Im prim ir ()

06/09/2013 - 00:00

O Brasil ps-Lehman Brothers

Por Alex Ribeiro

(/sites/default/files/gn/13/09/foto06cul-601-alex-d12.jpg)Na Fazenda, Guido Mantega tomou decises de ajuste, pelos lados fiscal e do crdito, vistas no Banco Central como em conflito com a poltica monetria mais adequada

O ministro da Fazenda, Guido Mantega, ouv iu a ex presso "guerra cambial" pela primeira v ez no comeo de 201 0, durante uma reunio de sua equipe sobre a conjuntura internacional. Pases asiticos, como Coreia do Sul e Taiwan, hav iam adotado medidas de controle de capital para conter a v alorizao de suas moedas, prov ocada pela poltica ex traordinariamente ex pansionista de economias av anadas, sobretudo Estados Unidos. Um aux iliar de Mantega alertou que a estratgia jogav a o problema no colo de outros pases, como o Brasil, que j enfrentav am dificuldades para lidar com flux os gigantescos de capitais. Seria necessrio o gov erno reagir e adotar suas prprias medidas de controle de capitais e intensificar a compra de dlares para as reserv as internacionais. Nessa guerra cambial, porm, todos sairiam perdendo. Mantega guardou para si a ex presso e, meses depois, decidiu us-la num discurso na Federao das Indstrias de So Paulo (Fiesp), em setembro de 201 0. "O Brasil v iv e hoje uma guerra cambial internacional", disse Mantega. "Div ersos pases esto adotando medidas para desv alorizar suas moedas." A declarao do ministro tev e registro discreto na imprensa brasileira, mas ganhou a manchete do dia seguinte do "Financial Times", tornando-se um dos principais temas da reunio de primav era do Fundo Monetrio Internacional (FMI) e do Banco Mundial, que naquele ano foi realizada em Washington. A guerra cambial , para o Brasil, um dos desdobramentos mais importantes da crise do mercado imobilirio americano, cujo marco a quebra do Banco Lehman Brothers, em setembro de 2008. O turbilho que se seguiu, com desdobramentos que chegam at hoje, influiu na poltica macroeconmica brasileira, at ento sustentada num maior grau de pureza do regime de metas de inflao, sistema de cmbio flutuante e superv its primrios. A poltica fiscal passou a ser um instrumento anticclico; intensificaram-se as interv enes no mercado de cmbio; e o interv alo de tolerncia do regime de metas de inflao foi usado com frequncia para acomodar presses nos ndices de preos.

