Inversión y Financiación Ejercicios

Inversión y Financiación Ejercicios Teóricos Tema 1 – Economía financiera.
Decisiones de Inversión y Financiación
Ejercicios Teóricos Tema 1

Economía Financiera. Decisiones de Inversión y Financiación
1. En la posición moderna de las Finanzas, en los temas relativos a la función financiera en la empresa:
a) Los responsables de las finanzas se dedican no sólo a captar recursos sino que intervienen en la asignación
de los mismos.
b) Se da una gran importancia al coste de capital, como magnitud básica al decidir sobre una inversión.
c) La relación entre recursos financieros propios y ajenos cobra importancia capital.
d) Todas son correctas.
2. Señale la respuesta correcta en relación con el enfoque clásico y el enfoque moderno de las finanzas:
a) El enfoque moderno está más dedicado a temas financieros a largo plazo.
b) El enfoque moderno plantea las decisiones en base a objetivos de rentabilidad pero también de liquidez.
c) El enfoque clásico se centra en la utilización de los recursos financieros y en los criterios de asignación.
d) El enfoque clásico contempla la empresa desde una perspectiva interna.
3. ¿Qué autores desarrollaron su trabajo en torno a la teoría de opciones?

a) Black y Scholes.
b) Markowicz y Sharpe.
c) Modigliani y Miller.
d) Jensen y Meckling.
4. ¿Qué autores desarrollaron su trabajo en torno al modelo CAPM?

a) Black y Scholes.
b) Sharpe, Lintner y Black.
c) Modigiliano y Miller.
d) Jensen y Meckling.
5. La inversión financiera comprende, entre otros, el análisis de:

a) Decisiones sobre la colocación de fondos en acciones u obligaciones.
b) Decisiones sobre la gestión del riesgo derivado de las carteras de activos financieros.
c) Exclusivamente las decisiones de carácter estratégico.
d) Son correctas la a) y la b).
6. Con carácter general, la Economía Financiera abarca los siguientes campos interrelacionados:
a) Los mercados e instituciones financieras.
b) La inversión financiera.
c) Las finanzas empresariales.
7. Los elementos básicos que definen la estructura del sistema financiero son:
a) Las instituciones y los mercados.
b) Los activos e instrumentos financieros.
c) Los intermediarios y los inversores finales.
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Inversión y Financiación Ejercicios Teóricos Tema 1 – Economía financiera. Decisiones de Inversión y Financiación
8. Entre los elementos básicos de la estructura del sistema financiero contamos con el Mercado Interbancario
Privado, que es un elemento de:
a) Los mercados de capitales.
b) Los organismos reguladores.
c) Los mercados monetarios.
d) Ninguna de las anteriores es correcta.
9. Entre los elementos básicos de la estructura del sistema financiero contamos con los fondos de inversión, que
constituyen:
a) Emisores de acciones.
b) Intermediaros financieros.
c) Una modalidad de mercado de capitales.
10. ¿En cuál de los siguientes escenarios un director financiero debe efectuar nuevas inversiones?
a) En el caso de encontrar un proyecto con rentabilidad superior al coste de capital.
b) En cualquier momento en que la curva de coste marginal del capital sea superior a la rentabilidad marginal
de la inversión.
c) Cualquiera de las anteriores es una oportunidad de inversión para la compañía.
d) Las decisiones de inversión no forman parte de la función financiera, por lo que no corresponde plantear
esta cuestión en este ámbito.
11. Con respecto a la función financiera de la empresa, si la rentabilidad marginal de la inversión es mayor que
el coste marginal del capital, el empresario:
a) No estará interesado en efectuar nuevas inversiones.
b) La rentabilidad marginal y el coste marginal siempre coincidirán.
c) Si estará interesado en efectuar nuevas inversiones.
d) Ninguna de las anteriores.
12. La creación de valor en una empresa se produce cuando:

a) Se incrementan los dividendos repartidos.
b) Se obtiene una rentabilidad superior al coste de capital.
c) Se aplica la teoría de agencia entre los sujetos jurídicos participantes en el proceso de toma de decisiones.
d) Aumenta el tamaño de la empresa.
13. Partiendo de la relación entre la rentabilidad marginal de la inversión y el

coste marginal del capital de la figura adjunta, para el volumen de activos I, la
empresa:
a) La empresa obtiene pérdidas en todo caso.
b) La empresa está en línea de beneficios.
c) Es una zona en la que los proyectos no interesan a la empresa.
d) Ninguna de las anteriores es correcta
14. Partiendo de la relación entre la rentabilidad marginal de la inversión y el

coste marginal del capital de la figura adjunta, para el volumen de activos X, la
empresa:
a) La empresa ha venido obteniendo pérdidas hasta este momento.
b) Es el punto a partir del cual los proyectos interesan a la empresa.
c) La empresa iguala coste marginal con rentabilidad marginal.
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d) No es posible afirmar acerca de la idoneidad de iniciar nuevos proyectos

en este punto, ni tan siquiera conociendo la rentabilidad de los proyectos y
coste de los recursos.
15. La función financiera debe perseguir:

a) La creación de valor para el accionista.
b) La constatación del valor de los medios materiales o inmateriales que debe adquirir la empresa.
c) La estructura de los recursos propios y ajenos, en qué momento han de estar disponibles y cuál es el precio
por la utilización de los mismos.
16. Señale la respuesta correcta en base a las siguientes afirmaciones relativas a la función financiera de la
empresa, la rentabilidad marginal de la inversión y el coste marginal del capital:
• La rentabilidad marginal del inversor es creciente respecto del volumen activos que requiere su inversión.
• El objetivo de la función financiera moderan en la empresa es la maximización del beneficio económico.
a) Verdadero, verdadero.
b) Verdadero, falso.
c) Falso, verdadero.
d) Falso, falso.
17. ¿Qué magnitud puede emplearse como objetivo de una compañía dado que permite incorporar en su
elaboración el factor temporal del resultado, los flujos de caja y las diferencias de riesgo entre diferentes
alternativas?
a) El beneficio de la empresa.
b) El endeudamiento, con un objetivo de deuda cero.
c) La creación de valor.
d) Todas las anteriores son correctas.
18. Señale la respuesta correcta en relación con la fijación del objetivo de la empresa:
a) El objetivo de la empresa actual se plantea como la maximización del valor de la empresa en el mercado,
frente al enfoque clásico.
b) La utilización del beneficio como objetivo básico de la empresa ha sido sustituida debido a la subjetividad
del mismo, entre otras razones.
c) El objetivo de maximización del beneficio no tiene en cuenta el nivel de riesgo de la compañía.
19. Señale la respuesta correcta en relación a las siguientes afirmaciones sobre el objetivo de la empresa:
Los mercados financieros suministran información sobre la valoración realizada por el conjunto de
inversiones de los activos cotizados.
El denominado Valor Económico Añadido (EVA) considera que el verdadero valor creado por la empresa es
el beneficio contable.
a) Verdadero, verdadero.
b) Verdadero, falso.
c) Falso, verdadero.
d) Falso, falso.
20. Las decisiones relativas al tamaño de la empresa, a su tasa de crecimiento o a la clase de activos que debe
adquirir son:
a) Decisiones de financiación.
b) Decisiones de organización de empresa.
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c) Decisiones de inversión.
21. ¿Qué magnitud considera que el valor creado por una compañía es el excedente que queda después de haber
descontado el beneficio todos los costes, incluyendo la retribución de los recursos propios?
a) El beneficio contable.
b) El EVA (Valor Económico Añadido).
c) El VAN (Valor Actual Neto).
22. ¿Cómo se denomina a la situación estudiada por Jensen y Meckling en la cual existe un conflicto de intereses
entre administradores y accionistas y por la que “los administradores de la sociedad tratarán de satisfacer a los
accionistas incrementando su riqueza, aunque no maximizándola, al perseguir, al mismo tiempo sus objetivos
personales, tales como, remuneración, seguridad, poder, prestigio, etc.,”?
a) Inconsistencia de la TIR.
b) Problema de agencia.
c) Posición clásica de las finanzas.
d) EVA.
23. Según Solomon, el campo de actuación de la función financiera se centra en dar respuestas a las siguientes
cuestiones:
a) Qué dimensión debe tener la empresa y qué tasa de crecimiento.
b) Qué clase de activos debe adquirir la empresa.
c) Cuál debe ser la composición de los pasivos.
24. Señale la respuesta correcta en relación con las decisiones financieras en la empresa.
Se habla de decisiones de carácter táctico para referirse a aquellas que requieren la gestión de activos a
largo plazo.
Las decisiones relativas a la composición del pasivo son decisiones de inversión
a) V,V
b) V,F
c) F,V
d) F,F
25. Las decisiones de financiación de las empresas implican:

a) Establecer la estructura financiera.
b) Establecer la política de dividendos.
c) Establecer el VAN y la TIR.
d) Son correctas la a) y la b).
26. Señale la respuesta correcta en relación con las siguientes afirmaciones sobre la rentabilidad y el coste de los
recursos en la empresa:
Los recursos ajenos de la compañía, independientemente de su duración tiene carácter permanente.
Cuando la rentabilidad del activo es inferior al coste de capital de una empresa, aumenta su riesgo
financiero.
a) V,V
b) V,F
c) F,V
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d) F,F
27. Señale la respuesta correcta en relación a las siguientes afirmaciones sobre la relación entre rentabilidad y
coste de capital en la empresa:
Un aumento del coste de capital repercute en una disminución en la rentabilidad de los accionistas de una
empresa.
Los incrementos en el riesgo financiero de una empresa repercuten en el aumento de su coste de capital.
a) V,V
b) V,F
c) F,V
d) F,F
28. Señale la respuesta correcta en relación a las siguientes afirmaciones acerca de la rentabilidad y el coste de
capital en la empresa:
El aumento del endeudamiento de la empresa tiene a incrementar su riesgo financiero.
Las variaciones en la autofinanciación de una empresa tiene incidencia en la rentabilidad de los accionistas.
a) V,V
b) V,F
c) F,V
d) F,F
29. Señale la respuesta correcta en relación a las siguientes afirmaciones:

La rentabilidad marginal es la variación del coste que se produce como consecuencia del aumento de una
unidad en el volumen de activos.
Las variaciones en las políticas de dividendos tienen incidencia en la rentabilidad de los accionistas.
a) V,V
b) V,F
c) F,V
d) F,F
30. ¿Qué magnitud representa el excedente económico y/o financiero en un periodo, definido como la diferencia
entre los ingresos y los gastos?
a) Los flujos de caja.
b) Los dividendos.
c) La rentabilidad económica de la empresa.
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Valoración de la empresa y de los títulos del mercado
1. El valor que tendrían los bienes (excluyendo del sumatorio aquellos que no tienen utilidad en el proceso
productivo) si tuviesen que ser sustituidos, en un momento determinado y con la misma capacidad de
prestaciones al bien objeto de valoración, se denomina:
a) Valor de cambio de un bien.
b) Valor histórico.
c) Valor sustancial.
d) Valor de liquidación.
2. Según la expresión del crecimiento autofinanciado, la relación existente entre la rentabilidad de los fondos
propios (ROE) y el porcentaje de los beneficios retenidos es:
a) No tienen ninguna relación.
b) Directamente proporcional.
c) Inversamente proporcional.
3. Señale la respuesta correcta en relación con los métodos de valoración de inversiones:

a) Se consideran métodos mixtos aquellos que toman sus datos tanto del balance como de la cuenta de
resultados.
b) El precio al que se adquirió un bien o servicio en el momento de incorporarse al patrimonio de la empresa
de denomina valor sustancial.
c) Los métodos de valoración por múltiplos comparables son considerados métodos dinámicos.
4. ¿Qué magnitud constituye el beneficio antes de la amortización, intereses de la deuda e impuestos?

a) ROE.
b) EVA.
c) Beneficio económico.
d) EBITDA.
5. Señale la respuesta correcta en relación con las siguientes afirmaciones sobre los métodos de valoración:
• Los métodos basados en la cuenta de resultados, se consideran métodos estáticos.
• Los basados en el fondo de comercio se engloban dentro de los métodos dinámicos.
a) V, V
b) V, F
c) F, V
d) F, F
6. ¿Qué tipo de relación existe entre la rentabilidad requerida y el valor de una acción?
a) Una relación directamente proporcional.
b) Una relación inversamente proporcional.
c) Son conceptos independientes.
d) Dependerá de la inflación.
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7. Señale la respuesta correcta en relación con los métodos de valoración basados en el fondo de comercio:
• El método indirecto considera tanto el valor sustancial de la empresa como el valor de rendimiento.
• En el método alemán, el Good Will se obtiene indirectamente como diferencia entre el valor de
rendimiento y el valor sustancial.
a) V,V
b) V,F
c) F,V
d) F,F
8. Cuando se valoran las acciones de una empresa por su capacidad de generación de dividendos ¿qué magnitud
se obtiene al multiplicar la rentabilidad de los recursos propios por el porcentaje de retención de beneficios para
incrementar las reservas?
a) La tasa de crecimiento autosostenido de los dividendos.
b) El ROE.
c) El valor de las acciones.
d) El dividendo del año siguiente.
9. ¿Cúal de las siguientes listas de instrumentos de deuda se encuentra ordenada de menor a mayor plazo?
a) Bono, obligación, letra del Tesoro.
b) Letra del Tesoro, obligación, bono.
c) Letra del Tesoro, bono, obligación.
d) Cualquiera de los instrumentos de deuda mencionados pueden tener cualquier duración y no existen
pautas generalizadas que vinculen a estos instrumentos con ningún plazo concreto.
10. ¿Cómo se denomina la cláusula que se aplica a instrumentos de deuda en virtud de la cual al finalizar el título
no se devolverá el valor nominal, sino un importe superior?
a) Al descuento.
b) Prima de emisión.
c) Tipo de interés.
11. ¿Qué método de valoración tiene en cuenta el valor de los ahorros fiscales que obtiene la empresa gracias a
la utilización de deuda en su estructura financiera?
a) El Good Will calculado por el método alemán.
b) La Tasa Interna de Rentabilidad (TIR).
c) El APV (Adjusted Present Value).
d) El Residual Income.
12. Señale la afirmación correcta acerca del EVA (Economic Value Added):
a) Emplea el coste del capital medio ponderado antes de impuestos.

b) Es un input para el cálculo del Beneficio Económico.
c) Emplea el valor en libros de los recursos propios y ajenos.
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13. Señale la respuesta correcta en relación con la valoración de participaciones en casos concretos:
• Cuando se valora una participación mayoritaria o que proporciona capacidad de control sobre la misma
se emplean los mismos métodos y criterios empleados para calcular el valor total de la empresa.
• Cuando se trata de empresas no cotizadas, el valor de las participaciones minoritarias se calculará a partir
del valor de la totalidad. A efectos, se aplica un porcentaje de reducción a la transmisión.
a) V,V
b) V,F
c) F,V
d) F,F
14. Señale la afirmación correcta acerca del Market Value Added (MVA):
a) Se calcula como el beneficio del a empresa sin deuda y después de impuestos actualizado al coste de capital
medio ponderado después de impuestos.
b) Es la diferencia entre el valor de mercado y las aportaciones de los accionistas.
c) Se obtiene considerando las acciones meramente como instrumentos generadores de dividendos con una
duración ilimitada.
15. Cuál de los siguientes métodos de valoración se clasifica en los métodos de creación de valor:
a) El EVA (Economic Value Added).
b) El VAN (Valor Actual Neto).
c) El PER (Price Earning Ratio).
d) El APV (Adjusted Present Value).
Ejercicios Prácticos Tema 2

Valoración de la empresa y de los títulos del mercado
1. Sea una empresa de la que se conoce la siguiente información:

• Valor contable de los activos: 48.000 um.
• Valor de mercado de los activos: 52.000 um.
• Préstamos a largo plazo: 12.000 um.
• Préstamos a corto plazo: 3.000 um
• Deuda comercial: 6.000 um.
Calcular el valor sustancial de la compañía
El valor sustancial se identifica con la inversión que sería necesaria para constituir una empresa en las mismas
condiciones a la que se está valorando. Trata de servir como una aproximación al valor de mercado.
Existen tres aproximaciones al valor sustancial:
1. Valor sustancial bruto: Valor de los activos operativos a precio de mercado.
VS bruto: 𝟓𝟐. 𝟎𝟎𝟎 𝐮𝐦.
2. Valor sustancial neto: Valor de los activos operativos menos el pasivo exigible.
VS neto: 𝟓𝟐. 𝟎𝟎𝟎 – 𝟏𝟐. 𝟎𝟎𝟎 – 𝟑. 𝟎𝟎𝟎 = 𝟑𝟏. 𝟎𝟎𝟎 𝐮𝐦.
3. Valor sustancial neto reducido: Valor de los activos reducida la deuda sin coste.
VS neto reducido: 𝟓𝟐. 𝟎𝟎𝟎 − 𝟔. 𝟎𝟎𝟎 = 𝟒𝟔. 𝟎𝟎𝟎 𝐮𝐦.
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2. Calcular el factor de riesgo del PER desagregado de una empresa, que presenta un coste de capital propio del
5% y un coste de capital ajeno del 4%, si la rentabilidad de los activos sin riesgo es del 3,5%.
El PER muestra la relación entre el precio y el beneficio por acción y consta de cuatro componentes:
Factor interés, Factor riesgo, Factor calidad del crecimiento (Franchise factor) y Factor crecimiento.
Analíticamente
𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝟏 𝑲𝒆 − 𝑹𝑭 𝑹𝑶𝑬 − 𝑲𝒆 𝒈
𝑷𝑬𝑹 = = − + ·
𝑩𝒆𝒏𝒆𝒇𝒊𝒄𝒊𝒐 𝒑𝒐𝒓 𝒂𝒄𝒄𝒊ó𝒏 𝑹𝑭 𝑲𝒆 · 𝑹𝑭 𝑹𝑶𝑬 · 𝑲𝒆 𝑲𝒆 − 𝒈
𝑅D : Rentabilidad libre de riesgo. 𝐾F : Coste del capital social
𝑅𝑂𝐸 : Rentabilidad de los fondos propios 𝑔: Crecimiento autofinanciado
Asi que tenemos que: PER = (Factor interés – Factor riesgo) + (Franchise factor) · (Factor crecimiento):
• Factor interés y factor riesgo: Recogen el valor del PER de la empresa sin crecimiento.
• Franchise factor y factor crecimiento: Incorporan las expectativas de crecimiento al PER.
Factor riesgo: Es el componente del PER que depende de la relación entre la rentabilidad exigida a las acciones del
a empresa (que determina el coste de los recursos propios de la misma, 𝐾F ) y la rentabilidad del activo libre de
riesgo (𝑅D ):
𝑲𝒆 − 𝑹𝑭 𝟎, 𝟎𝟓 − 𝟎, 𝟎𝟑𝟓
𝑭𝒂𝒄𝒕𝒐𝒓 𝒓𝒊𝒆𝒔𝒈𝒐 = = = 𝟖, 𝟓𝟕
𝑲𝒆 · 𝑹𝑭 𝟎, 𝟎𝟓 · 𝟎, 𝟎𝟑𝟓
No procede, por tanto, aplicar la rentabilidad de los activos (tampoco podría aplicarse al no conocer la proporción
de cada una de las masas patrimoniales) ni el coste de los recursos ajenos.
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3. Una firma presenta un coste de capital social del 11,5%, una rentabilidad de los recursos propios del 14%, un
crecimiento autofinanciado de 0,09. Si la rentabilidad libre de riesgo es del 5%, calcular el PER y los
componentes de su expresión desagregada.
𝐾F = 11,5% 𝑅𝑂𝐸 = 14% 𝑔 = 0,09 𝑅D = 5%
𝟏 𝟏
𝑭𝒂𝒄𝒕𝒐𝒓 𝒊𝒏𝒕𝒆𝒓é𝒔 = = = 𝟐𝟎
𝑹𝑭 𝟎, 𝟎𝟓
𝑲𝒆 − 𝑹𝑭 𝟎, 𝟏𝟏𝟓 − 𝟎, 𝟎𝟓
𝑭𝒂𝒄𝒕𝒐𝒓 𝒓𝒊𝒆𝒔𝒈𝒐 = = = 𝟏𝟏, 𝟑𝟎𝟒𝟑𝟓
𝑲𝒆 · 𝑹𝑭 𝟎, 𝟏𝟏𝟓 · 𝟎, 𝟎𝟓
𝑹𝑶𝑬 − 𝑲𝒆 𝟎, 𝟏𝟒 − 𝟎, 𝟏𝟏𝟓
𝑭𝒓𝒂𝒏𝒄𝒉𝒊𝒔𝒆 𝒇𝒂𝒄𝒕𝒐𝒓 = = = 𝟏, 𝟓𝟓𝟐𝟖
𝑹𝑶𝑬 · 𝑲𝒆 𝟎, 𝟏𝟒 · 𝟎, 𝟏𝟏𝟓
𝒈 𝟎, 𝟎𝟗
𝑭𝒂𝒄𝒕𝒐𝒓 𝒄𝒓𝒆𝒄𝒊𝒎𝒊𝒆𝒏𝒕𝒐 = = = 𝟑, 𝟔
𝑲𝒆 − 𝒈 𝟎, 𝟏𝟏𝟓 − 𝟎, 𝟎𝟗
• PER sin crecimiento: 𝐹𝑎𝑐𝑡𝑜𝑟 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟é𝑠 – 𝐹𝑎𝑐𝑡𝑜𝑟 𝑟𝑖𝑒𝑠𝑔𝑜 = 20 – 11,30435 = 8,696

• Valor de las expectativas del PER: 𝐹𝑟𝑎𝑛𝑐ℎ𝑖𝑠𝑒 𝑓𝑎𝑐𝑡𝑜𝑟 · 𝐹𝑎𝑐𝑡𝑜𝑟 𝑐𝑟𝑒𝑐𝑖𝑚𝑖𝑒𝑛𝑡𝑜 = 1,5528 · 3,6 = 5,59
• El valor del PER será: 𝐹. 𝑖𝑛𝑡 – 𝐹. 𝑟𝑖𝑒 + 𝐹𝑟𝑎. 𝑓 · 𝐹. 𝑐𝑟𝑒 = 20 − 11,30465 − 1,5528 · 3,6 = 14,286
Un accionista que invierta en la empresa tardará algo más de 14 años y tres meses en recuperar vía beneficios
(beneficios, no dividendos) el importe pagado por la acción (precio).
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4. Una empresa de la que se quiere conocer su valoración comparativamente con su principal competidora,
sabiendo que esta última ha sido recientemente adquirida por 42.636 um. y conocidos los siguientes datos en
um de ambas:
Empresa a valorar Empresa comparable

EBITDA 2.827 2.466
Amortizaciones 547 824
Valor contable 16.143 39.321
Ventas 12.665 34.881
Beneficio por acción 2,93 1,82
Deuda 12.530 34.423
Valorar una compañía en base a múltiplos con respecto a empresas comparables exige asegurar que realmente lo
sean, en base a su actividad, tamaño y crecimiento.
La valoración se realizará en base a la siguiente estructura:
𝑽 (𝒄𝒐𝒎𝒑𝒂𝒓𝒂𝒃𝒍𝒆)
𝑽 (𝒆𝒎𝒑𝒓𝒆𝒔𝒂 𝒐𝒃𝒋𝒆𝒕𝒊𝒗𝒐) = · 𝒀(𝒆𝒎𝒑𝒓𝒆𝒔𝒂 𝒐𝒃𝒋𝒆𝒕𝒊𝒗𝒐)
𝒀 (𝒄𝒐𝒎𝒑𝒂𝒓𝒂𝒃𝒍𝒆)
Valor de la empresa EBITDA:

𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 (𝑐𝑜𝑚𝑝𝑎𝑟𝑎𝑏𝑙𝑒) 42.636
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝐸𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = · 𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴(𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎) = · 2.827 = 48.878 um
𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴 (𝑐𝑜𝑚𝑝𝑎𝑟𝑎𝑏𝑙𝑒) 2.466
Valor de la empresa EBIT:

𝐸𝐵𝐼𝑇 = 𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴 − 𝐴𝑚𝑜𝑟𝑡𝑖𝑧𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑒𝑠 ; 𝐸𝐵𝐼𝑇•‚ƒ„ = 2.466 − 824 = 1.642 ; 𝐸𝐵𝐼𝑇Fƒ„ = 2.827 − 547 = 2.280
𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜(𝑐𝑜𝑚𝑝𝑎𝑟𝑎𝑏𝑙𝑒) 42.636
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝐸𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = · 𝐸𝐵𝐼𝑇 (𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎) = · 2.280 = 59.202 um
𝐸𝐵𝐼𝑇 (𝑐𝑜𝑚𝑝𝑎𝑟𝑎𝑏𝑙𝑒) 1.642
Valor de las acciones / valor contable

𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜(𝑐𝑜𝑚𝑝𝑎𝑟𝑎𝑏𝑙𝑒)
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑎𝑐𝑐𝑖𝑜𝑛𝑒𝑠 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = · 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑏𝑙𝑒 (𝑒𝑚𝑝)
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝐶𝑜𝑛𝑡𝑎𝑏𝑙𝑒 (𝑐𝑜𝑚𝑝)
(42.636 − 34.423)
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑎𝑐𝑐𝑖𝑜𝑛𝑒𝑠 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = · (16.143 − 12.530) = 6.058 um
(39.321 − 34.423)
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝐸𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 6.058 + 12.530 = 18.588 um
Es fácil comprobar el principal inconveniente de esta metodología: su variabilidad, incluso tomando como
referencia la misma empresa comparable.
La comparación contra cualquier otra empresa arrojaría un resultado distinto para cada uno de los múltiplos, razón
por la que este método es cuestionable, aunque si es habitual utilizarlo como complemento de otras metodologías
de valoración.
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5. Determinar el valor de una firma, por el método directo, sabiendo que tiene un valor sustancial de 150.000
um y una expectativa de beneficio anual de 25.000 um en los próximos cinco años. Tipo de interés del 4,75 %.
El fondo de comercio es el conjunto de activos intangibles de la empresa que hace posible que genere una
rentabilidad superior a la de empresas equivalentes. Es habitual comprar en el mismo sector y, si es posible,
empresas de tamaño similar.
El método directo en base a su fondo de comercio (método anglosajón) es actualizar la diferencia entre beneficios
esperados y rendimientos normales del valor sustancial. Considera la evolución de los beneficios en el futuro, por
lo que es un método dinámico.
Expresión del método directo

𝟏 − (𝟏 + 𝒊)‰𝒏
𝑽𝑮 = 𝑽𝑺 + (𝑩 − 𝒊 · 𝑽𝑺 ) · ˆ Š
‹ŒŒŒŒŒŒŒŒ•ŒŒŒŒŒŒŒŒŽ 𝒊
𝑮𝑾
𝑉• : Valor global de la empresa 𝐵 : Beneficio

𝑉‘ : Valor sustancial de la empresa 𝑖: Tasa de rendimiento de las empresas del sector
1 − (1 + 0,0475)‰’
𝑉• = 150.000 + (25.000 − 0,0475 · 150.000) · ˆ Š = 150.000 + 77.927 = 227.927 um
0,0475
El fondo de comercio es 77.927 um y el valor global es 227.927 um
6. Una empresa tiene un Good-Will de 10.000 um. Si la rentabilidad de la firma es el 6% y el de las empresas del
sector el 5% ¿cuál será el valor sustancial de la firma?
El valor total de la empresa (valor global 𝑉• ) es la suma del valor de los activos (valor sustancial 𝑉‘ ) y el valor del
rendimiento que obtiene la empresa por encima de las empresas con las que se compara.
𝑽𝑮 = 𝑽𝑺 + 𝑮𝑾
Siendo 𝑟 el rendimiento de la empresa y 𝑠 el rendimiento del sector

(𝒓 − 𝒔) 𝐺𝑊 · 𝑠 10.000 · 0,05
𝑮𝑾 = · 𝑽𝑺 → 𝑉‘ = = = 50.000 um
𝒔 𝑟−𝑠 0,06 − 0,05
Y el valor global sería

𝑉• = 𝑉‘ + 𝐺𝑊 = 50.000 + 10.000 = 60.000
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7. Determinar el valor del fondo de comercio de una firma por el método indirecto, sabiendo que tiene un valor
sustancial de 10.000 millones de um. y un valor de rendimiento de 12.500 millones de um.
El método indirecto (alemán) calcula el valor de una empresa sin tener en cuenta las expectativas de su valor futuro
ni del valor temporal del dinero.
El valor global 𝑉• es el promedio del valor sustancial 𝑉‘ y el valor de rendimiento 𝑉– :
𝑽𝑺 + 𝑽𝑹 10.000 + 12.500
𝑽𝑮 = = 𝑽𝑺 + 𝑮𝑾 ; = 10.000 + 𝐺𝑊 ; 𝐺𝑊 = 11.250 − 10.000 = 1.250
𝟐 2
𝑉• = 𝑉‘ + 𝐺𝑊 = 10.000 + 1.250 = 11.250
8. Utilizando el método de los dividendos crecientes a una tasa constante y acumulativa, calcular la rentabilidad
de los fondos propios (ROE) sabiendo que la tasa de actualización aplicada a las inversiones es del 4,65%, el valor
del título es 10 um., el beneficio inicial que genera es de 0,5 um. y la empresa abona dividendos del 30% de los
beneficios.
El método de descuentos de dividendos es un método dinámico para calcular el valor de una empresa o acción,
empleando como referencia el flujo de efectivo satisfecho a los propietarios en forma de dividendos (𝐷).
Si la compañía tiene una duración ilimitada y los dividendos crecen a una tasa constante (𝑔), el precio de la acción
en el año 0 (𝑃— ) es:
𝐷
𝑃— =
𝐾F − 𝑔
La empresa no reparte como dividendos todo su beneficio (𝐵), sino que retiene un porcentaje (𝑏); por tanto, el
dividendo repartido en el primer año es:
𝐷 = (1 − 𝑏) · 𝐵
La tasa de crecimiento constante de los dividendos es el resultado de la rentabilidad que se obtiene de los beneficios
no repartidos (𝑅𝑂𝐸, 𝑅𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛 𝑂𝑛 𝐸𝑞𝑢𝑖𝑡𝑦):
𝑔 = 𝑅𝑂𝐸 · 𝑏
Por tanto:
𝐷 (1 − 𝑏) · 𝐵 (1 − 0,70) · 0,50
𝑃— = = → 10 = → 𝑅𝑂𝐸 = 0,45 = 45%
𝐾F − 𝑔 𝐾F − 𝑅𝑂𝐸 · 𝑏 0,0465 − 𝑅𝑂𝐸 · 0,07
La rentabilidad de los fondos propis es del 4,5%.

