‫بسم اهلل الرحمن الرحيم‬

‫الحمد هلل‪ ,‬و الصالة و السالم عمى رسول اهلل‪ ,‬و اهلل المستعان‪ .‬اعمم ‪-‬وفقك اهلل‪ -‬أن‬
‫هذا الكتاب موجه لطالب مرحمة البكالوريوس‪ ,‬آخذا في حسبانه خمفياتهم العممية في‬
‫العموم المرتبطة‪ ,‬متوخيا البساطة و الوضوح‪ ,‬مكتفيا بالشاهد و المثل‪ ,‬دون التعمق في‬
‫تفاصيل ال تهم‪ ,‬فكن واعيا بإجماله‪ ,‬متفهما لمثاله‪ ,‬كى يعم النفع‪ ,‬و يتحقق القصد‪ .‬و‬
‫اهلل من وراء القصد‪ .‬و هو لمتوفيق أهل‪ ,‬و ولى ذلك و قادر عميه‪.‬‬

‫‪7‬‬
 ‫الباب األوب‬
‫دمقدمبفىب أس اب األو اب البالمب‬

‫حينما تنتهى من قراءة هذا الفصل‪ ,‬تكون قد فهمت اآلتى‪:‬‬

‫‪- 1‬توطئة عن سوق األوراق المالية‪.‬‬

‫‪- 2‬كفاءة أسواق األوراق المالية‪.‬‬
‫‪- 3‬مؤشرات سوق األوراق المالية‬
‫‪- 4‬التحميل األساسى و التحميل الفنى‪.‬‬
‫‪- 5‬أساليب التعامل فى سوق األوراق المالية‪.‬‬

‫‪8‬‬
 ‫[‪ ]1-1‬مقدمة تأسيسية‪:‬‬

‫نتناول فى تلك المقدمة‪:‬‬

‫‪ - 1‬لمحة تاريخية عن أسواق األوراق المالية‪.‬‬
‫‪ - 2‬تعريف أسواق األوراق المالية ‪.‬‬
‫‪ - 3‬أنواعيا‪.‬‬
‫‪ - 4‬مواصفات السوق الجيد‪.‬‬
‫‪ - 5‬دور األسواق المالية في النشاط االقتصادي‪.‬‬

‫لمحة تاريخية‪:‬‬

‫مرت بو‬
‫ارتبط تطور أسواق األوراق المالية تاريخياً بالتطور االقتصادي والصناعي الذي ّ‬
‫معظم دول العالم‪ .‬وقد جاء انتشار الشركات المساىمة واقبال الحكومات عمى االقتراض‬
‫ليخمق حركة قوية لمتعامل بالصكوك المالية والذي أدى إلى ظيور بورصات األوراق المالية‪.‬‬
‫حيث كان التعامل بتمك الصكوك يتم في بادئ األمر عمى قارعة الطريق في الدول الكبرى‬
‫كفرنسا وانجمت ار وأمريكا‪ .‬ثم استقر التعامل في أعقاب ذلك في أبنية خاصة والتي أصبحت‬
‫تعرف فيما بعد بالبورصات‪.‬‬
‫و يعود أصل كممة بورصة إلى اسم العائمة فان در بورصن ‪Van der Bürsen‬‬
‫‪Bruges‬‬ ‫البمجيكية التي كانت تعمل في المجال البنكي والتي كان فندقيا بمدينة بروج‬
‫مكانا اللتقاء التجار المحميين في القرن الخامس عشر‪ ،‬حيث أصبح رم از لسوق رؤوس‬
‫األموال وبورصة لمسمع‪ .‬وكان نشر ما يشبو قائمة بأسعار البورصة طيمة فترة التداول ألول‬
‫مرة عام ‪ 1592‬بمدينة أنفرز ‪.Anvers‬‬

‫‪.Brongniart‬‬ ‫أما في فرنسا فقد استقرت البورصة في باريس بقصر برونيار‬

‫‪Wall Street‬‬ ‫وفي الواليات المتحدة األمريكية بدأت البورصة بشارع وول ستريت‬
‫و بورصة األوراق المالية ما ىى إال سوق‬ ‫بمدينة نيويورك أواسط القرن الثامن عشر‪.‬‬
‫في إطار قانوني ومنظم حفاظا عمى‬ ‫منظمة لتبادل األوراق المالية (سندات أو أسيم)‬
‫الحقوق ورؤوس األموال ‪ .‬و بالتالى فإن البورصات تمثل سوقا لألوراق المالية‪ ,‬فما تمك‬
‫األسواق؟‬

‫‪9‬‬
 ‫يعرف سوق األوراق المالية‪:‬‬

‫أو‬ ‫بأنو عبارة عن نظام يتم بموجبو الجمع بين البائعين والمشترين لنوع معين من األوراق‬
‫ألصل مالي معين‪ ،‬حيث يتمكن بذلك المستثمرين من بيع وشراء عدد من األسيم والسندات‬
‫داخل السوق إما عن طريق السماسرة أو الشركات العاممة في ىذا المجال‪ .‬ولكن مع نمو‬
‫شبكات ووسائل االتصال‪ ،‬فقد أدى ذلك إلى التقميل من أىمية التواجد في مقر سوق األوراق‬
‫السمسرة‬ ‫المالية المركزي‪ ،‬وبالتالي سمحت بالتعامل من خارج السوق من خالل شركات‬
‫المنتشرة في مختمف الدول‪.‬‬

‫وتعتبر أسواق األوراق المالية أحد ثالثة عناصر ألسواق المال )‪(Financial Markets‬‬
‫والمكونة من‪:‬‬

‫‪ .1‬سوق النقود الذي يقوم الجياز المصرفي فيو بالدور الرئيسي ‪.‬‬
‫‪ .2‬سوق رأس المال الذي يتكون من بنوك االستثمار وشركات التأمين ‪.‬‬
‫فيو باألوراق المالية من صكوك األسيم‬ ‫‪ .3‬سوق األوراق المالية حيث يتم التعامل‬
‫والسندات التي تصدرىا الشركات والبنوك أو الحكومات أو غيرىا من المؤسسات‬
‫والييئات العامة وتكون قابمة لمتداول‪.‬‬

‫أنواع أسواق األوراق المالية‬

‫يمكن تقسيم األوراق المالية إلى سوقين سوق أولي وسوق ثانوي‪ .‬السوق األولي ‪(Primary‬‬
‫)‪Market‬أو سوق اإلصدار‪ :‬ىو السوق الذي يكون فيو البائع لمورقة المالية (السيم أو‬
‫األصمي‪ .‬مثال‪ :‬عندما تعتزم شركة جديدة طرح أسيميا في السوق‬ ‫السند) ىو مصدرىا‬
‫لالكتتاب العام‪ ،‬أو حين تقوم شركة قائمة أصالً بإصدار سندات جديدة أو أسيم فإن تمك‬
‫األسيم والسندات يتم طرحيا في السوق األولي‪ .‬السوق الثانوي )‪ (Secondary Market‬ىو‬
‫السوق الذي يتم التعامل فيو باألسيم والسندات التي سبق إصدارىا والتي يتم التداول بيا بين‬
‫األصمي لتمك األسيم والسندات غير مضطر إلى‬ ‫المستثمرين‪ .‬مثال‪ :‬طالما أن المصدر‬
‫استردادىا )‪ (Redeem‬قبل تاريخ استحقاقيا‪ ،‬فإن ىذه السوق تسمح لممستثمرين باستبدال‬
‫ىذه األوراق بالنقدية قبل ىذا التاريخ‪.‬‬

‫‪10‬‬
 ‫ويقسم السوق الثانوي إلى أربعة أسواق ‪:‬‬

‫‪ .1‬سوق يتكون من السماسرة العاممين بالسوق المنتظمة ‪.‬‬

‫‪ .2‬وسوق آخر يشمل السماسرة غير األعضاء في السوق ولكن ليم الحق في التعامل‬
‫في األوراق المالية ‪.‬‬
‫أعضاء األسواق المنظمة وليم‬ ‫‪ .3‬سوق ثالث ويتكون من بيوت السمسرة من غير‬
‫الحق في التعامل في األوراق المسجمة بتمك األسواق ‪.‬‬
‫‪ .4‬وسوق رابعة وأخيرة وىي التي يتم التعامل فييا مباشرة بين الشركات الكبرى والتي‬
‫يكون اليدف منيا استبعاد السماسرة لتخفيض نفقات الصفقات الكبرى ‪.‬‬

