Alumnas: Aurich Montalvan Milagros Elizabeth

Flores Villegas Cesia Xiomara

 Cambio en la función utilidad
Este capítulo se introduce algunos problemas en la teoría monetaria, centrándose
en las dificultades para crear un modelo que la moneda del gobierno inconvertible
tiene un valor y describiendo la naturaleza de estas dificultades utilizando el
modelo del árbol Lucas para valorar una moneda gubernamental inconvertible.
En equilibrio, una moneda inconvertible no tiene valor, este resultado
generalmente se obtiene en los modelos de Arrow-Debreu.
El capítulo también describe una forma de alterar la especificación de la economía
modelo de modo que se asigna un valor positivo a una moneda inconvertible (es
decir, alterando las preferencias para que el valor real de la moneda entre en la
función de utilidad de período actual). El modelo se usa para ilustrar algunas ideas
en economía monetaria.
4.1. El precio de la moneda gubernamental inconvertible en el modelo de
árbol de Lucas
Consideremos una versión del modelo de árbol de Lucas en el cual el gobierno
intenta colocar una moneda inconvertible sin respaldo en el tiempo t = 0, usándola
para financiar compras gubernamentales en t = 0.
El gobierno pone M unidades per cápita de papel sin respaldo es 𝑤𝑡 , medido en
bienes en t por dólar. Por lo tanto, 𝑤𝑡 es el recíproco del nivel de precios en t. El
gobierno establece los impuestos a tanto alzado 𝑇𝑡 = 0 para todo t ≥ 0. En cuanto
a las compras del gobierno, el gobierno selecciona
(4.1) 𝑔0 = M 𝑤0

𝑔𝑡 = 0, t ≥ 1.
Observe que (4.1) 𝑔0 depende del valor de equilibrio de 𝑤0 . En particular, si 𝑤0 =
0, el gobierno no compra bienes en t = 0.
Ahora usamos los pasos de nuestro método de fijación de precios de activos para
determinar tanto el precio de los árboles 𝑝𝑡 como el valor de la moneda 𝑤𝑡 , t ≥ 0.
Si tomamos 𝑔𝑡 y 𝑤𝑡 como se le dio al planificador social y usamos (4.1), la
solución del problema de planificación social es 𝑐0 = 𝑥0 -𝑀𝑤0 ,𝑐𝑡 = 𝑥𝑡 , t ≥ 1.
Ahora estudiamos el problema del consumidor representativo cuando nos
enfrentamos a una secuencia no negativa dada para 𝑤𝑡 , t ≥ 0. El consumidor
maximiza.
∞
(4.2) ∑𝑡=0 𝛽𝑡 𝑢(𝑐𝑡 ),
Sujeto a
(4.3) 𝑐𝑡 + 𝑠𝑡 + 𝑤𝑡 𝑚𝑡+1 ≤ 𝑠𝑡 (𝑝𝑡 + 𝑥𝑡 ) + 𝑤𝑡 𝑚𝑡 , t ≥ 0, 𝑚𝑜 = 0, 𝑠𝑜 = 1

Aquí 𝑐𝑡 es el consumo en t, pt es el precio de los árboles, 𝑠𝑡 es el número de árboles

que se poseen al principio del período t, 𝑤𝑡 es el valor de la moneda en t, y 𝑚𝑡 es
la cantidad de moneda que se tiene al principio de período t. La maximización de
(4.2) supera las secuencias para (𝑐𝑡 ,𝑚𝑡+1 , 𝑠𝑡+1 ) para t ≥ 0 y está sujeta a 𝑚𝑡+1 ≥0,
𝑚0 = 0, 𝑠0 = 1. El lagrangiano asociado con este problema es
∞

𝐿 = ∑ 𝛽𝑡 {𝑢(𝑐𝑡 ) + 𝜆𝑡 ⦋𝑠𝑡 (𝑝𝑡 + 𝑥1 ) + 𝑤𝑡 𝑚𝑡 − 𝑐𝑡 − 𝑠𝑡+1 𝑝𝑡 − 𝑤𝑡 𝑚𝑡+1 ⦌}

𝑡=0

Donde {λ𝑡 } es una secuencia de multiplicadores no negativos. Suponer que una

solución interior para 𝑐𝑡 implica que λ = 𝑢′(𝑐𝑡 ). Las condiciones de primer orden
para 𝑠𝑡+1 y 𝑚𝑡+1 son
𝑢′ (𝑐𝑡+1 ) 𝑝𝑡+1 +𝑥𝑡+1
(4.4) 𝛽= ( )=1
𝑢′ (𝑐𝑡 ) 𝑝𝑡

𝑢′ (𝑐𝑡+1 )
(4.5) 𝛽= 𝑤𝑡+1 ≤ 𝑤𝑡 = 𝑖𝑓𝑚𝑡+1 > 0
𝑢′ (𝑐𝑡 )

El último par de desigualdades se puede expresar como

𝑢′ (𝑐𝑡+1 ) 𝑤𝑡+1
(4.6) 𝑚𝑡+1 𝑤𝑡 [1 − 𝛽 ]=0
𝑢′ (𝑐𝑡 ) 𝑤𝑡
Definiendo 𝑅𝑡 como la tasa bruta de interés de un período, tenemos (𝑝𝑡+1 + 𝑥𝑡+1 /
𝑝𝑡 =𝑅𝑡 .
Esta ecuación junto con (4.4) da la fórmula estándar.
𝑢′(𝑐𝑡 +1
(4.7) 𝛽 𝑅𝑡=1
𝑢′(𝑐𝑡)
Sustituyendo las asignaciones de equilibrio 𝑐0 = 𝑥0 -𝑀𝑤0 , 𝑐𝑡 = 𝑥𝑡 , t ≥ 1, en la
ecuación anterior da.
𝑢′ (𝑥1 )
(4.8) 𝛽= = 1/𝑅𝑜
𝑢′ (𝑥0 −𝑀𝑤𝑜 )

𝑢′ (𝑥𝑡+1 )
𝛽= = 1/𝑅𝑂 , por t ≥ 1.
𝑢′ (𝑥𝑡 )

De (4.7), la ecuación (4.6) puede evidentemente ser representada como

𝑤𝑡+1
(4.9) 𝑚𝑡+1 𝑤𝑡 (1 − 𝑅𝑡−1 )=0 , t ≥ 0.
𝑤𝑡
Hay una condición de equilibrio más, a saber, que la moneda de demanda para
mantener entre t y (t + 1), 𝑚𝑡+1 , debe ser igual a la oferta M. Diciendo que 𝑚𝑡+1
= M en (4.9) da.
𝑤𝑡+1
(4.10) 𝑚𝑡+1 𝑤𝑡 (1 − 𝑅𝑡−1 )=0 , t ≥ 0.
𝑤𝑡

Ahora buscamos una solución de (4.10) y (4.7) o (4.8) en la que 𝑤𝑡 > 0 para todo t
≥ 0. Evidentemente, si 𝑤𝑡 > 0, lo requerimos.
𝑤𝑡+1
1 − 𝑅𝑡−1 =0 O 𝑤𝑡+1 = 𝑅𝑡 𝑤𝑡 , t ≥ 0.
𝑤𝑡

Resolviendo esta ecuación de diferencia da

𝑡−1

𝑤𝑡 = (∏ 𝑅𝑗 )𝑤𝑜
𝑗=0

Usar (4.8) en la ecuación anterior da.

