Tesina Terminada

Elaboracin de estados financieros proyectados y valoracin financiera como herramienta para toma de decisin en la adquisicin de la empresa Tubosisa S.A.
PROYECTO DEL TRABAJO DE GRADUACIN PARA LA OPCIN EN INGENIERA EN CIENCIAS ADMINISTRATIVAS Y CONTABLES CON MENCIN CONTADOR PBLICO AUTORIZADO C.P.A.
Autora: Mara Gabriela Vizuete Oleas Tutor: Ing. Julio Candell
Guayaquil, Septiembre del 2011
DEDICATORIA Dedico este proyecto y toda mi carrera universitaria a Dios por ser quien ha estado a mi lado en todo momento dndome las fuerzas necesarias para continuar luchando da tras da y seguir adelante rompiendo todas las barreras que se me presenten. A mis padres ya que gracias a ellos soy quien soy hoy en da, fueron los que me dieron ese cario y calor humano necesario, son los que han velado por mi salud, mis estudios, mi educacin y alimentacin, son ellos quienes me dieron todo, horas de consejos, de regaos, de reprimendas, de tristezas y de alegras de las cuales estoy muy segura que las han hecho con todo el amor del mundo para formarme como un ser integral.
DEDICATORIA EXPRESA La responsabilidad del contenido de esta Tesis de Grado, me corresponde exclusivamente; y el patrimonio intelectual de la misma a la Universidad Metropolitana, domicilio principal Guayaquil.
AGRADECIMIENTO A Dios, por darme la fortaleza y esmero para trabajar en este proyecto de graduacin. A mis padres, quienes durante todos estos aos confiaron en m; comprendiendo mis ideales. A las personas de mi entorno que me dieron las facultades para pensar en mi futuro. Siento un gran regocijo por lograr terminar esta carrera en donde profesores y compaeros dejan parte de su vida, para dar vida a las ilusiones de mi familia que soaron con verme realizada algn da como profesional. Slo s que este camino es slo el comienzo de una gran historia de logros y xitos para m y para mi familia.
Mara Gabriela Vizuete Oleas.
RESUMEN
El punto central en esta tesis est relacionado con una propuesta metodolgica para la empresa de tubosistemas Tubosisa S.A., partiendo de la adaptacin del modelo de flujo de caja descontado a la tasa del costo de capital medio ponderado despus de impuestos. Para eso fue preciso establecer un modelo de anlisis que nos permita aplicarlo con un criterio metodolgico homogneo. Se consider un procedimiento por etapas donde se manifiesta la situacin del entorno en que se desenvuelve la industria en el pas, el anlisis de la lnea del negocio y la estructura de sus estados financieros para luego enfocarnos en el diseo metodolgico para su proyeccin, determinando adems las razones financieras de liquidez, apalancamiento, actividad y rentabilidad. Llegado a este punto se procede al anlisis y valoracin financiera de la empresa, obteniendo el valor presente del flujo de caja proyectado, midiendo la sensibilidad para observar de qu manera se afectan los resultados de la valoracin al considerar cambios en el comportamiento de las ventas, adems de medir resultados de acuerdo a escenarios cuando varan el volumen o el precio de ventas, cuando vara el costo o los gastos generales. En base a esta metodologa aplicada los directivos tendrn una herramienta de decisin al momento de vender, ampliar, mejorar o incurrir en alguna negociacin en la que se necesite saber cunto vale el negocio.
NDICE DE CONTENIDOS
RESUMEN............................................................................................................................................4 PROBLEMATIZACIN.......................................................................................................................10 DESCRIPCIN DE LA SITUACIN PROBLMICA..........................................................................10 la formulacin dEL PROBLEMA DE INVESTIGACIN....................................................................10 OBJETIVOS........................................................................................................................................11 OBJETIVO GENERAL........................................................................................................................11 OBJETIVOS ESPECFICOS...............................................................................................................11 JUSTIFICACIN.................................................................................................................................12 HIPTESIS.........................................................................................................................................13 CAPTULO 1: MARCO TERICO DE VALORACIN FINANCIERA................................................14 1.1. MTODOS DE VALORACIN....................................................................................................14 1.1.1. MTODOS BASADOS EN EL BALANCE..............................................................................15 1.1.2. Mtodos basados en lA CUENTA DE resultados..................................................................16 1.1.3. Mtodos basados en el Goodwill (Fondo de Comercio)......................................................17 1.1.4. Mtodo de valoracin Clsico............................................................................................17 1.1.4.1. Mtodos basados en el descuento de flujos de fondos...................................................17 1.1.4.1.1. Flujo de Caja Libre............................................................................................................21 1.1.4.1.2. Flujo de caja disponible para los accionistas.................................................................23 1.1.4.1.3. Clculo del valor de la empresa a travs del Flujo de Caja Libre.................................24 1.1.4.1.4. Clculo del valor de la empresa como el valor sin apalancamiento ms el valor de los ahorros fiscales debidos a la deuda................................................................................................24 CAPTULO 2: ANLISIS DE LA COMPAA Y SU ENTORNO........................................................26 2.1. CARACTERSTICAS DEL SECTOR DE LA CONSTRUCCIN.................................................26 2.1.1. Evolucin del sector de la construccin ecuatoriano..........................................................28
2.1.2 El sector de la construccin y su relacin con la compaa................................................29 2.2. ANTECEDENTES DE LA COMPAA........................................................................................30 2.2.1. VISIN......................................................................................................................................30 2.2.2. mISIN.....................................................................................................................................30 2.3. ANLISIS DE LA LNEA DE NEGOCIO.....................................................................................31 2.4. VALORES....................................................................................................................................31 2.4.1. Valores de los Clientes...........................................................................................................32 2.4.2. Valores de los colaboradores ..............................................................................................32 2.4.3. Valores con la Comunidad .................................................................................................32 2.5. ANLISIS FODA..........................................................................................................................33 2.6. Anlisis de la Competitividad de Porter...................................................................................34 2.7. CUADRO DE OBJETIVOS ESTRATGICOS POR DIMENSIN...............................................38 2.8. Estructura de los Estados Financieros...................................................................................39 CAPTULO 3: DISEO METODOLGICO PARA LA PROYECCIN DE ESTADOS FINANCIEROS DE TUBOSISA S.A...................................................................................................................................44 3.1. Proyeccin de las ventas en base a participaciones, crecimiento de mercado y principales drivers del sector..............................................................................................................................44 3.2 Proyeccin de los estados financieros utilizando las ventas estimadas.................................1 3.3. Proyeccin de Estado de Resultados.........................................................................................1 3.4. Proyeccin del Balance General................................................................................................3 3.5. Anlisis de los ratios financieros................................................................................................5 3.5.3. Razones de Actividad...............................................................................................................4 3.5.4. Razones de Rentabilidad..........................................................................................................6 CAPTULO 4: ANLISIS Y VALORACIN FINANCIERA DE TUBOSISA S.A..................................9 4.1 Estimacin del valor econmico de la empresa.......................................................................9 4.2. Anlisis de sensibilidad............................................................................................................12 4.2.1. Variacin de las Ventas Netas................................................................................................12
4.2.1.1. Escenario cuando se varan el volumen de ventas. ........................................................12 4.2.1.2 Escenario cuando se vara el precio de venta...................................................................13 4.2.1.3 Escenario cuando se vara el costo de la materia prima. ................................................14 4.2.1.4 Escenario cuando se vara los gastos generales. ............................................................16 CONCLUSIONES...............................................................................................................................18 RECOMENDACIONES.......................................................................................................................23
NDICE DE TABLAS
Tabla 1. Flujos de Caja proyectados...56 Tabla 2. Valor presente al 31 de diciembre del 2010..58 Tabla 3. Valor fundamental vs. Valor Contable...59
NDICE DE CUADROS
Cuadro 1. Mtodos de Valoracin..12 Cuadro 2. Cuadro comparativo Flujo de fondos vs. Tasa de descuento.17 Cuadro 3. Objetivos estratgicos por dimensin...35
NDICE DE GRFICOS
Grfico 1. PIB Construccin respecto al PIB Total25 Grfico 2. Crecimiento del PIB Construccin..25 Grfico 3. Crecimiento de la Construccin Liviana26 Grfico 4. Participacin del negocio a nivel nacional Tubosisa S.A.32 Grfico 5. Remesas del exterior...40 Grfico 6. Proyeccin de dficit de viviendas.....41 Grfico 7. Razones financieras de liquidez..48 Grfico 8. Razones financieras de apalancamiento...49 Grfico 9. Razones financieras de actividad50 Grfico 10. Razones financieras de rentabilidad. Margen de utilidad bruta y neta53 Grfico 11. Razones financieras de rentabilidad sobre inversin..54
NDICE DE FIGURAS
Figura 1. Balance Contable y Balance Financiero de una empresa...18 Figura 2. Anlisis de competitividad de Porter aplicado a Tubosisa S.A.31
NDICE DE ANEXOS
Anexo 1. Estado de Resultados.74 Anexo 2. Balance General Proyectado.75 Anexo 3. Gastos Operacionales por Departamentos76 Anexo 4. Razones Financieras.77 Anexo 5. Flujo de Caja Proyectado.78 Anexo 6. Capital de Trabajo..79 Anexo 7. Clculo del EVA..80 Anexo 8. Punto de Equilibrio81 Anexo 9. Valoracin Financiera82
PROBLEMATIZACIN DESCRIPCIN DE LA SITUACIN PROBLMICA El moderno sistema empresarial exige hoy a su comunidad conocer un concepto claro del valor financiero de las compaas, tanto para efectos administrativos, como para efectos de inversin. Es comn conocer la valoracin de las diferentes empresas que cotizan en bolsa, mas eso no aplica con las organizaciones prximas a nuestro entorno. Sin embargo, resulta muy beneficioso para una empresa conocer el valor que sta tiene, independientemente de su tamao. Desde la creacin de Tubosisa S.A. an no se ha aplicado un mtodo de valoracin que permita conocer el valor intrnseco del negocio como herramienta para la toma de decisiones, con lo que se recomendar las posibles opciones para mejorar su capital de trabajo y consecuentemente su posicin financiera o conocer la rentabilidad de las inversiones realizadas en la empresa.
LA FORMULACIN DEL PROBLEMA DE INVESTIGACIN Siendo la valoracin financiera una herramienta importante para que los accionistas o propietarios conozcan las fuentes que generan valor dentro de la empresa resulta vital que conozcan el valor financiero de su negocio.
LA SISTEMATIZACIN DEL PROBLEMA Cul ha sido la rentabilidad de las inversiones que ha realizado Tubosisa S.A.? Qu puede hacer la empresa para mejorar su rentabilidad? Por cunto puede vender el negocio? Cmo se encuentra la empresa con respecto a la situacin general del mercado?
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OBJETIVOS OBJETIVO GENERAL El objetivo general del presente trabajo consiste en la aplicacin de un mtodo de valoracin financiera que contemple el valor sustancial de la empresa y su capacidad de generar beneficios futuros mediante el anlisis de diversos parmetros de gestin que servirn como herramienta fundamental para la toma de decisiones gerenciales. OBJETIVOS ESPECFICOS Realizar la proyeccin los estados financieros sobre la base de un exhaustivo anlisis financiero, estratgico y competitivo apegado a la realidad financiera de la empresa y del sector econmico en el que se desenvuelve. Determinar la tasa de descuento que exprese el rendimiento exigido de los inversionistas considerando el riesgo de la empresa. Hallar el valor fundamental de la empresa segn la proyeccin de beneficios estimada para los inversionistas. Dar a conocer al inversionista la generacin de su capital. Comprobar la gestin llevada a cabo por los directivos. Proporcionar a los accionistas e inversionistas de Tubosisa S.A. una herramienta de calidad para la toma de decisiones.
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JUSTIFICACIN Una empresa es la conjugacin de capital, trabajo y tcnicas en una actividad econmica que espera obtener rentabilidad o beneficios en el futuro. Para conseguir ese objetivo de lucro se debe salvaguardar la inversin que los accionistas realizaron para la ejecucin de la actividad de la empresa y as incrementar sus riquezas. A los inversionistas les interesa sobremanera saber cunto vale la empresa, es decir les importa su valor financiero, ya que el valor contable no se aproxima al verdadero valor intrnseco o de mercado. Adems existe una gran diferencia entre el valor contable y el valor financiero de la compaa: mientras el valor contable depende del valor de adquisicin de los activos, el valor financiero depende de la generacin de flujos futuros de la compaa, ajustados por el nivel de riesgo. De all que el valor financiero se torna ms susceptible que el valor contable debido a que el beneficio de los accionistas se ve directamente influenciado por la informacin de mercado o la percepcin del riesgo que se tiene de la industria. Ante este escenario, resulta vital la elaboracin de un mtodo financiero que permita valorar la empresa y estimar en cunto crecer la riqueza de sus accionistas frente a las estrategias de desarrollo y el cumplimiento de los objetivos financieros implementados en la empresa. Para la aplicacin del proyecto de valoracin de la empresa Tubosisa S.A. emplearemos el mtodo de valoracin de empresa basado en el descuento de Flujo de Fondos, enfocndonos especficamente en el Flujo de Caja Libre, el mismo que permitir de manera objetiva obtener como resultado el valor actual de los flujos de fondos esperados. Previo al tema principal objeto de estudio, necesitamos conocer el entorno externo e interno en el que se desenvuelve la compaa, efectuando un estudio del sector productivo y de su representacin con respecto al PIB, para luego orientarnos en el anlisis apoyados en herramientas fundamentales como el FODA, estudio de la competitividad de Porter, y dems herramientas que permiten conformar un cuadro de situacin actual de la empresa , permitiendo a los directivos de la empresa obtener un
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diagnstico especfico y en funcin de ello tomar decisiones acordes con los objetivos y polticas formulados.
HIPTESIS Mediante el desarrollo del presente trabajo determinaremos que el valor de la empresa es lo suficientemente aceptable en trminos de rentabilidad para los inversionistas de modo que les permita tomar decisiones en cuanto a la reinversin de su capital para as lograr mantenerse en el mercado.
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CAPTULO 1: MARCO TERICO DE VALORACIN FINANCIERA
1.1. MTODOS DE VALORACIN Pablo Fernndez* en su libro Valoracin de Empresas, destaca que el valor de un bien es lo que una persona paga o est dispuesta a pagar por l. El valor de las acciones de una empresa es lo que los inversores estn dispuestos a pagar por ellas. Lgicamente, lo que un inversor est dispuesto a pagar por las acciones de una empresa depende de lo que espera obtener de ellas en el futuro. La valoracin de la empresa y de sus acciones es un proceso fundamental en todas las operaciones de adquisicin o fusin, en planificacin estratgica, en anlisis de inversiones, herencias y testamentos, decisiones trascendentales sobre la continuidad de la empresa, salidas a bolsa y, en muchos casos, se utiliza tambin como referencia para evaluar y remunerar a los directivos. Por otro lado, la valoracin permite medir el impacto de las diferentes polticas de la empresa en la creacin, transferencia y destruccin de su valor econmico1. En este captulo se describen brevemente los mtodos de valoracin de empresas ms utilizados, los cuales se encuentran agrupados de acuerdo a la siguiente clasificacin: mtodos basados en el Balance de la empresa, mtodos basados en las Cuentas de Resultados, mtodos Mixtos, basados en el Fondo de Comercio o Goodwill, y mtodos basados en el Descuento de Flujos de Fondos. Segn Fernndez, los mtodos cada vez ms utilizados y conceptualmente correctos son los basados en el descuento de flujos de fondos, que consideran a la empresa como un ente generador de flujos de efectivo y por ello valorable como un activo financiero1. Sin embargo, en la presente tesis, se
