AGROSUPER S.A.

Solvencia Perspectivas
* Detalle de clasificaciones en Anexo.

Ago. 2011 AAEstables

Fundamentos
Las clasificaciones asignadas a Agrosuper S.A. obedecen al elevado conocimiento alcanzado en la produccin de protenas, su favorable posicin competitiva en la industria local con una completa integracin vertical de su produccin, el alto grado de diversificacin que presentan sus ingresos por tipo de protena y sector geogrfico, en conjunto con un perfil financiero con un relativamente bajo nivel de endeudamiento. En contraposicin, la rentabilidad obtenida se encuentra altamente expuesta a la variabilidad en los precios de sus principales insumos as como al riesgo de contagio de enfermedades y epidemias. Adicionalmente, posee altos requerimientos de capital de trabajo. Agrosuper es la empresa de carnes y alimentos frescos ms grande del pas, participando en todo el proceso productivo de cerdos, pollos, pavos, salmones y alimentos procesados. Su modelo de negocios se basa en una completa integracin vertical en la produccin, lo que le ha permitido el alcance de altos mrgenes as como una importante reduccin del riesgo de contagio de enfermedades. El estricto control de calidad y sanitario en todos sus procesos productivos, le han permitido exportar sus productos a los mercados ms exigentes, siendo Japn, Corea, EE.UU., Inglaterra y Mxico sus principales mercados de exportacin. No obstante, Chile contina concentrando la mayor parte de sus ingresos (65% en 2010). Para la comercializacin de sus productos cuenta con una extensa red de distribucin en Chile, adems de seis oficinas comerciales en Amrica, Europa y Asia. La evolucin operacional de Agrosuper se vio fuertemente afectada en el perodo 2007-2009 por una combinacin de factores tales como el cierre del mercado asitico de cerdos en 2007 y principios de 2008 (debido a problemas sanitarios en una empresa chilena del sector), altos precios de los granos y de flete en 2008, efectos del virus ISA en su negocio de salmones que afect mayormente en 2009 y, finalmente, el impacto de la crisis financiera en la demanda mundial de protenas, ante la sustitucin por otros alimentos de menor costo.

Indicadores Relevantes
IFRS 2010 Margen operacional Margen Ebitda Rentabilidad patrimonial (1) Endeudamiento total Endeudamiento financiero Ebitda / Gastos financieros Ebitda / Gastos financieros Netos Deuda financiera / Ebitda (1) Deuda fin. neta / Ebitda (1) Liquidez corriente 11,9% 17,2% 11,8% 0,6 0,4 22,9 26,2 1,6 1,5 1,8 IFRS Mar.10 8,1% 14,1% 10,9 12,7 IFRS Mar.11 13,5% 18,3% 13,8% 0,8 0,5 25,9 27,4 1,8 1,5 1,6

No obstante, en 2010, Agrosuper evidenci una exitosa recuperacin del Ebitda (176% anual) y de los mrgenes operacionales, gracias al restablecimiento de la demanda y de las condiciones productivas. Esta situacin se ha mantenido a marzo de 2011, periodo en el cual el margen Ebitda de los ltimos 12 meses alcanz a 18,1%, en relacin a un promedio de 9,6% en el perodo 2007-2009. El alto nivel de inversiones que la compaa se encontraba realizando hasta el ao 2007 y el consecuente incremento en las necesidades de capital de trabajo asociado a los altos precios de insumos, ocasionaron un fuerte deterioro en los principales indicadores financieros hasta el ao 2009, en el cul el stock de deuda financiera neta sobre Ebitda lleg a un mximo de 4,9x y la cobertura de gastos financieros netos a 5,9x. Al cierre de 2010 y marzo de 2011, stos han retomado una clara tendencia de recuperacin y estabilizacin en niveles de ms largo plazo. Agrosuper ha retomado su plan de inversiones, principalmente a travs del proyecto Huasco, el cual incrementar gradualmente la produccin de cerdos. Adicionalmente, se encuentran en proceso de inscripcin dos lneas de bonos por un monto mximo conjunto de UF 8,5 mill., con plazos de hasta 10 y 30 aos cada una, adems de la inscripcin de las acciones de la compaa. La eventual colocacin de bonos y apertura a bolsa hasta por el 15% de su propiedad, le permitiran lograr los objetivos planteados logrando una mayor diversificacin de sus fuentes de financiamiento.

FCNO (2) / Deuda fin. Neta (1) 56% 50% (1) Indicadores a marzo de 2011 se presentan anualizados. (2) FCNO: Flujos de efectivo netos procedentes de actividades de la operacin.

Evolucin endeudamiento
0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0,0
2005 2006 2007 2008 2009 2009* 2010* I.11*

9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 Leverage (Eje izq.) Leverage Financiero (Eje izq.) Deuda Financiera / Ebitda (Eje der.) Deuda Fin. Neta / Ebitda (Eje der.)

Perspectivas: Estables
Las perspectivas asignadas consideran el gran potencial con que cuenta la compaa para incrementar sus volmenes de venta, dada su an acotada participacin en el mercado global y las buenas perspectivas de crecimiento en el consumo de protenas. Feller Rate estima que la eventual colocacin de Bonos no debiera crear presiones significativas sobre los indicadores financieros por cuanto se espera que se mantenga la tendencia alcista en sus resultados operacionales.

(*) Cifras bajo norma contable IFRS.

FACTORES SUBYACENTES A LA CLASIFICACION

Fortalezas
Amplia experiencia en el negocio de protenas,

Riesgos
Consumo de protenas puede verse afectado por

Analista:

Catalina Pieber Celis cpieber@feller-rate.cl (562) 7570454

alcanzando un alto grado de diversificacin por tipo de producto y cobertura geogrfica. Completa integracin vertical en todos sus procesos productivos le permite el alcance de atractivos mrgenes y el mayor control de variables productivas clave. Gran potencial de crecimiento, dado por las favorables expectativas econmicas y baja participacin en el mercado mundial.

variaciones en las condiciones econmicas.

Alta importancia en estructura de costos y

variabilidad en el precio de insumos estratgicos (principalmente granos). Exposicin al contagio de enfermedades. Altos requerimientos de capital de trabajo para el financiamiento de sus distintos ciclos productivos.

