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PRESENTACION
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Universidad Nacional Autnoma de Nicaragua, Managua Unan - Managua
Facultad de Ciencias Econmicas / Departamento de Contadura Publica y Finanzas
Los bonos y acciones son los valores financieros ms bsicos y comunes. stos
proporcionan gran parte del financiamiento (al lado derecho de la hoja de balance
general) para las empresas. Cuando una empresa decide crecer y le faltan recursos los
puede reunir vendiendo nuevos valores financieros.
Los bonos y acciones provienen de diferente naturaleza. Recuerde que la accin significa
capital contable, o sea una forma de propiedad. Un bono es un tipo de prstamo.
El valor de algo puede expresarse como el valor presente de sus flujos efectivo esperados
futuros. Esto es especialmente conveniente para los activos que son valores financieros,
porque a menudo se les describe principalmente por sus flujos de efectivo. As podemos
hacer uso inmediato de las herramientas de valor del dinero en el tiempo, para valuar los
bonos y acciones.
En el caso de un bono, los flujos de efectivo esperados futuros peridicos son los pagos
de principal e intereses que se prometieron en el contrato. En el caso de una accin, los
flujos de efectivo esperados futuros peridicos son dividendos en efectivo. Ambos tienen
un flujo de efectivo adicional esperado en el futuro: el futuro precio de venta. Para
determinar su valor, podemos utilizar el siguiente mtodo:
1.1 BONOS
Un bono es una obligacin a largo plazo por el dinero que se ha pedido prestado. E4s
una promesa para pagar intereses y reembolsar el dinero recibido en prstamo en los
trminos especificados en un documento llamado contrato de emisin de bonos.
Adems de las empresas estadounidenses, muchas otras organizaciones venden bonos
para conseguir dinero prestado. El gobierno de Estados Unidos, las agencias federales,
los gobiernos estatales, los municipios, las compaas, los gobiernos extranjeros y las
agencias internacionales, dan cuenta de la mayora emisin de bonos. Para propsitos
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ilustrativos, nos referimos a los bonos corporativos estadounidenses, pero usted puede
aplicar las tcnicas de evaluacin para cualquier tipo de bono.
Hay muchos tipos de bonos diferentes, pero a todos se les puede describir por su patrn
de pagos futuros prometidos. Un contrato de emisin de bonos tpico incluye como
mnimo las siguientes estipulaciones:
2. Una promesa para hacer pagos de cupn peridicamente durante la vigencia del
bono. El pago de cupn es el trmino financiero para lo que se llama pagos de
inters en el lenguaje cotidiano. La gran mayora de los bonos corporativos
efectan pagos semestrales de cupn, es decir, cada seis meses. Los pagos de
cupn se determinan por la tasa de cupn. En el ejemplo citado anteriormente, el
cupn es del 7%. Suponiendo el valor a la par tpico de $1000 y pagos
semestrales de intereses, los pagos de cupn sern de $35 (la mitad de la tasa de
cupn multiplicado por el valor a la par) cada seis meses.
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Si usted compr un bono que paga 8% de inters y luego bajan las tasas de inters en el
mercado, se sentira feliz si pudiera continuar ganando el 8%. Esto sera ms que lo que
podra obtener en otras inversiones comparables en el mercado. Pero la empresa
deseara reembolsarle y volver a pedir prestado a otras personas con la nueva tasa de
inters ms baja. Debido a esta diferencia en los puntos de vista de ambas partes de la
transaccin, el contrato debe especificar cuidadosamente los derechos de cada parte. Las
clusulas de llamada suelen tener un perodo de gracia de varios aos despus de la
emisin, durante los cuales la empresa no puede reembolsar los bonos. El precio de
llamada de un bono comienza, por lo general, con una prima por encima del valor a la par
del bono y luego declina con el tiempo, alcanzando el valor a la par en el vencimiento o
cerca de l.
A una emisin de bonos que exige el pago de toda la cantidad del principal a su
vencimiento se le llama vencimiento de bala. Cuando la emisin de un bono se paga en
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El reembolso final del principal generalmente es mayor que los otros. Cuando esto
sucede, se le llama pago global (o simplemente, global).
La valuacin de un bono
Despus de su emisin, los bonos se venden en el mercado y rara vez a su valor a la par.
Para entender por qu, imaginemos el siguiente ejemplo. Supongamos que una maana
usted abre una carta y encuentra en regalo de su to Clemente en forma de un bono al 6%
con un valor nominal de $1000 y dos aos restantes hasta su vencimiento. Usted se da
cuenta que ste es el momento preciso para tomar las vacaciones que se merece, de
manera que llama a su corredor de bolsa para arreglar la venta del bono. Mientras espera
que lo comuniquen, escribe una nota de agradecimiento a su querido to. Imagnese su
decepcin cuando se entera que la tasa de inters actual de este bono es del 12%. Su
corredor le explica que nadie va a comprar su bono de 6% a su valor a la par, cuando
puede obtener un bono idntico que paga el 12% por ese precio. En ese momento usted
recibe un fax de su ta Matilde informndole que le ha enviado por correo un cheque con
motivo de su cumpleaos. De manera que usted est de acuerdo en vender su nuevo
bono a un precio inferior y comienza a empacar. A qu precio se vender su bono?
El precio justo de un bono es el valor presente de los cupones futuros y pagos de principal
prometidos. Cuando se emite un bono, sus trminos los fija la compaa emisora para
lograr un precio justo y especfico para el bono. Con frecuencia, las empresas fijan los
trminos para que el precio justo est muy cerca del valor a la par del bono. Sin embargo,
despus de la emisin, el precio justo reflejar condiciones actuales del mercado para
bonos similares. En otras palabras, el valor del bono cambia con el tiempo, as como el
bono que le envi su to Clemente. Esto se debe a que los trminos del contrato,
especialmente del programa de pagos, por lo comn, son fijos. Como resultado, cuando
cambia la tasa de inters (rendimiento requerido), el precio del bono (el valor actual de
todos los pagos futuros) tambin cambia.
Consideremos cul hubiera sido el precio justo del bono que recibi de su to Clemente, si
la tasa de inters actual hubiera sido la misma que la tasa de cupn del 6% del bono. Se
supone que su bono pagara $30 cada seis meses durante los prximos dos aos, ms el
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reembolso del principal de $1000 en el momento del ltimo pago de cupn. El precio justo
de su bono, llamado B0, sera el valor actual de todos los pagos, que es
= 30 + 30 + 30 + 30 + 1000 = $1000.00
(1.03) (1.03)2 (1.03)3 (1.03)4 (1.03)4
La figura ilustra este clculo. La siguiente relacin es vlida para todos los bonos de este
tipo: cuando el rendimiento requerido es igual a la tasa de cupn, el precio justo es igual
al valor a la par.
Otra forma de hacer este clculo es ver los flujos de efectivo esperados futuros como
compuestos de dos partes: (1) una anualidad de 4 perodos de $30 cada seis meses, ms
(2) un solo pago de $1000 cada dos aos a partir de hoy. El valor actual es:
B0 = VP (pagos de cupn) + VP (valor a la par)
Figura 1. Valor presente de los flujos de efectivo esperados futuros de un bono cuando el
rendimiento requerido es igual a la tasa de cupn del bono.
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La nica diferencia en nuestro clculo es que el rendimiento requerido actual del bono es
del 12% TPA, que es 6% cada seis meses. Una vez ms, el valor es el valor presente, y
su bono vale:
= = $ 896.05
Donde:
Supongamos que un bono de Ford tiene una tasa de cupn del 8.5%, un vencimiento
restante de 12 aos y el valor a la par estndar de $1,000. Si el rendimiento requerido
para este bono es del 10% TPA, Cul es el precio justo actual para este bono?
Los pagos semestrales del cupn en este caso seran de $42.50 (=la mitad del 8.5% de
$1000= $85/2). El rendimiento requerido semestral es del 5%. Por tanto, con la ecuacin
anterior, encontramos que el precio justo es:
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Ahora supongamos que usted es un inversionista. Si usted puede comprar este bono por
menos de $ 896.51, es una inversin con VPN positivo para usted; vale ms de que lo
tiene que pagar por ella. Si tiene que pagar ms de $ 896.51, es una inversin con VPN
negativo. Desde luego, a un precio exacto de $896.51, es una inversin justa; el VPN es
cero.
