Bombolles Financeres

Bombolles financeres i confusi informativa
Relaci entre la informaci econmica als mitjans

de comunicaci i la presa de decisions dinversi
Joaquim M Perramon Ayza
Prleg de Jordi Goula Suliach

Epleg de Iu Pijoan i Font
A la memria de Quimet Perramon,

el meu pare; periodista econmic.
Agraments
Als companys del seminari IAFI del Departament de Matemtiques de la Facultat de Cincies Econmiques de la Universitat de Barcelona i en particular al seu director Dr. Ddac
Ramrez i Sarri.
Al professor Aeron Davis de Goldsmith, University of London pels seus comentaris dels darrers captols.
Al professor Oliver Valero Coppin del Servei dEstadstica
Aplicada de la UAB per la supervisi metodolgica i tcnica
dels captols estadstics i emprics.
A lIu Pijoan, la Tnia Alba, lAnna Maria S. Passarell i la
Laura Garcia Saldaa que durant molts anys mhan fet el favor de corregir-me i comentar els meus escrits. Al meus fills ;
Quim, pel seu ajut en la traducci de Tulipmania i Maria, pel
seu suport.
A la Dra. Amparo Moreno i Sard i al Dr. Eugeni Giral de
la Facultat de Cincies de la Comunicaci de la UAB.
Als amics periodistes del meu pare que vaig poder conixer
i gaudir de la seva amistat. A Josep Maria Cadena referent de
la professi periodstica.
per la present edici: Kit-book, 2012

C/Mallorca, 144, 1., 2.
08036, Barcelona
Tel.: 934.518.936
Fax: 933.238.362
B-64039241
www.kit-book.net
Correu electrnic: kit@kit-book.net
Disseny de linterior: Kit-book

Disseny de la coberta: Kit-book
Il.lustraci coberta: Stefano Neri - Fotolia.com
ISBN Rstica: 978-84-92808-78-6
Dipsit legal: SE-415-2012
Es prohibeix la reproducci total o parcial daquesta obra, sigui quin sigui el mitj,
electrnic o mecnic, sense el consentiment per escrit de lautor i de leditor.
NDEX
Prleg . .................................................................................. 15
1. Introducci....................................................................... 21
1.1. La ra de ser de la informaci econmica....................... 21
1.2. Consideracions sobre metodologia................................. 24
1.3. Antecedents.................................................................... 28
1.4. El fil conductor del llibre................................................ 31
1.5. Tot seguint una lnia dinvestigaci.................................. 34
Apndix 1.1. Borsa i bogeria.................................................. 36
2. El comportament de linversor: incertesa i risc.................. 41
2.1. Introducci..................................................................... 41
2.2. El comportament de linversor........................................ 43
2.3. Incertesa......................................................................... 45
2.4. Definici i identificaci de la incertesa en
lavaluaci de projectes dinversi................................... 47
3. Confusi i ignorncia en la decisi amb

incertesa i risc................................................................. 51
3.1. Introducci..................................................................... 51
3.2. Decisi davant el risc: dos paradigmes............................ 51
3.3. Ignorncia i confusi...................................................... 58
3.4. El Principi dIndiferncia i la representaci
de la ignorncia ............................................................. 63
3.5. De lobservaci a lacci................................................ 66
4. Linversor irracional....................................................... 73
4.1. Introducci..................................................................... 73
4.2. La psicologia de linversor. La formaci de creences....... 75
4.3. Linversor irracional o seguidista..................................... 77
4.4. Caracteritzaci de linversor seguidista........................... 79
Apndix 4.1. Els tres arquetips dinversor
a lobra de J. M. Keynes.................................................. 84
Apndix 4.2. Neurobiologia.................................................. 90
5. Bombolles financeres i informaci

econmica (confusi)............................................................ 95
5.1. Introducci..................................................................... 95
5.2. Una crtica de la HME.................................................... 95
5.3. Estudi de les bombolles . .................................................100
5.4. Irracionalitat i confusi....................................................102
5.5. Informaci econmica i confusi en la bombolla

del crac del 29..............................................................103
5.6. La bombolla immobiliria espanyola
i el crac del 2008..........................................................108
5.7. Confusi en el crac de 2008 a USA ............................. 111
Apndix 5.1. Confusin de confusiones (1688).
Un retrat de la influncia de la informaci
econmica a la Borsa....................................................113
Apndix 5.2 Aleatorietat i caos............................................ 121
6. De la informaci asimtrica als biaixos informatius........ 125

6.1. Introducci.......................................................................125
6.2. Economia de la informaci .............................................126
6.3. Asimetries informatives per manca de competncia:
els serveis regulats........................................................... 128
6.4. Jocs de persuasi..........................................................130
6.5. De leconomia de la informaci a lestratgia
de la comunicaci empresarial ...................................... 132
6.6. Parcialitat i biaixos informatius dels mitjans.....................135
6.7. Irracionalitat o racionalitat amb ignorncia......................137
Apndix 6.1 Bombolles, ignorncia, informaci asimtrica,
irracionalitat i herding. Modelitzaci fallida................... 138
7. Dues manifestacions empriques

dels biaixos informatius.................................................. 141
7.1. Introducci.......................................................................141
7.2. Metodologia de la primera prova.....................................142

7.3. Dow Jones........................................................................144
7.4. Ibex 35.............................................................................148
7.5. Asimetries i simetries . .....................................................152
7.6. Segona prova emprica. El cas dExpansin .....................154
7.7. Atenci als sectors regulats..............................................156
7.8. La publicitat.....................................................................158
7.9. Comentaris sobre la segona prova....................................159
7.10. Conclusions de les proves..............................................160
Annex 1. Informaci estadstica de base.................................163
Annex 2. Contrast estadstic amb dades dExpansin..............168
8. Paper del periodisme econmic..........................................171
8.1. Introducci .....................................................................171
8.2 . Enfocament descriptiu i sectorial.....................................172
8.3. Enfocament sociolgic.....................................................173
8.4. Poder i mitjans.................................................................178
8.5. Enfocament econmic ....................................................182
8.6. Mapa de lanlisi de la influncia de la premsa
econmica en el mercat de valors ................................. 183
8.7. Encaix entre els diferents corrents ...................................185
9. Bombolles financeres i confusi informativa.

Relaci entre la informaci econmica
als mitjans de comunicaci i la presa
de decisions dinversi. Conclusions............................. 187
9.1. La necessitat dinformaci................................................188
9.2. Loferta dinformaci........................................................189
9.3. Bombolles........................................................................191
9.4. Altres aportacions.............................................................192
Apndix 9.1. Cm es pot inflar una bombolla financera?.......194
Epleg dIu Pijoan i Font..........................................................197
Annexes
Bibliografia.............................................................................201
Tulipmania. Traducci del Cap. III de Memoirs
of Extraordinary Popular Delusions and the
Madness of Crowds de Charles Mackay (1814-1889)..... 229
Vocabulari..............................................................................241
15
Prleg
Un dels fets dels que menys sha parlat a lanalitzar les causes de
lactual crisi es el paper indirecte per gens menyspreable que
hi han jugat els mitjans de comunicaci. I, la veritat s que no he
ents mai perqu, ja que precisament una de les claus diferencials
envers recessions passades ha estat la de ser la primera que sha
desenvolupat en el s de la societat de la informaci, la qual cosa
li ha donat una srie de peculiaritats. La primera, s limportant
pes de la informaci econmica, que ja havia crescut molt dins
els mitjans des de lltima crisis, i la segona, que en molts moments
ha estat fins i tot retransmesa en temps real. Per exemple, recordo
amb evitables calfreds algunes entrevistes de rdio i televisi en directe a peu de carrer, a finals de setembre del 2008, preguntant a la
gent on tenia els estalvis i si estava tranquilla. Vet aqu un mal s de
la immediatesa, al provocar una incertesa addicional i innecessria
a moltes persones, ja sotmeses a prou tensi per la situaci aleshores
suposadament trontollant i sempre negada per les autoritats de
moltes entitats financeres. Internet tamb anava ple de pseudonoticies que angoixaven al personal en el mateix sentit. Per el paroxisme arrib la setmana del Pilar del 2008 i ho vaig poder viure
en primera persona. Gent que noms em coneixia de llegir-me, em
trucava al diari per preguntar-me si crea que tenia els diners segurs
a tal caixa o banc. Era la ressaca local de lenfonsament dun banc
lluny Lehman Brothers del qual la majoria no nhavia sentit
parlar mai i de la informaci catica que arribava de tot arreu. I em
sobt perqu vaig sentir molt a la vora lal de la por. Molta por. I
desconfiana. Molta desconfiana en el que els hi explicaven les entitats. No se les creien, en una paraula. Una desconfiana, que uns
anys desprs sha materialitzat encara ms, al sortir a la llum un feix
16
de productes complexos que shavien collocat a clients que no

entenien el que estaven comprant i que finalment han acabat perdent
molts diners. Insisteixo en que el paper dels mitjans no ha estat el decisiu en aquests casos, per si que hi ha tingut un ps innegable.
s per aix que em va fer molta illusi quan en Quim Perramon
em va demanar que prologus aquest llibre, en el que es dedica fonamentalment a analitzar el paper dels mitjans de comunicaci en
levoluci del comportament dels agents econmics i en la presa de
decisions que determinen lactivitat econmica, en general, i de la
borsa, en particular. Per no dira la veritat si no afegs tot seguit que
tamb me la va fer per ser qui s. O dit duna altre manera, per ser fill
de qui s. Duna persona a qui mai podr estar prou agrat. En Quimet
Perramon va ser per a mi el meu pare a la professi, en un moment
en el que jo no podia pensar, ni de bon tros, que un dia macabaria
guanyant la vida escribint. Ell va ser qui al 1974 em va endinsar en el
mon de les collaboracions econmiques, a la disciplina setmanal de
decidir un article, primer al Diari de Barcelona, a lentranyable Brusi, i desprs a lAvui des del primer dia i durant uns quants anys. Aix
em va permetre, quan em van fer fora del banc on vaig treballar fins
al 1986 aleshores Banca Mas Sard, ja era a mans del Banco de Bilbao enganxar-me a aquest mn de la premsa de forma professional,
i concretament a La Vanguardia lany 1989, on mhe guanyat i em
guanyo la vida. Es per tot aix que noms puc tenir per ell paraules
de gratitud i un record imborrable. I aprofito la oportunitat que em
dona el llibre del seu fill. Grcies Quimet!
B, anem al que toca. Per endavant, ja us dic que es tracta dun
llibre molt ben trenat i molt i molt ben treballat, del que mhan cridat latenci pel meu biaix professional sobretot els captols on
sexaminen les diferents vessants en que es desenrotlla la relaci a
tres bandes de tot mitj, la font, linformador i el lector-consumidor,
combinant de forma equilibrada les reflexions teriques amb els fets
reals el dia a dia i lestat dnim que hem dafrontar els qui treballem en aquest mn, que dalguna manera queda sempre reflectit
17
en el que escrivim o diem. I que, finalment, acaba passant per smosi a qui ens llegeix.
I mha cridat latenci perqu una de les critiques autocrtiques que des de sempre he fet als mitjans ha estat la de tenir un
paper massa procclic en les diferents conjuntures. Feu una mica
de memria. Recordeu abans de la crisi, quan hi havia la bogeria immobiliria per tot arreu. Semblava que si una persona no
demanava una hipoteca per comprar un pis al preu que fs
o un crdit per a qualsevol cosa, senzillament era tonta, ja que
amb tipus dinters reals negatius com els que hi havia, els manuals deconomia recomanen lendeutament, perd, ara sen diu
lapalancament. Doncs b, aneu a les hemeroteques a veure si
trobeu moltes crtiques a la situaci que vivem. Ans al contrari
amb excepcions que confirmen la regla els mitjans atiaven
el foc de la cobdcia, donant portades i molt de joc a personatges
que, amb lesclat de la bombolla, han desaparegut del mapa o,
pitjor, es troben en processos judicials. Gent que havia arribat a dir
que treballar era absurd, perqu manegant b uns calerons que no
eren teus i collocats al totxo, es clar en podies guanyar molts
ms de forma rpida i fcil. Sentn que amb la connivncia cega i
ambiciosa de bancs i caixes, que els ha dut on sn i on som tots.
Varen ser els mitjans els culpables de la bombolla? No, per s que
van ajudar una mica a fer-la ms gran.
I desprs, en un espectacular exercici de prdua de memria, ha
passat el mateix, per en sentit contrari. Porten ms de cinc anys
donant notcies negatives, moltes delles reiteratives i obviant els esforos de la gent que lluita i sen surt, que no es poca. De totes maneres, per a mi, hi ha una deriva addicional ms subtil i adhuc, ms
perillosa. Durant aquests anys i daix s que en sn culpables els
mitjans han anat creant un estol de gurs, a molts dels quals abans
ning no coneixia, amb lnic mrit de saber jugar molt b, al joc de
a veure qui la diu ms grossa. I sen han dit con cabassos. A tall
dexemple, recordo a un dels ms assenyalats i famosos nouvin-
18
guts gurs que a mitjans del 2011 assegurava que acabarem aquell
any amb una taxa datur ms enll del 30%. I qu fan els mitjans
amb aquesta mena de personatges? Doncs encara que desbarrin i els
fets posteriors demostrin la seva poca credibilitat, no importa, sels
rifen a les tertlies i el que van fent s augmentar langoixa duna
societat que ja viu prou atormentada per una crisi que no entn,
perqu no s seva, perqu lhan creat uns quants, per que veu com
sha endut milions de llocs de treball.
La gent s molt sensible a lhora de prendre una decisi sobretot en poques de vaques magres a tot all que escolta i que veu.
I si des daquella tele, rdio o diari li pinten un quadre ms negre
del que ja s i ho s molt el que fa es paralitzar automticament qualsevol decisi de despesa, en espera de temps millors. I
aix es el que est passant. No, els mitjans no sn els culpables de
la crisi, per en molts moments han ajudat no s si per lafany de
linformador o pel desig de fer negoci a partir de lidea que anunciar
catstrofes ajuda a vendre ms a que molta gent que no pateix la
crisi directament hagi frenat el seu consum, collaborant a aprofundir el cercle vicis. I aqu, vulguem o no, tenen una certa quota s
clar que menor que la daltres sectors de responsabilitat.
Com deia, el llibre est molt ben trenat i la lectura resulta fcil,
cosa dagrair en un volum dedicat a un tema rid per naturalesa.
Estic convenut que al llegir-lo, moltes persones se sentiran identificades en algun moment per alguna de les seves operacions en
el mercat encertades o no i pels mecanismes que han aplicat
a lhora de prendre la decisi. I tamb estic convenut que ser de
molt inters per tots aquells estudiosos de les complexes i no sempre
visibles relacions entre el diner, el poder i els mitjans de comunicaci o senzillament per a qui es vulgui endinsar en un mn nou i molt
complicat dentendre que ha estat molt poc tractat.
Tan de bo la seva lectura i reflexi serveixi per centrar una mica
ms les coses en el mn de la informaci econmica i la inversi.
No podem oblidar que vivim en un sistema que fa aiges per totes
19
bandes, producte duna societat que ha tingut durant molts anys en

els diners fcils lnica fita i que shavia cregut que era possible substituir lesfor pel crdit. Ara, de crdit ja no nhi ha, mentre lesfor
queda per qui el pugui ja no per qui el vulgui fer. La lli s
prou clara: el tot shi val i la desmesura shan acabat i cal trobar
ben aviat un nou equilibri.
Jordi Goula
Economista i periodista
21
1. Introducci
1.1. La ra de ser de la informaci econmica

La Teoria Econmica est construda sobre la hiptesis de racionalitat dels agents econmics. La racionalitat de lhomo economicus
consisteix en qu maximitza la seva utilitat tractant dobtenir els majors beneficis amb el menor esfor, si b laplicaci daquesta hiptesi a lsser hum no s plena ja que la seva motivaci no sempre
s biolgica i de vegades actua emps per aspectes culturals difcils
dassociar a un benefici1. Tanmateix, la hiptesi de racionalitat sha
considerat una bona representaci dels aspectes essencials del comportament econmic de lsser hum.
El problema es presenta quan la Teoria Econmica no s capa
dexplicar ni resoldre satisfactriament problemes tan rellevants com
les bombolles especulatives i la causa daquesta mancana satribueix a una construcci inadequada daquesta Teoria.
Daniel Kahneman, premi Nobel dEconomia (2002), psicleg i
un dels que implcitament ha posat en qesti la hiptesi de racionalitat en el comportament dels agents, anys abans que esclats la
bombolla financera i sinicis la crisi del 2008, afirmava que linversor en Borsa era geners i irracional, la qual cosa al seu entendre era
la causa de la bombolla2.
1. Els bilegs utilitzen amb xit la Teoria Econmica com a model de
comportament (veure Paul W. Glimcher, 2003).
2. Kahneman, 2006.
22
Doncs b, aqu intentarem aportar al debat esmentat una anlisi sobre la relaci que hi ha entre la informaci econmica en els
mitjans de comunicaci i aquest comportament bsic, racional o
irracional, dels agents econmics.
Reflexionarem sobre la formaci de creences, la incertesa, la influncia de la informaci en la presa de decisions en condicions
dincertesa, la informaci asimtrica, els agents actius en el mercat
de la informaci, la seva motivaci i la confusi. Tamb cercarem
resultats emprics que corroborin lanlisi.
Hem de partir de la consideraci de la incertesa, ja que aquesta condiciona en gran mesura el comportament econmic. Considerem que els agents econmics sn bsicament racionals, que
en condicions de certesa o risc quantificable les persones poden
avaluar ms fcilment el benefici i lesfor de manera que podem
preveure quin ser el seu comportament econmic, mentre que
en condicions dincertesa estricta caldr veure en qu es basa la
formaci de creences i el comportament.
La debilitat en la formaci de creences obre una escletxa a la
confusi, que s un estat dincertesa estricte consistent en que hom
disposa dinformaci a favor i en contra duna mateixa hiptesi.
Volem mostrar com el protagonisme informatiu s particularment
rellevant all on la formaci de creences s ms feble, i ho s en
lavaluaci dexpectatives futures, caracterstica del mercat de capitals, i en lavaluaci dels serveis pblics gestionats per empreses
privades, s a dir, en la percepci dels serveis dels sectors anomenats regulats. En tots dos sectors, per raons diverses, la informaci asimtrica resulta caracterstica. En el mercat de capitals hi ha
un abisme conceptual entre el gestor de lempresa i linversor en
Borsa. El gestor senfronta a la incertesa a travs de coneixement
23
i estratgia, mentre que linversor en Borsa necessriament actua

desprs de tenir coneixement dalgun esdeveniment a travs de les
notcies, ja siguin procedents dels mitjans de comunicaci o no.
El gestor actua i el borsista observa. La comunicaci intenta unir
lactor i lobservador, si b aquesta connexi s necessriament
imperfecta, perqu tot i suposant que els mitjans fsics permetessin
abastar qualsevol informaci, lactor s alg que interv sobre el
futur i lobservador s un analista dall que ja ha passat, de manera que les possibilitats de fer previsions per part de lobservador
sn limitades. Ara s fcil preveure les vendes que tindr Microsoft
lany vinent, per en el moment de la seva fundaci era impossible preveure que Microsoft canviaria el mn. Quan introdum la
variable temps a leconomia la qual cosa s la principal caracterstica dels mercats financers els preus, que en condicions de
competncia i dinformaci perfecte sn les senyals econmiques
informatives per excellncia, perden qualitat informativa, la qual
cosa sha de suplir amb una altra informaci complementria a
banda de la dels mitjans de comunicaci.
El segon mbit on la informaci econmica assoleix importncia com a conseqncia de la feblesa en la formaci de creences s en el del serveis pblics gestionats per empreses privades.
El Sector Pblic tutela o regula la provisi daquests serveis i per
aquest motiu tals sectors econmics sanomenen regulats.
En la provisi de serveis regulats es contraposen els interessos
de les empreses subministradores dels serveis, ladministraci reguladora, el legislador i el consumidor, usuari o ciutad. En aquesta relaci entre empresa, Administraci i ciutad, la informaci s
asimtrica, s a dir, habitualment lempresa s la que t ms informaci sobre la tecnologia, els costos, els ingressos i els guanys,
la qual cosa li dna una posici avantatjosa. Lempresa de sectors
regulats s molt activa informativament, i sol ser protagonista dels
24
mitjans dinformaci econmics per a justificar la seva actuaci i

tamb per obtenir un tracte favorable per part de lAdministraci
reguladora.
En conjunt, doncs, la informaci econmica est associada a situacions amb informaci imperfecta, asimtrica, i a la dificultat en
la formaci de creences.
1.2. Consideracions sobre metodologia

Hem comenat intentant definir amb molta claredat quin s
lobjecte de la nostra investigaci. Ara b, aquest plantejament
senzill i clar amaga moltes consideracions de tipus metodolgic.
En primer lloc, la nostra investigaci, com qualsevol investigaci,
el que vol s resoldre algun problema. El problema de les bombolles financeres i la informaci econmica no est resolt per cap
teoria. Des de la Teoria Econmica es considera la bombolla com
una anomalia temporal, la qual cosa deu ser certa, per tanmateix
sembla una explicaci insuficient. Considerem la bombolla financera com un fet cientficament significat ja que, com considerava
Bertrand Russell dir que un fet s significatiu en cincia significa
que ajuda a establir o a refutar alguna llei general...3. Un fet en
cincia no s un simple fet, sin un cas. Aix indica que la teoria
econmica no serveix? La podem considerar falsada? Doncs no.
Hem aprs de lepistemleg obligat Imre Lakatos que, malgrat les
limitacions de la Teoria, de moment si no nhi ha una altra de millor sha de conservar.
Una altra consideraci de pes a realitzar, des dun punt de vista
metodolgic, s que hem pujat dalt del carro dun paradigma alternatiu, el de Kahneman-Tversky. Lautor parteix duna hiptesi diferent
3. Bertrand Russell (1931) p.48.
25
del comportament econmic tal com lhem esmentat. Per Thomas

Khun, un altre dels epistemlegs de referncia, els avenos cientfics
es feien no linealment sin a grans impulsos mitjanant revolucions
cientfiques originades pels canvis de paradigmes. Que estiguem en
un paradigma alternatiu no garanteix en absolut que els resultats
daquesta investigaci siguin bons, aix seria molt presumptus de
la nostra part, el que s s segur s que les eines existents no funcionen i les noves, com a mnim, obren bones expectatives.
Hem dit a linici que la diferncia entre els dos paradigmes derivava duna consideraci diferent de la incertesa. Aquesta afirmaci
no s tan bvia sin que s la nostra posici particular sobre un
debat al voltant del comportament econmic que assoleix una producci cientfica quasi industrial4. Es tracta duna posici defensada
en sengles articles5, la qual cosa s part de la metodologia de la
investigaci. La investigaci que es proposa no solament consisteix
en el tema central i en lobjectiu proposat, sin que a la vegada es
composa de diferents hiptesis.
Afirmava Karl Popper que les investigacions no es comencen amb
medicions sin amb idees, de manera que el progrs cientfic no
consisteix en laclariment de fets sin en idees atrevides, revolucionries, que a continuaci es critiquen i examinen minuciosament6.
Popper defensa tamb la importncia de la intuci i entn linvestigador com un sser viu que ha de tenir passi ja que sense aquesta
qualitat no es pot aconseguir res7. El cientfic cerca certesa i no veritat, de manera que lobjectivitat consisteix en el propsit de ser crtic
amb all que investiga i tamb amb la seva feina.
4. Aix ho qualifiquen Bosch-Domenech i Silvestre (2007), p.43.

5. Joaquim Perramon 2010 a i 2009.
6. Karl Popper (1984), p.122.
7. Ibid. p.103.
26
La nostra investigaci segueix aquesta descripci general de Popper. Hem fet un discurs, que no s un discurs allat, i per tant incidim
molt en la seva coherncia. No sempre la informaci emprica s
cabdal. Els epistemlegs posen lexemple de Galileu Galilei per demostrar com hom pot investigar amb una base emprica molt simple.
Tanmateix, encara que la nostra investigaci no comenci tampoc
amb la observaci, intentarem contrastar-la en la mesura que sigui
possible. La informaci bsica que utilitzarem en la tasca emprica
s la informaci que surt publicada en la premsa econmica.
No s que hi hagi cap relaci entre el que es diu als diaris i el
que passa a la Borsa. La informaci sempre origina els moviments
de Borsa. Ara b, quina informaci? Una brama, lanunci duna empresa...? En segon lloc, encara que la informaci influeixi en la Borsa, tampoc no hi ha una mecnica determinada de com sexerceix
aquesta influncia. La Borsa s complexa i un mateix esdeveniment
pot influir duna manera o duna altra segons les circumstncies. En
aquesta investigaci el que sintentar veure s qu s el que motiva
la informaci econmica. Per qu unes empreses, per exemple, informen ms que unes altres? Per tant s lgic que anem a veure els
peridics per a fer aquestes comprovacions.
Una altra consideraci metodolgica a fer s la referent a la interdisciplinarietat. Hem comenat parlant des problemes de Teoria
Econmica, per tal com sha explicat, leconomia no ha resolt el
problema que es planteja. El nou paradigma de Daniel Kahneman i
Amos Tverky ha obert els plantejaments cap a la psicologia de fet
Kahneman s psicleg; cap a la matemtica de les cincies socials, amb lelaboraci per part de Tversky de la denominada Support
Theory, que s un instrumental matemtic per al tractament de la
incertesa, i tamb cap a la comunicaci. En aquest mbit destaca el
treball de Robert Shiller8, que tamb ha tractat els aspectes de la psi8. Per exemple Shiller (2002) Exuberancia irracional.
27
cologia humana amb George Akerlof en un llibre amb el suggeridor

ttol de Animal Spirits9, segons el terme ideat en el seu dia per John
Maynard Keynes.
La present investigaci est clarament en lmbit de les cincies
socials, estant interessada en una srie de comportaments si b amb
la consideraci de leconomia, la incertesa i la comunicaci. De la
psicologia tamb en parlarem, per sense afegir-hi cap valor. Un
dels ingredients en la presa de decisions en condicions dincertesa
s el de fiar-se dalg: fer el que fa el ve. Aquest comportament ens
introdueix en les modes i les tendncies, que poden ser tant irracionals com es vulgui per que tenen una incidncia clara en la realitat.
Doncs b, els mitjans viuen immersos en tendncies, de manera que
el comportament del conjunt poc t a veure amb la professionalitat
de les persones que treballen en els mitjans. Es podria dir el mateix
de professionals daltres mbits diferents de la comunicaci, com
s leconomia. Keynes va influir-hi molt, per leconomia, la realitat econmica i els seus moviments sn una vorgine amb la seva
prpia evoluci i estan per sobre de qualsevol influncia particular,
encara que sigui molt important.
Una altra cosa diferent s la influncia dels poderosos. Afirmava
Bertrand Russell10 que a Anglaterra si lord Rothermere i lord Beaverbrook desitgem que se spiga quelcom, se sabr; si ells desitgen que
no se spiga, no se sabr, excepte per alguns pertinaos entromesos.
La idea segons la qual alg pot controlar els mitjans de comunicaci
s relativament certa perqu en els mitjans de comunicaci hi ha
efectivament uns interessos accionarials, per tamb hi ha una influncia dels anunciants, de lAdministraci pblica, del pblic que
compra la publicaci al quiosc i de la redacci. Cal veure, doncs,
que la informaci, i en particular la informaci econmica, t la
9. 2009.
10. Bertrand Russell (1931) p.159.
28
vessant micro. En la vessant macro de la informaci hi trobem

ja el resultat de la interacci de tots aquests interessos. Per exemple,
enfront duna bombolla financera no anirem a veure si hi ha alg
que controli la informaci a partir del domini dels medis sin que
considerarem el panorama informatiu buscant qui sen beneficia o
pensa que sen beneficia i la seva actitud respecte la informaci. En
conjunt, en la present investigaci sabordar principalment la vessant macro de la informaci econmica.
1.3. Antecedents
Hi ha certa literatura sobre el control dels mitjans de comunicaci
si b treballem amb la hiptesi segons la qual el sistema s extraordinriament complex amb capacitat de superar qualsevol influncia.
Tamb hi ha producci destudis relacionant lactivitat comunicativa
i la presncia de les empreses en els mitjans amb la reputaci de
lempresa i a la vegada amb variables objectives com ara el cost
del finanament. En el sistema de prstecs bancaris hi ha asimetries
informatives molt conegudes i estudiades, per la qual cosa, i dacord
amb la nostra idea dinvestigaci, tals estudis corroboren la hiptesi
de la nostra investigaci associant lactivitat comunicativa amb la
informaci asimtrica.
Tamb hi ha estudis que han trobat, per algun cas particular, una
relaci positiva entre la informaci econmica en la premsa i les
bombolles dels valors immobiliries a la Borsa. s un bon resultat,
encara que ja hem explicat que malgrat la informaci (en premsa o
no, i normalment no la informaci en premsa) estigui en lorigen de
les variacions en les cotitzacions, la Borsa s prou complexa i no
es poden determinar relacions causa-efecte. Quan hi ha bombolles
financeres, el ms rellevant no s la influncia duna determinada
informaci sin que es mantingui una situaci de confusi.
29
El periodisme econmic ha estat considerat sobretot pels seus protagonistes. Els periodistes dinformaci econmica tenen una especial
sensibilitat per a fer b la seva feina. s un treball transparent, exposat
al pblic i que pot tenir una incidncia social forta. Als periodistes els
interessa coses tals com levoluci de la informaci amb les noves
tecnologies, la transparncia de les societats, ltica informativa, etc.
Tanmateix no considerarem aquesta abundant literatura.
Vistos aquells estudis i treballs amb resultats que es puguessin
aprofitar, sentrar en la influncia del sectors regulats en la premsa
econmica. Partint duna mostra del diari Expansin es fa un contrast
estadstic en el qual es comprova el major protagonisme informatiu
de les empreses de sectors regulats respecte la resta dempreses11.
Aquest resultat es complementar amb un altre, en aquests moments
indit, amb lanlisi de les empreses del IBEX 35 i del Dow Jones i
la seva influncia en cada pas respectiu a la premsa general i a la
premsa econmica. Sarriba a la mateixa conclusi segons la qual
les empreses de sectors regulats, que sn les que pateixen major asimetria informativa, tenen ms protagonisme informatiu en els mitjans econmics.
Aquest contrast sha fet grcies a la possibilitat de consultar els
arxius histrics dels peridics que ofereixen les noves tecnologies.
Per exemple, podem saber en els darrers tres mesos quantes notcies sobre General Electric han aparegut en el Wall Street Journal
o en el New York Times, o el Washington Post. Simultniament a la
possibilitat de contrastar el major protagonisme en els mitjans econmics de les empreses de sectors regulats, hem descobert que el
protagonisme en els mitjans, econmics o no, no manifesta la ms
mnima senyal daleatorietat. Aix, per exemple, el protagonisme
11. Joaquim Perramon (2011). Biaixos informatius al mercats de valors.
Dipsit Digital UB.
30
(en aparicions) de les empreses a Expansin y Cinco das presenta

un coeficient de correlaci de Pearson del 0,9788. Tampoc varia el
protagonisme de les empreses en el temps. La correlaci entre el
protagonisme duna empresa en un mitj en els darrers mesos o en
els darrers anys s molt elevada.
Aquestes correlacions sn tan elevades i tan poc habituals en les
cincies socials que tot fa pensar que les empreses segueixen algun
estratgia comunicativa molt simple, com podria ser la regla de fer
el que faci el competidor ms proper. Aix, per exemple, lestratgia de comunicaci del BBVA consistiria en fer el mateix que el
Banc de Santander, i viceversa.
En conjunt, loferta informativa depn de les asimetries en la informaci i el paper de la premsa econmica s ajustar-se a aquesta
oferta. Una empresa de bns de consum no genera la informaci
econmica que genera una empresa dun sector regulat. Seat, per
exemple, s informativament molt ms passiva que la Caixa Peneds, que t en canvi una incidncia sobre el PIB molt inferior.
La premsa econmica est molt condicionada, doncs, per loferta
informativa.
En segon lloc, aquesta asimetria s estable en el temps. s una
caracterstica de la informaci asimtrica. Hi ha sectors on pesa
ms la reputaci que la bondat del seus productes i el sistema
econmic. Si b la competncia i leficincia del sistema econmic hauria de contribuir a reduir aquest problema, en qualsevol cas
levoluci s molt lenta.
En aquest context la bombolla financera apareix com una perversi daquesta asimetria. Lany 2003 la bombolla immobiliria que
esclat el 2008 estava perfectament identificada12. Malgrat aix, hi
12. Es pot veure, per exemple, el testimoni de Joaquim Perramon Palma-
31
ha un conjunt de sectors que ho neguen. I ho neguen per inters propi, perqu hi guanyen diners. I es dna a ms la circumstncia que
mentre les advertncies i lalarma dels experts, del Banc dEspanya
i lOCDE es produeixen espordicament, la veu dels que neguen la
bombolla no sapaga fins que la bombolla esclata.
Tanmateix no es pot parlar de conxorxa a favor de lespeculaci
financera, simplement hi ha el resultat duna asimetria que resulta
nefasta perqu provoca que els beneficiats per la illusi de leufria
es fan sentir reiteradament fins silenciar la veu daquells pocs que
conserven el sentit com i es manifesten crtics.
Aix doncs, esperem aportar un discurs i unes proves per posar de
manifest que el predomini de loferta informativa en la informaci
econmica s un dels punts febles en el funcionament del sistema financer que pot contribuir al fenomen de les bombolles financeres.
1.4. El fil conductor del llibre

Les bombolles financeres es produeixen per un per un excs de
confiana de confiana del mercat, per la qual cosa ens vrem preguntar sobre la causa de lexcs de confiana: hi havia retroalimentaci? Hi havia uns biaixos informatius sistemtics que sustentessin
lexcs de confiana? Per qu en les bombolles predomina loptimisme fins els lmits de labsurd i si en aix hi t quelcom a veure la
premsa econmica?
Aquestes sn les preguntes que van motivar la investigaci, de
manera que shavia dintentar entendre el mecanisme de les bombolles financeres a travs de les contribucions de diversos autors i
tamb de fer la nostra prpia aportaci. A la pregunta de si hi havia
da a les pgines de lAvui (14-07-2003).
32
algun tipus de biaix informatiu que sustenti lestat de confiana, vaig

orientar la recerca a trobar tals biaixos informatius amb la hiptesi
particular que hi ha biaix informatiu en la premsa econmica a favor
de les empreses dels sectors regulats.
La importncia dels biaixos informatius rau en qu poden agreujar el procs de retroalimentaci de les bombolles, perqu la informaci en un sentit no es compensa amb informacions en sentit
contrari: les veus que inflen la bombolla se senten ms que les veus
que la desinflen.
A part que en el treball saportin proves a favor de la hiptesi dels
biaixos en la premsa econmica, la rellevncia de tal fenomen est
en la bondat del discurs que semmarca en una determinada concepci de leconomia, que s leconomia conductista, que parteix
dunes hiptesis sobre la incertesa i el comportament dels agents
diferents de les de leconomia clssica. En aquest discurs, a part de
la coherncia terica, tamb s important la rellevncia dels casos
danlisi i les proves empriques aportades.
Aix, la investigaci es plantej en tres parts, una primera terica
que havia de servir per a entendre de quina manera o sota quines
circumstncies la premsa econmica podria influir en les decisions
dinversi, i una segona part, emprica, consistent a comprovar si
es detecten biaixos sistemtics en la premsa econmica, intentant
veure el perqu daquests biaixos. La tercera part correspon a la recopilaci, deducci i conclusi.
La primera part, dedicada a veure en quins aspectes i sota quines circumstncies la premsa econmica pot influir en les decisions
dinversi, abraa els captols 2,3, 4 i 5. En el segon captol es defineix el comportament de linversor en condicions de risc i dincertesa. El risc est referit a aquell susceptible de ser tractat amb la teoria
33
de probabilitats, mentre que la incertesa sha de tractar amb altres

eines. La teoria econmica clssica se sustenta en la hiptesi de risc
i la teoria de probabilitats. Leconomia conductista, com a alternativa a la teoria clssica, es construeix quan es considera que els agents
econmics senfronten a una situaci dincertesa no modelitzable
amb la teoria de probabilitats (captol 3).
A efectes de la investigaci de la possible influncia de la premsa
econmica en les decisions dinversi i en les bombolles, resulta que
aquestes, com a fenomen teric rellevant, noms tenen cabuda en el
marc teric de leconomia conductista. Per a leconomia clssica, la
bombolla s un desajustament temporal que no tindria ra de ser si
els mercats funcionessin adequadament, mentre que en leconomia
conductista les bombolles poden ser fenomens caracterstics dels
mercats perqu aquests no funcionen b ni poden fer-ho, atenent les
condicions dincertesa i el comportament dels agents econmics,
que no pot ser racional tal com la teoria econmica preveu, sin
necessriament irracional o intutiu per causa de la incertesa.
La premsa econmica, en teoria (economia clssica), no podria
doncs influir sobre linversor racional en el sentit que no pot contradir la hiptesi fonamental de la teoria clssica dels mercats, lanomenada Hiptesi dels Mercats Eficients, segons la qual el preu dels
actius negociats reflecteix tota la informaci coneguda pels membres del mercat i totes les creences dels inversors sobre el futur, i la
premsa econmica, llevat de casos excepcionals, no s la primera
en difondre informaci rellevant pels inversors racionals.
La premsa econmica t possibilitat terica dinfluir en situacions
dincertesa en la qual linversor actua seguint la intuci. El captol 4
es dedica a descriure aquest comportament. En el captol 5 es completa el marc teric principal amb la introducci de la informaci. Es
tracta de fer una primera aproximaci a la versemblana del discurs.
34
En aquest captol es mostren casos rellevants tals com la bombolla

de 1929 o la recent de 2008.
La segona part s lemprica i est constituda pel captols 6 i 7. El
primer est dedicat a la conceptualitzaci de la informaci asimtrica en economia i dels biaixos informatius, i el captol 7 directament
a les proves empriques sobre tals biaixos.
La tercera part ocupa els captols 8 i 9, on es presenta el desenlla
del discurs. En el captol 8 tamb sexposen els treballs dautors en
cincies socials diferents de leconomia, com sn les cincies poltiques i la sociologia de la comunicaci. El captol 9, de conclusions,
no s una simple recopilaci del que sha discutit en els captols anteriors, sin que sestructuren els resultats en un esquema de demanda i oferta informativa que mostra uns biaixos que contribueixen a
explicar laparici de bombolles financeres.
1.5. Tot seguint una lnia dinvestigaci

Aquest llibre segueix una lnia investigadora que t els seus inicis en el Departament de Matemtiques de la Facultat de Cincies
Econmiques de la UB que culmin amb la defensa de la tesi El
mtode del valor afegit per a lavaluaci de projectes dinversi,
lany 2003.
La lnia dinvestigaci iniciada tenia dos pilars la inversi i la
incertesa que samplien a un tercer la informaci amb la incorporaci com a professor del Departament de Periodisme de la
UAB el curs 2006-2007.
En el captol 2 punt de partida dedicat al comportament de linversor en condicions dincertesa recull la tesi doctoral. El captol
35
3 incorpora la consideraci de informaci en el marc teric previ.

Aquest captol es publica amb el titol Confusin e ignoracia en las
decisin con incertidumbre y risgo a la revista Quantum. Tamb el
captol 5 Bombolles financeres i informaci econmica ha estat
defensat a la Revista Mexicana de Comunicacin (n 125, 2011).
El el captol 7, que recull la part emprica i estadstica, va ser
iniciat amb un recull de dades lany 2009 i ha estat presentat lany
2011 en el Grup dInvestigaci IAFI i ha estat revisat pel professor
Oliver Valero Coppin de Servei dEstadstica Aplicada de la UAB.
La sntesi dels captols darrers est dedicada a exposar les grans
lnies de la influncia de la premsa econmica en les decisions dinversi i les bombolles financeres, i van ser examinats pel professor
Aeron Davis de la Universitat de Londres, expert i referent mundial
sobre la influncia de la premsa econmica en les decisions dinversi.
36
Apndix 1.1. Borsa i bogeria13

La borsa, que no s una altra cosa que un mercat on es venen i
compren actius financers materialitzats en forma de valor com ara
accions o obligacions, pot funcionar amb perfecta racionalitat per
tamb pot viure situacions de bogeria amb eufries, bombolles,
pnic i cracs.
La causa de la bogeria als mercats de valors s la incertesa, ja
que un augment de la incertesa pot decantar fcilment la balana
des del predomini dels inversors que es basen en lesperit dempresa cap al predomini dinversors amb esperit especulador.
Per tant, la borsa pot ser boja o no. Normalment s tranquilla,
de manera que la corrent analtica dominant entre els economistes
es basa en la hiptesi de que els mercats sn eficients i racionals.
Tanmateix, els episodis de bogeria amb predomini de lespeculador que compra i ven a curt termini, no pas en funci del valor de
les accions dacord amb la riquesa que generen, sin de la psicologia o opini del mercat, ha donat ales a les finances anomenades
conductistes, que prenen en consideraci la intuci en la presa de
decisions inversores.
Cada cop coneixem ms com la intuci ens afecta individualment, per encara estem lluny de conixer la bogeria collectiva,
o si ms no entendre com interaccionen collectivament els inversors amb les seves decisions. Per exemple, John M. Keynes va
descriure lactuaci dels especuladors comparant-la a un concurs
de bellesa:
13. Article publicat a la revista El Temps el 5 de juliol de 2011.
37
la inversi professional pot sser comparada a aquells concursos dels diaris en els quals els que hi participen han de triar les
sis cares ms boniques dentre un centenar de fotografies, i el premi s
atorgat al concursant la selecci del qual sacosta ms a les preferncies mitjanes dels conjunts dels competidors; de manera que cadascun
dells ha de triar no aquelles cares que ell troba ms boniques, sin les
que creu que atrauran ms els altres concursants, tots els quals sestan
plantejant el problema des del mateix punt de vista. No es tracta de
triar les que, segons el millor judici dun mateix, sn realment les ms
maques, ni tan sols les que lopini publica creu sincerament que sn
les ms maques. Hem assolit el tercer grau en el qual dediquem la
nostra intelligncia a anticipar el que lopini mitjana espera que sigui
lopini mitjana. I nhi alguns, penso, que practiquen el quart grau, el
cinqu i el sis.
La metfora de Keynes obre la porta a tota mena de consideracions
sobre la creaci destats dopini generals, el paper dels mitjans de
comunicaci, la informaci, les brames, etc.
La bogeria de mercat s una situaci dirracionalitat desfermada
i collectiva. La qesti s que afrontem la incertesa amb creences, i
que de vegades poden ser contradictries. Quan aix passa ens trobem en una situaci de confusi. Un exemple molt pur de confusi
ens el dna Confusin de Confusiones, el primer llibre de borsa de
la histria, publicat pel sefard Joseph de la Vega a Amsterdam lany
1688: Hi ha moltes ocasions en les que tot accionista sembla tenir
dos cossos i que els sorpresos observadors veuen a un sser hum lluitant amb si mateix. Si, per exemple, arriben notcies que lindueixen a
comprar, mentre que latmosfera que domina la Borsa lindueix a vendre, el seu enteniment lluita amb el seu enteniment. En un determinat
moment, la seva lgica limpulsa a comprar, a causa de la informaci
rebuda, en un altre moment lindueix a vendre a causa de la tendncia que impera a la Borsa.
38
El resultat daix s que en el mercat no sempre impera la racionalitat. Com afirma Keynes, a lhora de prendre una decisi ens
trobem amb un conjunt dalternatives que no es pot demostrar que
siguin ms racionals que altres en el sentit de poder avaluar els beneficis que es deriven de les seves conseqncies, i es duen a terme
actuacions no racionals, basades en lhbit, linstint, la preferncia, el desig, la voluntat, etctera.
La confusi pot conduir a la bogeria quan afecta el sentit com,
que s un criteri dacceptaci universal relatiu a les creences que
duna manera general se suposa que sn vertaderes. s molt important adonar-sen que el sentit com no constitueix prova de veritat,
sin de plausibilitat. Normalment, tenim ms indicis sobre el que
no pot passar o no passar (plausibilitat) que no pas sobre el que
ha de passar (credibilitat). Podem no saber quina ser la cotitzaci
dun acci, per en canvi podem considerar que una cotitzaci s
exagerada dacord amb els coneixements que nosaltres creiem tenir
de lempresa que cotitza a borsa.
Groucho Marx, al captol de les memries Groucho i jo que va
titular precisament De com vrem viure la bogeria de lany 29,
mostra perfectament el trencament del sentit com quan li preguntava al seu agent borsari, tot i reconeixent que no sabia gran cosa
sobre Wall Street, qu s el que feia que aquelles accions seguissin
pujant i si no hi hauria dhaver alguna relaci entre els guanys
duna companyia, els seus dividends i el preu de venda de les seves
accions.
Lagent de Groucho necessitava, en aquell moment, aportar raons
per contrarestar aquell evident contrasentit que sacabava de produir. Deia: Senyor Marx, t molt a aprendre sobre el mercat de valors.
El que vost no sap respecte les accions serviria per escriure un llibre.... potser no se nadona, per aquest ha deixat de ser un mercat
39
nacional. Ara som un mercat mundial. Rebem ordres de compra de

tots els pasos dEuropa, Amrica del Sud i fins i tot de lOrient.
Amb aquest argument, lagent tractava de fer-li veure que en la
nova situaci el mercat est governat per noves lleis.
Per passa que el final de la irracionalitat s sempre el mateix.
La primera bombolla financera de qu tenim notcia va ser la coneguda com a tulipmania, produda a Holanda lany 1637 en relaci amb les tulipes, que fou descrita per Charles Mackay el 1848
en aquest termes: ... fos com fos, els ms prudents van comenar
a veure que aquesta bogeria no podia durar per sempre. La gent
ms rica ja no comprava ms flors per tal de plantar-les als seus jardins, i aix treuren el cent per cent de benefici. Est vist que alg
hauria de perdre temerriament al final. Quan aquesta convicci
es va propagar, els preus van caure, i mai van tornar a crixer un
altre cop. La confiana va ser destruda, i un pnic universal es va
apoderar dels comerciants.
Groucho tamb explicava com en un dia concret el mercat comen a vacillar i uns quants dels clients ms nerviosos foren presa
del pnic.... Tot sen va anar en orris: el crac, la runa i una frase
lapidria de lagent per a les memries de Groucho: la broma sha
acabat.
La qesti clau a resoldre en aquestes etapes de bogeria financera
rau doncs a saber qui controla la informaci. En la recent bombolla financera i immobiliria espanyola la informaci no ha estat pas
neutra. Tot i que hi havia entitats i economistes que alertaven de la
bombolla des de lany 2003, aquestes veus van quedar apagades
per les de lenorme quantitat dempreses que es consideraven beneficiades per lala desmesurada de preus i inversions en el sector
immobiliari.
40
Exactament aix mateix s el que succe a Wall Street amb la

bombolla prvia al crac de 1929, on les veus crtiques arribaren a
ser qualificades dantiamericanes. El problema s, en tots dos casos,
que loferta informativa va dominar els mitjans de comunicaci, i
que aquesta oferta est alimentada pels propis interessats, en particular les empreses de sectors regulats, sectors caracteritzats precisament per lexistncia duna informaci asimtrica entre les empreses
regulades, que sn grans anunciants, lAdministraci reguladora i els
administrats.
Des dun punt de vista analtic, queda el dubte de si s preferible intentar seguir la lnia del protagonista de la novella satrica de
leconomista i divulgador de leconomia John K. Galbraith, el professor Montgomery Marvin, de Harvard, que cre un model de previsi econmica identificant lespeculaci irracional de manera que
aix li permetia treure profit del procs de bogeria que ell anomena
dementia; o b reclamar una mirada clnica al sistema de lliure mercat necessitat duna revoluci tica orientada cap a la transparncia
i eficincia del mercat de la informaci.
41
2. El comportament de linversor:
incertesa i risc
2.1. Introducci
El problema de les bombolles financeres t unes bases conceptuals que es desenvolupen en aquesta primera part. Cal iniciar lanlisi
daquest problema amb les definicions relatives al comportament dels
inversors a la Borsa i el tractament de la incertesa. El captol present
recull idees fonamentals de la meva tesi doctoral, El mtode del valor
afegit per a lavaluaci de projectes dinversi, del Departament de
Matemtica Econmica i Financera de la Facultat de Cincies Econmiques de la Universitat de Barcelona, que va ser dirigida pel Dr.
Ddac Ramrez i valorada el febrer de 2003 per un tribunal presidit
pel Dr. Andrs S. Surez i integrat pels doctors Alfonso Melitn Rodrguez, Josep Maria Bricall, Antoni Terceo i Teresa Preixens14.
Qualsevol persona ms o menys introduda en el mn dels negocis haur sentit moltssimes vegades lexpressi per guanyar cal
arriscar. Daquesta idea ha sorgit una altra aparentment equivalent
segons la qual el benefici seria la compensaci pel risc, sobre la
base de la qual economistes com Frank Knight, Franco Modigliani
o William Sharpe han desenvolupat la part de la Teoria Econmica
dedicada als mercats de capitals abordant amb aquesta hiptesi de
partida el dificilssim problema del tractament del futur i la incertesa
en economia.
14. La tesi es pot consultar amb al Dipsit Digital de tesis de la Universitat de Barcelona.
42
Sota la hiptesi del benefici empresarial com a premi al risc, linversor actua racionalment com un jugador matemtic que maximitza
el benefici esperat atenent al risc associat. El comportament descrit
linversor dna com a resultat de comportament eficient repartir la
inversi en carteres daccions amb una composici amb la mateixa
proporci que el mateix mercat.
Aquesta estratgia, que seria tamb recomanable per a qualsevol jugador en qualsevol joc datzar, se suposa compatible amb la
inversi empresarial, considerant que els preus de les accions sintetitzen adequadament la informaci relativa a lempresa, al mercat, a
altres mercats, a la tecnologia, etc. De manera que linversor en un
moment donat no pot preveure el canvi de preu o cotitzaci del moment segent. Aquesta s la base del que es coneix com la Hiptesi
del Mercat Eficient.
Aquesta teoria, malgrat la seva gran elaboraci, a qui menys ha
agradat ha estat als propis empresaris en part perqu no shi consideren reflectits, ja que no actuen com a jugadors, i en part perqu
per la mateixa ra tampoc els resulta til aquesta teoria ja que no s
aplicable a les seves decisions habituals.
Un plantejament alternatiu ms dacord amb el comportament de
linversor ha de partir del fet que el problema que aborda un inversor
consisteix a saber davant una oportunitat de negoci quants recursos
cal posar i com espera obtenir-ne en el futur.
Per tant, tot lambient dincertesa en qu shan de prendre les decisions econmiques, sota aquesta hiptesi alternativa, linversor decideix dacord amb el coneixement del seu projecte dinversi, de
manera que el benefici empresarial no s una compensaci per el risc
propi dun joc, com lortodxia tradicional considera, sin un premi
per lencert com a conseqncia del seu coneixement del negoci.
43
La hiptesi del benefici empresarial com a premi a lencert i al

coneixement a ms de resultar ms dacord amb el comportament
de linversor/empresari, tamb s ms adequada per tractar el tipus
dincertesa propi de lentorn empresarial i econmic que no s ni de
bon tros el que hom pot descriure mitjanant probabilitats.
Sota aquesta hiptesi relativa al comportament de linversor tamb es pot desenvolupar un marc teric alternatiu que es correspon
millor amb el comportament empresarial; que s coherent amb treballs de terics i empresaris com Benjamin Graham, John M. Keynes,
Warren Buffet, etc.; que est basat en el coneixement de lempresari
(Know How); que s complet com concepci terica, i, a ms, permet reinterpretar els conceptes i hiptesis daltres models abordant
igualment el tractament del futur i la incertesa.
2.2. El comportament de linversor

