Faculdade de Direito da Universidade de Coimbra

Finanças Empresariais

Daniel Taborda
 Programa
1. A criação de empresas
2. A informação contabilística e financeira
− Introdução
− Conceitos contabilísticos fundamentais
− Preparação dos documentos financeiros e indicadores económicos e
financeiros
3. Análise de rendibilidade e risco
− Métodos e indicadores
− O impacto da estrutura financeira
4. O Equilíbrio Financeiro
− Noções básicas
− O balanço esquemático e análise dos fluxos de caixa
− Gestão de tesouraria
− Gestão do financiamento de longo prazo
5. Análise e avaliação de projectos e investimentos
 A criação de empresas
As empresas têm três fases:
• Institucional: decisão de criação e formalidades legais
• Funcionamento: execução ou velocidade de cruzeiro
• Liquidação: decisão de dissolução e partilha do activo
remanescente pelos sócios.

Da ideia de negócio à empresa

Exemplos práticos
 Criação legal
Sociedade: 980 CC: contrato que consiste na contribuição com bens e serviços
para o exercício em comum de uma determinada atividade económica que não
seja a de mera fruição com o fim de repartição dos lucros resultantes de tal
atividade.
Elementos:
• Pessoal: pluralidade de sócios
• Patrimonial: obrigação de contribuir com bens e serviços. 3 funções:
formam o fundo comum com o qual a sociedade inicia a sua atividade;
definem a proporção da participação de cada sócio na sociedade e fixam o
capital social.
• Teleológico: Repartição do lucro da atividade. O fim lucrativo é apenas um
objetivo normal no contrato, não um elemento essencial, pois uma
sociedade não deixará de o ser por não ter atingido o resultado líquido
esperado.
• Finalístico: exercício em comum de certa atividade económica que não seja
a da mera fruição.
 Economia e Finanças
• Economia: ciência que estuda a forma como as
sociedades utilizam os recursos escassos para produzir
bens e serviços com valor e como os distribuem entre os
seus diferentes membros. Analisa tendências de preços,
da produção, do emprego e do comércio e enceta
políticas de regulação económica. É a ciência da escolha
• Finanças: disciplina que estuda o modo de alocar
recursos escassos ao longo do tempo e sob condições
de incerteza. Incide no comportamento de partes
individuais: empresas, particulares e intermediários
financeiros.
Função Financeira nas organizações
• Disponibilizar informação económico-financeira
às partes interessadas
• Conhecer as necessidades ou excedentes de
recursos financeiros;
• Obter os recursos financeiros mais vantajosos
(financiamento);
• Aplicar os recursos financeiros da forma mais
racional;
• Análise da rendibilidade e do risco passados;
• Previsão da rendibilidade e do risco futuros;
• Manutenção do equilíbrio financeiro.
 Função Financeira nas organizações
• Análise Financeira:
– Preparação da informação para a tomada de decisão
– Análise crítica das decisões tomadas no passado
– Compreensão das razões que levaram (histórico) e
levarão (previsional) à criação de valor.
• Gestão Financeira
– Conjunto de decisões tomadas numa empresa que
têm implicações no plano financeiro. Exemplos:
decisões de investimento, de financiamento, de
exposição ao risco e de distribuição de lucros e
gestão de tesouraria
 Gestão financeira
Gestão financeira estratégica Gestão financeira corrente
Activos não Capital próprio e Activos correntes Passivos
correntes Passivo não correntes
corrente
Avaliação e gestão da performance Planeamento e controlo da gestão
estratégica corrente
 Objectivo das Demonstrações
Financeiras

Proporcionar informação acerca da posição financeira

(despesas e receitas, óptica financeira), desempenho
(gastos e rendimentos, óptica económica) e das
alterações na posição financeira (pagamentos e
recebimentos, óptica monetária) de uma entidade que
seja útil à tomada de decisão a um conjunto de utentes.
 Alguns conceitos
• Activo: recurso controlado que é fonte de benefícios
económicos futuros (gera caixa ou equivalentes, ou
poupança de exfluxos, para além do período).
. Funcionários e clientes são recursos, mas não são controlados.
. Quando deixa de gerar benefícios económicos total ou parcialmente, o activo
entra em imparidade.

• Passivo: obrigação à data do balanço, cuja liquidação

originará uma cedência de recursos.
. Obrigação legal ou construtiva (não há alternativa a não ser liquidar a
obrigação).
. A perda é provável.
. Se houver incerteza na data ou quantia da perda é uma provisão; se a perda
for possível não se reconhece, apenas se divulga (passivo contingente).
 Alguns conceitos
• Gastos: diminuições dos benefícios económicos durante o
período contabilístico. Podem ser exfluxos ou deperecimento
de activos ou incorrência de passivos que reduzem o CP. Os
gastos são ordinários e as perdas são relativas à actividade
não corrente. Os custos são, normalmente, a forma de
mensuração dos elementos (custo de um activo é o valor a
despender aquando do seu reconhecimento).

• Rendimentos: aumento dos benefícios económicos durante o

período contabilístico. Podem ser influxos ou aumentos de
activos ou reduções de passivos que aumentam os CP.
Rendimentos englobam os réditos (actividades correntes) e
ganhos (actividades não correntes).

Equivalentes de caixa: realizáveis até 3 meses, sem risco de perda de valor

(NCRF 2).
 1 MEIOS FINANCEIROS LÍQUIDOS 2 CONTAS A RECEBER E A PAGAR
11 Caixa 21 Clientes
12 Depósitos à ordem 22 Fornecedores
13 Outros depósitos bancários 23 Pessoal
14 Outros instrumentos financeiros 24 Estado e outros entes públicos
25 Financiamentos obtidos
26 Accionistas/sócios
27 Outras contas a receber e a pagar
28 Diferimentos
29 Provisões

3 INVENTÁRIOS E ACTIVOS BIOLÓGICOS * 4 INVESTIMENTOS

31 Compras 41 Investimentos financeiros
32 Mercadorias 42 Propriedades de investimento
33 Matérias-primas, subsidiárias e de consumo 43 Activos fixos tangíveis
34 Produtos acabados e intermédios 44 Activos intangíveis
35 Subprodutos, desperdícios, resíduos e refugos 45 Investimentos em curso
36 Produtos e trabalhos em curso 46 Activos não correntes detidos para venda
37 Activos biológicos
Reclassificação e regularização de inventários e activos
38
biológicos

39 Adiantamentos por conta de compras

 CAPITAL, RESERVAS E RESULTADOS
5 6 GASTOS
TRANSITADOS
Custo das mercadorias vendidas e das matérias
51 Capital 61
consumidas
52 Acções (quotas) próprias 62 Fornecimentos e serviços externos
53 Outros instrumentos de capital próprio 63 Gastos com o pessoal
54 Prémios de emissão 64 Gastos de depreciação e de amortização
55 Reservas 65 Perdas por imparidade
56 Resultados transitados 66 Perdas por reduções de justo valor
57 Ajustamentos em activos financeiros 67 Provisões do período
Excedentes de revalorização de activos fixos
58 68 Outros gastos e perdas
tangíveis e intangíveis
59 Outras variações no capital próprio 69 Gastos e perdas de financiamento

7 RENDIMENTOS 8 RESULTADOS

71 Vendas 81 Resultado líquido do período

72 Prestações de serviços … …
73 Variações nos inventários da produção 89 Dividendos antecipados
74 Trabalhos para a própria entidade
75 Subsídios à exploração
76 Reversões
77 Ganhos por aumentos de justo valor
78 Outros rendimentos e ganhos
79 Juros e outros rendimentos similares
 Massa Patrimonial do Activo

ACTIVO FIXO
Investimentos Edifícios, mobiliário, máquinas, equipamento de
transporte, participações sociais, intangíveis,...

Crédito a médio e longo Dívidas a receber com prazo superior a 1 ano

prazo (>1 ano)

ACTIVO CIRCULANTE
Inventários Mercadorias, Matérias-primas,...

