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FUSES E AQUISIES

AUTOR: OTTO EDUARDO FONSECA LOBO

GRADUAO 2011.1

Sumrio

Fuses e Aquisies
1. ROTEIRO DO CURSO .......................................................................................................................................... 5

1.1 Viso Geral .............................................................................................................................. 5 1.2 Objetivos Gerais ...................................................................................................................... 5 1.3 Metodologia ............................................................................................................................ 5 1.4 Desa os e Di culdades ............................................................................................................ 5 1.5 Mtodos de Avaliao .............................................................................................................. 6 1.6 Atividades Complementares .................................................................................................... 6 A) Ementrio de Temas.................................................................................................................. 7 B) Material de Leitura ................................................................................................................... 7 C) Roteiro de Aula ........................................................................................................................ 7 D) Bibliogra a Complementar .................................................................................................... 10 E) Glossrio ................................................................................................................................. 10 F) Questes de Concurso............................................................................................................. 10

2.1. AULA 1: O CONTEXTO DAS TRANSAES DE FUSES E AQUISIES ............................................................................. 7

3.1. AULA 2: ASPECTOS BSICOS DA LIMITADA E DA SOCIEDADE ANNIMA ...................................................................... 12

A) Ementrio de Temas................................................................................................................ 12 B) Material de Leitura ................................................................................................................. 12 C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 12 Noes Histricas e Caractersticas da Limitada e da S.A. ............................................................ 12 Uso da Sociedade Annima (S.A.) vs. Limitada, questes prticas. ............................................... 13 D) Estudo de Caso ...................................................................................................................... 15 E) Textos de Apoio ...................................................................................................................... 15 F) Jurisprudncia ......................................................................................................................... 17 G) Questes de Concurso ............................................................................................................ 24 H) Glossrio ................................................................................................................................ 25

4.1. AULA 3: USO DA LIMITADA E DA SOCIEDADE ANNIMA: VANTAGENS E DESVANTAGENS ................................................. 26

A) Ementrio de Temas................................................................................................................ 26 B) Material de Leitura ................................................................................................................. 26 C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 26 Anexo I Os Direitos da Minoria, por Assunto ......................................................................... 28 D) Atividade a ser desenvolvida em sala de aula redao de parecer. ........................................ 35 E) Jurisprudncia ......................................................................................................................... 36 F) Textos de Apoio....................................................................................................................... 41 G) Questes de Concurso ............................................................................................................ 42 H) Glossrio ................................................................................................................................ 42 A) Ementrio de Temas................................................................................................................ 44 B) Material de Leitura ................................................................................................................. 44 C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 44 D) Texto de Apoio ....................................................................................................................... 53

ANEXO II

OS DIREITOS DA MINORIA PELA PARTICIPAO SOCIETRIA ........................................................................ 32

5.1. AULAS 4 E 5: ALIENAO DE CONTROLE NAS SOCIEDADES ANNIMAS ....................................................................... 44

6.1 AULAS 6 E 7: OFERTA PBLICA DE AQUISIO DE AES ......................................................................................... 55

A) Ementrio de Temas................................................................................................................ 55 B) Material de Leitura ................................................................................................................. 55 C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 55 D) Leitura complementar ............................................................................................................ 66

7.1. AULA 8. POISON PILLS .................................................................................................................................. 69

A) Ementrio de Temas................................................................................................................ 69 B) Material de Leitura ................................................................................................................. 69 C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 69 D) Textos Complementares ......................................................................................................... 72 E) Glossrio ................................................................................................................................. 81

8.1 AULA 9: TAKEOVER PANEL .............................................................................................................................. 82

A) Ementrio de Temas................................................................................................................ 82 B) Material de Leitura ................................................................................................................. 82 C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 82 D) Bibliogra a............................................................................................................................. 86

9.1. AULA 10: A CISO PARCIAL COM VERSO DE CAPITAL DE UMA EMPRESA DE PETRLEO ................................................. 87

A) Ementrio de Temas................................................................................................................ 87 B) Material de Leitura ................................................................................................................. 87 C) Caso Gerador ......................................................................................................................... 87 D) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 88 E) Atividade a ser desenvolvida e aula Incio da Elaborao dos Contratos e Documentos relacionados a uma ciso parcial com verso de parte do capital ............... 94 Anexo I Lista de Questes da Operao .................................................................................. 95 Anexo II Organograma da Operao ...................................................................................... 97 I. Corporate Structures Overview of Changes ......................................................................... 97 Anexo III Alterao Contratual da BK do Brasil Ltda. ............................................................. 98 Anexo IV Laudo de Avaliao ................................................................................................. 99 Anexo V Procurao ............................................................................................................. 100 Anexo VI Carta Petrobras .................................................................................................. 103 Anexo VII Atas de AGE Aprovando a Incorporao.............................................................. 105 F) Textos de Apoio..................................................................................................................... 111 G) Glossrio .............................................................................................................................. 116 H) Questes de Concurso.......................................................................................................... 116 A) Ementrio de Temas.............................................................................................................. 117 B) Material de Leitura ............................................................................................................... 117 C) Roteiro de Aula: ................................................................................................................... 117 D) Caso Prtico ......................................................................................................................... 124

10.1. AULA 11: CISO PARCIAL, DROP DOWN E VENDA DE ESTABELECIMENTO ................................................................ 117

11.1. AULAS 12, 13, 14 E 15: PROVIDNCIAS PRELIMINARES E FINAIS DE UMA OPERAO DE M&A A AQUISIO DE AES DE VRIAS EMPRESAS BRASILEIRAS POR UMA EMPRESA IRLANDESA .............................................................................. 126

A) Ementrio de Temas.............................................................................................................. 126 B) Material de Leitura ............................................................................................................... 126 C) Roteiro de Aula .................................................................................................................... 127 Anexo I Lista Preliminar de Questes da Operao ............................................................... 131 Anexo II O Contrato de Con dencialidade .......................................................................... 132 Anexo III O Memorando de Entendimentos ........................................................................ 140 Anexo IV Lista de Contratos ................................................................................................ 148 Anexo V Proposta da Estrutura Societria e Tributria da Operao...................................... 149 1. Proposta de Estrutura Legal ................................................................................................... 150 2. Resumo das implicaes tributrias e das modalidades de nanciamento ............................... 153 Appendix I ................................................................................................................................ 163 Anexo VI Organograma da Operao ................................................................................... 165 Anexo VII Contrato de Compra e Venda de Aes ............................................................... 166 Anexo VIII Summary of Deal ............................................................................................... 189 D) Glossrio .............................................................................................................................. 192 E) Questes de Concurso .......................................................................................................... 192

12.1. AULAS 16 E 17: GOVERNAA CORPORATIVA, OS INTERESSES FUNDAMENTAIS E AS QUESTES TICAS. .......................... 193

A) Ementrio de Temas.............................................................................................................. 193 B) Material de Leitura ............................................................................................................... 193 C) Roteiro de Aula .................................................................................................................... 193 Os Interesses Fundamentais da S.A e a Governana Corporativa................................................ 193 Combate fraude, corrupo e recuperao de ativos. ............................................................... 194 Crimes Contra o Sistema Financeiro e Lavagem de Dinheiro..................................................... 196 D) Textos de Apoio.................................................................................................................... 198 Governana Corporativa e o Brasil ............................................................................................ 208 E) Estudo de Casos .................................................................................................................... 212 F) Glossrio ............................................................................................................................... 214 G) Questes de Concurso .......................................................................................................... 216

13.1. AULA 18: A COMPRA DE UNIDADE PRODUTIVA ISOLADA DE EMPRESA EM RECUPERAO JUDICIAL SEM SUCESSO TRABALHISTA E TRIBUTRIA ......................................................................................................... 217

A) Ementrio de Temas.............................................................................................................. 217 B) Material de Leitura ............................................................................................................... 217 C) Roteiro de Aula .................................................................................................................... 217 D) Estudo de Caso .................................................................................................................... 221 E) Textos de Apoio .................................................................................................................... 225 F) Atividade a ser desenvolvida em sala de aula Parecer Sobre Contratos com Empresa que Entrou em Recuperao Judicial ............................................................... 242 G) Jurisprudncia ...................................................................................................................... 242 H) Questes de Concurso.......................................................................................................... 243 I) Glossrio ................................................................................................................................ 243 A) Ementrio de Temas.............................................................................................................. 245 B) Material de Leitura ............................................................................................................... 245 C) Roteiro de Aula .................................................................................................................... 245 D) Textos de Apoio.................................................................................................................... 256 4. Transformao ....................................................................................................................... 259 5. Imposto de Renda Pessoa Jurdica (IRPJ) e Contribuio Social sobre o Lucro Lquido (CSL) ................................................... 259 6. Imposto sobre Circulao de Mercadoria e Servio (ICMS) ................................................ 263 7. Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI) .................................................................... 263 8. Imposto sobre a Transmisso de Bens Imveis (ITBI) ......................................................... 263

14.1 AULA 19: OPERAES DE REORGANIZAES SOCIETRIA: ASPECTOS TRIBUTRIOS ................................................... 245

15.1. AULA EXTRA: O USO DOS FUNDOS DE INVESTIMENTOS EM PARTICIPAES FIP........................................................ 265

A) Ementrio de Temas.............................................................................................................. 265 B) Material de Leitura ............................................................................................................... 265 C) Roteiro de Aula .................................................................................................................... 265 D) Textos de Apoio.................................................................................................................... 267 E) Caso ..................................................................................................................................... 272 F) Glossrio ............................................................................................................................... 272

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1. ROTEIRO DO CURSO

1.1 VISO GERAL Sejam bem-vindos ao curso de fuses e aquisies. Prope-se anlise e aplicao das seguintes leis e tratados a casos concretos de direito societrio e, especi camente, fuses e aquisies: Lei das S.A., Novo Cdigo Civil, Instrues da CVM, Lei de Recuperao Judicial e Falncia, Lei de Arbitragem, Lei de Introduo ao Cdigo Civil, Lei que previne a lavagem de dinheiro (Lei no. 9613/98), Cdigo de Processo Civil e tratados rmados pelo Brasil.

1.2 OBJETIVOS GERAIS O advogado que pretende trabalhar com direito societrio e, especi camente, fuses e aquisies necessita ter uma viso multidisciplinar do direito e, principalmente, compreender as questes mais relevantes. A nfase buscar o equilbrio entre a teoria e a prtica. Portanto, nesta disciplina o aluno ir analisar e discutir questes conceituais e prticas destes temas, atravs de estudo de casos, anlise e elaborao de memorandos, contratos e documentos tpicos de direito societrio e, especi camente, fuses e aquisies. Ainda, com relao parte espec ca de fuses e aquisies, importante que os alunos reconheam que estas no so um conjunto de leis, mas sim um processo que envolve transferir um negcio, parcial ou totalmente, de um dono a outro.

1.3 METODOLOGIA O material didtico menciona o roteiro de cada aula, com indicao dos textos para leitura, os casos prticos a serem estudados e outras questes relevantes. Sero tambm apresentados textos de leitura complementares. As primeiras aulas sero importantes para rmar os conceitos bsicos da matria. Propese tambm trabalhar em diversos contratos que sero a espinha dorsal de parte do curso. Sero apresentadas questes praticas e tericas na maioria das aulas. Ademais, o curso poder contar com atividades complementares, como a realizao de palestras com professores e pro ssionais convidados, projeo de lmes e documentrios, e apresentao de seminrios pelos alunos.

1.4 DESAFIOS E DIFICULDADES Os principais desa os sero identi car e analisar as questes relacionadas ao direito societrio, especi camente as fuses e aquisies, e aplicar os conhecimentos tericos,
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incluindo as leis e tratados, aos casos concretos e aos contratos e documentos a serem elaborados em situaes trazidas por operaes societrias.

1.5 MTODOS DE AVALIAO Sero realizadas 02 (duas) provas, em sala de aula, compreendendo toda a matria ministrada at a data de cada prova. Os alunos podero consultar os textos de leis sem comentrios ou anotaes. Podero, tambm, ser feitas avaliaes baseadas em atividades complementares ou em trabalhos sobre temas espec cos a serem indicados pelo professor. A mdia aritmtica referente disciplina ser obtida com base em tais avaliaes. O aluno que obtiver mdia aritmtica inferior a 7 (sete) dever realizar uma terceira prova, a qual compreender toda a matria do semestre.

1.6 ATIVIDADES COMPLEMENTARES Dependendo do andamento do curso, podero ser propostas atividades adicionais que valero pontos para a mdia aritmtica (obtida com base nas duas primeiras provas) referente disciplina.

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2.1. AULA 1: O CONTEXTO DAS TRANSAES DE FUSES E AQUISIES

A EMENTRIO DE TEMAS Introduo ao estudo de operaes envolvendo fuses e aquisies. O contexto de transaes em fuses e aquisies. Breve histrico recente das operaes de M&A nos Estado Unidos e no Brasil.

B MATERIAL DE LEITURA Leitura Bsica FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Rio de Janeiro: Forense, 1 Edio 2009. Volume II, 2009. p. 1-22. e M&A Process, A Practical Guide for the Business Lawyer, Committee on Negotiated Acquisitions, e American Bar Association, 2005, captulos 1 e 2. BAINBRIDGE, Stephen M., Mergers and Acquisitions. New York: Foundation Press, 2nd Edition. Captulos 1, 1.1 A (no ler B), C, e D, 1.2 e 1.3 (no ler E)

Leitura Complementar COLE, Brett. M&A Titans, How the Pioneers of Wall Street`s Mergers and Acquisitions Industry Shaped the Corporate World. New York: John Wiley & Sons, Inc. 2008. FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Rio de Janeiro: Forense, 1 Edio 2009. Volume II, 2009. p. 1737 1814 BORBA, Jos Edwaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro: Renovar, 11 Edio, 2008. p. 149-156. Muniz, Ian; Branco, Adriano Castello. Fuses e Aquisies Aspectos Fiscais e Societrio So Paulo: Quartier Latin, 2007 pp. 13-20.

C ROTEIRO DE AULA Introduo A prpria expresso fuses e aquisies, tambm largamente conhecida atravs da sigla M&A1, fcil de ser dita. Fcil de se dizer, mas difcil de se entender. A percepo popular, muito veiculada em lmes e programas de televiso, de que fuses e aquisies envolvem poder e prestgio.2

um mercado invadido por siglas e jarges, na sua maioria provenientes da lngua inglesa, como, por exemplo, as chamadas operaes de mergers &acquisitions (M&A para os ntimos), private equity funds, venture capital investors, investment bankers, take over (inclundo o mais agressivo hostile take over), leverage buy out, management buy out, drag along, tag along, e outras a ns. Ainda que que os cultores do vernculo possam se escandalizar com tal invaso da lngua ptria, o fato que acabamos por importar o jargo que prevalece no eixo Nova Iorque/Londres, que onde se processa a grande maioria das operaes de reorganizao societria de maior expresso. Muniz, Ian; Branco, Adriano Castello. Fuses e Aquisies Aspectos Fiscais e Societrio So Paulo: Quartier Latin, 2007.
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The M&A Process, A Practical Guide for the Business Lawyer, Committee on Negotiated Acquisitions, The American Bar Association , 2005, pg 1.
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As fuses e aquisies tratam tambm de reorganizaes societrias. Denomina-se reorganizao societria a operao ou o conjunto de operaes utilizado pelas sociedades para reordenar sua estrutura, com o objetivo de obter algum tipo de vantagem comparativa, tais como ganhos operacionais ou isenes scais.3 No direito Brasileiro, as reorganizaes societrias incluem os seguintes instrumentos: transformaes, fuses, cises e incorporaes. So tambm comumente usadas as formaes de grupos e acordos. 4 A anlise da recente histria Norte Americana de transaes em fuses e aquisies no traz muitos subsdios para compreender o tema: Recent history is not particularly helpful in trying to understand M&A. M&A activity in the 1980s triggered concern. Corporate raiders, cultural icons being acquired by companies from other countries, stable industries being uprooted and transformed, all caused stress and tensions in the minds of many people. M&A in the 1990s was a di erent story. Deals generated attention, the stock market was climbing, new industries were being created, and magazines pro les new young millionaires who had developed and sold their business to larger more established buyers. en the technology bubble burst. M&A transaction should be straightforward, right?5 J a anlise da recente experincia brasileira de fuses e aquisies nos traz mais informaes sobre o tema. Esta anlise nos mostra claramente que ocorreu uma relevante mudana no panorama ambiental e econmico do Brasil nos anos 90, que permitiu a criao de um novo ambiente que exigiu uma transformao nas estruturas empresariais nacionais. Este novo ambiente tem como caractersticas a modernizao da indstria, a insero do Pas no mercado global e o crescimento da economia Brasileira. A anlise do atual panorama ambiental e econmico do Brasil demonstra que ocorreram mudanas signi cativas na dcada de 1990, criando um novo ambiente e tornando necessria a transformao das estruturas empresariais nacionais. As principais caractersticas deste novo ambiente so a insero do Brasil no mercado global, o crescimento da economia do pas e sua exposio a uma nova realidade tecnolgica. Neste aspecto, o novo ambiente parece apresentar caractersticas semelhantes quelas da economia americana quando ocorreram as Ondas de Fuses e Aquisies, qual sejam, crescimento econmico e mudanas tecnolgicas e no ambiente empresarial.6

Apostila Organizao Jurdica da Grande Empresa redigida pelos Professores Bruno Camara Soter, Fbio Henrique Peres e Caitlin Mulholland, da Escola de Direito da Fundao Getlio Vargas, 2 Edio, pg 110.
3

Peter Hunt tambm ensina o conceito de reorganizao societria:What is a corporate restructuring? The simplest answer is that a restructuring is the realignment of the ownership, operations, assets, or capital structure of a company in order to improve operating performance, optimize a capital structure, and enhance public perception. The de nition of a restructuring has evolved over the years from a simple balance sheet recon guration to a range of nancial and transaction driven alternatives that include everything from simply enhancing internal operating performance to an outright sale or merger of a company, and from a sale of assets to a especial dividend or share repurchase in the face of a takeover threat. Restructuring have been used in the past for a number of reasons, including to lever and delever a balance sheet, concentrate equity ownership, realize value of a subsidiary, and appease vocal investors. When all is said and done, however, restructurings are usually designed to enhance shareholder value. Apud, Muniz, Ian; Branco, Adriano Castello. Fuses e Aquisies Aspectos Fiscais e Societrio So Paulo: Quartier Latin, 2007.
4

The M&A Process, A Practical Guide for the Business Lawyer, Committee on Negotiated Acquisitions, The American Bar Association , 2005, pg 1.
5

H uma legislao de M&A? H uma legislao espec ca sobre M&A? Por que ser que um advogado que procura se inteirar sobre M&A precisa entender a Lei de Introduo ao Cdigo Civil Brasileiro? E as regras de recuperao judicial e falncias? E as questes tributrias? E as regras de arbitragem? necessrio entender de contabilidade? Os advogados que trabalham com M&A precisam entender de contencioso?

Falava-se, ainda em 1996, da possibilidade de ocorrer uma Onda de Fuses e Aquisies no Brasil. Esta teoria da Onda de Fuses e Aquisies no Brasil. Acabou se con rmando pelo enorme nmero de fuses e aquisies ocorridas no Brasil de 2005 ao incio de 2008, perodo em que o Pas vivenciou um enorme crescimento de atividade na rea de M&A s e IPOs. Desse modo, factvel concluir que existe uma possibilidade de ocorrncia de uma Onda de Fuses e Aquisies no Brasil, uma vez que as condies apontadas como comuns a todas as ondas anteriores j existem. Essa concluso reforada pelo aumento considervel no nmero de operaes de Fuses e Aquisies que esto ocorrendo no Brasil. De acordo com pesquisa realizada pela KPMG, o nmero de Fuses e Aquisies no primeiro trimestre de 1996 foi 71% superior em relao ao primeiro trimestre de 1992. Essas Fuses e Aquisies tiveram como tipo dominante a fuso horizontal, com empresas multinacionais atuando como compradoras. Dadas as caractersticas do ambiente
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Is there a law of M&A? Why is it that when a lawyer looks for guidance in M&A, he might nd decisions in hotly contested litigation issued by Delaware courts? Or rigorous explanations contained in securities law treatises? Or references to federal statutes regarding how many days notice must be given if a plant will be dosed? Or, even worse in the minds of many lawyers, the realization he may need to know something about accounting? Do M&A lawyers need to understand litigation, securities law, labor law, and numbers? Is that what M&A is all about?7

O advogado que pretende trabalhar com direito societrio e fuses e aquisies necessita ter uma viso multidisciplinar do direito e de outras matrias e, principalmente, compreender as questes mais relevantes. 8

A relevncia do estudo de fuses e aquisies Fuses e aquisies, assim como todo tipo de atividade empresarial, afetam a sociedade. Pode-se a rmar que as sociedades e, naturalmente, os indivduos, so profundamente afetados pelas fuses e aquisies. As atividades das grandes empresas, sejam nacionais ou multinacionais, tm uma relao direta com a qualidade de vida das pessoas atravs de uma intricada rede de inter-relacionamentos. Quando as aes e atividades das empresas geram resultados positivos, as pessoas so bene ciadas pela prosperidade econmica. O oposto tambm verdadeiro, pois as pessoas so negativamente afetadas quando tais aes e atividades geram prejuzos.
When in the nal analysis those actions turn out well, society reaps rewards of economic prosperity. Conversely, when those actions go awry, society reaps punitive repercussions.9

empresarial interno, com elevadas taxas de juros, descapitalizao de grande parte das empresas nacionais, falta de recursos para investimento em modernizao do parque tecnolgico e de redes de distribuio (caso da indstria de autopeas), fragmentao da atividade industrial de diversos setores em muitas pequenas e mdias empresas (o que favorece uma consolidao), potencial do mercado interno e pouca competitividade para atuar em um mercado globalizado, as empresas com capacidade para liderar essa Onda de Fuses e Aquisies so as multinacionais, as quais devem atuar no sentido de promover integrao horizontal, concentrando-se em seus core business. O presente trabalho, no entanto, de carter terico e exploratrio, sendo os autores de opinio que devem ser realizados maiores estudos sobre o tema (MATIAS, Alberto Borges, BARRETO, Antonio C. P., GORGATI, Vlamir. Fuses e Aquisies no Brasil atual: Possibilidades de ocorrncia de uma onda. So Paulo, 1996. Disponvel em <http://www.cepe n.org.br> Acesso em 19 de fevereiro de 2009) ) The M&A Process, A Practical Guide for the Business Lawyer, Committee on Negotiated Acquisitions, The American Bar Association , 2005, pp 1.
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As fuses e aquisies podem afetar todos os aspectos de uma empresa: estrutura, processo, controles, administrao motivao e carreiras. Estas atividades empresarias envolvem bilhes de reais, causam tremendos desgastes na esfera trabalhista, deslocando trabalhadores e, em alguns casos, os resultados foram bastante perniciosos. As bolsas de valores no Brasil e no exterior tambm so sempre afetadas por rumores e notcias de fuses e aquisies. Estes rumores e notcias causam aumento no valor das aes e nos ndices das bolsas de valores, e as pessoas so bene ciadas pela valorizao das aes e do mercado. Porm, h casos em que ocorre o exato oposto, e estas so negativamente afetadas.

A Complexidade das Operaes de M&A

No outra a lio transcrita a seguir: A interao entre a Teoria Econmica e o Direto, embora essencial, ainda pouca explorada no Brasil. Tal de cincia decorre, em grande parte, da formao dos economistas e dos advogados em seus cursos de graduao. Os economistas, com raras excees, s tomam contato com o Direito por meio de uma cadeira de Direito Comercial ou Direito do Estado, em geral apresentada de forma discursiva e descritiva, sem relao com as demais matrias do currculo bsico. Quanto aos bacharis em Direito, sua formao tende a ser generalista e humanista, havendo total ausncia de matrias quantitativas e mais formalistas, como tem de ser o estudo de Economia e Finanas mesmo em seu nvel bsico. Este precrio dialogo entre as duas pro sses j causaria problemas mesmo em economias simples, com restritos mercados nanceiros e de capitais, com servios pblicos controlados pelo governo e fechadas ao comrcio internacional e aos investimentos estrangeiros, como era o caso do Brasil at a maior parte do sculo passado. No Brasil de hoje, integrado ao mundo exterior, com mercados nanceiros de capitais cada vez mais complexos em nmeros e densidade de instrumentos e operaes, com a necessidade de regulamentar da forma menos distorcida e mais e ciente possvel as concesses de servios pblicos a zelar para que o consumidor no seja
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Uma operao de M&A geralmente um negcio complexo, pois envolve a transferncia de uma empresa. A empresa moderna em si um ente extremamente complexo, com seus empregados, ativos, direitos e deveres.
Because M&A is the transfer of a business, and businesses are inherently complex (whether looked at from a strictly legal or another perspective), an M&A transaction is complex. Take a simple type of transaction, a private company that wants to transfer one of its existing businesses to a newly created separate subsidiary. Even this seemingly simple non-arms length transaction is fraught with complexity because the business and its assets, including its human capital, must be identi ed and legal constraints on its transfer must be identied. Are contracts assignable? Is the proper intellectual property being transferred? What are the employment implications of this transfer? What are the tax and accounting issues?10

D BIBLIOGRAFIA COMPLEMENTAR SADDI, Jairo (Org.) Fuses e Aquisies: Aspectos Jurdicos e Econmicos. So Paulo: IOB, 2002, pgs 11 pginas 9-23.

E GLOSSRIO Fuso. Operao pela qual se unem duas ou mais sociedades para formar sociedade nova, que as suceder em todos os direitos e obrigaes (Bovespa). Ciso. Operao pela qual a companhia transfere parcelas do seu patrimnio para uma ou mais sociedades, constitudas para esse m ou j existentes, extinguindo-se a companhia cindida, se houver verso de todo o seu patrimnio, ou dividindo-se o seu capital, se parcial a verso (Bovespa). Incorporao. Operao pela qual uma ou mais sociedades so absorvidas por outra, que lhes sucede em todos os direitos e obrigaes (Bovespa). Auto-Regulao. Conjunto de normas e procedimentos de scalizao criados por entidades privadas para fazer cumprir as prticas equitativas de mercado e manter padres ticos na conduo das negociaes. As bolsas de valores e de mercadorias e as entidades de classe que congregam instituies nanceiras so as principais fontes de auto-regulao do SFN Sistema Financeiro Nacional

F QUESTES DE CONCURSO 1) Como o contabilista desempenha suas funes? 2) Por que razo, particularmente no perodo aps a Segunda Guerra Mundial (1939-1945), foram criados grandes grupos econmicos?

prejudicado por prticas monopolistas, o desconhecimento mtuo e a falta de uma linguagem comum entre economistas e advogados podem ser extremamente nocivos ao desenvolvimento do Pas. SADDI, Jairo (Org.) Fuses e Aquisies: aspectos jurdicos e econmicos. So Paulo: IOB, 2002, Prefcio. The M&A Process, A Practical Guide for the Business Lawyer, Committee on Negotiated Acquisitions, The American Bras Association , 2005, pg 1.
9 10

Idem.

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3) Qual o conceito do grupo econmico denominado Konzern, na Alemanha? 4) Qual o quorum necessrio para proceder transformao da sociedade? 5) De que forma so afetados os direitos dos credores, quando a sociedade transformada? 6) Haver mudana no nome da sociedade transformada?

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3.1. AULA 2: ASPECTOS BSICOS DA LIMITADA E DA SOCIEDADE ANNIMA

A EMENTRIO DE TEMAS Caractersticas da sociedade limitada e das sociedades annimas. A responsabilidade limitada dos scios e dos acionistas. A legislao aplicvel. Questes relevantes relacionadas ao uso das sociedades limitada e S.A. Tributos. Lei Aplicvel. Administrao. Acordo de Acionistas.

B MATERIAL DE LEITURA Leitura Bsica FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Rio de Janeiro: Forense, 1 Edio 2009. Volume I, 2009. pginas 28 107 BAINBRIDGE, Stephen M., Mergers and Acquisitions. New York: Foundation Press, 2nd Edition. Captulo 2.

Leitura Complementar BORBA, Jos Edwaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro: Renovar, 2008, pp 149-151. REQUIO, Rubens. Curso de Direito Comercial. Rio de Janeiro: Forense, 2008, pp 1-10. FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Rio de Janeiro: Forense, 1 Edio 2009. Volume I, 2009. pg. 441-502 (Acordo de Acionistas)
Limited Liability companies can be established in all 50 States, plus the District of Columbia. To create an LLC, Articles of Organization must be led with with the applicable state government. The owners of the LLC are generally referred to as the members. The members can manage the company themselves (a member managed company) or they may appoint a manager who may or may not be a member of the company (a manager-managed company). WINSTON, Richard L. A Foreigners Legal Guide Doing Business in the United States. Richard L. Winston Editor: Miami, Florida 2004 pp 114.
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C ROTEIRO DE AULA NOES HISTRICAS E CARACTERSTICAS DA LIMITADA E DA S.A. A sociedade limitada muito similar GMBH Alem e a Limited Liability Company norte americana.11 A sociedade limitada representa a mais recente das formas societrias existentes no direito brasileiro. Surgida na Alemanha em 1892, passou a Portugal (1901), a cujo modelo se liou o Decreto no. 3.708, de 10 de janeiro de 1919, que a adotou no Brasil sob o nome de sociedade por cotas de responsabilidade limitada. O cdigo civil de 2002 regulou inteiramente a sociedade limitada, assim revogando o Decreto n. 3.708/19. 12

BORBA, Jos Edwaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro: Renovar, 2008, pp 113-114.

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J a sociedade annima o equivalente da Corporation norte-americana, sendo que a Lei 6.404/76 em parte baseada na legislao do Estado de Delaware, EUA. Todos os autores esto concordes em que a sociedade por aes se con gurou como o tipo ideal das sociedades colonizadoras do sculo XVII, surgindo a primeira em 1602, na Holanda. Seguiram-se muitas outras, fundadas na Frana, Inglaterra e Portugal, todas visando explorao das novas possesses. Por sinal, em 1621, foi constituda nos Pases Baixos a Companhia das ndias Ocidentais, que teve profunda ingerncia em nossa histria colonial. Seu escopo era patrocinar a conquista do Brasil, tanto que enviou expedio armada, ocupando o Nordeste e nomeando seu administrador o Prncipe de Nassau, conhecido personagem histrico.13

13 REQUIO, Rubens. Curso de Direito Comercial: Rio de Janeiro: Saraiva, 2008, 2 Volume, pp. 3-4.

Artigo 138. A administrao da companhia competir, conforme dispuser o estatuto, ao conselho de administrao e diretoria. 1 O conselho de administrao rgo de deliberao colegiada, sendo a representao da companhia privativa dos diretores. 2 As companhias abertas e as de capital autorizado tero, obrigatoriamente, conselho de administrao. Art. 139. As atribuies e poderes conferidos por lei aos rgos de administrao no podem ser outorgados a outro rgo, criado por lei ou pelo estatuto.
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USO DA SOCIEDADE ANNIMA S.A. VS. LIMITADA, QUESTES PRTICAS. Sero discutidas, abaixo, as vantagens e desvantagens que cada tipo societrio possui, incluindo os aspectos scais e questes relativas ao controle administrativo e societrio. Tributos: No h qualquer vantagem ou desvantagem scal em relao aos tipos societrios supracitados, uma vez que todas as pessoas jurdicas brasileiras so tributadas de forma equivalente. No caso de haver interesse de um acionista/quotista investidor estrangeiro, sempre recomendvel buscar a opinio de um tributarista estrangeiro que tenha a exata compreenso de qual tipo societrio mais indicado do ponto de vista do investidor estrangeiro. Lei Aplicvel: A aplicao da lei que regulamenta as Sociedades Limitadas, o Cdigo Civil de 2002 (CC), mais incerta do que a aplicao da Lei das Sociedades Annimas (LSA); haja vista que, enquanto a LSA entrou em vigor em 1976 (e, por conta disso, vem sendo interpretada, jurisprudencialmente, desde esta data), o CC s passou a viger em 2003, revogando sub silentio o Decreto n. 3708, que regulamentava as Limitadas desde 1919. Alm disso, por possuir dispositivos legais ambguos, o CC causa preocupao quanto a sua aplicao, o que se agrava pela escassa jurisprudncia acerca de seus ditames legais. Administrao. Uma diferena importante, entre Limitada e S.A., diz respeito estrutura da administrao da sociedade. A Limitada no precisa ter um Conselho de Administrao, e pode ter apenas um administrador. J na S.A., obrigatria a existncia do Conselho de Administrao nas companhias abertas, nas sociedades de economia mista e nas companhias com capital autorizado, sendo facultativa nas demais companhias fechadas.14 O Conselho de Administrao da S.A. ser composto por no mnimo 3 (trs) acionistas, residentes ou no no Brasil. Note-se que os membros do Conselho de Administrao, diferentemente do que ocorre com os diretores, no representam a sociedade perante terceiros no podendo, portanto, assumir direitos e obrigaes , nem exercem atribuies de natureza executiva, mas simplesmente estabelecem, em conjunto, a orientao geral dos negcios da companhia, elegendo e destituindo os diretores e scalizando sua atuao.15

SEO I Conselho de Administrao Composio Art. 140. O conselho de administrao ser composto por, no mnimo, 3 (trs) membros, eleitos pela assemblia-geral e por ela destituveis a qualquer tempo, devendo o estatuto estabelecer: I o nmero de conselheiros, ou o mximo e mnimo permitidos, e o processo de escolha e substituio do presidente do conselho; I o nmero de conselheiros, ou o mximo e mnimo permitidos, e o processo de escolha e substituio do presidente do conselho pela assemblia ou pelo prprio conselho; (Redao dada pela Lei n 10.303, de 2001) II o modo de substituio dos conselheiros; III o prazo de gesto, que no poder ser superior a 3 (trs) anos, permitida a reeleio; IV as normas sobre convocao, instalao e funcionamento do conselho que deliberar por maioria de votos. IV as normas sobre convocao, instalao e funcionamento do conselho, que deliberar por maioria de votos, podendo o estatuto estabelecer quorum quali cado para certas deliberaes, desde que especi que as matrias. (Redao dada pela Lei n 10.303, de 2001). Pargrafo nico. O estatuto poder prever a participao no conselho de representantes dos empregados, escolhidos pelo voto destes, em eleio direta, organizada pela empresa, em conjunto com as entidades sindicais que os representem. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 1o Sero arquivadas no registro do comrcio e publicadas as atas das reunies do conselho de administrao que contiverem deliberao destinada a produzir efeitos perante terceiros. (Redao dada pela Lei n 10.303, de 2001)

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A Diretoria da Sociedade Annima composta por no mnimo 2 (dois) membros, podendo se instalar um Conselho Fiscal (sua existncia obrigatria), que dever ser composto por, pelo menos, 3 (trs) membros e no mximo 5 (cinco). Conforme j aludido, enquanto o Conselho de Administrao cumpre uma funo de orientao de negcios da empresa, a Diretoria o seu rgo executivo, cabendo a ela representao da companhia perante terceiros, na forma estabelecida estatutariamente.16 Todos os administradores da Limitada, assim como todos os diretores da S.A. tm de ser residentes permanentes no Brasil, o que no se exige dos membros do Conselho de Administrao, que no precisam ter residncia no pas. Apesar disso, os membros do Conselho da Administrao tm de ter, pelo menos, uma ao da companhia (normalmente, uma ao preferencial, sem direito de voto)17. No mais do que um tero dos membros do Conselho de Administrao podero ser membros da Diretoria. A composio do Conselho de Adminisrao deve obedecer aos ditames legais, de tal modo que este eleja os Diretores da companhia, sendo que estes Diretores devem dar ateno aos conselhos e recomendaes do Conselho de Administrao, respeitando as clusulas estatutrias. O Conselho de Administrao tambm incumbido, dentre outros deveres, de selecionar o auditor independente da companhia e a autorizar a alienao de quaisquer bens da sociedade. Em suma, enquanto a estrutura de uma Sociedade Limitada tende a ser menos onerosa, a estrutura de uma Sociedade Annima proporciona um controle maior ao acionista, nacional ou estrangeiro. 18 Acordo de Acionistas. Outra diferena relevante que, luz do art. 118 da LSA, faculta-se aos acionistas fechar acordo espec co, no que concerne a compra e venda de aes, ao direito preferencial para adquiri-las, bem como ao exerccio do direito de voto e do poder de controle da companhia.19 Esse acordo no precisa ser registrado em nenhum rgo pblico, sendo oponvel aos membros da companhia e a terceiros desde o momento em que for registrado na sede da companhia. Atravs de um acordo de acionistas, tambm possvel regular a poltica de dividendos da companhia, nomear administradores e deliberar sobre outras questes importantes. Adicionalmente, a LSA estipulou que qualquer voto que contrarie o que cou estipulado no acordo de acionistas no poder ser contabilizado; e, que se o acionista, que tiver sido parte do acordo no comparecer Assemblia de Acionistas (ex.: em que seja exigida unanimidade), a outra parte do acordo poder votar em nome do ausente. Assim como o membro do Conselho, designado por uma das partes do acordo, poder votar em nome do membro do Conselho de Administrao, que tiver sido designado pela parte que faltou a Assemblia. Apesar de, a princpio, tudo o que foi discutido neste pargrafo poder ser aplicado na estrutura de uma Limitada, o problema que o instrumento societrio de uma Limitada tem que ser registrado em rgo pblico, o que no confere ao membro da sociedade muita privacidade. No entanto, nada impede que um acordo, em separado, seja rmado entre os quotistas, com o intuito de obter o mesmo resultado (ou seja, ter um acordo pblico e outro privado, abordando questes distintas). H quem defenda que o instrumento societrio, de uma Limitada, que no for levado a registro pblico no oponvel aos administradores da companhia nem a terceiro. Cabe mencionar o enunciado 384, pro-

2o A escolha e a destituio do auditor independente car sujeita a veto, devidamente fundamentado, dos conselheiros eleitos na forma do art. 141, 4o, se houver. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) Apostila Organizao Jurdica da Grande Empresa redigida pelos Professores Bruno Camara Soter, Fbio Henrique Peres e Caitlin Mulholland, da Escola de Direito da Fundao Getlio Vargas, 2 Edio, pp 72.
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Idem.

Esta determinao foi, recentemente, acrescentada LSA, com o intuito de incentivar as multinacionais a participarem da estrutura societria da companhia. Representao de Acionista Residente ou Domiciliado no Exterior Art. 119. O acionista residente ou domiciliado no exterior dever manter, no Pas, representante com poderes para receber citao em aes contra ele, propostas com fundamento nos preceitos desta Lei. Pargrafo nico. O exerccio, no Brasil, de qualquer dos direitos de acionista, confere ao mandatrio ou representante legal qualidade para receber citao judicial.
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Art. 118. Os acordos de acionistas, sobre a compra e venda de suas aes, preferncia para adquiri-las, exerccio do direito a voto, ou do poder de controle devero ser observados pela companhia quando arquivados na sua sede. (Redao dada pela Lei n 10.303, de 2001) 1 As obrigaes ou nus decorrentes desses acordos somente sero oponveis a terceiros, depois de averbados nos livros de registro e nos certi cados das aes, se emitidos. 2 Esses acordos no podero ser invocados para eximir o acionista de responsabilidade no exerccio do direito voto (artigo 115) ou do poder de controle (artigos 116 e 117). 3 Nas condies previstas no acordo, os acionistas podem promover a execuo espec ca das obrigaes assumidas. 4 As aes averbadas nos termos deste artigo no podero ser negociadas em bolsa ou no mercado de balco. 5 No relatrio anual, os rgos da administrao da companhia aberta informaro assemblia-geral as disposies sobre poltica de reinvestimento de lucros e distribuio de dividendos, constantes de acordos de acionistas arquivados na companhia. 6o O acordo de acionistas cujo prazo for xado em funo de termo ou condio resolutiva somente pode ser denunciado segundo suas estipulaes. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001)
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posto pelo Professor Ronald Sharp Junior e aprovado na IV JORNADA DE DIREITO CIVIL do Conselho da Justia Federal Nas sociedades personi cadas previstas no Cdigo Civil, exceto a cooperativa, admissvel o acordo de scios, por aplicao analgica das normas relativas s sociedades por aes pertinentes ao acordo de acionistas.

D ESTUDO DE CASO Redigir as primeiras linhas de um parecer da Sociedade Limitada Navegao XYZ Ltda., sobre se deveria adotar a forma de S.A. ou manter a atual forma de Limitada. A Navegao XYZ Limitada uma empresa de navegao de longo curso cujos quotistas so: a) ABC Corporation, com sede em Houston, Texas, que detm %99.9 das quotas de XYZ; e, b) Ronaldinho Gacho, que reside no Brasil e detm %0,01 das quotas de XYZ.

E TEXTOS DE APOIO O acionista controlador e o abuso de poder Jorge Lobo 09/11/2006 A doutrina h muitos anos vem combatendo o abuso de poder de controle nas sociedades annimas no que tange violao dos direitos de acionistas minoritrios e preferencialistas. Esse fato, to corriqueiro, exige, nas palavras de Dominique Schmidt, professor da Universidade de Strasbourg e advogado francs, repensar o delicado problema da proteo aos minoritrios, para pr m a idias que se tornaram tristemente clebres, como, por exemplo, s o meu dinheiro sagrado, o resto ao inferno palavras de um capitalista americano reproduzidas por Joaquin Garrigues, professor da Universidade de Madri ou o acionista um tolo e um arrogante: tolo, porque nos d seu dinheiro, e arrogante, porque deseja ainda receber dividendos frase atribuda ao banqueiro Furstenberg. No estudo da responsabilidade do controlador por atos praticados com abuso de poder, causadores de danos sociedade, acionistas minoritrios e preferencialistas, investidores em valores mobilirios e empregados, fundamental distinguir os contra legem (contra a lei) e os em fraus legis (fraude lei). So contra legem os que, realizados pelos administradores da companhia a mando do controlador, infringem os estatutos sociais ou a lei ou a ambos com o atraso nos lanamentos dos livros comerciais e scais obrigatrios, despesas pessoais do controlador e de sua famlia, quebra do princpio de controle interno nas atividades de compra, contas a pagar e contas a receber, controle de estoque, operaes que privilegiam empresas do mesmo grupo econmico, perdo ou remisso parcial de juros de mora, juros compensatrios e multas incidentes sobre dvidas vencidas e no pagas, sem a devida contrapartida ou motivo plenamente justi cvel etc.
7o O mandato outorgado nos termos de acordo de acionistas para proferir, em assemblia-geral ou especial, voto contra ou a favor de determinada deliberao, poder prever prazo superior ao constante do 1o do art. 126 desta Lei.(Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 8o O presidente da assemblia ou do rgo colegiado de deliberao da companhia no computar o voto proferido com infrao de acordo de acionistas devidamente arquivado. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 9o O no comparecimento assemblia ou s reunies dos rgos de administrao da companhia, bem como as abstenes de voto de qualquer parte de acordo de acionistas ou de membros do conselho de administrao eleitos nos termos de acordo de acionistas, assegura parte prejudicada o direito de votar com as aes pertencentes ao acionista ausente ou omisso e, no caso de membro do conselho de administrao, pelo conselheiro eleito com os votos da parte prejudicada.(Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 10. Os acionistas vinculados a acordo de acionistas devero indicar, no ato de arquivamento, representante para comunicar-se com a companhia, para prestar ou receber informaes, quando solicitadas.(Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 11. A companhia poder solicitar aos membros do acordo esclarecimento sobre suas clusulas.(Includo pela Lei n 10.303, de 2001).

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Em fraus legis os que, embora formalmente incensurveis, mas intrinsecamente prejudiciais companhia, seus acionistas e credores, distanciam-se do esprito da lei de que so exemplos a excessiva remunerao dos administradores, a dissoluo imotivada de empresa rentvel, a alterao estatutria para prejudicar minoritrios e preferencialistas, destacando-se a no distribuio de dividendos por diversos exerccios seguidos. A Lei de Sociedades Annimas A Lei das S.A. no seu artigo 117, ao disciplinar a matria, deixa claro que indispensvel que, na ao de ressarcimento de perdas e danos proposta pelo prejudicado, restem exaustivamente provados a efetiva qualidade de controlador interno, para usar consagrada expresso do professor Modesto Carvalhosa, a conduta ilcita, o dano patrimonial concreto e atual e o nexo causal ligando a ao ilegal ao dano ressarcvel. Vem se repetindo, de forma alarmante, o uso, indevido e arbitrrio, da teoria da desconsiderao da personalidade jurdica. O Superior Tribunal de Justia (STJ), alis, decidiu mais de uma vez que nas demandas sobre abuso de poder do acionista controlador se aplicam os princpios essenciais da responsabilidade civil, pressupostos indefectveis da ao de indenizao (Recurso Especial n 10.836-SP, julgado em 4 de fevereiro de 1992). Talvez por faltarem ainda estudos doutrinrios e julgados dos tribunais sobre a responsabilidade do controlador por danos causados a terceiros, taxativamente prevista no artigo 117, pargrafo 1, alnea e da Lei de Sociedades Annimas, vem se repetindo, de forma alarmante, o uso, indevido e arbitrrio, da teoria da desconsiderao da personalidade jurdica, j positivada no artigo 50 do Cdigo Civil e no artigo 28 do Cdigo de Defesa do Consumidor (CDC) pelos Tribunais de Justia (TJs) do pas. Como enfatizou o deputado Ricardo Fiza na justi cao ao Projeto de Lei n 2.426, de 2003: Embora s recentemente tenha sido introduzido na legislao brasileira, o instituto da desconsiderao da personalidade jurdica vem sendo utilizado com um certo aodamento e desconhecimento das verdadeiras razes que autorizam um magistrado a declarar a desconsiderao da personalidade jurdica. A meu ver, no obstante a polmica reviso crtica do conceito de pessoa jurdica, desde a sua rejeio na teoria pura do direito at chegar teoria da realidade tcnica ou jurdica, permanece intocada, no que tange ao direito positivo dos povos cultos, a distino ntida, plena e absoluta entre os direitos e obrigaes da empresa e os dos membros que a compem. Esta a regra, legal, que vige, entre ns, e, por igual, em todos os quadrantes deste planeta. Excepcionalmente, os tribunais, sobretudo da Alemanha e dos Estados Unidos, tm se afastado desse princpio basilar para, descerrando o vu, alcanar os scios e acionistas da pessoa jurdica para responsabiliz-los por atos fraudulentos ao direito de terceiros. Assim, creio, devem conduzir-se os operadores do direito, evitando deixar-se levar pela seduo de modismos em detrimento da correta aplicao da teoria da desconsiderao da personalidade jurdica. Jorge Lobo advogado especialista em direito comercial.

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F JURISPRUDNCIA APRECIAO DE PROPOSTA DE TERMO DE COMPROMISSO PAS RJ2008/2712 LUIZ ALVES PAES DE BARROS Reg. n 6271/08 Relator: SGE Trata-se de Termo de Acusao apresentado pela Superintendncia de Relaes com Empresas SEP em face do Sr. Luiz Alves Paes de Barros, visando a apurar a responsabilidade pela no divulgao de alienao de participao acionria relevante do Banco Alfa de Investimentos S.A. e da Financeira Alfa S.A. C.F.I. Aps apurao dos fatos, a SEP props a responsabilizao do Sr. Luiz Alves Paes de Barros, acionista do Banco Alfa e da Financeira Alfa, por: a) ter informado, intempestivamente, a alienao correspondente a 6,809% e 15,206% das aes preferenciais de emisso do Banco Alfa de Investimentos S/A e da Financeira Alfa S/A C.F.I., respectivamente; b) ter deixado de informar Financeira Alfa S/A C.F.I., imediatamente, aps as alienaes correspondentes a 5% e 10% das aes preferenciais de emisso da companhia; e (c) no informar a participao acionria restante aps as alienaes relevantes. Regularmente intimado, o Sr. Luiz Alves Paes de Barros apresentou suas razes de defesa, e, aps negociaes levadas a efeito pelo Comit, apresentou proposta em que se compromete a pagar CVM a quantia de R$ 100 mil. Para o Comit, a proposta apresentada contempla compromisso tido como bastante para desestimular condutas assemelhadas, em linha com a mais recente orientao do Colegiado em casos do gnero. O Colegiado deliberou pela aceitao da proposta de celebrao de Termo de Compromisso apresentada pelo Sr. Luiz Alves Paes de Barros, pelos argumentos expostos no parecer do Comit, tendo ressaltado que a redao do Termo de Compromisso dever quali car o pagamento a ser efetuado como condio para celebrao do termo de compromisso. O Colegiado xou, ainda, o prazo de dez dias, a contar da publicao do Termo no Dirio O cial da Unio, para o cumprimento da obrigao pecuniria assumida, e o prazo de trinta dias para a assinatura do Termo, contado da comunicao da presente deciso ao proponente. A Superintendncia Administrativo-Financeira SAD foi designada como responsvel por atestar o cumprimento da obrigao assumida pelo proponente. PARECER DO COMIT DE TERMO DE COMPROMISSO REF.: PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM N RJ2008/2712 RELATRIO 1. Trata-se de Termo de Acusao ( s. 62/72) apresentado pela Superintendncia de Relaes com Empresas SEP em face do Sr. Luiz Alves Paes de Barros, pelo descumprimento do disposto no inciso III e pargrafos 3 e 4 do art. 12 da Instruo CVM n 358/02 (depois das alteraes promovidas pela Instruo CVM n 449/07), in verbis: Art. 12. Os acionistas controladores, diretos ou indiretos, e os acionistas que elegerem membros do Conselho de Administrao ou do conselho scal, bem como qualquer pessoa natural ou jurdica, ou grupo de pessoas, agindo em conjunto ou representando um mesmo interesse, que atingir participao, direta ou indireta, que corresponda a 5% (cinco por cento) ou mais de espcie ou classe de aes representativas do capital de companhia aberta, devem enviar companhia as seguintes informaes:
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... III nmero de aes, bnus de subscrio, bem como de direitos de subscrio de aes e de opes de compra de aes, por espcie e classe, j detidos, direta ou indiretamente, pelo adquirente ou pessoa a ele ligada; ... 3o A comunicao a que se refere o caput ser feita imediatamente aps ser alcanada a participao ali referida. 4o As pessoas mencionadas no caput deste artigo tambm devero informar a alienao ou a extino de aes e demais valores mobilirios mencionados neste artigo, ou de direitos sobre eles, a cada vez que a participao do titular na espcie ou classe dos valores mobilirios em questo atingir o percentual de 5% (cinco por cento) do total desta espcie ou classe e a cada vez que tal participao se reduzir em 5% (cinco por cento) do total da espcie ou classe. A acusao originou-se do Processo CVM n RJ2008/655, que trata de irregularidade detectada por meio da divulgao dos Comunicados ao Mercado, enviados pelo Banco Alfa de Investimentos S/A (Banco Alfa) e pela Financeira Alfa S/A C.F.I. (Financeira Alfa), atravs do Sistema IPE, em 11.12.07. Segundo disposto nos referidos comunicados, naquela data o acionista Luiz Alves Paes de Barros teria informado o que se segue: (i) a alienao, no decorrer do ms de outubro de 2007, de 2.470.000 aes preferenciais de emisso do Banco Alfa, representativas de 6,809% do total dessa espcie de aes; e (ii) a alienao, no decorrer do ano de 2007, de 6.905.300 aes preferenciais de emisso da Financeira Alfa, representativas de 15,206% do total dessa espcie de aes. (Pargrafo 2 do Termo de Acusao) Cabe destacar a distribuio acionria do Banco Alfa, constante do IAN referente ao exerccio social ndo em 31.12.06, reapresentado em 11.03.08: (Pargrafo 3 do Termo de Acusao)
Ordinrias Acionistas Quantidade % Preferenciais Quantidade % % de Aes Total

CONSRCIO ALFA DE ADMINISTRAO S.A. ALFA HOLDINGS S.A. CORUMBAL PARTICIPAES E ADMINSITR. LTDA CAIXA DE PREVID. FUNCS. BANCO DO BRASIL METRO TECNOLOGIA INFORMTICA LTDA MRIO SLECAR JNIOR LUIZ ALVES PAES DE BARROS AES EM TESOURIA OUTROS TOTAL

15.709 15.743 7.008 2.989 4.720 3.083 522 0 4.175 53.949

29,12 29,18 12,99 5,54 8,75 5,71 0,97 0 7,74 100

0 1 11.083 2.939 458 3.093 8.095 0 10.606 36.275

0 0 30,55 8,10 1,26 8,53 22,32 0 29,24 100

17,41 17,45 20,05 6,57 5,74 6,85 9,55 0 16,38 100

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Igualmente cumpre destacar a distribuio acionria da Financeira Alfa, constante do IAN referente ao exerccio social ndo em 31.12.06, reapresentado em 11.03.08: (Pargrafo 4 do Termo de Acusao)
Ordinrias Acionistas Quantidade % Preferenciais Quantidade % % de AesTotal

CONSRCIO ALFA DE ADMINISTRAO S.A. ALFA HOLDINGS S.A. CAIXA PREV. FUNCS. BANCO DO BRASIL CORUMBAL PARTICIPAES E ADM. LTDA LUIZ ALVES PAES DE BARROS MARIO SLERCA JUNIOR AES EM TESOURARIA OUTROS TOTAL

17.359 17.381 3.210 14.190 0 930 0 6.369 59.439

29,21 29,24 5,40 23,87 0 1,56 0 10,72 100

11 11 16.870 3.912 8.046 3.174 0 14.303 46.327

0,02 0,02 36,41 8,44 17,37 6,85 0 30,89 100

16,42 16,44 18,99 17,11 7,61 3,88 0 19,55 100

Diante dos Comunicados ao Mercado, a Gerncia de Acompanhamento de Mercado 1 (GMA-1) solicitou BOVESPA os negcios do Sr. Luiz Alves Paes de Barros com as aes preferenciais e ordinrias de emisso do Grupo Alfa, desde 2006. Aps a anlise dos negcios realizados, a GMA-1 encaminhou memorando SEP, contendo as seguintes concluses: (Pargrafo 8 do Termo de Acusao) Assim sendo, o Sr. Luiz Alves Paes de Barros violou quatro vezes o disposto no art. 12, caput, combinado com os s 3 e 4 da Instruo CVM n 358/02, que determinam a obrigao de comunicar a alienao de participao relevante imediatamente aps ser reduzida a participao referida. Todas as alienaes foram informadas com considervel atraso, que vai de cerca de um ms a mais de cinco meses, bem como o investidor no informou as alienaes a cada vez que atingido percentual relevante, mas somente quando j havia alienado 15,206% das aes PN da Financeira Alfa S.A. Cumpre notar que o investidor, alm de detentor de parcela signi cativa das aes do grupo, era pessoa conhecida dos participantes do mercado de capitais, de modo que a informao de que alienava suas participaes era especialmente relevante. De fato, a divulgao de suas alienaes impactou negativamente as cotaes de todas as aes do grupo. (grifamos) Conforme dados do IAN de 31.12.06, da Financeira Alfa (CRIV), o investidor detinha 8.046.000 aes preferenciais, equivalentes a 17,37% da classe. Nota-se, pois, que foram retardadas e omitidas comunicaes ao mercado, at que o investidor pudesse se desfazer de todo o lote que desejava. Por m, os comunicados no trouxeram o nmero de aes detidas restantes, em violao ao art. 12, inciso III da Instruo CVM n 358/02. 6. Em 25.01.08, com a nalidade de atender ao disposto no art 6-B da Deliberao CVM n 457/02(1) (vigente poca), foi enviado Ofcio ao Sr. Luiz Alves Paes de BarFGV DIREITO RIO 19

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ros, referindo-se aos Comunicados de Mercado divulgados em 11.12.07 e solicitando esclarecimentos sobre: (i) a falta de divulgao de comunicados a mercado referentes s vendas de 5% e de 10% das aes preferenciais da Financeira Alfa, ocorridas, respectivamente, em 16.05.07 e em 03.07.07; (ii) a no divulgao de comunicado a mercado, referente alienao de 5% das aes preferenciais do Banco Alfa, em 23.10.07; e (iii) o atraso na divulgao dos comunicados assinalados no pargrafo anterior, por parte do alienante, em claro desacordo ao disposto no 4 do art. 12 da Instruo CVM n 358/02. (Pargrafo 10, itens a e b, do Termo de Acusao) 7. Em 31.01.08, o Sr. Luiz Alves Paes de Barros protocolizou resposta ao O cio supra, nos seguintes termos: (Pargrafo 11 do Termo de Acusao) 1 Na qualidade de membro do Conselho Fiscal tanto do Banco quanto da Financeira, encaminho diariamente s referidas sociedades, todas as informaes sobre minhas negociaes de aes de emisso destas empresas, para atualizao dos mapas de participao acionria, informaes estas que so objeto de repasse mensal a essa D. Autarquia por parte das empresas, na forma da regulamentao aplicvel. 2 Tendo em vista esta atualizao e o conseqente repasse mensal de alterao das informaes CVM, acreditei que as empresas fariam tambm as comunicaes de alterao substancial de participao societria, sem necessidade de comunicao espec ca de minha parte, e at mesmo que estas comunicaes fossem desnecessrias, uma vez que a CVM j havia recebido as informaes pertinentes. Pelo que fui informado em dezembro de 2007, o Banco e a Financeira presumiram que eu, na qualidade de acionista, faria o acompanhamento de minhas participaes societrias relevantes e lhes enviaria comunicado espec co a cada vez em que fosse atingida a variao percentual de 5%. Em 11.12.07 foi detectada a falha de comunicao entre o acionista/conselheiro e as empresas e foram imediatamente enviadas s mesmas os Comunicados ao Mercado, que foram retransmitidos CVM, via sistema IPE. Embora o 4 do artigo 12 da Instruo CVM n 358/02 preveja a obrigatoriedade de efetuar Comunicado ao Mercado cada vez que a participao na espcie ou classe dos valores mobilirios em questo tiver alterao de 5% (cinco por cento) do total desta espcie ou classe, o mesmo no explicita prazo para cumprimento da referida obrigao. Assim, pereceu-me que, com a divulgao dos Comunicados ao Mercado em 11.12.07, as exigncias previstas na referida Instruo haviam sido cumpridas, abrangendo todas as negociaes efetuadas at aquela data. Ressalto que no houve qualquer alterao no controle ou na participao em rgos de administrao das empresas, nem qualquer prejuzo ao mercado. Cabe ainda notar que as medidas corretivas para o ajuste das providncias j foram tomadas desde dezembro de 2007. 8. Em que pesem os argumentos expostos pelo investidor, a SEP concluiu que o mesmo deveria, nos termos da Instruo CVM n 358/02, ou seja, imediatamente aps sua participao acionria reduzir-se em 5% do total da espcie ou classe das aes de emisso de uma companhia aberta, ter informado sobre as alteraes de participao acionria relevante. No obstante, veri cou-se que o Sr. Luiz Alves Paes de Barros: (pargrafo 12 do Termo de Acusao)
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deixou de informar, em 16.05.07, a alienao de participao acionria relevante na Financeira Alfa, equivalente a 5% das aes preferenciais de sua emisso; no informou, em 03.07.07, a venda de 10% das aes preferenciais da Financeira Alfa; deixou de informar, em 23.10.07, a alienao de participao acionria relevante no Banco Alfa, equivalente a 5% das aes preferenciais de sua emisso; comunicou intempestivamente, em 11.12.07, a alienao de 6,809% das aes preferenciais de emisso do Banco Alfa; e comunicou fora do prazo, na mesma data, a venda de 15,206% das aes preferenciais da Financeira Alfa. 9. Adicionalmente, observa a rea tcnica que os comunicados de 11.12.07 no dispunham acerca do saldo das aes detidas aps a negociao, em desacordo com o estabelecido no inciso III do art. 12 da Instruo CVM n 358/02. Acresce que tanto o Banco Alfa como a Financeira Alfa possuem acentuada disperso acionria(2), sobretudo no que diz respeito s suas aes preferenciais, e que, antes das negociaes em tela, o investidor detinha 22,32% das aes preferenciais de emisso do Banco e 17,37% das aes preferenciais de emisso da Financeira. (pargrafo 12 do Termo de Acusao) 10. Segundo esclarece a SEP, o fato de o investidor, na qualidade de membro do Conselho Fiscal do Banco Alfa e da Financeira Alfa, informar s Companhias a titularidade e as negociaes realizadas com valores mobilirios emitidos pelas Companhias, no prazo de 5 (cinco) dias aps a realizao de cada negcio, conforme previsto no art. 11 da Instruo CVM n 358/02, no o dispensa da obrigao de informar s Companhias sobre alienaes de participaes acionrias relevantes, conforme disposto no art. 12 da referida Instruo. (pargrafo 19 do Termo de Acusao) 11. Diante de todo o exposto, a SEP props a responsabilizao do Sr. Luiz Alves Paes de Barros, acionista do Banco Alfa e da Financeira Alfa, pelo descumprimento ao disposto no inciso III e pargrafos 3 e 4 do art. 12 da Instruo CVM n 358/02 (depois das alteraes promovidas pela Instruo CVM n 449/07), con gurada infrao grave para os ns previstos no 3 do artigo 11 da Lei n 6.385/76 e pelo art. 18 da mesma Instruo, considerando que: (Pargrafo 23 do Termo de Acusao) informou, intempestivamente, atravs dos Comunicados ao Mercado, de 11.12.07: (i) a alienao correspondente a 6,809% das aes preferenciais de emisso do Banco Alfa, ocorrida em outubro de 2007; e (ii) a alienao correspondente a 15,206% das aes preferenciais de emisso da Financeira Alfa, ocorrida no decorrer de 2007; deixou de informar Financeira Alfa, imediatamente, aps as alienaes correspondentes a 5% e 10% das aes preferenciais emisso da companhia, ocorridas, respectivamente, em 16.05.07 e 03.07.07; e deixou de informar, nos Comunicados ao Mercado de 11.12.07, a participao acionria restante aps as alienaes relevantes. 12. Devidamente intimado, o acusado apresentou defesa tempestiva ( s. 92/100), bem como proposta de Termo de Compromisso ( s. 101/105), na qual reitera argumentos prprios de defesa e a rma o atendimento aos requisitos insertos nos incisos I e II do 5 do art. 11 da Lei n 6.385/76 (cessao da prtica do ato ilcito e correo das irregularidades apontadas, inclusive indenizando os prejuzos). A uma, porque no teria
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dado continuidade suposta conduta ilcita, sendo certo que, com a divulgao dos Comunicados ao Mercado em 11.12.07 e o compromisso assumido em sua proposta, as irregularidades restariam plenamente sanadas. A duas, porque a quantia pecuniria ofertada encontrar-se-ia em linha com os precedentes de termos de compromisso em casos anlogos ao presente, no que toca indenizao dos prejuzos. 13. Deste modo, compromete-se a: cumprir integralmente a legislao e regulamentao aplicveis; divulgar ao mercado, atravs de comunicados ao mercado, a sua participao acionria nas Companhias, aps as alienaes de aes efetuadas em outubro de 2007, de 2.470.000 aes preferenciais de emisso do Banco Alfa, representativas de 6,809% do total de aes preferenciais emitidas poca das alienaes e aps as alienaes realizadas no ano de 2007 de 6.905.300 aes preferenciais de emisso da Financeira Alfa, representativas de 15,206%, do total de aes preferenciais emitidas poca das alienaes, bem como a sua atual participao acionria nas companhias; e pagar CVM a quantia pecuniria no valor de R$ 40.000,00 (quarenta mil reais). 14. Subsidiariamente, o proponente solicitou que, caso a presente proposta no seja aceita, possam ser acordados os termos da mesma de modo a ir ao encontro dos interesses desta Comisso. 15. Consoante dispe a Deliberao CVM n 390/01, a Procuradoria Federal Especializada PFE analisou os aspectos legais da proposta apresentada, nos seguintes termos: 7. Veri ca-se que o compromitente se prope a pagar, como condio de e ccia do Termo de Compromisso, a importncia de R$ 40.000,00 (quarenta mil reais) CVM, conforme item (iii) s s 105. 8. O inciso II, do 5, do artigo 11, da Lei n 6.385/76, determina que sejam corrigidas as irregularidades apontadas, inclusive indenizando os prejuzos. Neste sentido, entendo que a proposta de correo da irregularidade, conforme prevista no item (iii), s s. 105, atende a exigncia legal, tendo em vista que o pagamento de importncia CVM constitui uma das formas de indenizao dos prejuzos sofridos pelo mercado ou pela CVM. 9. Entendo, tambm, que as propostas contidas nos itens (i) e (i), s s. 105, atendam exigncia contida no inciso I, do 5, do artigo 11, da Lei n 6.385/76, que determina a cessao das prticas ilcitas. 10. Por oportuno, cabe ressaltar que a anlise da convenincia e oportunidade, bem como da aptido da proposta para ressarcir ou minorar os danos causados ao mercado, se for o caso, no incumbe a esta Procuradoria e sim ao Comit de Termo de Compromisso e ao rgo Colegiado da Comisso de Valores Mobilirios, nos termos do art. 8 e 9 da Deliberao n 486/05. 11. Isto posto, entendo que no h bice para a anlise pelo Comit de Termo de Compromisso sobre a convenincia e oportunidade na celebrao do compromisso proposto, nos termos do que dispe o artigo 8, caput, da Deliberao CVM n 390/01, com as alteraes introduzidas pela Deliberao CVM n 486/05. 16. Consoante faculta o 4 do art. 8 da Deliberao CVM n 390/01, em reunio de 01.10.08 o Comit decidiu negociar a proposta apresentada pelo proponente, nos seguintes termos: ( s. 111/112)
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O Comit concluiu que o compromisso assumido no se mostrava adequado ao escopo do instituto de que se cuida, notadamente sua funo preventiva, vez que o valor ofertado no representaria montante su ciente para ns de inibir a prtica de condutas assemelhadas, em linha com orientao do Colegiado. Em vista disso, o Comit sugeriu o aprimoramento da proposta, de sorte a contemplar obrigao pecuniria da ordem de R$ 100.000,00 (cem mil reais), observando que o prazo praticado em compromissos dessa natureza de 10 (dez) dias, a contar da publicao do Termo de Compromisso no Dirio O cial da Unio. Isto posto, o Comit assinala o prazo de 10 (dez) dias teis para que os proponentes apresentem suas consideraes e, conforme o caso, aditem a proposta apresentada, ocasio em que ser encerrada a fase de negociao de que trata o 4 do art. 8 da Deliberao CVM n 390/01, com o conseqente encaminhamento de parecer ao Colegiado. 17. Em vista disso, em 08.10.08 o proponente manifestou sua concordncia com os termos sugeridos pelo Comit ( s. 113/114), comprometendo-se a pagar CVM o montante de R$ 100.000,00 (cem mil reais), no prazo mximo de 10 (dez) dias contados da data de celebrao do Termo de Compromisso. FUNDAMENTOS 18. O pargrafo 5 do artigo 11 da Lei n 6.385/76, estabelece que a CVM poder, a seu exclusivo critrio, se o interesse pblico permitir, suspender, em qualquer fase, o procedimento administrativo instaurado para a apurao de infraes da legislao do mercado de valores mobilirios, se o investigado ou acusado assinar termo de compromisso, obrigando-se a cessar a prtica de atividades ou atos considerados ilcitos pela CVM e a corrigir as irregularidades apontadas, inclusive indenizando os prejuzos. 19. Ao normatizar a matria, a CVM editou a Deliberao CVM n 390/01, alterada pela Deliberao CVM n 486/05, que dispe em seu art. 8 sobre a competncia deste Comit de Termo de Compromisso para, aps ouvida a Procuradoria Federal Especializada sobre a legalidade da proposta, apresentar parecer sobre a oportunidade e convenincia na celebrao do compromisso, e a adequao da proposta formulada pelo acusado, propondo ao Colegiado sua aceitao ou rejeio, tendo em vista os critrios estabelecidos no art. 9. 20. Por sua vez, o art. 9 da Deliberao CVM n 390/01, com a redao dada pela Deliberao CVM n 486/05, estabelece como critrios a serem considerados quando da apreciao da proposta, alm da oportunidade e da convenincia em sua celebrao, a natureza e a gravidade das infraes objeto do processo, os antecedentes dos acusados e a efetiva possibilidade de punio, no caso concreto. 21. Por ocasio da anlise da proposta, cumpre veri car no somente o atendimento aos requisitos legais necessrios celebrao do Termo de Compromisso, como tambm a sua adequao ao instituto, especialmente a proporcionalidade entre os compromissos assumidos e a reprovabilidade da conduta imputada ao proponente, evidenciando a convenincia e oportunidade na celebrao do ajuste de que se cuida. 22. Face negociao realizada, o proponente aditou sua proposta nos moldes sugeridos pelo Comit, contemplando compromisso tido como bastante para desestimular condutas assemelhadas, em atendimento nalidade preventiva do instituto de que trata a Lei n 6.385/76, em linha com a mais recente orientao do Colegiado da CVM em casos do gnero.
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23. Deste modo, o Comit conclui que a proposta apresentada coaduna-se com o instituto do Termo de Compromisso, cumprindo, no caso, sugerir a designao da Superintendncia Administrativo-Financeira SAD para o atesto do cumprimento da obrigao assumida. CONCLUSO 24. Em face do acima exposto, o Comit de Termo de Compromisso prope ao Colegiado da CVM a aceitao da proposta de Termo de Compromisso apresentada por Luis Alves Paes de Barros. Rio de Janeiro, 14 de outubro de 2008. Roberto Tadeu Antunes Fernandes Superintendente Geral

Waldir de Jesus Nobre Superintendente de Relaes com o Mercado e Intermedirios Fbio Eduardo Galvo Ferreira Costa Superintendente de Processos Sancionadores

Mario Luiz Lemos Superintendente de Fiscalizao Externa

Ronaldo Cndido Da Silva Gerente de Normas de Auditoria

(1) Art. 6-B. Para formular a acusao, a Comisso de Inqurito e o Superintendente, na hiptese referida no art. 4, devero ter diligenciado no sentido de obter do acusado esclarecimentos sobre os fatos descritos no relatrio ou no termo de acusao, conforme o caso. (2) Segundo disposto no pargrafo 12, alnea d, do Termo de Acusao, o Banco possui 39,35% das suas aes em circulao no mercado, das quais 24.734.522 so preferenciais, ou seja, 68,19% dessa espcie. J na Financeira, 48,12% das suas aes encontram-se em circulao, desse total, 42.231.742 so aes preferenciais

G QUESTES DE CONCURSO 1) possvel criar uma Limitada. que no tenha em seu quadro interno um conselho administrativo? E numa S.A? 2) Estrangeiro no residente no Brasil pode ser administrador de uma limitida? E de uma S.A.? 3) Explique o conceito de transformao de uma companhia.

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H GLOSSRIO Ao: (stock) Frao negocivel em que se divide o capital social de uma empresa; uma ao , pois, um valor mobilirio que representa o capital social de uma companhia aberta, uma vez que seus ttulos so negociados em bolsa de valores (Maria Tereza Camargo Biderman). Acionista: (shareholder) Proprietrio de aes representativas do capital social de uma companhia, possuindo, portanto, papis que representam uma frao do capital social dessa companhia. Acionista Controlador: (controlling shareholder) o titular de direitos de scio que lhe assegurem, de modo permanente, a maioria dos votos nas deliberaes da assemblia geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia e usa efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais, eleger os membros do conselho e ou diretores e orientar o funcionamento dos rgos da companhia. Abertura de Capital: Oferta pblica de parcela do capital social de uma companhia, que passar a ter suas aes negociadas em mercado e distribudas entre outros acionistas alm dos que representam o controle acionrio. Somente os valores mobilirios de emisso de companhia registrada na CVM Comisso de Valores Mobilirios podem ser negociados no mercado de valores mobilirios. Nenhuma distribuio pblica de valores mobilirios efetivada no mercado sem prvio registro na CVM (BM&F). Companhia Aberta. Companhia com valores mobilirios registrados na CVM, admitidos negociao no mercado de ttulos e valores mobilirios, de bolsa ou de balco. A CVM pode classi car as companhias de capital aberto em categorias, conforme as espcies e classes dos valores mobilirios por ela emitidos, negociados nesses mercados. EnFin. A companhia aberta sujeita-se ao cumprimento de uma srie de normas quanto a: a) natureza e periodicidade de informaes a divulgar; b) forma e contedo dos relatrios de administrao e demonstraes nanceiras; c) padres contbeis, relatrio e parecer de auditores independentes; d) informaes prestadas por diretores e acionistas controladores, relativos compra, permuta ou venda de aes emitidas pela companhia, sociedades controladas e controladoras; e) divulgao de deliberaes de assemblia de acionistas, rgos da administrao, fatos relevantes ocorridos nos negcios, que possam in uir de modo pondervel na deciso de comprar ou vender aes, por parte de investidores (BM&F).

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4.1. AULA 3: USO DA LIMITADA E DA SOCIEDADE ANNIMA: VANTAGENS E DESVANTAGENS

A EMENTRIO DE TEMAS Caractersticas da limitada e da S.A. Direitos de minoria. Responsabilidade por participao societria. Dividendos. Capitalizao. Publicaes.

B MATERIAL DE LEITURA

Leitura Bsica FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Rio de Janeiro: Forense, 1 Edio 2009. Volume I, 2009. pg. 129-157, pg. 758-760 (Publicaes), pg. 868-870 (Proteo da minoria), Volume II, pg. 1707 1736 (Dividendos)

Leitura Complementar BORBA, Jos Edwaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro: Renovar, 2008, pp 149-151. REQUIO, Rubens. Curso de Direito Comercial. Rio de Janeiro: Forense, 2008, pp1-10.

C ROTEIRO DE AULA Direitos da Minoria. Outra vantagem de uma S.A., em relao a uma Limitada, diz respeito forma com que exibiliza os direitos dos scios minoritrios (ver anexos 1 e 2), o que torna mais fcil garantir o poder de controle do scio majoritrio. O CC introduziu uma srie de dispositivos voltados a proteo do scio minoritrio da sociedade Limitada. Se no vejamos: I) o art. 1076 exige a aprovao de quotistas que representem do capital social para: a) alterar o contrato social da companhia; b) aprovar uma operao de M&A, assim como qualquer deliberao relacionada a liquidao societria (semelhante ao que dispe o Captulo 7 da Lei Norte-Americana); II) o art. 1071, II, III, IV e VIII, c/c art. 1076, exige a aprovao de, pelo menos, metade dos quotistas, que representam o capital social, para a) nomear e destituir os

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administradores da companhia e b) decidir sobre uma eventual reorganizao societria (semelhante ao que dispe o Captulo 11 da Lei Norte-Americana); III) o art. 1061 e o art. 1076 exigem que, enquanto o capital social no for integralizado, todos os quotistas (por unanimidade) devem concordar com a nomeao de um administrador que no seja scio, em sendo o caso (e, quando o capital social for totalmente integralizado, bastar a aprovao de 2/3 dos quotistas para tanto). Tais direitos no so conferidos aos acionistas minoritrios da S.A.. Responsabilidade por participao societria. Outra caracterstica, que distingue uma S.A. de uma Limitada, que o acionista s responsvel pela integralizao das aes que ele subscreveu, enquanto que todos os quotistas, em conjunto, so responsveis por todas as quotas subscritas at elas serem completamente integralizadas. Dividendos. Uma caracterstica de uma S.A., que no comum a uma Limitada, diz respeito necessidade de ter dividendos, quer como uma percentagem dos lucros ou do capital. Nos termos do art. 202, LSA,20 caso o estatuto social no especi car nenhum dividendo obrigatrio, este dever corresponder a 50% do lucro anual, exceo de algumas reservas. Os acionistas, por maioria de votos, tm o direito de reduzir o dividendo obrigatrio. Os acionistas sempre podero (por unanimidade de votos dos membros presentes, ou atravs de uma clusula transcrita em um acordo de acionistas) decidir no distribuir o dividendo obrigatrio. Em qualquer assemblia de acionistas em que o administrador da companhia tenha advertido que a distribuio dos dividendos seria prejudicial s nanas da companhia, esta no se far necessria, mas os dividendos devero ser registrados como reserva especial. Capitalizao. A LSA lana mo de dispositivos que tratam especi camente das possveis formas de capitalizao societria, quais sejam, dentro outros: aes preferenciais, debntures, warrants, partes bene ciarias (interesses em lucro) e bnus de subscrio. No h, no CC, dispositivo que proporcione tais possibilidades Limitada. Publicaes. Ao contrrio do que acontece numa Limitada, que somente est obrigada a publicar balano se for considerada empresa de grande porte (aquela que possue um ativo total superior a R$ 240 milhes ou uma receita bruta anual a R$ 300 milhes), a S.A. obrigada a publicar suas demonstraes nanceiras, o que inclui: a) o balano societrio dos ativos e passivos da companhia; b) os lucros e prejuzos acumulados; c) a demonstrao dos resultados nanceiros; e (iv) a demonstrao das origens e aplicaes em fundos. O custo destas publicaes obrigatrias uma S.A. alto e no varia de acordo com o valor do capital ou do investimento. Alm disso, a S.A. obrigada a publicar a convocao das assemblias de acionistas. Esta exigncia dispensada caso todos os acionistas compaream assemblia. Deste modo, uma das maiores desvantagens de uma S.A. a necessidade de publicidade que dada s suas questes nanceiras e contbeis, que pode ser uma questo relevante a uma empresa que no queira tornar pblico seus balanos.

Art. 202. Os acionistas tm direito de receber como dividendo obrigatrio, em cada exerccio, a parcela dos lucros estabelecida no estatuto ou, se este for omisso, a importncia determinada de acordo com as seguintes normas: (Redao dada pela Lei n 10.303, de 2001) I metade do lucro lquido do exerccio diminudo ou acrescido dos seguintes valores: (Redao dada pela Lei n 10.303, de 2001) a) importncia destinada constituio da reserva legal (art. 193); e (Includa pela Lei n 10.303, de 2001) b) importncia destinada formao da reserva para contingncias (art. 195) e reverso da mesma reserva formada em exerccios anteriores; (Includa pela Lei n 10.303, de 2001) II o pagamento do dividendo determinado nos termos do inciso I poder ser limitado ao montante do lucro lquido do exerccio que tiver sido realizado, desde que a diferena seja registrada como reserva de lucros a realizar (art. 197); (Redao dada pela Lei n 10.303, de 2001) III os lucros registrados na reserva de lucros a realizar, quando realizados e se no tiverem sido absorvidos por prejuzos em exerccios subseqentes, devero ser acrescidos ao primeiro dividendo declarado aps a realizao. (Redao dada pela Lei n 10.303, de 2001) 1 O estatuto poder estabelecer o dividendo como porcentagem do lucro ou do capital social, ou xar outros critrios para determin-lo, desde que sejam regulados com preciso e mincia e no sujeitem os acionistas minoritrios ao arbtrio dos rgos de administrao ou da maioria. 2o Quando o estatuto for omisso e a assemblia-geral deliberar alter-lo para introduzir norma sobre a matria, o dividendo obrigatrio no poder ser inferior a 25% (vinte e cinco por cento) do lucro lquido ajustado nos termos do inciso I deste artigo. (Redao dada pela Lei n 10.303, de 2001) 3o A assemblia-geral pode, desde que no haja oposio de qualquer acionista presente, deliberar a distribuio de dividendo inferior ao obrigatrio, nos termos deste artigo, ou a reteno de todo o lucro lquido, nas seguintes sociedades: (Redao dada pela Lei n 10.303, de 2001) I companhias abertas exclusivamente para a captao de recursos por debntures no conversveis em aes; (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) II companhias fechadas, exceto nas controladas por companhias abertas que no se enquadrem na condio prevista no inciso I. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 4 O dividendo previsto neste artigo no ser obrigatrio no exerccio social em que os rgos da administrao informarem assemblia-geral ordin20

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ANEXO I

OS DIREITOS DA MINORIA, POR ASSUNTO


Limitada S. A.

Reunio de Quotistas (i) De acordo com o art. 1073, I, do CC, qualquer quotista pode convocar uma assemblia geral de quotistas sempre que os administradores da sociedade demorarem mais do que 60 dias para convoc-la nos casos previstos na lei ou no contrato social. (ii) Quotistas que representem mais do que 1/5 do capital social, podem convocar uma assemblia geral sempre que os administradores da sociedade no atenderem, em 8 dias, ao pedido deles de convocao fundamentada, com indicao das questes que seriam discutidas.

Assemblia de Acionistas (i) De acordo com o art. 123, b, da LSA, qualquer acionista pode convocar uma assemblia geral sempre que os administradores da companhia demorarem mais do que 60 dias para faz-lo nos casos previstos em lei e no estatuto social da companhia. (ii) De acordo com o art. 123, c, da LSA, acionistas que representem, pelo menos, 5% do capital social, podem convocar assemblia geral sempre que os administradores da companhia no atenderem, em 8 dias, ao pedido deles de convocao justi cada, com indicao das questes que seriam discutidas. (iii) De acordo com o art. 123, d, da LSA, os acionistas que representem, pelo menos, 5% do capital votante, ou, pelo menos, 5% dos acionistas sem direito de voto podem, convocar assemblia geral sempre que os administradores da companhia no atenderem, em 8 dias, ao pedido deles de convocao para instalao de um Conselho Fiscal.

Conselho Fiscal (i) De acordo com o art. 1.066, 2, do CC, os scios minoritrios que representem, pelo menos, 1/5 do capital social, podem eleger, em votao separada, um dos membros que compor o Conselho Fiscal e o seu respectivo suplente.

Conselho Fiscal (i) De acordo com o art. 161, 2, da LSA, acionistas que representem, pelo menos, 1/10 das aes com direito de voto, ou 5% das aes sem direito de voto, tm o direito de exigir que o Conselho Fiscal seja instaurado, quando o seu funcionamento no for permanente, por uma assemblia geral. Cada perodo de seu funcionamento terminar na primeira assemblia geral ordinria aps sua instalao. (ii) De acordo com o art. 161, 4, a, da LSA, os acionistas minoritrios, titulares de aes preferenciais sem direito de voto, ou com voto restrito, tm o direito de eleger, em votao distinta, um membro do Conselho Fiscal e o seu suplente, assim como os acionistas minoritrios que representem, em conjunto, 10% ou mais das aes da companhia com direito de voto.

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Limitada

S. A.

(iii) De acordo com o art. 163, 6, da LSA, qualquer acionista, ou grupo de acionistas, que represente, pelo menos, 5% do capital social, tem o direito de exigir do Conselho Fiscal que lhe fornea informaes, acerca de matrias que sejam da competncia deste rgo.

Quorum de Deliberao (i) O art. 1076, do CC, exige a aprovao dos scios que representem, pelo menos, do capital social, para: a) alterar o contrato social; e, b) decidir sobre incorporao, fuso e dissoluo societria, assim como acerca de questes relacionadas a liquidao da sociedade (semelhante ao que dispe o Captulo 7 da Lei NorteAmericana). (ii) O art. 1071, II, III, IV e VIII, c/c art. 1076, do CC, exige a aprovao dos scios, que representem mais do que a metade do capital social para (a) nomear e destituir os administradores da sociedade, em ato separado, assim como para estipular o seu meio de remunerao, quando no estabelecido no contrato social; e (b) deliberar acerca de um eventual pedido judicial de recuperao societria (semelhante ao Captulo 11, da Lei Norte-Americana). (iii) De acordo com o art. 1061 e o art. 1076, do CC, enquanto o capital social no estiver totalmente integralizado, para nomear administrador, que no seja scio, todos os scios (por unanimidade) devem concordar. Agora, caso o capital social encontre-se totalmente integralizado, faz-se necessria a aprovao de, no mnimo, 2/3 dos scios, para deliberar neste sentido.

Quorum de Deliberao (i) De acordo com o art. 136, da LSA, faz-se necessria a aprovao de um quorum quali cado (pelo menos metade das aes com direito de voto), se maior quorum no for exigido pelo estatuto da companhia, cujas aes no estejam admitidas negociao em bolsa ou no mercado de balco, para: a) criao de aes preferenciais ou aumentar a classe das aes preferenciais existentes, sem guardar proporo com as demais classes de aes preferenciais, salvo nos casos previstos ou autorizados no estatuto social; b) alterar as preferncias, vantagens e condies de resgate ou amortizao de uma ou mais classes de aes preferenciais, ou criar nova classe mais favorecida; c) reduzir o dividendo obrigatrio; d) fundir a companhia, ou incorpor-la a outra; e) participao da companhia em grupo de sociedades; f) modi car o objeto da companhia; g) dissolver a companhia ou cessar o seu estado de liquidao; h) criar partes bene cirias; i) cindir a companhia; e, j) dissolv-la.

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Limitada

S. A.

Direito de Retirada (i) De acordo com o art. 1029, do CC, alm dos casos previstos em lei e no contrato social, qualquer scio tem o direito de retirar-se da sociedade, desde que noti que os demais scios com, pelo menos, 60 dias de antecedncia. Agora, caso a sociedade for de prazo determinado, o scio dever provar judicialmente justa causa.

Direito de Retirada (i) De acordo com o art. 137, da LSA, qualquer acionista dissidente, com relao a aprovao de uma incorporao, consolidao ou ciso empresarial, tem o direito de retirar-se da companhia, recebendo o reembolso do valor das suas aes. Outras protees I) De acordo com o art. 141, 4 e 5, da LSA, os acionistas que representarem 15% do capital votante, assim como os acionistas de ao preferenciais sem direito de voto, que representem 1/10 do capital social, devem eleger e destituir membro do Conselho de Administrao e o seu suplente, em votao separada a da assemblia geral. No caso desta minoria de acionistas no alcanar o quorum deliberativo exigido para eleger o membro do Conselho de Administrao, lhes facultado agregar suas aes para elegerem, em conjunto, um membro e seu suplente. II) De acordo com o art. 141, caput, da LSA, os acionistas que representem, pelo menos, 10% do capital social com direito de voto, podem requerer a adoo de um sistema de voto mltiplo, para eleger membros do Conselho de Administrao. Neste caso, atribuir-se-, a cada ao, tantos votos quantos sejam os membros do Conselho, e permitir-se-, ao acionista, o direito de cumular os votos num s candidato ou distribu-los entre vrios.

