CAPM: MODELO DE PRECIOS DE ACTIVOS DE CAPITAL (CAPITAL ASSET PRICING MODEL)

Teora de la eleccin: Riesgo y rendimiento La teora de eleccin de inversin en condiciones de riesgo, se fundamenta en la media y la varianza de los retornos de los activos. Por lo tanto Markowitz y Tobin elaboran su teora en la cual se seala que los inversionistas desean altos retornos, pero son aversos a las grandes variaciones, lo que se interpreta como el grado de riesgo. Esta claro que tambin existen personas que prefieren el riesgo, pero, lo sealan Weston y Copeland, las observaciones indican que entre los administradores y accionistas predominan quienes lo evitan. Lo que explica este punto es la teora de la utilidad marginal, la cual decrece a medida que aumente la riqueza. As, si los inversionistas cumplen simultneamente las condiciones de que prefieren ms riqueza a menos riqueza y que tiene una utilidad marginal decreciente de la riqueza, entonces implica que quienes toman decisiones tienen aversin al riesgo y requerirn un rendimiento mas alto para aceptar un riesgo ms grande. Para el caso de los activos individuales, los inversionistas evalan las alternativas de inversin considerando los dos momentos de la distribucin de retornos, el retorno esperado (media) y el riesgo (varianza) de cada opcin. Estos se definen como:

E (R) =
Donde,

i R i

Var (R) =

i [ Ri E (R) ]2

E(R) = Media o Rendimiento Esperado Var(R) = Varianza o Riesgo de los retornos

i
Ri

= Probabilidad de observar la tasa de rendimiento i- sima = tasa de rendimiento i-sima

De este manera, ante dos alternativas de inversin (A y B) de igual riesgo (varianza) se debe elegir aquella que presente un mayor retorno esperado (media), o que ante igual retorno, la alternativa de menor riesgo ser la preferida. Esta regla se explica de la siguiente manera: Si Var (R)A Var (R)B Si E (R)A E (R)B E (R)A > E (R)B

Var (R)A < Var (R)B

La media y la Varianza de una cartera de activos Una cartera es la combinacin de 2 o ms activos. Estas carteras ofrecen la ventaja de reducir el riesgo mediante la diversificacin, es decir, la varianza de los retornos disminuye. La tasa de rendimiento de la cartera (R C ) es siempre un promedio ponderado de los rendimientos de los valores individuales de la cartera. As, podemos escribir el rendimiento esperado sobre una cartera de dos activos, como:_ E (RC) = x E (RA) + (1- x) E (RB) Donde x es el porcentaje invertido en el valor RA y (1-x) es el diferencial invertido en el resto de la cartera (RB). Por otro lado, un aspecto fundamental de la teora de carteras es la idea de que el riesgo inherente a cualquier activo mantenido en una cartera es diferente al riesgo de ese activo mantenido en forma aislada. De esta manera se define la varianza de la cartera como:

Var (RC) = x2 Var (RA) + 2x (1-x) Cov (RA , RB) + (1-x)2 Var (RB)

Donde,

Var (R) = 2=

i [ Ri E (R) ]2

Cov (RA , RB) =

i [ RA E (RA) ] [ RB E (RB) ]

La Correlacin Por consiguiente, la varianza de una cartera de activos (en este caso de activos riesgosos) no es meramente la suma de sus varianzas respectivas. Tambin incluye la covarianza entre ellos. Al formar carteras de inversin es posible diversificar el riesgo y por consiguiente disminuir la varianza. Esto se fundamenta en el grado de interdependencia de los retornos de los activos, medidos a travs de los coeficientes de correlacin. El coeficiente de correlacin se define como la covarianza entre la variable dependiente y la variable independiente, dividida entre el producto de sus desviaciones estndar

AB = Cov (A, B)
A , B

Un inversor puede incrementar su utilidad diversificando, cuando el coeficiente de correlacin est entre: -1,0 AB 1,0

Es decir, si:

AB AB AB

= 1,0 = Los activos estn perfectamente correlacionados. Existe una nter compensacin proporcional entre el riesgo y el rendimiento = 0 = Los activos no estn correlacionados. La relacin entre riesgo y rendimiento no es lineal. = -1,0 = Los activos estn inversamente correlacionados. El riesgo puede ser completamente diversificado, algo que casi nunca sucede en la

prctica. Se puede usar la relacin entre la correlacin y la covarianza, de la formula anterior, para volver a escribir la ecuacin de la varianza de una cartera de dos activos como:

