Desempenho do capital de giro das empresas Sadia e Perdigo: aplicao do

modelo Fleuriet

Silene Rengel (FURB) - silener@al.furb.br

Vanderlei dos Santos (FURB) - vs@al.furb.br
Ricardo Luiz Wust Correa de Lyra (FURB) - lyra@furb.br

Resumo:

Adequada administrao do capital de giro essencial para manter o estado de solvncia das organizaes
evitando desequilbrios futuros. Uma anlise como a do modelo Fleuriet, proporciona explicaes completas
e articulares sobre a posio de equilbrio e viabilidade financeira das empresas, por meio da identificao
da necessidade de investimento no giro dos negcios e do volume de recursos de longo prazo que se encontra
financiando esse giro. O objetivo deste artigo identificar as variaes no desempenho do capital de giro das
empresas Sadia e Perdigo considerando os fatos relevantes que envolveram as empresas nos ltimos trs
anos. Para tal, consideram-se como fatos relevantes na presente pesquisa trs situaes especficas : O fato
da Sadia querer comprar a Perdigo, chegando a realizar uma oferta hostil aos acionistas da Perdigo, no
incio do 3 trimestre de 2006, no obtendo xito nesta proposta; a crise financeira na Sadia por conta de
operaes financeiras mal sucedidas, divulgado pela impressa em setembro de 2008 e a realizao da fuso
entre a Perdigo e a Sadia em maio de 2009. Trata-se de pesquisa descritiva, qualitativa, utilizando como
procedimento tcnico a pesquisa documental em demonstraes financeiras e anlise pelo modelo Fleuriet.
Pelos resultados da pesquisa aplicando a tcnica do modelo Fleuriet percebe-se que ambas empresas
apresentaram nas variveis analisadas justificativas para os trs fatos relevantes ocorridos com as empresas
e que foram objetos desse estudo. Conclui-se que a anlise dinmica do capital de giro pode ser um excelente
instrumento para elucidar fatos relevantes ocorridos nas organizaes.

Palavras-chave: Capital de Giro. Anlise dinmica. Modelo Fleuriet.

rea temtica: Controladoria

 XVI Congresso Brasileiro de Custos Fortaleza - Cear, Brasil, 03 a 05 de novembro de 2009

Desempenho do capital de giro das empresas Sadia e Perdigo:

aplicao do modelo Fleuriet

Resumo
Adequada administrao do capital de giro essencial para manter o estado de solvncia das
organizaes evitando desequilbrios futuros. Uma anlise como a do modelo Fleuriet,
proporciona explicaes completas e articulares sobre a posio de equilbrio e viabilidade
financeira das empresas, por meio da identificao da necessidade de investimento no giro
dos negcios e do volume de recursos de longo prazo que se encontra financiando esse giro. O
objetivo deste artigo identificar as variaes no desempenho do capital de giro das empresas
Sadia e Perdigo considerando os fatos relevantes que envolveram as empresas nos ltimos
trs anos. Para tal, consideram-se como fatos relevantes na presente pesquisa trs situaes
especficas : O fato da Sadia querer comprar a Perdigo, chegando a realizar uma oferta
hostil aos acionistas da Perdigo, no incio do 3 trimestre de 2006, no obtendo xito nesta
proposta; a crise financeira na Sadia por conta de operaes financeiras mal sucedidas,
divulgado pela impressa em setembro de 2008 e a realizao da fuso entre a Perdigo e a
Sadia em maio de 2009. Trata-se de pesquisa descritiva, qualitativa, utilizando como
procedimento tcnico a pesquisa documental em demonstraes financeiras e anlise pelo
modelo Fleuriet. Pelos resultados da pesquisa aplicando a tcnica do modelo Fleuriet percebe-
se que ambas empresas apresentaram nas variveis analisadas justificativas para os trs fatos
relevantes ocorridos com as empresas e que foram objetos desse estudo. Conclui-se que a
anlise dinmica do capital de giro pode ser um excelente instrumento para elucidar fatos
relevantes ocorridos nas organizaes.
Palavras-chave: Capital de Giro. Anlise dinmica. Modelo Fleuriet.
rea Temtica: Controladoria

1 Introduo
Os ltimos anos foram marcados pelo crescimento da economia e expanso dos
mercados, intensificando cada vez mais a concorrncia empresarial. Atualmente,
imprescindvel que as organizaes adotem estratgias empresariais para se destacar no
mercado, visto que o consumidor est mais exigente, buscando produtos com alta qualidade e
preos baixos. Portanto, de suma importncia uma gesto econmica nas organizaes,
procurando sempre maximizar as receitas minimizando os custos pertinentes.
Sendo assim, indispensvel adoo de anlises e/ou tcnicas gerenciais na
administrao de um negcio, priorizando a liquidez e a rentabilidade da empresa. Desta
maneira, uma adequada administrao do capital de giro essencial para manter o estado de
solvncia da organizao e evitar desequilbrios futuros.
Conforme Assaf Neto e Silva (2002) a administrao do capital de giro refere-se
administrao das contas dos elementos de giro, ou seja, dos ativos e passivos correntes ou
circulantes, e s inter-relaes existentes entre eles. Nesse contexto, so estudados
fundamentalmente o nvel adequado de estoques que a organizao deve manter, seus
investimentos em crditos de clientes, estruturas das obrigaes correntes, critrios de
gerenciamento do caixa, de maneira consistente com os objetivos enunciados pela companhia
e tendo por base a manuteno de determinado nvel de rentabilidade e liquidez.
comum encontrar na literatura a meno de vrios autores, tais como: Assaf Neto e
Silva, 2002; Olinquevitch e Santi Filho, 2004; Silva, 2005; Matarazzo, 2008 no qual
enfatizam a importncia da gesto do capital de giro nas empresas. Assaf Neto e Silva (2002)