‫وتشمل السوق الثانوي أيضاً عمى نوعين من األسواق هما ‪:‬‬

‫بوجود مكان محدد يمتقي فيو المتعاممون بالبيع أو الشراء‬ ‫األسواق المنظمة‪ :‬تتميز‬ ‫‪‬‬
‫(البورصات) ويدار ىذا المكان بواسطة مجمس منتخب من أعضاء السوق‪ .‬ويشترط‬
‫التعامل في األوراق المالية أن تكون تمك األوراق مسجمة بتمك السوق ‪.‬‬
‫السوق غير المنظمة‪ :‬يستخدم ىذا االصطالح عمى المعامالت التي تتم خارج السوق‬ ‫‪‬‬

‫المنظم‪ ،‬حيث ال يوجد مكان محدد إلجراء التعامل‪ .‬ويقوم بالتعامل ببيوت السمسرة من‬
‫السريعة التي تربط بين السماسرة والتجار‬ ‫خالل شبكة كبيرة من االتصاالت‬
‫والمستثمرين‪ ،‬ومن خالل ىذه الشبكة يمكن لممستثمر أن يختار أفضل األسعار‪.‬‬

‫مواصفات السوق الجيد‬

‫المالية جيداً‪ ،‬ينبغي أن تتوافر فيه بعض السمات‬ ‫لكي يطمق عمى سوق األوراق‬
‫والمواصفات منها ‪:‬‬

‫‪ .1‬توافر المعمومات والبيانات‪ :‬أي أن يكون باستطاعة المشاركين في السوق الحصول عمى‬
‫المعمومات حول حجم وأسعار التعامالت السابقة (البيع والشراء) في وقتيا )‪(Timely‬‬
‫وبدقة تامة‪(Accurate) .‬‬
‫عمى بيع وشراء األصول بسرعة وسيولة (تسمى أيضاً‬ ‫‪ .2‬توفر السيولة‪ :‬وىي القدرة‬
‫‪Marketability‬أي صالحية األسيم لمعرض في السوق)‪ .‬وبسعر محدد ومعروف‬

‫‪11‬‬
‫معاممة‬ ‫‪ ،Known Prices‬أي عدم حصول تغير كبير وفجائي في سعر السيم بين‬
‫وأخرى إال إذا توافرت معمومات جديدة ىامة وجوىرية ‪.‬‬
‫من البائعين والمشترين المحتممين الراغبين في إجراء‬ ‫‪ .3‬العمق‪ :‬أي وجود عدد كبير‬
‫المعامالت بأسعار تزيد أو تقل عن سعر السوق الجاري‪.‬‬
‫‪ .4‬انخفاض كمفة التعامالت ‪:‬كمما كانت الكمفة منخفضة كمما كان السوق أكثر كفاءة‪،‬‬
‫وتقاس عمى أساس نسبتيا إلى قيمة المعاممة )‪، (Percentage of Value of Trade‬‬
‫وتسمى الكفاءة الداخمية‪.‬‬
‫أن تتعدل األسعار بسرعة وفقاً لممعمومات الجديدة‬ ‫‪ .5‬يفضل المشاركون في السوق‬
‫(الخارجية) فيما يتعمق بالعرض والطمب عمى األصول ‪.‬‬

‫دور األسواق المالية في النشاط االقتصادي‬

‫تتمثل الوظيفة األساسية ألسواق المال في نقل األموال من األطراف التي يتوفر لدييا فائض‬
‫من األموال (مدخرات )إلى األطراف التي تعاني من عجز في األموال‪ .‬وقد وجدت أسواق‬
‫األوراق المالية في األساس لتشبع رغبات وحاجات المتعاممين‪ ،‬ومن ثم أضحت ضرورة‬
‫المعامالت االقتصادية بين البشر والمؤسسات والشركات‪ .‬ىذا وتعمل‬ ‫حتمية استمزمتيا‬
‫األسواق عمى تحقيق موازنة فعالة ما بين قوى الطمب وقوى العرض وتتيح الحرية الكاممة‬
‫إلجراء كافة المعامالت والمبادالت‪ .‬وتزداد أىمية أسواق األوراق المالية وتتبمور ضرورتيا في‬
‫والمبادأة‬ ‫المجتمعات التي تتسم بحرية االقتصاد والتي يعتمد االقتصاد فييا عمى المبادرة‬
‫الفردية والجماعية ‪.‬‬

‫تستمد األسواق المالية أىميتيا من وجودىا ومن الدور المتعدد األوجو والجوانب الذي تقوم‬
‫غير محدودة في االقتصاد القومي‪ ،‬تؤثر في مختمف جوانب النشاط‬ ‫بو‪ ،‬فيي أداة فعل‬
‫االقتصادي ومجاالتو‪ ،‬وفي الوقت عينو تتأثر بو‪ ،‬مما يحدث بالتالي آثا اًر جديدة‪ .‬كما تمعب‬
‫أسواق األوراق المالية دو اًر بالغ األىمية في جذب الفائض في رأس المال غير الموظف‬
‫وغير المعبأ في االقتصاد القومي‪ ،‬وتحولو من مال عاطل خامل إلى رأسمال موظف وفعال‬
‫في الدورة االقتصادية‪ ،‬وذلك من خالل عمميات االستثمار التي يقوم بيا األفراد أو الشركات‬
‫في األسيم والسندات والصكوك التي يتم طرحيا في أسواق األوراق المالية‪ .‬باإلضافة إلى‬
‫خالل‬ ‫ذلك تعمل أسواق األوراق المالية عمى توفير الموارد الحقيقية لتمويل المشروعات من‬

‫‪12‬‬
‫طرح األسيم أو السندات أو إعادة بيع كل من ىذه األسيم والسندات الممموكة لممشروع ومن‬
‫ثم تأكيد أىمية إدارة الموارد النقدية لممشروعات‪.‬‬

‫األوراق المالية قنوات ومداخيل سميمة أمام األفراد وال سيما‬ ‫فضالً عن ذلك توفر أسواق‬
‫صغار المستثمرين‪ ،‬كما أنيا أداة رئيسية لتشجيع التنمية االقتصادية في الدول وتحقق جممة‬
‫من المنافع االقتصادية منيا منافع الحيازة والتممك واالنتفاع والعائد االستثماري المناسب‪ .‬كما‬
‫تمثل حاف اًز لمشركات المدرجة أسيميا في تمك األسواق عمى متابعة التغيرات الحاصمة في‬
‫أسعار أسيميا ودفعيا إلى تحسين أدائيا وزيادة ربحيتيا مما يؤدي إلى تحسن أسعار أسيم‬
‫تحقيق‬ ‫ىذه الشركات‪ .‬وكمما كانت أسواق األوراق المالية فعالة كمما كانت أكثر قدرة عمى‬
‫رسالتيا الحيوية في دعم وتوطيد االستقرار االقتصادي لمدولة وذلك من خالل‪:‬‬

‫توفير الحافز والدافع الحيوي لدى جماىير المستثمرين من خالل تحقيق السعر العادل‬ ‫‪‬‬

‫لألوراق المالية المتداولة في سوق األوراق المالية وحماية األطراف المتبادلة ‪.‬‬
‫القدرة عمى توفير واعادة تدوير كم مناسب من األموال لتحقيق السيولة الالزمة لممجتمع‪،‬‬ ‫‪‬‬

‫ودعم االستثمارات ذات اآلجال المختمفة ‪.‬‬

‫التعامل في أسواق األوراق المالية وتحويميم إلى‬ ‫رفع درجة الوعي الجماىيري بأىمية‬ ‫‪‬‬

‫مستثمرين فاعمين في االقتصاد القومي ‪.‬‬

‫المساعدة في زيادة مستويات اإلنتاج في االقتصاد من خالل تمويل الفرص االستثمارية‬ ‫‪‬‬
‫وبالتالي رفع مستويات التشغيل أو التوظيف‬ ‫التي تؤدي إلى رفع مستويات اإلنتاج‬
‫عمى المستوى الفردي أو المستوى‬ ‫وبالتالي تحقيق مستويات أفضل لمدخول سواء‬
‫القومي ‪.‬‬
‫بمساعدة حكومات الدول عمى االقتراض من‬ ‫تمويل عممية التنمية االقتصادية وذلك‬ ‫‪‬‬

