Revista Eletrnica de Contabilidade Curso de Cincias Contbeis UFSM

VOL. iii n. 1 jan-jun/2006

ANLISE DE INVESTIMENTOS Autor: Luiz Henrique Figueira Marquezan 1 Orientador: Gilberto Brondani 2

RESUMO O presente trabalho objetiva evidenciar trs mtodos de avaliao de investimentos atravs das projees de Fluxos de Caixa Futuros, sendo estes os clculos do Valor Presente Lquido, da Taxa Interna de Retorno e o Payback Descontado. Embasado no pressuposto de que os investimentos so realizados visando criar valor para os investidores, demonstra-se que as avaliaes realizadas por estes mtodos capacitam o investidor a visualizar se os projetos que estejam sua disposio so economicamente viveis ou no, ou seja, se este ir agregar ou perder valor. Palavras-chave: Avaliao de Investimentos; Valor Presente Lquido; Taxa Interna de Retorno; Payback Descontado.

ABSTRACT The present objective work to evidence three methods of evaluation of investments through the projections of Future Cash Flows, being these the calculations of Net Present Value, of the Internal Tax of Return and the Deducted Payback. Based in the estimated one of that the investments are carried through aiming at to create value for the investors, one demonstrates that the evaluations carried through for these methods enable the investor to visualize if the projects who are to its disposal are economically viable or not, or either, if this will go to add or to lose value. Evaluation of Investments; Net Present Value; Internal tax of

Key Words:

Return; Deducted Payback.

1 2

Especialista em Controladoria UFSM/RS. Email: marquezan@pop.com.br Mestre em Engenharia de Produo UFSM/RS.

Revista Eletrnica de Contabilidade Curso de Cincias Contbeis UFSM INTRODUO

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A gerao de riqueza a base dos motivos que levam pessoas a realizarem investimentos, buscando um retorno lucrativo e sustentvel. Para que haja a criao de valor ou riqueza os retornos destes investimentos devero ser superiores ao custo dos capitais neles empregados, fazendo com que os valores lquidos dos resultados sejam positivos, agregando riqueza para o investidor e para o prprio investimento. O custo do capital empregado em cada investimento leva em considerao o risco financeiro e econmico que est envolvido na incerteza de cada projeto e das formas de financiamento utilizadas. Fatores como o alto custo do capital, a escassez de recursos, no seu sentido mais amplo e a busca pela rentabilidade e gerao de riqueza so preponderantes pra que investimentos realizados sejam previamente analisados e mensurados exaustivamente, prevenindo fracassos, perda financeira e patrimonial, tanto dos projetos quanto dos agentes investidores. A anlise econmica, rgida e criteriosa, de um projeto de investimento base para sua realizao, prevenindo empirismos causadores de fracassos imediatos. Pontos como custo do capital, custos operacionais, preos, rentabilidade, margens, oportunidades, volumes operados, taxas de risco, taxas de atratividade so alguns itens indispensveis a uma boa avaliao, que visa diminuir as incertezas e a maximizar a criao de valor para investidores, sociedade e para a perpetuao do projeto realizado. Esta anlise passvel de ser elaborada segundo diversos enfoques, revertendo-se em vrios indicadores que demonstram a viabilidade ou no de cada investimento. Indicadores como Valor Presente Lquido (VPL), Taxa Interna de Retorno (TIR) e Payback Descontado so utilizados nestas anlises, visando, demonstrar a viabilidade de um nico investimento ou, atravs da comparao, demonstrar qual entre dois ou mais investimentos ser o de melhor retorno ou de retorno mais rpido. Baseando-se nisto, sero desenvolvidas, neste trabalho, anlises destes trs indicadores, buscando demonstrar sua utilizao atravs de teorias publicadas e de exemplos prticos que possibilitem a visualizao das

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maneiras e oportunidades de serem mensurados com a finalidade de avaliar possibilidades distintas de investimentos.

EMBASAMENTO TERICO Com o intuito da avaliao de investimentos atravs dos indicadores

Valor Presente Lquido, Taxa Interna de Retorno e Payback Descontado, sero abordados conceitos relevantes para o entendimento destes e da terminologia a ser empregada no presente trabalho.

