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Introduo
Hyman Philip Minsky (1919-1996) foi um dos maiores especialistas em teoria monetria e fi-
nanceira da segunda metade do sculo XX. Em coletnea de ensaios organizada em sua homena-
gem1, Dymski e Pollin (1992) valeram-se de um comentrio de Isaiah Berlin em seu ensaio sobre a
teoria da histria de Tolsti para qualific-lo como representante tpico da categoria dos ourios
aqueles, de um lado, que relacionam tudo a uma nica interpretao central, um sistema mais ou menos coerente e
articulado, em termos dos quais eles entendem, pensam e sentem um princpio singular, universal e organizador, em
termos apenas do qual tudo o que eles so e dizem tm importncia (Berlin, 1953: 1-2).
Esta homenagem tinha por finalidade frisar que, no desenvolvimento de suas idias concernentes
ao funcionamento da economia durante cerca de cinqenta anos, Hyman Minsky sempre mantinha
subjacente, como tal princpio organizador, uma viso pr-analtica marcante2. Ainda segundo
Dimsky e Pollin, tal viso se consubstanciava no chamado paradigma de Wall Street.
Grosso modo, tal paradigma sustenta a onipresena e a absoluta centralidade dos fenmenos mo-
netrios e financeiros na interpretao do modus operandi das economias capitalistas qualificadas
como financeiramente sofisticadas, isto , de economias com dois nveis de preos, um comple-
xo de instituies financeiras e mltiplas ligaes entre os mercados financeiros, de trabalho e de
produtos e os fluxos de renda (Minsky, 1994b: 22). De forma similar ao conceito de economia
monetria de produo de Keynes, o paradigma de Wall Street se contrape ao paradigma da troca
real (escambo) ou da feira alde walrasiana cuja representao analtica seria o modelo Arrow-
Debreu (1954) de equilbrio geral, em suas verses e extenses contemporneas.
A centralidade desse princpio nico e organizador, porm, contrasta com a multiplicidade de su-
as contribuies, as quais incluem pelo menos: a) uma interpretao "financeira" da Teoria Geral
(Minsky, 1975a: cap. 1) e uma crtica da interpretao convencional desta (Minsky, 1975a: cap. 2 e
1986: cap. 6); b) uma contribuio terica fundamental, a hiptese de instabilidade financeira
(Minsky, 1975a: caps. 4 a 6; 1982a, vrios captulos; e 1986: caps. 7 a 9) e outras subsidirias,
como sua teoria da inflao (Minsky, 1986: cap. 11); c) contribuies sobre dinmica institucional,
p.ex., anlise da atividade bancria (Minsky, 1986: cap. 10), das inovaes financeiras (Minsky,
1957a) e dos bancos centrais (Minsky, 1980a); d) contribuies reconstituio histrica e inter-
pretao das crises financeiras estadunidenses e mundiais, da Grande Depresso dos anos trinta s
do incio dos anos 90 (1986: caps. 2, a 4); e e) contribuies normativas, abarcando desde uma pro-
posta bastante ampla de reformulao de toda poltica econmica e social (por exemplo, Minsky,
1975a: cap. 9; 1986: caps. 12 e 13) at questes pontuais, como o exame dos bancos pelas autorida-
des regulatrias (Minsky, 1975b).
O presente artigo, contudo, no pretende abarcar a amplitude completa das contribuies citadas.
Seu objeto, consideravelmente mais restrito, to-somente a chamada Hiptese de Instabilidade Fi-
nanceira, a qual, contudo, baliza nitidamente as demais contribuies. Em particular, este trabalho
pretende investigar: a) se e de que forma a exposio deste conceito central da obra de Minsky vari-
ou ao longo de seu extenso perodo de produo acadmica; b) se a forma tradicional na qual o con-
ceito foi exposto e popularizado suficiente para lidar com o fenmeno das crises financeiras con-
temporneas.
1
Fazzari e Papadimitriou (1992).
2
Segundo Schumpeter (1949), todo cientista possui uma viso pr-analtica sobre seu objeto que antecede o estudo, sem
a qual nenhuma incurso cientfica possvel.
1
1. A Hiptese de Instabilidade Financeira
Segundo o prprio Minsky (1994b: 21-2) as principais proposies da Hiptese de Instabilidade
Financeira (doravante HIF) podem ser sumariadas como segue: 1) uma economia capitalista que
apresente um sistema financeiro sofisticado, complexo e em contnua evoluo (economia de Wall
Street) alterna perodos de comportamento estvel com perodos turbulentos / caticos; 2) estes ti-
pos de comportamento so endgenos economia capitalista, pois decorrem da busca dos interesses
prprios de cada agente, e podem ser gerados mesmo a partir de situaes estveis; 3) os perodos
turbulentos / caticos podem assumir a forma de: inflaes interativas, bolhas especulativas ou de-
flaes de dbitos inter-relacionadas; 4) medida que estas turbulncias se estabelecem, vo adqui-
rindo movimento prprio; porm, tal comportamento, cedo ou tarde, tender a ser revertido, seja por
restries colocadas por instituies ou prticas, por intervenes de poltica que afetem a estrutura
institucional ou at mesmo por propriedades de auto-organizao dos mercados; surgiriam, ento,
condies propcias emergncia de um novo regime de estabilidade; 5) provvel que o novo re-
gime de estabilidade se caracterize por baixo nvel de atividade econmica; porm, a busca do inte-
resse prprio por parte dos agentes acabar por gerar um novo ciclo expansivo, acarretando o sur-
gimento de uma nova onda especulativa; com o passar do tempo, novos regimes de expanses inco-
erentes e contraes desastrosas se sucederiam.
A forma de exposio da HIF tem variado ao longo do tempo, perpassando toda a obra de
Minsky, desde seu pioneiro artigo sobre inovaes financeiras publicado em 19573, at o artigo es-
crito em parceria com Charles Whalen, publicado postumamente4. Ao longo destes quase quarenta
anos, a HIF foi sendo progressivamente refinada e burilada em seus detalhes; a estrutura bsica
acima delineada representa uma verso adequada apenas para um primeiro contato com o conceito.
"[Uma] teoria econmica sria no pode ser to abstrata a ponto de ignorar caractersticas institucionais, especial-
mente quando processos dependentes do tempo geram endogenamente um impulso para a incoerncia e a rigidez ins-
titucional e as intervenes de poltica restringem o sistema a um arremedo de coerncia" (Minsky, 1982b: 393) .
Neste plano vem baila o papel das instituies e do ambiente econmico na conformao da
teoria, que ocupa espao fundamental em seu pensar. Com relao a este aspecto, Minsky relata em
suas notas autobiogrficas a importncia que adquirem a histria e as instituies a partir do contato
com o pensamento do institucionalista John Commons, atravs de seu discpulo David Saposs, na
Alemanha ocupada do ps-guerra:
A experincia na Alemanha e as interaes com Saposs imprimiram sobre mim a importncia das instituies es-
pecficas e das circunstncias histricas sobre o que acontece no mundo. Daquele perodo em diante, penso ter com-
preendido que as abstraes tericas so necessrias para focalizar o pensamento mas que a teoria abstrata o co-
meo da anlise econmica sria, no o seu fim (Minsky, 1985: 170).
Como ilustrao desta perspectiva, vale salientar que a questo institucional j vem tona na
prpria auto-restrio da aplicao do paradigma de Wall Street a economias capitalistas financei-
ramente sofisticadas, questionando de sada a legitimidade da transposio apressada dos conceitos
minskyanos, pensados luz da sofisticao financeira estadunidense, alhures.
