6 Teoria portofoliului

6.1 Portofolii eficiente formate din dou active cu risc

E ( R1 ) 0,1
A. Considerm c pe pia coteaz 2 active cu rentabilitile i cu
E ( R2 ) 0,17
riscurile 1 0,25, 2 0,35 . Coeficientul de corelaie dintre cele dou active este
a) 12 1
b) 12 0
c) 12 1
S se determine:
1. covariana dintre cele dou active i s se scrie matricea de varian covarian.
2. considernd un portofoliu oarecare P format din cele dou active cu structura
x
x 1 cu x2 1 x1 , s se scrie rentabilitatea i variana acestui potrofoliu.
x2
3. S se determine dintre toate portofoliile P pe cel care are riscul minim. S se
caluleze structura, riscul i rentabilitatea sa.

a) 12 1
1. Se calculeaz covariana potrivit formulei: 12 12 1 1 0.0875
0.0625 0.0875
Matricea de varian covarian se scrie:
0.0875 0.1225
2.
E ( Rx ) x1 E ( R1 ) x2 E ( R2 ) 0.1x1 0.17 x2 0.1x1 0.17(1 x1 ) 0,07 x1 0,17 (1)
2 p x12 12 x22 22 2 x1x2 12 0.0625 x12 0.1225(1 x1 ) 2 2 (0.0875) x1 (1 x1 )
0.36 x12 0.42 x1 0.1225 (2)
3.
Minimizm variana portofoliului P:
P2
min P2 0 0.72 x1 0.42 0 x1 0.5833 x2 0.4167
x1
Deci structura portofoliului de varian minim pe care l vom nota V se scrie:
0.5833
xV
0.4167
Rentabilitatea lui V se calculeaz utiliznd formula (1):
E ( Rx ) 0,07 x1 0,17 0.07 0.5833 0.17 0.129
Variana i apoi riscul lui V se calculeaz utiliznd formula (2):
2 p 0.36 x12 0.42 x1 0.1225 0.36 0.58332 0.42 0.5833 0.1225 0

1
Observaie: atunci cnd pe pia exist dou active perfect negativ corelate (coeficient de
corelaie -1) portofoliul de varian minim are riscul 0 (acest portofoliu se comport ca
activul fr risc)!

b) 12 0
1. Se calculeaz covariana potrivit formulei: 12 12 1 1 0
0.0625 0
Matricea de varian covarian se scrie:
0 0.1225
2.
E ( Rx ) x1 E ( R1 ) x2 E ( R2 ) 0.1x1 0.17 x2 0.1x1 0.17(1 x1 ) 0,07 x1 0,17 (1)
2 p x12 12 x22 22 2 x1x2 12 0.0625x12 0.1225(1 x1 )2 2 0 x1 (1 x1 )
0.185x12 0.245x1 0.1225 (2)
3.
Minimizm variana portofoliului P:
P2
min P2 0 0.37 x1 0.245 0 x1 0.6622 x2 0.3378
x1
Deci structura portofoliului de varian minim pe care l vom nota V se scrie:
0.6622
xV
0.3378
Rentabilitatea lui V se calculeaz utiliznd formula (1):
E ( Rx ) 0,07 x1 0,17 0.07 0.6622 0.17 0.124
Variana i apoi riscul lui V se calculeaz utiliznd formula (2):
2 p 0.36 x12 0.42 x1 0.1225 0.36 0.66222 0.42 0.6622 0.1225 0.04138
P 0.2043

c) 12 1
1. Se calculeaz covariana potrivit formulei: 12 12 1 1 0.0875
0.0625 0.0875
Matricea de varian covarian se scrie:
0.0875 0.1225
2.
E ( Rx ) x1 E ( R1 ) x2 E ( R2 ) 0.1x1 0.17 x2 0.1x1 0.17(1 x1 ) 0,07 x1 0,17 (1)
2 p x12 12 x22 22 2 x1 x2 12 0.0625x12 0.1225(1 x1 ) 2 2 0.0875 x1 (1 x1 )
0.01x12 0.07 x1 0.1225 (2)
3.
Minimizm variana portofoliului P:
P2
min P2 0 0.02 x1 0.07 0 x1 3.5 x2 2.5
x1
Deci structura portofoliului de varian minim pe care l vom nota V se scrie:
3.5
xV
2.5

2
Rentabilitatea lui V se calculeaz utiliznd formula (1):
E ( Rx ) 0,07 x1 0,17 0.07 3.5 0.17 0.075
Variana i apoi riscul lui V se calculeaz utiliznd formula (2):
2 p 0.01x12 0.07 x1 0.1225 0.36 0.66222 0.42 0.6622 0.1225 0
P 0
Observaie: atunci cnd pe pia exist dou active perfect pozitiv corelate (coeficient de
corelaie 1) portofoliul de varian minim are riscul 0. acest portofoliu nu va fi ns
niciodat cumprat de investitori deoarece are rentabilitate negativ.

6.2 Portofolii eficiente formate din mai mult de dou active cu

risc Frontiera Markowitz i Capital Market Line (CML)

Aplicaii rezolvate

1) Presupunem o pia de capital pe care sunt tranzacionate trei active cu risc ( i 1,3 ).
Matricea de varian-covarian a activelor,respectiv inversa acestei matrice se prezint
astfel :
30.2013 3.0506 9.0346
0.0400

0.0066 0.0208
1
0.0066 0.0484 0.0057 , 3.0506 21.1780 0.8533
0.0208 0.0676
0.0057 9.0346 0.8533 17.6450

0.15

Vectorul rentabilitailor ateptate n cazul celor trei active este urmtorul : 0.18 .
0.23

Presupunem un investitor raional care urmrete obinerea unei rentabiliti cu risc

minim. Pornind de la aceast ipotez s se determine :
a. structura i riscul portofoliului eficient (optim Pareto) P, care asigur o
rentabilitate cu risc minim.
b. S se calculeze riscul portofoliilor pentru care investitorul raional fixeaz
rentabilitile astfel : 0.10 , 0.15 , 0.20 , 0.25 . S se
1 2 3 4
reprezinte grafic punctele n planul financiar i s se comenteze rezultatele
obinute.
c. S se calculeze structura portofoliului cu risc minim global V.
d. s se determine riscul i rentabilitatea portofoliului pentru care tangenta dus la
frontiera Markowitz trece prin originea axelor.

3
 e. Presupunem c pe pia de capital exist un portofoliu Z, numit conjugat al unui
portofoliului P situat pe frontiera Markowitz cu rentabilitatea 20%. S se
determine rentabilitatea, riscul i structura acestui portofoliu (Z).

