UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE DEPARTAMENTO DE CINCIAS ECONMICAS CAMPOS DOS GOYTACAZES

Mercado de aes e seleo de carteiras

Prof. Alan F. de Ardes

Retorno

Os ativos permitem o recebimento de ganhos ou perdas financeiras a seus detentores, que so os retornos sobre o investimento. O retorno de um ativo formado por dois componentes:

Retorno: rendimento corrente+ rendimento de capital

Rendimento que ocorre pela posse do ativo, como dividendos de aes.

Rendimento que ocorre devido a variao no valor do ativo. No seu preo de mercado.

Ttulo de propriedade de parte do capital de uma empresa, que confere ao acionista a condio de scio da empresa que emitiu a ao.

Nesse sentido, o retorno financeiro ou monetrio de uma ao dado por:

Retorno monetrio=dividendo+ganho ou perda de capital

Parcela do lucro da empresa distribudo aos acionistas.

Valorizao/desvalorizao valor da ao no mercado.

no

Carteira de investimento

Carteira de investimento ou portflio um conjunto de ativos (aes, ttulos, moeda, depsitos vista, depsitos em poupana...) mantidos por um investidor para diversificar sua renda com o objetivo de mant-la estvel pela diminuio de seus riscos, ou seja, de sua variabilidade.

Uma carteira de investimento permite que o retorno financeiro do agente seja mais tranquilo e menos instvel (voltil) e incerto do que se ele tivesse investido todo seu dinheiro em um s ativo.

Uma carteira pode ser formada por ativos de renda fixa (depsitos em poupana) ou varivel (aes):
Carteira: ativos fixos + ativos variveis

O fator que vai determinar a proporo de cada ativo em sua carteira, ou seja, a ser investido depender do seu perfil: avesso ou propenso ao risco.

Retornos e suas variaes (ganhos e perdas financeiras) ao longo do tempo

Fonte: Ross et al. (1998).

Fonte: Ross et al. (1998).

Anlise prtica: retornos e riscos histricos no mercado americano

Fonte: Ross et al. (1998).

A Linha de Mercado de Ttulos (LMT)

Risco e retorno de ativos
20 18 16 14

Aes ordinrias

Retorno

12 10 8 6 4 2 0 0 5 10 15 20 Risco 25 30

Aes de empr. peq. porte.

BGPI

BCLP BGLP

LT

Inflao
35 40

A tendncia de todos os ativos e portfolios estarem na LMT, pois ativos acima da LMT tero seus preos de elevados devido ao aumento da sua demanda - visto que eles oferecem maior retorno ao mesmo nvel de risco que outros ativos - levando a queda do seu retorno e do IS:

E ( Ri ) PVenda PCompra

Como formar uma carteira

Uma boa opo que o investidor faa uma carteia utilizando-se ambos os ativos.

Como montar uma carteira Depende do perfil do investidor. O investidor pode ser auxiliado por modelos matemticos na montagem de sua carteira. O investidor pode ter mais de uma carteira De longo prazo: tem como meta receber dividendos de aes e renda fixa (no deve ser trabalhada). De curto prazo: tem como meta ter ganhos com a compra e venda de aes.

Retorno da carteira de investimento

O retorno de um portflio dado pelo somatrio do produto dos retornos esperados de cada ativo com seu respectivo peso de participao na carteira. Em forma de equao:
n

E ( R p ) p1 E ( R1 ) p2 E ( R2 ) ... pn E ( Rn ) pi Ri
i 1
n

p
i 1

em que E(Rp) o retorno esperado do portflio, E(Ri) o retorno esperado do ativo i, pi o peso do ativo i no portflio, sendo i=1,2,...,n., ou seja, o percentual da carteira aplicada no ativo.

Exemplo: Suponha uma carteira de investimento composta por duas aes, A e B, com retornos de 10% e 5%. Qual o retorno da carteira, se so empregados pesos de 50% em cada ativo? R=0,5.(10%)+0,5.(5%)=7,5% E se os pesos so de 70% e 30%, R=0,7.(10%)+0,3.(5%)=8,5%
A soma dos pesos em respectivamente? cada carteira sempre 1, garantindo que o investidor utiliza 100% do seu capital (recursos) nesses ativos.

Risco do investimento

Dizemos que h risco de investimento quando estamos sujeitos as perdas financeira.

Problema do investidor: qual o retorno do ativo e da carteira a se realizar no prximo perodo?

