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SUMRIO..............................................................................................................6
INTRODUO......................................................................................................8
- CAPTULO I -....................................................................................................13
Ajuste estrutural, dficit e dvida: A economia brasileira de 1980 a 1984...........13
1.1. O cenrio econmico e o programa ortodoxo de estabilizao...................14
TABELA 1- INDICADORES MACROECNOMICOS 1981 1984...............16
1.2. Ajuste via taxa de juros e a relao entre as principais variveis
macroeconmicas: O modelo do processo de arbitragem.....................................18
1.3. Dvida pblica e ajustamento macroeconmico..........................................21
- CAPTULO II -...................................................................................................24
O diagnstico da inflao puramente inercial: A economia brasileira entre o
alvio externo e o advento do Cruzado..................................................................24
2.1. Inflao inercial choques, tendncias e indexao...................................26
2.1.1. Componentes do processo inflacionrio: choques e tendncias...............26
2.1.2. Tendncias inflacionrias e expectativas.................................................27
2.1.3. A hiptese da inflao inercial.................................................................29
2.2. Inrcia e conflito distributivo......................................................................31
W = g (p, w*, h) gp < 0 e gw* > 0
3...............32
2.3. Inflao inercial e indexao.......................................................................................33
2.4. Inflao inercial e os reajustes salariais: O modelo de periodicidade fixa e a escala
mvel......................................................................................................................36
B2........................................................................................................38
FIGURA 4 POLTICA CONTRACIONISTA SOB AS DUAS ESTRATGIAS....41
P*
PC
P............41
2.5. A introduo de uma nova moeda...........................................................43
2.5.1 O Choque Heterodoxo...........................................................................44
V* ....................................................................................................46
D............46
2.5.1.1. - Converso pela mdia .......................................................................48
FIGURA 7 RELAO ENTRE OS VALORES DE PICO E A TAXA DE
INFLAO...................................................................................................................49
Mdia...........................................................49
2.5.2. Moeda indexada: A proposta Larida............................................50
2.5.3. Unidade monetria brasileira: ndice moeda................................54
2.6. A economia brasileira pr Plano Cruzado e sua estrutura...............56
2.6.1. As polticas gradualistas da Nova Repblica: Maro 1985
Fevereiro 1986..........................................................................................56
2.6.2. O Plano Cruzado e seus principais ingredientes..........................58
- CAPTULO III -.....................................................................................61
Os resultados do Cruzado e as concluses do diagnstico puramente
inercial.......................................................................................................61
INTRODUO
Este trabalho trata de uma questo de grande importncia no debate sobre a
economia brasileira contempornea. O tema central do trabalho a evoluo do
pensamento inercialista aplicado ao diagnstico do processo inflacionrio e aos planos de
estabilizao implantados no Brasil. A pesquisa foi dividida em trs fases: a primeira
refere-se ao perodo de 1980 at 1984, a segunda caracteriza o intervalo entre o ambiente
pr Plano Cruzado e o ps Collor e a terceira concentra-se na etapa pr Plano Real e seus
resultados iniciais.
A priori, o pensamento inercialista a respeito da inflao brasileira descartava
qualquer influncia significativa do dficit pblico. A ausncia de uma preocupao maior
com os limites e as formas de financiamento do dficit pblico estava ligada crena de
que a demanda por moeda seria crescente numa estabilizao e, assim, a estabilidade de
preos resultaria numa ampliao da capacidade de financiamento do dficit, estimulando a
opo pelo lanamento de um programa heterodoxo de combate inflao.
Com o fracasso de todos os planos heterodoxos de estabilizao implementados no
Brasil na dcada de oitenta, ocorreria uma monopolizao crescente do debate econmico
pelo monetarismo. De acordo com este, o comportamento da inflao refletiria a expanso
nominal de M4 na economia, bem como as alteraes em sua velocidade de circulao,
ambos os fenmenos relacionados, por sua vez, s necessidades do financiamento do dficit
pblico no Brasil.
Destarte, com o insucesso dos Planos Collor I e II, e dado que a inflao sobrevivia
num ambiente de abundncia de liquidez internacional, ocorre uma reviso do inercialismo
na primeira metade dos anos noventa. Esta reviso procurava tirar lio do monetarismo,
destacando a no neutralidade da inflao em relao grandeza dos dficits pblicos.
Condenava-se ainda a postura anterior em relao ao dficit pblico, segundo a qual, em
uma estabilizao, aumentariam os recursos necessrios ao seu financiamento.
A reviso do inercialismo na fase pr-Real era compatvel com o ponto de vista de
que a conteno do dficit deveria preceder a ruptura do processo inflacionrio. Neste
sentido, o sucesso inicial do Plano Real demonstrou na prtica que era preciso, antes da
reforma monetria, deixar claro que o governo poderia equilibrar suas contas sem o auxlio
da inflao. Chegava-se concluso de que o controle da inflao pressupunha que o
governo equilibrasse seu oramento ex-ante, isto , mostrasse a determinao poltica de
cortar do oramento os excessos de gastos que eram ou erodidos pela inflao ou
financiados pelo imposto inflacionrio. Enfim, a discusso em torno da formulao dos
programas de estabilizao lanados no Brasil desde o incio dos anos oitenta apresentou
distintos relacionamentos entre o dficit, a dvida pblica e a inflao.
No incio dos anos 80, tm-se ento alguns trabalhos, tratando especialmente das
frmulas de indexao de preos e salrios, onde se pode antever a Teoria da Inflao
Inercial em Andr Lara Resende, Francisco Lopes, Edmar Bacha e Prsio Arida. A idia de
inflao inercial ganha corpo com os trabalhos de L.C. Bresser Pereira, no qual j comea a
se definir a idia de que a inflao presente a mera reproduo da inflao passada e em
Edmar Bacha, a concepo do conflito distributivo.
Conforme Bresser, ...o conceito de inflao inercial a ltima manifestao da
Teoria Estrutural Latino-Americana, o seu conceito representou um avano terico sobre a
teoria da inflao, tornando-se possvel compreender a convivncia de altas taxas de
inflao
com
recesso
ou
com
situao
crnicas
de
insuficincia
de
10
11
12
13
14
15
16
1981
1982
1983
1984
243,8
208,3
2,7
84,9
74,6
112,9
223,8
13090
45
700
90044
42,0
3,33
4,5
6,0
17
as leis salariais de 1979 e 1980 somam-se a presso do FMI. A nova poltica salarial visava
no s a promover o arrocho dos salrios de base, como dos salrios mdios.
Quanto a poltica cambial, ocorreram duas fortes desvalorizaes reais, em 1980 e
1983. A primeira inevitvel, diante da alta dos preos do petrleo, choques dos juros
internacionais e desacelerao do crescimento das economias centrais. A segunda ocorre
em funo da queda do volume real das exportaes industriais entre 1981 e 1982.
Com relao a alguns resultados obtidos no programa de estabilizao, os
indicadores demonstram vrios efeitos negativos.
Considerando inicialmente a situao externa, embora se consiga equilibrar o
balano de pagamentos, a partir de 1984, depois de doloroso processo de reduo das
importaes e graas recuperao da economia americana, o objetivo bsico do ajuste das
contas externas aumentar a capacidade de pagamento do pas atingido parcialmente.
Em primeiro lugar relao dvida/exportao, situada em 1979 em 3,04 nvel
extremamente crtico dentro dos parmetros do sistema financeiro internacional - aps
pequena queda 1981 volta a elevar-se a partir de 1982. Em segundo lugar, a percentagem
das exportaes comprometidas com o servio da dvida salta de 36,3%, em 1979, para
67%, em 1982, reduzindo-se para 42% em 1984.
A causa bsica desse quadro deriva do fato de o nvel de endividamento externo ter
assumido proporo extremamente elevada, com total incapacidade do pas de cumprir as
condies de ajuste impostas pela comunidade financeira internacional.
Quanto ao comportamento da taxa de inflao no perodo de implementao do
programa de estabilizao 1980/1984, caracteriza-se por forte acelerao em 1980,
atingindo ento 110% aa. A partir de 1981, sofre pequena reduo, mantendo-se no patamar
de 99% a.a. at 1982, quando se implementa o ajuste sob a tutela do FMI. Em 1983 volta a
acelera-se, atingindo 200% a.a.
