Lentreprise de march: Euronext

paris SA
En 1998, la socit des bourses Franaises (SBF) a
remplac lancienne Compagnie des agents de change
dont elle a repris les biens, droits et obligations.
En juillet 1999, la SBF a pris la nouvelle dnomination
de paris-Bourse SBF et a intgr ses filiales du Matif, du
Monep et la socit du Nouveau march.
Le 22 septembre 2000, on assistait la cration de la
premire bourse paneuropenne Euronext issue de
la fusion entre 3 pays.





















Rpartition capital Attribution
Paris Bourse

Amsterdam ( AEX)

Bruxelles ( BXS)
60 %

32 %

8 %
NSC+ Actions

Marchs drivs +taux

Rglement- livraison
A. Structures juridiques
EURONEXT NV ( Naamloze vennootschap) socit commerciale de
droit nerlandais qui a le statut dtablissement de crdit, est la
socit Holding dEURONEXT Group qui comprend:
EURONEXT Paris SA
EURONEXT Amsterdam
EURONEXT Bruxelles
Depuis le 6 juillet 2001, EURONEXT NV est cote sur la place
dEURONEXT PARIS.
En 2003, le Portugal sest joint EURONEXT NV.
EURONEXT, la suite dune OPA amicale, a achet en janvier 2002, 100
% du march londonien des produits drivs: Le LIFFE ( London
international Financial Futures and Options Exchange) .
Cest le deuxime march, de produits drivs aprs EUREX (germano-
Suisse).

Lactivit drivs dAmsterdam, Bruxelles et Paris est regroupe au
sein du LIFFE et utilise la plate forme technique LIFFE CONNECT TM
pour les ngociations.

Le systme de compensation clearing 21 sera abandonn pour les
produits drivs au profit du logiciel londonien.
B. Son organisation
Cest une socit avec un conseil de surveillance compos de 12 membres et un
directoire runissant les prsidents respectifs des quatre bourses.
Les socits mettrices restent cotes sur leur bourse dorigine mais tous les
titres sont ngocis sur une seule plate forme de ngociation intgre ( NSC
Paris) et les rgles dadministration sont harmonises.
Les rgles de ngociation sont standardises mais la rglementation des marchs
continue tre celle des pays dorigine.
Les investisseurs et institutionnels disposent donc:
De rgles de marchs unifies
dun carnet dordre unique
de rglement- livraison communs
dun accs simultan aux crans des trois marchs
dune seule chambre de compensation ( Clearnet) dont linterposition entre les
ngociateurs garantit lensemble des intervenants le paiement des titres
vendus et la livraison des titres achets.
La plate forme technique utilise le logiciel de compensation clearing 21 du
Chicago Mercantile Exchange pour les produits cash (actions, taux ).


C. Son rle
EURONEXT NV est une entreprise de march qui assure la gestion et le
dveloppement dun march rglement.
Attributions :
Dans l e cadre du code montaire et financier, EURONEXT Paris SA est
habilite :
Dfinir les conditions daccs au march des intermdiaires financiers et
dcider ladmission de ses membres
Dfinir les conditions dadmission la cote des socits, dcider leur
inscription ou leur radiation, mettre en place les procdures dintroduction et de
cotation
Dfinir les rgles de fonctionnement du march, organiser les ngociations en
assurant leur enregistrement et leur transparence
Dcider les suspensions temporaires de cotation
Calculer et diffuser lvolution des indices ;
Diffuser les donnes de march (volution des cours, volumes traits, ect.)


D. Ses filiales

CLEARNET SBF SA
Depuis le 26 mai 1999, toutes les activits de compensation sont
dsormais assures par CLEARNET SA. La banque centrale de
compensation (BCC) lentit lgale de Clearnet SA a le statut
dtablissement de crdit.
La chambre de compensation assure la bonne fin des oprations
ralises sur les marchs rglements et libres ; sa capacit totale
de couverture des risques est de 470 millions deuros de fonds
propres (1999) hors dpt de garantie.
* Fusion LCH (London Clearing House) et Clearnet

Annonce en juin 2003, la fusion entre la chambre de
compensation dEURONEXT et de la place financire de
Londres aura bien lieu. Cette chambre unique assurera la
compensation des transactions sur les actions, sur drives, sur
les taux et les matires premires.
Le nouvel ensemble sera baptis LCH-Clearnet.
Enfin, EURONEXT paris SA a une participation :
* De 50% au capital dATOS-EURONEXT qui assure la
gestion du centre informatique de cotation et de ralisation de
logiciels,
* Dans GL Trade (Sun Gard Global depuis fvrier
2009Trading) conjointement avec REUTERS.

Euronext a annonc dbut juin 2006 avoir conclu un accord de
fusion entre gaux avec Nyse Group. Le nouveau groupe sera
dnomm NYSE Euronext, devenant ainsi la premire Bourse
transatlantique, d'une capitalisation boursire totale de l'ordre de 15
milliards d'euros. NYSE Euronext prendra la forme d'une socit
holding amricaine dont le sige social sera situ New York et le
centre de ses activits internationales Paris et Amsterdam (avec
Londres comme centre de ses activits drives). Ce partenariat
stratgique devrait crer la Bourse la plus liquide du monde, avec
une valeur moyenne des transactions quotidiennes de 80 milliards
d'euros et une capitalisation boursire totale des socits cotes de
21 000 milliards de dollars. Chacun des marchs de NYSE
Euronext continuera relever des rglementations locales.
Premire Partie: Le march des valeurs
mobilires
Le march des valeurs mobilires est compos des actions, des
obligations et des produits drivs qui sont tous des titres ngociables
reprsentant soit des droits dassocis (actions), soit des droits des
cranciers (obligations) et qui procurent des revenus leur dtenteurs.
Les actions confrent un droit de vote et donnent accs aux bnfices
par le biais des dividendes, les obligations rapportent juste un intrt
garanti mais pas forcment fixe puisquil peut tre index. Le march
primaire est le march de l mission. Sa fonction est de collecter les
capitaux long terme sous forme dactions destines renforcer les
fonds propres des socits ou sous forme demprunts obligataires
destins procurer des capitaux long terme. Le march secondaire
est celui sur lequel se ngocient les titres dj mis.
Chapitre I: Le March obligataire
1. dfinition:
Cest un march secondaire sur lequel schange les actions
antrieurement mises. Les oprations sont ralises au
comptant .
Les principaux metteurs sont lEtat, les entreprises et les
collectivits publiques.

