UNIVERSIDADE FEDERAL DE ALFENAS – MG

INSTITUTO DE CIÊNCIAS SOCIAIS APLICADAS

BRUNA REZE LARA GISCHEWSKI MONTEIRO

UM ESTUDO ECONOMÉTRICO SOBRE AS VARIÁVEIS MACROECONOMICAS

E SUA RELAÇÃO COM O IBOVESPA NO PERÍODO JULHO DE 1996 ATÉ
DEZEMBRO DE 2013

VARGINHA/MG
2014
 BRUNA REZE LARA GISCHEWSKI MONTEIRO

UM ESTUDO ECONOMÉTRICO SOBRE AS VARIÁVEIS MACROECONOMICAS

E SUA RELAÇÃO COM O IBOVESPA NO PERÍODO JULHO DE 1996 ATÉ
DEZEMBRO DE 2013

Trabalho apresentado ao Instituto de Ciências

Sociais Aplicadas da Unifal/MG como
quesito para conclusão da graduação em
Ciências Econômicas.
Orientador: Leandro Rivelli Teixeira
Nogueira.

Orientador: Leandro Rivelli Teixeira Nogueira

Co-orientadora: Luciene Resende Gonçalves

VARGINHA/MG
2014
 BRUNA REZE LARA GISCHEWSKI MONTEIRO

AS VARIÁVEIS MACROECONOMICAS E SUA RELAÇÃO COM O IBOVESPA

A banca examinadora abaixo-assinada, aprova o

trabalho de monografia apresentado como parte dos
requisitos para obtenção do título de Bacharel em
Ciências Econômicas pela Universidade Federal de
Alfenas.

Trabalho aprovado. Varginha, 17 de dezembro de 2014

_________________________________________
Prof. Leandro Rivelli Teixeira Nogueira.
Universidade Federal de Alfenas

________________________________________
Profª Luciene Resende Gonçalves
Universidade Federal de Alfenas

_______________________________________
Prof. Gabriel Rodrigo Gomes Pessanha
Universidade Federal de Alfenas

VARGINHA/MG
2014
 Agradecimentos

Agradeço ao meu orientador Leandro Rivelli e a minha co-orientadora Luciene

Gonçalves por todo apoio e ajuda nesse trabalho. E as minhas amigas, Wanessa e
Rafaela, pelo incentivo, ajuda e compreensão nesse período.
 Resumo

Neste trabalho foi abordada uma síntese sobre as variáveis macroeconômicas, que são
elas, câmbio, juros, inflação e o PIB. Foi analisada a relação dessas variáveis com o
índice da bolsa de valores, o Ibovespa. Para analisar a co-integração e a causalidade
entre o Ibovespa e as variáveis macroeconômicas foi feito um estudo referente ao
período entre julho de 1996 a dezembro de 2013, os dados são trimestrais e foram
levados em consideração apenas os dias úteis. Foi feito uma análise descritiva das
séries, em seguida, foi deflacionado as variáveis câmbio e PIB, e foi calculado o teste de
co-integração entre as séries, com o intuito de verificar se existe uma relação de longo
prazo ou de equilíbrio entre as variáveis e o Ibovespa, tendo como variável dependente
o índice da BM&FBOVESPA. Foi aplicado o teste de Granger com o propósito de
verificar de há uma causalidade entre as séries, se as variáveis causam o Ibovespa ou se
o Ibovespa causa as variáveis macroeconômicas. Obteve como resultado que as séries
juros e PIB são co-integradas com o índice da Bolsa possuindo assim uma relação de
longo prazo e em relação a causalidade de Granger foi constatado que as variáveis
câmbio, juros e PIB causam o Ibovespa.
 Abstract

This project has approached a synthesis about the macroeconomic variables that are:
exchange, interest, inflation and GDP. The connection of these variables has been
analyzed with the Stock Exchange Index, Ibovespa. To analyze the co-integration and
the causality between ibovespa and the macroeconomic variables, a research has been
carried out through the period from July 2006 to December 2013, the data are quartely
and just workdays has been considered. A descriptive analysis of the series has been
done and after that the variable exchange and GDP were deflated, and the co-integration
test was calculated between the series, aiming to check if there is a long term relation or
balance between the variables and Ibovespa, having as dependent variable the
BM&FBOVESPA index. Granger's test has been done to check if there's a causality
between the series, if the variables cause Ibovespa or if Ibovespa causes the
macroeconomic variables. As a result, interest series and GDB are co-integrated with
the Stock Exchange index, showing a long term relation, and in relation to the causality
of Granger, was determined that exchange variables, interest and GDP cause the
Ibovespa.
 Sumário

1. Introdução.................................................................................................................. 7

2. Revisão de Literatura ................................................................................................ 9

2.1. Sistema Financeiro Internacional ....................................................................... 9

2.2. Sistema Financeiro Nacional ........................................................................... 10

2.3. Taxa de câmbio ................................................................................................ 11

2.3.1. Produto Interno Bruto (PIB) ..................................................................... 13

2.3.2. Taxa Juros ................................................................................................. 15

2.3.3. Taxa de Inflação ....................................................................................... 15

2.4. BM&FBOVESPA ............................................................................................ 17

2.4.1. Índice IBOVESPA.................................................................................... 18

2.5. Relação das variáveis com o índice ibovespa .................................................. 18

3. Dados e Métodos ..................................................................................................... 23

3.1. Dados ............................................................................................................... 23

3.2. Métodos ........................................................................................................... 23

3.2.1. Processos estocásticos estacionários e não estacionários ......................... 23

3.2.2. Co-integração............................................................................................ 25

3.2.3. Causalidade de Granger ............................................................................ 25

4. Análise e discussão dos resultados .......................................................................... 27

4.1. Análise Descritiva ................................................................................................... 27

5. Considerações finais ................................................................................................ 35

Referências Bibliográficas .............................................................................................. 36

 7

1. Introdução

Pelo crescente processo econômico e social dos países, percebe-se que o

processo de globalização intensifica o mercado acionário, pois os países precisam de
recursos e investimentos externos para acelerar sua economia. Com isto, entende-se a
importância do mercado acionário dentro do cenário financeiro internacional. Sendo
assim, quanto mais desenvolvida for à economia de um país, provavelmente seu
mercado de capitais será mais ativo, contribuindo de forma intensa para o progresso do
país.
Em 2008 houve uma junção entre a Bolsa de Valores de São Paulo e a Bolsa de
Mercadorias e Futuros, dando origem à companhia de capital aberto brasileiro
BM&FBOVESPA. Essa bolsa de valores tem como principais atividades o
desenvolvimento e a implantação de sistemas para se negociar ações de capital aberto,
seja público ou privado, derivativos financeiros, commodities agropecuárias, títulos
públicos e de renda fixa, tendo como base as negociações relacionadas ao mercado de
capitais.
Variáveis macroeconômicas são fatores que podem ser medidos e que tem
influência econômica no comportamento do mercado, seja de forma positiva ou
negativa, além de apresentar influência significativa no desempenho das organizações.
Pela influência de tais variáveis, percebe-se, a importância de compreendê-las no
decorrer do trabalho. Dentre essas variáveis destaca-se: a taxa cambial, o Produto
Interno Bruto, a taxa de inflação e a taxa de juros.
A taxa cambial é a equivalência em termos de valor monetário entre a moeda de
outros países em relação à moeda nacional, ou seja, no caso do Brasil, o quanto a moeda
de um determinado país vale em relação ao Real. Há três situações que envolvem a taxa
de câmbio, a primeira é a paridade, a segunda é a taxa de câmbio desvalorizada e a
terceira situação é quando a taxa de câmbio está valorizada. A taxa de câmbio tem como
finalidade facilitar transações e a comercialização entre países, sendo a razão de troca de
uma moeda pela outra. (BACEN,2014b)
O Produto Interno Bruto é um dos indicadores macroeconômicos mais utilizados,
tem como objetivo medir a atividade econômica e o nível de riqueza de um país ou de
uma região em um determinado período de tempo seja nas atividades de indústria,
agropecuária e serviços. (Rossetti, 1992)
 8