18
as
relaes
funcionais
entre
as
principais
variveis
19
20
21
22
Bacha, observou que ...o dficit pblico pode causar a inflao, mas a inflao (e a
recesso) tambm causam o dficit pblico. (BACHA, 1982, p. 175)
O dficit pblico conceituado segundo a definio do FMI, qual seja, uma
consolidao de todas as despesas e receitas, diretas e indiretas, das trs esferas do governo,
assim como das empresas estatais. Buscou-se uma estimativa do dficit global do setor
pblico, atravs do conceito NFSP necessidade de financiamento do setor pblico. O FMI
considerava como despesa toda a correo monetria e cambial que incidisse sobre o
estoque da dvida pblica. Logo, o dficit pblico seria sensvel taxa de inflao. Este
conceito posteriormente questionado pelo governo brasileiro junto ao FMI, quando se
apresentou a definio de dficit operacional, definio esta que elimina a correo
monetria e cambial do dficit.
Fraga e Resende buscam compreender as causas e a extenso do desequilbrio do
setor pblico consolidado. Observaram que ...o fluxo de pagamentos externos deveria vir
de supervits do balano comercial. Estvamos em um sistema no qual o setor privado
gerava poupana capaz de cobrir a parcela de juros da dvida externa sobre sua
responsabilidade e tambm a parcela dos juros da dvida externa do governo.(FRAGA e
RESENDE, 1985, p. 65)
Conseqentemente, o setor pblico passou a se endividar internamente, trocando
sua dvida externa com os bancos internacionais por dvida interna junto ao setor privado
nacional. Se o supervit do setor privado continuava inalterado, os novos crditos externos
obtidos pelo setor pblico aumentavam as reservas, obrigando as autoridades monetrias a
colocar mais dvida com o pblico para evitar a monetizao.
Novos crditos externos s reduziriam as presses sobre o mercado monetrio
interno se fossem acompanhados por redues no saldo da balana comercial, com aumento
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das importaes, e por aumentos nas transferncias lquidas de recursos para o exterior
(FRAGA e RESENDE, 1985, p. 65).
Dada a magnitude das dvidas pblica externa e interna e as altas taxas de juros
pagas, o passivo financeiro do setor pblico junto ao setor privado crescia a um ritmo que
era insustentvel ao longo prazo.
O endividamento crescente do setor pblico junto ao setor privado gerou situao
peculiar. Respeitando a sazonalidade de seus fluxos de caixa, empresas privadas podem se
tornar tomadoras lquidas de recursos junto ao sistema financeiro por algum perodo, mas
tornam-se a seguir aplicadoras lquidas em grande volume. Em mdia ao longo do ano,
entretanto, na sua grande maioria as empresas privadas eram aplicadoras lquidas de
recursos financeiros.
Segundo Fraga e Resende, ...com seus investimentos em ativos permanentes
drasticamente reduzidos, as empresas financiavam o capital de giro com capital prprio e
ainda tinham recursos disponveis para se beneficiarem das altas taxa de juros. Nestas
circunstncias explica-se o fenmeno temporrio de elevadssimas taxas de juros reais e
recuperao da atividade industrial observando desde o incio do ano de 1984.(FRAGA e
RESENDE, 1985, p. 65)
Como o setor privado o poupador lquido, beneficiado pelas altas taxas de juros
pagas pelo grande devedor que o setor pblico, o investimento de longo prazo fica
comprometido, mas a atividade industrial corrente no restringida pelas altas taxas de
juros. Em contra partida o crescimento do endividamento pblico acelera-se com os juros
altos.
A concluso que, mantido o nvel de transferncia de recursos para o exterior
exigido pela dvida externa, tornava-se necessrio reduzir o dficit pblico para evitar a alta
explosiva dos juros e da dvida interna.
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25
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Este fenmeno pode ser melhor elucidado na figura 1, sendo o salrio real de um
trabalhador em funo do tempo e cujo salrio nominal reajustado com periodicidade fixa
de modo a recompor o pico de salrio real v*. As datas de reajuste ocorrem a cada intervalo
de unidades de tempo (dias, por exemplo) e dentro de cada perodo entre reajustes o
salrio nominal permanece fixo. A intensidade de queda do salrio real durante o perodo
reflete a eroso do pode de compra do salrio. Quanto mais alta a taxa de inflao, maior
ser a perda de salrio real acumulada at o fim do perodo. O salrio real mdio v para o
perodo (t) depende desses trs elementos: do pico de salrio real v*, do intervalo entre
reajustes e da taxa de inflao no perodo qt. Simbolicamente pode-se escrever:
v(t) = v (qt,,v*)
30
v*
(Escala Log)
---------------------------------------------------- v(t) = v(t+1)
(t)
(t + 1)
Tempo
Esta equao demonstra apenas como o salrio real mdio deste trabalhador
especfico afetado pela taxa de inflao. Porm, supondo que o padro de comportamento
da renda real de cada agente seja similar ao comportamento do salrio real de nosso
trabalhador, pode-se pensar numa equao semelhante equao (1) para determinar a taxa
de inflao como funo dos picos de renda real desejados pelos diversos agentes, das
periodicidades de reajuste de renda real para cada um deles e da estrutura de preos
relativos mdios existentes na economia. Pode-se concluir desta forma que, se todos os
agentes adotam (ou se submetem) a regras estveis de recomposio peridica de picos
invariantes de renda real e os preos relativos mdios no se alterem, a taxa de inflao
permanece constante no tempo.
Em outras palavras, a tendncia inflacionria (que a taxa de inflao que vigora
com preos relativos constantes) tende a reproduzir a taxa de inflao passada quando os
agentes tm um padro de comportamento defensivo dos seus picos de renda real. Esta a
essncia da hiptese de inflao inercial.
A
inflao
inercial
surge
em
economia
cronicamente
inflacionada
31
fe < 0
O equilbrio distributivo expresso na equao (2), pode ser elucidado com o auxlio
da figura 2, abaixo, onde o eixo horizontal representa o salrio real como funo da taxa de
inflao. Na equao acima, uma desvalorizao real (um aumento de e) resultaria numa
reduo do salrio real com um deslocamento para baixo.
32
W1
E1
E3
ED
E2
W2
EI
EI
P3
P1
P2
O modelo completa-se com a relao inversa entre o salrio real e a taxa de inflao.
Representando para (h) a regra de reajustes do salrio nominal e por w* o pico do salrio
real, pode-se mostrar que:
W = g (p, w*, h) gp < 0 e gw* > 0
33
34
35
Um dos fatores do trmino bem sucedido das hiperinflaes est em que todas as
convenincias dos contratos de perodos longos so presumidas pela necessidade
de rever preos quase continuamente. A inrcia pela qual os eventos ocorridos
seis meses antes imprimem sua marca sobre o presente desaparece. As
hiperinflaes carregam em si mesmas as sementes de sua autodestruio na
medida em que obrigavam os agentes a reduzir o perodo do contrato. Se o
caminho entre uma inflao baixa de trs dgitos e uma hiperinflao pudesse ser
percorrido sem custos, uma soluo possvel para a inflao brasileira seria
inflar a economia at a hiperinflao de modo a encolher a memria do sistema
econmico.
36
saber, os contratos com clusulas de indexao sob o esquema de gatilho (escala mvel,
descrito logo a baixo) sejam instveis.
No caso da indexao com gatilho, o reajuste nominal ocorre sempre que a inflao
alcana uma determinada magnitude de, por exemplo, 20%. Quanto mais elevada a taxa de
inflao, menor a extenso do intervalo. Pode-se mostrar que a indexao sob o esquema de
gatilho torna o valor real dos contratos insensveis taxa de inflao e, dessa forma,
elimina qualquer outro mecanismo que no seja uma inflao continuamente acelerada pelo
qual o sistema possa absorver um choque de oferta negativo.
2.4. Inflao inercial e os reajustes salariais: O modelo de periodicidade fixa e a
escala mvel.
Nesta seo demonstram-se quais seriam os efeitos sobre o crescimento e a taxa de
inflao em duas estratgias de reajuste do salrio nominal em um modelo estruturalista de
mdio prazo.
Conforme Arida, ...na primeira estratgia, o reajuste salarial ocorre em intervalos
exgenos e constantes de tempo cronolgico, enquanto na segunda estratgia ele ocorre em
intervalos de tempo variveis e endogenamente determinados (escala mvel). (ARIDA,
1982, p. 312).
Mostra-se que: a) nenhuma das duas estratgias tem o poder de isolar a economia
dos choques distributivos adversos ou de choques negativos de produtividade; b) sob as
duas estratgias, toda tentativa de avanar no sentido de uma indexao perfeita do salrio
nominal gera menor crescimento e mais inflao; e c) polticas monetrias contracionistas
so menos eficazes para reduzir a taxa de inflao na primeira estratgia do que na segunda,
ao passo que poltica monetria expansionista mais eficaz para estimular o crescimento na
primeira estratgia do que na segunda. Argumenta-se, assim, que ...a escolha da estratgia
depende do objetivo visado pela poltica monetria, sugerindo-se a segunda estratgia para
poltica contracionista e a primeira para poltica expansionista. (ARIDA, 1982, p. 312).