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Limitada

S. A.

(iii) De acordo com o art. 157, 1, da LSA, acionistas que representem, pelo menos, 5% do capital votante, podem requerer que o administrador da companhia lhes apresente, em assemblia geral ordinria, todas as informaes a respeito da gesto societria exercida. So exemplos de informaes que devem ser conferidas: a) a quantidade de aes que tiverem sido vendidas ou compradas pela companhia; b) benefcios ou vantagens que a companhia tenha recebido; c) as condies dos contratos trabalhistas que foram rmados pela companhia com os diretores e empregados de alto nvel; d) assim como qualquer outra informao que possa ser relevante para a companhia. (iv) De acordo com o art. 159, 3 e 4, da LSA, facultado a qualquer acionista propor ao judicial de responsabilidade civil contra qualquer administrador, por perdas causadas companhia, caso nenhuma ao seja ajuizada, passados 3 meses da assemblia geral que a aprovou. Se a assemblia decidir no ajuizar a ao, acionistas que representem, pelo menos, 5% do capital social podero prop-la.

ria ser ele incompatvel com a situao nanceira da companhia. O conselho scal, se em funcionamento, dever dar parecer sobre essa informao e, na companhia aberta, seus administradores encaminharo Comisso de Valores Mobilirios, dentro de 5 (cinco) dias da realizao da assemblia-geral, exposio justi cativa da informao transmitida assemblia. 5 Os lucros que deixarem de ser distribudos nos termos do 4 sero registrados como reserva especial e, se no absorvidos por prejuzos em exerccios subseqentes, devero ser pagos como dividendo assim que o permitir a situao nanceira da companhia. 6o Os lucros no destinados nos termos dos arts. 193 a 197 devero ser distribudos como dividendos. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001).

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ANEXO II

OS DIREITOS DA MINORIA PELA PARTICIPAO SOCIETRIA


Limitada S. A.

Direitos Bsicos I) De acordo com o art. 1073, I, do CC, qualquer quotista pode convocar uma assemblia geral de quotistas sempre que os administradores da sociedade demorarem mais do que 60 dias para convoc-la nos casos previstos na lei ou no contrato social. II) De acordo com o art. 1029, do CC, alm dos casos previstos em lei e no contrato social, qualquer scio tem o direito de retirar-se da sociedade, desde que noti que os demais scios com, pelo menos, 60 dias de antecedncia. Agora, caso a sociedade for de prazo determinado, o scio dever provar judicialmente justa causa.

Direitos Bsicos I) De acordo com o art. 123, b, da LSA, qualquer acionista pode convocar uma assemblia geral sempre que os administradores da companhia demorarem mais do que 60 dias para faz-lo nos casos previstos em lei e no estatuto social da companhia. II) De acordo com o art. 137, da LSA, qualquer acionista dissidente, com relao a aprovao de uma incorporao, consolidao ou ciso empresarial, tem o direito de retirar-se da companhia, recebendo o reembolso do valor das suas aes. III) De acordo com o art. 159, 3 e 4, da LSA, facultado a qualquer acionista propor ao judicial de responsabilidade civil contra qualquer administrador, por perdas causadas companhia, caso nenhuma ao seja ajuizada, passados 3 meses da assemblia geral que a aprovou. Se a assemblia decidir no ajuizar a ao, acionistas que representem, pelo menos, 5% do capital social podero prop-la. IV) Em caso de transferncia do controle de uma empresa pblica (as aes sero negociadas em bolsa ou no mercado de balco), o comprador deve apresentar uma oferta pblica de aquisio das aes com o direito de votos restantes, pagando, pelo menos, 80% do preo pago pelas outras aes.

20% Direitos dos Scios (i) De acordo com o art. 1.066, 2, do CC, os scios minoritrios que representem, pelo menos, 1/5 do capital social, podem eleger, em votao separada, um dos membros que compor o Conselho Fiscal e o seu respectivo suplente.

5% Direitos dos Scios I) De acordo com o art. 123, c, da LSA, acionistas que representem, pelo menos, 5% do capital social, podem convocar assemblia geral sempre que os administradores da companhia no atenderem, em 8 dias, ao pedido deles de convocao justi cada, com indicao das questes que seriam discutidas.

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Limitada

S. A.

(ii) Quotistas que representem mais do que 1/5 do capital social, podem convocar uma assemblia geral sempre que os administradores da sociedade no atenderem, em 8 dias, ao pedido deles de convocao fundamentada, com indicao das questes que seriam discutidas.

II) De acordo com o art. 123, d, da LSA, acionistas que representem, pelo menos, 5% do capital votante, ou, pelo menos, 5% dos acionistas sem direito de voto podem convocar assemblia geral sempre que os administradores da companhia no atenderem, em 8 dias, ao pedido deles de convocao para instalao de um Conselho Fiscal. III) De acordo com o art. 163, 6, LSA, qualquer acionista, ou grupo de acionistas, que represente, pelo menos, 5% do capital social, tm o direito de exigir do Conselho Fiscal que lhe fornea informaes, acerca de matrias que sejam da competncia deste rgo. IV De acordo com o art. 157, 1, da LSA, acionistas que representem, pelo menos, 5% do capital votante, podem requerer que o administrador da companhia lhes apresente, em assemblia geral ordinria, todas as informaes a respeito da gesto societria exercida. So exemplos de informaes que devem ser conferidas a) a quantidade de aes que tiverem sido vendidas ou compradas pela companhia; b) benefcios ou vantagens que a companhia tenha recebido; c) as condies dos contratos trabalhistas que foram rmados pela companhia com os diretores e empregados de alto nvel; d) assim como qualquer outra informao que possa ser relevante para a companhia. V) De acordo com o art. 161, 2, da LSA, acionistas que representem 5% das aes sem direito de voto tm o direito de exigir que o Conselho Fiscal seja instaurado, quando o seu funcionamento no for permanente, por uma assemblia geral. Cada perodo de seu funcionamento terminar na primeira assemblia geral ordinria aps sua instalao.

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Limitada

S. A.

50% Direitos dos Scios I) O art. 1071, II, III, IV e VIII, c/c art. 1076, do CC, exige a aprovao dos scios, que representem mais do que a metade do capital social para: a) nomear e destituir os administradores da sociedade, em ato separado, assim como para estipular o seu meio de remunerao, quando no estabelecido no contrato social; e b) deliberar acerca de um eventual pedido judicial de recuperao societria (semelhante ao Captulo 11, da Lei Norte-Americana).

10% Direitos dos Acionistas I) De acordo com o art. 161, 2, da LSA, acionistas que representem, pelo menos, 1/10 das aes com direito de voto tm o direito de exigir que o Conselho Fiscal seja instaurado, quando o seu funcionamento no for permanente, por uma assemblia geral. Cada perodo de seu funcionamento terminar na primeira assemblia geral ordinria aps sua instalao. II) De acordo com o art. 161, 4, a, da LSA, os acionistas minoritrios, titulares de aes preferenciais sem direito de voto, ou com voto restrito, tm o direito de eleger, em votao distinta, um membro do Conselho Fiscal e o seu suplente, assim como os acionistas minoritrios que representem, em conjunto, 10% ou mais das aes da companhia com direito de voto. III) De acordo com o art. 141, caput, da LSA, os acionistas que representem, pelo menos, 10% do capital social com direito de voto, podem requerer a adoo de um sistema de voto mltiplo, para eleger membros do Conselho de Administrao. Neste caso, atribuir-se-ia, a cada ao, tantos votos quantos sejam os membros do Conselho, e permitir-se-ia, ao acionista, o direito de cumular os votos num s candidato ou distribu-los entre vrios.

75% Direitos dos Scios (i) O art. 1076, do CC, exige a aprovao dos scios que representem, pelo menos, do capital social, para: a) alterar o contrato social; e, b) decidir sobre incorporao, fuso e dissoluo societria, assim como acerca de questes relacionadas a liquidao da sociedade (semelhante ao que dispe o Captulo 7 da Lei Norte-Americana).

15% Direitos dos Acionistas (i) De acordo com o art. 141, 4 e 5, da LSA, os acionistas que representarem 15% do capital votante, assim como os acionistas de ao preferenciais sem direito de voto, que representem 1/10 do capital social, devem eleger e destituir membro do Conselho de Administrao e o seu suplente, em votao separada a da assemblia geral.

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S. A.

100% Direitos dos Scios (i) De acordo com o art. 1061 e o art. 1076, do CC, enquanto o capital social no estiver totalmente integralizado, para nomear administrador, que no seja scio, todos os scios (por unanimidade) devem concordar. Agora, caso o capital social encontre-se totalmente integralizado, faz-se necessria a aprovao de, no mnimo, 2/3 dos scios, para deliberar neste sentido.

50% Direitos dos Acionistas (i) De acordo com o art. 136, da LSA, faz-se necessria a aprovao de um quorum quali cado (pelo menos metade das aes com direito de voto), se maior quorum no for exigido pelo estatuto da companhia, cujas aes no estejam admitidas negociao em bolsa ou no mercado de balco, para: a) criao de aes preferenciais ou aumentar a classe das aes preferenciais existentes, sem guardar proporo com as demais classes de aes preferenciais, salvo nos casos previstos ou autorizados no estatuto social; b) alterar as preferncias, vantagens e condies de resgate ou amortizao de uma ou mais classes de aes preferenciais, ou criar nova classe mais favorecida; c) reduzir o dividendo obrigatrio; d) fundir a companhia, ou incorpor-la a outra; e) participao da companhia em grupo de sociedades; f ) modi car o objeto da companhia; g) dissolver a companhia ou cessar o seu estado de liquidao; h) criar partes bene cirias; i) cindir a companhia; e j) dissolv-la.

D ATIVIDADE A SER DESENVOLVIDA EM SALA DE AULA

REDAO DE PARECER.

Redigir a primeiras linhas de um parecer da Sociedade Limitada Quality Detector de Energia Ltda. A Quality uma empresa que produz detector de furto de sinal de energia atravs de um aparelho inovador que mapeia todo o grid de energia da cidade do Rio de Janeiro. O seu cliente detm noventa e nove por cento das quotas da sociedade. A empresa precisa de investimento direito de capital para poder lanar o detector no Brasil inteiro e no exterior. O seu cliente quer manter o controle da sociedade.

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E JURISPRUDNCIA ATA DA REUNIO DO COLEGIADO N 42 DE 04.11.2008 PARTICIPANTES MARIA HELENA DOS SANTOS FERNANDES DE SANTANA PRESIDENTE ELI LORIA DIRETOR ELISEU MARTINS DIRETOR MARCOS BARBOSA PINTO DIRETOR * SERGIO EDUARDO WEGUELIN VIEIRA DIRETOR *por estar em So Paulo, participou da discusso por telefone somente dos Procs. RJ2008/2535 e RJ2008/6446 APRECIAO DE NOVA PROPOSTA DE TERMO DE COMPROMISSO PAS 27/2005 PARMALAT BRASIL S.A. INDSTRIA DE ALIMENTOS Reg. n 5677/07 Relator: SGE O Diretor Eliseu Martins manifestou seu impedimento antes do incio da discusso do assunto. Trata-se de Inqurito Administrativo instaurado com a nalidade de apurar as eventuais ocorrncias de desvio de poder de administradores e abuso de poder de controle da Parmalat Brasil S.A. Indstria de Alimentos, a partir de 2000. Aps a rejeio da proposta de termo de compromisso apresentada pela Deloitte Touche Tohmatsu Auditores Independentes e seus scios Wanderley Olivetti e Michael John Morrel, em reunio de 30.10.07, o Comit renegociou com os proponentes, tendo sido apresentada nova proposta em que a Deloitte se obriga a pagar CVM o valor de R$200 mil e os demais proponentes R$ 50 mil cada um, num total de R$ 300 mil. Alternativamente, os proponentes se propem a pagar CVM o valor total de R$400 mil, sendo R$ 300 mil atribudos Deloitte e R$50 mil a cada um dos outros proponentes. O Comit manifestou-se pela rejeio da proposta inicial apresentada pela Deloitte Touche Tohmatsu Auditores Independentes e pelos Srs. Wanderley Olivetti e Michael John Morrel, tendo encaminhado para anlise do Colegiado a proposta sucessiva de pagar CVM R$ 400 mil. O Colegiado entendeu que o valor total de R$ 400 mil sugerido pelos acusados seria su ciente para desestimular a prtica de infraes semelhantes e, dessa forma, deliberou pela aceitao da nova proposta de celebrao de Termo de Compromisso apresentada pela Deloitte Touche Tohmatsu Auditores Independentes e pelos Srs. Wanderley Olivetti e Michael John Morrel. O Colegiado ressaltou que a redao do Termo de Compromisso dever quali car o pagamento a ser efetuado como condio para celebrao do termo de compromisso. Foi xado, ainda, o prazo de dez dias, a contar da publicao do Termo no Dirio O cial da Unio, para o cumprimento da obrigao pecuniria assumida, e o prazo de trinta dias para a assinatura do Termo, contado da comunicao da presente deciso aos proponentes. A Superintendncia AdministrativoFinanceira SAD foi designada como responsvel por atestar o cumprimento da obrigao assumida pelos proponentes.
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PARECER DO COMIT DE TERMO DE COMPROMISSO REF.: PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM N 27/2005 RELATRIO 1. Trata-se de nova proposta de Termo de Compromisso apresentada por Deloitte Touche Tohmatsu Auditores Independentes, e seus scios Wanderley Olivetti e Michael John Morrel, aps a negociao pelo Comit de Termo de Compromisso, conforme deciso proferida pelo Colegiado em 19.08.08 (Ata . 5910). 2. Cuida-se de Inqurito Administrativo (Relatrio da Comisso s s. 3948/4020), que apurou irregularidades no processo de reestruturao da Parmalat Brasil S.A. Indstria de Alimentos, que teve incio no exerccio de 2000, estendendo-se at 2003, e culminou com o pedido de concordata da companhia. Aps a apurao dos fatos, a Comisso de Inqurito concluiu, nos pargrafos 98 a 110 de seu Relatrio, que foi adotada uma estratgia contbil visando melhorar, para o pblico, a avaliao sobre a situao econmico-patrimonial- nanceira da companhia, nas margens bruta e lquida, como tambm no resultado nal e patrimnio lquido, com re exos positivos nos ndices nanceiros, dentre eles os de liquidez e solvncia, o que foi obtido atravs da assuno, pelo acionista controlador, de parte de custos e despesas decorrentes da reestruturao operacional. 3. Diante de todo o veri cado, a Comisso de Inqurito props, dentre outros, a responsabilizao da Deloitte, na qualidade de prestadora de servios de auditoria independente Parmalat Alimentos no perodo de 2000 a 30.09.03, por no ter emitido adequadamente, no perodo em questo, os pareceres de auditoria e os relatrios de reviso especial, com inobservncia de normas emanadas do CFC e de pronunciamentos tcnicos do IBRACON, infringiu o art. 20 da Instruo CVM n 308/99, conforme abordado nos itens 109 e 110 do presente relatrio. 4. Igualmente foi proposta a responsabilizao dos scios da Deloitte, Srs. Wanderley Olivetti e Michael John Morrel, responsveis pela emisso dos pareceres de auditoria e relatrios de reviso especial em questo(1), por infrao ao art. 20 da Instruo CVM n 308/99. 5. Consoante faculta a Deliberao CVM n 390/01, a Deloitte e seus scios apresentaram proposta de Termo de Compromisso ( s. 5756/5761), consistente na obrigao de pagar CVM o valor total de R$ 50 mil (R$ 40 mil pela Deloitte e R$ 5 mil por cada scio), alm da promoo, s suas expensas, de um seminrio na CVM, aberto ao pblico, a respeito do uso de ressalva e de pargrafo de nfase em pareceres de auditoria. Esta proposta foi rejeitada pelo Colegiado da CVM em reunio realizada em 30.10.07, que acompanhou o Parecer do Comit de Termo de Compromisso, entendendo que a proposta apresentada no se mostrava adequada ao instituto, em face do desequilbrio entre a natureza e gravidade das acusaes e os compromissos propostos, de sorte que, em sua avaliao, no se con guravam atendidos os critrios de convenincia e oportunidade a que se refere o art. 8 da citada Deliberao. 6. Aps cienti cados da deciso do Colegiado, a Deloitte e seus scios protocolaram expediente ( s.5881/5888), fazendo referncia aceitao de nova proposta de Termo de Compromisso formulada pela Parmalat Alimentos (tambm acusada nesse processo), consistente no pagamento CVM no valor de R$ 70 mil.(2) Em vista disto, pleiFGV DIREITO RIO 37

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tearam dispensar-lhes tratamento igualitrio, e para tanto expuseram nova proposta de Termo de Compromisso, consistente na assuno de obrigao de pagamento CVM do montante de R$ 90 mil, vista, na seguinte proporo: R$ 70 mil para a Deloitte, R$ 10 mil para Wanderley Olivetti e R$ 10 mil para Michael John Morrel. 7. O Comit de Termo de Compromisso elaborou parecer pela rejeio dessa nova proposta ( s. 5891/5906), por entender que remanescia desproporcional reprovabilidade da conduta imputada Deloitte e seus scios, porm o Colegiado, em reunio realizada em 19.08.08, decidiu baixar os autos ao Comit, para que este procedesse abertura de negociao junto aos proponentes, o que foi feito em 20.08.08, nos seguintes termos: (comunicado s s. 5911/5913) Segundo entendimento consubstanciado pelo Comit em parecer datado de 22/07/08, a nova proposta, ainda que aperfeioada, remanescia desproporcional reprovabilidade da conduta imputada aos proponentes, no se mostrando adequada ao instituto do Termo de Compromisso, para ns de sua aceitao, nos moldes da legislao aplicvel matria. Nesse tocante, destacou-se orientao do Colegiado, no sentido de que as propostas de Termo de Compromisso no destinadas indenizao de prejuzos individualizados devem contemplar obrigao su ciente para ns de desestimular a prtica de condutas semelhantes pelos prprios acusados e por terceiros em situao similar daqueles, em atendimento nalidade preventiva do instituto de que se cuida. No caso em tela, busca-se notadamente orientar a conduta dos prestadores de servios de auditoria independente a companhias abertas, cuja atuao, resta notrio, de extrema importncia para o funcionamento e ciente e regular do MVM Com relao ao pedido dos proponentes de dispensar-lhes tratamento igualitrio ao prestado a Parmalat Brasil S.A. Indstria de Alimentos, no mbito da apreciao da nova proposta de Termo de Compromisso desta, o Comit esclareceu em seu parecer que, ao analisar a convenincia e oportunidade na celebrao do ajuste de que trata a Lei n 6.385/76, h que levar em considerao a individualizao das acusaes e da conduta dos proponentes, de forma a permitir, entre outros, uma avaliao acerca da proporcionalidade entre os compromissos propostos e a reprovabilidade de sua conduta. No presente caso, o Comit entendeu que, s.m.j., no h como igualar a conduta imputada ao auditor independente e seus scios quela atribuda companhia, para ns da aceitao da proposta de celebrao de Termo de Compromisso, como requerem os proponentes. A esse respeito, cumpre frisar que este no o momento prprio anlise de argumentos de defesa, medida que o seu eventual acolhimento somente pode ser objeto de julgamento nal pelo Colegiado desta Autarquia, sob pena de caracterizar uma extrapolao dos estritos limites da competncia deste Comit, convolando-se o instituto em verdadeiro julgamento antecipado. Face s caractersticas que ora se apresentam, e considerando a citada orientao do Colegiado, o Comit entende que a proposta deve ser aprimorada, de sorte a contemplar obrigao pecuniria no valor total de R$ 500.000,00 (quinhentos mil reais), na proporo de R$ 300 mil para a Deloitte e R$ 100 mil para cada pessoa fsica, observando-se ainda que o prazo praticado em compromissos dessa natureza de 10 (dez) dias, contados da publicao do Termo de Compromisso no Dirio O cial da Unio.
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Isto posto, o Comit assinala o prazo de 10 (dez) dias teis para que os proponentes apresentem suas consideraes e, conforme o caso, aditem a proposta apresentada, ocasio em que ser encerrada a fase de negociao de que trata o 4 do art. 8 da Deliberao CVM n 390/01, com o conseqente encaminhamento de parecer ao Colegiado. 8. Em 03.09.08, o Comit se reuniu com procuradores dos proponentes, conforme solicitao destes (Ata s s. 5914/5916), visando discutir os termos da contraproposta efetuada pelo Comit em 20.08.08. Na ocasio, foi proposto pagamento CVM da quantia de R$300 mil, aumento considerado pelos proponentes como signi cativo em relao proposta original. Aps algumas ponderaes por ambas as partes, o Comit vislumbrou a possibilidade de repensar sua proposta, sinalizando o valor intermedirio de R$400 mil, e concedendo novo prazo aos proponentes para, querendo, aditarem sua proposta. 9. Em 13.10.08, os proponentes protocolaram expediente ( s. 5917/5924) no qual apresentam a proposta de pagar CVM o valor de trezentos mil reais (R$300.00,00), sendo duzentos mil reais (R$200.000,00) atribudos Deloitte e cinqenta mil reais (R$50.000,00) a cada um dos outros proponentes, assim como entregar e disponibilizar CVM para incorporao a seu patrimnio cinqenta (50) computadores, os quais podero ser apresentados sob uma das seguintes composies: (a) cinqenta (50) Desktop Lenovo (ex-IBM); Modelo M57p Core 2 Duo / Memria 2GB / HD: 160 GB / DVDRW / Vista; Teclado USB; Mouse USB ptico; Monitor LCD 15 ou (b) cinqenta (50) Notebooks Lenovo; Modelo T61 Core 2 Duo / Memria: 2GB/HD: 100 GB/ DVDRW/ Vista; Tela 14. 10. Alternativamente, os proponentes se comprometem a pagar CVM o valor de R$400.00,00 (quatrocentos mil reais), sendo R$300.000,00 (quatrocentos mil reais) atribudos Deloitte e R$50.000,00 (cinqenta mil reais) a cada um dos outros proponentes. FUNDAMENTOS 11. O pargrafo 5 do artigo 11 da Lei n 6.385/76, estabelece que a CVM poder, a seu exclusivo critrio, se o interesse pblico permitir, suspender, em qualquer fase, o procedimento administrativo instaurado para a apurao de infraes da legislao do mercado de valores mobilirios, se o investigado ou acusado assinar termo de compromisso, obrigando-se a cessar a prtica de atividades ou atos considerados ilcitos pela CVM e a corrigir as irregularidades apontadas, inclusive indenizando os prejuzos. 12. Ao normatizar a matria, a CVM editou a Deliberao CVM n 390/01, alterada pela Deliberao CVM n 486/05, que dispe em seu art. 8 sobre a competncia deste Comit de Termo de Compromisso para, aps ouvida a Procuradoria Federal Especializada sobre a legalidade da proposta, apresentar parecer sobre a oportunidade e convenincia na celebrao do compromisso, e a adequao da proposta formulada pelo acusado, propondo ao Colegiado sua aceitao ou rejeio, tendo em vista os critrios estabelecidos no art. 9. 13. Por sua vez, o art. 9 da Deliberao CVM n 390/01, com a redao dada pela Deliberao CVM n 486/05, estabelece como critrios a serem considerados quando da apreciao da proposta, alm da oportunidade e da convenincia em sua celebrao, a natureza e a gravidade das infraes objeto do processo, os antecedentes dos acusados e a efetiva possibilidade de punio, no caso concreto. 14. No obstante o aperfeioamento da proposta pelos proponentes, o Comit entende que esta ainda no atende contraproposta efetuada por ocasio da fase de negoFGV DIREITO RIO 39

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ciao, por contemplar obrigao parte em pecnia, parte em equipamentos CVM. Precedentes em casos do gnero revelam que a assuno de obrigao pecuniria a gura-se mais conveniente em sede de termo de compromisso. 15. Por m, o Comit destaca que, nos termos requeridos pelos proponentes, a proposta alternativa apresentada, consistente em obrigao pecuniria no valor de R$ 400 mil, dever ser objeto de anlise pelo Colegiado, caso este decida pela rejeio de sua primeira proposta. CONCLUSO 16. Em face do acima exposto, o Comit de Termo de Compromisso prope ao Colegiado da CVM a rejeio da proposta de Termo de Compromisso apresentada em conjunto por Deloitte Touche Tohmatsu Auditores Independentes e seus scios Wanderley Olivetti e Michael John Morrel. Rio de Janeiro, 14 de outubro de 2008. Roberto Tadeu Antunes Fernandes Superintendente Geral Waldir de Jesus Nobre Superintendente de Relaes com o Mercado e Intermedirios Fbio Eduardo Galvo F.Costa Superintendente de Processos Sancionadores Elizabeth Lopez Rios Machado Superintendente de Relaes com Empresas Ronaldo Cndido da Silva Gerente de Normas de Auditoria

(1) Wanderley responsvel pelos pareceres de auditoria dos exerccios de 2000 e 2001 e relatrios de reviso especial das ITRs de 2000, 2001 e 1 ITR/2002, e Michael responsvel pelo parecer de auditoria do exerccio de 2002 e relatrios de reviso especial das 2 e 3 ITRs/2002 e de todas ITRs/2003. (2) Especi camente quanto Parmalat Alimentos, cumpre relembrar que, em reunio realizada em 26.02.08, o Colegiado aceitou nova proposta de Termo de Compromisso apresentada pela companhia, ao acompanhar o parecer exarado pelo Comit de Termo de Compromisso. Na ocasio, o Comit destacou o atendimento aos requisitos legais necessrios celebrao do ajuste, considerando a contratao de nova auditoria independente e a correo de todas as distores em suas demonstraes nanceiras. O Comit tambm ressaltou a mudana ocorrida na administrao da companhia a qual foi adquirida (judicialmente) em 26.05.06 pela Lcteos do Brasil S.A., gerida por pro ssionais do mercado de re-estruturao de empresas e controladores da sociedade de gesto denominada LAEP Gestora de Recursos. O Comit considerou que a nova proposta apresentada (obrigao pecuniria em favor da CVM no valor de R$ 70 mil) mostrava-se conveniente e oportuna, contemplando compromisso signi cativamente superior quele originalmente proposto (obrigao pecuniria em favor do Programa Fome Zero do Governo Federal no valor de R$ 20 mil), e a gurando-se su ciente para ns de inibir a prtica de irregularidades dessa natureza, norteando a conduta dos participantes do mercado de valores mobilirios, especialmente as companhias abertas.

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F TEXTOS DE APOIO e International CPA, Tera-feira, 28 de Agosto de 2007 Direito dos Minoritrios O mercado de capitais brasileiro j percorreu um grande caminho at os nveis de governana corporativa atualmente implementados pelas companhias abertas brasileiras, porm ainda h espao para aprimorar essas regras, especialmente no que diz respeito a proteo aos acionistas minoritrios. Acionistas minoritrios so aqueles investidores que detm uma pequena parcela das aes de uma companhia sem interferir no controle de gesto dessa companhia. Esses investidores geralmente buscam o mercado de capitais como uma alternativa mais rentvel de investimento. Algumas medidas que podem ser tomadas para aumentar a proteo aos minoritrios: Conselho scal permanente Atualmente, os minoritrios podem pedir a instalao de um Conselho Fiscal, mas ele temporrio e tem durao de doze meses. Proxi statement Assim como existe nos Estados Unidos, as empresas, por essa prtica, so obrigadas a apresentar justi cativas s suas propostas antes das assemblias. Assim, as associaes de minoritrios podem se movimentar e conseguir procuraes para votao dos minoritrios que no iro comparecer reunio de scios. Sem a fundamentao da proposta, dar procurao para votao como assinar cheque em branco. Lista de acionistas A lei das S.A., que regulamenta as companhias de capital aberto,menciona que as empresas devem fornecer a lista de acionistas, mas como o texto da legislao genrico, cada organizao acaba interpretando o contedo como quer. O ideal que as empresas forneam listas que digam a todos os investidores quem so os acionistas minoritrios. Site http://internationalcpa.blogspot.com/2007/08/direito-dos-minoritrios.html, acessado em 21/2/09. Telecom Telco dever fazer OPA para minoritrios da TIM Participaes, Cabe recurso deciso da CVM; aes ordinrias da TIM j tinham valorizado 34,46% s 15:30 desta sexta-feira. Por Fabiana Monte, do COMPUTERWORLD, 23 de janeiro de 2009 15h51

A CVM (Comisso de Valores Mobilirios) determinou que a Telco, controladora indireta da TIM Participaes S.A, realize uma OPA (Oferta Pblica de Aquisio) para acionistas minoritrios da companhia brasileira. A deciso foi enviada companhia por meio de ofcio da CVM enviado TIM Participaes nesta quinta-feira (22/01). A legislao brasileira garante aos acionistas minoritrios o direito de receber 80% do valor por ao pago pelos acionistas majoritrios, em casos de transferncia de conFGV DIREITO RIO 41

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trole acionrio. A companhia tem dez dias teis para apresentar recurso ou aceitar a deciso, que de encaminhar, em at 30 dias, minuta digital para a realizao de OPA, a rma Felipe Claret, superintendente de registros de valores mobilirios da CVM. Em abril de 2007, a Telco adquiriu 100% do capital de Olmpia S.p.a., que detinha cerca de 18% do controle acionrio da Telecom Itlia. A Telco uma sociedade composta por Telefonica S.A, Assicurazioni Generali S.p.a, Sintonia S.A., Intesa SanPaolo S.p.a e Mediobanca S.p.a e a Olmpia era formada por Pirelli e C. S.p.a. Claret explica que desde 2007 a CVM abriu um processo devido alienao do capital da Olmpia para a Telco, que gerou o recebimento pela CVM de vrias reclamaes de acionistas minoritrios. Analisamos pilhas e pilhas de papel, para identi car como foram as decises tomadas em assemblia. Conclumos que, apesar de ter apenas 18% das aes, a Olmpia exercia de fato o poder de controle na Telecom Italia, a rma Claret. Atualmente, 18% das aes ordinrias da TIM Participaes esto no mercado, segundo informaes da Bovespa. s 15:30 desta sexta-feira, os papis ordinrios da empresa j tinham registrado alta de 34,46%, negociadas a 7,14 reais. Em fato relevante datado de 22/01, a TIM informou que no cabe companhia tomar qualquer ao face ao teor do referido ofcio que no a sua divulgao ao mercado em geral no prazo indicado e que encaminhou o ofcio sua controladora indireta Telecom Itlia S.p.A., para que possa tomar as medidas que julgar cabveis ou mesmo aplicveis espcie.

G QUESTES DE CONCURSO 1) Qual a origem da sociedade por quotas de responsabilidade limitada? 2) Como dividido o capital social? 3) Como deve ser formado o nome da sociedade limitada? 4) Quais as principais atribuies da CVM? 5) Como se constitui uma sociedade annima? 6) H alguma exceo exigncia de que a sociedade annima seja constituda por pelo menos dois scios? 7) Quais as modalidades constitutivas da sociedade annima? 8) O que o estatuto da sociedade annima?

H GLOSSRIO Capital Estrangeiro: Valor dos bens, mquinas e equipamentos entrados no Brasil com dispndio inicial de divisas, bem como recursos nanceiros e monetrios introduzidos no pas para aplicao em atividades econmicas, desde que pertenam a pessoas fsicas ou jurdicas residentes, domiciliadas ou com sede no exterior (BM&F). Companhia Fechada. Companhia cujos valores mobilirios no esto admitidos negociao no mercado de ttulos e valores mobilirios (BM&F).
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Oferta Pblica. 1) Distribuio de ttulos e valores mobilirios junto ao pblico investidor; 2) colocao junto ao pblico de determinado nmero de aes de uma companhia. Caracteriza-se por ser extensiva a no-acionistas da companhia. A companhia aberta que j tenha efetuado distribuio pblica de valores mobilirios poder submeter para arquivamento na CVM Comisso de Valores Mobilirios um Programa de Distribuio de Valores Mobilirios, com o objetivo de no futuro efetuar ofertas pblicas de distribuio dos valores mobilirios nele mencionados. O Programa de Distribuio ter prazo mximo de 2 (dois) anos, contado do seu arquivamento pela CVM, devendo ser indeferido qualquer pedido de registro de oferta vinculado a um Programa de Distribuio apresentado aps o transcurso deste prazo. CVM Comisso de Valores Mobilirios. Autarquia federal que disciplina e scaliza o mercado de valores mobilirios. Foi criada pela Lei 6.385/76. EnFin. Compete CVM: a) estimular a formao de poupana e a sua aplicao em valores mobilirios; b) promover a expanso e o funcionamento e ciente e regular do mercado de aes, e estimular as aplicaes permanentes em aes do capital social de companhias abertas sob controle de capitais privados nacionais; c) assegurar o funcionamento e ciente e regular dos mercados da Bolsa e do balco; d) proteger os titulares de valores mobilirios e os investidores do mercado contra emisses irregulares de valores mobilirios e atos ilegais de administradores e acionistas controladores das companhias abertas, ou de administradores de carteira de valores mobilirios; e) evitar ou coibir modalidades de fraude ou manipulao destinada a criar condies, arti ciais de demanda, oferta ou preo dos valores mobilirios negociados no mercado; f ) assegurar o acesso do pblico a informaes sobre os valores mobilirios negociados e as companhias que os tenham emitido; g) assegurar a observncia de prticas comerciais eqitativas no mercado de valores mobilirios; h) assegurar a observncia, no mercado, das condies de utilizao de crdito xadas pelo Conselho Monetrio Nacional; i) regulamentar, com observncia da poltica de nida pelo Conselho Monetrio Nacional, as matrias previstas na lei que a criou e na Lei de Sociedades por Aes; j) administrar os registros institudos na lei que a criou; k) scalizar permanentemente as atividades e os servios do mercado de valores mobilirios, bem como a veiculao de informaes relativas ao mercado, s pessoas que dele participem, e aos valores nele negociados; l) propor ao Conselho Monetrio Nacional a eventual xao de limites mximos de preo, comisses, emolumentos e quaisquer outras vantagens cobradas pelos intermedirios de mercado; m) scalizar e inspecionar as companhias abertas, dada prioridade s que no apresentem lucro em balano ou s que deixem de pagar o dividendo mnimo obrigatrio.

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5.1. AULAS 4 E 5: ALIENAO DE CONTROLE NAS SOCIEDADES ANNIMAS

A EMENTRIO DE TEMAS A alterao e alienao de controle nas sociedades annimas. O papel da Comisso de Valores Mobilirios, transferncia do bloco de controle e as recentes operaes. A proteo aos minoritrios.

B MATERIAL DE LEITURA Leitura Bsica FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Rio de Janeiro: Forense, 1 Edio 2009. Volume I, Rio de Janeiro, 1 Edio, 2009. pg. 808 864 (Acionista Controlador e Proteo da Maioria), Volume II, pg. 1998 2024 (Alienao de Controle)

Leitura Complementar SIQUEIRA, Carlos Augusto Junqueira de. Transferncia do Controle Acionrio Interpretao e Valor. Niteri, FMF Editora, 2004

C ROTEIRO DE AULA O art. 254-A veio a reboque do problema de anlise, que era subjetiva, da existncia de efetiva transferncia do poder de controle. Com a lei 10.303/2001, que trouxe a insero desse dispositivo ao ordenamento jurdico, foi feita a proposta de compra das aes pertencentes aos acionistas minoritrios obrigatria. O objetivo dessa poltica de proteo ao interesse do minoritrio pelo legislador ptrio tem como fundamento no deixar o minoritrio ser absorvido por um controle que pode-se tornar abusivo e que, acima de tudo, no de seu interesse.

Legislao aplicvel Inicialmente, na companhia aberta o legislador ptrio havia estabelecido nos arts. 254 e 255 um sistema especial de proteo aos acionistas minoritrios, este que foi revogado com o advento da Lei n 9457/97. Tal sistema visava conferir aos acionistas

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minoritrios os mesmos direitos dos controladores nas operaes que envolvessem reorganizao societria atravs de alienao de controle. Assim, a alienao de controle dependeria de prvia autorizao da CVM, o que s ocorreria com oferta pblica para aquisio de aes dos acionistas minoritrios. A funo da Lei n 9457/97, logo, foi eliminar do cenrio jurdico das sociedades annimas abertas a necessidade de realizao estipulada por lei de oferta pblica para aquisio de aes dos acionistas minoritrios. A restaurao desse sistema foi feita pela alterao da Lei 6404/76 pela Lei 10303/01 que introduziu o art. 254-A. Com esse artigo, algumas inovaes ocorreram. A principal foi a abrangncia do conceito da alienao do controle, estendendo-o transferncia direta ou indireta do bloco de controle. Nas palavras de Tavares Borba A lei consagrou o direito de os acionistas com voto, que no integrem o bloco de controle, receberem uma oferta pblica de compra de suas aes por no mnimo oitenta por cento do preo pago aos controladores 21 Alm disso, a oferta no mais simultnea, mas sim se torna uma condio suspensiva ou resolutiva do contrato que estabelece a compra e venda das aes. A Lei n 10.303, de 2001, modi cou a LSA, que agora dispe dos requisitos mais substancias no que tange a alterao de controle em uma sociedade annima. A Comisso de Valores Mobilirios (CVM) tambm baixou instruo normativa 361, de 2002. O artigo 254-A assim prev as disposies acerca da alienao de controle:
Art. 254-A. A alienao, direta ou indireta, do controle de companhia aberta somente poder ser contratada sob a condio, suspensiva ou resolutiva, de que o adquirente se obrigue a fazer oferta pblica de aquisio das aes com direito a voto de propriedade dos demais acionistas da companhia, de modo a lhes assegurar o preo no mnimo igual a 80% (oitenta por cento) do valor pago por ao com direito a voto, integrante do bloco de controle. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 1. Entende-se como alienao de controle a transferncia, de forma direta ou indireta, de aes integrantes do bloco de controle, de aes vinculadas a acordos de acionistas e de valores mobilirios conversveis em aes com direito a voto, cesso de direitos de subscrio de aes e de outros ttulos ou direitos relativos a valores mobilirios conversveis em aes que venham a resultar na alienao de controle acionrio da sociedade. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001)

O 4 do Artigo 254-A dispe que o adquirente de controle acionrio de companhia aberta poder oferecer aos acionistas minoritrios a opo de permanecer na companhia, mediante o pagamento de um premio equivalente diferena entre o valor de mercado das apes e o valor pago por ao integrante do bloco de controle.

Funo da CVM e sua Legislao A CVM trouxe para o seu escopo de atuao na regulamentao do mercado a necessidade de dispor sobre essas situaoes no mercado mobilirio. Foi atribuda CVM
21 BORBA, Jos Edvaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro, 11 Edio, Renovar, 2008, pg. 523

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a obrigao de zelar pela proteo s minorias assegurando, logo, aos acionistas nocontroladores, o recebimento de proposta de compra por suas aes. Diante disso, leciona o autor Carlos Augusto Junqueira da Siqueira nos seguintes termos:
No desempenho dessa atribuio, a CVM atua nos procedimentos relativos alienao de controle, no apenas veri cando os requisitos formais do negcio e da posterior oferta pblica de extenso, como, principalmente, procedendo ao exame do preo e das condies que sero estendidas na oferta para a compra das aes votantes existentes em circulao. Constitui seu dever legal assegurar aos acionistas no-controladores o recebimento de proposta de compra por suas aes, nos termos determinados pela lei. Poder, para tanto, de nir o preo e as condies da oferta. No s por critrios apropriados, mas, especialmente, com fundamento nas condies veri cadas na transferncia de controle, concluindo em linha a realidade econmica da transao22

Sugere-se no mundo acionrio que o papel da regulamenteo dar ao escopo da transferncia acionria do controle um revestimento jurdico, uma proteo que impea o poderio econmico de abduzir as formalidades ora necessrias para o el retrato da estrutura corporativa ser mantida. por essa complexidade que persiste que a CVM tornou-se no somente um rgo complementariamente legislador, mas tambm um rgo julgador. A anlise de casos concretos pelo rgo abriu diversos precedentes e criou uma rede jurisprundencial cuja referncia e aplicao em muito se assemelha existente no Poder Judicirio. Diz Junqueira de Siqueira que Em face da complexidade apresentada em muitas operaes da espcie, a CVM adotou, como premissa, proceder anlise casustica das transferncias de controle acionrio para melhor exercer seu dever de tutela que visa a preservar os direitos dos acionistas minoritrios23 O artigo 29 da Instruo CVM 361/02 dispe, assim, sobre a necessidade ou no de realizao de OPA:
Instruo CVM n 361/02 Art. 29. A OPA por alienao de controle de companhia aberta ser obrigatria, na forma do art. 254-A da Lei 6.404/76, sempre que houver alienao, de forma direta ou indireta, do controle de companhia aberta, e ter por objeto todas as aes de emisso da companhia s quais seja atribudo o pleno e permanente direito de voto, por disposio legal ou estatutria. (...) 4. Para os efeitos desta instruo, entende-se por alienao de controle a operao, ou o conjunto de operaes, de alienao de valores mobilirios com direito a voto, ou neles conversveis, ou de cesso onerosa de direitos de subscrio desses valores mobilirios, realizada pelo acionista controlador ou por pessoas integrantes do grupo de controle, pelas quais um terceiro, ou

SIQUEIRA, Carlos Augusto Junqueira de. Transferncia do Controle Acionrio Interpretao e Valor. 2004. Pg. 29
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SIQUEIRA, Carlos Augusto Junqueira de. Transferncia do Controle Acionrio Interpretao e Valor. 2004. Pg. 30
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um conjunto de terceiros representando o mesmo interesse, adquira o poder de controle da companhia, como de nido no art. 116 da Lei 6.404/76. 5. Sem prejuzo da de nio constante do pargrafo anterior, a CVM poder impor a realizao de OPA por alienao de controle sempre que veri car ter ocorrido a alienao onerosa do controle de companhia aberta.

O Conceito do Poder de Controle A expresso controle usada na Lei 6404/76 (LSA) em diferentes acepes. Em determinados momentos, ao poder de controle, em outros, representa o bloco de controle. Dessa forma, preciso antes tudo situar os dois conceitos dentro do cenrio de uma restruturao societria. O Poder de controle, conforme ditado por Bulhes Pedreira, no Direito das Companhias, o poder supremo da estrutura hierrquica da companhia exercido pelo acionista controlador, titular da maioria pr-constituda dos votos na Assembleia Geral., enquanto o Bloco de controle o conjunto de aes de propriedade do acionistas controlador; bloco porque considerado coletivamente, e de controle, porque a fonte do poder de controle. Outro conceito j utilizado pela doutrina do valor de controle. Enquanto o poder de controle detido exclusivamente pelos acionistas controladores, estes somente podero apropriar o valor de controle. Esse conceito engloba o aspecto econmico contido na companhia aberta. Nos termos do art. 116 da LSA, que prev as disposies acerca do acionista controlador, uma das modalidades do acionista controlador (pessoa ou grupo de pessoas) titular de direitos de scio que lhe assegurem, de modo permanente, a maioria dos votos nas deliberaes da assemblia-geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia. Nesse ponto, a diferena que existe entre os conceitos de acionista controlador (do art. 116, da LSA) e controle (do art. 254-A, 1, da LSA) foi bem de nida pelo colegiado da CVM em caso real com uma evoluo na interpretao trazendo uma situao que se assemelhe mais das situaes fticas24:
acionista controlador (art. 116) exige: (a) a titularidade de direitos de scio que garanta, de modo permanente, a maioria dos votos em Assembleia e poder de eleger a maioria dos administradores; e cumulativamente (b) o uso efetivo do poder de controle. controle do art. 254-A, 1, da LSA, no traz qualquer meno ao exerccio efetivo do poder de controle, tratando apenas da propriedade de bens (bloco de controle) que permitam o seu exerccio, tal como no 2, do art. 243, da LSA.
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Caso CBD (Proc. CVM 2005/4069)

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O colegiado no caso CBD optou pela mais ampla interpretao que se deve dar expresso alienao direta e indireta, prevista no art. 254-A para a aplicao do art. 254-A, se em uma operao no se veri car a transferncia de valores mobilirios que implique na alienao de controle, deve-se analisar se essa alienao ocorreu de forma indireta (i.e., mediante acordos que resultem na transferncia de poder poltico e econmico desses valores mobilirios). Nesse pensamento, o poder de controle pode ser incorporado por dois tipos de aquisio: originria e derivada. Lembre-se que o poder de controle evoluiu ao longo do tempo com a presuno da necessidade de respeito ao princpio da governana corporativa que denota a real assuno do controle diretivo das atividades Aquisio Originria: Quando o poder de controle adquirido resultante da formao, no patrimnio de uma pessoa, de bloco de controle que antes no existia no patrimnio de outra. Aquisio Derivada: Quando o poder de controle adquirido resultante de determinado fato jurdico, cujo efeito seja a transmisso da propriedade de bloco de controle detido por uma pessoa (ou grupo de pessoas). Ainda, Bulhes Pedreira e Lamy Filho conceituam a palavra controle que denota a capacidade de um agente de intencionalmente fazer algo ou produzir um resultado, e essa capacidade pressupe (a) uma relao entre o agente que detm o poder e o objeto a ele submetido e (b) uma fonte do poder.25 Nesse conceito, a aquisio do poder de controle pressupe a do bloco de controle, mas entende-se que a simples aquisio do poder de controle passar a ter controle de fato da companhia. No se confunde com a aquisio do bloco de controle que quando h aquisio das aes que compe o bloco que d o controle de fato. A propriedade do bloco de controle pressupe, pelo menos, ser usufrutrio de direito de voto conferido pelas aes).

Anlise de Jurisprudncia da CVM RECENTES OPERAES Caso Aracruz Celulose (Proc. CVM 2001/10329)

25 Bulhes Pedreira e Lamy Filho. Direito das Companhias. Pg. 824

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A diviso acioniria da sociedade era a seguinte: i) Acionistas minoritrios: 3,5%; ii) Trs diferentes grupos de acionistas representando cada um, respectivamente, 12,5%, 28% e 28% do capital social e iii)VCP: 28% Controle por acionistas unidos por acordo. No voto do Relator Marcelo Trindade, encontramos o escopo da soluo do caso:
Como se v, a lei trata de trs possibilidades de controle da sociedade: (i) o controle detido isoladamente por pessoa fsica ou jurdica, (ii) o detido por grupo de pessoas unidas por acordo de acionistas, e (iii) o exercido diretamente por um grupo de pessoas jurdicas, controladas por um controlador comum, que ento controlar a sociedade indiretamente. No caso dos autos se est claramente diante de uma hiptese de controle detido por um grupo de pessoas vinculadas por acordo de voto, composto por BNDESPAR, Grupo Lorentzen, Grupo Safra e agora pela VCP, em substituio ao Grupo Mondi.

Nos termos do voto proferido, este caso no desa a as complexas questes que podem surgir quanto ao conceito de alienao de controle detido por grupo de acionistas unido por acordo. Aqui no houve alienao de uma participao majoritria dentro do bloco de controle, (...) nem se est diante da aquisio de uma participao que, somada quela j detida pelo adquirente, o eleve condio de controlador nico. No caso destes autos houve simplesmente a transferncia de uma participao que compe o bloco de controle.

CONCLUSO No entendimento de Marcelo Trindade a operao tomou os seguintes contornos: Grupo Mondi no alienou nem a VCP adquiriu o controle da sociedade, pois nem o Grupo Mondi detinha isoladamente, nem a VCP adquiriu o poder de, isoladamente, exercer a maioria dos votos nas deliberaes da assemblia geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia. Por entendimento desse voto no foi considerada obrigatria a realizao de OPA, pois nem o vendedor isoladamente detinha o poder de controle, nem a VCP o adquiriu isoladamente. Caso Polipropileno (Proc. CVM 2005/6228) Anlise pela Superintendncia de Registro sobre necessidade de OPA na alienao de controle no pedido da Suzano Qumica Ltda., por meio do Banco Ita BBA S.A., para o registro de Oferta Pblica de Aquisio de Aes (OPA) ordinrias e preferenciais para cancelamento de registro de companhia aberta de Polipropileno S.A.
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O controle da Propileno era exercido conjuntamente e igualmente pela Suzano e Basell Poliofeinas Ltda. Nos termos do parecer auto explicativo:
12. A Suzano Petroqumica S.A. adquiriu a Basell Poliole nas Ltda. passando a deter o controle da Polibrasil Participaes S.A., que por sua vez detm 98,1% do capital total da Emissora. O desembolso lquido da aquisio foi de US$ 253,8 milhes, pois a compra incluiu a venda simultnea, para a Basell International Holdings BV, da Norcom Compostos Termoplsticos do Nordeste S.A., pelo valor de US$ 23 milhes; 15. Em conseqncia da aquisio acima referida inexistiu qualquer alterao no controle da citada Emissora (vez que ele continua sendo exercido por Polibrasil Participaes S.A.), assim como no seu controle indireto que, se anteriormente era exercido em conjunto por Suzano Petroqumica S.A. e Basell Brasil Poliole nas Ltda., agora passa a ser exercido, de forma isolada, por Suzano Petroqumica S.A. 16. Finalmente, conclui o parecer, que a obrigao de apresentao de oferta pblica, derivada de alienao do controle de companhia aberta, apenas h quando o poder de controle da sociedade alienado a terceiros;

CONCLUSO A SRE aceitou parecer no sentido de que inexistiu qualquer alterao no controle da Prolipoleno, seja no seu controle direto, no sendo exigida a OPA. Assim, como j mencionando acima, cabe CVM fazer uma anlise casustica para assim poder aproximar suas decises da realidade do Mercado. O voto do relator iniciado com a seguinte explicao: Com o advento da Lei n 10.303/01, foi introduzido no ordenamento jurdico o artigo 254-A com redao semelhante quela do revogado artigo 254, e, em especial seu 1, entendendo a expresso alienao de controle como a transferncia, de forma direta ou indireta, de aes integrantes do bloco de controle, de aes vinculadas a acordos de acionistas e de valores mobilirios conversveis em aes com direito a voto, cesso de direitos de subscrio de aes e de outros ttulos ou direitos relativos a valores mobilirios conversveis em aes que venham a resultar na alienao de controle acionrio da sociedade. Segue: A Instruo CVM n 361/02, em seu artigo 29, traz as hipteses de incidncia, objeto e preo das ofertas pblicas por alienao de controle de companhia aberta e, em seu 4, entende por alienao de controle a alienao de valores mobilirios com direito a voto realizada pelo acionista controlador ou por pessoas integrantes do grupo de controle, pela qual um terceiro adquire o poder de controle da companhia, remetendo ao art. 116 da Lei n 6.404/76.

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Caso Copesul (Proc. CVM 2007/7230) Nesse caso, a CVM julgou o precedente de que: i) pode analisar diferentemente cada caso; e, ii) a alienao de controle, sempre que onerosa, ensejar a realizao obrigatria de OPA. Nos termos do voto proferido, so apenas duas as caratersticas que determinam a realizao de uma OPA: i) quando a titularidade do poder de controle conferida a pessoa diversa do anterior detentor do controle, e ii) quando a transferncia de aes do bloco de controle realizada a ttulo oneroso, com nus e bnus tanto para o alienante quanto para o adquirente. Olhando a estrutura societria do grupo de sociedades:

Braskem e IPQ eram signatrias de acordo de acionistas e participavam do controle da Copesul com decises de comum acordo.

CONCLUSO A operao se caracterizou como sendo consolidao do controle nas mos do controlador Braskem Bunge (Processo CVM 2001/11663) Na situao de julgamento desse caso, discutiu-se a necessidade de OPA para fechamento de capital da Bunge Fert. e da Bunge Alim, em virtude da operao de incorporao de aes. A CVM observou a redao do art. 264, 4, da LSA, que expressamente aplica a regra do caput do art. 264 s operaes de incorporao de aes de companhia controlada ou controladora.

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A CVM entendeu que inexiste a necessidade de regulao pela CVM, no que toca operao de incorporao de aes, e no que tange a proteo dos acionistas minoritrios nesta operao. Desde que cumpridos os requisitos legais e inexista o abuso do acionista controlador, uma obrigatoriedade de OPA seria prejudicial ao bom andamento de eventuais reorganizaes societrias. Sadia/Perdigo (Processo CVM 2009/4691) Uma das mais recentes operaes no mercado acionrio que envolveram a alieno de controle foi a compra da Sadia pela Perdigo. A operao foi organizada em duas etapas e ao m 100% do capital social da Sadia passaria a ser detido pela nova sociedade, Brasil Foods. Nos termos do relatrio da CVM Na primeira etapa, as aes pertencentes aos integrantes do bloco de controle da Sadia foram conferidas ao capital social da HFF (empresa veculo), recebendo os titulares em questo, por cada ao ON da SADIA, uma ao do capital social da HFF. Ato contnuo, as aes de HFF foram incorporadas pela BRF de acordo com uma relao de troca de 0,166247 ao da BRF para cada ao ON da HFF. A segunda etapa envolve a incorporao das aes pertencentes aos minoritrios da SADIA pela j controladora BRF, segundo uma relao de troca de 0,132998 ao da BRF para cada ao ON ou PN de emisso da Sadia. Desse modo, a operao contempla relaes de troca diferenciadas, sendo a relao em favor dos acionistas que integravam originalmente o bloco de controle da Sadia e de pessoas a eles ligadas mais vantajosa. Assim, no entendimento do Diretor Marcos Barbosa Pinto na prtica, essas duas incorporaes con guram uma nica operao, por meio da qual Perdigo e Sadia combinaro seus negcios e suas bases acionrias Invocando a Lei das Sociedades Annimas, esclarece que o art. 115, 1 faz com que os acionistas controladores da Sadia sejam impedidos de votar na assemblia que deliberar sobre a operao, pois Analisando a operao como um todo, ca claro que ela confere um benefcio particular aos antigos controladores de Sadia. Ao nal da operao, cada ao dos acionistas controladores de Sadia ser substituda por 0,166247 ao da Brasil Foods S.A., nova denominao da Perdigo. Porm, cada ao dos demais acionistas de Sadia S.A. ser substituda por apenas 0,132998 ao da Brasil Foods.
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D TEXTO DE APOIO Transferncia de controle minoritrio 26 11 de agosto de 2009

Leslie Amendolara
O mercado de capitais brasileiro comea a ganhar algumas caractersticas do mercado americano com o surgimento de empresas sem o controle formal majoritrio de 50% das aes votantes por quem detenha sozinho esse percentual ou atravs de acordos de acionistas (controle compartilhado). Essa novidade despertou a ateno da Comisso de Valores Mobilirios (CVM) quando da questo da venda das aes da Tim Participaes em situao de controlador minoritrio. A autoridade regulatria entendeu desnecessria a oferta pblica, no acatando a solicitao de oferta requerida por uma gestora de recursos que pretendia poder vender as aes de um fundo atravs do tag along. Um dos aspectos mais intrigantes do mundo acionrio o estabelecimento preciso do conceito de controle de uma companhia. O legislador da lei atual: Lei n 6.404, de 1976, diramos, ousou faz-lo, deixando, porm, no rastro de sua ousadia algumas dvidas que a doutrina tem procurado sanar. Assim, a Lei das Sociedades Annimas, em seu artigo 116, conceituou nas alneas a e b como requisitos para ser considerado acionista controlador: a) ser titular de direito de scios que lhe assegurem de modo permanente a maioria dos votos nas deliberaes em assembleia geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia; b) usa efetivamente o poder para dirigir as atividades sociais e orientar o seu funcionamento. Da anlise acurada dessas alneas veri ca-se que o legislador, prudentemente, no xou qualquer percentual de votos para conceituar algum como controlador. Bastaria que detivesse votos su cientes para deliberar em assembleias de modo permanente, elegendo os administradores e usando esse poder para dirigir a empresa. Do ponto de vista dos quori para deliberar, com exceo daquele previsto para as matrias do artigo 136, considerado voto quali cado, em que a norma exige no mnimo a presena em assembleia de 50% dos acionistas votantes para deliberar, os demais podero ocorrer com qualquer nmero em segunda votao. Mesmo no caso do artigo 136, pargrafo 2, que estabelece que a CVM pode autorizar a reduo do quorum quali cado se a empresa tiver suas aes dispersas no mercado e cujas trs ltimas assembleias tenham sido realizadas com a presena de acionistas representando menos da metade das aes com direito a voto. A questo que se prope a analisar ento saber se a venda desse controle minoritrio exigir oferta pblica do adquirente para comprar tambm as aes ordinrias dos minoritrios, portanto, a obrigao do tag along. Essa nova questo, diferente da primeira, exige uma interpretao teleolgica, perquirindo-se a nalidade da lei na falta de expresso amparo legal. O objetivo da norma que criou o tag along foi proteger o acionista minoritrio de duas formas: conceder-lhe parte do gio recebido pelo controlador (80%), e propiciar a esses acionistas a possibilidade de vender suas aes, na dvida ou incerteza dos rumos que a companhia tomar com a alterao do controle.

26 Amendolara, Leslie. Transferncia de controle mintoritrio. Artigo publicado no jornal Valor Econmico em 11 de agosto de 2009

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Fbio Konder Comparato admitiu, plenamente, a existncia de um controle minoritrio na sociedade annima ao mencionar que: A rigor, um controle minoritrio bem estruturado, em companhia com grande pulverizao acionria pode atuar com a mesma e cincia que um controle majoritrio Como consequncia da evidente existncia de um controle minoritrio, conclui-se ento que caber a aplicao do instituto do tag along tambm nessas hipteses. O terceiro aspecto a considerar o percentual para estabelecer o que controle minoritrio, uma vez resolvida de modo satisfatrio a questo em comento. Parecenos aqui o lado mais difcil de de nir, como a rmou a presidente da CVM em nota publicada no jornal Valor: para evitar a excessiva subjetividade de anlises puramente casusticas. Logo em seguida, sugere que esse percentual seja de 30%, presumindo-o como representativo do controle minoritrio. O estabelecimento de um percentual xo, seja de 30% mais ou menos, no resolve, a nosso ver, de maneira plena o problema. Fbio Comparato, na obra citada, menciona a lei sueca sobre sociedade por aes que dispe: uma sociedade considerada controladora de outra no somente quando possui mais da metade do seu capital votante, mas tambm quando possui uma in uncia decisiva sobre outra companhia em razo de sua participao acionria. Modesto Carvalhosa, por sua vez, ao analisar o conceito de controle legal, destaca o requisito da atuao do grupo de acionistas de modo permanente como atributo inerente ao controle. Diz ainda que su ciente que haja prevalncia do grupo nas demais deliberaes societrias, para que tambm a caracterizao de controle se estabelea (In Comentrios Lei de Sociedades Annimas Saraiva). A prpria CVM, atravs da Instruo n 361, de 2002,estabeleceu que fazem parte do controle acionrio, no integrando o percentual de 2/3 de acionistas minoritrios que iro aprovar ou rejeitar o fechamento de capital, os acionistas que votaram com os controladores nas trs ltimas assembleias. Em face das notrias di culdades aqui mencionadas, entendemos que o rgo regulador deveria caracterizar o controle minoritrio com base na somatria de dois parmetros, a saber: elevada posio acionria do grupo sem estabelecer um rgido percentual de propriedade de aes e sua decisiva in uncia na administrao e nos negcios da empresa. Leslie Amendolara advogado especialista em direito empresarial Este artigo re ete as opinies do autor, e no do jornal Valor Econmico. O jornal no se responsabiliza e nem pode ser responsabilizado pelas informaes acima ou por prejuzos de qualquer natureza em decorrncia do uso dessas informaes Fonte: Valor Online

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6.1 AULAS 6 E 7: OFERTA PBLICA DE AQUISIO DE AES

A EMENTRIO DE TEMAS Conceito de oferta pblica. Necessidade de realizao de OPA na alienao de controle. Modalidades de OPA. Regulao da CVM.

B MATERIAL DE LEITURA Leitura Bsica FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Volume I, Rio de Janeiro, 1 Edio, 2009. pg. 1998 2025 (Alienao de Controle na Companhia Aberta), Volume II, pg. 2031-2044 (Oferta Pblica para Aquisio de Controle de Companhia Aberta).

Leitura Complementar SIQUEIRA, Carlos Augusto Junqueira de. Transferncia do Controle Acionrio Interpretao e Valor. Niteri, FMF Editora, 2004

C ROTEIRO DE AULA A oferta publica para aquisio de controle da companhia atualmente prevista no direito societrio brasileiro na Lei 6.404/76, a Lei das Sociedades Annimas (LSA) e pela Instruo Normativa CVM n 361/2002. A doutrina evoluiu esse conceito ao longo do tempo e adaptou-se com as mudanas legislativas, em especial a renovao da LSA com as alteraes introduzidas pela Lei 10.303/2001. No campo conceitual, a oferta pblica para aquisio de controle de companhia aberta uma proposta irrevogvel de contratar a compra e venda ou a permuta de aes com direito a voto de uma companhia aberta, em quantidade su ciente para assegurar ao adquirente o controle da companhia, dirigida indistintamente a todos os titulares dessas aes por meio de publicao em jornal de grande circulao.27 A LSA s dispe de modo mais abrangente sobre a oferta pblica para aquisio de controle, de maneira a estabelecer critrios norteadores que faam con gurar a necessidade ou possibilidade de realizao da OPA. As outras modalidades de OPA sero reguladas pelos dispositivos da Instruo CVM n 361. De forma oportuna ao estudo desse instituto, que, de certa forma se aliou ao direito de venda conjunta (derivado do termo em ingls tag along), procede-se a uma anlise dos diversos tipos de OPA previstos na regulamentao da CVM.

FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Volume I, Rio de Janeiro, 1 Edio, 2009. pg. 2031-2032
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A Lei 6.404, incorporou um dispositivo, o art. 254, assegurando aos acionistas minoritrios das companhias abertas que tenham seu controle alienado o direito de receber oferta pblica, apresentada pelo adquirente do controle, de aquisio de suas aes por preo igual ao que tiver sido pago ao alienante. Desta forma, acolheu-se o princpio da igualdade de oportunidade a todos os acionistas titulares de aes da mesma espcie. A oferta pblica de aquisio de aes (OPA) uma operao atravs da qual um acionista ou uma sociedade pretende comprar uma participao ou a totalidade das aes de uma empresa listada na BOVESPA.

Modalidades de OPA So reguladas pelo art. 2 da Instruo Normativa CVM 361/2002, podendo ocorrer em seis modalidades: Art. 2 A Oferta Pblica de Aquisio de aes de companhia aberta (OPA) pode ser de uma das seguintes modalidades: I. OPA para cancelamento de registro: a OPA obrigatria, realizada como condio do cancelamento do registro de companhia aberta, por fora do 4 do art. 4 da Lei 6.404/76 e do 6 do art. 21 da Lei 6.385/76; II. OPA por aumento de participao: a OPA obrigatria, realizada em conseqncia de aumento da participao do acionista controlador no capital social de companhia aberta, por fora do 6 do art. 4 da Lei 6.404/76; III. OPA por alienao de controle: a OPA obrigatria, realizada como condio de e ccia de negcio jurdico de alienao de controle de companhia aberta, por fora do art. 254-A da Lei 6.404/76; IV. OPA voluntria: a OPA que visa aquisio de aes de emisso de companhia aberta, que no deva realizar-se segundo os procedimentos espec cos estabelecidos nesta Instruo para qualquer OPA obrigatria referida nos incisos anteriores; V. OPA para aquisio de controle de companhia aberta: a OPA voluntria de que trata o art. 257 da Lei 6.404/76; e VI. OPA concorrente: a OPA formulada por um terceiro que no o ofertante ou pessoa a ele vinculada, e que tenha por objeto aes abrangidas por OPA j apresentada para registro perante a CVM, ou por OPA no sujeita a registro que esteja em curso

OPA para aquisio de controle Nas palavras de Nelson Eirizik:


A oferta pblica constitui uma proposta irrecusvel, con gurando-se uma declarao unilateral de vontade e obrigando o ofertante, nos termos do art. 1080 do Cdigo Civil; sendo uma proposta rme e irrevogvel, no est a oferta pblica de aquisio sujeita a eventuais alteraes de vontade de seu autor. Nos termos do 2
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do art. 254-A, a CVM autorizar a alienao do controle da companhia aberta desde que as condies atendam aos requisitos legais.28

Assegura-se aos acionistas minoritrios das companhias abertas que tenham seu controle alienado o direito de receber oferta pblica, apresentada pelo adquirente do controle, de aquisio de suas aes por preo igual ao que tiver sido pago ao alienante, acolhendo-se o princpio da igualdade de oportunidade a todos os acionistas titulares de aes da mesma espcie e classe, estabelecendo que todos fazem jus aos mesmos direitos e vantagens econmicas. A partir da entrada em vigor da recente reforma da legislao societria, em 2001, com a Lei 10.303, que introduziu o artigo 254-A, restaurou-se a obrigao de propor a OPA em caso de alienao do controle acionrio, mas deixou-se de lado o tratamento igualitrio entre acionista controlador e acionistas minoritrios contido originalmente no art. 254 da LSA. Idealmente, o instituto da OPA, que regulado pra CVM por meio da Instruo CVM 361/2002, que mais a seguir ser detalhada, protege os direitos dos minoritrios, concedendo-lhes o bene cio da opo pela oferta pblica, como forma de sada da companhia, no momento em que o poder da sociedade sofre algum tipo de alterao ou reestruturao que in uencie nos direitos dos acionistas. A importncia das ofertas pblicas para aquisio de controle j reconhecida pela doutrina, visto o entendimento que segue:
Por outro lado, h de se reconhecer que as ofertas pblicas para aquisio de controle so importantes, porque constituem um mecanismo natural de o prprio mercado depurar a e cincia da gesto das companhias abertas. Os gestores, sentindo que podem perder seus poderes por fora de uma oferta pblica, cuidam de aperfeioar a administrao, prover mais adequadamente informaes e dedicar maior respeito aos interesses dos acionistas. Quanto mais baixa a qualidade da gesto, maior a vulnerabilidade a uma tomada de controle por oferta pblica. Exerce assim a oferta pblica para aquisio de controle o papel importantssimo de excluir do mercado os administradores e controladores menos competentes.29

Destinatrios Deve-se, primeiramente, entender a generalidade da aplicao do artigo 254-A da LSA. Vale destacar, nesse sentido, que a doutrina e a lei entendem que a regra da oferta pblica se faz aplicvel a toda espcie de sociedade aberta j que a lei no estabeleceu qualquer tipo de distino. A doutrina ainda discute quais devem ser os ideais destinatrios da oferta pblica. Pode-se concluir, entretanto, que pac co o entendimento de que os ordinaristas sempre se bene ciaro deste direito de sada conjunta, bem como os preferencialistas, quando o estatuto social assim dispuser sobre a no vedao ao direito de voto.

28 EIRIZIK, Nelson. Oferta Pblica de Aquisio: Interpretao do art. 254-A da Lei das S.A. Revista de Direito da Associao dos Procuradores do Novo Estado do Rio de Janeiro. Volume XIV. Pg. 85

FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Volume I, Rio de Janeiro, 1 Edio, 2009. pg. 2035
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O extinto artigo 254 da LSA estabelecia que deveria ser dado tratamento igualitrio aos acionistas minoritrios mediante oferta pblica para aquisio de aes. O critrio de minoritrios abrangia a noo do estado de acionista minoritrio representava um atributo qualitativo mais do que quantitativo com referencial necessrio ao poder de controle na sociedade. Isso porque a Resoluo 401 do Conselho Monetrio Nacional (CMN) regulava que de acordo com o inciso I da Resoluo CMN n 401, de 22 de dezembro de 1976 a alienao do controle de companhia aberta somente poder ser contratada sob a condio, suspensiva ou resolutiva, de que o adquirente se obrigue a fazer, nos termos desta Resoluo, oferta pblica de aquisio das aes com direito a voto de propriedade dos demais acionistas da companhia, de modo a lhes assegurar tratamento igualitrio ao do acionista controlador. No entanto, a redao do atual artigo 254-A paci cou, em termos, esta questo, ao estabelecer que a oferta seria destinada exclusivamente aos titulares de aes com direito a voto no integrantes do bloco de controle. O art. 254-A no produz qualquer requisito quanto questo de permanncia do direito de voto. Com o entendimento de Carlos Augusto Junqueira de Siqueira entende-se que os preferencilistas no devem ser destinatrios de OPA pois, nas palavras referidas:
a aquisio do direito de voto pelas aes preferenciais, em funo do no pagamento de dividendos, no credencia essas aes como destinatrias da oferta. Nesta circunstncia excepcional, o direito de voto transitrio e o poder de controle s compartilhado entre as aes com direito permanente de voto. Apenas a elas sero estendidas as condies praticadas no negcio de transferncia do controle. Se o valor praticado na transao for partilhado entre as aes no votantes, estas estariam apropriando-se de algo que no lhes pertence, pois as preferenciais no compem o poder de controle.30

Finalizando o entendimento, o Superior Tribunal de Justia j julgou caso referente ao tema:


A autorizao para a transferncia do controle de companhia aberta, atravs da oferta pblica para aquisio de suas aes, referendada pelo Banco Central e pela Comisso de Valores Mobilirios, no envolve as aes preferenciais, quando determina que seja assegurado tratamento equitativo aos acionistas minoritrios mediante simultnea oferta pblica ( 1 do Art. 255, da Lei 6.404/76). Somente os acionistas minoritrios portadores de aes ordinrias esto protegidos pela lei societria.31

O que resta concluir, para os ns de estudo, que apesar de se tratar de uma matria bastante controversa, existe uma noo de transitoriedade do direito de voto dos preferencialistas, o que os faz no serem includos no rol dos destinatrios da OPA, entendimento ainda incorporado lei pela Instruo CVM n 361/02.

SIQUEIRA, Carlos Augusto Junqueira de. Transferncia do Controle Acionrio Interpretao e Valor. Niteri, FMF Editora, 2004 p. 369.
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STJ 1 turma, Recurso Especial n 2.276, RJ


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OPA para cancelamento de registro Segundo o art. 4, 4o da LSA:


Art. 4, 4.: O registro de companhia aberta para negociao de aes no mercado somente poder ser cancelado se a companhia emissora de aes, o acionista controlador ou a sociedade que a controle, direta ou indiretamente, formular oferta pblica para adquirir a totalidade das aes em circulao no mercado, por preo justo, ao menos igual ao valor de avaliao da companhia, apurado com base nos critrios, adotados de forma isolada ou combinada, de patrimnio lquido contbil, de patrimnio lquido avaliado a preo de mercado, de uxo de caixa descontado, de comparao por mltiplos, de cotao das aes no mercado de valores mobilirios, ou com base em outro critrio aceito pela Comisso de Valores Mobilirios, assegurada a reviso do valor da oferta, em conformidade com o disposto no art. 4o-A.

Essa modalidade de OPA foi, dessa maneira, regulada pela Instruo CMV 361, que por vez dispe o seguinte:
Art. 16 O cancelamento do registro de companhia aberta somente ser deferido pela CVM caso seja precedido de uma OPA para cancelamento de registro, formulada pelo acionista controlador ou pela prpria companhia aberta, e tendo por objeto todas as aes de emisso da companhia objeto, observando-se os seguintes requisitos: I. o preo ofertado deve ser justo, na forma estabelecida no 4 do art. 4 da Lei 6.404/76, e tendo em vista a avaliao a que se refere o 1 do art. 8; e II. acionistas titulares de mais de 2/3 (dois teros) das aes em circulao devero aceitar a OPA ou concordar expressamente com o cancelamento do registro, considerando-se aes em circulao, para este s efeito, apenas as aes cujos titulares concordarem expressamente com o cancelamento de registro ou se habilitarem para o leilo de OPA, na forma do art. 22.

No ensejo, essa modalidade de OPA pressupe como condies para o fechamento a concordncia e expressa aceitao da OPA por acionistas titulares de mais de dois teros das aes em circulao, sendo a realizao da OPA exclusivamente facultada ao acionista controlador ou a prpria companhia. A concordncia ou discordncia dar-se- de acordo com o procedimento do leilo em que sero concordantes com o cancelamento do registro aqueles que aceitarem a realizao da OPA e venderem suas aes em leilo, manifestando consentimento com o cancelamento. Por outro lado, haver discordncia daqueles que ao se habilitarem ao leilo no aceitem a realizao da OPA.

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OPA voluntria J a oferta pblica voluntria a denominao para as ofertas de hostile takeovers. Relativamente comuns em mercados com disperso acionria, as ofertas hostis. O nome desta operao, segundo normas da CVM em vigor Oferta Pblica de Aquisio de aes voluntria pressupondo-se, entretanto, envolver empresas com controle acionrio difuso, sem grupo controlador. Os primeiros casos de pulverizao de aes no Brasil s ocorreram em 2005, com a Lojas Renner seguindo-se, depois, o caso Sadia/Perdigo. A base legal o previsto no artigo 31 da Instruo CVM 361:
Art. 31 Qualquer OPA voluntria, originria ou concorrente, de aes de companhia aberta, quer tenha por objeto parte, quer a totalidade das aes de emisso da companhia, obedecer aos procedimentos de que tratam os arts. 4 a 8 e 10 a 12, e as vedaes dos arts. 14 e 15, no que couberem. Pargrafo nico. OPA voluntria formulada pelo acionista controlador ou por pessoa a eles vinculada, que tenha por objeto a totalidade das aes em circulao de emisso da companhia objeto, ou de uma determinada classe ou espcie de aes em circulao, aplicam-se ainda as regras da OPA para aumento de participao.

Da mesma forma que o artigo 31 sofreu alterao para prever que a aquisio da totalidade das aes deve obedecer s regras do aumento de participao, o art. 26 que dispe sobre as hipteses de incidncia da OPA prevista no art. 4, 6, da Lei 6404, tambm sofreu, tendo sido inserida a limitao de que a aquisio de aes que enseja a obrigatoriedade de realizao desse tipo de OPA deve ser por meio diverso de OPA. Com a mudana do art. 31, trazendo o entendimento de que a OPA voluntria que visa totalidade das aes deve seguir as regras da OPA por aumento de participao, se a aquisio for por meio da OPA que j observou as suas regras, quais sejam, preo justo, reviso do preo da oferta e registro na CVM, no se faz necessria a realizao de uma nova OPA.

OPA por aumento de participao A OPA por aumento de participao obrigatria e realizada em conseqncia de aumento de participao no capital social pelo acionista controlador. Sempre que o acionista controlador, pessoa a ele vinculada e outras pessoas que trabalhem em conexo, adquiram por meios diversos de uma OPA, aes que faam-os incorrer na hiptese do art. 4, 6 da LSA, dever ser realizada a OPA obrigatria. Importante nesse caso a observao do complemento legislativo feito pela Instruo CVM 361 LSA que em seu artigo estabeleceu o valor desse percentual mnimo:
Art. 26 A OPA por aumento de participao, conforme prevista no 6 do art. 4 da Lei 6.404/76, dever realizar-se sempre que o acionista controlador, pessoa
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a ele vinculada, e outras pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador ou pessoa a ele vinculada, adquiram, por outro meio que no uma OPA, aes que representem mais de 1/3 (um tero) do total das aes de cada espcie ou classe em circulao na data da entrada em vigor desta Instruo, observado o disposto no 1 e 2 do art. 37.

Independentemente de ter atingido o percentual correspondente a um tero do total de aes de cada espcie ou classe, a CVM poder determinar a realizao de OPA por aumento de participao caso seja veri cado, no prazo mximo de 6 meses a contar da comunicao de aquisio de aes, que tal aquisio teve por objeto impedir a liquidez de aes; e desde que tais acionistas possuam mais da metade das aes de emisso da companhia de determinada espcie e classe, e tenham adquirido, isoladamente ou em conjunto, participao igual ou superior a 10% (dez por cento) daquela mesma espcie e classe em perodo de 12 meses. Ponto importante em relao OPA por aumento de participao acionria a sua diferena em relao OPA para cancelamento de registro, pois ca nesse caso vedada a desistncia em caso de reviso do preo.

OPA concorrente A publicao da oferta pblica na imprensa dever conter as condies estabelecidas no art. 258 da LSA e dentro de 24 horas da primeira publicao, a oferta ser devidamente comunicada CVM. A oferta irretratvel, porm, pode o ofertantes at 10 dias antes do trmino do prazo, melhorar sua proposta estendendo as novas condies a todos os aceitantes. As ofertas pblicas sujeitas a registros perante a CVM somente podero ser afetadas pelas interferncias compradoras por interferente que tenha registrado OPA concorrente junto CVM. A OPA concorrente tem base no direito estrangeiro e foi incorporado pela CVM na Instruo CVM 361, nos termos que segue:
Art. 13 A OPA concorrente observar os mesmos requisitos e procedimentos estabelecidos por esta Instruo para a OPA com que concorrer, inclusive quanto ao registro, se for o caso, observadas as regras deste artigo. 1 As declaraes do ofertante concorrente a que se refere o inciso I do art. 10 e o 2 daquele artigo, somente tornar-se-o e cazes caso ele, ou pessoa a ele vinculada, seja ou venha a tornar-se o acionista controlador da companhia objeto. 2 A OPA concorrente dever ser lanada por preo no mnimo 5% (cinco por cento) superior ao da OPA com que concorrer, e o seu lanamento torna sem efeito as manifestaes que j tenham sido rmadas em relao aceitao desta ltima, cujo leilo poder ser adiado, se necessrio, inclusive por determinao da CVM, para que se realize na mesma data do leilo da OPA concorrente. 3 Uma vez lanada uma OPA concorrente, ser lcito tanto ao ofertante inicial quanto ao ofertante concorrente aumentarem o preo de suas ofertas tantas vezes
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quantas julgarem conveniente, desde que de tal aumento dem notcia pblica, com o mesmo destaque da oferta. 4 Se a OPA concorrente depender de registro, este presumir-se- deferido no prazo de 5 (cinco) dias contado do protocolo na CVM, desde que: a. trate-se de oferta concorrente de compra, ou tratando-se de oferta concorrente de permuta, mista ou alternativa, se os valores mobilirios ofertados forem idnticos aos da OPA; b. o ofertante apresente as declaraes de que tratam os incisos I e II do art. 10 e o 2 do mesmo artigo, e as informaes referidas no inciso V do art. 10 e nas alneas (a) e (g) do inciso I do Anexo II; c. o pedido seja instrudo com contrato de intermediao nos termos do art. 7; e d. o pedido seja apresentado em data que permita que a publicao do edital da OPA concorrente se d com antecedncia mnima de at 10 (dez) dias em relao ao leilo da OPA. 5 Com exceo da hiptese do pargrafo anterior, toda OPA concorrente que depender de registro observar os mesmos requisitos, procedimentos e prazos estabelecidos no art. 9.

Nesse mbito e tambm quando se trata de casos de aquisio hostil, existe sempre a hiptese de surgir uma OPA concorrente, onde uma terceira entidade efetua uma OPA alternativa a inicial, podendo esta ser mais prxima dos interesses dos acionistas da empresa alvo. quase uma espcie de contra-OPA, surgindo a possibilidade da apresentao de oferta pblica concorrente. Ainda nesse sentido, a LSA em seu artigo 262 corrobora o entendimento da CVM em que a existncia de uma oferta pblica em curso no impede a formulao por um terceiro de uma oferta concorrente, desde que sejam observadas as normas pertinentes. Nesse sentido, Carlos Augusto da Silveira Lobo nos ensina:
Em face de uma oferta concorrente, faculta-se ao primeiro ofertante prorrogar o prazo de validade de sua oferta at faz-lo coinscidir com o da oferta concorrente. Nos termos do 1 do artigo 261 da LSA, acima comentado, poder o primeiro ofertante melhorar sua oferta original para competir com a oferta concorrente. Tais faculdades devero ser exercidas mediante publicao de um adiantamento ao instrumento da oferta, exigido o prvio registro da melhoria na CVM, se a oferta melhorada envolver a permuta de valores mobilirios32

Vale ressaltar que o princpio da igualdade, j comentado, proclamado pela doutrina vem a ser respeitado nessa modalidade de OPA, pois o objetivo da lei ao permitir a melhoria da oferta foi o de colocar em p de igualdade o ofertante inicial e ofertante concorrente. A melhoria da oferta vem prevista no pargrafo 1 do artigo 261 da LSA.
FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Volume I, Rio de Janeiro, 1 Edio, 2009. pg. 2042
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OPA por alienao de controle Como discutido na aula sobre alienao de controle, inicialmente, na companhia aberta o legislador ptrio estabeleceu no art. 254-A um mecanismo similar ao tag along que obrigava a realizao de OPA em determinadas hipteses. Dispe o caput do artigo:
Art. 254-A. A alienao, direta ou indireta, do controle de companhia aberta somente poder ser contratada sob a condio, suspensiva ou resolutiva, de que o adquirente se obrigue a fazer oferta pblica de aquisio das aes com direito a voto de propriedade dos demais acionistas da companhia, de modo a lhes assegurar o preo no mnimo igual a 80% (oitenta por cento) do valor pago por ao com direito a voto, integrante do bloco de controle.

A insegurana sobre a transferncia de controle societrio impe desconto sobre as aes, o que eleva o custo de capital, di cultando a capitalizao da sociedade aberta. A receptividade do investidor a essa parcela de risco, associada excluso de operao de alienao do controle sem importar o dispositivo legal, demanda algum tipo de retorno que a compense. Esse princpio fundamental do mercado leva a compreender que a alienao de controle dependeria de prvia autorizao da CVM, o que s ocorreria com oferta pblica para aquisio de aes dos acionistas minoritrios. Isso foi objeto do sistema legislativo societrio nacional, sendo introduzido, pela Lei 10303/01, o art. 254-A na LSA. Tavares Borba a rma:
A lei consagrou o direito de os acionistas com voto, que no integrem o bloco de controle, receberem uma oferta pblica de compra de suas aes por no mnimo oitenta por cento do preo pago aos controladores.33

A alienao de controle transfere, segundo Lobo, ao adquirente, alm dos poderes jurdicos conferidos pela propriedade das aes transferidas, o poder de fato de controlar a companhia.34 Por isso, o mesmo doutrinador claro em a rmar que deve existir um prmio de controle a ser pago aos minoritrios, que ser compreendido como parte do investimento. desse procedimento que se determina a OPA. Dessa forma l-se:
As alternativas previstas na lei em favor dos minoritrios venda das aes ou recebimento de prmio de optarem por permanecer na companhia causam a atribuio aos acionistas minoritrios de uma parcela do investimento que o adquirente se dispe a pagar pelo controle, reduzindo o valor que pagaria ao controlador, caso no existissem as obrigaes criadas pelo artigo 254-A. Essas obrigaes exigem do comprador do controle um investimento que compreende, alm do preo de compra do bloco de controle, a probabilidade de incorrer tambm no preo de compra das aes dos minoritrios ou no prmio queles que optarem por permanecer na companhia. Funcionam, portanto, como mecanismo que transfere para os minoritrios

33 BORBA, Jos Edvaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro, 11 Edio, Renovar, 2008, pg. 523

FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Rio de Janeiro: Forense, 1 Edio 2009. Volume I, Rio de Janeiro, 1 Edio, 2009. pg. 1999
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uma parte do prmio de controle, ou seja, da mais-valia resultante do fato de o objeto do negcio entre o adquirente e o controlador ser o bloco de controle35

obrigatria e decorrente da realizao do negcio jurdico de alienao de controle. A Instruo CVM n 361 prev:
Art. 29. A OPA por alienao de controle de companhia aberta ser obrigatria, na forma do art. 254-A da Lei 6.404/76, sempre que houver alienao, de forma direta ou indireta, do controle de companhia aberta, e ter por objeto todas as aes de emisso da companhia s quais seja atribudo o pleno e permanente direito de voto, por disposio legal ou estatutria. 1 A OPA dever ser formulada pelo adquirente do controle, e seu instrumento conter, alm dos requisitos estabelecidos pelo art. 10, as informaes contidas na notcia de fato relevante divulgada quando da alienao do controle, sem prejuzo do disposto no inciso I do 1 do art. 33, se for o caso. 2 O requerimento de registro da OPA de que trata o caput dever ser apresentado CVM no prazo mximo de 30 (trinta) dias, a contar da celebrao do instrumento de nitivo de alienao das aes representativas do controle, quer a realizao da OPA se constitua em condio suspensiva, quer em condio resolutiva da alienao. 3 O registro da OPA pela CVM implica na autorizao da alienao do controle, sob a condio de que a oferta pblica venha a ser efetivada nos termos aprovados e prazos regulamentares. 4 Para os efeitos desta instruo, entende-se por alienao de controle a operao, ou o conjunto de operaes, de alienao de valores mobilirios com direito a voto, ou neles conversveis, ou de cesso onerosa de direitos de subscrio desses valores mobilirios, realizada pelo acionista controlador ou por pessoas integrantes do grupo de controle, pelas quais um terceiro, ou um conjunto de terceiros representando o mesmo interesse, adquira o poder de controle da companhia, como de nido no art. 116 da Lei 6.404/76. 5 Sem prejuzo da de nio constante do pargrafo anterior, a CVM poder impor a realizao de OPA por alienao de controle sempre que veri car ter ocorrido a alienao onerosa do controle de companhia aberta. 6 No caso de alienao indireta do controle acionrio, o ofertante dever submeter CVM, juntamente com o pedido de registro, a demonstrao justi cada da forma de clculo do preo devido por fora do art. 254-A da Lei 6.404/76, correspondente alienao do controle da companhia objeto.

Est em clara conexo com a LSA no que tange como requisito para aprovao da transferncia de controle.
Art. 254-A 2 A Comisso de Valores Mobilirios autorizar a alienao de controle de que trata o caput, desde que veri cado que as condies da oferta pblica atendem aos requisitos legais.