A taxa de inflação é o aumento persistente no valor dos preços, é a média do

crescimento dos preços de um grupo de bens e serviços em um período de tempo. Os
índices de inflação têm como objetivo mensurar a variação dos preços e o impacto deste
aumento no custo de vida das pessoas.(Sachs, Larrain (2006)
A taxa de juros é o custo pelo dinheiro que se pede emprestado, quando se
adquiri um empréstimo ou faz uma compra a crédito terá que ser pago um acréscimo
pelo uso do dinheiro, este acréscimo é juros. Ou o rendimento que irá ser recebido por
uma aplicação financeira, sendo uma compensação pelo período que ficará sem o
dinheiro.(Sachs, Larrain (2006)
O índice Bovespa é constituído de uma carteira teórica de ações que foi criada
em 02/01/1968, em que se tem o valor base de 100 pontos, corresponde ao valor atual
em relação à moeda corrente. O Ibovespa tem como principal função à de indicar o
desempenho médio das cotações do mercado de ações do Brasil.
(BM&FBOVESPA,2014)
A economia do Brasil está operando de forma mais estável e por conseqüência
adquirindo mais confiança no cenário mundial, seja através de outros países ou
investidores, isto demonstra que o mercado acionário ganhou mais credibilidade. Por tal
cenário otimista, manifestou-se o interesse de saber qual a relação das variáveis
macroeconômicas com o índice Ibovespa.
Tendo que a BMF&BOVESPA é a principal instituição brasileira que faz a
intermediação entre o mercado de capitais e sabendo o seu importante papel em relação
à economia do país, percebe-se a importância de se compreender o funcionamento de tal
instituição levando em consideração sua relação entre as variáveis macroeconômicas,
dado que, as variáveis macroeconômicas é o ponto chave para tomar decisões em
relação à exportação, importação, políticas públicas e todas as ações relacionadas à
economia do país.
Nesse sentido, tentou-se compreender com este trabalho, qual a relação existente
entre as variáveis macroeconômicas (câmbio, PIB, taxa de inflação e taxa de juros), com
o Ibovespa? Para responder a esse problemade pesquisa, o presente estudo teve como
objetivo verificar se existe uma relação de longo prazo ou de equilíbrio entre o Ibovespa
e as variáveis macroeconômicas. Mas especificamente, buscou-se analisar de forma
separada se as variáveis macroeconômicas causam o Ibovespa ou se o Ibovespa causa
algumas dessas variáveis.
 9

2. Revisão de Literatura

Este tópico será dividido em quatro etapas, a primeira será feita uma discussão
entre o Sistema Financeiro Internacional e o Sistema Financeiro Nacional. Na segunda
parte será discutido o câmbio, PIB, a inflação e os juros. Na terceira etapa será abordado
a BM&FBOVESPA e o índice Ibovespa. E por último, será feito uma relação entre as
variáveis estudadas e o índice Ibovespa.

2.1.Sistema Financeiro Internacional

Entende-se que a globalização financeira é uma relação entre três aspectos, que
são caracterizados pela expansão extraordinária dos fluxos financeiros internacionais, o
acirramento da concorrência nos mercados internacionais de capitais e a maior
integração entre os sistemas financeiros nacionais. (Baumam; Canuto; Gonçalves,
2004).Para entender melhor estes processos será feita uma breve explicação sobre cada
um deles de acordo com os autores.
O primeiro processo é referente ao crescimento dos fluxos financeiros
internacionais, sejam empréstimos, financiamentos e investimentos de portfólio.
Percebe-se o aumento dos fluxos de capitais relacionados ao sistema financeiro
internacional, dos quais, são referentes aos títulos, derivativos, ações, empréstimos,
moedas, financiamentos. (Baumam; Canuto; Gonçalves, 2004)
Em relação aos investimentos internacionais, percebe-se que, a expansão dos
fluxos financeiros ocorreu em relação à emissão de títulos quanto de ações. Este
crescimento de investimento internacional de capitais teve uma grande proporção, em
que se atingiu países desenvolvidos como os países em desenvolvimento.(Baumam;
Canuto; Gonçalves, 2004)
O segundo aspecto, em que diz respeito ao acirramento da concorrência nos
mercados internacionais de capitais, é referente à disputa por transações financeiras
internacionais entre bancos e instituições financeiras não bancárias. (Baumam; Canuto;
Gonçalves, 2004)
Os autores fazem uma observação em relação ao desenvolvimento dos mercados
de capitais de países emergentes, em que possuem centros financeiros para intermediar
recursos, esses centros de aplicação de recursos estão em toda parte do continente.
 10

E o terceiro processo relaciona-se a maior integração entre os sistemas

financeiros nacionais, tendo-se como indicativo, o diferencial entre as taxas de
crescimento das transações financeiras tanto internacionais como as nacionais.
(Baumam; Canuto; Gonçalves, 2004)
A globalização financeira é referente à ocorrência simultânea dos três processos
abordados acima. E o sistema financeiro internacional tem como função facilitar o
comércio e o investimento internacionais, transferindo capital para onde for mais
lucrativo. Sendo a dinâmica de capitais produtivos e financeiros o que dominam o
sistema financeiro internacional. (Baumam; Canuto; Gonçalves, 2004)

2.2.Sistema Financeiro Nacional

De acordo com a Federação Brasileira de Bancos –Febraban (2014), o Sistema

Financeiro Nacional – SFN consiste em um conjunto de instituições financeiras, que são
responsáveis por captar recursos financeiros, sendo assim, fiscalizar e executar
operações relacionadas à moeda e o crédito da economia.
O Sistema Financeiro Nacional - SFN, ainda de acordo com a – Febraban (2014),
é dividido em dois subsistemas, sendo o primeiro o normativo e o segundo o operativo.
O primeiro é composto por instituições, das quais, estabelecem parâmetros para o
funcionamento e a intermediação financeira, fiscalizando e averiguando a atuação das
instituições operativas. Este primeiro subsistema é formado pelo Conselho Monetário
Nacional - CMN, pelo Banco Central do Brasil - BACEN, pela Comissão de Valores
Mobiliários - CVM e por instituições especiais como o Banco do Brasil, pelo Banco
Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social - BNDES e pela Caixa Econômica
Federal.
Já o segundo subsistema, o operativo, tem como composição instituições
financeiras bancárias e não bancárias, o Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo -
SBPE e instituições não financeiras e auxiliares. Tais instituições têm como função
verificar e operacionalizar a relação de transferência de recursos entre os fornecedores
de fundos e os tomadores de recursos, tendo como base as regras definidas pelo
primeiro subsistema, o normativo. (Febraban ,2014)
A BM&FBOVESPA está relacionada ao Sistema Financeiro Nacional através da
Comissão de Valores Monetários – CVM, pois tal comissão está diretamente ligada com
 11

a BM&FBOVESPA, sendo a comissão que regulamenta e auxilia o mercado de valores

mobiliários e o mercado da bolsa e de balcão, assegurando todo o funcionamento.
(CVM, 2014)

2.3.Taxa de câmbio

A taxa de câmbio é a operação entre dois países em que se expressa em unidades

monetárias a troca de uma moeda pela outra. Caracteriza-se por uma operação
financeira sendo um elemento do sistema monetário internacional com o propósito de
facilitar relações de transações entre os países. (BACEN, 2014b).
De acordo com a BM&FBOVESPA (2014), o câmbio foi instituído quando
acabou a paridade do ouro e as taxas de câmbio fixas, referindo-se no fim de 1971 em
relação ao fim do acordo de Bretton Woods, prevalecendo as oscilações das taxas de
câmbio.
O mercado de câmbio é o meio em que se realizam operações de troca de
moedas entre os negociadores e seus clientes, sendo diretamente ou por meio de
representantes. O mercado de câmbio tem como fiscalizador o Banco Central, em que
corresponde a regulamentação de compra e venda de moeda estrangeira. Em relação à
política cambial entende-se que o governo realiza ações relacionadas ao comportamento
do mercado de câmbio levando-se em consideração a estabilidade relativa das taxas de
câmbio e do equilíbrio no balanço de pagamentos. Tal política é definida pelo Conselho
Monetário Nacional e executada pelo Banco Central (BM&FBOVESPA, 2014).
As oscilações nas taxas de câmbio podem levar a economia do país a um
descompasso, com isto, o Banco Central atua diretamente na compra e venda de moedas
estrangeiras de forma restrita e ocasional com a finalidade de controlar movimentos
desenfreados na taxa de câmbio. (BACEN, 2014a)
Há três formas do sistema de câmbio que são de suma importância para o seu
entendimento que são o regime de câmbio fixo, o regime de câmbio flutuante e as
formas híbridas de câmbio.
De acordo com, Cleto e Dezordi (2002) temos três tipos de regimes, a saber, o
regime de câmbio fixo, o regime de câmbio flutuante e regime de bandas cambiais.
O regime de câmbio fixo é o caso extremo de controle do mercado, pois o Banco
Central deve incessantemente regular o mercado, porém para se controlar o mercado
 12