E ( R p ) p1 E ( R1 ) p2 E ( R2 ) ... pn E ( Rn ) pi Ri
i 1

R1 ?, R2 ?, Rn ? .

Os investimentos esto sujeitos a dois tipos de riscos, o diversificvel (no-sistemtico ou especficos) e o nodiversificvel (sistemtico ou de mercado). A formao de portflio e sua diversificao no elimina o risco no-diversificvel (ou de mercado), pois este risco atinge todos os ativos do mercado, pois afetam de alguma forma todas a empresas. Entre as fontes deste risco esto as incertezas sobre as condies econmicas: PIB, juros, ...

O risco de mercado aquele que atinge o valor de mercado do ativo, isto , o preo que o mercado estipula para o ttulo.

Por exemplo: uma expectativa de queda na renda (PIB), promove uma expectativa de queda do consumo e investimento, reduzindo as projees de lucros das empresas e levando a queda nos dividendos e no preo de suas aes.

Por sua vez, a diversificao da carteira pela adoo de ativos diferentes reduz o risco diversificado, isso ocorre porque o risco no sistemtico atinge um nico ativo ou um pequeno grupo destes, ou seja, a uma ou poucas empresas.

Por exemplo: A descoberta de petrleo pela Petrobrs eleva as projees de lucros da empresa, elevando o preo de suas aes. Porm, no afeta os preos das aes das demais empresas do mercado que no tem relao com esse ramo de atividade.

Assim, se investimos em aes de uma nica empresa ou de um pequeno grupo de empresas, o valor do investimento oscilar em conseqncia de eventos especficos das empresas. Exemplo:

Lanamentos de novos produtos bem sucedidos, utilizao de novos processos produtivos, reduo de custos elevam os preos das aes. Greves, aes judiciais, acidentes industriais, reduzem os preos das aes.

Em uma carteira os preos de algumas aes elevaro devido a eventos especficos favorveis e os preos de outras reduziram devido a eventos negativos. No geral, o efeito lquido tende a ser pequeno, uma vez que um efeito favorvel tende cancelar o efeito negativo e o efeito desfavorvel tende cancelar o efeito positivo.

Dessa forma, a diversificao do portflio eficaz na reduo do risco, mas no totalmente, porque uma parte do risco no-diversificada. Risco total = risco diversificvel (especfico) + risco no-diversificvel (mercado)

Anlise prtica dos efeitos da diversificao sobre o risco de uma carteira

Nmero de aes na carteira 1 2 4 6 8 10 20 30 40 50 100 200 300 400 500 1000 Desvio padro mdio dos retornos da carteira (risco) 49,24 37,36 29,69 26,64 24,98 23,93 21,68 20,87 20,46 20,2 19,69 19,42 19,34 19,29 19,27 19,21

Fonte: Ross et al. (1998).

Fonte: Ross et al. (1998).

A diversificao diminui o risco, mantendo o retorno mais estvel a um nvel de risco menor (com menor variao).

Princpio da diversificao: diz que a distribuio do investimento em muitos ativos eliminar parte do risco.

Quanto maior o grau de averso do investidor, maior a diversificao do portflio.

correlao essencial para a capacidade de reduo do risco pelo ativo no portflio atravs da diversificao. Relacionando-se ativos com baixa correlao (ou covarincia inversa) possvel reduzir o risco total da carteira:
Corr=1,

no h capacidade de reduo do risco pela diversificao. Corr=-1, benefcio da diversificao mximo.

Dessa forma, pode-se reduzir o risco de uma carteira combinando ativos que tenham alguma relao inversa entre eles.

Em uma caso extremo, quando Corr=-1, os resultados desfavorveis verificados em alguns ativos so perfeitamente compensados por outros ativo. Ou seja, quando o retorno de um deles cair o retorno de outro ativo elevar na mesma proporo.

Efeito da diversificao

Investimento com correlao perfeitamente Corr=+1. Ver exemplo no arquivo (Excel):

positiva,

Efeito da diversificao

Investimento com correlao perfeitamente negativa, Corr=1. Ver exemplo no arquivo (Excel):

Efeitos da correlao sobre o risco da carteira

Considere um exemplo de uma carteira formada por duas aes A e B, com retorno e risco dados pela tabela:

Fonte: Assaf Neto (2010).

A Tabela a seguir mostra os retornos esperados e os riscos para cada carteira formada para diferentes participaes das aes A e B adotandose os coeficientes de correlao extremos +1 e -1:

Menor risco. Essa situao, com correlao perfeita negativa, dificilmente se verifica na prtica.