Si comparamos la ROE con la tasa de actualización aplicada a las inversiones con el riesgo de la empresa (4,65%)
comprobamos que no sería una inversión adecuada.
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9. Supongamos una empresa cuya política es la de incrementar los dividendos en una tasa constante acumulativa
anual del 5% y cuyo último dividendo fue de 50 um. Sabiendo que la rentabilidad de las acciones de ese nivel del
riesgo está en el 10%:
a) Calcular el precio de la acción.

b) Indicar las implicaciones de la relación entre el valor de la tasa de descuento y de la tasa de incremento
de los dividendos.
c) ¿Cuál sería la rentabilidad de esta acción si su precio de mercado fuese de 1.500 um?
Precio de la acción
El valor de un título cuyos dividendos crecen a una tasa constante acumulativa (𝑔) es:
𝐷› 50
𝑃› = = = 1.000 um
𝐾F − 𝑔 0,1 − 0,05
𝑔: Tasa de crecimiento acumulativo anual 𝐷› : Dividendo en el año previo.
𝐾F : Tasa de redinimiento de los títulos requerida por los accionistas
Relación entre el valor de la tasa de descuento y la tasa de incremento de los dividendos

Cuando la rentabilidad de un título es inferior al crecimiento acumulativo, la empresa estaría incrementando el
reparto de dividendos a un ritmo superior que la rentabilidad de la empresa y esto haría que la empresa se
descapitalizase.
Por otra parte, la expresión analítica no tendría ningún sentido al obtenerse de su aplicación un precio negativo.
Rentabilidad de esta acción si su precio de mercado fuese de 1.500 um

Desde la fórmula de valoración de un título, despejamos la rentabilidad
𝐷› 𝐷› 50
𝑃› = → 𝐾F = +𝑔 = + 0,05 = 0,083 = 8,3%
𝐾F − 𝑔 𝑃› 1.500
10. El precio de un título en el mercado es de 40 um y su beneficio por acción 2 um. Si los dividendos crecen a
una tasa anual acumulada del 5% y retiene el 70% en forma de reservas ¿cuál será la rentabilidad esperada para
el título?
El precio de una acción equivale a una sucesión de cobros de dividendos equidistantes entre si en el tiempo,
suponiendo que su importe será creciente en un porcentaje constante ad infinitum y que este dividendo constituye
un porcentaje del beneficio siendo una parte de éste retenido para el proceso producto.
(1 − 𝑏) · 𝐵 (1 − 𝑏) · 𝐵 (1 − 0,7) · 𝐵
𝑃› = → 𝐾F = +𝑔 = + 0,05 = 0,0650 = 6,5%
𝐾F − 𝑔 𝑃› 40
La rentabilidad esperada es mayor que la tasa de crecimiento constante, por lo que el resultado es coherente. En
caso contrario no tendría validez ya que supondría el aumento de reparto de dividendos a un ritmo superior que el
incremento de su rentabilidad descapitalizando la empresa.
14
11. Una obligación a la que le quedan 3 años para su reembolso y que tiene un valor nominal de 1.000 um es
adquirida por 1090 um. Si el cupón que paga es del 8,5% y tiene una prima de reembolso de 150 um ¿cuál es la
rentabilidad de dicha inversión?
• El desembolso inicial es el principal menos la prima de emisión.

• El desembolso final es el principal más la prima de reembolso más el cupón del último periodo.
• El importe del cupón se calcula en base al principal (ignorando las primas).
La tasa interna de rentabilidad 𝑟 será la que cumpla:
𝐶𝑢𝑝ó𝑛 𝐶𝑢𝑝ó𝑛 𝐶𝑢𝑝ó𝑛 + 𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙 + 𝑃𝑟𝑖𝑚𝑎 𝑑𝑒 𝑟𝑒𝑒𝑚𝑏𝑜𝑙𝑠𝑜

𝑃› = + +
1+𝑟 (1 + 𝑟)œ (1 + 𝑟)ž
85 85 85 + 1000 + 150
1090 = + + → 𝑟 = 9,4697%
1+𝑟 (1+𝑟 )œ ( 1 + 𝑟 )ž
12. Utilizando el método de valoración CAPM (Capital Asset Pricing Model), calcular el coste del capital propio
de una compañía sabiendo que la rentabilidad libre de riesgo es del 4,32%, la beta de los recursos propios es de
1,27 y la prima de mercado es del 8,3%.
El CAPM se utiliza para calcular la tasa de rentabilidad esperada (𝐾F ) que los inversores exigen sobre los activos
existentes y las operaciones de la empresa y también la rentabilidad que exigirán a las nuevas inversiones que no
produzcan cambio s en el riesgo de mercado de la empresa.
La expresión del CAPM es:

𝐾F = 𝑅D + 𝛽 · (𝑅 − 𝑅D )
La prima de mercado (𝑃 ) es la diferencia entre la rentabilidad de mercado (𝑅 ) y la rentabilidad del activo sin
riesgo (𝑅D ):
𝑃 = 𝑅 − 𝑅D
Por tanto:
𝐾F = 𝑅D + 𝛽 · 𝑃 = 0,0432 + 1,27 · 0,083 = 0,14861 = 14,861%
El coste de capital propio de la empresa es del 14,861%

Dado que lo que se solicita es el coste de los recursos propios, ha de usarse la beta correspondiente. Si se solicitase
el coste de los activos de una empresa con deuda debería usarse la beta apalancada. Siempre ha de aplicarse la
beta correspondiente en función de los datos del ejercicio y del resultado que se desea alacanzar.
15
13. Una firma tiene la siguiente estructura:

• Fondos propios 8.000 um
• Deudas 7.000 um
• Tipo del imp. Sociedades 35%
• Cargas financieras 700 um
Sabiendo que el rendimiento de un activo sin riesgo el del 5%, la prima de riesgo de mercado es del 3,5% y el
coste de capital propio atribuido es de 960 um, determinar:
a) Rentabilidad exigida a los recursos, sin apalancar.
b) El valor de la beta de los recursos propios de la empresa, sin apalancar.
c) El coste de capital propio.
d) El valor de la beta apalancada.
a) Rentabilidad exigida a los recursos, sin apalancar
La tasa de descuento no apalancada es
𝑺 · 𝑲𝒆 + 𝑫 · 𝑲𝒊 · (𝟏 − 𝒕) 𝑺 · 𝑲𝒆 + 𝑫 · 𝑲𝒊 · (𝟏 − 𝒕)
𝑲𝒖 = =
𝑺 + 𝑫 · (𝟏 − 𝒕) 𝑽𝒖
𝑆: Recursos propios 𝐷: Recursos ajenos 𝐾F : Coste del capital propio 𝐾¤ : Coste del capital ajeno
𝑡: Tipo impositivo.
Sabemos que
𝐶
𝐾F = → 𝐶: rentabilidad capital propio
𝑆
𝐹
𝐾¤ = → 𝐹: cargas financieras
𝐷
Sustituyendo tenemos
𝐶 𝐹
𝑆· + 𝐷 · · (1 − 𝑡) 𝐶 + 𝐹 · (1 − 𝑡) 960 + 700(1 − 0,35)
𝐾µ = 𝑆 𝐷 = = = 0,11275 = 11,275%
𝑆 + 𝐷 · (1 − 𝑡) 𝑆 + 𝐷 · (1 − 𝑡) 8000 + 7000(1 − 0,35)
b) Valor de la beta de los recursos propios de la empresa, sin apalancar.
Teniendo en cuenta el modelo CAPM podemos afirmar:
𝑆 · 𝐾F + 𝐷 · 𝐾¤ · (1 − 𝑡)
𝐾µ = = 𝑅D + 𝛽µ · 𝑃
𝑆 + 𝐷 · (1 − 𝑡)
𝑅D : Rentabilidad sin riesgo 𝛽µ : Beta de los recursos propios sin apalancar 𝑃 : Prima del mercado
Por tanto, el valor de beta despejando:
𝐾µ − 𝑅D 0,11275 − 0,05
𝛽µ = = = 1,793
𝑃 0,035
Al presentar una beta superior a uno podemos decir que es un título muy volátil y de elevado riesgo.
c) El coste del capital propio
𝐶 960
𝐾F = = = 0,12 = 12%
𝑆 8.000
d) Valor de la beta apalancada
𝐾F = 𝑅D + 𝛽¶ · (𝑅 − 𝑅D )
𝑅D : Rentabilidad sin riesgo. 𝛽¶ : Beta apalancada 𝐾F : Coste del capital propio 𝑃 : Prima del mercado
𝐾F − 𝑅D 0,12 − 0,05
𝛽¶ = = =2
𝑃 0,035
Al presentar una beta superior a uno podemos decir que es un título muy volátil y por tanto arriesgado.
16
14. El valor de una firma es de 12.000 M um con un beneficio después de impuestos de 1.500 M um si el coste
del capital medio ponderado después de impuestos (WACC) es del 8% y el de los capitales propios del 9,5%,
determinar supuesto un nivel de endeudamiento de 5.000 M um y una tasa impositiva del 30%:
a) El Beneficio Económico.
b) La tasa de coste de la deuda.
Beneficio económico
El Beneficio Económico o Residual Income es:
(𝐵𝐸)· = 𝐵¸¹ − 𝐾F · 𝑉𝐶º
𝐵¸¹ : Beneficio después de impuestos 𝐾F : Coste del capital propio 𝑉𝐶º : Valor contable de los recursos propios
Sabemos que los recursos propios son
𝑉𝐶º = 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑓𝑖𝑟𝑚𝑎 − 𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎 = 12.000 − 5.000 = 7.000
Por tanto
(𝐵𝐸)· = 1.500 − 0,095 · 7.000 = 835
El método del beneficio económico muestra que, como los rendimientos generados son superiores a los costes
soportados para obtenerlos (𝐵¸¹ > 𝐾F · 𝑉𝐶º ) la empresa ha creado valor.
Tasa de coste de la deuda

Dado que el WACC es el coste medio de capital después de impuestos:
𝑟𝑒𝑐𝑢𝑟𝑠𝑜𝑠 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑖𝑜𝑠 · 𝐾F + 𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎 · 𝐾¤ · (1 − 𝑡)

𝑊𝐴𝐶𝐶 =
𝑟𝑒𝑐𝑢𝑟𝑠𝑜𝑠 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑖𝑜𝑠 + 𝐷𝑒𝑑𝑢𝑑𝑎
7.000 · 0,095 + 5.000 · 𝐾¤ · (1 − 0,03)
0,08 = → 𝐾¤ = 8,43%
7.000 + 5.000
Se comprueba que el coste de la deuda (8,43%) es inferior al coste de los recursos propios (9,5%), dado que os
propietarios de la firma asumen un riesgo mayor que los acreedores y ese mayor riesgo debe ser compensado
financieramente.
17
15. Una empresa valorada en 30.000 M um. tiene unos recursos propios que duplican su cifra de deuda y su
cuenta de resultados ha mostrado un beneficio sin deuda y después de impuestos de 3.100 M um.
Partiendo del supuesto de estabilidad de este resultado y sabiendo que el coste medio ponderado de los recursos
es del 8%, calcular:
a) El Economic Value Added (EVA).
b) El Market Value Added (MV).
El Economic Value Added (EVA)

𝐸𝑉𝐴 = [𝑁𝑂𝑃𝐴𝑇 − 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑓𝑖𝑟𝑚𝑎 · 𝑊𝐴𝐶𝐶]
El NOPAT (Net Operate Profit After Taxes) es el beneficio de explotación neto después de impuestos (a veces
designado como BAIDT, al ser antes de interese)
𝐸𝑉𝐴 = 3.100 − 30.000 · 0,08 = 700 M. um.
El Market Value Added

Es la diferencia entre el valor de mercado y las aportaciones de los accionistas y se calcula descontando los
diferentes valores EVA futuros al coste medio ponderado de capital después de impuestos.
𝐸𝑉𝐴Á 𝐸𝑉𝐴œ 𝐸𝑉𝐴Ã
𝑀𝑉𝐴 = + + ⋯+
1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶 (1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶 )œ (1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶 )Ã
Al no indicar un periodo de referencia temporal se considerará una duración ilimitada del mismo:
𝐸𝑉𝐴 700
𝑀𝑉𝐴 = = = 8.750 M. um.
𝑊𝐴𝐶𝐶 0,08

Métodos de análisis y selección de inversiones
1. Indicar la afirmación incorrecta acerca del método del flujo neto medio de caja por unidad comprometida de
selección de inversiones:
a) Es un método dinámico.
b) Se aplica en condiciones de certeza.
c) Conduce siempre a preferir las inversiones de corta duración y elevados flujos de caja.
d) No tiene presente el momento temporal en que se generan las rentas.
2. Señale la respuesta correcta en relación con las siguientes afirmaciones sobre el VAN y el TIR:
• Por definición, ambos métodos producen el mismo resultado: Falso.
• Ambos métodos reconocen los vencimientos de los diferentes flujos de caja: Verdadero.
3. La tasa de retorno o tipo de rendimiento interno es:

a) La relación entre el beneficio y el montante de la inversión.
b) El tipo de actualización o descuento que hace nulo el VAN.
c) El tiempo que tardamos en recuperar la inversión.
4. Señalar la respuesta correcta en relación a las siguientes afirmaciones.
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• El concepto de tasa interna de retorno se define como aquel tipo de actualización o descuento que permite
igualar el valor capital de varios proyectos de inversión: Falso.
• El método del pay-back es independiente de la tasa de Fisher de los proyectos: Verdadero.
5. Señalar la respuesta correcta sobre la Tasa Interna de Retorno:

a) Todas las inversiones puras tienen una única tasa de rentabilidad.
b) Se habla de inversiones mixtas para referirse a aquellas en las que la TIR es inconsistente.
c) Serán aceptables los proyectos cuya rentabilidad sea mayor que la tasa de descuento.
d) Todas las anteriores respuestas son correctas.
6. Señalar la afirmación incorrecta acerca del método de la Tasa Interna de Retorno (TIR) de selección de
inversiones:
a) Cuando se evalúa un proyecto ilimitado con flujo constante, su valor es recíproco del pay-back.
b) Para aceptar los proyectos, la tasa calculada (𝒓) debe ser positiva.
c) Es el valor que iguala el Valor Actual Neto (VAN) a cero.
d) Es inconsistente en determinados tipos de inversión.
19
7. Partiendo de la gráfica de un proyecto de inversión; ¿en qué valor corta el VAN del proyecto al eje horizontal
de coordenadas?
a) En la tasa de descuento.
b) En la rentabilidad exigida.
c) En la tasa de Fisher.
d) En la tasa interna de rentabilidad.
8. Partiendo de la anterior gráfica ¿en qué valor corta el VAN del proyecto al eje vertical de coordenadas?
a) En la tasa interna de rentabilidad.
b) En el desembolso inicial.
c) En el pay-back.
9. Partiendo de la representación gráfica de dos proyectos de inversión a los que se les aplica una tasa de
descuento (𝑲) ¿qué valor representa 𝒓∗ ?
a) La tasa de retorno sobre el coste.

b) El umbral de rentabilidad de las inversiones.
c) El coste de capital de ambos proyectos.
10. Partiendo de la representación gráfica de dos proyectos de inversión a los que se les aplica una tasa de
descuento (𝑲), ¿qué ocurre cuando 𝑲 > 𝒓∗ ?
a) Desde el punto de la TIR, es preferible la inversión 1, pero

según el criterio del VAN sería preferible la inversión 2.
b) La inversión 1 sería preferible a la inversión 2 en cualquier
caso (tanto usando el VAN como el TIR).
c) Desde el punto del VAN, es preferible la inversión 1, pero
según el criterio de la TIR sería preferible la inversión 2.
11. El problema de la inconsistencia del criterio de la tasa de retorno radica en:

a) La existencia de más de un flujo negativo.
b) La existencia de una tasa de retorno positiva.
c) La existencia de varias tasas de retorno positivas o ninguna real.
20
12. ¿Qué ocurre cuando se producen cambios de signo en los flujos de caja durante el desarrollo de un proyecto
y existe algún momento de su desarrollo en que el saldo del proyecto capitalizado a la tasa TIR es positivo?
a) La inversión es mixta.
b) La inversión es no simple.
c) No puede valorarse el proyecto mediante la tasa interna de retorno.
13. Señalar la respuesta correcta en relación con las siguientes afirmaciones:

• En las inversiones mixtas existe una relación funcional entre la tasa de retorno y el coste de capital:
Verdadero.
• Una inversión se llama mixta cuando hay algún saldo del proyecto de inversión que es negativo: Falso.
14. Señalar la respuesta correcta en relación con el análisis de la inconsistencia de la Tasa Interna de Retorno
(TIR):
a) Se denomina inversión no simple a aquella en la que la tasa de retorno es múltiple o no existe, apareciendo
una relación funcional entre el coste de la inversión y la rentabilidad de la misma que anula este criterio.
b) Todas las inversiones no simples son inversiones puras.
c) Todas las inversiones mixtas son inversiones no simples.
15. Señalar la respuesta correcta en relación con las siguientes afirmaciones sobre el ajuste del riesgo en los
modelos de selección de inversiones:
• Generalmente el riesgo de los flujos aumenta a medida que nos alejamos en el tiempo: Verdadero.
• Cuando el ajuste al riesgo se realiza en los flujos de caja, el coeficiente de riesgo (𝛼) es creciente a lo largo
del tiempo: Falso.

Métodos de análisis y selección de inversiones
1. Sean los proyectos de inversión en euros definidos por la tabla siguiente, jerarquizar las inversiones según:
Desembolso Flujos netos de caja en los años

Proyecto
inicial 1 2 3 4 5 6
A 3000 500 1000 1000 1500 500 500
B 8000 1000 2000 3000 4000
C 12000 1000 3000 5000 1000 1000 1000
D 5000 500 1000 1500 2000 1000
E 10000 2000 3000 4000 3000 1000 2000
a) El criterio del flujo neto total de caja por unidad monetaria comprometida
Ã
∑Ã 𝑄¤ 1
𝑟 = ¤ÈÁ = É 𝑄¤
𝐴 𝐴
¤ÈÁ
𝑄Á : Valor del flujo correspondiente al año 𝑖. 𝐴: Desembolso inicial
21
∑Ã¤ÈÁ 𝑄¤ 500 + 1000 + 1000 + 1500 + 500 + 500 5000

𝑟Ê = = = = 1,67 ;
𝐴 3000 3000
∑Ã¤ÈÁ 𝑄¤ 10000 12000 6000 15000
𝑟Ë = = = 1,25 ; 𝑟Ì = = 1 ; 𝑟¸ = = 1,2 ; 𝑟Í = = 1,5
𝐴 8000 12000 5000 10000
Por tanto, las inversiones se jerarquizan así: A–E–B–D–C
b) El criterio del flujo neto medio anual de caja por unidad monetaria comprometida
1 Ã
∑¤ÈÁ 𝑄¤ 𝑄Ï
𝑟= 𝑛 =
𝑨 𝐴
𝑄Ï : Valor medio de los flujos de caja.
5000 10000
𝑄Ï 6
𝑟Ê = = = 0,25 ; 𝑟Ë = 4 = 0,31 ; 𝑟Ì = 0,17 ; 𝑟¸ = 0,24 ; 𝑟Í = 0,25
𝐴 3000 8000
Por tanto las inversiones se ordenan de mejor a peor rentabilidad: B–A–E–D–C
c) El criterio del plazo de recuperación.

El plazo de recuperación es un método que solo tiene en cuenta el tiempo hasta recuperar la inversión inicial.
Nada de lo que ocurra después es tomado en consideración. No tiene en cuenta el valor temporal del dinero.
Inversión Plazo de recuperación Clasificación
A 3 años y 4 meses 1
B 3 años y 6 meses 3
C 6 años 5
D 4 años 4
E 3 años y cuatro meses 2
La inversión A y E tienen el mismo plazo de recuperación, pero en este caso es preferible la A al tener una menor
inversión inicial.
22
2. Jerarquizar las inversiones del ejercicio anterior según (el tipo de descuento aplicable es 6%):
a) El criterio del Valor Actual neto.

𝑄Á 𝑄œ
𝑉𝐴𝑁 = −𝐴 + + + ⋯ + 𝑄Ã /(1 + 𝑘)Ã
1+𝑘 ( 1 + 𝑘)œ
𝑄¤ : Valor de los flujos de caja. 𝐴: Desembolso inicial 𝑘: Tasa de descuento
’›› Á››› Á››› Á’›› ’›› ’››

𝑉𝐴𝑁Ê = −3000 + ÁÒ›,›Ó + (ÁÒ›,›Ó)Ô + (ÁÒ›,›Ó)Õ + (ÁÒ›,›Ó)Ö + (ÁÒ›,›Ó)× + (ÁÒ›,›Ó)Ø = 1115,56 €
Á››› œ››› ž››› Ú›››

𝑉𝐴𝑁Ë = −8000 + ÁÒ›,›Ó + (ÁÒ›,›Ó)Ô + (ÁÒ›,›Ó)Õ + (ÁÒ›,›Ó)Ö = 410,62 €
Á››› ž››› ’››› Á››› Á››› Á›››

𝑉𝐴𝑁Ì = −12000 + ÁÒ›,›Ó + (ÁÒ›,›Ó)Ô + (ÁÒ›,›Ó)Õ + (ÁÒ›,›Ó)Ö + (ÁÒ›,›Ó)× + (ÁÒ›,›Ó)Ø = −1944,21 €
’›› Á››› Á’›› œ››› Á›››

𝑉𝐴𝑁¸ = −5000 + ÁÒ›,›Ó + (ÁÒ›,›Ó)Ô + (ÁÒ›,›Ó)Õ + (ÁÒ›,›Ó)Ö + (ÁÒ›,›Ó)× = −47,43 €
œ››› ž››› Ú››› ž››› Á››› œ›››

𝑉𝐴𝑁Í = −10000 + + (ÁÒ›,›Ó)Ô + (ÁÒ›,›Ó)Õ + (ÁÒ›,›Ó)Ö + (ÁÒ›,›Ó)× + (ÁÒ›,›Ó)Ø = 2448,72 €
ÁÒ›,›Ó
• Serán efectuables aquellos proyectos con un VAN > 0: A, B y E.

• No efectuables las C y D.
• Jerarquizando de mejor a peor sería: E – A – B – D – C.
b) La tasa interna de retorno.

Ã
𝑄Á 𝑄œ 𝑄Ã 𝑄¤
0 = −𝐴 + + + ⋯+ = −𝐴 + É
1 + 𝑟 (1 + 𝑟 ) œ (1 + 𝑟 ) œ (1 + 𝑟)¤
¤ÈÁ
𝑟 : Tasa de retorno o rentabilidad de la inversión (𝑟Ê , 𝑟Ë , … )
’›› Á››› Á››› Á’›› ’›› ’››

0 = −3000 + + (ÁÒÜ Ô + (ÁÒÜ Õ + (ÁÒÜ Ö + (ÁÒÜ × + (ÁÒÜ Ø → 𝑟Ê = 17,07%
ÁÒÜÝ Ý) Ý) Ý) Ý) Ý)
Á››› œ››› ž››› Ú›››

0 = −8000 + ÁÒÜ + (ÁÒÜ Ô + (ÁÒÜ Õ + (ÁÒÜ Ö → 𝑟Ë = 7,83%
Þ Þ) Þ) Þ)
Á››› ž››› ’››› Á››› Á››› Á›››

0 = −12000 + ÁÒÜ + (ÁÒÜ Ô + (ÁÒÜ Õ + (ÁÒÜ Ö + (ÁÒÜ × + (ÁÒÜ Ø → 𝑟• =0
ß ß) ß) ß) ß) ß)
’›› Á››› Á’›› œ››› Á›››

0 = −5000 + ÁÒÜ + (ÁÒÜ Ô + (ÁÒÜ Õ + (ÁÒÜ Ö + (ÁÒÜ × → 𝑟¸ = 5,69%
à à) à) à) à)
œ››› ž››› Ú››› ž››› Á››› œ›››

0 = −10000 + ÁÒÜ + (ÁÒÜ Ô + (ÁÒÜ Õ + (ÁÒÜ Ö + (ÁÒÜ × + (ÁÒÜ Ø → 𝑟Í = 13,88%
á á) á) á) á) á)
• Serán efectuables aquellos proyectos cuya 𝑇𝐼𝑅 > 𝐾: A, B y E tiene un r mayor que k = 6.
• La jerarquización sería de mejor a peor: A – E – B – D – C.
• En ambos métodos (VAN y TIR) coinciden en la aceptación de las inversiones. Esto ocurre siempre en las
inversiones simples.
• La jerarquización en VAN y TIR no coinciden, eso es debido a que cada una las ordena de forma diferente:
o VAN estudia la rentabilidad en términos absolutos (euros).
o TIR indica una medida relativa (porcentaje).
• Cuando nos encontramos ante inversiones no simples, las diferencias entre la aplicación de VAN y TIR
pueden producirse también en la aceptación o rechazo de inversiones.
23
3. Una empresa está valorando un proyecto de inversión que requiere un desembolso de 3.500 euros y que
generará flujos de caja durante cuatro ejercicios por los siguientes importes: 300 € el primer año, 1000 el
segundo, 2500 el tercero y 650 el último.
Las estimaciones realizadas indican que las tasas de descuento adecuadas serán del 7% para el primer año, 6%
para el segundo y tercero, y del 8% para el cuarto.
¿Sería aplicable esta inversión conforme al VAN?
Aquí se presenta la posibilidad de contar con distintas tasas de descuento para los distintos ejercicios
𝑄Á 𝑄¤ 𝑄Ã
𝑉𝐴𝑁 = + ⋯+ + ⋯+
(1 + 𝑘Á ) (1 + 𝑘Á ) … (1 + 𝑘¤ ) (1 + 𝑘Á )(1 + 𝑘œ ) … (1 + 𝑘Ã )
Siendo 𝑘¤ la tasa de descuento del periodo 𝑖.
ž›› Á››› œ’›› Ó’›

𝑉𝐴𝑁 = −3500 + ÁÒ›,›â + (ÁÒ›,›â)·(ÁÒ›,›Ó) + (ÁÒ›,›â)·(ÁÒ›,›Ó)·(ÁÒ›,›Ó) + (ÁÒ›,›â)·(ÁÒ›,›Ó)·(ÁÒ›,›Ó)(ÁÒ›,›ã) = 242,09 €
Dado que el VAN es positivo el proyecto si sería aceptable.
4. ¿Sería aceptable la inversión anterior se prevén unas tasas de inflación del 2% el primer año, 3% el segundo,
3,5% el tercero y 4% el cuarto?
La inflación (𝑔) repercute en los proyectos, dado que debe ser tenida en cuenta al calcular el valor actual de cada
uno de los flujos de caja que generarán.
𝑄Á 𝑄Ã
𝑉𝐴𝑁 = + ⋯+
(1 + 𝑘Á ) · (1 + 𝑔Á ) (1 + 𝑘Á ) … (1 + 𝑘Ã ) · (1 + 𝑔Á ) … (1 + 𝑔Ã )
ž›› Á››› œ’›› Ó’›