3
Minsky (1957a: item IV).
4
Minsky & Whalen (1996/7).
2
A mesma importncia das instituies especficas e das circunstncias histricas referidas pelo
autor, porm, claramente exerceram influncia sobre a prpria evoluo de seu pensamento, afetan-
do seu desenvolvimento terico. No preciso adotar uma postura metodolgica kuhniana para
aceitar que toda teoria reflete, em alguma medida, o ambiente econmico e as especificidades ins-
titucionais e histricas que lhe cercam. Nesta clave, Victoria Chick chamava ateno para o peso
destes fatores na conformao das teorias econmicas, observando que a mera passagem do tempo
era capaz de tornar uma teoria, at ento vlida, em algo (perigosamente) impertinente: As boas
teorias so abstraes pertinentes, e a pertinncia se altera quando a histria evolui (Chick, 1983:
3).
Neste contexto, cabe questionar: ser que a HIF, segundo a prpria perspectiva de seu autor,
produto das circunstncias em que foi gerada, ainda pertinente diante das mudanas ocorridas
desde ento nestas mesmas instituies e circunstncias ?
Minsky graduou-se em 1941, e como toda a gerao de economistas a que pertence, recebeu em
seu perodo de formao acadmica o impacto intelectual do perodo da Grande Depresso. Viveu
as incertezas da guerra e o crescimento tranqilo dos anos dourados (1945-65). No segundo lustro
da dcada de 60, assistiu ao retorno da fragilidade financeira ao cenrio macroeconmico estaduni-
dense e mundial, e nos anos 90, consolidao do que ele denominou capitalismo gestor de di-
nheiro (money manager capitalism). O perodo formativo de seu pensamento bsico sobre a insta-
bilidade financeira, porm, parece se situar entre o final dos anos 50 e o incio dos anos 70, e refletir
sobretudo a experincia estadunidense das sucessivas crises financeiras, ocorridas nos anos de 66,
70 e 73-75, bem como, obviamente, o espectro da prpria Grande Depresso dos trinta.
No de surpreender, portanto, que a HIF tenha sido desenvolvida tendo por referncia uma
economia fechada abordagem comum grande maioria dos economistas de sua gerao. Alm
disso, outros aspectos do suporte adicional a esta escolha do autor. Primeiro, a relativa estabilidade
das transaes internacionais propiciadas pelo acordo de Bretton Woods5; em segundo lugar, o rela-
tivo fechamento da economia estadunidense ao longo do perodo relevante do desenvolvimento da
HIF; e em terceiro, o status diferenciado da economia estadunidense como banco do mundo, em
decorrncia da posio do dlar como moeda internacional. O prprio Minsky (1975a: x) justificava
essa escolha como um problema de convenincia e necessidade expositiva.
Posteriormente, Minsky incorporou alguns aspectos de economias abertas em sua anlise, como
o efeito do saldo de transaes correntes, via lucro empresarial, na dinmica financeira. Alguns
textos (por exemplo, Minsky, 1994b) sugerem que ele estava iniciando um esforo no sentido de
tentar incorporar mais elementos tpicos de uma economia aberta sua anlise. Parece claro, contu-
do, que suas contribuies a este respeito ainda deixaram inconclusas uma srie de questes funda-
mentais para a dinmica deste tipo de economia (Dymski, 1998:75).
A longa seqncia de crises financeiras ocorridas desde o rompimento do acordo de Bretton
Woods reavivaram o interesse pelo estudo dos aspectos internacionais das finanas. A despeito de
Kindleberger (1978) observar que crises financeiras so fenmenos recorrentes, as modificaes re-
centes na estrutura financeira estadunidense e mundial parecem ter aumentado a freqncia de eclo-
so das crises. Diante deste quadro, a insuficincia da abordagem minskyana dos aspectos interna-
cionais, em especial da interao entre crises financeiras e cambiais, restringe significativamente a
capacidade da HIF em termos de diagnstico e profilaxia dos males econmicos contemporneos.
Um segundo aspecto da HIF passvel de questionamento a dinmica institucional que lhe serve
de base. Suas concepes iniciais se deram em um quadro institucional nos EUA que refletia as
aes do New Deal rooseveltiano contra a Grande Depresso, em particular ameaa de destruio
da atividade bancria. O reordenamento imposto pelo Glass-Steagal Act e outros instrumentos le-
gais secundrios, alm de remodelar toda a estrutura da poltica financeira (Sistema da Reserva Fe-
deral, FDIC, seguro de depsitos, etc.), promoveu a segmentao bancria. Desde ento at recen-
temente, o sistema bancrio estadunidense passou a ser dividido entre bancos comerciais, legal-
5
Davidson (1994: 264-5).
3
mente habilitados a receberem depsitos do pblico, e os bancos de investimento, especializados na
subscrio e colocao de ttulos de longo prazo nos mercados de capitais6.
Desde os anos 50, porm, a estrutura financeira estadunidense estava produzindo inovaes ope-
racionais e de produto que comearam a reduzir a efetividade do aparato institucional encarregado
de sua regulamentao e fiscalizao. O efeito cumulativo destas inovaes fez com que, a partir de
meados dos anos 60, episdios de perturbao financeira voltassem a ocorrer, depois da relativa
calmaria do ps-guerra. Por volta de 1986, o prprio Minsky j apontava a virtual incapacidade
desta estrutura em evitar o agravamento da fragilidade financeira e manter separadas as funes de-
positrias e de investimento dos bancos, bem como em manter separadas as atividades bancrias das
dos outros intermedirios financeiros no-bancrios7. neste ambiente em profunda mutao que a
HIF adquire sua forma cannica.
Os anos noventa, contudo, viriam a assistir a consolidao de um processo no qual as inovaes
se tornam armas permanentes na concorrncia entre as instituies financeiras. Em seus escritos fi-
nais, Minsky (1992: 32) reconhece que as modificaes presentes neste perodo so suficientemente
grandes para que se possa definir a existncia de um novo estgio do capitalismo no que diz res-
peito s relaes financeiras, denominado gestor de dinheiro, e caracterizado pelo fato de que:
(...) os proprietrios imediatos de uma proporo muito grande dos passivos das empresas especialmente das maio-
res empresas so instituies que gerenciam o dinheiro no interesse de um grupo de titulares. As principais institui-
es gestoras do dinheiro so fundos de penso, fundos mtuos e os departamentos de negcios dos bancos (...)
(Minsky, 1992: 28).
Resulta portanto fundamentalmente alterada a forma pela qual ocorre a intermediao financeira
neste novo ambiente institucional. Ao invs de ocorrer primordialmente atravs dos bancos comer-
ciais, o financiamento da atividade econmica ocorre crescentemente atravs de posies em fundos
mtuos e de penso (Minsky, 1992: 31), num processo por vezes denominado desintermediao.
Todavia, na verso da HIF presente nos livros de Minsky, o papel dos bancos comerciais tanto
na intermediao quanto na gerao da fragilidade financeira crucial. Pela sua prpria natureza, a
atividade bancria no contexto institucional da poca estava sujeita a fortes presses, decorrentes da
busca por oportunidades de lucros crescentes, pela elevao da alavancagem bancria e conseqente
reduo das margens de segurana. Nestas condies, a atividade bancria acabava por assumir um
papel essencial na desestabilizao das relaes econmicas, ou, nos termos do autor, o de deses-
tabilizador endgeno (Minsky, 1986: 250-3).
