1.

OBJETIVOS DE APRENDIZAGEM
Aps ler este Captulo, voc dever ser capaz de:

Descrever o processo de planejamento financeiro. Construir um plano financeiro simples.

3. Estimar o impacto do crescimento financeiro sobre as exigncias de financiamentos externos da empresa

4. Usar os planos financeiros para avaliar decises administrativas estratgicas. 5. Calcular a taxa de crescimento sustentvel da empresa

2.

Bertolo

Cap. 04 - Planejamento Financeiro Longo-Prazo e Crescimento

01

Planejamento Financeiro de Longo Prazo e Crescimento

Boston Chicken Inc., operadora e franqueadora dos restaurantes Boston Market, foi uma das grandes estrias de sucesso no comeo dos anos de 1990. A empresa adicionou restaurantes a uma taxa incrvel resultando num acrscimo nas vendas de $42,5 milhes em 1993 (o primeiro ano em que ela se tornou uma corporao negociada publicamente) para $462,4 milhes em 1997, numa taxa de crescimento mdia de 82% ao ano. Infelizmente, a receita da empresa para o crescimento foi revelada como um desastre em 1998 porque a empresa crescia muito rpido para manter a qualidade que os seus clientes esperavam. Ainda mais, a Boston Chicken fez emprstimos aos seus franqueadores para construrem lojas, mas as lojas deparavam-se progressivamente com dificuldades financeiras por causa do aumento da concorrncia. Como resultado, o nvel total de dvidas no sistema tornou-se muito grande para suportar, e a empresa perdeu o jogo de asas de galinha para seus credores. Efetivamente faltando de dinheiro, a empresa foi entregue formalmente falncia em Outubro de 1998 e fechou 178 das suas 1.143 lojas. A companhia no emergiu da falncia at 2000, quando ela foi adquirida pelo McDonald's. O caso da Boston Chicken no nico. Frequentemente empresas que crescem a um ritmo fenomenal deparam-se com problemas de fluxo de caixa e subsequentemente, dificuldades financeiras. Em outras palavras, literalmente possvel "crescer quebrado." Este captulo enfatiza a importncia de planejamento para o futuro e discute as ferramentas que as empresas usam para pensarem acerca, e gerenciarem, o seu crescimento.

ma carncia de planejamento a longo prazo uma razo citada usualmente para a crise e falncia financeira. Como desenvolveremos neste captulo, planejamento financeiro de longo prazo um meio de sistematicamente pensar sobre o futuro e antecipar possveis problemas antes da sua chegada. No existe espelho mgico, claro, de modo que o melhor que podemos esperar para isto um

procedimento lgico e organizado de se explorar o desconhecido. Como um membro da diretoria da GM ousava dizer, "Planejamento o processo em que no mnimo ajuda a empresa, na melhor das hipteses, a evitar tombos no futuro prximo". O planejamento financeiro estabelece um guia para mudana e crescimento de uma empresa. Ele normalmente focaliza no que importante. Isto significa que ele est envolvido com os elementos principais das polticas de investimento e financeiras de uma empresa sem examinar os componentes individuais daquelas polticas em detalhes. Nossa principal meta neste captulo discutir o planejamento financeiro e ilustrar a inter-relao das vrias decises de investimentos e financiamentos que uma empresa toma. Nos captulos seguintes, examinaremos com muito mais detalhes como estas decises so tomadas. Descreveremos primeiro o que se quer dizer usualmente por planejamento financeiro. Na maior parte falaremos sobre o planejamento de longo prazo. Planejamento financeiro de curto prazo ser discutido num captulo posterior. Examinamos o que uma empresa pode efetuar desenvolvendo um plano financeiro de longo prazo. Para fazer isto, desenvolvemos uma tcnica simples, mas muito til, de planejamento de longo prazo: a abordagem das porcentagens das vendas. Descreveremos como aplicar esta abordagem em alguns casos simples, e discutiremos algumas extenses. Para desenvolver um plano financeiro explcito, os administradores devem estabelecer certos elementos da poltica financeira da empresa. Os elementos bsicos da poltica do planejamento financeiro so:

Meta do captulo: discutir o planejamento financeiro como auxiliar tomada de decises de investimentos e financiamentos

A abordagem das porcentagens das vendas

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ADMINISTRAO FINANCEIRA E ANLISE DE INVESTIMENTOS

02

Elementos bsicos da poltica do planejamento

1. O investimento necessrio da empresa em novos ativos. Isto ir surgir das oportunidades de investimentos que a empresa escolhe para incorporar, e o resultado das decises de oramento de capital da empresa. 2. O grau de alavancagem financeira que a empresa escolhe a empregar. Isto determinar a quantidade de emprstimos a serem tomados pela empresa e que sero usados para financiar seus investimentos em ativos reais. Isto a poltica de estrutura de capital da empresa.

financeiro

3. A quantia de caixa que a empresa pensa que necessria e apropriada para pagar seus acionistas. Isto a poltica de dividendos da empresa. 4. A quantia de liquidez e capital de giro que a empresa necessita progressivamente. Isto uma deciso de capital de giro lquido da empresa. Como veremos, as decises que uma empresa toma nestas quatro reas afetaro diretamente sua lucratividade futura, necessidade de financiamentos externos, e oportunidades de crescimento. A principal lio a ser aprendida neste captulo que as polticas de investimento e financiamento interagem e ento no podem verdadeiramente serem consideradas isoladas uma da outra. Os tipos e quantidades de ativos que a empresa planeja comprar devem ser considerados juntamente com a habilidade da empresa de levantar o capital necessrio para financiar aqueles investimentos. Muitos estudantes de negcios esto conscientes do clssico trs Ps (ou mesmo quatro Ps) do marketing. No ser perdedor, os planejadores financeiros tm nada menos que seis Ps: Proper Prior, Planning, Prevents Poor Performance (Planejamento Apropriado Evita Performance Pobre). O planejamento financeiro fora a corporao a pensar a respeito de suas metas. Uma meta frequentemente sustentada pelas corporaes o crescimento, e quase todas as empresas usam uma taxa de crescimento global da companhia explcita como o principal componente do seu planejamento a longo prazo. Por exemplo, em 2001, um gigante em produtos alimentcios (e criador do ketchup) H. J. Heinz estava focado no melhoramento do crescimento, projetando que as vendas cresceriam entre 3% e 5%. Projetou tambm que o LPA cresceria a uma taxa excedendo 10%. Existem conexes diretas entre o crescimento que uma companhia pode atingir e sua poltica financeira. Nas sees seguintes, mostramos como os modelos de planejamento financeiro podem ser usados para melhor entender como o crescimento atingido. Mostramos tambm como tais modelos podem ser usados para estabelecer limites no possvel crescimento.

4.1

O QUE PLANEJAMENTO FINANCEIRO?

O planejamento financeiro formula a maneira na qual as metas financeiras sero atingidas. Um plano financeiro assim uma declarao do que para ser feito no futuro. A maioria das decises tem tempo de execuo longos, o que significa que elas levam um longo tempo para implementarem. Num mundo de incertezas, isto exige que as decises sejam feitas muito antes de sua implementao. Se uma empresa quer construir uma fbrica em 2011, por exemplo, ela dever ter que comear o alinhamento de empreiteiros e financiamentos em 2009, ou mesmo antes.

Crescimento como uma Meta da Administrao Financeira

Voc pode encontrar taxas de crescimento nos links de pesquisa em www.multexinvestor.com e www.finance.yahoo.com

Como o assunto de crescimento ser discutido em vrios lugares neste captulo, precisamos comear com uma advertncia importante: Crescer por si s, no uma meta apropriada para o gestor financeiro. A varejista de vesturio, J. Peterman Co., cujo catlogo de pessoas que tm costumes esquisitos tornou-se famoso no show de TV "Seinfeld", aprendeu esta lio de maneira difcil. A despeito de sua forte marca registrada e anos de explosivos crescimentos de receitas, a companhia foi entregue falncia em 1999, vtima de um plano de crescimento orientado, excessivamente ambicioso.

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Cap. 04 - Planejamento Financeiro Longo-Prazo e Crescimento

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A Amazon.com, o maior varejista online, outro exemplo. De vez em quando, o ditado da Amazon parece ser "crescer a qualquer custo". Infelizmente, o que realmente cresceu rapidamente para a companhia foram as perdas. Em 2001, a Amazon focalizou novamente seus negcios, explicitamente sacrificando o crescimento na esperana de atingir lucratividade. Como discutimos no Captulo 1, a meta apropriada crescer o valor de mercado do patrimnio lquido dos proprietrios. claro, se uma empresa bem sucedida em fazer isto, ento o crescimento usualmente resultar. O crescimento deve ser assim uma consequncia desejvel das boas tomadas das decises, mas ele no uma finalidade por si s. Discutimos crescimento simplesmente porque as taxas de crescimento so muito comumente usadas no processo de planejamento. Como veremos, o crescimento um meio conveniente de sumarizar vrios aspectos das polticas de investimentos e financeiras da empresa. Tambm, se pensarmos no crescimento como crescimento de valor de mercado do patrimnio lquido da empresa, ento a meta de crescimento e aumento do valor de mercado do patrimnio lquido da empresa no so tudo que fazem a diferena.

Dimenses do Planejamento Financeiro

frequentemente til para propsitos de planejamento pensar o futuro como tendo uma vida curta e uma vida longa. A vida curta, na prtica, geralmente os prximos 12 meses. Focalizamos nossa ateno no planejamento para uma vida longa, o qual usualmente levado para os prximos dois at cinco anos. Este perodo de tempo chamado de horizonte de planejamento, e a primeira dimenso do processo de planejamento que deve ser estabelecida. Na redao de um plano financeiro, todos os projetos individuais e investimentos que a empresa incorporar so combinados para determinar a necessidade de investimento total. Com efeito, a menor proposta de investimento de cada unidade operacional adicionada, e a soma tratada como um grande projeto. Este processo chamado de agregao. O nvel de agregao a segunda dimenso do processo de planejamento que precisa ser determinada. Uma vez sendo estabelecido o horizonte de planejamento e o nvel de agregao, um plano financeiro exige entradas em formas de conjunto de alternativas com hipteses ajustadas a respeito de variveis importantes. Por exemplo, suponhamos que uma companhia tenha duas divises separadas: uma para produtos do consumidor e uma para mecanismos de turbinas a gs. O processo de planejamento financeiro dever exigir de cada diviso a preparao de trs planos de negcios alternativos para os prximos trs anos: 1. Um caso pior. Este plano exigir fazer hipteses relativamente pessimistas a respeito dos produtos da companhia e o estado da economia. Esta espcie de planejamento desastroso enfatizar uma habilidade da diviso de resistir adversidades econmicas significantes, e exigir detalhes referentes a cortes de custos, e at rejeio e liquidao. Por exemplo, a base estava abandonando o mercado de PC em 2001. Isto deixou grandes fabricantes como Compaq, Dell, e Gateway, bloqueados numa guerra de preos, lutando por fatias de mercado ao mesmo tempo enquanto as vendas estavam estagnadas. 2. Um caso normal. Este plano exigir fazer hipteses mais provveis a respeito da companhia e da economia. 3. Um caso melhor. De cada diviso ser exigido desenvolver um caso baseado em hipteses otimistas. Ela poderia envolver novos produtos e expanso e da ento detalharia a necessidade de financiamento de fundos para a expanso. Neste exemplo, as atividades do negcio so agregadas juntas com as linhas divisrias e o horizonte de planejamento de trs anos. Este tipo de planejamento, que considera todos os possveis eventos, particularmente importante para negcios cclicos (negcios com vendas que so afetadas fortemente pelo estado completo da economia ou ciclos de negcios). Por exemplo, em 1995, a Chrysler montou uma previso para os quatro anos seguintes. De acordo com o cenrio mais provvel, a Chrysler encerraria 1999 com um caixa de $10,7 bilhes, mostrando uma subida permanente de $6,9 bilhes no final de 1995. No cenrio de pior caso que foi publicado, entretanto, a Chrysler encerraria 1999 com $3,3 bilhes em caixa, tendo atingido um nvel baixo de $0 em 1997. Ento, de que maneira o quadro do caixa de 1999 para a Chrysler realmente girou? Bem nunca saberemos. Apenas mostrar quo difcil prever o futuro, a Chrysler se fundiu com a Daimler-Benz, fabricante dos automveis Mercedes, em 1998 para formar a DaimlerChrysler AG.
Horizonte de Planejamento O perodo de tempo de longo prazo no qual o planejamento financeiro se processa, focaliza, usualmente os prximos dois a cinco anos Agregao O processo pelo qual propostas de investimentos menores de cada uma das unidades operacionais so adicionadas e tratadas como um grande projeto

ANLISE DE CENRIOS O processo pelo qual propostas de investimentos menores de cada uma das unidades operacionais so adicionadas e tratadas como um grande projeto

EXEMPLO

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04

O Que Pode o Planejamento Efetuar?