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PERFIL DE NEGOCIOS

FUERTE

Propiedad

Agrosuper S.A. es controlado en un 100% por su socio fundador, Gonzalo Vial V., a travs de las sociedades Promotora Doihue Ltda. (98,48% de la propiedad) y Agrocomercial El Paso S.A. (1,52% de la propiedad).
Directorio
Nombre Gonzalo Vial Fernando Barros Antonio Tuset Canio Corbo Vernica Edwards Juan Claro Cargo Presidente Vicepresidente Director Director Director Director

Agrosuper es la empresa lder en Chile en la produccin de protenas animales, las que incluyen cerdos, pollos, pavos, salmones y alimentos procesados. Los inicios de la compaa se remontan hacia 1955, cuando comenz con la produccin de huevos, continuando aos ms tarde con el procesamiento y comercializacin de carne de pollo. A partir de entonces, fue incorporando y desarrollando la produccin de distintas protenas y hoy cuenta con un modelo de negocios basado en una completa integracin vertical de cada proceso productivo, desde la gentica y reproduccin hasta la comercializacin de los productos en Chile y el mundo. Sus principales reas de negocios estn conformadas por la produccin de cerdos y pollos, las que alcanzaron, en conjunto, un 70% de los ingresos y un 82% del Ebitda consolidado en el ao 2010. Agrosuper participa, adems, desde 1989, en toda la cadena de produccin de salmones, a travs de Exportadora Los Fiordos. Participa tambin en la produccin de pavos desde 1996, ao en que ingres a la propiedad de Sopraval; y por ltimo, en la produccin de alimentos procesados, tales como cecinas y hamburguesas. Una parte minoritaria de sus ingresos proviene de subproductos como harinas y aceites obtenidos en los procesos productivos de cerdos, pollos y pavos.

Reciente reordenamiento de su estructura societaria

A partir del ao 2010, con la creacin de Agrosuper S.A., la compaa decidi aislar su negocio frutcola y vitivincola, agrupando el holding nicamente las actividades relacionadas a la produccin de protenas animales. Adems, a inicios de 2011, Agrosuper adquiri el 50% adicional de la propiedad de Inversiones Sagunto S.A. (controladora de Sopraval S.A.) con lo que qued en posesin del 100% de la propiedad de sta y 81% de Sopraval. Luego, mediante una OPA y otras compras posteriores, la compaa logr el control del 99,8% de Sopraval S.A. Dicha transaccin se enmarca en la estrategia de consolidar su posicin competitiva logrando mayores sinergias en los procesos de produccin y comercializacin.

Evolucin de ingresos
Cifras en US$ millones
2.100 1.800 1.500

1.200
900 600 299 343 2004 Cerdos Pavos 346 409 2005 395 475 2006 417 562 623 2008

636

639

Tambin fortaleci su gobierno corporativo a travs de la creacin de un Directorio compuesto por seis miembros, los que permanecen por tres aos en sus cargos pudiendo ser reelegidos indefinidamente. La actual estructura corporativa del grupo se compone de la matriz Agrosuper S.A. de la cual se desprenden dos filiales principales, las que agrupan la produccin de carnes, a travs de Agrcola Agrosuper S.A. y; la produccin acucola, a travs de Pesquera Los Fiordos Ltda.

300
0

570
2007

741 2009 Otros

782
2010

Pollos Procesados

Salmones

Crecimiento en el consumo de protenas asociado a aumento de la poblacin y de su poder adquisitivo

Tanto el consumo como la produccin mundial de protenas estn fuertemente concentrados en los pases asiticos, no obstante, son los pases desarrollados los que muestran los mayores consumos per-cpita, dada la positiva correlacin entre el estndar de vida y el consumo de protenas. En el ao 2007, EE.UU. alcanz un consumo per-cpita de 123 kg/ao, seguido de la Unin Europea con 86 kg/ao. En el mismo perodo, Chile alcanz a 75 kg/ao, muy superior al promedio de pases menos desarrollados (11 kg/ao) y al promedio mundial (40 kg/ao). Entre los factores que inciden en un mayor consumo de protenas, se pueden mencionar el incremento de la poblacin, el mayor nivel de urbanizacin y el desarrollo econmico. Los pases en vas de desarrollo, especialmente ubicados en Asia y frica, son el motor de crecimiento futuro, sin embargo, cuentan con una produccin interna altamente atomizada y muy poco industrializada, lo que impulsara la importacin de protenas de mantenerse su creciente demanda interna. Asimismo, el pollo es la protena de menor costo, mientras que el cerdo es la protena ms consumida a nivel mundial. Estos tres factores constituyen un importante potencial de crecimiento para Agrosuper.

Fuente: Agrosuper S.A.

Produccin y comercio mundial de protenas en principales zonas geogrficas

Millones de toneladas 2008
120 100 80 60 40 20

0
Produccin Importacin Exportacin Consumo interno Amrica del Sur Norte Amrica U.E Asia

Fuente: Agrosuper S.A.

En los ltimos aos, se ha observado un cambio en los hbitos de consumo hacia alimentos ms saludables (pollo, cortes magros de cerdo, pavo y salmn) y de mayor nivel de elaboracin y facilidad de uso. stos, dado su valor agregado, presentan mejores mrgenes operacionales adems de contribuir al posicionamiento de las marcas.

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Ventajas competitivas de la industria chilena de alimentos

Chile cuenta con importantes ventajas competitivas en la industria de alimentos, entre las que destacan sus favorables condiciones climticas y geogrficas las cuales permiten la produccin de alimentos ms sanos y proteccin natural contra pestes y enfermedades; bajos costos de mano de obra; estabilidad econmica y poltica y; la apertura econmica que ha alcanzado a travs de variados acuerdos comerciales y tratados de libre comercio con cerca del 90% del PIB mundial. Los factores anteriores explican la importancia que tiene esta industria dentro de las exportaciones totales del pas, siendo la segunda rea de importancia despus del cobre, representando cerca de un 10% promedio sobre las exportaciones totales de bienes, en los ltimos cinco aos1. Las exportaciones chilenas de protena de pollo, son las que han exhibido el mayor CAGR entre 2005 y 2010 llegando a 10,4% (medido en miles de toneladas), lo que contrasta con los bajos crecimientos de pavos y cerdos, adems del decrecimiento de -1,7% en el caso de salmones, este ltimo asociado principalmente al Virus ISA. No obstante, en trminos de consumo interno, la protena que ms se ha incrementado es el cerdo, seguido del pollo y el pavo (para salmones no se cuenta con esta informacin).

