INFORME ECONMICO FINANCIERO

CONTENIDO
Informe Especial
E1 Consideraciones para preparar Flujo de Caja econmico y Flujo de Caja financiero
Indicadores de Precios
E4 Inflacin, Precios al Por Mayor, Maquinarias y Equipos (Enero 2013)
Mercado Burstil Nacional e Internacional
E4 Bolsa de Valores de Lima (Febrero 2013)
Mercado Cambiario Nacional
E5 Cotizacin diaria del Nuevo Sol por Dlar y por Euro (Febrero 2013)
E5 Tasas de Inters para Compensacin por Tiempo de Servicios (Febrero 2013)
Informacin Estadstica
E6 Tasas de Inters: Activa (TAMN, TAMEX), Legal (TILMN, TILMEX), Nueva Tasa Mxima de Inters en Soles

y Dlares, y Tasa Legal Laboral (Febrero 2013)
E6 Tasas de Inters Pasivas y Activas en el Sistema Financiero (Febrero 2013)

INFORME ESPECIAL
Consideraciones para preparar Flujo de caja econmico
y Flujo de caja financiero
CPC Dennis Cavero Oviedo (*)

El flujo de caja es una herramienta muy

importante en la gestin financiera de
los negocios. Es por tanto de vital importancia tener en cuenta algunos conceptos y consideraciones para preparar
este estado a fin de poder realizar anlisis estructurados y confiables.
El flujo de caja es una herramienta financiera que viene siendo utilizada por los
contadores y administradores financieros en
general para diversos fines. Tanto para obtener financiamiento con bancos como para
evaluar un proyecto dentro de la compaa,
analizar el desempeo financiero de la empresa o evaluar la compra de una empresa
y de otros activos para tener un crecimiento
inorgnico, entre otros objetivos utilitarios
El flujo de caja tambin conocido como
flujo de efectivo, resume las entradas y salidas
de dinero a lo largo del perodo de evaluacin
del proyecto, por lo que su uso nos permite determinar la rentabilidad de la inversin.
Normalmente el flujo de caja se realiza en perodos iguales, es decir en aos aunque esto
depende de si se cuenta o no con informacin detallada como para mostrar informacin
mensual al menos por los primeros dos aos.
Siendo esto no muy usual en la prctica.
El Flujo de caja difiere del estado de resultados porque este ltimo se rige por el

Informativo
Caballero Bustamante

principio de devengado; es decir, se reconocen cuando se incurren o ganan independientemente si se pagan o cobran.
Hemos indicado que el flujo de caja
permite determinar la rentabilidad de la
inversin de la empresa. Usted preguntara porqu se utiliza el flujo de caja y no
la utilidad contable para la evaluacin y lo
que podemos indicar es que el accionista
desea saber qu cantidades de dinero podra retirar sin afectar el desempeo operacional de la empresa por tanto utiliza la
caja y no la utilidad. A esto podemos aadir
para mayor entendimiento que no todo lo
que se vende se cobra y no todo lo que se
compra se paga en el perodo, adems de
los efectos contables de valuacin como la
depreciacin, amortizacin entre otros que
no se consideran en el flujo porque no implica salida de dinero.
Tipos de Flujos de Caja
a. Flujo de caja econmico.- Este estado busca determinar la rentabilidad del proyecto
por s mismo, es decir, sin incluir financiamiento. Es decir se debe considerar el proyecto como si estuviese financiado enteramente por el capital propio del accionista.
b. Flujo de caja financiero.- Este estado busca determinar la rentabilidad del
proyecto con ayuda o apoyo de finan-

ciamiento es decir financiado por el accionista y por externos que pueden ser
bancos u otras entidades.
Consideraciones al hacer un flujo de caja
Lo primero que se debe recordar es que
los flujos de caja o efectivo resultantes del estado son los que el accionista obtendra y que
podra invertir en sus propios proyectos ya
que expresan los beneficios netos obtenidos.
Para preparar el flujo de caja se debe tener en cuenta lo siguiente:
Flujos de caja incrementales
En el caso de evaluacin de un proyecto,
lo que ms interesa a la empresa son los flujos de caja de la empresa ms que el flujo de
caja de un proyecto aislado. Lo decimos porque podemos tener un proyecto de ingresar
al mercado un nuevo producto limpiador de
superficies que genera un flujo de caja muy
positivo pero que este producto va a canibalizar la venta de otro producto limpiador
parte del portafolio que vende la compaa
y que va a generar una disminucin de los
resultados en el negocio base o actual.
A fin de evitar esto se debe considerar el
flujo incremental:
Flujo de caja de
Flujo de caja
Flujo in= la empresa con empresa sin
cremental
el proyecto
proyecto