Devido companhia estar provavelmente dispensando uma poro de tempo examinando os diferentes cenrios que tornaro a base para o planejamento financeiro da companhia, parece razovel questionar que processo de planejamento executar. Examinando Interaes Como discutiremos em grande detalhe nas pginas seguintes, o plano financeiro deve tornar explcitas as ligaes entre propostas de investimentos para as diferentes atividades operacionais da empresa e as escolhas de financiamento disponveis empresa. Em outras palavras, se a empresa estiver planejando expanso e incorporando novos investimentos e projetos, onde sero obtidos financiamentos para pagar por esta atividade? Explorando Opes O plano financeiro fornece a oportunidade para a empresa desenvolver, analisar, e comparar muitos diferentes cenrios numa maneira consistente. Vrias opes de investimentos e financiamentos podem ser exploradas, e seu impacto sobre os acionistas da empresa pode ser avaliado. Questes a respeito da linha de negcios futura da empresa e questes de que arranjos de financiamento so timos so endereados. Opes tais como marketing de novos produtos ou fechamento de fbricas poderiam ser avaliadas. Evitando Surpresas O planejamento financeiro dever identificar o que pode acontecer para a empresa se eventos diferentes acontecerem. Em particular, ele dever enviar que aes a empresa tomar se as coisas acontecerem seriamente erradas, ou, mais genericamente, se as hipteses feitas hoje a respeito do futuro estiverem seriamente erradas. Como Mark Twain observou certa vez, "Previso muito difcil, particularmente, quando ela diz respeito ao futuro." Assim, um dos propsitos do planejamento financeiro evitar surpresas e desenvolver planos de contingncias. Por exemplo, a IBM anunciou em Setembro de 1995 que ela atrasaria a carga de novos computadores de grande porte (mainframe) em at quatro semanas por causa de um componente principal a fonte de alimentao. O atraso na entrega foi esperado reduzir as receitas em $250 milhes e cortar lucros em at 20 cents por ao, ou cerca de 8% no trimestre. Aparentemente, a IBM encontrou-se incapaz de receber pedidos quando a demanda acelerou. Assim, uma falha de planejamento de crescimento de vendas poderia ser um problema mesmo para companhias gigantes. Garantindo Praticidade e Consistncia Interna Alm de uma meta geral de criao de valor, uma empresa normalmente ter muitas metas especficas. Tais metas poderiam ser formuladas em termos de valor de mercado de aes, retorno sobre o capital prprio (ROE), alavancagem financeira, e assim por diante. s vezes, a ligao entre metas diferentes e aspectos diferentes dos negcios de uma empresa difcil se ver. No somente um planejamento financeiro torna explcitas estas ligaes, mas ele tambm impe uma estrutura unificada para reconciliao de metas diferindo dos objetivos. Em outras palavras, o planejamento financeiro uma maneira de verificar que as metas e planos feitos com respeito a reas especficas das operaes de uma empresa so praticveis e internamente consistentes. As metas conflitantes frequentemente existem. Para gerar um plano coerente, metas e objetivos tero portanto de serem modificados e prioridades tero de serem estabelecidas. Por exemplo, uma meta que uma empresa poder ter 12% de crescimento nas unidades vendidas por ano. Outra meta poderia ser reduzir o ndice de endividamento geral (PCT) da empresa de 40% para 20%. Estas duas metas so compatveis? Podem ser efetuadas simultaneamente? Talvez sim, talvez no. Como discutiremos, o planejamento financeiro uma maneira de descobrir apenas o que possvel, e, por implicao, o que no possvel. Concluso Provavelmente o resultado mais importante do processo de planejamento que ele fora o administrador a pensar a respeito das metas e estabelecer prioridades. De fato, o bom senso dos negcios convencionais acredita que planos financeiros no funcionam, mas planejamento financeiro sim. O futuro inerentemente desconhecido. O que podemos fazer estabelecer a direo em que queremos viajar e tomar alguns palpites educados em que encontraremos ao longo do caminho. Se fizermos um bom trabalho, ento no seremos pegos de surpresa quando o futuro estiver por perto.
QUESTES CONCEITUAIS 4.1a - Quais so as duas dimenses do processo de planejamento financeiro? 4.1b - Por que as empresas devem traar planos financeiros?

4.2

MODELOS DE PLANEJAMENTO FINANCEIRO: UMA PRIMEIRA OLHADA

Exatamente como as companhias diferem em tamanho e produtos, o processo de planejamento financeiro diferir de empresa para empresa. Nesta seo, discutimos alguns elementos comuns do planos financeiros e desenvolvemos um modelo bsico para ilustrar estes elementos. O que segue apenas uma viso rpida; sees posteriores levantaro os vrios tpicos com mais detalhes.

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Cap. 04 - Planejamento Financeiro Longo-Prazo e Crescimento

05

Um Modelo de Planejamento Financeiro: Os Ingredientes

A maioria dos modelos de planejamento financeiro exige que o usurio especifique algumas hipteses a respeito do futuro. Baseado nestas hipteses, o modelo gera valores preditos para um grande nmero de outras variveis. Os modelos podem variar bastante em termos de sua complexidade, mas quase todos tero os elementos que discutiremos a seguir. Vendas Projetadas Quase todos os planos financeiros exigem uma projeo de vendas fornecida externamente. Nos nossos modelos que seguem, por exemplo, as vendas projetadas sero o "driver", significando que o usurio do modelo de planejamento fornecer este valor, e a maioria dos outros valores sero calculados baseados neles. Este arranjo comum para muitos tipos de negcios; o planejamento focalizar nas vendas futuras projetadas e os ativos e financiamentos necessrios para suportar aquelas vendas. Frequentemente, as vendas projetadas sero dadas como a taxa de crescimento das vendas ao invs das vendas explcitas. Estas duas abordagens so essencialmente as mesmas porque podemos calcular as vendas projetadas uma vez, conhecida a taxa de crescimento. Vendas projetadas perfeitas no so possveis, claro, porque as vendas dependem das incertezas do estado futuro da economia. Para ajudar uma empresa propor suas projees, alguns negcios limitam-se a macroeconomia e projees industriais. Como discutido anteriormente, frequentemente estaremos interessado na avaliao de cenrios alternativos, de modo que no necessariamente crucial que as vendas projetadas sejam precisas. Em tais casos, nossa meta examinar o efeito recproco entre investimentos e necessidades de financiamento em nveis diferentes de vendas possveis, no detalhar exatamente o que esperamos acontecer. Demonstraes Pro Forma Um plano financeiro ter um balano patrimonial, uma demonstrao de resultados do exerccio e demonstrao de fluxos de caixa projetados. Estes so chamados de demonstraes pro forma, ou pro formas para abreviar. A frase pro forma literalmente significa "um assunto formal". No nosso caso, isto significa que as demonstraes financeiras so as formas que usamos para sumarizar os diferentes eventos projetados para o futuro. No mnimo, um modelo de planejamento financeiro gerar estas declaraes baseado em projees dos principais itens tais como vendas. Nos modelos de planejamento que descreveremos, as pro formas so as sadas do modelo de planejamento financeiro. O usurio fornecer uma venda, e o modelo gerar o balano e a demonstrao do resultado do exerccio, resultantes. Exigncias de Ativos O plano descrever o gasto de capital projetado. No mnimo, o balano patrimonial projetado conter variaes nos ativos fixos totais e capital de giro lquido. Estas variaes so efetivamente o oramento de capital total da empresa. Os gastos de capital proposto em diferentes reas devem ento ser reconciliados com o aumento completo contido no plano de longo prazo. Exigncias Financeiras O plano incluir uma seo sobre o arranjo de financiamentos necessrios. Esta parte do plano dever discutir a poltica de dividendos e poltica de crdito. Algumas vezes as empresas esperaro levantar caixa vendendo novas aes ou tomando emprstimos. Neste caso, o plano ter de considerar que espcies de ttulos tero que ser vendidos e quais mtodos de emisso so mais apropriados. Estes so assuntos que consideraremos na Parte 6 do nosso livro, onde discutiremos financiamentos a longo-prazo, estrutura de capital, e poltica de dividendos. O Plug Aps a empresa ter uma projeo de vendas e uma estimativa dos gastos exigidos sobre os ativos, alguma quantia de novos financiamentos frequentemente sero necessrios porque os ativos totais projetados excedero as exigibilidades totais projetadas e o patrimnio lquido. Em outras palavras, o balano patrimonial no mais equilibrar. Devido a novos financiamentos serem necessrios para cobrirem toda a despesa de capital projetada, uma varivel financeira "plug" deve ser selecionada. O plug a fonte projetada ou fontes de financiamentos externos necessrios para tratarem com qualquer deficincia (ou excesso) no financiamento e atravs disso levar o balano patrimonial a equilibrar. Por exemplo, uma empresa com um grande nmero de oportunidades de investimentos e limitado fluxo de caixa pode ter que levantar novos capitais prprios. Outras empresas com poucas oportunidades de crescimento e amplos fluxos de caixas tero um excesso e assim devero pagar um dividendo extra. No primeiro caso, capital prprio externo a varivel plug. No segundo, o dividendo usado. Hipteses Econmicas O plano ter que estabelecer explicitamente o ambiente econmico em que a empresa espera viver durante a vida til do plano. Entre as hipteses econmicas mais importantes que teremos de fazer esto o nvel de taxas de juros e a alquota de imposto da empresa.
As planilhas para usar as demonstraes pro formas podem ser obtidas em www.jaxworks.com

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Um Modelo Simples de Planejamento Financeiro

Podemos comear nossa discusso dos modelos de planejamento a longo-prazo com um exemplo relativamente simples. As demonstraes financeiras da Bertolo Corporation dos anos mais recentes so como as seguintes:
BERTOLO CORPORATION Demonstraes Financeiras (milhares de $) DEMONSTRAO DO RESULTADO DO EXERCCIO Vendas Custos Lucro Lquido $ $ 100 80 20 Total $ 50 Ativos BALANO PATRIMONIAL $ 50 Dvidas Patrimnio Lquido Total $ 25 25 $ 50

A menos que o contrrio seja estabelecido, os planejadores financeiros da Bertolo assumem que todas as variveis esto amarradas diretamente s vendas e relaes correntes so timas. Isto significa que todos os itens crescero exatamente mesma taxa que as vendas. Isto obviamente simplificado demais; usamos esta hiptese somente como ponto de partida. Suponha que as vendas cresam em 20%, elevando-se de $ 100 at $ 120. Os planejadores projetariam ento 20% de aumento tambm nos custos, de $ 80 para $ 80 x 1,2 = $ 96. A demonstrao de resultado do exerccio pro forma seria assim:
Pro Forma Demonstrao do Resultado do Exerccio Vendas Custos Lucro Lquido $ $ 120 96 24

A hiptese que todas as variveis crescero em 20% habilita-nos a construir tambm facilmente o balano patrimonial pro forma:
A Treasury Point tem um tutorial de fluxo de caixa ptojetado na sua seo knowledge (www.treasurypoint.com)

Pro Forma Balano Patrimonial Ativos $ 60 Dvidas Patrimnio Lquido Total $ 60 Total $ 30 (+5) 30 (+5) $ 60 (+10)

