Estructura Financiera de la Empresa y Costo de Capital

Investigacin 1
UNIVERSIDAD GALILEO FACULTAD DE CIENCIA, TECNOLOGA E INDUSTRIA DOCTORADO EN ADMINISTRACIN ESEPCIALIDAD EN ALTO DESEMPEO

lvaro Coutio G. Herberth Batz Lee Batz Esthela Crocker Mangleo Ivn Santizo Molina

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NDICE
1. 2. 3. 3.1 3.2 3.2.1 3.2.2 3.2.3 3.2.4 3.3 3.4 3.5 3.6 3.7 3.8 3.9 3.10 3.11 3.12 3.13 3.14 3.15 3.16 3.17 3.18 3.19 3.20 3.21 3.22 4. Estructura financiera de la compaa: ......................................................................................... 2 Formas de financiacin: .............................................................................................................. 3 El costo de capital: ...................................................................................................................... 4 La importancia del coste de capital: ........................................................................................ 4 Factores que determinan el coste del capital ........................................................................... 5 Las condiciones econmicas. .............................................................................................. 5 Las condiciones del mercado. ............................................................................................. 6 Las condiciones financieras y operativas de la empresa. .................................................... 6 La cantidad de financiacin................................................................................................. 6 Concepto bsico ...................................................................................................................... 7 Fuentes especficas de capital ................................................................................................. 7 El costo de la deuda a largo plazo ........................................................................................... 7 Costo de la deuda antes de impuestos ..................................................................................... 8 Costo de la deuda despus de impuestos ............................................................................... 10 Costo de acciones preferentes ............................................................................................... 11 Calculo del costo de las acciones preferentes, kp ................................................................. 11 Costo de las acciones comunes ............................................................................................. 12 Calculo del costo de capital en acciones comunes ................................................................ 12 Modelo de precios de activo de capital (CAPM) .................................................................. 13 Costo de las ganancias retenidas ........................................................................................... 14 Costo de nuevas emisiones de acciones comunes ................................................................. 15 El costo de capital de promedio ponderado (CCPP) ............................................................. 16 Calculo del costo del capital promedio ponderado (CCPP) .................................................. 16 Valor econmico agregado (EVA) ........................................................................................ 18 Calculo del EVA ................................................................................................................... 18 Costo marginal y las decisiones de inversin........................................................................ 18 El costo marginal promedio ponderado (CCMP) .................................................................. 18 Calculo de los puntos de ruptura ........................................................................................... 19 Calculo del CCMP ................................................................................................................ 19 BIBLIOGRAFA ....................................................................................................................... 23 1

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INTRODUCCIN Segn (Jimnez Boulanger, Espinoza Gutirrez, & Fonseca Retana, 2007) nos dice El Capital lo debemos de obtener al menor costo y emplearlo de una manera que podamos generar ms que lo que nos cost. (pg. 213). Las empresas obtienen el financiamiento mediante la combinacin de varias fuentes, cada una con diferente costo, estas pueden ser internas como externas y como veremos en esta investigacin todas tienen un costo. Por lo que podemos definir el costo de capital segn Jimnez Boulanger et al. (2007) como la tasa de rendimiento que una empresa debe obtener sobre sus inversiones en proyectos, para mantener su valor en el mercado y atraer fondos y poder realizar las actividades que la empresa necesita. (pg. 213). Tanto la estructura financiera de la compaa como el costo de capital y todas sus subdivisiones son ayudantes importantes que las finanzas proporcionan para entender el desempeo de la compaa y poder optimizarlo y utilizar los recursos de forma tal que las ganancias sean las mayores posibles y se minimicen las prdidas.
1. Estructura financiera de la compaa:

La estructura financiera o pasivo empresarial, recoge los distintos recursos financieros que en un momento determinado estn siendo utilizados por la unidad econmica. La clasificacin de estos recursos puede hacerse atendiendo a su origen (interna o propia, y externa o ajena), o bien, atendiendo al tiempo durante el cual estn disponibles para la misma (corto o largo plazo). Fundamentalmente podemos hablar de financiacin interna y financiacin externa, con las matizaciones y variantes que desarrollaremos en los siguientes epgrafes. La diferencia fundamental entre ambos capitales viene dada por su referencia o no a los recursos generados por la empresa, ya sean tpicos o atpicos. La eleccin de una estructura financiera que pretenda, como objetivo fundamental, la maximizacin del valor de la empresa a travs de la optimizacin del coste financiero, pasa por garantizar la liquidez como primera medida poltica. En este sentido, el tipo y el tamao de la empresa entre algunos factores internos as como el sector y dems factores externos, dificultan la posibilidad de buscar un modelo estndar. El conocimiento de las diversas fuentes financieras y su correspondiente coste financiero nos permitir analizar, comparar y elegir correctamente la que mejor se adapte a cada circunstancia concreta.
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2. Formas de financiacin:

Las diferentes formas de financiacin se pueden agrupar en siete grandes conjuntos de fuentes con caractersticas bien diferenciadas. 1. 2. 3. La autofinanciacin. La ampliacin de capitales propios. La obtencin de recursos casi propios o a largo plazo constituidos por obligaciones convertibles en acciones o con warrants de opcin de suscripcin de acciones. 4. La obtencin de recursos ajenos mediante crditos a largo, medio y corto plazo. 5. 6. 7. La emisin de obligaciones, bonos y dems ttulos valores reembolsables. El crdito inter-empresarial (pago aplazado a proveedores y acreedores) Subvenciones.

