Smula:

A primeira parte desta disciplina vai incidir sobre as principais etapas e os principais elementos para a
elaborao e avaliao da rentabilidade de um projecto de investimento. Far-se- a introduo dos
diversos critrios de avaliao de rentabilidade de projectos numa ptica meramente econmica, isto
, quando o investimento financiado unicamente por capitais prprios. A destacar os critrios do
VAL, da TIR, IRP e o PRI.
A segunda parte desta disciplina consiste em analisar a interaco entre as decises de investimento e
as decises de financiamento de um projecto de investimento e os efeitos da escolha do
financiamento(s) na rentabilidade do projecto. Examinaremos os diversos critrios de avaliao das
fontes de financiamento, tais como, os critrios do WACC, do Valor Actual do Financiamento e do
Custo Actual do Financiamento.
Objectivo da disciplina
O mbito desta disciplina fornecer tcnicas de anlise e avaliao de projectos de investimento, de
forma a orientar o investidor tomada de deciso relativamente viabilidade ou no do projecto.
Conceito de projecto de investimento
Um projecto de investimento simultaneamente uma ideia e um plano de negcios, em que o
investidor prope-se a afectar recursos escassos nesse plano de negcios, de entre diferentes
alternativas de negcios, com o objectivo de obter um rendimento futuro adequado, durante um
determinado perodo de tempo.
Nesse sentido, o objectivo do investidor o de maximizar o valor gerado do projecto de investimento,
de forma a melhorar a eficincia dos recursos utilizados.
De destacar que os investidores s iro promover investimentos que permitem uma rendibilidade
igual ou superior aos outros investimentos de risco semelhante Custo de Oportunidade. Anlise,
Avaliao e Deciso de Investimentos 4 Ano
Docente: Dra. Fauzia Valimamade E-mail: fauzia.v.i@gmail.com 5

Etapas para a realizao de um Projecto de Investimento

1. Identificao do projecto de investimento: elaborao de um diagnstico que permita detectar
oportunidades e ameaas futuras, conduzindo a uma identificao de potenciais projectos de
investimentos;
2. Anlise pr-viabilidade do projecto: contempla diversos estudos prvios, que permitiro detectar
as principais variantes e fornecer dados contabilsticos e econmico-financeiros de suporte anlise
de rendibilidade, financiamento e risco. De entre esses estudos, devemos destacar os estudos de
mercado, da tecnologia, dimenso e localizao.
3. Anlise da rendibilidade do projecto: trata-se da organizao sistemtica dos dados recolhidos da
etapa anterior e na aplicao de tcnicas adequadas de modo a avaliar a viabilidade ou no do
projecto. A destacar duas fases de avaliao de rendibilidade; a avaliao puramente econmica na
primeira fase e a avaliao do financiamento numa segunda fase.
4. Anlise do risco: os projectos de investimento deparam-se com dois riscos principais. Por um
lado, o risco econmico que tem a ver com as variveis econmicas associadas explorao da
empresa (comercial e tecnolgica), por outro lado, o risco financeiro que est associado ao problema
de liquidez e solvabilidade de uma empresa.
5. Controlo: em simultneo com o funcionamento do projecto, deve-se introduzir actividades de
fiscalizao de forma a detectar os desvios efectuados. Desse modo h que introduzir aces
correctoras para maximizar os resultados - Painel de Bordo.

Plano de Investimento
O plano de investimento um mapa do qual deve constar o conjunto de activos que uma empresa se
prope adquirir no mbito de um projecto de investimento.
O plano de investimento pode ser dividido em 3 componentes principais:
1 - Imobilizado corpreo
2 - Imobilizado incorpreo ,respeita aos bens ou outros activos que no tm uma existncia fsica patentes, estudos e projectos, etc...
3- Investimentos em fundos circulantes, que representam aplicaes de fundos originadas pelo ciclo
de explorao da empresa - stocks, dvidas de clientes, dvidas a fornecedores, etc..

Plano de Financiamento
O plano de financiamento de um projecto o mapa onde constam os meios financeiros a que empresa
recorre para financiar os seus investimentos.
Um plano de financiamento apresenta normalmente trs origens de fundos principais:
1. Capital prprio: Aumentos de Capital Social
e Prestaes Suplementares
2. Autofinanciamento = Resultado lquido + Amortizaes + Variao Provises
3. Capital alheio
Uma das funes dos responsveis pela rea financeira a de encontrar as fontes de financiamento
que minimizem o custo do capital que a empresa suporta.
Ser que o capital prprio e o autofinanciamento so formas de financiamento gratuitas para a
empresa?
No tem um custo explcito, mas apresentam um custo de oportunidade, uma vez que, ao aplicar
fundos na empresa, os scios renunciam remunerao que poderiam obter em aplicaes
alternativas

Plano de Explorao
O Plano de explorao ou a Demonstrao de Resultados de um projecto o mapa onde constam as
estimativas de proveitos e dos custos que o projecto visa gerar.