Alm do processo de desintermediao decorrente da emergncia dos investidores institucionais,
parecem estar se consolidando ainda na economia estadunidense um conjunto de modificaes fi-
nanceiras estruturais, que incluiriam (p.ex., Carvalho et al., 2000: 342-57): a) securitizao, i.e., o
surgimento de mercados secundrios para negociar, na forma de ttulos padronizados, os passivos
emitidos em operaes de crdito bancrio; b) uma significativa ampliao dos mercados de deri-
vativos, i.e., dos mercados que negociam diversos tipos de riscos associados a um amplo leque de
ativos e operaes financeiras; c) a tendncia universalizao dos bancos, i.e., o fim da segmenta-
o da atividade bancria entre bancos comerciais e de investimentos, pela revogao da Lei Glass-
Steagal; e, finalmente, d) a tendncia desregulamentao e liberalizao financeiras.
Diante da profundidade das modificaes em questo, e a importncia das instituies no prprio
pensamento minskyano, parece portanto legtimo questionar em que medida a HIF, em sua roupa-
gem tradicional, ainda capaz de dar conta da dinmica financeira no contexto institucional con-
temporneo, ou, de forma ainda mais ampla, em que medida a prpria abordagem de Minsky, em
sua fase mais madura, suficiente para este propsito.
Ademais, a interpretao da histria econmica dos EUA de acordo com este autor parecia des-
crever um processo de fragilizao crescente das relaes financeiras no perodo 65-82, processo
este que poderia ainda ser expandido para englobar os eventos do crash da bolsa de 87 e da recesso
6
Para uma discusso a respeito da segmentao adotada, vide Carvalho et al. (2000: 298-300) e Minsky (1986: 223-4).
7
Minsky (1986: 223).
4
do incio dos noventa. Este processo de fragilizao, na presena de um capitalismo de grande go-
verno, parecia apontar para um trade off crescentemente perverso entre recesso e inflao8.
Porm, no perodo 1993-2000, o desempenho da economia estadunidense caracterizou-se por
apresentar o processo expansivo mais contnuo e robusto desta economia pelo menos desde os
trinta gloriosos, e com inflao bastante baixa mesmo no auge do ciclo, tendo o processo se man-
tido a despeito da ecloso freqente de crises cambiais e financeiras mundo afora. A interpretao
deste fenmeno parece assim exigir um esforo revigorado para repensar a HIF para o contexto
atual.
8
Vide por exemplo Minsky (1986: 95).
9
Minsky (1957b: 232).
10
Tais fatos estilizados encontram-se definidos, por exemplo, em Keynes (1936: 194-197).
5
Diante destas possibilidades, como interpretar a viso minskyana do ciclo? Minsky sempre in-
sistiu que a instabilidade e a incoerncia das economias capitalistas eram endgenas11. Todavia, a
interpretao desta endogeneidade tem sido algo dspar mesmo entre aqueles que concordam em ge-
ral com suas idias.
Para Ferri (1992), por exemplo, uma interpretao da obra de Minsky baseada em dinmica ca-
tica, ainda que na ausncia de descontinuidades hicksianas, permite derivar desta um ciclo12 com-
pletamente endgeno. Isto no quer dizer, naturalmente, que no existam choques exgenos, mas
apenas que eles no constituem-se em condio sine qua non para que reverses cclicas ocorram.
Na opinio deste autor, alis, tal posio no apenas permitiria que o ciclo se tornasse completa-
mente endgeno como ainda resolveria o dilema apresentado pelas solues lineares explosivas,
pois nos sistemas caticos, pela sua prpria natureza, as flutuaes podem permanecer em uma re-
gio limitada.
Dimsky e Pollin (1992: 40-1), por outro lado, sugerem uma interpretao mista da posio de
Minsky no debate sobre a dinmica cclica. Estes autores entendem que o processo de instabilizao
da estrutura financeira comporta dois componentes. Por um lado, a fragilizao desta estrutura re-
almente seria endgena, refletindo a interao entre movimento expansivo da economia e a exacer-
bao do otimismo das expectativas dos agentes econmicos, que adotariam posturas financeiras
crescentemente especulativas e alavancadas13. Por outro lado, a reverso desta tendncia se daria
atravs de choques exgenos, inclusive mudanas da poltica econmica, como, por exemplo, ele-
vaes da taxa bsica de juros pelo Banco Central.
A primeira fase, que pode ser grosso modo definida como englobando o perodo 1957-1965, cor-
responde ao chamado perodo de crescimento tranqilo do ps-guerra15. O foco do autor neste pe-
rodo recai na tentativa de oferecer uma dinmica mais realista aos modelos do tipo acelerador-
multiplicador la Samuelson. O instrumento empregado para tal a introduo dos aspectos finan-
ceiros na determinao do investimento.
Para tanto, presume-se, seguindo Hicks, que os valores parametrais do modelo acelerador-
multiplicador sejam tais que, a princpio, a trajetria do produto real seja explosiva e oscilatria,
mas que seja contida pela ao de um conjunto de no-linearidades, inclusive: a) a imposio de
tetos e pisos16 que forariam a reverso da trajetria quando atingidos, de modo que a reverso c-
clica seria ao menos potencialmente endgena; b) a operao de instituies e intervenes que
contrariam a dinmica geradora da instabilidade natural das economias de mercado pela interrupo
do processo endgeno e reinicializao da economia com novos valores determinados fora do
mercado como condies iniciais17; e c) a adoo de um coeficiente acelerador varivel em sentido
11
Veja por exemplo Minsky (1980b: 85), entre muitos outros.
12
Ferri (1992:12) prefere o termo flutuaes ao invs de ciclo, pois alguns tipos de no-linearidades apresentam di-
nmica to complexa que seus movimentos no apresentam a regularidade necessria para caracteriz-los como tal.
13
Mas no necessariamente conscientes, como observa Kregel (1997).
14
A interpretao do que segue deve muito a Ferri e Minsky (1991) e a Minsky (1996b).
15
Os trabalhos mais representativos deste perodo parecem ser Minsky (1957b), Minsky (1959) e Minsky (1965).
16
Exgenos ou no, dependendo da verso do modelo.
17
Ferri e Minsky (1991: 4).
6
anti-cclico devido aos efeitos da restrio monetria18, a qual operaria atravs da taxa de juros e do
princpio do risco crescente kaleckiano19.
Neste primeiro momento, portanto, embora a instabilidade do capitalismo esteja bem estabeleci-
da e a importncia do fenmeno financeiro j esteja ressaltada, sua centralidade ainda algo restrita
em relao s contribuies posteriores. Isto parece decorrer tanto pela sua condio quase ad hoc
na determinao do investimento quanto pelo fato de que, em ltima instncia, a varivel-chave na
dinmica do modelo, o coeficiente acelerador, em essncia no-financeiro.
Um marco importante na mudana de viso do autor parece ter sido a crise financeira de 1966
nos EUA, que interrompeu o perodo de crescimento tranqilo do ps-guerra e caracterizou a emer-
gncia da instabilidade aps um perodo de fragilizao crescente das estruturas financeiras naquele
pas20.
Em dois trabalhos publicados em 1972, a nova formulao parece estar j suficientemente con-
solidada para que Minsky descarte explicitamente a utilizao do acelerador, ainda que com restri-
es financeiras, como uma representao adequada do processo de determinao do investimento:
Em trabalhos prvios, utilizei um modelo acelerador-multiplicador com tetos e pisos restritivos para representar a
economia real. Neste modelo, a queda peridica [da renda] a partir do teto, que reflete valores de parmetros e por-
tanto um fenmeno endgeno, no o evento incomum que pode disparar uma reao financeira instvel se uma
estrutura ou ambiente financeiros adequados existirem. (...) Esta viso negligencia a tomada de deciso sob incerte-
za como determinante do comportamento do sistema. Um tipo especial de incerteza est presente (...) devido s rela-
es financeiras.(...) Um modelo que reconhece os problemas envolvidos na tomada de decises em face do fato intrin-
secamente irracional da incerteza necessrio para a compreenso da instabilidade financeira(Minsky, 1972a: 118).