La inversi s ladquisici amb estalvi propi o ali per part dun
subjecte que comparteix o assumeix ntegrament la titularitat global,
de bns de capital destinats a obtenir un rendiment net positiu previsible segons un pla dempresa.
Un pla dempresa es pot considerar com una teoria del projecte
en el sentit que recull aquells elements com ara la capacitat dels
gestors, la histria, les oportunitats de negoci i lestratgia, a partir
dels quals podem fer bones conjectures.
Per tant, el comportament de linversor hauria de basar-se en la
intelligncia i el coneixement.
Els fonaments indicats dun pla dempresa resulten difcilment
determinables, i la quantificaci dels recursos a invertir i els rendi-
44
ments a obtenir han de ser interpretats com a objectius a assolir per

la gesti empresarial.
Els inputs i els outputs del pla dempresa fan referncia a diferents
moments en el temps, per la qual cosa la seva avaluaci ha de resoldre aquest problema.
Loperaci dinversi suposa lafectaci dactius (inputs) amb restituci doutputs, de manera que el rendiment absolut ser la diferncia entre la suma de les quanties de loutput i la suma de les
quanties de linput.
El valor del negoci es basar en la creaci de valor grcies a la
seva capacitat de generar riquesa, la qual cosa al seu torn depn
duna gesti efica i honesta i lexistncia doportunitats de negoci
que es descobreixen com qualsevol procs dadquisici de coneixement prctic. El valor afegit de linversor correspon amb el rendiment
net, o rendiment per sobre del cost dimmobilitzaci dels capitals.
A un inversor com el descrit, mentre la seva societat generi riquesa, no li ha dimportar massa si el preu o cotitzaci de les seves
accions en el mercat puja o baixa, ja que si no t una necessitat de
vendre a curt termini no lafecta per a res.
Est clar que la inversi basada en la generaci de riquesa sempre
s a mig o llarg termini, mentre la inversi en el mercat daccions o
Borsa, sol ser a curt termini sobretot si s especulativa.
Que a un empresari no li importi massa el que digui la Borsa
mentre lempresa guanyi diners, reflecteix que pot produir-se una
dissociaci entre valor com a funci de la capacitat de generar riquesa (coneixement) i el preu estimat pel mercat en cada moment a
partir de la interacci entre oferta i demanda daquelles accions.
45
Per aquest motiu, sembla encara ms clara la diferncia fonamental, apuntada en linici, entre considerar el benefici com a compensaci del risc o b com a premi a lencert, diferenciant laposta
basada en lanlisi probabilstic de les dades del mercat o laposta
obtinguda a partir del coneixement del projecte.
Amb lanlisi probabilstic o del mercat, en primer lloc es considera el risc i es determina, posteriorment, quin s el rendiment que
compensa aquest risc, mentre que la inversi empresarial es basa en
aconseguir el benefici grcies al coneixement, la qual cosa, a posteriori, no est exempta de risc.
2.3. Incertesa
Tamb des dun punt de vista de lanlisi de la incertesa dels
conceptes de lanlisi de mercat i danlisi de projectes empresarials
sn diferents. El valor depn de la capacitat de generar riquesa en el
futur com a objectiu versemblant, i el preu s una estimaci que fa el
mercat de aquest valor dacord amb molt diverses variables.
En la determinaci del preu o cotitzaci de les accions, el mercat
t en compte tota la informaci pblica disponible, la qual cosa es
pot comprovar perqu no s possible a partir duna cotitzaci en un
moment donat predir la cotitzaci del moment segent amb ms eficincia que la que resultaria de tirar una moneda a laire, de manera
que linversor/jugador de Borsa ha de seguir una estratgia consistent en diversificar la seva cartera, i si ho fa en la mateixa proporci
daccions que les que hi ha al mercat, sassegurar el mateix rendiment mitj del mercat. Aparentment, aquesta afirmaci es contradiu
amb el fet que hi ha fons que obtenen rendiments molt superiors als
del mercat. Com s possible? La resposta s molt simple: una hiptesi
correspon a linversor/jugador de Borsa, el qual no pot aconseguir
46
ms eficincia que la que correspon a lestratgia descrita, mentre

que laltra hiptesi correspon a linversor en projectes empresarials la
principal fora del qual precisament en la possessi de know how.
Mentre lestratgia de linversor/jugador consisteix a crear carteres de valors, linversor en projectes empresarials, en canvi, ha de
seguir lestratgia dinvertir en pocs projectes molt ben coneguts i
en els que confia en la gesti. Inverteix no noms a partir del coneixement profund del mercat, lempresa, la tecnologia, la gesti,
de lestratgia empresarial, els objectius econmics, etc., sin del
major coneixement que la competncia, la qual cosa es tradueix
en un major rendiment.
Des del punt de vista de la incertesa la situaci no deixa de ser
curiosa perqu tot i que el preu de mercat s una estimaci del valor, el preu s determinat, mentre que el valor no ho s, encara que
estigui fonamentat en el coneixement o know how ms slid.
El tractament de la incertesa dels preus de mercat es fa a partir
del clcul de probabilitats, mentre que el tractament de la incertesa
en lanlisi de projectes es fa mitjanant lelaboraci duna teoria
del projecte o pla dempresa.
Diem que un pla dempresa s una teoria del projecte per diverses raons: primer perqu un bon pla dempresa s el que permet
fer conjectures intelligents als gestors, s a dir que ajuda a pensar,
a comprendre i a actuar.
En segon lloc, tamb la metodologia per fer un pla dempresa
pot ser cientfica quan selaboren hiptesis incertes a partir devidncies incertes, s a dir, treballem amb indicis que tenen un grau
de veritat i tamb, alhora, un grau de falsedat i ens aproximem a la
veritat mitjanant la falsaci daquestes hiptesis.
47
Mentre que el procs danlisi del preu de mercat i la decisi de

linversor/jugador es pot fcilment programar amb lajuda dun ordinador, lanlisi del projecte, s a dir la consecuci duna teoria de
lempresa no es pot obtenir, ara per ara, a travs dun ordinador perqu per aix caldria un ordinador que pensi (una mquina de Turing).
Hem vist que amb una idea aparentment tan simple com distingir entre el benefici com un premi al coneixement i no com a
compensaci del risc, establim una base conceptual coherent amb
el comportament de linversor a partir del qual es pot construir un
marc teric alternatiu, en el que es poden inscriure les aportacions
de grans terics com Keynes o importants inversors com Buffet.
Un marc teric que es recolza en la generaci de riquesa o de
valor afegit conceptes de naturalesa dinmica resol millor la
connexi entre present i futur en economia, que la Teoria basada
en laproximaci que fa el mercat del valor futur a travs del preu
o cotitzaci.
2.4. Definici i identificaci de la incertesa en lavaluaci de projectes dinversi

Hi ha problemes dincertesa que es podran resoldre i altres que
no. Seria ideal que un inversor assols plena confiana i seguretat en
el projecte per normalment no es pot reduir la incertesa.
A Joaquim Perramon (2003) es recullen les consideracions segents:
Primer.- Lestimaci dels rendiments futurs, dependr doncs de
lestat de les expectatives a llarg termini, que no depenen solament
de les previsions ms probables que puguem fer sin de la confiana
amb qu les fem. J.M. Keynes (1936 p.141).
48
Segon.- el fet primordial s lextrema precarietat de les bases

del coneixement en qu hem de recolzar les nostres estimacions pel
que fa al rendiment probable. El nostre coneixement dels factors que
regiran el rendiment duna inversi daqu a alguns anys s habitualment insuficient i, de vegades, nul. J.M. Keynes (1936 p.142).
Tercer.- la probabilitat quantificable i la plausibilitat qualitativa,
malgrat el Teorema de Bayes, no sempre es concilien; adjudicar un
valor numric a un argument convincent acostuma a ser una bajanada. John Allen Paulos (1998, p.72).
Quart.- les expectatives no sn mesurables amb ordinals, probablement tampoc sn comparables i solament tenen una distant i
discutible connexi amb les observacions passades. N. GeorgescuRoegen. (1958, p.29).
Sobre tot aix es pot fer la consideraci de que encara que linversor necessita el coneixement, un Pla dEmpresa quantificat en
una Operaci Financera dInversi (OFI) no sha dentendre com
una expressi certa i precisa, sin com una sntesi dun objectiu. La
certesa duna OFI no est en la precisi numrica, sin en la conceptual: en la intelligncia. I qu vol dir intelligent?
Warren Buffet considera com a obra fonamental en lavaluaci
de projectes dinversi el llibre del seu professor Benjamin Graham
(1949) Linversor intelligent. Per qu aquest ttol? Una persona que
inverteix pot estar motivada per raons molt diverses com poden ser
lafecci al joc, la publicitat, etc., i a ms a ms podria tenir fortuna.
El manual de B. Graham, com altres manuals, no donen la frmula
de la fortuna, sin la frmula de la inversi intelligent.
Inversor intelligent vol dir que t criteri, fonament i enteniment,
aix s que linversor tingui un coneixement del projecte en base a
un bon mtode davaluaci i de bones conjectures, segons la definici dinversor intelligent que dna B. Graham (1949, p.115).
49
En definitiva, el tractament de la incertesa va lligat a lobjectiu de

com conjecturar i actuar en un entorn incert.
51
3. Confusi i ignorncia en la decisi amb

incertesa i risc
3.1. Introducci
Amb el que sha descrit en relaci a la incertesa i al seu tractament disposem dun marc teric adequat per a introduir el concepte
de confusi. Aquest concepte s bsic per a entendre les dificultats
dels processos de decisi amb incertesa i risc i els efectes positius o
negatius que pot tenir la informaci en aquest procs.
La confusi es defineix solament en un ambient dincertesa estricta i s caracterstica de les bombolles financeres, per aix s important conceptualitzar-la ja que haurem dentendre perqu sarriba
a la situaci de confusi i quin paper hi juga la informaci i els
mitjans de comunicaci.
En aquest captol veurem que la consistncia del procs de decisions s feble i susceptible a lerror i lengany. A ms els humans
intervenim en el futur actuant per a que les coses siguin tal com a
nosaltres ens convenen que siguin.
3.2. Decisi davant el risc: dos paradigmes

El primer paradigma sobre la decisi davant el risc es va construir a
partir dels treballs de Daniel Bernoulli, que en primer lloc explica com
calcular el valor matemtic dun resultat possible. Per exemple, si te-
52
nim un bitllet de loteria amb el qual es pot guanyar 20.000 ducats amb
una probabilitat del 50%, i no guanyar res amb tamb amb probabilitat
del 50%, el valor matemtic daquest bitllet s 10.000 ducats. Molt b.
La paradoxa es produeix pel fet que lelecci dun particular difereix
del valor matemtic. En un primer exemple, es planteja si seria correcte que alg comprs o vengus aquest bitllet de loteria per 9.000
ducats quan el seu valor matemtic sn 10.000 ducats.
Un pobre que hagi trobat aquest bitllet de loteria possiblement
preferir 9.000 ducats a la butxaca amb certesa, a una expectativa
de 20.000 amb una probabilitat del 50%, havent dos aspectes a destacar: el primer s la distinci entre el valor matemtic i la utilitat.
El pobre prefereix assegurar el guany i vendre per un preu inferior al
valor matemtic.
El segon aspecte a destacar s que la utilitat no s la mateixa
per a tots depenent de les circumstncies de cadasc. En un segon
exemple, la paradoxa, coneguda com paradoxa de Sant Petersburg,
es descriu amb el segent joc: un casino hipottic ens ofereix un joc
consistent en tirar una moneda, de manera que si surt cara acaba el
joc i es guanyen 2 monedes, per si surt creu es torna a llanar la
moneda. A la segona tirada, si surt cara es guanyen 2+2 = 4 monedes i sacaba el joc, i si surt creu es torna a llanar i aix successivament. El valor matemtic daquest joc ser:
Valor esperat = 1/22+(1/2)2 22 + (1/2)3 23 = 1+1+1+=
La pregunta s a quant hauria de fer pagar laposta el Casino perqu el joc results equitatiu i si alg estaria disposat a acceptar-ho.
En principi, per fer el joc equitatiu, laposta tamb hauria de valer
infinit i Bernoulli va observar que la majoria de la gent no estaria
disposada a pagar massa per entrar. Aquest comportament sanomena aversi al risc i ha donat lloc al naixement de la teoria del com-
53
portament econmic o decisi racional a partir dels treballs de Van

Neumann i Oskar Morgenstern.
Aquesta teoria partint del principi segons el qual la gent, quan ha
de prendre una decisi, opta per lalternativa que ms li interessa,
s a dir, la que maximitza la seva utilitat, i de la hiptesi daversi al
risc, defineix la funci dutilitat esperada com un sistema consistent
a considerar les preferncies individuals
Tal consistncia en la funci dutilitat es fonamenta en uns axiomes: el dasimetria (preferim una opci A a una altra B que expressem per U(A)>U(B)); el transitiu (si U(A)>U(B) i U(B)>U(C) llavors
U(A)>U(C)); i el dindependncia (si U(A)>U(B) llavors pU(A)+(1-p)
U(C) > pU(B) + (1-p)U(C) ; 0<p<1).
Com observa Ricardo Pascale (2005), considerant els exemples
de Bernoulli, en lloc de multiplicar les probabilitats per les quantitats de diners (pretium) i determinar el valor matemtic, el que fem
s multiplicar la probabilitat per la utilitat que les diverses quantitats reportin a la persona (emolumentum).
El segon paradigma de la decisi davant el risc comena amb la

teoria de la perspectiva (The Prospect Theory) dAmos Tversky i Daniel
Kahneman, que va popularitzar la noci que els individus mostren
aversi pel risc quan savaluen opcions que reportin guanys, i atracci
pel quan savaluen opcions que reporten prdues. Segons Tversky i
Kahneman, nosaltres solem simplificar els problemes que sens plantegen seguint unes regles entre les quals en destaquen tres:
Primera regla: Quan savaluen alternatives, ens fixem en la
prdua o guany que produiran respecte al punt de partida i
no en el resultat absolut.
54
Segona regla: A alternatives que produiran un guany preferim

el guany cert al guany hipotticament major per incert. Amb
les prdues, tot el contrari. Abans de tenir una prdua certa
preferim arriscar-nos per evitar la prdua tot i que existeix el
risc que la prdua resultant sigui major.
Tercera regla: Tenim ms sensibilitat davant de les prdues
que davant els guanys.
Aquestes regles, dentrada, semblen molt raonables. Un exemple:
Alternativa A: tenir una feina per compte daltri en el qual
vam guanyar fixos 2.000 euros.
Alternativa B: tenir una feina per compte propi en el qual
vam guanyar:
Amb probabilitat 50 % 1.500 euros
Amb probabilitat 50 % 3.500 euros
s possible que lelecci A sigui com. Aix correspondria a laversi al risc. Aquesta elecci estaria dacord amb la segona regla.
Ara orientem lexemple cap a una situaci de prdues. Perdem el
treball en qu guanyvem 2.000 euros i ens trobem amb les alternatives segents:
Alternativa C: trobem treball per 1.500 euros
Alternativa D: Ens establim per compte propi amb les segents possibilitats:
Amb un 50% de possibilitats guanyem 1.000 euros
Amb un 50% de possibilitats guanyem 2.000 euros
Aqu els resultats consistirien en triar lopci D. En teoria, lopci
D s latracci pel risc, encara que cal observar que abans que res s
lopci en la qual la persona es queda en la situaci inicial. Aquesta
soluci s coherent amb totes les regles. Un gran nombre dempreses
que es creen senfronten a situacions semblants a la descrita.
55
Aquest exemple proposat t una diferncia fonamental amb els

exemples habituals amb boles, urnes, daus, i s que en el cas de les
urnes es pot parlar de probabilitat objectiva, en canvi en aquest cas
no. La probabilitat s una apreciaci que fa el subjecte i que far que
prefereixi lopci D a la C perqu la considera assumible.
Anem a un exemple encara ms extrem. Considerem un subsahari que ha de viatjar en una pastera per arribar a les costes dEspanya
i aix millorar el seu nivell de vida.
Lelecci s:
Alternativa A: Quedar-se. Resultat: pobresa assegurada.
Alternativa B: Viatjar en pastera.
Resultat:
Assolir el benestar
Morir
En principi, el subsahari no shauria embarcar. Una vegada ms
no es contempla una probabilitat objectiva basada en els esdeveniments passats. El subsahari que decideix embarcar-se considera,
senzillament, que t expectatives de sortir airs i que quan altres han
mort ha estat com a conseqncia de la manca de fortuna.
Quan Colom sembarca cap al que ell denomina Les ndies, t
confiana en la seva destresa per sortir airs de laventura. s clar
que intervenen aspectes psicolgics, per sobretot hi ha una diferncia filosfica entre lacci i lobservaci, la praxi i la teoria. La teoria
i el coneixement, aix com la tcnica, sn magnfics instruments per
navegar, per no resolen la incertesa, perqu la incertesa no es resol
sin que safronta, i aix val per al subsahari, per Cristfol Colom
o per al ms normal i corrent dels empresaris. Per cal observar que
no s el mateix la incertesa que el risc. La incertesa t un carcter
ms fort. Per exemple, el futur s incert. En canvi associem la pa-
56
raula risc a esdeveniments observables, com el risc dun accident

dautombil. s molt important que els cientfics tinguin molt clara
aquesta distinci a lhora de plantejar experiments. s correcte fer
servir la Teoria de la Probabilitat per analitzar el risc i no ho s per
la incertesa.
Seguint el treball de Ramrez (1988), definim la mesura de la incertesa com a I (h/i), on h representa una hiptesi i h el suport evidencial, que ha de complir una srie daxiomes. En el cas dincertesa amb coneixement probable tindrem:
I (h/i), = 1 - P (h/i)
Doncs b, tal com va definir un altre Bernoulli, Jacob, i hem comentat al captol 2, hi ha tres maneres diferents en qu es pot donar
una relaci entre fonament evidencial i la hiptesi h, que sn:
1.- i s cert per h incerta.
2.- h es dedueix necessriament de e, per i no es coneix amb
certesa.
3.- i s incert i h tamb.
En el primer mode, P (h/i) seria una probabilitat bayesiana. Quan
llencem una moneda el resultat s incert, per coneixem perfectament la llei de probabilitat que segueix. De fet s una incertesa molt
feble comparada amb la tercera manera, on tant el suport evidencial
com el resultat sn incerts. Aix en la tercera manera, P (h/i) pot ser
una probabilitat subjectiva no additiva.
Quan el paradigma de Tversky-Kaneman es circumscriu a lmbit
del risc i la probabilitat, les previsions daquesta teoria poden fallar
tal com mostren els experiments proposats per Bosch-Domnech i
Silvestre (2007), que consideren que des del punt de vista de la fun-
57
ci dutilitat, les regles o funci propostes per Tversky-Kahneman

correspondrien a una situaci de mltiples jos, dacord amb lexpressi dels autors, consistent en qu es podria esperar que una persona tingui aversi o atracci pel risc, per no aversi o atracci,
segons les circumstncies.
No obstant aix, la clau s que, tal com assenyala Ricardo Pascale (2008), aquests autors a ms de psiclegs tenen una forta formaci matemtica. Desenvolupen la seva teoria, la Prospect Theory, en
qu per determinar la funci de valor duna decisi econmica, no
sha de calcular per la ponderaci de les probabilitats, sin per una
funci de ponderaci que mesura limpacte dels esdeveniments sobre la desitjabilitat de la prospectiva i no simplement la probabilitat
percebuda dels esdeveniments.
La probabilitat adequada per al plantejament de Tverky-Kahneman s el duna probabilitat entesa com a grau de certesa, que s
tal com la va definir Jacob Bernoulli en el seu Ars Conjectandi. El
concepte de probabilitat evolucionar cap a la probabilitat bayesiana,
ms fcil de formalitzar, per inadequat per tractar molts problemes
dincertesa.
Silvestre i Bosch-Domnech (2007) admeten que no han considerat probabilitats subjectives si b consideren que probabilitats objectives i subjectives solen convergir. Ara b, quan entrem en lmbit de
la incertesa en sentit estricte, no s que convergeixin, sin que no hi
ha ni la ms mnima possibilitat destablir cap llei de probabilitat, s
a dir, no hi ha probabilitat bayesiana.
Aix, una primera conclusi s que no hi ha necessriament contradicci entre els dos paradigmes, sin que, en termes dincertesa,
estan referits a maneres diferents. Hi ha la possibilitat que el paradigma de Daniel Bernoulli segueixi sent vlid per a situacions de risc, i
58
el paradigma de Tverky-Kahneman sigui ms apropiat per analitzar

situacions dincertesa o com a mnim, i de moment, sigui un revulsiu
per posar en evidncia que el paradigma clssic i la teoria econmica sobre el qual sassenta t serioses limitacions.
En lmbit de leconomia i, en concret, de la inversi, el resultat
de tal distinci pot ser sorprenent, perqu per analitzar la inversi
en borsa haurem de considerar les hiptesis basades en la teoria de
probabilitats i, en canvi, per afrontar la inversi des de lempresa de
no haurem de cap manera considerar aquestes hiptesis.
Hi ha diverses teories, diferents de la teoria de probabilitats, per
abordar el tractament de la incertesa en sentit estricte. Les ms conegudes sn la Teoria Matemtica de lEvidncia, de Glenn Shafer i
Arthur Depmster, la Teoria dels subconjunts borrosos (Fuzzy Sets) de
Lofti Zadeh i la Teoria dels Conjunts Tosca de Zdzislaw Pawlak.
No obstant, a Amos Tversky no li serveix cap daquestes teories i
crea la seva prpia, que anomena Support Theory. Per entendre i analitzar la diferncia entre la teoria de Tversky i la de Shafer-Dempster,
donarem un pas ms en la conceptualitzaci de la incertesa.
3.3. Ignorncia i confusi

Suposem que tenim una hiptesi h amb arguments a favor i arguments en contra i que podem assignar una creena subjectiva per
als arguments a favor i una creena subjectiva per als arguments en
contra, i el representem en un grfic del tipus caixa com el que es
mostra a continuaci:
59
En el grfic, la cantonada inferior esquerra i la part superior dreta

representen posicions oposades. Aix, a lesquerra no tenim cap creena a favor i si la creena en contra. Aquest punt representa la certesa que la hiptesi s falsa. A la cantonada superior dreta es representa tot el contrari, all tenim la certesa que la hiptesi s veritable.
A la cantonada superior esquerra tenim tots els arguments que la
hiptesi s veritable i tamb que s falsa, s a dir, aquest punt representa lestat de confusi perfecta, i a la cantonada inferior dreta no
tenim cap creena ni a favor ni tampoc en contra, de manera que
aquest punt correspon a la ignorncia absoluta.
La diagonal que va de la cantonada inferior esquerra a la part
superior dreta representa la probabilitat additiva. En aquesta lnia,
si la probabilitat de h s del 55 %, la probabilitat de no h ser
1-0,55 = 0,45. A aquesta diagonal la denominem Lnia de probabilitat. Els punts del grfic que estan ms a lesquerra de la l-
60
nia de probabilitat corresponen a situacions de ms confusi on

la suma de les creences a favor i en contra s superior a 1, i els
punts ms a la dreta corresponen a situacions de ms ignorncia on la suma de les creences a favor i en contra s inferior a 1.
Utilitzant els conceptes de la Teoria Matemtica de lEvidncia considerem el grau de creena representat per una funci Bel (), tal que:
0 < Bel (h) < 1
Definim un grau de plausibilitat, que denotarem per Pl (h), com
la funci que compleix les segents condicions:
Pl (h) = 1 - Bel (noh)
Doncs b, la probabilitat bayesiana, representada a la diagonal
principal del grfic anterior, es defineix per:
Belb (h) = 1- Belb (noh)
De forma equivalent
Belb (h) + Belb (noh) = 1
Plb (h) = Plb (noh)
Plb (h) + Plb (noh) =1
Definim la confusi com aquella situaci caracteritzada per la
segent condici:
Bel (h) + Bel (noh) > 1
De forma equivalent:
Pl (h) + Pl (nh) < 1
61
Anlogament, definim la ignorncia com la situaci caracteritzada per la condici:

Bel(h) + Bel (noh) < 1
De forma equivalent:
Pl (h) + Pl (nh) > 1
Finalment, la condici de confusi pot expressar-se com:
Bel (h) Pl (h) > 0
I la condici dignorncia:
Pl (h) Bel (h) > 0
Aix doncs, definim la mesura de la incertesa15 I(h/e) com el valor
absolut de la plausibilitat menys la creena:
I(h/e) = _Pl (h) Bel (noh)_
En situacions de risc, que associem a la probabilitat bayesiana,
tindrem que:
I(h/e) = _Pl (h) Bel (noh)_= 0
En situacions dincertesa estricta tindrem I(h/e) > 0
Lexpressi Pl (h) Pl (h) tamb pot interpretar-se com el suport
evidencial com, que ser positiu en situacions de confusi i negatiu en situacions dignorncia.
15. s una definici coherent amb la conceptualizaci de Ramrez
(1988).
62
Tversky experimenta un fenomen que sanomena unpackaging

(efecte desagregaci) i que es pot illustrar amb el segent exemple:
una actriu jove ingressa en un hospital durgncies amb un dolor
agut a la part inferior dreta de labdomen i es demana a un grup de
metges que consideren la probabilitat de tres possibles diagnstics:
a) gastroenteritis, b) embars i c) altres causes. A un altre grup de
metges se li va ampliar la llista substituint altres causes per tres possibilitats: apendicitis, nefritis i inflamaci plvica. El resultat s que
si el primer grup de metges va atribuir a la gastroenteritis una probabilitat del 31%, el segon li va assignar una probabilitat del 16%.
Tversky detecta la infra-probabilitat (lower probability) que correspon a una situaci dignorncia i concep una teoria per a tractar-la,
The Support Theory, considerant que la Teoria de Dempster-Shafer
tracta situacions de supra-probabilitat (upper-probability).
Ara b, el que est clar en lexperiment s que hi ha un repartiment dignorncia entre les possibilitats. Per qu fan aix? Doncs
perqu en situacions dignorncia sens planteja un problema de
suport evidencial com per a cadascuna de les hiptesis: tenim
escassos indicis per les possibilitats a, b i c, i quan ampliem a d, e,
f, seguim tenint escassos indicis per a cada una delles.
Qu passa si afegim una altra possibilitat consisteix en que la
pacient es va trencar una cama? Doncs es desestima aquesta possibilitat immediatament. Una cama trencada t uns smptomes inequvocs, i per tant no hi ha en aquest cas suport evidencial com.
El problema de fons s lexistncia de suport evidencial com,
no de supra-probabilitat ni infra-probabilitat. Imaginem una situaci de novella de Agatha Cristhie amb vag de tren i cinc sospitosos dun crim. Si qualsevol pot ser lassass, si hagussim dapostar
per algun, haurem de fer un sorteig i apostar amb probabilitat 1/5.
Llavors, de sobte, descobrim indicis que hi ha un sis candidat a
63
criminal. Si cal fer apostes, haurem de fer un sorteig amb probabilitat 1/6.
Observeu que en realitat, tant en situacions de confusi (supraprobabilitat) com de ignorncia (infra-probabilitat), estem repartint
aquest suport evidencial, s a dir posant de manifest que qualsevol
de les hiptesis t suport evidencial, qesti que est relacionada
amb el anomenat Principi de Indiferncia.
3.4. El Principi dIndiferncia i la representaci de la

ignorncia
El Principi dIndiferncia s el nom proposat per John M. Keynes
per referir-se al principi de la ra insuficient de Jacob Bernoulli,
una regla dassignaci de probabilitats consistent a donar idntiques probabilitats a alternatives de les quals es t el mateix coneixement o desconeixement.
El Principi dIndiferncia en termes bayesians fcilment porta
a contradiccions. Vegem un exemple de les contradiccions que
pot plantejar aquest principi aportat per Martin Gardner16 (1975,
p.107), popular divulgador de les matemtiques per les seves contribucions a la revista Scientific American, i que s el segent: hi
ha vida al planeta Tit? No ho sabem. Si assignem una probabilitat
del 50% (= 1/2) per representar la nostra ignorncia, llavors podem
fer una segona pregunta: hi ha vida vegetal? I una altra vegada
la probabilitat assignada ser del 50% (1/2), i que no hi hagi vida
animal? Tamb . Aix, per calcular la probabilitat que no hi hagi
vida a Tit, ni vegetal ni animal, hem de multiplicar les probabilitats respectives, aix s * = . Per si la probabilitat que no hi
hagi vida s , la probabilitat que hi hagi en Tit ser 1 - = , en
16. Martin Gardner (1975) p.107.
64
contradicci amb la hiptesi de partida que afirmava que era .

Malgrat aquestes contradiccions, el Principi dIndiferncia ha estat
una de les bases del desenvolupament de la probabilitat inductiva,
que a ms de Jacob Bernoulli i John M. Keynes, tamb ha comptat
amb les aportacions de Harold Jeffreys, Rudolf Carnap i altres.
Tal com es comprova amb lexemple de Gardner, en primer lloc,
el problema que planteja el Principi dIndiferncia s que les possibilitats delecci poden augmentar i, en segon lloc, que el resultat
pot dependre del disseny de lexperiment. Aquests problemes ja
els va detectar Glenn Shafer (1976: 207) i en aquests moments les
investigacions estan centrades en lintent de resoldrels.
No obstant aix, Shafer fa aquestes observacions quan aborda
la representaci de la ignorncia, sense esmentar en cap moment
el Principi dIndiferncia, que evidentment coneix i que, per tant,
ens porta a deduir que esquiva la qesti. En aquest sentit, s que
t ra A. Tversky quan troba a faltar elements per explicar el seu
experiment.
A ms, no es tracta noms dun experiment, ja que el repartiment de la ignorncia s una soluci molt freqent. Si no sabem res de pintura i un expert ens diu que un quadre de Salvador
Dal s fals i un altre expert ens diu que s autntic, ens quedem
igual que abans, com si no tingussim informaci. En general,
la creena en incertesa s discontnua, i cobrim aquests discontinus amb la mitjana. Si un membre del tribunal puntua a un
alumne amb un 8 i un altre amb un 7, li acabem donant un 7,5.
A part, aquest comportament sajusta a la decisi en condicions
dincertesa: imaginem, per exemple, un examen en qu fan una
pregunta del tipus s o no i no sabem res de res. Lestratgia altra
vegada consistir en prendre la moneda i respondre a latzar amb
una probabilitat dun mitj. Aix tindrem un 50% de probabilitats
65
dencertar. En qualsevol cas, s molt diferent la probabilitat dencert que el grau de creena expressat com probabilitat que sigui
veritat.
Per tant, a la vista dels resultats emprics, es troba a faltar una
formalitzaci terica dalguna regla similar al Principi dIndiferncia, ents en sentit ampli com un procediment de resoldre situacions de decisi entre hiptesis alternatives quan hi ha un suport
evidencial com positiu o negatiu.
El paradigma Tversky-Kahneman, relatiu a com safronten les
decisions econmiques, cal situar-lo en un context dincertesa
estricta en el qual no s aplicable, per tant, la probabilitat bayesiana.
Hem formalitzat tamb el concepte dincertesa estricta associat
al de suport evidencial com derivat de situacions de confusi o
ignorncia.
Experiments com els de Bosch i Silvestre, refutant el nou paradigma, en realitat shaurien dinterpretar com a proves que en context de risc i probabilitat bayesiana el paradigma clssic continua
sent vlid.
En situacions dincertesa estricta, en la qual les hiptesis alternatives tenen un suport evidencial com, una eventual decisi es
dispersar entre tantes alternatives com existeixin amb suport evidencial com. Si es parteix de n alternatives i safegeixen p alternatives ms, la decisi es dispersar entre les n + p alternatives,
sempre que hi hagi suport evidencial com.
Lefecte desagregaci (unpackaging) formulat per Amos Tversky
s el resultat de daquest principi.
66
Tamb hem vist com aquest efecte de desagregaci pot presentarse en situacions caracteritzades com de confusi o supra-probabilitat i en situacions dignorncia o infra-probabilitat, de manera que
caldria associar lefecte desagregaci exclusivament amb el suport
evidencial com i no amb la infraprobabilitat o ignorncia.
Finalment, considero que es troba a faltar una teoria de la probabilitat consolidada per al tractament de la incertesa estricta. Actualment, sha avanat molt en la conceptualitzaci de la incertesa i
tamb en el camp de lanlisi psicolgic dels desviaments cognitius,
per la qual cosa la construcci daquesta teoria hauria de basar-se
en una adequada caracteritzaci de la incertesa a tractar i en el reconeixement de les limitacions que imposa aquesta incertesa, en
el sentit que les bases de les decisions poden ser molt pobres. Al
meu entendre, i com a lnia de recerca futura, en aquest context
de debilitat del coneixement en incertesa, el Principi dIndiferncia,
que s un problema de la probabilitat inductiva no resolt, shauria
dorientar cap a la formulaci duna regla de decisi mplia com
a procediment de resoldre situacions de decisi entre hiptesis alternatives quan hi ha un suport evidencial com positiu o negatiu i
en situacions susceptibles de que es produeixi lefecte desagregaci
(unpackaging).
3.5. De lobservaci a lacci

Hem vist com la principal limitaci del primer paradigma s que
no considerava situacions dincertesa. El segon paradigma s que pot
afrontar aquestes situacions, per t unes limitacions lgiques. Ara
b, una altra limitaci dels paradigmes sobre la decisi sota incertesa i risc s que tots dos es basen en lobservaci com s propi de
la cincia i no en lacci.
67
Sota incertesa estricta, que s la que correspon a situacions en

qu no es pot derivar una llei de probabilitat, hi ha tres procediments
per enfrontar-se al futur:
La saviesa o el coneixement prctic, quan aquest s possible.
Lestratgia, quan el coneixement no s possible (s de les
teories matemtiques esmentades amb les limitacions il
lustrades amb el Principi dIndiferncia).
Solucions alternatives que anomenarem com la possibilitat
n + x.
La saviesa s coneixement prctic. Per exemple, Lao Ts, 600
anys abans de Crist, afirmava que qui fcilment promet difcilment compleix. Aquesta sentncia, absolutament refutable, evidentment no s cientfica, per no obstant aix encara avui s universal i la podem trobar entre els proverbis de moltes cultures. La
ra daix s que, tot i no ser cientfica, la valorem com til. s a
dir, serveix per prendre decisions.
Ltica com a branca de la filosofia prctica, des del meu punt
de vista, seria un conjunt de preceptes, regles o recomanacions
versemblants, com lafirmaci de Lao Ts, que poden ser tils per
assolir el benestar personal i collectiu en un entorn social marcat
per la incertesa i la complexitat.
El carcter versemblant i no determinat daquests preceptes fa
que sigui tan important el precepte com lart de prendre decisions
que ens permet assolir i valorar els preceptes. Els preceptes tils o
prctics (tics), quan sallen daquest art perden el seu carcter relatiu dacord amb la situaci concreta que havien ajudar a afrontar
i es converteixen en preceptes absoluts el b i el mal, blanc o
negre caracterstics de la moral religiosa.
68
La segona via per afrontar la incertesa quan no s possible arribar

a un coneixement, s lestratgia. En situacions dignorncia podem
confiar en alg que no ho sigui, un savi o un oracle. Per fins i tot
podem ser ignorants respecte a la solvncia del oracle al qual consultem. En aquest cas, el que fem s repartir la ignorncia. Consultem
a dos savis i ens vam quedar a la meitat entre el que digui un i altre.
Un cas particular daquesta regla de repartiment de la ignorncia s
el Principi dIndiferncia que illustra les limitacions del tractament de
la incertesa. Si no sabem res de res atribum idntiques probabilitats
docurrncia a cadascuna de les possibilitats del problema plantejat.
Lortodxia cientfica, per, ha donat lesquena al Principi dIndiferncia ignorant que es tracta dun principi prctic i, per tant, hauria
de valorar en termes dutilitat, s a dir en termes prctics i no terics.
Per a la teoria, el problema ms important del Principi dIndiferncia s que en ser un procediment de repartiment dignorncia, tal
com sha comentat, s una regla que varia segons lunivers en qu
saplica.
Per aquest repartiment dignorncia, que pot semblar absurd,
s exactament el que es dna en situacions dincertesa estricta, i la
conclusi no s ja que el Principi dIndiferncia pugui ser insostenible, sin que la presa real de decisions sol ser molt feble. Aquesta s
la conclusi a qu va arribar John Maynard Keynes, autor dun Tractat de Probabilitat (1921) que, en la lnia de lArs Conjectandi, va
considerar les probabilitats com graus de certesa i definir el Principi
dIndiferncia a partir del Principi de la Ra Insuficient proposat per
Jakob Bernoulli. Sent feble el procs de presa de decisions, Keynes
va introduir conceptes fonamentals com la confiana o la illusi en
la Teoria Econmica.
No obstant aix, hi ha un aspecte daquest problema del Principi
dIndiferncia de consistent que vari lunivers de possibilitats a con-
69
siderar que a mi em sembla interessantssim: en determinades ocasions el que realment passa s que en el futur no hi ha un univers amb
n possibilitats. Nosaltres, dacord amb el nostre coneixement, podem suposar que hi ha n possibilitats, per hi ha la possibilitat que
aparegui la possibilitat no prevista n+1.
La possibilitat n+1 podria considerar-se un esdeveniment altament improbable o un cigne negre segons lexpressi popularitzada per Nassim Taleb (2007), encara que ell el defineix des
de la Teoria de Probabilitats i nosaltres no. Amb la teoria dels cignes
negres es pot entendre la histria com una successi daccidents
altament improbables mentre que des del nostre punt de vista la
necessitat de superaci que han tingut els humans s ms important
que latzar per entendre la histria.
Podem considerar, per exemple, que en molts casos hi ha un personatge auda a qui se li acut que en lloc dadaptar ell a les n
possibilitats conegudes que el futur ofereix, s millor intervenir en
el futur ajustant-lo a la seva convenincia a travs de la possibilitat
n+1. Quan aix passa, evidentment el prohom n+1 passa a la
histria. Bach, Colom, Galileu, Tolstoi, Einstein, Napole... van passar a la histria perqu, en major o menor mesura, van decidir el
futur cap a on sanava a dirigir el mn.
Un cop sha ampliat lunivers de possibilitats a n+1, el proper
a passar a la histria ser qui descobreixi la possibilitat no coneguda
n+2, s a dir, el prohom n+2. La regla proposta del n+x vol
dir que la histria s per als primers que han estat capaos en fer un
forat en el futur. Per aix en qualsevol relaci de grans personatges
de la histria apareixen els clssics grecs, per ser els primers. Exemples de prohoms n+x serien els grans filsofs, artistes, matemtics,
fsics, militars, msics, astrnoms, escriptors, descobridors, etc.
70
Arribats a aquest punt, anem a fixar-nos en els Prediction Markets o mercats de prediccions que sestan posant de moda als Estats
Units. Shan organitzat uns mercats que aposten per les prediccions,
per exemple que surti elegit un determinat president, o que una pel
lcula o un actor tingui xit, etc. Aquestes prediccions tenen una
transcendncia econmica que poden cotitzar en el mercat.
Tal oracle collectiu t inters experimental. Sens ocorre una paradoxa consistent a considerar que aquest Prediction Market no
hagus apostat un cntim per les aventures dOdisseu, com a exemple de personatge n+x, i en canvi la histria, la nostra histria,
est plena dOdisseus, o de tants personatges n+x esmentats. La
ra daix s molt s simple, les possibilitats n+x desconegudes
no existeixen en el present. Ara s molt fcil projectar les vendes
de Microsoft per a lany per en el moment de la seva fundaci era
impossible preveure que Microsoft canviaria el mn.
La debilitat en la qual donem suport les nostres decisions i la capacitat de buscar la possibilitat n+x, que permet orientar el futur,
sn la cara i la creu duna mateixa moneda que es diu com afrontar
un futur incert. Perqu encara que el futur de vegades sigui previsible, mai est tancada la possibilitat que aparegui un tipus n+x i li
doni la volta a les previsions.
La paradoxa vol dir que no s possible reduir la praxi, que s acci
i resposta a la incertesa, a una teoria, que s contemplaci i requereix
certesa. En el debat sobre la intelligncia artificial hi ha qui es planteja si una mquina pot tenir conscincia. Jo plantejaria el problema
de manera equivalent preguntant si una mquina pot donar solucions
del tipus n+x, sobretot considerant qu s el que pot motivar a una
mquina a donar aquestes solucions. En el cas dels humans, ja ho
hem comentat, s la utilitat. Aqu s, en part, on rau la importncia de
la conscincia, ja que sense conscincia no hi ha utilitat.
71
Suposem que s, que efectivament una mquina pot donar solucions n+x, el que significa que poden orientar el futur. Doncs b, el
dia que unes mquines poguessin orientar el futur, la conseqncia
seria que augmentaria notablement la incertesa i aix afectaria a
la possibilitat dobtenir un coneixement teric. Les mquines, per
afrontar un futur incert, necessitarien, tal com hem dit en linici,
coneixement prctic (saviesa), estratgia enfront de la ignorncia i
audcia n+x).
Segons el fsic Roger Penrose, en el seu clssic La nova ment del
emperador (1989), la dificultat de les mquines per arribar a la intel
ligncia artificial s la impossibilitat de tenir conscincia. Doncs b,
quan tractem amb problemes socials i no fsics, matemtics i lgics,
s a dir quan entrem en lmbit de la filosofia prctica (tica i poltica) i no en el de la filosofia especulativa o (lgica, fsica... ) la possessi de conscincia, que jo entenc com aquesta capacitat de voler ser
davant dun futur incert, es fa ms evident. El lliure albir seria aix!
Inevitablement la conscincia est associada amb el lliure albir i
aquest amb la incertesa. Amb les limitacions esmentades per aconseguir coneixement sota incertesa estricta, reivindiquem el paper de
la filosofia prctica. La cincia t lmits ja que lacci humana no
s reductible a la mera anlisi cientfica i, per tant, ha dhaver un
procediment que permeti racionalitzar lacci i la decisi sota incertesa. Des del meu punt de vista, de la mateixa manera que hi ha un
mtode cientfic amb un criteri bsic que s la falsaci, igualment
hauria dhaver un mtode prctic amb un criteri bsic, i jo minclino
pel criteri dutilitat, que s un concepte molt relacionat amb el de
prctica.
Actualment el buit de la filosofia prctica lest cobrint la psicologia, la qual cosa s perfectament comprensible si tenim
en compte que el problema de fons que ha de superar s la de-
72
bilitat del procs de decisi. No obstant aix, la psicologia

que est obtenint importants xits en lanlisi del procs de decisi no oferir, perqu no s aquest la seva comesa, regles
dorganitzaci social que sn prpies de les cincies socials.
I aix, lltima gran empenta a la teoria econmica precisament va
ser donada per Keynes grcies a considerar la filosofia prctica.
Com es poden aplicar aquestes idees al camp de la inversi?

Doncs al final hi ha una modalitat dinversor que s el capit dempresa; Keynes en deia home de negocis17. En un article publicat a la
revista Fortune, Why CEOs fail?, Ram Charan i Geoffrey Colvin18
feren un reportatge basat en diversos estudis sobre els alts executius
als Estats Units, i donen el segent perfil del capit dempresa,
amb les qualitats ms destacades relacionades per ordre dimportncia; integritat, maduresa i energia; coneixement profund del negoci,
amb orientaci al benefici; lideratge dequip; bon organitzador; coneixement de lorganitzaci; curiositat i capacitat intellectual; criteri, seny; voluntat daconseguir objectius i finalment capacitat de
motivaci i convertir laprenentatge en prctica.
El coneixement, la percepci, la formaci de creences sn importants per al final lobjectiu s reeixir. Daqu la semblana i el
parallelisme entre els personatges que hem anomenat n+x i el capit dempresa.
17. Veure Galindo, 2008.