𝑉𝐴𝑁 = −3500 + + + + = −30,89 €
Á,›â·Á,›œ (Á,›äÁÚ)·Á,›Ó·Á,›ž (Á,ÁäÁ’ä›’œ)·Á,›Ó·Á,›ž’ (Á,ž›âœäžä’äÚäœ)·Á,›ã·Á,›Ú
Proyecto no efectuable teniendo en cuenta la inflación al ser el VAN negativo.
24
5. Dado el siguiente proyecto de inversión en euros:
Desembolso inicial = 1750 Año 1 Año 2 Año 3

Flujos de caja -250 2125 2100
Coste de capital 6% 7% 6%
Sabiendo que el tipo de gravamen del impuesto de sociedades es del 30%, determinar:
a) El Valor Actual Neto.
𝑄Á (1 − 𝑡) 𝑄Ã (1 − 𝑡)
𝑉𝐴𝑁 = −𝐴 + + ⋯+
(1 + 𝑘Á ) ( 1 + 𝑘Á ) … (1 + 𝑘Ã )
• Hay que tener en cuenta que si hay algún 𝑄Ã negativo no se tendrían en cuenta los impuestos al no
contribuir en el beneficio de la empresa y no ser éste gravado.
• Las amortizaciones o el valor residual no se tienen en cuenta en este ejercicio, pero deben considerarse en
la toma de decisiones de inversión de la empresa.
250 2125 · (1 − 0,3) 2100 · (1 − 0,3)

𝑉𝐴𝑁 = −1750 − + + = 548,35 €
(1 + 0,06) 1,06 · 1,07 1,06 · 1,07 · 1,06
El proyecto es efectuable al ser el VAN positivo.
b) La Tasa Interna de Retorno.
𝑄Á (1 − 𝑡) 𝑄Ã (1 − 𝑡)
0 = −𝐴 + + ⋯+
(1 + 𝑟) (1 + 𝑟)Ã
• También hemos de tener en cuenta de si hay algún 𝑄Ã negativo no se tendría en cuenta los impuestos.
250 2125 · (1 − 0,3) 21000 · (1 − 0,3)

0 = −1750 − + + → 𝑟 = 18,03%
(1 + 𝑟 ) ( 1 + 𝑟 )œ (1 + 𝑟)ž
El proyecto al ser un TIR más alto que K=6 es efectuable.
25
6. Dado el siguiente proyecto de inversión:

Flujos de caja generados por el proyecto -250 5100 6000
Coste de capital 0,5% 1,5% 2,5%
Inflación 0,5% 1,5% 2,5%
Sabiendo que el activo vinculado al proyecto podrá venderse una vez finalizado el mismo por 450 € y que el tipo
de gravamen del impuesto de sociedades es del 30% determinar:
a) El valor del VAN.
𝑄Á 𝑄œ 𝑄ž
𝑉𝐴𝑁 = −𝐴 + + + + 𝑉–
1 + 𝑘Á (1 + 𝑘Á )(1 + 𝑘œ ) (1 + 𝑘Á )(1 + 𝑘œ )(1 + 𝑘ž )
𝐴: Desembolso inicial 𝑄¤ : Flujo de caja 𝑘¤ : Coste de capital o tasa descuento 𝑉– : Valor residual
En este caso hay que tener en cuenta dos factores más:

• El impuesto de sociedades grava los flujos de caja, por lo que se les tendrá que descontar para poder
incorporarlos en la fórmula.
• La inflación introduce una distorsión en el resultado dado que modifica el tipo de interés, por lo que se ha de
obtener una tasa de descuento que incorpore el coste del capital real 𝑘¤ y la inflación 𝑔¤ . Ésta se denomina tasa
de descuento nominal 𝑘¤∗
(1 + 𝑘¤∗ ) = (1 + 𝑘¤ ) · (1 + 𝑔¤ )
(1 + 𝑘Á∗ ) = 1,07 · 1,05 = 1,07535 ; 𝑘œ∗ = 1,0759 ; 𝑘ž ∗= 1,07625
El valor residual del proyecto se encuentra retenido por la inversión hasta el final de la vida de la misma. Sin
embargo, su valor no está comprometido y por ello no dependerá del riesgo del proyecto, no siendo descontado
por el coste de capital.
œ’› ’Á››·(Á‰›,ž) Ó›››·(Á‰›,ž) Ú’›

𝑉𝐴𝑁 = −5000 − (Á,›â’ž’) + (Á,›â’ž’)·(Á,›â’ä) + (Á,›â’ž’)·(Á,›â’ä)·(Á,›âÓœ’) + (Á,››’)·(Á,›Á’)·(Á,›œ’) = 1654,54 €
Por tanto, el proyecto no será efectuable dado que 𝑉𝐴𝑁 > 0.
b) La tasa de retorno.
œ’› ’Á››·(Á‰›,ž) Ó›››·(Á‰›,ž) Ú’›

0 = −5000 − (ÁÒÜ)·(Á,››’) + (ÁÒÜ)Ô ·(Á,››’)·(Á,›Á’) + (ÁÒÜ)Õ ·(Á,››’)·(Á,›Á’)·(Á,›œ’) + (Á,››’)·(Á,›Á’)·(Á,›œ’) ; 𝑟 = 19,77%
Dado que 𝑟 > 𝑘, el proyecto sería efectuable empleando el criterio de la TIR.
26
7. Con los datos del ejercicio anterior, calcular la sensibilidad del flujo de caja correspondiente al año 2.
El análisis de sensibilidad se realiza para conocer el rango de valores entre los que puede variar uno de los datos
del proyecto sin que éste presente un resultado negativo.
En este caso, partiendo de la expresión del VAN e igualándolo a cero, debemos despejar el flujo de caja del año 2:
𝑄Á 𝑄œ (1 − 𝑡) 𝑄ž (1 − 𝑡) 𝑉–
𝑉𝐴𝑁 = −𝐴 + ∗ + ∗ ∗ + ∗ ∗ ∗ + =0
(1 + 𝑘Á ) (1 + 𝑘Á )(1 + 𝑘œ ) (1 + 𝑘Á )(1 + 𝑘œ )(1 + 𝑘ž ) (1 + 𝑔Á )(1 + 𝑔œ )(1 + 𝑔ž )
𝑄Á 𝑄ž 𝑉– (1 + 𝑘Á∗ )(1 + 𝑘œ∗ )
𝑄œ > ˆ𝐴 − − − Š ·
(1 + 𝑘Á∗ ) (1 + 𝑘Á∗ )(1 + 𝑘œ∗ )(1 + 𝑘ž∗ ) (1 + 𝑔Á )(1 + 𝑔œ )(1 + 𝑔ž ) (1 − 𝑡)
Con esto podremos saber el extremo inferior del intervalo, dado que no existe un extremo superior para el mismo:
a partir del valor que iguala el VAN a cero, todos los posibles valores del flujo 𝑄œ mayores del mismo arrojarán un
VAN positivo.
œ’› Ó›››·(Á‰›,ž) Ú’› Á,›â’ž’·Á,›â’ä

𝑄œ > å5000 − + (Á,›â’ž’)(Á,›â’ä)(Á,›âÓœ’) − æ· → 𝑄œ > 2362,06 €
Á,›â’ž’ Á,››’·Á,›Á’·Á,›œ’ (Á‰›,ž)
Por tanto, 𝑄œ puede estar en el intervalo [2362,06; ∞] € para que el VAN del proyecto sea positivo.
27
8. Dado el siguiente proyecto de inversión:

Cuasi-rentas -150 1125 1100
Coste de capital 4% 5% 3%
Inflación 2% 3% 2%
Prima de riesgo 1% 2% 2,5%
Determinar
a) El valor del VAN sabiendo que el tipo de gravamen del impuesto de sociedades es del 30%.
𝑄Á 𝑄œ (1 − 0,3) 𝑄ž (1 − 0,3)
𝑉𝐴𝑁 = −𝐴 + + +
è1 + 𝑘Ü∗é ê è1 + 𝑘Ü∗é êè1 + 𝑘Ü∗Ô ê è1 + 𝑘Üé êè1 + 𝑘Ü∗Ô êè1
∗
+ 𝑘Ü∗Õ ê
Para poder calcularlo se realizará en dos fases:

• Calculamos el tipo de interés que incorpora la prima de riesgo 𝑝.
𝑘Üë = 𝑘Üë + 𝑝 ; 𝑘Üé = 0,04 + 0,01 = 0,05 ; 𝑘ÜÔ = 0,07 ; 𝑘ÜÕ = 0,055
• Calculamos el tipo que incorpora tanto el riesgo como la inflación 𝑘Ü∗ë
è1 + 𝑘Ü∗ë ê = è1 + 𝑘Üë ê(1 + 𝑔) ; è1 + 𝑘Ü∗é ê = 1,05 · 1,02 = 1,071 ; è1 + 𝑘Ü∗Ô ê = 1,1021 ; è1 + 𝑘Ü∗Õ ê = 1,0761
−150 1.125 · (1 − 0,3) 1.100 · (1 − 0,3)

𝑉𝐴𝑁 = −750 + + + = 383,34 €
1,071 (1,071) · (1,1021) (1,071) · (1,1021) · (1,0761)
b) La tasa de retorno.
150 1125 · (1 − 0,3) 1100 · (1 − 0,3)

0 = −750 − + + → 𝑟 = 23,74%
(1 + 𝑅 ) · (1,02) (1 + 𝑟) · (1,02) · (1,03) (1 + 𝑟) · (1,02) · (1,03) · (1,02)
œ ž
9. Tomando los datos del ejercicio anterior, calcular la sensibilidad del desembolso inicial.
El VAN será positivo siempre que el desembolso inicial sea menor que la suma actual de los flujos de caja generados
por el mismo.
−𝑄Á 𝑄œ · (1 − 𝑡) 𝑄ž (1 − 𝑡)
𝐴< ∗ + ∗ +
(1 + 𝑘Üé ) (1 + 𝑘Üé )(1 + 𝑘ÜÔ ) (1 + 𝑘Üé )(1 + 𝑘Ü∗Ô )(1 + 𝑘Ü∗Õ )
∗ ∗
150 1.125 · (1 − 0,03) 1.100 · (1 − 0,03)

𝐴< + +
(1,071) (1,071) · (1,1021) (1,071) · (1,1021) · (1,0761)
Por tanto 𝐴 < 1133,34 € asi que puede estar en el intervalo [0; 1133,34] para que el VAN del proyecto sea
positivo.
28
10. Analizar la inversión definida en el siguiente cuadro en euros y con k=7%.
A Q1 Q2 Q3 Q4 Q5
10000 4000 6000 5000 4000 1000
a) Bajo el supuesto de no existencia de riesgo de los distintos flujos de caja.
4000 6000 5000 4000 1000

𝑉𝐴𝑁 = −10000 + + + + + = 6825,01 €
1 + 0,07 1,07œ 1,07ž 1,07Ú 1,07’
b) Bajo el supuesto de un riesgo de los flujos de caja cuyos coeficientes de ajuste, para cada periodo, son del
90%, 85%, 80%, 75% y 40% respectivamente.
Al introducir el factor riesgo, debemos establecer la relación entre los flujos con riesgos (𝑄Ü ) y los sin riesgo (𝑄).
Tenemos los valores de 𝑄, y como nos indican el valor de coeficiente de riesgo 𝛼 podemos calcular:
𝑄
𝛼= → 𝑄Ü = 𝑄 · 𝛼
𝑄Ü
4000 · 0,90 6000 · 0,85 5000 · 0,80 4000 · 0,75 1000 · 0,40
𝑉𝐴𝑁 = −10000 + + + + + = 3658,09 €
1,07 1,07œ 1,07ž 1,07Ú 1,07’
c) ¿Es razonable que el coeficiente de ajuste sea decreciente en el tiempo?
El valor del coeficiente de riesgo será tanto menor cuanto mayor sea el riesgo asociado al flujo correspondiente.
Un valor 𝛼 próximo a cero muestra un riesgo máximo, y un valor próximo a 1 un riesgo mínimo.
Como es más difícil prever el importe de los flujos de caja cuanto más lejanos sean en el tiempo, el valor de 𝛼 será
más bajo, por lo que resultará razonable que los coeficientes 𝛼 sean decrecientes en el tiempo.:
𝛼Á ≥ 𝛼œ ≥ ⋯ ≥ 𝛼Ã
11. Con los datos del ejercicio anterior, calcular la sensibilidad del tipo de descuento.
Debido a que el VAN será positivo siempre que el tipo de descuento sea menor que la rentabilidad esperada (𝑘 <
𝑟) se tendrá que calcular dicha rentabilidad (TIR) y el VAN del proyecto será positivo para el intervalo [0; 𝑟].
a) Supuesto de no existencia de riesgo de los distintos flujos de caja
4000 6000 5000 4000 1000

0 = −10000 + + + + + → 𝑟 = 33,26%
1 + 𝑟 (1 + 𝑟) œ (1 + 𝑟 )ž (1 + 𝑟)Ú ( 1 + 𝑟 )’
Por tanto el VAR será positivo cuando el tipo de descuento esté en el intervalo [0; 33,26%].
b) Supuesto de factor de riesgo
4000 · 0,09 6000 · 0,85 5000 · 0,8 4000 · 0,75 1000 · 0,40
0 = −10000 + + + + + → 𝑟 = 22,45%
1+𝑟 (1 + 𝑟)œ (1 + 𝑟)ž (1 + 𝑟)Ú (1 + 𝑟)’
Por tanto el VAR será positivo cuando el tipo de descuento esté en el intervalo [0; 22,45%].
29
12. Sean los proyectos de inversión siguientes en euros con k=8%:
Inversión Desembolso Flujo de caja 1 Flujo de caja 2

A 70000 82000 -----
B 110000 66000 66000
a) Calcular el Valor Actual Neto de ambas inversiones.
82000 66000 66000

𝑉𝐴𝑁Ê = −70000 + = 5925,93 € ; 𝑉𝐴𝑁Ë = −110000 + + = 7695,47 €
1,08 1,08 1,08œ
Ambos proyectos son efectuables al ser 𝑉𝐴𝑁 > 0 pero es preferible la 𝐵 al tener un VAN más alto.
b) Calcular la tasa de retorno de ambas inversiones.
82000 66000 66000

0 = −70000 + → 𝑟º = 17,14% ; 0 = −110000 + + → 𝑟î = 13,07%
1 + 𝑟º 1 + 𝑟î (1 + 𝑟î )œ
Ambos proyectos son efectuables al ser 𝑟 > 𝑘 pero es preferible la 𝐴 al tener un 𝑟 más alto.
c) Calcular la Tasa de retorno sobre el coste.
La tasa de retorno sobre el coste o tasa de Fisher es la que iguala el VAN de ambas inversiones y se representar por
la intersección de ambas líneas.
82000 66000 66000

𝑉𝐴𝑁Ê = 𝑉𝐴𝑁Ë ; −70000 + = −110000 + + ; 𝑟 = 10%
1+𝑟 1 + 𝑟 (1 + 𝑟)œ
d) Representar gráficamente dicha tasa de retorno sobre el coste.
25000
20000
15000
10000
5000
0
0 0,05 0,1 0,15 0,2 0,25
Utilizando el criterio del VAN:

• Para los valores de 𝑘 inferiores al 10% será preferible el proyecto 𝐵
• Para los valores superiores nos decantaremos por el 𝐴.
30
13. Estudiar la inversión definida en el siguiente esquema en euros:
A Q1 Q2 Q3
10 40 -30 500
Analizar si es o no una inversión mixta a través de los saldos de la misma.
• Inversión mixta: Aquella inversión no simple que cuenta con múltiples tasas de retorno o para la que no existe
tasa de retorno (recordar que todas las inversiones mixtas son inversiones no simples, pero no todas las no
simples son mixtas).
Esto es causado debido a que existe una relación funcional entre la tasa de descuento y la rentabilidad de la
inversión que hace que para determinadas tasas de descuento (coste) la inversión no sea viable, pero para tasas
superiores la inversión si lo sea.
Esta situación se puede entender por la evolución de los saldos de la inversión (lo que el proyecto le queda por
ofrecer al inversor:
- Cuando los saldos son negativos (situación normal) al proyecto todavía le queda por ofrecer los
rendimientos esperados.
- Cuando los saldos son positivos la inversión ha producido más de lo que finalmente proporcionará, por lo
que necesariamente alguno de los próximos flujos ha de ser negativo.
Esta situación muestra que, entre la tasa interna de retorno (𝑟) y la tasa de descuento (𝑘) existe una relación
funcional, lo que motiva la inconsistencia de la TIR para evaluar estos proyectos.
Comprobaremos si la inversión propuesta es o no una inversión mixta:
40 30 500
0 = −10 + + − → 𝑟 = 4,25 = 425%
1 + 𝑟 (1 + 𝑟)œ (1 + 𝑟)ž
Al ser una inversión no simple con tasa de retorno 4,25 los sucesivos saldos de esta inversión son
𝑆› (4,25) = −10 < 0

𝑆Á (4,25) = −10 · (1 + 4,25) + 40 = −12,5 < 0
𝑆œ (4,25) = −10 · (1 + 4,25)œ + 40 · (1 + 4,25) − 30 = −95,625 < 0
𝑆ž (4,25) = −10 · (1 + 4,25)ž + 40 · (1 + 4,25)œ − 30 · (1 + 4,25) + 500 = −2,03 ≤ 0
Al ser todos los saldos negativos, estamos ante una inversión “pura”.
31
14. Estudiar el comportamiento de la inversión en euros:
A Q1 Q2
2000 18000 -18000
a) Calcular la tasa de retorno.
18000 18000 6,85 = 685%

2000 = − ; 𝑟 œ − 7𝑟 + 1 = 0 ; 𝑟 = ð
1+𝑟 (1+𝑟 )œ 0,146 = 14,6%
La inversión cuenta con dos tasas de retorno positivas. Es una inversión mixta.
b) Calcular los saldos de esta inversión
𝑆› (6,85) = −2000 < 0

𝑆Á (6,85) = −2000 · (1 + 6,85) + 18000 = 2300 > 0
𝑆œ (6,85) = −2000 · (1 + 6,85)œ + 18000 · (1 + 6,85) − 18000 = 0
𝑆› (0,146) = −2000 < 0

𝑆Á (0,146) = −2000 · (1 + 0,146) + 18000 = 15708 > 0
𝑆œ (0,146) = −2000 · (1 + 0,146)œ + 18000 · (1 + 0,146) − 18000 = 0
Se cumplen así los requisitos para ser una inversión mixta:

1. Se producen cambios de signo en los flujos de caja durante el desarrollo del proyecto.
2. Existencia de múltiples tasas TIR (o no existencia de ninguna TIR positiva).
3. Como consecuencia del punto anterior, alguno de los saldos de los proyectos descontando a la tasa TIR es
positivo.
De hecho el primer tipo de interés crítico que hace negativo o nulos los saldos será 𝑟F = 8:
𝑆› (8) = −2000 ; 𝑆Á (8) = 0 ; 𝑆œ (8) = −18000
c) Relación funcional entre r y k.
Al ser una inversión mixta, existirá una relación funcional entre los valores 𝑟 y 𝑘 en los saldos del proyecto.
Este saldo se calcula calculando 𝑆· (𝑟, 𝑘) según las dos situaciones posibles:
𝑆·(Ü,ñ) = 𝑆·‰Á (𝑟, 𝑘) · (1 + 𝑟) + 𝑄· cuando 𝑆·ÒÁ (𝑟, 𝐾) < 0
𝑆·(Ü,ñ) = 𝑆·‰Á (𝑟, 𝑘) · (1 + 𝑟) + 𝑄· cuando 𝑆·ÒÁ (𝑟, 𝐾) > 0
𝑆› (𝑟, 𝐾) = −2000 < 0

𝑆Á (𝑟, 𝐾) = −2000 · (1 + 𝑟) + 18000 > 0
𝑆œ (𝑟, 𝐾) = [−2000 · (1 + 𝑟) + 18000] · (1 + 𝐾) − 18000 = 0
Operando obtenemos la relación funcional entre 𝑟 y 𝑘:
8·𝐾−1
𝑟=
𝐾+1
32
15. Una firma presenta en euros la siguiente cuenta de resultados:
Importe neto de la cifra de negocio 1150

- Compras netas - 319
+/- Variación de existencias -78
- Gastos externos y de explotación -169
= Valor Añadido Ajustado 585
- Gastos de personal -33
= Resultado Bruto de Explotación 552
- Dotación amortizaciones inmovilizado -110
= Resultado Neto de Explotación 442
- Gastos financieros -185
= Resultado del ejercicio antes de impuestos 257
Si se sabe que ha incrementado su deuda en 100 euros, que ha realizado una inversión de 150 euros y que el tipo
de gravamen del impuesto de sociedades es del 30%, determinar:
a) El flujo de caja disponible para los accionistas (Clash Flow Disponible para los accionistas CFA)
Resultado del ejercicio antes de Impuestos 257,00

- Impuesto de sociedades (30%) -77,10
Resultado del ejercicio después de impuestos 179,90
+ Dotación amortizaciones inmovilizado +110,00
- Inversiones -150,00
+ Incremento de deuda +100,00
Clash flow disponible para los accionistas 239,90
b) El flujo de caja libre
Dado que no existe una relación entre el flujo de caja libre (Free Cash Flow, FCF) y el flujo de caja disponible para
los accionistas, podemos partir del resultado del apartado anterior para obtener su valor.
𝐹𝐶𝐹 = 𝐶𝐹𝐴 + 𝐹 · (1 − 𝑡) − ∆𝐷
𝑡: Tasa impositiva 𝐹: Gastos financieros ∆𝐷: Incremento de deuda del ejercicio
𝐹𝐶𝐹 = 239,90 + 185 · (1 − 0,3) − 100 = 269,40
c) El Capital Clash Flow
El 𝐶𝐶𝐹 es la suma de efectivo generada por la empresa para los accionistas 𝐶𝐹𝐴 y para los acreedores 𝐹𝐶¸
𝐶𝐹𝐹 = 𝐶𝐹𝐴 + 𝐹𝐶¸ = 𝐶𝐹𝐴 + 𝐹 − ∆𝐷

𝐶𝐹𝐹 = 239,90 + 185 − 100 = 239,90 + 85 = 324,90

Análisis económico-financiero, rentabilidad y coste de capital
1. Que conocemos por recursos permanentes
33
a) Los fondos propios

b) Los fondos propios más la deuda.
c) Los fondos propios más la deuda a largo plazo.
d) Los fondos propios más la deuda a corto plazo.
2. La capacidad de la empresa para cumplir con sus obligaciones financieras en el corto plazo, se denomina:
a) Rentabilidad económica.
b) Rentabilidad financiera.
c) Solvencia.
d) Liquidez.
3. La ratio que calcula la liquidez de manera más restrictiva es:
a) La ratio de liquidez general.

b) La ratio de tesorería.
c) El acid test ratio o prueba del ácido.
d) La ratio de financiación del activo circulante.
4. La capacidad de la empresa para cumplir con sus obligaciones financieras, tanto a largo plazo como a corto
plazo, se denomina:
a) Rentabilidad económica.
b) Rentabilidad financiera.
c) Solvencia.
d) Liquidez.
5. De qué indicador de solvencia podemos obtener como conclusión que parte del activo circulante se financia
con recursos permanentes:
a) Ratio de cobertura de los fondos propios.

b) Ratio de cobertura de los recursos permanentes.
c) Ratio de financiación del activo circulante.
d) La b) y la c).
6. Una empresa presenta una ratio de solvencia igual a 1. ¿Puede afirmarse que esta empresa podría encontrarse
en dificultades a corto plazo?
a) Sin duda, la empresa tiene un FM de cero.

b) No, pues el equilibrio es perfecto dado que el activo circulante está financiado íntegramente por el pasivo
a corto plazo.
c) No necesariamente, depende del sector en el que desarrolle su actividad.
34
7. La capacidad de la empresa para generar resultados por cada unidad monetaria que se ha utilizado o invertido,
se denomina:
a) Rentabilidad
b) Solvencia
c) Liquidez
d) Ninguna es correcta
8. En términos generales, la rentabilidad aumenta:
a) Al aumentar los beneficios.

b) Al minimizar la inversión.
c) Las dos anteriores son correctas.
d) Ninguna es correcta.
9. La desagregación de la expresión de la rentabilidad económica en múltiples variables o magnitudes que

influyen en su valor, es una aportación de:
a) Gordon.
b) Modigliani y Miller.
c) Sharpe.
d) Du Pont.
10. Cuando el coste de las deudas de una empresa es superior a la rentabilidad económica:
a) La rentabilidad económica es siempre superior al coste de las deudas.

b) Si aumenta el coeficiente de endeudamiento, también aumenta la rentabilidad financiera.
c) Si disminuye el nivel de endeudamiento aumenta la rentabilidad económica.
d) Si aumenta el coeficiente de endeudamiento, disminuye la rentabilidad financiera.
11. ¿Cuál de los siguientes costes no es explícito, sino que es un coste de oportunidad o coste implícito?
a) El coste de capital-acciones.
b) El coste de las reservas.
c) El coste de las deudas.
d) Son correctas a y b.
12. ¿Qué impuesto se aplica sobre el coste las deudas para ajustarlo al efecto fiscal?
a) El impuesto de sociedades.
b) El impuesto sobre la renta de las personas físicas.
c) El impuesto sobre el patrimonio.
13. Para aproximar el coste de las deudas, debemos asumir la hipótesis:
a) De que la deuda es a largo plazo.

b) De que la deuda es a corto plazo.
c) De que nos endeudamos con un crédito.
d) De que el nivel de endeudamiento de la empresa se mantiene constante de forma perpetua.
14 ¿Qué impuesto se aplica sobre el coste del capital para aproximar el coste de las reservas?
a) El impuesto de sociedades.
b) El impuesto sobre la renta de las personas físicas.
c) El impuesto sobre el patrimonio.
35
15. ¿Qué condición impondrán los accionistas a la empresa si ésta retiene beneficios en forma de reserva?
a) Que la rentabilidad de los fondos propios sea superior al coste de capital/reservas.

b) Que el próximo año se repartan dividendos en una cuantía mayor a la que correspondiese.
c) Que la empresa no asuma un mayor nivel de endeudamiento.

