstvenih izvetaja i nezakonitih radnji u preduzeima. U zakonu su naglaeni ciljevi poveane korporativne odgovornosti, poveane su kazne za raunovodstvene i revizorske nepravilnosti u javnim korporacijama, te zatita investitora kroz tane i pouzdane finansijske izvetaje koji moraju biti u skladu sa zakonima o hartijama od vrijedsti. Brigu o Zakonu vodi Komisija za hartije od vrijedsti (SEC), koja utvruje rokove za objavljivanje izvetaja, objavljuje ih i nadgleda ispunjenje sledeih zahteva: revizorske komisije u odboru direktora treba da se sastoje iz nezavisnih direktora i bar jednog finansijskog strunjaka izvrni i finansijski direktori moraju potvrditi da njihovi finansijski izvetaji realno prikazuju finansijske uslove i rezultate poslovanja, te moraju potvrditi da raspolau sa sistemom interne kontrole u finsijskom izvetavanju, glavni izvrni direktor i finansijski direktori treba da usvoje etiki kodeks, spoljnji revizori treba da se izjasne o procjeni menadmenta vezano za snagu njihovoh poslovnog sistema interne kontrole.
83
Anglosaksonski model korporativnog upravljanja ne dozvoljava radnicima da uestvuju u stratekim upravljakim odlukama. Zaposleni su sa kompanijom povezani iskljuivo samo sa finansijskog aspekta, te primaju kompenzaciju (nagradu) zavisno od uinka kompanije u raznovrsnim programima. Dube i Freeman su otkrili da oko 25% amerike radne snage ima udeo u svojim kompanijama kroz neki oblik vlasnitva. Ovo uklju uje rad u kompaniji sa planom da zaposleni budu vlasnici akcija kroz popuste koji se nude pri kupovini. 7.1.2. Evropski model korporativnog upravljanja Evropski model korporativnog upravljanja nalazi svoju primenu u zemljama lanicama EU kao i svim drugim zemljama koje su svoju regulativu u ovoj oblasti harmonizovale sa Direktivama EU kojima se regulie korporativno upravljanje kao i sa OECD preporukama koje se odnose na korporativno upravljanje. Evropski model korporativnog upravljanja danas se primenjuje u Danskoj, Holandiji, Njemakoj, Austriji, Francuskoj, Italiji, Finskoj, paniji, Norvekoj, Grkoj, Belgiji, Portugaliji, Irskoj, Luksemburgu i Sloveniji kao i Madjarskoj, ekoj, Slovakoj, Poljskoj, Litvaniji, Letoniji, Estoniji, Rumuniji, Bugarskoj i Turskoj. Na principima ovog modela su zasnovani i principi korporativnog upravljanja u Japanu, Kini, Koreji, Tajvanu i Indoneziji koji u sebi poslednjih nekoliko godina sadre i principe anglosaksonskog modela korporativnog upravljanja. Zbog naina upravljanja i odluivanja naziva se i unutranji (insajderski) model ili kontinentalno-japanski model korporativnog upravljanja. Obeleja su mu suprotna obelejima otvorenog modela. Zatvoreni model korporativnog upravljanja karakteristian za kompanije koje posluju u zemljama sa slabije rezvijenim tritem kapitala, sa koncentrisanom vlasnikom strukturom. Korporativna kontrola je koncentrisana u rukama malog broja znaajnih akcionara sa razliitim interesima i znaajnom ulogom banaka i radnitva u upravljakim procesima. Znaajni akcionari su esto i lanovi upravnog odbora ili ak i izvrni direktori. Oni esto vre kontrolu menadera, ali njihov insaderski pristup je esto vezan za nii stepen transparentnosti vlasnike i korporativne strukture, to moe ii na tetu manjinskih akcionara. Funkciju disciplinovanja menadmenta vre banke, koje su esto i kreditori i znaajni akcionari ili deluju po ovlaenju velikog broja manjinskih akcionara.
84