Crédito a curto prazo Dívidas a receber no prazo inferior a 1 ano

(< 1 ANO)

Meios financeiros líquidos Dinheiro em Caixa e nos Bancos, outros instrumentos

financeiros,...
 Massa Patrimonial do Passivo

P.corrente/circulante
Débitos a curto prazo (< 1 Dívidas a pagar no
ano) prazo de 1 ano

P. Não corrente/MeL prazo

Débitos a médio e longo Dívidas a pagar com
prazo (> 1 ano) prazo superior a 1 ano
 Massa Patrimonial da Situação líquida

Situação líquida Valor inicial do património

inicial

Situação líquida Resultados anteriores não

retida distribuídos

Situação líquida Resultados do próprio exercício

adquirida no
exercício
 Ligação das 3 DF
Monetário (TL) Financeiro (NFM) Económico (FM)
 3 ópticas
• Óptica Financeira: Está directamente
relacionada com a remuneração dos factores e
dos bens e serviços transaccionados; receitas e
despesas

• Óptica económica ou produtiva: gastos e

rendimentos

• Óptica de tesouraria ou de caixa: pagamentos

e recebimentos.
 Perspectivas sobre os factos contabilísticos
Perspectiva de caixa:
• Pagamento é a saída da entidade de uma quantia de dinheiro ou de equivalentes,
em cumprimento de obrigações ou por doação.
• Recebimento é a entrada na entidade de uma quantia de dinheiro ou de
equivalentes, no exercício de direitos ou por doação.
Perspectiva financeira:
• Despesa é a expressão em unidades monetárias de uma obrigação, cumprida ou a
cumprir no futuro, ou de uma doação, de que resulta a entrega pela entidade de
dinheiro ou de equivalentes.
• Receita é a expressão em unidades monetárias de um direito, exercido ou a exercer
no futuro, ou de uma doação, de que resulta entrada na entidade de dinheiro ou de
equivalentes.
Perspectiva económica:
• Gastos são diminuições nos benefícios económicos durante o período contabilístico
na forma de exfluxos ou deperecimentos de activos ou na incorrência de passivos
que resultem em diminuições do capital próprio, que não sejam relacionadas com
distribuições aos participantes no capital próprio.
• Rendimentos são aumentos nos benefícios económicos durante o período
contabilístico na forma de influxos ou aumentos de activos ou diminuições de
passivos que resultem em aumentos no capital próprio, que não sejam relacionados
com as contribuições dos participantes no capital próprio.
 Fluxos
Fluxos Reais Fluxos Monetários

Fornecedores
Fornecedores Despesas
Compras
Pagamentos
Gastos

Produção Caixa / Depósitos

Rendimentos
Recebimentos

Compradores Receitas
Vendas
Compradores
ZONA INTERNA
 Exemplos
• Uma empresa recebe um aviso para pagamento de um prémio de
seguro em Março (nesse momento passa a ter a obrigação de pagar –
despesa). Mas só paga em Maio – pagamento. No entanto o montante
cobrado refere-se ao período de Abril do ano n a Março do ano n+1.
Efectivamente o gasto do ano n é de 3/4 do prémio pago. O restante
1/4 é gasto do ano n+1.

• Uma empresa processa os subsídios de férias dos funcionários a 15 de

Julho (despesa). Faz o pagamento por transferência bancária a 19 de
Julho (pagamento).Mas estes subsídios são um direito adquirido pelos
trabalhadores no ano anterior. O gasto é do ano anterior.

• A empresa arrenda um imóvel. Emite o documento (direito a receber)

referente à renda de Janeiro a 1 de Dezembro - receita. Recebe o
cheque a 8 de Dezembro (recebimento). Mas a renda refere-se
efectivamente a Janeiro do ano seguinte – o rendimento é de Janeiro.
 Pressuposto do Acréscimo
2721 – Devedores por acréscimos de rendimentos:
Rendimentos do exercício que ainda não originaram
receitas. (Activo)

2722 – Credores por acréscimos de gastos:

Gastos do exercício que ainda não originaram despesas.
(Passivo)

281 – Gastos a reconhecer: Despesas, pagas ou não, que

não são gastos do exercício, mas sim do(s) exercício(s)
seguinte(s). (Activo)

282 – Rendimentos a reconhecer: receitas, recebidas ou

não, que não são rendimentos do exercício mas sim do(s)
exercício(s) seguinte(s). (Passivo)
 2721 – Devedores por acréscimos de rendimentos

• A empresa XX aplicou em 1/11/N, € 240.000 num depósito a prazo,

à taxa de juro de 5% ao ano, com juros postcipados a receber
semestralmente. Nota: não considere a retenção de IRC

1/11/N 31/12/N 30/04/N+1

Rendimento de N: Rendimento de N+1:

240.000 x 5% x 2/12 = 2.000 240.000 x 5% x 4/12 = 4.000

Em 31/12/N: Em 30/4/N+1:
2721:2000 12: 6000
a 791: 2000 a 2721: 2000
a 791: 4000
 2722 – Credores por acréscimo de gastos

• Exemplo de encargos com férias e subsídio de

férias: 63 a 233
O direito a férias e ao subsídio de férias reporta-se ao trabalho prestado no ano civil
anterior. Logo, trata-se de gastos que deverão ser estimados e contabilizados no
período a que respeitam, ainda que apenas se tornem exigíveis e sejam pagos no
exercício seguinte
Os encargos com férias incluem a remuneração correspondente ao período de férias, o
subsídio de férias, as contribuições para a Segurança Social e o seguro de
acidentes de trabalho.

• Exemplo de Juros a liquidar : 691 a 2722

 281 – Gastos a reconhecer

• A empresa XX pagou, em 30/03/N, o seguro de incêndio, no valor

de € 2.400, referente ao período de 1/04/N a 31/03/N+1

1/04/N 31/12/N 31/03/N+1

Gasto de N: Gasto de N+1:

2.400 ÷ 12 x 9 = 1.800 2.400 ÷ 12 x 3 = 600

Em 01/04/N: Em 31/03/N+1:
6263: 1800 6263: 600
281: 600 a 281: 600
a 12: 2400
 282 – Rendimentos a reconhecer

• A empresa XX celebrou, em 31/03/N, um contrato de prestação de

serviços válido por um ano, no valor de € 18 000, tendo emitido a
factura pelo valor total naquela data (Nota: despreze o IVA)

31/03/N 31/12/N 31/03/N+1

Rendimento de N: Rendimento de N+1:

18.000 ÷ 12 x 9 = 13.500 18.000 ÷ 12 x 3 = 4.500
Em 31/03/N: Em 31/3/N+1:
211: 18000 282: 4500
a 72: 13500 a 72: 4500
a 282: 4500
Análise Integrada de rendibilidade
Rácios
RCP=RL/CP (rendibilidade dos capitais próprios)
ROI=RO/A (rendibilidade operacional do activo; return on investment)
Rácio de Leverage = D/E=P/CP
Solvabilidade = CP/P
Autonomia financeira = CP/A
Endividamento = P/A

1. Modelo multiplicativo

2. Modelo aditivo
 Modelo Multiplicativo
RCP = RL/CP x A/A x V/V x MB/MB x RO/RO x Rlai/ Rlai
RCP = MB/V x RO/MB x V/A x Rlai/RO x A/CP x RL/Rlai

• MB/V – rendibilidade bruta das vendas

• RO/MB – efeitos dos custos fixos
• V/A – rotação dos activos
• Rlai/RO – efeito dos encargos financeiros
• A/CP – estrutura financeira
• RL/Rlai – efeito fiscal

Área operacional = MB/V x RO/MB x V/A = RO/A = ROI

Área financeira = Rlai/RO x A/CP
Área fiscal = RL/Rlai (efeito fiscal)

RCP = área operacional x área financeira x área fiscal

 Graus de alavanca
• GEA – grau de alavanca económico / grau de alavanca
operacional (GAO)= MB/RO – risco do negócio
(será tanto maior, quanto mais próxima estiver a empresa do seu
ponto crítico das vendas, em que RO = 0; Quanto maiores os
CF, maior o impacto da variação nas vendas na variação dos
RO e maior o GEA)

• GFA – grau de alavanca financeiro = RO/Rlai – risco financeiro

(sensibilidade do Resultado líquido antes de impostos face a
variações do resultado operacional)

• GCA – grau combinado de alavanca = MB/Rlai = MB/RO x

RO/Rlai – risco global
 Modelo aditivo

RCP = [ROI + (ROI-i) x D/E] x (1-t)

(ROI-i): spread financeiro (diferença entre a taxa de

remuneração dos investimentos e a taxa do custo médio
do capital alheio)
i: encargos financeiros/capital alheio

Área operacional = ROI

Área financeira = (ROI-i) x D/E
Área fiscal = (1-t)
 Efeito de alavanca financeiro
(ROI-i) x D/E
ROI = i, a estrutura financeira da empresa
não é relevante
ROI > i, o capital alheio funciona como
alavanca financeira do CP
ROI < i, o aumento do capital alheio
funciona como factor de redução da RCP
 Custos Fixos e Variáveis
• Numa empresa existem custos que não variam com o
volume de produção – custos associados à capacidade
física das instalações (depreciações, rendas, seguros),
custos organizacionais, etc. Trata-se de custos que
tendem a variar pouco no curto prazo e que são
invariáveis (fixos) com o nível de produção ou de
vendas.

