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lentreprise ALPHA
Sommaire
A. Contexte gnral............................................................................................4
B. La problmatique...........................................................................................5
C. La mthodologie............................................................................................5
Partie I :Prsentation du Capital-Investissement...............................................6
Introduction..........................................................................................................7
Chapitre I : Gnralits sur le capital-investissement........................................7
1.
Historique du capital-investissement.....................................................................................7
2.
Dfinition du capital-investissement......................................................................................8
3.
2.
3.
2.
Le processus dinvestissement..............................................................................................21
3.
4.
Mthodes de valorisation......................................................................................................27
Industrie de la montique.......................................................................................36
2.
La montique au Maroc.............................................................................................40
3.
2.
3.
Conclusion....................................................................................................57
A. Contexte gnral
Les petites et moyennes entreprises accaparent un pourcentage trs lev des affaires.
Mais celles-ci ont eu toujours du mal sinsrer dans le systme financier classique ; ce que
les conduit souvent souffrir dune sous-capitalisation.
La dfinition marocaine dune PME au sens de la loi n53 -00 est la
suivante : un chiffre daffaires maximum de 75 millions de DH, un bilan
dau maximum 50 millions de DH lactif et au passif et un maximum de
200 salaris.
Afin de faire bnficier le plus grand nombre de PME marocaines des
programmes dappui mis en place par lEtat, une nouvelle dfinition de la
PME a t adopte lchelle nationale o seul le critre du chiffre
daffaires a t retenu :la trs petite entreprise (moins de 3 millions de
DH), la petite entreprise (entre 3 et 10 millions de DH) et la petite et
moyenne entreprise (entre 10 et 175 millions de DH)1.
En effet, dans une conjoncture largement ouverte la concurrence, des nouvelles hautes
technologies plus dterminantes en pleine volution, des conglomrations en pleine apparition
dont leur principal souci une parfaite maitrise des marchs, des cots et des rsultats, des
considrations dordre conjoncturel et structurel, continueront dacclrer la concurrence pour
la rendre plus acharne voir mme plus froce, et damplifier la vulnrabilit des marchs
ayant ainsi des rpercussions ngatives sur les rsultats conomiques sans rsoudre les dfis
actuels.
1 L'conomiste, Article "PME: La nouvelle dfinition en cours de validation", dition N
3456 du 2011/01/31, Hassan EL ARIF
apprcier
le
rendement
du
capital
investissement
ainsi
que
ses
dterminants.
B. La problmatique
La valorisation dune entreprise innovant pour le compte d'un capital-investisseur va au-del
des pures considrations financires que reprsentent ses tats financiers et reprsente en ellemme une opration complexe en raison de la pluralit des lments qui entrent en compte et
des rsultats obtenus.
Dans ce cadre, une question qui se pose sur la pertinence des mthodes de valorisation :
Dans quelle mesure le Capital-Investissement permet-il un financement optimal des
PME marocaine ?
C. La mthodologie
Chaque entreprise est unique, fruit de son pass, de son adquation son
march, de la qualit de son dirigeant et des quipes qui l'entourent; Afin
d'apprhender la valeur de l'entreprise, et encourager le capitalinvestisseur, l'valuateur se retrouve face diffrentes approches,
chaque mthode apporte une vision de lentreprise, plus ou moins
pertinente selon sa taille, sa situation financire, sa rentabilit, ses
perspectives dvaluation. Mais ce qui rend lvaluation difficile, cest le
fait quil nexiste pas de mthode globale dvaluation.
Pour mieux aborder cette problmatique, nous proposons un travail structur en deux parties:
une premire partie thorique qui nous mnera comprendre le principe et les lments lis
9
10
11
Introduction
L'objectif de cette partie est de prsenter les grandes tapes historiques de ce mode de
financement au Maroc pour arriver la structuration actuelle du capital-investissement. Nous
focaliserons notre analyse sur les principales composantes du capital-investissement, trs
demands par les investisseurs du fait des performances intressantes.., les diffrents stades de
financement ainsi que les acteurs majeurs et les mtiers de cette profession. Par la suite, nous
analyserons les spcificits, le processus d'investissement, le fonctionnement de valeur du
capital-investissement en insistant sur l'importance de l'alliance d'intrt qui le lie aux
porteurs de projets innovants. Les critres de slection des capital-investisseurs sont analyss
ainsi que les grandes tendances du march du capital-investissement.