CAGR 2005-2010
Industria Chilena
Pollos Produccin Consumo Exportaciones 1,8% 3,3% 10,4% Cerdos 3,9% 5,7% 1,3% Pavos Salmones 0,7% 0,9% 1,6% -1,7% -

Importaciones 85,6% 67,0% Fuente pollos, cerdos y pavos: Agrosuper S.A. Fuente salmones: Aqua.

Distribucin de ingresos
6% 9% 1% -4% 11%

2010 Ingresos Ebitda

Posicin de liderazgo de Agrosuper en industria local y positivas perspectivas de crecimiento en el exterior

En la industria local de protenas, Agrosuper es el lder en cerdos, pollos y pavos, con participaciones en el ao 2010 medidas sobre volumen, de 64%, 47% y 74%, respectivamente2. Lo mismo ocurre al considerar su participacin en las exportaciones totales, las que alcanzaron en el mismo perodo a 82%, 65% y 86%, respectivamente. En el negocio de salmnidos de cultivo, Los Fiordos ha incrementado progresivamente su participacin en la industria local, llegando a ser el 4 actor en el 1er semestre de 2011, con un 8,0% de participacin en las exportaciones totales medidas en US$ FOB.3 La compaa ha contribuido a la consolidacin de su posicin competitiva a travs del posicionamiento de sus distintas marcas y variedad de productos. Segn fuentes de la compaa, las marcas como Super Pollo, Super Cerdo, Sopraval y La Crianza cuentan con un alto reconocimiento y preferencia de compra. Adems de stas, Agrosuper comercializa en Chile la marca Pollos King (adquirida en el ao 2000), Super Salmn y Super Beef. En el mercado internacional, est presente principalmente a travs de las marcas Agrosuper y Los Fiordos. A diferencia de Chile, la compaa cuenta con bajas participaciones en el comercio internacional, las que en el caso de pollos, cerdos y pavos son menores a un 2% en los principales mercados donde participa. Su acotada posicin a nivel mundial, junto al menor consumo per cpita en los pases en vas de desarrollo, dan cuenta de las oportunidades que tiene Agrosuper de incrementar su operacin en el mediano y largo plazo.

8% 10% 7%

39% 40%

31% 42%
Cerdos Pavos Pollos Procesados Salmones Otros

Fuente: Agrosuper S.A.

Amplia diversificacin de ventas por tipo de productos, mercados geogrficos y clientes, contribuye a una mayor estabilidad de sus ingresos
Si bien los principales negocios de Agrosuper son la produccin de carne de cerdo y pollo, la compaa ha desarrollado otras lneas de productos como pavos, salmones y alimentos procesados, las cuales, al contar con mltiples mercados de destino y poseer distintos procesos productivos y caractersticas, le han permitido mitigar parcialmente los efectos de perodos de menor demanda as como las adversas situaciones que se han presentado en algunos de sus negocios. Mientras las protenas de pollo y cerdo son productos de mayor consumo a nivel mundial, la carne de salmn y de pavo presentan menores tasas de penetracin, al ser consideradas protenas ms seleccionadas y de mayores precios. Agrosuper ha estado constantemente desarrollando nuevos productos de manera de optimizar la cadena de produccin y al mismo tiempo afianzar el posicionamiento de sus marcas, a travs de las mltiples oportunidades de consumo.

1 Elaboracin de Feller Rate con datos del Banco Central. 2 Fuente: Agrosuper, en base a APA y ASPROCER. Las participaciones incluyen importaciones. 3 Fuente: Aqua

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Debido a que los ciclos productivos de las protenas que produce varan sustancialmente, esto tambin constituye un factor de mayor diversificacin. En el caso de la protena de pollo, su proceso productivo completo tiene una duracin aproximada de 10 semanas, lo que facilita la interrupcin de su produccin sin incurrir en altos costos, ante situaciones que as lo ameriten. No ocurre lo mismo con el cerdo o el salmn, dado que sus ciclos productivos alcanzan a cerca de un ao en el caso del cerdo, y entre dos a tres aos en el caso del salmn.
Procesados

Certificaciones por negocio (*)

Pollo ISO 9001 ISO 14001 PABCO HACCP APL Otras Cerdo Pavo Salmn

BPA

GMP

Los altos estndares de calidad y el cumplimiento de estrictas normas sanitarias y medioambientales le han permitido a Agrosuper la obtencin de diversas certificaciones en sus distintos procesos productivos, las que a su vez han hecho posible la distribucin de sus productos en los pases ms exigentes del mundo, distribuyendo actualmente a ms de 45 pases distribuidos en cuatro continentes. Chile representa el principal mercado de cerdos, pollos, pavos y procesados, siendo el rea de salmones la nica en que la mayor parte de su produccin se vende en el exterior.

OHSAS 18001 IFS Nivel 5 BRC Nivel 5 (*) Las certificaciones tienen mediciones principalmente en cuanto a: ISO 9001, calidad; ISO 14001, gestin ambiental; PABCO, trazabilidad; HACCP, calidad; APL, higiene. Fuente: Agrosuper S.A.

Agrosuper se ha enfocado en favorecer una mayor diversificacin de sus ingresos a travs de una activa gestin comercial internacional, impulsada con el emplazamiento de oficinas comerciales en Italia, EE.UU., Japn, Mxico y China. Sus principales mercados de exportacin varan de acuerdo a los productos que comercializa. En el caso del cerdo, Japn y Corea son sus principales mercados; en el caso de pollos y pavos lo son Reino Unido y Mxico y en el caso del salmn, lo son Japn y EE.UU.
POLTICA DE VENTAS, CLIENTES Y CANALES DE COMERCIALIZACIN