1*
Pablo Fernndez, PHD in Business Economics, Harvard University; Master en Economa y Direccin de Empresas, IESE; Universidad de Navarra; Ingeniero Industrial, Universidad de Navarra; Director del Centro Internacional de Investigacin Financiera; Profesor de Direccin Financiera del IESE; Profesor invitado del IEEM. 1 Pablo Fernndez (1998), Valoracin de empresas. Cmo medir y gestionar la creacin de valor.
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mencionarn tambin los otros mtodos, debido a que en la actualidad se siguen utilizando con frecuencia.
Cuadro 1: Mtodos de valoracin CUENTAS DE BALANCE Valor contable Valor contable ajustado RESULTADOS PER Dividendos Ventas y MIXTOS (GOODWILL) Clsico DESCUENTO DE FLUJOS Flujo de caja libre
Unin de expertos Flujo de caja para los contables europeos Renta abreviada Otros accionistas Dividendos Flujo de caja del capital APV (Valor presente
Valor de liquidacin Otros mltiplos Valor substancial
ajustado)
Fuente: Pablo Fernndez (1998), Valoracin de empresas. Cmo medir y gestionar la creacin de valor. Elaboracin: Autora
1.1.1. MTODOS BASADOS EN EL BALANCE
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Estos mtodos tratan de determinar el valor de la empresa, a travs de la estimacin del valor de su patrimonio. Se trata de mtodos tradicionalmente utilizados que consideran que el valor de una empresa radica fundamentalmente en su balance. Proporcionan el valor desde una perspectiva esttica que no tiene en cuenta la posible evolucin futura de la empresa, el valor temporal del dinero, ni otros factores que tambin le afectan como pueden ser: la situacin del sector, problemas de recursos humanos, de organizacin, contratos, etc., que no se ven reflejados en los estados contables. En la actualidad la informacin financiera que surge de los Estados Contables para ser presentada a terceros, no permite la determinacin del valor al que aludimos. La Teora Contable no lo conceptualiza y los Estados Contables se encuentran encerrados en un marco conceptual que no lo contempla. Adems resultan incompletos para evaluar el desempeo de la empresa 2. Entre estos mtodos basados en el balance podemos nombrar los siguientes: Valor Contable Valor contable ajustado Valor de liquidacin Valor substancial
2
1.1.2. MTODOS BASADOS EN LA CUENTA DE RESULTADOS A diferencia de los mtodos anteriores, estos mtodos se basan en las cuentas de resultados de la empresa. Tratan de determinar el valor de la empresa a travs de la magnitud de los beneficios, de los dividendos, de las ventas o de otro indicador 2. En esta categora se incluyen los siguientes mtodos: PER (Ratio precio / beneficio) Valor de los dividendos
2
Pablo Fernndez (1998), Valoracin de empresas. Cmo medir y gestionar la creacin de valor.
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Mltiplo de las ventas
1.1.3. MTODOS BASADOS EN EL GOODWILL (FONDO DE COMERCIO) El mtodo de Goodwill o tambin llamado Fondo de Comercio considera que el valor de la empresa es superior a su valor contable o su valor contable ajustado. Adems justifica aquellos elementos inmateriales de la empresa que a veces no se encuentran reflejados en el balance de la compaa pero que indiscutiblemente aportan otras ventajas que aaden valor a sus activos netos como la calidad de la cartera de clientes, liderazgo sectorial, marcas, alianzas estratgicas, etc. El problema surge al tratar de calcular su valor, ya que no existe una conformidad metodolgica para su clculo. Estos mtodos parten de un punto de vista mixto: por una parte realizan una valoracin detenida de los activos de la empresa y, por otro, aaden cierta dinmica a dicha valoracin, porque tratan de cuantificar el valor que generar la empresa en el futuro. A simple vista se trata de mtodos cuyo objetivo es la determinacin del valor de la empresa a travs de la estimacin de sus activos y luego se suman una cantidad relacionada con los beneficios futuros. A continuacin se presentar al mtodo ms representativo de esta categora.
1.1.4. MTODO DE VALORACIN CLSICO 1.1.4.1. MTODOS BASADOS EN EL DESCUENTO DE FLUJOS DE FONDOS
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El objetivo de estos mtodos es determinar el valor de la empresa mediante la estimacin de los flujos de dinero que generar en el futuro, para luego descontarlos a una tasa de descuento apropiada segn el riesgo de dichos flujos. Los mtodos mixtos descritos anteriormente, han sido muy utilizados en el pasado, sin embargo, cada vez se emplean menos y se puede decir que en la actualidad, en general, se acude a la utilizacin del mtodo del descuento de los flujos de fondos porque constituye el nico mtodo de valoracin conceptualmente adecuado, desde el punto de vista de que estos mtodos consideran a la empresa como un ente generador de flujos de fondos, y para obtener el valor de la empresa se calcula el valor actual de dichos flujos utilizando una tasa de descuento apropiada. La determinacin de la tasa de descuento es un punto clave y se realiza teniendo en cuenta el riesgo, eventos ocurridos en el pasado y, en la prctica, muchas veces el tipo de descuento mnimo lo marcan los interesados (compradores o vendedores no dispuestos a invertir o a vender por menos de un porcentaje establecido, etc.). Los mtodos de descuento de flujos se basan en el pronstico minucioso para cada periodo de cada una de las partidas financieras que se sujetan a la generacin de los flujos de caja correspondientes a las operaciones de la empresa, como por ejemplo el cobro de ventas, los pagos de mano de obra, de materias primas, administrativos, etc., y la devolucin de crditos, entre otros. Adicionalmente es necesario seleccionar el periodo por el cual sern estimados los flujos de caja, esto debido a que toda empresa se crea con el fin de tener una duracin indefinida. Una forma de resolver este problema es separar el valor de la firma de dos periodos, uno de proyeccin explcita y otro posterior que considera a la empresa como un valor continuo, de la siguiente forma:
Valor de la = Valor presente FCL durante + Valor
presente
FCL
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empresa
periodo explcito
de
estimacin
posteriores
al
periodo
de
estimacin explcito
El segundo trmino es conocido como el valor continuo, y una forma simple de valorarlo, que evita calcular detalladamente los flujos de caja para un periodo indefinido, es realizar supuestos sobre el comportamiento de la compaa durante este periodo y considerar el ltimo flujo de la estimacin como una perpetuidad. La perpetuidad puede ser fcilmente calculada suponiendo crecimiento constante, e incluso ningn crecimiento, bajo el cual se estara determinando que la empresa alcanza su madurez, y que estabiliza su nivel de ventas y de inversiones. Existen tres flujos de fondos bsicos: el flujo de caja libre, el flujo de fondos disponible para los accionistas y el flujo de fondos para los proveedores de deuda. El ms sencillo de comprender es el flujo de fondos para los proveedores de deuda, que es la suma de los intereses que corresponde pagar por la deuda ms las devoluciones de principal. Con el objeto de determinar el valor de mercado actual de la deuda existente, este flujo debe descontarse a la tasa de rentabilidad exigida a la deuda (costo de la deuda). En la mayora de los casos el valor de mercado de la deuda ser equivalente a su valor contable. Para la deuda muchas veces se toma su valor contable (o valor en libros) como una aproximacin suficientemente buena y rpida al valor de mercado3.
Pablo Fernndez (1998), Valoracin de empresas. Cmo medir y gestionar la creacin de valor.
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Cuadro 2: Cuadro comparativo Flujo de fondos vs. Tasa de descuento FLUJO DE FONDOS FCL: Flujo de Caja Libre (free cash flow) Cfac: Flujo de fondos disponible para los accionistas deuda
Fuente: Pablo Fernndez (1998), Valoracin de empresas. Cmo medir y gestionar la creacin de valor. Elaboracin: Autora
TASA DE DESCUENTO APROPIADA K0: Costo ponderado de los recursos (deudas y acciones) Ke: Rentabilidad exigida a las acciones
CFd: Flujo de fondos disponible para la Kd: Rentabilidad exigida a la deuda
La valoracin de una empresa en su conjunto (deuda ms acciones) puede ser realizada en base a los siguientes flujos de fondos: Flujo de caja libre (free cash flow). Flujo de fondos disponible para los accionistas. Dividendos El flujo de caja libre (FCL) permite obtener directamente el valor total de la empresa (deuda y acciones: D + E). El flujo de fondos disponible para los accionistas (CFac) y los dividendos permiten obtener el valor de las acciones, que unido al valor de la deuda, permitir tambin establecer el valor total de la empresa. Es importante establecer la diferencia entre el balance contable (completo) de la empresa y el balance financiero. Cuando nos referimos al activo de la empresa (financiero), no se est hablando del activo en su totalidad, sino del activo total menos la financiacin espontnea (proveedores, acreedores.). Dicho de otra forma, el activo de la empresa (financiero) se compone de los activos fijos netos ms las necesidades operativas de fondos. El pasivo (financiero) de la empresa se
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compone de los recursos propios (las acciones) y la deuda (en general, deuda financiera a corto y largo plazo)4. Figura 1: Balance Contable y Balance Financiero de una empresa
1.1.4.1.1. FLUJO DE CAJA LIBRE El flujo de caja libre es el fondo generado en las operaciones del negocio sin tomar en cuenta la deuda financiera despus de impuestos. Es el dinero que quedara disponible en la empresa despus de haber cubierto las necesidades operativas de fondos y las de
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Fernndez (1998), Valoracin de empresas. Cmo medir y gestionar la creacin de valor.
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reinversin y en el supuesto que no existan cargas financieras que la compaa tenga que responder. Para calcular los flujos de fondos libres futuros se debe hacer un presupuesto del dinero que se recibir y que se deber pagar en cada una de los periodos. Sin embargo, para valoracin de empresas esta tarea requiere prever flujos de fondos a mayor tiempo que el que habitualmente se requiere en cualquier presupuesto de tesorera. La contabilidad no puede suministrar dichos datos porque por una parte utiliza el enfoque de lo devengado y, por otra, porque asigna sus ingresos, costes y gastos apoyndose en mecanismos que no dejan de ser arbitrarios. Estas dos particularidades propias de la contabilidad distorsionan el verdadero enfoque a la hora de calcular flujos de fondos, que debe ser el enfoque de caja, es decir, dinero efectivamente recibido o entregado (cobros y pagos). Sin embargo, ajustando la contabilidad segn este ltimo concepto se puede calcular un flujo de fondos de forma bastante aproximada a la realidad. La elaboracin del Flujo de Caja Libre admite prescindir de la financiacin de las operaciones, para centrarnos en el beneficio econmico de los activos de la empresa despus de impuestos, teniendo en cuenta en cada periodo las inversiones necesarias que el negocio requiere para su continuidad. Para calcular el valor de la empresa mediante el mtodo de Flujo de Caja Libre, se realiza el descuento (la actualizacin) de los flujos utilizando el costo promedio ponderado de deuda y acciones o costo promedio ponderado de los recursos (K 0). Esta tasa se calcula ponderando el costo de la deuda (Kd) y el costo de las acciones (Ke), en funcin de la estructura financiera de la empresa. La frmula utilizada corresponde a la de Miller & Modigliani - 1963:
K0 = EKe + DKd (1Tc ) E +D
donde: D = valor de mercado de la deuda
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E Kd Tc Ke
= = = =
valor de mercado de las acciones costo de la deuda antes de impuestos = rentabilidad exigida a la deuda. tasa de impuestos corporativos rentabilidad exigida a las acciones, que refleja el riesgo de las mismas.
Esta es la tasa relevante para este caso, ya que como se est valorando la empresa en su conjunto (deuda ms acciones) se debe considerar la rentabilidad exigida a la deuda y a las acciones en la proporcin que financian la empresa5. Finalmente, es importante destacar que en el caso de que la empresa no tuviera deuda en su estructura de capital, el flujo de caja libre ser idntico al flujo de fondos disponibles para los accionistas.
1.1.4.1.2. FLUJO DE CAJA DISPONIBLE PARA LOS ACCIONISTAS El flujo de fondos disponible para los accionistas (CFac) se calcula restando al flujo de caja libre, los pagos de capital e intereses (despus de impuestos) que se realizan en cada periodo a los tenedores de la deuda, y sumando las aportaciones de nueva deuda si hubiere. En resumen podemos decir que es el flujo de fondos que queda disponible en la empresa despus de haber cubierto las necesidades de reinversin en activos fijos y aquellas necesidades operativas de fondos, y luego de haber abonado las cargas financieras y devuelto el principal de la deuda que corresponda (en el caso de que exista deuda). Su representacin en frmula sera la siguiente::
CFac = FCL [intereses pagados * (1 T)] pagos principal + nueva deuda
Fernndez (1998), Valoracin de empresas. Cmo medir y gestionar la creacin de valor.
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1.1.4.1.3. CLCULO DEL VALOR DE LA EMPRESA A TRAVS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE Para calcular el valor de la empresa mediante este mtodo, se actualizan los FCL de los distintos periodos utilizando como tasa de descuento el costo promedio ponderado de los recursos, K0.
E +D =
(1+ K
i =1
FCL i
0
)i
1.1.4.1.4. CLCULO DEL VALOR DE LA EMPRESA COMO EL VALOR SIN APALANCAMIENTO MS EL VALOR DE LOS AHORROS FISCALES DEBIDOS A LA DEUDA
Bsicamente este mtodo tambin denominado VPA (valor presente ajustado) se realiza sumando el valor de la empresa considerndola con cero deuda ms el valor de los ahorros fiscales obtenidos por encontrarse la empresa financindose con deuda. En definitiva, si la empresa tuviera deuda en su estructura de capital, la rentabilidad que los accionistas exigiran por soportar un riesgo superior sera mayor que la tasa de rentabilidad requerida en el supuesto de que la empresa no tenga deuda. Esta tasa es conocida como tasa unlevered (Ku) y es equivalente al costo promedio ponderado de los recursos (K0), ya que la nica fuente de financiamiento que se est utilizando es el capital.
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El valor actual de los ahorros fiscales se origina en el hecho de financiar la empresa con deuda, y se traduce en el menor pago de impuestos que realiza la empresa debido a los intereses correspondientes a la deuda en cada periodo. Para hallar el valor actual de los ahorros fiscales habr que calcular primero los ahorros por este concepto para cada uno de los aos, multiplicando los intereses de la deuda por la tasa impositiva y descontando estos flujos a la tasa ms propicia. Cabe indica que la utilizacin de la tasa de descuento es un tema sensible por lo tanto lo recomendable es utilizar el costo de mercado de la deuda, que no tiene por qu coincidir con el tipo de inters al que la empresa haya contratado su deuda. Por consiguiente, el APV se manifiesta en la siguiente frmula:
D + E = VA (FCL; Ku) + valor del escudo fiscal de la deuda
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CAPTULO 2: ANLISIS DE LA COMPAA Y SU ENTORNO
2.1. CARACTERSTICAS DEL SECTOR DE LA CONSTRUCCIN A fin de comprender de mejor manera los componentes del sector de la construccin, a continuacin explicaremos cmo el Banco Central del Ecuador en sus encuestas de coyuntura sobre este sector lo clasifica en:
Infraestructura.- Comprende la construccin de obras tales como calles, caminos, carreteras, puentes, aeropuertos y obras relacionadas, lneas frreas, oleoductos, gasoductos, acueductos, alcantarillado, obras de ingeniera sanitaria, centrales hidroelctricas, obras para irrigacin, centrales elctricas, telefnicas, construcciones agrcolas, perforaciones y acondicionamiento de pozos y minas para la explotacin de petrleo, gas y otros productos mineros, tambin se consideran ampliaciones, reformas y reparaciones de estas obras.
Vivienda.- Dentro de este concepto se consideran residencias de una planta, residencias de dos plantas, viviendas construidas en hileras y separadas por paredes medianeras, bloques multifamiliares, conjuntos habitacionales, ampliaciones, reformas y reparaciones de viviendas.
Otras.- Obras de construccin no contempladas en los conceptos de infraestructura y vivienda y se subdividen en:
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a) Comercial Construccin proyectada para que sirva de local para desarrollar actividades comerciales. Se clasifica en bodegas (comerciales), almacenes, edificaciones destinadas a compaas de comercio, parqueaderos pblicos, supermercados, centros comerciales, exposiciones, parques de exhibicin de automviles dedicados a la compra y venta de automotores, oficinas de casas comerciales, ampliaciones, reformas y reparaciones de edificaciones dedicadas al comercio de bienes y servicios. b) Industrial Proyectos de construccin dedicados a complejos industriales, talleres, fbricas, etc. Se incluyen las edificaciones destinadas a todo tipo de pequeas y grandes industrias; bodegas y galpones para fbricas, ampliaciones, reformas y reparaciones de edificaciones dedicadas c) Educacional Construcciones destinadas a servir como centro de educacin formal, pre-primaria, primaria, secundaria, superior y centros docentes en general; ampliaciones, reformas y reparaciones de los centros educacionales. d) Hospitales, clnicas, centros de salud, etc. Construcciones destinadas a la prestacin de servicios de atencin de salud, comprenden hospitales, clnicas, centros y subcentros de salud, policlnicos, ampliaciones, reformas y reparaciones de los centros educacionales e) Varios Se consideran las edificaciones deportivas, iglesias, mausoleos, equipamiento comunal como reas sociales y de recreacin, edificaciones para oficinas y las ampliaciones, reformas y reparaciones de las construcciones que conforman este grupo.
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2.1.1. EVOLUCIN DEL SECTOR DE LA CONSTRUCCIN ECUATORIANO
El sector de la construccin segn datos del Banco Central del Ecuador representa histricamente en promedio el 9% del PIB Total.
Grfico 1: PIB Construccin respecto al PIB Total