• Outros porém, têm uma relação directa ou com o nível

de produção ou com o volume de vendas. Matérias-
primas, electricidade, comissões dos vendedores, são
alguns exemplos de custos variáveis.
Demonstração dos resultados
de exploração
• Vendas +
• Custos variáveis -
• M.Bruta =
• Custos Fixos -
• RO =
• Custos financeiros -
• Rlai =
• Impostos -
• RL
 Exemplo 1: Relativamente à empresa
Beta, sabe-se em relação ao ano N que:
• GEA=2
• Não registou qualquer movimento extra-exploração nem obteve
rendimentos financeiros
• Resultado antes de impostos foi de 2 500
• Custos financeiros foram de 500 €
• Taxa de IRC=40%
• Rendimentos operacionais foram de 12 500 €
• Depreciações são consideradas custos fixos (únicos).

A empresa Bala apresentou os mesmos valores que Beta, à excepção

do grau económico de alavanca que foi de 4.
Elabore e compare as DR de Beta e Bala
 Exemplo 2
• Uma empresa fixou como grandes
objectivos financeiros para N atingir uma
rendibilidade dos CP de 30%, devendo
AF=40%, i=8% e t=40%.
Compare esta situação com o RCP obtido
se AF=50%.
Exemplo 3-Através de dois modelos analise a rendibilidade da empresa
Exemplo 4: Investe 100 u.m.,i=10%,t=30%,RO=20

• H1) AF = 100% • H2) AF = 50%

RO= 20 RO= 20
Juros:0 Juros: 5 (0,1x50)
Rlai = 20 Rlai = 15
Impostos = 6 Impostos = 4,5
RL= 14 RL= 10,5

de h1 para h2, suporta juros de +5

e -1,5 de impostos
Exemplo 4: Investe 100 u.m.,i=10%,t=30%, RO=20

• Em h1) e h2): ROI = RO/A = 20/100=20%

• H1): RCP = [20% + (20%-10%) x 0/100] x (1-0,3)= 14%

• H2): RCP = [20% + (20%-10%) x 50/50] x (1-0,3) = 21%

Quer dizer que o

endividamento é favorável?
 O teorema de Modigliani-Miller
• Proposição I – a estrutura de capital é
irrelevante no valor da empresa.
em h1, um investidor adquire a totalidade da
empresa não endividada, logo tem direito a 20
de lucros;
em h2, um investidor adquire a totalidade da
empresa endividada e a totalidade do valor da
dívida da empresa, logo tem direito a 15 de
lucros e a 5 de juros.
 O teorema de Modigliani-Miller
• Proposição II – admitindo impostos sobre
os lucros e a dedução dos juros, existe
uma vantagem na utilização do
endividamento (poupança fiscal do
endividamento).
O custo médio ponderado de capital (WACC)

Wacc = ica x CA/A x (1-t) + icp x CP/A

(weighted average cost of capital)

ica - custo do capital alheio

icp - custo do capital próprio

Se a empresa não estiver endividada (CA=O),

logo Wacc = icp
O custo do capital próprio é maior do
que o custo do capital alheio

• quando a empresa liberta meios, o capital

alheio tem prioridade: cumprimento dos
compromissos de reembolso de capital e
juros.
• o juro é aceite como custo fiscal,
reduzindo a carga fiscal da empresa e
assim o custo efectivo do capital alheio.
 WACC

• Pretende-se investir 1 milhão de euros

através de um empréstimo de 600 000€ à
taxa de 6% ao ano. O restante é
financiado por capitais próprios exigindo o
accionista uma remuneração de 12%.
Sabendo que a taxa de IRC é de 40%
qual é o custo de capital (h1)? Considere
agora que o empréstimo ascende a 900
000. Qual é o custo de capital para o
projecto (h2)?
 WACC

• H1) Wacc = 0,06 x 600/1000 x (1-0,4) +

0,12 x 400/1000 = 6,96%

• H2) Wacc = 0,06 x 900/1000 x (1-0,4) +

0,12 x 100/1000 = 4,44%

O Wacc reduz-se à medida que o endividamento aumenta.

Logo, há incentivo para a empresa se endividar a 100%.
(?)
 Será assim?
O aumento do nível de endividamento leva
ao aumento do risco de incumprimento
pela empresa. Logo, o financiador exige
um prémio de risco maior.
Mais capital alheio implica menor solvabilidade, mais risco e maior
rendibilidade.

Nota:
• Risco: probabilidade de se obter um resultado menos favorável do que o
esperado.
• Incerteza: probabilidade de se obter um resultado diferente do que o
esperado.
 Mais razões
• Empresas com activos intangíveis têm dificuldade em
conseguir crédito.
• Tem de haver resultados positivos para gerar poupança
fiscal.
• Existem outras fontes de protecção fiscal para além do
endividamento.
• Os gestores preferem financiamento por capital próprio para
evitarem o escrutínio por parte dos financiadores.
• O endividamento diminui o cash-flow excedentário, logo os
gestores têm de ser mais disciplinados e rigorosos (menos
discricionariedade, o que reduz os custos de agência).
• Os detentores do capital podem ser avessos ao risco (evitar
risco de insolvência e de falência, o que aumenta os custos
de agência).
 Custos de insolvência
• Directos: gastos administrativos, custas
judiciais, perdas na venda dos activos no
“mercado de usados”
• Indirectos: perda de clientes, de
colaboradores e de fornecedores, limitação
do crédito e perda de reputação dos
promotores
Valor empresa = Valor empresa não
endividada + VA dedutibilidade dos juros
da dívida – VA custos de insolvência
 EVA
• Desenvolvido pela empresa stern stewart &
co.
• Diferença entre o resultado operacional (RO)
e a remuneração obtida com a afectação de
capital a um projecto (WACC x K).
• A empresa tem um EVA positivo (gerou valor
económico acrescentado), quando a
rendibilidade do capital investido é superior
ao seu custo.
 EVA – Economic Value Added

EVA = EBITn x (1-t) – WACC x K

EBIT = EBITDA + depreciações do Activo Fixo (não se deduzem as
amortizações do GW) ≈ RO

K – capital investido

RL = (EBIT – Custos Financeiros) x (1-t)

EVA = RL – icp x CP
EVA – Economic Value Added

Exemplo 5: Admita os seguintes dados

relativos à empresa X

Passivo = 207 000; CP =138 000; ica= 7,5%;

icp=10%; t=25%; EBIT =27 500

Houve criação de valor?

 O Equilíbrio Financeiro (ajustamento dos
fluxos financeiros da empresa)
• Capacidade da empresa em solver os seus
compromissos (prevenir ruturas de tesouraria).
• Condicionante permanente do E.F.: a empresa
deve assegurar a liquidação dos seus débitos
nas datas dos respetivos vencimentos, para
garantir a sua solvência e, no limite, a sua
viabilidade.
• Ênfase no balanço, muito embora este dependa
da rendibilidade (capacidade para gerar
resultados).
 O Equilíbrio Financeiro
• Aplicações
Activo Fixo ou não corrente (investimentos).

Activo Circulante ou corrente (inventários, clientes e meios

financeiros líquidos).
• Recursos/Origens
Capitais Permanentes: Capitais próprios e Passivos de
médio e longo prazo (Empréstimos de MLP e Fornecedores
de investimentos); exigíveis a mais de um ano.

