A revalorizao do empresrio-inovador

Antnio Carlos Viard

No segundo artigo desta srie, comentou-se que os fundos de private equity foram criados para satisfazer pessoas fsicas e jurdicas que no desejem ser meros rentistas e especuladores. Dentre os que pretendem realizar investimentos seguros, destacam-se: fundos de penso, seguradoras, grandes empresas e famlias e indivduos muito ricos,

alm de pases que constituram fundos soberanos Esse tipo de investidor est disposto a correr riscos, desde que tenha a expectativa de retornos substanciais e possa influenciar, via conselho de administrao, o rumo das empresas financiadas. Decisivo, nesse processo, que o capital das empresas apoiadas seja fechado, ou que os investidores e os proprietrios detenham participao suficiente para no correr o risco de tomadas hostis do controle acionrio dessas empresas. Em particular, tais fundos anseiam por um tipo de administrador comprometido com a sobrevivncia e o crescimento sustentveis de sua empresa e no com a maximizao de ganhos de curto prazo.

O Ganho do Fundador uma Categoria Econmica

Decisivo, para esses investidores, a identificao e a associao com empresrios criativos, do tipo schumpeteriano, na fase de decolagem ou de inflexo inovadora de seus negcios, nas quais o retorno do investimento seja substancial. E, antes que esta fase se esgote, vender suas participaes, apropriando-se proporcionalmente de o que Rudolf Hilferding chamou ganho do fundador1.

Veja-se, a respeito, Rudolf Hilferding, El Capital Financiero. Madrid: Editorial Tecnos S.A., 1963, pp. 109-118. H uma edio mais recente em portugus, feita pela Abril Cultural em 1985.

Quando Hilferding publicou seu livro, as sociedades annimas estavam substituindo as empresas individuais. Nessa poca, trs motivos indignavam os moralistas de planto: 1. os custos administrativos resultantes do surgimento de uma administrao profissional, segundo eles a encarecer os produtos em prejuzo dos consumidores; 2. o sobe-e-desce dirio no valor das empresas, de acordo com a oscilao de suas aes em bolsa; 3. os ganhos indecentes auferidos pelos bancos e pelos proprietrios originais na venda de aes, devido diferena entre o valor burstil e os investimentos efetivamente realizados para que a empresa operasse. Pouco se deteve Hilferding a discutir o primeiro ponto: uma administrao competente traz, em geral, ganhos de produtividade que largamente superam seus custos. Quanto ao segundo ponto, mostrou aquele economista austraco que o valor resultante da multiplicao do nmero das aes por sua cotao na bolsa um capital meramente fictcio.
O que existe realmente s o capital industrial e seus resultados... Na realidade, [o valor burstil de uma empresa] somente o preo de uma renda um preo que possvel calcular precisamente porque, na sociedade capitalista, toda soma de dinheiro produz renda e, por isso, ao contrrio, toda 2 renda aparece como fruto de uma soma de dinheiro .

Ou seja, o preo de uma ao mera conseqncia dos dividendos que, segundo estimativas diariamente ajustadas, se espera que uma empresa venha a pagar a seus acionistas, tendo como referncia determinada taxa de juros. Se a remunerao esperada pelos acionistas de 10% ao ano e se uma ao gera R$ 10,00 de dividendos, seu preo ser de R$ 10,00/10% = R$ 100,00.

Op.cit., p. 113. Mil perdes pela traduo livre.

3 Se os dividendos aumentam de R$ 10,00 para R$ 12,00, o preo da ao aumentar para R$ 120,00: R$ 12,00/10% = R$ 120,00 Se a empresa emitiu um milho de aes, seu valor burstil ter aumentado de 100 para 120 milhes de reais, sem qualquer alterao no valor dos terrenos, prdios, instalaes, estoques e mercadorias em processamento. Aumentou o valor fictcio da empresa; seu valor real continua o mesmo. No mundo fetichizado do Capital, no o valor investido que determina o rendimento. o rendimento que determina o valor do investimento. Mesmo a imprensa dita especializada se agarra a tal fetiche, como se leu, em 07/10/2007, no stio do G1:
Segundo dados da Associao Nacional dos Bancos de Investimento (Anbid) e da Caixa Econmica Federal, os fundos Vale do Rio Doce acumulam uma rentabilidade de cerca de 1.300% desde o seu lanamento, em maro de 2002. Isso significa que quem investiu o valor mnimo de R$ 300 na poca tem hoje R$ 4.200.