Todavia, temos de encarar o fato de no considerarmos explicitamente o acelerador em nossa formulao. H muito
tempo atrs, examinei as inter-relaes entre os efeitos aceleradores e o comportamento monetrio (financeiro).(...)
Aquela formulao ignorou a funo de oferta de bens de investimento e o processo de estabelecimento dos preos
para os estoques de bens de capital, que so centrais para a presente exposio (...) [na qual] o elemento especulativo
introduzido na precificao de ativos atravs dos fluxos de caixa contingentes obtidos por meio de venda (Minsky,
1972b: 207-8)21.
Em que pesem os textos citados, somente em John Maynard Keynes (1975a) que as bases te-
ricas essenciais da HIF atingem maior consolidao. A despeito de concordar com Keynes a res-
peito da determinao da renda e do nvel de emprego pelo princpio da demanda efetiva, bem
como em relao ao papel central do investimento nesta determinao, Minsky prope-se a estabe-
lecer uma nova interpretao acerca do investimento, de inspirao keynesiana, mas com maior n-
fase sobre seus determinantes de carter financeiro22.
Esteja ou no correta a avaliao de Minsky acerca do princpio acelerador, o fato que este foi
substitudo nos trabalhos subseqentes por uma formulao baseada em fluxos esperados de caixa:
o modelo dos dois preos. A interao dos dois preos de produo corrente e de bens de capital -,
determinados em mercados diferentes e reagindo diversamente a vrios fenmenos, determinaria o
ritmo do investimento e, por conseqncia, a renda e o emprego agregados.
18
Diga-se de passagem que, para efeito da soluo analtica do modelo, a variabilidade do coeficiente acelerador tra-
tada de forma no algbrica, mediante simulao e anlise qualitativa.
19
Vide Kalecki (1937).
20
Minsky (1986: 68). Vale ressaltar, contudo, que em Minsky (1963: 7-8) j se distinguem fronteiras de estabilidade
alm das quais a fragilidade do sistema poderia torn-lo suscetvel a deflaes de ativos em espiral.
21
No Stabilizing, esta posio relativizada: Durante perodos nos quais os mercados financeiros operam suavemente
(...), a demanda tcnica por capacidade, como determinada por extrapolaes do comportamento passado e a lucrati-
vidade da capacidade existente dominam a determinao do investimento(...). Nos perodos nos quais o acima no
ocorre, as condies do mercado financeiro so de maior importncia(...) (Minsky, 1986: 189).
22
Para uma crtica formulao keynesiana original da teoria do investimento, vide Minsky (1972a:136-38).
7
Nesta nova perspectiva, a causa maior da natureza transitria e cclica da economia seria a insta-
bilidade do investimento, derivada por sua vez da instabilidade das decises de alocao de ativos
nas carteiras e das inter-relaes financeiras dos diversos agentes. Por trs desta instabilidade estaria
a importncia da incerteza na tomada de decises, e sua irredutibilidade ao clculo probabilstico23.
O descarte da teoria do acelerador, porm, no implicou o descarte simultneo de outras idias
importantes da formulao original, como a da incoerncia endgena e da no-linearidade do siste-
ma econmico. A nova posio, contudo, adota uma viso modificada sobre a ecloso da crise fi-
nanceira, isto , da forma como se d a reverso do ciclo, a passagem de um movimento ascendente
para um descendente. Nas palavras do autor:
O modelo aqui esboado faz do processo de deflao de dbitos a partir de um evento disparador um fenmeno end-
geno no em qualquer sentido determinista, mas no sentido da criao de um ambiente no qual a probabilidade de que
tal evento ocorra aumente. (Minsky, 1972b: 226).
Isto significa que a ecloso da crise financeira nesta nova fase ainda endgena, mas em um
sentido diferente daquele presente na primeira fase. A endogeneidade agora se faz presente na pos-
sibilidade de que o domnio de estabilidade do sistema seja erodido por um processo endgeno
(fragilizao financeira)24. A crise s irromperia, contudo, na presena de um choque exgeno de
potncia suficiente para lanar o sistema para alm daquele domnio25. Neste contexto, o avano do
processo de fragilizao endgena condio necessria, mas insuficiente per se para a deflagrao
de uma reverso cclica26; o choque exgeno seria indispensvel para a irrupo da crise27.
A viso no-linear do sistema econmico ainda integra a nova forma de exposio do processo:
Estamos discutindo um sistema que no globalmente estvel. A economia melhor analisada se assumirmos que
existe mais que um equilbrio estvel para o sistema. Estamos interessados nos determinantes do domnio de estabili-
dade entre os vrios equilbrios estveis(Minsky, 1972a: 143).
Percebe-se que neste caso o autor adota um modelo no-linear, que geraria equilbrios mltiplos.
Se interpretarmos os choques exgenos como sunspots, ele apresentaria certa similaridade formal
com a descrio contempornea das crises cambiais, em particular com os chamados modelos de
ataque especulativo de segunda gerao28.
Parece haver elementos suficientes, entretanto, para postular que mesmo esta viso bastante
avanada para a poca no se constitui ainda no formato definitivo assumido pela viso do autor.
Uma terceira fase da interpretao minskyana da questo financeira parece j estar emergindo, bas-
tante precocemente, por volta de 1982:
"O sistema transita de trajetrias que parecem expanses tranqilas para ciclos aparentemente bem comportados e
para trajetrias temporais cuja melhor descrio catica. Ademais, um tipo de comportamento aparecer e desapa-
recer, i.e., ordem e tranqilidade daro lugar a caos ou turbulncia apenas para serem sucedidos novamente por um
perodo em que a ordem "reaparece". (Minsky, 1982b: 378).
23
Minsky (1975a: 74-77).
24
H elementos exgenos na definio do domnio de estabilidade, como o tamanho do governo e a disposio e capa-
cidade do banco central agir como emprestador de ltima instncia.
25
Esta viso de crise derivada de Fisher (1933). Mitchell considera Veblen (1904: cap. 7) uma espcie de antecessor
de Fisher no que concerne a esta interpretao uma conexo original com o institucionalismo.
26
Trata-se da interpretao de Dymski e Pollin (1992: 40-1).
27
possvel porm que a freqncia e a potncia dos choques possuam correlao tambm com processos endgenos.
28
Uma diferena essencial nestes modelos a viso de que h elementos objetivos fundamentais (fundamentals) que
regem o comportamento da economia, enquanto na viso de Minsky os fundamentais seriam tambm expectacionais
e subjetivos.
8
No Stabilizing h poucas referncias especficas ao tema: H agora ampla evidncia indicativa
de que quase todos os sistemas que so multidimensionais, no-lineares e dependentes do tempo so
endogenamente instveis (Minsky, 1986: 10). J perceptvel, porm, uma reduo da nfase na
necessidade de choques exgenos como elementos essenciais para a gerao de uma crise financei-
ra, e uma espcie de recuperao da interpretao no-linear dos ciclos da primeira fase, em novas
bases (Fazzari, 1992: 7).