18. Charan, Ram i Colvin Feoffrey (1999). Why CEOs fail? Fortune, Juny 21,
1999.
73
4. Linversor irracional
4.1. Introducci
En el captol segon, i amb efectes analtics i no enunciatius, hem
dividit els inversors en actius empresarials en dos grans grups que
utilitzaven la informaci per invertir de manera diferent. El primer
grup correspon a inversors en borsa, els quals senfronten amb una
realitat que no poden predir, i el segon grup a inversors en projectes
dinversi, que coneixen lempresa, confien en llurs gestors i inverteixen fent propis uns objectius empresarials a llarg termini amb cert
fonament respecte a la seva predictibilitat19.
Tanmateix, aquests dos models de comportament de linversor,
interessants a molts efectes, semblen insuficients per explicar les
bombolles financeres a la Borsa. On poden fallar aquests dos models dinversi? El nostre punt de vista s que els models dinversi
exposats tan el model de linversor/jugador com de linversor/empresari sn models ideals que fallen en la seva aplicaci prctica
per causa dels problemes derivats de la incertesa i la formaci de
creences. Ambds problemes estan relacionats.
El model descrit dinversor empresari s til des dun punt de
vista analtic com contraposici del model de la Hiptesi del Mercat Eficient (HME) de linversor/observador perqu cobreix un buit
teric. La HME, que analitzem en el captol segent, no resol b i la
teoria que sen deriva no resol b la inversi empresarial.
19. Joaquim Perramon, (2003).
74
Tanmateix, a la prctica qui sn els inversors que encaixen en

aquesta hiptesi? Warren Buffett, per exemple, seria una referncia
perfecta. Per Warren Buffet s absolutament atpic per ser minoritari.
Per a formar les seves creences en lactivitat inversora Bufett o els seus
analistes del Berkshire Hathaway Inc. dediquen com a mnim un any
per a analitzar una empresa i decidir si hi inverteixen o no, i en quines condicions. A ms daix tenen una metodologia i professionalitat
que els permet enfrontar-se al problema descrit de la incertesa.
Tanmateix aquest no s el cas de la majoria dels inversors que
segons Daniel Kahneman es deixen influir excessivament per les noticies que es difonen, per no per un coneixement en profunditat de
la realitat de les empreses20. A linversor daquesta mena el podrem
anomenar seguidista, intutiu o irracional.
Un inversor que actua confiant en excs en les noticies, en principi, cerca un coneixement. Per tant la diferncia amb linversor en
projectes empresarials rau bsicament en el mtode, en la professionalitat. Linversor professional investiga i el seguidista no; encara que
rep informaci i segueix un estat dopini, no la contrasta.
Linversor seguidista assoleix uns criteris dinversi basant-se en
una informaci amb escs fonament i rigor que li arriba per contagi. Segons Robert Shiller21 una de les teories ms velles dels mercats
financers expressada en peridics i revistes ms que no pas en centres acadmics s lanomenat procs de feedback. Una pujada important dels preus especulatius que doni uns quants xits personals
pot atreure latenci del pblic general a travs del boca-orella i aix
mateix estimula una altre pujada de preus, podent provocar una bombolla. Shiller explica com aquest procs queda recollit en el llibre del
20. Expansin. 13-11-2006. Entrevista al Nobel Daniel Kahneman (R.T.
Lucas).
21. Shiller (2003).
75
periodista Charles Makay Memoirs of Extarordinary Popular Delusions

(...) en el que descriu la famosa bombolla especulativa que va haver
a Holanda cap el 1630 sobre el preu dels bulbs de tulipa coneguda
com a Tulipmania22.
Una especificat dels mercats financers s que no sn pocs els
interessats en lescs coneixement del seguidista. Per exemple, hi
ha hagut gestors de bancs que han presentat lemissi daccions
alliberades com un regal als accionistes. En principi si un banc
emet accions alliberades, matemticament, el valor de lacci queda devaluat en la proporci que shagi fet lemissi daccions. Si
la Borsa no devalua el preu de les accions, tal i com seria desperar, laccionista veur confirmat el prets regal del banquer. Tamb
passa quelcom semblant en la situaci de pujades especulatives,
en qu linversor t la sensaci de guanyar cada dia ms diners,
amb la qual cosa difcilment pot abandonar la seva illusi.
4.2. La psicologia de linversor. La formaci de creences

Tal com hem assenyalat en els dos captols precedents, com a
conseqncia de la naturalesa de la incertesa en el mbit de la inversi, la formaci de creences s extraordinriament difcil. Tanmateix, el humans actuen i prenen decisions contnuament. Aquesta
conducta ha estat analitzada per psiclegs i resulta interessant veure
quins han estat els resultats, que si b no sn un objectiu directe
daquest treball ens poden ajudar a entendre perqu de tant en tant
es creen bombolles en els mercats de capitals.
La producci cientfica en aquest camp s molt gran, per la qual
cosa, sense deixar de banda les aportacions dels psiclegs ms des-
22. En annex a la tesi sinclou una traducci daquest text.
76
tacats, seguim lesquema de Nassim N. Taleb23 el qual, essent a la

vegada professor dincertesa i analista financer, focalitza latenci
cap a aspectes adequats per aquest treball. Citem algunes de les
regles de lheurstica observada:
Si hi ha idees en el cervell, aquestes no tenen perqu ser
coherents. Aquesta afirmaci es pot entendre dacord amb
lanlisi de la incertesa feta en els captols precedents. El grau
de creena podia ser no additiu i ens podem trobar amb situacions dignorncia i confusi.
La segona regla s que el cervell funciona de manera diferent
en funci del problema que afronti. Segons la circumstncia
podem tenir unes preferncies o unes altres.
El fet que la ment no pugui retenir i utilitzar tot el que sap al
mateix temps es considera la causa daquest biaix.
Una qesti central duna regla heurstica s que cega el coneixement.
Decidim en funci de la nostra posici relativa i no de la posici absoluta (teoria de la perspectiva de Daniel Kahneman i
amos Tversky). Per exemple, quan linversor es fixa ms en els
canvis, resulta que les prdues li fan ms mal que els guanys,
en termes de percepci de benestar.
Estimen la freqncia dun succs en funci de la possibilitat
de recordar exemples del succs (heurstica de la disponibilitat).
Estimem la probabilitat de que una persona pertanyi a un determinat grup social valorant la similitud de les caracterstiques
com a membre tpic del grup (heurstica de la representativitat).
Facilitat de desfer mentalment un succs i representar lescenari alternatiu (heurstica de la simulaci).
Les emocions provocades pels successos determinen la seva
probabilitat (heurstica afectada).
23. Taleb (2004) cap.11.
77
Els psiclegs arriben a la conclusi de que no pensem quan elegim

sin que utilitzem lheurstica i que cometem greus errors de probabilitat en el mn actual. La racionalitat la utilitzem en molts casos per a
justificar ex-post les decisions preses utilitzant lheurstica.
A ms de lescola conductista tamb hi ha una altra escola anomenada psicologia evolucionria i que consideren que el cervell
est fet per a lajust i no per a la veritat. Per als evolucionaris
aquests defectes del cervell no sn tals defectes sin el resultat que
levoluci li ha exigit al cervell. Gerd Gigerenzer vol demostrar que
levoluci produeix una forma de racionalitat que anomena racionalitat ecolgica.
El neurobilegs tamb han fet contribucions sobre el tema de la
decisi. Segons Antonio Damasio les nostres decisions es basen tamb en les emocions. Aix les emocions sn els canvis que es produeix en el cervell, i el sentiment s la idea daquest canvi, de manera
que la idea queda com a representaci duna emoci24.
4.3. Linversor irracional o seguidista

Dels resultats de Kahneman i Tversky ha florit tot una disciplina
anomenada economia i finances conductistes (Behavioral Finance)
que es presenta com una alternativa a leconomia clssica basada
en la hiptesi de lhomo economicus, o la idealitzaci dun sser
racional en el sentit que maximitza la seva utilitat tractant dobtenir
els majors beneficis amb el menor esfor.
El concepte de racionalitat mai ha estat clar, tal com mostrava
Amartya Sen25. No es pot aplicar el clcul econmic arreu; cal veure
24. Veure Apndix 4.2.
25. Sen (1977).
78
si la racionalitat s egoista o utilitarista i si aquests sn reconciliables; cal considerar dinters individual i el collectiu, els quals poden ser contradictoris; etc.
Els arguments a favor de lhomo economicus i la hiptesi de comportament racional, com assenyala Paul Krugman26 les don Milton
Friedman qui sostenia, en un article de 1953 titulat The methodology of positive economics, que les teories econmiques no shaurien
de jutjar pel realisme psicolgic, sin per la seva capacitat per predir
el comportament. Ell per la seva banda, havia tingut xit a laplicar
la hiptesi del comportament racional a qestions que altres economistes havien considerat fora de labast daquesta hiptesi.
Tanmateix, segons Krugman, el sentit de la realitat de Friedman li
advertia que el seu concepte de les anomenades expectatives racionals portava massa lluny la idea de lhomo economicus.
Keynes no va atacar de ple lhomo economicus, per sovint recorria a teories psicolgiques versemblants i no a una acurada anlisi de qu faria una persona que prengus decisions racionals.
Malgrat que hi ha inversors intutius o irracionals, tamb hi ha

inversors molt encertats com Warren Buffet; o capitans dempresa
extraordinaris. Linversor irracional pot ser un fet per no pas un objectiu. La intuci pot haver estat molt bona per a procurar-se aliment, per resulta inefica per a analitzar una inversi i prendre les
decisions oportunes.
El nostre punt de vista s que hi ha determinats problemes que
leconomia conductista pot resoldre millor que leconomia clssica.
Sobretot leconomia clssica falla en aquells mbits amb incertesa
26. Krugman (2008 a).
79
estricta. La hiptesi de racionalitat de lhomo economicus sha definit per part de la Teoria Econmica exclusivament en condicions de
certesa o risc; en condicions dincertesa estricta la racionalitat no
lha definit ning. Exactament la racionalitat en condicions dincertesa s el que practica Buffett, Keynes (com inversor a llarg termini),
o innombrables capitans dempresa. Tals personatges no tenen cap
paper en la teoria dels mercats de capitals eficients.
No compartim la idea de Gerd Gigerenzer de la racionalitat
ecolgica aplicada al camp de leconomia. Quan hi ha incertesa el
decisor pot prendre efectivament la drecera de la intuici. Aix en
molts casos es una forma de racionalitat, el que passa en finances
s que linversor que, com Buffet, dedica un any a lanlisi duna
inversi ho acaba fent molt millor que el que hi dedica mitja hora.
Per aix sembla correcte parlar dinversor irracional i constatar que
s una realitat i pot ser la causa dimportants problemes socials com
sn els que deriven de les bombolles financeres.
Amb tot Robert Shiller ha matisat lexpressi dient que linversor
pot estar equivocat, pot ser ills, per no s exactament irracional.
Com que en aquest debat intervenen economistes, psiclegs i altres
cientfics socials hem considerat que seria preferible el terme seguidista o langls herding. Tanmateix el terme inversor irracional s
conegut i sha imposat, mentre que inversor seguidista s exclusiu
del present treball si b al final el que resulta rellevant s la descripci que fem de tal inversor.
4.4. Caracteritzaci de linversor seguidista

Linversor seguidista s essencialment diferent de linversor borsari
de la HME. El primer cerca coneixement de les empreses i el segon fa
clculs matemtics en base als preus. s similar en canvi a linversor
80
que analitza, per amb una gran diferncia, el primer ho fa b i el segon pren decisions, en comparaci al primer, lleugeres i basades en la
intuci.
Una altre diferncia s que lanlisi empresarial s sempre a llarg
termini i les apreciacions del mercat sn circumstancials. Un valor s
bo o dolent pel seu valor intrnsec, no pels constants canvis de parer
a la Borsa. En la inversi seguidista lestat dopini pblica que es reflecteix a les cotitzacions s molt important.
Lobjectiu inversor s lobtenci de beneficis induts. Si la Borsa
puja dna beneficis independentment de si aix segueix cap lgica.
El seguidisme pot tenir conseqncies nefastes, per a part de ser
considerat una realitat pels analistes del comportament tamb hi ha
qui defensa el sentit i la ra de ser daquest sistema de conducta i
presa de decisions. Pel conegut financer George Soros, el comportament seguidista no s necessriament irracional i de la mateixa que
certs animals tenen bones raons per a integrar-se en manades tamb
les tenen els inversors. Noms en punts dinflexi els seguidistes inconscients resulten malparats i si estan suficientment alerta s possible
que sobrevisquin. De la mateixa manera, els inversors solitaris que
vinculen les seves fortunes amb els principis fonamentals poden ser
atropellats27.
Igual que la resta dinversors esmentats el jugador i lempresari Soros tamb es basa en una hiptesi fonamental segons la qual
els fets manen.
Lestratgia inversora del seguidista s seguir el criteri dalg en
el que hom confia, per lestratgia daquells professionals que admeten el predomini daquesta mena dinversors, segons G. Soros, s
27. G.Soros (1998) p.83.
81
identificar mitjanant lassociaci a determinades pautes conegudes

el moviment del conjunt i intentar obtenir beneficis daquest coneixement avanant-se als esdeveniments.
Aquesta metodologia sanomena anlisi tcnica i solament socupa de cercar determinades pautes en les grfiques de les sries histriques de cotitzaci de les accions sense cap altra consideraci del
que motiva o deixa de motivar als inversors.
Soros porta lestratgia inversora una mica ms enll i intenta entendre quines repercussions tindran aquestes tendncies a la
Borsa i portar a terme accions que el puguin beneficiar. Per exemple, ell considera que la bombolla tecnolgica dels 90, o qualsevol
bombolla, un cop punxa no queden les coses tal com estaven sin
alguna cosa sha guanyat en conjunt. En expressi de Soros28 veient el prestigi que satorga als economistes moderns especialment
en la poltica i els mercats financers demostra que els alquimistes
medievals (que lluitaren per convertir metall en or) es van equivocar dobjecte.
Per a G. Soros lexplicaci de lalqumia financera rau en qu el
nostre pensament influeix activament en els fets en que participem i
sobre els quals pensem29, per tant el seguidisme pot influir en la realitat. Aquesta possible influncia s el que Soros cerca per a establir
la seva estratgia financera.
Sigui per la ra exposada per Soros o no, fa temps se sap que
lacci collectiva pot crear riquesa. Keynes va mostrar els efectes
multiplicadors de determinades accions econmiques tal com un
augment de la demanda. Loptimisme collectiu fonamentat o
no pot generar riquesa per un efecte multiplicador.
28. G.Soros (1998) p.66.
29. G.Soros (1998) p.36.
82
Tanmateix, desprs de Keynes el debat es va centrar sobre aspectes tcnics de les variables econmiques i no sobre la influncia de
lestat dnim o dels animal spirits, com deia Keynes.
En general, la cooperaci collectiva s ms eficient que lacci
individual i cada cop se li dna ms importncia no noms en el
creixement econmic sin en levoluci de lespcie humana. Tanmateix, s molt difcil organitzar la cooperaci collectiva a partir de
subjectes egoistes per naturalesa. Els gurus i els alquimistes financers
tenen aquesta habilitat dins del marc borsari.
Nogensmenys, la illusi pot ser positiva per tamb pot ser la
causa de cracs borsaris i crisi econmica. Al mateix Soros, abans
del crac de 2008, li feia por lespeculaci a gran escala actualment
possible en un mon globalitzat.
Les idees de G. Soros, i aix com la metfora del concurs de bellesa de Keynes (veure apndix 1) han servit per a inspirar els hiptesis
duns treballs de modelitzaci dels mercats financer realitzades per
Andrei Shleifer (1990 i 2000). Tanmateix no hi ha encara una teoria
completa dels mercats financers que incorpori aquestes hiptesis.
El quadre segent sintetitza la caracteritzaci de linversor seguidista que es compara amb la dels altres arquetips inversors.
Cas per cas i cistelles

Valor segons espectatives /
L'optimisme o el pesimisme
col.lectiu poden influir en el
valor
Intuici / Confiana en "experts,
gurs,.../ seguiment de pautas
Models sociolgics i psicolgics
(L'inversor optimista de
Kahneman,) / Concurs de
bellesa (Keynes)
Valor d'anticipar la psicologia i

valor per creaci de beneficis
induts
- Seguir la corrent del mercat
- Anlisi tcnica sense ms
connexions teoriques.
Anlisis del benefici indut per
la corrent(Soros)
Valor en funci d'una decisi

inversora i gesti econmica (valor
intrnsec)
Confiana en els gestors i existncia
d'oportunitats de negoci
representades en un pla d'empresa
Anlisi funamental, Security Analysis ,

Mtode Valor Afegit
Llarg termini
Benefici com a premi per l'encert
(valor afegit per l'empresari)
Obtenci de rendiment per la creaci
de valor afagit
Invertir en poques empreses, ben

conegudes i en les que es confii en el
gestor
Valor determinat pel mercat (oferta i

demanda)
Cotitzaci de les empreses (anlisi de

probabilitats)
Pricing model s (CAPM, APT,)
Sharpe, Modigliani,
Hiptesi del mercado eficient

(informaci implcita)
Sense horitz o a curt termini
Benefici com a compensaci pel risc

asumit
Maximitzar l'esperana de beneficios i

minimitzar el risc
Diversificar la inversi en carteres amb

la mateixa proporci que el mercat
Ceretesa o probabilitat additiva
Teoria probabilitats, Teoria de jocs
Valor del projecte
Base de la decisi de
l'inversor
Models terics
Autors
Hiptesis fonamentals
dels models
Horitz temporal de la
inversi
Concepci del benefici
Objetius
Estratgia resultant
Incertesa
Tractament de la incertesa
Probabilitat no additiva
Support Theory (Amos Tversky)
Probabilitat no additiva
Benefici com a premi a l'encert

(especulatiu o intuitiu)
Sense horitz o a curt termini
Hiptesi de que els fets manen

(informaci prpia o reflexiva)
Kahneman, Shiller, Shleifer,

Soros
Tractat de Probabilitat (Keynes),

Teoria Matemtica Evidncia (ShaferDempster),
Hiptesi de l'inversor eficient

(informaci explcita)
Keynes, Grahan, Buffet
Compra d'accions cottizades
Cas por cas
Estandaritzat
Detall de l'anlisi
Compra d'accions
Compra d'accions cottizades
Forma jurdica
Borsa
Anlisi de pautes
Borsa
Empreses (no existeix propiament

mercat)
Anlisi de projectes
Entorn
Anlisi de mercat
83
84
Apndix 4.1. Els arquetips dinversor a lobra de John

Maynard Keynes
Un cop definits els arquetips dinversor i haver-los situat en un
marc teric, podem veure de quina manera Keynes havia contemplat
o caracteritzat tals inversors, tot interpretant-lo dacord amb lesquema presentat. Comprovarem com la descripci de linversor i els problemes del la Borsa fets per Keynes, que a ms de ser un gran teric de
leconomia fou un analista dinversions, continuen plenament vigents
avui en dia.
Keynes defineix linversor com un home que compra una inversi
o un b de capital, adquirint el dret a una srie de rendiments probables que espera obtenir al llarg de la vida del b...30. Per tant, el problema que se li planteja a un inversor s saber, davant duna oportunitat de negoci, quants recursos shi han de posar i quins rendiments es
podran obtenir davant duna oportunitat de negoci. Aquest problema
sanomena avaluaci dun projecte dinversi.
La definici correspon bsicament a la definici dinversor-empresari, perqu exclou linversi especulativa que ja no contempla el rendiment esperat, sin levoluci del mercat de valors. Observis que tal
inversi es planteja a llarg termini. Aquesta s una diferncia essencial
entre linversionista amb esperit dempresa i lespeculador.
Lavaluaci de rendiments a llarg termini planteja el problema de
qu hom no t la capacitat de resoldre la incertesa. Per a Keynes el
fet primordial s lextrema precarietat de les bases del coneixement en
qu hem de recolzar les nostres estimacions pel que fa al rendiment
probable. El nostre coneixement dels factors que regiran el rendiment
30. Keynes (1936) p.131.
85
duna inversi daqu a alguns anys s habitualment molt pobre i, de

vegades, nul31.
A ms, afegeix, sest suposant que lavaluaci del mercat, shi
hagi arribat com shi hagi arribat, s tant sols correcta en relaci amb el
coneixement que nosaltres tinguem dels fets que influiran en el rendiment de la inversi, i que noms canviar en proporci a les variacions
daquest coneixement tot i que, filosficament parlant, no pot sser
correcte del tot perqu el nostre coneixement actual no ens proporciona una base suficient per a una expectativa matemtica calculada32.
Malgrat que Keynes plantej seriosos problemes per a lavaluaci
de projectes, mai va deixar de considerar que aquest no fos el millor
mtode. La seva conclusi, de teric que ha concebut leconomia
com a desenvolupament de la filosofia prctica i dhome, a ms, amb
experincia prctica en lanlisi financer, era que el futur incert, a
banda que es pugui preveure o no, sobretot sha dafrontar33. Un bon
capit dempresa prendr les decisions en cada moment que permetin a lempresa aconseguir uns objectius. Aix, afirma: a mesura que
passen els anys, estic ms i ms convenut de que el millor mtode
dinvertir s collocar grans sumes en empreses que hom creu conixer
i que confia en la seva direcci34.
Per tant, malgrat els problemes que planteja lavaluaci de projectes, hi ha un experts amb capacitat de creure i tirar endavant un projecte. Tanmateix, molts individus afronten el problema de la incertesa
deixant de banda el mtodes racionals. En la seva carta de 7 de desembre de 1938 adreada a Hugh Townshend a lhora de prendre
una decisi ens trobem amb un conjunt dalternatives que no es pot
31. Keynes (1936) p.142.
32. Keynes (1936) p.144.
33. Robert Skidelsky, 1996 i Joaquim Perramon, 2011.
34. Keynes (1934).
86
demostrar que siguin ms racionals que altres en el sentit de poder

avaluar els beneficis que es deriven de les seves conseqncies, es
duen a terme actuacions no racionals35, basades en lhbit, linstint, la preferncia, el desig, la voluntat, etctera.
Aquesta descripci dinversor encaixa perfectament amb el que
hem anomenat inversor irracional. All que Keynes considera no
racional s molt semblant al que plantejaran Kahneman, Tversky i
leconomia conductista cinquanta anys ms tard. El concepte inversor irracional ha estat molt considerat en la psicologia, per encara
avui no hi ha una teoria dacceptaci general del mercat de capitals
que incorpori aquest concepte.
Keynes tamb va distingir entre linversor i lhome de negocis.

Inversors sn aquells que cedien permanentment una part de la
seva propietat real a canvi duna anualitat perptua fixa, o una anualitat temporal i el reemborsament del principal en diners al final del
termini, com les hipoteques, els bons...36. Aix doncs, els inversors
compraven principalment bons i buscaven ms aviat els guanys de
capital a llarg termini que a curt termini. Daltra banda, tenim els
homes de negocis que utilitzen els estalvis de familiars i amics, aix
com els beneficis retinguts, per invertir.
La divisi no era tan drstica entre els individus, ja que els homes de negoci podrien ser tamb inversors..., per, la divisi va ser
real...37. Tanmateix, la motivaci i la posici davant la incertesa,
com hem vist, s radicalment diferent, la qual cosa fa que el mtode dinversi pugui ser diferent en un cas o en un altre. Linversor
irracional, per exemple, no s home empresari, per tant lhem de
35. Cita de M.A. Galindo (2008) p.66.
36. Keynes, 1923, p. 5 citat a Galindo, 2008.
37. Galindo 2008-Keynes, 1923, p. 5.
87
classificar com a inversor. Aix no vol dir que linversor hagi de ser
necessriament irracional. s molt racional fer com feia Keynes en
conixer a fons una empresa i confiar en el seu director, per qui pot
detectar un bon director? Es necessita criteri i mtode. Per tant, linversor conceptualment diferenciat de lhome de negocis pot derivar
tant en linversor-matemtic o jugador, teoritzat amb posterioritat a
Keynes, que reparteix les seves inversions per a minimitzar el risc, o
b en linversor irracional.
Aquesta superposici darquetips s molt freqent en Keynes, de
manera que a la Borsa, ms que enfrontar-se tipus dinversors, el que
senfronten sn ambients, com ara quan predomina lesperit especulador o quan predomina lesperit dempresa. Laugment de la incertesa, per exemple, pot decantar fcilment la balana de lesperit
dempresa cap lesperit especulador.
La distinci entre inversor i home de negocis tamb s molt rellevant a efectes de veure com saborda i quines conseqncies t
el problema de la incertesa. Lhome de negocis afronta la incertesa
i pren decisions adaptant-se als esdeveniments. Per exemple, si li
sorgeixen problemes prendr mesures per a superar-los o, si se li
presenten oportunitats, intentar aprofitar-les. s a dir, lhome de negocis sobretot actua, i les seves decisions poden tenir bons o mals
resultats. Linversor que Keynes oposa a lhome de negocis, per contra, no actua a lempresa, sin que observa els fets. No pot afrontar
els problemes que sorgeixen, sin que ha de fer-se unes previsions.
Per tant, lactitud davant la incertesa s conceptualment diferent.
La manca de possibilitats davaluar el futur s el que pot portar
a linversor a abandonar lesperit dempresa per actuar amb esperit
especulatiu. La possibilitat que un inversor pugui actuar duna manera tan diferent pot confondre. A ms, Keynes acaba dient inversor
a qualsevol dels arquetips que han sortit; al cap i a la fi, la definici
88
del diccionari encaixa en tots i Keynes no trasllada a la seva obra del

1936 la distinci entre inversor i home de negocis feta lany 1923.
Aix doncs, t inters aclarir els conceptes: inversors ho sn tots,
els tres arquetips: inversor-empresari; inversor-especulador o jugador i inversor irracional.
Com a conseqncia del predomini de linversor irracional en el

mercat, Keynes tamb arriba a la conclusi que hom pot arribar a
situacions de bogeria: ...el nivell de preus no reflecteix el que linversor coneix, sin el que no coneix38. Keynes considera que fins i tot
deixant de banda la inestabilitat deguda a lespeculaci, hi ha la inestabilitat que es deu a la caracterstica de la naturalesa humana, segons
la qual una gran proporci de les nostres activitats positives depenen
ms de loptimisme espontani que duna expectativa matemtica, ja
sigui moral, hedonista o econmica. Probablement, la major part de
les nostres decisions per fer alguna cosa positiva, les plenes conseqncies de les quals saniran presentant en els dies vinents, poden ser
noms considerades com un resultat dels animal spirits...39.
Una avaluaci convencional que s establerta com a resulta de
la psicologia de masses dun gran nombre dindividus ignorants, est
subjecte a variacions violentes causades per una sobtada fluctuaci
de lopini a causa de factors que en realitat no incideixen gaire en el
rendiment probable, ja que no hi haur conviccions fortament arrelades per a mantenir-la amb fermesa... (...) ...el mercat estar subjecte
a onades de sentiments optimistes i pessimistes que sn irracionals i,
malgrat aix, en algun sentit legtims quan no existeix cap base slida
per a un clcul raonable40.
38. Keynes.(1936) p.145.
39. Keynes,1936) p.150.
40. Keynes.(1936) p.145.
89
... linversionista professional es veu obligat a preveure amb anticipaci, a les notcies o latmosfera, els canvis imminents de la mena
que lexperincia demostra que tenen ms influncia sobre la psicologia de masses del mercat41.
Si hom pot permetre aplicar el terme especulaci a lactivitat de
preveure la psicologia del mercat, i el terme empresa a la de preveure el rendiment probable dels bns al llarg de tota la seva vida, no s
en absolut cert que sempre predomini lespeculaci sobre lesperit
dempresa... Els especuladors poden no fer mal quan sn com bombolles en un corrent ferm desperit dempresa, per la situaci s
seriosa quan aquest esperit esdev la bombolla dun vrtex despeculaci. Quan el desenvolupament del capital dun pas esdev un
subproducte de les activitats dun casino, s probable que el procs
es faci malament42. Quan predomina lesperit especulatiu lhoritz
de les inversions s sempre a curt termini i a la inversa.
La qesti s que els animal spirits sn els que, positiva o negativament, poden motivar la collectivitat, la qual cosa sol tenir efectes
econmics molt importants, positius i negatius.
Recentment sha fet algun intent de modelitzar el comportament

de linversor irracional a partir de la descripci que fa Keynes de la
seva actuaci comparant-la a un concurs de bellesa43.
Aquesta metfora encara avui es considera molt adequada per a
analitzar la volatilitat de les expectatives.
41. Keynes.(1936) p.145.

42. Keynes.(1936) p.148.
43. Veure Andrei Shleifer, 2000 i David Cassidy, 2009.
90
Apndix 4.2. Neurobiologia

Segons Antonio Damasio44, una condici essencial del cervell s
la capacitat de representar internament imatges i dordenar-les en
un procs que anomenem pensament. Les imatges no noms sn
visuals sin que poden ser sonores, olfactives, etc.
All que el cervell emmagatzema no s una imatge per se, entesa
com un resultat, sin un mitj per a reconstruir una imatge. Aquesta
imatge o reconstrucci evoluciona amb el temps45.
El sentiments tenen una poderosa influncia sobre la ra en la
nostra percepci. Ms que no pas pensar, en aquesta combinaci
emocional-racional el que fem s construir relats. Ara b, que els
sentiments siguin molt rellevants en els processos de la ra no significa que la ra sigui menys important que els sentiments46.
Des del meu punt de vista, aquests processos i combinacions
emocionals-racionals que descriu Damasio es manifesten clarament
quan considerem la Borsa i a ms podem experimentar tamb qu
passa quan hi introdum la incertesa, lengany i la confusi.
A la Borsa els inversors seguidistes es fan els seus relats de
com van les coses47. Es tracta delucubracions sense el menor valor
duniversalitat ni base cientfica que serveixen per per a qu els accionistes justifiquin la prpia actuaci. Tal comportament explicaria
el seguidisme o herding caracterstic dels mercats de valors.
44. El error de Descartes (2006). Ed Crtica, 2010.
45. Ibid.126.
46. Ibid.282.
47. Veure Robert Shiller (2000) Exuberancia irracional. Ed Ocano, p
179.
91
Aquests relats poden acabar adquirint la categoria de creences,

i salimenten i transformen per lacci dels mitjans de comunicaci, dels creadors dopini pblica i dels creadors dopini financera (per exemple, el personal de les xarxes doficines de les entitats
financeres).
Les bombolles es produeixen quan aquestes creences trenquen
amb el sentit com. El sentit com indica que un taronger s ms
valus que una tulipa i tamb que el valor duna empresa depn dels
seus beneficis. El sentit com sesberla a partir duna confusi, que
s una situaci dincertesa caracteritzada per haver-hi indicis a favor
i en contra duna mateixa hiptesi, en el nostre cas del valor duna
empresa, per exemple. Histricament, el principi segons el qual el
valor duna empresa depn dels beneficis que produeix, en poques
deufria financera ha estat rebentat, amb largument reiteratiu que
sentrava en una nova era, a partir de la qual les coses serien diferents.
El sentit com s un criteri dacceptaci universal relatiu a les
creences que duna manera general se suposa que sn vertaderes.
s molt important adonar-se que el sentit com no constitueix prova
de credibilitat, sin de plausibilitat48. Quan diem que una cosa s de
sentit com significa que ning no hi posaria objeccions en contra.
Per tant, en termes de creences el sentit com s slid. Normalment
la plausibilitat s ms slida que la credibilitat, perqu sacostuma a
tenir ms indicis dall que no pot passar o no passar (plausibilitat)
que no pas sobre el que ha de passar (credibilitat). Per tot aix s
molt ms difcil trencar amb el sentit com que amb qualsevol hiptesi creble o versemblant.
Si hom crea confusi contra una hiptesi amb un engany all que
es crea s desorientaci, per quan el que sataca s el sentit com
48. Veure G. E.Moore (1925) A defense of common sense.
92
sarriba al grau de la bogeria. En economia hi ha testimonis sobre la

bogeria que s caracterstica de situacions deufria financera des de
la creaci dels sistemes financers.
Per tant, fem servir les emocions i el raonament per tal dafrontar
el futur incert. Ara b, la caracterstica lgica de la incertesa s el
que el principi del ter excls no li s aplicable i que la realitat sens
desdobla entre un s i no, un vertader o fals, o en un creble o
admissible que no sn ni lgicament excloents ni simtrics.
Parallelament, com afirma Damasio49, tamb tenim asimetries
amb les emocions i aix resulta que existeixen moltes ms varietats democions negatives que positives, i est clar que el cervell
manega amb sistemes separats les varietats positives i negatives de
les emocions.
Intueixo que en aquest fet hi podria haver una explicaci a lassociaci lgica entre ra i sentiment, ja que si els sistemes fossin els
mateixos, les ordenacions de les preferncies podrien entrar en contradicci, i en canvi daquesta manera entren en oposici. Sospesem
all que ens agrada i all que ens disgusta, per tenim clar qu ens
agrada i qu ens disgusta50. Lgicament (en condicions dincertesa) i
emocionalment som bidimensionals.
En sntesi, hi ha una analogia entre el comportament dels inversors

en el mercat de valors i el procs de pensament descrit per Damasio
que consisteix en la capacitat de representar imatges i ordenar-les:
en ambds casos es tracta de la construcci duna imatge que pot
coincidir amb major o menor mesura amb la realitat exterior, per
49. Ibid.304.
50. Es ms fcil ordenar lagre i el dol separadament que conjuntament
lagredol.
93
que en tot cas determinar el comportament; aquest procs resulta,

per tant, susceptible de ser enganyat, per b que el sentit com s un
sistema de creences ms slid. Finalment, considero molt coherent
el resultat que els sistemes positius i negatius estiguin separats ja que
aix permet evitar contradiccions i ponderar all que est a favor
o en contra, tal com descriu Joseph de la Vega a lesmentada obra
Confusin de Confusiones (Amsterdam, 1688):
Hi ha moltes ocasions en les que tot accionista sembla tenir dos
cossos i que els sorpresos observadors veuen a un sser hum lluitant amb si mateix. Si, per exemple, arriben notcies que lindueixen
a comprar, mentre que latmosfera que domina la Borsa lindueix a
vendre, el seu enteniment lluita amb el seu enteniment. En un determinat moment, la seva lgica limpulsa a comprar, a causa de la
informaci rebuda, en un altre moment lindueix a vendre a causa de
la tendncia que impera a la Borsa
Sembla efectivament que linversor t un costat racional basat en
el sentit com i un altre emocional basat en lacci o la necessitat
dactuar.
95
5. Bombolles financeres i informaci

econmica (confusi)
5.1. Introducci
En el captol que segueix es relacionaran les bombolles i la informaci econmica. La influncia de la informaci econmica en la
premsa solament t encaix teric en un ambient dincertesa, informaci asimtrica i irracionalitat (o combinaci racional-emocional).
Veurem en aquest context les aportacions de Robert Shiller i aix
com les contribucions teriques ms importants que destaquen el paper de la irracionalitat la confusi i la informaci. I finalment completarem lanlisi amb lexamen dels casos del crac del 29 i el del 2008.
5.2. Una crtica de la hme

Una de les peces teriques fonamentals de la teoria financera ortodoxa s lanomenada Hiptesi dels Mercats Eficients (HME) segons
la qual el preu dels actius negociats en els mercats financers reflecteix tota la informaci coneguda pels membres del mercat i totes les
creences dels inversors sobre el futur. Per tant segons aquesta hiptesi un inversor no podria superar els resultat mig del mercat excepte
a travs de la sort o de la informaci privilegiada.
La hiptesi suggereix tamb que el flux futur de notcies que determinar el preu de les accions s aleatori i que no s possible
96
conixel per endavant. Aix no significa que tots valorin igual la

informaci, de manera que alguns inversors reaccionaran en excs
davant les notcies i que altres reaccionaran per defecte, si b es considera que les reaccions dels inversors seran prou aleatries perqu
no sigui possible obtenir un benefici que superi al mercat.
Per tal de valorar les anteriors hiptesis cal identificar una mica
ms linversor, ja que hi havent-hi diversos tipus dinversor senfronten a la incertesa de manera diferent. Per a caracteritzar linversor
em servir de Phileas Fogg, protagonista duna volta al mn en 80
dies ideada per Jules Verne, qui abans de dedicar-se a la cinciaficci treballava juntament dagent de la Borsa de Pars.
Laventura comena amb una aposta sorgida arran duna conversaci en la que Phileas Fogg afirmava que la Terra havia disminut ja que hom la podia recrrer 100 vegades ms rpid que feia
100 anys51. Phileas aposta la meitat de la seva fortuna amb els seus
companys del Reform Club a que era capa de donar la volta al
mn en 80 dies.
Per a ms de laposta del Reform Club, tamb el pblic entr en
el joc ja que Phileas Fogg i el seu projecte qued convertit en valor
de Borsa amb cotitzaci a la plaa de Londres. Es demanava i soferia el Phileas Fogg en ferm o a termini, i es feien enormes negoci52.
Per cinc dies desprs de la seva sortida, un article del Butllet de la
Societat de Geografia feu crixer les ofertes i la cotitzaci dels Phileas Fogg baix fins a la proporci una contra cent.
Encara hi havia tanmateix, alguna expectativa en el mercat quan
el telgraf provoc la suspensi de la cotitzaci dels Phileas Fogg.
Per una srie de coincidncies Phileas Fogg era sospits dun roba51. Jules Verne (1873) La volta al mon en 80 dies. Captol III.
52. Jules Verne (1873). Captol V.
97
tori a Londres. Un despatx telegrfic de linspector que el seguia trams des de Suez reclamava a lautoritat policial anglesa que senvis
a Bombay, zona de la jurisdicci britnica, una ordre de captura
contra Phileas Fogg. La notcia fou devastadora.
Tanmateix, al cap dels dies i moltes aventures, i quan encara Fogg
no havia arribat al dest final, a Londres aparegu el culpable. Quin
efecte, quin soroll als peridics. Tots els que havien apostat a favor i en contra i tenien aquest afer oblidat van ressuscitar com per
art de mgia. Totes les transaccions tornaven a ser vertaderes. Tots
el compromisos revivien i hem dafegir que les apostes adquiriren
nova energia. El nom de Phileas Fogg torn a guanyar prima en el
mercat53.
Tres dies abans de vncer el termini, lansietat era gran i el telgraf no parava. La cotitzaci dels Phileas Fogg millor de una possibilitat contra cent, a una contra vint, sobre deu, sobre cinc...54.
Finalment Fogg compl el seu objectiu amb lajuda de la sort ja que
no comptava amb qu havia guanyat un dia grcies al moviment de
rotaci de la terra.
En la histria descrita es constata la diferncia entre la realitat
tal com s laventura de Fogg i tal com la veuen a la Borsa de
Londres. Aix fa que apareguin dues estratgies inversores diferents.
Fogg defineix uns objectius i fa uns clculs (tamb en podrem dir
Pla dEmpresa) i actua. Les seves previsions no sn tant un programa
del que ha de fer sin una teoria, en el sentit que li proporcionen
intelligncia, que s el que es necessita per a complir els objectius
quan surten imprevistos. El futur no s previsi sin acci. Fogg s
qui fa el futur tal com s.
53. Jules Verne (1873) Captol XXXVI.

54. Jules Verne (1873) Captol XXXVI.
98
La segona estratgia inversora s dels que participen en el joc a

travs de la Borsa. Jules Verne fa servir el terme aposta per descriure
el seu comportament. En aquest cas la percepci de la realitat depn
del telgraf i els mitjans de comunicaci.
El pblic es forma unes creences que de cop sesfumen i posteriorment, tamb de cop, tornen a aparixer mentre la realitat s la
que s. El mercat descompta tota la informaci disponible, positiva o
negativa. En aquest context lestratgia ptima del pblic borsari ha
de ser la de un matemtic que reparteix el risc per tal de compensar
qualsevol oscillaci dels valors borsaris.
Aquest segon tipus dinversor de la histria de Jules Verne s el que
contempla la Hiptesi dels Mercats Eficients. Mentre Fogg representa
lacci, linversor borsari s inevitablement observador en relaci a la
informaci. Fogg crea informaci i linversor a Borsa rep informaci.
Ara b, s aleatria la informaci que rep linversor? Est realment

implcita en la Hiptesi del Mercats Eficients? Un expert en probabilitats podria ser Nassim N. Taleb faria la segent consideraci:
si veiem una embarassada pel carrer podem pensar que hi ha un 50
% de possibilitats de que tingui un fill i un 50 % de possibilitats de
que tingui una filla, per per ella hi ha un 100 % de possibilitats de
que sigui fill perqu el seu ginecleg li ho acaba de mostrar per una
pantalla.
Per a un inversor borsari que, tal com em dit, inevitablement se
situa en una posici al darrera de la informaci, quan rep la informaci per a ell ser imprevisible, inesperada. Per exemple, una baixa
dels tipus dinters afectaria la cotitzaci de les accions en la mesura
que sigui inesperada com preveu la HME perqu si lespera ja estaria
descomptada en el preu de les accions.
99
Ara la pregunta s: quina relaci hi ha entre que sigui imprevisible i que sigui aleatria? En lexemple de Taleb, ja sabem que la
probabilitat de que una embarassada tingui un nen o una nena s del
50%, per normalment no est tant clar que es pugui associar una
probabilitat o el concepte daleatorietat a un fet imprevisible.
El procediment dassociar probabilitats a fets imprevisible s el
Principi dIndiferncia, una regla per al repartiment de la ignorncia
i que s una soluci molt freqent.
La regla del Principi dIndiferncia, que t un carcter prctic, no
deixa de ser un estadi provisional en el cam cap al coneixement.
Linversor en accions de Fogg a mesura que arriben bones notcies
es va fent una idea ms precisa sobre com evoluciona el viatge. Si
algunes noticies sn bones o i altres dolentes segueix en el seu estat
dignorncia.
Cal dir que des dun punt de vista lgic i cientfic seria un error
interpretar laleatorietat de la informaci que rep linversor considerant que aquesta informaci futura s un univers estadstic infinit i,
en aplicaci implcita o explcita del Principi dIndiferncia, inferir
que qualsevol esdeveniment futur s aleatori amb una probabilitat
infinitesimal. El Principi dIndiferncia interpretat en termes de probabilitat bayesiana porta a absurds, tal com hem explicat al captol
3 citant Gardner55.
En qualsevol cas, la situaci de linversor s dincertesa estricta i
la probabilitat representa la confusi o la ignorncia i no pas un risc
quantificable, la qual cosa s un resultat rellevant perqu significa
que les condicions doptimalitat en el comportament dels inversor a
qu sarriba en aplicaci de la Hiptesi del Mercats Eficients, com
ara repartir risc en una cistella de valors, no han tingut present que
55. Gardner (1975) p.107.
100
la informaci est perfectament oberta a la possibilitat que sigui esbiaixada, asimtrica, tendenciosa i, en general, imperfecte sobretot
quan lorigen de la informaci s algun mercat en el que no hi ha el
grau de competncia que seria desitjable.
5.3. Estudi de les bombolles

Malgrat linters evident de la relaci entre bombolles i informaci, no hi ha massa treballs que contemplin el problema. La concepci de la Hiptesi del Mercats Eficients, en la qual no cap el
concepte de bombolla ja que es considera un desajust temporal que
el mercat ha de corregir, s la tendncia dominant a en leconomia i
recull ni ms ni menys que aportacions com les de de Paul A. Samuelson, Franco Modigliani, Harry M. Markowitz, Merton H. Miller o
William F. Sharpe, tots ells guardonats amb el premi Nobel. Per tant,
poca cosa sha fet des del paradigma econmic dominant sobre les
bombolles.
Es pot citar un primer grup daportacions, que sn les orientades
directament a cercar la relaci entre Informaci meditica i cotitzaci de les accions. Destaquem entre elles el treball dAlexander
Dyck i Luigi Zingales, en el qual es construeix un model distingint
entre demanda per part dels inversors i oferta dinformaci i oferta
per part de les empreses, i tamb el treball de Grace Wong, que
analitza la bombolla immobiliria a Hong Kong en els anys 90 relacionant-la directament amb la cobertura meditica i obtenint un
resultat positiu.
Tamb hi ha un segon grup, format pels qui entren, obertament
o no, a contrastar la racionalitat del Mercat Eficient. Els treballs de
Paul Tetlock i Thomas Schuster admeten la influncia de la informaci meditica en la cotitzaci de les accions, si b consideren que
101
el mercat corregeix aquests efectes, tornant a la racionalitat, mentre

que Aeron Davis sost que hi ha irracionalitat collectiva i racionalitat individual.
Ara b, el principal analista i divulgador de la relaci de les bombolles i la informaci econmica s Robert J. Shiller, perqu t en
compte totes les peces del trencaclosques: la teoria dels mercats eficients, les teories alternatives de Kahneman-Tversky, el problema de
la decisi, etc. Per Shiller la bombolla s una evidncia, i discrepa
amb la teoria econmica dominant segons la qual bombolla sigui
un desajust passatger, la qual cosa vol dir que podria haver una altra
teoria. En Animal Spirits56, del qual tamb s autor el premi Nobel
George A. Akerlof, safirma: el motiu que aquests esdeveniments
(volatilitat del preu de les accions) hagin succet mai sha pogut explicar racionalment, ni tan sols desprs que hagin passat.
El treball de Shiller cal situar-lo ja dins de leconomia conductista.
Shiller identifica semblants problemes conceptuals a la Hiptesi del
Mercats Eficients com els definits a lapartat precedent57. Considera
que en el mercat no hi ha una aleatorietat dels esdeveniments sin
que aquests estan esbiaixats per aquest carcter intutiu de linversor
i pel fet empric que abunden ms els inversors optimistes que els
pessimistes58.
Amb la crtica de Shiller la informaci econmica apareix com a
molt rellevant. Dacord amb Taleb59, Shiller 60 formula matemticament per primera vegada la manera com la societat utilitza la informaci. Si el preu duna acci s el valor estimat, per exemple, dels
56. Akerlof i Shiller (2009).
57. Robert J. Shiller (2003) From Effient Markets Theory to Behavioral
Finance.
58. R. Shiller (2003) p. 96 i segents.
59. N.Taleb ( 2004) p.111.
60. Shiller (1981).
102
fluxos de caixa futurs descomptats duna empresa, llavors resulta

que els preus dels mercats sn massa voltils respecte les manifestacions tangibles daquests fluxos. s a dir, els preus oscillen ms que
els fonaments que se suposa reflecteixen. Quan les expectatives sn
bones pugen massa i viceversa, quan les expectatives sn dolentes
tamb baixen ms del que correspondria, s a dir que hi havia alguna cosa en les expectatives racionals que no funcionava.
5.4. Irracionalitat i confusi

Lanlisi de Shiller obre una qesti que s uns dels objectius
principals daquest treball. Encara que sigui un fet que els inversors
decideixen intutivament, si hi ha inversors com Warren Buffet que
mostren que es pot analitzar b una empresa, aleshores per qu els
inversors irracionals no poden arribar tamb a ser bons analistes? Les
qualitats que haurien de tenir sn prou conegudes. La pregunta la
podrem reformular en els segents termes: per qu no es pot informar adequadament als inversors?
El problema s la confusi, que hem definit com la situaci en la
que hom disposa darguments a favor i en contra duna mateixa hiptesi. Linversor irracional est exposat a la influncia de qualsevol
que defensi uns interessos.
Els grans experts en fabricar creences sn els publicitaris. Bertrand Russell61 ja va indicar que no hi ha testimoni de creena ms
penetrant que el pecuniari, perqu quan alg est disposat a sostenir la seva creena gastant els seus diners en conformitat amb ella,
aquella creena ha de ser considerada autntica. Aix, si un anunci
publicitari aconsegueix que una marca de sab es vengui ms que
una altra, vol dir que s ms efica produint creena, no que el sab
61. Russell (1931).
103
sigui millor. Daquesta manera, linventor danuncis s una persona

que modifica la percepci collectiva de la realitat.
La mateixa manera dactuar dels publicitaris mostra com es formen
les creences: de la tcnica de lanunci es dedueix que per a la majoria
del gnere hum una proposici determinada guanya en acceptaci
si s repetida de tal manera que es retingui en la memria. La majoria
de les coses que creiem, les creiem perqu les hem escoltat, no recordem ni on ni per qu, i aix resulta que som incapaos de ser crtics. I
a mesura que es perfecciona la tcnica, lanunci publicitari tendeix a
buscar cada vegada menys arguments i fer-se cada vegada ms sorprenent, perqu sempre que saconsegueixi una impressi el publicitari
tamb assoleix lobjectiu perseguit, que s vendre.
s normal que qui vol vendre digui que el producte s el millor, i
potser ho sigui, o potser no. Si els mercats sn competitius cal esperar
una competncia informativa. Ara b, el problema pot venir sobretot
dels mercats poc competitius, com solen ser els sectors regulats, on el
biaix informatiu pot ser sistemtic. En aquest sentit les bombolles en
els mercats de capital podrien identificar ineficincies no tant en el
propi mercat de capitals sin en determinats sectors cotitzats.
Hem definit a la introducci el cas com un fet cientfic, doncs a
continuaci examinarem dos casos de bombolles financeres per tal de
fer entendre els biaxos informatius i la confusi en el mercats financers aprofitant per a la interpretaci el marc teric fins ara exposat.
5.5. Confusi en la bombolla del crac del 29

El paper que va jugar la informaci econmica a la premsa en el
crac de Wall Street lany 29 est reflectit a la crnica de la crisi feta
pel clebre economista John K. Galbraith, on analitza els fets que
104
comencen amb el boom immobiliari de Florida fins la tardor negra

de 1929, que alimentaren la febre especulativa i la illusi de diner
fcil62.
El llibre sobre el crac del 29 resulta particularment adient per la
talla de lautor com economista, per tamb per la seva sensibilitat
cap a la divulgaci de leconomia i els mitjans de comunicaci.
John Kenneth Galbraith (1908-2006) ha estat un dels economistes
ms reconeguts al mn, ha publicat nombrosos llibres deconomia i
ha realitzat altres activitats relacionades amb la divulgaci del pensament econmic com ara la deditor de la revista Fortune Magazine
els anys 1943-1948. s una activitat poc coneguda per Galbraith
tamb va publicar dues novelles, la primera El triomf publicada lany 1968 porta com a subttol Una novella de la diplomcia
moderna, un camp en qu Galbraith tenia experincia prctica ja
que va ser lambaixador dels EUA a lndia des de 1961 fins 1963.
A la seva segona novella Un professor el personatge principal
s, igual que lautor, un professor deconomia de Harvard, que crea
un model de previsi econmica on identifica lespeculaci irracional i aix li permet treure profit de la bogeria dels altres. La bogeria
(confusi) dels especuladors va ser un tema recurrent en alguns dels
escrits de Galbraith, com ara el dedicat al crac del 29.
Per a Galbraith, el desenvolupament immobiliari de Florida fou
el primer indici que el dest havia decidit enriquir a la classe mitja
americana. La reacci del mitjans de comunicaci a lhurac que
el 16 de setembre de 1926 caus 400 morts i importants destrosses
materials fou que havia estat una saludable pausa a lexpansi63.
Un article del Wall Street Journal (8 octubre de 1926) deia Florida segueix all igual, amb els seus esplndids recursos, el seu
62. J.K. Galbraith (1956) El crac del 29. Ed. Ariel, 1976.
63. Ibid. p.36.
105
meravells clima i excellent posici geogrfica. Florida s la riviera

dAmrica.
A comenaments de 1928 la cotitzaci encara responia als resultats de les societats per Lescapada en massa al mn de lirreal
component fonamental de la veritable orgia especulativa comen seriosament...64. Tanmateix calia tranquillitzar els que necessitaven tenir contacte ni que fos feble amb la realitat, de manera que
els procediments per a procurar confiana assoliren la categoria de
professi. Havia arribat el moment en que com en tots el perodes
despeculaci els homes cercaven no el que retorns a la realitat de
les coses, sin les oportunes excuses per a sortir corrent cap el nou
mn de la fantasia65.
El mes de mar sassolia leufria. Els defensors de la situaci afirmaven el lema segons el qual la Borsa s un mercat on els preus reflecteixen la llei de loferta i la demanda.
En aquell perode debullici, els homes importants van ser cada
cop ms omnipotents des del punt de vista popular, o si ms no,
lespeculatiu66. Per exemple el Times parlava del poder mgic del
senyor Raskob de la General Motors.
Lany 1928 la Borsa havia tingut un ala de 86,5 punts. Lagost de
1929 el guany mensual era de 33 punts, havia augmentat moltssim
el volum de contractaci, els prstecs per fer operacions de compra
daccions i els tipus dinters daquests prstecs.
Aix alarma alguns observadors per hi ha una reacci de la
premsa financera com el Wall Street Journal, on un periodista afirma
64. Ibid. p.43.
65. Ibid. p. 44.
66. Ibid. p. 45.
106
que per a discutir de la major part daquests temes es necessari tenir

com a mnim coneixements precisos i la premsa general no satisf
aquesta exigncia67.
Lany 1929, el terme traci no shavia convertit encara en una
forma ordinria de censura. Per tant el pessimisme no era considerat
parent prxim de la conspiraci per a destruir lAmerican way of life.
Per ja comenava a tenir connotacions daquesta mena68.
Els optimistes oficials eren nombrosos i dotats del do de la paraula69. Tampoc va mancar el suport a justificar aquella situaci
despeculaci general de dinstitucions acadmiques i professors
deconomia. Els banquers constituen per la seva part una de les
fonts destmul per als que desitjaven creure en el auge70. En algunes ocasions intervenien en operacions especulatives, de manera,
per tant era segur que no parlarien per a tirar una galleda daigua
freda a la situaci.
En alguna ocasi, com aquella en qu un prestigis directiu dun
banc afirmava que shavia de posar fi a la irrefrenada especulaci,
portaveus de Wall Street van contestar emprant qualificatius com ara
atrofiat i retrgrad.
La major part de peridics i revistes de lpoca varen contemplar
dhurac alcista del mercat amb admiraci i temor reverencial per
sense alarma. 71
En alguns casos els periodistes rebien suborns i a lextrem oposat hi
havia la millor premsa financera especialitzada. Alguns mitjans finan67. Ibid. p112 (Wall Street Journal 19- 9-1929).
68. Ibid. p. 113.
69. Ibid. p.113.
70. Ibid. p.115.
71. Ibid. p.116.
107
ceres mai van deixar de tocar amb els peus a terra. La tardor de 1929
el Weekly Business and Investment Letter parlava del gran miratge
de les accions. Lexpert de The Commercial and Financial Chronicle
consider en tot moment que Wall Street havia perdut el cap.
La pressi ms important a favor de tocar de peus a terra i no
perdre de vista la realitat la va protagonitzar el New York Times amb
unes pgines financeres que no es van deixar contagiar. En diverses ocasions va advertir als seus lectors de ladveniment del dia de
lajust. Amb el crac els optimistes van quedar desacreditats per durant leufria va ser el Times qui va patir el descrdit. Seria una exageraci dir que el Times va rebre amb alegria lhora del veritable crac,
per si que ho va anunciar amb inconfusible manca de pena72.
En la eufria uns diuen que tot va b, altres que no, per simposen els primers per ser els ms insistents; ja que sn els que hi guanyen econmicament. Ara b, qu passa quan la bombolla esclata?
La cosa comena per un tal Roger Babson, empresari, home que va
fundar una universitat i una organitzaci estadstica, que aspirava
a ser candidat a la presidncia dels USA i que devia tenir certa influncia. Babson afirm en una Conferncia anual del Comer que
ms tard o ms aviat es produiria la depressi i que era possible que
fos terrorfica. El mercat, deien, es va ressentir de les declaracions i
Wall Street contest les declaracions dient que no es podien prendre
seriosament. Tamb al Wall Street Journal es feia ress de les declaracions duna Casa de Canvi que aconsellava els seus clients dient
que no hi ha cap ra per a que un pronstic gratut duna eventual
depressi del mercat procedent dun ben conegut estadstic ens hagi
de forar a vendre precipitadament els nostres valors. Leconomista
Irving Fisher tamb intervingu per a tranquillitzar tothom. El mercat va superar momentniament el break de Babson, per a la setmana segent, el 9 de setembre els preus van baixar de nou. Dilluns
72. Ibid. p.118.
108
el New York Times suggeria que la cosa shavia acabat. El divendres 9

de setembre el Wall Sreet Journal deia els moviments dels preus del
principal grup de valor continu mostrant les caracterstiques dun
major procs temporalment interromput per un ajust tcnic73. El
dia 11 fou el dijous negre.
En oposici a lactitud de New York Times que havia tocat sempre
de peus a terra, el Wall Street Journal, fidel als interessos, shavia
distingit per a fer posar en dubte qualsevol intent de realisme a partir
de la defensa dels principis deficincia del mercat. Galbraith volgu
acabar la crnica del crepuscle de la illusi de Wall Street amb la
mxima que, com era tradici, el Wall Street Journal publicava per a
encapalar les noticies del dia. Era de Mark Twain:
Dont part with your illusions. When they are gone you may still
exist, but you have ceased to live. (No us separeu de les illusions.
Quant ja han marxat encara podeu existir, per ja heu deixat de
viure).
5.6. La bombolla immobiliria espanyola i el crac de

