Rolando Astarita Economa poltica de los derivados y la teora de Bryan y Rafferty

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Economa poltica de los derivados y la teora de

Bryan y Rafferty (1)
En un comentario reciente al blog un lector pregunt qu opino de la teora sobre
derivados de Dick Bryan y Michael Rafferty, presentada en Capitalism with
derivatives (2006, Palgrave Macmillan). Los derivados son activos cuyo valor se
basa en el precio de otro activo subyacente. Por caso, son derivados los futuros, las
opciones y los swaps, entre otros. Segn Bryan y Rafferty, los derivados no solo son
una forma de lidiar con la incertidumbre y el riesgo, sino tambin constituyen
actualmente una forma de capital y de dinero. Y sostienen que, dada la magnitud
que adquirieron los mercados de derivados desde los 1980, se ha modificado
nuestra nocin del capitalismo, e incluso la relacin entre propiedad y capital.

En oposicin a Bryan y Rafferty, mi enfoque se acerca al que hizo Rudolf Hilferding

en El capital financiero, a principios del siglo XX. Sostengo que los derivados son,
en lo esencial, una forma de lidiar con el riesgo inherente a la forma anrquica en
que se impone la ley del valor en el mercado- y que no pueden ser considerados
capital, ni una forma de dinero. Por eso tambin pienso que los derivados no
modifican, en algn sentido sustancial, las leyes bsicas del capitalismo; por
ejemplo, la ley del valor trabajo (los precios tendencialmente son regidos por los
tiempos de trabajo socialmente necesario en la produccin, y no por la
especulacin), las leyes de la acumulacin o la tendencia a la cada de la tasa de
ganancia.

Dados los temas implicados, la discusin sobre el trabajo de Bryan y Rafferty nos
permitir entonces profundizar en la naturaleza de estos productos financieros. A
este fin, en lo que sigue explicamos, en primer lugar, qu son y cmo funcionan los
principales derivados. En segundo trmino, resumimos la teora de los futuros de
Hilferding; en tercer lugar, presentamos las principales ideas de Bryan y Rafferty, y
por ltimo nuestra crtica y conclusiones. Dada la extensin del escrito, publico la
nota en partes.

Cuestin de mtodo: entender cmo funcionan los derivados

Tal vez uno de los obstculos ms importantes que enfrentamos cuando se discute
sobre los derivados es que mucha gente incluso economistas- desconoce qu son
y cmo funcionan. De ah que muchas veces se caiga en teoras especulativas, que
se presentan haciendo abstraccin de la observacin emprica y la comprensin de
los mecanismos que rigen la creacin y las transacciones de los derivados. La
cuestin es importante porque todo lo que atae a las finanzas empezando por el
dinero a prstamos, esto es, el dinero que da dinero- se presta a las ms fantsticas
ideas acerca del origen de las ganancias, el inters, o las relaciones sociales
sustanciales. En el capital que devenga inters, la relacin de capital alcanza su

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forma ms enajenada y fetichista (Marx, El Capital, p. 499, t. 3, Siglo XXI). Pero

esto se multiplica en el caso de los derivados y las complejas ingenieras financieras
asociadas a los mismos.

De ah, insistimos en ello, la necesidad de comenzar por cmo funcionan y en qu

consisten estos productos financieros. Su comprensin es clave para la discusin
sobre el rol que desempean en la acumulacin del capital, y tambin para no
atribuirles propiedades que no tienen. Entender el mecanismo, la forma en que
operan, obliga entonces a precisar cmo y por qu juegan, o no, tal o cual rol. Por
caso, si afirmamos que una opcin en acciones modifica la relacin de propiedad
del capital, tenemos que explicar por qu y cmo es que ocurre eso. Lo mismo si
decimos que un futuro o un swap de intereses es dinero. Por qu y cmo se
convirti en dinero? Por qu, por ejemplo, un swap de intereses puede ser medida
de valor o medio de pago? Y contrastar la hiptesis no solo con la teora del dinero
(en nuestro caso, el punto de referencia es la teora monetaria de Marx), sino
tambin con la realidad emprica: se verifica en la prctica que un swap liquida
obligaciones? En otros trminos, hay que partir de los procesos reales, materiales, y
comprender su trabazn interno, para luego sacar conclusiones generales.
Resumo entonces el mecanismo de algunos de los principales derivados, futuros,
opciones y swaps. La descripcin est lejos de ser completa, pero ser suficiente
para la discusin que sigue.

Futuros

Un futuro es un contrato que se negocia a travs de una cmara, realizado entre

partes, y que tiene como objetivo comprar o vender un activo por un precio
acordado hoy, con la entrega y el pago producindose en una fecha futura, que es la
fecha de entrega. Se considera un derivado porque su precio es en funcin de un
activo subyacente (Bryan y Rafferty, y otros, cuestionan esto ltimo). Los futuros
tienen como subyacentes commodities (productos agrcolas, petrleo, gas) pero
tambin divisas, acciones o tasas de inters, entre otros.

Demos un ejemplo sencillo de futuro en soja. Supongamos que un productor

siembra soja en octubre y vende contratos de futuro soja mayo con entrega a us$
340; esto significa que el da de ejercicio del futuro, a fines de mayo, recibir us$
340 por tonelada de soja. Supongamos que al 10 de mayo, cerca de la finalizacin
del futuro, la soja cotiza a us$ 290 y el contrato de futuro mayo cotiza us$290
(cuando se est cerca del vencimiento, el precio de contado estar ms cerca del
precio del futuro; se ampla ms abajo). Si el productor vendi un contrato con
entrega, puede entregar la mercadera a fin de mes al mercado en el lugar
convenido, y recibe us$340 por tonelada. O puede cancelar anticipadamente su
posicin en futuros y vender la soja. Para cancelar esto, debe hacer la operacin
inversa, es decir, comprar la misma cantidad de contratos de futuros al precio que

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cotizan en ese momento, us$ 290; y luego vende la soja. La operacin en futuros le
dio, en este caso, una ganancia de us$ 50 por tonelada.