Usted puede deducir el rendimiento requerido al observar el precio de los bonos y aplicar
la frmula de precios de bonos para encontrar el rendimiento esperado. ste es igual al
rendimiento esperado en un mercado de capital eficiente. Esto es consecuencia del
principio de eficiencia del mercado de capital, que indica que el precio de un bono en el
mercado ser su precio justo. Por lo tanto, si un bono se intercambia activamente, se
puede obtener un clculo muy preciso de su precio justo al obtener el precio de venta ms
reciente. De hecho, al obtener una cotizacin de un corredor, se ahorrara el trabajo de
clculo, entonces, por qu ocuparse de la frmula? En realidad, usted no necesita
ocuparse de la frmula a menos que tenga ms informacin que la que est disponible
pblicamente. Si usted desea calcular un precio justo para un bono que se intercambie
activamente, encuentre el precio, ms reciente que se pag por l.
Sin embargo, consideremos otra pregunta: cmo se decidi que el rendimiento requerido
para este bono es ahora de 10% TPA? Los precios de muchos bonos en el mercado se
publican diariamente o se pueden obtener por telfono de los servicios de inversin. Pero,
los rendimientos requeridos no se obtienen con la misma facilidad. La respuesta a la
segunda pregunta tambin descansa en el principio de eficiencia del mercado de capital.
Si el precio en el mercado es igual al precio justo y los flujos de efectivos esperados son
los mismos desde cualquier punto de vista, el rendimiento requerido para calcular el
precio justo debe igualar el rendimiento esperado implcito en el precio de mercado. As,
para calcular el rendimiento requerido, calcule el rendimiento esperado para el bono. Para
calcular el rendimiento esperado, fije el precio de mercado del bono igual al valor actual
de sus flujos de efectivos futuros (es decir, fije VPN = 0) y despeje para obtener el
rendimiento.
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Supongamos que usted desea obtener informacin sobre un bono especfico de Coca
Cola que se intercambia en el mercado de valores. Podra buscar en un peridico como
The Wall Street Journal, cotizaciones de bonos similares como se muestra en la figura 2.
1) Tasa de cupn. Coca Cola paga una tasa de cupn del 6% para estos bonos o 30
dlares, (la mitad de 6% de US$ 1000) cada seis meses.
3) Rendimiento actual: El rendimiento actual del bono es del 7.7%. como se analiza
posteriormente, sta es una medida del rendimiento basado en el precio actual.
5) Precio de cierre: el precio de cierre de ayer para este bono fue de 78 . El precio
Figura2.
01
Chyslrt 9.8 37
10.95s17 111
6.5 2
Citicp 6 04 99 +
8.7 10
ClevEL 8 05 101
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cv 31
CrayRs 6 11 79
Rendimiento actual
El rendimiento actual es igual al pago anual de cupn dividido entre el precio de cierre
en dlares. Es una medida de la tasa de ingresos de los pagos de cupn. Sin embargo,
pasa por alto la ganancia o prdida que resulta de la diferencia entre el precio de compra
y el reembolso del principal. El rendimiento al vencimiento, que analizaremos
posteriormente, es una mejor medida del rendimiento, porque mide el rendimiento total
para el propietario de un bono, incluyendo la apreciacin del capital. Debido a que en la
actualidad las computadoras y la tecnologa de informacin pueden proporcionar
fcilmente el rendimiento actual, hay poca necesidad para que la cotizacin del bono
incluya el rendimiento actual. Segn parece, el rendimiento actual todava aparece en la
cotizacin del bono simplemente por tradicin. A menudo las tradiciones son difciles de
romper!
Una vez ms, la ecuacin B0= VP (pagos de cupn) + VP (valor a la par) proporciona la
relacin apropiada. En esta ocasin, en lugar de ingresar el rendimiento requerido y
despejar para B0, ingresamos el precio actual del mercado y despejamos para el
rendimiento requerido.
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Los datos son: B0 = 782.50 CPN /2= 30.00 (LA MITAD DEL 6.00% DE $1000) Y 2N = 12.
Al introducir estos datos en la ecuacin nos da:
Luego, por medio de prueba y error, o por medio de una calculadora financiera,
encontramos que la tasa semestral esperada, RAV/2, que despeja la ecuacin es 5.528%
(Sea VP = 782.50, FE= 30.00, n= 12 y VF= 1000. Luego calcule r= 5.528%). Por lo tanto,
el RAV de este bono es igual a dos veces 5.528% o sea 11.056%. En la prctica, los
inversionistas diran que el bono tiene aproximadamente un RAV del 11.1%.
El precio de un bono cambia porque su valor presente depende del rendimiento requerido.
Con los flujos de efectivo fijados por contrato (pagos de inters y principal), una cada en
el rendimiento requerido eleva el valor actual y viceversa.
r (rendimiento requerido)
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Cunto riesgo en la tasa de inters existe? Esto depende principalmente del vencimiento
restante del bono. Cuando los factores restantes son iguales, el riesgo en la tasa de
inters es mayor con un vencimiento a mayor plazo.
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B0 (precio justo de
un bono de cupn fijo)
1080 Bono a 1 ao
1000
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La opcin de llamada o recompra (opcin de la compaa para pagar los bonos antes de
tiempo) tambin puede cambiar el valor terminal y de vencimiento del bono, porque la
compaa puede reembolsar los bonos anticipadamente, pagando a sus tenedores el
precio establecido en la opcin de llamada o recompra. Si usted sabe esto, no pagar
mucho ms que el precio de llamada del bono, porque la compaa podra recomprar los
bonos en cuanto usted compre uno.
Por ejemplo, supongamos que usted puede comprar un bono por $1230, pero la empresa
lo podra redimir por $1080 en cualquier momento despus de la compra. Si usted pag
hoy $1230 por el bono, maana podra verse obligado a vendrselo a la compaa por
slo $1080. Tendra una prdida en un da de $150 o -12.2%. Por lo tanto, est claro que
no se debe pagar mucho ms que el precio de llamada por un bono.
Supongamos que IBM tiene un bono que no se puede redimir hoy, pero que se puede
recomprar dentro de 18 aos a un precio de recompra de $1090. El bono tiene un
vencimiento restante de 18 aos y una tasa de cupn del 12%. En la actualidad se vende
por $1175.97 Cul es el RAR del bono? En otras palabras, Cul es el rendimiento
esperado al comprar este bono hoy por $1175.97, si la empresa lo recompra dentro de 3
aos pagando $1090?
Una vez ms, aplicamos la ecuacin B0= VP (pagos de cupn) + VP (valor a la par), pero
con el precio de recompra en lugar del valor a la par. Los datos son B0=1175.97, CPN/2 es
60.00 (la mitad de 12% de $1000), el valor futuro es $1090 y 2N es 6 porque hay 3 aos
hasta que la compaa pueda redimir el bono. El ingreso de estos datos en la ecuacin
nos da:
= =
Luego, por medio de prueba y error, o con una calculadora financiera, encontramos que la
tasa semestral esperada, r/2, que resuelve la ecuacin es 4.0 (sea VP= 1175.97, FE =
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60.00, n=6 y VF=1090. Luego calcule r= 4.0%) por lo tanto, el RAR del bono es igual a
dos veces este valor, o sea 8.0%
Si la compaa no recompra el bono tres aos a partir de esta fecha, sino contina
haciendo todos los pagos requeridos durante la vigencia del bono, el rendimiento que
usted ganara podra ser mayor que el rendimiento a la llamada. Desde luego, sta es
una gran interrogante con la que quiz usted no desee contar! Al usar la ecuacin
anterior una vez ms, usted puede verificar que el RAV del bono actualmente es 9.89%.
Por consiguiente, si usted compra hoy el bono y si la compaa deja que el bono circule
hasta su fecha de vencimiento y se cumplen todos los pagos prometidos, usted ganar el
9.89% TPA.
