Professional Documents
Culture Documents
Outlook
Lngsamt,
men t rtt hll
DECEMBER 2014
Investment Outlook
Innehllsfrteckning
Inledning................................................................................................................................5
Portfljstrategi......................................................................................................................6
Tema: Alternativa vgar fr vrldsekonomin................................................................. 10
Tema: Stresstester fr banker tar Europa i rtt riktning.............................................. 13
marknad och tillgngsslag
Makrosammanfattning.................................................................................................. 18
Nordiska aktier................................................................................................................... 20
Globala aktier ................................................................................................................... 23
Rntor.................................................................................................................................. 26
Hedgefonder...................................................................................................................... 28
Fastigheter.......................................................................................................................... 30
Private Equity..................................................................................................................... 32
Rvaror................................................................................................................................ 34
Valutor................................................................................................................................. 37
Investment Outlook
Sebastian Siegl
Henrik Larsson
Economist
+ 46 31 62 18 49
henrik.y.larsson@seb.se
Hans Peterson
Carl-Filip Strmbck
Economist
+46 8 763 69 83
carl-filip.stromback@seb.se
Esbjrn Lundevall
Equity Strategist
+46 8 763 69 62
esbjorn.lundevall@seb.se
Helene Cronqvist
Equity Strategist
+46 8 788 62 52
helene.cronqvist@seb.se
Stefan Lukacs
Economist
+46 8 763 69 37
stefan.lukacs@seb.se
Cecilia Kohonen
Communication Manager
+46 8 763 69 95
cecilia.kohonen@seb.se
Pernilla Busch
Communication Manager
+46 8 763 69 02
pernilla.busch@seb.se
Jonas Evaldsson
Economist
+46 8 763 69 71
jonas.evaldsson@seb.se
Agneta Altino
Fund Manager
SEB Investment Management AB
+46 8 763 69 74
agneta.altino@seb.se
Detta dokument kommer frn SEB och innehller allmn marknadsinformation om SEB:s finansiella instrument. SEB r det globala varumrkesnamnet fr
Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) och dess dotterbolag och filialer. Varken materialet eller de produkter som beskrivs hri r avsedda fr distribution eller
frsljning i USA eller till person bosatt i USA, s.k. US persons, och all sdan distribution kan vara otillten. ven om innehllet r baserat p kllor som SEB bedmt
som tillfrlitliga, ansvarar SEB inte fr fel eller brister i informationen eller fr frluster eller kostnader som kan uppst med anledning drav. Om informationen
hnvisar till en investeringsanalys br du om mjligt ta del av den fullstndiga analysen och information publicerad i anslutning drtill eller lsa den information om
specifika bolag som finns tillgnglig p www.seb.se/mb/disclaimers. Uppgifter om skatter kan ndras ver tiden och r inte heller anpassade efter just din specifika
situation. Investeringsprodukter ger avkastning i frhllande till risken. Deras vrde kan bde stiga och falla och historisk avkastning utgr ingen garanti fr framtida
avkastning. I vissa fall kan frlusten ven verstiga det insatta kapitalet. Om du eller en fond investerar i finansiella instrument som r uttryckta i utlndsk valuta,
kan frndringar i valutakurserna pverka avkastningen. Du ansvarar sjlv fullt ut fr dina investeringsbeslut och du br drfr alltid ta del av detaljerad information
innan du fattar beslut om en investering. Mer information ssom faktablad fr fonder, informations- och marknadsfringsbroschyrer fr fonder och strukturerade
produkter finns p www.seb.se. Om behov finns kan du ven inhmta rd om placeringar anpassade efter din individuella situation frn din rdgivare i SEB.
Information om beskattning: Som kund vid vra internationella bankkontor i Luxembourg, Schweiz och Singapore r det ditt ansvar att hlla dig informerad om de
skatteregler som gller i de lnder som avser ditt medborgarskap, bosttning eller hemvist med hnsyn till bankkonton och finansiella transaktioner. Banken skickar
ingen skatterapportering till frmmande lnder vilket betyder att du sjlv mste ombesrja att vederbrande myndighet tillstlls information om och nr s erfordras.
Inledning
Portfljstrategi
Portfljstrategi
risk
Aktier
Globala
Svenska
11%
8%
11%
15%
Rntebrande
Obligationer
Kassa
3%
-
4%
-
Hedgefonder
3%
4%
Fastigheter
5%
12%
Prognosen fr risk och avkastning baseras p EPRA Index (European Public Real
Estate Association).
Private Equity
14%
14%
En betajustering av globala aktier (1,2), mtt som utveckling p LPX50 Total Return
och MSCI World AC LOC de senaste 10 ren.
Rvaror
3%
12%
Frvntad risk och total avkastning fr Dow Jones UBS Commodity Index med viktningen Energi 33%, Industrimetaller 19%, Agrikultur 36%, delmetaller 13%.