1.1

Valor presente e valor presente lquido Valor Presente ou Present Value um conceito matemtico que indica o

valor atual de uma srie uniforme de capitais futuros, descontados a uma determinada taxa de juros compostos, por seus respectivos prazos (TOSI apud WERNKE, 2000). Segundo Motta & Calba (2002) a definio de Valor Presente Lquido a de uma soma algbrica de fluxos de caixa descontados para o instante presente, a uma taxa de juros i. Cabe salientar o enfoque dado por cada um dos autores, destacando o conceito de VPL ao valor atual de uma srie de fluxos de caixa na segunda definio apresentada. mescla No presente trabalho ser utilizada uma combinao entre ambos os conceitos devido utilizao deste, sendo Valor Presente Lquido (VPL) o valor das somas algbricas de fluxos de caixa futuros, descontados a uma taxa de juros compostos, em uma determinada data. Neste caso, a data a ser adotada como referncia no necessariamente ser o presente, podendo ser uma data futura, determinada pelo incio dos projetos de investimentos analisados. Este indicador, utilizado em Anlises de Investimentos, possibilita o exame da viabilidade somente de um projeto, se possibilitar o retorno mnimo esperado, caso em que o VPL retornar um valor acima de 0 (zero). No

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menos, possibilita a comparao entre projetos de investimentos distintos, ordenados segundo o valor apurado atravs do clculo deste indicador. A frmula para clculo deste indicador :
VPL(i ) = FC j /(1 + i ) j
j =o n

onde i a taxa de desconto; j o perodo genrico (j = 0 a j = n), percorrendo todo o fluxo de caixa; FCj um fluxo genrico para t = [0... n] que pode ser positivo (ingressos) ou negativo (desembolsos); VPL(i) o valor presente lquido descontado a uma taxa i; e n o nmero de perodos do fluxo.

1.2

Custo de oportunidade Conceito originado na teoria econmica referente a mxima contribuio

disponvel de lucro que abandonado pelo uso limitado dos recursos para um particular propsito (HORNGREN & FOSTER apud WERNKE, 2000). Custo de Oportunidade utilizado como referncia na anlise de investimentos, como parmetro de rentabilidade de projetos, demonstrando o ganho real de um investimento como sendo a diferena entre a sua Taxa Interna de Retorno e a taxa de maior capacidade contributiva ao mesmo capital investido em outra atividade qualquer, seja ela produtiva ou especulativa.

1.3

Taxa mnima de atratividade - TMA Segundo Kunhen & Bauer (apud WERNKE, 2000) o conceito de Taxa

Mnima de Atratividade como a taxa mnima de retorno que o investidor pretende conseguir como rendimento ao realizar algum investimento. Pode ser entendida como o retorno que o investidor espera pelo capital que est empregando em determinado investimento, traduzido a uma taxa percentual sobre o prprio investimento, por um determinado espao de tempo.

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1.4

Taxa interna de retorno - TIR Taxa Interna de Retorno um ndice que indica a rentabilidade de um

investimento por uma unidade de tempo (MOTTA & CALBA, 2002). Esta representa a taxa de juros compostos que ir retornar o VPL de um investimento com valor 0 (zero). Para efeitos de anlise de projetos de investimento a comparao a ser realizada da TIR com a TMA, com o Custo de Oportunidade ou, com o Custo Mdio Ponderado de Capital (CMPC), sendo quando a TIR for superior a estes o projeto economicamente vivel para o investidor, ou seja, ele estar obtendo um retorno superior ao mnimo esperado ou, pelo menos, superior ao custo do capital empregado no projeto.