El punto clave en el ejemplo del bono de IBM es que si la empresa recompra el bono lo
ms pronto posible, usted ganar slo un rendimiento del 8%, no el RAV del 9.89%. ste
es un riesgo importante que se debe tomar en cuenta. Este riesgo de recompra es la
razn por la cual el RAR, y no el RAV, es la medida de rendimiento apropiada cuando un
bono se vende arriba del precio de recompra.
Un bono de cupn cero (tambin llamado bono de descuento puro) es un bono que paga
slo un valor terminal. Su valor terminal es el pago combinado del principal y todos los
intereses durante la vigencia del bono. A pesar de la aparente diferencia se puede utilizar
la ecuacin B0= VP (pagos de cupn) + VP (valor a la par) para valuar un bono de cupn
cero o para determinar su RAV.
Ejemplo. Clculo del RAV sobre un bono de cupn cero de J.C. Penney
Supongamos que J.C. Penney tiene un bono de cupn cero que pagar $1000 a su
vencimiento el 18 de abril de 2017, y hoy es 18 de abril de 1997. El bono se vende en
$178.43 Cul es su RAV?
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= =
1.2 ACCIONES
Las acciones son de dos tipos bsicos: acciones comunes y acciones preferentes. Las
acciones comunes representan el inters residual de la propiedad de una compaa. De
manera colectiva, los tenedores de acciones comunes son los propietarios de la empresa.
Ellos eligen a los directores de la empresa. En el caso de que sta se liquide, comparten
proporcionalmente lo que queda despus de que los tenedores de bonos y otros
reclamantes con una mayor prioridad legal quedan satisfechos legalmente, por ejemplo, el
gobierno cobra cualquier impuesto que se debe.
Las acciones preferentes tienen derechos de mayor prioridad que las acciones comunes
de la compaa, pero de inferior prioridad a la deuda de la empresa. Hay una tasa
declarada de dividendos en efectivo, que se parece a la tasa declarada de intereses sobre
la deuda. Pero si la empresa no paga los dividendos, los tenedores de acciones
preferentes no pueden obligar a la compaa a que se declare en bancarrota. En
comparacin con los tenedores de acciones comunes, los tenedores de acciones
preferentes tienen slo derechos muy limitados para votar sobre asuntos corporativos.
Las acciones preferentes son un hbrido; estn entre los bonos y las acciones comunes
en la jerarqua de prioridad legal de los valores financieros. El riesgo de las acciones
preferentes tambin est entre el de las acciones comunes y el de los bonos de la
compaa. Desde luego, una empresa que tiene acciones preferentes y desea mantener
una buena reputacin financiera, har todo el esfuerzo para pagar sus obligaciones de las
acciones preferentes. Por lo tanto, las obligaciones de pago de las acciones preferentes
se consideran como obligaciones de deuda. Y esa corriente de obligaciones de pago se
parece a una corriente de obligaciones de pago de deudas. Como resultado, el modelo de
valuacin de bonos tambin puede usarse para valuar las acciones preferentes,
suponiendo que la compaa satisfar sus obligaciones de pago a las acciones
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Digamos que Ohio Edison tiene acciones preferentes en circulacin que pagan un
dividendo trimestral de $2.00 o sea $8.00 anual. Ohio Edison debe pagar el valor a la par
de $100 durante 20 aos a partir de hoy. El precio del valor en el mercado es de $97.50
Cul es el RAV de las acciones?
donde PAR es el valor a la par de las acciones. Con esta ecuacin, en este caso tenemos:
Luego, por medio de prueba y error o con una calculadora financiera, la tasa trimestral
esperada, RAV/4, que resuelve la ecuacin es del 2.064% (Sea VP=97.50, FE=2.00, n =
80 Y VF= 100. Luego calcular r= 2.064%) Por tanto. El RAV de las acciones preferentes
de Ohio Edison es igual a cuatro veces esto, o sea 8.256%.
Algunas acciones preferentes nunca se vencen. Por lo tanto, una accin preferente
perpetua no tiene un pago final del principal y se espera que pague dividendos en cada
perodo del futuro. En estas situaciones, la frmula de valuacin se colapsa a la frmula
ms sencilla de perpetuidad y el valor de las acciones = dividendos/rendimiento requerido.
Digamos que American Airlines tiene acciones preferentes perpetuas en circulacin que
pagan un dividendo trimestral de $o.40. Tiene un rendimiento requerido del 12% TPA (3%
por trimestre). Cunto valen las acciones?
Usando la ecuacin con FE= 0.40 y r= 0.03, estimamos que el valor de las acciones es
$13.33
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Existen dos diferencias importantes entre los factores para la valuacin de las acciones
comunes y de los bonos. En primer lugar, el horizonte, o duracin de la inversin, es
infinito en lugar de finito. Para un bono, el horizonte se llama vencimiento. Debido a que
las compaas tienen en potencia una vida infinita, las acciones comunes tambin tienen
una duracin infinita; las empresas nunca tienen que redimirlas. Cuando un inversionista
vende una accin, su valor depende de los flujos de efectivo esperados en el futuro, que
tericamente continuarn para siempre.
Desde un punto de vista financiero, el valor de una accin comn depende totalmente del
flujo de efectivo que la empresa distribuir a sus propietarios y del rendimiento requerido
sobre dichos flujos de efectivo. sta es una declaracin fuerte. Pero imagnese ser
propietario de una accin comn que absolutamente nunca podra proporcionar efectivo a
su propietario. Nadie estara dispuesto a pagar algo por esto. Sera como tener acciones
en una corporacin no lucrativa como la Cruz Roja.
Cuando usted es propietario de una accin, sabe que el precio de su venta futura puede
determinar en gran parte su utilidad o prdida. Por lo tanto, puede sorprenderle que el
precio justo de una accin depende slo de sus dividendos futuros en efectivo y su precio
futuro de venta. Pero el precio futuro de venta depende de las mismas variables
subsecuentes. Al ir reemplazando el precio futuro de ventas con los flujos de efectivo
futuros descontados, desaparece el precio futuro de venta futuro. El principio de
transacciones bipartitas est en plena operacin. El mercado espera que cada comprador,
subsecuente aplique la misma frmula de valuacin. Veamos cmo funciona.
El valor hoy de una accin comn se denota como P0. Los dividendos de efectivo
esperados en el futuro son D1, D2,., Dn para los perodos de tiempo 1,2,., n. el
dividendo en efectivo que acaba de pagar la empresa es D0. Se puede expresar P0 como
el valor presente de los dividendos futuros en efectivo esperados ms el valor presente
del precio de venta esperado en el futuro en efectivo de la accin en el momento n,
llamado Pn, Es decir:
P0 =
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son sus dividendos peridicos, ms un valor de plazos. Sin embargo, la valuacin de una
accin comn es ms difcil que la valuacin de un bono. Es difcil especificar el valor de
los parmetros para una accin comn, porque los flujos de efectivo esperados son muy
inciertos.
El valor de una accin tiene dos componentes. El primero son los dividendos, a los que se
les llama el componente de ingreso. Observe que los dividendos en efectivo que se
reciben peridicamente durante la propiedad de las acciones son similares al ingreso de
cualquier otra fuente. El segundo componente de valor consiste en el aumento (o
reduccin) en su valor. A ste se le llama el componente de ganancia principal. Observe
que representa la ganancia, o crecimiento, en el valor de las acciones desde el momento
de su compra hasta el momento de su venta.
La ecuacin supone que la venta de las acciones al final del perodo n de tiempo. Pero a
qu precio se vendern? Su valor a un segundo propietario que la compra en el momento
n y la retiene durante los siguientes perodos m despus del tiempo del perodo n, puede
determinarse de manera similar. El segundo propietario espera vender las acciones al
momento n +m. por lo tanto, podemos aplicar el concepto incorporado en la ecuacin una
segunda vez para valuar las acciones para el segundo propietario. Se puede expresar Pn,
el valor de las acciones en el momento n, como:
P0 =
P0 =
Desde luego, esto es simplemente un horizonte ms lejano hasta la venta terminal que el
que tenamos en el primer caso, un horizonte n + m comparado con un horizonte n.
podemos aplicar este mismo concepto una y otra vez para todos los futuros propietarios.
