VARIACIONES EN TASAS DE INTERES, RIESGO DE TASA DE INTERES Y SENSIBILIDAD A LA TASA DE INTERES

Distintos bonos reaccionan a los mismos cambios en tasa de inters de manera distinta. Algunos son ms sensibles que otros. Ejemplo :

Los bonos de mayor plazo tienden a ser ms sensibles a cambios en r, pero no podemos generalizar (a menos que todas las otras caractersticas del bono se mantengan constantes).
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Cmo medir sensibilidad de un Bono a s en r? DURACON DE MACAULAY:

P / P (1 + y) /(1 + y)

D=

Es una medida de elasticidad

Cmo se calcula?
D = t * wt
t =1 T

wt =

CFtt /(1 + y) t PB

Es decir como un promedio ponderado de los vencimientos de los flujos de caja que ofrece el bono. La duracin de un bono es en general negativa, por eso el cambio de signo.
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Duracin Modificada

D* = + D

1 (1 + y)

D* =

P / P y

Indica el % en el precio provocado por un cambio en la tasa de inters! Esto hace ms fcil su uso, al evitar medir el cambio porcentual de la tasa de inters.
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Derivacin de la frmula de duracin:

Si

P=

CFt y) t

t =1 (1 +

T dP = t * CFt * (1 + y ) t 1 d (1 + y ) t =1

T dP CFt 1 (1 + y ) = t * * / t d (1 + y) ( 1 + y ) ( 1 + y ) P t =1

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T CFt /(1 + y ) t dP / P = t* =D d (1 + y) / 1 + y P t =1

wt

Cmo se relaciona duracin con? a.- Vencimiento (ver caso cero-cupn y con y cupn) b.- Tasa del cupn (ver caso vencimiento constante) c.- Tasas de descuento (YTM o TIR) Duracin: D = f (T, c, y)

Cmo podemos usar/interpretar la Duracin? Elasticidad del precio a variaciones en r. Plazo de vencimiento promedio de los flujos del activo. Veremos los posibles usos, relacionados con la posibilidad de administrar riesgo de tasa de inters.
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1.- Duracin de una Cartera

Un bono puede ser visto como una cartera de bonos cero cupn
La duracin de ese bono es el plazo de vencimiento x de los flujos del bono (o de los bonos cero-cupn que componen este bono)
D = t wt
t =1 T

o sea

wt =

CFt /(1 + yt ) t P

La duracin de una cartera de bonos complejos es entonces tambin igual al x ponderado de los plazos de vencimiento de esos bonos.
D p = Di xi
i =1 n

xi =

pi pp

p p = p 1 + ..... + p n p p = pi
i =1 n

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Notar que la Duracin de una cartera de activos es entonces, por definicin, un promedio ponderado de las duraciones de los activos que componen esa cartera, en que los ponderadores son precisamente las proporciones del monto total invertidas en cada activo. Una primera aplicacin de este concepto es entonces construir carteras de activos (compuestas slo de bonos por ejemplo) que tenga la menor exposicin posible a variaciones en la tasa de inters. Podramos construir una cartera de bonos cuya duracin fuese por ejemplo -3.0, o incluso podramos exigir a esta cartera que su duracin fuese de 0. Obviamente para que se cumpla que la duracin sea cero, si todas las duraciones individuales son negativas, debe ser cierto que tomo posiciones cortas en algunos de estos activos. Ejemplo: Da = -4 y Db = -8, puedo combinarlos y hacer que Dp sea 0? Basta con resolver: Dp = wa *Da +(1-wa)*Db Esto arroja wa = 2 y wb = -1

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2.- Otras Aplicaciones:

Los activos y pasivos de una empresa tienen plazos distintos y por ende exponen a los dueos del patrimonio al riesgo de variaciones en tasa de inters. Cmo reducir la exposicin? Calce perfecto de plazos de activos y pasivos? Es eso recomendable? Inmunizar el Patrimonio ?: Esto es hacer que la duracin del patrimonio sea cero. Ejemplos: Si la duracin de los activos y pasivos de una empresa, y sus valores de mercado son:
Duracin Valor Activos -10 300 Pasivos -20 100
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a) Cmo afecta a esta empresa alzas y bajas en la tasa de inters? b) Cunto cambia el valor del patrimonio si la (1+r) + en 3%? c) Cmo se puede inmunizar el patrimonio? (a)