Análisis económico-financiero, rentabilidad y coste de capital
1. Una empresa presenta la siguiente estructura de balance

Activo Pasivo
FP = 300000
AF = 400000
Stock = 100000 Deuda LP = 150000
Derechos de cobro =
60000
Deuda C/P = 150000
Caja = 40000
Determinar las diferentes ratios de liquidez de la empresa.
• Liquidez: Analiza la capacidad de la compañía para atender sus compromisos derivados del corto plazo.
Teniendo en consideración que la empresa genera recursos, en su actividad, recurrente, por medio de la
transformación, venta y cobro del activo circulante será éste el objeto inicial de análisis.
Niveles o grados de exigencia de liquidez
Dado que el activo circulante se compone de varias subpartidas, podremos determinar distintos niveles o grados
de exigencia en lo que respecta a la liquidez, los cuales identificaremos con las diferentes ratios, si ben, todas ellas
presentan la misma esencia y estructura.
• Ratio general de liquidez: Relaciona por cociente la capacidad de la empresa para generar recursos con las
exigencias de pago en el corto plazo, es decir, el activo circulante con el pasivo a corto plazo:
𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝐶𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 100000 + 60000 + 40000

𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑙𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑒𝑧 = = = 1,33
𝐸𝑥𝑖𝑔𝑖𝑏𝑙𝑒 𝑎 𝑐𝑜𝑟𝑡𝑜 𝑝𝑙𝑎𝑧𝑜 150000
El ratio de liquidez general será 1,33. En cualquier caso debe ser superior a 1 evitando con ello problemas de
liquidez, y cuanto mayor sea, mayor será la liquidez de la empresa.
• Ratio ácido, también conocido como acid test ratio o quick ratio: Relaciona por cociente las partidas del
activo que son totalmente líquidas o se convertirán en cash en breve espacio temporal, con el pasivo a corto plazo.
Supone dejar fuera de la ratio el stock que debe ser todavía producido y vendido.
𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 − 𝐸𝑥𝑖𝑠𝑡𝑒𝑛𝑐𝑖𝑎𝑠 60000 + 40000

𝐴𝑐𝑖𝑑 − 𝑡𝑒𝑠𝑡 𝑟𝑎𝑡𝑖𝑜 = = = 0,66
Este ratio es más exigente que la anterior, por lo que su valor final será menor, interpretado como que el 66% del
pasivo a corto plazo es cubierto con la caja y los derechos pendientes de cobro. Cuanto mayor sea esta ratio mayor
liquidez.
36
• Ratio de tesorería: Es la ratio de liquidez más exigente de todas, pues relaciona por cociente la tesorería
de la compañía con todo el exigible a corto plazo
𝐷𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛𝑖𝑏𝑙𝑒 40000
𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑡𝑒𝑠𝑜𝑟𝑒𝑟𝑖𝑎 = = = 0,26
El 26% del exigible a corto plazo puede ser atendido con la caja de la compañía. Mayor ratio mayor liquidez.
37
2. Tomando los datos del ejercicio anterior, determinar las principales ratios de solvencia.
• Solvencia: La solvencia analiza la capacidad de la empresa para atender el total de las deudas contraídas.
La estructura de las ratios atenderá, por un lado a la comparación entre activos y deudas, y por otro, incidirá
sobre la propia estructura y composición del balance.
Estructura de las ratios
• Ratio de solvencia: Ofrece una relación global entre todo el activo con la deuda de la compañía.
𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 600000

𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑠𝑜𝑙𝑣𝑒𝑛𝑐𝑖𝑎 = = =2
𝑃𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜 𝐸𝑥𝑖𝑔𝑖𝑏𝑙𝑒 𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 300000
La ratio debe ser superior a 1, pues de lo contrario la firma no tendría capacidad para atender a sus deudas.
• Ratio de cobertura de los fondos propios: Se centra más en la estructura del balance y la relación entre las
masas patrimoniales, atendiendo a qué parte del inmovilizado tiene una mayor estabilidad financiera que es la que
ofrecen los fondos propios (por no existir la obligación de ser reembolsados).
𝐹𝑜𝑛𝑑𝑜𝑠 𝑃𝑟𝑜𝑝𝑖𝑜𝑠 300000

𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑏𝑒𝑟𝑡𝑢𝑟𝑎 𝑑𝑒 𝑓𝑜𝑛𝑑𝑜𝑠 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑖𝑜𝑠 = = = 0,75
𝐼𝑛𝑚𝑜𝑣𝑖𝑙𝑖𝑧𝑎𝑑𝑜 𝑁𝑒𝑡𝑜 400000
El inmovilizado neto es el inmovilizado material más el inmovilizado inmaterial menos las amortizaciones. Como no
se especifica en el enunciado, asumiremos que el activo fijo coincide con el inmovilizado neto.
Por tanto, el 75% del inmovilizado neto está financiado por recursos propios, otorgando una mayor seguridad y,
por consiguiente, solvencia.
• Ratio de cobertura de los recursos permanentes: La esencia de la ratio es similar a la anterior añadiendo
el supuesto de que la deuda a largo plazo, por su mayor permanencia, también aporta estabilidad.
𝑅𝑒𝑐𝑢𝑟𝑠𝑜𝑠 𝑃𝑒𝑟𝑚𝑎𝑛𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 300000 + 150000

𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑏𝑒𝑟𝑡𝑢𝑟𝑎 𝑑𝑒 𝑅𝑒𝑐𝑢𝑟𝑠𝑜𝑠 𝑃𝑒𝑟𝑚𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 = = = 1,125
𝐼𝑛𝑚𝑜𝑣𝑖𝑙𝑖𝑧𝑎𝑑𝑜 𝑁𝑒𝑡𝑜 400000
Este ratio ha de ser superior a 1, pues de lo contrario una parte del activo fijo sería financiada con deuda a corto
plazo, que ha de ser devuelta en un periodo inferior a un año mientras que el inmovilizado tiene una vida mayor.
• Ratio de financiación del activo circulante: Relaciona por cociente el pasivo circulante con el activo
circulante, no tanto por una cuestión de liquidez, sino para determinar qué parte del activo circulante se financia
con recursos permanentes (cuestión relacionada con el fondo de maniobra estudiado posteriormente).
𝑃𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜 𝐶𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 150000

𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑐𝑖𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝐶𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 = = = 0,75
𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝐶𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 200000
Para evitar entrar en concurso de acreedores, la ratio debe ser menor a 1. Cuanto más pequeño sea el valor, mayor
será el colchón de seguridad a efectos de solvencia.
38
3. Tomando los datos de los ejercicios previos, si la empresa hubiera tenido un ratio de liquidez general el año
anterior de 1,20 y de hace dos años de 1,12, y sabiendo que el valor de dicha ratio de la empresa de referencia
del sector es de 1,8.
¿Qué conclusiones podemos extraer sobre la liquidez general?
¿Qué actuaciones en materia de liquidez se deberían tomar?
Las ratios financieras por sí solas ofrecen una capacidad informativa limitada. Estas adquieren un mayor valor
descriptivo a través de dos procesos de comparación:
Evolución de la empresa en el tiempo
Con la evolución temporal podemos afirmar que ha mejorado y que presenta una tendencia alcista. La empresa es
más líquida cada año. De 1,12 pasa a 1,20 y luego a 1,33.
Comparación con la empresa de referencia o media del sector
Si comparamos con la empresa de referencia del sector (la considerada como benchmark) observamos que la
liquidez de la empresa (1,33) es significativamente inferior que la de la empresa a seguir (1,80)
En conclusión se puede afirmar que la empresa tiene una carencia de liquidez que viene corrigiendo en los últimos
periodos.
Actuaciones en materia de liquidez a tomar
• Aumentar el activo circulante:

o Retener beneficios en forma de reservas que se inviertan en el activo circulante.
o Reducir el activo fijo infravalorado y destinar los recursos al activo circulante.
o Aumentar recursos permanentes (ampliaciones de capital, deuda a largo plazo) y destinar los
recursos a la inversión a corto plazo.
• Reducir el circulante:
o Renegociar deuda a corto trasladándola a largo plazo.
o Amortizar deuda a corto con nuevos empréstitos a mayor plazo.
4. La empresa A tiene un capital social de 50 millones €. El valor de su activo es de 75 millones €. Obtiene un

beneficio bruto anual de 10 millones €. ¿Cuál es su rentabilidad económica?
• Rentabilidad: Relaciona las ganancias obtenidas por una inversión (numerador) con el capital invertido
para alcanzar dichas ganancias (denominador).
• Rentabilidad económica (𝑹𝑬 ): Relaciona los beneficios brutos, económicos o de explotación (𝐵Ë ) con el
activo (𝐴), pues es éste el total de la inversión requerida para obtener los rendimientos.
𝐵Ë 10
𝑅Í = = = 0,133
𝐴 75
39
5. Tomando los datos del ejercicio anterior, otra empresa B tiene una rentabilidad del 14,5%, siendo su capital
social de 60 millones € y un capital invertido de 80 millones €.
¿En qué relación estarán sus beneficios?
¿Qué empresa obtiene mayores beneficios?
Aplicando la expresión 𝑅Í para las dos empresas, relacionándolas por cociente.
𝐵ËÊ
𝑅ÍÊ = ⎫
𝐴Ê 𝑅ÍÊ 𝐵ËÊ 𝐴Ë 𝐵ÍÊ 𝑅ÍÊ ⁄𝑅ÍË 0,133⁄0,145
=ø ù·ø ù → = = = 0,86
𝐵ËË ⎬ 𝑅ÍË 𝐵ËË 𝐴Ê 𝐵ÍË 𝐴Ë ⁄𝐴Ê 80⁄75
𝑅ÍË =
𝐴Ë ⎭
De lo que se concluye que la empresa B obtiene mayores beneficios al ser el resultado menor a 1.
6. La rentabilidad económica de una firma es del 5% y se sabe que su margen de facturación es del 10%. Si
incrementa un 20% la cifra de negocio ¿cuál será el incremento de la rotación del capital invertido?
Calcular, además, cuanto aumenta en porcentaje la nueva productividad económica del capital si el margen de
facturación permanece constante.
La rentabilidad económica (𝑅Í ) puede desagregarse y por tanto tener dos componentes:
Ëá
• El margen: Que nos indica qué porcentaje de las ventas se convierten en beneficio: û
û
• Rotación del activo: Que analiza cuantos procesos productivos se producen en un ejercicio completo:
Ê
Por tanto, tendremos que:
𝐵Í 𝑁
𝑅Í = · → 𝑅Í = 𝑚𝑎𝑟𝑔𝑒𝑛 · 𝑟𝑜𝑡𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛 → 0,05 = 0,1 · 𝑟𝑜𝑡𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛 → 𝑟𝑜𝑡𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛 = 0,5
𝑁 𝐴
Inicialmente la rotación es de 0,5. Es decir, media vuelta de todo el activo en un periodo, aunque en realidad el
activo circulante, que es el que únicamente rota, lo hará más veces.
Al incrementarse un 20% la cifra de negocio, la nueva rotación será
𝑁 · (1 + 0,2)
𝑟𝑜𝑡𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛 = = 0,5 · (1 + 0,2) = 0,6
𝐴
Y como el margen permanece constante, la nueva rentabilidad económica será
𝑅Í = 𝑚𝑎𝑟𝑔𝑒𝑛 · 𝑟𝑜𝑡𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛 = 0,1 · 0,6 = 0,06
40
7. De una empresa se conocen los siguientes datos: la productividad económica del capital es el 6%, su margen
de facturación es el 2%, sus beneficios son 360 € y la cifra de negocio 3 veces su capital.
Si se quiere elevar la rentabilidad del capital hasta el 9% manteniendo constante el capital y el margen de
facturación, dígase la cuantía a incrementar en la cifra de negocio.
Partimos de la expresión desagregada de la rentabilidad económica.
Previamente hemos de calcular el valor del activo (𝐴) en relación a la rentabilidad económica inicial y al beneficio
económico (𝐵Ë ):
𝐵Ë 360
𝑅Í = → 0,06 = → 𝐴 = 6000 €
𝐴 𝐴
Por tanto, el activo es 6000 € y la cifra de negocio es 18000 € (al ser tres veces el activo según enunciado).
Si queremos aumentar la rentabildiad hasta el 9% manteniendo constante el margen y el activo, tendremos que:
𝐵Í 𝑁 𝑁 0,09 · 6000
𝑅Í = · → 0,09 = 0,02 · → 𝑁 = = 27000 €
𝑁 𝐴 6000 0,02
Luego, para alcanzar el objetivo del 9% de rentabilidad económica tendremos que incrementar la cifra de negocio
en 9000 € pasando de 18000 € a 27000 €.
8. Determinar la rentabilidad financiera de una empresa que tiene un activo total de 100000 € y un beneficio
económico de 15000 €, siendo su deuda de 60000 € con un coste del 10%.
La rentabilidad financiera (𝑅D ) determina el rendimiento del accionista, la expresión confrontará el beneficio del
accionista o beneficio neto (𝐵û ) con la inversión de los socios, que no es otra que los fondos propios (𝐹𝑃).
𝐵û
𝑅D =
𝐹𝑃
Si consideramos que el beneficio neto se obtiene de restar los intereses (𝐼) al beneficio bruto, tendremos:
𝐵Í − 𝐼
𝑅D =
𝐹𝑃
Los fondos propios, con el activo total (𝐴) y la deuda (𝐷): 𝐹𝐷 = 𝐴 − 𝐷 = 100000 − 60000 = 40000 €
Los intereses se calculan en función del volumen de deuda y de su coste 𝐼 = 𝐾¤ · 𝐷 = 0,1 · 60000 = 6000 €
Por lo que la rentabilidad nos quedará como sigue:
𝐵Í − 𝐼 15000 − 6000
𝑅D = = = 0,225
𝐹𝑃 40000
Por lo que se concluye que la rentabilidad del accionista es del 22,5%.
41
9. Determinar cuál será la rentabilidad financiera de una empresa, sabiendo que la rentabilidad económica es
del 11,25%, el coste de los recursos ajenos del 5%, los fondos propios 2200 € y los fondos ajenos 1800 €.
La rentabilidad financiera en relación con la rentabilidad económica es:
𝑅D = 𝑅Í + (𝑅Í − 𝐾ü ) · 𝐷 ⁄𝑆
Aquí vemos de forma clara el efecto apalancamiento de la deuda:

- Si la rentabilidad económica es superior al coste de la deuda (𝑅Í − 𝐾ü > 0), al aumentar el endeudamiento
aumentará la rentabilidad financiera.
- Tendrá efecto inverso si el coste de la deuda es mayor que la rentabilidad económica (𝑅Í − 𝐾¤ < 0)
Resolviendo el enunciado
𝑅D = 𝑅Í + (𝑅Í − 𝐾¤ ) · 𝐷 ⁄𝑆 = 0,1125 + (0,1125 − 0,05) · 1800⁄2200 = 0,1636 = 16,36%
Observamos que la rentabilidad financiera del 16,36% es muy superior a la rentabilidad económica del 11,25% por
efecto del endeudamiento.
10. Una compañía necesita financiarse por valor de 5000 € para lo cual emite un empréstito de 500 obligaciones
de 10 € nominales que vence dentro de dos años.
Si el reembolso se efectúa con una prima del 3% y el tipo de interés de las obligaciones es del 6%, calcular el coste
real del empréstito si el tipo de impuesto de sociedades fuera del 25%.
Planteamos inicialmente la expresión financiera de una obligación con fecha de vencimiento concreta, por la cual
se irán abonando los cupones durante cada periodo (𝐹 = 𝑖 · 𝑀) y al llegar al vencimiento se pagará el valor nominal
de la misma (𝑀) todo ello convenientemente descontado al momento actual.
𝐹 𝐹 𝑀
𝑀= + + ⋯ +
(1 + 𝐾¤ ) (1 + 𝐾¤ )œ (1 + 𝐾¤ )Ã
En este caso, al final de la obligación se pagará una prima de reembolso, que icnrementará el pago del valor nominal
en un procentaj è𝑀 · (1 + 𝑝)ê.
𝐹 𝐹 𝑀 · (1 + 𝑝)
𝑀= + + ⋯+
(1 + 𝐾¤ ) (1 + 𝐾¤ )œ (1 + 𝐾¤ )Ã
0,06 · 5000 0,06 · 5000 5000 · 1,03
5000 = + + → 𝐾¤ = 0,07446
(1 + 𝐾¤ ) (1 + 𝐾¤ )œ (1 + 𝐾¤ )œ
El coste de la deuda será del 7,446%, dato que hemos de ajustar si tenemos en cuenta el efecto impositivo:
𝐾¤ý = 𝐾¤ · (1 − 𝑡) = 0,07446 · (1 − 0,25) = 5,584%
Incorporando el efecto impositivo el valor del coste será menor, siendo el coste de la deuda de 5,584%.
42
11. El valor nominal de las acciones de una empresa es de 10 €. Dicha empresa realiza una ampliación de capital
a la par en la que el coste de emisión es de 0,3 € por acción.
Sabiendo que las acciones percibirán un dividendo de 1 € por acción, ¿cuál será el coste del capital procedente
de la nueva emisión?
Se parte de la expresión del cálculo del coste de las acciones (𝐾F ) en una ampliación de capital, bajo el supuesto
de que los dividendos (𝐷) crecen a una tasa constante acumulativa (𝑔):
𝐷
𝐾F = +𝑔
𝑃› · (1 − 𝐶 )
En este caso, el valor de los costes de emisión (C’) no se da como porcentaje, sinó en términos UM y al ser lo
dividendos constantes, la variable de crecimiento acumulativo anual (𝑔) será 0
𝐷 1
𝐾F = +𝑔 = + 0 = 10,309 %
𝑃› − 𝐶 10 − 0,3
El coste de ampliación de capital será 10,309 % que debido a los costes de emisión no coincidirá este primer año
con el coste del capital social ya emitido.
12. Las acciones de la sociedad XYZ de nominal 20 €, cotizan en el mercado al 150%. Sabiendo que en el año
anterior pagó unos dividendos de 1 € y que éstos crecen al 2% de forma anual, constante y acumulativa,
determinar el coste de las reservas de la compañía asumiendo que la tasa impositiva del IPRF es del 20%.
Partimos de la expresión del cálculo del coste de las acciones (𝐾) bajo el supuesto de que los dividendos (𝐷) son
constantes y que crecen a una tasa acumulativa (𝑔). Hemos de tener en cuenta también que el precio de la acción
es dado como un porcentaje sobre el valor nominal de la misma.
𝐷 1 · (1,02)
𝐾F = +𝑔 = + 0,02 = 0,054
𝑃 20 · 1,5
El coste de las acciones es de 5,4%, si bien el coste de las reservas (𝐾Ü ) será diferente si tenemos en cuenta el
efecto del IRPF (𝑡) calculado en función de la expresión:
𝐾Ü = 𝐾F · (1 − 𝑡) = 0,054 · (1 − 0,20) = 0,0432
El coste de las reservas es de 4,32%, inferior al de las acciones ya que si la empresa hubiera repartido dividendos
éstos hubieran sido gravados por el IRPF, cosa que se evita al quedarse dichos beneficios en forma de reservas en
la empresa.
43
13. De una empresa se conocen los siguientes datos:

Capital social 1000 €, reservas 300 €, recursos ajenos, 800 €, coste de capital propio 8%, coste de capital ajeno
3%, tipo impositivo del IPRF 33% y tipo impositivo del impuesto de sociedades 25%.
¿Cuál será el coste del capital medio ponderado antes de impuestos, teniendo en consideración las dos tasas
impositivas?
Partimos de la expresión del coste medio ponderado después de impuestos, en la que calculamos la media entre el
coste de los fondos propios (𝐾F ) y el de la deuda (𝐾¤ ) convenientemente ponderada por el volumen de cada una
de estas masas patrimoniales en el pasivo total (𝑆 + 𝐷).
𝑆 𝐷
𝐾‚ = 𝐾F · + 𝐾¤ ·
𝑆+𝐷 𝑆+𝐷
Si consideramos el IRPF que permitirá diferenciar el coste de las acciones y el coste de las reservas (𝐾– )
Y si consideramos el ISS que afecta al coste de la deuda 𝐾¤ ; siendo 𝐶𝑆 el capital social y 𝑅 las reservas
𝐶𝑆 𝑅 𝐷
𝐾‚ = 𝐾F · + 𝐾F · · (1 − 𝑡) + 𝐾¤ · · (1 − 𝑡 ý )
𝑆+𝐷 𝑆+𝐷 𝑆+𝐷
1000 300 800
𝐾› = 0,08 · + 0,08 · · (1 − 0,33) + 0,03 · · (1 − 0,25)
1300 + 800 2100 2100
El coste medio ponderado es del 5,43% más cercano al coste de las acciones y de las reservas (por mayor
proporción de éstas en el pasivo) que al coste de la deuda.
14. Dada la siguiente estructura financiera de una empresa, calcular el coste de capital medio ponderado:
Fuentes Proporción Coste

Financiación ajena a largo plazo 55% 16%
Capital propio 15% 9%
Financiación ajena a corto plazo 20% 17%
Reservas 10% 8%
Desagregamos la estructura del coste medio ponderado teniendo en cuenta la diferencia entre el coste de las
acciones y las reservas derivado del efecto impositivo y también teniendo en cuenta los costes de la deuda a largo
y corto plazo.
𝐶𝑆 𝑅 𝐷!„ 𝐷•„
𝐾‚ = 𝐾F · + 𝐾Ü · + 𝐾¤þÿ · + 𝐾¤ •„ ·
𝑆+𝐷 𝑆+𝐷 𝑆+𝐷 𝑆+𝐷
El enunciado ya da las proporciones de cada una de las partidas sobre el total del pasivo, por lo tanto:
𝐾‚ = 0,09 · 0,15 + 0,08 · 0,10 + 0,16 · 0,55 + 0.17 · 0,20 = 0,1435
Por tanto, el coste medio ponderado será 14,35% que se situará en un valor intermedio de los diferentes costes
los cuales tendrán mayor nivel de influencia en el dato final según su proporción en el pasivo.
44
15. ¿Cuál será el coste de los recursos propios de una empresa sabiendo que el coste del capital medio ponderado
de la misma es igual al 15%, los recursos ajenos representan un 60% del valor de la firma y el coste de la deuda
es del 10%?
El coste medio ponderado es la suma de los diferentes costes de la empresa ponderados por el volumen que
representa cada una de las partidas en el total del pasivo.
𝑆 𝐷
𝐾‚ = 𝐾F · + 𝐾¤ ·
𝑆+𝐷 𝑆+𝐷
¸
El coeficiente endeudamiento europeo (𝜃) es el porcentaje de deuda que compone el pasivo y coincide con ‘Ò¸.
‘
El porcentaje contrario (1 − 𝜃) indicará la proporción de fondos propios que identificamos en el pasivo #‘Ò¸$.
𝐾› = 𝐾F · (1 − 𝜃) + 𝐾¤ · 𝜃 → 0,15 = 𝐾F · 0,4 + 𝐾¤ · 0,6 → 𝐾F = 0,225
Luego, el valor de los fondos propios será superior tanto al coste de la deuda como al coste medio ponderado,
situándose en 22,50%.

Inversión en activo fijo y circulante
1. Entre los factores de los que depende la inversión en un periodo señalamos:
a) El stock de capital del periodo anterior y el tipo de interés del mercado.

b) Las expectativas de la cifra de negocio.
c) La liquidez empresarial.
d) Todas las anteriores.
2. En función de la finalidad, las inversiones se clasifican en:
a) Largo plazo y corto plazo.

b) Complementarias, sustitutivas, independientes, mutuamente excluyentes.
c) Especulativas, de cobertura, de inversión.
d) De renovación, de expansión o de modernización.
3. ¿Cuál de los modelos siguientes tiene en cuenta la inferioridad de servicio?
a) Modelo con idénticos reemplazos.

b) Modelo con diferentes reemplazos.
c) Modelo del mínimo adverso.
d) Todos los anteriores.
4. Las hipótesis fundamentales en las que se basa el modelo del mínimo adverso, son (señalar la incorrecta):
a) No se considera la obsolescencia tecnológica.

b) El futuro es una extensión del presente.
c) Los activos se deprecian por el transcurso del tiempo.
d) La inferioridad del servicio crece con el tiempo.
45
5. Las características generales que definen a la “teoría de la inversión” (señalar la incorrecta):
a) Parte de una hipótesis de previsión perfecta.

b) Considera las variables en términos aleatorios.
c) Se centra en el cálculo de la economicidad.
d) En general, no considera los problemas financieros de la empresa.
6. El “análisis coste-beneficio”:
a) Estudia la relación existente entre el importe destinado a la inversión y los beneficios que se obtienen.
b) Considera tanto los beneficios privados como los sociales.
7. Entre las características y aspectos básicos de la inversión en activo circulante, figuran (señalar incorrecta):
a) La capacidad de liquidez.
b) La capacidad financiera para hacer frente a las cargas a corto plazo.
c) Su pérdida de valor debe ser amortizada.
d) Al igual que la adquisición en activo fijo, se considera inversión, si bien se contabiliza como gasto.
46
8. La parte de los recursos permanentes que se financian una parte del activo circulante, se denomina:
a) Fondo de comercio.
b) Good will.
c) Fondo de maniobra.
9. ¿Qué significa que el fondo de maniobra es igual a cero?
a) La empresa no dispone de un colchón de seguridad ante variaciones del pasivo a corto plazo.
b) Es una situación de normalidad en la estructura del balance.
c) El activo circulante es financiado con los recursos ajenos, mientras que el activo fijo se financia con los
recursos propios.
d) No es posible esta situación, dado que el activo circulante y fijo son proporcionales, al igual que el pasivo.
10. El tiempo que media desde el momento en que la empresa invierte una cantidad de dinero en el proceso
productivo, hasta el momento en que recupera dicha suma a través del cobro de sus ventas se denomina:
a) Fondo de maniobra.
b) Good Will.
c) Periodo medio de maduración
d) Rotación del circulante.
11. El periodo medio de maduración (indicar la incorrecta):
a) Se relaciona con el ciclo largo.

b) Se relaciona con el ciclo corto.
c) Se relaciona con el ciclo de explotación.
d) Cuanto menor sea menores serán las necesidades financieras de la empresa.
12. El periodo medio de maduración financiero (PMMF):
a) Tiene en consideración la deuda financiera de la empresa.

b) Tiene en consideración la partida de proveedores.
c) Tiene que coincidir en días con el periodo medio de maduración.
13. Una empresa comercial renueva su almacén de mercaderías 6 veces al año, esta relación se denomina:
a) Rotación del stock en proceso de fabricación.

b) Rotación del aprovisionamiento.
c) Rotación de clientes.
d) Rotación de las ventas.
14. La relación entre el periodo medio de maduración y el fondo de maniobra es:
a) No existe ninguna relación entre la duración del periodo medio de maduración y el fondo de maniobra.
b) Cuanto menor sea el periodo medio de maduración, mayor será el fondo de maniobra.
c) Cuanto mayor sea el periodo medio de maduración, mayor será el fondo de maniobra.
47
15. Al aproximar el fondo de maniobra a través del periodo medio de maduración (indicar la incorrecta):
a) El dato obtenido debe ser el mismo que si calculamos el fondo de maniobra como la diferencia entre el
activo circulante y pasivo a corto plazo.
b) El dato obtenido será diferente que si calculamos el fondo de maniobra como la diferencia entre activo
circulante y pasivo a corto, si existen proveedores pendientes de pago.
c) Esta aproximación al fondo de maniobra solo tiene en consideración algunas partidas del proceso
productivo, omitiendo otras (tesorería, acreedores, etc.).
d) Indirectamente se está utilizando el periodo medio de maduración financiero.

