ECONOMÍA FINANCIERA

Renta Variable

Mg. Marlene Barrera Apaclla

Ciclo 2019-I
Parte I

Acciones
 Acciones

Las acciones son activos financieros que representan una

parte proporcional del patrimonio de una sociedad anónima.
No tiene vencimiento, su vida está ligada al desempeño de la
empresa.

Derechos que concede una acción:

 A opinar y votar en la Junta General de Accionistas

 A recibir dividendos  derecho residual (residual claim)
 A una parte proporcional de la liquidación del patrimonio
empresarial.

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 Objetivos de un accionista

 Controlar la gestión de la empresa. Para ello debe

tener más del 50% del total de acciones.

 Invertir. El rendimiento del accionista tiene 2 partes:

a) sobre dividendos, y
b) sobre la ganancia de capital

 Especular: Cuando se busca sólo el rendimiento

sobre la ganancia de capital (venta en corto)

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 Clases de acciones

 Comunes: derecho residual sobre activos (reciben

dividendos después de que se haya pagado a
bonistas y a acciones preferentes)
 Preferentes: tienen preferencia para cobrar
dividendos.
 De inversión: los trabajadores tienen participación.

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Denominaciones
• Warrants: dan al poseedor el derecho a comprar un parte
de acciones (comunes) a un precio de ejercicio fijado
antes de la expiración del warrant.
• De tesorería: aquellas que son recompradas por la
empresa
• Liberadas: se emiten y entregan de forma proporcional al
número de acciones de cada propietario y surgen cuando
la JGA acuerda capitalizar utilidades o reservas.
• Líderes (blue chips): es de una empresa con buena
reputación e importante frecuencia de negociación y
liquidez en la Bolsa.
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Acciones cíclicas:

• Las utilidades de la empresas siguen el comportamiento del

ciclo económico, sus costos fijos son altos.
• Beta cercano o mayor a 1
• El retorno de la acción varía más que el retorno del mercado.
• Ejem.
- Acciones de sector industria
- Acciones de sector telecomunicaciones
- Acciones de sector construcción
- Acciones de empresas mineras

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Acciones defensivas:

• Las utilidades de la empresas son indiferentes al ciclo

económico.
• Beta menor a 1
• El retorno de la acción tiene baja correlación con el mercado.
• Ejem.
- Acciones de sector consumo
- Acciones de sector eléctrico

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Acciones especulativas:

• Las empresas tienen gran potencial de generar retornos, pero

el riesgo que se asume es alto.
• Ejem.
- Acciones de mineras junior
- Acciones de sector petrolero (en exploración)

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 Clases de Gestión de Activos de RV

Gestión • Ganarle al índice de referencia,

i.e. tener una rentabilidad
mayor al benchmark.
Activa • Existe mayor riesgo de mercado
y riesgo de gestión

• Similar retorno que el índice de

referencia o benchmark
Gestión • Replica la composición del
benchmark como una forma de
Pasiva aproximarse al objetivo de
rendimiento.

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Parte II

Valuación de acciones
 ¿Cuándo es necesario valorar una empresa?

 Compra/venta de acciones en la Bolsa

 Salidas a la Bolsa (IPO)
 Fusión o Joint Venture
 Plan de Stock Options
 Tomar participación en una empresa (cotizada o no)
 Creación de una empresa propia

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Fuente: CCL

 4 grupos empresariales adquirieron 88% de activos de empresas fusionadas (2006-2018).

 Alianza del Pacífico: Colombia, Chile, México y Perú, está captando atención de
inversionistas extranjeros al haber eliminado el 92% de los aranceles entre sus países e
integrado sus mercados de valores en una sola plataforma.