O modelo por ele desenvolvido considera uma estratgia na qual o Estado fixa
legalmente a periodicidade do reajuste salarial em um prazo cronolgico pr-determinado,
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como por exemplo, seis meses ou um ano. A durao do perodo entre um reajuste e outro
passa, ento, a ser um parmetro externo ao sistema econmico. Na outra estratgia o
Estado fixa legalmente uma regra de reajuste dependendo da inflao, ou seja, o Estado fixa
por lei que, toda vez que a inflao acumulada desde o reajuste anterior atingir um dado
limite (40%, por exemplo), os salrios so automaticamente reajustados ou, toda vez que o
salrio real atingir um piso mnimo, o salrio nominal automaticamente reajustado. Nesta
segunda estratgia, a durao do perodo entre dois reajustes deixa de ser um parmetro
externo ao sistema econmico, implicando, alm do mais, que a durao do perodo entre
os reajustes s ser constante se a inflao atingir um patamar estvel.
O modelo descreve o processo inflacionrio como resultado do seguinte conflito
distributivo: por um lado, os trabalhadores exigem (e conseguem) a indexao plena dos
salrios nominais (a restaurao do valor real dos salrios resulta ou da negociao direta
entre trabalhadores e empresrios ou da existncia de uma lei que assegura
automaticamente a indexao completa do salrio nominal nos momentos de reajuste). Por
outro lado, os empresrios aumentam os preos no perodo entre os momentos de reajuste,
de modo a solapar os efeitos da indexao plena dos salrios. Em outras palavras, dito por
Arida, ... os trabalhadores no tm poder para impor aos empresrios o controle de preos
e os empresrios no tm poder para impor aos trabalhadores uma indexao parcial dos
salrios. (ARIDA, 1982, p. 313)
O modelo destaca que, ... o salrio nominal reajustado de acordo com a inflao
ocorrida desde o reajuste anterior, de forma a restaurar o salrio real. Os empresrios, por
sua vez, desejam (ou somente podem) pagar um salrio real menor do que o desejado pelos
trabalhadores. Aps cada reajuste do salrio nominal, os empresrios remarcam os preos
reduzindo, assim, paulatinamente, o salrio real efetivamente pago. (ARIDA, 1982, p.
313)
ARIDA (1992, p. 313) observa que:
38
B2
B1
P
FONTE: Prsio Arida, 1982, p. 313.
39
40
reajuste ser relativamente longo, uma vez que o salrio real aproximar-se de forma
relativamente lente, do piso (k). (ARIDA, 1982, p. 318).
Observa-se que esta segunda estratgia de regulao concede ao sistema econmico
um grau a mais de liberdade quando comparada com a primeira. Quer implementada
atravs de um teto mximo da inflao acumulada (x), ou atravs de um piso mnimo do
salrio real (k), a segunda estratgia permite que o sistema escolha o valor (d) da durao
do perodo entre reajustes.
Para Arida, ... possvel reduzir a inflao sem alterar o grau (a-b) de intensidade
do conflito distributivo. Esta caracterstica confere superioridade segunda estratgia de
regulao. Quando (d) endogenamente determinado, uma mesma reduo do salrio real
de (a) para (b) pode ser feita atravs de menos inflao e perodos mais prolongados, ou
mais inflao, e perodos mais curtos. O perodo entre reajustes s ter durao constante se
a taxa de inflao atingir um patamar estvel. (ARIDA, 1982, p. 318)
Um aperto de liquidez reduz a inflao segundo estratgia por meio de uma
dilatao do perodo entre reajustes, ao passo que na primeira estratgia de regulao a
queda na inflao antecipada por uma desacelerao do crescimento e aumento do
desemprego que induz os trabalhadores a aceitarem salrios reais menores. Arida compara
a eficcia de uma poltica contracionista de combate inflao sob as duas estratgias de
regulao, numa situao em que a economia encontra-se em uma posio de equilbrio (e),
prevalece o conflito distributivo tipo BB e h uma certa taxa de inflao corrente. O Estado
utiliza o controle rigoroso da base ou do crdito para reduzir a inflao.
41
DF
F
H
DE
P*
PC
42
A mesma reduo do salrio real pode ser feita tanto em perodos com inflao
galopante como em perodos longos associados a taxas modestas de inflao. Quando fixa
legalmente a durao do perodo entre reajustes, tornando (d) um parmetro externo ao
sistema econmico, uma menor taxa de inflao passa a significar uma menor capacidade
dos empresrios para reduzirem o salrio real. A poltica contracionista s pode efetuar uma
reduo da inflao corrente para uma inflao menor atravs de uma atenuao do conflito
distributivo, deslocando o trade-off de (BB) para (AA) e movendo desta forma a economia
de (E) para (G). (ARIDA, 1982, p. 320).
Em contraste, a segunda estratgia de regulao permite aos empresrios
escolherem a dosagem desejada de inflao e a durao do perodo entre reajustes. O
sucesso da poltica contracionista faz-se sem interveno nos parmetros distributivos (a) e
(b) e sem alterao das normas legais, vale dizer, sem reviso do limite superior da inflao
acumulada desde o reajuste anterior (x) ou sem reviso do salrio real mnimo (k).
(ARIDA, 1982, p. 320).
A comparao entre as duas estratgias mostrou, em primeiro lugar, que tanto
choques adversos de produtividade quanto aumentos no conflito distributivo provocam
mais inflao e menos crescimento. As diferentes estratgias de reajuste dos salrios
nominais no tm o poder de isolar a economia dos efeitos negativos decorrentes do
acirramento do conflito distributivo e da perda de capacidade de inovao e difuso tcnica.
Do ponto de vista destes dois tipos de choques exgenos, indiferente adotar uma ou outra
estratgia de regulao.
43
44
45
acompanhado
por
polticas
monetrias
fiscais
passivas.
Mais
46
vat
v
vbt
vat
D
FONTE: Francisco L. Lopes, 1984, p. 135
47
vat
vat=vbt
DS
48
49
Reajuste
Reajuste
Reajuste
50
A proposta Larida tinha como idia bsica a introduo de uma nova moeda
indexada, com uma taxa de converso oficial em relao ao cruzeiro, que seria atualizada
diariamente de acordo com a inflao. A opo de converter cruzeiros em Novos Cruzeiros
(NC) ou vice-versa seria totalmente livre, o que presumivelmente significaria que as duas
moedas teriam curso legal. Havia duas premissas:
i) Os fatores primrios de inflao, a saber, o dficit operacional do setor pblico e a
poltica monetria, encontravam-se sob controle. No havia presso exagerada de
demanda e no havia mais a necessidade de promover importantes reajustes de
preos relativos, como desvalorizao real de cmbio, eliminao dos subsdios de
preos bsicos e dos subsdios de servios pblicos. No estava havendo presso de
preos agrcolas. E adicionalmente, atravs do sucesso na balana comercial, o pas
tinha readquirido condio mnima de reserva para evitar gargalos nas importaes.
ii) A inflao era totalmente inercial, dado pelo mecanismo de economia indexada.
Havia a necessidade de suprimir a memria inflacionria.
Abaixo, os pontos bsicos da proposta:
1 Introduo, a partir de uma data determinada, de uma nova moeda indexada, o NC. O
NC teria paridade fixa com relao ORTN, ou seja, um NC por ORTN no primeiro dia do
ms. A taxa de converso entre o NC e o cruzeiro seria atualizada diariamente de acordo
51
com a variao pro-data-dia do ORTN no ms. Para evitar que fosse necessrio estimar a
inflao do ms, a variao da ORTN e, portanto, o valor do NC, se basearia na inflao do
ms imediatamente anterior. A cada final de ms seriam, portanto, anunciados os valores
dirios de converso entre o NC e o cruzeiro para o ms seguinte, com base na inflao do
ms anterior.
1
52
de conta seria tal que os preos passariam rapidamente a ser cotados em NC. medida
que maior nmero de preos fossem contados em NC, o ndice geral de preos em
cruzeiro comearia a perder sentido. Experincias histricas de reformas monetrias
bem sucedidas indicavam que, num prazo inferior a trs messes, e dependendo do
comportamento do pblico, deixar-se-ia de acompanhar a inflao em cruzeiros. O
Bacen fixaria a taxa de converso do cruzeiro para NC com base inflao mdia
observada em cruzeiro nos ltimos seis meses. Se esta inflao fosse, por exemplo, 10%
ao ms, o cruzeiro se desvalorizaria 10% ao ms em relao ao NC a partir da ad
infinitum.