Var (RC) = x2 Var (RA) + 2x (1-x) AB A B + (1-x )2 Var (RB)

Matriz La varianza de la cartera se puede obtener mediante el desarrollo de la siguiente matriz, (se considera la existencia de dos acciones para simplificacin):

Accin 1 w2 VAR(RS) w(1-w)COV(RSRC) Accin 1 Accin 2

Accin 2 w(1-w)COV(RSRC) (1-w)2VAR(RC) Accin 2

Conjunto de oportunidades de Cartera y el conjunto eficiente El conjunto de oportunidades representado en la figura siguiente por la lnea ABC, muestra la combinacin de carteras de activos riesgosos que proporcionan la varianza mnima (o desviacin estndar) a una tasa dada de rendimiento. Este caso general ocurre cuando los activos no estn perfectamente correlacionados (ab = 0). En la figura se aprecia la lnea contnua AB que se denomina conjunto de eficiencia y representa el punto de todas las carteras que tienen el rendimiento ms alto en un nivel dado de riesgo. Los inversionistas aversos al riesgo elegirn slo aquellas carteras que se encuentran en el conjunto de eficiencia. FIGURA E (RC) A Conjunto de Eficiencia ............. B C

(RC)
Varianza Mnima Equilibrio en el mercado y la lnea del mercado de capitales Al introducir la peticin y la concesin de prstamo a una tasa libre de riesgo, R L, se puede dar un equilibrio de mercado con muchos participantes de mercado. Esta situacin se representa en la siguiente figura donde el intervalo RLM representa la concesin de prstamo y el tramo MZ la peticin de este.

FIGURA E (RC) M Y E (RM) .................................... X Z

RL

M
Lnea del Mercado de Capitales

(RC)

La lnea RLX muestra la totalidad de las carteras posibles formadas por el activo libre de riesgo RL y del activo riesgoso ( o cartera), X. Ahora, los inversionistas aversos al riesgo preferirn carteras que se siten a lo largo de la lnea R LY, porque tienen un rendimiento mas alto para cada nivel de riesgo dado. Pero, las mejores de todas son las carteras a lo largo de la lnea R LMZ. Estas proporcionan el rendimiento esperado mas alto para cada nivel de riesgo. A la lnea R LMZ se le denomina lnea del mercado de capitales (LMC) porque representa la compensacin del equilibrio de mercado entre el riesgo y el rendimiento. Por consiguiente, en equilibrio, todos los inversionistas que tienen aversin al riesgo elegirn sus carteras ptimas a partir de las combinaciones del activo libre de riesgo, RL, y la cartera riesgosa o de mercado, M.

FIGURA E (RC) LMC

M E (RM) A C RL D

(RC)

Lnea del Mercado de Capitales La figura anterior seala el equilibrio de mercado como la lnea del mercado de capitales (LMC). Por lo tanto, la ecuacin siguiente es la expresin algebraica de la LMC: E (RC) = RL + [ ( E (RM) RL) / M ] (RC)

Donde, E (RC) = tasa de rentabilidad esperada de las carteras a lo largo de la LMC RL = tasa de los prstamos libres de riesgo E (RM)= tasa de rentabilidad esperada sobre la cartera de mercado M.

= desviacin estndar del rendimiento sobre la cartera de mercado M.

(RC)= desviacin estndar de las carteras a lo largo de la LMC.

[E (RM) RL]/ M = Precio del riesgo en el mercado.

La ecuacin anterior permite predecir el rendimiento esperado de todas las carteras situadas a lo largo de la lnea de mercado de capitales. Sin embargo, la utilidad de esta ecuacin es limitada debido a que los puntos a lo largo de la LMC son combinaciones del activo libre de riesgo, RL, y de la cartera de mercado, M, lo que implica una correlacin perfecta. De este modo, la LMC no puede ser usada para predecir valores ineficientes que se encuentran al interior del conjunto de oportunidades de cartera. Esta situacin, se presenta en la ltima figura. As los puntos B, C y D tienen un riesgo total de 1, pero tienen diferentes rendimientos esperados. Esto explica que no existe una relacin nica entre las desviaciones estndar de los valores ineficientes y sus tasas requeridas de rendimiento. Riesgo total El riesgo total de un activo puede separarse en dos partes: riesgo diversificable o no sistemtico y no diversificable o sistemtico. Por lo tanto se tiene que: Riesgo Total = Riesgo no diversificable + Riesgo Diversificable Var (Rj) = b2 Var (RM) + Var (e) Donde, Var (Rj) = varianza del rendimiento sobre el activo j-simo. B Var (e) = pendiente de una regresin lineal del rendimiento sobre el activo j-simo = varianza de los trminos de error respecto de su regresin lineal. Los contra el rendimiento de la cartera de mercado = Cov (Rj, RM)/ Var (RM) trminos de error no se correlacionan con el rendimiento del mercado. Una cartera ampliamente diversificada esta altamente correlacionada con el mercado, y su riesgo: 1) es altamente significativo, y 2) surge debido a movimientos generales del mercado. De hecho, las carteras a lo largo de la lnea del mercado de