Economistas do gov erno ouv idos pelo Valor, alguns dos quais pediram anonimato para falar sobre assuntos que ainda esto em pauta, afirmam que, na essncia, no houv e mudana - apenas foi usada a flex ibilidade de cada uma das bases do trip de poltica econmica para lidar com os desafios sem precedentes criados pela mais grav e crise econmica mundial desde a Grande Depresso. "Como em qualquer jogo, o tcnico tem que adaptar o esquema ttico partida que est disputando", afirma o diretor de assuntos internacionais do Banco Central, Luiz Awazu Pereira. Dentro do gov erno, ele um dos que mais tm se dedicado a estudar, com rigor acadmico, os desdobramentos da crise internacional sobre o Brasil. "No houv e mudana no arcabouo macroeconmico", sustenta o secretrio de Poltica Econmica do Ministrio da Fazenda, Mrcio Holland, um dos formuladores das polticas adotadas nos ltimos anos. Algumas das medidas tomadas depois do pice da crise j circulav am no gov erno, apenas como ideias, desde que o presidente Luiz Incio Lula da Silv a assumiu seu primeiro mandato. A proposta de adotar uma poltica fiscal anticclica foi lev antada por Mantega pela primeira v ez em 2003, quando era ministro do Planejamento. Mas foi descartada pelo ento ministro da Fazenda, Antnio Palocci, para quem a prioridade do nov o gov erno dev eria ser conquistar a confiana do mercado financeiro com um compromisso claro de reduo do endiv idamento pblico, bem alto na poca. Com a crise causada pela quebra do Lehman Brothers, ganhou corpo no gov erno a proposta de ex pandir gastos pblicos para combater a desacelerao econmica que v inha pela frente. Num primeiro momento, entre setembro e nov embro de 2008, a preocupao da equipe econmica foi adotar medidas para assegurar oferta de liquidez no mercado, em reais e em dlares, e assim ev itar que uma crise se alojasse no centro do sistema financeiro. Fizeram parte do cardpio solues no conv encionais, como emprstimos com as reserv as internacionais. Fazenda e BC redigiram juntos algumas medidas prov isrias, que no precisaram ser editadas, como uma que inclua a possibilidade de o Tesouro Nacional garantir os depsitos bancrios. Num segundo momento, quando estatsticas div ulgadas pelo IBGE em dezembro apontaram uma aguda contrao, de 1 ,7 %, na produo industrial de dois meses antes, a prioridade passou ser ev itar uma espiral recessiv a. No Ministrio da Fazenda e em outras reas do gov erno, relata uma fonte da equipe econmica, hav ia preocupao com a resistncia do BC a baix ar o juro para fazer frente desacelerao econmica. A autoridade monetria estav a focada no controle da inflao, que j andav a acima da meta; e acreditav a-se que poderia subir ainda mais com a desv alorizao cambial prov ocada pela crise. V rios membros do BC naquele perodo sustentam at hoje que as ex pectativ as de inflao e os juros futuros s recuaram, estimulando a economia, porque a poltica monetria foi suficientemente conserv adora. O atual presidente do BC, Alex andre Tombini, ento diretor de Normas da instituio, foi uma v oz isolada em defesa do relax amento monetrio. Ele conv ocou uma teleconferncia com os demais membros do Comit de Poltica Monetria (Copom), para deliberar sobre uma baix a ex traordinria dos juros bsicos, segundo relato de um membro do colegiado da poca. Tombini foi dissuadido da ideia com o argumento de que o ento presidente do BC, Henrique Meirelles, estav a em v iagem ao ex terior. A Fazenda decidiu, ento, tomar a frente na defesa da ativ idade econmica. Uma das primeiras medidas foi o corte do Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI) na v enda de carros. "No houv e um dia em que o gov erno decidiu que as condies econmicas ex igiam a inflex o para uma poltica fiscal anticclica, mas sim um processo ev olutiv o, em que foram tomadas decises para reagir aos problemas que se apresentav am", relata uma fonte do Ministrio da Fazenda. H sinais, nos ltim os m eses, de que j se aproxim a do fim a guerra cam bial identificada por Guido Mantega no com eo de 2010

Se fosse para escolher um marco da reao fiscal anticclica, afirma essa fonte, seria um discurso do presidente Lula, transmitido pela telev iso s v speras do Natal, em que ele anunciou que os inv estimentos do gov erno seriam mantidos. "No tenha medo de consumir com responsabilidade", disse Lula. "Se v oc no comprar, o comrcio no v ende. Se a loja no v ende, no far nov as encomendas fbrica. A fbrica produzir menos. E a mdio prazo seu emprego pode estar em risco." Uma das medidas fiscais mais polmicas foi uma injeo de R$ 1 00 bilhes no BNDES, para garantir a oferta de financiamento a empresas dispostas a continuar inv estindo. Antes da crise, Mantega, que fora presidente do BNDES, v inha defendendo a capitalizao do banco. Mesmo aps assumir a Fazenda, s conseguiu um aporte relativ amente modesto para esse fim. Segundo uma fonte da rea econmica, o BC discordav a do aporte de R$ 1 00 bilhes. Para dirigentes da instituio, que comeara a cortar os juros bsicos em janeiro de 2009, o estmulo feito pelo BNDES concorria com a poltica monetria. Conforme clculos apresentados s demais reas do gov erno, sem a capitalizao do banco, os juros bsicos poderiam cair mais dois pontos percentuais. As duas outras instituies oficiais mais importantes, o Banco do Brasil e a Caix a Econmica Federal, j hav iam acelerado a concesso de crdito, seguindo ordem do gov erno e tambm a lgica empresarial de ganhar mercado. A v iso da Fazenda era que, numa crise de confiana como a desencadeada pela quebra do Lehman Brothers, os estmulos monetrios se propagam com menos fora pela economia, dev ido retrao do sistema bancrio priv ado. Esse embate sobre qual instrumento dev eria tomar a linha de frente no estmulo economia monetrio, fiscal ou creditcio - foi um dos pontos mais importantes de discordncia entre o BC e a Fazenda no perodo. Nos meses seguintes, a Fazenda continuou adotando outras medidas fiscais, como a criao de um programa de habitao popular, o Minha Casa Minha V ida. Mas apenas em abril de 2009 foi sacramentada a deciso de que, para sustentar a economia num ano ruim, seria necessria uma reduo no superv it primrio do setor pblico, de 3,8% do Produto Interno Bruto (PIB) para 2,5%. Foi uma mudana importante na doutrina da poltica econmica. Desde o incio do programa de ajuste fiscal, em 1 998, ainda no gov erno Fernando Henrique Cardoso, a resposta do Brasil a crises tinham sido ajustes fiscais para reconquistar a confiana dos inv estidores. A rev iso da meta de superv it primrio em 2009, no entanto, representou menos uma deciso deliberada do gov erno de migrar para um regime fiscal contracclico do que uma conta de chegar de receitas e despesas, segundo fontes que participaram dessa deciso. A crise prov ocara a queda da arrecadao, qual se somou o corte de impostos, como o IPI para carros. Programas nov os, como o Minha Casa Minha V ida, ampliaram os gastos, que j subiam em decorrncia de despesas definidas anteriormente, como o programa Bolsa Famlia e reajustes do salrio mnimo acima da inflao, que funcionaram como estabilizadores automticos, ampliando gastos num perodo de retrao econmica. Na rea tcnica, no houv e oposio reduo do superv it primrio, a no ser do Tesouro Nacional, que costuma defender posies mais conserv adoras em assuntos fiscais. O prprio Mantega, em fins de 2008, no estav a totalmente seguro de que esse seria o melhor caminho, mas v iria a se conv encer diante dos dados econmicos que foram sendo div ulgados. A rev iso da meta j era um consenso em abril de 2009, quando foi submetida junta oramentria do gov erno, formada pelo prprio Mantega, pelo ministro do Planejamento, Paulo Bernardo, e pela ento ministra-chefe da Casa Civ il, Dilma Rousseff. A junta oramentria uma espcie de Copom da poltica fiscal, embora no to conhecida.