8
A antiga poltica salarial de reajustes semestral para salrio com valores contratados
em cruzeiro se manteria, mas, mediante uma frmula de converso, seria facultativo
optar por um contrato de trabalho com o salrio fixo em NC. A frmula de converso
calcularia o salrio real mdio nos ltimos seis meses em cruzeiro e o transformaria em
NC pela taxa de converso do dia. No haveria, portanto, perda ou ganho em termos de
salrio mdio, ao adotar-se a frmula de transformao. As categorias que optassem por
continuar com contratos salariais fixados em cruzeiros com reajustes semestrais
poderiam faz-lo. Bastaria que a depreciao da taxa de converso do cruzeiro, em
relao ao NC fixado para o futuro pelo banco central, no seja inferior inflao
mdia dos ltimos seis meses para que houvesse vantagem em optar pela converso.
A essncia da proposta , portanto, a introduo de uma nova moeda que circularia
paralelamente ao cruzeiro. Tal moeda estaria defendida do imposto inflacionrio pela sua
cotao estvel em relao antiga ORTN e, ao menos numa primeira fase, tambm em
relao ao dlar. A circulao paralela fundamental para que se imponha a credibilidade
da nova moeda. O pblico poder observar que o NC se valoriza em relao ao cruzeiro dia
a dia e que o nvel geral de preos seria, por definio, estvel em NC, pelo menos na fase
inicial (ARIDA e RESENDE, 1984, p. 26).
A nova moeda, por estar defendida do imposto inflacionrio, teria alta demanda e
haveria ento uma rpida e violenta reduo da velocidade de circulao. Estar assim
criado um novo espao para o financiamento do setor pblico a juros reais zero. De fato, a
53
demanda por um ativo monetrio protegido da inflao hoje em curso ser de tal ordem que
o banco central poder restringir-se apenas a trocar o estoque da moeda velha por estoque
equivalente em valor da moeda nova (ARIDA E RESENDE, 1984, p. 27).
O custo relativo de reter moeda em relao s aplicaes financeiras de curto prazo,
principalmente dos ativos financeiros que so substitutos muito prximos da moeda, como
as aplicaes overnight, seria substancialmente reduzido. Em decorrncia, cairia
sensivelmente a demanda por tais ativos e aumentaria a demanda por moeda (depsitos
vista mais papel-moeda indexados). Por meio de operaes de dvida pblica via mercado
aberto, haveria necessidade de injetar a nova moeda para evitar crises de liquidez no
mercado financeiro.
Adicionalmente, seria necessrio reduzir o compulsrio dos bancos sobre seus
depsitos vista, para compens-los da perda do imposto inflacionrio que eles hoje
coletavam. justamente o ganho inflacionrio sobre depsitos a custo zero que permitia
aos bancos comerciais sustentar uma onerosa estrutura de servios prestados ao pblico em
geral. Pelo menos transitoriamente, at que os bancos se adaptassem s novas condies,
seria necessrio reduzir as aplicaes deficitrias compulsrias sobre os depsitos vista.
Isto posto, a introduo de uma moeda confivel foi elemento central na formulao
dos programas que lograram pr fim s hiperinflaes europias no incio da dcada de 20.
A essncia dos processos de inflao a perda de credibilidade da moeda. Aceitas as
premissas anteriormente expostas, a inflao no Brasil poderia ser eliminada em curtssimo
prazo, caso o governo fosse capaz de pr em circulao uma nova moeda em que o pblico
confiasse como reserva de valor e unidade de conta. Para lanar a nova moeda, no seria
necessrio esperar o pique de situaes extremas de hiperinflao. A ORTN tinha em 1984
credibilidade com reserva de valor e a cada dia mais se transformava na unidade de conta
da economia brasileira. Isto facilitaria e at sugeriria a criao de nova moeda com valor
fixo em relao ORTN.
A moeda indexada diariamente equivale indexao total e instantnea da
economia. Com isto no teriam mais sentido o cruzeiro e a inflao passada medida em
cruzeiros e, portanto, Desapareceriam os problemas de indexao e de inrcia inflacionria.
Desapareceriam tambm os falsos problemas, como a tentativa de eliminar o NFSP. Em
54
NC o dficit nominal coincidiria com o dficit operacional. Supondo-se que este esteja de
fato eliminado, igualmente eliminado estar o dficit nominal que tanto preocupava O FMI.
ARIDA e RESENDE (1984, pg. 32) referem-se ainda a proposta de desindexao,
concluindo que:
O falso problema do giro da dvida pblica ficaria automaticamente resolvido. A
demanda por NC permitiria ou at mesmo obrigaria, o resgate de parte
importante da dvida pblica. A grande vantagem do programa de reforma
monetria, com introduo da moeda indexada, que, ao contrrio do choque
ortodoxo, ou da insistncia no gradualismo monetarista, no se reduz a liquidez
na economia, no se aumenta assim a taxa de juros, no se inviabiliza o
investimento pblico, e ainda no se asfixia a iniciativa privada na v tentativa
de gerar um supervit fiscal operacional de tal ordem que seja possvel conter o
dficit nominal. Ao contrrio, concomitantemente com o estancamento da
inflao, verifica-se o aumento de liquidez real e abre-se espao para
financiamento do setor pblico.
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necessitava para criar um estado de inflao zero seria uma supresso dessas
imperfeies de mercado, atravs do uso de tcnicas de desindexao.
O imposto inflacionrio seria apenas uma caracterstica de uma economia indexada
a um oramento deficitrio, mas o governo no teria dificuldades seja em obter da
sociedade outro tipo de imposto, seja em cortar despesas, quando se operasse a
desindexao. De todos os modos, esse problema no tinha muita prioridade, pois a
remonetizao da economia que se obteria com a estabilizao, mais do que compensaria a
perda do imposto inflacionrio nos primeiros meses do programa. Quanto ao conflito
distributivo, para os inercialistas ele poderia ter estado na origem da inflao, mas j teria
sido resolvido ao longo do processo inflacionrio, pois, to logo os assalariados
percebessem que a inflao acabara, eles seriam os primeiros a sair em defesa do programa
de estabilizao. (BACHA, 1988, p. 3)
3.1. A conjuntura do Plano Cruzado. Do Cruzado Desinflao (Mar 86/Jun 86)
O Plano Cruzado foi recebido de forma entusistica pela populao. Apesar de ter
sido lanado por meio de um decreto-lei, obteve amplo apoio popular, pois, aps 21 anos de
regime militar, veio ao encontro dos anseios da sociedade brasileira por uma participao
nos destinos do pas. O apelo presidencial vigilncia dos preos pela populao foi
compreendido como um dever cvico, tornando o congelamento de preos a pea
fundamental do programa de estabilizao. A nfase excessiva do governo no
congelamento de preos logo no incio do programa plantaria as sementes das dificuldades
que o Plano Cruzado colheria no futuro prximo.
No primeiro ms o principal desafio do governo consistiu em convencer os
sindicatos que a complicada frmula de converso do salrio pela mdia dos ltimos seis
meses, acrescida de um abono de 8%, no implicava nenhuma perda do poder de compra.
As taxas mensais de inflao, medidas pelo novo ndice de preos ao consumidor
(IPC), caram abruptamente logo nos primeiros meses. Durante o perodo em considerao,
a maior taxa mensal de inflao registrada foi de apenas 1,4%. Em alguns setores do
governo, este resultado confirmava a tese de que era possvel obter uma substancial reduo
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das taxas mensais de inflao sem recurso recesso e ao desemprego e de que estava
aberto o caminho para se debelarem as fontes fundamentais de presso inflacionria.
A decomposio das taxas mensais de inflao para este perodo j revelava,
entretanto, os primeiros sintomas da existncia de excesso de demanda na economia. Os
preos dos artigos de vesturio e dos carros usados, que no eram passveis de controle e
que eram responsveis por quase 15% do IPC, cresciam a taxas de 4% a 5% ao ms.
O aumento do poder de compra dos salrios, a despoupana 2 voluntria causada
pela iluso monetria, o declnio do recolhimento do imposto de renda para pessoas fsicas,
a reduo das taxas de juros nominais, o consumo reprimido durante os anos de recesso e
o congelamento de alguns preos em nveis defasados em relao a seus custos detonaram
conjuntamente uma exploso do consumo.
A generalizao do excesso de demanda na economia era reforada por uma
expanso exagerada da oferta de moeda, que transcendia o incremento natural da demanda
de moeda provocado pela desinflao abrupta. A folga de liquidez, decorrente da
remonetizao acelerada da economia, refletiu-se ex-post em taxas de juros reais negativas
durante esse perodo. Em conseqncia, as aes nas bolsas de valores se valorizaram cerca
de 50%, o gio no mercado paralelo do dlar passou de 26% para 50%, e os preos dos
ativos reais subiram vertiginosamente. Enquanto a fixao pelo banco central de taxas de
juros nominais baixas durante o primeiro ms do plano podia ser vista como uma
contribuio para reforar as expectativas de inflao zero, os esforos posteriores em
seguir uma poltica monetria mais restritiva e elevar as taxas de juros encontraram forte
oposio poltica.