𝑢′ (𝑥𝑜 −𝑀𝑤𝑜 )
(4.11) 𝑤𝑡 = 𝛽 −𝑡 𝑤0
𝑢′ (𝑥𝑡 )

Como hemos supuesto que 𝑥𝑡 ≥x> 0, se sigue que u '(𝑥𝑡 ) ≤ u' (x) <+ ∞. Por lo tanto,
u ^ '(𝑥0 -𝑀𝑤0 ) / u' (𝑥𝑡 ) es una secuencia limitada para cualquier 𝑤0 que satisfaga 0
≤ 𝑀𝑤0 ≤𝑥0 . Si 𝑤0 > 𝑥0 (𝑔0 = 𝑀𝑤0 ≤𝑥0 es un requisito de viabilidad),
La ecuación (4.11) implica que 𝑤𝑡 crece sin límite como t → ∞. Si 𝑤𝑡 creciera sin
límite, sin embargo, la restricción presupuestaria (4.3) implica que la riqueza
inicial del consumidor en t, 𝑠𝑡 (𝑝𝑡 +𝑥𝑡 ) + 𝑤𝑡 𝑚𝑡 = (𝑝𝑡 + 𝑥(𝑡) + 𝑤𝑡 ) M sería creciendo
sin límite No sería óptimo porque sería factible consumir más en algunos períodos
sin reducir el consumo en ningún otro período. Por lo tanto, tal camino para w_t
no puede ser un equilibrio, y no podemos tener 𝑤 > 0, 𝑤𝑡 = 0 para t ≥ 1. Observe
que si 𝑤𝑡 = 0 siempre que t ≥ 0, la condición de primer orden del consumidor
para 𝑚𝑡+1 se satisface dondequiera t ≥ 0.
En resumen, un equilibrio único para este modelo tiene 𝑤 = 0 siempre que t ≥ 0 y
𝑔𝑡 = 0 siempre que t ≥ 0. Una moneda sin respaldo no tiene valor en esta economía.
En esta economía, los activos se valoran de acuerdo con el valor del flujo de
consumo que admiten. Una moneda no respaldada o inconvertible promete no
pagar nada en el futuro. Hemos visto que la introducción de un activo con tal flujo
de pago en el modelo de árbol de Lucas deja inalteradas las tasas de interés de
equilibrio y hace que el activo reciba valor cero.
Es significativo que el valor cero asignado a una moneda inconvertible en esta
economía coexista con otras dos características de la compañía. Una característica
es que existe una asignación de consumo de equilibrio competitivo única en esta
economía y que es Pareto óptimo. Una segunda característica es que esta es una
economía de alta tasa de interés en el sentido de que.
𝑡−1
𝑢′ (𝑥0 )
∏ 𝑅𝑗 = 𝛽 −𝑡
𝑢′ (𝑥𝑡 )
𝑗=0