Valutor
N/A
N/A
Huvudstrategier i vr frvaltning
Portfljstrategi
tillgng
vikt*
Aktier
kommentar
1234
Rntebrande
Hedgefonder
12 3
Fastigheter
12
Private Equity
12 3
Rvaror
12
Valutor
12 3
567
234567
4567
34567
Starka data frn USA och frbttringspotential i Europa givet en svagare EUR
och lgre energikostnader. Std frn ytterligare centralbanksstimulanser i
Europa, Japan och Kina.
Lg inflation, lgt kapacitetsutnyttjande och svaga tillvxtsignaler p sina hll,
ger centralbankerna skl att hlla styrrntorna lga ett tag till. Isr-spreadningen mot statsobligationer har kortsiktigt kat potentialen fr krediter men
rntekningar det kommande ret r alltjmt en risk, varfr kortare duration
framstr som mest attraktivt.
Stabil trend ger lgre korrelationer som gynnar mnga strategier.
Det lga rntelget tillsammans med starka makrodata frn framfrallt USA
fortstter att gynna tillgngsslaget.
4567
34567
Efter att oljepriset fallit cirka 30 procent sedan brjan av sommaren bedmer
vi att priset kommer att st ngot hgre n aktuell niv under nsta r, ven
om det frst kan blir lgre innan det blir hgre. Vi rknar vidare med hgre
priser p industrimetaller under 2015, som en fljd av utbudsunderskott i
bde nickel och aluminium och framtida underskott ven i kopparmarknaden.
Guldprisfallet fortstter sannolikt medan agri fallit frdigt.
4567
USD r i en stark trend och skillnaderna i penningpolitik mellan USA och vriga vrlden motiverar en fortsatt frstrkning fr dollarn. Japan och Euroland
kommer att driva en stimulerande politik med fljd att valutorna dr tappar
i vrde. Givet de lga rntorna och den relativt begrnsade tillvxttakten blir
valutastrategin viktig. Vi kan se allt fler skl att skydda oss mot valutarisker.
Utsikter till Q3 2015: EUR/USD 1,17 (-5,9 %), EUR/SEK 9,10 (-1,7 %),
USD/SEK 7,78 (+4,5 %)
Klla: SEB
* Vikten visar hur vi fr nrvarande ser p tillgngen som del av en portflj. Nivn 4 r neutrallge. Dessa vikter ndras
kontinuerligt efter vr taktiska marknadssyn och kan drfr avvika frn vr lngsiktigt strategiska syn p tillgngen.
P kundniv anpassas portfljerna efter individuella behov.
1
0,6
0,4
0,2
0
-0,2
Aktier
1,00
-0,4
Rntor
-0,34 1,00
-0,8
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Hedge
-0,6
Rntor
1,00
Private
Equity
0,85
1,00
Rvaror
0,28
0,40
Hedge
Fastigheter
Private equity
Rvaror
1,00
Klla: SEB
Rvaror
Private Equity
Fastigheter
Hedge
Rntor
Aktier
Klla: SEB
Portfljstrategi
68,0%
Rntebrande
28,7%
Hedge
3,3%
Kassa
Tidigare
Klla: SEB
MODERN growth
Portfljen gick in i kvartalet med en relativt hg aktieandel. Denna vikt kvarstr, dock har vi under kvartalet gjort
vissa frndringar inom aktiefondsdelen. Bland annat
har vi minskat vervikten i Europa ngot och samtidigt
minskat undervikten i USA. Dessutom har vi tagit hem
vinst i portfljens exponering mot kinesiska aktier. I
portfljens hedgefondsdel har vi minskat exponeringen
mot Credit Long/Short och investerade istllet i nya
marknadsneutrala aktiehedgefonder med inriktning mot
Europa och USA - som vi bedmer tillsammans diversifierar portfljen ytterligare. Vi kvarstr vid vr bedmning
att vrldsekonomin, med USA i tten, fortstter att terhmta sig kombinerat med att vrldens centralbanker
vntas fortstta vara stdjande fr finansmarknaderna i
allmnhet och mer riskfyllda tillgngsslag i synnerhet.
MODERN aggressive
Portfljens aktievikt hjdes under sommaren och vi
gick in i kvartalet med ca 65 procent aktier. Denna
vikt kvarstr idag, med vissa frndringar. Bland annat
har vi minskat vervikten i Europa ngot och samtidigt minskat undervikten i USA. Exponeringen mot
europeiska aktier r dock fortfarande ett tydligt tema i
portfljen. Dessutom har vi tag hem vinst i portfljens
Kinafond och exponeringen mot Frontier Markets har
slts ut helt. Portfljens hedgefondsdel har strukturerats om genom att vikten i kreditrelaterade hedgefonder har minskats till frmn fr marknadsneutrala
aktiehedgefonder med inriktning p Europa och USA.
Vi bedmer att dessa tillsammans diversifierar portfljen p ett bttre stt. Mot bakgrund av vr positiva
syn p finansmarknaderna framver baserad bde p
den globala konjunkturen och agerande frn vrldens
centralbanker, behller vi en relativt hg aktieandel.