Rezolvare

a) Reamintim faptul c relaia risc-rentabilitate pentru portofoliile eficiente de pe

frontiera Markowitz, rezult din rezolvarea unei probleme de minim al
investitorului raional, respectiv :
1 2
min 2 p

1
E R P2 A 2 2 B C

p D
n
xk 1
k '1

T 1 T 1 T 1
A e e, B e , C ,
2
unde : D AC B

n cazul problemei noastre calculul indicatorilor se realizeaz astfel :

30.2013 3.0506 9.0346 1 24.2173

1
e 3.0506 21.1780 0.8533 1 25.0819
9.0346 0.8533 17.6450 1 9.4637

24.2173
T 1
A e e 1 1 1 25.0819 58.7629
9.4637

30.2013 3.0506 9.0346 0.15 3.0014
1
3.0506 21.1780 0.8533 0.18 4.4659
9.0346 0.8533 17.6450 0.23 2.8568

4
 3.0014


B e 1 1 1
T 1
4.4659 10.3241
2.8568

3.0014


C 0.15 0.18 0.23
T 1
4.4659 1.9111
2.8568

2
D AC B 5.7180
Utiliznd rezultatele de mai sus putem scrie structura portofoliului eficient P , cel care
asigur investitorului o rentabilitate la riscul minim.

3.0014 24.2173
1
xP 58.7629 10.3241 4.4659 1.9111 10.3241 25.0819



5.7180 2.8568 9.4637

1 2
P2 58.7629 2 20.6482 1.9111

, iar riscul va fi :
5.7180 p p

b. Pe baza relaiei dintre riscul i rentabilitatea portofoliului P prezentat mai sus putem
calcula riscul portofoliilor P1 , P2, P3, P4, nlocuind rentabilitile fixate de investitor n
aceast relaie:
1
0,1 20.6482 0,1 1,9111 0, 0758 0.2754
2
P2 58.7629
5,7180 p

Portofoliu Pi Pi
P1 0.10 0.2754
P2 0.15 0.1542
P3 0.20 0.1520
P4 0.25 0.2715
Prezentm punctele (Pi ,Pi ) de mai sus n planul financiar :

5
Comentarii : 1) Portofoliile formeaz o hiperbol n planul financiar, frontiera
Markowitz a portofoliilor eficiente
2) P3, P4 situate pe parte superioar a hiperbolei sunt portofolii
eficiente, iar P1 i P2 sunt portofolii ineficiente ( exist portofolii care la acelai risc aduc
o rentabilitate mai mare investitorului ).

3, 0014
24, 2173
1

xP 3 58, 7629
0, 2 10,3241 4, 4659 1,9111 10,3241
0, 2 25, 0819

5, 7180 2,8568 9, 4637

3.0014 24.2173 0.0990

1.4284 0.1537
x 4.4659 25.0819 0.4416
P3 5.7180 5.7180 9.4637 0.4594
2.8568

c. Folosim formulele pentru V, portofoliul cu cel mai mic risc posibil:

1 1 2 1 B
Structura V : x e Variana:
V
Rentabilitate: V
V A A A

30.2013 3.0506 9.03461 24.2173 0.4121

1 1 1 1
x e 3.0506 21.1780 0.8533 1
25. 0819
0.4268
V A 58.7629 58.7629 9.4637 0.1611
9.0346 0.8533 17.6450 1
2 1
0.0170 , respectiv riscul 0.1305
V 58.7629 p

10.3241
0.1757
V 58.7629

6
Atenie !!! : portofoliul care asigur riscul minim global (V), va aduce o rentabilitate de
17.57% , investitorul asumndu-i un risc de 13.05% .

d. Notm cu W portofoliul pentru care tangenta dus la frontiera Markowitz trece prin
originea axelor.
C
Riscul portofoliului W rezult din formula : W 2
2

B
1.911 1.9111
W 0.0179 0.0179 0.1339
2

10.3241 106.5870
2 W

C 1.9111
Rentabilitatea portofoliului W : W W 0.1851
B 10.3241

1 1
Structura portofoliului W: x
W B

30.2013 3.0506 9.0346 0.15 3.0014 0.2907

1 1 1 1
x 3. 0506 21.1780 0. 8533 0 .18 4. 4659
0. 4326
W B 10.3241 10.3241
9.0346 0.8533 17.6450 0.23 2.8568 0.2767
e. Reamintim faptul c portofoliul Z, numit conjugat al lui P, este acel portofoliu pentru
BRP C W
care : cov xP , xZ 0 E [ RZ ] V P
ARP B P V
Utiliznd aceast relaie putem calcula rentabilitate portofoliului Z :

10,3241 0, 2 1,9111
E [ RZ ] 0,1076
0, 2 10,3240
58, 7631

7
2) Un investitor raional poate s formeze un portofoliu eficient P, utiliznd fondurile
mutuale V i W caracterizate prin :

0.4121 0.2907

V: x 0.4268 W: x 0.4326
V W
0.1611 0.2767
13.05% 13.39%
V W

17.57% 18.51%
V W
a. S se determine ponderea investiiei n V i W astfel nct investitorul s obin o
rentabilitate egal cu 20%.
b. S se calculeze covariana ntre V i W, respectiv ntre V i P, portofoliul de la punctul
a).

Rezolvare :

a. tim c structura oricrui portofoliu eficient se poate scrie ca o combinaie convex a

portofoliilor V i W :
P P V
xP l xV 1 l xW , unde : l W , 1 l
W V W V
nlocuim valoarea indicatorilor i obinem ca rezultat ponderea pe care investitorul
trebuie s o investeasc n fondurile mutuale V i W :

0.1851 0.20 0.0149

l 1.5851 , iar 1 l 1 ( 1.5851) 2.5851
0.1851 0.1756 0.0094

Observaie : 1. Investitorul face short-selling pe fondul mutual V (vinde 1,5851 uniti

V) i cumpr 2,5851 uniti din fondul mutual W.
2. Portofoliul W este acel portofoliu eficient care asigur cea mai mare
rentabilitate dac pe pia nu exist posibilitatea de a efectua operaiuni de short-selling.
(acest lucru se realizeaz atunci cnd este subunitar ).