Está divergiendo a + ∞ ast t → ∞. Además, si la moneda se va a mantener

voluntariamente, debe soportar la tasa de interés de equilibrio. La alta tasa de
interés que la moneda debe soportar para valorarla impide que se la valore, como
lo subraya el argumento anterior.
Los modelos que permiten valorar una moneda no respaldada se suelen construir
suponiendo una economía que se aleja de una o ambas de estas dos características.
Todos los modelos de moneda sin respaldo deben soportar para ser exigidos. Los
modelos de moneda en la función de utilidad y los modelos de efectivo en avance
emplean dispositivos que impulsan la tasa de rendimiento de la moneda por debajo
de la tasa de rendimiento de los activos con características de riesgo comparables.
Los modelos de moneda en la función de utilidad generalmente también eliminan
la optimalidad de los equilibrios competitivos. Los modelos de generaciones
superpuestas y los modelos de Bewley-Townsend alteran la especificación de
dotaciones, preferencias y tecnologías, de modo que la singularidad y la
optimalidad del equilibrio competitivo ya no se obtienen necesariamente, y se crea
espacio para que una moneda inconvertible sea valorada.
4.2 Problemas y modelos en economía monetaria
Eventualmente estudiaremos varios modelos de economías con moneda fiduciaria
valorada: modelos con moneda en la función de utilidad, modelos de efectivo en
avance, modelos de Bewley-Townsend con fallas en el mercado de préstamos y
modelos de generaciones superpuestas. Cada uno de estos modelos se desvía del
modelo Arrow-Debreu de una manera esencial, una necesidad porque no hay
espacio para la divisa sin respaldo valuada dentro del modelo Arrow-Debreu. Con
la posible excepción de los modelos de moneda en la función de utilidad, cada uno
de estos modelos supone un entorno en el que se produce una negociación
descentralizada en contraste con la negociación centralizada del modelo de Arrow-
Debreu.
Los diferentes modelos de moneda fiduciaria difieren significativamente en las
formas en que se desvían de la estructura Arrow-Debreu. En los modelos con
moneda en la función de utilidad, las preferencias se modifican con respecto a un
modelo de Arrow-Debreu mediante la inclusión del stock de un activo particular,
normalmente moneda emitida por el gobierno, directamente en la función de
utilidad. En los modelos de efectivo por adelantado, la estructura del mercado y
las restricciones de los hogares se modifican con respecto a un modelo de Arrow-
Debreu, ya que al menos algunos bienes se pueden comprar solo con la moneda
acumulada antes de las compras. Esta restricción está motivada, más o menos
implícitamente, por un llamado a la descentralización de la ubicación. En los
modelos de tipo Bewley-Townsend, los patrones de dotación y ubicación se
modifican con respecto al modelo de Arrow-Debreu de una manera que
obstaculiza los mercados crediticios lo suficiente como para dejar un papel de
suavización del consumo para una moneda sin respaldo.
Finalmente, en el modelo de generaciones superpuestas, los agentes se organizan
intertemporalmente de forma tal que impiden que los mercados de préstamos
privados y seguros respalden una asignación óptima de Pareto, dejando así un rol
social potencial para una moneda sin respaldo.
Estudiamos estos modelos para aumentar nuestra comprensión de una variedad de
fenómenos y elecciones de políticas gubernamentales que involucran la moneda y
sus sustitutos. Las cosas que queremos que dichos modelos nos ayuden a
comprender incluyen correlaciones de precio de dinero, banca libre versus
regulación gubernamental de bancos, tasas de rendimiento inferiores en monedas
suministradas por el gobierno, determinación de la tasa de cambio internacional,
efectos de las operaciones de mercado abierto del gobierno y coordinación de
políticas monetarias y fiscales.
1. Correlación dinero-precio. Queremos interpretar las correlaciones de series
de tiempo y entre países entre las existencias agregadas de varias categorías
de pasivos, por un lado. Desde el punto de vista de la comprensión de las
correlaciones entre nivel de precio y dinero, ¿cuáles son las categorías
apropiadas de evidencias de endeudamiento para incluir en el agregado
definido como "dinero"? ¿Debería modelarse la demanda de billetes
emitidos en forma privada, cuentas corrientes, fondos del mercado
monetario, monedas extranjeras y valores, y otras evidencias de crédito
privado y público de la misma manera que para la moneda del gobierno?
Sargent y Wallace (1982) construyen un modelo en el que la respuesta a
esta pregunta depende del conjunto de restricciones legales que rigen la
entrada en la banca. Bajo la banca libre, un agregado amplio, que es la suma
de la moneda del gobierno ('' dinero exterior '') y el endeudamiento privado
intermedio ('' dentro del dinero '') se correlaciona mejor con el nivel de
precio. Bajo una restricción de la teoría de cantidad que otorga al gobierno
el monopolio de emitir billetes de pequeña denominación (puede
interpretarse como un régimen de reservas del 100 por ciento), el dinero de
alta potencia se correlaciona mejor con el nivel de precios.
2. Banca libre frente a las regulaciones gubernamentales de los bancos.
¿Debería el gobierno monopolizar el tema de la moneda, o debería haber
una entrada libre en el negocio de crear evidencias de endeudamiento libres
de riesgo de pequeña denominación? ¿Qué principios deberían guiar el
diseño y administración de un sistema para la regulación gubernamental de
los bancos y otros intermediarios que emiten pasivos en competencia con
la moneda del gobierno? ¿El objetivo de la estabilidad del nivel de precios
es suficiente para orientar y racionalizar la regulación de esos
intermediarios? Sargent y Wallace (1982) tratan estos temas dentro del
contexto de un modelo de generación superpuesto. Stanley Fisher (1983)
los estudia con un modelo de moneda en la función de utilidad.
3. Tasas de rendimiento inferiores en las monedas suministradas por el
gobierno. ¿Qué fuerzas explican el dominio de la tasa de rendimiento
ampliamente observado y persistente que otros activos (por ejemplo, títulos
públicos de gran denominación y valores privados) exhiben sobre la
moneda? ¿Cómo explicamos la variación a lo largo del tiempo en la
extensión de este dominio que son las fluctuaciones de las series de tiempo
en las tasas de interés nominales? (Los modelos del efecto de Fisher sobre
las tasas de interés nominales ofrecen una explicación) Neil Wallace (1983)
describe estos problemas.
4. Determinación del tipo de cambio internacional. ¿Qué determina los tipos
de cambio internacionales en las monedas específicas de cada país? ¿Qué
explica el número de monedas emitidas en todo el mundo (con algunas
excepciones, una moneda por país)? ¿Hay algún rol para los controles de
divisas y de capital en la administración de la moneda del país?
5. Efecto de las operaciones gubernamentales de mercado abierto. ¿Cuáles son
los efectos de las operaciones de mercado abierto en monedas nacionales y
extranjeras? ¿Qué aspectos de la estructura económica imparten efectividad
a las operaciones de mercado abierto?
6. Coordinación de políticas monetarias y fiscales. ¿Cuáles son las
dimensiones intertemporales del problema de coordinación que enfrentan
las autoridades monetarias y fiscales? ¿Qué tanto control puede tener un
banco central sobre el valor de su moneda? Este tema fue estudiado por
Sargent y Wallace (1981). Debido a que tienen diferentes estructuras de
preferencias, dotaciones y tecnologías, los modelos difieren en su
perspectiva sobre estos temas. Los modelos de moneda en la función de
utilidad y de efectivo en avance tienen implicaciones sobre los problemas
1, 3,4 y 5 que se derivan relativamente directamente de la definición de la
clase de activos que el analista decide incluir en el efectivo. -en la
restricción de avance o en la función de utilidad. Por lo general, esta
definición determina la clase de activos mejor correlacionada con el nivel
de precios. Esta definición también determina una clase de activos que está
dominada en la tasa de rendimiento por aquellos activos que no están en la
función de utilidad o que no califican para la restricción de efectivo por
adelantado. Para las versiones de varios países y en múltiples monedas de
estos modelos, la tasa de cambio está influenciada íntimamente por los
detalles de la especificación de la restricción de efectivo en avance o la
función de utilidad para los modelos de moneda en el servicio. Alterar estas
características de los modelos altera directamente las implicaciones para la
determinación del tipo de cambio. Los intercambios del banco central de
otros activos por activos en la función de utilidad o de activos que satisfacen
la restricción de efectivo en avance influyen en las tasas de equilibrio de los
niveles de retorno y precio. En cuanto al tema 2, el asunto se decide en gran
medida en el momento en que los analistas especifican la clase de pasivos
que ingresan a la función de utilidad o que satisfacen la restricción de
efectivo en avance. Si los agentes privados no tienen acceso a la tecnología
para emitir estos pasivos, que es la suposición habitual, entonces no hay
necesidad de prohibir que los agentes privados emitan dichos pasivos, que
es la suposición habitual, entonces no hay necesidad de prohibir a los
agentes privados si tienen acceso a tales tecnologías, entonces se debe
considerar que los modelos de dinero en la utilidad o de efectivo por
adelantado dependen de un conjunto de restricciones legales implícitas que
prohíben a los agentes privados explotar las ganancias de arbitraje que
existen en estos modelos y que solo el banco central puede explotar. Estas
oportunidades de arbitraje se caracterizan por la dominación de la moneda
emitida por el gobierno en la tasa de rendimiento. Las generaciones
superpuestas y los modelos de Bewley-Townsend proporcionan una
perspectiva bastante diferente sobre estos temas de la que ofrecen los
modelos de moneda en la utilidad y de efectivo en avance. En los modelos
de generaciones superpuestas, existen patrones de dotación y preferencias
en los que la moneda fiduciaria coexiste y tiene el mismo rendimiento que
el endeudamiento privado libre de riesgo. El endeudamiento privado y la
moneda fiduciaria compiten por un lugar en carteras privadas únicamente
en función de la tasa de rendimiento. En modelos de generación
superpuestos sin restricciones legales, la moneda, si se valora, no está
dominada en la tasa de rendimiento. La consecuencia es que las
perturbaciones a las demandas excesivas de valores privados inciden en el
valor de equilibrio de la moneda del gobierno. Como resultado, las
correlaciones de nivel de precio-dinero pueden ser más fuertes para grandes
agregados de moneda y endeudamiento interno. Luego, la meta de la
estabilidad del nivel de precios está bien atendida mediante la adopción de
restricciones legales que impiden a los intermediarios privados emitir
pasivos que compitan bien con la moneda suministrada por el gobierno, ver
Sargent y Wallace (1982). La amplia posibilidad de sustitución de los
valores privados por los valores del gobierno limita la capacidad del
gobierno de ajustar el señoreaje a través de un impuesto inflacionario y
significa que las tasas de rendimiento de todos los valores privados están en
general influenciadas por los intentos gubernamentales de extraer el
señoreaje. De nuevo, esta sustituibilidad puede justificar las regulaciones
legales diseñadas para proteger la moneda de un gobierno de la competencia
y facilitar la recaudación de un impuesto inflacionario. En un nivel positivo,
la hipótesis de que las restricciones legales obligan a las personas a
mantener la moneda suministrada por el gobierno se ha utilizado para
explicar los patrones observados de tasas de interés nominales positivas,
positivas y variables en el tiempo, véase Wallace (1983). La hipótesis de la
restricción legal también se ha invocado para explicar la determinación del
tipo de cambio en el contexto de modelos de generaciones superpuestas. En
estos modelos sin restricciones legales sobre el comercio de activos, se ha
encontrado que los tipos de cambio internacionales de equilibrio son
indeterminados. En estos modelos, las restricciones legales pueden cumplir
la función de definir bien las demandas de las monedas específicas de cada
país y dar a los países diferentes posibilidades de imponer diferentes tipos
impositivos de inflación. En el modelo de generaciones superpuestas sin
restricción legal, los países deben coordinar sus políticas monetarias y
fiscales, ya que cada gobierno puede imponer un impuesto inflacionario a
los residentes de todos los países. Las fuerzas para la coordinación son
menos evidentes en los modelos de efectivo en avance y de moneda en la
función de utilidad, cerrándose en el punto en el análisis cuando se
especifican las funciones de utilidad o las restricciones de efectivo por
adelantado.
4.3 Deuda del gobierno en la función de utilidad
Estamos hablando de modelos con moneda en la función de utilidad
estudiando un modelo en el que la deuda gubernamental de un período se
encuentra en la función de utilidad. Comenzamos de esta manera para
enfatizar la equivalencia formal entre la deuda del gobierno y la moneda en
estos modelos y el dominio de la tasa de retorno que caracteriza el
equilibrio.
Ahora consideramos una versión de un árbol del modelo de Lucas, en el
cual un gobierno compra 𝑔𝑡 bienes per cápita en el período t. Suponemos
que 𝑔𝑡 da lugar a ninguna utilidad y que 0 ≤ 𝑔(𝑡) <𝑑𝑡 para todo t. Suponemos
 que (𝑔𝑡 , 𝑑𝑡 ) es gobierno por el proceso de Markov de primer orden. El
gobierno financia sus gastos mediante una combinación de impuestos a
tanto alzado 𝑇𝑡 per cápita en el período t y mediante préstamos en la
cantidad 𝑏(𝑔𝑡+1) / 𝑅𝑔𝑡 per cápita en préstamos de un solo período seguros en
t. La restricción presupuestaria del gobierno en términos per cápita es
(4.12) 𝑔𝑡 = 𝑡𝑡 + 𝑏𝑔𝑡+1 /𝑅𝑔𝑡 − 𝑏𝑔𝑡