Numa v iso retrospectiv a, possv el afirmar que o gov erno fazia, naquele momento, uma poltica fiscal anticclica. Em 2008, a arrecadao hav ia sido mais forte, em v irtude do bom desempenho da economia, at setembro, o que lev ou o gov erno a fazer um superv it primrio adicional de 0,5% do PIB, que foi guardado no Fundo Soberano. No ano seguinte, para combater a desacelerao econmica, o superv it primrio foi menor. "No entendo que a poltica fiscal agora esteja s olhando os ciclos econmicos", afirma Holland, da Fazenda, ponderando que o esforo fiscal aumentou em outros anos, como 201 1 . "A poltica fiscal est olhando o conjunto da obra, e um dos pontos essenciais a solv ncia." Inflao, juros em alta e econom ia contida fazem analistas concluir que a nova m atriz m acroeconm ica teve vida curta Empurrada pelas medidas monetrias, fiscais e creditcias, a economia v oltou a crescer e, em 201 0, a crise internacional imps nov os desafios gesto macroeconmica. Os juros ex ternos perto de zero e a ex panso quantitativ a de economias av anadas engrossaram o flux o de capitais ao Brasil, lev ando v alorizao do real. A farta disponibilidade de capitais estrangeiros contribuiu para dar nov o impulso ao mercado de crdito, alimentando o receio da criao de bolhas. Tambm representou um estmulo adicional economia num momento em que j apareciam presses inflacionrias que, para muitos, eram causadas pelo ex cesso de aquecimento da demanda. A primeira resposta do gov erno foi intensificar a compra de dlares no mercado de cmbio. Foram adotadas, ainda, medidas de controle de capitais, como a tax ao com Imposto sobre Operaes Financeiras (IOF) em alguns tipos de inv estimento estrangeiro. A ao do gov erno representou um distanciamento do regime de cmbio flutuante puro. Mas essa no uma inflex o que ocorreu apenas depois da quebra do Lehman Brothers. Entre fins de 2004 e 2008, o gov erno j hav ia migrado para um sistema de maior interv eno. Primeiro, por uma deciso do BC de reduzir a ex posio em dlar da dv ida pblica e acumular reserv as internacionais. Depois, segundo uma fonte que acompanhou as discusses no gov erno, por uma deciso do presidente Lula de intensificar as interv enes para suav izar a apreciao do real, causada pelo flux o de capitais ligados a inv estimentos e alta dos preos de "commodities" ex portadas pelo Brasil. Em 2008, antes da quebra do Lehman Brothers, o gov erno chegou a aumentar o IOF sobre inv estimentos em renda fix a. "O cmbio se apreciou no perodo de polticas monetrias no conv encionais de economias av anadas", pondera Awazu, argumentando que o sistema de cmbio brasileiro nunca deix ou de ser flutuante. "Essa a resposta clssica [da tax a de cmbio]." Os grandes flux os de capitais ao Brasil tambm lev aram o BC a aumentar sua preocupao com a estabilidade financeira. Para desacelerar o mercado de crdito e ev itar a formao de bolhas, adotou-se, em dezembro de 201 0, um conjunto de medidas macroprudenciais, incluindo aumento de depsitos compulsrios e ex igncias de mais capital prprio dos bancos para lastrear financiamentos com prazos mais longos. Mais tarde, ao longo de 201 1 , foram adotadas nov as medidas para restringir o ingresso de capitais estrangeiros. A leitura do BC era de que a farta oferta de financiamento ex terno ajudav a a alimentar o crdito, agudizando os riscos inflacionrios e de criao de bolhas. As medidas macroprudenciais deix aram o mercado financeiro desconfiado sobre as reais intenes do BC. A inflao v inha se acelerando e, para v rios analistas priv ados, a autoridade monetria dev eria ter elev ado os juros.