‫الجميور ألغراض تمويل مشروعات التنمية واإلسراع بمعدالت النمو االقتصادي لدييا‪.‬‬

‫‪13‬‬
 ‫[‪ ]2-1‬كفاءة أسواق األوراق المالية‬

‫و نتناول فى هذا الجزء ما يلى‪:‬‬

‫مفيوم كفاءة السوق‬ ‫‪‬‬

‫الكفاءة الكاممة والكفاءة االقتصادية‬ ‫‪‬‬
‫متطمبات كفاءة السوق‬ ‫‪‬‬

‫الصيغ المختمفة لكفاءة السوق‬ ‫‪‬‬

‫مفهوم كفاءة السوق‬

‫وفقاً لمفيوم الكفاءة‪ ،‬يتوقع أن تستجيب أسعار األسيم في سوق األوراق المالية‪ ،‬وعمى وجو‬
‫ترد إلى المتعاممين فيو يكون من شأنيا تغيير نظرتيم في‬ ‫السرعة‪ ،‬لكل معمومة جديدة‬
‫تتجو أسعار األسيم صعوداً أو ىبوطاً وذلك تبعاً لطبيعة‬ ‫المنشأة المصدرة لمسيم‪ .‬حيث‬
‫األنباء إذا كانت سارةً أو غير سارةً ‪.‬‬

‫وفي السوق الكفء )‪ ، (Efficient Market‬يعكس سعر سيم المنشأة المعمومات المتاحة‬
‫شكل‪ :‬قوائم مالية‪ ،‬معمومات تبثيا وسائل اإلعالم‪،‬‬ ‫عنيا سواء كانت تمك المعمومات عمى‬
‫السجل التاريخي لسعر السيم‪ ،‬أو تحميالت وتقارير حول الحالة االقتصادية العامة عمى أداء‬
‫المنشأة‪.‬‬

‫كما يعكس سعر السيم في ظل السوق الكفء توقعات المستثمرين بشأن المكاسب المستقبمية‬
‫ليا ىذه المكاسب‪ .‬ولكن رغم توافر المعمومات لجميع‬ ‫وبشأن المخاطر التي تتعرض‬
‫المتعاممين في السوق‪ ،‬إال أن ذلك ال يعني بالضرورة تطابق تقديراتيم المستقبمية والمخاطر‬
‫المحيطة بيا تماماً‪.‬‬

‫الكفاءة الكاممة والكفاءة االقتصادية‬

‫‪ .1‬الكفاءة الكاممة‬

‫لكي يسمى مفهىم كفاءة السىق بالكفاءة الكاملة )‪ (Perfectly Efficient Market‬يقتضي‬
‫تىافر الشروط التالية ‪:‬‬

‫‪14‬‬
 ‫أن تكون المعمومات عن السوق متاحة لمجميع وفي نفس الوقت ودون تكاليف ‪.‬‬ ‫‪‬‬

‫عدم وجود قيود عمى التعامل مثل تكاليف المعامالت أو ضرائب أو غيرىا ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫التي يريدىا من األسيم ودون شروط‬ ‫لممستثمر الحق في بيع أو شراء الكمية‬ ‫‪‬‬
‫وبسيولة ويسر ‪.‬‬
‫وجود عدد كبير من المستثمرين بما يؤدي إلى عدم تأثير تصرفات بعضيم عمى‬ ‫‪‬‬

‫أسعار األسيم ‪.‬‬

‫إلى تعظيم المنفعة التي يحصمون‬ ‫اتصاف المستثمرين بالرشد‪ ،‬أي أنيم يسعون‬ ‫‪‬‬
‫عمييا وراء استغالل ثرواتيم‪.‬‬

‫‪ .2‬الكفاءة االقتصادية‬

‫االقتصادية لمسوق فإنو يتوقع أن يمضي بعض الوقت منذ وصول‬ ‫أما في ظل الكفاءة‬
‫المعمومات إلى السوق حتى تبدو آثارىا عمى أسعار األسيم‪ .‬مما يعني أن القيمة السوقية‬
‫لمسيم قد تبقى أعمى أو أقل من قيمتو الحقيقية لفترة من الوقت عمى األقل‪ .‬ولكن بسبب تكمفة‬
‫المعمومات والضرائب وغيرىا من تكاليف االستثمار لن يكون الفارق بين القيمتين كبيرة إلى‬
‫درجة أن يحقق المستثمر من ورائيا أرباحاً غير عادية عمى المدى الطويل‪.‬‬

‫متطمبات كفاءة سوق رأس المال‬

‫‪(Allocation‬‬ ‫الذي يحقق تخصيصاً كفأً لمموارد المتاحة‬ ‫إن السوق الكفء ىو السوق‬
‫)‪Efficiency‬بما يضمن توجيو تمك الموارد إلى المجاالت األكثر ربحية‪ .‬وفي ىذا الصدد‪،‬‬
‫يمعب السوق الكفء دورين أحدىما مباشر واآلخر غير مباشر ‪:‬‬

‫الدور المباشر‪ :‬يقوم عمى حقيقة مؤداىا أنو عندما يقوم المستثمرين بشراء أسيم منشأة‬ ‫‪‬‬
‫يشترون عوائد مستقبمية‪ .‬ىذا يعني‪ ،‬أن المنشآت التي تتاح ليا‬ ‫ما‪ ،‬فيم في الحقيقة‬
‫فرص استثمار واعدة سوف تستطيع بسيولة إصدار المزيد من األسيم وبيعيا بسعر‬
‫مالئم مما يعني زيادة حصيمة اإلصدار وانخفاض متوسط تكمفة األموال ‪.‬‬
‫اقبال المستثمرين عمى التعامل في األسيم التي تصدرىا‬ ‫الدور غير المباشر‪ :‬يعد‬ ‫‪‬‬
‫المنشأة بمثابة مؤشر أمان لممقترضين‪ ،‬مما يعني إمكانية حصول المنشأة عمى المزيد‬

‫‪15‬‬
 ‫إصدار سندات أو إبرام عقود اقتراض مع المؤسسات‬ ‫من الموارد المالية من خالل‬
‫المالية وعادةً ما يكون بسعر فائدة معقول‪.‬‬

‫المالية المتاحة‪ ،‬ينبغي أن تتوافر فيو سمتان‬ ‫ولكي يتحقق التخصيص الكفء لمموارد‬
‫أساسيتان ىما‪ :‬كفاءة التسعير وكفاءة التشغيل‪ .‬وتعرف كفاءة التسعير )‪(Price Efficiency‬‬
‫أو الكفاءة الخارجية ىي سرعة وصول المعمومات الجديدة إلى جميع المتعاممين في السوق‪-‬‬
‫دون فاصل زمني كبير‪ -‬وأن ال يتكبدوا في سبيميا تكاليف باىظة‪ ،‬بما يجعل أسعار األسيم‬
‫مرآة تعكس كافة المعمومات المتاحة ‪.‬بذلك يصبح التعامل في السوق لعبة عادلة ‪(Market‬‬
‫)‪ ،Fair Game‬فالجميع لدييم نفس الفرصة لتحقيق األرباح‪ ،‬إال أنو يصعب عمى أحدىم‬
‫‪(Operational‬‬ ‫تحقيق أرباح غير عادلة عمى حساب اآلخرين‪ .‬أما كفاءة التشغيل‬
‫)‪ Efficiency‬أو الكفاءة الداخمية فتعني قدرة السوق عمى خمق توازن بين العرض والطمب‪،‬‬
‫دون أن يتكبد المتعاممين فيو تكمفة عالية لمسمسرة ودون أن يتاح لمتجار والمتخصصين (أي‬
‫صناع السوق) فرصة لتحقيق مدى أو ىامش ربح فعال فيو‪ .‬وكما يبدو‪ ،‬فإن كفاءة التسعير‬
‫تعتمد إلى ٍ‬
‫حد كبير عمى كفاءة التشغيل ‪.‬‬

‫الصيغ المختمفة لكفاءة السوق‬

‫تتمثل الصيغ المختمفة لكفاءة السوق في ثالث فرضيات ىي‪ :‬أوالً‪ ،‬فرضية الصيغة الضعيفة‬
‫التي تقضي بأن تكون المعمومات التاريخية بشأن ما ط أر من تغيرات في سعر السيم وعمى‬
‫جرت في الماضي منعكسة في األسعار الحالية‪ ،‬وبالتالي ال يمكن‬ ‫حجم التعامالت التي‬
‫االستفادة منيا لمتنبؤ بالتغيرات المستقبمية في األسعار‪ ،‬مما يعني بأن أي محاولة لمتنبؤ بما‬
‫يكون عميو سعر السيم في المستقبل من خالل دراسة التغيرات التي طرأت في الماضي ىي‬
‫مسألة عديمة الجدوى ‪.‬‬