Section 1:Lobligation ,un titre de crance long
terme

I. Les caractristique dune obligation sont:

- La signature
- Lencours de l emprunt
- Le nominal
- Le taux (taux fixe, taux variable)
- Le mode d amortissement (dfinition du calendrier de
remboursement des titres constituant lemprunt)







II.La cotation pourcentage et pied de coupon
-Le prix d une obligation s exprime en pourcentage de la
valeur nominale .
Exemple: Un prix de 101 % signifie que l on est prt a acheter
une dette de 100 a 101 ou une dette de 1000 a 1010
-Au prix ngoci sur le march s ajoutera systmatiquement le
montant du coupon couru exprim lui aussi en pourcentage.
* Le coupon couru reprsente la rcupration par le vendeur
de la rmunration du portage du titre entre la date du
prcdent coupon et la date de cession.
* Le coupon couru se calcule sur une base linaire ou
proportionnelle

Section2: Prix et rendement dune Obligation

I : Principes gnraux : Cours, rendement et risque
Acheter une obligation, cest acheter une srie de flux financiers
futurs ( coupons et remboursement). Dans le cas simple, avec des
coupons de montant identique dtachs annuellement et un
remboursement in fine, le prix de lobligation sera de :
Si on considre C1, C2. Ct les coupons esprs, R le
remboursement, r le taux de du march, n le nombre dannes et P le
prix de lobligation.
Si lmission le taux de coupon est identique au taux de march
(C%=r%), lobligation est dite mise et rembourse au pair.
Application: C%= R%= 10%, n= 5 ans, R= 100
Si le taux du march (rendement) est diffrent du taux du coupon, le prix du
march de lobligation voluera en sens inverse du taux de rendement.
Dans lexemple ci-dessus si le taux du march augmente et passe 12 %
le prix de lobligation sera de: ( noter)
Linvestisseur disposant dune telle obligation subit une perte hauteur de
:( noter)
Cest la manifestation du risque de taux.
En gnral, les oprations sur le march secondaire ninterviennent pas le
jour du dtachement du coupon. En notant f la fraction de lanne coule
depuis le dtachement du dernier coupon, le prix du march de lobligation
a pour expression: ( noter)
Exemple: soit une obligation qui doit encore dtacher 3 coupons annuels
De montant identique C1=C2=C3= 6, remboursable au pair in fine ( R=
100). Si le dernier coupon dtach, il ya 110 jours, une fraction de 0,3 an
sest coule. Calculons le prix de lobligation sachant que le taux de
march est de r= 8 %.( noter)
Linvestisseur qui possde cette obligation ne peut la raliser que
moyennant une perte de :( noter)
II. Quelques cas particuliers
1. Obligations avec prime lmission
Le prix lmission est gal la valeur facial diminue de la prime
lmission (PRE).Le jour de lmission, le prix est toujours gal
la valeur actualise des flux futurs. Comme ce prix est infrieur
au nominal du titre, le taux actuariel est diffrent du taux de
coupon.
Exemple: soit un titre obligataire de 1000 000 F de valeur faciale,
maturit 10 ans, coupon 50 000 F, prix dmission 962 342,
remboursable au pair . Dterminer le taux actuariel? En dduire
la prime dmission.
2. Obligations prime de remboursement
Le principe est identique celui de la prime lmission cela prs que la
prime de remboursement intervient lorsque le titre arrive maturit. La
prime de remboursement ( PRR) est gale la valeur future de la prime
dmission, rciproquement, la prime dmission est la valeur actuelle de la
prime de remboursement.( noter)
Exemple: soit une obligation de nominal 1000, coupon 50, maturit 10 ans,
le taux de rendement 5,5 %. Dterminer la prime de remboursement.

3. Obligations perptuelles
Il sagit de titres sans maturit, donc sans remboursement. Les
coupons sont verss un horizon infini. Le prix de telles obligations
de telles obligations est gal la valeur actuelle des seuls coupons
futurs. Le principe de dtermination des prix (valeur prsente) est
identique celui dun titre obligataire classique au dernier terme prs
puisquil nya pas de remboursement.
Le prix dmission est de : PE=C/r o C est le coupon couru et r le
taux de rendement.
Exemple pour un coupon annuel de 50 (taux lmission 5%) et un
taux de march de 5,5%,la valeur du titre est de 50/0,O55= 909,09
4. Obligations coupon zro
Il sagit de titres qui ne versent aucun coupon. Leur intrt est
essentiellement fiscal ( lorsque limposition des plus-values est infrieure
celle des coupons). Lobligation coupon zro limine naturellement le
risque li lincertitude quant aux taux auquel les coupons dtachs
peuvent tre rinvestis. En consquences, le prix lmission PE est
uniquement fonction du taux de rendement actuariel et la maturit
lmission.
5. Obligations taux variable (floating rate notes)
Avec ces titres, le coupon est rvis priodiquement en fonction de
lvolution des taux du march. Par exemple sur une rfrence
Euribor, le coupon pourra tre Euribor + spread. Comme le coupon
sajuste aux volutions des taux de march, le risque de taux est
rduit pour linvestisseur ( augment pour lmetteur qui fait face
une incertitude sur le coupon futur).
Lobligation convertible en action
(OCA)
-Lobligation convertible est un titre qui peut tre, linitiative du
porteur, converti en actions de la Socit selon des modalits
convenues au contrat dmission. Souvent partir dune
certaine date future.