Passivo de Curto Prazo ou Corrente (fornecedores, Estado

e Empréstimos de CP); exigíveis a menos de um ano.
 O Equilíbrio Financeiro
• Abordagem tradicional: permite confrontar
temporalmente a exigibilidade das
responsabilidades da empresa com a
liquidez dos respectivos activos; assente no
fundo de maneio
• Abordagem funcional: Para além da
temporalidade dos recursos e aplicações,
considera os três ciclos de negócio da
empresa: ciclo de operações de capital; ciclo
de exploração e ciclo de operações de
tesouraria; assento no FMF, NFM e TL
Equilíbrio financeiro – abordagem funcional

CICLO APLICAÇÔES RECURSOS

Investimento Aplicações de Recursos próprios e
investimento ou activo Recursos alheios
fixo estáveis (CP+P.MLPrazo)
Exploração Activo cíclico ou Passivo cíclico ou
necessidades cíclicas recursos cíclicos
Operações de Tesouraria Tesouraria activa Tesouraria passiva

Activo cíclico ou necessidades cíclicas: corresponde às necessidades

de exploração
Passivo cíclico ou recursos cíclicos: corresponde aos recursos de
exploração

Activo cíclico + tesouraria activa = activo corrente

Passivo cíclico + tesouraria passiva = passivo corrente
A transformação dos activos em €
 Apontamento Fiscal - IVA

1. Características
2. Método do Crédito de Imposto - Indirecto
subtractivo

IVA IVA IVA a

Compra Venda
Dedutível Liquidado entregar
Produtor 0 1.000 0 230 230
Grossista 1.000 1.500 230 345 115
Retalhista 1.500 2.200 345 506 161
C.Final 2.200 0 0 0 0
Total 506

Nota: taxa de IVA de 23%

 Apuramento do IVA:
• Venda mercadorias e
P.Serviços
• Adiantamentos de clientes
IVA Liquidado • Autoconsumos externos
• Operações gratuitas
-
• Aquisições bens e serviços
IVA Dedutível • Adiantamentos a fornecedores;

+/-
• Erros/omissões
IVA • Devoluções, descontos e
abatimentos
Regularizações • Anulação adiantamentos
= • Incobrabilidade de créditos

Imposto apurado
 Declaração periódica (art. 40.º CIVA)

– Documento onde se apura o imposto devido ou

o crédito existente;
– Mensal – até ao dia 10 do 2º mês seguinte
àquele a que respeitam as operações (Sujeitos
Passivos com VN >= 650.000 euros)
– Trimestral - até ao dia 15 do 2º mês seguinte
àquele a que respeitam as operações (Sujeitos
Passivos com VN < 650.000 euros);
– Só pode ser enviada por transmissão
electrónica de dados.
 Apontamento Fiscal - IRS

Retenções na fonte: Os rendimentos das pessoas

singulares estão, salvo raras excepções, sujeitos a
retenção na fonte. As entidades devedoras destes
rendimentos, quando sujeitas a contabilidade
organizada, estão obrigadas a deduzir o imposto no
momento do seu pagamento ou colocação à disposição
dos respectivos titulares e proceder à sua entrega até ao
dia 20 do mês seguinte àquele em que foi deduzido.
 Apontamento (para) fiscal - Segurança Social
• As taxas contributivas, em relação à generalidade dos trabalhadores,
para a Segurança Social são as seguintes:

Beneficiários Entidade Patronal

11% 23,75%

Há excepções:

– Jovens à procura do 1º emprego;

– Desempregados de longa duração contratados por tempo indeterminado;

O pagamento das contribuições para a Segurança Social é efectuado até

ao dia 15 do mês seguinte àquele a que respeitam, com base nas
folhas de remuneração apresentadas pelas entidades contribuintes.
 O Equilíbrio Financeiro
Regra do equilíbrio financeiro mínimo - adequar o
grau de exigibilidade dos financiamentos à
maturidade dos activos associados.
• Activo corrente (+ liquidez) = Passivo de curto prazo (+ exigibilidade)
• Activo fixo (- liquidez) = Capitais permanentes (- exigibilidade)

MAS esta regra não é suficiente: os activos correntes transformam-se em

meios líquidos num determinado prazo temporal (por exemplo, a empresa
concede crédito); tem de haver um nível mínimo de stocks para evitar
rupturas e tem de haver alguma margem para fazer face a imprevistos.
Logo, parte dos activos correntes devem ser financiados pelos capitais
permanentes. Esta margem de segurança chama-se FUNDO de MANEIO

Fundo de maneio = Capitais permanentes – Activo Fixo

Fundo de maneio = activo corrente – passivo corrente
FM = 0: Cumpre-se, no limite, a regra do equilíbrio financeiro mínimo.
 FM: excedente de capitais permanentes face ao
activo fixo que financia o ciclo de exploração

Aplicações Origens

Activo não corrente Capitais Permanentes

Fundo de maneio Fundo de maneio

Activo corrente Passivo corrente

FM > 0
Ativo corrente > Passivo corrente
Capitais permanentes > Ativo fixo. Logo existem capitais permanentes em
excesso, libertando FM que é destinado à cobertura das NFM.

FM < 0
Capitais permanentes < Ativo fixo, logo existem passivos de curto prazo (recursos
não estáveis) a financiar aplicações de longo prazo (ativos fixos). É um fator de
risco.
 O Equilíbrio Financeiro
Working capital = Fundo de Maneio Necessário (FMN) =
Necessidades de Fundo de Maneio (NFM)

necessidades cíclicas ou de exploração

–
recursos cíclicos ou de exploração
Necessidades de exploração: clientes, inventários, outros devedores de
exploração e gastos a reconhecer
Recursos de exploração: fornecedores, Estado, outros credores de
exploração e rendimentos a reconhecer

NFM > 0 mostra as necessidades de financiamento do ciclo de exploração.

NFM < 0 mostra os excedentes financeiros do ciclo de exploração. É um
recurso com que a empresa pode contar de forma permanente.
Exemplo: a grande distribuição (a própria actividade gera recursos).
 O Equilíbrio Financeiro
Todas estas rubricas de exploração, para além de serem
de curto prazo, têm outra característica comum: estão
em permanente renovação (a seguir a cada vencimento,
cria-se um novo activo ou passivo similar), admitindo
que a entidade actua em continuidade.

Necessidades cíclicas (capital parado)

Clientes: há sempre valores a receber
Inventários: há sempre stocks para impedir rupturas

Recursos cíclicos (capital à disposição)

Fornecedores: há sempre valores a liquidar
Estado: há sempre valores a entregar (IVA liquidado, IRS retido e
Segurança Social)
 O Equilíbrio Financeiro
Considerando o working capital, que levanta o problema de haver rubricas
de curto prazo que têm, afinal, carácter de permanência, o princípio de
equilíbrio temporal entre aplicações e recursos exige que:

Activo Fixo + Activo Corrente = Capitais permanentes + Passivo Corrente

Activo fixo + Necessidades cíclicas + Tesouraria Activa

=
Capitais permanentes + Recursos Cíclicos + Tesouraria Passiva

T=Tesouraria activa – Tesouraria passiva

T=Capitais Permanentes – Activo Fixo – FMN
T=FM(F) – FMN
T>0: excesso de recursos (passivos) de ML prazo, que leva a um excesso de
aplicações (activos) de Curto prazo
T<0: insuficiência de recursos de ML prazo, que leva a um défice de aplicações de
Curto prazo
Balanço Funcional Esquemático
• Recursos próprios
• Recursos / Capitais alheios estáveis (+)
• Recursos estáveis ou capitais permanentes (=)
• Activo Fixo (-)
Fundo de maneio (funcional) (=)
• Inventários
• Clientes (+)
• Adiantamentos a fornecedores (+)
• Estado e OEP a receber (+)
• Outros devedores de exploração (+)
Necessidades cíclicas (=)
• Fornecedores
• Adiantamentos a clientes (+)
• Estado e OEP a pagar (+)
• Outros credores de exploração (+)
Recursos Cíclicos (=)
NFM = Necessidades Cíclicas – Recursos Cíclicos
• Tesouraria Activa
• Tesouraria Passiva
Tesouraria líquida = FM – NFM = TA - TP
 Análise Preparatória
DEVEDORES:
• Natureza dos componentes da rubrica;
• Probabilidade do recebimento de cada
credito;
• Existência de créditos incobráveis, de
cobrança duvidosa ou difícil.
CREDORES:
• Dívidas correntes e não correntes.
 Análise Preparatória
INVENTARIOS:
• Se existem monos, artigos antiquados,
defeituosos, etc., de venda muito difícil ou
problemática, ou só possível com prejuízo.
DEPRECIAÇÕES:
• Se tem sido habitualmente praticadas em relação
a todo o activo susceptível de deperecimento;
• Se o ritmo está conforme com a vida útil correcta
do activo fixo tangível.
AMORTIZAÇÕES:
• Se o ritmo está conforme com a vida útil correcta
do activo intangível.
 Análise Preparatória
PERDAS POR IMPARIDADE:
• Se efectivamente reflectem a quantia pela
qual o valor contabilístico de um activo ou
unidade geradora de caixa excede o seu
valor recuperável (Justo Valor ou Valor de
Uso/ dos dois o maior).
PROVISÕES:
• Se se tratam de simples reservas;
• Se foram efectuadas de forma justa.
 Análise Preparatória
SÓCIOS
• Dívidas a receber – activo
Se for uma empresa dominante, o valor das contas Empresas do grupo, Empresas
participadas e participantes e Outros accionistas pode ser considerado tesouraria
activa se a empresa em causa tiver bom nível de liquidez, porque a empresa em
análise tem poder de decisão.
Pelo contrário se for uma empresa dominada o valor dessas contas deverá ser
considerado um Activo Fixo, uma vez que a empresa em análise não tem poder de
decisão sobre o momento em que a divida lhe será liquidada.
• Dívidas a pagar a Empresas do grupo, Empresas participadas e participantes e
outros accionistas - passivo
Se estivermos a efectuar a análise da empresa dominante, como esta tem poder de
decisão sobre o momento do pagamento e pode manter a dívida indefinidamente,
devemos considerar o seu valor no passivo de médio e longo prazo (recursos
estáveis).
Se estivermos a efectuar a análise da empresa dominada, como esta não tem poder de
decisão sobre o momento do pagamento, devemos considerar a divida como se
fosse imediatamente exigível (tesouraria passiva).
 Alguns Rácios
• Cobertura do activo não corrente:
Capitais permanentes / Activo não
corrente (Se for > 1, FM > 0)

• Capacidade de endividamento a MLP:

Capital próprio / Passivo Mlprazo

• Cobertura dos encargos financeiros:

R.Operacionais / Encargos financeiros
 Alguns Rácios
• Liquidez geral = activo circulante / passivo C.prazo
Se for > 1, FMN > 0

• Liquidez reduzida = (activo circulante – inventários) / passivo C.prazo

(elimina-se o problema do excesso de stocks em armazém)

• Liquidez imediata = meios financeiros líquidos / passivo de C.prazo de

não exploração = TA/TP
Se for > 1, T > 0

• PMP = [saldo médio de fornecedores / compras globais, inclui FSE, c/IVA] x 12

• PMR = [saldo médio de clientes / Vendas globais c/ IVA] x 12

• PMS (prazo médio de stockagem) = [saldo médio de Inventários / CMVMC] x 12

 Limitações dos rácios de liquidez
• O rácio de liquidez imediata não é racional sob
o ponto de vista da gestão financeira, dado que
não minimiza o valor das disponibilidades,
portanto não reduz as necessidades de
financiamento.
• Os rácios de liquidez não contemplam a
capacidade de a empresa gerar fluxos de caixa.
• Os rácios de liquidez não consideram a
capacidade de a empresa dispor de
endividamento de reserva (negociados, mas por
utilizar, de que constituem exemplo as contas
caucionadas).
 Exemplo 6
A empresa X comercializa um produto, vendendo por mês 100 000€. Admita-
se que a empresa compra o produto ao mesmo preço que o vende, não
constitui stocks e concede três meses de crédito aos seus clientes, obtendo
um mês de crédito dos seus fornecedores. Ignorem-se outros custos de
exploração e o IVA.

Faça o quadro de fluxos de tesouraria mensais para 5 meses (h1). Admita

agora que a empresa constitui um stock correspondente a um mês de
vendas e faça o correspondente quadro de fluxos de tesouraria (h2).
Comente.
 Resolução (em k)
H1) Meses 1 2 3 4 5
(WK=200) recebimentos - - - 100 100
Pagamentos - 100 100 100 100
Saldo - (100) (100) - -
Saldo acumul - (100) (200) (200) (200)

H2)
(WK=300)
Meses 1 2 3 4 5
recebimentos - - - 100 100
Pagamentos 100 100 100 100 100
Saldo (100) (100) (100) - -
Saldo acumul (100) (200) (300) (300) (300)

NOTA: stock disponível para o mês 1 é comprado no mês 0

Conclusão: as necessidades de exploração vêm agravadas em 100k.
 Exemplo 7 – Comente o equilíbrio
financeiro desta entidade

ACTIVO CAPITAL PRÓPRIO

Activo Fixo 1300 Capital e Reservas 400
Inventários 300 Resultado líquido 100
Clientes 500 PASSIVO
Meios financeiros 100 Empréstimos ML 900
líquidos prazo
Empréstimos 400
Curto prazo
Estado 100
Fornecedores 300
TOTAL 2200 2200
Exemplo 8 – Faça o mapa de fluxos de caixa e verifique, para N+1, que

EBITDA - NFM = Meios monetários libertos

(gerados pela actividade)

Exercícios N N+1
Inventários 5000 8000 N+1
Clientes 63000 75000 Vendas 400 000

Meios líquidos 2000 14000 CMVMC 300 000

Activo 70000 97000 FSE 35 000

EBITDA 20000 Pessoal 45 000

Fornecedores 60000 65000 EBITDA 20 000

Estado 10000 12000

CP + Passivo 70000 97000 Vendas, compras e FSE estão sujeitos
a IVA à taxa de 20%
 Resolução
• Recebimento de vendas= Vendasn+1 x 1,2 +
variação clientes = 400000*1,2 + (63000-
75000)=468000
• Pagamentos a fornecedores= (compras + FSE)n+1 x
1,2 + variação fornecedores =
(303000+35000)*1,2 + (60000-65000)=400600
Compras = (CMVMC+stockn+1-stockn)=
300000+8000-5000=303000
 Resolução
• Pagamentos ao Estado= Vendas*0,2 –
(compras + FSE)*0,2 + variação estado =
400000*0,2-(303000+35000)*0,2+10000-
12000=10400
• Pagamentos ao pessoal=45000
Total = 468000-400600-10400-45000=12000
 Resolução
N N+1
Clientes 63000 75000
Inventários 5000 8000
Fornecedores (60000) (65000)
Estado (10000) (12000)
NFM (2000) 6000
∆ NFM - 8000

Meios monetários libertos: EBITDA - ∆ NFM = 20000-8000=12000

 Exemplo 9 – Calcule o Working capital em N e N+1
Em N: Activo Fixo 20 000 Capitais Pp 13 500
Vendas:75 000 Inventários 5 000 Passivo MLP 20 000
MB:20% das Vendas Clientes 15 000 Fornecedores 6 100
EBITDA:7 000 -- -- Estado (IVA) 400
PMR: 2 meses Total 40 000 CP + P 40 000
PMP:1 mês
Stock médio (em relação ao CMVMC):1 mês
Compras = CMVMC (stock não variou)
IVA a 20% e entregas no prazo de 2 meses

Para N+1, a empresa pretende incrementar as vendas em 25%, reduzindo

preços (margem de 18%) e aumentando o PMR para 3 meses. Tudo o
resto se mantém.
 Resumo
FM< 0; NFM> 0; T < 0 NFM
(situação mais
T=0
delicada: recursos
estáveis inferiores ao
3 ativo fixo e
desequilíbrio
financeiro, podendo
conduzir à insolvência
da empresa)

FM
FM >0; NFM< 0;T > 0
6 (ciclo de exploração favorável e
os recursos estáveis são
superiores ao activo fixo)