Segn Jimnez Boulanger et al. (1007) nos dice que: es de esperarse que le menor costo sea el del financiamiento externo, luego el de la accin preferente y por ltimo el de la utilidad retenida y acciones comunes (pg. 213)
La seleccin de una estructura financiera concreta debe prestar atencin a tres aspectos fundamentales: El nivel de endeudamiento: Proporcin entre recursos financieros propios y ajenos. El equilibrio financiero entre las distintas masas patrimoniales de la empresa: Trata de preservar la liquidez de la empresa, es decir, la capacidad de hacer frente a los pagos en todo momento. La eleccin apropiada de fuentes de financiacin.

En qu consiste la estructura financiera de una compaa? Segn (Durvan Oliva, 2011)

La estructura financiera o estructura de capital de una compaa es la distribucin de los recursos de financiacin de una empresa, es decir, la cantidad de deuda y de patrimonio neto que una empresa tiene para financiarse. Por tanto, el coeficiente de endeudamiento (deuda/patrimonio neto) es el principal medidor o indicador de la estructura de capital de una empresa. (pg. 15.24) Una de las decisiones ms importantes que tiene que asumir el Director Financiero de una compaa es la estructura financiera ptima. Para ello, hay que tener en cuenta que cada empresa es 3

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diferente y tiene una estructura de capital ptima distinta que depende de la industria y sector en el que participa, la madurez del mercado en el que opera, la coyuntura econmica, etc. Esto es, no existe una regla universal sobre cul es el coeficiente de endeudamiento ptimo. Para elegir el principio que debe seguir ese optimo, se han planteado tres posibles opciones: La estructura de capital ptima para una empresa es la que maximiza el valor de las acciones. La estructura de capital ptima para una empresa es la que maximiza el valor actual de la empresa (valor de las acciones + valor de la deuda). La estructura de capital ptima es la que minimiza el coste medio de capital (WACC) de una empresa. Como la estructura financiera de una empresa est compuesta por patrimonio neto (acciones y participaciones) y por deuda (bonos emitidos por la compaa y deuda financiera en general), el principio de optimizacin adecuado es el de maximizar el valor actual de la empresa. Si bien, en la prctica financiera tambin se utiliza el valor de las acciones. La tercera opcin no es sino una consecuencia de una correcta decisin sobre el coeficiente de endeudamiento. El impacto de los impuestos y el riesgo de insolvencia (el riesgo de distress financiero) son dos factores clave a la hora de fijar la estructura financiera de una empresa. Por un lado, aquellas empresas cuyos beneficios sean gravados a una mayor tasa impositiva, o bien, tengan un tratamiento fiscal desgravatorio de la deuda financiera mayor, tendern a un endeudamiento mayor consumiendo menos patrimonio neto. Por otro lado, las empresas que tengan un mayor riesgo de insolvencia tendern a consumir ms patrimonio neto y endeudarse menos. 3. El costo de capital: Existen varias definiciones sobre el significado de costo de capital, para Gitman el costo de capital ser refiere a la tasa de retorno que una empresa debe obtener de los proyectos en los que invierte para mantener el valor de mercado de sus acciones. (Gitman, 2011). Para Mascareas el el coste del capital es la tasa de rendimiento interno que una empresa deber pagar a los inversores para incitarles a arriesgar su dinero en la compra de los ttulos emitidos por ella (acciones ordinarias, acciones preferentes, obligaciones, prstamos, etc.). O dicho de otra forma, es la mnima tasa de rentabilidad a la que deber remunerar a las diversas fuentes financieras que componen su pasivo, con objeto de mantener a sus inversores satisfechos evitando, al mismo tiempo, que descienda el valor de mercado de sus acciones.