44,0%
Aktier
29,4%
Rntebrande
23,8%
Hedge
2,8%
Kassa
0,0%
10,0%
20,0%
Nuvarande
30,0%
40,0%
50,0%
Tidigare
Klla: SEB
64,6%
Aktier
19,3%
Rntebrande
15,1%
Hedge
Kassa
1,0%
0,0%
10,0%
20,0%
30,0%
Nuvarande
40,0%
50,0%
60,0%
70,0%
Tidigare
Klla: SEB
Tema
10
Bakgrunden till den japanska krisen var 1980-talets spekulationsbubblor i fastigheter och aktier, som 1989-1990 punkterades av en kraftig penningpolitisk tstramning signerad
Bank of Japan (BoJ). tstramningen blev en katalysator fr
den kombination av stagnation, terkommande recessioner,
och deflation (allmnt prisfall) som hrskade i Japan under
mer n ett decennium. Perioden 1992 till 2003 vxte Japans
BNP per capita rligen med drygt 0,5 procent i genomsnitt,
medan konsumentpriserna i snitt var stabila.
Att den japanska krisen blev s lngvarig hngde samman
med en serie ekonomisk-politiska missgrepp. Trots den djupa
recessionen 1992-1994 snkte BoJ styrrntan i maklig takt, och
penningmngden fortsatte under flera r att minska. Visserligen satte japanska politiker in budgetstimulanser i brjan av
1990-talet, men dessa var beskedliga och med fokus p kade
offentliga utgifter, vilka gav endast tillflligt positiva konjunktureffekter. Ytterligare ett allvarligt politiskt missgrepp var att
inte p ett tidigt stadium ta tag i den begynnande bankkrisen,
utan frsken att sanera landets finansiella system pbrjades
inte frrn krisen pgtt i sju-tta r.
Sist, men inte minst, kan konstateras att politikerna i Japan
var helt ofrberedda p den deflation som drabbade landet,
och man frmdde inte frhindra att deflationen fick fste.
En viktig lrdom r att det r bttre att ta i fr mycket (overshooting) i ekonomisk politik, n att ta i fr lite. En verdriven
stimulans kan korrigeras i efterhand. Det r ett lgt pris fr
att undvika deflation, ett ekonomiskt tillstnd som det visat
sig vara synnerligen svrt att komma ur.
Dagens situation i industrilandsomrdet OECD uppvisar
betydligt fler skillnader n likheter med Japan i brjan av
1990-talet. Det gller inte minst det ekonomiskt-politiska
agerandet, som alltsedan konjunktur- och finanskrisen har
prglats av kraftfulla stimulanstgrder inom frmst penningpolitikens ram, fr att sttta konjunkturen och se till att
deflation inte fr fste. ven problemen fr frst amerikanska
och sedan europeiska banker har hanterats med beslutsamhet, och agerandet har utan tvivel rnt framgng.
Vad institutioner som Internationella Valutafonden nu efterlyser r dock strre insatser av finanspolitisk stimulans i framfr
allt Europa. I Japan drjer fortfarande lanserandet av konkreta
och kraftfulla strukturella tgrder fr att hja landets potentiella tillvxt, den tredje pilen i premirminister Abes strategi
Abenomics.
JAPANSK SAMHLLSEKONOMISK KENVANDRING
UNDER LNG TID
Klla: Macrobond
2) Sekulr stagnation
Ett annat scenario r sekulr stagnation, vilket i vissa avseenden pminner om den japanska krisen, men utan att vara
lika allvarligt. Begreppet lanserades 1938 av den amerikanske
nationalekonomen Alvin Hansen under inflytande av de d
svra ekonomiska tiderna efter depressionen i brjan p
1930-talet. Sekulr stagnation har p senare tid terlanserats
av Lawrence H. Summers, professor i nationalekonomi och
amerikansk finansminister 1999-2001.
Klla: Macrobond
De senaste decenniernas konjunkturterhmtningar efter recessioner i USA har varit ovanligt lngsamma. Den som inleddes
sommaren 2009 r den svagaste i modern tid (diagrammet
visar BNP:s utveckling). Mnstret skulle kunna frklaras av att
de senaste recessionerna har utlsts av brustna spekulationsbubblor, ngot som brukat bdda fr lngsamma efterfljande
uppgngar. En annan frklaring vore att USA sedan cirka 25 r
tillbaka r inne i en sekulr ekonomisk stagnation.
11
Den pgende akademiska debatten om frekomsten av sekulr stagnation har i huvudsak fokuserat p USA. Vrt att notera r dock att amerikansk ekonomi i relativa termer haft en
betydligt bttre utveckling under de senaste tio ren n Euroland och Japan. Medan USA:s tillvxt i snitt varit 1,6 procent
per r, har den varit 0,7 procent i bde Euroland och Japan.
Motsvarande inflationsnoteringar har i USA varit 1,7 procent,
och i Euroland respektive Japan 1,5 procent och -0,4 procent.