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mencionam que a administrao do capital de giro permite melhor o entendimento de como as

organizaes geram, aplicam e gerenciam seus recursos financeiros, assumindo importncia
relevante na gesto das organizaes.
Por sua vez, Matarazzo (2008) salienta que a anlise da necessidade de capital de giro
nas organizaes de suma importncia, visto que a mesma no s vislumbra o lado
financeiro da empresa, mas tambm as estratgias de financiamento, crescimento e
lucratividade.
Neste contexto, surgiu no Brasil, na dcada de 70, um modelo para anlise do capital
de giro, contrapondo anlise tradicional de balanos. Este modelo foi introduzido pelo
professor Michel Fleuriet, e ficou conhecido no Brasil, como Modelo Fleuriet, ou anlise
avanada do capital de giro ou ainda como anlise dinmica do capital de giro, no qual foi
difundido no meio acadmico e empresarial.
Fleuriet props a reorganizao do balano patrimonial, no ponto de vista dos ativos e
passivos circulantes, com nfase em suas origens e afinidades, de forma a retratar o
dinamismo das reais operaes das empresas (MESQUITA, 2008).
Fleuriet acrescentou ao conceito clssico de capital de circulante lquido (CCL) os
conceitos de necessidade de capital de giro (NCG) e saldo de tesouraria (ST). Para isso,
reclassificou as contas do ativo e passivo conforme a realidade dinmica das empresas, em
que as contas so classificadas conforme o seu ciclo, ou seja, de acordo com o tempo que leva
para realizar uma rotao (FLEURIET; KEHDY; BLANC, 2003).
Sato (2007) menciona que o modelo dinmico ou modelo Fleuriet, proporciona
explicaes mais completas e articulares sobre a posio de equilbrio e viabilidade financeira
da empresa, por meio da identificao da necessidade de investimento no giro dos negcios e
do volume de recursos de longo prazo que se encontra financiando esse giro.
Neste contexto, e levando em considerao que a economia dinmica, sofrendo
inmeras alteraes com o tempo, o que pode afetar a necessidade de capital de giro das
empresas, a questo a ser investigada nesta pesquisa : Quais foram as variaes no
desempenho do capital de giro das empresas Sadia e Perdigo frente aos fatos relevantes que
envolveram as empresas nos ltimos trs anos?
Nesse intuito, o objetivo deste artigo identificar as variaes no desempenho do
capital de giro das empresas Sadia e Perdigo considerando os fatos relevantes que
envolveram as empresas nos ltimos trs anos. Para tal, consideram-se como fatos relevantes
para a presente pesquisa trs situaes especficas, a saber: 1) O fato da Sadia querer comprar
a Perdigo, chegando a realizar uma oferta hostil aos acionistas da Perdigo, por volta do
incio do 3 trimestre de 2006, no obtendo xito nesta proposta; 2) A crise financeira na
Sadia por conta dos derivativos, divulgado pela impressa em setembro de 2008 e 3) A
realizao da fuso entre a Perdigo e a Sadia em maio de 2009.
Assim, este estudo se justifica porque pode elucidar a diversos usurios da informao
contbil destas organizaes, dados econmicos financeiros que levaram a concretizao de
tais fatos. E ainda pode contribuir enfatizando sobre a importncia de se ter uma adequada
gesto de capital de giro.
Este trabalho est organizado em cinco sees, alm das referncias. Inicia-se com
esta introduo. Na sequncia, h a fundamentao terica da pesquisa, na qual discorre sobre
a anlise dinmica do capital de giro segundo o modelo Fleuriet, abordando sobre a
necessidade de capital de giro, capital de giro, saldo de tesouraria, autofinanciamento e efeito
tesoura. Aps demonstra aspectos da metodologia da pesquisa. Em seguida, consta a
descrio e anlise dos dados, procurando identificar variaes no desempenho do capital de
giro das empresas em estudo nos anos de 2006 at o primeiro trimestre de 2009. Por fim, h
as concluses do estudo realizado.