3.1 La importancia del coste de capital:

Las razones que avalan la importancia de conocer el coste del capital de una empresa son tres:

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La maximizacin del valor de la empresa que todo buen directivo deber perseguir implica la minimizacin del coste de los factores, incluido el del capital financiero. Y para poder minimizar ste ltimo, es necesario saber cmo estimarlo. El anlisis de los proyectos de inversin requiere conocer cul es el coste del capital de la empresa con objeto de acometer las inversiones adecuadas. Otros tipos de decisiones, incluidas las relacionadas con el leasing, la refinanciacin de la deuda, y la gestin del fondo de rotacin de la empresa, tambin requieren conocer el valor del coste del capital. La estimacin del coste del capital se hace ms fcil en la teora que en la prctica, por ello acometeremos el estudio de la misma siguiendo una serie de pasos: Los factores que determinan el coste del capital Los supuestos bsicos del modelo del coste del capital Los tipos de recursos financieros La determinacin del coste de cada fuente financiera El clculo del coste del capital medio ponderado

3.2 Factores que determinan el coste del capital

A continuacin vamos a ver los principales factores que inciden en el tamao del coste del capital de una empresa. Son cuatro: las condiciones econmicas, las condiciones del mercado, las condiciones financieras y operativas de la empresa, y la cantidad de financiacin necesaria para realizar las nuevas inversiones. Aunque todos ellos podramos re sumirlos diciendo que el coste del capital de la empresa es funcin de la oferta y demanda de dinero, y del riesgo de la empresa.

3.2.1

Las condiciones econmicas.

Este factor determina la demanda y la oferta de capital, as como el nivel esperado de inflacin. Esta variable econmica viene reflejada en el tipo de inters sin riesgo (como el rendimiento de las emisiones a corto plazo realizadas por el Estado) dado que ste se compone del tipo de inters real pagado por el Estado y de la tasa de inflacin esperada. Cuando vara la demanda de dinero con relacin a la oferta, los inversores alteran su tasa de rendimiento requerida. As, si se produce un aumento de la demanda sin que la oferta reaccione proporcionalmente, los inversores aumentarn su rendimiento requerido. El mismo efecto se producir si se espera un aumento de la inflacin. Por el contrario, si aumenta la oferta monetaria o se espera un descenso del nivel general de precios, se producir un descenso del rendimiento requerido en cada proyecto de inversin.

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3.2.2 Las condiciones del mercado.

Cuando el riesgo del proyecto aumenta el inversor exigir una mayor tasa de rendimiento requerida, haciendo lo contrario en el caso de que aqul descendiese. A la diferencia entre el rendimiento requerido de un proyecto de inversin con riesgo y al de otro idntico pero carente de ste se le denomina prima de riesgo, por ello cuanto mayor sea el riesgo mayor ser dicha prima y viceversa. Si, adems, el activo (accin, obligacin, etc.) es difcilmente re vendible porque el mercado para el mismo es bastante estrecho (tambin podramos decir que el activo en cuestin es poco lquido) existir una importante prima de liquidez que aumentar an ms el rendimiento mnimo exigido. As, por ejemplo, cuando un inversor se plantea adquirir acciones de una empresa que no cotiza en Bolsa, o invertir su dinero en obras de arte, etc., tiene que ser consciente de lo poco lquidas que son este tipo de inversiones y que, por tanto, su prima de liquidez ser importante. Recurdese, que cada vez que el rendimiento requerido aumenta el coste del capital de la empresa tambin lo hace.

3.2.3

Las condiciones financieras y operativas de la empresa.

El riesgo, o variabilidad del rendimiento, tambin procede de las decisiones realizadas en la empresa. El riesgo se divide en dos clases. Por un lado, el riesgo econmico, que hace referencia a la variacin del rendimiento del activo de la empresa y que depende de las decisiones de inversin de la empresa. Por otro lado, el riesgo financiero, que se refiere a la variacin en el rendimiento obtenido por los accionistas ordinarios de la compaa como resultado de las decisiones de financiacin (en cuanto al uso de la deuda y de las acciones preferentes). Cada vez que estos riesgos aumentan el rendimiento requerido tambin lo hace y, por ende, el coste del capital.

3.2.4

La cantidad de financiacin.

Cuando las necesidades de financiacin de la empresa aumentan, el coste del capital de la empresa vara debido a una serie de razones. Por ejemplo, cada vez que se emiten ttulos hay que hacer frente a los denominado costes de emisin (o flotacin), estos costes son menores cuantos mayores es el volumen de la emisin. Tambin, si la empresa solicita un volumen de financiacin realmente grande en comparacin con el tamao de la misma, los inversores dudarn de la capacidad de la directiva de absorber eficientemente esa gran cantidad de dinero lo que har que aumente su rendimiento requerido y, por tanto, el coste del capital. Adems, cuanto mayor volumen de acciones se emita mayor ser el descenso del precio de las mismas en el mercado lo que redundar en un aumento del coste del capital. Es preciso sealar sobre el tema del riesgo, que ste puede ser eliminable en algunos casos mediante una buena diversificacin (a este tipo de riesgos se les denomina riesgos especficos o no 6

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sistemticos como, por ejemplo, el riesgo econmico, el riesgo de liquidez, el riesgo financiero, etc., puesto que todos ellos se pueden eliminar realizando una diversificacin eficiente de nuestro dinero), mientras que en otros casos el riesgo no se podr reducir ms all de un valor determinado2 (a este tipo se les denomina riesgos sistemticos como, por ejemplo, el riesgo de inflacin, el riesgo de inters, etc.). Es importante esta diferenciacin porque la prima de riesgo de un proyecto de inversin cualquiera slo incorpora el riesgo sistemtico al que est expuesto dicho proyecto y no su riesgo especfico que se ha debido eliminar convenientemente a travs de una buena diversificacin.