Chapitre I : Gnralits sur le capital-investissement
1. Historique du capital-investissement
12
de linnovation et de
13
2Mougenot, Gilles , Gualino, Tout savoir sur le Capital Investissement Paris, France, 2014, P : 20 5me dition
14
15
Ingnierie et technologie
19 %
Services
18 %
Industrie
16 %
Agro-alimentaire
12 %
Biens de consommation
12 %
Distribution
8%
BTP/Construction
5%
Industrie/Equipement
7%
automobile
Telecom & Communication
3%
Dveloppement
51 %
Risque
27 %
Transmission
17 %
Retournement
3%
Amorage
2%
16
en
faveur
dentreprises
fort
potentiel
de
croissance,
Un financement intelligent : en plus des capitaux, les capitalinvestisseurs apportent gratuitement leur exprience et expertise
en management, en stratgie, en financements au profit de la
socit quils accompagnent.
Ils favorisent galement la cration de synergies commerciales et
industrielles entre les socits quils ont finances dans toute la
rgion quils couvrent.
2. Les acteurs du capital- investissement
caisses
de
retraites,
banques,
grands
groupes
Elles
externes
font
par
(conseil
ailleurs
juridique,
appel
expert
diverses
sectoriels
et
de
capitalDividendes/Intrt
investissement
Investissement
Investisseurs
Remboursement
Entreprises
(Dont la plus-value)
des
fonds
Dsinvestissement (vente de
Participation et/ou introduction en bourse )
En pratique, des investisseurs mettent en commun des capitaux dans un fonds de Capital
Investissement gr par une socit de gestion. Ces capitaux servent prendre des
participations dans une entreprise cible. Cette dernire sera transforme dans le but
daccrotre sa valeur et de revendre les participations du fonds plus chres au moment de la
4Source :Mougenot, Gilles , Gualino, Tout savoir sur le Capital Investissement Paris, France, 2014,P :23 5me dition
19
financement.
Au Maroc, la dure moyenne de dtention de participations dans les socits investies est de
4 ans et demi.
Cette dure peut cependant varier en fonction de la conjoncture conomique et des
opportunits de sorties.
De plus, selon la phase de dveloppement des entreprises investies, la dure de dtention
de participations sera plus ou moins longue.
20
Le capital amorage
Le capital-risque
21
Le
capital-cration
est
le
financement
de
dmarrage
Le capital dveloppement est ltape o lentreprise fabrique dj ses produits, mais ne ralise
pas de profit, ou elle est dj rentable et ne dgage pas une marge suffisante pour soutenir le
financement et la croissance.
Les investisseurs apportent un financement en fonds propres ou quasi-fonds propres, en
gnral minoritaire, destin financer le dveloppement dune entreprise ou le rachat de
positions dactionnaires. A ce stade, lentreprise partenaire est gnralement une socit
arrive maturit qui a atteint son seuil de rentabilit et prsente des perspectives de
croissance importantes. Cette opration vise accompagner le dirigeant dans le financement
de la croissance organique et externe de lentreprise avec un objectif de cration de valeur et
de liquidit moyen terme. Exemples : Aixor, HPS, Webhelp, Labinal, Valyans, et autres.
22
Capital Retournement
23
Type dopration
Description
Capital Risque
Capital damorage :
Synonymes
stage
24
Description
Synonymes
produit et sa premire
Capital Dveloppement
com- mercialisation.
Lentreprise a atteint son
Investissement.
Les capitaux sont destins
Reprise /
Capital Transmission
rachat dentreprises,
accompagne de
leurs investisseurs, dune
socit dj tablie, et/ou la
cration dune socit
25
Description
Synonymes
Rachat dentreprise en
Capital Retournement
la redresser.
Figure 3: Stades de dveloppement des entreprises investies
Transmission; 23%
Retournement; 7%
Risque; 5%
Amorage; 2%
Dveloppement; 63%
Source : AMIC
Daprs ltude statistique 2013 de lAMIC portant sur lactivit, la croissance et les
performances du Capital Investissement au Maroc, limpact conomique, social et
environnemental du Capital Investissement est indniable.
En
effet,
au
Maroc,
les
fonds
dinvestissement
sont
fortement
engags
dans
Taux de croissance annuelle moyen du chiffre d'affaires fin 2013 par stade
Taux de croissance
40%
35%
35%
30%
25%
20%
15%
15%
10%
5%
2%
Transmission
0%
Developpement
amorage/risque
1.