RECONCILIAO PRO FORMAS

DAS

O plug

Note que temos simplesmente aumentado cada item em 20%. Os nmeros entre parnteses so as variaes em dlares para os diferentes itens. Agora temos de reconciliar estas duas pro formas. Como, por exemplo, pode o lucro lquido ser igual a $ 24 e o patrimnio lquido crescer somente $ 5? A resposta que a Bertolo deve ter pago a diferena de $ 24 5 = $ 19, possivelmente como uma distribuio de dividendos em dinheiro. Neste caso, os dividendos so a varivel plug. Suponha que a Bertolo no distribua os $ 19. Neste caso, a adio a lucros retidos todo o $ 24. O patrimnio lquido da Bertolo ento crescer para $ 25 (a quantia inicial) + $ 24 (lucro lquido), ou $ 49, e dvida deve ser retirada para manter o ativo total igual a $ 60. Com $ 60 em ativo total e $ 49 em patrimnio lquido, a dvida ter de ser $ 60 49 = $ 11. Como comeamos com $ 25 em dvidas, a Bertolo ter de retirar $ 25 11 = $ 14 da dvida. O balano patrimonial pro forma resultante se parecer com isto:

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Balano Patrimonial Pro Forma Ativos $ 60 (+10) Dvidas Patrimnio Lquido Total $ 60 (+10) Total $ 11 (-14) 49 (+24) $ 60 (+10)

Neste caso, a dvida a varivel plug usada para equilibrar nosso ativo total e exigibilidades projetados. Este exemplo mostra a interao entre o crescimento das vendas e a poltica financeira. Quando as vendas crescerem, o mesmo far os ativos totais. Isto ocorre porque a empresa deve investir em capital de giro lquido, e ativos fixos, para suportarem um nvel de vendas maior. Devido aos ativos estarem crescendo, o passivo total e o patrimnio lquido, o lado direito do balano patrimonial, crescer tambm. Uma coisa a ser notada do nosso exemplo simples que a maneira com que as exigibilidades e o patrimnio lquido dos proprietrios dependem da poltica de financiamento da empresa e de sua poltica de dividendos. O crescimento nos ativos exige que a empresa decida em como financiar este crescimento. Isto estritamente uma deciso gerencial. Note que, no nosso exemplo, a empresa no precisou de fundos externos (NFE =0). Isto no ser usualmente o caso, ento exploraremos uma situao mais detalhada na prxima seo.
Dependncia das dvidas e PL da poltica financeira e de dividendos

QUESTES CONCEITUAIS 4.2a - Quais so os componentes bsicos de um plano financeiro? 4.2b - Por que necessrio projetar um plug num modelo de planejamento financeiro?
Faa agora o exerccio 1 da p.23

A ABORDAGEM DA PORCENTAGEM DAS VENDAS

Na seo anterior, descrevemos um simples modelo de planejamento em que cada item aumentava a mesma taxa que as vendas. Isto pode ser uma hiptese razovel para alguns elementos. Para outros, tais como emprstimos longo-prazo, provavelmente no , porque a quantia de emprstimo a longo prazo algumas vezes configurada pela administrao, e no est necessariamente relacionada diretamente ao nvel de vendas. Nesta seo, descrevemos uma verso estendida do nosso modelo simples. A ideia bsica separar as contas da demonstrao de resultados do exerccio e do balano patrimonial em dois grupos, aqueles que variam diretamente com as vendas e aqueles que no. Dada uma previso de vendas, ento seremos capazes de calcular quanto financiamento a empresa precisar para suportar o nvel de vendas previsto. O modelo de planejamento financeiro que descrevemos a seguir est baseado na abordagem da porcentagem das vendas. Nossa meta aqui desenvolver um modo rpido e prtico de gerar demonstraes pro forma. Adiaremos a discusso de algumas caractersticas avanadas e exageradas para uma seo posterior.

4.3

Abordagem da porcentagem das vendas

A Demonstrao do Resultado do Exerccio

Comecemos com a demonstrao de resultados mais recente para a Guaran Brasil Corporation, como mostrado na Tabela 4.1. Note que temos ainda simplificado as coisas pela incluso de custos, depreciao, e juros numa nica figura de custos.
GUARAN BRASIL CORPORATION Demonstrao do Resultado do Exerccio Vendas Custos (80% das vendas) Lucro Tributvel Impostos (34%) Lucro Lquido Dividendos Adio a Lucros Retidos $ 88 176 $ $ $ 2.000 1.600 400 136 264 GUARAN BRASIL CORPORATION
Demonstrao do Resultado do Exerccio Pro Forma

Tabela 4.2

Vendas (projetadas) Custos (80% das vendas) Lucro Tributvel Impostos (34%) Lucro Lquido

$ 2.500 2.000 $ 500 170 $ 330

Tabela 4.1

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08

A Guaran Brasil projetou um aumento de 25% nas vendas para o prximo ano, de modo que estamos antecipando vendas de $ 2.000 x 1,25 = $ 2.500. Para gerar uma demonstrao de resultados pro forma, assumimos que o custo total continuar rolando como $1600/2.000 = 80% das vendas. Com esta hiptese, a demonstrao de resultados do exerccio pro forma como aquela mostrada na Tabela 4.2. O efeito aqui de assumir que os custos so uma porcentagem constante das vendas assumir que a margem de lucro lquido constante. Para verificar isto, note que a margem de lucro era $ 264/2.000 = 13,2%. Na nossa pro forma, a margem de lucro $ 330/2.500 = 13,2%; de modo que ela no mudou.
ndice de Distribuio de Dividendos d, ou dividend payout ratio A quantia de dinheiro paga aos acionistas dividida pelo lucro lquido

A seguir, precisamos projetar os pagamentos de dividendos. Esta quantia informada pela administrao da Guaran Brasil. Assumiremos que a Guaran Brasil tenha uma poltica de distribuio como uma frao constante do lucro lquido na forma de dividendo em dinheiro. Para os anos mais recentes, o ndice de distribuio de dividendos d (dividend payout ratio) foi:

Podemos tambm calcular o ndice de adio a lucros retidos pelo lucro lquido como:
ndice de Reteno b ou plowback ratio A adio a lucros retidos dividido pelo lucro lquido.

Este ndice chamado de ndice de reteno, b, (ou plowback ratio), e igual a 1 menos o ndice de pagamentos de dividendos (1 d) porque tudo que no for pago ser retido. Assumindo que o ndice de distribuio de dividendos seja constante, os dividendos projetados e a adio a lucros retidos sero: Dividendos distribudos aos acionistas projetados = $ 330 x 1/3 = $ 110 Adio a lucros retidos projetada Tabela 4.3 = $ 330 x 2/3 = 220 $ 330

O Balano Patrimonial
Para gerar um balano patrimonial pro forma, comecemos com a demonstrao mais recente, como mostrado na Tabela 4.3.
GUARAN BRASIL CORPORATION Balano Patrimonial Ativos $ Ativos Circulantes Caixa Contas receber Estoques Total Ativos Fixos $ $ 320 880 16% 44 60 120 Porcentagem das Vendas Passivos Circulantes Contas a pagar Ttulos a pagar Total Dvida de longo prazo Patrimnio Lquido dos Acionistas $ 3.600 180 Capital Social e Reservas Lucros retidos Total Ativo Total $ 6.000 300% Total do Passivo + PL $ 1.600 $ 2.000 $ 3.600 $ 6.000 n/a n/a n/a n/a $ 600 $ 200 $ 800 $ 1.600 30% n/a n/a n/a Exigibilidades e Patrimnio Lquido $ Porcentagem das Vendas

$ 1.200 $ 2.400

Ativos Fixos Lquidos

No nosso balano patrimonial, assumimos que alguns dos itens variam diretamente com as vendas e outros no. Para aqueles itens que variam com as vendas, expressamos cada um deles como uma porcentagem das vendas para o ano que acabou de encerrar. Quando um item no varia diretamente com as vendas, escrevemos n/a para no aplicvel.

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Cap. 04 - Planejamento Financeiro Longo-Prazo e Crescimento

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Por exemplo, no lado dos ativos, o estoque igual a 60% das vendas ($ 1.200/2.000) para o ano que acabou de encerrar. Assumimos que esta porcentagem se aplica ao prximo ano, ento para cada $ 1 de aumento nas vendas, o estoque aumentar em $ 0,60. Mais genericamente, o ndice dos ativos totais pelas vendas para o ano que acabou de encerrar $ 6.000/2.000 = 3, ou 300%. Este ndice dos ativos totais pelas vendas algumas vezes chamado de ndice de intensidade de capital. Ele nos diz a quantia de ativos necessrias para gerar $ 1 em vendas; ento quanto maior for o ndice, mais intensiva no capital a empresa. Note tambm que este ndice apenas o recproco do ndice de giro do ativo total que definimos anteriormente. Para a Guaran Brasil, assumindo que este ndice seja constante, ela consome $ 3 em ativos totais para gerar $ 1 em vendas (aparentemente a Guaran Brasil est num negcio de capital intensivo). Portanto, se as vendas crescerem por $ 100, ento a Guaran Brasil ter um aumento nos ativos totais em trs vezes esta quantia, ou $ 300. No lado das exigibilidades do balano patrimonial, mostramos as contas a pagar variando com as vendas. A razo que esperamos fazer mais pedidos aos nossos fornecedores quando o volume de vendas aumentar, assim as contas a pagar mudar espontaneamente com as vendas. Ttulos a pagar, no lado direito, representam dvidas de curto prazo tais como emprstimos bancrios. Isto no mudar a menos que tomemos aes especficas para mudar a sua quantidade, ento marcamos este item como n/a. Similarmente, usamos n/a para dvidas de longo prazo porque ela no muda automaticamente com as vendas. O mesmo verdadeiro para capital social e reservas. O ltimo item do lado direito, lucros retidos, variaro com as vendas, mas no ser uma porcentagem simples das vendas. Em vez disto, ns calculamos explicitamente as variaes de lucros retidos baseada no nosso lucro lquido e dividendos projetados. Podemos agora construir um balano patrimonial pro forma parcial para a Guaran Brasil. Fazemos isto usando as porcentagens que acabamos de calcular sempre que possvel para calcular quantias projetadas. Por exemplo, ativos fixos lquidos so 180% das vendas; assim, com um novo nvel de vendas de $ 2.500, a quantia de ativos fixos lquidos ser 1,80 x $2.500 = $ 4.500, representando um aumento de $ 4.500 3.600 = $ 900 em fbricas e equipamentos. importante notar que para aqueles itens que no variam diretamente com as vendas, assumimos inicialmente no variar e simplesmente escrever as quantias originais. O resultado est mostrado na Tabela 4.4. Note que a variao nos lucros retidos igual adio de $ 220 aos lucros retidos que calculamos anteriormente.
GUARAN BRASIL CORPORATION Balano Patrimonial Pro Forma Ativos Prximo Ano Ativos Circulantes Caixa Contas receber Estoques Total Ativos Fixos $ 400 $ 80 220 300 $ 600 Variaes do Ano atual Passivos Circulantes Contas a pagar Ttulos a pagar Total Dvida de longo prazo Patrimnio Lquido dos Acionistas $ 4.500 $ 900 Capital Social e Reservas Lucros retidos Total Ativo Total $ 7.500 $1.500 Total do Passivo + PL Necessidade de Financiamento Externo $1.600 $ 2.220 $ 3.820 $ 6.370 $ 1.130 0 220 220 $ 370 $ 1.130 $ 750 $ 200 $ 950 $1.600 $150 0 $150 0 Exigibilidades e Patrimnio Lquido Prximo ano Variaes do Ano atual
IIC = (AT/Vendas) = 1/GAT

Tabela 4.4

$ 1.100 $ 1.500 $ 3.000

Ativos Fixos Lquidos

Bertolo

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Inspecionando nosso balano patrimonial pro forma, notamos que os ativos so projetados a aumentarem em $1.500. Entretanto, sem financiamento adicional, as exigibilidades e patrimnio lquido aumentariam somente em $ 370, deixando uma folga de $1.500 - 370 = $1.130. Rotulamos esta quantia de necessidade de financiamento externo (NFE). Assim a NFE seria = $ 1.130. Ao invs de criar demonstraes pro forma, se estivssemos inclinados poderamos calcular a NFE diretamente como segue:

( ) Nesta expresso, Vendas a variao projetada nas vendas (em dlares). No nosso exemplo, vendas projetadas para o prximo ano so $ 2.500, um aumento de $ 500 sobre a do ano anterior, ento Vendas = $ 500. Por Exigveis espontneos, queremos dizer daquilo que naturalmente se movem para cima e para baixo com as vendas. Para a Guaran Brasil, os exigveis espontneos so os $ 600 em contas a pagar. Finalmente, a ML e d so a margem de lucro (ML) e o ndice de distribuio de dividendos (d), os quais calculamos anteriormente como 13,2% e 33 1/3%, respectivamente. Os ativos totais e vendas so $ 6.000 e $ 2.000, respectivamente, ento temos: (
Fazer o Exemplo da Reviso 4.1 e o Exerccio 3

Neste clculo, note que existem trs partes. A primeira parte o acrscimo projetado nos ativos, que calculado usando o ndice de intensidade de capital. A segunda o aumento espontneo nos exigveis. A terceira parte o produto da margem de lucro e vendas projetadas, que o lucro lquido projetado, multiplicado pelo ndice de reteno. Assim, a terceira parte a adio a lucros retidos projetada.