- Son dtenteur bnficie donc des droits du propritaire d une
obligation classique, mais dispose de la facult dy substituer
une position dactionnaire.
Les atouts de lobligation convertible
Pour lmetteur
-Possibilit de lever des
fonds pour des petits
montants et des dures
courtes
-Faiblesse de la
rmunration
- possibilit future
daugmenter le capital
(clause de remboursement
anticip)
Pour linvestisseur
-Scurit de lobligation (valeur
actuarielle et valeur de
remboursement)
- Hausse potentielle quivalente
un titre action (y compris OPA)
LObligation bon de souscription dactions (OBSA)
LOBSA est une obligation laquelle sont rattachs un ou plusieurs
bons donnant la facult de souscrire des actions un prix dtermin
appl prix dexercice . Ce choix peut sexercer durant une priode
donne, de dure gnralement infrieure celle de lobligation
dorigine. Ce bon de souscription dactions sanalyse comme une option
dachat. Aprs lmission lobligation et le bon sont spares et vivent
indpendamment lun de lautre, cest l que rside la grande diffrence
entre OCA et lOBSA.
Les avantages pour lmetteur sont:
-lconomie des frais lgaux et de gestion;
- rapidit de souscription;
- ralisation de laugmentation de capital avec simplicit
Pour le souscripteur:
Leffet de levier du bon par rapport laction, en cas de valorisation de
laction sous-jacente.

III. notion de duration et de sensibilit
III.1 La duration
La multiplicit des facteurs influenant le prix dun titre face la
variation du taux de march ncessite un instrument synthtique de
mesure du risque de taux afin de pouvoir apprhender les risques
potentiels et ventuellement, dessayer de sen prmunir.
A cette fin, la maturit dune obligation est une notion insuffisante. En
effet, elle ne permet pas de prendre en compte les flux financiers
intermdiaires ( coupons et ventuellement remboursement partiels)
intervenant avant lchance. La Duration permet de pallier cet
inconvnient. Elle est dfinit comme la dure moyenne de rcupration
des flux futurs. Cest une moyenne pondre des dlais dont le poids
sont les valeurs actuelles des flux futurs.
Duration (D)= dlais lchance des flux futur x valeur actuelle des
flux futurs/ V.A des flux
III.2 la sensibilit
La sensibilit dune obligation cest la variation de la valeur dune obligation pour
une variation de 1 % du taux dintrt. Pour faciliter les arbitrages entre
obligations, les praticiens ont recours deux indicateurs synthtiques Duration et
sensibilit. La duration est trs employe dans les pays anglo-saxons, alors quen
France est frquemment utilise la notion de sensibilit.
Ces deux indicateurs sont lis par la relation suivante: sensibilit (S)=-D/(1+i)
La sensibilit est proportionnelle la duration ( plus la duration est longue, plus la
sensibilit est leve.
Une obligation rcemment mise est ainsi plus sensible aux variations quune
obligation proche de son chance.



Proprits de la sensibilit et de la duration
-S et D sont dautant plus levs que la dure restant courir dune
obligation est leve;
- S et D augment lorsque le taux baisse;
- S et D sont dautant plus levs que le coupon est plus faible, autrement
dit, que le taux facial de lemprunt est bas;
- une obligation coupon zro a une Duration gale sa dure
(immunisation);
- toutes les obligations qui ont la mme duration sont quivalentes en
terme de sensibilit au risque de taux et en particulier lobligation
coupon zro.
exemple:
une obligation de valeur nominale 50000 F remboursable au pair, porte un
intrt facial de 8 %.
Dtenue depuis plusieurs annes, elle sera remboursable dans cinq ans. Le
taux de rendement des obligations sur le march est actuellement de
4,5%.
Dterminer, immdiatement aprs le versement du premier coupon :
1.1 le cours de cette obligation
1.2 la duration et la sensibilit


Solution:
1.1 cours de lobligation
Les coupons annuels slvent : 500000x0,08=4000
C= 4000(1-1,045^- 5)/0,045 + 54000x 1,045^-5= 576,82
1.2 duration et sensibilit





Dure Flux Flux actualiss 4,5% Dure pondre par des
flux actualiss
1
2
3
4
5
4000
4000
40000
4000
4000
3 828
3 663
3 505
3 354
43 332
3 828
7 326
10 515
13 416
216 660
TOTAL 57682 251745
D= 251745/57682=4,36 ans
S= - 4,36/1,045= - 4,17
Chapitre II: Le march des actions
I. Dfinition

L'action est par dfinition une part des capitaux propres de l'entreprise
lorsque celle-ci est constitue en socit anonyme. Elle constitue donc
une source de financement pour l'entreprise, de mme que les titres
de crance ou de dettes telles que les obligations, dont elle se
diffrencie toutefois nettement. En effet, elle a une dure de vie
illimite (la sortie ne peut se faire que par cession du titre, il n'y a pas
de remboursement prvu contractuellement), et son porteur court le
risque total de l'entreprise (il ne peroit aucun revenu si l'entreprise va
mal et en cas de liquidation l'actionnaire passe aprs le crancier dans
la rpartition du produit de la vente des actifs, autrement dit la plupart
du temps, il ne peut rien rcuprer). En contrepartie, l'action donne
droit au bnfice et la participation la gestion de l'entreprise via le
droit de vote actions.
II. Caractristiques des actions

Les caractristiques des actions sont:
- Cours

- le PER1 (Price Earning Ratio )

-la volatilit

- le rendement brut




II.1 Le cours


a) dfinition:

Le cours dune action correspond la valeur actuelle de tous les flux
quelle est susceptible de produire dans le futur. Il est dtermin par le
march. Il rsulte de la confrontation de loffre et de la demande un
instant donn. Il correspond au prix permettant dchanger le plus
grand nombre de titres possible.

b) Techniques de cotation

Il y a cotation d'un titre lors de son admission sur un march financier. Sa
valeur est dfinie par le march. L'intrt de la cotation d'une socit est
double : elle permet d'avoir accs au march de capitaux (tant pour
l'entreprise qui peut y lever des fonds que pour les actionnaires qui y
trouvent une liquidit pour leurs actions) et d'extrioriser la valeur de
l'entreprise. La cotation de certaines filiales permet d'avoir des intrts
minoritaires et ainsi d'avoir un effet multiplicateur sur les capitaux propres en
offrant aux investisseurs un accs direct aux actifs du groupe qui les
intressent le plus. Cela permet le financement par capitaux propres sans
changer fondamentalement l'actionnariat du groupe. Mais, pouss
l'extrme, la logique de cotation des filiales conduit le groupe tre une
holding financire soumise pouvant subir une dcote. Concrtement,
suivant les priodes, les niveaux de valorisation et les stratgies, il est
possible de faire coter des filiales et d'introduire des minoritaires, ou au
contraire d'effectuer le mouvement inverse en retirant ces filiales de la cote.