27
Investisseurs
Finance
Apport de
Investisseurs
institutionnels (fonds Figure
de 5 : le capital-investissement:
ment
des
capitaux
en
capital
une intermdiation financire spcifique
pension, caisses de
fonds
retraite, compagnies
propres+
dassurance, etc.)
conseils
Objectif : Maximiser le rendement
28
PME
innovant
Dure: 7 10 ans
Source: MONDHER Cherif ; Le capital-risque ; Banque diteur
2.
Le processus dinvestissement
29
Les
rsultats
de
toutes
ces
investigations
sont
soumis
au
comit
3.
3.1.
valuer
leurs
risques.
Dfinissant
clairement
les
rles
et
31
et
la
formalisation
du
contrat
de
financement
rubriques
attendues dans tout plan de dveloppement externe oprationnel ainsi
que les types d'informations qui leur sont associes.
Tableau 3 : Les informations du business plan
Rubriques
Le rsum
Principales informations
oprationnel
(ou
executive summary)
coordonnes
l'entreprise,
marchs,
viss
secteur,
produits,
management,
(part
de
objectifs
march,
d'affaires,
de
chiffre
position
concurrentielle),
quel
quelle
rentabilit
L'historique
du
prsentation
projet:
des
principales
sur
le
mme
march,
prsentation
se
fait
en
Opportunits et menaces du
macro et mso-environnement;
L'environnement
Les
secteurs
d'activits,
les
branches;
conomique
-
La taille et la croissance du
march;
Les
barrires
l'entre
du
secteur.
Le march
Le crateur se doit de produire
une prsentation oprationnelle et
exhaustive
march:
33
des
volutions
du
La
demande
(le
client,
habitudes de consommations,
lieu d'achat);
-
L'offre
(structure
de
l'offre,
orientation gographique);
-
taille,
chiffre
et
faiblesses,
leurs
quelles
stratgies?,
les
entrants potentiels);
-
produits ou services:
L'offre produit/services
Le produit et utilit;
Le degr d'innovation;
Les
avantages
concurrentiels
Les objectifs
Le porteur de projet doit montrer
les diffrentes options stratgiques
recherches
dans
lesquelles
se
fonde le projet:
-
34
L'entreprise
qu'elle
doit
dmontrer
de
ressources
dispose
La
prsentation
de
l'quipe
administrateurs,
des
fondateurs
Les ressources humaines
et
organisationnelles
de
l'entreprise
du secteur, expriences
-
L'organigramme de la socit;
des
salaris,
stock-options);
-
Le plan oprationnel
L'investisseur attend dans cette
rubrique
la
dclinaison
oprationnelle du projet:
-
Le
plan
de
production:
les
la
sous-traitance,
l'approvisionnement,
35
les
retenus,
l'organisation de la production
( la commande, petites ou
grandes
sries,
contrles,
planification);
-
L'tablissement
modes
de
nouveaux
de
(dcentralisation,
gestion
gestion
par
objectifs ).
Les
informations
financires
les
besoins
l'utilisation
des
financires
rentabilit
Le plan financier
et
du
financire,
financiers,
ressources
l'esprance
projet
de
(rentabilit
valorisation
de
Les
documents
comptables
36
L'volution
des
principaux
37
3.5.1.Le Monitoring
Le Reporting
Mthodes de valorisation
Il est dlicat destimer la valeur dun projet dans la mesure o lestimation dpend du march
et o elle est propre chaque personne. Nanmoins, dans un environnement qui place les
capital-risqueurs en concurrence, les modles d'valuation apportent de premires solutions.
Nous allons prsenter dans ce qui suit trois mthodes distinctes sur lesquelles nous
focaliserons notre analyse:
-
Dans cette mthode, lentreprise est considre comme une entit dont la valeur ne dpend
pas de son bnfice, mais de sa capacit bnficiaire qui est mesure par ses free cash flows
ou flux de trsorerie disponible.
Le cash-flow est, par dfinition, lexcdent de trsorerie dgag par lensemble des capitaux
investis dans lentreprise aprs rmunration des capitaux demprunt (aprs frais financiers) et
aprs impts sur les bnfices. Ce flux est sens appartenir lentreprise et recevoir
affectation en terme dinvestissement, de remboursement de dettespour lentreprise et de
rmunration des actionnaires.