Elementos Bsicos para a Avaliao de Projectos

Cash-Flows
Para avaliar a rentabilidade de um projecto de investimento utiliza-se como medida de rendibilidade o
Cash-Flow do projecto e no o Lucro Contabilstico.
O lucro contabilstico uma medida que depende de procedimentos do registo contabilsitico
adoptado; o mtodo de valorimetria das existncias (FIFO, LIFO) afecta o valor do lucro; o mtodo
adoptado no registo das amortizaes e reintegraes do imobilizado afecta igualmente o valor do
lucro. Desse modo, a empresa, para o mesmo exerccio, pode apresentar duas medidas distintas de
lucro: uma para apresentar aos servios fiscais e outra para apresentar aos accionistas.
Desse modo e, para evitar a dependncia dos procedimentos contabilsticos, o cash-flow vai ser a
medida rendibilidade na avaliao de projectos de investimento.
O cash-flow pode ser definido como fluxos lquidos gerados pelo projecto que assume a forma de
numerrio. Os recebimentos e pagamentos efectivos em numerrio so os registos relevantes para a
medio do cash-flow, tornando-se assim, numa medida objectiva e registvel de forma inequvoca.
Por exemplo, a venda a prazo registada na contabilidade como um proveito, um aumento de lucro.
Contudo, para efeitos de determinao do cash-flow, enquanto o dinheiro no for recebido no se
verifica qualquer alterao.

Cash-Flow Total = Cash-Flow de Investimento + Cash-Flow de Explorao.

O Cash-Flow de Investimento divide-se em:
1 - Investimento em Capital Fixo:
1.1 Imobilizaes Corpreas
1.2 Imobilizaes Incorpreas
2 - Investimento em Capital Circulante ou Fundo Maneio Necessrio de Explorao (FMN):
O FMN de explorao correspondem ao conjunto de recursos e necessidades financeiras de
explorao que tm um carcter normal no funcionamento da empresa ou no seu Ciclo de
Explorao.
As Necessidades de FMN geralmente so:
- Reserva de Segurana de Tesouraria
- Saldo de Clientes c/prazo;
- Saldo de Existncias (Produto acabado, mercadorias, matria-prima).
Os Recursos de FMN so:
- Saldo de Fornecedores c/prazo
- Saldo do Estado (IVA, Seg. Social, IRS).
A diferena entre as Necessidades e os Recursos de FMN d o saldo de FMN de explorao.
A destacar RST compreende a constituio de saldo para as contas de caixa e depsitos ordem , por
forma a poder garantir o funcionamento corrente da empresa. Exemplo: Ms de ordenados, contas de
gua, electricidade, da ser considerado como uma necessidade. Normalmente deve ser uma
percentagem entre os 3% e 5% dos custos totais previsionais.
O saldo de clientes c/prazo tambm considerado com uma necessidade financeira de explorao, as
vendas realizadas pela empresa num determinado exerccio pode no corresponder ao seu
recebimento total, ou seja, o que falta receber fica em saldo de clientes. Este saldo vai depender das
vendas e do prazo mdio de recebimento dos clientes.

O saldo de existncias (produto acabado, matria prima, etc) so considerados como necessidades de
explorao, pois uma aplicao de recursos financeiros que est em armazm. Esta depende do
consumo e do prazo mdio de rotao de existncias no armazm.

O saldo de fornecedores considerado como um recurso financeiro de explorao, pois as compras

efectuadas pela empresa num determinado exerccio pode no corresponder ao seu pagamento total,
logo o que falta por pagar fica em saldo de fornecedores. A empresa pode aproveitar esses recursos
financeiros para financiar as suas actividades e os seus investimentos. Este saldo depende das
compras e do saldo mdio de pagamento aos fornecedores.