No segundo semestre de 2008, com as quedas havidas na BOVESPA, esses R$ 4.200,00 tm outro valor. Valor que no decorreu de qualquer iniciativa do investidor ou, mesmo, da Vale. O problema, para o acionista, se o administrador profissional, em vez de preocupar-se em bem operar o lado real, canalizar suas energias para to-somente manipular tal valor fictcio, de olho no aumento do valor de sua remunerao. Quanto ao terceiro motivo de indignao dos moralistas de sua poca, demonstrou Hilferding que, em vez de indecente, o aumento do valor de uma empresa, quando cotada em bolsa, mera decorrncia da converso do capital produtivo em capital financeiro. Em vez de burla, trata-se de uma categoria econmica, que ele chamou ganho do fundador. Esse ganho pode ser explicado usando-se o raciocnio que antes se exps, com base no seguinte exemplo:

4 a criao de uma nova empresa exigiu investimentos de um milho de reais; espera-se que venha a gerar dividendos anuais de R$ 150.000,00; vigora, no mercado, a expectativa de 7,5% ao ano para investimentos em aes; mantida tal expectativa, o valor da empresa equivaleria a R$ 2.000.000,00 (R$ 150.000,00/7,5% = R$ 2.000.000,00).

A diferena entre o investimento real e o valor fictcio seria de um milho de reais. Mediante a venda das aes, o banco emissor e os donos da antiga empresa individual embolsariam a diferena entre o investimento real e o resultado da venda das aes. Quanto maiores os resultados lquidos gerados pela empresa e, em conseqncia, a expectativa em relao a seus dividendos futuros, maior ser o ganho do fundador. Por certo, os administradores dos private equities tero de oferecer algo muito valioso, em troca de seu poder de influncia nos conselhos de administrao das empresas que selecionarem: de um lado, apoio financeiro na medida e no tempo certos, a fim de que o empresrio-inovador possa concentrar-se no foco de seu negcio e o faa prosperar, gerando resultados lquidos acima das expectativas; de outro, assessoramento de alto nvel, incluindo a insero das empresas apoiadas no alto mundo da poltica e das finanas, gerando as externalidades que o empresrio ou grupo de empresrios-inovadores, sozinho, levaria dcadas para conquistar.

Os private equities, claro, iro contrariar os interesses que gravitam em torno das bolsas de valores e que vem, com antipatia, investidores de empresas fechadas auferindo lucros acima dos normais e dispostos a abrir o capital apenas quando tais lucros se aproximarem da mdia.

5 Tambm iro sentir-se preteridas as grandes empresas de capital pulverizado. Ser uma briga de cachorros grandes, soando o alerta para o mercado, quando uma empresa decidir fechar seu capital, ou buscar bolsas que permitam prticas menos transparentes, admitindo tratamentos distintos entre aes ordinrias e preferenciais. Um exemplo a bolsa de Luxemburgo, o segundo mercado mundial de gesto de recursos, a envolver um montante anual de negcios em torno de trs trilhes de dlares. No por acaso, l so negociados quase 120 papis de empresas brasileiras.

Um Shumpeter Ciclotmico
Soros, por certo, alm de ter lido Hilferding, leu Schumpeter... Embora sejam de aceitao geral as idias Schumpeter sobre o empresrio inovador e a destruio criativa, muitos esquerda e direita torcem o nariz, por conta de sua viso cclica da economia capitalista. Para esse economista austraco, os ciclos no eram acessrios que pudessem ser extirpadas de sua obra. Disse ele: os ciclos no so, como as amdalas, coisas separveis ... mas, sim, como o pulsar do corao, parte integrante do organismo3. Entendia Schumpeter que a tecnologia no evolui como se fora uma funo contnua. Ao contrrio, evolui aos saltos, por conta de dois fatores fundamentais: 1. o lapso de tempo necessrio para converter determinada descoberta cientfica numa tecnologia efetivamente produtiva, capaz de gerar negcios rentveis; 2. o prazo necessrio para amortizar os investimentos realizados em parques industriais construdos com base numa tecnologia que tende a tornar-se obsoleta, mal esses parques industriais comecem a operar.

Citado por Incio Rangel, in O Brasil na Fase B do Quarto Kondratiev. Rio, Contraponto, 2005. Obras Reunidas, v. II, p.256.

6 Esses dois pontos, pede-se a ateno do leitor, no so triviais.

A Converso da Cincia em Tecnologia

Tem-se, no Brasil, uma experincia exemplar, no que se refere ao lapso de tempo entre o domnio de determinada tecnologia e sua aplicao prtica: o PROALCOOL, criado sob o impacto do primeiro choque do petrleo, na dcada de 1970. O Programa desapareceu quando o governo federal no mais se disps a pagar os subsdios que o viabilizavam, via equalizao dos preos do lcool e da gasolina. Em 1988, os carros a lcool representavam 63% da produo total da indstria automobilstica. Em 2001, tinha-se reduzido a zero essa participao. Ou seja, tratava-se de uma tecnologia ainda no dominada, tanto por parte dos usineiros, quanto por parte das montadoras de veculos. A situao, passados 30 anos totalmente distinta, conforme comentou Delfim Netto, em artigo publicado na Folha de S. Paulo, em 03/10/2007:
Concretamente: o Brasil usa hoje 1/3 da terra que usava h 30 anos para produzir a mesma quantidade de lcool. Daqui a 30 anos, usar, provavelmente, menos de 1/9...