35

Idem. pg. 2000

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Nisso, a doutrina enftica sobre a perpetuao da modalidade de OPA para alienao de controle nos casos previstos no art. 254-A. Carvalhosa e Eirizik, por exemplo, dispem:
Nos termos do 2 do art. 254-A, a CVM autorizar a alienao do controle da companhia aberta desde que as condies da oferta pblica atendam aos requisitos legais. Assim, tal como ocorria no regime anterior, quando vigente a R. 401/76, o poder da CVM vinculado, no lhe competindo entrar no exame de oportunidade ou da convenincia da alienao de controle, mas meramente veri car se a oferta pblica est assegurando aos titulares de aes com direito de voto o pagamento de preo no mnimo igual a 80% do valor pago por ao com direito de voto integrante do bloco de controle.36

Regulao do Novo Mercado Por m, o Novo Mercado tem estudado regras para adaptar a legislao brasileira aos moldes europeus. Por conta do processo de reviso das normas desse segmento, resolveu-se incluir na pauta a proposta de adotar regra semelhante s da diretiva da Unio Europia e do City Code do Reino Unido. Nesses instrumentos legais existe a indicao de necessidade de OPA na hiptese de alienao de percentual de aes representativas ao status de presuno de controle. De todas as propostas da reforma, esta que torna compulsria a OPA quando um investidor compra determinada participao acionria que foi a mais bem recebida pelos investidores das companhias, pois ajuda a esclarecer o rol de direitos dos minoritrios nas transaes que con guram alienao de controle. A segurana jurdica que agregada ao vis econmico de relevante valor. Na Europa, ca a cargo dos pases estabelecerem esse percentual (na mdia, em torno de 33% das aes votantes) enquanto no Reino Unido, desde 1972, est de nido para o controle para ns de imposio da OPA como a titularidade de aes que representem 30% do total de aes votantes. No Brasil, a implementao da regra de percentual predeterminado para adoo de OPA pode trazer segurana aos investidores, apesar de suscitar crticas de parte do meio advocatcio, como severi ca a seguir:
A norma convive cronicamente com o incentivo a transaes que envolvem, dentre outras possibilidades, estruturas piramidais, regras de jurisdies distintas, alm de um elusivo conceito de atuao em concerto entre os acionistas, que deixa dvidas se, por meio de acordo formal ou simples entendimento informal, esses cooperaram para obter ou exercer o controle da companhia. Parece-me que, portanto, na melhor das hipteses, a regra substitui riscos, ou seja, troca-se a aparente incerteza sobre a transferncia de controle pelos riscos acima citados.37

CARVALHOSA, Modesto e EIRIZIK, Nelson. A Nova Lei das S.A. So Paulo, Ed. Saraiva, 2002, pg. 408
36 37

GREBLER, Gustavo. Opinio em Voc concorda com a OPA obrigatria, quando da aquisio de determinada participao minoritria, conforme proposto na reforma do Novo Mercado? Revista Capital Aberto Ano 7, No. 76, Dezembro/2009

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O que ca em discusso no cenrio jurdico do mercado de capitais o percentual ideal para o qual deve ser previsto a OPA. Enquanto a recomendao hoje de 30%, h um setor da advocacia societria que considera esse nmero alto demais. Argumentase que o grau de pulverizao acionria pode ser tamanho que mesmo um baixo valor percentual j pode ser indicativo de presuno de controle.

D LEITURA COMPLEMENTAR CVM descarta OPA no caso TIM, mas admite tag along para venda de controle minoritrio38 Para quem ainda tem alguma dvida, a presidente da Comisso de Valores Mobilirios (CVM), Maria Helena Santana, esclarece: o atual colegiado do rgo regulador do mercado de capitais brasileiro acredita que uma alienao de controle de fato, mas no de direito, pode exigir sim a concesso do chamado tag along. Esse o direito do acionista minoritrio, previsto no artigo 254-A da Lei das S.As., de receber, por ao ordinria, 80% do preo pago por ao do controlador, quando o controle vendido. Maria Helena est apenas rati cando um posicionamento que, na sua viso, cou claro num julgamento recente dos diretores da autarquia. Contrariando uma deciso histrica tomada no incio do ano pela rea tcnica da CVM, o colegiado desobrigou o consrcio de investimentos Telco, que tem como principal acionista a Telefnica, de comprar as aes dos minoritrios da TIM Participaes. Aps analisar o recurso da Telco, concluiu que o consrcio no adquirira o controle da operadora de celular ao comprar dos grupos Pirelli e Sintonia, em 2007, a Olimpia, dona de 17,99% da Telecom Itlia (controladora indireta da TIM). Portanto, a Telco foi dispensada de estender uma oferta pblica de aquisio (OPA) aos ordinaristas da subsidiria brasileira. Mas isso ocorreu porque o colegiado, por maioria, entendeu que no houve alienao de controle. Se tivesse chegado a uma concluso diferente, pelo que consta, seria o primeiro caso no Brasil em que uma alienao de controle minoritrio com menos da metade das aes com direito a voto ensejaria o tag along. Identi car o exerccio do poder de controle com uma participao menor do que 50% pode ser uma misso durssima. Tanto que causou um racha entre os diretores da CVM. S o diretor Marcos Barbosa Pinto acompanhou o voto vencido do relator do processo, Eliseu Martins, que viu ali uma venda de controle indireto e a consequente necessidade de execuo de OPA. Os outros trs membros do colegiado discordaram dessa tese. Porm, para justi carem seus votos, usaram fundamentaes distintas entre si. Para Eli Loria, a aplicao do 254-A no abrange a alienao de controle minoritrio. Otvio Yazbek no encontrou elementos su cientes para caracterizar o poder de controle exercido pela Olimpia. J a presidente Maria Helena se apoiou na regulamentao italiana, segundo a qual a compra da 17,99% do capital da Telecom Itlia pela Telco no signi cou uma aquisio de controle.

AZEVEDO, Simone e GREGRIO, Daniel. CVM descarta OPA no caso TIM, mas admite tag along para venda de controle minoritrio. Revista Capital Aberto Ano 7, No. 73 (Setembro/2009), pg. 66 a 68
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As diferentes argumentaes deixaram alguns investidores e advogados com a impresso de que no se pode extrair lio nenhuma dos votos dos diretores. Um consenso mnimo poderia aumentar a previsibilidade sobre as prximas decises do colegiado em situaes semelhantes. A ausncia de pontos em comum pode gerar insegurana jurdica, teme Carlos Alexandre Lobo, scio do escritrio Pinheiro Neto. Entretanto, cabe destacar que o diretor Otvio Yazbek, ao contrrio do colega Eli Loria, admitiu em seu voto a possibilidade de o tag along ser legtimo em uma transferncia de controle minoritrio embora seja muito difcil detectar o controle nessas situaes, declarou Yazbek CAPITAL ABERTO. Ou seja, ao menos uma convergncia houve: a maioria dos diretores reconhece o tag along nessas circunstncias, algo certamente indito no colegiado Nova regra da CVM visa a dar mais informaes para investidores sobre as ofertas pblicas de aquisio39 Quando arquitetou a oferta pblica de aquisio de aes (OPA) da GVT pela Telefnica, em setembro de 2009, a advogada Adriana Pallis, scia do escritrio Machado, Meyer, Sendacz e Opice, percebeu que a Instruo 361 da Comisso de Valores Mobilirios (CVM) no abrangia todas as questes que envolvem uma OPA voluntria. De fato, a regra no previu uma operao como a do grupo francs Vivendi, que na surdina acabou levando o controle da GVT por meio de derivativos, frustrando a aproximao hostil feita pela Telefnica. Foi com satisfao, portanto, que Adriana recebeu a notcia de que o regulador est disposto a alterar as regras. Em 25 de maro, a CVM colocou em audincia pblica uma minuta de instruo que altera a 361. O principal benefcio da proposta aumentar a divulgao de informaes sobre a negociao com aes da companhia que objeto de uma oferta, avalia a advogada. Segundo a minuta, titulares de 2,5% ou mais das aes de determinada espcie e classe de uma companhia-alvo de OPA tero de divulgar ao mercado cada movimentao feita com papis da empresa durante o perodo de uma oferta pblica. Qualquer negociao dever ser informada, mesmo que envolva apenas uma ao, explica o diretor da CVM Marcos Barbosa Pinto. Inspirada no cdigo do Takeover Panel britnico, essa regra inclui as posies montadas com derivativos. Assim, di cilmente algum poder, de uma hora para outra, desbancar uma OPA com o uso desse instrumento sem que ningum perceba essa movimentao. Um dos objetivos da reforma da instruo incentivar o uso de ofertas concorrentes para quem quiser competir com uma OPA. Elas passaro a prescindir de registro na CVM, a no ser que sejam uni cadas a uma OPA que exija registro. Hoje, uma oferta concorrente deve ser lanada a um preo no mnimo 5% superior ao da OPA com que entra em disputa. A proposta acrescentar a obrigao de que venha tona at cinco dias antes da data prevista para o procedimento especial da oferta original. Esse procedimento substituiria o processo de leilo, em que so permitidas interferncias compradoras. No novo modelo, ofertas de ltima hora sero proibidas. A nalidade permitir que os acionistas tenham tempo su ciente para avaliar a qualidade das ofertas e no se

39

GREGRIO, Daniel. Nova regra da CVM visa a dar mais informaes para investidores sobre as ofertas pblicas de aquisio. Revista Capital Aberto Ano 7, No. 80, Abril/2010, pg. 60 a 63

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sintam pressionados a tomar uma deciso. Dever contribuir para esse maior conforto dos investidores a previso de que o conselho de administrao da companhia-alvo se manifeste contra ou favor da OPA, fundamentando sua opinio. Por dever de diligncia, os administradores j deveriam se pronunciar, principalmente quando a oferta ruim para a empresa, acredita Erik Oioli, scio do escritrio Vaz, Barreto, Shingaki e Oioli Advogados. A CVM receber comentrios sobre a minuta at o dia 25 de maio.

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7.1. AULA 8. POISON PILLS

A EMENTRIO DE TEMAS Introduo as medidas defensivas. Tomada de controle hostil ou amigvel. O Poison Pill. Shareholder rights plans. As medidas defensivas brasileiras e as Norte Americanas e Europias.

B MATERIAL DE LEITURA Leitura Bsica BAINBRIDGE, Stephen M., Mergers and Acquisitions. New York: Foundation Press, 2nd Edition. Captulos 5 e 6, pginas 158-245. SILVA, Alexandre Couto. Responsabilidade dos Administradores de S.A., Business Judgement Rule. Rio de Janeiro: Editora Campus Elsevier, 2007 pp. 210 229.

Leitura Complementar CARY, William L. e EISEMBERG, Melvin Aron. Cases and Materials on Corporation. e Foundation Press, Inc: New York, 1995 pp. 592-634
A aquisio do controle de uma companhia pode ser efetivada de vrias formas: (a) se h acionista controlador, atravs da compra do bloco de controle; (b) se no h acionista controlador, atravs de compra negociada diretamente com os principais acionistas ou atravs de aquisies de aes no mercado; e (c) se o grau de disperso alto, por meio de uma oferta pblica de aquisio de aes dirigida a todos os acionistas da companhia visada. (segundo Luiz Alberto Colonna Rosman )
40

C ROTEIRO DE AULA

Introduo As medidas defensivas so protees utilizadas por companhias abertas em que o capital social est organizado com disperso acionria contra tentativas hostis de tomadas de controle, denominadas as takeovers hostis.40 Essas medidas podem ser adotadas de diversas formas. A forma mais comum a adoo de medidas defensivas em mecanismos estatutrios, nos estatutos das companhias.41 Tambm comum a adoo destas em formas contratuais, incluindo contratos de compensao de executivos estratgicos, opo de compra de aes e ativos, bnus de subscrio e dvidas. Ademais, as medidas defensivas so introduzidas de forma institucional como, por exemplo, uma organizao estrutural de companhias com diversas holdings em uma estrutura piramidal.

Usualmente os estatutos das companhias prevem uma srie de medidas defensivas para inibir ou desestimular tomadas de controle sem que a operao seja previamente aprovada pelos administradores, que funcionam, no caso como gatekeepers (guardies dos interesses dos acionistas, da empresa e dos stakeholders). Os estatutos tambm contm dispositivos estabelecendo que se a operao for aprovada pela maioria (quali cada ou simples) dos membros do Board deixa de ser aplicvel a regra que poderia inviabilizar o takeover. (idem)
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Business Judgment Rule e o Dever de Diligncia dos Administradores Conforme Alexandre Couto Silva, a regra do business judgement rule busca evitar que pessoas capazes quem com receio de administrar uma companhia, sabendo que podero colocar em risco ou at perder seu patrimnio pessoal. A regra tem por nalidade estabelecer parmetros para evitar a responsabilizao do administrador.42 O judicirio deve examinar os limites de atuao do Conselho de Administrao; porm, no deve substituir a deciso do administrador, mas pode examin-la para veri car se est nos limites e de acordo com a razoabilidade.43 Este princpio vale como parte integrante do dever ducirio dos administradores.44 O Parecer de Orientao n. 35/2008 da Comisso de Valores Mobilirios (CVM) visa recomendar aos administradores de companhias abertas que observem determinados procedimentos durante a negociao de aquisies e fuses e, deve o administrador agir com diligncia e lealdade companhia. Esse zelo pelos interesses da sociedade deve ser feito de boa-f e se enquadra no conceito da business judgement rule.45

42 SILVA, Alexandre Couto. Responsabilidade dos Administradores de S.A., Business Judgement Rule. Rio de Janeiro: Editora Campus Elsevier, 2007

The business judgement rule is the primary mechanism that courts employ to balance the cost and bene ts of corporate takeover activity among stockholders, directors, and the corporation. As traditionally conceived, this rule is a judicial presumption that directors make their business decisions in good faith, and that such decisions will not, therefore, be subjected to judicial scrutinity if any rational business purpose can be attributed to them Lubega, Stephen Kors to Unocal: the business judgement rule speaks with a forked tongue. Southern University Law Review, Los Angeles, v. 16, n. 4, p. 823, 1986
43 44 The ratio decidencid for the range of reasonableness standard is a need of the board of directors for latitude in dischrging its duciary duties of the corporation and its shareaholder when defending against perceived threats. The concomitant requirement is for judicial restraint. Consequently, if the board of directors defensive response is not draconin (preclusion or coercive) and is within a range of resonableness, a court must not substitute its judgement for the boards. Unitirin, Inc, v. American General Corp, 651 A.2d 1361 9Del. 1995)

Tomada de controle hostil ou amigvel. Na experincia societria americana, o takeover hostil uma forma de tomada de controle em que o ofertante desconsidera a rejeio de sua oferta pelo conselho de administrao da empresa alvo, e continua na sua tentativa de tomada de controle, ou, ainda, o ofertante faz uma oferta sem informar de antemo o conselho de administrao da empresa alvo. J o takeover amigvel ocorre de forma que o ofertante primeiro informa ao conselho de administrao da empresa alvo antes de fazer a oferta de aquisio de controle, a m de que o conselho de administrao possa recomendar ou no a oferta aos acionistas da empresa. 46 A tomada de controle pode ser hostil ou amigvel, lembrando que, havendo acionista controlador majoritrio ou de um bloco signi cativo de aes, deve ser empreendida uma negociao bilateral com esses acionistas. Se a companhia for de capital pulverizado, poder ocorrer a oferta pblica para aquisio de controle de companhia aberta (OPA)47 voluntria, sendo amistosa quando houver concordncia da administrao.
A aquisio do controle de uma companhia aberta, cujo capital votante se encontre disseminado no mercado, tanto poder operar-se atravs de compra de aes em bolsa, como de oferta pblica. A oferta pblica compreender, em regra, o montante de aes necessrio obteno do controle; sendo o ofertante acionista, a oferta poder restringir-se a um nmero de aes capaz de, somando-se s suas, compor o controle. BORBA, Jos Edwaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro: Renovar, 11 Edio, 2008. pp. 524-525.

Na sistemtica da Lei n 6.404, de 1976, cabe a eles negociar o protocolo de incorporao ou fuso que ser submetido aprovao da assemblia geral. Ao negociar o protocolo, os administradores devem cumprir os deveres ducirios que a lei lhes atribui, defendendo os interesses da companhia que administram e de seus acionistas, assegurando a xao de uma relao de troca eqitativa.
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Problemas de Agncia nas Companhias com Capital Disperso. O controle de fato da sociedade ca na mo dos administradores, o que gera um problema de con ito de interesses: a transferncia do controle pode ser vantajosa do ponto de vista dos acionistas que conseguem alienar suas aes por valor substancialmente acima da cotao de mercado mas ameaa a manuteno do emprego e das vantagens econmicas dos administradores da companhia visada. Problema de agncia uma expresso utilizao no jargo dos economistas para designar situaes nas quais o bem-estar de uma parte, designada comitente (principal), depende de aes tomadas pela outra parte, o agente (agent).Usualmente o agente tem maiores informaes e quali cao tcnica do que o comitente, relativamente ao assunto cuja execuo lhe foi con ada, e o comitente
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O Poison Pill O termo poison pill se refere a uma estratgia geralmente adotada, em negcios ou em poltica, com o intuito de aumentar as chances de ocorrerem resultados negativos, e diminuir as chances de ocorrerem resultados positivos, a uma parte que tenta qualquer forma de takeover. 48 O termo derivado do signi cado original literal de uma plula venenosa portada por espies, que eram tomadas a m de eliminar a possibilidade de serem interrogados e forados a divulgar informaes secretas que pudessem ser usadas em benefcio do inimigo.
In publicly held companies, various methods to avoid takeover bids are called poison pills. Takeover bids are attempts by a bidder to obtain control of a target company, either by soliciting proxies to get elected to the board or by acquiring a controlling block of shares and using the associated votes to get elected to the board. Once in control of the target`s board, the bidder can determine the target`s management. As discussed further below, targets have various takeover defenses available, and several types of defenses have been called poison pills because they not only harm the bidder but the target (or its shareholders) as well. At this time, the most common defense known as a poison pill is a shareholder rights plan. (Wikipedia)

no pode, sem custos, se assegurar que o agente est cumprindo adequadamente aquilo a que se obrigou. No plano das companhias, esses problemas de agncia podem ocorrer nas relaes (a) acionistas x administradores; (b) controladores x minoritrios; e, no caso de transferncias de controle, entre (c) acionistas da companhia alvo x adquirente do controle. (Luiz Alberto Colonna Rosman) Uma oferta pblica de aquisio de aes (OPA) uma operao atravs da qual um acionista ou uma sociedade pretende comprar uma participao ou a totalidade das aes de uma empresa cotada em Bolsa. O termo em ingls muito utilizado para tratar da OPA, quando a mesma busca a aquisio de controle de outra empresa, take over. (Wikipdia) Uma OPA diz-se hostil quando o Conselho de Administrao da empresa alvo no informado da oferta ou quando a sociedade promotora da oferta decide avanar com a OPA mesmo depois do Conselho de Administrao a ter recusado. Quando o Conselho de Administrao considera a proposta vantajosa para os acionistas e recomendalhes que aceitem a oferta a OPA diz-se amigvel. Realiza-se uma OPA, com objectivo principal de adquirir o controle de uma companhia aberta, cujo capital votante esteja disseminado no mercado. Muitas vezes usado para se fechar o capital retirando as aes da bolsa. OPA Oferta pblica de aquisio (em dinheiro); OPT Oferta pblica de troca (em ttulos); OPV Oferta pblica de venda (em geral seguida por uma entrada em bolsa). (Idem)
47

So comuns referncias equivocadas ao termo poison pills, que por vezes visto como um termo genrico de todas as espcies de medidas defensivas contra takeovers hostis. A poison pill , na verdade, uma das espcies de medidas defensivas, talvez uma das mais famosas, desenvolvida pelo advogado norte Americano Martin Lipton, do escritrio Wachtell, Lipton, Rosen & Katz. 49 As medidas defensivas contra takeovers hostis so tambm conhecidas como shark repellants (repelente de tubaro)50, e a poison pill uma espcie de shark repellant.

Shareholder rights plans Nos EUA, as poison pills so em sua maioria con guradas como shareholder rights plans, cujo objetivo diluir a participao do acionista adquirente.
Shareholder rights plans e target company issues rights to existing shareholders to acquire a large number of new securities, usually common stock or preferred stock. e new rights typically allow holders (other than a bidder) to convert the right into a large number of common shares if anyone acquires more than a set amount of the targets stock (typically 20-30%). is dilutes the percentage of the target owned by the bidder, and makes it more expensive to acquire control of the target. is form of poison pill is sometimes called a shareholder rights plan because it provides shareholders (other than the bidder) with rights to buy more stock in the event of a control acquisition.

Segundo Modesto Carvalhosa, as clusulas de poison pills brasileiras no correspondem ao mesmo conceito dessas clusulas no direito norte-americano. Poison pills brasileiras so variaes da oferta pblica de aquisio do controle art. 254-A, Lei das S.A. tag along. J as poison pills norte-americanas so Shareholder Rights Plans (SRP). Assim, h o efeito venenoso dos SRP acionista-adquirente do percentual que disparou a clusula excludo do SRP. Finalidade das poison pills norteamericanas barrar tomadas hostis de controle, desencorajar a compra de grandes blocos de aes da companhia alvo. Poison pills so instrumentos para maior negociao, pela administrao da companhia, do valor de suas aes durante uma oferta hostil. No podem bloquear todas as ofertas hostis que sejam feitas, pois a administrao no pode se entrincheirar na companhia. A nica semelhana entre a poison pill brasileira e a norte-americana a existncia de gatilho que delimita a porcentagem de aquisio de aes que dispara, sendo que ambas so tcnicas de defesa.
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E ects on shareholders e goal of a shareholder rights plan is to force a bidder to negotiate with management. e e ects are twofold: Positive e ect: it gives management time to nd competing o ers that maximizes selling price. Negative e ect: it discourages takeovers, potentially preventing ine cient management from being replaced (hence reducing shareholders stock value).(idem) Nos EUA, a deciso sobre a aplicabilidade ou no das plulas cabe ao board of directors, observadas as limitaes impostas pela Suprema Corte de Delaware. A Suprema Corte de Delaware decidiu em 1985, no famoso caso Moran v. Household International, Inc. que cada caso de tentativa de takeover hostil deve ser estudado separadamente, avaliando-se se est de acordo com o interesse social.51 Decidiu, ainda, esta Suprema Corte, que o conselho de administrao no pode aplicar automaticamente o shareholder rights plan, tendo inclusive que levar a aplicao das poison pills Assemblia Geral em certos casos. Na experincia brasileira, pelo contrrio, a aplicao automtica.52 53
Constraints and legal status Following the development of poison pills in the 1980s, the legality of their use was unclear in the United States for some time. However, poison pills were upheld as a valid instrument of Delaware corporate law by the Delaware Supreme Court in its 1985 decision Moran v. Household International, Inc. (idem)

Segundo o Professor Modesto Carvalhosa, no Brasil, o que ocorre o estabelecimento de um gatilho para que haja oferta pblica de compra da totalidade das aes ou para que se inicie um procedimento de leilo daquele bloco de aes. As nossas poison pills no correspondem s poison pills norte-americanas, tampouco s takeover bids de Londres e as poison pills da diretiva europia. A similaridade entre a estrutura brasileira e norte-americana que o efeito venenoso o gatilho.

The poison pill was invented by noted M&A lawyer Martin Lipton of Wachtell, Lipton, Rosen & Katz, in 1982, as a response to tender-based hostile takeovers. Poison pills became popular during the early 1980s, in response to the increasing trend of corporate raids by businessmen such as Carl Icahn. It was reported in 2001 that since 1997, for every company with a poison pill that successfully resisted a hostile takeover, there were 20 companies with poison pills that accepted takeover o ers. The trend since the early 2000s has been for shareholders to vote against poison pill authorization, since, despite the above statistic, poison pills are designed to resist takeovers, whereas from the point of view of a shareholder, takeovers can be nancially rewarding. Some have argued that poison pills are detrimental to shareholder interests because they perpetuate existing management. For instance, Microsoft originally made an unsolicited bid for Yahoo!, but later dropped out after Yahoo! CEO Jerry Yang threatened to make the takeover as di cult as possible unless Microsoft raised it to US$37 per share; one Microsoft executive commented, They are going to burn the furniture if we go hostile. They are going to destroy the place. The nature of Yahoo!s poison pill was never announced.[citation needed] Analysts suggested that Microsofts raised o er of $33 per share was already too expensive, and that Yang was not bargaining in good faith, which later led to several shareholder lawsuits and an aborted proxy ght from Carl Icahn. After Microsoft dropped their bid, Yahoos stock price plunged and Jerry Yang faced a backlash from stockholders that led to his resignation. (idem)
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D TEXTOS COMPLEMENTARES A Noo de Separao entre as guras dos acionistas e administradores Antnio Bernando Palhares, Gustavo Sampaio, Igor Lyra Mosso, Leonardo Carvalho e Maria Donati, alunos da FGV Direito Rio. No que tange ao tema de poder de controle, uma questo de grande relevncia se refere noo no meio jurdico de uma tendncia veri cada j no incio do sculo XX: a noo de separao entre as guras dos proprietrios (os acionistas) e daqueles que ditam as diretrizes de funcionamento, consubstanciado na tomada de decises administrativas no dia-a-dia que in uenciam a forma de alocao dos recursos e conseqentemente, o futuro e os lucros da companhia (os administradores). Com essa perspectiva, os autores Berle e Means, em sua clssica obra sobre a sociedade annima moderna, analisaram a distino entre a titularidade do capital e a gesto social realizada pelos administradores54. Esta obra representou um marco para a com-

Os chamados shark repellents so clusulas inseridas nos estatutos visando desestimular terceiros que possam se interessar pela aquisio do controle sem apoio do Board. Substituio do Conselho de Administrao Uma das medidas mais comuns a previso de eleio dos membros do Conselho com mandatos escalonados no tempo (staggered boards), visando-se, com isso, di cultar a substituio dos conselheiros de uma s vez. Esse tipo de defesa mais e caz quando o adquirente necessita ter rpido acesso aos ativos da companhia alvo atravs de uma incorporao ou venda de bens, por exemplo para pagar as dvidas assumidas com a aquisio do controle. As chamadas poison pills podem assumir uma grande variedade de formas, mas atualmente a maioria delas est baseada no mecanismo chamado share purchase rights plan: espcie de bnus de subscrio que distribudo como boni cao ou dividendo, atribuindo aos acionistas com ex50

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preenso da organizao interna das sociedades annimas no ltimo sculo, em especial nos Estados Unidos. Nela ilustrada a mudana ocorrida no tradicional conceito da propriedade privada, a qual classicamente entendida como o poder de disposio e a faculdade de usar e gozar, que, no caso das aes, est dividida entre uma titularidade nominal e o verdadeiro poder que est vinculado a ela. Alm disso, os autores citados identi caram pela primeira vez o con ito de interesse que ocorre entre os acionistas e os administradores como conseqncia desta separao entre a titularidade do capital e a administrao social. A partir de ento, passa-se a entender que estes ltimos poderiam ter motivaes distintas daqueles. Desta forma, estes interesses antagnicos originam problemas de coordenao entre acionistas e administradores, que podem gerar comportamentos abusivos por parte dos que dirigem a sociedade. To relevantes foram os resultados empricos demonstrados pelo trabalho de Berle e Means, que desde ento existe a preocupao de colocar em prtica normas e mecanismos de controle orientados a minorar as tenses originadas do mencionado antagonismo entre acionista e administradores. Deve-se considerar ainda que, em um ambiente de quadro acionrio pulverizado, como aquele identi cado pelos autores, consideravelmente mais difcil para os acionistas exercerem um efetivo controle e monitoramento dos administradores, bem como mais custoso substitu-los. Em uma companhia com capital pulverizado, considerando cada acionista individualmente, nenhum destes possui os devidos incentivos para exercer um efetivo nvel de controle sobre as decises da administrao da companhia. Isto porque, na medida em que os demais acionistas tambm se bene ciam das externalidades positivas associadas scalizao das atividades da companhia, nenhum dos acionistas dispersos no mercado capaz individualmente de se apropriar de todos os ganhos gerados pelo monitoramento da administrao55. Ao invs, os benefcios resultantes do pleno exerccio do direito scalizao, inerente condio de acionista, seriam distribudos no de acordo com seus esforos de monitoramento, mas em virtude de seus investimentos, uma vez que essa scalizao tenderia a se re etir em melhores prticas gerenciais, e assim, preos das aes potencialmente maiores56. Adicionalmente, outro problema na scalizao da administrao pelos acionistas individuais est ligado di culdade de cognio e presena de uma relevante assimetria de informaes entre os acionistas e a administrao da companhia. Isto se re ete no fato de que, ainda que os acionistas possam considerar que vale a pena monitorar a administrao, eles podem vir a enfrentar certa di culdade em separar se as reais causas dos resultados ruins da companhia so provenientes de estratgias ine cientes da administrao ou de fatores externos companhia57. Ressalte-se que no se pretende a rmar que o acionista que exerce um devido monitoramento da administrao da companhia no obtm retorno algum. O argumento apenas de que os custos envolvidos na scalizao por um agente isolado podem ser de tal ordem que os benefcios percebidos por este mesmo agente no sejam su cientes para tornar racional toda a atividade de monitoramento. Essa constatao assume grande relevncia quando enfrentamos o problema da falta de alinhamento de interesses entre administradores e acionistas e como isto pode levar

ceo do ofertante o direito de adquirir aes da companhia a um preo signi cativamente inferior a seu valor de mercado, na hiptese de qualquer adquirente vir a acumular aes em determinado percentual (10 a 20% usualmente) ( ip-in). Conseqncia: forte diluio da participao do adquirente no capital da companhia, tornando mais gravosa a tentativa de aquisio do controle. Como comum a incorporao da companhia alvo pela adquirente em seguida tomada de controle, foi criado um novo mecanismo ( ipover) que d direito aos acionistas da companhia alvo de subscreverem aes da companhia adquirente por valor substancialmente inferior a seu preo de mercado, o que causa uma grande diluio aos antigos acionistas da adquirente. (LACR). In Moran v. Household International Inc., 500 A.2d 1346 (Del. 1985), the Delaware Supreme Court held that Section 157 of the General Corporation Law provides statutory authority for a board of directors to issue rights containing provisions similar to certain provisions of the Agreement (the Flip-Over Provisions) and that the business judgment rule applied to the adoption by the board of directors of Household International of a rights dividend plan as a preplanned defensive mechanism. The Court found that the rights dividend issued by Household had a rational corporate purpose in view of Households reasonably perceived vulnerability to unfair or coercive takeovers generally, and, accordingly, that the issuance of rights containing provisions similar to the Flip-Over Provisions was a legitimate exercise of the business judgment of the Household directors under the facts presented. In so holding, the Court stated: The Directors adopted the Agreement in the good faith belief that it was necessary to protect Household from coercive acquisition techniques. The Board was informed as to the details of the Agreement. In addition, Household has demonstrated that the Agreement is reasonable in relation to the threat posed. http://www.secinfo. com/d14D5a.v6cz.c.htm
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Moran v. Household International, Inc., 500 A.2d 1346 9 Del. Supr. 1985) Supreme Court of Delaware. A deciso se concentra em torno da aplicabilidade da regra do business judgement rule como forma padro de rever o Plano de Direitos dos Acionistas ( ip-over pill). Pois quando o Conselho (Board) analisar uma tentativa de aquisio deve determinar se ela atende aos melhores interesses, tanto da companhia como de seus acionistas. No caso Moran VS Household International, decidido pela Suprema Corte de Delaware (Supreme Court of
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com que aqueles adotem uma postura gerencial que no condiz com os interesses da companhia ou dos acionistas. Por exemplo, administradores podem escolher investir em certos projetos pretendendo uma expanso exagerada e ine ciente da companhia no curto prazo ao invs de buscarem um devido planejamento sustentvel que maximize a riqueza dos acionistas, uma vez que seus benefcios nanceiros, prestgio e in uncia tambm aumentam proporcionalmente expanso da companhia que administram58,59.

O Dever Fiducirio dos Administradores

Com o propsito de fazer frente ao problema da ausncia de controles efetivos sobre a administrao societria, construiu-se nos tribunais o conceito de dever ducirio dos administradores60. Ele surgiu para contrapor o amplo domnio dos administradores das sociedades e, desta forma, assegurar os direitos dos acionistas. Outras medidas adotadas mais recentemente para neutralizar este con ito de interesse entre os acionistas e os administradores so de origem legal e objetivam a criao de incentivos que harmonizem a maximizao da utilidade de cada uma das partes. Uma maneira possvel de buscar alcanar tal objetivo, certamente, consiste em proporcionar aos administradores participao no capital da sociedade de modo que ocorra um paralelismo de interesse entre os acionistas e aqueles que possuem poder de deciso na sociedade. Para obter esta simetria de interesses, so estabelecidos, por exemplo, incentivos scais para que os administradores possam adquirir participao societria sem incorrer em altos custos tributrios. A Alterao do Artigo 254-A posterior ao parecer de J. L. Bulhes Pedreira sobre a alienao do controle de Companhia Aberta Ao analisar-se a legislao modi cada posterior ao parecer de J. L. Bulhes Pedreira, que relata sobre a alienao do controle de Companhia Aberta, escrito em 20 de outubro de 1983, conclui-se que duas Leis revogaram e reformaram o artigo a qual Bulhes Pedreira se baseou, a antiga redao do Artigo 254-A. So estas as Lei 9.457 de 1997 e 10.303 de 2001. Em relao a expresso ambgua de Controle da Companhia interpretado conjuntamente pelos os artigos 254 e 255 da Lei 6404 de 1976, houve bastante alterao ps 1983, j que a Lei n 9457 de 5 de Maio de 1997 revogou diversos artigos e alm de ter reformado outro. J a Lei 10.303 de 2001 tambm teve seu papel importante, j que incluiu diversos artigos para auxiliar na interpretao de Controle da Companhia. Seguem as incluses abaixo:
Art. 254-A. A alienao, direta ou indireta, do controle de companhia aberta somente poder ser contratada sob a condio, suspensiva ou resolutiva, de que o adquirente se obrigue a fazer oferta pblica de aquisio das aes com direito a voto de propriedade dos demais acionistas da companhia, de modo a lhes assegurar o preo no mnimo igual a 80% (oitenta por cento) do valor pago por

Delaware) em 1985, ocorreu a adoo de um mecanismo de defesa para proteo de futuros avanos, no se blindando de uma ameaa real e iminente de aquisio hostil. Denota-se o modo do Conselho de planejar-se antecipadamente a uma aquisio hostil, reduzindo a chance de, na eventualidade de uma takeover bid, exercer-se um julgamento errneo do que ser o melhor aos interesses da empresa. Assim, a business judgement rule tem aplicabilidade, de modo que no con gura abuso de poder pelo Conselho e no reprime, segundo a Suprema Corte de Delaware, direitos dos acionistas, nem mesmo a possibilidade de recebimento pelos mesmos de uma oferta. A deciso ainda ressalva que a business judgement rule somente pode aplicar-se dentro dos limites de competncia do Conselho. Deve existir autorizao estatutria para o Conselho adotar o Rights Plans. No referido caso, a parte apelante Moran contestou no existir autorizao para a adoo pelo Conselho do Rights Plan, alegando no existir tal proviso disposta na Delaware General Corporation Law (DGCL). Adicionalmente, alega o mesmo entendimento da Securities and Exchanges Comission SEC de que o Conselho no pode usurpar direitos dos acionistas de anlise de aquisies hostis. Por outro lado, entendeu a Household estar de acordo com a referida lei, no Ttulo 8, Sub-captulo VI (Stocks and Dividends) 151(g) e 157 da DGLC e que a emisso de aes preferenciais com os direitos de acionistas obedece ao 151. Dentro dessa linha de argumentao, Moran protesta a rmando que o 157 proporciona meios de estruturao nanceira empresarial, no de um mecanismo preventivo contra alguma aquisio o que, logo, no autorizaria o Conselho da Household a tal ao. Isso foi rejeitado pela Suprema Corte de Delaware (comparao com a deciso Providence & Worchester Co. VS. Baker, Del. Supr., 378 A.2d 121, 124 (1977). De acordo com o Tribunal, o fato da lei ser silenciosa neste aspecto no valida uma proibio de adaptao das normas para defender a empresa de uma aquisio hostil. Moran a rma que o 157 no autoriza a emisso de sham rights como o Rights Plan. Acusa as aes preferenciais ora referidas de serem ilusrias, j que no teriam valor econmico, tendo propsito apenas para blindar Household de uma futura oferta hostil o que foi tambm rejeitado pela Suprema Corte de Delaware. Explica o Tribunal que ao contrrio do caso Telvest, Inc. v Olson, que invalidou sham securities por serem ilusrias, as aes preferenciais de Household tem dividendos superiores. Ainda sim, detalhou a Suprema Corte como sendo vlido o Rights Plan

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ao com direito a voto, integrante do bloco de controle. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 1o Entende-se como alienao de controle a transferncia, de forma direta ou indireta, de aes integrantes do bloco de controle, de aes vinculadas a acordos de acionistas e de valores mobilirios conversveis em aes com direito a voto, cesso de direitos de subscrio de aes e de outros ttulos ou direitos relativos a valores mobilirios conversveis em aes que venham a resultar na alienao de controle acionrio da sociedade. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 2o A Comisso de Valores Mobilirios autorizar a alienao de controle de que trata o caput, desde que veri cado que as condies da oferta pblica atendem aos requisitos legais. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 3o Compete Comisso de Valores Mobilirios estabelecer normas a serem observadas na oferta pblica de que trata o caput. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 4o O adquirente do controle acionrio de companhia aberta poder oferecer aos acionistas minoritrios a opo de permanecer na companhia, mediante o pagamento de um prmio equivalente diferena entre o valor de mercado das aes e o valor pago por ao integrante do bloco de controle. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) 5o (VETADO) (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) Art. 255. A alienao do controle de companhia aberta que dependa de autorizao do governo para funcionar est sujeita prvia autorizao do rgo competente para aprovar a alterao do seu estatuto.(Redao dada pela Lei n 9.457, de 1997) 1 A autoridade competente para autorizar a alienao deve zelar para que seja assegurado tratamento eqitativo aos acionistas minoritrios, mediante simultnea oferta pblica para a aquisio das suas aes, ou o rateio, por todos os acionistas, dos intangveis da companhia, inclusive autorizao para funcionar. (Revogado pela Lei n 9.457, de 1997) 2 Se a compradora pretender incorporar a companhia, ou com ela se fundir, o tratamento eqitativo referido no 1 ser apreciado no conjunto das operaes. (Revogado pela Lei n 9.457, de 1997)

J em relao a Poder de Controle, previsto pelos artigos 116 e 117 da Lei 6.404/76, teve alterao somente em parte dos artigos, que foi includa pelas mesmas leis, Lei 10.303 de 2001 e Lei 9457 de 1997, conforme demonstrado a seguir.
Art. 116-A. O acionista controlador da companhia aberta e os acionistas, ou grupo de acionistas, que elegerem membro do conselho de administrao ou membro do conselho scal, devero informar imediatamente as modi caes em sua posio acionria na companhia Comisso de Valores Mobilirios e s Bolsas de Valores ou entidades do mercado de balco organizado nas quais os

no seu escopo de ser uma disposio anti-destruction. Isto , as clusulas anti-destruction do ao investidor a possibilidade de converso de seus ttulos mobilrios pelos que vierem a suceder em uma nova sociedade, no caso de uma fuso. Alegando a inconstitucionalidade do Rights Plan, Moran a rmou que o mesmo viola a Commerce Clause e nula sob a tica da Supremacy Clause, por obstar a linha de poltica de nida no Williams Act., usando como pretexto o caso Edgar v. MITE Corp., 457 U.S. 624, 102 S.Ct. 2629, 73 L.Ed.2d 269 (1982), no qual a Suprema Corte dos Estados Unidos sentenciou que a Lei de Aquisies Empresariais de Illinois (Illinois Business Takeover Act) era incostitucional, pois onerava o comrcio interestadual. Entendeu a Suprema Corte de Delaware que no h nexo para analogia entre os dois casos. Ainda mais, Moran parte do princpio de que a Conselho no pode usurpar os direitos dos acionistas de receber uma oferta atravs de mudanas societrias na companhia. O Tribunal, porm, conclui que o Rights Plan no suprime os direitos dos acionistas de receber uma oferta. O Rights Plan no absoluto, pois ao receber uma Oferta Pblica de Aquisio de Aes (OPA), de acordo com o Tribunal, a Diretoria ainda assim deve atuar diligentemente ( duciary duties) para de nir a adoo do mecanismo de defesa. Igualmente, alega que no tem fundamento a alegao de Moran de que o Righs Plan vai tirar poderes dos acionistas e dar ao Conselho, uma vez que o plano no tende a afetar o valor de mercado das aes. No h mudana signi cativa na governana corporativa; o fato de tornar a companhia menos suscetvel a aquisies hostis no impossibilita ofertas. No obstante, o Rights Plan no minimizar o valor das aes, alm de no oferecer prejuzos scais empresa e aos seus acionistas; no trar dvidas empresa como pode trazer outros mecanismos de defesa. A business judgement rule no conota m-f dos Diretores e sim uma presuno de que ao tomar uma deciso de carter corporativo os Diretores agiram de boa-f e diligentemente, nos melhores interesses da companhia (Aronson v. Lewis). Household claramente demonstrou que a adoo do Rights Plan foi em reao ao que imaginou ser uma ameaa existente no mercado de ofertas pblicas de aquisio de aes secundrias . Requisito que a diligncia por parte dos Diretores, entende a Suprema Corte de Delaware que deve-se veri car se foram os Diretores negligentes poca da adoo do Rights Plan (Smith v. Van Gorkom). 195. Entendeu a Corte de Delaware que no existe precluso de futuras tentativas de aquisio hostil e que no

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valores mobilirios de emisso da companhia estejam admitidos negociao, nas condies e na forma determinadas pela Comisso de Valores Mobilirios. (Includo pela Lei n 10.303, de 2001) Art. 117. O acionista controlador responde pelos danos causados por atos praticados com abuso de poder. 1 So modalidades de exerccio abusivo de poder: h) subscrever aes, para os ns do disposto no art. 170, com a realizao em bens estranhos ao objeto social da companhia. (Includa dada pela Lei n 9.457, de 1997)

houve negigncia pelo Conselho, j que j tinha providenciado aos Diretores informaes (um resumo de trs pginas) do Rights Plan, logo, os Diretores da Household, assim estavam cientes que a sociedade era vulnervel a tcnicas de aquisio coercitivas e adotou um mecanismo de defesa justi cvel. Conclui a Corte de Delaware que os Diretores adotaram o plano de acordo com as disposies de autoridade estatutria, como previsto na DGCL, 141, 151 e 157, tendo especi camente informado os detalhes do Plano, agido de boa-f, e no tendo desrespeitado nenhum dever de diligncia. Segundo Luiz Alberto Colonna Rosman, h dois Modelos Bsicos para Enfrentar o Problema de Agncia no Caso de Tomada de Controle, que se distinguem em funo de a quem atribudo o poder para decidir sobre a aceitao ou no da oferta de aquisio de aes: I No primeiro modelo (EUA), a deciso , inicialmente, atribuda ao Board of Directors e, aps, aos acionistas a quem cabe, em ltima anlise, aceitar ou no a proposta de compra de suas aes. Nessa hiptese, h grande potencial de que os administradores ajam protegendo seus prprios interesses (manuteno de cargos e privilgios) e no visando aos maiores benefcios para os acionistas. Por outro lado, os administradores, por conhecerem profundamente a empresa, podem obter preo e condies de pagamento mais vantajosas para a venda das aes, evitando propostas oportunistas ou coercitivas. II No segundo modelo (Comunidade Econmica Europia), a deciso cabe exclusivamente aos acionistas, tendo o Conselho de Administrao uma atuao apenas de assessoria. Nesse modelo o con ito de interesses entre acionistas e administradores fortemente reduzido, mas remanesce o problema do con ito de interesses entre o ofertante e os acionistas.
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No que remete a Bloco de Controle, previsto pelo artigo 254 da Lei 6404 de 1976, como j transcrito acima, houve algumas revogaes por conta da Lei 9457 de 1997 e incluso pela Lei 10.303 de 2001, onde o novo artigo 254-A, 1o e 4 previu o que seria o Bloco de Controle. O entendimento da CVM sobre o que caracteriza a alienao de controle para incidncia da hiptese de Oferta Pblica de Aes (OPA) Em relao ao entendimento da CVM sobre o que caracteriza a alienao de controle para incidncia da hiptese de Oferta Pblica de Aes (OPA) do art. 254-A da Lei 6.404/1976 (LSA), o primeiro ponto de discusso diz respeito ao o que se caracteriza como controle. Sabe-se, e a CVM j discutiu inmeras vezes tal quesito, que preciso quali car o controle para saber se d ensejo OPA por alienao de controle. Ou h: (i) um controle majoritrio (acionista ou grupo de acionistas com mais de 50% das aes com direito a voto); ou (ii) um controle minoritrio (acionistas ou grupo de acionistas unidos que detm menos de 50% das aes com direito a voto, mas que, mesmo no tendo a maioria das aes, tem efetivo poder de comandar a vida social, diante da pulverizao de seu quadro acionrio). Tal segunda hiptese trata-se do controle de fato. Esta abordada no processo CVM RJ n. 2009/0471. No caso questionado o poder de controle dos acionistas de companhia Espanhola que controla companhia Brasileira. Octavio Yazbeck, relator do processo, ressalta que para se caracterizar esta segunda modalidade de controle preciso ter certa constncia no poder de mando social. Ressalta o Diretor, argumentando a inexistncia de controle de fato no caso sob anlise:
O argumento parece-me falho por mais de um motivo. Inicialmente porque ele confunde o consenso eventual e necessrio, em assemblia, com bloco de controle. O art. 116 da Lei n 6.404/76, ao caracterizar a gura do acionista controlador, remete no apenas capacidade de in uenciar de forma determinante, a tomada de decises na companhia, mas tambm a uma consistncia temporal no exerccio de tal capacidade. No por outro motivo que a alnea a do citado artigo fala em direitos de scio que assegurem de modo permanente, a maioria dos votos nas deliberaes da assemblia-geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia. No prprio texto trazido pelo Recorrente, Fbio Konder Comparato reala a importncia dessa permanncia

Essa percepo se popularizou com a obra clssica: ADOLF A. BERLE & GARDINER C. MEANS. The Modern Corporation and Private Property. New York, Transaction Publishers, 1991.
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Podemos de nir o conceito de externalidade, de uma maneira simplria, como os efeitos decorrentes das condutas dos agentes que no so incorporados no sistema de preos. Os economistas tratam do fenmeno de um agente que se aproveita de alguma externalidade sem pagar por ela como problema do carona (free-rider).
55

EASTERBOOK, Frank H. e FISCHEL, Daniel R., The economic structure of corporate law, Cambridge: Harvard University Press, 1996, p.171.
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No mbito do processo CVM RJ n. 2005/4069, o Diretor Relator Pedro Oliva Marcilio de Souza, sobre a mesma questo, tambm destacou:
Outro ponto importante desse primeiro requisito a necessidade de permanncia do poder. Em razo dele, vencer uma eleio ou preponderar em uma deciso no su ciente. necessrio que esse acionista possa, juridicamente, fazer prevalecer sua vontade sempre que desejar (excludas, por bvio, as votaes especiais entre acionistas sem direito a voto ou de determinada classe ou espcie, ou mesmo a votao em conjunto de aes ordinrias e preferenciais, quando o estatuto estabelecer matrias espec cas).

Este entendimento defendido encontra consonncia na doutrina nacional sobre o tema, a saber:
[o controle] Trata-se de de nio eminentemente centrada na realidade material, porquanto apenas considera controlador quem tem a maioria dos votos nas assemblias e, ao mesmo tempo, usa essa maioria para comandar a sociedade. Quem tem a maioria e no a utiliza scio majoritrio, mas no controlador. As maiorias eventuais tambm no caracterizam o controle, pois para tanto exige a lei um poder permanente. (...) O nvel de presena mostrar a maioria necessria e, conseqentemente, o titular do poder de controle.61 J o controle compartilhado, con gura-se quando, mesmo inexistindo um acionista majoritrio, o poder de controle exercido por vrias pessoas em conjunto, usualmente como signatrios de acordo de acionistas, que se obrigam a votar em bloco nas matrias atinentes ao exerccio do poder de controle. Embora nenhum dos signatrios do acordo detenham, individualmente, a maioria das aes votantes, a unio das suas aes assegura o controle acionrio, mediante o chamado bloco de controle.62

corporate law, Cambridge: Harvard University Press, 1996, p.172. A essa tendncia de crescimento exacerbado denominada de empire building. Sobre esse tema: KLEIN, William A. e COFFEE, John C. Jr., Business Organization and Finance: Legal and Economics Principles. 9 ed., Nova York: Foundation Press, 2004, pp. 177 e 199.
58 59

O Conceito de Alienao de Controle Segundo Entendimento da CVM

JENSEN, Michael C., Takeovers: their causes and consequences, Journal of Economic Perspectives, vol. 02, n 01, 1988, pp. 21-48. BAINBRIDGE, Stephen M.. Corporation Law and Economics, New York, Foundation Press, 2002, p. 11.
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Passado o conceito de controle, essencial para discutir-se a alienao dele, veri ca-se o conceito da expresso alienao de controle segundo entendimento moderno da CVM. paci co no colegiado da CVM que, para incidir a obrigao legal de alienao de controle, necessrio que haja um controlador (uma nica pessoa ou conjunto de pessoas) que esteja passando o controle por ele possudo para terceiro investidor. , preciso, assim, que o status quo de controlador pr-exista na vida cotidiana da companhia.

BORBA, Jos Edwaldo Tavares; Direito Societrio ; 10.ed. ver Rio de Janeiro: Renovar, 2007; pp.356 e 357.
61

EIZIRIK, Nelson; GAAL, Aridna B.; PARENTE, Flvia; HENRIQUES, Marcus de Freitas; Mercado de Capitais regime jurdico. Rio de Janeiro: renovar, 2008; pp.369.
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Tal questionamento foi diretamente tratado pelo Diretor Marcelo Trindade no curso do processo CVM RJ n. 2007/7230, no qual se manifestou o Diretor: O art. 254-A explcito ao condicionar a OPA ocorrncia de uma alienao de controle, e, passe o trusmo, somente controladores podem alienar o controle. Por sua vez, a hiptese de exerccio de controle em bloco, con gurando sua alienao a incidncia do art. 254-A LSA, foi tratada no mbito do processo n. 2007/7230, manifestando-se o Diretor Marcelo Trindade, in verbis:
Mas, na verdade, alm da hiptese (por ora admitida) de consolidao do controle, h pelo menos uma outra situao em que um integrante do bloco de controle pode vender aes que isoladamente no asseguram o controle, e apesar disso o controle seja transferido. Trata-se da indisputada situao em que a alienao das aes integrantes do bloco de controle se d em conjunto por diversos integrantes do bloco, de modo que cada um aliene menos que 50%, mas em conjunto trans ram ao adquirente mais que 50% das aes com voto (...) Sendo tal hiptese um caso indisputado de obrigao de realizar a OPA (pois os alienantes transferem em conjunto o controle que detm em conjunto).

Paci cado no mbito da CVM a necessidade de se realizar a OPA do art. 254 LSA quando alienado o controle pelo conjunto de acionistas que o exercem por meio de acordo de acionistas, restam trs discusses sobre a OPA de alienao do controle quando ocorra a transferncia de valores mobilirios de pessoas integrantes de acordo de acionista que garantam o controle, quais sejam: (i) quando um acionista integrante do acordo, mas que no predomina dentro deste, aliena sua participao a terceiro; (ii) quando um acionista integrante do acordo, que predomina dentro deste, aliena sua participao para terceiro; e (iii) quando um acionista integrante do acordo de acionista aliena sua participao para demais integrante do acordo que passa a, assim, deter sozinho o controle da companhia. Sobre o primeiro tpico a CVM j se manifestou que no incide a necessidade de OPA, posto que o acionista que no predomina no acordo de acionista passa longe de ter o controle da sociedade. Sobre o terceiro ponto a CVM tambm j se manifestou no mbito do processo CVM RJ n. 2007/7230, j citado, chegando o Diretor Marcelo Trindade a concluir com o relator do caso, manifestando o seguinte entendimento:
Concluir pela no obrigatoriedade de OPA em casos de consolidao do controle dentro do bloco no , certamente, adotar a deciso mais simptica. E certamente este no o voto que eu mais gostaria de dar. De lege ferenda, me parece que a alienao de participaes relevantes, conforme percentual previsto em lei ou no Estatuto, deveria gerar a obrigao de estender as mesmas condies aos demais acionistas, atravs da realizao de OPA. Isto contribui para que o valor das aes de uma companhia aberta seja estabelecido pelo mercado de maneira mais adequada, sem prmios ou descontos economicamente pouco justi cveis, decorrentes de direitos no expressos nos ttulos, mas sim inerentes ao exerccio do poder.
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Mas o fato que, de lege lata, estou de acordo com a concluso do voto do Diretor Relator, pela inexistncia de alienao de controle, que s pode ser alienado por quem o detenha, o que, em casos de acordo de acionistas, signi ca o grupo de pessoas vinculadas por acordo de voto, como diz o art. 116 da Lei das S.A., e no um membro desse grupo que detenha menos que a maioria das aes com voto, ressalvada a anlise do acordo de acionistas, que revele a preponderncia do subscritor alienante perante os demais. Sobre o segundo ponto, a CVM ainda no se prestou a analisar. Tal caso jamais bateu s portas da autarquia, solicitando desta seu entendimento. Marcelo Trindade, na citao acima, ressalvou este segundo ponto, esclarecendo que chegada hora, a CVM resguardar a devida anlise para o caso. Tal hiptese ainda no apareceu. Acredita-se que se tal hiptese ocorrer o ponto essencial em debate ser veri car a existncia de um acionista que detenha um quantum que garante ao mesmo a preponderncia freqente nas deliberaes do acordo. Em havendo a presena deste percentual por um acionista, o mesmo controlar as deliberaes do acordo, que, por sua vez, garante o quorum para decidir a vida social da Companhia. A par de tal opinio, espera-se o entendimento da CVM. Portanto, resta claro que hipteses em que a Companhia pulverizada e um investidor adquire o controle mediante a compra das aes de uma enorme diversidade de acionistas, por no haver um controle pr-existente, no do ensejo aplicao da OPA prescrita no art. 254-A da LSA, nem a qualquer outra OPA legal ou prevista na esfera normativa da CVM. Outro tema relevante diz respeito ao entendimento do Diretor da CVM, Pedro Oliva Marcilio de Souza, de que no necessria a alienao de valores mobilirios que garantam o controle. Ocorre a OPA do art. 254-A tambm caso sejam transferidos, por quaisquer razes, direito polticos e econmicos que possibilitem o exerccio do poder de controle, conforme se veri ca no mbito do mesmo processo acima mencionado. Segundo Pedro Oliva Marcilio de Souza: Esse signi cado inclui, dentre as operaes que do causa oferta pblica, no s a alienao de aes agrupadas em sociedade holding, mas, tambm, a incluso de acertos contratuais que impliquem a transferncia dos direitos polticos e econmicos do valor mobilirio, sem a transferncia da ao (a conferncia de usufruto vitalcio de voto e dividendos mediante contraprestao em dinheiro ou a celebrao de acordo de acionistas, regulando voto e distribuio de dividendos, por exemplo), tenha esse acordo sido celebrado para se evitar a realizar a oferta pblica ou mesmo com vistas a um outro m lcito. Como isso, para a aplicao do art. 254-A, se em uma operao no se veri car a transferncia de valores mobilirios que implique alienao de controle, deve-se analisar se essa alienao ocorreu de forma indireta (i.e., mediante acordos que resultem na transferncia de poder poltico e econmico desses valores mobilirios).

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Tal concluso do Diretor um tanto questionvel diante da literalidade normativa da IN CVM 361, a saber:
Art. 29. 4o. Para os efeitos desta instruo, entende-se por alienao de controle a operao, ou o conjunto de operaes, de alienao de valores mobilirios com direito a voto, ou neles conversveis, ou de cesso onerosa de direitos de subscrio desses valores mobilirios, realizada pelo acionista controlador ou por pessoas integrantes do grupo de controle, pelas quais um terceiro, ou um conjunto de terceiros representando o mesmo interesse, adquira o poder de controle da companhia, como de nido no art. 116 da Lei 6.404/76.

EDITAL DE AUDINCIA PBLICA N 03/2009 Prazo: 18 de maio de 2009 A Comisso de Valores Mobilirios CVM submete audincia pblica minuta de parecer de orientao sobre disposies estatutrias que impem aos acionistas que votarem favoravelmente alterao ou supresso de clusula de proteo disperso acionria a obrigao de realizar a mesma oferta pblica de aquisio de aes que se pretende alterar ou excluir do estatuto. A minuta do parecer de orientao est disponvel para os interessados na pgina da CVM na rede mundial de computadores (www.cvm.gov.br) MARIA HELENA DOS SANTOS FERNANDES DE SANTANA Presidente 2 PARECER DE ORIENTAO N XXX, DE XX DE XXXXXX DE 2009. Disposies estatutrias que impem nus a acionistas que votarem favoravelmente supresso de clusula de proteo disperso acionria. Nos ltimos anos, os estatutos de diversas companhias passaram a conter clusulas de proteo disperso acionria que obrigam o investidor que adquirir determinado percentual das aes em circulao a realizar uma oferta pblica de compra das aes remanescentes. Alm disso, alguns estatutos incluem disposies acessrias a essas clusulas, impondo um nus substancial aos acionistas que votarem favoravelmente supresso ou alterao das clusulas, qual seja, a obrigao de realizar a oferta pblica anteriormente previsa no estatuto. A CVM entende que a aplicao concreta dessas disposies acessrias no se compatiliza com diversos princpios e normas da legislao societria em vigor, em especial os previstos nos arts. 115, 121, 122, I, e 129 da Lei n 6.404, de 15 de dezembro de 1976. Por esse motivo, a CVM no aplicar penalidades, em processos administrativos sancionadores, aos acionistas que, nos termos da legislao em vigor, votarem pela supresso ou alterao da clusula de

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proteo disperso acionria, ainda que no realizem a oferta pblica prevista na disposio acessria. Aprovado em reunio de XX de XXXXXX de 2009. MARIA HELENA DOS SANTOS FERNANDES DE SANTANA Presidente

E GLOSSRIO

Whitemail. In economics, Whitemail is an anti-takeover arrangement in which the target company will sell signi cantly discounted stock to a friendly third party. In return, the target company helps thwart takeover attempts, by raising the acquisition price of the raider, diluting the hostile bidders number of shares, and increasing the aggregate stock holdings of the company. (Fonte: Wikipedia) Standstill agreement. A standstill agreement is usually an instrument of a hostile takeover defense, in which an unfriendly bidder agrees to limit its holdings of a target rm. In many cases, the target rm is willing to purchase the potential raiders shares at a premium price, thereby enacting a standstill or eliminating any takeover chance. By establishing this provision with the prospective acquirer, the target rm will have more time to build up other takeover defenses. (Fonte: Wikipedia) Staggered Board of Directors. A staggered board of directors or classi ed board is a practice governing the board of directors of a company, corporation, or other organization in which the members of the board of directors are elected a few at a time, with di erent groups of directors having overlapping multi-year terms, instead of en masse (where all directors have one-year terms). Each group of directors falls within a speci ed classe.g., Class I, Class II, etc.hence the use of the term classi ed board.

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8.1 AULA 9: TAKEOVER PANEL

A EMENTRIO DE TEMAS

Origem e contexto histrico do Takeover Panel. O Takeover Panel na Inglaterra. O funcionamento do modelo britnico. Possibilidade de uma verso brasileira sobre o Takeover Panel e suas caractersticas.

B MATERIAL DE LEITURA

Leitura Bsica DAVIES, Gower and. Principles of Modern Company Law: London, Sweet & Maxwell, 2008, Eighth Edition, pginas. 961-1059.

Leitura Complementar Pullinger, Anthony. THE UK TAKEOVER PANEL: A POSSIBLE MODEL FOR BRAZIL?: Texto do Seminrio Internacional Takeover Panel e as incorporaes no Brasil, promovido pela AMEC no dia 09 de dezembro de 2009, em So Paulo

C ROTEIRO DE AULA O Takeover Panel se caracteriza como uma entidade de autorregulao para as operaes de incorporao, fuses e aquisies. J existem vrios pases que adotam essa entidade de autorregulao, sendo os maiores e mais famosos a Inglaterra e a Austrlia. Analisaremos o modelo britnico por ser o pioneiro nessa iniciativa63. O modelo britnico foi criado em 1968, com o intuito de organizar e criar regras para o mercado de fuses e aquisies. O nmero de litgios era crescente e as decises resultantes destes eram insatisfatrias, gerando processos de longa durao, com alto custo e de resultados imprevisveis. Esse contexto surgiu de trs grandes problemas na estrutura jurdica do pas. O primeiro, e de longa data, foi a falta de proteo que os

O modelo australiano difere do modelo ingls por ser um rgo federal, sob os cuidados do Tesouro Nacional.
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acionistas minoritrios tinham diante da lei de sociedades annimas britnica com relao s empresas familiar. O segundo problema surgiu com a mudana dessa estrutura de controle em empresas familiar para um controle feito por investidores mais dispersos. A lei britnica se mostrou incapaz de garantir que administradores pro ssionais cuidassem dos interesses dos acionistas em uma tomada de controle. Por ltimo, com a crescente tomada de controle hostil nos anos 50 e a exploso de prticas de tomada de controle nos anos 60, surgiram inmeros casos de prticas abusivas e injustas. Esse cenrio foi visto como uma ameaa aos invetimentos no pas, tornando-se necessria uma mudana no modelo vigente. Assim, foi criado um rgo dedicado s operaes que envolvem transferncia de controle, o Takeover Panel. O Takeover Panel um rgo no estatutrio, independente do governo e de nanciamento prprio. O Takeover Panel tem seis principais objetivos: a igualdade entre os acionistas e um tratamento justo entre eles, a preveno de aes que possam frustrar ofertas, o estabelecimento de uma estrutura ordenada para as ofertas, o comprometimento dos ofertantes com as suas ofertas, o fornecimento de informaes e conselhos su cientes e satisfatrios sobre a oferta em questo, e a manuteno de um mercado justo e honesto. Tendo em vista esses objetivos, o Takeover Panel possui trs poderes: elaborar regras para o modo em que as ofertas sero feitas, interpretar essas regras em casos concretos, e determinar a apresentao de algum documento espec co ou de alguma informao espec ca nos casos concretos. e main powers of the Panel are as follows. First, the Panel is given both an obligation and a Power to make rules to govern the conduct of bids. us, the legislation does not purport to discharge that rule-making function itself but requires or empowers the Panel to do so. [] e Panel is permitted to arrange for its rule-making power (and, indeed, any of its functions) to be discharged by a committee of the Panel, so that there can be a further stage of delegation efore the power to make rules is actually exercised. [] Secondly, the Panel may give rulings on the interpretation, application or e ect of rules. [] is is the Panels judicial function. irdly, the Panel may require a person by notice in writing to produce to it speci ed documents or to provide speci ed information, where such disclosure is reasonably required in connection with the exercise by the Panel of its functions64. A composio do rgo simples. O quadro de membros amplo e inclui investidores, pro ssionais e integrantes do mundo corporativo. Todos os ramos envolvidos em operaes de tomadas de controle esto representados no rgo. Este dividido em um Comit de Ouvidoria, que se caracteriza pelo corpo de juzes responsveis pelos recursos contra as decises do executivo, e em um Comit responsvel pelo Cdigo, que se caracteriza como o rgo legislativo do Takeover Panel, com o dever de criar e de nir as regras. Alm disso, h uma Junta de Apelao, que tem como funo julgar os recursos contra as decises do Comit de Ouvidoria. e composition of the Panel is to be found, not in legislation, but in the Code itself. It consists of a Chairman and up to two Deputy Chairman appointed by the Panel itself, up to a further 20 members appointed by the Panel and individuals appointed by representative bodies of those involved in takeovers, such as the Association of British Insures, the National Association of Pension Funds, the Association of Investment Companies and other investor groups, the British Bankers Association and the

Gower and Davies. Principles of Modern Company Law: London, Sweet & Maxwell, 2008, Eighth Edition by Paul L. Davies, p. 970-972.
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London Investment Banking Association, the Institute of Charteres Accountants and the Confederation of British Industry.65 O Takeover Panel funciona com um sistema baseado em princpios. Esse sistema vantajoso porque amplia a capacidade de lidar com mudanas uma vez que o rgo no se preocupa em regular todo e qualquer caso espec co, pois os princpios nos quais so baseados so amplos e genricos, podendo ser aplicados a qualquer situao. Houve, na histria da Inglaterra, uma srie de mudanas com as quais, devido a essa caracterstica, o Takeover Panel conseguiu lidar sem nenhum prejuzo sua reputao e, pelo contrrio, com reforo sua autoridade. Alm disso, esse sistema permite que sejam estabelecidos padres elevados em suas regras, uma vez que pode conceder derrogaes a estas regras nas situaes onde operaria de forma excessiva ou de forma desnecessariamente restritiva ou onerosa. Caso algum viole as regras do Takeover panel, essa pessoa ou empresa est sujeita censura do prprio rgo, pblica ou privadamente. Essa conseqncia, que a princpio parece ser branda, tem funcionado de modo e caz na Inglaterra, uma vez que gera um dano reputao da pessoa ou empresa. Segundo Anthony Pullinger, diretor geral do organismo na Inglaterra, as conseqncia podem ser ainda mais graves: More rarely, the Panel may report a persons conduct to other regulators or, exceptionally, coldshoulder a person. If a person is cold-shouldered it means that authorised entities and other professionals are no longer able to act for the person concerned. E ectively they are frozen out of takeover activity, and denied the facilities of the securities markets, in the UK66. Assim, as sanes previstas tem se mostrado su cientes para manter o alto nvel de compliance das empresas s regras da entidade de autorregulao, porm, hoje em dia, j existem outras sanes caso algum no cumpra as regras do rgo. Isso pode ser encontrado na seo 955 do Companies Act, conforme cita Gower and Davies: Perhaps the strongest expression of the new policy of giving the Panel statutory sanctions is to be found in section 955 which confers upon the Panel a Power to apply to the court (High Court or Court of Session) where a person has contravened or is likely to contravene a requirement imposed by or under a Code rule or has failed to comply with a requirement []. e court may then make such order will as it thinks t to secure compliance with the requirement, which order will be backed by the sanctions for contempt of court. 67 Para minimizar o risco de inadimplemento das regras, h um rgo executivo que realiza a funo de esclarecer s pessoas que so submetidas ao cdigo de fuses e aquisies quais os requerimentos que sero aplicados para a sua situao espec ca. Vale ressaltar que esse procedimento pode ser feito por iniciativa do prprio rgo ou pelas pessoas envolvidas na transao. Segundo Gower and Davies, e Panel Executive gives rulings on the Code in the course of a bid, either on its own initiative or at the request of one or more parties to the bid68. Dessa forma, Anthony Pullinger explicou em seu discurso: When a person or its advisers are in doubt whatsoever as to whether a proposed course of conduct is in accordance with the General Principles or the rules, or whenever a waiver or derogation from the application of the provisions of the Code is sought, that person or its advisers must consult the Executive in advance. In this way, they can obtains a conditional ruling (on na ex parte basis) or an unconditional ruling as to the basis on which they can properly proceed and thus minimise the risk of taking action which might, in the event, be

Gower and Davies. Principles of Modern Company Law: London, Sweet & Maxwell, 2008, Eighth Edition by Paul L. Davies, p. 967.
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Retirado do discurso The UK Takeover Panel: A possible model for Brail? para o Seminrio Internacional Takeover Panel e as incorporaes no Brasil, promovido pela AMEC no dia 09 de dezembro de 2009 em So Paulo.
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Gower and Davies. Principles of Modern Company Law: London, Sweet & Maxwell, 2008, Eighth Edition by Paul L. Davies, p. 973.
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Gower and Davies. Principles of Modern Company Law: London, Sweet & Maxwell, 2008, Eighth Edition by Paul L. Davies, p. 967.
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a breach of the Code. To take legal or other Professional advice on the interpretation, application or e ect of the Code is not an appropriate alternative to obtaining a ruling from the Executive69. Assim, o executivo age, de maneira rpida e exvel uma vez que estas so transaes que ocorrem de modo veloz, antes do evento e das aes e no depois que eles j aconteceram. Funciona de forma preventiva. Essa deciso obrigatria, desde que no seja feito recurso apelativo para o Comit de Ouvidoria. Essa oitiva ocorre de maneira rpida e raro acontecer. Ainda, a deciso do Comit de Ouvidoria pode ser recorrida na Junta de Apelao, com a mesma rapidez da primeira apelao. e Hearing Committee was formerly known as the Full Panel. e Executive may require any appeal to the Hearing Committee to be lodged within a speci c period, possibly a period as short as a few hours. e Hearing Committee normally sits in private and operates informally, but does issue public statements of its rulings. A party to the hearing before the Hearing Committee may appeal to the Takeover Appeal Board (formerly known as the Appeal Committee), normaly within two business days of receipt in writing of the ruling of the Hearing Committee. is is a rather wider right of appeal than existed previously when many appeals required leave of the Appeal Board. e Appeal Board is an independent body, whose chairman and deputy chairman, appointed by the Master of the Rolls, will usually have held high judicial o ce and whose other member (normally four) are experienced in takeovers. e Appeal Board operates in a similar way to the Hearing Committee, including the publication of its decision. It may con rm, vary, set aside or replace the ruling of the Hearing Committee.70 Tendo em vista o sucesso da criao de uma entidade de autorregulao para as operaes de fuses e aquisies, surgiu o debate sobre a possibilidade da criao do mesmo para o mercado brasileiro. Debate este que comeou quando a presidente da Comisso de Valores Mobilirios (CVM), Maria Helena Santana, levantou a questo. O estudo est sendo feito pela BM&FBOVESPA que contratou o jurista Nelson Eizirik, especialista em direito societrio, para desenvolv-lo. O assunto, porm, ganhou fora para seguir em frente por dois motivos, alm da promoo do tema pela CVM. O primeiro a contnua so sticao do ambiente brasileiro de fuses e aquisies, com operaes cada vez mais inusitadas para o pas. O segundo a reviso do regulamento do Novo Mercado, tema ao qual a possibilidade de criao de um comit para fuses esteve inicialmente ligado. Foi assim que o debate foi transferido da Abrasca BM&FBOVESPA71. O estudo desenvolvido pelo jurista, baseado no modelo ingls, visa de nir o que seria necessrio para a aplicao do rgo e as suas caractersticas no Brasil. A idia que seja tambm uma iniciativa privada e que funcione por adeso voluntria das empresas que, segundo Nelson Eizirik, sero apenas empresas do segmento especial da bolsa, diferente do que ocorre na Inglaterra que abrange todas as companhias abertas. Para ele, o modelo seria de autorregulao voluntria, sem mudanas na Lei das S/A e na Lei 6.385/76, com a criao de um Cdigo de Autorregulao de Fuses e Aquisies baseado em princpios e regras e de um Comit de Fuses e Aquisies (CFA), composto por membros representantes das principais associaes do mercado. As operaes que seriam submetidas ao Comit so as operaes de Oferta Pblica de Aquisio (OPAs) para aquisio de controle ou decorrente da aquisio de controle e as operaes de fuses e incorporaes de companhias e de aes. O Comit ter as funes de decidir

Retirado do discurso The UK Takeover Panel: A possible model for Brasil? feito por Anthony Pullinger, para o Seminrio Internacional Takeover Panel e as incorporaes no Brasil, promovido pela AMEC no dia 09 de dezembro de 2009 em So Paulo.
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Gower and Davies. Principles of Modern Company Law: London, Sweet & Maxwell, 2008, Eighth Edition by Paul L. Davies, p. 967-968.
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Retirado da matria Cdigo para fuses por Graziella Valenti,do Jornal Valor Econmico, do dia 01 de dezembro de 2009.
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os casos, com decises incondicionais e condicionadas, com a constituio em cada caso de um comit ad hoc, e a funo de elaborar e revisar periodicamente o Cdigo. Esse Comit abranger as companhias listadas no Novo Mercado ou em segmento especial e quaisquer outras companhias que queiram ter uma deciso do CFA em seus processos de reestruturao societria. Alm disso, os Pareceres de Orientao da CVM podem presumir legalidade das operaes realizadas de acordo com o Cdigo e aprovadas pela CFA. 72 As sanes para aqueles que violarem as normas do Comit so a censura, pblica ou privada, a multa, a excluso do mercado e a comunicao CVM sobre o delito. O estudo sobre o tema ainda recente e ainda no est concludo. Porm, a discusso sobre a criao dessa entidade est cada vez mais importante e presente.

D BIBLIOGRAFIA

Gower and Davies. Principles of Modern Company Law: London, Sweet & Maxwell, 2008, Eighth Edition by Paul L. Davies, p. 961-1059. Discursos do Seminrio Internacional Takeover Panel e as incorporaes no Brasil, promovido pela AMEC no dia 09 de dezembro de 2009, em So Paulo: - VISO BRASILEIRA SOBRE TAKEOVER PANEL, Nelson Eizirik; - THE UK TAKEOVER PANEL: A POSSIBLE MODEL FOR BRAZIL?, Anthony Pullinger. - e Australian Takeovers Panel, Alan Shaw. Matria Cdigo para fuses, por Graziella Valenti, Jornal Valor Econmico. Site do Takeover Panel na Inglaterra: http://www.thetakeoverpanel.org.uk/ e Takeover Code - General Principles and Rules - Companies Act 2006, part 28 TAKEOVERS ETC - About the Panel Site do Takeover panel na Austrlia: http://www.takeovers.gov.au/

Retirado da palestra Viso brasileira sobre Takeover Panel de Nelson Eizirik para o Seminrio Internacional Takeover Panel e as incorporaes no Brasil, promovido pela AMEC no dia 09 de dezembro de 2009 em So Paulo.
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9.1. AULA 10: A CISO PARCIAL COM VERSO DE CAPITAL DE UMA EM PRESA DE PETRLEO

A EMENTRIO DE TEMAS

A transformao. A incorporao, ciso e fuso.

B MATERIAL DE LEITURA

FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Rio de Janeiro: Forense, 1 Edio 2009. Volume II, Rio de Janeiro, 1 Edio, 2009. p. 1737 1749 BORBA, Jos Edwaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro: Renovar, 11 Edio, 2008. pp. 479-493.

Leitura Complementar REQUIO, Rubens. Curso de Direito Comercial, 2o Volume. So Paulo: Editora Saraiva, 25a Edio, 2008. pp. 259-270

C CASO GERADOR

A empresa BK, Inc. contratou os seus servios de advocacia para redigir todos os documentos necessrios para uma ciso parcial com verso de capital da BK Petrleo Ltda. O trabalho inclui a redao e aprovao da Justi cao da Ciso Parcial da Sociedade, a redao das alteraes do contrato social da XYZ Petrleo Ltda. que tratam dos seguintes temas: 1) a rati cao da escolha anteriormente feita pelos administradores da Sociedade, dos peritos nomeados em 4 de abril do corrente, Srs. Pedro Borja Berros Dgua e Julho Divindade da Gara Branca, para elaborar o Laudo de Avaliao da parcela do patrimnio da sociedade a ser cindida; 2) a aprovao, em todos os seus termos, do referido Laudo de Avaliao dos Peritos, datado de 15 de abril do corrente, que conclui o valor do patrimnio da sociedade
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BK Petrleo Ltda. a ser vertido para a sociedade RTT Petrleo Ltda., envolvendo os elementos ativos e passivos; 3) a aprovao da ciso parcial da Sociedade BK Petrleo Ltda. com a verso parcial de seu patrimnio a RTT Petrleo Ltda., nos termos e para os efeitos do Artigo 229 da Lei n 6.404, de 15/12/1976 e Artigo 1.122 da Lei 10.406 de 10/1/2002, com base nas acima aludidas Justi cao e Laudo de Avaliao e no balano da Sociedade XYZ Petrleo Ltda.; 4. a aprovao da constituio da nova sociedade, que se denomina RTT Petrleo Ltda., com sede e foro jurdico nesta Capital do Estado do Rio de Janeiro, cujo capital ser integralizado mediante a transferncia dos elementos ativos e passivos que integram a parcela cindida da Sociedade XYZ Petrleo Ltda., com a reduo do capital social da Sociedade, sem o cancelamento de qualquer quota; 5. a eleio dos Diretores da RTT Petrleo Ltda.; e, 6. a alterao da Clusula Quinta do Contrato Social para reduzir o Capital da Sociedade XYZ Petrleo Ltda.

D ROTEIRO DE AULA

A Transformao

A transformao a operao pela qual a sociedade passa, independentemente de dissoluo e liquidao, de um tipo para outro (Art. 227 da 6.404/76). Quando a sociedade passa de um tipo a outro, opera-se como que uma metamorfose. A transformao muda-lhe as caractersticas, mas no a individualidade, que permanece a mesma, mantendo-se ntegros a pessoa jurdica, o quadro de scios, o patrimnio, os crditos e os dbitos. No se veri ca, na transformao, a extino da sociedade para a criao de outra, porquanto a sociedade transformada representa a continuidade da pessoa jurdica preexistente, apenas com uma roupagem jurdica diversa.73 A transformao requer o consenso unnime dos scios ou acionistas, salvo se o estatuto ou contrato social prever algo em contrrio. Neste caso, o scio dissidente tem o direito de retirar-se da sociedade, na forma do artigo 221 da 6.404/76. Na forma do Artigo 222 da Lei 6.404/76, a transformao no prejudica os direitos dos credores, que continuam, at o pagamento integral dos seus crditos, com as mesmas garantias que o tipo anterior de sociedade lhes oferecia. J em caso de falncia da sociedade transformada, certo que a quebra somente produz efeitos em relao aos scios que, no tipo anterior, a eles estariam sujeitos, se o pedirem os titulares de crditos anteriores transformao, e somente a estes bene ciar.

73 BORBA, Jos Edwaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro: Renovar, 11 Edio, 2008. pp. 479

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A Incorporao, Fuso e Ciso A incorporao, a fuso e a ciso operam entre sociedades de tipos iguais ou diferentes. A deliberao para qualquer destes trs tipos de tcnicas de reorganizao societria deve ser deliberada na forma prevista para alterao dos estatutos ou contratos sociais das respectivas sociedades envolvidas na operao. A incorporao, a fuso e a ciso desempenham destacado papel como tcnicas de reorganizao empresarial, servindo as duas primeiras concentrao e a ltima desconcentrao societria. 74 A lei das sociedades annimas regulava a incorporao, fuso e ciso de qualquer tipo societrio at a entrada em vigor da Lei 10.406 de 10/1/2002, que disciplinou, de forma bastante limitada, esta matria nos artigos 1.116 a 1.122. Veri ca-se que o Cdigo Civil de 2002 trousse novas dvidas a um instituto que se encontrava bem desenvolvido, em termos de doutrina e jurisprudncia, na lei das sociedades annimas. Os artigos da lei das sociedades annimas que regulam estas trs formas de reorganizao societria atualmente se aplicam s sociedades limitadas de forma supletiva, podendo ser invocados por analogia ou remisso expressa. Na incorporao, uma ou mais sociedades so absorvidas por outra, que lhes sucede em todos os direitos e obrigaes (Art. 227 da 6.404/76).
An incorporao is analogous to a merger and involves the combination of two or more companies into a single company, where one of the combining companies survives and all others are extinguished. e surviving company is the successor to the rights and obligations of the company or companies that are extinguished in the combination.75

Os prximos trs organogramas mostram os tipos de incorporao, horizontal (1 Situao), vertical de baixo para cima (2 Situao) e vertical de cima para baixo (3 Situaco):

74 Michel Vasseur Apud BORBA, Jos Edwaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro: Renovar, 11 Edio, 2008. pp. 482.

Article 227 of the Brazilian Companies Act. Note that tax loss carryforwards (NOLs) of the extinguished company are not transferred to the surviving company.
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Na fuso, duas ou mais sociedades se unem para formar sociedade nova, que lhes suceder em todos os direitos e obrigaes. As sociedades que se unem se extinguem e, da conjugao dos patrimnios, nasce uma nova sociedade (Art. 228 da 6.404/76).

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Na ciso, a companhia transfere parcelas do seu patrimnio para uma ou mias sociedades, constitudas para este m ou j existentes, extinguindo-se a companhia cindida, se houver verso de todo o seu patrimnio, ou dividindo-se o seu capital, se parcial a verso (Art. 229 da 6.404/76).
If the transferring company retains a portion of its assets and liabilities, the transaction is a ciso parcial (spin-o ). If the transferring company transfers all of its assets and liabilities to two or more other companies and is extinguished as a result of the transaction, the transaction is a ciso total. In a spin-o (a ciso parcial), the assets and liabilities of the transferring company are transferred to another company or companies as set forth in the shareholders meeting authorizing the spin-o , subject to the exceptions described in the following paragraphs.76 Any rights and obligations that are not speci ed in the shareholders meeting authorizing the spin-o will remain with the transferring company.77 With regard to the creditors of a company that conducts a spin-o , the liability of the transferring company and of the spun-o company is joint and several unless the shareholders meeting authorizing the spin-o provides otherwise.78 If the shareholders meeting authorizing the spin-o provides that the spuno company will only be responsible for speci c liabilities of the transferring company, a creditor of the transferring company who noti es the transferring company within ninety days of the publication of the shareholders meeting authorizing the spin-o will have the right to hold the transferring company and the spun-o company jointly and severally liable as to the liabilities owed to that creditor arising prior to the date of the spin-o .79 e term creditor as used in this context would include persons to whom a commercial liability is

Note that the company that is spuno will not succeed to the NOLs of the company that conducts the spin-o .
76

Article 229, Section 1 of the Companies Act.


77 78 79

Article 233 of the Companies Act.

Article 233, Section 1 of the Companies Act.

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owed (such as a vendor, a bank, a customer or a party to a contract) and persons to whom a civil liability is owed (such as the victims of torts committed by the company or its employees who have obtained a judgment against the company). Although the Brazilian corporate statute gives a company the right to transfer speci c commercial or civil liabilities to another company in a spin-o (subject to the creditor protest provision described above), Brazilian tax and labor law impose joint and several liability on the parties to a spin-o in certain cases. For example, the parties to a spin-o are jointly and severally liable for the tax liabilities of the transferring company that arise before the spin-o , even if the terms of the spin-o provide for an allocation of tax liability between the parties. Tax liabilities are generally subject to a ve-year statute of limitations. Brazilian labor law provides that the company that conducts the spin-o may be held liable for the labor claims of employees of the spun-o company as long as they are part of the same economic group (i.e. they are controlled by the same holding company). Brazilian corporate law provides that a spin-o or merger by a company that has issued debentures that are outstanding is subject to the prior approval of the debenture holders acting at a special meeting.80 e prior approval requirement can be avoided if: (i) the company that issued the debentures agrees to redeem them following the spin-o or merger (the period for early redemption must last for at least six months following the spin-o or merger); and (ii) the spun-o company is jointly liable for the early redemption

Os prximos dois organogramas mostram os tipos de ciso, parcial com criao de nova sociedade (5 Situao) e ciso parcial com incorporao de parcela cindida em sociedade j existente (6 Situao).

80

Article 231 of the Companies Act.

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A incorporao, a fuso e a ciso de uma companhia conduzem o acionista, independentemente de concordar ou no coma operao, a participar de outra sociedade, ressalvado, nos casos em que admitido, o direito de recesso. 81

Os Direitos dos Credores na Incorporao, Fuso e Ciso Os direitos dos credores em caso de incorporao, fuso e ciso esto previstos na Lei das S.A, respectivamente nos artigos 232 e 233. O art. 232 dispe que, at 60 (sessenta) dias depois de publicados os atos relativos incorporao ou fuso, o credor anterior por ela prejudicado poder pleitear judicialmente a anulao da operao; ndo o prazo, decair do direito o credor que no o tiver exercido. J na ciso com extino da companhia cindida, prevista no artigo 233, as sociedades que absorverem parcelas do seu patrimnio respondero solidariamente pelas obrigaes da companhia extinta. A companhia cindida que subsistir e as que absorverem parcelas do seu patrimnio respondero solidariamente pelas obrigaes da primeira anteriores ciso. Na forma do pargrafo nico do artigo 233, o ato de ciso parcial poder estipular que as sociedades que absorverem parcelas do patrimnio da companhia cindida sero responsveis apenas pelas obrigaes que lhes forem transferidas, sem solidariedade entre si ou com a companhia cindida, mas, nesse caso, qualquer credor anterior poder se opor estipulao, em relao ao seu crdito, desde que noti que a sociedade no prazo de 90 (noventa) dias a contar da data da publicao dos atos da ciso.
81

Idem.

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E ATIVIDADE A SER DESENVOLVIDA E AULA INCIO DA ELABORAO DOS CONTRATOS E DOCUMENTOS RELACIONADOS A UMA CISO PARCIAL COM VER SO DE PARTE DO CAPITAL

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ANEXO I

LISTA DE QUESTES DA OPERAO

LIST OF ISSUES RELATED TO TRANSACTION INVOLVING BK, INC. AND SC, INC. Draft: November 3, 2009

I.

Deadlines: A. On December 1, 2009 Partial Spin-o of XYZ PetrleoLtda. (B Brasil) creating New. Co. I must have been completed and quotas of New. Co. I must have been transferred from BK Process, Inc. and BK, Inc. (Bk, Inc.) to BVI J.V. [New. Co. II must have been formed by SC. and its quotas must have been transferred to BVI J.V.] B. After December 1, 2009 New.Co. I and New.Co. II merge to form G.G.G. Ltda. C. After December 1, 2009 B Brasil will amend its articles of association to increase its capital.

II. Issues related to transaction: A. Transfer of part of the good will of B Brasil. Is such transfer possible? Di erence in opinions, some say yes other know-(NO longer a issue). B. Assets that will be transferred to New. Co. I in Spin-o . Can such assets be evaluated by their book value? YES. C. Procedure for the assessment of the value of the assets that will be transferred to New. Co. in Spin-o . D. Must tax return for the last 11 months be presented? YES. E. e transfer of tinted capital (capital that has not been registered with Bacen) can B Brasil transfer all unregistered capital to New. Co. I. Still checking but probably not. F. Transfer of personnel from B Brasil to New. Co. Same economical group art. 10 of CLT no need to sign new contracts just write change in the carteira de trabalho. G. Plan B in case Bk, Inc. and Sc,, Inc. decide on other type of transaction [Juliet Starckey] on stand bye to con rm any change] III. 14th amendment of articles of association of B Brasil approving spin-o A. Documents needed for amendment: 1. Draft of powers of attorneys from Bk, Inc. and BkProcess, Inc. 2. Draft of 14th amendment to articles. 3. Certi cates of good standing led with the commercial registry[JS]. 4. Evaluation of assets.
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B. Documents to be used in New. Co. I: 1. Powers of attorney to represent quotaholders of New.Co. I 2. Draft articles of association of New. Co. I. 3. Appointment of managers of New. Co. I C. SC. forms New. Co. II. D. Documents to be used in merger between New. Co. I and New.Co. II forming GGG Ltda. 1. Powers of attorney to represent quotaholders of GGG. Ltda. 2. Draft articles of association of GGGLtda. 3. Appointment of managers of GGGLtda. 4. Capital of GGG. Ltda. 5. Certi cates of good standing. 6. GGG. Ltda. seeks necessary consents, registrations and/or licenses. 7. Terminate subcontracts as required consents, registrations and/or licenses are obtained. th IV. 15 amendment of articles of association of B Brasil approving capital increase [JSwill con rm].

