Relatrio de Inflao

Junho 2012
Volume 14 | Nmero 2

ISSN 15176576 CGC 00.038.166/000105

Relatrio de Inflao

Braslia

v. 14

n 2

jun.

2012

p. 1145

Relatrio de Inflao
Publicao trimestral do Comit de Poltica Monetria (Copom), em conformidade com o Decreto n 3.088, de 21 de junho de 1999. Os textos e os correspondentes quadros estatsticos e grficos so de responsabilidade dos seguintes componentes: Departamento Econmico (Depec) (E-mail: depec@bcb.gov.br) Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep) (E-mail: conep.depep@bcb.gov.br) Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) (E-mail: gerin@bcb.gov.br)

permitida a reproduo das matrias, desde que mencionada a fonte: Relatrio de Inflao, volume 14, n 2.

Controle Geral de Publicaes Banco Central do Brasil Secre/Comun/Cogiv SBS Quadra 3 Bloco B EdifcioSede 1 andar Caixa Postal 8.670 70074900 Braslia DF Telefones: (61) 34143710 e 34143565 Fax: (61) 34143626 E-mail: editor@bcb.gov.br Convenes Estatsticas ... 0 ou 0,0 * dados desconhecidos. dados nulos ou indicao de que a rubrica assinalada inexistente. menor que a metade do ltimo algarismo, direita, assinalado. dados preliminares.

O hfen () entre anos (19701975) indica o total de anos, incluindo o primeiro e o ltimo. A barra (/) utilizada entre anos (1970/1975) indica a mdia anual dos anos assinalados, incluindo o primeiro e o ltimo, ou ainda, se especificado no texto, anosafra ou anoconvnio. Eventuais divergncias entre dados e totais ou variaes percentuais so provenientes de arredondamentos. No so citadas as fontes dos quadros e dos grficos de autoria exclusiva do Banco Central do Brasil. Central de Atendimento ao Pblico Banco Central do Brasil Secre/Comun/Diate SBS Quadra 3 Bloco B EdifcioSede 2 subsolo 70074900 Braslia DF DDG: 0800 9792345 Fax: (61) 34142553 Internet: <http//www.bcb.gov.br>

ndice

Apresentao Sumrio executivo Nvel de atividade

5 7 11

1.1 Comrcio ____________________________________________________________________ 11 1.2 Produo _____________________________________________________________________13 Produo industrial _____________________________________________________________13 Servios ______________________________________________________________________15 ndice de Atividade Econmica do Banco Central Brasil ______________________________15 1.3 Mercado de trabalho ____________________________________________________________15 1.4 Produto Interno Bruto ___________________________________________________________16 1.5 Investimentos _________________________________________________________________19 1.6 Concluso ____________________________________________________________________20

Preos

27

2.1 ndices gerais __________________________________________________________________27 2.2 ndices de preos ao consumidor __________________________________________________28 2.3 Monitorados __________________________________________________________________29 2.4 Ncleos ______________________________________________________________________29 2.5 Expectativas de mercado _________________________________________________________30 2.6 Concluso ____________________________________________________________________31

Polticas creditcia, monetria e fiscal

33

3.1 Crdito _______________________________________________________________________33 Operaes de crdito com recursos direcionados ______________________________________34 Operaes de crdito com recursos livres ____________________________________________35 Taxas de juros e inadimplncia ____________________________________________________35 3.2 Agregados monetrios ___________________________________________________________36 Taxas de juros reais e expectativas de mercado _______________________________________37 Mercado de capitais _____________________________________________________________37 3.3 Poltica fiscal __________________________________________________________________37 Necessidades de financiamento do setor pblico ______________________________________38 Operaes do Banco Central no mercado aberto ______________________________________40 Dvida mobiliria federal ________________________________________________________ 41

Dvida Lquida do Setor Pblico ___________________________________________________41 3.4 Concluso ____________________________________________________________________42

Economia internacional

47

4.1 Atividade econmica ____________________________________________________________47 4.2 Poltica monetria e inflao ______________________________________________________49 4.3 Mercados financeiros internacionais ________________________________________________51 4.4 Commodities _________________________________________________________________53 4.5 Concluso ____________________________________________________________________54

Setor externo

55

5.1 Movimento de cmbio___________________________________________________________55 5.2 Comrcio de bens ______________________________________________________________56 5.3 Servios e renda _______________________________________________________________57 5.4 Conta financeira________________________________________________________________58 5.5 Indicadores de sustentabilidade externa _____________________________________________61 5.6 Concluso ____________________________________________________________________61

Perspectivas para a inflao

65

6.1 Determinantes da inflao ________________________________________________________66 6.2 Cenrio principal: riscos associados e implementao da poltica monetria ________________74 6.3 Pressupostos e previso de inflao ________________________________________________82

Boxes
Reviso da Projeo para o PIB de 2012 _______________________________________________17 Consumo Aparente de Bens Industriais: evoluo recente e contribuio dos componentes________21 Evidncias do Aumento de Escolaridade Mdia da Fora de Trabalho ________________________24 Anlise do Quadro Fiscal segundo Critrios Alternativos __________________________________43 Projeo para o Balano de Pagamentos _______________________________________________62 Reviso dos Modelos de Projeo de Pequeno Porte 2012 ________________________________86 Preos Administrados por Contratos e Monitorados: atualizao dos modelos de projeo e dos coeficientes de repasse cambial ______________________________________________________94 Indicadores no Tradicionais do Mercado de Trabalho ___________________________________ 102

Anexo Apndice

109 139

Apresentao

O Relatrio de Inflao publicado trimestralmente pelo Banco Central do Brasil e tem o objetivo de avaliar o desempenho do regime de metas para a inflao e delinear cenrio prospectivo sobre o comportamento dos preos, explicitando as condies das economias nacional e internacional que orientaram as decises do Comit de Poltica Monetria (Copom) em relao conduo da poltica monetria. Este Relatrio constitudo de seis captulos: Nvel de atividade; Preos; Polticas creditcia, monetria e fiscal; Economia internacional; Setor externo; e Perspectivas para a inflao. Em relao ao nvel de atividade, so analisados evoluo das vendas no varejo, estoques, produo, mercado de trabalho e investimento. No captulo seguinte, a anlise sobre o comportamento dos preos focaliza os resultados obtidos no trimestre, em funo das decises de poltica monetria e das condies reais da economia que independeram da ao governamental. No captulo relativo s polticas creditcia, monetria e fiscal, a anlise centrada no desempenho do crdito e do mercado financeiro, assim como na execuo oramentria. No captulo sobre economia internacional, apresenta-se anlise do desempenho das principais economias, procurando identificar as condies que podem influenciar a economia brasileira, notadamente nas suas relaes com o exterior. Em seguida, o captulo sobre o setor externo enfoca a evoluo das transaes econmicas com o exterior, com nfase no resultado comercial e nas condies de financiamento externo. Finalmente, analisam-se as perspectivas para a evoluo da inflao.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 5

Sumrio executivo

O cenrio econmico global segue com perspectiva de baixo crescimento por um perodo de tempo prolongado. De fato, desde o ltimo Relatrio, acumularam-se evidncias apontando ritmo de crescimento modesto. O aprofundamento da crise europeia, a desacelerao na China e os temores quanto sustentabilidade da recuperao da economia dos Estados Unidos da Amrica (EUA) se traduziram, no decorrer do segundo trimestre, em aumento da volatilidade e da averso ao risco nos mercados financeiros. Esse quadro contemplou ainda, recuo dos preos das commodities, moderao do comrcio internacional e perdas nos mercados acionrios. No Brasil, embora a recuperao venha se materializando de forma bastante gradual, de acordo com o cenrio central, a atividade tende a acelerar nos prximos trimestres. Os efeitos da complexidade que cerca o ambiente internacional se somam aos da moderao da atividade domstica observada no segundo semestre do ano passado, que foi maior do que se antecipava. Nesse contexto, o impacto da deteriorao do cenrio internacional se transmite para a economia brasileira, entre outros canais, via confiana de empresrios, fluxos de comrcio exterior e de investimentos. Por outro lado, o cenrio central leva em conta os efeitos, em especial sobre o consumo das famlias e sobre investimentos, do processo de afrouxamento das condies financeiras verificado nos ltimos trimestres. A esse respeito, ressaltem-se os impactos das aes de poltica monetria implementadas desde agosto de 2011, que so defasados e cumulativos e ainda levaro algum tempo para que se manifestem integralmente sobre atividade. A evoluo das receitas e despesas do setor pblico no primeiro quadrimestre do ano se apresenta compatvel com o cumprimento da meta de superavit primrio estabelecida para 2012. O resultado das transaes correntes nos cinco primeiros meses de 2012 foi ligeiramente melhor do que

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 7

o registrado no perodo equivalente do ano anterior, em razo de recuo no superavit comercial, de aumento nos gastos lquidos com servios; e, em sentido oposto, da retrao nas remessas lquidas de renda, que, por sua vez, decorre de menores sadas e de maiores ingressos de lucros e dividendos. Assim como no ano anterior, o deficit nas transaes correntes foi financiado integralmente pelos fluxos lquidos de Investimentos Estrangeiros Diretos (IED). Note-se, alm disso, que, no mbito da conta financeira, os ingressos lquidos de investimentos estrangeiros em aes somaram US$4,2 bilhes nos cinco primeiros meses de 2012, ante US$6,2 bilhes em todo o ano de 2011. A inflao medida pela variao do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA) em doze meses recua desde o quarto trimestre do ano passado e, assim, deslocou-se de 7,31% em setembro de 2011 para 4,99% em maio deste ano. As medidas de ncleo calculadas pelo Banco Central, de modo geral, apresentaram evoluo similar da inflao plena. Importante destacar, ainda, que o cenrio central contempla continuidade desse movimento de recuo da inflao. No que se refere a projees de inflao, de acordo com os procedimentos tradicionalmente adotados e levando em conta o conjunto de informaes disponvel at 8 de junho de 2012 (data de corte), o cenrio de referncia, que pressupe manuteno da taxa de cmbio constante no horizonte de previso em R$2,00/US$ e meta para a taxa Sistema Especial de Liquidao e de Custdia (Selic) em 8,50% a.a., projeta inflao de 4,7% em 2012, de 5,0% em 2013 e de 5,1% para o segundo trimestre de 2014. No cenrio de mercado, que incorpora dados da pesquisa realizada pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) com um conjunto significativo de instituies, as projees apontam inflao de 4,7% em 2012, de 4,9% em 2013 e de 5,1% para o segundo trimestre de 2014. No que se refere ao balano de riscos, o Copom avalia que o cenrio internacional manifesta vis desinflacionrio no horizonte relevante, ou seja, torna favorvel o balano de riscos para a inflao domstica. Para o Comit, desde o ltimo Relatrio, vistos em conjunto, os desenvolvimentos domsticos indicam, no horizonte relevante, um balano de riscos favorvel. O Copom entende que ocorreram mudanas estruturais significativas na economia brasileira, as quais

8 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

determinaram recuo nas taxas de juros em geral, e, em particular, na taxa neutra. Apoia essa viso, entre outros fatores, a reduo dos prmios de risco, consequncia direta do cumprimento da meta de inflao pelo oitavo ano consecutivo, da estabilidade macroeconmica e de avanos institucionais. Alm disso, o processo de reduo dos juros foi favorecido por mudanas na estrutura dos mercados financeiros e de capitais, pelo aprofundamento do mercado de crdito bem como pela gerao de superavit primrios consistentes com a manuteno de tendncia decrescente para a relao entre dvida pblica e Produto Interno Bruto (PIB). Para o Comit, todas essas transformaes caracterizam-se por um elevado grau de perenidade embora, em virtude dos prprios ciclos econmicos, reverses pontuais e temporrias possam ocorrer e contribuem para que a economia brasileira hoje apresente slidos indicadores de solvncia e de liquidez. O Copom tambm pondera que tm contribudo para a reduo das taxas de juros domsticas, inclusive da taxa neutra, o aumento na oferta de poupana externa e a reduo no seu custo de captao, as quais, na avaliao do Comit, em grande parte, so desenvolvimentos de carter permanente. Diante do exposto, mesmo considerando que a recuperao da atividade vem ocorrendo mais lentamente do que se antecipava, o Copom entende que, dados os efeitos cumulativos e defasados das aes de poltica implementadas at o momento, qualquer movimento de flexibilizao monetria adicional deve ser conduzido com parcimnia. De acordo com o cenrio de referncia, a projeo para o crescimento do PIB em 2012 se posiciona em 2,5%, 1,0 p.p. menor do que o valor projetado no Relatrio de Inflao de maro de 2012. A mudana na projeo de crescimento reflete, em parte, o fato de a recuperao estar se materializando de forma bastante gradual.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 9

Nvel de atividade

1
Mar Abr 0,3 -0,2 -0,5 1,1 1,2 2,3 -5,3 -8,2 -0,9 0,6 0,8 -1,3 0,8 2,6 -0,8 1,0 1,5 0,8 -2,9 1,3 0,1 0,7 1,8 0,2 2,5 1,3 0,2 5,6 1,0

Tabela 1.1 ndice de volume de vendas

Variao percentual Discriminao 2012 Jan No ms
1/

Fev

Comrcio varejista Combustveis e lubrificantes Hiper, supermercados Tecidos, vesturio e calados Mveis e eletrodomsticos Artigos farmacuticos, mdicos Livros, jornais, revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritrio Outros artigos de uso pessoal Comrcio ampliado Materiais de construo Automveis e motocicletas Trimestre/trimestre anterior Comrcio varejista Combustveis e lubrificantes Hiper, supermercados Tecidos, vesturio e calados Mveis e eletrodomsticos Artigos farmacuticos, mdicos Livros, jornais, revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritrio Outros artigos de uso pessoal Comrcio ampliado Material de construo Automveis e motocicletas No ano Comrcio varejista Combustveis e lubrificantes Hiper, supermercados Tecidos, vesturio e calados Mveis e eletrodomsticos Artigos farmacuticos, mdicos Livros, jornais, revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritrio Outros artigos de uso pessoal Comrcio ampliado Materiais de construo Automveis e motocicletas
Fonte: IBGE 1/ Dados dessazonalizados.
1/

3,2 0,0 8,4 3,4 1,3 1,3 2,0 -2,6 3,0 1,8 4,5 -3,3

-0,1 -1,1 -3,0

-3,9

O PIB cresceu, na margem com ajuste sazonal, 0,2% no trimestre encerrado em maro, indicando recuperao bastante gradual da atividade. A evoluo recente do agregado refletiu, de um lado, o desempenho favorvel do consumo, em ambiente de expanso dos rendimentos reais e de manuteno dos indicadores de confiana em patamares elevados e, por outro, a retrao nos investimentos, em linha com o desempenho desfavorvel da indstria e com as incertezas associadas ao cenrio econmico global. Indicadores relativos ao incio do segundo trimestre revelam continuidade de crescimento da atividade na margem, movimento sustentado pela robustez do mercado domstico.

-0,9 0,0 -2,2

1.1 Comrcio
As vendas do comrcio, em especial nos segmentos mais fortemente relacionados s condies do mercado de trabalho, seguem em ritmo intenso. De fato, o comrcio ampliado cresceu 1,4% no trimestre encerrado em abril de 2012, em relao ao finalizado em janeiro, quando havia aumentado 3,2%, no mesmo tipo de comparao, considerados dados dessazonalizados da Pesquisa Mensal do Comrcio (PMC), divulgada pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE). Ocorreram elevaes nas vendas em oito dos dez segmentos pesquisados, ressaltandose as relativas a material de construo, 4,7%; mveis e eletrodomsticos, 4,4%; e hipermercados, supermercados, produtos alimentcios, bebidas e fumo, 3,2%, contrastando com os recuos de 7,3% em livros, jornais, revistas e papelaria e de 3,6% nas relacionadas a veculos e motos, partes e peas, mais sensveis s condies do mercado de crdito. As vendas do comrcio varejista, conceito que exclui os segmentos veculos e motos, partes e peas, e material de construo, registraram elevaes respectivas de 2,7% e 3% nas bases de comparao mencionadas, destacando-se os aumentos trimestrais assinalados nas regies Nordeste, 6,2%, e Norte, 4,6%.

3,0 1,6 3,1 1,5 3,9 2,1 4,3 9,3 3,2 3,2 5,1 5,9

3,5 2,0 4,6 1,5 4,7 2,2 1,8 11,4 4,3 3,4 6,0 4,2

4,0 2,0 6,9 2,0 4,6 3,3 -2,1 3,9 4,5 2,9 6,5 -0,5

2,7 3,2 3,2 0,4 4,4 3,2 -7,3 0,7 2,7 1,4 4,7 -3,6

7,8 -0,8 8,5 1,5 13,2 8,6 9,8 32,9 13,1 8,3 14,4 7,8

9,1 1,6 10,8 -0,8 13,3 9,0 5,2 33,2 9,2 5,7 11,5 -1,5

10,3 2,8 11,4 1,0 15,8 10,8 5,2 30,9 9,3 7,3 13,4 1,1

9,2 3,7 9,3 0,4 14,9 10,4 3,4 31,5 7,6 6,2 13,3 -0,3

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 11

Grfico 1.1 ndice de volume de vendas no varejo Conceito ampliado Dados dessazonalizados
2011 = 100 110

100

90

80 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2010 2011 2012 Fonte: IBGE

A trajetria de outros indicadores relacionados ao comrcio varejista tambm sugere dinamismo no setor. As vendas reais dos supermercados, segmento com peso aproximado de 32% na PMC, cresceram 4,8% no trimestre finalizado em abril, em relao ao encerrado em janeiro, quando haviam aumentado 1,1%, nesse tipo de anlise, considerados dados dessazonalizados da Associao Brasileira de Supermercados (Abras). O ndice Serasa Experian de Atividade do Comrcio, de abrangncia nacional, construdo a partir de consultas mensais realizadas pelos estabelecimentos comerciais, registrou variaes respectivas de 1,1% e 2,1% nas mesmas bases de comparao. Em sentido oposto, as vendas de automveis e comerciais leves, divulgadas pela Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores (Fenabrave), mais sensveis s condies do mercado de crdito, recuaram 9% no trimestre encerrado em maio, em relao ao terminado em fevereiro, quando haviam crescido 1,4%, no mesmo tipo de comparao. Vale ressaltar, entretanto, que medidas de estmulo anunciadas na segunda quinzena de maio, em especial as redues nas alquotas do Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI) incidentes sobre produtos da indstria automotiva e do IOF sobre operaes de crdito no segmento de pessoas fsicas, criam perspectivas favorveis para a recuperao das vendas do setor automobilstico nos prximos meses. Os indicadores de inadimplncia permaneceram em patamar relativamente elevado nos primeiros meses do segundo trimestre de 2012. A relao entre o nmero de cheques devolvidos por insuficincia de fundos e o total de cheques compensados atingiu 6,5% em maio, ante 6,2% em igual ms de 2011, ressaltando-se os aumentos de 0,5 p.p. na regio Centro-Oeste e de 0,3 p.p. nas regies Sudeste e Sul. A inadimplncia no estado de So Paulo atingiu 8,1% em maio, ante 8,5% em abril, de acordo com a Associao Comercial de So Paulo (ACSP), enquanto o Indicador Serasa Experian de Inadimplncia do Consumidor registrou aumento mensal de 5,9% em abril, considerados dados dessazonalizados. O ndice de Confiana do Consumidor (ICC), divulgado pela Fundao Getulio Vargas (FGV), aps atingir patamar recorde em abril, registrou retrao mensal de 1,2% em maio, resultado de retraes de 1,8% no ndice da Situao Atual (ISA) e de 1,1% no ndice de Expectativas (IE). Vale ressaltar, entretanto, que o indicador encontra-se em patamar 11,7 pontos superior ao registrado em maio de 2011 e 15,4 pontos acima de sua mdia histrica.

Grfico 1.2 ndice de volume de vendas no varejo Segmentos selecionados Dados dessazonalizados
2011 = 100 Mveis e eletrodomsticos 120 Hipermercados e supermercados 110

100

100

80 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2010 2011 2012 Mveis e eletrodomsticos Fonte: IBGE Hipermercados e supermercados

90

Grfico 1.3 ndice de volume de vendas no varejo Veculos e motos, partes e peas Dados dessazonalizados
2011 = 100 110 105 100 95 90 85 80 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2010 2011 2012 Fonte: IBGE

12 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Grfico 1.4 ndice Nacional de Expectativa do Consumidor

2001 = 100 122 120 118 116 114 112 110 Mar Mai Jul 2010 Fonte: CNI Set Nov Jan Mar Mai Jul 2011 Set Nov Jan Mar Mai 2012

Em sentido inverso, o ndice Nacional de Expectativa do Consumidor (Inec), divulgado mensalmente a partir de maro de 2010 pela Confederao Nacional da Indstria (CNI), registrou elevao mensal de 1,4% em maio. O resultado refletiu melhoras nas avaliaes relativas s expectativas de inflao e de desemprego, em oposio s pioras assinaladas nos indicadores relacionados ao endividamento e propenso dos consumidores em aumentar suas compras de bens de maior valor. O ndice Nacional de Confiana (INC), elaborado pela Ipsos Public Affairs para a ACSP registrou elevao em maio, em relao ao ms anterior. A anlise regional indica a ocorrncia de aumento na confiana nas regies Sul, 5,1%, Nordeste, 0,8%, e Sudeste, 0,6% e de reduo na regio Norte/Centro-Oeste, 2,5%. O ICC, divulgado pela Federao do Comrcio do Estado de So Paulo (Fecomercio SP) e restrito ao municpio de So Paulo, atingiu 163 pontos em maio, ante 165 pontos no ms anterior e 153 pontos em maio de 2011. A retrao mensal decorreu de recuo de 7 pontos no ndice de Condies Econmicas Atuais (Icea) e de elevao de 1,5 ponto no ndice de Expectativa do Consumidor (IEC). Ressalte-se que o indicador encontra-se em patamar prximo ao recorde alcanado em fevereiro de 2012. O IEC, calculado pela Fecomrcio-RJ para a Regio Metropolitana do Rio de Janeiro, apresentou elevao mensal de 0,4% em abril, reflexo de retrao de 0,1% no componente Situao Financeira Presente e aumento de 1% no indicador Expectativas Financeiras.

Grfico 1.5 ndice Nacional de Confiana (INC ACSP) e ndice de Confiana do Consumidor (ICC FGV)
INC 180 170 160 150 140

ICC Set 2005 = 100 130

120

110

100

Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai 2010 2011 2012 INC Fontes: ACSP e FGV ICC

1.2 Produo
Produo industrial
A produo fsica da indstria decresceu 0,1% no trimestre encerrado em abril, em relao ao finalizado em janeiro, quando havia recuado 1,3%, no mesmo tipo de comparao, de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica (PIMPF), do IBGE. A indstria extrativa cresceu 1,5% e a de transformao registrou retrao de 0,2%, com nfase nas redues nas atividades fumo, 15,8%; diversos, 4,4%; e veculos automotores, 4,3%. Em oposio, ocorreram aumentos nas indstrias de calados e couro, 8,4%; mquinas para escritrio e equipamentos de informtica, 5,4%; e refino de petrleo e lcool, 3,8%.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 13

Tabela 1.2 Produo industrial Trimestre/trimestre anterior

Discriminao
1/

% 2012 Jan Indstria geral Por seo Indstria extrativa Indstria de transformao Por categoria de uso Bens de capital Bens intermedirios Bens de consumo Durveis Semi e no durveis
Fonte: IBGE 1/ Dados dessazonalizados.

Fev -0,4 -2,3 0,2 -5,6 -0,7 1,9 2,8 1,7

Mar -0,7 -3,3 -0,3 -9,3 -1,0 1,0 -1,6 1,6

Abr -0,1 1,5 -0,2 -2,6 -0,1 -0,2 -2,9 0,5

-1,3 -1,4 -0,7 -5,2 -0,8 0,8 0,6 0,7

A anlise por categorias de uso revela que as indstrias de bens de consumo durveis, bens de capital e de bens intermedirios registraram recuos respectivos de 2,9%, 2,6% e 0,1%, no trimestre encerrado em abril, contrastando com a expanso de 0,5% na produo de bens de consumo semi e no durveis. O pessoal ocupado na indstria recuou 0,4% no trimestre encerrado em abril, em relao ao terminado em janeiro, segundo dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal Empregos e Salrios (Pimes) do IBGE. No mesmo perodo, a folha de pagamento real cresceu 3,4%. A utilizao da capacidade instalada (UCI) da indstria de transformao atingiu 84% em maio, de acordo com dados dessazonalizados da Sondagem da Indstria de Transformao (SIT) da FGV, ante 83,9% em abril. O indicador cresceu 0,3 p.p., para 83,9%, no trimestre encerrado em maio, em relao ao finalizado em fevereiro, resultado de aumentos de 1 p.p. nas indstrias de bens intermedirios e de bens de consumo no durveis e de 0,1 p.p. na indstria de bens de consumo durveis, e de retrao de 0,7 p.p. na UCI da indstria de bens de capital. Os estoques industriais, aps recuarem nos quatro primeiros meses do ano, voltaram a se elevar em maio. De acordo com a Sondagem da Indstria de Transformao da FGV, o ndice de estoques da indstria atingiu 104,6 pontos em maio1, ante 102,7 pontos em abril e 101,6 pontos em igual ms de 2011. O ndice de Confiana da Indstria 2 (ICI), considerados dados dessazonalizados da FGV, apresentou aumento mensal de 0,1 ponto em maio, para 103,4 pontos. A recuperao do otimismo do setor industrial, iniciada ao final de 2011, prosseguiu no trimestre encerrado em maio, quando o ICI mdio cresceu 1 ponto em relao ao trimestre encerrado em fevereiro, evoluo decorrente de aumentos nos indicadores relacionados s indstrias de bens de capital, 2,5 pontos, e de bens intermedirios, 0,9 ponto, e de recuos respectivos de 6,4 pontos e 0,1 ponto nos relativos s indstrias de bens de consumo durveis e de bens e consumo no durveis. O ndice de Gerentes de Compras (PMI)3, considerada a srie dessazonalizada pela Markit, atingiu 49,3 pontos em

Grfico 1.6 Produo industrial1/ Indstria geral e sees

2002 = 100 160 150 140 130 120 Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr Jul Out Jan 2012 Abr

Indstria geral Indstria de transformao Fonte: IBGE 1/ Sries com ajuste sazonal.

Indstria extrativa

Grfico 1.7 Produo industrial1/ Bens de consumo

2002 = 100 Durveis 200 Semi e no durveis 120

180

116

160

112

140 Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr Jul Out Jan 2012 Abr

108

Durveis Fonte: IBGE 1/ Sries com ajuste sazonal.

Semi e no durveis

1/ Observe-se que, neste caso, calculou-se o complemento de 200 pontos do ndice original divulgado pela FGV, de modo que valores acima de 100 indicam estoques excessivos. 2/ Valores acima de 100 pontos indicam sentimento de otimismo. 3/ O PMI sintetiza a evoluo mensal dos indicadores de novos pedidos, produo, emprego, prazo de entrega e estoque de insumos. Valores superiores a 50 representam expanso mensal da atividade.

14 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Bens de capital 2002 = 100 200 190 180

Grfico 1.8 Produo industrial1/ Bens de capital e intermedirios

Bens intermedirios 2002 = 100 130 125 120

maio, sinalizando contrao da atividade industrial pelo segundo ms seguido e revertendo a trajetria de expanso observada no primeiro trimestre do ano.

Servios
O ndice de Confiana de Servios (ICS), da FGV, que reflete a confiana do empresariado do setor de servios, recuou 2,5% em maio, em bases mensais, ante variaes de -0,9% em abril e de 0,3% em maro. O resultado de maio decorreu de recuos de 3% no ndice de Expectativas (IE-S) e de 1,9% no ndice de Situao Atual (ISA-S). Ressalte-se que, em maio, o ICS registrou a dcima retrao consecutiva em base interanual. O ndice de Gerentes de Compras (PMI-Servios) relacionado ao quesito atividade de negcios atingiu 49,7 pontos em maio, ante 54,4 pontos em abril, primeiro indicativo de retrao desde agosto de 2009. O indicador sem ajuste sazonal atingiu 50,9 pontos no ms, ante 55,5 pontos em abril e em maio de 2011.

170 160 150 Jan 2010 Apr Jul Oct Jan 2011 Apr Jul Oct Jan 2012 Apr 115 110

Bens de capital Fonte: IBGE 1/ Sries com ajuste sazonal.

Bens intermedirios

Grfico 1.9 Utilizao da capacidade instalada1/ Indstria de transformao

% 88 86 84 82 80 78 76 Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai 2010 2011 2012 Fontes: CNI e FGV 1/ Sries com ajuste sazonal. CNI FGV

Grfico 1.10 ndice de Confiana de Servios ICS e PMI-Servios PMI-Servios

ICS 140 135

ndice de Atividade Econmica do Banco Central Brasil

60

Dados dessazonalizados

55 130 50 125 120 Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai 2010 2011 2012 ICS Fontes: FGV e Markit PMI-Servios 45

O ndice de Atividade Econmica do Banco Central Brasil (IBC-Br), sugerindo continuidade do ritmo de crescimento moderado da atividade, aumentou 0,15% no trimestre encerrado em abril de 2012, em relao ao finalizado em janeiro, quando havia registrado crescimento de 0,89%, nesse tipo de anlise, dados dessazonalizados. Consideradas variaes interanuais, o indicador registrou queda de 0,02% em abril, ante elevaes de 0,91% em maro, 0,86% em fevereiro e 1,45% em janeiro.

2002 = 100 145 140 135 130 125 120

Grfico 1.11 ndice de Atividade Econmica do Banco Central Dados dessazonalizados

1.3 Mercado de trabalho

A taxa de desemprego, divulgada pela Pesquisa Mensal do Emprego (PME) do IBGE, que considera as seis principais regies metropolitanas do pas, atingiu 6,0% em abril de 2012. Considerando dados dessazonalizados pelo Banco Central, a taxa de desemprego registrou mdia de 5,7% no trimestre encerrado em abril, ante 5,6% naquele encerrado em janeiro, resultado de crescimento de 0,8% do pessoal ocupado e de 0,9% da Populao Economicamente Ativa (PEA).

Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2010 2011 2012

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 15

Grfico 1.12 Taxa de desemprego aberto

% 8

De acordo com o Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged) do Ministrio do Trabalho e Emprego (MTE), foram gerados 479,3 mil postos de trabalho no trimestre encerrado em abril, ante 645,7 mil no perodo correspondente de 2011, dos quais 259,2 mil no setor de servios, 104,4 mil na construo civil e 44,9 mil na indstria de transformao. O rendimento mdio real habitualmente recebido do trabalho principal nas regies abrangidas pela PME cresceu 5,4% no trimestre encerrado em abril, em relao a igual intervalo de 2011, registrando-se elevaes respectivas de 8,5%, 5,5% e 3,9% nos segmentos de ocupados por conta prpria e de empregados do setor privado sem carteira e com carteira assinada. A anlise setorial revela que os aumentos mais acentuados ocorreram nas atividades servios domsticos, 9,2%; outros servios, que abrange atividades de alojamento, transporte, limpeza urbana e servios pessoais, 8,9%; e construo civil, 8,7%. A massa salarial real, produto do rendimento mdio habitual pelo nmero de ocupados, cresceu 7,3% no perodo.

4 Jan Fev Mar Abr 2010 Fonte: IBGE Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez

2011

2012

Tabela 1.3 Evoluo do emprego formal

Novos postos de trabalho Acumulado no perodo (em mil) Discriminao 2011 2012 1 trim Total Indstria de transformao Comrcio Servios Construo civil Agropecuria Servios ind. de util. pblica Outros
1/

Abr 217,0 30,3 33,7 82,9 40,6 21,9 2,1 5,5

No ano

2/

1 566,0 174,7 368,6 786,3 149,0 50,5 7,7 29,3

381,2 52,0 -36,6 237,8 105,9 -5,2 2,9 24,3

598,2 82,3 -2,9 320,7 146,6 16,7 5,0 29,8

1.4 Produto Interno Bruto

O PIB cresceu 0,2% no primeiro trimestre de 2012, em relao ao quarto trimestre do ano anterior, de acordo com dados dessazonalizados das Contas Nacionais Trimestrais do IBGE. A anlise sob a tica da oferta revela que o desempenho do PIB, na margem, decorreu de variaes respectivas de -7,3%, 1,7% e 0,6% no setor primrio, na indstria e nos servios. Ressalte-se que o crescimento do setor industrial ocorreu aps trs recuos trimestrais consecutivos. O exame dos componentes da demanda revela que o consumo do governo e o consumo das famlias registraram aumentos trimestrais respectivos de 1,5% e 1%, contrastando com a retrao de 1,8% na Formao Bruta de Capital Fixo (FBCF). No mbito do setor externo, as importaes aumentaram 1,1% e as exportaes, 0,2%. O PIB registrou aumento de 0,8% em relao ao primeiro trimestre de 2011, resultado de variaes, segundo a tica da produo, de 1,6% nos servios, 0,1% na indstria e de -8,5% na agropecuria. No setor tercirio, as atividades que apresentaram dinamismo mais acentuado foram servios

Fonte: MTE 1/ Inclui extrativa mineral, administrao pblica e outras. 2/ Acumulado de janeiro a abril.

16 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Reviso da Projeo para o PIB de 2012

A projeo de crescimento para o Produto Interno Bruto (PIB) foi revisada de 3,5%, divulgada nos dois ltimos Relatrios de Inflao, para 2,5%. A nova estimativa incorpora os resultados do primeiro trimestre 2012; dados preliminares referentes ao segundo trimestre, perodo em que a retomada da atividade vem ocorrendo de forma bastante gradual; e a atualizao do cenrio macroeconmico para a segunda metade do ano. A produo agropecuria dever recuar 1,5% no ano, conforme a Tabela 1. Ressalte-se que a reduo de 4 p.p. em relao estimativa anterior reflete, em especial, o resultado negativo registrado no primeiro trimestre do ano, quando o produto do segmento decresceu 8,5% em relao ao perodo equivalente de 2011, com destaque para as perdas na produo de soja. A expanso anual do setor industrial para 2012 est estimada em 1,9%. A reduo de 1,8 p.p. em relao estimativa anterior evidencia as revises relacionadas indstria extrativa, de 5% para 3%; indstria de transformao, de 3% para 0,5%; construo civil, de 5% para 4% e produo e distribuio de eletricidade, gs e gua, de 3,6% para 3,5%. O crescimento projetado para o setor de servios foi revisto de 3,3% para 2,8%, resultado de redues nas estimativas de expanso de seis das sete atividades includas na anlise, ressaltando-se as registradas nos segmentos intermediao financeira, seguros, previdncia complementar e servios relativos, de 6,5% para 4,0%; outros servios, de 2,5% para 1,9%; e transporte, armazenagem e correio, 3,9% para 3,3%. Essas alteraes, alm de

Tabela 1 Produto Interno Bruto Acumulado no ano

Variao % Discriminao 2011 I Tri Agropecuria Indstria Extrativa mineral Transformao Construo civil Produo e distribuio de eletricidade, gs e gua Servios Comrcio Transporte, armazenagem e correio Servios de informao Intermediao financeira, seguros, previdncia complementar e servios relacionados Outros servios Atividades imobilirias e aluguel Administrao, sade e educao pblicas Valor adic. a preos bsicos Impostos sobre produtos PIB a preos de mercado
Fonte: IBGE e Banco Central 1/ Estimativa.

2012 II Tri III Tri IV Tri 1,2 2,9 3,2 2,3 3,8 4,2 3,8 5,5 3,9 5,2 2,8 2,3 3,0 1,2 3,8 4,1 3,2 4,1 3,2 4,9 3,9 1,6 3,2 0,1 3,6 3,8 2,7 3,4 2,8 4,9 I Tri IV Tri1/ -8,5 0,1 2,2 -2,6 3,3 3,6 1,6 1,6 1,2 4,1 -1,5 1,9 3,0 0,5 4,0 3,5 2,8 3,4 3,3 4,7

3,3 3,8 3,3 2,9 5,5 5,0 4,0 5,4 4,6 4,5

6,3 3,5 1,7 3,0 3,9 6,5 4,2

5,6 3,5 1,6 2,9 3,4 6,2 3,8

4,7 2,8 1,5 2,6 2,9 5,1 3,2

3,9 2,3 1,4 2,3 2,5 4,3 2,7

0,3 0,5 1,2 2,9 0,6 1,6 0,8

4,0 1,9 1,5 2,5 2,3 3,5 2,5

Junho2012

Relatrio de Inflao

| 17

incorporarem os resultados relativos ao primeiro trimestre e variveis coincidentes do segundo trimestre, consideram o impacto sobre o setor de servios das revises nas estimativas de crescimento dos setores primrio e secundrio.
Tabela 2 Produto Interno Bruto tica da demanda Acumulado no ano
Variao % Discriminao 2011 I Tri PIB a preos de mercado Consumo das famlias Consumo do governo Formao Bruta de Capital Fixo Exportao Importao
Fonte: IBGE e Banco Central 1/ Estimativa.

2012 II Tri III Tri IV Tri 3,8 5,8 2,7 7,5 5,2 14,1 3,2 4,8 2,2 5,7 4,8 11,0 2,7 4,1 1,9 4,7 4,5 9,7 I Tri IV Tri1/ 0,8 2,5 3,4 -2,1 6,6 6,3 2,5 3,5 3,2 1,0 4,1 5,6

4,2 6,0 1,8 8,8 4,0 13,4

No mbito da demanda agregada (Tabela 2), a nova projeo considera crescimento de 3,5% para o consumo das famlias, ante 4% na estimativa anterior enquanto a previso para o consumo de governo foi mantida em 3,2%. A estimativa para o crescimento da Formao Bruta de Capital Fixo (FBCF) foi reduzida de 5% para 1%, reviso associada ao recuo interanual de 2,1% registrado no primeiro trimestre e aos indicativos, considerado o desempenho de variveis coincidentes, de recuperao moderada no segundo trimestre. Para o segundo semestre, espera-se recuperao consistente deste componente da demanda, tanto na parte associada construo civil como na vinculada absoro de mquinas e equipamentos. Em relao ao componente externo da demanda, as exportaes e as importaes de bens e servios devem registrar elevaes anuais de 4,1% e 5,6%, respectivamente, ante estimativas anteriores de 3% e 7%. A reviso no prognstico para as vendas externas est em linha com o resultado do primeiro trimestre e as perspectivas de baixo crescimento global, enquanto a reduo na estimativa para as importaes incorpora o resultado do primeiro trimestre e leva em conta o recuo nas projees para o consumo das famlias e para a formao bruta de capital fixo. A contribuio da demanda interna para a expanso anual do PIB est estimada em 2,7 p.p., a menor desde 2005, excetuando-se o ano de 2009, enquanto o setor externo dever exercer impacto negativo de 0,2 p.p. para a evoluo do agregado em 2012.

18 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Tabela 1.4 Produto Interno Bruto Acumulado no ano

Discriminao Agropecuria Indstria Extrativa mineral Transformao Construo civil Produo e distribuio de eletricidade, gs e gua Servios Comrcio Transporte, armazenagem e correio Servios de informao Intermediao financeira, seguros, previdncia complementar e servios relacionados Outros servios Atividades imobilirias e aluguel Administrao, sade e educao pblicas Valor adic. a preos bsicos Impostos sobre produtos PIB a preos de mercado Consumo das famlias Consumo do governo Formao Bruta de Capital Fixo Exportao Importao
Fonte: IBGE

2011 I Tri 3,3 3,8 3,3 2,9 5,5 5,0 4,0 5,4 4,6 4,5 II Tri 1,2 2,9 3,2 2,3 3,8 4,2 3,8 5,5 3,9 5,2 III Tri 2,8 2,3 3,0 1,2 3,8 4,1 3,2 4,1 3,2 4,9

Variao % 2012 IV Tri 3,9 1,6 3,2 0,1 3,6 3,8 2,7 3,4 2,8 4,9 I Tri -8,5 0,1 2,2 -2,6 3,3 3,6 1,6 1,6 1,2 4,1

de informao, 4,1%, e administrao, educao e sades pblicas, 2,9%. O resultado da indstria refletiu a retrao de 2,6% na indstria de transformao, parcialmente neutralizada pelos crescimentos na produo e distribuio de eletricidade, gs e gua, 3,6%, e na construo civil, 3,3%. O desempenho negativo do setor primrio evidenciou, em especial, os resultados adversos nas culturas de soja, arroz, e fumo. No mbito da demanda, o componente interno exerceu contribuio de 0,8 p.p. para o crescimento interanual do PIB, ante 1,7 p.p. no trimestre encerrado em dezembro de 2011, resultado de variaes no consumo do governo, 3,4%; no consumo das famlias, 2,5%; e na FBCF, -2,1%. O setor externo, traduzindo aumentos respectivos de 6,3% e 6,6% nas importaes e nas exportaes, exerceu contribuio nula no perodo.

6,3 3,5 1,7 3,0 3,9 6,5 4,2 6,0 1,8 8,8 4,0 13,4

5,6 3,5 1,6 2,9 3,4 6,2 3,8 5,8 2,7 7,5 5,2 14,1

4,7 2,8 1,5 2,6 2,9 5,1 3,2 4,8 2,2 5,7 4,8 11,0

3,9 2,3 1,4 2,3 2,5 4,3 2,7 4,1 1,9 4,7 4,5 9,7

0,3 0,5 1,2 2,9 0,6 1,6 0,8 2,5 3,4 -2,1 6,6 6,3

1.5 Investimentos
Os investimentos, excludas as variaes de estoques, recuaram 2,1% no primeiro trimestre de 2011, em relao a igual perodo do ano anterior, de acordo com as Contas Nacionais Trimestrais do IBGE. Considerados dados dessazonalizados, a FBCF decresceu 1,8% em relao ao trimestre encerrado em dezembro de 2011, quando apresentara retrao de 0,6%, mantendo-se em patamar semelhante ao do ltimo trimestre de 2010. A absoro de bens de capital decresceu 9,7% no primeiro trimestre do ano, em relao a igual perodo de 2011, resultado de variaes respectivas de -11,6%, 8,2% e 4,3% na produo, exportao e importao desses bens. O recuo na produo de bens de capital decorreu de retraes em cinco das sete atividades classificadas na categoria, com destaque para a reduo de 16,3% na indstria de equipamentos de transporte4. Os desembolsos do sistema BNDES Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES), Agncia Especial de Financiamento Industrial (Finame) e BNDES Participaes S.A. (BNDESpar) somaram R$24,5 bilhes no primeiro trimestre de 2012, recuando 1,5% em relao a igual perodo do ano anterior. Os recursos destinados s indstrias extrativa e de transformao contraram-se 63,8% e 12,7%, respectivamente, enquanto os desembolsos

Tabela 1.5 Produto Interno Bruto Trimestre ante trimestre imediatamente anterior
Dados dessazonalizados Variao % Discriminao 2011 I Tri PIB a preos de mercado Agropecuria Indstria Servios Consumo das famlias Consumo do governo Formao Bruta de Capital Fixo Exportao Importao
Fonte: IBGE

2012 II Tri 0,5 -1,8 -0,4 0,8 0,6 2,1 1,1 2,1 4,9 III Tri -0,1 1,2 -0,8 -0,3 -0,1 -0,8 -0,6 1,8 -1,8 IV Tri 0,2 -0,1 -0,5 0,4 1,0 0,5 -0,6 1,8 2,1 I Tri 0,2 -7,3 1,7 0,6 1,0 1,5 -1,8 0,2 1,1

0,9 6,8 1,4 0,5 0,5 -0,2 2,1 -2,2 1,1

4/ O resultado negativo registrado nesta indstria refletiu a antecipao da produo de veculos pesados ao longo do segundo semestre de 2011. Esse posicionamento das empresas ocorreu em resposta obrigatoriedade, a partir do incio de 2012, da utilizao de tecnologia mais eficiente, e de custo mais elevado, no que se refere a emisso de poluentes.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 19

Tabela 1.6 Produo industrial

Variao % acumulada no ano Discriminao 2012 Jan Insumos da construo civil Bens de capital Tipicamente industrializados Agrcolas Peas agrcolas Construo Energia eltrica Equipamentos de transporte Misto
Fonte: IBGE

Fev 2,5 -14,6 4,8 17,4 -20,9 -9,3 -31,5 -23,2 -8,8

Mar 3,4 -11,6 1,3 10,8

Abr 3,5 -9,8 1,4 8,7

3,3 -13,1 3,9 32,1 -24,3 3,7 -34,2 -26,2 -5,8

para a agropecuria e o comrcio e servios aumentaram, na ordem, 4,8% e 6%. Os recursos absorvidos pelos segmentos comrcio e servios, e indstria de transformao representaram 65% e 24,8%, respectivamente, do total dos desembolsos do perodo.