Structura portofoliului P este egal cu:

0,0990


[ 1,5851xv 2,5851xW ]
0, 4416 x p

0, 4594

b. Covariana ntre cele dou fonduri mutuale V i W se determin astfel :

8
 1 1 T 1 1 B 1
VW xVT xW e
A B AB A
1
0.017
VW 58.7631
Covariana ntre fondul mutual V i portofoliul eficient P se determin astfel:

T T T
l x 1 l x l x x 1 l x x
VP xVT xP x
V V W V V V W
1 1 1 1
l 1 l 0.0170
VP A A A VP 58.7631

!Atenie! Fondul mutual V, care are riscul minim global, va avea aceai covarian
cu orice portofoliu eficient.

3) Pe o pia coteaz un numr de patru active financiare. Se cunosc urmtoarele

informaii:

0.1700

a. 0.2200 , 0.2832, 0.3445, 0.2455, 0.1825
0.1500 1 2 3 4
0.1300

b. A 103.88791 , B 15.02409 , C 2.23887 ,

0.37501 0.33255

c. V : x 0.02693 W: x 0.03573
V 0.10209 W 0.12504
0.54983 0.50668

Se cere:
a. Riscurile: V , W i rentabilitile V , W .
b. Riscul i rentabilitatea portofoliului P situat pe frontiera Markowitz tiind c
rentabilitatea ateptat este P 0.22 .
c. Riscul i rentabilitatea portofoliului Q situat pe frontiera Markowitz tiind c riscul
asumat de investitor este P 0.3445 .

d. tiind c R f 0.08 s se calculeze rentabilitatea, riscul i structura portofoliului

pieei M.

9
e. S se calculeze rentabilitatea, riscul i structura portofoliului S, situat pe CML tiind c
0.3445
S

f. S se calculeze coeficienii de volatilitate 1 , 4 , precum i 1M , 4 M .

g. S se calculeze indicatorul de senzitivitate :

E R
M
.
R
f

1 1 1 B
a. V: Structura V : xV e Variana: V2 Rentabilitate: V
A A A

1
V2 0.009625 , respectiv riscul V 0.0981109
103.88791

15.02409
V 0.144618
103.88791

C
W: Riscul portofoliului W : W2
B2
2.23887
W2 0.0099186
2 W 0.0099186 0.099592
15.02409
C 2.23887
Rentabilitatea portofoliului W : W W 0.149018
B 15.02409
b. Riscul un portofoliu eficient de pe Frontiera Markowitz are coordonatele:
1 1
P2 A 2 2 B C
103,88791 2 2
15, 02409 2, 23887

D 6,8683
2
15,12 2 4,37 0,33 Frontiera Markowitz (*)
p

tim c pentru portofoliul P rentabilitatea este 0, 22 i nlocuind n formula (*)

obinem P 0.0955755 0.3091 .
Structura portofoliului eficient P se scrie ca o combinaie de V i W:

x lx 1 l x ,
p V W
unde :

10
 W P V 0.1490 0.22
l 1 l P l 16.1303 , iar
W V W V 0.1490 0.1446
1 l 1 (16.1303) 17.1303

Observaie 1. investitorul face short-selling pe fondul mutual V (vinde 16.1303 uniti

V) i cumpr 17.1303 uniti din fondul mutual W.

Structura portofoliului P este :

0.3522

[ 16.1303
xV 17.1303
xW] 1.0465 xP

0.4952

0.1895

c. Se tie c portofoliul Q de pe frontiera Markowitz are riscul egal cu P 0.3445 .

Folosind relaia (*) obinem: 15,12 2 4,37 0,33 0,34452 . Rezolvnd ecuaia de
gradul 2 obinem: RQ 0.229529
W P P V
l , 1 l
W V W V

0.1490 0.229529
l 18.29596 , iar 1 l 1 ( 18.29596) 19.295967
0.1490 0.1446

0.444230

xQ 18.295967 xW
xV 19.295967 1.182207

0.545005
0.282982

d. M: Rentabilitatea portofoliului pieei (M) este egal cu:

C BR
f 2.23887 15.02409 * 0.08
0.15446
M 15.02409 103.88791* 0.08
B AR
f
Riscul portofoliului pieei este:

11
 2
AR 2 BR C
2 f f
0.499899 M 0.105322
M
B AR
f

Deoarece portofoliul M se afl pe frontiera Markowitz, acesta poate fi format utiliznd

portofoliile V i W:
M P M
lM W , iar 1 lM
W V W V


0.279988

l 1.238039 , iar 1 l 1 ( 1. 238039) 2 .238039 x 0.113311 .
M
0.153458


0.453243

e. S: S 0.3445
Structura portofoliului S situat pe CML:
- active cu risc: active fr risc:

0.9157
S
xS S xM x 0.3708 x0 1 2.2716
M S 0.5018 M
1.4826

Rentabilitatea portofoliului S:

RS R f RM R f RM R f
tiind c ecuaia dreptei CML este: RS R f S
S M M
0.3445
RS 0.08 0.0744 0.3234
0.1053

E ( Ri ) R f
f. Modelul CAPM presupune c: E Ri R f E ( RM ) R f i i
E ( RM ) R f

Cunoatem rentabilitatea ateptat pentru fiecare activ n parte i de aici putem s

determinm ct este coeficientul de volatilitate:

12
 1.208593

E ( R1 ) R f 0.1700 0.08 1.880034
1 1.2085 1 1.2085 ,
E ( RM ) R f 0.15446 0.08 0.940017

0.671440

4 0.6714
0.3064

M 0.3919
iM i 1M 0.3064 , 4 M 0.2642
i iM 0.2749

0.2642

C BR f
g. tiim c rentabilitatea ateptat a lui M este: E ( RM )
B AR f

2
ER BB AR AC BR AC B
Astfel
M f f D
2 2 2
R B AR B AR B AR
f f f f
4) Pe o pia coteaz trei active. Se cunosc:
1 0,37; 2 0, 45; 3 0, 25 , 1 0,17; 2 0, 22; 3 0,14 , R f 8%
0,1369 0,1166 0, 0278
15,113 8, 2841 3, 7279

1
0, 2025 0, 0225 9, 685 0,1916
0, 0625 17,5862

S se determine:
a) ecuaia frontierei Markowitz;
b) rentabilitatea, riscul i structura portofoliilor V i W;
c) riscul i structura unui portofoliu P de pe frontiera Markowitz care are rentabilitatea
P 20% ;
d) rentabilitatea i structura unui portofoliu Q care are riscul 40% ;
e) covariana dintre V i W i dintre V i P;
f) covariana dintre W i P;

13
g) s se calculeze indicatorii de volatilitate 1 , 2 , 3 , precum i ponderea din riscul k al
fiecrui activ care este recunoscut de pia (risc nediversificabil).
h) un investitor i asum un risc de p 12% investind n trei fonduri mutuale: V, W,
R f . Portofoliul P este situat pe CML. S se precizeze ponderile x1 , x2 , x3 investite n cele
trei fonduri mutuale.