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2 Anlise do capital de giro segundo o modelo de Fleuriet

O Modelo Fleuriet ou modelo dinmico de capital de giro foi introduzido no Brasil por
meio do encontro do professor e pesquisador Michel Fleuriet e a instituio de ensino
brasileira Fundao Dom Cabral. O modelo fruto de pesquisas coordenadas por Fleuriet na
dcada de 70, cujo trabalho de sua equipe resultou na publicao do livro A Dinmica
Financeira das Empresas Brasileiras: Um Novo Mtodo de Anlise, Oramento e
Planejamento Financeiro, em 1978, pela Fundao Dom Cabral. Posteriormente, em 2003, o
livro teve sua 5 edio revisada com alguns ajustes e incluses, entretanto, sua essncia aps
25 anos permaneceu vlida e de grande utilidade para a avaliao de empresas no Brasil.
(MESQUITA, 2008).
Fleuriet partiu do pressuposto que embora a classificao horizontal da apresentao
tradicional do balano patrimonial apresenta uma srie de vantagens, ela inadequada no que
se refere a uma anlise dinmica da situao econmico-financeira das empresas. Uma vez
que na anlise tradicional no h visualizao da empresa em funcionamento, ela vista de
maneira esttica, o que no condizente com a realidade. Fleuriet menciona que a
organizao deve ser visualizada de forma dinmica, no qual, algumas contas do ativo e do
passivo apresentam constante renovao em funo do desenvolvimento operacional da
empresas. Dessa forma, elaborou uma nova classificao horizontal para o balano
patrimonial, enfatizando o ciclo econmico e o financeiro de uma empresa, fornecendo dados
para a anlise dinmica em oposio anlise esttica (FLEURIET; KEHDY; BLANC,
2003).
No modelo dinmico, o ativo circulante foi subdivido em ativo circulante financeiro
(ACF) ou errtico e em ativo circulante operacional (ACO) ou cclico. Da mesma forma, o
passivo circulante foi dividido em passivo circulante financeiro (PCF) ou errtico e em
passivo circulante operacional (PCO) ou cclico. As demais contas patrimoniais do ativo so
agrupadas como ativo no circulante (ANC) ou no cclico, englobando neste os bens e
direitos do realizvel a longo prazo, do imobilizado, do intangvel e do grupo de
investimentos. Quanto s demais contas do passivo, foram denominadas de passivo no
circulante (PNC) ou no cclico, envolvendo as obrigaes de longo prazo e todo o grupo do
patrimnio lquido.
O ativo financeiro ou errtico constitudo por elementos essencialmente financeiros e
que no possuem ligao com o ciclo operacional da empresa, como caixa, bancos, aplicaes
financeiras e ttulos de curto prazo. Da mesma forma, que o passivo circulante financeiro
composto por emprstimos, financiamentos bancrios, duplicatas descontadas, parcela de
curto prazo referente a emprstimos de longo prazo e dividendos. Essas contas no esto
diretamente relacionadas com a operao da empresa, apresentando movimento descontnuo
ou errtico, ou seja, no possuem ligao com o ciclo operacional. (GRABIN, 2005).
O ativo circulante operacional o investimento que decorre automaticamente das
atividades operacionais da organizao, ou seja, compra/produo/estocagem/venda, enquanto
o passivo circulante operacional o financiamento, tambm automtico, que decorre dessas
atividades. O ACO compreende os saldos das contas relacionadas com as atividades
operacionais, tais como: estoques, duplicatas a receber, despesas antecipadas, impostos a
recuperar etc. O PCO formado pelos passivos em funcionamento que normalmente so de
curto prazo, tais como: fornecedores a pagar, impostos incidentes sobre as operaes, salrios,
taxas, contribuies sociais, contas a pagar diversas relativas atividade fim da empresa, etc.
Essas contas apresentam sempre movimento contnuo e cclico (MACHADO et al, 2005).
O ativo no circulante compreende os valores de converso em longo prazo e os
investimentos permanentes, considerados essenciais ao funcionamento da empresa e que
apresentam uma movimentao lenta, quando analisados isoladamente ou em relao ao
conjunto de outras contas. Pertencem a este grupo as mquinas e equipamentos, instalaes,
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terrenos, emprstimos a longo prazo a receber, marcas e patentes, dentre outros elementos. O
passivo no circulante compreende as contas representativas das obrigaes da organizao
para com os acionistas, scios ou proprietrios (patrimnio lquido) e as obrigaes de longo
prazo para com terceiros. Neste grupo, incluem-se, entre outras, as contas de capital social,
reservas de lucros, emprstimos bancrios a longo prazo, financiamentos, etc. (MESQUITA,
2008).
A partir da reclassificao do balano patrimonial, so extradas as seguintes variveis
empresariais: necessidade de capital de giro (NCG), capital de giro (CDG) e saldo de
tesouraria (ST). Menezes et al (2008, p. 7) mencionam que essas variveis empresariais
permitem uma anlise prospectiva da verdadeira situao econmico-financeira das empresas,
inferindo sobre a real situao de liquidez das empresas.