El resultado es que el precio justo para las acciones puede expresarse como el valor
actual de una corriente infinita de pagos esperados de dividendos en efectivo futuros, o
P0 =
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Esta ecuacin es una expresin muy general para el valor de una accin. Se expresa en
trminos de la corriente esperada de la accin de los futuros dividendos en efectivo. La
frmula no supone algn patrn especfico de futuros dividendos en efectivo. Tampoco
hace alguna suposicin especfica sobre cundo se vender la accin; sta se puede
vender en el futuro cualquier nmero de veces.
En el corto plazo, la empresa puede pedir prestado y/o vender activos para ayudar a
manejar su posicin de efectivo. Pero a largo plazo, una compaa no puede vender sus
activos fijos, o se quedar sin planta y equipo. Asimismo, no puede acudir a los mercados
de capital para obtener un financiamiento adicional con el fin de pagar dividendos en
efectivo sin convencer a los prestatarios y compradores de acciones de su potencial de
ganancias futuras. Entonces, a largo plazo, el efectivo necesario para pagar los
dividendos debe salir de las ganancias de la compaa.
Qu debe hacer una empresa con sus ganancias? Debe decidir entre reinvertirlas o
distribuirlas a los accionistas en forma de dividendos. Se establece una poltica de
dividendos para guiar a la empresa en la determinacin de la cantidad de dinero que
pagar como dividendos en efectivo. Una forma sencilla, pero muy conveniente de
caracterizar la poltica de dividendos, es calcular lo que se llama razn de pago. La razn
de pago, o relacin de utilidades, expresa el dividendo en efectivo de la compaa como
una proporcin de las utilidades de la empresa:
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= (1 + g) t D0
Se supone que esta relacin es vlida para todos los pagos de dividendos futuros. Por lo
tanto, se puede expresar cada pago de dividendos futuros como una funcin de D1, el
siguiente pago de dividendos. Es decir,
Dt = D1 (1 + g) t-1
P0 =
Recuerde que el valor de una perpetuidad es FE/r. en este caso es una perpetuidad
creciente. La frmula para el valor presente de una perpetuidad creciente es muy similar
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P0 =
Con un crecimiento positivo (g >0), el denominador es menor que r, lo que hace que el
valor presente P0 sea mayor que si no estuviera creciendo el flujo de efectivo perpetuo. El
crecimiento positivo aumenta el valor de la accin. Lgicamente, cunto ms crecimiento,
mayor es el valor de la accin. Un beneficio secundario de esta relacin es que nos
muestra que el factor de una anualidad de valor presente para una perpetuidad creciente
es 1/ .
accin puede expresarse como una corriente infinita de dividendos futuros en efectivo y
un rendimiento requerido. Podemos usar esta misma idea de un propietario futuro para
determinar el precio justo de una accin en cualquier momento en el tiempo. Se puede
expresar ese precio Pt en trminos de dividendo en el siguiente perodo (Dt+1), g y r,
siempre que los dividendos de Dt+1 se espera que crezcan por g durante cada perodo en
el futuro. Por lo tanto, siempre que se espera que g sea constante desde el tiempo t + 1,
se puede escribir Pt como:
Pt =
Esta ecuacin es la versin ms general de este concepto. As, por ejemplo, como
acabamos de mostrar, cuando t = 0.
P0 =
Recordemos que los dividendos crecen por g en cada perodo en este modelo, as que
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De esta relacin, podemos ver cuando los dividendos crecen con g desde el momento t +
1 en adelante, el precio de la accin crecer a razn de g desde el momento t en
adelante.
Supongamos que Procter & Gamble espera pagar un dividendo de $3.00 el prximo ao
sobre sus acciones comunes, el rendimiento requerido es del 12% y espera que los pagos
de los dividendos crezcan a razn del 4% anual para siempre. Cul es el precio justo
para una accin comn de Procter & Gamble?
P0 = = $37.50
Supongamos que Sargasso espera pagar un dividendo de $3.00 anuales sobre sus
acciones comunes para siempre en el futuro. No tiene ningn prospecto de crecimiento. Si
el rendimiento requerido para las acciones comunes de Sargasso es 12%, qu vale una
accin?
P0 = = $25.00
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Una de las primeras preguntas que hacen los estudiantes cuando ven la ecuacin Pt =
En otras palabras g nunca podr ser mayor o igual a r. aunque no podamos probar esta
declaracin, considere brevemente el siguiente argumento: g es la tasa a la cual se
espera que crezca el dividendo en efectivo cada perodo, para siempre. Como
observamos anteriormente, a la larga, se pagan los dividendos de las ganancias de una
compaa. Para que los dividendos en efectivo crezcan a razn de g, las ganancias de la
compaa deben crecer a una velocidad que iguale o exceda a g (por lo menos, el
promedio durante largo tiempo), a fin de que la empresa pueda tener los ingresos para
pagar los dividendos.
Es difcil imaginar casos de crecimiento muy elevado en las ganancias. Sin embargo,
cualquier situacin que usted pueda imaginar significar un perodo de tiempo limitado.
Ninguna compaa puede crecer para siempre a una velocidad mayor que la razn de
crecimiento de la actividad econmica. Si una compaa creciera bastante rpido durante
suficiente tiempo, los ingresos totales de la empresa igualaran los egresos totales de la
economa. En el lmite la actividad de la empresa representara el 100% de la actividad
econmica!
Podra ser til otro comentario respecto de g. aunque g acta como una tasa de
descuento debido a que compone las cantidades, es una tasa de crecimiento. Tenga
cuidado de distinguir entre las dos: es fcil confundir las tasas cuando uno est
resolviendo los problemas.
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dividendos en dos partes: una parte de crecimiento normal que sigue para siempre al
futuro, y una parte de crecimiento super-normal que es finita. La parte de crecimiento
normal constituye el precio de venta Pn que se puede calcular utilizndola ecuacin Pt =
Digamos que Netscape est operando en una nueva industria que recientemente ha
captado la atencin del pblico. Las ventas estn creciendo a razn del 80% anualmente.
Se espera que se traduzca esta tasa de crecimiento en las ventas en una tasa de
crecimiento del 25% en dividendos en efectivo durante cada uno de los prximos 4 aos.
Despus de esto, se espera que la tasa de crecimiento en dividendos sea del 5% anual
para siempre. El ltimo dividendo anual, pagado ayer, fue de $0.75. el rendimiento
requerido para las acciones es del 22%. Cunto vale una accin comn de Netscape?
2 1.172
25%
3 1.465
25%
4 1.831
5%
5 1.923
5%
6 2.019 5%
.
.
. .
.
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En segundo lugar, calcule un precio justo para las acciones en un momento futuro en el
perodo. Es igual a P5 =
Por ltimo, calcule el valor actual del precio de venta futuro esperado, y agrguelo al del
valor actual de todos los dividendos en efectivo esperados entre ahora y entonces. Al
P0 =
La eleccin del periodo 5 de tiempo para la venta hipottica es algo arbitraria. Podramos
haber utilizado el perodo 6 7. En realidad, se puede usar cualquier precio justo desde el
perodo 3 en adelante. (El perodo 3 no es una mala impresin, los dividendos crecern a
la tasa del 5% del perodo 4 en adelante. Por lo tanto, se puede utilizar D4 para calcular P3
que es $10.77. Nuevamente el valor presente de los dividendos y el precio de venta
igualan a $8.295 Comprubalo!)
Ahora considere una empresa que se espera tenga un crecimiento errtico durante algn
tiempo finito, seguido por una tasa de crecimiento normal para siempre en el futuro.
Podemos volver a romper la corriente de dividendos en dos partes y utilizar la ecuacin P0
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P0 =
La ecuacin anterior es una frmula para valuar acciones comunes con cualquier tasa de
crecimiento variable de dividendos durante un perodo finito de tiempo seguido por una
tasa de crecimiento constante para siempre. Sencillamente, combina las ecuaciones
anteriores en una sola frmula.