Argumenten fr sekulr stagnation i USA r i nnu hgre grad
tillmpliga p Euroland och Japan. Nr det gller exempelvis
demografi och trendtillvxt r situationen och utsikterna betydligt mer ogynnsamma i Euroland n i USA.
Utskrivning av ekonomisk-politiska recept fr att tackla
sekulr stagnation saknas inte. Eftersom brist p efterfrgan
r ett krnproblem fresls expansiv finanspolitik, srskilt
som det idag r s billigt fr stater att lna. Vidare efterlyses
en stimulerande penningpolitik med fokus p att hja inflationsfrvntningarna, och ven i vissa fall trigga sjunkande
valutakurser. Ytterligare ett recept r tgrder riktade mot
ekonomins utbudssida (produktionen) fr att ka den potentiella tillvxten, exempelvis genom hjd pensionslder, utbildning och trning fr att lyfta arbetskraftens kvalitet, samt
skattereformer fr att gynna investeringar.
brsuppgng trots ovanligt lngsam tillvxt
Klla: Macrobond
12
Tema
blandning av direkta kapitalinjektioner i de institut som frstatligades, tillskott till privata banker, insttningsgarantier fr bde
traditionell inlning och skuldebrev, och okonventionella kreditfaciliteter hos centralbanken som gav en enorm likviditetsinjektion till marknaden.
Trots rekordstora stdtgrder frn staten och centralbanken
i USA blev investerare och sparare extremt nervsa. Bankerna
misstrodde ocks varandra i en sllan skdad utstrckning. tgrdspaketen hade dittills endast adresserat kapital och likviditetsproblem, men frtroendet var fortfarande hrt sargat. Utan
frtroende kan finansvsendet inte fungera.
Klla: Bloomberg
Diagrammet visar riskpremien p ln mellan amerikanska banker jmfrt med rntan p 3-mnaders statsskuldvxlar. Trots rekordstora kapital- och likviditetsinjektioner i det finansiella systemet frblev bankerna
lngt in p 2009 ovilliga att lna ut till andra banker
utan hg riskkompensation. Riskpremien minskade dock
dramatiskt efter offentliggrandet av de amerikanska
stresstesterna i maj 2009.
13
Kritiken mot planen p stresstester var omfattade och omedelbar. Brsen rasade direkt nr planen presenterades. Misstron
gllde svl omfattning och metod som de effekter som kunde
vntas. Mnga befarade att stresstesterna inte alls skulle vara
srskilt tuffa och att resultatet drmed inte heller kunde ses
som en indikation p vad som skulle kunna hnda i ett verkligt
pessimistiskt scenario. Andra misstnkte att myndigheterna
med en smickrande rapport ver bankernas styrka tnkte frska ingjuta frtroende fr banker som i sjlva verket inte alls
frtjnade det, fr att drigenom frhindra kapitalflykt och nya
kristgrder.
Bland dem som nd trodde p myndigheternas metod och
goda avsikter fanns de som befarade vad testerna skulle avslja. Vissa menade att det var sjlvklart att ngra av bankerna
inte skulle visa sig kapabla att p egen hand klara en ytterligare
frdjupning av krisen och argumenterade fr att man borde
freg resultatet och frstatliga flera stora institut. Dessutom
fanns det bland allmnheten en utbredd misstro kring alla kristgrder. De betraktades som en rddning av missktta institutioner, deras ledare och slarviga finansirer. P den politiska
hgerkanten beskrevs tgrderna som socialism.
Nr rapporten slutligen offentliggjordes i maj 2009 var den
direkta responsen blandad, men de flesta tycktes nd ha
uppfattat resultatet som trovrdigt. Viktiga indikatorer ver
misstroende och stress i det finansiella systemet visade en
ptaglig lttnad de fljande veckorna. Riskpremien p ln
bankerna emellan rasade, liksom kostnaden fr att frskra en
aktieportflj mot ytterligare brsfall. Med facit i hand tycks de
amerikanska stresstesterna ha markerat en tydlig vndpunkt till
det bttre. Det positiva utfallet kom trots, eller kanske tack vare,
att rapporten inte alls kan beskrivas som en rent friande dom
fr bankerna. Tio banker tvingades ta in ytterligare 75 miljarder
dollar i riskkapital, men nstan alla klarade detta utan offentligt
std redan inom en mnad.
Ekonomins blodomlopp
Fr att samhllsekonomin ska vxa krvs inte ndvndigtvis
kredittillvxt (ven om sdan hjlper till), men det krvs ett
fungerade kreditsystem. Ett fungerande system fr allokering
av kapital frn dem som har ett verskott p sparande till dem
som har behov av finansiering. Exempelvis frn mogna fretag
och ldre men nnu inte pensionerade hushll, till expanderande fretag och yngre hushll. Nr det inte finns tillgng p
kapital, inte ens fr sunda investeringar med vl underbyggda
kalkyler hmmas den ekonomiska aktiviteten ptagligt.