2.1 Necessidade de capital de giro (NCG)

A necessidade de capital de giro (NCG) pode ser definida como sendo a diferena
entre o ativo circulante operacional e o passivo circulante operacional. A diferena entre esses
investimentos (ACO) e financiamentos (PCO) quanto a organizao necessita de capital de
giro. Esta necessidade funo do ciclo de caixa e das vendas de uma empresa. Ou seja, para
cada volume de vendas existir uma NCG, supondo-se que o ciclo de caixa permanea
constante (MATARAZZO, 2008). Sendo assim, a necessidade de capital de giro
representada pela frmula: NCG = ACO PCO.
Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003) expem algumas observaes para esclarecer o
conceito de necessidade de capital de giro, tais como: a NCG difere do capital circulante
lquido (CCL), uma vez que o ativo e passivo cclicos constituem apenas uma parte do ativo e
passivo circulantes; a NCG um conceito econmico-financeiro e no uma definio legal
refere-se ao saldo de contas ligado s operaes da empresa, sendo muito sensvel s
modificaes que ocorrem no ambiente econmico em que a organizao opera. A
necessidade de capital de giro pode ser negativa, demonstrando assim que as sadas de caixa
ocorrem depois das entradas da caixa. Neste caso, o passivo cclico torna-se maior do que o
ativo cclico, constituindo-se em fonte de fundos para empresa. Entretanto, esta situao no
freqente na prtica.
Nas situaes em que os ativos cclicos so maiores que os passivos cclicos, ou seja,
quando a NCG for positiva, h a indicao de que a empresa necessita de recursos financeiros
para girar seu negcio. Nesse caso, a soma de clientes, estoques, despesas antecipadas,
impostos a recuperar maior do que a soma do valor de fornecedores, obrigaes fiscais e
trabalhistas, adiantamentos de clientes, comisses a pagar (OLINQUEVITCH; SANTI
FILHO, 2004).
Por outro lado, sempre que o valor do passivo operacional for maior do que o valor do
ativo operacional h a indicao de que a empresa no necessita de recursos para o giro dos
negcios e, pelo contrrio, dispe de fontes do prprio giro para financiar outras aplicaes.
Neste caso, a soma de fornecedores, obrigaes fiscais, obrigaes trabalhistas, adiantamentos
de clientes maior que a soma de clientes, estoques, impostos a recuperar, expressando assim,
que a empresa est se financiando com recursos oriundos do giro dos negcios
(OLINQUEVITCH; SANTI FILHO, 2004).
A necessidade de capital de giro se constitui um elemento essencial para avaliar a
situao financeira das empresas. O seu valor revela o montante de recursos necessrios para
manter o giro dos negcios. As contas que compem a NCG expressam operaes de curto
prazo e de efeitos rpidos, sendo totalmente divergentes das contas que compem o ativo
permanente, visto que estas resultam de decises de longo prazo e com recuperao lenta de
capitais (OLINQUEVITCH; SANTI FILHO, 2004).

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O conceito da NCG decorre da necessidade de caixa, no momento em que, no ciclo

financeiro, as sadas de caixa ocorrem antes das entradas. Sendo assim, a NCG varia em
funo do ciclo financeiro e do montante das vendas realizadas pela organizao. Uma forma
de entender a NCG durante os ciclos financeiro e operacional que durante este perodo a
empresa continua tendo que cumprir outras obrigaes, como pagamento de salrios e
impostos. Sendo assim, enquanto no ocorre o recebimento de clientes, estas despesas tero
que ser pagas, seja por meio de recursos de terceiros, seja por meio de recursos prprios ou
ainda, por meio de obteno de emprstimos de curto prazo. Deste modo, quando o ciclo
financeiro longo, a necessidade de capital de giro maior. Assim, uma reduo do ciclo
financeiro significa receber mais cedo e pagar mais tarde. Contudo, uma reduo do ciclo
financeiro necessita de adoo de medidas de natureza operacional, envolvendo o
encurtamento dos prazos de produo, estocagem e vendas (SATIO, 2007).
Infere-se que sempre que existir um aumento de produo ou vendas, haver uma
necessidade de ampliar os investimentos e a reteno de giro para fazer face a esse novo nvel
de atividade. A necessidade de capital de giro uma aplicao permanente de fundos na
organizao, que deveria ser financiada pelas prprias fontes da atividade operacional da
empresa e pelas fontes de financiamento de longo prazo da entidade (SATIO, 2007).
Entretanto, salienta-se que apenas uma parte dos fundos permanentes utilizada para
financiar a NCG, visto que grande parte desses fundos utilizada para financiar as aplicaes
permanentes ou as contas no cclicas do ativo, que correspondem s contas do ativo no
circulante. Desta maneira, define-se como capital de giro (CDG) a diferena entre o passivo
permanente e o ativo permanente ou a diferena entre as contas no cclicas do passivo e as
contas no cclicas do ativo (FLEURIET; KEHDY; BLANC, 2003).