39
Ce modle sappuie sur le principe selon lequel le prix dune action correspond la
somme des flux futurs de dividendes gnrs par lentreprise, actualiss au taux de rentabilit
exig par les actionnaires. Gordon et Shapiro ont dvelopp ce modle en introduisant un
certain nombre dhypothses qui permettent de valoriser une action (et donc une entreprise).
Deux cas peuvent tre considrs:
Les dividendes sont constants (taux de croissance g=0), dans ce cas l'valuation est
obtenue en capitalisant les dividendes:
VE =
Dividendes
ke
Pour que ce modle converge il faut que ke soit suprieur g, sinon le cours est indtermin et
n'a donc pas de limite finie. partir de l'galit ci-dessus, nous pouvons extraire le cout des
fonds propres:
Ke = D1/P0 + g
4.1.1.2.
MEDAF
Cov ( r i ,t ,r m ,t )
Var ( r m , t )
O: Cov (ri,t, rm,t) la covariance des rendements "i" actif avec le march; Var (rm,t) la variance
des rendements de l'indice du march.
4.1.2. Dtermination de la valeur de l'entreprise
VE=
FCFi
(1+
k)
i=1
VR n
(1+k )n
42
Taux de
compte
croissa
nce
long
la
diminution
progressive
de
la
rentabilit
de
ces ressources :
terme (
g)
le (VR)
44
Agrgat de la cible
le chiffre daffaires ;
45
4.3.
Tout comme les options financires, les options relles sont des actifs
drivs et asymtriques. Une option est un produit driv parce que sa
valeur dpend de celle dun autre actif, gnralement qualifi dactif
support. Dans le domaine des options relles, ce dernier un projet
dinvestissement. Ainsi, un dtenteur doption relle a le droit
dentreprendre linvestissement ou dy renoncer. Le caractre asymtrique
de loption provient de ce quelle donne la possibilit de bnficier
dvolutions favorables sans avoir supporter les situations dfavorables.
4.3.1.
C = SN (d1)-E e
N(d2)
Avec:
d1=
Et:
ln
S
+r t T
E
T
( )
1
2
( T =
d2 = d1-
ln
S
2
+(r 1 + )T
E
2
T
( )
O:
T: la priode jusqu' l'chance exprime en pourcentage d'annes; ln: le
logarithme nprien; t: la volatilit des titres, S : la valeur de l'action en
t=0 et E: le prix d'exercice de l'option. "e" correspond la valeur
exponentielle (2,071828). L'expression N(d1) correspond la probabilit
qu'une variable alatoire, suivant une distribution normale, ait une valeur
infrieure ou gale d1. La valeur de cette distri0bution normale cumule
se lit partir des tables de loi normale (N). Pour l'application de cette
47
48
49
50
Introduction
L'objet de cette partie est de valoriser une PME innovante en appliquant la
mthodologie des organismes de capital-investissement expose
prcdemment.
Aprs une prsentation de la socit ALPHA (anonyme pour des raisons
confidentielles) objet de l'tude (secteur d'activit, principaux
concurrents...), nous nous intresserons la question essentielle que
rencontrent les professionnels du capital-risque: la valorisation de
l'entreprise. Nous appliquerons les diffrentes mthodes prcites sur la
base du business plan et des documents de synthses de la socit
ALPHA.
Enfin, une tude comparative des rsultats se fera par rapport aux critres
de chaque mthode afin de tirer des conclusions qui permettant de
rpondre notre problmatique.
51
Porteurs
Banque
acqureur
Rseau
Mastercard
Compensatio
Rseau cartes
bancaires
Autorisation
Banque
metteur
Rseau
VISA
53
Le conseil ;
Lassistance lexploitation.
57
2. La montique au Maroc
2.1. Activit montique
Les tablissements bancaires sont au centre de lvolution du secteur de la montique et ont
un rle de locomotive dans la promotion et le dveloppement des systmes de paiement
lectronique en assurant une offre Produits adapte un plus grand nombre de
consommateurs visant laugmentation du taux de bancarisation au Maroc ainsi quune
vulgarisation de la carte bancaire.
Par ailleurs, Bank Al Maghrib a pris de sa part certaines mesures en vue de moderniser le
systme de paiement au Maroc et rendre les transactions plus scurises. Dans ce sens, des
compagnes nationales de sensibilisation et dinformation ont t organises, un dpartement
charg des paiements et un comit ad-hoc ayant comme tche de lutter contre la fraude ont t
mis en place.