Det finns sannolikt mnga delfrklaringar till att fretag och
hushll i eurozonen nettoamorterar p sina skulder, men det r
kritiskt fr den ekonomiska utvecklingen framver att detta inte
beror p bristande tillgng p finansiering. I synnerhet sm- och
medelstora fretag samt hushll r beroende av att det finns
tillgng p traditionella bankln. I vissa delar av Europa amorteras skulderna nu i en takt som r frdande fr den aggregerade efterfrgan i ekonomin.
Fr att skerstlla tillgngen p krediter i Europa fr sunda lntagare behvs solida och vlfinansierade banker. Fr att fungera vl behvs ven ett grundmurat frtroende frn allmnhet
och investerare fr dessa institutioner. Den senaste omgngen
14
stresstester inklusive skerstllande av kvaliteten bakom tillgngarna i bankernas balansrkningar r ett viktigt steg mot ett
starkare banksystem i Europa.
Parallellt med stresstesterna har Europeiska Centralbanken,
ECB, ven lanserat lngfristiga kreditfaciliteter fr bankerna och
obligationskp, bland annat fr att teruppliva marknaden fr
paketerade ln, vilket mjliggr kreditexpansion utanfr bankernas egna balansrkningar. Som det amerikanska exemplet
visade rcker det dock inte med stdtgrder frn centralbanken om det saknas frtroende och kapital i affrsbankerna.
15
ppnade fr handel efter att testresultatet publicerats. Skillnaderna mellan olika aktrer var dock stora.
16
17
Marknad och
tillgngsslag
Makrosammanfattning
18
Makrosammanfattning
En osedvanligt snabb
budgetfrbttring i USA
Klla: Macrobond
19
Nordiska aktier
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Klla: SEB
Diagrammet visar frvntningarna p justerad nettovinst fr nordiska brsbolag i miljoner euro fr respektive r, de senaste nio ren. Vinstprognoserna har befunnit sig i en fallande trend i tre rs tid. Den utplaning
som kunde sknjas efter halvrsrapporterna visar sig endast ha varit en temporr plat. Vinsterna vntas
fortfarande vxa under kommande r, men sps bli mindre n vad vi tidigare har rknat med.
20
Nordiska aktier
Klla: Bloomberg
P den positiva sidan betyder en svag konjunktur att centralbankerna kan frvntas fortstta stimulera ekonomin, och att
rntorna kommer att vara extremt lga under lng tid. Drmed
framstr aktier fortsatt som ett attraktivt alternativ fr investerare som nskar (eller kanske till och med mste ha) en avkastning signifikant ver noll.
Direktavkastningen fr OMXS30 vntas bli cirka 4 procent det
nrmaste ret och det r idag ltt att stta samman en portflj av relativt konjunkturoknsliga bolag med en nnu hgre
direktavkastning n s. Vi rknar till 19 brsbolag i Sverige med
ett brsvrde verstigande 5 miljarder kronor som ger ver 4
procent uthllig direktavkastning 2014, 2015 och 2016. Dessa
19 bolag har ett genomsnittligt brsvrde p 85 miljarder kronor och vntas ge en direktavkastning p 4,9 procent fr 2014
och 5,4 procent fr 2015. I gruppen terfinns banker, bygg- och
fastighetsbolag, detaljhandel, spelbolag och teleoperatrer,
men ven skog och verkstad. Genomfr vi samma vning i
Norden kan ribban hjas till minst 5 procent direktavkastning
per r och vi fr nd 35 bolag i 14 branscher som klarar kravet.
ven om vinsttillvxten visar sig bli ngot smre n vad vi
rknar med idag, till exempel p grund av en trg konjunkturterhmtning, bedmer vi att kapital kommer att fortstta
ska sig till brsen. I synnerhet aktier i bolag med begrnsad
konjunkturknslighet, stabila balansrkningar och hg uthllig
direktavkastning kommer att locka de nya investerarna. Om
inte fr ngonting annat, s p grund av bristen p avkastning
frn alternativen.
21
Nordiska aktier
Attraktiv avkastning,
ven utan stora kursuppgngar
Diagrammet visar frvntad direktavkastning frn
aktierna i OMXS30 det nrmaste ret, samt rntan
p 10-riga svenska statsobligationer.
Klla: Bloomberg/Macrobond
22
Globala aktier
Klla: Bloomberg
Vrldsaktieindex MSCI World har stigit ver 8 procent i r, berknat i lokala valutor. Indien och Shanghai
ligger i topp, medan Brasilien och Ryssland hamnar sist i brsligan. Brasilien hade en bra inledning av
ret, men har tappat all avkasting de senaste tre mnaderna. Europeisk makrostatistik skapar en del
oskerhet, vilket avspeglar sig i en relativt svag utveckling p brserna. I Japan studsade index upp efter
nyheten att japanska pensionsfonder kommer att ka allokeringen mot aktier.