De:

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(b)

Si (1+r) + 3% el valor del patrimonio cae 15%

Valor activos cae 30% Valor deuda cae 60% Valor patrimonio cae 15%

300 100 200

210 40 170

(c) Cmo inmunizar? Podemos cambiar la composicin de activos y/o de pasivos para inmunizar va s en DA , DD , o podemos cambiar los valores de A y D (o la razn D/A)

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Ejemplo : Qu razn D/A hace inmune a s en r al P?

A = 300 , D A = 10 , D B = 20
Supongamos: D , P puedenser alterados, con D + P = 3 0 0

Dp = DA

A D DD P P

Resolver:

0 =10*

300 D 20* 300 D 300 D

Resolver para D. o notar que si

Dp = 0 DA A D = DD P / P /

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DA DD

D A

Solucin es: D = D A = 10 = 1 A D D 20 2

D = P =150

Es decir que si la razn deuda activos de esta empresa en este ejemplo fuese de 0.5 entonces el patrimonio de la empresa estara inmunizado a variaciones en la tasa de inters.

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DURACION Y HORIZONTE DE INVERSION

Otra interpretacin (aplicacin) para el concepto de duracin: Si tomo un bono o cartera de bonos con vencimiento en T, pero con pagos previos en otros perodos, y si mi plazo u horizonte de inversin es S entonces (supongamos S < T) Para los flujos con vencimiento en t < S riesgo de reinversin Para los flujos con vencimiento en t < S riesgo de precio. Ambas fuentes de riesgo reaccionan en forma opuesta a los cambios en r (dar ejemplo) Puedo inmunizar mi cartera construyndola de forma que la duracin de la cartera sea igual al horizonte de inversin deseado.

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Ejemplo : Existen 2 bonos cero cupn, a A 2 B y 8 aos

Ambos ofrecen pagos de $100 al vencimiento r = 10% Invierto $ 500 en c/u

PA = 82 .6 PB = 46 .7

DA = 2 DB = 8

n A = 6.053 n B = 10 . 707

Si invierto un 50% de mi $ en c/u: D p = 2 * 0.5 + 8 * 0.5 = 5 Veamos cmo afecta r a inversionistas con distinto horizonte!

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Es decir: Si bien en general para carteras de inversin que generan flujos de caja antes y despus de la fecha que denominamos horizonte de inversin es cierto que existe exposicin a un riesgo de reinversin para los flujos que se generan antes de HI y existe un riesgo de precio para los flujos posteriores a HI, est comprobado que si la cartera posee una duracin (en valor absoluto) idntica a HI, entonces nos hemos inmunizado a variaciones en la tasa de inters. Esta consideracin puede ser til (por ejemplo) para quien administra fondos de pensiones, en que el HI, lase la fecha de jubilacin, es conocida.
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Otras Consideraciones:

1.- Convexidad:
i. La duracin cambia c/vez que cambia r. La relacin entre P y r es convexa - La duracin es por ende un indicador fidedigno de la sensibilidad slo ante cambios muy pequeos en r.

ii.

Convexidad mide dr ; si un inversionista sigue una estrategia de inmunizacin deber hacer ajustes cada vez que r y por ende desear (en especial si los costos de transaccin no son triviales) mantener una cartera de bonos con baja convexidad.
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dD

iii. Ojo: inmunizacin y costos transaccin Bonos sin cupones tienen baja convexidad

2.-

dD =1 dt

Slo en el caso de bonos cero cupn, pero para los otros bonos (con cupones) ocurre que:

dD <1 .0 dt

Si sigo estrategia inmunizacin debo corregir las carteras de inversin y en este caso se hace relevante nuevamente el tema de costos transaccin.

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