Il existe deux techniques de cotation :

-La cotation en continu : les cours sajustent au fur et mesure de
larrive des ordres regroups sur un carnet dordre central ;
- Le fixing : les cours sont fixs des heures dtermines
(exemple :deux fois par jour partir des ordre accumuls depuis le
fixing prcdent.
La cotation en continu est rserve aux titres les plus changs. Le
cours des valeurs du march libre est dtermin sur la base dun fixing
quotidien.







Application: Cotation par confrontation
Sur un march en continu, on recueille les ordres dachat et de vente suivant,
le 21 juillet, 8h 30, pour laction Alcatel:

Ordres dachat Ordre de vente
Quantits Cours
(euro)
Quantits Cours
(euro)
50
100
200
270
320
400
410
500

A tout prix
73
72
71
70
69
68
67
100
100
120
240
400
410
450
460
tout prix
74
73
72
70
69
68
67
TAF:

1. Citer les divers systmes de cotation et prciser leur fonctionnement;

1. Quels son les types dordres qui peuvent tre passs sur le march
boursier;
2. A partir de lexemple numrique ci-dessus, dterminer le cours de
louverture de laction Alcatel tel que lordinateur central le calcule;
3. quels sont les ordres qui seront excuts ce cours?
II.2 Le PER (Price Earning Ratio )
a. Dfinition
Le PER est un ratio utilis pour reprer les actions surcotes et les
actions sous-cotes. Le PER d'une action, ou Price Earning Ratio, est
gal au rapport du cours de cette action sur le bnfice par action
(C/BPA). On l'appelle aussi multiple de capitalisation des bnfices. Il
dpend essentiellement de trois facteurs : la croissance future des
bnfices de la socit concerne, le risque associ ces prvisions et
le niveau des taux d'intrt. Il est un critre financier frquemment
utilis, le PER est toutefois inadapt l'valuation de certains types de
socits. Il est surtout affect par la structure financire de la socit
tudie, et doit donc tre utilis avec prcautions. Sa force rside dans
sa simplicit d'emploi, c'est aussi sa limite






Le niveau du PER dpend entre autre du taux de croissance des BPA (
bnfice par action ). Plus ce taux est lev, plus linvestisseur
acceptera de payer un grand nombre de fois de bnfice net actuel
pour acqurir laction.
Le PER est un outil de comparaison de socits appartenant un
mme secteur dactivit :

Si le PER est lev laction est surcote donc il faut la vendre;

Si le PER est faible laction est sous cote donc il faut lacheter.




Exemple
La socit Axa est cote sur le premier march. Le 20 juin, elle
procde une augmentation de capital. Elle met 500 000 actions
raison dune nouvelle action pour 2 actions anciennes.

Les conditions de lmission sont les suivantes:
-Prix dmission 110$
- nominal 100$
- dernier cours cot: 121$
Le quotidien, le journal des finances du 6 mars N publie les
informations suivantes:
Portefeuille des socits

Cours Au
2/3/N en $
PER N
( en nbre de
fois)
PER N-1
SYLEA 46 6,66 7,4
CHANGE DE
LA BOURSE
31,3 17,38 17,4
MALTERIES Franco-
Belges
114,4 12,43 12,7
1) Calculer la valeur thorique de laction AXA aprs laugmentation
du capital.
2) A quelle date laction AXA aurait cette nouvelle valeur
3) Quelle est la valeur thorique du droit de souscription et
combien de droits doit-on dtenir pour pouvoir souscrire une
action nouvelle?
4) Quel est le rle du droit de souscription? Vrifier quil rpond
son objet.
5) Que signifie le PER
6) Calculer le bnfice par action des trois socits nommes par le
journal
7) Quelles constatations peut-on faire sur le PER et ses
consquences sur les socits tudies?
8) Donner la signification des oprations suivantes: OPA, OPR, OPE,
OPV.
II.3 La volatilit
La volatilit mesure lamplitude des variations de cours dune action. Elle
constitue une indication du risque li une action.
La volatilit exprime la probabilit de voir une volution de cours du sous
jacent favorable lacheteur de loption dici lchance de celle-ci. Plus
les variations dans le pass du sous jacent ont t importants, plus la
volatilit est grande est donc plus loption est chre.
II.4 Le rendement annuel brut
Le rendement annuel brut sentend avant impt. On le calcule laide du
ratio suivant: D/C o D est le dividende et c le cours de laction . Le
rendement est calculer sur la base du dernier dividende distribu.
Certaines valeurs sont connues pour verser rgulirement un dividende
confortable.
Ce sont des valeurs de rendement ( par opposition aux valeurs de
croissance qui se dveloppent rapidement mais dont le rendement est
gnralement mdiocre.

III. Lefficience informationnelle du march

III. 1 Dfinition
On dit quun march est efficient lorsque le prix des titres financiers reflte
rationnellement et tout moment toute l'information pertinente disponible.
Dans un tel march, il est impossible de prvoir les rentabilits futures, et un
titre financier est tout moment son prix. Un tel march est galement
appel march l'quilibre ou march parfait. Les cours boursiers intgrent
toute linformation un instant donn et varient seulement en fonction de
larrive des nouvelles informations.

L'information est une donne essentielle de la thorie de l'efficience des
marchs.

Toute information est intgre la valeur du titre financier et la modifie
donc en consquence.
Un march est d'autant plus efficient que l'accs l'information est libre
pour tous.

