Professional Documents
Culture Documents
standard aur
Cadrul conceptual:
- noua sintez neoclasic (Goodfriend, King, 1997):
-
salarii/preuri rigide: (i) inflaia ridicat produce ajustri ineficiente ale preurilor
relative=cost al inflaiei; (ii) modificrile ratei nominale a dobnzii afecteaz i rata
real=efecte de contracarare ale ocurilor de cerere agregat, dar:
exist i ocuri de natura ofertei deviaii ale inflaiei de la int o parte din preuri
sunt rigide readucerea inflaiei la int implic fluctuaii ineficiente ale PIB. n esen:
exist un trade-off ntre inflaie i PIB pe termen scurt.
Yt+1 = A-rt,
(1)
t+1 = t + (Yt+1-Y*),
(2)
(3)
(4)
Dac ===1 i rata real a dobnzii care stabilizeaz Y la nivelul Y* este 2%, atunci (4)
devine:
i = + 2 + 0.5(t - T) (regul de tip Taylor)
4
Indice/rata dobnzii
1940:
fundamentale
n linie cu
dinamica
preurilor
Preuri locuine
Cost construcii
Populaie
Populaie (milioane)
2006-2009:
reducerea cu
30% a preurilor
locuinelor; 30%
avuie; 20% din
creditele
ipotecare totale
Rata dobnzii
Rat redus a
dobnzii, ca
rspuns la rata
redus a
inflaiei (preul
locuinelor nu
intr n coul de
consum)
Practicile de creditare a
ipotecarelor considerabil
relaxate ipoteci subprime
Problema securitizrii
instituia financiar titular a
contractului de creditare
vinde produsul ipotecar
mortgage backed securities
Certificarea produselor
mpachetate agenii de
rating
Scderea preurilor
locuinelor falimentul
debitorului (valoarea ipotecii
< valoarea mprumutului)
Proprietatea este abandonat
transfer ctre banc
marcarea pierderii
Banca II:
-Active: 100
-Pasive: 95
-Capital: 5
-Grad de intermediere: 20
SUA
Zona euro
Japonia
Economii
dezvoltate
Procent
Rata falimentelor,
ipoteci sub-prime
Mecanism de amplificare:
gradul de intermediere
(leverage)
Mecanism de amplificare:
instrumente derivate (CDS)
10
11
Recesiuni
totale
Datorate
contraciilor
fiscale
Datorate
contraciilor fiscale
Datorate contraciilor
monetare
Datorate
ocuri ale
contraciilor petrolului
monetare
ocuri ale
cererii
externe
Crize
financiare
Durat (trimestre)
Pierderi PIB (% fa
de vrf)
ocuri ale
petrolului
ocuri ale
cererii externe
Crize
financiare
Crize financiare
cele mai
puternice 5
12
Gap PIB % fa de
potenial
Utilizarea
capacitilor de
producie - % sub
media pre-criz
Rata omajului
pe termen
scurt
diferen fa
de perioada
pre-criz
omaj
ciclic
Ratele
dobnzilor
practicate de
principalele bnci
centrale
oc advers de cerere
n condiii normale:
n capcana lichiditii:
M i Y
M i Y
Oferta de moned
Cererea de moned
PIB potenial
PIB
Rata inflaiei
anunuri (forward guidance) pentru influenarea ratelor ateptate ale dobnzilor pe termen scurt
modificarea structurii bilaniere a bncii centrale, prin schimbarea compoziiei operaiunilor de politic
monetar de pe pia afecteaz prima de lichiditate i de risc
e.g., modificarea intei de inflaie la valori mai ridicate i adaptarea aciunilor bncii
centrale la noua int
-
3. Stimuli fiscali
-
17
Banca Japoniei (1999): rata dobnzii redus la 0,15% (II.1999); IV.1999: until deflationary concerns were dispelled
Banca Japoniei (2013): would continue...as long as it is necessary for maintaining that target [2% inflation] in a stable manner
Fed (2008): weak economic conditions were likely to warrant exceptionally low levels of the federal funds rate for an
extended period of time
BCE (2013): expects the key ECB interest rates to remain at present or lower levels for an extended period of time
ofer indicii despre momentul de timp la care politica se va inversa; relativ uor de interpretat, DAR
modificarea contextului economic duce implicit i la modificarea perioadei de fixare a dobnzii
strategie insuficient de credibil deoarece nu ofer indicii cu privire la reacia bncii la evoluii neanticipate din
economie (care ocuri vor duce la abandonarea politicii i ct de mult este posibil o abatere de la calendarul
iniial, n funcie de aceste ocuri?)