Para o clculo das compras deve-se ter em linha de conta seguinte equao:
Existncias Iniciais + Compras = Consumo + Existncias Finais
Relativamente conta do Estado, normalmente a empresa que fica dever ao Estado, em particular,
contas do IVA, Segurana Social e o IRS. Desse modo, o saldo do Estado registado como um
recurso financeiro de explorao.
As variaes do nvel de actividade da empresa (ritmo de produo ou das vendas), reflectem-se
imediata ou mediatamente no nvel do FMN de explorao, podendo assim, originar insuficincias ou
excedentes de tesouraria. Uma empresa tem de conseguir obter um prazo de recebimento e de rotao
mais curto possvel e um prazo de pagamento o mais dilatado possvel, de modo a no ter problemas
de tesouraria. Contudo, as variaes ou investimento em FMN de explorao no so, por via da
regra, rigorosamente proporcionais s variaes do nvel de actividade da empresa, pois os graus de
rotao dos activos e passivos circulantes tendem a modificar-se ao longo do tempo.
3. Valores Residuais
3.1 Valor Residual em Capital Fixo: Esta rubrica compreende o valor obtido com a alienao do
capital fixo no final do perodo de vida til do projecto (cash-inflow), ou o seu valor de mercado
estimado para essa altura. dada a dificuldade da previsibilidade do valor de mercado do capital fixo
no final de vida til do projecto, e na ausncia de uma estimativa melhor do mercado, opta-se por
considerar que o Valor Residual do capital Fixo = Valor Lquido.
Contabilstico (VLC) do Imobilizado, ou seja, do valor ainda no amortizado do imobilizado. VLC =
Valor de Aquisio Amortizaes Acumuladas.
De realar, no entanto, caso e prevista alienao difira desse valor contabilstico, dever incidir o
imposto relativo a mais ou menos valias, que ser aplicado ao diferencial entre o valor de venda e o
valor contabilstico a uma taxa correspondente ao imposto sobre o rendimento.
3.2 Valor Residual do FMN de Explorao: No ltimo ano do perodo de vida til do projecto tem
de se proceder liquidao dos saldos relativamente a Clientes, Existncias, RST, Fornecedores e
Estado. Normalmente, esta rubrica considerada como um inflow (entrada) para o projecto e
registado no final de vida til do projecto.
Cash-Flows de Explorao
Os Cash-Flows de Explorao ou tambm designado como os Meios Libertos do Projecto (MLP),
identificam-se com os recursos financeiros anuais excedentrios gerados pela actividade normal ou de
explorao da empresa, durante toda a sua vida til. Desse modo, os MLP representam a liquidez
anual que poder ser utilizada para a satisfao das necessidades financeiras resultantes dos
acrscimos anuais de FMN de explorao, da remunerao ou reembolso dos capitais prprios ou a
remunerao ou reembolso dos capitais alheios.
Cash-Flows Explorao = MLP = Resultados de Explorao x (1 Taxa de Imposto) + Amortizaes
+ Variaes de Provises
1 Os Resultados de Explorao (RE) identificam-se com os Resultados Antes de Juros e Impostos
(RAJI);
2 Numa primeira fase, consideramos que o investimento assegurado totalmente por Capitais
Prprios, consequentemente no existem Encargos Financeiros de financiamento (EF), desse modo,
os Resultados Lquidos (RL) identificam-se com RAJI x (1 Taxa de Imposto) ;
3 As Amortizaes e as Provises apesar de serem considerados como Custos do Exerccio, no so
considerados como pagamentos efectivos, ou seja, so Custos no Desembolsveis. Desse modo,
temos de somar ao RAJI x (1 Taxa de Imposto) as Amortizaes e as Provises.
MLP = RAJI x (1 Taxa de Imposto) + Amortizaes + Var. Provises
ou,
MLP = RAJDI + Amortizaes + Var. Provises
No caso de haver Encargos Financeiros de Financiamento (EF), o Cash-Flow de Explorao tem a
seguinte expresso, equivalente referida anteriormente:
MLP = RL + Amortizaes + Var. Provises + EF x (1 Taxa de Imposto),