III.2 Conditions de lefficience
Aucun ninvestisseur ou dcideur ne conserve pour lui seul une
Information susceptible dinfluencer les cours: pour assurer cette
conditions le march boursier europen sest dot dun organe de contrle
dnomm Autorit des marchs financiers (AMF). Un des rles primordiaux
de lAMF consiste sanctionner les dlits dinitis, labus de march et
les manquements aux publications des comptes des socits cotes.
Le dlit diniti cest le fait de raliser des oprations largement
bnficiaires grce des informations privilgies.

Labus de march est une notion large ; elle englobe le dlit dinitis et
la manipulation du march. Cette dernire se dfinit comme la diffusion
dune faon ou dune autre des fausses informations ou trompeuses
conduisant les cours un niveau anormal ou artificiel.
Exemple : fausse rumeur dune OPA.

Drogation
LAMF peut accorder une drogation au lancement dune offre publique
obligatoire dans les principaux cas suivants :
La socit-cible est dj contrle majoritairement par le ou les
actionnaires, qui ont franchi le seuil ou rsulte dun reclassement au sein
dun groupe. La distribution dactifs ou transmission de patrimoine titre
gratuit (hritage, donation) rentre galement dans ce cadre. La socit est
contrle majoritairement par un autre actionnaire que celui qui a franchi
le seuil. Le franchissement de seuil rsulte dune opration de fusion ou
dapport vote en assemble gnrale extraordinaire. Les
franchissements de seuils sont lis un une rduction du nombre total
dactions ou de droits de vote. Le franchissement de seuil est alors
passif . Si le seuil du tiers est dpass de moins de 3 % pour une dure
infrieure 6 mois. Dans le cadre de laugmentation de capital dune
socit en difficult financire avre.
Les investisseurs sont rationnels

Le cot des transactions est faible: les oprations effectues sur le
march financiers saccompagne de frais de courtage allant de 0,3%
1,2% du montant de lordre pass, la baisse de ces cots rend plus
grande lefficience du march.


Au niveau de la BRVM lorgane de tutelle et de contrle est le
Conseil Rgional de lEpargne Publique et des Marchs Financiers
(CREPMF) cre en le 3 juillet 1996 par dcision du Conseil des Ministres
de lUEMOA et son sige est Abidjan (Cte dIvoire).





Partie II: La gestion du risque
dun portefeuille


Il sera question dtudier ce niveau la
Mesure du risque dun actif risqu, le
Risque diversifiable et risque non
diversifiable et le Modle dvaluation du
taux de rentabilit exig par le March.







CHAPITRE.1: Mesure du risque
dun actif risqu


La gestion de portefeuille c'est le choix des actifs qui constituent un
portefeuille de titres.
Il s'agit de voir comment un individu doit allouer sa richesse entre
diffrents actifs.
C'est dterminer une allocation optimale, la meilleure combinaison
entre les actifs, notamment entre actifs risqus et non risqus.
Cette recherche peut se faire sous deux optiques :
- Avoir la meilleure rentabilit risques constants
- Avoir le moins de risques rentabilit constante
Cette recherche d'allocation optimale est suscite par le
dveloppement des marchs financiers , en particulier aux USA .
Ainsi, la connaissance du fonctionnement des marchs boursiers
sest constamment perfectionne et des modles , ayant pour
objectif de formaliser ce fonctionnement, ont t dvelopps.
Une partie des apports de ces recherches sera prsente, sous
forme simplifie, dans ce chapitre. Elle est essentiellement centre
sur les notions indissociables de rentabilit et de risque

I. Dfinition

En finance, il est devenu classique de distinguer deux grands
groupes dactifs financiers: les actifs sans risques et les actifs
risqus.

I.1 Actif sans risque
Par dfinition, l'actif sans risque a des flux certains car son
metteur ne peut pas faire faillite (un Etat solvable). Il se
caractrise donc par une rentabilit certaine : le taux de l'argent
sans risque (rf), dont l'cart-type est nul. Ce taux est
fondamental,car il sert de base la dtermination de la
rentabilit exige de tout titre financier.
On donne comme exemple dactifs sans risque les obligations
taux fixe mises par lEtat. Pour ce type dobligations le taux de
rendement actuariel est connu davance et le remboursement
est assur.





















I.2 Actif risqu

a) Principe

La notion de risque en finance est trs proche de celle
d'incertitude. Le risque d'un titre financier peut ainsi avoir
plusieurs origines. On distingue notamment les risques
conomiques, politiques, naturels, d'inflation... qui menacent les
flux lis aux titres et relvent du monde conomique, et les
risques financiers (liquidit, change, taux...) qui ne portent pas
directement sur ces flux et sont propres la sphre financire.
Quelle que soit sa nature, tout risque se traduit par une
fluctuation de la valeur du titre financier. Pour dautres actifs (par
exemple les actions) des vnements dans le futur pourront
entrainer des fluctuations de leur rentabilit prvisionnelle ou
espre.
Cest ainsi quon dit investir dans un actif risqu revient
accepter une incertitude au niveau des flux attendus .



b) La prime de risque
La prime de risque d'un march financier mesure l'cart de
rentabilit attendue entre le march dans sa totalit et l'actif
sans risque (l'obligation d'Etat). Autrement dit la prime de risque
est le surplus de rentabilit exig dun investisseur risqu par
rapport la rentabilit dun actif sans risque. En effet, un
investisseur qui achte une action fait le pari que la rentabilit
sera suprieure celle quil aurait obtenue en investissant dans
un actif sans risque.
Dans la zone Euro, elle oscille entre 3 et 6 %. Aux Etats Unis, la
prime exige par les investisseurs pour dtenir des actions des
actions de petites socits est en moyenne de 13%. Pour
dterminer la prime de risque propre chaque titre, il suffit
ensuite de multiplier la prime de risque du march par le
coefficient bta du titre en question.