3.3 Concepto bsico

El costo de capital se calcula en un momento especfico en el tiempo. Refleja el costo futuro promedio esperado de los fondos a largo plazo. Aunque las empresas recaudan fondos en bloque, el costo de capital debe reflejar la interrelacin de las actividades de financiamiento. Por ejemplo, si una empresa recauda fondos con deuda (financiamiento) el da de hoy, es probable que debe usar alguna forma de capital propio, como acciones comunes, la prxima vez que se necesite fondos. La mayora de las empresas trata de mantener una mezcla ptima deseada de financiamiento con deuda y con capital propio. Esta mezcla se denomina por lo regular estructura de capital meta. Basta decir ahora que aunque las empresas recaudan fondos en bloque, tienden hacia alguna mezcla de financiamiento deseado. Para captar la interrelacin del financiamiento asumiendo la presencia de una estructura de capital meta, debemos ver el costo de capital general ms que el costo de la fuente especifica de fondos que se us para financiar un gasto determinado. Durvan Oliva, S. (2011). Introduccin a las Finanzas Empresariales. Espaa: Piramide. GITMAN, L. J. (2007). Principios de administracin financiera . Mxico Distrito Federal: Pearson.

3.4 Fuentes especficas de capital

En este tipo de investigacin, se centra en calcular los costos de las fuentes especficas de capital y combinarlos para determinar el costo de capital promedio ponderado. Donde el inters se dirige solo hacia las fuentes de fondos a largo plazo disponibles para una empresa de negocios porque estas fuentes proveen el financiamiento permanente. El financiamiento a largo plazo apoya las inversiones en los activos fijos de la empresa.

3.5 El costo de la deuda a largo plazo

El costo de la deuda a largo plazo ki es el costo despus de impuestos el da de hoy de la recaudacin de fondos a largo plazo a travs de prstamos, por lo general los fondos se recaudan por medio de la venta de bonos. 7

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La mayora de las deudas corporativas a largo plazo se contraen a travs de la venta de bonos, los beneficios netos obtenidos de la venta de un bono son los fondos recibidos de la venta. Ejemplo: Duchess corporation, una importante empresa fabricante de hardware, contempla la venta de bonos con una valor de 10 millones de dlares a 20 aos y una tasa de cupn (tasa de inters anual establecida) del 9 por ciento, cada uno con un valor a la par de 1,000.00 dlares. Debido a que los bonos de riesgo similar ganan retornos mayores del 9%, la empresa debe vender los bonos en 980 dlares para compensar la tasa de inters de cupn ms baja, los costos flotantes son el 2 por ciento a la par del bono (0.02*1,000.00 dlares) o 20 dlares. Por lo tanto, los beneficios netos para la empresa obtenidos de la venta de cada bono son de 960 dlares (980 dlares 20 dlares).

3.6 Costo de la deuda antes de impuestos

El costo de la deuda antes de impuestos, kd se obtiene a travs de 3 formas: Cotizacin, clculo o aproximacin. Calculo del costo: Este mtodo determina el costo de la deuda antes de impuestos calculando la tasa interna de retorno TIR de los flujos de efectivo del bono. Desde el punto de vista del emisor, este valor es el costo al vencimiento de los flujos de efectivo relacionados con la deuda. El costo al vencimiento se calcula mediante una tcnica de ensayo y error, una calculadora financiera o una hoja de clculo electrnica. Representa el costo porcentual anual de la deuda antes de impuestos. Ejemplo: Los beneficios netos de un bono de 1,000.00 dlares a 20 aos y una tasa de inters de cupn del 9% fueron de 960 dlares. El clculo del costo anual es bastante sencillo. El patrn de flujos de efectivo es exactamente opuesto a un patrn convencional; consiste en una entrada inicial (los beneficios netos) seguida por una serie de desembolsos anuales (los pagos de intereses). En el ltimo ao, cuando la deuda vence, tambin ocurre un desembolso que representa el pago del principal. Los flujos de efectivo relacionados con la emisin de bonos de Duchess Corporation son los siguientes:

DUCHESS CORPORATION COSTO DE LA DEUDA A LARGO PLAZO Valor a la venta del aos al antes de par bono vencimiento impuestos 1,000 960 20 0.09452

pago del cupn 90

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Despus de la entrada inicial de 960 dlares ocurren salidas de intereses anuales de 90 dlares (tasa de inters cupn del 9 por ciento x valor a la par de 1,000.00 dlares (el pago del principal). Determinamos el costo de la deuda calculando la TIR, que la tasa de descuento que iguala el valor presente de las salidas con la entrada inicial.