1.5

Payback O Payback um indicador que determina o prazo de recuperao de um

investimento, tambm chamado de payout. Este indicador utilizado para avaliar a atratividade de um investimento, no devendo ser o nico considerado como afirmam Motta & Callba (2002, p. 97) considerando que deve ser encarado com reservas, apenas como um indicador, no servindo de seleo entre alternativas de investimento. No entanto a anlise combinada deste com outros indicadores poder demonstrar informaes valiosas como a relao entre valor e tempo de retorno dos investimentos. A frmula para clculo deste : Payback = $ Retorno por Perodo / $ Investimento No clculo do payback pode ser utilizada uma taxa de desconto para os fluxos de caixa de cada perodo, assim como acontece do clculo do VPL, onde encontra-se ento o Payback Descontado.

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1.6

Fontes de financiamento H duas fontes bsicas de financiamento de projetos, o capital prprio,

ou seja, aquele de propriedade dos prprios investidores, integralizados no projeto, e os lucros reinvestidos; e o capital de terceiros sendo composto por fontes de financiamento externa atravs de instituies financeiras de crdito. As operaes de crdito possuem trs caractersticas bem especficas que as diferenciam dos financiamentos com capital prprio: - possuem custos de natureza fixa, determinados em contrato previamente definido e acordado, independente do retorno obtido com o projeto; - os compromissos com estas operaes tm carter prioritrio em relao aos capitais prprios; - e na maioria dos casos est suportada por garantias reais ou financeiras.

1.7

Custo mdio ponderado de capital CMPC O Custo Mdio Ponderado de Capital (CMPC) ou Weighted Average

Cost of Capital (WACC) usado diretamente como taxa de juros compostos i em anlises de investimentos pelo mtodo do Valor Presente Lquido (VPL), j que a estrutura de capitais interfere diretamente no valor da empresa e na sua capacidade de gerao de fluxos futuros de capitais. Segundo Damodaran (2002) o custo mdio ponderado de capital definido como a mdia ponderada dos custos dos diferentes componentes do financiamento de uma empresa. O mesmo autor define a frmula para clculo do CMPC, a seguir: CPMC = ke*(E/(D+E+PS)) + kd*(D/(D+E+PS)) + kps*(PS/(D+E+PS)) onde ke, kd e kps so respectivamente os custos do capital prprio, dvida e aes preferenciais e E, D e PS so seus valores respectivos de mercado.

Revista Eletrnica de Contabilidade Curso de Cincias Contbeis UFSM a) Custo do capital prprio

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O Custo do Capital Prprio a taxa de retorno que os investidores exigem para fazer um investimento em capital de risco na empresa. O custo do capital prprio deve refletir o risco de um investimento em aes na empresa. (DAMODARAN, 2002). Para clculo deste componente do custo de capital do investimento deve-ser considerar uma taxa de livre de risco, um prmio de risco pago ao investidor por estar investindo em um capital de risco e um ndice que indicar a incidncia do risco do negcio no prmio de risco a ser pago, demonstrado da seguinte forma: ke = Rf *( Rm Rf ) onde Rf uma taxa livre de risco (varia conforme a moeda em que est sendo realizada a anlise), o ndice de exposio do investimento ao risco (devem ser consideradas a exposio ao risco do negcio e ao risco do pas) e Rm uma taxa de retorno de mercado. b) Custo da dvida Para fins de clculo da dvida, ou seja, do capital de terceiros utilizado em investimentos deve-se levar em considerao a dedutibilidade fiscal deste tipo de financiamento. Assim, o custo da dvida kd deve estar lquido dos benefcios tributrios da dvida, sendo assim considerado: Kd *(1 T) onde T a taxa de tributos em que o custo da dvida seja utilizado como redutor de sua base de clculo. c) Custo das aes preferenciais

