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RISK DISCLOSURE STATEMENT THE RISK OF LOSS IN TRADING COMMODITY FUTURES CONTRACTS CAN BE SUBSTANTIAL. YOU SHOULD, THEREFORE, CAREFULLY CONSIDER WHETHER SUCH TRADING IS SUITABLE FOR YOU IN LIGHT OF YOUR CIRCUMSTANCES AND FINANCIAL RESOURCES. YOU SHOULD BE AWARE OF THE FOLLOWING POINTS: 1. You may sustain a total loss of the funds that you deposit with your broker to establish or maintain a position in the commodity futures market, and you may incur losses beyond these amounts. If the market moves against your position, you may be called upon by your broker to deposit a substantial amount of additional margin funds, on short notice, in order to maintain your position. If you do not provide the required funds within the time required by your broker, your position may be liquidated at a loss, and you will be liable for any resulting deficit in your account. 2. Under certain market conditions, you may find it difficult or impossible to liquidate a position. This can occur, for example, when the market reaches a daily price fluctuation limit (``limit move''). 3. Placing contingent orders, such as ``stop-loss'' or ``stop-limit'' orders, will not necessarily limit your losses to the intended amounts, since market conditions on the exchange where the order is placed may make it impossible to execute such orders. 4. All futures positions involve risk, and a ``spread'' position may not be less risky than an outright ``long'' or ``short'' position. 5. The high degree of leverage (gearing) that is often obtainable in futures trading because of the small margin requirements can work against you as well as for you. Leverage (gearing) can lead to large losses as well as gains. 6. You should consult your broker concerning the nature of the protections available to safeguard funds or property deposited for your account. ALL OF THE POINTS NOTED ABOVE APPLY TO ALL FUTURES TRADING WHETHER FOREIGN OR DOMESTIC. IN ADDITION, IF YOU ARE CONTEMPLATING TRADING FOREIGN FUTURES OR OPTIONS CONTRACTS, YOU SHOULD BE AWARE OF THE FOLLOWING ADDITIONAL RISKS: 7. Foreign futures transactions involve executing and clearing trades on a foreign exchange. This is the case even if the foreign exchange is formally ``linked'' to a domestic exchange, whereby a trade executed on one exchange liquidates or establishes

2 a position on the other exchange. No domestic organization regulates the activities of a foreign exchange, including the execution, delivery, and clearing of transactions on such an exchange, and no domestic regulator has the power to compel enforcement of the rules of the foreign exchange or the laws of the foreign country. Moreover, such laws or regulations will vary depending on the foreign country in which the transaction occurs. For these reasons, customers who trade on foreign exchanges may not be afforded certain of the protections which apply to domestic transactions, including the right to use domestic alternative dispute resolution procedures. In particular, funds received from customers to margin foreign futures transactions may not be provided the same protections as funds received to margin futures transactions on domestic exchanges. Before you trade, you should familiarize yourself with the foreign rules which will apply to your particular transaction. 8. Finally, you should be aware that the price of any foreign futures or option contract and, o therefore, the potential profit and loss resulting therefrom, may be affected by any fluctuation in the foreign exchange rate between the time the order is placed and the foreign futures contract is liquidated or the foreign option contract is liquidated or exercised. THIS BRIEF STATEMENT CANNOT, OF COURSE, DISCLOSE ALL THE RISKS AND OTHER ASPECTS OF THE COMMODITY MARKETS.

BOLETN SEMANAL CONTRARIAN N 132

5 de Diciembre de 2011 - Arrecife de Lanzarote
Estimados amigos, la semana pasada no hubo boletn ya que me encontraba de viaje en Barcelona y es probable que durante el mes de diciembre la periodicidad del boletn no sea semanal, ya que tengo mucho que hacer y adems es perodo vacacional. As que si alguna semana no les llega el boletn al buzn, es porque no lo habr enviado. Hoy me quiero centrar exclusivamente en la pregunta de Y si hay recesin? no sin antes redirigirles a mi artculo Estamos en fase de negacin para una visin de ms corto plazo.