No comeo de 201 1 , j no gov erno Dilma, o BC de fato partiu para um aperto monetrio clssico, na primeira reunio sob comando de Tombini. A estratgia foi gradualista, com a conv ergncia da inflao para a meta ao longo de dois anos. O discurso do Copom era que os mov imentos dev eriam ser feitos com cautela, porque, alm da alta de juros, tambm teriam efeito para baix ar a inflao as medidas macroprudencias e um ajuste fiscal anunciado pelo gov erno. Na v iso de uma fonte da rea econmica, na prtica, o uso mais intensiv o do interv alo de tolerncia representa uma flex ibilizao do regime de metas de inflao, sem abandon-lo. No BC, porm, a av aliao que essa uma consequncia do alongamento dos mecanismos de transmisso da poltica monetria. Hoje, altas de juros lev am dois anos para terem seu efeito mx imo sobre a inflao. "Do ponto de v ista macroeconmico, as medidas macroprudenciais tiv eram sucesso em desacelerar o crescimento do crdito e reduzir o aumento da Selic necessrio para combater a inflao", escrev eu Nelson Barbosa, ento secretrio-ex ecutiv o da Fazenda, no tex to acadmico "Dez Anos de Poltica Econmica". As discusses sobre o acerto da estratgia gradualista do BC se esv aziaram a partir de agosto de 201 1 , quando a crise internacional de nov o se intensificou, dev ido resistncia do Congresso americano em aumentar o limite de endiv idamento do gov erno. Tombini v oltou da mais importante conferncia de banqueiros centrais, em Jackson Hole, Estados Unidos, preocupado com os relatos que ouv ira sobre a desacelerao global e conv encido de que seria necessrio dar uma guinada na poltica de juros, baix ando-os em v ez de subir. Nas semanas anteriores, Mantega hav ia anunciado uma mudana no "mix " entre polticas monetria e fiscal. O diagnstico era que, em 2008, o gov erno hav ia abusado de medidas de estmulo fiscal, impedindo que o Banco Central cortasse mais os juros. A promessa era que o gov erno iria apertar no fiscal e abrir espao para os juros carem. A ex tenso ex ata desse "contrato" assinado entre o BC e o resto do gov erno , hoje, controv ersa. A v erso difundida,
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de forma reserv ada,

por fontes do BC que a autoridade monetria foi trada. O compromisso, segundo essa narrativ a, era cumprir risca, sem nenhum dos abatimentos admitidos pela legislao, as metas de superv it primrio de 3,1 %% do PIB de 201 1 e de 201 2. A meta cheia de 201 1 foi, de fato, cumprida, mas no a de 201 2. A outra v erso que, dentro do gov erno, foi fechado um compromisso com o BC apenas para cumprir a meta cheia de superv it primrio de 201 1 . Mantega defendia o anncio do controle de gastos tambm no ano seguinte. Mas no foi essa a deciso final, como se v iu no projeto de lei do oramento de 201 2, env iado ao Congresso no mesmo dia em que o Copom comeou a baix ar os juros. Dessa forma, o gov erno dav a indicaes de que pretendia guardar munio fiscal para agir se a queda da economia fosse mais forte. A despeito da controv rsia sobre qual foi, de fato, o "mix " de poltica fiscal e monetria combinado entre diferentes reas do gov erno, a poltica econmica comeav a a dar sinais de ir para o caminho certo em meados de 201 2. Os juros bsicos j hav iam cado abaix o de 8,5% ao ano, que tinha sido o piso da reduo dos juros ps-quebra do Lehman Brothers, e nos meses seguintes cairiam ainda mais, para a mnima de 7 ,25% ao ano. A inflao recuou, ao ponto de o mercado financeiro passar a trabalhar com o cumprimento do centro da meta de