2.2 Capital de giro segundo Fleuriet (CDG)

O capital de giro (CDG) pode ser representado pela seguinte equao: CDG = PNC
ANC. Quando o capital de giro positivo, significa que as origens de recursos de longo prazo
e o capital prprio superam o valor investido em longo prazo, da mesma forma que caso o
CDG for negativo isto significa que as origens de recursos de longo prazo no so
suficientemente capazes de financiar os investimentos em longo prazo e atender as
necessidades de giro das empresas. A tendncia do capital de giro ao longo do tempo
apresentar-se estvel (MESQUITA, 2008).
Da mesma forma, Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003) esclareceram algumas observaes
da NCG com intuito elucidar o seu conceito, o mesmo procedimento ocorre com o capital de
giro. Enfatiza-se que o CDG possui o mesmo valor que o capital circulante lquido, definido
no sentido financeiro clssico como a diferena entre o ativo e o passivo circulantes, sendo
que somente seu clculo efetuado de maneira distinta. O CDG constitui uma fonte de fundos
permanente utilizada para financiar a NCG da empresa, trata-se de um conceito econmico-
financeiro e no de uma definio legal. Difere da NCG por apresentar-se razoavelmente
estvel ao longo do tempo. Ele diminuiu quando a empresa realiza novos investimentos em
bens do ativo permanente. Porm esses investimentos so geralmente realizados por meio de
autofinanciamento, emprstimos a longo prazo e aumento de capital.
O capital de giro negativo quando o ativo permanente maior do que o passivo
permanente. O que significa que a empresa financia parte de seu ativo permanente com
fundos de curto prazo. Mesmo que esta condio aumente o risco de insolvncia, a empresa
poder se desenvolver, desde que sua NCG seja tambm negativa. As empresas que prevem
as suas entradas de caixa com maior grau de certeza, podem trabalhar com baixa liquidez ou
at mesmo com liquidez negativa (FLEURIET; KEHDY; BLANC, 2003).
O capital de giro, assim como a NCG, tambm pode assumir valores positivos tanto
quanto negativos ou nulos. Quando for positivo, h a indicao de que o mesmo constitu de
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uma fonte de recursos de longo prazo, disponvel para financiar as aplicaes da empresa,
englobando neste caso, a necessidade de capital de giro. Na situao em que o CDG for
negativo, h a indicao de que aplicaes de longo prazo precisam ser financiadas com
fundos ou fontes de recursos de curto prazo, ocasionando em muitos casos, o risco de
insolvncia. O ideal nesta situao a empresa possuir uma NCG tambm negativa. Nos
casos em que o CDG for nulo, h a indicao de que a empresa no necessita de recursos de
longo prazo para cobrir as aplicaes tambm de longo prazo, mas tambm no h excesso de
recursos de longo prazo que poderiam ser aplicados na NCG. Nestes casos, o ideal seria
tambm que a NCG assumisse a posio nula (SATO, 2007).

2.3 Saldo em tesouraria (ST)

O saldo de tesouraria (ST) representa um valor residual correspondente diferena
entre o capital de giro e a necessidade de capital de giro, defini-se como a diferena entre o
ativo e passivo errticos. Estes so contas circulantes que no esto diretamente ligadas
operao da empresa e seus valores se alteram de forma aleatria. O saldo de tesouraria
definido pela equao: ST = AF PF ou ST= CDG NDG (FLEURIET; KEHDY; BLANC,
2003).
O saldo de Tesouraria negativo quando o capital de giro insuficiente para financiar
a NCG, ou seja, o passivo errtico maior que o ativo errtico. O que indica que a empresa
financia parte da NCG e/ou ativo permanente com fundos de curto prazo, havendo como
conseqncia o risco de insolvncia (FLEURIET; KEHDY; BLANC, 2003).
Quando o saldo de Tesouraria positivo, significa que a empresa dispe de fundos de
curto prazo que podem ser aplicados em outras aplicaes, aumentando assim a sua margem
de segurana financeira. Infere-se que o saldo de tesouraria positivo no significa
necessariamente uma condio desejvel para as organizaes. Muitas vezes, demonstra que a
empresa no esteja aproveitando as oportunidades de investimentos propiciadas por sua
estrutura financeira (FLEURIET; KEHDY; BLANC, 2003).
Bastitella (2006) faz algumas inferncias quanto ao saldo de tesouraria em seu
trabalho. O autor menciona que um saldo de tesouraria positivo significa que a organizao
est com uma adequada poltica de investimentos e financiamentos, porque as necessidades de
financiamentos para o ativo cclico esto sendo cobertas pela folga financeira, ou seja, por
recursos de longo prazo. Quando o saldo de tesouraria negativo isto um sinal de que a
empresa necessita adequar os seus investimentos e financiamentos, visto que no
interessante para a liquidez de uma organizao que recursos de curto prazo cubram
investimentos de longo prazo.

2.4 Autofinanciamento
O autofinanciamento uma medida econmica do montante de recursos gerado pela
organizao que se destina ao financiamento de seu prprio crescimento. uma medida
financeira do desempenho operacional. Pode ser obtido por meio do lucro (ou prejuzo)
lquido acrescido das despesas de depreciao, amortizao e exausto, e acrescido do valor
dos dividendos (MARQUES; BRAGA, 1995).
O autofinanciamento representa o montante dos recursos gerados pela empresa e que
so conservados para seu financiamento interno. O autofinanciamento so recursos internos
representados pelo lucro retido (lucro lquido deduzido dos dividendos) acrescido dos valores
da depreciao e amortizao (FLEURIET; KEHDY; BLANC, 2003).
Para garantir o equilbrio financeiro, a empresa deve garantir-se que o aumento do
capital de giro seja compatvel com o aumento da necessidade de capital de giro, de tal forma
que o saldo de tesouraria no se torne excessivamente negativo, o que poder provocar o
desequilbrio financeiro da organizao (FLEURIET; KEHDY; BLANC, 2003).
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Se o capital de giro aumenta pouco, ou mesmo diminui (porque, por exemplo, os

investimentos so demasiados em relao ao autofinanciamento), e se a NCG aumenta muito
(por causa da inflao ou de um forte crescimento de vendas), o saldo de tesouraria se
deteriorar gravemente, porque a empresa dever procurar crditos bancrios a curto prazo.
Caso encontre dificuldades para obt-los, haver srios problemas financeiros (FLEURIET;
KEHDY; BLANC, 2003).
Depreende-se que funo da diretoria financeira de uma empresa acompanhar a
evoluo do saldo de tesouraria, com o intuito de evitar que permanea constantemente
negativo. A maioria das empresas que operam com saldo de Tesouraria negativo de forma
crescente apresenta uma estrutura financeira inadequada, evidenciando-se uma dependncia
excessiva de emprstimos de curto prazo, que poder, consequentemente, lev-las at um
estado de insolvncia (FLEURIET; KEHDY; BLANC, 2003).
Alm disso, o saldo de tesouraria torna-se cada vez mais negativo com o crescimento
rpido das vendas, se a NCG aumentar, proporcionalmente mais do que o autofinanciamento,
e a organizao no conseguir aumentar seu capital de giro por meio de fontes externas. Esse
crescimento do saldo de tesouraria negativo, denomina-se de efeito tesoura, no qual
abordado a seguir (FLEURIET; KEHDY; BLANC, 2003).