Inversión en activo fijo y circulante
1. Si el capital inicial (en el periodo 𝒕) es de 800 €, el capital final (en el periodo 𝒕 + 𝟏) es de 1000 € y la
depreciación es de 50 € (en el periodo 𝒕 + 𝟏), hallar la inversión neta.
La relación entre inversión neta (𝐼𝑁), inversión bruta (𝐼𝐵) y depreciación (𝐷𝑒𝑝); conceptos que determinan el
volumen de inversión de una empresa en dos periodos de tiempos se ilustra según 𝐼𝐵 = 𝐼𝑁 − 𝐷𝑒𝑝
Inversion
neta
Inversión
Bruta
Depreciación
La expresión analítica que relaciona ambas variables será:
𝐶𝐸 = 𝐶𝐷 + 𝐷𝐸 ∴ 𝐼𝐵 = 𝐼𝑁 + 𝐷𝑒𝑝
En este caso deberemos determinar la variación de la inversión neta:
𝐼𝑁 = 𝐾·ÒÁ − 𝐾· = 1000 − 800 = 200 €
Y con la inversión neta obtendremos la bruta:
𝐼𝐵 = 𝐼𝑁 + 𝐷𝑒𝑝 = 200 + 50 = 250 €
48
2. Un autónomo que viaja mucho adquiere un vehículo para sus desplazamientos por un importe de 50000 €.
Determinar cuándo deberá renovarlo teniendo en consideración que plantea los siguientes escenarios de
estimación de los futuros flujos de caja (según el tiempo que lo mantenga en uso) y sabiendo que la tasa de
descuento es del 10%.
Escenarios
1 año 𝑄Á = 35000 𝑉– = 30000
2 años 𝑄Á = 35000 𝑄œ = 25000 𝑉– = 12000
3 años 𝑄Á = 35000 𝑄œ = 25000 𝑄ž = 15000 𝑉– = 8000
4 años 𝑄Á = 35000 𝑄œ = 25000 𝑄ž = 15000 𝑄Ú = 5000 𝑉– = 3000
Hay tres periodos temporales que deben ser considerados en la inversión del activo:
• Vida técnica: Es aquel periodo durante el cual el activo o elemento productivo funciona normalmente; no
obstante un elemento puede tener vida técnica y sin embargo por sus características o capacidad ya no sea
útil.
• Vida útil: Duración del vehículo.
• Vida óptima: Coincide con el momento de renovación.
Calculamos la vida óptima

Ã
𝑄¤ 𝑉–
𝑉Ì = −𝐴 + É +
(1 + 𝐾) ¤ (1 + 𝐾 )Ã
¤ÈÁ
ž’››› ž››››
𝑉ÌÁ = −50000 + Á,Á
+ Á,Á
= 9090,91 €
ž’››› œ’››› Áœ›››
𝑉Ìœ = −50000 + Á,Á
+ Á,ÁÔ
+ Á,ÁÔ
= 12396,69 €
ž’››› œ’››› Á’››› ã›››
𝑉Ìž = −50000 + Á,Á
+ Á,ÁÔ
+ Á,ÁÕ
+ Á,ÁÕ
= 19759,58 €
ž’››› œ’››› Á’››› ’››› ž›››
𝑉ÌÚ = −50000 + Á,Á
+ Á,ÁÔ
+ Á,ÁÖ
+ Á,ÁÖ
+ Á,ÁÖ
= 19213,17 €
De lo que se concluye que la vida óptima se alcanza en el año 3 (a partir del mismo el valor actual se reduce) y, por
tanto, el vehículo debe ser renovado al final del tercer año.
49
3. Una empresa pretende adquirir el siguiente activo, del que se estima una vida óptima de 3 años:
Desembolso Flujo 1 Flujo 2 Flujo 3 Valor residual

100000 40000 50000 30000 10000
Posteriormente lo renovará por otro activo para el que se prevé las siguientes características_
Desembolso Flujo 1 Flujo 2 Flujo 3 Valor residual

80000 35000 30000 40000 10000
Determinar el valor actual de la cadena de reemplazamientos si la tasa de descuento es del 10%.
La renovación de equipos puede realizarse por diferentes métodos. Uno de ellos, el que plantea el enunciado, se
basa en renovaciones diferentes y por ello debe calcularse el valor actual como una renta en la que se incluyen dos
proyectos de manera conjunta y consecutiva en el tiempo:
Ã ƒ
𝑄¤ 𝑉– 𝐴ý 𝑄¤ý 𝑉–ý
𝑉Ì = −𝐴 + É + − + É +
(1 + 𝐾)¤ (1 + 𝐾 )Ã (1 + 𝐾 )Ã (1 + 𝐾)¤ (1 + 𝐾)ƒ
¤ÈÁ ¤ÈÃÒÁ
Ú›››› ’›››› ž›››› Á›››› ã›››› ž’››› ž›››› Ú›››› Á››››

𝑉Ì = −100000 + Á,Á
+ Á,ÁÔ
+ Á,ÁÕ
+ Á,ÁÕ
− Á,ÁÕ
+ Á,ÁÖ
+ Á,Á×
+ Á,ÁØ
+ Á,ÁØ
= 18390,17
Luego el valor de esta cadena de reemplazamientos formada por una renovación y dos activos es de 18390,17 €.
50
4. La empresa ABC está valorando la adquisición de un nuevo sistema de producción, que pretende renovar por
el método de idénticos reemplazamientos, para lo cual tiene dos alternativas:
Sistema A 𝐴 = 50000 𝑄Á = 30000 𝑄œ = 40000

Sistema B 𝐴 = 70000 𝑄Á = 15000 𝑄œ = 20000 𝑄ž = 25000 𝑄Ú = 20000 𝑄’ = 15000
Sabiendo que la tasa de descuento es del 10%, determinar cuál de los dos sistemas o alternativas es preferible.
En la selección entre dos proyectos, bajo la hipótesis de renovación, debe tenerse en consideración las diferentes
duraciones de cada uno de ellos.
No se puede comparar el valor actual de cada uno dado que cuanto más corta sea la duración obligará a un mayor
número de renovaciones y por tanto de desembolsos o adquisiciones.
Así que es necesaria la homogeneización temporal de las renovaciones, buscando un periodo de coincidencia entre
ambas alternativas y comparar el VAN bajo el supuesto de igualdad temporal.
En este caso un proyecto tiene una duración de 2 años y otro de 5 años, por lo que coincidirán en el año 10, por lo
que supondrá 4 renovaciones para el primero y 1 renovación para el segundo.
La sustitución de activos se realiza bajo el supuesto de idénticas renovaciones, lo que supone que el nuevo bien
tendrá las mismas características al anterior y por tanto la predicción de los valores del desembolso, flujos de caja
y valor residual también serán iguales.
Primero calculamos el valor actual de cada alternativa
ž›››› Ú››››
𝑉Ê = −50000 + Á,Á
+ Á,ÁÔ
= 10330,58 €
Á’››› œ›››› œ’››› œ›››› Á’›››
𝑉Ë = −70000 + Á,Á
+ Á,ÁÔ
+ Á,ÁÕ
+ Á,ÁÖ
+ Á,Á×
= 1922,25 €
Con estos datos calculamos el valor de la cadena de renovaciones tomando como referencia los 10 años.
& &ž &

𝐶¤ = 𝑉Á + (ÁÒ')Ô é·(ë + (ÁÒ')Ô·(ë + (ÁÒ')Ö Õ·(ë
Á›žž›,’ã Á›žž›,œ’ Á›žž›,’ã Á›žž›,’ã
𝐶Ê = 10330,58 + + + + = 36574,81 €
Á,ÁÔ Á,ÁÖ Á,ÁØ Á,Á)
Áäœœ,œ’
𝐶Ë = 1922,25 + Á,Á×
= 3115,82 €
Por tanto, es preferible el sistema A frente al sistema B aunque suponga tener que realizar renovaciones cada
menos tiempo.
51
5. Con los datos del ejercicio anterior, si finalmente la empresa se decanta por la alternativa B, ¿cuál será el valor
actual si se aplicase una cadena de renovaciones perpetua?
En el caso de renovaciones idénticas con carácter perpetuo:
(1 + 𝐾)Ãë
𝐶¤ = 𝑉¤ · ˆ Š
(1 + 𝐾)Ãë − 1
(ÁÒ')( ‰Á
No ha de confundirse este factor descuento con el factor descuento de una renta temporal #𝑎Ã⌉ñ = (ÁÒ')( ·'
$
En el factor de descuento de perpetuas renovaciones, la variable 𝑛 no es continua en el tiempo, sino que representa
la vida del proyecto.
(1,1)’
𝐶¤ = 1922,25 · ˆ Š = 5070,84 €
(1,1)’ − 1
El valor de la cadena de renovaciones perpetua del sistema B será de 5070,84 €.
52
6. Calcular el periodo medio de maduración de una empresa cuya contabilidad arroja los siguientes datos:
- El volumen de aprovisionamiento es de 1000 €.
- El valor de las ventas es de 3000 €.
- El coste total de producción es de 500€.
- El stock medio de aprovisionamiento es de 600 €.
- El stock medio de productos en curso es de 400 €.
- El valor medio del stock es de 400 €.
- El resultado medio de los créditos comerciales es de 2500 €.
• El 𝑷𝑴𝑴 Periodo medio de maduración es el tiempo que tarda una unidad monetaria en regresar a la
empresa tras haber salido para realizar el proceso productivo.
Este periodo está compuesto por subperiodos diferentes:
1.Aprovisionamiento 2. Producción 3. Comercialización y venta 4. Crédito al cliente

𝑇Á 𝑇œ 𝑇ž 𝑇Ú
𝐴 𝑃 𝑉 𝐶
𝑅Á = 𝑅œ = 𝑅ž = 𝑅Ú =
𝑎 𝑝 𝑣 𝑐
365 365 365 365
𝑇Á = 𝑇œ = 𝑇ž = 𝑇Ú =
𝑅Á 𝑅œ 𝑅ž 𝑅Ú
𝑇Á : Duración media de almacenamiento de los materiales o materias primas.

𝑇œ : Duración del proceso de producción.
𝑇ž : Duración media de almacenamiento de los productos terminados.
𝑇Ú : Duración media de cobro de los créditos concedidos a clientes.
𝑅Á : Rotación del aprovisionamiento.

𝑅œ : Rotación del stock en proceso de fabricación.
𝑅ž : Rotación de las ventas.
𝑅Ú : Rotación del cobro a clientes.
𝐴 ∶ Volumen anual de aprovisionamiento (consumo anual de materias primas)

𝑎 : Stock (existencias) anual medio de aprovisionamiento (materias primas)
𝑃 : Coste total del proceso de producción (excluidas las amortizaciones).

𝑝 : Coste medio del stock de productos en curso.
𝑉 : Valor de las ventas anuales.

𝑣 . Valor medio del stock de productos terminados.
𝐶 : Valor de los cobros en términos anuales.

𝑐 : Valor del saldo medio de los créditos comerciales concedidos.
365 365 365 365 𝑎 𝑝 𝑣 𝑐

𝑃𝑀𝑀 = 𝑇Á + 𝑇œ + 𝑇ž + 𝑇Ú = + + + = 365 · # + + + $
𝑅Á 𝑅œ 𝑅ž 𝑅Ú 𝐴 𝑃 𝑉 𝐶
1000 500 3000 3000

𝑅Á = = 1,66 𝑣𝑒𝑐𝑒𝑠 ; 𝑅œ = = 1,25 ; 𝑅ž = = 7,5 ; 𝑅Ú = = 1,2
600 400 400 2500
365 365 365 365

𝑇Á = = 220 𝑑í𝑎𝑠 ; 𝑇œ = = 292 𝑑í𝑎𝑠 ; 𝑇· = = 49 𝑑í𝑎𝑠 ; 𝑇Ú = = 304 𝑑í𝑎𝑠
1,66 1,25 7,5 1,2
𝑃𝑀𝑀 = 220 + 292 + 49 + 304 = 865 𝑑í𝑎𝑠
El proceso tardará en cumplir una vuelta (rotación) 865 días.
53
7. Si la empresa anterior deseara incluir la financiación recibida por los proveedores como consecuencia de
aplazamientos en los pagos y el subperiodo de proveedores ascendiese a 115 días ¿cuál sería periodo medio de
maduración financiero?
El 𝑷𝑴𝑴𝑭 Periodo medio de maduración financiero: Dado que los proveedores (𝑇’ ) permiten un retardo en el
pago y una salida más tardía de los recursos de la empresa, si consideramos también el pasivo se obtendría el
PMMF.
𝑃𝑀𝑀𝐹 = 𝑃𝑀𝑀 − 𝑇’
𝑆 365
𝑅’ = ; 𝑇’ =
𝑠 𝑅’
𝑆 : Volumen anual de proveedores.

𝑠 : Valor medio del saldo de proveedores.
𝑅’ : Rotación del pago a proveedores
𝑃𝑀𝑀𝐹 = 𝑃𝑀𝑀 − 𝑇’ = 865 − 115 = 750 𝑑í𝑎𝑠
Es inferior al PMM debido al aplazamiento en el pago que nos permiten los proveedores.
8. ¿Qué relación hay entre el periodo medio de maduración y la rentabilidad?
El periodo medio de maduración presenta una relación directa con la rentabilidad de la empresa.
Si tenemos en consideración que el PMM es el tiempo que se tarda en realizar un ciclo corto o proceso de
explotación, se puede afirmar que incide directamente en la rotación del activo circulante.
A menor periodo medio de maduración mayor rotación.
Por otra parte, dado que la rotación es uno de los componentes de la rentabilidad (𝑹𝑬 = 𝒎𝒂𝒓𝒈𝒆𝒏 · 𝒓𝒐𝒕𝒂𝒄𝒊ó𝒏)
un menor PMM favorecerá una mayor rentabilidad económica.
9. De una empresa industrial de la que se conocen los siguientes datos anuales, determinar la rotación del stock
en proceso de fabricación.
- Materias primas consumidas 18000 €.
- Coste de producción 37000 €.
- Existencias medias de materias primas 3000 €.
- Existencias medias de productos en curso 7000 €.
La rotación del stock de fabricación se calcula como la relación entre el coste total del proceso productivo (𝑃) y el
coste medio del stock de las existencias en curso (𝑝), tal que:
𝑃 37000
𝑅œ = = = 5,28
𝑝 7000
El stock de fabricación rotará 5,28 veces.
54
10. Una empresa presente un inmovilizado de 70000 € siendo sus fondos propios de 40000 € y su deuda de
100000 € de la cual el 80% es a largo plazo. Determinar el fondo de rotación.
• El fondo de maniobra (FM): Es la parte del activo circulante que se financia con recursos permanentes. Es la
diferencia entre el Activo circulante y el pasivo a corto plazo:
𝐹𝑀 = 𝐴Ì − 𝑃Ì
También puede aproximarse desde el largo plazo como diferencia entre recursos permanentes y activo fijo:
𝐹𝑀 = 𝑅𝑃 − 𝐴D
El fondo de maniobra es un colchón de seguridad que cubre ante cambios en el pasivo, evitando que el pasivo a
corto plazo financie parte del activo fijo o, en otras palabras, que el activo fijo no se financie íntegramente con
recursos permanentes ya que esta situación generaría problemas de liquidez y solvencia.
Calculamos primero el valor de la empresa: 𝑉 = 𝑆 − 𝐷 = 40000 + 100000 = 140000 €

Averiguamos el activo circulante: 𝐴Ì = 𝑉 − 𝐴D = 140000 − 70000 = 70000 €
Luego las deudas: 𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎 𝑙𝑝 = 𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎 · 80% = 100000 · 0,80 = 80000 €
Por tanto, el fondo de rotación será: 𝐹𝑀 = 𝐴Ì − 𝑃Ì = 70000 − 20000 = 50000

Calculado también como: 𝐹𝑀 = 𝑅𝑃 − 𝐴D = 120000 − 70000 = 50000
Por lo que se concluye que 50000 € del activo circulante están siendo financiadas con recursos estables, es decir,
fondos propios más deuda a largo plazo.
11. De una compañía se conoce que su ratio de financiación del activo circulante es de 0,66, ¿cuál será el
porcentaje del activo circulante que se corresponde con el working capital?
• Working capital: Es el término anglosajón con el que se conoce al fondo de maniobra o fondo de rotación.
Previamente calculamos la relación entre el activo circulante y el pasivo a corto plazo con el ratio de financiación
del activo circulante:
𝑃Ì 𝑃Ì
𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝐶𝑟𝑖𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 = ; 0,66 = ; 𝑃Ì = 0,66𝐴Ì
𝐴Ì 𝐴Ì
El activo circulante es financiado con un 66% con recursos a corto plazo, por lo que el 34% restante, corresponde
al working capital, se financia con recursos a largo plazo.
Otra forma de aproximarlo es con el ratio de liquidez que es inversa a la ratio anterior
𝐴Ì 1 𝐴Ì
𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑙𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑒𝑧 = ; = ; 𝐴Ì = 1,5𝑃Ì
𝑃Ì 0,66 𝑃Ì
Luego el activo circulante será 1,5 vece el pasivo a corto plazo.
55
12. Determinar el fondo de maniobra de una empresa cuyo periodo medio de maduración es de 300 días
sabiendo que el coste diario se deduce de:
Materia Prima Mano de obra Gastos Generales

Volumen (uds. consumidas por día) 2000 4000 1500
Precio unitario (€) 15 30 20
Aplazamiento de pagos (días) 50 30 20
La relación entre el (𝐹𝑀), aproximado atendiendo únicamente al proceso productivo (sin considerar otras partidas
del activo circulante y pasivo circulante), y el periodo medio de maduración (𝑃𝑀𝑀) es:
𝐹𝑀 = 𝑃𝑀𝑀 · è𝑚 · 𝑃ƒ + 𝑡 · 𝑃· + 𝑔 · 𝑃. ê − è𝑚 · 𝑃ƒ · 𝑡Á + 𝑡 · 𝑃/ · 𝑡œ + 𝑔 · 𝑃. · 𝑡ž ê
La primera expresión 𝑃𝑀𝑀 · è𝑚 · 𝑃ƒ + 𝑡 · 𝑃· + 𝑔 · 𝑃. ê refleja las necesidades de activo circulante para mantener
tantos procesos abiertos como días dure el periodo medio de maduración, las cuales definimos como materias
primas (𝑚𝑃ƒ ), mano de obra (𝑡𝑃· ) y gastos generales è𝑔𝑃. ê
La segunda parte è𝑚 · 𝑃ƒ · 𝑡Á + 𝑡 · 𝑃/ · 𝑡œ + 𝑔 · 𝑃. · 𝑡ž ê recoge el retardo en los pagos (𝑡Á , 𝑡œ y 𝑡ž ) de las partidas

del proceso de explotación, que formarán parte del pasivo a corto plazo.
𝐹𝑀 = 300 · (2000 · 15 + 4000 · 30 + 1500 · 20) − (2000 · 15 · 50 + 4000 · 30 · 30 + 1500 · 20 · 20)

𝐹𝑀 = 54.000.000 − 5.700.000 = 48.300.000 €
Siendo, por tanto, el fondo de maniobra teórico necesario para afrontar el proceso de producción de 48300000 €.
13 Continuando con el ejercicio anterior, determinar el pasivo a corto plazo de la empresa sabiendo que el activo
circulante es de 100.000.000 €.
A través de la fórmula del fondo de maniobra definida como la diferencia entre activo circulante y pasivo c/p.
𝐹𝑀 = 𝐴Ì − 𝑃Ì ; 𝑃Ì = 𝐹𝑀 − 𝐴Ì = 100.000.000 − 48.300.00 = 51.700.000 €
Luego el pasivo a corto plazo, en el que se incluyen partidas del proceso productivo y otras deudas, será de
51.700.000 €.
56
14. Determinar el fondo de maniobra atribuible a las materias primas, 𝑭𝑴𝒎𝒑 , sabiendo que las materias primas
y otros aprovisionamientos consumidos en el día ascienden a 300 uf., su precio unitario a 10 €m y se produce un
aplazamiento en el pago de 60 días. El periodo medio de maduración es de 150 días.
Partimos de la fórmula que relaciona el fondo de maniobra (𝐹𝑀) con el periodo medio de maduración (𝑃𝑀𝑀),
que atiende únicamente a algunas variables del proceso productivo:
En este ejercicio nos hemos de centrar únicamente en el efecto que tienen las materias primas en el fondo de
maniobra, lo que analíticamente supone cuantificar el coste y las unidades de materia prima utilizada, multiplicadas
por el tiempo que deben ser asumidas por la empresa, es decir, la diferencia entre el periodo medio de maduración
y el retardo en el pago de las mismas:
𝐹𝑀 1 = 𝑚𝑃ƒ · (𝑃𝑀𝑀𝑀 − 𝑡Á ) = 300 · 10 · (150 − 60) = 270000 €
Luego la influencia de las materias primas en el fondo de maniobra será de 270000 €. Es el margen de seguridad
que la empresa debe asumir únicamente por las materias primas.
15. Destaque y comente la relación entre el periodo medio de maduración y la liquidez y solvencia de la empresa.
El PMM se relaciona con el tiempo que tardan en hacerse líquidas las diferentes partidas del activo (materias primas
y derechos pendientes de cobro), lo que supone que cuanto mayor sea la rotación obtendrá liquidez de forma más
continuada en el tiempo, lo que permitirá contar con recursos económicos de manera más rápida para afrontar las
cargas derivadas del exigible a corto plazo.
El mayor grado y velocidad en la transformación del activo circulante en liquidez, permitirá por un lado que éste
sea más pequeño, y, por otro, una menor necesidad de endeudamiento a corto plazo. De tal forma que la parte del
activo circulante financiada con recursos propios (fondo de maniobra) también podrá ser menor, aportando mayor
solvencia a la estructura del balance.
Esta cuestión queda evidenciada en la expresión que relaciona el fondo de maniobra con el periodo medio de
maduración:
Una reducción del periodo medio de maduración:

- Aporta mayor liquidez a la empresa.
- Incremente la rentabilidad económica.
- Aumenta la capacidad financiera de la firma.
- Permite optimizar la distribución de recursos destinados al a inversión, dotando de una mayor solvencia a la
empresa.

Aspectos fundamentales proceso económico de la Empresa
1. El concepto de productividad se asocia a:
e) La rentabilidad de los recursos empleados en el sistema productivo

f) El grado de eficiencia de un factor de la producción.
g) La idea de que los ingresos son superiores a los gastos.
h) La idea de que la rentabilidad obtenida es superior al coste asumido.
57
2. El concepto de productividad tiene dos acepciones:
a) La marginal y la objetiva.
b) La media y la marginal.
c) La objetiva y la media.
d) La neta y la bruta.
3. La ratio o indicador que determina la viabilidad del proceso económico o recurrente de la empresa, se conoce
con el nombre de:
a) Rentabilidad.
b) Productividad.
c) Fondo de maniobra.
d) Economicidad.
4. La economicidad que analiza situaciones parciales de la empresa, poniendo el acento en cuestiones más
concretas y puntales del proceso económico, se conoce como:
a) Estructural.
b) Marginal.
c) Parcial.
d) Operativa.
5. El punto muerto, también conocido como umbral de la rentabilidad (señalar la incorrecta)
a) Es el punto donde los costes se equiparan a los ingresos.

b) Si producimos por debajo del punto muerto estaremos en zona de beneficios puesto que la curva de
costes es inferior que la curva de beneficios.
c) Es en esencia un análisis del coste fijo, pues el modelo parte de que el precio es mayor que el coste variable
unitario.
d) Es el número de unidades vendidas y producidas que multiplicadas por el margen unitario iguala a los costes
fijos.
6. Los inconvenientes del análisis del punto muerto son (señalar la incorrecta)
a) Los ingresos y gastos son estimados como funciones lineales, lo cual no siempre es así en realidad.
b) Las ventas se consideran en términos deterministas, si bien en la realidad se debería conocer sus
probabilidades, medias y desviaciones.
c) Es una herramienta que simplifica demasiado los cálculos y, por lo tanto, la aproximación que da no tiene
demasiado interés.
d) El modelo no incluye los cambios de estructura organizativa ni el aspecto temporal, por lo que de producirse
modificaciones en la estructura de costes deberá volver a ser calculado.
58
7. El índice de absorción de los costes fijos relaciona:
a) Los costes fijos entre la cifra de ingresos por ventas.

b) Las ventas entre los costes fijos.
c) El beneficio entre los costes fijos.
8. En el cálculo del punto muerto multiproducto:
a) Solo puede estimarse el punto muerto para toda la empresa y no para cada uno de los productos de manera
particular.
b) Debemos tener en consideración que cada producto tiene su propio coste variable y coste fijo.
c) Debemos partir de la expresión del punto muerto en unidades físicas.
d) Debemos partir de la expresión del punto muerto en unidades monetarias.
9. Si decimos que una empresa tiene un apalancamiento operativo de 5, ha de interpretarse que:
a) Si se multiplican los costes variable por 5, el beneficio económico se multiplica también por 5.
b) Si se multiplica el activo por 5, el beneficio de explotación se multiplica también por 5.
c) Si se aumenta el beneficio económico un 5%, los ingresos lo harán en un 25%.
d) Si se aumenta los ingresos un 5%, el beneficio económico lo hará un 25%.
10. Si decimos que una empresa tiene una apalancamiento financiero de 3 debe interpretarse que:
a) Si se multiplican las deudas por 3, el beneficio del accionista se multiplica también por 3.
b) Si se multiplica el activo por 3, el beneficio de explotación se multiplica también por 3.
c) Si se aumenta el beneficio económico un 3%, el beneficio del accionista lo hace en un 1%.
d) Si se aumenta el beneficio económico un 1%, el beneficio del accionista lo hace en un 3%.
11. El apalancamiento financiero se incrementa al:
a) Disminuir los intereses de las deudas.

b) Aumentar los intereses de las deudas.
c) Es independiente de las deudas.
12. Cuando la insolvencia o crisis de una institución relevante o un mercado es de tal naturaleza que afecta al
conjunto del sistema financiero de un país, se denomina:
a) Riesgo de pronóstico.
b) Riesgo operativo.
c) Riesgo de crédito.
d) Riesgo sistémico.
13. Las posibles pérdidas imprevistas que se derivan de controles internos inadecuados, errores humanos,
fraudes, entre otros, se denomina:
a) Riesgo de pronóstico.
b) Riesgo operativo.
c) Riesgo de crédito.
d) Riesgo sistémico.
59
14. El riesgo asumido por la empresa derivado de la política de inversión, esto es, de la estructura de su activo se
denomina:
a) Riesgo económico.
b) Riesgo de crédito.
c) Riesgo financiero.
d) Riesgo de liquidez.
15. El riesgo financiero es función de:
a) La varianza del beneficio neto o financiero.

b) La varianza de la deuda.
c) La varianza del beneficio bruto o económico.
d) La varianza de los fondos propios.
Aspectos fundamentales proceso económico de la empresa
- Margen de beneficio: 15%

- Rotación del capital: 2.3 veces.
- Ingreso global: 2000 €.
- Coste global: 1500 €
¿Cuál será la economicidad a nivel de empresa?
La economicidad es un ratio simple que analiza de manera directa la viabilidad del proceso económico.
• Economicidad operativa (𝑬𝒐 ): Viabilidad del proceso económico relacionado por cociente el precio (𝑃)
con el coste unitario (𝐶 ý ).
• Economicidad estructural (𝑬𝑬 ): Viabilidad del proceso económico relacionado por cociente los ingresos
totales (𝐼• ) con los costes totales (𝐶• ).
𝑃 𝐼•
𝐸‚ = o bien 𝐸Í =
𝐶 𝐶•
En este caso el problema es sobre la economicidad de la empresa o estructural.
𝐼• 2.000
𝐸Í = = = 1,33
𝐶• 1.500
Al ser mayor que 1, los ingresos son mayores que los costes, y por tanto el proceso recurrente es viable.
2. La empresa A produce 1.650 uf de un producto, empleando 7 trabajadores, 5 días a 7 horas diarias y con un
coste/hora de 5 €. Otra empresa B produce 1.250 uf del mismo artículo con 5 trabajadores, en 5 días a 7 horas
diarias e igual coste hora. ¿Cuál es más productiva?
• Productividad (𝝅): Se define por la relación entre los outputs o producción de un periodo (𝑄), y los inputs
o coste de los recursos empleados en la producción (𝑅). Responde en esencia a la estructura de un ratio
genérico de rentabilidad
𝑄
𝜋=
𝑅
60
1650
𝜋Á = = 1,35
7·5·7·5
1250
𝜋œ = = 1,43
5·5·7·5
De lo que se concluye que la empresa B es más productiva, pues aunque fabrique un menor volumen de productos,
sus costes son, en proporción menores que los de la empresa A.
61
3. Concepto de punto muerto de su expresión, determinar el valor que tiene para una firma que produce un bien
que soporta unos costes fijos de 8.000 € con un valor de los costes unitarios variables de 0,25 € y un precio
unitario de venta de 0,35 €. Juicio crítico.
• Punto muerto (𝑷𝑴): Es el volumen de ventas para el cual se igualan los ingresos totales (𝐼¹ ) a los costes totales
(𝐶¹ ) siendo el beneficio igual a cero.
Para que el modelo se cumpla, el margen unitario (𝑃 − 𝐶& ) debe ser positivo. De no cumplirse no existiría punto
muerto, pues gráficamente no se cortaría la línea de ingresos totales con la de costes totales y además la empresa
estaría vendiendo un producto a un precio inferior de lo que cuesta fabricarlo.
Por tanto, se puede afirmar que realmente el punto muerto es un análisis del coste fijo; es el volumen de ventas
que multiplicado por el margen unitario cubre los costes fijos:
𝐶D 8000
𝑃𝑀 · (𝑃 − 𝐶& ) = 𝐶D → 𝑃𝑀 = = = 20000 𝑢𝑓
𝑃 − 𝐶& 0,65 − 0,25
Luego la empresa deberá fabricar y vender 20000 unidades de producto para cubrir todos los costes, pero como
los variables son inferiores al precio, realmente lo que se concluye es que se requiere dicho número de unidades
para cubrir los costes fijos.
4. Determinar los costes variables por unidad de producto, sabiendo que los costes fijos de una empresa son
50.000 €, su punto muerto es 140.000 € y vende a 20 € por unidad de producto.
El punto muerto en unidades físicas es:
𝐶D
𝑃𝑀 =
𝑃 − 𝐶&
Pero como nos dan los datos del punto muerto en €, debemos de multiplicar la expresión anterior por el precio:
𝐶D 𝐶D
𝑃𝑀 = · 𝑃 → 𝑃𝑀 =
𝑃 − 𝐶& 𝐶
1 − 𝑃&
Con los datos del enunciado tendremos:
𝐶D 50000
𝑃𝑀 = → 140.000 = → 𝐶& = 12,86 €
𝐶& 𝐶&
1− 1−
𝑃 20
El coste variable unitario de la empresa deberá ser de 12,86 € y por tanto el margen unitario de la empresa será:
𝑚 = 𝑃 − 𝐶& = 20 − 12,86 = 7,14 €
62
5. Una empresa tiene unos costes fijos de 50.000 €. El producto que elabora tiene unos costes variables unitarios
de 8.000 € y se vende a 10.000 € la unidad. Para obtener unos beneficios de 100.000 € ¿Cuántas unidades
necesitará vender?
Se parte con la fórmula del beneficio (ingresos totales menos costes totales): 𝐵 = 𝐼¹ − 𝐶¹
Desagregamos la fórmula en función de unidades vendidas (𝑋), del precio (𝑃) y de los costes fijos (𝐶D ) y variables
unitarios (𝐶& )
𝐵 = 𝑃 · 𝑋 − 𝐶D − 𝑋 · 𝐶& → 100.000 = 10.000 · 𝑋 − 50.000 − 8.0000 · 𝑋 → 𝑋 = 75 𝑢𝑓
Por tanto, es necesario producir y vender 75 unidades de producto para obtener un beneficio de 100.000.
6. Una sociedad fabrica y vende un producto del que obtiene un beneficio de 10.000 €. Si se sabe que sus costes
fijos son de 20.000 € y que los costes variables son el 40% de los ingresos totales ¿a cuánto ascienden los ingresos
totales?
Con la fórmula de beneficio, determinaremos si hay beneficios
𝐵 = 𝐼¹ − 𝐶¹ → 𝐵 = 𝑃 · 𝑋 − 𝐶D − 𝑋 · 𝐶&
10.000 = 𝐼¹ − 20.000 − 0,40𝐼¹ ; 𝐼¹ = 50.000 €
Por tanto, los ingresos han de ser 50.000 para poder alcanzar un beneficio de 10.000 €.
7. Una empresa fabrica 300.000 unidades de un producto que vende a 1.000 € por unidad. Los costes fijos de la
empresa es de 2.000.000 € anuales y los costes variables 80 € por unidad fabricada. Suponiendo que las ventas
se reparten de forma uniforme a lo largo del año ¿Cuánto tardará la empresa en alcanzar el punto muerto?
Calculamos primero el punto muerto
𝐶D 2.000.000
𝑃𝑀 = = = 100.000 𝑢𝑓
𝑃 − 𝐶& 100 − 80
Si asumimos que la empresa vende durante un año 300.000 unidades y que el punto muerto son 100.000 unidades,
a través de una regla de tres podremos saber cuánto tiempo tarda en alcanzar dicho punto muerto.
12 𝑚𝑒𝑠𝑒𝑠 → 300.000 12 · 100.000