cambial o Banco Central deverá ter certo nível de reservas internacionais, pois se tal
regime tiver uma perda expressiva de capitais perdendo muitas reservas, isto acarretará
uma desvalorização da moeda local. Quando há uma demanda expressiva de dólares, o
Banco Central atua com uma política de venda desses dólares, pois assim, evitará uma
desvalorização cambial. Em contrapartida, quando se há excesso de moeda estrangeira
no mercado, o Banco Central interfere comprando tais dólares em excesso, para evitar
uma valorização desenfreada do câmbio, aumentando o valor da moeda local. (Cleto e
Dezordi, 2002)
Já o regime de câmbio flutuante é baseado na oferta e demanda do mercado por
dólares para se determinar o valor do câmbio. Não há intervenção do Banco Central, ao
contrário do regime fixo, aqui o Banco Central não interfere no mercado nem
comprando e nem vendendo dólares.(Cleto e Dezordi, 2002)
Há também formas híbridas de câmbio, ou regime de bandas cambiais. Adotado
em 1999 após a desvalorização do Real, este regime é a combinação de câmbio fixo e
câmbio flutuante, estabelece uma margem superior e uma inferior criando limites para
as oscilações de câmbio, fazendo com que ele flutue livremente dentre esses parâmetros.
Porém, quando a taxa de câmbio ultrapassa tais parâmetros o governo intervém no
mercado comprando ou vendendo dólares até que as taxas voltem aos limites
estabelecidos. (Cleto e Dezordi, 2002)
As flutuações de câmbio dependem muito da política econômica adotada por
cada país, aumentando ou diminuindo a taxa de câmbio. No caso do Brasil, o regime
adotado é de forma híbrida em que se aproxima mais do câmbio flutuante. Porém,
quando necessário o governo intervém no mercado na compra e venda de divisas,
dependendo da situação do país e de qual resultado pretende-se alcançar (Cleto;
Dezordi, 2002).
De acordo com o Departamento Intersindical de Estatísticas e Estudos
Socioeconômicos – DIEESE (2014), a apreciação cambial se dá quando a moeda local,
o Real, se valoriza diante a moeda estrangeira, o Dólar. Tem-se como referência quando
U$ 1,00 equivale a R$ 0,70, a valorização cambial incentiva as importações, com o Real
valorizado se compra mais produtos internacionais, pois estarão mais baratos em
comparação aos nacionais. Porém, perde-se competitividade em relação às exportações.
Já a depreciação cambial é quando o Real se desvaloriza diante do Dólar, U$
1,00 equivale R$ 1,30. A desvalorização cambial incentiva as exportações, pois o Real
estará mais barato em relação à moeda estrangeira, deixando os produtos brasileiros
 13

mais baratos. Com isto, percebe-se a importância das oscilações de câmbio para cada
país de acordo com suas políticas econômicas.

2.3.1. Produto Interno Bruto (PIB)

O Produto Interno Bruto - PIB – corresponde à contribuição relacionada ao

produto social das várias atividades econômicas de um país, não inclui o consumo
intermediário concentrado por essas atividades econômicas, como também os impostos
indiretos líquidos de subsídios (Rossetti, 1992).
O PIB representa a soma em valores monetários, de todos os bens e serviços
finais que foram produzidos em uma região em um determinado período de tempo.
A mensuração do PIB em relação a uma região ou a um país está relacionado à
produção de todas as unidades de produção do sistema econômico, sejam empresas
públicas e privadas, das quais, sejam produtoras de bens e sejam prestadoras de
serviços, entram também na contabilização os trabalhadores autônomos, o governo entre
outros. Esta medida do PIB está relacionada a um dado período de tempo, em geral, é
feito anualmente ou trimestralmente, a preços de mercado (Lima; Barbosa; Palis, 2008).
De acordo com o Ministério da Fazenda (2014), o Produto Interno Bruto
demonstra a soma do que foi produzido em um país em relação a um determinado
período de tempo. No Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística - IBGE - a pesquisa
de Contas Nacionais Trimestrais, tem como objetivo calcular a variação referente a
todos os elementos aplicados para mensurar o PIB, como exemplo, o consumo das
famílias e do governo, a produção da indústria e os investimentos. Esta análise de
pesquisa permite calcular as taxas de variação do Produto Interno Bruto em referência
ao trimestre e ao ano anterior, como também em relação as variações cumuladas em
doze meses.
Assim como os outros agregados contábeis, o Produto Interno Bruto é
mensurado a preços de mercado, sendo assim, o que é contabilizado como produção são
as transações econômicas ao valor de mercado. Este reconhecimento em medidas
monetárias admite que se associem quantidades heterogêneas (Lima; Barbosa; Palis,
2008).
De acordo com Rossetti (1992), o somatório produzido por todos os setores
produtivos da economia, inclusive os relacionados ao comércio e transportes, faz uma
 14

aproximação aos valores de produtor e consumidor em relação à incorporação das

atividades distributivas. Entretanto, para que deste total se passe para o PIB a preços de
mercado, é preciso que inclua os tributos indiretos líquidos dos subsídios, em relação ao
Brasil é feito globalmente.
O Produto Interno Bruto estimado pela ótica do produto faz uma medição do
total do valor adicionado, produzidos por firmas, das quais, opera no país, indiferente da
onde é origem do seu capital, portanto, mensura o total produzido no território do país.
(Lima; Barbosa; Palis, 2008).
Não se considera mais as despesas financeiras como consumo intermediário do
setor que efetua estes pagamentos, isto pela atual versão do Sistema de Contas
adequado as recomendações das Nações Unidas. Para que não haja valores negativos
sugere-se a imputação, ao que diz respeito ao valor da produção, relacionado a uma
parte adicional que corresponda ao diferencial entre os juros recebidos e pagos pelo
setor. (Rossetti, 1992).
Quem faz a medição do PIB no Brasil é o Instituto Brasileiro de Geografia e
Estatística - IBGE - em que é uma instituição federal subordinada ao Ministério do
Planejamento.
Para calcular o valor do Produto Interno Bruto anualmente, a Fundação Instituto
Brasileiro de Geografia e Estatística - IBGE – faz uma estimativa em relação ao produto
do vários seguimentos da economia pela ótica do produto, ressalta-se que há uma
dedução do valor bruto da produção de cada setor, o valor relacionado ao seu consumo
intermediário. Este procedimento permite, a cada ano, obter o valor do PIB nominal.
(Paulani; Braga, 2007).
Entretanto o mais importante é conhecer o comportamento do Produto Interno
Bruto em termos reais, sendo assim, mensurar o crescimento da quantidade de bens e
serviços finais que foram produzidos no país. Estima-se para cada setor, índices de
produto real, em que, conjuntamente tomados, faz uma projeção da taxa de crescimento
real do PIB em referencia a cada ano (Paulani; Braga, 2007).
 15

2.3.2. Taxa Juros

De acordo com Sachs, Larrain (2006), a taxa real de juros é o retorno sobre a
poupança, que corresponde ao valor futuro, ou quantidades de mercadorias adquiridas
no futuro, em troca de um determinado valor real poupado no presente.
Quem define a taxa de juros e estabelece critérios para a política monetária no
Brasil é o Comitê de Política Monetária (Copom), que foi constituído em 20 de junho de
1996. O Copom tem como objetivo “implementar a política monetária, definir a meta da
Taxa Selic e seu eventual viés e analisar o Relatório de Inflação”. (Banco Central do
Brasil, 2014).
De acordo com o Banco Central (2014), o Copom define a meta para a Taxa
Selic, esta taxa de juros que é definida em reunião, permanece por todo o período entre
reuniões ordinárias do Comitê. O Comitê de Política Monetária - Cupom – publica o
“Relatório de Inflação” ao final de cada trimestre, que tem como objetivo averiguar em
detalhes a conjuntura tanto econômica quanto financeira do país, apresentando também,
projeções para a taxa de inflação.
As taxas de juros é uma representação do preço do crédito que reflete uma
dimensão temporal, em que expressa o preço de troca de ativos que estejam disponíveis
em diferentes períodos de tempo. A taxa de juros é uma variável ligada diretamente ao
investimento podendo reduzi-los ou aumenta-los, pois através da taxa de juros o Banco
Central afeta o nível de atividade econômica juntamente com os preços. (Neto, 1999).
De acordo com Andima (2008), o Sistema Especial de Liquidação e Custódia
(SELIC) é referente à um sistema computadorizado do Banco Central, nesse sistema é
feito um registro de todas as operações relacionadas a débitos e a créditos referentes a
operações entre bancos e instituições financeiras que sejam credenciadas e o depositário
central referente aos títulos da dívida pública federal interna.