2.5 Efeito tesoura (Overtrade ou Overtrading)

Trata-se de um conceito introduzido por Fleuriet, o efeito tesoura tem incio quando o
saldo de tesouraria se torna negativo, e assume uma tendncia crescente em termos absolutos
a taxas maiores que aquelas verificadas para a NCG. De maneira geral, overtrading representa
a realizao de um nvel de atividade operacional e volume de vendas superior da capacidade
disponvel de recursos, ou seja, a administrao expande os nveis de atividade e vendas do
negcio sem o adequado suporte de recursos para o financiamento do capital de giro adicional
requerido. O motivo mais comum para essa situao encontra-se na busca por economias de
escala no processo de produo, viabilizadas pela existncia de capacidade ociosa na empresa
(MARQUES; BRAGA, 1995)
Conforme Silva (2005) o efeito tesoura ocorre devido elevada aplicao de recursos
na necessidade de capital de giro, sem que o nvel do capital de giro acompanhe o crescimento
da NCG. O autor enftico ao afirmar que a tendncia de crescimento da NCG em nveis
superiores ao crescimento do CDG pode ser um indicativo do efeito tesoura. importante
ressaltar que o efeito tesoura s um alerta de tendncia para insolvncia, quando ocorre em
nveis expressivos comparados com as vendas da organizao.
Silva (2005) menciona os principais motivos que levam uma organizao a entrar no
chamado efeito tesoura, que so: elevado ciclo financeiro; decises de imobilizaes, sem
dispor de recursos prprios ou de fontes de longo prazo para isto, ou seja, imobilizaes com
recursos de instituies financeiras de curto prazo; prejuzos acumulados que por
conseqncia reduzem o capital de giro a nveis insuficientes para financiar a necessidade de
capital de giro, obrigando a organizao obter emprstimos de curto prazo, e ainda nveis
elevados da NDC e/ou nveis baixos de CDG.
Conforme Marques e Braga (1995), o efeito tesoura pode ser resultado de decises
empresariais que levam a empresa a operar um grande volume de negcios sem dispor de
recursos adequados e suficientes para financiar suas necessidades de capital de giro.

3 Mtodo e procedimentos da pesquisa

A metodologia da pesquisa consiste do mtodo e dos procedimentos utilizados para
realizar uma pesquisa. Esta pesquisa caracteriza-se como descritiva, com abordagem
qualitativa dos dados, realizada por meio de pesquisa documental. Conforme Oliveira (2001),
pesquisa descritiva o tipo de estudo mais adequado quando o pesquisador necessita obter
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melhor entendimento a respeito do comportamento de vrios fatores e elementos que

influenciam determinada situao.
Quanto abordagem do problema, trata-se de uma pesquisa com abordagem
qualitativa. Conforme Richardson (1999), a pesquisa qualitativa descreve a complexidade de
determinado problema, analisa a interao de certas variveis, compreende e classifica
processos dinmicos vividos por grupos sociais. Destaca que pode contribuir no processo de
mudana de determinado grupo e possibilita, em maior nvel de profundidade, o entendimento
das particularidades do comportamento dos indivduos.
Quanto aos procedimentos, realizou-se uma pesquisa documental. Martins e Thephilo
(2007) mencionam que a pesquisa documental se assemelha pesquisa bibliogrfica, porm
no levanta material editado, como livros, peridicos, entre outros. A pesquisa documental
busca material que no foi editado, como cartas, memorandos, relatrios de empresas,
avaliaes. Assim, esta pesquisa se enquadra como documental porque se utilizou das
demonstraes contbeis (balano patrimonial, demonstrao de resultado e notas
explicativas) dos anos de 2006 a 2008 e do 1 trimestre de 2009 das empresas objeto do
estudo.
As empresas escolhidas para investigao deste estudo so: a Sadia e a Perdigo.
Optou-se por estas empresas por serem organizaes que possuem grande participao no
mercado, no segmento de indstrias alimentcias, e por terem participado da recente fuso,
sendo alvo de ampla divulgao na mdia. Aliado a esse fato, a crise financeira da Sadia por
conta dos derivativos, tambm amplamente divulgada, despertou o interesse em aprofundar
estudo sobre a dinmica do capital de giro
Por tratar-se de estudo especfico em duas empresas, os resultados no podem ser
generalizados para empresas do mesmo porte ou segmento econmico.