Y si hay recesin? Deje que le cuente un secreto. Para sobrevivir en los mercados hay que ser un cnico. Tal vez no es la palabra correcta. Me refiero a que el pensamiento lineal no sirve de nada. Establecer relaciones directas no tiene valor. Pensar en primer o segundo grado nos lleva a la ruina. Quizs tres citas, una de Soros, otra de Keynes y otra de Asmus, arrojen ms luz sobre lo que pretendo decir:
Los mercados se encuentran en un permanente estado de incertidumbre, el dinero se hace descontando lo obvio y apostando a lo inesperado (Geore Soros) Una inversin de xito consiste en anticiparse a las anticipaciones de los dems (John Maynard Keynes) Los economistas son pesimistas, han predicho 8 de las ltimas 3 recesiones (Barry Asmus)

Qu es lo obvio hoy en da? Sin duda que estamos abocado a una recesin, si es que no estamos ya en ella. Yo no digo que no, pero si digo, que tal vez saber esto no tenga ningn valor o que tal vez es una informacin que en la prctica no sirve de nada. Si usted cree que estamos entrando en recesin deberamos vender? Suena lgico, pero no olvide que las acciones son unos de los indicadores lderes y que, tal vez, cuando usted ha llegado a esta conclusin, es el peor momento para vender porque todo el pescado est vendido y el mercado ya ha descontado los posibles efectos de esa recesin. Al fin y al cabo, el fuerte retroceso de la renta variable global (-26,2%) es consistente con un retroceso propio de una suave recesin.

No soy un enemigo del lado corto, pero s creo que el lado corto no tiene nada que ver con el lado largo. Son dos disciplinas deportivas muy distintas. En mi opinin, detectar el nacimiento de una tendencia primaria alcista (brotes verdes) es relativamente fcil, pero intentar detectar el fin de un mercado alcista y la entrada en un mercado bajista-recesin se ha llevado a muchos legendarios inversores por delante (Robertson en el 2000 por ejemplo). Y, a no ser que lo vea excepcionalmente claro, no debera vender. Y todo esto no es una opinin gratuita, si observamos los resultados a 5 aos por categoras de Hedge Funds, vemos que los fondos que priman el lado corto, de forma agregada, son los grandes perdedores. Y eso que han vivido los 5 aos ms propicios para obtener rentabilidades.

Si las mentes ms preparadas no pueden? Usted s? Cada cierto tiempo surgen hroes y estrellas del lado corto (como John Paulson), pero el dinero en bolsa se hace casi siempre en el lado largo, especialmente cuando el pesimismo reina. Deca Jesse Livermore, que el mercado solo tiene un lado y no es el lado largo o el corto, sino el lado correcto. Pero Jesse Livermore se acab pegando un tiro en la garganta y en la bolsa el lado alcista suele ser ms correcto que el lado corto. Los nmeros no mienten! Por otro lado, los inversores son especialmente reactivos a los precios. Si estos suben piensan que todo el monte es de organo. Si bajan, creen que la ms sombra de las recesiones est a la vuelta de la esquina. Primero los precios, luego las noticias. El resultado final es una continua justificacin del futuro en virtud de los acontecimientos ms recientes. Por ejemplo, antes del crash de 1987 haba inversores que pensaban que estbamos abocados a una recesin, pero eran los menos. Despus del crash de ese ao, el pensamiento casi unnime era que la recesin era inevitable. Pero nada de eso ocurri. El mercado sigui su camino ascendente. Primero los precios, luego las noticias. La volatilidad vuelve loco a los inversores, se llevan muy mal con ella y les hace tomar decisiones equivocadas en todo

6 momento.

Revista Time: El crash, despus de una semana salvaje el mundo es diferente

Como inversores / especuladores, constantemente debemos preguntarnos: Si yo fuera el mercado que hara para engaar a la mayor parte de la gente la mayor parte del tiempo? Se que no es hortodoxo y no es una teora econmica para manejarse por los mercados. Pero funciona. Funciona porque el mercado no entiende de teoras econmicas. En los mercados, los trileros y aqullos ms vivos de mente, le arrebatan todo a los economistas de una universidad de la Ivy League. Identifique lo obvio, descrtelo y apueste contra ello. No siempre ganar pero en el largo plazo su bolsillo lo agradecer. El viejo y entraable Kostolany era un vivo entre los vivos y deca lo siguiente:
"Resulta extremadamente difcil, sobre todo para un especulador relativamente inexperto, actuar y comprar en contra del consenso general cuando los colegas ,los amigos, los medios de masas y los expertos aconsejan vender. Incluso aqullos que conocen esta teora y desean seguirla cambian su opinin en el ltimo momento bajo la presin de la psicosis de la masa y dicen: "Tericamente debera entrar ahora, pero esta vez la situacin es diferente". Ms tarde se confirma que tambin esta vez hubiera sido mejor actuar "anticclicamente". Hay que entrenar mucho, ser fro e incluso cnico para eludir la histeria de la masa. sta es la conditio sine qua non para el xito. Por este motivo solo una minora especula con xito en la bolsa. Por lo tanto, el especulador debe ser valiente, comprometido y sabio. Incluso debera ser arrogante. Debera decirse a s mismo: "Yo lo s y todos los dems son tontos"