capitales (LMC) se encuentran perfectamente correlacionadas entre s, porque no contienen nada mas que proporciones diferentes de la cartera de mercado y del activo libre de riesgo. Adems, la cartera de mercado tiene la mxima diversificacin posible. Debido a que no existe una correlacin igual a cero entre los trminos de error, como tambin entre ellos y la cartera de mercado, estos pueden ser completamente eliminados mediante una diversificacin sin costo. Si el riesgo diversificable puede eliminarse a un costo cero, no se asociar con l, ninguna prima de riesgo y ser irrelevante para determinar la tasa de rendimiento ajustada por el riesgo sobre activos individuales. El nico riesgo relevante para los valores individuales, ser el riesgo no diversificable. Esta medida se denomina beta () y representa la parte central del modelo CAPM. Lo sealado anteriormente, se grafica en la siguiente figura. Esta refleja el estudio realizado por Wagner y Lau (1971) cuyos resultados demuestran que a medida que aumenta el nmero de ttulos en cartera, disminuye el riesgo de esta, aunque a tasas decrecientes. Es as como, si se posee un slo ttulo el riesgo diversificable es muy importante, pero en cuanto se tiene una cartera de 20 ttulos o ms la diversificacin ha producido sus resultados ms importantes. FIGURA Riesgo De la Cartera (c) Riesgo total Riesgo diversificable (no sistemtico)

............................................................................................................................ Riesgo no diversificable (Sistemtico) 20 Nmero de ttulos

Por lo tanto, se puede resumir el anlisis del riesgo de la manera siguiente: El riesgo de una cartera puede medirse por la desviacin estndar de su tasa de rendimiento, c. El riesgo de un valor individual es su contribucin al riesgo de cartera, es decir, su covarianza con la cartera. La desviacin estndar de una accin refleja tanto el riesgo no sistemtico, que puede eliminarse mediante diversificacin, como el riesgo sistemtico, o relacionado con el mercado; tan slo el componente sistemtico del riesgo de un valor es relevante para el inversionista bien diversificado. Por lo tanto, slo este documento se sujeta a la asignacin de un precio en el lugar de mercado. El riesgo sistemtico de una accin, se mide por la covarianza entre sus rendimientos y el mercado general. El modelo de precios de activos de capital (CAPM) Esta es una teora en la forma en que se valan los activos riesgosos en condiciones de equilibrio de mercado. Este modelo proporciona una estimacin til de la tasa requerida de rendimiento sobre valores riesgosos y proyectos de presupuestos de capital. Supuestos del CAPM El mercado se compone de muchos compradores y vendedores de activos. Las transacciones de cada uno de ellos no son lo suficientemente grandes como para que afecte los precios del mercado por s solo. No existen costos de transaccin o impuestos por transferencias. Todos los individuos tienen idnticas expectativas sobre el riesgo y el retorno esperado de sus inversiones; son tomadores de precios y poseen acceso a toda la informacin relevante sobre las alternativas de inversin y cuya obtencin no involucra costo alguno.

Los inversionistas son aversos al riesgo buscando siempre la maximizacin de las utilidades. Todos los inversionistas pueden prestar y pedir prestado a una tasa libre de riesgo (RL) no pudiendo afectarla con sus operaciones.

El CAPM y la lnea de mercado de valores La ecuacin del CAPM o lnea de mercado de valores se escribe de la siguiente manera: E (Rj) = RL + [ E (RM) RL ] j

E (RJ) = rendimiento esperado sobre el j-simo activo riesgoso. RL = tasa de rendimiento sobre un activo libre de riesgo. E (RM)= rendimiento esperado sobre la cartera de mercado.