2.3.3. Taxa de Inflação

Caracteriza inflação a variação porcentual em relação aos níveis de preços em

um determinado período de tempo, geralmente medida como um aumento no índice de
preços ao consumidor, representado por IPC. A inflação tem como ponto negativo a
perda do poder de compra da moeda e o custo nominal dos bens e serviços aumentam.
 16

Expressa vários custos, produz perdas de eficiência e um aumento de preços,

estabelecendo um imposto sobre a população (Sachs, Larrain (2006).
Para um análise macroeconômica é necessário que se leve em consideração a
inflação, pois seus efeitos são relevantes sobre a demanda agregada. Os índices de
Inflação são usados para avaliar a variação de preços em um setor da economia. Os
principais índices econômicos são os medidos pelo Departamento Intersindical de
Estatística e Estudos Socioeconômicos (DIEESE), Instituto Brasileiro de Geografia e
Estatística (IBGE), Universidade de São Paulo (FIPE) e Fundação Getúlio Vargas
(FGV). (Antonik, Veiga (2002)
De acordo com Sachs, Larrain (2006), há dois tipos de inflação, sendo a primeira
referente à inflação prevista e a segunda referente à inflação não - antecipada. Segundo
os autores a inflação prevista está incluída nas expectativas e no comportamento do
público antes de ocorrer, neste tipo de inflação tem o que os autores chamam de “custo
de cardápio” ou custos de remarcação, que seria o ajuste dos preços de acordo com a
inflação. A inflação prevista provoca uma inadequada aplicação dos recursos, em
detrimento do seu efeito sobre o sistema tributário.
Já a inflação não – antecipada é aquela em que o público não espera que ocorra,
o principal efeito deste tipo de inflação é o de redistribuição. O imprevisto da ocorrência
da taxa de inflação ocasiona uma transferência de renda e de riqueza entre os setores da
população e um aumento da inflação acima do que é esperado, ocasiona uma
desvalorização do salário real.
O IGP (Índices Gerais de Preços) foi criado em 1940 com a finalidade de ser um
medidor abrangente do movimento dos preços, constituindo diferentes atividades como
também etapas distintas do processo de produtivo. O IGP é referente a média aritmética
ponderada de três outros índices de preços, dos quais, são: Índice de Preços ao Produtor
Amplo (IPA); Índice de Preços ao Consumidor (IPC) e Índice Nacional de Custo da
Construção (INCC). (IBRE (2014)
O Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA) registra variações de preços de
produtos agropecuários e industriais nas transações interempresariais, ou seja, nos
estágios de comercialização anteriores ao consumo final, abrange todo o território
nacional. O Índice de Preços ao Consumidor (IPC) é um índice para avaliação do poder
de compra do consumidor, mede a variação de preços de um determinado conjunto fixo
de bens e serviços referentes a despesas diárias de famílias com renda entre 1 e 33
salários mínimos mensais. O Índice Nacional de Custo da Construção (INCC) confere a
 17

evolução dos custos no setor da construção, tornando-se o primeiro índice oficial de

custo da construção civil no país, os setores que o INCC abrange são os de materiais e
equipamentos, serviços e mão-de-obra. (IBRE (2014)

2.4.BM&FBOVESPA

A relação entre a Comissão de Valores Mobiliários – CVM e a

BM&FBOVESPA é referente à área em que atua a companhia da bolsa de valores, pois
estará sujeita à regulação, controle e supervisão da CVM e do Banco Central do Brasil –
BACEN.
ABM&FBOVESPAincentiva e estimula o mercado de capitais brasileiro, sendo
a única bolsa de valores, mercadorias e futuros operando no país. A maior razão da
existência da Bolsa de Valores é pela liquidez, pois qualquer título mobiliário tem
liquidez quando comprado ou vendido pelo mercado e tem-se o preço definido pela
oferta e demanda. São oferecidas na Bolsa de Valores as mais variadas formas de
negociações de títulos e valores mobiliários, tendo um aprimorado sistema de
informações, garantindo padrões e normas confiáveis e éticos nas realizações de compra
e venda de balcão. Passa-se assim uma maior confiabilidade aos negócios realizados
pela companhia. A liquidação de tais títulos é feita através da Companhia Brasileira de
Liquidação e Custódia –CBLC (BM&FBOVESPA, 2014).
As instituições que fazem o intermédio entre os investidores e a bolsa para se
comprar ou vender ações são as corretoras de seguro, das quais, são instituições
financeiras credenciadas pelo Banco Central do Brasil, pela Comissão dos Valores
Mobiliários e pelas bolsas, tendo como função principal negociar valores imobiliários.
A BM&FBOVESPA é uma companhia de capital brasileiro
formada, em 2008, a partir da integração das operações da Bolsa
de Valores de São Paulo e da Bolsa de Mercadorias & Futuros.
Como principal instituição brasileira de intermediação para
operações do mercado de capitais, a companhia desenvolve,
implanta e provê sistemas para a negociação de ações,
derivativos de ações, títulos de renda fixa, títulos públicos
federais, derivativos financeiros, moedas à vista e commodities
agropecuárias. (BM&FBOVESPA ,2014)

As operações nos mercados da companhia, que são três mercados disponíveis, o

mercado a vista, o mercado a termo e o mercado de opções são feitas exclusivamente
através de pregões eletrônicos, dando fim ao antigo pregão de viva voz.
 18

2.4.1. Índice IBOVESPA

O índice Bovespa é constituído de uma carteira teórica de ações que foi criada
em 02/01/1968, em que se tem o valor base de 100 pontos, corresponde ao valor atual
em relação à moeda corrente. É calculado em tempo real, levando em consideração os
preços dos negócios efetuados no mercado à vista (lote-padrão) em relação às ações que
compõem tal carteira. Tal índice é considerado o principal indicador do desempenho
médio das cotações do mercado de ações do país, tem como finalidade o papel de
indicar o comportamento do mercado aproximando-se da real configuração das
negociações a vista feita na companhia (BM&FBOVESPA, 2014).
De acordo com o site da companhia BM&FBOVESPA (2014), as ações, das
quais integram a carteira teórica do índice, correspondem por mais de 80% de
negociações e do volume financeiro referente no mercado a vista da Bovespa. Com isto,
percebe-se que as ações que estão inclusas na carteira do índice tem uma forte
representatividade em relação às demais, se tais subirem, o mercado pelo qual é medido
pelo Índice Bovespa estará em alta e se caírem o mercado estará em baixa. O cálculo do
índice tem uma metodologia simples e têm-se os dados á disposição dos agentes
investidores, criando-se assim, uma maior transparência e confiabilidade. O órgão
responsável pela assistência, cálculo e gestão do Ibovespa é a BM&FBOVESPA, em
que sua responsabilidade é garantir o cumprimento restrito às normas e regras
relacionados a sua metodologia.
O desempenho positivo do Ibovespa teve início com a implantação do Plano
Real, em 1994, que tinha como objetivo controlar a alta inflação que estava ocorrendo
no país. O desenvolvimento de órgãos regulatórios, de uma parte corporativa mais
sólida e as variáveis macroeconômicas mais estáveis fizeram com que o mercado de
ações brasileiro ficasse mais atrativo e confiável. (Souza, 2008).