4,5% na negociao de ttulos pblicos v inculados a ndices de preos. A tax a de cmbio se desv alorizou, em v irtude das medidas de controle de capitais e de nov o agrav amento da crise da dv ida soberana de pases da periferia da Europa. Essa combinao de resultados lev ou Mantega, em julho de 201 2, a declarar que o Brasil tinha uma "nov a matriz macroeconmica", num discurso em So Paulo. "Quero chamar a ateno para um aspecto fundamental, diria at rev olucionrio", disse o ministro. "Trata-se de uma reforma estrutural feita nos ltimos anos e cujos efeitos ainda sero sentidos em sua plenitude: o nov o equilbrio macroeconmico, representado por juros reais bem mais baix os, poltica fiscal slida, combinada com uma poltica de maior competitiv idade do real." A declarao de Mantega causou muito rudo - e causa at hoje - sobre qual , de fato, a poltica econmica brasileira nesses ltimos cinco anos. Uma leitura muito comum que o gov erno trocou o trip macroeconmico formado por metas de inflao, cmbio flutuante e superv its primrios por uma nov a matriz macroeconmica, cujo objetiv o manter juros baix os, tax a de cmbio desv alorizada e uma poltica fiscal anticclica. Holland, secretrio de Poltica Econmica, diz que essa uma leitura equiv ocada. O trip de poltica macro continua o mesmo, argumenta, com o uso da flex ibilidade inerente a cada um dos sistemas para lidar com um ambiente econmico muito particular dos ltimos anos. A nov a matriz, diz, no passa da constatao de que se chegou a um nov o equilbrio de preos importantes da economia, com repercusses importantes sobre decises de consumo, poupana e inv estimentos tomadas pelos agentes econmicos. "Foi uma conquista do pas, depois de ter adotado boas prticas de polticas monetria e fiscal ao longo do tempo." Nos meses seguintes ao pronunciamento de Mantega sobre a nov a matriz econmica, no entanto, a inflao comeou a subir, no segundo semestre de 201 2, distanciando-se do centro da meta. Para o BC, esse foi o resultado da combinao de uma srie de fatores, entre eles a alta internacional de preos de alimentos prov ocada por uma seca nos Estados Unidos, a desv alorizao cambial, a alta de tarifas de importao para proteger setores industriais e uma poltica fiscal mais ex pansionista do que o esperado. Neste ano, o Copom v oltou a subir os juros bsicos para conter presses inflacionrias. A despeito de todos os estmulos monetrios e fiscais ocorridos em 201 2, a economia tem crescido modestamente, entre 2% e 2,5%. Essa combinao de presses inflacionrias, juros em alta e frgil recuperao econmica lev ou alguns analistas econmicos a dizer que a nov a matriz macroeconmica tev e v ida curta. H sinais encorajadores, nos ltimos meses, de que a guerra cambial se aprox ima do fim. Em maio, o banco central americano comeou a indicar que, ante a prov v el recuperao da economia, poder comear a desmontar os estmulos monetrios no conv encionais promov idos nos ltimos anos. As incertezas no cenrio internacional prov ocaram, no Brasil, a alta do dlar, aumento dos juros negociados no mercado e deteriorao das ex pectativ as dos economistas priv ados para a inflao e crescimento econmico. Awazu, do BC, afirma que as medidas macroprudenciais ev itaram a criao de desequilbrios e facilitam a trav essia deste perodo. "Ganhamos a guerra cambial", ironiza um economista do gov erno. O Brasil, que se sentia prejudicado pela disputa entre pases para preserv ar a competitiv idade de suas moedas, sofre de nov o quando o conflito se aprox ima do fim. "Algum est feliz com isso?"