Donde 𝑅𝑔𝑡 la tasa bruta de rendimiento del gobierno de un período son los
préstamos del tiempo t a (t + 1) y 𝑏(𝑔𝑡) es el monto per cápita que el gobierno
adeuda al vencimiento de préstamos de un período en el momento t.
Dejamos que 𝑅𝑡 tasa de interés bruta en valores privados de un período.
Todos los agentes están dotados de forma idéntica inicialmente con uno
tres, cada uno de los cuales genera un flujo de dividendos (𝑑𝑡 ). Las personas
tienen preferencias comunes descritas por
𝑏𝑔𝑡+1
(4.13) 𝐸𝑜 ∑∞ 𝑡
𝑡=0 𝛽 ⦋𝐼𝑛 𝑐𝑡 + 𝑦 𝐼𝑛 ( )⦌ 0<𝛽<1
𝑅𝑔𝑡

Donde y ≥ 0, la deuda del gobierno ingresa a la función de utilidad

directamente. Los valores privados no entran en la función de utilidad
directamente sino solo directamente, a través del flujo de consumo que
admiten. Esta especificación de preferencias implica que, a tasas de
rendimiento iguales y libres de riesgo, las personas prefieren mantener
deuda pública en lugar de deuda privada.
La restricción del presupuesto representativo del consumidor en t es
𝑏𝑔𝑡+1 𝑏𝑔𝑡+1
𝑐𝑡 + 𝑡𝑡 + + + 𝑠𝑡+1 𝑎𝑡 ≤ 𝑏𝑔𝑡 + 𝑏𝑡 + 𝑠𝑡 (𝑎𝑡 + 𝑑𝑡 )
𝑅𝑔𝑡 𝑅𝑡
Donde 𝑏𝑡+1 es la cantidad de préstamos libres de riesgo que vencen en (t +
1) comprados en t, denominados en tiempo (t + 1) bienes, 𝑅𝑡 es la tasa bruta
de interés en valores privados perfectamente seguros de un período, 𝑠𝑡+1 es
el número de árboles que se poseen al final del período t, 𝑎𝑡 es el precio de
los árboles en t, y 𝑑𝑡 es el dividendo de los árboles en t.
Suponemos que el gobierno ejecuta su política fiscal de modo que 𝑏𝑔𝑡+1 > 0
para todo t ≥ 0. Procediendo como en el Capítulo 3 con nuestros tres pasos
para estudiar los precios de equilibrio de los activos y los rendimientos,
encontramos, a partir de las ecuaciones de Euler valores privados y valores
del gobierno, respectivamente, que
𝑐𝑡
(4.14) 1= 𝐸𝑡 𝛽𝑅𝑡
𝑐𝑡+1

𝑐𝑡 𝑐𝑡
(4.15) 1= 𝐸𝑡 𝛽𝑅𝑡 + 𝑦𝐸𝑡 𝑅𝑔𝑡
𝑐𝑡+1 𝑏𝑔𝑡+1
Donde en equilibrio 𝑐𝑡 = 𝑑𝑡 -𝑔𝑡 . Como 𝑅𝑡 y 𝑅𝑔𝑡 son conocidos en el tiempo
t, las ecuaciones (4.14) y (4.15) implican que
−1 𝑐𝑡
(4.16) 𝑅𝑔𝑡 = 𝑅𝑡−1 + 𝑦𝐸𝑡
𝑏𝑔𝑡+1

Por lo tanto, si y> 0, 𝑅𝑔𝑡 <𝑅𝑡 para todas las realizaciones de 𝑐𝑡 = 𝑑𝑡 -𝑔𝑡 . En
este caso, la deuda privada libre de riesgo domina la deuda del gobierno en
tasa de rendimiento. Tenga en cuenta que la tasa de rendimiento de la deuda
privada libre de riesgo obedece a 𝑅𝑡−1 = 𝛽𝐸𝑡 {(𝑑𝑡 -𝑔𝑡 ) / (𝑑𝑡+1 -𝑔𝑡+1 ))}. Por
lo tanto, 𝑅𝑡−1 es independiente de la cantidad de bonos del gobierno 𝑏𝑔𝑡+1 .
(La independencia de la tasa de rendimiento de los valores privados de la
decisión de financiamiento del gobierno en este modelo es especial y
depende de que hayamos asumido que la utilidad es separable en el
consumo y la deuda pública). La ecuación (4.16) muestra, sin embargo, que
cuando y> 0, 𝑅𝑅𝑔𝑡 varía directamente con la cantidad de bonos del
gobierno. Como 𝑏𝑔𝑡+1 . Crece sin límite, 𝑅𝑔𝑡 se acerca a 𝑅𝑡 desde abajo.
Este modelo incorpora una versión limitante de la visión hacia la deuda del
gobierno descrita por Tobin (1961, 1963). Los pasivos provistos por el
gobierno, incluidas las divisas y otras formas de deuda del gobierno, se
consideran sustitutos muy buenos o perfectos entre sí, pero son más
atractivos que los valores privados. En el límite, la deuda del gobierno y la
moneda del gobierno se consideran sustitutos perfectos entre sí, mientras
que los valores privados son sustitutos imperfectos de los valores del
gobierno. Tobin describió las implicaciones de tales supuestos para la
efectividad de las operaciones de mercado abierto del gobierno. (Véase el
Capítulo 8 para los descendientes del análisis de Tobin.) Tobin intentó
contrastar tales suposiciones con las alternativas incorporadas en muchos
modelos macroeconómicos estándar, que Tobin atribuyó a Keynes: a saber,
que los valores privados y los títulos públicos que generan intereses son
sustitutos perfectos de uno otro, pero ambos son sustitutos imperfectos de
la moneda suministrada por el gobierno. Modifiquemos ahora el modelo
anterior para acomodar esta vista.
4.4 Moneda del gobierno en la función de utilidad
Como inicio, el modelo de la sección anterior se puede reinterpretar de la
siguiente manera. Sea 𝑚𝑡+1 la cantidad de moneda emitida por el gobierno,
sin intereses, llamada dólares mantenida por un representante agente desde
el período t hasta (t + 1). Deje 𝑝𝑡 ser el nivel de precio, medido en dólares
por tiempo t bueno. Entonces los dólares producen una tasa bruta de retorno
de t a (t + 1) de 𝑝 / 𝑝𝑡+1 . Luego, podemos reinterpretar el modelo anterior
como uno en el cual toda la deuda del gobierno adopta la forma de dólares
 y en la que los saldos reales de dólares se encuentran en la función de
utilidad. Simplemente establecemos
𝑚𝑡+1
= 𝑏𝑔𝑡+1 / 𝑅𝑔𝑡 , 𝑏𝑔𝑡 = 𝑚𝑡 / 𝑝𝑡 , and 𝑅𝑔𝑡 = 𝑝𝑡 / 𝑝𝑡+1 .
𝑝𝑡