Al igual que con nuestro ejemplo de Netscape, el primer paso es calcular la serie de
dividendos futuros esperados.
2 1.00
0%
3 1.00
40%
4 1.40
40%
5 1.96
3%
6 2.019 3%
3%.
2.079
7 .
.
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P0 =
Recurdese que el valor de una accin puede dividirse en dos partes; ingresos y
ganancias de capital. Digamos que usted tiene que decidir entre comprar acciones de una
empresa que hace hincapi en el ingreso, pagando todo o la mayor parte de sus
ganancias con dividendos en efectivo, o comprar acciones en una empresa que le da
mayor importancia a las ganancias de capital retenido y reinvirtiendo todo o la mayor parte
de sus utilidades. Qu acciones son la mejor inversin?
Por lo general, las empresas varan sus razones de pago en el transcurso del tiempo.
Muchas empresas en industrias nuevas y de rpido crecimiento, como la biotecnologa y
la produccin de software, no pagan dividendos durante varios aos. Esto se debe a que
dichas empresas tienen muchas oportunidades para invertir sus utilidades retenidas. En la
medida en que una empresa crece y se consolida, y en la medida en que se hacen
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Supongamos que usted deseara obtener informacin sobre una accin comn particular,
digamos de PepsiCo, que produce Pepsi- Cola. Usted podra buscar en un peridico
como the Wall Street Journal o The New York Times y encontrar una lista de las
cotizaciones de la New York Stock Exchange (bolsa de Valores de Nueva York, NYSE)
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Anteriormente nos referimos a los dos componentes del valor de una accin: el ingreso y
las ganancias de capital. Esto lo puede usted ver en la ecuacin anterior. El componente
de ingreso tambin recibe el nombre de rendimiento de dividendo, que es el dividendo
dividido entre el precio, como ya lo hicimos notar antes de analizar la cotizacin de la
accin de PepsiCo. El componente de ganancias de capital o rendimiento de ganancias
de capital es g. el rendimiento total es simplemente la suma de los dos.
Suponga que usted lee hoy The Wall Street Journal, y ve la siguiente cotizacin de
International Paper en la seccin financiera de la New York Stock Exchange:
52 Tasa
Vol.
semanas Acci de P/ M Cierr Cambio
Div. 100 Mn
m m n retorn U x e neto
%
x n o
54
1.5
33 IntPpr 3.0 10 3616 51 51
2 50
Supongamos adems que Value Line Investmente Survery estima que la tasa de
crecimiento de dividendos de International Paper es del 5.25% anual para siempre. Cul
es la tasa de capitalizacin en sus acciones comunes?
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En primer lugar, note que se espera que el dividendo del ao prximo D1 sea $1.60 (=1.52
x 1.0525). Luego, con el precio de cierre de 51 para P0, D1 = 1.60 y g = 0.0525 en la
As, la tasa de capitalizacin implcita, o sea nuestra estimacin del rendimiento requerido
de International Paper, es del 8.4%. esta tasa consiste en un rendimiento de ganancias de
capital del 5.25% ms un rendimiento de dividendos del 3.15%.
g = ( 1 RP)i
Esta relacin proporciona una forma de desglosar todava ms el proceso para estimar los
futuros dividendos. Para estimar g, podemos estimar la razn de pago esperada futura de
la empresa y el rendimiento esperado sobre sus inversiones futuras. El desglose de g
puede hacer la tarea ms fcil, porque las empresas tienden a seguir ciertos patrones en
su razn de pago y los rendimientos esperados tienden a caer en grupos para tipos
particulares de inversin. Sin embargo, en cierto sentido, la separacin de g en un
rendimiento esperado y en RP sencillamente traslada, una vez ms, la dificultad de los
que debe estimarse. Esta vez se cambia de g a rendimiento esperado de las inversiones
futuras.
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mismo perodo, para una razn de pago del 40%. USH espera tener un UPA de $3.00 el
prximo ao, y espera pagar un dividendo por accin de $1.20. Las acciones de USH
actualmente se venden por $24.00. Si USH espera ganar 15% sobre sus inversiones
futuras, cul es el rendimiento requerido sobre las acciones de USH?
Por lo tanto USH tiene un rendimiento del 14%. Pero se espera que USH tenga
inversiones futuras con VPN positivos, porque su rendimiento esperado es del 15%, que
excede su rendimiento requerido del 14%.
Ahora revise de nuevo los mismos clculos con los mismos valores, excepto con el
rendimiento esperado sobre las inversiones futuras i, que establecemos como igual al
10%. Usted encontrar que con i = 10%, r es igual al 11%. En este caso, USH tiene un
rendimiento requerido del 11% que excede su rendimiento esperado del 10%. Por lo tanto,
es este caso, se espera que USH tenga inversiones futuras con VPN negativos.
Por ltimo revise una vez ms los clculos con i = 12.5%. En esta ocasin, encontrar que
el rendimiento requerido r, iguala el rendimiento esperado del 12.5%. la consecuencia
para este ltimo caso es que se espera que USH tenga inversiones futuras con VPN igual
a cero.
Usted puede dar un suspiro de alivio al saber que el asunto aqu se detiene! El valor de la
accin depende del rendimiento esperado de las inversiones actuales y futuras de la
empresa. La tarea que enfrenta la empresa es obtener un rendimiento requerido sobre
dichas inversiones. El valor aumenta con inversiones con VPN positivo y se reduce con
inversiones con VPN negativo. En resumen, el problema es entender cul es cul. Esto se
llama presupuestos de capital.
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acciones. Se trata del precio de la accin en el mercado dividida entre las utilidades
anuales por accin de la empresa.
A menudo, los inversionistas se refieren a una accin diciendo que se vende con una
razn P/U baja o alta, para indicar que la accin tiene potencial de inversin bueno o
malo. Pero qu significa esto? Como sucede con muchas cosas, no est claro que es lo
que indica realmente una razn P/U alta o baja si no se obtiene informacin adicional. De
nueva cuenta, trabajemos las relaciones para determinar por qu el conocimiento
convencional sostiene que una razn P/U alta es buena y una razn P/U baja es mala en
un ambiente de mercado estable. Luego explicaremos por qu el razonamiento conectado
con este conocimiento convencional se complica con la ilustracin de algunas situaciones
en las cuales lo contrario es la verdad.
Con una razn de pago constante (RP), el siguiente dividendo (D1) es simplemente la
proporcin de las utilidades esperadas por accin para el siguiente perodo (UPA 1) o D1 =
r= =
r=
Cuando r se expresa de esta forma, se puede ver cmo la razn de pago determina la
separacin entre el rendimiento del dividendo y el rendimiento de las ganancias del
capital. El primer trmino del lado derecho es el rendimiento del dividendo o componente
de ingreso. Se basa en las utilidades de la empresa a partir de sus operaciones actuales.
Es la mayor cantidad que se paga en dividendos como una proporcin del valor actual de
la accin.
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requiere menos del otro. Cada dlar de utilidad puede pagarse, o conservarse y
reinvertirse, pero no ambas.
P/U, una UPA1/ pequea corresponde a una alta razn P/U. Por lo tanto, el
conocimiento convencional es que si todo lo dems permanece igual, cunto ms alta sea
la P/U, mayor ser el rendimiento esperado sobre las inversiones futuras. Para decirlo en
palabras ms sencillas, el conocimiento convencional sostiene que una P/U alta
corresponde a buenas oportunidades futuras de inversin.
A pesar de la lgica de que una P/U alta es buena y de que una P/U baja es mala, hay
circunstancias que pueden alterar dicha conclusin. Las frmulas de valuacin se basan
en expectativas (promedios).
Pero el precio y las utilidades son datos histricos. No son expectativas; ya han tenido
lugar. Y como ya lo hicimos notar, los valores reales casi nunca son iguales al promedio.
Las utilidades de una empresa varan de un ao a otro hasta con un promedio constante.
As, una empresa puede tener una P/U alta durante un mal ao y una P/U baja durante un
buen ao. Sin embargo, en ambos casos, en la empresa no puede haber un cambio
fundamental. Por lo tanto, una P/U alta puede ser el resultado de bajas utilidades
recientes, ms que de un alto rendimiento esperado de las inversiones futuras.