25.000 20.000 15.000 10.000 5.000 0 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
PIB TOTAL
PIB CONSTRUCCIN
Fuente: Banco Central del Ecuador Elaboracin: Autora
La construccin es el sector que mayor tasa de crecimiento registra (6,18%), manteniendo la tendencia registrada desde el inicio de la dolarizacin. Con relacin al ao 2008, este sector tuvo un repunte del 13,83% respecto al 2007, mantenindose la tendencia hasta el ao 2010.
Grfico 2: Crecimiento del PIB Construccin
3.000,00 2.000,00 1.673 1.796 1.864 1.866
2.124
0,00
PIB CONSTRUCCIN 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Fuente: Banco Central del Ecuador Elaboracin: Autora
2.387
2.238
1.000,00
28
El crecimiento del sector est dado principalmente por la construccin tradicional la cual comprende bsicamente los proyectos gubernamentales a gran escala que en su mayora son financiados por organismos internacionales.
2.1.2 EL SECTOR DE LA CONSTRUCCIN Y SU RELACIN CON LA COMPAA La compaa depende mucho de la situacin del sector de la construccin en especial de la construccin liviana la cual segn datos del Banco Central representa el 1.5% de lo que genera todo el sector, a pesar de esto, el negocio de Tubosisa S. A. se volver an ms atractivo a largo plazo de acuerdo con las previsiones macroeconmicas del gobierno. El crecimiento acelerado de la poblacin en el pas ha dinamizado la oferta y la demanda de la vivienda, especialmente en las grandes y medianas ciudades, lo que evidencia un dficit habitacional estimado de 1,2 millones de viviendas, es decir 500 mil en el sector urbano y 700 mil en el rural.
Grfico 3: Crecimiento de la Construccin Liviana
25% 20% 15% 10% 5% 0% 2000 2% 2001 5% 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 12% 8% 12% 15% 17% 16% 20%
Fuente: Tubosisa S.A. Elaboracin: Autora
29
2.2. ANTECEDENTES DE LA COMPAA Tubosisa S.A. se constituye como una empresa parte del grupo Mexichem, grupo mexicano de empresas qumicas y petroqumicas lder en la produccin de tuberas y conexiones en el mercado Latinoamericano. La empresa se estableci en Guayaquil, Repblica del Ecuador, el 12 de abril del 2007 para continuar las operaciones y actividades anteriormente realizadas por Plastidor S.A. las que consisten en la fabricacin y comercializacin de tuberas y conexiones de PVC rgido para uso sanitario en sistemas a gravedad, tubos de cloruro de polivinilo rgido (PVC) para canalizaciones telefnicas y elctricas y Tubera de PVC rgido para presin.
2.2.1. VISIN Queremos ser reconocidos como un grupo empresarial lder conformado por empresas que crean valor econmico operando dentro de un marco de tica, de eco-eficiencia y de responsabilidad social, de manera que podamos contribuir a mejorar la calidad de vida de la gente.
2.2.2. MISIN Producir y comercializar rentablemente soluciones completas, innovadoras y de primera clase para la conduccin y control de fluidos operando en un marco de tica, ecoeficiencia y responsabilidad social.
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2.3. ANLISIS DE LA LNEA DE NEGOCIO
Lnea de Tubosistemas Los sistemas conformados por tuberas y accesorios de PVC son los ms utilizados en el transporte de agua potable. Su creciente empleo en redes de alcantarillado, drenaje pluvial y riego responde a las ventajas del material, cuya resistencia y durabilidad hacen posible una vida til que puede superar los 100 aos. La experiencia en el uso de tuberas de PVC ha demostrado sus ndices insignificantes de rotura a travs del tiempo, que se traducen en menores costos de reparacin y reemplazo de redes, al tiempo que se evitan cuantiosas prdidas de agua potable o la contaminacin del suelo por aguas servidas, en caso de derrames. Los tubosistemas de PVC son inmunes a la corrosin, qumicamente inertes y no reaccionan con las sustancias transportadas o presentes en el subsuelo, lo que asegura la calidad del agua para consumo humano. Su mayor dimetro interior en relacin con la capacidad de presin especificada favorece el transporte del fluido y contribuye a reducir los costos de bombeo. Su menor peso relativo y facilidad de ensamblaje conllevan sensibles ventajas en el transporte, la instalacin y el mantenimiento de las redes.
2.4. VALORES Tubosisa S.A. es una organizacin dotada de sentido, con valores compartidos y donde participan sus colaboradores. Estos valores son cotidianos, del da a da, que deben ser activados necesariamente, a travs de actitudes y comportamiento tanto en la relacin con los clientes, con los colaboradores y comunidades para llegar a alcanzar la visin de la empresa mediante las tres declaraciones:
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2.4.1. VALORES DE LOS CLIENTES Todos los colaboradores de Tubosisa S.A. buscan constantemente anticipar y
satisfacer las necesidades cambiantes de los clientes a travs de los productos y servicios trabajando con estndares de clase mundial. 2.4.2. VALORES DE LOS COLABORADORES El respeto mutuo es la base de las relaciones entre todos los colaboradores que
forman Tubosisa S.A.; respetando la individualidad y la integridad de cada uno. Promovemos el trabajo en equipo como la mejor forma de relacionarnos. Se desarrolla un ambiente de trabajo que fomente la sinergia para el alcance de las metas .Se brinda al personal oportunidades para el desarrollo profesional as como programas de capacitacin y de motivacin para la mejora de las destrezas y para atraer y mantener a los mejores. Se proporciona condiciones laborales sanas y seguras. La pasin y el entusiasmo son atributos esenciales del personal. Los colaboradores son protagonistas en los esfuerzos de Tubosisa S.A. en pro del desarrollo sostenible.
2.4.3. VALORES CON LA COMUNIDAD Interactuamos de manera responsable y tica con la comunidad, su finalidad es
trabajar para mejorar la calidad de vida de las generaciones actuales y futuras. Dedican sus esfuerzos y talentos al mejoramiento de la sociedad, se promueve la responsabilidad social y ambiental en todas las operaciones y entre todos quienes realizan la empresa.
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2.5. ANLISIS FODA El anlisis situacional FODA permite identificar los puntos a favor y en contra que tiene la compaa frente a la competencia, desde una perspectiva interna y externa de la empresa. Para de esta manera poder tener una percepcin amplia del entorno administrativo, comercial y de cualquier otra variable relevante en el anlisis. FORTALEZAS Calidad del producto Respaldo de una empresa multinacional Buen precio Flexibilidad crediticia Tiempos de entrega aceptables en funcin de su capacidad Imagen de seriedad Conocimiento del mercado Estructura liviana de costos OPORTUNIDADES Introduccin de productos nuevos en el mercado Sectores geogrficos no cubiertos Proyectos de infraestructura inmobiliaria a nivel domiciliario DEBILIDADES Capacidad financiera limitada Limitada capacidad de produccin Carencia de red de distribuidores Falta de personal tcnico especializado Mercado econmico compite va guerra de precios.
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AMENAZAS Tecnologa de baja normatividad y bajo precio Productos similares importados de mejor apariencia y precio Informalidad de la competencia Materiales sustitutos a resinas plsticas Nuevos competidores
2.6. ANLISIS DE LA COMPETITIVIDAD DE PORTER
34
Figura 2: Anlisis de Copetitividad de Porter aplicado a Tubosisa S.A.
Competidores Potenciales Tuberas del Pacfico S.A.
Proveedores Amanco Plastigama S.A. Mexichem Resinas S.A Mexichem America INC
Competencia Actual Rival Tigre Holviplast
Plsticos Gallegos
S.A.
Clientes Acceplast Cidelcorp S.A. Dishierro Primidiva S.A. Distrissa Distrib.Industrial Qubrir S.A.
Productos Sustitutos Tuberas Termofusin 95
El anlisis de las cinco fuerzas de Porter, sirve como instrumento para elaborar estrategias. Este anlisis se lo debe realizar teniendo en cuenta que Tubosisa S.A., est en un mercado altamente competitivo y variable en funcin de los factores financiamiento y liquidez de la construccin liviana. de
1) Competencia Actual Debemos considerar que la marca Plastidor es parte de una empresa que no acta sola, su competencia est representada por otras empresas que poseen una estructura de negocios similar.
35
A nivel nacional Tubosisa y su marca Plastidor cuenta con una participacin del 10%, frente a grandes competidores como Plastigama y Rival como se muestra en el grfico a continuacin.
Grfico 4: Participacin del Negocio a nivel nacional Tubosisa S.A.
Rival; 19% Plastigama; 50% Plastidor; 10%
Boplast; 6% Tubitek; 2% Procep lat; 3% Plsticos Gallegos; 5% Tigre; 5%
2) La entrada potencial de competidores nuevos Las empresas que fabriquen productos similares a los de Tubosisa S.A., no representarn competidores potenciales debido a que la produccin de esta empresa cumple con los estndares de calidad implementados por la Norma INEN 1373 y 1374, que hacen que cada producto cumpla con las exigencias de sus clientes.
3) El desarrollo potencial de productos sustitutos En el caso de Tubosisa S.A. slo las tuberas de termofusin de 95 grados son sustitutas de los sistemas tradicionales de cobre, los dems productos fabricados y comercializados
36
por Tubosisa S.A. no son sustitutos porque son construidos con la nica tecnologa disponible actualmente en el mercado, las anteriores ya desaparecieron como las tuberas de hierro galvanizado y de cemento.
4) El poder de negociacin con los proveedores Tubosisa S.A., mantiene una excelente relacin de negocios con sus proveedores debido al mantenimiento y cumplimiento de los estndares internacionales. La empresa compra toda su materia prima a compaas relacionadas pertenecientes al Grupo Mexichem tanto localmente como en el exterior, cabe resaltar que la empresa queda expuesta a la volatilidad constante que sufre el precio del petrleo en los mercados internacionales lo cual provoca una cada en el margen bruto de las ventas.
5) El poder de negociacin con los consumidores Los consumidores representan una fuerza importante que afecta la intensidad de la competencia en la industria del plstico. Existe un canal de distribucin muy importante a nivel nacional, el mismo que se maneja con distribuidores a nivel de zonas, las cuales son constituidas de la siguiente manera: Zona central o sierra (Riobamba, Ambato, Riobamba, Tulcn) cuya particularidad radica en los precios especiales otorgados debido a la presencia de empresas tuberas del sector, en especial de tuberas Holviplast. En esta zona se mantiene una alianza con distribuidores ferreteros fuertes. La Zona costa norte (Esmeraldas, Manab y los Ros), se maneja con cobertura directa por parte de Tubosisa a distribuidores y mayoristas fuertes. La Zona costa sur o austral (Cuenca, Machala y Loja) se maneja con precios bajos como estrategia de posicionamiento debido a la presencia de Plsticos Rival (Cuenca), empresa que fabrica tubera de muy buena calidad y a precio accesible.
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La Zona de Guayaquil es una plaza que cuenta con alrededor de 2.000 ferreteras, cuya particularidad se halla en que todos los proveedores existentes desean vender en Guayaquil, lo cual provoca competencia desleal, adems el mercado exige un crdito mas amplio debido a que se radican los mejores distribuidores a nivel nacional. La zona de Guayaquil se caracteriza porque se venden los productos ms caros. Guayaquil sustenta el dlar / kilo de contribucin de Tubosisa S.A. a nivel nacional ya que es ms alto que en las dems zonas. La Zona Quito cuenta con 1500 puntos de venta, se manejan precios bajos, debido a la presencia de Plsticos Tigre. Otro canal de venta son las ferreteras que, sin ser distribuidores autorizados poseen exhibidores de los productos y de la marca con el fin de asegurar el reconocimiento de la misma. Tambin la empresa realiza capacitacin a maestros gasfiteros y albailes sobre las caractersticas e instalacin de los productos como base de un plan de generacin de demanda con el fin de asegurar el reconocimiento y comercializacin de los productos de la empresa.
2.7. CUADRO DE OBJETIVOS ESTRATGICOS POR DIMENSIN
Cuadro 3: Objetivos estratgicos por dimensin
38
Fuente: Planeacin Estratgica Grupo Mexichem Fecha: Julio 2008
2.8. ESTRUCTURA DE LOS ESTADOS FINANCIEROS
La mayor parte de la informacin financiera que disponen los tomadores de decisiones financieras en las empresas proviene de los estados financieros. Para preparar los estados financieros se tiene que tomar en cuenta las reglas establecidas para la contabilidad, sin embargo la mayora de las empresas no coinciden en la manera de contabilizar sus estados financieros, esto va a depender del giro de cada negocio.
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Los estados financieros han sido preparados con base en las Normas Ecuatorianas de Contabilidad (NEC) y estn basados en el costo histrico. Con el propsito de explicar las caractersticas de los estados financieros de la empresa se han realizado simplificaciones del mismo, destacndose las siguientes partidas:
Disponible e Inversiones a corto plazo.- Incluye efectivo y depsitos mantenidos en bancos con vencimientos menores o iguales a 6 meses.
Cuentas por cobrar.- La conforman transacciones por cuentas a crdito de clientes, compaas relacionadas y prstamos a empleados. La compaa provisiona el 100% de las cuentas por cobrar comerciales vencidas por ms de un ao y el 30% de las cuentas por cobrar comerciales vencidas entre 180 y 360 das.
Inventarios.- Se presentan al costo histrico, calculado para productos terminados, productos para la reventa, productos en proceso, materias primas y materiales de consumo, utilizando el mtodo del costo promedio para la imputacin de las salidas de dichos inventarios. Las mercancas en trnsito se presentan al costo de las facturas ms otros cargos relacionados con la importacin. Se constituye una provisin con cargo a resultados del ejercicio para cubrir las prdidas por inventarios en mal estado o no aptos para el consumo, utilizacin o comercializacin, y de lento movimiento. El saldo de este rubro no excede el valor de mercado de los inventarios.
Gastos pagados por anticipado.- Representa las primas de seguros pagadas por anticipado y que se amortizan en lnea recta durante el perodo de vigencia de la pliza.
40
Inversiones permanentes.- Se muestran al costo histrico o al valor ajustado y convertido a dlares de acuerdo con lo establecido en la NEC 17, segn corresponda, el cual no excede los valores patrimoniales proporcionales certificados por las entidades receptoras de las inversiones.
Activos fijos.- Se muestra al costo histrico o valor ajustado y convertido a dlares de acuerdo con lo establecido en la NEC 17, segn corresponda, menos la depreciacin acumulada; el monto neto de los activos fijos no excede su valor de utilizacin econmica. El valor de los activos y la depreciacin acumulada de los elementos vendidos o retirados se descargan de las cuentas correspondientes cuando se produce la venta o el retiro y el resultado de dicha transacciones se registra cuando se causa. Los gastos de mantenimiento y reparaciones menores se cargan a los resultados del ao y los gastos por renovaciones o mejoras son capitalizados. La depreciacin de los activos se registra con cargo a las operaciones del ao, utilizando tasas que se consideran adecuadas para depreciar el valor de los activos durante su vida til estimada, siguiendo el mtodo de lnea recta. Los terrenos, maquinarias y otros activos no utilizados en las operaciones de la compaa son registrados al costo de adquisicin en el rubro cargos diferidos y otros activos.
Cuentas por pagar.- La conforman transacciones por cuentas a crdito de proveedores de servicios, materia prima, sueldos y beneficios sociales a empleados y valores impositivos.
Prestaciones sociales a corto plazo y participacin a trabajadores.- La conforman los beneficios a los empleados tales como: dcimo tercero, dcimo cuarto y bonificaciones
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segn lo contemplado en la ley del Cdigo de Trabajo, adems de la participacin de los trabajadores sobre las utilidades.
Pasivo no corriente o largo plazo.- Conformadas principalmente por deuda financiada a travs de Bancos de 4 a 5 aos y otras provisiones.
Ventas netas.- Conformadas por las ventas de los productos a clientes y a compaas del Grupo Nueva.
Costo de ventas.- Constituidos por el consumo de materias primas, mano de obra directa y gastos indirectos de fabricacin.
Gastos generales.- Conformada por los gastos tcnicos o de produccin, gastos de comercializacin o ventas, gastos de logstica y abastecimiento, gastos administrativos y de recursos humanos.
Gastos financieros, Ingresos financieros y Cargos financieros.- Conformadas por gastos incurridos por la deuda, inversiones temporales y mantenimiento de cuentas, servicios electrnicos de roles de pago, respectivamente.
Regalas.- Constituye el 1% sobre las ventas netas.
Participacin de trabajadores e impuesto a la renta.- Constituyen el 15 % y 25 % respectivamente sobre las utilidades antes de impuesto
42
43
CAPTULO 3: DISEO METODOLGICO PARA LA PROYECCIN DE ESTADOS FINANCIEROS DE TUBOSISA S.A.
3.1.
PROYECCIN
DE
LAS
VENTAS
EN
BASE
PARTICIPACIONES,
CRECIMIENTO DE MERCADO Y PRINCIPALES DRIVERS DEL SECTOR Las ventas netas del perodo 2011 al 2018 se proyectaron en base al crecimiento del PIB de la construccin y al market share (participacin de marcado) deseado. Remesas del exterior.- Estos son los flujos de dinero que provienen del exterior que tienen una relacin directa con el sector de la construccin, ya que parte de su uso esta destinado para remodelacin o ampliaciones de casas. El comportamiento de las remesas que ingresan al pas est ligado estrechamente con el desempeo econmico que experimentan aquellos pases en los cuales residen emigrantes ecuatorianos. En el ao 2011 y posteriormente el 2010 se puede notar una cada de las remesas enviadas por los emigrantes debido en gran parte por la crisis financiera mundial, sin embargo se visualiza una recuperacin significativa en lo que va del primer trimestre del 2011.
Grfico 5: Remesas del exterior
2.689 2.360 1.877 2.204
2008
2009
2010
2011
Fuente: Banco Central del Ecuador
44
Elaboracin: Autora
Dficit de Viviendas.- Segn estimaciones del IEES el dficit de viviendas bordea entre los 1.3 y 1.5 mm. Es decir en un plan macro de 5 aos se tendran que construir 140 mil viviendas cada ao. Por lo que tasa de crecimiento de dficit est dentro del orden del 3% al 6%. El staff gerencial de las empresas del sector coincide en que se elaboran de 40 mil a 50 mil viviendas por ao.
Grfico 6: Proyeccin de dficit de viviendas
2011
1.185
2012
1.215
2013
1.240
2014
1.274
2015
Fuente: Miduvi Elaboracin: Autora
En base a estos indicadores la alta gerencia cree que los niveles de crecimiento para los prximos cincos aos no sern mas del 5% al 8%, y como los actuales ejecutivos prevn sostener participacin de mercado, se aspira crecer al mismo nivel del mercado y para este caso he considerado un crecimiento prudente del 6%.
1.300
45
PROYECCION DE LAS VENTAS
2010
% Crec (ton) % Crec (precio) 2911 $2.20 $6,404.20
2011
6% 4% 3,086 $2.29 $7,067 .97
2012
6% 4% 3,271 $2.38 $7,800 .53
2013
6% 4% 3,467 $2.48 $8,609 .02
2014
6% 4% 3,675 $2.59 $9,501 .31
2015
6% 4% 3,896 $2.69 $10,48 6.07
2016
6% 4% 4,129 $2.80 $11,57 2.91
2017
6% 4% 4,377 $2.92 $12,77 2.39
2018
6% 4% 4,640 $3.04 $14,09 6.19
2019
6% 4% 4,918 $3.16 $15,55 7.19
2020
6% 4% 5,213 $3.29 $17,169 .63
Volumen (Ton) precio (Ton) Ventas Netas
Se puede observar que las ventas fueron proyectadas en funcin del crecimiento real de la industria analizada, y adicionalmente se consider una variacin en los niveles de precio considerando el factor inflacionario.
3.2 PROYECCIN DE LOS ESTADOS FINANCIEROS UTILIZANDO LAS VENTAS ESTIMADAS La proyeccin de estados financieros depende de diversos factores como la validez y disponibilidad de los datos histricos, la inclusin de factores externos o de la economa en que se desarrolla, la precisin que se desea tener en los resultados y el tiempo asignado al estudio, etc. Para propsitos de planeacin se elabora un pronstico preliminar con base en una continuidad de las polticas y tendencias de aos anteriores. A continuacin el modelo se modifica para ver que efectos tendran los planes operativos alternativos sobre las utilidades de la empresa y su condicin financiera, obteniendo como resultado un pronstico revisado. Cualquier pronstico de los requerimientos financieros implica: Determinar la cantidad de dinero que necesitar la empresa durante un perodo determinado. Determinar la cantidad de dinero que la empresa generar internamente durante el mismo perodo. Sustraer de los fondos requeridos los fondos generados para determinar los requerimientos financieros externos.
3.3. PROYECCIN DE ESTADO DE RESULTADOS Se pronosticar el estado de resultado del ao siguiente para obtener una estimacin inicial de la cantidad de utilidades retenidas que la empresa generar siguientes aos. durante los
2010
% Crec (ton) % Crec (precio) $2,911.00 $2.20 $6,404.20 $4,722.91 $1,681.29 26.25%
2011
6% 4% 3,086 $2.29 $7,067.97 -$5,215.71 $1,852.25 26.21% -$21.13 -$483.01 -$56.09 -$67.50 -$74.43 -$702.17 $1,150.09 16.3%
2012
6% 4% 3,271 $2.38 $7,800 .53 $5,763 .85 $2,036 .68 26.11 % $22.37 $515.7 2 $59.51 $71.50 $79.07 $748.1 7 $1,288 .51 16.5%
2013
6% 4% 3,467 $2.48 $8,609 .02 $6,373 .67 $2,235 .35 25.97 % $23.65 $549.1 3 $63.04 $75.40 $83.62 $794.8 3 $1,440 .52 16.7%
2014
6% 4% 3,675 $2.59 $9,501 .31 $7,052 .26 $2,449 .05 25.78 % $25.01 $585.1 1 $66.75 $79.56 $88.52 $844.9 4 $1,604 .10 16.9%
2015
6% 4% 3,896 $2.69 $10,48 6.07 $7,807. 54 $2,678. 54 25.54% -$26.33 $618.0 4 -$70.25 -$83.47 -$93.13 $891.2 2 $1,787. 32 17.0%
2016
6% 4% 4,129 $2.80 $11,57 2.91 $8,648. 33 $2,924. 57 25.27% -$27.74 $652.9 2 -$73.94 -$87.58 -$97.99 940.17 $1,984. 41 17.1%
2017
6% 4% 4,377 $2.92 $12,77 2.39 $9,584. 51 $3,187. 87 24.96% -$29.22 $689.8 5 -$77.84 -$91.91 $103.1 3 991.95 $2,195. 93 17.2%
2018
6% 4% 4,640 $3.04 $14,09 6.19 $10,62 7.08 $3,469. 11 24.61% -$30.79 $728.9 7 -$81.96 -$96.46 $108.5 5 1046.7 3 $2,422. 37 17.2%
2019
6% 4% 4,918 $3.16 $15,55 7.19 $11,78 8.33 $3,768. 87 24.23% -$32.46 $770.4 2 -$86.32 $101.2 4 $114.2 7 1104.7 0 $2,664. 16 17.1%
2020
6% 4% 5,213 $3.29 $17,169 .63 $13,081 .97 $4,087. 66 23.81% -$34.22 $814.3 2 -$90.92 $106.2 7 $120.3 2 1166.0 5 $2,921. 60 17.0%
Volumen (Ton) precio (Ton) Ventas Netas Costo de ventas Utilidad Bruta Margen Bruto
Gastos administrat y ventas Desarrollo Tec. -$20.00 Ventas y Mercadeo Operaciones Administracion Recursos Humanos Total Gastos adm y vtas Utilidad Operativa Margen operativo Gastos Financieros -$453.60 -$53.00 -$64.00 -$70.45 -$661.05 $1,020.25 15.9%
intereses Gastos Bancarios Total Gastos Financieros Otros Rubros Otros Ingreso Otros Egresos Regalias Ingr/Gtos Extrad. Gastos no Operativos Resultado Antes Impuestos Participacion Trabajadores U. Despues de part. Impuesto a la Renta Resultado neto
-$0.20 -$0.30 -$0.50
-$0.20 -$0.30 -$0.50
-$0.20 -$0.30 -$0.50
-$0.20 -$0.30 -$0.50
-$0.20 -$0.30 -$0.50
-$0.20 -$0.30 -$0.50
-$0.20 -$0.30 -$0.50
-$0.20 -$0.30 -$0.50
-$0.20 -$0.30 -$0.50
-$0.20 -$0.30 -$0.50
-$0.20 -$0.30 -$0.50
$417.50 -$371.70 -$64.04 -$1.10 -$65.14 $935.26 -$140.29 $794.97 -$198.74
$417.50 -$371.70 -$70.68 $0.00 -$70.68 $1,054.03 -$158.10 $895.92 -$223.98
$417.5 0 $371.7 0 $78.01 $0.00 $78.01 $1,177 .80 $176.6 7 $1,001 .13 $250.2 8 $1,25 1.41
$417.5 0 $371.7 0 $86.09 $0.00 $86.09 $1,313 .64 $197.0 5 $1,116 .59 $279.1 5 $1,39 5.74
$417.5 0 $371.7 0 $95.01 $0.00 $95.01 $1,459 .38 $218.9 1 $1,240 .47 $310.1 2 $1,55 0.59
$417.5 0 $371.7 0 $104.8 6 $0.00 $104.8 6 $1,622. 89 $243.4 3 $1,379. 46 $344.8 7 $1,724 .33
$417.5 0 $371.7 0 $115.7 3 $0.00 $115.7 3 $1,798. 25 $269.7 4 $1,528. 51 $382.1 3 $1,910 .64
$417.5 0 $371.7 0 $127.7 2 $0.00 $127.7 2 $1,985. 78 $297.8 7 $1,687. 91 $421.9 8 $2,109 .89
$417.5 0 $371.7 0 $140.9 6 $0.00 $140.9 6 $2,185. 75 $327.8 6 $1,857. 89 $464.4 7 $2,322 .36
$417.5 0 $371.7 0 $155.5 7 $0.00 $155.5 7 $2,398. 32 $359.7 5 $2,038. 57 $509.6 4 $2,548 .21
$417.5 0 $371.7 0 $171.7 0 $0.00 $171.7 0 $2,623. 51 $393.5 3 $2,229. 98 $557.5 0 $2,787 .48
$993.72
$1,119.9 0
El estado de resultado proforma es el resumen de ingresos y egresos esperados de una empresa para futuros periodos que termina con la Utilidad o prdida neta para el periodo.
Ventas Netas Como se mostr anteriormente las ventas fueron estimadas mediante un anlisis de la situacin actual del mercado y en base al panorama futuro que prevn los altos ejecutivos de Tubosisa S.A.; dichas estimaciones a pesar de ser conservadoras se asemejan mucho al crecimiento esperado por los funcionarios de la empresa adems de que van de la mano con su crecimiento histrico promedio. Para obtener una tasa de crecimiento constante (g) de las ventas a partir del 2011, se tom en cuenta el anlisis histrico de los principales drivers del sector la construccin y as como tambin los comentarios de los distintos ejecutivos involucrados en el sector. Adicionalmente debemos mencionar que para efectos de estimar el flujo de caja a perpetuidad a partir del 2011, consideramos oportuno utilizar esta misma tasa de crecimiento debido a que va de acuerdo con el crecimiento histrico de la empresa y de las estimaciones de los principales ejecutivos.
Costo Directo de Ventas (Costo Materia Prima+ energa y agua) Fueron proyectados en base al porcentaje histrico que han representado de las ventas netas, tomando como perodo de anlisis el ao 2009 y 2010, es decir que el costo de ventas ha representado el 57% de las ventas netas.
Costo de Planta.- (MOD, MOI y Otros gastos de fabricacin) Fueron proyectados en base a la relacin kilo hora, tomando como perodo de anlisis el ao 2009 y 2010, es decir que el costo de planta esta representando por varios componentes: Depreciacin (0.03 cts. por cada kilo), MOD y MOI (0.04 cts por cada kilo) y otros gastos de fabricacin que incluye mantenimientos preventivos y correctivos (0.15
cts. por kilo), estas relaciones cts. por kilo tienen coherencia con empresas similares a Tubosisa S.A. Estos costos representan el 13% de las ventas netas.