Investment Outlook - december 2014
23
Globala aktier
Klla: Bloomberg
Den amerikanska brsen (S&P 500) fortstter att g bttre n brser i andra regioner, trots
hg vrdering. USA leder den ekonomiska cykeln och makroekonomiska data vertygar investerarna. Den ljusa bilden sticker ut i ett globalt perspektiv. Amerikanska bolag r i toppskick
och rapporterade verlag bttre vinster n frvntat fr det tredje kvartalet. Vrderingen r
hg, men fina vinster kan motivera brskurserna.
24
kad riskexponering
Ett kat std frn centralbankerna i Euroland, Japan och Kina
och ett starkt USA ger bra grund fr fortsatt hygglig tillvxt i vrlden. Makroekonomiska data har frbttrats senaste tiden och en
stabil tillvxtfas fr aktier r drfr vrt huvudscenario.
region
vikt*
kommentar
Globalt
1234
Europa
1234 5
67
USA
1234 5
67
USA leder den ekonomiska terhmtningen och kombinationen av bra tillvxt och
std fr den amerikanska dollarn gr att vi verviktar marknaden. Makrodata fortstter att frbttras och bolagen r i mycket bra skick med starka balansrkningar
och hga marginaler. Vrderingen r hg, men god vinstutveckling motiverar
kursuppgngar.
Asien/EM
123
4567
kad global tillvxt gynnar Asien och Emerging Markets. Lg vrdering och fin
vinsttillvxt lockar och vi r lngsiktigt positiva. Blandad makroekonomisk statistik
och svagt intresse frn investerarna gr oss lite frsiktiga p kort sikt. Vi fredrar
Asien och Kina framfr Ryssland och Latinamerika.
Japan
123
4567
567
* Vikten visar hur vi fr nrvarande ser p regionen. Niv 4 r neutrallge. Dessa vikter ndras kontinuerligt efter vr taktiska marknadssyn
och kan drfr avvika frn vr lngsiktigt strategiska syn p regionen.
25
Rntor
Klla: Macrobond
En bear market fr statsobligationer frn brjan av 1950-talet till brjan av 1980-talet knnetecknad av stigande rntor/sjunkande obligationskurser, fljdes av en bull market under drygt tre
decennier med sjunkande rntor/stigande obligationskurser. Den positiva perioden har emellertid
ntt vgs nde, nr rntorna r historiskt lga och obligationerna hgt vrderade.
26
Rntor
Tillgng
vikt*
taktisk frvntad
rsavkastning
risk
sek
eur
SEK
EUR
1234567
1234567
0%
0,0%
0,1%
0,3%
0%
-1,1%
4,4%
4,2%
Fretagsobligationer
Investment Grade
1234567
1,3%
1,1%
2,4%
2,4%
Fretagsobligationer
High Yield
12
34567
5,2%
5,0%
3,8%
3,8%
12
34567
6,4%
6,4%
8,8%
8,9%
Statsskuldvxlar
Statsobligationer
* Vikten visar hur vi fr nrvarande ser p tillgngsslaget som del av en portflj. Niv 4 r neutrallge. Dessa vikter ndras
kontinuerligt efter vr taktiska marknadssyn och kan drfr avvika frn vr lngsiktigt strategiska syn.
Klla: SEB
27
Hedgefonder
Klla: Macrobond
28
Hedgefonder
Hedgefonder r IDAG ett vanligt inslag i bde institutionella och privatpersoners portfljer. D tillgngslaget
erbjuder alla typer av riskexponeringar br man, nr man
allokerar till hedgefonder, fundera p vad man vill f ut av sin
investering. Sker man en diversifierad avkastning oberoende
av traditionella aktie- och obligationsinvesteringar br man
vlja strategier med lg korrelation mot aktier, s kallade
marknadsneutrala strategier.
Trots att miljn fr att skapa alfa (den meravkastning som en
frvaltare skapar utver avkastningen i relevant jmfrelseindex) har varit utmanande under 2014, har flertalet strategier
levererat positiv avkastning. Europeiska frvaltare har haft
strre motvind n det globala genomsnittet, vilket har lett till
knslan att tillgngslaget har ett dligt r. Globalt r aptiten p
hedgefonder fortsatt stor, ven om instllningen i just Europa
r mer avvaktande, givet innevarande rs svagare utveckling.
Marknaden har fortsatt att prglas av centralbankers implicita
garanti att gra "vad som krvs" fr att stdja tillvxten. USA
har via Federal Reserve tydligt signalerat att man avslutar sina
stjdande obligationskp, medan tgrder frn den Europeiska
Centralbanken (ECB) och Bank of Japan (BoJ) kommer att ge
fortsatt std till marknadens riskaptit.
Likt de flesta r har de finansiella marknaderna ven i r bjudit
p ovntade hndelser. Flertalet aktrer har varit positionerade
fr stigande lngrntor, vilket inte materialiserats. Dessutom
har starka sektorrotationer prglat aktiemarknaden, vilket har
varit besvrligt fr mnga frvaltare. Strategier med ett visst
inslag av underliggande marknadsrisk har dremot kunnat dra
nytta av denna marknad. Hedgefonder som fokuserar p krediter har levererat bra riskjusterad avkastning de senaste ren.