-21,9 -27,3 -12,6 -12,6 -22,4 -18,0 -16,3 -14,7 -9,2 -6,7

1.6 Concluso
A economia brasileira manteve ritmo de crescimento modesto no primeiro trimestre do ano, a despeito do desempenho favorvel do mercado de trabalho e, principalmente, do consumo das famlias. Destaque-se a contribuio negativa do setor agropecurio para o crescimento econmico nesse comeo de 2012, influenciada por significativas quebras de safra nas culturas de soja, arroz e fumo. A evoluo de importantes indicadores no segundo trimestre do ano sinaliza a continuidade da retomada gradual da economia brasileira, processo que tende a se acentuar no segundo semestre, favorecido pelos efeitos defasados e cumulativos das aes de poltica monetria e pelo impacto das medidas recentes de estmulo atividade industrial e ao consumo.

20 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Consumo Aparente de Bens Industriais: evoluo recente e contribuio dos componentes

Grfico 1 Comrcio ampliado e produo industrial1/

2007 = 100 160 150 140 130 120 110 100 90 80 70 Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr 2008 2009 2010 2011 2012 Comrcio Produo Fonte: IBGE 1/ Sries dessazonalizadas.

As estatsticas relacionadas s vendas do comrcio e produo da indstria sugerem que o dinamismo registrado pela demanda interna no perodo recente no vem sendo acompanhado pelo desempenho do setor industrial, conforme Grfico 1. Nesse cenrio, elevaes da demanda interna ao menos parcialmente devem ser atendidas por importao de bens. Este boxe analisa a evoluo do consumo aparente de bens industriais no perodo de 2008 a 2011 e no primeiro quadrimestre de 2012, com nfase no desempenho de seus componentes1. O consumo aparente de bens industriais definido como o total da produo industrial domstica e importaes, deduzidas as exportaes desses bens. Para clculo do consumo aparente, foram utilizados, na ordem, o ndice de produo fsica da indstria, da Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica Brasil (PIM-PFBrasil) do Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE), o ndice de quantum total das importaes de manufaturados e o de exportaes, conforme divulgados pela Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior (Funcex)2. Os resultados encontram-se na Tabela 1. Cabe notar que o consumo aparente de bens industriais cresceu 16,7% de 2008 a 2011, ante expanso de 15,8% do Produto Interno Bruto (PIB), sendo observadas oscilaes significativas coincidentes com a crise internacional em 2009 e com o agravamento da crise europeia. Nesse perodo,

1/ O exerccio foi realizado para a indstria geral e para trs categorias de uso selecionadas. No foi includo o segmento de bens intermedirios, em virtude de as classificaes por categorias de uso do IBGE e da Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior (Funcex) no serem plenamente compatveis, principalmente no caso dos bens intermedirios, onde a Funcex exclui os combustveis, divulgando-os num ndice parte. 2/ Os pesos dos componentes do consumo aparente de bens industriais foi determinado a partir dos respectivos valores disponveis no Sistema de Contas Nacionais (SCN) do IBGE de 2009. Foi considerada para os trs componentes a soma dos valores referentes s indstrias extrativa e de transformao. A desagregao por categorias de uso considerou os pesos desses segmentos na PIMPF-Brasil e as participaes de cada categoria de uso nos totais importados e exportados em 2009.

Junho2012

Relatrio de Inflao

| 21

Tabela 1 Consumo aparente de bens industriais Indstria geral e categorias de uso selecionadas Variao interanual e contribuio dos componentes
Peso (%)
1/

2008 Var. (%) Contrib. (p.p.)

2009 Var. (%) Contrib. (p.p.)

2010 Var. (%) Contrib. (p.p.)

2011 Var. (%) Contrib. (p.p.)

2012 Var. (%)

2/

Acumulado 2011-2007 Contrib. (p.p.) Var. (%) Contrib. (p.p.)

Indstria geral Consumo Produo Importao Exportao Bens de capital Consumo Produo Importao Exportao Bens de consumo durveis Consumo Produo Importao Exportao Bens de consumo no durveis Consumo Produo Importao Exportao
Fonte: IBGE e Funcex. Elaborao: BCB. 1/ Participao estimada no consumo aparente de bens industriais em 2009. 2/ At abril.

100,0 99,5 14,8 -14,3 100,0 86,5 26,7 -13,3

6,9 3,1 17,7 -5,0 21,5 14,3 34,6 5,0

6,9 3,2 2,7 1,0 21,5 14,2 8,4 -1,2

-6,3 -7,4 -16,9 -22,8 -10,7 -17,4 -11,8 -42,7

-6,3 -7,4 -2,8 4,0 -10,7 -16,3 -3,2 8,8

14,6 10,5 37,0 8,9 26,0 20,9 39,8 20,0

14,6 10,4 5,5 -1,3 26,0 18,0 10,7 -2,7

1,6 0,3 8,9 1,7 5,5 3,3 12,9 8,5

1,6 0,2 1,6 -0,2 5,5 2,7 3,8 -1,1

-2,4 -2,8 2,3 1,1 -8,6 -9,8 4,4 18,5

-2,4 -2,7 0,4 -0,1 -8,6 -7,9 1,3 -2,0

16,7 5,9 45,9 -18,8 44,3 17,8 87,5 -21,7

16,7 6,1 6,9 3,7 44,3 17,7 21,4 5,2

100,0 94,9 11,4 -6,3

8,4 3,8 43,1 -8,4

8,4 3,9 3,6 0,9

-3,3 -6,4 -0,6 -32,7

-3,3 -6,3 -0,1 3,0

13,6 10,3 47,8 24,6

13,6 9,7 5,5 -1,6

2,3 -2,0 27,1 -1,8

2,3 -1,9 4,0 0,1

-10,3 -10,3 -9,0 -6,4

-10,3 -9,2 0,4

21,8 5,0 -24,6

21,8 5,1 14,1 2,6

-1,5 167,2

100,0 104,2 3,9 -8,2

2,1 1,4 11,1 -3,4

2,1 1,4 0,4 0,3

-0,9 -1,5 2,8 -6,5

-0,9 -1,6 0,1 0,6

6,2 5,3 23,3 2,0

6,2 5,5 0,9 -0,2

0,9 -0,2 15,3 -5,9

0,9 -0,2 0,7 0,5

1,5 0,7 12,9 -2,0

1,5 0,7 0,6 0,1

8,7 5,0 62,3 -13,3

8,7 5,3 2,2 1,2

a produo, as importaes e as exportaes de bens industriais registraram variaes respectivas de 5,9%, 45,9% e -18,8%, exercendo contribuies de 6,1 p.p., 6,9 p.p. e 3,7 p.p. para a expanso acumulada do consumo desses bens. Vale ressaltar, ainda, que a participao dos importados no atendimento da expanso anual do consumo de bens industriais passou de, aproximadamente, 40% em 2008 e 2010, para 100% em 2011. A decomposio do consumo aparente evidencia desempenhos distintos de seus componentes no perodo em anlise, conforme ilustrado no Grfico 2. A anlise por categorias de uso revela que o consumo de bens de capital cresceu 44,3% de 2008 a 2011, favorecido pelas medidas de incentivo ao investimento implementadas pelo governo nos ltimos anos3; pelo otimismo do empresariado e melhores condies de crdito, em parte relevante

Grfico 2 Produo industrial, importao e exportao Volume1/

2007 = 100 160 140 120 100 80 60 Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr Ago Dez Abr 2008 2009 2010 2011 2012 Produo Fonte: IBGE e Funcex 1/ Sries dessazonalizadas. Importao Exportao

3/ Nesse sentido, pode-se citar como exemplos a Poltica de Desenvolvimento da Produo (PDP), lanada em 2008, que, entre outras medidas, incluiu o Programa de Sustentao do Investimento (PSI), com a finalidade de estimular a produo, a aquisio e a exportao de bens de capital e a inovao tecnolgica, e o Plano Brasil Maior (PBM), lanado em 2011, que tambm ampliou o PSI.

22 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

do perodo; e pela apreciao do real. A abertura por componentes do consumo mostra tambm que cerca de metade da demanda adicional por bens de capital foi atendida por importaes, que cresceram 87,5% de 2008 a 2011 e, assim, responderam por 21,4 p.p. do aumento do consumo aparente de bens de capital, ante contribuio de 17,7 p.p. da produo domstica. O consumo de bens durveis, segmento que mais se beneficiou das melhores condies nos mercados de trabalho e de crdito, cresceu 21,8% no quadrinio terminado em 2011. Entretanto, a produo interna desses bens aumentou 5% nesse perodo e respondeu por 5,1 p.p. do aumento da demanda. Por conseguinte, o volume importado de bens durveis cresceu 167,2% e contribuiu com aproximadamente dois teros do aumento total do consumo no quadrinio. A demanda por bens no durveis, menos sensvel ao crdito, registrou a menor taxa de crescimento entre os trs segmentos, de 8,7% no perodo considerado. A produo interna se elevou 5% e respondeu por 5,3 p.p. do aumento registrado no quadrinio, comparativamente contribuio de 2,2 p.p. de importaes, que experimentaram expanso de 62,3%. Em resumo, este Boxe trata da evoluo da demanda domstica por bens industriais no Brasil, a qual experimentou crescimento vigoroso no perodo de 2008 a 2011, em mdia, de 3,9% ao ano. A decomposio do consumo aparente revelou que, no quadrinio analisado, parte significativa do aumento do consumo domstico foi atendida por produtos importados, em especial nos segmentos de bens de capital e de consumo durveis.

Junho2012

Relatrio de Inflao

| 23

Evidncias do Aumento de Escolaridade Mdia da Fora de Trabalho

% 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

Grfico 1 Taxa de atividade Por faixa etria (anos)

78,9 80,1 70,6 69,3 64,2 63,8 57,1 57,1

Alguns aspectos relevantes sobre a evoluo do mercado de trabalho do pas, no perodo de 2003 a 2010, foram apresentados em boxe constante do Relatrio de Inflao de setembro de 2011. Foi mencionado, por exemplo, que nesse perodo houve aumentos na ocupao e nos rendimentos reais, e expressiva reduo da taxa de desemprego e do trabalho juvenil, bem como aumento da formalizao, do nvel de escolaridade dos trabalhadores e da carga horria1. Dada a relevncia do tema para a poltica monetria, este boxe, objetiva aprofundar a anlise feita no boxe anterior2. O Grfico1 apresenta a evoluo da Taxa de Atividade3, com destaque para a reduo acentuada no caso da parcela mais jovem da populao, ainda em idade escolar, nas faixas de 10/15 anos (potencialmente cursando o ensino fundamental) e de 16/18 anos (potencialmente cursando o ensino mdio). Esses dados sugerem aumento tanto na escolaridade mdia quanto na idade mdia dos indivduos ao ingressarem no mercado de trabalho. A fim de explorar esses pontos, considerouse o subgrupo de pessoas desocupadas que buscam o primeiro emprego.

38,7

33,0

5,3

2,4 16 a 18 19 a 22 2003 23 a 25 2011 26 ou mais Total (10 ou mais)

10 a 15 Fonte: IBGE.

Mdia mvel de 12 meses (anos) 21,5

Grfico 2 Idade mdia Desocupados em busca do 1 emprego

21,0

20,5

20,0

19,5 Abr 2003 Abr 2004 Abr 2005 Abr 2006 Abr 2007 Abr 2008 Abr 2009 Abr 2010 Abr 2011 Abr 2012

Fonte: IBGE.

Nesse sentido, de acordo com o Grfico 2, entre 2003 e 2011 a idade mdia das pessoas em

1/ O boxe Evoluo Recente do Mercado de Trabalho no Brasil: Aspectos Quantitativos e Qualitativos encontra-se na pgina 17 do Relatrio de Inflao de setembro de 2011. 2/ A anlise se baseia nos microdados da Pesquisa Mensal do Emprego (PME) do Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE), no perodo de abril de 2003 a abril de 2011. 3/ Taxa de atividade a relao entre a Populao Economicamente Ativa (PEA) e a Populao em Idade Ativa (PIA) e representa, portanto, o percentual das pessoas que busca emprego e/ou est empregado.

24 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

busca do primeiro emprego passou de 19,9 anos para 21 anos, corroborando a hiptese de que as pessoas esto, em mdia, entrando com idade mais avanada no mercado de trabalho.
Tamanho relativo do grupo, por grau de instruo (rea - eixo esquerdo) Mdia de anos de escolaridade (linha - eixo direito) Mdia mvel de 12 meses 100% 80% 60% 8 40% 20% 0% Abr 2003 Abr 2004 Abr 2005 Abr 2006 Abr 2007 Abr 2008 Abr 2009 Abr 2010 Abr 2011 7 6 Abr 2012

Grfico 3 Escolaridade e busca do 1 emprego

10 9

Por sua vez, o Grfico 3 identifica a evoluo da escolaridade do mesmo subgrupo4. Vale ressaltar que a parcela das pessoas que busca o primeiro emprego com 11 ou mais anos de estudo aumentou de 39,7%, em 2003, para 51,7% em 2008 percentual que se repetiu em 2011, com o nmero mdio de anos de estudo se deslocando de 8,3 em 2003 para 8,9 em 2008, e se estabilizando nesse patamar. Ressalte-se que a estabilidade registrada no nmero mdio de anos de estudo dos indivduos em busca do primeiro emprego (Grfico 3) no sugere, necessariamente, interrupo do aumento da escolaridade mdia da fora de trabalho, pois no clculo da mdia considerou-se o limite inferior do intervalo5, portanto, eventuais alteraes na distribuio dentro do intervalo foram desconsideradas. Existe, ainda, a possibilidade de o indivduo estudar aps o ingresso no mercado de trabalho. Entre as pessoas com 26 ou mais anos de idade que participavam da Populao Economicamente Ativa (PEA) em 2011, por exemplo, 4,6% frequentava algum curso formal. Em outra vertente, existe a possibilidade de participao em cursos de qualificao profissional que, embora no se reflitam sobre os anos de escolaridade (instruo formal) do indivduo, contribuem para sua capacitao e aumento produtividade. A propsito, o Grfico 4 mostra que, em 2011, 33,7% da PEA respondeu j ter concludo algum curso de qualificao profissional, ante 18,6% em 2003. E no caso da Populao No Economicamente Ativa (PNEA), 31,6% e 15,1%, respectivamente.

Fonte: IBGE.

0 4a7 11 ou mais

1a3 8 a 11 Anos de escolaridade

Grfico 4 Realizao de curso de qualificao Concluso ou frequncia, por condio de atividade

% 40 35 30 25 20 15 10 5 0 J concluiu No concluiu, mas frequenta J concluiu No concluiu, mas frequenta 1,1 2,3 0,8 2,1 18,6 15,1 33,7 31,6

PEA
Fonte: IBGE. 2003 2011

PNEA

4/ As reas coloridas mostram a segmentao desse subgrupo por anos de escolaridade e a linha constitui a mdia de anos mdios de estudo. A medida de escolaridade utilizada tem cinco categorias de escolaridade: (i) sem instruo ou menos de 1 ano de estudo; (ii) de 1 a 3 anos de estudo; (iii) de 4 a 7 anos de estudo; (iv) de 8 a 10 anos de estudo; e (v) 11 ou mais anos de estudo. Para a construo da srie de anos mdios de estudo, atribuiu-se a cada categoria o valor inferior do seu intervalo, isto , 0, 1, 4, 8, 11, respectivamente. Ressalte-se que mudanas composicionais dentro de faixa no so captadas, e que isso pode se refletir na medida de anos mdios de estudo. Por exemplo, aumento das pessoas com alguma instruo superior, em detrimento das pessoas com apenas o ensino mdio completo, no afeta o tamanho da categoria 11 anos ou mais de estudo e, portanto, no afeta a srie de anos de escolaridade. 5/ Ver nota de rodap anterior.

Junho2012

Relatrio de Inflao

| 25

Tamanho relativo do grupo, por grau de instruo (rea - eixo esquerdo) Mdia de anos de escolaridade (linha - eixo direito) Mdia mvel de 12 meses 100% 80% 60%

Grfico 5 Escolaridade e aposentadoria

10 9 8

40% 20% 0% Abr 2003 Abr 2004 Abr 2005 Abr 2006 Abr 2007 Abr 2008 Abr 2009 Abr 2010 Abr 2011 7 6 Abr 2012

Adicionalmente, em termos de migrao de indivduos da PEA para a PNEA6, o Grfico 5 mostra que a escolaridade mdia da populao que passa para a inatividade avanou de 6,4 em 2003 para 7,7 em 2011, o que tambm suporta a hiptese de aumento da escolaridade da PEA. Em resumo, este boxe apresenta evidncias de aumento, entre 2003 e 2011, do perodo de frequncia escola por indivduos com idade at 18 anos. Alm disso, as estatsticas apontam crescimento do nvel de escolaridade das pessoas que esto se aposentando. Essas e outras evidncias sugerem, por fim, melhora na qualificao da mo de obra, bem como na produtividade mdia do trabalhador ao longo dos ltimos anos.

Fonte: IBGE.

0 4a7 11 ou mais

1a3 8 a 11 Anos de escolaridade

6/ Esse fenmeno ocorre quando os indivduos que migram da PEA para a PNEA detm nvel de instruo menor que a mdia da fora de trabalho.

26 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Preos

2
As taxas de inflao apresentaram comportamento distinto no trimestre finalizado em maio, ocorrendo arrefecimento dos preos ao consumidor e acelerao dos ndices gerais. A desacelerao registrada nos preos ao consumidor traduziu, em especial, a reduo de presses no segmento de preos livres, notadamente dos grupos alimentao e educao, este ltimo evidenciando o esgotamento do impacto dos reajustes anuais das mensalidades escolares. A acelerao dos ndices gerais de preos refletiu as elevaes nos preos industriais e agrcolas, em grande parte, devido recente depreciao cambial. Nesse contexto, dando continuidade a movimento iniciado no quarto trimestre de 2011, as taxas de inflao ao consumidor acumuladas em doze meses seguiram em reduo. Vale ressaltar que as elevaes recentes nos preos no atacado, consideradas as evidncias sobre seu repasse potencial, devero exercer impacto limitado sobre os preos ao consumidor.

2.1 ndices gerais

Tabela 2.1 ndices gerais de preos
Variao % mensal Discriminao 2012 Jan IGP-DI IPA IPC-Br INCC
Fonte: FGV

Fev 0,07 -0,03 0,24 0,30

Mar 0,56 0,55 0,60 0,51

Abr 1,02 1,25 0,52 0,75

Mai 0,91 0,91 0,52 1,88

0,30 0,01 0,81 0,89

A variao do ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI), da FGV, atingiu 2,51% no trimestre encerrado em maio, ante 0,21% naquele finalizado em fevereiro. Esse comportamento refletiu o impacto dos aumentos nos custos da construo civil e nos preos no atacado, neutralizado, em parte, pelas menores variaes dos preos ao consumidor. O ndice de Preos ao Produtor Amplo (IPA), com peso de 60% no IGP-DI, variou 2,72% no trimestre encerrado em maio, ante recuo de 0,57% de dezembro de 2011 a fevereiro de 2012. Ocorreram maiores variaes nos preos dos produtos agrcolas, de 0,60% para 2,96%, com nfase nos aumentos nos itens soja, feijo, trigo, algodo e aves; e dos preos industriais, de -0,99% para 2,64%,

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 27

Grfico 2.1 Evoluo do IPA (10, M e DI) Agrcola e industrial

Variao % mensal 6 4 2 0 -2 -4 -6 Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai 2010 2011 2012 Agrcola Fonte: FGV Industrial

destacando-se as expanses nos itens produtos qumicos, minerais metlicos, leos e gorduras vegetais e produtos derivados de petrleo e lcool. Em doze meses, as variaes dos preos agrcolas e dos preos industriais atingiram, na ordem, 5,62% e 3,97% em maio, ante -0,28% e 2,65%, respectivamente, em fevereiro. A variao do ndice de Preos ao Consumidor (IPC), com peso de 30% no IGP-DI, se deslocou de 1,86%, no trimestre encerrado em fevereiro, para 1,64%, no finalizado em maio, ressaltando-se o impacto favorvel de menores elevaes dos preos nos grupos alimentao e educao. As variaes trimestrais dos preos nos grupos despesas diversas, sade e cuidados pessoais e vesturio atingiram 7,51%, 2,46% e 2,10%, respectivamente. O ndice Nacional de Custo da Construo (INCC), evidenciando a presso no mercado de mo-de-obra, variou 3,16% no trimestre finalizado em maio, ante 1,31% no encerrado em fevereiro.

Tabela 2.2 Preos ao consumidor

Variao % mensal Discriminao 2012 Jan IPCA Livres Comercializveis No comercializveis Servios Monitorados
Fontes: IBGE e Banco Central

2.2 ndices de preos ao consumidor

A variao do IPCA5, calculado pelo IBGE, atingiu 1,21% no trimestre encerrado em maio, ante 1,52% no terminado em fevereiro, resultado de desacelerao, de 1,74% para 1,28%, nos preos livres, e acelerao, de 0,92% para 0,97%, nos monitorados. A evoluo dos preos livres refletiu, em especial, a menor variao (1,59% ante 3,06%) nos preos dos itens no comercializveis, contrastando com maiores aumentos (0,96% ante 0,30%) dos itens comercializveis. Vale mencionar, no segmento de bens no comercializveis, a desacelerao sazonal nos preos dos alimentos in natura e do grupo educao, e no mbito dos bens comercializveis, o aumento de 20,38% nos preos do cigarro, decorrente da elevao na alquota do IPI. A variao dos preos dos servios, mesmo incorporando maior presso do item empregado domstico, recuou de 2,83% para 1,51% no perodo, influenciada pelo desempenho dos preos da educao e do item alimentao fora do domiclio. Considerados perodos de doze meses, os preos dos servios aumentaram 7,59% em maio, ante 8,10% em fevereiro.

Fev 0,45 0,51 -0,21 1,17 1,25 0,26

Mar 0,21 0,22 -0,08 0,49 0,52 0,18

Abr 0,64 0,69 0,55 0,82 0,77 0,47

Mai 0,36 0,37 0,49 0,27 0,21 0,32

0,56 0,59 0,00 1,13 1,05 0,47

Grfico 2.2 Evoluo do IPCA

Variao % mensal 1,6

1,2

0,8

0,4

0,0 Fev 2010 Fonte: IBGE Mai Ago

IPCA

Nov

Fev 2011

Mai

Ago

Nov

Fev 2012
Livres

Mai

Monitorados

5/ As taxas de variao referentes ao trimestre encerrado em fevereiro, ao inclurem o ms de dezembro, abrangem perodos tanto da antiga quanto da nova estrutura de ponderao e classificao. Ver Relatrio de Inflao, dezembro de 2011, boxe: Atualizao das estruturas de ponderao do IPCA e do INPC e das classificaes do IPCA.

28 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Grfico 2.3 ndice de difuso do IPCA Proporo do nmero de subitens com aumentos
Mdia mvel trimestral % 67 64 61 58 55 52 Fev 2010 Fonte: IBGE Mai Ago Nov Fev 2011 Mai Ago Nov Fev 2012 Mai

A anlise em doze meses revela que a variao do IPCA atingiu 4,99% em maio, ante 5,85% em fevereiro, resultado de recuos nas variaes dos preos livres, de 5,98% para 5,55%, e dos monitorados, de 5,48% para 3,49%. O ndice de difuso do IPCA, sinalizando menor disseminao da inflao, registrou mdia de 61,92% no trimestre encerrado em maio, ante 62,69% no finalizado em fevereiro e 64,15% em igual perodo de 2011.

2.3 Monitorados
Os preos monitorados aumentaram 0,97% no trimestre finalizado em maio, respondendo por 0,24 p.p. da variao de 1,21% do IPCA, com nfase no reajuste dos remdios. Adicionalmente, as tarifas de energia eltrica aumentaram 1,40%, com nfase nas elevaes em Salvador, 7,41%; Belo Horizonte, 3,37%; e Recife, 6,07%, e as taxas de gua e esgoto elevaram-se 4,28%, ressaltando-se as variaes em Curitiba, 16,52%; Salvador, 11,56%; e Braslia, 11,17%. A variao dos preos monitorados atingiu 1,71% nos cinco primeiros meses de 2012, ante 4,37% em igual perodo do ano anterior, quando os reajustes nos itens gasolina e nibus urbano exerceram presso acentuada.

Tabela 2.3 Preo ao consumidor

Variao % mensal Discriminao Pesos 2011 No ano IPCA Livres Monitorados Principais itens Gs encanado nibus urbano gua e esgoto Plano de sade Gasolina Pedgio Remdios Energia eltrica Gs veicular Gs de bujo leo diesel
Fonte: IBGE

2012 Jan Fev Mar Abr Mai

100,00 75,61 24,39 0,08 2,75 1,49 3,06 4,00 0,12 3,49 3,38 0,11 1,11 0,12

6,50 6,63 6,20 9,45 8,45 8,29 7,55 6,93 6,42 4,39 3,97 2,51 1,97 1,86

0,56 0,45 0,21 0,64 0,36 0,59 0,51 0,22 0,69 0,37 0,47 0,26 0,18 0,47 0,32 4,02 0,43 0,00 0,00 0,00 2,54 0,72 0,22 0,04 0,07 0,26 0,21 0,93 0,98 2,32 0,60 0,61 0,60 0,60 0,60 -0,35 -0,40 0,11 -0,27 -0,52 0,94 0,22 0,00 0,00 0,00 0,09 0,57 0,02 1,58 0,98 -0,38 0,15 0,21 0,46 0,72 1,86 0,68 0,13 -0,52 -0,27 0,05 0,72 0,41 0,65 0,13 0,30 0,04 0,36 0,08 0,50

2.4 Ncleos
O ncleo do IPCA que exclui dez itens de alimentao no domiclio e combustveis registrou variao de 1,26% no trimestre encerrado em maio, ante 1,61% no finalizado em fevereiro. Considerados perodos de doze meses, a variao do indicador atingiu 5,60% em maio, ante 6,12% em fevereiro. O ncleo que exclui os preos monitorados e todos os itens de alimentao no domiclio cresceu 1,19% no trimestre finalizado em maio, ante 1,61% no terminado em fevereiro, registrando variaes em doze meses de 5,60% e 6,14%, respectivamente. O ncleo calculado por mdias aparadas com suavizao6 aumentou 1,24%, ante 1,47% no trimestre encerrado em fevereiro. A variao do indicador em doze meses atingiu 6,08% em maio, ante 6,60% em fevereiro.

Tabela 2.4 Preos ao consumidor e seus ncleos

Variao % mensal Discriminao 2012 Jan IPCA (cheio) Excluso Excluso
1/ 2/

Fev

Mar 0,21 0,21 0,22 0,28 0,27 0,26 0,60 0,48

Abr 0,64 0,69 0,71 0,51 0,50 0,61 0,52 0,43

Mai 0,36 0,36 0,26 0,45 0,31 0,34 0,52 0,40

0,56 0,45 0,59 0,60 0,57 0,54 0,47 0,41 0,36 0,28 0,59 0,47 0,81 0,24 0,37 0,34

Mdias aparadas com suavizao Mdias aparadas sem suavizao Dupla ponderao IPC-Br (cheio) Mdias aparadas
Fontes: IBGE, Banco Central e FGV

1/ Itens excludos: 10 itens da alimentao no domiclio e combustveis (domsticos e veculos). 2/ Itens excludos: monitorados e alimentao no domiclio.

6/ O critrio utilizado para o clculo desse indicador exclui os itens cuja variao mensal se situe, na distribuio, acima do percentil 80 ou abaixo do percentil 20, alm de suavizar ao longo de doze meses a flutuao de itens cujas variaes so concentradas em poucos perodos do ano.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 29

Grfico 2.4 Ncleos de inflao

Variao % em 12 meses 8 7 6 5 4 Fev 2010 Mai Ago IPCA Nov Fev 2011 Mai Ago Nov Excluso Fev 2012 Mai

O ncleo calculado por mdias aparadas sem suavizao registrou variao trimestral de 1,08% em maio, ante 1,03% em fevereiro, acumulando variaes em doze meses de 4,67% em maio e 5,15% em fevereiro. O ncleo de dupla ponderao7 cresceu 1,21% no trimestre finalizado em maio, ante 1,61% no encerrado em fevereiro. A anlise em doze meses revela que a variao do indicador recuou de 6,48%, em fevereiro, para 5,68% em maio. O ncleo de inflao do IPC, da FGV, calculado pelo mtodo das mdias aparadas com suavizao, registrou variao trimestral de 1,32% em maio, ante 1,34% em fevereiro. Considerados perodos de doze meses, o indicador registrou aumentos respectivos de 5,34% e 5,49%, nos meses mencionados.

Mdias aparadas com suavizao Fontes: IBGE e Banco Central

Dupla ponderao

2.5 Expectativas de mercado

Grfico 2.5 IPCA Medianas (%)
6,0

5,5

5,0

De acordo com a Pesquisa Focus - Relatrio de Mercado de 1o de junho, as medianas das projees relativas s variaes anuais do IPCA para 2012 e 2013 atingiram 5,2% e 5,6%, respectivamente, ante 5,3% e 5,5% ao final de maro. A mediana das expectativas para a inflao doze meses frente suavizada situou-se em 5,5%, ante 5,4% em 30 de maro. A mediana relacionada variao do IGP-M em 2012 passou de 4,7%, ao final de maro, para 5,7%, em 1o de junho, enquanto a referente ao IPA-DI do mesmo ano aumentou de 4,4% para 5,5%. No mesmo perodo, as medianas relativas s variaes do IGP-M e do IPA-DI em 2013, aumentaram de 4,9% para 5,0%. A mediana das expectativas para o aumento dos preos administrados ou monitorados por contratos em 2012 atingiu 3,6% em 1o de junho, ante 4,0% ao final de maro, enquanto a referente a 2013 manteve-se em 4,5%. As medianas das taxas de cmbio projetadas pelo mercado para os finais de 2012 e de 2013 atingiram, na ordem, R$1,90/US$ e R$1,87/US$ em 1o de junho, ante R$1,77/US$ e R$1,80/US$, ao final de maro de, respectivamente. No mesmo perodo, as medianas das projees para as taxas de cmbio mdias de 2012 e de 2013 aumentaram, na ordem,

4,5 Dez 2011

Jan 2012

Fev 2012 2012

Mar 2012

Abr 2012 2013

Mai 2012

Jun 2012

Grfico 2.6 IGP-M e IPA-DI Medianas (%)

6,0

5,5

5,0

4,5

4,0 Dez 2011

Jan 2012

Fev 2012 IGP-M

Mar 2012

Abr 2012 IPA-DI

Mai 2012

Jun 2012

7/ O critrio utilizado para o clculo desse indicador consiste na reponderao dos pesos originais baseados na importncia de cada item para a cesta do IPCA pelos respectivos graus de volatilidade relativa, um procedimento que reduz a importncia dos componentes mais volteis.

30 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Grfico 2.7 Cmbio Medianas (%)

1,95 1,90 1,85 1,80 1,75 1,70 Dez 2011

de R$1,77/US$ e R$ 1,78/US$, para R$1,90/US$ e R$1,85/ US$, respectivamente.

2.6 Concluso
Dando continuidade a processo iniciado no ltimo trimestre de 2011, a inflao ao consumidor, no acumulado em doze meses, recuou nos ltimos meses, reflexo de desacelerao de preos livres. Prospectivamente, a continuidade da trajetria declinante da inflao acumulada em doze meses dever ser favorecida pelo processo de desinflao global, em ambiente onde prevalecem perspectivas de crescimento modesto da economia mundial.

Jan 2012

Fev 2012 Fim de perodo

Mar 2012

Abr 2012 Mdia

Mai 2012

Jun 2012

Tabela 2.5 Resumo das expectativas de mercado

30.12.2011 2012 2013 IPCA IGP-M IPA-DI Preos administrados Selic (fim de perodo) Selic (mdia do perodo) Cmbio (fim de perodo) Cmbio (mdia do perodo) PIB 5,3 5,1 5,2 4,5 5,0 4,8 4,9 4,5 30.3.2012 2012 2013 5,3 4,7 4,4 4,0 9,28 1,77 1,77 3,2 5,5 4,9 4,9 4,5 9,90 1,80 1,78 4,2 1.6.2012 2012 2013 5,2 5,7 5,5 3,6 8,00 8,72 1,90 1,90 2,7 5,6 5,0 5,0 4,5 9,38 8,75 1,87 1,85 4,5

9,50 10,38 9,69 10,50 1,75 1,79 3,3 1,75 1,75 4,3

9,00 10,00

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 31

Polticas creditcia, monetria e fiscal

3.1 Crdito
Tabela 3.1 Evoluo do crdito
R$ bilhes Discriminao 2012 Fev Mar Abr Mai Variao % 3 12 meses meses Total Direcionados Participao %: Total/PIB Rec. livres/PIB Rec. direc./PIB 48,7 31,2 17,5 49,2 31,6 17,6 49,6 31,8 17,8 50,1 32,1 18,0 2 036,4 2 074,6 2 101,6 2 136,5 730,8 743,5 753,2 766,9 4,9 4,9 4,9 18,3 16,1 22,4

Recursos livres 1 305,6 1 331,1 1 348,4 1 369,6

As operaes de crdito do sistema financeiro registraram expanso moderada no trimestre encerrado em maio, em linha com o ritmo gradual de recuperao da atividade econmica domstica, em ambiente de volatilidade nos mercados internacionais. O arrefecimento nas contrataes destinadas s famlias evidenciou a postura mais conservadora das instituies financeiras na oferta de recursos, condicionada pela manuteno da inadimplncia em patamares relativamente elevados. Vale ressaltar que as trajetrias declinantes das taxas de juros e dos spreads bancrios, e as perspectivas de reduo da inadimplncia, contribuem para maior dinamismo do mercado de crdito ao longo dos prximos trimestres. O saldo total do crdito bancrio, consideradas as operaes com recursos livres e direcionados, atingiu R$2.136 bilhes em maio, expandindo-se 4,9% no trimestre e 18,3% em doze meses, contribuindo para que a relao crdito/PIB totalizasse 50,1%, ante 48,7% em fevereiro e 45,7% em igual perodo de 2011. A participao dos bancos pblicos aumentou 0,8 p.p. no trimestre, para 44,6%, favorecida pela expanso do crdito habitacional, enquanto as relativas s instituies privadas nacionais e estrangeiras recuaram, na ordem, 0,6 p.p. e 0,2 p.p., situando-se em 38,4% e 17%, respectivamente. Os emprstimos ao setor privado totalizaram R$2.047 bilhes em maio, elevando-se 4,7% no trimestre e 17,8% em doze meses. A evoluo trimestral refletiu, em grande parte, as expanses respectivas de 6,6% e de 4,5% nos segmentos outros servios, com nfase nas contrataes relacionadas s atividades transportes e imobiliria, e indstria, esta impulsionada pela demanda das atividades minerao, agronegcios, e papel e celulose. O estoque de financiamentos habitacionais, com recursos livres e direcionados, alcanou R$229 bilhes, aumentando 8,7% no trimestre encerrado em maio e 41,9% em doze meses, e

Grfico 3.1 Crdito segundo controle do capital das instituies financeiras

% do saldo 45

30

15 Pblico Mai 2011 Privado nacional Mai 2012 Estrangeiro

Grfico 3.2 Crdito para atividades econmicas

Composio % 35 30 25 20 15 10 5 0 Setor pblico Indstria Habitao Mai 2011 Rural Comrcio Mai 2012 PF Outros servios 3,8 4,2 8,9 21,0 32,1 30,9

20,2

16,8 17,2 10,7 7,2 6,9 10,2 9,9

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 33

passou a representar 5,4% do PIB, ante 5% em fevereiro e 4,1% em maio de 2011. Os crditos ao setor pblico atingiram R$89,8 bilhes em maio, cresccendo 10,6% no trimestre e 31,6% em doze meses. Os financiamentos ao governo federal, concentrados no segmento de energia, e a estados e municpios totalizaram, na ordem, R$47,6 bilhes e R$42,2 bilhes, aumentando 16,1% e 5%, respectivamente, no trimestre. As provises constitudas pelas instituies financeiras somaram R$121,9 bilhes em maio, correspondendo a 5,7% da carteira do sistema financeiro, ante 5,8% em fevereiro e 5,6% em igual ms de 2011. O volume provisionado elevouse 3,2% no trimestre, a despeito da estabilidade observada na inadimplncia do sistema financeiro, que, consideradas operaes vencidas h mais de noventa dias, atingiu 3,8% em maio.
Tabela 3.2 Crdito com recursos direcionados
R$ bilhes Discriminao 2012 Fev Mar Abr Mai Variao % 3 12 meses meses Total BNDES Direto Repasses Rural Bancos e agncias Cooperativas Habitao Outros 730,8 416,0 209,6 206,4 102,6 97,0 5,6 195,8 16,4 743,5 421,1 214,5 206,6 103,7 97,9 5,8 202,2 16,4 753,2 425,5 217,5 208,0 104,8 98,9 6,0 206,5 16,3 766,9 432,2 223,3 209,0 105,9 99,9 6,1 212,3 16,4 4,9 3,9 6,5 1,2 3,2 3,0 7,5 8,4 0,3 22,4 17,3 24,5 10,6 15,3 15,5 11,7 39,8 13,1

Operaes de crdito com recursos direcionados

O estoque de crdito direcionado somou R$766,9 bilhes em maio, aumentando 4,9% no trimestre e 22,4% em doze meses. Os financiamentos habitacionais, com recursos da caderneta de poupana e do Fundo de Garantia do Tempo de Servio (FGTS), totalizaram R$212,3 bilhes, elevando-se 8,4% e 39,8%, nas mesmas bases de comparao. Considerados os recursos do Sistema Brasileiro de Poupana e Emprstimos (SBPE), os desembolsos de crdito habitacional somaram R$11,7 bilhes no trimestre terminado em abril, acrscimo de 19,8% em relao a igual perodo de 2011. O crdito rural, excludas as operaes do BNDES, somou R$105,9 bilhes, elevando-se 3,2% no trimestre e 15,3% em doze meses. Os financiamentos do BNDES, que incluem operaes diretas e repasses a instituies financeiras, totalizaram R$432,2 bilhes em maio, aumentando 3,9% no trimestre e 17,3% em doze meses, destacando-se as expanses respectivas de 6,5% e de 24,5% nas operaes diretas. Os desembolsos acumulados no primeiro quadrimestre do ano atingiram R$34,2 bilhes, recuando 1,5% em relao ao perodo correspondente do ano anterior. Esse desempenho refletiu, em especial, a retrao de 10,4% nas operaes contratadas pela indstria, atenuada pelo crescimento de 6,9% no segmento comrcio e servios, com destaque para as operaes junto aos setores de eletricidade e gs e telecomunicaes. Os desembolsos para micro, pequenas e

Tabela 3.3 Desembolsos do BNDES

R$ milhes Discriminao Jan-abr 2011 Total Indstria Produtos alimentcios Veculo, reboque e carroceria Coque, petrleo e combustvel Comrcio/servios Eletricidade e gs Construo Telecomunicaes Transportes Agropecuria
Fonte: BNDES

Variao % 2012 34 153 9 422 1 250 599 598 21 722 4 407 1 845 597 6 388 3 009 1,5 -10,4 -47,9 -7,3 -30,4 6,9 61,3 11,1 385,4 -25,1 6,9

33 651 10 520 2 397 646 859 20 316 2 732 1 661 123 8 534 2 814

34 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

mdias empresas decresceram 7,3%, para R$13,9 bilhes, no perodo, enquanto as consultas formuladas ao BNDES, que representam potenciais desembolsos, cresceram 37,3%, destacando-se a expanso de 71,5% nas solicitaes provenientes da indstria.

Tabela 3.4 Crdito com recursos livres

R$ bilhes Discriminao 2012 Fev Mar Abr Mai Variao % 3 12 meses meses Total Pessoa jurdica Referencial
1/

Operaes de crdito com recursos livres

As operaes com recursos livres cresceram 4,9% no trimestre e 16,1% em doze meses, atingindo R$1.370 bilhes em maio, 64,1% do crdito total. Destaquem-se, na evoluo trimestral, as expanses nas modalidades com recursos externos, em particular nos Adiantamentos sobre Contratos de Cmbio (ACC). As modalidades relativas a pessoas jurdicas somaram R$687 bilhes, elevando-se 6,7% no trimestre e 17,2% em doze meses, com nfase no crescimento trimestral de 28,7% no saldo das operaes de ACC. Os crditos para pessoas fsicas somaram R$682,5 bilhes, aumentando 3,2% no trimestre e 15% em doze meses, destacando-se, na anlise trimestral, o arrefecimento na modalidade financiamentos de veculos, que cresceu 1,3%, ante 3,3% no trimestre encerrado em fevereiro.

1 305,6 1 331,1 1 348,4 1 369,6 643,9 550,1 490,2 60,0 33,7 3,6 56,4 661,6 521,0 33,0 25,0 82,6
1/

4,9 6,7 6,8 4,3 26,7 13,1 15,4 3,2 3,0 7,7 7,5

16,1 17,2 19,4 17,4 34,7 21,8 22,6 15,0 16,6 28,6 31,2

663,8 564,8 500,5 64,4 31,8 4,1 63,1 667,3 525,2 34,4 23,6 84,1

673,9 575,9 506,2 69,7 30,6 4,1 63,4 674,5 531,8 34,9 22,6 85,1

687,0 587,4 511,4 76,0 30,4 4,1 65,1 682,5 536,6 35,5 21,5 88,9

Rec. domsticos Rec. externos Leasing Rural

2/ 2/ 2/

-9,9 -19,7

Outros

Pessoa fsica Referencial Leasing Outros Cooperativas

-14,0 -42,9

1/ Crdito referencial para taxas de juros, definido pela Circular n 2.957, de 30 de dezembro de 1999. 2/ Operaes lastreadas em recursos domsticos.

Grfico 3.3 Taxas das operaes de crdito com recursos livres

% a.a. Pessoas fsicas 52 % a.a. Pessoas jurdicas 32

Taxas de juros e inadimplncia

A taxa mdia de juros do crdito referencial atingiu 32,9% a.a. em maio. As retraes respectivas de 5,2 p.p. e de 7,1 p.p. registradas no trimestre e em doze meses mostraramse consistentes com a postura de poltica monetria. Nesse contexto, o spread bancrio atingiu 24,7 p.p., recuando 3,7 p.p. no trimestre e 3,2 p.p. em doze meses. A taxa de juros mdia no segmento de pessoas fsicas atingiu 38,8% a.a. em maio, decrescendo 6,6 p.p. no trimestre (8 p.p. em doze meses), com nfase nos recuos respectivos de 13,3 p.p. e de 9,2 p.p. nas modalidades cheque especial e crdito pessoal. A taxa relativa s operaes com pessoas jurdicas atingiu 25% a.a., recuando 3,6 p.p. no trimestre e 6,1 p.p. em doze meses. A taxa de inadimplncia das modalidades que compem o crdito referencial totalizou 6% em maio, elevando-se 0,2 p.p. no trimestre e 0,9 p.p. em doze meses. Ocorreram, no trimestre, aumento de 0,4 p.p. nos atrasos no segmento de pessoas fsicas e estabilidade no indicador

48

30

44

28

40

26

36 Mai 2010 Set Jan Mai 2011 Set Jan

24 Mai 2012

Mdia pessoas fsicas

Mdia pessoas jurdicas

Grfico 3.4 Spread mdio das operaes de crdito com recursos livres
p.p. Mdia e PJ 34 30 26 22 18 14 10 Mai 2010 Set Jan Mdia Mai 2011 PJ Set Jan PF

p.p. PF

50 45 40 35 30 25 Mai 2012

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 35

Grfico 3.5 Taxa de inadimplncia1/

% 9

referente ao segmento de pessoas jurdicas, que atingiram 8% e 4,1%, respectivamente. As perspectivas apontam tendncia de reduo desses indicadores, o que dever contribuir para o maior dinamismo do mercado de crdito nos prximos trimestres. O prazo mdio da carteira de crdito referencial atingiu 500 dias em maio, aumentando um dia no trimestre e 23 dias em doze meses. A evoluo trimestral decorreu de variaes respectivas de 9 dias e de -3 dias nos segmentos de pessoas fsicas e de pessoas jurdicas, que registraram, na ordem, prazos mdios de 607 dias e de 402 dias.

1 Mai 2010 Set Jan Mdia Mai 2011 PJ Set Jan PF Mai 2012

1/ Percentual da carteira de recursos livres com atraso superior a noventa dias.