2008
La bombolla immobiliria a Espanya tamb illustra a la perfecci
lesquema teric per a lanlisi de la confusi. El primer aspecte que
cal destacar s la inelasticitat dels preus de lhabitatge, que arrenca
de fa molts anys, molt abans de la bombolla immobiliria74.
Per exemple, la incorporaci de la dona al mercat laboral sha
traslladat a una puja de preus dels pisos. Quan en una famlia no73. Frase coherent amb la tesi irnica de Quim Monz veure La Vanguardia 8 de novembre de 2007, p.22.
74. Aquest fenomen queda molt ben descrit a Paricio (2005).
109
ms treballava un membre, es podia arribar a destinar un 50% dels

ingressos a la compra dun pis i quan treballen tots dos poden acabar destinant-hi igualment el 50% dels ingressos conjunts. Igual ha
passat amb les condicions financeres. Amb lentrada a la UE van
baixar i es van estabilitzar els tipus dinters, la qual cosa tamb es
va traslladar a un augment del preu dels pisos. El mateix podem dir
del termini de les hipoteques. Per no tothom interpreta igual aquest
fenomen. Jordi Gual considerava que laugment del preu dels pisos
no es deu al mercat, sin a la seva absncia, aix s lexcessiva regulaci pblica75. El mateix dia de la publicaci de larticle de Jordi
Gual a La Vanguardia, El Pas publicava un acudit de Forges referents
a les eleccions a la Comunitat de Madrid que deia: Vota Ladrillo!
Ladrillo for president. Veient aquests acudits hom es pot preguntar
si aquesta regulaci pblica a qu es referia Gual no estava controlada per les empreses del sector. Ja shavien succet uns quants
escndols immobiliaris quan Antonio Franco qualific la situaci
com despeculaci general76 i denunci la degeneraci del model
urbanstic espanyol.
Daltra banda la regulaci urbanstica ha beneficiat als promotors
immobiliaris. La poblaci veu com les millores econmiques es traslladen a lincrement del preu dels pisos. En el pitjor del casos sinicia
el mobbing immobiliari77.
Limpuls del sector immobiliari a leconomia s ms que discutible. A la vista dels elevats guanys, molts empresaris han abandonat
la seva indstria tradicional per anar cap al sector anomenat del totxo; shan encarit les despeses de personal que necessitava pagar la
hipoteca, sha encarit el sl per a la indstria, Tant discutible era,
75. Especulacin y vivienda. Jordi Gual, La Vanguardia, 10 doctubre de 2003.
76. Estat despeculaci general, Antonio Franco a El Peridico, 25 de desembre de 2006.
77. Desnonament, Ignasi Riera, Avui 13/02/2007.
110
que de fet el programa electoral del PSOE lany 2004 ja propugnava

un canvi dorientaci econmica cap als sectors delevada productivitat. El que es deia que shavia de fer un cop explot la bombolla
immobiliria, ja es deia anteriorment al crac.
Del discurs liberal de Jordi Gual interpreto que admet lexistncia
de bombolla immobiliria: els preus sn massa alts perqu el mercat
no funciona. Tanmateix, Jaime Caruana, quan era director del Banc
dEspanya, o Emilio Botn, el president del Banc de Santander, no
consideraven que hi hagus bombolla, tal com descriu Juan Jos Mills78. El discurs dominant fou que si els pisos es venien era perqu hi
havia qui estava disposat a pagar aquells preus. s a dir, que segons
ells el mercat funcionava si ms no prou b. Per la banda dels qui
pensaven que hi havia una bombolla, hi havia institucions de prestigi com la OCDE, que advertia del risc duna brutal punxada79.
La crisi finalment ha confirmat que hi havia bombolla. I sense
necessitat de fer canvis en el model urbanstic, els preus han baixat.
I s que resulta que el sistema financer americ i europeu van quedar fora de control com a conseqncia dhaver creat noves figures financeres i es van crear recursos financers excessius en relaci
amb les necessitats dels sectors no financers, que al final han anat
a parar duna manera o altra a ladquisici dactius com lhabitatge
a Espanya, molt inelstic per les raons abans exposades i que per
tant admetia les pujades de preu que hem patit. La confusi viscuda
s evident aqu. Tot i que hi havia smptomes alarmants, tant Alan
Greenspan, president de la Reserva Federal, com el corrent liberal
dominant van considerar que la situaci estava sota control80.
78. Burbujas, El Pas, 27 de juny de 2003.
79. El Pas, 12 de febrer de 2004.
80. Sachs, Jeffrey (2008). El dinero fcil y la crisis de EEUU. El Pas,
30 de mar de 2008 i Krugman, Paul (2008). Greenspan s el principal
responsable de la crisis. Entrevista a La Vanguardia per Manuel Estap, 1
de juny de 2008.
111
Un cop explota la bombolla, els afectats directes sn aquells que

es queden amb el llum encs, tal com passa en el joc consistent
en passar-se un llum encs i que perd el que ja no el pot passar. I
amb el llum shi queda tant el que ha comprat pis recentment, de
manera que el pot considerar sobrevalorat i ara ha de pagar la hipoteca en un context de pujada de tipus, com tamb les empreses
que tenen actius (sl, pisos) devaluats i tenen passius (prstecs) que
no podran retornar. Seguidament, els bancs tenen un problema de
morositat, i finalment leconomia queda afectada.
La confusi generalitzada a la Borsa sol acabar en episodis de
bogeria, que s aquella situaci en la qual arriba a semblar normal
leconomia de la catxa, on determinades empreses immobiliries
(que ara es veu que tenen greus problemes) aparentaven que el llum
encs mai sel quedarien elles. Per al final, la histria acaba donant
el veredicte i la confusi desapareix.
5.7. Informaci econmica en el crac de 2008 a USA

Els Estats Units no van ser cap excepci al fenomen de confusi.
s interessant el testimoni de John Cassidy amb motiu del seu treball
sobre lanlisi de les fallides financeres81. Una altre cop el desastre
estava clar: The Economist afirmava Laugment mundial del preu
de lhabitatge constitueix la major bombolla de la histria. Prepareuvos per a les fatals conseqncies econmiques que sobrevindran
quan esclati82. El preu de lhabitatge pujava llavors entre un 20 i un
30% anual! Daltra banda leconomista en cap de Freddie Mac la
corporaci federal de prstecs hipotecaris que faria en el any 2008
posant en perill tot el sistema financer83 considerava que hi havia
81. John Cassidy, 2009 p. 29 i segents.
82. Citat a Cassidy 2009, p.29
83. Veure Paul Krugman Fannie, Freddie y t El Pas, 15 de julio de
112
una llista de fonaments econmics que justificaven lescalada de

preus de lhabitatge, bsicament, tipus dinters dels prstecs hipotecaris molt baixos immigraci a gran escala i un parc dhabitatges
insuficient. Alan Greenspan, president de la Reserva Federal, tamb
es va afegir a afirmar que Estats Units no estava patint cap bombolla
immobiliria. Ben Bernanke, actual president de la Reserva Federal
i llavors president del Consell Econmic del president George Bush
tamb afirmava que els preus de la habitatge tenien un pilars molt
slids84.
Per illustrar la dificultat de qestionar els dogmes oficials. Cassidy
explica lancdota de leconomista Raghuram Rajan, que en un simpsium va gosar manifestar-se crtic amb la poltica de Greenspan, i
aquest fet li va costar ser desqualificat pel president de Harvard.
2008.
84. Veure Cssidy, 2008, p.30.
113
Apndix 5.1. Un retrat sobre la influncia de la informaci econmica a la Borsa. Confusin de Confusiones
(1688)
Confusin de confusiones. Dilogos curiosos entre un filsofo
agudo, un mercader discreto, y un accionista erudito s el ttol del
primer llibre de la historia dedicat a la Borsa85. Publicat a Amsterdam lany 1688, el seu autor s Joseph de La Vega, nascut a lany
1650 a Espejo, Crdoba, fill de Isaac Penso Flix i Esther de Vega. El
seu pare fou un banquer de lpoca, i, malgrat ser un jueu convers al
cristianisme, no va evitar ser pres per la Inquisici, per la qual cosa,
a la primera oportunitat, emigr cap a Holanda tot i recuperant la
religi original.
Joseph de la Vega, ser un erudit interessat per la literatura, la
poesia, la poltica i leconomia. Dedicat professionalment al comer
a Amsterdam va ser testimoni del crac de la Companyia dndies, el
primer de la histria conegut. A ms els jueus eren majoria a la Borsa
dAmsterdam, per la qual cosa de la Vega, com a membre daquesta,
disposava dun bon observatori.
En el prleg De la Vega cita tres motius per a escriure el llibre:
entretenir el lleure, descriure el negoci borsari i advertir dels seus
paranys. Escrigu el llibre en castell, per la qual cosa sentn que
anava dirigit a la famlia en particular al fill, i a la comunitat sefard. Poc divulgat, el llibre rest oblidat fins lany 1939 que es
tradueix a lholands perqu es va considerar que tenia un inters
histric.
85. Vega, Joseph de la (1688). Confusin de confusiones. Editorial Profit

2009
114
Confusin de confusiones ens serveix com un exemple molt cndid i pur per a descriure i illustrar la relaci entre la informaci
econmica i la cotitzaci de les empreses a la Borsa a la llum del
coneixement teric actual.
La Borsa dAmsterdam
En 1602 unos cuantos mercaderes holandeses fundaron una
compaa. Los ms ricos [del pas] se interesaron en ella y se recapt
un capital total de sesenta y cuatro toneladas y un tercio de tonelada
de oro (o ms de 6,4 millones de florines). Se construyeron varios
navos y en 1604 fueron enviados, al estilo don Quijote, en busca
de aventuras de las Indias orientales. La propiedad de la compaa
se dividi en varias partes y cada parte (llamada actie (accin), que
incorporaba la posibilidad de influir (o reclamar) en el excedente de
beneficios) ascendi a 500 libras (flamencas) o 3000 florines. Hubo
muchos que no subscribieron una accin completa sino solo una
parte ms pequea de ella, de acuerdo con su patrimonio, inclinacin o expectativas de futuro 86
El sistema de finanament La Borsa va reeixir: la empresa
fue desarrollandose gradualmente hasta el punto que sobrepas a las
ms brillantes empresas de la historia del mundo87.
Inversors de diversos tipus

Tanmateix a la Borsa hi concorren persones amb interessos diferents: debera advertirse de que hay que distinguir tres tipos de
personas en este negocio de la Bolsa: unos como prncipes, otros
como mercaderes y los ltimos como jugadores88. Cada ao los
seores de la finanzas y los grandes capitalistas disfrutan de los dividendos de las acciones que han heredado o han adquirido con su
86. Confusin de confusiones p.41.
87. Ibid. p.41.
88. Ibid. p.45.
115
propio dinero. A ellos les importan muy poco los movimientos de las
cotizaciones. Como su inters no reside en venderlas sino en los ingresos obtenidos a travs de los dividendos, un valor ms elevado de
las acciones constituye para ellos solo un disfrute imaginario, surgido
de la reflexin de que podran obtener de ellas un elevado precio si
fueran a venderlas.
El segundo tipo de personas est formado por los mercaderes que
compran una accin (de 500 libras) y la hacen transferir a su nombre (porque estn esperando noticias favorables de las indias o de un
tratado de paz en Europa). Venden las acciones cuando sus previsiones se hacen realidad y el precio de las mismas aumenta. O compran
acciones al contado, pero tratan de venderlas inmediatamente para
su transmisin en una fecha posterior cuando el precio ser ms
alto. Actan as porque tienen miedo de cambios en la situacin
(poltica o econmica) o de la llegada de informacin (desfavorable)
y se contentan (con la suma a que asciende) el inters de su dinero
invertido89
Los especuladores y jugadores pertenecen al tercer grupo de individuos. Han tratado de decidirlo todo por si mismos acerca de la
magnitud de sus ganancias y, para poder hacerlo, han construido
ruedas de la Fortuna90. Y aunque el refrn quin hace un cesto hace
ciento condena estos tejemanejes, la emocin tiene ms fuerza que
las advertencias de los refranes, la credulidad y la seduccin no pueden impedirse de ningn modo91.
Motivaci i informaci
Cada tipus dinversor, dacord amb el seus objectius, seguir una
estratgia i precisar una determinada informaci: Para que no lle89. Ibid.p.45.
90. Ibid.p.46.
91. Ibid.p.48.
116
guis a la conclusin de que los movimientos de la Bolsa son inexplicables y de que nada tiene fundamento, sabed que las acciones
tienen tres estmulos para subir y otros tres para bajar: las circunstancias en la Indias, la situacin poltica en Europa y la opinin existente
sobre la propia Bolsa. Por esta ltima razn las noticias (como tales)
son a menudo de poco valor, porque actan (o pueden actuar) en
direccin contraria fuerzas que las contrarrestan92.
aunque todo lo que se refiera a la Indias sea favorable, habra
que informarse tambin de la situacin en Europa con respecto a si
se est emprendiendo un rearme naval inquietante, si hay alianzas
que causan preocupacin y si hay otros preparativos militares que
pueden ocasionar un desplome de la cotizacin de las acciones.
Por tanto, hemos observado en diversas ocasiones que parte de los
accionistas compran sobre la base de buenas noticias de la Indias,
mientras que otra parte de ellos vende sobre la base de la confusa
situacin en Europa93.
A la Borsa hi ha pessimistes de mena (ssos) que sempre veuen la
fatalitat i els optimistes de mena (toros) que sempre veuen possibilitats . Havent-hi toros i ssos passa que en La Bolsa unos compran
y otros venden sobre la base de una misma informacin. As pues, en
este caso, una misma causa produce diferentes efectos94.
Encara que hi ha informaci econmica que pot afectar clarament la cotitzaci a la Borsa de les empreses, aquesta informaci no
es pot allar daltres fets i circumstncies per la qual cosa no es pot
establir una relaci causa efecte entre una informaci concreta i la
cotitzaci.
92. Ibid.p.57.
93. Ibid.p.58.
94. Ibid. p70.
117
En qualsevol cas, a la Teoria Econmica es parteix de la hiptesi

que sanomena Hiptesi dels Mercats Eficients, segons la qual el
preu dels actius negociats en els mercats financers reflecteix tota la
informaci coneguda pels membres del mercat i totes les creences
dels inversors sobre el futur.
Efectivament el mercat descompta les expectatives i per aix noms reacciona quan la notcia altera: Si llega a saberse, por ejemplo, que una situacin es menos mala de lo que se tema, los precios
suben a pesar del deterioro de la situacin. Por otra parte, un descenso [de las cotizaciones puede] iniciarse cuando un acontecimiento propicio se queda por debajo de las esperanzas depositadas en
el mismo95.
Problemes informatius
La informaci futura ms que aleatria sencillament es desconeguda. Ens arriba de manera aleatria? En el cas duna tormenta
sembla ser que s: Sin embargo aunque asumamos que las noticias
son reales y positivas (algo que solo se puede establecer provisionalmente a travs de cartas privadas), que se reciban en el momento
oportuno y que anuncien la feliz llegada de los barcos, un suceso
desafortunado que ocurri con posterioridad a la llegada de las noticias, pero antes de la conclusin del negocio (por parte de la Compaa] puede destruir todo este esplendor y esta satisfaccin, pues
los barcos pueden hundirse dentro de un puerto y las esperanzas
frustrarse96.
Tamb hi ha qui interessadament crea brames: Los toros difunden miles de rumores sobre las acciones, cada uno de los cuales, por
si solo, sera suficiente para hacer subir las cotizaciones. Esparcen los
osos mil embustes, cada uno de los cuales merece, por s solo, el der95. Ibid p.123.
96. Ibid. p. 58.
118
rumbe de las cotizaciones. Sin embargo, si por casualidad algunas

de las invenciones llegan a confirmarse, las consecuencias reales pueden ser mucho menores [de lo que se podra prever]97. En aquest
cas encara que la informaci pugui ser intencionadament falsa, la
contraposici dinteressos queda compensada.
Tanmateix no sempre es pot esperar aleatorietat ja que, pel que
apunta De la Vega, sembla que hi havia algun biaix sistemtic, ja que
segons ell una regla a la Borsa era la forta resistncia que ofereixen
els toros enfront els atacs dels ossos: La consecuencia es que las
acciones suben incluso durante la vigencia del mayor peligro98.
Aquesta observaci est en lnea amb les modernes teories segons les quals s un fet demostrat que el nostre cervell tendeix a
buscar pistes superficials quan es tracta de riscos i probabilitats, estant aquestes pistes determinades fonamentalment per les emocions
que desperten o la facilitat amb la qual sorgeixen. A ms daquest
problema sobre la percepci del risc, tamb s un fet cientfic, i ben
sorprenent, que tant la detecci del risc com levitaci dels riscos no
es resolen en la part pensant del cervell sin en la part emocional
(la teoria dels riscos com sentiment) Les conseqncies no sn
trivials: vol dir que el pensament racional t poc, molt poc a veure
amb evitar riscos99. Per aix no sorprn lafirmaci de De la Vega.
Estrategia 1: cercant informaci

Amb tot Si el especulador agudo est impaciente por recibir correspondencia de las Indias para que le puedan avisar a travs de
Inglaterra, Alepo o cualquier otra va de si all reina la calma que se
desea, de si los negocios en Japn, Persia y China se estn desarrollando de forma favorable, de si estn saliendo muchas naves con
97. Ibid. p 123.
98. Ibid. p.70.
99. Taleb, Nassim (2004) Existe la suerte? Ariel, 2009, p.88
119
destino a la madre patria y de si vienen profusamente cargadas de

mercancas, en especial de especias, se ha demostrado que, aunque
hay dificultades, este tipo de informacin se puede obtener. Pero
aunque se posea esta informacin, no ser razonable tener confianza ciega en ella para negociar a tontas y a locas, puesto que si el
especulador abarca ms de lo que le permite su fuerza (econmica)
y menosprecia el consejo de Sneca que dice que la mesa no debe
ser mayor que el estmago, es inevitable que caiga con la carga y
que el mundo resbale de sus hombros, ya que no es Atlas100.
A pesar de todas estas absurdidades, esta confusin, esta locura, estas dudas e incertidumbres respecto a las ganancias, no faltan
medios para averiguar que opiniones polticas o de negocios tienen
las personas ms influyentes. El que hiciera profesin de acertar estas
cosas con sinceridad de nimo, sin pasin que lo ciegue ni capricho
que lo altere, no dejar de acertar infinitas veces, aunque no siempre. A la conclusin de sus observaciones descubrir que no hay
sutileza como irse tras el juego ni ciencia como arrojarse tras la corriente. Puesto que los ricos [en la Bolsa] buscan tambin un antdoto
cuando la tendencia es desfavorable, y como la indisposicin de la
Bolsa se cura de la misma forma que los sufrimientos de leproso de
Asia, a saber con una medicina venenosa las noticias desfavorables no tienen que ser fatales101.
Estratgia 2: auguris i auspicis

mi negocio es un negocio enigmtico y an siendo como
era el ms justo y el ms noble de toda Europa, era a la vez el ms
falso e infame del mundo. La verdad de esta paradoja se hace comprensible cuando una valora que este negocio se ha transformado
necesariamente en un juego y los mercaderes (implicados en el
mismo) se han convertido en tahres. Y si se hubieran detenido ah
100. Ibid. p.57
101. Ibid. p.62
120
el dao habra sido tolerable, pero lo peor es que algunos se han

convertido en fulleros y, aunque estn familiarizados con las flores
(trampas), se quedan, sin embargo con los frutos102.
Quien desee ganar en este juego debe tener paciencia y dinero puesto que los precios son muy inconstantes y los rumores muy
poco fundados en la verdad103 Debido a las vicisitudes muchos
se vuelven ridculos, ya que algunos accionistas son guiados por sueos, otros por ageros, estos por ilusiones, aquellos por caprichos y
muchsimos por quimeras104.
El fet de decidir una inversi mirant quants ocells passen pel cel,
s a dir, mitjanant un procediment basat en latzar, segons la HME
no seria necessriament una mala estratgia. Per a aquesta teoria,
per regla general, un inversor no podria superar el resultat mig del
mercat, excepte a travs de la sort o de la informaci privilegiada,
ja que tota la informaci est descomptada i la seva influncia s
aleatria.
Dilema. LAse de Buridan
Hay muchas ocasiones en las que todo accionista parece tener
dos cuerpos y que los asombrados observadores vean a un ser humano luchando consigo mismo. Si, por ejemplo llegan noticias que
le inducen a comprar, mientras que la atmsfera que domina la Bolsa
le induce a vender, su entendimiento lucha con su entendimiento.
En un determinado momento su lgica le impulsa a comprar, a causa
de la informacin recibida, en otro momento le induce a vender a
causa de la tendencia que impera en la Bolsa105.
102. Ibid. p.44.

103. Ibid. P.59
104. Ibid. p.59.
105. Ibid. p.89
121
Apndix 5.2. Aleatorietat i caos

Potser la dificultat principal de leconomia s que no es pot estudiar, ni experimentar allant una petita part del conjunt, perqu el
nostre subsistema experimental es veur constantment pertorbat per
les influncies externes inesperades e incontrolables.
Lextraordinria complexitat de determinades situacions econmiques sha abordat en moltes ocasions com si es tracts dun sistema aleatori. Ara b com assenyala Ian Stewart (1997, p.78 i 79) els
cientfics de fa cent anys sabien molt b que un sistema determinista
podia comportar-se dun mode aparentment aleatori, per sabien
que no era realment aleatori, noms ho aparentava degut a una informaci imperfecta.
Aquesta falsa aleatorietat solament succeeix en sistemes molt
grans i complicats com s el cas de leconomia. Els models econmics, en els que intervenen a la vegada moltssimes variables diferents o moltes parts constituents, matemticament es diu que tenen
molts graus de llibertat, o moltes solucions o combinacions possibles. Tal complexitat estaria sempre ms enll de la capacitat de la
ment humana.
A mesura que an transcorreguent el segle XX, la metodologia
estadstica an ocupant el seu lloc al costat del model determinista,
tractant-se de tu a tu. Es va crear una paraula nova per a reflectir
que incls latzar tenia les seves prpies lleis: estocstic. La paraula grega stochastikos significa de bona punteria i daquesta
manera expressa la idea dutilitzar les lleis de latzar per al benefici
personal106.
106. Veure Stewart (1997) p.79.
122
El procediment habitual era que el determinisme semprava per

als sistemes amb pocs graus de llibertat, i lestadstica per als sistemes
complicats amb molts graus de llibertat. Seguint aquest s, qualsevol
sistema o b era aleatori o b no ho era. Si ho era els cientfics empraven el mtode estocstic i si no, preparaven equacions deterministes.
La Teoria del Caos ha posat de manifest que cal tenir cura en
distingir entre el que passa en sistemes matemtics dels que suposem un coneixement perfecte i infinitament precs, i el que passa a
la prctica quan el nostre coneixement s imperfecte i imprecs. El
significat de la paraula aleatori depn daquesta convenci.
Aix un sistema dinmic s un sistema lestat del qual varia en
el temps, dacord amb una regla o procediment que sanomena dinmica. Imaginem un sistema que evoluciona duna determinada
manera i el tornem a posar en la situaci inicial, llavors si es repeteix
levoluci considerarem que el sistema s determinista i si no llavors
es diu que s aleatori. Levoluci del tret duna bala de can s determinista. En canvi el resultat de barrejar una baralla de cartes i veure
la carta primera no ser determinista, perqu si tornem a barrejar-les
sortir una carta diferent.
Aquesta distinci entre aleatori i determinista, tanmateix, no es
tant clara i ntida en el mn real perqu la distinci es basa en aparences i no en realitats profundes. En termes de modelitzaci la
diferncia entre aleatorietat i determinaci s bastant clara. Laleatorietat de la baralla de cartes sorgeix de la nostra incapacitat de
percebre regles niques per a passar de lestat actual al segent.
En molts casos, el que cal veure s que sovint la pregunta interessant no s si un estat s determinista o aleatori sin si resulta ms til
modelitzar-lo duna manera o duna altra. s una estratgia cientfica
de tipus prctic que cerca la utilitat.
123
Tanmateix en la Teoria del Mercats Eficients la conceptualitzaci

de laleatorietat depassa el carcter prctic i esdev axiomtica. Una
cosa s considerar aleatoris els esdeveniments a la Borsa per raons
de modelitzaci i una altra partir del supsit de qu tals esdeveniments sn realment aleatoris. La incapacitat de la Teoria del Mercats
Eficients per a estudiar les bombolles financeres ve de considerar-les
com a anomalies temporals, s a dir de considerar-les com una part
dun fenomen aleatori.
Si estem observant un sistema real i pensem que sembla aleatori
significa que poden passar per dues raons diferents: o b no estem
observant suficientment sobre aquest sistema o realment s irreductiblement aleatori. Una possibilitat s que el sistema sigui catic. Ja
que superficialment un sistema catic es comporta de forma molt
semblant a un sistema aleatori. La aleatorietat apareix en escales
de temps llargues de manera que la distinci entre determinisme i
aleatorietat es dna en escales de temps curtes. Com assenyala Stewart (1997, p.390) lefecte papallona impedeix la predicci a llarg
termini, per a tant a llarg termini es confondr aleatorietat i caos. A
curt termini el determinisme del caos implica que es poden fer prediccions a curt termini.
De moment no sha prosperat massa en la construcci de models
catics a la borsa. Per ser til, el caos econmic hauria dincloure
algun tipus de comportament collectiu que pugui ser ben descrit
per un model auto-organitzatiu amb un nombre relativament petit
de variables.
El problema s identificar les variables destat que caracteritzen
els modes collectius. Ms quan el sistema est funcionant en un entorn canviant, que fa molt difcil el problema de la identificaci del
sistema. Imaginem que mai es troba un patr que funcioni i que podem fer prediccions futures de les cotitzacions a borsa, llavors aix
124
immediatament canviaria el comportament dels agents participants

en el mercat i el patr deixaria dexistir. Daquesta manera, si algun
patr existeix difcilment es podr reconixer.
Amb la crisi del 2008 sha qestionat fortament la Hiptesi del
Mercats Eficients i sest treballant en la recerca daquests patrons
catics en base a les teories del neokeynesi Hyman Minsky segons
el qual en temps de prosperitat es desenvolupa una eufria especulativa mentre augmenta el volum de crdit, fins que els beneficis produts no poden pagar-lo, moment en qu els impagaments produeixen la crisi. En la hiptesi de Minsky interv, loptimisme, linversor
irracional i el seguidisme.
Una reflexi final s que el problema de laleatorietat en la Borsa

es presenta sempre des del punt de vista del receptor. En el present
treball, on sanalitza tamb el paper de lemissor dinformaci, es
vol confirmar la hiptesi de que part de la informaci que arriba a
la Borsa a travs dels mitjans de comunicaci est esbiaixada. Des
daquest punt de vista laleatorietat real s difcilment sostenible,
malgrat que sota determinades circumstncies es pugui manifestar
una aleatorietat aparent.
125
6. De la informaci asimtrica
als biaixos informatius
6.1. Introducci
En el casos exposats en el captol anterior, trobem tots els elements caracterstics de la informaci en les bombolles: arguments
a favor i en contra, exaltaci i desqualificacions del que confonen,
experts, gurus, el break i el crac (lhora de la veritat en que sesvaeix
la confusi).
Tanmateix, tot i linters dels casos s necessari sistematitzar el
coneixement. Per una part hi ha una srie daspectes que podem
considerar-se cientficament avalats: la naturalesa de la incertesa;
la presa de decisions intutiva i linversor irracional; loptimisme,
lexcs de confiana, la retroalimentaci o feedback, lexcs de
volatilitat.
Per una altra part caldria seguir aprofundint en la resposta que
donvem a les preguntes formulades de per qu els inversors irracionals no poden arribar tamb a ser bons analistes i per qu no es pot
informar adequadament als inversors. Nosaltres considerem que, en
un marc caracteritzat per la incertesa, hi ha uns agents que en defensa legtima o no dels propis interessos sesforcen en difondre
aquella informaci que els beneficia, la qual cosa genera confusi.
Per analitzar aquesta pertorbaci informativa considerarem els
sectors regulats perqu proporcionen un cas paradigmtic dinfor-
126
maci asimtrica, de manera que ens facilita la possibilitat de comprovar si aquests sectors presenten una relaci diferenciada amb els
Prviament conv explicar els principals conceptes de leconomia de la informaci.
6.2. Economia de la informaci

La informaci asimtrica s la situaci en la qual els agents que
intervenen en una transacci no disposen de la mateixa informaci, en qualitat o en quantitat. Aix provoca un desequilibri en el
poder que t cada un dels agents i pot provocar que la transacci
esdevingui injusta en termes de mercat. Lestudi de la asimetria de
la informaci s una de les branques de leconomia de la informaci. El economistes ms destacats en el desenvolupament daquesta
branca han estat Geoge Akerlof, Michael Spence i Joseph Stiglitz,
guardonats amb el premi Nobel lany 2002.
Lexemple que ha popularitzat la informaci asimtrica s el
de la compra dun cotxe de segona m: el venedor t informaci
sobre lestat real del vehicle que no transmet al comprador. Altres
exemples coneguts de mercats amb informaci asimtrica sn les
assegurances, el mercat laboral, subhastes i prstecs bancaris.
Els conceptes fonamentals i a la vegada els problemes bsics
que analitza leconomia de la informaci sn el risc moral, la selecci adversa i la senyalitzaci. Un problema de risc moral es presenta quan lacci de lagent no s verificable o quan lagent rep informaci privada un cop iniciada una relaci contractual. Un cop
signat el contracte el principal no pot observar o verificar lacci o
esfor que lagent realitza. El pagament a lagent no pot dependre
127
de lesfor no verificable. Un exemple podria ser la contractaci

dun investigador. No es pot comprovar lesfor i shauria de fer el
contracte pel resultat.
El concepte risc moral ja el va utilitzar Adam Smith per advertir
dels perills que hi hagi informaci asimtrica entre els accionistes duna societat i els seus gestors. Kenneth Arrow va introduir el
concepte en el vocabulari econmic modern tamb considerant la
delegaci de responsabilitats.
El segon concepte s el de selecci adversa, que consisteix en
qu lagent disposa dinformaci privada abans de linici de la relaci. Quan una empresa dassegurances ven un plissa de vehicles
s possible que el comprador tingui ms informaci que lasseguradora sobre el seu comportament.
Finalment el concepte de senyalitzaci fa referncia a les senyals
que pot emetre lagent a fi de predisposar el principal. Per exemple
la recaptaci s una bona senyal per a que les entitats financeres
ofereixin prstecs a les empreses en condicions ms favorables.
Segons Stiglitz (2001 p.47) alguns economistes, com George
Stigler, si b reconeixen la importncia de la informaci, consideren que un cop els costos reals de la informaci es tenen en
compte, fins i tot amb informaci imperfecta, els resultats esperats
no queden afectats. Per Stigler i en general per lEscola de Chicago
la informaci seria un cost ms de les transaccions, per la qual
cosa leconomia de la informaci quedaria com una branca de
leconomia aplicada.
Per Stiglitz el mercat mostra suficients anomalies, i prou llargues en el temps, com per a pensar que el paper de leconomia
e la informaci s ms important que el que li atribueix lEscola
128
de Chicago. Els problemes dinformaci asimtrica sn profunds

i en alguns casos, com els anomenats market of lemons que s
la denominaci genrica per a referir-se als mercats de productes
de segona m, sn propis de la naturalesa de determinats bns o
serveis. Ara b, en altres casos les empreses poden crear imperfeccions informatives per a tenir ms poder en el mercat, tal com
assenyala Stiglitz (2001, p. 490).
Pot passar tamb dins del problema plantejat per Adam Smith sobre govern corporatiu que els gestors de lempresa tinguin incentius
per no revelar informaci als accionistes.
Per aix Stiglitz (2001, p. 491) considera que leconomia de la
informaci ha de triar entre dues possibles imperfeccions: les imperfeccions de la informaci i les imperfeccions de la competncia. s
tanta lassociaci entre monopoli i imperfeccions de la informaci
que tamb considera que leconomia de la informaci ha ofert la
primera teoria del monopoli coherent107.
6.3. Asimetries informatives per manca de competncia: els serveis regulats

Un dels responsables de lexistncia de monopolis i de la informaci asimtrica s lintervencionisme de Estat a leconomia. Actualment el paper del sector a leconomia es justifica per lexistncia
de monopolis naturals, dexternalitats i de bns collectius que sn
els que no es poden proveir individualment. El sector pblic de vegades opta per la provisi directa de bns o serveis pblics a travs
dentitats pbliques i en altres circumstncies per la regulaci administrativa de bns i serveis tamb pblics.
107. Stiglitz (2001, p.497).
129
Quan el sector pblic opta per la regulaci es produeix un fenomen que es denomina captura del regulador que va ser introduda
a la teoria econmica per George J. Stigler i que sha anat desenvolupant en treballs posteriors108. En aquelles activitats regulades intervenen diversos grups dinteressos, que sn les empreses provedores dels
serveis regulats, ladministraci reguladora, el legislador i el ciutad
o usuari del servei. Doncs b, normalment es comprova a arreu del
mn que simposen els interessos de les empreses, que capturen o
b al regulador o b al legislador per tal dobtenir rendes de ms dels
usuaris, que sn els que resulten perjudicats.
Els mecanismes de captura o segrest del regulador es basen en la
fora i capacitat organitzativa, que s molt gran en el cas de les empreses, menor pel regulador i el legislador i molt petita en el cas de
lusuari. Una segona causa est en el fet de qui t coneixement sobre
la tecnologia i la provisi del servei s lempresa. Molt menys coneixement del servei t el regulador, el legislador i cap coneixement
lusuari. Quan passa aix es diu que la informaci s asimtrica.
En algun cas ladministraci en la seva activitat reguladora pot acabar facilitant a lempresa privada un monopoli. Encara que hi hagi
diverses empreses en un sector es poden donar casos de monopoli,
quan s lAdministraci qui t el control absolut de les tarifes, les llicncies, les requalificacions, etc. Hem vist per exemple en el cas de la
bombolla immobiliria espanyola com Jordi Gual (2003) advertia que
la culpa de la bombolla podia tenir a veure amb la mala i excessiva
regulaci. Un altre exemple el trobem al sector del taxi on en una
gran ciutat hi ha milers de taxistes per qui controla les tarifes i les
llicncies s lAdministraci. Lgicament, dacord amb el que hem
explicat, s desperar que el sector del taxi sagrupi i intenti la captura
del regulador en defensa dels seus interessos.
108. Veure Boehm, 2007.
130
Un cas particular de sector regulat s el sector financer. Lactivitat

bancria es pot realitzar perfectament per empreses privades, tanmateix el sistema bancari en conjunt t la capacitat de crear diner
amb la mateixa facilitat que ho pugui fer la casa de la moneda, la
qual cosa fa que el sistema financer hagi de ser regulat. La crisi del
2008 s un dolors exemple del que passa quan no es regula el sistema financer o es regula de manera inefica.
Daltra banda la privatitzaci dempreses pbliques no s la panacea. Dacord amb Stiglitz (2001, p.517) als anys 80 als Estats Units va
haver-hi un fort corrent privatitzador dempreses pbliques, incls en
rees amb monopolis naturals, i es va substituir el control directe de
lEstat per la regulaci administrativa daquestes activitats pbliques
gestionades per empreses privades.
Doncs b, tot i que sembli fora acceptada la idea de que la propietat directe de lEstat dempreses pbliques comporta problemes, tamb les teories de la informaci imperfecte deixen ben clar que incls
el sistema regulador ms ben dissenyat tindr imperfeccions.
6.4. Jocs de persuasi

Una part dels problemes dinformaci asimtrica procedeixen
de la manca de competncia i altres corresponen prpiament a
imperfeccions de la informaci. De la mateixa manera que sha
considerat el mercat dels cotxes de segona m, les assegurances o
el mercat laboral, Paul R. Milgrom (1981) ha considerat lanlisi de
limpacte de bones o males notcies en el preu de les accions des
duna ptica de leconomia de la informaci.
Amb el model bsic, Milgrom desenvolupa una aplicaci dedicada directament a limpacte de les notcies sobre les cotitzacions
131
empresarials a la Borsa, de manera que les notcies favorables sobre les expectatives de beneficis produeixen un augment del preu
de les accions.
Una altra aplicaci desenvolupada lanomena jocs de persuasi en els quals, per exemple, una empresa regulada intenta influir sobre el regulador proveint selectivament informaci rellevant
per a la decisi. En una versi del model en equilibri lempresa facilitar la informaci que li sigui ms favorable i retindr
la ms desfavorable. Si la comunicaci entre les parts no t costos
i el regulador detecta qualsevol retenci dinformaci llavors el
regulador adoptaria una estratgia descepticisme extrem: sinterpreta que la informaci samaga si noms s molt desfavorable,
de manera que la resposta esperada s que lempresa adopti una
estratgia de plena divulgaci de la informaci.
En treballs posteriors, Milgrom (2008), torna a incidir sobre el
tema amb un article amb menys formulaci matemtica, recollint
una realitat ms complexa i refonent les aplicacions en els esmentats jocs de persuasi. Les bones notcies a la Borsa poden
concretar-se, per exemple, en el desenvolupament duna nova tecnologia per lempresa. La qesti que es planteja s com es desenvolupa informativament el denominat joc de persuasi entre el
gestor de la societat i leventual inversor a borsa.
Cal tenir en compte que no sempre es pot transmetre la informaci. Linversor pot no tenir la capacitat per a analitzar i avaluar en profunditat aquella informaci que li estan oferint de manera
que entra en joc la reputaci. Empreses de comptabilitat, auditoria,
bancs dinversi, despatxos professionals, etc. depenen de la seva
reputaci ja que s la senyal que serveix per a ser avaluades. Una
altra consideraci s que el valor de la informaci pot aflorar quan
lesdeveniment ja ha passat. Per exemple, una vaga s una even-
132
tualitat per si es produeix una vaga hom pot considerar que no

shavia informat prou daquell problema. Lempresa, per tant, ha de
valorar quina informaci port avanar.
Tamb cal considerar que la competncies en els sectors t efectes sobre la informaci. Aix, un monopoli t la possibilitat doferir
exclusivament la informaci que linteressa.
6.5. De leconomia de la informaci a lestratgia de

la comunicaci empresarial
Dacord amb el que hem vist referent a leconomia de la informaci, el resultat de la informaci asimtrica, que pot tenir lorigen
en les imperfeccions informatives o en les imperfeccions de mercat, sembla que hauria de derivar en una estratgia de comunicaci orientada a la creaci de bona imatge i reputaci de lempresa.
En el cas de lempresa de sectors no competitius, a ms, lestratgia
de comunicaci tindria a la vegada lobjectiu de legitimaci de
cara a lopini pblica.
Aquesta deducci es confirma en diversos treballs de lmbit
de lestratgia de comunicaci empresarial. Cal citar el treball de
David Deephouse en el que presenta la reputaci empresarial com
una estratgia en la que sintegra la teoria de comunicaci de masses i ladministraci dempreses.
Partint qu la reputaci s una manera dassolir una estratgia
competitiva, experimenta amb els bancs comercials, i troba que hi
ha una influncia positiva de la reputaci sobre el rendiment.
Tant la mesura i com lanlisi de tipus empric de la reputaci
parteixen del lndex de la revista Fortune, la qual elabora un sur-
133
vey des de 1997 i enquesta ms de 13.000 executius, analistes

sobre les majors empreses. Les 8 qualitats que donen reputaci a
una empresa segons Fortune sn:
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
8.
Bona gesti
Bons productes o serveis
Capacitat dinnovaci
Valor com inversi a llarg termini
Solvncia financera
Habilitat per atreure talent
Actitud respectuosa amb la comunitat i el medi ambient
s racional dels actius de lempresa
David Deephouse parteix de la recerca en comunicaci que

examina aspectes com les audincies, les organitzacions meditiques i els efectes o resultats sobre les audincies. En aquest camp
sha comprovat que els mitjans recullen informaci sobre les empreses i influeixen sobre lopini pblica respecte a aquestes empreses. Els mitjans actuen no solament com a vehicles transmissors
dinformaci sin com agents actius dinformaci i formaci de
lopini.
Molts periodistes tenen dubtes sobre aquesta conclusi per els
codis tics estan concebuts pensant que s possible exercir aquesta
influncia.
El supsit de qu els mitjans influeixen en el coneixement i en
lopini s aplicable a la reputaci perqu la cobertura en els mitjans s un indicador raonable del coneixement i lopini sobre les
empreses en un interval de temps.
La informaci apareguda en els mitjans t lorigen en fonts diverses per sobretot a partir de la prpia empresa, en un marc teric
134
definit per la informaci asimtrica. En general la reputaci facilita

la creaci de valor perqu s un senyal positiu per als clients, els
accionistes, els treballadors, provedors, investigadors, etc. Els beneficis estratgics sn en primer lloc la possibilitat de tenir menors
costos (prstecs, provedors, ...); en segon lloc, la possibilitat de
fixar uns preus ms alts, i finalment la possibilitat de crear barreres
competitives.
En definitiva, lobjectiu de lestratgia comunicativa s millorar
el rendiment empresarial.
La relaci entre els rendiments empresarials i la reputaci a partir de les dades de la revista Fortune tamb ha estat analitzada per
R.Vergin i M.Qoronfleh (1998), que han trobat una relaci positiva
entre lndex de reputaci i el rendiment en el mercat de valors.
Havent considerat durant 14 anys les empreses que surten en els
10 primers llocs del ranking de Fortune, resulta que a lany segent
daparixer en el ranking les empreses han experimentat increments del 20,1 % en la cotitzaci a la Borsa. Mentre que la mitja
de increment de lndex borsari S&P havia estat del 13,1%. Aquest
increment de la cotitzaci no deixa de ser un encariment, i per tant
els inversors que comprin les accions cares poden veure disminuir
la rendibilitat per dividend per resultat de lempresa.
En aquesta mateixa lnia, Thomas Schuster (2003) comprov
lefecte positiu de la informaci en la premsa econmica sobre les
cotitzacions i lefecte en encariment de les accions i la reducci de
la seva rendibilitat, i assenyala tamb que la pressi sobre els preus
ve dels inversors novells i inexperts.
135
6.6. Parcialitat i biaixos informatius dels mitjans

(media bias)
Una resultat interessant s el que presenten M. Gentzcow i J. Shapiro (2006) referent a la relaci entre la reputaci i la parcialitat dels
mitjans. Aquests autors defensen la hiptesi de que les tendncies
informatives en els mitjans de comunicaci no tenen el seu origen
en les preferncies dels consumidors pel que fa a la informaci, ni
als incentius dels periodistes per a promoure els seus propis punts de
vista, ni a lhabilitat de les forces poltiques per a capturar (segrestar) els mitjans. Contrriament al que pugui semblar la parcialitat
soriginaria com una conseqncia del desig natural de les empreses
de millorar la seva reputaci.
Tant el monopoli en les empreses com els monopolis en la propietat dels mitjans poden empitjorar la parcialitat i, viceversa, la
competncia en els mitjans disminueix la parcialitat dels mitjans.
Per la seva banda, Alexander Dyck i Luigi Zingales (2002) posen

de manifest les mancances de la premsa econmica. Malgrat que la
llibertat de premsa sassocia al desenvolupament i la democrcia,
el cas s que segons els autors la informaci econmica en els mitjans de comunicaci presenta defectes que shan de considerar i que
sacusen quan esdevenen escndols com ara Enrom o Worldcom.
Un tema sovint oblidat s que la premsa econmica est menys
incentivada a cobrir la informaci negativa en els booms, especialment en les bombolles. La ra s senzilla, la font primria dinformaci sn els especuladors, de manera que en una fase deufria la
possibilitat de recollir informaci negativa s molt limitada.
136
Tanmateix la premsa econmica podria tamb considerar altres

fonts dinformaci. Alguns autors apunten que en una conjuntura
deufria la premsa econmica podria tmer per la seva reputaci si
va contra el corrent majoritari. Hem vist en el captol anterior el cost
en termes de reputaci que va tenir pel New York Times anar contra
corrent en la bombolla prvia al crac del 29.
Per aquesta ra a Dyck i Zingales els sembla simplista i defensen
la hiptesi de que tant la producci dinformaci per part de lempresa com la difusi daquesta informaci pels mitjans est seriosament
afectada quan es produeix una bombolla. Normalment els preus de
les accions guarden relaci amb el valor intrnsec de lempresa, per
en poques de bombolla es trenca molt aquesta relaci i es parla de
nova era, a partir de la qual cosa els inversors fixen latenci en les
projeccions de creixement i les notcies al respecte.
Daquesta manera hom entra en una espiral en la que les empreses donen bones notcies i la premsa tamb. Donat que un dels
actius importants dun periodista professional sn les fonts privilegiades dinformaci a les que t accs, es pot crear una dependncia
entre lempresa i el periodista.
Essent la valoraci duna empresa a la Borsa molt sensible a les
notcies durant una bombolla, lempresa actuar amb molta cura en
lelecci dels periodistes privilegiats. Daquesta manera hi ha una
tendncia a que les empreses solament generin bones notcies durant una bombolla.
Els autors illustren la seva hiptesi amb casos analitzats en la Harvard Business School i el tractament informatiu en la caiguda dEnron.
Per al Wall Street Journal tot anava b sense evidncies de problemes.
Les revistes econmiques (Forbes, Fortune, Worth, Business 2.0 i Red
Herring) van passar de ser animadors a lescepticisme.
137
Tanmateix qualsevol intent dinformar daspectes negatius o simplement posar en qesti loptimisme existent era objecte dassetjament
informatiu per part de lempresa. Des dEnron van arribar a insultar els
periodistes o les empreses en resposta a informacions hostils.
6.7. Irracionalitat o racionalitat amb ignorncia

Dyck i Zingales, vinculats a lEscola de Chicago, discrepen del supsit de leconomia conductista de qu linversor sigui irracional i
atribueixen el problema de la decisi als mitjans de comunicaci, els
quals ofereixen una informaci empresarial esbiaixada, que saccentua durant els booms. En altres treballs han assajat un model doferta
i demanda dinformaci109. Han creat el terme racionalitat sota ignorncia en oposici al dirracionalitat com fa leconomia conductista.
En qualsevol cas considerem el supsit de qu la informaci en el
mercat de valors arriba amb aleatorietat en la que es basa la Hiptesi
del Mercats Eficients falla tant si s perqu linversor resulta optimista,
com safirma des de leconomia conductista, com si s per culpa del
biaix meditic tal com consideren Dyck i Zingales.
Paul Tetlock (2003) comprova que lopini i els sentiments dels
mitjans de comunicaci sencomanen en els mercats de capitals i arriba a la conclusi que els models deconomia conductista tenen la
clau per a comprendre les condicions necessries i suficients perqu
el mercat sigui eficient en un entorn on els inversors no es comporten de manera compatible amb el model racional estndard.
Queda clar, per, que com apunta Shiller (2001) els mitjans estan
profundament implicats en els perodes anomenats dexuberncia irracional110.
109. Dyck i Zingales (2003).
110. El treball de Shiller es presenta en el captol 8.
138
Apndix. 6.1. Bombolles, ignorncia, informaci asimtrica, irracionalitat i herding. Modelitzaci fallida
Si la influncia de la informaci asimtrica, o el comportament
irracional dels agents s tant clar, per qu no sha pogut modelitzar?
Es tracta evidentment dun problema difcil perqu a les borses no
sempre preval la irracionalitat, com ja explicava J. M. Keynes i a ms
shan de donar simultniament diverses circumstncies. Quan Charles Kindleberger (1978) va definir el cnon o principi general que
governa i caracteritza una bombolla financera disting tres etapes:
1. Un shock econmic que reporta canvis estructurals que surten de lexperincia de la gent i que justifica preus ms elevats (una pretesa nova era).
2. Creixent s de la informaci confidencial (informaci privilegiada, brames...).
3. Seguidismes (herding effect).
Aquestes etapes no es poden tractar separadament. Considerant
lanlisi de la incertesa realitzat en el captols precedents, linversor
en una situaci normal sempre est sotms a incertesa i, tal com
sha explicat, a la vegada t indicis a favor i en contra sobre el valor
duna empresa.
Lobjectiu s cercar el valor intrnsec o fonamental que depn
dels resultats i de les perspectives de lempresa. Linversor com a mnim est segur daquest objectiu, que s la base del seu sentit com
en tant que criteri dacceptaci universal relatiu a les creences que
duna manera general se suposa que sn vertaderes i no constitueix
prova de veritat, sin de plausibilitat.
139
Per tant letapa 1, la nova era, s imprescindible per posar en

dubte el sentit com. Les accions deixen de tenir un valor segons els
beneficis de les empreses, a partir de la qual cosa hom es pregunta
de qu depn el valor.
En aquest punt entrem a la etapa 2, on estem en mans de la informaci i on, com hem vist al llarg daquest treball, a ms de ser
asimtrica, tamb pot ser perfectament esbiaixada. Els mitjans de comunicaci i les brames poden donar diverses respostes a la pregunta: I ara de qu depn el valor? s una pregunta que es repeteix des
de la primera bombolla financera anomenada tulipmania, quan
hom creu que sha perdut el referent bsic del valor fonamental.
En la etapa 3 de Kindleberger se substitueix el coneixement tradicional del valor intrnsec per un criteri de confiana alternatiu,
per exemple trobant alg que hom considera que pot saber ms o t
millor informaci. s letapa del seguidisme o herding.
Els intents de modelitzar les bombolles no han tingut en compte

aquestes etapes simultniament. Les primeres passes per a explicar
el fenomen de les bombolles financeres en els models dequilibri
general111 no van reeixir, la qual cosa obria la porta a la possibilitat que els agents en el mercat millor (asimtricament) informats
poguessin sobrevalorar les accions a lespera de poder vendre-les
abans del crac, aix s la denominada The greater fool theory.
Tanmateix, aquest intents de relacionar asimetria i bombolles no van
funcionar112.
Tampoc sha pogut modelitzar un sistema de desequilibri a partir de la metfora de J.M. Keynes del concurs de bellesa (veure
111. Veure Bidiam, 2011.
112. Bidian, 2011.
140
Rosemarie Nagel, Antoni Bosch-Domnech) ni amb informaci

asimtrica113.
I els intents poderosos de Filip Abreu i Markus Brunnermeier
demprar el trencament del sentit com han quedat com una hiptesi que sest desenvolupant cientficament.
Tamb Peter Coudijs (2010), de la Universitat Pompeu Fabra ha
pogut allar els canals informatius que tenien els inversors a Amsterdam en el segle XVIII demostrant que les seves respostes a tal informaci es produren tal com seria desperar en un mercat eficient i
racional.
En conjunt es pot afirmar que malgrat levidncia de les bombolles financeres no sha pogut modelitzar la influncia de la informaci en els mercats. A banda que no shan considerat les tres etapes
de les bombolles simultniament, de vegades en els experiments
sha substitut la informaci asimtrica per la ignorncia114 i gaireb mai no sha tingut en compte que la informaci asimtrica est
associada a biaixos informatius. No s que a linversor no se li doni
bona informaci sin que se li dna informaci esbiaixada, el que
popularment es coneix com a donar gat per llebre.
113
114
Ishikawa i Kudoh (2010).