Gastos Generales Para la proyeccin de los gastos generales se tom como perodo de estudio desde el ao 2009 y 2010 con un porcentaje histrico del 10-11% sobre las ventas netas que son acorde con el promedio de la industria. Estos gastos estn compuestos por: desarrollo Tcnico (mejores e investigaciones en mejoras del producto), Ventas y mercadeo, Gastos operaciones y Logstica, Administracin y Recursos Humanos.
Regalas Las regalas corresponden al 1 % sobre las ventas proyectadas.
Participacin de los Trabajadores en las Utilidades Corresponde al 15% de la utilidad anual antes de impuestos que la compaa debe reconocer por concepto de participacin laboral en las utilidades, es registrado con cargo a los resultados de ejercicio, para efectos de la proyeccin se asumi que dicha tasa se mantendr constante.
Impuesto a la renta Corresponde al 25% de la utilidad anual antes de impuestos que la compaa debe reconocer por efectos legales y tributarios vigentes, es registrado con cargo a los resultados de ejercicio, para efectos de la proyeccin se asumi que dicha tasa tambin se mantendr constante.
3.4. PROYECCIN DEL BALANCE GENERAL Caja y Bancos.Ha sido proyectada en base a un plan de financiamiento, tomando como punto de partida el saldo real al final del ao 2010 a esto se le suma los ingresos generados por las ventas de cada ao proyectado , ms la variacin de las cuentas por cobrar de un periodo a otro, y otros ingresos reflejados en el estado de resultados, menos los desembolsos de efectivo de ese ao tales como el costo de las ventas, la variacin de las cuentas por pagar de un periodo a otro periodo , la variacin del inventario de un periodo a otro, regalas, impuestos , participacin de trabajadores , inversiones en activo fijo y el pago de dividendos. Ver anexos
Cuentas por cobrar.Esta cuenta ha sido proyectada en base al porcentaje histrico o en base al crdito que se otorga en el mercado del sector de la construccin, cuyo valor es de 65 das. Ver anexos de clculo de Capital de trabajo.
Inventarios.-
La cuenta de inventarios se proyect en base a la rotacin de inventario, la cual se calcul tomando como referencia el ao 2010, para sus clculos respectivos hemos desglosado el inventario en: Producto terminado, Materia Prima y Repuestos. Para los productos terminados su rotacin histrica ha sido de 26 das, mientras para los inventarios de materia prima y repuestos han sido 54 y 30 das respectivamente Ver anexos de clculo de Capital de trabajo.
Activos Fijos.En la proyeccin de los activos fijos se tom como punto de partida el valor del ao 2010, para esta valoracin no se tom en cuenta la renovacin de equipos ni futuras inversiones ya que la capacidad actual es desahogada y cumple las necesidades para los siguientes 10 aos. Otros Activos.En el caso de otros activos se consider que estos no iban a ser vendidos, los mismos que son ajustados para los siguientes periodos por la depreciacin generada en cada ao por ellos.
Cuentas por pagar.Las cuentas por pagar en das o en veces se proyectaron en base al porcentaje histrico de 100 das o 3.65 veces, respectivamente. Ver anexos de clculo de Capital de trabajo.
Patrimonio.El total del Patrimonio se proyect en base a que no iban existir aumentos del capital social. En cuanto a la reserva no distribuible se retiene el 10% sobre las Utilidades de
ese ejercicio, ms utilidades retenidas del ejercicio anterior. En cambio
la
reserva
distribuible est constituida por las prdidas acumuladas de ejercicios anteriores ms el 90% de la utilidad destinada a dividendos del periodo proyectado en que se desarrolla. Finalmente se toma en cuenta la utilidad neta generada para el ao proyectado en ejercicio.
3.5. ANLISIS DE LOS RATIOS FINANCIEROS Para el estudio de las razones financieras de la compaa se va a asumir como base el ao 2010, los indicadores financieros en los primeros aos no muestran la realidad de una empresa en marcha.
Razones
Frmula
AO S 201 1 201 2 2013 201 4 201 5 Promedi o
Liquidez Razn del Activo Circulante Activo Circulante Pasivo Circulante Activo Circulante - Inventarios Pasivo Circulante 2.19 2.78 3.27 3.67 3.99 3.18
Razn de la Prueba Acida
0.21
0.80
1.29
1.69
2.00
1.20
Apalancamiento Razn Pasivo a Capital Contable Pasivo Total Capital Contable Deuda Total de la Empresa Activos Totales 0.64 0.65 0.66 0.67 0.68 0.66
Razn Deuda a Activos Totales
0.34
0.29
0.26
0.24
0.23
0.27
Actividad Rotacin Cuentas por Cobrar (Veces) Ventas Anuales e Crdito Cuentas por Cobrar Das en el Ao Rotacin Cuentas por Cobrar (Veces) Compras Totales Cuentas por Pagar Das en el Ao Rotacin Cuentas por pagar (Veces) 5.57 5.57 5.57 5.57 5.57 5.57
Rotacin Cuentas por Cobrar (Das)
65
65
65
65
65
65
Rotacin Cuentas por pagar (Veces)
3.61
3.61
3.61
3.61
3.61
3.61
Rotacin Cuentas por pagar (Das)
100
100
100
100
100
100
Rotacin Inventarios (Veces)
Ventas Inventarios Das en el Ao Rotacin Inventarios (Veces)
2.30
Rotacin Inventarios (Das)
153
155
157
159
161
157
Rentabilidad En relacin con las ventas: Margen de Utilidad Bruta Ventas Netas - Costo de Mercancas Vendidas Ventas Netas Utilidad Neta despus de Impuestos Ventas Netas 26% 26% 26% 26% 26% 26%
Margen de Utilidad Neta
16%
16%
16%
16%
16%
16%
En relacin con la inversin*: Rendimiento sobre Activos (ROA) Utilidad Neta despus de Impuestos Activos Totales Utilidad Neta despus de Impuestos Capital de los Accionistas 25% 22% 19% 18% 17% 20%
Rendimiento sobre Capital (ROE)
47%
48%
49%
49%
49%
49%
3.5.1. RAZONES DE LIQUIDEZ Muestra la relacin que existe entre el efectivo de una compaa y otros activos y pasivos circulantes y se utilizan para evaluar la capacidad de la empresa para hacer frente las obligaciones a corto plazo.
Razn del Activo Circulante Activo circulante dividido entre pasivo circulante, muestra la habilidad de una empresa para cubrir sus pasivos circulantes con sus activos circulantes. La empresa sujeta a valoracin muestra un ratio promedio en los 5 aos analizados de 3,18 lo que implica que la empresa tiene una mayor capacidad para pagar sus cuentas, ya que por cada dlar que la empresa tiene como pasivo corriente posee un dlar con setenta centavos en activos exigibles para cubrirlos. Sin embargo la razn tiene que ser considerada como algo imperfecto debido a que no toma en cuenta la liquidez de los componentes individuales del activo circulante
Razn de la Prueba Acida Muestra la habilidad de la empresa para hacer frente a los pasivos circulantes con sus activos de mayor liquidez, ya que se les resta la cuenta de inventarios que es el activo menos lquido que posee la compaa. Esta razn se concentra en el efectivo, los valores realizables y las cuentas por cobrar en relacin con las obligaciones circulantes, siendo una medida de liquidez de mayor precisin. El promedio de los ratios durante los tres aos fue de 1.20 al comparar estos dos ratios de las razones de liquidez, se constata que la razn de la prueba cida es menor pues slo se trabaja con la parte ms lquida de los activos de la empresa.
Grfico 7: Razones financieras de liquidez
3.5.2. RAZONES DE APALANCAMIENTO Son los indicadores que muestran el grado en que la empresa se encuentra financiada por deuda.
Razn Pasivo a Capital Contable Se divide la deuda total de la empresa (incluyendo los pasivos circulantes) entre su capital contable. En los cinco aos de anlisis se obtuvo un promedio de 0,66, esta razn implica que los acreedores proporcionan setenta y siete centavos de financiamiento por cada dlar que aporta el accionista. Desde la perspectiva de los acreedores, mientras mayor sea la proporcin de financiamiento provista por los accionistas mayor cobertura (margen de
proteccin) existir para el cumplimiento de los pagos de la deuda en caso de que se presente una disminucin en valor de los activos.
Grfico 8: Razones financieras de apalancamiento
Razn de Deuda a Activos Totales Se obtiene al dividir la deuda total de una empresa entre sus activos totales. Este
indicador destaca la importancia relativa del financiamiento por deuda para la empresa al mostrar el porcentaje de activos de la empresa que se sustentan mediante el financiamiento de deuda.
El 27 % de los activos de la empresa estn financiados con deuda mientras que el 73% restante de financiamiento proviene del capital de los accionistas. Mientras mayor sea el porcentaje de financiamiento que permita el capital de los accionistas, ms grande es el colchn de proteccin proporcionada a los acreedores de la empresa, y esto reflejar un menor riesgo financiero.
3.5.3. RAZONES DE ACTIVIDAD Este indicador mide que tan eficientemente utiliza la empresa sus activos.
Grfico 9: Razones financieras de actividad
Actividad de las Cuentas por Cobrar Este indicador proporciona informacin sobre la calidad de las cuentas por cobrar de la empresa y de que tan exitosa est siendo la gestin de cobro, y se calcula al dividir las ventas anuales a crdito sobre las cuentas por cobrar. Para estimar la rotacin de las cuentas por cobrar en das (o perodo de recaudacin promedio), se utiliza la siguiente razn: El promedio de los 5 aos analizados es de 5.57 lo cual nos indica el nmero de veces que se han cambiado las cuentas por cobrar (que se han convertido en efectivo) durante el ao, esto implica tambin que las cobranzas se recuperan cada 65 das promedio. Entre ms alto es el cambio, menor son los das entre la venta y la recaudacin de efectivo.
Actividad de las Cuentas por Pagar Este indicador permite analizar las cuentas por pagar en una forma muy similar a como se analizan las cuentas por cobrar, ya que nos proporciona la antigedad promedio de las cuentas por pagar y se calcula al dividir las compras anuales sobre las cuentas por pagar. Para estimar la rotacin de las cuentas por pagar en das (o perodo de pago promedio), se utiliza la siguiente razn:
El promedio de los 5 aos analizados es de 3.61 lo cual nos indica el nmero de veces que se han cambiado las cuentas por pagar (que se han convertido en desembolso de efectivo) durante el ao, esto implica tambin que los pagos se realizan cada 100 das promedio. Entre ms alto es el cambio, mayor son los das entre la compra y el desembolso de efectivo y proporciona ms liquidez a la empresa.
Rotacin de Inventarios Esta razn ayuda a determinar con que tanta eficiencia la empresa administra el inventario. Este indicador nos dice la rapidez con la que rota un inventario al convertirse en cuentas por cobrar o en efectivo a travs de las ventas durante el ao. Para estimar la rotacin del inventario en das se utiliza la siguiente razn:
Costo d
5
El promedio de los 5 aos de la rotacin de inventario es de 2.30 es decir que su inventario rota a un buen ritmo esto demuestra que mientras mejor sea la rotacin de inventario ms eficiente ser la administracin de inventarios de una empresa y por tanto no representar problemas de liquidez. En otras palabras el inventario permanece almacenado durante 157 das.
3.5.4. RAZONES DE RENTABILIDAD Estas razones muestran el efecto de la liquidez, administracin de los activos y de la deuda sobre los resultados operativos. Relacionan las utilidades con las ventas y la inversin.
Rentabilidad en relacin con las Ventas Esta relacin seala la utilidad de la empresa en relacin con las ventas despus de deducir el costo de producir las mercancas vendidas, seala la eficiencia de las operaciones y tambin como han sido fijado los precios de los productos. Margen de Utilidad Bruta El promedio de los 5 aos analizados fue de 0,26 lo que quiere decir que la empresa puede producir y vender su producto en un 26% por arriba de sus costos, esto no significa que el negocio este administrando adecuadamente los costos, sino que se debe al alto costo de la materia prima y el mercado competitivo en el cual la empresa esta inmerso que la obliga a competir va precios motivo por el cual el margen bruto promedio se ve afectado.
Margen de Utilidad Neta
El promedio del ao 2011 fue del 0,16 lo que quiere decir que la empresa obtiene un 16% de rentabilidad sobre las ventas, luego de deducir todos los costos y gastos correspondientes al perodo de anlisis. Este resultado es el promedio que se manejan en el sector plstico.
Grfico 10: Razones financieras de rentabilidad MARGEN DE UTILIDAD BRUTA Y NETA
Rentabilidad en relacin con la Inversin El segundo grupo de razones de rentabilidad relaciona las utilidades con las inversiones.
Grfico 11: Razones financieras de rentabilidad sobre inversin
Rendimiento sobre la Inversin (ROA)
Relaciona las utilidades con la inversin, se la reconoce tambin como Rendimiento de los Activos.
Utilidad Neta despus de Im puestos Activos Totales
El promedio de los aos 2011 al 2015 fue del 0,20 que quiere decir que la empresa por cada dlar invertido en activos totales genera 20% en utilidad neta, es decir, 20 dlares.
Rendimiento sobre Capital en Acciones Comunes (ROE) Resume el desempeo global de la empresa sobre el capital en acciones comunes. Compara la utilidad neta despus de impuestos con el capital que han invertido los accionistas de la empresa. Esta razn indica la capacidad de generar utilidades sobre el valor en libros de la inversin de los accionistas y se utiliza con frecuencia para comparar dos o ms empresas en una industria.
