O desafio do ajuste fiscal brasileiro | FGV/EESP

Um programa de ajuste
incompleto

Felipe Salto*

*Assessor econômico do senador José Serra, é economista pela

FGV/EESP, mestre em administração pública e governo pela
FGV/EAESP e professor dos cursos lato sensu da FGV/EESP

Junho de 2015
 Principais pontos
• Origem do problema: a expansão fiscal desordenada
combinou-se com a contabilidade criativa
▫ BNDES não transparente
▫ Controle cambial – swaps e reservas
▫ Deterioração do crescimento e das receitas
▫ Ausência de controle do crescimento das despesas totais
▫ Ausência de limite para a dívida pública...

• O aumento da dívida pública foi a solução encontrada para

comportar todo o peso dessa política econômica equivocada
▫ Operações compromissadas explodiram
▫ Juros voltaram a aumentar rapidamente
▫ Efeito contágio ampliou-se

• O programa de ajuste do segundo governo Dilma está muito

distante do ideal
▫ Corte de investimentos
▫ Aumento de impostos
 Resultado primário (% do PIB)
5,00%
Médias (2002 a 2008):

4,00% 3,51%

3,00%
2,44%

2,00%

1,07%
1,00%

0,00%
-0,11%

-0,64%
-1,00% -0,76%
mai/04

mai/05

mai/07

mai/08

mai/10

mai/11

mai/13
mai/03

mai/06

mai/09

mai/12

mai/14
nov/02

nov/04

nov/07

nov/10

nov/12

nov/13
nov/03

nov/05

nov/06

nov/08

nov/09

nov/11

nov/14
Primário total Governo Federal Estados e Municípios
Receitas e PIB (var.% real)
Receitas tributárias e PIB (variação % real)

* Projeções do governo divulgadas na sexta-feira (25 de maio).

Fonte: Tesouro Nacional e Ipeadata. Elaboração própria.
Receitas em 2015
Evolução das receitas totais do governo central

Var.% real - jan-

abr (2014 x 2015)
Receita total -4,5%
Receitas do Tesouro Nacional -6,0%
Receita Bruta -5,2%
Impostos -0,9%
Contribuições -3,2%
Demais -23,3%
Receitas da Previdência Social 0,4%
Receita líquida (sem transferências) -4,7%
Fonte: Tesouro Nacional e Ipeadata. Elaboração própria.
 A dificuldade do ajuste
• 90% do orçamento é composto de despesas obrigatórias

• Os 10% remanescentes abrangem investimentos,

programas sociais, custeio da saúde e da educação, dentre
outras rubricas

• Os benefícios sociais, incluindo a previdência, crescem de

maneira desordenada

• Nesse sentido, a mudança no seguro-desemprego, no seguro-

defeso e nas pensões está na direção correta

• Entretanto, falta fixar uma regra de controle intertemporal

para o gasto, que o limite a um crescimento inferior ao do PIB
Despesas ajustadas – I
• As despesas totais ficaram estacionadas (0,0%), em termos reais, na
comparação do primeiro quadrimestre deste ano com o mesmo
período do ano passado.

 As OCCs – Outras Despesas de Custeio e Capital somaram R$

97,6 bilhões, consolidando queda real de 6,0% entre janeiro e
abril deste ano e o mesmo período do ano passado.

- A parcela dos investimentos (capital) caiu 34,7% no mesmo

período.

- A parcela do custeio aumentou 5,4%, em termos reais,

refletindo em parte a execução de despesas de exercícios
passados.
Despesas ajustadas – II
• Os gastos com pessoal caíram 2,0%, atingindo R$ 72,8 bilhões no
primeiro quadrimestre.

• O abono-salarial e o seguro-desemprego cresceram 2,9%,

atingindo R$ 14,6 bilhões no quadrimestre.

• Os benefícios previdenciários aumentaram em 4,4%, passando a

R$ 131,6 bilhões no primeiro quadrimestre deste ano.

• Mesmo com a contenção de investimentos, o primário caiu a R$

14,6 bilhões (1,7% do PIB) no quadrimestre contra R$ 29,7 bilhões
no mesmo período de 2015 (2,4% do PIB).

• A meta pretendida é de 1,2% do PIB, isto é, algo entre R$ 65 e R$

70 bilhões.
 O ajuste depende do Congresso?

Impactos Depende do
Medidas Descrição
em 2015 Congresso
MP 665 Abono e seguro-desemprego 1,5 Sim
MP 664 Pensões e fator previdenciário 1,5 SIm
MP 668 PIS/COFINS - importados 3 Sim
MP 675 Aumento de CSLL sobre setor financeiro 1 Sim
PL 863/2015 Reversão da desoneração da folha 12,8 Sim
Decreto 8.426/2015 PIS/COFINS (PJs em regime não cumulativo) 3,5 Não
Decreto 8.395/2015 PIS/COFINS e CIDE sobre combustíveis 8 Não
Decreto 8.392/2015 Retorno do IOF a 3% (pessoa física) 5 Não
Decreto de contingenciamento Corte de despesas previstas no orçamento 69,9 Não
Total 106,2 19,8

Fonte: Elaborado pelo autor.

Meta de superávit
• A meta de superávit primário não será cumprida em 2015

• Premissa nº 1: receitas estagnadas, em termos reais (lembrando que elas

estão caindo a quase 5% neste ano)

• Premissa nº 2: contingenciamento orçamentário de R$ 70 bilhões.