En los principales pases capitalistas, los mercados de futuros para mercancas ya

estaban slidamente establecidos en las ltimas dcadas del siglo XIX, pero desde
los aos 1970 tomaron mayor importancia; y luego surgieron futuros en tipo de
cambio, tasas de inters, ndices burstiles y otros.

Precisemos que hay que distinguir el futuro del forward. Este ltimo es un contrato
entre particulares, que se realiza por fuera de un mercado centralizado. Por ejemplo,
un granjero establece un forward con un acopiador para entregar cierta cantidad de
trigo, de x calidad, en determinado tiempo y lugar. El futuro, en cambio, es en lo
esencial un contrato forward, pero estandarizado y comercializado a travs una
Cmara de Contrapartida Central o CCP (Clearing Counterparty), la cual garantiza
el cumplimiento de las operaciones. Para eso, el que vende futuro tiene como
comprador a la Cmara, y el que compra futuro tiene como vendedor a la Cmara.
La cantidad y calidad del producto subyacente (el trigo en el ejemplo anterior) son
estndar, as como los lugares y momentos de la entrega. Lo que vara es el precio.

Otro tema importante es que al hacerse un acuerdo de futuro no existe ningn pago
hecho por el comprador al vendedor, ni el vendedor debe mostrar que posee
fsicamente el activo. Sin embargo, para asegurar que ambas partes cumplan con el
acuerdo, se les exige que hagan un depsito en una cuenta. El monto que se debe
depositar al momento del contrato se llama margen inicial. Luego, a medida que los
precios se mueven, las ganancias o prdidas se acreditan en las cuentas de los
inversores. Pasados ciertos niveles de prdidas, al inversor se le puede exigir
aumentar el depsito (margin call). Alternativamente, los que ganan pueden retirar
los fondos que exceden al margen inicial.

Por ltimo, digamos que en los mercados de futuros debemos distinguir dos tipos de
operadores: por un lado, los que tienen relacin directa con los bienes fsicos
productores, comerciantes, acopiadores, industriales que utilizan materia prima- y
por otra parte los especuladores, quienes no tienen inters directo en el bien. En
una primera aproximacin se puede decir que los primeros operan en el mercado
con el fin de protegerse frente a posibles cambios de los precios, mientras los
segundos buscan hacer diferencias comprando y vendiendo contratos. Como
dijimos ms arriba, no se trata solo de bienes fsicos. Por ejemplo, una empresa
importadora de Argentina puede asegurarse el costo en pesos de una importacin, y
evitar el riesgo cambiario, comprando dlares a futuro. Lo mismo puede ocurrir con
una exportadora que puede querer protegerse contra el riesgo de que baje el dlar.

Opciones

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A diferencia de los futuros, la compra de una opcin significa comprar un derecho,

que al llegar la fecha de ejercicio puede ejercerse o no, segn la conveniencia. Las
opciones tambin se negocian a travs de mercados centralizados; se opera con
fechas establecidas para el ejercicio de las opciones, y en lotes, con cantidades
establecidas (por ejemplo, en Argentina las opciones en dlares son lotes de US$
1000). Existen opciones sobre mucho tipo de activos: materias primas, divisas,
bonos, acciones. Existen dos tipos de opciones: el call, que da derecho a la compra
del activo a un determinado precio, y el put, que da derecho a la venta al precio
prefijado.

Demos un ejemplo, tomado del mercado burstil. Supongamos que un inversor

compra opciones de compra (call) de acciones de la empresa X, con precio de
ejercicio dentro de tres meses de $20,5 por accin. Supongamos que paga una
prima de $0,30 por accin; si el lote es de 1000 acciones, abonar $300. Cuando
llegue el momento del ejercicio, si el precio de la accin es $25,5 o ms alto, ejerce
la opcin, y abona el precio acordado en la opcin. En este caso, cada accin le
habr costado $20,8. Es claro que cuanto ms haya subido la accin por encima del
precio del ejercicio, ms habr ganado. Por ejemplo, si la accin vale $22, el
inversor recibir una ganancia neta de $1,2 por cada $0.3 invertido en el call.
Alternativamente si, por ejemplo, la accin baj a $19,5 en el da del ejercicio, habr
perdido lo invertido en la opcin. Puede entenderse tambin por qu los precios de
las opciones pueden variar fuertemente, dependiendo de qu suceda con el activo
subyacente (en nuestro ejemplo, la accin de la empresa X).

Presentemos todava otro ejemplo. Una forma tradicional de protegerse contra

movimientos de la tasa de inters es tomando posiciones en bonos del Tesoro. Por
ejemplo, si la tasa de inters baja, suben los precios de los bonos; por lo tanto un
inversor que quiere protegerse contra esa eventualidad, puede comprar futuros de
bonos de Tesoro, o call en esos bonos.

Nuevamente hay que enfatizar que en los mercados de opciones hay quienes
operan buscando cobertura, y quienes lo hacen por pura especulacin. Un ejemplo
de cobertura puede ser, por caso, una empresa petrolera que adquiere puts (o sea,
el derecho a vender a determinado precio en una fecha futura). Aqu el precio de la
opcin puede considerarse una prima para cubrirse del riesgo.