Utilidad Neta despus de Im puestos Capital de los Accionistas
La empresa muestra en promedio de los aos 2011 al 2015 un ratio de 49% lo que quiere decir que la empresa importantes oportunidades de inversin y una administracin de gastos eficientes. Esto indica que por cada dlar que los accionistas mantienen invertido en el capital de la empresa, se genera un promedio de 49% de rentabilidad, es decir 49 dlares.
CAPTULO 4: ANLISIS Y VALORACIN FINANCIERA DE TUBOSISA S.A.
4.1 ESTIMACIN DEL VALOR ECONMICO DE LA EMPRESA Luego de que en el capitulo anterior se determinara la tasa de rendimiento esperado para los accionistas (re = 6%) y se la considerara para el clculo del costo de capital promedio ponderado despus de impuestos (WACC = 33%), se pudo establecer una tasa de rendimiento exigible para los accionistas y bonistas que permitira calcular el valor presente de la compaa al 31 de diciembre del 2011 descontando los flujos de caja proyectados desde el 2011 al 2015 y del flujo a perpetuidad a partir del 2016. A continuacin se muestra en un cuadro el resultado de los flujos de caja proyectados para el perodo 2011 al 2015.
Tabla 1 - Flujos de Caja Proyectados 1.22 2010 1 1.29 2011 1 1.36 2012 5 1.44 2013 8 85 2014 4
El valor presente al 31 de diciembre del 2010 de los flujos de caja proyectados descontados a la tasa del costo de capital promedio ponderado despus de impuestos 33% dio como resultado:
Valor presente del flujo de caja proyectado del 2011 al 2015 = 3.047.24 Tal como se indic en el capitulo anterior para obtener el flujo de caja a perpetuidad, se puede considerar una tasa de crecimiento constante (g) para el flujo de caja a partir del 2015. La tasa g para la empresa es del 6.00% anual.
FC 7 =
FC 6 (1 + g ) (WACC g )
FC 7 =
1.538 (1 + 0.06 ) = 5.960 (0.33 0.06 )
Este es el valor presente al 2014 del flujo de caja disponible para los accionistas y bonistas a perpetuidad, el cual al ser descontado y trado al valor presente al 31 de diciembre del 2011 utilizando la tasa del costo de capital promedio ponderado despus de impuestos se obtiene:
VPFC
2009
5.960 = 1.884 (1 + 0.33 ) 4
A continuacin se muestra un cuadro con los principales resultados obtenidos para hallar el valor fundamental de la empresa al 31 de diciembre del 2010:
Tabla 2 - Valor Presente al 31 de Diciembre del 2010 Valor presente del flujo de caja proyectado del 3,0 2010 al 2014 34
10
Valor presente del flujo de caja proyectado a perpetuidad Valor fundamental de la empresa
1,1 40 4,1 74
Al calcular la diferencia entre el valor fundamental de la empresa y el valor del pasivo total al 31 de diciembre del 2010 se obtiene el valor de mercado del patrimonio, en nuestro caso esto sera:
Patrimonio = Valor fundamental de la empresa - Valor del pasivos total Patrimonio = 4.174 - 1.505 = 2.669 Debido a que el nmero total de acciones de Tubosisa S.A. al 31 de diciembre del 2010 es de 5.000 (cinco mil) y si dividimos el valor de mercado del patrimonio para el nmero de acciones obtendremos el valor de mercado de cada accin, en nuestro caso esto sera: Valor de mercado de cada accin (US$) =
2669 .000 = 533 .80 5.000
Si comparamos el valor fundamental de la empresa con su valor contable veremos que el valor fundamental o valor de mercado de la empresa es similar que su valor contable. Esta situacin atpica pero posible se debe principalmente a que la empresa no prev inversiones futuras ni crecimientos agresivos en las ventas.
Tabla 3 - Valor Fundamental Vs Valor Contable Valor contable de la empresa 9,293
11
Valor contable ajustado de la empresa Valor fundamental de la empresa Valor fundamental > Valor contable ajustado
9,293 4,174 -5,118
4.2. ANLISIS DE SENSIBILIDAD 4.2.1. VARIACIN DE LAS VENTAS NETAS
Se realiz un anlisis de sensibilidad para observar de qu manera se afectan los resultados de la valoracin al considerar cambios en el comportamiento de las ventas. Para este caso se consider la variacin entre 5 y 10 puntos porcentuales en cuanto volumen, precios de ventas, costos de la materia prima y gastos generales de la empresa Mediante este anlisis se pretende analizar como la variacin de las ventas netas, costos y dems gastos puede afectar el valor fundamental de la empresa, por esta razn a continuacin presentamos los resultados para cada uno de los escenarios:
4.2.1.1. ESCENARIO CUANDO SE VARAN EL VOLUMEN DE VENTAS. Para este escenario hicimos variar el volumen de ventas entre un 5% y 10% obteniendo los siguientes resultados. Como podemos observar este negocio soporta una reduccin de hasta el 42% y hace que resultado operativo sea cero.
Reduccion o aumento de Cantidades -50% -40% % Margen Operativo Promedio -259 60 Tonelada 2,034 2,440
12
-30% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 30%
379 698 858 1,017 1,177 1,337 1,496 1,656 1,815 1,975 2,294
2,847 3,254 3,457 3,660 3,864 4,067 4,271 4,474 4,677 4,881 5,287
4.2.1.2 ESCENARIO CUANDO SE VARA EL PRECIO DE VENTA Bajo el mismo criterio del enunciado anterior hicimos variar el precio de ventas entre un 5% y 10%. Como podemos observar en esta tabla que bajo este parmetro, el proyecto
13
soporta una reduccin de hasta el 17%, esto quiere decir que el negocio es muy sensible antes variaciones del precio de venta.
Reduccion o aumento de precios
% Margen Operativo Promedio
Precio
-30% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 30%
-1,097 -286 120 525 931 1,337 1,742 2,148 2,554 2,959 3,770
1.54 1.76 1.87 1.98 2.09 2.20 2.31 2.42 2.53 2.64 2.86
4.2.1.3 ESCENARIO CUANDO SE VARA EL COSTO DE LA MATERIA PRIMA.
14
Bajo este escenario quisimos observar cual sera el comportamiento del proyecto antes variaciones en 5% al 10%, ya sea para incremento o decremento del precio de la materia prima. Segn lo resultados de esta tabla, el break even del proyecto esta entre el 28 y 30% que soportara incrementos del precio de la materia prima, en comparacin con el precio de venta, este es menos sensible ya que depende de muchos factores tales como productividad y rendimientos a escala.
Reduccion o aumento en los costos % Margen Operativo Promedio
Precio
-30% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 30%
2,728 2,264 2,032 1,800 1,568 1,337 1,105 873 641 409 -54
-0.88 -1.01 -1.07 -1.13 -1.16 -1.26 -1.32 2.42 2.53 2.64 2.86
15
4.2.1.4 ESCENARIO CUANDO SE VARA LOS GASTOS GENERALES. Aplicando el mismo criterio hicimos variar la ventas entre un 5-10%, el proyecto soporta incrementos de hasta el 72% en sus niveles de Gastos.
Reduccion o aumento de Cantidades -50% -40% -30% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 30% 40% 50% 70% 80% % Margen Operativo Promedio 2,264 2,079 1,893 1,708 1,615 1,522 1,429 1,337 1,244 1,151 1,058 966 780 595 409 38 -148 Nivel de Gastos -1,011 -1,213 -1,416 -1,618 -1,719 -1,820 -1,921 -2,022 -2,123 -2,225 -2,328 -2,427 -2,629 -2,831 -3,034 -3,438 -3,640
16
Como gran conclusin podemos resaltar que en este tipo de negocio la variable ms sensible es el precio por lo que se hace fundamental una excelente gestin de precios por parte de los ejecutivos de Tubosisa S.A.
17
CONCLUSIONES
Luego de haber hecho un anlisis profundo de la situacin financiera de la empresa Tubosisa S.A, se determin que hallar el valor para el negocio ser de importancia en el momento en que se cuantifican los parmetros de gestin de la empresa dentro del mercado en que se desenvuelve. El anlisis del valor econmico de Tubosisa S.A. se ha convertido en un elemento fundamental para la toma de decisiones financieras en la empresa. Esta valoracin permite a los accionistas tener la capacidad de saber cmo se mide el valor intrnseco de la compaa y a su vez poder determinar su cuanta. Para hallar el valor fundamental de la empresa se consider en su mayora los 5 ltimos aos proyectados (2011 al 2015) debido a que los valores que reflejaban los estados financieros se mostraban uniformes en el tiempo.
En lo que respecta a los resultados obtenidos en el capitulo anterior debemos mencionar que un incremento o decremento de un punto porcentual en la tasa de crecimiento de las ventas no tiene un efecto significativo sobre el valor de la empresa, esto se debe principalmente a que para efectos del clculo del descuento de los flujos se utiliz una tasa real histrica y adems se consider la misma tasa para el clculo de los flujos a perpetuidad debido a que la consideramos una estimacin conservadora y que se ajusta a las expectativas a futuro de los principales ejecutivos de la empresa.
Al proyectar los
estados de resultados
y los balances generales
de las diferentes
cuentas se consideraron algunos supuestos tales como:
18
Las Ventas se proyectaron con un crecimiento del 6 % anual para los aos explcitos,
y para la perpetuidad se asumi la misma tasa de tendencia del 6% anual.
Los costos de produccin pronosticados se obtuvieron en base a un porcentaje histrico y en base a resultados de empresas del sector que ha representado sobre el total de las ventas netas, este porcentaje ha sido del 57% anual. Los gastos generales se proyectaron en base al 10-11% histrico del periodo
analizado sobre las ventas
pronosticadas, considerando la distribucin histrica
mencionada en los captulos anteriores de los departamentos de produccin o tcnica, comerciales o de negocios, logstica, administracin y recursos humanos.
Las regalas proyectadas.
fueron proyectas segn contrato, en el 1 %
sobre las ventas
El 15% de participacin de trabajadores
sobre
de la utilidad anual antes de
impuestos, se asumi que dicha tasa se mantendr constante. El 25% de Impuesto a la renta, se asumi que se mantendr constante.
Respecto a las cuentas del Balance General se consideraron los siguientes supuestos: La cuenta de total disponible , se la estim en base a los ingresos generados por las ventas de cada ao , la variacin de las cuentas por cobrar de un periodo a otro, y otros ingresos reflejados en el estado de resultados , menos los desembolsos de efectivo de ese ao tales como , el costo de las ventas, la variacin de las cuentas por
19
pagar de un periodo a otro periodo , la variacin del inventario de un periodo a otro, regalas, impuestos , participacin de trabajadores y el pago de dividendos.
Las cuentas por cobrar en das o en veces se proyectaron en base al porcentaje histrico de 65 das o 5.57 respectivamente. La cuenta de inventarios se proyect en base a la rotacin de inventario, la cual se calcul tomando como referencia el ao 2011, debido en que los aos posteriores la rotacin en veces ha sido muy baja por la mala administracin del inventario de productos de reventa, aunque este ndice ha ido mejorando con el transcurso de los aos., este indicador fue 4.91 veces o su similar en das que fue de 73 das.
En la proyeccin de los activos fijos se tom como punto de partida el valor del ao 2011, sin aadir inversiones en activos fijos para los aos pronosticados considerando las viejas depreciaciones generados por los activos fijos que mantiene actualmente la empresa..
Las cuentas por pagar en das o en veces se proyectaron en base al porcentaje histrico de 100 das o 3.61 veces, respectivamente.
La participacin de los trabajadores sobre las utilidades, se consideraron los valores reflejados en el estado de resultados proyectados.
El total del Patrimonio se proyect en base a que no iban existir aumentos del capital social. En cuanto a la reserva no distribuible se retiene el 10% sobre las Utilidades de ese ejercicio, ms utilidades retenidas del ejercicio anterior. Finalmente se toma en cuenta la utilidad neta generada para el ao proyectado en ejercicio.
Para obtener el valor fundamental de la empresa se utiliz el modelo de flujo de caja descontado a la tasa del costo de capital medio ponderado despus de impuestos.
20
Valor de la empresa = Valor Presente de los flujos de caja libre descontados por (n) aos explcitos + Valor presente del valor residual despus de (n) aos. Luego de determinar el valor fundamental de la empresa podremos determinar el valor fundamental del Patrimonio que se supone sera igual al valor de mercado al que se venderan sus acciones si stas fueran transadas en el mercado burstil. Este valor se obtiene de restar el Valor de mercado de la deuda del valor fundamental de la empresa. Por lo tanto el precio fundamental de cada accin comn se obtiene de dividir el valor de mercado del Patrimonio para el nmero de acciones en circulacin a diciembre del 2010. A continuacin se estim la tasa de rendimiento esperado por el accionista ( re ), dando como resultado el 33% anual (ROE), Dicha tasa se utiliz para obtener el costo de capital medio ponderado despus de impuestos (WACC), la cual se estim por un valor de 33%. ya que no se adquiri deuda. Una vez obtenida esta tasa, se procedi a calcular el valor fundamental de la empresa al 31 de diciembre del 2011 realizando la siguiente metodologa:
1.
Valor presente de los flujos
de caja proyectados
para los aos explcitos
descontados a la tasa WACC cuyo valor fue de US$ 3,039,000.