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 Valor intrínseco vs. Precio de mercado
 Valor intrínseco o valor fundamental:
Valor de un activo dado un completo
conocimiento de las características del
activo

Valor “Verdadero” o “Real”

No siempre es igual al Precio de Mercado

Este valor no es único, depende de:

• Modelo de valorización utilizado
• Momento en que se valora
• Supuestos utilizados

 Precio de mercado: si existe, es único. Deriva de un proceso de negociación

entre comprador y vendedor.
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 Analistas comparan:
Intrinsic vs. Market
Value price

Intrinsic value > Price Undervalued

Intrinsic value = Price Fair valued

Intrinsic value < Price Overvalued

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 Proceso de valuación

1. Entender el negocio
Industria y análisis de
Análisis de EEFF
competencia

2. Proyectar el desempeño de la Cia.

Proyectar ventas, utilidades, dividendos y posición financiera

3. Seleccionar el modelo de valuación apropiado

Seleccionar en base a caracteristicas de la empresa

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 Proceso de valuación

4. Usar proyeccioes en la Valuación

Usar juicio experto en la aplicación de la valuación

5. Aplicar las conclusiones de la Valuación

recommendaciones Opiniones de Decisiones

de inversión Valuation estratégicas

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 Modelos de Valuación

Modelos de
Valuación
Absoluta
• Present value models
• Dividend discount models
• Free cash flow to equity
• Free cash flow to the firm
• Residual income
• Asset-based models
Modelos de
Valuación
Relativa
• Price ratios
• Price-to-earnings ratio
• Price-to-book-value ratio
• Price-to-cash-flow ratio
• Enterprise value multiples

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 Elección de Modelo de Valuación

¿Cuál es la
¿Cuáles son las
disponibilidad y
características
calidad de la
de la empresa?
data?

¿Cuál es el
propósito de la
valuación?

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Parte III

Modelo de Descuento de
Dividendos
 Modelo de Descuento de Dividendos (DDM)

El valor de las acciones de una empresa es igual a la suma de sus

infinitos dividendos descontados al costo de los fondos propios (Ke)

Si bien no hay un valor terminal explícito para la acción, en la práctica el VT se puede

calcular en un momento en el futuro, después del cual la tasa de crecimiento de
dividendos se espera que sea constante.

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 Dividend Discount Model

DDM requiere 3 inputs:

1. Estimar los stock’s future cash flows
– Dividendos
– Precio futuro

2. Tasa de crecimiento de Dividendo, g

3. Tasa de retorno requerida, ke

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 Dividend Discount Model

Valuando Acciones Comunes:

a) Para un holding period de 1 año:

Po = D1 + E(P1)
(1+ke) (1+ke)

b) Para un holding period de 2 años:

D1 D2 P2
Po = (1+k ) +
e (1+ke)2 + (1+ke)2

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 Dividend Discount Model
c) Para un holding period de múltiples periodos:

D1 Dn Pn
Value = 1
+ ........ + n
+ n
(1+ k e ) (1+ k e ) (1+ k e )

Necesitamos calcular el valor presente (VP) de cada dividendo y

el VP del precio esperado inmediatamente después de que Divn es
pagado.
La suma de estos valores nos da el valor de la acción hoy.

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 Dividend Discount Model

Ejemplo: Valuando un Common Stock

Una acción pagó un dividendo de $1.50 el último año, el cual crecerá 8%

cada año. El accionista requiere una tasa de retorno de 12% sobre la
acción y espera que el precio de la acción sea $51.00 a fines del año 3.
¿Cuál es el valor de la acción hoy?

D1 D2 D3 P3
Po = (1+k ) + + +
e (1+ke)2 (1+ke)3 (1+ke)3

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 Dividend Discount Model
d) Para un infinitive holding period:

Supuestos del modelo:

– Dividendos crecen a una tasa constante (g) por siempre
– ke > gc
Expected
Dividend next year
Modelo de D1
Gordon P0 =
Shapiro (k ce  gc )

Donde: gc = tasa de crecimiento constante del dividendo

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 Dividend Discount Model
Ejemplo: Valuando un Common Stock

Una acción pagó un dividendo de $1.50 el último año, el cual se espera

que crezca a una tasa de 8% por siempre. Si un inversor requiere una
tasa de retorno de 12% ¿Cuál es el valor de la acción hoy?