= Cov (Rj , RM) / Var (RM). = medida del riesgo no diversificable del j-simo valor. Ntese que j es igual que

la pendiente, b, de una regresin lineal de los rendimientos sobre el j-simo activo contra los rendimientos sobre la cartera de mercado. En la figura a continuacin, se muestra la grfica del CAPM representada a travs de la lnea de mercado de valores (LMV). En condiciones de equilibrio, todos los valores deben valuarse de manera que caigan sobre la LMV. Los puntos A, B y C en el primer inciso, tienen diferentes varianzas pero el mismo rendimiento esperado. En el segundo inciso, todas ellas caen sobre la LMV en el punto X. Teniendo, adems, el mismo riesgo no diversificable (A = B = C) e igual rendimiento esperado, E (RA).

FIGURA E (RC) LMC E(RJ) M ........................................................... A M ........................................................... C B E (RM) ........ RL X J E (RM) ............................... LMV

(RC)
m Lnea del Mercado de Capitales

M= 1

Lnea del Mercado de Valores

Se debe tener presente que el riesgo de una cartera bien diversificada depende del riesgo de los ttulos incluidos en la cartera. La LMC puede usarse para determinar el rendimiento requerido tan solo para las carteras eficientes que estn perfectamente correlacionadas con la cartera de mercado porque caen sobre la LMV, pero esta puede usarse para explicar la tasa requerida de rendimiento sobre todos los valores, independientemente de que sean eficientes o no. La LMV proporciona una relacin nica entre el riesgo no diversificable (medido por Bj) y el rendimiento esperado. Por lo tanto, si podemos medir en forma exacta el beta de un valor, podemos estimar su tasa de rendimiento en equilibrio ajustada por el riesgo. La lgica de la ecuacin de la LMV es que el rendimiento requerido sobre cualquier inversin corresponde al rendimiento libre de riesgo mas un factor de ajuste por el riesgo. Donde, E (RM) RL = Prima de riesgo del mercado [ E (RM) RL] Bj = Factor de ajuste del riesgo de mercado

Si los rendimientos sobre la inversin individual fluctan exactamente en el mismo grado que los rendimientos sobre el mercado como un todo, el beta tendr un valor de uno. En esta situacin el rendimiento requerido de la inversin individual es el mismo que el rendimiento requerido sobre el mercado total. En caso contrario, el valor de beta es de 1. Por otro lado, si el riesgo no diversificable (sistemtico), en el rendimiento de una inversin individual, es mayor que para la cartera de mercado, entonces el beta de la inversin individual es mayor que uno, y su factor de ajuste al riesgo es mayor que el factor de ajuste al riesgo para el mercado como un todo. Por lo tanto, si se quiere conocer la distribucin de un ttulo individual, al riesgo de una cartera bien diversificada, no sirve de nada saber cual es el riesgo del ttulo por separado, por lo tanto es necesario saber medir el riesgo de mercado, lo que equivale a medir su sensibilidad respecto a los movimientos de mercado. Esta sensibilidad se llama beta (), y se determina por la siguiente ecuacin:

i = COV (Ri, Rm) 2 (Rm)

Se deduce, Acciones con betas mayores que 1 tienden a amplificar los movimientos conjuntos del mercado. Acciones con betas menores que 1 tiende a tener un menor movimiento que el mercado. Acciones con betas iguales a uno tienden a subir y bajar al mismo porcentaje que el mercado. Esto se obtiene cuando se pondera por la proporcin del valor de mercado de cada ttulo en comparacin con la cartera de mercado, y as tenemos:

i = COV(Rm, Rm) 2 (Rm)

Factores que afectan al beta Su lnea de negocios, ya que su riesgo comercial incluye la naturaleza cclica de los negocios y el apalancamiento operativo de la empresa. Las utilidades dependen de las juntas de los miembros de las comisiones, por consecuencia no son tan sensibles a los movimientos de la economa. El beta de las acciones comunes de cada empresa aumenta linealmente a medida que aumenta el apalancamiento financiero de la empresa. Adems del riesgo comercial y del apalancamiento financiero, existen otros factores que pueden afectar a los betas del capital contable. Aqu tenemos por ejemplo, razn de pago de dividendos, la liquidez, el tamao de la empresa, la tasa de crecimiento entre otras. Aplicaciones del CAPM La aplicacin mas til es que el beta de una cartera de activos o valores ( p) es igual al promedio ponderado de los betas de los valores individuales (i):

p = w S S + w c c
Por lo tanto se puede concebir a una empresa como una institucin que tiene tan solo una cartera de activos riesgosos. El riesgo no diversificable de la empresa (su beta) es igual al promedio ponderado de los betas de todos los proyectos. El CAPM y el costo promedio del capital (WACC). El WACC despus de impuesto es el siguiente: WACC = rD (1-t) Deuda Deuda-Capital + rE Capital Deuda+Capital