Rezolvare :
a) ecuaia frontierei Markowitz se scrie:
2 1
A 2 2 B C

p D
Calculm A, B, C, D:
A eT 1e suma elementelor matricii 1 32,8886; B eT 1 5, 0178;
C T 1 0, 7962; D AC B 2 1, 0072
2 1
A 2 2 B C
32, 65 2 9,96 0, 79 Frontiera Markowitz
p D
B 1 C C
b) V 0,1528; v 0,1744; w 0,1587; w 0,1778
A A B B
1 1
xV 1e 0,321 0, 0367 0, 6422 '; xW 1 (0, 2528 0,1386 0,6086) '
A B

c) se folosete ecuaia frontierei Markowitz n care se nlocuiete

P 0, 2 p 0,3223
Structura lui P se scrie ca o combinaie de V i W; xP l xv (1 l ) xW , iar ponderea n V
este dat de:
P
l W 6, 77 xP 0, 2 0,83 0,37 '
W v
d) se folosete tot frontiera Markowitz i se rezolv ecuaia de gradul II:
0,0895
Q2 32, 65 2 9,96 B 0, 79 0, 42 32,65 2 9,96 B 0,63 0 1,2
0, 2155
Se alege evident rentabilitatea mai mare adic 0, 2155 . Structura se determin tot ca
o combinaie de V i W: xQ 0.38 1.08 0.3 '

T
1 1 1 1 1 T 1 1 T 1 1
e) cov( xv , xw ) xv xw e e 1 e14
T

A B AB AB 2B 43 A

T
n cele de mai sus am folosit faptul c 1 este simetric deci 1 1 i relaia de
transpunere a produsului dou matrici oarecare X i Y XY Y T X T .
T

14
 1 1 1
cov( xv , xP ) xvT xP xvT l xv 1 l xw l xvT xv 1 l xvT xw l (1 l )
123 123 A A A
v 2 cov( xv , xw )

1 C
f) cov( xw , xP ) xw xP xw l xv 1 l xw l 123
xwT xv 1 l xvT xw l (1 l ) 2
T T
123 A B
cov( x , x )
v w W 2

g) coeficienii de volatilitate se determin folosind formula:

1
x
BETA 2 2M (*)
M
3
n acest scop vom calcula structura i variana portofoliului pieei. Pentru a afla structura
lui M trebuie s calculm rentabilitatea sa folosind formula:
C BR f
M 0,1654
B AR f
Determinm variana folosind formula frontierei Markowitz, iar structura folosind
descompunerea lui M n V i W.
M2 32,65 M 2 9,96 M 0,79 0,0357 M 0,1889
0,177
W M
xM lM xv (1 lM ) xW , iar lM 1,1 xM 1,1xV 2,1xW
0, 251
W v
0,571

Revenim la formula (*), n care cunoatem acum toate elementele. Efectund calculele
obinem:

1, 053

BETA
1, 639

0, 702

Ponderea din riscul individual recunoscut de pia este egal cu k M , adic nmulim
vectorul BETA cu M 0,39 0, 74 0,18 ' .
h) portofoliul P care se afl pe CML poate fi descompus n M i activ fr risc astfel:
P
xM 0, 64 xM
M
xP

1 P 0,36 activ fara risc
M

Pe de alt parte, i portofoliul M se scrie ca o combinaie de V i W cu ponderile pe care
le-am determinat mai sus:
P
1,1xV 2,1xW 0, 7 xV 1,34 xW
xM 0, 64
M
xP

1 P 0,36 activ fara risc

M

15
5) Pe o pia coteaz 2007 de active financiare cu risc i un activ fr risc. Se estimeaz
c ecuaia frontierei Markowitz este p 66, 239 p 15,529 p 0,928 . Rentabilitatea
2 2

activului fr risc este R f 9% .

a) s se deteremine rentabilitatea ateptat i riscul portofoliului V;
b) s se determine riscul i structura pe cele dou fonduri mutuale V i W pentru un
portofoliu de pe frontiera Markowitz care are rentabilitatea ateptat p 12% .
c) cum se modific structura (pe cele 2007 active cu risc) portofoliului de la punctul b)
dac riscurile tuturor activelor cresc cu 10%.
d) s se determine riscul i structura pe cele dou fonduri mutuale Rf i M pentru un
portofoliu de pe CML care are renbtabilitatea ateptat p 12% .
q 2

e) un investitor are funcia de utilitate U , , unde parametrul q
2

2
cuantific aversiunea la risc a investitorului. S se determine rentabilitatea ateptat a
portofoliului de pe frontiera Markowitz care va fi ales de ctre investitor. Ce se ntampl
dac q ? Explicaie.

Rezolvare
Formula frontierei Markowitz se scrie astfel:
A 2 B C
P2 P 2 P
D D D

n problem frontiera Markowitz arat astfel:

P2 66.239 P2 15.529 P 0.928

Comparnd relaiile obinem:

A B C
66.239, 7.7645, 0.928 A 66.239 D, B 7.7645D, C 0.928D
D D D
D AC B 2 D 66.239 0.928D 2 (7.7645) 2 D 2 D 0.8456

a.
B 1 C C
V 0.1172, V 0.1336, W 0.1195, W 0.1349
A A B B

b.
P W
l 0.2174
V W
x P 0.2174 xV 1.2174 xW

c. nu se modific!
d.

16
 C BR f
M 0.1271
B AR f
M 66.239 (0.1271) 2 15.529 0.1271 0.928 0.1557
Se scrie ecuaia CML:
Rf Rf
P R f P M P M P 0,126
M M R f
P
xM 0,8086 xM
M
xP

x0 1 P 0,1913
M
Astfel investitorul va investii 80,86% din capitalul initial in active cu risc i 19,13% in
active fr risc. n aceste condiii va obine portofoliul P care i asigur o rentabilitate de
12,6%.

e.
Se scrie utilitatea nlocuind inlocuind variana cu ecuaia frontierei Markowitz.
q
U ( , 2 ) (66.239 2 15.529 0.928)
2

U 2 1
max U ( , 2 ) 0 15.529
q 132.478

Dac q 0.1172 , deci portofoliul ales este chiar V.