II. Mesure de la rentabilit et du risque dune
action
II.1 la rentabilit dune action
a) La rentabilit passe
En principe on attend de laction deux types flux:
- Un dividende vers chaque anne
- une plus value (ventuellement une moins value) ralise au moment
de la cession de laction.
La rentabilit ou taux de rentabilit est calcul partir de lensemble de
ces flux.
Si on considre une action X dont le cours est C0 la date zro (0) , C1
la date 1 et D le dividende ventuellement vers au cours de la
priode 1:



C0 D C1

La rentabilit de laction X pour la priode une est donne par la relation :




C1- C0+D
RX=
C0
Exemple: sur une priode de 3 semaines on relev les informations
suivantes:uler










Calculer la rentabilit de laction X et du march

semaine Cours de laction X
la fin de la
semaine
Niveau de lindice
De march la fin
de la semaine
1 780 523,49
2 788 528,62
3 773 523,57
b Rentabilit attendue ou espre
Si lon se place dans le futur, il devient plus difficile dvaluer la
rentabilit dune action . Les flux futurs ont un caractre alatoire et
lon calcule la rentabilit attendue partir dune srie prvisions
relatives au cours et aux dividendes prvus, en leur affectant des
probabilits. A partir de ces donnes il est possible de calculer
lesprance mathmatique de la rentabilit .
E(RX)= RX * P(RX)
Exemple : supposons la date 0 le cours de laction X de
SONATEL est 84 000 F, lacheteur de cette action fait les
prvisions suivantes

Cours prvu
date 1
Dividendes
Prvus
probabilit
77 000 0 0,3
89 000 22 000 0,5
110000 26 000 0,2
Calculer lesprance mathmatique de la rentabilit de laction Sonate.




II.2 Risque dune action
Le souscripteur dune action court un risque li lincertitude qui pse
sur lvolution du cours de laction et sur les dividendes distribus.
Le risque peut tre mesur par la dispersion qui pse sur lvolution
du cours de laction et sur les dividendes distribus. Plus le taux de
rentabilit est susceptible de fluctuer ,plus le risque de laction est
important .

Exercice dapplication: rentabilit et risque des actions
On communique pour lanne N, le cours mensuel moyen relatif
deux actions cotes en euro:
Action BZ






Aucun dividende na t distribu en N
mois D J F M A M J J A S O N D
COUR
S
40 44 42 38 41 40 38 42 45 48 50 52 55






Action JD






Un dividende de 4 euro par action a t distribu en juin N

TAF:
1) Calculer les rentabilits mensuelles des deux titres
2) Calculer la rentabilit mensuelle moyenne et lcart type de la
rentabilit relatifs aux deux actions
3) commenter


mois D J F M A M J J A S O N D
COURS
40 44 42 38 41 40 38 42 45 48 50 52 55
III. Mesure du risque dun porte feuille
Par souci de simplification ,nous raisonnerons sur un portefeuille
compos de deux titres A et B.
Si lon connait les proportions des deux titres dans le portefeuille,
lesprance mathmatique de la rentabilit est gal la moyenne
pondre de lesprance mathmatique de la rentabilit des actions.
E(RP)= PA X E(RA)+PB X E(RB)
Avec E(RP), lesprance mathmatique de la rentabilit du porte feuille
E(RA) et E(RB) les esprances mathmatiques respectives des titres A
et B , P(A) et P(B) les poids des titres A et B ; P(A) + P(B)= 1
L cart type de la rentabilit qui mesure la dispersion des rentabilits
autour de la moyenne sera dtermin dans les deux hypothses
suivantes:
-Si la rentabilit des deux titres A et B sont indpendantes:
Var (RP) =
-Si les rentabilits des deux titres A et B sont dpendantes, dans ce cas
Var (RP) =

Exemple
Soit deux titres A et B offrant les perspectives suivantes:







Un investisseur hsite pour investir entre les porte feuilles suivantes:
Porte feuille 1 = 100% de titres de A
Porte feuille 2 = 100% de titres de B
Porte feuille 3= 70% de titres de A et 30% de titres de B

Probabilit RA RB
0,2
0,4
0,4
10%
5%
15%
5%
20%
10%
Chapitre II: Risque diversifiable et risque non
diversifiable
Le risque d'un titre financier reprsente la volatilit de la rentabilit de ce
titre. Plus cette volatilit est leve, plus le risque est lev et inversement.
On exprime mathmatiquement le risque global du titre par l'cart-type des
rentabilits et peut tre dcompos en deux types de risques.

I. Dcomposition du risque global



Le risque global se dcompose en deux lments : Le risque de
march et le risque spcifique

I.1 Risque du march:
Pour un titre, ce risque est li la conjoncture densemble. Il est
d des fluctuations gnrales subies par le march entranant
des variations du cours des actions cotes sur le march
boursier . Ces fluctuations sont lies l'volution de l'ensemble
de l'conomie, de la fiscalit, des taux d'intrt, de l'inflation... Il
affecte plus ou moins tous les titres financiers. On l'appelle
galement risque systmatique.
Si les titres sont tous affects par ces facteurs, il ne ragissent
Cependant pas avec la mme ampleur au risque du march.
Certains sont plus sensibles lvolution du march boursier
que dautres.

I.2 le risque spcifique
Ce risque, appel galement risque intrinsque, est indpendant
des phnomnes qui affectent l'ensemble des titres. Il rsulte
uniquement d'lments particuliers qui affectent tel ou tel titre : c'est
la mauvaise gestion de l'entreprise, la qualit des produits, des
hommes, l'incendie qui dtruit son usine ou l'invention
technologique qui rend obsolte sa principale gamme de produits...
Ce risque peut tre particulirement matris, grce une
diversification des actions composant le portefeuille de
linvestisseur.