Con esta interpretación, la restricción presupuestaria del gobierno se vuelve

𝑚𝑡+1 𝑚𝑡
(4.17) 𝑔𝑡 = 𝑡𝑡 + −
𝑝𝑡 𝑝𝑡

Las preferencias del agente representante se vuelven

(4.18) 𝐸𝑜 ∑∞ 𝑡
𝑡=0 𝛽 ⦋𝐼𝑛 𝑐𝑡 + 𝑦 𝐼𝑛(𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 )⦌

La restricción presupuestaria del agente representativo es

𝑚𝑡+1 𝑏𝑡+1 𝑚𝑡
𝑐𝑡 + 𝑡𝑡 + + + 𝑠𝑡+1 𝑎𝑡 ≤ + 𝑏𝑡 + 𝑠𝑡 (𝑎𝑡 + 𝑑𝑡 )
𝑝𝑡 𝑅𝑡 𝑝𝑡
La ecuación (4.15) se convierte
𝑝𝑡 𝑐𝑡 𝑝𝑡 𝑐𝑡 𝑝𝑡+1
1 = 𝛽𝐸𝑡 + 𝑦𝐸𝑡
𝑝𝑡+1 𝑐𝑡+1 𝑝𝑡+1 𝑚𝑡+1
O
𝑐𝑡 1 𝑐𝑡
(4.19) 1 / 𝑝𝑡 = 𝛽𝐸𝑡 + 𝑦𝐸𝑡
𝑐𝑡+1 𝑝𝑡+1 𝑚𝑡+1

La ecuación de diferencia estocástica (4.19) tiene solución

1
(4.20) 1 / 𝑝𝑡 = 𝑦𝑐𝑡 ∑∞ 𝑗
𝑗=0 𝛽 𝐸𝑡 𝑚𝑡+𝑗+1

Que expresa 𝑝𝑡−1 como una suma geométrica de valores futuros esperados de 𝑚𝑡−1 .
Las ecuaciones (4.19) y (4.20) pueden usarse para describir una versión de la
ecuación de Fisher que relaciona la tasa de interés nominal con la tasa de inflación.
Comience señalando que en este modelo el kernel para establecer el precio de las
afirmaciones contingentes de estados reales de un paso adelante viene dado por q
(x ', x) = β (c / c') f (x't, x), donde el estado x = (d, g) y donde c = dg. Deje que el
factor de tasa de interés nominal sea denotado ∅ (𝑥𝑡 ), que es el precio en dólares
en t de un reclamo seguro sobre un dólar en el tiempo (t + 1). Evidentemente,
tenemos
𝑐𝑡 𝑝𝑡
∅ (𝑥𝑡 ) = 𝛽𝐸𝑡 .
𝑐𝑡+1 𝑝𝑡+1
Ecuación (4.19) afirma
𝑝𝑡 𝑐𝑡
1 = ∅(𝑥𝑡 ) + 𝑦𝐸𝑡
𝑚𝑡+1
 Tenga en cuenta que, si y = 0, la ecuación anterior afirma que 1 = Ø (𝑥) si
existe un equilibrio. En otras palabras, cuando la moneda no está en la
función de utilidad, el interés nominal neto debe ser igual a cero. Vimos en
la Sección 4.1, sin embargo, que no existe equilibrio con la moneda
valorada no respaldada cuando y = 0.
Debido a que 𝑝𝑡 𝑐𝑡 / 𝑚𝑡+1 se conoce en el tiempo t, podemos escribir la
ecuación anterior como
𝑝𝑡 𝑐𝑡
(4.21) Ø (𝑥𝑡 ) = 1 – y
𝑚𝑡+1

Para derivar una versión de la ecuación de Fisher, supongamos que el

proceso de la moneda toma la forma determinista:
1 1
= 𝜆𝑡 Para t ≥ 1
𝑚𝑡 𝑚𝑜

Donde │βλ│ <1. Aquí λ ^ (- 1) es la tasa de crecimiento bruto de la moneda. En

esta circunstancia, la ecuación (4.20) se convierte
𝑚𝑡+1 𝛾
=
𝑝𝑡 𝑐𝑡 1 − 𝜆𝛽
Sustituyendo esta expresión por 𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑐 𝑐𝑡 en (4.21) y resolviendo por Ø (𝑥𝑡 ) da
Ø (𝑥𝑡 )) = λβ. Esta ecuación establece que el factor de tasa de interés nominal (el
recíproco de la tasa de interés nominal bruta) varía directamente con λ, la tasa de
crecimiento de la moneda recíproca. Bajo la política especial de una tasa de
crecimiento constante para la moneda causa un aumento proporcional en la tasa de
interés nominal bruta. El recíproco de la tasa bruta de inflación bajo esta política
especial obedece.
𝑝𝑡 𝑐𝑡+1
=𝜆
𝑝𝑡+1 𝑐𝑡
Las dos ecuaciones anteriores califican como una versión de la teoría de Fisher
sobre la relación entre las tasas de interés nominales y la tasa de inflación.
Ahora consideramos brevemente la casa especial de (4.19) en la que {𝑑𝑡 -𝑔𝑡 } es
una serie perfectamente predictiva, de modo que las expectativas condicionales
son iguales a los valores realizados posteriormente. Entonces (4.19) se puede
expresar como
𝑚𝑡+1 𝛾𝑐𝑡
(4.19) =
𝑝𝑡 1−(𝑝𝑡 / 𝑝𝑡+1 )𝑅𝑡−1

Donde 𝑅𝑡−1 = 𝛽𝑐𝑡 / 𝑐𝑡+1 . Esta ecuación es una versión de un cronograma de

demanda de moneda. Como 𝑝𝑡 / 𝑝𝑡+1 = 𝑅𝑔𝑡 , y sabemos que 0 <𝑅𝑔𝑡 𝑅𝑡−1 <1, la
demanda de saldos reales definida por esta ecuación no es negativa. La demanda
de divisas se acerca a la saciedad solo cuando 𝑅𝑔𝑡 𝑅𝑡−1 se aproxima a la unidad.

4.5 Señorage y la cantidad óptima de moneda.

Ahora presentamos otra interpretación del modelo anterior. Suponemos que,
además de emitir moneda, el gobierno toma prestado en el mercado préstamos
privados. Los préstamos del gobierno en el mercado privado no ingresan a la
función de utilidad de los agentes privados. Solo la moneda ingresa a la función
de utilidad. La restricción del presupuesto del gobierno es ahora.
𝑚𝑡+1 𝑚𝑡 𝑏𝑡+1
(4.22) 𝑔𝑡 = 𝑡𝑡 + − + − 𝑏𝑡
𝑝𝑡 𝑝𝑡 𝑅𝑡

Donde 𝑏𝑡 ahora es préstamos de un período de interés público devengados en el

momento t.
Esta ecuación también se puede expresar como
𝑚𝑡+1 𝑝𝑡+1 𝑚𝑡 𝑏𝑡+1
(4.23) 𝐷𝑡 = + − + − 𝑏𝑡
𝑝𝑡+1 𝑝𝑡 𝑝𝑡 𝑅𝑡

Donde 𝐷𝑡 = 𝑔𝑡 -𝑇𝑡 es el déficit del gobierno per cápita cuando excluimos de los
gastos el pago de intereses sobre la deuda del gobierno. Es decir, 𝐷 es el déficit del
gobierno neto de intereses per cápita.
Vamos a estudiar el caso especial en el que 𝑐𝑡 = 𝑑𝑡 -𝑔𝑡 = 𝑐̅, una constante para todos
t.
Entonces tenemos que 𝑅𝑇 = 𝛽 −1 para todo t, y (4.23) se puede expresar como
𝑚𝑡+1 𝑚𝑡 𝑝𝑡−1
(4.24) 𝐷𝑡 − 𝛽𝑏𝑡+1 + 𝑏𝑡 = −
𝑝𝑡 𝑝𝑡−1 𝑝𝑡