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O custo das aes preferenciais d-se pela razo entre os dividendos preferenciais pagos por elas e o preo de venda das aes no mercado, traduzindo o retorno para o investidor que adquire tais aes. Assim: kps = Dividendo Preferencial / Preo de Mercado 2 EXEMPLO DE ANLISES DE INVESTIMENTOS Com a finalidade de ilustrar os mtodos de avaliao atravs dos clculos do Valor Presente Lquido (VPL), Taxa Interna de Retorno (TIR) e Payback Descontado sero utilizados dois exemplos hipotticos de projetos de investimento. Sero considerados pontos gerais como faturamento, custos, despesas operacionais, investimentos em mquinas, investimentos em capital de giro, etc. Suponha-se que certa quantia em dinheiro ($) esteja disponvel para ser aplicada em dois tipos de investimentos, sendo o primeiro destes sem risco, investimento A, e outro com uma certa dose de risco, investimento B. Premissas dos projetos: Valor do Investimento: $ 100.000 Investimento A: - financiamento de 100% por capital prprio; - taxa de rendimento de mercado: 10% a.p. lquido de impostos; - risco: desconsiderado, tende a zero; - prazo de aplicao: indeterminado. Investimento B: Quadro 1 Premissas do Investimento B
Perodo Receitas Custos Despesas Mq e Equip Cap de Giro P1 50.000 24.000 6.000 90.000 10.000 P2 50.000 24.000 6.000 0 0 P3 50.000 24.000 6.000 0 0 P4 80.000 35.000 8.000 0 0 P5 80.000 35.000 8.000 0 0 P6 80.000 35.000 8.000 0 0 P7 80.000 35.000 8.000 0 0 P8 80.000 35.000 8.000 0 0 P9 80.000 35.000 8.000 0 0 P 10 80.000 35.000 8.000 0 0

Fonte: Prpria, 2005.

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- taxa de depreciao das mquinas: 10% a.p.; - fontes de financiamento: 70% capital prprio 30% capital de terceiros; - custo do capital de terceiros: 20% a.p.; - risco: de 1,2.

2.1

Anlise do caso A Neste caso o nico custo que h o capital prprio, pois o investidor ir

realizar a aplicao deste recurso no mercado financeiro, sem busca de financiamento com capital alheio. Para anlise do investimento A, considera-se o seguinte fluxo de caixa. Quadro 2 Fluxo de Caixa Projetado do Investimento A
Perodo Entradas Sadas FC Lquido FC Acumulado FC Descontado FC Acum. Desc. P 1 ($) 10.000 (100.000) (90.000) (90.000) (90.000) (90.000) 11.000 (79.000) 10.377 (79.623) 12.100 (66.900) 10.769 (68.854) 13.310 (53.590) 11.175 (57.678) 14.641 (38.949) 11.597 (46.081) 16.105 (22.844) 12.035 (34.047) 17.716 (5.128) 12.489 (21.558) 19.487 14.359 12.960 (8.598) 21.436 35.795 13.449 4.851 23.579 59.374 13.957 18.808 P 2 ($) 11.000 P 3 ($) 12.100 P 4 ($) 13.310 P 5 ($) 14.641 P 6 ($) 16.105 P 7 ($) 17.716 P 8 ($) 19.487 P 9 ($) 21.436 P 10 ($) 23.579

Fonte: Prpria, 2005.

Grfico 1 Fluxo de Caixa Grfico do Investimento A

40.000 20.000 0

1
(20.000)

10 FC

$
(40.000) (60.000) (80.000) (100.000)

Perodos

Fonte: Prpria, 2005.

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A taxa utilizada, neste caso, para desconto no clculo do VPL a taxa paga pela caderneta de poupana, que seria a melhor taxa de retorno sem risco paga pelo mercado, pois, como afirmado anteriormente, o risco para este investimento nulo. Nos casos de fluxos de caixa irregulares o clculo do Payback pode ser feito atravs da ferramenta de clculo matemtico conhecida como Semelhana de Tringulos. Demonstrao clculo do Payback Descontado por semelhana de tringulos: Grfico 2 Momento do Fluxo de Caixa Acumulado Positivo
Fluxo de Caixa Acumulado
6.000 4.000 FC Acumulado 2.000 0 (2.000) (4.000) (6.000) (8.000) (10.000)
A x C

4.851

9 E

(8.598) Perodo

Fonte: Prpria, 2005.

