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Faculté Polydisciplinaire
El Jadida
-(Chapitre n° 1)-
1
Chapitre I : Gestion d’investissements
2
d- Définition de la VAN
La VAN d’un investissement est la différence, entre :
- la valeur actuelle des recettes prévues ;
- et le montant du capital engagé dans le projet
Ex.
Valeur actuelle des flux de recettes 11179 dh
Capital investi 10000 dh
VAN 1179 dh
L’investissement n’est rentable que si la valeur actuelle des recettes est supérieure au capital
investi ou l’investissement est rentable si la VAN est positive.
2. les données de calcul de la VAN
Les éléments nécessaires de calcul de la VAN sont les suivants :
• la durée du projet (n) ;
• le capital investi (c) ;
• les recettes nettes d’exploitation (R).
• le taux d’actualisation : le taux d’actualisation (i ou t) est le taux de rentabilité exigé
par l’entreprise. Le taux d’actualisation est égal au coût de capital finançant le projet.
Ce coût est exprimé par un taux d’intérêt.
3- Formule de la VAN
0 1 2 3 n-1 n
-C R1 R2 R3 Rn-1 (Rn + V)
VAN= -C+R1(1+i)-1+R2(1+i)-2+..........+(Rn+V)(1+i)-n
n
d’ou : VAN = ∑Ri(1+t)-i -C
i=1
ex.
Une entreprise dépense 1000000 dh pour investir à l’époque 0. Cet investissement
produira des recettes nettes d’exploitation suivantes :
280000 dh pour la période 1
300000 dh pour la période 2
350000 dh pour la période 3
300000 dh pour la période 4
250000 dh pour la période 5
A la fin de la 5ème année, les équipements, complètement amortis, auront une valeur résiduelle
de 100000 dh. Ils seront conservés à l’entreprise. Le coût du capital est de 15%.
1. Déterminer la VAN.
2. le projet est-il rentable ?
Rép.
1. Selon la formule précédente : VAN= + 45990 dh
2. Le projet/investissement est rentable, car la VAN est positive
3
Il s'agit de choisir entre des projets qu'il n'est pas possible de réaliser ensemble (ex. construire
une centrale électrique alimentée au fioul ou une centrale alimentée au charbon).
a - Projets de même durée
Le critère de la VAN conduit à choisir celui des projets dont la VAN est la plus grande.
Ex.
Comparons les deux projets suivants :
Projet A Projet B
Montant............................. 300000 400000
CAF d'exploitation annuelle...........100000 130000
Durée.................................................5 ans 5 ans
Le coût du capital est 15 %.
Projet A 0 1 2 3 4 5
Investissement - 300000
CAF d’expl. 100000 100000 100000 100000 100000
4
Projet D................................................20000 dh
etc.
Le capital dont dispose l'entreprise est limité à 150000 dh. Quels sont les projets qui seront
retenus ?
a- Indice de rentabilité (ou indice de profitabilité°)
Indice de rentabilité = 1 + (VAN/C)
On classe les projets par ordre décroissant de leur indice de rentabilité et l'on retient les
meilleurs jusqu'à ce que la totalité du capital disponible soit employé.
ex.
Soit les projets A, B, C, D dont les dépenses d’investissements et les VAN figurent
dans le tableau ci-après :
Projets Investissement VAN
A 90000 3600
B 50000 1750
C 30000 1500
D 20000 400
1. Déterminer l’indice de rentabilité
2. Quels sont les projets qui seront retenus
Rép.
1.
Projets Investissement VAN Indice de rentabilité
A 90000 3600 1,040
B 50000 1750 1,035
C 30000 1500 1,050
D 20000 400 1,020
2. Le classement décroissant des projets :
Projets Indice de rentabilité Capital nécessaire Cumul du capital Acceptation
C 1,050 30000 300000 Oui
A 1,040 90000 120000 Oui
B 1,035 50000 170000 Non
D 1,020 20000 190000 Non
La méthode de l'indice de rentabilité permet d'approcher la solution mais ne garantit pas
une solution optimale.
B/- Taux de rentabilité interne (TIR) ou taux de rendement interne (TRI)
1. Définition et présentation
Le TIR est le taux d’actualisation pour lequel la VAN égale à zéro.
ex.