‫وثانياً‪ ،‬فرضية الصيغة المتوسطة التي تقضى بأن األسعار الحالية لألسيم ال تعكس كذلك‬
‫كافة المعمومات المعروفة والمتاحة لمجميور أو التوقعات التي تقوم عمى تمك المعمومات‬
‫(الظروف االقتصادية‪ ،‬ظروف الصناعة أو المنشأة‪ ،‬التقارير المالية وغيرىا)‪ .‬واذا كانت‬
‫أسعار األسيم تعكس تمك المعمومات‪ ،‬فمن يستطيع أي مستثمر لو قام بالتحميل األساسي‬

‫‪16‬‬
 ‫المعمومات أن يحقق أرباحاً غير عادية عمى حساب آخرين‪ ،‬إال إذا حصل عمى‬ ‫لتمك‬
‫معمومات جديدة غير متاحة ليؤالء ‪.‬‬

‫وثالثاً‪ ،‬فرضية الصيغة القوية وىي أن تعكس األسعار الحالية بصفة كاممة كل المعمومات‬
‫العامة والخاصة وكل ما يمكن معرفتو )‪ (Everything that is Knowable‬وبالتالي ال يمكن‬
‫ألي مجموعة من المستثمرين استخدام معمومات تسمح ليا بالحصول عمى أرباح غير عادية‬
‫بصفة نظامية حتى ولو استعان بخبرة أفضل مستشاري االستثمار‪.‬‬

‫[‪ ]3-1‬مؤشرات أسواق األوراق المالية‬

‫يتناول هذا الجزء ما يلى‪:‬‬

‫تعريف المؤشرات‬ ‫‪‬‬

‫أىمية المؤشرات وعالقتيا بالحالة االقتصادية‬ ‫‪‬‬

‫استخدامات المؤشر‬ ‫‪‬‬

‫كيفية بناء المؤشرات‬ ‫‪‬‬

‫بعض مؤشرات البورصات العالمية‬ ‫‪‬‬

‫مؤشرات أخرى‬ ‫‪‬‬

‫تعريف المؤشرات‬

‫يقيس مؤشر سوق األوراق المالية مستوى األسعار في السوق‪ ،‬حيث يقوم عمى عينة من‬
‫أسيم المنشآت التي يتم تداوليا في أسواق رأس المال المنظمة أو غير المنظمة أو كالىما‪،‬‬
‫وغالباً ما يتم اختيار العينة بطريقة تتيح لممؤشر أن يعكس الحالة التي عمييا سوق رأس‬
‫المال والذي يستيدف المؤشر قياسو‪.‬‬

‫وىنالك نوعين من المؤشرات‪ ،‬المؤشرات التي تقيس حالة السوق بصفة عامة مثل مؤشر داو‬
‫جونز لمتوسط الصناعة )‪ (DJIA‬ومؤشر ‪ 500‬لستاندرد أند بور ‪ (S&P500).‬ومؤشرات‬
‫المثال‬ ‫قطاعية أي تقيس حالة السوق بالنسبة لقطاع أو صناعة معينة ومنيا عمى سبيل‬

‫‪17‬‬
‫مؤشر داو جونز لصناعة النقل‪ ،‬أو مؤشر ستاندرد أند بور لصناعة الخدمات العامة أنظر‬
‫الجدول التالي‪:‬‬

‫‪18‬‬
 ‫أهمية المؤشرات وعالقتها بالحالة االقتصادية‬

‫طالما أن نشاط المنشآت التي يتم تداول أوراقيا المالية في سوق رأس المال يمثل الجانب‬
‫االقتصادي في الدولة‪ ،‬وفي حال اتسمت سوق رأس المال بقدر من‬ ‫األكبر من النشاط‬
‫الكفاءة فإن المؤشر المصمم بعناية لقياس حالة السوق ككل من شأنو أن يكون مرآةً لمحالة‬
‫االقتصادية العامة لمدولة‪ .‬كما يمكن لمؤشرات أسعار األسيم‪ ،‬فضالً عن ذلك‪ ،‬أن تتنبأ‬
‫بالحالة االقتصادية المستقبمية وذلك قبل حدوث أي تغيير قبل فترة زمنية‪.‬‬

‫وىنالك سمات تطمق عمى أسواق األوراق المالية‪ ،‬فعندما تكون حركة مؤشر أسعار األسيم‬
‫ٍ‬
‫حينئذ يطمق عمى سوق األوراق المالية السوق الصعودي‬ ‫المتوقعة تتجو نحو الصعود‪ ،‬فإنو‬
‫( )‪(Bull Market‬أنظر الرسم البياني)‪ .‬أما حينما تكون حركة المؤشر المتوقعة تتجو نحو‬
‫اليبــوط أو الت ارجــع‪ ،‬فإنو عنــد ذلك يطم ــق عميــو السوق النزولي ‪ (Bear Market).‬ويطمق‬
‫عمى السوق بأنو صعودي عندما يزيد معدل العائد الذي يحققو‪ -‬وفقاً لممؤشر‪ -‬عمى العائد‬
‫عمى االستثمار الخالي من المخاطر ‪ (Riskless Security).‬أما السوق النزولي فيو حين‬
‫يكون معدل العائد الذي يحققو السوق وفقاً لممؤشر أقل من العائد عمى االستثمار الخالي من‬
‫المخاطر‪ .‬وعادة ما يوصف المضاربون في السوق عمى ىذا األساس‪ ،‬أي عندما يعتقد‬
‫المضارب بأن السوق سوف تأخذ منحنى الصعود فإنو يوصف بالمضارب عمى الصعود‬
‫)‪ ،(Bullish‬أما إذا اعتقد بأن األسعار متجية إلى اليبوط حينئذ يطمق عميو المضارب عمى‬
‫اليبوط‪(Bearish).‬‬

‫‪19‬‬
 ‫استخدامات المؤشر‬

‫لمؤشرات سوق األوراق المالية استخدامات عديدة تيم المستثمرين األفراد وغيرىم من األطراف‬
‫التي تتعامل في أسواق رأس المال‪ .‬وفي طميعة تمك االستخدامات ‪:‬‬

‫يمكن لممستثمر أو مدير االستثمار‬ ‫‪ .1‬إعطاء فكرة سريعة عن أداء المحفظة‪ ،‬حيث‬
‫تكوين وجو مقارنة بين التغير في عائد محفظة أوراقو المالية (إيجاباً أو سمباً) مع‬
‫جيدة التنويع‪ ،‬وذلك‬ ‫التغير الذي ط أر عمى مؤشر السوق بوصفو يعكس محفظة‬
‫دون حاجة إلى متابعة أداء كل ورقة عمى حدة‪ .‬واذا كانت استثماراتو (لممستثمر)‬
‫في صناعة معينة ليا مؤشر خاص بيا‪ ،‬حينئذ يكون من األفضل لو متابعة ذلك‬
‫المؤشر ‪.‬‬

‫‪(Naïve‬‬ ‫وفقاً لفكرة التنوع الساذج‬ ‫‪ .2‬الحكم عمى أداء المديرين المحترفين‪،‬‬
‫محفظة من األوراق المالية‬ ‫)‪ ،Diversification‬يمكن لممستثمر الذي يمتمك‬

‫‪20‬‬
‫المختارة عشوائياً‪ ،‬أن يحقق عائداً يعادل تقريباً عائد السوق (متوسط معدل العائد‬
‫يعني‪ ،‬بأن المدير‬ ‫عمى األوراق المتداولة في السوق) الذي يعكسو المؤشر‪ .‬وىذا‬
‫المحترف‪ ،‬الذي يستخدم أساليب متقدمة في التنويع يتوقع منو أن يحقق عائداً أعمى‬
‫من متوسط عائد السوق ‪.‬‬

‫‪ .3‬التنبؤ بالحالة التي ستكون عميو السوق‪ ،‬إذا أمكن لممحمل معرفة طبيعة العالقة بين‬
‫بعض المتغيرات االقتصادية وبين المتغيرات التي تط أر عمى المؤشرات (ما يعرف‬
‫بالتحميل األساسي ‪ Financial (Analysis‬فإنو قد يمكنو من التنبؤ مقدماً بما‬
‫فني وتاريخي‬ ‫ستكون عميو حال السوق في المستقبل‪ .‬كما إن إجراء تحميل‬
‫لممؤشرات التي تقيس حالة السوق قد تكشف عن وجود نمط لمتغيرات التي تط أر‬
‫عميو‪ .‬إذا ما توصل المحمل إلى معرفة ىذا النمط‪ ،‬يمكنو عندئذ التنبؤ بالتطورات‬
‫المستقبمية في اتجاه حركة األسعار في السوق ‪.‬‬