3.2 Agregados monetrios

Os meios de pagamento restritos (M1) registraram saldo mdio dirio de R$258,9 bilhes em maio, recuando 0,9% no trimestre (crescimento de 3,6% em doze meses), quando as mdias dirias do papel-moeda em poder do pblico e dos depsitos vista decresceram, na ordem, 1,6% e 0,3%. A mdia diria da base monetria atingiu R$190,1 bilhes, variando -2,3% no trimestre e 7% em doze meses.
Grfico 3.6 Base monetria e meios de pagamento Mdia dos saldos dirios
R$ bilhes 300 275 250 225 200 175 150 125 100 Mai 2009 Set Jan 2010 Mai Set Jan 2011 Mai Set M1 Jan 2012 Mai

Considerados saldos em finais de perodo, a base monetria atingiu R$191,7 bilhes em maio. A expanso trimestral de 0,1% resultou dos impactos contracionistas das operaes com ttulos pblicos federais, R$17,2 bilhes, e da movimentao na conta nica do Tesouro Nacional, R$34,4 bilhes, e, em sentido inverso, dos impactos das compras lquidas de divisas pelo Banco Central, R$33,4 bilhes, e dos recolhimentos compulsrios, R$23,8 bilhes. A fim de ajustar as condies de liquidez do sistema bancrio, o Banco Central editou a Circular n 3.594, de 21 de maio, permitindo deduzir dos recolhimentos compulsrios sobre recursos a prazo, os saldos referentes a financiamentos e arrendamentos mercantis de automveis e veculos comerciais leves, contratados a partir de 22 de maio de 2012. Os meios de pagamento, no conceito M2, totalizaram R$1,6 trilho em maio, elevando-se 2,3% no trimestre e 14,6% em doze meses, quando ocorreram aumentos de 18,3% no estoque de ttulos privados e de 14,3% nos depsitos de poupana. O saldo de M3 atingiu R$3,3 trilhes, crescendo 4,2% no trimestre e 20,5% em doze meses, enquanto o agregado M4 somou R$3,8 trilhes, com expanses de 4,5% no trimestre e de 18,6% em doze meses.

Base monetria

Grfico 3.7 Meios de pagamento ampliados Variao percentual em 12 meses

% 25

20

15

10

5 Nov 2009

Fev 2010

Mai M2

Ago

Nov

Fev Mai 2011 M3

Ago

Nov M4

Fev 2012

Mai

36 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Grfico 3.8 Taxas de juros

% a.a. 11,0 10,5 10,0 9,5 9,0 8,5 8,0 7,5 9.12 2011 6.1 2012 3.2 6.3 3.4 3.5 31.5

Taxas de juros reais e expectativas de mercado

Refletindo a trajetria decrescente da meta para a taxa Selic, a curva da taxa de juros futuros recuou em todos os vrtices, ao longo do trimestre. A taxa relativa aos contratos de swap DI x pr de 30 dias atingiu 8,32% a.a. ao final de maio, acumulando retrao de 160 p.b. no trimestre, enquanto a relativa aos contratos de 360 dias recuaram 133 p.b., para 7,93% a.a. A taxa Selic real ex-ante para os prximos doze meses, deflacionada pelo IPCA, recuou 1,7 p.p. no trimestre, situando-se em 2,4% a.a., reflexo da reduo, de 9,56% a.a. para 8% a.a., na expectativa para a taxa Selic para os prximos doze meses, e de elevao, de 5,24% a.a. para 5,52% a.a., na expectativa de inflao para o mesmo perodo.

Selic Swap DI x Pr 360 dias Fonte: BM&FBOVESPA

Swap DI x Pr 30 dias

Grfico 3.9 Taxa de juros ex-ante deflacionada pelo IPCA para 12 meses
% a.a. 7,5
7,0 6,5 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 Mar 2011 Mai Jul Set Nov Jan 2012 Mar Mai

Mercado de capitais
O ndice da Bolsa de Valores de So Paulo (Ibovespa), oscilou ao longo do trimestre, prevalecendo a tendncia de baixa. O indicador, que havia atingido 68.394 pontos, em 13 de maro, deslocou-se para 54.490 pontos ao final de maio, em ambiente de elevada averso ao risco e de volatilidade nos mercados financeiros internacionais. No trimestre, a mdia diria transacionada aumentou 3,1% e o Ibovespa, avaliado em dlares, recuou 30%, ante quedas de 4,3% e de 4,7% nos ndices Dow Jones e Nasdaq. O financiamento das empresas no mercado de capitais, mediante emisses de aes, debntures, notas promissrias e colocao de recebveis de direitos creditrios, atingiu R$30,9 bilhes em maio de 2012, ante R$13,6 bilhes em igual perodo do ano anterior, destacando-se a emisso de R$27 bilhes em debntures.

Grfico 3.10 Ibovespa

Pontos 73 000 68 000 63 000 58 000 53 000 48 000 9.3 25.4 2011 7.6 21.7 2.9 19.10 5.12 17.1 2012 2.3 17.4 31.5

Fonte: BM&FBOVESPA

Nov 2010 = 100 130 120 110 100 90 80 70 60 Nov 2010

Grfico 3.11 Bolsas de valores

3.3 Poltica fiscal

O Governo Federal anunciou, em abril, conjunto de medidas complementares ao Plano Brasil Maior envolvendo aes voltadas expanso do crdito; ao estmulo de investimentos pblicos e privados; desonerao da folha de pagamentos para quinze setores da economia; e desonerao de produtos da linha branca, mveis e luminrias. Com isso, a renncia fiscal em 2012, associada ao Plano Brasil Maior, elevou-se de R$2,7 bilhes, valor inicialmente previsto, para R$6,4 bilhes.

Jan 2011

Mar

Mai

Jul

Set

Nov

Jan 2012

Mar

Mai

Ibovespa (US$)

Dow Jones

Nasdaq

Fonte: BM&FBOVESPA, Dow Jones, Nasdaq

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 37

Grfico 3.12 Emisses primrias no mercado de capitais

R$ milhes Acumulado at maio 12 000 10 000 8 000 6 000 4 000 2 000 0 Aes 2009
Fonte: CVM

R$27 005

Notas promissrias 2010

Direitos creditrios 2011

Debntures 2012

Outras iniciativas de apoio atividade econmica foram anunciadas em maio, incluindo redues na alquota do IOF incidente sobre operaes de crdito de pessoas fsicas e nas alquotas do IPI incidentes sobre veculos. Tambm esto previstas redues nas taxas de juros cobradas pelo BNDES nas linhas de crdito do Programa de Sustentao do Investimento (PSI), para aquisio de caminhes e nibus, bens de capital, exportao de bens de capital e para o Programa Pr-Engenharia. Essas medidas devem gerar renncia fiscal adicional de R$2,7 bilhes, em 2012. Em abril, foi institudo o regime de previdncia complementar para os servidores pblicos titulares de cargo efetivo da Unio e de suas autarquias e fundaes, inclusive para os membros do Poder Judicirio, do Ministrio Pblico e do TCU. A Lei prev a criao de fundos previdencirios que contribuiro para reduzir, no longo prazo, as despesas da Unio com aposentadorias e penses de seus servidores, representando importante mudana na poltica previdenciria do setor pblico. Alm do impacto positivo sobre as contas do setor pblico, no mdio e longo prazos, essa iniciativa tende a favorecer de modo significativo a gerao de poupana domstica. A programao oramentria e financeira do Governo Central para o exerccio de 2012, divulgada em maio, incorpora elevao de R$3,5 bilhes, para R$825 bilhes, no total das receitas estimado no documento publicado em fevereiro, alterao decorrente de aumento de R$13,5 bilhes na projeo para receitas no administradas e de recuo de R$10 bilhes nas receitas administradas.

Necessidades de financiamento do setor pblico

O supervit primrio do setor pblico consolidado atingiu R$60,2 bilhes, equivalente a 4,34% do PIB, no primeiro quadrimestre de 2012, ante R$57,3 bilhes, 4,43% do PIB, no mesmo perodo do ano anterior. De janeiro a abril deste ano, ocorreram aumento no supervit do Governo Central, recuo no dos governos regionais e elevao no dficit das empresas estatais.
% PIB -2,3 -0,8 -0,1 -3,1

Tabela 3.5 Necessidades de financiamento do setor pblico Resultado primrio

Segmento 2010 R$ bilhes Governo Central Governos regionais Empresas estatais Total % PIB 2011 R$ bilhes -93,0 -33,0 -2,7 -128,7 % PIB -2,2 -0,8 -0,1 -3,1 Abr/2012 R$ bilhes -96,3 -32,6 -2,7 -131,6
1/

-78,7 -2,1 -20,6 -0,5 -2,3 -0,1 -101,7 -2,7

1/ Acumulado em doze meses at abril.

Nesse perodo, a receita bruta do Governo Federal totalizou R$279,3 bilhes, elevando-se 11,7%, 0,8 p.p. do PIB, em relao ao primeiro quadrimestre de 2011. Destacaram-se os crescimentos nas arrecadaes da Contribuio Social sobre o Lucro Lquido (CSLL), 17,1%; do Imposto de Renda Pessoas Jurdicas, 15,4%; e no recolhimento de royalties de petrleo, 30,2%.

38 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Grfico 3.13 Receita bruta do Tesouro Nacional

R$ bilhes 300 250 279

200 121 135 100 94 102 42

35 0 Impostos Contribuies 2011 Fonte: Ministrio da Fazenda/STN

Demais 2012

Total

Tabela 3.6 Despesas do Tesouro Nacional Jan-abr

Discriminao 2011 R$ milhes Total Pessoal e encargos sociais Custeio e capital FAT Subsdio e subvenes Loas/RMV Investimento Outras Transferncias ao Bacen
Fonte: Ministrio da Fazenda/STN 1/ Exclui despesas com capitalizao da Petrobras em 2010 (R$42,9 bilhes).
1/

2012 % do PIB 10,5 4,6 5,8 0,6 0,2 0,6 1,3 3,1 0,1 R$ milhes 153 790 60 407 92 663 8 838 6 367 9 616 21 098 46 745 720 % do PIB 11,1 4,4 6,7 0,6 0,5 0,7 1,5 3,4 0,1

As despesas do Tesouro Nacional somaram R$153,8 bilhes de janeiro a abril deste ano, aumento de 13,5%, 0,6 p.p. do PIB, no perodo comparativo. Os gastos com pessoal e encargos cresceram 1,7%, resultado de expanso de 5,2% nas despesas do Poder Executivo e de reduo de 10,2% no conjunto das despesas relativas aos Poderes Legislativo e Judicirio e ao Ministrio Pblico da Unio. Os gastos com custeio e capital aumentaram 22,8%, ressaltandose as elevaes nos subsdios e subvenes, 97,7%; nos investimentos, incluindo despesas do Programa Minha Casa, Minha Vida, 28,9%; e nos benefcios assistenciais (Lei Orgnica da Assistncia Social Loas/ Renda Mensal Vitalcia RMV), 18,4%. Os investimentos includos no Programa de Acelerao do Crescimento (PAC) aumentaram 50% no primeiro quadrimestre de 2012, em relao a igual intervalo do ano anterior. O dficit da Previdncia Social atingiu R$15,2 bilhes no primeiro quadrimestre, estvel em relao ao do mesmo perodo de 2011. A arrecadao lquida da Previdncia, em linha com o crescimento da massa salarial, elevou-se 15,3%, enquanto os gastos com benefcios previdencirios, refletindo aumentos respectivos de 9,6% e de 3,1% no valor mdio dos valores pagos e na quantidade mdia mensal de benefcios pagos, cresceram 12,6%. As receitas totais do Governo Central Tesouro Nacional, Previdncia Social e Banco Central aumentaram 12,3% e as despesas, 13,1%. Considerando somente as receitas lquidas, que excluem as transferncias aos estados e municpios, o crescimento atingiu 12,5%. As transferncias para os governos regionais somaram R$62,7 bilhes no primeiro quadrimestre, elevando-se 11,3%, 0,16 p.p. do PIB, em relao ao perodo homlogo de 2011, com nfase no crescimento de 41,2% nas transferncias relativas a royalties de petrleo. As arrecadaes relativas ao Imposto sobre a Circulao de Mercadorias e Servios (ICMS), tributo regional mais expressivo, e ao Imposto sobre a Propriedade de Veculos Automotores (IPVA) aumentaram respectivamente 10,3% e 8,5% nos trs primeiros meses do ano, em relao a igual perodo de 2011, totalizando, na ordem, R$77,7 bilhes e R$14,3 bilhes. O supervit primrio dos estados e municpios atingiu R$16 bilhes nos quatro primeiros meses de 2012, reduzindo-se 0,11 p.p. do PIB em relao ao mesmo perodo do ano anterior. As empresas estatais registraram

135 548 59 400 75 480 7 772 3 221 8 121 16 368 39 998 668

Tabela 3.7 Resultado primrio da Previdncia Social Jan-abr

R$ bilhes Discriminao Arrecadao bruta Restituio/devoluo Transferncia a terceiros Arrecadao lquida Benefcios previdencirios Resultado primrio Arrecadao lquida/PIB Benefcios/PIB Resultado primrio/PIB
Fonte: Ministrio da Fazenda/STN

2011 80,7 -0,2 -9,0 71,5 86,7 -15,2 5,5% 6,7% -1,2%

2012 93,1 -0,3 -10,4 82,4 97,6 -15,2 5,9% 7,0% -1,1%

Var. % 15,4 61,7 15,1 15,3 12,6 0,2

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 39

% 13,2

Grfico 3.14 Crescimento das receitas e despesas do Governo Central Jan-abr 2012/Jan-abr 2011

dficit de R$229 milhes, 0,02% do PIB, ante 0,01% do PIB no mesmo perodo do ano anterior. Os pagamentos de juros nominais totalizaram R$76,2 bilhes, correspondendo a 5,49% do PIB, no primeiro quadrimestre. O recuo de 0,59 p.p. do PIB em relao a igual intervalo de 2011 evidenciou, em especial, a trajetria decrescente da taxa Selic e a menor variao nos principais ndices de preos no perodo, indicadores que incidem sobre parcela expressiva dos ttulos federais, componente mais importante do endividamento.

12,8

12,4

12,0

11,6 Receita Total Receita Lquida Despesas

Grfico 3.15 Transferncias para estados e municpios Jan-abr

R$ bilhes 70 60 50 40 30 20 10 0 Constitucionais 2010 Demais 2011 Total 2012 11,9 13,4 16,2 32,3 42,9 46,4 44,2 56,3 62,7

O dficit nominal do setor pblico atingiu R$16 bilhes no primeiro quadrimestre de 2012, equivalente a 1,15% do PIB, reduzindo-se 0,49 p.p. do PIB em relao ao mesmo perodo de 2011. O financiamento desse dficit ocorreu mediante expanso da dvida mobiliria domstica, que refletiu, ainda, as redues no financiamento externo lquido, na dvida bancria lquida e nas demais fontes de financiamento interno, que incluem a base monetria.

Operaes do Banco Central no mercado aberto

As operaes primrias do Tesouro Nacional com ttulos pblicos federais resultaram em emisses lquidas de R$19,3 bilhes no trimestre encerrado em abril, resultado de colocaes de R$91,3 bilhes e resgates de R$72 bilhes. As operaes de trocas totalizaram R$10,6 bilhes, das quais 57,3% realizadas com Letras Financeiras do Tesouro Nacional (LFT); 38,5% com Notas do Tesouro Nacional Srie B (NTN-B); 2,5% com Notas do Tesouro Nacional Srie C (NTN-C); e 1,7% com Letras do Tesouro Nacional (LTN). O saldo mdio dirio das operaes de financiamento e de go around realizadas pelo Banco Central totalizou R$486,4 bilhes em abril, aumentando 6,7% em relao a janeiro. O saldo das operaes com prazos de duas semanas a trs meses passou de R$219,9 bilhes, em janeiro, para R$287,6 bilhes, em abril, enquanto os relativos s operaes com prazos de seis meses e com prazos inferiores a duas semanas registraram redues respectivas de R$166,5 bilhes para R$141,5 bilhes, e de R$69,2 bilhes para R$57,2 bilhes.

Grfico 3.16 Governos regionais: supervit primrio acumulado em doze meses e dvida lquida
Supervit primrio 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 Abr 2010 Jul Out Jan 2011 Abr Jul Out Jan 2012 Abr % PIB

Dvida lquida 13,0 12,5 12,0 11,5 11,0

Supervit primrio

Dvida lquida

Grfico 3.17 Juros nominais apropriados

% PIB 6,2 6,0 5,8 5,6 5,4 5,2 5,0 2008 2009 2010 2011 1/ Valores acumulados em doze meses at abril. 5,71 5,53

5,46 5,28 5,18

2012

1/

40 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Tabela 3.8 Necessidades de financiamento do setor pblico

Discriminao 2010 R$ bilhes Usos Primrio Juros Fontes Financiamento interno Dvida mobiliria Dvida bancria Outros Financiamento externo 93,7 -101,7 195,4 93,7 178,5 35,2 100,9 42,5 -84,9 2,5 -2,7 5,2 2,5 4,7 0,9 2,7 1,1 -2,3 % PIB 2011 R$ bilhes 108,0 -128,7 236,7 108,0 214,4 223,8 -21,0 11,6 -106,5 2,6 -3,1 5,7 2,6 5,2 5,4 -0,5 0,3 -2,6 % PIB Abr/2012 R$ bilhes 16,0 -60,2 76,2 16,0 52,9 163,9 -90,7 -20,3 -36,9 1,2 -4,3 5,5 1,2 3,8 11,8 -6,5 -1,5 -2,7 % PIB

Dvida mobiliria federal

A dvida mobiliria federal, avaliada pela posio de carteira, totalizou R$1.795 bilhes, 42,4% do PIB, em abril, registrando acrscimos de 0,8 p.p. do PIB em relao a janeiro e de 0,1 p.p. do PIB em doze meses. A elevao trimestral decorreu de emisses lquidas de R$20,9 bilhes no mercado primrio, incorporao de R$48,7 bilhes de juros nominais, e do impacto de R$0,8 bilho associado depreciao cambial de 8,8% registrada no perodo. As participaes, no total da dvida mobiliria federal, dos ttulos indexados a taxas prefixadas e a ndices de preos, e dos financiamentos do Banco Central por meio das operaes do mercado aberto, registraram acrscimos respectivos de 2,4 p.p., 1,5 p.p. e 0,9 p.p. em abril, em relao a janeiro, enquanto a relativa aos ttulos indexados taxa Selic recuou 4,8 p.p. O cronograma de amortizao da dvida mobiliria em mercado, exceto operaes de financiamento, registrou a seguinte estrutura de vencimentos em abril: 11,4% do total com vencimento em 2012; 22,9% em 2013; e 65,8% a partir de janeiro de 2014. Em abril, os ttulos vincendos em doze meses representaram 22,8% do total da dvida mobiliria em mercado, que registrou prazo mdio de 44,6 meses, valores situados nos respectivos intervalos estabelecidos pelo Plano Anual de Financiamento (PAF) 2012. O estoque lquido das operaes reversas de swap cambial somou R$6 bilhes em abril. O resultado do trimestre, compreendido como a diferena entre a rentabilidade do Depsito Interfinanceiro (DI) e a variao cambial mais cupom, foi favorvel ao Banco Central em R$392 milhes, no conceito caixa.

Grfico 3.18 Posio lquida de financiamento dos ttulos pblicos federais Mdia diria
R$ bilhes 600 500 400 300 200 100 0 Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr Jul Out Jan 2012 Abr

Grfico 3.19 Operaes compromissadas do Banco Central Volume por prazo Mdia dos saldos dirios
R$ bilhes 350 300 250 200 150 100 50 0 Dez 2010 Fev 2011 Abr Jun Ago Out Dez Fev 2012 Abr

Dvida Lquida do Setor Pblico

A Dvida Lquida do Setor Pblico (DLSP) atingiu R$1.515 bilhes, correspondendo a 35,7% do PIB em abril, reduzindo-se 0,7 p.p. do PIB em relao a dezembro de 2011, com nfase no recuo de 0,4 p.p. registrado na esfera do Governo Central. A reduo na relao DLSP/PIB evidenciou os impactos do supervit primrio, 1,4 p.p. do PIB; do crescimento do PIB, 0,8 p.p.; da depreciao cambial registrada no perodo, 0,2 p.p; e do ajuste de paridade da cesta de moedas que compem a dvida externa lquida, 0,1 p.p., neutralizado, em parte, pelo efeito da apropriao de juros nominais, 1,8 p.p. do PIB.

At 2 semanas

De 2 semanas a 3 meses

6 meses ou mais

Grfico 3.20 Composio da dvida mobiliria federal1/

% 40 30 20 10 0 Over/Selic Prefixado ndices de preos Cmbio TR Abr 2012 Mercado aberto

Dez 2010 1/ No inclui swap.

Dez 2011

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 41

% 100 80 60 40 20 0

Grfico 3.21 Perfil de vencimentos da dvida mobiliria

A composio da DLSP registrou, nos quatro primeiros meses de 2012, aumentos respectivos de 4,8 p.p. e de 2,4 p.p. nas parcelas vinculadas a ndices de preos e taxa Selic, que atingiram, na ordem, 39,6% e 71,2% do total, e expanso de 4,7 p.p., para 43,5%, na parcela credora vinculada ao cmbio, esta evidenciando os impactos do aumento das reservas internacionais e da depreciao cambial. A Dvida Bruta do Governo Geral (Governo Federal, INSS, governos estaduais e governos municipais) atingiu R$2.406 bilhes, equivalente a 56,8% do PIB em abril de 2012, aumentando 2,6 p.p. do PIB em relao a dezembro de 2011.

Jan Abr 2009

Out Jan Abr Jul Out Jan Abr 2010 2011 At 1 ano Entre 1 e 2 anos

Jul

Jul

Out Jan Abr 2012 Acima de 2 anos

Tabela 3.9 Evoluo da dvida lquida Fatores condicionantes

Discriminao 2010 R$ milhes Dvida lquida total Saldo 1 475 820 39,1 1 508 547 36,4 1 514 600 35,7 % PIB 2011 R$ milhes % PIB Abr 2012 R$ milhes % PIB

3.4 Concluso
Apesar do ritmo gradual de recuperao da atividade econmica domstica, em ambiente de volatilidade nos mercados internacionais, uma expanso moderada do crdito tende a se materializar nos prximos trimestres. Para tanto, contribuem aes de poltica recentemente implementadas, entre outros aspectos. Em termos de evoluo recente, ressalte-se a expanso continuada dos financiamentos habitacionais, que representaram 5,4% do PIB em maio, ante 1,4% do PIB em igual perodo de 2006, impulsionada pelo dinamismo do mercado de trabalho e pelos avanos institucionais que favoreceram a realizao de tais operaes. O crescimento mais moderado das receitas pblicas em relao ao das despesas, registrado no primeiro quadrimestre do ano, no impediu que o resultado fiscal do perodo fosse compatvel com o cumprimento da meta de supervit primrio estabelecida para este ano. Medidas de desonerao visando apoiar a atividade econmica podem manter o ritmo de crescimento das receitas em patamar mais modesto, o que eventualmente demandaria conteno adicional de gastos. Vale ressaltar que o cumprimento da meta de supervit primrio e a menor incorporao de juros nominais, em decorrncia, principalmente, da reduo nos custos de financiamento do Tesouro Nacional, contribuem para a melhora na percepo de risco do pas, em ambiente internacional no qual importantes economias enfrentam desafios na rea fiscal.

Fluxos acumulados no ano Variao DLSP Fatores NFSP Primrio Juros Ajuste cambial Dvida interna Outros
2/ 1/

113 109 -2,9 113 109 93 673 195 369 17 677 1513 16 163 1 533 2969 3,0 2,5 5,2 0,5 0,0 0,4 0,0 0,1

32 727 -2,7 32 727 107 963 236 673 0,8 2,6 5,7

6 053 -0,7 6 053 15 979 76 191 0,1 0,4 1,8

-101 696 -2,7

-128 710 -3,1

-60 212 -1,4

-66 626 -1,6 -3405 -0,1 -63 221 -1,5 -9 097 -0,2 487 0 0,0 0,0

-7 131 -0,2 -793 0,0 -6 338 -0,1 -2 743 -0,1 -52 0 0,0 0,0

Dvida externa Reconhecimento de dvidas Privatizaes Efeito crescimento PIB

-2742 -0,1

-5,9

-3,5

-0,8

1/ Dvida mobiliria interna indexada ao dlar. 2/ Paridade da cesta de moedas que compem a dvida externa lquida.

Grfico 3.22 DLSP Participao percentual por indexadores

Percentual 75 60 45 30 15 0 -15 -30 -45 Selic 2008 Prefixada 2009 IPCA 2010 2011 Cmbio Outros Abr 2012

42 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Anlise do Quadro Fiscal segundo Critrios Alternativos

A avaliao das finanas governamentais est sujeita a enfoques diferenciados, fundamentados em bases metodolgicas distintas de produo de indicadores. Dada a importncia do tema para a formulao e implementaes de polticas macroeconmicas, este boxe objetiva apresentar as principais metodologias utilizadas internacionalmente na compilao de indicadores fiscais, bem como efetuar com base nas mesmas uma anlise comparativa da situao fiscal do Pas. Para tanto, consideram-se o procedimento hoje aplicado pelo Banco Central; o constante do Government Finance Statistics Manual (GFSM) 2001, do Fundo Monetrio Internacional (FMI); e os mtodos de derivao de resultados fiscais ciclicamente ajustados. O procedimento atual de clculo dos indicadores fiscais baseado no GFSM 1986, do FMI, com adaptaes s especificidades da economia brasileira. Nesse caso, a partir da evoluo dos estoques de ativos e passivos do setor pblico registrados na contabilidade do sistema financeiro, de registros no balano de pagamentos e nos sistemas de liquidao e custdia de ttulos pblicos, o Banco Central estima o resultado fiscal das diversas esferas de governo (mtodo abaixo da linha baseado na tica do financiamento). A metodologia atual utiliza o critrio de caixa para contabilizar o resultado primrio e de competncia para os juros nominais. A cobertura das estatsticas abrange todo o setor pblico no financeiro, em bases mensais, e defasagem mxima de trinta dias para publicao. Construdos com bases na metodologia atual, os Grficos 1 a 4 indicam que, ao longo dos

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 43

Grfico 1 Setor Pblico: supervit primrio acumulado em doze meses e dvida lquida
Supervit primrio 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 2002 2004 2006 2008 2010 Dvida lquida Abr 2012 % PIB Dvida lquida 65 60 55 50 45 40 35 30

ltimos anos, a situao fiscal do Brasil evoluiu favoravelmente, registrando-se gerao contnua de supervits primrios, melhora no perfil do endividamento e reduo na relao Dvida Lquida do Setor Pblico (DLSP)/PIB. O GFSM 2001 constitui avano metodolgico importante em relao ao Manual anterior, ao incorporar novos conceitos e princpios. O clculo do patrimnio lquido do setor pblico um dos pilares do novo Manual do FMI. Trata-se de indicador abrangente da situao fiscal, que inclui as contas financeiras e no-financeiras, a exemplo dos ativos no financeiros do governo. O Manual divide as contas de estoques e fluxos em trs componentes principais: o balano patrimonial, os fluxos de transaes do governo e os outros fluxos econmicos. Com esses trs componentes, apresentam-se as fontes de variao do patrimnio lquido durante determinado perodo, conciliandose estoques e fluxos. Ressalte-se que o clculo do patrimnio lquido no elimina a apurao dos indicadores tradicionais de endividamento e resultado, devendo apenas incorporar informaes adicionais para anlise da situao fiscal, j que possibilita o conhecimento da evoluo patrimonial completa, e no apenas da situao financeira lquida. Outros aspectos importantes referem-se adoo do critrio de competncia para os indicadores fiscais, e a avaliao dos ativos a preos de mercado. Alguns avanos propostos no GFSM 2001 j so contemplados nas estatsticas atualmente divulgadas pelo Banco Central, como a conciliao de estoques e fluxos; a abrangncia de setor pblico consolidado, exceto corporaes pblicas financeiras; incluso da Autoridade Monetria no consolidado; e explicitao de outros fluxos econmicos, tais como variao cambial e outros fluxos patrimoniais. Ainda que preliminarmente, possvel consolidar estimativas de indicadores fiscais mais abrangentes no mbito da metodologia do GFSM. Nesse sentido, a partir da variao do Patrimnio Financeiro, estima-se o resultado fiscal seguindo o critrio de competncia. Destaque-se que o clculo dos fluxos financeiros segue o padro atual e, alm disso, que as variaes de estoques decorrentes de

Supervit primrio

Grfico 2 DLSP: Participao percentual da dvida cambial

Percentual 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 2002 2004 2006 2008 2010 Abr 2012

Grfico 3 Prazo mdio dos ttulos federais

Meses 45 40 35 30 25 20 2002 2004 2006 2008 2010 Abr 2012

Grfico 4 Governos regionais: supervit primrio acumulado em doze meses e dvida lquida
Supervit primrio 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 2002 2004 2006 2008 2010 Dvida lquida Abr 2012 Supervit primrio 14 12 10 % PIB Dvida lquida 20 18 16

44 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

oscilaes de preos das participaes acionrias do governo ou dos preos de mercado dos ativos financeiros so tratadas como Outros fluxos econmicos, de forma semelhante adotada para a variao cambial incidente sobre os atuais ativos e passivos includos na DLSP. A anlise dos indicadores produzidos segundo esse novo arranjo Grficos 5 e 6 considerando dados do Governo Geral, que abrange o Governo Federal, estados e municpios, tambm aponta evoluo favorvel das finanas governamentais, com tendncia de recuo da posio devedora do Patrimnio Financeiro. Em 2007, a posio devedora do patrimnio financeiro do Governo Geral correspondia a 44,0% do Produto Interno Bruto (PIB), deslocando-se para 37,6% em 2011. No mesmo perodo o dficit nominal, segundo a metodologia GFSM 2001, passou de 2,0% para 3,2% do PIB, seguindo o padro similar ao obtido com a metodologia atual. O GFSM 2001 de fato fornece elementos adicionais que contribuem para o aprofundamento da anlise das contas do setor pblico. Entretanto, sua aplicabilidade para aferir, em curto prazo, o impacto das operaes do setor pblico sobre a demanda agregada mostra-se limitada. Isso porque as estatsticas construdas segundo o GFSM 2001, sob o critrio de competncia, eventualmente contemplam informaes sobre aes que no afetam de modo relevante a demanda do perodo. A ttulo de ilustrao, cabe mencionar incorporao de provises e despesas inscritas em restos a pagar processados, cuja execuo financeira s ocorre em perodos posteriores. Dessa forma, no que se refere a impactos sobre as condies de demanda, o procedimento atual (que segue o critrio de caixa) mostra-se mais adequado. O resultado do governo ciclicamente ajustado, por definio, exclui os efeitos do ciclo econmico sobre as contas do setor pblico1.

Grfico 5 Dvida lquida e patrimnio financeiro do Governo Geral

% PIB 46 44 42 40 38 36 34 32 2007 2008 2009 2010 2011 Dvida lquida do Governo Geral Patrimnio financeiro do Governo Geral

Grfico 6 Dficit nominal do Governo Geral

% PIB 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 2007 2008 2009 2010 2011

Dficit nominal do Governo Geral - atual Dficit nominal do Governo Geral - GFSM

1/ Para uma discusso mais detalhada do clculo do resultado ciclicamente ajustado, bem como do resultado estrutural, que alm do ciclo econmico, tambm ajusta o resultado s variaes em ativos, componentes no recorrentes de receitas e despesas e mudanas na composio do Produto, ver Bornhorst, Fabian et al. (2011). When and How to Adjust Beyond the Business Cycle? A Guide to Structural Fiscal Balances, IMF Technical Notes and Manuals, April, Washington.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 45

Grfico 7 Governo Geral: supervit primrio efetivo e ciclicamente ajustado

% PIB

O Grfico 7 apresenta as estimativas para o resultado ciclicamente ajustado do Governo Geral brasileiro no perodo 2007/2012, para tanto considerando, neste ltimo ano, o cumprimento da meta fiscal estabelecida na Lei de Diretrizes Oramentrias (LDO)2. As estimativas apontam certa aderncia do resultado fiscal efetivo ao resultado ciclicamente ajustado. Em resumo, este boxe considerou trs metodologias para clculos de indicadores fiscais brasileiros. Dada a relevncia dos desenvolvimentos no mbito fiscal para formulao e implementao da poltica monetria, importante a disponibilidade de ferramentas que permitam a anlise das contas do setor pblico sob perspectivas diferentes.

2007

2008 Efetivo

2009

2010

2011

2012

Ciclicamente ajustado

2/ O resultado foi estimado ajustando-se as receitas pela elasticidade calculada com base em mtodos economtricos e considerando o clculo do PIB potencial segundo o filtro Hodrick e Prescott (HP), mtodo mais usado em comparaes internacionais, inclusive pelo FMI. Foram desconsideradas as operaes decorrentes da capitalizao da Petrobras e da cesso onerosa de petrleo em 2010, bem como a operao do Fundo Soberano em 2008. A elasticidade das despesas foi considerada como igual unidade. A estimativa de crescimento do PIB efetivo em 2012 a mesma apresentada neste Relatrio de Inflao.

46 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Economia internacional

4
4.1 Atividade econmica
A ausncia de soluo definitiva para a crise europeia, as perspectivas de desacelerao na China e os riscos sustentabilidade do crescimento da economia dos EUA se traduziram, no decorrer do segundo trimestre do ano, em elevada volatilidade e averso ao risco nos mercados financeiros. Esse cenrio, que incorpora recuo dos preos das commodities, perda de vigor do comrcio internacional e diminuio de riqueza nos mercados acionrios, se traduz em dificuldade na rolagem da dvida soberana de pases do bloco europeu que apresentam desequilbrio fiscal. Nesse ambiente, a Organizao para a Cooperao e Desenvolvimento Econmico (OCDE) revisou para baixo, em maio, as projees, realizadas em novembro de 2011, para os crescimentos das economias da China, de 8,5% para 8,2%; ndia, de 7,2% para 7,1%; frica do Sul, de 3,6% para 3,3%; e rea do Euro, de 0,2% para -0,1%. Vale ressaltar que a estimativa para a expanso da economia japonesa foi mantida em 2% e a relacionada aos EUA, ampliada de 2% para 2,4%. Nas economias maduras, os elevados riscos para a estabilidade financeira, em ambiente de polticas de austeridade fiscal, tm provocado a manuteno de mecanismos no convencionais de afrouxamento monetrio e de taxas de juro em mnimas histricas. Em grande parte das economias emergentes, a despeito da resilincia da demanda domstica, o enfraquecimento da demanda externa e a continuidade do processo de desinflao global tm, de modo geral, permitido a adoo de posturas de poltica monetria acomodatcias. A variao anualizada do PIB dos EUA atingiu 1,9% no primeiro trimestre de 2012, ante 3% no anterior, com nfase nas contribuies respectivas de 1,9 p.p. e de 0,4 p.p. do consumo privado e investimento residencial. O investimento empresarial cresceu 1,9% no perodo menor

Tabela 4.1 Maiores economias Componentes do PIB

Discriminao PIB Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo China
1/ 1/

2010 II 3,8 3,7 4,5 5,2 nd 2,9 0,7 3,4 1,2 18,6 8,6 -10,9 20,2

III 2,5 1,7 2,7 2,9

IV 2,3 1,3 -2,0 -0,0

Taxa % trimestral anualizada 2011 2012 I II III IV I 0,4 3,0 1,0 -7,9 9,1 2,1 -0,4 -3,5 -5,8 1,3 0,6 -0,2 -1,2 1,8 0,5 2,3 7,6 3,0 -1,3 -1,2 0,1 7,8 2,1 -1,9 1,7 2,8 5,2 -1,6 -2,2 1,9 -0,0 -1,3 4,1 7,4 2,7 0,1 0,4 4,4 1,9 -5,4 -1,3 -14,8 19,3 nd nd -6,1 7,2 nd 0,3 12,3 6,1 nd 1,7 8,0 -3,9 nd 6,5 6,2

nd 10,0 2,6 1,3 0,2 1,8 11,3 0,5 3,6 2,6 3,6 1,8 -1,1 0,9 8,7 -2,2 -0,2 -7,7 2,5 -7,4

9,5 10,0 0,7 -1,6 -1,6 2,3 1,7 1,2 -1,1 4,3

Consumo das famlias Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo
2/ 2/

Formao Bruta de Capital Fixo das empresas 2,1 10,3 15,7 7,5 -3,7 0,8 -2,5 11,2 -0,6 -0,6 -1,8 4,2 -3,6 -1,2 2,6

-0,8 22,3 1,2 11,7 -2,5 -1,4 3,6 0,2 2,7 -1,6 6,4

Investimento residencial Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Gastos do Governo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo
4/ 4/ 3/

22,8 -27,7 7,3 73,5 3,3 10,0 19,9 19,5 23,8 21,6 17,9 12,2 26,0 3,7 0,7 2,7 -0,7 -2,8

9,7 -11,0 1,0 19,3 10,0 8,8 6,0 12,3 6,4 12,6 7,4 1,0 0,2 -0,8 1,2 7,8 6,2 -0,7 -2,3 6,1 5,0 0,7 -2,8 0,3 -0,3 -0,1

-6,3 42,8 -14,7 6,7 -11,9 20,5 7,9 5,5 5,8 3,6 5,0 -8,5 4,7 5,9 -0,2

Exportaes de bens e servios

2,6 17,3

-1,8 -22,9 39,5 -14,1 8,3 2,7 -6,7 4,8 -5,9 -0,1 0,2 -2,2 1,4 1,6 -2,4 1,2 2,9 0,8 3,7 -5,3 3,6 3,8 -4,1 -1,0 2,2 0,8

Importaes de bens e servios

0,8 14,6 -0,9 0,1 0,7 8,2 -0,1 -0,7 -2,0 0,5

Fontes: BEA, Thomson, Cabinet Office e Eurostat 1/ Informaes referentes China disponveis apenas para o PIB e somente a partir do ltimo trimestre de 2010. 2/ Formao Bruta de Capital Fixo total (inclui governo). 3/ Formao Bruta de Capital Fixo. 4/ Somente consumo do governo.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 47

Grfico 4.1 PMI manufatura Maiores economias

70 60 50 40 30 Fev 2010 Mai Ago EUA Japo China Nov Fev 2011 Mai Ago Nov Fev 2012 Mai

expanso desde o quarto trimestre de 2009 e os gastos do governo determinaram impacto de -0,8 p.p. para o resultado Name Code do PIB, sexta contribuio trimestral negativa em sequncia. 15/02/2007 O setor externo, evidenciando aumentos respectivos de 15/03/2007 7,2% e de 6,1% nas exportaes e nas importaes, exerceu 15/04/2007 impacto de -0,1 p.p. para a expanso do PIB no trimestre.
15/05/2007 15/06/2007 Dando suporte s perspectivas de manuteno de 15/07/2007 ritmo moderado para o crescimento dos EUA, a produo 15/08/2007 manufatureira, em parte reflexo do aumento de 6,1% no 15/09/2007 15/10/2007 segmento veculos e partes, cresceu 0,6% no trimestre 15/11/2007 encerrado em maio, em bases trimestrais. O PMI do setor,

rea do Euro Reino Unido

Fonte: Thomson

Grfico 4.2 Evoluo das taxas de desemprego Maiores economias desenvolvidas

12 10 8 6 4 2 Nov Fev 2009 2010 Mai
EUA Japo

aps atingir 54,8 pontos em abril, valor mais elevado desde julho de 2011, recuou para 53,5 pontos em maio, enquanto o sentimento do consumidor, medido pela Universidade de Michigan, em trajetria de alta h nove meses, tambm em maio, totalizou 79,3 pontos, maior nvel desde outubro de 2007.

Ago

Nov

Fev 2011

Mai

Ago

Nov

Fev 2012

Mai

rea do Euro Reino Unido

Fonte: Bloomberg

A moderao no ritmo da atividade nos EUA se reflete no desempenho do mercado de trabalho, que registrou a criao de 289 mil vagas no trimestre finalizado em maio, ante 757 mil naquele terminado em fevereiro. A taxa de desemprego permaneceu elevada e atingiu 8,2% em maio. A renda pessoal disponvel real aumentou 0,2% no trimestre encerrado em abril e os gastos pessoais com consumo, 0,9%, contribuindo para que a taxa de poupana recuasse 3,4% no perodo. O PIB da rea do Euro registrou estabilidade no primeiro trimestre de 2012, em termos anualizados, ressaltando-se as contraes observadas na Itlia, 3,2%; na Espanha, 1,3%; em Portugal, 0,3%; e na Grcia, 6,2%8, e as expanses na Alemanha, 2,1%, e Frana, 0,2%. A estabilidade da atividade na regio se traduziu em aumento da taxa de desemprego, que atingiu 11% em maro e abril, maior patamar desde a criao da unio monetria; recuo no ndice agregado de sentimento econmico, com nfase no decrscimo mensal de sete pontos, em maio, no componente relacionado ao setor varejista; e recuo do PMI da indstria, que atingiu 45,1 pontos em maio, menor patamar desde junho de 2009, observando-se que o PMI da Alemanha se deslocou para 45,2 pontos, pior resultado nos ltimos 35 meses. No Reino Unido, o PIB registrou contrao anualizada de 1,3% no primeiro trimestre do ano, evoluo associada, em especial, ao recuo de 1,3% na formao bruta de capital fixo empresarial segunda retrao consecutiva e contribuio negativa de 0,4 p.p. exercida pelo setor

8/ Variao interanual.

48 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

externo. O consumo do governo registrou aumento trimestral anualizado de 6,5%, e o das famlias, de 0,6%. A fragilidade da atividade econmica do pas tambm se manifesta no desempenho do setor industrial, que decresceu 0,4% no trimestre encerrado em maio. O PMI manufatureiro atingiu 45,9 pontos em maio, menor patamar desde maio de 2009. A taxa de desemprego, no obstante, recuou para 8,2% no trimestre encerrado em abril, menor nvel desde o trimestre findo em agosto de 2011. A economia japonesa cresceu 4,7% no primeiro trimestre de 2012, em termos anualizados, ressaltando-se as expanses respectivas de 4,9% e de 16,3% no consumo privado e nos investimentos do governo, e a contribuio de 0,5 p.p. exercida pelo setor externo, mesmo em cenrio de desacelerao da economia global e valorizao do iene. Em sentido inverso, os investimentos residenciais privados e empresariais registaram retraes respectivas de 6% e de 8,2%, no trimestre. importante salientar, tambm, que a economia japonesa apresentou, em abril, relevante perda de mpeto, expressa em decrscimo mensal de 0,4% nas vendas no varejo; retrao, pela primeira vez em doze meses, na confiana do consumidor; e recuo de dois pontos, para 51,3 pontos, no PMI composto. Na China, o PIB registrou aumento interanual de 8,1% no primeiro trimestre de 2012, ante 8,9% no ltimo de 2011, desacelerao decorrente, em grande parte, da perda de dinamismo do setor externo e do recuo, de 21,1% para 18,2%, na taxa de crescimento da formao bruta de capital fixo. Na margem, as vendas no varejo e a produo industrial apresentaram variaes mensais de 0,8% e de 0,9% em maio, enquanto, nesse mesmo ms, o PMI da manufatura voltou a recuar pelo stimo ms consecutivo, atingindo 48,4 pontos.