Projet 1 0 1 2 3 4 5
Cash-flows (CF) -1096 99 257 379 430 675
Cash-flows actualisés à 15% -1096 86 194 249 246 336
Cash-flows actualisés à 15% cumulés -1096 -1010 -816 -567 -321 15
Cash-flows actualisés à 16% -1096 85 191 243 237 321
Cash-flows actualisés à 16% cumulés -1096 -1011 - 820 -577 -340 -19
* Pour le projet 1 :
- VAN à 15% = 15
- VAN à 16% = -19
Le TIR sera obtenu par interpolation linéaire. Dans cet exemple :
TIR = 15,44% > au taux d’actualisation
* Pour le projet 2 : les résultats ont fait ressortir les données ci-après :
- VAN à 14% = 53
5
- VAN à 15% = -1
Le TIR sera obtenu par interpolation linéaire. Dans cet exemple :
TIR = 14,98% > au taux d’actualisation
Donc, le TIR offert par le projet 1 est plus favorable que celui offert par le projet 2. Cette
conclusion est en contradiction avec celle de la VAN.
2. Taux de rentabilité multiples
La fonction VAN (t) est, le plus souvent, monotone décroissante et l'équation VAN (t)=0
n'a qu'une racine (cas des projets 1 et 2 susmentionnés). Mais, il existe des projets pour
lesquels plusieurs valeurs du taux d'actualisation t sont racines de l'équation.
ex.
Une entreprise utilise une machine qui permet de creuser un tunnel en deux ans. Les recettes
nettes seront de 10000 M dh par an (projet A). La machine pourrait être remplacée par une
machine plus puissante pour le prix de 1600 M dh. Le tunnel serait creusé en un an et la recette
serait de 20000 M dh (projet B).
1. Déterminer le (les) TIR
2. Quel est le projet le plus rentable
Rép.
Le calcul des flux différentiels serait le suivant:
0 1 2
Projet B -1600 20 000 0
Projet A 0 10000 10000
Projet différentiel (B-A) -1600 10000 -10000
a- Définition
Le délai de récupération est le temps nécessaire pour que le cumul des recettes nettes
d'exploitation soit égal au montant investi.
b- Calcul
ex.
Le projet A nécessite une mise de fonds initiale de 400000 dh et il générera les CAFE. Le
cumul des CAFE a été calculé.
Années 1 2 3 4 5
CAFE 150000 140000 230000 180000 120000
Cumul des CAFE 150000 290000 520000 700000 820000
Les 400000 DH sont récupérés dans une période comprise entre 2 et 3 ans. La date peut
être précisée par interpolation linéaire : 2+(400000-290000)/(520000-290000)=2 ans 5
mois.
Remarque :
6
Le calcul ne tient aucun compte des recettes des années (4 et 5) postérieures au délai de
récupération.
7
Le constructeur ne sait pas quelle est la probabilité des trois états de la conjoncture (ou
états de la nature).
Remarque :
La conjoncture est une contrainte extérieure «naturelle» sur laquelle le décideur ne
peut pas agir. Les états possibles pour une contrainte extérieure sont appelés « états
de la nature ».
B - Critère de Laplace-Bayes
Le critère de "Laplace" consiste à calculer, pour chaque projet, la moyenne arithmétique
des VAN possibles et à choisir le projet pour lequel la moyenne est la plus grande. Ceci
revient à calculer, pour chaque projet, l'espérance mathématique de la VAN en attribuant
implicitement une même probabilité à chaque état de la nature. Ce critère est donc une
simplification du critère de l'espérance mathématique,
ex.
Appliquons le critère de Laplace à l'exemple précédent. La probabilité implicite de chaque état
de la nature est 1/3.
Projet A (1000 + 1300 + 1200) x 1/3 = 1167
Projet B (800 + 1400 + 1500) x 1/3 = 1233
Projet C (-100 + 500+ 2000) x 1/3 = 800
Projet D (1100 + 1000+ 400) x 1/3 = 833
Selon le critère de Laplace : le projet B est le meilleur
C - Critère de Wald (ou critère du Maximin)
Le critère Wald (maximum des minima) consiste à déterminer 1a VAN la plus faible de
chaque projet et à choisir le projet pour lequel cette VAN la plus faible est la plus grande.
Le critère du Maximin limite le risque de faibles recettes. Il est adapté à la psychologie d'un
décideur prudent qui craint surtout les mauvais résultats, quitte à renoncer à l'éventualité de
résultats lucratifs.
ex.
Appliquons le critère du Maximin à l'exemple précédent.