Um Cenrio Particular
Um jogo de boas notcias e ms notcias

Nosso modelo de planejamento financeiro agora lembra-nos de um daqueles jogos de boas notcias ms notcias. As boas notcias que estamos projetando um aumento nas vendas em 25%. As ms notcias que isto no acontecer a menos que a Guaran Brasil possa de algum modo levantar $1.130 em novos financiamentos. Este um bom exemplo de como o processo de planejamento pode apontar problemas e conflitos potenciais. Se, por exemplo, a Guaran Brasil tem uma meta de no tomar emprestado qualquer fundo adicional e no vender qualquer ao nova, ento um aumento de 25% nas vendas no ser provavelmente praticvel.
GUARAN BRASIL CORPORATION Balano Patrimonial Pro Forma Ativos Prximo Ano Ativos Circulantes Caixa Contas receber Estoques Total Ativos Fixos $ 400 $ 80 220 300 $ 600 Variaes do Ano atual Passivos Circulantes Contas a pagar Ttulos a pagar Total Dvida de longo prazo Patrimnio Lquido dos Acionistas $ 4.500 $ 900 Capital Social e Reservas Lucros retidos Total Ativo Total $ 7.500 $ 1.500 Total do Passivo + PL $ 1.600 $ 2.200 $ 3.820 $ 7.500 0 220 220 $1.500 $ 750 $ 650 $1.400 $2.280 $ 150 450 $ 600 680 Exigibilidades e Patrimnio Lquido Prximo ano Variaes do Ano atual

Tabela 4.5

$ 1.100 $ 1.500 $ 3.000

Ativos Fixos Lquidos

Tomar emprestado no curto prazo Tomar emprestado no longo prazo Emitir novas aes

Se tivermos necessidade de $1130 em novos financiamentos como dado, sabemos que a Guaran Brasil tem trs fontes possveis: tomar emprestado no curto prazo, tomar emprestado a longo-prazo, e novos capitais prprios. A escolha de alguma combinao entre estas trs possvel para a administrao; ilustraremos somente uma das muitas possibilidades.

Bertolo

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Suponha que a Guaran Brasil decida tomar emprestados os fundos necessrios. Neste caso, a empresa dever escolher por tomar emprestado algo de curto prazo e algo de longo prazo. Por exemplo, ativos circulantes aumentaram em $600 enquanto os passivos circulantes subiram somente em $150. A Guaran Brasil poderia tomar emprestados: $600 - 150 = $450 em ttulos a pagar no curto-prazo e deixar o capital de giro lquido invarivel. Com $1.130 necessrios, o restante $1.130 - 450 = $680 ter de vir de dvidas de longo prazo. A Tabela 4.5 mostra o balano patrimonial pro forma completo para a Guaran Brasil. Usamos uma combinao de dvidas de curto e longo prazo como o plug aqui, mas enfatizamos que isto apenas uma estratgia possvel; no , entretanto, necessariamente a melhor. Existem muitos outros cenrios que poderamos (e deveramos) investigar. Os vrios ndices que discutimos no Captulo 3 se encaixam muito bem aqui. Por exemplo, com o cenrio que acabamos de analisar, poderamos querer examinar o ndice de liquidez corrente e o ndice de endividamento geral (PCT) para ver se estamos confortveis com o novo nvel de dvidas projetado. Agora que terminamos nosso balano patrimonial, temos todas as fontes projetadas e usos de caixa. Poderamos terminar nossas pro formas redigindo a demonstrao de fluxo de caixa projetado junto com as linhas discutidas no Captulo 3. Deixaremos isto como um exerccio e em vez disto investiguemos um cenrio alternativo importante.

Um Cenrio Alternativo
A hiptese que os ativos so porcentagens fixas das vendas conveniente, mas no deve ser adequada em muitos casos. Em particular, note que ns efetivamente assumimos que a Guaran Brasil estava usando seus ativos fixos em 100% de capacidade, porque qualquer acrscimo nas vendas conduzir a um acrscimo nos ativos fixos. Para a maioria dos negcios, existiro algumas folgas ou excesso de capacidade, e a produo poderia ser aumentada por, talvez, rodando um turno extra. Por exemplo, no incio de 1999, a Ford e a GM anunciaram planos para incentivar a produo de caminhes em resposta s fortes vendas sem aumentar os equipamentos de produo. A GM aumentou sua programao de produo de 1999 de 250.000 veculos para 975.000, um aumento de 35% sobre 1998. Similarmente, a Honda Motor Co., anunciou planos para incentivar sua capacidade de produo na Amrica do Norte em cerca de 100.000 veculos durante os prximos trs anos. A Honda planejava atingir sua expanso fazendo melhorias na produo, no por construo de novas fbricas. Assim, nos trs casos, os fabricantes de auto aparentemente tinham capacidade para expandir sem adicionar significativamente ativos fixos. Se assumirmos que a Guaran Brasil est operando somente a 70% de sua capacidade, ento a necessidade de fundos externos ser bem diferente. Quando dizemos "70% de capacidade," queremos dizer que o nvel de vendas atuais 70% da capacidade total do nvel de vendas: Vendas atuais = $2.000 = 0,70 x capacidade total das vendas ..... Capacidade total das vendas = $2.000/0,70 = $2.858 sem necessidade de ativo fixo

Aumentando vendas sem adicionar Ativos Permanentes.

Isto nos diz que as vendas poderiam crescer em quase 43% - de $2.000 para $2.858 antes de qualquer novo ativo fixo ser necessrio. No nosso cenrio anterior, assumimos que seria necessrio adicionar $900 em ativos fixos lquidos. No cenrio atual, nenhuma despesa em ativos fixos lquidos foi necessria, devido a isso as vendas so projetadas a subirem somente para $2.500, que substancialmente menor que o nvel de capacidade completa de $2.858. Como resultado, nossa estimativa original de $1.130 de necessidade de fundos externos muito alta. Estimamos que $900 em novos ativos fixos lquidos seriam necessrios. Porm, nenhum gasto em novos ativos fixos lquidos ser necessrio. Assim, se estivermos operando atualmente com 70% de capacidade, ento precisaremos somente de $1.130 - 900 = $230 de fundos externos (NFE). O excesso de capacidade faz assim uma considervel diferena nas nossas projees.

NFE e Uso da Capacidade

Suponha que a Guaran Brasil estivesse operando a 90% de sua capacidade. Quais seriam as vendas na capacidade completa? Qual o ndice de intensidade de capital a capacidade completa? Qual a NFE neste caso? As vendas na capacidade completa seriam $2.000/0,90 = $2.222. Da Tabela 4.3, sabemos que ativos fixos so $3.600. Na capacidade completa, o ndice de ativos fixos pelas vendas assim: Ativos Fixos/Vendas de capacidade completa = $3.600/2.222 = 1,62 Isto nos diz que a Guaran Brasil precisa de $1,62 em ativos fixos para cada $1 de vendas que ela atingir na capacidade completa. No nvel de vendas projetado de $2.500, ento, ela precisa de $2.500x 1,62= $4.050 em ativos fixos. Comparado aos $3.600 que ns originalmente projetamos, isto , $450 menor, assim o NFE $1.130 - 450= $680. Os ativos circulantes seriam ainda $3.000 (Tabela 4.4), de modo que os ativos totais seriam $3.000 + 4.050 = $7.050. O ndice de intensidade de capital ento seria $7.050/2.500 = 2,82, menor que nosso valor original de 3 devido ao excesso de capacidade.

Bertolo

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Uma coisa que dever ficar clara agora. As taxas de crescimento projetadas fazem um papel importante no processo de planejamento. Eles so importantes tambm para os analistas externos e investidores potenciais. Nossa prxima caixa Trabalho na Web mostra-lhe como obter estimativas de taxa de crescimento para companhias reais.

Trabalho Na Web
Calculando as taxas de crescimento da companhia pode envolver pesquisa detalhada, e uma parte principal do trabalho de analista de aes fornecer estimativas delas. Um dos lugares para encontrar taxas de lucro e crescimento de vendas na Web o Yahoo! Finance em finance.yahoo.com. Aqui, colocamos uma citao para a Minnesota Mining & Manufacturing (MMM, ou 3M como conhecida) e seguido o link Pesquisado. Abaixo voc ver uma aparncia abreviada dos resultados. TABELA 4.5 Estimativas Consensuais Este Trimestre (Jun 01) Estimativas de Lucros Estimativa Mdia # de Anlises Estimativa Baixa Estimativa Alta Ano passado LPA Estimativas de Receitas Estimativa Mdia # de Anlises Estimativa Baixa Estimativa Alta Vendas Ano Passado Crescimento das vendas 1,13 10 1,10 1,23 1,18 $4,2B 1 $4,2B $4,2B N/A N/A Prximo Trimestre (Set. 01 1,15 7 1,09 1,20 1,25 $4,3B 1 $4,3B $4,3B N/A N/A Este Ano (Dez 01) Prximo Ano (Dez 02) 5,29 10 5,00 5,75 4,63 $18,4 2 $18,4B $18,5B $17,1B 8,1%

4,63 11 4,50 5,00 4,68 $17,1B 4 $16,9B $17,2B N/A N/A

Como mostrado, analistas esperam receitas (vendas) de $17,1 bilhes em 2001, crescendo para $18,4 bilhes em 2002, um acrscimo de 8,1%. Temos tambm a seguinte tabela comparando a 3M a alguns benchmarks: Crescimento dos Lucros Anos 5 anos Este Prximo Este Prxim Prxim Preo/Lucro ndic Atrs Trimestre Trimestre Ano o Ano os 5 e (T3) (T4) (2001) (2002) Anos

PEG

Minnesota Mining & Manufactoring Indstria Setor S&P 500

5,8% N/A N/A N/A

-4,2% 6,9% 4,6% -6,9%

-8% 11,6% 7,7% 5,9%

-1,1% 6,3% 3,7% -6,3%

14,3% 9,5% 24,2% 19,4%

12,0% 14,83% 14,50% 13,33%

25,2 25,52 25,64 24,02

2,10 1,72 1,77 1,80

Como voc pode ver, a taxa de crescimento dos lucros estimada para a 3M est ligeiramente inferior daquela da indstria, setor, e S&P 500 durante os prximos cinco anos. O que isto significa para as aes da 3M? Obtivemos isto no ltimo captulo. Aqui est uma tarefa para voc: Qual o ndice PEG? Localize num glossrio financeiro na Web (existem vrios deles) para descobrir.

QUESTES CONCEITUAIS 4.3a Quais a idia bsica por trs da abordagem da porcentagem das vendas? 4.3b A menos que seja modificada, o que a abordagem da porcentagem das vendas assume sobre a capacidade de uso de ativos fixos?

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FINANCIAMENTO EXTERNO E CRESCIMENTO

A necessidade de financiamento externo e crescimento esto obviamente relacionados. Todas as demais coisas permanecendo as mesmas, quanto maior a taxa de crescimento em vendas ou ativos, maior ser a necessidade de financiamentos externos. Na seo anterior, aceitamos a taxa de crescimento como dada, e da ento determinamos a quantia de financiamentos externos necessria para suportar aquele crescimento. Nesta seo, ns giraremos as coisas um pouco. Tomaremos a poltica financeira da empresa como dado e ento examinaremos a relao entre esta poltica financeira e a habilidade da empresa em financiar novos investimentos e atravs disso crescer. Mais uma vez, enfatizamos que estamos focados no crescimento no porque o crescimento uma meta apropriada; em vez disso, para os nossos propsitos, crescimento simplesmente um meio conveniente de examinar as interaes entre decises de investimento e financiamento. Com efeito, assumimos que o uso de crescimento como uma base para planejamento apenas uma reflexo do nvel muito alto de agregao usado no processo de planejamento.

