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Confesso que dedicamos um belo tempo à tarefa, mas é sempre sa;sfatório saber que levamos um conteúdo de ponta aos nossos assinantes.
Com uma história de 30 anos, a companhia tem um bom know-how do setor e obtém todos os beneZcios de sua ver;calização da cadeia de produção. Mas é
importante destacar um detalhe: por ser uma importadora de matérias-primas, seus resultados são sensíveis à oscilação cambial.
Em termos de preço, a oferta parece ser convida;va, apesar dos números estarem sendo inflados por uma recente licitação ganha em concorrência do Ministério da
Saúde.
Tentamos exaus;vamente falar com a empresa, para entender melhor a dinâmica do contrato e da companhia como um todo, mas não ;vemos sucesso. Os
representantes da Blau afirmaram estar “impedidos legalmente de falar com inves;dores que não nos sejam previamente apresentados e agendados pelos bancos
par;cipantes do projeto”.
Inicialmente, os números parecem atra;vos, revelando crescimento expressivo de receita líquida, alavancagem operacional, eficiência, entre outros.
No entanto, levantamos algumas dúvidas estruturais sobre aspectos como: tamanho da estrutura atual, manutenção do crescimento expressivo de curto prazo,
relações soberanas internacionais (fornecedores) e planejamento estratégico envolvendo mercados la;no-americanos.
Assim, nossa lição de casa con;nuará sendo feita e, com as ações se tornando públicas, endereçaremos cada ponto a fim de aprofundar a análise.
Com o avanço da expecta2va de vida média nas úl2mas décadas – um Transição demográfica no Brasil
fenômeno global (o maior aumento desde os anos 60) e bastante agudo
nos países la;no-americanos – e a explosão no número absoluto de
doenças crônicas, a melhoria da qualidade no mercado de saúde vem
ficando para trás.
Fontes: Relatório de Referência Blau Farmacêutica, IBGE e IFPMA - Facts and Figures 2017 3
Blau Farmacêutica (BLAU3) Overview do Mercado
Vemos também o Brasil cada vez mais bem posicionado em termos de Para o caso de Blau (BLAU3), é importante entender a relevância do
colocação no mercado farmacêu2co mundial. mercado no setor público. Aprofundaremos o tema mais à frente, mas,
atualmente, o Ministério da Saúde representa quase metade da receita
Um estudo realizado pelo Quin;les IMS Ins;tute compara as colocações líquida da companhia.
dos países entre 2011 e 2016 e projeta como deverá ser até 2021.
O acesso à saúde no Brasil ainda é um desafio. Apesar dos gastos com
Em cinco anos, o Brasil passou de 10º para 8º colocado no mercado saúde no país ficarem dentro da média, vemos uma desigualdade na
mundial, em termos de faturamento. A es;ma;va é que, em 2021, o país fonte pagadora – quase 55% dos gastos são provenientes de seguros
seja o 5º no mercado, o que deve beneficiar as empresas mais bem privados.
posicionadas e preparadas do setor.
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Fontes: Relatório de Referência Blau Farmacêutica e Quintiles IMS Institute
Blau Farmacêutica (BLAU3) Overview do Mercado
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Fontes: Relatório de Referência Blau Farmacêutica e Quintiles IMS Institute
Blau Farmacêutica (BLAU3) Drivers de Demanda
Número de medicamentos registrados pela Anvisa O número de medicamentos e insumos farmacêu;cos registrados pela
Anvisa dobrou nos úl;mos três anos.
dobra em três anos.
Em 2014, a agência concedeu 366 registros; em 2015, registrou 773
novos produtos. Já em 2016 o número saltou para 882, segundo dados
da Anvisa.
CRESCIMENTO
DE 141%
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Blau Farmacêutica (BLAU3) Drivers de Demanda
Necessidade de ampliação da rede hospitalar: como decorrência Clínicas par2culares: oferecendo aos usuários proposta de valor em
lógica do envelhecimento da população, haverá uma necessidade de procedimentos de menor complexidade (preços mais em conta e de
ampliação da rede hospitalar, principal canal de consumo do medicamento qualidade), as clínicas vêm preenchendo mais e mais o vácuo entre o caos do
“non-retail”. Segundo levantamentos apresentados pela ANAHP, no ano de mercado público e os preços proibi;vos do privado (suplementar). Clínicas
2014, durante a crise econômica brasileira, o setor de saúde registrou um par;culares, como as da rede Dr. Consulta, têm cumprindo esse papel. No
aumento relevante do número de leitos hospitalares, passando para 105,7 modelo, um dos diferenciais é o recebimento dos pagamentos, que saem
mil leitos, o que respondeu por 27% do total de postos de trabalho gerados. “direto do bolso” do usuário.