‫المؤشرات لقياس المخاطر النظامية‬ ‫‪ .4‬تقدير مخاطر المحفظة‪ ،‬يمكن استخدام‬

‫)‪(Systematic Risk‬لمحفظة األوراق المالية‪ .‬وىي العالقة بين معدل العائد‬
‫ألصول خطرة )‪ (Risky Assets‬ومعدل العائد لمحفظة السوق المكونة من أصول‬
‫خطرة‪.‬‬

‫كيفية بناء المؤشرات‬

‫مالئمة العينة‬ ‫‪‬‬

‫األوزان النسبية‬ ‫‪‬‬

‫طريقة حساب مؤشر األوزان حسب القيمة‬ ‫‪‬‬

‫حساب بعض المؤشرات العالمية والعربية‬ ‫‪‬‬

‫مالئمة العينة‬

‫تعرف العينة‪ ،‬فيما يتعمق ببناء المؤشر‪ ،‬بأنيا مجموعة األوراق المالية المستخدمة في حساب‬
‫ذلك المؤشر‪ .‬وينبغي أن تكون مالئمة من ثالثة جوانب وىي‪ :‬الحجم واالتساع والمصدر‪.‬‬
‫فيما يتعمق بالحجم )‪ ، (Size‬فالقاعدة العامة في ىذا اإلطار تشير إلى أنو كمما كان عدد‬

‫‪21‬‬
‫األوراق المالية التي يشمميا المؤشر أكبر كمما كان المؤشر أكثر تمثيالً وصدقاً لواقع السوق‪.‬‬
‫أما االتساع )‪ (Breadth‬فيعني قيام العينة المختارة بتغطية مختمف القطاعات المشاركة في‬
‫السوق‪ .‬والمؤشر الذي يستيدف قياس حالة السوق ككل ينبغي أن يتضمن أسيماً لمنشآت‬
‫في كل قطاع من القطاعات المكونة لالقتصاد القومي دون تميز‪ .‬أما إذا كان المؤشر خاص‬
‫ٍ‬
‫حينئذ تقتصر العينة عمى أسيم عدد من المنشآت المكونة لتمك الصناعة ‪.‬‬ ‫بصناعة معينة‪،‬‬
‫فيما خص المصدر )‪ (Source‬فالمقصود بو مصدر الحصول عمى أسعار األسيم التي‬
‫يبنى عمييا المؤشر‪ ،‬حيث ينبغي أن يكون المصدر ىو السوق األساسي الذي تتداول فيو‬
‫األوراق المالية‪.‬‬

‫األوزان النسبية‬

‫بناء مؤشرات بأنيا القيمة النسبية لمسيم الواحد داخل العينة‪.‬‬ ‫تعرف األوزان النسبية في‬
‫وىنالك ثالثة مداخل شائعة لتحديد الوزن النسبي لمسيم داخل مجموعة األسيم التي يقوم‬
‫عمييا المؤشر‪ .‬وىذه المداخل ىي‪:‬‬

‫مدخل الوزن عمى أساس السعر ‪ (Price Weighting):‬أي نسبة سعر السيم الواحد‬ ‫‪‬‬

‫لممنشأة إلى مجموع أسعار األسيم الفردية األخرى التي يقوم عمييا المؤشر‪ .‬مما يؤخذ‬
‫عمى ىذا المدخل أن الوزن النسبي يقوم عمى سعر السيم وحده في حين أن سعر السيم‬
‫قد ال يكون مؤش اًر عمى أىمية المنشأة أو حجميا ‪.‬‬

‫مدخل األوزان المتساوية ‪ (Equal Weighting):‬وذلك بإعطاء قيمة نسبية متساوية لكل‬ ‫‪‬‬

‫سيم داخل المؤشر ‪.‬‬

‫مدخل األوزان حسب القيمة ‪ (Value Weighting):‬أي إعطاء وزناً لمسيم عمى أساس‬ ‫‪‬‬

‫في المؤشر‪ .‬وىذا يعني‬ ‫القيمة السوقية الكمية لعدد األسيم العادية لكل منشأة ممثمة‬
‫تجنب العيب األساسي في مدخل السعر إذ لم يعد سعر السيم ىو المحدد الوحيد لموزن‬
‫يتساوى وزنيا النسبي‬ ‫النسبي‪ .‬فالمنشآت التي تتساوى القيمة السوقية ألسيميا العادية‬
‫داخل المؤشر بصرف النظر عن سعر السيم أو عدد األسيم المصدرة ‪.‬ىذا بدوره يعني‬
‫أن اشتقاق األسيم لن يحدث أي خمل في المؤشر‪.‬‬

‫‪22‬‬
 ‫طريقة حساب مؤشر األوزان حسب القيمة‬

‫حيث ‪:‬‬
‫في الفترة ‪t‬‬ ‫=قيمة المؤشر‬

‫في الفترة‪t‬‬ ‫=اقفال أسعار األسيم‬

‫في الفترة‪t‬‬ ‫=عدد وحدات األسيم‬

‫=اقفال أسعار األسيم في يوم األساس‬

‫=عدد وحدات األسيم في يوم األساس‬

‫‪23‬‬
 ‫مثال‪:‬‬

‫حساب بعض المؤشرات العالمية والعربية‬

‫مؤشر داو جونز الصناعي)‪(Dow Jones Industrial Average‬‬ ‫‪‬‬

‫حيث ‪:‬‬

‫الفترة ‪t‬‬ ‫=قيمة المؤشر في‬

‫‪24‬‬
 ‫الفترة ‪t‬‬ ‫=سعر السيم ‪ i‬في‬
‫الفترة ‪t‬‬ ‫=القاسم المعدل في‬

‫مؤشر ستاندرد أند بور)‪(Standard & Poor Index (500‬‬ ‫‪‬‬

‫حيث ‪:‬‬
‫في الفترة ‪t‬‬ ‫=قيمة المؤشر‬
‫الفترة‪t‬‬ ‫=عدد وحدات السيم ‪ i‬في‬
‫الفترة‪b‬‬ ‫=عدد وحدات السيم ‪ i‬في‬
‫=فترة األساس‬
‫=رقم األساس‬

‫بعض مؤشرات البورصات العالمية‬

‫الواليات المتحدة األمريكية‬

‫داو جونز ‪ (Dow-Jones):‬يحتوي ىذا المؤشر عمى ثالثين ورقة مالية تمثل ‪30%‬‬ ‫‪‬‬
‫من بورصة نيويورك ‪.‬‬
‫ستاندرد أند بور ‪ 500 (S&P 500):‬يحتوي عمى خمسمائة ورقة مالية تمثل ‪80%‬‬ ‫‪‬‬
‫من القيمة السوقية لألسيم المتداولة في بورصة نيويورك ‪. (400‬شركة صناعية‪40 ،‬‬
‫شركة منافع عامة‪ 20 ،‬شركة نقل‪ 40 ،‬شركة في مجال المال والبنوك والتأمين‪).‬‬
‫وىناك ‪S&P 400.، S&P 100‬‬ ‫‪‬‬

‫انجمت ار‬
‫ثالثين من األوراق المالية األكثر أىمية في بورصة‬ ‫‪ : FT-30‬يجمع ىذا المؤشر‬ ‫‪‬‬

‫لندن ‪.‬‬
‫‪ : FTSE-100‬المؤشر األكثر شيرة‪ ،‬ويحتوي عمى ‪ 100‬ورقة مالية تمثل ‪ 70%‬من‬ ‫‪‬‬
‫إجمالي رسممة البورصة ‪.‬‬

‫‪25‬‬
 ‫فرنسا‬
‫مؤشر‪ : CAC40‬يتكون من ‪ 40‬ورقة مالية لمشركات األكثر أىمية في بورصة باريس ‪.‬‬ ‫‪‬‬

‫ألمانيا‬
‫مؤشر ‪ : DAX‬يحتوي عمى ‪ 30‬ورقة مالية تمثل ‪ %70‬من رسممة البورصة‪.‬‬ ‫‪‬‬

‫اليابان‬
‫مؤشر ‪ : Nikkei‬يحتوي عمى ‪ 225‬ورقة مالية تمثل حوالي ‪ %70‬من رسممة بورصة‬ ‫‪‬‬
‫طوكيو‪.‬‬

‫مؤشرات أخرى‬

‫بعض مؤشرات األسواق الناشئة‬

‫‪OCBC Index‬‬ ‫سنغافورة‬

‫‪KCS Index‬‬ ‫كوريا الجنوبية‬
‫‪SET Index‬‬ ‫تايالند‬
‫‪TSE Index‬‬ ‫تايوان‬
‫‪HANA SANG Index‬‬ ‫ىونج كونج‬
‫‪JSE Index‬‬ ‫إندونيسيا‬
‫‪KLSE Index‬‬ ‫ماليزيا‬