Aplicaii propuse

1. Pe o pia coteaz 3 active. Se tie:

xV 0, 2664 0, 2281 0,5055 ; xW 0, 287 0, 2949 0, 418
T T

V2 0, 0069 0,17 0,14 0,10

T

a) s se calculeze A, B, C, D
b) s se calculeze xP i p a unui portofoliu situat pe frontiera Markowitz tiind c
P 0,17 . tiind c 1 27% , s se calculeze p : 1 i s se fac un scurt comentariu
financiar.
c) tiind c M 0,1388 , s se calculeze M , xM , R f
d) s se calculeze xP1 i p1 a unui portofoliu situat pe CML tiind c P1 0,17 . S se
compare p , P1 , 1 . Scurt comentariu.

R:
a) A=144,9275; B=18,51; C=2,442; D=11,01;
b) xP 9.25 xV 10.25 xW ; P 0,174

17
c) M 0, 092, xM 1, 67 xV 2, 67 xW , R f 8%
1,53 xM
d) P1 0,1411; xP1
0,53xM

2. Pe o pia coteaz trei active. Se cunoate:

0,1123 0, 084 0, 0229 15,1367 7,3123 3, 7322

1
0,1657 0, 016
; 9, 7218 0,1926
0, 0615 17,5984

1 0,17; 2 0, 22; 3 0,14; R f 0, 08;
a) S se calculeze: xV , V , V , xW , W , W , xM , M , M
b) S se calculeze indicatorii de la punctul a) pentru cazul n care 1 , 2 , 3 , R f cresc cu
20%
c) S se calculeze indicatorii de la punctul a) pentru cazul n care 1 , 2 , 3 cresc cu 20%
d) pe baza datelor iniiale, s se calculeze xP , P , P tiind c E RP P 25% , iar P
este situat pe d.1. frontiera Markowitz, d.2. CML

R:
a) A=49,2319 B=8,80129 C=1,6104 D=1,8183
xV 0,3802 0,3421 0, 2777 , V 0,1425, V 0,1787
T

xW 0, 4158 0,3812 0, 203 , W 0,1441, W 0,1829

T

xM 0, 4446 0, 4128 0,1425 , M 0,1478, M 0,1864

T

b) Creterea tuturor rentabilitilor cu 10% presupune modificarea vectorului de

rentabiliti astfel:
1 1,10
n continuare vom determina felul n care se modific A, B, C odat cu modificarea
vectorului de rentabliti.
A1 eT 11e eT 0 1e A0 - evident matricea de varian covarian nu se modific n
momentul n care se modific rentabilitile activelor.
B1 eT 111 eT 0 11,10 1,1eT 0 10 1,1B0
C1 1T 111 1,10T 0 11,10 1,12 0T 0 10 1,12 C0
Utiliznd aceste informaii, plus faptul c R f 1 1,1R f 0 putem determina toate
modificrile astfel:
1 1 1
xV 1 11e 0 e xV 0 nemodificat
A1 A0
1 1
V1 V 0 nemodificat
A1 A0

18
 B1 1,1B0
V 1 1,1V 0 creste cu 10%
A1 A0
n mod similar se obin toate celelalte modificri.
c) se trateaz n mod similar cu punctul b). de data aceasta, modificarea riscurilor
activelor are un impact asupra matricei de varian covarian i nici un impact asupra
vectorului de rentabiliti, deci 1 0 .
Ce impact are ns asupra matricei de varian-covarian? Se tie faptul c matricea de
varian covarian poate fi descompus astfel:
1 0 ... 0 1 corr12 ... corr1n 1 0 ... 0


0 2 .. 0 corr21 1 .. corr2 n
0 2 .. 0

... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...


0 0 ... corr corrn 2 ... 1 0 0 ...
1 4 44 2 4 4 43n 1 4 4n1 4 44 2 4 4 4 4 43 1 4 44 2 4 4 43n
S M S

Fiecare i se modific cu 1,1 , deci S se modific cu 1,1, ceea ce nseamn c se

modific cu 1,12 , avnd n vedere c M rmne constant. n concluzie:
1 S1 M1S1 1,1S0 M 0 1,1S0 1,12 S0 M 0 S0 1,12 0 11 1,12 0 1
De aici problema decurge exact ca mai sus:
A1 eT 11e eT 1,12 0 1e 1,12 eT 0 1e 1,12 A0
B1 eT 111 eT 1,12 0 10 1,12 eT 0 10 1,12 B0
C1 1T 111 0T 1,12 0 10 1,12 0T 0 10 1,12 C0

1 1 1
xV 1 1 e 2 1,12 01e xV 0 nemodificat
A1 1,1 A0
1 1
V1 1,1 V 0 creste cu 10%
A1 1,12 A0
B1 1,12 B0
V 1 V 0 nemodificat .a.m.d.
A1 1,12 A0

d)
d.1. xP 15,97 xV 16,97 xW ; P 0,397; P 1,59
1,59 xM
d.2. xP ; P 0, 2364; P 1,59
0,59 pondere in activul fara risc

3. Pe o pia coteaz 2007 de active financiare cu risc i un activ fr risc. Se estimeaz

c ecuaia frontierei Markowitz este p 54, 743 p 14,117 p 0,928 . Rentabilitatea
2 2

activului fr risc este R f 9% .

a) s se determine rentabilitatea ateptat i riscul portofoliului V;

19
b) s se determine riscul i structura pe cele dou fonduri mutuale V i W pentru un
portofoliu de pe frontiera Markowitz care are rentabilitatea ateptat p 13,55% .
c) cum se modific structura (pe cele 2007 active cu risc) portofoliului de la punctul b)
dac riscurile tuturor activelor cresc cu 10%.
d) s se determine riscul i structura pe cele dou fonduri mutuale Rf i M pentru un
portofoliu de pe CML care are rentabilitatea ateptat p 13,55% .
q 2

e) un investitor are funcia de utilitate U , , unde parametrul q
2

2
cuantific aversiunea la risc a investitorului. Investitorul are acces pe piaa internaional
unde portofoliul pieei are rentabilitatea ateptat M 14% i riscul M 15% . Piaa
* *

internaional i cea naional nu sunt corelate. S se determine rentabilitatea ateptat a

portofoliului ales de investitor. Explicaie.

