Formulacin y Evaluacin de Proyectos

SEMANA 13

Evaluacin del proyecto

y sensibilizacin

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ESTE DOCUMENTO CONTIENE LA UNIDAD 13

NDICE
EVALUACIN DEL PROYECTO Y SENSIBILIZACIN............................................................................... 4
OBJETIVOS ESPECFICOS ........................................................................................................................... 4
INTRODUCCIN ...................................................................................................................................... 4
1.

RIESGO E INCERTIDUMBRE ......................................................................................................... 5

2.

ANLISIS DE SENSIBILIDAD .......................................................................................................... 7

COMENTARIO FINAL.......................................................................................................................... 10
REFERENCIAS ..................................................................................................................................... 11

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EVALUACIN DEL PROYECTO Y SENSIBILIZACIN

OBJETIVOS ESPECFICOS

Formular un anlisis de riesgo a partir de un contexto determinado.

Comprender y elaborar un anlisis de sensibilidad a partir de diversos contextos.

INTRODUCCIN
Como se ha analizado hasta ahora, en el estudio financiero se hace importante utilizar e
interpretar herramientas financieras que apoyen la toma de decisiones respecto de los proyectos.
Es as como se aprendi a calcular criterios de evaluacin, tales como el VAN y la TIR, que
considerando el valor del dinero a travs del tiempo lograrn apoyar la decisin.
Sin embargo, los resultados obtenidos con los distintos criterios de evaluacin no miden la
viabilidad del proyecto en s, sino que miden la rentabilidad o conveniencia de realizar un proyecto
bajo ciertas caractersticas y escenario determinado. Pero qu ocurre cuando las distintas
variables del entorno cambian? Esto puede modificar completamente la decisin acerca de la
puesta en marcha del proyecto. Para determinar lo anterior, existe el anlisis de sensibilidad, que
complementa la informacin obtenida con los criterios de evaluacin aplicados, mostrando el
grado de variabilidad que pueden tener los flujos ante cambios en las distintas variables, por
ejemplo, la demanda, el costo de alguna materia prima, la competencia, etc., incorporando un
nivel de incertidumbre o riesgo al anlisis de viabilidad.
La incertidumbre y el riesgo representan la probabilidad de cambio en las variables que afectan al
proyecto; el anlisis de sensibilidad considera estos posibles cambios estableciendo cmo se
afectan los criterios financieros, por ejemplo, el VAN y la TIR, ante cambios en determinadas
variables de inversin, dejando las dems intactas. De esa forma se podr conocer qu variable es
ms sensible a los posibles cambios y, en consecuencia, cul afecta en mayor medida el resultado
o la rentabilidad del proyecto.
Para realizar el estudio de sensibilidad es necesario conocer cules son las variables que pueden
verse afectadas por cambios en el proyecto y, por ende, tener incidencia en la rentabilidad de
forma significativa al cambiar. Para ello se analizan escenarios alternativos. Pero antes de estudiar
el anlisis de sensibilidad de las variables de evaluacin de un proyecto, se debe comprender el
concepto de riesgo e incertidumbre.

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1. RIESGO E INCERTIDUMBRE
Existen distintos factores que pueden afectar las variables y escenarios considerados en un
proyecto, por ejemplo la aversin al riesgo del inversionista, la estabilidad financiera de la
organizacin, la economa del pas, el horizonte de tiempo de la evaluacin, la disponibilidad de
recursos, el plazo de recuperacin de la inversin, etc. Estos factores pueden cambiar la decisin
final sobre un proyecto. Si un proyecto es ms vulnerable a los cambios implica mayor riesgo, pero
si es muy adverso al riesgo al momento de tomar la decisin, entonces se puede perder un
proyecto rentable.
Riesgo e incertidumbre se diferencian en que el primero considera la probabilidad de ocurrencia
de los cambios en las variables, es decir, los escenarios son conocidos y se pueden estimar;
mientras que el segundo analiza los distintos escenarios sin probabilidad conocida de ocurrencia.
Un proyecto cierto es aquel en que todas sus variables o componentes son invariables y conocidos
por el evaluador de proyectos. Un proyecto riesgoso es aquel en que los flujos tienen un
comportamiento variable, pero con una distribucin de probabilidades que es posible determinar
y proyectar. Mientras que un proyecto de baja incertidumbre es aquel en que los flujos y
componentes son variables y no se puede determinar la probabilidad de cambio de estos.
Existe incertidumbre cuando las probabilidades de cambio en una variable no son cuantificables,
esto es, cuando la informacin es incompleta o inexacta.
Hay riesgo cuando se tiene cierto grado de probabilidad conocida acerca de los escenarios posibles
respecto de los flujos del proyecto.
Existen dos tipos de riesgos asociados a los proyectos:

Riesgo sistemtico

Riesgo no sistemtico

Es el riesgo de mercado o que afecta a

todo el mercado. Por ejemplo, riesgo de
inflacin, de inters, de tipo de cambio y
riesgo pas.