Tambm durante este perodo, o governo foi tomando conscincia da magnitude do
desequilbrio fiscal. Esta situao somente iria se agravar na vigncia do Plano Cruzado
devido ao aumento das despesas com folha de salrios do setor pblico, os subsdios diretos
e indiretos, as isenes tarifrias, e as transferncias s empresas estatais, aos estados e aos
municpios. O governo reconheceu ento que o dficit pblico em 1986 poderia alcanar
2,5% do PIB, em contraste com a taxa de 0,5% estimada a partir do pacote fiscal de
dezembro de 1985. Assim, no final desse perodo, junho de 1986, a poltica econmica
2
Idem.
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no volume exato para fazer a rolagem dos ttulos preexistentes, incluindo a correo
monetria a que eles fazem jus. Logo, o governo no estar adicionando nada sua dvida
real que retida pelo pblico. Em outras palavras, a menos que o governo deseje reduzir
sua dvida com o pblico em termos reais, no ter que emitir um s centavo para financiar
um dficit nominal, por maior que este seja, desde que provocado exclusivamente pela
correo monetria da dvida preexistente.(BACHA, 1988, p. 4)
Sendo o padro de referncia a manuteno da constncia da dvida do governo em
termos reais, deve-se excluir do dficit do governo a correo monetria da dvida que
potencialmente necessita ser financiado por uma expanso monetria. Assim, para os
propsitos de poltica de estabilizao, ao invs do governo se preocupar com o dficit
nominal, deve se preocupar com o dficit operacional.
E, ainda, o dficit real no o operacional que deveria causar preocupao. O
dficit real difere do operacional por computar entre as receitas do governo o imposto
inflacionrio, ou seja, aquela parte do aumento nominal da base monetria que representa a
mera reposio, pelo pblico, da reduo do valor real da base monetria preexistente,
causada pela inflao observada entre o incio e o fim do perodo oramentrio (BACHA,
1988, p. 4).
Desde que o dficit real esteja zerado, o governo no estar exercendo qualquer
presso para fazer variar a taxa de inflao, pois neste caso estar suprindo o setor privado
de moeda apenas na medida necessria para acomodar a inflao preexistente.
No contexto pr-cruzado, Bacha, reconhecia o fato de que ...a compensao pela
inflao que recebiam os detentores de dvida pblica tinham por base a inflao passada e
no a inflao presente. Naquele regime de indexao defasada, ocorria uma supercorreo
dos ttulos do governo, que no podia ser absorvido por uma mera rolagem da dvida
preexistente, sempre que a inflao casse. (BACHA, 1988, p. 4)
O valor dessa supercorreo igual a diferena entre a nova inflao psestabilizao e a velha inflao, em que se baseia a correo monetria, multiplicada pela
dvida pr-existente. Assim, se a inflao casse e se mantivessem inalteradas as regras de
correo monetria, haveria a necessidade de uma significativa expanso monetria (ou
ento de uma expanso da dvida do governo em termos reais), ainda que o dficit
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operacional estivesse zerado. No caso limite em que se objetiva trazer a inflao para zero,
somente no haver necessidade de expanso monetria caso o dficit nominal estivesse
zerado (BACHA, 1988, p. 4).
Enfim, quando a inflao se reduz, a indexao defasada de fato provoca uma
supercorreo monetria, que gera substanciais ganhos de capital para os detentores dos
ttulos do governo, s custas dos contribuintes como um todo, rompendo um dos princpios
bsicos de uma boa poltica de estabilizao, a saber, a neutralidade distributiva.
Bacha apresentou tambm a reviso da relao entre expectativas inflacionrias e a
inflao observada. Na tradio inercialista brasileira, a Curva de Phillips tem sido escrita
da seguinte forma:
P = p-1 - e (u u)
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empresrios deterem o controle sobre a fixao de preos e de o governo, por sua poltica
monetria, validar esse controle frustra antecipadamente qualquer esperana sindical de por
meio de um maior ativismo, romper os limites de variao salarial.
BACHA (1988, p.9) argumenta que:
Num contexto inflacionrio, a posio inferior de barganha dos sindicatos
impede que eles insistam em obter a parcela da renda que consideram justa.
Entretanto, se define um novo jogo, em que o governo congela os preos ou
adota uma poltica monetria que no mais acomode a inflao preexistente, isto
por si mesmo no afetar a disposio dos sindicatos em manter sua meta de
renda real. A percepo inicial ser a de que seu poder relativo de barganha
aumentou, de modo que eles estariam exigindo algum tipo de compensao
garantia de emprego, por exemplo, para renunciar antiga meta de salrio real
nessas novas circunstncias.
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2. Foi introduzida uma nova moeda, o Cruzeiro, substituindo o Cruzado Novo (que tinha
sido criado no Plano Bresser) na proporo simples de um para um;
3. Foi cobrado um imposto extraordinrio e nico sobre operaes financeiras (IOF),
sobre o estoque de ativos financeiros, transaes com ouro e aes, e sobre as retiradas
das contas de poupana;
4. Congelamento inicial de preos e salrios, com ajustes posteriores seguindo
determinao governamental baseada na inflao esperada;
5. Eliminao de vrios tipos de incentivos fiscais para importaes, exportaes,
agricultura, regies Norte e Nordeste e a indstria de computadores. Aplicao de
imposto de renda sobre os lucros provenientes das operaes no mercado de aes,
atividades agrcolas e exportaes, e a criao de um imposto sobre grandes fortunas;
6. Indexao imediata dos impostos (sobre renda e produtos manufaturados), obrigando
seu ajuste inflao no dia posterior realizao da transao;
7. Implementao de medidas disciplinares e novas leis reguladoras sobre operaes
financeiras, buscando reduzir significativamente a sonegao fiscal;
8. Aumento do preo dos servios pblicos;
9. Liberao do cmbio e adoo de vrias medidas para promover uma gradual abertura
da economia brasileira em relao concorrncia externa;
10. A extino de institutos governamentais e a criao do programa de demisses
voluntrias para funcionrios pblicos;
11. Instituio do processo de privatizao.
O Plano Collor I assentou-se no trip: poltica de rendas poltica fiscal poltica
monetria. O ponto fundamental da poltica de rendas foi eliminar a indexao salarial pela
inflao passada. O plano buscou solucionar este clssico problema substituindo a regra
salarial de indexao para uma de indexao estimada. Porm, conforme Simonsen, o
surpreendente do Plano Collor I foi o confisco de quase 80% da liquidez de M4, tanto pela
ousadia quanto pela imprevisibilidade terica.(SIMONSEN, 1991, p. 116).
O impacto imediato causado pelo plano foi uma reduo extraordinria da liquidez
da economia, visto que o total dos meios de pagamento (M4) caram de cerca de 30% para
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9% do PIB. Num perodo de um ms a inflao baixou para uma taxa mensal de um dgito
(5% ou 9%, dependendo do ndice utilizado). A brusca diminuio na liquidez conduziu a
uma pronunciada queda no nvel de atividade, como revelou o crescimento negativo de
7,8% do PIB no segundo trimestre de 1990. A expectativa de uma recesso e as presses
exercidas por vrios grupos socioeconmicos levou o governo a liberar muitos ativos
financeiros bloqueados antes do programado, o que foi feito sem normas-estabelecidas.
As muitas concesses, o impacto do supervit no balano de pagamentos e o
processo oramentrio do setor pblico (cujos impostos podiam ser pagos na antiga moeda
bloqueada, mas cujos gastos eram realizados na nova moeda) levaram a um rpido processo
de remonetizao. Depois de 45 dias, houve uma expanso de 62,5% dos meios de
pagamento, elevando-os a 14% do PIB.
Uma das principais metas do Plano Collor I era conduzir o dficit primrio de 8%
do PIB para um supervit de 2%, sendo que o supervit real alcanado em 1990 foi de
1,2%. Esse resultado, entretanto, deveu-se em sua quase totalidade a medidas artificiais ou
temporrias, como a cobrana do imposto extraordinrio sobre ativos financeiros, a
suspenso do servio da dvida consumada pelo congelamento dos ativos e o atraso dos
pagamentos do governo aos fornecedores. No contexto, um dos poucos legados mais
duradouros foi a reduo da dvida como porcentagem do PIB.