Sutter Mathias; Huber, Jurgen; Kirchler, Michael (2011).
141
7. Dues manifestacions empriques dels biaixos informatius
7.1. Introducci
Fins aqu hem completat un marc teric de les bombolles. La
incertesa irreductible s la causa que hi hagin inversors irracionals
i aquests a la vegada que hi hagi bombolles. Ens preguntvem en
el captol 5 cm s que havent-hi inversors com Warren Buffet que
mostren que es pot analitzar b una empresa, aleshores per qu els
inversors irracionals no poden arribar tamb a ser bons analistes?
Qu falta perqu el conjunt dinversors estigui ms ben informat? I el
problema tornava a ser la incertesa i en concret la confusi que feia
que linversor irracional estigus exposat a la influncia de qualsevol
que defensi uns interessos. Ara b, ats que la defensa dels interessos
acostuma a ser legtim en economia, el que realment shavia de considerar eren les situacions caracterstiques dinformaci asimtrica.
En el captol anterior hem vist de quina manera i en quins sectors es podia manifestar la informaci asimtrica, com aquesta podia orientar lestratgia o els objectius informatius de les empreses
i tamb hem vist que com a conseqncia es feien evidents biaixos
informatius.
En el present captol es presenten dues anlisis empriques en
les quals es comprova que efectivament hi ha biaixos informatius
molt marcats pel que fa a la informaci de les empreses a la premsa
generalista i a la premsa econmica. En segon lloc es comprova
142
que la informaci de les empreses de sectors regulats encara s ms

esbiaixada.
7.2. Metodologia de la primera prova

Seguidament presentarem els resultats dun estudi empric sobre
la cobertura diferencial de la gran empresa de lIbex 35 i del Dow
Jones a la premsa econmica i a la generalista.
En primer lloc, sidentifiquen les diferncies a Espanya i als Estats
Units dAmrica (USA), es comparen els resultats entre els dos pasos i sanalitzen les causes daquestes diferncies.
Com sha dit, linters de la prova ser aprofundir en el coneixement de les asimetries de la informaci. En situacions ideals la
informaci econmica pot quedar sintetitzada en els preus dels bns
i serveis que es compren i venen als mercats, per, en la prctica,
la informaci econmica serveix per apropar als agents de diferents
mercats (usuaris, inversors...). Lanlisi de les asimetries, sobretot
quan saconsegueix sistematitzar i trobar patrons, s particularment
interessant perqu pot ajudar a entendre les particularitats daquests
mercats. Lanlisi de les asimetries informa de les estratgies de comunicaci o de mrqueting per ser competitius en situacions dinformaci asimtrica.
Per determinar la cobertura o protagonisme duna empresa en un

diari, el que fem s explicar totes les vegades que el diari ha dedicat
un article a aquesta empresa, i aix es pot aconseguir consultant el
fitxer (hemeroteca) electrnic dels diaris115.
115. s exactament el que fem quan realitzem una consulta a Google
o qualsevol altre cercador, si b en aquest cas en els arxius a Internet de
143
Un inconvenient de les cerques dinformaci dempreses en els

arxius electrnics s quan aquestes tenen noms molt genrics, com
Gas Natural, Travelers o Technologies. Si el nom s molt exclusiu,
com Sacyr, la referncia queda molt ben identificada, per quan s
Gas Natural el resultat de la consulta pot ser variat. s una dificultat
que no es pot salvar i sha doptar per eliminar aquestes empreses,
que per sort sn poques.
Una altra dificultat pot consistir en qu es barregin articles de diverses seccions. Per exemple, si una empresa dna nom a un equip
dhoquei una recerca documental pot donar articles de la secci
deconomia i alhora de la secci desports. En aquest cas, el que
fem s identificar tals anomalies i evitar-les. Per a lanlisi als EUA
hem pres el New York Times com a referncia de premsa generalista
perqu no presentava cap problema daquest tipus, com en el Washington Post o Los Angeles Times116.
Tamb pel que fa a detecci danomalies de les dades, resulta
molt til anar contrastant la informaci mitjanant comparacions. Per
exemple, es comprova que la informaci dels diaris per a un perode
llarg de temps (tres anys) est molt correlacionada amb la informaci
de perodes curts (tres mesos). Les empreses actualment protagonistes
en els mitjans tamb ho eren fa tres anys. Aix ens deixa tranquils pel
que fa a la metodologia i, en concret, pel que fa al perode en qu fem
la consulta. Es tracta, a ms, dun resultat important, perqu sovint les
utilitats informtiques de cerca no ens donen opcions per escollir el
perode i, no obstant aix, es poden obtenir dades fiables.
Tamb cal comprovar si els resultats entre dues fonts estan correlacionats, no perqu hagin destar-ho necessriament correlacionats,
sin perqu, en cas que estiguin altament correlacionats, tenim un
la premsa esmentada.
116. Veure quadre 4 i 5 de lannex 1.
144
indici sobre la fiabilitat de les dades. El tipus i nombre dempreses

de lIbex 35 que apareixen en els articles dEl Pas i en Reuters en
tres mesos est molt correlacionat, la qual cosa es quantifica mitjanant un coeficient de correlaci de Pearson que en aquest cas
s del 0,94 (essent 1 el valor mxim)117.
Amb lestudi exploratori comentat, per tal de veure les diferncies
de presncia entre les empreses del Dow Jones a la premsa econmica i la general, hem considerat les notcies aparegudes en el Wall
Street Journal i les notcies publicades al New York Times.
7.3. Dow Jones

El Dow Jones s un ndex borsari creat pel Wall Street Journal i
Dow Jones & Company que es calcula amb les cotitzacions de trenta
valors que sn els corresponents a les grans companyies dels EUA.
Daquests valors hem eliminat Johnson & Johnson, Travelers Companies i United Companies, amb noms molt corrents que dificulten
enormement la consulta dels arxius electrnics118.
Un cop hem disposat de les empreses amb noms singulars, hem
consultat els arxius del Wall Street Journal (WSJ) i del New York Times
(NYT) per veure la cobertura que han donat a aquestes empreses. En
relaci al WSJ larxiu ens permetia consultar ledici en web (tres mesos) i ledici digital (un mes). Ledici digital no es podia consultar
per ms temps perqu, quan hi ha molts articles, el programa limita
la consulta i ofereix un mxim. Hem comprovat que les dues sries
del WSJ (web i digital) estan molt correlacionades (r = 0,9172), amb la
qual cosa hem calculat un ndex a partir de les dues.
117. Veure quadre 2 de lannex 1.
118. Veure les dades a lannex 1.
145
Respecte a la consulta al NYT, larxiu ha perms la consulta de

90 dies. Els ndexs sexpressen perqu sumin 1.000, per facilitar la
visualitzaci i la comparaci. Aquesta operaci no afecta per a res
al clcul dels coeficients de la correlaci, que s independent de les
magnituds.
Aix obtenim el segent resultat:
Dow Jones
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
3M
Alcoa
American Express
AT&T
Bank of America
Boeing
Caterpillar
Cisco
Coca-Cola
Chevron
Disney
Du Pont
Exxon
General Electric
Hewlett Packard
HomeDepot
IBM
Intel
JP Morgan
Kraft
McDonalds
Merck
Microsoft
Pfizer
Procter
Verizon
Wal-Mart
NYT
ndex
WSJ
ndex
6
5
76
50
145
30
13
14
25
20
96
13
40
50
32
20
2
25
106
17
31
9
67
18
14
34
42
4
10
125
40
131
41
13
14
18
16
30
8
43
127
3
9
23
33
111
7
23
12
61
17
13
30
38
1000
1000
146
Aquestes sries estan correlacionades amb un coeficient de correlaci igual a 0,7981. Malgrat la correlaci, observem que hi ha
diferncies que analitzarem amb el segent quadre on figuren les
desviacions respecte als valors mitjans. Es tracta de calcular el valor
mitj entre els dos ndexs (NYT i WSJ) i veure la desviaci percentual respecte a la mitjana a lesquerra (a favor del NYT) i a la dreta (a
favor del WSJ). Observem que hi ha empreses (deu) que estan alineades (considerant un marge del 15%), s a dir, no tenen diferncies
rellevants respecte als valors mitjans, la qual cosa vol dir que per a
aquestes empreses no hi ha desproporci entre premsa econmica i
generalista. s possible que una daquestes empreses aparegui ms
en la premsa o menys, per la qesti s si apareix en la mateixa
proporci en leconmica i la generalista o no.
Pel que fa a les desviacions, si resulten superiors en un 15% cap
a lesquerra seran les empreses informativament generalistes i cap a
la dreta econmiques.
Vegem el resultat:
3M
Alcoa
American Express
AT&T
Bank of America
Boeing
Caterpillar
Cisco
Coca-Cola
Chevron
Disney
Du Pont
Exxon
General Electric
Hewlett Packard
Esquerra
NYT
Promig
Dreta
WSJ
15,4%
-34,5%
-24,3%
10,9%
5,1%
-14,9%
-0,8%
-1,3%
16,4%
11,3%
52,3%
21,9%
-3,5%
-43,3%
83,9%
5
8
101
45
138
35
13
14
22
18
63
10
41
88
17
-15,4%
34,5%
24,3%
-10,9%
-5,1%
14,9%
0,8%
1,3%
-16,4%
-11,3%
-52,3%
-21,9%
3,5%
43,3%
-83,9%
Home Depot
IBM
Intel
JP Morgan
Kraft
McDonalds
Merck
Microsoft
Pfizer
Procter
Verizon
Wal-Mart
N Empreses
38,2%
-86,4%
-12,7%
-2,5%
42,8%
15,6%
-12,3%
4,1%
3,4%
1,3%
6,7%
4,9%
8
147
15
12
29
108
12
27
11
64
17
13
32
40
-38,2%
86,4%
12,7%
2,5%
-42,8%
-15,6%
12,3%
-4,1%
-3,4%
-1,3%
-6,7%
-4,9%
4
El major nombre dempreses 15 sobre 27 estan dins dels

marges. s a dir, en general, no hi ha una diferncia rellevant entre
la cobertura que dna la premsa econmica a la que dna la premsa
generalista entre el WSJ i el NYT.
Les empreses ms orientades cap a la premsa generalista sn,
per ordre de major a menor, Hewlett Packard, Disney, Kraft, Home
Depot (minoristes), DuPont, Coca Cola, McDonalds i 3M. En conjunt, predominen les empreses que produeixen bns i serveis de
gran consum que han de mantenir una imatge viva, s a dir, han de
romandre en primer pla.
Les empreses orientades a la premsa econmica sn IBM, General Electric, Alcoa i American Express ordenades de ms a menys. En
aquestes empreses predomina lobjectiu daconseguir influncia al
daconseguir popularitat.
En sntesi, els resultats sn molt coherents amb regularitats matemtiques. El major nombre dempreses del Dow Jones t la mateixa
cobertura a la premsa econmica que a la general. Tamb hi ha un
grup dempreses ms orientat cap a la premsa general que sembla
148
tenir com a caracterstica comuna que produeixen bns o serveis

de gran consum. Un altre grup est ms orientat cap a la premsa
econmica. No hi ha cap caracterstica que es faci evident a part
que hi ha un predomini dempreses productores de serveis o bns
que no sn de gran consum i que probablement valoren ms la
influncia en lopini pblica perqu la informaci econmica t
un pblic ms selectiu.
7.4. Ibex 35
LIbex 35 s lndex de referncia a Espanya, i lelabora BEM
(Borses i Mercats Espanyols). De les 35 empreses que el componen
nhem hagut deliminar diverses pels inconvenients de cerca esmentats respecte als noms habituals. Aquestes sn Gas Natural, I.
Renovables, Red Elctrica, Tcnicas Reunidas, Acciona i Banc Popular. Tamb hem agrupat Criteria amb La Caixa, perqu la primera
sense la segona no tenia inters119.
Lanlisi de la cobertura de les empreses de lIbex 35 a la premsa
econmica sha realitzat amb els resultats dExpansin i Cinco Das
que estan molt correlacionats (r = 0,9788). Respecte a la cobertura
a la premsa generalista, sha considerat El Pas. La srie de El Pas
estava molt correlacionada amb Reuters, la qual cosa li donava
versemblana. El resultat s el segent:
119. Veure annex 1.

Ibex 35
Abengoa
Abertis
Acerinox
ACS
Arcelormittal
Sabadell
Santander
Banesto
Bankinter
BBVA
BME
Criteria+ Caixa
Ebro Puleva
Enagas
Endesa
FCC
Ferrovial
Gamesa
Grifols
Iberdrola
Iberia
Inditex
Indra
Mapfre
OHL
Repsol IPF
SACYR Vallehermoso
Telecinco
Telefonica
149
Pais
Exp+CD
975
987
450
1402
795
2455
12630
2400
1243
9006
524
4391
465
605
3498
1076
1513
795
831
3899
8450
1422
593
2099
796
4460
1412
6299
24527
956
1474
773
3124
6
3465
9637
3061
2463
10087
983
7247
668
1177
6397
2497
3441
2444
532
5574
5176
1841
1181
1401
1090
5015
2865
1473
13952
100.000
100.000
Aquestes dades tenen un coeficient de correlaci elevat (r =

0,8796), major que lobtingut amb el Dow Jones als EUA. Tot i aix
es manifesten particularitats que sn ms acusades que en el cas
dUSA, com es pot comprovar en el segon quadre de diferncies
amb la mitjana:
Abengoa
Abertis
Acerinox
ACS
Arcelormittal
Sabadell
Santander
Esquerra
Promig
Dreta
2,00%
-33,03%
-41,72%
-55,10%
965
1231
611
2263
400
2960
11134
-0,99%
19,78%
26,36%
38,03%
-98,56%
17,06%
-13,44%
-29,14%
31,06%
150
Banesto
Bankinter
BBVA
BME
Criteria+ Caixa
Ebro Puleva
Enagas
Endesa
FCC
Ferrovial
Gamesa
Grifols
Iberdrola
Iberia
Inditex
Indra
Mapfre
OHL
Repsol IPF
SACYR Vallehermoso
Telecinco
Telefonica
N Empreses
-21,59%
-49,51%
-10,71%
-46,65%
-39,41%
-30,41%
-48,61%
-45,32%
-56,92%
-56,02%
-67,49%
56,33%
-30,05%
63,26%
-22,74%
-49,80%
49,77%
-27,02%
-11,06%
-50,71%
327,60%
75,80%
7
2731
1853
9546
754
5819
567
891
4948
1786
2477
1619
681
4737
6813
1632
887
1750
943
4737
2138
3886
19239
12,10%
32,90%
5,66%
30,42%
24,54%
17,93%
32,11%
29,30%
39,78%
38,91%
50,94%
-21,97%
17,68%
-24,03%
12,83%
33,15%
-19,93%
15,62%
5,85%
33,97%
-62,09%
-27,48%
15
En primer lloc, veiem que sobre 29 empreses noms hi ha 8 que

estiguin en la mitjana amb marges inferiors al 15%; altres 4 sn a la
banda generalista i 17 en leconmic. s a dir, tenim un patr ms
dispers que en el Dow Jones, ja que s menor el nombre dempreses amb una presncia equilibrada en la premsa econmica i en
la general. En segon lloc tamb est ms escorat cap a la premsa
econmica. La gran empresa espanyola de lIbex 35 s relativament
ms econmica que generalista, mentre que als EUA la situaci per
a lempresa del Dow Jones s inversa.
Al costat ms generalista les diferncies no sn precisament petites. ArcelorMittal a penes apareix a les pgines econmiques i, no
obstant aix, t presncia rellevant en els mitjans. Grifols s un cas
151
semblant, encara que menys exagerat. Per ordre de desviaci respecte a la mitjana tamb cal esmentar Telecinco i Telefnica, grans
empreses que estan en tots els mitjans, per veiem que deriva cap al
gran pblic i la premsa generalista. Aquestes empreses, com passava
en el cas dUSA, tamb tenen la caracterstica comuna de proveir
serveis de gran consum.
Pel costat econmic, el que ms destaca s que sn moltes les
empreses amb aquest desplaament informatiu. Est FCC, Ferrovial,
Sacyr, Abertis, ACS, OHL, Acerinox, Gamesa, Endesa, Iberdrola BME
i Criteria (La Caixa), que s un grup amb predomini dempreses de
sectors regulats que solen ser ms actives informativament als mitjans econmics.
Finalment, en el cas dEspanya, es poden extreure sectors de
lIbex. Aix, en la taula segent, sobserven les empreses del sector
construcci (obres, concessions, ...), el sector energia i el sector
bancari.
Pais
Exp+CD
Abertis
ACS
FCC
Ferrovial
OHL
SACYR Vallehermoso
987
1402
1076
1513
796
1412
1474
3124
2497
3441
1090
2865
Sabadell
Santander
Banesto
Bankinter
BBVA
Criteria+ Caixa
2455
12630
2400
1243
9006
4391
3465
9637
3061
2463
10087
7247
Enagas
Endesa
Repsol IPF
Iberdrola
605
3498
4460
3899
1177
6397
5015
5574
152
Totes les empreses del quadre, excepte el Banc de Santander, tendeixen a donar ms pes a la premsa econmica que a la general.
Tamb es posa de manifest la forta coherncia a nivell sectorial. Totes les empreses del sector construcci tenen unes magnituds semblants. En el sector bancari es distingeixen clarament els dos grans
Santander i BBVA de la resta. A ms Santander i BBVA tenen
menor tendncia cap a la premsa econmica. El Santander queda en
el grup de premsa general i el BBVA noms mostra un lleuger 5,66%
de desviaci respecte a la seva mitjana, menor que els altres bancs.
El grup energtic tamb s molt coherent. Les elctriques manifesten
una tendncia ms pronunciada cap a la premsa econmica que
Repsol i Enagas.
Aquests resultats apunten al fet que existeix una competncia informativa entre les empreses a nivell sectorial.
7.5. Asimetries i simetries

Com hem comentat en la introducci, hi ha una elevada correlaci entre sries de diversos perodes per a un mateix mitj de
comunicaci, la qual cosa significa que hi ha estabilitat en el temps.
Telefnica sempre t ms protagonisme. Ms que Acerinox, per descomptat, i ms tamb que Repsol. Aix podria canviar? En principi
no hi ha cap ra perqu es produeixin ms notcies sobre Repsol
que sobre Telefnica, per els fets, les estadstiques, ens diuen que
no s aix, que per una ra o una altra Telefnica tindr ms presncia. I Repsol, per la seva banda, acaparar ms protagonisme que
Enagas.
Ens podem preguntar tot seguit si el protagonisme informatiu s
qesti de dimensi. Per, qu significa dimensi? Ms facturaci, establiments, empleats, benefici, ...? Es poden trobar fcilment
153
exemples dempreses amb ms protagonisme informatiu i menor dimensi que altres.

Sectorialment s que sembla haver major associaci entre dimensi i presncia a la premsa. La competncia informativa entre empreses s, al nostre entendre, lexplicaci de lestabilitat i la coherncia
dels resultats obtinguts. Una empresa dun determinat sector no voldr ser informativament menys considerada que una altra semblant.
Acceptar menor presncia si considera que la seva menor mida ho
justifica. En qualsevol cas, totes elles volen optimitzar els seus recursos per tenir el protagonisme que consideren que els correspon. Es
forma aix un mercat informatiu tan coherent que fins i tot es poden
trobar relacions que sexpressen matemticament. Tanmateix aix
no significa que sigui eficient.
Tal mercat informatiu explicaria lestabilitat del protagonisme informatiu en el temps, o la elevadssima correlaci
en la cobertura que ofereixen els mitjans sobre les empreses.
Pel que fa a les diferncies entre USA i Espanya, el major nombre
dempreses de determinats sectors en un pas o en un altre explica la
diferncia entre els resultats. LIbex 35 est compost per unes empreses amb una vocaci informativa diferent que les del Dow Jones.
Com a fet diferencial, en termes de senyals informatives, la premsa general aporta imatge i popularitat, i la premsa econmica aporta
influncia. Les empreses, dacord amb les caracterstiques dels seus
productes, competeixen per una posici dins de lesquema popularitat-influncia i daix en resulta un comportament general que
sembla eficient. Si es t en compte que, a ms, la informaci sovint
t com a objectiu oferir senyals que el mercat econmic normal no
cobreix, podrem trobar-nos davant dun sistema amb caracterstiques de mercat de la informaci.
154
7.6. Segona prova emprica. El cas dExpansin

Un mitj de comunicaci qualsevol t cinc pblics o clients:
el lector, lanunciant, el propietari, lAdministraci i la redacci.
Intentarem doncs identificar cada un daquests pblics del diari
Expansin.
Expansin s el diari lder a Espanya en informaci econmica,
i forma part del grup Unidad Editorial, que s un gran grup meditic. A aquest grup pertanyen des del diari El Mundo, segon diari
dinformaci general a Espanya en vendes i nombre de lectors, fins
a Marca, lder entre els diaris esportius i tamb en el rnquing
global de diaris, com tamb altres diaris menors com Diario Mdico, Revista EME o Gaceta Universitria. A ms, t diaris a Portugal
(Diario Econmico) i a Xile (Diario Informacin). En el sector de
revistes i setmanaris, disposa dels suplements del diari El Mundo
Metropoli, Magazine i El Cultural; i tamb de les revistes Telva i Yo
Mujer, orientades a un pblic femen que tamb es distribueixen
amb El Mundo. Actualidad Econmica, Revista Econmica, ART i
La Aventura de la Historia, pel que fa a les revistes culturals, i les
revistes esportives MarcaMotor, Golf Digest i la Revista oficial de
la NBA. A ms, controlen les editorials espanyoles La Esfera de los
Libros i Siete Leguas.
En rdio disposa duna cadena esportiva lligada al seu diari esportiu, anomenada Radio Marca, que emet en gran part dEspanya.
A ms, disposa, a travs de lempresa Unin Liberal de Rdio, de la
qual s soci al 45% juntament amb Libertad Digital que ho s al
55%, duna freqncia a la capital de Madrid, per la qual emetr
la rdio de Libertad Digital.
155
En televisi posseeix una de les 7 llicncies de TDT dmbit

nacional a nom de Veo TV, el qual actualment disposa de dues senyals de televisi, en el mltiplex 66, on emeten Veo7, Sony TV a
Veo, i com a serveis addicionals, Tienda en Veo, Canal de Teletienda, Rdio Marca i esRadio. Lany 2010, amb lapagada analgica,
disposa dun mltiplex complet on podr disposar dentre 4 i 5
canals en definici estndard (SD) o fins i tot de canals en alta definici (HD). Al costat daquestes emissores, s titular de llicncies
locals i autonmiques en diversos llocs dEspanya mitjanant les
quals emet la cadena Aprende Ingls TV.
El grup tamb compta amb la productora El Mundo TV, de dilatada experincia en el camp de reportatges dinvestigaci i documentals informatius, a ms de la producci cinematogrfica. s un
grup que compta amb una important implantaci a la xarxa amb
les webs dels seus principals publicacions com elmundo.es, marca.com, expansion.com o telva.com.
Laccionista principal dUnidad Editorial s RCS, amb un 96%
del capital. RCS s una empresa italiana que cotitza a Borsa. Laccionista principal de RCS s Mediabanca, amb un 14,4% del capital,
seguida de FIAT amb un 10,5%; Efiparind, amb un 7,7%; Pandete
Finanziaria, amb un 7,5%; Doruini Holding, amb un 5,5%; Premafin, amb un 5,5%; Pirelli, 5,72%; Si.To Financiere, amb 5,1%;
Intesa San Paolo, 5,1%; Benetton, 5,1%; Merolini Inverst, 3,1%;
Banco Populari, 3,5%; Sipar SPA *, 2,1%; i altres (19,68 )%.
El president a Espanya de Mediabanca s Francisco de Borja
Prado Eulate, president dEndesa i conseller independent de Telecinco. Un altre conseller de Telecinco, Jos Ramon lvarez Rendueles, que fou Governador del Banc dEspanya, s tamb conseller
dAssicurazioni Generali, que participa amb un 0,56 % en el capital de Mediabanca.
156
A la vegada, cal dir que Fininvest, que s lempresa presidida per

Silvio Berlusconi de la qual va nixer Mediaset (principal accionista
de Telecinco), t un 2,26% del capital de Mediabanca.
La cpula directiva dUnidad Editorial est formada per la Sra.
Carmen Iglesias Cano, que actua com a presidenta, i Paolo Gobbo
Carrer i Antonio Fernndez Galiano, que en diuen ser consellers
independents. Pedro J. Ramrez s el director general editorial dUnidad Editorial i dExpansin. Segons lEGM, el nmero de lectors dExpansin representen aproximadament un 4% dels lectors totals dels
mitjans dUnidad Editorial o un 12% dels lectors dEl Mundo.
7.7. Atenci als sectors regulats

Hem fet un test utilitzant la prova Z de comparaci de proporcions amb un nivell de significaci del 1% per als mesos que van de
gener a maig del 2010, amb una mostra de 10 diaris sobre un univers de 91, que sn els dies resultants dhaver considerat els laborals
de dilluns a divendres de setmanes sense festes ni ponts.
En els dies de la mostra, el diari ha sortit amb 48, 50, 56, 60 i 64
pgines. Lestructura ve a ser la segent: la portada, una segona pgina
dopini on hi ha leditorial i el tema del dia, i en acabat aproximadament de 24 a 27 pgines dedicades primer a empresa i desprs
a mercat i finances. La proporci entre empresa i finances fcilment s de 2 a 1. Ara b, tamb poden haver-hi dues o tres pgines
dins de la secci dedicada a temes denominats especials.
Desprs ve la secci anomenada economia, a la qual poden
dedicar vora 8 pgines; 1 2 pgines a la secci poltica, el mateix per a la secci entorn (gent), i fora pgines dedicades als
quadres (borsa, tipus dinters). Al final, sacaba amb una altra p-
157
gina dedicada a gent (Trastienda) i dues pgines dopini, recollint

collaboracions externes, i la contraportada. A part daix, el diari t
encartades ledici de Catalunya o altres llocs i, de vegades, diversos
dossiers.
Per tal de veure latenci que Expansin dedica als sectors regulats hem considerat les pgines dempresa i de mercats i finances,
sense tenir en compte, doncs, les pgines especials sobre un tema en
concret a fi que no alterin els resultats.
Els sectors regulats analitzats sn el financer (banca, caixes, intermediaci financera) assegurances, elctriques, telefonia, mitjans
(rdio i TV), autopistes, aparcaments, construcci (obres pbliques)
i promoci immobiliria.
A partir daqu, hem fixat un criteri per ubicar les empreses regulades dins del conjunt general. Hem fet una base de dades a partir
del Quin es quin en la economa espaola que elabora i publica
el mateix diari Expansin120, perqu all queda identificat qualsevol
potencial informador al mitj de comunicaci. El Quin es quin fa
referncia a tots els sectors econmics (indstria, distribuci, consultories) i normalment considera, a ms de les empreses, associacions empresarials que poden ser informativament molt actives,
els organismes reguladors, les fundacions, les corporacions, etc.
Hem depurat lleugerament la base de dades eliminant els ministeris,
algun rgan administratiu i alguna empresa sense autonomia real de
la seva matriu. En conjunt, ha resultat un univers format per 1.463
empreses i institucions.
Doncs b, resulta que, daquestes 1.463 empreses, nhi ha 316
que pertanyen a sectors regulats, s a dir, un 21,6%. Per tant, ara
es tracta de veure quina atenci presta Expansin a aquest percentatge de regulats. Normalment, Expansin publica a 6 columnes, i
120. Expansin, 29 de septembre de 2009.
158
nosaltres hem calculat lespai que dedica a sectors regulats a cada

pgina de les seccions empresa i mercats i finances. I el resultats sn que la mitja de pgines de les seccions esmentades que
Expansin dedica al sectors regulats s del 57,99%, enfront del
21,6% que les empreses daquest sectors representen sobre el conjunt dempreses i institucions informativament actives.
El resultat ms baix s un 51,5% i el ms alt un 63,16%. Aquestes diferncies sn estadsticament significatives (p-valor < 0.01),
per tant podem acceptar que Expansin dedica ms atenci als sectors regulats del que correspondria dacord amb el pes daquests
sectors dins les empreses i institucions informativament actives.
7.8. La publicitat
Obtingut el primer resultat, resulta interessant analitzar el comportament de la publicitat per tal de valorar lestratgia informativa
centrada en el sectors regulats. La mitja de la publicitat de sectors
regulats sobre el conjunt de la publicitat per a totes les seccions,
sense considerar dossiers i encartables, s del 42,55% que, com es
veur, s un percentatge molt elevat. Tanmateix per a valorar aquest
percentatge, no ho hem de fer dacord amb el pes dels sectors regulats dins de les empreses i les institucions informativament ms
actives, sin respecte el pes habitual de la publicitat dels sectors
regulats en la publicitat a la premsa escrita general. Hem fet un test
sobre una mostra de 545 pgines amb publicitat, i en resulta que
la publicitat de sectors regulats s del 12,36%, si b la publicitat
de sectors regulats en la premsa general s qualitativament diferent
a la publicitat daquests sectors a Expansin. En la premsa general,
la publicitat dels regulats fa referncia a qestions de productes de
consum massiu (mbils, comptes, bns remunerats) i a Expansin t un carcter ms institucional.
159
Si considerssim aquesta correcci, el percentatge normal de sectors regulats podria perfectament ser la meitat de lindicat. A part, ha
sorgit un altre aspecte que interfereix i distorsiona lobtenci daquesta rtio de publicitat de sectors regulats, i s que hi ha forts indicis que,
tot i tractar-se danuncis de productes o serveis de consum general, el
percentatge de publicitat de sectors regulats s superior a Madrid (Abc,
El Mundo, El Pas), que a Barcelona (La Vanguardia i El Peridico) de
forma inexplicable, ja que es podria admetre que, atenent a la tirada,
Abc, El Mundo o El Pas tindrien ms publicitat que La Vanguardia o El
Peridico per no ms percentatge de publicitat per serveis i bns de
consum quan tenen com a caracterstica que les empreses anunciants
pertanyen a sectors regulats121.
De totes maneres, el percentatge de publicitat de sectors regulats
a Expansin s prou elevat com per acceptar, mitjanant la tcnica
estadstica de contrast dhiptesis, test dhiptesis o prova de significncia, que amb p-valor o nivell de significncia de l%, la publicitat
de sectors regulats a Expansin s superior a la de la premsa escrita
dacord amb el que correspondria amb el percentatge habitual dins de
la publicitat general.
Per tant, els sectors regulats corresponen a lestratgia del mitj de
donar una atenci superior a aquests sectors.
7.9. Comentaris sobre la segona prova

Lanlisi dExpansin mostra que la influncia dels sectors regulats
no s rellevant tant per la banda dels accionistes com, sobretot, pel
costat de la publicitat. Respecte als accionistes, Mediabanca t un
paper central i aglutina una srie dinteressos, tal com sha posat de
121. La comprovaci definitiva daquest fenomen no s objecte del present
article. Si mai no es fes shauria dampliar la mostra.
160
manifest directament pel fet que el seu president a Espaa, Francisco

de Borja Prado, sigui a la vegada conseller de Telecinco i president
dEndesa.
Per, a part daquest condicionament directe, resulten molt ms rellevants i interessants les dependncies que es generen a travs de la
publicitat, ja que el diari presta una atenci especial als sectors regulats
i a la vegada en rep inversi publicitria. Aix, encara que Expansin
fos una empresa familiar, tal com succeeix amb molts grups meditics,
aquesta relaci amb els sectors regulats es podria donar perfectament.
Aix trenca amb la idea tradicional danar a veure qui sn els accionistes per deduir quins interessos sn els que defensar el mitj.
Per tancar el cercle cal dir, per una banda, que Expansin s un
medi especialitzat en donar expressi als lobbies, per tamb que els
lobbies sn demandants daquests serveis. Qualsevol empresa regulada (Endesa, Vallehermoso) s molt ms activa informativament que
una empresa provedora de bns o serveis en mercats (Zara, El Corte
Ingls o Coca Cola), sempre amb una dimensi equivalent. Amb les
dades obtingudes, aquesta proporci en termes mitjans seria aproximadament d1 a 6. Les empreses regulades, tal com es pos de manifest a partir dels treballs de George Stigler (1971), senfronten amb
una relaci amb ladministraci reguladora, dominada pel problema
dexistncia dinformaci asimtrica, que es resol duna manera o
duna altra per sempre amb un esfor per part de les empreses regulades i els lobbies de posar-se a favor lopini pblica i linversor
seguidista.
7.10. Conclusions de les proves

Pel que respecta a la primera prova, hi ha indicis forts de que les
empreses de sectors regulats tenen major presncia proporcional-
161
ment a les pgines dinformaci econmica de la premsa escrita en

relaci a les pgines dinformaci general.
A lIbex la presncia dempreses dels sectors regulats s superior al Dow Jones, la qual cosa t una correspondncia a la premsa
econmica.
La informaci econmica a la premsa escrita s total i absolutament doferta, perqu si no seria impossible obtenir unes correlacions tan elevades entre diversos mitjans o perodes diferents per un
mateix mitj. Els protagonistes dels mitjans sn aquelles empreses
informativament ms actives.
Pot passar que les empreses informativament ms actives siguin
les ms grans, per la dimensi no s la causa, sin que interv
linters de ser activa informativament.
Per sectors, les empreses mostren una activitat informativa similar. Tot i que cada empresa pren les decisions individualment, dins
dun sector lactivitat informativa sordena respecte la importncia
de lempresa en el sector que pertany.
Respecte la segona prova, es comprova el protagonisme dels
sectors regulats en les pgines del diari econmic Expansin, tant
pel que fa a la notcia com a la publicitat.
En conjunt, ja sigui a travs de la primera prova com de la segona
veiem que en la informaci econmica en la premsa s molt ms
rellevant el domini de loferta que la propietat del mitj.
Finalment, val la pena aprofitar per preguntar-se si per a la premsa
econmica s viable establir una estratgia informativa independent
dels sectors regulats. El ciutad ben segur que hi sortiria guanyant, ja
162
que els sectors regulats tenen importants efectes directes i indirectes

sobre la distribuci de la riquesa; tanmateix, no deu ser fcil canalitzar aquest inters cap a la sostenibilitat financera dels mitjans.
El problema s de fons. La informaci asimtrica en els sectors
regulats possibilitava la captura del regulador. Lempresa regulada
ha de capturar a la vegada al ciutad o a linversor a travs duna activitat informativa. El predomini de loferta en el mercat de la informaci s un senyal de que cal millorar la competitivitat del sistema
econmic general.
Pel que fa al debat entre economia racional i economia conductista, els biaixos informatius exposats mostren que poden haverhi esquerdes en el conjunt dhiptesis utilitzats en els models racionalistes pel que fa a la bondat de la informaci econmica.
163
Annex 1. Informci estadstica de base

Quadre 1. Ibex 35. Premsa econmica
REFERNCIES D'EMPRESES DE L'IBEX35
ARXIUS DIGITALS DE CINCO DIAS I EXPANSIN
Expansin
Cinco Das
Abengoa
Abertis
Acerinox
ACS
Arcelormittal
Sabadell
Santander
Banesto
Bankinter
BBVA
BME
Criteria
Ebro Puleva
Enagas
Endesa
FCC
Ferrovial
Gamesa
Grifols
Iberdrola
Iberia
Inditex
Indra
Mapfre
OHL
Repsol IPF
SACYR Vallehermoso
Telecinco
Telefonica
740
1.086
638
2.219
4
2.539
6.305
2.195
2.039
6.542
806
5.468
431
832
4.230
1.763
2.854
2.534
497
3.941
4.058
1.353
708
968
796
3.596
2.137
1.192
9.914
746
1.215
557
2.669
5
2.871
8.862
2.592
1.769
9.341
715
5.821
622
1.011
5.831
2.146
2.465
1.164
316
4.785
3.981
1.521
1.161
1.229
907
4.246
2.330
1.090
11.918
SUMA
72.385
83.886
Data de consulta: primera setmana de juny de 2010
164
Grfic 1
14.000
Expansin
12.000
10.000
8.000
6.000
4.000
2.000
0
0
2.000 4.000 6.000 8.000 10.000 12.000

Cinco Dias
Coeficient de correlaci = 0,97756737

ARXIUS DIGITALS DE GOOGLE, REUTERS, EL PAS
Quadre 2. Ibex 35 Mitjans generalistes

Google
El Pais
Reuters (web)

ARXIUS DIGITALS DE GOOGLE,
REUTERS,
EL PAS
95
124.000
Abengoa
635.000
Abertis
856.000
92
29
Acerinox
417.000 Google
ACS
1.090.000
142
Abengoa
0
Arcelormittal
2.430.000 635.000
205
Banesto
126.000 856.000
Abertis
115
Bankinter
793.300 417.000
Acerinox
BBVA ACS
5.860.0001.090.000
858
31
BME Arcelormittal
448.0002.430.000
Criteria+
Caixa
5.520.000 126.000
436
Banesto
37
Ebro Puleva
417.000
Bankinter
793.300
46
Enagas
599.000
BBVA
5.860.000
Endesa
1.960.000
420
BME
448.000
107
FCC
72.500
Criteria+ Caixa 759.0005.520.000
187
Ferrovial
Ebro Puleva
93
Gamesa
957.000 417.000
29
Grifols Enagas
634.000 599.000
Endesa
Iberdrola
1.880.0001.960.000
491
587
Iberia FCC
12.500.000 72.500
Inditex Ferrovial
969.000 759.000
138
71
Indra Gamesa
11.100.000 957.000
168
Mapfre Grifols
1.650.000 634.000
OHL
2.970.000
68
Iberdrola
1.880.000
Repsol IPF
4.430.000
412
Iberia
12.500.000
163
SACYR Vallehermoso 661.000
Inditex
969.000
Telecinco
3.330.000
660
Indra
11.100.000
Telefonica
31.100.000
1.769
133.000
El Pais
83.400 Reuters (web) Coeficients de correlaci:
169.000
Repsol IPF
4.430.000
SACYR Vallehermoso 661.000
Telecinco
3.330.000
Telefonica
31.100.000
95
237.000
356.000
92
169.000
29
1.180.000
142
0102.000
544.100
205
73.800
115
99.700
858
306.000
31
133.000
436
123.000
3773.700
46
197.000
420
301.000
1.490.000
107
182.000
187
9352.200
331.000
29
118.000
491
607.000
587
135.000
138
720.000
71
4.210.000
168
68
12.249.900
412
163
660
1.769
124.000
133.000
83.400
169.000
237.000
356.000
169.000
1.180.000
102.000
544.100
73.800
99.700
306.000
133.000
123.000
73.700
197.000
301.000
1.490.000
182.000
52.200
331.000
118.000
607.000
135.000
720.000
4.210.000
SUMA
7.449
12.249.900
Mapfre
SUMA OHL
1.650.000
7.449
941638002.970.000
94163800
Google-Reuters
0,92850002
Reuters - PaisCoeficients de0,94008961

correlaci:
Google- Pais Google-Reuters0,84397714
0,92850002
Reuters - Pais
0,94008961
Google- Pais
0,84397714
165
Quadre 3. Dow Jones

REFERNCIES D'EMPRESES DEL DOW JONES
ARXIUS DIGITALS DE WSJ I NYT
MMM;76
AA;10
AXP;38
T;24
BAC;15
BA;61
CAT;57
CSCO;22
KO;51
CVX;71
DIS;33
DD;34
XOM;59
GE;15
HPQ;46
HD;32
IBM;125
INTC;20
JPM;37
KFT;28
MCD;66
MRK;33
MSFT;25
PFE;14
PG;60
VZ;27
WMT;50
3M
Alcoa
American Express
AT&T
Bank of America
Boeing
Caterpillar
Cisco
Coca-Cola
Chevron
Disney
Du Pont
Exxon
General Electric
Hewlett Packard
Home Depot
IBM
Intel
JP Morgan
Kraft
McDonald's
Merck
Microsoft
Pfizer
Procter
Verizon
Wal-Mart
Data de consulta
WSJ
NYT
15
36
446
142
467
144
46
51
65
57
107
29
152
450
10
32
80
117
395
24
80
43
218
60
47
106
135
14
12
186
121
354
73
31
34
62
49
234
31
97
122
78
49
4
62
257
41
75
23
162
44
33
83
102
3554
2433
WSJ (10 de juny de 2010) i WP (8 de juny de 2010
WSJ
Wall Street Journal
NYT
New York Times
166
Quadre 4. Dow Jones a diversos mitjans (sense filtrar)

Dow Jones
NYT
Index
WP
Index
LA
Index
WSJ
Index
3M
Alcoa
American Express
AT&T
Bank of America
Boeing
Caterpillar
Cisco
Coca-Cola
Chevron
Disney
Du Pont
Exxon
General Electric
Hewlett Packard
Home Depot
IBM
Intel
JP Morgan
Kraft
McDonald's
Merck
Microsoft
Pfizer
Procter
Travelers Companies
United Technologies
Verizon
Wal-Mart
5,4
4,6
71,8
46,7
136,7
28,2
12,0
13,1
23,9
18,9
90,4
12,0
37,5
47,1
30,1
18,9
1,5
23,9
99,3
15,8
29,0
8,9
62,6
17,0
12,7
19,7
40,6
32,1
39,4
3,3
3,6
64,5
26,6
132,0
33,5
11,7
6,6
15,7
5,8
49,2
41,6
50,3
37,6
32,4
24,4
8,7
22,6
1,1
10,2
19,0
2,9
78,0
5,8
4,0
25,2
85,7
162,6
35,4
5,2
2,8
48,7
245,3
134,6
27,1
5,8
7,9
15,4
27,7
98,2
5,6
12,8
30,4
11,1
52,1
28,2
16,2
0,4
12,2
52,7
6,0
30,6
4,6
6,5
18,3
69,5
6,0
18,0
3,0
7,1
88,4
28,1
92,6
28,5
9,1
10,1
12,9
11,3
21,2
5,7
30,1
89,2
2,0
6,3
15,9
23,2
78,3
4,8
15,9
8,5
43,2
11,9
9,3
112,0
183,5
21,0
26,8
1000
1000
1000
1000
S'indiquen en color diferent les dades anmales a filtrar

WSJ
Wall Street Journal
NYT
New York Times
LA
Los Angeles Times
WP
Washington Post
SJ
ex
0
1
,4
,6
,5
1
,1
,9
,3
,2
7
,1
,2
0
3
,9
,2
8
167
Quadre 5. Dow Jones a diversos mitjans (dades filtrades):

Dow Jones
(dades filtardes)
NYT
Index
WP
Index
LA
Index
WSJ
Index
3M
Alcoa
American Express
Bank of America
Boeing
Caterpillar
Cisco
Coca-Cola
Chevron
Disney
Du Pont
Exxon
General Electric
Hewlett Packard
Home Depot
IBM
Intel
Kraft
McDonald's
Merck
Microsoft
Pfizer
Procter
Wal-Mart
5,4
4,6
71,8
136,7
28,2
12,0
13,1
23,9
18,9
90,4
12,0
37,5
47,1
30,1
18,9
1,5
23,9
15,8
29,0
8,9
62,6
17,0
12,7
39,4
3,3
3,6
64,5
132,0
33,5
11,7
6,6
15,7
5,8
49,2
41,6
50,3
37,6
32,4
24,4
8,7
22,6
10,2
19,0
2,9
78,0
5,8
4,0
35,4
5,2
2,8
48,7
134,6
27,1
5,8
7,9
15,4
27,7
98,2
5,6
12,8
30,4
11,1
52,1
28,2
16,2
12,2
52,7
6,0
30,6
4,6
6,5
18,0
3,0
7,1
88,4
92,6
28,5
9,1
10,1
12,9
11,3
21,2
5,7
30,1
89,2
2,0
6,3
15,9
23,2
4,8
15,9
8,5
43,2
11,9
9,3
26,8
WSJ
Wall Street Journal
NYT
New York Times
LA
Los Angeles Times
WP
Washington Post
Coeficients de correlaci
NYT-WP
0,91433707
NYT-LA
0,87297074
NYT-WSJ
0,76409668
WP-LA
0,74577957
WP-WSJ
0,75614831
LA-WSJ
0,58105519
168
Annex 2. Contrast estadstic

amb dades de expansin
QUADRE N1
EMPRESES REGULADES SOBRE EL CONJUNT D'EMPRESES INFORMATIVAMENT ACTIVES
Empreses *
Alimentaci
Draanes
Auditoria
Automoci
Autopistes i aparcaments
Auxiliar autombil
Bancs i caixes
Begudes i tabac
Maquinria
Components i Mat. Elctric
Biotecnologia
Bufets
Capital risc
Construcci
Calat
Corporacions
Ciment i Mat. Construcci
Consultoria
Distribuci
Editorials i Mitjans Comunicaci
Educaci
Electrodomstic i electrmica
Ocupaci
Energia
Fires
Financeres
Franqucies
Fundacions
Hosteleria
Informtica
Enginyeria
Immobiliari
Internet
Joguines
Laboratoris
Neteja Pblica
Lnies Aries
Logstica
Fustes i mobles
Medi Ambient
Mercats financers
Metall
Mineria
Paper i Cartr
Perfumeria
Publicitat
Qumica
Sanitat
Seguretat
Assegurances
Telecomunicacions
Txtil
Transport
Vidre
Diversos
29
7
18
46
10
21
58
21
13
12
24
31
41
25
23
9
15
59
19
39
33
26
46
25
7
31
18
29
38
56
14
34
51
15
26
6
14
29
13
31
128
22
9
20
18
58
13
9
10
25
32
16
10
11
20
TOTAL
1463
Percentatge d'empreses regulades sobre el

conjunt d'empreses actives informativament
21,60%
* Empreses actives informativament partint de 'Quin s quin ' Expansin (29-09-09)
Empreses de
sectors regulats
10
58
25
3
11
24
27
11
1
83
25
32
316
21,60%
Ho: percentatge de sectors

regulats sobre empreses
informativament actives
59,54%
51,46%
66,67%
59,04%
Amb els resultats obtinguts s'accepta la hiptesi de que > 21,60 %
51,50%
63,16%
57,53%
60,00%
10
El percentatge d'espai dedicat als sectors regulats resulta significativament superior al pes d'aquests sectors entre les empreses informativament actives
57,14%
Dies laborals per setmanes sense festius dels mesos de gener a maig de 2010
* Mesurats en termes de l'espai en les seccions Empreses i Mercats i Finances
1,00%
0,0485442
Desviaci tpica
Significncia (probabilitat
d'error)
57,99%
53,88%
Proporci de notcies
dedicades als sectors
regulats *
Mitjana () =
91,0000
10,0000
10,99%
Mostra diari Expansin
Univers (dies):
Mostra (dies) :
Percentatge de la mostra
CONTRAST D'HIPTESI
QUADRE N2
169
12,36%
42,55%
0,141152266
1,00%
9,33%
12,36%
545
41,45%
2
61,80%
4
47,54%
6
38,97%
S'accepta la hiptesi de que > 12,36 %
41,45%
El percentatge de publicitat d'empreses de sectors regulats s significativament major a Expansin que a la premsa general
* Mesurats en termes de l'espai en les seccions Empreses i Mercats i Finances
Ho (percentatge de publicitat d'empreses de

sectors regulats en la premsa general)
Mitjana () =
Desviaci tpica
Significncia (probabilitat d'error)
Proporci de notcies dedicades als sectors

regulats *
Mostra Expansin
Mostra (pgines de publicitat premsa

general):
Percentatge de publicitat d'empreses de
sectors regulats en la premsa general:
CONTRAST D'HIPTESI
QUADRE N3
45,61%
42,28%
38,60%
58,49%
10
170
171
8. El paper del periodisme econmic
8.1. Introducci
Fent sntesi, la informaci econmica es pot tractar amb enfocaments diferents. Un primer enfocament que sha tingut en compte
s el de lanlisi sectorial i descriptiu i lanlisi de temtiques (per
exemple ltica professional). Aquest s lenfocament ms habitual perqu s el que interessa als diferents collectius implicats en
la informaci econmica. Per aix es poden trobar contribucions
daquestes caracterstiques en els centres universitaris122 i tamb entre collectius professionals com ara lAssociaci de Periodistes dInformaci Econmica.
Aquest enfocament descriptiu s realista i, a diferencia daltres
enfocaments, considera bsicament la informaci econmica centrada en macroeconomia, borsa, empresa, i finances privades (p.e.
plans de pensions).
La informaci econmica als mitjans tamb sha tractat des de
la sociologia de la comunicaci amb les aportacions dautors com
Aeron Davis.
Un tercer anlisi de la informaci econmica als mitjans seria
el poltic-sociolgic, per exemple el de la relaci entre el periodisme i el poder amb Ignacio Ramonet, i sobretot Noam Chomsky,
122. El tractament i consideraci acadmica del periodisme econmic
ha estat majoritriament ms descriptiu que teric.
172
que amb Edward Herman desenvolup el denominat Propaganda

Model (PM).
Finalment, un darrer enfocament senquadraria en lmbit de la
teoria econmica. Sn molts els economistes que han considerat el
problema de la informaci, per menys els que han entrat en lmbit de la comunicaci. Les contribucions a citar sn sobretot les de
Brunnermeier en la lnia dels mercats eficients, i Shiller en leconomia conductista. Tant Brunnemeier com Shiller sn economistes, per
tamb tenim Cassidy, ms proper a Shiller, que s periodista. Aquesta
investigaci es pot situar en la lnia de leconomia conductista.
Els treballs en aquesta lnia econmica esmentada tamb estan
molt relacionats amb altres citats en el captol 6. La diferncia entre
aquests i els del captols 6 s que entrem ms directament en una
relaci directa entre premsa econmica i decisions dinversi que a
la vegada ens permeten dibuixar un mapa que sintetitzi les diferents
posicions teriques sobre el tema.
Hi ha altres enfocaments que tenen inters per no shan tingut
en compte perqu no shan considerat rellevant. Aquest s el cas de
la corrent que considera el periodisme econmic com una part del
social. Podem citar com a exemple a Joaqun Estefania, per a qui
periodisme social i econmic sn dues cares de la mateixa realitat.
8.2. Enfocament descriptiu i sectorial

Des de lenfocament descriptiu i sectorial, sha dit reiteradament
que les fonts daquest tipus de periodisme sn de vegades controvertides. Com que la informaci sol procedir dels propis actors, la imparcialitat s moltes vegades dubtosa. Es considera que leconmica
s una especialitat que requereix en molts casos una investigaci
profunda, ja que les empreses no volen fer pbliques determinades
173
informacions. Tamb se sol recrrer, com a font informativa, als indicadors econmics del propi Govern, als sindicats, collegis professionals, patronals i mitjans oficials (ministeris, funcionaris, etc.)123.
Ara b, al darrera daquesta descripci, que no sha fet amb un propsit danlisi terica, no acostuma a haver-hi un perqu o lanlisi de
com funciona tot plegat. Cal anar a veure com funcionen els mitjans i
com funcionen les empreses en termes de comunicaci.
Des dun enfocament descriptiu, el producte informatiu t com
objectiu satisfer un pblic objectiu que no solament s el lector,
sin tamb laccionista, lanunciant, ladministraci pblica i la redacci; tots plegats amb un interessos i motivacions propis. Sota la
influncia daquests vectors, la informaci econmica resultant s
complexa i estreta.
8.3. Enfocament sociolgic

Lactivitat comunicativa de les empreses es podria explicar en termes destratgia de comunicaci124. Tradicionalment, les empreses
informativament han temut, sobretot, la competncia i els fisc, i desitgen la reputaci davant els seus stakeholders.
Els stakeholders o grups dinters en una empresa inclouen a
qualsevol persona o grup que pot influir o s influenciat per les prctiques duna empresa. Pot tractar-se de provedors, consumidors,
empleats, accionistes, entitats financeres, administraci pblica i
123. Sn afirmacions tan conegudes que shan pres de Wikipedia, per
al respecte es pot veure la conferncia de Xavier Vidal-Folch al Cercle
dEconomia (1990).
124. Veure per exemple Alberto Prez (2001).
174
La reputaci es pot definit com lavaluaci que els stakeholders

fan de lorganitzaci, de manera que el motiu de la reputaci cal
cercar-lo en les experincies que han tingut els stakeholders amb les
operacions duna empresa dia a dia, la marca, la comercialitzaci,
la imatge pblica, ja sigui en els mitjans de comunicaci o a travs
del boca-a-boca.
La teoria dels stakeholders diu que les corporacions han dactuar
en benefici de tots els interessats i no noms als accionistes.
Com defensen David L. Deephouse (2000) i altres autors125, la
reputaci pot donar un avantatge competitiu a lempresa. Per exemple poden aconseguir ms clients, millors interessos bancaris, millor
cotitzaci de les accions, etc. Les empreses cada cop ms intenten
gestionar aquest intangible a travs dels departaments de comunicaci corporativa.
En particular, la comunicaci amb els accionistes s una tasca
ms especialitzada que es desenvolupa a travs del que sanomena
IR. Els Investor Relations (IR)126 s un terme angls que descriu loficina o el departament duna empresa encarregada de la relaci amb
els accionistes. Integra tant aspectes de comunicaci com financers,
jurdics i comercials.
s una especialitat que comen als Estats Units als anys seixanta i que t una gran expansi dels anys setanta als noranta com a
conseqncia del creixement que van experimentar els fons institucionals, els quals sn el principal objectiu de comunicaci dels
IR. El paper tradicional dels professionals de IR s assegurar que les
accions duna empresa estiguin valorades de forma favorable.
125. Helm. Macmillan, Srivastava, Crosby, McInish, Wood, Capraro,
(2000).
126. Veure Inoue, 2009.
175
Els mitjans de comunicaci tamb mereixen bona part de la dedicaci dels IR, ja que la percepci duna empresa es deu, en gran manera, a com es veu a travs dels mitjans de comunicaci financers.
Aeron Davis (2006) ha observat i analitzat els processos de relacions entre les IR (Investor Relations) amb els inversors des duna
perspectiva sociolgica dels mitjans de comunicaci. Per aconseguir aquest objectiu analitza la influncia canviant de les notcies
publicades en els mitjans de comunicaci sobre la borsa de Londres. Tamb va realitzar ms de cent entrevistes a tres subconjunts
de protagonistes afectats pel tema: Els responsables a les empreses
de les relacions amb els inversors (IR), els periodistes econmics i els
inversors professionals.
A continuaci es presenta lesquema de les relacions entre lempresa, a travs del seu departament de IR, els mitjans dinformaci
econmica, els analistes, els fons dinversi i els petits accionistes.
A lesquema tamb apareix el Regulatory News Service (RNS) de la
borsa anglesa, que s la instituci que vetlla per la transparncia de
la informaci financera. A lesquema, algunes relacions sn recproques, com per exemple entre els analistes financers i els IR, i altres
no, com passa entre els mitjans dinformaci i els minoristes.
176
Tot i que la comunicaci corporativa s nica, Davis distingeix

lactuaci del departament de IR ms relacionat amb els inversors
institucionals i el departament PR (public relations) enfocat a les relacions amb els mitjans dinformaci econmica. Aix es produeix
com a conseqncia de la concentraci de les accions de la societat en els fons institucionals. Els periodistes enquestats tenen un
accs fora restringit als Consellers Delegats i Directors Financers
de les empreses. De fet, les empreses presenten primer els informes
als analistes financers i els gestors de fons i desprs als mitjans de
comunicaci. Algunes companyies prefereixen els contactes privats
amb la premsa a les presentacions pbliques. En qualsevol cas, les
empreses fan un seguiment molt acurat de la informaci financera.
Els mitjans tamb tenen contacte amb els analistes financers, i els
gestors de fons i els entrevistats reconeixen que els mitjans sn molt
importants per a cuidar la reputaci. Si b el factor ms important
per a la decisi inversora es considera que s lopini de lalta direcci, la imatge en els mitjans de comunicaci reflecteix les expectatives generals i, en ocasions, pot ajudar a desencadenar la decisi.
Es considera tamb que la tasca comunicativa ms important s
la gesti de les males notcies en moments de crisi ja que aquestes
poden tenir un efecte molt negatiu sobre la companyia.
Pel que fa capacitat de les empreses dincidir a la premsa econmica, es considera molt elevada, sobretot per a les grans empreses.
Per a les empreses petites pot ser molt difcil aconseguir cobertura
dels mitjans econmics.
La cobertura de notcies tamb s gran en situacions de crisi, de
manera que les empreses han de cercar un tractament positiu en
mitjans regionals.
177
En la informaci financera, els periodistes veuen clarament les

empreses ms grans o amb major potencial dinversi, com les ms
noticiables per als seus lectors.
Sovint es critica lexcessiva influncia de la font empresarial en la
notcia The national financial press are written for the city by the
city i satribueix el fenomen a la dependncia de la publicitat.
Pel que fa a la influncia de la premsa econmica en la decisi
dinversi, els gestors de fons entrevistats consideren que limpacte
s limitat. Els gestors de fons tenen ms accs al consellers delegats
de les empreses que els periodistes i, per altra banda, tenen ms
possibilitats danalitzar les companyies. Una de les dificultats dels
periodistes s la manca de formaci financera suficient per a analitzar les empreses.
Tanmateix, la influncia de la premsa continua sent important ja
que s lnica font dinformaci per a molts accionistes petits. Tamb s considerable la influncia dels mitjans quan es dna cobertura
a la informaci de petites i mitjanes empreses ja que la informaci
que poden tenir els analistes s molt escassa.
En conjunt, dacord amb Davis, la importncia dels mitjans de
comunicaci dedicats a la informaci econmica ha disminut tan
pel que fa a limpacte sobre les cotitzacions com a la influncia en la
presa de decisions dinversi. Nogensmenys, els mitjans dinformaci econmics segueixen sent tractats amb cautela per les empreses i
est molt seguit per la comunitat inversora ja que poden, en algunes
ocasions, tenir un fort impacte en els patrons dinversi.
Cal complementar lanlisi de Davis amb el treball de Rothkopf
(1999) segons el qual les institucions financeres intervenen en excs
en el circuit de la informaci empresarial com a conseqncia de
178
que moltes vegades els analistes estan vinculats a aquestes institucions financeres i el seu anlisi est condicionat pels interessos de les
institucions respecte les empreses analitzades.
8.4. Poder i mitjans

La relaci entre el periodisme i el poder sha tractat per molts autors. Podem citar Nria Almiron, Enrique Bustamante, Ignacio Ramonet o Noam Chomsky. Ens centrarem sobretot en el treball ms formalitzat de Noam Chomsky que amb Edward Herman desenvolup el
denominat Propaganda Model (PM)127 aplicat a la informaci internacional i que sha aplicat al camp de les finances128.
La proposici bsica del PM s que les notcies es decanten sistemticament a favor de lelit estatal i els interessos corporatius per
lacci de cinc filtres estructurals: la propietat, la publicitat, la dependncia de les fonts informatives, lamenaa de demandes judicials i la correcci ideolgica (anticomunisme, antiterrorisme, ...).
En el model de Herman i Chomsky (1988), els mitjans de comunicaci sn concebuts com a component estructural dun nexe molt
relacionat amb lelit del poder perqu comparteixen linters en la
perpetuaci de les condicions socials ms favorables per a lacumulaci del capital, amb independncia que aquest objectiu sigui
compatible amb la justcia social o un procs democrtic.
Per a Thomson (2009), aquest model aplicat al camp de la informaci financera hauria de considerar i resoldre els aspectes que a
continuaci sassenyalen:
127. Any 1988.