Con el propósito de discutir varios temas en economía monetaria, será suficiente

enfocarse en estados estacionarios alternativos. Supongamos que 𝐷𝑡 - 𝛽𝑏𝑡+1 + 𝑏𝑡 =
D + (1-β) b, una constante para todo t. Queremos estudiar las soluciones
estacionarias que surgen cuando 𝐷𝑡 -𝛽𝑏𝑡+1 + 𝑏𝑡 = D + (1-β) b, 𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡+1 = 𝑅𝑚
para todas las t en (4.24). Esta sustitución rinde
(4.25) D+ (1-𝛽)𝑏 = 𝑚
̅(1 − 𝑅𝑚 )
Sustituyendo los valores de estado estable en el programa de demanda de dinero
(4.21) y sustituyendo el resultado en (4.25), tenemos
(1−𝑅𝑚 )
(4.26) D + (1 - 𝛽)𝑏 = 𝑦𝑐 = , 0 ≤ 𝑅𝑚 < 𝛽 −1
1−𝑅𝑚 𝛽

La Figura 4.1 traza el lado derecho de (4.26), que proporciona el valor estacionario
del señoreaje real per cápita que se recolecta cuando se mantiene un rendimiento
bruto de la moneda de 𝑅𝑚 . Debido a que 𝛽 −1 > 𝑅𝑚 ≥0, vemos que el supremo de
valores estacionarios factibles de señoreaje es γc. No es factible alcanzar este
supremo, porque alcanzarlo requiere que 𝑅𝑚 = 0 y que la "inflación infinita" se
mantenga. En el otro extremo, como 𝑅𝑚 → 𝛽 −1 desde abajo, los equilibrios
estacionales de la estacionariedad per cápita crecen sin límite. La Figura 4.1 y la
Ecuación (4.26), junto con la función de demanda (4.19 '), muestran que, para
aumentar los saldos reales estacionarios, el gobierno debe disminuir D + (1-β) b.
No existe un valor finito de D + (1-β) b que satisfaga la economía con tenencias
de moneda. Esta característica es una consecuencia de la especificación de
preferencias (4.18) y se alteraría si (4.18) se cambiara para especificar que la
utilidad marginal de (𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 ) se vuelve cero para (𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 ) mayor que alguna
cantidad finita.
La ecuación (4.26) o la figura 4.1 pueden usarse para ilustrar algunas ideas en la
teoría monetaria. Una es la doctrina clásica de que, para mantener un nivel de
precios estable (𝑅𝑚 = 1), es necesario y suficiente que el presupuesto del gobierno
esté en equilibrio en el sentido de que el valor actual del gobierno

El endeudamiento con intereses equivale al valor presente del excedente del

gobierno neto de intereses. Si 𝑅𝑚 = 1 en (4.26), entonces d = - D / (1-β). Esta
ecuación establece que el valor de la deuda pública es igual al valor presente de
los futuros excedentes de interés netos del gobierno.
Otra doctrina es la "desagradable aritmética monetarista" de Sargent y Wallace
(1981). La ecuación (4.26) establece que, para un valor de estacionariedad del
gobierno de interés neto D, cuanto mayor es el valor de estacionariedad de la deuda
pública que genera intereses, menor es la tasa de cambio, es decir, mayor es la tasa
de inflación. Esta es la base del resultado de Sargent y Wallace que, dado D> 0,
una autoridad monetaria no puede anticipar para siempre la inflación por
operaciones de mercado abierto que venden deuda que devenga intereses que se
llega al futuro, mayor debe ser la tasa de inflación eventualmente convertirse Tal
"aritmética desagradable" se trata en más detalle en el Capítulo 5 y 7.
Pasamos ahora brevemente a considerar otro caso especial de sistema formado por
(4.21) y (4.22). En (4.22), ahora establecemos 𝑔𝑡 = 0, 𝑏𝑡 = 0 para todas las t.
Entonces (4.22) se convierte
𝑚𝑡+1 𝑚𝑡 𝑝𝑡−1
(4.27) −𝑡𝑡 = −
𝑝𝑡 𝑝𝑡−1 𝑝𝑡

Queremos encontrar políticas de creación de moneda fiscal que respalden un

equilibrio en el cual
𝑐𝑡
(4.28) 𝑝𝑡+1 = 𝑝 𝑝𝑡
𝑐𝑡+1

Cuando una constante p> β. Sustituyendo (4.28) y 𝑅𝑇 ^ (- 1) = 𝛽𝑐𝑡 / 𝑐𝑡+1 en (4.21)

da
𝑚𝑡+1 𝛾𝑐𝑡
(4.29) =
𝑝𝑡 1−𝛽 / 𝑝

Sustituyendo (4.29) y (4.28) en (4.27) da

𝛾(1−𝑝)
(4.30) 𝑡𝑡 = 𝑐𝑡
𝑝−𝛽

De (4.29) y (4.30), observamos que no es posible establecer el sistema con

tenencias de moneda, ya que no se puede ver en nada que si p ↓ β en (4.29) y (4.30),
entonces
lim(𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 ) = +∞, and lim 𝜏𝑡 = +∞
𝑝↓𝛽 𝑝↓𝛽

No es factible (o significativo) enviar a las personas una factura tributaria de suma

global que diga '' + ∞ '' Por lo tanto, en esta economía, no existe ninguna 'cantidad
óptima de dinero' finita alcanzable 'en el sentido en que Milton Friedman (1969)
usa el término. Como se explicó anteriormente, esta situación refleja la
especificación de preferencias en (4.18)
En el otro extremo, (4.28), (4.29) y (4.30) muestran que el supremo de señoreaje
sobre clases de políticas que satisfacen (4.29) es igual a
𝛾(1 − 𝑝)
𝛾𝑐𝑡 = − lim 𝑐𝑡
𝑝→𝛽 (𝑝 − 𝛽)
Sin embargo, este límite no puede alcanzarse, como lo deja claro (4.28).
4.6 Una proposición de neutralidad
Consideramos la siguiente ligera generalización del modelo de las dos secciones
anteriores. Suponemos que los agentes privados tienen preferencias que pueden
ser representadas por la función.
(4.31) 𝐸𝑜 ∑∞ ′
𝑡=0 𝛽 𝑢(𝑐𝑡 , 𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 ), 0 < 𝛽 < 1,
Donde u (𝑐𝑡 , 𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 ) aumenta en 𝑐𝑡 y 𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 , dos veces continuamente
diferenciables y cóncavas. La restricción presupuestaria del agente privado
representativo se puede representar como
𝑑 (
𝑐𝑡 + ∫ 𝑞 (𝑥𝑡+1 , 𝑥𝑡 )𝑏𝑡+1 𝑥𝑡+1 )𝑑𝑥𝑡+1 + 𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 =

≤ 𝑑𝑡 − 𝑡𝑡 + 𝑏𝑡𝑑 (𝑥𝑡 ) + 𝑚𝑡 / 𝑝𝑡
𝑑
Donde 𝑏𝑡+1 (𝑥𝑡+1 ) es la cantidad de reclamos de un período de tiempo (t + 1) bienes
en estado 𝑥𝑡+1 ) en poder del agente privado representativo, q (𝑥𝑡+1 ,𝑥𝑡 ) es el kernel
de un paso adelante para valorar todas las reclamaciones privadas, así como las
reclamaciones gubernamentales que devengan intereses, y 𝑇𝑡 es impuestos de suma
global en t. La tecnología continúa como arriba, al igual que el proceso estocástico
para los gastos del gobierno. La restricción presupuestaria del gobierno es ahora.
𝑚𝑡+1 −𝑚𝑡
(4.32) 𝑔𝑡 = 𝜏𝑡 + + ∫ 𝑞 (𝑥𝑡+1 , 𝑥𝑡 )𝑏𝑡+1 (𝑥𝑡+1 )𝑑𝑥𝑡+1 − 𝑏𝑡 (𝑥𝑡 )
𝑝𝑡

Aquí 𝑏𝑡+1 (𝑥𝑡+1 )) es la cantidad de deuda contingente estatal de un período emitida

por el gobierno en t. La ecuación (4.32) implica la forma del valor presente de la
restricción presupuestaria del gobierno.