Certes, les efforts sont l, mais nempche que le dveloppement de la montique reste
tributaire de la mise niveau de lenvironnement technique travers ladoption des normes
internationales et la rvision de larsenal juridique.
Selon le dernier rapport annuel 2013 de Bank Al Maghreb sur les systmes
et moyens de paiement, le nombre de paiements par cartes, y compris les
paiements sur GAB et ceux en ligne, sest tabli globalement 25,5 millions
doprations pour une valeur de 12,2 milliards de dirhams, soit une augmentation de 16,7% en
nombre et 14,6% en valeur.
58
Figure 6 :
Privatives; 12%
CMI; 25%
Visa; 59%
MasterCard; 4%
61
Acqureur
Paiement :
gre
la
relation
montique
avec les
62
personnalisateurs
de
cartes
64
chargs
de
lembossage,
Le march Editique est caractris par des prix trs bas qui sont
lis aux appels doffre systmatiques lancs par les grands
comptes bancaires. On y trouve comme principale acteurs Trajem,
Docu Print et Bank Al-Maghrib.
65
Elments
Valeurs
5,60%
2,3
Beta8
Prime de risque
9,55%
12,25%
Cot de la dette
6,50%
taux d'IS
25%
4,88%
% fonds propres
100%
% dettes
Cot moyen pondr du capital
0%
12,25%
67
2015
2016
p
34
p
42
284
2612
7262
1000
2017p
p
61
EBIT
26 242
2700
-7216
2956
377
2512
4701
1000
IS sur Rsultat
6846
6654
8231
11 114
26
24
28
38
920
39
356
534
403
796
238
Cash-Flows libres
l'entreprise
68
52 220
2018
2712
4022
1000
620
2812
5274
1000
18
Taux d'actualisation
Flux Actualiss
12,25
12,25
12,25
12,25
12,25
%
21
%
22
%
39
857
542
26 356
Somme des CF
137
Actualiss
423
27 430
238
V0 = VRT =
FCT T +1 FCT T +2
FCT T +n n FCF t
+
++
=
(1+ k) (1+ k )2
(1+k )n t =T (1+k )t
FCF T (1+ g)
kg
26356
2014e
24534
2015p
38796
28403
2016p
39238
2017p
2018p
VE =
FCF
VR
2015p
2016
2017
2018
Cash-flows libres
p
28
p
38
p
39
l'entreprise
26 356
24 534
12,25
403
12,25
796
12,25
238
12,25
Taux d'actualisation
12,25%
%
22
%
27
%
39
Flux Actualiss
Somme des cash-flows
26 356
98 185
344
21 857
542
430
238
Valeur terminale
Valeur terminale
219
216
actualise
Valeur de l'endettement
815
0
315
Valeur de l'entreprise
000
La valorisation par la mthode DCF labore sur la base d'un business plan
2014-2018, un taux d'actualisation de 12.25% et un taux de croissance de
2.5% permet de dgager une valeur d'entreprise gale 315 000KMAD.
1.2. Mthode des multiples
La mthode des comparables est fonde sur une capitalisation des
diffrents paramtres de rentabilit de l'entreprise. Elle consiste
dterminer un chantillon de socits comparables et d'appliquer leurs
multiples aux agrgats de la socit. De plus, mme si le secteur volue
fortement, il suffit de se reporter aux nouveaux cours de bourse pour
mettre jour une valorisation par la mthode des multiples.
1.2.1. Le multiple du chiffre d'affaires
Lapproche de valorisation par le multiple du chiffre daffaires consiste
considrer que la valeur des actifs dexploitation (Immobilisations autres
que financires + BFR) est gale un certain nombre de fois le chiffre
daffaires (CA) prvisionnel de lentreprise.
En dautres termes :
71
Multiple de CA =
CB DN IF
CA
O :
CB :Capitalisation Boursire
IF : Immobilisations Financires
Tableau 8: Multiple du Chiffre d'affaires
Capitalisation Boursire
M2M
HPS
IBM
317 410
550 214
177 076
730
418
686,9
2 191
Dette Financire Nette
423,91
7 962
66 303 470
Immobilisations
Financires
Actif Immobilis
Chiffre d'affaires
903,47
11 695
1000
1 033 651
630,9
319 601
615 484
173 343
153,9
237
959,5
95 173
188 034
314 457
294,81
337
276,9
3,36
3,27
0,55
Multiple du Chiffre
d'affaires
72
On a donc :
PER =
cours
BPA
PER =
coursN
BPAN
Et :
BPA x N =
Bnfice
x N = Bnfice.