A ltima parte da expresso a consequncia de os Encargos Financeiros de Financiamento serem

dedutveis fiscalmente matria colectvel, o que se reflecte num custo corrigido menor, isto , a
obteno de um benefcio fiscal.
Pressupostos para obteno dos Cash-Flows Totais
1 - Numa primeira fase de avaliao de projectos no existem encargos financeiros de financiamento,
o que pressupes que o projecto totalmente financiado por capitais prprios;
2 - Os resultados de explorao pressupes que haver sempre lugar ao pagamento de imposto pelo
factor (1 Taxa de Imposto), mesmo quando ocorra prejuzos para o projecto. Neste ltimo caso a
incidncia fiscal traduzir-se- em benefcio fiscal.
3 - Para a determinao dos MLP pressupe-se que todos os custos de explorao so fiscalmente
aceites para a determinao da estimativa anual do imposto sobre o rendimento.
4 - As amortizaes do imobilizado so tcnicas e no fiscais.
5 - Os valores residuais do imobilizado vo ser determinados pelo seu valor lquido contabilstico,
com a excepo para o terreno que se considera um imobilizado no deprecivel, logo no efectuam
as respectivas amortizaes.
6 - Pressupe-se que no existem provises nem custos e proveitos extraordinrios.
7 - Os impostos sobre o rendimento da empresa sero entregues ao Estado no ano em que so
apurados.
Com os pressupostos estipulados pode-se construir o Mapa dos Fluxos Financeiros (Mapa dos CashFlows Totais), que abrange todos os recebimentos de explorao ou resultantes de eventuais cesses
de imobilizado (cash inflow) e todos os pagamentos (cash outflow) decorrentes dos investimentos em
capital fixo e FMN
Metodologias de Avaliao da Deciso Econmica de Investimentos
Mtodo Emprico
So usualmente utilizados na pr-seleco dos projectos. Baseiam-se nos indicadores de rendibilidade
econmica e financeira construdos a partir dos dados histricos constantes da informao
contabilstica expressa no balano e na demonstrao de resultados. Por exemplo, a Rendibilidade dos
Capitais Prprios (RL/CP), a Rendibilidade das Vendas (RE/V), o perodo de recuperao de
investimentos. Este constitui mais uma avaliao do risco do que propriamente um indicador de
rendibilidade, muito utilizado pelas empresas multinacionais quando efectuam investimentos em
pases com elevadas taxas de inflao ou sujeitas a perturbaes polticas e sociais mais ou menos
graves. um mtodo que no recorre actualizao das sries anuais de recebimentos e pagamentos.
Mtodo Cientfico
A necessidade de actualizao dos cash-flows gerados pelo projecto de investimento constitui o
aspecto essencial para tomada de decises de investimento e financiamento.
A razo tem a ver com a necessidade de considerao do valor temporal do dinheiro. Por outras
palavras, no equivalente receber hoje um determinado montante de dinheiro ou, por exemplo,
daqui a um ano. A privao temporria dum determinado montante, mesmo na ausncia da inflao,
tem um custo, o custo de oportunidade.
Desse modo, para comparar e somar os fluxos financeiros gerados em diferentes perodos
necessrio encontrar a sua equivalncia num mesmo instante temporal. Esse instante temporal vai ser
o perodo actual ( perodo 0), designando-se a esse procedimento por actualizao, o inverso de
capitalizao. Por outras palavras, tem de se actualizar os cash-flows do projecto gerados em
perodos diferentes para o perodo actual.
A questo que se coloca saber qual a taxa de actualizao que se utiliza para se proceder a tal
actualizao dos cash-flows.
A taxa de actualizao deve ser idntica ao melhor rendimento possvel de obter em qualquer outra
alternativa de investimento de risco semelhante Custo de Oportunidade.
Esta tambm vai ser idntica Taxa de Rendimento Mnimo exigido pelo investidor, uma vez que
este s promove o projecto de investimento se tiver um rendimento igual ou superior a outras
alternativas de investimento de risco semelhante.
Assim, a taxa de actualizao vai ser uma funo de 3 parmetros:
T1 Taxa de remunerao real dos capitais prprios. Esta vai ser igual taxa real de rendimento do
activo sem risco, ou seja, igual taxa de rendimento dos Bilhetes de Tesouro deflacionada (sem
inflao);

