Control de Gestión

Cifras que hablan

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El modelo DuPont se centra en la rentabilidad que genera la organización, y muestra las relaciones
entre ésta y otros indicadores financieros. De esta forma podemos entender el efecto que
provocaría en la rentabilidad un cambio en alguno de estos indicadores.

Los indicadores financieros son herramientas de análisis que permiten obtener un panorama global de la
situación financiera de una empresa, así como medir la efectividad económica de las estrategias seguidas por
ésta.
En la clase anterior vimos algunos de esos indicadores financieros. En esta sesión agregaremos otros, y
analizaremos dos potentes herramientas de análisis.

Indicadores Financieros adicionales:

Rentabilidad sobre el Patrimonio (ROE)

La Rentabilidad sobre el Patrimonio se conoce como ROE por sus siglas en inglés, return on equity. Desde el
punto de vista de los accionistas, representa la rentabilidad que obtienen sobre sus aportes patrimoniales.
Este retorno se compara con el retorno exigido por los accionistas de una empresa del mismo nivel de riesgo.

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Razón Precio/utilidad

Es un índice de valorización que corresponde al precio de mercado de la acción, dividido por la utilidad por
acción. La utilidad por acción es igual a la utilidad neta dividida por el número de acciones. Para una
empresa sin crecimiento, es decir, para una empresa en que la utilidad por acción actual se va a repetir para
siempre, la razón precio/utilidad (p/u)= 1/r, es decir, es el inverso de la tasa r que obtendría alguien que
invirtiera en estas acciones1 . Algunos autores interpretan este indicador como el período de recuperación de
la inversión, sin embargo, esta interpretación no considera adecuadamente el valor del dinero en el tiempo.

Indicadores o razones de crecimiento

- Porcentaje de variación de la utilidad operacional: Mide la variación porcentual de la utilidad operacional

respecto a la del año anterior, lo que entrega una idea sobre la efectividad operacional de la estrategia.
- Porcentaje de aumento de ingresos: Se obtiene comparando los ingresos actuales con los del año
anterior. Indica la variación porcentual de los ingresos de la operación, lo que entrega una idea sobre la
efectividad comercial de la estrategia.
- Porcentaje de disminución de costos: Se obtiene comparando la suma total de los costos del año actual
con la suma total de los costos del año previo. Evalúa las mejoras en la eficiencia de los procesos.

Modelo Dupont y ROA

El modelo Dupont facilita el entendimiento de la situación global y muestra las relaciones entre los diversos
indicadores financieros. Este modelo considera que el indicador más importante es el Rendimiento sobre
activos que analizamos en la clase pasada (ROA).

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A su vez, el ROA es el producto (la multiplicación) de dos indicadores que vimos en el módulo 3: el Margen
operacional (utilidad operacional o EBIT/Ventas) y la rotación del Activo Total (Ventas/activo Total), como se
muestra en la Figura1. Las fórmulas de cálculo para el ROA, el margen operacional y la rotación de activos
también se detallan en la Figura1.

La interpretación correcta de esta relación tiene importantes implicancias financieras. El ROA toma la utilidad
que genera el negocio (Utilidad Operacional) y la divide entre los activos que se utilizaron para obtener dicha
utilidad, por lo tanto, entrega la rentabilidad que la empresa genera, sin importar cómo se financian los activos
o cuál es el peso de los impuestos. El modelo DuPont nos brinda una forma sencilla de analizar de qué forma
podemos mejorar esa rentabilidad operacional. Como se ejemplifica en la figura, la rentabilidad sobre la
inversión en activos (ROA) es el producto del margen operacional y la rotación del Activo Total. Por lo tanto,
es posible mejorar el desempeño financiero aumentando el uso de los activos (generando más ventas por
cada peso invertido en activos), o bien mejorando el margen operacional (la utilidad obtenida por cada peso
que se vende). Debería compararse el margen operacional con algún benchmark (con el promedio de la
competencia, por ejemplo), y lo propio debería hacerse con la Rotación del Activo Total.
El modelo permite realizar un análisis más completo al continuar desagregando cada uno de estos
componentes del ROA.
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El margen operacional (utilidad operacional por cada peso de venta) es igual a la utilidad bruta como
porcentaje de las ventas (margen bruto), menos los gastos de administración y ventas como porcentaje de las
ventas (ver Figura 2). Recuerde que la utilidad bruta es Ventas - Costo de lo vendido. Si el margen
operacional es diferente al benchmark (margen promedio de la industria, por ejemplo), se analiza si esto se
debe a que el margen bruto como porcentaje de las ventas está desviado del benchmark, o a que los gastos
de administración y ventas como porcentaje de las ventas son diferentes al benchmark.

Por otra parte, si se detectan diferencias en la rotación del Activo Total, se analiza la rotación de cada uno de
los Activos más importantes, en general, se analiza rotación de existencias, de cuentas por cobrar, de activos
fijos y de otros activos, como se muestra en la figura 3.