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 Dividend Discount Model

DDM requiere 3 inputs:

1. Estimar los stock’s future cash flows
–Dividendos
–Precio futuro
2. Tasa de crecimiento de Dividendo, g
3. Tasa de retorno requerida, ke

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 Dividend Discount Model

g representa la tasa de crecimiento de los earnings y

los dividendos en un modelo de crecimiento constante.

g = RR * ROE

Where:
RR = earnings retention rate
ROE = return on equity
RR = (1 – dividend payout ratio)

29
 Dividend Discount Model
Estimando g – ejemplo
Usar la siguiente información para estimar la tasa de crecimiento de
la empresa (g).

Dividend payout ratio = 25%; Profit margin = 3%;

Equity multiplier = 2.2; Total asset turnover = 1.8

ROE = profit margin × total asset turnover × equity multiplier

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 Dividend Discount Model

DDM requiere 3 inputs:

1. Estimar los stock’s future cash flows
–Dividendos
–Precio futuro
2. Tasa de crecimiento de Dividendo, g
3. Tasa de retorno requerida, k

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 Dividend Discount Model

Componentes del Required Rate of Return

1. Risk-free rate (RF)

2. Beta
3. Market Return rate (Rm)

Modelo
CAPM
k e = Rf + β * (Rm – Rf)

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 Dividend Discount Model

Valuando Acciones Preferentes:

 Acciones Preferentes pagan un dividendo constante con ningun

periodo de vencimiento (preferido perpetuo).
 Realizar la valuación como una perpetuidad:

Po = Dividendo Preferente
kp

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Parte IV

Free Cash Flow Models

& Asset-based Model
 Free Cash Flow Models

 Estos modelos en lugar de dividendos, utilizan el cash que sería

pagado a la firma o a los accionistas comunes.
 Es útil para firmas que actualmente no pagan dividendos.
Free Cash Flow to the Firm Free Cash Flow to Equity
(FCFF) (FCFE)

Cash flow disponible para: Cash flow disponible para:

Accionistas comunes Accionistas comunes

Bonistas

Accionistas preferentes
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 Free Cash Flow Models

Equity
Value

FCFE descontado a
FCFF descontado
la tasa de retorno
a WACC – Valor
requerida por el
Deuda
accionista

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 Free Cash Flow Models

En teoría, ambos enfoques debería dar el mismo valor de equity si

los inputs son consistentes. Sin embargo, el enfoque FCFF sería
preferido en dos casos:

1.El FCFE de la empresa es negativo.

2.La estructura de capital de la firma (mix de deuda y equity) es
inestable.

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 Free Cash Flow Models: FCFF vs FCFE


FCFFt
Firm value  
t 1 1  WACC 
t

Equity value  Firm value  Debt value


FCFEt
Equity value  
t 1 1  r 
t

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 Free Cash Flow Models: FCFF vs FCFE

FCFE obtenido de la Utilidad Neta y FCFF:

FCFF = Utilidad Neta + Depreciación +

Interés*(1-tasa de impuestos) –
Incremento Capital de Trabajo –
Inversión en Capital Fijo

FCFE = Utilidad Neta + Depreciación –

Incremento Capital de Trabajo – Inversión
en Capital Fijo – Repago del principal de
la deuda + Nueva emisiones de deuda
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 Free Cash Flow Models: FCFF vs FCFE

Inicialmente

Alto crecimiento Grandes gastos de FCFE bajo o

de utilidades capital negativo

Incremento posterior de la competencia

Lento crecimiento Declina los gastos Incremento de
de utilidades de capital FCFE

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 Asset-based Model

Equity Value = Market Value of Assets – Market Value of Liabilities

Ventajas:

Este modelo provee valor mínimo.

Es más confiable cuando la empresa tiene principalmente activos
tangibles, activos que cuentan con valores de mercado o la
empresa está siendo liquidada.

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 Asset-based Model

Desventajas:
Market values son difíciles de obtener
Market values difieren de los book values (valor en libros)
Este modelo es inexacto en empresas con muchos activos intangibles.
Ejem.: el deterioro de la relación con los clientes puede afectar los
earnings en el futuro, pero este impacto es difícil de medir.
Los activos pueden ser difíciles de valorar durante periodo de
hiperinflación.

Se sugiere complementar un asset-based valuation con otro modelo de

valuación más forward-looking (como el discount cash flow model).

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ECONOMÍA FINANCIERA

Mg. Marlene Barrera Apaclla

Ciclo 2019-I