R:
a) A=55,9125 B=7,2093 C=0,9478
V 0.1289; V 0,1337
b) P 0.1422; xP 1.589 xV 2,589 xW
c) nu se modific
0,96 xM
d) P 0.1417; xP
0, 04 pondere in activ fara risc
e) se determin M 0,1373; M 0,1474
0, 2
0, 045
se investetepe piaa naional n portofoliul pieei x q i pe piaa
1
0, 0884
internaional n portofoliul pieei 1 x1

4. Pe o pia coteaz un numr de trei active. Se cunoate:

0, 2871 0, 2771

xV 0,0585 ; xW 0,1029 , W 0,17035, W 0,1667, R f 10%,
0,6545 0, 6199

Se cere:
a) structura xM i rentabilitatea M a portofoliului pieei
b) tiind c M 0,1838 s se calculeze structura portofoliului P situat pe CML cu
P 0, 2298 .

5. Se consider o pia pe care coteaz 3 active. Matricea de varian covarian este:

0, 0802 0, 0683 0, 0209
25, 7969 14,1377 4,9596

1
0,1187 ? ;
16,5251 ?
0, 0603 18,8368

20
R f 8%, V 0,1548 , 0,17 0, 22 0,14 T
a) s se calculeze portofoliul de frontiera Markowitz care asigur o rentabilitate de 18,5%
b) s se determine structura, rentabilitatea i volatilitatea unui portofoliu de CML cu
riscul Q 8, 2%
c) ca urmare a creterii pieei, toate rentabilitile activelor cresc cu 10%. S se determine
modul n care se modific rentabilitatea, riscul i structura portofoliilor V i M.

R:
1
V A 41,6932 x 0,558 B 6, 481; C 1, 0587; D 2,1386
A
0, 0451
V 0,1554; W 0,1633; l 2, 7323; x p
0,5446

; P 20, 25%
0, 4106

xM 0, 2035 0,3203 0, 4762 ; M 0,1717; Q 0,1246
T

b) 0,5196 xM
xQ ; Q 0, 4804
0, 4804 pondere activ fara risc

6. Pe o pia coteaz 4 active cu risc. Pentru frontiera Markowitz se cunosc urmtoarele

elemente:
xV 0, 2191 0,3695 0,3028 0,1086
T

xW 0, 2328 0,3515 0, 2968 0,1185

T

V 0,1346; W 0,1359;cov( xV , xW ) 0, 0014

a) s se determine structura i riscul portofoliului P cu rentabilitatea 15%
P
b) s se determine senzitivitatea riscului portofoliului P n raport cu rentabilitatea sa
P
c) s se determine n ce interval trebuie s se situeze rentabilitatea lui P astfel nct
portofoliul s aib o component, respectiv 2 negative. Exist valori pentru care P are 3
componente negative?
d) s se determine riscul, rentabilitatea i structura lui M dac Rf=7%
e) s se precizeze n ce interval trebuie s se situeze Rf astfel nct M s aib o
component sau 2 negative.

7. Se consider pieele de capital din rile Home i Foreign. Pe piaa Home ecuaia
frontierei Markowitz este p 50, 0862 p 13,5035 p 0,928 , iar pe piaa din ara
2 2

Foreign ecuaia frontierei Markowitz este p 10,5 p 3,55 p 0,322 . Rentabilitatea

2 2

activului fr risc este aceeai n cele dou ri R f 9% . Se noteaz cu V i V*

portofoliul din din vrful frontierei Markowitz din ara Home, respectiv Foreign.
Coeficientul de corelaie dintre cele 2 piee de capital este 0.
a) S se determine rentabilitatea ateptat i riscul celor dou portofolii V i V*;

21
b) S se determine rentabilitatea ateptat i structura pe cele dou fonduri mutuale V i
W pentru un portofoliu de pe frontiera Markowitz din ara Home care are riscul
P 13,57% ;
c) S se determine rentabilitatea ateptat i structura pe cele dou fonduri mutuale R f i
M pentru un portofoliu de pe CML din ara Home care are riscul P 13,57% ;
d) Fie U portofoliul de risc minim care se poate construi folosind V i V*. S se
determine structura, rentabilitatea i riscul lui U.
e) Rentabilitile ateptate ale tuturor activelor de pe ambele piee de capital cresc cu
10%. Cum se modific structura, riscul i rentabilitatea lui U?
f) S se construieasc un portofoliu eficient format din R f , V i V* i care are riscul
P 13,57% .
R:
a) pe piaa Home:
A 56, 033; B 7,5539; C 1, 0382; D 1,11873; V 0,1348; V 0,1336
pe piaa Foreign:
A 45,58; B 7, 705; C 1,3977; D 4,34; V 0,169; V 0,1481
b) P 0,138; W 0,1374; xP 0, 2154 xV 1, 2154 xW
0,93 xM
c) M 0,1427; M 0, 021; P 0,13933; xM
0, 07 pondere in activ fara risc

d)
RU 0,169 0, 0342 xH
min U2 0, 03978 xH2 0, 04386 xH 0, 02193 xH 0,5512; xF 0, 4488
xH

e) structura si riscul nu se modifica, iar rentabilitatea crete cu 10%.

f) xH 0,54; xF 0, 776;1 xH xF =pondere in activ fara risc

3.Modelul de evaluare a activelor CAPM (Capital Asset Pricing Model)

1. Pentru modelul CAPM s se rspund la urmtoarele ntrebri:

a) tiind c 1 >0 i E ( RM ) R f s se precizeze n ce situaie ponderea unui activ n

portofoliul pieei poate fi negativ ( x i 0 ).
b) s se arate c dac dou active au acelai risc i j , activul care are coeficientul de
corelaie cu portofoliul pieei mai mare va avea i rentabilitatea ateptat mai mare.

Rezolvare

a) Pornim de la vectorul de structura al portofoliilor de pe CML pe care o particularizm

pentru portofoliul pieei care este i el tot un portofoliu aflat pe CML.

22
 E ( RM ) R f
xM 1 [ Rf e] (1)
AR 2 BR f C
2
f

Din ipotez se cunoate faptul c 1 >0 i E ( RM ) R f . Vom demonstra c i

AR 2f 2 BR f C > 0.
In acest scop trebuie s calculm delta acestui trinom de gradul II, astfel:

4 B 2 4 AC 4 D 0

Deoarece delta este mai mic dect 0, rezult c trinomul va avea mereu semnul lui A. Dar
A reprezinta suma tuturor elementelor din 1 care sunt toate pozitive, deci i A va fi
pozitiv.
Din cele de mai sus rezult c semnul ponderii activului i n portofoliul pieei este dat
doar de relaia dintre rentabilitatea sa i i rentabilitatea fr risc R f . Mai precis, pentru
ca xi<0 este necesar ca i R f .

b) Pornim de la faptul c iM jM . Folosim relaia dintre coeficientul de corelaie cu

portofoliul pieei i coeficientul de volatilitate dedus la aplicaia 1:

M
iM i .
i
M
Deducem faptul c i j M . Stim ins c i j i deviaiile standard sunt
i j
pozitive ceea ce inseamn c relaia se reduce la:

i j

Vom folosi in continuare o alta relaie dedus in aplicaia 1 i care determin coeficienii
de volatilitate al activelor conform modelului CAPM:

E ( Ri ) R f
i
E ( RM ) R f

Rezult c putem scrie inegalitatea dintre coeficienii de volatilitate astfel:

E ( Ri ) R f E(R j ) R f E ( Ri ) E ( R j )
0
E ( RM ) R f E ( RM ) R f E ( RM ) R f

cunoatem ins faptul c E ( RM ) R f ceea ce ne duce la concluzia c E ( Ri ) E ( R j ) ,

adic exact ceea ce trebuia demonstrate.