O Plano Collor I congelou todos os preos durante 45 dias, depois do que o governo
fixou ajustes percentuais mximos a cada ms, baseados na inflao (oficial) esperada no
perodo. Outro percentual seria determinado no dia 15 de cada ms, fixando os aumentos do
salrio mnimo. Ajustes salariais que excedessem esse percentual poderiam ser negociados
entre empregados e empregadores, mas no poderiam gerar aumentos nos preos praticados
pelas empresas, que estavam sujeitos a monitoramento do governo. Mas, como a
porcentagem predeterminada de zero por cento para abril foi ultrapassada pelos aumentos
reais de preos, o governo enfrentou dificuldades polticas. A regra para salrios foi
abandonada depois de abril e as livres negociaes iriam definir os ajustes salariais dali por
diante.
O plano exerceu um forte impacto recessivo sobre a economia devido ao
extraordinrio declnio no estoque de ativos lquidos. Alm disso, como foi observado por
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Zini, ... algum impacto recessivo era inevitvel por causa do armazenamento defensivo de
matrias-primas e bens acabados e do nvel artificial de atividade provocado pela
hiperinflao anterior (ZINI, 1992, p. 223). O PIB declinou 4,4% em 1990.
Quanto ao cenrio externo, o governo Collor deu incio a um processo de
liberalizao. Introduziu-se uma reduo gradual de tarifas e permitiu-se a flutuao do
cmbio. Com a acelerao da inflao na segunda metade de 1990, a taxa de cmbio real
comeou a se valorizar, o que levou o governo a interferir no mercado cambial a fim de
evitar uma sria sobrevalorizao do cruzeiro.
A sobrevalorizao observada no meio do ano de 1990, combinada com a
eliminao do programa de incentivo s exportaes, causou um declnio de 8,7% nas
vendas externas em 1990, enquanto que as importaes aumentaram 11,5%, no s devido
sobrevalorizao, mas tambm ao aumento dos preos do petrleo originados pela crise
do Iraque. Com o processo de liberalizao, as importaes poderiam ter aumentado ainda
mais, no fosse a recesso econmica.
4.2. nfases aos fenmenos monetrios: processos de criao e de circulao da
moeda remunerada.
A priori, os economistas de extrao monetarista enxergavam na inflao o reflexo
da expanso nominal dos agregados monetrios e, de maneira geral, responsabilizavam no
apenas o dficit pblico, mas a prpria conduo da poltica econmica por tal resultado.
Mas especificamente, criticavam a prtica de fixao das taxas de juros pelas autoridades
monetrias, uma vez que esta implicaria a endogeneidade da oferta de moeda e, assim, a
perda da ncora do nvel de preos na economia.
Destarte, sua concluso era, antes de tudo, a de que para reduzir as taxas de inflao
e dotar o sistema econmico de uma ncora nominal, o banco central deveria colocar os
agregados monetrios sob controle, deixando ao mercado a liberdade para a determinao
da taxa de juros. Por outro lado, entendiam ainda que esta mudana de orientao da
poltica monetria no deveria trazer maiores conseqncias ao funcionamento do sistema
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financeiro, uma vez que o rendimento das aplicaes estaria atrelado ao comportamento da
taxa mdia diria no overnight.
A posteriori, como meio para a recuperao do controle da oferta de moeda pelo
banco central, havia a prescrio de que se eliminasse o mecanismo da zeragem
automtica das carteiras das instituies financeiras. Dentro do prprio monetarismo,
entretanto, existiam diferenas substantivas de diagnstico que merecem ser destacadas.
Uma delas diz respeito identificao do agregado monetrio cujo comportamento, em
tese, seria considerado relevante para afetar diretamente o comportamento da inflao. Na
viso endossada por Simonsen, ... a intensidade do movimento inflacionrio estava ligada
aos ritmos de expanso do estoque nominal de M4 (um fluxo, portanto) e sua velocidade
de circulao. Com efeito, a acelerao da inflao no final do governo Sarney devia-se a
dois fatores: ao crescimento nominal de M4 e ao aumento de sua velocidade-renda, pelo
temor do no pagamento na dvida interna. (SIMONSEN, 1991, p.124).
Nesse sentido, tinha-se no dficit pblico nominal (e no o operacional) a principal
fonte de alimentao do processo inflacionrio. Sua magnitude, por sua vez, estaria
subordinada ao grau (imperfeito) de indexao dos ttulos pblicos e ao prprio nvel do
dficit operacional. Ento, Simonsen afirma que, ... seria necessrio interromper o
crescimento de M4 em termos nominais para conseguir um tratamento de choque da
inflao. Isso exigiria que se fizesse com os ativos financeiros o que se fez com os salrio
no Collor I: corrigi-los monetariamente pela inflao corrente e no pela inflao passada.
Obviamente, o dficit operacional do governo deveria ser zerado para estancar a expanso
de M4. (SIMONSEN, 1991, p.124)
Isto posto, a anlise de Simonsen assume implicitamente que o estoque nominal de
M4 seria a varivel chave para a fixao do nvel de preos na economia. No obstante,
segue-se que h, de acordo com esta premissa, uma impreciso quanto direo e ao grau
de influncia dos juros sobre a inflao no modelo formal desenvolvido. A elevao da taxa
real de juros incrementaria a participao da moeda indexada relativamente de ttulos
privados e de base monetria no estoque de M4, trazendo, por um lado, o aumento do
dficit pblico (pelo impacto sobre as despesas financeiras) e, por outro, um efeito ambguo
sobre a capacidade de financiamento deste a partir da taxa de inflao.
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por certo, antes do Plano Collor havia excesso de liquidez primria, isto , de liquidez
garantida pelo banco central. Isso tornava endgena a oferta de moeda, abrindo um
potencial de escalada hiperinflacionria. (SIMONSEN, 1991, p.115).
A questo do poder liberatrio de M1, para Simonsen, no desempenha qualquer
relevncia analtica. Ao contrrio dos argumentos de Pastore, o ponto chave da diferena
entre as moedas indexada e no-indexada reside no fato de a segunda carregar um potencial
de financiamento do dficit pblico, o imposto inflacionrio, que seria menos negativo do
ponto de vista do portflios privados. Nesse sentido, o argumento de Pastore, exatamente
o contrrio, pois o crescimento das expectativas de inflao induz a uma substituio contra
a moeda no-indexada e a favor dos overnights, aumentando-se a proteo da riqueza
financeira contra o imposto inflacionrio, evitando-se que ela seja gasta para defender seu
poder aquisitivo real do imposto inflacionrio. A existncia dos overnights ou de quaisquer
outros ativos financeiros indexados produz, neste sentido, uma fora antiinflacionria.
A crtica ao excesso de liquidez era ento derivada da constatao de que, contra a
ocorrncia de qualquer choque inflacionrio na economia, haveria uma natural reduo do
poder de fogo da poltica monetria pela sua fragilidade de produzir, atravs de uma
elevao da taxa de juros, a requerida perda de capital do setor privado. Simonsen (1991)
conclui que a escalada da inflao no final do governo Sarney deve-se a suspeita de que o
novo governo no assumiria seus dbitos da dvida interna, aumentando a velocidade-renda
de M4.
Lima sugeriu um diagnstico do processo inflacionrio brasileiro, baseado em um
mecanismo de criao de moeda associado tanto rolagem da dvida pblica interna quanto
permanente emisso de ttulos para reduzir a oferta monetria (LIMA, 1995, p. 1).
A abordagem parte do dficit do governo como causa primeira da inflao, no
passando pela espiral preos/salrios. O conceito de dficit utilizado o operacional, no
qual enfatiza a componente financeira. E ainda, o oramento possui limites, no qual no
possvel comprometer-se com o pagamento de juros ou com qualquer outra despesa. Uma
vez atingido este limite, a emisso de ttulos tem como conseqncia a monetizao da
dvida.
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da inflao na economia. Dados, ento, o alto grau de averso ao risco por parte dos
agentes econmicos e de indexao dos ativos financeiros, isto significaria que, quanto
mais elevada fosse a taxa de inflao, memores seriam a demanda relativa pelos ativos reais
e a demanda de consumo privado a cada nvel de riqueza, sendo esta medida pela soma dos
valores dos estoques de ativos reais e de ativos financeiros liquidamente emitidos pelo setor
pblico (ARIDA, 1992, p. 23).
Por outro lado, postulava-se que as alteraes nas tendncias dos preos relativos
dos ativos reais causariam movimentos em sentido contrrio sobre a taxa de lucro na
indstria, ensejado, conseqentemente, uma associao positiva com os nveis de salrio
real mdio de mercado dos trabalhadores e de riqueza do setor privado. Seguia-se ento o
resultado de que as demandas privadas de investimento e de consumo tenderiam a
acompanhar diretamente a tendncia do preo relativo dos ativos reais (ARIDA, 1992, p.