CARACTERÍSTICAS DO IPO
Faixas da oferta
OFERTA PRIMÁRIA
R$ 13,00 R$ 15,00 R$ 17,00
50 milhões de ações
R$ 650 mi R$ 750 mi R$ 850 mi
Oferta Secundária 7,5 milhões de ações
Calendário da oferta
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Blau Farmacêutica (BLAU3) Aspectos Gerais da Oferta
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Blau Farmacêutica (BLAU3) Aspectos Gerais da Oferta
SOBRE A COMPANHIA
A companhia completou 30 anos em 2017. Administrada por seu Comercialmente, a companhia é dividida em quatro linhas de medicamentos.
acionista fundador, Marcelo Rodolfo Hahn, que detém 100% das
ações, a Blau tornou-se uma das principais empresas da indústria O por}ólio a;vo da Blau é composto atualmente por 72 moléculas, 81
farmacêu;ca brasileira no canal não varejo (non-retail), atendendo produtos e 177 apresentações comerciais, reflexo dos elevados inves;mentos
hospitais e clínicas em geral nos setores público e privado. efetuados pela companhia em pesquisa, desenvolvimento e em áreas
produ;vas.
O por}ólio de produtos da companhia está focado em linhas de
medicamentos para as principais áreas terapêu;cas do mercado de
produtos hospitalares, incluindo infectologia, oncologia,
hematologia, nefrologia e especialidades com grande potencial de
crescimento de consumo, algumas delas consideradas de alta
complexidade.
Vemos tal movimento como uma possível avenida de crescimento Aguardando aprovação regulatória
para a companhia, mas também como uma grande incógnita no curto
prazo.
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Blau Farmacêutica (BLAU3) Linhas Terapêuticas
SOBRE A COMPANHIA
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10 medicamentos representam
Blau Farmacêutica (BLAU3)
80% da receita
SOBRE A COMPANHIA
Market Share % receita
Medicamento Segmento (em % do
faturamento) 2017
Imunoglobulin Biológicos 66% 26% Imunoglobulin
Eritromax Biológicos 74% 20%
Hepamax S Biológicos 61% 8%
Ribavirin Outros 97% 8%
Oprazon Especialidades 51% 4%
Oxanon Especialidades 86% 3%
Doclaxin Especialidades 86% 3%
Filgrastine Biológicos 40% 3%
Metrexato Outros 90% 2%
Taxofen Oncológicos 56% 2%
Eritromax
O Imunoglobulin representa atualmente 26% da receita da O Eritromax representa atualmente 20% da receita da
empresa. O medicamento é u;lizado no tratamento de vários companhia.
processos infecciosos e de deficiências que têm como
consequência o comprome;mento do sistema imunológico. Os O insumo que dá origem ao medicamento, a alfaepoe;na, é
usuários que mais consomem o medicamento são pacientes de adquirido de dois fornecedores exclusivos.
transplante de medula e portadores do vírus HIV.
Eventos adversos envolvendo tais fornecedores, incluindo atrasos,
No Brasil, existe somente um fornecedor (da Coreia do Sul) podem expor a companhia a riscos relacionados à incapacidade de
aprovado pela Anvisa para a venda do insumo que dá origem ao produção de alguns desses medicamentos, o que pode afetar
medicamento imunoglobulina. Enxergamos tal aspecto como risco nega;vamente seu desempenho operacional e financeiro e, ainda,
relevante para o desempenho futuro da companhia. a sua reputação.
“Os medicamentos Alfaepoe;na e Imunoglobulina, pertencentes à linha de medicamentos Biológicos, podem ser mais susce:veis a variações, tendo em vista serem
incluídos em Protocolos Clínicos e Diretrizes Terapêu;cas – PCDT.
Com relação ao medicamento Imunoglobulina, a Companhia acredita que não teria dificuldades em encontrar alterna;vas de venda no mercado brasileiro, onde acredita
que há demanda para seu medicamento, na hipótese de uma eventual interrupção do fornecimento do medicamento pela Companhia ao Ministério da Saúde ou pela
eventual queda nos índices de aquisição pelo próprio Ministério.”