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ANEXO II

ORGANOGRAMA DA OPERAO

I. CORPORATE STRUCTURES

OVERVIEW OF CHANGES

U.S.A.

U.S.A. SL

BI.

100% Wes, Inc. GGI

100%

0% Wes G J.V.

70%

Latin America Holding Co. ----------------------------------------------------------------------------------------------------------00% Step 2 BPI GGI

________________________________________________________________________ Brazil ? 4% 96%


Step 1 Owners of BdB/SC form Newcos in Brazil with identical ownership Step 2 JV Assets transferred from BdB/SC to Newcos. BdB/SC subcontracts newcos to complete pending contracts. Step 3 Owners of BdB/SC transfer ownership of newcos to JV. Step 4 Newcos merge, BdB/SC consent to merger and assignment of subcntracts to merged entity (WG) Step 5 WG seeks necessary consents, registrations and/or licenses. Step 6 Terminate subcontracts as required consents, registrations and/or licenses are obtained.

B do Brasil Ltda.

SC Ltda.

Step 1 New Co. I Step 3 W.G. Ltda. New Co. II

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ANEXO III

ALTERAO CONTRATUAL DA BK DO BRASIL LTDA.

15 Alterao do Contrato Social da Bk Brasil Ltda. Pelo presente instrumento particular, BK INCORPORATED, sociedade organizada e em existncia de acordo com as leis do Estado de Delaware, EUA e BK PROCESS, INC. (anteriormente denominada EV, INC.), sociedade organizada e em existncia de acordo com as leis do Estado de Delaware, EUA, ambas neste ato representadas por seu procurador, ER, ____ [__] conforme procuraes arquivadas na JUCERJA, sob os ns [__] e [__], respectivamente, em [__], nicas scias da BK DO BRASIL LTDA., com sede nesta cidade, na [__], inscrita no CNPJ, sob o n [__], e cujos atos constitutivos encontram-se arquivados na Junta Comercial do Estado da Bahia, sob o n [__], por despacho de [__], e 14 Alterao de seu Contrato Social, arquivada sob o n [__], por despacho de 19 de dezembro de 2000 (doravante a Sociedade), tm, entre si, justo e contratado o que segue: 1. Aprovar, em todos os seus termos, a Justi cao da Ciso Parcial da Sociedade, que haviam rmado em 28 de novembro de 2000; 2. Rati car a escolha anteriormente feita dos Peritos nomeados em 28 de novembro de 2000, Srs. [__], brasileiro, casado, contador, residente e domiciliado na [__], inscrito no CRC sob o n [__] e no CPF/MF sob o n [__], [__], brasileiro, casado, contador, residente e domiciliado na Rua [__], inscrito no CRC sob o n [__] e no CPF/MF sob o n [__] e [__], brasileiro, solteiro, contador, residente e domiciliado na [__], inscrito no CRC sob o n [__] e no CPF/MF sob o n [__], que elaboraram o Laudo de Avaliao da parcela a ser cindida do patrimnio da Sociedade; 3. Aprovar, em todos os seus termos, o referido Laudo de Avaliao dos Peritos, datado de [__] do corrente, que conclui ser de R$ 1.000,00 (um mil reais) o valor do patrimnio da sociedade a ser vertido para a WT do Brasil Ltda., sociedade a ser constituda que ter sua sede e foro jurdico nesta Capital do Estado do Rio de Janeiro, na [__], Centro (doravante West) e cujo capital ser integralizado mediante a transferncia dos elementos ativos, passivos e a proviso para a recuperao do valor lquido contbil que integram a parcela cindida da Sociedade, com a reduo do capital social da Sociedade de R$ [__], para [R$____] 4. Aprovar a ciso parcial da Sociedade com a verso parcial de R$ [__] de seu patrimnio West, nos termos e para os efeitos do Artigo 229 da Lei n 6.404, de 15/12/1976, com base nas acima aludidas Justi cao e Laudo de Avaliao e no balano da Sociedade, datado de [__], que passam a fazer parte da presente alterao contratual para todos os ns de direito; 5. Aprovar a constituio da nova sociedade, a West, assinando o seu contrato social de constituio; 6. Eleger o Diretores da West, Srs. [__] tendo ambos declarado, sob as penas da lei, que no esto impedidos de exercer o comrcio ou a administrao de sociedade mercantil, em virtude de condenao criminal. Em virtude das deliberaes acima, ca alterada a redao do Contrato Social da Sociedade que, consolidado nos termos desta Alterao, passa a ter a seguinte redao: CONTRATO SOCIAL DA BK DO BRASIL LTDA.
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ANEXO IV

LAUDO DE AVALIAO Laudo de Avaliao de Avaliao

Abaixo assinados: [___________________] [quali car] [___________________] [quali car] [___________________] [quali car] nomeados por todas as scias-quotistas da BK DO BRASIL LTDA., com sede nesta cidade, na [__], inscrita no CNPJ, sob o n [__], sociedade a ser cindida (doravante a Sociedade), atravs da Justi cao datada de [______], para avaliarem a parcela do patrimnio da sociedade a ser vertido para [______], declaram que o valor desse patrimnio a ser vertido, que se constitui exclusivamente por [______] quotas, com valor nominal de R$ 0,01 (um centavo de real) cada uma, da Sociedade, calculado pelo mtodo contbil, de [______]. Os abaixo assinados subscrevem este laudo e permanecem disposio das quotistas da BK DO BRASIL LTDA., bem como de seus administradores para qualquer esclarecimento adicional que se faa necessrio.

Rio de Janeiro, 13 de novembro de 2000. ___________________________________

___________________________________

___________________________________

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ANEXO V

PROCURAO PROCURAO ESPECIAL Bk Incorporated, com sede em Houston, Texas, EUA, neste ato representada por seu [______], [______] (doravante denominada Outorgante), pelo presente a rma e declara que: (a) uma sociedade annima devidamente constituda e existente segundo as leis do Estado de Delaware, EUA; (b) sua existncia societria por tempo indeterminado; (c) seu objeto social a fabricao e venda de produtos e servios para as indstrias de petrleo, gs e de processamento; (d) seus Atos Constitutivos e Estatuto encontram-se registrados na Secretaria de Estado do Estado de Delaware, EUA, com data de 3 de novembro de 1986; e, ainda, a OUTORGANTE pelo presente nomeia e constitui como seus procuradores [______] (doravante denominados OUTORGADOS), com plenos poderes e autoridade para representar a OUTORGANTE, cada um por si ou conjuntamente, e independente da ordem de nomeao, para: (1) assinar alteraes do contrato social da Bk do Brasil Ltda (BHB), uma sociedade por quotas com sede no Rio de Janeiro, RJ, Brasil, CNPJ N _____ as quais: (a) aumentam o capital da BHB por um valor que no exceda [______] mediante a capitalizao de dvida para com sociedades coligadas; (b) opera uma ciso parcial do patrimnio da BHB, mediante verso do ativo relacionado com as atividades ssmicas da diviso West da BB numa sociedade nova; (2) assinar o contrato social ou outros documentos constitutivos da nova sociedade que absorver o patrimnio cindido da BB; (3) assinar uma alterao do contrato social da nova sociedade pela qual essa sociedade absorvida por outra ou absorve outra (incorporao), ou se une com outra para formar sociedade nova (fuso); (4) assinar todos os livros, termos, instruments, documentos, e tomar todas as demais providncias necessrias para o registro dos mencionados contratos sociais e alteraes desses, inclusive, exempli cativamente, a justi cativa da ciso, a nomeao dos peritos para avaliar a parcela do patrimnio a ser transferido e o protocolo da incorporao ou fuso; conferindo aos OUTORFGV DIREITO RIO 100

SPECIAL POWER OF ATTORNEY Bk Incorporated, with its principal place of business at, Houston, Texas, USA, represented by [______], [______], (hereinafter called GRANTOR), hereby a rms and declares that: (a) it is a company duly organized and existing under the laws of Delaware, U.S.A.; (b) its corporate existence is perpetual; (c) its corporate purpose is that of manufacture and sales of products and services for the oil, gas and process industries; (d) its Articles of Incorporation are registered with the Secretary of State of Delaware of the U.S.A. dated November 3, 1986; and, furthermore, GRANTOR hereby nominates and constitutes as its attorney-infact, [______] GRANTEES) with full powers and authority to represent GRANTOR, individually or jointly and independently of the order in which named, being empowered to: (1) execute Amendments to the Articles of Association of Bk do Brasil Ltda. (BHB), a limited liability company with headquarters in Rio de Janeiro, RJ, Brazil, CNPJ N _____, which (a) increase the capital of BHB by an amount not greater than R$ [______] through capitalization of intercompany debt; (b) carry out a split-o of BHB assets connected with the seismic exploration activities of the West division of BHB; and creates a new limited liability company to receive those assets as part of that split-o; (2) execute the Articles and all other organizational documents of the new company which will receive the assets split o from BHB; (3) execute an amendment to the Articles of the new company whereby that company is merged into another company or incorporates another company (incorporao), or is consolidated with another company to create a new company (fuso); (4) to sign all books, records and documents, and take all actions necessary in connection with the preparation, execution and registration of the above mentioned Articles and Amendments, including, without limitation, the justi cation for the split o , the naming of the experts to appraise the assets to be split o , merged or consolidated and the protocol for the merger or consolida-

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tion; giving and granting to GRANTEES full power and authority to do and perform every act necessary and proper to be done in the ful llment of this mandate, including receive service of process in actions based upon company legislation, as fully as GRANTOR might or could do, with full powers to appoint and remove substitutes; hereby ratifying and con rming all that GRANTEES, or their substitutes, shall lawfully do, may have done, or cause to be done, by virtue hereof. Notwithstanding anything to the contrary contained herein, this Power of Attorney shall in no way be interpreted to authorize the GRANTEE to bind the GRANTOR in any manner whatsoever with respect to transactions involving: (1) the total or partial sale of the GRANTOR; (2) the purchase or sale of real estate; (3) the lease of real estate; (4) the purchase, lease or sale of xed assets; (5) the borrowing or lending of money or the pledging of assets of the GRANTOR; (6) the opening or closing of the GRANTORs business or o ces; (7) the making of guarantees to third parties other than: (i) routine guarantees to customs brokers in connection with the import and export of the GRANTORs products and services; and (ii) guarantees to the GRANTORs customers in connection with the sale of the GRANTORs products and services; (8) the settling of litigation; (9) the issuance or authorization of checks, drafts, wire transfers or other withdrawal transaction; and, (10) the spin-o , merger, incorporation, and/or transformation of the GRANTOR, including powers to approve the transfer of assets, liabilities and employees of the GRANTOR. is power shall expire on March 31, 2001.

IN WITNESS HEREOF, this instrument is signed in Houston, Texas, U.S.A, this [______] day of [______], 2000. Bk Incorporated [___________] [___________]

GADOS plenos poderes e autoridade para praticar e executar todo e qualquer ato que seja necessrio e adequado ao cumprimento do presente mandato, como a OUTORGANTE o faria ou poderia faz-lo, inclusive receber citaes em aes com base na legislao societria, com plenos poderes de substabelecimento e revogao, pelo presente rati cando e con rmando tudo aquilo que os referidos OUTORGADOS ou seus substitutos venham a praticar ou tenham praticado em virtude deste instrumento. No obstante qualquer outra disposio contida neste documento, a presente procurao de nenhuma maneira poder ser interpretada como autorizando os OUTORGADOS a obrigar a OUTORGANTE, de qualquer forma, em operaes que impliquem: (1) a venda total ou parcial da OUTORGANTE; (2) a compra ou venda de bens imveis; (3) o arrendamento de bens imveis; (4) a compra, venda ou arrendamento de ativos xos; (5) a tomada de emprstimo ou emprstimo a terceiros de dinheiro ou oferta em penhor em garantia dos ativos da OUTORGANTE; (6) a abertura ou encerramento de negcios da OUTORGANTE ou seus escritrios; (7) a oferta de garantias a terceiros, com exceo de: (i) garantias de rotina a agentes aduaneiros com relao a importao e exportao de produtos e servios da OUTORGANTE; e, (ii) garantias aos clientes da OUTORGANTE, no que tange venda de produtos e servios da OUTORGANTE; (8) transaes em litgios; (9) a emisso ou autorizao de cheques, saques, transferncias eletrnicas ou qualquer transao de retirada; e, (10) a ciso, fuso, incorporao, e/ou transformao da OUTORGANTE, com a conseqente transferncia de patrimnio e funcionrios da OUTORGANTE. Esta procurao expira em 31 de maro de 2001.

EM TESTEMUNHO DO QUE, este instrumento foi assinado na cidade de Houston, Texas, EUA, aos ____ dias de [______] de 2000. Bk Incorporated [___________]
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STATE OF TEXAS COUNTY OF HARRIS

[___________]

BEFORE ME, the undersigned authority, on this day personally appeared [___________], known to me to be the person whose name is subscribed to the foregoing instrument and acknowledged to me that he executed the same for the purposes and in the capacity therein stated. __________________________ Notary Public in and for TEXAS

ESTADO DO TEXAS CONDADO DE HARRIS

PERANTE MIM, o abaixo-assinado Notrio Pblico, nesta data compareceu pessoalmente [___________], meu conhecido, que sei ser a pessoa cujo nome est subscrito no instrumento precedente, tendo-me a rmado que assinou o mesmo, para os ns devidos, e na capacidade ali asseverado. _________________________________ Notrio Pblico para o Estado do TEXAS

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ANEXO VI

CARTA PETROBRAS

Rio de Janeiro, de 1999.


Petrleo Brasileiro S.A. Petrobras, Av. Repblica do Chile, n 65, 2 andar, Rio de Janeiro, RJ GETAG At. Sr [___________]

Ref.: Alteraes Societrias da Bk do Brasil Ltda. e.


Prezados Senhores, Vimos, na qualidade de diretores das sociedades Bk do Brasil Ltda., com sede nesta cidade, na (doravante Bk) e Ltda., com sede nesta cidade, na (doravante S) (Bk e S, doravante denominadas, em conjunto, as Sociedades), por meio desta, informar para ao nal requerer a V. Sas. o que segue: A Bk e a S esto passando por uma reestruturao societria (doravante o Processo de Reorganizao), conforme se veri ca das anexas Alteraes dos Contratos Sociais (documentos 1 e 2, respectivamente), devidamente arquivadas na Junta Comercial do Rio de Janeiro. O Processo de Reorganizao decorre das reorganizaes societrias ocorridas, nvel mundial, nas sociedades Incorporated, com sede em, Houston Texas, EUA (doravante Bk Inc.) e West Inc., com sede em, Texas, EUA (doravante West), scias-quotistas da Bk e S, respectivamente. O Processo de Reorganizao inclui. Os motivos para a realizao do Processo de Reorganizao da [ ] so os seguintes: (i) acompanhar as aludidas reorganizaes ocorridas na Bk Inc. e West; (ii) obter economias de escala, para que os benefcios decorrentes destas economias sejam repassados aos clientes das Sociedades; (iii) aprimorar a qualidade do atendimento aos clientes das Sociedades; (iv) melhorar o aproveitamento dos recursos humanos das Sociedades. O principal benefcio resultante do Processo de Reorganizao ser o fato dos atuais clientes da Bk e da S poderem negociar com uma s sociedade, a Bk, que exercer todas as atividades previstas no objeto social da Sr. Ainda, o Processo de Reorganizao trar benefcios diretos Petroleo Brasileiro S.A. Petrobras (doravante Petrobras) e outros clientes, haja visto que facilitar a administrao dos contratos em vigor rmados entre a Petrobras e a Bk/S.

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Por todo o exposto, vimos requerer a V. Sas. que se dignem de aditar todos os contratos rmados entre a Petrobras e a S, que ainda estejam em vigor, de forma que os mesmos sejam cedidos pela S a Bk (doravante a Cesso), sendo que a data efetiva da Cesso ser 30 de dezembro de 1999. Esclarecendo, outrossim, que a Cesso no trar qualquer prejuzo a Petrobras, haja visto que, conforme mencionado acima, a S e a Bk so ambas sociedades do mesmo grupo econmico, sendo que as mesmas continuaro solidariamente responsveis pelo adimplemento de todos os contratos rmados com a S, que ora sero transferidos Bk. Colocamo-nos inteira disposio de V. Sas. para quaisquer esclarecimentos adicionais julgados necessrios. Atenciosamente, Bk do Brasil Ltda. S Ltda.

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ANEXO VII

ATAS DE AGE APROVANDO A INCORPORAO

ATA DE ASSEMBLIA GERAL EXTRAORDINRIA DE TELE__ CELULAR S.A., REALIZADA EM LAVRADA SOB A FORMA DE SUMRIO, COMO FA CULTA O ART. 130, PARGRAFO 1, DA LEI N 6.404/76 . CNPJ n __________ NIRE ______________ I D , :

I.1. Assemblia realizada no dia, s __ horas, na sede social, na Rua ___, n __, na cidade de ______, Estado de ______. II C P :

II.1. Compareceram assemblia acionistas representando 100% (cem por cento) do capital social, conforme assinaturas apostas no livro de presena. III M P S IV O : : : : , rmado pela companhia e pela ___

IV.1. Examinar, discutir e votar o P S.A. T __; IV.2. Apreciar a J de S.A. T __;

de incorporao, pela companhia, da parcela cindida

IV.3. Rati car a escolha, feita pelos administradores da companhia, da empresa especializada que, na forma da legislao em vigor, car encarregada de proceder avaliao da parcela cindida do patrimnio de ___ S.A. T __; IV.4. Examinar e deliberar sobre o respectivo laudo de avaliao; IV.5. Deliberar sobre a incorporao, pela companhia, de parcela cindida de __ S.A. T __, nas bases e condies constantes do Protocolo rmado, conferindo poderes Diretoria para a prtica de todos os atos necessrios efetivao da incorporao da parcela cindida da referida __ S.A. T __;

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IV.6. Deliberar sobre a alterao do estatuto social da companhia, para re etir as decises adotadas pela presente assemblia geral da companhia; IV.7. Apreciar a renncia dos membros do Conselho de Administrao da companhia, elegendo seus substitutos e estabelecendo o valor da remunerao dos administradores da companhia. IV.8. Eleger os membros do Conselho Fiscal da companhia. V DELIBERAES ADOTADAS: V.1. Os acionistas aprovaram o P eaJ que os administradores da sociedade haviam rmado, documentos esses que se constituem em Anexos de ns 01 e 02 da presente ata de assemblia geral. V.2. Os acionistas rati caram a escolha, anteriormente feita pelos administradores da sociedade, de A A S/C para, como empresa especializada, proceder avaliao da parcela cindida do patrimnio lquido de __ S.A. T __, tendo em vista os valores contbeis registrados nas demonstraes nanceiras da referida companhia, levantadas em. O representante daquela empresa especializada, presente na sede da companhia, foi admitido reunio, apresentando o laudo que lhe foi previamente solicitado pela administrao da sociedade. Dito laudo, que ca fazendo parte integrante desta ata como Anexo n 03, foi examinado e aprovado pelos acionistas. V. 3. Os acionistas aprovaram os nmeros constantes do referido laudo de avaliao que atribui o valor de R$ __ parcela cindida do patrimnio lquido de ______ __ S.A. T __; V.4. Os acionistas aprovaram a incorporao da parcela cindida de T __ S.A. T __, a se efetivar nas bases e condies constantes do P recm aprovado; em conseqncia, eles autorizaram os administradores da sociedade a adotar todas as providncias necessrias a sua implementao, notadamente a subscrio do aumento do capital social no valor de R$_______, com a emisso de ____ aes ordinrias e ______ aes preferenciais de classe B, a serem atribudas aos acionistas de T _____ T __, na proporo da participao deles no capital social da mesma T __ S.A. T __,sendo certo que cada um dos acionistas da sociedade cindida receber aes de emisso de T __ S.A. de espcie idntica s de que titular na mesma sociedade cindida. As aes de emisso da companhia, resultantes do aumento de capital decorrente da incorporao, sero emitidas em favor das pessoas (fsicas ou jurdicas) que forem acionistas de T __ S.A. T __ no primeiro dia til posterior quele em que car decidido que as aes de emisso da referida T __ S.A. T __ passaro a ser negociadas sem direito ao recebimento das aes de emisso da companhia.

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V.5. Em decorrncia das deliberaes tomadas alterado o Estatuto Social da companhia, que passa a prevalecer com a redao constante da Minuta previamente distribuda aos acionistas, e que se constitui em Anexo n 04 da presente Ata. V.6. Os acionistas conferiram Diretoria da companhia poderes para a prtica de todos os atos necessrios efetivao das deliberaes ora adotadas, especialmente aquelas referentes emisso das novas aes da companhia, a serem atribudas aos acionistas de _____ __ S.A. T __. V.7. A Assemblia Geral tomou cincia da renncia dos Srs. __, __ e __ e dos Srs. __ e __, que haviam sido eleitos, respectivamente, membros do Conselho de Administrao e da Diretoria da companhia na sua fase inicial de atuao, agradecendo-lhes pelos servios prestados; foram eleitos, como substitutos, para integrar o Conselho de Administrao, com mandato at a AGO do ano de 2.001, os Srs. __, __ e __ (quali car). Foram rati cados e aprovados todos os atos praticados pelos administradores ora substitudos. V.8. Foram eleitos para integrar o Conselho Fiscal da companhia, com mandato at a AGO a ser realizar no ano de 1999, os __, __ e __, como membros efetivos e os Srs. __, __ e __, como suplentes. V.9. O Presidente da mesa, em conformidade com a manifestao de voto emitido pelo acionista majoritrio (alneas __ e __) props a xao da remunerao dos membros dos Conselhos Fiscal e de Administrao em 10% daquela que, em mdia, for paga, no mesmo perodo, Diretoria da empresa, observadas as condies estabelecidas na Lei no 9.229, de 12 de julho de 1996, e no Decreto no 1.957, da mesma data. Props ainda a remunerao da Diretoria nos termos do art. 3 o do Decreto-Lei no 2.355, de 27 de agosto de 1987, combinado com a Lei no 8852, de 4 de fevereiro de 1994, e com os artigos 11 e 16 da Medida Provisria no 1.480-29, de 15 de abril de 1997, podendo a mesma ser supervenientemente alterada pela legislao ou por ato do Exmo. Sr. Presidente da Repblica, ou de rgos do Poder Executivo que tenham atribuio para sua xao, adaptando-se no curso do exerccio social, e at a prxima AGO, os nveis dessa remunerao de forma a atender s variaes decorrentes dos referidos atos e determinaes governamentais. V.10. As deliberaes foram tomadas por unanimidade. VI DOCUMENTOS ANEXOS: VI.1. Protocolo VI.2 Justi cao VI.3. Laudo de Avaliao VI.4. Estatuto Social consolidado

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Nada mais havendo a tratar, foi encerrada a sesso, lavrada a presente ata, que, lida e achada conforme, vai assinada pelos presentes. ________, Estado de ____, 30 de janeiro de 1998.

A presente cpia el da ata da Assemblia Geral Extraordinria de T S.A, lavrada no livro prprio da sociedade.

__ C

Ata da Assemblia Geral Extraordinria de Telecomunicaes de ____ S.A. Tele_, realizada no dia (Lavrada sob a forma de sumrio, como faculta o art. 130, 1, da Lei n 6.404/76). CNPJ N __________________ NIRE N ______________________ I Data, Hora e Local: A _____, __ , R _________, __. II Avisos de Convocao: O J ___, __, __ __ __, __ __. III Presena C __ (__ ) P . IV Composio da Mesa: Presidente ________________ Secretrio ________________ V Ordem do Dia: . P J __ Celular S.A.; , A , LG , E ______, E _______,

____,

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. ,

, , , __ Celular S.A.; ,

. ; . , . __ Celular S.A., , C

, F ; ,

. __ VI Deliberaes: P : . O ____ ;

Protocolo ,

Justi cao

. . O Arthur Andersen S/C .V , , . . O R _______ , , . 4. Os F . 5. P O __ Celular S.A., J , __ Celular S.A., , , ; , , C , , -

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, _____, . O : A , ____ (___) . 8. (___) T __, F , , __, , __ Celular S.A. A __ Celular S.A. __. , , ____ (__) , O R ____, R ____, , .

____ __

__ Celular S.A. VII DOCUMENTOS ANEXOS: VII.1. Protocolo VII.2. Justi cao VII.3. Laudo de Avaliao Encerramento: A . Assinaturas: ___________________________ Presidente da Assemblia ___________________________ Secretrio da Assemblia Acionistas: __________________________________________________ __________________________________________________ N P S A , . ___, E ___, . -

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F TEXTOS DE APOIO MEMORANDUM From: Re: Date: Otto Eduardo Fonseca de Albuquerque Lobo Privatization; Brazilian Corporate Law Requirements 1998

Issues Discussed: What aspects of Brazilian corporate law will control the re-organization of and prior to the sale of the stock of ___________? Have _________ and _________ complied with those requirements? Summary Conclusions: Brazilian corporate law imposes various requirements in connection with the proposed re-organization of _____ and _______, including shareholder approvals, dissenters rights (in the context of the proposed merger), valuation of the a ected companies by outside experts and special procedures intended to protect creditors. Based on a review of the shareholder actions authorizing s spin-o of ________________, the requirements of Brazilian corporate law regarding the spin-o have been satis ed, although the period for creditor protest has not expired. It is impossible to evaluate the ______ spino of ______ and the merger between and for compliance with Brazilian corporate law until the related documents have been provided by and reviewed by counsel. Discussion e proposed privatization of ______, as set forth in Resolution No. ______ of the National Privatization Council, involves the following corporate transformations: (i) a ciso parcial of ______ to create ______, (ii) a ciso parcial of ______ to create (which will be the holding company of ______), and (iii) an incorporao of ______ into ______ (with the resulting entity to be called ______). Each of these corporate transactions is governed by Brazilian corporate law, which di ers in a number of ways from analogous U.S. corporate law. Set forth below is a brief discussion of the relevant features of Brazilian corporate law related to ciso and incorporao. e discussion also evaluates ______ compliance with the relevant requirements of Brazilian corporate law in connection with the ______ spin-o .

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Corporate Combinations: Incorporao and Ciso An incorporao is analogous to a merger and involves the combination of two or more companies into a single company, where one of the combining companies survives and all others are extinguished. e surviving company is the successor to the rights and obligations of the company or companies that are extinguished in the combination.82 A ciso is an operation by which a corporation transfers a part or all of its assets and liabilities to one or more existing companies or companies incorporated for that speci c purpose.83 If the transferring company retains a portion of its assets and liabilities, the transaction is a ciso parcial (spin-o ). If the transferring company transfers all of its assets and liabilities to two or more other companies and is extinguished as a result of the transaction, the transaction is a ciso total. Since ______ survived the transfer of its generation assets to ______, that transfer is a ciso parcial. According to Resolution No. of the National Privatization Council, ______ will survive the transfer of a portion of its assets to ______. Accordingly, that transaction is also a ciso parcial. In a spin-o (a ciso parcial), the assets and liabilities of the transferring company are transferred to another company or companies as set forth in the shareholders meeting authorizing the spin-o , subject to the exceptions described in the following paragraphs.84 Any rights and obligations that are not speci ed in the shareholders meeting authorizing the spin-o will remain with the transferring company.85 In the ______ spin-o , the assets and liabilities of transferred to were described in Chapters I through IV of the Justicao de Ciso (Reasons for Spin-O ) contained in the minutes of the ______ General Extraordinary Meeting of Shareholders of ______ (the ______ Meeting). With regard to the creditors of a company that conducts a spin-o , the liability of the transferring company and of the spun-o company is joint and several unless the shareholders meeting authorizing the spin-o provides otherwise.86 If the shareholders meeting authorizing the spin-o provides that the spun-o company will only be responsible for speci c liabilities of the transferring company, a creditor of the transferring company who noti es the transferring company within ninety days of the publication of the shareholders meeting authorizing the spin-o will have the right to hold the transferring company and the spun-o company jointly and severally liable as to the liabilities owed to that creditor arising prior to the date of the spin-o .87 e term creditor as used in this context would include persons to whom a commercial liability is owed (such as a vendor, a bank, a customer or a party to a contract) and persons to whom a civil liability is owed (such as the victims of torts committed by the company or its employees who have obtained a judgment against the company). In the case of the spin-o , the Justi cao de Ciso speci ed the commercial and civil liabilities to be retained by and those to be transferred to ______. e 90-day period for creditors to give notice in order to hold jointly liable with will expire on April 19, 1998. Although the Brazilian corporate statute gives a company the right to transfer speci c commercial or civil liabilities to another company in a spin-o (subject to the creditor protest provision described above), Brazilian tax and labor law impose joint and several liability on the parties to a spin-o in certain cases. For example, the parties to a spin-o are jointly and severally liable for the tax liabilities of the transferring company

Article 227 of the Companies Act. Note that tax loss carry-forwards (NOLs) of the extinguished company are not transferred to the surviving company.
82 83 84

Article 229 of the Companies Act.

Note that the company that is spuno will not succeed to the NOLs of the company that conducts the spin-o . Article 229, Section 1 of the Companies Act.
85 86 87

Article 233 of the Companies Act.

Article 233, Section 1 of the Companies Act.

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that arise before the spin-o , even if the terms of the spin-o provide for an allocation of tax liability between the parties. Tax liabilities are generally subject to a ve-year statute of limitations. Brazilian labor law provides that the company that conducts the spin-o may be held liable for the labor claims of employees of the spun-o company as long as they are part of the same economic group (i.e. they are controlled by the same holding company). Until the privatization, ______ and Eletrosul will be part of the same economic group because they are both controlled by ______. Despite the allocation of liability for labor claims set forth in the Meeting, employees of ______ will be able to maintain labor claims directly against ______. Please see the other memoranda prepared by this o ce for a speci c discussion of labor and tax issues related to the privatization. Brazilian corporate law provides that a spin-o or merger by a company that has issued debentures that are outstanding is subject to the prior approval of the debenture holders acting at a special meeting.88 If ______ or ______ has any outstanding debentures (which fact has yet to be con rmed), then the spin-o s of ______ and ______ are subject to the prior approval of the debenture holders. e prior approval requirement can be avoided if: (i) the company that issued the debentures agrees to redeem them following the spin-o or merger (the period for early redemption must last for at least six months following the spin-o or merger); and (ii) the spun-o company is jointly liable for the early redemption. Procedures Required for Ciso or Incorporao In order to accomplish a ciso or incorporao, the transaction must be proposed at a shareholders meeting by the companys management or by the shareholders. In the case of the ______ spin-o , the spin-o proposal was presented at the 100th Meeting by the board of directors of ______. A merger or spin-o proposal must set forth the terms of the merger or spin-o . As is mentioned in the preceding paragraphs, the minutes of the 100th Meeting included the terms of the proposed spin-o . A spin-o or merger transaction is subject to approval by a majority of the shareholders entitled to vote, unless the articles of incorporation provide for a greater number, which is not the case with the ______. e ______ spin-o received the approval of a majority of the shareholders of at the Meeting. e proposal was approved by which, according to the minutes of the meeting, owns ______.______% of the outstanding stock of ______. At a shareholders meeting to consider a merger or spin-o , the shareholders must appoint appraisers to determine the value of the company being acquired (in the case of a merger) or the value of the assets that are being spun-o . Such appraisal must then be presented to the shareholders at a subsequent meeting of shareholders. At the ______ Meeting, ______ Consultoria Fiscal was appointed to prepare an appraisal of the assets and liabilities being transferred to ______. e appraisal was presented and approved at the 1st General Extraordinary Meeting of Shareholders of ______ (the ______ Meeting). A merger or spin-o proposal presented for shareholder approval must include the following: (i) the number, type and class of any shares to be provided to the current

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Article 231 of the Companies Act.

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shareholders as a result of the corporate change, as well as the method of determining the shares to be provided to such shareholders; (ii) in the case of a ciso, the assets and liabilities that will be allocated to each party to the ciso, (iii) the basis on which the appraisal of the acquired company or the assets and liabilities to be spun o will be calculated, the date as of which the appraisal will be made, and the e ect of changes in the net worth of the entities between the date of the appraisal and the consummation of the corporate change; (iv) the treatment of shares that either of the companies holds in the other; (v) either the value of the capital of the companies to be created or the amount of the increase or decrease of the capital of the companies that are parties to the transaction, as appropriate; (vi) the proposed articles of incorporation, or changes to the existing articles of incorporation, that will be necessary to accomplish the transaction; and (vii) if the ciso or incorporao is subject to any conditions (e.g. conditions that the parties to the transaction may have negotiated), those conditions must also be described in the merger or spin-o proposal.89 Each of these conditions (other than the treatment of commonly held shares, which was not applicable) was met at the 0 0th or the General Extraordinary Meetings of the Shareholders of ______. e spin-o proposal, as set forth at those meetings, included the following terms: (i) will issue 42, shares of common stock, to be distributed to the shareholders of ______ in the same number as their respective holdings of ______ stock; (ii) the generation assets and certain speci ed liabilities of ______ will be transferred to ______; (iii) the appraisal of the assets and liabilities to be transferred to ______ will be based on accounting principles (which principles were described by ______ Consultoria Fiscal in its appraisal presented at the ______ Meeting); (iv) the e ective date of the appraisal will be November ______, ______ and any changes in the value of the assets and liabilities of between that date and the date of the spin-o will be credited to or debited against the appropriate accounts of ______ and ______; (v) the capital of ______ will be decreased by R$66,884,694.64, with a corresponding increase in the capital of ______; (vi) the proposed articles of incorporation of ______ were those set forth in the minutes of the 101st Meeting; and (vii) to our knowledge, no additional conditions to the ______ spin-o were imposed by ______. In addition to the information described above, Brazilian corporate law provides that shareholders must also be provided with the following information when considering a spin-o or merger: (i) the reasons for the transaction and the advantage that the company will derive from the transaction; (ii) the shares that the holders of preferred stock will receive and the reasons for any modi cation of their rights; (iii) a summary of the capital structure of the companies that will survive the proposed transaction; (iv) in the case of a merger, the amounts proposed to be paid to dissenting shareholders;90 and (v) in the case of the merger of a controlled company into a controlling company, the ratio of shares to be provided to the minority shareholders of the controlled company in exchange for their shares, which ratio must be based on an appraisal of the market value of both companies, using the same method of appraisal and the same valuation date.91 As to those requirements described above that were applicable to the spin-o , ______ Meeting provided shareholders with the required information. Shareholders at that meeting were advised that the spin-o of Gerasul was part of a federally mandated

89 90 91

Article 224 of the Companies Act. Article 225 of the Companies Act. Article 264 of the Companies Act.

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privatization program of which Eletrosul is a part, and were also advised of the proposed capital structure of Gerasul and Eletrosul following the spin-o . Particular Provisions Regarding Ciso e Brazilian corporate law requires that the shares to be issued to shareholders in a ciso must be issued on a proportional basis to their shares of stock in the transferring company. If the issuance of stock is not proportional, the lack of proportionality must be approved by all of the shareholders who will receive shares, including those who will receive non-voting stock.92 Each of the shareholders of ______ received a number of shares of Gerasul stock equal to the number of shares of stock held by that shareholder. Particular Provisions Regarding Incorporao With regard to the proposed merger of ______ and ______, it should be noted that Brazilian corporate law provides dissenters rights in the event of a merger. In the case of a merger involving two companies where one company has control of the other (as will be the case in the ______ / ______ merger), additional dissenters rights are available. Once the terms of the ______ / ______ merger are available, the rights of dissenters to that merger will be analyzed. Conclusion Based on a review of the Brazilian corporate statute, the articles of incorporation of and of the minutes of the ______ and ______ Meetings, and assuming that ______ had no outstanding debentures, it is our conclusion that the spin-o was properly authorized and approved by the shareholders of ______ and has otherwise satis ed the requirements of Brazilian corporate law. e period for creditor noti cation will remain open until ______ 19, ______. An analysis of the spin-o by may be provided once the minutes of the relevant shareholders meetings are available from and have been reviewed. Similarly, an analysis of the proposed merger of ______ into ______ can be made after the minutes of the relevant shareholders meetings are provided by ______ and reviewed.

Article 229, Section 5 of the Companies Act.


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G GLOSSRIO BDR Brazilian Depositary Receipt. Certi cado de Depsito de Valores Mobilirios. Certi cado representativo de valores mobilirios de emisso de companhia aberta, ou assemelhada, com sede no Exterior e emitido por instituio depositria no Brasil. O certi cado ca em custdia em instituio custodiante, no pas de origem dos valores mobilirios. A instituio custodiante deve ser autorizada por rgo similar CVM Comisso de Valores Mobilirios, para prestar servios de custdia. Bnus de Subscrio. Ttulo nominativo negocivel que confere a seu titular, nas condies constantes do certi cado, direito de subscrever aes do capital social em prazo determinado, a um preo xado. O direito ser exercido mediante apresentao do ttulo companhia e pagamento do preo de subscrio das aes. A deliberao sobre emisso de bnus de subscrio compete Assemblia Geral, se o estatuto no a atribuir ao conselho de administrao. Os bnus de subscrio sero alienados pela companhia ou por ela atribudos, como vantagem adicional, aos subscritores de emisses de suas aes ou debntures. Os acionistas da companhia gozam de preferncia para subscrever a emisso de bnus. At o vencimento, os bnus podem ser comprados e vendidos em Bolsa de Valores. Vencido o prazo de subscrio, os bnus caducam. Poison Pill. (pastilha de veneno) Conjunto de estratgias utilizadas por companhias para desencorajar aquisies hosts de aes por parte de outras companhias ou investidores. EnFin. O objetivo da poison pill tornar as aes de uma companhia menos atrativas, para eventuais adquirentes hostis. Entre as principais estratgias de defesa contra aquisies hostis esto: a) vantagens estatutrias para os atuais acionistas subscreverem mais aes novas a preos diferenciados. Isso encarece e di culta a iniciativa do novo adquirente; b) emisso de aes preferenciais resgatveis com prmios de reembolso em caso de aquisio hostil; c) obrigar quem compre determinada participao acionria a fazer oferta pblica para adquirir as demais participaes. Quando o estatuto prev estratgias desse tipo com uso de emisses de ttulos de crdito, a iniciativa ganha o nome de macaroni defense. Todos estes cuidados so ocasionados pela possibilidade de aquisies no desejadas em companhia com aes pulverizadas. Nestas companhias, a qualidade da gesto que determinar o valor das suas aes, e pode chamar a ateno de novos investidores pro ssionais. Com a utilizao das estratgias de poison pill, a administrao busca maior estabilidade na gesto da companhia.

H QUESTES DE CONCURSO

1) O que signi ca incorporao de sociedades? 2) Surge nova sociedade quando ocorre incorporao? 3) O que o protocolo, relativamente incorporao? 4) O que deve constar do protocolo? 5) O que signi ca fuso de sociedades? 6) O que sucede aos direitos e obrigaes da nova sociedade, formada pela fuso de outras?93

Nas sees Questes de Concurso, da presente apostila, vrias perguntas foram reproduzidas do livro 1.000 Perguntas e Respostas de Direito Comercial. Citao: CRETELLA JNIOR, Jos e CRETELLA NETO, Jos. 1.000 Perguntas e Respostas de Direito Comercial. Rio de Janeiro. 12 Edio. Editora Forense, 2007.
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10.1. AULA 11: CISO PARCIAL, DROP DOWN E VENDA DE ESTABELECIMENTO

A EMENTRIO DE TEMAS Estudo comparado entre Ciso Parcial, Drop Down e Venda de Estabelecimento.

B MATERIAL DE LEITURA Leitura Bsica CASTRO, Rodrigo R. Monteiro. ARAGO, Leandro Santos. Coordenao. Direito Societrio e a Nova Lei de Falncias e Recuperao das Empresas. O Trespasse para subsidiria (Drop Down), TEPEDINO, Ricardo. Pginas 57 a 81. COELHO, Fbio Ulhoa. Manual de Direito Comercial. Cpitulo 5. Pginas 55 a 72.

Leitura Complementar FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Volume II, 2009. Pginas 53, 1741 a 1815.

C ROTEIRO DE AULA: Ciso Parcial Como j exposto acima, no captulo 9, a ciso se con gura quando uma companhia transfere parcelas do seu patrimnio para outra sociedade criada no procedimento de ciso ou j existente. Esta pode ser feita por meio de uma ciso total ou parcial. A ciso total aquela na qual a sociedade cindida transfere todos os seus ativos e responsabilidades para duas ou mais sociedades e, em conseqncia dessa transferncia, extinta. A ciso parcial, por sua vez, aquela na qual a companhia cindida retm parcelas de seus ativos e responsabilidades e transfere as demais para outra, ou outras, sociedade. Na ciso, a companhia transfere parcelas do seu patrimnio para uma ou mais sociedades, constitudas para este m ou j existentes, extinguindo-se a companhia cindida, se houver verso de todo o seu patrimnio, ou dividindo-se o seu capital, se parcial a verso (Art. 229 da 6.404/76). Os organogramas a seguir mostram como se d a ciso parcial, com criao de nova sociedade e com incorporao em parcela cindida em sociedade j existente:

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Venda de Estabelecimento O Cdigo Civil brasileiro prev o estabelecimento nos seus artigos 1142 a 1149. Art. 1.142. Considera-se estabelecimento todo complexo de bens organizado, para exerccio da empresa, por empresrio, ou por sociedade empresria. A empresa, segundo Bulhes Pedreira e Alfredo Lamy, espcie de unidade de produo coletiva que se distingue das demais do mesmo gnero por trs notas caractersticas: produz bens econmicos destinados venda no mercado, seu grupo social

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formado por empresrio e empregados e os riscos de sua atividade so assumidos pelo empresrio 94. De acordo com os artigos 966 e 982 do Cdigo Civil brasileiro, considera-se empresrio quem exerce pro ssionalmente atividade econmica organizada para a produo ou a circulao de bens ou de servios e considera-se empresria a sociedade que tem por objeto o exerccio de atividade prpria de empresrio. A Sociedade Annima considerada uma sociedade empresria independentemente do seu objeto social. O pro ssionalismo est associado habitualidade, pessoalidade e ao monoplio das informaes. A atividade empresarial econmica, pois tem a inteno de gerar lucro para quem a exerce. organizada, pois o empresrio articula todos os fatores de produo, ou seja, a mo-de-obra, o capital, os insumos e a tecnologia. A produo e a circulao de bens e servios consistem na fabricao de produtos e mercadorias e a transferncia dos mesmos do produtor para o consumidor. Tendo em mente o conceito de empresrio, Fbio Ulhoa conceitua estabelecimento como o conjunto de bens necessrios para a realizao da atividade empresarial95. o local onde a atividade da empresa realizada. Ademais, o autor ressalta que o estabelecimento empresarial, por integrar o patrimnio do empresrio, tambm garantia dos seus credores. Por essa razo, a alienao do estabelecimento empresarial est sujeita observncia de cautelas espec cas, que a lei criou com vistas tutela dos interesses dos credores de seu titular. Em primeiro lugar, o contrato de alienao deve ser celebrado por escrito para que possa ser arquivado na Junta Comercial e publicado pela imprensa o cial (CC art. 1.144)96. Enquanto no providenciadas essas formalidades, a alienao no produzir efeitos perante terceiros. O empresrio tem sobre o estabelecimento empresarial a mesma livre disponibilidade que tem sobre os demais bens do seu patrimnio. Ocorre que a lei sujeita a alienao do estabelecimento empresarial anuncia de seus credores. 97 Andr Luiz Santa Cruz Ramos complementa o entendimento sobre o conceitoA expresso estabelecimento empresarial parece se referir, numa primeira leitura, ao local onde o empresrio exerce sua atividade empresarial. Trata-se todavia, de uma viso equivocada, que representa apenas a noo vulgar da expresso, que corresponde tosomente ao sentido coloquial que ela possui para as pessoas em geral98 Desse modo, de acordo com o artigo 1.144, a venda de um estabelecimento s ser e caz perante terceiros depois de feito o registro no Registro Pblico de Empresas Mercantis no local da sede do vendedor e aps a publicao no Dirio O cial. O estabelecimento no direito brasileiro corresponde ao fonds the commerce, previsto no Cdigo Comercial Francs em seus artigos 141-1 a 141-22, e azienda, regulado no Cdigo Civil Italiano em seus artigos 2555 a 2562.99 O artigo 1.145 100 do Cdigo Civil Brasileiro prev que os credores devero ser noti cados sobre a venda do estabelecimento. Aqueles que no se opuseram a venda no prazo de 30 dias a partir da noti cao, e no tiveram o seu crdito pago, podero apreender alguns dos ativos do estabelecimento. Para que seja totalmente garantida a responsabilidade sobre o pagamento das dvidas do vendedor anteriores a venda, no caso de o vendedor no manter ativos su cientes para cumprir as suas obrigaes, o comprador dever, antes da venda ser concluda,

FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Volume II, 2009. Pgina 53.
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Complexo de bens reunidos pelo empresrio para o desenvolvimento de sua atividade econmico. Fbio Ulhoa Coelho, Manual de Direito Comercial, 20 edio, pgina 58.
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Art. 1.144: O contrato que tenha por objeto a alienao, o usufruto ou arrendamento do estabelecimento, s produzir efeitos quanto a terceiros depois de averbado margem da inscrio do empresrio, ou da sociedade empresria, no Registro Pblico de Empresas Mercantis, e de publicado na imprensa o cial.
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Fbio Ulhoa Coelho, Manual de Direito Comercial, 20 edio, pgina 58.


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RAMOS, Andr Luiz Santa Cruz. Curso de Direito Empresarial ,4 edio, Editora Jus Podium, 2010, Pg. 107.
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Art. 2555 Nozione: Lazienda il complesso dei beni organizzati dallimprenditore (2082) per lesercizio dellimpresa. Art. 2556 Imprese soggette a registrazione: Per le imprese soggette a registrazione (2195, 2200) i contratti che hanno per oggetto il trasferimento della propriet (2565, 2573) o il godimento dellazienda devono essere provati per iscritto (2725), salva losservanza delle forme stabilite dalla legge per il trasferimento dei singoli beni che compongono lazienda (1350) o per la particolare natura del contratto (162, 782). I contratti di cui al primo comma, in forma pubblica o per scrittura privata autenticata, devono essere depositati per liscrizione nel registro delle imprese, nel termine di trenta giorni, a cura del notaio rogante o autenticante. Art. 2558 Successione nei contratti: Se non pattuito diversamente, lacquirente dellazienda subentra nei contratti stipulati per lesercizio dellazienda stessa che non abbiano carattere personale (2112, 2610). Il terzo contraente pu tuttavia recedere dal contratto entro tre mesi dalla notizia del trasferimento, se sussiste una giusta causa, salvo in questo caso la responsabilit dellalienante. Le stesse disposizioni si applicano anche nei confronti dellusufruttuario e della ttuario per la durata dellusufrutto e della tto. Art. 2559 Crediti relativi allazienda ceduta: La cessione dei crediti relativi allazienda ceduta, anche in mancanza di noti ca al debitore o di sua accettazione (1265 e seguente), ha e etto, nei confronti dei terzi, dal momento delliscrizione del trasferimento nel registro delle imprese. Tuttavia il debitore ceduto liberato se paga in buona fede allalienante (att. 100-5).
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noti car todos os credores e potenciais credores do vendedor. Isso trar conseqncias negativas para o vendedor: o seu crdito ser negativamente afetado pelo fato do comprador descon ar que o vendedor possa ser insolvente. Por outro lado, os credores noti cados, especialmente se o vendedor estiver passando por di culdades nanceiras, no liberaro o comprador de suas obrigaes, de acordo com o artigo 1146 do Cdigo Civil. 101 Assim, o melhor a ser feito o vendedor obter o prvio consentimento dos credores para a venda do estabelecimento. 102 O artigo 1146 determina que, desde que regularmente contabilizados, o adquirente do estabelecimento responde pelo pagamento das dvidas anteriores transferncia, continuando o devedor original solidariamente responsvel durante um ano em relao aos crditos vencidos e, quanto aos outros, da data do vencimento. Assim, o vendedor dever manter um registro contbil em separado para as obrigaes do estabelecimento e um extrato de tal registro, devidamente revisado pelo contador e por um representante legal do vendedor, que dever ser encaminhado para o comprador antes da venda. Vale ressaltar que a transferncia do estabelecimento implica na sub-rogao do adquirente nos contratos de explorao do estabelecimento, a no ser que estes tenham carter pessoal. reservada ao terceiro a possibilidade de rescindir o contrato em noventa dias a contar da publicao da transferncia. 103 104 Alm disso, todos os crditos relacionados operao do estabelecimento sero automaticamente transferidos para o comprador. Porm, se o devedor pagar o dbito para o vendedor, em boa-f, ele ser exonerado de sua obrigao. Assim, o comprador dever noti car os devedores sobre a venda do estabelecimento, para que estes no possam alegar boa-f no pagamento da dvida ao vendedor. 105 Vale ressaltar que o estabelecimento adquirido mediante lance dado em leilo promovido em processo de recuperao judicial ou falncia no obriga o adquirente pelas obrigaes do alienante, inclusive as de natureza scal e trabalhista. O Adquirente no considerado sucessor das obrigaes do alienante neste caso. Por ltimo, em acordo com o artigo 1147 106, o vendedor do estabelecimento que possui outros estabelecimentos similares aquele sendo vendido, dever obter a autorizao expressa do comprador para continuar operando nos estabelecimentos restantes.

Le stesse disposizioni si applicano anche nel caso di usufrutto dellazienda, se esso si estende ai crediti relativi alla medesima. Art. 2560 Debiti relativi allazienda ceduta: Lalienante non liberato dai debiti, inerenti allesercizio dellazienda ceduta, anteriori al trasferimento, se non risulta che i creditori vi hanno consentito. Nel trasferimento di unazienda commerciale (2195) risponde dei debiti suddetti anche lacquirente dellazienda, se essi risultano dai libri contabili obbligatori (2212 e seguenti). Art. 1145: Se ao alienante no restarem bens su cientes para solver o seu passivo, a e ccia da alienao do estabelecimento depende do pagamento de todos os credores, ou do consentimento destes, de modo expresso ou tcito, em trinta dias a partir de sua noti cao.
100

Art. 1.146. O adquirente do estabelecimento responde pelo pagamento dos dbitos anteriores transferncia, desde que regularmente contabilizados, continuando o devedor primitivo solidariamente obrigado pelo prazo de um ano, a partir, quanto aos crditos vencidos, da publicao, e, quanto aos outros, da data do vencimento.
101

Drop Down Alguns autores, como Ricardo Tepedino, traduzem o termo drop down como trespasse para subsidiria. O verbo trespassar signi ca transpor/transferir algo para terceiro. Segundo de nio de Miguel Pupo Correa, trespasse todo e qualquer negcio jurdico pelo qual seja transmitido de nitivamente, inter vivos, um estabelecimento comercial, como uma unidade. O alienante disse trespassante e o adquirente denominase trespassado. 107 Como ensina Jos Xavier Carvalho de Mendona preferivel que o que se costuma chamar de trespasse seja de nido como venda de estabelecimento e no cesso do estabelecimento, porque na cesso os direitos so tranferidos.108 No Decreto-Lei n 2.627 de 1940 no havia a possibilidade de existir uma sociedade unipessoal, isto , a constituio de uma sociedade annima com apenas um nico acio-

Todo empresrio deve, ao proceder a alienao de seu estabelecimento empresarial, colher a concordncia por escrito de seus credores, ou fazer a noticao eles, pois somente em uma hiptese est dispensado da observncia desta cautela: no caso de restarem, em seu patrimnio, bens su cientes para a solvncia do passivo. Se o empresrio no observar tais cautelas, poder ter sua falncia decretada, com fundamento no artigo 94, III, c, da Lei de Falncias, e, vindo a falir, a alienao ser considerada ine caz, perante a massa falida, nos termos do artigo 129, VI da Lei de Falncias, podendo o estabelecimento empresarial ser reivindicado das mos de seu adquirente. A rigor, portanto, a anuncia dos credores em relao alienao do estabelecimento empresarial cautela que interessa mais ao adquirente que propriamente ao alienante. Fbio Ulhoa Coelho, Manual de Direito Comercial, 20 edio, pgina 58.
102

Art. 1.148: Salvo disposio em contrrio, a transferncia importa a sub-rogao do adquirente nos contratos estipulados para explorao do estabelecimento, se no tiverem carter pessoal, podendo os terceiros rescindir o contrato em noventa dias a contar da publicao da transferncia, se ocorrer justa causa, ressalvada, neste caso, a responsabilidade do alienante.
103

Podem as partes do contrato de alienao de estabelecimento estipular


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nista. Com o advento da Lei 6.404 de 1976, a companhia passou a pode ser constituda com apenas um nico acionista, necessariamente uma sociedade brasileira, isto , que tenha sede no pas e que seja constituda segundo as leis brasileiras, esta denominada de subsidiria integral.109 A constituio de uma subsidiria integral poder ser originria, quando a companhia destaca parte de seu patrimnio para a sua constituio ou derivada, quando a companhia adquire a totalidade das aes da outra companhia.110 Segundo comentrios feitos por Modesto Carvalhosa Lei 6.404/1976, a subsidiria reconhecida pela lei das sociedades annimas como uma sociedade fechada assumindo obrigaes e exercendo direitos como uma pessoa jurdica autnoma.111 O art. 50, inciso II da Lei 11.101/2005 (Lei de Recuperao Judicial, Extrajudicial e Falncia LRE), a qual regula a recuperao judicial, a extrajudicial e a falncia do empresrio e da sociedade empresria, dispe que a constituio de uma subsidiria integral constitui um dos meios de recuperao judicial, dentre outros.112 Diante disso, no entendimento de Ricardo Tepedino o drop down, chamada por ele de trespasse para subsidiria, uma operao societria atpica, pois no h disposio legal que a de na. Desse modo, a falta de uma de nio legal suprida pelas doutrinas e pela jurisprudncia. Porm, podem ser aplicadas as regras sobre a integralizao do capital de bens ou as que regulamentam a criao da subsidiria integral, mas no podem ser aplicadas as que regulamentam a alienao do estabelecimento a terceiro.113 A operao de drop down no ocorre apenas nos projetos de recuperao da sociedade em crise, mas tambm utilizada como uma tcnica de reestruturao da sociedade que visa uma melhoria na sua gesto. Um exemplo fornecido para um melhor entendimento sobre o assunto de Ricardo Tepedino, uma rede varejista que atue no ramo de supermercados e hipermercados e resolve segregar suas lojas em duas entidades jurdicas distintas ela poder fazer uma ciso, assim como trespassar para uma subsidiria os estabelecimentos maiores ou os menores. 114 O mesmo doutrinador acima mencionado de ne a operao de drop down como sendo a operao em que a sociedade empresria (aqui chamada sociedade conferente), a ttulo de integralizao do capital de uma subsidiria (aqui denominada sociedade receptora), verte nesta ltima a empresa organizada sobre o seu nome, ou unidades produtivas dela, mediante o aporte de todo o seu estabelecimento ou alguns de seus estabelecimentos e outros elementos necessrios ao exerccio da atividade cedida, recebendo em troca aes ou quotas representativas do capital social da sociedade receptora.115 Na operao de drop down no h reduo do capital da sociedade conferente, e sim a substituio de seus elementos patrimoniais, pois tal operao consiste na criao de uma subsidiria integral para a qual se converte o estabelecimento comercial a ttulo de integralizao do capital. O drop down no equivale alienao do estabelecimento nem implica modi cao do objeto social da sociedade conferente, a exigir alterao estatutria e abrir oportunidade para o recesso dos dissidentes de tal deliberao, segundo dispe o 3 do art. 2 da Lei 6.404/76 (LSA). Alienar signi ca dispor, consumir, transformar ou inutilizar a coisa.116 Dispe o 3 do art. 2 da LSA que a companhia pode ter por objeto a participao em outras sociedades, mesmo que no prevista no estatuto social, sendo facultativa a participao como meio de realizar o objeto social, ou para bene ciar-se de incentivos scais.117

que o alienante ressarcir o adquirente, por uma ou mais obrigaes, principalmente as que se encontram sub judice. Entre ele, prevalecer, ainda que numa etapa regressiva, exatamente o que contrataram. A clusula de no transferncia do passivo, por certo, no libera o adquirente, que poder ser demandado pelo credor, cabendo-lhe, ento, o direito de regresso contra o alienante. O credor do alienante somente perde o direito de cobrar o crdito do adquirente do estabelecimento se expressamente renunciou ao direito quando anuiu com o contrato. Mas, uma vez pagando a terceiro por obrigao que, pelo contrato rmado com o alienante, no lhe cabia suportar, o adquirente tem direito de ser ressarcir com base na clusula de no transferncia do passivo. Est protegido, de modo particular, o credor trabalhista do alienante do estabelecimento empresarial. Nos termos do art. 448 da CLT , que consagra a imunidade dos contratos de trabalho em face da mudana na propriedade ou estrutura jurdica da empresa, o empregado pode demandar o adquirente ou o alienante, indiferentemente. certo, tambm, que enquanto no prescrito o direito trabalhista, o alienante responde mesmo que j vencido o prazo do nuo do Cdigo Civil. Tambm o credor tributrio est sujeito condies espec cas, na hiptese de venda de estabelecimento empresarial. Como previsto no art. 133 do CTN, o adquirente tem responsabilidade subsidiria ou integral pelas obrigaes scais do alienante, caso este continue ou no a explorar atividade econmica. Fbio Ulhoa Coelho, Manual de Direito Comercial, 20 edio, pgina 59-60. 1149: A cesso dos crditos referentes ao estabelecimento transferido produzir efeito em relao aos respectivos devedores, desde o momento da publicao da transferncia, mas o devedor car exonerado se de boa-f pagar ao cedente.
105 106

Art. 1147: no havendo autorizao expressa, o alienante do estabelecimento no pode fazer concorrncia ao adquirente, nos cinco anos subseqentes transferncia CORREIA, Miguel J. A. Pupo. Direito da Empresa in, Direito Comercial, 10 ed. Editora EDIFORUM, 2007. Lisboa.
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MENDONA, J. X Carvalho de. Tratado de Direito Comercial Brasileiro, v. VI, 2 parte, Editora FREITAS BASTOS, 1960, Pg. 154.
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Art. 251 da Lei 6.404/1976. A companhia pode ser constituda, mediante escritura pblica, tendo como nico acionista sociedade brasileira. l. A sociedade que subscrever em bens o capital de subsidiria integral dever aprovar o laudo de avaliao de
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Outro exemplo fornecido por Ricardo Tepedino de se uma companhia dedicada ao comrcio varejista trespassa o seu estabelecimento para uma subsidiria (o que a converte, numa primeira anlise, numa holding), nem por isso ter abandonado o objeto social xado no seu estatuto, que ser exercido por intermdio dessa nova companhia. Por esse motivo, o trespasse em foco no poderia ser considerado como uma alienao do estabelecimento.118 A sociedade conferente atribui no apenas um conjunto de bens, mas tambm transfere obrigaes. Desse modo, podem conferir para a subsidiria as obrigaes, como encargos trabalhistas dos empregados transferidos, contraprestaes de leasing de bens arrendados que entram no trespasse, ou mesmo outras dvidas devidamente especi cadas no ato de transferncia. 119 Portanto, o conjunto de bens, de direitos e de obrigaes repassado para a subsidiria pelo fato de uma parte ou totalidade do patrimnio da sociedade conferente ser transferido a mesma. O art. 8 da LSA regula que esse conjunto de bens e obrigaes dever ser necessariamente avaliado, mesmo sendo de subsidiria integral.120 Comparando o drop down com a incorporao, fuso e ciso podem ser identi cadas algumas diferenas. Diferente do que ocorre na incorporao regulada pelo art. 227 LSA121, na operao de drop down no h absoro de uma sociedade pela outra, no h diviso do patrimnio, mas sim h a converso de parte ou totalidade do patrimnio em participao societria, sem que haja sua extino. Quando comparado a fuso regulada pelo art. 228 LSA122, na operao de drop down no h unio de duas ou mais sociedades para formar uma nova. Ao comparar drop down com a ciso regulada pelo art. 229 LSA123, podem surgir falsas semelhanas. Contudo, o trespasse para subsidiria uma operao vertical, onde o patrimnio destacado meramente se transmuta em participao societria, no havendo diminuio patrimonial. E a ciso uma operao horizontal, onde a sociedade que recebe o patrimnio cindido no manter vnculos com a sociedade. 124 A operao que procedeu privatizao do antigo BANERJ, segundo Bulhes Pedreira, se assemelha a operao de drop down, pelo fato de nesse caso ter ocorrido subscrio do capital da subsidiria a qual depois foi privatizada, e a qual foram transferidos direitos e obrigaes do Banco do Estado do Rio de Janeiro.125 Conclui-se, diante disso, que na operao de drop down as regras relacionadas ciso, incorporao e fuso so afastadas, assim como aquelas que o Cdigo Civil regula para a alienao do estabelecimento, como j havia sido mencionado. Segundo Ricardo Tepedino, no drop down s haver sucesso da sociedade receptora nos direitos e obrigaes especi cadas no respectivo negcio jurdico, com excees s disciplinas especiais do direito tributrio (Cdigo Tributrio Nacional CTN art. 133) e da legislao trabalhista (CLT 2 do art. 2 e art. 448). 126 Como mencionado no assunto sobre venda de estabelecimento, empresa e estabelecimento no se confundem. O estabelecimento comercial composto de coisas corpreas e incorpreas e trata-se de universalidade de fato. Enquanto que a empresa aquela atividade criada pelo empresrio individual que exerce a atividade econmica organizada para a produo ou a circulao de bens ou de servios, segundo art. 966 do Cdigo Civil de 2002. A empresa pode ter vrios estabelecimentos em vrios luga-

que trata o artigo 8, respondendo nos termos do 6 do artigo 8 e do artigo 10 e seu pargrafo nico. 2. A companhia pode ser convertida em subsidiria integral mediante aquisio, por sociedade brasileira, de todas as suas aes, ou nos termos do artigo 252. CARVALHOSA, Modesto. Comentrios Lei de Sociedades Annimas, 4 volume ed. SARAIVA, 2003, Pg. 119.
110 111 112

Idem, Pg. 123.

Art. 50 da Lei 11.101: Constituem meios de recuperao judicial, observada a legislao pertinente a cada caso, dentre outros: II ciso, incorporao, fuso ou transformao de sociedade, constituio de subsidiria integral, ou cesso de cotas ou aes, respeitados os direitos dos scios, nos termos da legislao vigente; CASTRO, Rodrigo R. Monteiro. ARAGO, Leandro Santos. Coordenao. Direito Societrio e a Nova Lei de Falncias e Recuperao das Empresas. O Trespasse para subsidiria (Drop Down), TEPEDINO, Ricardo. Pg. 71.
113 114 115 116

Idem, Pg. 68. Idem, Pgs. 58 a 83.

MENEZES Cordeiro, Direitos Reais, Lisboa, Lex, 1993, p.520


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3 do art.2 da Lei 6.404/76

CASTRO, Rodrigo R. Monteiro. ARAGO, Leandro Santos. Coordenao. Direito Societrio e a Nova Lei de Falncias e Recuperao das Empresas. O Trespasse para subsidiria (Drop Down), TEPEDINO, Ricardo. Pg 70
119 120

Idem, pgs. 71 e 72.

Art. 8 da Lei 6.404: A avaliao dos bens ser feita por 3 (trs) peritos ou por empresa especializada, nomeados em assemblia-geral dos subscritores, convocada pela imprensa e presidida por um dos fundadores, instalando-se em primeira convocao com a presena de subscritores que representem metade, pelo menos, do capital social, e em segunda convocao com qualquer nmero. Art. 227 da Lei 6.404: A incorporao a operao pela qual uma ou mais sociedades so absorvidas por outra, que lhes sucede em todos os direitos e obrigaes.
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Art. 22 da Lei 6.404:. A fuso a operao pela qual se unem duas ou mais sociedades para formar sociedade nova, que lhes suceder em todos os direitos e obrigaes.
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Art. 229 da Lei 6.404. A ciso a operao pela qual a companhia


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res. Na sucesso de titularidade do estabelecimento por causa de morte do titular, h transmisso deste aos herdeiros. No caso de sucesso inter vivos, a transmisso se d pela venda do estabelecimento, permuta, doao, dao em pagamento. 127 O artigo 133 do CTN prev a responsabilidade dos dbitos tributrios por sucesso no caso de aquisio de estabelecimento empresarial para continuao da explorao de atividade comercial, industrial ou pro ssional. Nos termos do inciso I desse mesmo artigo o adquirente responde pelos tributos relativos ao estabelecimento adquirido, caso o alienante cesse a atividade empresarial que vinha executando e no passe a explorar a mesma ou outra atividade. Nesse caso, a responsabilidade integralmente do adquirente. Contudo, O alienante, mesmo tendo cessado a respectiva operao, continua responsvel. A palavra integralmente h de ser entendida como solidariamente e no subsidiariamente e no como exclusivamente. 128 Conclui-se que a transferncia de obrigaes no que se refere aos dbitos tributrios (princpio da intransmissibilidade dos dbitos) na operao societria de drop down, dever ser realizada segundo o art. 133 do CTN e seus incisos. O 2 do art. 2 da CLT prev que sempre que uma ou mais empresas, cada uma delas com personalidade jurdica prpria, estiverem sendo dirigidas, controladas ou administradas por outra, e desse modo, constituindo um grupo industrial, comercial ou qualquer outra atividade econmica, sero solidariamente responsveis a empresa principal e cada uma de suas subordinadas para os efeitos da relao de trabalho. Para os efeitos da relao de emprego podem ser efeitos de direito individual ou coletivo. Para alguns doutrinadores a solidariedade apenas passiva, isto , o empregado s pode exigir seu crdito da empresa que o contratou e no solidariedade ativa, embora o contratado por uma empresa, o vnculo se forma com o grupo, e todas as empresas que o integram podem exigir a prestao de servios. Para outros, h uma unidade do contrato de trabalho e a teoria de que o grupo um empregador nico, salvo em fuso operacional. 129 O art. 448 da CLT dispe que havendo mudana na propriedade ou na estrutura jurdica da empresa no afetar os contratos de trabalho dos empregados. O contrato de trabalho intuitu personae com relao ao empregado e no ao empregador, dessa maneira, o empregado no pode simplesmente recusar a trabalhar para o novo empregador.130 Pode-se concluir, diante do exposto acima, que a sucesso que as leis tributria e trabalhista estabelecem, assim como na operao de drop down, ocorre a ttulo singular, isto , no diz respeito a totalidade do patrimnio, mas aos elementos dele destacados. Desse modo, no sucede em nenhum dos demais direitos ou obrigaes que compem o patrimnio.131

transfere parcelas do seu patrimnio para uma ou mais sociedades, constitudas para esse m ou j existentes, extinguindo-se a companhia cindida, se houver verso de todo o seu patrimnio, ou dividindo-se o seu capital, se parcial a verso. CASTRO, Rodrigo R. Monteiro. ARAGO, Leandro Santos. Coordenao. Direito Societrio e a Nova Lei de Falncias e Recuperao das Empresas. O Trespasse para subsidiria (Drop Down), TEPEDINO, Ricardo. Pg. 76.
124 125 126 127

Idem, Pg. 76. Idem, Pg. 78.

PAES, Tavares Paulo Roberto. Comentrios ao Cdigo Tributrio Nacional. 4 ed. Editora REVISTA DOS TRIBUNAIS, 1995, Pgs. 222 a 224. MACHADO, Hugo de Brito. Curso de Direito Tributrio. Malheiros, 1997, Pg. 110.
128

CARRION, Valentin. Comentrios Consolidao das Leis do Trabalho. 29 ed., Editora SARAIVA, 2004, Pgs. 30 e 31.
129 130 131

Idem, Pg. 284.

CASTRO, Rodrigo R. Monteiro. ARAGO, Leandro Santos. Coordenao. Direito Societrio e a Nova Lei de Falncias e Recuperao das Empresas. O Trespasse para subsidiria (Drop Down), TEPEDINO, Ricardo. Pg. 77

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D CASO PRTICO Em 8 de janeiro de 2008, Petrotto Petroqumica S.A.(Petrotto) outorgou a Petrolinho Petroqumica S.A. (Petrolinho) opo para a aquisio da Complexo Petroqumico Propeno (Opo), estabelecimento de propriedade de Petrotto, integrado por uma unidade industrial, terras prprias de Petrotto e terras arrendadas por Petrotto ou objeto de parceria agrcola, todas destinadas a re naria de petrleo pelo Complexo Petroqumico Propeno. Em 30 de janeiro de 2008, a Opo foi aditada e consolidada. No item 2.1. do instrumento de consolidao cou estabelecido que, discrio de Petrolinho, a aquisio da Complexo Petroqumico Propeno poder ser concluda por uma das seguintes formas: (a) compra e venda de estabelecimento, integrado pelos ativos de Petrotto vinculados ao Complexo Petroqumico Propeno, mencionados no item 1 supra, e por passivos de Petrotto vinculados ao Complexo Petroqumico Propeno, inclusive aqueles garantidos por bens integrantes da Complexo Petroqumico Propeno (Ativos e Passivos Propeno); (b) ciso parcial de Petrotto, com constituio de sociedade nova (Newco 1), qual seria transferida a parcela do patrimnio de Petrotto representada pelos Ativos e Passivos Propeno, e subseqente aquisio, por Petrolinho, da totalidade das aes de emisso de Newco 1; (c) constituio por Petrotto de sociedade nova (Newco 2), cujo capital seria integralizado pelo acervo lquido constitudo dos Ativos e Passivos Propeno, e subseqente aquisio, por Petrolinho, da totalidade das aes de emisso de Newco 2 (Drop Down).

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Constitui condio para o exerccio da Opo a aprovao prvia, pelos principais credores privados de Petrotto, de plano de reestruturao das dvidas de Petrotto, com o propsito de evitar a insolvncia. Todas as alternativas apresentam riscos, a saber: (i) sucesso em dbitos civis de Petrotto; (ii) responsabilidades de natureza trabalhista; (iii) responsabilidades de natureza scal e previdenciria.

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11.1. AULAS 12, 13, 14 E 15: PROVIDNCIAS PRELIMINARES E FINAIS DE UMA OPERAO DE M&A A AQUISIO DE AES DE VRIAS EMPRESAS BRA SILEIRAS POR UMA EMPRESA IRLANDESA

A EMENTRIO DE TEMAS Temas: O relacionamento com os clientes. As questes de impedimento. A formao de uma equipe. A anlise das primeiras informaes. A Anlise do histrico da empresa. A negociao do preo. As partes e seus representantes. Fatores internos que afetam o preo. Os fatores externos que afetam o preo. A negociao da estrutura do negcio. A carta de intenes. Introduo ao caso Vinhedos di Classi: A partir desta aula os alunos iniciaro a redao de vrios contratos relacionados aquisio de aes de vrias empresas brasileiras de um mesmo grupo econmico, a Vinhedos di Classi Ltda. (VDC), por uma Empresa irlandesa, a Long Shore Man, Ltd (TopCo) e o estabelecimento dos direitos e obrigaes destas sociedades para o desenvolvimento em conjunto de vrios projetos de vinhedos no Brasil. Este estudo ser continuamente complementado ao longo do curso.

B MATERIAL DE LEITURA Leitura Bsica e M&A Process, A Practical Guide for the Business Lawyer, Committee on Negotiated Acquisitions, e American Bar Association, 2005, pp. 137-167. FILHO, Alfredo Lamy e BULHES PEDREIRA, Jos Luiz. Direito das Companhias. Rio de Janeiro: Forense, 1 Edio 2009. Volume II, Rio de Janeiro, 1 Edio, 2009, p. 157-159; p. 1737 1814.

Leitura Complementar SADDI, Jairo (Org.) Fuses e Aquisies: Aspectos Jurdicos e Econmicos. So Paulo: IOB, 2002, pgs 11 pginas 9-23. BRAINBRIDGE, Stephen. Mergers and Acquisitions. 2nd Edition. New York: Foundation Press, 2009, 70-74.

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C ROTEIRO DE AULA Entendendo quem o cliente. Voc recebeu uma ligao solicitando os seus servios e, de pronto, tenta entender o tipo do negcio que est em questo. Um dos primeiros passos a seguir avaliar se h algum impedimento para representar este novo cliente. necessrio saber de quem se trata exatamente, e quem ser a outra parte envolvida no negcio. O cliente j cliente antigo ou um novo cliente? 132 Determinar quem o cliente j nos primeiros estgios de seu relacionamento muito importante, pois isto envolve vrias responsabilidades pro ssionais como, por exemplo, a questo da anlise de potenciais con itos que possam surgir com a representao dos seus clientes atuais. importante, tambm, salientar que todas as informaes inerentes s primeiras conversas com o cliente em potencial devam ser mantidas em sigilo.
Other than successfully completing a closing, there is perhaps no moment in an acquisition transaction quite as invigorating for a deal lawyer as the initial call requesting his services. is euphoria sets in whether it is a new client representation or one that may stretch back many years. ( e M&A Process, A Practical Guide for the Business Lawyer, Committee on Negotiated Acquisitions, e American Bar Association, 2005, pp 137)

A Anlise do Histrico da Empresa Porque o comprador est interessado na compra, e como isso impacta na estratgia da empresa? Em que segmento a compradora e a vendedora atuam? O cliente tem alguma experincia previa com fuses e aquisies? Ele conhece o processo?
Before becoming involved in direct negotiations, counsel should at the outset either have or gather background information that might be helpful in e ectively representing the client, including information regarding the business and industry of the buyer and the target, the level of experience and sophistication of the parties, their competitive positions, the comparative leverage of each party vis--vis the other, and the business goals and objectives of each. is fact gathering may be particularly important in representing a new client (idem).

A Negociao do Preo No processo de aquisio, um preo de compra e venda deve ser combinado, e aceito por ambas as partes antes da nalizao da compra. Esse preo negociado ao longo

Faz-se necessrio registrar a colaborao dos meus estagirios Thomas Banwell Ayres, Fernanda Paes Barreto Bokel e Raphaela Esperana Moreira da Silva, que muito ajudaram na elaborao da apostila.
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da transao. Raramente se veri ca que o preo inicial pedido coincide com o preo de concluso do negcio. Nesse sentido, alguns compradores s vezes se utilizam de tticas de oferecer um preo maior do que o preo que eles intentam pagar, para agradar e chamar ateno do vendedor. Mas ao longo do processo de anlise e negociao esse preo baixado consideravelmente (a um preo realista), e a justi cativa mais usada pelo comprador o fato de ter tido acesso a informaes durante o processo de due diligence. O processo de negociao dos preos um processo delicado para o cliente, pois uma aquisio com um preo fora de mercado pode fazer a diferena entre uma boa ou m compra.133
In the acquisition process, no deal can be done without an agreed-upon price. In many respects, the subject of price negotiation is sprinkled throughout the text of this Guide, as virtually every aspect of the acquisition process can in uence price. From the initial decision to sell a business to the exdusion of an unwanted asset, price is in uenced. In all business transactions, price receives continuing scrutiny by the parties. Accordingly, price negotiation (usually downwards) is a uid concept that runs through the whole process.

As Partes e Seus Representantes Quando as partes decidem avanar na transao, tanto vendedor quanto comprador devem nomear um representante para a negociao do preo. s vezes, os entes principais das partes negociam diretamente. Nesse caso, as negociaes tendem a ser mais diretas, pois aqueles que de fato podem tomar a deciso esto a frente da negociao, sem a necessidade de intermedirios. Isso pode ser atrapalhado, pelo fato do vendedor atribuir valores emocionais a empresa que o comprador no enxerga como, por exemplo: o vendedor pode se sentir ofendido ou menosprezado caso a oferta do comprador no se equipare com o preo que ele tinha em mente (i.e. preo dos ativos somado ao valor emocional).
Once the parties have decided to pursue a transaction, both the buyer and seller should consider the appropriate persons to negotiate price on their behalf. e principais themselves may decide that they are best suited to conduct the price negotiations. Negotiation between principals allows for direct communication and often an expedited pricing process. Direct communications between principais may also help to minimize the spin that may be placed upon o ers presented by third parties. On the other hand, direct communications between principais may also in ame the negotiation process. Where the target is a private company, and especially in instances in which the seller has built the business and feels the entrepreneurial pride of having nurtured the enterprise, suggestions of a price below the sellers expectations are likely to result in emotional reactions. (idem)

Usually transactions begin with a stated purchase price. It may appear in a letter of intent or term sheet, or it may merely be raised in conversation between the parties. Rarely is that stated purchase price the same number that appears on the closing statement. Buyers will sometimes suggest a purchase price higher than they ultimately are willing to pay in order to attract the attention of an otherwise complacent seller, assuming that once hooked, the seller will negotiate further on the price. (idem)
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Muitas vezes as partes nomeiam representantes para negociao de preos, que podem ser: bancos de investimentos, brokers, advogados e etc. Todas estas escolhas tm seus prs e contras. Por exemplo, o advogado tem um embasamento jurdico para a negociao, mas s vezes lhe falta um conhecimento mais tcnico para entender o porqu de um preo X e no Y. Caso mais de uma pessoa esteja responsvel pela negociao dos preos, deve-se sempre saber quem o lder dessa negociao para evitar confuses. (idem) Um fator a ser considerado nas negociaes que, s vezes, para o vendedor o mais importante no o maior preo. Podem existir fatores mais relevantes do que alguns reais a mais. A limitao na tomada de decises por parte do comprador um destes. Isso tambm verdade para o comprador, pois, para ele, s vezes, continua sendo promissor pagar um pouco mais para adquirir uma determinada empresa que v lhe trazer vantagens como, por exemplo, um contrato de exclusividade. Por isso que, ao se iniciar uma negociao de preos, todos os aspectos devam ser discutidos para que se tenha em mente o que mais importante, o preo ou algum outro fator.

Fatores Internos que Afetam o Preo Cada negociao tem sua peculiaridade, mas existem fatores internos que muitas vezes so comuns a muitas negociaes, tais como 134: Idade do vendedor: Se o vendedor j estiver mais velho, prximo da idade de se aposentar e no tem nenhum herdeiro, isso faz com que o vendedor seja forado a vender a empresa, e com isso ele perde um pouco do poder de barganha. Na mesma linha, outro fator que pode fazer com que o vendedor aceite um valor abaixo do valor de mercado seu estado de sade, se o vendedor estiver com problemas de sade, inclina-se, em tese, a vender sua empresa por menos do que acredita valer apenas para poder se dedicar a sua sade. Numero de vendedores: Isso impacta no preo quando existe uma briga interna para a venda da empresa. s vezes quando essas brigas tomam propores maiores, os vendedores esto dispostos a aceitar um valor menor para por m a um impasse. (idem)
Restrictive agreements. Where the sellers are parties to restrictive agreements or other contractual obligations, the ability to adequate1y market the business enterprise may be a ected. For instance, where shareholders have a right of rst refusal, this may chill the marketplace and depress the purchase price o ered by a third party, recognizing that it may simply be serving as a stalking horse. Uncertain management. Where the sellers management team is uncertain, either because of age, health, mobility, non-ownership, or lack of commitment to the enterprise, the ability to deliver a functioning, turn-key operation will be in question. If a buyer perceives that an attractive management team is not like1y to remain in place, the risks associated with obtaining the business enterprise will increase, thereby causing the price to decrease. Financial condition. Many businesses enjoy favorable nancial re1ations through leases or other business settings, inc1uding the use of fully depreciated equipment. As these favorable nancial circumstances expire and additional capital is required by the business enterprise, the owners often determine that it is an appropriate time to sell the business. These potential expenditures may have a signi cant impact on the value to outsiders, and may strongly motivate the seller. (idem)
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Os Fatores Externos que Afetam o Preo Alm dos fatores internos, existe uma gama de fatores externos que vo in uenciar no preo, como, por exemplo: Nmero de interessados: Obviamente quanto maior a demanda pela compra, maior o preo. O vendedor pode usar do fato de ter uma grande demanda pela compra de sua empresa para fazer uma espcie de leilo. e acabar vendendo por um valor maior do que o valor da empresa.

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Custo do dinheiro: Ver de fato quanto a compra de um ativo vai custar, no apenas o valor da transao em si, mas o quanto custar para obter o dinheiro (juros de emprstimos, retiradas de aplicaes). Se um fundo for utilizado para compra, torna-se necessrio entender que usando esse fundo para essa compra estar incapacitando o mesmo de ser utilizado para aplicao em outro ativo. (idem)

A Negociao da Estrutura do Negcio A estruturao da negociao uma das partes mais desa adoras de um processo de fuso e aquisio. Essa negociao caminha juntamente com a negociao do preo. Por isso, necessrio que a estrutura seja conhecida o mais breve possvel, pois a mesma pode in uenciar o preo de compra. Normalmente um comprador pagar menos pela aquisio das aes de um conglomerado (assume maior risco) do que pelos ativos da empresa alvo (assume menor risco). A estruturao feita depois que alguns aspectos da negociao so conhecidos: se a transao envolve uma aquisio de verdade ou uma fuso, decises como se dever ser feita uma fuso estatutria ou aquisio de aes devem ser tomadas. (idem)

A Carta de Intenes Em certo ponto da negociao do processo de M&A, as partes passam a desejar algo mais concreto do que simples palavras para garantirem os termos em que pretendem negociar, e futuramente, fechar a negociao. Para tanto, utiliza-se as cartas de inteno, que nada mais so que documentos onde a inteno, vontade das partes, est manifestada.135 No entanto, os advogados especializados nesse tipo de operao tendem a car receosos quanto a elaborao desse instrumento de manifestao de vontade. Isso por que uma vez modi cados os termos por uma das partes, a outra pode acabar utilizando-se da carta de inteno para garantir seu interesse de acordo com os termos iniciais, alegando que h direitos que surgiram de um pr-contrato.136 137 Outra preocupao dos advogados diz respeito ao fato dessas cartas serem divulgadas antes do tempo certo, podendo fazer com que a operao fracasse. (idem) Assim se entendeu no caso United Acquisiton Corp v. Banque Paribas138, no qual a Corte de Nova Iorque determinou as diretrizes para anlise se essa inteno manifestada no documento vinculante. Esta deciso obviamente no se aplica ao direito brasileiro. Porm, importante para compreenso das conseqncias legais deste tipo de acordo: i) A Carta de Intenes contm alguma declarao que ter efeitos vinculantes s partes por meio de um acordo por escrito? ii) Existem assuntos pendentes a serem negociados? iii) Alguma das partes j realizou algum dos pontos acordados no documento e a outra parte, mesmo que tacitamente, aceitou? iv) O negcio envolve assuntos de alta complexidade que tem como norma a xao atravs de contratos escritos?

At some point during the process, one or both of the parties will want a more concrete understanding of the terms of the transaction that is being discussed. A seller will want to know whether the buyer has in mind a price and structure of a deal that will be acceptable, will be reluctant to continue to disclose its business secrets and will want to know whether it should look for other buyers or simpIy go back to business as usual. Similarly, a buyer will eventually want to know whether there is a possibility of a deal acceptable to the seller before it continues to invest time and expense in the due diligence investigation and further negotiations.
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Daniel Ustrroz , Advogado no Rio Grande do Sul e Mestre em Direito pela Ufrgs. A relao obrigacional no se restringe ao momento de execuo do pacto. Tambm importante o perodo que a antecede, bem como as situaes que ocorrem aps o adimplemento. Por isso, a tutela obrigacional merece ampliao para as fases pr e ps negocial, com o objetivo de proteger os participantes de danos ilegtimos. Dois so os centros de interesse da teoria: a autonomia negocial e a proteo da con ana legitimamente despertada. Constata a ilicitude ou a quebra de um dever assumido na fase pr-negocial, o dano derivado merece reparao. A concluso de que, em linha de princpio, apenas o interesse negativo ser indenizado no inibe a valorizao judicial, em situaes excepcionais, do interesse positivo.
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Nevertheless, the letter of intent is still a useful document. First, it creates a sense of moral obligation during the lengthy process of negotianting a full agreement. Second, it provides a framework and context for further negotiations and due diligence. BRAINBRIDGE, Stephen. Mergers and Acquisitions. 2nd Edition. New York: Foundation Press, 2009, 70-74.
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United Acquisition Corp v Banque Paribas 631 F. Supp 797 (SDNY 1985).
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ANEXO I

LISTA PRELIMINAR DE QUESTES DA OPERAO Term Sheet Anotaes da conferncia telefnica com o cliente

Due Diligence sobre projetos que vo adquirir, montados nos SPAs + contratos Set-up Long Shore Man no Brasil Pessoal corporate nance O MoU foi assinado ontem, 2/2/09 Assinar o MoU deles com o JULHO amanha Implementar o MoU em contrato Amanha teremos acesso aos docs eletrnicos, porm preciso ver originais Quantidade de aprovaes ambientais Procederam ao Ministrio Publico Aprovar que no existem investigaes sobre pendncias ambientais Background check do partner docs societrios + 2 diretores Projetos e aprovaes Do MF Processo de veri cao da MF relativamente pronto Parceria com empresa koreana Empresa fez processo de Due Diligence esto preparados Tempo de empresa: 2004 Funcionrios 2 ou 3 Filiais: 10 Projetos contratos e informaes por projeto (8<x<20) Ver MoU assinado e todos os projetos SPV j constitudo SPV para cada projeto A) projeto acima de 30 ton uva, B) 1 projeto de 46,5 ton uva, C) menos de 9 ton uva Forma de Estrutura Aprovao MF Leilo pode ser antes de Agosto, tem que entrar antes No de 2009 ou 2010 Idia dos custos a horas aplicadas

Reunio Congonhas: Pedro nanceiro Andr no vai estar Alguns pontos para adotar com due duligence Lado da Longshore Man corporate nance e contabilidade tax Reunio Porto Alegre (10/2) Pontos a serem discutidos: Clausula 2.9.2, MoU esta estrutura invivel. Quantas subsidirias a NewCo vai ter? Previso de leilo para Junho 2009. Equipe que vai trabalhar na primeira fase do trabalho.
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ANEXO II

O CONTRATO DE CONFIDENCIALIDADE

January 22nd, 2009 ABC CORPORATION Munich Germany Attention: Mr. XYZ S.A. B-[___] Brussels, Belgium Attention: Mr.

