COSTO DE CAPITAL

Comprendimos que para valuar un activo se necesita conocer su flujo de efectivo, el

tiempo durante el cual se producir y la tasa de descuento o costo de oportunidad del
capital, para traducir el flujo de efectivo en valor presente.

Cuando una empresa financia una inversin, suele utilizar tanto capital ajeno como capital
propio. Como estos capitales reflejan diferencias de riesgo y de tratamientos fiscal es,
tienen diferentes costos. La misin del directivo financiero es combinar esos capitales de
forma tal que el costo de capital total sea el mnimo posible. El costo de capital debe ser
entendido como un costo de oportunidad, ya que si la firma invierte dinero en un
proyecto, se crea un costo de oportunidad: la posibilidad de invertir en otra alternativa de
riesgo y rendimiento comparables.

Qu es lo que determina el rendimiento que los inversores exigen a los ttulos de la

empresa? Su costo de oportunidad, el rendimiento que el inversor podra obtener
invirtiendo su dinero en otro activo con riesgo similar. Cuando el directivo financiero
combina adecuadamente los ttulos de la empresa, puede reducir el costo de capital.

En ltima instancia, el costo de capital opera como una bisagra entre las decisiones de
inversin y las decisiones de financiamiento y aparece as la cuestin del presupuesto de
capital, donde la eficiente asignacin de los recursos juega un rol fundamental.

Podemos definir costo de capital:

Es el que representa el costo del financiamiento de una compaa y es la tasa mnima de
rendimiento que debe un proyecto para incrementar el valor de la empresa.

Caractersticas del Costo de Capital:

El costo de capital es la tasa de rendimiento que debe ganarse para que el valor de
la empresa y el precio de mercado de las acciones comunes no disminuya.
Es un promedio ponderado de los costos de las distintas fuentes de financiamiento
utilizadas por la empresa.
El costo de capital de una empresa es su costo de oportunidad.
El costo de capital es un concepto econmico, y est basado en el costo de
oportunidad del capital invertido.
Para el financista , el costo del aporte de los accionistas es real como el de la deuda
y representa uno de los costos ms significativos antes de llevar a cabo una
inversin
El costo de capital es el resultado de los costos de cada uno de sus componente. Para su
clculo, se debe ponderar el costo de cada fuente de financiamiento respecto a su
participacin en el capital total, sin olvidar aquellas fuentes que si estn afectas al
impuesto (aparecen en el Estado de Resultados Antes de calcular los impuestos) como la
deuda.

El costo de capital de una empresa se calcula en un momento especfico y refleja el costo

futuro promedio esperado de los fondos a largo plazo utilizados por la empresa.
Si bien las empresas normalmente recaudan dinero de distintas fuentes, el costo de
capital refleja la totalidad de las actividades de financiamiento.

La mayora de las empresas tratan de mantener una mezcla ptima de financiamiento

mediante deuda y capital patrimonial. En la prctica, esta mezcla normalmente se ubica
dentro de un intervalo, por ejemplo, entre el 40 y el 50% del financiamiento corresponde
a deuda, y no en un lmite puntual como, por ejemplo, el 55% procede de deuda. Este
intervalo se conoce como estructura de capital meta.

Para considerar todos los costos de financiamiento relevantes, suponiendo alguna mezcla
deseada de financiamiento, necesitamos considerar el costo general del capital en lugar
de solo tomar en cuenta el costo de una fuente especfica de financiamiento.

Como ejemplo tenemos:

Una empresa tiene en este momento una oportunidad de invertir. Supongamos lo

siguiente:

Mejor proyecto disponible hoy

Costo = $100,000
Vida =20 aos
Rendimiento esperado =7%
Fuente de financiamiento disponible menos costosa
Deuda = 6%

Como se puede ganar el 7% sobre la inversin de fondos que cuestan solo el 6%, la
empresa aprovecha la oportunidad. Imaginemos que una semana ms tarde se presenta
una nueva oportunidad de inversin:

Mejor proyecto disponible una semana despus

Costo =$100,000
Vida =20 aos
Rendimiento esperado = 12%
Fuente de financiamiento disponible menos costosa
Capital patrimonial = 14%

En este caso, la empresa rechaza la oportunidad porque el costo del financiamiento de

14% es mayor que el rendimiento esperado del 12%.