Distribucin de ventas Chile y el extranjero

2010
Chile Cerdo Pollos Procesados Pavos Salmn Total 59% 77% 93% 64% 4% 65,4% Exportaciones 41% 23% 7% 36% 96% 34,6%

Las ventas son en su gran mayora del tipo spot, modalidad que podra estar asociada a las caractersticas propias de las protenas, clasificadas ms bien como productos commodities, donde a nivel mundial no existe una fuerte lealtad a las marcas. Esta poltica de venta le permite a la compaa mayor flexibilidad en cuanto a precios, clientes y rdenes de compras, no obstante, requiere de una activa gestin comercial que le permita vender toda la produccin captando la mayor rentabilidad posible. Slo una parte de las ventas destinadas a Japn y Corea se realizan a travs de contratos a tres meses, sin embargo, stas representan un bajo porcentaje dentro de las ventas totales. Respecto a los clientes que atiende Agrosuper, stos se encuentran altamente atomizados, estando slo el 27% de las ventas concentradas en los 4 principales, los que corresponden a cadenas de supermercados en Chile y un cliente en Japn. Siguiendo con lo anterior, su principal canal de comercializacin lo constituyen los supermercados, los que han concentrado, en promedio, el 45,3% de las ventas nacionales de los ltimos 4 aos, reflejo de la alta penetracin de este formato de venta en el pas. Ms atrs se encuentra el canal tradicional, con un promedio de 33,4% de las ventas en el mismo perodo. Este es un canal de venta altamente estratgico para la compaa puesto que concentra ms del 80% de los locales que Agrosuper abastece. El tercer canal en importancia lo constituye la venta industrial, con el 13,3%, siendo importante en la comercializacin de cerdos y pavos. Por ltimo, los locales clasificados como food service, han concentrado el 7,7% restante de las ventas en el mismo perodo. En Chile, dado que la participacin de los distribuidores o intermediarios es ms bien baja, la llegada ms expedita al consumidor final, le permite a Agrosuper obtener mrgenes ms altos y un mayor conocimiento del consumidor

Distribucin de las exportaciones y principales mercados de destino por producto

2010
Pollo % de las exportaciones Japn Corea EEUU Reino Unido Mxico 21% Cerdo 49% 1 2 3 2 1 4 4 1 2 5 2 2 Pavo 8% Salmn 21% 1 Procesados 1% 1

Alemania Fuente: Agrosuper S.A.

Integracin vertical en el proceso productivo junto a la utilizacin de avanzadas tecnologas favorecen una mayor eficiencia
Agrosuper participa en el proceso productivo completo de las protenas avcolas, porcinas y de salmones, incluyendo adems la fabricacin del alimento.
PROCESOS PRODUCTIVOS E INSTALACIONES

En el caso de cerdos y pollos, el proceso comienza con la importacin de ejemplares seleccionados (Abuelas en el caso de pollos y Bisabuelas en el caso de cerdos), los cuales, tras un proceso gentico que incluye a tres generaciones en el caso de pollos y cuatro generaciones en el caso de cerdos, se obtienen los productos comercializables: Pollos Broiler y Gordos (en el caso de cerdos). En relacin a los pavos, se realiza la importacin de huevos de reproductoras, los que a su vez procrean los productos comercializables (solo dos generaciones). Por su parte, en el caso de los salmones, Los Fiordos se abastece en un 100% de ovas provenientes de reproductores propios.

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Una segunda etapa es la crianza o engorda, la que se realiza en distintos pabellones situados en la zona centro-sur del pas en el caso de pollos y cerdos y en granjas de engorda y pre-engorda en el caso de pavos. En relacin a los salmones, stos se cran inicialmente en pisciculturas en tierra de agua dulce para luego pasar al proceso de engorda en agua de mar. Estas instalaciones se encuentran en el sur del pas. Para la obtencin de los productos finales, la compaa cuenta con cuatro plantas de procesamiento para cerdos y pollos (una de ellas que procesa ambas protenas), una planta para pavos y una planta para salmones. stas se encuentran ubicadas en sectores aledaos a las instalaciones de crianza y engorda. Para la elaboracin de productos procesados, Agrosuper cuenta con tres plantas (dos para cecinas y una para elaborados). Asimismo, posee una planta procesadora de subproductos de pollos, pavos y cerdos, de la cual se obtienen aceites y harinas para consumo animal. Agrosuper cuenta adems con tres plantas de alimento para abastecer a pollos y cerdos, una para pavos y otra para salmones. Aqu se reciben las materias primas (principalmente granos) los que son procesados obtenindose alimentos de distintas caractersticas que permiten abastecer el 100% de los requerimientos. La compaa se ha orientado con especial nfasis en la eficiencia de su cadena de produccin, impulsada tambin por su gran escala (en relacin a productores locales), lo que le ha permitido reducir los grados de incertidumbre en la cadena productiva, logrando mayor dominio sobre las variables clave y disminuyendo significativamente el riesgo de contagio de enfermedades y epidemias. La incorporacin de avanzadas tecnologas, tanto en sus instalaciones productivas como en su extensa red de distribucin, tambin contribuye al alcance de mayores y ms estables mrgenes. Dado que esta es una industria muy intensiva en mano de obra, la compaa se ha preocupado de mantener un buen clima laboral, disminuir los accidentes y dar beneficios a sus empleados con el fin de disminuir la rotacin e incrementar la productividad.

Duracin de los procesos productivos y capacidades de engorda

Pollo Duracin proceso productivo* (meses) Capacidad anual de procesamiento (Mil ton.) Venta en 2010 (Mil ton.) Utilizacin en 2010 2,2 336 283 84,2% Cerdo 12 309 301 97,4% Pavo 4-5 62 56 90,3% Salmn 23 - 38 70 19 27,1%

(*) Considera las etapas de gestacin / incubacin y engorda / crianza. Fuente: Agrosuper S.A.

Evolucin precio granos

(US$ / Ton)
600 500 400 300 200 100 0

Altos requerimientos de capital para el financiamiento de sus distintos procesos productivos

La duracin de cada ciclo productivo vara de acuerdo al tipo de protena. Mientras los pollos y pavos tienen una ms corta duracin, los cerdos y salmones presentan procesos ms largos. Producto de lo anterior, Agrosuper debe financiar el capital de trabajo durante los distintos perodos de tiempo hasta la comercializacin de los productos finales, lo que afecta su flexibilidad financiera, ante cambios bruscos en el entorno econmico.