Dear Sirs: In connection with the consideration by ABC, XYZ and/or its a liated companies of (you or your) of a possible transaction with Mr. Dante Ali and a new company to be incorporated by Mr. Dante Ali (named PTA S.A. or incorporated with another similar corporate name) or any of their related parties (we, us or PTA S.A.) involving certain cogeneration assets owned by us and our invested entities, particularly by South Cone S.A. (the Companies) (such possible transaction hereinafter referred to as the Transaction and each of you, us and the Companies, as a party and collectively, the parties), us and/or our Representatives (as hereinafter de ned) may provide you and/or your Representatives with certain information concerning the Companies or their a liates, including without limitation, nancial, commercial, strategic, market share and industrial information, pro t margins, product costs, client lists and/or the Transaction (such information in whatever form so provided, whether orally, in writing, electronically or otherwise hereinafter referred to collectively as the Evaluation Material). Notwithstanding the foregoing, the term Evaluation Material shall not include information that (i) is already in your or your Representatives possession, provided that such information is not known by you or your Representatives to be subject to another con dentiality agreement or other obligation of secrecy to the Companies, its a liates or another party, (ii) becomes generally available to the public other than as a result of a disclosure by you or your Representatives in violation of this letter agreement, (iii) becomes available to you or your Representatives on a non-con dential basis from a source other than us, the Companies or its Representatives, provided that such source is not known by you or your Representatives to be bound by a con dentiality agreement with or other obligation of secrecy to us, the Companies, its a liates or another party or (iv) is or was independently developed by you or your Representatives without the use of information that otherwise would constitute Evaluation Material.

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As used in this letter agreement, a partys Representatives shall include the directors, o cers, employees, agents, partners, potential sources of nancing, counsel and advisers (including without limitation lawyers, accountants, consultants and nancial advisers) of such party; provided that the term Representatives with respect to you shall refer only to those of such persons who have had access to the Evaluation Material pursuant to this letter agreement. In consideration of the mutual promises contained herein, the parties hereby agree as follows: 1. Use of Evaluation Material. You agree that you and your Representatives will use the Evaluation Material solely for the purpose of evaluating the Transaction and for no other purpose, that the Evaluation Material shall be kept con dential and that you and your Representatives will not disclose any of the Evaluation Material in any manner whatsoever or use the Evaluation Material to obtain any business advantage to you or to third parties; provided, however that (i) you may make any disclosure of the Evaluation Material to which us or our Representatives give their prior written consent; and (ii) any of the Evaluation Material may be disclosed only to your Representatives who need to know such Evaluation Material for the sole purpose of evaluating the Transaction (it being understood that you shall inform such Representatives of the con dential nature of such Evaluation Material and the restrictions on use of such information as set forth in this letter agreement and you shall direct such Representatives to treat such Evaluation Material con dentially and in accordance with the terms of this letter agreement). You will be jointly and severally liable for any breach of this letter agreement by your Representatives; provided that you will not be responsible for any Representatives who have entered into a separate con dentiality agreement with us or who have agreed to be bound by the terms of this letter agreement in a writing instrument enforceable by us. 2. Other Disclosure Restrictions. In addition, without the prior written consent of the other party, neither party shall disclose nor permit its Representatives to disclose (i) the existence of this letter agreement; (ii) that any investigations, discussions or negotiations are taking place involving you and us concerning the Transaction; (iii) that you or your Representatives have requested or received any Evaluation Material; or (iv) any of the terms, conditions or other facts with respect to the Transaction, including but not limited to the status thereof (collectively, the Discussion Information). 3. Required Disclosure. In the event that you or any of your Representatives is requested or required by law or regulation or by legal or judicial process to disclose any of the Evaluation Material or Discussion Information, you may, without liability hereunder, disclose that limited and speci c portion of the Evaluation Material or Discussion Information as you are so required, with prior written notice to us. 4. No Representation or Warranty. You understand and agree that neither PTA S.A., the Companies, nor its a liates nor any of its Representatives have made or hereby make any representation or warranty, express or implied, as to the accuracy or completeness of the Evaluation Material. You agree that neither PTA S.A., the Companies, nor its a liates nor its Representatives shall have any liability of any nature to you or
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any of your Representatives (i) based upon the accuracy or completeness of the Evaluation Material; or (ii) resulting from your use of the Evaluation Material. 5. No Commitment. e parties agree that unless and until a de nitive agreement between us and you with respect to the Transaction has been duly executed and delivered, neither Partners nor our a liates nor you shall be bound under any legal obligation of any kind whatsoever with respect to the Transaction by virtue of this letter agreement or any other written or oral expression with respect to the Transaction by us, by our Representatives or by any other person except, in the case of this letter agreement, for the matters speci cally agreed to herein. 6. Communications and Requests. You further agree that all communications regarding the Transaction, requests for additional information, facility tours or management meetings and discussions or questions regarding procedures with respect to the Transaction will be submitted or addressed to Partners or such other individual(s) that may be designated in writing by us. 6.1. Accordingly, you agree not to directly or indirectly contact or communicate with any shareholder, partners, executive or other employee of the Companies concerning the Transaction, or to seek any information in connection therewith from any such person, without the express written consent of Partners. You also agree not to discuss with or o er to any third party an equity participation in the Transaction or any other form of joint acquisition by you and such third party without the prior written consent of Partners. 6.2. Without our prior written consent, you will not for a period of ten (10) years from the date of this letter agreement directly or indirectly solicit for employment or hire any employee of the Companies with whom you have had contact or who becomes known to you in connection with your consideration of the Transaction, provided, however, that you shall not be precluded from soliciting or hiring any such employee of the Companies who responds to a general advertisement placed by you. 7. Speci c prohibition. You also agree that during the entire term of validity of this letter agreement you cannot contract, or promise to contract, discuss or implement, directly or indirectly, any kind of obligation or commitment with the current shareholders, partners, managers and consultants of the Companies in connection with the Transaction, unless otherwise speci cally authorized in writing by us, on case by case basis. 8. No Waiver. It is understood and agreed that no failure or delay by a party in exercising any right, power or privilege under this letter agreement shall operate as a waiver thereof nor shall any single or partial exercise thereof preclude any other or further exercise of any right, power or privilege hereunder.

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9. Governing Law. is letter agreement shall be governed by and construed in accordance with the laws of the Federative Republic of Brazil, without regard to its con ict of law provisions. You hereby irrevocably and unconditionally agree that any dispute arising in connection with this letter agreement shall be subject to the Central Courts of the State of So Paulo. 10. Parties Bound; Assignment. We reserve the right, in our sole discretion, to assign our rights, powers and privileges under this letter agreement (including, without limitation the right to enforce the terms of this letter agreement) to any person or entity. is letter agreement is not assignable by you to any person or entity whatsoever without our prior written consent and any attempted assignment without such written consent shall be null and void. is letter agreement shall inure to our bene t and that of the other parties and shall be binding upon the respective successors and permitted assigns of the parties hereto. 11. Severability. e provisions of this letter agreement are severable and if any one or more of such provisions are determined to be void or unenforceable, in whole or in part, the remaining provisions of this letter agreement shall nevertheless be binding and enforceable. 12. Term. is letter agreement shall become e ective upon its execution and delivery by both you and us and shall expire and cease to have any force or e ect on the earlier of (i) the twentieth anniversary of the date hereof and (ii) the date of consummation of a possible Transaction between you and us. Please con rm that the foregoing is in accordance with your understanding by signing and returning to us one original counterpart of this letter agreement, jointly with your relevant corporate documents containing your authorized signatures, which will constitute our agreement with respect to the matters set forth herein. Very truly yours,

_____________________________ CONFIRMED AND AGREED TO AS OF THE DATE FIRST SET FORTH ABOVE: ABC XYZ

By: __________________________ By: __________________________ Name: Name: Title: Manager Title: Manager

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Witnesses: 1. ______________________ Name: Identity Card: 2. _________________________ Name: Identity Card:

CONTRATO DE CONFIDENCIALIDADE Contrato de Con dencialidade (o Contrato), de __ de novembro de 1998, que entre si celebram: COMPANHIA TP (TP), com sede em _____________________, neste ato representada na forma de seus atos constitutivos; e F, INC. (F), com sede em, Estados Unidos da Amrica, neste ato representada na forma de seus atos constitutivos; doravante mtua e reciprocamente denominadas Parte Divulgadora, Parte Receptora, partes contratantes ou simplesmente partes.

Considerando que as partes esto negociando um Protocolo de Intenes que conter os termos e condies principais pela qual as partes devero desenvolver e operar uma usina termoeltrica com potncia de 1700 MW a ser localizada na (doravante denominada a Transao Proposta); e considerando que, a m de negociar e implementar a Transao Proposta, ser necessria a troca de informaes con denciais entre as partes; as partes resolvem celebrar o Contrato, nos termos e sob as condies aqui acordadas.

1. Informao Condencial. Para os efeitos deste Contrato, Informao Condencial signi car todas as informaes divulgadas pela Parte Divulgadora Parte Receptora com relao Transao Proposta, seja por escrito ou oralmente; entretanto, no sero consideradas Informao Con dencial: (a) informaes que sejam ou se tornem publicamente disponveis por outra forma que no atravs da violao deste Contrato; (b) informaes que sejam ou se tornem disponveis de maneira no-con dencial por uma fonte que a Parte Receptora no tenha conhecimento de ser proibiFGV DIREITO RIO 136

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da de divulgar tais informaes em virtude de dever legal, contratual ou de lealdade para com a Parte Divulgadora; (c) informaes que a Parte Receptora possa demonstrar que estavam legalmente em sua posse antes da divulgao pela Parte Divulgadora; ou (d) informaes que a Parte Receptora seja obrigada por lei ou ordem judicial a revelar a terceiros. 2. No-divulgao e Uso de Informao Condencial. A Parte Recebedora no usar a Informao Con dencial, direta ou indiretamente, seno para a negociao e implementao da Transao Proposta. Toda e qualquer Informao Con dencial ser mantida sob o mais rigoroso sigilo pela Parte Receptora e no ser divulgada sem o consentimento prvio, por escrito, da Parte Divulgadora, exceto para diretores, empregados, subcontratados ou consultores, que necessitem acesso Informao Con dencial para ajudar Parte Receptora na negociao e implementao da Transao Proposta. Nestes casos, a Parte Receptora dever informar os diretores, empregados, subcontratados ou consultores, que receberem a Informao Con dencial, sobre a natureza con dencial da mesma, cando, ainda, responsvel se: (i) tais diretores, empregados, subcontratados ou consultores deixarem de manter a Informao Con dencial sob sigilo, ou (ii) tais diretores, empregados, subcontratados ou consultores usarem a Informao Con dencial para propsito que no seja o da negociao e implementao da Transao Proposta. 3. Divulgao Necessria. Caso seja solicitado ou exigido da Parte Receptora, por autoridade judicial ou administrativa, a divulgao de qualquer Informao Con dencial da Parte Divulgadora, a Parte Receptora dever noti car imediatamente a Parte Divulgadora sobre tal solicitao ou exigncia, antes de divulgar a Informao Condencial, para que a Parte Divulgadora possa buscar os meios legais para proteo da Informao Con dencial e/ou renunciar aos direitos que possui em decorrncia deste Contrato. 4. Reparaes. As partes concordam que os deveres de con dencialidade previstos neste Contrato impem obrigaes de fazer e no fazer s partes e que, portanto, a execuo espec ca destas obrigaes cabvel como medida para evitar ou remediar violaes do Contrato. Em caso de violao das disposies deste Contrato, a Parte Divulgadora poder proceder na forma dos artigos 461 e seguintes, do Cdigo de Processo Civil, desde j cando xada multa no valor de R$1.000.000,00 por dia de atraso, para os ns do artigo 461, pargrafo nico, do mesmo diploma legal. Caso seja impossvel desfazer o ato praticado ou assegurar resultado prtico equivalente ao do adimplemento, as partes contratantes desde j xam as perdas e danos devidas, para efeito de execuo, na forma prevista no artigo 461, pargrafo nico, do Cdigo de Processo Civil, no valor de R$100.000.000,00.

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5. Devoluo ou Destruio. A Parte Divulgadora poder solicitar, a qualquer tempo, que toda a Informao Con dencial em qualquer suporte fsico na posse e/ ou sob o controle da Parte Receptora lhe seja devolvida ou destruda, conforme opo e instruo da Parte Divulgadora, no prazo de 48 horas a contar de sua solicitao. Dentro de 48 horas de tal solicitao, a Parte Receptora fornecer a Parte Divulgadora por escrito con rmao de seu cumprimento desta clusula. Considerando que a Parte Receptora detm a Informao Con dencial na qualidade de depositria da mesma, o no atendimento da solicitao no prazo assinalado constituir a Parte Receptora em mora de pleno direito, sujeitando-a ao de depsito e s penas do depositrio in el. Para os ns desta clusula, e na forma da lei, cam nomeados depositrios dos suportes fsicos das Informaes Con denciais os representantes das partes contratantes neste instrumento, que o subscrevem tambm nesta qualidade. 6. Inexistncia de Outras Obrigaes. O presente Contrato no celebrado com a inteno de obrigar, e no obrigar, qualquer das partes contratantes a celebrar qualquer outro contrato ou prosseguir com qualquer relacionamento comercial ou transao em andamento. 7. Inexistncia de Licena. Toda e qualquer Informao Con dencial transferida Parte Receptora em virtude deste Contrato no implicar, sob qualquer forma, cesso ou outorga de licena de direitos de propriedade industrial ou intelectual para uso ou explorao da Informao Con dencial transferida. 8. Aditamentos. Qualquer aditamento ao presente Contrato dever ser feito por escrito e assinado por representantes autorizados de cada uma das partes. 9. Proibio de Cesso. As obrigaes assumidas pelas partes neste Contrato no podero ser objeto de cesso. 10. Responsabilidade pelo Contedo e Uso de Informao Condencial. A Parte Divulgadora no se responsabiliza pela preciso ou integralidade da Informao Con dencial. Nem a Parte Divulgadora, nem seus diretores, agentes, empregados ou a liadas sero responsveis pelo uso da Informao Con dencial pela Parte Receptora. 11. Lei Aplicvel e Arbitragem. O presente Contrato ser regido e interpretado de acordo com a lei brasileira, acordando as partes que qualquer disputa relativa interpretao ou aplicao do mesmo dever ser submetida arbitragem, de acordo com as Regras de Arbitragem da Cmara de Comrcio Internacional em vigor na data em que a disputa for submetida Cmara de Comrcio Internacional. As arbitragens devero ser conduzidas na cidade de So Paulo, Brasil, ou em local diverso, se assim decidirem as partes. As arbitragens devero ser conduzidas em Portugus, permitindo-se o uso do Ingls conforme determinao do rbitro para a convenincia das partes e com vistas a acelerar a resoluo das pendncias.

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12. Prazo. As obrigaes de con dencialidade previstas neste Contrato permanecero em vigor pelo perodo de dois anos, a contar da data de assinatura deste instrumento. E por estarem assim acordadas, as partes assinam o presente Contrato, que revoga qualquer outro anterior entre as partes contratantes, com referncia ao sigilo da Informao Con dencial relacionada Transao Proposta, em cinco vias de igual teor e forma, na presena de testemunhas, para que produza seus devidos efeitos legais.

Companhia TP

______________________________ Nome: Cargo:

F, Inc. ______________________________ Nome: Cargo:

Testemunhas

______________________________ Nome: ______________________________ Nome:

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ANEXO III

O MEMORANDO DE ENTENDIMENTOS

2009, 7th March 2009 VINHEDOS DI CLASSI LTDA. AND LONG SHORE MAN, LTD. NON-BINDING, SUBJECT TO CONTRACT AND BOARD APPROVAL MEMORANDUM OF UNDERSTANDING

relating to PORTFOLIO of Vinhedos do Sul Development

Draft March 7, 2009 NON-BINDING, SUBJECT TO CONTRACT AND BOARD APPROVAL MEMORANDUM OF UNDERSTANDING PORTFOLIO of VINHEDOS DO SUL DEVELOPMENT is Memorandum of Understanding is entered on the 2009, 7th March Between: (1) Vinhedos di Classi Ltda, a company incorporated in Brazil located at Rua do Pavo 23, Porto Alegre R.S.. with a share capital of BRL 50.000,00, company Number 02.006.918/0001-05 (hereinafter referred to as VDC); (2) Long Shore Man LIMITED, a company incorporated in Ireland with head-o ce located at Bonafast Building, Swift Road, Rockin rst, Dublin 12, Ireland, company number 4124321 (hereinafter referred to as Long Shore); VDC and Long Shore jointly referred to as Parties and either of them as Party. Whereas: (A) Geographical scope of this agreement is Rio Grande do Sul, Bahia and Santa Catarina States, Brasil; (B) Long Shore and VDC have agreed to enter into a partnership for the development of wineries in Rio Grande do Sul, Bahia and Santa Catarina States, Brasil (jointly referred to as the Sites); (C) VDC has entered into certain agreements relating to the development of wineries at the following sites (VDC SITES):

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RGS Dor de Cucuruco 1 e 2, Rua do Pasmado. Bahia Tonteira Certa 3 e 4, Bag Santa Catarina Meu Engov 5 e 6

(D) VDC can try to enter into certain agreements relating to the development of wineries at the following sites, named OPTIONAL SITES: RJc Cascadura 1 Recreio 3

(E) e Parties intend to set out in this Memorandum of Understanding (the MOU) the principal terms on which they are prepared to consider the proposed partnership (the Proposed Transaction) to include, among other things, the following: Heads of Terms: 1. Establishment of NewCo: 1. Longshore Man and/or VDC will arrange to establish a new company, according to the Brazilian Law, incorporated as a S.A. with the necessary share capital (the NewCo) with VDC and Long Shore acting as NewCos individual shareholders (the NewCo Shareholders). Longshore Man will subscribe for 87% of the shares and VDC for 13% of the shares. e format here proposed may be subject to change to accommodate scal e ciencies or other reasons identi ed by the Parties legal and nancial advisors. 2. NewCo will be called LongShore/VDC Vinhedos or any other name as may be approved by the competent authorities. 3. Immediately upon the incorporation of NewCo, VDC will assign to NewCo the existing signed & completed land leases, other technical data, permits, supply agreements and other relevant documentation and contracts obtained relating to the VDC SITES. 4. Each of the Sites will be subsequently transferred from NewCo into a subsidiary which is fully owned by NewCo (a SubCo). 2. Initial considerations: 1. An initial consideration of EUR 2 million will be paid on the date and with NewCo already holding the assets assigned in 1.3. (the Closing Date); 2. As described in section 2.3 to 2.8 below further payments will be paid by Longshore to VDC, according with the following table:
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RGS Dor de Cucuruco 1 e 2, Rua do Pasmado. 10 ton Bahia Tonteira Certa 3 e 4, Bag 15 ton Santa Catarina Meu Engov 5 e 6 12 ton

2.1. Tari 1 will apply up to 10 ton (inclusive) in projects that achieve approval before or on 31 August 2009 2.2. Tari 2 will apply up to 20 ton (inclusive) in projects that achieve approval before or on 31 August 2010 2.3. Tari 3 will apply up to 30 (inclusive) in projects that achieve approval after 31 August 2010 3. A payment of EUR2.5 thousand per kg will be paid by Longshore on the date of acceptance of Sales Agreement for each Tari 1 Projects, paid as a success fee to VDC. 4. A payment by Lonshore of EUR6.3 thousand per kg will be paid on the date of commissioning of each Tari 1 Projects, paid as a success fee to VDC. 5. A payment by Lonshore of EUR3.3 thousand per kg will be paid on the date of acceptance of Sales Agreement for each Tari 2 Projects, paid as a success fee toVDC. 6. A payment by Lonshore of EUR6.3 thousand per kg will be paid on the date of commissioning of each Tari 2 Projects, paid as a success fee to VDC.. 7. e initial consideration and success fee payments are based on the accuracy of the nancial assumptions described in section 13 and have been collaborated from the various documents described in item 1.3. Variation of these assumptions leading to a decrease in the project IRR in section 13 will imply a decrease on the payments described in items 2.3 to 2.8 in the same proportion, in order to maintain a constant project IRR. In the case of a decrease in the model return, any payment decrease must be mutually agreed by the parties. 7.1. e Optional Sites are pending for release by a third company (Rede JP). Should NewCo acquire the Optional Sites from JP Longshore will pay for 100% of all costs associated with the acquisition including any consideration paid to JP. 7.2. For the avoidance of any doubt through its shareholding in Newco VDC will be entitled to a share of all rights and bene ts arising out of the development in the Optional Sites in line with its shareholding. Longshores commitment to nance VDCs share of development and construction expenditure described in section 4.3 below will

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also apply to the Optional Sites. However there will be no further success fees will be paid to VDC in respect of any further development of the Optional Sites. 3. Management or Employment Services Agreement: 1. e Parties agree that VDC`s principals will work on NewCos development pipeline, as employees or through other contractual agreement forms, at market rates, to be agreed and terms and conditions in accordance with regular country practices. is payment is not a retainer and is construed as compensation for the agreed commitment of all of the VDC principals towards the development of the NewCos business. 4. Development & Construction Costs: 1. Longshore agrees to pay 87% of all costs directly incurred with the incorporation of NewCo in Brazil, including the costs with notaries, registries and other initial operational and incorporation costs. 2. Both Longshore and VDC further agree to fund 100% of the development of NewCos activities, in their respective shareholding percentage as re ected in the initial agreed budget, which will be amended as necessary in the course of the project from the Closing Date. 3. Longshore agrees to nance VDC share in NewCos development and construction expenditures for those projects qualifying for Tari 1 only as described in section 2.1, including whats de ned in section 4.2 through a shareholder loan, or such other equity nancing option that may be agreed between the parties. e loan interest rate to be mutually agreed with reference to equivalent mezzanine equity nancing available in the Brazilian market. e shareholders loan will be guaranteed by VDCs proceeds from NewCo and/or NewCos projects. If, for any reason, these proceeds are insu cient to honour the loan debt service, any di erence will be capitalised to the shareholder loan. For the avoidance of any doubt, should the proceeds of any individual project be insu cient to repay any amounts due under the shareholder loan, then these amounts will be repaid from proceeds coming from other projects. In no case will VDC be diluted. 4. NewCos business plan involves the sale of commissioned projects to investors at an implied discount rate. e proceeds will be allocated in the following priority; 4.1. Shareholder loan attributed to the project plus the interest agreed above. 4.2. e residual which equals the Net Present Value (the NPV), shall be attributed to NewCo shareholders. 5. VDC acknowledges that it is Longshores intention to sell its share on each Site at commissioning. VDC agrees not to unduly hinder Longshores Site selling process 6. If Longshore decides to sell its share to a third party, Longshore warrants to VDC the pertinent Tag Along. If any party wants to sell its share to a third party, it has to give the other party the right of rst refusal. If Longshore decides to sell its share to a third party, Longshorehas the right to drag VDC along, subject to guarantee VDC a minimum price, which will be de ned by Longshore and VDC, in mutual agreement. 7. Longshore, as Newcos main shareholder, agrees that the SPCs controlled by NewCo will participate in all auctions and other procedures promoted, and will place a minimum bid in accordance with the nancial model that will be agreed between the
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parties, exception made if all parties agree not to participate. If any of NewCos SPC is awarded a contract (either governmental or bilateral), NewCo shall, in 10 days, inform VDC whether it will carry out the investment. In case NewCo does not pursue the investment for any reason, Newco gives VDC the immediate right to acquire the project at market value and sell it to any third party of its choice. 5. Shareholders Non-dilution agreement: 1. Without prejudice to the other provisions in section 4, neither shareholder will promote any subsequent share capital increases in NewCo or squeeze-out procedures to reduce each other shareholding. 2. Without prejudice to the foregoing, the Parties agree with the principle of paying dividends, from the third anniversary of the Closing Date or the commissioning of the second project whichever takes place last and if such distribution is tax e cient, exception made to the payment of any loan related to the equity nancing to a third party. 6. Exclusivity clause: 1. VDC and Longshore, as shareholders of NewCo, agree to work exclusively on winery projects through NewCo in the Geographic and technical scope of this agreement. 2. NewCo will be granted a pre-emption right on any disposal by VDC of renewable winery projects in the Geographical scope with a capacity larger than 50 tons 3. If either shareholder acquires an interest in a project or becomes aware of such a project within the Geographical and technical scope of this agreement, NewCo will have right of rst refusal to develop such projects. If not exercised the other shareholder is free to pursue such development independently. 7. Legal Agreements: 1. e following legal agreements will be entered into by the Parties on completion of due diligence: 1.1. Share Sale Agreement; 1.2. Shareholders and Joint Venture Agreement; and 2. In addition to the foregoing NewCos by-laws will also be drawn up with the mutual agreement of the Parties. 8. Estimated Timeline and Exclusivity: 1. e Parties anticipate the due diligence, Share Sale Agreement and Shareholders Agreement and Joint Venture Agreement will be completed within the next [45] days as the time limit and extendable by agreement between the Parties: 2. In consideration of the commitment of time and personnel for the purpose of the Proposed Transaction, the Parties undertake not to negotiate, directly or indirectly, with any other person or entity with a view to entering into a transaction which could preclude or materially restrict or delay the Proposed Transaction, exception made to the projects already negotiated with JP company. 9. Exit and dispute resolution clauses:
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1. e NewCo Shareholders agree that in the event of irretrievable breakdown, change of control or non-performance by either Party that an exit mechanism will be designed to procure the exit of one or the other NewCo Shareholder. 10. Condentiality and other provisions 1. e terms outlined are con dential and, except in relation to con dentiality and exclusivity, this MOU is not legally binding on any of the Parties to complete the Proposed Transaction. 2. e terms outlined herein are subject to satisfactory completion of the due diligence exercise and of the legal agreements as per Section 7 to be entered into. 3. Except as otherwise stated in this MOU, each of the Parties is responsible for its own fees and expenses in relation to the Proposed Transaction up to the Closing Date. 4. is MOU is governed by and construed in accordance with the Brazilian Law and the Courts of Porto Alegre shall have exclusive jurisdiction to settle any disputes which may arise out of or in connection with this MOU. 11. VDC representative e VDC shall be entitled to nominate one o cer at NewCo and at least one member of the Board of Directors of NewCo and up to three members attending the board meetings. 12. Language and counterparts is MOU is entered into English and in 2 counterparts. Any counterpart signed by all the Parties will be valid. 13. Financial Assumptions Subject to change. See Appendix 1. 14. Parties Responsibilities in the Joint venture e table below provides guidance regarding which Party provides leadership in the respective activity with adequate support from the other Party. Activity Installation of additional meteorological measurement towers to a standard to satisfy independent engineering and bank nancing requirements Landowner relationships Provision of services relating to lease agreements to secure land for the projects and the required infrastructure X Public a airs matters to support the project Joint Responsibility Community relationships VDC takes lead Longshore lead X X

Joint Responsibility

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Environmental studies Engineering design studies application process Obtain project nance facilities Management of construction activities Management of operation activities Managing contract negotiations

X X X X X X X

For and on behalf of LongShoreMan Limited: _______________________________ Legal representative Date:

For and on behalf of VDC: _______________________________ Legal representative Date: _______________________________ , Director Date:

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Appendix 1 Model Assumptions projection)

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ANEXO IV D D

LISTA DE CONTRATOS J L
Issues

VDC
Deadlines Responsibility

Documents

One Share Purchase Agreement /Joint Venture Agreement (SPA/JVA) between Cayman HoldCo. and Lux HoldCo., including all four LuxCos and consequently the Brazilian SPVs. , Master Shareholders Agreement to be approved and subsequently used for each of the four LuxCos, which shall be executed between Cayman HoldCo. and Lux HoldCo. Documents to transform each SPV Ltda. into Sociedades Annimas By Laws (Estatuto Social) for each of the Brazil SPV Projects Lease Agreement between Francois and one of the SPVs Loan Agreement to Cayman HoldCo. by Lux HoldCo. with Pledge of Shares Loan Agreement by Long Shore Man to Project SPV

Check whether local law allows that one SPA can apply to all four entities

FGV and Luxembourg Counsel

FGV and Luxembourg Counsel

FGV

FGV Must be properly registered at the Real Estate Registry

Franois and FGV

FGV and Luxembourg Counsel

To be con rmed by Long Shore

FGV

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ANEXO V PROPOSTA DA ESTRUTURA SOCIETRIA E TRIBUTRIA DA OPERAO

LONG SHORE MAN, LTD (TOPCO) PROPOSTA DE ESTRUTURA PARA TRANSAO BRASILEIRA COM VDC PROJETO A SER DISCUTIDO 16 DE MARO DE 2009 Fazemos referncia ao projeto do Memorando de Entendimento (MoU), de 14 de maro de 2009, que estabelece os termos de uma proposta de acordo de pareceria com a Vinhedos di Classi Ltda. (VDC), (VDC Acionistas). Entendemos que a NewCo, a qual o MoU se refere, envolve uma proposta comercial (e no por motivos tributrios), assim sendo, TopCo tem uma forte preferncia em adquirir aes na nova companhia com o mnimo histrico tributrio e legal. A seguir ser apresentado um esboo da proposta de transao. A primeira parte desta proposta de ne as medidas legais necessrias para efetuar a transao estruturada, e a segunda aponta as questes scais que motivam a estrutura proposta. Tambm foram analisados os diferentes mtodos de nanciamento da joint venture, considerando suas respectivas implicaes scais. A estrutura nal desta transao retratada, em forma de organograma, no Anexo II, deste documento. Sumrio Executivo Os projetos da VDC sero transferidos para os SPVs do Projeto de constituio Brasileria. Todos os ativos e direitos sero transferidos para a sociedade brasileira DevCo. A participao acionria, dos acionistas da VDC, nos Projetos das SPVs e DevCo, ser reestruturada, para que cada entidade seja uma subsidiria de LuxCos distintintas, e para que a Cayman HoldCo tenha assegurado seus interesses nas LuxCos. Entendemos que esta reestruturao societria poder ser feita sem sofrer qualquer encargo tributrio brasileiro. O Grupo TopCo usar sua holding Lux HoldCo, para os propsitos desta transao. A estrutura da transao da VDC ser a seguinte: Cayman HoldCo vender a percentagem acordada de sua participao nas respectivas LuxCos para Lux HoldCo, em troca das consideraes acordadas. Entendemos que esta operao no desencadear qualquer encargo tributrio brasileiro para os acionistas da VDC. TopCo e VDC podem optar por vender seus interesses nos Projetos Brasileiros SPVs, para uma terceira compradora. Isso ser feito mediante uma venda de as nas respectivas LuxCos. Em regra, possvel que tal operao seja isenta de encargos tributrios, em Luxemburgo e no Brasil (contanto que as condies da Luxembourg participation exemption sejam preenchidas, especialmente o perodo de propriedade das aes por 12
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meses). importante que esta estrutura seja estabelecida desde o incio da operao. Existem vrios mtodos pelos quais as joint ventures podem ser nanciadas pela TopCo, com diferentes nveis de e cincia scal. Destacamos questes relevantes, no anexo deste documento, as quais devem ser discutidas, atravs de uma abordagem em que a Long Shore Man esteja confortvel. < m do box> Observe que a estrutura proposta neste documento toma por base a atual legislao irlandesa, assim como leis e prticas scais estrangeiras, como comumente interpretadas. Deste modo, no temos qualquer responsabilidade com relao a eventuais alteraes legais, consuetudinrias ou interpretativas. No certi camos os fatos sob os quais a estrutura baseada e assumimos, sem investigar, que todos os fatos relevantes nos foram divulgados. Em particular, apesar de levantarmos algumas questes contbeis, que devem ser consideradas, este documento no abrange todas as questes contbeis relevantes para esta transao. Do mesmo modo, apesar de levantarmos, em alguns nveis do projeto, questes tributrias, ainda no foi feita uma anlise exaustiva do caso, at a presente data. Consideraes tributrias adicionais sero feitas nos momentos devidos.

1. PROPOSTA DE ESTRUTURA LEGAL 1.1 Medidas legais para a transao da VDC Entendemos que os ativos de produo de vinhos da VDC esto, atualmente, sob a posse da VDC entidade jurdica. Considerando isso, zemos um esboo de proposta da pr-transao de reestruturao, como ponto de partida para posteriores discusses. Para aperfeioar o que por hora apresentamos, seria til compreender, exatamente, como que tais ativos so detidos (em especial, se esto na VDC, entidade jurdica, ou em nome dos prprios quotistas da VDC), assim como o nvel dos custos desses ativos, at a presente data. Tais questes podem modi car a pr-transao de reestruturao, acarretando, inclusive, conseqncias tributrias diversas das aqui apresentadas. Os acionistas da VDC vo incorporar uma nova subsidiria, para cada uma das Primeiras Terras listadas no MoU (Projeto SPVs) em uma companhia de desenvolvimento (DevCo), que vai realizar todas as atividades residuais que zerem parte do negcio. Todas estas entidades sero incorporadas e tero residncia scal no Brasil. A entidade VDC vai transferir todos os seus ativos, direitos e interesses, relacionados ao Projeto pelo valor contbil, para o Projeto SPV. Isso dever ser feito para cada uma das Primeiras Terras.

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[FGV: e transfer of assets at a book value is relevant at this stage to avoid any taxation to the VDC, but it should be con rmed if it will generate a future tax issue to the Projects SPV and their quotaholders, since the intention in the future is to sell the projects to a third party.] Noted Consultoria Brazil to review this point Todos os outros ativos, direitos ou interesses residuais, que so parte da transao (incluindo, em particular, os trabalhadores da VDC e os vinhedos desenvolvidos) sero transferidos da entidade VDC para a entidade DevCo, em troca da emisso de aes. [FGV: the method should be analysed ( gures and percentages), related to the exchange of shares of DevCo and the residual assets in order to avoid any taxable event in such exchange of assets] Noted Consultoria Brazil to review this point Todos os acionistas da VDC vo constituir uma companhia de Luxemburgo (LuxCo) para cada projeto entre si e com as recm-incorporadas entidades. Isso ser feito atravs da transferncia de aes dos Projetos SPV e DevCo para cada LuxCo, em troca da emisso de aes na LuxCo. [FGV: the method should be analysed ( gures and percentages), related to the exchange of shares of Project SPV and DevCo for the shares of LuxCo in order to avoid any taxable event, to the quotaholders, in such exchange of assets] Noted Consultoria Brazil to review this point Os acionistas da VDC vo constituir a Cayman holding company (Cayman HoldCo) entre si e as LuxCos. Isso ser feito atravs da transferncia de aes de cada LuxCo para Cayman HoldCo, em troca da emisso de aes na Cayman HoldCo. A companhia holding, para os investimentos da TopCo no Brasil, ser a de Luxemburgo, incorporada e com residncia scal de companhia holding, Luxembourg TopCo Long Shore Man Sarl, (Lux HoldCo). A estrutura da transao da VDC ser a seguinte: Cayman HoldCo vai vender 87% da sua participao societria na LuxCos para Lux HoldCo, em troca das consideraes tecidas no acordo (algumas das quais so condicionadas a concretizao de determinados objetivos). [FGV: It should be analysed if the sale of shares to be done by Cayman HoldCo, and the resulting capital gain / pro t will be taxed in Brazil or not. It is a possible interpretation that the pro ts made in the Cayman HoldCo should be included in the taxable basis of Income Tax in Brasil] Please see Section 2.1 below we note your comment in Section 2.1 also O ncanciamento requerido pela joint venture ser fornecido pela Long Shore Man. importante que os acionistas da VDC suportem o nanciamento fornecido, considerando suas respectivas participaes acionrias. Isso ser vivel, se o nanciamento for assegurado por meio de: - Aes com direito a dividendos
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- Emprstimos com juros - Emprstimos sem juros com o custo de juros j embutido na Cayman HoldCo com direito de dispor de lucros de acordo com o Acordo de Acionistas das LuxCos envolvidas. Depois que a Long Shore Man analisar os desdobramentos de cada opo, ela estar apta a decidir qual o mtodo de nanciamento que ser adotado ver item 2.3 abaixo.

1.2 Estrutura Legal para joint venture TopCo/VDC indo adiante O modelo de negcio da TopCo para o Brasil : a joint venture vai desenvolver, erguer e construir projetos de vinhedos, o que inclui a venda desses projetos para um terceiro, por comisso (isto , quando os vinhedos comearem a gerar vinho). De acordo com a estrutura proposta, a estratgia de sada que Lux HoldCo e Cayman HoldCo devem vender suas aes nas respectivas LuxCo, a um terceiro. [FGV: capital gain will be registered in Lux HoldCo and Cayman HoldCo. It must be analysed the consequences of this fact to the Brazilian quotaholders] Agreed see Section 2.1 below A DevCo deve agir como plataforma de desenvolvimento para a joint venture no Brasil. Ela ir empregar os trabalhadores, ser responsvel pelas despesas gerais da companhia, como, por exemplo, o aluguel do escritrio. Alm disso, ir, tambm, ser responsvel pelos custos preliminares dos projetos. Um Projeto SPV deve ser estabelecido para cada projeto que tenha assinado o acordo legal relacionado ao projeto, como, por exemplo, uma opo de terra. O objetivo de separar cada projeto em um Projeto SPV diferente consiste em (a) aumentar o nanciamento do projeto; (b) poder ser vendido a um terceiro, separadamente; e (c) garantir benefcios scais sobre a venda do projeto. [FGV: Please explain what you mean by favourable tax treatment on the sale of the project] We mean that, on the sale of project (through disposal of shares in the relevant LuxCo, Lux HoldCo and Cayman HoldCo should be outside the scope of Brazilian tax. Lux HoldCo should be entitled to the participation exemption from Luxembourg tax on the gain and we also understand that no tax should be levied on Cayman HoldCo. See section 2.2 below Uma vez que o acordo legal deve ser assinado, com relao ao Projeto SPV, todos os gastos relacionados a ele devem ser contabilizados no prprio Projeto SPV. Os custos incorridos pela DevCo devem ser mantidos em nveis mnimos. O ideal seria que os custos fossem todos suportados, diretamente, pelo Projeto SPV, uma vez que no e ciente, numa perspectiva scal brasileira, transferir os custos da DevCo para o Projetos SPVs. [FGV: OK, I agree.]
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2. RESUMO DAS IMPLICAES TRIBUTRIAS E DAS MODALIDADES DE FINANCIAMENTO 2.1 Implicaes tributrias para VDC e seus acionistas, ao entrar em uma joint venture com a TopCo Nenhum encargo tributrio brasileiro deve incidir sobre a operao de incorporao da nova companhia brasileira. No entanto, h despesas relacionadas a registro, que so cobradas pela Junta Comercial (podemos fornecer mais detalhes, se for necessrio). A VDC declarou que nenhuma responsabilidade tributria brasileira surgir sobre: (a) a transferncia dos ativos para o Project SPVs e DevCo, em troca da emisso de aes; ou (b) a constituio das LuxCos e Cayman HoldCo. A situao tributria da VDC e de seus acionistas est para ser con rmada A VDC ainda no decidiu se a companhia ou os seus acionistas iro deter a participao societria da Cayman HoldCo. A Consultoria Brasil colocou que seria mais vantajoso, para os acionistas da VDC, obter as aes da Cayman HoldCo diretamente, do que atravs da entidade legal VDC. Se a VDC, entidade jurdica, detiver estas aes da Cayman HoldCo, as controladas brasileiras de empresas estrangeiras, caro submetidas a legislao que resultar na VDC se tornar sujeita a legislao Brasileira de imposto de renda pessoa jurdica sobre lucros gerados pela sua subsidiria estrangeira, incluindo Cayman HoldCo. Por este motivo, para efeitos deste documento, tem-se que os acionistas da VDC providenciaro a pr-transao de reestruturao, de modo que as aes da Cayman HoldCo sero adquiridas por eles e no pela companhia. [FGV: at is the point indicated above. We agree that it is more tax e cient to have the individuals as the quotaholders of the entities abroad]Agreed Os residentes brasileiros, que forem acionistas da Cayman HoldCo estaro sujeitos tributao brasileira sempre que houver distribuio de dividendos da Cayman HoldCo ou ganho de capital na alienao de participao da Cayman HoldCo.

2.2 Ganho de capital na venda dos Projetos SPVs Para efeitos de planejamento Tributrio de Ganho de Capital de Pessoa Jurdica, necessrio garantir que no haja ganho de capital de Pessoa Jurdica no pas onde o vendedor encontra-se, nem no pas onde a entidade vendida est localizada. O objetivo do
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uso da Lux HoldCo minimizar a sujeio dos encargos tributrios do Grupo TopCo na venda das aes dos Projetos SPVs para um terceiro.

BACKGROUND Se os Projetos SPVs forem realizados atravs de uma Holding brasileira, o ganho decorrente da alienao de participao societria no Projeto SPV estar sujeito a tributao brasileira, incidindo alquota de 34%. O Brasil no tem iseno scal para o ganho de capital obtido pela alienao de subsidirias comerciais. Companhias no residentes no pas, mas que tenham aes em empresa brasileira, esto sujeitas, normalmente, a reteno de imposto de renda na fonte de 15% (25% nos casos do vendedor estar localizado em um paraso scal). No entanto, possvel que haja iseno tributria, quando o acionista no residente no Brasil estiver em pas que tenha assinado um Tratado, nestes termos, com o Brasil. Tal ponto foi analisado, considerando os casos da Irlanda e Luxemburgo, conforme explicitado abaixo.

HOLDING IRLANDESA A Irlanda tem uma iseno tributria para holdings, e a primeira preferncia da Long Shore Man (TopCo) (para manter a estrutura corporativa do Grupo o mais simples possvel) seria deter os Projetos SPVs brasileiros, atravs de uma holding irlandesa. No entanto, atualmente no existe um Tratado de bi-tributao, entre o Brasil e a Irlanda e, portanto, a iseno tributria irlandesa (que permite iseno do imposto sobre ganho de capital na Irlanda) no ser aplicvel nos casos de venda de aes no Projeto SPV brasileiro. Alm disso, tal como descrito acima, a venda pode estar sujeita a tributao brasileira, e, novamente, no poder ser alegada dupla tributao, haja vista que no existe tratado, neste sentido, entre o Brasil e a Irlanda. Deste modo, uma holding irlandesa no seria e caz.

HOLDING DE LUXEMBOURG Luxembourg tem um Tratado de bi-tributao assinado com o Brasil, que permanence em vigor. A lei tributria de Luxemburgo tem iseno em participao, i.e. uma iseno de imposto sobre a venda de subsidiria comercial. No entanto, o Tratado assinado entre Luxemburgo e Brasil permite ao Brasil tributar ganhos sobre bens imveis, realizados por um residente em Luxemburgo. Apesar de ainda no termos chegado a concluso de que os ativos de um vinhedo so bens imveis (como determinado pela legislao brasileira), corre-se o risco das autoridades scais brasileiras adotarem tal posio. No entanto, no Tratado assinado entre Luxemburgo e Brasil, a de nio de bem imvel no inclui, especi camente, as aes, cujos valores derivam de uma propriedade imvel. Com isso, podemos entender que se a companhia
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de Luxemburgo vende aes em uma companhia brasileira, qualquer ganho obtido deve ser isento de tributao brasileira, nos termos do aludido tratado. No entanto, as autoridades scais brasileira esto relutantes em interpretar este dispositivo, neste sentido, o que submeteria a legislao nacional ao seu ditame. Deste modo, no-residentes esto sujeitos a tributao brasileira relativa a ganho de capital obtido em decorrncia da transferncia de ativos localizados no Brasil. Portanto, a m de garantir que a Lux HoldCo no seja submetida a tributao brasileira, na venda dos projetos, os Projetos SPVs vo ser realizados atravs da LuxCos; e a sada para TopCo ser a seguinte: A LuxHoldCo vender suas aes relevantes da LuxCo para um terceiro. Os ganhos realizados pela Lux HoldCo, na venda das aes da LuxCos no devem desencadear uma responsabilidade tributria brasileira, uma vez que no envolvem a transferncia de ativos localizados no Brasil, ou seja, as aes dos Projetos SPVs permanecem sob a titularidade do respectivo LuxCo. O ganho deve ser tambm isento da tributao de Luxemburgo sobre os ganhos de capital, no mbito da iseno tributria nas participaes, em Luxemburgo. [FGV: We should carry out a deep analysis of this sales structure based on the Luxembourg / Brazil treaty by checking the similar cases that have been recently ruled by Brazilian Tax Authorities and also to check if the alternative option should be deemed as circumvention] COnsultoria Brazil has reviewed this point so it should be worthwhile having a discussion with them before carrying out additional work on this point. A iseno da participao de Luxemburgo aplicvel nos casos de ganhos de capital realizados pela Lux HoldCo, atravs da sua participao na LuxCos, desde que: Lux HoldCo seja uma fully taxable Luxembourg resident capital company que detenha, pelo menos, 10% do capital social da LuxCos ou tenha participao na LuxCos, que tem um preo de aquisio mnimo, de 6 milhes, para o ganho de capital isento, e LuxCos so fully taxable Luxembourg resident companies cobertas pelo Parent-Subsidiary Directive, e As aes da LuxCos devem permanecer sob sua titularidade por, pelo menos, 12 meses, desde a data de realizao de renda. Um compromisso para manter a participao mnima de um perodo ininterrupto de, pelo menos, 12 meses, satisfaz tal condio. A iseno de participao de Luxembrgo, deve, tambm, estar disponvel, no que diz respeito a dividendos, liquidao e imposto sobre o patrimnio lquido (mesmas condies que as de ganho de capital, exceto pelo preo de aquisio inicial, que deve ser de 1.2 milhes). Nos termos da Lei Tributria de Luxemburgo, uma companhia residente no pas quando a sede, que consta no seu estatuto social, ou sua administrao central, em Luxemburgo. No entanto, tambm importante assegurar que a Lux HoldCo no possa ser considerada residente no Brasil ou na Irlanda, o que pode ser feito atravs da manuteno de um percentual de ativos considervel em Luxemburgo, para que todos os

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pases reconheam sua residncia como l sendo. Isso algo que o Grupo TopCo ter de gerenciar, permanentemente, e tem sido tratado com eles em correspondncia parte.

REGRAS ANTI ELISO DA IRLANDA Como a TopCo uma companhia irlandesa fechada, h certas regras anti-eliso que podem ser aplicadas. Uma das mais signi cantes regras a elencada no Artigo 590, que determina que se um ganho de capital realizado por uma subsidiria no-residente, de uma companhia fechada irlandesa, ele ser, tecnicamente, submetido a tributao irlandesa, nas mos do acionista nal, mesmo que o ltimo ganho no seja repatriado. No entanto, a tributao irlandesa, sob este ganho, determinada como se o no-residente fosse residente na Irlanda. Partindo do pressuposto de que as vendas da Lux HoldCo tambm satisfariam as condies para quali car a iseno de uma holding irlandesa (Artigo 626B iseno), esta disposio de anti-eliso no deve ter importncia prtica.

SITUAO FISCAL DOS ACIONISTAS DA VDC Sob a estrutura proposta acima, os acionistas da VDC vo manter seu direito de participao em cada uma das LuxCos, atravs da Cayman HoldCo. Em uma venda de um determinado projeto para um terceiro, Cayman HoldCo ir dispor das suas aes nas respectivas LuxCo. Entendemos que isso no dever desencadear uma responsabilidade scal basileira ou de Cayman. O brasileiro com residncia tributria, que possua participao societria em Cayman HoldCo ser submetido a tributao brasileira, nos seguintes casos: Quando auferir dividendos da Cayman HoldCo incidir alquota de 27.5%, com direito potencial a um crdito scal estrangeiro; e Venda de aes na Cayman HoldCo alquota nal de 15%.

REGRAS ANTI ELISO BRASILEIRAS importante notar que as autoridades scais brasileiras esto freqentemente adaptando suas concepes, desa ando as estruturas de planejamento scal criadas. Tradicionalmente, tem-se entendido que a legislao tributria brasileira preserva o direito dos contribuintes para estruturar suas transaes, com o intuito de manter sua carga scal a mais baixa possvel. Este conceito mudou devido introduo da legislao brasileira anti-eliso. A partir de 10 de janeiro de 2001, o Congresso brasileiro aprovou uma nova lei que visa introduzir uma disposio geral anti-eliso. A nova lei prev que as autoridades scais brasileiras podem ignorar transaes realizadas com a nica inteno de dissimular um fato tributvel ou a natureza dos elementos que do origem a um crdito tributrio. Observe que essa nova legislao ainda pende de regulamentao.
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H, ainda, uma discusso entre os tributaristas brasileiros, sobre a aplicao e e ccia desta lei, uma vez que ainda no possvel prever quais transaes sero contestadas pelas autoridades scais, tampouco como sero interpretadas pelas instncias administrativas e judiciais. Apesar disso, no h dvida de que esta nova lei proporciona um certo grau de legitimidade para as autoridades scais reverem os planejamentos tributrios em geral. Neste contexto, o conceito de objetivo comercial subjetivo e muitas discusses so travadas atualmente, entre tributaristas brasileiros, uma vez que ainda no possvel prever quais transaes sero contestadas pelas autoridades scais, ou as interpretaes e reaes que as instncias administrativas e judiciais tero. Destacamos tais questes, no contexto de pr-transao de estruturao que ser realizada pela VDC. Apesar de no estarmos aconselhando a VDC ou seus acionistas, deve-se atentar para o fato de ser difcil prever o ponto de vista das autoridades scais brasileiras, com relao a constituio da LuxCos e Cayman HoldCo. Esta disposio geral anti-eliso tambm relevante com relao estrutura que a TopCo pensa em adotar para se integrar a joint venture brasileira. No entanto, em contraste com a posio da VDC, a TopCo ser estruturada, desde o incio, sem ter uma holding posteriormente. Como resultado, somos da opinio que esta situao deve colocar a TopCo numa posio de impasse com as regras anti-eliso.

2.3 Requisitos dos nanciamentos em andamento Segundo o acordo comercial, a Long Shore Man providenciar todos os nanciamentos para a joint venture, com uma taxa de juros apropriada. O objetivo deste acordo no proporcionar Long Shore Man qualquer direito adicional sobre o capital prprio acordado de 87% das aes da joint venture. Recebemos trs mtodos em potencial, atravs dos quais o resultado econmico pode ser alcanado,quais seham: Financiamento, atravs de capital prprio, ou seja, quando o investimento de capital tem direito preferencial a um cupom anual (ou dividendo preferencial) mas no faz jus a outros direitos econmicos ou de voto. Ser necessrio discutir como isto pode ser adquirido atravs de uma perspectiva legal, o que depender do tipo societrio utilizado. Financiamento atravs de juros da dvida Financiamento atravs de um emprstimo sem juros. Os custos dos juros atribudos a VDC (juros considerados) so, ao invs, construdos em seu direito, de acordo com os procedimentos estipulados no Acordo de Acionistas para a respectiva LuxCo. Isto pode ser alcanado das seguintes formas: - Como parte da venda da LuxCo, para um terceiro, este terceiro vai concordar em reembolsar o emprstimo pendente entre as companhias, atravs do Projeto SPV para o Grupo TopCo. - Os ganhos de venda sero reduzidos de forma correspondente.

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- Esta rede ser dividida entre os acionistas de acordo com suas respectivas participaes societrias, ou seja, 87:13. - A diviso dos ganhos de VDC ser reduzida pelo total dos juros devidos pelo nanciamento concedido pela TopCo, VDC/TopCo joint venture no Brasil (ou seja, no s sobre o emprstimo concedido ao projeto mas em todos projetos/custos de desenvolvimento). Os juros devem ser calculados quando os fundos forem levantados pelas joint venture, tendo como base a taxa de juros acordada. Parece que o nanciamento atravs de capital prprio, ao invs do dbito, geralmente tido como melhor, em uma perspectiva tributria brasileira, uma vez que no h reteno de dividendos na fonte (em comparao com os 15% de juros de imposto retido na fonte) e no resulta diretamente no reconhecimento das diferenas de cmbio estrangeiro no Brasil (tais diferenas so tributveis/admissveis). Entretanto, existem outras questes que podem favorecer o fornecimento deste nanciamento pela TopCo, atravs de dvida, inclusive as reservas distribuveis, desde que estejam disponveis para permitir pagamentos de dividendos preferenciais. Isto pode levar a concluso de que a opo trs, apesar de mais complexa e menos transparente, quando colocada na balana, seja prefervel. Foram de nidos, no Anexo I as vrias questes que devem ser consideradas pela Long Shore Man nesta deciso.

2.4 Outras questes sobre tributos brasileiros TRANSFERNCIA DE GASTOS DA DEVCO PARA OS PROJETOS SPVS A idia principal minimizar as perdas sofridas pela DevCo. Isto deve ser feito, pois possvel prever que a principal fonte de lucros tributveis sero os Projetos SPVs, resultantes da venda de vinhos. Embora no se pretenda que os Projetos SPVs vo estar sob a posse da TopCo/VDC, no momento em que passem a gerar ganhos tributveis, no entanto, improvvel que a DevCo estar gerando ganhos tributveis em qualquer momento, como se realmente fosse um centro de custos. Ao contrrio de outras jurisdies, onde a TopCo estar ativa, difcil e geralmente no e ciente, em termos tributrios, passar os custos da DevCo para os Projetos SPVs. Qualquer transpasse ser considerado uma prestao de servio, que precisa ser faturada e que daria origem eliso scal, devido aos inmeros tributos brasileiros cobrados, como, por exemplo, ISS, PIS/COFINS, IRRF e CSLL. [FGV: OK. I agree with this analysis] Alm disso, no h exceo para grupos societrios, no Brasil, e, portanto, a DevCo no poder submeter seus prejuzos uma companhia coligada. No entanto, considerando os Projetos SPVs, estes sero tributados de acordo com o regime de Lucro Presumido, no existindo um benefcio de verdade em empurrar os custos quelas entidades da DevCo. Deste modo, a proposta encontrar um meio de
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minimizar as perdas da DevCo, levando e aceitar que ser difcil alcanar os benefcios relacionadas quelas perdas. Se a legislao tributria brasileira for modi cada, ou, por alguma razo, os Projetos SPVs forem tributados sob o regime do Lucro Real, a TopCo poder analisar se valeria a pena colocar em prtica um acordo de diviso de custos. Isso atingiria efetivamente uma compensao entre a DevCo e os Projetos SPVs. No entanto, esses acordos no so bem interpretados pelas autoridades scais brasileiras, o que pode torn-los muito complexos para serem colocados em prtica.

TRIBUTOS PESSOA JURDICA NO NVEL DO PROJETO SPV A alquota normal de um tribute que incide sobre lucros decorrentes de um vinhedo em operao (Projeto SPV) de 34%, quando a SPV est dentro do seu prprio regime de lucros. No entanto, quando seus rendimentos forem inferiores a US$ 48m, a companhia pode se valer do regime de Lucro Presumido para alcanar uma alquota mais interessante, de 6.73%, sob a receita bruta.

DEDUES DE JUROS NOS NVEIS DE PROJETOS SPVS E DEVCO Quando forem cobrados juros, nos emprstimos realizados entre as companhias de Long Shore Man, tais regras seguintes precisam ser consideradas para determinar se uma deduo ser disponibilizada para efeitos scais, no que diz respeito a esses gastos: Regras de capitalizao podem recusar dedues solicitadas, caso seja considerado que a companhia tenha obtido um nanciamento excessivo (em comparao com o seu capital prprio). No existem thin capitalization regras de capitalizao no Brasil e, portanto, esta no deve ser um problema. As regras de preos de transferncia determinam que os juros devem ser cobrados em alquotas arms length. A partir de uma perspective de preo de transferncia, uma taxa de juros de mercado, relacionada, pode ser cobrada. A taxa LIBOR somada aos 3% normalmente aceitvel nos casos de despesas pagas pelas companhias brasileiras, para as companhias associadas no-residentes no Brasil, sendo que qualquer excesso ser vedado. No entanto, tal como acima referido no item 2.3, se os emprstimos entre as companhias forem registrados no Banco Central do Brasil, eles no estaro sujeitos s regras de preos de transferncia, uma vez que a taxa de juros ser, efetivamente, aprovada por este Banco Central. O muturio submete-se ao regime do Lucro Real, ou ao regime do Lucro presumido.

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importante notar que, quando essas empresas so tributadas sob o regime do lucro presumido, no existe um verdadeiro benefcio scal para incentivar o interesse em entidades brasileiras. No entanto, a TopCo ainda ir preferir cobrar juros das companhias interligadas, haja vista que faz parte do acordo comercial, fechado com a VDC, que todos suportaro taxas de juros adequadas de nanciamento ver item 2.3 acima.

2.5 TopCo Mezzanine Debt questes de segurana Para ser discutido com a TopCo Corporate Finance

2.6 Questes do Controle de Cmbio Converso de moedas estrangeiras em Reais Independente do mtodo de nanciamento, as remessas de valores do exterior sero convertidas em moeda brasileira, mediante registro do contrato estrangeiro de cmbio. As remessas de valores do exterior podem ser registradas tanto na moeda estrangeira como em Reais nos sistemas eletrnicos do Banco Central do Brasil. Contudo para usar tais fundos, eles tero de ser convertidos em moeda brasileira.

Reciclagem de Reais brasileiros depois da venda de um Projeto SPV Entendemos que, para gerir sua exposio cambial, se a Lux HoldCo realizar operao nanceira em moeda brasileira, em decorrncia da venda de um projeto, ela pode decidir abrir uma conta bancria no Brasil para receber os fundos derivados da venda de LuxCo. Esses fundos ento seriam reinvestidos no negcio brasileiro. Neste sentido, temos os seguintes comentrios: Uma entidade estrangeira pode abrir uma conta bancria no Brasil desde que cumpra determinadas exigncias. Com o controle rigoroso do Banco Central do Brasil sobre o uxo de fundos (at para transaes locais que envolvam companhias estrangeiras), isto pode ser um procedimento muito burocrtico (por exemplo, as companhias estrangeiras teriam de ser devidamente registradas e documentar cada movimento nanceiro, como depsitos, transferncias, etc. nas instituies nanceiras brasileiras, parte de outras obrigaes do mercado nanceiro). Em outras palavras, a m de receber os fundos conseguidos da venda da LuxCo para uma terceira pessoa brasileira, as instituies nanceiras no Brasil exigiriam toda a documentao que comprove que a venda efetivamente ocorreu. Desde que tais condies sejam cumpridas, os fundos poderiam ser re-investidos no Brasil ou remetidos conta bancria da TopCo em Luxemburgo.
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Se os fundos forem re-investidos, necessrio observar que isso constituiria outro investimento no Brasil e, ento, o registro de sistema eletrnico bancrio, do Banco Central do Brasil seria novamente exigido (ou seja, RDE-IED). Esta no uma transao tpica, dentro de uma perspectiva de regulao cambial e, portanto, outras anlises e discusses, com as instituies nanceiras brasileiras, so altamente recomendadas antes da implementao do negcio. Alm disso, possvel que IOF seja devido uma alquota de 0.38 %, sob o montante remetido. Novamente, uma anlise mais aprofundada e discusses so altamente recomendadas antes da implementao do negcio.

CONTROLE DE CMBIO E INVESTIMENTOS DE CAPITAL O investimento de um no-residente, numa entidade brasileira, deve ser registrado no Banco Central do Brasil, atravs do sistema eletrnico RDE-IED. A falta do registro prprio pode arriscar o pagamento de dividendos em moeda estrangeira e repatriamento do capital investido. O registro de capital estrangeiro deve ser feito dentro de 30 dias da data de entrada no pas, exceto nos casos de contribuies de capital de mercadorias, que devem ser registradas dentro de 90 dias contados partir da liberao alfandegria. Periodicamente, certas informaes como as declaraes nanceiras das entidades brasileiras e as mudanas nas participaes societrias devem ser registradas no site e no sistema eletrnico RDE-IED. Segundo orientao atual, os investimentos estrangeiros no so sujeitos a anlise prvia ou veri cao pelo Banco Central do Brasil. Isto signi ca que o investidor brasileiro e/ou o representante do investidor estrangeiro so responsveis pelo registro de capital estrangeiro investido no pas. Para ser registrado como um investimento de capital estrangeiro no pas, o montante investido deve ser originrio de pessoas residentes, domiciliadas, ou com escritrio fora do Brasil. A quantidade de capital investido deve ser efetivamente trazida ao pas e aplicado na aquisio de aes ou quota (dependendo do tipo legal da entidade envolvida). CONTROLE DE CMBIO E INVESTIMENTOS COM DBITOS O registro feito junto ao Banco Central do Brasil recomendado e feito pelo sistema eletrnico RDE-ROF. O registro simpli ca o futuro pagamento dos emprstimos e o pagamento de juros em moeda estrangeira. O registro um processo automtico e no deve tomar muito tempo. Alm disso, se faz necessrio observar que nenhum documento deve ser apresentado ou arquivado no Banco Central do Brasil. A companhia brasileira deve guardar a documentao de apoio a ser apresentada ao Banco Central do Brasil, se solicitado. Contudo, tal documentao ser requisitada pelo Banco privado responsvel pela transao do cmbio. A instituio nanceira privada, responsvel pelo contrato de cmbio, normalmente auxilia as companhias com registro no RDE-ROF.

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O Banco Central tem o poder de analisar a razoabilidade da taxa de juros cobrada, nos termos do contrato, levando em considerao as condies do mercado internacional. As taxas que so aceitas pelo Banco Central no so publicamente conhecidas, mas o sistema imediatamente se recusa a registrar um emprstimo em que a taxa de juros no se enquadra no mbito dos parmetros estabelecidos pelo Banco Central, no momento em que o registro requerido. Como uma questo prtica, recomenda-se que a empresa brasileira j entre em contato com um banco privado para discutir as taxas de juros, os aspectos operacionais relacionados com o sistema RDE-ROF e os procedimentos para registrar o emprstimo. Por ltimo, convm ressaltar que os contratos no registrados no Banco Central do Brasil esto sujeitos s regras espec cas de preos de transferncia. Juros pagos ou creditados a uma parte relacionada, resultantes de um emprstimo que o contrato no est registrado no Banco Central do Brasil, so dedutveis do rendimento tributvel limitado a um montante que no exceda a taxa LIBOR para seis meses acrescida de depsitos em dlar spread de 3% anuais.

IMPOSTO SOBRE OPERAES FINANCEIRAS IOF O IOF um imposto federal cobrado sobre crdito, cmbio, seguros e operaes de valores mobilirios executadas atravs de instituies nanceiras. Cada remessa de fundos do Brasil para pases estrangeiros (ou vice-versa), que exige um contrato de cmbio, estar sujeita a uma alquota de 0,38% de IOF. O IOF exigvel em todas as transaes internacionais, tais como pagamentos de dividendos, royalties e servios de pagamentos. Entretanto, importante notar que existem algumas excees, por exemplo, emprstimos com prazo maior que 90 dias (contudo, se a data de vencimento for inferior a esta, a alquota do IOF sofreria um aumento da taxa de 5,38%).

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APPENDIX I FACTORS IMPACTING FUNDING METHOD


Preference Shares (investment through Luxembourg) Interest Bearing Debt (loan provided from Ireland) Interest Free Debt (loan provided from Ireland) Deemed interest cost built into Shareholders Agreement

Issue

Entitlement to tax deduction in Brazil

No tax deduction for preference dividends

Tax issues

Tax deduction available for interest, subject to transfer pricing rules (although if the debt is registered with the Brazilian Central Bank then transfer pricing rules do not apply) However, if the Brazilian company is taxable under the presumed pro ts regime, no real tax bene t from the interest expense. Interest withholding tax at 15% Interest income taxable at 25% in Ireland, with credit for 15% Brazilian tax Under accounting rules, FX di erences should arise on the debt, which will be taxable/allowable in line with domestic rules Possibly the most transparent and simplest method

No tax deduction in Brazil for interest cost

Withholding tax Tax on income in hands of recipient Foreign exchange di erences

No withholding tax on dividends Tax exempt under Lux participation exemption Under accounting rules no FX di erences should arise therefore no tax implications to consider Reasonably transparent but complexity arises due to distributable reserves issues/ formalities around dividends payments etc

No withholding tax implications Tax exempt under Lux participation exemption

Under accounting rules, FX di erences should arise on the debt, which will be taxable/allowable in line with domestic rules Arguably the most complex and least transparent method

Complexity/ Transparency Other issues

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Group policy regarding capitalization of mezzanine debt interest

If funding provided through preference shares does this impact the Groups ability to capitalize the mezzanine debt interest? Distributable reserves required to make preference dividend payments No exchange control restrictions, provided equity is registered with Brazilian Central Bank Capital reductions can be achieved but can be complex bureaucratically However we could instead structure this so that the preference shares are sold to the third party purchaser along with the ordinary shares. Therefore no need for repayment Applies at 0.38% on equity investment into Brazil and on dividend ows and/ or repayment of such equity out of Brazil

Does interest bearing intercompany debt direct to Project SPVs put the group in a better position in relation to capitalizing the mezzanine debt interest? Distributable reserves not required to make interest payments No exchange control restrictions, provided debt is registered with Brazilian Central Bank

Need to consider how this impacts the Groups position in relation to capitalizing the mezzanine debt interest

Restrictions on payment of annual coupon

Distributable reserves not required as deemed interest No exchange control restrictions as the deemed interest is taken into account in the split of net sales proceeds at LuxCo level. No restrictions on repayment of the interest free loan provided registered in advance with Brazilian Central Bank

Restrictions on repayment of principal

No restrictions on repayment provided registered in advance with Brazilian Central Bank

Other issues

Tax on Financial Operations (IOF)

If the term of the debt is <90 days then the IOF tax due is 5.38%; if the term is >90 days the IOF is nil. IOF applies both on the in ow of the debt into Brazil and also on the repayment of the debt. IOF at 0.38% arises on the interest paid on the debt. Required See comments in Section 2.6

If the term of the debt is <90 days then the IOF tax due is 5.38%; if the term is >90 days the IOF is nil. IOF applies both on the in ow of the debt into Brazil and also on the repayment of the debt. IOF at 0.38% arises on the interest paid on the debt. Required See comments in Section 2.6

Registration with Brazilian Central Bank

Required See comments in Section 2.6

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ANEXO VI

ORGANOGRAMA DA OPERAO

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ANEXO VII

CONTRATO DE COMPRA E VENDA DE AES

STOCK PURCHASE AGREEMENT [(PRO-BUYER)] By the present instrument (the Agreement): [IF THE PARTY IS A CORPORATION:] [PARTY NAME], a company organized and existing pursuant to the laws of [STATE], and having its registered O ce at [INSERT ADDRESS] and registered with the CNPJ/MF under the number [INSERT CNPJ NUMBER], acting by and through its representative [INSERT REPS NAME], residing and domiciled at [Insert residence/domicile], and enrolled with the CPF/MF under the number [Insert number], and bearer of identity card RG number [Insert number], hereinafter referred to as Buyer. [IF THE PARTY IS A NATURAL PERSON] [INSERT PARTY NAME, NATIONALITY, PROFESSION, CIVIL STATUS], bearer of identity card RG number [INSERT NUMBER], enrolled with the CPF/MF under the number [INSERT NUMBER], domiciled in the city of [INSERT ADDRESS], hereinafter referred to as [COMPLETE]; [IF THE PARTY IS A CORPORATION:] [PARTY NAME], a company organized and existing pursuant to the laws of [STATE], and having its registered O ce at [INSERT ADDRESS] and registered with the CNPJ/MF under the number [INSERT CNPJ NUMBER], acting by and through its representative [INSERT REPS NAME], residing and domiciled at [INSERT RESIDENCE/DOMICILE], and enrolled with the CPF/MF under the number [INSERT NUMBER], and bearer of identity card RG number [INSERT NUMBER], hereinafter referred to as Seller. [IF THE PARTY IS A CORPORATION:] [PARTY NAME], a company organized and existing pursuant to the laws of [STATE], and having its registered O ce at [INSERT ADDRESS] and registered with the CNPJ/MF under the number [INSERT CNPJ NUMBER], acting by and through its representative [INSERT REPS NAME], residing and domiciled at [INSERT RESIDENCE/DOMICILE], and enrolled with the CPF/MF under the number [INSERT NUMBER], and bearer of identity card RG number [INSERT NUMBER], hereinafter referred to as the Company. [IF THE PARTY IS A CORPORATION:]

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[PARTY NAME], a company organized and existing pursuant to the laws of [STATE], and having its registered O ce at [INSERT ADDRESS] and registered with the CNPJ/MF under the number [INSERT CNPJ NUMBER], acting by and through its representative [INSERT REPS NAME], residing and domiciled at [INSERT RESIDENCE/DOMICILE], and enrolled with the CPF/MF under the number [INSERT NUMBER], and bearer of identity card RG number [INSERT NUMBER], hereinafter referred to as [COMPLETE]. [IF THE PARTY IS A NATURAL PERSON] [INSERT PARTY NAME, NATIONALITY, PROFESSION, CIVIL STATUS], bearer of identity card RG number [INSERT NUMBER], enrolled with the CPF/MF under the number [INSERT NUMBER], domiciled in the city of [INSERT ADDRESS], hereinafter referred to as [COMPLETE]; Each of the aforesaid parties being referred to individually as a Party and together as the Parties. WHEREAS, i) e Seller is the owner of [STATE NUMBER OF SHARES] shares of the issued and outstanding shares of the Company, consisting of [STATE NUMBER OF SHARES] ordinary shares and [STATE NUMBER OF SHARES] preferential shares, which together constitute [INSERT PERCENTAGE] of the issued and outstanding capital stock of the Company.

ii) the Seller desires to sell and the Buyer desires to purchase all of the shares of the Company owned by Seller; 1. Denitions. 1.1 De ned Terms. For purposes of this Agreement, the following terms shall have the meanings ascribed to them as hereinafter stated: Shares means all shares, ordinary and preferential, of the Company that are currently the property of the Seller, or which shall come to be the property of the Seller, and representing [INSERT PERCENTAGE] of the total issued and outstanding shares of the Company; Contract means this Agreement for the purchase and sale of Shares; Concession means [INSERT TYPE OF CONCESSION AND DEFINITION, IF NECESSARY]; Financing Agreements means [THIS
PARAGRAPH MUST BE INSERTED WHERE

SELLER

REQUIRES CREDITOR APPROVAL PRIER TO SELLING SHARES];

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Relevant Contracts means all contracts to which the Company if party that have an individual or annual value superior to [INSERT VALUE], or contracts which, in the aggregate, have an aggregate or annual aggregate value of [INSERT VALUE]; Financial Statements means the nancial statements of the Company dated as of [INSERT DATE], and the balance sheet for the period [INSERT DATES], annexed to the present Agreement as Annexes [INSERT ANNEX NUMBERS]; Closing means [INSERT DATE]; Business Day means a day in which banks are open to the public in the city of [INSERT CITY]; Articles of Incorporation mean the organic document pursuant to which the Company was constituted; GAAP means generally accepted accounting principles in Brazil; General Guaranties means the list of guaranties included hereafter at Annex [INSERT ANNEX NUMBER]; Financing Agreement Guaranties means nancial or personal guaranties given by the Seller to creditors of Financing Agreements as stated hereafter at Annex [INSERT ANNEX NUMBER]; Lien means, with respect to a speci ed good or intangible right, (i) a right over a good or intangible right, including, but not limited to, usufructuary, pledge, mortgage, acquisition rights, or court-imposed encumbrances; and (ii) whatever legal act relative to the good or intangible right that may be asserted vis--vis third parties. IPG-M-FGV means the ndice Gerla de Preoes Mercado indices of the Fundao Getlio Vargas for consumer prices in Brazil. Interest Rate means the interest rate [INSERT INTEREST RATE, IF REQUIRED]; Share Register means the register of shares of the Company; Share Transfer Ledger means the share transfer ledger of the Company; Parties means (i) the Buyer and Seller or (ii) the Buyer, the Seller and the Company, depending upon the context.

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A liated Party means, (i) with respect to a designated juridical entity, (a) any juridical entity that is directly or indirectly controlled by such designated juridical entity, (b) any other juridical entity in which 5% ( ve percent) or more of its total issued and outstanding shares are controlled by such designated juridical entity, (c) any other party that owns, directly or indirectly, (d) any other person that owns, directly or indirectly, 5% ( ve percent) or more of the total issued and outstanding shares of a designated juridical entity, (e) any person that is controlled, directly or indirectly, by the controlling shareholders of the designated juridical entity, (f ) any person of which ( ve percent) or more of its total issued and outstanding shares is owned by the controlling shareholders of the designated juridical entity; or (g) the administrators of such designated juridical entity, and the administrators of any A liated Entity to such designated juridical entity, or (ii) with respect to any designated natural person, (a) any person who is controlled, directly or indirectly, by such designated natural person, (b) any other person in which 5% ( ve percent) or more of the total issued and outstanding shares of that person is owned, directly or indirectly, by such designated natural person, (c) any other person related to such designated natural person by blood in the fourth degree or by marriage or civil union in the fourth degree or (d) the spouse or domestic partner of such person. Poder Concedente means [ ]; Purchase Price means [INSERT VALUE]; and Reals or R$ means the legal currency of the Federative Republic of Brazil. [OTHER DEFINITIONS] 1.2 Legal Terms. In this Agreement, the following legal terms, used as nouns or verbs, shall have the following meanings: Legal act means every legal act that has for its immediate purpose the acquisition, protection, transfer, modi cation or extinguishment of rights. Alienation means every legal act that has as its purpose the transfer or property or title to a speci ed good or intangible right. 2. SALE OF SHARES

2.1 Shares. e Seller shall sell, transfer and convey to the Buyer, in accordance with the terms of this Agreement, all of the Shares of the Company. 3. PAYMENT PRICE AND CLOSING.

3.1 Price. In exchange for receipt of the Shares, the Buyer shall pay to the Seller the Purchase Price in accordance with the following:
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i)

[INSERT AMOUNT OF PAYMENT];

ii) the remaining balance of the Purchase Price, including interest as shall accumulate from the date of execution of the Agreement, shall be paid the date of the Closing. OR [SPECIFY OTHER FORM OF PAYMENT] 3.2 Closing. At the Closing, the following actions and events shall transpire in the order in which they appear hereafter: i) Execution of the Closing Document included hereafter at Annex 3.2 (i);

ii) Delivery to the Buyer of letters of resignation, dated as of the Closing, of members of the Board of Directors nominated by the Seller included hereafter at Annex [TO BE COMPLETED]; iii) e Buyer, Seller and Company shall cooperate to amend the Companys stock transfer ledger for ordinary shares, share register, and stock transfer ledger for preferential shares to re ect the sale of shares from the Seller to the Buyer.

iv) Payment by the Buyer to the Seller of the Purchase Price in the amount indicated in Paragraph 3.1(ii) above. [INCLUDE OTHER CLOSING COVENANTS, IF NECESSARY] e Closing shall occur at the o ces of [INSERT NAME OF FIRM HOSTING CLOSING], located at [INSERT ADDRESS]. 3.2.1 3.3 Sellers Failure To Close. In the event Seller fails to ful ll its obligations as described in Paragraph 3.2(i)-(iii), Seller shall return to Buyer all portions of the Purchase Price already tendered, as well as pay to Buyer a penalty equal to all portions of the Purchase Price already tendered, all such sums payable within fteen (15) business days. [VERIFY APPLICABILITY] 3.4 Buyers Failure to Close. In the event the Buyer fails to ful ll its obligations as described in Paragraph 3.2(iv), Seller shall retain all portions of the Purchase Price already tendered. [VERIFY APPLICABILITY] 4. PLEDGE OF CREDITS
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[Insert provision governing guarantee to be given by Seller in view of possible refund of Purchase Price funds already tendered]. 5. DISTRIBUTION OF DIVIDENDS AND OTHER PAYMENTS TO SELLER [VERIFY APPLICABILITY WHERE CLIENT IS NOT BUYER] 5.1 Dividends. During the period dating from the date of execution of this Agreement until the Closing, the Company shall distribute no dividends pertaining to the Shares. All dividends voted or declared by the Company pertaining to the Shares up through the date of the Closing shall be payable to the Buyer at the Closing or thereafter. 5.2 Other Payments. Beginning on the date of execution of this Agreement, no payments shall be made by the Company to the Seller or to persons a liated with the Seller or to any other shareholder of the Company or persons a liated to the foregoing parties, [NO MATTER WHAT] without the prior approval of the Buyer. 5.2.1 Without prejudice to the foregoing Paragraph 5.2, whatever payment by the Company to the Seller or to persons a liated to the Seller or to any other shareholder of the Company or persons a liated to the foregoing persons, may only be e ectuated with respect to contracts and services that were duly accounted for in the nancial statements or those that are listed at Annex 5.2. 6. AUTHORIZATIONS, SUBSTITUTIONS OF GUARANTEES AND TERMINATION [Include this paragraph whenever government or other authorizations are required for share transfer] 6.1 Authorizations of [REGULATORY AGENCY]. e parties shall obtain all requisite authorizations from [REGULATORY AGENCY] in order to consummate the transactions foreseen by the Agreement. 6.1.1 Together with the execution of this Agreement, the Buyer and Seller shall execute a request for authorization addressed to [REGULATORY AGENCY] to transfer the shares to the Buyer, as per the model document found hereinafter at Annex 6.2.1. e Company, once in possession of said documentation, shall le such document with [REGULATORY AGENCY] no later than the rst business day thereafter. Obtainment of Authorizations and Substitution of Guarantees before [OTHER ENTITIES/BANKS]. e Company shall obtain from [NAMES] the authorization necessary for the transfer of the Shares to the Buyer, in conformity with the Financing Agreements, and shall obtain from the Buyer the substitution of Guarantees in the Financing Agreements [GIVEN] by the Seller. 6.2

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6.2.1 e Buyer may choose to pre-pay in full the Financing Agreements as per their terms, and shall be fully responsible for said payment and any additional costs incurred as a result, and shall release the Seller from all manner of liabilities, costs and debts resulting from said prepayment. Once prepayment has been e ectuated, the terms of Paragraph 6.2 shall be deemed to be satis ed. 6.2.2 Requests for authorizations and substitutions of Guarantees pertaining to the Financing Agreements foreseen in Paragraph 6.2 of this Agreement shall be sought by the Company within [COMPLETE] business days after obtainment of authorization from [REGULATORY AGENCY]. In addition, the Buyer shall make available to the Company at such time all necessary documents, including the documents that e ectuate the substitution of guarantees o ered by the Buyer to [NAMES OF ENTITIES/ BANKS]. 6.3 Substitution of General Guarantees. e Buyer shall obtain a release of the General Guarantees provided by the Seller or the substitution therefore for guarantees o ered by the Buyer, the validity of which shall be conditional upon e ective transfer of the Shares to the Buyer. 6.3.1 In the event any creditor of the Seller shall refuse the substitution or release of the General Guaranties, the Buyer shall, with respect to the General Guaranties subject to creditor refusal, o er to the Seller, at the Buyers expense and account, guarantees whose terms shall be accepted and approved by the Seller, and which shall be adequate and su cient to cover the guaranties provided by the Seller. In all cases, the Seller may provide as a substitute guaranty a cash deposit su cient in value to permit all of Sellers contractual obligations to be honored. 6.4 Best e orts. e parties shall use their best e orts to obtain as quickly as possible the authorizations and substitution of guaranties referred to in the preceding paragraphs. Termination for Failure to Obtain Authorization of [REGULATORY AGENCY]. In the event the authorizations referred to in Paragraph 6.1 are not obtained within [COMPLETE] days of the date of this Agreement, this Agreement shall be terminated, and all sums paid pursuant hereto shall be reimbursed to the Buyer within [COMPLETE] days, plus interest on said sums calculated pro rata die from the date of payment through the date of reimbursement. Upon reimbursement as described in the herein paragraph, [THE PLEDGE DEPOSITED WITH [COMPLETE] FORESEEN IN PARAGRAPH 4 HEREINABOVE] shall be released by the Seller. 6.5 6.6 Termination for Failure to Obtain Authorizations and Release or Substitution of Guarantees. In the event (i) the authorization referenced in Paragraph 6.2 is not granted and the Buyer does not choose to prepay the Financing Agreements, and/or (ii) the substitution of guarantees does not occur within [COMPLETE] months
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following the grant of authorization by [REGULATORY AGENCY], the Buyer shall terminate this Agreement via noti cation to the Seller, the Seller retaining twenty percent (20%) of the Purchase Price already paid. [VERIFY] 7. REPRESENTATIONS AND WARRANTIES [OF SELLER].