(4.33) ∫ 𝑞 (𝑥𝑡+1 , 𝑥𝑡 )𝑏𝑡+1 (𝑥𝑡+1 )𝑑𝑥𝑡+1 g

𝑚𝑡+𝑗+1 −𝑚𝑡+𝑗
= ∑∞ (𝑗)
𝑗=1 ∫ 𝑞 (𝑥𝑡+𝑗 , 𝑥𝑡 )(𝑡𝑡+𝑗 + − 𝑔𝑡+𝑗 )𝑑𝑥𝑡+𝑗
𝑝𝑡+𝑗

Esta ecuación establece que el valor de la deuda de un periodo emitida en t es igual

al valor presente de los superávit de las administraciones (netos de interés), donde
los ingresos por señoreaje se incluyen en los ingresos del gobierno. El 𝑝𝑡 nivel de
precios se le permite estar en función del estado de la economía en t, 𝑥𝑡 , que ahora
incluye (𝑑𝑡 , 𝑔𝑇 ) y las variables que influyen en las tasas potenciales de creación
de dinero.
Como antes, tenemos ese 𝐷𝑡 = 𝑔𝑡 -𝑇𝑇 . Como en la Sección 4.5, hemos asumido que
la moneda emitida por el gobierno está en la función de utilidad (4.31), mientras
que la deuda pública contingente estatal que genera intereses 𝑏𝑡+1 (𝑥𝑡+1 ) no está en
la utilidad función.
Dados los procesos estocásticos para 𝑑𝑡 y 𝑔𝑡 , el equilibrio de este modelo se define
como una colección de procesos estocásticos 𝑚0 , 𝑏0 (𝑥0 ) y una función de fijación
de precios q (𝑥𝑡+1 , 𝑥𝑡 ) tal que.

1. 𝑐𝑡 = 𝑑𝑡 − 𝑔𝑡 .
2. La restricción presupuestaria del gobierno (4.32) se satisface para todo t ≥
0.
3. Dado q (𝑥𝑡+1 , 𝑥𝑡 ), los procesos 𝑐𝑡 , 𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 , maximizan (4.31) sujetos a la
restricción presupuestaria del consumidor.
4. Para este modelo, las condiciones marginales para el consumidor, que son
la base de las fórmulas de fijación de precios de los activos, sí lo son.
𝑢1 ⦋𝑐 ′ (𝑚 / 𝑝)′ ⦌
(4.34) 𝑞 (𝑥 ′ , x) = β 𝑓(𝑥′, x)
𝑢1 ⦋𝑐,(𝑚 / 𝑝)⦌
𝑚 𝑝
𝑢1 ⦋𝑐, (m / p)⦌=𝑢2 (𝑐, ) + β ∫ ′ 𝑢1 ⦋𝑐 ′ , (m / p)′⦌𝑓(𝑥 ′ , x)dx′
𝑝 𝑝

Donde (m / p) denota el valor actual de 𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 y (m / p) 'denota el valor de un

período por delante, se entiende que p se expresa como una función del estado de
la economía x. Aquí f (x ', x) es la densidad de transición para el estado x, que se
supone que es Markov.

Las ecuaciones (4.34) indican que, en general, los precios de todos los activos
dependerán de los elementos del modelo que influyen en la cantidad de equilibrio
de (𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 ), t ≥ 0. En particular, la primera ecuación de ( 4.34) colapsa a nuestras
versiones anteriores de la fórmula para el kernel de fijación de precios de un
período por delante solo en casos especiales, como cuando u (.,.) Es separable.

Ahora presentamos una proposición que delinea algunas circunstancias en las que
una operación de mercado abierto en el momento t = 0 es neutral.

PROPOSICIÓN. Supongamos que existe un equilibrio inicial, y lo denota {⦋𝑐̅𝑡 ,

(𝑚̅ 𝑡+1 / (𝑝̅𝑡 , 𝑏̅𝑡+1 (𝑥𝑡+1 ), 𝑝̅𝑡 , 𝑡𝑡̅ ,t ≥0⦌, 𝑞̅(𝑥𝑡+1 , 𝑥𝑡 )}, 𝑏̅0 (𝑥0 ), (𝑚
̅ 0 ) Mantenga el proceso
estocástico (𝑔𝑡 , 𝑑𝑡 ) arreglado Luego existe otro equilibrio, denotado por carentes,
tal que (𝑚0 ) = (𝑚 ̅ 0 ) , (𝑡0 ), = (𝑡0 ), (𝑏0 (𝑥̅0 )) ̅, que se puede construir de la siguiente
manera. En relación con el equilibrio que porta los macrones, se considera que el
gobierno realiza una compra en el mercado abierto de valores que satisfaga la
ecuación.
̂ 1 −𝑚
𝑚 ̅0
(4.35) + ∫ 𝑞̅ (1) (𝑥1 , 𝑥0 )𝑏̂1 (𝑥𝑡 )𝑑𝑥1
𝑝̂0

𝑚
̅1 − 𝑚 ̅0
= + ∫ 𝑞̅ (1) (𝑥1 , 𝑥0 )𝑏̂1 (𝑥𝑡 )𝑑𝑥1
𝑝̅𝑜
Supongamos que el gobierno altera futuras recaudaciones impositivas
condicionadas por el estado para compensar el valor alterado de su deuda que
genera intereses:

(4.36) ∫ 𝑞( 𝑥1 , 𝑥0 )⦋𝑏̂1 (𝑥1 ) − 𝑏̂(𝑥𝑡 )⦌𝑑𝑥1 = ∑∞ ̅ (𝑗) (𝑥𝑗 , 𝑥𝑜 )⦋𝑡𝑗̅ (𝑥𝑗 ) −

𝑗=1 𝑞
𝑡𝑗̂ (𝑥𝑗 )⦌𝑑𝑥𝑗

Entonces, el equilibrio que lleva carátulas satisface las ecuaciones 𝑐̂𝑡 =

𝑐̅𝑡 , 𝑞̂ (𝑥𝑡+1 , 𝑥𝑡 ) = 𝑞̅(𝑥𝑡+1 , 𝑥𝑡 ), 𝑚 ̂ 𝑡+1 /𝑝̂ 𝑡 , for t ≥ 0.
̅ 𝑡+1 /𝑝̅𝑡 = 𝑚

Para probar la proposición, uno simplemente se procede mediante la verificación

de que el equilibrio de intercalación de soporte sugerido satisface la restricción
presupuestaria del gobierno (4.32) en t = 0, (4.33), y las fórmulas de valoración de
activos implícitos en (4.34).

Esencialmente, todos los conjuntos de presupuestos de los agentes no se modifican

entre los equilibrios macron y carente. Tenga en cuenta que el señoreaje recogido
en el tiempo 0, (𝑚1 -𝑚0 ) / 𝑝0 , difiere en los dos equilibrios. En el experimento de
esta proposición, la alteración en el señoreaje recolectada en t = 0 se compensa con
alteraciones en los impuestos contingentes estatales contingentes 𝑡𝑡 recaudados
para t ≥ 1.