4.2 Poltica monetria e inflao

Nos EUA, a inflao ao consumidor acumulada em doze meses, medida pelo IPC, recuou pelo stimo ms consecutivo, atingindo 2,3% em abril, menor variao anual em quatorze meses, com nfase na reduo, de 7%, em fevereiro, para 0,9%, em abril, na variao anual do componente energia. Segundo projees do Federal Open Market Committee (FOMC) do Federal Reseve (Fed), divulgadas no comunicado da reunio de abril, a inflao, mensurada pelo deflator das despesas pessoais de consumo, dever situar-se entre 1,9% e 2,0% em 2012, consistente com a meta de estabilidade de preos de longo prazo. Nesse

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 49

Grfico 4.3 Inflao ao consumidor Variao anual

% 9 7 5 3 1 -1 -3 Abr 2008 Out EUA Reino Unido Abr 2009 Out Abr 2010 China Out Abr 2011 Out Japo Abr 2012

cenrio, o Fed continuou a sinalizar que manter a atual meta para os Fed funds no intervalo entre 0 e 0,25% a.a., pelo menos at o final de 2014. Na rea do Euro, a variao anual da inflao ao consumidor, medida pelo ndice de Preos ao Consumidor Harmonizado (IPCH), atingiu 2,6% em abril, aps quatro meses em 2,7%, devendo ocorrer, de acordo com a Eurostat, continuidade desse processo em maio. Vale destacar que a trajetria de reduo da taxa de inflao tem sido menos pronunciada na rea do Euro do que nas demais economias desenvolvidas, evoluo decorrente dos impactos da elevada inflao de energia, que atingiu 8,2% a.a. em abril; da rigidez da inflao de alimentos, 3,1% a.a. em abril; e da alta de impostos, no mbito de programas de consolidao fiscal. Ressalte-se que, desde setembro de 2011, a variao anual do ncleo do IPCH oscila de 1,5% a 1,6% a.a. Nesse contexto, o Banco Central Europeu (BCE) mantm a taxa de juros de referncia (Refi rate) em 1% a.a. desde a reunio de dezembro de 2011. O processo desinflacionrio no Reino Unido vem ocorrendo com maior intensidade do que nas principais economias desenvolvidas, trajetria consistente com os impactos da recesso econmica em curso; da eliminao do efeito-base do aumento do Imposto sobre o Valor Agregado (IVA), em janeiro de 2011; e da reduo da Perodo jan 1999 inflao da energia, que atingiu 8,1% a.a. em abril de 2012, ante Fev 18,1% a.a. em setembro do ano anterior. Esses fatores Mar tm favorecido a convergncia da inflao para o centro da Abr meta, tendo o IPC cheio anual recuado de 5,2% para 3%, no Mai perodo mencionado. Nesse contexto, na reunio de maio, o Jun Comit de Poltica Monetria do Banco da Inglaterra (BoE) Jul manteve inalterada a taxa bancria oficial em 0,5% a.a., Ago vigente desde maro de 2009, e decidiu pela manuteno Set Out do programa de compra de ativos, financiado pela emisso Nov de reservas, em 325 bilhes.
Dez

rea do Euro

Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS

Grfico 4.4 Inflao de energia Variao anual

% 30 20 10 0 -10 -20 -30 Abr 2008 Out Abr 2009 EUA Japo Fonte: Thomson Out Abr 2010 Out Abr 2011 Out Abr 2012

rea do Euro Reino Unido

% 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1

Grfico 4.5 Taxas de juros oficiais Taxas anuais

Out Fev 2008 2009

Jun

Out

Fev 2010

Jun

Out

Fev 2011

Jun

Out

Fev 2012

Jun

EUA Japo

rea do Euro China

Reino Unido

Fontes: Fed, BCE, BoJ, Banco da Inglaterra e Banco do Povo da China

Grfico 4.6 Ncleo da inflao ao consumidor Variao anual

% 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 Abr 2008 Out Abr 2009 Out Abr 2010 Out Abr 2011 Japo Out Abr 2012 Reino Unido

EUA

rea do Euro

Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS

No Japo, a inflao anual ao consumidor atingiu 0,5% em maro e abril, maior valor desde dezembro de 2008, trajetria associada, sobretudo, ao comportamento do preo da energia, que registra variao anual superior a 5% desde julho de 2011. Nessse ambiente, a variao anual do ncleo do IPC que exclui alimentos in natura totalizou 0,2% em abril e a relativa ao ncleo que exclui alimentos e energia, -0,3% a.a., mantendo-se em terreno deflacionrio desde janeiro de 2009. O Banco do Japo (BoJ), considerando a previso de que a variao anual dos preos dever seguir, no curto parzo, abaixo da meta oficial transitria de 1% a.a., decidiu, em abril, manter a taxa bsica

50 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Grfico 4.7 Inflao de alimentos1/ Variao anual

% 24 20 16 12 8 4 0 -4 Abr 2008 Out EUA Reino Unido Abr 2009 Out Abr 2010 China Out Abr 2011 Out Japo Abr 2012

de juros (uncollateralized overnight call rate) na faixa de 0 a 0,1% e reeditou medidas de afrouxamento quantitativo por meio da ampliao do Programa de Compra de Ativos em 5 trilhes, para 70 trilhes. Na China, a variao anual do IPC recuou para 3,4% em abril, evoluo associada, em grande medida, menor variao dos preos de alimentos, que atingiu 7% no perodo, ante 14,8% em julho de 2011. Diante da trajetria benigna da inflao, o Banco do Povo da China (BPC) efetuou, em maio, nova reduo de 0,5 p.p. na taxa de recolhimento compulsrio, fixada em 18% para pequenos bancos e em 20% para os de maior porte. No mesmo sentido, no incio de junho, o BPC reduziu, pela primeira vez desde julho de 2011, a taxa bsica de juros em 0,25 p.p., fixando-a em 6,31% a.a. A partir de 16 de abril, visando conferir maior flexibilidade ao regime cambial, o BPC aumentou, de 0,5% para 1%, a banda de flutuao diria do renminbi em relao ao dlar dos EUA, em relao paridade central, no mercado interbancrio a vista.

rea do Euro

Fonte: Thomson 1/ Para rea do Euro e Reino Unido, inclui bebidas alcolicas e tabaco.

Grfico 4.8 Bolsas de valores: EUA, Europa e Japo

31.12.2003 = 100 200

165

130

95

60 11.2 22.4 2010

1.7

9.9 18.11 27.1 7.4 2011 EUA (S&P500) Japo

16.6 25.8 3.11 12.1 22.3 31.5 2012 Reino Unido Alemanha

Fonte: Bloomberg

4.3 Mercados financeiros internacionais

Os mercados financeiros registraram aumento da averso ao risco ao longo do trimestre encerrado em maio, influenciados pelo agravamento da crise financeira na Europa e, em menor escala, pelos receios de que a desacelerao na China ocorra de forma mais intensa do que prevista inicialmente e, ainda, pelas evidncias de fragilidades na recuperao da economia norte-americana. Nesse cenrio, os ndices Nikkei, do Japo; Financial Times Securities Exchange Index (FTSE 100), do Reino Unido; Deutscher Aktienindex (DAX), da Alemanha; e Standard and Poor's 500 (S&P 500), dos EUA, registraram recuos respectivos de 12,1%, 9,4%, 8,6% e 4,1% no trimestre encerrado em maio. Em oposio, o Chicago Board Options Exchange Volatility Index (VIX), que mede a volatilidade implcita de curto prazo do ndice S&P 500, atingiu 24 pontos ao final do perodo, aps situar-se em 14,2 pontos em 26 de maro, menor valor desde junho de 2007. Os mercados acionrios de pases emergentes, afetados pela elevada volatilidade e averso ao risco nas economias maduras, bem como pela moderao da atividade local, tambm registraram expressivas perdas no trimestre finalizado em maio, ressaltando-se os recuos respectivos de

Grfico 4.9 VIX

60

45

30

15

0 14.1 12.4 7.7 2010 Fonte: Thomson

1.10

28.12

24.3 2011

20.6

14.9

9.12

6.3 2012

31.5

Grfico 4.10 Bolsas de valores: mercados emergentes

31.12.2003 = 100 400 340 280 220 160 100 11.2 22.4 2010

1.7

9.9 18.11 27.1 7.4 2011 Turquia

16.6 25.8 3.11 12.1 22.3 31.5 2012 ndia China

Brasil Fonte: Bloomberg

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 51

Grfico 4.11 Retorno sobre ttulos governamentais 10 anos

% a.a. 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 17.6 2010

17,2%, 9,3%, 8,6% e 2,3% assinalados nos ndices Ibovespa, do Brasil; Istanbul Stock Exchange National 100 Index, da Turquia; Bombay Stock Exchange Sensitive Index (Sensex), da ndia; e Shangai Composite, da China. Nesse cenrio, os mercados de dvida soberana de economias maduras consideradas de menor risco continuaram sob forte demanda, com os respectivos ttulos de longo prazo apresentando, durante o trimestre, rendimentos anuais em patamares historicamente baixos. De fato, as remuneraes anuais dos ttulos soberanos de dez anos do Reino Unido, EUA e Alemanha atingiram, na ordem, 1,57%, 1,56% e 1,20% ao final de maio, ante 2,15%, 1,97% e 1,82% ao final de fevereiro. Na Europa, o alvio no mercado de dvida soberana ocorrido no primeiro trimestre, devido ao provimento de liquidez proporcionado pela abertura de linhas de crdito de trs anos pelo BCE, para os bancos da rea do Euro, e ao desfecho das negociaes entre a Grcia e os detentores privados de bnus, arrefeceu ao longo do trimestre encerrado em maio. Nesse cenrio, os Credit Default Swaps (CDS) soberanos de Espanha, Itlia, Irlanda, Frana e Portugal registraram aumentos respectivos de 231 p.b., 182 p.b., 123 p.b., 43 p.b e 9 p.b. no perodo, atingindo, ao final de maio, em 599 p.b., 562 p.b., 726 p.b., 243 p.b. e 1184 p.b.. O indicador de risco soberano Emerging Markets Bonds Index Plus (Embi+) atingiu 419 p.b. ao final de maio. O aumento trimestral de 85 p.b. evidenciou o impacto do aumento da averso ao risco sobre o preo dos papis soberanos de economias emergentes. Em particular, o ndice associado ao Brasil foi menos impactado, crescendo 48 p.b. no perodo e situando-se em 244 p.b. ao final de maio.

27.8

8.11 EUA

18.1 2011

30.3

9.6

19.8

31.10

Alemanha

10.1 21.3 31.5 2012 Reino Unido

Fonte: Bloomberg

Grfico 4.12 CDS Soberanos (5 anos)

p.b. 600 500 400 300 200 100 0 19.3 2010

13.7 Brasil

4.11

28.2 2011 Frana

22.6

14.10 Espanha

7.2 2012

31.5 Itlia

Fonte: Bloomberg

Grfico 4.13 Emerging Markets Bond Index Plus (Embi+) Pases

p.b. 500 400 300 200 100 11.11 2010

13.1 2011

17.3

19.5

21.7 Brasil

22.9

24.11

26.1 2012

29.3

31.5 Turquia

frica do Sul Fonte: Bloomberg

Rssia

Grfico 4.14 Cotaes do dlar

1.1.2007 = 100 140 125 110 95 80 65 50 15.6 2010

Caracterizando o movimento de busca por ativos de menor risco e a crescente incerteza a respeito dos acontecimentos na rea do Euro, o dlar registrou, no trimestre encerrado em maio, apreciao de 7,8% em relao ao euro. Em relao s moedas de pases emergentes, no mesmo perodo o dlar registrou apreciaes de 17,8% ante o real e de 14,5% em relao rpia indiana e ao rublo russo. Em relao ao iene, no entanto, o dlar recuou 3,6%, evidncia de aumento 2005 31.8 da demanda pela moeda japonesa em momentos de maior volatilidade nos mercados 1.9 financeiros. 2.9
5.9 6.9 7.9 8.9 2005 9.9

13.9

10.12

10.3 2011

8.6

6.9

5.12

2.3 2012 Iene/dlar

31.5

Libra/dlar Fonte: Bloomberg

Euro/dlar

52 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Grfico 4.15 Moedas de pases emergentes

1.1.2007 = 100 145 130 115 100 85 70 15.6 2010

4.4 Commodities
Evidenciando o recrudescimento da crise fiscal europeia e a desacelerao do crescimento em importantes economias emergentes, os preos internacionais das commodities, aps aumentarem no trimestre terminado em fevereiro, decresceram no trimestre terminado em maio. O ndice S&P e Goldman Sachs Spot recuou 15,25% no perodo, reflexo de retraes respectivas de 17,13%, 13,22% e 11,48% nos ndices relativos aos segmentos de commodities energticas, metlicas e agropecurias. O ndice de Commodities Brasil (IC-Br), calculado pelo Banco Central, que considera as mdias mensais das cotaes em reais, cresceu 4,78% no perodo, movimento explicado pela depreciao da moeda brasileira frente ao dlar. Consideradas mdias trimestrais, o IC-Br aumentou 1,71% em relao ao trimestre encerrado em fevereiro, mas recuou 4,34% em relao a igual intervalo de 2011. Os preos internacionais das commodities agropecurias registraram recuos acentuados no trimestre encerrado em maio, reflexo, em especial, da deteriorao das expectativas de crescimento da economia mundial e das perspectivas favorveis para a safra 2012/2013. Considerando o ndice da S&P e Goldman Sachs, os preos mdios mensais de trigo, milho, algodo, acar e caf recuaram 2%, 6,5%, 14,1%, 16,5% e 16,9%, respectivamente, contrastando com o aumento de 12,5% nas cotaes da soja, reflexo de adversidades metereolgicas em regies produtoras na Amrica do Sul. Os preos das commodities metlicas tambm diminuram no trimestre, refletindo, em especial, a desacelerao da economia chinesa. Nesse cenrio, de acordo com o ndice da S&P e Goldman Sachs ocorreram, no trimestre terminado em maio, recuos das cotaes mdias mensais do nquel, 16,9%; alumnio, 9,2%; cobre, 6,9%; zinco, 6,7%; e chumbo, 6,1%. A cotao do minrio de ferro registrou decrscimo em maio, influenciada pela retrao no preo do ao no perodo e pelo aumento dos estoques chineses desse minrio. O preo mdio mensal do minrio de ferro de teor 63,5% no mercado vista chins recuou, de acordo com o Metal Bulletin, 3,3% no trimestre encerrado em maio. Os preos do petrleo WTI e Brent registraram, na ordem, recuos de 19,2% e 17,6% no trimestre encerrado em maio, evoluo compatvel com o ambiente de arrefecimento da atividade na economia mundial; as redues das tenses

13.9

10.3 2011 Rublo/dlar Rpia/dlar

10.12

8.6

6.9

5.12 Real/dlar

2.3 2012

31.5

Renminbi/dlar

Fonte: Bloomberg

Grfico 4.16 ndice de Commodities Brasil (IC-Br)

Dez/2005 = 100 (mdia mensal R$) 150 140 130 120 110 100 90 Mai Set 2008 Jan Mai Set 2009 Jan Mai Set 2010 Jan Mai Set 2011 Jan Mai 2012

Grfico 4.17 IC-Br segmentos

Dez/2005 = 100 (mdia mensal R$) 160 150 140 130 120 110 100 90 80 70 60 Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai 2008 2009 2010 2011 IC-Br Agropecuria IC-Br Metal Set Jan Mai 2012 IC-Br Energia

Grfico 4.18 Commodities: trigo, milho e soja

Dez/2005 = 100 (mdia mensal US$) 380 340 300 260 220 180 140 100 Mai Set Jan Mai 2008 2009 Trigo Fonte: S&P GSCI Set Jan Mai 2010 Set Milho Jan Mai 2011 Set Jan Mai 2012 Soja

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 53

Grfico 4.19 Commodities: acar, caf e algodo

Dez/2005 = 100 (mdia mensal US$) 400 350 300 250 200 150 100 50 Mai Set Jan Mai 2008 2009 Acar Fonte: S&P GSCI Set Jan Mai 2010 Set Caf Jan Mai 2011 Set Jan Mai 2012 Algodo

geopolticas em relao ao Ir; o aumento da produo de petrleo pelos pases da Organizao dos Pases Exportadores de Petrleo (Opep); e o aumento dos estoques do leo WTI nos EUA. As cotaes dos respectivos barris recuaram para US$86,53 e US$102,08 ao final de maio, enquanto, consideradas mdias mensais, os preos mencionados passaram de US$102,26 e US$119,70, em fevereiro, para US$94,51 e US$110,52, respectivamente, em maio.

4.5 Concluso
A trajetria recente dos principais indicadores econmicos sugere a ampliao, geogrfica e temporal, das perspectivas de crescimento moderado da atividade nos diversos blocos econmicos. Nesse ambiente, segue limitado o espao para utilizao de polticas monetria e fiscal nas economias maduras. Nas economias emergentes, onde prevalece, de modo geral, o dinamismo da demanda domstica, o espao para emprego de polticas antecclicas tem conferido flexibilidade de atuao aos respectivos governos. Nos EUA, onde o nvel de poupana mantm trajetria declinante e as famlias tm sofrido perdas nos mercados acionrios, h riscos para sustentabilidade do consumo privado. Na rea do Euro, a ausncia de soluo definitiva para a crise projeta cenrio de instabilidade nos mercados e de recuo do PIB em 2012. Adicionalmente, a moderao da atividade na economia chinesa e a desacelerao do volume de comrcio internacional constituem fatores de conteno da atividade nas economias emergentes, sobretudo nas exportadoras de commodities.

Grfico 4.20 Petrleo Mercado vista

US$ por barril 135 125 115 105 95 85 75 65 25.4 2011 14.6 3.8 22.9 Brent Fonte: Bloomberg 11.11 2.1 21.2 2012 WTI 11.4 31.5

54 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Setor externo

5
O saldo das transaes correntes nos cinco primeiros meses de 2012 foi ligeiramente melhor do que o registrado no perodo equivalente do ano anterior, resultado da retrao nas remessas lquidas de renda decorrente de menores sadas e de maiores ingressos de lucros e dividendos , cujo efeito se sobreps aos impactos do recuo no supervit comercial e do aumento nos gastos lquidos com servios. Assim como no ano anterior, o dficit nas transaes correntes foi financiado integralmente pelos fluxos lquidos de IED. Note-se, alm disso, que no mbito da conta financeira, os ingressos lquidos de investimentos estrangeiros em aes somaram US$3,4 bilhes no perodo, ante US$7,2 bilhes em todo o ano de 2011.

5.1 Movimento de cmbio

O mercado de cmbio contratado apresentou supervit de US$22,6 bilhes nos cinco primeiros meses de 2012, ante US$42,4 bilhes em igual perodo do ano anterior. A reduo refletiu, em especial, a retrao de US$26 bilhes, para US$1,5 bilho, no supervit do segmento financeiro, decorrente de recuo de 6,6% nas compras e crescimento de 9,5% nas vendas de moeda estrangeira. Por sua vez, o supervit comercial cambial atingiu US$21,1 bilhes, ante US$14,8 bilhes nos cinco primeiros meses de 2011. De janeiro a maio deste ano, a atuao do Banco Central no mercado de cmbio resultou em compras lquidas de US$18,2 bilhes, das quais US$11,2 bilhes no mercado spot de cmbio. A posio dos bancos, que reflete as operaes com clientes no mercado primrio de cmbio e as intervenes do Banco Central, passou de vendida em US$1,6 bilho, ao final de dezembro de 2011, para comprada em US$2,7 bilhes, ao final de maio deste ano.

Tabela 5.1 Movimento de cmbio

US$ bilhes

Discriminao

2011 Mai Janmai Ano

2012 Mai Janmai 43,9 251,2 207,2 21,3 394,0 372,7 65,3 3,6 22,2 18,5 -6,3 28,5 34,8 -2,7 21,1 108,2 87,1 1,5 165,7 164,2 22,6

Comercial Exportao Importao Financeiro Compras Vendas Saldo

1/

7,3 24,3 17,1 -2,0 29,9 31,9 5,3

14,8 93,7 78,9 27,6 177,5 150,0 42,4

1/ Exclui operaes interbancrias e operaes externas do Banco Central.

Junho 2012| Relatrio de Inflao

| 55

5.2 Comrcio de bens

Tabela 5.2 Balana comercial FOB
US$ milhes Perodo Exportao Importao Saldo Corrente de comrcio Jan-mai Jan-mai Var. %
Fonte: MDIC/Secex

2012 2011

97 861 94 614 3,4

91 589 86 084 6,4

6 272 8 530 -26,5

189 450 180 699 4,8

O supervit da balana comercial atingiu US$6,3 bilhes nos cinco primeiros meses do ano, recuando 26,5% em relao ao mesmo perodo de 2011. As exportaes aumentaram 3,4% e as importaes, 6,4%, totalizando US$97,9 bilhes e US$91,6 bilhes, respectivamente, no perodo. As exportaes mdias dirias cresceram 1,5%, resultado de elevaes respectivas de 3,2% e de 0,8% nas vendas externas de produtos manufaturados e de produtos bsicos, e de recuo de 2,5% nas relativas a produtos semimanufaturados. As participaes dessas categorias no total das exportaes variaram 0,6 p.p., -0,3 p.p. e -0,5 p.p., respectivamente, no perodo. A mdia diria das importaes aumentou 4,4% nos cinco primeiros meses do ano, em relao a igual intervalo de 2011, com nfase nas expanses das aquisies de bens de consumo no durveis, 13,7%, alavancadas pelas compras de txteis e produtos farmacuticos, e de combustveis e lubrificantes, 11,8%, reflexo de aumento de 28,8% nas importaes da categoria exclusive petrleo. Na mesma base de comparao, a mdia diria da corrente de comrcio do pas aumentou 2,8%, destacando-se as expanses no comrcio bilateral com os EUA, 11,3%, e com a sia, 7,5%, e as retraes nas transaes comerciais externas com a Europa Oriental, 36,9%, e com o Mercosul, 8,1%, esta evidenciando o recuo de 9,2% no fluxo comercial com a Argentina.

Tabela 5.3 Exportao por fator agregado FOB Mdia diria Janeiro-maio
US$ milhes Discriminao Total Bsicos Industrializados Semimanufaturados Manufaturados Operaes especiais
Fonte: MDIC/Secex

2011 918,6 439,1 458,9 125,0 333,9 20,6

2012 932,0 442,6 466,6 121,9 344,7 22,8

Var. % 1,5 0,8 1,7 -2,5 3,2 10,8

Grfico 5.1 Exportaes por principais setores Janeiro-maio 2012/20111/ %

Petrleo e derivados Minrios Soja Mat. de transporte Metalrgicos Qumicos -24 -16 -8 0 8 16 24 32

Fonte: MDIC/Secex 1/ Variao do valor sobre igual perodo do ano anterior.

Tabela 5.4 Importao por categoria de uso final FOB Mdia diria Janeiro-maio
US$ milhes Discriminao Total Bens de capital Matrias-primas Bens de consumo Durveis Automveis de passageiros No durveis Combustveis e lubrificantes Petrleo Demais
Fonte: MDIC/Secex

2011 835,8 181,8 379,6 146,1 86,3 41,5 59,8 128,3 60,0 68,4

2012 872,3 192,4 380,8 155,6 87,7 39,8 68,0 143,5 55,4 88,0

Var. % 4,4 5,9 0,3 6,5 1,5 -3,9 13,7 11,8 -7,5 28,8

O principal destino das exportaes continua sendo a sia, que adquiriu 30,1% das vendas externas brasileiras nos cinco primeiros meses do ano, ocorrendo aumentos nos embarques destinados China, 7,2%, e aos demais pases da regio, 15,2%. A participao das exportaes brasileiras para os EUA aumentou 2,3 p.p. no perodo, situando-se em 12%. Os principais mercados de origem das importaes brasileiras foram China e EUA, com participaes iguais de 14,6% no total adquirido pelo pas de janeiro a maio de 2012, perodo em que as aquisies provenientes do Oriente Mdio, da Unio Europeia, e da Amrica Latina e Caribe registraram elevaes respectivas de 26,3%, 11% e 5,7%. Em oposio, ressaltem-se os recuos nas importaes originrias da Europa Oriental, 32,7%, e do Mercosul, 2,6%, com nfase no decrscimo de 4,7% nas procedentes da Argentina.

56 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Grfico 5.2 Importao de matrias-primas x produo industrial Mdia mvel de 3 meses ndices dessazonalizados
2006 = 100 Importao 170 154 138 122 106 90 Produo 132 124 116 108 100

O agravamento da crise econmica na Europa se refletiu nos fluxos de comrcio com a regio. Nesse sentido, a participao da regio como destino das exportaes brasileiras recuou de 22,1% para 20,3% nos cinco primeiros meses do ano, em relao a igual intervalo de 2011, enquanto a representatividade das importaes provenientes do bloco cresceu 1,3 p.p, para 21,6%. De acordo com a Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior (Funcex), o aumento de 3,4% nas exportaes nos primeiros cinco meses do ano, em relao a igual perodo do ano anterior, resultou de expanso de 3,7% no quantum e recuo de 0,1% nos preos. A trajetria dos preos resultou de variaes respectivas de 4,3%, -1% e -3,6% nas categorias de produtos manufaturados, semimanufaturados e bsicos, enquanto a evoluo da quantidade exportada traduziu as variaes assinaladas nas categorias de produtos bsicos, 7%; manufaturados, 0,9%; e semimanufaturados, 0,6%. Na mesma base de comparao, o aumento de 6,4% no valor das importaes decorreu de crescimentos de 4,2% nos preos e de 2,3% no quantum. Ocorreram elevaes nos preos em todas as categorias de uso no perodo, com nfase nos relativos a combustveis e lubrificantes, 10,8%; bens de consumo no durveis, 10%; seguindo-se as expanses nas categorias de bens de consumo durveis, 6,8%; bens de capital, 5,7%; e de matrias primas e produtos intermedirios, 3,4%. A evoluo do volume importado decorreu de aumentos nas categorias de combustveis e lubrificantes, 3,5%; bens de consumo no durveis, 5,4%; e bens de capital, 2,1%, em oposio aos recuos nas relativas a bens de consumo durveis, 3%, e a matrias primas e produtos intermedirios, 0,9%, este evidenciando o arrefecimento na produo da indstria do pas.

92 Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Importao de matrias-primas Produo industrial

Fontes: Funcex e IBGE

Grfico 5.3 Importao de bens de capital x produo industrial Mdia mvel de 3 meses ndices dessazonalizados
2006 = 100 Importao 260 226 192 158 124 90 Abr 2007 Out Abr Out Abr Out Abr 2008 2009 2010 Importao de bens de capital Out Produo 116 111 106 101 96 91 Abr Out Abr 2011 2012 Produo industrial

Fontes: Funcex e IBGE

Grfico 5.4 Importaes por principais setores Janeiro-maio 2012/20111/ %

Equipamentos mecnicos Combustveis e lubrificantes Eletroeletrnicos Vec. automveis e partes Qumicos orgn./inorgnicos Siderrgicos 0 5 10 15 20 25

Fonte: MDIC/Secex 1/ Variao do valor sobre igual perodo do ano anterior.

5.3 Servios e renda

Grfico 5.5 Exportaes ndices de preos e de quantum Janeiro-maio 2012/2011
% 8 6 4 2 0 -2 -4 Total Fonte: Funcex Bsicos Preos Semimanufatur. Quantum Manufaturados

O dficit em transaes correntes atingiu US$21 bilhes nos cinco primeiros meses de 2012, ante US$22,6 bilhes no mesmo perodo de 2011, totalizando. US$50,9 bilhes, equivalentes a 2,11% do PIB, no intervalo de doze meses encerrado em maio. As despesas lquidas de servios totalizaram US$16,4 bilhes, elevando-se 12% no perodo, com nfase na expanso de 20,7%, para US$7,7 bilhes, nas despesas lquidas com aluguel de equipamentos.

Junho 2012| Relatrio de Inflao

| 57

Tabela 5.5 Exportao e importao por rea geogrfica FOB Mdia diria Janeiro-maio
US$ milhes Discriminao Exportao 2011 2012 Var. % Total A.Latina e Caribe Mercosul Argentina Demais Demais EUA UE Europa Oriental Oriente Mdio sia China Outros frica Demais
Fonte: MDIC/Secex 1/ Inclui Porto Rico.
1/

Importao 2011 2012 Var. % 836 141 72 63 9 69 126 169 17 20 261 118 143 65 37 872 149 70 60 10 79 128 188 25 273 128 145 63 36 4,4 5,7 -2,6 -4,6 11,7 14,5 1,5 11,0 26,3 4,6 8,6 1,4 -3,1 -4,6

Saldo 2011 2012

O dficit da conta viagens internacionais atingiu US$6 bilhes, ressaltando-se que o aumento de 7,8% registrado em relao aos cinco primeiros meses de 2011 refletiu elevaes respectivas de 7,7% e de 7,4% nos gastos de brasileiros no exterior e de turistas estrangeiros no Brasil. As despesas lquidas com transportes (fretes e passagens fundamentalmente) somaram US$3,5 bilhes, 19,3% maiores do que as registradas em igual perodo de 2011, reflexo da reduo nas receitas e dos aumentos das importaes e das viagens de brasileiros ao exterior. As despesas lquidas de juros somaram US$3,8 bilhes nos primeiros cinco meses de 2012, ante US$3,4 bilhes em igual perodo do ano anterior. Refletindo menores taxas de juros praticadas nos mercados internacionais, os pagamentos ao exterior totalizaram US$6,4 bilhes e as receitas, US$2,6 bilhes, com recuos respectivos de 12% e de 31,6%, no perodo. Ressalte-se que as receitas de juros provenientes de remuneraes das reservas internacionais atingiram US$1,9 bilho. As remessas lquidas de lucros e dividendos somaram US$8,4 bilhes, reduzindo-se 42,6% em relao a igual perodo de 2011. As empresas dos setores industrial e de servios foram responsveis, na ordem, pelo envio de 53,6% e de 42,5% das remessas brutas de lucros e dividendos de IED no perodo, com destaque para os segmentos de servios financeiros, bebidas, veculos automotores, comrcio e produtos qumicos. Considerados perodos de doze meses, as remessas lquidas de lucros e dividendos somaram US$31,9 bilhes em maio, dos quais US$21,8 bilhes referentes a IED. As transferncias unilaterais lquidas totalizaram US$1,1 bilho, recuando 21,9% no perodo. Os ingressos lquidos decorrentes de remessas para manuteno de residentes, refletindo o menor dinamismo das economias dos principais pases de destino de migrantes brasileiros, somaram US$520 milhes, recuando 5,4%, no perodo.

919 210 102 82 20 108 90 203 27 42 254 153 101 41 52

932 197

1,5 -6,1

83 69 29 19 10 40 -36 33 10 22 -7 35 -42 -24 15

60 48 19 12 8 29 -15 1 5 13 7 36 -29 -19 19

90 -12,0 72 -12,7 18 108 112 189 38 280 164 116 44 55 -9,0 -0,7 25,0 -6,9 -8,5 10,4 7,2 15,2 6,2 6,0

16 -39,5

11 -32,7

Grfico 5.6 Importaes ndices de preos e quantum Janeiro-maio 2012/2011

% 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 Total Bens de Bens Durveis capital intermedirios Preos Fonte: MDIC e BCB No Combustveis durveis e lubrificantes

Quantum

5.4 Conta financeira

A conta financeira acumulou ingressos lquidos de US$39,6 bilhes nos cinco primeiros meses deste ano, ante US$62 bilhes em igual intervalo de 2011. Os investimentos brasileiros diretos no exterior registraram retornos lquidos de US$6,1 bilhes, refletindo,

58 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Tabela 5.6 Transaes correntes

US$ bilhes Discriminao 2011 Mai Janmai Transaes correntes Balana comercial Exportaes Importaes Servios Transportes Viagens internacionais Computao e informtica Aluguel equipamentos Demais Rendas Juros Lucros e dividendos Salrios e ordenados Transferncias correntes
1/ Projeo.

2012 Ano Mai Janmai -3,5 -21,0 3,0 23,2 20,3 -0,8 -1,3 -0,4 -1,6 0,4 -0,5 -2,6 0,1 0,3 6,3 -56,0 18,0 Ano
1/

-4,2 -22,6 -52,5 3,5 23,2 19,7 -0,8 -1,1 -0,6 -1,5 0,3 -0,2 0,0 0,3 8,5 29,8 94,6 256,0 86,1 226,2 -2,9 -1,8 2,1 -3,4 0,2 1,5 -8,3 -3,8 5,6 -9,7 0,6 3,0

principalmente, amortizaes lquidas de US$8,1 bilhes de emprstimos intercompanhia no perodo. No tocante ao processo de internacionalizao das empresas brasileiras, os novos investimentos lquidos em participao no capital de empresas subsidirias no exterior somaram US$2 bilhes no perodo, ante US$13,8 bilhes nos primeiros cinco meses de 2011. Os ingressos lquidos de IED somaram US$23,3 bilhes, reduo de 13,7% no perodo comparativo, dos quais US$19,2 bilhes relativos a aumento de participao em capital de empresas e US$4,1 bilhes a emprstimos intercompanhias. O IED acumulado em doze meses atingiu US$63 bilhes (2,61% do PIB) em maio, superando a necessidade de financiamento de transaes correntes em US$12,1 bilhes. Os investimentos de brasileiros em carteira no exterior registraram aplicaes lquidas de US$7,6 bilhes no ano, at maio, ressaltando-se a retomada do processo de investimento em ttulos estrangeiros, evidenciado por aplicaes lquidas de US$6,4 bilhes, ante retornos de US$2,9 bilhes em igual intervalo de 2011. A demanda de residentes por aes de empresas estrangeiras resultou em aplicaes lquidas de US$1,2 bilho. Os ingressos lquidos relativos a investimentos estrangeiros em carteira totalizaram US$7 bilhes, com os investimentos estrangeiros lquidos em aes de companhias brasileiras somando US$3,4 bilhes, concentrados em aes lanadas no mercado domstico. Os investimentos estrangeiros em ttulos de renda fixa negociados no pas registraram aplicaes lquidas de US$1,4 bilho, ante sadas lquidas de US$731 milhes nos cinco primeiros meses de 2011. Os investimentos estrangeiros em ttulos de curto prazo somaram amortizaes lquidas de US$125 milhes nos cinco primeiros meses de 2012, ante US$1,5 bilho em igual intervalo do ano anterior. As notes e commercial papers acumularam ingressos lquidos de US$2,2 bilhes, resultantes de desembolsos de US$4,8 bilhes e amortizaes de US$2,6 bilhes. A taxa de rolagem dos ttulos de mdio e longo prazos negociados no exterior atingiu 182%, ante 845% nos cinco primeiros meses de 2011. De janeiro a maio, os bnus da Repblica negociados no exterior apresentaram ingressos lquidos de US$184 milhes, destacando-se a reabertura do Global 21, em janeiro, que resultou em captao de US$825 milhes, e a emisso,

97,9 258,0 91,6 240,0 -39,0 -8,5 -13,0 -4,0 -19,0 5,6 -37,9 -10,5 -28,0 0,7 2,8 -3,5 -6,0 -1,7 -7,7 2,6 -3,8 -8,4 0,2 1,1

-3,7 -14,6 -38,0 -5,6 -14,7 -6,4 -16,7

-3,7 -16,4

-4,3 -17,9 -47,3 -4,2 -14,7 -38,2

-3,0 -12,0

Tabela 5.7 Conta financeira

US$ bilhes Discriminao 2011 Mai Janmai Conta financeira Investimentos diretos Brasileiros no exterior Estrangeiros no pas Participao Intercompanhias Investimentos em carteira Ativos Passivos Derivativos Outros investimentos Ativos Passivos
1/ Projeo.

2012 Ano Mai Jan- Ano1/ mai 3,9 2,6 -1,1 3,7 3,1 0,7 -3,1 -0,9 -2,3 0,0 4,5 2,1 2,4 39,6 29,5 6,1 23,3 19,2 4,1 -0,6 -7,6 7,0 0,0 10,8 5,3 5,5 77,5 54,0 4,0 50,0 44,0 6,0 10,0 0,5 9,5 13,5 8,1 5,4

8,9 5,6 1,6 4,0 2,2 1,8 4,7 1,3 3,5 0,0 -1,5 6,2

62,0 110,8 29,6 2,6 27,0 20,5 6,5 22,2 9,3 13,0 0,0 10,1 25,9 67,7 1,0 66,7 54,8 11,9 35,3 16,9 18,5 0,0 7,8 46,8

-7,8 -15,7 -39,0

Junho 2012| Relatrio de Inflao

| 59

Tabela 5.8 Fontes de financiamento do BP Itens selecionados

US$ bilhes Discriminao 2011 Mai Janmai Capitais de mdio e longo prazos Bnus pblicos Ttulos privados Emprstimos diretos Emprstimos de curto prazo (lq.)
2/

2012 Ano Mai Janmai Ano

1/

8,0 4,0 4,0 0,2 -1,6 2,1

28,7 15,7 13,1 12,1 -1,5 2,8

63,2 1,7 25,5 36,1 2,3 -6,3 6,2

1,7 1,1 0,7 -1,8

13,5 2,5 4,8 6,2 -4,3 -0,1 4,8

28,0 2,5 7,5 17,9 -6,0 -0,5 11,0

em abril, do BRL 24, com captao de US$1,7 bilho. O Tesouro Nacional, em sequncia poltica de melhoria do perfil do endividamento externo do setor pblico, resgatou antecipadamente US$1,5 bilho de bnus no perodo, dos quais US$1,2 bilho referentes ao valor de face dos ttulos e US$298 milhes, ao gio dessas operaes. No total, as amortizaes somaram US$2,3 bilhes. Os outros investimentos brasileiros no exterior apresentaram retornos lquidos de US$5,3 bilhes no ano, at maio, com reduo de US$4,2 bilhes nos depsitos no exterior de bancos brasileiros e retorno de aplicaes de US$1,9 bilho do setor no financeiro. As saidas lquidas de emprstimos ao exterior, includos crditos comerciais, totalizou US$673 milhes, ante US$13,4 bilhes em igual perodo de 2011. Outros investimentos estrangeiros no Brasil, compreendendo emprstimos diretos junto a bancos e organismos internacionais, crditos comerciais e depsitos, registraram receitas lquidas de US$5,5 bilhes nos cinco primeiros meses de 2012. Os crditos comerciais de curto prazo junto a fornecedores somaram ingressos lquidos de US$11 bilhes, enquanto os emprstimos de longo prazo dos demais setores apresentaram desembolsos lquidos de US$1,2 bilho, destacando-se os emprstimos diretos junto a bancos, US$1,5 bilho, com taxa de rolagem de 133% no perodo; e os desembolsos lquidos de organismos internacionais, US$788 milhes. Os emprstimos junto a compradores registraram amortizaes lquidas de US$1,1 bilho. Os emprstimos de curto prazo totalizaram amortizaes lquidas de US$4,3 bilhes, ante ingressos lquidos de US$12,1 bilhes em igual perodo de 2011. As reservas internacionais totalizaram US$372,4 bilhes em maio, aumentando US$20,4 bilhes em relao a dezembro de 2011. Nesse perodo, as compras lquidas de cmbio pelo Banco Central somaram US$11,2 bilhes, no mercado vista, e US$7 bilhes, no mercado a termo; as receitas lquidas de juros totalizaram US$1,9 bilho. De janeiro a maio, houve liquidaes de US$3,6 bilhes em compras do Tesouro Nacional. Considerando o impacto de eventos antecipveis, as reservas internacionais totalizariam US$375,5 bilhes ao final de 2012. Incluindo-se o ocorrido nos cinco primeiros meses de 2012, esto previstas, para o ano, receitas de

Tt. de curto prazo (lq.) Portfolio no pas (lq.) Taxas de rolagem Total: Ttulos Emprstimos diretos
1/ Projeo.
3/

521% 474% 460% 468% 845% 530% 589% 311% 421%

79% 151% 100% 75% 182% 100% 86% 133% 100%

2/ Inclui emprstimos diretos e linhas de comrcio repassadas por bancos. 3/ Equivale razo entre desembolsos e amortizaes de mdio e longo prazos, excluindo as amortizaes decorrentes de converso de dvida em investimento direto

60 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Tabela 5.9 Demonstrativo de reservas

US$ bilhes Discriminao 2010 Ano Posio de reservas no perodo anterior Compras lquidas do Bacen A termo Spot Emprstimos em moeda estr. Servio da dvida (lquido) Juros Receita Despesa Amortizao Desembolsos Organismos multilaterais Bnus da Repblica Demais
2/

2011 Jan-mai Ano

2012 Jan-mai Ano1/

remunerao de reservas de US$5 bilhes; despesas de juros de US$3,2 bilhes; amortizaes de US$3,2 bilhes; e liquidaes de compras, j ocorridas, de US$18,2 bilhes pelo Banco Central e de US$6,5 bilhes pelo Tesouro Nacional no mercado domstico de cmbio.

238,5 42,0 41,4 0,5 -5,2 0,2 4,1 -3,9 -5,4 1,2 1,2 2,8 9,3 50,1

288,6 288,6 36,0 1,8 34,2 -1,4 1,3 3,1 -1,8 -2,7 5,4 4,5 44,4 50,1 2,2 47,9 -1,4 2,7 6,3 -3,6 -4,1 0,5 0,5 6,5 7,7 63,4

352,0 352,0 18,2 7,0 11,2 -1,7 0,4 1,9 -1,6 -2,0 0,3 3,6 20,4 18,2 7,0 11,2 -1,5 1,8 5,0 -3,2 -3,2 0,3 6,5 23,5

5.5 Indicadores de sustentabilidade externa

Considerada a posio estimada para maio de 2012, o servio da dvida externa decresceu 1,5% em relao a dezembro de 2011. As exportaes de bens elevaram-se 1,3% no perodo, e a razo entre esses indicadores recuou para 20%. A dvida total manteve-se constante, o PIB em dlares recuou 2,4%, enquanto a dvida total lquida ampliou sua posio credora no perodo, resultando em aumento de 0,3 p.p. da relao dvida total/PIB, para 12,3%, e elevao, de -2,9% para -4%, da relao dvida total lquida/PIB. A relao entre a dvida total e as exportaes manteve-se em 1,2, enquanto a razo entre a dvida total lquida (superavitria) e as exportaes passou de -0,3 para -0,4, no perodo. Adicionalmente, a razo entre as reservas internacionais e a dvida externa total passou de 118%, em dezembro de 2011, para 124,9%, em maio de 2012.

Compras do Tesouro Nacional Variao de haveres

Posio das reservas Liquidez 288,6

1/ Projeo.

333,0 352,0

372,4 375,5

2/ Compreende pagamentos/recebimentos do Convnio de Crditos Recprocos (CCR), flutuao nos preos dos papis, variao na paridade das moedas e preo do ouro, gio/desgio, pagamento de comisses, liberao de garantias colaterais e alocaes de Direitos Especiais de Saque (DES).

Tabela 5.10 Indicadores de sustentabilidade externa

Discriminao 2009 Dez Exportaes de bens Exportaes de bens e servios Servio da dvida Dvida externa total Dvida externa total lquida Reservas internacionais PIB Indicadores Dvida total/PIB (%) Dvida total lquida/PIB (%) Dvida total/exportaes Dvida total/exportao de bens e servios Dv. total lquida/exportao Dv. total lquida/exportao de bens e servios Servio dvida/exportao (%) Servio dvida/exportao de bens e servios (%) Reservas/dvida externa total (%) 120,3 112,4 117,3 118,0 24,1 19,8 18,1 17,9 -0,3 28,5 -0,2 23,0 -0,3 20,8 -0,2 20,5 1,1 -0,4 1,1 -0,3 1,0 -0,3 1,0 -0,3 12,2 -3,8 1,3 12,0 -2,4 1,3 12,4 -3,1 1,2 12,0 -2,9 1,2 180,7 43,6 198,2 -61,8 238,5 1 626 233,5 46,3 256,8 -50,6 288,6 2 144 284,3 294,2 51,4 52,6 298,2 298,2 -75,3 -72,9 349,7 352,0 2 399 2 475 153,0 2010 Dez 201,9 2011 Set Dez

1/

US$ bilhes 2012 Mai

2/

247,0 256,0

259,3 299,4 51,8 298,2 -96,3 372,4 2 416

5.6 Concluso
O dficit em transaes correntes, em termos absolutos, tende a aumentar em 2012, apesar do recuo observado no resultado relativo aos cinco primeiros meses do ano. Essa avaliao se sustenta, entre outros aspectos, nas perspectivas de retrao no supervit comercial e de aumento nas despesas com servios. importante enfatizar que o dficit em transaes correntes dever ser financiado, essencialmente, pelos ingressos de IED.

12,3 -4,0 1,2 1,0 -0,4 -0,3 20,0 17,3 124,9

1/ Exclui estoque de principal, amortizaes e juros relativos a intercompanhias. 2/ Dados estimados.

Junho 2012| Relatrio de Inflao

| 61

Projeo para o Balano de Pagamentos

Tabela 1 Projees do balano de pagamentos

US$ bilhes Discriminao 2011 Mai Janmai Transaes correntes Balana comercial Exportaes Importaes Servios e Rendas Viagens Juros Lucros e dividendos Demais Transferncias Conta capital e financ. Conta capital Investim. brasileiros2/ Investim. estrangeiros IED Aes totais3/ Ttulos no pas Emprst. e tt. LP Ttulos pblicos Ttulos privados Emprstimos dir. Demais4/ Emprst. e tt. CP Demais5/ Erros e omisses Ativos de reserva Memo: Transaes correntes / PIB (%) IED / PIB (%)
1/ Projeo. 2/ Inclui investimentos diretos, investimentos em carteira e outros investimentos. 3/ Inclui aes negociadas em bolsas brasileiras e no exterior. 4/ Inclui crditos de organismos, agncias e compradores. 5/ Inclui derivativos, crdito comercial passivo e outros passivos.