Fonte: Assaf Neto (2010).

De acordo com o conceito de diversificao, selecionado-se ativos com correlao perfeitamente negativa ocorre a eliminao total do risco diversificado (no sistemtico) da carteira. Embora fique sempre presente a parcela do risco sistemtico. No exerccio, isso ocorreu quando a carteira era composta por 60% do ativo A e 40% do ativo B.

Nota-se que quando a corr=+1 a diversificao no reduz o risco. O menor risco obtido pela diversificao 19,8% que maior que o risco do ativo A que de 18%. Estudos mostram que no mercado acionrio a diversificao pode reduzir mais da metade do risco da carteira (Assaf Neto, 2010).

Seleo de carteiras

Considere os resultados das combinaes de duas aes A e B, as quais possuem as seguintes caractersticas:

Fonte: Assaf Neto (2010).

Qual a combinao entre as aes que resulta em menor risco? Quais os pesos de cada ativo na carteira? Qual o retorno dessa carteira? Qual o seu risco?

Nota-se que a combinao dos ativos permite que se formem carteiras com riscos totais menores do que o risco de cada ativo isolado. A carteira B, por exemplo, tem um risco de 20,3%, menor que do ativo A (36%) e B (22%).

Resultados
Carteira com menor risco.

Fonte: Assaf Neto (2010).

Logo, para o exerccio:

Fonte: Assaf Neto (2010).

Fronteira eficiente

A combinao de ativos permite a reduo do risco do investimento. Em B o risco menor que em A e o retorno maior. Mesmo reduzindo o risco o investidor elevou o retorno.

Fonte: Assaf Neto (2010).

De acordo com o grfico, a carteira M a de menor risco (menor desvio-padro). O Ponto M domina todos os demais pontos formados abaixo dele, tendo menor risco para um retorno esperado mais elevado. Quanto mais uma carteira se distncia dessa carteira M (de varincia mnima) maior o seu risco, porm mais elevado seu retorno esperado.

O investidor com maior grau de averso ao risco escolher carteiras mais prximas do ponto M. Valendo o inverso para o investidor com menor averso. As oportunidades de investimento a serem consideradas pelos investidores esto localizadas sobre a curva MF, denominada conjunto ou fronteira eficiente.

Risco

O risco de um ativo e de uma carteira dado pelo desvio-padro da carteira. calculado como:

n 2 p [ R E ( R )] i i i i 1

Ativoi Var ( RAtivoi )

n 1

n i 1

Carteira Var ( RC )

2 2 2 2 2 2 p p 2 p p Corr i i j j i j ij i j i 1 i 1 j 1

Funo de distribuio
Prob.

Ativo A ou Carteira A

Ativo B ou Carteira B

Retorno

Referncias Bibliografias

ASSAF NETO, A. Mercado financeiro. 7 ed.: So Paulo: Atlas, 2006. FARIAS, C. A., VIEIRA, W. C., SANTOS, M. L. Modelagem de jogos de duas pessoas com programao. In:Mtodos quantitativos em economia . Santos, M. L.; Vieira, W. V. p. 27-55, 2004a. FARIAS, C. A., VIEIRA, W. C., SANTOS, M. L. Teoria dos jogos e seleo de portflio: uma proposta de adaptao ao modelo minimax e aplicao aomercado acionrio brasileiro. Disponvel em:http://posgrad.der.ufv. br/revista/pdf/2004/Artigo4_V2N1.pdf. Capturado em 16 de setembro de 2004b. GITMAN, L. J. Princpios de administrao financeira . 7 ed. So Paulo: Harbra, 1997. PINHEIRO, J. L. Mercados de capitais: fundamentos e tcnicas . 4 ed.: So Paulo: Atlas, 2007. 349 p. ROSS, S. A.; WESTERFIELD, R. W.; JORDAN, B. D. Princpios de administrao financeira. 2 ed. So Paulo: Atlas, 1997. 425 p. Silva Neto, L. A. Derivativos: definies, emprego e risco . 4 ed. So Paulo: Atlas, 2002. 298p. VARIAN, H. R. Microeconomia: princpios bsicos . 6 ed. Rio de janeiro: Elsevier, 2003. 778p. WOILER, S.; MATHIAS, W. F. Projetos: planejamento, elaborao e anlise . So Paulo: Atlas, 1996. 294 p.