FIN DE AO(S) 0 1 2 3 4 5 6 7

FLUJO DE EFECTIVO 960.00 90.00 90.00 90.00 90.00 90.00 90.00 90.00

PVIF 1.0000 0.9136 0.8347 0.7627 0.6968 0.6366 0.5816 0.5314

PV 960 82 75 69 63 57 52 48 44 40 36 33 30 28 25 23 21 19 18 16 15 164 0

8 90.00 0.4855 9 90.00 0.4436 10 90.00 0.4053 11 90.00 0.3703 12 90.00 0.3383 13 90.00 0.3091 14 90.00 0.2824 15 90.00 0.2580 16 90.00 0.2357 17 90.00 0.2154 18 90.00 0.1968 19 90.00 0.1798 20 90.00 0.1643 20 1,000.0 0 0.1643 La tasa del 9,452% iguala el VPN a cero

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Con la frmula de la aproximacin del costo donde se da antes de impuestos, de un bono con valor de 1,000.00 dlares se aproxima usando la ecuacin

APROXIMACION DEL COSTO Kd

9.4%

3.7 Costo de la deuda despus de impuestos

Como el inters sobre la deuda es deducible de impuestos, disminuye el ingreso grabable de la empresa. El costo de la deuda despus de impuestos, ki, se determina multiplicando el costo antes de impuestos, kd por uno menos la tasa fiscal, T.

Ejemplo: Duchess corporation tiene una tasa fiscal del 40 por ciento. Si usamos el costo de la deuda antes de impuestos del 9.4 por ciento calculado anteriormente y aplicamos la ecuacin del costo de la deuda despus de impuestos, obtenemos un costo de la deuda despus de impuestos del 5.6 por ciento. Por lo general, el costo de la deuda a largo plazo es menor que el costo de cualquier forma alternativa de financiamiento a largo plazo, debido sobre todo a la deduccin fiscal de inters.

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COSTO DE LA DEUDA DESPUES DE IMPUESTOS tasa fiscal 0.4000 0 Ki

5.6%

3.8 Costo de acciones preferentes

Las acciones preferentes representan un tipo especial de interesa patrimonial de la empresa. Proporcionan a los accionistas preferentes el derecho a recibir sus dividendos establecidos antes de que se distribuya cualquier ganancia a los accionistas comunes, como las acciones preferente son una forma de propiedad, se espera que los beneficios obtenidos de su venta se mantengan durante un periodo ilimitado.

3.9 Calculo del costo de las acciones preferentes, kp

Es la razn entre el dividendo de las acciones preferentes y los beneficios netos de la empresa obtenidos de la venta de acciones preferentes y los beneficios netos de la empresa obtenidos de la venta de las acciones preferentes. Los beneficios netos representan la cantidad de dinero que se recibir menos cualquier costo flotante. La ecuacin proporciona el costo de las acciones preferentes kp en trminos del dividendo anual en dlares, Dp y los beneficios netos obtenidos de la venta de acciones Np.

Ejemplo: Duchess corporation contempla la emisin de acciones preferentes con un dividendo anual del 10 por ciento que planea vender en su valor a la par de 87 dlares por accin. La empresa espera que el costo de la emisin y venta de las acciones sea de 5 dlares por accin. El primer paso para determinar el costo de las acciones consiste en calcular el monto en dlares del dividendo preferente anual, que es de 8.70 dlares (0.10*87 dlares). Los beneficios netos por accin obtenidos de la venta propuesta de las acciones equivalen al precio de venta menos los costos flotantes (87 dlares 5 dlares = 82 dlares). En el siguiente cuadro se muestra que al aplicar la formula da como resultado el costo de Duchess 10.6 por ciento es mucho mayor que el costo de su deuda a largo plazo (5.6 por ciento).

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Esta diferencia existe principalmente por el costo de la deuda a largo plazo (el inters) es deducible de impuestos.

COSTO DE LAS ACCIONES PREFERENTES Valor a costo dividend dividendo la par flotante o anual % preferente anual 87 5 0.1 8.70

benefici os netos 82.00

COSTO DE LAS ACCIONES PREFERENTES Kp

10.6%

3.10

Costo de las acciones comunes

Es el retorno que los inversionistas del mercado requieren de las acciones. Existen 2 formas de financiamiento con acciones comunes: Las ganancias remitidas Las nuevas emisiones de acciones comunes

Como primer paso para determinar cada uno de estos costos debemos calcular el costo de capital en acciones comunes.