2012 Ano Mai Janmai -52,5 29,8 -3,5 3,0 23,2 -20,3 -6,7 -1,3 -0,5 -2,6 -2,3 0,3 4,1 0,2 0,1 1,3 3,7 -2,4 0,6 -0,5 -0,1 -0,3 -0,1 0,0 0,0 2,5 0,4 -1,1 -21,0 6,3 -56,0 18,0 Ano
1/

-4,2 3,5 23,2 -19,7 -8,0 -1,1 -0,2 -4,2 -2,5 0,3 9,0 0,2 -4,9 11,2 4,0 1,7 0,4 6,5 -0,2 3,2 3,3 0,3 -1,4 2,5 0,4 -5,2

-22,6 8,5

Este boxe apresenta reviso na projeo do balano de pagamentos para 2012, considerando a posio de endividamento externo de maro de 2012; os resultados ocorridos, nos cinco primeiros meses do ano, e, de modo parcial, em junho; e a evoluo recente do cenrio internacional e da atividade econmica domstica. As principais alteraes constituem as redues das estimativas para o supervit da balana comercial, em US$3 bilhes; para as remessas lquidas de lucros e dividendos, US$10 bilhes; e para as despesas lquidas com transportes e viagens internacionais, US$4 bilhes. As estimativas para os pagamentos lquidos de juros foram reduzidas em US$1,7 bilho e os ingressos de transferncias unilaterais, elevados em US$100 milhes. A projeo para o dficit em transaes correntes foi reduzida em US$12 bilhes. No mbito da conta financeira, a projeo para os investimentos brasileiros diretos no exterior foi sensibilizada pelas concesses de emprstimos de filiais no exterior s matrizes no Brasil. A projeo para o investimento estrangeiro direto foi mantida, em razo dos fluxos lquidos observados at meados de junho. A atuao do Banco Central no mercado de cmbio domstico foi incorporada aos fluxos esperados para os depsitos mantidos no exterior por bancos brasileiros. A projeo para o dficit em transaes correntes foi revisada de US$68 bilhes para US$56 bilhes. As exportaes foram estimadas em US$258 bilhes e as importaes, em US$240 bilhes, resultado de redues respectivas de US$10 bilhes e US$7 bilhes em relao estimativa anterior.

94,6 256,0 -86,1 -226,2 -32,5 -5,6 -3,4 -14,7 -8,8 1,5 -85,3 -14,7 -9,7 -38,2 -22,7 3,0

97,9 258,0 -91,6 -240,0 -28,4 -6,0 -3,8 -8,4 -10,1 1,1 40,4 0,7 3,8 27,3 23,3 3,4 1,4 3,6 0,1 2,2 1,5 -0,3 -4,4 8,5 1,8 -21,2 -76,8 -13,0 -10,5 -28,0 -25,3 2,8 79,2 1,7 12,6 54,6 50,0 8,0 3,0 0,1 -1,0 1,2 -6,5 10,2 -23,2

62,6 112,4 0,6 -3,8 27,0 4,3 -0,7 22,3 -3,0 13,8 8,9 2,6 10,7 2,2 -0,3 -39,7 1,6 -21,1 66,7 7,2 -0,1 47,1 -3,6 21,2 27,5 2,0 -4,0 15,1 -1,3 -58,6

63,6 116,9

-2,2 2,7

-2,1 2,7

-2,2 2,4

-2,4 2,1

62 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Tabela 2 Balano de pagamentos Mercado

US$ bilhes Discriminao 2011 Mai Janmai Transaes correntes Capitais (lquido) Inv. estrangeiro direto Inv. estrangeiro carteira Emprstimos MLP Crdito comerciais Bancos Demais Inv. brasileiro no exterior Demais Hiato financeiro Compras lqudas BCB Depsitos de bancos
1/ Projeo.

2012 Ano Mai Jan- Ano1/ mai -3,8 -22,9 -61,0 0,0 3,7 -1,9 -0,3 2,0 -0,8 2,8 -3,9 0,3 -3,9 3,9 38,7 23,3 4,7 3,9 5,3 -5,4 10,7 1,5 0,0 15,8 2,3 79,1 50,0 11,0 -0,5 8,4 -5,3 13,7 12,5 -2,3 18,1 0,1

-4,9 -25,6 -58,5 11,5 4,0 2,1 5,7 4,7 1,0 3,8 -2,6 -2,4 6,5 -2,2 64,7 105,5 27,0 3,7 19,5 19,3 14,8 4,5 66,7 7,0 40,9 28,9 7,5 21,4

A projeo do dficit na conta de servios recuou US$3,1 bilhes para US$39 bilhes, ressaltando-se a reduo de US$1,5 bilho, para US$8,5 bilhes, nas despesas lquidas de transportes, em cenrio de desacelerao das despesas e contrao nas receitas. Os gastos lquidos em viagens internacionais, refletindo o comportamento registrado nos primeiros meses de 2012, foram estimados em US$13 bilhes, valor US$2,5 bilhes inferior ao projetado anteriormente. A nova posio de dvida externa, referente a maro de 2012, alterou a projeo das despesas brutas de juros, para US$17,5 bilhes, reduo de US$1 bilho. Em ambiente de manuteno das perspectivas em relao evoluo das taxas de juros internacionais, a despesa lquida de juros foi reduzida para US$10,5 bilhes. As remessas lquidas de lucros e dividendos foram projetadas em US$28 bilhes, recuando US$10 bilhes em relao estimativa anterior. A alterao reflete o a retrao do volume de remessas em moeda estrangeira por fora da depreciao cambial e, em menor proporo, o aumento nas receitas de lucros e dividendos, influenciado pelo investimento brasileiro direto no exterior. Com alterao da expectativa sobre a continuidade e o ritmo do processo de internacionalizao de recursos por empresas brasileiras, os investimentos brasileiros diretos no exterior devero registrar retornos lquidos de US$4 bilhes. Anteriormente, haviam sido previstas aplicaes lquidas de US$2 bilhes. Os fluxos de investimentos estrangeiros diretos foram mantidos em US$50 bilhes para 2012, devido aos ingressos lquidos ocorridos nos meses iniciais do ano. As amortizaes previstas a partir da posio de endividamento externo de maro de 2012 passaram de US$36,9 bilhes para US$41,9 bilhes. A previso de taxa de rolagem de emprstimos e ttulos de mdio e longo prazos foi reduzida de 125% para 100%. Nesse cenrio, o hiato financeiro do balano de pagamentos de mercado dever registrar dficit de US$18,1 bilhes, ante supervit de US$5,7 bilhes na projeo anterior.

-0,6 -24,0 -4,2 -14,0 39,1 -3,1 46,9 3,2

-4,3 -36,0 -50,1

-0,1 -18,2 -18,2

Junho 2012| Relatrio de Inflao

| 63

Perspectivas para a inflao

Este captulo do Relatrio de Inflao apresenta a avaliao feita pelo Copom sobre o comportamento da economia brasileira e do cenrio internacional desde a divulgao do ltimo Relatrio, em maro de 2012. O captulo tambm apresenta anlise das perspectivas para a inflao at o segundo trimestre de 2014 e para o crescimento do PIB at o final de 2012. As projees para a inflao so apresentadas em dois cenrios principais. O primeiro, denominado cenrio de referncia, supe que a taxa Selic ser mantida inalterada durante o horizonte de previso, em 8,50% a.a., valor decidido pelo Copom em sua ltima reunio, em 29 e 30 de maio, e que a taxa de cmbio permanecer em R$2,00/US$. O segundo cenrio, denominado cenrio de mercado, utiliza as trajetrias para a taxa Selic e para a taxa de cmbio que constam da pesquisa realizada pelo Gerin do Banco Central com analistas independentes. importante ressaltar que esses cenrios servem apenas para balizar as decises de poltica monetria, e suas hipteses no constituem e nem devem ser vistas como previses do Copom sobre o comportamento futuro das taxas de juros e de cmbio. Devese observar que as previses aqui divulgadas utilizam todo o conjunto de informaes disponvel at a data de corte em 8 de junho de 2012. As projees de inflao e de crescimento do PIB divulgadas neste Relatrio no so pontuais. Elas explicitam intervalos de probabilidade que ressaltam o grau de incerteza presente at a supracitada data de corte. As previses de inflao dependem no apenas das hipteses sobre taxas de juros e de cmbio, mas tambm de um conjunto de pressupostos sobre o comportamento de variveis exgenas. O conjunto de hipteses considerado mais provvel pelo Copom utilizado para construir os cenrios a que o Comit atribui maior peso na tomada de deciso sobre a taxa de juros. Ao exp-las, o Copom procura dar maior transparncia s decises de poltica monetria, contribuindo para sua eficcia no controle da inflao, que seu objetivo precpuo.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 65

6.1 Determinantes da Inflao

A inflao medida pela variao do IPCA em doze meses, aps alcanar 7,31% em setembro de 2011, vem recuando desde ento e atingiu 4,99% em maio deste ano, 1,56 p.p. abaixo do valor observado no mesmo ms de 2011. Esse movimento foi determinado tanto pela menor variao nos preos livres, de 5,89% em maio (0,91 p.p. abaixo da registrada em maio de 2011), como pela moderao nos reajustes de preos administrados por contrato e monitorados, de 3,49% (2,47 p.p. abaixo, na mesma base de comparao). No conjunto dos preos livres, a variao dos itens no comercializveis alcanou 7,45%, enquanto a dos itens comercializveis foi bem inferior (3,49%), na mesma base de comparao. Por sua vez, a inflao do setor de servios, embora venha se mantendo em patamar sistematicamente superior dos preos livres, recuou para 7,59% em doze meses at maio (0,95 p.p. abaixo da observada em maio de 2011). As medidas de inflao subjacente calculadas pelo Banco Central, de modo geral, apresentaram evoluo similar da inflao plena. Em bases mensais, a mdia das variaes recuou em maio, aps alta em abril, e a variao acumulada em doze meses continuou em trajetria descendente iniciada em outubro de 2011. O ncleo do IPCA por mdias aparadas com suavizao deslocou-se de 0,28% em maro para 0,51% em abril e para 0,45% em maio, enquanto o ncleo por mdias aparadas sem suavizao passou de 0,27% em maro para 0,50% em abril e para 0,31% em maio. O ncleo por dupla ponderao, aps registrar 0,26% em maro, ficou em 0,61% em abril e em 0,34% em maio. O ncleo por excluso, que exclui dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, passou de 0,21% em maro para 0,69% em abril e para 0,36% em maio, enquanto o ncleo por excluso de monitorados e de alimentos no domiclio passou de 0,22% para 0,71% e para 0,26% no mesmo perodo. Assim, a mdia da variao desses cinco ncleos deslocou-se de 0,25% em maro para 0,60% em abril e para 0,34% em maio. No acumulado em doze meses at maio, as cinco medidas do ncleo alcanaram 6,08%, 4,67%, 5,68%, 5,60% e 5,60%, respectivamente, ante 6,28%, 4,81%, 5,95%, 5,79% e 5,78% em abril e 6,38%, 4,80%, 6,02%, 5,61% e 5,64% em maro. O ndice de difuso do IPCA situou-se em 64,93% em maio, valor prximo ao registrado em maio de 2011 (64,84%) e acima da mdia histrica de 60,49% (desde setembro de 1994). A mdia trimestral do ndice recuou para

66 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

61,92% entre maro e maio, 0,77 p.p. abaixo da mdia do trimestre de dezembro a fevereiro e 1,89 p.p. abaixo da mdia de setembro a novembro. A inflao mais ampla, medida pela variao do IGPDI, que se caracteriza por maior volatilidade, em geral tambm tem recuado. De fato, aps se deslocar de -1,43% em 2009 para 11,30% em 2010, a inflao medida pelo IGP-DI recuou para 5,00% em 2011. Em 2012, e em bases mensais, o IGPDI variou 1,02% em abril e 0,91% em maio, com a variao em doze meses indo a 4,80%, ante 9,14% em maio de 2011. Esse declnio reflete, essencialmente, o comportamento do principal componente do IGP-DI, o IPA, cuja variao em doze meses recuou para 4,40% em maio, de 10,30% em maio de 2011, em funo principalmente de menores presses advindas dos preos de matrias-primas brutas. Por origem, os preos de produtos agropecurios apresentaram alta acumulada de 5,62% nos doze meses at maio (ante 21,28% em maio de 2011), e os de produtos industriais, 3,97% (6,85% em 2011). A variao em doze meses do IPC, segundo mais importante componente do IGP-DI, atingiu 5,06% em maio (1,31 p.p. abaixo da observada at maio de 2011), com as maiores altas de preos ocorrendo nos grupos de despesas diversas, de educao, leitura e recreao e de sade e cuidados pessoais. A variao acumulada do INCC, componente de menor peso no IGP-DI, passou para 6,66% em maio (ante 8,52% at maio de 2011). A elevao do INCC foi resultado de aumento de 9,15% no custo da mo de obra no setor e de 4,15% no custo de materiais, equipamentos e servios. Conforme destacado em Relatrios anteriores, o Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preos no atacado sobre a inflao para os consumidores dependero das condies atuais e prospectivas da demanda e das expectativas dos formadores de preos em relao trajetria futura da inflao. O IBC-Br constitui importante indicador coincidente da atividade econmica ao incorporar estimativa para a produo mensal dos trs setores da economia, bem como para os impostos sobre produto. No primeiro trimestre de 2012, o ndice acumulou expanso de 0,15% em relao ao trimestre anterior, aps crescer 0,20% no ltimo trimestre de 2011. Quando comparado ao primeiro trimestre de 2011, o indicador apontou crescimento de 1,1% entre janeiro e maro. A taxa de crescimento acumulada em doze meses at maro ficou em 1,8%. Aps perodo em declnio, a confiana do empresrio industrial mostra recuperao na margem. Nesse sentido, note-se que o ndice de Confiana da Indstria,

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 67

calculado e dessazonalizado pela FGV, apresentou ligeira elevao em maio, pelo sexto ms consecutivo. Por sua vez, o ICS, calculado pela FGV, recuou em maio, situandose 5,9% e 4,3% abaixo do valor registrado em maio de 2011 e da mdia de 2011, respectivamente. A produo industrial recuou 0,5% em maro e 0,2% em abril, na comparao mensal, aps avano de 1,3% em fevereiro, de acordo com a srie geral dessazonalizada pelo IBGE. Dessa forma, o crescimento da mdia mvel trimestral ficou em 0,2% no perodo de fevereiro a abril, aps recuo de 0,3% entre janeiro e maro. Entre as categorias de uso, a produo de bens de capital avanou 3,5% de maro para abril e a de bens intermedirios, 0,3%. J a produo de bens de consumo durveis recuou 0,7% e a de no durveis e semidurveis, 0,5%, na mesma base de comparao. No acumulado em doze meses, a produo industrial teve variao negativa de 1,1% em abril (-1,0% em maro e -0,9% em fevereiro). Entre as categorias de uso, houve relativa estabilidade na produo de bens de consumo semidurveis e no durveis (0,1%) e recuos na de bens de capital, 1,7%, na de bens intermedirios, 0,6%, e na de bens de consumo durveis, 6,1%. O Nvel de Utilizao da Capacidade Instalada (Nuci) na indstria de transformao, calculado e dessazonalizado pela FGV, passou de 83,7% em fevereiro para 84,0% em maio. O Nuci apresenta-se maior no setor de materiais de construo (87,2%) e no de bens intermedirios (85,3%). No setor de bens de capital, o Nuci ficou em 82,5% e, no de bens de consumo, em 83,4%. Segundo os dados da CNI, dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci recuou de 82,1% em janeiro para 80,9% em abril. Livre de influncias sazonais, o indicador da Sondagem Conjuntural da Indstria de Transformao, realizada pela FGV, apontou aumento no nvel de estoques em maio, aps reduo nos quatro primeiros meses do ano. Esse aumento na margem se concentrou no setor de bens de consumo durveis. A FGV, em parceria com o Banco Central, passou a divulgar em outubro de 2011, o ndice de Confiana do Comrcio (ICOM). A pesquisa mensal fornece indicador importante, medida que retrata, de forma tempestiva, a viso do empresrio do comrcio sobre o estado atual e a evoluo esperada da atividade comercial. A sondagem permite o acompanhamento detalhado de dezessete segmentos, no atacado e no varejo. No trimestre encerrado em maio, o ICOM apresentou evoluo positiva, a exemplo do que j ocorrera nos perodos de trs meses findos em

68 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

maro e em abril. No entanto, o ndice mostrou recuo entre maro e maio, quando comparado com o comportamento registrado no mesmo perodo de 2011, em virtude da evoluo menos favorvel das expectativas. Na mdia do trimestre terminado em maio, 60,0% dos respondentes esperam melhora da tendncia de negcios, e 4,3%, piora. Os dados do comrcio varejista tm mostrado dinmica mais favorvel do que os de produo. De fato, o volume de vendas no comrcio ampliado no primeiro trimestre de 2012 cresceu 3,0% em relao ao trimestre anterior, e 7,3% em relao ao primeiro trimestre de 2011. Assim a taxa de crescimento acumulada em doze meses ficou em 6,7% em maro, com expanso em todos os dez grupos de atividades pesquisados pelo IBGE. Por sua vez, as vendas reais do comrcio varejista restrito cresceram 7,5% nessa base de comparao, com destaque para o aumento nas vendas nos segmentos de mveis e eletrodomsticos (16,4%) e de equipamento e material para escritrio, informtica e comunicao (24,8%). Note-se que, de modo geral, as taxas de crescimento em doze meses, do comrcio restrito e do ampliado, continuam superiores s taxas de expanso da produo industrial e do produto. O dinamismo recente do comrcio se refletiu, tambm, na importao de bens de consumo durveis, que acumulou alta, em quantum, de 11,7% no perodo de doze meses at abril, de acordo com dados divulgados pela Funcex. Nos prximos trimestres, o comrcio deve continuar a ser beneficiado pela evoluo da massa salarial real, pelas transferncias governamentais, pela expanso moderada do crdito e pela elevada confiana dos consumidores. Nesse sentido, o ICC, calculado pela FGV, registrou nova mxima histrica em abril, antes de apresentar ligeiro recuo na margem no ms de maio. A economia brasileira cresceu 0,8% no primeiro trimestre de 2012, em relao ao mesmo trimestre do ano anterior, aps expanso de 1,4% e de 2,1% no terceiro e no quarto trimestre de 2011, na mesma base de comparao. Segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, na comparao com o trimestre imediatamente anterior, o PIB cresceu 0,2% entre janeiro e maro, repetindo a taxa de crescimento registrada entre outubro e dezembro, aps recuo de 0,1% no terceiro trimestre de 2011. Dessa forma, a taxa de crescimento acumulada em quatro trimestres recuou de 2,7% para 1,9%, do quarto trimestre do ano passado para o primeiro do ano corrente, ratificando a viso de que a economia tem crescido abaixo do seu potencial. O setor de servios, cujas taxas de crescimento tendem a ser menos volteis, expandiu 0,6% no primeiro trimestre em relao

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 69

ao trimestre anterior, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, e o valor adicionado pela indstria avanou 1,7%, na mesma base de comparao. Por sua vez, a produo agropecuria recuou 7,3%, influenciada por significativas perdas, em razo de fatores climticos na safra de soja e outras culturas. A moderao no ritmo de crescimento da economia foi resultado, em parte, de aes de poltica implementadas no final de 2010 e no incio de 2011, potencializadas pela deteriorao do cenrio econmico global verificada a partir do segundo semestre de 2011. Sob a tica da demanda, o consumo das famlias maior componente da demanda agregada continua sendo fator de sustentao da economia. As despesas de consumo avanaram 2,5% no primeiro trimestre, em relao ao mesmo trimestre do ano anterior (1,0% na margem), marcando a trigsima quarta expanso consecutiva nessa base de comparao. O consumo do governo aumentou 3,4% em relao ao do mesmo trimestre do ano anterior (1,5% na margem). Por sua vez, a FBCF contraiu 2,1% em relao ao primeiro trimestre de 2011 (1,8% na margem), mas com expanso de 2,1% no acumulado dos ltimos quatro trimestres. Apesar da expanso a taxas decrescentes, so favorveis as perspectivas para o investimento, em particular, no setor de petrleo (pr-sal) e em infraestrutura. No que se refere s trocas com o resto do mundo, aps nove trimestres com valores negativos, quando comparada ao primeiro trimestre de 2011, a contribuio do setor externo para o crescimento do PIB foi nula no primeiro trimestre deste ano, com expanso de 6,6% das exportaes e de 6,3% das importaes. Em suma, a demanda domstica, impulsionada pela expanso do crdito, do emprego e da renda, tem sido o principal fator de sustentao da atividade. A taxa de desemprego, medida pela taxa de desocupao nas seis regies metropolitanas abrangidas pela pesquisa mensal do IBGE, recuou significativamente nos ltimos anos e se posicionou em 6,0% em abril, 0,4 p.p. abaixo do valor registrado em abril de 2011. Na srie dessazonalizada pelo Banco Central, a taxa de abril ficou em 5,6%, apenas 0,1 p.p. acima do mnimo histrico atingido em dezembro de 2011. Em doze meses at abril, houve recuo da taxa de desocupao em quatro das seis regies metropolitanas pesquisadas pelo IBGE, com o crescimento anual do emprego nas seis regies alcanando 1,8%. No que se refere evoluo do emprego formal celetista, persiste expanso, ainda que mais moderada. Segundo dados divulgados pelo MTE, foram criados 1,37 milho de postos de trabalho entre maio de 2011 e abril de 2012, ante 1,97 milho nos doze meses anteriores. O menor ritmo de

70 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

crescimento da populao economicamente ativa no passado recente tem contribudo para a estabilidade, em nveis baixos, das taxas de desemprego, a despeito da moderao no ritmo de criao de vagas. De acordo com o IBGE, o rendimento mdio real habitualmente recebido pela populao ocupada cresceu 6,2% em abril, em relao ao mesmo ms de 2011, contribuindo para a expanso de 8,0% da massa salarial real, na mesma base de comparao. Em suma, a despeito de sinais de moderao na margem, as evidncias indicam que o mercado de trabalho continua robusto. Alm do aumento da massa salarial, a disponibilidade de crdito em grande parte determinada pela estabilidade macroeconmica e por avanos institucionais ocorridos nos ltimos anos constituiu elemento importante para a sustentao do crescimento do consumo das famlias. A propsito, note-se que, de modo geral, a expanso do mercado de crdito tem se verificado em ambiente em que prevalece tendncia de reduo de taxas de juros ao tomador. O saldo de crdito s pessoas fsicas com recursos livres cresceu 15,4% em abril de 2012, em relao ao mesmo ms do ano anterior, alcanando R$673,3 bilhes. No mesmo perodo, o crdito habitacional para pessoas fsicas, cujas operaes so baseadas principalmente em recursos direcionados, registrou crescimento nominal de 42,9%. De modo geral, observou-se moderao na expanso do crdito total, refletindo, em parte, moderao no ritmo da atividade econmica e postura mais cautelosa das instituies financeiras na concesso de crditos. Os indicadores de inadimplncia tm mostrado certa estabilidade, na margem, em patamares compatveis com a fase do ciclo. No que se refere ao crdito s pessoas jurdicas, o volume total cresceu 16,4% em abril de 2012, na comparao com o mesmo perodo de 2011, consideradas operaes com recursos livres e direcionados, totalizando R$1.114,8 bilhes. Essa expanso reflete tanto a variao nos emprstimos e financiamentos com recursos do sistema BNDES, cujo montante somou R$424,2 bilhes, quanto as operaes com recursos livres, que totalizaram R$674,0 bilhes. Em relao ao mercado de capitais, o volume de emisses primrias de aes registradas na Comisso de Valores Mobilirios (CVM) atingiu R$6,0 bilhes nos doze meses at abril. Vale notar, ainda, que em abril houve registro de emisses primrias no mercado acionrio no valor de R$1,8 bilho, fato que no ocorria desde novembro de 2011. Por sua vez, os lanamentos de debntures alcanaram R$28,2 bilhes no mesmo perodo, destacando-se a emisso de R$20,0 bilhes por parte de uma empresa de arrendamento mercantil.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 71

No que se refere ao setor externo, o saldo acumulado da balana comercial em doze meses alcanou US$27,5 bilhes em maio (US$23,1 bilhes em maio de 2011). Esse resultado adveio de US$259,3 bilhes em exportaes e de US$231,7 bilhes em importaes, que representam variaes de 15,5% e de 15,1%, respectivamente, em relao ao perodo de doze meses encerrado em maio de 2011. Note-se, contudo, que a demanda externa, fragilizada pela complexa conjuntura global, tem contribudo de forma modesta para o crescimento do quantum exportado. De fato, em doze meses at abril de 2012, o quantum exportado registrou alta de 3,3% em relao aos doze meses imediatamente anteriores, enquanto o preo mdio das exportaes se elevou em 13,9%. J o quantum importado aumentou 5,7% nesse perodo (11,6% no caso do preo mdio), em parte, reflexo do dinamismo da demanda domstica, em que pese a moderao registrada nos ltimos meses. O deficit acumulado em doze meses nas transaes correntes passou de US$49,8 bilhes em maro para US$51,6 bilhes em abril, equivalente a 2,04% do PIB. Um componente importante desse deficit tem sido as remessas de lucros e dividendos, que somaram US$33,5 bilhes no mesmo perodo, enquanto os investimentos estrangeiros diretos, que tm sido a principal fonte de financiamento do balano de pagamentos, totalizaram US$63,2 bilhes em doze meses at abril, equivalente a 2,5% do PIB. Nos mercados financeiros internacionais, a volatilidade e a averso ao risco aumentaram desde a divulgao do ltimo Relatrio. A despeito do substancial provimento de liquidez pelo BCE no final do ano passado e incio deste ano, persistem riscos elevados para a estabilidade financeira global, entre outros, devido exposio de bancos internacionais s dvidas soberanas de pases com desequilbrios fiscais. Apoiam essa avaliao, as diferenas crescentes entre os preos de ativos soberanos de pases da Zona do Euro, bem como as taxas de swaps de default de crditos de bancos da regio, o que vem estimulando deslocamentos de liquidez privada em direo a pases e instituies consideradas menos arriscadas. Ainda sobre a economia global, consolidou-se perspectiva de atividade, em geral, mais moderada do que se antecipava. melhora observada no incio do ano, de indicadores para a atividade dos Estados Unidos, contrapem-se dados na margem piores do que esperado. Alm disso, foram reforados os sinais de deteriorao da atividade ou de recesso em algumas economias maduras, bem como de desacelerao em economias emergentes. A esse respeito, a necessidade de ajustes fiscais que a rigor

72 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

esto sendo implementados e o limitado espao para aes de polticas anticclicas continuam contribuindo para projees de crescimento modestas, ou mesmo de reduo do crescimento potencial, e indicando ciclo econmico mais amplo e voltil. O indicador antecedente composto divulgado pela Organizao para a OCDE, referente a maio, sugere continuidade da retomada gradual nos Estados Unidos e no Japo nos prximos meses e retrao na Zona do Euro. Indicadores coincidentes globais, a exemplo do PMI, do suporte a esse cenrio. No que se refere poltica monetria, economias maduras continuaram com posturas acomodatcias e, em alguns casos, com iniciativas no convencionais de poltica. A esse respeito, cabe destacar que o BCE sinalizou que suas operaes de refinanciamento de longo prazo no sero descontinuadas. Nos pases emergentes, de modo geral, o vis da poltica monetria tem sido expansionista, o que se conjuga, em alguns casos, com outras aes anticclicas. Em particular, a China promoveu reduo das taxas bsicas de depsito e emprstimo, bem como anunciou medidas de incentivo setoriais. Sobre inflao, em relao ao ltimo Relatrio, a variao dos preos ao consumidor em doze meses vem recuando nos Estados Unidos, na Zona do Euro e no Reino Unido. No Japo, a taxa ficou prxima a zero. O preo do barril de petrleo do tipo Brent recuou desde o ltimo Relatrio, para patamares em torno de US$100. Em relao s demais commodities, de forma geral, houve movimentos similares, com os preos renovando as mnimas em relao aos picos de abril de 2011 em especial no que se refere s agrcolas e aos metais de uso industrial. Na data de corte de 8 de junho, o ndice de preos baseado em vinte e duas commodities, divulgado pelo Commodity Research Bureau (CRB), acumulava recuo de 18,2% desde o pico do ano anterior (em 8 de abril de 2011), e de 5,6% desde 9 de maro. J o ndice de preos de alimentos, calculado pela Organizao das Naes Unidas para Agricultura e Alimentao (FAO), recuava 11,9% em maio, na comparao com o mesmo ms do ano anterior. A mediana das expectativas dos analistas de mercado para a taxa de crescimento do PIB em 2012 apresentou recuo desde a divulgao do ltimo Relatrio, ao passar de 3,30% em 9 de maro para 2,53% em 8 de junho. Para 2013, a taxa de crescimento projetada avanou de 4,20% para 4,30%. Nesse perodo, a mediana das expectativas para a inflao para 2012, deslocou-se de 5,27% para 5,03%; e de 5,50% para 5,60% para 2013. J a inflao projetada para os prximos doze meses subiu de

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 73

Grfico 6.1 Evoluo das expectativas de mercado e das metas referentes inflao doze meses frente
%

6,50

5,50

5,37% para 5,49%, como ilustra o Grfico 6.1. Desde a divulgao do ltimo Relatrio, houve reduo da disperso em torno das medidas de tendncia central das expectativas de inflao para 2012, como ilustra o Grfico 6.2. O desvio padro dessas projees passou de 0,23% para 0,20%. Nos casos especficos de bancos, gestoras de recursos e demais instituies (empresas do setor real, distribuidoras, corretoras, consultorias e outras), as medianas das expectativas de inflao para 2012 (Grfico 6.3) se encontravam, na data de corte de 8 de junho, em 5,01%, 5,02% e 5,05%, respectivamente, ante 5,25%, 5,28% e 5,28% registrados no ltimo Relatrio. Para 2013, conforme o Grfico 6.4, ficaram em 5,52%, 5,80% e 5,47%, segundo a mesma ordem, ante 5,27%, 5,60% e 5,07% no Relatrio de maro de 2012.

4,50

3,50

2,50 Jun Jul 2011

Ago

Set

Out

Nov
Meta

Dez Jan Fev Mar 2012

Gerin

Abr

Mai

Jun

Grfico 6.2 Disperso das expectativas de inflao para 2012 Frequncia relativa
%

40

30

20

10

0 <4,00

<4,40

<4,80
8/jun/12

<5,20

<5,60

<6,00

<6,40

6.2 Cenrio principal: riscos associados e implementao da poltica monetria

O Copom trabalha com um conjunto de hipteses sobre o comportamento das principais variveis macroeconmicas. Esse conjunto de pressupostos, bem como os riscos a eles associados, compem o cenrio principal com base no qual o Comit toma decises. Do lado externo, em linhas gerais, o cenrio prospectivo contempla baixo crescimento da atividade global, por um perodo de tempo prolongado. De fato, desde o ltimo Relatrio, acumularam-se evidncias apontando ritmo de crescimento modesto. Em linha com perspectivas de baixo crescimento global, os preos das commodities nos mercados internacionais tendem a apresentar dinmica favorvel sob o ponto de vista inflacionrio. Do lado interno, o cenrio central contempla ritmo moderado da atividade econmica no curto prazo, com tendncia de acelerao nos prximos trimestres. No cenrio central, os efeitos da complexidade que cerca o ambiente internacional se somam aos da moderao da atividade domstica observada no segundo semestre do ano passado, que foi maior do que se antecipava. Nesse ambiente, a recuperao tem se materializado de forma bastante gradual. Por outro lado, o cenrio central leva em conta os efeitos das aes de poltica monetria implementadas desde agosto do ano passado, que so defasados e cumulativos e ainda levaro algum tempo para que se manifestem integralmente sobre atividade e preos. A moderao do mercado de crdito e o cenrio

9/mar/12

Grfico 6.3 Evoluo das medianas de expectativas de mercado por segmentos para o IPCA de 2012
6,00 5,50 5,00 4,50 4,00 Jun 2011 Jul Ago Set Out Nov Dez Jan Fev Mar 2012
AMs Mediana
%

Abr

Jun

Bancos Demais

Grfico 6.4 Evoluo das medianas de expectativas de mercado por segmentos para o IPCA de 2013
6,00 5,50 5,00 4,50 4,00 Jun 2011 Jul Ago Set Out Nov Dez Jan Fev Mar 2012
AMs Mediana
%

Abr

Jun

Bancos Demais

74 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

para a poltica fiscal tambm se apresentam como aspectos importantes do contexto domstico. No mbito internacional, acumulam-se evidncias que apoiam a viso de que os desenvolvimentos so de grande complexidade e se transmitem para a economia brasileira por diversos canais, entre outros, moderao da corrente de comrcio, moderao do fluxo de investimentos e condies de crdito mais restritivas. Tambm constitui canal de transmisso de grande importncia a repercusso sobre a confiana de empresrios, com impactos desfavorveis sobre decises de investimento. As perspectivas de baixo crescimento para as economias maduras, por perodo prolongado de tempo, foram reforadas desde a divulgao do ltimo Relatrio pelo recrudescimento da crise europeia. Nos Estados Unidos, se por um lado existe percepo relativamente benigna em relao atividade, por outro, h riscos originados, por exemplo, de um cenrio de conteno fiscal neste e nos prximos anos; bem como da fragilidade do mercado imobilirio e do mercado de trabalho. Na Zona do Euro, incertezas polticas e sobre a solidez do sistema bancrio em alguns pases debilitaram ainda mais o frgil estado de confiana e reforam o cenrio de reduo ou baixo crescimento da atividade. O Comit entende que permanecem elevadas as chances de que restries s quais hoje esto expostas diversas economias maduras se prolonguem por um perodo de tempo maior do que o antecipado. Para tanto, entre outros, contribui o fato de que, nessas economias, as taxas de desemprego se encontram bastante elevadas; os preos dos ativos sofreram perdas substanciais; o mercado de crdito permanece fragilizado; e a confiana de empresrios e consumidores continua baixa; tudo isso associado a um limitado espao para utilizao de polticas contracclicas. As perspectivas para o crescimento das economias emergentes, tanto na regio da sia quanto na Amrica Latina, tambm tm sido revistas para baixo. Em casos especficos, antecipam se mudanas no padro de crescimento com menor nfase em exportaes que tendem a ser permanentes. O Copom avalia que os desenvolvimentos nas economias maduras se transmitem diretamente para a demanda agregada nas economias emergentes, em intensidade proporcional, entre outros, corrente de comrcio. O Comit destaca, ainda, que a transmisso via canal de expectativas, que afeta investimentos, no caso dos empresrios, e consumo, no caso das famlias, tem se manifestado intensamente sobre a

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 75

economia real. Nesse contexto, apesar da resilincia da demanda domstica nas economias emergentes, o ritmo da atividade tem moderado, em especial, no segmento de bens manufaturados. Para os prximos trimestres, medidas de expectativa e de confiana, bem como indicadores antecedentes, de modo geral, sugerem ritmo lento para a atividade global, mais claramente nas economias maduras do que nas economias emergentes. O Copom considera que persistem riscos significativos para a estabilidade financeira global. Por um lado, isso se deve ao processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos e a maior incerteza poltica; por outro, exposio de bancos internacionais s dvidas soberanas de pases com desequilbrios fiscais, principalmente na Zona do Euro. Em certa medida, esses desenvolvimentos se refletem em nveis elevados dos preos de seguro contra default (CDS) de bancos e soberanos, especialmente na Zona do Euro, bem como na reviso para baixo de notas de crdito de diversas economias maduras por agncias de classificao de risco. No mesmo sentido apontam deslocamentos de liquidez privada entre pases da Zona do Euro, bem como elevados preos de ativos nas economias dessa regio que apresentam slidos fundamentos. Em que pese a complexidade que cerca o ambiente externo, dadas a elevada volatilidade e averso ao risco, o Comit trabalha com a mesma hiptese expressa nos ltimos Relatrios de Inflao, qual seja, de no observncia de eventos extremos nos mercados financeiros internacionais. O cenrio central com que o Copom trabalha contempla dinmica relativamente benigna dos preos das commodities. Desde a data de corte do ltimo Relatrio (9 de maro), o IC-Br registrou ligeira elevao, basicamente, devido depreciao da taxa de cmbio, mas se encontra em nveis relativamente confortveis se comparados, por exemplo, aos observados no primeiro semestre de 2011. O ndice CRB, quando calculado em moeda nacional, registrou movimento similar. Note-se, entretanto, que nos dois casos, quando computados com base nos preos em dlar, os ndices recuaram nesse perodo, em grande parte, diante das perspectivas de uma atividade global mais moderada, especialmente, em grandes economias emergentes. De forma semelhante, o ndice de preos de alimentos calculado pela FAO tambm recuou na margem, posicionando-se, em maio, em nvel 5,4% abaixo do que se encontrava em fevereiro. O comportamento dos preos das commodities, em parte devido ao processo de financeirizao, continua

76 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

envolto em elevada incerteza, em contexto de excesso de liquidez global e de alta volatilidade nos mercados financeiros. Sobre petrleo, o preo do barril acompanhou o movimento das outras commodities, ou seja, reduziu-se desde o ltimo Relatrio. A complexidade geopoltica que envolve o setor petrolfero uma fonte de riscos, que refletem, tambm, a baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e o fato de o crescimento da oferta depender de projetos de investimentos de longa maturao. O Copom nota, ainda, que a influncia dos preos internacionais do petrleo sobre a inflao domstica no se materializa exclusivamente por intermdio do preo local da gasolina, mas tambm via cadeia produtiva do setor petroqumico e pelo canal de expectativas de consumidores e de empresrios. O Copom pondera que as compras de produtos e servios externos tendem a contribuir para o arrefecimento das presses inflacionrias domsticas por meio de dois canais. Em primeiro lugar, porque esses produtos e servios competem com os produzidos domesticamente e, assim, impem maior disciplina aos formadores de preos. Em segundo lugar, porque as importaes de bens e servios reduzem a demanda nos mercados de insumos domsticos, contribuem para o arrefecimento de presses de custos e, por conseguinte, de seus eventuais repasses para os preos ao consumidor. A esse respeito, importante adicionar que presses de custos de fatores no amparadas por ganhos de eficincia contribuem para reduzir a competitividade das empresas domsticas no mercado internacional de bens e de servios, em ambiente global no qual prevalece excesso historicamente elevado de capacidade ociosa. No que se refere ao balano de riscos no mbito externo, o Copom julga que o cenrio internacional manifesta influncia desinflacionria no horizonte relevante. No contexto domstico, a inflao acumulada em doze meses recua desde outubro de 2011, e o cenrio central contempla continuidade desse movimento. O Copom avalia que, por si s, essa inverso de tendncia tem contribudo para melhorar as expectativas dos agentes econmicos, em especial dos formadores de preos, sobre a dinmica da inflao nos prximos trimestres. O Comit entende que essa melhor percepo sobre a trajetria futura dos preos ser potencializada pelo processo, ora em curso, de reavaliao do ritmo da atividade, domstica e externa, bem como pelo recuo da inflao corrente, que impacta a dinmica da inflao futura, por exemplo, via inrcia.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 77

O Copom pondera que um risco importante para a inflao advm do mercado de trabalho, que, de um lado, mostra sinais de moderao; de outro, margem estreita de ociosidade. Um aspecto crucial nessas circunstncias a possibilidade de o aquecimento no mercado de trabalho que o que responde s aes de poltica monetria com as mais longas defasagens levar concesso de aumentos reais de salrios incompatveis com o crescimento da produtividade, com repercusses negativas sobre a dinmica da inflao. Neste ponto, cumpre registrar que a teoria, no que respaldada pela experincia internacional, ensina que moderao salarial constitui elemento-chave para a obteno de um ambiente macroeconmico com estabilidade de preos. O Comit pondera, ainda, que o aumento do salrio mnimo concedido no incio do ano impacta direta e indiretamente a dinmica de outros salrios e dos preos ao consumidor. Ainda sobre o mercado de trabalho, o Copom entende que nesse mercado existem riscos decorrentes da presena, na economia brasileira, de mecanismos que favorecem a persistncia da inflao. Dito de outra forma, esses riscos derivam da possibilidade de as negociaes salariais atriburem peso excessivo inflao passada, em detrimento da inflao futura. Por outro lado, haja vista a reduo da inflao acumulada em doze meses desde outubro, e as perspectivas de que essa tendncia se prolongue, o Comit avalia que, desde a divulgao do ltimo Relatrio, houve certo arrefecimento nos riscos decorrentes de mecanismos formais e informais de indexao salarial. Sobre o fator capital, os investimentos apresentaram desempenho insatisfatrio no segundo semestre de 2011 e no primeiro trimestre de 2012. Assim, houve ligeira reduo na taxa de investimento da economia proporo da FBCF em relao ao PIB de 19,5% em 2010 para 19,1% no primeiro trimestre de 2012, considerando o acumulado de quatro trimestres. Entretanto, os nveis ainda se encontram no mesmo patamar ou acima dos verificados em anos anteriores (18,1%, 19,1%, 17,4% e 16,4% em 2009, 2008, 2007 e 2006, respectivamente). O Copom observa tambm que o nvel de utilizao da capacidade instalada tem se estabilizado e se encontra abaixo da tendncia de longo prazo, ou seja, est contribuindo para a abertura do hiato do produto e para conter presses de preos. O Copom avalia como decrescentes os riscos derivados do descompasso, em segmentos especficos, entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. O Comit nota que, de um lado, a expanso da demanda domstica tem moderado; de outro, so favorveis as perspectivas para

78 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

a atividade econmica neste e nos prximos semestres, com alguma assimetria entre os diversos setores. Essa avaliao encontra suporte em sinais que apontam expanso moderada da oferta de crdito, tanto para pessoas fsicas quanto para pessoas jurdicas, e no fato de a confiana dos consumidores e, em menor escala, a de empresrios, encontrar-se em patamares elevados. Adicionalmente, a atividade domstica continuar a ser favorecida pelas transferncias pblicas, bem como pelo vigor do mercado de trabalho, que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em crescimento dos salrios, apesar de certa acomodao na margem. Tambm contribuiro para fortalecer a demanda domstica em especial o consumo das famlias e os investimentos o processo de afrouxamento das condies financeiras verificado nos ltimos trimestres. A esse respeito, ressalte-se a importncia das aes de poltica monetria implementadas desde agosto de 2011, cujos efeitos sobre atividade (e inflao) operam com defasagens e so cumulativos. Dito de outra forma, as aes de poltica monetria levam certo tempo para afetar atividade (e inflao), e os impactos de uma sequncia de aes vo se sobrepondo no tempo. plausvel afirmar que algum impacto imediato possa se materializar, por exemplo, por intermdio do canal das expectativas dos agentes. De modo geral, entretanto, os diversos canais pelos quais opera a poltica monetria impactam a atividade (e a inflao) com defasagens diferenciadas, com o efeito mximo se manifestando alguns trimestres aps a implementao da ao. Essas defasagens so levadas em considerao na conduo da poltica monetria, em parte, para se evitar flutuaes indevidas na atividade econmica. Ainda sobre transmisso de poltica monetria, o Copom destaca que o cenrio central contempla estimativas que evidenciam deslocamento, para baixo, da trajetria da taxa neutra nos ltimos anos. Essa ponderao encontra respaldo nos modelos de projeo utilizados pelo Banco Central, bem como na dinmica dos rendimentos de ttulos pblicos e privados sejam eles negociados nos mercados internos ou internacionais. O Comit avalia, adicionalmente, que, na grande maioria dos casos, tambm apontam nessa direo indicadores econmicos mencionados pela literatura como determinantes de declnio na taxa neutra. O Copom entende que h resistncias importantes queda da inflao no Brasil. Existem mecanismos regulares e quase automticos de reajuste, de jure e/ou de facto, que contribuem para prolongar, no tempo, presses inflacionrias

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 79

observadas no passado. Como indicado pela literatura e pela experincia internacional, mecanismos de indexao de preos, mesmo que informais, reduzem a sensibilidade da inflao s flutuaes da demanda. De modo geral, ao conter o processo de desinflao da economia, os mecanismos de indexao contribuem para elevar o ponto de partida da taxa de inflao em ciclos de moderao econmica e, assim, potencializam os riscos para o cenrio inflacionrio prospectivo e elevam os custos da desinflao. O Copom observa que os preos de diversos itens que compem a cesta do IPCA variam, em alguma medida, em resposta a mudanas nos ndices gerais de preos. Considerando que recentemente houve alguma recuperao dos preos no atacado, em parte reflexo da depreciao cambial, em princpio, no curto prazo poderia haver alguma repercusso sobre os preos ao consumidor. Entretanto, plausvel afirmar que esse potencial impacto tende a ser mitigado pela dinmica benigna que os preos no atacado tm observado em prazos mais longos, por exemplo, de doze a dezoito meses. O Comit destaca, ainda, que os efeitos do comportamento dos preos no atacado sobre a inflao ao consumidor dependem das condies atuais e prospectivas da demanda e das expectativas dos formadores de preos em relao trajetria futura da inflao. No que se refere poltica fiscal, o Copom avalia que a gerao de superavit primrios compatveis com as hipteses de trabalho contempladas nas projees de inflao apresentadas na prxima seo solidificar a tendncia de reduo da razo dvida pblica sobre produto. Dessa forma, seu custo de financiamento tende a recuar, com repercusses favorveis sobre o custo de capital de modo geral, o que, dentre outros benefcios de mdio e longo prazo, estimula o investimento privado. O Comit reafirma que seu cenrio prospectivo para a inflao est condicionado materializao das trajetrias com as quais trabalha para variveis fiscais. O Copom entende que uma fonte de risco reside no comportamento das expectativas de inflao. Para o Copom, a dinmica do mercado de crdito merece ateno, tanto pelos potenciais impactos sobre a demanda agregada quanto por riscos macroprudenciais que dela podem se originar. O Comit destaca que o cenrio central contempla expanso moderada do crdito. Ainda sobre esse mercado, o Comit considera oportunas iniciativas no sentido de moderar concesses de subsdios por intermdio de operaes de crdito.