O retorno desta viso parece estar associado ao incio do processo de incorporao aos modelos
econmicos dos resultados das pesquisas matemticas sobre dinmica no-linear em geral, catica
em particular29. Um aspecto importante desta para a discusso de Minsky que, na presena de
certos tipos de no-linearidades, mesmo um sistema perfeitamente determinstico capaz de gerar
flutuaes endgenas aperidicas. Isto significa que para tais sistemas os choques exgenos deixam
de ser condio sine qua non para a emergncia de comportamentos cclicos, e, portanto, de crises
financeiras30.
Ao mesmo tempo, a dinmica mais diversificada gerada a partir de certos tipos de no-
linearidades permite uma terceira posio na questo do ciclo, inexistente na classificao dos ci-
clos de Schumpeter anteriormente descrita. Esta especifica que possvel obter flutuaes realis-
tas e no-mecnicas sem recorrer a descontinuidades la Hicks ou choques exgenos, pela mera
utilizao de certos tipos de relaes no-lineares. Esta utilizao, contudo, no se configura como a
adoo de uma hiptese adicional, mas, pelo contrrio, representa a retirada de uma hiptese forte-
mente restritiva, qual seja, a da linearidade.
Por volta de 1990, alguns artigos de Minsky j parecem transparecer a adoo desta perspectiva:
As idias de que os eventos ocorrem no tempo de calendrio e (...) que o mundo no linear (...) so agora proprie-
dades comuns a todas as cincias srias (...). Os economistas precisam pensar em termos de sistemas nos quais as res-
postas so dependentes das condies iniciais e da trajetria, e nos quais as intervenes governamentais e a operao
do sistema regulatrio mudam as condies iniciais para o futuro (...). Nesta maneira de olhar para a economia a idia
de equilbrio de relevncia questionvel (...) Economias capitalistas so claramente sistemas no-lineares dependen-
tes do tempo e propensos incoerncia endgena (...) (Minsky, 1990: 1-2).
(...) o conhecimento de que relaes no-lineares deterministas simples podem gerar sries temporais que so cati-
cas, em conjunto com os resultados de simulaes computadorizadas que exploraram as propriedades de modelos di-
nmicos matematicamente intratveis demonstraram aos economistas que processos econmicos completamente end-
genos podem gerar padres complexos. Estes modelos no-lineares no so vulnerveis crtica de que modelos end-
genos de ciclo econmico so regulares demais. Ao mesmo tempo, estas sries no so necessariamente explosivas
(Ferri e Minsky, 1991: 9, grifo nosso).
A modelagem conduz a relaes complexas no-lineares e dependentes do tempo que, como as tentativas de modelar
e resolver ou simular tm demonstrado, conduzem a sries temporais complexas que exibem o que podem ser conside-
rados perodos de comportamento catico (Minsky, 1996b: 84).
importante perceber que esta viso no postula a inexistncia de choques exgenos ou a des-
considerao de seus impactos; a questo que eles se tornam desnecessrios para formalizar as
flutuaes das economias capitalistas sofisticadas do ponto de vista financeiro. Naturalmente, mo-
delos que privilegiem o realismo devem incorpor-los. Tampouco o fato das descontinuidades do
tipo teto e piso terem sido desconsideradas implica a inexistncia de mecanismos que restrinjam o
pleno funcionamento da incoerncia endgena capitalista. Pelo contrrio,
(...) o comportamento observado da economia no o resultado do mecanismo de mercado isolado, mas devido a
uma combinao do comportamento do mercado e da capacidade das instituies, convenes e intervenes polticas
em conter e dominar as reaes econmicas endgenas que gerariam instabilidade se deixadas a si mesmas (Ferri e
Minsky, 1991: 4-5).
29
Este movimento constitui-se em uma volta linha de pesquisa inaugurada pelo trabalho seminal de Richard Goodwin
(1967) em seu modelo predador-presa.
30
Esta a interpretao de Ferri (1992).
9
Tais instituies, convenes e intervenes polticas so elementos-chave para compatibilizar
uma certa estabilidade empiricamente observvel do capitalismo com a viso de que, na ausncia
destes elementos, ele se torna instvel, turbulento e catico.
de se esperar que a forma de pensar de um grande autor que tenha se dedicado por quase qua-
renta anos a tratar da problemtica financeira mude significativamente, ainda que ele possua o perfil
de um ourio. Tais mudanas, contudo, no devem ser supervalorizadas; alguns elementos im-
portantes permaneceram invariantes ao longo de toda esta jornada, em particular a perspectiva
keynesiana de instabilidade e a viso histrico-institucionalista da economia.
Ademais, as modificaes elencadas possuem pesos distintos na conformao final da teoria. O
primeiro rompimento o abandono da teoria do acelerador possui certamente uma importncia
maior que a segunda mudana. Enquanto o primeiro abriu perspectivas para que o fenmeno finan-
ceiro adquirisse uma importncia absolutamente mpar e segundo alguns, talvez mesmo exagera-
da31 -, a segunda modificao, embora importante e com implicaes talvez ainda inexploradas,
bem menos impactante.
Contudo, se o pensamento do autor variou, h alguns elementos invariantes ao longo de toda sua
obra, e que, como tal, podem ser considerados fundadores, com particular impacto sobre sua abor-
dagem.
Para variar um pouco as metforas e associaes comumente utilizadas por autores ps-
keynesianos na descrio deste tema, convm recorrer inicialmente aos conceitos desenvolvidos
pelo terico da complexidade Ilya Prigogine (1996). No campo da fsica terica, este autor prope
um tratamento diverso da questo do tempo, cujo cerne , em princpio, compatvel com a viso
pr-analtica subjacente ao paradigma de Wall Street minskyano e outros mais de inspirao keyne-
siana.
O conceito de tempo empregado pela fsica clssica e mesmo pela fsica quntica contempornea
o de tempo reversvel, ou seja, o aplicvel a situaes que envolvam uma simetria temporal. Os
processos reversveis seriam normalmente descritos por equaes de evoluo invariantes em rela-
o inverso dos tempos, de forma que no podem distinguir o futuro do passado:
... o tempo tal como foi incorporado nas leis fundamentais da fsica, da dinmica clssica newtoniana at a relativi-
dade e a fsica quntica, no autoriza nenhuma distino entre o passado e o futuro. Ainda hoje, para muitos fsicos,
esta a verdadeira profisso de f: em termos de descrio fundamental da natureza, no h flecha do tempo. (Prigo-
gine, 1996: 10)32.
Como porm tem insistido Alessandro Vercelli, a economia convencional compartilha com a f-
sica e outras disciplinas clssicas a mesma forma reducionista de pensar o mundo:
Em todas as reas do conhecimento cientfico podemos distinguir, de um lado, uma abordagem reducionista, que visa
reduzir um fenmeno complexo a simples regularidades, um tempo irreversvel a um tempo reversvel, a dinmica ao
equilbrio, a instabilidade estabilidade, as mudanas estruturais invariabilidade estrutural e, de outro lado, uma
abordagem alternativa no reducionista segundo a qual as redues supracitadas ignoram e distorcem aspectos im-
31
Por exemplo, Dymski e Pollin (1992: 50-4), ou Possas (1987: 37).
32
Davidson (1994: 89-94) trata a questo em termos da no-ergodicidade, conceito que nasce no sculo XIX com o fsi-
co austraco Ludwig Boltzmann, o qual foi fonte de inspirao tambm para Prigogine (1996:26).
10
portantes dos fenmenos reais. Esta segunda abordagem atribui um papel fundamental complexidade, irreversibili-
dade, ao desequilbrio e instabilidade. (Vercelli: 1994:4).