7.1 Full Disclosure of Information. e Seller covenants and warrants by the present instrument to the Buyer that (i) all information contained in this Agreement and all written information provided by or in the name of the Seller about the Company to the Buyer during the negotiations that led to this Agreement are true, complete and accurate in all respects, and not misleading, and (ii) the Seller is not aware of any fact that has not been made available in writing that would make such written information untrue, incomplete or inaccurate, or whose availability may materially a ect the disposition of the Buyer to acquire the Shares, or the price, or the terms upon which the Buyer would desire to purchase the Shares. 7.2 Binding E ect. e Seller covenants and warrants that this Agreement constitutes a valid and binding legal obligation enforceable in accordance with its terms against Seller, and that the Seller is represented by legal advisors or representatives as per the documents included herewith at Annex 7.2. 7.3 Incorporation and Good Standing. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) the Company is lawfully incorporated pursuant to the laws of the Federative Republic of Brazil, all of its corporate acts have been duly registered, and it possesses all authorizations required by federal, state and municipal law and agencies, as well as all requisite corporate authority, required for the execution and ful llment of this Agreement in all its terms, (ii) the Company is a sociedade annima validly existing pursuant to the laws of the Federative Republic of Brazil, and is in good standing and duly registered with all federal, state and municipal agencies and bodies. 7.4 Articles of Association. e Seller covenants and warrants that the documents included in Annex 7.5 are true, correct and up-to-date copies of the Articles of Association of the Company. 7.5 Shareholders Agreements. e Seller covenants and warrants that the documents included in Annex 7.5 are true, correct and up-to-date copies of all shareholders agreements of the Company. 7.6 Corporate Documents. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) the documents included in Annex 7.6 are true, correct and up-to-date copies of all minutes of meetings of the Company, including all meetings of the Board of Administrators and Board of Directors; and (ii) the documents included in Annex 7.6B are true, correct and up-to-date copies of the Companys share register and share transfer ledger.
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7.7 No breach. e Seller covenants and warrants to the Buyer that, except as described at Annex 7.7 of the Agreement, the signature of this Agreement and execution of the actions described herein (i) neither con ict with nor constitute a breach of (a) any agreement to which the Seller or the Company are party or by which they are bound; (b) any provision or term of the Companys Articles of Association or shareholders agreements; (c) any legal or administrative disposition, decree, decision or order emanating from governmental or judicial organs that a ect the Company and which can have a substantial adverse e ect on the Companys nancial situation or assets within the revenue forecasts and business of the Company; (ii) will not cause a breach or accelerated maturity of any obligation, judgment, agreement, instrument or memorandum of understanding to which the Company is or may be bound; (iii) will not result in compliance with covenants under conditions that are more onerous or less favorable to the Company; and (iv) will not result in the creation of any charge, uncertainty, debt, encumbrance and or charge of any kind with respect to the Shares. 7.8 Subscription rights. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) the total number of issued and outstanding shares of the Company is [NO. OF SHARES], consisting of [COMPLETE] shares of common stock and [COMPLETE] shares of preferred stock; (ii) the Company has not issued any other stock or securities of any nature; and (iii) the Seller, the other shareholders of the Company and the Company; and (iv) the total par value of the authorized and issued stock of the Company is [COMPLETE] and the paid-in capital of the Company is [COMPLETE]. 7.9 Shares. e Seller covenants and warrants that (i) it is the owner of the number of shares attributed to it in the Share Register of the Company, (ii) the Shares currently owned by the Seller correspond to [COMPLETE] in paid-in capital, and capital contributions for [COMPLETE] shares are pending; (iii) all of the Shares are unencumbered and free of liens or charges of any kind; and (iv) neither Seller nor the Company is party to any contract, memorandum of understanding, letter of intent, commitment or obligation with third parties concerning the sale, concession, transfer or alienation, whether direct or indirect, of the above-referenced Shares. 7.10 Pro ts and dividends. e Seller covenants and warrants to the Buyer that the Company has never declared or distributed pro ts or dividends to its shareholders, except payments of interest on capital used to pay in capital as duly approved by the Boards of Administrators and Directors, on [DATE], copies of which are included at Annex 7.10. 7.11 Compliance. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) the Company possesses all licenses, permits, authorizations and approvals to conduct business as it conducts business currently; (ii) the Company has at all times been in compliance with Brazilian law, (iii) more speci cally, the Company has at all times been in compliance with laws and regulations of consumer protection, antitrust, environFGV DIREITO RIO 174

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mental laws, foreign exchange, security and local zoning rules and norms; and (iv) more speci cally, the Company has not released any dangerous substance or other material into the environment from any Company facility, planned or currently existing, that is regulated by environmental law. 7.12 Financial statements. e Seller covenants and warrants to the Buyer that the nancial statements (i) were prepared in accordance with Brazilian law and Brazilian GAAP; (ii) are true and complete, and correctly re ect the nancial position of the Company on their e ective date and for the periods at issue; (iii) all of the Companys obligations and liabilities on the date of the Financial Statements are complete and rigorously re ected in the Financial Statements; and (iv) as of the date of the Financial Statements, the Company has no other obligation or responsibility of any type, known or unknown, including contingencies, except those that are re ected in the Financial Statements. 7.13 Assets and rights. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) all of the assets and rights of the Company are correctly re ected in the Financial Statements; (ii) all of the assets and rights re ected in the Financial Statements or re ected in any other form in writing to the Buyer as being assets or rights of the Company are valid, existing, in force and pertain to the Company; and (iii) no assets or rights of the Company are subject to encumbrances, except as foreseen in Annex 7.13. No adverse change. With respect to the Company and since [DATE FROM FINANCIALS], the Seller covenants and warrants to the Buyer that: 7.14 i) there has been no material adverse change in the Companys business or nancial position;

ii) the Company has been conducting business in the ordinary course, without any alteration or interruption as to the nature, means or nality of its business, maintaining its operations; iii) the Company has not assumed any obligation or liability or made any payments not stated on the Companys Financial Statements other than conducting business in the ordinary course; iv) the Company has not gifted any assets to any party, nor forfeited any rights to any material right or asset; v) Its short and long-term investments have not been reduced, except where necessary to fund unforeseen eventualities occurring in the ordinary course and consistent with past practices;

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vi) No material change has occurred to any of its business policies or practices, including, without limitation, receipt of receivable payments, payments of accounts payable, advertising, marketing, pricing, purchases, personnel, sales, exchanges, budgets or policies and practices regarding the acquisition of products; and vii) No Relevant Contracts that a ect the business of the Company have been executed, nor has the Company entered into an judicial act with, or made payments to, the Seller other than as described in the Financial Statements. 7.15 Employees. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) Annex 7.15 contains a complete and accurate list of all permanent and temporary employees and other non-employee service providers of the Company, including the total cost to the Company of such employees, including respective remuneration, bene ts and pro t sharing; (ii) the Company has no employees other than those listed on Annex 7.15; (iii) all directors of the Company are deemed employees of the Company, except as provided on Annex 7.15; (iv) the Company has fully complied with all Brazilian labor laws and regulations since its incorporation; (v) speci cally, all employees of the Company are registered employees; (vi) speci cally, all rights of employees have been rigorously respected since the incorporation of the Company through to the present; and (vii) speci cally, all employee bene ts due to employees have been duly paid. 7.16 Board of Administration Members. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) Annex 7.16 sets forth separately the name, position and total compensation paid to all members of the Board of Administration, the audit committee and the Board of Directors of the Company; (ii) the Company has no members of the Board of Administration, the audit committee and the Board of Directors other than those named at Annex 7.16. 7.17 Taxes. e Seller covenants and warrants to the Buyer that, except as stated on Annex 7.17, (i) the Company has fully and timely complied with all tax laws and regulations since its incorporation; (ii) when required, the Company has registered with all Brazilian tax authorities; (iii) the Company has fully and timely complied with all associated tax obligations, including, without limitation, maintaining adequate accounting records, issuing receipts, and the ling for tax rebates with tax authorities; and (iv) the Company has always fully and timely paid all taxes of whatever nature (including, but not limited to, taxes, charges, social security contributions, contribues para interveno no domnio econmico, contribues de melhoria, contribues de interesse de catagorias pro ssionais or econmicas e emprstimos cumpulsrios) required of the Company at all times since its incorporation. All references to taxes and derivations of this word found in this paragraph include any and all social security contributions. 7.18 Intellectual Property. e Seller covenants and warrants to the Buyer that the Company has rigorously obeyed Brazilian and international law governing inFGV DIREITO RIO 176

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tellectual property at all times since its incorporation. Speci cally, all copyrights, trade and service marks, industrial designs, methods, inventions, utility models, computer programs and know-how used by the Company since its incorporation, including, without limitation, those designated on Annex 7.18, (i) are owned by the Company or used by the Company under license from the owner; (ii) are valid and binding, and (iii) have not been infringed, challenged or opposed by any person; and (iv) are not subject to any lien. 7.19 Litigation. e Seller covenants and warrants to the Buyer that, except for matters disclosed on Annexes 7.19 to 7.21, (i) the Company is not party to any judicial or administrative proceeding; and (ii) there are no judicial or administrative decisions or orders pending against the Company. 7.20 Legal Compliance. e Seller covenants and warrants to the Buyer that, except as provided on Annex 7.20, all legal acts to which the Company is party are valid and e ective and have been honored by the Company in accordance with their terms and conditions. 7.21 Stock Purchase Agreement [COMPLETE]. e Seller covenants and warrants to the Buyer that all of the obligations of the Company contained in the Stock Purchase Agreement [COMPLETE] and its annexes are being honored by the Company, except for the obligations at issue in administrative proceedings deriving from noti cations issued by [INSERT REGULATORY AGENCY] for possible breach of the Stock Purchase Agreement [COMPLETE] described in Annex 7.21. 7.22 Relevant Agreements. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) Annex 7.22 contains a list and brief description of all Relevant Agreements to which the Company is party and which are valid and in force; and (ii) the Company is not party to any contract that is not speci cally listed on Annex 7.22. 7.23 Contracts with Related Parties. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) the Company is not party to any agreement with Related Parties except for those agreements that are speci ed on Annex 7.23 and whose terms and xed values (and when variable, their maximum total value) are included on Annex 7.23; (ii) all of the terms of agreements with Related Parties are arms length and do not present di culties with regard to the deductibility of expenses. 7.24 Insurance. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) all insurance policies whenever purchased by the Company are and always have been valid and all premiums have always been timely paid; (ii) all legal requirements in the Stock Purchase Agreement [COMPLETE] and any other agreements to which the Company is party concerning the obtainment of insurance have always been, and are currently being, honored by the Company; (iii) there have been no loss occurrences pursuant to any policies held by the Company at any time that are not listed and valued on Annex
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7.24, and no insurer has refused to cover such loss any such occurrence except as indicated on Annex 7.24; the Company has regularly complied with all of its obligations deriving from the insurance policies and insurance guaranty agreements. [THIS PARAGRAPH OPTIONAL]. 7.25 Real Estate. e Seller covenants and warrants to the Buyer that the Company does not own any real property, and that it is not now currently, nor has it ever been in the past, in default on any obligation arising under any leases for real property to which it is or was party, such leases being included hereafter at Annex 7.25 7.26 Employees of ird Parties. e Seller covenants and warrants to the Buyer that all obligations and payments, whether deriving from contract, labor or social security legislation, arising with respect to (i) employees of third-party service providers and (ii) the Companys service providers are and have always been honored and/or paid to such parties. Annex 7.26 includes a complete and accurate list of all Service Providers to the Company, as well as the total cost to the Company of such service providers. 7.27 Loan Agreements. e Seller covenants and warrants to the Buyer that it is not now and never has been party to any loan or nancing agreement as either debtor or creditor, except for those agreements listed on Annex 7.27. 7.28 Powers of attorney. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) Annex 7.28 contains a complete list of all powers of attorney currently in force and given by the Company; and (ii) there are no other powers of attorney currently in force and given by the Company, except those listed on Annex 7.28. 7.29 Required Authorizations. e Seller covenants and warrants to the Buyer that there are no authorizations or consents whatsoever required to permit, validate or confer e cacy upon this Stock Purchase Agreement or in any way a ect it, except for the obtainment of authorizations [INCLUDE]. 7.30 Bank Accounts. e Seller covenants and warrants that Annex 7.30 lists all banking and brokerage accounts held in the name of the Company 7.31 Terminated Agreements. e Seller covenants and warrants to the Buyer that, except as listed on Annex 7.31, there are no obligations pending from terminated agreements to which the Company was party in relation to (i) the execution of services undertaken or obligations assumed, (ii) the delivery of products purchased, or (iii) outstanding payments due. 7.32 Expropriations. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) expropriations have complied with all legal formalities and are regular and in good order, including tax compliance; (ii) expropriated real property or real property in the process of being expropriated are only that real property which is necessary for the imFGV DIREITO RIO 178

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plementation of the construction project(s) foreseen by the concessionaire, and areas not necessary to such project(s) have not been expropriated; and (iii) the total cost of expropriations to the Company have not exceeded [COMPLETE], as described in Annex 7.32 (and assuming best e orts by the Seller and Buyer), as of the date of this Agreement, [VALUE], provided they correspond to projects planned and current projects of the Company as described in Annex 7.32 [INCLUDE IF NECESSARY]. 7.33 Environmental. e Seller covenants and warrants to the Buyer that (i) the Company is and has always been in compliance with environmental legislation and regulations, and (ii) the environmental licenses, authorizations and permissions issued by federal, state and municipal administrative bodies necessary to the undertaking of various projects and ful llment of company responsibilities have been obtained or requested, and that the Company is now and always has been in compliance with its obligations vis--vis administrative environmental bodies regarding projects currently in progress. 7.34 Easements. e Seller covenants and warrants to the Buyer that all easements it has obtained have been duly approved by the conceding party and that the costs of such easements are in accordance with stipulated pricing [INCLUDE IF NECESSARY]. 7.35 Employment relationship. e Seller covenants and warrants to the Buyer that its partners, directors, workers, and representatives, and any Related Person to them, have no employment relationship with the Company and, therefore, have no rights arising under labor laws against the Company. 7.36 Receivables. e Seller covenants and warrants to the Buyer that it will be responsible for the payment of all of the Companys receivables, regardless of whether such receivables are re ected in the Companys nancial statements, in the event such receivables are not paid by their respective debtors, even where such receivables will be owed in the future, provided, however, that such receivable pertains to the period up through the date of the Closing. 7.37 Construction. e Seller covenants and warrants to the Buyer that all construction undertaken pursuant to the Highway Concession Agreement were performed in accordance with all technical speci cations and are sound and without defect. [IF NECESSARY]. 8. REPRESENTATIONS AND WARRANTIES OF BUYER

8.1 Incorporation; good standing. e Buyer covenants and warrants to the Seller that (i) the Company is duly incorporated in accordance with the laws of the Federative Republic of Brazil [OR OTHER, IF NECESSARY], and has led all corporate acts with the companies registry and (ii) the Company possesses all requisite government
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authorizations from federal, state and municipal authorities, as well as all requisite corporate authority for the execution and ful llment of this Agreement. 8.2 Binding e ect. e Buyer covenants and warrants to the Seller that this Agreement constitutes a contract that is valid and binding upon the parties in accordance with its terms, and that the Buyer is represented for purposes of this Agreement by its lawful representatives as described on Annex 8.2 hereof. [INCLUDE OTHER WARRANTIES AND REPS WHERE THE CLIENT IS THE SELLER, IF NECESSARY DEPENDING ON THE BUSINESS] 9. LIABILITY OF THE SELLER

9.1 Liability. e Seller shall be liable, up to the amount of its ownership of the share capital of the Company, for all acts and occurrences having taken place through the date of the Closing, as well as for all acts and occurrences having taken place after the date of the Closing. 9.1.1 Except as provided hereafter at Paragraph 10, the Seller shall be strictly liable, regardless of fault, for all incidental damages, loss of pro ts, loss of business income or loss of earnings su ered by the Buyer (including attorney fees, court costs and other costs incurred by the Company as a result of the incidental damages, loss of pro ts, loss of business income or loss of earnings, whether such costs are incurred in order to avoid or mitigate damages or to settle adverse claims) as a result of a breach or violation of the representations and warranties included in Paragraph 7 of this Agreement, it being understood that for purposes of this Paragraph 9.1.1 that its provisions will apply to i) any and all facts, acts and omissions occurring prior to the Closing that were not expressly listed as permissible acts in this Agreement, its Annexes or in the Closing Certi cate, which have e ects after the Closing; and

ii) any other acts undertaken in contravention of the provisions of Paragraphs 12.1 and 12.1.1 of this Agreement; 9.1.2 For purposes of the previous paragraph, all representations and warranties shall each be considered individually, no one representation and/or warranty a ecting or being understood or analyzed together with others. 9.1.3 Sellers liability as foreseen hereinabove shall in no way be limited as to matters that were subject to due diligence performed by the Buyer. 10. LIMITATION OF LIABILITY

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10.1 Limitations. Paragraph 9 hereinabove: i)

e Seller shall have no liability for any claim based upon

Time limitation: unless the notice of claim is provided in writing by the Seller to the Buyer specifying the available facts regarding the matter at issue in respect to which a request is made within ve (5) years following the date of the Closing; and

ii) Minimum claim: the claim originates from an isolated fact, if the value of the claim does not exceed [BRAZILIAN REALS (R) $5,000.00 (FIVE THOUSAND REALS)/ OR OTHER VALUE] (except claims related to collateral facts, which shall be summed and totaled for this purpose, or claims related to taxes). 10.2 Exceptions. e above-described time limitation applicable to Sellers liability shall not apply with regard to requests based upon Paragraph 9.1 and 9.1.1 above, to a breach by Seller of warranties and representations described in Paragraphs 7.2 to 7.14, 7.17, 7.19, 7.21, 7.23, 7.27 to 7.29, and 7.33 of the Agreement, the Seller remaining fully liability for such breaches up to limits foreseen by the statutes of limitations applicable to the Company in each of the above-cited paragraphs. 10.3 Non-Application of State of Limitations. Statutes of limitations shall not apply with regard to latent defects foreseen by Brazilian law, the Seller remaining liable under the Agreement in such cases. e Seller acknowledges that (i) the herein provisions constitute warranties in addition to those provided by Brazilian law for claims involving latent defects and (ii) such Seller liability is a condition precedent to Buyers execution of this Agreement. 11. PROCEDURE FOR CLAIMS

11.1 Notice. In the event the Seller or the Company becomes aware of any fact which could result in a claim against the Seller on the basis of Paragraph 9 hereinabove, such fact must be communicated to the Seller within twenty (20) days of the date that the Buyer or Company becomes aware of such fact; it is understood that any failure to provide such notice shall not a ect the Buyers rights except to the extent that Seller is prejudiced as a result of such failure, prejudice being interpreted to mean a failure to provide notice within such time that the Seller may prepare an adequate defense to said claim. 11.2 Claims and Liabilities Vis--vis ird Parties. In the event a claim results from a third-party claim or from a liability vis--vis a third party, then: i) without the consent of the Seller, which shall not be unreasonably withheld or delayed, (a) no assumption of liability shall be undertaken by or in the

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name of the Buyer or the Company, and (b) no claim shall be negotiated, adjusted or settled; ii) the Seller shall have the right to defend all claims, in either the name of the Company or in the Sellers name, as the case may be, and the Buyer and the Company shall cooperate with the Seller in this regard, providing to the Seller full access to relevant documents, lings and records of the Company in the possession the Buyer or the Company, and full right to interrogate directors, sta and employees of the Company; it is understood that the Buyer must agree with all actions to be taken with respect to the treatment of said claim or liability, it being understood that such consent shall not be unreasonably withheld or delayed; iii) the Sellers defense against such claims shall be undertaken by attorneys that the Seller may choose; iv) the Seller shall be responsible for any and all attorney fees and costs occasioned by claims the Seller chooses to defend; v) in the event that (a) the defense of the Seller to any claim proves to be unsuccessful, after all available resources have been exhausted, or (b) the Seller chooses not to defend an action, the Seller or the Company, as the case may be, shall notify the Seller who shall, within ve (5) business days of the receipt of notice, provide to the Buyer or Company, as the case may be, indemni cation for all damages resulting from the events that triggered the obligation to indemnify in accordance with Paragraph 9 hereinabove.

11.3 Pre-existing litigation. Without limiting the obligations of the Seller under Paragraph 9, the Company shall be liable for all costs arising from judgments, attorneys and legal expenses arising from pre-existing litigation listed on Annexes 7.19 and 7.21, [PROVIDED, HOWEVER, THAT THE SELLER SHALL NOT BE LIABLE FOR THE FOLLOWING MATTERS [INCLUDE IF NECESSARY]. 12. JOINT MANAGEMENT GENERAL MEETINGS AND MEETINGS OF THE BOARD OF DIRECTORS 12.1 Material decisions. e Buyer and Seller agree that, between the date of execution of the contract and the date of the Closing, the Buyer shall provide prior approval of certain enumerated decisions of material importance listed below to be made by the Seller, by the Board of Directors (acting together or singly) or by representatives of the Company, speci cally, decisions regarding: i) mergers, spin-o s or the dissolution of the Company;

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ii) amendments to the memorandum and articles of association of the Company; iii) approval of the Companys annual business strategy, which shall include detailed descriptions of the means, strategies and budget of the company for the period; iv) loan and other credit agreements and credit arrangements with third parties, regardless of their value; v) the sale, acquisition or pledge of permanent company assets, or related with, whose individual value exceeds [COMPLETE];

vi) any decisions concerning claims or litigation whose individual value exceed [COMPLETE] or any claims regarding environmental matters; vii) Retention of third parties to perform work or provide services in a value in excess of [COMPLETE] per agreement or [COMPLETE] in the aggregate in a single scal year; viii) the undertaking of any legal act or series of acts having legal import, including contracts of any type, involving sums alone or in the aggregate exceeding [COMPLETE] ; ix) the issuance of any powers-of-attorney by the Company; x) the granting of any guaranty or surety by the Company;

xi) requests for bankruptcy or voluntary reorganization in bankruptcy, or in the event of involuntary bankruptcy, consent to such bankruptcy; xii) approval of the Companys nancial statements; xiii) the adoption of any employee bene ts or employee pro t-sharing plan; xiv) any and all legal acts with shareholders or directors of the Company, or with Related Persons of the shareholders, the directors or of the Company; xv) any and all decisions pertaining to renegotiation of the basic agreement contained within the Concession Agreement [COMPLETE]; [INCLUDE IF APPLICABLE]; and xvi) any individual payment in excess of [AMOUNT] or in the aggregate during one year in excess of [AMOUNT].
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[INCLUDE OTHER REPS AS NECESSARY] 12.1.1 e Buyers agreement shall only be valid if in writing, via the signature of its representative or member of the Board of Directors as indicated in each case by the Buyer. 12.2 Decision-making. e approval or failure to approve by the Buyer of material decisions relating to the Company in accordance with Paragraph 12.1 hereinabove shall take into consideration the e ort and diligence that the Buyer would utilize in its own a airs, as per the requirements of Law No. 6,404/76. 12.3 Buyers Representatives. e Buyer shall designate a representative who shall monitor the management of the Company together with the Companys current directors, and shall designate a member of the Board of Directors of the Company who shall have voting authority solely with regard to the decisions listed in Paragraph 12.1 hereinabove. 12.4 Contrary Vote. In the event the Seller or its representatives on the Administrative Council or Board of Directors, as the case may be, vote or act contrary to what has been approved by the Buyer pursuant to Paragraphs 12.1 and 12.2 above, the Buyer shall have the right to rescind this Agreement, in which event all sums already paid to the Seller shall be returned to the Buyer within fteen (15) days, including interest calculated daily from the date of payment until the day the purchase proceeds are returned. 13. NONCOMPETITION

13.1 Non-Competition. Dating from the date of execution of this Agreement and until the date which is [COMPLETE] months after the date of the closing, the Seller shall not, in its own name or in the name of others, directly or indirectly, solicit or contact with the intention of retaining or hiring any employee, manager or director currently working for the Company or who, for whatever reason, was red within the last thirty (30) days. 13.2 Penalty. In addition to compensation for losses, injuries and speci c performance, if the Seller fails to honor its obligations to not compete set forth hereinabove, it shall be subject to a daily ne in the amount of [R$50,000.00 (FIFTY THOUSAND BRAZILIAN REALS), AS ADJUSTED ANNUALLY IN ACCORDANCE WITH THE IGP-M-FGV INDEX]. 14. CONFIDENTIALITY

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14.1 Con dentiality. e Seller shall maintain as con dential all documents and information relative to the business of the Company that are not in the public domain (such as operations, strategies, products, services, costs, pro ts, ownership of publicly listed companies, prices, client lists, supplier lists, know how, production techniques), except where disclosure is required by law in Brazil, [OTHER COUNTRY(S)] or other territory having jurisdiction over the Buyer or Seller. is obligation shall enter into force upon the execution of this Agreement and shall continue until the tenth anniversary of the Closing. 14.2 Con dential Transaction. e parties agree to maintain as con dential any and all information and materials relative to the transaction foreseen in this Agreement, including this Agreement, except where disclosure is required by law in Brazil, [OTHER COUNTRY(S)] or other territory having jurisdiction over the Buyer or Seller. 15. General Dispositions

15.1 Rescission of the Agreement. In the event the Agreement is rescinded pursuant to Paragraphs 3.3, 3.4, 6.5, 6.6, 12.4 and 15.11.2, a rescission agreement shall be executed. Notwithstanding the foregoing, any failure to execute a rescission agreement shall not function to compromise or prejudice the rights and obligations of the parties owing from the rescission. 15.2 Annexes. All annexes to this Agreement shall be deemed under the law to be a part of this Agreement. 15.3 Termination of Rights and Obligations. None of the rights and obligations arising under this Agreement may be transferred without the prior, express consent in writing of the Parties. 15.4 Notices. All notices required under this Agreement must be made in writing and will be considered e ectively delivered (i) one (1) Business Day after receipt where personally delivered to the party receiving notice; (ii) ve days dating from the date of mailing, return receipt requested, to the addressed listed below when sent via government mail service or via courier; or (iii) one (1) Business Day after dispatch via facsimile when also sent via the means described in item (ii) hereinabove where sent to the addresses and fax numbers listed below: If to the Buyer: [COMPLETE] with copy to:

If to the Seller:
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[COMPLETE] If to the Company: [COMPLETE] 15.4.1 Any change in address or fax number shall be noti ed as per the terms of Paragraph 15.4 hereinabove. 15.5 Independent Agreement. Each provision of this Agreement shall be deemed to be a separate and distinct agreement between the Parties such that, if any provision of this Agreement shall be declared invalid, illegal or not subject to performance, the validity, legality and performance of the remaining provisions shall not be prejudiced or a ected. 15.6 Applicable Law. is Agreement was executed in Brazil, and shall thus be governed by, and interpreted in accordance with, the laws of the Federative Republic of Brazil. [15.7 Arbitration. e Parties shall use their best e orts to settle by negotiation any dispute arising out of or pertaining to this Agreement. In the event a dispute cannot be settled by negotiation, it shall be fully and nally settled by arbitration before the Arbitration Center of the Chamber of Commerce Brazil-Canada. e arbitration shall be conducted by three arbitrators in the Portuguese language, and under the rules of arbitration of the Arbitration Center of the Chamber of Commerce Brazil-Canada (Rules of Arbitration) and those set forth in this clause, the later prevailing in the event of con ict. e arbitration shall take place, and the arbitration award shall be issued, in the city of So Paulo, State of So Paulo [A ESCOLHA DO IDIOMA E DO LOCAL DA ARBITRAGEM LIVRE E DEVER SER AVALIADA EM CADA CASO CONCRETO]. e arbitrators shall be appointed in compliance with the Rules of Arbitration. 15.7.1 e courts of the City of So Paulo, State of So Paulo, shall have exclusive jurisdiction to decide any controversies relating to arbitration under the Agreement, including the granting of injunctive relief and other remedial measures prior to the institution of the arbitration, provided, however, that this provision does not mean that such courts shall provide an alternative to arbitration [THIS PARAGRAPH TO BE USED IF THE PARAGRAPHS NEGOTIATIONS AND ARBITRATION USED]. OR 15.7 Forum. e parties elect the courts of the City of Comarca de So Paulo, State of So Paulo, as the forum for settling any and all disputes arising under this Agreement. [THIS PARAGRAPH TO BE USED IF THE PARAGRAPHS NEGOTIATIONS AND ARBITRATION HAVE NOT BEEN USED].
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15.8 Language. in the Portuguese language.

is Agreement has been negotiated, written and executed

15.9 Additional Documents. Each of the Parties hereto agrees to sign all such documents and take all measures that are reasonably necessary to the ful llment of the obligations called for by this Agreement. 15.9.1 e Seller agrees and covenants that the directors of the Company shall take all actions required for the Company to honor its obligations under this Agreement. 15.10 Entire Agreement. is Agreement constitutes a full and nal expression of the agreement of the Parties as to the subject matter hereof, and substitutes for and replaces all prior and contemporaneous declarations, communications and understandings between them, whether oral or written. 15.11 Antitrust Authorities. e Buyer shall be responsible for undertaking all noti cations and obtaining all information and authorizations vis--vis CADE with respect to the transactions contemplated by this Agreement that are required by law. e Seller shall cooperate with the Buyer and furnish any information required by CADE that pertains to the Seller vis--vis the Company, it being understood that all costs and expenses occasioned by Sellers compliance with the above-referenced noti cations, including attorneys fees, shall be borne by the Buyer, provided, however, that attorneys fees and costs deriving from the preparation of this Paragraph shall be borne by the Seller. e Seller shall be kept informed of all matters arising pursuant to this Paragraph and shall receive a copy of any and all documents that the Buyer provides to CADE. 15.11.1 e actions taken by the Buyer vis--vis CADE pursuant to this Paragraph shall be performed within the time limits set forth by Law No. 8,884 of June 11, 1994. 15.11.2 In the event CADE does not approve the transaction contemplated by this Agreement, and provided that said decision is subject to judicial review and is fully and nally appealed, or, in the event that CADE conditions approval of the transaction upon the ful llment of a speci ed obligation which Buyer fails to honor, this Agreement shall be rescinded. In such event, the Purchase Proceeds shall be returned to the Seller within [COMPLETE] days of receipt of noti cation from the Buyer, including interest on said sums calculated pro rata die from the date of payment through the date of rescission. 15.12. Powers-of-Attorney. Any and all powers-of-attorney granted by the Company to employees, directors or managers by the Company while under the control of Seller shall be revoked as of the date this Agreement is executed in accordance with the terms of this Paragraph, and all instruments e ectuating revocation shall be registered with the commercial registries and/or other registries in which the powers of
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attorney were registered. Copies of said registered documents shall be delivered to the Buyer within ten (10) days of the date this Agreement is executed. 15.13. Irrevocability. is Agreement is irrevocable and binding upon the Parties hereto and their successors. 15.14 Speci c Performance. e parties acknowledge that the obligations called for pursuant to this Agreement are extraordinary, special and unique, and that in the event of breach of said obligations by any party hereto, damages will not provide a su cient remedy. e Parties thereby agree that they shall have recourse to injunctive relief and other remedial measures in addition to damages as remedies to compel execution of the provisions of this Agreement. 15.15 Acts to Occur upon Signature of Agreement. Upon the date of execution of this Agreement, the following acts shall occur: i) signature of this Agreement and its Annexes by all Parties, each party retaining one (1) counterpart;

ii) delivery to the Buyer of a copy of the minutes of the Special Meeting referenced in Paragraph 12.3.1 hereinabove, wherein all shareholders, including members of the Board of Directors, vote unanimously to approve this Agreement; and iii) deliver to the Buyer the instruments revoking the powers-of-attorney described in Paragraph 15.12 hereinabove. e Parties hereby execute this Agreement in [INSERT NUMBER OF COUNTERPARTS] counterparts of equal form and content in the presence of two (2) attesting witnesses.

[INSERT PLACE AND DATE OF SIGNATURE]

[INSERT NAMES OF PARTIES AND NAMES OF THEIR REPRESENTATIVES]

Witnesses: 1. _____________________ Name: R.G.: CPF: 2. _____________________ Name: R.G.: CPF:

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ANEXO VIII

SUMMARY OF DEAL

To: Long Shore Man, Ltd. Att.: Paul OHare From: Otto Eduardo Fonseca Lobo Re: Legal Summary on the Vinhedos di Classi Ltda. deal Date: June 7, 2009 Introduction: is expository memorandum was prepared at the request of Paul OHare, from Long Shore Man, Ltd. (Long Shore), in order to summarize the negotiations between TopCo and Vinhedos di Classi Ltda. (VDC). Reference is made to agreements, letters exchanged between Long Shore and VDC, documents provided by VDC during the due diligence, letters from Rede JP (JP) and other relevant public documents obtained by independent research carried out by FGV. As requested, we provide below an overview on the main aspects of the negotiations for the purchase of wineries from VDC for the development of wineries in the States of Rio Grande do Sul and Bahia (the Deal).

Facts: Brief Description of the Deal and Due Diligence On March 7, 2009 Long Shore and VDC executed a Memorandum of Understanding to carry out winery projects developed by VDC in wineries (the MOU). 139 After initial meetings with VDC, on January 13, 2009 Long Shore commenced a preliminary due diligence and sent to VDC a due diligence list to assess relevant information on corporate, regulatory, contracts, tax, civil, real estate, labor and environmental issues related to the Deal. VDC provided documents on the winery projects and stated that the majority of the items of Long Shores due diligence list were either non applicable to the Deal or non-existent. e scope of the due diligence comprised the analysis of VDC and 6 (six) of the sites listed in the MOU, namely: Dor de Cucuruco 1, Dor de Cucuruco 2, Rua do Pasmado, Torteira Certa 3, Torteira Certa 4, Bag, Meu Engov 5, Meu Engov 6, RJc, Cascadura 1 and Recreio 3 (these last 3 were the Optional Sites).
The main obligations provided in the MOU were: 1. Registration of a new Brazilian S.A. (akin to the US Corporation) NewCo (NewCo), to be incorporated with the subscription of 87% of the shares by Long Shore and 13% of the shares by VDC. 2. VDCs assets and leases to the wineries would be assigned to NewCo and subsequently transferred to its fully owned subsidiary (SubCo). This initial structure would also be later changed during further negotiations with VDC when it was decided that each project should be owned and managed individually by one SubCo; 3. The MOU also stated that the sites RJc, Cascadura 1 and Recreio 3 (Optional Sites) were pending release by JP; 4. The MOU provided for full payment by Long Shore to JP in case of direct acquisition of these Optional Sites from JP; 5. The MOU did not have an arbitration clause.
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erefore, based on information made available to Long Shore by VDC, statements made by VDC and several conference calls and meetings between Long Shore and VDC, on February 27, 2009 FGV issued the Preliminary Due Diligence Report to Long Shore based on documents and information made available through March 1st, 2009. Long Shores Loan to VDC In order to provide VDC with cash ow to maintain the lease of real estates of the projects Dor de Cucuruco 1, Dor de Cucuruco 2, on March 30, 2009 Long Shore executed a loan agreement with VDC in the amount of 150,000.00 (one hundred and fty thousand Euros) with a 100-day term (the Loan Agreement). As a guarantee for the Loan Agreement, a pledge of 50% ( fty percent) of VDCs quota capital owned by Fbio Souza (Souza) was made in favor of the creditor. In addition, any sales of quotas of VDC became subject to approval by the majority of the quotaholders of VDC. e quota pledge agreement provides that Souza may not transfer or sell his quotas and may not sell, encumber, transfer or mortgage any of VDCs assets. In addition, under the Loan Agreement VDC may not change its corporate purpose. e contract for the pledge of quotas, accessory to the Loan Agreement, gives Long Shore control over VDCs corporate activities. Under the Loan Agreement and pledge of quotas, Long Shore can also seek to recover the loan amount by gaining control of some of VDCs sites, as VDC would basically be deadlocked with the attachment of the pledge of over 50% ( fty percent) of its quotas. is perspective of attaching VDC`s shares represents a powerful stronghold that Long Shore has over VDC and its quota holders since Long Shore could negotiate and pro t from controlling attractive sites owned by VDC. e parties also agreed to execute an Amendment to the Loan Agreement in order to de ne the terms and conditions of their relationship. e Amendment included speci c clauses on the loan amount and some additional conditions for the disbursement of the loan amount. 140 VDC quota capital e Second Amendment to the Articles of Association of VDC included a new quotaholder, James Finnegann, who subscribed to 0,2% of the quota capital of VDC. Also, the voting quorums were raised to require an unanimous vote for motions to transfer rights, agreements and obligations related to all winery projects owned or developed by VDC and any changes to VDCs corporate structure. Rede JP Call Option Agreement (JP Call Option)

As described below: (i) The loan should be used exclusively to pay VDCs debt with RGS Gerao de Energia Ltda., concerning the amount paid by Rio Grande Ltda. for the lease of properties RGI No. 55.551, 55.555, 55.554 55.553, 55.552, part of the Deed of Property No. 5.555, all related to project Dor de Cururuco 1; the initial payment of the purchase of these properties; and, eventual expenses that may arise from the activities provided in the MOU; and, (ii) the conditions to be presented by Long Shore within 20 days from the disbursement for the clearance of the purchase and sale option agreements with JP, related to the real estates mentioned above; the execution of new purchase and sale agreements between Souza and the owners; the execution of lease agreements for the properties related to projects Dor de Cururuco 1 and Dor de Cururuco 2 in favor of VDC; the registration of an Amendment to the Articles of Association of VDC to include James Finnegann, a consultant with Long Shore, as a quotaholder and to increase the necessary voting quorum for the transfer of rights and assets related to the projects mentioned in the MOU and contracts of commitment to lease related to the real estates mentioned above.
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On April 20, 2009 Long Shore received a letter from JP, by which JP claimed to have a previous exclusive option for the purchase of several winery projects of VDC, two of them that directly con ict with the sites listed in the MOU and, moreover, rights over some of them. VDC admitted to have not disclosed such information to Long Shore due to its obligation to maintain the deal with JP con dential. Such claim by JP was based on a Call Option Agreement for the purchase of winery projects belonging to VDC executed between VDC and JP on June 6, 2008. e structure of the JP Call Option is very similar to the MOU, for instance: (i) clause 1.1 foresees the acquisition of 90% of the rights existing on each venture, and, (ii) clause 7.1 provides for the exclusivity of the project with the obligation not to sell, transfer, trade or o er any of the ventures listed in the agreement without prior consent. e legal strategy Adopted by Long Shore On May 7, 2009 Long Shore issued a formal letter to VDC and Souza to inform that VDC defaulted under the terms of the MOU, since VDC had not disclosed to Long Shore the JP Call Option and gave VDC a 30 day notice for VDC to repay the full amount advanced by Long Shore in the Loan Agreement, subject to Long Shore immediately foreclosing the quota pledge of 50% of VDCs quotas. is 30 days term will expire on June 22, 2009. On or around May 7, 2009 a notice was sent by Long Shore to JP to inform that Long Shore would not continue with the VDC deal and that Long Shore holds guarantees over VDC`s quota capital. Long Shore also stated that its rights over VDC and the inclusion of James Finnegann (a Long Shore consultant) as a quota holder of VDC would require that JP negotiate with Long Shore if it decides to move forward with its deal with VDC. As regards to the Loan Agreement, the conditions set forth in the First Amendment to the Loan Agreement were not ful lled. erefore, VDC is in default and has a 30 day period, counted as of the date of the notice, to repay the loan to Long Shore. In addition, Long Shore is considering ling a suit against VDC and its quota holders to claim damages incurred by Long Shore due to the noncompliance of the MOU and lack of contractual good faith. e courts of Porto Alegre, Rio Grande do Sul State have jurisdiction to settle any disputes related to the MOU or the Loan Agreement.

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D GLOSSRIO BDR Brazilian Depositary Receipt. Certi cado de Depsito de Valores Mobilirios. Certi cado representativo de valores mobilirios de emisso de companhia aberta, ou assemelhada, com sede no Exterior e emitido por instituio depositria no Brasil. O certi cado ca em custdia em instituio custodiante, no pas de origem dos valores mobilirios. A instituio custodiante deve ser autorizada por rgo similar CVM Comisso de Valores Mobilirios, para prestar servios de custdia. Bnus de Subscrio. Ttulo nominativo negocivel que confere a seu titular, nas condies constantes do certi cado, direito de subscrever aes do capital social em prazo determinado, a um preo xado. O direito ser exercido mediante apresentao do ttulo companhia e pagamento do preo de subscrio das aes. A deliberao sobre emisso de bnus de subscrio compete Assemblia Geral, se o estatuto no a atribuir ao conselho de administrao. Os bnus de subscrio sero alienados pela companhia ou por ela atribudos, como vantagem adicional, aos subscritores de emisses de suas aes ou debntures. Os acionistas da companhia gozam de preferncia para subscrever a emisso de bnus. At o vencimento, os bnus podem ser comprados e vendidos em Bolsa de Valores. Vencido o prazo de subscrio, os bnus caducam. Poison Pill. (pastilha de veneno) Conjunto de estratgias utilizadas por companhias para desencorajar aquisies hosts de aes por parte de outras companhias ou investidores. EnFin. O objetivo da poison pill tornar as aes de uma companhia menos atrativas, para eventuais adquirentes hostis. Entre as principais estratgias de defesa contra aquisies hostis esto: a) vantagens estatutrias para os atuais acionistas subscreverem mais aes novas a preos diferenciados. Isso encarece e di culta a iniciativa do novo adquirente; b) emisso de aes preferenciais resgatveis com prmios de reembolso em caso de aquisio hostil; c) obrigar quem compre determinada participao acionria a fazer oferta pblica para adquirir as demais participaes. Quando o estatuto prev estratgias desse tipo com uso de emisses de ttulos de crdito, a iniciativa ganha o nome de macaroni defense. Todos estes cuidados so ocasionados pela possibilidade de aquisies no desejadas em companhia com aes pulverizadas. Nestas companhias, a qualidade da gesto que determinar o valor das suas aes, e pode chamar a ateno de novos investidores pro ssionais. Com a utilizao das estratgias de poison pill, a administrao busca maior estabilidade na gesto da companhia.

E QUESTES DE CONCURSO 1) O que responsabilidade limitada e ilimitada dos scios? 2) Qual a origem da doutrina da desconsiderao da personalidade jurdica? 3) De que forma o capital social da sociedade limitada pode ser aumentado? E de uma S.A.?

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12.1. AULAS 16 E 17: GOVERNAA CORPORATIVA, OS INTERESSES FUN DAMENTAIS E AS QUESTES TICAS.

A EMENTRIO DE TEMAS Os Interesses Fundamentais da S.A. A Governana Corporativa. O Combate A Fraude, Corrupo, Crime Econmico Internacional e Recuperao de Ativos

B MATERIAL DE LEITURA Leitura Bsica BORBA, Jos Edwaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro: Renovar, 2008, pp 151-156. KLOSE, Bernd H., Asset Tracing & Recovery e Fraudnet World Compendium. Berlin: Erich Schmidt Verlag Gmbh & Co., 2009. P. 327-341.

Leitura Complementar NUNES, Marcelo Guedes. In: Sociedade Annima, 30 Anos da Lei 6.404/76. So Paulo: Quartier Latin, 2007. p. 88-117

C ROTEIRO DE AULA OS INTERESSES FUNDAMENTAIS DA S.A E A GOVERNANA CORPORATIVA. A Lei 6.404/76 determina, no pargrafo nico do artigo 116, que o controlador deve usar o seu poder para fazer a companhia realizar o seu objeto e cumprir sua funo social, e tem deveres e responsabilidades para com os demais acionistas da empresa, os que nela trabalham e para com a comunidade em que atua, cujos direitos e interesses deve lealmente respeitar e atender. A Lei das Sociedades Annimas prev, portanto, os deveres e as responsabilidades dos acionistas, ao mesmo tempo em que determina quem so os destinatrios dos interesses protegidos por ela: acionistas, empregados e comunidade. A sociedade annima deixa de ser um mero instrumento de produo de lucros para distribuio aos detentores do capital para elevar-se condio de instrumento destinada a exercer o seu objeto para atender aos interesses de 1) acionistas, 2) empregados e 3) comunidade. Esses trs interesses devem, por conseguinte, conviver equilibradamente no mbito da sociedade; as decises tomadas tero, necessariamente, que consider-los, a m de que nenhum deles seja sacri cado. 141

141

BORBA, Jos Edwaldo Tavares. Direito Societrio. Rio de Janeiro: Renovar, 2008, pp 151-152.

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O acionista sempre foi considerado signi cativo para a sociedade. A grande inovao trazida pela lei atual situa-se na consagrao do empregado e da comunidade como merecedores desse mesmo nvel de signi cao. O acionista, aportando capital sociedade, torna-se merecedor de uma administrao que adote as medidas conducentes a uma compensadora remunerao para o seu investimento. O empregado, emprestando sua fora de trabalho empresa, faz jus a uma administrao que lhe garanta o emprego, bem como um padro de vida adequado. A comunidade, vivendo em estreito relacionamento com a empresa, merece desta no s a permanncia naquele meio social, como igualmente a adoo de processos capazes de evitar danos ou prejuzos populao local e ao meio ambiente. 142 Parte do estudo dos interesses fundamentais trata do instituto da governana corporativa e suas implicaes prticas. Com os vrios casos de fraude e corrupo no Brasil e no exterior, como os casos da Enron, Parmalat, e o escndalo nanceiro perpetrado por Bernard Mado e outros, ca difcil achar um tema que seja mais atual e relevante. O Instituto Brasileiro de Governana Corporativa, na terceira verso, revisada e ampliada, do seu Cdigo Brasileiro das Melhores Prticas de Governana Corporativa, de ne governana corporativa como o sistema pelo qual as sociedades so dirigidas e monitoradas, envolvendo os relacionamentos entre acionistas/quotistas, conselho de administrao, diretoria, auditoria independente e conselho scal. As boas prticas de governana corporativa tm a nalidade de aumentar o valor da sociedade, facilitar seu acesso ao capital e contribuir para a sua perenidade.143 Governana Corporativa. O Relatrio a de ne como o sistema composto de normas legais e regulamentares, de organizao e de mecanismos contratuais necessrios para proteger os interesses dos acionistas, limitando o comportamento oportunista dos seus administradores. Muitas companhias tm o capital pulverizado, o que impede um investidor de control-la isoladamente ou de eleger a maioria dos membros do Conselho de Administrao. Nessa situao, os mecanismos de governana buscam proteger o interesse de todos os investidores face aos administradores, cujos interesses no so necessariamente coincidentes com os da companhia e de seus acionistas. Em algumas circunstncias, no entanto, um acionista (ou grupo deles) tambm pode comandar a sociedade. Na Parmalat, em que a famlia Tanzi controlava 51% de seu capital votante, os mecanismos de governana deveriam procurar evitar que o detentor do controle majoritrio dirigisse a companhia para explorar os acionistas minoritrios.144

COMBATE FRAUDE, CORRUPO E RECUPERAO DE ATIVOS. Introduo Etimologia da palavra corrupo. Corrupo deriva do latim corruptus que, numa primeira acepo, signi ca quebrado em pedaos e, numa segunda acepo, apodrecido, ptrido. Por conseguinte, o verbo corromper signi ca tornar ptrido, podre.145 Conceito de corrupo: Forma de comportamento que se distancia da tica, moralidade, tradio, lei e virtude cvica. A Transparncia Internacional uma organizao

142 143

Idem.

Apud Luiz Alberto Colonna Palestra proferida na IX Conferncia dos Advogados do Estado do Rio de Janeiro (19/05/2005) sobre GOVERNANA CORPORATIVA. Governana Corporativa e o Brasil, Luiz Leonardo Cantidiano.
144

MULTI-JURISDICTIONAL CONCEALED ASSET RECOVERY Investigations Presented To: 2nd Meeting of Fraudnet, Hammonds, Madrid, 25 February, 2005. Martin S. Kenney.
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no governamental fundada na Alemanha que tem como misso criar mudanas de comportamento que levem a um mundo livre de corrupo. Ela possui atualmente escritrios distribudos em 90 pases do planeta. De nio the misuse of entrusted power for private gain (o mal uso do poder con ado para ganho privado). De nio ampla: corrupo poltica signi ca o uso ilegal, por parte de governantes, funcionrios pblicos e agentes privados do poder poltico e nanceiro de organismos ou agncias governamentais com o objetivo de transferir renda pblica ou privada de maneira criminosa para determinados indivduos ou grupos de indivduos ligados por quaisquer laos de interesse comum como, por exemplo, negcios, localidade de moradia, etnia ou de f religiosa. (fonte Wilkipedia). No h uma de nio universalmente aceita de corrupo e sua percepo varia de uma a outra cultura. Corrupo inclui os seguintes comportamentos: con ito de interesse, apropriao indbita, fraude, corrupo ativa e passiva (suborno), organizao criminosa com o m de realizar corrupo continuada, corrupo poltica, nepotismo, sectarismo e extorso.146 O Banco Mundial a rma que so pagos anualmente no mundo todo em forma de subornos um total de US$ 80 Bilhes (trata-se de um nmero obscuro que no pode ser con rmado de forma emprica). Este valor pode ser somente a ponta de um iceberg. Corrupo em larga escala (grand corruption) so os casos de riqueza patrimonial macia que adquirida de Estados por o ciais pblicos graduados incluindo: a) a escala de riqueza adquirida de forma corrupta; e, b) a graduao dos o ciais envolvidos.147 Apropriao indbita e malversao de ativos do estado so as atividades envolvidas em corrupo. A Sociedade para Avano de Estudos Legais descreveu grand corruption: Ns usamos o termo grand corruption para descrever casos nos quais riqueza patrimonial macia adquirida dos Estados por o ciais pblicos graduados utilizando-se de meios corruptos. Portanto os fatores que distinguem a grand corruption so a escala da riqueza adquirida pelos meios corruptos e a graduao do funcionrio/poltico envolvido. Esta de nio bastante diferenvel da corrupo pequena, bola suborno e no h um patamar arbitrrio para determinar o valor envolvido. A corrupo em larga escala (grand corruption) tambm conhecida como kleptocracia. Independente da classi cao, a corrupo uma preocupao global. Kleptocracia representa uma ameaa a boa governana e a regra da lei. A questo se torna muito mais complexa e relevante quando a corrupo se manifesta a um nvel de kleptocracia internacional. Pases que precisam lidar com este problema em uma escala maior encaram grandes desa os. O que pode fazer um pas se os ativos decorrentes de grand corruption que ocorreu em outro local so encontrados em seus territrio? A quem poder ser feito um suspicios transaction report (SAR)? A quem e para onde sero repatriados estes ativos? E quanto lei de imunidade de soberania estrangeira? Como pode um sistema robusto de combate lavagem de dinheiro ser e cientemente aplicado contra bancos ou outros detentores provisrios dos ativos?

146 147

Idem. Idem.

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E quanto a culturas em que com o tempo foi enraizado um alto grau de tolerncia por corrupo? primeira vista, o problema se apresenta to complicado que parece impossvel de resolver. No obstante, vrias leis e converses internacionais de combate corrupo foram implementadas. 148 O Brasil signatrio das seguintes convenes internacionais, que facilitam o combate a fraude: a) A Convention on Combating Bribery of Foreign Public O cials Conveno de Combate a Suborno de O ciais Pblicos Estrangeiros nas Transaes Negociais Internacionais (OECD Organization for Economic Cooperation and Development Organizao para Cooperao e Desenvolvimento Econmico149 b) A Inter American Convention Against Corruption adopted by the Organization of American States Conveno OEA Conveno contra a Corrupo da Organizao dos Estados Americanos OEA Alm desses existe a Criminal Law Convention Against Corruption of the Council of Europe. e African Unions Anti Corruption Convention. A United Nations Convention Against Corruption (the UNCAC). Alm de estabelecer novos padres internacionais para estados membros, cada conveno inclui regras que facilitam investigaes entre pases e aplicao das convenes, que est sempre sujeita a cooperao internacional e vontade poltica. Muitas vezes, as convenes so menos aplicadas que as legislaes. No obstante, convenes internacionais de anticorrupo representam diretrizes ambiciosas para regular um problema em que no h/havia regras ou aplicao de regras anticorrupo.

CRIMES CONTRA O SISTEMA FINANCEIRO E LAVAGEM DE DINHEIRO Lei 9.613/98 Lei de Lavagem de Dinheiro Resulta do compromisso assumido pelo Brasil com a comunidade internacional ao rmar a Conveno contra o Tr co Ilcito de Entorpecentes e de Substancias Psicotrpicas Conveno de Viena de 20.12.88, referendada pelo Brasil em 1991. Em 1990, Conselho da Europa aprovou a Conveno sobre Lavagem, Identi cao, Embargo e Con sco de Bens derivados de Crime. Neste ano foi publicada a diretiva sobre preveno da utilizao do sistema nanceiro para lavagem de dinheiro. A lavagem de dinheiro e os crimes a ela correlatos tornaram-se ultimamente delitos que extrapolam regies ou pases. Exteriorizam-se alm das fronteiras nacionais. Desestruturam o sistema nanceiro. Comprometem a atividade econmica e minam as polticas sociais. A lavagem de dinheiro no est distante de nossa realidade. O combate lavagem de dinheiro no Brasil uma atividade recente e, por isso conta com pouca experincia acumulada.. necessria ampla atividade de capacitao e especializao pois cada dia criam-se novas formas de prtica deste ilcito. So crimes de grande so sticao e complexidade, exigindo preparo permanente dos rgos incumbidos da aplicao da lei.150

148 149

Idem.

On 21 November 1997, OECD Member countries and ve non-member countries, Argentina, Brazil, Bulgaria, Chile and the Slovak Republic, adopted a Convention on Combating Bribery of Foreign Public O cials in International Business Transactions. The signing of the Convention took place in Paris on 17 December 1997. Entrevista do Ministro Gilson Dipp falando no I Simpsio Internacional Sobre Preveno e Combate Lavagem de Dinheiro.
150

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Cada rgo, seja de scalizao, inteligncia nanceira, persecuo penal, detm apenas uma parcela do conhecimento necessrio. Complexidade da matria exige um trabalho descentralizado, integrado, com ampla troca de informaes, compartilhando os conhecimentos e tcnicas para a consecuo dos objetivos perseguidos. A cooperao interna entre os rgos institucionais essencial A escalada do crime organizado no pas est diretamente ligada ao crescente poder econmico obtido pelas diversas associaes criminosas A lavagem de dinheiro uma atividade obrigatria dessa criminalidade, nanciando-a e realimentando-a. prtica geralmente complexa, envolvendo inmeras transaes que so utilizadas para ocultar a origem dos ativos nanceiros e permitir que sejam usados sem o comprometimento dos criminosos. A cooperao internacional torna-se imprescindvel para a elucidao destes crimes. Os meios tradicionais de cooperao internacional, como a entre os quais a carta rogatria, tm mostrado inadequados e ine cientes para a obteno de medidas e cazes, como o bloqueio de ativos nanceiros. O Conselho da Justia Federal editou Resoluo especializando Varas Federais Criminais para o processamento e julgamento de crimes contra o sistema nanceiro e lavagem de dinheiro e os TRFs as implementaram. Atualmente, esto localizadas nas principais capitais brasileiras, com competncia territorial sobre toda a Seo Judiciria. Na segunda avaliao mtua da Repblica Federativa do Brasil, no mbito do Grupo de Ao Financeira Contra a Lavagem de Dinheiro (GAFI-FATF), a criao de varas especializadas foi motivo de avaliao mais positiva. Importncia de se garantir tambm os direitos e garantias individuais constitucionalmente garantidas, bem como aspectos que envolvem a ordem pblica e o interesse social. Aplicao de acordos internacionais, pedidos de ao controlada, bloqueio de ativos, quebra de sigilo scal e bancrio, de interceptao telefnica e ambiental, de delao premiada, de in ltrao de agente policial ou de inteligncia em organizaes criminosas etc so objeto de estudos destes juzes. O desa o do juiz criminal manter um ponto de equilbrio entre a preservao do direito ao sigilo, intimidade e o interesse social.

Conceito de Lavagem de dinheiro uma atividade que consiste na desvinculao ou afastamento do dinheiro da sua origem ilcita para que possa ser aproveitado. Lavagem de dinheiro de nida como: O conjunto complexo de operaes, integrado pelas etapas de Converso (placement); Dissimulao (layering) e, Integrao (integration) de bens, direitos e valores, que tem por nalidade tornar legtimos ativos oriundos da prtica de atos ilcitos penais.151 A primeira fase a de colocao (placement), ocultao ou converso. Consiste na separao fsica do dinheiro dos autores do crime, sem ocultao da identidade dos titulares.

TIGRE MAIA, Rodolfo. Lavagem de dinheiro (lavagem de ativos provenientes de crime). Anotaes s disposies criminais da Lei 9.613/98. So Paulo. 2 ed.Malheiros, 2007. pp. 37-43.
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A segunda fase conhecida como dissimulao ou circulao (ensombrecimento, layering). Multiplicam-se as transaes anteriores com vrias transferncias com cabo (wire transfer) atravs de muitas empresas e contas, de modo a que se perca a trilha do dinheiro (paper trail), constituindo-se na lavagem propriamente dita. 152 Objetivo da lavagem. Fazer com que no se possa identi car a origem ilcita.

D TEXTOS DE APOIO GOVERNANA CORPORATIVA (Palestra proferida na IX Conferncia dos Advogados do Estado do Rio de Janeiro (19/05/2005))

Luiz Alberto Colonna Rosman Advogado no Rio de Janeiro scio de Bulhes Pedreira, Bulhes Carvalho, Piva, Rosman e Souza Leo Advogados
Governana Corporativa a expresso com que se procura designar o sistema, ou conjunto de regras, pelo qual as companhias so dirigidas e controladas. At h 10 anos atrs, a expresso era praticamente desconhecida no Brasil. Hoje, em um ambiente de economia globalizada, em que, cada vez mais, tanto empresas brasileiras vo buscar recursos em mercados de capitais estrangeiros, principalmente o americano, quanto investidores externos e empresas multinacionais aplicam recursos na economia brasileira, a expresso se tornou de uso corrente. Mas o que, mais concretamente, vem a ser governana corporativa? Como bem sintetizado por Aline de Menezes Santos, em interessante trabalho Re exes sobre a Governana Corporativa no Brasil (Revista de Direito Mercantil n 130, pp. 180/206), a governana corporativa diz respeito a um conjunto de instrumentos pblicos e privados, incluindo leis, regulamentos e prticas comerciais que organizam e comandam a relao, numa economia de mercado, entre os controladores e administradores de uma empresa, de um lado, e aqueles que nela investem recursos, de outro. O conjunto de pessoas que investe recursos em empresas abrange tanto os investidores em participaes societrias (os acionistas ou scios), como os provedores de capital nanceiro (os debenturistas e outros tipos de credores em geral), os prestadores de servios (como empregados e consultores) e ainda pessoas provedoras de outros fatores de produo necessrios atividade da empresa. O Instituto Brasileiro de Governana Corporativa, na terceira verso, revisada e ampliada, do seu Cdigo Brasileiro das Melhores Prticas de Governana Corporativa, de ne governana corporativa como o sistema pelo qual as sociedades so dirigidas e monitoradas, envolvendo os relacionamentos entre acionistas/quotistas, conselho de administrao, diretoria, auditoria independente e conselho scal. As boas prticas de governana corporativa tm a nalidade de aumentar o valor da sociedade, facilitar seu acesso ao capital e contribuir para a sua perenidade.
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Idem.

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O termo governana corporativa traduo literal e ruim da expresso inglesa equivalente corporate governance. Corporate vem de corporation, que em portugus se pode traduzir por companhia ou sociedade. Governance tem a ver com governo ou sistema de administrao. Conforme bem destacado pelo professor Arnold Wald, em artigo que escreveu sobre o tema (O Governo das Empresas, Revista de Direito Bancrio, do Mercado de Capitais e da Arbitragem n 15, pp. 53 a 78), seria mais adequado usar a expresso governo das empresas ou governo das sociedades, que so expresses mais correntes nos pases de lngua latina, nos quais a palavra corporao tem, no o sentido de sociedade annima ou companhia, mas, o de associao pro ssional ou de classe. Consoante acentuado pelo professor Wald, os adjetivos corporativo e corporativista tm sentido pejorativo, dando idia de prevalncia de interesses de um grupo ou de uma classe. Ao contrrio desta noo, o termo governo das empresas pretende denominar a renovao da entidade, atendendo aos interesses de todos aqueles que a integram ou com ela colaboram. Entretanto, a prtica consagrou a expresso governana corporativa, e assim, democraticamente, a ela nos rendemos. Para bem compreender a importncia e o signi cado dos princpios que formam o sistema da governana corporativa, essencial ter presente as origens do movimento e o ambiente econmico-jurdico em que se desenvolveram suas regras como hoje conhecidas e divulgadas. O movimento da governana corporativa teve incio nos Estados Unidos, como reao ao desenvolvimento das grandes companhias americanas, nas quais, em razo da pulverizao do capital, que era detido fragmentariamente por milhares de acionistas, se con gurou uma crescente separao entre a propriedade da companhia e sua gesto ou controle. O mais in uente estudo desta realidade econmico-jurdica foi feito pelos americanos Adolf Berle e Gardiner Means, que, em seu clssico livro A Moderna Companhia e a Propriedade Privada, escrito em 1932, analisaram detidamente a estrutura de poder das grandes corporaes americanas, e demonstraram haver uma clara separao entre a propriedade do capital e o controle e a gesto da empresa, os dois ltimos a cargo dos administradores executivos, os quais, por agir com grande autonomia, estabeleciam as polticas e metas de desenvolvimento da empresa que, muitas vezes, no correspondiam aos melhores interesses dos donos do capital, os acionistas, mas aos interesses deles, os executivos. A grande disperso na propriedade das aes tornava os acionistas desinteressados em participar das assemblias gerais, estando boa parte deles plenamente satisfeita em outorgar procuraes aos executivos da companhia, que, dessa forma, garantiam sua manuteno nos cargos e a eleio para o Board of Directors (anlogo ao nosso conselho de administrao) de pessoas a eles vinculadas, e que no poriam em risco a manuteno do poder de controle em suas mos. Como as quantidades de aes detidas pelos acionistas individualmente eram pequenas, aqueles que no estavam satisfeitos com a administrao, ao invs de se organizarem para reclamar e exigir seus direitos, simplesmente desfaziam-se das aes, passando a aplicar seus recursos em outro ativo nanceiro ou em aes de companhias que julgavam melhor administradas. Essa dissociao entre a propriedade do capital e a gesto da empresa analisada na economia sob o nome de teoria da agncia, que, entre outras questes, analisa os
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con itos de interesse entre quem tem a propriedade (o acionista) e quem tem o controle da organizao (o agente ou administrador). Segundo ressaltou Adrian Cadbury (Corporate Governance and Chairmanship A Personal View, Oxford University Press, 2002), esse problema de agncia nas sociedades por aes j havia chamado ateno de Adam Smith que, em seu livro A Riqueza das Naes, faz o seguinte comentrio: Os diretores de tais companhias pelo fato de serem administradores mais do dinheiro de outras pessoas do que do prprio deles no se pode esperar que zelem pelo negcio com a mesma vigilncia atenta com a qual os scios em uma sociedade privada freqentemente zelam por seus prprios interesses (....). Negligncia e esbanjamento, dessa forma, devero frequentemente predominar na administrao dos negcios de tais companhias. Aps a transcrio desse trecho, Cadbury comenta que o problema de agncia que Adam Smith identi cou tem sido e continua a ser objeto de exaustivos estudos, porque ele inerente relao entre os provedores de capital e seus agentes, que pem este capital em uso, ou em outras palavras, entre acionistas e conselhos de administrao. (...) Hoje em dia, a ateno muito mais focada nos conselheiros e diretores executivos que atuam na busca dos prprios interesses, como, por exemplo, pelo reinvestimento na expanso de seus imprios ao invs de aumentar o retorno dos acionistas, do que na negligncia e esbanjamento nada obstante essas atitudes indevidas ainda continuem a ocorrer. (ob. cit., p.4) Conforme assinala o mesmo Cadbury, em termos de exerccio do poder de controle, a diretoria executiva que, no perodo entre as duas guerras mundiais, estava no comando, tanto na Inglaterra, como nos Estados Unidos. Considerando que os conselhos de administrao eram relativamente fracos, o fato de os acionistas no estarem em posio de exercer controle sobre os administradores e, em conseqncia, sem condies de deles exigir a devida prestao de contas, levou a que a questo da governana corporativa no tivesse, naquela poca, o desenvolvimento que poderia ter tido. Posteriormente, essa situao foi-se modi cando por uma srie de fatores, dentre os quais importante destacar dois principais: o primeiro a entrada em cena, de forma cada vez mais acentuada, dos fundos de penso e dos fundos de investimentos em aes, que passaram a substituir as pessoas fsicas, que eram individualmente os acionistas das grandes companhias. Essa mudana de investidores pessoas fsicas, com pequenas participaes no capital das grandes companhias americanas, por investidores institucionais e coletivos, com melhor organizao e participao mais relevante no capital das empresas, e, em decorrncia, mais aptos e incentivados para acompanhar e scalizar a administrao das sociedades, deu aos proprietrios do capital maior poder de barganha, na medida em que os administradores executivos passaram a ter que lidar com acionistas mais preparados, titulares de maiores parcelas do capital social e com os quais tinham que compor para continuarem a se manter em seus cargos. O maior ativismo por parte dos investidores, agora reunidos em fundos de ao ou fundos de penso, aumentou a presso sobre os legisladores, motivando no incio de forma tmida e, posteriormente, de forma mais incisiva a edio de novas regras no sentido de aumentar a transparncia e freqncia das informaes prestadas aos acionistas, melhorias no sistema de scalizao, com a introduo dos comits de auditoria formados exclusivamente por administradores independentes dos executivos, propiciando
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uma mais efetiva e abrangente prestao de contas por parte dos administradores. As Bolsas de Valores passaram, paulatinamente, a exigir das companhias o cumprimento de uma srie de requisitos mnimos de divulgao de informaes e transparncia nos dados relativos s demonstraes nanceiras, para dar aos acionistas melhor conhecimento tanto da situao nanceira da companhia como das suas perspectivas de rentabilidade futura. Em 1977, por exemplo, a Securities and Exchange Comission SEC aprovou a deciso da Bolsa de Nova Yorque de passar a exigir que todas as companhias americanas listadas deveriam instituir comits de auditoria formados exclusivamente por conselheiros externos e independentes. O segundo fator importante, na mudana de atitude dos administradores das grandes companhias no sentido da adoo de prticas mais a nadas com os interesses dos acionistas, foi a revoluo causada pelas chamadas tomadas de controle hostis, que passaram a ser realizadas com maior freqncia a partir dos anos 80. Desenvolveu-se no mercado a percepo de que determinadas companhias poderiam ter rentabilidade muito melhor com uma administrao mais competente, da gerando a motivao econmica para a reunio de capitais com endividamento nanceiro, para a formulao de oferta pblica para aquisio do controle da companhia por determinado grupo de investidores que passaria a administrar a sociedade, diretamente ou atravs de pessoas capazes de sua con ana. O efeito ben co era de duas ordens: com nova administrao mais e ciente, os recursos da companhia seriam utilizados de forma mais rentvel, em benefcio no s do pagamento das dvidas contradas para a tomada do controle, como dos novos acionistas. Alm disso, a percepo do mercado de que a companhia passaria a ser gerida de forma mais e ciente permitia o lanamento de novas aes, com preos de emisso mais altos. A reao dos administradores das grandes companhias s tomadas de controle hostis no se demorou a fazer, principalmente atravs de insero nos estatutos das companhias e em contratos com os administradores de clusulas conhecidas como poison pills ou golden parachute que encareciam grandemente a tomada hostil do controle, ao criar a obrigao de pagamento de vultosas indenizaes aos administradores em caso de demisso, o que acabou por tornar a tomada do controle hostil uma operao cara e ine ciente. A concentrao de pores cada vez maiores do capital das grandes companhias americanas e inglesas nas mos de investidores institucionais e, porque no dizer, o medo dos administradores de perderem seus cargos, levou, naturalmente, ao entendimento entre as partes no sentido de um maior alinhamento entre os interesses dos acionistas e dos administradores das companhias, por meio da adoo, de forma cada vez mais efetiva, de melhores prticas de administrao e de relacionamento da companhia com os acionistas, especialmente na apresentao das demonstraes nanceiras e na divulgao de polticas estratgicas de desenvolvimento da empresa, mais abrangente prestao de contas dos administradores, tudo visando a tornar a empresa mais atrativa a seus investidores e mais alinhada aos seus interesses. Nos ltimos 30 anos uma srie de fatores tem contribudo decididamente como catalizador do movimento da governana corporativa, com o objetivo de atrair poupanas populares para investimento em empresas produtivas, com segurana para os investidores, transparncia na prestao de informaes e alinhamento mais robusto
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entre os interesses de acionistas, como titulares do capital, e de administradores, como gestores do capital de terceiros. Dentre esses fatores, como bem sumariado por Aline de Menezes Santos, no trabalho a que antes me referi, podem ser destacados os seguintes: (a) a globalizao nanceira, com livre e rpida circulao de capitais entre fronteiras; (b) a diminuio das barreiras comerciais entre pases que levam as empresas a enfrentar competio em nvel global, aumentando as necessidades de nanciamento e capitalizao; (c) falhas e escndalos em grandes empresas que expuseram a necessidade de se aperfeioar os mecanismos de monitoramento e despertaram a ateno para quem controla a empresa ; (d) movimento de privatizaes em massa ao redor do mundo, com os Estados deixando de atuar diretamente, como agentes econmicos; (e) ascenso dos investidores institucionais cada vez mais preocupados com retornos sobre seus investimentos, que consistiro nas rendas futuras de milhares de aposentados. (ob. cit. p.186) Essas so as razes bsicas, de cunho macroeconmico, que levaram diversos governos, organismos e instituies internacionais a aplicar seus esforos e recursos no estabelecimento de princpios, regras e padres de comportamento que deveriam pautar as relaes entre os investidores e as grandes companhias. Os investidores institucionais, preocupados com a rentabilidade de seus investimentos em aes, passaram a privilegiar a aplicao de recursos em empresas que adotassem prticas sadias de governana corporativa. Em diferentes pases, inclusive no Brasil, organizaram-se grupos de trabalho para redao de cdigos e conjuntos de normas estabelecendo princpios que, alm das normas jurdicas que regulam o funcionamento das sociedades, deveriam ser adotados e praticados pelas companhias para maior transparncia na divulgao de informaes, alinhamento dos interesses dos acionistas aos dos administradores, inclusive, e especialmente, no que se refere sua remunerao, que deveria estar preferencialmente atrelada rentabilidade da empresa e, portanto, ao retorno propiciado aos acionistas dando-se, ainda, destaque lealdade e responsabilidade dos administradores, com aprimoramento do sistema de prestao de contas de sua gesto. H, atualmente, um consenso sobre a relao entre a capacidade das empresas, ou mesmo de pases, de atrair investimentos e as estruturas que adotam de governana corporativa, especialmente no que se refere proteo dos investidores e acionistas minoritrios. Existem vrios estudos e exemplos prticos que mostram estarem os investidores dispostos a pagar mais caro pelas aes de empresas que adotam as melhores prticas de administrao e transparncia na divulgao de informaes. H um conhecido estudo da empresa de consultoria McKinsey no qual se apurou que os investidores estariam dispostos a pagar entre 18% e 28% a mais pelas aes de empresas que praticam as principais regras de governana corporativa. O tema da governana corporativa hoje uma realidade no cenrio brasileiro. Vrias de nossas maiores companhias abertas que tm aes negociadas no mercado americano j vm, h vrios anos, intensi cando a adoo de padres de conduta em sintonia com as sugestes dos diversos cdigos existentes de melhores prticas de governana corporativa, destacando-se, dentre eles, o que publicado pelo Instituto Brasileiro de Governana Corporativa. Esta situao fruto de notveis mudanas que ocorreram no cenrio econmico brasileiro a partir de 1994, quando, aps o Plano Real, nalmenFGV DIREITO RIO 202

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te conseguimos alcanar uma estabilidade monetria, tendo sido complementarmente adotadas vrias medidas que propiciaram a abertura da economia brasileira, com maior rapidez e mobilidade dos uxos de capital do e para o exterior. Outra mudana fundamental foi a rede nio do papel do Estado na economia, que deixou de atuar como agente econmico, privatizando o controle de vrias e importantes companhias nas reas de siderurgia, telefonia e energia eltrica. Como subproduto do processo de privatizao, surgiram no mercado brasileiro at ento dominado por companhias controladas basicamente por grupos familiares empresas com controle compartilhado, formado pelos integrantes dos consrcios vencedores nos leiles de privatizao, que se organizavam em grupo de controle atravs de acordos de acionistas. Para expanso de suas atividades e enfrentar a concorrncia das empresas estrangeiras, as companhias brasileiras precisam de recursos nanceiros a custos competitivos. O recurso nanceiro mais barato obtido pela emisso de aes, mas, para sua obteno, seria necessrio que as empresas brasileiras se adaptassem para atender as exigncias e expectativas dos investidores institucionais, no Brasil e no exterior. Muitas empresas brasileiras passaram, a partir dos anos 80, a fazer o lanamento de aes no mercado americano, atravs da emisso de ADRs, e para cumprir as exigncias da legislao e dos investidores americanos, tiveram de adotar estruturas de administrao e polticas de divulgao de informaes que se adequassem s melhores prticas de governana corporativa. H muitos anos que se vem tentando desenvolver e incentivar o mercado de capitais no Brasil, de forma a que possa cumprir seu papel como alternativa de nanciamento de longo prazo para as empresas. No Brasil, com o endividamento pblico retirando boa parte da poupana privada que praticamente se v compelida a aplicar nos papis do Tesouro, com baixo risco e alta remunerao a tarefa de desenvolvimento do mercado de capitais tem sido espinhosa. Trata-se, porm, de mecanismo absolutamente essencial a garantir s nossas empresas desenvolvimento equilibrado e condies competitivas com os concorrentes estrangeiros. Como salientado pela CVM, em material de divulgao institucional, o grau de proteo aos investidores fator determinante no desenvolvimento do mercado de capitais. Quando a lei oferece proteo efetiva, os investidores esto mais dispostos a nanciar as companhias e o mercado de capitais maior e mais valorizado. Quanto maior a proteo aos investidores, maior ser o preo que eles estaro dispostos a pagar pelas aes porque, com maior proteo, estes reconhecem que o retorno das companhias tambm ser usufrudo por eles, tanto quanto pelos controladores; isto permite aos empresrios nanciar seus empreendimentos, fazendo do mercado de capitais uma real alternativa de capitalizao das empresas. Neste sentido, uma srie de iniciativas importantes foram tomadas nos ltimos anos. A Bolsa de Valores de So Paulo instituiu, em dezembro de 2000, os Nveis 1 e 2 de prticas diferenciadas de governana corporativa e o Novo Mercado, como segmentos de negociao de aes de companhias abertas destinados a sociedades comprometidas com a observncia voluntria de certos padres de governana corporativa. Conforme destacado em material de divulgao, a adoo de prticas diferenciadas de governana corporativa, com a ampliao do rol de direitos de acionistas minoritrios e o incremento na qualidade das informaes divulgadas, geram efeitos positivos para a
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imagem da companhia, estimulam a liquidez e melhoram a preci cao das suas aes, gerando benefcios para os acionistas e para o mercado em geral. Dependendo do grau de compromisso assumido pela empresa relativamente s prticas de boa governana que pretende adotar, as suas aes so listadas nos Nveis 1 ou 2, ou no Novo Mercado. O chamado Novo Mercado o patamar mais alto de adoo de prticas de governana corporativa, dentre as quais se destacam as seguintes: (a) emisso exclusivamente de aes ordinrias, tendo todos os acionistas direito a voto; (b) manuteno em circulao de aes representativas de ao menos 25% do capital social; (c) realizao de ofertas pblicas de colocao de aes por meio de mecanismos que favoream a disperso do capital; (d) extenso a todos os acionistas das condies obtidas pelo controlador em caso de venda do bloco de controle; (e) conselho de administrao com mandato de um ano para todos os membros; (f ) demonstraes nanceiras com adoo das normas internacionais de contabilidade e introduo de melhorias nas informaes prestadas trimestralmente. O Governo Federal, por meio de seus rgos e agncias, tem estimulado a adoo pelas companhias das prticas de governana corporativa com uma srie de medidas, dentre as quais se pode destacar: (a) a atuao do BNDES, que tem propiciado nanciamentos com taxas de juros mais vantajosas para as empresas que se obriguem a, dentro de determinado prazo, abrir seu capital com listagem de suas aes no Novo Mercado; e (b) o Conselho Monetrio Nacional aprovou a Resoluo n 2.829, de 6 de abril de 2001, que permite s entidades fechadas de previdncia privada investir percentual maior de recursos em aes emitidas por companhias que observem as melhores prticas de governana corporativa; (c) em 2002, a CVM lanou a sua Cartilha de governana corporativa, com indicao de que passar a exigir a incluso nas informaes anuais das companhias abertas de indicao do nvel de adeso s prticas recomendadas, na forma pratique ou explique, isto , ao no adotar uma recomendao, a companhia dever explicar as razes. No mbito legislativo, a Lei n 10.303, de 2001, introduziu uma srie de modi caes na Lei das Sociedades Annimas cujo principal objetivo foi fortalecer o mercado de capitais brasileiro e acentuar a proteo do acionista minoritrio. Dentre os aperfeioamentos trazidos pela lei, vale destacar os seguintes: (a) aumento da proteo a acionista minoritrio no fechamento do capital de companhias abertas; (b) estabelecimento de vantagens nanceiras mnimas ao acionista preferencial de companhias abertas; (c) garantia de nomeao de membro para o conselho de administrao por parte dos acionistas preferenciais e dos ordinrios minoritrios, que detenham determinado percentual mnimo do capital social, em eleio em separado; (d) ajustes no mecanismo do recesso; (e) estabelecimento de regras que garantem a e ccia e a execuo dos acordos de acionistas; (f ) reintroduo da obrigao de oferta pblica aos acionistas minoritrios em caso de venda do controle, com garantia de valor no mnimo igual a 80% do pago ao controlador. A maior parte das regras que formam os diversos cdigos de boas prticas de governana corporativa que hoje existem, em diferentes pases, na casa das dezenas so, de uma maneira geral, aplicveis s grandes companhias e consistentes com a legislao da maioria dos pases do mundo capitalista. No Brasil, por exemplo, na Lei n 6.404, de
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1976 que at onde se sabe a nica que regula detalhadamente a gura do acionista controlador, estabelecendo seus deveres e obrigaes para com a companhia h um dispositivo que consagra, de uma forma geral, os valores essenciais a serem realizados pelos cdigos de boa governana corporativa. Re ro-me norma do pargrafo nico do artigo 116, que diz: O acionista controlador deve usar o poder com o m de fazer a companhia realizar o seu objeto e cumprir sua funo social, e tem deveres e responsabilidades para com os demais acionistas da empresa, os que nela trabalham e para com a comunidade em que atua, cujos direitos e interesses deve lealmente respeitar e atender. H, entretanto, regras e princpios que, por derivarem da cultura e de sistemas jurdicos diferentes do nosso como o caso dos Estados Unidos e da Inglaterra, nos quais as grandes companhias no tm acionista controlador, sendo o poder de controle exercido pelos administradores no so aplicveis, sem as necessrias adaptaes, a pases como o Brasil, no qual a realidade empresarial bastante diferente. Aqui, diferentemente dos Estados Unidos, praticamente todas as companhias abertas tm acionista controlador ou grupo de controle de nido. Da, por exemplo, no ser aplicvel no regime jurdico brasileiro uma das principais bandeiras da governana corporativa, que a de que devem ser eleitas para o conselho de administrao pessoas independentes, no vinculadas diretoria executiva, nem aos acionistas controladores. O jurista italiano Guido Rossi, que escreveu relevante trabalho para um congresso havido na Itlia sobre governana corporativa, ao qual deu o provocante ttulo de O Mito da Governana Corporativa (publicado no livro Le Nove Funzioni degli Organi Societari: verso a Corporate Governance?, Giu re, Itlia, 2002, pp. 13-18), faz anlise dessa questo, concluindo, com muita propriedade, que nos sistemas jurdicos, como o italiano, em que as sociedades possuem um controlador pr-de nido contrariamente s grandes corporaes americanas, em que o controle interno, detido pelos administradores a presena de administradores independentes que perseguem o interesse social sem observar, e se necessrio, opondo-se ao interesse do scio controlador simplesmente utpico. Esta mesma observao aplica-se situao brasileira, cujos cdigos e recomendaes de boas prticas de governana corporativa incluem a nomeao de conselheiros independentes como uma das suas recomendaes mais badaladas. Lembro-me que, por ocasio da promulgao da Lei n 10.303, de 2001, houve intenso debate sobre os novos pargrafos 6 a 11 acrescentados ao artigo 118, da Lei das Sociedades por Aes, que estabeleceram de forma mais clara e incisiva o modo pela qual a companhia e seus rgos sociais devem observar as estipulaes dos acordos de acionistas, dispositivos esses cujas normas se alegava serem con itantes com as proposies da governana corporativa. Os argumentos usados para fundamentar o pretendido veto a estes dispositivos foram no sentido de que a vinculao da companhia e seus rgos sociais s estipulaes de acordo de acionistas e a obrigatoriedade de membros do Conselho de Administrao de votarem nas reunies do rgo, segundo a orientao dos acionistas controladores que os tenham indicado, implicaria na usurpao, pelos acionistas, dos poderes conferidos ao Conselho de Administrao, e a transformao de seus membros em conselheiros-laranja ou fantoches dos acionistas controladores.

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Esses argumentos eram e continuam sendo totalmente improcedentes porque no levam em conta as caractersticas e particularidades, econmicas e jurdicas, das sociedades annimas no Brasil. Tais observaes fariam sentido tendo em conta as caractersticas das macroempresas, ditas institucionalizadas, europias e norte-americanas, cujas aes se acham pulverizadas no mercado, e que so, de fato, controladas pelos administradores, os quais se perpetuam nos cargos com base em procuraes de acionistas anualmente renovadas (ao menos enquanto as companhias no enfrentam di culdades). Nesses tipos de macrocompanhias h consenso sobre as vantagens de pro ssionais independentes integrarem os rgos administrativos para estabelecer um contraponto, nas deliberaes colegiadas, orientao que normalmente adotada pelos executivos. A independncia que a se busca no em relao aos acionistas, mas sim ao grupo de administradores que, mantendo-se no exerccio dos cargos de direo, representam, de fato, o poder de controle dentro da companhia. A situao diferente no Brasil: praticamente todas as companhias abertas brasileiras tm maioria pr-constituda isto , h acionista, ou grupo de acionistas controlador, que exerce o poder de controle determinando a deliberao das assemblias gerais e elegendo a maioria dos administradores. Nesta matria no cabe buscar inspirao na legislao e prtica estrangeira, que difere da nossa. Na legislao europia e norte-americana, por exemplo, a assemblia geral de acionistas tem competncia para deliberar apenas sobre determinadas matrias, enquanto o Conselho de Administrao o rgo com competncia ampla e genrica para decidir sobre as matrias que interessam aos negcios da sociedade. No sistema brasileiro, o rgo supremo na hierarquia da sociedade a assemblia geral, que possui poderes para decidir todos os negcios relativos ao objeto da companhia e tomar as resolues que julgar convenientes sua defesa e desenvolvimento (art 121). Tambm diferentemente de outros sistemas legislativos, a lei brasileira reconhece a existncia do acionista controlador e da sociedade controladora para atribuir-lhes deveres e cobrar-lhes responsabilidade por abuso do poder que exercem. O artigo 116 da Lei das S.A. de ne o poder de controle como sendo a capacidade de (a) determinar as deliberaes da assemblia geral, (b) eleger a maioria dos administradores, (c) dirigir as atividades sociais e (d) orientar o funcionamento dos rgos da companhia. Assim, na interpretao e aplicao da lei brasileira, no cabe questionar se o acionista controlador pode ou no dirigir as atividades sociais e orientar o funcionamento dos rgos da companhia, uma vez que esse poder lhe expressamente reconhecido pelo artigo 116; igualmente no se pode a rmar que o administrador da companhia autnomo ou independente no exerccio de suas funes, no sentido de que estaria submetido exclusivamente s normas da lei, sem se subordinar orientao legtima recebida do acionista controlador. inquestionvel que o acionista controlador no pode validamente dar instrues ilegais ao administrador para o exerccio de suas funes, e que este tem no apenas a faculdade, mas o dever, de no cumprir ordens ilegais. Se houver con ito de opinies sobre a legalidade de determinada orientao, indiscutvel que o administrador conserva a liberdade de agir segundo suas convices; e a conseqncia dessa divergncia de opinies ser ou o convencimento do controlador do acerto do ponto de vista do
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conselheiro ou sua substituio, uma vez que, na lei brasileira, os membros do conselho de administrao so demissveis a qualquer tempo por deliberao da assemblia geral. Todavia, na maioria das deliberaes dos rgos sociais da companhia no se colocam questes que tenham a ver com a legalidade da proposta, mas, sim com a sua convenincia ou adequao ao interesse da companhia. E nesses casos deve prevalecer o princpio da estrutura hierrquica: se h opinies divergentes sobre qual o ato mais conveniente para o interesse da companhia, so os rgos hierarquicamente superiores que tm competncia para decidir. O que legitima o poder da maioria da assemblia geral e do acionista controlador para determinar a direo das atividades sociais e orientao dos administradores da companhia o fato de que os acionistas so os nicos que contribuem para o capital social e correm o risco de perder esse capital em caso de prejuzo: no h como justi car que a opinio do administrador, que no responde pelas obrigaes sociais nem pelos prejuzos causados pelos seus atos regulares, prevalea sobre a dos acionistas. Essas consideraes levam s seguintes concluses: 1) A governana corporativa, como movimento que visa a melhorar as prticas adotadas no governo das companhias abertas e nos mercados de valores mobilirios, pode constituir contribuio importante para o aperfeioamento das instituies das economias de mercado e da livre empresa, ao divulgar, acentuar e salientar, em cada sistema cultural, os conceitos, valores e princpios essenciais dessas instituies, com o conseqente aumento do grau de sua e ccia e justia na organizao social; 2) Algumas das normas concretas que o movimento prope para solucionar problemas ou corrigir defeitos precisam, todavia, ser adaptadas s caractersticas de cada economia, pois re etem a experincia das macroempresas das economias industrializadas, cujo controle exercido pelos seus administradores, uma vez que a propriedade das suas aes pulverizada em grande nmero de acionistas, que exercem apenas a funo econmica de investidores de capital, sem que haja um proprietrio das aes que exera toda a funo empresarial que compreende os papis de empreendedor, administrador e aplicador de capital; por isso, o objetivo precpuo das normas propostas criar contrapesos ao poder exercido pelos administradores, mediante criao ou aperfeioamento de rgos da companhia especializados na scalizao dos administradores e a induo a que os acionistas exeram efetivamente seu poder de orientar e scalizar os administradores e tenham maior participao nas deliberaes dos rgos sociais; 3) No Brasil, a realidade das companhias e do mercado de capitais essencialmente diferente: praticamente todas as companhias so controladas por um acionista, ou grupo de acionistas, e o aperfeioamento do governo da companhia requer, principalmente, o controle do exerccio do poder pelos acionistas controladores, e no pelos administradores; a Lei n 6.404/76 j enuncia os valores e princpios propugnados pelo movimento de governana corporativa, e o objetivo desse movimento deve ser o aperfeioamento do regime legal mediante modi caes da lei ou da sua regulamentao pela CVM; 4) Seguindo a tradio anglo-saxnica, o movimento de governana corporativa procura alcanar seus objetivos atravs de auto-regulao pelas prprias companhias e pelas instituies do mercado, como as bolsas de valores, mas a tradio de nossa cultuFGV DIREITO RIO 207

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ra bem diferente os resultados das experincias de auto-regulao no Brasil so pequenos e a regulao estatal da economia, mediante leis e regulamentos, ampla e mais e cazmente utilizada como meio de criar e aperfeioar as instituies econmicas.

GOVERNANA CORPORATIVA E O BRASIL 153

Luiz Leonardo Cantidiano


Introduo. Em fevereiro deste ano o Comit Tcnico da IOSCO (International Organization of Securities Commissions) criou uma Fora Tarefa, integrada pela Comisso de Valores Mobilirios (CVM), para realizar um amplo estudo sobre as razes que possibilitaram o escndalo Parmalat. Aps algumas reunies, a Fora Tarefa destaca, em Relatrio Preliminar, as iniciativas que vm sendo desenvolvidas pela IOSCO para assegurar a integridade e a estabilidade do mercado de capitais: (a) indicao dos princpios a serem seguidos pelos reguladores, nas suas jurisdies, para tornar o mercado mais con vel, (b) regras sobre o monitoramento da atividade de auditoria, (c) normas sobre a divulgao, pelos emissores, de informaes, peridicas ou extraordinrias (fato relevante)154, (d) regulao da atividade dos analistas de valores mobilirios155 e de agncias de rating, especialmente para eliminar o con ito de interesses no exerccio dessas atividades e (e) esforo para aperfeioar a cooperao entre os reguladores, com a assinatura de memorando que possibilite a troca de informaes e a realizao de investigaes sobre operaes que extrapolam a fronteira de uma jurisdio156. Em sua primeira parte o Relatrio resume as informaes pblicas que historiam o colapso da Parmalat. A seguir ressalta pontos que podem ter facilitado a prtica das fraudes e indica os aspectos que devem ser considerados, ou revistos, pelos reguladores para desenvolver e fortalecer seus mercados. Aps sumariar a histria do Grupo Parmalat e as de cincias que foram destacadas no Relatrio da Fora Tarefa, pretendo analisar a situao vigente no Brasil em relao a cada uma das aludidas de cincias. Nesta primeira parte do trabalho fao um resumo da situao da Parmalat, indico as de cincias apontadas pelo Relatrio e examino duas delas governana corporativa e proteo aos minoritrios comparando-as com a situao vigente no Brasil. Na segunda parte do trabalho, a ser publicada no prximo nmero de C A , analiso a independncia da auditoria independente e a superviso regulatria, enquanto que na parte nal discuto os demais pontos levantados pela Fora Tarefa: (a) a utilizao de estruturas societrias complexas, (b) o papel desempenhado pelos prestadores de servios (bancos de investimento, advogados e corretores), (c) a atuao de analistas de investimentos e de agncias de avaliao de risco e (d) a atuao em parasos scais. O Grupo Parmalat. A Parmalat Finanziaria SpA uma sociedade aberta, holding do Grupo Parmalat, que tinha uma atuao muito ativa no setor de alimentos, operando em 30 pases atravs de 250 subsidirias. A Parmalat controlada pela famlia Tanzi, cujo principal representante era, ao mesmo tempo, Presidente do seu Conselho de Administrao e seu Diretor Presidente. De acordo com as recomendaes do Cdigo de Governana Corporativa aplicvel s sociedades listadas no mercado italiano, o Conselho de Administrao da Parmalat era composto de 13 membros, dos quais 5 no

Advogado, scio de Motta, Fernandes Rocha Advogados.