4.4

NFE e Crescimento
A primeira coisa que precisamos fazer estabelecer a relao entre NFE e crescimento. Para fazer isto, introduzimos a demonstrao de resultado do exerccio e balano patrimonial simplificados para a Caninha Capivara Company na Tabela 4.6. Note que simplificamos o balano patrimonial combinando dvidas de curto e longo prazo numa nica dvida total. Efetivamente, estamos assumindo que nenhum dos passivos circulantes varia espontaneamente com as vendas. Esta hiptese no to restritiva quanto parece. Se qualquer passivo circulante (tais como contas a pagar) variarem com as vendas, podemos assumir que qualquer conta desta tenha sido liquidada fora dos ativos circulantes. Tambm, continuemos a combinar depreciao, juros e custos na demonstrao de resultados de exerccio.
CANINHA CAPIVARA COMPANY

Tabela 4.6

Demonstrao do Resultado do Exerccio e Balano Patrimonial Demonstrao do Resultado do Exerccio Vendas Custos Lucro Tributvel Impostos (34%) Lucro Lquido Dividendos Adio a Lucros Retidos $ 11 22 Balano Patrimonial $ Ativos Ativos Circulantes Ativos Fixos Lquidos Total dos Ativos $ 100 $ 150 $ 250 40% 60 100% Porcentagem das Vendas Passivos e PL Dvida Total Capital Prprio Total do Passivo e do PL $ 125 $ 125 $ 250 n/a n/a n/a $ Porcentagem das Vendas $ $ $ 250 200 50 17 33

Bertolo

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CANINHA CAPIVARA COMPANY

Tabela 4.7

Demonstrao do Resultado do Exerccio e Balano Patrimonial Pro Forma Demonstrao do Resultado do Exerccio Vendas (projetadas) Custos (80% das vendas) Lucro Tributvel Impostos (34%) Lucro Lquido Dividendos Adio a Lucros Retidos $ 13,2 26,4 Balano Patrimonial $ Porcentagem das Vendas Passivos e PL 40% 60 100% Dvida Total Capital Prprio Total do Passivo e do PL Necessidade de Financiamentos Externos $ 125 $ 151,4 $ 276,4 $ 23,6 n/a n/a n/a n/a $ Porcentage m das Vendas $ $ $ 300 240 60 20.4 39,6

Ativos Ativos Circulantes Ativos Fixos Lquidos Total dos Ativos $ 1200 $ 180 $ 300

Suponha que a Caninha Capivara Company esteja projetando o nvel de vendas do prximo ano em $300, um aumento de $50. Note que o aumento porcentual das vendas $50/250 = 20%. Usando a abordagem da porcentagem das vendas e as figuras na Tabela 4.6, podemos preparar uma demonstrao de resultados do exerccio e balano patrimonial pro forma como na Tabela 4.7. Como a Tabela 4.7 ilustra, taxa de crescimento de 20%, a Caninha Capivara precisa de $50 em novos ativos (assumindo capacidade completa). A adio a lucros retidos projetada $26,4, assim a necessidade de financiamento externo, NFE, $50- 26,4 = $23,60. Note que o ndice capital de terceiros pelo capital prprio (grau de endividamento) para a Caninha Capivara era originalmente (da Tabela 4.6) igual a $125/125 = 1,0. Assumiremos ainda que a Caninha Capivara Company no deseja vender novas aes. Neste caso, os $23,60 em NFE tero de ser tomados emprestados. Qual ser o novo ndice de grau de endividamento? Da Tabela 4.7, sabemos que o capital prprio total dos proprietrios projetado a $151,40. A nova dvida total ser a original $125 mais $23,62 em novos emprstimos tomados, ou $148,62. O ndice grau de endividamento cai ento ligeiramente de 1,0 para $148,62/151,4 = .98. A Tabela 4.8 mostra o NFE para vrias taxas de crescimento diferentes. A adio a lucros retidos projetada e o ndice grau de endividamento projetado para cada cenrio so dados tambm (voc provavelmente dever calcular um pouco deles para praticar). Na determinao do ndice de grau de endividamento, assumimos que qualquer necessidade de fundos tomada emprestada, e tambm estamos assumindo que qualquer excesso de fundos foi usado para pagar dvidas. Assim, para o caso de crescimento zero, a dvida cai de $22, de $125 para $103. Na Tabela 4.8, note que o aumento exigido nos ativos simplesmente igual ao ativo original de $250 multiplicado pela taxa de crescimento. Similarmente, a adio a lucros retidos igual ao original $22 mais $22 vezes a taxa de crescimento. A Tabela 4.8 mostra que para taxas de crescimento relativamente baixas, a Caninha Capivara atinge um excesso, e seu ndice de grau de endividamento declinar. Quando a taxa de crescimento crescer para cerca de 10%, entretanto, o excesso torna-se um dficit. Ainda mais, quando a taxa de crescimento excede aproximadamente 20%, o ndice grau de endividamento passa para o valor original de 1,0.

Bertolo

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Crescimento de Vendas Projetado 0% 5 10 15 20 25

Aumento nos Ativos Exigidos $ 0 12,5 25 37,5 50 62,5

Adio a Lucros Retidos $ 22,0 23,1 24,2 25,3 26,4 22,5

Necessidade de Financiamentos Externos - NFE -$ 22,0 -10,6 0,8 12,2 23,6 35,0

ndice Grau de Endividamento Projetado ,70 ,77 ,84 ,91 ,98 1,05

Tabela 4.8

FIGURA 1 Crescimento e NFE Projetado para a Caninha Capivara

A Figura 4.1 ilustra a conexo entre o crescimento nas vendas e a necessidade de financiamento externo com mais detalhes plotando as necessidades de ativos e adies a lucros retidos da Tabela 4.8, versus as taxas de crescimento. Como mostrado, a necessidade por novos ativos cresce a uma taxa muito mais rpida que a adio a lucros retidos, de modo que o financiamento interno fornecido pela adio a lucros retidos rapidamente desaparece. Como esta discusso mostra, se a empresa trabalha com um excesso ou dficit de caixa depende do crescimento. Por exemplo, no incio dos anos 1990, o fabricante de eletrnicos, Hewlett-Packard, atingiu taxas de crescimento em vendas bem acima de 20% anuais. Entretanto, de 1996 a 1997, o crescimento da HP ficou em 12%. Voc poder pensar que uma diminuio no ritmo de crescimento significaria que a HP experimentaria problemas de fluxo de caixa. Entretanto, de acordo com a HP, esta desacelerao do crescimento realmente aumentou sua gerao de caixa, conduzindo a um saldo de caixa recorde de $5,3 bilhes mais tarde em 1998, aproximadamente o dobro do ano anterior. Embora muito do caixa venha das redues no estoque, a empresa tambm decresceu suas despesas para expanso do negcio.

Poltica Financeira e Crescimento

Baseado na nossa discusso precedente observa-se que, h uma ligao direta entre o crescimento e o financiamento externo. Nesta seo, discutimos duas taxas de crescimento que so particularmente teis no planejamento a longo-prazo.

Bertolo

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Taxa de crescimento interno

A taxa mxima de crescimento que uma empresa pode atingir sem financiamento externo de qualquer espcie

A Taxa de Crescimento Interna A primeira taxa de crescimento de interesse a taxa de crescimento mxima que pode ser atingida com nenhum financiamento externo de qualquer espcie. Chamaremos isto de taxa de crescimento interna porque esta a taxa que a empresa pode manter com financiamentos internos somente. Na Figura 4.1, esta taxa de crescimento interna representada pelos pontos onde as duas linhas se cruzam. Neste ponto, o crescimento exigido em ativos exatamente igual a adio a lucros retidos, e a NFE portanto zero. Vimos que isto acontece quando a taxa de crescimento for ligeiramente menos que 10%. Com um pouco de lgebra (ver Problema 30 no final do captulo), podemos definir esta taxa de crescimento mais precisamente como: onde ROA o retorno sobre os ativos discutido no Captulo 3, e b o plowback, ou reteno, ndice definido anteriormente neste captulo. Para a Caninha Capivara Company, o lucro lquido foi $ 33 e os ativos totais foram $ 250. O ROA ento $33/250 = 13,2%. Dos $ 33 de lucro lquido, $ 22 foi retido, assim o ndice de reteno (plowback), b, $22/33 = 2/3. Com estes nmeros, podemos calcular a taxa interna de crescimento como: ( ) ( ) Assim, a Caninha Capivara Company pode expandir at a taxa mxima de 9,65% por ano sem financiamento externo.

A Taxa de Crescimento Sustentvel Vimos que se a Caninha Capivara Company quiser

Taxa de crescimento sustentvel
A taxa mxima de crescimento que uma empresa pode atingir sem financiamento externo de patrimnio enquanto mantm um ndice constante de grau de endividamento

crescer mais rapidamente que a taxa de 9,65% ao ano, ento financiamento externo deve ser levantado. A segunda taxa de crescimento de interesse a taxa de crescimento mxima que uma empresa pode atingir sem financiamento externo de patrimnio enquanto mantm um ndice de grau de endividamento (CT/PL) constante. Esta taxa comumente chamada de taxa de crescimento sustentvel porque ela a taxa mxima de crescimento que uma empresa pode manter sem aumentar sua alavancagem financeira. Existem vrias razes do porque uma empresa poderia querer evitar vendas de patrimnio. Por exemplo, como discutimos no Captulo 15, novas vendas de patrimnio pode ser muito dispendiosas. Alternativamente, os proprietrios atuais podem no querer a entrada de novos proprietrios ou patrimnio adicional contribuindo. Por que uma empresa poderia ver um ndice particular de grau de endividamento como timo ser discutido nos Captulos 14 e 16; por enquanto, o tomaremos como dado. Baseado na Tabela 4.8, a taxa de crescimento sustentvel para a Caninha Capivara aproximadamente 20% porque o ndice grau de endividamento (CT/PL) aproximadamente 1,0 naquela taxa de crescimento. O valor preciso pode ser calculado como (ver Problema 30 no final do captulo):

Isto idntico taxa de crescimento interna exceto que o ROE, retorno do capital prprio, usado em vez do ROA. Para a Caninha Capivara Company, o lucro lquido foi de $33 e o patrimnio lquido total era de $125; a ROE ento $33/1250 = 26,4%. O ndice plowback, b, ainda 2/3, de modo que podemos calcular a taxa de crescimento sustentvel como: ( ) ( ) Assim, a Caninha Capivara Company pode expandir a uma taxa mxima de 21,36% ao ano sem financiamento externo de patrimnio.

Bertolo

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Crescimento Sustentvel
Suponha que a Caninha Capivara cresa exatamente a taxa de crescimento sustentvel de 21,36%. Como ficaro as demonstraes pro forma? taxa de crescimento de 21,36%, as vendas subiro de $ 250 para $ 303,4. A demonstrao do resultado do exerccio pro forma ficar como:
CANINHA CAPIVARA COMPANY Demonstrao do Resultado do Exerccio Pro Forma Vendas (projetadas) Custos (80% das vendas) Lucro Tributvel Impostos (34%) Lucro Lquido Dividendos Adio a Lucro Retido $ 13,35 26,70 $ 303,4 242,7 $ 60,7 20,65 $ 40,05

Construmos o balano patrimonial exatamente como fizemos antes. Note que, neste caso, o patrimnio lquido dos proprietrios subiu de $125 para $151,7 devido adio a lucros retidos ser $26,7.
CANINHA CAPIVARA COMPANY Balano Patrimonial Pro Forma $ Ativos Ativos Circulantes Ativos Fixos Lquidos Total dos Ativos $ 121,35 $ 182,05 $ 303,40 40% 60 100% Porcentagem das Vendas Passivos e PL Dvida Total Capital Prprio Total do Passivo e do PL Necessidade de Financiamentos Externos $ 125,0 $ 151,7 $ 276,7 $ 26,7 n/a n/a n/a n/a $ Porcentagem das Vendas

Como ilustrado, a NFE $26,7. Se a Caninha Capivara tomar emprestado esta quantia, ento a dvida total aumentar para $151,7, e o ndice grau de endividamento (CT/PL) ser exatamente 1.0, o que verifica os nossos clculos anteriores. Em qualquer outra taxa de crescimento, alguma coisa teria que mudar.