Es el riesgo especfico del proyecto. Por

ejemplo, riesgo econmico (demanda y
costos),
financiero
(riesgo
de
insolvencia), de crdito (riesgo de no
pago de clientes) y de liquidez.

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Cuando se aplican los criterios financieros de evaluacin se obtiene la rentabilidad de uno de los
distintos escenarios posibles para el proyecto, por lo que adems de conocer el VAN o la TIR de un
proyecto es importante conocer los componentes de dicha rentabilidad y el impacto de la
variacin en alguno de los componentes del flujo de fondos, por ejemplo la entrada de algn
producto sustituto que pudiera afectar los costos o los ingresos del proyecto.
No existe la prediccin perfecta, pues las variables son cambiantes y dependen de muchos
factores (externos e internos), lo que implica que los flujos que se proyectan tengan un riesgo de
no ocurrencia. Esto puede observarse en la dispersin o variabilidad de los flujos efectivos
respecto de los proyectados.
Por ello, la medicin del riesgo implica estimar distribuciones de probabilidades para los flujos de
caja y definir los valores esperados. Para determinar el riesgo de ocurrencia de cambios en alguno
de los componentes de los flujos de fondos de un proyecto se utiliza, principalmente, el anlisis
histrico, que entrega probabilidades a dicha variabilidad, es decir, otorga probabilidad de
ocurrencia a los componentes de los flujos de fondos.
Un proyecto con mayor riesgo supone una mayor rentabilidad exigida por el inversionista, lo cual
depender de la aversin al riesgo que este tenga.
Es as como el riesgo se define como la variabilidad de la rentabilidad esperada o, dicho de otra
manera, la desviacin estndar de la rentabilidad. Mientras ms alta sea la desviacin estndar
mayor ser la variabilidad de los flujos y, por ende, el riesgo.

_
= [ ( Ft F )2 Pt]1/2
Donde F es el valor esperado de la distribucin de probabilidades del flujo de caja, Ft es el flujo de
caja alternativo y Pt es la probabilidad de que ese flujo de caja alternativo ocurra.
La desviacin estndar es un indicador de volatilidad o dispersin de los flujos de caja alternativos
para un proyecto. Mientras mayor sea mayor ser la dispersin del proyecto y, por ende, mayor
ser el riesgo.
Por tanto, el objetivo de este estudio es determinar cuantitativamente el riesgo del proyecto,
estableciendo la probabilidad de cambios en las variables del flujo de caja. Este clculo depende
de los valores asignados a las probabilidades de los distintos escenarios o variabilidad de los
componentes del flujo de caja, cuya asignacin sigue siendo subjetiva.

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Las alternativas ms comunes para tratar o calcular el riesgo son las siguientes:

Ajustar la Tasa
de Descuento

Se mantienen los flujos del proyecto, pero se aumenta la tasa de

descuento, a la cual se le agrega una prima por riesgo.
Es decir: Ke = Ko + Kd + Prima Riesgo (sistemtico y no sistemtico).

Mtodo
Subjetivo

Utiliza informacin informal o criterio del evaluador, asumiendo

escenarios alternativos: pesimista, realista y optimista, y disminuyendo el
nivel de incertidumbre.

Otros mtodos

Otros mtodos utilizados para estimar el riesgo son el castigo de los

flujos por un factor de ajuste, segn mayor o menor riesgo de ocurrencia,
rboles de decisin (que consideran las consecuencias de las decisiones
tomadas hoy respecto al futuro, es decir, muestran secuencias de decisin
y las probabilidades de ocurrencia), mtodo de montecarlo (a partir de
sucesivas simulaciones basadas en cambios en la economa; mientras ms
simulaciones se realicen ms confiable ser el resultado), tablas
aleatorias, matriz de pago (tabla que muestra las distintas opciones de
pagos o ganancias de cada alternativa de ocurrencia), entre otros.

2. ANLISIS DE SENSIBILIDAD

Anlisis de sensibilidad

El anlisis de sensibilidad es el procedimiento por medio del cual se puede determinar cunto se
afecta (qu tan sensibles es) la TIR ante cambios en determinadas variables del proyecto (Baca,
2001).