128. Veure Thomson (2009).
179
1. La complexitat entre laliana dels mitjans i les elits estatals.

2. Cal veure com es fa el filtratge havent-hi a la Borsa molts esdeveniments en temps real.
3. Les relaciones entre els periodistes i les fonts informatives per
a esdeveniments que per la seva naturalesa no sn comprensibles si no s per experts. Per exemple la cotitzaci de derivats.
4. Que els mitjans siguin per a diferents audincies. Per exemple,
la premsa econmica no s accessible al pblic general.
5. Els mercats financers globals i els moderns sistemes de comunicaci.
Pel que respecta a la relaci dels mitjans amb les elits, efectivament cal assenyalar que els principals grups mundials de comunicaci segueixen essent negocis de famlia129, amb la qual cosa els
interessos particulars serien necessriament limitats; tanmateix, si el
vector accionista samplia al vector finanador leventual influncia dels grups financers podria ser considerable.
Els problemes assenyalats en el punts 2 i 3 surten fora de lmbit
del present treball que sha restringit al que esdevingui amb les cotitzacions de les accions de les empreses a Borsa. Tanmateix, en relaci a informacions tals com qu passa en el mercat de derivats, es
diu que els mitjans, en transmetre els esdeveniments, exerceixen un
paper ideolgic mitjanant lenfortiment dels discursos prevalents
que legitimen els paradigmes de poltica financera, reglamentaci,
noves tecnologies de la inversi, instruments financers i prctiques
comercials particulars.
Els moviments de preus solen ser publicats pels mitjans de comunicaci com esdeveniments externs atribubles als mercats, com
si fossin una fora impersonal de la naturalesa. Els mitjans de comunicaci naturalitzen els valors com a fets que provenen dun suposat
129. Veure Campos Freire (2007).
180
mercat que s objectiu, mentre que els processos que els sustenten
es tornen opacs i misteriosos. Un cop sentra en aquest joc, el soroll meditic pot crear oportunitats especulatives ja que el soroll i
els rumors poden moure els preus. Com assenyala Thomson (2009,
p. 86) limpacte de la informaci econmica no s una funci de la
seva exactitud o fiabilitat, sin una qesti de si els inversors atribueixen importncia a aquesta informaci en les seves decisions
dinversi.
Tal com hem vist en Davis, tamb els analistes poden estar condicionats, de manera que el sistema de filtres previst en el model PM,
almenys parcialment, succeeix.
Pel que fa a la satisfacci dels interessos de les elits per part de la
informaci financera, els filtres varien segons es tracti de lestat, els
sectors industrials o el sector financer. En la crisi de 2008 la premsa
financera no ha estat crtica amb el sector financer ni amb el sistema
capitalista (Thompson 2009).
Els mitjans financers juguen un paper potencialment important
en la creaci dun clima dexpectatives dels inversors, les percepcions i el sentiment del mercat. Tanmateix, dacord amb Thompson, el
reconeixement daquests processos compliquen la concepci de la
representaci i el filtrat implcit en el PM.
Per tant, malgrat la seva importncia analtica, el model PM s
insuficient per a representar la complexitat del funcionament de la
informaci econmica.
Curiosament, en un extrem ideolgic oposat al de Chomsky els

economistes ms neoliberals tamb han derivat cap la poltica. Alexander Dick i Luigi Zingales (2002) (2003) han constatat aquest fet
181
considerant que hi ha un sistema dincentius deficient per aconseguir

que els mitjans informin adequadament sobre la governana empresarial. A partir daqu, Dick, Zingales i Moss (2008), han identificat
la informaci asimtrica com el problema dorigen, i sha enfocat el
problema cap el muckraking130 i la poltica. La teoria dels votants i,
en general, la teoria de la hisenda pblica i el public choice, en disposar de bones eines analtiques per tractar els problemes delecci
collectiva, possiblement puguin aportar tamb una bona aplicaci
cap a la consideraci dels mitjans com un sector del qual, igual que
passa en la poltica, sen fa un consum collectiu. Els mitjans poden
contribuir a reduir el problema de la captura del regulador per part
de les empreses dels sectors regulats, per no queda clar si les empreses periodstiques poden ser, a la vegada, captives dels interessos
dels sectors regulats.
Digual manera, Gentzkow i Shapiro (2006) han fet una anlisi
econmica del biaix meditic produt per la reputaci amb una consideraci cap a la poltica molt accentuada. Arriben a la conclusi que
la competncia entre empreses periodstiques pot reduir el biaix.
Lanlisi descriptiva i lanlisi sociolgica abans esmentada, en
considerar tots els stakeholders que condicionen lempresa periodstica, evidencien una complexitat del sector que de vegades no sembla que es posi de manifest lanlisi econmica daquests autors.
Al final aquestes corrents sallunyen de lanlisi de la influncia dels mitjans sobre les bombolles financeres. Leconomia clssica
dels mercats eficients o no conductista, en lesfor per reforar la
idea del mercat com a frmula dorganitzaci social molt simple, de
vegades omet la complexitat de la realitat.
130. Recerca periodstica per exposar la mala conducta en la vida

pblica.
182
Tamb, en laltre extrem ideolgic, les corrents politico-sociolgiques sn molt simplificadores.
8.5. Enfocament econmic

Den que Adam Smith pos els fonaments de la Teoria Econmica, aquesta t un component tic en el sentit que constitueix no
solament una descripci de la societat, sin tamb un conjunt de
preceptes per a optimitzar lorganitzaci social. Per aquesta ra,
sovint no ha estat tan important el realisme de les hiptesis, sin la
capacitat explicativa de la teoria en conjunt. Una de les hiptesis
bsiques de la teoria econmica ha estat el de que hi ha condicions dinformaci perfecte. Encara que en la complexitat de la societat no hi hagi tals condicions dinformaci perfecte, sha de veure
quins efectes sobre la capacitat explicativa de la teoria pot tenir
aquesta circumstncia, si es tracta dun fet temporal o permanent,
etc. La disfunci ms gran pel que respecta a la informaci s la
constataci que hi ha mercats en els quals la informaci asimtrica
s caracterstica. Necessriament, la consideraci de la informaci
asimtrica amplia labast de la teoria econmica.
Al nostre entendre, el nexe entre la consideraci de la informaci asimtrica en la teoria econmica i la teoria de la comunicaci
est en mbits tals com el de la reputaci que ja hem considerat en
apartats anteriors131.
A part de la consideraci de la informaci asimtrica a leconomia, lanlisi de la informaci en els mitjans de comunicaci ha
agafat molta importncia amb el desenvolupament de leconomia
conductista. El paradigma clssic, amb la hiptesi de comportament
racional, no deixava intersticis per a introduir la comunicaci.
131. Veure Jocs de Persuaci al captol 6.
183
Leconomista que ha abordat aquesta tasca de manera directa ha

estat Robert Shiller, que tamb ha considerat aportacions daltres autors (Schleifer, Brunnemeier, Bondt, Kindleberger, Barber, Odean)
per a diferencia daquests, a part de tenir com objectiu lanlisi
dun fenomen econmic, entra en lanlisi del fenomen de la influncia de la premsa econmica a la Borsa i en particular sobre les
bombolles financeres.
Shiller analitza la incidncia dels mitjans dinformaci econmica sobre les borses en diverses etapes i en diferents pasos, fa
enquestes als inversors i arriba a la conclusi que els mitjans dinformaci econmica no tenen, en general, influncia directa sobre la
decisi immediata dels inversors en el sentit que no sen pot deduir
una regla.
Malgrat aix, Shiller considera que els mitjans participen activament en la formaci dopini pblica i les seves diferents categories
de pensament i, a ms, creen lambient en el que es desenvolupen
els esdeveniments del mercat.
Tamb illustra amb exemples el fet que els mitjans de comunicaci, com a conseqncia de que han doferir temes interessants
al pblic, sn propagadors essencials de moviments especulatius de
les cotitzacions. Shiller considera bsic el fenomen de retroalimentaci que es produeix en les bombolles especulatives i s aqu on els
mitjans prenen una importncia cabdal.
8.6. Mapa de lanlisi de la influncia de la premsa

econmica en el mercat de valors
Com sha pogut comprovar, la relaci de la premsa econmica
amb la borsa s molt interdisciplinria, car afecta la comunicaci, la
184
sociologia, diverses corrents de leconomia, les cincies poltiques,

la psicologia, etc. Per aquest motiu encara que sigui una simplificaci, hem considerat interessant representar aquestes investigacions
en un mapa classificant els autors bsicament amb el criteri de si
lanlisi tendeix ms al camp de leconomia conductista o la sociologia (eix horitzontal) i tamb amb el criteri de la tendncia cap a
leconomia dels mercats eficients o la poltica (eix vertical).
En leconomia, els autors es podrien dividir entre aquells que
encara veuen les bombolles com una disfuncionalitat temporal del
mercat i els que consideren que sn fruit dun problema darrel,
aquests darrers alineats bsicament dins de leconomia conductista.
Tamb hi ha els autors que han enfocat el problema cap a lmbit
poltic, ja sigui amb enfocament sociolgic (p.e. Chomsky) o econmic (diversos autors).
Amb aix resulta que els autors que valoren ms la influncia potencial de la premsa econmica en les bombolles financeres queden
situats a dins del requadre central del grfic.
+ FORMAL
Dick, Zingales, Moss

Brunnermeier
MARKET MICROESTRUCTURE MODELS
Barber, Odean
Deephouse
+ SOCIOLGIC
+ COMUNICACI
MEDIA SOCIOLOGY
Milgrom
ECONOMIA DE LA INFORMACI
+ ECONMIC
Thompson
Davis
Kindleberger
Perramon
Shleifer
Shiller
ECONOMIA CONDUCTISTA
Cassidy
Chomsky
POLITICA
+ DESCRIPTIU
Dick, Zingales, Moss
185
Cal destacar la centralitat interdisciplinar de lanlisi de la reputaci que sha considerat des de leconomia (informaci asimtrica),
la sociologia i lestratgia de comunicaci.
8.7. Encaix entre els diferents corrents

La investigaci present sha demmarcar dins de lmbit de la comunicaci en base a lanlisi econmica, tot reconeixent la importncia de la sociologia o la psicologia. Hem volgut entendre el fenomen
de les bombolles partint duna concepci dinversor, el problema de
la informaci (informaci asimtrica) i la decisi en incertesa. Amb
aix hem arribat a una posici molt propera a la de Robert Shiller,
per amb ms mfasi en el problema de la incertesa com arrel.
El resultats de la present investigaci pel que fa als biaixos informatius, no solament no s contradictori amb les hiptesis de Shiller,
sin que les complementa i refora. Aix doncs, si considerem que
hi ha biaixos sectorials, la necessitat dels mitjans doferir temes interessants est abonada per loferta informativa incessant daquests
sectors. Amb aquesta afirmaci abonem la mxima que la premsa
potser exagera per no inventa.
Pel que fa als enfocaments sociolgics, com sha vist hi ha un consens sobre la importncia dels mitjans en la formaci dopini. Tant
els enfocaments sociolgics com els descriptius tenen en compte
la complexitat del sector, la qual cosa s interessantssima a efectes
dentendre on hi ha biaixos meditics que expliquin la contribuci
de la premsa econmica a les bombolles financeres.
De la complexitat del sector destaca la manca dindependncia inevitable dels periodistes respecte les fonts. Seguint Thompson
(2008), la informaci econmica per prendre decisions dinversi
186
procedeix, en part, dels mitjans financers, dels informes danalistes,

aix com de diverses fonts institucionals (incloses les xarxes de contactes amb altres professionals de les finances).
Els analistes tamb obtenen la seva informaci professional dels
mitjans de comunicaci financers i de fonts institucionals (incloenthi les empreses que contracten per analitzar). Per la seva banda, els
periodistes obtenen la major part de la seva informaci dels informes
dels analistes, aix com informaci de les empreses i les empreses
dinversi.
Tot plegat indica que hi ha un cicle amb retroalimentaci de la
informaci on la percepci del mercat convergeix i pot fer moure
el mercat desquena a unes cotitzacions basades en els valors fonamentals, la qual cosa contribueix a les bombolles i els cracs.
187
9. Bombolles financeres i confusi informativa.

Relaci entre la informaci econmica als mitjans
de comunicaci i la presa de decisions dinversi.
Conclusions
A linici del treball ens hem marcat com a objectiu entrar i posicionar-nos a travs de les prpies aportacions en el debat sobre la
influncia que hi ha entre la informaci econmica en els mitjans de
comunicaci i les bombolles financeres.
Tot recolzant-nos en els treballs daltres autors, com Robert Shiller
o Aeron Davis, hem aportat raons i evidncies de que efectivament
hi ha una influncia de la premsa econmica sobre les bombolles
financeres i que lorigen daquesta influncia est tant en qu motiva la demanda dinformaci dels inversors en Borsa com en loferta
dinformaci econmica.
En principi, en condicions de racionalitat i informaci perfecte
no haurien dhaver-hi bombolles. Se suposa que en la determinaci
del preu o cotitzaci de les accions el mercat t en compte tota la
informaci pblica disponible, de manera que qualsevol variaci de
les cotitzacions a curt termini ha de ser necessriament aleatria.
Lestratgia ptima de linversor sota aquestes hiptesis consisteix en
diversificar la seva cartera, i si ho fa en la mateixa proporci daccions que les que hi ha al mercat, sassegurar el mateix rendiment
mitj del mercat132.
132. Veure captol 2.
188
Considerar bombolles financeres, la qual cosa, daltra banda, s

un fet notori, significa posar en entredit les hiptesis bsiques esmentades, ja sigui respecte a la racionalitat dels inversors, la perfecci
de la informaci o, en conjunt, leficincia del mercat de capitals.
Que determinats mercats estiguin caracteritzats per lexistncia dinformaci asimtrica afectar loferta dinformaci. En canvi, quan
es revisa la hiptesi de racionalitat dels agents econmics podem
arribar a consideracions amb incidncia, sobretot, en la demanda
dinformaci.
9.1. La necessitat dinformaci

La informaci es necessita per avaluar les empreses mitjanant
una estimaci dels rendiments futurs. Tanmateix, aix ens enfronta a
un problema dincertesa molt sovint irresoluble perqu les estimacions no noms depenen de les previsions ms probables, que poden
ser fetes sobre unes bases de coneixement de factors futurs molt
febles, sin de la confiana amb que han estat fetes133. En aquestes
circumstncies, no s que linversor no vulgui o hagi de ser racional,
el problema s que la racionalitat simplement no s assolible134.
No obstant aix, el problema irresoluble de la incertesa es pot
afrontar de diverses maneres, la correcta, dedicant esfor i temps per
assolir el coneixement de la inversi que sanalitza tal i com fan inversors com Warren Buffet135, i la incorrecta, quan sagafa la drecera
de la intuci. Aquesta actitud davant la incertesa es pot anomenar
irracional, seguidista o herding136.
133. Veure apartat 2.4.
134. En el captol 3 sha definit formalment el problema de la incertesa
al qu senfronta linversor
135. o tal, com es defineix en el treball, El mtode del Valor Afegit per a
lavaluaci de projectes dinversi (Joaquim Perramon, 2003).
189
Una de les fonts de confiana en les que es recolza linversor

irracional s lestat dopini pblica, que s on es manifesta la
influncia de la informaci econmica que publiquen els mitjans de
comunicaci137.
9.2. Loferta dinformaci

La principal font dinformaci sobre lempresa cotitzada en Borsa s la prpia empresa, que cada cop ms es recolza en gabinets
especialitzats per a la comunicaci amb laccionista i, en particular,
amb la premsa econmica138. Lempresa informa els fons dinversors,
que per regla general sn els principals accionistes de les societats,
als analistes financers i a la premsa econmica. Hi ha tamb organismes reguladors que determinen uns criteris informatius de les
empreses139.
La premsa econmica t influncia directa sobre el petit accionista, si b el gran accionista, o el fons dinversi, tamb est interessat
en saber si lestat dopini pblica s favorable, ja que la imatge en
els mitjans de comunicaci reflecteix les expectatives generals i, en
ocasions, pot ajudar a desencadenar la decisi.
La informaci sobre levoluci econmica i financera de lempresa s noms s una part del contingut de la poltica i estratgia de
comunicaci empresarial. Les empreses han de respondre als interessos dels stakeholders o grups dinters (provedors, consumidors,
empleats, accionistes, entitats financeres, administraci pblica i
mitjans de comunicaci) i no noms als accionistes.
138. En la tesi sha citat el cas de la borsa de Londres i la premsa anglesa
(cap.8), per aqu tamb sevoluciona en la mateixa direcci.
139. A Espanya s la Comissi Nacional del Mercat de Valors (CNMV).
190
Lesfor comunicatiu de les empreses amb els seus stakeholders

pot agafar combinacions molt diverses segons el sectors. Nhi ha
que han de cuidar ms la imatge amb el client, altres amb ladministraci, els mitjans de comunicaci, etc. De fet, la reputaci
est associada al problema dinformaci asimtrica caracterstica de
determinats mercats i, en general, no es pot separar la reputaci de
lempresa dels elements especficament econmics i financers.
Un cas particular rellevant a efectes dinformaci econmica s
el dels sectors regulats. En aquests sectors, levoluci econmica de
lempresa tamb depn de la seva capacitat de captura del regulador que es basa precisament en poder mantenir la asimetria de
la informaci entre regulador, regulat i consumidor. Lestratgia de
comunicaci de lempresa sovint deriva en un joc de persuasi140
en el que lempresa intenta influir sobre el regulador proveint selectivament la informaci que li sigui ms favorable.
Era desperar que tals empreses, en la consecuci dels seus objectius, essent actives en el lobbisme en general, en particular
fossin informativament actives pel que respecta a la premsa econmica. Les raons que justifiquen la major activitat informativa es
poden recolzar en proves estadstiques, com lanlisi del protagonisme en la premsa general i leconmica de les empreses de lIbex
35 i el Dow Jones141, i tamb lanlisi del diari econmic de ms
divulgaci.
La premsa econmica en general presenta un biaix cap a la informaci de les grans empreses142 que acaparen la informaci econmica. Curiosament, la influncia directa ms gran i positiva sobre
140. Captol 6, Jocs de persuaci.
141. Captol 7.
142. Captol 8.
191
linversor i sobre lanalista financer que exerceix la premsa econmica s quan aquesta informa dempreses petites sobre les quals hi
ha poca informaci.
Un altre problema s la manca dindependncia inevitable dels
periodistes respecte les fonts que acaba generant un circuit que es
retroalimenta. Els periodistes obtenen la major part de la seva informaci dels informes dels analistes, aix com informaci de les
departaments de comunicaci de les empreses i dels fons dinversi,
per a la vegada els analistes obtenen la seva informaci professional dels mitjans de comunicaci econmics i de fonts institucionals.
A part, es fcil que els analistes no siguin independents, ja que les
entitats a les que pertanyen, sobretot quan es tracta de bancs, poden
tenir interessos amb lempresa analitzada.
9.3 Bombolles
En aquest esquema esmentat hi ha un cicle amb retroalimentaci
de la informaci on la percepci del mercat convergeix i pot fer
moure el mercat desquena a unes cotitzacions basades en els valors
fonamentals, la qual cosa contribueix a les bombolles i els cracs143.
Robert Shiller144, tot coincidint en que la influncia de la premsa
i mitjans econmics radica sobretot en la formaci dopini pblica, contribuint aix a crear lambient en el qu es desenvolupen els
esdeveniments del mercat, tamb apunta a la importncia cabdal
del fenomen de retroalimentaci que es produeix en les bombolles
especulatives. Considera que els mitjans, com a conseqncia de
que han doferir temes interessants per al pblic, sn propagadors
essencials de moviments especulatius de les cotitzacions.
143. Veure cap.8 (Thomson).
144. Veure cap. 8.
192
La consideraci de biaixos sectorials refora aquestes hiptesis

perqu la necessitat dels mitjans doferir temes interessants est abonada per loferta informativa incessant daquests sectors.
La bombolla i posterior crisi financera i immobiliria del 2008
a Espanya s un exemple evident de domini de loferta informativa
per part duns determinats sectors. En aquesta bombolla, lopini
assenyada i clarivident de determinades institucions i experts va ser
silenciada pel clamor meditic alimentat des dels sectors beneficiats
en aquell procs especulatiu.
9.4. Altres aportacions

Per tal dassolir els objectius directes marcats a linici del llibre
sobre la relaci de la informaci econmica i les decisions dinversi, ha estat necessari aprofundir en una srie daspectes complementaris.
Pel que respecta a la incertesa hem aportat una definici molt
precisa de confusi i ignorncia, ja que sha expressat en termes de
la Teoria Matemtica de lEvidncia145. La representaci de la ignorncia i el Principi dIndiferncia mostren la situaci precria del
decisor en condicions dincertesa.
Aquest model formal sillustra posteriorment en el treball amb exemples histrics146: el crac del 29, la borsa dAmsterdam el 1688, etc.
Sha hagut de definir, caracteritzar i formalitzar tamb la figura de
linversor seguidista o irracional147. De fet, hem interpretat lactuaci
145. Veure cap. 3.
146. Veure cap. 5.
147. Veure cap. 4.
193
intutiva de linversor com una resposta a la incertesa148. Al nostre

entendre, en el fons, no hi ha un problema dirracionalitat en la decisi inversora, sin un problema dincertesa.
Shan posat en qesti alguns aspectes sobre els supsits implcits
en la teoria dels mercats eficients. A part del debatut problema de la
racionalitat de linversor es discuteix sobre laleatorietat de la informaci que arriba a la Borsa149.
Finalment, hem associat el concepte de bombolla amb el de confusi que prviament havem formalitzat, la qual cosa permet aprofundir en la comprensi del fenomen.
148. Veure cap. 3.

149. Veure cap. 6 i, en particular, lapndix 6.1.
194
Apndix 9.1 . A mode de sntesi: com es pot inflar una

bombolla financera?150
Una bombolla financera s una desviaci entre el valor real dun
actiu financer i la seva cotitzaci borsria que t origen especulatiu,
i que es retroalimenta per la illusi dels possedors de tals valors financers de qu podran obtenir beneficis grcies a la creena que els
preus futurs sempre han de ser superiors als passats. Les bombolles
manifesten una persistncia en el temps.
Lasimetria entre el valor i la cotitzaci pot tenir causes molts diverses per nhi ha una que interessa destacar que s la que t el seu
origen en els sectors regulats. En aquests sectors (banca, constructores, autopistes, aigua, energia...) es produeix un fenomen, descrit per
primer cop pel premi Nobel deconomia George Stigler, conegut com
a captura del regulador que consisteix en qu les empreses privades
que gestionen els serveis regulats, al tenir millor informaci del servei
que la prpia Administraci, aprofiten per a exercir la seva influncia
a favor dels seus interessos. El terme regulador fa referncia a l lAdministraci que tutela un b o servei dinters pblic gestionat per empreses privades tot regulant i controlant aquells aspectes econmics,
com ara les llicncies, les tarifes, la qualitat dels bns,...
Cada cop que es privatitza un servei es crea una petita maquinria
propagandstica a favor de lempresa que gestiona el servei i que t
com a primer objectiu perpetuar-se i per tant a fer veure que ho fa
molt b, que s eficient, etc. Per tant, asimetries informatives les trobem en qualsevol sector regulat ja sigui la banca, les constructores, els
taxis, els tanatoris o els centres de tutela de menors de la Comunitat de
150. Article publicat a El Temps 26/11/2012 que pretn oferir una sntesis entenedora de les principals idees del treball.
195
Madrid que tamb es gestionen privadament. El sector de la promoci

immobiliria tamb est regulat, aqu ladministraci t la paella pel
mnec ja que ha estat la que tenia capacitat de fer requalificacions
urbanstiques.
I tenim evidncia daquesta asimetria? Doncs s. Hem pogut comprovar com, per exemple, en un diari econmic la informaci referent a empreses regulades s significativament, en sentit estadstic,
molt ms elevada que la dedicada a empreses de sectors no regulats.
Agafat per la banda de les empreses, tamb es comprova que les empreses de sectors regulats tant a lIbex com al Dow Jones tenen un
protagonisme relatiu ms rellevant a la premsa econmica que a la
premsa general. Son proves estadstiques que es recullen en el treball
Biaixos informatius als mercats de valors que es troba en el Dipsit
Digital de la UB (Grup de Recerca IAFI).
Pel que fa a la retroalimentaci, la principal font dinformaci sobre lempresa cotitzada en Borsa s la prpia empresa que cada cop
ms es recolza en gabinets especialitzats per a la comunicaci amb
laccionista i, en particular, amb la premsa econmica. Lempresa informa als fons dinversors, que per regla general sn els principals
accionistes de les societats, als analistes financers i a la premsa econmica. Hi ha tamb organismes reguladors que determinen uns criteris
informatius de les empreses.
Un problema s que els analistes poden no ser independents, sobretot quan estan vinculats a institucions financeres, ja que la instituci financera pot estar interessada en la societat perqu s accionista
o perqu ns creditora.
Pel que respecta a la premsa econmica, els periodistes obtenen
la major part de la seva informaci dels informes dels analistes, aix
com informaci de les departaments de comunicaci de les empreses
196
i dels fons dinversi, per a la vegada els analistes obtenen la seva

informaci professional dels mitjans de comunicaci econmics i de
fonts institucionals.
s a dir, en el procs de transmissi de la informaci apareixen circularitats i retroalimentaci. El creuament dinteressos, sobretot de les
institucions financeres amb les empreses, agreuja aquesta circularitat.
La premsa econmica no influeix de manera directa en els inversors
per s que ho fa indirectament ja que contribueix a la formaci dun
estat dopini i pot incidir altre cop de manera circular en el circuit
informatiu.
Per tant, potser l asimetria, que com hem dit s la primera caracterstica de les bombolles, tingui orgens diversos per aqu nhem identificat un de molt clar que s el seu origen en els sectors regulats. Pel
que fa a la retroalimentaci, dins de les causes que puguin haver-hi
tamb hem identificat un procs de retroalimentaci a partir de la descripci del circuit de la informaci i dels agents que hi intervenen.
Si fem una anlisi de la bombolla immobiliria espanyola amb
aquests elements veiem com els aspectes descrits estan plenament
presents. Hi ha una asimetria informativa prpia de sector regulat que
pot estar agreujada per les deficincies del sistema poltic, ja que a
ms independncia del poder poltic menys asimetria informativa, i
viceversa.
Pel costat de la retroalimentaci, tamb es produeixen els defectes
de circuit informatiu molt agreujats per la centralitat del sistema bancari del qual tothom s dependent. En el cas espanyol es produeix a
ms el que podrem dir sndrome Bankia que s quan procedim a
fusionar lempresa regulada, ladministraci reguladora i el banc finanador amb la qual cosa obtenim un combinat altament explosiu
que resulta econmicament i socialment inviable.
197
Epleg
Ara que ja lhan llegit, penso que estarem dacord en qu el Dr.

Joaquim Maria Perramon ha escrit un llibre que presenta la particularitat ben remarcable de ser complet, perqu abraa tant la
teoria com la prctica. En efecte, lautor esmera ms de la meitat de
lobra en un notable treball de formalitzaci i diferenciaci de conceptes com els daleatorietat i caos, o dincertesa i confusi. Lesfor
per determinar els contorns precisos de la incertesa, o de projectar
llum sobre la confusi pot resultar francament paradoxal, si ms no
per als profans, per s imprescindible per poder enfocar rigorosament lanlisi i en definitiva, per fonamentar correctament les decisions dinversi en un sector tan propens a la confusi esbiaixada i
desdevenidor tan incert com s la Borsa de valors.
Per el llibre no es detura, podent-ho fer, en la teortica, sin que
va un pas ms enll. En la segona part presenta els resultats de dos
experiments que vinculen publicitat i referncies en la premsa de
les empreses de sectors sotmesos a regulaci pel poder pblic. Val
la pena recordar ara que en Quim Perramon junior s el fill del recordat periodista econmic Joaquim Perramon Sr., fams en el petit
mn del periodisme barcelon per la integritat i la bonhomia, i entre
el gran pblic dels llicenciats en Cincies Econmiques del pas per
ser el catal fsicament ms semblant al Premi Nobel James Buchanan, un dels mxims exponents de la teoria de la Public Choice.
Doncs b, tot i que en Quim sha ocupat durant la major part de la
seva vida professional de lanlisi dinversions en lmbit del capital
risc (i de fet la seva tesi doctoral versa sobre aquesta matria), alhora
ha manifestat un inters permanent, com a deixeble del malagua-
198
nyat Antoni Casahuga, pels problemes inherents a lelecci pblica i

la provisi de bns pblics, de manera que el salt cap a lanlisi del
paper de la informaci en la presa de decisions dinversi pel sector
pblic podrem dir que li ha estat poc menys que inevitable, atesa
aquesta singular confluncia de factors gentics i acadmics.
El llibre tracta de problemes que ara i aqu sn crucials per al mn
de la informaci (no noms leconmica), i la seva evoluci futura.
Que la presncia dempreses dels sectors regulats dintre de lIbex-35
s superior a la que les seves corresponents nordamericanes tenen
en el Dow Jones no ha de ser cap sorpresa per a ning que tingui
un lleu coneixement de leconomia espanyola i americana i llurs
respectives estructures productives. Dit a linrevs, noms sn 4 les
empreses que integren lndex selectiu de la Borsa espanyola amb
un origen i activitat netament privats i independents, s a dir, que no
siguin antics monopolis, ni empreses pbliques, ni contractistes, ni
concessionries, ni operadors autoritzats o garantits per lEstat. Ara
b, la qesti s conixer en quina mesura la informaci que arriba
a tercers (usuaris, inversors, responsables poltics, etc.) es veu influda per aquestes empreses i genera asimetries i biaixos al seu favor,
perqu com lautor afirma amb britnica elegncia, lIbex 35 est
compost per unes empreses amb vocaci informativa diferent que
les del Dow Jones. Com es veu, mantenir contacte de forma habitual amb lesperit de Bertrand Rusell reporta certs avantatges.
Quan el sector pblic opta per una provisi indirecta, per regulada administrativament, dels bns o serveis pblics, pot succeir
que els interessos de les empreses a qui sha atorgat aquesta provisi simposin sobre els propis reguladors i els usuaris, en perjudici dun dells, o dambds. El llibre constata, primer, que les
notcies de la premsa econmica sobre empreses regulades copen
la majoria de lespai informatiu, amb una notria descompensaci
respecte al pes real que representen dins lunivers empresarial. I en
199
parallel, resulta que aquestes empreses sn, tamb desproporcionadament, els principals anunciants daquells mateixos diaris sectorials. Sembla doncs que el fenomen conegut com a captura del
regulador pot afectar tamb la premsa econmica (els periodistes)
i les prpies companyies editores dels mitjans dinformaci.
Una obra anterior den Quim, dedicada a les meravelles de
lEconomia mate/mgica, acabava convidant-nos a un engrescador
brindis per la llibertat. La premsa viu, certament, moments de
desconcert, i no noms pel canvi de model de negoci (hi ha directors de diaris de referncia que afirmen que abans responen davant
dels accionistes que de la redacci: i pot ser que acabin tenint ra
i tot!); tinguem per ben present que el seu futur, ple de la incertesa que amb tanta precisi ha formalitzat lautor, s tamb el futur
de la democrcia. Disposar dempreses periodstiques realment independents esdev un factor decisiu per garantir una democrcia
sana, perqu sn una baula fonamental en lequilibri del sistema de
checks and balances que la caracteritza.
Tal com un altre conspicu Joaquim Maria en Puyal va deixar
ben clar en una recent conferncia al Collegi dAdvocats de Barcelona: la democrcia es basa en la llibertat de les persones, i no pot
haver-hi llibertat si no hi ha informaci, perqu sense informaci
s impossible que les persones puguin conformar un criteri i sense
criteri no es pot fer lexercici de lelecci que s linstrument propi
de la democrcia. Amn.
Iu Pijoan i Font
201
Bibliografia
Acosta Ballesteros, J.; Alfonso Rodrguez, J.A.;Cceres Alvarado, R.; Ledesma Rodrguez, F.J.; Lorenzo Alegra, R.M.; Rodrguez
Brito, M. G.; Rodrguez Rodrguez, O. M. (2000) Informacin asimtrica en los mercados burstiles: una gua breve de la literatura.
Investigaciones Europeas de Direccin y Economa de la Empresa,
vol. 6 n3 pp.53-70
Adser, Alicia; Boix, Carles; Payne, Mark (2003) Are You Being
Seved? Political Accountability and quality of Government The Journal of Law, Economics and Organization, Vol.19 n 2 pp.445-490.
Alberto Prez, Rafael (2001) Estrategias de Comunicacin. 4. Ed.
Ariel. Barcelona, 2008.
Allen Paulos, John (1998). rase una vez un nmero. Trad. Antonio-Prometeo Moya. Tusquets. Barcelona, 1999.
Almirn, Nria (2007). La convergencia de intereses entre banca y grupos de comunicacin: el caso de SCH y PRISA. ZER, 22,
2007, pp. 41-67. Bilbao.
lvarez Gmez, Manel (2009). Revelacin de informacin y reputacin como determinantes del coste de capital. Tesina del Progama
de Doctorado de en Creaccin, Estrategia y Gestin de la Empresa
dirigida por Gonzalo Rodrguez Prez. Departamento de Economia
de la Empresa. Universitat Autnoma de Barcelona, Bellaterra septiembre de 2009.
202
Ariely, Dan (2008) Las trampes del desig. Trad. Marcel Ferran. Ed.
Columna,2008.
---------------------------- (2008) Somos prediciblemente irracionales. Entrevista per Eduard Punset. Programa TV REDES, 6, 27 de
maig de 2008.

http://www.redesparalaciencia.com/64/redes/redes-6-somos-predeciblemente-irracionales
Arrow, Kenneth J. ; Forsythe, Robert; Gorham, Michael; Hahn,
Robert; Hanson, Robin; Ledyard, John ; Levmore, Saul; Litan, Robert; Milgrom, Paul; Nelson, Forrest D.; Neumann, George R.; Ottaviani, Marco; Schelling, Thomas C. Shiller, Robert J.; Smith, Vernon
L.; Snowberg, Erik; Sunstein, Cass R.; Tetlock, Paul C.; Tetlock, Philip
E.; Varian, Hal R.; Wolfers, Justin; Zitzewitz, Eric (2008) The Promise of Prediction Markets. Science, vol. 329, 16 may 2008.
Augey, Dominique; Brin, Colette (2004) Media and Manias:
News and Economic Decision-Making. 6th World Media Economics
Conference Centre dtudes sur les mdias and Journal of Media
Economics HEC Montral, Montral, Canada May 12-15, 2004
Back, K. ; Baruch, S.(2004) Information in securities markets.
Kile meets Glosten and Milgrom. Econometrica, 72-2, pp. 433-465
Balmes, Jaume (1845). El Criteri. Edicions Selecta. Barcelona,
1948.
Barber, Brad M.; Odean, Terrance (2007) All That Glitters: The
Effect of Attention and News on the Buying Behavior of Individual
and Institutional Investors. The Review of Financial Studies, 21, 2
p.785-718.
203
Bernardos, Gonzalo (2008). El rei mides. El Peridico, 17 de

juliol 2007.
----------------------------- (2007). Hipoteques a 100 anys?. El Peridico, 26 dabril de 2007.
Bernoulli, Daniel (1738). Exposition of a new theory on the measurement of risk. Econometrica, n.22, 1954.
Bidian, Florin (2010). Bubbles and asymmetric information. Working Paper University of Minnesota.
Black, Duncan (1948). On the Rationale of Group Decision-making, Journal of Political Economy, vol. 56: 23-34.
Boehm, F. (2007) Regulatory Capture Revisited- Lessons from
economics of corruption. Working Paper. Internet Center for Corruption Research.
---------------------------------------- (2005) Corrupcin y captura en
la regulacin de servicios pblicos. Revista de Economa Institucional. Vol 7 n 13 p. 245-263. Universidad Externado de Colombia.
Bogot.
Boehm, F.; Olaya, J. (2006) Corruption in Public Contracting
Auctions: The Role of Transparency in Bidding Processes. Annals of
Public and Cooperative Economics 77(4), pp. 432-452.
Boehm, F.; Lambsdorff, J. (2009) Corrupcin y anticorrupocin:
una perspectiva neo-institucional. Revista de Economa Institucional, Vol. 2, n 21, segundo semestre/2009 pp. 45-72.
204
Bosch-Domnech, Antoni; Silvestre, Joaquim (2007). Laversi al

risc i les seves conseqncies teriques i prctiques. Societat Catalana dEconomia (Institut dEstudis Catalans). Barcelona, 2007.
------------------------------- (2007). Reflections on gains and losses:
a 2x2x7 experiment. Journal of Risk and Uncertainty, 33.
Bricall, Josep Maria (2008) Nota sobre la circulaci financera.
Discurs de recepci com a membre numerari de la secci de Filosofia i Cincies Socials de lInstitut dEstudis Catalans. Barcelona, 16
de juny de 2008.
Brioschi, C. A. (2005) Breu histria de la corrupci. De ledat
antiga als nostres dies. Barcelona, 2009. Ed. La Campana.
Brunnermeier, Markus K.; Abreu, Dilip (2004) Bubbles and crashes. Econometrika vol.71 n.1 pp. 173-204.
Brunnermeier, Markus K. (2003) Information Leakage and Market Efficiency, Princeton University research paper, June, available at
www.princeton.edu/~markus/research/papers/information_leakage.
pdf (accessed 30 july 2011).
Brunnermeier, Markus K. (2001) Asset pricing under asymmetric
information. Bubles, Crashes, Technical Analysis, and Herding. Oxford University Press.
Brunetti, Aymo and Weder, Beatrice (2008). A free press is a
bad news for corruption. Economics, Law and Individual Rights (ed.
Hugo M. Mialon and Paul H. Rubin) Ed Roudledge, 2008.
Bustamante Enrique (1982). Los amos de la informacin en Espaa. Ed. Akal Universitaria. Madrid.
205
Camerer, Colin F; Loewenstein, George (2004). Behavioral Economics: Past, Present, Future. Cap 1 Advances in Behavioral Econmics. Edited by Camerer, Colin F; Loewenstein, George; Rabin
Matthew. Princeton University Press, 2004.
Campos Freire, Francisco (2007). Los principales grupos mundiales de medios de comunicacin siguen siendo negocios de familia. ZER, vol. 22, pp. 141-166
Carnap, Rudolf (1968) Qu es la probabilidad? Matemticas
en las ciencias del comportamiento. Alianza Universidad, Madrid,
1974.
Carroll, C. y McCombs, M. (2003). Agenda-setting effects of business news on the publics images and opinions about major corporations. Corporate Reputation Review, 6 (1), 36-46.
Castillo Esparcia, Antonio (2006). Comunicacin y sociedad. Las
estrategias de comunicacin de los lobbies. FISEC- Estrategias. Ao
II, n 5, Mesa VI (206) pp. Universidad Nacional de Lomas de Zamora. Argentina.
Cassidy, John (2009) Porqu quiebran los mercados. La lgica de
los desastres financieros. Trad. Efrn del Valle. RBA Libros, 2010.
Charan, Ram i Colvin Feoffrey (1999). Why CEOs fail?. Fortune, June 21, 1999.
Chan, Wesley S. (2001) Stock Price Reaction to News and NoNews: Drift and Reversal After Headlines. Social Science Research
Network. Working Paper Series, march 08, 2001.
206
Chomsky, Noam (2002) Media Control. Ed. Greg Ruggiero. Canada, 2002.
Chomsky, Noam; Ramonet, Ignacio (1993) Cmo nos venden la
moto. Informacin, poder y concentracin de medios. Icaria Editorial, 20010
Coase, R.H. (1974) The Market for Goods and the Market for
Ideas. The American Economic Review, Vol 64 n 2 pp. 384-391
Comisin de les Comunidades Europeas (2006) Iniciativa europea a favor de la competencia. Libro Verde. Bruselas, 3 de maig de
2006.
http://ec.europa.eu/transparency/eti/docs/gp_es.pdf
Conthe, M., (2007). La paradoja del bronce -espejismos y sorpresas en el mundo de la economa y la poltica. Ed. Crtica, Barcelona,
2007.
Congleton, Roger D. (2002) The Median Voter Model. Center for
study of Public Choice. George Mason University, 22 de febrer de
2002.
Crawford, Leslie (2007) Espaa es cada vez ms sectaria. Entrevista per Llus Amiguet. La Vanguardia, 7 de novembre de 2007
Damasio, Antonio (2010) I el Cervell va crear lhome. Sobre com
el Cervell va generar emocions, sentiments, idees i el jo. Trad. de Joan
Sol. Edicions Destino, Barcelona 2010.
(2006) Sanars tu cuerpo desde tu cerebro.
Entrevista per Vctor Amela. La Vanguardia, 28 de mar de 2006.
207
--------------------------- (1994) El error de Descartes. La emocin, la

razn y el cerebro humano. Trad. Joan Domnech Ros. Ed. Crtica,
2010.
Dauphin-Meunier, A. (1950) Historia de la Banca. Barcelona,
1958. Ed. Vergara.
Davis, Aeron (2007) The economic inefficiencies of market liberalization, Global Media and Communication 3(2): 15778.
Davis, Aeron (2006) Media effects and the question of the rational audience: lessons from the financial markets. Media Culture
Society 2006; 28; 603-625.
--------------------------- (2006) The role of mass media in investor relations Journal of Communication Manegement 2006; 10;1;
7-17.
--------------------------- (2005) Media Effects and the Active Elite
Audience A Study of Communications in the London Stock Exchange. European Journal of Communication September 2005 vol. 20
no. 3 303-326.
De Bondt, Werner (2005) Buble psychology. Asset price bubbles
(chapter 13). MIT Press.
De Bondt, Werner F.M.; Thaller, Richard H. (1995) Financial
Decision Making in markets and Firms: A Behavioral Perspective,
Handbook of finance. Ed. R.A. Jarrow, V. Maksimovic, W.T.Ziemba.
Elseiver-North Holland.
De Cristofaro, Rodolfo (2008). A new formulation of the principle of indifference Synthese Vol 163 n 3 2008.
208
Deephouse, D.L. (2000). Media reputation as a strategic resource: an integration of mass communication and resource-based theories. Journal of Management, 26(6), 1091-1112.
------------- (1997). The Effect of Financial and Media Reputations
on Performance Corporate Reputation Review Vol. 1 N. 1 p. 67.
Djankov, Simeon; McLiesh, Caralee; Nenova, Tatiana Schleifer,
Andrei (2003) Who owns the media? Journal of Law and Economics, vol.46 pp. 341-381.
Dyck, Alexander I.J.; Moss, David; Zingales, Luigi (2008) Media
versus Special Interests NBER (National Bureau of Economic Research) Working Paper No. 14360 Issued in September 2008.
Dyck, Alexander I.J.;Zingales, Luigi (2003) Media and Asset Prices Harvard Business School Working Paper Series, No 04-003, July
2003.
Dyck, Alexander I.J.;Zingales, Luigi (2002) The Buble and
de Media Corporate Governance and Capital Flows in a Global
Economy,Cornelius, P. and B. Kogut (eds.), (New York: Oxford University Press, 2002).