3.11

Calculo del costo de capital en acciones comunes

El costo de capital en acciones comunes, ks es la tasa a la que los inversionistas descuentan los dividendos esperados de la empresa para determinar su valor accionario. Se usan dos tcnicas para medir el costo de capital en acciones comunes, una se basa en el modelo de valoracin del crecimiento constante y la otra en el modelo de precios de activos de capital (CAPM). Modelo de valoracin crecimiento constante

P0 es el valor de acciones comunes D1 es el dividendo por accin esperado al final del ao 1 ks es el retorno requerido de acciones comunes g es la tasa de crecimiento constante de dividendos 12

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Ejemplo: Duchess corporation desea determinar su costo de capital en acciones comunes, Ks. El precio de mercado, Po, de sus acciones comunes es de 50 dlares por accin. La empresa espera pagar un dividendo, D1, de 4 dlares al final del prximo ao, 2007. Los dividendos pagados por las acciones en circulacin durante los ltimos 6 aos (2001-2006) fueron los siguientes: ao ndo 2006 2005 2004 2003 2002 2001 3.80 3.62 3.47 3.33 3.12 2.97 Divide

Al usar la tabla de factores de inters PVIF donde se da el siguiente resultado COSTO DE CAPITAL EN ACCIONES COMUNES modelo valoracin de crecimiento constante Ks

13.0% El 13% representa el costo de capital en acciones comunes, del retorno que requieren los accionistas existentes de su inversin. Si el retorno real es menor que ese, probablemente que los accionistas comiencen a vender sus acciones.

3.12

Modelo de precios de activo de capital (CAPM)

Rf es la tasa de retorno libre de riesgo km es el retorno de mercado; retorno de la cartera de mercado de activos

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Ejemplo: Ahora Duchess desea calcular su costo de capital en acciones comunes, Ks, usando el modelo de precios de activos de capital. Los asesores de inversin de la empresa y los propios anlisis de esta indican que la tasa libre de riesgo, Rf, es igual al 7 por ciento; el coeficiente beta de la empresa, b, es de 1.5 y el retorno de mercado, km, es igual al 11 por ciento. Si sustituimos estos valores de la ecuacin de CAMP, la empresa calcula el costo del capital en acciones comunes, Ks, es: COSTO DE CAPITAL EN ACCIONES COMUNES Valor de dividend tasa de acciones comunes o por accin crecimiento 50 4 0.05 COSTO DE CAPITAL EN ACCIONES COMUNES modelo valoracin de crecimiento constante Ks Ao ndo 2006 2005 2004 2003 2002 2001 G 3.80 3.62 3.47 3.33 3.12 2.97 Divide

13.0% 5.05% El 13 por ciento representa el retorno que los inversionistas requieren de las acciones comunes de Duchess corporation. Ese costo es igual al que se calcul con el modelo de valoracin de crecimiento constante.

3.13

Costo de las ganancias retenidas

Los dividendos se pagan de las ganancias de una empresa, mediante el pago realizado en efectivo a los accionistas comunes, disminuye las ganancias retenidas de la empresa. La empresa tiene 2 opciones con relacin a las ganancias retenidas: Emitir acciones comunes adicionales en ese monto y pagar dividendos a los accionistas a partir de las ganancias retenidas. Aumentar el capital en acciones comunes reteniendo la ganancia en el monto requerido, as el costo de las ganancias retenidas ki es igual que el costo de una emisin equivalente completamente suscrita de acciones comunes adicionales.

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Si consideramos a las ganancias retenidas como una emisin suscrita de acciones comunes adicionales, podemos establecer que el costo de las ganancias retenidas kr de la empresa es igual al costo del capital en acciones comunes por medio de la siguiente ecuacin:

Ejemplo: El costo de las ganancias retenidas de Duchess Corporation se calcul de hecho en los ejemplos anteriores: es igual al costo de capital en acciones comunes. As, k, es igual al 13 por ciento. Como veremos en la siguiente seccin, el costo de las ganancias retenidas siempre es menor que el costo de una nueva emisin de acciones comunes por que no implica ningn costo flotante.

COSTO DE LAS GANANCIAS RETENIDAS Kr 13.0%

3.14

Costo de nuevas emisiones de acciones comunes

El costo de una nueva emisin de acciones comunes kn se determina calculando el costo de las acciones comunes, el neto de costos de infravaloracin y los costos flotantes relacionados. Usamos la expresin del modelo de valoracin de crecimiento constantes para determinar el costo de las acciones comunes existentes ks como un punto de partida. Si Nn representa los beneficios netos obtenidos de la venta de las nuevas acciones comunes despus de restar los costos de infravaloracin y flotantes, el costo de la nueva emisin kn se expresa de la siguiente manera:

Ejemplo: En el ejemplo lo que uso el modelo de valoracin de crecimiento constante, encontramos que el costo de capital en acciones comunes, k, de Duchess Corporation fue del 13 por ciento, usando los valores siguientes: un dividendo esperado, D1, de 4 dlares; un precio de mercado corriente, po, de 50 dlares, y una tasa esperada de crecimiento de dividendos, g, del 5 por ciento. Al determinar el costo de las nuevas acciones comunes, kn, Duchess Corporation calculo, que en promedio, las nuevas acciones acciones pueden venderse en 47 dlares. La subvaloracin de 3 dlares por accin se debe a la naturaleza competitiva del mercado. Un segundo costo relacionado con una nueva emisin son los costos flotantes de 2.50 dlares por accin que se pagan por emitir y 15