Anlisis con un costo de financiamiento combinado

Al ponderar el costo de cada fuente de financiamiento por su proporcin relativa en la

estructura de capital meta de la empresa, es posible obtener un costo de capital promedio
ponderado. Suponiendo que la meta es una mezcla 50-50 de deuda y capital patrimonial,
el costo promedio ponderado sera del 10%

[(0.50 x 6% de deuda)+ (0.50 x 14% de capital)] = 3%+4%=10%

Con este costo promedio de financiamiento, se habra rechazado la primera oportunidad

(7% de rendimiento esperado <10% de costo promedio ponderado)

, y se habra aceptado la segunda

(12% de rendimiento esperado > 10% de costo promedio ponderado).

COSTO DE LA DEUDA A LARGO PLAZO

Para el clculo del costo de la deuda a largo plazo es importante definir que son las fuentes de
capital a largo plazo.

FUENTES DE CAPITAL A LARGO PLAZO

Suministran el financiamiento necesario para apoyar las actividades de elaboracin del
presupuesto de capital, es decir, el proceso de evaluacin y seleccin de inversiones a
largo plazo. Este proceso pretende lograr la meta de la empresa de maximizar la riqueza
de los accionistas. Si bien el proceso completo de elaboracin del presupuesto de capital.

Existen cuatro fuentes bsicas de capital a largo plazo para las empresas: deuda a largo
plazo, acciones preferentes, acciones comunes y ganancias retenidas. Todos los rubros del
lado derecho del balance general, diferentes a los pasivos corrientes, representan estas
fuentes:
El costo de la deuda a largo plazo es el costo del financiamiento asociado con los nuevos
fondos recaudados con prstamos a largo plazo. Normalmente, los fondos se recaudan
con la venta de bonos corporativos.

Lo que obtenemos de la venta de bonos corporativos son ingresos netos que definimos a
continuacin:

INGRESOS NETOS
Los ingresos netos obtenidos de la venta de un bono, o de cualquier valor, son los fondos
que la empresa recibe como producto de la venta. Los costos de flotacin1, los cuales
representan los costos totales de la emisin y venta de valores, reducen los ingresos netos
totales.

Estos costos se aplican a todas las ofertas pblicas de valores (deuda, acciones preferentes
y acciones comunes) y tienen dos componentes:
1. Los costos de colocacin(retribucin que obtienen los bancos de inversin por la
venta del valor)
2. Los costos administrativos (gastos del emisor, como los legales, contables y de
impresin).

Hay que mencionar tambin los costos de flotacin que son los costos totales de la
emisin y venta de un valor.

Como ejemplo tenemos:

XY Corporation, una importante empresa fabricante de hardware, est considerando la

venta de bonos con un valor de $10 millones a 20 aos y una tasa cupn (tasa de inters
anual establecida) del 9%, cada uno con un valor a la par de $1,000.

1
Un costo de flotacin es uno de los costos de obtencin de capital que una empresa puede incurrir. Es ms comnmente asociada con
la emisin de valores de renta variable como las acciones. En algunos casos tambin se puede aplicar a los ttulos de deuda.
Como los bonos de riesgo similar ganan rendimientos mayores del 9%, la empresa debe
vender los bonos en $980 para compensar la tasa de inters cupn ms baja. Los costos
de flotacin representan el 2% del valor a la par2 del bono (0.02 x $1,000), esto es, $20.
Por lo tanto, los ingresos netos para la empresa obtenidos de la venta de cada bono son
de $960 ($980 - $20).

COSTO DE LA DEUDA ANTES DE IMPUESTOS

El costo de la deuda antes de impuestos, kd, es simplemente la tasa de rendimiento que la

empresa debe pagar por nuevos crditos. El costo de la deuda antes de impuestos se
calcula por cualquiera de tres mtodos: cotizacin, clculo o aproximacin.

Uso de cotizaciones de mercado

Un mtodo relativamente rpido para calcular el costo de la deuda antes de impuestos es

observar el rendimiento al vencimiento (RAV) de los bonos de la empresa o de bonos con
riesgo similar emitidos por otras compaas. El precio de mercado de los bonos existentes
refleja la tasa de rendimiento requerida por el mercado.

Clculo del costo

Este mtodo determina el costo de la deuda antes de impuestos calculando el RAV

generado por los flujos de efectivo del bono. Desde el punto de vista del emisor, este valor
es el costo al vencimiento de los flujos de efectivo relacionados con la deuda. Representa
el costo porcentual anual de la deuda antes de impuestos.