Nota: Se o FM é exagerado, haverá

tendência para aplicar o capital a mais longo
prazo com rendibilidades mais atractivas.
Esta decisão levará ao aumento do activo
fixo e à diminuição da tesouraria activa.
Consequente, FM e TL baixam.
 Exemplo 10
N-1 N
ACTIVO
Activo não corrente
Activos fixos tangíveis 1.000 1.600
Activos intangíveis 200 200
Investimentos financeiros 300 580
Accionistas/sócios 200 200
1.700 2.580
Activo Corrente
Inventários 2.200 3.200
Clientes 2.400 3.400
Estados e outros entes públicos 400 100
Accionistas/sócios 150 0
Caixa e depósitos bancários 850 100
6.000 6.800
Total do activo 7.700 9.380

CAPITAL PRÓPRIO E PASSIVO

Capital próprio
Capital realizado 1.800 1.800
Resultados transitados 800 900
Resultado líquido do período 200 280
2.800 2.980
Passivo
Passivo não corrente
Financiamentos obtidos 1.500 1.800
1.500 1.800
Passivo corrente
Fornecedores 2.400 3.000
Accionistas/sócios 500 600
Financiamentos obtidos 500 1.000
3.400 4.600
Total do passivo 4.900 6.400
Total do capital próprio e do passivo 7.700 9.380
 Exemplo 10
Informações adicionais:
•A empresa desenvolve uma actividade comercial pelo que o valor dos inventários
é constituído apenas por mercadorias
•O custo das mercadorias vendidas foi de 6.500.000 € no ano N-1 e de 7.500.000 €
no ano N.
•O valor dos fornecimentos e serviços externos foi de 1.750.000 € e de 2.250.000 €
no ano N-1 e N, respectivamente
•No início do ano N-1, o valor do saldo de Inventários ascendia a € 2.000.000, o
valor do saldo de Clientes a € 1.800.000 e o valor do saldo de Fornecedores a €
2.400.000;
•As vendas da empresa em N-1 e N foram de € 11.000.000 e € 13.000.000,
respectivamente;
•A empresa liquida e suporta IVA nas suas operações à taxa de 20%, e o
pagamento do IVA é feito no próprio mês.

Pretende-se:
•Construa os Balanços Funcionais da empresa nos anos N-1 e N.
•Com base nos elementos elaborados e nos indicadores adicionais que entenda
necessários, comente a situação financeira da empresa.
Decisões de Investimento
 Decisões de investimento
• Investir em activos com taxa de retorno superior ao
custo do capital (se os investimentos propostos
tiverem uma taxa de rendibilidade inferior ao custo
de capital, não se fazem e “devolve-se” o dinheiro
aos sócios).

• O custo do projecto reflecte o respectivo risco e o

mix de financiamento utilizado.

• É imperativo garantir a solvabilidade e rendibilidade

da empresa.
 Decisões de investimento
• Investimento: aplicação de recursos com o objectivo de se obterem
resultados num prazo mais ou menos longo.
• Quanto à distribuição temporal das despesas e receitas:
Inv. Convencionais: período de realização de despesas (CF negativo),
seguido de período de realização de receitas (CF positivo)
Inv. não convencionais: períodos de realização de despesas
intercalados com períodos de realização de receitas. A TIR não é aplicável,
porque aparece mais do que uma TIR.
• Quanto ao objectivo:
Substituição ou reconversão: destinam-se a repor a capacidade
instalada em condições idênticas, de equipamentos que atingiram o fim da
sua vida útil ou o fim da sua vida económica. O nível de decisão é baixo.
Risco baixo (tx. actualização baixa).
Expansão: orientado para um mercado e tecnologia conhecidos,
havendo curvas de experiência. Risco intermédio (tx. actualização
intermédia).
Inovação: nível de incerteza em relação ao produto e mercado é
grande, não há curvas de experiência e por isso estabelecem-se
pressupostos não testados. Risco elevado (tx. actualização alta).
Noções de Cálculo Financeiro

Valor temporal do dinheiro

Capitalização:
Cn = Co x (1+ni): Juro simples
Cn = Co x (1+ i)n : Juro composto

Actualização: Co = Cn / (1+ i)n

(Juro composto é o mais utilizado)
 Noções de Cálculo Financeiro
Rendas – fluxos regulares durante um
determinado período temporal

Exemplo 11: A empresa A pretende liquidar antecipadamente

um empréstimo a 20 anos junto do banco B cuja anuidade é
constante no valor de 1000. Considerando uma taxa de juro de
10%, quanto teria de pagar?
 Noções de Cálculo Financeiro
Taxas de Juro

Exemplo 12: Considere que deposita no banco 100€ a

uma taxa de juro anual de 4%, e uma taxa de inflação
de 3% para esse mesmo ano. Quais as rendibilidades
nominal e real da sua aplicação?

Exemplo 13: Considere um capital de 100 000€ investido

a uma taxa de 10% durante dois anos. Calcule a taxa
semestral equivalente.
 Exemplo 14
• Determine o capital e o juro produzidos por
um capital de 100€ após um ano à taxa
anual de 20% para
a) Regime de juro simples, capitalização anual
b) Regime de juro simples, capitalização
semestral
c) Regime de juro composto, capitalização
anual
d) Regime de juro composto, capitalização
semestral
 Resolução
• a) 100 x (1 +0,2 x 1) = 120
• b) 100 x (1+0,1 x 2) =120
• c) 100 x (1 + 0,2)^ 1 = 120
• d) 100 x (1+0,1) ^ 2= 121 (note-se que
para ser 120, a taxa semestral equivalente
teria de ser 9,5445%)
 Projectos de investimento
• Investimento em capital fixo (CAPEX) : despesas
efectuadas, cash outflows
• Operational cash flow: diferença entre receitas e
despesas associadas à actividade de exploração (as
depreciações não são consideradas, porque são gastos
não desembolsáveis). Corresponde a: EBIT x (1-t) +
depreciações + amortizações = EBITDA x (1-t) +
(depreciações + amortizações) x t
• Investimento em working capital: NFMn-NFMn-1
• Valor residual: na óptica da liquidação o valor residual
corresponde ao valor de venda dos activos (na óptica da
continuidade, entra-se na problemática da avaliação de
empresas).
 Cálculo do cash flow
Exemplo 15: Calcule os CF dos 3
momentos.
Momento 0- CAPEX: 5 000
Momentos 1 e 2- Working capital: 100 e 200
respectivamente; EBIT: 500; t=40%; depreciações =
2000

CF0= - 5 000
CF1= 500 x (1-0,4) +2000 – 100 = 2200
CF2 = 500 x (1-0,4) +2000 – 100 = 2200
 Cálculo do cash flow
• Os CF a preços correntes devem ser
descontados a uma taxa nominal (ignora
os efeitos da inflação)

• Os CF a preços constantes devem ser

descontados a uma taxa real (considera
os efeitos da inflação)
Taxa de actualização ou de desconto
• Taxa mínima de rendibilidade, taxa de actualização ou
custo de oportunidade: taxa que permite calcular valores
actuais de fluxos futuros esperados, porque é uma taxa
oferecida por alternativas de investimento comparáveis
em termos de nível de risco.
• Custo de oportunidade: remuneração correspondente à
melhor utilização alternativa do recurso em causa.
• O custo do Capital ou remuneração exigida pelos
accionistas depende do risco associado à actividade e
deve ser maior do que a remuneração dos títulos do
tesouro (Taxa de aplicações sem risco acrescida de um
prémio de risco).
 Taxa de actualização ou de desconto
• A taxa i representa a taxa de desconto que significa a taxa de retorno
exigida pelos accionistas. Se a empresa não conseguir reinvestir os
lucros e obter uma taxa i, deve distribuir resultados e estes fazem os
seus investimentos.
• Uma forma de estimar a taxa i é o CAPM – capital asset pricing model -
modelo de determinação da remuneração de acções (atribui-se a
Sharpe)
• Rendibilidade da acção (i) = Rendibilidade do activo sem risco (Rf) + β x
prémio de risco.
• prémio de risco = (Rendibilidade do mercado – Rendibilidade do activo
sem risco)
• i = Rf + β x (Rm-Rf)
• O β mede a sensibilidade do retorno da acção às variações de retorno
do mercado Se β = 1,5 então o nível de risco é superior em 50% ao do
mercado. Se for menor do que um, significa que tem um risco inferior ao
do mercado. A ideia subjacente é que há uma relação funcional entre a
rendibilidade de um activo e a rendibilidade do mercado.
 Critérios de avaliação
• Valor Actual Líquido (VAL): Superior a zero. VAL = -C0 + Cn / (1+i)n.