Determinantes do Crescimento No ltimo captulo vimos que o retorno sobre o capital prprio,
ROE, poderia ser decomposto nas suas vrias componentes usando a identidade Du Pont. Devido o ROE parecer de forma to destacada na determinao da taxa de crescimento sustentvel, bvio que os fatores importantes na determinao do ROE tambm so determinantes importantes do crescimento. Do captulo 3, sabemos que ROE pode ser escrito como o produto de trs fatores: ROE = Margem de Lucro x Giro do Ativo Total x multiplicador de capital prprio Se examinarmos nossa expresso da taxa de crescimento sustentvel, veremos que qualquer coisa que aumente o ROE aumentar a taxa de crescimento sustentvel fazendo o topo maior e o fundo menor. Aumentar o ndice plowback ter o mesmo efeito. Colocando tudo junto, o que temos que a habilidade da empresa para sustentar o crescimento depende explicitamente dos quatro fatores seguintes:

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1. Margem de Lucro. Um aumento na margem de lucro aumentar a habilidade da empresa para gerar fundos internamente e da ento aumentar seu crescimento sustentvel. 2. Poltica de Dividendos. Um decrscimo na porcentagem do lucro lquido pago como dividendo aumentar o ndice de reteno. Isto aumenta o patrimnio gerado internamente e assim aumenta o crescimento sustentvel. 3. Poltica de Financiamento. Um aumento no ndice grau de endividamento aumenta a alavancagem financeira da empresa, mcp. Devido a isto tornar disponvel financiamento adicional de dvida, ele aumenta a taxa de crescimento sustentvel. 4. Giro do Ativo Total. Um acrscimo no giro do ativo total da empresa aumenta as vendas geradas por cada dlar de ativo. Isto diminui a necessidade da empresa em novos ativos quando as vendas crescerem e portanto aumenta a taxa de crescimento sustentvel. Note que aumentar o giro do ativo total a mesma coisa que diminuir a intensidade de capital. A taxa de crescimento sustentvel um nmero muito til no planejamento. O que ela ilustra a relao explcita entre as quatro principais reas de preocupao da empresa: sua eficincia operacional medida pela margem de lucro, seu uso eficiente de ativos medido pelo giro do ativo total, sua poltica de dividendos, medida pelo ndice de reteno b, e sua poltica financeira medida pelo ndice grau de endividamento. Dando valores para todos os quatro deles, h somente uma taxa de crescimento que pode ser atingida. Isto um ponto importante, ento surge a reafirmao: Se uma empresa no quiser vender novos patrimnios e sua margem de lucro, poltica de dividendos, poltica financeira e giro do ativo total (ou intensidade de capital) so todos fixos, ento h somente uma taxa de crescimento possvel. Como descrevemos anteriormente neste captulo, um dos principais benefcios do planejamento financeiro que ele assegura consistncia interna entre as vrias metas da empresa. O conceito de taxa de crescimento sustentvel captura este elemento maravilhosamente. Tambm, vemos agora como o modelo de planejamento financeiro pode ser usado para testar a praticidade de uma taxa de crescimento planejada. Se as vendas crescerem a uma taxa superior da taxa de crescimento sustentvel, a empresa deve aumentar a margem de lucro, aumentar o giro do ativo total, aumentar a alavancagem financeira, aumentar a reteno de lucro, ou vender novas aes. Tabela 4.9
Sumrio de Taxas de Crescimento Sustentvel e Interno

Fatores que determinam a habilidade da empresa em sustentar o crescimento

As duas taxas de crescimento, interna e sustentvel, esto resumidas na Tabela 4.9. I. Taxa de crescimento interna

Onde ROA = Retorno sobre os Ativos = Lucro Lquido / Ativo Total b = ndice plowback (reteno) = adio a lucros retidos / lucro lquido A taxa de crescimento interna a taxa mxima de crescimento que pode ser atingida sem financiamento externo de qualquer espcie. II. Taxa de crescimento sustentvel Onde ROE = Retorno sobre capital prprio = Lucro Lquido / PL b = ndice reteno (plowback) = adio a lucros retidos / lucro lquido A taxa de crescimento sustentvel a taxa mxima de crescimento que pode ser atingida sem financiamento externo de patrimnio enquanto o ndice grau de endividamento ficar constante.

Nas Suas Prprias Palavras...

Robert C. Higgins sobre o Crescimento Sustentvel

A maioria dos trabalhadores em finanas sabe intuitivamente que se leva dinheiro para fazer dinheiro. O crescimento rpido de vendas exige aumento de ativos na forma de contas a receber, estoques, ativos fixos, os quais, por sua vez, exigem dinheiro para pagar esses ativos. Eles tambm sabem que se a sua companhia no tem o dinheiro quando necessrio, ela pode literalmente crescer quebrada. A equao de crescimento sustentvel estabelece que estas verdades intuitivas explicitamente. O crescimento sustentvel frequentemente usado pelos banqueiros e outros analistas externos para avaliar a capacidade creditcia de uma companhia. Eles so auxiliados neste exerccio por vrios pacotes de softwares computacionais sofisticados que fornecem anlises detalhadas da performance financeira passada da companhia, incluindo sua taxa de crescimento sustentvel anual. Os banqueiros usam esta informao de vrias maneiras. Comparaes rpidas da taxa de crescimento atual da companhia, pela sua taxa sustentvel, diz ao banqueiro que lanamentos estaro no topo da agenda financeira da administrao. Se o crescimento atual exceder consistentemente o crescimento sustentvel, problemas de adm inistrao estaro onde obter o caixa para financiar o crescimento. O banqueiro pode assim antecipar os juros nos produtos de emprstimos. Reciprocamente, se o crescimento sustentvel exceder consistentemente o atual, o banqueiro ficar preparado melhor para falar sobre os produtos do investimento, porque o problema administrativo ser o que fazer com todo o caixa que se manter acumulado na gaveta. Os banqueiros tambm acham a equao do crescimento sustentvel til para explicar a proprietrios de financeiramente inexperientes pequenos negcios e empresrios excessivamente otimistas que, para a viabilidade longo-prazo do seu negcio, necessrio manter o crescimento e lucratividade num equilbrio apropriado. Finalmente, a comparao das taxas de crescimento atual e sustentvel ajuda um banqueiro entender porque um requerente de emprstimo precisa de dinheiro e por quanto tempo a necessidade dever continuar. Num exemplo, um requerente de emprstimo requisitou $100.000 para pagar vrios fornecedores insistentes e prometeu reembolsar em poucos meses quando ele cobrar algumas contas a receber que estariam vencendo. Uma anlise de crescimento sustentvel revelou que a empresa tivera um crescimento de quatro a seis vezes sua taxa de crescimento sustentvel e que este quadro provavelmente continuaria no futuro prximo. Isto alertou o banqueiro para o fato que fornecedores impacientes seriam somente um sintoma dos muitos outros da doena fundamental do crescimento excessivamente rpido, e que um emprstimo de $100,000 provavelmente provaria ser somente o pagamento sobre um muito maior, compromisso de muitos anos.
Robert C. Higgins Professor de Finanas na University of Washington. Ele foi o pioneiro a usar o crescimento sustentvel como uma ferramenta para anlise financeira.

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Margens de Lucro e Crescimento Sustentvel

A Sandlia Co., tem um ndice grau de endividamento de .5, uma margem de lucro de 3%, um ndice de distribuio de dividendos de 40%, e um ndice de intensidade de capital de 1. Qual a sua taxa de crescimento sustentvel? Se a Sandlia desejasse uma taxa de crescimento sustentvel 10% e planejou atingir esta meta melhorando a margem de lucro, o que voc pensaria? ROE 0,03 x 1 x 1,5 = 4.5%. O ndice de reteno 1 - 0.40 = 0.60. O crescimento sustentvel ento 0,045x(0,60)/[1 0,045x(0,60)] = 2,77%. Para a companhia atingir uma taxa de crescimento de 10%, a margem de lucro ter de subir. Para ver isto, assuma que o crescimento sustentvel seja igual a 10% e da ento encontre a margem de lucro,ML: 0.10 = ML(1,5)x(0,6)/x[1 - MLx(1,5)x(0,6)] ML = 0,1/x 0,99 = 10,1% Para o plano ser bem sucedido, o aumento necessrio na margem de lucro substancial, de 3% para cerca de 10%. Isto no pode ser praticvel.
QUESTES CONCEITUAIS 4.4a Quais so os determinantes do crescimento? 4.4b Como o crescimento sustentvel de uma empresa est relacionado ao seu retorno de capital prprio contbil?

EXEMPLO 4.3

44.3

O 4.3

ALGUMAS ADVERTNCIAS A RESPEITO DOS MODELOS DE PLANEJAMENTO FINANCEIRO

Os modelos de planejamento financeiros nem sempre formulam as questes corretas. A principal razo que eles tendem a confiar nas relaes contbeis e no relaes financeiras. Em particular, os trs elementos bsicos do valor da empresa tendem a serem omitidos, quer dizer, tamanho do fluxo de caixa, risco e timing. Devido a isto, os modelos de planejamento financeiros algumas vezes no produzem sadas que dem ao usurio muitas dicas significativas sobre qual estratgia levar a crescer o valor. Em vez disso, eles desviam a ateno do usurio para questes relativas a associao de, digamos, o ndice grau de endividamento e crescimento da empresa. O modelo financeiro que usamos para a Caninha Capivara Company era simples de fato, muito simples. Nosso modelo, como muitos em uso hoje, realmente um gerador de demonstraes contbeis de corao. Tais modelos so teis para apontarem inconsistncias e lembrar-nos das necessidades financeiras, mas eles oferecem muito pouca direo a respeito do que fazer acerca destes problemas. Encerrando nossa discusso, devemos adicionar que o planejamento financeiro um processo iterativo. Os planos so criados, examinados e modificados repetidamente. O plano final ser um resultado negociado entre todas as diferentes partes do processo. De fato, o planejamento financeiro de longo prazo, na maioria das corporaes depende daquilo que poderia ser chamada de abordagem Procrustes1. A administrao de nvel superior tem uma meta em mente, ela est pronta para a equipe de planejamento cultivar e finalmente entregar um plano praticvel que v ao encontro daquelas metas. O plano final conter implicitamente, portanto, diferentes metas em diferentes reas e satisfazendo tambm muitos vnculos. Por esta razo, tal plano no precisa ser uma avaliao imparcial daquilo que pensamos que o futuro trar; ele deve, em vez disso, ser um meio de reconciliao das atividades planejadas de diferentes grupos e um caminho de configurar metas comuns para o futuro.

4.5

QUESTES CONCEITUAIS 4.5a Quais so os elementos importantes que esto faltando nos modelos de planejamento financeiro? 4.5b Por que dizemos que planejamento um processo iterativo?

Na mitologia Grega, Procrustes um gigante que agarra os viajantes e amarra-os numa cama de ferro. Ele faz um estiramento ou corte suas pernas quando necessrio para adequar-se ao tamanho de sua cama.

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Cap. 04 - Planejamento Financeiro Longo-Prazo e Crescimento

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4.6

SUMRIO E CONCLUSES
O planejamento financeiro fora a empresa a pensar acerca do futuro. Examinamos vrias caractersticas do processo de planejamento. Descrevemos o que o planejamento financeiro pode efetuar e os componentes de um modelo financeiro. Continuamos a desenvolver relaes entre crescimento e necessidade de financiamentos, e discutimos como um modelo de planejamento financeiro til na explorao daquelas relaes. O planejamento financeiro das corporaes no dever tornar-se uma atividade puramente mecnica. Se assim for, ele provavelmente focar nas coisas erradas. Em particular, os planos todos muito frequentemente so formulados em termos de um crescimento alvo sem vnculo explcito criao de valor, e eles esto, frequentemente, excessivamente concentrados nas demonstraes contbeis. Contudo, a alternativa ao planejamento financeiro o tombo no futuro. Talvez o imortal Yogi Berra colocou melhor quando ele disse, Voc precisa tomar cuidado se voc no souber para onde est indo. Voc poder no chegar l2.