Las utilidades no reflejan a tiempo real el ingreso. Una empresa puede estar registrando
un cambio en sus cuentas ahora, aunque el cambio en realidad haya ocurrido hace algn
tiempo. Por ejemplo, la empresa podra estar reconociendo (en el sentido contable) una
mala deuda que ha existido durante varios aos. O una compaa podra estar vendiendo
ahora un activo que se hizo muy valioso hace mucho tiempo. Como los estados contables
son histricos, la venta de un activo podra parecer que se ha generado una utilidad.
Desde luego, usted no tiene que vender algo para que valga ms o menos que lo que
pag. Y para una empresa los ingresos generados por dicha venta pueden no tener
ninguna relacin con sus utilidades futuras.
Por lo tanto, conviene mantener un escepticismo saludable sobre las razones P/U. usted
necesita mucha ms informacin que slo una P/U para estimar el valor de una accin.
Despus de todo, si todo lo que usted requera era un P/U, usted probablemente no
necesitara este curso! No obstante, cuando se habla de ftbol, el clima o el valor de las
acciones, es bueno tener una opinin.
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Pero supongamos que i no es igual a r. En tales casos es mayor o menor que el valor
presente de las operaciones actuales de una empresa por la ganancia o prdida esperada
en las futuras inversiones, puede expresarse como el valor de las operaciones actuales
de la empresa ms el VPN esperado de sus inversiones futuras. Es decir,
la empresa.
Una analista financiera le acaba de decir a usted que ella ha analizado la industria de
hardware y que se encuentra en expansin, ella estima que la tasa de capitalizacin para
la industria actualmente es del 15%. Usted est considerando comprar acciones de
McHandy, una empresa que ha invertido exclusivamente en esta industria. McHandy
espera ganar $4.20 por accin el prximo ao (lo que usted piensa es una buena
estimacin del potencial a largo plazo de la empresa). Las acciones de McHandy se
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Por supuesto, dichos obstculos para la valuacin de las acciones son exactamente las
razones por las que este proceso es desafiante e interesante. Como dijimos en relacin
con la estimacin de las tasas de capitalizacin, este enfoque ofrece un buen punto de
partida para comprender el proceso.
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Preguntas de autoevaluacin:
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RESUMEN DE ECUACIONES
2. P0 =
3. P0 =
4. Pt =
5. P0 =
6. r =
7. g = ( 1 RP)i
8. r =
9.
Ejercicios.
Series de problemas
1. Los bonos 8.45s12 de Dupont cerraron ayer a 103. Estos bonos vencen el 9 de
Octubre de 2012, y hoy es 10 de abril de 1997. Cul es el RAV de estos bonos?
2. Los bonos 8 3/8s08 de GMAC cerraron ayer a 95 1/4 . estos bonos vencen el 9
de abril de 2008 y hoy es 10 de abril de 1997. Cul es el RAV de estos bonos?
3. Los bonos 9 3/8s de IBM cerraron ayer a 95 1/8. Ayer, 9 de abril de 1997, se hico
un pago cupn y el RAV de estos bonos es del 10%. Cundo vencen estos
bonos?
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4. Supongamos que Coca- Cola tiene un bono de cupn cero que pagar $1000 a su
vencimiento el 9 de mayo de 1997 y el bono se vende en $790.09. Cul es su
RAV?
5. Loa administradores de The Briden- Time Co., fabricantes de los relojes de Mickey
Mouse, actualmente estn considerando suspender los dividendos en efectivo de
la empresa durante los prximos 3 aos, para invertir el dinero en un proyecto que
llaman Court Jesters, se espera que las operaciones actuales de Briden- Time
ganen $0.85 por accin el prximo ao. Con una razn de pago constante del
75%, se espera que las ganancias crezcan a razn del 5% anual para siempre. De
acuerdo con el proyecto de Court Jesters, se espera que las ganancias crezcan a
razn del 17% anual durante los aos de inversin. Despus de la inversin, la
compaa espera tener una razn de pago del 70% y una tasa de crecimiento en
ganancias del 6.5% para siempre. El rendimiento requerido de las acciones de
Briden-Time es del 20% anual. Cul es el VPN por accin del proyecto de Court
Jesters?
6. El servicio de copiado Quick Quality in Quantity (Q3) tiene una razn de pagos del
80% y un rendimiento requerido del 10%. Se espera que pague el ao venidero un
dividendo de $2.00. Si Q3 est vendiendo sus acciones a $25 cada una, Cul es
su rendimiento esperado? Cul es su valor esperado en el mercado de una
accin de Q3 a 4 aos a partir de hoy?
7. Gin & Technic (G&T), un bar que da servicio a ingenieros, est por emitir nuevos
bonos. stos harn 10 pagos de cupn de $200 cada tercer ao, comenzando un
ao a partir de esta fecha. G&T pagar un valor a vencimiento de $1200 con el
ltimo pago de cupn. Si usted compra uno de estos bonos en $1100, cul ser
su rendimiento esperado RPA?
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Johnson & Johnson es una de las principales empresas farmacuticas del mundo. Es
grande y compleja desde el punto de vista financiero. Cuando necesita pedir dinero
prestado, vende bonos donde pueda obtener el mejor trato. En ocasiones, eso significa
vender bonos a los inversionistas estadounidenses. En otras ocasiones significa emitir
bonos en eurodlares a los inversionistas fuera de Estados Unidos.
Usted puede utilizar las tcnicas que hemos desarrollado para calcular el rendimiento de
los bonos domsticos o de eurobonos. La diferencia principal entre los dos es que los
bonos domsticos pagan inters semestralmente, mientras que los eurobonos los pagan
anualmente. Debido a esta diferencia en la frecuencia de capitalizacin, usted debe tener
cuidado al comparar los RPA de los bonos domsticos y de los eurobonos cuando trate de
encontrar la alternativa de menor costo.
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Supongamos que usted desea determinar el valor de un bono entre las fechas de pago de
los intereses. El bono paga intereses semestrales. Ha transcurrido una fraccin f de un
perodo de intereses desde el ltimo pago de intereses. (En esta forma, queda una
fraccin 1 f hasta el siguiente pago de intereses.) En este caso, el precio justo del bono
es la suma de su precio P, y los intereses acumulados f (CPN/2). B0 = P + f(CPN/2)
Se puede calcular el valor presente de los pagos de cupn del bono al ajustar la ecuacin
B0 = VP (pagos de cupn) + VP (valor a la par)
de la anualidad, (en la ecuacin anterior) est compuesto hacia delante por f, la fraccin
del perodo de intereses. Al hacer iguales este valor actual ajustado con el precio justo
ajustado (el precio cotizado ms los intereses acumulados), tenemos:
B0 = P + f(CPN/2)
Observe que 2N es el nmero real de los pagos de cupn restantes, que es un nmero
entero. Observe tambin que al resolver para el RAV para r con esta ecuacin, exige un
mtodo tedioso de prueba y error.
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10. Supongamos que hoy es 15 de octubre de 1998. Considere los 6.73s 23. Qu es
f? calcule es RAV y exprselo como un RPA.
Por tanto:
Informacin= xito
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Afirma que el precio de los activos negociados en los mercados financieros refleja
toda la informacin conocida por los miembros del mercado y todas las creencias
de los inversores sobre el futuro
Esta hiptesis implica que no es posible lograr de forma consistente superar los
resultados del mercado excepto a travs de la suerte o de la informacin
privilegiada.
Sugiere tambin que el flujo futuro de noticias que determinar el precio de las
acciones es aleatorio y que no es posible conocerlo por adelantado.
En los mercados pocos eficientes los precios incorporan muy lentamente la nueva
informacin y esta ineficiencia es aprovechada por los inversores para conseguir
beneficios superiores a los de la media del mercado. En un mercado eficiente es
muy difcil conseguir esta ventaja ya que casi no hay tiempo desde que aparece la
informacin hasta que se incorpora al precio.
Se produce un hecho que en principio parece una paradoja, pero que no lo es: en
los mercados eficientes no hay beneficios.