N 752, Primera quincena, FEBRERO 2013

REVISTA DE ASESORIA ESPECIALIZADA

E1

INFORMATIVO ECONMICO FINANCIERO

En conclusin debemos analizar los flujos
de caja de los proyectos nuevos teniendo en
cuenta de si va a generar algn impacto negativo en el negocio base ya sea en ingresos
o gastos para considerarlos en la evaluacin.
La depreciacin no genera salida de
efectivo
La depreciacin es un gasto que no genera salida de efectivo por lo que no debe
aparecer en el flujo de caja. Existen otros conceptos tambin como la amortizacin que no
genera salida de efectivo. Sin embargo es un
gasto que disminuye la utilidad con lo cual
disminuye el pago de impuestos. Esto es lo
que llamamos escudo fiscal, trmino muy
usado en finanzas y que mejora la caja.
De la experiencia profesional hemos tenido evaluaciones econmicas que han sido rentables principalmente por el escudo fiscal de all
la importancia de no dejar de lado este efecto
tan importante que puede hacer ms rentable
el proyecto o el anlisis de una empresa.
Los costos histricos son irrelevantes
En la toma de decisiones lo que debe interesar son los costos futuros, los costos pasados o hundidos no deben modificarse por
lo que se mantendrn como estn cualquiera sea la decisin que tomemos (1). Es decir,
son irrelevantes con respecto a la decisin
que se debe tomar, pero pueden servir para
realizar pronsticos de costos futuros o para
hacer evaluaciones de decisiones tomadas
pero no tiene nada que hacer con el flujo
que proyectemos.
Costos de oportunidad
Es necesario considerar el costo de oportunidad de los recursos que se empleen en el
proyecto. Por ejemplo si la empresa va a utilizar
un espacio importante del espacio fsico no utilizado hoy para desarrollar una lnea de negocio, el costo del uso de ese espacio no puede
ser cero. Ese espacio se podra estar utilizando
y generando un alquiler. Por tanto es importante recordar que el costo de oportunidad es el
beneficio dejado de obtener correspondiente a
la mejor alternativa abandonada (2).
Capital de trabajo
1. Gestin de cuentas por cobrar.- determinar una poltica de compaa que se
encuentre dentro de los estndares de la
industria. Es importante gestionar plazos
cortos de cobro pero ms importante an
es entender cmo funciona el negocio, los
competidores y clientes y definir un plazo
de cobro. Tambin establecer un grupo de
reportes de gestin que ayuden a la gerencia a validar si las operaciones de corto plazo se estn manejando como se analiz.
2. Gestin de inventarios.- determinar una
poltica de rotacin de inventarios y una

E2

poltica de compras que evite los costos

escondidos por el mantenimiento de inventarios con lenta rotacin. Un ejemplo
de un impacto fuerte en la caja se da
con los productos derivados del petrleo que se encuentran en stock y por las
fluctuaciones fuertes del mercado deben
venderse al nuevo precio y que segn los
precios de mercado pueden originar prdidas en el estado de resultados y menor
ingreso de dinero por la venta de estos
productos al nuevo (menor) precio.
3. Gestin de cuentas por pagar.- determinar una poltica que permita una holgura
de pagos respecto a los cobros pero evitar
ajustar demasiado al proveedor. La prctica siempre nos dice que debemos buscar
el mayor plazo de pago pero no debemos
dejar de pensar que si el proveedor no
tiene el igual poder de negociacin que la
empresa, puede tomar decisiones a favor
del cliente pero que a la larga puede perjudicar su negocio y al cliente.
4. Gestin de los impuestos.- cada vez es
mayor la presin tributaria y es tambin
mayor la gestin y planificacin tributaria
que debemos hacer para evitar acotaciones que pueden afectar dramticamente el
flujo de caja.
De lo anterior se concluye que la gestin
del capital de trabajo es muy importante para
tener un flujo de caja positivo porque muestra si las polticas y las lneas estratgicas se
estn cumpliendo.
El flujo de caja es tambin un termmetro
importante para los accionistas y los bancos
porque de ser positivos les dan mayor seguridad
de recibir el retorno por lo invertido o prestado.
Consistencia con la inflacin
Si el entorno inflacionario que enfrenta la
compaa es significativo y creciente, debemos
incluirlo en nuestra estimacin de flujo de caja.
Hay que determinar si se realiza el flujo de caja
en soles constantes o con soles corrientes y hacer todo el flujo de caja con el tipo escogido y tomar tambin la tasa de descuento para cada una.
Separar la decisin de inversin de decisin de financiamiento
En la prctica no obstante el proyecto
tenga un componente de financiamiento,
elaboramos primero un flujo de caja econmico para saber cunto valor agrega la decisin de inversin con aporte exclusivo de los
accionistas y posteriormente el valor agregado con el financiamiento.
Horizonte de tiempo del flujo y valor
del dinero en el tiempo
La preparacin de un flujo de caja debe
incluir el perodo de evaluacin. Este debe