7
(Andr Kostolany)

Explicado que tal vez las acciones ya hayan descontado una recesin y que tpicamente los inversores se equivocan gravemente en ser pesimistas cuando los precios han cado, ahora tal vez entiende mejor mi profundo escepticismo sobre la idea de que podamos sacar tajada de una potencial recesin en 2012. Vender no es fcil. Si lo fuera, los Hedge Funds que apuestan al lado corto estaran en beneficios, no en prdidas. Desde el inicio de la pasada primavera, la economa global y en particular la estadounidense (la locomotora del mundo) han estado en clara desaceleracin. Pero no es menos cierto y evidente, que se ha producido una reaceleracin de la actividad desde el verano mismo, dejando a todo el mundo, y en especial a los bajistas, con el pie cambiado. Nada mejor que el ndice de sorpresas econmicas de Citigroup para resumir esto:

Y mi opinin es que no hay recesin ni la habr prximamente. Creo que los inversores se han dejado llevar por el pnico en los ltimos meses. Primero fue la central de Fukushima cuando todos crean que la nube txica iba a llegar a sus casas en Espaa (sic) y les iba a salir un tercer ojo en la frente. Luego fue el debate sobre el techo de la deuda en EEUU, como si este debate nunca hubiera tenido lugar en muchas ocasiones anteriores. Posteriormente fue la rebaja de la calidad de la deuda norteamricana por parte de una agencia de calificacin. Como si las agencias todava tuvieran un gramo de credibilidad. Lo cierto es que lo primero que hicieron los inversores tras esa rebaja de rating, fue comprar bonos americanos como nunca. Despus vino el tema de Grecia y de la eurozona. Noticias viejas por otro lado. Ya tienen ms de dos aos de vida y eso no impidi que los mercados subieran y mucho durante esos dos aos. Hay que recordar que cuando una noticia es vieja y sabida por todos, su impacto en los mercados es muy reducido.

En el corto y el medio plazo, lo nico que rige los mercados es una mezcla de evolucin de los factores macro y de la psicologa del mercado. Especialmente psicologa cuando ms corto es el plazo. No saquemos conclusiones en base a los bandazos de las masas. Adems, histricamente los terceros aos de un mercado alcista siempre han sido muy dbiles, los que se conoce como una pausa antes de seguir subiendo. En esta fase, tpicamente, hay demasiados alcistas y bajistas a la vez, y lo que suele hacer el mercado, en su infinita capacidad para engaar a la mayor parte de la gente la mayor parte del tiempo, es, sencillamente, cerrar el ao plano! Y parece que este ao no es diferente. Al menos en la renta variable de Estados Unidos. Y, por ltimo, hay que recordar que las expansiones nunca se producen de forma lineal (he aqu la palabra de nuevo), sino que el crecimiento econmico es voltil. Y la volatilidad engaa a los inversores, no solo en la bolsa, sino tambin en la economa. Tpicamente el 90% de las desaceleraciones no acaban en recesin. Es un dato. Dicho esto, no soy ciego y un obtuso que solo habla del lado largo. Y no he escrito todo lo dicho hasta ahora para decirles lo que ya les he dicho en otras ocasiones. Al revs, quiero que trabajemos la hiptesis bajista. Al fin y al cabo, los mercados son dificilsimos de predecir y lo mejor que podemos hacer es plantear escenarios, visualizarlos y actuar en consecuencia cuando detectamos que uno de esos escenarios est teniendo lugar. John Hussman, en su siempre interesante comentario semanal, nos dice que el cree que estamos abocados a una recesin. Como es lgico, reconoce que estamos viviendo una reaceleracin en los ltimos meses (ver grfico de sorpresas econmicas). Pero l cree que esta reaceleracin ser la ltima antes de entrar en recesin. En su comentario de esta semana, nos presenta un indicador binario que, por lo que parece, no deja lugar a dudas que la recesin est a la vista.