T2 Prmio de Risco. No existe uma receita infalvel para a determinao deste parmetro. O risco
do projecto, isto , o risco econmico (aleatoriedade da actividade de explorao do projecto) e o
risco financeiro (nvel de endividamento e liquidez do projecto), est associado ao carcter
previsional do projecto. A sua avaliao. bem como, a sua compensao por assumir esse risco
( prmio de risco) subjectiva. Vai depender de diversos factores, tais como, a natureza do projecto, o
montante investido, do pas a investir, do sector, etc... No entanto, certas instituies como o Banco
Mundial referem que os valores podem variai entre os 3% e os 8%. Para pases ou sectores mais
instveis, como o caso da maior parte dos pases africanos, estes valores podem ser mais elevados.
T3 Taxa Mdia de Inflao. Este parmetro s utilizado quando a estimativa das variveis do
projecto inclurem a inflao, isto , quando o projecto for elaborado a preos correntes.
Sendo i a taxa de actualizao:
i = (1+T1)(1+T2) 1 : taxa de actualizao a preos constantes/reais;
i = (1+T1)(1+T2)(1+T3) 1 : taxa de actualizao a preos correntes/ nominais.
Equao de Fisher: iN = (1+ iR)(1+Tx Inf) 1.
Assim pode concluir-se que taxa de actualizao deve ser igual ao custo de oportunidade, ao
rendimento mnimo exigido pelo investidor e tambm igual ao custo de capital dos fundos investidos
no projecto ( numa primeira fase de avaliao, o custo dos capitais prprios).

Critrios de Avaliao da Rendibilidade Econmica de Projectos de

Investimentos.

O VAL pode ser definido como o excedente econmico acumulado pelo projecto de investimento
cuja determinao realizada atravs da actualizao dos cash-flows do projecto taxa do custo de
oportunidade.
Deciso:
1) VAL > 0, diz-se que o projecto economicamente vivel taxa do custo de oportunidade porque:
- recupera totalmente o investimento realizado;
- consegue obter uma remunerao adequada dos capitais investidos, isto , consegue obter, pelo
menos, a remunerao pretendida (custo de oportunidade), ento consegue cobrir os riscos econmico
e financeiro do projecto;
- gera um excedente monetrio, ou seja, aumenta a riqueza do investidor.
Por outras palavras, o VAL positivo significa que o projecto gerador de mais dinheiro do que a
aplicao alternativa de risco semelhante.

2) VAL = 0, pode dizer-se que o projecto ainda economicamente vivel taxa do custo de
oportunidade porque:
- recupera totalmente o investimento realizado;
- consegue obter uma remunerao adequada dos capitais investidos
Neste caso, apesar do projecto ser vivel, no gera excedentes monetrios, logo ser indiferente para o
investidor investir no projecto ou na melhor alternativa de risco semelhante.
3) VAL < 0, diz-se que o projecto economicamente invivel taxa do custo de oportunidade. Os
outros projectos alternativos de risco semelhante so geradores de mais dinheiro.

A TIR a taxa de actualizao que proporciona o VAL = 0. Por outras palavras, a taxa que
proporciona a igualdade entre os valores actualizados de pagamentos e valores actualizados de
recebimentos. designada, tambm, como a taxa mxima de rendimento que o projecto pode obter.
Para se calcular a TIR tem de se usar o processo de erro e tentativa, ou seja, a interpolao linear.
Sabe-se que a TIR vai estar situada entre uma taxa de actualizao que proporciona um VAL positivo
e uma outra taxa de actualizao que proporciona um VAL negativo.

Deciso:
1) TIR > C. Oportunidade, diz-se que o projecto economicamente vivel, pois est a proporcionar
uma rentabilidade superior `a rentabilidade da melhor alternativa de risco semelhante.
2) TIR = C. Oportunidade, diz-se que o projecto ainda economicamente vivel, pois est a
proporcionar uma rentabilidade igual `a rentabilidade da melhor alternativa de risco semelhante, por
isso, ser indiferente para o investidor escolher o projecto ou a melhor alternativa de risco
semelhante.
3) TIR < C. Oportunidade, diz-se que o projecto no economicamente vivel, pois os outros
projectos alternativos de risco semelhante esto a ter uma rentabilidade superior relativamente a este
projecto.