Reviso do Captulo e Problemas de Auto-Teste

4.1 Calculando NFE Baseado na informao seguinte para a Serra Pelada Mining Company, qual a NFE se as vendas forem previstas crescerem em 10%? Use a abordagem da porcentagem das vendas e assuma a companhia operando com capacidade total. O ndice de distribuio de dividendos (payout) constante.
SERRA PELADA MINING COMPANY Demonstraes Financeiras DEMONSTRAO DO RESULTADO DO EXERCCIO Ativos Vendas Custos Lucro Tributvel Impostos (34%) Lucro Lquido Dividendos Adio a Lucros Retidos $ $ $ 4.250,0 3.875,0 375,0 127,5 247,5 82,6 164,9 Total $ 3.100,0 Total do Passivo e PL $ 3.100,0 Ativos Circulantes Ativos fixos lq. $ 900,0 2.200,0 BALANO PATRIMONIAL Passivos e Patr. Lquido Passivo Circulante Dvidas de longo prazo Patrimnio Lquido $ 500 1.800,0 800,0

4.2 NFE e Uso da Capacidade Baseado na informao do Problema 4.1, qual a NFE, assumindo 60% de uso da capacidade para ativos fixos lquidos? Assumindo 95% da capacidade? 4.3 Crescimento Sustentvel - Baseado na informao do Problema 4.1, qual a taxa de crescimento que a Serra Pelada mantm se nenhum financiamento externo for usado? Qual a taxa de crescimento sustentvel?

Respostas Reviso do Captulo e Problemas de AutoTeste

4.1 Podemos calcular a NFE preparando as demonstraes pro forma usando a abordagem da porcentagem das vendas. Note que as vendas foram projetadas a serem $ 4.250 x 1,10 = $ 4.675.

No estamos exatamente certo do que isto significa, mas gostaramos de coloc-lo aqui

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SERRA PELADA MINING COMPANY Demonstrao Financeiras Pro Forma Demonstrao do Resultado do Exerccio Vendas Custos Lucro Tributvel Impostos (34%) Lucro Lquido Dividendos Adio a Lucros Retidos $ 90,8 181,3 Balano Patrimonial Ativos Ativos Circulantes Ativos Fixos Lquidos $ 990,0 2.420,0 Porcentagem das Vendas 21,18% 51,76 Passivos & Patr. Lquido Passivo Circulante ELP PL Total dos Ativos $3.410,0 72,94% Total do Passivo e do PL NFE $ 550 1.800 981,3 $3.331,3 $ 78,7 n/a n/a Porcentagem das Vendas n/a n/a $ $ $ 4.675,0 4.262,7 412,3 140,2 272,1

4.2 As vendas com capacidade total so iguais as vendas atuais dividido pela utilizao da capacidade. A 60% de capacidade: $ 4.250 = 0,60 x Vendas a capacidade total $7.083 = Vendas a capacidade total Com um nvel de vendas de $4.675, nenhum novo ativo fixo lquido ser necessrio, assim nossa estimativa anterior muito alta. Estimamos um acrscimo nos ativos fixos de $ 2.420 2.200 = $ 220. A nova NFE ser ento $ 78,7 220 = - $ 141,3, um excesso. Nenhum financiamento externo necessrio neste caso. A 95% de capacidade, as vendas de capacidade total so $ $4.474. O ndice dos ativos fixos pelas vendas de capacidade total ento $ 2.200/4.474 = 49,17%. Ao nvel de vendas de $ 4.675, precisaramos ento $ 4.675 x 0,4917 = $ 2.298,7 em ativos fixos, um aumento de $ 98,7. Isto $ 220 98,7 = $ 121,3 inferior quele previsto originalmente, assim o NFE agora $ 78,7 121,3 = - $ 42,6, um excesso. Nenhum financiamento adicional necessrio. 4.3 A Serra Pelada retm b = 1 0,3337 = 66,63% de lucro lquido. O ROE $ 247,5/3.100 = 7,98%. A taxa de crescimento interna : 5,62% O ROE da Serra Pelada $ 247,5/800 = 30,94%, ento podemos calcular a taxa de crescimento sustentvel como: 25,97%

Reviso dos Conceitos e Questes de Pensamento Crtico

1. Vendas Projetadas Por que voc pensa que a maioria dos planejamentos financeiros comea com vendas projetadas? Colocando diferente, por que as vendas futuras so a entrada (input) principal? 2. Planejamento Financeiro de Longo Prazo O planejamento financeiro de longo prazo seria o mais importante para um capital intensivo da companhia, tal como um fabricante de equipamentos pesados, ou um negcio de importao/exportao? Por qu? 3. Necessidade de Financiamento Externo A Robertoburger, Inc., no usa financiamento externo e mantm um ndice de reteno positivo. Quando as vendas crescerem em 15%, a empresa ter um NFE projetado negativo. O que isto lhe diz sobre a taxa de crescimento interno da empresa? E o que voc pensa da taxa de crescimento sustentvel? Neste mesmo nvel de crescimento de vendas, o que acontecer ao NFE projetado se o ndice de reteno for aumentado? E se o ndice de reteno for diminudo? O que acontece ao NFE projetado se a empresa aplicar todo o seu lucro na forma de dividendos?
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Use a informao seguinte para responder as prximas seis questes: Um pequeno negcio chamado Calendrios da Vovozinha Company comeou vendendo kits de calendrios com fotos personalizadas em 1992. Os kits estavam em moda e as vendas em pouco tempo excederam bastante as projees. O tumulto dos pedidos criou uma gigantesca reserva de pedidos, ento a companhia alugou mais espao e expandiu a capacidade, mas ela no poderia continuar sempre com aquela demanda. Os equipamentos deterioram pelo excesso de uso e a qualidade ficou prejudicada. Capital de giro foi drenado para expandir a produo, e, ao mesmo tempo, os pagamentos dos clientes frequentemente ficando atrasados at que o produto fosse enviado. Incapaz de atender aos pedidos, a empresa tornou-se to carente de caixa que o pagamento de salrios dos empregados comeou a falhar. Finalmente, sem caixa, a companhia cessou por completo as operaes em Janeiro de 1995. 5 . Produtos Vendidos Voc acha que a companhia teria tido a mesma sorte se seu produto fosse menos popular? Por que sim ou por que no? 6. Fluxo de Caixa A Calendrios da Vovozinha Company tinha claramente um problema de fluxo de caixa. No contexto da anlise de fluxo de caixa desenvolvido no Captulo 2, qual foi o impacto dos no pagamentos pelos clientes at o recebimento da mercadoria? 7. Precificao do Produto A empresa atualmente precificou seu produto para cerca de 20% inferior quele dos concorrentes, muito embora a Calendrios da Vovozinha fosse mais detalhista. Em retrospecto, isto foi uma escolha sbia? 8. Emprstimos Tomados pela Corporao Se a empresa fosse to bem sucedida nas vendas, por que um banco ou algum outro credor no se intrometeria e forneceria o caixa necessrio para continuar? 9. Fluxo de Caixa Qual aqui o maior ru: muitos pedidos, muito pouco caixa ou muito pouca capacidade de produo? 10. Fluxo de Caixa Quais so as algumas aes que uma pequena companhia como a Calendrios da Vovozinha Company possa tomar se ela se encontra numa situao em que o crescimento das vendas suplanta a capacidade de produo e os recursos financeiros disponveis? Quais outras opes (ao lado da expanso da capacidade) so disponveis para uma companhia quando os pedidos excedem a capacidade?

Questes e Problemas
1. Demonstraes Pro Forma Considere as seguintes demonstraes financeiras simplificadas para a Serra do Alto Ranch Corporation (assumindo que no haja imposto de renda):
Serra do Alto Ranch Corporation Demonstraes Financeiras DEMONSTRAO DO RESULTADO DO EXERCCIO Vendas Custos Lucro Lquido $ $ 15.000 11.000 4.000 Total $ 4.300 Ativos BALANO PATRIMONIAL $ 4.300 Dvidas Patrimnio Lquido Total $ 2.800 1.500 $ 4.300

A Serra do Alto Ranch previu um aumento de vendas em 10%. Ela previu que cada item no balano patrimonial aumentar 10% tambm. Crie as demonstraes pro forma e reconcilie-as. Qual a varivel plug aqui? 2. Demonstraes Pro Forma e NFE Na questo anterior, assuma que a Serra do Alto Ranch distribua metade do lucro lquido na forma de dividendos. Custos e ativos variam com as vendas, mas a dvida e o patrimnio lquido no. Prepare as demonstraes pro formas e determine a necessidade de financiamento externo. 3. Calculando a NFE As mais rentes demonstraes financeiras da Bolachas Recheadas, Inc., esto mostradas aqui (assumindo que no incorra imposto de renda):
Bolachas Recheadas, Inc. Demonstraes Financeiras DEMONSTRAO DO RESULTADO DO EXERCCIO Vendas Custos Lucro Lquido $ 3.800 1.710 $ 2.090 Total $ 13.300 Ativos BALANO PATRIMONIAL $ 13.300 Dvidas Patrimnio Lquido Total $ 9.200 4.100 $13.300

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ADMINISTRAO FINANCEIRA E ANLISE DE INVESTIMENTOS Os ativos e os custos so proporcionais s vendas. A dvida e o patrimnio lquido no so. Nenhum dividendo pago. As vendas do prximo ano so projetadas a serem $ 5.320. Qual a necessidade de financiamento externo? 4. NFE As demonstraes financeiras mais recentes da Desacordo. Inc., esto mostradas aqui:
Desacordo, Inc. Demonstraes Financeiras DEMONSTRAO DO RESULTADO DO EXERCCIO Vendas Custos Lucro Tributvel Imposto (34%) Lucro Lquido $ $ 19.200 15.550 3.650 1.241 $ 2.409 Total $ 93.000 Total $93.000 Ativos BALANO PATRIMONIAL $ 93.000 Dvidas Patrimnio Lquido $ 20.400 72.600

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Os ativos e custos so proporcionais s vendas. A dvida e o patrimnio lquido no so. Um dividendo de $ 1.445,40 foi pago, e a Desacordo quer manter um ndice de distribuio de dividendos (payout) constante. As vendas do prximo ano so projetadas a serem $ 24.000. Qual a necessidade de financiamento externa? 5. NFE As demonstraes financeiras mais recentes da 4 window, Inc., esto mostradas aqui:
4 window, Inc. Demonstraes Financeiras DEMONSTRAO DO RESULTADO DO EXERCCIO Vendas Custos Lucro Tributvel Imposto (34%) Lucro Lquido $ $ $ 3.100 2.600 500 170 330 Total $ 7.000 Total $ 7.000 Ativos Circulantes Ativos Fixos BALANO PATRIMONIAL $ 4.000 3.000 Passivos Circulantes ELP Patrimnio Lquido $ 750 1.250 5.000

Os ativos, custos e passivos circulantes so proporcionais s vendas. Dvidas de longo-prazo e patrimnio lquido no. A 4 window mantm um ndice de distribuio (payout) de dividendos constante de 50%. Como todas as outras empresas do setor, as vendas do prximo ano so projetadas crescerem exatamente 16%. Qual a necessidade de financiamento externo? 6. Calculando Crescimento Interno As demonstraes financeiras mais recentes da Teixeira Heroes Co., esto mostradas aqui:
Teixeira Heroes Co. Demonstraes Financeiras DEMONSTRAO DO RESULTADO DO EXERCCIO Vendas Custos Lucro Tributvel Imposto (34%) Lucro Lquido $ 6.475 3.981 $ 2.494 848 $ 1.646 Total $ 34.000 Total $ 34.000 Ativos Circulantes Ativos Fixos BALANO PATRIMONIAL $ 9.000 25.000 Dvidas Patrimnio Lquido $ 22.000 12.000

Os ativos e custos so proporcionais s vendas. As dvidas e patrimnio lquido no so. A Teixeira Heroes mantm um ndice de distribuio de dividendos constante de 20%. Nenhum financiamento de patrimnio externo possvel. Qual a taxa de crescimento interno? 7. Calculando Crescimento Sustentvel Para a companhia do problema anterior, qual a taxa de crescimento sustentvel? 8. Vendas e Crescimento As demonstraes financeiras mais recentes para a Novaes Ferramentas Co,., esto mostradas aqui:

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Novaes Ferramentas Co. Demonstraes Financeiras DEMONSTRAO DO RESULTADO DO EXERCCIO Vendas Custos Lucro Tributvel Imposto (34%) Lucro Lquido $ 46.000 30.400 $ 15.600 5.304 $ 10.296 Total $ 121.000 Total Capital de Giro Lquido Ativos Fixos BALANO PATRIMONIAL $ 21.000 100.000 ELP Patrimnio Lquido

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$ 60.000 61.000

$ 121.000

Os ativos e custos so proporcionais s vendas. A Novaes Ferramentas Co., mantm um ndice de distribuio de dividendos constante de 30% e um ndice grau de endividamento constante. Qual o mximo aumento de vendas que pode ser sustentado assumindo que nenhum lanamento de novas aes emitido? 9. Calculando Lucros Retidos da Demonstrao Pro Forma Considere a seguinte demonstrao de resultado para a Herdeiros do Jordo Corporation:
HERDEIROS DO JORDO CORPORATION Demonstrao do Resultado do Exerccio Vendas Custos Lucro Tributvel Impostos (34%) Lucro Lquido Dividendos Adio a Lucro Retido $ 2.426 4.504 $ 24.000 13.500 $10.500 3.570 $ 6.930

Uma taxa de crescimento de 20% nas vendas projetada. Prepare uma demonstrao de resultado pro forma assumindo custos variando com as vendas e o ndice de distribuio de dividendos (payout) constante. Qual a adio a lucros retidos projetada? 10. Aplicando a Porcentagem das Vendas Segue o balano patrimonial para a Herdeiros do Jordo Corporation. Baseado nesta informao e na demonstrao de resultados do problema anterior fornea as informaes que esto faltando usando a abordagem da porcentagem das vendas. Assuma que as contas a pagar variem com as vendas, enquanto os ttulos a pagar no. Coloque n/a onde necessrio.
HERDEIROS DO JORDO CORPORATION Balano Patrimonial Pro Forma Ativos $ Ativos Circulantes Caixa Contas receber Estoques Total Ativos Fixos $ 3.525 $ 7.500 $ 6.000 $ 17.025
Porcentagem das Vendas

Exigibilidades e Patrimnio Lquido Porcentagem das $

Vendas

Ativos Fixos Lquidos

$ 30.000

Passivos Circulantes Contas a pagar Ttulos a pagar Total ELP Patrimnio Lquido dos Acionistas Capital Social e Reservas Lucros retidos Total Total do Passivo + PL

$ 3.000 $ 7.500 $ 10.500 $ 19.500

$ 15.000 $ 2.025

Ativo Total

$ 47.025

$ 17.025 $ 47.025

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11. NFE e Vendas Das duas questes anteriores, prepare o balano patrimonial pro forma mostrando a NFE, assumindo um aumento de 15% nas vendas e nenhum financiamento externo de dvidas ou de capital prprio. 12. Crescimento Interno - Se a Vista Alegre Hobby Shop tem um ROA de 12% e um ndice de distribuio de dividendos d (payout) de 25%, qual sua taxa de crescimento interna? 13 Crescimento Sustentvel Se a Hlinha Corp. tem um ROE de 18% e um ndice de distribuio de dividendos d (payout) de 30%, qual sua taxa de crescimento sustentvel? 14. Crescimento Sustentvel Baseado na informao seguinte, calcule a taxa de crescimento sustentvel para a Pegalevs Kickboxing: Margem de lucro = 9,2% ndice de intensidade de capital = 0,60 ndice grau de endividamento (CT/PL) = 0,50 Lucro lquido = $ 23.000 Dividendos = $ 14.000 Qual o ROE aqui? 15. Crescimento Sustentvel Assumindo os seguintes ndices sejam constantes, qual a taxa de crescimento sustentvel? Giro do ativo total (GAT) = 1,60 Margem de lucro = 7,5% Multiplicador de capital prprio = 1,95 ndice de distribuio de dividendos d (payout) = 40% 16. Vendas com Capacidade Completa A Straga Mfg., Inc., est operando atualmente com somente 75% da capacidade dos ativos fixos. As vendas atuais so $ 425.000. Quo rpido as vendas podem crescer antes que quaisquer novos ativos fixos sejam necessrios? 17. Ativos Fixos e Uso da Capacidade Para a companhia do problema anterior, suponha que os ativos fixos sejam $ 310.000 e as vendas sejam projetadas crescerem para $ 620.000. Quantos novos ativos fixos so exigidos para suportar este crescimento nas vendas? 18. Crescimento e Margem de lucro A Lang Co. quer manter uma taxa de crescimento de 8% ao ano, um ndice grau de endividamento de 0,45 e um ndice distribuio de dividendos (payout ) de 60%. O ndice do total de ativos pelas vendas constante em 1,60. Qual margem de lucro deve a empresa atingir? 19. Crescimento e ndice Grau de Endividamento Uma empresa quer manter uma taxa de crescimento de 11,5% e um ndice distribuio de dividendos (payout ) de 50%. O ndice do ativo total pelas vendas constante em 0,8 e a margem de lucro 9%. Se a empresa tambm quer manter um ndice grau de endividamento constante, quanto ele deve ser? 20. Crescimento e Ativos Uma empresa quer manter uma taxa de crescimento de 9% e um ndice distribuio de dividendos (payout ) de 40%. A margem de lucro corrente 12% e a empresa no usa fontes de financiamento externas. Quanto deve ser o giro do ativo total? 21. Crescimento Sustentvel Baseado na informao seguinte, calcule a taxa de crescimento sustentvel da Corbet, Inc.: Giro do ativo total (GAT) = 1,60 Margem de lucro = 9,0% ndice de endividamento geral (PCT) = 0,60 ndice distribuio de dividendos (payout ) = 55% Qual o ROA aqui?

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22. Crescimento Sustentvel e Financiamento Externo Voc colecionou as seguintes informaes a respeito da Fazenda de Amoras Cranberry. Inc.: Vendas Lucro Lquido Dividendos Dvida Total PL total = $ 110.000 = $ 15.000 =$ =$ =$ 4.800 65.000 32.000

Qual a taxa de crescimento sustentvel da Fazenda de Amoras Cranberry. Inc.? Se ela crescer nesta taxa, quanto de novos emprstimos devero ser tomados no prximo ano, assumindo um ndice grau de endividamento constante? Qual seria a taxa de crescimento suportada sem nenhum financiamento externo ao todo? 23. Calculando a NFE Seguem as demonstraes financeiras mais recentes da Pluma Tours. Inc.. As vendas para 2003 so projetadas crescerem em 20%. As despesas de juros permanecero constante; a alquota de imposto e a taxa de distribuio de dividendos (payout ) tambm permanecero constantes. Os custos, outras despesas, ativos circulantes, e contas a pagar, crescero espontaneamente com as vendas. Se a empresa est operando a capacidade total e nenhuma nova dvida ou venda de aes forem lanadas, qual a necessidade de financiamento externo para suportar a taxa de crescimento de 20% nas vendas?

PLUMA TOURS, INC. Demonstrao do Resultado do Exerccio 2002 Vendas Custos Outras despesas Lucro antes dos juros e do imposto (LAJIR) Juros Pagos Lucro Tributvel Impostos (35%) Lucro Lquido Dividendos Adio a Lucros Retidos $ 44.772 $ 67.158 Balano Patrimonial em 31 de Dezembro de 2002 Ativos Ativos Circulantes Caixa Contas a receber Estoques Total Ativos Fixos Lquidos Fbricas e Equipamentos $ 385.000 $ 28.000 $ 49.000 $ 84.000 $ 161.000 Dvidas de Longo Prazo Patrimnio Lquido dos Acionistas Capital Social e Reservas Lucros retidos Total Total dos Ativos $ 546.000 Total do Passivo e do PL $ 21.000 260.000 $ 301.000 $ 546.000 Passivos e Patrimnio Lquido dos Acionistas Passivos Circulantes Contas a pagar Ttulos a pagar Total $ 70.000 7.000 $ 77.000 $ 168.000 $ 960.000 $ 770.000 $ 14.000 $ 196.000 $ 23.800 $ 172.200 $ 60.270 $ 111.930

24. Capacidade de Uso e Crescimento No problema anterior, suponha que a empresa estivesse operando a 80% de capacidade em 2002. Qual a NFE agora? 25. Calculando NFE No problema 23, suponha que a empresa queira manter seu ndice grau de endividamento constante. Qual a NFE agora? 26. NFE e Crescimento Interno Refaa novamente o problema 23 usando taxas de crescimento de vendas de 25% e 30% alm da de 20%. Ilustrar graficamente a relao entre a NFE e a taxa de crescimento e usar este grfico para determinar a relao entre elas. A que taxa de crescimento a NFE igual a zero? Por que esta taxa de crescimento interna diferente daquela encontrada usando a equao do texto?

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27. NFE e Crescimento Sustentvel Refazer o Problema 25 usando taxas de crescimento de vendas de 30% e 35% alm da de 20%. Ilustrar graficamente a relao entre a NFE e a taxa de crescimento e usar este grfico para determinar a relao entre elas. A que taxa de crescimento a NFE igual a zero? Por que esta taxa de crescimento sustentvel diferente daquela encontrada usando a equao do texto? 28. Restries no Crescimento A MCR Recording, Inc., quer manter uma taxa de crescimento de 12% ao ano e um ndice grau de endividamento de 0,40. A margem de lucro 4,5% e o ndice de ativos totais pelas vendas constante em 1,75. Esta taxa de crescimento possvel? Para responder, determine qual deve ser o ndice distribuio de dividendos (payout ). Como voc interpreta o resultado? 29. NFE Defina o seguinte: V = Vendas do ano anterior AT = Ativos Totais D = Dvida Total PL = Patrimnio Lquido g = crescimento projetado das vendas ML = Margen de Lucro b= ndice de reteno (plowback) Mostre que a NFE pode ser escrita como: NFE = -ML (V)b + (AT-ML(V)b) x g Sugesto: Os ativos precisam se igualar a A x g. A Adio a lucros retidos se tornar igual a ML(V)b x (1+g) 30. Taxas de Crescimento Baseado no resultado do Problema 29, mostre que as taxas de crescimento sustentvel, e interna, so dadas como no captulo. Sugesto: Para a taxa de crescimento interna, configure a NFE igual a zero e encontre g.

Problemas S&P
1. Calculando NFE Encontre a demonstrao de resultado do exerccio e o balano patrimonial para a Calonop Corporation (CC), fabricante de bicicletas. Assumindo crescimento de vendas em 10% qual a NFE da Calonop no prximo ano? Assuma lucro/despesa no operacional e itens especiais sejam zero, no prximo ano. Os ativos, custos e passivos circulantes so proporcionais s vendas. Dvidas de longo prazo e patrimnio lquido no so. A Calonop ter a mesma alquota de imposto no prximo ano que a do ano corrente. 2. Taxas de Crescimento Sustentvel e Interno Observe as demonstraes financeiras da Emerson Electric (EMR) e Wal-Mart (WMT). Para cada companhia, calcule a taxa de crescimento interna e a taxa de crescimento sustentvel durante os dois anos passados. As taxas de crescimento so as mesmas para cada companhia naqueles dois anos? Por que sim ou por que no? 3. Taxas de Crescimento V ao www.yahoo.com e entre com o registrador IP para International Paper. Quando voc obtiver a pgina, siga para o link research. Qual o crescimento de vendas projetado para a International Paper no prximo ano? Qual a taxa de crescimento de lucro projetada para o prximo ano? Para os prximos cinco anos? Como esta projeo de crescimento de lucros se compara ao do setor, e do S&P 500 index? 4. Aplicando a Porcentagens das Vendas Localize as demonstraes financeiras anuais mais recentes da Du Pont em www.dupont.com no link Investor Center. Localize o relatrio anual. Usando o crescimento das vendas para os anos mais recentes como tambm o crescimento de vendas projetado para o prximo ano, construir uma demonstrao de resultado do exerccio e balano patrimonial pro forma. 5. Taxas de Crescimento Voc pode encontrar a home Page da Caterpillar. Inc., em www.caterpillar.com V a web page, selecione Cat Stock, e encontre os relatrios anuais mais recentes. Usando a informao das demonstraes financeiras, qual a taxa de crescimento interno da Caterpillar? Qual a taxa de crescimento sustentvel:

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