80 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

No que se refere ao balano de riscos no mbito interno, o Copom julga que, desde o ltimo Relatrio, vistos em conjunto, os desenvolvimentos domsticos indicam, no horizonte relevante, um balano de riscos favorvel. Em suma, para o Copom, o cenrio prospectivo para a inflao, desde o ltimo Relatrio, manteve sinais favorveis. Na viso do Comit, neste momento, permanecem limitados os riscos para a trajetria da inflao e, at agora, dada a fragilidade da economia global, a contribuio do setor externo tem sido desinflacionria. Nesse contexto, dando seguimento ao processo de ajuste das condies monetrias, o Copom decidiu reduzir a meta para a taxa Selic, por unanimidade, de 9,75% para 9,00% e 8,50% a.a., sem vis, nas reunies de abril e maio, respectivamente. O Copom entende que ocorreram mudanas estruturais significativas na economia brasileira, as quais determinaram recuo nas taxas de juros em geral, e, em particular, na taxa neutra. Apoia essa viso, entre outros fatores, a reduo dos prmios de risco, consequncia direta do cumprimento da meta de inflao pelo oitavo ano consecutivo, da estabilidade macroeconmica e de avanos institucionais. Alm disso, o processo de reduo dos juros foi favorecido por mudanas na estrutura dos mercados financeiros e de capitais, pelo aprofundamento do mercado de crdito bem como pela gerao de superavit primrios consistentes com a manuteno de tendncia decrescente para a relao entre dvida pblica e PIB. Para o Comit, todas essas transformaes caracterizam-se por um elevado grau de perenidade embora, em virtude dos prprios ciclos econmicos, reverses pontuais e temporrias possam ocorrer e contribuem para que a economia brasileira hoje apresente slidos indicadores de solvncia e de liquidez. O Copom tambm pondera que tm contribudo para a reduo das taxas de juros domsticas, inclusive da taxa neutra, o aumento na oferta de poupana externa e a reduo no seu custo de captao, as quais, na avaliao do Comit, em grande parte, so desenvolvimentos de carter permanente. Diante do exposto, mesmo considerando que a recuperao da atividade vem ocorrendo mais lentamente do que se antecipava, o Copom entende que, dados os efeitos cumulativos e defasados das aes de poltica implementadas at o momento, qualquer movimento de flexibilizao monetria adicional deve ser conduzido com parcimnia.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 81

6.3 Pressupostos e previso de inflao

De acordo com os procedimentos tradicionalmente adotados, e levando-se em conta todo o conjunto de informaes disponveis at 8 de junho de 2012 (data de corte), o cenrio de referncia pressupe manuteno da taxa de cmbio constante no horizonte de previso em R$2,00/US$, e a meta para a taxa Selic em 8,50% a.a. valor fixado na reunio do Copom de maio ante R$1,75/US$ e 9,75% a.a. considerados no Relatrio de Inflao de maro de 2012. O cenrio de mercado, por sua vez, incorpora dados da pesquisa realizada pelo Gerin com um conjunto significativo de instituies at a data de corte. Nesse cenrio, as expectativas para a evoluo da taxa de cmbio mdia elevaram-se em comparao aos valores divulgados no Relatrio de maro de 2012. Para o ltimo trimestre de 2012, a taxa mdia passou de R$1,75/US$ para R$1,92/US$ e, para o ltimo trimestre de 2013, passou de R$1,75/US$ para R$1,88/ US$. Para o segundo trimestre de 2014, os participantes do mercado projetam taxa de cmbio mdia de R$1,89/US$. No que se refere evoluo da taxa Selic mdia, as expectativas para 2012 e 2013 se reduziram quando comparadas aos valores constantes do ltimo Relatrio. Para o ltimo trimestre de 2012, a taxa mdia se deslocou de 9,00% a.a. para 8,00% a.a. e, para o ltimo trimestre de 2013, de 10,00% a.a. para 8,92% a.a. Para o segundo trimestre de 2014, as expectativas indicam taxa Selic mdia de 8,93% a.a. Essa trajetria para a taxa Selic consistente com spreads para o swap pr-DI de 360 dias de -12 p.b. e de 67 p.b., em relao atual meta para a taxa Selic (8,50% a.a.), no quarto trimestre de 2012 e de 2013, respectivamente. A projeo para a variao do conjunto dos preos administrados por contrato e monitorados, em ambos os cenrios, de 3,6% para 2012. Essa projeo baseia-se, para o acumulado de 2012, nas hipteses de estabilidade dos preos da gasolina; reajuste de 2,0% nos preos do gs de bujo; variao de 1,1% nos preos da eletricidade; e variao de -1,0% nas tarifas de telefonia fixa. Os itens para os quais se dispe de mais informaes foram projetados individualmente. Para os demais, as projees baseiam-se em modelos de determinao endgena de preos administrados, que consideram, entre outras variveis, componentes sazonais, inflao de preos livres e inflao medida pelo ndice Geral de Preos (IGP). De acordo com esses modelos, em ambos os cenrios a projeo de reajustes dos itens administrados por contrato

82 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

e monitorados de 4,5%, para 2013 e 2014, mesmos valores considerados no ltimo Relatrio. Em relao poltica fiscal, a projeo considera o cumprimento da meta de superavit primrio de R$139,8 bilhes em 2012 (cerca de 3,10% do PIB), sem ajustes, conforme parmetros constantes da Lei de Diretrizes Oramentrias (LDO) 2012. Alm disso, admite-se, como hiptese de trabalho, a gerao de superavit primrio de R$155,9 bilhes (cerca de 3,10% do PIB), sem ajustes, em 2013, conforme parmetros constantes do Projeto de Lei de Diretrizes Oramentrias (PLDO) 2013. Para 2014, como hiptese de trabalho, pressupe-se a gerao de superavit primrio de 3,10% do PIB, sem ajustes. No conjunto das projees, esto incorporadas as estimativas de reduo da taxa de juros neutra identificadas nos ltimos anos. No cenrio central esto considerados os efeitos estimados decorrentes da atual deteriorao do cenrio externo sobre a economia brasileira, mas sem a observncia de eventos extremos. Note-se que parte desse impacto estimado vem se manifestando em indicadores recentes de atividade econmica e de preos. Com base nos pressupostos acima e utilizando o conjunto de informaes disponvel at a data de corte (8 de junho de 2012), foram construdas as projees para a variao acumulada do IPCA em quatro trimestres, compatveis com as trajetrias de juros e de cmbio que caracterizam os cenrios de referncia e de mercado. A previso central associada ao cenrio de referncia indica inflao de 4,7% em 2012, 0,3 p.p. maior do que a projetada no Relatrio de maro de 2012. Conforme o Grfico 6.5, segundo o cenrio de referncia, a projeo para a inflao acumulada em doze meses se posiciona ao redor do valor central de 4,5% para a meta estabelecida pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN) ao longo deste ano. De fato, de acordo com a Tabela 6.1, a projeo de inflao acumulada em doze meses parte de 5,0% no segundo trimestre de 2012, reduz-se para 4,6% no terceiro e desloca-se para 4,7% no quarto trimestre. Nesse cenrio, a projeo para o primeiro trimestre de 2013 encontra-se em 5,2%, desloca-se para 5,0%, 5,1% e 5,0% no segundo, terceiro e quarto trimestre, respectivamente. Nos dois primeiros trimestres de 2014, a projeo situa-se em 5,1%.

Grfico 6.5 Projeo da inflao medida pelo IPCA, com juros constantes de 8,50% a.a. (cenrio de referncia) Leque de inflao
% 10 8 6 4 2 0 -2 II 2011 III IV I 2012 II III IV I 2013 II III IV I 2014 II

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.).

Tabela 6.1 Inflao do IPCA, com juros constantes de 8,50% a.a. (Cenrio de referncia)
Intervalo de probabilidade 50% Perodo 30% 10% 2012 2 2012 3 2012 4 2013 1 2013 2 2013 3 2013 4 2014 1 2014 2 4,9 4,1 4,1 4,4 4,1 4,1 4,0 4,0 4,0 5,0 4,3 4,3 4,8 4,5 4,5 4,4 4,5 4,5 5,0 4,5 4,6 5,1 4,9 4,9 4,8 4,9 4,9 5,1 4,7 4,8 5,3 5,2 5,3 5,2 5,4 5,4 5,1 4,9 5,1 5,6 5,6 5,7 5,7 5,8 5,8 5,2 5,1 5,3 5,9 6,0 6,1 6,1 6,3 6,3 Projeo central 5,0 4,6 4,7 5,2 5,0 5,1 5,0 5,1 5,1

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.).

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 83

Grfico 6.6 Projeo da inflao medida pelo IPCA, com expectativas de mercado para taxas de cmbio e de juros Leque de inflao
10% 8 6 4 2 0 -2 II 2011 III IV I 2012 II III IV I 2013 II III IV I 2014 II

Cabe informar, ainda, que a probabilidade estimada de a inflao ultrapassar o limite superior do intervalo de tolerncia da meta em 2012, segundo o cenrio de referncia, situa-se em 3%, e em 2013, em torno de 18%. No cenrio de mercado, a previso para a inflao acumulada em 2012 se encontra em 4,7%, mesmo valor associado ao cenrio de referncia e 0,2 p.p. maior do que o projetado no ltimo Relatrio. Conforme o Grfico 6.6 e a Tabela 6.2, a projeo para a inflao acumulada em doze meses se posiciona ao redor do valor central da meta ao longo de 2012. De fato, nesse cenrio, a projeo parte de 5,0% no segundo trimestre de 2012, desloca-se para 4,6% no terceiro e encerra o ano em 4,7%. No primeiro trimestre de 2013, a projeo encontra-se em 5,1%, desloca-se para 4,9% no segundo, para 5,0% no terceiro e encerra o ano em 4,9%. Para os dois primeiros trimestres de 2014, a projeo situa-se em 5,1%. Ainda no cenrio de mercado, a probabilidade estimada de a inflao ultrapassar o limite superior do intervalo de tolerncia da meta em 2012 situa-se em 1%, e em 2013, em torno de 20%. As trajetrias das projees para 2012, no cenrio de referncia e no de mercado, so semelhantes, em parte, porque, apesar de serem consideradas diferentes trajetrias para a taxa Selic, o efeito de mudanas na taxa de juros sobre a inflao se manifesta com defasagens. De fato, as trajetrias das projees se afastam gradualmente a partir do primeiro trimestre de 2013, mas tendem a se aproximar no final do horizonte de projeo, em parte porque a expectativa de apreciao cambial ao longo de 2013, no cenrio de mercado, compensa parcialmente as diferenas entre as trajetrias de juros. A comparao das trajetrias apresentadas neste Relatrio com as divulgadas no anterior as ltimas constantes da Tabela 6.3 , no cenrio de referncia, mostra, de modo geral, elevao na projeo de inflao para 2012, tendo em vista as distintas trajetrias de taxas de cmbio, e tendncia de reduo em 2013. J no cenrio de mercado verificam-se alteraes similares em 2012, que, essencialmente, justificam-se pelas mesmas razes. A partir do segundo trimestre de 2013, as projees do cenrio de mercado so menores que as do Relatrio anterior, em parte porque a trajetria de cmbio embute uma maior apreciao cambial ao final de 2012 e incio de 2013, em relao trajetria do Relatrio de Maro, a qual no totalmente compensada pelas diferenas entre as trajetrias de juros.

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.).

Tabela 6.2 Projeo da inflao medida pelo IPCA, com expectativas de mercado para as 1/ taxas de cmbio e de juros
Intervalo de probabilidade 50% Perodo 30% 10% 2012 2 2012 3 2012 4 2013 1 2013 2 2013 3 2013 4 2014 1 2014 2 4,9 4,2 4,2 4,4 3,9 3,9 3,7 3,7 3,6 5,0 4,4 4,4 4,7 4,4 4,3 4,2 4,3 4,2 5,0 4,5 4,6 5,0 4,7 4,7 4,7 4,8 4,9 5,1 4,7 4,8 5,2 5,1 5,2 5,2 5,4 5,4 5,1 4,8 5,0 5,5 5,5 5,6 5,6 5,9 6,1 5,2 5,0 5,2 5,8 5,9 6,0 6,2 6,5 6,7 Projeo central 5,0 4,6 4,7 5,1 4,9 5,0 4,9 5,1 5,1

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.). 1/ De acordo com o Gerin.

Tabela 6.3 Projees do Relatrio de Inflao de maro de 2012

Perodo Cenrio de referncia 5,5 5,0 4,4 4,4 4,9 5,0 5,2 5,2 5,1 Cenrio de mercado 5,5 5,0 4,4 4,5 5,0 5,1 5,4 5,3 5,2

2012 I 2012 II 2012 III 2012 IV 2013 I 2013 II 2013 III 2013 IV 2014 I

84 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Grfico 6.7 Trajetria das metas e projees referentes inflao acumulada em doze meses
8 7 6 5 4 3 Jun Set 2011 Dez Mar Jun 2012
Meta
%

Set

Dez Mar Jun 2013

Set

Dez Mar Jun 2014

Cenrio de mercado

Cenrio de referncia

O Grfico 6.7 mostra a evoluo da inflao acumulada em doze meses, de acordo com os cenrios de referncia e de mercado at o segundo trimestre de 2014, e a trajetria de metas. At maio de 2012, os valores referemse inflao ocorrida e, a partir de ento, as trajetrias consideram projees associadas aos respectivos cenrios para a construo dos valores acumulados. Nos dois casos, as projees indicam inflao acumulada em doze meses posicionando-se ao redor do valor central da meta ao longo de 2012. Ao longo de 2013, at o final do horizonte considerado, as projees situam-se em patamares mais afastados da trajetria de metas, oscilando em torno de 5%. A mdia das previses geradas pelos modelos de Vetores Autorregressivos (VAR) para a inflao acumulada em doze meses consta do Grfico 6.8. At maio de 2012, os valores referem-se inflao ocorrida e, a partir de ento, a previses. Quando comparadas s constantes no Relatrio anterior, observa-se ligeira elevao da previso para a inflao acumulada em doze meses ao longo de 2012. Esse comportamento persiste at o terceiro trimestre de 2013, quando se inicia processo de reverso. De acordo com os modelos VAR, comparativamente ao observado no primeiro trimestre de 2012, a projeo aponta recuo da inflao ao longo do ano, que encerraria 2012 em patamar prximo ao valor central da meta. Para o primeiro trimestre de 2013, observa-se elevao pontual da previso de inflao, com reverso no segundo trimestre de 2013. A partir do terceiro trimestre de 2013, as previses dos modelos VAR passam a convergir para a mdia incondicional da inflao, movimento que se estende at o final do horizonte considerado. O Grfico 6.9 mostra o leque de crescimento do produto construdo com base nas hipteses do cenrio de referncia. Tendo em vista que o modelo que gera as projees de crescimento do PIB utiliza duas variveis no diretamente observveis produto potencial e hiato do produto , os erros de previso associados a essas projees so consideravelmente maiores do que os erros contidos nas projees de inflao. De acordo com esse cenrio, o crescimento do PIB projetado para 2012 de 2,5% (1,0 p.p. menor do que a estimativa considerada no Relatrio de Inflao anterior). A mudana na projeo de crescimento reflete, em parte, o fato de a recuperao estar se materializando de forma bastante gradual.

Grfico 6.8 Projeo de inflao: modelos VAR

8 7 6 5 4 3
%

Jun Set Dez Mar Jun 2011 2012

Set

Dez Mar Jun 2013

Set

Dez Mar Jun 2014

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.). Mdia das projees dos modelos.

Grfico 6.9 Variao do PIB com juros fixos em 8,50% a.a. (cenrio de referncia) Leque do produto
10 8 6 4 2 0 -2 I 2010 II III IV I 2011 II III IV I 2012 II III IV %

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 85

Reviso dos Modelos de Projeo de Pequeno Porte 2012

O Banco Central utiliza um conjunto diverso de ferramentas para projetar variveis macroeconmicas, informaes de particular importncia no processo decisrio do Comit de Poltica Monetria (Copom). No caso especfico da inflao, desde a introduo do regime de metas para a inflao, em 1999, os modelos semiestruturais de pequeno porte tm sido a principal ferramenta 1 . Visando manter o elevado nvel de transparncia que pauta as aes de poltica monetria, este boxe objetiva atualizar as informaes sobre os modelos pequenos, tomando como base as revises mais recentes. A estrutura bsica dessas ferramentas constituda por uma curva de Phillips para a inflao de preos livres, o lado da oferta da economia; uma curva IS que descreve a dinmica do hiato do produto e representa a demanda agregada; e uma equao que descreve a inclinao da estrutura a termo da taxa de juros, por meio da relao entre a taxa de juros de poltica (Selic) e a taxa de juros de longo prazo (swap pr-DI de 360 dias). No caso dos modelos com preos desagregados, h trs curvas de Phillips setoriais: Servios, Alimentos e Bebidas, e Produtos Industriais 2 . Modelos agregados de pequeno porte As estimaes recentes introduziram mudanas relevantes. Primeiro, houve a incorporao da nova estrutura de padro de consumo, conforme a
1/ O Banco Central tem publicado informaes sobre a estrutura dos seus modelos pequenos, incluindo a descrio original de Bogdanski et al. (2000) e publicaes posteriores tais como Lima et al. (2011), alm dos boxes Atualizaes nos Modelos de Previso de Inflao Utilizados pelo Banco Central (Relatrio de Inflao de junho de 2001) e Modelos de Projeo: Atualizao e Aperfeioamentos (Relatrio de Inflao de junho de 2011). 2/ O modelo desagregado foi inicialmente descrito no boxe Previso de Inflao com Curvas de Phillips com Preos Desagregados (Relatrio de Inflao de maro de 2010). O Banco Central tambm possui outros modelos de projeo de pequeno porte, incluindo o de preos administrados (Preos Administrados por Contratos e Monitorados: Atualizao dos Modelos de Projeo e dos Coeficientes de Repasse Cambial, divulgado neste Relatrio), e um modelo com os setores de bens comercializveis e no comercializveis.

86 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Pesquisa de Oramento Familiar (POF) 2008-2009 do Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE). Por conta disso, nas estimaes, a trajetria do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA), a partir de 2008, considera as mudanas trazidas pela POF. Segundo, considerou-se a reclassificao de itens do IPCA implementada pelo Banco Central em janeiro de 20123 . Terceiro, a atividade econmica mundial e a varivel fiscal, que antes eram consideradas por meio de modelos auxiliares, foram incorporadas diretamente estrutura bsica dos modelos pequenos. Quarto, a inflao externa passou a ser medida pelo ndice Commodity Research Bureau (CRB), em substituio ao ndice de Preos ao Produtor dos Estados Unidos (PPI all commodities). A Figura 1 apresenta uma viso esquemtica da estrutura atualizada dos modelos.

Figura 1 Mecanismos de transmisso nos modelos pequenos (2012) Selic

Swap

Atividade Mundial

Hiato Domstico

Fiscal

Inflao do CRB

IPCA livres

Cmbio

Atividade China

IPCA cheio

IPCA Adm

No que se refere especificao, a curva de Phillips para a inflao de preos livres dada por:
n (1) tL = 1i Et t + i + 2 j t j + 3k t*k + 4l ht l + 5nm Z t,m + t , i> 0 j >0 k 0 l >0 m0 n

3/ Vide boxe Atualizaes das Estruturas de Ponderao do IPCA e do INPC e das Classificaes do IPCA (Relatrio de Inflao de dezembro de 2011).

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 87

na qual tL a inflao de preos livres do IPCA, Et t+ i a expectativa corrente acerca da inflao i trimestres frente, coletada pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin), t a inflao plena medida pela variao do IPCA, t* a inflao externa medida pela variao do ndice CRB expresso em moeda nacional, ht uma medida do hiato do produto, Z t , n a varivel de controle n, e t um termo de erro. As variveis de controle so proxies para choques de oferta, incluindo inovaes no preo internacional do petrleo (em reais) e o descasamento entre preos no atacado e no varejo 4 . Alm disso, importante destacar que os parmetros estimados satisfazem seguinte restrio (verticalidade da curva de Phillips no longo prazo):

i> 0

1i

+ 2 j + 3k = 1,
j> 0 k0

Nos exerccios de projeo da inflao externa, utiliza-se uma estrutura hbrida, composta de uma equao univariada para a determinao do CRB (em dlar) e de um modelo VAR para a determinao das variveis exgenas que afetam o CRB5 (Figura 2). O modelo VAR gera projees para as variveis explicativas que compem a equao do CRB: (i) CLI Composite Leading Indicator da China, um dos principais mercados consumidores

Figura 2 Modelo do CRB Cmbio do US$ VIX

CLI China

CRB

Modelo VAR

Equao Univariada

4/ Os choques de oferta so descritos como elementos importantes para a dinmica da inflao em vrios boxes de Relatrios anteriores. Ver, por exemplo, Decomposio da Inflao de 2010 (Relatrio de Inflao de maro de 2011) e Evoluo dos Preos das Commodities e Inflao Mundial (Relatrio de Inflao de junho de 2011). 5/ O ndice do CRB utilizado CRB BLS Spot Index agrega as cotaes no mercado vista de 22 commodities agrcolas e metlicas (no inclui petrleo).

88 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

de commodities; (ii) cotao de uma cesta de moedas em relao ao dlar; e (iii) VIX, ndice de volatilidade da Chicago Board Options Exchange. Ao se levar essas projees para a equao univariada, obtm-se as projees para o CRB em dlar, que so posteriormente convertidas para reais pela trajetria da taxa de cmbio utilizada no horizonte de previso. A curva IS descreve a dinmica do hiato do produto como funo das suas defasagens, da taxa real de juros e de variveis fiscais e externas, a saber:

( 2) ht = 0 + 1i ht i + 2 j rt j + 3k sup t k + 4l yt*l + 5 m ht*m + u t ,

i> 0 j> 0 k >0 l 0 m 0

na qual rt o juros real, medido pela taxa de juros nominal swap pr-DI de 360 dias deflacionada pela inflao relativa ao perodo de vigncia do contrato de swap, sup t variao do supervit primrio consolidado do setor pblico, y t* a taxa de crescimento do produto potencial mundial, ht* a variao do hiato do produto mundial, e u t um termo de erro. De acordo com essa especificao, os modelos pequenos esto alinhados a modelos tericos de pequena economia aberta (ver, por exemplo, Gal e Monacelli (2005)). Nessas construes, a economia est integrada (embora imperfeitamente) ao resto do mundo, de modo que os ciclos da economia mundial e a dinmica da inflao externa afetam os ciclos e a inflao domsticos. A identificao emprica da atividade econmica mundial em (2) foi feita em duas etapas. Primeiro, construiu-se uma medida para o Produto Interno Bruto (PIB) mundial, a partir do PIB dos pases da Organizao para a Cooperao e Desenvolvimento Econmico (OCDE) e o da China, ponderados pelos respectivos volumes de comrcio com o Brasil. Em seguida, decomps-se a taxa de crescimento desse agregado nos componentes y t* e ht* , as proxies para a atividade mundial consideradas em (2). A equao da curva de juros define o spread entre a taxa longa (swap) e a taxa curta (Selic) como funo da inflao esperada, do prmio de risco, da dinmica do hiato do produto e de variveis de controle, conforme a seguir:

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 89

n (3)Swpt St = 0 + 1i (Swpt i St i ) + 2 Et t4+ 3 + 3k ht k + 4l X t l + 5mZtSwp,n + vt , m i >0 k> 0 l >0 m 0 n

na qual Swpt a taxa swap nominal pr-DI de 360 dias, St a taxa Selic, Et t4+3 a expectativa de inflao em t para o perodo do contrato de swap considerado, coletada pela pesquisa do Gerin com participantes de mercado, ht a variao do hiato do produto, X t a variao do prmio de risco medido pelo Embi Brasil, Z tSwp ,n a varivel de controle n, e v t um termo de erro. As variveis de controle buscam capturar impactos sobre decises do sistema bancrio, de aes de poltica e de choques, tais como variaes nos requerimentos de capital dos bancos e variaes nos recolhimentos compulsrios. Assim como na equao (1), as variveis de controle em (3) no afetam o equilbrio de longo prazo do modelo, pois possuem mdia nula por construo. A seguir, so avaliados alguns mecanismos de transmisso. Para tanto, considera-se a resposta da inflao domstica a diferentes choques: atividade econmica mundial, cmbio e supervit primrio 6 . Os Grficos 1, 2 e 3 apresentam as respostas mdias, mnimas e mximas da inflao (em pontos percentuais, p.p.), obtidas a partir de cinco especificaes dos modelos pequenos. O Grfico 1 mostra a resposta da inflao domstica a um aumento permanente (no trimestre 1) de 1 p.p. no hiato do PIB mundial. Conforme esperado, uma expanso duradoura da economia mundial tem efeito positivo sobre a demanda agregada domstica e, por conseguinte, tende a pressionar a inflao. O efeito mximo ocorre cerca de um ano e meio aps o incio da expanso. O Grfico 2 mostra a resposta da inflao a um aumento permanente (no trimestre 1) de 10% no nvel da taxa de cmbio. A desvalorizao cambial comea a pressionar a inflao a partir do segundo trimestre e atinge o pico no quinto.

Grfico 1 Resposta da inflao ao hiato do 1/ produto mundial, modelos de pequeno porte IPCA acumulado em 4 trimestres (p.p.)
0,35 0,30 0,25 0,20 0,15 0,10 0,05 0,00 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
Mdia Mximo Trimestre Mnimo

1/ Aumento de 1 p.p. no hiato do produto mundial.

Grfico 2 Resposta da inflao ao cmbio, 1/ modelos de pequeno porte IPCA acumulado em 4 trimestres (p.p.)
0,60 0,50 0,40 0,30 0,20 0,10 0,00 1 2 3 4
Mnimo

6
Mdia

9
Mximo

10

Trimestre

1/ Desvalorizao de 10% da taxa de cmbio.

6/ As respostas do hiato do produto e da inflao poltica monetria so semelhantes s apresentadas no boxe Mecanismos de Transmisso da Poltica Monetria nos Modelos do Banco Central (Relatrio de Inflao de maro de 2012) e, por isso, no so mostradas neste boxe.

90 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Grfico 3 Resposta da inflao poltica 1/ fiscal, modelos de pequeno porte IPCA acumulado em 4 trimestres (p.p.)
0,00 -0,05 -0,10 -0,15 -0,20 -0,25 -0,30 -0,35 -0,40 -0,45 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
Mdia Mximo Trimestre Mnimo

O Grfico 3 mostra a resposta da inflao a um aumento permanente (no trimestre 1) de 1 p.p. no supervit primrio. Como as defasagens estimadas so relativamente longas, o efeito de uma conteno fiscal sobre a inflao se apresenta relevante apenas a partir do incio do segundo ano e atinge o pico ao final do segundo ano. Cabe destacar, ainda, que os mecanismos de transmisso da poltica fiscal esto sujeitos a maior incerteza do que os da poltica monetria 7 . Modelo desagregado de pequeno porte O modelo de preos desagregados equaes (4) a (9) incorporou, basicamente, as mesmas mudanas efetuadas nos modelos com curvas de Phillips agregadas. Nesse modelo, a economia dividida em trs setores: i) Servios, ii) Alimentos e Bebidas, e iii) Produtos Industriais; portanto, trs curvas de Phillips setoriais e uma curva agregada, para os preos livres, so especificadas. semelhana dos modelos agregados, o modelo desagregado tambm possui uma curva IS e uma curva de juros. Uma modificao adicional se vincula ao fato de o item alimentao fora do domiclio ter sido realocado do setor Alimentos e Bebidas para o de Servios. Com a nova composio setorial, o peso da inflao de Servios na inflao de livres subiu cerca de 10 p.p. e o peso da inflao de Alimentos e Bebidas diminuiu em torno de 13 p.p.

1/ Aumento de 1 p.p. no supervit primrio.

( 4) = i=1 D i +
S t 4 S i

S 1

4 i =1

tSi

4
AB 1

+ 1
AB 2 4

S 1

)E
t

t +1 +

AB 1

2 i =1

ht i

2
AB 2

2 i =1

SM t i 2

+ tS + tAB , + tPI ,

(5) ( 6)
PI t

AB t

= i=1
4 4 PI i

AB i

Di +
PI 1

t1 +
PI 2

Et t +1 + 1 Et t + i 4

* t 1

+ +

AB

i =1 t i

2
PI

= i =1 Di + t 1 +

i =1

+ 1

PI 1

L t

PI 2

)
S

* t 1
S t

i =1 t i

2
AB AB t

( 7) = +

+ PI tPI ,

(8) ht = + ht1 + 1

r i =1 t i

3 3 (9)Swpt St = 0 + 1 (Swpt1 St1 ) + 2Et t4+3 + 3ht1 + vt ,

+ 2

3 i =1

sup t i

+ 3y t*1 + 4 ht*1 + t ,

7/ A este respeito ver o boxe Multiplicador Fiscal, Produto e Inflao (Relatrio de Inflao de maro de 2011).

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 91

com as seguintes restries satisfeitas para garantir a consistncia interna do modelo:

AB

4 i =1 4

iAB

S i =1 i iPI

PI

i =1 4

S i =1 i

,
i = 1,..., 4,

iL = S S iS + AB SiAB + PI S iPI ,

2L = 3L =

4 S 4 S 1S + PI 2PI + 4 S 2AB , 4 3 PI 2PI , 4

L 4 = AB 1 1AB 2AB + PI 1 1PI 2PI ,

Nas equaes acima, , , so, respectivamente, a inflao de Servios, de Alimentos e Bebidas, e de Produtos industriais; Di so dummies sazonais; SM a variao do salrio mnimo; S , AB , PI so os pesos das respectivas inflaes setoriais na inflao de livres, S AB PI tais que S + AB + PI = 1 ; e , , , e v so os termos de erro das equaes. As demais variveis so as mesmas que aparecem nos modelos agregados.
S AB PI

Grfico 4 Resposta da inflao ao cmbio, 1/ modelo desagregado Inflao acumulada em 4 trimestres (p.p.)
1,40 1,20 1,00 0,80 0,60 0,40 0,20 0,00 1 2 3 4
AB IPCA Cheio

8
PI Servios

10

Trimestre

1/ Desvalorizao de 10% da taxa de cmbio.

Os efeitos dos choques, analisados acima, na inflao cheia do modelo desagregado so qualitativamente semelhantes aos dos modelos agregados. Os impactos setoriais, entretanto, so bastante diferenciados, dependendo do choque. Por exemplo, choques de cmbio afetam as inflaes de Alimentos e Bebidas (AB) e de Produtos Industriais (PI) diretamente pelo repasse cambial estimado nas respectivas curvas de Phillips setoriais, mas sem qualquer efeito relevante na inflao de Servios (Grfico 4). Dessa forma, o modelo desagregado permite anlise mais detalhada dos mecanismos de transmisso dos choques considerados, complementando os resultados dos modelos agregados.

92 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Em suma, visando manter o nvel de transparncia que caracteriza as aes de poltica monetria, este boxe fornece informaes sobre a reparametrizao dos modelos estruturais de pequeno porte utilizados pelo Banco Central. As novas estimaes levaram em conta mudanas decorrentes da POF 2008/2009 e a reclassificao de itens do IPCA. A medida de inflao externa passou a ser dada pela variao do CRB, ao mesmo tempo em que o setor externo e a parte fiscal da economia domstica foram incorporados diretamente estrutura principal dos modelos. Referncias BOGDANSKI, J.; TOMBINI, A.A.; e WERLANG, S.R.C. (2000). Implementing Inflation Targeting in Brazil. Banco Central do Brasil, Working Paper Series, No. 1. GAL, J., e MONACELLI, T. (2005). Monetary Policy and Exchange Rate Volatility in a Small Open Economy, Review of Economic Studies, 72, 707-734. LIMA, E.J.A.; ARAJO, F.; e SILVA, J.R.C. (2011). Previso e Modelos Macroeconmicos no Banco Central do Brasil, in Dez Anos de Metas para a Inflao no Brasil (1999-2009). http://www.bcb.gov.br/ ?LIVRO10ANOSMI.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 93

Preos Administrados por Contratos e Monitorados: atualizao dos modelos de projeo e dos coeficientes de repasse cambial

Os preos administrados por contratos e monitorados (preos administrados) so aqueles estabelecidos por contrato, por rgo pblico ou agncia reguladora e, geralmente, so menos sensveis s condies de mercado. Com a atualizao da estrutura de ponderao do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA), baseada na Pesquisa de Oramento Familiar (POF) 2008/2009 que passou a vigorar em janeiro de 2012, e com as alteraes na composio do conjunto dos preos administrados realizadas pelo Banco Central (BC)1 , o conjunto de preos administrados passou de 28 para 23 itens, representando, aproximadamente, 24% da cesta total que compe o IPCA, ante cerca de 30% anteriormente. Este boxe descreve, brevemente, a reviso dos coeficientes de repasse cambial dos preos administrados, que afeta a trajetria do IPCA pleno nos modelos pequenos, bem como atualiza a informao sobre os modelos utilizados na projeo desse conjunto de preos. Deve-se ressaltar que, alm dos modelos aqui descritos, a construo de cenrios para o comportamento dos preos administrados tambm considera a anlise de especialistas do BC, especialmente para o curto prazo. As informaes proporcionadas pelas projees desses preos, em conjunto com as geradas por outras ferramentas economtricas, constituem insumos importantes para o processo decisrio do Comit de Poltica Monetria (Copom). Reviso dos coeficientes de repasse cambial Durante o perodo inicial do regime de metas para a inflao, diversos preos administrados eram
1/ Ver o boxe Atualizao das Estruturas de Ponderao do IPCA e do INPC e das Classificaes do IPCA (Relatrio de Inflao de dezembro de 2011).

94 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

intensamente afetados pelos movimentos da taxa de cmbio. Pelo menos dois fatores contriburam para o elevado nvel de repasse cambial do perodo: as fortes desvalorizaes da taxa de cmbio ento observadas e um maior grau de indexao cambial. O BC empreendeu esforos visando medir o grau de repasse cambial. Nesse contexto, Springer de Freitas et al. (2002) 2 descrevem os procedimentos utilizados no clculo original dos coeficientes de repasse cambial, os quais passaram por algumas revises posteriores. Ao reavaliar os coeficientes de repasse cambial para os itens potencialmente mais impactados pela taxa de cmbio gasolina, gs liquefeito de petrleo (GLP), energia eltrica e telefone fixo , nota-se reduo acentuada e generalizada ao longo dos ltimos anos. No caso da gasolina e do GLP, no se encontrou correlao histrica entre os preos internacionais e os preos domsticos de realizao, provavelmente em razo da poltica de reajustes vigentes nos ltimos anos para o setor. Com relao energia eltrica, a despeito de um coeficiente de repasse positivo (0,08), as incertezas envolvidas no clculo no permitem assegurar a significncia do mesmo. Por ltimo, estimaes economtricas no encontraram relao entre cmbio e a tarifa de telefone fixo no IPCA. Dessa forma, considerando a fraca evidncia emprica sugerida pela anlise de cada um desses quatro itens de preos administrados, em todos os casos optou-se por zerar o valor dos respectivos coeficientes de repasse. Naturalmente, no caso de alteraes futuras nas regras de indexao dos contratos, ou caso se fortalea novamente a correlao histrica entre variaes cambiais e os preos aqui analisados, um novo estudo ser necessrio.

2/ Springer de Freitas, P., Minella, A., e Riella, G. (2002). Metodologia de Clculo da Inrcia Inflacionria e dos Efeitos do Choque dos Preos Administrados. Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil, Nmero 22, julho de 2002.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 95

Atualizao dos modelos para projeo dos preos administrados O conjunto de preos administrados modelado a partir de duas abordagens, como mostrado na Figura 1. Na chamada abordagem economtrica so estimados modelos para o agregado dos preos administrados e na chamada abordagem hbrida os preos administrados so separados em dois grupos. O primeiro grupo composto de 12 itens 3 , que representam cerca de 14% do IPCA, conforme os pesos de abril de 2012 modelado contabilmente de acordo com as respectivas regras de reajuste. Os preos do segundo grupo da modelagem hbrida representando cerca de 10% do IPCA so modelados econometricamente de forma agregada.

Figura 1 Estratgia de projeo dos preos administrados Contbil (14,1% do IPCA)

Modelagem hbrida

Preos Administrados (24,4% do IPCA*) Modelagem economtrica

Economtrica (10,3% do IPCA)

* Os pesos correspondem a abril de 2012

A) Modelagem contbil Os procedimentos contbeis utilizam, para projees individuais de preos administrados, informaes dos contratos de concesso, regras de reajustes e metodologias usadas pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE) para a incorporao das variaes dos componentes dos preos administrados no IPCA.

3/ Os itens modelados contabilmente so os seguintes: produtos farmacuticos, plano de sade, nibus urbano, telefone fixo, taxa de gua e esgoto, emplacamento e licena, jogos de azar, pedgio, gs encanado, metr, multa e correio.

96 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

A seguir so descritas brevemente as regras de reajustes dos itens modelados contabilmente, bem como as hipteses assumidas para a projeo de suas variaes. i) Produtos farmacuticos A regra de reajuste de medicamentos, definida pela Cmara de Regulao do Mercado de Medicamentos (CMED), baseada em um modelo de teto de preos no qual o ajuste dado pela variao de um ndice de preos menos um fator X, que incorpora estimativa do aumento futuro da produtividade. Os reajustes passaram a ocorrer a cada doze meses a partir de maro de 2004, vigorando a partir de 31 de maro de cada ano. A variao percentual do preo (VPP) do medicamento para o setor j e perodo t dada pela frmula: (1) VPPjt = DIPCAt Xt + Yt + Zjt ,

na qual DIPCAt a taxa de inflao medida pelo IPCA entre t-1 e t, X t representa o fator de produtividade aplicado no perodo, Yt representa a mudana de preos relativos entre setores no perodo t, e Zjt denota a mudana de preos relativos intrasetores para o setor j no perodo t. Os setores so determinados pelo grau de concorrncia, o qual aproximado pela participao do faturamento com medicamentos genricos nesse mercado. A variao percentual do preo agregado, obtida a partir de (1) e usando a participao setorial dos medicamentos informada por entidades do setor, dada por: (2) VPPt = DIPCAt 0,6 Xt + Yt

Para efeito das projees, assume-se que Yt igual a zero, Xt igual mdia nos ltimos trs anos, e o coeficiente de repasse entre o valor de reajuste mximo e o reajuste observado no item Produtos Farmacuticos no IPCA de 0,88. ii) Plano de sade Desde 2001, a Agncia Nacional de Sade (ANS) estabelece anualmente o percentual de reajuste mximo dos preos dos contratos individuais

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 97

e familiares e dos contratos coletivos no patrocinados, tomando como referncia a mdia ponderada dos reajustes aplicados pelas operadoras dos planos coletivos patrocinados informados agncia. O reajuste anual normalmente fixado em maio de cada ano, para vigorar nos doze meses seguintes. Para os planos coletivos, nos quais supostamente o poder de barganha dos beneficirios maior, os reajustes de preos so livres. De acordo com o IBGE 4 , as informaes sobre os reajustes aplicados nos contratos de plano de sade so obtidas com as operadoras mais representativas, mas o percentual informado, em geral, baseado no reajuste mximo fixado pela ANS. Para o clculo da variao do item Plano de Sade no IPCA, o reajuste total obtido pela mdia ponderada do reajuste dos planos novos (peso de 58%) e dos planos antigos (42%) apropriado proporcionalmente ao longo do ano. O reajuste mximo autorizado pela ANS distribudo igualmente no perodo de junho de cada ano a maio do ano seguinte. Para fins de projeo, assume-se que tal reajuste dado pela variao do IPCA entre maio do ano anterior e abril do ano em questo. iii) nibus urbano Os reajustes do item nibus Urbano so definidos no mbito municipal e normalmente tm periodicidade anual. A tarifa um rateio do custo total do servio entre os usurios. O custo total formado por custos fixos (custo de capital, despesa com pessoal e despesas administrativas) e variveis (combustvel, lubrificantes, rodagem e peas), sendo o combustvel (leo diesel) o principal item dos custos das empresas. Para a projeo dos reajustes das tarifas de nibus urbano, assume-se que o padro recente dos aumentos ser mantido. Um forte padro sazonal tem sido observado, caracterizado por concentrao de reajustes no incio do ano, principalmente em janeiro, para cidades importantes como Rio de Janeiro, So

4/ Nota Tcnica 01/2005 Plano de Sade, IBGE, 6 de outubro de 2005 (http://www.ibge.gov.br/home/estatistica/indicadores/precos/ inpc_ipca/notatecnica012005.shtm).

98 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Paulo e Belo Horizonte. Como regra padro, utilizase a variao do IPCA nos doze meses anteriores data do reajuste. Para o ano de 2012, as projees tambm incorporam o impacto das eleies municipais nos reajustes: o nmero de prefeituras que reajustam as tarifas de nibus urbano tende a cair, bem como o valor mdio dos reajustes. iv) Telefone fixo O valor mximo de reajuste da tarifa de telefone fixo dado pela variao do ndice de Servios de Telecomunicaes (IST) descontado de um fator de produtividade e um fator de amortecimento. Para a projeo do IST, testou-se uma mdia entre IPCA e IPA, sendo esse ltimo utilizado como uma proxy do IPA-OG Mquinas e Equipamentos. Entretanto, verificou-se que as duas sries apresentavam comportamentos bastante diferentes e, por isso, passou-se a utilizar somente o IPCA para capturar a variao futura do IST. v) Taxa de gua e esgoto Assim como as tarifas de nibus urbano, os reajustes da taxa de gua e esgoto so definidos em nvel municipal, entretanto, o padro de reajuste mais regular. A partir do padro de reajustes dos ltimos anos, definiu-se o ms de reajuste para cada uma das regies metropolitanas. O ndice de reajuste (IPCA ou IGP-DI) para cada cidade foi definido como sendo aquele que melhor replicou os reajustes ocorridos anteriormente ou o que foi explicitamente definido pelo rgo municipal responsvel pelos reajustes. vi) Demais itens Para os itens tratados a seguir, os reajustes so dados pela variao do ndice de preos correspondente nos 12 meses anteriores data de reajuste 5 .

5/ Em geral, as datas de reajustes no so fixas, entretanto para a projeo assumiu-se o padro mais recente.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 99

Para Metr, pesquisado somente em So Paulo e Rio de Janeiro, assumiu-se que o reajuste dado pela variao do IPCA. No caso de Pedgio, o reajuste dado pela variao do IPCA para Rio de Janeiro e So Paulo, e IGP-M para Curitiba e Porto Alegre. Para o item Correios, o reajuste anual dado pela variao do IPCA. No caso de Gs Encanado, foram identificados, pelo padro de reajustes recentes, dois aumentos ao longo do ano no Rio de Janeiro e um aumento para So Paulo 6 . O ndice de reajuste usado nas projees o IGP-M. Para o item Emplacamento, o reajuste dado pela variao do IPCA no ano anterior, distribudo igualmente ao longo do ano. Finalmente, para os itens Multa e Loteria assume-se que no h reajuste no horizonte de projeo considerado. B) Modelagem economtrica Na estimao dos modelos para a variao agregada de todos os itens dos preos administrados e dos modelos para a parcela dos preos administrados que no foram modelados contabilmente, assumiram-se especificaes economtricas trimestrais e amostra para o perodo de janeiro/2003 a dezembro/2011, eliminando-se o perodo relativo ao regime de cmbio administrado e aos anos iniciais do regime de metas para a inflao, caracterizados por diferentes choques. Devido s mudanas recentes, tanto em termos da estrutura de pesos da POF quanto da composio dos preos livres e preos administrados, as sries histricas no foram utilizadas nas estimaes. Optou-se pela construo de sries alternativas, obedecendo nova composio dos preos administrados e considerando os pesos da POF 2008/2009 para o perodo de janeiro de 2008 a dezembro de 2011. Para os perodos anteriores, mantiveram-se os pesos da POF anterior (2002/2003).