Esta proposición da circunstancias y una definición de una operación de mercado

abierto bajo la cual un incremento en el stock de divisas en t = 0 logrado a través
de una operación de mercado abierto es "neutral", dejando el flujo de consumo y
la corriente de tasas de interés reales inalterado al tiempo que provoca un cambio
en el nivel de precios proporcional al cambio en el stock de moneda. Tenga en
cuenta que 𝑚 ̅ 𝑡+1 / 𝑝̅𝑡 = 𝑚𝑡+1 / 𝑝𝑡 para t ≥ 0, una '' teoría de la cantidad de dinero ''
resultado.

Una de las condiciones clave utilizadas para obtener el resultado es la condición

(4.36), que establece que, cuando el gobierno adquiere bonos del público ⦋𝑏̅1 (𝑥1 )
<𝑏1 - (𝑥1 )⦌, el valor presente del futuro los impuestos se reducen solo por el monto
de la diferencia en los costos del servicio de esta deuda. Este ajuste en impuestos
significa que la restricción presupuestaria del gobierno (4.33) se mantendrá en
equilibrio, con el mismo valor presente del señoreaje recaudado para el período t
≥ 1.
∞
𝑚𝑗+1 − 𝑚𝑗
∑ ∫ 𝑞 (𝑗) (𝑥𝑗 , 𝑥𝑜 )( )𝑑𝑥𝑗 ⦌
𝑝𝑗
𝑗=1
Como en el equilibrio inicial. Un cambio en la trayectoria del nivel de precios
proporcional al cambio en la oferta monetaria inicial en t = 0 deja inalterado el
valor presente del señoreaje futuro y también deja satisfechas las fórmulas de
fijación de precios de activos basadas en (4.34) en el valor de equilibrio inicial de
𝑞̅ (1) (𝑥𝑡+1 , 𝑥𝑡 ).

Tal operación de mercado abierto tiene precisamente el mismo efecto en el

equilibrio que un aumento en el suministro de dinero en el tiempo 0 logrado a
través de una transferencia de suma global (una reducción en 𝑡0 ). Tenga en cuenta
que la restricción presupuestaria en cero, a saber.
𝑚1 − 𝑚𝑜
𝑔0 = 𝜏0 − + ∫ 𝑞(𝑥1 , 𝑥𝑜 )𝑏1 (𝑥1 )𝑑𝑥1 − 𝑏𝑜 (𝑥0 ).
𝑝𝑜

Permanece satisfecho con los valores de equilibrio inicial de 𝑏1 (𝑥1 ), 𝑔0 , 𝑏0 (𝑥0 ),

siempre que 𝑡0 - (𝑚1 -𝑚0 ) / 𝑝0 se mantenga constante. Es sencillo mostrar que las
variaciones en 𝑚1 producidas de esta manera son neutrales. Le pedimos al lector
que demuestre este punto formalmente, una vez más usando (4.33) y (4.34).

La proposición descrita en esta sección es de interés porque describe las

operaciones de mercado abierto que tienen efectos como "caída de helicóptero" (es
decir, como una vez y para siempre: aumentos en el dinero provocados por las
transferencias), o cambios puros en unidades monetarias.

Los resultados de esta proposición dependen sensiblemente del hecho de que la

alteración en la moneda ocurre en t = 0. En general, tal proposición de neutralidad
no puede establecerse para operaciones de mercado abierto futuras anticipadas que
ocurran para t ≥ 1. La razón es que, en respuesta a los cambios anticipados en la
oferta monetaria futura, las tasas de rendimiento actuales deben cambiar para
satisfacer (4.34).

4.7 Conclusiones

Si se agrega una moneda inconvertible al modelo del Capítulo 3, resulta inútil.

Agregar una moneda no respaldada no hace nada para cambiar el kernel de
equilibrio de precios de activos. El kernel de precios de activos sin cambios asigna
valor cero a una moneda inconvertible, que después de todo es una promesa de
pagar bienes de consumo cero en el futuro.

Hay varias formas de construir un modelo que asigna un valor positivo a una
moneda inconvertible. Una forma es alterar la especificación de la economía (las
preferencias, la dotación, la tecnología y el patrón de ubicación) de tal manera que
la introducción de una moneda inconvertible pueda alterar el kernel de fijación de
precios de equilibrio. Este enfoque se toma en el modelo de Bewley-Townsend del
Capítulo 6 y en el modelo de generaciones superpuestas del Capítulo 7. Un enfoque
alternativo es alterar la especificación de la economía para que una moneda
inconvertible en activos tenga una fuente de valor por encima el valor del flujo de
consumo subsiguiente que puede admitir. Este enfoque lo adoptan los modelos de
moneda en la función de utilidad y los modelos de efectivo en avance. En los
modelos de moneda en la función de utilidad, una moneda inconvertible se valora
aunque otros activos la dominen en la tasa de rendimiento. El modelo imputa a los
agentes un motivo adicional para mantener la moneda inconvertible aparte de sus
valores para apoyar el consumo posterior. Esta función se modela ingresando
balances reales de moneda como argumento en la función de utilidad.

Cuando la moneda emitida por el gobierno está dominada en arte de retorno en

equilibrio, los beneficios de arbitraje no explotados están disponibles para aquellos
agentes que tienen derecho a emitir moneda del gobierno o sustitutos perfectos de
la misma. Estas ganancias por arbitraje sin explotar coinciden con la presencia de
efectos sobre el nivel de precios y las tasas de rendimiento de los intercambios de
divisas gubernamentales para otros activos. Sargent y Wallace (1983) describen la
relación entre la existencia de beneficios de arbitraje sin explotar en valores
emitidos por el gobierno y las condiciones para la relevancia de las operaciones de
mercado abierto del banco central. Las posibles ganancias de arbitraje asociadas
con la emisión de moneda como activos también pueden interpretarse como un
incentivo para establecer bancos que emiten moneda privada (billetes de banco)
que tiene el mismo flujo de retorno y atributos físicos que la moneda emitida por
el gobierno. Se debe considerar que el modelo incorpora efectos de alguna fuerza
que inhibe a los agentes privados de explotar estas oportunidades de arbitraje (por
ejemplo, restricciones legales contra los pagarés bancarios privados o un rechazo
absoluto por parte de los agentes privados).

En los modelos de moneda en la función de utilidad, mucho se decide en la etapa

en el análisis donde especificamos la lista de activos que califican para la
apariencia directa en la función de utilidad. Cuando descartamos los billetes de
banco privados como componentes del stock de divisas, por ejemplo, aislamos el
modelo de la Sección 4.4 contra las fuerzas que, si se desbloquean, harían colapsar
el modelo de la Sección 4.1. Como otro ejemplo, considere las formas en que
podríamos extender el modelo de moneda en la función de utilidad para estudiar
dos o más países, cada uno de los cuales emite su propia moneda inconvertible.
¿Cómo vamos a especificar el argumento que involucra la moneda en la función
de utilidad? Una posibilidad sería ingresar saldos reales totales de monedas
nacionales y extranjeras en la función de utilidad de un residente de cada país. Esta
especificación conduciría a la indeterminación generalizada de la tasa de cambio
a lo largo de las líneas que vemos que ocurren en los modelos de los Capítulos 5 y
7. Véase Sargent (1983) para obtener detalles de este argumento.
Alternativamente, podríamos especificar que los residentes de cada país obtienen
utilidad únicamente de mantener saldos reales en la forma de moneda emitida por
el gobierno nacional. Los residentes mexicanos tienen saldos reales solo de pesos
en su función de utilidad, mientras que los residentes de EE. UU. Tienen saldos
reales solo en dólares en su función de utilidad. Esta especificación conduce a
demandas determinadas para monedas específicas del país y determinados niveles
de precios específicos del país y tasas de cambio internacionales. En particular,
surge una versión de la teoría monetaria del tipo de cambio. En tales modelos,
fuerzas como las que conducen a la "dolarización" se descartan al especificar la
función de utilidad.