5 𝑥 = = 4 𝑚𝑒𝑠𝑒𝑠
𝑥 𝑚𝑒𝑠𝑒𝑠 → 100.000 300.000
La empresa alcanzará el punto muerto a los 4 meses, lo que supone que la producción y venta posterior a esa fecha
se convertirá en beneficios.
63
8. Una empresa presenta los siguientes datos anuales: vende 300 uf que se reparten de forma uniforme a lo largo
del año, el precio de venta unitario es de 200 €, los costes variables unitarios son 150 € y los costes fijos totales
son 3.750 €. Calcular el índice de absorción de los costes fijos.
• Índice de absorción de los costes fijos: Relaciona por cociente el punto muerto (𝑃𝑀) con las ventas (𝑉). El ratio
exige la coherencia y homogeneidad de las unidades y, por tanto, si el punto muerto se expresa en uf, las ventas
también.
𝑃𝑀
𝑟Á =
𝑉
𝐶D 3750
𝑃𝑀 = = = 75 uf
𝑃 − 𝐶& 200 − 150
75
𝑟Á = = 0,25
300
Este ratio no sindica qué porcentaje de las ventas se utiliza para cubrir los costes fijos. En este caso el 25% de las
ventas se destinan a alcanzar el punto muerto, por lo que el 75% se convertirán en beneficio.
9. Una empresa presenta unos costes fijos de 850.000 €, siendo sus costes variables totales de 500.000 €.
Sabiendo que el precio unitario es 15 €, determinar el punto muero en €.
Una vez calculado, determinar cuál sería el índice de eficiencia comercial si la empresa vendiera 600.000 uf de
productos.
Calculamos primero el 𝑃𝑀 en €, sabiendo que éste coincidirá con el volumen de ingresos en el punto de equilibrio
(𝑃𝑀 = 𝐼¹ )
𝐼¹ = 𝐶¹ → 𝑃 · 𝑋 = 𝐶D + 𝑋 · 𝐶&
𝑃𝑀 = 𝐶D + 𝑋 · 𝐶& = 850.000 + 500.000 = 1.350.000 €
Por tanto, el punto muerto se alcanzará una vez ingrese 1.350.000 €.
• Índice de eficiencia comercial (𝒓𝟐 ): relaciona por cociente la diferencia entre ventas y punto muerto, con las
ventas:
𝑉 − 𝑃𝑀
𝑟œ =
𝑉
Como las ventas nos las dan en unidades físicas, habrá que transformarlas a €, multiplicándolas por el precio.
600.000 · 15 = 9.000.000
Así que el ratio será
𝑉 − 𝑃𝑀 9000000 − 1350000
𝑟œ = = = 0,85
𝑉 9000000
Esto supone que el 85% de las ventas supera el punto muerto y, por tanto, se convierte en beneficios.
64
10. Una compañía que produce tres productos, con unos costes fijos de 100000 €, presenta los siguientes datos:
Producto Coste Variable Unitario Precio Ponderación en ingresos

A 10 20 40%
B 15 30 10%
C 12 20 50%
Calcular el punto muerto de la empresa y el punto muerto del producto A.
• Punto muerto multiproducto: Partimos de la expresión en € ya que no tendría sentido calcularlo en unidades
físicas, fórmula que ajustaremos a los costes variables (𝐶&¤ ) y precios (𝑃¤ ) de cada uno de los productos y a su
ponderación en los ingresos (𝑤¤ ):
𝐶D 100.000
𝑃𝑀 = = = 222.222,22 €
𝐶&º 𝐶&î 𝐶&• 10 15 12
#1 − 𝑝 $ · 𝑤º + #1 − 𝑝 $ · 𝑤î + #1 − 𝑝 $ · 𝑤• #1 − 20$ · 0,4 + #1 − 30$ · 0,10 + #1 − 20$ · 0,5
º î •
La empresa debe ingresar 222.222,22 € entre los tres productos para cubrir los costes totales.
La aportación de cada uno de los productos a los ingresos totales viene recogida por la ponderación 𝑤¤ , por lo tanto,
para calcular el punto muerto en € del producto A, multiplicamos el punto muerto general por la ponderación:
𝑃𝑀Ê = 222.222,22 · 𝑤Ê = 222.222,33 · 0,4 = 88.888,88 €
Por tanto, A deberá alcanzar un total de 88.888,88 € para cubrir la parte de los costes fijos que le corresponden.
Para calcular el punto muerto de A en unidades físicas, deberemos de dividir entre el precio del producto
88.888,88
𝑃𝑀Ê = = 4.444,44 uf
20
Por tanto, el punto muerto de A en unidades físicas será de 4.444,44 productos.
65
11. Una firma que produce un bien soporta unos costes fijos de 4.000.000 € con un valor de los costes variables
unitarios de 125 € y un precio unitario de venta de 325 €. Si su volumen de producción es de 30.000 uf, determinar
el punto muerto y el apalancamiento operativo.
𝐶D 4.000.000
𝑃𝑀 = = = 20.000 uf
𝑃 − 𝐶& 325 − 125
Como las ventas de la empresa son de 30.000 uf, podemos concluir que genera beneficios.
• Apalancamiento operativo: Representa la variación que se produce en el beneficio bruto al variar los ingresos
de la compañía.
Cuenta de pérdidas y ganancias Formulación matemática
Ingresos de Ventas (𝑉)

Costes Variables (𝐶𝑣)
∆𝐵𝐸 ⁄𝐵𝐸
Margen bruto (𝑚 = 𝑉 − 𝐶& ) 𝐴— =
∆𝑉 ⁄𝑉
Costes fijos (𝐶D )
Beneficio de explotación (𝐵𝐸 = 𝑚 − 𝐶D ) ∆𝐵𝑁
Depreciación y amortización (dep) 𝐴 ¹ = 𝐵𝑁 = 𝐴— · 𝐴D
∆𝑉
BAIT = 𝐵𝐸 − 𝑑𝑒𝑝 𝑉
Gastos financieros (𝐹) ∆𝐵𝑁 ⁄𝐵𝑁
𝐴D =
BAT = 𝐵𝐴𝐼𝑇 − 𝐹 ∆𝐵𝐸 ⁄𝐵𝐸
Impuestos (𝑇)
Beneficio Neto (𝐵𝑁 = 𝐵𝐴𝐼𝑇 − 𝑇)
Hay una relación entre la estructura de la cuenta de resultados y la expresión final del apalancamiento operativo,
que sustituyendo y calculando tenemos:
𝑉 · (𝑝 − 𝑐; ) 𝑉 30000
𝐴— = → 𝐴— = = =3
𝑉 · (𝑝 − 𝑐; ) − 𝐶𝐹 𝑉 − 𝑃𝑀 30000 − 20000
Lo que supone que al variar las ventas en un 1% el beneficio de explotación (bruto) lo hará en un 3%.
12. Una empresa tiene unos costes fijos de 2.000.000 € y fabrica un producto que vende a 15 € la unidad,
representando los costes variables el 60% del precio de venta. Se sabe que el endeudamiento de la empresa es
de 10.000.000 € cuyo coste anual es del 6%, para un volumen de producción de 1.000.000 de unidades. Con estos
datos, determinar el apalancamiento financiero.
• Apalancamiento financiero: Es la variación que se produce en el beneficio neto al variar el beneficio bruto.
Hay una relación directa entre la estructura de la cuenta de resultados y la expresión final del apalancamiento
financiero, influyendo de manera notable en la estructura financiera de la empresa (intereses 𝐼):
𝑉 · (𝑝 − 𝑐; ) − 𝐶D 1.000.000 · (15 − 15 · 0,6) − 2.000.000

𝐴D = → 𝐴D = = 1,176
𝑉 · (𝑝 − 𝑐; ) − 𝐶D − 𝐼 1.000.000 · (15 − 15 · 0,6) − 2.000.000 − 600.000
Al variar el beneficio bruto en un 1%, el beneficio neto variará un 1,176%.
66
13. Una empresa presenta, en datos anuales, unas ventas de 1.000 uf, un margen unitario de 5 €, un coste fijo de
2.000 € y unos gastos financieros de 200 €. ¿Cuánto vale su coeficiente de apalancamiento total?
• Apalancamiento total: Analiza la variación que se produce en el beneficio neto o financiero al variar el nivel de
ingresos y, por consiguiente, es el resultado de multiplicar el 𝐴› por el 𝐴D
𝐴 ¹ = 𝐴— · 𝐴D
𝑉 · (𝑝 − 𝑐; ) 1000 · 5
𝐴¹ = = = 1,786
𝑉 · (𝑝 − 𝑐; ) − 𝐶D − 𝐼 1000 · 5 − 2000 − 200
De lo que se deduce que al aumentar los ingresos en un 1% el beneficio neto o financiero lo hará en un 1,786%
14. Una empresa tiene un activo de 100.000 € y estima que si las previsiones son favorables (cuya probabilidad
es del 75%), obtendrá un beneficio de explotación de 30.000 €, mientras que si son desfavorables (probabilidad
del 25%) el beneficio de explotación será de 20.000 €. Calcular la esperanza de la rentabilidad económica.
Partimos de la rentabilidad económica 𝑅Í , que relaciona el beneficio bruto 𝐵Í con el valor de la empresa como
suma de recursos propios 𝑅𝑃 más recursos ajenos 𝑅𝐴 o como activo 𝐴
𝐵Í 𝐵Í
𝑅Í = → 𝑅Í =
𝑅𝑃 + 𝑅𝐴 𝐴
En términos de probabilidad teniendo en cuenta que el beneficio económico es una variable aleatoria:
𝐵Í 𝐸(𝐵Í )
𝐸(𝑅Í ) = 𝐸 < ==
𝐴 𝐴
La esperanza del beneficio económico será, según los datos del enunciado:
𝐸(𝐵Í ) = 30.000 · 0,75 + 20.000 · 0,25 = 27.500 €
Por tanto, la esperanza de la rentabilidad
𝐸(𝐵Í ) 27.500
𝐸(𝑅Í ) = = = 0,275
𝐴 100.000
La esperanza de la rentabilidad económica es del 27,50%.
67
15. De una empresa se conocen los siguientes datos: el beneficio de explotación tiene una esperanza matemática
de 125.000 € y una desviación típica de 50.000 €, los recursos propios son 325.000 € y los recursos ajenos 175.000
€. Calcular al varianza de la rentabilidad económica yd e la rentabilidad financiera.
La expresión del riesgo económico en términos de varianza
𝜎 œ [𝐵𝐸] 50.000œ
𝜎 œ (𝑅Í ) = = = 0,01
(𝑅𝑃 + 𝑅𝐴)œ (325.000 − 175.000)œ
Por tanto, el riesgo económico o variabilidad de la variable rentabilidad económica será del 1%.
El riesgo financiero se calcula en función de la rentabilidad financiera
𝐵û 𝐵Í − 𝐼
𝑅D = =
𝑅𝑃 𝑅𝑃
En términos de varianza el riesgo financiero
𝜎 œ [𝐵𝐸] 50.000œ
𝜎 œ (𝑅D ) = = = 0,0237
𝑅𝑃œ 325.000œ
Luego, la varianza de la rentabilidad financiera será de 0,0237, superior a la de la rentabilidad económica 0,01, por
el efecto de la estructura del pasivo.
De no existir deuda, la varianza de la rentabilidad financiera coincidiría con la de la rentabilidad económica.

Fuentes financieras en la empresa
1. En relación al efecto multiplicador de la autofinanciación:
a) Es independiente del coeficiente de endeudamiento.

b) Es tanto mayor cuanto mayor sea el coeficiente de endeudamiento.
c) Es tanto mayor cuanto menor sea el coeficiente de endeudamiento.
d) Sólo se produce cuando la empresa está en fase de crecimiento.
2. Para que las amortizaciones produzcan un efecto expansivo ha de suceder que (señalar la incorrecta):
a) Los recursos liberados por el proceso de amortización se reinviertan en la compra de nuevos activos.
b) Que los activos adquiridos con los fondos de amortización se añadan a los existentes y en las mismas
condiciones de productividad, coste, etc.
c) La empresa he de utilizar el sistema de amortización lineal.
d) La empresa ha de encontrarse en fase de crecimiento.
3. Para que se produzca el efecto expansivo de la amortización conocido como Efecto Lohmann-Ruchti (señalar
la incorrecta):
a) La empresa ha de encontrarse en fase de expansión.

b) Se tiene que vender un equipo antes de comprar otro idéntico.
c) El equipo productivo ha de ser divisible.
d) No existe obsolescencia que afecte a la duración, el precio de adquisición o capacidad productiva de los
equipos.
68
4. Una emisión de acciones liberadas en un 40% significa que:
a) El que las suscribe paga un 40% del nominal.

b) La empresa paga un 40% del nominal con cargo a reservas.
c) El que las suscribe paga un 40% del precio que tienen las acciones en el mercado.
d) La empresa paga un 40% del precio que tienen las acciones en el mercado, con cargo a reservas.
5. En un crédito bancario (señalar la incorrecta):
a) El prestatario utiliza el dinero en la medida que lo necesite, hasta un cierto límite.

b) El tipo de interés que cobra el banco gira sobre la cantidad dispuesta.
c) No se puede renovar a su vencimiento.
d) Al reembolso se paga la deuda viva en ese momento.
6. En el leasing financiero:
a) El contrato es revocable por el arrendatario con previo aviso.

b) Los gastos de conservación y mantenimiento son por cuenta del arrendador.
c) La duración del contrato suele ser inferior a tres años.
d) El riesgo de obsolescencia lo soporta el arrendatario.
7. Cuando una empresa presenta al banco letras de cambio firmadas por sus clientes, como consecuencia de una
venta, para que éste le anticipe el importe, estamos ante un:
a) Descuento comercial.
b) Descuento financiero.
c) Contrato de factoring.
d) Endeudamiento a deuda.
8. El crédito a proveedores:
a) Es por definición financiación gratuita.

b) Solo tiene coste de oportunidad en el caso de que se ofrezca un descuento por anticipar el pago.
9. Los títulos conocidos como pagarés de empresas:
a) Son títulos de renta fija emitidos a largo plazo.

b) Son títulos negociables.
c) Pueden ser negociados en un mercado AIAF.
d) Las respuestas b) y c) son correctas.
10. Entre las ventajas del factoring, se encuentran:
a) Reduce el periodo medio de maduración.

b) Puede aumentar la capacidad de crédito.
c) Reduce costes administrativos y de gestión.
11. Desde el punto de vista de la empresa financiada con capital-riesgo:
a) El capital-riesgo es financiación ajena.

b) Tiene la ventaja de que no es preciso remunerar.
c) Tiene el inconveniente de que el equipo directivo pierde el control de la empresa.
d) Tiene el inconveniente de que, si fracasa el proyecto, hay que reembolsar el dinero invertido por la sociedad
de capital-riesgo.
69
12. Cuando una sociedad de capital-riesgo se decide a invertir en una PYME es porque:
a) Espera obtener una alta rentabilidad vía reparto de beneficios.

b) Espera hacerse con el control de la PYME.
c) Espera obtener una rentabilidad con la venta de su participación en la PYME.
d) Las tres anteriores son ciertas.
13. En las actividades de capital riesgo, tradicionalmente se distinguen las siguientes modalidades:
a) Semilla (seed).
b) Puesta en marcha o arranque (star-up).
c) Adquisición de Management.
14. Con respecto a las sociedades de garantía recíproca:
a) Su capital está compuesto por títulos negociables, que pueden denominarse acciones.
b) Tienen por objeto prestar garantías por aval a favor de sus socios para las operaciones que éstos realicen
en empresas que sean titulares.
c) Sólo existe un tipo de socio.
d) Están facultadas para conceder préstamos a sus socios.
15. En relación a las sociedades de garantía recíproca:
a) Conceden préstamos a sus socios partícipes.

b) No pueden prestar servicios de asesoramiento financiero a sus socios.
c) Prestan aval a sus socios protectores.
d) Pueden tener por socios a organismos públicos.

Fuentes financieras en la empresa
1. La estructura financiera de una empresa se compone 2000 € de recursos propios y 4000 € de recursos ajenos.
Con estos datos, calcular el multiplicador de la autofinanciación de dicha empresa.
Para conocer el multiplicador de la autofinanciación, 𝑚, de la estructura financiera de una empresa, utilizamos la

siguiente expresión:
1
𝑚=
1−∅
Además, conocemos que el coeficiente de endeudamiento, ∅, será:
𝐸 4000 4
∅= = =
𝑃 2000 + 4000 6
Donde 𝐸 son recursos exigibles y 𝑃 el pasivo total.
Sustituyendo los datos en la fórmula 𝑚 tenemos:
1
𝑚= =3
1 − 4⁄6
70
Luego el multiplicador de la autofinanciación será de 3, es decir, por cada € que aumente la autofinanciación, el
pasivo total se incrementará en 3€.
71
2. Calcular el efecto que produce sobre la financiación total de la empresa un incremento de la autofinanciación
de 100 €, para los siguientes valores del coeficiente de endeudamiento: 0; 0,25; 0,50; 0,75 y 1.
Í
El coeficiente de endeudamiento ∅ es: ∅=1
Y que el pasivo total es: 𝑃 = 𝐶‘ + 𝐴 + 𝐸
Donde 𝐸 son recursos exigibles, 𝑃 es el pasivo total, 𝐶‘ es el capital social y 𝐴 es autofinanciación o reservas.
La expresión inicial quedaría:

𝐸
∅=
𝑃 @ → 𝑃 = 𝐶‘ + 𝐴 + ∅ · 𝑃
𝑃 = 𝐶‘ + 𝐴 + 𝐸
Si incrementamos el valor de la autofinanciación, ∆𝐴, correlativamente se producirá una variación en el pasivo ∆𝑃
(𝑃 + ∆𝑃) = 𝐶‘ + (𝐴 + ∆𝐴) + ∅ · (𝑃 + ∆𝑃)
Restando las expresiones:
[𝑃 = 𝐶‘ + 𝐴 + 𝐸] − [(𝑃 + ∆𝑃) = 𝐶‘ + (𝐴 + ∆𝐴) + ∅ · (𝑃 + ∆𝑃)] = [∆𝑃 = ∆𝐴 + ∅ · ∆𝑃]
Por tanto:
1
∆𝑃 = ∆𝐴 + ∅ · ∆𝑃 → ∆𝑃 · (1 − ∅) = ∆𝐴 → ∆𝑃 = · ∆𝐴 → ∆𝑃 = 𝑚 · ∆𝐴
1−∅
El multiplicador de la autofinanciación (𝑚) ofrece la sensibilidad que se produce en el pasivo total ante incrementos
de la autofinanciación.
1
∅ 𝑚= ∆𝐴 ∆𝑃
1−∅
0 1 100 100
0,25 1,33 100 133,33
0,50 2 100 200
0,75 4 100 400
1 ∞ 100 ∞
De la tabla, puede observarse tanto para el multiplicador como para el pasivo inducido sus implicaciones en el
coeficiente de endeudamiento.
Asimismo, a medida que aumenta el endeudamiento de la empresa, aumenta el efecto multiplicador:

• Cuando la empresa no tiene deudas, no existe efecto multiplicador
• Cuando la empresa solo tiene deudas, el efecto multiplicador se hace infinito.
72
3. La estructura financiera de una empresa en el año 2010 es la siguiente:

- Capital social: 100 €.
- Reservas: 150 €.
- Recursos ajenos: 300 €.
- Pasivo total: 550 €.
En el momento temporal 2011, se destinan a reservas 20 € que provienen del beneficio generado en el 2010. Si
la empresa desea mantener el mismo nivel de endeudamiento, calcular el volumen de recursos ajenos en el
momento temporal 2011 así como el multiplicado de la autofinanciación.
Primero calculamos el pasivo total del año 2010: 𝑃œ›Á› = 100 + 150 + 300 = 550 €
ž››
Calculamos el coeficiente de endeudamiento del año 2010: ∅ = ’’› = 0,5454
Á
Por lo que en el año 2010, el multiplicado de autofinanciación será: 𝑚 = Á‰›,’Ú’Ú = 2,20
Si incrementamos las reservas en 20 €, el aumento del pasivo sería
1 1
∆𝑃 = · ∆𝐴 = · 20 = 2,20 · 20 = 44 €
1−∅ 1 − 0,5454
Los recursos ajenos se incrementan en (44 − 20 = 24) y el balance del 2011 sería el siguiente:
Fuentes Año 2010 Variación Año 2011

Capital Social 100 ---- 100
Reservas 150 20 170
Recursos ajenos 300 24 324
Pasivo total 550 44 594
Por lo tanto, un aumento de 20 € en la autofinanciación ha provocado un aumento de los recursos financieros

llegados a la empresa de 44 €.
De las 44 € que ha aumentado el pasivo, 20 € se deben al incremento de autofinanciación, mientras que el resto de
los 24 € se debe al incremento de la deuda.
73
4. La estructura financiera de una empresa es:

- Capital social: 1.000 €.
- Reservas: 1.500 €.
- Recursos ajenos: 4.000 €.
- Pasivo total: 6.500 €.
Los beneficios del último año han sido de 500 €, de los que el 50% se destinará a reservas. Suponiendo que la
empresa desea mantener constante su coeficiente de endeudamiento, calcular la financiación inducida por la
autofinanciación ¿cuál será la nueva estructura financiera de la empresa?
Analizando los datos, obtenemos los resultados parciales:
𝐸 = 4.000 € (Recursos ajenos)

𝑃 = 6.500 € (Pasivo total)
∆𝐴 = 50% · 500 = 250 (Aumento de autofinanciación; destino de reservas)
Í Ú.›››
∅ = 1 = Ó.’›› = 0,61538 = 0,615 (Coeficiente de endeudamiento)
El incremento de pasivo tenemos que:
1 1
∆𝑃 = · ∆𝐴 = · 250 = 650 €
1−∅ 1 − 0,615
Y el efecto multiplicador de la autofinanciación
1
𝑚= = 2,60
1 − 0,615
Por lo tanto, cuando el coeficiente de endeudamiento es 0,615, un incremento de 250 € en la autofinanciación

induce un aumento en la financiación total de la empresa en 650 €.
Esto se produce porque ahora la empresa asume nueva deuda en una cuantía de: 650 − 250 = 400€
Aunque la empresa tiene 400 € más de deuda, ésta no altera su riesgo financiero, pues el coeficiente de
endeudamiento se mantiene constante.
Comparando las dos estructuras, la nueva estructura financiera sería la siguiente:
Fuentes Inicio Variación Nueva

Capital Social 1.000 ---- 1.000
Reservas 1.500 250 1.750
Recursos ajenos 4.000 400 4.400
Pasivo total 6.500 650 7.150
El coeficiente de endeudamiento de la nueva estructura financiera no ha variado:
𝐸 4.400
∅= = = 0,61538 = 0,615
𝑃 7.150
74
5. Una empresa, cuyas acciones de nominal 500 €, están cotizando en bolsa a 2000 €, realiza una ampliación de
capital liberada en un 60% y en la proporción de dos acciones nuevas por cada siete antiguas. Un accionista que
posee 400 acciones, quiere vender parte de los derechos y, con el dinero de la venta, comprar las acciones
correspondientes a los derechos no vendidos, sin hacer desembolso alguno. Con estos datos y condiciones,
calcular cuántas acciones podrá comprar este accionista.
Proceso de ampliación de capital:
Cotización del título antes de la Cotización del título después de la

Ampliación de capital
ampliación ampliación
𝑃› 𝑃Á 𝑃œ
𝑃Á : Precio de emisión de la ampliación

𝑉Ã : Valor nominal
𝑃𝐸: Prima de emisión.
𝑑: Valor del derecho de suscripción
𝑃› : Cotización o precio del título antes de la ampliación.
𝑃œ : Cotización o precio del título después de la ampliación.
𝑛: Relación entre acciones antiguas/acciones nuevas.
𝐴: Número o porcentaje de acciones antiguas. 𝑁: Número o porcentaje de acciones nuevas.
La ecuación de equilibrio financiero responde a la siguiente formulación:
𝐴 · 𝑃› + 𝑁 · 𝑃Á = (𝐴 + 𝑁) · 𝑃œ
Donde el valor del derecho preferente de suscripción (𝑑) debería ser:
𝑑 = 𝑃› − 𝑃œ
Y para hallar el precio de emisión de la ampliación 𝑃Á :
𝑃Á = 𝑉Ã + 𝑃𝐸
Además, el valor de derecho de suscripción preferente, 𝑑, si operamos las expresiones analíticas anteriores, será:
𝑃› − 𝑃Á
𝑑=
𝑛+1
Considerando que la ratio de ampliación o relación entre acciones en la emisión será:
𝐴
𝑛=
𝑁
Debido a que se trata de una ampliación de capital liberada en un 60% (equivalente a una prima de emisión
negativa), el precio de emisión de la ampliación 𝑃Á será:
𝑃Á = 𝑉Ã + 𝑃𝐸 = 500 − 500 · 0,60 = 500 · (1 − 0,60) = 200 €
Y el valor del derecho de suscripción preferente 𝑑:
𝑃› − 𝑃Á 2.000 − 200
𝑑= = = 400 €
𝑛+1 7
+1
2
75
• Operación blanca: Es una operación consistente en vender parte de los derechos y con el dinero de la venta
comprar las acciones correspondientes a los derechos no vendidos sin hacer desembolso alguno.
𝑎 · 𝑃Á
𝑋=
𝑛 · 𝑑 + 𝑃Á
𝑋: Número de derechos a vender

𝑎: Derechos poseídos inicialmente.
𝑛: Relación entre acciones antiguas/acciones nuevas.
𝑑: Valor del derecho de suscripción
𝑃Á : Precio de emisión
400 · 200 80.000

𝑋= = = 50 derechos
7 1.600
· 400 + 200
2
Si se venden 50 derechos se obtiene como ingresos
50 derechos · 400 €⁄derecho = 20.000 €
Con los derechos restantes, 350 (el accionista disponía inicialmente de 400 derechos de suscripción) podrá adquirir
el siguiente número de acciones nuevas según la relación de la ampliación (2x7):
2
350 · = 100 acciones
7
Otra forma de calcularlo es con el ingreso obtenido por la venta de los derechos, podemos invertir en la compra
del siguiente número de acciones nuevas:
€
20.000 = 100 acciones
200 €⁄acción
Por tanto, el inversor podrá comprar 100 acciones nuevas, utilizando 350 derechos pero necesitando vender 50
derechos para financiarse.
6. Una empresa, cuyas acciones tienen un nominal de 9 € y están cotizando en bolsa a 22 €, realiza una ampliación
de capital en la proporción de 1x4, liberada en un 30%. Si un accionista de esta empresa posee 1000 acciones y
desea realizar una operación blanca, calcular cuántas acciones podrá comprar.
Calculamos primero el precio de emisión: 𝑃Á = 𝑉Ã · (1 − 0,30) = 9 · (1 − 0,30) = 6,3 €
1B ‰1é œœ‰Ó,ž
En segundo lugar hallamos el precio del derecho de suscripción preferente: 𝑑= ÃÒÁ
= Ö = 3,14 €
ÒÁ
é
º·1
é Á.›››·Ó,ž
La operación blanca sería: 𝑋 = Ã·CÒ1 =Ö = 334,04 → 334 derechos
é ·ž,ÁÚÒÓ,ž
é
Vendiendo los 334 derechos se obtendría como ingresos: 334 derechos · 3,14 €⁄derecho = 1.048,76 €
Con el ingreso obtenido, podemos invertir en la compra del siguiente número de acciones nuevas:
1.048,76 €
= 166,47 → 166 acciones nuevas
6,3 €⁄acción
Por lo tanto, el inversor podrá comprar 166 acciones nuevas sin hacer desembolso alguno, pero necesitará vender
334 derechos de suscripción.
76
7. Una empresa cuyas acciones tienen un nominal de 10 € y están cotizando en bolsa a 24 €, realiza una
ampliación de capital liberada en un 40% y en la proporción de una nueva acción por cada diecisiete antiguas.
Un accionista que poseía 100 acciones antes de la ampliación desea realizar una operación blanca ¿Cuántas
acciones nuevas podrá adquirir el accionista, si financia la adquisición únicamente con los ingresos generados
por la operación blanca?
Precio de emisión de la ampliación de capital: 𝑃Á = 𝑉Ã · (1 − 0,40) = 10 · (1 − 0,40 = 6 €
1B ‰1é œÚ‰Ó
Precio de derecho de suscripción de preferente: 𝑑= ÃÒÁ
= éE = 1 €
ÒÁ
é
º·1
é Á››·Ó
Operación blanca, derechos a vender: 𝑋 = Ã·CÒ1 = éE = 26,087 → 26 derechos
é ·ÁÒÓ
é
Ingresos obtenidos con la venta de los 26 derechos: 26 derechos · 1 €⁄derecho = 26
œÓ €
Acciones que se pueden comprar con el ingreso obtenido = 4,33 → 4 acciones
Ó €⁄FGGHóI
Por tanto, el inversor podrá comprar 4 acciones con el importe obtenido de la operación blanca.
77
8. Las sociedades A y B, cuyas acciones cotizan en bolsa, presentan la siguiente estructura en sus balances en €:
Sociedad A Sociedad B
Capital social 10.000.000 Capital social 15.000.000
Reservas 12.000.000 Reservas 12.000.000
El valor nominal de las acciones en ambos casos es de 1000 € y están cotizando en el mercado a 2000 € y 3000 €,
respectivamente.
Dichas empresas deciden realizar sendas ampliaciones de capital. La primera, emitiendo 4000 acciones nuevas a
la par, y la segunda, emitiendo 7000 acciones nuevas con una prima de emisión del 20%.
Se pide:
a) Calcular el valor teórico de las acciones antes de la ampliación.
Capital + Reservas
𝑉𝑇 =
Acciones
10.000.000 + 12.000.000 15.000.000 + 8.000.000
𝑉𝑇Ê = = 2.200,00 € ; 𝑉𝑇Ë = = 1.533,33 €
10.000 15.000
Se observa que inicialmente el valor teórico de las acciones de A es mayor que las de B.
b) El balance de ambas empresas después de la ampliación.
Sociedad A Inicial Ampliación Final