2.5.Relação das variáveis com o índice ibovespa

Há fatores conjunturais que afetam o mercado de ações tendo consequências

mais significativas em mercados emergentes. Esses fatores normalmente estão
relacionados com os riscos econômicos e políticos. Algumas variáveis determinantes no
desempenho da bolsa de valores do Brasil são influenciáveis ou controláveis pela
 19

política econômica, entretanto, há outras variáveis que são exógenas, não podendo ser
controladas ou influenciadas pela política econômica do país. As crises ocorridas no
cenário internacional exerceram uma forte influência no mercado de ações do Brasil.
(Souza,2008).
Para Silva (2009), o efeito do câmbio real do ponto de vista doméstico é
inversamente relacionado, em longo prazo, comparado ao indicador da bolsa de valores.
Tal relação pode ser explicada por grande parte das empresas que compõem a carteira
do índice ser de origem exportadora. Em longo prazo, levando-se em consideração o
modelo de correção de erros estimado, quando se tem um desvio positivo da relação de
longo prazo no período anterior, isto acarreta a uma baixa do Ibovespa e do câmbio real
no presente.
Nesta mesma linha, Pimenta Júnior e Scherma (2005) fez um estudo para
constatar a relação entre o comportamento do câmbio em relação ao Ibovespa. Segundo
os autores, a motivação para tal estudo se deu a partirde uma verificação freqüente por
cinco anos em relação às oscilações no câmbio, e por consequência um comportamento
inverso às variações no Ibovespa. Foi utilizado o teste Granger e tiveram como
resultado que há uma relação de causalidade entre o Ibovespa e o câmbio, porém, em
condições insignificantes. Concluíram que inovação no índice causou resultados no
câmbio em proporção maior do que ao contrário.
Para Silva (2009), há uma relação significativa entre o índice da bolsa de São
Paulo e a taxa de câmbio e uma menor magnitude entre o mesmo indicador do mercado
de ações e a taxa de juros.Grôppo (2006) também verificou esse resultado, para Grôppo
as taxas de juros a curto e longo prazo influenciam o Ibovespa, porém a taxa de câmbio
fornece a maior sensibilidade. O estudo apresentou como resultado o fato de que uma
depreciação repentina do câmbio de 10% terá um impacto negativamente de 11,6% no
Ibovespa. Tal resultado mostra a influência exercida pelocâmbio no mercado acionário
brasileiro, representado pelo Ibovespa. Grôppo (2006) utilizou o modelo e auto-
regressão vetorial (VAR), que tem como principal característica a forma de tratamento
simétrico das variáveis, em que a questão relativa da dependência e/ou independência
das variáveis deixa de existir. Tal artigo estudou a relação de causa entre o Ibovespa e
um conjunto de variáveis monetárias, em que foram representadas pela oferta
monetária, taxa de câmbio, taxa de juros de curto e longo prazo levando em
consideração o foco multivariado (VAR).
 20

Souza (2008) constatou que no ano de 1996, houve uma maior estabilidade nas
taxas de juros referente ao segundo semestre, e uma queda em dezembro de 21,73%, e
no mesmo período o índice da Bolsa registrou um aumento de 63,70%. No ano de 1998
a Bolsa de Valores de São Paulo operou com prejuízo (33,40%) pelos efeitos
ocasionados pela crise financeira na Rússia, e a taxa de juros, no período de março de
1998, obteve um dos maiores aumentos pós-real (44,95%), terminando o ano com
29,21%.
A Bovespa (Bolsa de Valores de São Paulo) obteve uma valorização em real
referente a 150,90% no ano de 1999, e neste mesmo ano a política cambial sofreu
alterações de um regime de câmbio fixo para um regime de câmbio flutuante, isto
ocasionou uma taxa de juros mais baixa, contribuindo para o bom desempenho do
mercado de ações. No ano de 2000 houve o estouro da bolha Nasdaq, isto ocasionou
uma redução da taxa de juros nesse ano e a Bovespa operou também em queda de
10,72%, este cenário se deu pelo clima de instabilidade internacional. (Souza, 2008).
As taxas de juros apresentaram um aumento relativo (26,27%) entre os anos de
2001 a 2003, e o índice da Bolsa de Valores obteve uma desvalorização significativa,
que pode ser explicada, de acordo com o autor, pelo clima de insegurança das eleições
presidenciais, havendo uma grande fuga de capitais estrangeiros. Referente ao segundo
semestre de 2004 com sinais que a taxa de inflação iria superar a meta para 2005, o
Banco Central aumentou a taxa de juros até outubro de 2005 e houve uma queda em
outubro de 2007. O índice da Bolsa entre 2005 e 2006 obteve recordes de pontos,
alcançando uma valorização de 50%. (Souza, 2008).
Nunes, Costa Jr e Meurer (2005), fizeram um estudo para constatar a relação
entre algumas variáveis macroeconômicas em relação aos retornos do mercado de
ações, representado pelo Ibovespa, entre janeiro de 1995 a dezembro de 2004.
Constataram que inovações no Ibovespa apresentam um poder explicativo em relação às
variações da taxa de câmbio real, em que as variações dos retornos do Ibovespa podem
ser relevantes previsores do setor externo, medidos pela taxa de câmbio real. Os autores
constataram que há uma importante relação entre as percepções dos investidores
externos em relação à economia brasileira e em relação ao funcionamento do mercado
de ações brasileiro.
De acordo com Souza (2008), altas taxas de inflação influenciam negativamente
o mercado de ações, pois os juros elevados adiam o consumo estabelecendo limites à
demanda. A partir do Plano Real com a manutenção de baixas taxas inflacionárias junto
 21

com ao programa de privatizações e pelo aumento de capital estrangeiro e com a queda

da taxa de juros doméstica (no segundo semestre de 1995) fez com que o mercado
acionário tivesse um aumento expressivo.
Pimenta Júnior e Higuchi (2008), desenvolveram um estudo para explicar a
influência de algumas variáveis macroeconômicas em relação ao índice Ibovespa, que
foram a taxa de câmbio, a inflação e o juros. Na análise das decomposições das
variâncias, entre estas variáveis, a taxa de câmbio foi a que melhor explicou a variação
do Ibovespa, entretanto, à maior parte dos desvios causados pela variação do Ibovespa,
foi explicada por inovações no próprio índice.
Em relação à análise das funções de resposta a impulso, a taxa de câmbio foi a
que apresentou um resultado expressivo, no entanto, sem relevância estatística. O teste
de Causalidade de Granger revelou que as variáveis macroeconômicas não são
preditores significativos em relação ao retorno do Ibovespa. Os autores concluíram que
a hipótese nula de não causalidade foi rejeitada ao nível de significância de 2,5 % para o
câmbio e para as demais variáveis, concluíram que a relação de causalidade é
estatisticamente insignificante.
De acordo com Medeiros, Ramos (2004), um aumento do Produto Interno Bruto
aumentaria os lucros das empresas e por decorrência aumentaria os preços das ações,
com isto, o desempenho macroeconômico deveria ser positivo. Obtiveram como
resultado que, um crescimento da bolsa de valores, mostrou-se, positivamente
relacionado ao aumento sustentável do PIB.
Para Nunes, Costa e Meurer (2005), a relação das inovações do Ibovespa possui
um impacto pequeno em relação à variância dos erros de previsão do PIB. Com isto, os
retornos das ações não são bons indicadores das variações do Produto Interno Bruto.
Para choques do Produto Interno Bruto real, teve-se uma resposta negativa em relação
aos retornos de mercado. Os autores constatam que se os retornos de mercado em
termos correntes demonstram as expectativas sobre eventos futuros é aceitável que o
mercado de ações reaja negativamente aos choques não esperados sobre as condições
econômicas.
De acordo com Nunes, Costa e Meurer (2005), em relação ao Ibovespa e a
inflação, verifica-se que a inflação pode ser explicada pelo retorno de ações. Os autores
demonstram que mesmo na presença de outras variáveis, cerca de 21,13 % da variância
dos erros de previsão, em relação a doze meses de inflação, serão explicadas pelas
inovações dos retornos do Ibovespa. Em compensação, menos de 5 % dos choques na
 22