Mica Kozlik

Uploaded by

Document Information

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Mica Kozlik

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Problemi zaivljavanja korporativnog upravljanja u privredama u tranziciji sa posebnim osvrtom na stanje u Republici Srpskoj

MENTOR Prof.dr. Zdenka uri

Banja Luka, 2009. godine

2. Pojam i definicije korporativnog upravljanja

3. Mehanizmi korporativnog upravljanja

4. Oblici meunarodne koordinacije i harmonizacije korporativnog upravljanja

5. Kodeksi korporativnog upravljanja 6. Opti pristup korporativnom upravljanju

7. Analiza modela korporativnog upravljanja

7.2. Konvergencija modela korporativnog upravljanja

8. Poslovno izvjetavanje kao segment korporativnog upravljanja

14. Strategija unapreenja korporativnog upravljanja u Republici Srpskoj ZAKLJUNA RAZMATRANJA

Predmet I cilj istraivanja

drutva kapitala. Analiziran je predmet i cilj istraivanja, te za postizanje cilja istraivanja

postavljene su hipoteze koje bi na kraju trebale biti potvrene ili odbaene.

1.2. Hipoteze istraivanja

1.3. Metodologija istraivanja

2. Pojam i definicije korporativnog upravljanja

meuzavisnost korporativnog upravljanja i privrednog rasta.6

Begovi B. i dr., Unapreenje korporativnog upravljanja,CLDS, Beograd, 2003. str. 5.

Uesnici u korporativnom upravljanju

2.1. Istorijski razvoj korporativnog upravljanja

2.2. ta je korporativno upravljanje

2.3. Zato je korporativno upravljanje vano

KUPAC REGULATORNE INSTITUCIJE KOMPANIJE VLADA

MEDIA INDIVIDUAL INSTITUCIONALNI SCHAREHOLDERS AKCIONARI DRUTVO TRITA KAPITALA

2.4. Dobro korporativno upravljanje

Praksu kreiranu da prui nezavisan i odgovoran nadzor menadera.

2.5. Znaaj korporativnog upravljanja

2.6. Znaaj korporativnog upravljanja u funkciji optimizacije i rasta privrede

2.7. Nosioci materijalnih interesa korporativnog upravljanja

2.8. Regulativa korporativnog upravljanja

3. Mehanizmi korporativnog upravljanja

3.1.Interni mehanizmi korporativnog upravljanja

3.2. Eksterni mehanizmi korporativnog upravljanja

Oblici meunarodne koordinacije korporativnog upravljanja

4.2. Prva direktiva

4.3. Druga direktiva

4.4. Trea direktiva

4.5. esta direktiva

4.6. OECD Principi korporativnog upravljanja

5. Kodeksi korporativnog upravljanja

korporativnog upravljanja poetkom dvadesetih godina dvadesetog vijeka u evropskim

U Sjedinjenim Amerikim Dravama prvi kodeks je doneen od strane upravnog

Slubeni glasnik Republike Srpske broj 3/06

6. Opti pristup korporativnom upravljanju

6.1. Obezbjeivanje osnove za efikasan okvir korporativnog upravljanja

OECD Principles of corporate Governance, 2004.

6.2. Prava akcionara i kljune funkcije vlasnitva

samo formalnosti ovlaenog zastupnitva.

6.3. Ravnopravan tretman akcionara18

OECD Principles of Corporate Governance 2004 Edition

6.4. Uloga zainteresovanih strana u korporativnom upravljanju

6.5. Objelodanjivanje podataka i transparentnost

6.6. Odgovornost odbora

Obezbjeivanje integriteta sistema raunovodstvenog i finansijskog

7. Analiza modela korporativnog upravljanja

integrie nadzornu i upravljaku funkciju

Pennington, Company Law, LexisNexis UK,8Rev Edition, str 768-778.

Companies Act, 1985, c.318.

Deveto, dunost lojalnosti kompaniji. Deseto, dunost vetine.

You might also like