Capital Social 10.000.000 4.000.000 14.000.000
Reservas 12.000.000 12.000.000
Sociedad B Inicial Ampliación Final

Capital Social 15.000.000 7.000.000 14.000.000
Reservas 8.000.000 1.400.000 (20%) 9.400.000
78
c) El precio estimado para las acciones después de la ampliación.
Hallamos el valor de los derechos de suscripción preferentes
𝑃› − 𝑃Á 2.000 − 1.000 3.000 − (1.000 · 1,2)

𝑑= ; 𝑑Á = = 285,71 € ; 𝑑œ = = 572,73 €
𝑛+1 (10.000⁄4.000) + 1 (15.000⁄7.000) + 1
Calculamos el precio estimado para las acciones en base a la ecuación de equilibrio:
𝐴 · 𝑃— + 𝑁 · 𝑃Á = (𝐴 + 𝑁) · 𝑃œ
Siendo 𝑃œ el precio que estimamos tendrán las acciones en el mercado después de realizar la ampliación.
Ê·1L Òû·1é Á›.›››·œ.›››ÒÚ.›››·Á.››› Á’.›››·ž.›››Òâ.›››·Á.œ››

𝑃œ = ; 𝑃œÊ = = 1.714,29 € ; 𝑃œË = = 2.427,27 €
ÊÒû Á›.›››ÒÚ.››› Á’.›››Òâ.›››
Cómo puede apreciarse el precio de las acciones siempre disminuye después de la ampliación. Cuestión que se
justifica en que las nuevas acciones han de emitirse a un precio inferior al que tienen en el mercado, de lo contrario,
nadie las compraría porque las podría adquirir directamente en el mercado a un precio más bajo.
Las reservas que tenía constituidas la empresa se reparte entre un mayor número de acciones y, por ello, baja su
valor. Esto se conoce como efecto dilución de las reservas.
Puede observarse, así mismo, que el precio que hemos calculado para las acciones podíamos haberlo obtenido
restándole al precio que tenían antes de la ampliación el valor de los derechos de suscripción:
𝑃œ = 𝑃— − 𝑑 ; 𝑃œÊ = 2.000 − 285,71 = 1.714,29 € ; 𝑃œË = 3.000 − 572,73 = 2.427,27 €
d) Un accionista que posee 400 acciones de A y 400 de B desea vender los derechos de A e invertir el dinero en
la compra de acciones de B (además de las que le corresponden de ésta)
¿Cuántas acciones podrá comprar suponiendo que el precio de mercado de los derechos y de las acciones
coinciden con el estimado en los apartados anteriores?
El accionista posee 400 derechos de A que tienen un valor teórico igual a 400 · 285,71 = 114.285,71 €
Con estos ingresos ha de comprar acciones de B aun precio de 2.427,27 €, lo que supone un total de 47 acciones.
¿Y si vendiese los derechos de B para comprar acciones de A?
Si lo que vende son los derechos de B, obtendría unos ingresos de 400 · 527,73 = 229.090,91 €
Con estos ingresos podría comprar un total de 133 acciones a un precio de 1.714,29 €
¿Y si el accionista realiza una operación blanca con las acciones de la sociedad A?
Los derechos a vender si quiere ir a la ampliación de capital sin hacer ningún tipo de desembolso:
𝑎 · 𝑃Á 400 · 1.000
𝑋= = = 233,33 → 233 derechos
𝑛 · 𝑑 + 𝑃Á 10 · 285,70 + 1.000
4
Los derechos con los que se ha quedad son 167 (400 − 233) que le permiten comprar 66 acciones ya que para
comprar una acción necesita 2,5 derechos:
𝐴 10.000 167
= = 2,5 → = 66,8 → 66 acciones
𝑁 4.000 2,5
79
9. Un empresario necesita un activo fijo que cuesta al contado 10.000 €. Las alternativas que tiene son dos:
- Primera alternativa: Pedir el dinero en un banco, que le cobraría intereses del 7% anual durante 3 años.
- Segunda: Alquilar el activo fijo mediante un contrato de leasing financiero con una opción de compra dentro
de tres años por valor de 2.000 €; siendo las cuotas por el leasing de 3.500 € anuales
¿Qué alternativa es más barata? ¿Cuál es el coste del leasing en términos porcentuales?
Como primera hipótesis de trabajo, consideramos los pagos del leasing como si fuesen los del endeudamiento a un
7% anual, por lo que el valor del leasing sería:
3.500 3.500 3.500 2.000

𝑉¶ÍÊ‘üû• = 10.000 − − − − = −817,70 €
1,07 1,07œ 1,07ž 1,07ž
Lo que quiere decir que la utilización del leasing supone 817,70 € más elevado que la utilización del préstamo
bancario.
Para calcular el coste del leasing en términos porcentuales, basta con hallar el valor de la TIR en la siguiente
inversión:
3.500 3.500 3.500 + 2.000

0 = −10.000 + + + → 𝑘 = 0,1108 = 11,08%
1 + 𝑘 (1 + 𝑘 )œ (1 + 𝑘)ž
Obtenemos que 11,08 sería el coste del leasing en términos anuales en comparación con el 7% del préstamo
bancario.
10. Calcular el coste de descontar una letra de 6.000 € a 3 meses al 7% anual, sabiendo que el banco cobra una
comisión del 0,5% del nominal y que los gastos de timbre son 3 €.
Calculamos primero el descuento
t 3
Descuento = interés · nominal · = 0,07 · 6.000 · = 105 €
t anual 12
Comisiones
Comisiones = comisión · nominal = 0,005 · 6.000 = 30 €
Timbre
Timbre = 3 €
Efectivo (que es lo que realmente percibe quien descuento al letra) calculado como el montante menos los gastos
Efectivo = Nominal − (descuento + comisiones + timbre) = 6.000 − (105 + 30 + 3) = 5.862 €
Luego, el coste efectivo de la letra será
Coste total 10 + 30 + 3
Coste efectivo = = = 0,02354 = 2,354% a 3 meses
efectivo 5.862
Como está calculado a 3 meses, para conocer el coste anual de esta fuente y poder compararlo con otras
alternativas de financiación tendremos que multiplicar el coste por la relación temporal (12/3):
12
𝑘 = coste efectivo · relación temporal = 0,02354 · = 9,42 % anual
3
80
11. Una empresa desea descontar una letra de cambio con la que le han abonado sus servicios, sabiendo que el
importe de la misma es de 15.000 € a cobrar en 3 meses al 7% anual. El banco le cobra una comisión del 0,2%
nominal y los gastos financieros son 8 €. Con estos datos, calcular el coste anual del descuento de efectos.
P ž
Calculamos primero el descuento Descuento = interés · nominal · P FIQFR = 0,07 · 15.000 · Áœ = 262,50 €
Comisiones Comisiones = comisión · nominal = 0,002 · 15.000 = 30 €
Gastos financieros Gastos financieros = 8 €
Efectivo (que es lo que realmente percibe quien descuento al letra) calculado como el montante menos los gastos
Efectivo = Nominal − descuento − comisiones − gtos fin. = 15.000 − 262,50 − 30 − 8 = 14.699,50 €
Luego, el coste efectivo del descuento será
Coste total 262,50 + 30 + 8

Coste descuento = = = 0,02044 → 2,04 % a 3 meses
efectivo 14.699,50
Como está calculado a 3 meses, para conocer el coste anual de esta fuente y poder compararlo con otras
alternativas de financiación tendremos que multiplicar el coste por la relación temporal (12/3):
12
𝑘 = coste efectivo · relación temporal = 0,02044 · = 0,08177 → 8,18 % anual
3
12. Una empresa ha comprado materiales por importe de 5.000.000 € pagaderas en un plazo de 120 días, pero si
paga la factura en un plazo de 10 días el proveedor le hace un descuento del 4%. Calcular el coste del crédito
concedido por el proveedor.
El crédito de proveedores o crédito comercial, es una fuente de financiación gratuita, que adquiere un coste
implícito en el momento en que nos ofrecen un descuento, respondiendo a la siguiente expresión.
𝑑 360
𝐾= ·
1 − 𝑑 𝑇 − 𝑇ý
𝑑 : Descuento por pronto pago.

𝑇 : Aplazamiento temporal para el pago.
𝑇′ : Días desde la emisión de la factura que podemos hacer uso del descuento por pronto pago.
0,04 360
𝐾= · = 0,13636 → 13,64 % anual
1 − 0,04 120 − 10
El coste de utilizar esta fuente de financiación concedida por el proveedor asciende al 13,64 % anual.
13. Calcular el coste implícito de un crédito concedido por un proveedor sabiendo que el importe de la compra
es de 1.000.000 € pagaderas en 90 días, pero que nos concede un descuento del 5% si pagamos en 7 días a partir
de la compra. El tipo impositivo de sociedades es del 30%.
En el crédito de proveedores o crédito comercial, hacer uso del aplazamiento en el pago implica la asunción de un
coste, que podemos calcular con la siguiente expresión:
𝑑 360 0,05 360

𝐾= · ý
= · = 0,22828 → 22,83 % anual
1−𝑑 𝑇−𝑇 1 − 0,05 90 − 7
81
El coste de utilizar esta fuente de financiación puede ser bastante más oneroso que un préstamo bancario, en cuyo
caso debería utilizarse un préstamo de este tipo para pagar al contado a los proveedores, en vez de utilizar el
aplazamiento dado por éstos.
En cualquier caso, se debe tener en cuenta que la bonificación del os proveedores está gravada por el impuesto de
sociedades y, por tanto, si tenemos en cuenta los impuestos, el coste sería sensiblemente menor.
Si el tipo de impositivo 𝑡 es del 30%, el coste efectivo sería:
(1 − 𝑡) · 𝑑 360 (1 − 0,3) · 0,05 360

𝐾F = · = · = 0,15731 → 15,73 % anual
1 − (1 − 𝑡 ) · 𝑑 𝑇 − 𝑇 ý 1 − (1 − 0,3) · 0,05 90 − 7
Que refleja un coste sensiblemente inferior al coste cuando no tenemos en cuenta los impuestos.
14. La empresa YZ ha contratado con un banco los servicios de factoring. Según el contrato, el factor se
compromete a anticipar el 90% del importe de las facturas, cobrando por ello un interés del 8% anual y una
comisión del 1% sobre el nominal. Sabiendo que el vencimiento medio de las facturas es de 100 días, calcular el
coste del factoring.
Aunque en el enunciado no se hace referencia expresa al importe de la factura, si podemos utilizar una factura de
importe 𝑀, debido a que el coste relativo es independiente del valor que tome el citado importe 𝑀, y cuyo
vencimiento es de 100 días según los datos aportados en el problema.
Con estas premisas, calculamos a continuación el importe de los intereses y de las comisiones:
8 90 100
Intereses = · ·M· = 0,02 · M
100 100 360
Esta expresión refleja cómo se anticipa un 90% al 8% durante 100 días.
En cuanto a las comisiones del 1% sobre el nominal:
1
Comisiones = · M = 0,01 · M
100
Y el coste total:
Coste Total = Intereses + Comisiones = (0,02 + 0,01) · 𝑀 = 0,03 · 𝑀
En efectivo:
Efectivo = 0,90 · 𝑀 − 𝐶𝑜𝑠𝑡𝑒 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = 0,90𝑀 − 0,03𝑀 = 0,87 · 𝑀
Y el coste relativo
Coste Total 0,03𝑀

Coste relativo = = = 0,03448 = 3,448 %
Efectivo 0,87𝑀
Dado que el coste anterior está referido a un periodo de 100 días, habría que calcular el coste anual del factoring:
360
Coste Anual Factoring = 0,03448 · = 0,12414 → 12,41 %
100
Se observa que el procedimiento de descuento del factoring es muy similar al procedimiento aplicado en el
descuento de efectos comerciales, con la única diferencia de que en este caso se aplica un porcentaje sobre el total
del montante al comienzo de la operación.
82
15. Una empresa se plantea recurrir a una empresa de factoring, al objeto de factorizar una factura de 1.000.000
€ pagaderas en 90 días, en la que el factor anticipa el 80% cobrando un tipo de interés del 10% anual y una
comisión del 2%. Con estos datos, hallar el coste de factorizar la factura.
Calculamos primero el importe de los intereses y de las comisiones
10 80 90
Intereses = · · 1.000.000 · = 20.000 €
100 100 360
Se anticipa un 80% al 10% durante 90 días.
En cuanto a las comisiones del 2% sobre el nominal:
2
Comisiones = · 1.000.000 = 20.000 €
100
Y el coste total
Coste total = Intereses + Comisiones = (0,02 + 0,02) · 1.000.000 = 40.000 €
En efectivo
Efectivo = 0,80 · 1.000.000 − Coste Total = 0,80 · 1.000.000 − 0.04 · 1.000.000 = 760.000 €
Y el coste relativo
Coste total 40.000

Coste Relativo = = = 0,05263 → 5,26 %
Efectivo 760.000

Estructura financiera óptima
1. En relación a la estructura financiera óptima de la empresa y según la aproximación RE, la riqueza del
accionista:
a) Aumenta cuando lo hace el beneficio neto.

b) Aumenta con el endeudamiento.
c) Aumenta con el endeudamiento hasta que éste alcanza un determinado valor, a partir del cual empieza a
decrecer.
d) Es independiente del nivel de endeudamiento.
2. Las teorías básicas sobre la estructura financiera óptima de la empresa definen el beneficio neto como:
a) El beneficio de explotación menos los impuestos.

b) El beneficio de explotación menos los intereses de las deudas.
c) El resultado generado por los activos de la empresa.
d) La respuesta b) y la c) son correctas.
83
3. La estructura financiera óptima de la empresa es la relación entre recursos propios y recursos ajenos que
(señalar la incorrecta):
a) Maximiza la riqueza del accionista.

b) Maximiza el valor de la empresa.
c) Maximiza el precio de las acciones.
d) Maximiza el coste de capital.
4. Si no se produce modificación de la estructura financiera, el valor de la empresa:
a) Será el mismo calculado por el método RE y RN.

b) El método RN ofrecerá un menor valor que el método RE.
c) El método Re ofrecerá un menor valor que el método RN.
5. Cuál de los siguientes métodos o aproximaciones mantiene que la estructura financiera no es relevante:
a) El método o aproximación del beneficio neto.

b) El método o aproximación tradicional.
c) El método o aproximación del beneficio de explotación.
6. Según el método o aproximación RE:
a) El coste total del capital, 𝑘‚ , decrece a medida que aumenta el endeudamiento.

b) El coste del capital propio, 𝒌𝒆 , crece a medida que aumenta el endeudamiento.
c) El valor de la empresa depende de su nivel de endeudamiento.
7. Según el método o aproximación RN:
a) El coste del capital propio, 𝑘F , crece a medida que aumenta el endeudamiento.

b) El coste total del capital, 𝑘‚ , decrece a medida que aumenta el endeudamiento.
c) El valor de la empresa depende de su nivel de endeudamiento.
84
8. Con respecto a la estructura financiera óptima de la empresa, la tesis tradicional sostiene que:
a) El coste de capital ajeno es independiente de la relación de endeudamiento.

b) El coste de capital de los recursos propios crece linealmente a medida que lo hace el endeudamiento.
c) El coste del capital total alcanza un mínimo para una determinada relación de endeudamiento, que hace
máximo el valor de la empresa.
d) El coste del capital total se mantiene constante con el endeudamiento.
9. Considerando el ahorro fiscal y los costes de insolvencia, el valor de la empresa será máximo cuando:
a) El VAN del ahorro fiscal es igual al VAN de los costes de insolvencia.

b) Para un endeudamiento adicional, el VAN del ahorro fiscal se iguala al VAN de los costes de insolvencia.
c) El coeficiente de endeudamiento tiende a infinito.
d) No existe una estructura financiera óptima que maximice el valor de la empresa.
10. Sin considerar los efectos impositivos sobre los accionistas y obligacionistas de una empresa, dicha empresa:
a) Pagará más impuestos cuanto más endeudada esté.

b) Los impuestos son independientes del endeudamiento.
c) Pagará menos impuestos cuanto más endeudada esté.
d) Si está endeudada, con carácter general no paga impuestos.
11. Señalar la respuesta correcta:
a) El valor de la empresa se hace máximo cuando los costes de insolvencia son mínimos.
b) Si la empresa tiene muchos activos intangibles le permite un mayor endeudamiento.
c) La clase de activos de la empresa no tiene influencia sobre las posibilidades de endeudamiento.
d) Si los activos de la empresa son fácilmente vendibles, la empresa puede endeudarse más.
12. Según el método o aproximación de Miller:
a) Una empresa puede lograr una estructura financiera óptima cuando el tipo impositivo para las acciones es
superior al tipo del impuesto de sociedades.
b) Una empresa alcanzará su estructura óptima cuando los costes de insolvencia son mínimos.
c) No existe ahorro fiscal alguno para las empresas endeudadas.
d) Miller tiene en cuenta el Impuesto de Sociedades pero no el Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas.
13. Modigliano y Miller sostienen que:
a) Cuanto más alto sea el dividendo mayor será el precio de las acciones.
b) Cuanto más bajo sea el dividendo mayor será el precio de las acciones.
c) El precio de las acciones no se ve influido por la cuantía del dividendo.
d) El reparto de dividendos aumenta el valor de las acciones cuando el tipo de interés del mercado es superior
al rendimiento de las inversiones.
14. La teoría que sostiene que los dividendos tienen una clara influencia sobre el valor de las acciones, es
defendida por:
a) Modigliani y Miller.
b) Gordon.
c) Lintner.
d) Son correctas las respuestas b) y c).
85
15. Según la expresión de valor de una firma propuesta por Gordon en la que se defiende la tesis de los
dividendos, si la tasa de rentabilidad de la inversión (𝒓) es superior a la tasa de mercado (𝒌), entonces:
a) El valor de la empresa es independiente de la política de dividendos.

b) Cuanto mayor sea el porcentaje de beneficios retenidos en forma de reservas, más aumentamos el valor
de la firma.
c) Conviene repartir dividendos entre los accionistas.

Estructura financiera óptima

- El valor de mercado de las acciones es de 6.000 €.
- El valor de mercado de las obligaciones es de 4.000 €.
- El resultado de explotación es de 1.000 €.
- Los intereses de las deudas ascienden a 240 €.
La empresa decide alterar su estructura financiera para lo cual decide emitir obligaciones por valor de 2000 € y
emplea el montante de la operación en amortizar acciones por el mismo importe.
Calcular, siguiendo la aproximación RE, el coste del capital propio antes y después de la operación.
En la aproximación o teoría RE (Resultado de Explotación) el valor de la empresa se obtiene descontando el

resultado de explotación al tanto 𝑘‚ , dependiendo el valor de la empresa de la capacidad de sus activos para
generar beneficios y no de su estructura financiera.
En la tesis RE tanto la tasa de descuento (𝑘‚ ) como el coste de las deudas (𝑘¤ ) son constantes para cualquier nivel
de endeudamiento.
Las expresiones analíticas fundamentales de la teoría RE son:
𝐵
𝑉=
𝑘‚
𝑉 =𝑆+𝐷
𝑘F = 𝑘‚ + 𝐿 · (𝑘‚ − 𝑘¤ )
𝐷
𝐿=
𝑆
𝑉 = Valor de la empresa.
𝑆 = Valor de las acciones en el mercado (fondos propios).
𝐷 = Valor de las obligaciones en el mercado (deuda).
¸
𝐿= ‘
Coeficiente de endeudamiento.
𝐵 = Beneficio de explotación.
𝐹 = Intereses de las deudas
𝐵û = Beneficio neto antes de impuestos.
Ë
𝑘‚ = & Coste total del capital de la empresa.
ËX
𝑘F = ‘
Coste del capital propio de la empresa.
D
𝑘¤ = ¸ Coste del capital ajeno de la empresa.
86
Una vez planteadas las hipótesis fundamentales de la aproximación Re, aplicamos el modelo al ejercicio
diferenciando dos escenarios posibles:
- Antes de la emisión de obligaciones.
- Después de la emisión de obligaciones.
87
- Antes de la emisión de obligaciones
En la aproximación RE, calculamos el coste del capital ajeno (𝑘¤ ) antes de la operación:
𝐹 240
𝑘¤ = = = 0,06 = 6 %
𝐷 4.000
Calculamos el coste total de capital de la empresa antes de la operación utilizando la siguiente expresión de la
aproximación RE.
𝐵 𝐵 1.000
𝑉= → 𝑘‚ = = = 0,10 = 10 %
𝑘‚ 𝑉 10.000
En estos momentos, estamos en disposición de hallar el coste de capital propio antes de la operación, 𝑘F :
𝐷 4.000
𝑘F = 𝑘‚ + 𝐿 · (𝑘‚ − 𝑘¤ ) = 𝑘‚ + · (𝑘‚ − 𝑘¤ ) = 0,10 + · (0,10 − 0,06) = 0,126666
𝑆 6.000
Por consiguiente, el coste del capital propio antes de la operación será del 12,67 %
- Después de la emisión de obligaciones
En la aproximación RE, el coste de capital ajeno, 𝑘¤ , y el coste total de capital, 𝑘‚ , permanecen constantes. Por lo
que el coste de capital propio después de la operación, 𝑘F∗ , será:
𝐷∗ 4.000 + 2.000
𝑘F∗ = 𝑘› + ∗ · (𝑘‚ − 𝑘Á ) = 0,10 + · (0,10 − 0,06) = 0,16
𝑆 6.000 − 2.000
Por consiguiente, el coste del capital propio después de la operación, 𝑘F∗ , será del 16 %
Se puede apreciar, por lo tanto, que siguiendo la aproximación RE el coste de capital propio de la empresa aumenta
cuando lo hace el nivel de endeudamiento.
88

- El resultado de explotación es de 800 €.
- La tasa de interés de la deuda es del 5%.
Siguiendo la aproximación RN, calcular el coste del capital propio y el coste total de capital.
La teoría RN (Resultado Neto) se fundamente en que el valor de la empresa se obtiene sumando al valor de las
acciones de la empresa –descontando al tanto 𝑘F (coste del capital propio) el beneficio neto– el valor de mercado
de las obligaciones.
Asimismo, el coste de las deudas (𝑘¤ ) y el coste del capital propio (𝑘F ) permanecen constantes y son
independientes del coeficiente de endeudamiento de la empresa siendo el coste de los capitales propios mayor
que el coste de las deudas (𝑘F > 𝑘¤ ).
La hipótesis de trabajo de la aproximación RN, se sintetizan en las siguientes expresiones analíticas:
𝐵û
𝑘F =
𝑆 Y → 𝑘 = 𝐵 − 𝐹 → 𝑘 = 𝐵 − 𝑘¤ · 𝐷
𝐵û = 𝐵 − 𝐹 F F
𝑆 𝑆
𝐹 = 𝑘¤ · 𝐷
𝑆 𝐷
𝑘‚ = 𝑘F · + 𝐾ü ·
𝑆+𝐷 𝑆+𝐷
𝐵 − 𝑘¤ · 𝐷 𝐵 𝑘¤
𝑉 =𝑆+𝐷 = +𝐷 = + 𝐷 · ø1 − ù
𝑘F 𝑘F 𝑘F
𝑉 = Valor total de la empresa.

𝑆 = Valor de las acciones en el mercado (fondos propios).
𝐷 = Valor de las obligaciones en el mercado (deuda).
¸
𝐿 = ‘ Coeficiente de endeudamiento.
𝐵 = Beneficio de explotación.
𝐹 = Intereses de las deudas.
𝐵û = Beneficio neto antes de impuesto.
Ë
𝑘› = Coste del capital de la empresa.
&
ËX
𝑘F = ‘
Coste del capital propio de la empresa.
D
𝑘¤ = ¸ Coste del capital ajeno de la empresa.
Aplicamos las expresiones en nuestro supuesto, para hallar el coste del capital propio 𝑘F :
𝐵û 𝐵 − 𝐹 800 − 0,05 · 4.000 600

𝑘F = = = = = 0,075 = 7,50 %
𝑆 𝑆 8.000 8.000
Para hallar el coste de capital total, 𝑘‚ :
𝑆 𝐷 8.000 4.000
𝑘› = 𝑘F · + 𝑘¤ · = 0,075 · + 0,05 · = 0,0666 → 6,67 %
𝑆+𝐷 𝑆+𝐷 8.000 + 4.000 8.000 + 4.000
Por tanto, siguiendo la aproximación RN el coste de capital propio y ajeno permanecen constantes, mientras que,
por el contrario, el coste total de capital disminuye a medida que aumenta el nivel de endeudamiento.
Además, el coste total de capital cumple la siguiente condición: 𝑘¤ ≤ 𝑘‚ ≤ 𝑘F → 5% ≤ 6,67% ≤ 7,5%
89

- Valor de mercado de las acciones: 6.000 €.
- Valor de mercado de las obligaciones: 4.000 €.
- Resultado de explotación: 1.000 €.
- Intereses de deudas: 240 €.
La empresa decide emitir obligaciones por valor de 2.000 € y emplea el montante de la operación en amortizar
acciones por el mismo importe.
Calcular, siguiendo la aproximación RN, el coste del capital propio así como el valor de la empresa antes y después
de impuestos.
Para el modelo RN, calculamos los costes de la estructura financiera y el valor de la empresa antes de la operación:
• Coste de capital propio antes de la operación 𝑘F :

𝐵û 𝐵 − 𝐹 1.000 − 240
𝑘F = = = = 12,67 %
𝑆 𝑆 6.000
• Coste de capital ajeno antes de la operación 𝑘¤ :

𝐹 240
𝑘¤ = = = 6 %
𝐷 4.000
• Coste total de capital antes de la operación:

𝑆 𝐷 6.000 4.000
𝑘› = 𝑘F · + 𝑘¤ · = 0,1267 · + 0,06 · = 10 %
𝑆+𝐷 𝑆+𝐷 6.000 + 4.000 6.000 + 4.000
• Valor de la empresa antes de la operación:

𝐵 − 𝑘¤ · 𝐷 1.000 − 0,06 · 4.000
𝑉= +𝐷 = + 4.000 = 10.000 €
𝑘F 0,1267
- Después de la emisión de obligaciones.
Análogamente, calculamos los costes de la estructura financiera y el valor de la empresa después de la operación
para el modelo RN:
• Coste de capital propio después de la operación, sabiendo que en el modelo RN permanece constante:
𝑘F = 12,67 %
• Coste de capital ajeno después de la operación sabiendo que en el modelo RN permanece constante:
𝑘¤ = 6 %
• El coste total de capital después de la operación,𝑘‚∗ , será:

‘∗ ¸∗ (Ó.›››‰œ.›››) (Ú.›››Òœ.›››)
𝑘›∗ = 𝑘F · ‘ ∗ Ò¸∗ + 𝑘¤ · ‘ ∗ Ò¸∗ = 0,12666 · (Ó.›››‰œ.›››)Ò(Ú.›››Òœ.›››) + 0,06 · (Ó.›››‰œ.›››)Ò(Ú.›››Òœ.›››) = 8,667 %
• El valor de la empresa después de la operación, 𝑉 ∗ :

𝐵 − 𝑘¤ · 𝐷∗ 1.000 − 0.06 · (4.000 + 2.000)
𝑉∗ = + 𝐷∗ = + (4.000 + 2.000) = 11.052,63 €
𝑘F 0,12666
Por tanto, con la aproximación RN el valor de mercado de la empresa aumenta cuando lo hace el endeudamiento.
90
En todo caso conviene introducir la subsiguiente precisión. El propio modelo sostiene que no tendría sentido utilizar
en el cálculo del 𝑘›∗ el nuevo valor de mercado de las acciones (que asciende a 5. 052,63 €) debido a la hipótesis de
trabajo ∇𝑆 = ∆𝐷. Esto supone que tras el cambio de la estructura financiera no se debería utilizar la siguiente
expresión; de utilizarse, el resultado del valor de la empresa sería diferente al alcanzado anteriormente:
𝐵 1.000
𝑉∗ = ∗ = = 11.538,46 €
𝑘› 0,08666
Para que este modelo diera el mismo resultado que el calculado previamente, 11.052,63 €, con la finalidad de
aproximar el valor de mercado de la empresa, deberíamos incorporar en el cálculo del coste medio ponderado del
capital de la empresa después de la operación el nuevo valor de mercado de las acciones:
𝐵 − 𝑘¤ · 𝐷∗ 1.000 − 0,06 · (4.000 + 2.000)

𝑆∗ = = = 5.052,63 €
𝑘F 0,12666
Y por tanto, al aplicar la expresión del coste de capital, se obtendría:
𝑆∗ 𝐷∗ 5.052,63 4.000 + 2.000

𝑘›∗ = 𝑘F · ∗ ∗
+ 𝑘¤ · ∗ ∗
= 0,12666 · + 0,06 · = 9,0476 %
𝑆 +𝐷 𝑆 +𝐷 11052,63 11.052,63
Y con este nuevo valor del 𝑘›∗ el nuevo valor de la empresa sería el siguiente que coincide con el calculado
inicialmente.
𝐵 1.000
𝑉∗ = ∗ = = 11.052,63 €
𝑘› 0,090476
Esto supone que pueden aproximarse dos valores diferentes para el 𝑘›∗ , si bien el que se adapta de forma más
precisa a la esencia y principios del modelo RN es el primero (8,667 %); que es el explicado y aplicado en el manual
de teoría.
4. Una empresa tiene un coeficiente de endeudamiento, definido como el cociente entre los recursos ajenos y los
recursos totales del 60%.
Si el coste total de capital de la empresa es el 10% y el coste de las deudas el 5%, calcular el coste del capital propio
siguiendo la aproximación RE.
La relación entre recursos ajenos y totales según el enunciado es:
𝐷
= 0,6
𝐷+𝑆
𝑆 = Valor de las acciones en el mercado propio (fondos propios).