Assim tem-se: BC EC [4.851 (8.598)] (4.581 0) 13.449 4.581 = = = = = = AB DE (9 8) [9 (8 + x)] 1 1 x (4.581 13.449) x = = 0,639 perodos 13.449 Payback Descontado = 8 p + 0,639 p = 8,639 perodos Assim tem-se os indicadores:

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Revista Eletrnica de Contabilidade Curso de Cincias Contbeis UFSM VPL (6%) = $ 18.808 TIR = 10% a.p. Payback Descontado = 8,639 perodos

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Atravs da anlise destes 3 indicadores tem-se a visualizao de um negcio economicamente vivel, pois o seu VPL foi positivo, ou seja, sua TIR maior q seu custo de capital, que neste caso foi de 10% a.p. contra 6% a.p. de custo de capital. Com este investimento e esta taxa tem-se ento o retorno do investimento em, aproximadamente, 8,639 perodos, j descontados os fluxos de caixa a valor presente.

2.2

Anlise do caso B Para o investimento B foi considerado um ramo de negcio com risco,

atravs do investimento em uma empresa, onde h receitas, despesas, custos, impostos, etc. Assim, projees destes fatores devem ser realizadas individualmente, sendo aqui no considerados os efeitos da inflao do perodo nem das variaes cambiais, pois no h uma determinao da moeda que est sendo utilizada, mas sim unidades monetrias. A variao entre as formas de financiamento alteram o Custo Mdio Ponderado de Capital, utilizado como taxa de desconto para clculo do VPL e do Payback Descontado, com o percentual de 70% do investimento coberto por capital prprio e 30% por capital de terceiros tem-se o seguinte CMPC: Valor do Investimento: Capital Prprio: Capital de Terceiros: Custo do Capital de Terceiros: $ 100.000 $ 70.000 $ 30.000 17% p.p.

sendo que: 20% taxa de financiamento 15% taxa de IR Custo do Capital Prprio: 22,8% p.p.

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Revista Eletrnica de Contabilidade Curso de Cincias Contbeis UFSM sendo que: 6% taxa livre de risco 20% taxa de mercado = 1,2 CMPC = 0,7*22,8% + 0,3*20% = 21,06%

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Para clculo do Fluxo de Caixa do projeto tem-se a necessidade de calcular o valor de juros e amortizao do financiamento realizado de 30% do capital empregado no investimento. Assim, tem-se: Valor Financiado: Taxa de Financiamento: Perodo: $ 30.000 20% p.p. 5 perodos

Quadro 3 Demonstrativo de Pagamento do Financiamento

Perodo Saldo Devedor Amortizao Juros Prestao Fonte: Prpria, 2005.
P 1 ($) P 2 ($) P 3 ($) P 4 ($) P 5 ($)

25.969 4.031 6.000 10.031

21.131 4.838 5.194 10.031

15.326 5.805 4.226 10.031

8.359 6.966 3.065 10.031

0 8.359 1.672 10.031

Assim tem-se disponvel os dados necessrios para elaborao do Demonstrativo de Resultado Projetado do investimento. Quadro 4 Demonstrativo de Resultado Projetado do Investimento B
Perodo Faturamento Custos Lucro Bruto Desp. Oper. Depreciao Desp. Financ. LAIR IR Lucro Lquido P 1 ($) P 2 ($) P 3 ($) P 4 ($) P 5 ($) P 6 ($) 50.000 50.000 50.000 80.000 80.000 80.000 (24.000) (24.000) (24.000) (35.000) (35.000) (35.000) 26.000 26.000 26.000 45.000 45.000 45.000 (6.000) (6.000) (6.000) (8.000) (8.000) (8.000) (9.000) (9.000) (9.000) (9.000) (9.000) (9.000) (6.000) (5.194) (4.226) (3.065) (1.672) 5.000 5.806 6.774 24.935 26.328 28.000 (750) (871) (1.016) (3.740) (3.949) (4.200) 4.250 4.935 5.758 21.195 22.379 23.800 P 7 ($) 80.000 (35.000) 45.000 (8.000) (9.000) 28.000 (4.200) 23.800 P 8 ($) 80.000 (35.000) 45.000 (8.000) (9.000) 28.000 (4.200) 23.800 P 9 ($) P 10 ($) 80.000 80.000 (35.000) (35.000) 45.000 45.000 (8.000) (8.000) (9.000) (9.000) 28.000 (4.200) 23.800 28.000 (4.200) 23.800

Fonte: Prpria, 2005.