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Dado que los criterios de evaluacin solo consideran uno de los mltiples escenarios futuros
posibles, lo que busca el anlisis de sensibilidad es agregar mayor informacin que permita tomar
la mejor decisin respecto de llevar a cabo o no un proyecto. Esto porque los resultados que se
obtienen muestran la rentabilidad solo en ese escenario en particular y es relevante considerar
posibles cambios en las variables. Es por esto que aceptar o no un proyecto depende de la
comprensin del origen de la rentabilidad, esto es, el comportamiento de sus variables y el
impacto de estas en el clculo del VAN.
El proyecto tiene muchas variables que lo afectan, por ejemplo ingresos, costos, demanda, tasa de
inters, etc., por lo que el anlisis de sensibilidad busca determinar qu ocurre con la rentabilidad
cuando estas se alteran por un cambio en el entorno. Pero se debe tener en consideracin que hay
variables que al cambiar afectarn directamente a otras variables, por lo que se busca sensibilizar
solo aquellas que son pertinentes de analizar. Por ejemplo, el aumento del costo de la materia
prima afecta directamente el precio del bien y/o servicio, por tanto la variable que conviene
analizar es el precio y no el costo de la materia prima propiamente tal.
Existen tres mtodos de sensibilizacin que ayudan a tomar una decisin en este caso:

MODELO DE HERTZ: este modelo realiza, adems del flujo de caja actual, el clculo
de flujo de caja para distintos escenarios, buscando ver qu ocurre con el VAN ante
posibles cambios, pero esto genera que se realicen tantos flujos de caja como escenarios
de cambios posibles. Para solucionar lo anterior se utiliza la sensibilizacin, que utiliza dos
escenarios: uno pesimista y uno optimista. Es decir, busca medir qu ocurre con el VAN
cuando se altera el valor de alguna de las variables que pueden cambiar durante el
horizonte de evaluacin, generando tantos flujos de caja como combinaciones de
variables distintas.
Las variables que generalmente se alteran con el paso del tiempo son el precio de venta
del bien y/o servicio que se ofrecer con el proyecto, la proyeccin de la cantidad
demandada, el costo de los insumos, el costo de la tecnologa a utilizar y las formas de
financiamiento. Cada una de estas variables puede tomar mltiples valores, generando
varios flujos de caja, lo que en trminos prcticos puede complicar el proceso de toma de
decisiones respecto del proyecto.

MODELO TRADICIONAL:

este busca simplificar el modelo de Hertz y, por tanto,

hacer ms eficiente el anlisis, acotando la sensibilizacin a solo tres flujos: flujo de fondos
inicial o de referencia, flujo de fondos optimista y flujo de fondos pesimista. La definicin
de qu es optimista y qu es pesimista depender exclusivamente del criterio y de las
expectativas del evaluador.

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MODELO UNIDIMENSIONAL: este mtodo busca sensibilizar una variable en cada

oportunidad, mostrando los valores crticos de cada una para que el proyecto siga siendo
rentable, es decir, los valores de cada variable que hacen que el VAN sea igual a cero y
calculando qu tan probable es que dicha variable pueda tomar ese valor crtico. Bajo este
punto de vista, la TIR sera la sensibilizacin de la tasa de costo de capital, pues hace que el
VAN sea cero. Para realizar este clculo se debe hacer el VAN cero y despejar la variable de
la frmula que se desea sensibilizar. Este mtodo es el ms utilizado. Por ejemplo, si el
VAN del proyecto es positivo con una cantidad de demanda determinada en el flujo de
caja original, se buscar establecer cul es la cantidad mnima demandada para que el
VAN del proyecto sea cero, es decir, para que entregue su rentabilidad mnima, o en otras
palabras, busca determinar hasta dnde puede bajar la cantidad demandada para que el
VAN sea cero.