I.08 II.08 III.08 IV.08 I.09 II.09 III.09 IV.09 I.10 II.10 III.10 IV.10 I.11 II.11
Sorgo granifero, FOB Puerto Argentino Maz Yellow N 3, FOB Golfo, USA Poroto soya Yellow N 2, FOB Chicago, USA

Variaciones en los precios internacionales de los granos y otras materias primas, inciden en la rentabilidad obtenida, dada su alta importancia en la estructura de costos
Considerando los insumos estratgicos que utiliza Agrosuper en su produccin, cerca del 55% del costo de produccin lo constituyen los granos (maz, soya y sorgo) para la fabricacin de alimento. Dado que la mayor parte de su abastecimiento es a travs de importaciones, la compaa est fuertemente expuesta a la variabilidad en los precios de stos dada su condicin de commodities, lo que aporta volatilidad adicional a los mrgenes operativos. Lo mismo ocurre con insumos como los subproductos de pescado (harina y aceite) utilizados en la fabricacin de alimentos para salmones. Al igual que sus competidores, las necesidades de capital de trabajo se incrementan ante escenarios de altos precios de materia prima, debiendo la compaa asumir estos mayores costos ya sea con una mayor utilizacin de sus lneas de crdito o bien con recursos internos. En 2008, los precios del maz evidenciaron una fuerte alza, lo que fue impulsado, entre otros factores, por un mayor uso de este cereal en la produccin de etanol adems del fuerte dinamismo de la demanda de pases emergentes como China e India. En los ltimos perodos, los precios del maz han mostrado una tendencia alcista lo que responde a una combinacin de factores tales como los bajos inventarios a nivel global gatillado por la menor produccin en EE.UU. y Argentina; la incertidumbre sobre las importaciones de China en 2011 y los altos precios del petrleo que incrementan la produccin de biocombustibles a base de maz (etanol). Dentro de la estructura de costos, aunque con una menor importancia relativa que los insumos alimenticios, se encuentran la energa, el transporte y los embalajes.

Fuente: ODEPA

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Exposicin a variables exgenas que pueden afectar la produccin

La produccin de protenas se encuentra expuesta a variables exgenas como enfermedades y epidemias, las cuales pueden provocar alteraciones en los rendimientos y resultados. Tal es el caso del virus ISA, cligus, SRS y otras enfermedades en los salmones, y la gripe aviar en las aves. Si bien Agrosuper ha orientado sus esfuerzos a reducir significativamente este riesgo a travs de un mayor control de las variables claves de produccin, no est exento a la aparicin de nuevas enfermedades que afecten su produccin o la de otros productores locales. Tal fue el caso a fines del 2007, con la aparicin de dioxina compuesto qumico derivado del cloro en un envo de cerdos de otro proveedor chileno hacia Corea. Lo anterior provoc el cierre total de las exportaciones chilenas hacia ese pas, que en el caso de Agrosuper fue de aproximadamente 6 meses. Esta situacin tambin provoc el cierre del mercado japons, debiendo Agrosuper orientar su produccin hacia otros mercados con la consecuente cada en los mrgenes.

Ingresos y mrgenes consolidados

1.200 1.000 800 600 400 200 0 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5%

Exposicin a riesgos cambiarios

La mayor parte de las ventas de la compaa est denominada en dlares, puesto que adems de sus mercados de exportacin, una parte mayoritaria de las ventas en Chile se encuentra indizada a esta moneda. En contraposicin, slo cerca del 60% de sus costos estn en dlares, lo que crea un descalce cambiario entre ingresos y costos, afectando sus resultados finales. Para mitigar este riesgo, Agrosuper cuenta con una poltica de cobertura de hasta un 50% del descalce utilizando forwards de venta de dlares con un plazo no mayor a 12 meses.

2005

2006

2007

2008

2009

I.10*

2009*

Ingresos ($MMM) Margen Op.

2010*

Margen Ebitda Margen Neto

(*) Cifras bajo norma contable IFRS.

I.11*

POSICION FINANCIERA

SLIDA

Resultados y mrgenes
Exitosa recuperacin de resultados en 2010, despus de haberse visto afectados por una multiplicidad de factores a partir de 2007
La rentabilidad de la operacin de Agrosuper est relacionada principalmente con una combinacin de factores tales como los volmenes de produccin y demanda, el costo de sus insumos principales y las condiciones sanitarias de la industria. La estabilidad de los mrgenes a largo plazo est asociada no slo a la eficiencia que alcance en su produccin, sino tambin al nivel de diversificacin logrado, puesto que ste le permite estar mejor cubierto ante situaciones de mercado adversas. Los problemas especficos que pueda enfrentar en uno de sus negocios, pueden ser compensados por la positiva evolucin de los otros. No obstante, sus resultados consolidados dependen en gran medida de la performance que experimenten sus dos negocios principales (cerdos y pollos) al concentrar stos la mayor parte de sus ingresos y mrgenes. Entre los aos 2007 y 2009, Agrosuper debi enfrentar una serie de desfavorables situaciones que si bien no afectaron a la baja sus ingresos mantenindose stos en rangos ms bien estables, le provocaron un fuerte retroceso en su rentabilidad operacional. A mediados de 2007, la aparicin de dioxina en un envo de carne de cerdo de un productor local hacia Corea, provoc el cierre total del mercado chileno exportador hacia ese pas por un perodo que, en el caso de Agrosuper, se extendi por cerca de seis meses. Adems se produjo un contagio hacia Japn, pas que tambin resolvi cerrar el mercado chileno. Esta situacin afect gravemente a la compaa, puesto que Corea y Japn representan los mercados internacionales ms relevantes para la comercializacin de este producto. Agrosuper debi reorientar su produccin hacia otros mercados, con la consecuente cada en sus mrgenes, tal como se observa en el cuadro a la izquierda. Durante el ao 2008, el fuerte incremento en el costo del flete, la energa y, principalmente, los precios del maz, elevaron con fuerza las necesidades de capital de trabajo sin que la compaa pudiera traspasar los mayores costos a precios. Esto se debi, en parte, al comienzo de la recesin econmica mundial, la cual afect la demanda de protenas, al ser parte de stas sustituidas por alimentos de menores precios. En 2009, si bien los precios de los granos y de la energa cayeron, esto no se tradujo en una recuperacin de los mrgenes consolidados puesto que los productos vendidos ya tenan incorporado un alto costo, sin embargo, al liberarse una parte importante de capital de trabajo, Agrosuper logr rebajar la deuda.
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En ltimo trmino y a pesar de que Los Fiordos haba desembolsado altos recursos para la mantencin de ptimas condiciones sanitarias, la llegada del Virus ISA tambin los afect, debiendo, al igual que el resto de la industria, realizar cosechas anticipadas de salmnidos a pesos sub-ptimos y eliminacin de biomasa. Esta situacin se reflej en los resultados consolidados de Agrosuper en 2008, sin embargo, los mayores efectos se observaron en los resultados del ao 2009. La combinacin y simultaneidad de estos factores se tradujo en prdidas contables en 2009, situacin que la compaa no haba registrado desde sus orgenes. Sin embargo, en 2010, debido al aislamiento de los aspectos antes descritos y el mejor escenario econmico, Agrosuper logr una exitosa recuperacin, alcanzando mrgenes similares a los registrados previo a 2007, en todos sus negocios. El margen Ebitda y margen neto consolidado llegaron, al cierre de diciembre de 2010, a 17,2% y 8,7%, respectivamente, desde un promedio de 9,4% y 1,2% registrados entre 2007 y 2009. La tendencia de mejora en resultados se ha mantenido durante 2011, alcanzando la compaa un margen Ebitda de 18,1% a marzo, considerando los ltimos 12 meses mviles. En margen neto por su parte, alcanz a 10,0%, bajo el mismo criterio. Feller Rate estima que la mantencin de una creciente demanda mundial, junto a la slida posicin competitiva y de negocios con que cuenta la compaa para absorberla, le permitiran continuar con una tendencia alcista en sus resultados. Cabe sealar que, si bien Agrosuper est altamente expuesto a situaciones exgenas que pueden afectar sus resultados, resulta poco probable que en el mediano plazo vuelva a enfrentar los factores antes descritos, u otros, en forma simultnea.
40