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vender las nuevas acciones. Por lo tanto, se espera que los costos totales de subvaloracin y flotante sean de 5.50 dlares por accin del precio actual de las acciones de 50 dlares por accin (50 dlares 5.50 dlares). Si sustituimos D1 = 4 dlares, Nn = 44.50 dlares, y g = 5 por ciento en la ecuacin del costo de nuevas emisiones de acciones comunes. Kn,

COSTO DE UNA NUEVA EMISION DE ACCIONES COMUNES Valor dividen tasa de Subvaloraci costos de acciones do por crecimiento n flotantes comunes accin 50.00 4.00 0.05 3.00 2.50 COSTO DE UNA NUEVA EMISION DE ACCIONES COMUNES (subvalorada) Kn benefic ios netos 44.50

14.0%

Obtenemos el siguiente costo de las nuevas acciones que dan el valor de 14 por ciento. Este valor que se usara en los clculos del costo de capital general de la empresa.

3.15

El costo de capital de promedio ponderado (CCPP)

Refleja el costo futuro promedio esperado de los fondos a largo plazo, se calcula ponderando el costo de cada tipo especfico de capital por su proporcin en la estructura del capital de la empresa.

3.16

Calculo del costo del capital promedio ponderado (CCPP)

Se multiplica el costo especfico de cada forma de financiamiento por su proporcin en la estructura de capital de la empresa, y se suman los valores ponderados. El costo de capital promedio ponderado ka se expresa como una ecuacin de la manera siguiente: ( Dnde: wi es la proporcin de la deuda a largo plazo en la estructura de capital wp es la proporcin de acciones preferentes en la estructura de capital ws es la proporcin de capital en acciones comunes en la estructura de capital wi + wp + ws = 1.0 16 )

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Ejemplo: En el siguiente cuadro se muestra los costos diversos tipos de capital de Duchess El costo de la deuda a largo plazo, Ki Costo de acciones preferentes, Kp Costo de las ganancias retenidas, Kr Costo de las nuevas acciones, Kn

PONDERACION DE LA EMPRESA Fuente de Capital Deuda a Plazo Acciones Preferentes Largo Ponderacin 40% 10% 50% 100%

Capital en acciones comunes Total

COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO Fuente de Capital Ponderacin Co Costo sto Ponderado Deuda a Largo 5.6 0.40 2.25% Plazo % Acciones 10. 0.10 1.06% Preferentes 6% Capital en acciones 13. 0.50 6.50% comunes 0% Total 1.00 9.8%

Se utiliza un esquema de ponderacin, donde se toma en base en su valor en libros o su valor de mercado y usando proporciones histricas u objetivo. Las ponderaciones del valor en libros usan valores contables para medir la proporcin de cada tipo de capital en la estructura financiera de la empresa. Las ponderaciones de valor de mercado usan para medir la proporcin de cada tipo de estructura financiera de la empresa. 17

Estructura Financiera de la Empresa y Costo de Capital

Las ponderaciones histricas se basan en ponderaciones de valor en libros o mercado basndose en las proporciones reales de la estructura de capital. Las ponderaciones objetivo son ponderaciones de valor en libros o de valor de mercado que se basan en las proporciones deseadas de la estructura de capital.

3.17

Valor econmico agregado (EVA)

Es una medida que se usa para determinar si una inversin contribuye a la riqueza de los propietarios. La aplicacin del EVA requiere el uso de capital promedio ponderado CCPP de la empresa.

3.18

Calculo del EVA

Se calcula como la diferencia entre la utilidad operativa neta despus de impuestos NOPAT de una inversin y el costo de los fondos utilizados para financiar la inversin. El costo de los fondos se determina multiplicando el monto en dlares de los fondos utilizados para financiar la inversin por el CCPP de la empresa. Las inversiones con EVA positivos aumentan el valor para los accionistas, las que tienen EVA negativos reducen el valor para los accionistas.

3.19

Costo marginal y las decisiones de inversin

El costo del capital promedio ponderado de la empresa es un proceso clave de la toma de decisiones de inversin, la empresa debe realizar solo las inversiones cuyo retorno esperado sea mayor que el costo de capital promedio ponderado.

3.20

El costo marginal promedio ponderado (CCMP)

El costo del capital promedio ponderado varia con el paso del tiempo dependiendo del volumen del financiamiento que la empresa desea recaudar, conforme aumenta el volumen del financiamiento, se incrementa los costos de los diferentes tipos de financiamiento aumentando el costo de capital promedio ponderado de la empresa. Para determinar el CCMP debemos calcular los puntos de ruptura, que reflejan el nivel del nuevo financiamiento total al que se eleva el costo de uno de los componentes del financiamiento. La siguiente ecuacin general se usa para determinar los puntos de ruptura:

Donde BPj es el punto de ruptura de la fuente del financiamiento AFj es el monto de los fondos disponibles de la fuente del financiamiento j a un costo especfico 18

Estructura Financiera de la Empresa y Costo de Capital

Wj es la ponderacin de la estructura del capital de la fuente del financiamiento j

3.21

Calculo de los puntos de ruptura

Para determinar los puntos de ruptura, el siguiente paso consiste en calcular el costo del capital promedio ponderado sobre el intervalo del nuevo financiamiento total entre los puntos de ruptura, primero, determinamos el CCPP para un nivel del nuevo financiamiento total entre 0 y el primer punto de ruptura. Despus determinamos el CCPP para un nivel del nuevo financiamiento total entre el primero y segundo punto de ruptura y as sucesivamente.