2.
Luego se obtiene el flujo de caja a perpetuidad, para esto se consider una tasa de crecimiento constante del 6.00% anual (g) para el flujo de caja a partir del 2014,el cual al ser descontado y trado al valor presente al 31 de diciembre del 2011 utilizando la tasa del costo de capital promedio ponderado se obtuvo un valor de US$ 1,884.000
21
3.
Para obtener el valor fundamental de la empresa se sumaron los valores presentes al 2011 del flujo de caja de los periodos proyectados y del flujo de caja a perpetuidad obteniendo como resultado un valor fundamental de US$ 4.923,000 y luego se procedi a calcular entre el valor fundamental de la empresa y el valor del pasivo total al 31 de diciembre del 2010 , el valor de mercado del patrimonio con un valor de US$ 3.418.000. que dividido para el nmero total de acciones de 5.000 (cinco mil) obtuvimos un valor por accin de US$ 683.00
4.
Como resultado de estos clculos el valor fundamental de la empresa fue similar que su valor contable , lo cual no fue sorprendente debido a que la empresa maneja de forma adecuada sus activos, tal es as que adicionalmente realizamos un clculo del EVA (economic value added), o creacin de valor de la empresa para el perodo 2011 al 2015, los cuales soportan el resultado de nuestra valoracin, con esto queremos decir que para nuestro caso particular la empresa crea valor pero de forma no muy significativa , debido a que no estn aprovechando el alto ROE que tiene la empresa por lo que se sugiere realizar inversiones en activos.
5.
Por ltimo se realizaron los anlisis de sensibilidad de la empresa para descubrir sus breakeven bajo el concepto de Ceteris Paribus en sus componentes de precios, costos y gastos, siendo la variable el precio de venta el punto ms sensible por lo que el manejo de gestin de precios se vuelve fundamental en estos tipos negocios.
22
RECOMENDACIONES
Por medio de la valoracin de Tubosisa S.A. y basndonos en nuestro criterio, hacemos las siguientes recomendaciones de deberan ser consideradas por los directivos al momento de tomar una decisin de vender, ampliar, mejorar o incurrir en alguna negociacin en la que se necesite saber cuanto vale el negocio:
1.
Monitorear la puesta en marcha de las estrategias planteadas y la medida en que se cumplen estos supuestos para tomar acciones correctivas o nueva decisiones que mejoren la valoracin y permitan obtener los objetivos globales de la empresa. Este seguimiento puede lograrse mediante la elaboracin del Balanced Score Card o cuadro de mando integral donde se compare los resultados actuales versus los esperados y el porcentaje de cumplimiento de cada una de las actividades.
2.
Se recomienda a los altos directivos de esta empresa, tratar de realizar ms inversiones en activos que generan valor, para as la tasa de crecimiento sean superiores al 6%. Tienen una alta rentabilidad ROE que no est siendo aprovechada.
3.
Realizar pronsticos de demanda ms inventarios de los productos de reventa
precisos
y aumentar la rotacin de los sobre stocks que
para reducir los
contribuyen en la destruccin de valor de la empresa.
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Elaboracin de estados financieros proyectados y valoracin financiera como herramienta para toma de decisin en la adquisicin de la empresa Tubosisa S.A.