Projet A 1000 1300 1200
Projet B 800 1400 1500
Projet C -100 500 2000
Projet D 1100 1000 400
8
Projet B 1100-800=300 1400-1400 = 0 2000 -1500 = 500
Projet C 1100-(-100)=1200 1400 - 500 =900 2 000-2 000 = 0
Projet D 1100-1100= 0 1400 -1000 =400 2000 - 400 = 1600
- Les max de regrets de chacun des quatre projets sont : 800, 500, 1200 et 1600.
- Minimax est 500. II appartient au Minimax Regret.
Ainsi, le projet B est le meilleur projet selon le critère du Minimax Regret
E - Critère de Hurwicz
Le critère de Hurwicz consiste à calculer, pour chaque projet, une moyenne arithmétique
pondérée (H) du résultat le meilleur (M) et du résultat le moins bon (m). Les coefficients
de pondération sont α pour M et (1-α) pour m. Ils sont compris entre 0 et 1. On donne au
coefficient une valeur proche de 1 quand le décideur est audacieux et une valeur proche de
0 quand il est prudent.
H= α x M + (1-α) x m
Le projet retenu est celui pour lequel H est maximal.
Remarque :
Quand α = 0, le critère de Hurwicz se confond avec le critère du Maximin.
ex.
Appliquons le critère de Hurwicz à l'exemple précédent dans deux hypothèses : celle où α =
0,2 (cas d'un décideur prudent) et celle où α = 0,7 (cas d'un décideur plutôt audacieux).
α = 0,2 α = 0,7
Projet A 1000 1300 1200 1300x0,2+1000x0,8=1060 1300x0,7+1000x0,3=1210
Projet B 800 1400 1500 1500x0,2+800x0,8=940 1500x0,7+800x0,8=1290
Projet C -100 500 2000 2000x0,2-100x0,8=320 2000x0,7-100x0,3=1370
Projet D 1100 1000 400 1100x0,2+400x0,8=540 1100x0,7+400x0,3=890
Pour α = 0,2
Le projet A est préférable pour le décideur prudent.
Pour a = 0,7
Le projet C est préférable pour le décideur audacieux.
F - Critère du Maximax
Ce critère privilégie l’attitude la plus risquée, la plus optimiste. Sera retenue la décision
offrant le résultat maximum le plus élevé.
Projet A 1000 1300 1200
Projet B 800 1400 1500
Projet C -100 500 2000
Projet D 1100 1000 400
Selon ce critère, la décision C est optimale
En conséquence, les critères utilisés conduisent à des décisions différentes :
Critères Décisions
Laplace Projet B
Wald Projet A
Savage/regrets Projet B
Hurwicz Projet A (pour α = 0,2)
Projet C (α = 0,7)
Maximax Projet C
Application 1
Un investisseur a un projet d’investissement. Une étude de marché lui permet de
prévoir les résultats attendus, selon la décision prise et les états de la nature.
I II III IV
A -50 -20 0 10
B -80 -10 50 110
C -110 -30 80 150
9
Quelle est la meilleure décision à prendre pour cet investisseur ? Sachant que dans le cadre
du critère d’Hurwicz, les coefficients 0,4 et 0,6 retenus sont à appliquer respectivement aux
valeurs maximales et aux valeurs minimales.
Rép :
1. selon le critère de Laplace : le projet C est le meilleur ou la décision C est optimale
2. selon le critère de Wald : la décision optimale est A
3. selon le critère de Savage : la décision optimale est B
4. selon le critère de Maximax : Selon ce critère, la décision C est optimale
5. selon le critère d’Hurwicz : la décision B est optimale
II/- Gestion d’investissements en avenir aléatoire
A/- la relation rentabilité-risque
a- approche probabiliste
a1. Espérance mathématique
En avenir aléatoire, les flux de trésorerie sont des variables aléatoires pouvant être
caractérisés par des probabilités de réalisation.
La VAN est une variable aléatoire (combinaison de variables aléatoires)
n
VAN= -I + ∑CFi(1+t)-i
i=1
10
Le coefficient du risque, ci-après, permet de mesurer le risque absolu :
Coefficient du risque = Ecart-type(VAN) /Espérance mathématique (VAN)
Plus ce rapport est faible, plus le risque est élevé
Application 2
Un investissement de 80 Mdh est supposé procurer les CAF d'exploitation suivantes (en Mdh)
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