Donde rD y rE corresponden a la tasa de la deuda y al tasa de patrimonio respectivamente, y se estiman usando el CAPM, con lo cual el WACC se convierte en una tasa ajustada por el riesgo que toman en cuenta el riesgo no diversificable de la deuda y del patrimonio (capital contable). Una vez que se conoce el WACC ajustado por el riesgo, los flujos de efectivo esperados por la empresa pueden desconectarse a esa tasa para estimar el valor total de la empresa. La nter compensacin riesgo-rendimiento ofrecida por el CAPM, requiere que todos los proyectos de presupuesto de capital puedan ganar por lo menos la tasa de rendimiento requerida por el mercado sobre proyectos de riesgo equivalente. Ello significa que cada proyecto tiene su propio WACC corporativo, porque cada uno tiene un riesgo diferente. El WACC corporativo es tan slo el promedio del costo de capital apropiado de la totalidad de la cartera de activos corporativos, por lo cual no puede ser apropiado para un proyecto individual. Limitaciones del Modelo CAPM Una de las principales ventajas de este modelo de valorizacin de activos financieros se debe a su posibilidad de contrastarlo empricamente a partir de datos reales. No obstante, esta afectado por limitaciones importantes, como las siguientes: La lnea del mercado de valores utiliza valores ex-ante, y sin embargo, su contrastacin emprica tiene que hacerse sobre la base de valores histricos ex-post. Ahora, si los inversionistas no concuerdan acerca del comportamiento futuro de los rendimientos, o si yerran en sus predicciones, el hecho de que el contraste en datos histricos diera un resultado positivo, dice muy poco, sobre el comportamiento real de los inversionistas en valores mobiliarios.

Las hiptesis del modelo CAPM ( mercado equilibrio, cartera eficiente de mercado, etc), alejan al mismo de la realidad.

Segn Richard Roll (1977), seala la dificultad de determinar con precisin la cartera de mercado eficiente y la dificultad que implica el diseo de pruebas adecuadas para la contrastacin emprica del CAPM.

Evidencia Emprica El CAPM es un modelo lineal que se expresa en trminos de las expectativas del retorno y el riesgo. Por lo tanto su forma ex-ante es: E (Rj) = RL + [ E (RM) RL ] Bj Ahora, si el CAPM se aprueba en forma emprica, se escribe de la siguiente manera:

Rct = 0 + 1c + ct

Donde,

1 = Rmt - Rlt
Rct = Exceso de retornos sobre la cartera c, (Rct Rlt) Aqu en la ltima formula se ha cambiado E (operador de expectativas), por subndices de tiempo a las variables, un trmino de error (ct), y un termino constante, 0.

S, el modelo de CAPM fuera cierto se obtendran las siguientes conclusiones:

El beta es el nico factor que explica la tasa de retorno sobre un activo riesgoso. Si otros factores son incluidos, ellos no tendran poder explicativo de los retornos.

La relacin debe ser lineal en beta. El termino de intercepto, 0, no debe ser significativamente distinto de cero.

Cuando la ecuacin es estimada para extensos perodos de tiempo, la tasa de retorno sobre la cartera de mercado ser mayor que la tasa libre de riesgo. Debido a que la cartera de mercado es riesgosa, en promedio tendr una alta tasa de retorno. El coeficiente de beta, 1, ser igual a (Rmt Rlt).