O IRP relaciona os fluxos gerados pelo projecto com as despesas de investimento realizadas. D-nos a
indicao da capacidade do projecto gerar fundos por cada unidade monetria investida, com liquidez
assegurada.
Este critrio est intimamente relacionado com o critrio do VAL.
Deciso:
1) IRP > 1 => VAL > 0, diz-se que o projecto economicamente vivel taxa do custo de
oportunidade. Por exemplo, IRP =1,5, por cada unidade monetria investida, o projecto tem um
retorno 1,5 unidades monetrias, ou seja, recupera totalmente o investimento, obtm a remunerao
adequada e gera um excedente de 0,5 unidades monetrias.
2) IRP = 1 => VAL = 0, diz-se que o projecto economicamente vivel taxa do custo de
oportunidade. Por exemplo, IRP =1, por cada unidade monetria investida, o projecto tem um retorno
tambm de 1 unidade monetria, ou seja, recupera totalmente o investimento, obtm a remunerao
adequada.
3) IRP < 1 => VAL < 0, diz-se que o projecto economicamente invivel taxa do custo de
oportunidade. Por exemplo, IRP =0,5, por cada unidade monetria investida, o projecto tem um
retorno 0,5 unidades monetrias, ou seja, est a gerar um retorno menor do que essa unidade
monetria investida.
Perodo de Recuperao do Investimento
o perodo de tempo que leva o projecto a recuperar totalmente o investimento realizado.
Se esse perodo for inferior a perodo de vida til do projecto, diz-se que o projecto
economicamente vivel.
Interaco entre as Decises de Investimento e as Decises de Financiamento
Os projectos de investimento, numa primeira fase, so avaliados numa perspectiva meramente
econmica e no pressuposto de que o projecto financiado 100% por capitais prprios ptica do
projecto.
No entanto, existe uma interdependncia entre as decises econmica e financeira de investimento
que vai influenciar a rentabilidade da empresa. Por isso, numa segunda fase de avaliao do projecto,
vamos estudar as diversas fontes de financiamento e avaliar como estas afectam a rentabilidade do
projecto de uma maneira global (viabilidade global).
Para financiar um determinado projecto de investimento recorremos a 3 fontes principais, a destacar:
a) Capitais Prprios;
b) Autofinanciamento;
c) Capitais Alheios.
Capitais Alheios:
a) Emprstimos Bancrios Internos e Externos;
b) Emprstimos Obrigacionistas;
c) Fornecedores M/L prazo;
d) Leasing;
e) Factoring;
f) Capital de Risco;
g) Subsdios do Estado, Banco Mundial, Banco Europeu de Investimento, e outras instituies que
concedem subsdios a vrios projectos de investimento, em particular, nos pases em
desenvolvimento.
Para avaliar as fontes de financiamento recorremos aos seguintes critrios ou mtodos:
a) Critrio do Custo de Capital;
b) Critrio do Custo Marginal de Capital;
c) Critrio do Custo Actual da Fonte de Financiamento;
d) Critrio do Valor Actual da Fonte de Financiamento.
A teoria do Custo de Capital consiste em encontrar uma taxa que a mdia ponderada das taxas
relativas s diferentes fontes de financiamento.