http://faculty.chicagobooth.edu/luigi.zingales/research/papers/bubble.pdf
Estefana, Joaqun (2006) La corrupcin como apropiacin del
Estado. El Pas, 22 de octubre de 2006.
------------------------ (2006) Periodismo econmico y periodismo
social: dos caras de la misma especialidad. Fundacin Nuevo Periodismo Iberoamericano (FNPI) y Corporacin Andina de Fomento
(CAF). Cartagena de Indias, 4-7 de julio de 2006.
209
Fabra, Paul (2008).Une crisi bancaire programm. Les chos, 4

de gener de 2008.
Fama, Eugene F. (1998). Market efficiency, long-term returns,
and behavioral finance. Journal of Financial Economics. Volume 49,
Issue 3, 1 September 1998, Pages 283-306.
Ferrer i Forn, August (1990). Relaciones pblicas, empresa y sociedad. Una apuesta por la comunicacin. Prleg de Josep Pernau.
Ed. La Llar del Llibre.
Franco, Antonio (2006). Estat despeculaci general. El Peridico, 25 de desembre de 2006.
Galbraith, John Kenneth (2004) La economa del fraude inocente. Ed. Crtica, Barcelona, 2004.
--------------------------------- (1990) Breve historia de la euforia financiera. Trad. Trad. Vicente Villacampa. Ed. Ariel, Barcelona, 2011.
----------------------------------- (1956) El crac del 29. Trad J. Ferrer
Aleu. Ed. Ariel, 1976.
Gale, Douglas (1983). Keynes y la Teoria de los Mercados Especulativos. ICE n 593.
Galindo Martn, Miguel ngel (2008) El papel del empresario
en la obra de Keynes. ICE, 845 Novembre-Decembre de 2008.
Gardner, Martin (1998) Induccin y probabilidad. Viajes por el
tiempo. Trad. Lus Bou Garca Biblioteca Desafios Matemticos. RBA
Editores, Barcelona , 2007.
210
------------------------ (1975) Paradojas que hacen pensar. Ediciones

Labor, 1991.
Georgescu-Roegen (1958). The nature of expectation and uncertainty. Expectations, uncertainty and business behavior. Ed.
Bowman. Glimcher, Paul W. (2003) Decisiones, incertidumbre y el
cerebro. Fondo de Cultura Econmica, Mxico 2008.
Gentzkow, Matthew; Shapiro, Jesse (2006). Media Bias and Reputation. Journal of Political Economy, vol. 114, n2 pp. 280-316.
Gigerenzer, Gerd (2008) La intuicin no es irracional. Entrevista per Eduard Punset. Programa TV REDES, 4 20 de maig de 2008.

http://www.redesparalaciencia.com/62/redes/redes-4-la-intuicion-no-es-irracional
------------------------- (2007) Decisiones instintivas. La inteligencia
del inconsciente. Ed. Ariel, 2008.
Gil Aluja, Jaime (1996). Towards a new paradigm of investment
selection in uncertainty. Fuzzy Sets and Systems. Vol.84, nm.2.
---------------- (1997) Invertir en la incertidumbre. Ed. Pirmide.
Madrid.
---------------- (1999. Elementos para una Teora de la Decisin en
la incertidumbre. Trad. Montserrat Casanovas, Jordi Bachs y M Carmen Gracia. Ed. Milladoiro. A Corua.
---------------- (2000). Gnesis de una Teoria de la Incertidumbre.
Escola Universitaria dEstudis Empresarials, UB. Barcelona.
Gladwell, Malcom (2000). The Tipping Point. Ed. Little Brown, 2000.
211
Glimcher, Paul W. (2003). Decisiones, incertidumbre y el cerebro. La ciencia de la neuroeconomia. Fondo de Cultura Economica.
Mxico, 2009.
Gomis, Lorenzo (1987). El medio media. La funcin poltica de la
prensa. Ed. Mitre. Barcelona.
Graham, Benjamin (1949). El inversor inteligente. Ed. Open Project. Madrid 1999.
Graham, Benjamin; Dodd, David (1934). Security Analysis. McGraw Hill. New York.
Greenfield, C. and P. Williams (2007) Financialization, finance
rationality, and the role of media in Australia, Media, Culture & Society 29(3): 41533.
Gual, Jordi (2003). Especulacin y vivienda. La Vanguardia, 10
doctubre de 2003.
Gutirrez Vergara, Antonio (1985). Informacin econmica: la
servidumbre de su poder. Informar de economia (AAVV). Ed. Agrupacin de Periodistas de Informacin Econmica y Banco de Santander. Pg. 407.
Hamelink, C.J. (1983). Finance and information Norwood, NJ:
Ablex.
Hellman, J.S; Jones, G.; Kaufmann, D.; Shankerman, M. (2000).
Measuring Governance, Corruption and State Capture. How firms
and bureaucrats shape the Business Environment in Transition Economies. World Bank and others. Policy Research Working Papers n
2312.
212
Helm, Sabrina (2007). The Role of Corporate Reputation in Determining Investor Satisfaction and Loyalty. Corporate Reputation
Review Vol 10 N. 1.
Herman, E.S. (2000) The propaganda model: a retrospective,
Journalism Studies 1(1): 10112.
Herman, E.S. and N. Chomsky (1988) Manufacturing Consent:
The Political Economy of the Mass Media, New York: Pantheon Books.
Hirshleifer, David (2001). Investor psichology and asset pricing. The Journal of Finance. 56-4, august 2001.
Inoue, Kunio (2009). The Role of Communication in Investor
Relation Practices
Ishikawa, Ryuichimiro; Kudoh, Noritaka (2010). Beauty contests
and asset prices under Asymetric Information. Discusion Paper n
218 Hokkaido University.
Kahneman, Daniel (2006) El inversor es generoso e irracinal.
Entrevista a La Vanguardia per Ima Sanchs. Barcelona, 25 de novembre de 2006. Introducci
Kahneman, Daniel (2006). Entrevista publicada al diari econmic Expansin (13-11-2006) realitzada per R.T.Lucas.
----------------------- (2002) Maps of bounded rationality: a perspective on intuitive judgement. Lectura del Premi Nobel. Nobel Fundation, 2002.

http://nobelprize.org/nobel_prizes/economics/laureates/2002/kahneman-lecture.html
213
Kahneman, Daniel y Tversky Amos (1992) Advances in Prospect

Theory: Cumulative Representation of Uncertainty. Journal of Risk
and Uncertainty. Vol. 5. Num 4, October 2004.
Kahneman, D., y A. Tversky (1973). On the psychology of prediction, Psychological Review, 80, 4, pp. 237-251.
Kaisoji, Taisei (2000). Speculative bubbles and crashes in stock
markets: an interacting-agent model of speculative activity. Physica
A 287, pp. 493-506.
Kauffmann, Arnold; Gil Aluja, Jaume (1986). Introduccin de la
Teora de los subconjuntos borrosos a la gestin de las empresas. Ed.
Milladoiro. Santiago de Compostela.
----------------- (1987). Tcnicas operativas de gestin para el tratamiento de la incertidumbre. Ed. Hispano Europea. Barcelona.
--------------- (1990). Las matemticas del azar y la incertidumbre.
Centro de Estudios Ramon Areces. Madrid.
---------------- (1991). Nuevas tcnicas para la direccin estratgica. Universitat de Barcelona. Barcelona
Kaufmann, D. (Cord) (2007) A decade of measuring the quality
of governance. Governance Matters 2007. Governance indicators,
1996-2006. The International Bank for Reconstruction/World Bank.
Kay, John (1993) Fundamentos del xito empresarial. El valor aadido de la estrategia. Ed Ariel. Barcelona, 1994
Keynes, John M.(1921) A Treatise on probability. BN Publishing,
2008.
214
-------------------- (1936). La teoria de locupaci, linters i el diner. Trad. de Josep Maria Masferrer. Edicions 62. Barcelona, 1987.
-------------------- (1934) Carta a F.C. Scott (15 agost). The collected writings, Vol. XII, pp.55-57.
-------------------- (1937) General Theory of Employment. Quarterly Journal of Economics, february. UK.
------------------- (1938) Speech to the Annual Meeting of The National Mutual, (20 febrer). The collected writings, Vol. XII, p.238. UK.
Kindleberger, Charles (1984) Historia financiera de Europa. Ed.
Crtica, 2011
Kindleberger, Charles (1978). Manias, Panics and Crashes. Amazon, 2000.
Kostolany, Andr (1982). El fabuloso mundo del dinero y la Bolsa.
Trad. Joaquin Adsuar. Ed. Planeta, 1985.
Koudijs, Peter (2010). The boats that did not sail. News, trading
and asset price volatility in a natural experiment. Job Market Paper,
november, 19, 2010. Universitat Pompeu Fabra.
Krugman, Paul.(2008a). Quin era Milton Friedman?. El Pas,
19 doctubre de 2008.
----------------------(2008b) Fannie, Freddie y t. El Pas, 15 de
juliol de 2008.
-------------- (2008c). Greenspan s el principal responsable de la crisis. Entrevista a La Vanguardia per Manuel Estap, 1 de juny de 2008.
215
Kosko, Burt (1993) Pensamiento Borroso. Trad. Juan Pedro Campos. Crtica Grijalbo Mondadori. Barcelona ,1995.
---------------- (1999) El futuro borroso en un chip. Trad. Mercedes
Garca Garmilla. Ed.Crtica. Barcelona, 2000.
Kumar Dash, Amarendra (2011) Degree of influence of corporate governance in media reporting Global Media Journal Indian
Edition/ Summer Issue / June 2011.
Lambsdorff, J. (2007) The Institutional Economics Of Corruption and Reform: Theory, Evidence, and Policy. Cambridge University
Press.
Laporta, Rafael; Lakonishok, Josef; Shleifer,Andrei; Vishny, Robert (1997). Good News for Value Stocks: Further Evidence on Market Efficiency. The Journal of Finance, vol. 52, n2 pp.859-874.
Lewis, H.W. (1997). El arte de las decisiones correctas. Trad. Rafael Jimnez Larrea. Ed. Deusto. Barcelona, 1999.
Lpez Casasnovas, G. i Mndez Vidal, A. (2009) Evitar la corrupci. Avui, 5 de novembre de 2009.
MacKay, Charles (1852). The Tulipmania. Memoirs of Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds. The Project Gutemberg E-book , 2008.

http://www.gutenberg.org/files/24518/24518-8.txt
Mandeville, Bernard de (1725). La faula de les abelles i altres
assaigs. Traducci de Josep Sales i Bogu. Edici a cura de Llus
Flaqu i prleg dErnest Lluch. Clssics del pensament modern. Edicions 62. Barcelona, 1988.
216
Marx, Groucho (1972) De cmo fui protagonista de las locuras

de 1929 Groucho y yo. Trad. Xavier Ortega. Ed. Tusquests, Barcelona, 1987.
McMillan, G. Steven (2000) Sustainable Competitive Advantage
and Firm Performance: The Role of Intangible Resources. Corporate
Reputation Review Vol. 1 N. 1 p.81.
Meijer, M.M. & Kleinnijenhuis, J (2006): News and corporate reputation: Empirical findings from the Nertherlands. Public Relations
Review, 32: 341-348.
Messick, David M. (1968). Introduccin. Matemticas en las
ciencias del comportamiento de R.Carnap, O. Morgenstern y otros.
Versi espanyola de Jess Hernndez. Alianza Universidad. Madrid,
1974.
Mills, Juan Jos (2003). Burbujas. El Pas, 27 de juny de
2003.
Milgrom, Paul (2008). What the Seller Wont Tell You: Persuasion
and Disclosure Markets. Journal of Economic Perspectives, vol.22,
n 2, pp. 115-131.
Milgron, P.R. (1981). Good news and bad news: representation
theorems and applications. The Bell Journal of Economics. 12(2):
380-391.
Minsky, Hyman P. (1992). The Financial Inestability Hypothesis. Working Paper n 74 Jerome Levy Economics Institute of Bard
College.
217
Miss, Andreu (1985). La prensa diaria. El pan nuestro ed cada

da. Informar de Economia. Informar de economia (AAVV). Ed. Agrupacin de Periodistas de Informacin Econmica y Banco de Santander. Pg.81.
Montoya Senz, J. (2007) Lo verosmil en la tica de Aristteles:
una apora en el vocabulario filosfico griego Isegora (Madrid), n
37 (ao 2007) pp. 177-184.
Mons, Quim (2007). Por qu leo informacin burstil. La Vanguardia , 8 de novembre de 2007.
Montalvo, Manuel (2003). La filosofa de Keynes o The common
sense view of economic world. Isegora, 29 pp. 69.89.
Mora del Ro (1985) Los gabinetes de prensa como fuente de
informacin. Informar de economa (AAVV). Ed. Agrupacin de Periodistas de Informacin Econmica y Banco de Santander. Pg.349.
Morgenstern, Oskar (1968) La Teoria de Juegos. Matemticas
en las ciencias del comportamiento de R.Carnap, O. Morgenstern
y otros. Versi espanyola de Jess Hernndez. Alianza Universidad.
Madrid, 1974.
---------------- (1969) Prlogo Teora de Juegos de Morton.
D.Davis. Alianza Universidad. Madrid, 1977.
Nieto, Alejandro (1997) Corrupcin en la Espaa democrtica.
Barcelona. Ed. Ariel.
Nieto de Alba, Ubaldo (2000), Gestin y control en la nueva economa. Ed.Centro de Estudios Ramn Areces. Madrid.
218
Nueno, Pedro (2008). Hundiendo. La Vanguardia, 8 de juny

de 2008.
Paricio, Ignacio (2005). La vivienda y el tocomocho. El Pas, 17
de maig de 2005.
Otter, Thomas; Cortez, Mnica (2003). Economa de la Informacin, Sociedad de la Informacin, Informacin Periodstica: elementos compartidos hacia una informacin pluralista y equitativa.
Fundacin Konrad Adenauer. Programa Medios de Comunicacin y
Democracia en Amrica Latina. Lima
Pascale, Ricardo (2008) Psicologa y economa: su impacto en
el crecimiento econmico. Lectio Inauguralis. Universidad Catlica
del Uruguay.
---------------------- (2005). Del hombre de Chicago al hombre de
Tversky-Kahneman. XXV Jornadas de SADAF. Vaqueras (Crdoba)
Repblica de Argentina.
Pastor, Alfred (2008) Informar o tranquilizar?. La Vanguardia,
13 de gener de 2008.
Penrose, Roger (1989) La nueva mente del emperador. Trad. Javier Garca Sanz. Ed. DeBolsillo (Grupo Mondadori), 2007.
Perramon Ayza, Joaquim M. (2011) Borsa i bogeria. El Temps.
Valncia, 5 de juliol de 2011.
-------------------------------------- (2011) Biaixos informatius i mercats de valors. Document de treball. IAFI (UB) 6 de maig de 2011.
http://diposit.ub.edu/dspace/handle/2445/18152
219
-------------------- (2011) Tres arquetips dinversors en els mercats

de valors. Document de treball. IAFI (UB) 16 dabril de 2011. http://
diposit.ub.edu/dspace/handle/2445/18011
----------------------- (2011) Bolsa e informacin econmica.
Revista Mexicana de Comunicacin (ed. Digital) , n 125 feb-mar.
2011.
----------------------- (2010). Confusi i corrupci. Document de
treball IAFI 16 dabril de 2010.

http://www.ub.edu/iafi/Recerca/Seminaris/CorrupcioConfusio.pdf
---------------------- (2010) Confusi i Borsa. Document de treball. IAFI, 9 dabril de 2010.

http://diposit.ub.edu/dspace/bitstream/2445/12193/1/Confusio_%20Borsa_JPerramon_IAFI090410.pdf
--------------------------- (2010) Leconomia en el periodisme de Josep Pla. Revista de Catalunya n 259. Barcelona mar de 2010, pp.
85-112.

http://ddd.uab.cat/pub/artpub/2010/57404/revcat_
a2010m3n259p85.pdf
------------------------------ (2009) Confusin e ignorancia en las
decisin con incertidumbre y riesgo. Quantum. Revista de Administracin, Contabilidad y Economa, vol IV n2 Universidad de La
Repblica de Uruguay, pp. 64-72.

http://www.quantum.edu.uy/Num2_Vol_4/art_perrramon.pdf
---------------------------------------- (2009). Ara que tots som keynesians El Punt, 23 de juny de 2009.
220
---------------------------------------- (2004) El comportament de linversor: incertesa i risc. Document de treball Grup de Recerca IAFI.
Universitat de Barcelona.

http://diposit.ub.edu/dspace/bitstream/2445/9668/1/ElComportamentdel_inversor.pdf
---------------------------------------- (2003) El mtode de valor afegit
per a lavaluaci de proyectes dinversi. Tesi doctoral dirigida pel
Dr. Ddac Ramrez i Sarri. Departament de Matemtica, Facultat de
Cincies Econmqies. Universitat de Barcelona.

http://www.tesisenxarxa.net/TDX-0724103-093758/
Perramon Palmada, Joaquim (2007). El gran sotrac dAstroc.
Avui, 7 de maig de 2007.
-------------------------------------- (2003). El mercat capgirat de lhabitatge, Avui, Barcelona, 14 de juliol de 2003, p. 30.
------------------------------------- (2002) Les benaventurances dAlan
Greenspan, Avui, Barcelona, 22 de juliol de 2002, p. 29.
Perrotini, Ignacio (2002) La economa de la informacin asimtrica: microfundamentos de competencia imperfecta. Revista de la
Facultad de Economa- BUAP. Ao VII n 19 Puebla. Mxico.
Popper, Karl (1984) En busca de un Mundo mejor. Ed. Paids
Ibrica. Barcelona , 1994.
---------------- (1972). El coneixement objectiu. Trad. Nria Roig.
Edicions 62/ Diputaci de Barcelona, 1985.
221
Portela, Paloma (2002). La informacin econmica en Espaa:

una revisin. Fuentes de informacin en economa. Documentos de
lectura. Universitat Oberta de Catalunya.
Prats, Josep (2008). Los excesos se pagan. La Vanguardia, 8 de
juny de 2008.
Ramrez Sarri, Ddac (1998) Analysis of uncertainty. Fuzzy
Economic Review, N.2, Vol.3.
---------------- (1994) Sistemas de decisin en condiciones de incertidumbre con evaluacin ponderada aplicados al analisis financiero. Actes del segon Congrs del SIGEF. Reus.
---------------- (1989) G.W.Leibnitz, J.Bernoulli i les interpretacions de probabilitat. Anuari de la Societat Catalana de Filosofia de
lInstitut dEstudis Catalans. Barcelona.
---------------- (1989b) La teora matemtica de los subconjuntos
borrosos y su aplicacin a la valoracion y seleccin de proyectos de
inversin. Centro de Estudios Universitarios Ramon Areces. Madrid.
----------------- (1988) Fundamentos metodolgicos para el anlisis
econmico en contexto de incertidumbre (tesis doctoral). Facultat
CC Econmiques. Universitat de Barcelona.
Ramonet, Ignacio (2003). Le cinquime povoir. Le Monde Diplomatique, Octubre 2003.
Robinson, Andy (2008). Nouriel Roubini: hay una burbuja masiva en la vivienda espaola. La Vanguardia, 24 de gener de 2008.
222
Robinson, Joan (1969). Economia de la competencia imperfecta.

Trad. Justo G. Beramendi. Ed. Martnez Roca S.A. Barcelona, 1973.
Rose-Ackerman, Susan (1999). Corruption and Government,
causes, consequences and reform.Cambridge. Cambridge University Press.
Rottenstreich, Yuval; Tversky, Amos (2002). Unpacking, Repaking and Anchoring: Advances in Support Theory. Heuristics and
Biases: The Psychology of Intuitive Judgment. Gilovich, Griffin and
Kahneman Editors. Cambridge University Press, 2002.
Riera, Ignasi (2007). Desnonament, Avui, 13 de febrer de
2007.
Rothkopf, D. (1999) The disinformation age, Foreign Policy 114
(spring): 8397.
Russell, Bertrand (1931) La perspectiva cientfica. Ed. Ariel, Barcelona 1975
Sachs, Jeffrey (2008). El dinero fcil y la crisis de EEUU. El Pas,
30 de mar de 2008.
Samuelson, Paul (2008). Las lecciones econmicas que la crisis
no puede ensearnos. El Pas, 8 de juny de 2008.
Scherk, Walter (2007). Qu pasa en la banca?. La Vanguardia,
9 de desembre de 2007.
Sebastin, Lus (2008). La collita. El Peridico, 21 de febrer de
2008.
223
Sen Amartya (1977) Rational: a critique of the behavioral of

economic theory. Philosophy and Public Affairs, n 6, 1977, pgs.
317-344.
Schuster, Thomas (2003) Fifty. Effects and Benefits of Investment
Advice in the Business Media. Institute for Communication & Media
Research March 2003 Leipzig University Working Paper No. 03-01.
Shafer, Glenn (1996) The significance of Jacob Bernoullis Ars
Conjectandi for the philosophy of probability today Journal of Econometrics, vol. 75 n 1 pp. 15-32.
----------------- (1976) A mathematical theory of evidence. Princeton University Press, 1976.
Shapiro Carl; Varian Hal R. (1999). El dominio de la informacin.
Una gua estratgica para la economa de la red. Ed. Antoni Bosch.
Barcelona , 2000.
Shiller, Robert J: Akerlof, George A. (2009) Animal Spirits. Cmo
influye la psicologa humana en la economa. Ed. Gestin 2000.
Shiller, Robert J. (2003). From Efficient Markets Theory to Behavioral Finance Journal of Economic Perspectives, Vol. 17 n 1 pp
83-104.
----------------------- (2002). Bubbles, Human Judgment, and Expert Opinion. Financial Analyst Journal, N 58 Vol 3, pgs 18-26.
------------------------- (2002) From efficient market theory to behavioral finance. Cowles Foundation Discussion Paper No. 1385.October 2002.
224
------------------------- (2000) Exhuberancia irracional. Trad. Teresa

Arijn. Editorial Oceano, Mxico, 2003.
----------------------- (1995) Conversation. Information and Herd
Behavior American Economic Review vol. 85, n 2 pp. 181-185.
---------------------- (1990) Market volatility and investor behavior American Economic Review. Vol 80, n2 pp.. 58-62.
---------------------- (1981) Do stock prices move too much to be
justified by subsequent changes in dividends? American economic
Review. Vol 71, n3 pgs. 421-436.
Shleifer, Andrei; Mullainathan, Sendhil (2005). The Market
for News. The American Economic Review, vol 85,n 4 pp. 10311053.
Shleifer, Andrei (2000). Inefficient markets: An introduction to
behavioral finance. Oxford University Press, 2000.
Shleifer, Andrei; Waldmann, Robert J.; Bradford de Long, J; Summers, Laurence H. (1990). Positive Feedback Investment Strategies
and Destabilizing Rational Speculation. The Journal of Finance, vol
45,n 2 pp. 379-395.
Schuster, Thomas (2006). The markets and the media: business
news and stock market movements. Lexington Books.
Skidelsky, Robert (2009). El regreso de Keynes. Trad. Jordi Pascual. Ed. Crtica, 2009.
Skidelsky, Robert (1996). Keynes. Ed. Alianza Editorial, Madrid,
1998.
225
Slowinski, R.; Zopounidis, C. (1995). Application of the rougt

set approach to evaluation of bankruptoy risk. International Journal of Intelligent Systems in Accounting, Finance and Management.
Vol.4, p.p.27-41.
Slowinski, R. Zopounidis, C. Dimiotras, A.I. (1997). Prediction
of company acquisition in Greece by means of the rough set approach. European Journal of Operational Research 100, p.p.1-15.
Soros, George (1998). La crisis de capitalismo global. Trad. Fabin Chueca. Ed.Temas de Debate. Barcelona 1998.
Spence, A. M.,(1976) Product selection, fixed costs, and monopolistic competition, Review of Economic Studies 43, p. 217-235.
Informaci asimtrica.
Srivastava, Rajendra K. ; Crosby, Jack R. McInish, Thomas H.;
Wood, Robert A.; Capraro, Anthony J. (2000) The Value of Corporate Reputation: Evidence from the Equity Markets Corporate Reputation Review Vol. 1 N. 1 p. 62.
Stigler, George (1971).The economic theory of regulation. Bell
Journal of Economics and Management Science, n. 3, pp. 3-18.
Stiglitz, Joseph (2001). Information and Change in the paradigm
in Economics. Lectura del premi Nobel Nobel Foundation.

http://nobelprize.org/nobel_prizes/economics/laureates/2001/stiglitz-lecture.html

-------------------- (1999). On liberty, the right to know, and public
discourse: the role of transparency in public life. Globalizing rights.
The Oxford Ammnesty lectures (coord. Matthew J. Gibney) Oxford
University Press, 2003.
226
------------------- (1975). Incentives, Risk and Information: Notes

Towards a Theory of Hierarchy, Bell Journal of Economics, 6(2), pp.
552-579.
Strmberg, David (2001). Mass media and public policy. European Economic Review, 45 pp. 652-663.
Sutter Mathias; Huber, Jurgen; Kirchler, Michael (2011) Bubbles
and information. An experiment. Working Papers from Faculty of
Economics and Statistics, University of Innsbruck.
Taleb, Nassim N. (2007) El Cisne Negro. El impacto de lo altamente improbable. Ed. Paids, 2009.
----------------------- (2004) Existe la suerte? Las trampas del azar.
Ed. Paids, 2009.
Tamames, Ramon (2008). Els bancs es preocupen noms de la
seva prpia salvaci. Entervista a El Peridico per Max Jimnez, 14
dabril de 2008.
Termes carrer, Rafael (1985) La informacin sobre economa y
la banca. Informar de economa (AAVV). Ed. Agrupacin de Periodistas de Informacin Econmica y Banco de Santander. Pg. 401.
Tetlock, Paul C. (2003) Giving Content to Investor Sentiment:
The Role of Media in the Stock Market, Journal of Finance 62, 11391168.
Thompson, Peter A. (2009) Market Manipulation? Applying the
Propaganda Model to Financial Media Reporting Westminster Papers in Communication and Culture 2009 (University of Westminster, London), Vol. 6(2): 73-96.
227
Torrero Maas, Antonio (2005). La burbuja especulativa y la

crisis econmica en Japn. Anlisis Financiero, n 88, 2002, pp.
22-29.
Tversky, Amos & Koeler, Dereck (2002) Support Theory: Nonextensional Representation of Subjective Probability. Heuristics and
Biases: The Psychology of Intuitive Judgment. Gilovich, Griffin and
Kahneman Editors. Cambridge University Press, 2002.
Usategui, Jos Maria (2003). Subastas, seales y otras respuestas
a las asimetras de la informacin. Ed. Universidad de Pas Vasco.
Informaci asimtrica.
Valls, Josep-Francesc (1986) La jungla comunicativa. Empresa
y medios de comunicacin en Espaa. Ariel Comunicacin. Barcelona.
Van Dijk, Teun ( 1993) El poder dels mitjans de comunicaci.
Periodstica, 6 1993, p.11-38.
Vega, Joseph de la (1688). Confusin de confusiones. Editorial
Profit 2009.
Vergin, R.C.; Qoronfleh, M.W. (1998) Corporate reputation and
Stock Market. Business Horizons, 41, p.19-26.
Verne, Jules (1873). La vuelta al mundo en 80 das. Wikisource.

http://es.wikisource.org/wiki/La_vuelta_al_mundo_
en_80_d%C3%ADas

228
Vidal-Folch, Xavier (1990) El periodisme econmic a Catalunya.

Taula Rodona en el Cercle dEconomia, 30 d0ctubre de 1990.
Webster, F. (2000) Information, capitalism and uncertainty, Information, Communication & Society 3(1): 6990.
Wolf, Martin (2006). Slo la infelicidad puede darte felicidad. Entrevista a La Vanguardia per Victor M.Amela, 15 de juliol
de 2006.
Wong Bucchianeri, Grace (2008). The anatomy of housing bubble: Overconfidence, Media and Politics. Working Paper. The Wharton School. University of Pennsylvania.
Yao,Y.Y. (1998). A comparative study of fuzzy sets and rough
sets. Information Sciences. Vol.109, n1-2, pp.227-242.
Zadeh, Lofti A. (2004) Las mquinas tienen que hablar en humano Entrevista per Llus Amiguet. La Vanguardia, 23 de novembre
de 2004.
Zadeh, Lofti A. (1983). The role of fuzzy logic in the management of uncertainty in expert systems. Fuzzy Sets and Systems 11,
p.p.199-227.
229
TULIPMANIA
Cap. III de Memoirs of Extraordinary Popular Delusions and the

Madness of Crowds de Charles Mackay (1814-1889)
3.0. Quis furor, cives! Lucan.
Quina bogeria, ciutadans!
3.1. La tulipa anomenada aix, segons es diu, per una paraula
turca que significa turbant fou introduda a Europa occidental pels
voltants de la meitat del segle XVI. Conrad Gesner, qui reclamava
per si mateix el mrit de donar-li una reputaci, sense ni tan sols
somniar en la commoci que poc desprs provocaria al mn, diu
que la vei per primer cop lany 1559 en un jard dAugsburg, pertanyent al savi Conseller Herwart, qui fou molt fams als seus dies per
la seva collecci de rares espcies extiques.
Els bulbs van ser enviats a aquest senyor per un amic de Constantinopla, on la flor havia estat durant molt temps una de les preferides. En el transcurs de deu o onze anys desprs daquest perode, les tulipes foren molt cobdiciades pels rics, especialment a
Holanda i Alemanya. La gent rica dAmsterdam va fer-se portar els
bulbs directament de Constantinopla, pels que es van pagar les ms
extravagants xifres. Les primeres arrels plantades a Anglaterra foren
portades de Viena lany 1600. Fins lany 1634 la tulipa va crixer
anualment en reputaci, fins al punt de ser considerada prova de
mal gust per un home de fortuna, el no tenir-ne una collecci. Molts
savis, incloent Pompeius dAngelis o el clebre Lipsius de Leyden,
lautor del tractat De Constanza, eren apassionadament aficionats
a les tulipes. Lnsia per posseir-les no trigaria en contagiar-se a les
230
classes mitges de la societat, comerciants i botiguers, fins i tot amb

mitjans moderats, que van comenar a competir uns amb els altres
per la raresa de les seves flors i els preus absurds que havien pagat
per elles. Un comerciant de Harlem fou conegut per pagar la meitat
de la seva fortuna per una sola arrel, no amb el propsit de vendre-la
per obtenir un benefici, sin amb el de mantenir-la al seu hivernacle
per a ladmiraci dels seus coneguts.
3.2. Hom podria suposar que aquesta flor posseeix grans virtuts
per haver-se tornat tan valuosa a ulls dun poble tan prudent com el
neerlands; per no t ni la bellesa ni el perfum de la rosa tot just
la bellesa del dol psol dolor151 ni la seva resistncia. Cowley,
certament, s contundent en la seva lloana. Diu:
La tulipa aparegu desprs, tot gai
per sense sentit, plena dorgull, i plena de joc;
el mn no pot mostrar un tint per aqu t lloc;
No, per noves barreges,que pot canviar la seva cara;
prpura i or sn a la vegada sota la seva cura;
el ms ric de la costura que li agrada vestir;
el seu nic estudi s per complaure lull,
i per eclipsar la resta de galles.
Aquesta, tot i no essent gaire potica, s la descripci dun poeta.
Beckmann, en la seva History of Inventions, ho plasma amb ms
fidelitat, i amb una prosa ms agradable que la poesia den Cowley.
Diu: Hi ha poques plantes que agafin, per accident, debilitat, malaltia, o tantes variegacions152 com la tulipa. Mentre no es talli, i durant el seu estat natural, s gaireb dun sol color, t fulles grans i una
151. Lathirus Sweet pea.
152. Variaci irregular de la coloraci dels rgans vegetals, com les
fulles i les flors, deguda a la supressi del desenvolupament normal del
pigment.
231
tija extraordinriament llarga. Quan es veu debilitada pel cultiu, esdev ms agradable a ulls de la florista. Els ptals sn aleshores ms
pllids, ms petits i ms diversificats en to; i les fulles adquireixen
un color verd ms suau. Aix doncs, quant ms bella es torni aquesta
obra mestra del conreu, molt ms dbil creixer, amb la qual cosa,
amb la ms gran habilitat i latenci ms acurada, amb prou feines
pot ser trasplantada, o fins i tot fer que sobrevisqui.
3.3. Moltes persones viuen insensiblement unides a coses, i aix
els dna una gran quantitat de problemes, com la mare que sovint
estima el seu nen malalt que empitjora, ms que no pas al ms saludable dels seus descendents. Pel mateix principi, hem de valorar els
immerescuts elogis prodigats a aquesta flor tan frgil. El 1634, lobstinaci dels neerlandesos per posseir-les era tan gran que va deixar de
costat el sector industrial del pas, i la poblaci, fins i tot les classes
ms baixes, es va embarcar en el comer de tulipes. A mesura que la
dria creixia, a lany 1635 moltes persones eren conegudes per invertir fortunes de 100.000 florins en la compra de 40 arrels. Aleshores
es va fer necessari vendre-les per pes en perits, un pes equivalent a
una mica menys que un gram. Una tulipa duna espcie anomenada Almirall Liefken, la qual pesa 400 perits, valia 4.400 florins; una
Almirall Van Der Eyck, deu pesar sobre els 446 perits i era valorada
en 1.260 florins; una Childer de 106 perits costaria 1.615 florins; una
Viceroy de 400 perits, 3.000 florins; i, la ms preuada de totes, una
Semper Augustus, pesant 200 perits, es creia una flor barata tot i costant 5.500 florins. Aquesta ltima fou desprs molt sollicitada, per la
qual cosa un bulb inferior podria costar uns 2.000 florins. Es diu que
una vegada, a principis de 1636, noms es posseen dues daquestes
espcies descrites a tota Holanda, i aquestes no eren de les millors.
Una la possea un comerciant a Amsterdam, i laltre un de Harlem.
Tan ansiosos estaven els especuladors dobtenir-les, que un va oferir
un pagament simple de dotze hectrees de terreny de construcci per
la tulipa de Harlem.
232
La dAmsterdam va ser comprada per 4.600 florins, un nou carruatge, dos cavalls grisos i un vestit darns. Hunting, un enginys
autor daquells dies, qui va escriure en paper un volum de mil pgines sobre la tulipanomania, va conservar una llista dels diferents
articles i la seva vlua, els quals van ser entregats per una sola arrel
de la rara espcie Viceroy:

florins
Dos lasts de blat
448
Quatre lasts de cent
558
Quatre bous grossos
480
Vuit porcs grossos
240
Dotze ovelles grosses
120
Dos btes de vi
70
Quatre barrils de cervesa
32
Dues cubes de mantega
192
Mil lliures de formatge
120
Un llit complet
100
Un joc de peces de roba
80
Una tassa de plata
60
Total -
2.500
3.4. La gent que havia estat fora dHolanda, i tenia la oportunitat de tornar quan aquesta bogeria es trobava en la seva apoteosi,
en ocasions va ser arrossegada a incmodes problemes per la seva
ignorncia. Existeix un divertit exemple daquest individu relacionat
amb els Viatges de Blainville. Un ric comerciant, orgulls dell mateix per les seves rares tulipes, va rebre en una ocasi una mercaderia molt valuosa de Llevant. Lanunci de la seva arribada fou portat
per un mariner, qui es present per aquesta escomesa a la casa de
dipsits, entre bales i bns de tot tipus. El comerciant, per premiarlo per la notcia, li va fer un geners regal consistent en un fresc
areng vermell per al seu esmorzar. El mariner tenia, sembla ser, una
gran predilecci per les cebes, i en veure un bulb ben similar a una
233
ceba en el mostrador del seu esplndid comerciant, i pensant que,

sens dubte, estava ben fora del seu lloc entre sedes i vellut, aprofit
astutament una oportunitat per guardar-sel a la butxaca, per tal de
condimentar el seu areng. Aconsegu marxar amb el seu premi, i es
dirig al moll a esmorzar. Tot just havia marxat quan el comerciant
sadon que havia perdut el seu valus Semper Augustus, valorat en
3.000 florins, o sobre les 2.801 lliures esterlines. Tot lestabliment es
va veure immediatament convertit en un aldarull; les arrels precioses
es van cercar per tot arreu, per no es van trobar. Gran era langoixa
del comerciant. La recerca es va reprendre per sense xit. Per fi
alg va pensar en el mariner.
3.5. Davant la sospita, linfeli comerciant sort al carrer. Tots els
de casa seva, alarmats, el van seguir. El mariner, pobre diable!, no havia pensat en amagar-se. Va ser trobat assegut tranquillament sobre
una bobina de cordes mastegant el seva ltima queixalada. Poc somniava que havia estat menjant un esmorzar amb un cost equivalent
a una tripulaci sencera durant dotze mesos; o, tal com el saquejat
comerciant va expressar, podria haver pagat un banquet sumptus
del prncep dOrange i la cort sencera de Stadtholder. Marc Antoni
va dissoldre perles en vi per tal de brindar a la salut de Cleopatra; sir
Richard Whittington fou estpidament magnfic en lentreteniment
del rei Henry V.; i sir Thomas Gresham va beure un diamant dissolt
en vi a la salut de la reina Elizabeth, quan obr el Royal Exchange153;
per lesmorzar daquest trapella holands fou tan esplndid com
qualsevol altre. Tenia un avantatge, tamb, sobre el malbaratament
dels seus predecessors: les seves joies no milloraven el sabor ni la
salubritat dels seus vins, mentre que la seva tulipa era deliciosa amb
el seu areng vermell. La part ms lamentable de la histria fou pel
mariner, ja que va romandre a pres per alguns mesos amb el crrec
de delicte greu contra la joia del comerciant.
153. Antiga Borsa.
234
3.6. Sexplica una altra histria sobre un viatger angls, la qual s

poc menys que absurda. Aquest cavaller, botnic aficionat, va anar
a veure larrel de tulipa a lhivernacle dun ric holands. Ignorant
la seva qualitat, tragu la seva navalla i la comen a pelar a lmines amb la finalitat de fer experiments amb aquesta. Quan per aquest
mitj la va haver redut a la meitat del seu tamany, la va tallar en dues
parts iguals, fent aix, tota lestona, nombroses anotacions referents
a les singulars aparences del bulb desconegut. De cop, el propietari
va saltar sobre ell, i, amb fria als ulls, li va preguntar qu havia estat
fent. Pelant una ceba dall ms extraordinria, contest el filsof.
Hundert tausend duyve154 va dir lholands; s un Almirall Van
Der Eyck. Li agraexo contest el viatger, traient la seva llibreta per
fer un memorndum del mateix; aquests almiralls sn comuns al seu
pas? Mort i diable! va dir lholands, agafant al sorprs cientfic
pel coll; presentat davant del sndic i veurs. Tot i les seves protestes, va ser portat pels carrers seguit per una multitud de gent. Quan fou
posat en presncia del magistrat, va aprendre, per prpia consternaci, que larrel sobre la qu havia estat experimentant era valorada en
4.000 florins; i, malgrat tot el que pogus allegar com atenuant, fou
empresonat fins que trob garanties pel pagament daquesta suma.
3.7. La demanda de tulipes despcies rares va crixer tant lany
1636 que es van establir mercats per a la seva compra venda a la
Borsa dAmsterdam, Rotterdam, Harlem, Leyden, Alkmaar, Hoorn, i
altres ciutats. Per primer cop es van manifestar els smptomes propis
dels jocs datzar. Els traficants borsaris, sempre en alerta per una
nova especulaci, van fer molts tractes amb tulipes, fent s de tots
els mitjans que ells molt b coneixien sobre com contractar i causar
fluctuacions en els preus. Al principi, com a totes aquestes manies
dapostes, la confiana estava en auge, i tothom guanyava. Els traficants de tulipes van especular amb laugment o disminuci dels
stocks de tulipes, obtenint aix grans beneficis comprant quan els
154. Cent mil diables!
235
preus queien i venent-los quan creixien. Molts individus van fer-se

rics de sobte. Un esquer dor penjava temptadorament davant aquesta gent, i un rere laltre, van afanyar-se a entrar al mercats de tulipes
com mosques que ronden un pot de mel. Tothom imaginava que la
passi per les tulipes romandria per sempre, i que aquella riquesa
provinent darreu del mn fluiria cap a Holanda, i pagaria els que
ells demanessin. Les riqueses dEuropa es concentrarien a les ribes
del Zuyder Zee155, i la pobresa quedaria desterrada del favorable
clima dHolanda. Nobles, burgesos156, grangers, peons, mariners,
lacais, servents, fins i tot netejadors de xemeneies i drapaires, especulaven amb tulipes. Gent de totes classes socials van bescanviar la
seva propietat per diner efectiu, i invertiren en flors. Cases i terres
van ser ofertes per vendres a preus runosament baixos, o b sentregaven com a pagament de les transaccions fetes al mercat de la
tulipa. Els estrangers van ser atrapats per la mateixa eufria, i es van
abocar molts diners cap a Holanda des de tot arreu. Els preus dels
articles de primera necessitat van tornar a augmentar gradualment: i
amb aquests tamb cases i terres, cavalls i carruatges, i luxes de tota
mena, van augmentar de preu, i per alguns mesos Holanda semblava
lavantcambra de Pluto157. Les operacions mercantils es van multiplicar i es feren complexes, i es fu precs promulgar un codi de lleis
per a lorientaci dels comerciants. Tamb van ser nomenats notaris
i empleats dedicats exclusivament als interessos del comer. La designaci del notari pblic va ser poc just coneguda a algunes ciutats,
quan el notari floral ocup el seu lloc. Als pobles ms petits, on no hi
havia intercanvi, la principal taberna sovint sescollia com a fira, on
grans i petits comerciants de tulipa feien tractes de tal manera que es
confirmaven les compres amb sumptuosos banquets. Aquests sopars
algunes vegades reunien dues o tres-centes persones, i grans gerros
155. Badia poc profunda formada pel Mar del Nord al nord-oest dHolanda. Vol dir Mar del Sud en neerlands.
156. Ciutadans.
157. Pluto s el deu grec de la riquesa. Era cec i fou el subjecte duna
comdia dAristfanes.
236
de tulipes, en plena floraci, eren posats amb intervals regulars sobre les taules i els mobles laterals del menjador per a la gratificaci
dels comensals durant lpat.
3.8. Al final, fos com fos, els ms prudents van comenar a veure que aquesta bogeria no podia durar per sempre. La gent ms
rica ja no comprava ms flors per tal de plantar-les als seus jardins,
i aix treuren el 100% de benefici. Est vist que alg hauria de
perdre temerriament al final. Quan aquesta convicci es va propagar, els preus van caure, i mai van tornar a crixer un altre cop.
La confiana va ser destruda, i un pnic universal es va apoderar
dels comerciants. A decid comprar deu Semper Augustines de B, a
4.000 florins cadascuna, a les sis setmanes de signar el contracte.
B estava llest amb les flors al moment acordat; per el preu havia
caigut sobre els 3.000 o 4.000 florins, i A es neg pagar la diferncia o rebre les tulipes. Dia rere dia i a totes les ciutats dHolanda
es declaraven morosos. Centenars de persones que, pocs mesos
abans, havien comenat a dubtar si hi havia tal cosa com la pobresa a les seves terres, de cop es van trobar a si mateixos com propietaris duns quants bulbs que ning compraria encara que ells els
oferissin per una quarta part de les sumes que ells havien arribat
a pagar. Els plors dangoixa ressonaven per tot arreu, i tothom en
culpava al seu ve. Els pocs que havien aconseguit enriquir-se van
amagar les seves riqueses del coneixement dels seus conciutadans,
i ho van invertir en els fons anglesos o daltres. Molts qui, per una
breu temporada, havien emergit des de les ms humils maneres de
viure, van retornar de nou a la seva obscuritat original. Els comerciants substancials van ser reduts gaireb a la misria, i molts de
noble llinatge van veure les fortunes de casa seva arrunades fins
ms enll de la redempci.
3.9. Quan la primera alarma va minvar, els possedors de tulipes
a moltes de les ciutats celebraren reunions pbliques per tal dela-
237
borar mesures, les quals van ser les millors per restaurar el crdit
pblic. Generalment, es va acordar que els diputats fossin enviats
des darreu cap a Amsterdam, per consultar amb el govern sobre
alguns remeis per al mal. Al principi, el govern va preferir no intervenir, per van recomanar als propietaris de les tulipes dacordar
algun pla entre ells. Es van mantenir moltes reunions per a aquest
propsit; per no hi va haver mesura que pogus ser ideada a gust
de tots els afectats, o reparar ni tan sols una petita part del mal que
shavia causat. El llenguatge de la queixa i el retret estava en boca de
tothom, i totes les reunions eren de carcter dall ms turments.
Al final, fos com fos, desprs de moltes disputes i mala voluntat,
va ser acordat a Amsterdam, pels diputats reunits, que tots els contractes fets a lalada de la bogeria o previs al mes de novembre de
1636 fossin declarats nuls o buits, i que, en aquells anys posteriors a
aquesta data, els compradors fossin alliberats dels seus compromisos
pagant-ne el 10% al venedor. Aquesta decisi no va donar pas satisfacci. Els venedors que tenien les seves tulipes a la m estaven, per
suposat, descontents, i aquells que shavien comproms a comprar
es van creure durament tractats. Les tulipes que, una vegada, havien
valgut 6.000 florins, havien de ser ara adquirits per 500; aix que la
composici del 10% eren 100 florins ms que la vlua actual. Van
haver-hi peticions de perjudicis per incompliment de contracte a tots
els tribunals del pas; per aquests rebutjaren reconixer les transaccions del joc especulatiu.
3.10. Lassumpte va ser finalment rems al Consell Provincial de
La Haia, i es confiava que la saviesa daquest estament trobaria alguna mesura per la qual la circulaci financera seria restaurada. Hi
havia expectaci per la seva decisi, per mai arrib. Els membres
van deliberar setmana rere setmana, i al final, desprs de reflexionarne durant tres mesos, declararen que no podien oferir una decisi
final fins que no tinguessin ms informaci. Van aconsellar, de totes
maneres, que, a mig termini, cada venedor, en presncia de testimo-
238
nis, ofers les tulipes al comprador pels imports que abans del pnic
tenien acordats. Si aquest ltim rebutjava adquirir-les, llavors havien
de ser posades a la venta en subhasta pblica, de manera que el
comprador original romandria responsable de la diferncia entre el
preu resultant i lestipulat. Aquest era exactament el preu recomanat
pels diputats, i no es mostr de cap utilitat. No hi havia tribunal a
Holanda que imposs el pagament. La qesti va ser plantejada a
Amsterdam, per els jutges es van negar a interferir de manera unnime: els deutes de joc no valien de cara a la llei.
3.11. I aix es va quedar lassumpte. Trobar un remei estava ms
enll del poder del govern. Aquells qui eren tant desafortunats com
per haver tingut botigues de tulipes en propietat quan es va produir
la sobtada reacci, van haver de deixar-se emportar per la runa tan
filosficament com van poder; aquells que havien tingut beneficis
sels va permetre mantenir-los; per el comer del pas va patir un
sever contratemps, des del que passarien molts anys abans no es
recupers.
3.12. Lexemple de lHolands va ser imitat a algunes places
dAnglaterra. A lany 1636 les tulipes eren pblicament venudes a
la Borsa de Londres, i els corredors es van esforar al mxim per
elevar les tulipes al valor fictici que havien adquirit a Amsterdam. A
Pars, els corredors tamb es van esforar a crear una tulipmania. A
ambdues ciutats noms van tenir un xit parcial. De totes maneres,
la fora de lexemple va portar les flors a un gran favor i, entre cert
tipus de gent, des daleshores les tulipes han estat ms preuades que
qualsevol altre flor del camp. Els holandesos sn encara coneguts
per la seva predilecci cap elles, i continuen pagant preus ms alts
per les tulipes que qualsevol altra gent. Com un home angls ric presumeix dels seus cavalls de pura raa o dels seus quadres, aix ho fa
un holands adinerat que fatxendeja de les seves tulipes.
239
3.13. A Anglaterra, als nostres dies, encara que sembli estrany,