Ejemplo: Cuando Duchess Corporation agote, sus 300,000 dlares de las ganancias retenidas disponibles, (a Kr = 13.0 por ciento), debe usar un financiamiento ms costoso con nuevas acciones comunes (a kn = 14.0 por ciento) para satisfacer sus necesidades de capital en acciones comunes. Adems, la empresa espera tomar el prstamo solo 400,000 dlares de deuda al costo de 5.6 por ciento, la deuda adicional tendr una ruptura: 1) cuando se agoten los 300,000 dlares de las ganancias retenidas a un costo del 13.0 por ciento y 2) Cuando se agoten los 400,000 dlares de deuda a largo plazo a un costo de 5.6 por ciento.

Los puntos de ruptura se calculan sustituyendo estos valores, as como las ponderaciones correspondientes de la estructura de capital proporcionadas anteriormente, en la ecuacin de CCMP. Obtenemos los montos en dlares del nuevo financiamiento total a los que se elevan los costos de las fuentes de financiamiento especficas: BP Capital en acciones comunes = BP deuda a largo plazo =

3.22

Calculo del CCMP

Despus de determinar los puntos de ruptura, el siguiente paso consiste en calcular el costo de capital promedio ponderado sobre el intervalo del nuevo financiamiento total entre los puntos de ruptura. Primero determinamos el CCPP para un nivel de nuevo financiamiento total entre cero y el primer punto de ruptura. Despus, determinamos el CCPP para un nivel de nuevo financiamiento total entre el primero y segundo punto de ruptura, se elevara algn componente de los costos de 19

Estructura Financiera de la Empresa y Costo de Capital

capital (como deuda o capital en acciones comunes). Esto ocasionara que el costo de capital promedio ponderado aumente a un nivel mayor que el del intervalo anterior. Estos datos se usan en conjunto para preparar un programa del costo de capital marginal ponderado (CCMP). Esta grafica relaciona el costo de capital promedio ponderado de la empresa con el nivel del nuevo financiamiento total. Con el ejemplo de Duchess Corporation se ingresan el siguiente esquema:

PONDERACION DE LA EMPRESA Fuente de Capital Deuda a Plazo Acciones Preferentes Largo Ponderacin 40% 10% 50% 100%

Capital en acciones comunes Total

COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO Fuente de Capital Ponderacin Co Costo sto Ponderado Deuda a Largo 5.6 0.40 2.25% Plazo % Acciones 10. 0.10 1.06% Preferentes 6% Capital en acciones 13. 0.50 6.50% comunes 0% Total 1.00 9.8% Ka

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Estructura Financiera de la Empresa y Costo de Capital

PONDERACION DE LA EMPRESA Fuente de Capital Ponderacin Deuda a Plazo Acciones Preferentes Largo 40% 10% 50% 100%

Capital en acciones comunes Total

COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO Fuente de Capital Ponderacin Co Costo sto Ponderado Deuda a Largo 5.6 0.40 2.24% Plazo % Acciones 10. 0.10 1.06% Preferentes 6% Capital en acciones 14. 0.50 7.00% comunes 0% Total 1.00 10.3% PONDERACION DE LA EMPRESA Fuente de Capital Ponderacin Deuda Plazo Acciones Preferentes Capital en acciones comunes Total a Largo 40% 10% 50% 100%

Ka

COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO Fuente de Capital Ponderacin Co Costo sto Ponderado Deuda a Largo 8.4 0.40 3.36% Plazo % Acciones 10. 0.10 1.06% Preferentes 6% Capital en acciones 14. 0.50 7.00% comunes 0% Total 1.00 11.4%

Ka

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Estructura Financiera de la Empresa y Costo de Capital

Los costos de capital promedio ponderado (CCPP) para los tres intervalos se resumen en la tabla incluida en la parte inferior. Estos datos describen el costo de capital marginal ponderado (CCMP), el cual se eleva conforme aumentan los niveles del nuevo financiamiento total. Este presenta el programa del CCMP. De nuevo es evidente que el CCMP es una funcin creciente del monto del nuevo financiamiento total recaudado.

Ilustracin 1 Costo de capital promedio ponderado. Fuentes: (GITMAN, 2007). Esquema: Elaboracin propia. http://www.gliffy.com/go/publish/image/4687300/L.png

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