Custo Mdio Ponderado (WACC) = KCP x %CP + KCA (1-t) x %CA

Esta taxa vai ser designada como Custo Mdio Ponderado (WACC), e vai ser a nova taxa de
actualizao, a nova taxa de remunerao mnima exigida, ou a novo custo de oportunidade ou o novo
custo de capital, agora tendo em conta, no s o custo de capital prprio, mas tambm o custo do
capital alheio, ou seja, vai ter em linha de conta a componente financeira de financiamento. Vai ser
com a taxa do Custo Mdio Ponderado (WACC) que se vai actualizar os Cash-Flows do projecto.
Critrios de Deciso
a) Entre fontes externas de financiamento alternativas vamos escolher aquela que tiver o menor Custo
Efectivo de Capital Alheio.
b) Quando os Cash-Flows do projecto forem actualizados pelo WACC, vamos encontrar o VAL ps
financiamento. Se VAL ps financiamento for maior do que Zero, quer dizer que o Projecto
globalmente vivel.
Por outras palavras, o projecto taxa de remunerao mnima exigida consegue cobrir os custos de
financiamento (quer de capital prprio, quer de capitais alheios), cobrir os riscos econmico e
financeiros e ainda consegue gerar um excedente monetrio.
c) Se a Taxa Interna de Rentabilidade for maior do que o Custo Mdio Ponderado (WACC), quer
dizer que o projecto globalmente vivel. O projecto consegue gerar uma rentabilidade superior
taxa de remunerao mnima exigida ou superior ao custo de oportunidade, ou seja, superior s outras
alternativas de investimento.
Custo Efectivo de Capitais Alheios
O custo de capitais alheios que importa considerar o custo nominal total corrigido dos efeitos
fiscais, isto porque os custos financeiros so dedutveis fiscalmente.
O custo nominal total (KNT) = custo nominal (KN) + custos explcitos (KE) + custos implcitos (KI).
Os custos explcitos so custos tais como os spreads, comisses de garantia, custos resultantes da
operao de financiamento e outras despesas.
Os custos implcitos so custos resultantes de perdas de descontos financeiros ou outros custos de
oportunidade
O custo nominal total deve ser corrigido dos efeitos fiscais, pois os custos financeiros so dedutveis
fiscalmente.
Custo Efectivo de Capital Alheio (KCA) = KNT (1-t)
Exemplo: Taxa de Juro Anual Nominal (KN) = 15%, Aval Bancrio (KE) = 1.5%, Outras Despesas =
0.75%. Sabendo que IRC = 40%,
KCA = (15 + 1.5 + 0.75)(1-0.4) = 10.35%
Custo Efectivo dos Capitais Prprios
O custo do capital prprio na ptica econmica a preos correntes os seguinte:
KCP = (1+T1)(1+T2)(1+T3) -1
Os custos de capitais prprios, em princpio, so mais onerosos do que os custos dos capitais alheios.
Se os titulares do capital investirem menos nas prprias empresas com o objectivo de beneficiarem de
outras oportunidades de investimento, a empresa ter maiores custos financeiros, menores impostos
sobre os rendimentos e maiores riscos financeiros, logo maior risco de prmio ser exigido para
compensar.
Se os titulares do capital investirem mais nas prprias empresas e sacrificarem outras oportunidades
de investimento, a empresa ter menores custos financeiros, mais impostos sobre os rendimentos,
menores riscos financeiros.
A situao ideal o equilbrio entre aquelas duas situaes e constitui uma importante questo sobre o
Capital Structure da Empresa.
A remunerao esperada dos titulares da empresa subjectiva, pois varia com as oportunidades
alternativas de investimento, o risco e a conjuntura econmica e financeira.
O Modelo de Equilbrio dos Activos Financeiros (CAPM) constitui um instrumento precioso para
determinar a rendibilidade exigida dos capitais prprios de uma empresa cotada na Bolsa.
E(Ri) = RF + Bi(E(RM) RF)
E(Ri) o rendimento esperado de um ttulo financeiro,
RF o rendimento do activo sem risco, que normalmente, so os Bilhetes de Tesouro
Bi beta do activo i. uma medida de risco que nos indica a variao do activo faca variao
percentual do rendimento do mercado. O beta quantifica os risco econmico e financeiro de uma
empresa em relao ao mercado.

Bi(E(RM) RF) o prmio de risco do ttulo face rendibilidade do mercado. O que se compensa,
neste caso, o risco que est associado ao andamento geral do mercado que uma varivel exgena
risco sistemtico.. Admite-se que o risco especfico de ttulo vai ser eliminado numa carteira
diversificada, logo esse risco no deve ser compensada. A aplicabilidade deste modelo tem vrias
limitaes. Importa, tambm, destacar que o risco da empresa no o mesmo que risco de um
projecto, ou seja, o custo de oportunidade do capital investido num projecto concreto pode no se
quantificar com o custo de capital do capital investido na empresa.
Notas:
O clculo do custo efectivo de capital alheio antes da correco dos efeitos fiscais deve basear-se no
custo especfico total de todas as fontes externas de financiamento utilizadas pela empresa:
fornecedores, emprstimos bancrios, emprstimo de scios, etc...
O clculo do WACC sempre feito em termos nominais, pois o custo efetivo de capitais alheios j
tem includo a inflao. Para atualizar os Cash-Flows do Projeto a preos constantes temos de
deflacionar o WACC.
Crticas ao Critrio do WACC:
1- O clculo do WACC baseia-se sempre nos elementos contabilsticos histricos (ltimo balano da
empresa), por isso, tem uma caracterstica esttica que no se enquadra no dinamismo da empresa;
2- Estamos a considerar que capital structure da empresa no se altera ao longo do tempo, por isso,
utilizamos sempre o mesmo custo de capital ao longo da vida til do projecto. Sabemos que esta
situao no se verifica na realidade, pois a estrutura de capital da empresa altera-se ao longo da vida
do projecto , e se a empresa entrar numa situao de desequilbrio (maior endividamento), o custo de
capital ter de ser maior porque existe um maior risco e as instituio de crdito vo encarecer o custo
de crdito. Por outro lado, dificulta a apreciao de outras alternativas de financiamento, sob pena do
prprio custo de capital ser alterado, o que significa uma maior rigidez na escolha do financiamento.
3- Pressupe que o risco do projecto igual ao risco da empresa. Sabemos que muitas das vezes
projectos so financiveis no por mrito do projecto mas porque a empresa investidora tem um rcio
de endividamento menor e, por isso, oferece uma maior garantia de solvabilidade banca.
Custo Marginal de Capital
O custo marginal de capital custo mdio ponderado de capital (WACC) mas aplicado ao capital
structure do projecto e no ao capital structure da empresa.
Quando o projecto coincide com a criao da empresa, ento no existe diferena entre o WACC e o
custo marginal de capital. Como o nome indica marginal, queremos saber qual o custo de capital
por cada unidade adicional investida pela empresa.
A principal crtica que se faz a este mtodo que relega para o segundo plano o risco financeiro
global do projecto. Se o mtodo no for devidamente aplicado, poder-se- elevar sobremaneira o risco
financeiro do projecto (reduo da solvabilidade), o que, consequentemente, obrigar a financiar
futuros projectos com maior volume de capitais prprios, cujo custo ser em princpio mais
elevado.
Os critrios de deciso so idnticos aos do critrio do WACC.