Ejemplo de aplicacin del modelo CAPM Debido a que el CAPM provee una medida cuantificable del riesgo, puede ser til tanto para inversionistas privados como para las decisiones corporativas de: Seleccin de proyectos de inversin, costo de capital de la empresa, estructura de capital, tasas requeridas para valores (activos individuales o carteras), entre otras. A continuacin, mediante la Ca. Petrolera del Atlntico se mostrarn algunos de los usos ms relevantes del modelo CAPM en la prctica. Se sabe que el valor total de mercado de las acciones ordinarias de la empresa es de 6 millones de dlares, y el valor total de su deuda es de 4 millones de dlares. El contador estima que el beta de las acciones es actualmente de 1.5 y que la prima por riesgo esperada del mercado es del 10%. La tasa de inters de las letras del Banco Central es del 8%. No se consideran impuestos. Entonces: 1) Cul es la rentabilidad requerida de las acciones de la Compaa Petrolera del Atlntico? Aplicando la ecuacin del CAPM se tiene: E(Rj) = rentabilidad requerida de acciones = 8%+10%*1,5=23% Por lo tanto, esta estimacin toma en cuenta informacin especfica de la empresa, como riesgo financiero, del negocio y general de la industria, (a

travs del beta), como tambin las condiciones de la economa (a travs de la tasa libre de riesgo y la prima de mercado).

2)

Cul es el beta de la cartera de activos existentes de la Compaa? Es necesario sealar que tanto los prestamistas como los accionistas reciben una participacin en los flujos de tesorera de la empresa, y ambos soportan parte del riesgo. Pero estos ltimos soportan menos riesgo que los accionistas. Los betas de las deudas de las empresas grandes y atractivas son, generalmente, cercanas a cero (lo suficiente para que los analistas financieros supongan que para tales empresas deuda=0), como se asumir para este ejemplo. El beta de la cartera de activos de la empresa es igual al beta de la cartera de todas las deudas de la compaa y su capital propio. Entonces, el beta de esta cartera es exactamente la media ponderada de los betas de la deuda y del capital propio:

activos= cartera= D deuda + C capital propio

V Donde basndose en los datos: V

a = activos = ? D = Valor de mercado establecido como meta, en relacin con la deuda (D=4millones),
V dividido entre el valor de mercado de la empresa (V= D + C = 4 millones + 6 millones = 10 millones)

d = deuda = 0 C = Valor de mercado establecido como meta en relacin con el capital contable V
(C = 6 millones), dividido entre el valor de mercado de la empresa (V = D + C = 4 millones + 6 millones = 10 millones).

c = capital propio = Beta estimado por el contador para las acciones = 1,5
Entonces reemplazando en la formula del activos este resultado es 0.9 3) Es posible conocer el costo de capital de la petrolera? Este concepto puede entenderse como el costo de oportunidad del capital para los activos existentes de la empresa o la rentabilidad esperada de la inversin a la que se renuncia por invertir en un proyecto econmico de riesgo similar. Por lo tanto, puede ser utilizado para valorar nuevos activos que tienen el mismo riesgo que los antiguos. Ahora le ecuacin del CAPM aparece adaptada: E (Rj) = CK = RL + [ E (RM) RL ] a

Donde basndose en los datos, tenemos... E (Rj) = CK = Costo de oportunidad del capital = ? RL = Tasa de rendimiento sobre un activo libre de riesgo = 8% = a = beta de la cartera de activos = 0.9 E (RM) RL = Prima por riesgo esperada del mercado = 10%

Reemplazando: CK = Costo de oportunidad del capital = 8% + 10%*0.9 = 17% Como puede verse: El costo del capital de la Ca. Es relevante en las decisiones de presupuesto de capital, y no la rentabilidad esperada de las acciones ordinarias. Y, el costo de capital de la empresa est relacionado con el beta del activo de la empresa, no con el beta de las acciones ordinarias. 4) Cul es la tasa de descuento para una expansin del negocio actual de la empresa? Como se mencion anteriormente el costo de capital puede ser utilizado, para valorar nuevos activos que tienen el mismo riesgo que los antiguos. Si este fuera el caso de la expansin, la tasa de descuento sera del 17%. En todo caso, es

necesario ser cuidadoso en este punto, debido a que el costo de capital corporativo es tan slo un promedio del costo de capital apropiado para la totalidad de la cartera de activos corporativos, y no es apropiado para un proyecto especfico. Cada proyecto debera ser evaluado segn su propio costo de oportunidad del capital. A travs del ejemplo anterior se a pretendido mostrar una visin general de cmo aplicar el modelo CAPM a situaciones prcticas. Existen una serie de casos especiales que no son analizados, debido a que cada caso y extensin del propio modelo CAPM constituiran un captulo aparte, alejndose del objetivo de la presente tesis.