4 Descrio e anlise dos dados

Aps a coleta das demonstraes contbeis, das empresas em estudo, necessrias
anlise, realizou-se, inicialmente, a reclassificao do Balano Patrimonial das empresas
conforme modelo preconizado por Fleuriet. Em seguida, calcularam-se as variveis,
necessidade de capital de giro (NCG), capital de giro (CDG), saldo de tesouraria (ST) e
autofinanciamento. Na sequncia, foram identificadas as variaes no desempenho do capital
de giro das empresas Sadia e Perdigo considerando os fatos relevantes que envolveram as
empresas nos ltimos trs anos.
Os fatos relevantes considerados para esta pesquisa so os divulgados no stio da
Bolsa de Valores de So Paulo (BOVESPA), quais sejam: 1) O fato da Sadia querer comprar
a Perdigo, chegando a realizar uma oferta hostil aos acionistas da Perdigo, por volta do
incio do 3 trimestre de 2006, no obtendo xito nesta proposta; 2) A crise financeira na
Sadia por conta dos derivativos, divulgado pela impressa em setembro de 2008 e 3) A
realizao da fuso entre a Perdigo e a Sadia em maio de 2009.
Para melhor ilustrar os resultados dos clculos das variveis analisadas, apresentam-se
em forma de grficos. Inicialmente, faz-se a anlise da empresa Sadia a partir do Grfico 1.

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3.000.000,00
2.500.000,00
2.000.000,00
1.500.000,00
1.000.000,00
CDG
500.000,00
NCG
-
-500.000,00 1/2006 2/2006 3/2006 4/2006 1/2007 2/2007 3/2007 4/2007 1/2008 2/2008 3/2008 4/2008 1/2009

-1.000.000,00
-1.500.000,00
-2.000.000,00

Grfico 1: Anlise dinmica da empresa Sadia S/A modelo Fleuriet (Fonte: Elaborado pelos autores)

Na Sadia pode-se observar que desde o primeiro trimestre de 2006 at o segundo

trimestre de 2008 sua estrutura financeira praticamente no se alterou. Apresentava uma
situao financeira slida, com o CDG positivo. No grfico a distncia entre as curvas NCG e
CDG representa a ST que at o 3. Trimestre de 2008 era positivo, ou seja, a empresa possua
recursos financeiros em excesso as suas necessidades operacionais Esta situao estvel pode
ter contribudo para a iniciativa da Sadia em fazer proposta de compra da Perdigo julho de
2006.
No entanto, do terceiro para o quarto trimestre de 2008 houve significante alterao
na estrutura financeira, chegando ao efeito tesoura, pela queda acentuada do CDG e inverso
da posio do ST e elevao da NCG. Como se destacou na reviso da literatura, a tendncia
de crescimento da NCG em nveis superiores ao crescimento do CDG pode ser um indicativo
do efeito tesoura. O efeito tesoura que segundo Silva (2005) pode ser um alerta de tendncia
para insolvncia, mantm-se at o primeiro trimestre de 2009.
No terceiro trimestre de 2008, como j foi comentado, a situao da Sadia se
modificou totalmente. Foi o primeiro trimestre em que o capital de giro foi menor que a
necessidade de capital de giro. O aumento da NCG pode ser explicado por aumento nas
contas a receber e estoques deste trimestre. Enquanto que a queda do capital de giro, pode ser
por conta dos prejuzos do trimestre e aumento do imobilizado.
Nos perodos seguintes (4 trimestre de 2008 e 1 trimestre de 2009) a situao se
agravou, visto que o capital de giro tornou-se negativo, ou seja, fontes de curto prazo
passaram a financiar investimentos de longo prazo na empresa. Nestes perodos novamente a
empresa apresentou prejuzos.
A crise financeira na Sadia por conta dos derivativos, divulgado pela impressa em
setembro de 2008 fica claramente evidenciada na anlise dinmica de Fleuriet, vista no
Grfico 1 a partir do 3. Trimestre 2008. Sua NCG maior do que o CDG e o ST negativo,
levando ao chamado efeito tesoura, ou seja, dificuldade financeira para garantir a
manuteno da atividade operacional com recursos operacionais.
A tendncia de continuar com a estrutura financeira nos perodos futuros pode ter sido
um dos motivos pela busca pela fuso com a Perdigo no segundo trimestre de 2009.
Da mesma forma que se analisou os reflexos dos fatos relevantes ocorridos nas duas
empresas no desempenho do capital de giro da Sadia, foram analisados os reflexos na
Perdigo. O Grfico 2 representa as variveis calculadas no perodo de anlise da Perdigo.

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3.500.000,00

3.000.000,00

2.500.000,00

2.000.000,00
CDG
1.500.000,00
NCG
1.000.000,00

500.000,00

-
1/2006 2/2006 3/2006 4/2006 1/2007 2/2007 3/2007 4/2007 1/2008 2/2008 3/2008 4/2008 1/2009

Grfico 2: Anlise dinmica da empresa Perdigo S/A modelo Fleuriet

(Fonte: Elaborado pelos autores)