II.Le risque et la diversification
II.1Principe:
La diversification d'un portefeuille de titres ou d'actifs permet,
soit de rduire le risque pour un niveau de rentabilit donn,
soit d'amliorer la rentabilit pour un niveau de risque donn.
La diversification maximale d'un portefeuille est obtenue pour le
portefeuille de march, qui regroupe tous les titres leur prix
d'quilibre. On estime aujourdhui quil faut avoir au moins une
trentaine dactions diffrentes appartenant divers secteurs
dactivit pour liminer le risque spcifique. Lorsque le risque
spcifique est limin , le march ne rmunre que le seul
risque systmatique ( ou du march) qui, lui, ne peut tre
limin par diversification.
II.2 schma

cart type Analyse du risque global dun portefeuille
Du march






risque risque systmatique
total




nombre de
valeurs dans
le porte feuille
III. Le coefficient Bta ()
Dfinition :
Le coefficient bta est la mesure de la sensibilit de laction par
rapport aux fluctuations du march. Pour une action T, le coefficient
permet de mesurer la rentabilit de ce titre par rapport au march
selon les cas suivant:
-Si 1 linvestisseur exigera une rentabilit suprieure ou gale
celle du march;
- si 1 1, le titre T est moins risqu que le march . Linvestisseur
pourra accepter de T une rentabilit infrieure ou gale celle du
march.
Ce risque

III.2 Calcul

Comme nous venons de le voir le coefficient est la sensibilit dun titre
au risque du march. Mathmatiquement pour un titre T, il sobtient,
comme en rgressant la rentabilit de ce titre sur la rentabilit de
lensemble du march. On a donc

COV(rt, rm)
t=
V(rm)
COV(rt,rm) tant la covariance de la rentabilit du titre T avec celle du
march et V(rm) tant la variance de la rentabilit, soit

Pi,k x (rt- rt)x(rm-rm)
t =
Pi x (rm-rm)


III.3 Dcomposition du risque

Une expression mathmatique de lanalyse des risques peut tre donne,
en faisant appel, au modle de march; La dcomposition du risque peut tre
mise en vidence par la rgression linaire des taux de rentabilit dune action,
et la rentabilit du march, on obtient un nuage de points qui peut faire lobjet
dun ajustement linaire.
Rt
Variable E x x x
Observe x x






rm


Lquation de la droite dajustement peut alors scrice
Rt = Rm +
Avec reprsentant le coefficient angulaire de la droite dajustement de
Rm en Rt.
Pour retrouver les valeurs observes de Rt, on dmontre que
Rt= Rm ++
Avec la variable alatoire spcifique au titre T.
Ainsi partir du modle de march on dfinit le risque du titre T de la
manire suivante:
Rm et tant indpendant , la relation ci-dessus permet dcrire :

rt = rm +

On voit que le risque total rt comprend deux composante. Le risque
tant gnralement mesur par lcart type( plutt) que par la variance),
on aura:
rm = risque systmatique
= risque spcifique


Exercice1: Portefeuille compose de plusieurs actions
Un investisseur dcide de constituer un portefeuille dactions. Il a retenu trois
actions pour lesquelles il a obtenu les informations suivantes :






Questions:
1)Expliquer ce que signifie un Ecart type de 8%.
2) Calculer les caractristiques du portefeuille si la proportion des trois actions
est la mme.
3) Linvestisseur dcide finalement de privilgier le titre le plus
Rentable et fixe les proportions suivantes: X:20%;Y:30%;Z:50%
Calculer les caractristiques du porte feuille avec cette nouvelle composition.
Conclure.
4. Linvestisseur toujours proccup par la rentabilit voudrait diversifier
davantage son portefeuille en achetant laction T aux caractristiques
suivantes: taux: 8% ; cart type: 17%, il se fixe les proportions X:15% Y:20%;
Z: 30%; T: 35%; doit-il acheter ce titre?
actions X Y Z
taux 4,5% 5,1% 6,9%
cart type 8% 12% 15%



Exercice 2:
Deux socits A et B cotes en bourse ont un bta
respectivement de 0,9 et de 1,5

Questions:
1) Quelle socit prsente le plus haut niveau de risque ?
2) Calculer la variation subie par le cours de chacune des
actions si ; sur le marche des actions ;on constate :
Une baise de 20% ;
u ne hausse de 10%.
3)Comment mesure t-on la variation de cours subie par
lensemble du marche ou par un groupe particulier daction ?
4) On dit que le beta du march des action est de 1.justifier
cette affirmation .
5) Le beta relatif une action est il stable dans le temps ?
III.4 Principaux facteurs dterminant le
Pour un titre donn les paramtres suivants expliquent le niveau du
coefficient :

-Le sensibilit du secteur de lentreprise la conjoncture conomique ;
- la structure des cots
- la structure financire;
- la visibilit des performances de lentreprise
- le taux de croissance des rsultats
a) Le sensibilit du secteur de lentreprise la
conjoncture conomique
Plus un secteur est sensible la conjoncture conomique
( comme le travail temporaire par exemple), plus le du titre
est lev. Cest Ainsi que les firmes qui font partie des
secteurs telles les tlcommunications , les activits de luxe
ont un suprieur ou gal 1,5
b) la structure des cots
Plus la part des cot fixes est importante dans le total des cots,
plus le point mort est lev et plus le flux de trsoreries de
lentreprise seront volatils. Les entreprises forts cots fixes( les
cimenteries, les entreprises fortement endettes au taux fixe) ont de
forts et celles faibles cots fixes comme la grande distribution)
ont de faibles .
C.la structure financire

Plus une socit est endette plus elle doit payer de frais financiers.
Or, les frais financiers sont des charges fixes. La dette lve le point
mort et de ce fait la volatilit des bnfices nets dun groupe. Plus la
socit est endette, plus le bta de ses actions est lev; On
retrouve ce niveau leffet de levier.

d.la visibilit des performances de
lentreprise
La qualit de la gestion et, plus particulirement, la lisibilit et la
qualit dinformations que possde le march sur une entreprise ont
une influence directe sur le . Si lavenir de la socit
saccompagne dune forte incertitude (doute sur la qualit des
informations, adoption dune stratgie risque), le coefficient de
laction est lev.
e. le taux de croissance des rsultats
Plus le taux de croissance des rsultats est lev, plus le beta sera
lev. En effet, dans ce cas, lessentiel de la valeur de lentreprise
sexplique par des flux loigns dans le temps, donc trs sensibles
toute rvision des hypothses.