• TIR (taxa de actualização para a qual um investimento tem um valor igual a zero):
Superior ao custo de oportunidade de capital. -C0 + Cn / (1+TIR)n = 0.

• Vantagens do VAL: é um critério universal de simples utilização. A grande desvantagem

é que não é uma taxa, pelo que não permite grande comparabilidade em matéria
negocial. Assume que todos os fluxos intermédios do projecto são reinvestidos à taxa
de custo do capital, enquanto que a TIR assume o seu reinvestimento à taxa TIR.

• Inconvenientes da TIR:
-TIR múltipla: em projectos não convencionais surge mais do que uma TIR
-Taxa de reinvestimento: a TIR pressupõe que os meios libertos do projecto podem ser
reinvestidos a uma taxa de remuneração igual à da TIR.
 Outros conceitos
VALA: VAL ajustado. Consiste em calcular o VAL (pressupondo que o
projeto é inteiramente financiado por CP) e depois adicionar-lhe o
Valor Atual dos benefícios fiscais e financeiros. O VALA é sempre a
preços correntes, porque a taxa de financiamento está sempre a
preços correntes. É uma alternativa ao CMPC que varia muito, porque
ao longo de um projeto variam as proporções de capital próprio e
capital alheio.
Note-se que não é indiferente se o projeto é financiado por CP ou
por CA!

VALA = VAL + VALF (valor atual dos benefícios fiscais e financeiros)

 Contradição entre VAL e TIR
1. Projetos com diferente dimensão: Regra geral, deve usar-se o VAL
diferencial.
A taxa de indiferença é a taxa que faz com que dois projetos
alternativos apresentem o mesmo VAL. Corresponde à TIR do projecto
diferencial (diferença entre dois projectos alternativas);
Se neste projecto diferencial, o VAL for positivo (ou se a TIR do projeto
diferencial, ou taxa de indiferença, for superior à do custo de
oportunidade), vale a pena fazer o projecto de maior dimensão.
É importante que o projeto diferencial seja convencional

2. Projectos com diferentes vidas úteis : Regra geral, deve utilizar-se o

critério do cash flow anual equivalente. (é de notar que sob esta
hipótese, não é comum obter um projeto convencional)
 Aplicações
Exemplo 16: Uma empresa estuda a realização de um investimento
a fim de produzir determinada quantidade de um produto. Para isso
pode optar entre os equipamentos A e B. O equipamento A custa
5000€, dura 3 anos e implica uma despesa anual de 1500€. O
equipamento B custa 7000€, dura 5 anos e implica uma despesa
anual de 1200€.
a) Considerando que o investimento tem uma duração infinita e que a
taxa do custo de oportunidade do capital é de 10%, qual o tipo de
equipamento mais atractivo?
b) Considere que o fornecedor do equipamento B propõe a utilização
perpétua deste tipo de equipamento, garantindo todas as
substituições (de 5 em 5 anos), bem como as respectivas despesas
de manutenção. Para prestar este serviço, o fornecedor pede um
pagamento imediato de 30000€. Aceita a proposta?
 Aplicações
• Exemplo 17: O projecto A tem um
investimento inicial de 100 e liberta um
cash-flow de 150 no primeiro ano. O
projecto B tem um investimento inicial de
200 e liberta cash-flows de 140 nos anos
1 e 2. Escolha o investimento pela TIR e
pelo VAL, admitindo uma taxa de
actualização de 10%.
 Aplicações
Exemplo 18: Considere um investimento de 100 000€ que produz um
Cash-Flow a preços correntes de 110 000€ no período de 1 ano. A
remuneração nominal pretendida pelos accionistas é de 12%. Avalie se
vale a pena realizar o investimento considerando que:
a) o projecto é financiado exclusivamente por CP.
b) obteve-se um empréstimo de 50 000€, à taxa de 6% e a empresa tem
prejuízo fiscal.
c) obteve-se um empréstimo de 50 000€, à taxa de 6% e a empresa tem lucro
fiscal com taxa de imposto de 30%.
d) obteve-se um empréstimo de 50 000€, à taxa de 6%, o projecto beneficia de
uma bonificação da taxa de juro de 4% e a empresa tem prejuízo fiscal.
e) obteve-se um empréstimo de 50 000€, à taxa de 6%,o projecto beneficia de
uma bonificação da taxa de juro de 4% e a empresa tem lucro fiscal com
taxa de imposto de 30%.
 Aplicações
Exemplo 19: o cash-flow do projecto Y é de 2 300€
durante dois anos. O Investimento inicial é de 4 000€, a
taxa de imposto é de 40% e o custo de oportunidade do
capital de 10%.
a) Qual o VAL do projecto?
b) Admita que 60% do valor do investimento é financiado
através de um empréstimo bancário, com taxa de juro
anual de 5% e que será reembolsado na totalidade no
final do segundo ano. Calcule o VALA.
 Uma alternativa ao VALA
Através do CMPC (WACC), também se pode
avaliar o efeito da decisão de
financiamento. O CMPC assume-se como a
taxa de desconto dos cash-flows.
Exemplo 20: o cash-flow do projecto Z é de 2 500€
durante dois anos. O Investimento inicial é de 4 000€, a
taxa de imposto é de 40%, o custo médio da dívida de 6%
e o custo de oportunidade do capital de 9%. Calcule o
VAL, considerando que 25% do projecto será financiado
por capital alheio.
 Aplicações
Exemplo 21: Uma empresa assumiu os seguintes
compromissos
Valor (€) Vencimento
3 500 Hoje
10 000 Seis meses
5 000 Um ano
9 000 Quinze meses

a) Se a empresa quiser substituir estes pagamentos por um único daqui a 9

meses, qual o seu valor, assumindo capitalização composta
trimestralmente à taxa anual de16%.

b) Se a empresa quiser substituir estes pagamentos por um único de 28

564,72€, daqui a quanto tempo (aproximadamente) deve ser o seu
vencimento, assumindo capitalização composta trimestralmente à taxa
anual de 16%.
 Aplicações
• Exemplo 22: Uma empresa tem direito a uma renda
mensal de 500€ daqui a seis meses, acrescida de um
depósito imediato de 50 000€. Qual o valor actual destes
pagamentos, considerando uma taxa anual de 12%?
• Exemplo 23: Avalie (VAL e TIR) o seguinte projecto de
investimento, cujo valor residual é de 2000€ e o custo de
capital é de 12%.

Ano (início) Investimento Cash-flow

1 60 000
2 20 000 10 000
3 30 000
4 30 000
5 20 000
6 10 000
 Exemplo 24
• Considere os projectos A e B e uma taxa
de actualização de 10%. O projecto A tem
um investimento inicial de 30 000€ e
liberta durante cinco anos 10 000€ de
cash flow. O projecto B tem um
investimento inicial de 10 000€ e liberta 4
000€ de cash flow anual. Qual o projecto
pelo qual deve optar?
 Métodos de avaliação
modelo de actualização de dividendos vs modelo
de actualização de fluxos de caixa.

O modelo de actualização dos dividendos assume que as

empresas têm um período de vida ilimitado e que portanto
uma acção dá direito a receber um dividendo perpétuo,
assumindo-se hipóteses quanto à evolução futura dos
dividendos.
Mesmo que se aliene a acção, passa-se ao novo
proprietário o direito a receber os dividendos futuros. Logo o
preço de venda inclui esse direito. Admite-se
simplificadamente que os dividendos são constantes ao
longo do tempo, ou crescem a uma taxa constante (g, que
pode ser negativa, mas nunca inferior ao custo do capital).
Este dividendo deve ser considerado pelo valor líquido de
impostos.
Modelo com crescimento nulo dos dividendos (dividendos
constantes)
Valor da acção = D1 / i, demonstração:
• V0 – valor actual da acção
• V1 – valor da acção no final do período 1
• D1 – dividendo a distribuir no final do período 1
• i - taxa de actualização do investimento, ou custo do capital
V0 = (D1+V1) / (1+i)
V1 = (D2 + V2) / (1+i)
V2 = (D3+V3) / (1+i)
Daqui resulta que V0 = D1 / (1+i) + D2 / (1+i)2 +…..+Dn / (1+i)n
Logo V0 = D1 / i
 Modelo com crescimento anual dos dividendos a uma taxa
constante g (Modelo de crescimento de Gordon)

Valor da acção = V0 = D1 / (i-g)

Sabendo que D1 = D0 x (1+g)

Resulta que i = (D1/V0) + g

Logo i, que é o custo de capital, é a soma do dividend yield (proporção do

dividendo distribuído face ao preço) com a taxa de crescimento dos
dividendos. Portanto, assumir que i>g significa que estamos a impor que D1
seja positivo, ou seja, que haja distribuição de dividendos.