inflação terão impactos no Ibovespa, sendo este resultado encontrado no período após o
Plano Real.
Nunes, Costa e Meurer (2005), constataram que, juntamente com outras
variáveis macroeconômicas, quando se tem um choque inesperado no índice Ibovespa
acarretará um impacto de pouca significância sobre a taxa de juros real. Verifica-se
também que a taxa de juros real não tem influência em relação às variações nos retornos
de mercado, representados pelo Ibovespa.
Para Medeiros, Ramos (2004), houve uma forte elevação das taxas de juros no
ano de 2002, sendo uma taxa real de 10%, esta elevação foi prejudicial ao desempenho
da bolsa de valores. Em contrapartida, as reduções da taxa SELIC, foram favoráveis à
bolsa de valores.
Para os autores quando se tem aumentos na taxa de juros acarretam uma forte
remuneração no mercado de renda fixa, sendo um atrativo para investidores em relação
ao mercado de renda variável. Contudo, há um efeito oposto a esse, do qual, quando
aumenta a taxa de juros aumentará a dívida pública, ocasionado incertezas à
competência do governo em administrar a dívida, sendo este, o ponto em que não
favorece o mercado de capitais.
De acordo com Souza (2008), o crescimento da economia relacionado com a
estabilização dos preços e o processo de privatizações, depois do Plano Real, atraiu um
fluxo de investimentos direto estrangeiro para o país, contudo, pelo fato da moeda
nacional (Real) estar forte, houve uma queda na poupança interna ocasionada pelo
aumento de consumo das famílias e por consequência uma dependência de capital
externo para financiar seus investimentos. Tal dependência fez com que o mercado de
capitais do Brasil sofresse impactos relevantes às várias crises financeiras externas,
como por exemplo, a que houve no México (1995), a que houve na Ásia (1997) e a que
houve na Rússia (1998). Neste momento, o câmbio era fixo, com isto, essas crises
financeiras atingiram ocasionando uma diminuição das reservas.
No período de 1998 a 2008, Mari (2009), afirma que a taxa de inflação se
estabilizou, o PIB obteve um crescimento significativo, a taxa de juros básica
apresentou uma tendência de baixa e o Real se valorizou perante o Dólar. Concluiu que
o comportamento do Ibovespa demonstrou uma tendência de antecipação do
comportamento do PIB. O autor sugere que isto tenha ocorrido porque as constantes
revisões das estimativas do PIB que acabam por influenciar no comportamento do
mercado de ações.
 23

3. Dados e Métodos

3.1.Dados

Os dados utilizados referem-se ao índice da bolsa de valores, Ibovespa (em

pontos), a taxa de câmbio (em reais), o juro (percentual), a inflação (percentual) e o PIB
(percentual). Os dados são trimestrais e totalizam 70 observações, entre o período de
julho de 1996 a dezembro de 2013. Os dados do Ibovespa foram coletados junto ao
banco de dados BM&FBOVESPA (2014), e os dados do câmbio, do juro, da inflação e
do PIB no IPEADATA (2014).

3.2.Métodos

A metodologia utilizada consistiu em verificar se existe uma co-integração entre

as séries e se existe uma relação de causa entre as variações do Ibovespa e as demais
variáveis macroeconômicas. Para isso, inicialmente foi feito o teste de co-integração
entr as séries. E por fim, foi feito o teste de Granger para observar se existe causalidade
entre as séries estudadas.
A seguir é feito um breve resumo dos meios utilizados para averiguar a possível
co-integração e a possível causalidade entre as séries.

3.2.1. Processos estocásticos estacionários e não estacionários

De acordo com Gujarati e Porter (2011) um processo estocástico ou um processo

aleatório é referente a um conjunto de variáveis aleatórias ordenadas no tempo. Assim
sendo uma série temporal é um processo estocástico.
Os processos estocásticos podem ser estacionários ou não estacionários. Sendo
que os não estacionários são os que ocorrem com maior freqüência. Um processo
estocástico é estacionário quando sua média e a sua variância são constantes ao longo
do tempo e quando o valor da covariância entre dois períodos de tempo depende apenas
da distância entre dois períodos de tempo. Em séries temporais, tal processo estocástico
 24

é conhecido como fracamente estacionário, ou estacionário de segunda ordem. (Gujarati

e Porter, 2011)
Em uma série temporal estacionária a média, a variância e a autocovariância (em
diferentes defasagens) permanecem as mesmas, independente do ponto em que são
medidas, ou seja,não variam com o tempo. (Gujarati e Porter, 2011)
Segundo Gujarati e Porter (2011) uma série temporal é não estacionária quando
sua média varia com o tempo ou sua variância varia com o tempo, ou ambas. Séries não
estacionárias podem se tornar estacionárias sob algumas transformações tais como
diferenciação.
Uma forma de identificar a condição de estacionariedade de uma série temporal é
por meio do teste de raiz unitária. Um teste apropriado para este fim é o teste de
DickeyFuller.

3.2.1.1 Teste de DICKEY FULLER

De acordo com Gujarati e Porter (2011) o procedimento de aplicação do teste de

Dickey-Fuller envolve um teste de hipóteses de três tipos de passeios aleatórios dados
por:
∆Yt = β1 + δ Yt −1 + ut (passeio aleatório sem deslocamento)

∆Yt = β1 + δ Yt −1 + ut (passeio aleatório com deslocamento)

∆Yt = β1 + β 2t + δ Yt −1 + ut (passeio aleatório com deslocamento e tendência)

Testam-se as hipóteses:
H 0 : δ = 0 (série temporal não estacionária)

H1 : δ < 0 (série temporal estacionária)

A razão das hipóteses H 0 e H1 serem conforme especificado é por que:

δ= ρ − 1 e − 1 ≤ ρ ≤ 1 , assim −2 ≤ δ ≤ 0 . Se δ > 0, ρ > 1 será o caso de uma série

temporal explosiva.

Sob H 0 , utiliza-se:
∧
δ
τ =
∧ τ,
δ ∧
ep  δ 
 
 25

τ
segue a estatística τ chamada de estatística de Dickey-Fuller.
∧
em que δ

Valores críticos dessa estatística foram calculados por Dickey e Fuller com base
∧

em simulações de Monte Carlo. Assim sendo, a significância estatística de δ é feita com

base no valor ρ ,o qual consiste no menor nível de significância ao qual H 0 é rejeitada.

Assim sendo, tem-se:
valor ρ ≤ α , RH 0
valor ρ > α , NRH 0 .
α é o nível de significância estabelecido na pesquisa. (Gujarati e Porter, 2011).

3.2.2. Co-integração

De acordo com Gujarati e Porter (2011) duas variáveis são co-integradas se

existir entre elas uma relação de longo prazo ou de equilíbrio. Para que haja co-
integração as séries temporais consideradas precisam ser séries com raiz unitária, ou
seja, séries temporais não estacionárias e os seus resíduos devem ser estacionários. Um
teste de co-integração é um pré-teste para que se evitem situações de regressão espúria
ou sem sentido.
O teste de Engle-Granger ou Engle-Granger aumentado pode ser aplicado para
evidenciar se duas ou mais séries temporais são co-integradas.

3.2.3. Causalidade de Granger

Segundo Gujarati e Porter (2011) a existência de uma relação entre variáveis

nãocomprovaa presença da causalidade ou a direção da influência. Porém em regressões
relacionadas os dados de séries temporais, a situação pode ser diferente, pois os eventos
passados podem ocasionar o acontecimento de eventos no presente. Já os eventos
futuros não podem.
O teste de causalidade de Granger admite que as informações significativas para
a previsão de uma determinada variável, estão contidas nos dados defasados da série
temporal em questão e das demais variáveis envolvidas.

O teste de Granger para duas séries temporais X t e Yt envolve a estimação do

seguinte par de regressões:
 26

n n
X t = ∑ α iYt −i + ∑ β j X t − j + u1t
=i 1 =j 1

n n
Yt = ∑ λiYt −i + ∑ δ j X t − j + u2t ,
=i 1 =j 1

em que os termos de erro u1t e u2t não são correlacionados.

Algumas observações devem ser levadas em consideração antes de calcular o
teste de Granger, de acordo com Gujarati e Porter (2011), são elas:
1- As variáveis precisam ser estacionárias.
2-O número de defasagens aplicada no teste é essencial, pois o teste de Granger é
sensível ao número de defasagens introduzidas no modelo.
3-Supõe que os termos de erro que entram no teste de causalidade não estão
correlacionados.
Segue-se as etapas envolvidas para se calcular o teste da causalidade de Granger,
de acordo comGujarati e Porter (2011):
1-Calcula-se a regressão da variável X corrente em relação a todos os termos de
X defasados e outras variáveis, se houver, porém sem incluir as defasagens de Y nessa
regressão. Sendo esta a regressão restrita. E desta regressão obtém a soma dos
quadrados dos resíduos, SQRR .
2-Nesta regressão será incluído os termos de Y defasados. Esta é a regressão
irrestrita. E desta regressão obtém a soma dos quadrados dos resíduos irrestritos, SQRIR .