𝐷 = Valor de las obligaciones en el mercado.
¸
Con esta relación obtenemos el leverage o coeficiente de endeudamiento anglosajón # ‘ $.
𝐷 6
𝐷 = 0,6 · (𝐷 + 𝑆) → 0,4 · 𝐷 = 0,6 · 𝑆 → =
𝑆 4
El coste del capital propio de la empresa:
𝐷 6
𝑘F = 𝑘› + 𝐿 · (𝑘› − 𝑘¤ ) = 𝑘‚ + · (𝑘› − 𝑘¤ ) = 0,10 + · (0,10 − 0,05) = 0,175
𝑆 4
Por tanto, el coste de capital propio según la aproximación RE será de 17,50 %.
91
5. El valor de una empresa es de 1.000 € y tiene un coste de las deudas del 5% y un coste del capital propio del
10%. Dicha empresa emite obligaciones por importe de 200 € y rescata acciones con el dinero obtenido.
Calcular, siguiendo la aproximación RN, el valor de la empresa después de la operación.
El valor de la empresa antes de la operación es igual a 1.000 €, por lo tanto, en virtud del modelo RN.
𝐵 − 𝑘¤ · 𝐷 𝐵 − 𝑘¤ · 𝐷
𝑉∗ = + 𝐷 → 1.000 = +𝐷
𝑘F 𝑘F
A continuación, emitimos acciones por importe de 200 € y rescatamos acciones con el dinero obtenido.
Es decir, la operación consiste en la conversión de acciones en deuda. Para ello, si 𝑉 ∗ representa el valor de la
empresa después de la operación, utilizaremos la siguiente expresión:
𝐵û∗
𝑉∗ = + (𝐷 + 200) 𝐵 − 𝑘¤ · (𝐷 + 200)
𝑘F [ → 𝑉∗ = + (𝐷 + 200)
𝑘F
𝐵û∗ = 𝐵 − 𝐹 ∗ = 𝐵 − 𝑘¤ · (𝐷 + 200)
Donde 𝐵û∗ representa el beneficio neto después de la operación (conversión de acciones por deuda) y 𝐹 ∗ los nuevos
intereses de la deuda después de la operación.
Recordando que en la aproximación RN, los costes de capital 𝑘¤ y 𝑘F permanecen constantes y operando en la
expresión anterior:
𝐵 − 𝑘¤ · 𝐷 𝑘¤ · 200
𝑉∗ = +𝐷− + 200
𝑘F 𝑘F
Además sabemos que el valor de la empresa antes de la operación es de 1.000 €, por tanto sustituimos:
𝑘¤ · 200 0,05 · 200

𝑉 ∗ = 1.000 − + 200 = 1.000 − + 200 = 1.100 €
𝑘F 0,10
Por lo tanto, siguiendo la aproximación RN, el valor de la empresa después de la operación, 𝑉 ∗ , será de 1.100 €,
cuantía mayor que antes del cambio de estructura financiera.
92

- Resultado de explotación: 600 €.
- Intereses de las deudas: 100 €.
La empresa acuerda alterar su estructura financiera, para lo cual emite obligaciones por valor de 1.000 € y emplea
el montante en amortizar acciones.
Calcular siguiendo la aproximación RE el coste del capital propio antes y después de la emisión de las
obligaciones.
En la aproximación RE calculamos el coste del capital ajeno antes de la operación:
𝐹 100
𝑘¤ = = = 5 %
𝐷 2.000
Seguidamente calculamos el coste total de capital de la empresa antes de la operación utilizando la siguiente
expresión de la aproximación RE:
𝐵 600
𝑘› = = = 0,08571 = 8,571 %
𝑉 7.000
Ahora podemos calcular el coste de capital propio antes de la operación 𝑘F :
𝐷 2.000
𝑘F = 𝑘› + · (𝑘› − 𝑘¤ ) = 0,08571 + · (0,08571 − 0,05) = 0,10 = 10 %
𝑆 5.000
- Después de la emisión de obligaciones
En la aproximación RE, el coste del capital ajeno y el coste total de capital permanecen constantes. Por tanto el
coste del capital propio después de la operación será 𝑘F∗ :
𝐷∗ 2.000 + 2.000
𝑘F∗ = 𝑘› + ∗
· (𝑘› − 𝑘¤ ) = 0,08571 + · (0,08571 − 0,05 = 0,1333 = 13,33 %
𝑆 5.000 − 2.000
𝑆 ∗ = Valor de las acciones en el mercado (fondos ropios) después de la emisión de obligaciones.

𝐷∗ = Valor de las obligaciones en el mercado después de la emisión de las obligaciones.
Se puede apreciar cómo en la aproximación RE el coste del capital propio aumenta (del 10% al 13,33%) cuando lo
hace el nivel de endeudamiento (de 2/5 a 4/3).
93

- Resultado de explotación: 900 €.
- Coste de las obligaciones: 6%.
Siguiendo la aproximación RE, se pide:
a) Calcular el coste del capital propio de la empresa
Para calcular el coste del capital propio, debemos conocer el coste total de capital utilizando:
𝐵 𝐵 900
𝑘› =
𝑆 @ 𝑘› = 𝑆 + 𝐷 = 5.000 + 4.000 = 10 %
𝑉 =𝑆+𝐷
𝐷 4.000
𝑘F = 𝑘› + · (𝑘› − 𝑘¤ ) = 0,10 + · (0,10 − 0,06) = 0,132
𝑆 5.00
Por lo que el coste del capital propio de la empresa es 13,20 %.
b) La empresa emite 500 € en obligaciones e invierte estos recursos en amortizar acciones. Calcular el coste del
capital propio después de esta operación.
El nuevo coste del capital propio 𝑘F∗ siguiendo aproximación RE será: 𝑘F∗ = 𝑘› + 𝐿∗ · (𝑘› − 𝑘¤ )
¸∗ Ú.›››Ò’›› Ú.’››
Siendo 𝐿∗ el nuevo coeficiente de endeudamiento será: 𝐿∗ = ‘∗
= ’.›››‰’›› = Ú.’›› = 1
Por lo tanto: 𝑘F∗ = 𝑘› + 𝐿∗ · (𝑘› − 𝑘¤ ) = 0,10 + 1 · (0,10 − 0,06) = 0,14 = 14 %
Por lo que el coste del capital propio de la empresa después de realizada la operación 𝑘F∗ será 14 %.
c) La empresa realiza una inversión con un nuevo aporte de recursos ajenos por 1.000 €, cuya tasa de rentabilidad
económica es del 20%. Calcular el valor de la empresa después de realizadas estas operaciones.
Siguiendo la aproximación RE, en el momento temporal inicial antes de la inversión la empresa vale.
𝑉 ∗ = 𝑆 ∗ + 𝐷∗ = (5.000 − 500) + (4.000 + 500) = 9.000 €
La inversión con un nuevo aporte de recursos ajenos a una tasa de rentabilidad del 20%, genera los siguientes
beneficios 𝐵:
𝐵 = 1.000 · 0,20 = 200 €
Y el valor de la empresa total después de realizada la inversión 𝑉· será:
𝑉· = 𝑉 ∗ + ∆𝑉 = 9.000 + 2.000 = 11.000 €
94

- El resultado de explotación es de 900 €.
- El coste de las obligaciones es del 6%.
Siguiendo la aproximación RN:
a) Calcular el valor de la empresa.
En la aproximación RN partimos en este caso de la siguiente formulación:
𝐵û 𝐵 − 𝑘¤ · 𝐷 900 − 0,06 · 4.000

𝑘F = = = = 0,132 = 13,20 %
𝑆 𝑆 5.000
Y el valor de la empresa antes de la operación será en la aproximación RN.
𝑉 = 𝑆 + 𝐷 = 5.000 + 4.000 = 9.000 €
b) La empresa emite 500 € en obligaciones e invierte estos recursos en amortizar acciones. Calcular el valor de la
empresa después de realizar esta operación.
Después de la emisión de obligaciones, partimos de la siguiente formulación:
𝐵û∗ 𝐵 − 𝑘¤ · 𝐷∗
𝑉∗ = + 𝐷∗ = + 𝐷∗
𝑘F 𝑘F
Donde el nuevo coste de mercado de las obligaciones será:
𝐷∗ = 𝐷 + ∆𝐷 = 4.000 + 500 = 4.500
Por tanto, el valor de la empresa después de realizar la operación para la aproximación RN será:
900 − 0,06 · 4.500

𝑉∗ = + 4.500 = 9.272,73 €
0,132
En la aproximación RN el valor de la empresa depende de su estructura financiera: cuando aumenta el

endeudamiento aumenta el valor de la empresa.
95
9. Una empresa financiada con recursos propios a un coste del 8Ç% ha obtenido un beneficio de explotación de
5.000 €. Para el próximo ejercicio ha decidido aumentar su activo endeudándose en 7.000 €.
Calcular, al finalizar el próximo ejercicio, el valor de la empresa según el modelo de MM corregido y suponiendo
un tipo impositivo del 35 % en el impuesto de sociedades.
El modelo de MM corregido, introduce el efecto impositivo del impuesto de sociedades en la primera versión del
modelo de Modigiliani y Miller.
En esta nueva modelización el valor de la empresa (endeudada), 𝑉› , se calcula sumando al valor de la empresa
cuando se financia sólo con capital propio, 𝑉Ê , el valor actual neto del ahorro fiscal, 𝑉𝐴𝑁 𝑎ℎ𝑜𝑟𝑟𝑜 𝑓𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙, en base
a la siguiente expresión analítica:
𝑉› = 𝑉Ê + 𝑉𝐴𝑁 𝑎ℎ𝑜𝑟𝑟𝑜 𝑓𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙
Y su valor actual neto del ahorro fiscal será:
𝑡• · 𝐷 · 𝑘¤
𝑉𝐴𝑁 𝑎ℎ𝑜𝑟𝑟𝑜 𝑓𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙 = = 𝑡• · 𝐷
𝑘¤
Siendo el 𝑎ℎ𝑜𝑟𝑟𝑜 𝑓𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙 = 𝑡• · 𝐷 · 𝑘¤

𝑉› = Valor de la empresa (endeudada).
𝑉Ê = Valor de la empresa no endeudada (cuando se financia sólo con capital propio).
𝑘F = Coste de capital propio de la empresa.
𝑘¤ = Coste de la deuda y tasa de descuento.
𝐵 = Beneficio de explotación o beneficio económico.
𝑡• = Tipo impositivo del impuesto de sociedades.
𝐷 = Importe de la deuda.
𝐵 5.000
𝑉Ê = = = 62.500 €
𝑘F 0,08
𝑉𝐴𝑁 𝑎ℎ𝑜𝑟𝑟𝑜 𝑓𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙 = 𝑡• · 𝐷 = 0,35 · 7.000 = 2.450 €
𝑉› = 𝑉Ê + 𝑉𝐴𝑁 𝑎ℎ𝑜𝑟𝑟𝑜 𝑓𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙 = 62.500 + 2.450 = 64.950 €
96
10. Sabiendo que el tipo impositivo del impuesto de sociedades es el 30 % y que el tipo de gravamen en el IRPF
correspondiente a los intereses de las deudas es del 40%, calcular, siguiendo la teoría de Merton Miller, el tipo
de gravamen mínimo en IPRF correspondiente al rendimiento de los accionistas de forma que, para la empresa,
sea positivo endeudarse debido al ahorro fiscal.
Merton Miller, pero al margen de Modigliani, en el trabajo titulado “Deuda e impuestos”, plantea lo siguiente:
è1 − 𝑡„C ê = (1 − 𝑡• ) · è1 − 𝑡„\ ê
𝑡„C = Tipo de IRPF correspondiente a los intereses de las deudas: 40%.

𝑡• = Tipo impositivo del impuesto de sociedades: 30%.
𝑡„\ = Tipo de gravamen en IRPF correspondiente al rendimiento de las acciones.
0,60
è1 − 𝑡„C ê = (1 − 𝑡• ) · è1 − 𝑡„\ ê → (1 − 0,4) = (1 − 0,3) · è1 − 𝑡„\ ê → 𝑡„\ = 1 − = 0,14286 = 14,29 %
0,70
Si el tipo de gravamen en IRPF correspondiente a las acciones es superior al 14,29%, para la empresa será positivo
endeudarse debido al ahorro fiscal.
97
11. Dos empresas, A y B, tienen un activo de 2.500 € cada una.

La A está financiada con 250 € de deuda y la B con 1.250 € de deuda, ambas a un coste medio del 9%.
Sabiendo que ambas empresas han obtenido un beneficio de explotación de 1.000 €, que se espera mantenga
indefinidamente, y considerando un tipo impositivo del impuesto de sociedades del 25% se pide.
a) Calcular el VAN del ahorro fiscal (como consecuencia de las deudas) para la empresa B, con respecto a la
empresa A.
Para calcular el VAN del ahorro fiscal para la empresa B, con respecto a la empresa A, primero ordenamos en la
siguiente tabla los datos de las dos empresas introduciendo una nueva columna en la que se incorporan los datos
que correspondería en el supuesto que las empresas no estuvieran endeudadas.
Empresa A Empresa B Sin deuda

Activo 2.500 2.500 2.500
Deuda 250 1.250 0
Coste deuda 9% 9% 9%
Beneficio explotación 1.000 1.000 1.000
Impuesto sociedades 25% 25% 25%
La cuenta de resultados sería
Empresa A Empresa B Sin deuda

Beneficio explotación 1.000 1.000 1.000
Intereses de la deuda 22,50 112,50 0
BN antes de impuestos 977,50 887,50 1.000
Impuesto de sociedades 244,375 221,875 250
Ahorro fiscal 5,625 28,128 0
VAN ahorro fiscal 62,50 312,50 0
Por lo que el BAN del ahorro fiscal para la empresa B con respecto a la A será: 312,50 − 62,50 = 250 €
Un segundo método sería a través de las expresiones analíticas.
𝐴𝐹Ê = 𝑡• · 𝐷º · 𝑘¤ = 0,25 · 250 · 0,09 = 5.625 €

𝑉𝐴𝑁 𝑎ℎ𝑜𝑟𝑟𝑜 𝑓𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙Ê = 𝑡• · 𝐷Ê = 0,250 · 250 € = 62,50 €
𝐴𝐹Ë = 𝑡• · 𝐷Ë · 𝑘¤ = 0,25 · 1.250 · 0,09 = 28,125 €

𝑉𝐴𝑁 𝑎ℎ𝑜𝑟𝑟𝑜 𝑓𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙Ë = 𝑡• · 𝐷Ë = 0,25 · 1.250 = 312,50 €
𝑉𝐴𝑁º]Þ⁄Ý = 𝑉𝐴𝑁º]Þ − 𝑉𝐴𝑁º]Ý = 312,50 − 62,50 = 250 € → 𝑉𝐴𝑁º]Þ⁄Ý = 0,25 · (1.250 − 250) = 250 €
𝑡Ì = Tipo impositivo del IS.

𝐷Ê = Importe de la deuda de la empresa A; 𝐷Ë = Importe de la deuda de la empresa B.
𝑘¤ = Coste de la deuda
98
b) Si los obligacionistas de la empresa B tienen un tipo impositivo marginal del IRPF del 40%, calcular el ahorro
fiscal de la empresa B, incluyendo el impuesto de sociedades e IRPF sobre los intereses de las deudas.
𝐴𝐹Ë = è𝑡• − 𝑡„C ê · 𝐷Ë · 𝑘¤ = (0,25 − 0,40) · 1.250 · 0,09 = −16,875 €
𝐴𝐹Ë = Ahorro fiscal de la empresa B.

𝑡• = Tipo ISS.
𝑡„C = Tipo IRPF correspondiente al rendimiento de las obligaciones.
𝐷Ë = Importe de la deuda de B.
𝑘¤ = Coste de la deuda.
Se aprecia que si el IRPF que grava los intereses a un tipo del 40% no compensa el ahorro fiscal conseguido por el
endeudamiento (0,25 · 1.250,· 0,09) entonces el valor de la empresa disminuirá con el endeudamiento.
c) En relación a los apartados a) y b) ¿cuál debería ser el tipo de gravamen en el IPRF correspondiente al
rendimiento de la acciones para que alhorro fiscal fuese nulo?
Para hallar el tipo de IRPF correspondiente al rendimiento de las acciones para que el ahorro fiscal fuese nulo:
è1 − 𝑡„C ê = (1 − 𝑡• ) · è1 − 𝑡„\ ê → (1 − 0,4) = (1 − ,025) · è1 − 𝑡„\ ê → 𝑡„\ = 0,20 = 20%
𝑡„C = Tipo IRPF correspondiente a los intereses de las deudas.

𝑡• = Tipo ISS.
𝑡„\ = Tipo IRPF correspondiente al rendimiento de las acciones.
12. La empresa A, financiada con recursos propios a un coste del 16%, ha obtenido un beneficio, de explotación
de 1.000 €. Para el próximo ejercicio ha decidido aumentar su activo endeudándose en 2.500 €.
Calcular, al finalizar el próximo ejercicio, el valor de la empresa según el modelo de MM corregido y suponiendo
un tipo impositivo del 25% en el impuesto de sociedades.
Para aplicar el modelo de MM corregido, partimos de conocer el valor de la empresa sin deuda 𝑉Ê :
𝐵 1.000
𝑉Ê = → 𝑉Ê = = 6.250 €
𝑘F 0,16
A esta valoración habría que incrementarle el VAN del ahorro fiscal:
𝑉𝐴𝑁º] = 𝑡• · 𝐷 = 0,25 · 2.500 = 625 €
Finalmente el valor de la empresa endeudada será:
𝑉› = 𝑉Ê + 𝑉𝐴𝑁º] = 6.250 + 625 = 6.875 €
99
13. Al finalizar el año 2010, el valor de una empresa era 10.000 €. Durante el año 2011, tras realizar una inversión
de 800 €, ha obtenido un beneficio de explotación de 500 €. Siguiendo una política de dividendos basada en la
tesis del beneficio, teoría de Modigliani-Miller, se pide:
a) Calcular, para un tipo de descuento del 7%, el valor de la empresa al finalizar el año 2011.
1
𝑉(𝑡) = · [𝑉(𝑡 + 1) + 𝐵(𝑡) − 𝐼(𝑡)]
1 + 𝑟(𝑡)
𝑉(𝑡) = Valor total de la empresa a comienzo de 𝑡.

𝑉(𝑡 + 1) = Valor total de la empresa a comienzo de 𝑡 + 1.
𝐵(𝑡) = Beneficio total neto obtenido por la empresa en el periodo 𝑡.
𝐼(𝑡) = Nivel de inversión acometido por la empresa en el periodo 𝑡.
𝑟(𝑡) = Tipo de descuento.
1
10.000 = · [𝑉(𝑡 + 1) + 500 − 800] → 𝑉(𝑡 + 1) = 10.000 · 0,07 + 300 = 11.000
1 + 0,07
Por tanto, el valor de la empresa al finalizar el año 2011, para un tipo de descuento del 7% será, siguiendo la
aproximación de Modigliani-Miller: 11.000 €.
b) Si los beneficios obtenidos, 500 €, se han destinado 200 € al pago de dividendos, calcular según la teoría de
Modigiliani-Miller el valor de la empresa.
Siguiendo la aproximación de Modigliani-Miller, la distribución de los dividendos no modifica la estructura

financiera de la empresa. Por lo tanto el valor de la empresa una vez realizada la distribución de dividendos será la
misma
𝑉 ∗ (𝑡 + 1) = 11.000 €
100
14. Una empresa que tiene un activo de 50.000 €, ha obtenido el pasado año un beneficio de 6.000 €. Se asume
un tipo de interés del merado del 11% anual, y que la empresa ha repartido un 40€ del beneficio en forma de
dividendo. Siguiendo una política de dividendos basada en la tesis de los beneficios, teoría de Gordon, se pide:
La expresión del valor de una empresa según la tesis de los beneficios, teoría de Gordon, es:
1−𝑏
𝑉› = 𝐵› ·
𝑘−𝑟·𝑏
𝑉› = Valor de una empresa según el modelo de Gordon.

𝐵› = Beneficio.
𝑏 = Coeficiente de retención de beneficios.
𝑟 = Rendimiento que producen las nuevas inversiones realizadas por la empresa.
𝑘 = Tipo de interés del mercado (tasa de descuento).
Calculamos primero la tasa de rendimiento de las inversiones de la empresa:
𝐵› 6.000
𝑟= = = 0,12 = 12 %
𝐴 50.000
Y luego
6.000 · (1 − 0,6)
𝑉› = = 63.157,89 €
0,11 − 0,12 · 0,6
b) Si la empresa hubiese repartido en forma de dividendos el 80% del beneficio, calcular el nuevo valor de la
empresa.
𝐵› · (1 − 𝐵)
𝑉› =
𝑘−𝑟·𝑏
Calculamos primero la tasa de rendimiento de las inversiones de la empresa
𝐵› 6.000
𝑟= = = 12 %
𝐴 50.000
Y luego
6.000 · (1 − 0,20) 6.000 · 0,8
𝑉› = = = 55.813,95 €
0,11 − 0,12 · 0,2 0,086
En definitiva, cuando 𝑘 < 𝑟, en nuestro caso 0,11 < 0,12, cuando aumenta el coeficinete de retención de
beneficios, 𝑏, aumenta el valor de la empresa 𝑉› .
En este caso, cuando 𝑏 aumenta de 0,2 a 0,8, el valor de la empresa se incrementa de 55.813,95€ a 63.157,89€
101
15. Una empresa aplica un coeficiente de retención de beneficios del 30%. El pasado año ha obtenido unos
beneficios de 6000 € con una rentabilidad del activo o tasa de retorno de la inversión del 25%. Siguiendo una
política de dividendos basada en la tesis de los beneficios, teoría de Gordon, y asumiendo que el tipo de interés
del mercado es del 12% se pide:
La expresión del valor de una empresa según la tesis de los beneficios, teoría de Gordon, es la siguiente:
𝐵› · (1 − 𝑏) 6.000 · (1 − 0,3) 6.000 · 0,7

𝑉› = = = = 93.333,33 €
𝑘−𝑟·𝑏 0,12 − 0,25 · 0,3 0,045
b) Si la tasa de retorno de la inversión se incrementa en 10 puntos porcentuales, calcular el nuevo valor de la

empresa.
𝑟 ∗ = 0,250 + 0,10 = 0,35
𝐵› · (1 − 𝑏) 6.000 · (1 − 0,3) 6.000 · 0,7

𝑉› = = = = 280.000 €
𝑘−𝑟·𝑏 0,12 − 0,35 · 0,3 0,015
102

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Inversión y Financiación Ejercicios Teóricos Tema 1 – Economía financiera.

Decisiones de Inversión y Financiación

Ejercicios Teóricos Tema 1

3. ¿Qué autores desarrollaron su trabajo en torno a la teoría de opciones?

4. ¿Qué autores desarrollaron su trabajo en torno al modelo CAPM?

5. La inversión financiera comprende, entre otros, el análisis de:

12. La creación de valor en una empresa se produce cuando:

13. Partiendo de la relación entre la rentabilidad marginal de la inversión y el

14. Partiendo de la relación entre la rentabilidad marginal de la inversión y el

d) No es posible afirmar acerca de la idoneidad de iniciar nuevos proyectos

15. La función financiera debe perseguir:

25. Las decisiones de financiación de las empresas implican:

29. Señale la respuesta correcta en relación a las siguientes afirmaciones:

Ejercicios Teóricos Tema 2

3. Señale la respuesta correcta en relación con los métodos de valoración de inversiones:

4. ¿Qué magnitud constituye el beneficio antes de la amortización, intereses de la deuda e impuestos?

a) Emplea el coste del capital medio ponderado antes de impuestos.

Ejercicios Prácticos Tema 2

1. Sea una empresa de la que se conoce la siguiente información:

𝐾F = 11,5% 𝑅𝑂𝐸 = 14% 𝑔 = 0,09 𝑅D = 5%

• PER sin crecimiento: 𝐹𝑎𝑐𝑡𝑜𝑟 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟é𝑠 – 𝐹𝑎𝑐𝑡𝑜𝑟 𝑟𝑖𝑒𝑠𝑔𝑜 = 20 – 11,30435 = 8,696

Empresa a valorar Empresa comparable

Valor de la empresa EBITDA:

Valor de la empresa EBIT:

Valor de las acciones / valor contable

Expresión del método directo

𝑉• : Valor global de la empresa 𝐵 : Beneficio

El fondo de comercio es 77.927 um y el valor global es 227.927 um

Siendo 𝑟 el rendimiento de la empresa y 𝑠 el rendimiento del sector

Y el valor global sería

La rentabilidad de los fondos propis es del 4,5%.

a) Calcular el precio de la acción.

Relación entre el valor de la tasa de descuento y la tasa de incremento de los dividendos

Rentabilidad de esta acción si su precio de mercado fuese de 1.500 um

• El desembolso inicial es el principal menos la prima de emisión.

La tasa interna de rentabilidad 𝑟 será la que cumpla:

𝐶𝑢𝑝ó𝑛 𝐶𝑢𝑝ó𝑛 𝐶𝑢𝑝ó𝑛 + 𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙 + 𝑃𝑟𝑖𝑚𝑎 𝑑𝑒 𝑟𝑒𝑒𝑚𝑏𝑜𝑙𝑠𝑜

La expresión del CAPM es:

El coste de capital propio de la empresa es del 14,861%

13. Una firma tiene la siguiente estructura:

Tasa de coste de la deuda

𝑟𝑒𝑐𝑢𝑟𝑠𝑜𝑠 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑖𝑜𝑠 · 𝐾F + 𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎 · 𝐾¤ · (1 − 𝑡)

El Economic Value Added (EVA)

El Market Value Added

Ejercicios Teóricos Tema 3

3. La tasa de retorno o tipo de rendimiento interno es:

4. Señalar la respuesta correcta en relación a las siguientes afirmaciones.

5. Señalar la respuesta correcta sobre la Tasa Interna de Retorno:

a) La tasa de retorno sobre el coste.

a) Desde el punto de la TIR, es preferible la inversión 1, pero

11. El problema de la inconsistencia del criterio de la tasa de retorno radica en:

13. Señalar la respuesta correcta en relación con las siguientes afirmaciones:

Ejercicios Prácticos Tema 3

Desembolso Flujos netos de caja en los años

𝑄Á : Valor del flujo correspondiente al año 𝑖. 𝐴: Desembolso inicial

∑Ã¤ÈÁ 𝑄¤ 500 + 1000 + 1000 + 1500 + 500 + 500 5000

𝑄Ï : Valor medio de los flujos de caja.

c) El criterio del plazo de recuperación.

a) El criterio del Valor Actual neto.

’›› Á››› Á››› Á’›› ’›› ’››

Á››› œ››› ž››› Ú›››

Á››› ž››› ’››› Á››› Á››› Á›››

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