‫مؤشرات األسواق العربية‬

‫‪26‬‬
 ‫‪BSE‬‬ ‫البحرين‬
‫‪CMA‬‬ ‫مصر‬
‫‪ASE‬‬ ‫األردن‬
‫‪KSE‬‬ ‫الكويت‬
‫‪BSI‬‬ ‫لبنان‬
‫‪MASI‬‬ ‫المغرب‬
‫‪MSM‬‬ ‫ُعمان‬
‫‪AL-QUDS‬‬ ‫فمسطين‬
‫‪CBQ‬‬ ‫قطر‬
‫‪NCFEI‬‬ ‫السعودية‬
‫‪BVMT‬‬ ‫تونس‬
‫‪NBAD‬‬ ‫اإلمارات‬

‫[‪ ]4-1‬التحليل األساسي والتحليل الفني ألسواق األوراق المالية‬

‫التحميل األساسي لألوراق المالية‪:‬‬ ‫‪‬‬

‫يقصد بو قيام المحممون الماليون بدراسة الحقائق المالية واالقتصادية لمشركة‬
‫مصدرة ىذه األوراق‪ ،‬ويتطمب ذلك دراسة العوامل التالية‪:‬‬
‫‪ ‬مستوى واتجاه المبيعات واألرباح‪.‬‬
‫‪ ‬جودة منتجات الشركة‪.‬‬
‫‪ ‬المركز التنافسي لمشركة في السوق‪.‬‬
‫‪ ‬عالقات العمل في الشركة‪.‬‬
‫‪ ‬مصادر المواد الخام لمشركة‪.‬‬
‫‪ ‬القيود (أو القواعد) الحكومية المطبقة عمى الشركة‪.‬‬
‫‪ ‬أية عوامل أخرى تؤثر عمى قيمة أوراقيا المالية‪.‬‬

‫‪27‬‬
 ‫ويعتبر تحميل القوائم المالية ليذه الشركات (قائمة المركز المالي‪ ،‬وقائمة الدخل‪،‬‬
‫وقائمة تدفق األموال) من أىم األساليب المستخدمة في التحميل األساسي‪ ،‬فالتحميل بالنسب‬
‫المالية ومقارنتيا بنسب الشركات األخرى تعتبر من األساليب الشائعة في مجال التحميل‬
‫لألسيم والسندات‪.‬‬
‫فبالنسبة لمتحميل األساسي لألسيم العادية‪ ،‬تمثل المؤشرات المالية التالية أىم‬
‫المؤشرات‪:‬‬
‫‪- 1‬ربحية السيم الواحد‪.‬‬
‫‪- 2‬صافي القيمة الدفترية لمسيم الواحد‪.‬‬
‫‪- 3‬معدل سعر السيم‪ /‬ربحية السيم‪.‬‬

‫وفيما يمي تفصيل مناسب لكل مؤشر‪:‬‬

‫‪ -1‬ربحية السهم الواحد‪:‬‬
‫ويتم حسابو من المؤشر التالي‪:‬‬
‫صافي الربح القابل لمتوزيع عمى األسيم العادية‬
‫=‬ ‫ربحية السيم الواحد‬
‫عدد األسيم‬

‫مثال‪:‬‬
‫‪ 2.300.000‬جنيو بعد استبعاد كل المصروفات‪،‬‬ ‫تحقق شركة (شادي) ربحاً قدره‬
‫وفوائد الديون‪ ،‬والضرائب‪ ،‬فإذا عممت أن توزيعات األسيم الممتازة المطموبة ليذه السنة‬
‫‪ 200.000‬جنيو‪ ،‬وكان عدد األسيم العادية الحالية ‪ 700.000‬سيم‪ .‬أحسب ربحية السيم‬
‫الواحد‪.‬‬

‫الحل‪:‬‬
‫‪= 200.000 – 2.300.000‬‬ ‫صافي الربح القابل لمتوزيع عمى األسيم العادية =‬
‫‪ 2.100.000‬جنيو‬
‫‪2.100.000‬‬
‫‪ 3‬جنيو‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫ربحية السيم الواحد‬
‫‪700.000‬‬

‫‪28‬‬
 ‫وييتم المستثمرون بيذا المؤشر‪ ،‬فمن خالل معرفة االتجاه العام لو يمكن تقييم‬
‫األسيم العادية‪ ،‬فنياك رأي يرى أن التوزيعات الحالية والمتوقعة لألرباح تعتمد إلى حد كبير‬
‫عمى ربحية السيم الواحد‪ ،‬وأن سعر السيم في السوق – في التحميل النيائي – يتمشى مع‬
‫"نمو" أو "ىبوط" ربحية السيم الواحد‪.‬‬

‫‪ -2‬صافي القيمة الدفترية لمسهم الواحد‪:‬‬

‫ويتم حسابو من المؤشر التالي‪:‬‬
‫صافي القيمة الدفترية ألصول الشركة‬
‫=‬ ‫صافي القيمة الدفترية لمسيم الواحد‬
‫عدد األسيم العادية‬

‫مثال‪:‬‬
‫‪ 33‬مميون جنيو في‬ ‫باإلطالع عمى ميزانية شركة (نرمين)‪ ،‬تبين أن حجم أصوليا‬
‫‪ ،1990/12/31‬وكانت قيمة ديونيا وأسيميا الممتازة ‪ 12‬مميون جنيو‪ ،‬وعدد األسيم العادية‬
‫القائمة ‪ 700.000‬سيم‪.‬‬

‫الحل‪:‬‬
‫صافي القيمة الدفترية ألصول الشركة = ‪ 33‬مميون – ‪ 12‬مميون = ‪ 21‬مميون جنيو‪.‬‬
‫‪ 21‬مميون‬
‫‪ 30‬جنيو‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫القيمة الدفترية السيم الواحد‬
‫‪700.000‬‬
‫فبالنسبة لألعمال التي تعتبر "أصوليا" مقياساً جيداً عمى قدرتيا اإليرادية‪ ،‬فإن ىذا‬
‫المؤشر يمكن أن يكون لو تأثير كبير في تقييم االستثمار في أسيم الشركات التي تنتمي‬
‫ليذه األعمال‪ ،‬ولكن لألسف‪ ،‬ليست ىذه الحالة العامة‪ ،‬فمن المعروف أن غالبية العوامل‬
‫المؤثرة عمى قيم األسيم العادية ال يدخل في تقييميا المفيوم "الدفتري" ألصول الشركة‪.‬‬

‫‪ -3‬معدل سعر السهم‪ /‬ربحية السهم‪:‬‬

‫ويتم حسابو من المؤشر التالي‪:‬‬
‫القيمة السوقية لمسيم‬ ‫=‬ ‫معدل السعر‪ /‬الربح‬

‫‪29‬‬
 ‫ربحية السيم الواحد‬
‫مثال‪:‬‬
‫يباع سيم الشركة (س) في السوق بمبمغ ‪ 42‬جنيو‪ ،‬في حين بمغت أرباح السيم الواحد والتي‬
‫تم استخراجيا من حسابات الشركة عبر الـ ‪ 12‬شير السابقة ‪ 3‬جنيو لمسيم‪ .‬أحسب معدل‬
‫السعر‪ /‬الربح ىنا‪.‬‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪42‬‬
‫‪14‬‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫معدل السعر‪ /‬الربح‬
‫‪3‬‬
‫ىذا المؤشر يوضح مقدار "الرغبة في الدفع" من جانب المستثمرين في السوق لشراء ىذا‬
‫السيم‪ ،‬فكمما ارتفع ىذا المؤشر كان ذلك دليالً عمى زيادة الثقة التي يولييا السوق لو‪.‬‬
‫أما بالنسبة لمسندات‪ ،‬فإن أىم المؤشرات المالية المستخدمة مؤشر "معدل تغطية الفوائد‬
‫باألرباح"‪ .‬و يحسب من المعادلة التالية‪:‬‬
‫صافي ربح التشغيل (قبل الفوائد والضرائب)‬
‫الفوائد‬
‫فإذا كان أكبر من ‪ 1‬صحيح‪ ،‬دل عمى أن الشركة مصدرة السند لدييا دخل كافي لسداد‬
‫الفوائد‪ ،‬وبالتالي يقل احتمال تعرضيا لمخاطر عدم السداد‪.‬‬
‫ويوضح الجدول التالي عالقة ىذا المؤشر بدرجة ترتيب جودة السند‪ ،‬كما توصل‬
‫إلييا أحد المحممين الماليين‪:‬‬