23).
Finalmente, em funo do regime prevalecente de indexao dos salrios nominais,
estabelecia-se uma relao inversa entre as taxas de salrio real mdio ou de equilbrio e a
inflao. Como o modelo acima admitia, ainda, pleno emprego dos recursos produtivos e
equilbrio (ausncia de dficit ou supervit) permanente na restrio oramentria corrente
do governo, tinha-se que, ... inertia is present in the sense that, if equilibrium wages are
smaller than base wages, inflation persists above the level dictated by seigniorage (which
in our model is zero) because of backward looking indexation clauses.(ARIDA, 1992, p.
4)
A partir do modelo esboado acima e da hiptese de uma situao inicial de
equilbrio nas variveis externas da economia, a utilizao de polticas de rendas como
forma de combate inflao poderia ser naturalmente considerada. Uma estabilizao
baseada, por exemplo, numa reduo dos salrios de pico para algo mais prximo dos
nveis mdios, provocaria uma queda instantnea da taxa de inflao.
No obstante, em tal caso a expectativa de menor varincia dos preos dos ativos
reais conduziria a um excesso de oferta dos ativos financeiros (dvida pblica). Para
equilibrar o mercado de ativos, o preo relativo dos bens de capital teria que subir
instantaneamente tambm, promovendo o crescimento dos investimentos, da riqueza, dos
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que se convencionou chamar de uma ncora dos valores nominais. (RESENDE, 1992, p.
114)
Tomando o dlar como referncia, foram desenvolvidas quatro alternativas bsicas
para a definio de um novo padro monetrio.
1. A primeira e a mais radical seria a substituio completa da moeda nacional pelo dlar,
que passaria a circular livremente. Um pas que abre mo de sua prpria moeda e,
portanto, utiliza uma moeda estrangeira, abdica das receitas de seignorage em favor do
emissor. Tais receitas correspondem aos ganhos com a totalidade dos juros nominais
que deveriam ser pagos pelo pas emissor da moeda para se financiar no
monetariamente. Ao carregar um estoque de moeda estrangeira que no paga juros e
desvalorizado pela inflao do pas emissor, um pas transfere para o tesouro do pas
emissor a totalidade dos ganhos de seignorage que decorreriam de um estoque
equivalente de moeda prpria taxa de inflao do pas emissor.
2. No outro extremo, a alternativa mais simples a mera fixao da taxa de cmbio da
moeda nacional em relao ao dlar, com garantia de conversibilidade. Para que um
programa nessa linha seja bem sucedido, preciso dispor de um importante estoque de
reserva internacional com o objetivo de resistir a ataques especulativos e eliminar a
curto prazo todo e qualquer desequilbrio oramentrio, fonte de emisso monetria.
Inexistindo equilbrio oramentrio, qualquer tentativa de desvalorizao, ou mesmo a
simples expectativa de desvalorizao, provocaria renovadas presses inflacionrias.
3. Uma alternativa composta pelos dois casos acima seria a de fixar a taxa de cmbio,
garantir a conversibilidade e dar curso legal concomitante moeda domstica e ao
dlar. Contudo, permanecem dvidas em relao a dois aspectos importantes. O
primeiro quanto velocidade do ajuste fiscal para manter a regra de no financiar o
setor pblico com emisso monetria. O segundo quanto capacidade de sustentar a
paridade entre a moeda domstica e a moeda ncora, com um cenrio de inflao
interna maior que a externa.
4. Uma quarta alternativa seria a criao de um rgo emissor independente, que seja
capaz de sustentar a conversibilidade de sua moeda a uma taxa de cmbio fixa. A taxa
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de cmbio entre as duas moedas seria arbitrada pelo mercado, mas a credibilidade do
novo padro resultaria de dois fatores. Em primeiro lugar, da garantia de sua
conversibilidade irrestrita, a uma paridade fixa, no padro monetrio internacional. Em
segundo lugar, da completa autonomia, em relao s eventuais presses advindas do
tesouro, de seu rgo emissor, o currency board, criado exclusivamente com esta
finalidade. Para assegurar a conversibilidade de sua moeda, o Board se obriga a manter
ativos financeiros lquidos e realizveis em moeda-reserva no mnimo totalidade do
estoque emitido de sua moeda. Seria uma espcie de padro ouro modernizado.
Resende, afirma que, ... o Board mantm pelo menos 100% de reserva em moedareserva para lastrear a emisso de sua moeda. (RESENDE, 1992, p. 26)
O desenho institucional do Board seria o de um rgo independente cujo nico
objetivo seria emitir uma moeda prpria conversvel a qualquer momento na moeda-reserva
a uma taxa de cmbio fixa. O Board no teria relao direta com o pblico, que usaria o
sistema bancrio para transao com a moeda emitida pelo Board. Apenas o sistema
bancrio e o banco central transacionariam com o Board para compra ou venda da moeda
do Board contra pagamento em moeda-reserva. A moeda do Board cumpre o papel de
restabelecer um padro monetrio confivel, para ser conversvel e integralmente lastreada,
sem que se abdique de receita de seignorage (RESENDE, 1992, p. 26).
Para evitar que a inrcia, ainda presente antes da hiperinflao, surja aps a
estabilizao e cause resduos inflacionrios incompatveis com a estabilidade monetria e
cambial, permite-se a circulao simultnea da moeda do Board com a moeda velha. No
perodo de transio, um nmero cada vez maior de transaes e preos ser cotado e
liquidado na moeda do Board. Reduz-se assim o grau de referncia inflao passada na
moeda velha para fixao de preos. A economia vai se dolarizando na moeda do Board e
perde gradualmente a memria inflacionria da moeda velha.
Quando a referncia moeda velha estiver se tornando insignificante, basta fixar a
paridade entre elas e a moeda do Board. Para sustentar a estabilidade. Complementando,
ser indispensvel que se elimine o dficit pblico e que no haja emisso alm da
estritamente compatvel com a demanda da moeda. Forar o ajuste fiscal parece ser, na
verdade, a perspectiva adequada da proposta, como dito por RESENDE (1992, p. 27):
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Um dos problemas dessa anlise que ela desconsidera que grande parte do dficit
financiado no por emisso de moeda, mas pala colocao de ttulos. No contexto
unitemporal em que a anlise da armadilha inflacionria se coloca, um dficit
integralmente financiado pela colocao de ttulos no deveria ter qualquer impacto
inflacionrio. Contudo, numa perspectiva intertemporal, o endividamento pblico pode ser
um acelerador da inflao se houver emisso de moeda para o pagamento dos respectivos
juros.
Este problema foi resolvido no artigo clssico de Sargent e Wallace (1981), em que
a questo do financiamento do dficit do governo posto num contexto intertemporal.
Esses autores supem que o dficit do governo esteja de incio sendo integralmente
financiado pela colocao de ttulos, e tambm que a dvida interna esteja sendo acumulada
num processo de bola de neve, o que dever, portanto, ser interrompido em algum ponto no
futuro. Nesse ponto, ocorreria uma sbita monetizao da dvida interna.
Caso as expectativas inflacionrias que entram na demanda de moeda fossem
estacionrias, o nvel de preos permaneceria constante at o dia da monetizao, quando
ento daria um salto proporcional monetizao realizada. Com expectativas racionais,
entretanto, os agentes incorporam em suas decises atuais a monetizao futura esperada, e,
para no sofrer perdas de capital, comeam desde logo a reduzir suas retenes de moeda,
Bacha argumenta que...h inflao no porque a oferta de moeda esteja crescendo, mas
porque a demanda de moeda decresce ao longo do tempo. (BACHA, 1993, p.8)
Aps a monetizao, o dficit do governo igual a zero, pois, por hiptese, ele se
devia apenas necessidade de pagar juros sobre a dvida interna, necessidade essa que
desaparece com a monetizao sbita. Sob a hiptese das expectativas racionais, toda a
inflao devida monetizao j teria ocorrido no passado, e, portanto, aps o governo
libertar-se da dvida no haveria mais razo para que a inflao prosseguisse.