Na questo do tempo, o paradigma de Wall Street pretende diferenciar-se desta viso reducio-
nista, no incidindo no que Prigogine denomina a banalizao da irreversibilidade. O tempo
econmico para Minsky no reversvel, e isto gera impactos extremamente importantes na sua
forma de teorizao:
Uma teoria econmica que seja relevante para uma economia capitalista no pode se evadir dos temas envolvidos no
tempo histrico unidirecional assumindo recontratao ou a existncia de sistemas universais de contratos futuros ou
contingentes (Minsky, 1980b: 81).
"A modelagem de uma economia na qual o tempo unidirecional - na qual o passado e as vises acerca do futuro afe-
tam o presente e os resultados do presente estabelecem os parmetros dentro dos quais o futuro ocorre - no pode ser
feita sem tomar em conta explicitamente estas relaes intertemporais (Minsky, 1982b: 378).
A presena da flecha do tempo (irreversvel) quebra a simetria entre passado e futuro, de modo
que uma teoria da tomada das decises econmicas deve tom-los como entidades distintas33. Neste
contexto, torna-se impossvel descrever adequadamente o futuro como uma extrapolao estatstica
do passado, e, portanto, utilizar o clculo probabilstico como critrio objetivo para prever o cenrio
futuro na tomada de deciso no presente34. Da deriva-se a clebre posio de Keynes: nestas cir-
cunstncias, as decises so guiadas por uma teoria prtica do futuro a qual, reconhecendo a ine-
xistncia ou insuficincia de base confivel para o clculo probabilstico, prope a adoo de uma
variedade de tcnicas35 para respald-las. A fragilidade destes fundamentos, contudo, sujeitariam as
decises a mudanas por vezes repentinas e drsticas.
A abordagem das questes do tempo neste diapaso promove per se, segundo Minsky, a redu-
o da importncia das funes de produo e das funes de preferncia estveis como determi-
nantes do comportamento sistmico. Ao mesmo tempo, a presena da incerteza afeta fortemente a
determinao deste comportamento nas decises de alocao das aplicaes dos agentes, atravs
das expectativas de rentabilidade dos ativos de capital, condicionando toda a dinmica sistmica.
Todavia, ao concretizar sua abordagem destas questes, Minsky faz uma leitura controversa das
proposies keynesianas. Por um lado, rejeita a possibilidade de utilizao de equivalentes de cer-
teza (certeza atuarial) para substituir a incerteza no probabilstica36. Por outro, prope o seguinte
tratamento da tomada de decises econmicas:
...nos casos em que nenhum valor numrico preciso pode ser objetivamente atribudo, as decises precisam ser toma-
das. Elas so tomadas como se alguma atribuio objetiva de probabilidades pudesse ser feita; podemos chamar tais
probabilidades atribudas na ausncia de conhecimento suficiente de probabilidades subjetivas (Minsky, 1975a: 65).
A aceitao da clusula como se parece indicar a virtual aceitao da teoria da utilidade espe-
rada de Friedman-Savage (1948), em desacordo com as interpretaes usuais dos ps-keynesianos
das proposies de Keynes no Tratado sobre Probabilidade, como as Shackle (1952) ou Davidson37:
33
A viso de irreversibilidade temporal seria banal se no fosse o caso de que "virtualmente todos modelos econmicos
[neoclssicos] implicitamente assumem que as sries de tempo econmicas so temporalmente reversveis, e isto a des-
peito de vrios estudos empricos apontarem que importantes sries econmicas - a comear pelo PIB - apresentam n-
tidas caractersticas de irreversibilidade (Ramsey, 1989).
34
As referncias bsicas so Keynes (1936: cap. 12) e Knight (1921).
35
Vide Keynes (1937b: 172).
36
Minsky (1975a: 66).
37
Davidson (1994: 92) argi que em um ambiente no-ergdico o axioma de ordenao da teoria da utilidade esperada
violado, de modo que esta no poderia se constituir em uma interpretao adequada dos conceitos propostos por
Keynes. Cabe constatar, porm, que a interpretao minskyana no inclui nenhuma proposio acerca da convergncia
das probabilidades subjetivas para as objetivas. Vale ainda a advertncia de que a no-ergodicidade no a nica fonte
de incerteza fundamental: De fato, pode haver incerteza fundamental sem no-ergodicidade (...) dinmicas no-
lineares e complexas provem uma fundao clara para a incerteza fundamental que engloba casos no cobertos pela
no-ergodicidade. Ademais, a no-linearidade matematicamente o caso geral do qual a linearidade o caso parti-
cular. Empiricamente no h quase nenhuma razo para se acreditar que o mundo seja linear (Rosser Jr., 1997).
11
Ainda que Keynes fosse cptico a respeito da validade do clculo benthamita quando aplicado a rendas, a hiptese da
utilidade esperada um artifcio til de exposio para as idias keynesianas, se aceitarmos que (1) as probabilidades
adotadas para as vrias alternativas so subjetivas e, portanto, sujeitas a mudanas bruscas se eventos disparadores
apropriados ocorrerem; e (2) a curvatura das transformaes entre renda ou fluxo de caixa e utilidade a averso ou
propenso ao risco dos vrios atores for ela mesma uma relao endogenamente determinada e que ir passar por
mudanas bruscas ou moderadas dependendo do que acontecer (Minsky, 1972b: 209).
Este trecho, porm, chama a ateno para a existncia de um elemento adicional na descrio
minskyana: um grau (subjetivo) de crena nas probabilidades estabelecidas, varivel e, via de regra,
diferente de um, caracterizando a presena de risco no probabilstico. A compatibilizao de am-
bos os aspectos torna-se possvel mediante a adoo de um esquema de deciso dual:
Conceitualmente, o processo de estabelecer um valor para um ativo particular de longo prazo ou uma coleo de ati-
vos pode ser separada em dois estgios. No primeiro, assume-se que as crenas subjetivas sobre a probabilidade de
estados alternativos da economia em perodos de tempo sucessivos so mantidas com confiana. Um segundo estgio
avalia o grau de crena nas probabilidades estabelecidas associadas s vrias alternativas (Minsky, 1972a: 129).
5.2 Desequilbrio
Muito se tem discutido recentemente no mbito da teoria econmica acerca dos conceitos de
equilbrio e desequilbrio, e no objetivo deste artigo recuperar esta discusso38. Pelo contrrio, o
foco do trabalho em vista recuperar diretamente a forma pela qual o conceito de desequilbrio apa-
rece nos trabalhos de Minsky, e as importantes conseqncias que o emprego deste conceito acar-
reta para sua compreenso do funcionamento do sistema econmico.
A perspectiva de desequilbrio presente na HIF se expressa em dois nveis. Numa primeira apro-
ximao, no se nega a possibilidade de que a economia venha eventualmente a convergir para um
equilbrio. Todavia, o equilbrio em questo bastante especfico. Em primeiro lugar, porque adota-
se explicitamente39 a idia keynesiana de que ele pode, em princpio, se estabelecer em qualquer n-
vel de produo e emprego, e no apenas no de pleno emprego. Portanto, assim como em Keynes, o
38
Para uma discusso detalhada, vide Vercelli (1991: cap. 2).
39
Minsky (1972a: 123).
12
conceito de equilbrio relevante o do chamado equilbrio dinmico. De acordo com este con-
ceito, um sistema est em equilbrio sempre que no for caracterizado por um processo dinmico
endgeno40. No exige, portanto, tal como no conceito semntico, a igualao de oferta e de-
manda.