! Atenie: am pornit de la faptul c activul i are un coeficient de corelaie mai mare cu

portofoliul pieei dect j ceea ce am vazut c inseamn c activul i are un risc sistematic

23
mai mare dect j. Concluzia este c un activ financiar care are un risc sistematic mai mare
trebuie s aduc investitorilor i o rentabilitate mai mare, adic investitorii vor cere o
prim pentru riscul suplimentar asumat. De asemenea, doar riscul sistematic este raspltit
prin prima de risc; riscul nesistematic nu este pltit de pia pentru ca el poate fi
diversificat.

2. In perioada urmtoare se anticipeaz pentru aciunea AB c preul va fi P1=240 um, iar

dividendul ce se va plti este D1=15 um. Se tie c rentabilitatea activului fr risc este
Rf=9%, rentabilitatea portofoliului pieei este E(RM)=15%, iar indicatorul BETA al
aciunii este 1,5 . Cat este cursul de echilibru al aciunii in prezent (P0)?

Rezolvare

Vom determina rentabilitatea ateptat a activului pe baza modelului CAPM.

E R AB R f E ( RM ) R f 1 0,09 0,15 0,091,5 0,18

Pe de alt parte rentabilitatea ateptat se calculeaz lund n considerare ctigurile
realizate din creterea ateptat a cursului aciunilor i din dividend, raportate la investiia
iniial:

E P1 P0 E D E P1 E D 240 15
E ( R) P0 216,10
P0 1 E ( R AB ) 1 0,18

3. Se cunoate c portofoliul pieei are urmtoarele caracteristici: E(R M)=20%; M 12% .

Un portofoliu A format numai din active cu risc are rentabilitatea E(RA)=15%, iar
coeficientul de corelaie cu portofoliul pieei este AM 0,75 . Rentabilitatea activului
fr risc este Rf=5%.
S se calculeze rentabilitatea i structura (active cu risc i fr risc) a portofoliului B
situat pe dreapta CML i avnd acelai risc A cu portofoliul A.

Rezolvare

Pornim in rezolvarea aplicaiei de la relaia existent pe SML:

A
E ( R A ) R f ( E RM R f ) A E ( R A ) R f ( E RM R f ) AM
M
(E RA R f ) M
A 0,1066
( E RM R f ) AM

Cunoatem faptul c faptul c A B i c portofoliul B se afla pe CML deci vom

obine rentabilitatea portofoliului B din ecuaia CML scris astfel:

24
 E ( RM ) R f 0,2 0,05
E RB R f A 0,05 0,1066 0,1833
M 0,12
Structura pentru partea de active cu risc se obine din faptul c:

A
xB x M , deci ponderea de active cu risc este egal cu A 0,888 .
M M

Ponderea activului fr risc se determin astfel ca diferen pn la 1 :

A
1 0.112
M

4. Pentru un activ cu riscul egal cu 15% se cunoate coeficientul de volatilitate egal cu

0,4 i coeficientul de corelaie cu portofoliul pieei egal cu 0,8. Determinai riscul
nesistematic. Care risc va fi rspltit de pia printr-un plus de rentabilitate i de ce?

Rezolvare

Pornim de la relaia pe care am dedus-o la problema 1 intre coeficientul de corelaie al

unui activ cu portofoliul pieei i volatilitatea activului. Mai precis:

M 0,15
AM A M AM A 0,8 0.3
A A 0,4

Descompunerea riscului unui activ financiar in risc sistematic i nesistematic se scrie

astfel:

A2 A2 M2 2 2 A2 A2 M2 0,0081 0,09

Piaa va rsplati numai riscul sistematic printr-un spor de rentabilitate, adic riscul
reprezentat de A M . Partea nesistematic a riscului nu va fi rspltit de piaa tocmai
pentru c aceast parte a riscului poate fi diversificat prin deinerea de catre investitor a
mai multe active.

5. Se cunosc urmtoarele elemente pentru activele 1 i 2.

Activ P0 E(P1) E(D) i

1 100 117 6 1,5
2 6000 6510 120 0,7

25
De asemenea se tie c Rf=10% i E(RM)=16%. Presupunnd ca modelul CAPM
evalueaz corect activele de pe pia s se determine modul n care piaa evalueaz
titlurile.

Rezolvare

Modul in care piaa evalueaz rentabilitile ateptate se determin dup formula:

E P1 P0 E D
E ( R) (1)
P0
obinem din calcul c piaa apreciaz c rentabilitile ateptate sunt egale cu:

E R1 piata 0,23
E R2 piata 0,105

Vom compara aceste valori obinute cu rentabilitile ateptate determinate pe baza

modelului CAPM.

E R1 CAPM R f E ( RM ) R f 1 0.19
E R2 CAPM R f E ( RM ) R f 2 0.142

Se observ c, lund drept referin modelul CAPM, piaa nu evalueaz corect activele
financiare. Vom aeza cele dou rentabiliti ateptate de pia pe SML i vom discuta
despre modul n care investitorii de pe pia trebuie s acioneze n acest caz pentru a
ajunge la evaluarea activelor conform modelului CAPM.

Activ 1

E ( RM ) 0,16

R f 0,10 Activ 2

0,7 1 1,5

26
 Se poate observa c activul 1 se afla potrivit pieei deasupra SML. Trebuie s determinm
ce aciune a investitorilor (cumprarea sau vnzarea activului n prezent ) va readuce
activul 1 pe SML adic la adevrata valoare a rentabilitii ateptate.
In acest scop pornim de la formula (1) pe care o rescriem astfel:

E P1 E D
E ( R ) piata 1 (2)
P0

Ce aciune a investitorilor de pe pia va duce la reducerea rentabilitii activului 1 de la

valoarea ateptat de pia de 23% la valoarea sa determinat prin CAPM de 19%?
Observm relaia invers dintre P0 i rentabilitatea ateptat. Acest lucru inseamn ca
pentru a reduce rentabilitatea ateptat trebuie ca pe piaa cursul prezent P0 trebuie s
creasc. Acest lucru se ntmpl doar dac investitorii cumpr activul, iar cererea mai
mare dect oferta pe pia va duce la creterea preului activului financiar.