N
Par consquent :
PER =
CB
Bnfice
M2M
HPS
Capitalisation
Boursire9
IBM
177 076
686,9
33,57
32,52
20,49
Nombre d'actions*
647 777
703 599
417 486
Multiple du PER
14,60
24,05
20,70
9 http://www.casablanca-bourse.com/BourseWeb/Societe-Cote.aspx
73
Ratio
CA Alpha
retenus
Rsultat
Valorisatio
Net
n Alpha
Alpha
Multiple du CA
2,39
142 965,00
342 286,78
Multiple du PER
19,78
15 042,00
297 548,05
319
comparables
7
,41
K = V0 = 2956 +
(D penses)5
t =1
1+ 12, 25
74
= 5201 KMAD
Rt =
EN KDHS
CF tCF t1
CF t1
2014e
2015
p
24
26 356
-
2016p
534
-7%
28 403
16%
2017
2018
p
38
p
39
796
37%
238
1%
= 17%
t =1
=
La dure de loption (t) correspond la date de sortie du capitalinvestisseur: 5 ans.
Le niveau du taux dintrt sans risque (Rf) est de 5.60 %.
Daprs le modle de Black et Scholes, la valeur dun call est donne par
la formule suivante:
riT
C = SN (d1)-K e
N(d2)
75
d1 =
log
S
2
+( r 1+ )T
E
2
T
( )
d2 = d1-
137423
0.17 2
+ (0.056+
)5
5201
2
0.175
Log
= 3.93 0.17 5
= 4,66739091
= 4,28725936
76
350000
340000
330000
320000
310000
300000
290000
280000
270000
DCF
Multiples PER
Multiples CA
Option
Lvaluation par les mthodes usuelles donne fourchette de rsultats. Cependant, cette
diffrence peut tre nuance vues les particularits de la valeur value. En effet, la partie
suivante tente dexpliquer cette diffrence travers un modle qui permet d'englober les
fondamentaux des entreprises innovantes.
3. Particularits des mthodes
3.1.
79
Nous
80
Conclusion
Sil existe bien, pour les cdants comme pour lacqureur, un sujet dlicat
traiter, cest celui de la valorisation de lentreprise, objet du processus
de cession. Les modles rappels ci-dessus ne sont pas universels parce
quincomplets, mme si de nombreux praticiens recourent des mthodes
faisant la synthse de certaines des approches.
Une entreprise na donc pas quun prix mais une fourchette de prix dont
les bornes sont les valeurs extrmes fournies par les diffrentes mthodes
d'o les diffrentes valeurs financires auxquelles nous avons pu aboutir
pour l'unit en question (l'entreprise ALPHA).
81
Il nous
83
A. Contexte gnral............................................................................................7
B. La problmatique...........................................................................................9
C. La mthodologie............................................................................................9
Introduction........................................................................................................12
Chapitre I : Gnralits sur le capital-investissement......................................12
1.
Historique du capital-investissement...................................................................................12
2.
Dfinition du capital-investissement.....................................................................................13
3.
2.
3.
Le capital amorage......................................................................................................................21
Le capital-risque............................................................................................................................21
Capital Dveloppement.................................................................................................................22
Capital Transmission ou LBO......................................................................................................22
Capital Retournement..................................................................................................................23
2.
Le processus dinvestissement..............................................................................................29
3.
4.
Mthodes de valorisation......................................................................................................37
4.1.
La mthode des cash-flows actualiss (DCF)................................................................37
4.1.1. Calcul du cot des fonds propres...............................................................................................38
4.2.
La mthode des comparables.............................................................................................41
4.3.
La mthode des options relles.......................................................................................................43
4.3.1. Lutilisation de la mthode optionnelle.......................................................................43
Introduction.................................................................................................48
CHAPITRE I: Prsentation gnrale de l'entreprise
ALPHA..............................................................................................................48
1.
Industrie de la montique.......................................................................................48
1.1.
La chaine du paiement...........................................................................................................49
1.2.
Les principaux acteurs dune TES (Transaction lectronique Scurise)............50
1.3 La scurit des cartes de paiement.........................................................................................53
2.
La montique au Maroc.............................................................................................54
84
3.
2.
3.
Conclusion....................................................................................................74
85