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ser el perodo en el se espera obtener los

beneficios econmicos. He observado que
se realizan proyectos o evaluaciones y se
consideran perodos de 10 aos con perpetuidad final y cuando pregunto porque
la respuesta es siempre vaga y confusa. Por
tanto se debe tener cuidado en determinar
el horizonte de tiempo.
Por otro lado es muy importante el flujo
porque es una herramienta que conjuntamente con la tasa de descuento dan forma
al concepto de valor del dinero en el tiempo.
Mitos del flujo de caja
Algunos mitos sobre el flujo de caja. Algunos de ellos los pasamos a detallar:
1. El flujo de caja no refleja el impuesto a la
renta del estado de ganancias y prdidas.S lo refleja pero preparando tanto el flujo
de caja econmico y financiero. La suma del
impuesto a la renta del flujo de caja econmico y el escudo fiscal de los intereses
deber ser igual al impuesto a la renta del
estado de resultados.
2. El flujo de caja no muestra el impacto de la
depreciacin.- si bien es cierto que no incluye la depreciacin, si debe incluir el escudo
fiscal de la depreciacin. Por ello varios proyectos de envergadura son rentables fundamentalmente por el escudo fiscal.
3. El flujo de caja es distinto al flujo de efectivo.- un flujo de caja puede tener la misma presentacin del flujo de efectivo (3).
4. El activo corriente menos pasivo corriente
(capital de trabajo) debe reflejarse en el
flujo.- Si partimos de la utilidad neta para
determinar el flujo y despus de adicionarle la depreciacin y otros conceptos,
se adiciona o deduce el capital de trabajo
(activos corrientes menos caja menos pasivo corriente menos deuda).
A continuacin y con carcter metodolgico adjuntamos el formato estndar que
puede tener un flujo (incluye el pago del IGV):
(+) Ingresos
() Egresos (gastos operativos)
() Pago de IGV
() Costos de inversin
() Cambios en el capital de trabajo
() Impuesto a la Renta (*)
Flujo de Caja Econmico
(+) Principal (Deuda)
() Amortizacin
() Intereses
(+) Escudo fiscal de los intereses
Total Financiamiento
Flujo Financiero

(*) El impuesto a la renta no incluye el escudo

fiscal de los intereses.

Es importante precisar que los flujos de

caja deben ser descontados a una tasa de
oportunidad que espera el inversionista que

Informativo
Caballero Bustamante

INFORME ECONMICO FINANCIERO

obtendr por su inversin. Sobre las tasas de
descuento o de oportunidad conversaremos
en la siguiente edicin.
Una acotacin importante es indicar que
se puede empezar un flujo por la utilidad
operativa o utilidad neta de ser el caso.
A fin de interiorizar los conceptos a continuacin mostramos cierta informacin de
una empresa que desea ser analizada inter-

namente por su personal y utilizada el flujo

de caja econmico y financiero.
La empresa Gonzaleza del Per, ubicada
en la regin de Ica, se dedica a la produccin
y comercializacin de tuna para la exportacin a los mercados de Europa y Estados
Unidos de Norteamrica. A continuacin se
muestra los EE.FF. resumidos para los aos
2013, 2014 y 2015 (en miles de S/.):

2013

2014

2015

Ventas

8.494,0

9.000,0

9.900,0

() Gastos de operacin

6.424,0

6.970,0

7.457,9

872,0

860,0

890,0

1.198,0

1.170,0

1.552,1

() Depreciacin
(=) Utilidad operativa
() Gastos financieros

510,0

515,0

520,0

() Impuestos a la renta

206,4

196,5

309,6

(=) Utilidad Neta

481,6

458,5

722,5

Capital de Trabajo

460,0

590,0

740,0

Deuda Total

5.800,0

6.200,0

6.400,0

Gastos de Capital adicionales

1.450,0

1.470,0

1.760,0

El capital de trabajo en 2012 fue de

S/. 280,000, y el total de deuda en el ao 2012
fue de S/. 5575,000. A la fecha existen 300 millones de acciones en circulacin y se cotizan
en la bolsa de valores en S/. 21 por accin.
a. Estimar el Flujo de Caja Libre de la Empresa ( Flujo de caja econmico) para los
aos 2013, 2014 y 2015.
b. Estimar el Flujo de Caja del Accionista
(Flujo de caja financiero) para los aos
2013, 2014 y 2015.
Estimacin del flujo de caja econmico para los aos 2013, 2014 y 2015
En primer lugar para determinar el flujo libre para la empresa (flujo de caja econmico) se debe recordar que no debemos
considerar la deuda ni los intereses. Asimismo debemos aislar del impuesto a la renta el
escudo fiscal de los intereses.
De lo anterior se desprende que debemos
empezar por la utilidad operativa y aplicar el impuesto a la renta para as determinar el impuesto que deber incluirse en el flujo econmico:
2013

2014

2015

Utilidad
operativa

1,198.00

1,170.00

1,552.00

() Impuesto
a la Renta

359.40

351.00

465.63

838.60

819.00

1,086.47

Utilidad despus
impuestos

(*) Se aplica el 30% de la utilidad operativa. Se omite el

clculo de la participacin a los trabajadores para fines
prcticos.