III.5 Mesure de la rentabilit du march

En gnral la rentabilit du march dune action importante est calcul partir de
lindice CAC40. Pour les actions dune socit plus modeste, on retient un indice
plus large, reprsentatif du groupe dont cette action fait partie par exemple
lindice SBF120.
Exemple :
On relve le niveau mensuel moyen de lindice CAC40 pour lanne N:







Calculer la rentabilit annuelle moyenne du march en N, indice dcembre N-1:
4080
mois J F M A M J J A S O N D
Ind.
moy
4090 4152 4190 4156 4195 4236 4269 4330 4347 4427 4490 4542

CHAPITRE 3: Modle dvaluation du taux
de rentabilit exig par le March

Des modles ont t mis au point aux Etats Unis afin de dterminer la
rentabilit attendue dun titre compte tenu de son niveau de risque. Il
sagit du MEDAF ( modle dvaluation des actifs financiers) et les
modles multifacteurs. Dans ces modles, seul le risque du march
est sens tre rmunr.

I: Modle dvaluation des actifs financiers
(MEDAF)

Dvelopp la fin des annes 1950 et pendant les annes 1960
partir des travaux de HARRY Markowitz, William Sharpe,John Linter
et Jack Treynor, le MEDAF ou CAPM ( capital asset pricing Model)
est aujourdhui universellement appliqu. Cest un modle permettant
dexpliquer comment se ralise lquilibre entre loffre et la demande
pour chaque titre conduisant un quilibre gnral du march. En
outre, il permet de dterminer le taux de rendement exig par le
march pour un titre ou un portefeuille de titres, en fonction du risque
systmatique.
Ce modle est bti sur des hypothses.

I.1: Hypothses sous- jacentes au MEDAF

Trois(3) hypothses sous-tendent le MEDAF:
-Il suppose que le march est efficient ou quilibr
- les investisseurs sont rationnels
- les investisseurs sont parfaitement informs et leurs anticipations de
rentabilit et de risque sont homognes.


I.2 Formulation


Soit x = part du portefeuille investie dans des actifs risqus.
Rm= rentabilit du march
RF= rentabilit des actifs sans risque
Alors E(Rp)= (1-x)RF+ x E(Rm)= la rentabilit du porte feuille
Var(Rp)= xvar(Rm)
Var(Rp)
x=
Var(Rm)
p
X =
m p
en prenant x = on a =
m
Do E(Ri) = RF + i (E(Rm)- RF)
Avec i la mesure du risque du titre i par rapport au risque du march.
E(Ri) la rentabilit mathmatique de la rentabilit exige par les
investisseurs dans laction i;
Ri le cot des capitaux propres

E(Rm)= esprance mathmatique du taux de rentabilit du march;
E(Rm)- RF= la prime de risque global du march;
(E(Rm)- RF)= prime du risque global des titres
Rappelons si = 1 cela veut dire que le titre a la mme sensibilit
que le march.
Illustration:
Si RF= 8%
Rm= 9%
= 1,7
E(Ri)= 8% +1,7 ( 9%-8%)= 9,7%
Le titre doit rmunrer le risque suprieur celui du march, par une
prime de risque gale (9,7%-9%)= 0,7%



Application:
M. Clever envisage dinvestir dans une action appartenant au
secteur des mdias. Il voudrait connatre le taux de rentabilit quil
est en droit dexiger partir des lments suivants:
Taux de lactif sans risque : 3,8%;
bta du secteur dactivit: 1,6;
taux de rentabilit du march: 6,2%
Questions:
1. Calculer la rentabilit exige partir de la relation de MEdAF
2. le bta tant susceptible dvoluer de plus ou moins 20%
court terme :
valuer la fourchette de la rentabilit correspondante;
Rappeler les facteurs pouvant expliquer une modification du
bta.ant .
3. Prciser ce quest la rentabilit du march
II. Les modles de march multi facteurs

II.1 Principe:

Dans le MEDAF, le risque est apprcie au travers bta, qui mesure la
variation de la rentabilit dun titre pour une variation de 1% de la rentabilit
du march. Les modles multifacteurs font lhypothse que la rentabilit
dun titre est dpendante dun certain nombre de facteurs de nature
conomique : le produit national brut, le cours dune devise, le prix du
ptrole
Ainsi, la prime rmunrant le risque se trouve fractionne entre les
diffrents facteurs retenu et lon associe un coefficient chaque facteur.







II.2 Modle factoriel deux facteurs et
rentabilit espre: Le modle APT (arbitrage
pricing theory)



Dune certaine faon, le modle APT est une gnralisation du
MEDAF. Le MEDAF suppose que le taux de rentabilit dun titre est
fonction du risque de march de ce titre et quil dpend donc dun
seul facteur: lvolution du march en gnral. LAPT, tel que le
propose S.ROSS, fait lhypothse que la prime de risque est fonction
de plusieurs variables. Le titre est alors plus ou moins sensible ces
variables macroconomiques (V1, V2, V3..)et il subsiste un bruit
propre lentreprise, do on a pour un titre i donn:
Le modle APT (arbitrage pricing theory)

Le modle APT (arbitrage pricing theory)
Ri= i rvi + + bruit
Il est noter que le modle ne donne pas une liste dfinie des
facteurs V, toutefois lauteur ROSS retient sur la base danalyses
quantitatives les critres suivants:
Variations non anticipes de linflation
Variations non anticipes de la production industrielle
Variations non anticipes de la prime de risque;
volution de la courbe du taux.

La prime de risque est alors la somme des primes de risque sur
chacune des variables:
Ri-rf= i(rvi-rf)


Exemple:

Votre portefeuille a un de 1,2, le taux de largent sans risque est de 5,6% et
la prime du risque est de 3%.Venant de lire ce chapitre , vous avez dcouvert
lAPT dont on vous dit que les deux facteurs V sont la croissance du PNB et
linflation non anticipe. Lquation du modle :Ri= 5,6%+1x 2%+ 2x5%. En
supposant que la sensibilit de votre portefeuille au premier facteur soit de -
0,4, quelle est la sensibilit linflation non anticipe?