face posibile suprareacii ale agenilor economici (desincronizare de traiectoria propus de banca central) i ar
putea chiar conduce la percepia c banca neag angajamentele anterioare
Banca Canadei (IV.2009): rata dobnzii redus la 0,25%: angajament de a menine rata dobnzii la niveluri reduse pn n
T2 2010, condiionat de perspectivele de evoluie ale inflaiei
Banca Suediei (IV.2009): rata dobnzii redus la 0,25% i the repo rate is expected to remain at a low level until the
beginning of 2011
Fed (VIII.2011): it expects these conditions to persist at least through mid-2013
Fed (I.2012): it expects these conditions to persist at least through late 2014
18
Fed (IX.2012): it expects these conditions to persist at least through mid-2015
implic stabilirea condiiilor care trebuie ndeplinite pentru a determina reversarea politicii dobnzilor reduse
(e.g. pn cnd rata omajului coboar sub o anumit valoare sau creterea PIB depete un anumit prag)
ajut publicul s neleag de ce i n ce fel banca reacioneaz la evenimente neanticipate
prin alegerea corespunztoare a variabilelor care condiioneaz, ancoreaz ateptrile agenilor pe msura
revenirii economiei (funcie de reacie)
dezavantaj: agenii trebuie s aib acces la setul de indicatori care condiioneaz i s i formeze o opinie n
legtur cu dinamica lor viitoare
Fed (XII.2012): the exceptionally low level of the federal funds would be appropriate at least as long the unemployment rate
remains above 6-1/2 percent, inflation between one and two years ahead is projected to be no more than a half percentage point
above the Committees 2 percent longer-run goal, and longer term inflation expectations continue to be well anchored
...the low level of the federal funds rate will remain appropriate for a considerable time after the asset purchase program ends
and the economic recovery strenghtens
...when the Committee decides to begin to remove policy accommodation; it will take a balanced approach consistent with its
longer-run goals of maximum employment and inflation of 2 percent
19
2.
implic operaiuni pe piaa interbancar care s asigure meninerea unei rate pe termen
scurt a dobnzii din aceast pia n apropierea celei semnal
managementul lichiditii deine un rol tehnic, de suport a mecanismului de semnalizare;
de unele singure, aceste operaiuni nu transmit informaii cu privire la conduita efectiv a
politicii monetare
banca central deine o poziie de monopol, fiind capabil s determine costul de oportunitate
al deinerii rezervelor, prin eventuale intervenii n cantiti nelimitate la nivelul de pre ales
credibilitatea semnalului
20
Exemplu
Rata dobnzii la facilitatea de creditare
Rata dobnzii la facilitatea de depozit
Rata dobnzii EONIA
Rata dobnzii de politic monetar
22
Meniuni:
a.
b.
23
Piee
financiare
Credite
bancare
Cheltuieli
Multiplicatori
Investiii
Consum
bunuri
durabile
Rate ale
dobnzilor
pe t.l.
Selecie
advers, risc
moral
Investiii
Credite
Rata
dobnzii de
politic
monetar
Preurile
activelor
Consum
Investiii
Garanii i
avuie net
Investiii
Credite
Curs de
schimb
Export net
24
China
- intervenii pe piaa valutar
atingerea intelor privind ratele
dobnzilor DAR n condiiile
expansiunii masive a bilanurilor
bncilor centrale:
- acumularea sistematic de
active externe (A) a fost
acomodat prin operaiuni de
atragere de lichiditate (sterilizare,
reverse repo, P) n cazul
Thailandei, fie printr-o majorare a
ratei rezervelor minime
obligatorii (P) n cazul Chinei
25
2006: 2 trn $
2010: 5 trn $
26
27
Falimentul Lehman
Brothers
28
banca central altereaz deinerile nete de valut ale sectorului privat prin operaiuni
pe piaa valutar
scop: influenarea nivelului i/sau volatilitii cursului de schimb, la un nivel dat al ratei
dobnzii de politic monetar
3. Politica de creditare
-
(i) inte explicite pentru rezervele bancare; (ii) angajarea (condiionat) de meninere
a unor rezerve ridicate n perioadele viitoare; (iii) creteri ale achiziiei de obligaiuni
guvernamentale [2, 4 + strategie de comunicare] (Ugai, 2006)
reducerea ratelor dobnzilor pe termen lung prin expansiunea rezervelor [2, 4]
(Spiegel, 2001)
finanarea de ctre banca central a achiziiei de active ale sectorului public i privat
[2, 3, 4] (Benford, 2009) (BoE)
creterea rezervelor, indiferent dac aceasta este n mod deliberat intit sau nu
(Auerbach, 2009; Taylor, 2009)
Bernanke (Fed) - credit easing: acordarea de credite unui spectru larg de entiti din
sectorul privat (bnci/non-bnci)
Trichet (ECB) enhanced credit support: asigurarea fluxului de credite bancare prin
realizarea de licitaii cu maturiti lungi (+rat fix a dobnzii) i acceptarea unui
spectru larg de colateral + inclusiv achiziia nereversibil de obligaiuni acoperite
Important: diferene ntre politicile de relaxare cantitativ din Anglia, SUA i zona euro.