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A IOSCO, em suas recomendaes sobre a regulao do disclosure, cita a Instruo n 358 da CVM como um exemplo a ser considerado pelas diversas jurisdies ao regulamentar a matria.
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O Presidente da Federao Europia de Analistas Financeiros e da Associao Internacional Certi cadora de Analistas de Investimentos sobre a Instruo CVM n 388 em carta que me foi dirigida, a rma: I would like to congratulate you on Instruction CVM 388, that describes our profession with excellent clarity and outlines a transparent route to be followed by any professional wanting to develop his career in your country. As a member of the IOSCO, may I suggest that you send a copy of Instruction 388 to all individual Presidents of the di erent IOSCO associations as an example of what can be done to simplify the regulations of nancial analysts and enhance transparency
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Infelizmente o Brasil ainda no teve condies para assinar o Memorando de Entendimento da IOSCO, uma vez que a nossa legislao no permite que a CVM possa ter acesso ao sigilo bancrio das pessoas que operam no mercado de valores mobilirios, o que prejudica sobremaneira sua atuao scalizadora e punitiva. Iniciativas at agora infrutferas vm sendo desenvolvidas pela CVM, junto ao Ministrio da Fazenda, para que seja editada uma lei que assegure CVM amplo poder de rastrear o movimento bancrio dos agentes de mercado.
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executivos e 3 independentes, dentre os quais 2 eram ligados, h muito tempo, a Calisto Tanzi. O grupo Parmalat havia criado, no inicio de 2001, um Comit de Auditoria composto de 3 membros, dos quais apenas 1 era independente. De 1990 a 1999 as demonstraes nanceiras da Parmalat eram auditadas pela Grant ornton; de 1999 a 2003, em funo do rodzio obrigatrio da empresa de auditoria, que prevalece na Itlia, as demonstraes nanceiras da Parmalat passaram a ser auditadas pela Deloitte Touche Tohmatsu; no obstante, a Grant ornton continuou, aps 1999, a auditar as demonstraes de um nmero signi cativo de subsidirias da Parmalat. Nas demonstraes nanceiras que eram divulgadas pela Parmalat, seu dbito liquido consolidado no aparentava ser alto: no perodo entre 1997 e 2003 variou entre 1 bilho e 2.8 bilhes, contra uma receita anual de vendas, tambm consolidada, que variou entre 5.1 e 7.6 bilhes. A Standard & Poors (S&P), que comeou a analisar o risco da Parmalat em novembro de 2000, atribuiu para seu risco de crdito BBB (o menor grau de investment grade) e, para o dbito de curto prazo at dezembro de 2003, A-3. Nas demonstraes nanceiras da Parmalat, de dezembro de 2002, os auditores deram um parecer sem ressalvas. Os eventos subseqentes demonstraram, no entanto, que as demonstraes nanceiras da Parmalat, para esse perodo, eram falsas, como foi apurado pela PriceWaterhouseCoopers (PwC), contratada em meados de dezembro de 2003 para veri car a existncia e o valor dos ativos e das dvidas da Parmalat. A PwC concluiu que o valor dos ativos lquidos da Parmalat era insigni cante, ao mesmo tempo em que apurou que o valor das dvidas estava subestimado no expressivo montante de 14.5 bilhes. As decincias apontadas no Relatrio. O Relatrio lista, como de cincias que podem ter facilitado a prtica das fraudes, os seguintes pontos: (a) governana corporativa e proteo dos investidores, (b) vigilncia e acompanhamento do trabalho dos auditores independentes, (c) superviso regulatria, (d) a utilizao de estruturas societrias complexas, (e) o papel desempenhado pelos prestadores de servios (bancos de investimento, advogados e corretores), (f ) a atuao de analistas de investimentos e de agncias de avaliao de risco e (g) a atuao em parasos scais. Governana Corporativa. O Relatrio a de ne como o sistema composto de normas legais e regulamentares, de organizao e de mecanismos contratuais necessrios para proteger os interesses dos acionistas, limitando o comportamento oportunista dos seus administradores. Muitas companhias tm o capital pulverizado, o que impede um investidor de control-la isoladamente ou de eleger a maioria dos membros do Conselho de Administrao. Nessa situao, os mecanismos de governana buscam proteger o interesse de todos os investidores face aos administradores, cujos interesses no so necessariamente coincidentes com os da companhia e de seus acionistas. Em algumas circunstncias, no entanto, um acionista (ou grupo deles) tambm pode comandar a sociedade. Na Parmalat, em que a famlia Tanzi controlava 51% de seu capital votante, os mecanismos de governana deveriam procurar evitar que o detentor do controle majoritrio dirigisse a companhia para explorar os acionistas minoritrios. O Relatrio ressalta que o colapso da Parmalat, da Enron e de outras companhias sempre teve origem na errada estrutura de governana. Os respectivos Conselhos de AdFGV DIREITO RIO 209

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ministrao so acusados de falta de independncia frente diretoria, principalmente pela no vigilncia do desempenho da sociedade e pela aprovao de uma srie de transaes com partes relacionadas, incluindo a transferncia de ativos para administradores e acionistas controladores157. Outro ponto que mereceu destaque no Relatrio so as alegaes de que os titulares de instrumentos de dvida de emisso da Parmalat foram preferidos por credores mais expressivos, do que resultou a assuno inadvertida, pelos primeiros, do risco Parmalat. Como aponta o Relatrio, na melhor hiptese um Conselho de Administrao fraco pode permitir que um projeto ruim, de escolha do controlador, venha a ser desenvolvido pela sociedade, enquanto que um Conselho independente pode questionar a deciso de explorar uma oportunidade que no trar resultados positivos. E, na pior hiptese, um Conselho fraco pode aprovar a realizao de operaes com partes relacionadas que possibilitem a apropriao, pelo controlador, de ativos ou de oportunidades que so da companhia. Um Conselho independente funciona como uma salvaguarda contra propostas que, apesar de poderem ser legtimas, foram inadequadamente desenvolvidas. Situao no Brasil. A questo da governana corporativa, entre ns, ao contrrio do que ocorre em pases com mercado mais desenvolvido, no est relacionada possibilidade que tm os administradores de expropriar direitos dos minoritrios; entre ns a principal preocupao buscar evitar que o acionista controlador, que detm o poder de comandar os destinos da companhia, elegendo a maioria de seus administradores, possa atuar contra o interesse social, auferindo benefcios indevidos. Como praticamente todas as nossas companhias abertas tm seu controle concentrado nas mos de uma famlia ou de um grupo de acionistas, comum veri carmos que a maioria dos membros do Conselho seja vinculada ao controlador, o que pode levar a uma falta de independncia na sua atuao como conselheiro158; tambm corriqueiro que uma parcela dos membros da diretoria executiva (1/3) possa integrar o Conselho, inclusive com a acumulao, pela mesma pessoa, das funes de Diretor Presidente e de Presidente do Conselho. Tambm pode conspirar contra a independncia dos integrantes do Conselho a permisso, constante de nossa lei, de vinculao de voto do administrador a deciso adotada em reunio prvia por signatrios de acordos de acionistas159. Porque est consciente dessa realidade, que re ete uma cultura enraizada em nossa sociedade, e que decorre de expressa disposio legal, a CVM editou uma Cartilha160 contendo diversas recomendaes que assegurem o reforo da governana de nossas companhias. Especi camente quanto ao Conselho de Administrao, a CVM sugere que ele seja composto por 5 a 9 membros, tecnicamente quali cados, sempre que possvel desvinculados da diretoria, com pelo menos 2 com experincia em nanas e responsabilidade para acompanhar mais detalhadamente as prticas contbeis adotadas. O mandato de todos os conselheiros deve ser uni cado, com prazo de gesto de 1 ano, permitida a reeleio161. A CVM tambm sugere que o conselho adote um regimento dispondo sobre mtodo de convocao de reunies, direitos e deveres dos conselheiros, relacionamento com a diretoria e procedimentos para solicitao de informaes por conselheiros. O conselho deve ser autorizado a solicitar a contratao de especialistas externos para auxlio em decises, quando considerar necessrio. O estatuto deve autorizar qualquer membro

O alinhamento do Conselho de Administrao com os principais executivos considerado problemtico, porque leva a uma ine ciente superviso da atuao dos administradores e possibilita o oportunismo dos administradores (com a utilizao de ativos da corporao para bene cio prprio). Conselhos fracos causaram diversos escndalos, incluindo Enron, Worldcom, e Vivendi Universal.
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Recente Relatrio apresentado pelo The Institute of International Finance, Inc. indica a fragilidade de nosso sistema ao mencionar que na maioria das companhias o Conselho de Administrao composto por membros da famlia controladora ou pelos seus representantes (advogados ou banqueiros), com menos de 10% deles sendo considerados genuinamente independentes. Os membros do Conselho, segundo a rma dito Relatrio, adotam as decises que interessam as famlias controladoras e raramente as companhias tm comits de auditoria. Geralmente matrias que no tm maior importncia estratgica para o desenvolvimento dos negcios dominam a agenda das reunies do Conselho, que no se envolve em planejamento estratgico ou na avaliao do desempenho dos administradores.
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Em diversos trabalhos, publicados no n 11 de CAPITAL ABERTO, o problema levantado.


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A Cartilha pode ser examinada no site da CVM: www.cvm.gov.br


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Igual recomendao, quanto ao mandato dos conselheiros, prevalece nos Regulamentos do Nvel 2 e do Novo Mercado da Bovespa. A recomendao sobre o nmero de membros leva em conta que o conselho de administrao deve ser grande o su ciente para assegurar ampla representatividade, e no to grande que prejudique a e cincia. Mandatos uni cados facilitam a representao de acionistas minoritrios no conselho.
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do conselho a convocar reunies em caso de necessidade, quando o conselheiro que encarregado no o faz. De outro lado, os comits especializados devem ser compostos por alguns membros do conselho para estudar seus assuntos e preparar propostas, as quais devero ser submetidas deliberao do conselho. Como o conselho scaliza a gesto dos diretores, a CVM recomenda que, para evitar con itos de interesses, o seu presidente no deve ser tambm o seu executivo principal. Papel importante na conscientizao de nossas companhias abertas quanto necessidade de terem um Conselho de Administrao estruturado de maneira adequada, e composto por pessoas quali cadas e independentes, vem sendo realizado pelo Instituto Brasileiro de Governana Corporativa (IBGC) que, alm de ter editado um Cdigo cujas normas aconselham as companhias a observar, organiza seguidos cursos de treinamento. Proteo de Minoritrios. O Relatrio salienta que os minoritrios podem car numa posio desvantajosa em relao aos majoritrios, porque os ltimos exercem o controle da companhia. Enquanto majoritrios e minoritrios buscam manter o crescimento da companhia, a existncia de um acionista controlador, com as caractersticas que vigoram no Brasil, o coloca numa posio que permite a expropriao de interesses dos investidores. Muitas jurisdies cuidam da questo estabelecendo regras que vedam tal prtica e impondo ao Conselho de Administrao o dever de proteger os interesses de todos os acionistas; em tais jurisdies os administradores e controladores que se utilizam sociedade em benefcio prprio podem ser processados pelos minoritrios e, at mesmo, estar submetidos a procedimentos criminais. No entanto, como aponta o Relatrio, difcil para os minoritrios monitorar a performance da companhia, assim como supervisionar a atuao de seus administradores. Papel essencial na defesa dos investidores exercido pelo Conselho de Administrao, formado por pessoas independentes, que devem atuar impedindo a realizao de operaes que possam apenas bene ciar o controlador. Outra proteo se d mediante mecanismos previstos em lei ou constantes do estatuto da companhia que assegurem o voto do minoritrio em certos itens. Em algumas jurisdies a Bolsa de Valores exige, para listar a companhia, que o seu estatuto contenha regras que assegurem adequada proteo aos investidores; algumas poucas jurisdies editam Cdigos ou Cartilhas cujo cumprimento encorajado pelos respectivos rgos reguladores. Situao no Brasil. Nossa lei assegura boa proteo aos investidores. Dentre inmeros dispositivos que tratam da matria temos (a) o art. 115, que explicita o dever de qualquer acionista de votar no interesse da companhia, considerando abusivo o voto exercido para causar dano companhia ou a outros acionistas, ou para obter, para si ou para terceiros, vantagem indevida, (b) o art. 116, que de ne a responsabilidade do controlador, explicitando que o poder de controle deve ser utilizado para fazer a companhia realizar seu objeto e cumprir sua funo social, (c) o art. 117, que cria a responsabilidade do controlador quando pratica atos com abuso de poder, exempli cando situaes que con guram aquela prtica, (d) os arts. 155 e 156, que, respectivamente, estipula o dever de lealdade do administrador para com a companhia e que veda a sua interveno em operaes nas quais possa ter con ito de interesses. Tambm visa dar proteo aos investidores o direito que a lei assegura ao minoritrio de scalizar os negcios sociais,
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seja pela possibilidade que ele tem de (a) requerer a exibio de livros (art. 105), (b) pedir a convocao de assemblia geral (art. 123, nico, a e c), (c) requerer a instalao de conselho scal, com a eleio de representantes e (d) eleger membros para o Conselho de Administrao, pela adoo do processo de voto mltiplo e, at mesmo, pela deteno de aes preferenciais sem voto. O que complicado, em nosso sistema, mesmo aps a reforma de 2001, quando se reduziu para as novas companhias o limite de aes sem direito a voto e quando se buscou, a meu juzo sem sucesso, reforar as vantagens das aes no votantes, a existncia de aes das quais retirado o direito de voto. Outro problema estrutural, na defesa dos interesses dos minoritrios, o funcionamento de nosso poder judicirio, lento e pouco especializado para dirimir as complexas questes que envolvem os direitos dos investidores. Exatamente em virtude de tais de cincias que a Bovespa decidiu criar nveis diferenciados de listagem em seu prego, especialmente o Nvel 2 de Governana e o Novo Mercado, nos quais, alm assegurar voto a todas as aes nas questes mais sensveis aos minoritrios, est previsto que as divergncias entre os acionistas e destes perante a companhia sero dirimidas por arbitragem, preferencialmente junto Cmara do Mercado, integrada por especialistas em questes legais, contbeis e nanceiras. Outro avano considervel em nossa legislao decorre de novo dispositivo da lei o art. 124, 5 que faculta CVM, a pedido de qualquer acionista, (a) aumentar para at 30 dias o prazo de convocao de assemblia geral da companhia, quando esta tiver por objeto matria complexa, que exija um exame mais demorado pelos acionistas e (b) para interromper, por at 15 dias, o curso do prazo de antecedncia de convocao de assemblia, a m de conhecer e analisar as propostas a serem submetidas apreciao dos acionistas, informando a CVM, at o nal do prazo de interrupo, as razes pelas quais entende, se for o caso, que dita proposta viola dispositivos vigentes. Essa faculdade, que tem sido bastante utilizada, permite que os investidores possam recorrer ao Judicirio com respaldo da CVM, sempre que o regulador entender que estar sendo submetida apreciao dos acionistas uma proposta ilegal.

E ESTUDO DE CASOS Estudo de Caso I Fraude na exportao de sandlias Empresa ABC descobriu que uma de suas subsidirias, empresa XYZ, estava sendo usada como uma ferramenta de fraude nas exportaes de sandlias para Europa. XYZ montou subsidirias no Panam e BVI. XYZ exportava sandlias diretamente aos clientes. Bills of lading conhecimentos de transporte eram emitidos para entrega das sandlias aos clientes. Clientes deveriam pagar pelas sandlias depositando diretamente nas contas das sociedades no Panam e BVI. Faturas eram emitidas contra as sociedades no Panam e BVI. Sociedades no Panam e BVI se apropriavam indevidamente de 20% do valor das vendas e remetiam o resto a ABC.
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A Fraude foi descoberta. Dinheiro das contas das sociedades no Panam e BVI foi enviado para contas nos EUA, SUA e BVI. Como recuperar os ativos? Qual a estratgia? Aes em quais pases? Onde iniciar o tracing? H patrimnio nos EUA? H patrimnio no Brasil? possvel fazer um back tracing? Questes relevantes na Sua, BVI e EUA.

Estudo de Caso II Sonegao de Ativos do Inventrio Executivo muito bem sucedido, casado, pai de 4 lhos, 60 anos de idade, conhece jovem moa de vida fcil (ou difcil). Executivo larga famlia e comea nova famlia com moa. Executivo morre e jovem moa de vida fcil se torna inventariante dos bens deixados por executivo. Jovem moa de vida fcil sonega bens mveis e imveis. Dinheiro das contas das sociedades nas Bahamas, Panam e BVI foi enviado para contas nos EUA, Sua, Jrsei e BVI. Como recuperar os ativos? Qual a estratgia? Aes em quais pases? Onde iniciar o tracing? H patrimnio nos EUA? H patrimnio no Brasil? possvel fazer um back tracing? Questes relevantes na EUA, Sua, Jrsei e BVI. Dinheiro das contas das sociedades nas Bahamas, Panam e BVI foi enviado para contas nos EUA, Sua, Jrsei e BVI. Como recuperar os ativos? Qual a estratgia? Aes em quais pases? Onde iniciar o tracing? H patrimnio nos EUA? H patrimnio no Brasil? possvel fazer um back tracing? Questes relevantes na EUA, Sua, Jrsei e BVI.

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Estudo de Caso III Falncia de Empresa ABC decretada com extenso da falncia aos bens do quotista XYZ Empresa ABC distribui muito mais lucro do que poderia ao quotista XYZ ABC (e XYZ) superfaturou contratos, desviou valores da empresa, fez emprstimo e deixou de cobrar e etc e etc e etc. XYZ leva uma vida abastada com festas, amigos importantes carros e mulheres velozes e cavalos lentos Decretada a falncia da empresa ABC com extenso da falncia ao quotista XYZ Credor de quase todo o crdito de ABC contrata voc para ir atrs de ativos de ABC, desviados para contas de XYZ no exterior XYZ tem sociedades/contas nas BVIs, Cayman, EUA e Sua XYZ tem jatinho de propriedade de empresa nas BVIs Dinheiro das contas das sociedades nas Bahamas, Panam e BVI foi enviado para contas nos EUA, Sua, Jrsei e BVI. Como recuperar os ativos? Qual a estratgia? Aes em quais pases? Onde iniciar o tracing? H patrimnio nos EUA? H patrimnio no Brasil? possvel fazer um back tracing? Questes relevantes na EUA, Sua, Jrsei e BVI.

F GLOSSRIO Governana Corporativa: Prticas e relacionamentos entre Acionistas/Cotistas, Conselho de Administrao, Diretoria, Auditoria Independente e Conselho Fiscal, com a nalidade de otimizar o desempenho da empresa e facilitar o acesso ao capital. Estas prticas abrangem os assuntos relativos ao poder de controle e direo de uma empresa, bem como as diferentes formas e esferas de seu exerccio e os diversos interesses que, de alguma forma, esto ligados vida das sociedades comerciais. EnFin. A governana corporativa proporciona aos proprietrios (acionistas ou cotistas) a gesto estratgica de sua empresa e a monitorao efetiva da administrao. As principais ferramentas que asseguram o controle da propriedade sobre a gesto so o Conselho de Administrao, a Auditoria Independente e o Conselho Fiscal. A empresa que opta pelas prticas de governana corporativa adota como linhas mestras a transparncia, a prestao de contas (accountability) e a equidade. No Brasil, os conselheiros prossionais e independentes comearam a surgir tanto como conseqncia do crescimento da necessidade das mdias empresas se pro ssionalizarem rapidamente, tendo
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em vista o processo de globalizao, quanto das primeiras privatizaes de empresas estatais no pas (Bovespa). Novo Mercado. Segmento de listagem destinado negociao de aes emitidas por empresas que se comprometem, voluntariamente, com a adoo de prticas de governana corporativa e disclosure adicionais em relao ao que exigido pela legislao. EnFin. A premissa bsica a de que a valorizao e a liquidez das aes de um mercado so in uenciadas positivamente pelo grau de segurana que os direitos concedidos aos acionistas oferecem e pela qualidade das informaes prestadas pelas empresas. A entrada de uma empresa no Novo Mercado signi ca a adeso a um conjunto de regras societrias, genericamente chamadas de boas prticas de governana corporativa, mais rgidas do que as presentes na legislao brasileira. Essas regras, consolidadas no Regulamento de Listagem, ampliam os direitos dos acionistas, melhoram a qualidade das informaes usualmente prestadas pelas companhias e, ao determinar a resoluo dos con itos por meio de uma Cmara de Arbitragem, oferecem aos investidores a segurana de uma alternativa mais gil e especializada. A principal inovao do Novo Mercado, em relao legislao, a proibio de emisso de aes preferenciais. Resumidamente, a companhia aberta participante do Novo Mercado tem como obrigaes adicionais: a) realizao de ofertas pblicas de colocao de aes por meio de mecanismos que favoream a disperso do capital; b) manuteno em circulao de uma parcela mnima de aes representando 25% do capital; c) extenso para todos os acionistas das mesmas condies obtidas pelos controladores quando da venda do controle da companhia; d) estabelecimento de um mandato uni cado de 1 ano para todo o Conselho de Administrao; e) disponibilizao de balano anual seguindo as normas do US GAAP ou IAS GAAP; f ) introduo de melhorias nas informaes prestadas trimestralmente, entre as quais a exigncia de consolidao e de reviso especial; g) obrigatoriedade de realizao de uma oferta de compra de todas as aes em circulao, pelo valor econmico, nas hipteses de fechamento do capital ou cancelamento do registro de negociao no Novo Mercado; h) cumprimento de regras de disclosure em negociaes envolvendo ativos de emisso da companhia por parte de acionistas controladores ou administradores da empresa. Alm de presentes no Regulamento de Listagem, alguns desses compromissos devero ser aprovados em Assemblias Gerais e includos no Estatuto Social da companhia. Um contrato assinado entre a Bovespa e a empresa, com a participao de controladores e administradores, fortalece a exigibilidade do seu cumprimento (Bovespa). Auditor Independente. Perito-contador que presta servios de auditoria independente a empresas. Para exercer atividade no mbito do mercado de valores mobilirios, est sujeito ao registro na CVM Comisso de Valores Mobilirios. Pode ser pessoa fsica ou jurdica, sociedade pro ssional, constituda sob a forma de sociedade limitada. A CVM mantm cadastro dos responsveis tcnicos autorizados a emitir e assinar parecer do auditor, em nome de cada empresa, no mbito do mercado de valores mobilirios (Bovespa).

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G QUESTES DE CONCURSO 1) Explique a doutrina da desconsiderao da personalidade jurdica. 2) Os acionistas minoritrios cam completamente merc dos majoritrios, quanto tomada de decises na companhia? 3) Quais as principais medidas de controle, destinadas proteo dos acionistas minoritrios, asseguradas pela legislao societria brasileira? 4) Em que difere o exerccio de direito de recesso, no caso das sociedades de pessoas, em comparao com as sociedades annimas? 5) Quando o acionista dissidente discordar de deliberaes da maioria e pretender retirar-se da companhia, a que ter direito? 6) O que distingue o proprietrio do acionista controlador? 7) Quais as caractersticas principais do acionista controlador?

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13.1. AULA 18: A COMPRA DE UNIDADE PRODUTIVA ISOLADA DE EMPRESA EM RECUPERAO JUDICIAL SEM SUCESSO TRABALHISTA E TRIBUTRIA

A EMENTRIO DE TEMAS A Compra de Unidade Produtiva Isolada de Empresa Em Recuperao Judicial Sem Sucesso Trabalhista e Tributria. A Nova Lei de Recuperao Judicial (Lei 11.101/05) e o Primeiro Grande Caso: A Recuperao Judicial da Varig. A Antiga Lei de Falncias e as Inovaes trazidas pela Nova Lei. Os principais objetivos da Nova Lei. A Recuperao Judicial e Extrajudicial.

B MATERIAL DE LEITURA Leitura Bsica NOGUEIRA, Ricardo Jos Negro. Recuperao Judicial. In: A Nova Lei de Falncias e de Recuperao de Empresas, Lei 11.101/05. Rio de Janeiro: Forense, 2006. p. 129-156. LOBO, Otto Eduardo Fonseca e SANTOS, Paulo Penalva. World Insolvency Systems: A Comparative Study. Toronto: Carswell, 2009. p. 79-111. ARAGO, Paulo Csar e BUMACHAR, Laura Mendes. A Guideline to Transnational Bankruptcy and the New Brazilian Reorganization Law. In. International Business Transactions with Brazil. New York: Jris Publishing, 2008. P. 497-509.

C ROTEIRO DE AULA A Nova Lei de Recuperao Judicial (Lei 11.101/05) e o Primeiro Grande Caso: A Recuperao Judicial da Varig A Nova Lei de Falncias e de Recuperao de Empresas est em vigor desde o dia 10 de junho de 2005. A Lei n 11.101, de 09 de fevereiro de 2005 (doravante Lei de Recuperao), trouxe inovaes e vantagens estimulando a recuperao do negcio desde que um patamar mnimo de viabilidade e e cincia seja veri cado. O primeiro grande teste da Nova Lei, a recuperao judicial da VARIG, S.A. (Viao Area Rio-Grandense) RIO SUL Linhas Areas S.A. e NORDESTE Linhas Areas S.A. (em conjunto Varig), demonstra que a Nova Lei de Recuperao Judicial no inovou o su ciente para criar um sistema efetivo de insolvncia para que devedora e credores possam negociar a reorganizao de empresas.

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A Antiga Lei de Falncias e as Inovaes trazidas pela Nova Lei. A antiga lei de falncias (Decreto-Lei n 7.661, promulgado em 21 de junho de 1945) era genericamente considerada ultrapassada, desnecessariamente rgida e no condizente com as necessidades dos negcios modernos. Uma das grandes crticas feitas ao regime de recuperao anterior, que foi ento conhecido como o procedimento da concordata previsto na antiga Lei de Falncias, foi que este no previa um mecanismo efetivo para a reorganizao dos negcios da companhia durante sua crise econmico- nanceira. Pode ter sido adequada para pequenas companhias com poucos empregados mas no em relao s grandes companhias, que possuam centenas ou milhares de empregados. Enquanto alguns consideravam a Antiga Lei de Falncias uma arma do devedor para adiar inde nidamente a inevitvel extino da companhia, a antiga lei no era bem sucedida ao tratar da sua reabilitao. Somente permitia a suspenso dos dbitos dos credores quirografrios.

As Inovaes trazidas pela Nova Lei (Lei 11.101/05) Alguns dos pontos mais importantes do processo de recuperao judicial na Nova Lei de Recuperao so: 1) suspenso dos crditos dos credores com garantia e dos credores quirografrios; 2) exibilidade nas negociaes entre credores e devedores; e; 3) mecanismos que permitam a continuao do negcio da companhia sujeita recuperao judicial, desde que considerado como fonte produtora, que gera empregos e paga impostos, para possibilitar a superao da crise econmico- nanceira. de interesse dos credores estrangeiros a previso da Nova Lei que determina que, nos crditos em moeda estrangeira, a variao cambial ser conservada como parmetro de indexao da correspondente obrigao (s poder ser afastada se o credor titular do respectivo crdito aprovar expressamente previso diversa no plano de recuperao judicial Nova Lei de Falncias e de Recuperao de Empresas, art.50, 2.) Quanto ao processo de liquidao, processo de falncia similar ao Chapter 7 Americano, a Nova Lei requer a converso de todos os crditos em moeda estrangeira para a moeda do Pas, pelo cmbio do dia da deciso judicial, transferindo desse modo aos credores estrangeiros o risco de uma desvalorizao durante o perodo de julgamento do processo (Nova Lei de Falncias e de Recuperao de Empresas, art.77) Os principais objetivos da Nova Lei so: 1) A proteo ao devedor de boa-f sujeito a um processo que regula a reabilitao da companhia, conhecido como processo de recuperao judicial; 2) A nfase na negociao entre credores e devedor de forma que, sob esta administrao, a empresa seja capaz de continuar como fonte produtora da economia nacional;

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3) A acelerao do processo de liquidao (similar ao Chapter 7 Americano) de um devedor que no preencha os requisitos do processo de recuperao judicial; 4) A adoo de procedimentos de proteo como moratria para procedimentos de recuperao; 5) A reformulao do papel do judicirio no processo de recuperao como um supervisor das negociaes entre credores e devedor; 6) A reclassi cao dos crditos e prioridades de pedidos; 7) O estabelecimento de um processo de recuperao sumrio para pequenas organizaes. Os principais pontos da Nova Lei so: 1) O juzo da cidade, onde se encontra o principal lugar de negcios do devedor, o foro prprio para se conceder e administrar os procedimentos da recuperao e da falncia. 2) Alguns Estados, como o Rio de Janeiro, tm juzos espec cos que somente lidam com procedimentos de insolvncia.

O procedimento de falncia A falncia um procedimento de insolvncia para a cobrana, alienao e liquidao do ativo comandado por um gestor nomeado pelo juzo (o Administrador Judicial) seguido de uma distribuio pro-rata dos resultados entre os credores, conforme uma ordem de prioridade. O processo comparvel ao Chapter 7 Liquidation. Tanto a falncia quanto a recuperao so disponveis para a maioria dos tipos de organizaes comerciais. No obstante, alguns devedores envolvidos em comrcio e negcios no esto sujeitos a estes regimes, artigo 2 da Lei.

A Recuperao Judicial e Extrajudicial A 11.101/05 prev, atravs de duas formas, o processo de recuperao, denominadas judicial e extra judicial (Processo de Recuperao Extra Judicial vem disposto nos artigos 161 a 167 e o Processo de Recuperao Judicial nos artigos 47 a 72 da Lei 11.101/05). A principal distino entre as duas formas o fato de que a segunda forma (extra judicial) de recuperao permite uma exibilidade menor nas negociaes entre credores e devedor e no abrange a suspenso de diversos crditos. Poder requerer a Recuperao Judicial o devedor que observar os seguintes requisitos: a) exera regularmente suas atividades h mais de dois anos, Lei de Falncias, art. 48 ; b) no ser falido e, se o foi, estejam declaradas extintas, por sentena transitada em julgado, as responsabilidades da decorrentes; c) exera regularmente suas atividades h mais de dois anos, art. 48; d) no ter, h menos de 5 (cinco) anos, obtido concesso de recuperao judicial; e, e) no ter sido condenado ou no ter, como administrador ou scio controlador, pessoa condenada por qualquer dos crimes previstos nos artigos 168 a 178 da Lei 11.101/05.
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A Recuperao Judicial No Processo de Recuperao Judicial, os seguintes meios de recuperao podem ser propostos, art. 50: a) concesso de prazos e condies especiais para pagamento das obrigaes vencidas ou vincendas; b) ciso, incorporao, fuso ou transformao de sociedade, constituio de subsidiria integral, ou cesso de cotas ou aes, respeitados os direitos dos scios, nos termos da legislao vigente; c) alterao do controle societrio; d) substituio total ou parcial dos administradores do devedor ou modi cao de seus rgos administrativos; e, e) concesso aos credores de direito de eleio em separado de administradores e de poder de veto em relao s matrias que o plano especi car.

Crticas A Lei 11.101/05 Os prazos processuais atuais devem ser exibilizados, pois existem inmeras exigncias que precisam ser cumpridas de forma mais rpida e sem muita burocracia. Como exemplo, os prazos de publicao de editais no Dirio O cial do Poder Judicirio do Estado e as convocaes de assemblias. 162

A Venda de Unidade Produtiva Independente Sem Sucesso trabalhista e tributria O Ministro Ari Pargendler, em deciso liminar, reconheceu a competncia da Vara Empresarial para decidir sobre questes relacionadas ao plano de recuperao judicial que incluem os crditos trabalhistas, rati cando sua posio no acrdo proferido no dia 25.04.07 163 e, posteriormente, em sede de embargos de declarao. H toda evidncia que, as decises do Ministro basearam-se nos arts. 60, nico, e 141, da Lei 11.101/05, que permitem a venda dos ativos empresariais livre de encargos sucessrios; inclusive com relao a dvidas scais e trabalhistas. Alm disso, nos termos do art. 59, da Lei, a aprovao de plano de recuperao judicial constitui novao obrigatria de todos os crditos que antecederam o pedido de recuperao judicial obrigando o devedor e todos os credores a ele sujeitos. Esta novao legitima o juzo empresarial para deliberar sobre a forma de pagamento de todos os dbitos da recuperanda. O CC n 81.704 rati cou deciso da Justia Comum, no sentido de que o patrimnio leiloado da recuperanda no vincula o arrematante aos seus encargos trabalhistas.

Aps a juntada aos autos do plano aprovado pela assemblia-geral de credores ou decorrido o prazo previsto no art. 55 desta Lei sem objeo de credores, o devedor apresentar certides negativas de dbitos tributrios nos termos dos arts. 151, 205, 206 da Lei no 5.172, de 25 de outubro de 1966 Cdigo Tributrio Nacional. Art. 53. O plano de recuperao ser apresentado pelo devedor em juzo no prazo improrrogvel de 60 (sessenta) dias da publicao da deciso que deferir o processamento da recuperao judicial, sob pena de convolao em falncia, e dever conter: (...) Art. 54. O plano de recuperao judicial no poder prever prazo superior a 1 (um) ano para pagamento dos crditos derivados da legislao do trabalho ou decorrentes de acidentes de trabalho vencidos at a data do pedido de recuperao judicial.
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O Egrgio Superior Tribunal de Justia, no Con ito de Competncia n 61.272, decidiu que todas as causas que abrangem medidas urgentes, suscetveis, em tese, de in uir no plano de recuperao da VARIG e de suas coligadas devem ser julgadas pelo Juzo da 8a Vara Empresarial, conforme deciso do Ministro Ari Pargendler: 2. A jurisprudncia formada luz do Decreto-Lei n 7.661, de 1945, concentrou no juzo de falncia as aes propostas contra a massa falida no propsito de assegurar a igualdade dos credores (pars condicio creditorum), observados evidentemente os privilgios e preferncias dos crditos. Quid, em face da Lei 11.101, de 2005 ? Nova embora a disciplina legal, a medida liminar deferida nestes autos partiu do pressuposto de que subsiste a necessidade de concentrar na Justia Estadual as aes contra a empresa que est em recuperao judicial, agora por motivo diferente: o de que s o Juiz que processa o pedido de recuperao judicial pode impedir a quebra da empresa. Se na ao trabalhista o patrimnio da empresa for alienado, essa alternativa de mant-la em funcionamento car comprometida. Mantenho, por isso, os termos da medida liminar reconhecendo no MM. Juzo da 8 Vara Empresarial a competncia para processar a recuperao judicial de Varig S/A Viao Area Riograndense e Outros.
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D ESTUDO DE CASO A Varig e o pedido de Recuperao A VARIG, uma companhia brasileira, a maior empresa area do Brasil e da Amrica do Sul. Fundada em 1927, a VARIG oferecia servios areos regulares nos mercados domstico e internacional. Operava uma mdia de 289 vos dirios para 36 destinos no Brasil. Alm disso, oferecia vos para 23 destinos no exterior e conexes para muitas outras localidades atravs da Star Alliance, a maior aliana estratgica global composta pelas maiores e mais importantes empresas de aviao civil. A VARIG operava tambm uma mdia de 26 vos dirios para a Amrica Latina, Amrica do Norte, Europa e sia. Em 30 de junho de 2005, possua uma frota de 78 aeronaves a jato para transporte de passageiros. Em 17 de junho de 2005, a Varig protocolou, no Tribunal de Justia do Estado do Rio de Janeiro, a petio inicial requerendo a proteo prevista na Lei de Recuperao de Empresas, distribuda ao Juzo da 8 Vara Empresarial do Rio de Janeiro, artigo 51. Em 22 de junho de 2005, o Juzo da 8 Vara Empresarial deferiu o processamento do pedido de recuperao judicial, deciso esta que foi publicada no Dirio O cial do Estado do Rio de Janeiro em 12 de julho de 2005 (Art 52). Imediatamente aps a impetrao do pedido de Recuperao Judicial no Brasil, a VARIG props, perante o MM. Juzo da Vara de Falncias do Distrito Sul de Nova Iorque (processo n 05-14400), medida judicial para que os efeitos das decises proferidas pelo Juzo da 8 Vara Empresarial fossem estendidos ao territrio norte-americano, bem como aos credores norte-americanos das COMPANHIAS, o que foi deferido.

A Varig e o pedido de Recuperao Vrios fatores recentes contriburam para que as COMPANHIAS escolhessem reestruturar as suas operaes sob a Lei de Recuperao de Empresas, dentre eles: (i) a guerra de preos no mercado nacional de servios areos de transporte de passageiros; (ii) a crescente volatilidade no preo de querosene para aviao; (iii) a incapacidade de reduzir, a curto prazo, os custos de pessoal e outros de natureza operacional; e (iv) o risco de perda iminente de aeronaves em funo do atraso no pagamento dos arrendadores. Alm disso, os balanos patrimoniais das COMPANHIAS apresentam substanciais passivos tributrios, previdencirios e para com o fundo de penso dos funcionrios, bem como outras dvidas, obrigaes essas que di cilmente sero satisfeitas a no ser que as COMPANHIAS sejam reorganizadas e reestruturadas, permitindo a entrada de dinheiro novo e de novo(s) investidor(es). Em 2003, a VARIG, RIO SUL e NORDESTE apresentaram, respectivamente, prejuzos lquidos de R$1.836,8 milhes, R$127,6 milhes e R$49,4 milhes. Em 2004, a VARIG e a RIO SUL apresentaram prejuzo lquido de R$87,2 milhes e R$14,8 milhes, enquanto a NORDESTE teve lucro lquido de R$2,5 milhes.
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Petio Inicial (art. 47 e 51)

No primeiro semestre, encerrado em 30 de junho de 2005, a VARIG e a NORDESTE apresentaram prejuzos lquidos de R$394 milhes e R$3,8 milhes, respectivamente, enquanto a RIO SUL anunciou lucro lquido de R$1,1 milho. Em 30 de junho de 2005, VARIG, RIO SUL e NORDESTE apresentavam patrimnios lquidos negativos de, respectivamente, R$6.838 milhes, R$337,4 milhes e R$145,6 milhes. O pedido para recuperao judicial dever ser feito nos seguintes termos (Art. 51): 1) a exposio das causas concretas da situao patrimonial do devedor e das razes da crise econmico- nanceira; 2) as demonstraes contbeis relativas aos 3 (trs) ltimos exerccios sociais e as levantadas especialmente para instruir o pedido, confeccionadas com estrita observncia da legislao societria aplicvel e compostas obrigatoriamente de: a) balano patrimonial; b) demonstrao de resultados acumulados; c) demonstrao do resultado desde o ltimo exerccio social; e d) relatrio gerencial de uxo de caixa e de sua projeo; 3) relao nominal completa dos credores, inclusive aqueles por obrigao de fazer ou de dar, com a indicao do endereo de cada um, a natureza, a classi cao e o valor atualizado do crdito, discriminando sua origem, o regime dos respectivos vencimentos e a indicao dos registros contbeis de cada transao pendente; 4) a relao integral dos empregados, em que constem as respectivas funes, salrios, indenizaes e outras parcelas a que tm direito, com o correspondente ms de competncia, e a discriminao dos valores pendentes de pagamento; 5) certido de regularidade do devedor no Registro Pblico de Empresas, o ato constitutivo atualizado e as atas de nomeao dos atuais administradores;
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6) a relao dos bens particulares dos scios controladores e dos administradores do devedor; 7) os extratos atualizados das contas bancrias do devedor e de suas eventuais aplicaes nanceiras de qualquer modalidade, inclusive em fundos de investimento ou em bolsas de valores, emitidos pelas respectivas instituies nanceiras; 8) certides dos cartrios de protestos situados na comarca do domiclio ou sede do devedor e naquelas onde possui lial; 9) a relao, subscrita pelo devedor, de todas as aes judiciais em que este gure como parte, inclusive as de natureza trabalhista, com a estimativa dos respectivos valores demandados.164 Proferida a deciso sobre a recuperao judicial, o devedor permanecer em recuperao at que se cumpram todas as obrigaes previstas no plano que se vencerem at 2 (dois) anos depois da concesso.165 Uma vez concedida, a Recuperao judicial poder ser concluda de vrias maneiras e convertida em falncia, incluindo as seguintes (artigo 73): a) por deliberao da assemblia-geral de credores; b) pela no apresentao, pelo devedor, do plano de recuperao no prazo de 60 (sessenta) dias da publicao da deciso que deferir o processamento da recuperao judicial; e, c) quando houver sido rejeitado o plano de recuperao.

O Plano de Recuperao da Varig O primeiro plano de recuperao da Varig (Primeiro Plano) foi aprovado na assemblia dos credores do dia 21 de dezembro de 2005. Foi alterado na assemblia dos credores do dia 9 de maio de 2006 para aprovar o procedimento de licitao para as operaes locais da Varig ou para toda a empresa (incluindo as rotas internacionais). A opinio dos administradores era de que todos os interessados, empregados, pensionistas, governo, credores, acionistas e o prprio mercado de aviao teriam os maiores benefcios com a implementao do Plano de Recuperao proposto do que com a liquidao dos bens das COMPANHIAS, que representaria a imediata perda das concesses e a retomada das aeronaves arrendadas, implicando na destruio de elementos intangveis inestimveis, tais como o Programa Smiles, com os seus 5 milhes de participantes.
Havendo objeo de qualquer credor ao plano de recuperao judicial, o juiz convocar a assemblia-geral de credores para deliberar sobre o plano de recuperao dentro de 150 dias, a contar do deferimento do processamento da recuperao judicial (Art. 56). Cumpridas as exigncias desta Lei, o juiz conceder a recuperao judicial do devedor cujo plano no tenha sofrido objeo de credor ou tenha sido aprovado pela assemblia-geral de credores (Art. 58).
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Atos Relevantes da Recuperao O Leilo dos Ativos Operacionais Junho/2005 Requerimento da Recuperao Judicial; Dezembro/2005 Aprovao do Plano de Recuperao Judicial; Fevereiro/2006 Aprovao do Detalhamento do Plano; Acelerao da deteriorao de receita e perda de market-share Maio/2006 Aprovao da 1 alterao do Plano de Recuperao Judicial; Junho/2006 Leilo: arrematante no cumpriu com obrigao de pagamento;

Os credores e o Ministrio Pblico podem recorrer da deciso (Art. 59, 2).


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Reduo da Frota Julho/2006 2 proposta de alterao do plano. Alienao judicial de unidade produtiva com proposta base da Variglog. Os ativos operacionais da Varig foram vendidos em um leilo judicial a sua ex empresa de carga area VarigLog por US$24 milhes em 20 de julho de 2006. Como parte do plano de reestruturao, a VarigLog concordou em investir US$485 milhes na nova empresa, a Aro. Em troca, ela receberia a maioria dos ativos da Varig e as rotas domesticas e internacionais. A venda de uma parte substancial das operaes da Varig foi feita para preservar as atividades da empresa area, que teve e sempre ter importncia histrica para o Pas e nossa economia. Ainda, esta venda garantia a manuteno dos empregos de milhares de pessoas.

O Leilo dos Ativos Operacionais Conforme aprovado pelos credores, a Varig foi dividida em duas empresas, Aro e a chamada Varig-antiga. A divida estimada em R$8 bilhoes (US$3.7 bilhoes), permaneceu na Varig-antiga, que inclui as subsidiarias Rio Sul e Nordeste. A Varig-antiga receberia cinco por cento das aes da nova empresa, uma aeronave, e a renda de debntures no valor de US$100 milhes. Teria ainda as rotas de vos da Rio Sul. A antiga companhia receber pagamento de aluguel da Variglog, bem como parcelas das aes propostas contra o Governo Federal (diferena tarifria) e Governos Estaduais (crditos ICMS).

Os Fatos Marcantes do Processo de Recuperao Aps treze meses de intensas negociaes e procedimentos jurdicos, a Justia do Rio concluiu no dia 20 de julho de 2006 o segundo leilo da companhia area, que foi vendida por US$ 24 milhes VarigLog. A ao de Recuperao Judicial do grupo Varig teve incio em 17 de junho de 2005, quatro meses depois da promulgao da Lei 11.101/05. O processo Varig complexo e difere dos demais porque, alm de ser um caso emblemtico, chegou junto com um novo instrumento legal, promulgado em fevereiro do ano passado. Por ser novo, lgico que ns juzes e o MP tivemos momentos de dvidas e de di culdades, com discusso de numerosas horas apenas em cima de um nico inciso, para que pudesse ser aplicado de forma correta, disse o Juiz Ayoub. Outro assunto foi a blindagem trabalhista e tributria, que, segundo o promotor pblico Gustavo Lunz, no foi pensada para livrar o devedor, mas para diminuir o chamado custo Brasil. A Varig credora de 4,6 bilhes de dlares, em valores no corrigidos. A soluo mercadolgica a que perseguimos para que continue operando. E, depois, o mercado negociar dbitos e crditos, at para ser evitado um precatrio monstruoso. Isto ter que ser um dia encarado, ressaltou o promotor.
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Acertos e Erros e a Jurisprudncia Estamos convencidos que o caso Varig, por sua complexidade, trouxe uma experincia mpar a todos ns, juizes e promotores, e Lei de Recuperao Judicial. Com certeza, vai criar jurisprudncia. Quanto aos desacertos ocorridos no curso do processo, s o futuro poder demonstrar a correo ou no dos aos praticados. O STJ ir de nir se seguimos o rumo certo, assinala o Juiz Luiz Roberto Ayoub.

E TEXTOS DE APOIO A ao de recuperao judicial na falncia Jos Anchieta da Silva Presidente do IAMG Instituto dos Advogados de Minas Gerais A nova lei de falncias, tambm chamada de lei de recuperao de empresas, (n 11.101, de 9 de fevereiro, de 2005 clique aqui) eliminou dentre ns, os dois tipos de concordata ento existentes: a preventiva e a suspensiva. A nova lei criou a ao de recuperao judicial e a questo que desponta, desa ando a doutrina, saber se tal ao seria possvel para o empresrio vitimado pela falncia, cuja massa venha demonstrar-se solvente e cuja comunidade de credores esteja disposta aprovar um Plano de recuperao. Estamos convencidos de que tal possvel. Prescreve o art. 48 da lei, que poder requerer recuperao judicial o devedor empresrio que, dentre outros requisitos, no for falido ou, tendo sido, estejam declaradas extintas as suas obrigaes e responsabilidades decorrentes da falncia. Esta norma no pode ser de aplicao absoluta, sob pena de conspirar contra os princpios que nortearam a construo da nova disciplina concursal. que sendo o falido vivel, isto , solvente, podero os seus credores decidir sobre os destinos do negcio e no apenas pela sua liquidao, vendendo-o a grosso ou a retalho. Uma das grandes inovaes vindas com a lei nova est na desprocesualizao ou na desjudicializao do processo, neologismos que se explicam na valorizao da deliberao dos credores em assemblia e a homologao judicial posterior de um Plano de recuperao aprovado. A extino da ao de concordata suspensiva deixou sem ao os falidos de falncia vivel condenando-os, portanto, a verem sucateados os seus ativos. Um dos exemplos clssicos mas certamente no ser o nico diz respeito quele que estiver sob o regime da continuidade de negcios. (art. 74 da lei velha e art. 99 da lei nova). De maneira objetiva foroso reconhecer que, no mais existindo as aes de concordatas, resta no h outra a ao de recuperao judicial. Na sustentao desta tese h argumentos favorveis no prprio texto legal novo, facultando acesso ao de recuperao aos falidos que possuam sentena judicial transitada em julgado. A ao de recuperao corresponde, exatamente, a forma de solver as obrigaes, com o placet de seus credores e com a homologao do Plano pelo magistrado. Outro artigo da lei nova que est a amparar o entendimento aqui sustentado
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exatamente o art. 192, 3, na parte em que est a admitir a migrao dos processos de concordata para a recuperao judicial. Um argumento mais deve ser somado s razes pelas quais estamos a sustentar a pertinncia da ao de recuperao para os falidos viveis de modo incidental. que a ao de recuperao pode (e at deve) ser utilizada como defesa ao de falncia proposta, fazendo-o, o empresrio, no prazo da defesa (art. 95). preciso demonstrar que no se est construindo concluso contrria s normas da lei nova. Efetivamente, delas se est a extrair o seu verdadeiro contedo, de modo a tornar a sua aplicao prtica, funcional e atendente aos princpios que nortearam toda a construo do direito concursal novo, que no quer inviabilizar solues para empresrios cujas atividades sejam viveis, diante de interesses que transcendem os prprios limites da pessoa sujeito de direito envolvida. Em seu Curso de Hermenutica Jurdica, o professor Dilvanir Jos da Costa, aps percorrer a doutrina da teoria pura do direito de Hans Kelsen, e a doutrina do direito como o fato social de Savigny, sustenta, a partir das escolas cient cas dos mtodos histrico, teleolgico e sociolgico, que as leis no contm todo o Direito. Arrematando com a frase que cou clebre de Raimond Saleilles no prefcio da obra de Franois Geny (1899): o intrprete deve ir alm da lei, mas atravs da lei au-del de la loi, mais par La loi. Outro jurista mineiro, Humberto eodoro Jnior, em magn co ensaio sobre a Interpretao e Aplicao das Normas Jurdicas escreveu: Direito norma; norma linguagem; linguagem smbolo; smbolos no so precisos e unvocos; exigem interpretao antes de serem traduzidos e aplicados aos fatos concretos sobre os quais a norma tem de ser aplicada. Os textos jurdicos devem ser lidos, compreendidos e aplicados juridicamente. Das leis preciso extrair o seu contedo diante da vivncia e aplicao prtica de seus comandos. preciso ter presente o fato de que a deliberao sobre a pertinncia ou no da recuperao judicial a partir de um Plano pertence aos credores. Negar a recuperao de falncia vivel, corresponderia negativa do direito de se empreender a ao prpria de recuperao judicial, incidentalmente sobre a falncia em andamento, com a concordncia dos credores, naqueles casos em que a economia da falida ainda pulsa, da decorrendo os efeitos positivos: empregos, manuteno de clientela, recolhimento de tributos, funcionamento da azienda en m. Decretar-lhes simplesmente a morte corresponderia a um requien, fretro ou enterro, onde os prprios credores estariam a lamentar a sorte de no se lhes conceder a oportunidade de receber os seus crditos. Seria o caso da desfuno de lei. A recuperao judicial, que no foi cogitada para os casos de falncia, foi todavia cogitada como remdio nico para salvar atividades empresariais solventes. o que interessa.

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Brazilian Insolvency System After 12 years of public debate, in 2005 the bankruptcy law in Brazil was replaced by Law 11,101/2005. e previous law (Decree Law 7,661/1945) had governed insolvency proceedings for 60 years. As the previous law had become outdated in todays ever-changing and increasingly globalised business environment, and the courts have become overburdened and, consequently, less e cient, the insolvency and corporate rescue procedures had become less e ective than necessary for a complex and dynamic economy like Brazils. It was not uncommon for cases to remain unresolved for many years, while the value of the debtors assets and businesses dissipated over time. Many debtors gambled on the failings of the Brazilian insolvency environment to extend unsustainable situations unrealistically. However, in general, creditors and fund providers had showed little or no interest in playing a signi cant role in the recovery of value of companies in nancial distress. e new law is innovative, introducing negotiation to distressed situations. Companies ling for recovery must prepare a plan, which is analysed and may be vetoed by creditors. e new practice is in line with insolvency practices in other developed economic environments. Although the new legislation still involves a learning curve, some changes are already visible. Prestigious law rms, consultants, turnaround professionals, banks and investors are increasingly involved in the insolvency arena, attracted by the possibilities generated under a more business-minded model for dealing with such situations. However, the Brazilian insolvency community must still deal with shortcomings, including: the signi cant tax liabilities that distressed companies usually carry before going into recovery; the lack of a robust local turnaround practice and culture; the few alternatives available to fund recovery processes; the negative mindset commonly associated with companies in distress, which a ects their capacity to do business; and the methods of dealing with cross-border insolvency situations. Ine cient mechanisms to deal with companies in nancial distress have signi cant economic and social costs. Taxes, jobs, markets, credit and value may be lost because of them. e new Bankruptcy Law is an attempt to mitigate those consequences by using negotiation, rather than sticking to the previous rigid and outdated legal framework. 1. e legal framework and the e ectiveness of court processes/legal remedies 1.1 Describe the nature and the e ectiveness of the following: (a) Debt recovery remedies where the creditor has no security Credit note: When the credit is unsecured but the debt is represented by a credit note (ie, a trade note, cheque, promissory note or bill of exchange), the creditor may: make an extrajudicial protest of the note; le a collection suit (judicial execution) to enforce the note; or le a bankruptcy liquidation suit to recover its credit (see section 1.2 below).
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In an extrajudicial protest, the debtor shall be noti ed by the Registry of Protest of Notes and Documents to pay the debt and, if the debt is not paid, the note will be protested. In a judicial execution, the debtor is subject to attachment and judicial auction of as much of its property as is necessary to pay his debts. Upon the adjudication of the debtors bankruptcy liquidation by the local courts, all its assets become subject to judicial auction and the proceeds are used to pay all creditors. e sale of the assets should preferably occur as a whole in order to preserve the debtors operating capacity as much as possible. No credit note: When the credit is unsecured and the debt is not represented by a credit note, a creditor may resort to a collection suit or a speci c judicial procedure called ao monitria. is legal procedure is used by creditors whose credit documents cannot be used in a judicial execution. It allows creditors to have their credits recognised by the court as liquid and collectable so that these credits may be recovered later through judicial execution. In a judicial execution the court must rst establish whether the debt is valid. A favourable decision shall be enforceable as an execution instrument and shall be subject to and executed in accordance with the judicial execution procedure. (b) e enforcement of security e execution of credits which are secured by real guarantees (ie, mortgages, chattel mortgages or antichreses) or another form of security is performed through an execution suit (see section 1.1(a)(i)). e sale of the guarantee must occur through an open public bid. Adjudication of the guarantee to the creditor is admissible only if the public bid fails to achieve the minimum prices de ned. (c) Corporate bankruptcy/liquidation processes Procedures for corporate bankruptcy/liquidation processes are detailed in section 1.2 below. e assets of the bankrupt entity will preferably be sold as a whole or in blocks that preserve the going-concern value as much as possible. Payments to creditors will respect priorities de ned by the law, the most common being: labour claims, capped at 150 minimum salaries per creditor, and work related accidents; secured claims; tax claims; and unsecured claims. (d) Formal corporate rescue processes e debtor may le for judicial recovery. If judicial recovery is granted by the court, the debtor will have 60 days to present a recovery plan, showing how and when it plans to recover. e recovery plan may consider a multitude of alternatives such as asset sales, mergers, extended or discounted payment conditions, shutdown of loss-making units and capital increases.

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If no creditor opposes the recovery plan, the debtor is authorised to proceed within its terms. If there is opposition to the plan by any creditor, then the recovery plan shall be voted in a general creditors meeting by up to three classes of creditors: labour and labour-law-related creditors; secured creditors; and unsecured creditors e recovery plan must be approved in each class by the majority of creditors present or represented in the general creditors meeting by number (all classes) and value (the rst two classes). If the recovery plan is approved by only two of the classes, in certain circumstances the court may rule to approve it. Once the recovery plan is approved, it is binding on all creditors in all classes. Failure to approve the recovery plan results in the debtor becoming bankrupt. Creditors that are related parties to the debtor (eg, signi cant shareholders, management) do not have voting powers in the general creditors meeting, although their claims should be treated in the same manner as other claims within their respective classes. Alternatively, a debtor may negotiate extrajudicial recovery with its creditors (a prepackaged deal). Once the terms of this negotiation are complete and the pre-packaged deal has the support of creditors representing 60 per cent or more of each class, it will be binding on all creditors in these classes. Only the debtor can le for judicial or extrajudicial recovery. Creditors cannot le for involuntary corporate rescue procedures of their debtors. Certain types of debt are not subject to judicial or extrajudicial recovery, such as: tax claims; certain types of secured debt (eg, capital or operating leases); and certain bank loans relating to export nance. Labour-related claims are not subject to extrajudicial recovery. e inability to include tax claims in corporate rescue processes has been criticised by the insolvency community in Brazil, since it is usual for insolvent companies to have signi cant tax liabilities outstanding when these procedures are put into place. (e) Informal corporate rescue procedures e informal proceeding to save a company, also known as friendly composition with creditors, involves direct negotiation with the creditors without court supervision. Such negotiations are binding only on creditors that have speci cally agreed to them. To make these terms binding on other creditors, the debtor should le for a extrajudicial recovery.

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1.2 What are the formal processes to e ect the liquidation of a companys assets? In a liquidation a court-appointed trustee (or judicial administrator) collects, disposes of and liquidates the debtors assets and distributes the proceeds to creditors in priority order. Both the debtor and creditors can request the court to order liquidation. bankruptcy court can also convert a judicial recovery procedure into liquidation. e

A creditor can request a declaration of the debtors liquidation if the debtor: does not pay, when due and without good cause, the amount represented in a valid bond or document, provided that the amount is more than 40 times the minimum monthly salary; in the event of a collection suit for any net amount, does not pay, make a deposit or appoint enough assets for attachment within the legal term; liquidates its assets in a wasteful or fraudulent manner in order to make payments; seeks to defraud creditors or delay payments to them by carrying out fraudulent activities; transfers the establishment to a third party without all the creditors consent and without keeping enough assets to settle the debts; or does not ful l, within the period determined, the obligations assumed in the judicial recovery plan. e term of liquidation proceedings depends on the amount of debt, the complexity of the company and the number of creditors involved in the liquidation. No consents are required to initiate liquidation proceedings. Once a petition is led, a judicial administrator is appointed to administer the liquidation and distribute the proceeds of the sale of the assets. When the company is liquidated, the judicial administrator les a nal report and requests the court to conclude the case. 1.3 What is the e ect on debt collection and the enforcement of security of: (a) An adjudication of corporate bankruptcy/liquidation? e declaration of bankruptcy determines the anticipated maturity of the debtors debts and those of the unlimited jointly responsible partners (Section 77 of the Bankruptcy Law). (b) e commencement of a formal corporate rescue process? e judicial recovery procedure initially prevents liquidation taking place. e debtor can continue to run its business under supervision of an independent administrator (or an administrator and a committee) and the court while it arranges to pay its debts to the creditors (Sections 22 and 52 of the Bankruptcy Law). e credits are stayed once the
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court grants the processing of the recovery procedure. is ruling is later con rmed by a ruling that grants the recovery of the company according to the approved recovery plan. In the extra judicial procedure the creditors become bound only if the plan is ratied. An extrajudicial procedure cannot be carried out if the plan is not rati ed. Once judicially rati ed, the plan binds all creditors involved. Approval of the plan does not: suspend the creditors rights or any cases or execution proceedings against the debtors assets; or protect the debtor against any liquidation request. (c) e initiation of an informal corporate rescue process?

e informal proceeding involves direct negotiation with the creditors without court supervision. Such negotiations are binding only on creditors that have speci cally agreed to them. 1.4 Are insolvency procedures started in another jurisdiction in respect of a corporation incorporated in your jurisdiction recognised? In particular, what would be the impact of US bankruptcy proceedings being commenced? e Bankruptcy Law contains no rules relating to cross-border insolvency. However, local courts can rule on insolvency cases in relation to the Brazilian branch of a company that has its headquarters abroad (Section 3 of the Bankruptcy Law). e courts cooperate where there are concurrent proceedings in other jurisdictions. e case involving Viao Area Rio-Grandense (Varig) and its a liates is the rst major Brazilian cross-border insolvency case with a judicial recovery procedure led in Brazil and a Section 304 procedure led at the US Bankruptcy Court of the Southern District of New York. e Brazilian and US courts have cooperated a great deal throughout the various phases of both procedures. Brazil is not party to any international treaties on insolvency procedure and/or cross-border insolvency rules. e Bankruptcy Law does not provide special procedures for foreign creditors, but it does set out speci c requirements for example, Section 97(2), which requires creditors without a domicile in Brazil to deposit a judicial bond for court costs and to indemnify the court if the request is later ruled as a deceitful request for liquidation. 1.5 In what circumstances would the directors or o cers of a company in nancial di culties face potential liability for continuing to trade? In practice, are any such provisions actually enforced?

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Unlike other jurisdictions, Brazil does not require an insolvency test to be applied by management. erefore, penalties for directors or o cers of insolvent companies are related only to: nancial or accounting fraud; breaches of representations and warranties; misrepresentation; and breach of con dentiality duties. In many instances, management or signi cant shareholders may be held personally responsible for debtors obligations if they have acted as guarantors or if there are legal decisions stating so. is situation is often controversial, but occurs in many labour and tax claims. 2. What are the advantages and disadvantages of triggering a formal insolvency or corporate rescue procedure? A ling for judicial recovery creates an automatic stay of up to 180 days for the debtor to present a recovery plan and have it approved. However, if the nancial di culties of the debtor becomes public and if it fails to obtain approval of the recovery plan, the company will be placed in bankruptcy. In extrajudicial recovery procedures, the pre-packaged deal may be agreed with a signi cant group of creditors and will thus be binding on the remaining creditors of the same class. As in judicial recovery, the process can result in bankruptcy if the debtor fails to obtain creditor approval of the recovery plan or is unable to meet the approved terms. Most of the bankruptcy procedures in Brazil are led by creditors, not the debtor. is is mainly due to: the non-existence of a legal obligation for the debtor to le for self-liquidation; loss of control over assets and business by the incumbent management; the low probability of any proceeds from the liquidation reaching the shareholders; and the reputation, nancial or penal issues that may arise in regard to managers and controlling shareholders. 3. What are the practical options for out-of-court restructuring? See sections 1.1(d) and 1.1(e) above. 4. What is the e ect on the management of a company of: (a) An adjudication of corporate bankruptcy/liquidation? In liquidation the debtor and its administrators are no longer responsible for carrying out business activities. A court-appointed trustee (the judicial administrator) is chosen to collect, dispose of and liquidate the debtors assets and distribute its proceeds to creditors.

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e judicial administrator can, in certain cases, take a semi-management role since the companys contracts are not terminated on liquidation and can be ful lled by the judicial administrator if this either reduces or avoids an increase in the bankruptcy estates liabilities, or if necessary to maintain and safeguard the bankruptcy estates assets. (b) e commencement of a formal corporate rescue process? During the judicial recovery procedure the debtor and its administrators are generally responsible for carrying out business activities under the inspection of the creditors committee (if any) and the judicial administrator. e recovery plan may call for the removal of the debtor and its administrators. e courts can also remove the companys administrator if he or she does not perform his or her duties according to the law and the recovery plan. During the judicial recovery procedure: the judicial administrator supervises the companys activities and its compliance with the judicial recovery plan; the judicial administrator presents monthly reports on the debtors activities to be led with the court; and the creditors can opt to elect a creditors committee to inspect: - the debtors activities; - the debtors compliance with the judicial recovery plan; and - the accounts of the judicial administrator. (c) e initiation of an informal corporate rescue process? During the extrajudicial recovery procedure the debtor and its administrators are responsible for carrying out business activities. 5. Parties in interest/key players 5.1 Who is responsible for the case management control and administration of a corporate bankruptcy/liquidation, a formal rescue and an informal rescue? e judicial administrator (appointed by the court) is responsible for managing the process in all these situations (see section 1.2 above). e judicial administrators main responsibilities include: validating claims; publicising the legal steps of the process, such as calling a general creditors meeting; making recommendations for court decisions; and presiding at general creditors meetings. In bankruptcy the judicial administrator is responsible for the collection and disposal of the assets and the distribution of the proceeds according to the priorities established in law.

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In both judicial and extrajudicial recovery, the management remains responsible for managing the day-to-day business. If there is evidence of fraud the court may replace the management. e creditors are entitled to form a committee to oversee the process. However, despite having signi cant in uence over the process, the committee cannot interfere directly with the management of the company and its decisions are not binding on creditors. 5.2 Who is responsible for preparing the restructuring plan in a formal or informal rescue? e debtor is responsible for preparing the restructuring plan, generally with the assistance of nancial, legal and/or operational advisers. e creditors may analyse, discuss and even propose alternative plans, which have to be agreed by the debtor in order to be submitted to a vote at a creditors meetings. 5.3 Who are the key players? What are their roles and responsibilities? In a liquidation: e judicial administrator is a key player in a liquidation. He or she collects, disposes of and liquidates the debtors assets and distributes its proceeds to creditors in order of priority. e creditors of the company supervise the liquidation of the assets. Creditors may also elect a creditors committee to inspect the activities of the judicial administrator. In addition, the judge who supervises the liquidation procedure may also remove an administrator who is not performing his or her duties according to the law. e public prosecutor is another key player that supervises the entire process and takes action when necessary, including, amongst others, criminal charges, in case of fraud. Judicial recovery procedure: e key players here are the creditors, which must approve the recovery plan at the general creditors meeting. Any creditor may present its objection to the recovery plan within 30 days of publication of the creditors list (Section 55 of the Bankruptcy Law). e judicial administrator supervises the companys activities and compliance with the judicial recovery plan. He or she also presents monthly reports on the debtors activities to be led with the court. e debtor and its administrators remain responsible for carrying out business activities under the inspection of the creditors committee (if established) and the judicial administrator. e debtor must propose a plan for the payment of its debts to its creditors, which may or may not approve the plan. e judge who supervises the recovery procedure can also remove an administrator of the company who is not performing his or her duties according to the law and the recovery plan. e public prosecutor is another key player that supervises the entire process and interacts with the judge and the other players.

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6. What nancial information is available to creditors? Creditors can access the historical nancial statements (not necessarily the audited statements). Most processes also include nancial projections stating the outcome of the proposed plan over time. 7. Common questions 7.1 Funding and the priority given to new money (a) If an insolvent corporation requires urgent working capital funding, what di culties are likely to be encountered in the provision of such funding? Typically, the debtor will have di culties in obtaining bank loans, funding from capital markets or even supply credit for its recovery process. Although priority is given to this new money if the recovery fails, most players will be reluctant to take credit risks with a company under judicial recovery. Some companies under judicial recovery have managed to obtain funding from small or medium-sized nancial institutions through the pledge of inventory, receivables or other assets with good liquidity. (b) Are lenders providing new money, or debtor-in-possession nancing, given any statutory priority? If the debtor fails under judicial or extrajudicial recovery, the credits given after the recovery was led will rank prior to most of the remaining credits in a bankruptcy process. It is likely that, if there are assets to be sold in a bankruptcy, they will be entitled to some degree of recovery. Existing creditors that give new credit to a company under recovery may have their pre- ling credits promoted to the immediate priority level, entitling them to bene t in case of bankruptcy. 7.2 Ranking of creditors (a) In what order are creditors paid in a corporate bankruptcy/liquidation? Sections 83 and 84 of the Bankruptcy Law set out the order in which creditors are paid in a liquidation procedure. Section 84 states that the following are de ned by the law as extra-concourse credits and are paid before the debts speci ed in Section 83 and in the order listed: the legal administrators remuneration and debts payable under labour legislation or as a result of accidents in the workplace in relation to services provided after declaration of bankruptcy; amounts supplied to the bankruptcy estate by the creditors (eg, a creditor may supply money to the bankruptcy estate to pay for the liquidation costs); legal costs of lawsuits and executions in which the bankrupts assets are involved; and
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costs resulting from valid judicial acts (which have not been ruled null and void by the bankruptcy court) carried out during the judicial recovery period and after the declaration of bankruptcy (eg, a sale of an asset that has not been challenged). Section 83 provides that the listed debts are paid in the following order: debts due under labour legislation (limited to a maximum of 150 minimum salaries for each creditor) and those resulting from accidents at work that happen before or after the declaration of bankruptcy; debts secured by a real guarantee (eg, a mortgage or a pledge), up to the value of the property o ered in guarantee; tax liabilities (excluding tax nes); claims of creditors with special privileges (those recognised by civil and commercial law as having a special privilege and those having the right to retain speci c assets given as a guarantee); claims of creditors with a general privilege (eg, Section 965 of the Civil Code mentions credits from funeral expenses); claims of unsecured creditors; contractual nes and pecuniary penalties for breaches of criminal or administrative law, including tax nes; and claims of subordinated creditors (ie, those that have been subordinated by law or agreement and debts of partners and administrators with no employment relationship with the liquidated company). 7.3 Avoidance of antecedent transactions (a) Are there any legal provisions that might operate to invalidate the creation of a security, the disposal of an asset or the payment of a creditor by a company in nancial di culties? e following transactions, amongst others, are ine ective regardless of whether the contracting party was aware of the debtors nancial situation and whether the debtor intended to defraud its creditors: the payment of non-overdue debts made by the debtor within the legal term of the bankruptcy (this is determined by the courts and cannot be for more than 90 days from the bankruptcy request, the judicial recovery request or the rst o cial request for the payment of the debt); the creation of a mortgage or pledge within the legal term; transactions entered into for no consideration in the two years before the declaration of bankruptcy; and the sale or transfer of the establishment without the explicit consent of, or satisfaction of, all the creditors existing at the time, which has resulted in the debtor having insu cient assets to settle its liabilities (unless the creditors were noti ed and failed to oppose the transaction within 30 days).

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In addition, agreements entered into with the intention of causing damage to the creditors can be revoked if both the following are proved: ere was fraudulent conspiracy between the debtor and the third party with which the agreement was made; and Damage was su ered by the bankruptcy estate. is rule is broad and any acts can be set aside. Within three years of the date of the declaration of bankruptcy, revocable action can be taken by any of the following: the judicial administrator; any creditor; or the public prosecutors o ce. 7.4 Cram-downs (a) What is the position of both unsecured and secured creditors that vote against, do not agree with or do not consent to either a formal or informal rescue plan? e courts must grant the judicial recovery procedure if all the conditions are ful lled and the recovery plan is approved by a creditors meeting (Section 56 of the Bankruptcy Law). e creditors meeting must be made up of the following classes of creditor: owners of credits derived from labour legislation or labour accidents; owners of security interests; and owners of subordinated credits with special, general or subordinated privileges. All classes must approve the judicial recovery plan. e general rule is that the proposal must be approved by creditors representing more than half the total amount of credits present at the meeting and cumulatively by simple majority of creditors present. In the class of owners of credits derived from labour legislation or labour accidents, the proposal must be approved by simple majority of creditors present, irrespective of the amount of their credits. e court can authorise judicial recovery based on a plan that has not been approved in the form provided above if, in the same meeting of creditors, it is approved in a cumulative form by: creditors representing more than half the amount of all credits present in the meeting, irrespective of class; two classes of creditor in accordance with the terms provided above (or, where there are only two classes of voting creditor, by at least one); and in a class with a negative vote, the favourable vote of at least one-third of the creditors, counted in accordance with the provisions of the general rule mentioned above.
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Any creditor can object to the plan within 30 days of publication of the creditors list (Section 55 of the Bankruptcy Law). If a creditor objects, the courts can require the creditors to hold a meeting within 150 days of the granting of judicial recovery. e court must rule the company bankrupt if the recovery plan is not approved. 7.5 Creditor protection (a) What action can creditors take if they are not satis ed with the conduct of either a formal rescue procedure or a corporate bankruptcy/liquidation? Formal rescue procedure: Creditors have to approve the recovery plan and can use this as a way of pressuring the debtor in the conduct of the recovery. In addition, any creditor can object to the plan within 30 days of the publication of the creditors list (Section 55 of the Bankruptcy Law). If a creditor objects, the courts must require the creditors to hold a meeting within 150 days of the granting of judicial recovery. e court must rule the company bankrupt if the recovery plan is not approved. Bankruptcy/liquidation: No consent is required in order to initiate liquidation proceedings. However, the main decisions of the liquidation proceedings are submitted to the creditors for approval. e creditors can challenge some of the actions taken and apply pressure to change the conduct of the bankruptcy/liquidation. e creditors may also pressure the debtor by taking action to have the courts assess: the personal liability of the shareholders, partners, controllers and administrators of the bankrupt company (including directors); whether the assets have been realised; and evidence of insu cient assets to cover all the liabilities that is provided (Section 82 of the Bankruptcy Law). A claim against these persons must be made within two years of conclusion of the liquidation. In this regard, directors are generally liable for an insolvent companys debts for breach of the law or the companys articles of association. In addition, a parent company can be held liable for an insolvent subsidiarys debts where the corporate veil is pierced (Section 50 of the Civil Code). Its liabilities can include, amongst others, the following: tax debts (when there is fraud or abuse of power); labour-related debts; and environmental nes (in such cases directors can be criminally liable). In addition, Section 28 of the Consumer Protection Code provides other instances where the corporate veil may be pierced. Other parties can be held liable for an insolvent companys debts if they have violated a right or caused a loss to another person or entity by their acts, voluntary omissions, negligence or lack of prudence, provided that there is a causal link between their act or omission and the loss incurred (Section 186 of the Civil Code).
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Creditors may also make use of the legal provisions that might operate to invalidate the creation of security, the disposal of an asset or the payment of a creditor by a company in nancial di culties (see section 7.3). Antonio C Toro, PricewaterhouseCoopers Otto Eduardo Fonseca Lobo, Motta, Fernandes Rocha Advogados

Alguns exemplos notrios desta internacionalizao das empresas brasileiras so a Petrleo Brasileiro S.A. Petrobras, a Companhia Vale do Rio Doce e a Embraer Empresa Brasileira de Aeronutica S.A.
166

A Era das Grandes Empresas Verdadeiramente Multinacionais. Com a globalizao vieram as grandes empresas verdadeiramente multinacionais, com fbricas espalhadas pelo mundo e subsidirias em diversas jurisdies, verdadeiros arquiplagos empresarias.166 Ocasionalmente, uma destas grandes multinacionais necessita ser reestruturada ou, ainda, torna-se insolvente. Tm-se ento, ou uma reestruturao mundial desta empresa, com diversas operaes de reestruturao em uma ou mais jurisdies em que a empresa tem atividade; ou, ainda, diversos procedimentos de insolvncia em vrios pases, conjuntamente conhecido como uma insolvncia internacional167 (cross-border insolvency no sistema do common law). Os exemplos mais marcantes deste fenmeno de cross-border insolvency168 so os casos da Enron e da Parmalat.
A by-product of globalization is an increasing trend to larger, more complex, multinational empires stretching across the globe like corporate archipelagos. Even smaller businesses today have more international facets to them. Invariably, some of these become casualties of the markets and have cross-border insolvency implicationsAsia Pulp & Papaer, Enron, Parmalat, United Airlines and Worldcom. Such cases are on the rise in numbers and size.169

O Direito falimentar internacional trata basicamente da competncia internacional e do direito aplicvel em relao a procedimentos de insolvncia com conexo internacional e do direito aplicvel em relao a procedimentos de insolvncia com conexo internacional, bem como do reconhecimento de procedimentos de insolvncia estrangeiros pelo direito interno e da cooperao internacional entre autoridades judicirias e equivalentes nesses procedimentos, inclusive da faculdade de um representante legal estrangeiro de praticar atos jurdicos no territrio nacional e participar de um procedimento de insolvncia domstico. Outro aspecto importante vinculado ao direito falimentar internacional o tratamento dos credores externos em comparao aos internos da mesma categoria quanto habilitao dos seus crditos em processo de insolvncia. (Beat Walter Rechsteiner, A Insolvncia Internacional sob a Perspectiva do Direito Brasileiro, da Coletnea Direito Falimentar e a Nova lei de Falncias de Empresas, Luiz Fernando Valente de Paiva Coordenao, Editota Quartier Latin do Brasil So Paulo, 2005, pgina 673.)
167

A tendncia mundial de internacionalizao de empresas e suas conseqncias e a necessidade de se criar um ambiente sadio e estvel em que o comrcio internacional possa operar, com claras regras de insolvncia internacional, se tornaram mais evidentes nas ltimas dcadas do sculo passado, por ocasio do surgimento dos primeiros grandes casos de insolvncia internacional. 170 Kenichi Ohmae comenta este fenmeno no prefcio de seu livro e Borderless World:

Nothing is overseas any longer (Ohmae 1990, viii). A borderless economic world has developed which, at present, must be regulated by states whose jurisdiction is limited by their sovereign territorial boundary. It is necessary to strike a balance between the need for sovereign states to regulate economic activity within their territorial boundaries and the need to create a stable environment in which international trade and commerce can operate.171

A falncia constitui um concurso universal de credores do devedor empresrio ou sociedade empresria. O processo falimentar desenrola-se, via de regra, em determinado pas, quando o empresrio encontra-se nele sediado, o seu estabelecimento, e os bens componentes da massa ativa, bem como os credores cujos crditos representados pela massa passiva tambm se acham nesse pas. Pode ocorrer, contudo, de alguns desses elementos no se encontrarem no territrio desse Estado, v.g., se o estabelecimento principal acha-se em territrio da Repblica Argentina, mas a lial, os bens e os credores desta acharam-se no Brasil. Se, proventura, o juiz de Buenos Aires decretar a falncia da sociedade, a quem competir a arrecadao dos bens situados no Brasil? J.A. Penalva Santos, A Falncia no Direito Internacional e o Mercosul, in A Nova Lei de Falncias e de Recuperao de Empresas Lei N 11.101/05, Coordenao Paulo Penalva Santos, Editora Forense, Rio de Janeiro, 2006, pgina 526.
168 169

Do artigo US Adopts New Cross-border Insolvency, A new Chapter in International Cooperation, James Sprayregen & Gordon Johnson (sem referncia de publicao).

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Esta tendncia de harmonizao e uni cao culminou com a elaborao de dois principais modelos de regras de insolvncia internacional: (i) o Model Law on Cross Border Insolvency (Legislao Modelo sobre Insolvncia Internacional), mais um dos vrios modelos de legislao elaborados pela United Nations Commision of International Trade Law UNCITRAL (Comisso das Naes Unidas em Legislao de Comrcio Internacional);172 e, (ii) o sistema de insolvncia institudo pelo Regulamento de Insolvncia da Comunidade Europia (EC Insolvency Regulation 1346/2000, que entrou em vigor no dia 31 de maio de 2002 com o objetivo de aprimorar a e cincia e e ccia de procedimentos de insolvncias internacionais na Comunidade Europia.

Just as automotive enthusiasts rarely rave about radiators, bankruptcy is not often a major topic in the discussion of economic development and globalization until the engine boils over. Recent developments, in particular the adoption of a Model Law on Cross-Border Insolvency by the United Nations Commission on International Tradedemonstrate a dramatically increased awareness of this problem and provide a stimulus to look ahead to the next evolution (Westbrook 1998, 28) New Zealand Law Commission, Report 52, Cross-border insolvency: Should New Zealand adopt the UNCITRAL Model Law on Cross-Border Insolvency?, Wellington, New Zealand, February 1999)
170 171 172

A Legislao Modelo Sobre Cross-Border Insolvency da Uncitral O Model Law on Cross Border Insolvency (Legislao Modelo sobre Insolvncia Internacional) mais um dos vrios modelos de legislao elaborados pela United Nations Commision of International Trade Law UNCITRAL (Comisso das Naes Unidas em Legislao de Comrcio Internacional) de forma a permitir que haja uma maior harmonizao e uni cao da legislao de comrcio internacional.173 Conforme mencionado no incio, a globalizao possibilitou o crescimento das grandes empresas multinacionais, com negcios e subsidirias em diversos pases. Invariavelmente, algumas destas grandes empresas multinacionais tornam-se insolventes e tm-se ento diversos procedimentos de insolvncia em vrios pases, tambm conhecida como uma insolvncia internacional (cross-border insolvency no sistema do common law). 174 A Legislao Modelo sobre Insolvncia Internacional da UNCITRAL foi adotada pelas Naes Unidas e recomendada aos pases membros para que estes revejam as suas prprias legislaes, na parte que trata de insolvncias internacionais, e veri quem se estas legislaes, e os respectivos sistemas de insolvncia, acompanham os objetivos de modernizao e e cincia do sistema da UNCITRAL. Recomenda, ainda, as Naes Unidas que os pases membros considerem favoravelmente a Legislao Modelo, levando em conta a necessidade de uma legislao internacional que seja harmoniosa e regule os casos de insolvncia internacional.175 O Modelo da UNCITRAL j foi adotado em vrios pases incluindo: Colmbia, Eritria, Japo (2000), Mxico (2000),176 Nova Zelndia, Polnia (2003), Romnia (2003), Montenegro (2002), Servia (2004), frica do Sul (2000), Gr-bretanha (2006), territrios estrangeiros do Reino Unido da Gr-bretanha e Irlanda do Norte (2006), Ilhas Virgens Britnicas (2003)177 e Estados Unidos da Amrica (2005). A sua adoo j foi recomendada na Austrlia.
O propsito da Legislao Modelo prever um mecanismo efetivo para lidar com casos de insolvncia internacional a m de promover os seguintes objetivos: (a) cooperao entre cortes e outras autoridades competentes do Estado Signatrio e de outros Estados Estrangeiros envolvidos em casos de insolvncia

Idem.

Resoluo adotada pela Assemblia Geral das Naes Unidas. Resoluo adotada pela Assemblia Geral das Naes Unidas baseado no relatrio do Sexto Comit (A/52/649): Recalling its resolution 2205 (XXI) of 17 December 1966, by which it created the United Nations Commission on the International Trade Law with a mandate to further the progressive harmonization and uni cation of the law of international trade and in that respect to bear in mind the interests of all peoples, in particular those of developing countries, in the extensive development of international trade.
173

A Assemblia Geral das Naces Unidas, em sua quinquagsima sesso, adotou a Legislao Modelo sobre Insolvncia Internacional da UNCITRAL, sob os seguintes fundamentos: Noting that increased cross-border trade and investment leads to greater incidence of cases where enterprises and individuals have assets in more that one State; noting also that when a debtor with assets in more than one State becomes subject to an insolvency proceeding, there often exists an urgent need for cross-border cooperation and coordination in the supervision and administration of the insolvent debtors assets and a airs; considering that inadequate coordination and cooperation in cases of cross-border insolvency reduce the possibility of rescuing nancially troubled but viable businesses, impede a fair and e cient administration of cross-border insolvencies, make it more likely that the debtors assets would be concealed or dissipated and hinder reorganizations or liquidations of debtors assets and a airs that would be the most advantageous for the creditors and other interested persons, including the debtors and the debtors employee; Noting that many states lack a legislative framework that would make
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internacional; (b) maior certeza legal no comrcio e investimento; (c) administrao equnime e e ciente de insolvncias internacionais que proteja os interesses de todos os credores e outras pessoas interessadas, incluindo o devedor; (d) proteo e valorizao dos ativos do devedor; e, (e) facilitao do resgate de empresas em di culdade, de forma a proteger os investimentos e preservar empregos.178

A Legislao Modelo se aplica em situaes em que uma corte estrangeira ou um representante estrangeiro busca assistncia em jurisdio de um outro Estado Membro em relao a um procedimento em andamento no estrangeiro (fora deste Estado Membro), (Artigo 1, Pargrafo A, da Legislao Modelo). Esta assistncia pode tambm ser requerida em um Estado Estrangeiro em conexo com um procedimento regido pela legislao do Estado Signatrio (Artigo 1, Pargrafo B da Legislao Modelo). Ainda, pode a Legislao Modelo ser aplicada quando dois procedimentos, um procedimento estrangeiro e um procedimento regido pela legislao do Estado Signatrio, esto em andamento com um mesmo devedor, concomitantemente (Artigo 1, Pargrafo C da Legislao Modelo). Por m, pode o procedimento ser usado quando credores e outras partes interessadas em um Estado Estrangeiro tenha interesse em requerer o incio de um procedimento, ou participao em um procedimento em andamento, o qual seja regido pela legislao do Estado Signatrio (Artigo 1, Pargrafo D da Legislao Modelo). O Artigo 6 da Legislao Modelo trata dos casos em que a corte do pas signatrio pode decidir no aplicar a Legislao Modelo em funo de uma poltica pblica adotada pelo Estado Signatrio. Um exemplo extremo desta exceo seria o caso de uma parte interessada da Coria do Norte (pas que na segunda edio do presente livro se encontra em con ito com o Governo Norte Americano sobre o desenvolvimento de tecnologia atmica para ns no pac cos) tentar buscar assistncia em uma corte dos EUA: bastante provvel que o Juiz Falimentar Americano que receba o pedido de assistncia aplique o Artigo 6 da Legislao Modelo para justi car a sua recusa em deferir esta assistncia em funo de poltica pblica do governo Norte-Americano. O termo poltica pblica bastante abrangente e pode incluir situaes em que grupos econmicos se movimentem para defender os interesses de uma determinada indstria (e.g. Fazendeiros Europeus que pressionem os seus Governos a m de no permitir a importao de produtos que tenham recebido subsdios dos governos de seus pases de origem). Otto Eduardo Fonseca Lobo

it possible or facilitate e ective crossborder coordination and cooperation; Convinced that fair and internationally harmonized legislation on crossborder insolvency that respects the national procedural and judicial system and is acceptable to States with di erent legal, social and economic systems would contribute to the development of international trade and investment; Considering that a set of internationally harmonized model legislative provisions on cross-border insolvency is needed to assist States in modernizing their legislation governing cross-border insolvency; A Model Law is a legislative text that is recommended to States for incorporation into their national law. Unlike an international convention, a model law does not require the State enacting it to notify the United Nations or other States that may have also enacted it. Purpose and Guide to Enactment of the Model Law.
175

United Nations Commission on International Trade Law (UNCITRAL) Model Law on Cross-Border Insolvency was adopted in the Twelfth Chapter of the Mexican Commercial Insolvency Law. The Mexican Commercial Insolvency Law, published in the O cial Federal Gazette on May 12, 2000, that came into force, on May 13, 2000, adopted the 1997-UNCITRAL Model Law on Cross-Border Insolvency, incorporating it as Mexican law. The Model Law has the next objectives: (i) Cooperation between the courts and other competent authorities of this State and foreign States involved in cases of cross-border insolvency; (ii) greater legal certainty for trade and investment; (iii) fair and e cient administration of cross-border insolvencies that protects the interests of all creditors and other interested persons, including the debtor; (iv) protection and maximization of the value of the debtors assets; and (v) facilitation of the rescue of nancially troubled businesses, thereby protecting investment and preserving employment. The Model Law attempts to harmonize cross-border insolvency issues, without overly upsetting the national procedural and judicial system of every State. The Twelfth Chapter of the Mexican Commercial Insolvency Law incorporates the 32 articles of the model law and is named Cooperation between International Procedures; the provisions are incorporated in articles 278 through 310 of the Law. Fernando Prez-Correa Camarena em uma mensagem ao autor deste captulo.
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Cabe mencionar tambm a legislao de insolvncia da British Virgin


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F ATIVIDADE A SER DESENVOLVIDA EM SALA DE AULA PARECER SOBRE CON TRATOS COM EMPRESA QUE ENTROU EM RECUPERAO JUDICIAL

Os alunos iro analisar um caso hipottico de recuperao judicial. O seu cliente desconsiderou a sua opinio inicial e contratou com uma empresa insolvente, que acabou entrando com um pedido de recuperao judicial. Quais os efeitos deste pedido e da concesso do processamento da recuperao judicial para o seu cliente?