Kreditspreadarna har successivt krympt och de stora vinsterna
via lnga positioner ligger nu bakom oss. Vi frordar frvaltare
som aktivt letar bde lnga och korta positioner.
Equity Long/Short
STRATEGI
avkasta bra nr marknaden fokuserar mer p fretagens fundamentala faktorer n p makroekonomiska trender. Detta brukar
intrffa under senare delen av expansionsfasen i en konjunkturcykel, dr vi enligt vr bedmning nu befinner oss.
Relative Value
Event Driven
Macro/CTA
INDEX
UTVECKLING % (USD)
1/1-20/11
2014
2014 Q3
2013
2012
2011
2010
Global Hedge
-0,4
2,1
6,7
3,5
-8,9
5,2
Equity Hedge
1,0
1,2
11,1
4,8
-19,1
8,9
Relative Value
-1,7
0,8
3,0
3,6
-4,0
7,7
Event Driven
-3,6
2,3
13,9
6,0
-4,9
2,0
Macro/CTA
HFRX Macro/CTA
3,8
2,9
-1,8
-1,0
-4,9
-1,7
Klla: SEB
29
Fastigheter
Klla: Bloomberg
30
Fastigheter
31
Private Equity
Klla: Bloomberg
Breda index fr Private Equity (LPX50 Total Return i EUR) har inte bara terhmtat fallet frn
hstens korrigering. De senaste veckorna har ven pvisat fortsatt styrka och gett en utveckling
som vertrffar den fr aktiemarknaden.
32
Private Equity
33
Rvaror
Klla: Bloomberg
En stark ovilja av OPEC att snka produktionen, i kombination lgre global efterfrgan och
hgre utbud n prognosticerat har lett till kraftiga oljeprisfall. ven om vi bedmer att oljepriset
str ngot hgre om ett r anser vi att sannolikheten fr att det frst blir lgre innan det blir
hgre r relativt hg. OPEC :s agerande blir avgrande fr prisutvecklingen den nrmaste tiden.
34
Rvaror
tillgngar
vikt*
Energi
12
Industrimetaller
1234
delmetaller
Agri
123
kommentar
34567
567
234567
4567
Lngsammare konjunkturterhmtning och snabbare oljeutbudskning har, i kombination med en ovilja av OPEC att snka produktionen, lett till ett oljeprisfall p cirka
30 procent. Vi rknar med ngot hgre pris nsta r, men det kan bli billigare innan
det blir dyrare.
Vi rknar med underskott av bde nickel och aluminium under nsta r, fr koppar
drjer det till 2017 innan det blir underskott. Detta br leda till hgre priser fr dessa
metaller. Vi bedmer att nickel har potential att stiga mest.
Avslutade strejker i sydafrikanska gruvor i kombination med svagare europeisk konjunktur n prognostiserat gr att vi inte rknar med stora prisstegringar fr platina.
Palladium ser intressant ut drivet bland annat av en kad efterfrgan av bensinbilar.
Fr guld ser vi ganska stor fallhjd i priset p ngra rs sikt.
Efter cirka fyra r med prisfall fr jordbruksprodukter bedmer vi nu att det finns
potential fr ngot hgre priser.
* Vikten visar hur vi fr nrvarande ser p tillgngsslaget som del av en portflj. Niv 4 r neutrallge. Dessa vikter ndras kontinuerligt
efter vr taktiska marknadssyn och kan drfr avvika frn vr lngsiktigt strategiska syn.
35
pendlat mellan 90 och 110 USD/fat (brent) och vi hade nog alla
brjat vnja oss vid, och anpassat oss till, ett oljepris runt 100
USD/fat. I brjan av sommaren inleddes dock prisfallet som sedan toppen i juni r nstan 30 procent.
Om detta lgre oljepris blir bestende eller ej fr framtiden utvisa, men om s blir fallet fr det effekter. Enligt IMF
(Internationella Valutafonden) ger en oljeprisfrndring p 20
procent en positiv effekt p global BNP med cirka 1 procentenhet, om man rknar med alla andrahandseffekter ssom till exempel rnterrelser. Givet att det lga priset fortstter skulle det
drmed kunna addera nstan 1,5 procentenheter till global BNPtillvxt. Lnder som r stora oljeexportrer r frlorare, medan
importrer r vinnare. Ryssland, vars ekonomi r beroende av oljan, r en av de stora frlorarna. En frndring i oljepriset med en
dollar pverkar den ryska ekonomin med 2,3 miljarder dollar per
r. I Venezuela str oljan fr cirka 95 procent av landets totala export, vilket innebr att stora prisfall skulle leda till statsfinansiella
utmaningar fr landet.