El anlisis de sensibilidad, para ser ms eficiente, no busca sensibilizar cada una de las variables
que componen el flujo de fondos, sino que las ms relevantes. Por ejemplo, si sube el precio de
una materia prima particular, ese aumento en el costo se ver reflejado en el precio final del
producto, por lo que es conveniente sensibilizar el precio y no el costo de ese material en
particular.
Hay variables que son relevantes de sensibilizar, sobre todo aquellas que estn fuera del control
del evaluador del proyecto, por ejemplo el volumen de produccin, que depende de la demanda y
afecta directamente los ingresos del proyecto, buscando determinar cul es la produccin mnima
para que el proyecto sea rentable.
Puesto que la cantidad de variables que pueden afectar la demanda de un producto son muchas y
en su mayora incontrolables, ms que pronosticarla lo que se busca es tratar de evitar o afrontar
de la mejor manera cualquier situacin. Otro ejemplo es el financiamiento, especficamente la tasa
de inters, que tambin afectar directamente los flujos del proyecto.
Anticipar las posibles variaciones de los flujos de fondos y sus componentes permite, por un lado,
medir el impacto de estos cambios en la rentabilidad y, por otro, reaccionar de manera adecuada
ante estos cambios.
Existe un nuevo enfoque para la evaluacin de proyectos, en el que se debe considerar que, en
trminos reales, es difcil pronosticar con certeza las variables relevantes para el proyecto y que
afectarn a los flujos de fondos, pues las condiciones del mercado y de la economa, entre otras,
son cambiantes y difciles de controlar, siendo los nicos datos ciertos los obtenidos con los
estudios realizados (de mercado, tcnico, organizacional, legal y financiero), por lo que si las
condiciones actuales, y por tanto conocidas del mercado y de la economa, hacen que un proyecto
sea rentable, entonces es conveniente llevarlo a cabo.

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Para que la decisin tomada sea la mejor y la ms informada, es importante que los estudios
realizados por el evaluador de proyectos sean lo ms acabados posible, de tal forma de entregar
mejores y ms completos datos. Este enfoque realiza lo mismo que lo que se ha estudiado hasta
ahora, es decir, los estudios e indicadores de rentabilidad obtenidos, reconociendo que la toma de
decisiones considera las condiciones actuales del mercado y de la economa, y realizando
pronsticos. Sin embargo, al realizar la evaluacin final respecto a un proyecto, este enfoque no
toma en cuenta el futuro, es decir, la inflacin es cero, lo que por un lado facilita los clculos y, por
otro, deja fuera del anlisis el financiamiento con recursos de terceros. Dado lo anterior se puede
afirmar que si el proyecto resulta rentable con los datos actuales, entonces seguir sindolo sin
importar los niveles de inflacin que haya en el futuro, considerando que si los niveles de
produccin y ventas se mantienen, entonces el proyecto ser an ms rentable si aumentan los
ingresos.
Este mtodo o enfoque mide la rentabilidad econmica como la diferencia entre la tasa de
rentabilidad sin inflacin y la TIR. Mientras mayor sea la diferencia entre ambas, mayor ser la
rentabilidad del proyecto que se est evaluando. Si la diferencia es muy pequea, el proyecto es
ms riesgoso, pues un pequeo cambio en las condiciones, por ejemplo en la disminucin de
ventas, puede hacer que el proyecto deje de ser rentable.

COMENTARIO FINAL
Como se analiz durante las semanas de estudio, lo primero al iniciar la formulacin y evaluacin
de un proyecto es la generacin de una idea respecto a un bien y/o servicio que se pretende
entregar. Luego se realiza el anlisis de viabilidad de dicho proyecto, a travs de los estudios de
mercado, tcnico, organizacional, legal y financiero, para finalmente determinar si el proyecto es o
no rentable mediante distintos criterios de evaluacin, como el VAN y la TIR.
Dado que los criterios de evaluacin solo consideran uno de los mltiples escenarios futuros
posibles, es necesario realizar un anlisis de sensibilizacin para contar con mayor informacin, lo
que favorecer la toma de la mejor decisin respecto de llevar a cabo o no un proyecto.

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REFERENCIAS
Baca, G. (2001). Evaluacin de proyectos. 4. edicin. Mxico: McGraw-Hill.
Del Sol, P. (1999). Evaluacin de decisiones estratgicas. Santiago, Chile: McGraw-Hill
Interamericana.
Gonzlez, R. (2004). Elaboracin de planes de negocios. McGraw-Hill.
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Miranda, J. Gestin de proyectos. 4. edicin.
Ramrez, D. (2007). Contabilidad administrativa. 8. edicin. McGraw-Hill.
Robert, A. (1998). La contabilidad en la administracin de empresas. Colombia: McGraw-Hill.
Sapag, J. Evaluacin de proyectos. Gua de ejercicios, problemas y soluciones. 2. edicin. McGrawHill.
Sapag, N. & Sapag, R. Preparacin y evaluacin de proyectos. 2. edicin. McGraw-Hill.
Saroka, R. & Ferrari, C. (1971). Organigramas, diseo e interpretacin. Buenos Aires: Editorial
Macchi.

PARA REFERENCIAR ESTE DOCUMENTO, CONSIDERE:

IACC (2015). Evaluacin del proyecto y sensibilizacin. Formulacin y Evaluacin de Proyectos.
Semana 13.

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