Custo Atual da Fonte de Financiamento

O custo atual das fontes de financiamento segue a lgica da determinao da TIR (de financiamento),
sendo obtida atravs dos fluxos financeiros resultantes da deciso do financiamento.

Critrios de Deciso:
a) Entre duas fontes alternativas de financiamento escolhe-se aquela que apresentar um menor custo
actual de financiamento (TIR de financiamento).
b) Avaliao da deciso de financiamento exigir, dessa forma, que a TIR do projecto seja igual ou
superior ao custo actual das fontes de financiamento (TIR do financiamento). Esta condio
demonstra que o projecto tem condies econmicas para suportar o financiamento integral dos
capitais alheios.
c) Para a avaliao global do projecto, pode-se considerar que o custo actual das fontes de
financiamento (TIR do financiamento) o custo efectivo de capitais alheios. Desse modo, pode-se
utilizar a TIR do financiamento como custo efectivo de capitais alheios na frmula do WACC (taxa de
actualizao ps financiamento).
Crticas ao Critrio
O critrio do custo actual das fontes de financiamento pode conduzir a resultados interessantes,
especialmente na existncia de limitaes financeiras por parte dos promotores do projecto, pois
contribui a resultados mais exigentes do que os critrios anteriormente referidos.
Uma das crticas deste critrio est relacionado com as limitaes que o critrio de TIR apresenta
(referidas na parte econmica). Por outro lado, tal como os critrios referidos, ignora o risco
financeiro da empresa.
Valor Actual Lquido da Deciso de Financiamento
O valor actual do financiamento visa a determinao dos efeitos resultantes do recurso a capitais
alheios para o financiamento (integral ou parcial) dos projectos de investimento.
Consiste no mtodo de determinar os fluxos financeiros de financiamento e actualizar esses fluxos
taxa de juro efectiva mais competitiva a que o promotor tem acesso nas instituies de crdito. Na
maior parte das vezes, a taxa de juro emprstimo coincide com a taxa de actualizao.

Critrios de Deciso
a) A avaliao da deciso do financiamento atravs deste critrio exigir que o valor actual do
financiamento seja positivo, o que demonstra que o recurso ao endividamento acrescenta valor ao
projecto, na medida em que proporciona uma diminuio dos impostos a pagar. Por outra palavras,
pode dizer-se que o recurso ao endividamento externo equivale adio do valor actual dos
benefcios fiscais dos encargos financeiros.
b) Entre duas fontes de financiamento alternativas, escolhe-se aquela que apresentar o maior valor
actual lquido de financiamento.
c) Para a avaliao global do projecto temos de recorrer ao conceito do valor actual lquido ajustado
(VALA). Este a soma algbrica entre o VAL econmico e o VA do financiamento. Quando o VALA
igual ou superior a zero, o projecto globalmente vivel. Este critrio permite claramente a
quantificao separada dos efeitos resultantes das decises econmica e financeira no projecto de
investimento, ou seja, sabemos a contribuio exacta da parte econmica e a contribuio exacta da
parte de financiamento para o projecto de investimento.

VALA = VAL econmico + VA financiamento.

Crticas ao Critrio
Este mtodo para alm de permitir uma quantificao e a clara separao dos efeitos das decises
econmica e financeira nos projectos de investimento, tambm permite, ao contrrio dos outros
critrios referidos, uma anlise fcil de diversas alternativas de financiamento de um projecto de
investimento.
A principal critica que se aponta a este critrio que pode levar a situaes em que as decises do VA
de financiamento (VA positivos) podem contribuir para viabilizar globalmente os projectos de
investimento que se revelaram inviveis na primeira fase do se estudo (VAL econmico negativos).