Under 2007 och frsta halvret 2008 fick vi uppleva en dubblering av oljepriset. Det skrevs artiklar och pratades om peak oil
och alla utmaningar vi stod infr gllande vrldens energifrsrjning, inte minst till transportsektorn. Vad skulle hnda nr
allt fler kineser skaffar bil? Under andra halvret 2008 fll dock
oljepriset hela vgen tillbaka till nivn fre uppgngen 2007
och oron lade sig, i alla fall temporrt. Sedan 2011 har oljepriset
Med ett lgre oljepris finns det ocks risk fr negativa effekter i
termer av en kad geopolitisk obalans och nedjusterade inflationsfrvntningar. Fretag verksamma i oljebranschen eller nrliggande verksamheter drabbas givetvis ocks negativt. Hstens
kraftiga dollarfrstrkning har dessutom lett till att oljeprisfallet
uttryckt i andra valutor n USD inte r lika kraftigt.
Nsta OPEC-mte infaller 27/11 (efter denna publikations tryckdatum) och blir sledes mycket viktigt fr oljeprisutvecklingen
den nrmaste tiden.
Klla: Bloomberg
36
Valutor
Svenska kronan och norska kronen strks mot euron under 2015
Under 2014 har den svenska kronan tyngts av en del konjunkturbesvikelser och reporntans frd ned
mot noll, medan den norska kronen frsvagats nr oljan fallit kraftigt i pris. Under 2015 sps bgge dessa
nordiska valutor strkas mot euron.
Klla: Macrobond
Allsedan Japans premirminister Abe lanserade sin ekonomisk-politiska strategi Abenomics vintern 2012/2013 har yenen
tenderat att frsvagas mot USA-dollarn. Frsvagningen ingr i strategin, och frutom att den gynnar konkurrenskraften och
tillvxten i Japan leder den till dyrare import och drmed hgre japansk inflation (mlet r 2 %). Efter att landet fallit in i en ny
recession under 2014 torde Bank of Japan sl flje med regeringen och sjstta fler stimulanspaket, med ytterligare frsvagning av yenen som en konsekvens.
37
Valutor
Vr syn p utsikterna 2015-2016 fr de stora vrldsvalutorna ligger fast. Med andra ord sps USA-dollarn (USD) strkas, medan
euron (EUR) och japanska yenen (JPY) frsvagas. I allt vsentligt r ocks argumenten fr ett sdant scenario desamma som
fr tre mnader sedan.
USA:s ekonomi fortstter att vxa i god takt samtidigt som
Federal Reserve (Fed), efter att ha avslutat sina obligationskp
(QE3) vid mnadsskiftet oktober/november, brjar hja styrrntan i september 2015 enligt vr aktuella prognos.
Parallellt vxer bde Eurolands och Japans ekonomi mycket
lngsamt under de nrmaste ren, och svl Europeiska
Centralbanken (ECB) som Bank of Japan (BoJ) behller sina styrrntor nra noll minst ett par r till. Dessutom sps bgge centralbankerna utka sina kp av finanstillgngar. I ECB:s fall lutar
det i vr prognos t ett program fr statsobligationskp i brjan
av 2015, vilket skulle behvas fr att n mlsttningen att ka
ECB:s balansrkning med 1 biljon EUR till 3 biljoner EUR.
BoJ bedms lansera ytterligare tillgngskp av bland annat
stats- och fretagsobligationer och ETF:er (brshandlade
fonder, i detta fallet aktiefonder) med mlet att ka de totala
tillgngskpen frn nuvarande 80 biljoner JPY per r till 100 biljoner JPY. Ytterligare en omstndighet som r en nackdel fr JPY
r den statliga pensionsfondens (GPIF:s) beslut nyligen att vikta
ned andelen japanska obligationer i portfljen frn 60 till 35
procent, och istllet vikta upp andelen inhemska och utlndska
aktier.
Betrffande det engelska pundet (GBP) har Bank of Englands
(BoE:s) ombytlighet ftt valutamarknadens aktrer att ett flertal
gnger i r revidera bedmningen fr nr BoE ska inleda sina
styrrntehjningar.
Under sommaren och brjan p hsten tydde de verbala signalerna frn BoE-chefen Carney och att 2 av 9 ledamter i rntegruppen MPC rstat fr hjd rnta vid ngra rntemten i rad
p att frsta hjningen av styrrntan skulle komma i brjan av
2015. Senaste budskapet frn BoE i den nya Inflationsrapporten
var att de brittiska priskningarna ser ut att bli klart lgre 20152016 n vad som tidigare antagits. Drfr spr SEB nu att frsta
rntehjningen inte verkstlls frrn i brjan av 2016. Fr GBP
innebr detta att den tidigare vntade frstrkningen mot SEK
knappast blir av.
Svenska kronan (SEK) frsvagades nr Riksbanken snkte
reporntan till noll i slutet av oktober, men precis som vid rntesnkningen i juli var kurstappet fr SEK temporrt - en spegling
av att valutamarknaden redan diskonterat kronsvaghet. Om
Riksbanken inte lanserar ytterligare stimulanser kan SEK stabiliseras i vinter, fr att under 2015-2016 strkas mot EUR.
38