Se V0 > P0 (valor teórico > preço da acção no mercado) a acção está

subvalorizada, pelo que faz sentido comprá-la ou mantê-la em carteira.
 PER (per earning ratio) = preço por acção (cotação) / lucro por acção =
P0 / EPS

Exemplo: A empresa A tem RL de 5 000€ e um capital de 10 000€. O valor das

acções cotadas é de 100 000.

PER= (100 000/10 000) / (5000/10 000) = 10 / 0.5 = 20

Um PER de 20 significa que os investidores valorizam os lucros anuais 20 vezes

(daí o valor de mercado - P0 - ser 5 000 x 20), ou que demorariam 20 anos a
recuperar o investimento.

Admitindo, em equilíbrio, que V0=P0, então:

PER = V0 / EPS = [D1/ (i-g)] / EPS = (D1/EPS) / (i-g) = (1-d) / (i-g)

Em que d=taxa de retenção de lucros (RL retido/RL), logo DIV = (1-d) x EPS

Nota: se d for zero, isto é, se se distribuir a totalidade dos lucros, vem EPS=DIV
 PER
A política de dividendos, o risco e o crescimento de cada
acção determinam o PER.

o PER é tanto maior quanto:

-maior for a taxa de pay –out (distribuição de dividendos),

isto é (1-d); ou menor for a taxa de retenção (d)
-maior for a taxa de crescimento dos dividendos – g
-menor for a taxa de retorno exigida – i
 Exercícios
1. Considere uma empresa que tem as suas acções cotadas. Admita
que no exercício corrente a empresa distribuiu dividendos no valor de
0,55€ por acção e espera exibir uma taxa de crescimento de 10% nos
próximos tempos. Se a taxa de desconto for de 14%, qual o valor da
acção?
2. As acções da empresa A são transaccionadas actualmente a 15€ e
a empresa distribuiu 2€ de dividendos este ano. A rendibilidade
esperada das acções pertencentes à mesma classe de risco é de 15%.
Admitindo uma taxa de crescimento perpétua para os dividendos de
4%, vale a pena comprar acções desta empresa?
3. As acções da empresa A estão actualmente cotadas a 5,2€.
Admitindo que daqui a um ano serão distribuídos dividendos no
montante de 0,25€ por acção e que a cotação das mesmas será de
5,5€, qual o retorno associado a este investimento?
4. A empresa A prevê distribuir dividendos de 0,5€ por acção no
próximo ano e admite que os mesmos cresçam à taxa de 7,5% ao ano.
Qual o valor teórico desta empresa para um investidor que exija um
retorno de 12,5%?
 Método dos cash-flows descontados
Firm value = enterprise Value (valor do negócio)+ activos
extra-exploração (que podem ser alienados ou usados:
engloba a caixa).
Trata-se do valor de todas as responsabilidades financeiras da
empresa perante accionistas e credores.

Firm value = equity value (valor para o accionista) + valor para

o credor (dívida)
Logo,

Valor para o accionista = VA FCFE (Free cash flow to equity,

ou seja fluxos de caixa que remuneram os sócios) =
= firm value – dívida financeira = Valor do negócio + Activos
extra-exploração– Dívida financeira
 Método dos cash-flows descontados
Valor do negócio = VA FCFF (Free cash-flow to
the firm, ou seja, fluxos de caixa que remuneram os
sócios e os credores)

FCFF = RL + custos financeiros + amortizações

e depreciações – investimento em working
capital – investimento em capital fixo (CAPEX).

RL+custos financeiros = RO x (1-t) = EBITx(1-t)

(extrai-se aos resultados operacionais da
empresa a parte que se destina ao Estado)
 Método dos cash-flows descontados
Cash flow operacional = EBIT x (1-t) +
depreciações + amortizações,

Logo,

FCFF=cash flow operacional – investimento

em capital fixo e em wk (investimentos
necessários para libertar Cash flows)
Método dos cash-flows descontados
O CMPC, ou WACC, é a taxa adequada para descontar os
FCFF
O custo do capital próprio (i) é a taxa adequada para
descontar os FCFE

Criam-se dois períodos:

Período previsional explícito: FCFF são explicitamente estimados,
correspondente a um período de crescimento (raramente ultrapassa
os cinco anos).
Período perpétuo, ou de continuidade: os FCFF não são explicitamente
calculados, correspondente a um período de estabilidade. g
corresponde à taxa de crescimento de LP do FCFF e aproxima-se
da taxa de crescimento real média da economia.
Método dos cash-flows descontados:
Enterprise value
n

∑ FCFF
t
(Período previsional)
t=1 (1+Wacc)

FCFFn+1 (Perpetuidade)
WACC-g __
(1+Wacc)n

FCFFn+1 = EBITn x (1-t) x (1+g) – (investimento líquido em

capital fixo + investimento em working capital)n+1 x g

Se a taxa de crescimento do cash-flow do ano n-1 para n for

igual a g, então FCFFn+1= FCFFn x (1+g)
Em perpetuidade, a taxa de crescimento dos FCFF é nula, então
FCFFn+1 = EBITn x (1-t)

Logo, FCFFn+1= FCFFn

 Método do EVA
MVA (market value added): somatório do
EVA gerado actualizado:
n
∑ EVAt
t
(parte explícita)
t=1 (1+Wacc)

EVAn (parte perpétua)

WACC-g __
(1+Wacc)n

EVA = EBITn x (1-t) – WACC x Kn

Kn – capital investido (início do ano) = activo fixo líquido+WK (início ano)
Enterprise value = MVA + K1
 Exercício 26 - Considere os seguintes elementos previsionais

Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5

Vendas 7000 7000 7140 6800 6450
C Vendas 3600 3580 3800 3600 3420
Depreciações e 800 840 1000 640 440
amortizações
EBIT 2600 2580 2340 2560 2600
Investimento 40 60 80 40 0
em WK
Investimento 600 500 600 600 440
em capital fixo

A partir do ano 5, a empresa entra numa fase de maturidade, sem crescimento.

Custo do capital próprio=13%
Custo da dívida=7,4%
Taxa de imposto=40%
Autonomia financeira objectivo=65%
Valor de mercado dos activos extra-exploração=5 000
Investimento em capital no início do ano 1=9 000
Valor da dívida financeira=10 000
a) Determine o Wacc da empresa
b) Determine o valor da empresa pelo método dos CF descontados e pelo EVA
 Exercício 27
Considere o balanço, demonstração dos resultados e outras informações
relativas à empresa A

Balanço Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3

Activo fixo 10000 11000 12100 12342
líquido
WK 5000 5500 6050 6171
Activo extra- 500 500 500 500
exploração
Activo total 15500 17000 18650 19013
Capital 6150 6800 7500 7600
próprio
Dívida 9350 10200 11150 11413
Financeira
Capital total 15500 17000 18650 19013
D. Resultados Ano 1 Ano 2 Ano 3
Vendas 20000 22000 22440
EBIT 2000 2200 2244
Custos 468 510 558
financeiros
Rlai 1532 1690 1686
Impostos s/ lucros 613 676 674
Resultado líquido 919 1014 1012

Taxa de crescimento perpétuo: 2%

Custo do capital próprio=10%
Custo da dívida financeira=5%
Autonomia financeira a valores de mercado=50%
Valor de mercado dos activos extra-exploração e da dívida
financeira é igual ao seu valor contabilístico.

Determine o valor da empresa pelo métodos dos CF

descontados e pelo EVA