Principales ndices de endeudamiento

0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0,0 2005 2006 2007 2008 2009 2009* 2010* I.11* Leverage (Eje izq.) Leverage Financiero (Eje izq.) Deuda Financiera / Ebitda (Eje der.) Deuda Fin. Neta / Ebitda (Eje der.) (*) Cifras bajo norma contable IFRS. 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0

Principales ndices de cobertura

70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%

35
30 25

Retorno a acotados niveles de endeudamiento y buena flexibilidad financiera

Polticas financieras conservadoras privilegiando la mantencin de moderados niveles de endeudamiento
El stock de deuda financiera est muy ligado a las necesidades de capital de trabajo que Agrosuper enfrenta as como al nivel de inversiones que realiza. A pesar de haberse visto fuertemente afectada por las situaciones mencionadas, la empresa ha mantenido indicadores de leverage y leverage financiero bajo 0,8x y 0,6x, respectivamente. A partir de 2005 y, en respuesta al fuerte plan de inversiones que vena desarrollando para incrementar su capacidad de produccin y aprovechar el favorable escenario de demanda, el stock de deuda financiera se elev sustancialmente, pasando de $76 mil millones en 2005 a $334 mil millones en 2007, equivalente a un incremento anual promedio en ese perodo de 116%. Ms tarde, si bien el flujo de recursos destinados a inversiones se redujo considerablemente ajustndose al nuevo escenario econmico, los altos precios de los granos elevaron en forma importante las necesidades de capital de trabajo, provocando un aumento de 39% en el stock de deuda financiera consolidada en 2008, situacin que se revirti en 2009, ante la liberacin de capital de trabajo gracias a la reduccin de los precios de sus principales insumos y la mantencin de bajos recursos destinados a inversiones. El indicador de deuda financiera neta sobre Ebitda alcanz un mximo de 4,9x en diciembre de 2009, lo que respondi a la fuerte cada en la generacin de flujos de caja operacionales, pese a la disminucin de 23% que registr el stock de deuda. Sin embargo, el restablecimiento de las condiciones productivas y la mayor demanda, en conjunto con el ajuste en su plan de inversiones, se tradujeron en una importante recuperacin de sus indicadores financieros en 2010. La relacin deuda financiera neta sobre Ebitda se redujo a 1,5x en diciembre de 2010, desde un promedio de 3,8x alcanzado entre 2007 y 2009. No obstante, se mantiene por sobre el promedio de 0,9x registrado entre 2005 y 2006. El aumento en el flujo de inversiones en 2011 ha derivado en un incremento de los niveles de deuda, parcialmente compensado por la mayor generacin de Ebitda. Lo anterior, se reflej en un leve aumento a 1,8x del ratio de deuda financiera bruta sobre Ebitda (desde 1,6x en diciembre de 2010). No obstante, en trminos netos (de recursos disponibles en caja), el indicador ha permanecido constante. En tanto, las coberturas de gastos financieros netos se mantuvieron en rangos adecuados, pese a la cada en los niveles de Ebitda. El indicador registr un mnimo en 2009 de 5,9x (medido en IFRS), sin embargo, a marzo de 2011, evidenci un significativo fortalecimiento, llegando a 31,7x, medido sobre los ltimos 12 meses mviles.

20
15 10

5
0

2006

2007

2008

2009

FCNO / Deuda neta (eje izq.) Ebitda / Gastos financieros (Eje der.) Ebitda / Gastos financieros netos (Eje der.)
(*) Cifras bajo norma contable IFRS. A marzo de 2011 se presentan anualizadas.

Evolucin deuda financiera

Cifras en mil millones de pesos
500 400 300 200 100 0 2005 2006 2007 2008 2009* 2010* I.11* Deuda Largo plazo Variacin Deuda Corto plazo 61% 171% 200% 150% 100%

39%
-23% -27%

2010*

2009*

28%

I.11*
50% 0% -50%

(*) Cifras bajo norma contable IFRS.

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Composicin de deuda y posicin de liquidez

Al cierre de marzo de 2011, la compaa alcanz una deuda de $333.894 millones, distribuida en 15 bancos, principalmente nacionales (86%), representando los cuatro mayores (Rabobank, Chile, Estado y BBVA) cerca del 70% de la deuda total. Las caractersticas propias de su negocio, explican que una porcin importante de la deuda posea vencimientos en el corto plazo. A marzo de 2011, el 46% de sta cumple con lo anterior. En tanto, el 54% adicional de capital adeudado posee vencimientos concentrados mayoritariamente en 2012, 2013 y 2014, con porciones anuales equivalentes a aproximadamente 13%, 14% y 21%, respectivamente. Considerando que a marzo de 2011, Agrosuper contaba con recursos en caja por $64 mil millones ms un Ebitda anualizado por $184 mil millones, la compaa posee una holgada posicin de liquidez para hacer frente a vencimientos que, en 2011 alcanzan a cerca de $153 mil millones.

Perfil de vencimiento deuda financiera

A marzo de 2011, en mil de millones de pesos
160 140 120 100 80 60 40 20 0 2011 2012 2013 2014 2015 2016+

Diversificacin de su fuente de financiamiento a travs de la emisin de bonos y una eventual apertura a bolsa
En proceso de inscripcin en la SVS, se encuentran, por una parte, dos lneas de bonos por un monto mximo conjunto a colocar de UF 8,5 millones, con plazos de hasta 10 y 30 aos cada una y, por otra, las acciones de Agrosuper, luego de que en la ltima Junta de Accionistas realizada el pasado 3 de agosto, se aprobara la apertura a bolsa de hasta el 15% de su propiedad. El monto finalmente colocado con cargo a las lneas de bonos, as como la eventual recaudacin de fondos en el proceso de apertura a bolsa, an se encuentran en estudio y dependern de las condiciones de los mercados adems de las decisiones que se tomen al interior de la compaa.
50% 31%
20% 20% 28% 35%

Prstamos

Intereses

Fuente: Notas a Estados Financieros Agrosuper S.A.