Hoje, os carros flex esto nas ruas: o usurio quem decide a respeito do combustvel que deva usar. Veja-se, ainda, o caso da NASDAQ, a bolsa de tecnologia dos EUA, cuja crise em 2000 fez desaparecer, entre maro e maio de 2000, 2,7 trilhes de dlares de capital fictcio. Nas avaliaes dessa crise, foi muito comentado o caso das empresas ponto.com. Maior ateno deveriam receber as empresas de biotecnologia, que brotaram como cogumelos, a partir da suposio de que fosse possvel converter os recm-adquiridos conhecimentos cientficos sobre o DNA em tecnologias rentveis, como num passe de mgica. Na NASDAQ, era puro charme investir em empresas com faturamentos ridculos e sucessivos prejuzos anuais. Coisas, evidentemente, que s poderiam brotar da cabea dos meninos traquinas da Alta Finana, a

7 includos os que pontificam nas agncias de risco e na mdia aloprada.

A Amortizao do Capital Fixo

Incio Rangel comenta4, em detalhe, as razes econmicas pelas quais h descontinuidades no processo de adoo de novas tecnologias e cabe acrescentar em sua localizao espacial.

QUANTO CUSTARAM ESSAS INSTALAES AOS ACIONISTAS DA BETHLEHEM STEEL?

Uma vez feitos os investimentos numa unidade fabril, seus proprietrios no iro fech-la, por conta do surgimento de tecnologias ainda no dominadas. Mais, em se tratando de negcios nos quais prevalea a concorrncia imperfeita, a exemplo de trustes, cartis e monoplios. Da, mesmo que aparea uma tecnologia mais produtiva, ser necessrio esperar que os retornos se acumulem e possam ser usados para financiar nova modernizao5. No caso das economias socialistas, esse foi um dos motivos de sua dbcle: a insistncia em manter em funcionamento unidades fabris e produtos tecnologicamente defasados, sob o argumento de que os recursos da sociedade no poderiam ser sucatados.

Um dos mais originais economistas brasileiros, formado antes em Direito, cujas Obras Reunidas, em dois volumes, foram publicadas no Rio, pela Editora Contraponto, em 2005. 5 Segundo Rangel, na fase de descenso de uma tecnologia superada que as unidades fabris mais antigas geram recursos para implantar a nova tecnologia, seja diretamente, seja via mercado de capitais. a sua tese sobre a transformao criativa e produtiva da capacidade ociosa.

8 Na dcada de 1960, era motivo de espanto entre os jovens leitores de manuais soviticos, sobretudo de cincias exatas e engenharia, o fato de que tais manuais fossem impressos via linotipo, quando os livros brasileiros j eram impressos em off-set. Eram livros estranhos ao tato. Mais tarde, a resistncia em abandonar a tecnologia ultrapassada dos carros Lada, na Unio Sovitica, e dos Trabant, na Repblica Democrtica Alem. Da mesma forma, veja-se a demora num segmento de ponta, mas tambm oligopolista em transitar da televiso analgica digital. A transio seria ainda mais lenta, caso faltasse o empenho dos governos em abrevi-la. Empenho, no caso do Brasil, que j chegou defasado. Na Feira de Tecnologia de Berlim, aberta em 28 de agosto de 2008, diz Caio Terreran, enviado da UOL Tecnologia, a respeito dos novos padres em televiso:
esquea os 1.920 x 1.080 pixels de resoluo que voc acreditava serem imbatveis. A televiso, apresentada com status de 'jia' [por uma] fabricante coreana, chega a muito mais do que isso: atinge 3.840 x 2.160 pixels de resoluo. O padro digital de TV no Brasil, por exemplo, no chega nem perto disso.

Notvel, igualmente, na construo civil brasileira, a resistncia em trocar o bate-estacas pelo parafuso sem fim.

Por conta da resistncia generalizada, tpica de economias oligopolizadas, Schumpeter havia intudo a existncia de um outro ciclo, mais amplo do que os decenais de Juglar. Intuio que o levou revalorizar Nicolai Kondratiev (1892-1938), economista sovitico que na dcada de 1920 postulara um ciclo de longo prazo, estimado em 50 anos e dividido em duas partes: 25 anos de crescimento,

aos quais se seguiriam 25 anos de descenso.

Os ciclos de Kondratiev sero objeto do ltimo artigo desta srie. Isto porque, antes, parece til comentar as tecnologias que esto a tornar-se maduras para gerar oportunidades reais de trabalho e renda. Oportunidades estas a sugerir que, a partir de 2002-2003, comeou a fase ascendente de um novo ciclo de Kondratiev.