6/ Curitiba passou a ser pesquisada desde janeiro de 2012 para tal item, mas no houve nenhum reajuste at junho de 2012.

100 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

O primeiro critrio para escolha dos modelos foi o erro de projeo fora da amostra, medido pela raiz do erro quadrtico mdio (REQM). Uma estimao inicial baseada no perodo de 2003T1 a 2007T4 foi utilizada para gerar projees dos trimestres seguintes. O REQM calculado com base na diferena entre os valores projetados e os valores realizados em cada trimestre correspondente. O segundo critrio de escolha foi a razoabilidade das projees, entendida como aquela que no apresenta valores extremos (para baixo ou para cima) no longo prazo. Ao todo, foram selecionados doze modelos para a projeo dos preos administrados, sendo seis para o conjunto dos preos administrados no modelados contabilmente e seis para o agregado dos preos administrados. As principais variveis explicativas utilizadas foram os preos administrados defasados, os preos livres e o ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI) Em suma, os preos administrados ainda representam parcela significativa do IPCA pleno (cerca de um quarto) e, por conseguinte, so importantes na conduo da poltica monetria. Tendo em vista suas especificidades, esse conjunto de preos vem sendo modelado pelo BC por estruturas auxiliares aos modelos de pequeno porte. Este boxe descreveu detalhadamente esses modelos auxiliares e revisitou a questo dos coeficientes de repasse cambial de alguns itens importantes que fazem parte dos preos administrados. Em relao ao repasse cambial, a evidncia emprica sugere zerar os respectivos coeficientes em todos os itens considerados na anlise. A reviso da estrutura dos modelos auxiliares utilizados nas projees dos preos considerou tanto a nova ponderao do IPCA baseada na POF 2008/2009 como a nova composio dos preos administrados. Por conseguinte, os modelos selecionados so mais condizentes com o comportamento recente da inflao no Brasil. Dessa forma, o boxe representa um passo importante no sentido de aprimorar as projees de inflao do BC e a anlise de poltica monetria, alm de contribuir para manter o nvel de transparncia que caracteriza as aes de poltica monetria, elementochave no regime de metas para a inflao.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 101

Indicadores No Tradicionais do Mercado de Trabalho1

No processo de formulao e de implementao da poltica monetria, a taxa agregada de desemprego, ao indicar possveis presses inflacionrias na economia, faz parte do conjunto das mais relevantes variveis analisadas. De fato, a teoria reconhece o grau de ociosidade no mercado de trabalho como fator-chave na determinao de presses inflacionrias, uma relao amplamente aceita pelos economistas e formalizada na curva de Phillips 2 . Dito de outra forma, alm de sua importncia como indicador de bem-estar social, a taxa de desemprego auxilia na identificao da posio do ciclo econmico. Apesar do reconhecimento como indicador de presses inflacionrias, a literatura sugere que a taxa de desemprego um indicador imperfeito do estado do mercado de trabalho (e.g. Blanchard and Katz, 1997). Dada a relevncia do assunto, este boxe apresenta medidas no tradicionais (alternativas) sobre o mercado de trabalho, bem como suas relaes com a inflao. Antes, porm, faz-se breve descrio de aspectos relativos mensurao das medidas tradicionais. A taxa agregada de desemprego De acordo com os padres definidos pela Organizao Internacional do Trabalho (OIT), para que uma pessoa seja considerada empregada basta trabalhar no mnimo uma hora por semana. Eventualmente, mesmo no se tratando de trabalho remunerado.

1/ Este boxe baseado em Da Silva Filho (2012). 2/ A relao inversa entre desemprego e inflao admitida vlida no curto prazo. No longo prazo, a verso moderna da curva de Phillips, desenvolvida concomitantemente por Friedman (1968) e por Phelps (1968), assume a existncia de uma taxa natural de desemprego.

102 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Nesse contexto, para efeitos das estatsticas de desemprego, uma pessoa que trabalha algumas horas por semana e deseja trabalhar mais (i.e., est subempregada) recebe o mesmo tratamento que uma pessoa que trabalha em perodo integral. Da mesma maneira, uma pessoa sem emprego e que queira trabalhar, mas que no procurou emprego nos ltimos trinta dias porque estava doente ou estava desencorajada, no classificada como desempregada, mas, sim, como fora da fora de trabalho portanto, no faz parte das estatsticas de desemprego. No Brasil, assim como em outras economias, as medidas de desemprego seguem as recomendaes da OIT. Note-se, alm disso, que aspectos da legislao trabalhista brasileira podem exacerbar a diferena entre o desemprego estatstico e o desemprego efetivo. Por exemplo, em momentos de fragilidade da demanda, as empresas podem reduzir ou at mesmo parar a produo e, para evitar ou postergar demisses, recorrer a artifcios legais como reduo da jornada de trabalho e concesso de frias coletivas, entre outros. Em tais circunstncias, embora o emprego efetivo recue, no ocorre a contrapartida estatstica. De fato, conforme ilustrado no Grfico 1, apesar do forte impacto da crise internacional sobre a atividade domstica em fins de 2008 e incio de 2009, a reao das taxas de desemprego se mostraram relativamente modestas. Esses e outros aspectos sugerem que indicadores alternativos sobre o estado do mercado de trabalho podem trazer informaes relevantes para o processo de formulao e de implementao da poltica monetria. Outros indicadores do mercado de trabalho Uma maneira de mitigar limitaes como as citadas na seo anterior seria usar o enfoque de fluxo do mercado de trabalho [ver Davis et al. (2006) e Shimer (2010)]. Uma desvantagem dessa opo, entretanto, reside na necessidade de dados microecmicos detalhados e de alta qualidade sobre o mercado de trabalho, no disponveis na maioria dos pases. Neste boxe seguem-se outros caminhos: a) calcular taxas ajustadas de desemprego, que

Grfico 1 Taxas trimestrais de desemprego

13 12 11 10 9 8 7 6 5 4 2003 IV 2004 2005 III II 2006 2006 I IV 2007 2008 III II Trimestre 2009 2009 I IV 2010 2011 III II 2012 I Crise de 2008

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 103

tentam mitigar algumas das limitaes expostas; b) utilizar taxas desagregadas de desemprego, as quais podem apresentar relao mais robusta com a taxa de inflao; e c) usar outros indicadores do mercado de trabalho. Dessa forma, entre outras, variveis como taxas de desemprego desagregadas por idade, por sexo, por anos de estudo foram analisadas sob o enfoque da curva de Phillips. Em ltima instncia, procurou-se verificar quais variveis do mercado de trabalho poderiam ser mais informativas sobre a dinmica da inflao3 . Para os propsitos dos exerccios economtricos, em sua especificao geral, a curva de Phillips pode ser expressa da seguinte maneira:

t = ( L) t 1 + ( L)( ut utn ) + ( L) t + t ,
t ~ NID(0, 2 ) ,

(1)

em que (L ) , (L) e (L ) so polinmios de defasagens, t = ln IPCAt a taxa de inflao medida pelo ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA), ut a taxa de desemprego ajustada sazonalmente, u tn a taxa natural de desemprego (no observvel e, possivelmente, varivel no tempo) e t um vetor com outros determinantes da inflao, entre os quais se destacam os choques de oferta 4 . Em particular, admitindo taxa natural de desemprego constante, a equao (1) passa a:
t = c + ( L) t 1 + (L )ut + ( L ) t + t , (2)

e a taxa natural pode ser estimada via mnimos quadrados ordinrios (MQO), dada pela razo entre a constante e a soma dos coeficientes ligados taxa de desemprego:
u = c (1) . (3)

3/ Ainda que as taxas desagregadas sofram dos mesmos problemas observados na taxa agregada, teoricamente plausvel que algumas delas apresentem relao mais robusta com a inflao. 4/ Por construo, a curva de Phillips vertical no longo prazo.

104 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

A estimao considera dados trimestrais referentes ao perodo que vai do quarto trimestre de 2003 ao primeiro de 2011, exceto no caso da inflao, que a acumulada em doze meses. Dessa forma a especificao geral utilizada pode ser descrita por:
t = c +

n i =i

i t +

n i= i

iU tk i +

n i =i

i S tl i + t , (4)

em que t = 4 ln Pt , k indexa a medida de desemprego usada (agregado, civil, setorial, por faixa etria, por nvel educacional etc) e l indexa o tipo de choque (cambial, termos de troca, comercializvel, no comercializvel etc). Usando a metodologia general to specific (ver Hendry, 1995), e considerando um total de 47 variveis do mercado de trabalho, alguns modelos foram selecionados Tabela 1. Essas variveis taxa de desemprego entre os chefes de famlia, taxa de desemprego entre pessoas com mais de 50 anos e taxa de desemprego no comrcio ajudam a explicar a dinmica da inflao e parecem ter poder explicativo superior ao da taxa de desemprego tradicional. Note-se, tambm, medidas de desemprego que levam em considerao pessoas que, embora fora da Populao Economicamente Ativa (PEA), em princpio esto disponveis e dispostos a trabalhar, assim como aquelas consideradas marginalmente ligados PEA, tambm parecem ter melhor poder explicativo sobre a dinmica da inflao. Nesses dois casos, as taxas de desemprego so aqui denominadas de taxa entre aqueles sem emprego e taxa ampla de desemprego 5 , respectivamente. Conforme os dados da Tabela 1, o efeito do desemprego sobre a inflao aumenta da esquerda para a direita, de modo que, a depender do indicador alternativo, os efeitos sobre a inflao chegam a ser seis vezes maior que o medido com a taxa de desemprego tradicional. Alm disso, os choques de oferta mais relevantes para explicar a dinmica

5/ Na construo da primeira taxa aquelas pessoas que, embora fora da PEA, declaram estar disponveis e dispostas a trabalhar passam a ser consideradas como desempregadas e, obviamente, passam a fazer parte da PEA. O mesmo raciocnio se aplica segunda taxa, quando as pessoas classificadas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME) como marginalmente associadas PEA tambm passam a ser consideradas efetivamente desempregadas.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 105

inflacionria so os de bens comercializveis internacionalmente (tradables), de preos relativos e de alimentos (food). De acordo com as estimativas, choques nos termos de troca e na taxa de cmbio possuem pouco poder explicativo sobre a inflao. Em ambos os casos, seria plausvel supor que seus efeitos j estariam sendo capturados pelos choques nos preos dos bens comercializveis, tendo em vista que incorporam os efeitos de alteraes na taxa de cmbio e dos preos dos bens importados. Em resumo, considerando as limitaes que qualquer estatstica econmica naturalmente apresenta, importante que se desenvolvam estratgias que mitiguem os efeitos dessas limitaes. Nesse sentido, este boxe apresenta medidas no tradicionais (alternativas) sobre mercado de trabalho, bem como suas relaes com a inflao.

Tabela 1 Curva de Phillips : Estimativas usando indicadores "no-tradicionais"6

(1) Agregado (2) Sem emprego -0,52 *** [2, 4] -0,12 *** [4] 0,19 *** [4] 0,05 *** [2] 0,10 *** [3, 4] -0,29 *** [4, 5] -0,03 *** [4] -0,11 *** (-3,1) [0] -0,35 *** [3] 1,06 0,19 -0,29 *** [4, 5] -0,15 *** (-7,6) [0] -1,71 *** [0, 2, 5] 1,92 0,23 0,05 *** [1, 3, 5] -0,25 *** (-7,9) [0] -0,55 *** [2] 1,35 0,24 0,08 *** [3] -0,37 *** (-5,8) [0] -2,60 *** [0, 2, 5] 1,38 0,25 -0,49 *** (-7,0) [0] 0,08 *** [3, 4] 1,65 0,20 0,24 *** [1, 3] -0,72 *** (-8,0) [0] -0,44 *** [0, 2] 3,09 0,22 0,26 *** [5] (3) Amplo (4) Chefe de famlia -0,28 *** [3, 4, 5] -0,44 *** [3] (5) 50 anos ou mais -0,15 *** [3] 0,50 *** [0, 3] -0,51 *** [0, 4, 5] 0,04 *** [2, 5] (6) Comrcio

Medida de desemprego

5 i =i
5

t i
Strel1 i

-0,74 *** [2, 3, 4] -0,36 *** [0, 4, 5]

-0,65 *** [2, 4] -0,04 *** [0, 4] -0,15 *** [4] -0,25 *** [1]

i=0

5 i =0

Strel1 i

5 S trad2 i =0 t i 5 i=0 5

St i

trad2

S food1 i =0 ti
5 i =0

U tki

5 i =0

Utki

Sigma

Notas: Os nmeros entre colchetes, abaixo dos coeficientes mostram quais defasagens entram nos modelos. Os valores entre parnteses, abaixo das estimativas em nvel dos indicadores, mostram as estatticas-t correspondentes. (*), (**) e (***) indicam significncia aos nveis de 10%, 5% e 1%, respectivamente. Para os diversos testes de diagnstico realizados ver Da Silva Filho (2012).

106 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Referncias BLANCHARD, O. e L. F. KATZ (1997). What We Know and Do Not Know About the Natural Rate of Unemployment. The Journal of Economics Perspectives , Vol. 11, No 1 . DA SILVA FILHO, T. N. T. (2012). Going Deeper into the Link Between the Labour Market and Inflation. Trabalhos Para Discusso n 279. Banco Central do Brasil. DAVIS, S. J., FABERMAN R. J., HALTIWANGER J. (2006). The Flow Approach to Labor Markets: New Data Sources and MicroMacro Links. The Journal of Economic Perspectives, Vol. 20, No 3. FRIEDMAN, M. (1968). The Role of Monetary Policy. The American Economic Review, Vol. 58, No 1. HENDRY, D. F. (1995). Dynamic Econometrics, Oxford University Press. PHELPS, E. S. (1968). Money-Wage Dynamics and Labor-Market Equilibrium. The Journal of Political Economy, Vol. 76, No . 4, Part 2. SHIMER, R. (2010). Labor Markets and Business Cycles. Princeton University Press.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 107

Anexo

Notas da 166 Reunio do Comit de Poltica Monetria do Banco Central do Brasil (Copom)
Data: 17 e 18/4/2012 Local: Sala de reunies do 8 andar (17/4) e do 20 andar (18/4) do Edifcio-Sede do Banco Central do Brasil Braslia DF Horrio de incio: 16h15 (17/4) e 16h48 (18/4) Horrio de trmino: 19h26 (17/4) e 19h58 (18/4) Presentes: Membros do Copom Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Altamir Lopes Anthero de Moraes Meirelles Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Luiz Awazu Pereira da Silva Sidnei Corra Marques Chefes de Departamento (presentes no dia 17) Adriana Soares Sales Departamento de Estudos e Pesquisas (tambm presente no dia 18) Bruno Walter Coelho Saraiva Departamento de Assuntos Internacionais Joo Henrique de Paula Freitas Simo Departamento de Operaes do Mercado Aberto Mrcio Barreira de Ayrosa Moreira Departamento das Reservas Internacionais Renato Jansson Rosek Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Rodrigo Collares Arantes Departamento de Operaes Bancrias e de Sistema de Pagamentos Tulio Jos Lenti Maciel Departamento Econmico Demais participantes (presentes no dia 17) Gustavo Paul Kurrle Assessor de Imprensa Otvio Ribeiro Damaso Chefe de Gabinete da Presidncia Os membros do Copom analisaram a evoluo recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional, no contexto do regime de poltica monetria, cujo objetivo atingir as metas fixadas pelo governo para a inflao.

Evoluo recente da economia

1. A inflao, medida pela variao mensal do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA), alcanou 0,21% em maro (0,45% em fevereiro e 0,56% em janeiro), determinando o sexto recuo consecutivo da inflao acumulada em doze meses, que se deslocou de 5,85% em fevereiro para 5,24% em maro (6,30% em maro de 2011). Os preos livres variaram 5,49% em doze meses at maro (7,04% em maro de 2011), e os preos administrados, 4,58% (4,53% em maro de 2011). Em relao aos preos livres, cabe destacar que os dos bens comercializveis aumentaram 3,41% em doze meses at maro e os dos no comercializveis, 7,37%, ante altas de 6,04% e 7,93%, respectivamente, em igual perodo de 2011. Especificamente sobre servios, a inflao nesse segmento foi de 0,52% em maro, aps variao de 1,25% em fevereiro. Dessa forma, a inflao de servios acumulada em doze meses atingiu 7,75% (ante 8,53% registrados at maro de 2011). Em sntese, o conjunto de informaes disponveis sugere tendncia declinante

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 109

da inflao acumulada em doze meses em direo meta de inflao, apesar de a inflao de servios ainda seguir em nveis elevados. 2. As medidas de inflao subjacente calculadas pelo Banco Central tm apresentado evoluo similar da inflao plena. A mdia das variaes mensais passou de 0,52% em janeiro para 0,46% em fevereiro e 0,25% em maro. Por sua vez, no acumulado em doze meses, a variao mdia das cinco medidas de ncleo se deslocou de 6,41% em janeiro para 6,10% em fevereiro e 5,69% em maro, sexto recuo consecutivo. O ncleo do IPCA por mdias aparadas com suavizao deslocou-se de 0,47% em janeiro para 0,41% em fevereiro e para 0,28% em maro, enquanto o ncleo por mdias aparadas sem suavizao passou de 0,36% para 0,28% e para 0,27% no mesmo perodo. De modo similar, o ncleo por dupla ponderao, aps registrar 0,59% em janeiro, recuou para 0,47% em fevereiro e para 0,26% em maro. Ao mesmo tempo, o ncleo por excluso, que descarta dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, avanou de 0,59% em janeiro para 0,60% em fevereiro, antes de recuar para 0,21% em maro; e o ncleo por excluso de monitorados e de alimentao no domiclio passou de 0,57% em janeiro para 0,54% em fevereiro e para 0,22% em maro. 3. O ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI) avanou 0,56% em maro, aps variar 0,07% em fevereiro e 0,30% em janeiro. Dessa forma, no acumulado em doze meses, maro registrou o dcimo quinto recuo consecutivo da inflao medida pelo IGP-DI, para 3,32%, 7,77 pontos percentuais (p.p.) abaixo da registrada em maro de 2011. O principal componente desse indicador, o ndice de Preos ao Produtor Amplo (IPA), variou 1,80% em doze meses at maro, refletindo aumento de 2,53% no IPA industrial e recuo de 0,14% no IPA agrcola. Na desagregao segundo o estgio da produo, observou-se, na mesma base de comparao, avano de 0,02% nos preos de matrias-primas brutas, de 2,17% nos preos de bens intermedirios e de 2,96% nos preos de bens finais. J a inflao medida pelo ndice de Preos ao Consumidor (IPC), segundo componente mais importante do IGP-DI, ficou em 5,50% em doze meses at maro (5,86% em maro de 2011). O ndice Nacional de Custo da Construo (INCC),

componente de menor peso no IGP DI, variou 8,10%. Por sua vez, o ndice de Preos ao Produtor/ Indstria de Transformao (IPP/IT), calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE), recuou 0,38% em fevereiro, aps deflao de 0,43% em janeiro. Em doze meses, a variao desse ndice deslocou-se de 1,75% em janeiro para 0,76% em fevereiro. De forma geral, a evoluo recente dos ndices de preos no atacado e ao produtor sinaliza reduo das presses inflacionrias nesses segmentos. 4. O ndice de Atividade Econmica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produo mensal dos trs setores da economia, bem como para os impostos sobre produtos, e constitui importante indicador coincidente da atividade econmica. Considerando os dados ajustados sazonalmente, o IBC-Br recuou 0,2% em fevereiro, mesma variao observada em janeiro, ante incremento de 0,4% em dezembro. Dessa forma, o indicador registrou crescimento de 0,9% no trimestre dezembro/fevereiro, em relao ao perodo setembro/ novembro de 2011. J a taxa de crescimento acumulada em doze meses vem desacelerando desde novembro de 2010 e alcanou 1,9% em fevereiro. Por sua vez, o ndice de Confiana do Consumidor (ICC), da Fundao Getulio Vargas (FGV), registrou a segunda alta consecutiva em maro. Da mesma forma, o ndice de Confiana do Setor de Servios (ICS) apresentou a segunda elevao sucessiva em maro, aps seis resultados negativos. 5. Os Indicadores de Condies de Crdito, construdos pelo Banco Central com base em consulta trimestral realizada com instituies representativas de cada segmento do mercado de crdito evidenciam, em geral, condies mais flexveis no segundo trimestre de 2012 em comparao ao primeiro. Especificamente sobre crdito s grandes empresas, a anlise sugere cenrio ainda restritivo (no que se refere aprovao de crdito), mas em intensidade menor. Para micro, pequenas e mdias empresas, os indicadores indicam aumento na aprovao de crdito no segundo trimestre em relao ao anterior, com demanda moderadamente mais forte e oferta ainda moderadamente restritiva, mas em intensidade menor. Em relao ao crdito voltado ao consumo, a

110 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

expectativa para o segundo trimestre indica reduo no percentual de aprovao de crdito, ante o verificado no trimestre anterior. Para o crdito habitacional, apesar de oferta em nveis similares aos observados de janeiro a maro de 2012, a expectativa de expanso da demanda tende a confirmar cenrio com elevao do percentual de aprovao. 6. A atividade fabril avanou 1,3% em fevereiro, de acordo com a srie da produo industrial geral dessazonalizada pelo IBGE, aps registrar recuo de 1,5% em janeiro e avano de 0,5% em dezembro. Houve crescimento da produo em dezoito dos 27 ramos de atividade em fevereiro, com destaque para a recuperao no setor de veculos automotores (13,1%), aps forte recuo em janeiro. Sob o critrio da mdia mvel trimestral, houve avano de 0,1% na produo industrial de dezembro a fevereiro, a primeira leitura positiva nessa base de comparao desde julho de 2011. Na comparao com o mesmo ms do ano anterior, a produo recuou 3,9% em fevereiro e, no acumulado em doze meses, 1,0%. Por outro lado, em relao a dezembro de 2008, ms que registrou a menor medio da produo industrial durante a crise de 2008/2009, o crescimento acumulado at fevereiro atinge 22,1%. J em termos de faturamento da indstria de transformao, segundo dados dessazonalizados da Confederao Nacional da Indstria (CNI), houve crescimento real de 1,5% em fevereiro em relao ao ms anterior, com o nmero de horas trabalhadas avanando 2,2% na mesma base de comparao. 7. Entre as categorias de uso da indstria, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, houve recuo de 4,3% na produo de bens de consumo durveis em fevereiro e expanso de 1,1% na de no durveis e semidurveis. A produo de bens intermedirios cresceu 2,3%, e a produo de bens de capital, 5,7%, aps diminuir 16,1% em janeiro. No acumulado em doze meses at fevereiro, a produo de bens de consumo durveis recuou 6,1%; a de bens no durveis e semidurveis, 0,5%; a de bens intermedirios, 0,3%; e a de bens de capital, 1,0%. 8. A taxa de desemprego nas seis regies metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de

Emprego (PME), sem ajuste sazonal, foi a 5,7% em fevereiro, aps 5,5% em janeiro e 4,7% em dezembro. A taxa de fevereiro foi 0,7 p.p. inferior do mesmo ms do ano anterior. J os dados dessazonalizados pelo Banco Central apontam taxa de desocupao se deslocando de 5,6% em janeiro para 5,5% em fevereiro, o mnimo da srie iniciada em maro de 2002. Em doze meses, houve expanso de 1,9% na populao ocupada e de 1,3% da populao economicamente ativa. Na populao ocupada, a proporo de empregados do setor privado com carteira de trabalho assinada que vem crescendo de forma consistente nos ltimos anos atingiu 49,7% em fevereiro, mas dados divulgados pelo Ministrio do Trabalho e Emprego (MTE) indicam moderao desse processo. De fato, em maro, houve criao de 111,7 mil postos de trabalho formais (ante 150,6 mil em fevereiro) e expanso do nmero de empregos formais em seis dos oito setores de atividade econmica, com as principais contribuies vindo dos setores de servios e de construo civil. De acordo com a PME, o rendimento mdio real habitual cresceu 1,2% em fevereiro e 4,4% em doze meses. Como consequncia, a massa salarial real, considerando o rendimento mdio da populao ocupada nas seis regies metropolitanas, cresceu 6,4% em relao a fevereiro de 2011. Em suma, o conjunto de dados disponveis indica que, embora o mercado de trabalho continue robusto, h sinais de moderao na margem. 9. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do Comrcio (PMC), divulgada pelo IBGE, o volume de vendas do comrcio ampliado cresceu 2,5% em fevereiro, na comparao com o mesmo ms do ano anterior, aps registrar alta de 8,3% em janeiro e de 4,3% em dezembro, na mesma base de comparao. J na comparao ms a ms, a srie com ajuste sazonal indica que o volume de vendas do comrcio ampliado recuou 1,1% em fevereiro, aps crescer 1,8% em janeiro e 1,6% em dezembro. Assim, a taxa de crescimento acumulada em doze meses ficou em 5,5% em fevereiro. Os dez segmentos pesquisados mostraram expanso no volume de vendas no acumulado em doze meses, com destaque para equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao (22,1%) e mveis e eletrodomsticos (15,5%). Desde outubro, a FGV, em parceria com o Banco Central, vem divulgando o ndice de Confiana

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 111

do Comrcio (ICOM). Esse indicador fornece informao adicional importante, medida que retrata o estado atual e sinaliza a evoluo da atividade comercial de forma mais tempestiva. Em maro o ndice evoluiu positivamente, aps cinco leituras negativas, impulsionado pela melhora nas expectativas em relao ao futuro. Nos prximos meses, a trajetria do comrcio continuar a ser influenciada pelas transferncias governamentais, pelo ritmo de crescimento da massa salarial real, pela melhora no nvel de confiana dos consumidores e pela expanso moderada do crdito. 10. O Nvel de Utilizao da Capacidade Instalada (Nuci) na indstria de transformao, calculado pela FGV, sem ajuste sazonal, passou de 82,9% em fevereiro para 83,0% em maro, 0,5 p.p. abaixo do observado em maro de 2011. Na srie com ajuste sazonal calculada pela FGV, o Nuci ficou em 83,8% em maro 2,9 p.p. abaixo do mximo registrado em junho de 2008. A utilizao da capacidade apresenta-se mais intensa no setor de materiais de construo (86,0%), embora tenha havido recuo de 4,5 p.p. nesse setor desde novembro de 2011. J no setor de bens intermedirios, o Nuci ficou em 84,4%, ante 82,7% registrados no setor de bens de capital e 82,4% no setor de bens de consumo. Segundo dados da CNI, dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci ficou estvel em 82,3% em fevereiro. Note-se, ainda, que a diferena entre a proporo de empresas que reportavam excesso de estoques e aquelas que reportavam estoques insuficientes apresentou a terceira queda consecutiva em maro. 11. O saldo da balana comercial acumulado em doze meses aumentou para US$29,1 bilhes em maro, de US$28,6 bilhes em fevereiro. Esse resultado adveio de exportaes de US$259,9 bilhes e de importaes de US$230,8 bilhes, associadas a variaes de 21,5% e de 20,5%, respectivamente, no acumulado em doze meses at maro. O deficit em transaes correntes acumulado em doze meses passou de US$54,1 bilhes em janeiro para US$52,4 bilhes em fevereiro, equivalente a 2,09% do PIB. Por sua vez, os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$65,0 bilhes em doze meses at fevereiro, equivalente a 2,60% do PIB.

12. A economia mundial continua a enfrentar perodo de incerteza acima da usual, apesar de certa estabilidade no nvel de averso ao risco, e com perspectivas de baixo crescimento. Desde a ltima reunio do Copom, consolidou-se percepo mais positiva em relao atividade nos Estados Unidos (EUA) e no Japo, mas persistem riscos como os associados ao preo do petrleo e ao cenrio de conteno fiscal. O provimento ilimitado de liquidez pelo Banco Central Europeu (BCE) reduziu a probabilidade de ocorrncia de eventos extremos, mas persistem riscos elevados para a estabilidade financeira global, entre outros, devido exposio de bancos internacionais s dvidas soberanas de pases com desequilbrios fiscais. Taxas de desemprego elevadas por longo perodo, aliadas a necessidades de ajustes fiscais, ao limitado espao para aes de poltica anticclicas e incerteza poltica, tm contribudo para projees de baixo crescimento em economias maduras, embora com heterogeneidade entre pases. De fato, tanto o indicador antecedente composto divulgado pela Organizao para a Cooperao e Desenvolvimento Econmico (OCDE), referente a fevereiro, como os indicadores desagregados do Purchasing Managers Index (PMI) referentes a maro apontam atividade frgil na Zona do Euro. Ao mesmo tempo, a atividade na China desacelerou no primeiro trimestre, e registrou a menor taxa de crescimento desde o primeiro trimestre de 2009. No que se refere poltica monetria, as economias avanadas persistem com posturas fortemente acomodatcias e, em alguns casos, com iniciativas no convencionais de poltica. Mesmo assim, os ncleos de inflao continuaram em nveis moderados tanto nos EUA como na Zona do Euro e no Japo, haja vista as perspectivas relativamente moderadas para o nvel de atividade. Nas economias emergentes, de modo geral, o vis da poltica monetria se apresenta expansionista. 13. O preo do barril de petrleo do tipo Brent manteve-se acima de US$115, refletindo, em parte, instabilidade poltica em importantes pases produtores e defasagens no processo de retomada de produo. Cabe ressaltar que a complexidade geopoltica que envolve o setor do petrleo tende a acentuar o comportamento voltil dos preos, que reflexo, tambm, da baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e do fato de o

112 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

crescimento da oferta depender de projetos de investimentos de longa maturao e de elevado risco. Em relao s demais commodities, destacase o movimento de reduo dos preos internacionais das agrcolas e das metlicas desde a ltima reunio do Copom, de 4,6% e de 2,8%, respectivamente, quando medidos pelo Commodity Research Bureau (CRB). Em relao aos picos de abril de 2011, as duas categorias recuaram 17,5% e de 20,0%, respectivamente. O ndice de Preos de Alimentos, calculado pela Organizao das Naes Unidas para Agricultura e Alimentao (FAO), que compreende 55 itens, acumula recuo de 6,5% at maro, desde o pico observado em fevereiro de 2011. No passado recente, a alta volatilidade dos preos das commodities foi influenciada pela ampla liquidez global, em contexto no qual os mercados financeiros se ajustam s novas expectativas de crescimento e volatilidade nos mercados de cmbio. Prospectivamente, plausvel afirmar que o recente anncio por autoridades chinesas de reduo nas metas para crescimento tende a gerar algum impacto sobre preos de commodities.

d) a projeo de reajuste para o conjunto de preos administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2013 foi mantida em 4,5%, valor considerado na reunio do Copom de maro. Essa projeo baseia-se em modelos de determinao endgena de preos administrados, que consideram, entre outras variveis, componentes sazonais, variaes cambiais, inflao de preos livres e inflao medida pelo ndice Geral de Preos (IGP); e) a trajetria estimada para a taxa do swap pr-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no cenrio de referncia, de 23 pontos base (p.b.) e 11 p.b. para o quarto trimestre de 2012 e 2013, respectivamente. 15. Em relao poltica fiscal, considera-se o cumprimento da meta de supervit primrio de R$139,8 bilhes (cerca de 3,10% do PIB), sem ajustes, em 2012 (conforme parmetros constantes da Lei de Diretrizes Oramentrias (LDO) 2012). Alm disso, admite-se, como hiptese de trabalho, a gerao de supervit primrio de R$155,9 bilhes (cerca de 3,10% do PIB), sem ajustes, em 2013 (conforme parmetros constantes do Projeto de Lei de Diretrizes Oramentrias (PLDO) 2013). Para 2014, admite-se como hiptese de trabalho a gerao de supervit primrio de 3,10% do PIB, sem ajustes. 16. No conjunto das projees, esto incorporadas as estimativas de reduo da taxa de juros neutra identificada nos ltimos anos. 17. Admite-se, ainda, a hiptese de que a atual deteriorao do cenrio internacional cause um impacto sobre a economia brasileira equivalente a um quarto do observado durante a crise internacional de 2008/2009. Note-se que parte desse impacto estimado se manifesta em indicadores recentes de atividade econmica. 18. Desde a ltima reunio do Copom, a mediana das projees coletadas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) para a variao do IPCA em 2012 reduziu-se de 5,24% para 5,08%. Para 2013, a mediana das projees de inflao aumentou de 5,20% para 5,50%. Nos casos especficos de bancos, gestoras de recursos e demais instituies (empresas do setor real,

Avaliao prospectiva das tendncias da inflao

14. Os choques identificados, e seus impactos, foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de informaes disponvel. O cenrio considerado nas simulaes contempla as seguintes hipteses: a) as projees para o reajuste nos preos da gasolina e do gs de bujo, para o acumulado de 2012, foram mantidas em 0%, valor considerado na reunio do Copom de maro; b) a projeo de reajuste das tarifas de telefonia fixa, para o acumulado em 2012, foi mantida em 1,5%, valor considerado na reunio de maro, enquanto, no caso da eletricidade, reduziu-se para 1,3%, ante 2,3% considerados na reunio de maro; c) a projeo de reajuste, construda item a item, para o conjunto de preos administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2012, foi mantida em 4,0%, valor considerado na reunio de maro;

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 113

distribuidoras, corretoras, consultorias e outras), a mediana das projees para 2012 deslocou-se de 5,21%, 5,24% e 5,27% para 5,08%, 5,06% e 5,08%, respectivamente. Para 2013, a mediana das projees deslocou-se de 5,20%, 5,40% e 5,00% para 5,50%, 5,73% e 5,30%, na mesma ordem. 19. O cenrio de referncia leva em conta as hipteses de manuteno da taxa de cmbio em R$1,85/US$ e da taxa Selic em 9,75% ao ano (a.a.) em todo o horizonte relevante. Nesse cenrio, a projeo para a inflao de 2012 se elevou em relao ao valor considerado na reunio do Copom de maro e se encontra em torno do valor central de 4,5% para a meta fixada pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN). No cenrio de mercado, que leva em conta as trajetrias de cmbio e de juros coletadas pelo Gerin com analistas de mercado, no perodo imediatamente anterior reunio do Copom, a projeo de inflao para 2012 tambm se elevou e se encontra em torno do valor central da meta para a inflao. Para 2013, a projeo de inflao aumentou no cenrio de referncia e se manteve estvel no de mercado, nos dois casos posicionandose acima do valor central da meta.

no futuro. Embora reconhea que outras aes de poltica macroeconmica podem influenciar a trajetria dos preos, o Copom reafirma sua viso de que cabe especificamente poltica monetria manter-se especialmente vigilante para garantir que presses detectadas em horizontes mais curtos no se propaguem para horizontes mais longos. 21. A evidncia internacional, no que ratificada pela experincia brasileira, indica que taxas de inflao elevadas levam ao aumento dos prmios de risco, tanto para o financiamento privado quanto para o pblico, e ao encurtamento dos horizontes de planejamento, tanto das famlias quanto das empresas. Consequentemente, taxas de inflao elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia, alm de terem efeitos regressivos sobre a distribuio de renda. Dito de outra forma, taxas de inflao elevadas no trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego, mas, em contrapartida, trazem prejuzos permanentes para essas variveis no mdio e no longo prazos. Assim, a estratgia adotada pelo Copom visa assegurar a convergncia da inflao para a trajetria de metas, o que exige a pronta correo de eventuais desvios em relao a essa trajetria. Tal estratgia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmisso e a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulao e de implementao da poltica monetria. 22. O Copom considera que, desde sua ltima reunio, os riscos para a estabilidade financeira global se mantiveram elevados, em particular, os derivados do processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos. O Comit entende que, de modo geral, pouco se alteraram as restries s quais estavam expostas diversas economias maduras. Nota ainda que, nessas economias, parece limitado o espao para utilizao de poltica monetria e prevalece um cenrio de restrio fiscal, neste e nos prximos anos. Alm disso, em importantes economias emergentes, apesar da resilincia da demanda domstica, o ritmo de atividade tem moderado, em parte, consequncia de aes de poltica e do enfraquecimento da demanda externa, via canal do comrcio exterior. Em casos especficos, antecipam-se mudanas no padro de crescimento,

Implementao da poltica monetria

20. O Copom avalia que a poltica monetria deve contribuir para a consolidao de um ambiente macroeconmico favorvel em horizontes mais longos. Nesse sentido, reitera que, no regime de metas para a inflao, orienta suas decises de acordo com os valores projetados para a inflao pelo Banco Central e com base na anlise de cenrios alternativos para a evoluo das principais variveis que determinam a dinmica dos preos. O Comit entende, tambm, que riscos baixos para a inflao subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas em relao ao comportamento futuro da inflao plena, facilitam a avaliao de cenrios por parte da autoridade monetria, assim como auxiliam no processo de coordenao de expectativas dos agentes econmicos, em particular, dos formadores de preos. Note-se, adicionalmente, que riscos baixos para a inflao subjacente no curto prazo tendem a potencializar os efeitos das aes de poltica monetria, fazendo com que elas possam afetar de forma mais duradoura a dinmica da inflao plena

114 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

um desenvolvimento que tende a ser permanente. Dessa forma, at agora, o Comit avalia que o cenrio internacional tem manifestado vis desinflacionrio. 23. Para o Copom, acumulam-se evidncias que apoiam a viso de que a transmisso dos desenvolvimentos externos para a economia brasileira se materializa por intermdio de diversos canais, entre outros, moderao da corrente de comrcio, moderao do fluxo de investimentos e condies de crdito mais restritivas. O Comit entende que os efeitos da complexidade que cerca o ambiente internacional se somaram aos da moderao da atividade domstica. Dito de outra forma, o processo de moderao em que se encontrava a economia brasileira j no primeiro semestre do ano passado foi potencializado pela fragilidade da economia global. 24. O Copom pondera, entretanto, que, embora a expanso da demanda domstica tambm tenha moderado, so favorveis as perspectivas para a atividade econmica neste e nos prximos semestres, com alguma assimetria entre os diversos setores. Essa avaliao encontra suporte em sinais que apontam expanso moderada da oferta de crdito tanto para pessoas fsicas quanto para pessoas jurdicas; e no fato de a confiana de consumidores e empresrios se encontrar em nveis elevados. O Comit entende, adicionalmente, que a atividade domstica continuar a ser favorecida pelas transferncias pblicas, bem como pelo vigor do mercado de trabalho, que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em crescimento dos salrios, apesar de certa acomodao na margem. 25. O Copom reafirma sua viso de que a inflao acumulada em doze meses, que comeou a recuar no ltimo trimestre de ano passado, tende a seguir em declnio e, assim, a se deslocar na direo da trajetria de metas. O Comit avalia que a inverso na tendncia da inflao contribuir para melhorar as expectativas dos agentes econmicos, em especial dos formadores de preos, sobre a dinmica da inflao nos prximos trimestres. Adicionalmente, o Comit entende que essa melhora no sentimento tende a ser potencializada pelo processo, ora em curso, de moderao na dinmica dos preos ao produtor e no mercado atacadista.

26. O Copom observa que o cenrio central para a inflao leva em conta a materializao das trajetrias com as quais trabalha para as variveis fiscais. Importa destacar que a gerao de supervits primrios compatveis com as hipteses de trabalho contempladas nas projees de inflao, alm de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta, solidificar a tendncia de reduo da razo dvida pblica sobre produto. 27. O Copom destaca que o cenrio central tambm contempla expanso moderada do crdito. Ainda sobre esse mercado, o Comit considera oportunas iniciativas no sentido de moderar concesses de subsdios por intermdio de operaes de crdito. 28. O Copom avalia como decrescentes os riscos derivados da persistncia do descompasso, em segmentos especficos, entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. Destaca, entretanto, a estreita margem de ociosidade no mercado de trabalho, apesar dos sinais de moderao nesse mercado, e pondera que, em tais circunstncias, um risco importante reside na possibilidade de concesso de aumentos de salrios incompatveis com o crescimento da produtividade e suas repercusses negativas sobre a dinmica da inflao. Por outro lado, observa que o nvel de utilizao da capacidade instalada tem se estabilizado e se encontra abaixo da tendncia de longo prazo, ou seja, est contribuindo para a abertura do hiato do produto e para conter presses de preos. 29. O Copom avalia que a desacelerao da economia brasileira no segundo semestre do ano passado foi maior do que se antecipava, que eventos recentes indicam postergao de uma soluo definitiva para a crise financeira europeia, e que continuam elevados os riscos associados ao processo de desalavancagem de bancos, de famlias e de governos ora em curso nos principais blocos econmicos. Esses e outros elementos, portanto, compem um ambiente econmico em que prevalece nvel de incerteza muito acima do usual. Para o Comit, o cenrio prospectivo para a inflao, desde sua ltima reunio, manteve sinais favorveis. O Comit ressalta tambm que, no cenrio central com que trabalha, a taxa de inflao posiciona-se em torno da meta em 2012.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 115

30. Em suma, o Copom considera que, neste momento, permanecem limitados os riscos para a trajetria da inflao. O Comit nota ainda que, at agora, dada a fragilidade da economia global, a contribuio do setor externo tem sido desinflacionria. 31. Diante disso, dando seguimento ao processo de ajuste das condies monetrias, o Copom decidiu, por unanimidade, reduzir a taxa Selic para 9,00% a.a., sem vis. 32. O Copom avalia que a demanda domstica tende a se apresentar robusta, especialmente o consumo das famlias, em grande parte devido aos efeitos de fatores de estmulo, como o crescimento da renda e a expanso moderada do crdito. Esse ambiente tende a prevalecer neste e nos prximos semestres, quando a demanda domstica ser impactada pelos efeitos das aes de poltica recentemente implementadas, que, de resto, so defasados e cumulativos. Por outro lado, o Comit pondera que iniciativas recentes reforam um cenrio de conteno das despesas do setor pblico. Tambm se apresenta como importante fator de conteno da demanda agregada o ainda frgil cenrio internacional. Esses elementos e os desenvolvimentos no mbito parafiscal so parte importante do contexto no qual decises futuras de poltica monetria sero tomadas, com vistas a assegurar a convergncia tempestiva da inflao para a trajetria de metas. 33. O Copom entende que ocorreram mudanas estruturais significativas na economia brasileira, as quais determinaram recuo nas taxas de juros em geral, e, em particular, na taxa neutra. Apoiam essa viso, entre outros fatores, a reduo dos prmios de risco, consequncia direta do cumprimento da meta de inflao pelo oitavo ano consecutivo, da estabilidade macroeconmica e de avanos institucionais. Alm disso, o processo de reduo dos juros foi favorecido por mudanas na estrutura dos mercados financeiros e de capitais, pelo aprofundamento do mercado de crdito bem como pela gerao de supervits primrios consistentes com a manuteno de tendncia decrescente para a relao entre dvida pblica e PIB. Para o Comit, todas essas transformaes caracterizam-se por um elevado grau de perenidade embora, em virtude dos prprios

ciclos econmicos, reverses pontuais e temporrias possam ocorrer e contribuem para que a economia brasileira hoje apresente slidos indicadores de solvncia e de liquidez. 34. O Copom tambm pondera que tm contribudo para a reduo das taxas de juros domsticas, inclusive da taxa neutra, o aumento na oferta de poupana externa e a reduo no seu custo de captao, as quais, na avaliao do Comit, em grande parte, so desenvolvimentos de carter permanente. 35. Diante do exposto, mesmo considerando que a recuperao da atividade vem ocorrendo mais lentamente do que se antecipava, o Copom entende que, dados os efeitos cumulativos e defasados das aes de poltica implementadas at o momento, qualquer movimento de flexibilizao monetria adicional deve ser conduzido com parcimnia. 36. Ao final da reunio, foi registrado que o Comit voltar a se reunir em 29 de maio de 2012, para as apresentaes tcnicas, e no dia seguinte, para deliberar sobre a poltica monetria, conforme estabelecido pelo Comunicado n 21.213, de 29 de junho de 2011.

Sumrio dos dados analisados pelo Copom

Inflao 37. O IPCA registrou elevao de 0,21% em maro, ante 0,45% em fevereiro, acumulando alta de 1,22% no ano e de 5,24% em doze meses, ante 5,85% em fevereiro, de acordo com os dados divulgados pelo IBGE. O resultado do ms refletiu desacelerao dos preos livres e monitorados. Em relao aos preos livres, que variaram 0,22% em maro ante 0,51% em fevereiro, o movimento repercutiu desacelerao significativa dos preos de bens no comercializveis, de 1,17% para 0,49%, influenciados principalmente pela desacelerao na taxa referente a servios, que passou de 1,25% para 0,52%, enquanto os preos de produtos comercializveis variaram -0,08% ante -0,21% no ms anterior. Os preos monitorados apresentaram alta de 0,18% em maro, ante 0,26% em fevereiro.