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La Rotación de Activo Total depende de las rotaciones señaladas2 en la Figura 3. Si mejora cualquiera de
esas rotaciones, mejora la rotación del Activo Total, si empeora cualquiera de ellas, empeora la rotación del
Activo Total. Es decir, si mejora la eficiencia en el uso de: Cuentas por Cobrar, Inventarios, Activo Fijo, u Otros
Activos, mejora la eficiencia en el uso del Activo Total.
Se debe destacar que para comparar el indicador de la empresa con el benchmark puede usarse tanto la
rotación de cada activo, como el periodo promedio, cuando corresponda. Así por ejemplo, para comparar con
otras empresas puede usarse la rotación de cuentas por cobrar:

O el periodo promedio de cobranza:

Al interpretar estos dos indicadores se debe tener claro qué mide cada una: si aumenta la rotación de
cuentas por cobrar, mejora la rotación del activo total, pero si aumenta el periodo promedio de cobranza,
empeora la rotación del activo total.
Lo mismo sucede con los indicadores relativos al inventario, puede usarse la rotación del inventario o los días
de permanencia del inventario, teniendo cuidado de entender lo que significa cada uno, y su relación con la
rotación de Activo Total.

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La Figura 4 muestra que la rentabilidad sobre los Activos (ROA) es igual al margen operacional multiplicado
por la Rotación del Activo Total. A su vez, el Margen Operacional es la diferencia entre el Margen bruto y los
Gastos de A y Ventas como porcentaje de las Ventas, y la Rotación de Activo Total se explica por la rotación
de cuentas por cobrar, inventario, Activo Fijo y Otros activos.

Relación entre ROE y ROA

Existe una extensión de este modelo que relaciona ROE y ROA. Para deducir la relación entre ROE y ROA, es
necesario realizar los siguientes supuestos:
a) Existe un Impuesto a las utilidades de la empresa = T
Entonces, Utilidad Neta = (Utilidad Operacional - Gastos Financieros)x(1 - T)
b) Los gastos financieros son igual a Deuda*rd, donde Deuda es el monto total de la deuda que genera
intereses, y rd es la tasa de interés que devenga esa deuda.

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Así, la rentabilidad que obtiene el patrimonio es igual a la rentabilidad que generan los activos, más el
apalancamiento que se obtiene al pedir dinero prestado. Por la plata que aporta el Patrimonio obtiene la
rentabilidad ROA, por la plata que consigue con Deuda, se queda con el diferencial entre la tasa que obtiene
por la inversión (ROA), y la tasa que cobra la Deuda (rd), ello aumenta la rentabilidad de los accionistas.
Considere una empresa que tiene Patrimonio de $1.000 y Deuda de $1.000 la que devenga una tasa de
interés (rd) del 10%, es decir, $100 al año. Su Activo Total es, por consiguiente $2.000.
Suponga que ROA es 17% (la utilidad operacional es $340), y no hay impuesto a las utilidades de la empresa
(T = 0). La utilidad que obtiene el Patrimonio después del gasto de $100 por intereses es $340 - $100 = $240.
La rentabilidad ROE es $240/$1.000 = 24%.
Este 24% está formado por: 17% que generan los $1.000 que aportó el Patrimonio, más 7% sobre los $1.000
de Deuda (los $1000 de Deuda generan 17% de rentabilidad, y reciben 10%), es decir, ROE = 24%.
ROE = 17% + (17%-10%)*1 = 24%
¿Cómo cambiaría ROE si existiera una tasa de impuesto de 27%?. El ROA no cambia, tampoco la razón
Deuda/Patrimonio
ROE = 0,73*24% = 17,52%
En este caso, la utilidad que queda a los accionistas después de pagar el impuesto a las utilidades es
$240*0,73= $175,2, lo que genera una rentabilidad del 17,52%.
El patrimonio se apalanca al usar recursos de terceros, con lo que consigue una rentabilidad mayor a la que
obtendría en el caso de financiarse sólo con recursos propios (pero con este endeudamiento también
aumenta el riesgo que asume el patrimonio).

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Jorge Niño: ROE

Vea este video en la versión online del curso.

EVA
El Valor Económico Agregado o EVA (Economic Value Added) es la diferencia entre la utilidad alcanzada y la
utilidad exigida. La utilidad exigida a una empresa es la inversión realizada multiplicada por una tasa de
rendimiento exigida. El EVA ha sido presentado como un indicador que permite optimizar la gestión de la
empresa a través de la toma de mejores decisiones. El EVA corresponde a la utilidad que excede la exigida.
Su fórmula básica es:

Dónde:
EBIT*(1-T) = utilidad operacional antes de intereses y después de impuestos (T es la tasa de impuesto a
las utilidades): Se utiliza la utilidad operacional porque se compara con lo que se exige al total de los activos.
Tasa exigida: Corresponde al costo de Capital Promedio Ponderado o WACC, que es un promedio de la
rentabilidad exigida por la Deuda y la rentabilidad exigida por el Patrimonio.
El EVA así determinado mide la utilidad en exceso de la exigida en $. Si se divide esa ecuación por el Activo
Total, se obtiene un EVA en porcentaje, es decir, un EVA que indica la rentabilidad en exceso de la
rentabilidad exigida:

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En las empresas en que existe un financiamiento espontáneo de proveedores (como en los supermercados,
que financian su mercadería con crédito gratis de proveedores), se suele definir el EVA en $ como:

Donde el Capital Empleado corresponde a la inversión utilizada para generar la utilidad operacional. Es igual
a la suma de la deuda que exige intereses más el patrimonio. La diferencia con el Activo Total es el
financiamiento espontáneo obtenido de proveedores.

1
Si la utilidad por acción crece a una tasa anual constante, la razón p/u = 1/(r-g)
2
Estas rotaciones fueron analizadas en la clase pasada