Evolucin Inversiones realizadas

Cifras en mil millones de pesos
240
210 180 150 120 90 60

40% 30%

Plan de expansin supone desafos, pero representa una buena oportunidad para aprovechar escenario de creciente demanda internacional
En el ao 2005, Agrosuper comenz a desarrollar el proyecto Valle del Huasco, el que contemplaba ms que doblar la capacidad de produccin instalada de cerdos, beneficindose de ventajas competitivas basadas en la conectividad (proximidad a puerto), clima, disponibilidad de terreno y diversificacin geogrfica. Esta ltima muy relevante al permitir la descentralizacin de sus actuales instalaciones y la disminucin de contagio a enfermedades. No obstante, ante la explosin de la crisis financiera y alta volatilidad de los mercados, Agrosuper decidi paralizar el proyecto a mediados de 2007, y retomarlo hasta que la situacin econmica as lo permitiera, lo que finalmente ocurri hacia fines de 2010 e inicios de 2011. El proyecto incluye la construccin de completas y modernas instalaciones productivas, que incluyen una planta de alimentos, sectores de produccin, un puerto granelero en Huasco y varios pabellones de reproductoras, entre otros. En junio de 2011, nacieron los primeros cerdos para faenacin. Hoy Agrosuper cuenta con una capacidad de crianza de 3,3 millones de cerdos al ao, a la que se agregarn gradualmente 3,8 millones de cerdos en un perodo de ocho aos, con lo que la capacidad total hacia el ao 2018 (trmino del proyecto) ser de 7,1 millones de cerdos, es decir 2,2 veces superior a la actual capacidad. Una porcin menor de las inversiones estimadas para 2011 iran destinadas a incrementar la capacidad de engorda de pavos, con el fin de igualarla a la capacidad nominal de procesamiento que actualmente se posee (10 millones de pavos al ao). En el negocio de salmones, Los Fiordos realiz un importante aumento de su capacidad previo al ao 2008, por lo cual no necesita de inversiones importantes en el mediano plazo. Actualmente su capacidad anual alcanza a cerca de 90 mil toneladas de salmones a cosecha y, durante el ao 2010, sus ventas alcanzaron a slo 19 mil toneladas. Se espera que Agrosuper destine la mayor parte de sus inversiones en el mediano a largo plazo al negocio de cerdos y pollos, dado que stos son sus negocios principales y cuentan con amplias oportunidades de crecimiento futuro. El foco de crecimiento de la compaa est puesto en mercados internacionales que poseen consumos percpita menores a Chile y no cuentan con capacidades de produccin suficientes para abastecer la creciente demanda interna. Adicionalmente, en Chile, Agrosuper ha logrado posiciones lderes en casi todos sus negocios, por lo que su potencial de crecimiento es menor al que presentan sus mercados de exportacin.

8%
2%

5%

30
0

1%

10% 0%

2005 2006 2007 2008 2009* 2010* I.10* I.11* Inv. Permanentes % sobre ingresos Activo Fijo

(*)Cifras bajo norma contable IFRS.

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Para el financiamiento de su plan de inversiones, el que en 2011 podra alcanzar en torno a $US 380 millones, Agrosuper aprob recientemente la inscripcin de sus acciones por un 15% de la propiedad y lneas de bonos por un monto cercano a US$ 400 millones, fondos que se complementaran con la disponibilidad de mayores flujos de caja provenientes de las operaciones y la mantencin de una poltica de reparto de dividendos muy acotada. Se estima que el stock de deuda financiera se elevar durante 2011, en respuesta a la necesidad de financiar el plan de inversiones proyectado. No obstante, se considera que este mayor nivel de deuda podra ir acompaado de aportes de capital y de una importante mejora en la generacin operacional de la compaa, producto del mejor escenario econmico y sus efectos en la demanda de protenas. Con todo, se espera que la relacin de deuda financiera sobre patrimonio se mantenga bajo 0,5x, el ndice de pasivos financieros netos totales sobre Ebitda sea menor a 2,0x y la cobertura del Ebitda sobre gastos financieros se encuentre por sobre 12,0x. A marzo de 2011, estos indicadores fueron de 0,45x, 1,47x y 28,6x, respectivamente. Las clasificaciones actuales consideran que, en caso de que el aumento de capital no se llevara a cabo o bien no se colocaran bonos en el mercado local, Agrosuper cuenta con un amplio acceso al mercado bancario que le permitira financiar sin problemas sus necesidades de inversiones y sin que esto provoque mayores deterioros en su perfil financiero en relacin a los actualmente considerados. Adems, cabe sealar que, ante situaciones de mercado adversas, la compaa podra eventualmente frenar su plan de inversiones, tal como lo hizo en 2007 con el proyecto Huasco, hecho que denota su estrategia a adoptar polticas ms bien conservadoras en escenarios de incertidumbre.

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Ago.2011 AAEstables AA1 Clase Nivel 4

ANEXOS

Solvencia Perspectivas Lneas de Bonos en proceso Acciones

Resumen Financiero Consolidado

Cifras en millones de pesos PCGA
Ingresos Ebitda (3) Resultado Operacional Gastos Financieros Ganancia (prdida) total de ejercicio Flujo de Caja Neto Op. (FCNO) Inversin en activos fijos Inversiones permanentes Variacin de deudas financieras Dividendos pagados Caja y Equivalentes Activos Totales Pasivos Exigibles Patrimonio + In. minoritario Deuda financiera corto plazo Deuda financiera largo plazo Deuda financiera total (4) Margen Ebitda Margen Operacional Margen Neto Res. Operacional / Activos (5) Rentabilidad Patrimonial (5) Leverage (vc) Leverage financiero (vc) Leverage financiero neto (vc) Ebitda / Gtos. Financieros (vc) Ebitda / Gtos. Financieros netos (vc) Deuda Financiera / Ebitda (5) (vc) Deuda Fin. Neta / Ebitda (5) (vc) Liquidez corriente (vc) FCNO / Deuda Fin.Neta (5) (vc)
(1)

PCGA

(1)