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Partindo do Demonstrativo de Resultado Projetado, calcula-se ento o Fluxo de Caixa Projetado do Perodo, com seus valores brutos e descontados de acordo com o CMPC. Quadro 5 Fluxo de Caixa Projetado do Investimento B
Perodo Lucro Lquido Depreciao Invest. - Mquin Amortiz. Financ. Invest.-Cap. Giro Fluxo de Caixa FC Acumulado
P 1 ($) 4.250 9.000 (60.000) (4.031) (10.000) (60.781) (60.781) 9.098 (51.684) 8.953 (42.731) 23.228 (19.503) 23.019 3.517 32.800 36.317 32.800 69.117 32.800 101.917 32.800 134.717 32.800 167.517 (4.838) (5.805) (6.966) (8.359) P 2 ($) 4.935 9.000 P 3 ($) 5.758 9.000 P 4 ($) 21.195 9.000 P 5 ($) 22.379 9.000 P 6 ($) 23.800 9.000 P 7 ($) 23.800 9.000 P 8 ($) 23.800 9.000 P 9 ($) 23.800 9.000 P 10 ($) 23.800 9.000

Fonte: Prpria, 2005.

Para clculo do Payback Descontado utiliza-se o mesmo mtodo do caso anterior, ou seja, por Semelhana de Tringulos. Considerando o momento em que o Fluxo de Caixa Acumulado Descontado fica com valor positivo faz-se o clculo do perodo fracionrio em que este valor zero, que localiza-se entre os perodos P7 e P8. Com base nos clculos acima, tem-se os seguintes indicadores: VPL(24%) = $ 21.277 TIR = 29,09% Payback Descontado = 7,036 perodos No investimento em questo tem-se um VPL positivo com uma taxa interna de retorno acima do CMPC, sendo um projeto economicamente vivel e com prazo de recuperao de pouco mais de 7 perodos, j descontados os fluxos de caixa do projeto a valor presente, que desconta a variao do dinheiro no tempo.

CONSIDERAES FINAIS No decorrer do presente trabalho houve a possibilidade visualizar uma abordagem terica e prtica da utilizao e clculo dos indicadores Valor

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Presente Lquido (VPL), Taxa Interna de Retorno (TIR) e Payback Descontado em anlises de projetos de investimento. Juntamente a estes, foram abordados demais conceitos relativos matria, sem o objetivo de esgotar o assunto, mas com o intuito de esclarecimento de terminologias e conceitos utilizados. Assim demonstrou-se a aplicabilidade destes trs indicadores em anlises de investimentos, atravs de embasamento terico retirados de livros e artigos sobre o assunto e de exemplificao atravs de dois casos hipotticos de possibilidades de investimento de uma certa quantia em unidades monetrias. Demonstrou-se que, atravs dos clculos do VPL e da TIR h a possibilidade de visualizao da viabilidade econmica dos investimentos, onde tem-se o valor dos fluxos de caixa descontados ao custo do capital empregado e a taxa de retorno destes investimentos. E, atravs do Payback Descontado, obteve-se a informao do tempo de retorno de cada uma das modalidades de investimento analisadas. Atravs da comparao entre os dois investimentos, com mesmo valor monetrio inicial e atividades e financiamento distintos, tem-se que o Investimento B obteve melhor rentabilidade em menor tempo que o Investimento A, possuindo um VPL e uma TIR superiores e um Payback Descontado menor. Entretanto em uma anlise de investimento em casos reais tem-se fatores no monetrios que devem ser considerados, como a disponibilidade de risco do investidor, a imagem deste e do projeto perante a sociedade, a anlise de risco para o ambiente em que o projeto ir ser realizado, etc. No disposto neste trabalho foram considerados apenas fatores meramente econmicos, visto que os objetivos propostos so de demonstrao do clculo e utilizao dos referidos indicadores, onde estes objetivos foram alcanados.

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Revista Eletrnica de Contabilidade Curso de Cincias Contbeis UFSM BIBLIOGRAFIA

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