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Fonte: Relatório de Referência Blau Farmacêutica
Blau Farmacêutica (BLAU3) Receita Líquida
Houve uma explosão de 52,5% na receita líquida da companhia, e fomos a fundo para entendê-la.
Antes de mais nada, é de extrema importância observar o aumento do setor público na receita da empresa,
que saltou de 1/3 para pra;camente 1/2. Tal movimento ocorreu devido principalmente ao crescimento
nas vendas de Imunoglobulina e Alfaepoe2na para o Ministério da Saúde em licitação pública, que
mencionamos no slide anterior.
Infelizmente não temos maiores detalhes a respeito do contrato de licitação, o que prejudica nossa análise
em termos de crescimento da receita e se a esta será sustentável mais à frente.
Em uma licitação, a demanda é dada de acordo com a necessidade do governo, o que gera incerteza e
imprevisibilidade.
, 20 %
d e 404
ent o
s c i m
Cre
Ebitda 50.914 64.706 76.697 151.635 202.180 P/E 20,75x 23,95x 27,14x
Margem Ebitda 17,55% 16,88% 17,80% 30,82% 30,82%
Lucro Líquido 17.155 22.780 32.101 93.018 124.024
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Ebitda
Blau Farmacêutica (BLAU3) O Ebitda representa a geração operacional de caixa da companhia, ou seja, quanto a
empresa gera de recursos apenas em suas a2vidades operacionais, sem levar em
consideração efeitos financeiros e impostos.
Comentamos anteriormente que a Blau ganhou uma licitação importante do Ministério da Saúde e, ainda que soe repe;;vo, esse acontecimento mudou o
desempenho financeiro da companhia de forma relevante. O Ebitda triplicou, impactado pelo salto na receita, de 52%. Já a margem Ebitda pra;camente
dobrou, demonstrando uma alavancagem operacional, com destaque para as despesas administra2vas, principalmente devido à queda nas despesas com
aluguéis de imóveis, resultado da compra dos imóveis de Co;a e São Paulo pela companhia em 1º de julho de 2017.
Ter alavancagem operacional significa ter ganho de margem com aumento de receita. Companhias com alavancagem operacional diluem o custo fixo com
aumento de volume na receita e, consequentemente, ganham margem. Imagine que você tem uma fábrica que produz 50% do potencial; se você produzir
100%, a fábrica não vai ficar mais cara, o gasto adicional vai ser só com matéria-prima (como vimos no CMV). Nesse caso, você está usando uma
capacidade que já tem instalada para alavancar seu negócio.
Para efeito de ROIC, vamos u;lizar o “Nopat” (net opera;ng profit aPer tax, lucro operacional
após impostos), que é o Ebit (lucro operacional antes de amor;zação e depreciação)
descontado o IR.
CMV (custo das mercadorias vendidas) (174.474) (263.983) -171.443 -220.601 -251.798 -351.977
Percebemos que, para o cálculo do ROIC o Patrimônio Líquido (PL) é relevante no denominador da fórmula ROIC = Nopat / Total despesas (G&A) -110.624 -110.624
capital total inves;do, representando mais da metade da variável.
Ebit 193.358 193.358
Fizemos um exercício para entender o desafio da companhia com a entrada do capital do IPO.
IR -55.024 -55.024
Após a injeção de dinheiro na empresa, o capital social será aumentado em aproximadamente 12 vezes e isso vai
pressionar o ROIC, apresentando um grande desafio para a companhia manter a média de retorno sobre o capital inves;do. Nopat 138.334 138.334
em milhões (R$)
Ex-IPO
PL
(ii) Pagamento de dividendos para o acionista controlador, que detém 100% das
ações.
Como exemplo, podemos citar o CEO da Lojas Renner, José Galló, que recebe ao
ano cerca de R$ 3 milhões em dividendos, mesmo com o histórico mais do que
comprovado de sucesso na empresa.
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Fonte: Relatório de Referência Blau Farmacêutica
Blau Farmacêutica (BLAU3) Vantagens Competitivas e Riscos
• Poucos fornecedores aprovados pela Anvisa
• Grande know-how em licitações públicas. para produtos relevantes para a companhia.
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Blau Farmacêutica (BLAU3) Valuation
Em um primeiro momento, os múl;plos parecem
convida;vos, porém ques;onamos a permanência destes
no médio e longo prazos.
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As análises, informações e estratégias de inves;mento têm como único propósito fomentar o debate entre
os editores-analistas da Empiricus e os des;natários. Os des;natários devem, portanto, desenvolver suas
próprias análises e estratégias.
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