G JURISPRUDNCIA A Nova Lei de Recuperao Judicial trouxe importantes inovaes. Porm, o caso Varig demonstra que a lei no inovou o su ciente e que h vrias questes a serem resolvidas; seja pelo Superior Tribunal de Justia e o Supremo Tribunal Federal, ou, ainda, por um projeto de reforma da Nova Lei. invivel, em uma recuperao judicial como a da Varig, em que a empresa corria srio risco de parar as suas operaes por falta de recursos, a exigncia de que a convocao da assemblia de credores fosse feita com quinze dias de antecedncia, na forma do art. 36 da Nova Lei. Houve vrios momentos em que o Juzo da 8 Vara Empresarial teve de determinar um prazo de publicao de convocao prvia mais curto, simplesmente porque a situao nanceira da empresa era to grave que a Varig no sobreviveria ao prazo de quinze dias previstos no art. 36. Outra enorme di culdade enfrentada na recuperao judicial da Varig foi no momento em que a empresa no conseguiu cumprir a exigncia do art. 57 da Lei (e 191-A do Cdigo Tributrio Nacional), que reza que o devedor apresentar certides negativas de dbitos tributrios aps a juntada do plano de recuperao judicial aprovado.179 A concesso da recuperao judicial da Varig foi deferida sem a apresentao desta certido positiva com efeito negativo (o que gerou fortes crticas da Procuradoria da Fazenda Nacional180) com base nos seguintes fundamentos: (i) o 3, do Art. 155-A da Lei Complementar 118, de 9 de fevereiro de 2005, prev que Lei espec ca dispor sobre as condies de parcelamento dos crditos tributrios do devedor em recuperao judicial; esta lei espec ca jamais foi aprovada e a Varig no poderia ser penalizada por este atraso; (ii) a Varig participante do PAES (Lei n. 10.684) e tem direito a parcelamento de dbitos com o sco; portanto no poderia ser penalizada por esta exigncia do art. 57; (iii) a Varig credora do Governo Federal em vultosas aes de diferenas tarifrias; portanto seria um contra-senso a empresa no ter direito a recuperao judicial devido a dvidas com o sco se ela prpria credora do Governo Federal. 181 Outras questes muito discutidas foram a sucesso trabalhista na venda de ativos da Varig a VarigLog e a efetiva competncia da Justia do Trabalho para julgar causas que abrangem medidas urgentes, suscetveis, em tese, de in uir no plano de recuperao da VARIG e de suas coligadas:

Islands (BVI) sobre o procedimento disponvel a uma parte interessada a m de que esta obtenha uma deciso em assistncia ao procedimento em curso em sua jurisdio (o Procedimento Estrangeiro). A BVI um dos maiores parasos scais do mundo, com mais de 700.000 empresas registradas e um sistema de insolvncia moderno. De acordo com a Parte XIX, do Insolvency Act de 2003 das British Virgin Islands, pode um representante de uma parte interessada estrangeira (Representante Estrangeiro) requerer uma ordem em proveito de um Procedimento Estrangeiro em curso fora da BVI, de acordo com a Seo 467(3). A corte em BVI tem poderes para conceder uma liminar a um Representante Estrangeiro. Como exemplo, a Corte pode restringir o inicio ou a continuao de qualquer procedimento, execuo ou outro procedimento legal contra o devedor ou sua propriedade. A Corte pode tambm determinar que qualquer pessoa entregue ao Representante Estrangeiro uma propriedade do devedor ou os frutos desta propriedade e/ou determinar qualquer ordem ou deferir qualquer liminar que julgar apropriada. (Conforme palestra do Dr. Martin Kenney apresentada na reunio da Fraudnet Commercial Crime Services Division, International Chamber of Commerce em Londres, no dia 22 de Setembro de 2006) Prambulo da Primeira Parte do United Nations Commission on International Trade Law (UNCITRAL) Model Law on Cross-Border Insolvency.
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Crticas A Nova Lei (Lei 11.101/95). Art. 57. Aps a juntada aos autos do plano aprovado pela assemblia-geral de credores ou decorrido o prazo previsto no art. 55 desta Lei sem objeo de credores, o devedor apresentar certides negativas de dbitos tributrios nos termos dos arts. 151, 205, 206 da Lei no 5.172, de 25 de outubro de 1966 Cdigo Tributrio Nacional.
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Manoel Felipe Rgo Brando, Procurador da Fazenda Nacional e ex-Chefe da Procuradoria Geral da Fazenda Nacional em artigo no Jornal Valor de 11 de junho de 2006. Permitir, como ocorreu recentemente em um ruidoso caso de recuperao judicial, que uma empresa venda uma de suas subsidirias para contribuir na superao da crise (at a respeitado o esprito da lei) e, logo em seguida, autorizar, primeiro, a ciso da empresame em duas ( uma herdando o passivo e a outra o suposto ativo) e, depois, a aquisio da empresa que herdou a parte boa pela antiga subsidiria, efetivamente praticar uma engenharia que, alm de contrariar os objetivos legais, fere de morte os direitos dos credores.
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O Ministrio Pblico do Trabalho requereu Justia do Trabalho um bloqueio nas contas correntes da VarigLog a m de garantir os pagamentos da dvidas trabalhistas da Varig, o que foi inicialmente deferido pela Justia do Trabalho. Porm, o Egrgio Superior Tribunal de Justia, no Con ito de Competncia n 61.272, decidiu que todas as causas que abrangem medidas urgentes, suscetveis, em tese, de in uir no plano de recuperao da VARIG e de suas coligadas devem ser julgadas pelo Juzo da 8a Vara Empresarial, 182 conforme deciso do Ministro Ari Pargendler:
2. A jurisprudncia formada luz do Decreto-Lei n 7.661, de 1945, concentrou no juzo de falncia as aes propostas contra a massa falida no propsito de assegurar a igualdade dos credores (pars condicio creditorum), observados evidentemente os privilgios e preferncias dos crditos. Quid, em face da Lei 11.101, de 2005? Nova embora a disciplina legal, a medida liminar deferida nestes autos partiu do pressuposto de que subsiste a necessidade de concentrar na Justia Estadual as aes contra a empresa que est em recuperao judicial, agora por motivo diferente: o de que s o Juiz que processa o pedido de recuperao judicial pode impedir a quebra da empresa. Se na ao trabalhista o patrimnio da empresa for alienado, essa alternativa de mant-la em funcionamento car comprometida. Mantenho, por isso, os termos da medida liminar reconhecendo no MM. Juzo da 8 Vara Empresarial a competncia para processar a recuperao judicial de Varig S/A Viao Area Riograndense e Outros.183

No h dvida de que as probabilidades de xito dos credores pblicos e provados no redicrecionamento das aes de cobrana, face aos defeitos elementares de decises judiciais dessa natureza, so claras e inequvocas, principalmente nos tribunais superiores. A afronta ao artigo 191-A do Cdigo Tributrio Nacional (CTN), por exemplo, que condiciona a concesso de recuperao judicial apresentao da prova de quitao de todos os tributos, defeito comum que tem maculado ab initio, processos da espcie. Ademais, no h subordinao da administrao tributria jurisdio do juzo da recuperao judicial. A universalidade do juzo da recuperao judicial no abrange as execues de natureza scal. Estas, segundo o pargrafo 7 do artigo 6 da Lei 11.101, continuam a correr perante o juzo da Fazenda Pblica, nico competente para julgar matria tributria. Outro assunto foi a blindagem trabalhista e tributria, que, segundo o promotor pblico Gustavo Lunz, no foi pensada para livrar o devedor, mas para diminuir o chamado custo Brasil. A Varig credora de 4,6 bilhes de dlares, em valores no corrigidos. A soluo mercadolgica a que perseguimos para que continue operando. E, depois, o mercado negociar dbitos e crditos, at para ser evitado um precatrio monstruoso. Isto ter que ser um dia encarado, ressaltou o promotor.
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H QUESTES DE CONCURSO 1) Qual o juzo competente para homologar o plano de recuperao extrajudicial, deferir a recuperao judicial ou decretar a falncia? 2) O que no pode ser exigido do devedor, na recuperao judicial e na falncia? 3) Quais os efeitos da decretao da falncia ou do deferimento do processamento da recuperao judicial? 4) O que ocorre com ao contra o devedor que demandar quantia ilquida, quando da decretao da falncia ou do deferimento do processamento da recuperao judicial? 5) O que ocorre com ao trabalhista que esteja correndo contra o devedor quando da decretao da falncia ou do deferimento do processamento da recuperao judicial?

I GLOSSRIO Liquidao Extrajudicial. Procedimento o cial que liquida a instituio nanceira. Ocorre quando: a) houver ocorrncias que comprometam a situao econmica ou nanceira da instituio, especialmente quando deixar de satisfazer, com pontualidade, seus compromissos ou quando se caracterizar qualquer dos motivos que autorizem a declararo de falncia; b) a administrao violar gravemente as normas legais e estatu-

A distribuio das rotas da antiga Varig outra questo relevante que foi discutida em um mandado de segurana com pedido de liminar impetrado pela Agncia Nacional de Aviao Civil ANAC contra ato do Juzo Falimentar. O Mandado de segurana 2006.0201.010487-0, contra ato da Exma. Juza de Direito da 1 Vara Empresarial da Comarca da Capital do Estado do Rio de Janeiro, Dra. Mrcia Cunha, distribudo a 5 Turma do Tribunal Regional Federal da 2 Regio, foi consubstanciado em uma deciso judicial proferida nos autos da Recuperao Judicial da Varig, que declarou a nulidade de certas deliberaes da ANAC, que, por sua vez, pretendia abrir licitao de uma srie de rotas areas, alm de impor multas com base no artigo 14, 4 do CPC. A ANAC se baseou em um parecer da 3 Cmara de Coordenao e Reviso Consumidor e Ordem Econmica, do Ministrio Pblico Federal, por Ofcio n 0303/2006/3 Cmara, de 23 de agosto de 2006, do Exmo. Sr. Subprocurador-Geral da Repblica, Dr. Aurlio Virglio Veiga Rios, encaminhado ao Diretor Presidente da ANAC, que fez as seguintes Recomendaes: RESOLVE: RECOMENDAR, nos termos do artigo 6, XX da LC n 75/93, Diretoria da Agncia nacional de Aviao Civil (ANAC):
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trias que disciplinam a atividade da instituio bem como as determinaes do CMN Conselho Monetrio Nacional ou do Banco Central do Brasil; c) a instituio sofrer prejuzo que sujeite a risco anormal seus credores quirografrios; d) cassada a autorizao para funcionar, a instituio no iniciar, nos noventa dias seguintes, sua liquidao ordinria, ou quando, iniciada esta, veri car o Banco Central do Brasil que a morosidade de sua administrao pode acarretar prejuzos para os credores. A instituio pode ainda ser liquidada a requerimento dos seus administradores ou por proposta do interventor. A liquidao extrajudicial cessar: a) se os interessados, apresentando as necessrias condies de garantia, julgadas a critrio do Banco Central, tomarem a si o prosseguimento das atividades econmicas da empresa; b) por transformao em liquidao ordinria; c) com a aprovao das contas nais do liquidante e baixa no registro pblico competente; d) se for decretada a falncia da entidade.

I que, no exerccio de seu poder regulador e concedente, retome, imediatamente, as 132 (cento e trinta e duas) freqncias e rotas que foram outorgadas Varig e que sequer constam da primeira etapa de proposta de operao e, caso permanea a ausncia de prestao do servio relativamente a todas ou algumas das 140 (cento e quarenta) outorgas restantes, que tambm estas sejam retomadas, na forma da legislao aplicvel; II que se proceda, em seguida, licitao das linhas retomadas com base no item anterior; III que se condicione, nas vindouras licitaes, a outorga das linhas a que as empresas vencedoras, em caso de ampliao do quadro de funcionrios, contratem, prioritariamente, aqueles dispensados pela Varig. Compreendendo a outorga, a extino, a regulao e a scalizao da navegao area e da prestao de servios areos pblicos de transporte regular, domstico e internacional, de passageiros, carga e mala postal, assim como dos servios pblicos conexos de infraestrutura aeronutica e aeroporturia Con ito de Competncia n 61.272/ STJ.
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14.1 AULA 19: OPERAES DE REORGANIZAES SOCIETRIA: ASPECTOS TRIBUTRIOS

A EMENTRIO DE TEMAS Hipteses de sucesso tributria. Transferncia do passivo scal e sucesso tributria. Aspectos prticos inerentes aos processos de reorganizao de sociedades. Exemplos de planejamentos scais.

B MATERIAL DE LEITURA Leitura Bsica MUNIZ, Ian; Branco, Adriano Castello. Fuses e Aquisies Aspectos Fiscais e Societrios. So Paulo: Quartier Latin, 2007. XAVIER, Alberto. Tipicidade da tributao, simulao e norma antielisiva. So Paulo: Dialtica, 2001.

Leitura Complementar ANNAN JUNIOR, Pedro. Fuso, Ciso e Incorporao de Sociedades Teoria e Prtica. 2 ed. So Paulo: Quartier Latiin, 2005. GRECO, Marco Aurlio. Planejamento tributrio. 2 ed. So Paulo: Dialtica, 2008.

C ROTEIRO DE AULA Introduo184 Os processos de reorganizaes de empresas, tais como as aquisies, incorporaes, fuses e cises, alm de todos os aspectos societrios que devero ser considerados, tambm trazem vrias questes tributrias que precisam ser avaliadas de antemo, podendo ser, em alguns casos, o ponto determinante de algumas reestruturaes. Nesse breve estudo sero abordados alguns temas tributrios recorrentes e relacionados aos processos de reorganizaes societrias. Em primeiro lugar, sero expostas as hipteses de sucesso tributria, onde uma pessoa jurdica tem para si transferido o passivo scal pertencente outra sociedade, em decorrncia do fato de assumir a condio de sucessora tributria. Na seqncia, sero tratados alguns aspectos prticos inerentes aos processos de reorganizao de sociedades, tal como o encerramento do perodo-base dos tributos, bem

Aula desenvolvida em conjunto com o Professor Gustavo Goiabeira de Oliveira.


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como a necessidade de apresentao pelas sociedades envolvidas de declaraes Receita Federal do Brasil. Por m, sero expostos alguns exemplos de planejamentos scais possveis de serem utilizados pelas empresas atravs das reorganizaes societrias, tais como o aproveitamento de prejuzos scais e a utilizao do gio pago na aquisio de participao societria e a amortizao para ns de reduzir da base de clculo do Imposto da Renda da Pessoa Jurdica (IRPJ) e da Contribuio Social Sobre o Lucro (CSL).

Sucesso Tributria nos processos de reorganizao societria Nas reorganizaes societrias ocorre a responsabilidade por transferncia, na modalidade sucesso. Responsabilidade por transferncia se d depois de ocorrido o fato gerador. A obrigao tributria surge contra o prprio contribuinte, que realizou o fato gerador, mas transferida ao responsvel, podendo-se manter ou no a gura do contribuinte no plo passivo (solidria ou subsidiariamente). Especi camente para os processos de reorganizao societria, o art. 132 do Cdigo Tributrio Nacional traz as seguintes hipteses de sucesso tributria:
Art. 132. A pessoa jurdica de direito privado que resultar de fuso, transformao ou incorporao de outra ou em outra responsvel pelos tributos devidos at a data do ato pelas pessoas jurdicas de direito privado fusionadas, transformadas ou incorporadas. Pargrafo nico. O disposto neste artigo aplica-se aos casos de extino de pessoas jurdicas de direito privado, quando a explorao da respectiva atividade seja continuada por qualquer scio remanescente, ou seu esplio, sob a mesma ou outra razo social, ou sob rma individual.

Com fundamento nesse dispositivo do Cdigo Tributrio Nacional, est a xada a responsabilidade, por sucesso, da sociedade resultante de processos de incorporao, fuso ou transformao, no que se refere ao passivo tributrio existente nas pessoas jurdicas fusionadas, transformadas ou incorporadas, referentes aos tributos devidos at a data do evento. Note-se que o art. 132 faz referncia aos processos de fuso (A+B = C), transformao (Sociedade Annima em Limitada, ou fundao etc.), e incorporao (A+B = A) de sociedade, no existindo previso expressa para a hiptese de ciso (C = A+B). A razo apontada para essa lacuna que o Cdigo Tributrio Nacional (1966) foi editado antes da Lei das S/A (1976), no existindo at ento a gura da ciso. A despeito da ausncia de meno expressa, aplica-se a mesma regra. Assim, em todo o processo de aquisio de uma sociedade, e mesmo nos casos de reorganizao societria dentro de um mesmo grupo de sociedades, necessrio observar com prudncia as regras de sucesso scal, com a realizao de due diligence scal/ contbil, de forma a con rmar o real passivo scal que est sendo transferido para a sociedade que seja a resultante desse processo de reorganizao.
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Sucesso Comercial Alm das hipteses de sucesso scal por transferncia apontadas acima, e tambm relacionado ao tema das aquisies e reorganizaes de empresas, o art. 133 do Cdigo Tributrio Nacional prev as hipteses de sucesso comercial, onde uma pessoa jurdica adquire de outra fundo de comrcio ou estabelecimento. Vejamos o teor do art. 133:
Art. 133. A pessoa natural ou jurdica de direito privado que adquirir de outra, por qualquer ttulo, fundo de comrcio ou estabelecimento comercial, industrial ou pro ssional, e continuar a respectiva explorao, sob a mesma ou outra razo social ou sob rma ou nome individual, responde pelos tributos, relativos ao fundo ou estabelecimento adquirido, devidos at data do ato: I integralmente, se o alienante cessar a explorao do comrcio, indstria ou atividade; II subsidiariamente com o alienante, se este prosseguir na explorao ou iniciar dentro de seis meses a contar da data da alienao, nova atividade no mesmo ou em outro ramo de comrcio, indstria ou pro sso.

A sucesso se dar com a cesso do fundo de comrcio e com a continuao da explorao da respectiva atividade, com duas possveis hipteses: (a) Quando o alienante cessa a explorao. Nesse caso a responsabilidade ser exclusiva e integral do adquirente; e (b) Quando o alienante continua exercendo a atividade, ou iniciou uma nova dentro de seis meses, a responsabilidade ser apenas subsidiria.

Aquisies com base na nova Lei de Recuperao de Empresas A regra acima exposta hoje possui excees derivadas das alteraes promovidas no texto do Cdigo Tributrio Nacional pela Lei Complementar n 118/2005 que teve por nalidade adaptar as regras tributrias nova Lei de Recuperao de Empresas (Lei n 11.101/2005). Essa Lei Complementar acrescentou os pargrafos 1, 2 e 3 ao art. 133 do Cdigo Tributrio Nacional:
Art. 133 (...) 1o O disposto no caput deste artigo no se aplica na hiptese de alienao judicial: (Includo pela Lcp n 118, de 2005) I em processo de falncia; (Includo pela Lcp n 118, de 2005) II de lial ou unidade produtiva isolada, em processo de recuperao judicial.(Includo pela Lcp n 118, de 2005) 2o No se aplica o disposto no 1o deste artigo quando o adquirente for: (Includo pela Lcp n 118, de 2005)

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I scio da sociedade falida ou em recuperao judicial, ou sociedade controlada pelo devedor falido ou em recuperao judicial; (Includo pela Lcp n 118, de 2005) II parente, em linha reta ou colateral at o 4o (quarto) grau, consangneo ou a m, do devedor falido ou em recuperao judicial ou de qualquer de seus scios; ou (Includo pela Lcp n 118, de 2005) III identi cado como agente do falido ou do devedor em recuperao judicial com o objetivo de fraudar a sucesso tributria. (Includo pela Lcp n 118, de 2005) 3o Em processo da falncia, o produto da alienao judicial de empresa, lial ou unidade produtiva isolada permanecer em conta de depsito disposio do juzo de falncia pelo prazo de 1 (um) ano, contado da data de alienao, somente podendo ser utilizado para o pagamento de crditos extraconcursais ou de crditos que preferem ao tributrio. (Includo pela Lcp n 118, de 2005)

Visando a dar maior segurana ao adquirente de unidade produtiva em processos de recuperao de empresas, os citados dispositivos da Lei Complementar n 118/2005 excluram a responsabilidade no caso de alienao judicial em: (a) processo de falncia; (b) lial em processo de recuperao judicial. Excees aplicveis nos casos em que o adquirente for ligado empresa em falncia ou em recuperao judicial, para se evitar fraude.

Alguns Aspectos Prticos ENCERRAMENTO DE PERODO BASE As operaes de incorporao, ciso e fuso trazem como conseqncia para as pessoas jurdicas incorporadora e incorporada, cisionada ou fundida, a antecipao do encerramento do perodo-base para ns de incidncia do Imposto de Renda da Pessoa Jurdica (IRPJ) e da Contribuio Social Sobre o Lucro (CSL), que em geral se d em 31 de dezembro de cada ano. Tal comando se encontra previsto no art. 1, 1, da Lei n 9.430/96, a seguir transcrito:
Art. 1 A partir do ano-calendrio de 1997, o imposto de renda das pessoas jurdicas ser determinado com base no lucro real, presumido, ou arbitrado, por perodos de apurao trimestrais, encerrados nos dias 31 de maro, 30 de junho, 30 de setembro e 31 de dezembro de cada ano-calendrio, observada a legislao vigente, com as alteraes desta Lei. 1 Nos casos de incorporao, fuso ou ciso, a apurao da base de clculo e do imposto de renda devido ser efetuada na data do evento, observado o disposto no art. 21 da Lei n 9.249, de 26 de dezembro de 1995. 2 Na extino da pessoa jurdica, pelo encerramento da liquidao, a apurao da base de clculo e do imposto devido ser efetuada na data desse evento.

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Em relao s pessoas jurdicas que gurarem como incorporadoras, e, portanto, que permanecero existentes aps o processo de reorganizao das empresas envolvidas, tais pessoas jurdicas no precisaro antecipar o encerramento do seu perodo-base de apurao do IRPJ e da CSL caso tanto a incorporadora quanto a incorporada estivessem sob o mesmo controle societrio, conforme determina o art. 5 da Lei n 9.959/2000:
Art. 5. Aplica-se pessoa jurdica incorporadora o disposto no art. 21 da Lei n 9.249, de 26 de dezembro de 1995, e no 1 do art. 1 da Lei n 9.430, de 1996, salvo nos casos em que as pessoas jurdicas, incorporadora e incorporada, estivessem sob o mesmo controle societrio desde o ano-calendrio anterior ao do evento.

Necessidade de apresentao da Declarao de Informaes Econmicas Fiscais da Pessoa Jurdica DIPJ Outro aspecto a ser observado pelas pessoas jurdicas que participarem dos processos de reorganizao societria e que tenham o perodo-base antecipado, conforme exposto acima, a obrigao de apresentar a DIPJ relativa ao perodo-base no qual ocorrer a operao, devendo a DIPJ ser entregue at o ltimo dia til do ms subseqente ao da ocorrncia do evento, conforme dispe o art. 21 da Lei n 9.429/95:
Art. 21. A pessoa jurdica que tiver parte ou todo o seu patrimnio absorvido em virtude de incorporao, fuso ou ciso dever levantar balano espec co para esse m, no qual os bens e direitos sero avaliados pelo valor contbil ou de mercado. 1 O balano a que se refere este artigo dever ser levantado at trinta dias antes do evento. 2 No caso de pessoa jurdica tributada com base no lucro presumido ou arbitrado, que optar pela avaliao a valor de mercado, a diferena entre este e o custo de aquisio, diminudo dos encargos de depreciao, amortizao ou exausto, ser considerada ganho de capital, que dever ser adicionado base de clculo do imposto de renda devido e da contribuio social sobre o lucro lquido. 3 Para efeito do disposto no pargrafo anterior, os encargos sero considerados incorridos, ainda que no tenham sido registrados contabilmente. 4 A pessoa jurdica incorporada, fusionada ou cindida dever apresentar declarao de rendimentos correspondente ao perodo transcorrido durante o ano-calendrio, em seu prprio nome, at o ltimo dia til do ms subseqente ao do evento.

Com a apresentao da DIPJ pela pessoa jurdica, o IRPJ e CSL devidos, se for o caso, devero ser recolhidos at o ltimo dia til do ms subseqente ao da ocorrncia do evento da incorporao, fuso ou ciso.

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Planejamento Fiscal DIREITO COMPENSAO DE PREJUZOS FISCAIS IRPJ E BASES NEGATIVAS CSL As sociedades que forem incorporadas e fusionadas em processos de reorganizao de empresas no transferem s sociedades remanescentes o direito compensao dos prejuzos scais originalmente das sociedades que foram incorporadas e fusionadas, conforme previsto no art. 514 do Regulamento do Imposto de Renda (RIR/99) aprovado pelo Decreto n 3.000/99:
Art. 514. A pessoa jurdica sucessora por incorporao, fuso ou ciso no poder compensar prejuzos scais da sucedida (Decreto-Lei n 2.341, de 1987, art. 33). Pargrafo nico. No caso de ciso parcial, a pessoa jurdica cindida poder compensar os seus prprios prejuzos, proporcionalmente parcela remanescente do patrimnio lquido (Decreto-Lei n 2.341, de 1987, art. 33, pargrafo nico).

No caso de ciso parcial, ao contrrio, conforme exposto no pargrafo nico do mesmo art. 514, a sociedade cindida permanece com o direito compensao dos prejuzos scais, mas em montante proporcional ao patrimnio lquido remanescente aps a operao. Assim, a sociedade cindida poder aplicar sobre o saldo de prejuzos scais o percentual obtido por meio da diviso do valor do patrimnio lquido remanescente. O mesmo tratamento atribudo aos prejuzos scais de IRPJ deve ser atribudo s bases negativas de CSL, conforme dispe o art. 22 da MP 2.158-35/01. Assim, possvel a rmar que os prejuzos scais e bases negativas no se transferem, mas s podem ser utilizados pelas prprias sociedades que detinham tais prejuzos e bases negativas antes do processo de reorganizao societria. Cabe ressaltar que, a despeito do que a Receita Federal entendia no passado, no h vedao de incorporao de sociedade superavitria por uma outra sociedade de citria, permitindo assim a utilizao dos prejuzos scais da incorporadora para reduo do lucro tributvel da sociedade incorporada. Vejamos:
IRPJ SIMULAO NA INCORPORAO Para que se possa materializar, indispensvel que o ato praticado no pudesse ser realizado, fosse por vedao legal ou por qualquer outra razo. Se no existia impedimento para a realizao da incorporao tal como realizada e o ato praticado no de natureza diversa daquela que de fato aparenta, no h como quali car-se a operao de simulada. Os objetivos visados com a prtica do ato no interferem na quali cao do ato praticado. Portanto, se o ato praticado era lcito, as eventuais conseqncias contrrias ao sco devem ser quali cadas como casos de eliso scal e no de evaso ilcita. (Ac. CSRF/01-01.874/94). IRPJ INCORPORAO

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ATPICA A incorporao de empresa superavitria por outra de citria, embora atpica, no vedada por lei, representando negcio jurdico indireto. (Recurso n 131653, 1 Cmara do Conselho de Contribuintes, sesso de 28.02.2003)

Diante do exposto, como forma de maximizar o aproveitamento dos prejuzos scais detidos por uma sociedade de citria, em processo de reorganizao de empresas, recomendvel que est sociedade venha a incorporar outra sociedade superavitria, permitido a diminuio do nus scal. Todavia, apesar de reconhecer a possibilidade de uma sociedade de citria incorporar uma sociedade superavitria, essa operao no deve existir apenas formalmente, ou seja, apenas nos atos formais de incorporao de uma sociedade, devendo re etir a substncia real da operao. Caso isso se con gure apenas uma incorporao formal, mas que no represente a real operao ocorrida, a jurisprudncia administrativa entende que se est diante de uma operao de simulao, no validando o processo de reorganizao societria para efeitos tributrios:
IR COMPENSAO DE PREJUZOS DA EMPRESA INCORPORADORA COM OS LUCROS DA INCORPORANTE VEDAO. (...) Comprovado, com base nos elementos constantes dos autos, que a declarao de vontade expressa nos atos de incorporao era enganosa para produzir efeito diverso do ostensivamente indicado, a autoridade scal no est jungida aos efeitos jurdicos que os atos produziram, mas a verdadeira repercusso tributria dos fatos subjacentes. (Acrdo n 101-83.921 da 1 Cmara do Conselho de Contribuintes do Ministrio da Fazenda).

Ponto relevante nas operaes de reorganizao societria o cuidado a ser tomado pelas empresas envolvidas para que no se incorra na hiptese de vedao ao uso de prejuzos scais e base de clculo negativa de CSL prprios, das empresas incorporadoras e na sociedade remanescente em uma ciso parcial, que teriam normalmente o direito ao aproveitamento, conforme exposto acima. Isso porque, mesmo para essas empresas, caso a operao de reorganizao societria resulte em mudana de controle societrio e do ramo de atividade da incorporadora ou cindida parcial, tal sociedade car impedida de compensar seus prejuzos scais e base negativa de CSL por expressa vedao legal prevista no art. 513 do RIR/99:
Art. 513. A pessoa jurdica no poder compensar seus prprios prejuzos scais se entre a data da apurao e da compensao houver ocorrido, cumulativamente, modi cao de seu controle societrio e do ramo de atividade (Decreto-Lei n 2.341, de 29 de junho de 1987, art. 32).

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Dessa forma, caso uma sociedade com prejuzos scais prprios, venha a incorporar sociedade lucrativa, mas tenha, cumulativamente, modi cado o seu controle societrio e o ramo de atividade, a incorporadora no poder aproveitar seus prprios prejuzos scais. LIMITAO COMPENSAO DOS PREJUZOS FISCAL E BASES NEGATIVAS DE CSL A partir de 1 de janeiro de 1995 a compensao dos prejuzos scal e bases negativas de CSL caram sujeitos limitao de 30% do valor do lucro real e da base de clculo da CSL, contra os quais sero compensados. Essa limitao foi originariamente previstas nos artigos 42 (IRPJ) e 58 (CSL) da Lei n 8.981/95, posteriormente complementados pelos artigos 15 e 16 da Lei n 9.065/95, a seguir transcritos:
Art. 15. O prejuzo scal apurado a partir do encerramento do ano-calendrio de 1995, poder ser compensado, cumulativamente com os prejuzos scais apurados at 31 de dezembro de 1994, com o lucro lquido ajustado pelas adies e excluses previstas na legislao do imposto de renda, observado o limite mximo, para a compensao, de trinta por cento do referido lucro lquido ajustado. Pargrafo nico. O disposto neste artigo somente se aplica s pessoas jurdicas que mantiverem os livros e documentos, exigidos pela legislao scal, comprobatrios do montante do prejuzo scal utilizado para a compensao. Art. 16. A base de clculo da contribuio social sobre o lucro, quando negativa, apurada a partir do encerramento do ano-calendrio de 1995, poder ser compensada, cumulativamente com a base de clculo negativa apurada at 31 de dezembro de 1994, com o resultado do perodo de apurao ajustado pelas adies e excluses previstas na legislao da referida contribuio social, determinado em anos-calendrio subseqentes, observado o limite mximo de reduo de trinta por cento, previsto no art. 58 da Lei n 8.981, de 1995. Pargrafo nico. O disposto neste artigo somente se aplica s pessoas jurdicas que mantiverem os livros e documentos, exigidos pela legislao scal, comprobatrios da base de clculo negativa utilizada para a compensao.

Os dispositivos que originariamente criaram a limitao ao aproveitamento do prejuzo scal e base negativa foram contestados pelos contribuintes judicialmente, sob a alegao de que, com a limitao, estaria sendo tributada algo alm da renda, devido vedao de reduzir a base de clculo. Todavia, a jurisprudncia se consolidou no sentido de reconhecer como legitima a vedao, j que no se estaria vedando a utilizao dos prejuzos scais e base negativa, apenas postergando suas utilizaes. Cite-se a deciso abaixo do Superior Tribunal de Justia:

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PROCESSUAL CIVIL E TRIBUTRIO IMPOSTO DE RENDA E CSSL PREJUZOS FISCAIS COMPENSAO LIMITAO LEI 8.981/95, ARTS. 42 E 58 PRECEDENTES/STJ. A limitao (30%) de compensao dos prejuzos scais indicados no balano das empresas para o exerccio de 1995 legtima porque no impede o abatimento, nos anos seguintes, dos 70% (setenta por cento) restantes, at o limite total. Ressalva do ponto de vista do relator. Recurso especial conhecido, mas improvido. (RESP n 548687, 2 Turma do STJ, Mis. Francisco Peanha Martins, DJ 13.02.2006).

Visto isso, cabe analisar os efeitos dessa vedao sobre as operaes de incorporao, fuso ou ciso total em que ser extinta a sociedade incorporada, fusionada ou cindida, visto que essas sociedades no tero como se utilizar no futuro dos saldos remanescentes de prejuzos scais e bases negativas de CSL acumuladas. Ora, sendo a justi cativa para admitir a legalidade da limitao imposta ao aproveitamento dos prejuzos scais e bases negativas o fato de que possvel a utilizao do saldo remanescente no futuro, e considerando que as empresas extintas durante os processos de reorganizao societria no tero esse futuro, deve se admitir a utilizao integral desses valores. A incorporada, fusionada ou cindida devem ser autorizadas a utilizar 100% de seus prejuzos scais e bases negativas na data do evento que resulte na sua extino. Esse entendimento j foi referendado pelo Conselho de Contribuintes do Ministrio da Fazenda, por meio de seu rgo superior, a Cmara Superior de Recursos Fiscais:
INCORPORAO DECLARAO FINAL DE INCORPORADA. LIMITAO DE 30% NA COMPENSAO DE PREJUZOS. INAPLICABILIDADE. No caso de compensao de prejuzos scais na ltima declarao de rendimentos da incorporada, no se aplica a norma de limitao a 30% do lucro lquido ajustado. (Acrdo n 01-04.258, Cmara Superior de Recursos Fiscais)

gio na aquisio de participao societria O gio ou o desgio so, respectivamente, as diferenas positivas ou negativas entre o valor patrimonial de uma participao societria e o valor efetivamente pago pela sociedade adquirente desta participao societria. Trataremos aqui do gio veri cado nos processos de aquisio de participaes societrias, com especial enfoque na utilizao desse gio para posterior reduo da tributao em decorrncia de processos de reorganizao de empresas. Na aquisio de participao societria com gio, o valor pago dever ser desdobrado na contabilidade da sociedade adquirente entre o valor do patrimnio lquido na poca da aquisio, e o valor do gio ou desgio, entendido como a diferena entre o custo de aquisio e o valor de patrimnio lquido. Assim dispes o art. 385 do RIR/99:
FGV DIREITO RIO 253

FUSES E AQUISIES

Art. 385. O contribuinte que avaliar investimento em sociedade coligada ou controlada pelo valor de patrimnio lquido dever, por ocasio da aquisio da participao, desdobrar o custo de aquisio em (Decreto-Lei n 1.598, de 1977, art. 20): I valor de patrimnio lquido na poca da aquisio, determinado de acordo com o disposto no artigo seguinte; e II gio ou desgio na aquisio, que ser a diferena entre o custo de aquisio do investimento e o valor de que trata o inciso anterior. 1 O valor de patrimnio lquido e o gio ou desgio sero registrados em subcontas distintas do custo de aquisio do investimento (Decreto-Lei n 1.598, de 1977, art. 20, 1). 2 O lanamento do gio ou desgio dever indicar, dentre os seguintes, seu fundamento econmico (Decreto-Lei n 1.598, de 1977, art. 20, 2): I valor de mercado de bens do ativo da coligada ou controlada superior ou inferior ao custo registrado na sua contabilidade; II valor de rentabilidade da coligada ou controlada, com base em previso dos resultados nos exerccios futuros; III fundo de comrcio, intangveis e outras razes econmicas. 3 O lanamento com os fundamentos de que tratam os incisos I e II do pargrafo anterior dever ser baseado em demonstrao que o contribuinte arquivar como comprovante da escriturao (Decreto-Lei n 1.598, de 1977, art. 20, 3).

Como visto, as razes que podem justi car o gio previstas na legislao scal so (a) o valor de mercado dos bens que integram o ativo da sociedade adquirida, maior que o valor patrimonial indicado na contabilidade da adquirida; (b) o valor da expectativa da rentabilidade futura da sociedade adquirida (em geral com base no uxo de caixa descontado); e (c) fundo de comrcio, intangveis e outras razes econmicas. Ponto tratado especi camente pela legislao scal, mas que em determinadas operaes no observado pelas sociedades a necessidade de se justi car, com demonstrao contbil tcnica, o gio baseado no valor de mercado dos bens, e na expectativa de rentabilidade futura. A ausncia desse laudo tcnico ir inviabilizar, por exemplo, o aproveitamento scal do gio, conforme visto a seguir. De fato, quando uma sociedade absorve patrimnio de outra, via um processo de reorganizao societria, o gio eventualmente existente poder ser utilizado para reduzir a base de clculo na pessoa jurdica sucessora, na forma do art. 386 do RIR/99:
Art. 386. A pessoa jurdica que absorver patrimnio de outra, em virtude de incorporao, fuso ou ciso, na qual detenha participao societria adquirida com gio ou desgio, apurado segundo o disposto no artigo anterior (Lei n 9.532, de 1997, art. 7, e Lei n 9.718, de 1998, art. 10): I dever registrar o valor do gio ou desgio cujo fundamento seja o de que trata o inciso I do 2 do artigo anterior, em contrapartida conta que registre o bem ou direito que lhe deu causa;
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FUSES E AQUISIES

II dever registrar o valor do gio cujo fundamento seja o de que trata o inciso III do 2 do artigo anterior, em contrapartida a conta de ativo permanente, no sujeita a amortizao; III poder amortizar o valor do gio cujo fundamento seja o de que trata o inciso II do 2 do artigo anterior, nos balanos correspondentes apurao de lucro real, levantados posteriormente incorporao, fuso ou ciso, razo de um sessenta avos, no mximo, para cada ms do perodo de apurao; IV dever amortizar o valor do desgio cujo fundamento seja o de que trata o inciso II do 2 do artigo anterior, nos balanos correspondentes apurao do lucro real, levantados durante os cinco anos-calendrio subseqentes incorporao, fuso ou ciso, razo de um sessenta avos, no mnimo, para cada ms do perodo de apurao. (...)

Com base nos dispositivos legais acima transcritos, a maioria das operaes de aquisio de empresas se d com base na expectativa de rentabilidade futura da sociedade adquirida, em geral calculada com base no uxo de caixa descontado, em mdia de cinco anos. Assim o adquirente ir registrar o gio da operao com base no art. 385, 2, inciso II. Posteriormente, com base no art. 386, inciso III, realizado processo de reorganizao societria onde, por meio de uma incorporao, uma pessoa jurdica absorva outra, sendo permitida a amortizao desse gio na apurao do lucro real, razo de 1/60, no mximo, para cada ms do perodo de apurao. Assim, o valor que foi pago ttulo de gio originalmente na aquisio de participao societria poder ser utilizado para reduzir a base de clculo de incidncia do Imposto de Renda. Observe-se que, alm da incorporao da sociedade investida pela investidora, que seria o caminho mais natural, permitido que a sociedade investida venha a incorporar a investidora, e, assim tambm ter direito de amortizar o gio originalmente pago pela investidora. Nesse sentido j decidiu o Conselho de Contribuintes do Ministrio da Fazenda:
Imposto sobre a Renda de Pessoa Jurdica IRPJ Ano-calendrio: 2002 AMORTIZAO DE GIO. INCORPORAO DE PESSOA JURDICA CONTROLADORA POR SUA CONTROLADA. ANO-CALENDRIO 2002. permitida a amortizao de gio nas situaes em que uma pessoa jurdica absorve patrimnio de outra, em conseqncia de incorporao, na qual detenha participao societria adquirida com gio, apurado segundo o disposto no artigo 385 do RIR/99, inclusive no caso de incorporao da controladora por sua controlada. Tratando-se de fundamento econmico lastreado em previso de resultados nos exerccios futuros, a amortizao se d nos balanos correspondentes apurao do lucro real, levantados posteriormente incorporao, razo de 1/60 (um sessenta avos), no mximo, para cada ms do perodo de apurao. INCORPORAO DE EMPRESA. AMORTIZAO DE GIO. NECESSIDADE DE PROPSITO NEGOCIAL. UTILIZAO DE EMPREFGV DIREITO RIO 255

FUSES E AQUISIES

SA VECULO. No produz o efeito tributrio almejado pelo sujeito passivo a incorporao de pessoa jurdica, em cujo patrimnio constava registro de gio com fundamento em expectativa de rentabilidade futura, sem qualquer nalidade negocial ou societria, especialmente quando a incorporada teve o seu capital integralizado com o investimento originrio de aquisio de participao societria da incorporadora (gio) e, ato contnuo, o evento da incorporao ocorreu no dia seguinte. Nestes casos, resta caracterizada a utilizao da incorporada como mera empresa veculo para transferncia do gio incorporadora. (Recurso n 152980, 3 Cmara do Conselho de Contribuintes, sesso de 05.12.2007)

Como visto na parte nal da deciso acima transcrita, apesar de ser permitida a amortizao do gio no caso de incorporao da controladora pela controlada, caso no reste demonstrado o propsito negocial, essa amortizao no ser permitida pelas autoridades scais.

D TEXTOS DE APOIO Operaraes de Incorporao, Ciso, Fuso e Transformao Aspectos Fiscais

Anna Beatriz Luz, Desiree Pern e Juliana Kac 185

Contextualizao As reestruturaes societrias envolvendo incorporao, fuso e ciso constituem operaes em que pessoas jurdicas (PJ) transferem direitos e obrigaes para outra PJ. Neste sentido, representa um processo de sucesso em que a PJ sucessora se torna detentora do patrimnio que lhe foi transferido para o exerccio de uma atividade empresarial. No que se refere obrigao tributria, o Cdigo Tributrio Nacional, ao disciplinar a matria determina que a nova sociedade ou a remanescente ser responsvel pelos tributos devidos pelas incorporadas, cindidas ou fusionadas:
Art. 132. A pessoa jurdica de direito privado que resultar de fuso, transformao ou incorporao de outra ou em outra responsvel pelos tributos devidos at a data do ato pelas pessoas jurdicas de direito privado fusionadas, transformadas ou incorporadas.

1. Incorporao As operaes de incorporao encontram-se de nidas pelo artigo 227 da Lei 6.404/76 (LSA), abaixo transcrito:
Alunas do Curso de Direito da FGV Direito Rio.
185

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FUSES E AQUISIES

Art. 227 A incorporao a operao pela qual uma ou mais sociedades so absorvidas por outra, que lhes sucede em todos os direitos e obrigaes.

Sendo assim, veri ca-se que em operaes de incorporao, a sociedade incorporadora absorve a incorporada, que ser extinta, sucedendo todos os direitos e obrigaes da ltima. O patrimnio lquido (PL) e o capital social (CS) da sociedade incorporadora, desta forma, ser acrescido pelo PL e CS da incorporada. No que se refere aos scios ou acionistas da incorporada, estes passaro a possuir investimentos na incorporadora. Abaixo, esquema de operao de incorporao entre empresas de um mesmo grupo econmico: Antes da incorporao:
C Inv. A 100 Inv. B 100 PL 200

A Cx. 100 PL 100

B At. 10 0 PL 100

Aps a incorporao:

C Inv. A 200 PL 200

A Cx. 1 00 At. B 100 PL 200

2. Fuso Na fuso, duas ou mais sociedades se unem para formao de uma nova sociedade; esta sociedade suceder as demais em todas as suas obrigaes e direitos extinguindo-as. A LSA, em seu artigo 228, de ne tal operao como:

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257

FUSES E AQUISIES

Art. 228. A fuso a operao pela qual se unem duas ou mais sociedades para formar sociedade nova, que lhes suceder em todos os direitos e obrigaes.

Abaixo, esquema de operao de fuso: Antes da fuso:


A Cx. 300 PL 300

C Nova Socicedade

B Cx. 200, Passivo 100, PL 100

Aps a fuso:

C Cx 500 Passivo 100 PL 400

3. Ciso Em operaes de ciso uma sociedade transfere parte de seu patrimnio para uma ou mais sociedades, que podem ser pr-existentes ou no. A LSA assim de ne tais operaes:
Art. 229. A ciso a operao pela qual a companhia transfere parcelas do seu patrimnio para uma ou mais sociedades, constitudas para esse m ou j existentes, extinguindo-se a companhia cindida, se houver verso de todo o seu patrimnio, ou dividindo-se o seu capital, se parcial a verso.

A ciso, neste sentido, pode ser parcial ou total. Na primeira, somente uma parte do patrimnio transferido enquanto na segunda o patrimnio completamente transferido extinguindo-se a sociedade cindida. Abaixo, esquema de operao de ciso parcial sem incorporao:
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FUSES E AQUISIES

Antes da ciso parcial de B:


A Inv. B 100 PL100

B Cx. 200 Passivo 100

C Nova Sociedade

Aps a ciso parcial de B:


A Inv. B 50 Inv. C 50 , PL 100

B Cx. 100 Passivo 50, PL 50

C Cx. 100 Passivo 50, PL 50

4. TRANSFORMAO A transformao a operao pela qual a sociedade passa, independentemente de dissoluo e liquidao, de um tipo societrio para outro (LSA art. 220). Ocorre, por exemplo, quando uma sociedade limitada se transforma em annima.

5. IMPOSTO DE RENDA PESSOA JURDICA IRPJ E CONTRIBUIO SOCIAL SO BRE O LUCRO LQUIDO CSL a. Encerramento de Perodo Base Declarao de Informaes Econmicas Fiscais da Pessoa Jurdica (DIPJ) Nas reestruturaes societrias envolvendo incorporao, fuso e ciso de sociedades, as sociedades incorporadora e incorporada, cisionada ou fundida devem encerrar o perodo-base para ns de incidncia de IRPJ e CSL. Tal obrigatoriedade foi imposta pela Lei 9.430/97, nos seguintes termos:
Art. 1 A partir do ano-calendrio de 1997, o imposto de renda das pessoas jurdicas ser determinado com base no lucro real, presumido, ou arbitrado, por perodos de apurao trimestrais, encerrados nos dias 31 de maro, 30 de junho,

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FUSES E AQUISIES

30 de setembro e 31 de dezembro de cada ano-calendrio, observada a legislao vigente, com as alteraes desta Lei. 1 Nos casos de incorporao, fuso ou ciso, a apurao da base de clculo e do imposto de renda devido ser efetuada na data do evento, observado o disposto no art. 21 da Lei n 9.249, de 26 de dezembro de 1995. 2 Na extino da pessoa jurdica, pelo encerramento da liquidao, a apurao da base de clculo e do imposto devido ser efetuada na data desse evento.

Importante observar que, nos casos em que as sociedades envolvidas na operao de incorporao estiverem submetidas ao mesmo controle societrio, desde o ano-calendrio anterior ao do evento, no existe a necessidade quanto ao encerramento do perodo-base. Como conseqncia do encerramento do perodo-base as sociedade esto obrigadas a apresentao da DIPJ at o ltimo dia til do ms subseqente ao da ocorrncia do evento. a. Compensao de Prejuzos Fiscais/ Bases Negativas da CSL O direito a compensao de prejuzos scais somente autorizado em operaes de ciso parcial em montante proporcional a parcela remanescente do patrimnio lquido. Nos demais casos (incorporao e fuso) no h direito`a compensao de prejuzos scais, conforme dispe o art. 514 do Decreto 3.000/99 (RIR):
Art. 514. A pessoa jurdica sucessora por incorporao, fuso ou ciso no poder compensar prejuzos scais da sucedida (Decreto-Lei n 2.341, de 1987, art. 33). Pargrafo nico. No caso de ciso parcial, a pessoa jurdica cindida poder compensar os seus prprios prejuzos, proporcionalmente parcela remanescente do patrimnio lquido (Decreto-Lei n 2.341, de 1987, art. 33, pargrafo nico).

At julho de 1999 o direito`a compensao de bases negativas de CSL era permitido nas operaes de incorporao, fuso e ciso por falta de vedao legal. Contudo, em 11.04.2000 foi editada a Medida Provisria 1991-16/00 que vedou tal possibilidade. Atualmente esta em vigor a MP 2158-35/01 que manteve tal disposio. Note-se que no haver a possibilidade de compensar os prejuzos apurados entre a data da apurao e da compensao em caso de incorporao e ciso que resulte em alterao do controle societrio ou do ramo de atividade da incorporadora (art. 513 do RIR). a. Incorporao de empresa lucrativa por outra com prejuzos acumulados Apesar de ser vedado a compensao de prejuzos em hiptese em que a empresa lucrativa incorpore a sociedade com prejuzos, no h vedao legal restringindo a hiptese contraria.

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260

FUSES E AQUISIES

Dessa forma, atualmente o planejamento tributrio que tem sido realizado para o aproveitamento de prejuzos scais consiste na realizao de operao de incorporao reversa (`as avessas). Nesse sentido, citamos o seguinte precedente da Cmara Superior de Recursos Fiscais (CSRF):
IRPJ INCORPORAO S AVESSAS GLOSA DE PREJUZOS IMPROCEDNCIA A denominada incorporao s avessas, no proibida pelo ordenamento jurdico, realizada entre empresas operativas e que sempre estiveram sob controle comum, no pode ser tipi cada como operao simulada ou abusiva, mormente quando, a par da inegvel inteno de no perda de prejuzos scais acumulados, teve por escopo a busca de melhor e cincia das operaes entres ambas praticadas. Acrdo n. 01-05.413

A despeito de tais operaes terem sido reconhecidas como licitas pela jurisprudncia administrativa h decises que consideram as mesmas como fraude ou simulao. Deve-se atentar ao risco da operao poder ser, portanto, desconsiderada pelo Fisco, o que provocara a incidncia de multa quali cada e a impossibilidade de aproveitamento do prejuzo. Cite-se, por todos, o seguinte acrdo do Conselho Administrativo de Recursos Fiscais (CARF antigo Conselho de Contribuintes):
COMPENSAO DE PREJUZOS Os prejuzos compensveis, de acordo com a legislao scal (RIR/80, art. 382) so os sofridos pela prpria pessoa jurdica, sendo defesa a compensao de prejuzos da empresa incorporada com os lucros da incorporante. Comprovado, com base nos elementos constantes dos autos, que a declarao de vontade expressa nos atos de incorporao era enganosa para produzir efeito diverso do ostensivamente indicado, a autoridade scal no est jungida aos efeitos jurdicos que os atos produziram, mas verdadeira repercusso tributria dos fatos subjacentes. MULTA QUALIFICADA Con gurado o evidente intuito de reduzir a base de clculo do imposto atravs de fraude lei scal, justi ca-se a aplicao da multa quali cada prevista no inciso III do artigo 728 do RIR/80. MULTA AGRAVADA No se con gurando na espcie o evidente intuito de fraude de que trata o inciso III do art. 728 do RIR/80, impe-se a desquali cao da penalidade imposta. Acrdo n. 101-83.921

a. Ganhos e perdas de capital A incorporao, fuso e ciso poder gerar perdas ou ganhos de capital, decorrente da diferena entre o valor contbil das quotas ou aes extintas e o valor do acervo liquido que as substituir, nos termos do art. 430 do RIR:
Art. 430. Na fuso, incorporao ou ciso de sociedades com extino de aes ou quotas de capital de uma possuda por outra, a diferena entre o valor contbil das aes ou quotas extintas e o valor de acervo lquido que as substituir
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FUSES E AQUISIES

ser computada na determinao do lucro real de acordo com as seguintes normas (Decreto-Lei n 1.598, de 1977, art. 34): I somente ser dedutvel como perda de capital a diferena entre o valor contbil e o valor do acervo lquido avaliado a preos de mercado, e o contribuinte poder, para efeito de determinar o lucro real, optar pelo tratamento da diferena como ativo diferido, amortizvel no prazo mximo de dez anos; II ser computado como ganho de capital o valor pelo qual tiver sido recebido o acervo lquido que exceder ao valor contbil das aes ou quotas extintas, mas o contribuinte poder, observado o disposto nos 1 e 2, diferir a tributao sobre a parte do ganho de capital em bens do ativo permanente, at que esse seja realizado. 1 O contribuinte somente poder diferir a tributao da parte do ganho de capital correspondente a bens do ativo permanente se (Decreto-Lei n 1.598, de 1977, art. 34, 1): I discriminar os bens do acervo lquido recebido a que corresponder o ganho de capital diferido, de modo a permitir a determinao do valor realizado em cada perodo de apurao; e II mantiver, no LALUR, controle do ganho de capital ainda no tributado, cujo saldo car sujeito atualizao monetria at 31 de dezembro de 1995 (Lei n 9.249, de 1995, art. 6, e pargrafo nico). 2 O contribuinte deve computar no lucro real de cada perodo de apurao a parte do ganho de capital realizada mediante alienao ou liquidao, ou atravs de quotas de depreciao, amortizao ou exausto e respectiva atualizao monetria at 31 de dezembro de 1995, quando for o caso, deduzidas como custo ou despesa operacional (Decreto-Lei n 1.598, de 1977, art. 34, 2, e Lei n 9.249, de 1995, art. 6, e pargrafo nico).

Desta forma, a diferena ser computada no lucro real, aumentando ou diminuindo o imposto a ser recolhido, conforme o caso. a. gio/desgio O gio ou desgio, em operaes de aquisio societria avaliadas pelo mtodo de equivalncia patrimonial (MEP), resta con gurado quando h diferena entre o valor do patrimnio lquido contbil PLC da investida e o custo de sua aquisio. Sendo assim, caso o montante investido (custo de aquisio) seja maior do que o valor constante do PLC da investida, esta diferena dever ser contabilizada como gio no balano patrimonial e seus re exos na demonstrao de resultado do exerccio da sociedade investidora que utilize o MEP. Isto, pois, com base no disposto nos artigos 7 e 8 da lei n 9.532/97, o referido gio dedutvel na apurao do lucro real do Imposto de Renda IR caso seja oriundo de incorporao, fuso ou ciso, con gurando-se exceo regra constante no artigo 23, pargrafo nico, do Decreto-lei n 1.598/77.

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FUSES E AQUISIES

O registro do gio ou desgio averiguado, dever ser registrado em subcontas distintas do custo de aquisio do investimento, sendo necessrio indicar a razo, o fundamento, de sua existncia. Sendo assim, tendo em vista que o gio oriundo de incorporaes, fuses ou cises dedutvel na apurao do Imposto de Renda IR, este se mostra como um benefcio scal essencial para viabilizar tais operaes.

6. IMPOSTO SOBRE CIRCULAO DE MERCADORIA E SERVIO ICMS O ICMS incide sobre a circulao de mercadorias e a prestao de servios de transporte interestadual e intermunicipal e de comunicao. Se a operao de incorporao, fuso ou ciso provocar a transferncia fsica de estoque ou imobilizado de um estabelecimento comercial para outro, incidir ICMS.

7. IMPOSTO SOBRE PRODUTOS INDUSTRIALIZADOS IPI O IPI incide sobre produtos industrializados, nacionais e estrangeiros, obedecidas as especi caes constantes da Tabela de Incidncia do IPI. Assim como no ICMS, se a operao de incorporao, fuso ou ciso provocar a transferncia fsica de estoque ou imobilizado de um estabelecimento comercial para outro e estiver disposto na tabela, incidir IPI.

8. IMPOSTO SOBRE A TRANSMISSO DE BENS IMVEIS ITBI O ITBI incide sobre a transmisso inter vivos, a qualquer ttulo, por ato oneroso, de bens imveis, por natureza ou acesso fsica, e de direitos reais sobre imveis, exceto os de garantia, bem como cesso de direitos a sua aquisio. O referido imposto encontra-se previsto no art. 156, II da Constituio Federal (CF), assim como exceo a regra acima exposta em casos de incorporao, fuso e ciso, nos seguintes termos:
Art. 156 2 O imposto previsto no inciso II: I no incide sobre a transmisso de bens ou direitos incorporados ao patrimnio de pessoa jurdica em realizao de capital, nem sobre a transmisso de bens ou direitos decorrente de fuso, incorporao, ciso ou extino de pessoa jurdica, salvo se, nesses casos, a atividade preponderante do adquirente for a compra e venda desses bens ou direitos, locao de bens imveis ou arrendamento mercantil;

Observe que, nas hipteses em que a atividade preponderante da incorporadora/ sucessora for a compra e venda desses bens ou direitos, locao de bens imveis ou arrendamento mercantil haver a incidncia do ITBI.
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FUSES E AQUISIES

O CTN, em seu artigo 37, de ne atividade preponderante como:


Art. 37. 1 Considera-se caracterizada a atividade preponderante referida neste artigo quando mais de 50% (cinqenta por cento) da receita operacional da pessoa jurdica adquirente, nos 2 (dois) anos anteriores e nos 2 (dois) anos subseqentes aquisio, decorrer de transaes mencionadas neste artigo.

Atualmente, a alquota do ITBI no Rio de Janeiro de 4%.

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FUSES E AQUISIES

15.1. AULA EXTRA: O USO DOS FUNDOS DE INVESTIMENTOS EM PARTICIPAES FIP Obs. Esta aula extra no est includa no plano de aulas do curso e somente ser administrada em caso de sobra de tempo no m do perodo letivo.

A EMENTRIO DE TEMAS O Uso dos Fundos de Investimento em Participaes.

B MATERIAL DE LEITURA Leitura Complementar ROCHA, Tatiana Nogueira. Fundos de Investimento e o Papel do Administrador. So Paulo: Ibmec Law, 2006.

C ROTEIRO DE AULA

O Uso de Fundos de investimentos em Participaes. No obstante o fato do mercado de capitais no Brasil oferecer a um investidor uma enorme gama de produtos, o fundo de investimento em participaes um conceito relativamente novo. At o ano de 2003 as poucas experincias existentes no mercado brasileiro de constituio de fundos com as caractersticas de um private equity decorreram da adaptao das regras aplicveis aos fundos de investimentos em aes FIA, o que criava inmeras restries correta utilizao do instituto. 186 Esta incerteza permaneceu at que a Comisso de Valores Mobilirios CVM baixou a Instruo No. 391, de 16 de julho de 2003, regulando os Fundos de Investimento em Participaes FIPs, o veiculo ideal para investimento em fundos de private equity. O propsito dos FIPs de adquirir aes, debntures, warrants e outros ttulos conversveis ou permutveis por aes emitidas por companhias abertas ou fechadas. uma condio para qualquer investimento com FIPs que haja uma efetiva participao na administrao da companhia em que se est investindo, atravs, por exemplo, da nomeao de diretores. O FIP um instrumento bastante utilizado em economias mais desenvolvidas, isto porque admite que a empresa, que ainda no atingiu um estgio e um porte que lhe permitam acessar o mercado atravs de oferta primria de aes (IPO), mas que necessi-

Fundos de Investimentos em Participaes ( FIP ) mais um Instrumento para Reduo do Custo Brasil. Luiz Leonardo Cantidiano.
186

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ta de capital para desenvolver seus negcios, modernizar-se e conquistar mais mercado, venha a captar, por prazos longos, recursos fornecidos por investidores que esto dispostos a correr os riscos inerentes ao salto que a empresa investida pretende dar, buscando alcanar maiores lucros, derivados no apenas do retorno que possa ser alcanado pelo recebimento de dividendos futuros, mas especialmente da expectativa de valorizao da ao que possibilite, quando do IPO, um expressivo ganho de capital.187 O FIP pode participar no processo de deciso da companhia atravs dos seguintes mecanismos: detendo aes que so parte do bloco de controle; entrando em acordos de acionistas; ou tomando quaisquer outras medidas que garantam a efetiva in uncia do FIP na administrao da companhia ou nas polticas estratgicas desta. O arcabouo regulatrio dos FIPs exvel. H alguns requisitos de como estes devero ser administrados: o estatuto tem exibilidade substancial em dispor como regular o requisito do capital mnimo, a poltica de investimento, chamadas para investir capital, distribuio de resultados. As ofertas pblicas dos FIPs esto sujeitas a requisitos mnimos de registro que so exveis, j que seus investidores so considerados investidores so sticados, que tem condies de avaliar as perspectivas e os riscos desta forma de investimento.

FIPs em companhias em recuperao. A Instruo 391 permite que FIPs investam em companhias sob recuperao mediante o uso de ativos ou crditos para compra de aes. Esta Instruo requer que tais ativos ou crditos sejam avaliados e que esta avaliao conste em um relatrio de avaliao feita por um expert que seja relacionado ao procedimento de recuperao. Credores podem, portanto, usar seus crditos para investir na companhia, um aspecto que mudou, de forma dramtica, todo o cenrio das relaes entre credores e investidores em companhias insolventes.

Benefcios de se Usar os FIPs Geralmente, os FIPs so administrados por terceiros a m de que: sejam maximizados os retornos nanceiros dos credores que vo receber quotas dos fundos como pagamento pelas suas demandas; e seja dada mais credibilidade, transparncia e segurana ao planos de reorganizao.
187

Idem.

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FUSES E AQUISIES

Atravs desta estrutura, credores que tm interesse em comum podem melhorar suas posies de negociao a m de exercerem um papel mais importante durante a reorganizao da empresa, permitindo a estes receber seus crditos e aumentar seus ganhos atravs de dividendos ou venda da empresa j recuperada. Portanto, o uso de FIPs quando se trata de uma companhia insolvente pode trazer vantagens signi cativas e benefcios a todos envolvidos no processo de reorganizao. Por exemplo, os credores de uma companhia em recuperao podem adquirir quotas do FIP mediante cesso de seus crditos contra a empresa ou at ativos relacionados ao processo de reorganizao. H tambm credores que queiram vender parte ou a totalidade de seus crditos a investidores que queiram participar no processo de reorganizao a m de obter resultados maiores do que os resultados efetivamente disponveis no mercado. Investidores estratgicos que queiram tomar controle de uma companhia podem investir em fundos no FIP. Tais investidores iro alocar estes fundos para a capitalizao da companhia e exercer um papel relevante na estrutura de governana do fundo. Ademais, fornecedores de bens e equipamentos e prestadores de servios podem transferir seus bens, equipamentos e crditos ao FIP. Esta medida permitiria que uma unidade de produo que estivesse em recuperao tivesse uxo de caixa compatvel com sua situao econmica e nanceira, enquanto permitiria que estas partes maximizassem seus ganhos. Luiz Leonardo Cantidiano, Otto Eduardo Fonseca Lobo and Daniel Kalansky

D TEXTOS DE APOIO Fundos de Investimentos em Participaes (FIP) mais um instrumento para reduo do custo Brasil

Luiz Leonardo Cantidiano


Inicio as minhas consideraes sobre o tema objeto de minha re exo lembrando que os Fundos de Investimentos em Participaes (FIP) foram regulamentados pela Instruo CVM n 391/03, editada durante a minha gesto como Presidente da Comisso de Valores Mobilirios (CVM). Ressalto que o FIP um instrumento bastante utilizado em economias mais desenvolvidas, isto porque admite que a empresa, que ainda no atingiu um estgio e um porte que lhe permitam acessar o mercado atravs de oferta primria de aes (IPO), mas que necessita de capital para desenvolver seus negcios, modernizar-se e conquistar mais mercado, venha a captar, por prazos longos, recursos fornecidos por investidores que esto dispostos a correr os riscos inerentes ao salto que a empresa investida pretende dar, buscando alcanar maiores lucros, derivados no apenas do retorno que possa ser alcanado pelo recebimento de dividendos futuros, mas especialmente da expectativa de valorizao da ao que possibilite, quando do IPO, um expressivo ganho de capital188.

Experincias recentes, ocorridas em nosso pas, con rmam a tese aqui sustentada, dentre as quais posso citar os casos da Gol, da Tam, de Diagnsticos das Amricas (DASA) e do UOL, nos quais os aportes efetuados por fundos de private equity e a colaborao na gesto das companhias investidas foram fundamentais para assegurar o crescimento das referidas empresas, propiciando aos investidores, quando do respectivo IPO, obter ganho de capital acima da mdia vigente no mercado.
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At o ano de 2003 as poucas experincias existentes no mercado brasileiro de constituio de fundos com as caractersticas de um private equity decorreram da adaptao das regras aplicveis aos fundos de investimentos em aes (FIA), o que criava inmeras restries correta utilizao do instituto. Eu, que havia participado, como advogado do ento Banco Garantia de Investimentos, da criao (no ano de 1996), do 1 fundo com essa caracterstica (Brasil Private Equity Fundo de Investimento em Aes), conhecia bem as di culdades que deviam ser enfrentadas para possibilitar dita adaptao, dentre as quais certamente a maior delas decorria da imposio regulamentar que restringia as aplicaes do FIA a companhias abertas. Em artigo que escrevi para o 1 numero da Revista Capital Aberto, quando estava no exerccio da Presidncia da CVM, chamei a ateno do leitor para o fato de que a agencia reguladora de nosso mercado de capitais estava imbuda da necessidade de modernizar o ambiente regulatrio, desenvolvendo mecanismos e procedimentos que permitissem viabilizar o crescimento simultneo dos mercados primrio e secundrio de valores mobilirios. Especi camente sobre o FIP, que estava, naquela ocasio, sendo objeto de regulao pela CVM, tive a oportunidade de a rmar: Mas no su ciente, para desenvolver o mercado, aperfeioar as regras sobre os instrumentos j disponveis para emissores e investidores. Faz-se necessrio, num regime jurdico como o nosso, oferecer novos produtos que venham a permitir alternativas diferenciadas de captao e aplicao da poupana popular. Nos pases mais desenvolvidos, ateno especial dada aos empreendimentos que se encontram numa fase inicial de concepo e implantao, sem que se possa assegurar seu pleno sucesso. Nessa fase, em que os recursos disponveis em mos de empreendedores so escassos, preciso viabilizar fontes adequadas de obteno de capital novo, que possibilitem a continuidade do projeto. No podem os empreendedores, em tal estgio, pretender captar recursos pela emisso de aes ou debntures nos mercados nacionais, at mesmo porque h o risco de o projeto no prosperar ou, o que tambm comum, demorar a oferecer retorno. O fundo de private equity (o nosso fundo de investimento em participaes, regulado pela Instruo CVM n 391/03) permite que administradores de recursos possam obter capitais para destin-los a aplicaes em projetos dessa natureza, oferecendo aos aplicadores a oportunidade de, no longo prazo, com a maturao dos investimentos realizados, obter retorno adequado, decorrente da valorizao do negcio explorado pelo receptor dos recursos captados. Em nosso pas, utilizava-se uma adaptao do fundo de investimento em aes para permitir a aplicao de recursos em operaes de private equity. Dita soluo no atendia plenamente os objetivos que se busca alcanar com a utilizao do private equity, no apenas porque os fundos de aes no esto autorizados a investir seus recursos em companhias fechadas, mas tambm porque as regras que tratam de sua organizao e operao no so as mais apropriadas para permitir o melhor aproveitamento do instituto. De acordo com a regulamentao editada pela CVM, o fundo de Investimento em participaes uma comunho de recursos destinados aquisio de aes, debntures,
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bnus de subscrio, ou outros ttulos e valores mobilirios conversveis ou permutveis em aes de emisso de companhias, abertas ou fechadas, com participao no processo decisrio da companhia investida, e efetiva in uncia na de nio de sua poltica estratgica e na sua gesto, notadamente atravs da indicao de membros do Conselho de Administrao189. Para permitir que o fundo de private equity esteja habilitado a participar de projetos de reorganizao de empresas, a regulamentao admite que a integralizao de cotas, pelo investidor, possa ser efetivada em bens ou direitos, inclusive crditos, desde que tais bens e direitos estejam vinculados ao processo de recuperao da sociedade investida e desde que o valor dos mesmos esteja respaldado em laudo de avaliao elaborado por empresa especializada. Considerando que as aplicaes feitas pelos fundos de private equity so de maturao longa, e que na maioria das vezes os valores mobilirios de emisso das companhias investidas so de nenhuma ou de baixa liquidez, at mesmo porque elas podem no ser sociedades abertas, o produto no pode ser dirigido ao varejo, o que levou a CVM a restringir tais aplicaes a investidores quali cados. Pela natureza dos investidores que esto autorizados a aplicar suas poupanas em fundos de private equity, a CVM optou por fazer ampla delegao aos respectivos regulamentos sobre as regras de sua organizao e de seu funcionamento, at mesmo porque a prtica demonstra que, durante a criao do fundo os possveis investidores esto adequadamente assessorados e sabem exigir as regras que, em cada caso, melhor protejam seus interesses. Cumpre recordar que, alm da Instruo 391/03, que regulamentou o FIP, a CVM tambm editou a Instruo 406/04, que dispe sobre a constituio, o funcionamento e a administrao dos Fundos de Investimento em Participaes que obtenham apoio nanceiro de organismos de fomento. Dita instruo permite que possam ser emitidas, pelo fundo, (a) cotas de diferentes classes, a que sejam atribudos direitos econmiconanceiros e/ou polticos diferenciados, a serem estabelecidos no respectivo regulamento, (b) ao mesmo tempo em que admite que o fundo possa contrair emprstimos, diretamente, dos organismos, das agncias de fomento ou dos bancos de desenvolvimento, limitados tais emprstimos ao montante correspondente a 30% (trinta por cento) dos ativos do fundo190. Saliento que a Instruo CVM 406/04 foi editada a pedido do BID, que desejava, em conjunto com investidores de mercado, aplicar recursos em nosso pas que fossem direcionados a projetos de infra-estrutura, mas que desejava faz-lo na posio de credor (e no de acionista), atravs de um FIP, porque considerava que este seria o veculo mais adequado para congregar os interesses de todos os poupadores que viessem a se interessar por participar dos projetos de melhoria da infra-estrutura de nosso pas. Expostas as razes que levaram a CVM a regulamentar o FIP, e descritas as suas principais caractersticas, cumpre-me agora ressaltar em que medida o citado fundo pode contribuir para a reduo do custo Brasil. A esse respeito penso que o primeiro aspecto a ser destacado diz respeito perspectiva que se abre, de forma mais ampla, para a nossa economia, de captar recursos a serem investidos por prazos mais longos191, permitindo que nossas empresas (especial-

A participao do fundo no processo decisrio da companhia investida pode ocorrer: (a) pela deteno de aes que integrem o respectivo bloco de controle, (b) pela celebrao de acordo de acionistas ou, ainda, (c) pela celebrao de ajuste de natureza diversa ou adoo de procedimento que assegure ao fundo efetiva in uncia na de nio de sua poltica estratgica e na sua gesto.
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De acordo com o que estabelece a Instruo 406/04, so considerados como organismos de fomento os organismos multilaterais, agncias de fomento ou bancos de desenvolvimento que possuam recursos provenientes de contribuies e cotas integralizadas majoritariamente com recursos oramentrios de um nico ou diversos governos, e cujo controle seja governamental ou multi-governamental.
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Segundo est consignado no endereo eletrnico da CVM (www.cvm.gov. br), no corrente ano foram registradas 5 ofertas de FIP, totalizando mais de 2 bilhes de reais; no ano de 2005 foram concedidos 6 registros, totalizando mais de R$ 2.100 milhes.
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mente aquelas que so exploradas por companhias fechadas) possam desenvolver projetos de crescimento e de modernizao, certas de que podero obter apoio nanceiro de investidores interessados em participar do processo de desenvolvimento planejado, a um custo mais baixo de capital. Por outro lado, alm do apoio nanceiro derivado da captao de recursos, as empresas esto habilitadas a alcanar apoio gerencial, instrumento importante para permitir que seu processo de desenvolvimento seja corretamente implementado. Assinalo, porque importante para compreender a questo aqui analisada, que o FIP substitui, at mesmo com vantagens scais, a sociedade holding, como mecanismo para possibilitar que recursos dos poupadores possam ser aglutinados e direcionados a investimentos no setor produtivo da economia, gerando empregos e impostos. No por outra razo, alis, que os investidores vm estruturando operaes das mais variadas naturezas mediante a utilizao de FIP. Como exemplo posso citar, no apenas aquelas operaes tradicionais de aporte de recursos a empresas que necessitam crescer e se modernizar, mas tambm as operaes de Project nance, em que os nanciadores antecipam recursos nanceiros a serem pagos atravs de resultados a serem alcanados pela explorao do empreendimento implantado com o nanciamento concedido pelo mercado. Alis, em todos as discusses que vm sendo travadas sobre a estruturao das Parcerias Pblico Privadas (PPPs)192, sempre ressaltada a convenincia de utilizao do FIP como veculo capaz de aglutinar os interesses dos investidores, destinando os recursos captados ao nanciamento do projeto a ser desenvolvido. Outro ponto da regulamentao do FIP, que tambm deve ser objeto de destaque, est relacionado entrada em vigor, em nosso pas, da lei de recuperao de empresas, que visa permitir que as entidades que se encontrarem em di culdades, decorrentes de inadequada estrutura de capital ou de problemas de gesto (a consideradas, tambm, as di culdades oriundas das caractersticas de seu controle acionrio). Todos aqueles que, de um modo ou de outro, j estiveram envolvidos em operaes de recuperao de empresas, ao perceberem que ao menos uma parcela do empreendimento pode ser recuperada, atravs da segregao dos setores viveis da empresa, que atravessa problemas de liquidez, ou que se defronta com estrutura inadequada de capital, para dar continuidade aos itens do negcio com perspectiva de crescimento, tambm encontraram di culdades na obteno de novos recursos capazes de permitir o soerguimento da empresa. Os investidores, capazes de destinar recursos novos para permitir a recuperao da empresa vivel, so reticentes em participar da operao de recuperao, em primeiro lugar, pelo risco de carem contaminados pelos problemas decorrentes da situao delicada em que a empresa se encontra. De outro lado, os investidores geralmente no esto dispostos a injetar recursos nanceiros na companhia, correndo o duplo risco de (a) permanecer a companhia sob o controle e a gesto das mesmas pessoas que l estavam quando do fracasso e (b) ter os recursos apreendidos pelos credores, que buscam recuperar os valores a que fazem jus. Por sua vez, o controlador da empresa que se encontra em di culdade no aceita abdicar do poder de que titular sem que esteja seguro de que a recuperao ser alcan-

Quando da privatizao de empresas estatais, durante a ltima dcada, muitos investidores que participaram do processo utilizaram a estrutura do private equity (atravs da adaptao do FIA, j referida) para realizar seus investimentos.
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ada, o que apenas ser realidade se houver renegociao com os credores (mediante a qual haja reduo dos encargos, alongamento de prazos e, na maioria das vezes, perdo de parcela da dvida ou capitalizao de uma parte dela). Finalmente, o credor no aceita renegociar seu crdito se no tiver a perspectiva de, rapidamente, ver regularizada a situao da empresa, o que apenas ocorrer se houver aporte de novos recursos, com substituio da gesto da companhia. A regulamentao do FIP, editada pela CVM, admite, como j referido, que a integralizao de cotas do fundo criado para empresa em recuperao possa ser efetivada em bens ou direitos, inclusive crditos, desde que tais bens e direitos estejam vinculados ao processo de recuperao da sociedade investida e desde que o valor dos mesmos esteja respaldado em laudo de avaliao elaborado por empresa especializada. Atravs do FIP pode ser equacionado o problema acima mencionado, na medida em que o fundo pode permitir a convergncia dos diversos interesses envolvidos, relativos empresa que se encontra em situao difcil: o detentor do controle transfere, para o fundo, que ser gerido por empresa independente, escolhida pelos credores, as aes integrantes do bloco de controle. Ademais, atravs de uma adequada estrutura de governana do fundo que pode contemplar comits de investimento e de scalizao, integrado pelos credores e por investidores , os interessados no processo cam habilitados a interferir na gesto do fundo, assim como a acompanhar os atos que so praticados visando a recuperao. Os credores, por sua vez, tambm podem participar do FIP, os primeiros atravs da transferncia de seus crditos e encargos (ou de parcelas deles), crditos esses que podem ser objeto de capitalizao na empresa em recuperao e, at mesmo, ser utilizados para integralizar debntures de prazo longo, emitidas pela empresa investida. Tambm esto habilitados, os credores que assim desejarem, a alienar seus crditos, ou parte deles, a investidores (especuladores) que desejem participar do processo de recuperao, objetivando ganhar resultados maiores do que aqueles vigentes no mercado. De outro lado, os investidores estratgicos, que desejarem assumir o comando da empresa em recuperao, estaro habilitados a injetar recursos monetrios no FIP, que os destinar capitalizao da empresa investida, ao mesmo tempo em que assumiro papel de destaque na estrutura de governana do fundo. H, ainda, os fornecedores de bens e equipamentos, assim como os prestadores de servios, que podero ser convencidos pela empresa em recuperao a transferir os bens, equipamentos e crditos de que sejam titulares ao FIP, de sorte a permitir que a unidade produtiva, em processo de recuperao, possa ter um uxo de caixa compatvel com o estgio em que se encontrar sua situao econmico nanceira, ao mesmo tempo em que possibilitar que tais pessoas (fornecedores de bens e prestadores de servios) possam maximizar seus ganhos. Concluindo, penso no haver dvidas quanto contribuio que o FIP certamente trar para a reduo do chamado custo Brasil. Assim entendo, em primeiro lugar, porque me parece indiscutvel que o fundo capaz de fazer fluir, para o processo de crescimento e de modernizao das empresas nacionais, expressiva soma de recursos financeiros que antes no estavam disponveis.
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Com o aporte de tais recursos aptos a nanciar o desenvolvimento das empresas que operam em nosso pas, e com a contribuio que o FIP d no processo de gesto da companhia investida, temos como conseqncia, no apenas o incremento da competitividade (necessrio para fazer a economia alcanar um melhor desempenho), mas tambm a melhoria nos processos de produo, que proporciona um inquestionvel acrscimo da produtividade nacional, fatores esses indispensveis para que se possa obter uma reduo do custo de operao de nossa economia193. Outra contribuio relevante que o FIP traz para as empresas investidas, por fora do que estabelece a Instruo CVM 391/03, a indiscutvel melhoria nas prticas de governana das empresas investidas, que devem observar regras mnimas de organizao. No podemos esquecer, de outro lado, que o FIP pode colaborar com o setor pblico no equacionamento das questes relacionadas infra-estrutura de nosso pas, canalizando recursos para nanciar obras nas reas de transporte (modernizao de estradas e portos) e de saneamento, isto porque, como visto, o fundo se constitui em veculo ideal para a realizao de investimentos no setor, at mesmo porque a regulamentao admite que ele opere alavancado (tendo at 30% de seu patrimnio originado de dvida contrada com os cotistas), podendo investir mediante a subscrio de instrumentos de divida ofertados pelas empresas encarregadas de desenvolver os projetos. Finalmente, a possibilidade de o FIP ser utilizado como veculo catalisador dos diversos interesses envolvidos em processo de recuperao de empresas insolventes certamente um fator adicional para ajudar no saneamento das empresas nacionais.

E CASO O Primeiro Plano de Recuperao194 da Varig baseava-se em uma garantia aos credores de que estes efetivamente participariam nas negociaes para admisso de novos investidores que trariam capital para a Varig (art. 35). O Primeiro Plano aprovado em assemblia de credores criava quatro Fundos de Investimento e Participao (FIPs), cada um com caractersticas individuais, que seriam geridos por empresas especializadas (conforme regras da CVM). O primeiro FIP (FIP controle) tinha as aes de controle da Varig. Os outros trs FIPs tinham os crditos da Classe I (crditos trabalhistas), Classe II (credores com garantia real) e Classe III (credores sem garantia real e privilgios especiais).

No pode deixar de ser lembrado que, sendo o FIP uma comunho de recursos, pertencentes aos cotistas do fundo, os critrios de atuao do gestor quanto escolha dos projetos a serem objeto de investimentos, assim como o cuidado que ele deve ter no acompanhamento da ao dos administradores das companhias investidas, sero constantemente avaliados pelos investidores; ou seja, a tendncia que o gestor do fundo busque ser o mais e ciente possvel, no apenas porque deseja assegurar um bom retorno para os investimentos captados, mas principalmente porque ele sabe que, sendo o seu desempenho avaliado pelo mercado, se ele fracassar muito di cilmente voltar a operar no mercado.
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F GLOSSRIO Administrador de Fundos de Investimento. Pro ssional de carteira de fundo de investimentos, podendo ser pessoa fsica ou jurdica, com autoridade para comprar ou vender valores mobilirios por conta do fundo.. O administrador e o gestor esto obrigados a adotar as seguintes normas de conduta: a) exercer suas atividades buscando sempre as melhores condies para o fundo, empregando o cuidado e a diligncia que todo homem ativo e probo costuma dispensar administrao de seus prprios negcios,

No Processo de Recuperao Judicial, os seguintes meios/ tipos de recuperao podem ser propostos (art. 50 ): (i) aumento de capital social;(ii) trespasse ou arrendamento de estabelecimento, inclusive sociedade constituda pelos prprios empregados; (iii) reduo salarial, compensao de horrios e reduo da jornada, mediante acordo ou conveno coletiva; (iv) dao em pagamento ou novao de dvidas do passivo, com ou sem constituio de garantia prpria ou de terceiro; (v) usufruto da empresa; administrao compartilhada; (vi) emisso de valores mobilirios; (vii) constituio de sociedade de propsito espec co para adjudicar, em pagamento dos crditos, os ativos do devedor.
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atuando com lealdade em relao aos interesses dos cotistas e do fundo, evitando prticas que possam ferir a relao duciria com eles mantida, e respondendo por quaisquer infraes ou irregularidades que venham a ser cometidas sob sua administrao ou gesto; b) exercer, ou diligenciar para que sejam exercidos, todos os direitos decorrentes do patrimnio e das atividades do fundo, ressalvado o que dispuser o regulamento sobre a poltica relativa ao exerccio de direito de voto do fundo; e, c) empregar, na defesa dos direitos do cotista, a diligncia exigida pelas circunstncias, praticando todos os atos necessrios para assegur-los, e adotando as medidas judiciais cabveis. O administrador e o gestor devem transferir ao fundo qualquer benefcio ou vantagem que possam alcanar em decorrncia de sua condio, admitindo-se, contudo, que o administrador e o gestor de fundo de quotas sejam remunerados pelo administrador do fundo investido (Bovespa). Resgate (em fundos de investimento). Normas que regulam o resgate de quotas de fundo de investimento: a) o regulamento estabelece o prazo entre o pedido de resgate e a data de converso de quotas, assim entendida, para os efeitos desta Instruo, a data da apurao do valor da quota para efeito do pagamento do resgate; b) a converso de quotas dar-se- pelo valor da quota do dia na data da converso, c) o pagamento do resgate deve ser efetuado em cheque, crdito em conta corrente ou ordem de pagamento, no prazo estabelecido no regulamento, que no poder ser superior a 5 dias teis, contados da data da converso de quotas, d) o regulamento pode estabelecer prazo de carncia para resgate, com ou sem rendimento; e) devida ao cotista uma multa de 0,5% do valor de resgate, a ser paga pelo administrador do fundo, por dia de atraso no pagamento do resgate de quotas. O regulamento estabelece o prazo a decorrer entre o pedido de resgate e a data de converso de quotas, assim entendida a data da apurao do valor da quota para efeito do pagamento do resgate. A converso de quotas se d pelo valor da quota do dia na data da converso, ressalvadas as hipteses previstas para os fundos de curto prazo, fundos referenciados e fundos de renda xa. O pagamento do resgate deve ser efetuado no prazo estabelecido no regulamento, que no pode ser superior a 5 dias teis, contados da data da converso de quotas, ressalvada a hiptese de fundos destinados exclusivamente a investidores quali cados. EnFin. Em casos excepcionais de iliquidez dos ativos componentes da carteira do fundo, inclusive em decorrncia de pedidos de resgates incompatveis com a liquidez existente, ou que possam implicar na alterao do tratamento tributrio do fundo ou do conjunto dos cotistas, em prejuzo destes ltimos, o administrador pode declarar o fechamento do fundo para a realizao de resgates, sendo obrigatria a convocao de Assemblia Geral Extraordinria, no prazo mximo de 1 dia, para deliberar, no prazo de 15 dias, a contar da data do fechamento para resgate, sobre as seguintes possibilidades: a) substituio do administrador, do gestor ou de ambos; b) reabertura ou manuteno do fechamento do fundo para resgate; c) possibilidade do pagamento de resgate em ttulos e valores mobilirios; d) ciso do fundo; e, e) liquidao do fundo.

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OTTO EDUARDO LOBO Master of Laws (LL.M) in Comparative Law pela University of Miami (EUA), Ps Graduao Executiva em Petrleo e Gs pela Universidade Federal do Rio de Janeiro (UFRJ). Graduao em Direito pela Pontifcia Universidade Catlica do Rio de Janeiro (PUC-Rio).

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FICHA TCNICA
Fundao Getulio Vargas Carlos Ivan Simonsen Leal PRESIDENTE FGV DIREITO RIO
Joaquim Falco DIRETOR Srgio Guerra
VICE-DIRETOR DE PS-GRADUAO

Evandro Menezes de Carvalho


VICE-DIRETOR DA GRADUAO

Thiago Bottino do Amaral


COORDENADOR DA GRADUAO

Rogrio Barcelos Alves


COORDENADOR DE METODOLOGIA E MATERIAL DIDTICO

Paula Spieler
COORDENADORA DE ATIVIDADES COMPLEMENTARES E DE RELAES INSTITUCIONAIS

Andre Pacheco Mendes


COORDENADOR DE TRABALHO DE CONCLUSO DE CURSO

Marcelo Rangel Lennertz


COORDENADOR DO NCLEO DE PRTICA JURDICA CLNICAS

Cludia Pereira Nunes


COORDENADORA DO NCLEO DE PRTICA JURDICA OFICINAS

Mrcia Barroso
NCLEO DE PRTICA JURDICA PLACEMENT

Diogo Pinheiro
COORDENADOR DE FINANAS

Rodrigo Vianna
COORDENADOR DE COMUNICAO E PUBLICAES

Milena Brant
COORDENADORA DE MARKETING ESTRATGICO E PLANEJAMENTO

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