• Premissa nº 3: medidas de ajuste aprovadas pelo Congresso (com

modificações).

• Resultado: máximo primário possível seria de R$ 33 bilhões! Isso

representa metade da meta prometida.

• De onde virá o complemento? Concessões? Dividendos?

Resultado nominal (% do PIB)
0,00%

-1,00%
Média (2002 a 2008):
-2,00% -3,49%

-3,00%

-4,00%

-5,00%
Além da piora do resultado primário, o efeito
-6,00% dos swaps cambiais explica boa parte da
deterioração recente do gasto com juros.
-7,00%
-7,47%

-8,00%

-9,00%
nov/02

nov/04

nov/07

nov/10

nov/12

nov/13
nov/03

nov/05

nov/06

nov/08

nov/09

nov/11

nov/14
mai/03

mai/04

mai/05

mai/06

mai/07

mai/08

mai/09

mai/10

mai/11

mai/12

mai/13

mai/14
Nominal
Fonte: Banco Central. Elaboração própria.
Taxa implícita da dívida (% - 12 mm)
24,0%

22,0% 22,9%

20,0%

18,0%

16,0%

14,0%

12,0%

10,0%
jul/03

jul/05

jul/07

jul/09

jul/11

jul/13
mar/04

mar/06

mar/08

mar/10

mar/12

mar/14
nov/02

nov/04

nov/06

nov/08

nov/10

nov/12

nov/14
Fonte: Banco Central. Elaboração própria.
Dívida bruta (% do PIB)
65%
out/09:
61,12%

60% abr/15:
61,72%

55%

50% dez/10:
51,75%

45%
dez/07

dez/08

dez/09

dez/10

dez/12

dez/13
dez/06

dez/11

dez/14
jun/07

jun/08

jun/10

jun/11

jun/12

jun/13
jun/09

jun/14
Fonte: Banco Central. Elaboração própria.
Muito além do primário...
18% jan/10:
15,9%
16%

14% abr/15:
15,1%
12%

10%

8%

6% dez/10:
7,4%
4%
dez/06:
2%
3,2%
0%
dez/07

dez/08

dez/09

dez/10

dez/12

dez/13
dez/06

dez/11

dez/14
jun/07

jun/08

jun/10

jun/11

jun/12

jun/13
jun/09

jun/14
Fonte: Banco Central. Elaboração própria.
 O problema dos juros*

* Ver artigo de Fernando de Holanda Barbosa (2006) – “The Contagion Effect of Public
Debt on Monetary Policy: The Brazilian Experience”.
 0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
jan/04
jun/04

48,0%
nov/04
abr/05
set/05
fev/06
jul/06
dez/06

Prefixado
mai/07
out/07
mar/08
ago/08
jan/09

Índice Preços
jun/09
nov/09
abr/10
set/10
fev/11
jul/11

Taxa Flutuante
dez/11
mai/12
out/12
Fonte: Tesouro Nacional. Elaboração própria.
mar/13
Câmbio

ago/13
jan/14
jun/14
Dívida pública mobiliária federal (part.%)

nov/14
abr/15
20,1%
Dívida pública mobiliária federal +
operações compromissadas
60%

50%
39,2% 40,7%
40%

30%

20%

10%

0%
abr/07

abr/08

abr/09

abr/10

abr/11

abr/12

abr/13

abr/14

abr/15
dez/06

dez/09

dez/10

dez/12

dez/13
dez/07

dez/08

dez/11

dez/14
ago/08

ago/09

ago/11

ago/12

ago/14
ago/07

ago/10

ago/13
Prefixado Índice Preços Câmbio Flutuante + Copromissadas

Fonte: Tesouro Nacional. Elaboração própria.

Por que as compromissadas
aumentaram tanto?
• Em primeiro lugar, até 2012, pela aceleração da compra de
reservas cambiais, com vistas à obtenção de um câmbio mais
competitivo (sem sucesso)

• Entre 2008 e 2015, a concessão de crédito para bancos públicos

e o forte aumento das necessidades de financiamento do setor
público explicam o maior enxugamento de liquidez

• Mas, a que custo?

• São quase R$ 870 bilhões a um custo médio de 13,25%... Isto é,

R$ 115 bilhões por ano!
Comparações internacionais - composição
da dívida
2013
120%

97%

95%
93%
92%
90%

100%

80%

61%
60%

39%
40%
10%

20%
8%

7%

5%
3%

0%
Curto Longo Curto Longo Curto Longo Curto Longo Curto Longo Curto Longo
prazo prazo prazo prazo prazo prazo prazo prazo prazo prazo prazo prazo

EUA Austrália Itália Portugal Alemanha Brasil

Pontos finais
• O perfil da dívida pública está associado ao grau de
responsabilidade ou de esforço fiscal produzido pelo país, mas
há também um problema do lado da oferta

• É preciso que o Banco Central e o Tesouro tenham uma

estratégia conjunta de gestão da dívida pública, com objetivo
de alongar prazos e reduzir custos

• A fixação de limites para dívida pública da União é essencial

para que esse debate volte à tona e para que um novo modelo de
política fiscal e monetária encontre lugar

• Sem controle intertemporal do gasto, os ajustes continuarão

concentrados em investimentos e aumento da carga tributária.
 Obrigado!

Felipe Salto
fsalto@senado.leg.br