PCGA (1) 2007

893.969 105.871 48.791 -9.251 30.739 74.735 -209.411 -3.070 137.202 -1.789 8.888 1.372.783 530.446 842.337 137.257 195.874 333.131 11,8% 5,5% 3,4% 3,6% 3,8% 0,63 0,40 0,38 11,4 11,6 3,1 3,1 1,7 23%

PCGA (1) 2008

933.147 96.621 35.271 -11.245 26.352 19.105 -54.361 -2.618 136.140 -969 110.934 1.530.203 694.729 835.474 174.112 288.475 462.587 10,4% 3,8% 2,8% 2,3% 3,3% 0,83 0,55 0,42 8,6 10,9 4,8 3,6 2,0 5%

PCGA (1) 2009

945.840 57.360 -1.974 -14.044 -24.194 71.666 -14.483 -8.731 -89.578 -1.766 73.324 1.336.186 510.342 825.844 151.943 196.740 348.683 6,1% -0,2% -2,6% -0,1% -3,0% 0,62 0,42 0,33 4,1 5,4 6,1 4,8 1,9 26%

IFRS (2) 2009

901.212 59.410 9.189 -13.398 -20.675 90.154 -13.923 -8.516 -90.345 -1.725 75.359 1.371.657 597.388 774.270 157.946 209.437 367.383 6,6% 1,0% -2,3% 0,7% -2,8% 0,77 0,47 0,38 4,4 5,9 6,2 4,9 1,7 31%

IFRS (2) 2010

949.847 163.827 112.718 -7.144 82.471 134.598 -32.254 -16.441 -90.717 -37.414 24.463 1.211.377 475.975 735.402 123.861 140.955 264.816 17,2% 11,9% 8,7% 9,3% 11,8% 0,65 0,36 0,33 22,9 26,2 1,6 1,5 1,8 56%

IFRS (2) Mar.10

199.570 28.166 16.093 -2.583 6.563 24.238 -2.047 0 -86.372 -36 14,1% 8,1% 3,3% 10,9 12,7 -

IFRS (2) Mar.11

263.485 48.118 35.544 -1.861 25.691 25.357 -13.872 -55.961 60.203 -669 64.131 1.313.477 579.342 734.135 152.775 181.119 333.894 18,3% 13,5% 9,8% 10,1% 13,8% 0,79 0,45 0,37 25,9 27,4 1,8 1,5 1,6 50%

2005
752.907 158.389 114.515 -4.455 93.092 148.287 -153.069 0 -18.723 -1.935 5.482 916.354 249.014 667.340 27.880 48.303 76.183 21,0% 15,2% 12,4% 12,5% 14,5% 0,37 0,11 0,11 35,5 45,4 0,5 0,4 2,2 212%

2006
803.136 152.243 103.703 -9.943 80.406 105.052 -233.044 -1.993 132.826 -1.264 4.670 1.124.811 378.539 746.271 85.332 121.286 206.617 19,0% 12,9% 10,0% 9,2% 11,2% 0,51 0,28 0,27 15,3 16,8 1,4 1,3 2,0 52%

(1) Cifras bajo PCGA, en millones de pesos de diciembre de 2010. (2) Cifras en IFRS. No incluyen cifras del negocio vitivincola y frutcola. (3) Ebitda: Resultado Operacional + depreciacin y amortizacin de activos. (4) Deuda Financiera incluye nicamente deuda bancaria y obligaciones por leasing, excluyendo pasivos de cobertura. (5) Indicadores a marzo de 2011 se presentan anualizados.

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ANEXOS

Resumen Estructura Societaria

PROMOTORA DOIHUE LTDA. AGROCOMERCIAL EL PASO S.A.

98,48%

AGROSUPER S.A. 100%

1,52%

AGROSUPER SpA

99,99% COMERCIALIZADORA DE ALIMENTOS LO MIRANDA LTDA. 0,01% 99,99%

0,01%

0,01%

99,99%

AGRCOLA AGROSUPER S.A.

PESQUERA LOS FIORDOS LTDA.

Caractersticas de los Instrumentos

LINEAS DE BONOS
Nmero de Inscripcin Fecha de inscripcin Monto de la lnea (3) Plazo de la lnea Series inscritas al amparo de la lnea Rescate anticipado Covenants Conversin Resguardos Garantas En proceso (1) UF 8,5 millones 10 aos Endeudamiento Financiero Neto < 1,0 vez (a partir del 31.03.2011) No contempla Suficientes No contempla Suficientes En proceso (2) UF 8,5 millones 30 aos -

Total o parcial, en los trminos que se indique en las respectivas escrituras complementarias de cada serie de bonos

Fianza y codeuda solidaria de Agrosuper Comercializadora de Alimentos Ltda.

(1) Segn escritura pblica de fecha 17 de junio de 2011, Repertorio N 1.172-2011, modificada segn escritura pblica de fecha 10 de agosto de 2011, Repertorio N 1.600-2011, ambas de la 8 Notara de Santiago. (2) Segn escritura pblica de fecha 17 de junio de 2011, Repertorio N 1.173-2011, modificada segn escritura pblica de fecha 10 de agosto de 2011, Repertorio N 1.601-2011, ambas de la 8 Notara de Santiago. (3) El monto mximo colocado vigente entre ambas lneas no puede superar UF 8,5 millones.

Los informes de clasificacin elaborados por Feller Rate son publicados anualmente. La informacin presentada en estos anlisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecnico, Feller Rate no garantiza la exactitud o integridad de la informacin y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa informacin. Es importante tener en consideracin que las clasificaciones de riesgo de Feller Rate no son, en c aso alguno, una recomendacin para comprar, vender o mantener un determinado ttulo, valor o pliza de seguro. Si son una apreciacin de la solvencia de la empresa y de los ttulos que ella emite, considerando la capacidad que esta tiene para cumplir con sus obligaciones en los trminos y plazos pactados. Feller Rate mantiene una alianza estratgica con Standard & Poors Credit Markets Services, que incluye un acuerdo de cooperacin en aspectos tcnicos, metodolgicos, operativos y comerciales. Este acuerdo tiene como uno de sus objetivos bsicos la aplicacin en Chile de mtodos y estndares internacionales de clasificacin de riesgo. Con todo, Feller Rate es una clasificadora de riesgo autnoma, por lo que las clasificaciones, opiniones e informes que emite son de su responsabilidad. Prohibida la reproduccin total o parcial sin la autorizacin escrita de Feller Rate.

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