Es un error frecuente creer que la hiptesis de eficiencia implica que los inversores
se comportan racionalmente. La hiptesis permite que algunos inversores
sobrerreaccionen ante las noticias y que otros infrarreaccionen. Lo nico que exige
es que las reacciones de los inversores sean lo suficientemente aleatorias para
que no sea posible obtener un beneficio que supere al mercado.
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1. La informacin histrica
2. La informacin publica
3. La informacin privada
Clasificacin de la informacin:
En funcin de la informacin que maneja un mercado para valorar los activos que se
negocian, la hiptesis se presenta en tres formas distintas (forma dbil, forma semifuerte y
forma fuerte)
La mejor prediccin para el valor de un activo maana es utilizar el valor que tuvo
hoy. El nico factor que afecta a los precios es la llegada a los mercados de
noticias desconocidas. Como se supone que las noticias ocurren aleatoriamente,
el cambio de los precios tambin debe ser aleatorio.
La hiptesis semifuerte implica que las tcnicas del anlisis fundamental no sern
capaces de lograr rendimientos superiores a los del mercado
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Opinin negativa:
Opinin negativa:
Opinin positiva:
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Opinin positiva:
Los estudios de Firth desde el ao 1976 hasta 1980 en Reino Unido observaron el
precio de las acciones desde que se anunciaba una adquisicin por otra empresa.
Los precios se ajustaban inmediata y correctamente al nivel de precio predicho
Ejercicio 1.1: clculo del rendimiento realizable de los activos financieros para menos de
un ao.
Un inversionista tiene 100 acciones comunes de la compaa Merck, las cuales compro
hace 3 meses en $35 por accin. Actualmente las acciones se listan en la bolsa de
valores, y ahora valen $40 cada una, segn el precio de cierre de hoy. El dividendo que
paga esta accin es trimestral de $0.50 cada una.
Calcule:
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Formulas a utilizar:
Solucin:
Ganancias de capital=$40*100-$35*100=$4000-3500=$500
O bien =(40-35)100=$500
Inversin=$35*100=3500
Interpretacin: En este caso, por cada dlar invertido el inversionista obtuvo 0.157
dlar de ganancia total, es decir que la ganancia total representa el 15.7% del total
invertido para un trimestre.
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Rendimiento realizado para 1 ao = (valor final de la inversin valor inicial de la inversin) / valor inicial de
la inversin
r=(4100.625-3500)/3500=600.625/3500=17.16% semestral
Ejercicio 1.2: clculo del RPA Realizado de los activos financieros para un periodo de
tenencia mayor a un ao.
Basados en el planteamiento del ejercicio anterior (excepto que los dividendos se pagan
anualmente), si el inversionista obtuvo dichas acciones hace 45 meses (3.75 aos), y no
ha recibido pago de dividendos desde que las compr, y actualmente la inversin vale
$4270.
Calcule:
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1. El RPA realizado
Formulas a utilizar:
r=(1+r1)(1+r2) (1+r3)(1+rN)-1
1+r=(1+RPA realizado)
Solucin:
r= (42703500) / 3500=770/3500=0.22=22%
1+0.22=(1+RPA realizado)^3.75
1.22=(1+0.0545)^3.75
1.22=(1.0545)^3.75
1.22=1.22
Otra forma
Ejercicio 2.1: Las utilidades por accin UPA de Exxon proyectadas por 10 analistas
Diez analistas de valores financieros dan seguimiento a las UPA de Exxon y proyectan
valores estimados, de los cuales tres predicen una UPA para el prximo ao de $5.75, dos
proyectan $5.90, otro anticipa $6.25 y cuatro predicen $6.30.
Calcule (suponiendo que por lo menos 1 analista har una prediccin correcta):
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Frmulas a utilizar:
Solucin:
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Calcule:
1. Rendimiento esperado
2. El riesgo especifico de dicho activo financiero
Formula a utilizar:
1. Rendimiento esperado
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=PnXn
=0.30*-10+0.35*15+0.25*25+0.10*40=12.5%
El rendimiento esperado al invertir en las acciones de IBM para el prximo ao
es del 12.5%.
Ejercicio 2.3: Calculo del riesgo y rendimiento esperados de una cartera: la combinacin
de valores o diversificacin en la cartera reduce el riesgo.
Calcule:
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Formulas a utilizar:
estndar=D=DESVEST= VAR
3. Covarianza COV(X,Y)=Pn(Xn-)(yn-), y tambin CORR(X,Y)=COV(X,Y)/
(DESVESTxDESVESTy)
4. El rendimiento esperado de la cartera P=w11+w22, y tambin el riesgo de la
cartera o desviacin estndar
DESVESTp=Dp=[w1D1+w2D2+2w1w2CORR(R1,R2)D1D2]
Solucin:
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Ejercicio 2.4: Cuando CORR=-1 (correlacin negativa perfecta), nunca se debe invertir
todo el dinero en el activo de rendimiento ms bajo, de menos riesgo.
Riesgo individual
(desviacin estndar
D)
Coeficiente de
correlacin, CORR
Calcule:
Formulas a utilizar:
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estndar=D=DESVEST= VAR
3. Covarianza COV(X,Y)=Pn(Xn-)(yn-), y tambin CORR(X,Y)=COV(X,Y)/
(DESVESTxDESVESTy)
Uniendo ambas formulas CORR(X,Y)=[Pn(Xn-)(yn-)]/(DxDy)
4. Dp=[w1D1+w2D2+2w1w2CORR(R1,R2)D1D2]
Con CORR=-1 entonces Dp=w1(D1+D2)-D2para encontrar w1
5. El rendimiento esperado de la cartera P=w11+w22
Solucin:
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CORR(R1,R2)=[0.20(20-9)(15-28.2)+0.20(-10-9)(51-28.2)+0.20(15-9)(21-
28.2)+0.20(-5-9)(45-28.2)+0.20(25-9)(9-28.2)]/(13.9*16.7)=-1.003=-1
redondeado
4. Dp=[w1D1+w2D2+2w1w2CORR(R1,R2)D1D2]
Con CORR=-1 entonces Dp=w1(D1+D2)-D2para encontrar w1
Dp=w1(D1+D2)-D2
Igualamos a cero la formula, y sustituimos los valores conocidos
0=w1(13.9+16.7)-16.7
Despejamos la ecuacin para encontrar el valor de w1:
16.7/(13.9+16.7)=w1
w1=0.54575
Con el valor encontrado de w1, podemos desarrollar la formula general del
riesgo, cuyo resultado debe ser cero:
Dp=[w1D1+w2D2+2w1w2CORR(R1,R2)D1D2]
Dp=[0.54575*13.9+0.45425*16.7+2*0.54575*0.45425*(-1)*13.9*16.7]
Dp=0.000045=0 redondeado
5. El rendimiento esperado de la cartera P=w11+w22
P=0.54575*9+0.45425*28.2
P=17.7%
Si se invierte en el activo A el 54.575% del total de la inversin y en el activo B
el 45.425%, entonces estaramos reduciendo el riesgo a cero, gracias al
principio de la diversificacin de la cartera; y aunque el activo A ofrece un
menor rendimiento, pero tambin es el de menor riesgo, y usando esta
combinacin de inversin (y no invirtiendo slo en la accin B que es la de
mayor rendimiento, pero tambin la de mayor riesgo), prcticamente el
inversionista elegira la cartera ms eficiente, con un rendimiento esperado de
la cartera de 17.7%, y cero riesgo.
Puesto que hay gente que est dispuesta asumir mayor riesgo con tal de
obtener mayor rendimiento, entonces esta combinacin no sera la preferida, y
tendera a variar hacia una proporcin mayor de inversin en el activo B.
A modo de aclaracin, en la realidad no se ha conocido dos valores en los que
se pueda invertir, y que tengan una correlacin negativa perfecta, pero este
ejercicio sirve como punto de arranque en el anlisis de las combinaciones de
cartera para minimizar el riesgo.
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invierten ambos en el activo sin riesgos (certificado de tesorera a 90 das del gobierno).
Los inversionistas tienen mezclas idnticas de activos riesgosos, pero Qu proporcin
de la cartera de cada inversionista est invertida en cada activo?