3-A hipótese nula é H 0 : ∑ α i = 0 , i = 1, 2,3..., m

4-Para verificar essa hipótese, aplica-se o teste F pela seguinte equação,
( SQRr − SQRir ) m
Fc =
SQRir (n − k )
em que a distribuição F segue uma distribuição F com m e (n-k) graus de liberdade, m é
igual ao número de defasagens e k é o número de parâmetros estimados na regressão
irrestrita.
5-Se o valor calculado de F for maior que o valor crítico de F ao nível de
significância escolhido, será rejeitada a hipótese nula, com isto, os termos de defasagens
pertencerão à regressão.
 27

4. Análise e discussão dos resultados

Inicialmente foi feito uma análise visual e descritiva das séries envolvidas. Estes
gráficos estão apresentados na Figura 1. O objetivo central do trabalho é analisar se
existe uma co-integração e uma causalidade entre o Ibovespa e as demais variáveis
macroeconômicas, que são: câmbio, juros, inflação e o PIB. Sendo assim, foi
demonstrado que as séries não são estacionárias, sendo confirmadas pelo teste de
Dickey – Fuller. Em seguida foi feita a co-integração entre elas com o objetivo de
observar se há uma relação de longo prazo ou de equilíbrio entre as variáveis. Após a
co-integração, foi feito o teste de Granger para verificar se existe a causalidade entre as
variáveis estudadas.
As séries apresentadas no trabalho são séries temporais, sendo um conjunto de
observações ordenadas no tempo, sendo a dependência entre as observações uma
característica fundamental.

4.1. Análise Descritiva

Figura 1 - Gráficos referentes ao Ibovespa e as séries macroeconômicas no período de julho de 1996

a dezembro de 2013.

FONTE:Elaborado pelo autor. Dados IPEA-DATA, BM&FBOVESPA, 2014. Modelagem Gretl.

 28

O gráfico 1 demonstra a evolução das séries Ibovespa e juros, o mercado

acionário brasileiro começou a ter um desempenho positivo a partir de 1994, com a
implantação do Plano Real e por consequência a estabilização da inflação.
A série Ibovespa demonstra um aumento progressivo no decorrer do período,
com alguns picos de queda que podem ser explicados por crises financeiras e por uma
instabilidade econômica interna e externa. O mercado acionário brasileiro sempre foi
muito sensível aos impactos econômicos políticos. De acordo com Souza (2008) o
Ibovespa nos anos de 2006 e 2007 cresceu chegando a 50000 pontos, tendo uma
valorização de 1063% desde o Plano Real. Em 2008, pela expansão de crédito para o
setor imobiliário, os Estados Unidos culmina a crise dos subprimes, o Ibovespa sofreu
uma desvalorização aguda, porém no mesmo ano, em maio, volta a subir pela
classificação do grau de investimento que foi concebido pela agência de classificação de
risco Fitch. A política monetária via ajuste dos juros é feita para controlar a
inflaçãoeestimular ou não o investimento estrangeiro, porém um aumento da taxa de
juros pode prejudicar os outros setores da sociedade. A taxa de juros tem picos de alta
em 1998 e 1999, que podem ser explicados pela crise da Rússia (1998), em que, a Bolsa
operou em prejuízo pelos efeitos da crise na Rússia, e a taxa de juros, obteve um dos
maiores aumentos pós-real. Em 1999 a Bovespa obteve um aumento e a política
cambial sofreu alterações de um regime fixo para um regime de câmbio flutuante,
ocasionando uma taxa de juros mais baixa, contribuindo para o um bom resultado do
mercado acionário brasileiro. Em 2000 houve uma redução da taxa de juros pelo estouro
da bolhaNasdaqe houve uma queda da Bolsa também, tais oscilações se deram pelo
clima de instabilidade internacional. De 2001 a 2003 as taxas de juros aumentaram e a
bolsa teve uma desvalorização, que pode ser explicada pelo cenário político das eleições
presidenciais, onde houve uma fuga de capitais estrangeiros pelo clima de insegurança
da nova política.
O gráfico 2 é referente ao Ibovespa e o PIB, a variável PIB representa a soma
dos valores monetários de todos os bens e serviços produzidos em um país em um
determinado período de tempo. Observa-se um crescimento de forma constante e com
poucas oscilações referentes ao PIB, havendo dois momentos de picos, que foram em
2003 e 2005. Em 2003 a política conservadora do governo Lula atingiu de forma
positiva o mercado, reaquecendo a economia, um dos motivos para o aumento da
variável. Em 2004 o Copom teve uma conduta mais restrita para a manutenção dos
preços, pela expansão da atividade econômica interna, o Ibovespa quanto o PIB, podem
 29

ter sido influenciados pela volatilidade nos mercados externos e pela instabilidade no
Oriente Médio, do qual, houve um aumento do preço do petróleo e as incertezas às taxas
de juros americanas. De acordo com Quadros (2013) em 2004 com o crescimento
global, a economia do Brasil se recupera e o PIB cresce tendo seu melhor resultado
desde 1994. A economia está favorável, pois a produção e os bens de consumo
aumentaram e foram criados mais empregos formais. Segundo o autor o PIB brasileiro
cresceu 2,3% em 2005, tornando o país como 11ª economia mundial. O PIB tem uma
queda em 2009 pelos reflexos da crise mundial.
O gráfico 3 mostra a evolução do Ibovespa e da taxa de inflação, a taxa de
inflação é o aumento no nível de preços, sendo assim, um aumento em um determinado
setor econômico desencadeia a inflação pra cima ou pra baixo. Com a implantação do
Plano Real a inflação se estabilizou e chegando a ser negativas em alguns períodos. Em
2002 a inflação sobe muito em relação aos anos anteriores esse fato pode ser explicado
pelo aumento ocorrido em novembro, quando o IPCA atingiu 3,02%, em detrimento do
aumento de preços dos alimentos (5,85%) e da gasolina (10,53%), a taxa acumulada no
ano refletiu a alta do dólar sobre os preços ao consumidor. (Agência Brasil, 2014).
A evolução do Ibovespa e a taxa de câmbio encontra-se no gráfico 4, a taxa
cambial é a paridade entre a moeda de outros países em relação à moeda nacional. Com
as crises do México (1995), Ásia (1997) e da Rússia (1998) o câmbio era fixo, tendo
como resultado dessas crises uma diminuição de reservas (Souza 2008). Em 1999 o
câmbio passa a ser flutuante, em que, a taxa de câmbio varia de acordo com o mercado
e não é fixada pelo governo, isso ocasionou uma maior mobilidade de capitais para
atrair benefícios da poupança externa. (Souza, 1998). A forte valorização do dólar
perante o real em 2011 é explicada pela aversão ao risco por parte dos investidores, com
a crise internacional e pela má fase que a Europa se encontrava, principalmente a
Grécia, os investidores começam a vender ações e convertem em dólares retirando-os
do país em busca de investimentos mais seguros. (InfoMoney 2014).
 30

Tabela 1 - Estatísticas Descritivas para o Ibovespa e para as variáveis macroeconômicas

VARIÁVEIS
ESTÁTISTICAS Ibovespa Câmbio Juros Inflação PIB
(pontos) (R$) (%) (%) (%)
Média 33172 4,9905 16,320 0,50440 2,0784e+005
Mediana 25753 2,2228 16,449 0,46246 1,7955e+005
Mínimo 6316,6 1,0485 7,2500 -0,28078 71177
Máximo 69827 22,916 33,566 2,1037 5,4574e+005
Desvio Padrão 21843 6,0899 6,0469 0,33474 1,1738e+005
FONTE:Elaborado pelo autor. Dados IPEA-DATA, BM&FBOVESPA, 2014. Modelagem Gretl.