A estrutura financeira da Perdigo apresentou-se menos instvel do que a da Sadia no

perodo analisado. Percebem-se vrias oscilaes. No terceiro trimestre de 2006, poca da
ocorrncia do primeiro fato relevante analisado, ou seja, na tentativa da Sadia comprar a
Perdigo, a empresa apresentava NCG um pouco superior ao CDG em conseqncia o ST era
negativo. Podendo ser considerada, segundo Fleuriet; Kehdy; Blanc (2003) uma situao
insatisfatria, entretanto dadas as oscilaes verificadas no grfico a situao pode ser
considerada normal, dentro de seu ciclo operacional. O ST negativo significa que o CDG se
acha insuficiente para garantir a manuteno do atual nvel de atividade operacional, e que
fontes de financiamento de curto prazo (passivo circulante financeiro) vm sendo empregadas
como complementares.
Essa situao insatisfatria da estrutura financeira da Perdigo pode ter despertado o
interesse da Sadia em adquiri-la, aproveitando o momento crtico da empresa. As diferenas
na ST da Perdigo so menores que as da Sadia.
Novamente no primeiro trimestre de 2008 a Perdigo apresentou NCG superior ao
CDG e o ST negativo, no entanto, em discrepncias maiores do que no terceiro trimestre de
2006. Mantendo essa estrutura financeira insatisfatria at o quarto trimestre de 2008.
No final do perodo analisado, primeiro trimestre de 2009, a Perdigo no apresentava
mais o efeito tesoura, porm continuava com ST negativo, demonstrando que ainda possua
dificuldades em sua estrutura financeira. Tais dificuldades constantes podem ter sido fator
decisivo na fuso com a Sadia em maio de 2009. Salienta-se ainda que a situao da Perdigo
foi melhor que a Sadia, uma vez que a mesma no recorreu a fontes de curto prazo para
financiar investimentos de longo prazo.
Da anlise em conjunto das duas empresas, pode-se perceber que ambas apresentaram
nas variveis analisadas justificativas para os trs fatos relevantes ocorridos com as empresas
e que foram objetos desse estudo.

5 CONCLUSES
O estudo se props a discutir um tema considerado de grande importncia para a
avaliao da situao financeira de curto prazo das empresas: o desempenho do capital de
giro. O capital de giro entendido como os recursos de curto prazo necessrios para que uma
empresa possa desenvolver as suas atividades operacionais de comprar, produzir, vender e
receber. Dentre literaturas abordando essa temtica, destaca-se um modelo de anlise do
capital de giro elaborado por Michel Fleuriet na dcada de 70 cuja utilizao proporciona,
alm do conhecimento da situao atual da empresa, em relao ao seu capital de giro, antever
situaes futuras que poderiam comprometer o funcionamento das atividades operacionais de
curto prazo da empresa.

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 XVI Congresso Brasileiro de Custos Fortaleza - Cear, Brasil, 03 a 05 de novembro de 2009

O objetivo desse trabalho foi identificar as variaes no desempenho do capital de giro

das empresas Sadia e Perdigo considerando os fatos relevantes que envolveram as empresas
nos ltimos trs anos. Para tal, consideram-se como fatos relevantes para a presente pesquisa
trs situaes especficas, a saber: 1) O fato da Sadia querer comprar a Perdigo, chegando a
realizar uma oferta hostil aos acionistas da Perdigo, por volta do incio do 3 trimestre de
2006, no obtendo xito nesta proposta; 2) A crise financeira na Sadia por conta dos
derivativos, divulgado pela impressa em setembro de 2008 e 3) A realizao da fuso entre a
Perdigo e a Sadia em maio de 2009.
Por meio das anlises realizadas, pode-se conhecer mais sobre esse tema e identificar
possveis fatores que certamente relacionam-se aos fatos relevantes que envolveram as duas
empresas, como segue:
a) O fato da Sadia querer comprar a Perdigo por volta do incio do 3 trimestre de
2006: a Sadia apresentava com estrutura financeira estvel e mais favorvel do que a Perdigo
que possua uma ST mais oscilante;
b) A crise financeira na Sadia por conta dos derivativos, em setembro de 2008: essa
crise financeira da Sadia divulgada perceptvel na anlise dinmica de Fleuriet. Apresentou
queda significativa no STe no CCL e aumento na NCG, chegando ao incio de um possvel
efeito tesoura que se no tratado conduz a srios problemas na estrutura financeira;
c) A partir do 4 trimestre de 2008, a situao da Sadia tornou-se mais crtica, visto
que recursos de curto prazo passaram a financiar investimentos de longo prazo. Esta situao
se mantm inclusive no 1 trimestre de 2009, comprometendo a liquidez da empresa.
Enquanto na Perdigo, a mesma tambm apresenta no 1 trimestre de 2009 um saldo de
tesouraria negativo, porm, bem menor que a Sadia. A diferena tambm est no fato de que
as fontes de longo prazo so suficientes para cobrir os investimentos de longo prazo na
empresa, sendo que o restante utilizado no giro dos negcios. Tal fato, pode ter contribudo
para ocorrer a fuso entre a Perdigo e Sadia, visto que pode haver o fortalecimento de ambas
empresas.
Conclui-se que a anlise do capital de giro pode ser um excelente instrumento de
gesto das empresas, e pode ser utilizada pelos usurios para elucidar fatos relevantes nas
organizados. Ressalta-se que as anlises foram baseadas nas demonstraes contbeis
publicadas pelas empresas e que a anlise do capital de giro fica mais completa e consistente
quando so conhecidos os objetivos e metas de curto e longo prazo da empresa, relativos ao
seu crescimento econmico e financeiro.

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