Em um segundo plano, diante da presena da incerteza no sentido knightiano, as rpidas modifi-
caes de expectativas fazem com que o equilbrio em direo ao qual o sistema econmico esteja
tendendo sempre mude, de forma rpida e at mesmo brusca. Assim, como o equilbrio em questo
mais virtual que efetivo, mais um equilbrio implcito do que um efetivamente atingido41, parece
melhor descrev-lo em termos de tendncias equilibradoras do que propriamente em equilbrio42.
Ademais, refora a tendncia ao desequilbrio sistmico o fato de, a la Joan Robinson, o equil-
brio no ser independente da prpria trajetria que a ele conduz, de modo que o prprio ato de
mover-se ao longo de certa trajetria tende a mover o prprio equilbrio. Nas palavras do prprio
autor:
... medida em que a economia se move em direo a um conjunto de variveis do sistema, ocorrem mudanas deter-
minadas endogenamente que afetam o conjunto de variveis do sistema na direo das quais a economia tende. A
analogia [mais apropriada] com um alvo mvel, o qual nunca atingido a no ser por um fugidio instante, se que
atingido(Minsky, 1975a: 61).
Esta caracterstica de dependncia da trajetria (path dependence), tpica de certos tipos de sis-
temas no-lineares, pode decorrer de diversos fatores43. Minsky ressalta um mecanismo embutido
no prprio processo de formao de expectativas capaz de conduzir a este resultado independente-
mente de outros fatores.
Como visto no item anterior, a formao de expectativas em Minsky obedece a um processo de
dois estgios, sendo o segundo regido pelo comportamento do grau de confiana. Este mediria a
crena subjetiva nas probabilidades atribudas pelo agente econmico no primeiro estgio aos diver-
sos estados da natureza que ele julga de realizao possvel, dentro de um certo horizonte de plane-
jamento. O grau de confiana, porm, muda no de forma aleatria ou imprevisvel, mas consisten-
temente em resposta aos eventos; alm disso, ele tambm muda em funo do acmulo de evidnci-
as em favor do acerto ou erro verificado na atribuio de probabilidades aos estados da natureza44.
Nestas condies, se ainda que por mero acaso um equilbrio vier a ser estabelecido e sustentado
por um certo perodo, entraro em ao foras endgenas que promovero o desequilbrio. A mera
sustentao do equilbrio afetar o grau de confiana dos agentes em suas previses, o que acabar
retroalimentando a formao de expectativas e, por esta via, deslocando o equilbrio para alhures.
Esta onipresena do desequilbrio gera conseqncias fundamentais para a viso minskyana
acerca do funcionamento do sistema econmico. De fato, para o prprio Minsky (1986: 114), talvez
a noo de desequilbrio e a forma como ele gerado constitua a diferena fundamental da HIF com
relao a outras interpretaes acerca do funcionamento do sistema econmico, no geral, e do fi-
nanceiro em particular.
Em primeiro lugar, tal noo justifica o aforismo segundo o qual o sistema capitalista ineren-
temente instvel. A estabilidade no apenas uma meta inatingvel, como ainda sempre que algo
similar a ela for atingido, entraro em cena processos desestabilizadores. Assim, a estabilidade
desestabilizadora, e carrega as sementes da prpria destruio45.
A instabilidade inerente atribuda ao capitalismo significa, na leitura minskyana, que este sistema
econmico endogenamente incoerente, isto , no possui mecanismos endgenos capazes de esta-
bilizar a economia nos nveis de plena ocupao dos fatores de produo disponveis. Por conse-
qncia, ele inerentemente falho. Obtm-se
40
Vercelli (1991:12).
41
Minsky (1978a:100).
42
Minsky (1975a:68).
43
Minsky, (1978a: 100).
44
Minsky (1975a:65-6).
45
Minsky (1975a:61).
13
...resultados "anti-smithianos": so comuns situaes em que a busca descentralizada de interesses prprios trans-
formam resultados inicialmente desfavorveis em resultados ainda piores. Por conseqncia, a metfora da mo invi-
svel que conduz a um resultado benigno no adequada para uma economia capitalista moderna: a mo invisvel dos
mercados pode muito bem levar a resultados malignos(Minsky, 1994b: 23)46.
Tais resultados no constituem novidade sob o prisma keynesiano. Vale ressaltar contudo que,
tal como na Teoria Geral, para Minsky tais resultados no derivam das imperfeies dos mercados
na forma de rigidezes, assimetrias de informao ou outros impeditivos friccionais ao timo pareti-
ano; encontram-se porm entranhados na prpria natureza necessariamente especulativa da tomada
de decises sob incerteza forte. A prpria flexibilidade dos nveis de preos e salrios nominais
pode, neste caso, ser contraproducente, ao reforar o carter cumulativo do desequilbrio47.
Contrariamente s prescries comuns de laissez faire, portanto, os resultados obtidos implicam
a necessidade de aplicao de polticas e construo de instituies econmicas capazes de obsta-
culizar o comportamento incoerente e refrear as tendncias cclicas que resultariam da livre opera-
o das foras de mercado. Todavia, importante sublinhar que, embora a busca de nveis satisfat-
rios de emprego continue a ser um objetivo essencial da poltica econmica neste autor, o equilbrio
permanente a pleno emprego com preos estveis no considerado um objetivo alcanvel pela
manipulao trivial das polticas monetria e fiscal. A posio de pleno emprego um locus de
equilbrio ordinrio, padecendo das mesmas dificuldades de estabilizao dos outros losci. A mera
sustentao do pleno emprego por um certo perodo de tempo, ainda que possvel, agiria sobre as
expectativas de forma a produzir um excesso de demanda cumulativo e presses inflacionrias48.
Ademais, a viso de desequilbrio lana por terra as possibilidades de sintonia fina do sistema
econmico49. A mera utilizao de instrumentos fiscais e monetrios, por mais bem urdida que seja,
incapaz de, por si s, gerenciar a economia de forma a obter resultados satisfatrios. As prprias
instituies encarregadas da execuo destas polticas precisam evoluir para lidar melhor com a
adaptao dos agentes s mudanas, a qual tende a reduzir a eficcia dessas polticas50.
Finalmente, a viso de desequilbrio acarreta ainda a inexistncia de solues definitivas para as
falhas da economia capitalista. Uma vez que a instabilidade no pode ser completamente erradica-
da51, todo sucesso alcanado por um programa de reformas ser temporrio. O surgimento de inova-
es, especialmente financeiras, assegurar que, cedo ou tarde, a instabilidade acabe por reaparecer
em novas roupagens52. "A economia do desequilbrio a economia do desequilbrio permanente."53
Como visto, a considerao de alguns fatos estilizados do comportamento emprico da economia
capitalista, quando contraposta descrio minskyana de sua instabilidade, torna esta ltima pass-
vel de questionamentos sobre possveis exageros54. H que se perceber, contudo, que esta prpria
descrio foi aos poucos sendo suavizada. Em alguns trabalhos mais maduros, por exemplo, a ex-
presso inerentemente instvel foi substituda por intermitentemente instvel55 - ou seja, pela
idia de que as economias capitalistas exibiriam instabilidade econmica apenas de tempos em
tempos56. Ainda em favor do autor, porm, cabe lembrar que o comportamento observado da eco-
46
Em particular, o princpio de substituio, pelo qual preos relativos mais altos tendem a desencorajar a compra de
uma mercadoria, enquanto preos relativos mais baixos tendem a encoraj-la, nem sempre suficientemente forte para
compatibilizar o comportamento dos agentes. Esta observao particularmente relevante para mercados financeiros,
nos quais elementos especulativos e conjecturais intervm no sentido de enfraquecer ou mesmo reverter este princpio
(Minsky, 1986: 106).