30
FED
Eurosistem
BoE
- politicile bilaniere practicate de diverse bnci centrale au reflectat, parial, diferenele din
sistemele financiare ale acestora: de ex., n SUA, ponderea mai ridicat a interveniilor n pieele de
credit non-bancare a fost n concordan cu predominana finanrilor obinute n afara sistemului
bancar din aceast ar etc.
31
intrri de capitaluri strine n RO s-au intensificat ncepnd din 2004 deficit de cont curent (%
din PIB): 8,4% (2004), 13,5% (2007) i 12,3% (2008) datoria extern pe termen mediu i lung a
sectorului privat (% din PIB): 12,9% (2004), 25,6% (2008)
adncimea financiar a economiei romneti (M3/PIB): 25,6% (2004), 34,5% (2008) dat fiind
adncimea redus, efectele intrrilor de capitaluri au fost imediat vizibile:
-
aprecierea cursului de schimb al leului, real i nominal (4,1 EURRON n ian.2004, 3,1 EURRON n iul.2007 =
apreciere de 24%): a ajutat dezinflaia, dar a afectat competitivitatea extern a economiei; n plus, a condus
la episoade de volatilitate pe piaa valutar (A)
intrri de capitaluri de la bncile mam: n 2004, 72% din pasive proveneau din zona euro i 21%
din Marea Britanie. ntre 2004-2008, pasivele externe au crescut de 6 ori (de la 3,8 mld euro la
24,5 mld euro) (B)
bncile au devenit dependente de finanarea extern i dezechilibrele dintre activele n valut ale
companiilor i gospodriilor i pasivele lor n valut au crescut. n 2004, n sectorul companiilor,
diferena dintre depozitele n valut i mprumuturile n valut era de aproximativ 5 miliarde lei,
iar n martie 2009 aceast diferen era de 7 ori mai mare (34 miliarde lei).
32
ntre 2005 i 2007 au existat perioade n care anticipaiile inflaioniste i aprecierile accentuate
ale monedei au coexistat dilem pentru banca central (intirea inflaiei) creteri ale ratei
dobnzii (necesare pentru a aduce anticipaiile n linie cu inta de inflaie) capitaluri strine
apreciere leu.
pe lng modificarea ratei dobnzii n condiiile existenei concomitente a presiunilor de
apreciere a monedei naionale i a celor inflaioniste, BNR a utilizat creterea rezervelor minime
obligatorii pentru a atenua intrrile de capitaluri:
-
msura nu a descurajat
intrrile de capitaluri (75 la
sut din creterea pasivelor
bncilor strine din Romnia
din perioada 2005-2008 s-a
produs dup creterea RMO
la 40 de procente)
n paralel, cumprarea de
rezerve pentru a preveni
aprecierile excesive
managed float
33
2009: n paralel cu reducerea ratei dobnzii de politic monetar, a avut loc o ajustare gradual a
condiiilor monetare reale i prin diminuarea RMO (de la 18% la 15% la lei i de la 40% la 30% la valut);
noiembrie 2009 (reducerea RMO la pasivele n valut pn la 25%, n contextul crizei politice interne)
2011: reducerea RMO la 20% pentru pasivele n valut cu scaden mai mic de 2 ani
2014: reducerea RMO la 18% pentru pasivele n valut cu scaden mai mic de 2 ani i la 12% pentru
pasivele n lei
34