Analisando os dados da Tabela 1, podem-se fazer algumas observações para o

índice da bolsa e para as variáveis macroeconômicas. O Ibovespa tem como valor
máximo 69827 pontos e um mínimo de 6316,6 pontos, esse valor mínimo é referente ao
período logo após o Plano Real, em que, é o início do surgimento de um mercado de
ações mais atrativo e confiável para os investidores. De acordo com Souza (2008) o
mercado acionário brasileiro sempre foi muito sensível a acontecimentos econômicos e
políticos esta seria uma possível resposta para as oscilações do Ibovespa durante o
período estudado, pois foi observada uma queda brusca do Ibovespa em 2008, referente
à crise americana, onde provocou aversão ao risco e uma queda de crédito mundial
afetando os mercados de ações. O Ibovespa sofreu com a crise de 2008, porém, voltou a
subir em maio de 2008 pela notícia do grau de investimento que foi concebido pela
agência de classificação Fitch. A partir desse período, há oscilações no índice da Bolsa,
porém, de forma menos brusca pelo fato do mercado de ações brasileiro estar mais
confiável e ter variáveis macroeconômicas mais estáveis. O desvio padrão varia de
65,84% da média, um desvio alto para a variável.
O câmbioapresenta a diferença entre seu máximo R$22,91 e seu mínimo
R$1,04, com uma média de R$ 4,99, esta diferença demonstra a política exercida pelo
governo juntamente com os acontecimentos do cenário mundial, o Ministério da
Fazenda faz intervenções para a moeda se valorizar ou desvalorizar de acordo com o
âmbito econômico mais adequado. Nota-se uma variação de 122% do desvio padrão em
torno da média.
O valor máximo dos juros é de 33,566% e o valor mínimo de 7,25% com uma
média de 16,320%. Observando o desvio padrão dos juros percebe-se uma variação de
 31

37,05% em torno da média. De acordo com Neto (2009) a taxa de juros é uma variável
ligada diretamente ao investimento, podendo reduzi-los ou aumenta-los, pois é através
da taxa de juros que o Banco Central atua no nível da atividade econômica. Ou seja,
essa diferença entre as taxas de juros está relacionada a política do país em investir ou
em poupar em um determinado período de tempo.
Em relação à inflação seu valor máximo é 2,1037% e o mínimo -0,28078%,
tendo uma média de 0,5044%. Observa-se uma variação 66,36% em torno da média.
Após o Plano Real (1994) a inflação se estabilizou e a partir daí o governo tem um teto
de meta para controlar a inflação. Porém, o aumento ou diminuição de alguns produtos,
em um determinado período de tempo, puxam a inflação pra baixo ou pra cima. Uma
das respostas para esta variação em torno da média é a variação de preços bruscas
ocasionadas em algum período. De acordo com MISES (2014) a inflação não gera
nenhum benefício social, a inflação mexe nos preços relativos, e assim, há ganhos para
alguns e perdas para outros.
Nas variáveis macroeconômicas, no que se refere ao PIB, observa-se uma média
de 2,0784e+005%, um valor máximo de 5,4574e+005% e um mínimo de 71177. De
acordo com os dados, intuitivamente, percebe-se uma relação entre o PIB e Ibovespa,
relação essa que se dá por conta do aumento de investimentos no país, aumenta-se o
investimento, aumenta-se a produção.

4.2.TESTE DE CO-INTEGRAÇÃO

Foi feito um teste de co-integração para as séries duas a duas, sendo assim, foi
feito um teste de co-integração para o Ibovespa e o câmbio, para o Ibovespa e os juros,
para o Ibovespa e a inflação e para o Ibovespa e o PIB.
Com o intuito de verificar se existe uma relação de longo prazo ou de equilíbrio
entre o Ibovespa e as demais variáveis, seguem-se os resultados obtidos do teste de co-
integração entre as séries na tabela 2.
 32

Tabela 2 - de co-integração entre Ibovespa e as variáveis macroeconômicas.

Variáveis Estatísitca p_valor Regressão de co-integração Raiz Unitária Decisão

de teste
Ibovespa -1,05059 0,7305 ∧ Estatistica p_valor Não são
= 25200,9 + 15077, 4Cambio
Ibovespa
de teste co-
Câmbio -0,418137 0,8995 -1,89778 0,5836 integradas
Ibovespa -1,05059 0,7305 ∧ São co-
= 25200,9 + 15077, 4Cambio
Ibovespa
-3,5603 0,03646 integradas
Juros -2,10093 0,245
Ibovespa -1,05059 0,7305 Não são
∧ -1,3223 0,8249 co-
= 25200,9 + 15077, 4Cambio
Ibovespa
Inflação -5,40333 2,145e- integradas
005
Ibovespa -1,05059 0,7305 São co-
∧ -4,39203 0,003859 integradas
= 2276,99 + 10734,3PIB
Ibovespa
PIB -2,86788 0,0544

FONTE:Elaborado pelo autor. Dados IPEA-DATA, BM&FBOVESPA, 2014. Modelagem Gretl.

Com o teste de co-integração verificou-se que apenas as variáveis juros e PIB são
co-integradas com o Ibovespa, ou seja, possuem uma relação de longo prazo entre si. A
variável câmbio e a variável inflação fere o princípio de co-integração por possuírem
resíduos não estacionários.
Após a análise da co-integração, será feito o teste de Granger, entre as variáveis
macroeconômicas e o Ibovespa, com o objetivo de responder se o Ibovespa causa
alguma variável ou se alguma variável causa o Ibovespa.
 33

Tabela 3 - Causalidade de Granger para Ibovespa e as variáveis macroeconômicas.

Direção da Número de Valor F Decisão

causalidade defasagens
Cambio → Ibovespa 1 32,45 RH 0
Ibovespa → Cambio 1 0,519 NRH 0
Juros → Ibovespa 2 4,78 RH 0
Ibovespa → Juros 2 0,26 NRH 0
Inflacao → Ibovespa 2 0,89 NRH 0
Ibovespa → Inflacao 2 0,54 NRH 0
PIB → Ibovespa 1 9,60 RH 0
Ibovespa → PIB 1 0,25 NRH 0
FONTE:Elaborado pelo autor. Dados IPEA-DATA, BM&FBOVESPA, 2014. Modelagem Gretl.

Os resultados da Tabela 3 demonstraram queo câmbio, os juros e o PIB causam

em sentido de Granger o Ibovespa e que o índice da Bolsa não demonstrou causalidade
de Granger em relação às variáveis macroeconômicas.
Os autores Pimenta Júnior e Higuchi (2008), constatou com a utilização do teste
de Granger que as variáveis macroeconômicas selecionadas não foram pretores
significativos em relação ao retorno dos ativos do mercado acionário, concluindo-se que
a relação causalidade entre elas é estatisticamente insignificante. Quando a análise foi
em relação aos juros, constatou que a série juros causa em sentido de Granger a série
Ibovespa, porém a série Ibovespa não causa a série juros. Este resultado confirma o
resultado constatado nesse estudo.
Porém os autores Nunes, Costa e Meurer (2005), verificou que um choque
inesperado no Ibovespa acarretou um impacto pouco significante sobre a taxa de juros
real. Verificaram que a taxa de juros real não tem influência em relação às variáveis nos
retornos de mercado representados pelo índice da Bolsa de Valores. Verificaram que a
série inflação causa em sentido de Granger a série, mas a série Ibovespa não causa em
sentido de Granger a série inflação. Os autores comentam que a inflação pode ser
explicada pelos retornos de ações, em compensação, choques na inflação terão impactos
pequenos no Ibovespa. Em relação ao PIB, obteve como resultado que a série PIB não
 34

causa em sentido de Granger a série Ibovespa. Porém a série Ibovespa causa em sentido
de Granger a série PIB.
Os autores Medeiros, Ramos (2004), afirmam que um aumento no PIB
aumentaria os lucros das empresas e por consequência aumentaria o preço das ações.
Tiveram como resultado que, um crescimento da bolsa de valores, afetaria
positivamente um aumento sustentável do PIB, esses autores confirmam os resultados
obtidos no trabalho.
 35

5. Considerações finais

O objetivo do trabalho foi verificar se há uma relação de longo prazo ou de

equilíbrio entre o Ibovespa e as variáveis macroeconômicas e se há uma causalidade
entre as séries estudadas.
Através da análise descritiva e da literatura foi percebido que as oscilações das
variáveis macroeconômicas, com o índice da Bolsa de Valores, podem ser explicadas
pelas crises financeiras e econômicas ocorridas no mundo. Essas oscilações podem ser o
reflexo de uma determinada política adotada e que o cenário nacional e internacional
afeta de forma relevante as variáveis estudadas.
Concluiu-se que no período de julho de 1996 a dezembro 2013 as séries juros e
PIB são co-integradas em relação ao Ibovespa, possuindo uma relação de longo prazo
entre elas. Em relação à causalidade de Granger verificou que as séries câmbio, juros e
PIB causam ou explicam a série Ibovespa, porém não foi constatado que o índice da
Bolsa causa alguma das variáveis macroeconômicas.
Em suma, a resposta central foi respondida, porém, ainda ficará um interesse de
estudarfuturamente sobre mais variáveis que possam de alguma forma interferir no
Ibovespa, como por exemplo, a volatilidade das maiores empresas brasileiras, que
possuem ações na BM&FBOVESPA, e seus respectivos índices financeiros e
econômicos, que de alguma forma acaba acarretando uma variação nas ações.
 36

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