In mod similar, ce aciune a investitorilor de pe pia va duce la creterea rentabilitii

activului 2 de la valoarea ateptat de pia de 10,5% la valoarea sa determinat prin
CAPM de 14,2%? Pentru a crete rentabilitatea ateptat trebuie ca pe piaa cursul
prezent P0 trebuie s scad. Acest lucru se ntmpl doar dac investitorii vnd activul,
iar oferta mai mare dect cererea pe pia va duce la scderea preului activului financiar.

Alte ntrebri

1. (iulie 2006) Un investitor reuete s-i formeze un portofoliu avnd riscul 0 ( p 0 ), utiliznd dou active cu
urmtoarele caracteristici: E(R1)=12%, 1 9% , E(R2)=8%, 2 6% . Coeficientul de corelaie dintre activele 1 i 2, 12
i rentabilitatea portofoliului format, E(Rp) sunt:
a) -1; 9.6%; b) 0; 10%; c) -1; 10%; d) 1, 10%; e) 0, 9.6%.

2. (iulie 2006) Pe o pia coteaz trei active cu risc. nversa matricii de varian covarian are urmtoarele elemente:
a11=x, a22=y, a33=z, a12=-3.101133, a13=3.126397, a23=0.550062. Portofoliul de risc minim V are structura Xv =
(0.287071; 0.058450; 0.654479), iar variana acestuia este V 0.029781 . S se precizeze care dintre urmtoarele
afirmaii este adevrat:
a) x=9.614; y=18.299; z=4.514; b) x=18.299; y=4.514; z=9.614; c) x=9.614; y=4.514; z=18.299;
d) x=4.514; y= 9.614; z= 18.299; e) x=4.514; y=18.299; z=9.614.

3. (iulie 2006) Modelul CAPM permite evaluarea:

a) numai a portofoliilor de pe CML; b) numai a portofoliilor de pe frontiera Markowitz; c) tuturor activelor ce coteaz
pe pia; d) numai a portofoliului pieei; e) numai activelor agresive, respectiv cele care au indicatorul BETA >1.

4. (iulie 2006) Indicatorul BETA al portofoliului pieei (M):

a) este supraunitar; b) este egal cu unu; c) este subunitar; d) crete dac riscul su crete; e) scade dac riscul s scade.

5. (iulie 2006) Pentru portofoliile P situate pe frontiera Markowitz se definete indicatorul hP 2 P / RP . Care din
relaiile de mai jos este adevrat:
a) hV hW ; b) hW hV ; c) hV 0.5hW ; d) hV hW ; e) hV 2hW .

27
 6. (august 2005) Portofoliile P1 i P2 sunt situate pe CML. Se cunosc urmtoarele elemente: E(R1)=20%, 1 15% ,
E(R2)=25%, 2 20% . Rentabilitatea activului fr risc este:
a) 10%; b) 8%, c) 5%, d) 7%, e) 4%.

7. (august 2005) Rentabilitatea portofoliului pieei este E(RM)=17%, iar riscul su este M 10% . Rentabilitatea
activului fr risc este Rf=16%. Rentabilitatea activului k este E(Rk)=22.5%, iar riscul acestuia este k 20% . Coeficientul
de corelaie al activului k cu portofoliul pieei este:
a) 0.25; b) 0.5; c) 0.42; d) 0.64; e) 0.75.

8. (august 2005) Riscul unui portofoliu optim (format din dou active) nu poate fi mai mic dect cel mai sczut risc al
unuia dintre titlurile componente atunci cnd coeficientul de corelaie dintre cele dou active este:
a) 0; b) 0.5; c) 1; d) -1; e) -0.5.

9. (august 2005) Pe o pia coteaz un numr de trei active. Iversa matricei de varian- covarian are urmtoarele
elemente: a11=25.8; a12 = -14.14; a13 = 4.96; a22=16.52; a23=-.25; a33=18.24. Strcura portofoliului V cu cel mai mic risc
este:
a) 0.399; 0.051; 0.550; b) 0.450; 0.05; 0.5; c) 0.225; 0.365; 0.41; d) 0.334; 0.333; 0.333; e) 0.45; -0.05; 0.6.

10. (sept. 2004) Rentabilitatea pieei este E(RM)=15%, iar M 15% . Rentabilitatea activului fr risc este Rf=5%.
Se consider un numr de cinci portofolii: P1: {E(R1)=22%, P 16.66% }, P2: {E(R2)=17%, P 11 .5% }, P3:
{E(R3)=20%, P 15% }, P4:{E(R4)=23.5%, P 18.5% }, P5: {E(R5)=18.33%, P 12.33% }. Care dintre acestea
sunt situate pe CML?
a) P3 i P4; b) P2 i P4; c) P2, P3 i P5; d) P1, P2 i P4; e) P1 i P5.

11. Pe o pia de capital covariana dintre portofoliul pieei M i portofoliul cu cel mai mic risc V este 0.0225. V
a) 2.25%; b) 15%; c) 22.5%; d) 17%; e) 20.46%.

12. (sept. 2004) Pe o pia coteaz un numr de 3 tipuri de active cu risc. Se consider urmtoarele 3 portofolii: P1=
(0.4; 0.3; 0.3), P2 = (0.5, -0.2, 0.7), P3 = (0.44, a, b). tiind c P1, 2, P3 se afl pe frontiera Markowitz, atunci a, respectiv b,
sunt:
a) 0; 0.56; b) 0.1; 0.46; c) -0.1; 0.66; d) 0.28; 0.28; e) -0.25; 0.81.

13. (sept. 2004) Rentabilitatea portofoliului pieei este E(RM)=17%, M 10% . Portofoliul A, format numai din
active cu risc, are E(RA)=12%. Coeficientul de corelaie al portofoliului a cu portofoliul pieei , AM 0.6 . Se tie c
rentabilitatea activului fr risc este Rf=7%. Rentabilitatea portofoliului B situat pe CML i avnd acelai risc ca i A este:
a) 12%; b) 14.5%, c) 17.33%; d) 12.66%; e) 15.33%.

28