Autora: Mara Gabriela Vizuete Oleas Tutor: Ing. Julio Candell

Guayaquil, Septiembre del 2011

Mara Gabriela Vizuete Oleas.

CAPTULO 1: MARCO TERICO DE VALORACIN FINANCIERA

Valor de liquidacin Otros mltiplos Valor substancial

1.1.1. MTODOS BASADOS EN EL BALANCE

Mltiplo de las ventas

Valor de la = Valor presente FCL durante + Valor

CFd: Flujo de fondos disponible para la Kd: Rentabilidad exigida a la deuda

Fernndez (1998), Valoracin de empresas. Cmo medir y gestionar la creacin de valor.

donde: D = valor de mercado de la deuda

CFac = FCL [intereses pagados * (1 T)] pagos principal + nueva deuda

Fernndez (1998), Valoracin de empresas. Cmo medir y gestionar la creacin de valor.

D + E = VA (FCL; Ku) + valor del escudo fiscal de la deuda

CAPTULO 2: ANLISIS DE LA COMPAA Y SU ENTORNO

2.1.1. EVOLUCIN DEL SECTOR DE LA CONSTRUCCIN ECUATORIANO

Grfico 1: PIB Construccin respecto al PIB Total

Fuente: Banco Central del Ecuador Elaboracin: Autora

PIB CONSTRUCCIN 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

Fuente: Banco Central del Ecuador Elaboracin: Autora

Grfico 3: Crecimiento de la Construccin Liviana

Fuente: Tubosisa S.A. Elaboracin: Autora

2.3. ANLISIS DE LA LNEA DE NEGOCIO

2.6. ANLISIS DE LA COMPETITIVIDAD DE PORTER

Figura 2: Anlisis de Copetitividad de Porter aplicado a Tubosisa S.A.

Competidores Potenciales Tuberas del Pacfico S.A.

Competencia Actual Rival Tigre Holviplast

Productos Sustitutos Tuberas Termofusin 95

Grfico 4: Participacin del Negocio a nivel nacional Tubosisa S.A.

Rival; 19% Plastigama; 50% Plastidor; 10%

Boplast; 6% Tubitek; 2% Procep lat; 3% Plsticos Gallegos; 5% Tigre; 5%

Fuente: Tubosisa S.A. Elaboracin: Autora

2.7. CUADRO DE OBJETIVOS ESTRATGICOS POR DIMENSIN

Cuadro 3: Objetivos estratgicos por dimensin

Fuente: Planeacin Estratgica Grupo Mexichem Fecha: Julio 2008

2.8. ESTRUCTURA DE LOS ESTADOS FINANCIEROS

Regalas.- Constituye el 1% sobre las ventas netas.

CAPTULO 3: DISEO METODOLGICO PARA LA PROYECCIN DE ESTADOS FINANCIEROS DE TUBOSISA S.A.

Fuente: Banco Central del Ecuador

Fuente: Miduvi Elaboracin: Autora

PROYECCION DE LAS VENTAS

Volumen (Ton) precio (Ton) Ventas Netas

-$0.20 -$0.30 -$0.50

-$0.20 -$0.30 -$0.50

-$0.20 -$0.30 -$0.50

-$0.20 -$0.30 -$0.50

-$0.20 -$0.30 -$0.50

-$0.20 -$0.30 -$0.50

-$0.20 -$0.30 -$0.50

-$0.20 -$0.30 -$0.50

-$0.20 -$0.30 -$0.50

-$0.20 -$0.30 -$0.50

-$0.20 -$0.30 -$0.50

$417.50 -$371.70 -$64.04 -$1.10 -$65.14 $935.26 -$140.29 $794.97 -$198.74

$417.50 -$371.70 -$70.68 $0.00 -$70.68 $1,054.03 -$158.10 $895.92 -$223.98

Regalas Las regalas corresponden al 1 % sobre las ventas proyectadas.

ese ejercicio, ms utilidades retenidas del ejercicio anterior. En cambio

AO S 201 1 201 2 2013 201 4 201 5 Promedi o

Razn de la Prueba Acida

Razn Deuda a Activos Totales

Rotacin Cuentas por Cobrar (Das)

Rotacin Cuentas por pagar (Veces)