Posteriormente se adiciona la depreciacin y se deduce las inversiones adicionales

Informativo
Caballero Bustamante

de gastos de capital (inversiones en activos) y

finalmente se adiciona o deduce la variacin
del trabajo (activos corrientes menos caja
menos pasivos corrientes menos deuda):
2013

2014

2015

Utilidad despus
impuestos

838.60

819.00

1,086.47

(+) Depreciacin

872.00

860.00

890.00

() Gastos de
capital (Inversin
en AFP)

1,450.00

1,470.00

1,760.00

() Variacin
de capital de
trabajo

180.00

130.00

150.00

Flujo de Caja
Econmico

80.60

79.00

66.47

En conclusin el flujo de caja econmico

muestra un resultado positivo que disminuye
ao a ao por la inversin en activos principalmente. Pasemos a resolver el flujo financiero
para ver la tendencia de caja que este negocio
tendr considerando el efecto de la deuda.
Estimacin de los flujos de caja financiero para los aos 2013, 2014 y 2015
Para determinar el flujo de caja financiero o del accionista podemos partir por la
utilidad neta y adicionamos la depreciacin.
Es importante mencionar que el flujo de caja
financiero incluye los dos escudos fiscales,
es decir, tanto el escudo de la depreciacin
como el escudo de los intereses. Por tanto en
este flujo financiero se deber dar el supuesto que es igual al impuesto que se reporta o
refleja en el estado de resultados.
Asimismo se deducen los gastos de
capital (inversin en activos), se deduce

la variacin del capital de trabajo (activos

corrientes menos caja menos pasivos corrientes menos deuda) y se adiciona la deuda obtenida en cada perodo neta de las
amortizaciones respectivas.
2013

2014

2015

Utilidad Neta

481.60

458.50

722.50

(+) Depreciacin

872.00

860.00

890.00

() Gastos de
capital

1,450.00

1,470.00

1,760.00

() Variacin
de capital de
trabajo

180.00

130.00

150.00

(+) Deuda

225.00

400.00

200.00

Flujo de Caja
Financiero

51.40

118.50

97.50

El resultado muestra un flujo de caja financiero negativo en dos de los perodos

proyectados toda vez que el crecimiento del
negocio materializado en necesidades de capital ( inversin) trae consigo financiamientos
e intereses que afectan la caja del negocio. Es
bueno entonces hacer una reflexin y pedir a
la administracin que cualquier inversin adicional debe generar caja incremental suficiente para mantener la caja actual y mejorarla.
Para esto es sumamente importante medir
la caja y observar que los flujos operacionales
deben ser cada vez mejores en un contexto de
empresa en crecimiento. Decimos esto porque
de nada sirve tener resultado de caja del perodo positivo generado principalmente por deuda porque a mediano o largo plazo el financiamiento se restringe si los flujos operacionales
no se incrementan o decrecen.
Finalmente comentar que es sumamente
importante para los usuarios no contables ni
financieros el saber interpretar un flujo de
caja o efectivo porque le permite saber cmo
se encuentra su inversin.
NOTAS
(*) Contador Pblico con maestra en Administracin de Negocios por la Universidad del Pacfico, Con estudios de Finanzas en Esan y estudios de consultora en negocios internacionales
en La Universidad de Pensylvania (Wharton).
Ha sido profesor de titulacin de finanzas de
Universidad Ricardo Palma y actualmente catedrtico del rea de finanzas en la Escuela de
Negocios de la Universidad de Lima. Asesor
de empresas y actualmente Gerente Central
de Finanzas, Planeamiento y Administracin de
importante empresa de Hidrocarburos.
(1) Tong Jesus, Finanzas empresariales : la decisin
de invesin, Lima Centro de Investigacin de la
Universidad del Pacfico; 2009. Pg. 244
(2) Tong Jesus, Finanzas empresariales: la decisin
de inversin, Lima Centro de Investigacin de la
Universidad del Pacfico; 2009. Pg. 245
(3) Ross, Westerfield y Jaffe, Finanzas corpora-

tivas, McGraw Hill Interamericana Editores, Quinta edicin. Pg 31. n

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