9 Lo que me gusta de este indicador, es que es bastante prctico y sencillo. Hussman monitoriza 20 variables y si cada una de esas variables se encuentra en una situacin que histricamente ha sealado recesin, entonces les asigna un valor de 1. Si no es as, el valor es 0. De esos 20 datos saca la media. Si est por encima de 0.50-0.75 entonces una recesin parece probable. Entre los componentes de este indicador agregado estn las acciones. De tal manera que si los ndices se encuentran en terreno negativo en los ltimos 6 meses, eso sumar al indicador. Tambin tiene en cuenta elementos como los diferenciales de crdito, que tpicamente se disparan en medio de una recesin, o si el indicador PMI est en contraccin (<50) o no. Por esto, a pesar de la reaceleracin de los ltimos meses y que ha dado alas a fuertes subidas en la renta variable, Hussman cree que es la ltima reaceleracin antes de la recesin. Adems, si EEUU se enfra, lo nico que hara sera acompaar a la conflictiva Europa que ya da claros signos de contraccin:

Incluso China est en contraccin. Entendido como contraccin que en vez de crecer al 10% lo hacen al 7% (bendita contraccin):

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Que yo le replique a Hussman es un acto de desfachatez. Por eso no lo voy a hacer. Pero no por ello y por muy elocuente que parezca lo que diga Hussman o cualquier otro experto, me voy a volver pesimista. Al fin y al cabo, gente muy competente lleva alertndonos de una doble recesin desde el 10 de marzo de 2009 (s, el da siguiente al que naciera la actual tendencia primaria alcista). A quin hacer caso? Absolutamente a nadie. Nadie puede sustituirnos a nosotros mismos en la toma de decisiones. Usted est solo y es mejor que sea as.
"Un hombre debe de creer en s mismo y en su juicio si piensa ganarse la vida en este juego. S, por experiencia, que nadie puede darme un pronstico, o una serie de ellos, que me hagan ganar ms dinero que el que ganara con mi propia opinin. Tard cinco aos en aprender a jugar de forma lo bastante inteligente como para ganar mucho cuando yo tena razn. "
(Jesse Livermore)

Dicho esto y si Hussman tiene razn? Si la mayora tiene razn? Qu hacemos? En primer lugar recordar que el 99% de las cosas que tememos que nos ocurran nunca tienen lugar. Y Kavafis nos lo dice en su poema taca:
Cuando emprendas tu viaje hacia taca debes rogar que el viaje sea largo, lleno de peripecias, lleno de experiencias. No has de temer ni a los lestrigones ni a los cclopes, ni la clera del airado Posidn. Nunca tales monstruos hallars en tu ruta si tu pensamiento es elevado, si una exquisita emocin penetra en tu alma y en tu cuerpo. Los lestrigones y los cclopes

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y el feroz Posidn no podrn encontrarte si t no los llevas ya dentro, en tu alma, si tu alma no los conjura ante ti.

En segundo lugar, recordar que en bolsa no es lo mismo el lado corto que el largo. Lo vimos antes. A no ser que tengas muy claro que hay que apostar por el lado bajista, mi recomendacin es no vender, solo defenderse. Para saber cuando defendernos, estaremos atentos a los datos macroeconmicos y a los niveles tcnicos. 1) Evidentemente, si la actual reaceleracin de los datos macroeconmicos se estanca y empieza a girar a la baja (para lo cual seguiremos el indicador de sorpresas econmicas y otros indicadores lderes como el uso de la capacidad industrial o las peticiones de paro) entonces, dejaremos de ser optimistas para pasar a ser escpticos. 2) Desde un punto de vista tcnico, lo veo muy claro. No siempre es as, pero hay un claro soporte en la renta variable global. A partir de ese punto (admitiendo las trampas que generan los soportes), es cuando debe dejar su optimismo de lado. Porque si los precios caen, no hay nada que argumentar contra ellos:

Conclusin: sea fiel a sus ideas, pero visualice otros escenarios y si cree que estn teniendo lugar defindase. Pero no tema cosas que an no han llegado, porque lo que tememos casi nunca ocurre.

Es mejor para la reputacin equivocarse convencionalmente, que tener xito de forma poco convencional
(John Maynard Keynes) Sigan con salud.

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