Como ejemplo tenemos:

En el ejemplo anterior, los ingresos netos de un bono con valor a la par de $1,000 a 20
aos y una tasa de inters cupn del 9% fueron de $960. El clculo del costo anual es
bastante sencillo. El patrn de flujos de efectivo asociado con estas ventas de bonos
consiste en una entrada inicial (los ingresos netos) seguida por una serie de desembolsos
anuales (los pagos de inters). En el ltimo ao, cuando la deuda vence, tambin se realiza
un desembolso que representa el pago del principal. Los flujos de efectivo relacionados
con la emisin de bonos de XY Corporation son los siguientes:

2
Un valor a la par es un valor relativamente intil que se da a la accin en forma arbitraria en el acta de emisin. Generalmente es
bastante bajo, ya que los dueos de las empresas pueden ser legalmente responsables por una suma igual a la diferencia entre el valor
a la par y el precio que se pague por la accin si este es menor que el valor a la par.
Fin de ao(s) Flujo de efectivo

0 $960
1-20 -$90
20 -$1000
Despus de la entrada inicial de $960 se registran salidas de intereses anuales de $90
(tasa de inters cupn del 9% de inters x valor a la par de $1,000) durante la vida de 20
aos del bono. En el ao 20 se registra una salida de $1,000 (el pago del principal).
Determinamos el costo de la deuda calculando el RAV, que es la tasa de descuento que
iguala el valor presente de las salidas con la entrada inicial.

El rendimiento al vencimiento se puede calcular usando una calculadora financiera o una

hoja de clculo.

O se puede Aproximar el costo

Aunque no tan preciso como una calculadora, existe un mtodo rpido de aproximacin al costo de la deuda antes
de impuestos. El costo de la deuda antes de impuestos, kd, de un bono con valor a la par de $1,000 se aproxima
usando la siguiente ecuacin:

$1000
1+
= +$1000
2

Donde

I =inters anual en dlares

Nd = ingresos netos de la venta de la deuda (bono)
n = nmero de aos al vencimiento del bono

Al substituir
 $1000$960
1+ $92
20
= $960 +$1000 = = 0.09388 o 9.388%
$980
2

Como podemos observar este valor aproximado del costo de la deuda antes de impuestos
es similar al valor de 9.452%, pero no tiene la exactitud del valor obtenido usando una
calculadora o una hoja de clculo.

COSTO DE LA DEUDA DESPUS DE IMPUESTOS

A diferencia de los pagos de dividendos a los tenedores de capital, los pagos de inters a los
tenedores de bonos son deducibles de impuestos para la empresa, de modo que los gastos por
intereses sobre la deuda reducen el ingreso gravable de la empresa y, por lo tanto, sus pasivos
fiscales. Para calcular el costo neto de la deuda de la empresa, se deben tomar en cuenta los
ahorros fiscales generados por la deuda y obtener el costo de la deuda a largo plazo despus de
impuestos.

El Costo de la Deuda despus de impuestos se usa para calcular el promedio ponderado

del costo de capital, y es la tasa de inters sobre la deuda Kd, menos los ahorros fiscales
que resultan debido a que el inters es deducible. Este se obtiene multiplicando el costo
antes de impuestos, kd, por 1 menos la tasa impositiva T, como se muestra en la siguiente
ecuacin:

ki = kd x (1 - T)

Como ejemplos tenemos:

XY Corporation tiene una tasa impositiva del 40%. Si consideramos el costo de la deuda
antes de impuestos del 9.452% calculado anteriormente y aplicamos la ecuacin de costo
de la deuda despus de impuestos:

Ki= 9.452% x (1 -0.40)

Obtenemos el costo de la deuda despus de impuestos del 5.67%

Por lo general, el costo de la deuda a largo plazo para una empresa determinada es menor
que el costo de financiamiento con acciones preferentes o comunes, debido sobre todo a
la deduccin fiscal de los intereses.
COSTO DE ACCIONES PREFERENTES

Las acciones preferentes representan un tipo especial de participacin patrimonial en una

compaa. Ofrecen a los accionistas preferentes el derecho de recibir sus dividendos
pactados antes de que se distribuya cualquier ganancia a los accionistas comunes.

DIVIDENDOS DE LAS ACCIONES PREFERENTES

La mayora de los dividendos de las acciones preferentes se establecen como un monto en

dlares: x dlares por ao. Cuando los dividendos se establecen de este modo, las
acciones se conocen como acciones preferentes de x dlares.

CLCULO DEL COSTO DE LAS ACCIONES PREFERENTES

El costo de las acciones preferentes, kp, es la razn entre el dividendo de las acciones
preferentes y los ingresos netos de la empresa obtenidos por la venta de las acciones
preferentes.

Los ingresos netos representan la cantidad de dinero que se recibir menos cualquier
costo de flotacin. La siguiente ecuacin nos da el costo de acciones preferentes:

=

Dnde:

Kp= costo de acciones preferentes

Dp= en trminos del dividendo anual en dlares,
Np= los ingresos netos obtenidos de la venta de las acciones

Como ejemplo tenemos:

XY Corporation considera la emisin de acciones preferentes con un dividendo anual del
10%, las cuales piensa vender en $87 cada una. El costo de la emisin y venta de las
acciones ser de $5 por accin.