‫الجودة النسبية لمسند‬ ‫استقرار أرباح التشغيل‬ ‫معدل التغطية‬

‫مرتفعة جداً‬ ‫دورية‬ ‫‪ 6‬مرات فأكثر‬
‫مرتفعة جداً‬ ‫مستقرة‬ ‫‪ 4‬مرات فأكثر‬
‫متوسطة‬ ‫دورية‬ ‫من ‪ 3‬إلى ‪ 6‬مرات‬
‫متوسطة‬ ‫مستقرة‬ ‫من ‪ 2‬إلى ‪ 4‬مرات‬
‫منخفضة‬ ‫دورية‬ ‫أقل من ‪ 3‬مرات‬
‫منخفضة‬ ‫مستقرة‬ ‫أقل من ‪ 2‬مرة‬

‫ويمكن االستفادة من نتائج ىذا الجدول كما يمي‪:‬‬

‫‪30‬‬
 ‫‪- 1‬عندما ييبط (أو يرتفع) ترتيب جودة السند‪ ،‬فإن معدل الفائدة المستخدم في إيجاد‬
‫القيمة الحالية لمسند سيرتفع (أو سينخفض)‪.‬‬
‫‪- 2‬عندما تتغير معدالت الفوائد في الخطوة السابقة فإن قيمة السند ستتحرك عكسياً‬
‫معيا‪.‬‬

‫التحميل الفني لمسوق المالي‪:‬‬

‫ييتم الفنيون ىنا بتحرك أسعار األسيم في السوق‪ ،‬فيم يعتقدون أنو يمكن التنبؤ‬
‫بدقة بيذه األسعار من خالل دراسة اتجاىات ومدى تحرك األسعار خالل الفترات السابقة‪،‬‬
‫أنيم يستخدمون مجموعة من المؤشرات لتحقيق ذلك‪ ،‬منيا‪:‬‬

‫‪ -1‬تصرفات كبار المساهمين (أو رجال اإلدارة العميا) في الشركة‪:‬‬

‫عادةً ما يكون ىؤالء "القوم" في مركز أفضل لمحكم والتقييم ألحوال الشركة‪ ،‬لذلك‬
‫من الضروري مراقبة تصرفاتيم بخصوص أوامر الشراء أو البيع‪ ،‬فعندما يزداد نشاط الشراء‬
‫من جانبيم‪ ،‬فإن ىذا يعد "عالقة فنية" عمى أن السيم يعتبر استثما اًر جيداً‪ ،‬والعكس صحيح‪،‬‬
‫إذا زادت أوامر البيع‪ ،‬داللة عمى أن السيم ستنخفض قيمتو في المستقبل‪.‬‬

‫‪ -2‬اتجاهات الصناعة‪:‬‬
‫يقوم الفنيون بمراقبة الصناعات "القائدة" في السوق ومالحظة أسعار أوراقيا المالية‬
‫بدقة‪ ،‬فالفكرة األساسية – ىنا – ىي أن بعض الصناعات في أوقات معنية تكون ىي قائدة‬
‫السوق المالي‪ ،‬ومن خالل التوقع بارتفاع أو انخفاض أسعار أسيميا يمكن لمفنيين توقع‬
‫سموك باقي األسيم في السوق طبقاً لتحرك أسعار أسيم ىذه الصناعات‪.‬‬

‫‪ -3‬الصفقات الضخمة‪:‬‬
‫‪ 10.000‬سيم‬ ‫ويقصد بيذه الصفقات أن يحتوي أمر الشراء أو البيع الواحد لعدد‬
‫أو أكثر‪ ،‬فالبيع يمثل ىذه الكميات يؤشر عمى أن ىناك ىبوطاً وشيك الحدوث في أسعار‬
‫األوراق المالية في السوق‪.‬‬
‫ومن المعروف أن المنشآت المالية مثل شركات التأمين‪ ،‬وشركات االستثمار في‬
‫األوراق المالية‪ ،‬وصناديق التأمينات والمعاشات‪ ،‬ىي التي يمكنيا القيام بمثل ىذه الصفقات‪،‬‬

‫‪31‬‬
‫لذلك يؤم "الفنيون" بمراقبة وتحميل أنشطة الشراء والبيع في ىذه المنشآت‪ ،‬ىذا النشاط يمكن‬
‫أن يؤثر في أسعار السوق من خالل ىذا الحجم الكبير من التعامل‪.‬‬

‫‪ -4‬تقمب األسعار‪:‬‬
‫يعتبر تقمب األسعار مقياساً لميل أسعار األسيم لمتغير خالل فترة زمنية معينة‪،‬‬
‫ويتم حسابو في شكل نسبة تأرجح األسعار خالل السنة األخيرة‪.‬‬
‫‪ 12‬شير األخيرة ما بين‬ ‫فمثالً‪ ،‬كان معدل التأرجح ألسعار أحد األسيم خالل الـ‬
‫‪ 35‬جنيو و ‪ 29‬جنيو‪ ،‬ولكي نحسب مؤشر التقمب في السعر فإننا نقسم الفرق بين القيمتين‬
‫عمى القيمة األقل كما يمي‪:‬‬
‫‪29-35‬‬
‫‪%20.7‬‬ ‫=‬
‫‪29‬‬

‫وعندما يقوم المستثمر باختيار السيم الذي سيستثمر فيو أموالو‪ ،‬فإنو يراعي ىذا‬
‫المؤشر من خالل ربطو مع المخاطرة التي يرغب في تحمميا‪ ،‬فكمما زاد معدل التقمب ىذا‪،‬‬
‫زادت المخاطرة‪ ،‬ألن احتماالت حدوث انخفاض كبير في سعره تكون أكبر من ىذه‬
‫االحتماالت في حالة السيم الذي يقل فيو ىذا المؤشر‪.‬‬

‫‪ -5‬اتساع السوق‪:‬‬
‫ويعتبر ىذا المؤشر من أىم المؤشرات الشائعة في التحميل الفني‪ .‬فيو يمثل نسبة‬
‫مئوية‪ ،‬قد تكون سالبة أو موجبة‪ ،‬ويتم حسابيا كما يمي‪:‬‬
‫‪ ‬يتم طرح اليبوط اليومي من السعود اليومي‪.‬‬
‫‪ ‬يتم نسبة الباقي إلى إجمالي األوراق المالية محل التعامل في ىذا اليوم‪.‬‬

‫مثال‪:‬‬
‫بالدراسة والتحميل لحركة التعامل اليومي في السوق المالي أمكن الحصول عمى‬
‫النتائج التالية‪:‬‬
‫عدد األسيم الصاعدة ‪.912‬‬ ‫‪‬‬
‫عدد األسيم اليابطة ‪.701‬‬ ‫‪‬‬
‫عدد األسيم المستقرة ‪.184‬‬ ‫‪‬‬

‫‪32‬‬
 ‫إجمالي األسيم محل التعامل ‪.1797‬‬ ‫‪‬‬
‫فإذا رغبنا في حساب مؤشر اتساع السوق في ىذا اليوم‪ ،‬يصبح‪:‬‬

‫‪701 – 912‬‬
‫‪%11.7‬‬ ‫=‬
‫‪1797‬‬

‫ومن خالل التسجيل اليومي لتحركات الصعود واليبوط‪ ،‬يحاول "الفنيون" التنبؤ ما‬
‫إذا كانت ىناك اتجاىات عامة لمصعود أو اليبوط في السوق‪.‬‬

‫‪ -6‬اإلصدارات الجديدة‪:‬‬
‫يتنبأ "الفنيون" برد فعل السوق المالي من خالل مالحظة االتجاىات فيو بالنسبة‬
‫لإلصدارات الجديدة من األسيم‪ ،‬فيم يالحظون‪:‬‬
‫‪- 1‬معدل اإلصدارات الجديدة‪.‬‬
‫‪- 2‬مدى استجابة المستثمرين ليا‪.‬‬
‫‪- 3‬تقييم أداء ىذه اإلصدارات خالل الخمس أسابيع األولى من إصدارىا‪.‬‬
‫وعندما يكون رد الفعل ىنا "تفاؤلي"‪ ،‬فإن ذلك يؤشر إلى إمكانية إصدار المزيد من‬
‫األسيم الجديدة‪.‬‬