47
Minsky (1975a:54; 139).
48
Minsky (1975a:140) e Minsky (1986:177-8).
49
Minsky (1986:5; 140).
50
Ferri e Minsky (1991:22).
51
Minsky(1986:171).
52
Minsky (1986:287).
53
Minsky (1975a: 68).
54
Tal viso valeu a Minsky a reputao de pessimista e mesmo lgubre em sua nfase na fragilidade financeira do ca-
pitalismo e em sua propenso ao desastre (Kindleberger, 1978: 16), em oposio ao otimismo eduardiano de Keynes
(Skidelsky, 1996: 15-6; Minsky, 1975a: 7).
55
Minsky (1980b: 11).
56
Vide tambm Ferri e Minsky (1991: 4).
14
nomia no constitui o resultado da operao isolada dos mecanismos de mercado; mas sim a com-
binao destes com a interveno de instituies, convenes e polticas que visam conter as rea-
es endgenas que, se deixadas livremente em operao, alimentariam a instabilidade57.
A concepo do ciclo como anttese do equilbrio parece conduzir a uma pista falsa, qual seja, a
de tomar o ciclo como mero sinnimo de flutuao. Esta concepo, contudo, no reproduz adequa-
damente o conceito subjacente, e esvazia-o de contedo. Tampouco se justificaria uma leitura mais
formalista, que ressaltasse seus aspectos de regularidade e simetria, em analogia (imprpria) a uma
senide ou a um ciclo-limite.
Uma leitura mais proveitosa do conceito de ciclo em Minsky deve explor-lo como uma suces-
so de estados transitrios boom, crise, deflao, estagnao, expanso, recuperao -, cada um
dos quais caracterizado pelo formato e a posio das vrias funes do modelo61. A nfase se coloca
ento na transio, sucesso e recorrncia destes estados, e no na sua regularidade temporal e/ou
simetria62, at porque prope-se explicitamente a assimetria: a fase de recuperao tende a ser ca-
racteristicamente mais lenta do que a de irrupo da crise.
Algumas verses mais antigas do conceito pareciam querer dar conta da prpria temporalidade
do ciclo, localizando-o em um perodo de 10 a 15 anos63, alm de dissoci-lo de um ciclo de perodo
menor, guiado pela interao acelerador-multiplicador64. Isto sugere portanto uma viso muito mais
estrita do fenmeno cclico do que aquela acima proposta. Com o tempo, porm, a nfase da argu-
mentao foi se deslocando deste conceito mais estrito para uma viso mais atenta s suas impor-
57
Ferri e Minsky (1991:4-5).
58
Minsky (1975a: 67).
59
Vide por exemplo Minsky (1980b: 16).
60
Minsky (1975a: 68).
61
Minsky (1975a: 62).
62
Minsky (1975a: 60).
63
Minsky (1965: 258-9).
64
Minsky (1975a: 62). Este seria menos vigoroso que o ciclo financeiro: sugere-se uma configurao parametral ca-
paz de gerar trajetrias oscilatrias, porm amortecidas, similar proposta no captulo 18 da Teoria Geral.
15
tantes configuraes invariantes, isto , para uma viso mais qualitativa e menos mecnica do mo-
vimento cclico. Simultaneamente, a distino entre os dois processos cclicos foi eclipsada.
O essencial, porm, qualquer que seja a forma especfica de interpretao manifestantemente
atribuda dinmica cclica do capitalismo, que esta depende essencialmente do comportamento
do investimento65. Este constitui, nos dizeres de Minsky, um processo consumidor de tempo66.
Como o tempo real unidirecional e irreversvel, a deciso de investir crucial no sentido de
Shackle (1952:25). na determinao desta varivel estratgica, portanto, que se assenta o alicerce
da HIF.
6. Concluso
O presente trabalho revelou que a HIF minskyana, como qualquer teoria, por mais abstrata que
seja, inevitavelmente permeada de historicidade, posto que
A dimenso histrica tem ascendncia sobre a terica porque fixa em ltima instncia o mbito e as precondies de
validade da prpria teoria, mas tambm porque estabelece a cada passo os contornos estruturais e institucionais que o
tempo terico deve subsumir (Possas, 1987: 15).
Tal historicidade, no contexto especfico da HIF(item 1), se revela nas prprias alteraes de
percurso do autor, na medida em que foram fortemente condicionadas pelas mudanas de desempe-
nho da economia capitalista em geral e de seus contornos institucionais. Tais alteraes permitiram
ao texto uma proposta inicial de periodizao do pensamento do autor (item 4), cujos marcos divi-
srios foram assentados sobre as mudanas de desempenho e institucionais da economia estaduni-
dense, como alis no poderia deixar de ocorrer para um autor que, como vimos (item 3), reconhece
a importncia das instituies. Outro condicionante perceptvel da evoluo do pensamento do autor
parece ter sido o processo de fertilizao gerado pelo desenvolvimento da teoria matemtica dos
sistemas no-lineares ou complexos, essencial para a consolidao do denominado terceiro pero-
do da evoluo do seu pensamento.
Foi possvel contudo distinguir, em meio s mudanas do enquadramento terico da HIF, ele-
mentos invariantes (item 5) que suportam teoricamente o pensamento do autor acerca da economia
capitalista avanada: a) o tratamento do tempo e da incerteza; b) a perspectiva do desequilbrio; c) a
viso sistmica eminentemente cclica e o papel nuclear do investimento como causa causans do
ciclo. Tais elementos, identificados pelo autor como as perspectivas fundamentais de seu trabalho,
perfazem o papel de ncleo duro de seu pensamento, conectando as vises pr-analticas e semi-
metafricas do paradigma de Wall Street ao terreno sempre cambiante das formas especficas de
exposio da HIF. De passagem, nota-se que a forma de exposio dos prprios elementos inva-
riantes tambm se modificou, sem alterao todavia da sua essncia.
No difcil perceber que a robustez da teoria minskyana deriva-se justamente da plasticidade e
adaptabilidade da HIF s mudanas nos marcos institucionais por que passou a economia capitalis-
ta, sem perda da coerncia alicerada em suas perspectivas fundamentais, transformando-a em po-
derosa ferramenta interpretativa de sua dinmica. Da robustez, contudo, deriva a fragilidade: a pr-
pria sensibilidade da teoria s mudanas institucionais exige, sob pena de perda de relevncia e per-
tinncia, esforo revigorado e contnuo de atualizao e renovao das formas de exposio da HIF.
Neste sentido, trs questes pendentes se colocam diante dos seguidores da HIF minskyana para a
interpretao dos fenmenos econmicos e financeiros mais recentes (itens 2 e 3): a) seu tratamento
insuficiente da fragilidade/instabilidade financeira no contexto das economias abertas; b) idem, no
que diz respeito validade dos argumentos no atual contexto histrico e institucional do sistema fi-
nanceiro estadunidense; (e, em paralelo, o questionamento da sua aplicabilidade imediata a pases
dotados de instituies econmico-financeiras menos sofisticadas);e c) a inconclusa questo do tipo
de trajetria dinmica concernente modelagem mais adequada da instabilidade financeira no con-
texto atual.
65
Minsky (1986: 171).
66
Minsky (1986: 119).
16
Em tempo, e a ttulo de elogio ao autor e sua magistral obra, pode-se perfeitamente argumentar
que, em nveis superiores de abstrao, o argumento reversvel: se o objeto (economia capitalista)
uma contradio em processo que revoluciona incessantemente suas prprias bases, uma teoria
adequada a esta natureza precisa ser capaz de metamorfosear-se; plasticidade, enfim, robustez.
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