Segundo Bacha, ... deve-se explorar e fundamentar outras explicaes mais
convincentes da origem fiscal da inflao brasileira, uma explicao da qual, ao contrrio
das teses anteriores, se pudesse concluir ser de fato imperativa a mudana do regime fiscal
como condio para se obter uma estabilidade de preos. (BACHA, 1993, p. 8)
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valor dessas dotaes continuasse sendo o mesmo de antes. Seguindo o exemplo do autor,
suponha que haja de incio duas unidades de despesa, a prpria e a imprpria, cada
uma das quais com despesas oradas equivalentes a US$ 10, para um total de despesas
oramentrias de US$ 20. As receitas fiscais totais so, por hiptese, de apenas US$ 10. O
dficit potencial de US$ 10. Entretanto, por causa da superinflao, o valor real das
despesas de cada unidade erodido at que se reduza, por exemplo, para US$ 6 em cada
uma delas. Nesse caso, o dficit final seria de US$ 2, financiado pelo imposto inflacionrio
no lado errado da curva de Lafer. (BACHA, 1993, p. 9)
Suponha-se agora que se elimine a unidade de despesa imprpria e que o Governo
Federal s retenha a unidade de despesa prpria. Se o dficit final for os mesmos U$ 2, e
se as receitas no se alterarem, a unidade de despesa prpria poder realizar despesas de
US$ 12, o dobro do que anteriormente de fato conseguia realizar. Mantendo-se, entretanto,
a dotao oramentria (e efetiva) da unidade prpria em US$ 10, o governo poderia
abdicar integralmente do uso do imposto inflacionrio (BACHA, 1993, p. 9).
Pela viso revisionista, o conflito se manifesta no na disputa entre salrios e lucros
para uma fatia do produto, mas na disputa entre os grupos de interesse para uma fatia do
oramento. A soma das fatias desejadas maior do que a soma das receitas fiscais
disponveis. A inflao resolve o conflito de duas maneiras: ou diminuindo o tamanho
das fatias efetivamente distribudas ou gerando o imposto inflacionrio.
Aparentemente, a unidade imprpria poderia referir-se ao gasto com juros da
dvida pblica. Entretanto, a concluso de Bacha que a resoluo, sem o uso da inflao,
do conflito fiscal brasileiro envolve decises polticas fundamentais sobre a composio do
gasto pblico: o Governo Federal tem que transferir para outras esferas governamentais ou
para o setor privado boa parte de suas atribuies, para que possa especializar-se com
vantagens em suas novas funes em um novo modelo de desenvolvimento com inflao
sob controle.
Assim, o inercialismo fecha um ciclo que se iniciou com a crtica veemente das
polticas de austeridade e termina com a defesa incondicional destas, sustentada na viso
que liga a inflao ao dficit pblico atravs da expanso monetria.
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Essa era tambm a expectativa de BRESSER, (1994, p. 138), antes da segunda fase
do Plano Real:
A inrcia inflacionria deriva da assincrnia nos reajustes de preos, que so
aumentados defasadamente. precisamente esse problema que o Plano Real
vem resolver ao introduzir, na sua segunda fase, a URV. Ao adot-la o objetivo
permitir que os preos de cada mercadoria aumentem todos os dias, como
acontece nas economias dolarizadas, em que o indexador a variao da taxa de
cmbio. Uma vez obtida essa sincronizao dos aumentos dos preos, elimina-se
a inrcia inflacionria, restando apenas uma reforma monetria, transformando a
URV em moeda.3
Ver Sisc (1996) a UVR e sua funo de ajustar os preos relativos. Conforme o autor, em exerccios de
correlao, permitiram concluir que a URV desempenhou um papel fundamental no processo de converso
dos salrios pela mdia, incorporando de forma mais rpida as perdas geradas pela inflao.
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Quando o novo governo tomou posse em janeiro de 1995, era evidente o sucesso
inicial do Plano Real. A inflao cair de 40% a 50% ao ms no primeiro semestre de 1994,
para 1% a 2% ao ms no final do ano. Conforme Bacha, (1996,p. 7):
O sucesso inicial do Plano Real demonstrou na prtica o acerto das proposies
tericas que o sustentavam: que era preciso, antes de mais nada, deixar patente
que o governo poderia equilibrar suas contas sem o auxlio da corroso dos
gastos oramentrios propiciada pela inflao; que a converso dos salrios e
outros contratos, de cruzeiros reais, para uma unidade de conta indexada
diariamente (a URV), se convertidas pela mdia no acelerariam a inflao; e
que a inflao poderia, por meio de uma reforma monetria, ser trazida para
prxima de zero instantaneamente, de forma preanunciada, sem confiscos de
ativos financeiros, nem congelamentos de preos e salrios.
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3) Do lado fiscal, cortes de gastos e presso junto ao congresso nacional para conseguir
implantar reformas constitucionais que propiciassem o ajuste fiscal considerado
necessrio para estabilizar a dvida interna; e
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Captulo VI CONCLUSO
Neste trabalho dissertativo buscou-se traar a evoluo dos principais modelos
tericos do inercialismo, enfatizando suas ligaes com o dficit pblico, juros e inflao,
no contexto da formulao dos programas de estabilizao lanados no Brasil desde
meados da dcada de oitenta.
Inicialmente, as idias heterodoxas a respeito da inflao brasileira descartavam
qualquer influncia significativa do dficit pblico sobre seu comportamento. No obstante,
era usual que se privilegiasse, na direo oposta, a influncia negativa das taxas reais de
juros e de cmbio sobre a inflao, e os efeitos combinados destas trs variveis sobre a
magnitude do dficit.
Deste modo, dado o regime de indexao salarial prevalecente na economia,
elevaes das taxas reais de juros e de cmbio reduziriam os nveis dos salrios reais, mas
provocariam uma acelerao da taxa de inflao. Os novos patamares destas variveis
produziriam, ento, um aumento do dficit pblico. Mas, na viso dos heterodoxos, que
importncia isto tinha?
Pelo lado da demanda agregada, nenhuma, uma vez que imaginavam a economia ou
enredada numa recesso, e neste caso a questo do excesso de demanda proveniente do
dficit no se colocava, ou operando num nvel de emprego dos recursos produtivos que
garantia a prpria inexistncia do dficit operacional e a irrelevncia do dficit nominal.
Nesse mesmo sentido, a perspectiva de um quadro no recessivo era utilizada ora
para reforar a prescrio do ajuste estrutural da economia desvalorizao cambial com
queda dos juros internos, independentemente do nvel do gasto pblico -, ora para justificar
a adoo de uma estratgia inercialista no combate a inflao.
Por outro lado, os heterodoxos defendiam a reduo dos juros, tambm como
medida destinada conteno do dficit, o que poderia sugerir alguma preocupao com a
questo da sustentabilidade no tempo da poltica fiscal, buscando adequar prescrio do
ajuste estrutural a obteno de algum equacionamento das finanas pblicas.
Seja como for, a ausncia de uma preocupao maior com os limites e as formas de
financiamento do dficit pblico parecia estar ligada crena de que a demanda por moeda
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seria crescente numa estabilizao. Isto significa que, para os inercialistas, a estabilidade de
preos resultaria numa ampliao da capacidade de financiamento do dficit, ainda que no
se conhecesse exatamente o nvel deste dficit, estimulando-se assim a opo pelo
lanamento imediato de um programa heterodoxo de combate inflao.
O fracasso de todos os planos heterodoxos de estabilizao implementados no Brasil
na dcada de oitenta conduziria monopolizao crescente do debate econmico ao redor
de fenmenos de natureza monetria. De acordo com esta perspectiva monetarista, o
comportamento da inflao refletiria a expanso nominal de algum agregado monetrio na
economia bem como as alteraes em sua velocidade de circulao. Ambos os fenmenos
relacionados, por sua vez, s necessidades, corrente e esperada, de financiamento do dficit
do setor pblico e ao formato peculiar da poltica monetria no Brasil.
Neste diagnstico, o agregado monetrio cujo comportamento, em tese,
determinaria a trajetria da taxa de inflao, poderia ou no compreender ativos financeiros
indexados. Com a excluso de tais ativos, o diagnstico oscilava entre a deteco de uma
ligao no trivial do dficit pblico com a inflao e a inferncia de uma relao direta
desta com a conduo da poltica monetria.
Neste caso, justificava-se com veemncia o funcionamento do mecanismo de
zeragem automtica das carteiras das instituies financeiras, em funo da crena de que
dele resultariam a excessiva liquidez da dvida pblica interna, como concesso automtica
de poder liberatrio moeda indexada, e a perda da ncora nominal do nvel de preos na
economia.
Quando se incorporam os indexados, surgem os agregados monetrios identificados
com a trajetria da inflao, por exemplo, o M4. Neste caso, a possibilidade da ocorrncia
de equilbrios inflacionrios mltiplos no sistema econmico era explicitamente
considerada. Tais posies de equilbrio seriam ento caracterizadas por um volume de
arrecadao do imposto inflacionrio consistente com o financiamento de certos nveis do
dficit pblico operacional.
Em tais situaes, contudo, percebe-se que a virtual eliminao do dficit
operacional e a participao relativa da moeda remunerada no conjunto dos ativos
financeiros aproximando-se da unidade, o nmero de equilbrios inflacionrios possveis no
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