El primer paso para la obtencin del costo de las acciones es calcular la cantidad en
dlares del dividendo anual preferente, el cual es de $8.70 (0.10 x $87). Los ingresos netos
por accin obtenidos de la venta propuesta de las acciones equivalen al precio de venta
menos los costos de flotacin
($87 - $5 = $82). Si sustituimos el dividendo anual Dp de $8.70 y los ingresos netos Np de
$82 en la ecuacin ,

$8.70
=
$82

Obtenemos el costo de las acciones preferentes, que es del 10.6% ($8.70 / $82).

El costo de las acciones preferentes de XY (10.6%) es mucho mayor que el costo de su

deuda a largo plazo (5.67%). Esta diferencia se da principalmente porque el costo de la
deuda a largo plazo (el inters) es deducible de impuestos y porque las acciones
preferentes son ms riesgosas que las deudas a largo plazo.

COSTO DE LAS ACCIONES COMUNES

El costo de las acciones comunes es el rendimiento requerido de las acciones comunes por
los accionistas en el mercado. Existen dos formas de financiamiento con acciones
comunes:
1. ganancias retenidas
2. nuevas emisiones de acciones comunes.

CLCULO DEL COSTO DE CAPITAL DE LAS ACCIONES COMUNES

El Costo de capital de las acciones comunes es la tasa a la que los inversionistas

descuentan los dividendos esperados de la empresa para determinar el valor de las
acciones.

Se usan dos tcnicas para medir el costo de capital delas acciones comunes. Una se basa
en el modelo de valuacin de crecimiento constante y la otra en el modelo de fijacin de
precios de activos de capital (MPAC).

Uso del modelo de valuacin de crecimiento constante (de Gordon)

Supone que el valor de una accin es igual al valor presente de todos los dividendos
futuros (los cuales crecern a una tasa constante) que esa accin generar durante un
tiempo infinito.
La siguiente ecuacin nos da el costo de capital de las acciones comunes:

1
= +g
0

Donde

P0 = valor de las acciones comunes

D1 = dividendo esperado por accin al final del ao 1
ks = rendimiento requerido de acciones comunes
g = tasa de crecimiento constante de los dividendos

Como ejemplo tenemos:

XY Corporation desea determinar el costo de capital de sus acciones comunes, ks. El

precio de mercado, P0, de sus acciones comunes es de $50 por accin. La empresa espera
pagar un dividendo D1 de $4 al final del prximo ao, 2013. Considerando una tasa de
crcimiento g de 5 %. Los dividendos pagados por las acciones en circulacin durante los
ltimos 6 aos (de 2007 a 2012) fueron los siguientes:

Ao Dividendo
2012 $3.80
2011 $3.62
2010 $3.47
2009 $3.33
2008 $3.12
2007 $2.97

Si sustituimos D1 = $4, P0 = $50 y g = 5% en la ecuacin obtenemos:

$4
= + 0.05= 0.130 o 13.0%
$50

El costo de capital de las acciones comunes del 13.0% representa el rendimiento

requerido por los accionistas existentes sobre su inversin. Si el rendimiento real es menor
que ese, es probable que los accionistas comiencen a vender sus acciones.

Uso del modelo de fijacin de precios de activos de capital (MPAC)

Describe la relacin entre el rendimiento requerido, ks, y el riesgo no diversificable de la

empresa medido por el coeficiente beta, b.
La siguiente ecuacin nos da el costo de capital de las acciones comunes:

ks = RF + 3b x (km - RF)

Donde
RF =tasa de rendimiento libre de riesgo
km = rendimiento del mercado; rendimiento en el mercado del portafolio de activos

Como ejemplo tenemos:

Ahora, XY Corporation desea calcular el costo de capital de sus acciones comunes, ks,
usando el modelo de fijacin de precios de activos de capital. Los asesores de inversin de
la empresa y sus propios analistas indican que la tasa libre de riesgo, RF, es igual al 7%; el
coeficiente beta b de la empresa es de 1.5 y el rendimiento
de mercado, km, es igual al 11%.

Sustituyendo RF= 7%, b= 1.5 y km= 11% en la ecuacin

ks = 7.0% + 31.5 * (11.0% - 7.0%) = 7.0% + 6.0% = 13.0%

Al que se calcul con el modelo de valuacin de crecimiento constante es de 13% y

representa el rendimiento que los inversionistas requieren de las acciones comunes de XY
Corporation.