Calcule:
Formulas a utilizar:
1. Total de tenencia del inversionista /valor de mercado de todos los activos del mercado
2. Valor de mercado de las acciones de una empresa/valor de mercado de todos los activos del
mercado
Solucin:
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Para calcular la tenencia del activo 1 del inversionista A basta con multiplicar la
proporcin del activo 1 respecto al total del mercado por el total de tenencia del
inversionista Activo1A=16.7%*450=$75.15, y as sucesivamente para los dems casos.
El modelo MVAC o Modelo de Valuacin de Activos de Capital (CAPM por sus siglas
en ingles: Capital Asset Princing Model)
Calcule:
Formulas a utilizar:
Solucin:
La pendiente de LMC pasa por el punto 0.5 del eje x o eje del riesgo (0.5,y), para
determinado valor y.
Ejercicio 3.2: El clculo del rendimiento esperado del valor j o ttulo individual, basados en
la frmula para la lnea del mercado de valores individuales (LMVI)
Calcule:
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Formulas a utilizar:
Solucin:
Calcule:
Formulas a utilizar:
Solucin:
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Un inversionista tiene una cartera con tres valores. En el primer valor tiene invertido el
25% del capital total, dicho valor tiene una beta de 1.20; el segundo valor presenta el 50%
de cartera, una beta de 0.75; y el tercer valor es el 25% de la cartera con una beta de
1.05. con estos valores el inversionista podr darse cuenta del valor de la beta de su
cartera.
Calcule:
1. La beta de la cartera
Formulas a utilizar:
1. p=w+w+w++wnn
Solucin:
1. La beta de la cartera
p=w+w+w++wnn
p=0.25*1.20+0.50*0.75+0.25*1.05=0.9375
En este caso la beta para la cartera del inversionista es 0.9375, igual al
promedio ponderado de la beta de los activos individuales. Esto indica que el
riesgo de esta cartera es menor que la del mercado, la cual es de 1, esto es
ventajoso para el inversionista, pues si decide vender los activos que tiene,
entonces el valor es mayor que con una beta ms alta, ya que al fijar el
rendimiento requerido, este depende del valor de la beta, es decir, del riesgo
de la cartera.
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Supongamos el caso de dos inversionistas (uno que diversifica el riesgo, y otro que no).
Para adquirir un activo, el inversionista d agrega este valor a una cartera diversificada
(riesgo diversificable), y el inversionista n invierte exclusivamente en el valor j (riesgo no
diversificable). El dividendo esperado de esta accin para el prximo perodo es de
D1=$2, y se espera que los dividendos tengan un crecimiento constante para siempre de
g=5%. Para determinar el valor de este activo, los inversionistas han calculado su
rendimiento requerido. Para el inversionista d el rendimiento requerido j=10%, y
naturalmente para el inversionista de riesgo no diversificable el rendimiento requerido es
mayor jn=14%. Cul ser el valor para estos activos determinados por cada
inversionista?
Calcule:
Formulas a utilizar:
1. V=D1/( j-g)
Solucin:
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Supongamos un activo especifico, cuyo rendimiento sin riesgo rf=6% y los coeficientes
beta para el valor j son: =1.2, =0.2, y =0.3. El rendimiento esperado de la cartera de
mercado rM=12%. La tasa de crecimiento esperado del verdadero PIB es r PIB=3%. La tasa
esperada de la inflacin en el precio al consumidor es rIPC=4%. Aplicando la ecuacin de
la TVA encontramos el rendimiento esperado del valor j, j=? (equivalente al rendimiento
requerido en un mercado perfecto)
Calcule:
Formulas a utilizar:
1. j= rf+j1(f1-rf)+j2(f2-rf)++jK(fK-rf)
Solucin:
CASOS A RESOLVER:
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Ejercicio 1.1: clculo del rendimiento realizable de los activos financieros para menos de
un ao.
Un inversionista tiene 150 acciones comunes de la compaa Coca Cola, las cuales
compro hace 3 meses en $70 por accin. Actualmente las acciones se listan en la bolsa
de valores, y ahora valen $80 cada una, segn el precio de cierre de hoy. El dividendo
que paga esta accin es trimestral de $1 cada una.
Calcule:
Ejercicio 1.2: clculo del RPA Realizado de los activos financieros para un periodo de
tenencia mayor a un ao.
Basados en el planteamiento del ejercicio anterior (excepto que los dividendos se pagan
anualmente), si el inversionista obtuvo dichas acciones hace 54 meses (4.5 aos), y no ha
recibido pago de dividendos desde que las compr, y actualmente la inversin vale
$14,400.
Calcule:
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Ejercicio 2.1: Las utilidades por accin UPA de TIP-TOP proyectadas por 10 analistas
Diez analistas de valores financieros dan seguimiento a las UPA de Tip-Top y proyectan
valores estimados, de los cuales tres predicen una UPA para el prximo ao de $6, dos
proyectan $6.2, otro anticipa $6.75 y cuatro predicen $6.15.
Calcule (suponiendo que por lo menos 1 analista har una prediccin correcta):
Calcule:
1. Rendimiento esperado
2. El riesgo especifico de dicho activo financiero
Ejercicio 2.3: Calculo del riesgo y rendimiento esperados de una cartera: la combinacin
de valores o diversificacin en la cartera reduce el riesgo.
Un inversionista piensa invertir en dos activos diferentes: acciones de Hotel Hilton Princess y
acciones de Hotel Camino Real , cuyos rendimientos proyectados estn determinados en cuatro
escenarios reflejados en la siguiente tabla:
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Ejercicio 2.4: Cuando CORR=-1 (correlacin negativa perfecta), nunca se debe invertir
todo el dinero en el activo de rendimiento ms bajo, de menos riesgo.
Riesgo individual
(desviacin estndar
D)
Coeficiente de
correlacin, CORR
Calcule:
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Calcule:
El modelo MVAC o Modelo de Valuacin de Activos de Capital (CAPM por sus siglas
en ingles: Capital Asset Princing Model)
Calcule:
Ejercicio 3.2: El clculo del rendimiento esperado del valor j o ttulo individual, basados en
la frmula para la lnea del mercado de valores individuales (LMVI)
Calcule:
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Calcule:
Un inversionista tiene una cartera con tres valores. En el primer valor tiene invertido el
30% del capital total, dicho valor tiene una beta de 1.50; el segundo valor presenta el 40%
de cartera, una beta de 0.75; y el tercer valor es el 30% de la cartera con una beta de
1.00. con estos valores el inversionista podr darse cuenta del valor de la beta de su
cartera.
Calcule:
1. La beta de la cartera
Supongamos el caso de dos inversionistas (uno que diversifica el riesgo, y otro que no).
Para adquirir un activo, el inversionista d agrega este valor a una cartera diversificada
(riesgo diversificable), y el inversionista n invierte exclusivamente en el valor j (riesgo no
diversificable). El dividendo esperado de esta accin para el prximo perodo es de
D1=$5, y se espera que los dividendos tengan un crecimiento constante para siempre de
g=3%. Para determinar el valor de este activo, los inversionistas han calculado su
rendimiento requerido. Para el inversionista d el rendimiento requerido j=12%, y
naturalmente para el inversionista de riesgo no diversificable el rendimiento requerido es
mayor jn=15%. Cul ser el valor para estos activos determinados por cada
inversionista?
Calcule:
Supongamos un activo especifico, cuyo rendimiento sin riesgo rf=5% y los coeficientes
beta para el valor j son: =1.15, =0.25, y =0.35. El rendimiento esperado de la
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Calcule:
La siguiente tabla proporciona los rendimientos mensuales de las acciones de Home Depot, Inc
(HD)
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Los precios de las acciones comunes de la empresa EMPROSA durante los ltimos 8 aos han
presentado el siguiente comportamiento:
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2003 $ 100
2010 129 9%
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esperado
(promedio)
Riesgo individual
(desviacin estndar
D)
Coeficiente de
correlacin, CORR
Riesgo individual
(desviacin estndar
D)
Coeficiente de
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correlacin, CORR
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