una tulipa produir ms diners que un roure. Si pogus ser trobada
una rara in terris i negra, com el cigne negre de Juvenal, el seu preu
igualaria una dotzena dacres de blat de moro madur. A Esccia,
a finals de segle XVII, el preu ms alt per les tulipes, dacord amb
lautoritat dun escriptor a la tercera edici de lEncyclopedia Britannica, foren 10 guinees. La seva vlua sembla haver disminut des
daquella poca fins lany 1769, quan les dues espcies ms valuoses dAnglaterra eren la Don Quevedo i la Valentinier, la primera valia 2 guinees i lltima dues guinees i mitja respectivament. Aquests
preus semblen ser els mnims. A lany 1800, el preu com eren 15
guinees per un sol bulb. El 1835, un bulb de lespcie anomenada
la Miss Fanny Kemble es va portar a subhasta pblica a Londres per
setanta-cinc lliures. Encara ms notable fou el preu duna tulipa en
possessi dun jardiner de Kings Road, Chelsea; als seus catlegs hi
apareixia etiquetada a 200 guinees.
241
Vocabulari
Definit el periodisme per lEnciclopdia Catalana com a cincia
i prctica de la informaci, consistent en la utilitzaci de mitjans
i tcniques de comunicaci amb la finalitat de difondre esdeveniments dactualitat i, sovint, llur interpretaci, no s destranyar que
histricament una de les caracterstiques dels grans periodistes hagi
estat el domini profund del que constitueix el mitj bsic i fonamental que son els mots de la llengua, com podria dir Josep Faul.
Tamb lactivitat investigadora t a veure amb el diccionari ja que
en definitiva consisteix en aprofundir en la comprensi de determinats conceptes que lintegren.
En el cas daquest llibre que fa referncia a leconomia i tamb
a la comunicaci semblava oport incloure un vocabulari amb els
conceptes dinversi desenvolupats en la tesi doctoral sobre inversi (JP, 2003), un vocabulari elaborat com a material didctic pels
alumnes de periodisme econmic de la Facultat de Cincies de la
Comunicaci de la UAB i els conceptes debatuts en el llibre.
Al final del vocabulari hi ha una relaci de fonts. Alguns conceptes es complementen amb algun refrany per a facilitar la seva
comprensi.
242
Acci
Cada una de les parts alquotes en qu es divideix el capital duna
societat annima, i segons les quals se senyalen les responsabilitats i els guanys dels socis. DCVB
Accionista
Possedor duna o algunes accions duna societat. DCVB
Actiu
Conjunt de tots els bns i drets amb valor monetari que sn propietat duna empresa, instituci o individu, i que es reflecteixen
en la seva comptabilitat. DRAE
Drets acumulats sobre inversions, estocs, mercaderies, caixa. JP/
Tamames 1992
Actiu circulant
Estocs, mercaderies, caixa i altres actius variables associats pel
procs productiu. JP
Actiu Fix
Inversions, drets i actius que no sn variables. JP
Actiu financer
Nom genric que es dna a les inversions en ttols valors (accions,
obligacions, bons, fons pblics, etc.), certs drets sobre immobles
(opcions, ttols hipotecaris), documents expressius de crdits, cupons de subscripci preferent, etc. Tamames
Actiu intangible
Actiu de carcter no monetari, sense aparena fsica, que resulta
identificable. Formen part daquest tipus dactius els drets, les patents, les llicncies o altres actius immaterials el valor dels quals
s de vegades difcil de quantificar. LC
243
Administrar
Ordenar i organitzar ls i laprofitament dels recursos materials,
humans, financers i tcnics que hom disposa. JP/LC/DRAE
Agncia Tributria (Agncia Estatal dAdministraci Tributria
AEAT)
Organisme de dret pblic adscrit al Ministeri dEconomia i Hisenda. Creat al gener de 1992, gestiona la recaptaci fiscal a
Espanya. LC
Amo
Que t el domini (EC). No sempre coincideix propietat i domini
duna empresa, la qual cosa s cabdal per un inversor perqu tal
com assenyalava Adam Smith (1776. Llibre V, 3 part, art. 1): sn
administradors dels capitals daltri i no dels seus, no es pot esperar
que els vigilin amb la mateixa atenta vigilncia amb que acostumen
a vigilar els socis duna companyia collectiva (personal). JP
Amortitzacions
Extinci gradual duna actiu en el temps. JP
Ampliaci de capital
Augment del capital social que es pot dur a terme de diferents formes: mitjanant lemissi daccions noves amb prima demissi
o sense, mitjanant lemissi daccions noves amb crrec a reserves, canviant obligacions per accions, mitjanant el bescanvi de
bons o dobligacions per accions, etc. LC
Anlisi fonamental
Conjunt de procediments orientats a determinar el valor intrnsec
duna empresa. JP
244
Animal spirits
Expressi encunyada per leconomista John M. Keynes per a referir-se a la influncia que la naturalesa humana, lestat dnim i la
illusi tenen en leconomia. JP
Aranzel
Drets de duana o altres impostos exigits per a la importaci duna
mercaderia. LC
Arbitratge
Operaci de canvi de valors mercantils, en la qual es busca el
guany aprofitant la diferncia de preus entre unes places i altres.
DRAE
Arrendatari
Persona fsica o jurdica que adquireix lusdefruit dun b o de
part dell durant un perode de temps a canvi del pagament duna
renda. LC
Atur
Situaci en la qual es troben les persones que estarien disposades a
treballar per que no troben feina. s sinnim de desocupaci. LC
Avantatge comparatiu
Capacitat per a elaborar un producte a menor cost comparatiu
que la competncia, en el cas de les societats, o que altres pasos,
en el cas dels Estats. LC
Auditoria
Revisi detallada de la comptabilitat duna societat realitzada per
part dun auditor amb lobjectiu de verificar si opera adequadament i dacord amb la legalitat, aix com del seu modus operandi
en general. LC
245
Autnom
Subjecte econmic que en el seu treball, generalment individual,
aporta per si mateix els factors de producci (m dobra i capital).
Tamames
Balan de situaci
Document comptable que reflecteix la situaci duna societat en
un moment determinat, i en el qual constata, sistematitza i valora
els seus actius, passius i el seu patrimoni net. LC
Balana de pagaments
Estat comparatiu dels ingressos i els pagaments (o entrades i sortides) duna economia nacional per tots els conceptes. Es composa
de diverses sub-balances: de mercaderies (importacions menys
exportacions); de serveis (nlits, assegurances, turisme, etc.); de
transferncies (remeses demigrants, donacions, etc.); de capital
a llarg termini (inversions directes en empreses, en borsa, en immobles, crdits, etc.), i de capital a curt termini (moviments monetaris). Tamames
Banc Central
Responsable de la poltica monetria dun pas. Viquipdia
Banca
Activitat mercantil per la qual es prenen recursos aliens per a
desenvolupar operacions actives en forma de crdits als clients.
Tamames
Bancarrota
Acte de cessar en el comer per haver perdut el capital i veures
en la impossibilitat de satisfer els deutes. DCVB
246
Barreres dentrada
Traves legals i daltres tipus que dificulten lingrs de noves societats en un mercat, generalment en expansi o emergent. LC
B
Qualsevol objecte o servei capa de satisfer una necessitat, que
pot ser objecte dapropiaci i produir beneficis patrimonials.
LC
B collectiu
B que no t carcter dexclusiu, de manera que pot ser utilitzat
per diversos subjectes o per tota la societat. Els exemples ms
tpics sn els serveis que presten les administracions (la justcia,
la defensa, les carreteres, etc.). LC
Benefici
Diferncia entre el pagament a tots els factors contractats i el
producte obtingut. El benefici empresarial t carcter residual i
retribueix lencert de lempresari o inversor sota unes condicions
incertes. JP
Benestar econmic
Segons la teoria de leconomia del benestar, situaci en la qual
preval lalta producci, la distribuci igualitria de la renda i la
modificaci o supressi de les activitats perjudicials per a lsser
hum, encara que resultin rendibles. LC a partir de Tamames
Bns dexperincia
Bns que cal passar per lexperincia de provar-los per a saber
que sn. Sn bns que la valoraci depn del gust i daspectes
subjectius. (Varian i Spaphiro) Una novella, una can, un plat
de cuina sn exemples de bns dexperincia.
247
Bestreta
Quantitat avanada dun pagament, sigui per a una compra, per
a un empleat, per a un provedor, etc. LC
Biaix cognitiu
Procs pel qual la cognici saltera en funci de prejudicis, falses atribucions, induccions excessives o la perspectiva de lobservador. Aquests biaixos condicionen la resa duna decisi o la
conducta a seguir. Per aix han estat estudiats per la psicologia
cognitiva per tamb pel mrqueting. Wikipedia
Biaix Meditic (Media Biais)
Referit al biaix generalitzat que mostren els periodistes cap a un
determinat tipus de notcies. Wikipedia
Bitllet
Instrument de pagament ems pel banc central que representa
una quantitat de diner lquid. LC
Blanquejar de diner
Expressi colloquial per referir-se a les diferents frmules existents per a legalitzar, dalguna manera, les disponibilitats de diner
negre. Tamames
Bo
Ttols de renda fixa amb un venciment a ms curt termini que les
obligacions, pels quals es desemborsa un import en el moment
de la seva emissi que es recupera al venciment i pel qual es percep un inters. Acostumen a ser valors al portador i negociables
en borsa. LC
Bombolla
Augment persistent i generalitzat del preus dels bns o drets de
248
determinats mercats causat per la illusi dels que tenen o desitgen

posseir tals bns o drets, de que poden obtenir beneficis grcies a
que els preus futurs sempre han de ser superiors als passats. JP
Borsa de Valors
Denominaci completa de la borsa, tamb anomenada borsa
de comer. Es tracta dun mercat financer en el qual es compren
i venen ttols de renda fixa i variable, bns, matries primeres i
altres actius financers. LC
Burocrcia
Influncia excessiva dels funcionaris pblics en els negocis de
lEstat o els altres poders pblics. Tamames
Business angels
Particulars adinerats que inverteixen en empreses noves en fase
de creixement que no cotitzen en un mercat oficial. Es poden
anomenar inversors informals. LC
Cnon
Prestaci pecuniria peridica que grava una concessi administrativa o ls del domini pblic. Tamames
Canvi
Valor relatiu entre dos actius, normalment valors borsaris o divises. JP
Capital
Dret sobre uns actius que poden generar beneficis. (semblant a
la segona accepci de lEnciclopdia Catalana). Capital deriva
del llat caput (cap de bestiar) probablement al llarg del temps en
referncia als caps de bou que representaven la mesura de valor
en termes reals. JP/Ifrah
249
Capital hum
Concepte referent a lacumulaci de les capacitats humanes econmicament productives. Larousse
Capital risc
Fons invertits en empreses de nova creaci o en forta expansi
que, per aquest fet o pel sector en qu treballen, sn considerades dalt risc. Aquest alt risc s compensat per unes perspectives
de rendibilitat elevades si lempresa tira endavant. JP/LC
Cartel
Acord illcit entre diverses empreses dun sector per a evitar la
competncia i regular daquesta manera la producci, la venda
i els preus. LC
Cash Flow
Quantitat neta de diners generada per una societat amb la seva
activitat comercial i altres ingressos, s a dir, diferncia entre els
ingressos i els pagaments. La seva correspondncia en catal s
flux de caixa. LC
Cistella
Conjunt virtual de valors. Per exemple cistella de fons, de monedes, daccions,... Tamb cistella de la compra per indicar el
preu dels aliments calculats ponderant el preu de cada un dells
dacord amb la seva importncia relativa dins la cistella. JP
CNMV
Acrnim de Comissi Nacional del Mercat de Valors, organisme
responsable de la vigilncia i supervisi del mercat de valors. LC
Competncia
Rivalitat dinteressos entre persones que persegueixen el mateix
250
objecte, especialment entre els qui exerceixen el comer o indstria. DCVB

Comptabilitat
Sistema adoptat seguint determinades convencions per a assentar correctament el valor dels bns, drets i obligacions duna
persona fsica o jurdica. LC
Compte de resultats o de prdues i guanys
Estat que recull la imatge fidel dels resultats del funcionament
de la societat. LC
Comptes consolidats
Comptes que han de presentar els grups de societats que en
tenen una de dominant comuna. LC
Compte de la vella
Fer comptes rudimentriament. EC. Simplificaci dels comptes
en la que hom extreu els aspectes essencials. JP
Confiana
Esperana ferma que es t dalg o alguna cosa. DRAE
Concurs
Competncia entre els qui aspiren a encarregar-se dexecutar
una obra o prestar un servei sota determinades condicions, a fi
de triar la proposta que ofereixi majors avantatges. DRAE
Concurs de bellesa (Beauty contest)
John M. Keynes va descriure lactuaci dels especuladors comparant-la a un concurs de bellesa: la inversi professional
pot sser comparada a aquells concursos dels diaris en els quals
els que hi participen han de triar les sis cares ms boniques den-
251
tre un centenar de fotografies, i el premi s atorgat al concursant

la selecci del qual sacosta ms a les preferncies mitjanes dels
conjunts dels competidors; de manera que cadascun dells ha
de triar no aquelles cares que ell troba ms boniques, sin les
que creu que atrauran ms els altres concursants, tots els quals
sestan plantejant el problema des del mateix punt de vista. No
es tracta de triar les que, segons el millor judici dun mateix, sn
realment les ms maques, ni tan sols les que lopini publica
creu sincerament que sn les ms maques. Hem assolit el tercer
grau en el qual dediquem la nostra intelligncia a anticipar el
que lopini mitjana espera que sigui lopini mitjana. I nhi alguns, penso, que practiquen el quart grau, el cinqu i el sis.
Coneixement
Capacitat dactuaci. JP/Karl E. Sveiby (Michael Polanyi i Ludwig Wittgenstein).
Confusi
Estat dincertesa que es genera quan hom disposa simultniament
dindicis a favor duna hiptesi i tamb de la hiptesi contrria.
JP
Conveni collectiu
Acord sobre les condicions laborals que han de regir en una
empresa o sector, com ara salaris o jornada laboral, pactat entre
la patronal i els sindicats que representen els treballadors. LC
Consell dAdministraci
rgan directiu collegiat que estableix la poltica duna societat
i en supervisa lactuaci de la direcci executiva. Els seus components sn nomenats per la Junta general daccionistes o un
rgan equivalent. LC
252
Conseller delegat
Membre del Consell dAdministraci en el que es deleguen competncies executives. JP
Consum
Despesa en bns o serveis que sextingeixen amb el seu s. JP/
Tamames
Contracte
Pacte oral o escrit, entre dues parts o ms, per a donar o fer una
cosa determinada i al compliment de la qual sobliguen. LC/
DRAE
Cooperativa
Modalitat associativa duna empresa en les quals els socis disposen del mateix poder. Tamames
Corrupci
En les organitzacions, especialment en les pbliques, prctica
consistent en la utilitzaci de les funcions i mitjans daquelles en
profit, econmic o daltra ndole, dels seus gestors. DRAE
Cost
Despesa que sha dassumir per a lobtenci o adquisici dun b
o un servei. LC
Cost fix
Despeses que no experimenten cap variaci independentment
dels nivells de producci. LC
Cotitzaci
Preu oficial al qual es pot comprar o vendre un b, una mercaderia, un valor o una divisa en un mercat regulat. LC
253
Crack borsari
Ensulsiada de les cotitzacions en un moment concret. LC
Creaci de diner bancari
Procs consistent en que el banc lliura un crdit contra un dipsit
rebut i, pel fet que aquest crdit pot sser utilitzat immediatament
pel beneficiari com a pagament, es crea diner. Wikipedia
Crdit
Capacitat duna persona o entitat de disposar de recursos financers. Normalment aquesta capacitat es concreta en un dret reconegut per una entitat de crdit. JP
Creditor
Aquell envers qui es t un deute. DCVB
Crematstica
Art de guanyar diners. JP/Aristtil (tica a Nicomac, Poltica).
Crisi
Fase circumstancialment difcil que travessa una persona, una
empresa, una indstria, un govern, etc. DIEC
Cup
En el context borsari, antigament, parts del ttol fsic que se nanaven desprenent per a realitzar el cobrament de dividends, la subscripci daccions noves, etc. Actualment se segueix parlant de
cupons quan sexerceixen aquests drets. LC
Dficit
Situaci que es produeix quan les despeses sn superiors als ingressos. LC
254
Demanda
Bns o serveis que els consumidors estan disposats a adquirir. JP
Descompte
En un context bancari, bestreta de limport dun efecte mercantil
que encara no ha venut al seu tenidor per part duna entitat financera, que rep una comissi juntament amb els interessos corresponents. LC
En un context mercantil, disminuci feta sobre el preu original. LC
Deslocalitzaci
Trasllat de centres de treball dels pasos desenvolupats a pasos
en desenvolupament o subdesenvolupats amb la finalitat de reduir costos. LC
Deute
Obligaci de pagar una quantitat de diner. LC
Quantitat o cosa que es deu. DCVB
Devaluaci
Depreciaci del tipus oficial de canvi duna divisa. LC
Diner
Mitj de valoraci i pagament dels intercanvis. Larousse
Diner negre
Diner ocult a efectes fiscals. JP/LC
Dipsit bancari
Dipsit realitzat per una persona fsica o jurdica, el dipositant, en
una entitat financera, que pot recuperar, si escau amb els interessos
meritats, dacord amb les condicions esmentades en el contracte
pel qual es formalitzi lobertura del dipsit esmentat. LC
255
Diluci
En un context borsari, disminuci del valor de cada acci com
a conseqncia duna nova emissi o de la conversi de bons o
obligacions en accions. LC
Dividend
Atribuci del benefici duna empresa als accionistes. Pot expressar-se en percentatge de capital dels accionistes o en la quota
absoluta que correspon a cada acci. Bricall
Duana
Oficina pblica administrativa, establerta en un lloc daccs al pas,
que sencarrega de registrar, en el trfic internacional, les mercaderies que simporten o sexporten; de fer complir les lleis corresponents en matria dimportaci o exportaci (sanitries, migratries,
etc.) i de recaptar els impostos corresponents o altres drets. LC
Economia conductista
Branca de leconomia que pren en consideraci les tendncies
cognitives i emocionals humanes i socials, per a una millor comprensi de la presa de decisions econmiques.
Economia submergida
Conjunt dactivitats econmiques realitzades de manera oculta
per a la Hisenda Pblica, per la qual cosa no figura en les estadstiques oficials. LC
Eficincia
Utilitzaci efica dels recursos disponibles amb la qual saconsegueix la mxima producci possible. LC
Emissi
Posada en circulaci de monedes, bitllets o valors mobiliaris. LC
256
Empresa
Unitat de decisi econmica que pot tenir diverses formes i que
utilitza i remunera treball i capital per a produir i vendre uns bns
i uns serveis en el mercat amb la finalitat dobtenir un benefici i
rendibilitat. Larousse
Empresa informativa o de comunicaci
Empresa que ofereix un producte o servei informatiu o de comunicaci per a una audincia o per a una altra empresa. MS
Emprenedor
Que emprn amb resoluci accions dificultoses i incertes. JP/
DRAE
Empresari
Persona amb drets sobre la titularitat duna empresa que assumeix la responsabilitat principal de la mateixa i que descobreix
i materialitza oportunitats de reassignaci dels recursos productius. JP/Serra Ramoneda
Empriu
B ds pblic al qual t accs tota la comunitat. Lloc o dret
daprofitament collectiu i gratut. Lorigen del terme est en
camps o llocs dels pobles que podien ser emprats per qualsevol
de membre de la comunitat. Quan el nombre usuaris potencials
creix ls del b sha de regular per a que no sesgoti o es malmeti
(la tragdia dels emprius = the tragedy of the commons). JP
Escandall
Descomposici del preu dun producte en unitats de cost. JP
Especulaci (angl. speculation)
Adquisici de drets esperant vendrels amb una revaloritzaci a
257
curt termini. Lespeculaci respon a un comportament racional

que considera el risc i el guany esperat, si b en ocasions se li
dna un sentit pejoratiu.
En ocasions a diferncia de linversor, lespeculador compra i
ven a curt termini no en funci del valor de les accions dacord
amb la riquesa que generen, sin en funci de la psicologia o
lopini en el mercat. JP/John Burr Williams/J.M. Keynes
Espoli
Desposseir (alg) dall que li pertany (DIEC). Despullar amb violncia o amb iniquitat (DRAE)
Saplica a regions: lespoli sud-americ. Tamb sutilitza per a referir-se al buidat (tunneling) mitjanant una transferncia dactius
o beneficis duna societat a altres societats en benefici de la receptora i perjudici de lemissora. Per exemple, lespoli del Palau
de la Msica. JP
Estafar
Demanar o obtenir diners o coses de valor amb artificis i enganys,
i amb nim de no pagar. DRAE
Estalvi
Part de la renda que en un perode no despesa en consum. JP.
Qui estalvia quan pot, gasta quan vol. (Amades)
Estoc
Quantitat de mercaderies que hi ha dins magatzem o en el mercat.
DCVB
Estadstica
Estudi de les dades quantitatives de variables econmiques, ecolgiques i socials. JP
258
Hi ha organismes pblics dedicats a recollir i produir estadstiques dacord amb les competncies de lAdministraci de la que
depenen. Per exemple lEurostat, lINE o lIdescat.
Estudi de mitjans (media research)
Sondejos orientats a determinar laudincia dels mitjans de comunicaci. JP
tica
Conjunt de preceptes o recomanacions versemblants que poden
ser tils per assolir el benestar personal i collectiu en un entorn
social marcat per la incertesa i complexitat. Tals preceptes poden
tenir un carcter econmic o ecolgic. JP
Val ms conscincia que diners. Qui t or no t cor. (Amades)
Euribor
Acrnim dEuro Interbank Offered Rate, tipus dinters doferta
en el mercat interbancari de leuro. Es tracta del tipus dinters
aplicat a les operacions interbancries a leurozona. LC
Existncies
Mercaderies que encara no shan despatxat. (DCVB)
Expert
Versat en la coneixena duna cosa per la prctica. EC
Expectatives econmiques
Perspectives dassolir uns objectius econmics o que les magnituds econmiques evolucionin duna manera determinada. LC
Consideraci de levoluci previsible de certes magnituds. EC.
Creences per les quals lesfor relacionat amb el treball portar a una realitzaci reeixida de la tasca. Diccionari deconomia
UPC.
259
Exportar
Vendre mercaderies o serveis a lestranger. LC
Externalitat
Situaci en la qual les accions duna persona fsica o jurdica
tenen una influncia sobre una altra o unes altres. Pot ser positiva
o negativa. LC
Exuberncia irracional
Optimisme dels inversors a Borsa que t com a conseqncia un
valoraci excessiva de les accions. (Shiller, 2000)
Finanar
Aportar els recursos econmics per a la creaci duna empresa,
o el desenvolupament dun projecte o el bon fi duna operaci
comercial. Tamames
Factura
Document que expedeix el venedor i lliura al comprador en el
qual consta la data de loperaci, el nom del comprador i el venedor, limport, la quantitat i descripci del producte o servei,
etc. LC
Fallida
Mancament; acte de faltar a una obligaci, llei, costum, etc.
DCVB
Fiana
Penyora que ofereix el deutor com a garantia dun pagament. LC
Qui fiana fa, cara li costa. (Amades)
Fiasco
Fracs econmic dun projecte, amb la connotaci de que sha
260
produt per imprudncia, manca destudi o clcul i incls frau i

mala fe. Tamames
Fiscalitzar
Vigilar i comprovar que els ingressos i despeses sajusten al pressupostat. Tamames
Fons
Quantitat de diner reunida per a una finalitat determinada. LC
Fons de maniobra
Veure capital circulant (working capital).
Fons de serps (snake box)
En certes administracions pbliques escassament tiques existeixen determinades quantitats, no ben identificades en els pressupostos, per a ser utilitzades en tasques poc transparents de
finanament de campanyes dimatge, corrupci de mitjans de
comunicaci, compra de lders dopini, etc. Tamames
Fons propis
Recursos de lempresa que provenen della mateixa (autofinanament) o dels seus propietaris. Larousse
Fortuna
Sort favorable. DRAE
Patrimoni, bns que hom posseeix. DIEC
Divinitat romana que distribua cegament els bns i els mals. Els
diners, gaireb mai no van a qui els mereix. (Amades)
Franqucia
Contracte pel qual lempresa franquiciadora concedeix a la franquiciada el dret a comercialitzar els seus productes o prestar ser-
261
veis sota la seva denominaci, tot complint els requisits establerts. LC

Frau
Engany amb qu hom procura beneficiar-se en detriment daltri.
DCVB
Free Lance (periodista...)
Periodista empleat per compte prpia venent reportatges a diferents mitjans de comunicaci.
Gerent
El qui dirigeix els afers i porta la firma duna empresa mercantil o
industrial. DCVB
Girar
Expedir (lliuraments, ordres de pagament, cabals). DCVB
Globalitzaci
Integraci dels mercats financers i de lactivitat econmica en
general a escala mundial, sense que les fronteres constitueixin
una barrera. LC
Greater fool Theory, The
La Greater fool theory s la hiptesi consistent en que alg pot
invertir en accions de valor discutible pensant que sempre ser
capa de vendrels posteriorment a alg ms ximple a un preu
encara ms alt. s un concepte similar al del concurs de bellesa
keunesi.
Gur
Pres de la denominaci dels mestres hinduistes, en el context de
leconomia es refereix a la persona a qui es reconeix una autoritat
262
intellectual tan elevada que fa que els seus judicis siguin prcticament indiscutibles. LC
Herding (seguidisme, borreguisme)
Veure Seguidisme.
Hipoteca
Garantia real que vincula la propietat dun b immoble al compliment duna obligaci de pagament, de manera que en cas
dimpagament el creditor t dret a executar la hipoteca per a rescabalar-se del deute. LC
Ignorncia
Incertesa caracteritzada per la manca dindicis a favor i en contra
duna de terminada hiptesi. JP
Illusi
Engany degut a una falsa aparena. Per exemple la illusi monetria quan hom creu que els salaris augmenten sense tenir en
compte lefecte de la inflaci. DIEC/JP
Importar
Comprar mercaderies o serveis a lestranger. JP
Impost
Tribut o crrega fiscal que sexigeix per llei amb carcter general i
obligatori, normalment en funci de la capacitat econmica dels
que estan obligats al seu pagament. LC
Impost sobre societats
Impost que grava els beneficis obtinguts per les empreses. LC
263
Impost sobre el Valor Afegit (IVA)

Carrega el preu de tots les transaccions comercials. JP
Incertesa
Situaci en la que una hiptesi i la seva contraria poder simultniament crebles o b admissibles. JP
Informaci asimtrica
La informaci asimtrica s la situaci en la qual els agents que
intervenen en una transacci no disposen de la mateixa informaci, en qualitat o en quantitat. Aix provoca un desequilibri en el
poder que t cada un dels agents i pot provocar que la transacci
esdevingui injusta en termes de mercat. Lestudi de lasimetria de la
informaci s una de les branques de leconomia de la informaci.
(JP, 2011)
Indemnitzaci per acomiadament
Remuneraci que una empresa deu als empleats com a conseqncia de la decisi de lentitat de resoldre el contracte de lempleat abans de ledat normal de retir; o b la decisi de lempleat
dacceptar voluntriament la conclusi de la relaci de treball a
canvi daquells beneficis. LC
ndex borsari
ndex ponderat de les cotitzacions dels principals valors mobiliaris duna borsa de valors. Les seves variacions indiquen levoluci
del mercat. LC
Inelasticitat
Caracterstica aplicable a una variable que no s sensible a les
variacions que experimenta una altra amb la qual est relacionada. LC
264
Inelstica s la demanda tabac, petroli... Quan un producte s

inelstic, ms fcilment pot ser objecte despeculaci. JP
Inflaci
Desequilibri econmic que es tradueix en una ala contnua del
nivell de preus. Larousse
La inflaci sacostuma a mesurar amb lndex de Preus al Consum
de dInstitut Nacional dEstadstica (INE)
Informaci
Formalitzaci del coneixement. JP/Sveiby
Informaci asimtrica
Quan un dels potencials concertants duna operaci econmica disposa dinformaci ms rellevant respecte lobjecte de la
operaci.
Per exemple, la compra venda dun cotxe de segona m, les assegurances. La informaci asimtrica dificulta el desenvolupament
dels mercats afectats per aquest problema.
La regulaci administrativa tamb est afectada per la informaci
asimtrica. JP
Innovar
Aconseguir obtenir un rendiment econmic amb la introducci
de millores o novetats en els bns o serveis o en els mtodes de
producci. JP
Intangibles
Dins de leconomia de lempresa, es diu de totes les activitats,
inversions, etc., que no tenen materialitzaci concreta en actius
fixes, en existncies e matries primeres, o en estocs de productes
acabats. Tamames
265
Inversi
Adquisici, amb estalvi propi o ali, per part dun subjecte que
comparteix o assumeix ntegrament la titularitat global, de bns
de capital destinats a obtenir un rendiment positiu previsible segons un pla dempresa. JP
Adquisici normalment a la Borsa, amb estalvi propi o ali, per
part dun subjecte que comparteix o assumeix ntegrament la titularitat global, de bns de capital destinats a obtenir un rendiment
positiu previsible actuant motivat per una esperana de guany
com a premi a assumir un determinat risc. JP
Inversor irracional
Inversor que pren les decisions basant-se en la intuci o en criteris insuficientment analitzats. (JP)
Investor Relations (IR)
Terme angls que descriu loficina o el departament duna empresa encarregada de la relaci amb els accionistes. Integra tant
aspectes de comunicaci com financers, jurdics i comercials.
Junta daccionistes
Reuni general dels accionistes duna societat annima, en la
qual sadopten les decisions ms transcendents per a la seva direcci, com ara triar el Consell dadministraci o canviar els seus
membres, aprovar els comptes, decidir sobre fusions o OPA, etc.
Pot tenir un carcter ordinari o un dextraordinari. LC
Leasing
Lloguer amb dret de compra. LC
Liquidaci
Acte de saldar un compte. LC
266
Liquiditat
Disponibilitat de diner en efectiu o dactius financers convertibles
en efectiu de manera fcil i rpida. LC
Lleon
Aquell contracte que noms s avantatjs per a una de les parts.
LC
Lletra de canvi
Document de comer pel qual una persona mana a una altra
que pagui una quantitat determinada en un temps tamb fixat.
DCVB
Llei de Gresham
La moneda dolenta expulsa (del mercat) a la moneda bona (si
ambdues monedes sn legalment equivalents).
Llicncia administrativa
Document administratiu pel qual sautoritza a exercir una activitat. LC
Lobby
Organitzaci formada per un conjunt de persones fsiques o jurdiques amb uns interessos comuns que tenen la intenci dinfluir en la gesti de les administracions pbliques o en el seu
procs legislatiu. La seva denominaci en catal s grup de
pressi. LC
M invisible
Expressi encunyada per leconomista Adam Smith per a descriure com el comportament individual orientat a la consecuci de
linters propi condueix automticament sense cap altre intervenci, a la millor organitzaci social possible. JP
267
Maltempsada
Desfet de mal temps. Cas advers. DIEC.
Maltempsades: empreses que travessen moments difcils. Situacions de crisi. JP
Malversaci
Delicte coms per funcionaris o empleats que consisteix a sostreure, o consentir que se sostreguin, cabals pblics o de la societat que estiguin al seu crrec o es destinin a fins diferents dels
reglamentaris. LC /DRAE
Marketing
Conjunt de principis i prctiques amb les quals es vol augmentar
la demanda dun producte. La seva correspondncia en catal s
mrqueting, tot i que s fora estesa la implantaci del terme
angls en el llenguatge com. LC
Mrqueting directe
Mrqueting que permet personalitzar lacci sobre laudincia.
JP
Mercat
Conjunt doperacions comercials que afecten a un determinat
sector de bns. DRAE
Mercat regulat
Mercat autoritzat i reglamentat per les autoritats pertinents. Ofereix una seguretat superior als mercats parallels. s sinnim de
mercat organitzat. LC
Meritaci
Quan es t dret (a alguna cosa) per ra dun servei. Reconeixement comptable del dret dun ingrs o duna despesa. El reconei-
268
xement del dret s independent de la materialitzaci de lingrs o

la despesa. JP/DIEC/LC
Microcrdits
Prstecs de petita quantia que sn destinats a prestataris amb pocs
recursos que tindrien dificultats per a obtenir-los en una entitat de
crdit tradicional. Sn especialment importants en els pasos en
vies de desenvolupament, ja que possibiliten el finanament de
projectes que poden treure de la pobresa a les classes ms desafavorides. LC
Moneda
Objecte de metall, paper o altre suport, ems per lautoritat reconeguda, emprat com a mesura comuna per al valor material de
les coses, com a dipsit de valor i per a facilitar els canvis. DIEC
Moneda deriva del grec nomisma que significa regla en referncia a que aporta una proporci entre el valor dels bns. Aristtil posava lexemple dun arquitecte que comprava sabates i un
sabater que shavia de comprar una casa la qual cosa era fcil
grcies a la moneda que actuava com un intermediari que garantia lequitat de lintercanvi. JP
Un sou no val res/dos una mica ms/amb tres, jas es compra un
pa/ amb quatre, un bacall/ amb cinc, un bot de vi / amb sis un
espas/ amb set, un gall/amb vuit, un cavall/ amb nou, un abric/
amb deu, un vestit/amb onze, ja sala una paret/i, amb dotze, ja
es fa un casalet. (Amades)
Monopoli
Privilegi exclusiu de vendre alguna cosa en un mercat determinat; dret exclusiu posset per una persona o per un curt nombre
de persones. DCVB
Els monopolis sapropien de les rendes generades per altres sectors. JP
269
Monopoli natural
Monopoli doferta que es produeix per raons tcniques, per
exemple que lelevat cost de les infraestructures necessries per
a oferir un servei fa que sigui raonable que lofereixi una sola
empresa. LC
Mors
Persona fsica o jurdica que sendarrereix en el pagament dun
deute. LC
La can den Perot avui no paga i dem tampoc. (Amades)
Muckraking
Recerca periodstica per exposar la mala conducta en la vida pblica
Multinacional
Societat que t les seves activitats disperses per diversos pasos.
LC
Negoci
Organitzaci que afegeix valor i crea riquesa. JP/Peter Drucker.
El diner no ve dormint. (Amades)
Nlit
Preu estipulat pel lloguer duna nau o duna part della. DIEC
Obligaci
Ttol de crdit de renda fixa, a mitj o llarg termini, pel qual
lobligacionista rep un inters semestral o anual, ems per una
societat o per lEstat, que representa una part alquota dun deute,
la finalitat del qual s obtenir recursos aliens per al finanament
daquesta societat o de les activitats de lEstat. LC
270
Oferta
Quantitat de productes que concorren en un mercat per sser
venuts en un moment determinat. DIEC
Oligopoli
Situaci de mercat que es caracteritza per la concentraci en un
nombre redut doferents dun producte o servei, enfront dun
nombre de demandants que pot ser elevat (LC)
Oners
Carregs, que imposa crrega o despesa. DCVB
OPA (Oferta Pblica dAdquisici)
Operaci borsria que consisteix en el llanament duna oferta
comunicada pblicament als accionistes duna societat amb cotitzaci en borsa, aix com a la CNMV, en la qual sels proposa
ladquisici de les seves accions a un preu, en un termini i en
unes condicions determinades, en principi avantatjoses respecte
a all que ofereix el mercat. La finalitat que persegueix lofertant
acostuma a ser fer-se amb el control de la societat o com a mnim
amb un paquet prou ampli com per a tenir una influncia significativa en la seva gesti. LC
Oportunitats de negoci
Combinaci de factors i circumstncies favorables per a la realitzaci dun negoci. Les oportunitats es produeixen dacord amb J.
Schumpeter mitjanant procediments legtims com s la disposici dun nou b, dun nou mtode de producci, lobertura dun
nou mercat, la descoberta dun nova font de primeres matries o
el trencament de monopolis. Cal no confondre el sentit de negoci
associat al concepte de generaci de renda, amb lapropiaci de
renda de las resta de sectors que fan els monopolis, que no es
consideraria negoci.
271
A ms de les raons tcniques apuntades per Schumpeter hi ha

oportunitats associades a moviments sociolgics (com per exemple les modes) i a raons esttiques lligades a espectacles de superaci (futbol, circ,...). JP
Pactar
Acordar alguna cosa tot obligant-se al seu compliment. LC del
DRAE
Palancajament financer
Quan el rendiment dels actius, independentment de com es financin, en proporci s ms gran que el cost dels recursos aliens,
augmentant la proporci de recursos aliens sobre recursos propis
en el passiu, aconseguirem una rendibilitat cada cop superior
dels recursos propis amb tendncia a linfinit.
Si el rendiment de lactiu varis el palancajament podria esdevenir negatiu amb conseqncies fatals per lempresa. JP
Par
Igualtat entre el valor nominal i el valor de canvi dun ttol. JP
Parads fiscal
Pas en el que existeix un rgim tributari que afavoreix als residents estrangers o a les societats en elles domiciliades amb impostos baixos o nuls. Tamames
Patrimoni
Diferncia entre els valors econmics pertanyents a una persona
fsica o jurdica i els deutes o obligacions contretes. DRAE
Patr
Metall que es pren com a tipus per a lavaluaci de la moneda.
DCVB
272
Patronal
Associaci dempresaris que t com a objectiu defensar i promocionar els seus interessos empresarials, econmics o socials. JP
Passiu
Conjunt dobligacions de pagament contretes per una societat
enfront de tercers, incls el seu capital social. LC
Passiu circulant
Passiu exigible a curt termini. LC
Pecuniari
Pertanyent o relatiu al diner efectiu. DRAE
Pelotazo
Derivat de pelota (veure Pilota), consisteix en lobtenci de
rpids i quantiosos guanys mitjanant la inversi a molt curt
termini en actius financers o immobiliaris emprant bsicament
recursos aliens. JP
Molt diner en poc temps entrat, o robat o trobat. (Amades)
PIME
Petita i Mitjana Empresa. La condici acceptada (Uni Europea)
per a seu una PIME es tenir de 250 treballadors i registrar un
volum de negocis inferior a 50 milions deuros o un balan general inferior a 43 milions deuros. Tampoc han de ser filials de
grans empreses. JP
Pla dempresa
Formalitzaci duna simulaci del funcionament duna empresa,
especialment del seu pla financer, amb formulaci dobjectius
a llarg termini, referits als beneficis, a les vendes, a la quota de
mercat, etc. Aquests plans sn la base per a decidir inversions,
273
incloent-hi la inversi en capital hum. Diccionari dEconomia

i Gesti de la UPC i EC.
Pla de pensions
Instituci de previsi collectiva de carcter voluntari per la
qual les persones que el subscriuen tenen dret a percebre rendes o capitals per jubilaci, supervivncia, vidutat, orfandat o
invalidesa, en les condicions i quanties establertes, a canvi de
les contribucions econmiques que han daportar. Els plans de
pensions poden ser de prestacions definides, de contribucions
definides o mixts. LC
Plutocrcia
Govern en qu el poder est en mans dels rics. DCVB
De Plut, du grec de la riquesa. JP
Pignorar
Empenyorar. DCVB
Pilota
Forma dobtenir recursos financers mitjanant crdits o lletres
de canvi descomptades per a utilitzar-los en inversions financeres a curt termini amb lexpectativa dobtenir rpids guanys.
Tamames
Paper Pilota: Obtenci de crdit mitjanant descompte de lletres que no corresponen a lactivitat econmica de lempresa i
que es renoven reiteradament. JP (veure tamb LC)
Plusvlua
Acreixement del valor duna cosa per causes extrnseques a ella.
DRAE
274
Poblaci activa
Part de la poblaci que t edat de treballar i que ho est fent o que
est buscant feina. LC
Poblaci ocupada
Part de la poblaci activa que t una feina. LC
Pobresa
Manca, escassesa. DRAE
Poltica econmica
Acci pblica exercida sobre leconomia per, servint-se de determinats mitjans, assolir uns objectius que poden sser de molt diversa
mena; lagent o subjecte actiu sn ens pblics per ms que darrerament hom insisteix en la importncia, per a la poltica econmica,
de les decisions preses per grans unitats i holdings privats. EC
Ponzi (scheme)
Sistema o procs de negoci fraudulent i piramidal en el qual els
guanys obtinguts pels primers inversors han de ser generats amb el
diner aportat pels nous inversors que inverteixen enganyats amb
la promesa dobtenir grans beneficis. El sistema funciona mentre
no satura el creixement piramidal la qual cosa succeeix inevitablement. Es tracta dun sistema destafa conegut i ests arreu del
mn per que ha pres el nom de Carlo Ponzi (1882-1949).
Psit
Associaci formada per a cooperaci o mutu auxili entre persones de classe humil. DRAE
Prstec
Quantitat de diners que se sollicita, generalment a una instituci
financera, amb lobligaci de retornar-lo amb un inters. DRAE
275
Preu
Valor de canvi dels bns i serveis al mercat. Larousse
El sistema de preus s un mecanisme de comunicaci dinformaci. Bricall
Preu demissi
Import que cal desemborsar per a adquirir els ttols en el moment
de la seva emissi. LC
Pressupost
Clcul anticipat del que costar una obra, una compra, o un conjunt de despeses i dingressos en un temps determinat. DCVB
Prima
Excedent del preu actual dun valor sobre el preu demissi.
DCVB
Privatiu
Propi dalg. LC
Producte Interior Brut (PIB)
Valor dels bns i serveis produts en un pas durant un perode. LC
Productivitat
Relaci entre una quantitat produda i els medis emprats per obtenir-la , com per exemple treball i capital. Larousse
Projecte
Estudi detallat duna cosa a realitzar. DCVB
Provedor
Persona fsica o jurdica que abasteix de tot all necessari per a
una fi especfica a altres persones fsiques o jurdiques. LC
276
Provisions
Passius limport o la data de cancellaci dels quals resulten indeterminats. LC
Publicitat
Divulgaci del coneixement duna cosa fet amb anuncis als peridics, cartells, emissions radiofniques, etc. DCVB
Punt mort (break-even point)
Moment a partir del qual la societat comenaria a generar beneficis pel fet dhaver-se igualat els costos amb els ingressos. s
sinnim de punt dequilibri financer. LC
Quitament
Alliberament de part o de la totalitat dun deute que fa el creditor
al deutor. JP
Quitana
Rematada dels comptes, especialment els referents al cessament
duna relaci de carcter laboral o comercial. LC
Quota de mercat
Percentatge que correspon a una societat del total de mercat disponible o del segment de mercat on treballa. LC
Rating
Terme angls que designa lavaluaci o valoraci dalguna cosa,
en termes de qualitatius, normalment subjectius, i/o en termes
quantitatius, normalment objectius i determinats. (W-JP)
Ratio
Quocient o relaci entre dos nombres realitzat amb lobjectiu de
sintetitzar aspectes quantitatius essencials duna empresa o un
277
sector. Per exemple les despeses de personal sobre el valor afegit,

el benefici sobre els recursos propis, etc. JP
Recursos propis
Recursos constituts pel capital social, les reserves i els resultats,
als quals es resten els dividends a compte. LC
Aquesta definici s equivalent a la de patrimoni: diferncia entre
els valors econmics pertanyents a una persona fsica o jurdica i
els deutes o obligacions contretes. DRAE
Registre de la Propietat
Registre en el qual sinscriuen els bns immobles, juntament amb
els drets i les crregues que hi estan vinculats. En ell figura qui s
el propietari, eventualment si est hipotecat, embargat, si t servituds, si hi ha cap resoluci judicial o administrativa que afecti
el b, o altres informacions similars. LC
Registre Mercantil
Registre en el qual sinscriuen els actes comercials, la constituci
de societats, les modificacions estatutries, etc. LC
Regulador
Administraci que tutela un b o servei dinters pblic gestionat
per empreses privades tot regulant i controlant aquells aspectes
econmics que el mercat no pot resoldre prou eficientment, com
ara les llicncies, les tarifes, la qualitat dels bns,...
Exemples: el Banc Central supervisa el sistema financer per a
controlar la creaci de diner; la Comissi Nacional dEnergia supervisa el sector energtic,... JP
Captura del regulador
Situaci en que les empreses regulades, mitjanant la seva influncia sobre el regulador, aconsegueixen fer prevaldre els
278
seus interessos per damunt dels del ciutad o usuari del servei
tutelat. JP
Remesa dimmigrants
Enviament de diner que realitzen els emigrants als seus pasos
dorigen.
Rendibilitat
Relaci entre el rendiment obtingut per una inversi i el capital
invertit, expressada normalment en percentatge. LC
Renda
Import que rep una persona al llarg dun perode com a rendiment del seu treball, duna activitat econmica, del seu capital,
etc. LC
Reputaci
Opini en qu s tingut alg o alguna cosa. (DIEC).
La reputaci financera es defineix a efectes danlisi com lavaluaci general de les perspectives financeres (guanys, estabilitat i
creixement) duna empresa realitzada pel sector del rating o qualificaci. Per exemple els ndex de la revista Fortune sn indicadors
de reputaci financera. (Veure David L. Deephouse, 1997)
Requalificaci urbanstica
Canvi dusos urbanstics previstos en el planejament inicial per a
un determinat sl. JP
Reserves
Provisions que es constitueixen amb beneficis no distributs, ja
sigui per imperatiu legal o de forma voluntria, com a garantia
de solvncia i que sutilitzen com a autofinanament o b per a
distribuir entre els socis en el futur. LC
279
Riquesa
Conjunt de bns que posseeix una persona fsica o jurdica, una
regi o un pas en un moment determinat. LC
Risc
Contingncia a la qual est exposat alg o alguna cosa, perill
incert. DIEC
Risc Moral
Un problema de risc moral es presenta quan lacci de lagent
no s verificable o quan lagent rep informaci privada un cop
iniciada una relaci contractual. JP Tesi
Royaltie
Drets dinversor o autor. Bricall
Saldo
Import favorable al client o a lentitat financera, segons que resulti
positiu o negatiu, que dna un compte bancari.
Mercaderia a baix preu.
En comptabilitat, quantitat resultant de compensar el deure amb
lhaver. LC
Sanejament
Programa de mesures encaminades a millorar el funcionament,
i amb aix el rendiment, duna societat o dun sector, entre les
quals pot figurar la liquidaci dactius improductius, la reducci
de plantilla, la millora del finanament o altres mesures similars. LC
Seguidisme (herding)
Comportament dels inversors en borsa caracteritzat pel seguiment de brames i la manca de profunditat en lanlisi de les
280
empreses. Aquest terme no est al diccionari i a literatura econmica sutilitza el de inversor irracional i tamb herding. JP
Segons Daniel Kahneman lorigen de les bombolles est en linversor irracional.
Srie de Fibonacci
Srie numrica creada a principis del segle XIII per Leonardo de
Pisa (Fibonacci), que consisteix en uns nombres que se succeeixen
i que, cada un dells, s la suma dels dos anteriors (1, 1, 2, 3, 5, 8,
13, 21, 34, 55, 89, 144, 233, 377, etc.). Aquesta srie t un conjunt
daplicacions prctiques perqu s caracterstica de molts processos de creixement expansiu. Per exemple, si en una expressa cada
client en ports un altre, laugment de la clientela seguiria aquesta
srie. Un altre exemple s el de la poblaci, tal i com es posa de
manifest en els estudis de Thomas Malthus. JP/LC
Share
Quota de pantalla. Participaci duna televisi en laudincia televisiva.
Seguretat Social
Sistema gestionat per lEstat que est dirigit a oferir benestar i
protecci als ciutadans mitjanant assistncia sanitria, prestacions econmiques en cas dincapacitat laboral o atur, pensions
de jubilaci, etc. s finanada en una proporci diferent per les
empreses i pels treballadors. LC
Selecci adversa
Quan uns dels agents duna operaci econmica disposa dinformaci privada abans de linici de la relaci. Quan una empresa dassegurances ven un plissa de vehicles s possible que el
comprador tingui ms informaci que lasseguradora sobre el seu
comportament.
281
Simulaci
Modelitzaci de la realitat econmica efectuada amb la finalitat
de visualitzar les relacions de causa-efecte amb vista a poder realitzar prediccions per al futur. LC
Sindicat
Associaci de treballadors que t com a objectiu defensar i promocionar els seus interessos professionals, econmics o socials.
Junta de sndics.
Qualificatiu aplicat al crdit o prstec concedit de forma solidria
per un conjunt dentitats financeres (sindicat bancari). LC
Sistema financer
Conjunt de normatives, instruments, persones i entitats que fan
tasques de mediaci en els mercats de diner i mercats de capitals
dun pas. LC
Soci
Persona que sola o juntament amb unes altres constitueix una
societat. DCVB
Societat Annima
Societat de carcter mercantil que t el capital dividit en accions
i integrat per les aportacions dels seus socis, que no responen als
seus deutes amb el seu patrimoni personal. LC
Solvncia
Capa de complir degudament el seu crrec o les seves obligacions. DCVB
Subcontractar
Quan una empresa contracta a una tercera empresa per tota la
feina que tenia encarregada. JP
282
Subhasta
Venda pblica al millor postor, especialment feta per manament
duna autoritat. DIEC
Subsidi
Diner donat, concedit, en ajut o socorriment dalg o dalguna
cosa. DIEC
Subvenci
Prestaci econmica de carcter pblic atorgada a ttol gratut
amb lobjectiu que sigui utilitzada en lactivitat econmica per a
la qual sigui concedida. LC
Supervit
Excs dels ingressos amb relaci a les despeses. LC
Suspensi de pagaments (concurs de creditors)
Situaci en la qual es troba una societat la insolvncia de la qual
ha estat declarada oficialment per un jutge. LC
TAE
Tipus dinters efectiu cobrat o pagat anualment en les operacions de prstec o de dipsit una vegada capitalitzat per inters
compost. LC
Tal
Document o resguard expedit separant-lo de la matriu dun llibre.
DRAE Document mitjanant el qual hom disposa dun dipsit a
la vista. Bricall
Tarifa
Preu unitari fixat per les autoritats per als serveis pblics realitzats
al seu crrec. DRAE
283
Taxa
Indicador bsic que consisteix en una relaci entre dues variables
o magnituds. LC
Tribut imposat al gaudir de certs serveis o a lexercici de determinades activitats. LC
Taxa Interna de Rendibilitat (TIR)
Tipus de descompte que iguala el valor en el present dels fluxos
dentrada positius amb el flux de sortida inicial i altres fluxos negatius posteriors. LC
Tipus dinters
Preu del diner. JP
Ttol
Document amb valor jurdic en el qual satorga un dret o sestableix una obligaci. LC
Tresoreria
Part de lactiu dun comerciant disponible en metllic o fcilment realitzable. DRAE
Trinco-trinco (pagar...)
Pagar tot seguit sense dilaci. Pagar fsicament a lacte i en efectiu. JP/DCVB
sdefruit
Dret a ls i gaudir de bns que sn propietat aliena, amb lobligaci de conservar-los. DIEC
Valor actual
Valor en el moment present duna suma a percebre en el futur,
calculat mitjanant laplicaci a aquesta suma duna taxa de des-
284
compte que reflecteixi els tipus dinters i lelement de risc de

loperaci. LC
Valor afegit
Riquesa generada per una empresa. Larousse
Pot calcular-se com la diferncia entre limport de les vendes i
les compres realitzades a altres empreses.
Valor comptable
Valor dels actius menys el valor dels deutes. Molt rarament el
valor comptable s una bona aproximaci al valor de lempresa.
JP/Javier Vega
Valor intrnsec
Valor que dna linversor a lempresa o projecte dinversi a
partir dels plans de negoci i la gesti de la societat. Laspecte
essencial daquest concepte s que el valor intrnsec no s un
preu de mercat si no que sobt a partir de la capacitat de generar riquesa de lempresa. JP/Warren Buffett
Valor de liquidaci
Valor de mercat dels actius menys el passiu exigible. El valor de
liquidaci no recull el valor de lactivitat que s el que val ms
duna empresa. JP/Javier Vega
Valors mobiliaris
Sn valors mobiliaris les accions, les obligacions i els ttols de
Deute Pblic. Bricall
Viabilitat
Possibilitat que alguna cosa es dugui a bon terme. LC
285
Viabilitat econmica
Quan en un projecte dinversi es donen les condicions tcniques i econmiques per a obtenir beneficis. JP
Xec
Document de pagament que pot ser nominatiu o al portador i que
permet retirar diners dun compte corrent al seu titular o a una
altra persona. LC
Fonts i abreviatures
Amades, Joan (1938). El diner
Bricall, Josep M (1977). Veure Perramon (2003)
Buffett, Warren (1994). Veure Perramon (2003)
Burr Williams, John (1938) Veure Perramon (2003)
Diccionari Catal Valenci, Balear de lIEC DCVB
Diccionari dEconomia i Gesti. Dir. Joan Maj i Roca. UPCEnciclopdia Catalana, 2001. UPC
Diccionari de la Enciclopdia Catalana. EC. Recurs a Internet
Diccionari de la Llengua Catalana de lIEC DIEC. Recurs a Internet
Diccionari de Termes Econmics i Financers La Caixa LC http://
portal.lacaixa.es/docs/diccionario/A_ca.html
Diccionario de la Real Academia de la Lengua DRAE

Diccionario de Economa. Referencias Larousse. Direcci C.D.
Echaudemaison,. Ed Larosusse Planeta S.A. 1996. Larousse
Diccionario de Economa. Ramon Tamames. Alianza Editorial,
1988. Tamames
Diccionario de trminos econmicos, financieros y comerciales. Ingls-Espaol, Spanish English. Ariel Referencia, 1996
Druker, Peter (1995). Veure Perramon (2003)
286

Keynes, J.M (1936). Veure Perramon (2003)

Ifrah, George (1997). Veure Perramon (2003)
Nieto, Ubaldo. Veure Perramon (2003)
Perramon, Joaquim (2003) Tesi Doctoral http://www.tesisenxarxa.
net/TDX-0724103-093758/ JP
Sabater Casals, Marta (2009).
Serra Ramoneda, Antoni (1993). Veure Perramon (2003)
Smith, Adam (1776). Veure Perramon (2003)
Sveiby, Karl E. (1997). Veure Perramon (2003)
Shapiro Carl; Varian Hal R. (1999) .
Vega, Javier (1992). Veure Perramon (2003)
Wikipedia. Recurs a Internet

Bombolles Financeres

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Bombolles Financeres

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Bombolles financeres i confusi informativa

Relaci entre la informaci econmica als mitjans

Joaquim M Perramon Ayza

Prleg de Jordi Goula Suliach

A la memria de Quimet Perramon,

per la present edici: Kit-book, 2012

Disseny de linterior: Kit-book

3. Confusi i ignorncia en la decisi amb

5. Bombolles financeres i informaci

5.5. Informaci econmica i confusi en la bombolla

6. De la informaci asimtrica als biaixos informatius........ 125

7. Dues manifestacions empriques

7.2. Metodologia de la primera prova.....................................142

9. Bombolles financeres i confusi informativa.

Joaquim M Perramon Ayza

de productes complexos que shavien collocat a clients que no