‫‪ -7‬ثقة المستثمر‪:‬‬
‫وفكرة ىذا المؤشر ىي أن تحركات أسعار األوراق المالية ترتكز عمى مستوى الثقة‬
‫التي يولييا المستثمرون لمسوق‪ ،‬والمقياس الشائع ىنا ىو مؤشر "بارون"‪ ،‬ويقوم عمى أساس‬
‫مالحظة "سوق السندات"‪ ،‬فالفكرة ىنا ىي أن األموال النقدية ستستثمر إما في السندات أو‬
‫األسيم‪ ،‬وأن اليبوط في أحدىم معناه الصعود في اآلخر‪ ،‬وبالتالي فإن اليبوط أو الصعود‬
‫في "عوائد السندات" يستخدم كمقياس لدرجة الثقة‪.‬‬

‫‪ -8‬تحميل مؤشرات شركات االستثمار في األوراق المالية‪:‬‬

‫إذا توفر ليذه الشركات رصيد نقدي كبير‪ ،‬فيذا داللة عمى أن ىناك طمب لشراء‬
‫أوراق مالية عمى وشك الحدوث‪ ،‬وىذا معناه أن ىناك احتماالت قوية لمشراء بكميات كبيرة‬
‫لألوراق المالية‪ ،‬وىذا يدفع بأسعارىا إلى الصعود‪ ،‬أما إذا كانت األموال في ىذه الشركات‬

‫‪33‬‬
 ‫مستثمرة بالكامل‪ ،‬فإن "الفنيين" يعدون ذلك "إشارة" عمى أن قوة الدفع لمطمب عمى األوراق‬
‫المالية قد توقفت‪ ،‬وأن أسعار األوراق المالية عمى وشك اليبوط في المستقبل القريب‪.‬‬

‫[‪ ]5-1‬أساليب شراء وبيع األسهم العادية في السوق المالي‪:‬‬

‫ىناك العديد من أنواع أوامر الشراء والبيع يمكن لممستثمر أن يستخدميا في تعاممو في ىذه‬
‫األسيم‪ ،‬وفيما يمي أىميا‪:‬‬
‫‪- 1‬أوامر السوق‪.‬‬
‫‪- 2‬األوامر المحددة‪.‬‬
‫‪- 3‬أوامر إيقاف الخسائر‪.‬‬
‫و في السطور التالية تفصيل ليذه األوامر‪:‬‬
‫‪- 1‬أوامر السوق‪ :‬ويقصد بيا أن يقوم المستثمر بإصدار األمر لمسمسار المسئول عن‬
‫العممية بالشراء أو البيع لألوراق المالية "بأفضل سعر" يمكن الحصول عميو في‬
‫السوق في ىذه المحظة‪ ،‬أن ذلك مرادف تماماً لقولنا لمسمسار "نفذ العممية بسعر‬
‫السوق"‪ ،‬أياً كان ىذا السعر‪.‬‬
‫‪- 2‬األوامر المحددة‪ :‬مما الشك فيو أنو من المناسب تماماً استخدام "أوامر السوق"‬
‫ولكن عندما يتميز السوق المالي بعدم التأكد أو تتقمب فيو األسعار بسرعة‪ .‬قد‬
‫يكون من األفضل استخدام األوامر المحددة‪ .‬في ىذه األوامر يحدد الخسائر‬
‫"أعمى" سعر يرغب في دفعو لمشراء‪ ،‬أو "أقل" سعر يقبمو إذا كان راغباً في البيع‪.‬‬
‫‪- 3‬أوامر إيقاف الخسائر‪ :‬ويستخدم عموماً في حالة أوامر البيع‪ ،‬ففي حالة وصول‬
‫سعر السيم في السوق إلى نقطة معينة – عادةً أقل من السعر الجاري حالياً – يتم‬
‫بيع السيم‪ ،‬فمثالً إذا كنت تمتمك سيماً قيمتو السوقية اآلن ‪ 100‬جنيو‪ ،‬وتشعر أن‬
‫السوق المالي غير مؤكد‪ ،‬وأن سعر السيم يمكن أن يتقمب في أي اتجاه (صعود‬
‫‪ 100‬جنيو الحالي‪،‬‬ ‫أو ىبوط)‪ ،‬فمكي تقمل من خسائرك المحتممة عن مستوى الـ‬
‫‪ 90‬جنيو مثالً"‪.‬‬ ‫يمكن لك أن تصدر ىذا "األمر" "بيع السيم إذا وصل سعره إلى‬
‫ويالحظ أن "أمر إيقاف الخسائر" أصبح "أمر سوق" مجرد أن يتحدد السعر الذي‬
‫يتعين البيع بو‪ ،‬كما أنو إذا حدث ارتفاع في أسعار السيم في السوق ولن ييبط‬
‫إلى مستوى السعر المحدد في أمر إيقاف الخسائر‪ ،‬فإنك لن تخسر شيئاً بإصدار‬
‫ىذا األمر لمسمسار‪.‬‬

‫‪34‬‬
 ‫المراجع العربية‬

‫السقا‪ ،‬محمد (‪ ،)2000‬دور األسواق المالية في النشاط االقتصادي وفي الخصخصة‪،‬‬ ‫‪‬‬
‫محاضرات قدمت في برنامج "تحميل أسواق األوراق المالية"‪ ،‬المعيد العربي لمتخطيط‬
‫بالكويت‪.‬‬
‫النجار‪ ،‬سعيد (تحرير)‪ ، ) (1994‬السياسات المالية وأسواق المال العربية‪ ،‬صندوق النقد‬ ‫‪‬‬
‫العربي‪ -‬أبوظبي‪ ،‬دولة اإلمارات العربية المتحدة‪.‬‬
‫حنفي‪ ،‬عبدالغفار (‪ ،)1995‬البورصات‪ ،‬أسيم‪ -‬سندات‪ -‬صناديق االستثمار‪ ،‬المكتب‬ ‫‪‬‬
‫العربي الحديث‪ ،‬القاىرة ‪.‬‬
‫___________وقرياقص‪ ،‬رسمية (‪ ،)1999‬األسواق والمؤسسات المالية‪ ،‬البنوك‬ ‫‪‬‬
‫وشركات التأمين والبورصات وصناديق االستثمار‪ ،‬مركز اإلسكندرية لمكتاب‪،‬‬
‫اإلسكندرية‪ -‬القاىرة ‪.‬‬
‫دىال‪ ،‬رياض (‪ ،)1999‬وقائع ورشة العمل حول "أسواق األوراق المالية العربية‪:‬‬ ‫‪‬‬

‫االتجاىات الحديثة واألداء"‪ ،‬مجمة التنمية والسياسات االقتصادية‪ ،‬المعيد العربي‬

‫لمتخطيط بالكويت‪ ،‬المجمد الثاني‪ ،‬العدد األول‪ ،‬ديسمبر ‪. 1999‬‬
‫غرفة تجارة وصناعة قطر (‪ ،)1996‬ندوة توجيات وآفاق الخصخصة بدولة قطر التي‬ ‫‪‬‬

‫عقدت بتاريخ ‪ 7-6‬إبريل ‪ 1996‬بمدينة الدوحة ‪-‬قطر ‪.‬‬

‫ىندي‪ ،‬منير إبراىيم (‪ ،)1993‬األوراق المالية وأسواق رأس المال‪ ،‬دار المعارف‪،‬‬ ‫‪‬‬

‫اإلسكندرية‪ -‬القاىرة ‪.‬‬

‫صندوق النقد العربي‪ ،‬التقرير االقتصادي العربي الموحد‪ ،‬إصدارات متعددة‪ .‬أبوظبي‪-‬‬ ‫‪‬‬

‫دولة اإلمارات العربية المتحدة ‪.‬‬

‫المراجع األجنبية‬

‫‪Dahel, R. (ed.) (2000), Arab Stock Markets: Recent Trends and‬‬

‫‪Performance, The Arab Planning Institute, Kuwait.‬‬

‫‪35‬‬
Demirguc- Kunt, A. and Levine, R. (1995), Stock Market
Development and Financial Intermediaries, The World Bank,
Washington, D.C.

Ghani, E. (1992), How Financial Markets Affect Long-Run Growth,

Working Paper No. 843, Eastern Africa Department, The World Bank,
Washington, DC.

Park, K. K. H. and Van Agtmael, A. W. (ed.) (1993), The World’s

Emerging Stock Markets, IRWIN, Professional Publishing, Chicago.

Powell, E. T. (1966), The Evolution of Money Market, Frank Grass

Co. Ltd., London.

Stapley, N. F. (1984), The Stock Market: A Guide for the Private

Investor, 2nd ed., Woodhead – Faulkner, Cambridge, England.

Victor Morgan, E. and Thomas, W. A. (1962), The Stock Exchange:

Its History and Function, Elek Book, Great James Street, London.

36