116 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

A variao mensal do IPCA decorreu, principalmente, do aumento dos preos dos grupos habitao, alimentao e bebidas, e despesas pessoais, com contribuies respectivas de 0,07 p.p., 0,06 p.p. e 0,05 p.p., enquanto o grupo educao foi o principal responsvel pela desacelerao do ndice em maro, com contribuio de 0,02 p.p., ante 0,26 p.p. em fevereiro. O ndice de difuso situouse em 57,26% em maro, ante 59,11% em fevereiro. 38. Considerados perodos de doze meses at maro, os preos livres e monitorados desaceleraram em relao a fevereiro, passando de 5,98% para 5,49%, e de 5,48% para 4,58%, respectivamente. A evoluo dos preos livres decorreu de desacelerao nos preos dos produtos comercializveis, de 3,77% para 3,41%, e dos produtos no comercializveis, de 7,97% para 7,37%. Os preos do segmento de servios aumentaram 7,75% no acumulado de doze meses at maro, ante 8,10% e 9,20%, em perodos correspondentes at fevereiro e janeiro. 39. O IGP-10 variou 0,70% em abril, aps alta de 0,27% em maro, de acordo com a FGV, com acelerao nos preos ao produtor amplo (IPA), nos preos ao consumidor (IPC) e no INCC. O indicador acumula elevao de 1,09% no ano, ante 2,95% no mesmo perodo de 2011, e de 3,43% em doze meses, comparativamente a 3,29% nos doze meses encerrados em maro. 40. O IPA-10 variou 0,76% no ms, ante 0,24% em maro, acumulando alta de 0,54% no ano e de 2,17% em doze meses. Os preos dos produtos agropecurios variaram 1,23% em abril, ante 0,56% no ms anterior, acumulando elevao de 2,54% no ano e de 0,64% em doze meses. Os preos dos produtos industriais variaram 0,59% no ms, ante 0,12% em maro, acumulando queda de 0,18% no ano e aumento de 2,74% em doze meses. O desempenho mensal dos preos dos produtos agropecurios evidenciou, em especial, o impacto da variao do preo da soja, de 12,43%, com contribuio de 0,50 p.p. para o IPA-10. Entre os preos dos produtos industriais, a principal influncia foi exercida por leos e gorduras vegetais, com aumento de 6,97%, e contribuio para o ndice mensal de 0,17 p.p.

41. O IPC-10 registrou elevao de 0,53% em abril, ante 0,40% em maro, acumulando aumento de 2,29% no ano, comparativamente a 3,21% em igual perodo de 2011, e de 5,21% em doze meses. A acelerao em abril foi favorecida pela variao no grupo alimentao, de 0,25% para 0,51%. O INCC variou 0,71% no ms, ante 0,19% no ms anterior, resultado de acelerao nos custos de mo de obra, de 0,06% para 0,98%, e nos preos de materiais, equipamentos e servios, de 0,32% para 0,42%. O INCC acumulou altas de 2,00% no ano e de 7,96% em doze meses. 42. Todas as cinco medidas de ncleo do IPCA calculadas pelo Banco Central apresentaram desacelerao no ms e no perodo de doze meses finalizado em maro. O ncleo por excluso, que exclui dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, variou 0,21% no ms, ante 0,60% em fevereiro, acumulando alta de 5,61% no perodo de doze meses encerrado em maro, ante 6,12% no ms anterior. O ncleo por excluso de monitorados e alimentao no domiclio aumentou 0,22% ante 0,54% em fevereiro, com elevao de 5,64% em doze meses, ante 6,14% em fevereiro. O ncleo de mdias aparadas com suavizao variou 0,28% em maro, ante 0,41% em fevereiro, acumulando, em doze meses, 6,38% e 6,60%, respectivamente. O ncleo de mdias aparadas sem suavizao cresceu 0,27% contra 0,28% em fevereiro, acumulando, em doze meses, 4,80% e 5,15%, na ordem. O ncleo de dupla ponderao aumentou 0,26% em maro, aps alta de 0,47% em fevereiro, registrando variao acumulada em doze meses de 6,02%, ante 6,48% no ms anterior. 43. O IPP/IT recuou 0,38% em fevereiro, aps retrao de 0,43% em janeiro e elevao de 0,60% em fevereiro de 2011. O IPP/IT acumulou queda de 0,81% no ano em comparao com 1,01% no mesmo perodo do ano passado e alta de 0,76% em doze meses encerrados em fevereiro contra 1,75% no ms anterior. O resultado mensal do IPP/IT foi influenciado, principalmente, pelas quedas dos preos associados s indstrias de produtos alimentcios e outros produtos qumicos, com contribuies respectivas de -0,24 p.p. e -0,11 p.p. para o ndice. A variao do ndice no perodo de doze meses encerrado em fevereiro refletiu, especialmente,

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 117

elevaes associadas s contribuies das indstrias de veculos automotivos, 0,27 p.p., alimentos, 0,26 p.p., e calados e artigos de couro, 0,25 p.p., contrabalanadas pelo desempenho da indstria de equipamentos de informtica, produtos eletrnicos e pticos, com contribuio de -0,26 p.p. 44. O ndice Commodities Brasil (IC-Br) avanou 2,67% em maro, refletindo as variaes de 1,94%, 2,60% e 6,45% dos subndices agropecuria, metal e energia, respectivamente. No ltimo trimestre, a variao acumulada do IC-Br alcanou 0,20%. Em doze meses, no entanto, o ndice permanece apresentando sensvel reduo, variando -9,34% at maro. Atividade econmica 45. O IBC-Br registrou queda de 0,23% em fevereiro, ante janeiro, considerados dados dessazonalizados. No trimestre encerrado nesse ms, o ndice apresenta elevao de 0,87% em relao ao terminado em novembro, quando havia registrado retrao de 0,37% no mesmo tipo de comparao. Pela srie com dados observados, o IBC-Br registrou expanso de 0,86% no ms em relao a fevereiro de 2011, ante alta de 1,44% registrada em janeiro na mesma base de comparao. O IBC-Br acumula crescimento de 1,15% no ano e de 1,91% nos ltimos doze meses finalizados em fevereiro. 46. As vendas do comrcio ampliado, que inclui veculos e materiais de construo, registraram retrao de 1,1% em fevereiro em relao ao ms anterior, de acordo com dados dessazonalizados da PMC do IBGE, aps altas (revisadas) de 1,8% em janeiro e de 1,6% em dezembro. Com o resultado, o trimestre finalizado em fevereiro apresentou crescimento de 3,4% em relao ao trimestre encerrado em novembro. Por segmento, observouse queda nas vendas de 5 dos 10 segmentos pesquisados, com destaque para o recuo de 3,6% em tecidos, vesturios e calados; 2,7% em livros, jornais, revistas e papelaria; e 2,1% em hipermercados, supermercados, produtos alimentcios. Por outro lado, o crescimento mais expressivo foi registrado nas vendas de equipamentos e materiais para escritrio, 3,1%; combustveis e lubrificantes, 1,9%; e outros artigos de uso pessoal e

domstico, 1,6%. No ano, o comrcio ampliado variou 5,4%. As vendas do comrcio varejista apresentaram recuo de 0,5% em fevereiro, comparativamente ao ms anterior, dados com ajuste sazonal, aps altas de 3,3% em janeiro (revisada) e de 0,5% em dezembro, na mesma base de comparao. Observou-se expanso de 3,4% no trimestre em relao ao trimestre anterior, dados dessazonalizados, de 8,7% no ano e de 6,7% no acumulado de doze meses. 47. Considerados os dados observados, as vendas do comrcio ampliado apresentaram aumento interanual de 2,5% em fevereiro, com destaque para a expanso nos segmentos equipamentos e material para escritrio, informtica e comunicao, 26,6%; mveis e eletrodomsticos, 13,3%; hipermercados, supermercados, produtos alimentcios, 11,8%; e artigos farmacuticos e mdicos, 9,5%; contrabalanadas pela reduo de 10% em veculos e motos, partes e peas. No perodo de doze meses encerrado em fevereiro, o comrcio ampliado registrou crescimento de 5,5%, com nfase no aumento das vendas de equipamentos e material para escritrio, informtica e comunicao, 22,1%; mveis e eletrodomsticos, 15,5%; artigos farmacuticos e mdicos, 9,3%; e material de construo, 8,3%. 48. As vendas de autoveculos pelas concessionrias, incluindo automveis, comerciais leves, caminhes e nibus, registraram retrao mensal de 5,5% em maro, aps queda de 2,1% em fevereiro, de acordo com dados da Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores (Fenabrave), dessazonalizados pelo Banco Central. No trimestre encerrado em maro, houve recuo de 0,6%, ante variao de -0,4% no terminado em dezembro. No acumulado do ano, as vendas de autoveculos declinaram 0,7%, resultado de queda de 5,6% e de 0,8% nos segmentos caminhes e automveis, respectivamente, e de expanso de 4,4% e de 0,6%, nessa ordem, em nibus e em comerciais leves. 49. O ndice de quantum das importaes de bens de capital, divulgado pela Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior (Funcex) e ajustado sazonalmente pelo Banco Central, registrou retrao mensal de 2,5% em maro. A anlise dos dados observados indicou queda de 3,5% em relao a

118 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

maro do ano anterior e elevao de 4,3% no acumulado do ano e de 8,2% em doze meses encerrados em maro. 50. A produo de bens de capital cresceu 5,7% em fevereiro, acumulando queda de 5,4% no trimestre, relativamente ao finalizado em novembro, de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica (PIM-PF), do IBGE. A principal contribuio para o desempenho positivo da categoria no ms decorreu da expanso de 21,9% na produo de equipamentos de transporte, em oposio a queda de 12% e de 7,3% na produo de equipamentos agrcolas e de bens de capital para fins industriais no seriados, respectivamente. 51. A produo de insumos tpicos da construo civil registrou elevao mensal de 1,3% em fevereiro, acumulando retrao de 0,9% no trimestre, em relao ao finalizado em novembro, considerados dados dessazonalizados. A produo do segmento aumentou 1,2% em relao a fevereiro de 2011, com altas acumuladas de 2,2% no ano e de 3% em doze meses. 52. A produo fsica da indstria geral apresentou elevao mensal de 1,3% em fevereiro, de acordo com dados dessazonalizados do IBGE, aps variao revisada de -1,5% em janeiro, refletindo expanso de 1,3% na indstria de transformao e de 9,3% na indstria extrativa. Por categorias de uso, destacouse a produo de bens de capital, com aumento de 5,7% no ms, seguida pela elevao de 2,3% e de 1,1% na produo de bens intermedirios e de bens de consumo semi e no durveis, respectivamente, enquanto a produo de bens de consumo durveis recuou 4,3%. Das 26 atividades da indstria de transformao consideradas na pesquisa, dezessete apresentaram crescimento no ms, com nfase para os segmentos de equipamentos de instrumentao mdico-hospitalar, 23,8%; veculos automotores, 13%; e mquinas para escritrio e equipamentos de informtica, 9,5%. A produo da indstria recuou 0,2% no trimestre encerrado em fevereiro, em relao ao terminado em novembro, quando havia decrescido 2,2%, refletindo retrao de 2,1% na indstria extrativa, enquanto a indstria de transformao registrou expanso de 0,5%. A evoluo trimestral decorreu, em parte, do desempenho das atividades das indstrias de veculos

automotores, de mquinas para escritrio e equipamentos de informtica, e de fumo, com queda de 11,1%, 10,6% e 9,9%, nessa ordem. Considerados dados observados, a produo fsica da indstria registrou retraes de 3,9% no ms, ante igual ms do ano anterior, de 3,4% no acumulado do ano e de 1% em doze meses, influenciadas, sobretudo, pelo desempenho desfavorvel das indstrias de bens de consumo durveis e de capital. 53. O Nuci da indstria de transformao atingiu 83,8% em maro, com expanso de 0,1 p.p. em relao a fevereiro, segundo dados dessazonalizados da FGV. Os segmentos de bens de capital e de material de construo apresentaram recuo de 1,3 p.p. em relao ao ms anterior, enquanto os referentes a bens intermedirios e bens de consumo, elevaes de 0,5 p.p. Considerada a srie observada, o Nuci apresentou queda 0,5 p.p. em relao a maro de 2011, resultado de decrscimos nos indicadores referentes s indstrias de material de construo, 3,2 p.p.; de bens de capital, 2,3 p.p.; de bens intermedirios, 1,1 p.p.; e de bens de consumo, de 0,3 p.p. 54. A produo de autoveculos montados atingiu 308,5 mil unidades em maro, representando variaes de 6,2% em relao a fevereiro e de 3,1% no trimestre, de acordo com dados da Associao Nacional dos Fabricantes de Veculos Automotores (Anfavea), dessazonalizados pelo Banco Central. Considerando dados observados, a produo apresentou crescimento de 4,5%, em relao a maro de 2011, e queda de 10,9% e de 3,1% nos acumulados do ano e em doze meses, respectivamente. 55. Ainda segundo a Anfavea, o licenciamento de autoveculos nacionais registrou retrao de 6% em relao a fevereiro e crescimento de 1,7% no trimestre encerrado em maro ante o trimestre anterior, dados com ajuste sazonal. Considerados dados observados, ocorreu decrscimo de 5,8% em relao a maro de 2011, de 3,9% no ano e de 3,6% no acumulado de doze meses. As exportaes de autoveculos montados somaram 42,2 mil unidades em maro, representando variaes de -1% em relao a igual ms do ano anterior, de -6,7% no acumulado do ano e de 6,6% no acumulado em doze meses. Considerada a srie dessazonalizada pelo

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 119

Banco Central, as exportaes recuaram 1,1% no ms e 10,2% no trimestre. 56. De acordo com o Levantamento Sistemtico da Produo Agrcola (LSPA) do IBGE, referente a maro, a safra de gros do pas dever totalizar 158,6 milhes de toneladas em 2012, o que representa reduo de 0,9% em relao de 2011 e elevao de 0,7% em relao ao ltimo levantamento divulgado em fevereiro. O novo prognstico apresentou perspectiva mais favorvel para as culturas de milho e feijo, com acrscimo de 4,3% e de 0,7%, respectivamente, em comparao estimativa do ms anterior, contrastando com as previses para o cultivo de soja e arroz, que projetam retrao de 1,8% e de 1,2%, respectivamente, em igual base de comparao. Em relao safra de gros de 2011, o novo levantamento estima expanso de 17,3% para milho, de 1,5% para caroo de algodo e de 0,2% para feijo, em oposio ao decrscimo de 14,2%, 11,1% e 9,9% nas colheitas de arroz, soja e trigo, respectivamente. Expectativas e sondagens 57. O ICC, considerados os dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor, da FGV, de abrangncia nacional, registrou expanso de 2,8% em maro, em relao a fevereiro, alcanando 122,7 pontos, melhor resultado desde julho de 2011, influenciado pelos aumentos de 1,6% no ndice da Situao Atual (ISA) e de 3,6% no ndice de Expectativas (IE). Em relao a maro de 2011, o ICC cresceu 2,2%, resultado de variao de -1,2% no ISA e de 4,8% no IE. 58. O ICS, calculado pela FGV, recuou 1% em maro, em relao ao mesmo ms do ano anterior, atingindo 130 pontos, refletindo retrao de 2,7% no ISA, enquanto o IE registrou alta de 0,3%. Na comparao com fevereiro, o ICS apresentou elevao de 0,3% em maro, sem ajuste sazonal, resultado de variaes respectivas de 1,6% e -0,6% no ISA e no IE. 59. O ICOM, calculado pela Sondagem Conjuntural do Comrcio da FGV, atingiu 129,4 pontos em maro, representando recuo de 0,1% relativamente a igual ms do ano anterior. O resultado decorreu de variaes de 0,7% no ndice de Situao Atual (ISA-

COM) e de -0,6% no ndice de Expectativas (IECOM). No trimestre finalizado em maro, o ICOM registrou contrao de 4,3% comparativamente ao mesmo perodo de 2011, influenciado pela retrao de 4,1% no ISA-COM e de 4,5% no IE-COM. 60. O ndice de Confiana da Indstria (ICI), considerados dados dessazonalizados da Sondagem Conjuntural da Indstria de Transformao, da FGV, apresentou alta de 0,5% em maro, em relao a fevereiro, situando-se em 103 pontos, resultado de aumento de 0,2% no ISA e de 1% no IE. Em relao a maro de 2011, o ICI recuou 8%, resultado de retraes de 7,8% no ISA e de 8,3% no IE. 61. O ndice de Confiana da Construo (ICST), calculado pela Sondagem Conjuntural da Construo, da FGV, atingiu 129,1 pontos em maro, 4,3% inferior ao resultado de igual ms do ano anterior. O resultado refletiu retraes de 6,9% no ndice de Situao Atual (ISA-ICST) e de 2% no ndice de Expectativas (IEICST). No trimestre finalizado em maro, o ICST registrou contrao de 6,6%, comparativamente ao mesmo perodo de 2011, repercutindo recuos de 9,3% no ISA-ICST e de 4,2% no IE-ICST. Mercado de trabalho 62. Segundo dados divulgados no Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged) do MTE, foram criados 111,7 mil empregos formais em maro, dos quais 83,2 mil no setor de servios, 35,9 mil na construo civil, e 6,4 mil no comrcio. Em relao ao nvel de emprego formal, houve aumento de 0,3% em relao a fevereiro considerando dados dessazonalizados. No acumulado do ano, foram geradas 381,2 mil vagas e, em doze meses, 1,4 milho, ante 525,6 mil e 2 milhes, nessa ordem, em relao a iguais perodos de 2011. 63. De acordo com a PME do IBGE, realizada nas seis principais regies metropolitanas do pas, a taxa de desemprego aberto atingiu 5,7% em fevereiro, representando aumento de 0,2 p.p. em relao a janeiro e reduo de 0,7 p.p. comparativamente a fevereiro de 2011. O resultado mensal decorreu de elevao de 0,4% na ocupao e de 0,7% na Populao Economicamente Ativa (PEA). Considerando dados dessazonalizados, o

120 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

desemprego atingiu 5,5% em fevereiro, ante 5,6% no ms anterior. Segundo a mesma pesquisa, o rendimento mdio real habitualmente recebido pelos trabalhadores registrou crescimento de 1,2% em relao ao ms anterior e de 4,4% comparativamente a fevereiro de 2011. A massa salarial real, definida como o produto do nmero de pessoas ocupadas pelo rendimento mdio real habitual do trabalho principal, apresentou elevao de 1,6% e de 6,4%, respectivamente, para os mesmos tipos de comparao. Crdito e inadimplncia 64. O saldo dos emprstimos do sistema financeiro totalizou R$2.034,8 bilhes em fevereiro, correspondendo a 48,8% do Produto Interno Bruto (PIB), com elevaes de 0,4% no ms, de 0,2% no ano, e de 17,3% em doze meses. A carteira de recursos livres registrou variao de 0,1% no ms, de -0,1% no ano e de 15% em doze meses, decorrente de acrscimos de 0,3%, de 1,3% e de 15,5%, respectivamente, no saldo das operaes com pessoas fsicas e de variaes de -0,1%, de -1,5% e de 14,6%, na mesma ordem, no relativo a operaes com pessoas jurdicas. Os financiamentos com recursos direcionados cresceram 0,8% no ms e no ano e 21,4% em doze meses, com nfase nos aumentos de 2,3%, de 4,9% e de 41,7% nos financiamentos habitacionais, nas mesmas bases de comparao. 65. A taxa mdia anual de juros relativa ao crdito referencial aumentou 0,1 p.p. em fevereiro, para 38,1%. As taxas referentes aos segmentos de pessoas fsicas e jurdicas atingiram 45,4% e 28,6%, respectivamente, com variao de 0,3 p.p. e de -0,1 p.p., nessa ordem, em relao a janeiro, e de 1,6 p.p. e de -2 p.p. na comparao com fevereiro de 2011. 66. O prazo mdio das operaes no mbito do crdito referencial diminuiu de 499 dias, em janeiro, para 498 dias em fevereiro. O prazo para pessoas fsicas apresentou reduo de dois dias, alcanando 597 dias, e o referente a pessoas jurdicas permaneceu estvel em 404 dias. 67. A taxa de inadimplncia das operaes compreendidas no crdito referencial, correspondente

a atrasos superiores a noventa dias, permaneceu estvel em 5,8% em fevereiro, com manuteno dos patamares referentes s operaes com pessoas fsicas e jurdicas, em 7,6% e 4,1%, respectivamente. Em relao a fevereiro de 2011, a taxa de inadimplncia subiu 1,1 p.p., resultado de elevao de 1,8 p.p. no segmento de pessoas fsicas e de 0,5 p.p. no relativo a pessoas jurdicas. Ambiente externo 68. As perspectivas para o crescimento da economia mundial seguem sujeitas a significativos riscos de baixa, haja vista a crise europeia em curso, as incertezas quanto ao ritmo de desacelerao na China e a sustentabilidade do crescimento nos EUA, alm das tenses geopolticas no Oriente Mdio. Nesse sentido, a avaliao dos gerentes de compra, depois de assinalar avano para 55,4 pontos em fevereiro, apontou recuo do PMI global para 54,6 pontos em maro. Nos EUA, a despeito da recuperao em curso, a variao anualizada do PIB do quarto trimestre de 2011, mantida em 3% aps reviso, e a criao de 120 mil postos de trabalho em maro vieram abaixo das expectativas. Entre os riscos de baixa para o crescimento da atividade, destaca-se o fato de que, em fevereiro, os aumentos mensais das vendas no varejo e do consumo, pela ordem, 1,1% e 0,5%, apoiaram-se na diminuio da taxa de poupana, que atingiu 3,7%, menor nvel desde janeiro de 2008. Na rea do Euro, em que se destacaram os recuos da produo industrial alem mensal, -1,1% em fevereiro, e do PMI composto de maro, para 49,1 pontos, com aprofundamento da contrao nos subndices de manufatura e encomendas, a taxa de desemprego atingiu 10,8% em fevereiro, o mais alto valor desde a instituio da unio monetria. Na China, o crescimento trimestral anualizado do PIB no primeiro trimestre deste ano desacelerou para 7,4%, de 8,2% no trimestre anterior, e, em termos interanuais, passou de 8,9% para 8,1%, marcando o pior desempenho da atividade desde o primeiro trimestre de 2009, com destaque para a desacelerao da formao bruta de capital fixo, 21,1% e 18,2%, na mesma ordem. No Japo, a reviso do PIB anualizado do quarto trimestre apontou menor contrao, de -2,3% para -0,7%. Naquele pas, o PMI de servios apresentou valor recorde da srie histrica, 53,7 pontos em maro, enquanto mantm-

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 121

se a trajetria de crescimento das vendas no varejo, de 2% em fevereiro. 69. Desde a ltima reunio do Copom, os mercados financeiros apresentaram dois momentos. At meados de maro, foi mantida a trajetria ascendente iniciada em dezembro, tendo os ndices das bolsas norte-americanas registrado o melhor primeiro trimestre desde 1998. Na rea do Euro, o anncio de que a Linha (temporria) de Estabilidade Financeira Europeia (EFSF) funcionar junto com o Mecanismo (permanente) de Estabilidade Europeu (ESM) at julho de 2013, elevando a capacidade de emprstimo contra crises de 500 bilhes para 700 bilhes, bem como a reestruturao da dvida grega e a aprovao pelo FMI e pela Unio Europeia do segundo pacote de ajuda Grcia, trouxeram alvio aos mercados. Nesse contexto, a volatilidade, medida pelo ndice VIX recuou a 14,3% em 26 de maro. Na sequncia, essa tendncia se inverteu. Os resultados ruins para os PMIs de maro na China e nos pases europeus, com consequente ampliao do risco de recesso no continente, e os resultados aqum do esperado com o payroll de maro nos EUA, com o leilo de ttulos da Espanha no incio de abril e com a divulgao do PIB chins do primeiro trimestre de 2012, implicaram diminuio do apetite ao risco, forte queda nas bolsas, elevao do VIX a 20,4% em 10 de abril, reduo dos retornos dos ttulos de dez anos dos EUA, da Alemanha e do Reino Unido, e elevao dos yields dos bnus governamentais de pases europeus, em especial, Itlia e Espanha. Destaque-se que, em 13 de abril, o CDS da Espanha alcanou valor recorde, 502 p.b. Nesse cenrio de ampliao da averso ao risco, o dlar se valorizou ante o euro e as moedas de pases emergentes exportadores de commodities. 70. Desde a ltima reunio do Copom, os preos internacionais das commodities apresentaram recuo, reagindo s perspectivas favorveis para as safras de gros no hemisfrio norte, ao aumento da averso ao risco nos mercados financeiros, ao aumento dos riscos quanto a uma desacelerao mais aguda da economia chinesa, e, no caso do petrleo, ao aumento dos estoques nos EUA. 71. Nos EUA, o Federal Reserve manteve os juros bsicos entre 0% e 0,25% e ratificou a perspectiva

de manuteno deste patamar at o final de 2014, haja vista a trajetria declinante da inflao, a variao anual do ndice de preos ao consumidor (IPC), que atingiu 2,7% em maro, sexto recuo consecutivo, e a percepo de que a sustentabilidade do crescimento ainda depende de estmulos monetrios excepcionais. No Japo, onde o IPC, em alta, atingiu 0,3% em fevereiro, o Banco do Japo (BoJ) conservou a taxa bsica de juros entre 0% e 0,1% e, em 13 de maro, ampliou de 3,5 trilhes para 5,5 trilhes a linha de assistncia para fortalecer as bases do crescimento (Growth-Supporting Funding Facility ), detalhando regras para as modalidades que a integram. Tambm o BCE no alterou sua taxa de juros de referncia de 1%. Segundo a Eurostat, a variao anual da inflao ao consumidor na rea do Euro atingiu 2,7% em maro. No Reino Unido, a variao anual do IPC em maro avanou a 3,5%, permanecendo em patamar significativamente inferior ao auge de 5,2% registrado em setembro de 2011. Neste cenrio, o BoE decidiu pela manuteno da taxa bsica de juros, 0,5% a.a., e do montante do programa de compra de ativos, 325 bilhes. Na China, o IPC sofreu ligeiro aumento para 3,6% em maro, ante 3,2% em fevereiro, sem comprometer, contudo, sua trajetria de queda aps mxima de 6,5% em julho do ano passado. Na maioria das demais economias em desenvolvimento, desde a ltima reunio do Copom, prevalecem cenrio benigno para a inflao e manuteno de polticas monetrias acomodatcias. Comrcio exterior e reservas internacionais 72. A balana comercial brasileira registrou supervit de US$2 bilhes em maro, resultado de exportaes de US$20,9 bilhes e importaes de US$18,9 bilhes. O saldo acumulado no primeiro trimestre do ano totalizou US$2,4 bilhes, ante US$3,1 bilhes em igual perodo de 2011, refletindo aumento de 7,5% nas exportaes e de 9,5% nas importaes. A corrente de comrcio cresceu 8,5% no ano, somando US$107,7 bilhes, ante US$99,3 bilhes registrados no primeiro trimestre de 2011. 73. As reservas internacionais somaram US$365,2 bilhes em maro, com elevao de US$8,9 bilhes em relao a fevereiro. Na comparao com dezembro de 2011, as reservas aumentaram US$13,2

122 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

bilhes. O Banco Central comprou US$3 bilhes lquidos no mercado domstico de cmbio a vista no ms. Mercado monetrio e operaes de mercado aberto 74. Aps a reunio do Copom de maro, a curva de juros domstica apresentou queda em toda a sua extenso. Esse movimento foi influenciado, no cenrio local, pela perspectiva de continuidade do ciclo de afrouxamento monetrio e pela trajetria favorvel dos ndices de preos. No cenrio externo, a possibilidade de recrudescimento da crise de dvida na Europa, a divulgao de indicadores econmicos mais fracos na Europa, nos EUA e na China e o recuo das taxas das treasuries norte-americanas tambm contriburam para a reduo das taxas futuras. Entre 5 de maro e 16 de abril, as taxas de juros de um, trs e seis meses recuaram 0,86 p.p., 0,67 p.p. e 0,40 p.p., respectivamente. As taxas para os prazos de um, dois e trs anos cederam 0,34 p.p., 0,38 p.p. e 0,39 p.p., respectivamente. A taxa real de juros, medida pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a expectativa de inflao (suavizada) para os prximos doze meses, recuou de 3,54% em 5 de maro para 3,10% em 16 de abril, devido, principalmente, a reduo das taxas nominais. 75. Em 27 de maro, o Banco Central realizou leilo de swap cambial reverso destinado rolagem dos contratos de vencimento em 2 de abril. Essa operao totalizou o equivalente a US$2,1 bilhes em valor nocional. 76. Na administrao da liquidez do mercado de reservas bancrias, o Banco Central realizou, semanalmente, de 6 de maro a 16 de abril, operaes compromissadas com prazo de seis meses, tomando

recursos no valor total de R$19,9 bilhes. O saldo dirio mdio do estoque das operaes de longo prazo recuou de R$ 161,0 bilhes, entre 17 de janeiro e 5 de maro, para R$144,2 bilhes, entre 6 de maro e 16 de abril. No mesmo perodo, realizou operaes compromissadas com prazos entre 12 e 29 dias teis, elevando o saldo dirio mdio das operaes tomadoras de curto prazo para R$283,2 bilhes. O Banco Central atuou, ainda, em 29 oportunidades como tomador de recursos, por meio de operaes compromissadas de curtssimo prazo. Essas operaes tiveram saldo dirio mdio tomador de R$52,0 bilhes no perodo. O saldo dirio mdio do estoque total dos compromissos de recompra do Banco Central subiu de R$443,3 bilhes, entre 17 de janeiro e 5 de maro, para R$479,4 bilhes, entre 6 de maro e 16 de abril. Considerando-se o perodo mais recente, o estoque dos compromissos de recompra aumentou de R$444,3 bilhes em 5 de maro para R$488,4 bilhes em 16 de abril. Os principais fatores que contriburam para a expanso da liquidez no perodo foram as intervenes do Banco Central no mercado de cmbio, o resgate lquido de ttulos pelo Tesouro Nacional e a liberao de recursos dos depsitos compulsrios. 77. Entre 6 de maro e 16 de abril, as emisses de ttulos decorrentes dos leiles tradicionais do Tesouro Nacional somaram R$39,9 bilhes. A venda de ttulos com remunerao prefixada alcanou R$26,4 bilhes, sendo R$22,0 bilhes em Letras do Tesouro Nacional (LTN) com vencimento em 2012, 2013, 2014 e 2016, e R$4,4 bilhes em Notas do Tesouro Nacional Srie F (NTN-F) com vencimento em 2018 e 2023. As vendas de Letras Financeiras do Tesouro (LFT) totalizaram R$3,2 bilhes, com emisso de ttulos com vencimento em 2018. Nos leiles de Notas do Tesouro Nacional Srie B (NTN-B), foram vendidos ttulos com vencimento em 2016, 2018, 2022, 2030, 2040 e 2050, em montante total de R$10,3 bilhes.

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 123

Notas da 167 Reunio do Comit de Poltica Monetria do Banco Central do Brasil (Copom)
Data: 29 e 30/5/2012 Local: Sala de reunies do 8 andar (29/5) e do 20 andar (30/5) do Edifcio-Sede do Banco Central do Brasil Braslia DF Horrio de incio: 16h16 (29/5) e 16h49 (30/5) Horrio de trmino: 19h11 (29/5) e 19h55 (30/5) Presentes: Membros do Copom Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Altamir Lopes Anthero de Moraes Meirelles Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Luiz Awazu Pereira da Silva Sidnei Corra Marques Chefes de Departamento (presentes no dia 29) Adriana Soares Sales Departamento de Estudos e Pesquisas (tambm presente no dia 30) Bruno Walter Coelho Saraiva Departamento de Assuntos Internacionais Daso Maranho Coimbra Departamento de Operaes Bancrias e de Sistema de Pagamentos Joo Henrique de Paula Freitas Simo Departamento de Operaes do Mercado Aberto Mrcio Barreira de Ayrosa Moreira Departamento das Reservas Internacionais Renato Jansson Rosek Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Tulio Jos Lenti Maciel Departamento Econmico Demais participantes (presentes no dia 29) Gustavo Paul Kurrle Assessor de Imprensa Otvio Ribeiro Damaso Chefe de Gabinete da Presidncia Os membros do Copom analisaram a evoluo recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional, no contexto do regime de poltica monetria, cujo objetivo atingir as metas fixadas pelo governo para a inflao.

Evoluo recente da economia

1. A inflao, medida pela variao mensal do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA), alcanou 0,64% em abril (0,21% em maro e 0,45% em fevereiro), determinando o stimo recuo consecutivo da inflao acumulada em doze meses, que se deslocou de 5,24% em maro para 5,10% em abril (6,51% em abril de 2011).Os preos livres variaram 5,63% em doze meses at abril (6,84% em abril de 2011), e os preos administrados, 3,73% (5,73% em abril de 2011). Em relao aos preos livres, cabe destacar que os dos bens comercializveis aumentaram 3,36% em doze meses at abril, e os dos no comercializveis, 7,69%, ante altas de 6,03% e 7,55%, respectivamente, em igual perodo de 2011. Particularmente sobre servios, a inflao nesse segmento foi de 0,77% em abril, aps variao de 0,52% em maro. Dessa forma, a inflao de servios acumulada em doze meses atingiu 8,00% (ante 8,57% registrados at abril de 2011). Em sntese, apesar de a inflao de servios ainda seguir em nveis elevados, o conjunto de informaes disponveis sugere tendncia declinante da inflao acumulada em doze meses em direo meta de inflao. 2. As medidas de inflao subjacente calculadas pelo Banco Central tm apresentado evoluo similar da inflao plena. A mdia das variaes mensais passou de 0,46% em fevereiro para 0,25% em maro e 0,60% em abril. Por sua vez, no acumulado em doze meses, a variao mdia das cinco medidas de ncleo se deslocou de 6,10% em fevereiro para 5,69% em maro e 5,72% em abril. O ncleo do IPCA por mdias aparadas com suavizao deslocouse de 0,41% em fevereiro para 0,28% em maro e para 0,51% em abril, e o ncleo por mdias aparadas sem suavizao passou de 0,28% para 0,27% e para 0,50% no mesmo perodo. De modo similar, o ncleo por dupla ponderao, aps registrar 0,47% em fevereiro, recuou para 0,26% em maro e aumentou para 0,61% em abril. Ao mesmo tempo, o ncleo por excluso, que descarta dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, recuou de 0,60% em

124 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

fevereiro para 0,21% em maro e avanou para 0,69% em abril; e o ncleo por excluso de monitorados e de alimentao no domiclio passou de 0,54% em fevereiro para 0,22% em maro e para 0,71% em abril. Por sua vez, a mdia trimestral do ndice de difuso do IPCA deslocou-se de 62,69% em fevereiro para 60,16% em maro e para 59,98% em abril. 3. O ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI) avanou 1,02% em abril, aps variar 0,56% em maro e 0,07% em fevereiro. Dessa forma, a inflao acumulada em doze meses atingiu 3,86% (6,99 pontos percentuais (p.p.) menor do que a registrada em abril de 2011). O principal componente desse indicador, o ndice de Preos ao Produtor Amplo (IPA), variou 2,82% em doze meses at abril, refletindo aumento de 3,28% no segmento industrial e de 1,57% no agrcola. Na desagregao segundo o estgio da produo, observou-se, na mesma base de comparao, avano de 1,71% nos preos de matrias-primas brutas, de 3,23% nos de bens intermedirios e de 3,33% nos de bens finais. J a inflao medida pelo ndice de Preos ao Consumidor (IPC), segundo componente mais importante do IGPDI, ficou em 5,05% em doze meses at abril (ante 6,05% em abril de 2011). O ndice Nacional de Custo da Construo (INCC), componente de menor peso no IGP DI, variou 7,77%, impulsionado pelo aumento no custo da mo de obra. Por sua vez, o ndice de Preos ao Produtor/Indstria de Transformao (IPP/ IT), calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE), avanou 1,38% em abril, aps avano de 1,04% em maro. Em doze meses, a variao desse ndice deslocou-se de 1,36% em maro para 2,47% em abril. O Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preos no atacado sobre a inflao para os consumidores dependero das condies atuais e prospectivas da demanda e das expectativas dos formadores de preos em relao trajetria futura da inflao. 4. O ndice de Atividade Econmica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produo mensal dos trs setores da economia, bem como para os impostos sobre produtos, e constitui importante indicador coincidente da atividade econmica. Considerando os dados ajustados sazonalmente, o IBC-Br recuou 0,4% em maro,

mesma variao observada em fevereiro, depois de queda de 0,3% em janeiro. Dessa forma, o indicador registrou crescimento de 0,15% no primeiro trimestre de 2012, em relao ao trimestre anterior e alta de 1,1% em relao ao primeiro trimestre de 2011. A taxa de crescimento acumulada em doze meses vem em declnio desde novembro de 2010 e alcanou 1,8% em maro. Por sua vez, o ndice de Confiana do Consumidor (ICC), da Fundao Getulio Vargas (FGV), registrou ligeiro recuo em maio, aps alcanar, em abril, o maior nvel da srie histrica iniciada em setembro de 2005. J o ndice de Confiana do Setor de Servios (ICS) apresentou recuo em abril, aps registrar altas em fevereiro e em maro. 5. A atividade fabril recuou 0,5% em maro, de acordo com a srie da produo industrial geral dessazonalizada pelo IBGE, aps registrar crescimento de 1,3% em fevereiro e recuo de 1,6% em janeiro. Houve crescimento da produo em apenas nove dos 27 ramos de atividade em maro, com destaque para o setor de veculos automotores, que acumulou expanso de 26,2% em fevereiro e maro, compensando parte da queda de 31,2% verificada em janeiro. Sob o critrio da mdia mvel trimestral, houve recuo de 0,3% na produo industrial de janeiro a maro. Na comparao com o mesmo ms do ano anterior, a produo recuou 2,1% em maro e, no acumulado em doze meses, 1,1%. Por outro lado, em relao a dezembro de 2008, ms que registrou a menor medio da produo industrial durante a crise de 2008/2009, o crescimento acumulado at maro atinge 21,4%. No que se refere ao faturamento da indstria de transformao, segundo dados dessazonalizados da Confederao Nacional da Indstria (CNI), houve crescimento real de 3,6% em maro em relao ao mesmo ms do ano anterior, com avano de 0,7% do nmero de horas trabalhadas na mesma base de comparao. 6. Entre as categorias de uso da indstria, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, houve crescimento de 3,8% na produo de bens de capital em maro e alta de 3,4% na produo de bens de consumo durveis. A produo de bens intermedirios recuou 0,9% e a produo de bens de consumo semidurveis e no durveis apresentou retrao de 0,8%. No acumulado em doze meses at maro, a produo de bens de capital recuou 1,5%; a de bens

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 125

consumo durveis recuou 6,1%; a de bens intermedirios se retraiu em 0,5%; e a de bens de consumo semidurveis e no durveis apresentou queda de 0,3%. 7. A taxa de desemprego nas seis regies metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME), sem ajuste sazonal, ficou em 6,0% em abril, aps registrar 6,2% em maro e 5,7% em fevereiro. O ndice de abril foi 0,4 p.p. inferior ao do mesmo ms do ano anterior. Os dados dessazonalizados pelo Banco Central apontam taxa de desocupao se deslocando de 5,8% em maro para 5,6% em abril, valor prximo ao mnimo da srie iniciada em maro de 2002. Em doze meses, houve expanso de 1,8% na populao ocupada e de 1,3% da populao economicamente ativa. Na populao ocupada, a proporo de empregados do setor privado com carteira de trabalho assinada que vem crescendo de forma consistente nos ltimos anos atingiu 48,9% em abril, mas dados divulgados pelo Ministrio do Trabalho e Emprego (MTE) continuam indicando certa moderao desse processo. De fato, em abril, houve criao de 217,0 mil postos de trabalho formais (ante 272,2 mil em abril de 2011). O crescimento mais lento da populao economicamente ativa no perodo recente tem contribudo para a manuteno de taxas de desemprego baixas a despeito da moderao no ritmo de criao de vagas. De acordo com a PME, o rendimento mdio real habitual cresceu 6,2% em doze meses, embora tenha retrado 1,2% em abril. Como consequncia, a massa salarial real, considerando o rendimento mdio da populao ocupada nas seis regies metropolitanas, cresceu 8,1% em relao a abril de 2011. Em suma, o conjunto de dados disponveis indica que, embora o mercado de trabalho continue robusto, h sinais de moderao na margem. 8. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do Comrcio (PMC), divulgada pelo IBGE, o volume de vendas do comrcio ampliado cresceu 10,2% em maro, na comparao com o mesmo ms do ano anterior, aps registrar alta de 3,1% em fevereiro e de 8,3% em janeiro, na mesma base de comparao. Na comparao ms a ms, a srie com ajuste sazonal indica que o volume de vendas do comrcio ampliado cresceu 0,6% em maro, aps recuo de 0,8% em fevereiro e crescimento de 1,8% em

janeiro. Assim, a taxa de crescimento acumulada em doze meses ficou em 6,7% em maro. Os dez segmentos pesquisados mostraram expanso no volume de vendas no acumulado em doze meses, com destaque para equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao (24,8%) e mveis e eletrodomsticos (16,4%). Desde outubro de 2011, a FGV, em parceria com o Banco Central, vem divulgando o ndice de Confiana do Comrcio (ICOM). Esse indicador fornece informao adicional importante, medida que retrata o estado atual e sinaliza a evoluo da atividade comercial de forma mais tempestiva. Em abril, o ndice evoluiu positivamente pelo segundo ms consecutivo, impulsionado pela melhora nas expectativas. Nos prximos meses, a trajetria do comrcio continuar a ser influenciada pelas transferncias governamentais, pelo ritmo de crescimento da massa salarial real, pela melhora no nvel de confiana dos consumidores e pela expanso moderada do crdito. 9. O Nvel de Utilizao da Capacidade Instalada (Nuci) na indstria de transformao, calculado pela FGV, sem ajuste sazonal, passou de 83,5% em abril para 83,7% em maio, 0,4 p.p. abaixo do observado em maio de 2011. Na srie com ajuste sazonal calculada pela FGV, o Nuci ficou em 84,0% em maio (2,7 p.p. abaixo do mximo registrado em junho de 2008). A utilizao da capacidade apresenta-se mais intensa no setor de materiais de construo (87,2%), mas recua desde novembro de 2011. J no setor de bens intermedirios, o Nuci ficou em 85,3%, ante 82,5% registrados no setor de bens de capital e 83,4% no setor de bens de consumo. Segundo dados da CNI, dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci recuou de 82,0% em fevereiro para 81,5% em maro. Ainda de acordo com a FGV, a diferena entre a proporo de empresas que reportavam excesso de estoques e aquelas que reportavam estoques insuficientes apresentou alta em maio na srie livre de influncias sazonais, aps quatro quedas consecutivas. 10. O saldo da balana comercial acumulado em doze meses se deslocou de US$29,1 bilhes em maro para US$28,1 bilhes em abril. Esse resultado adveio de exportaes de US$259,3 bilhes e de importaes de US$231,2 bilhes, associadas a variaes de 18,4% e de 18,0%,

126 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

respectivamente. O dficit em transaes correntes acumulado em doze meses passou de US$52,2 bilhes em fevereiro para US$49,8 bilhes em maro, equivalente a 1,98% do Produto Interno Bruto (PIB). Por sua vez, os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$64,1 bilhes em doze meses at maro, equivalente a 2,55% do PIB. 11. A economia mundial enfrenta perodo de incerteza acima da usual, com elevada averso ao risco, e perspectivas de baixo crescimento. Desde a ltima reunio do Copom, mantiveram-se relativamente positivas as avaliaes quanto atividade nos Estados Unidos (EUA), mas permanecem os riscos associados ao cenrio de conteno fiscal e ao recrudescimento da crise europeia. A despeito do substancial provimento de liquidez pelo Banco Central Europeu (BCE) no primeiro trimestre deste ano, persistem riscos elevados para a estabilidade financeira global, entre outros, devido exposio de bancos internacionais s dvidas soberanas de pases com desequilbrios fiscais, bem como ao aumento da incerteza poltica. Esses riscos so evidenciados, por exemplo, em deslocamentos de liquidez privada entre pases da Zona do Euro, bem como em elevados preos de ativos de economias com slidos fundamentos. Altas taxas de desemprego por longo perodo, aliadas a necessidades de ajustes fiscais, ao limitado espao para aes de poltica anticclicas e incerteza poltica se traduzem em projees de baixo crescimento em economias maduras. De fato, o indicador antecedente composto divulgado pela Organizao para a Cooperao e Desenvolvimento Econmico (OCDE), referente a maro, aponta atividade frgil na Zona do Euro. No mesmo sentido, os indicadores desagregados do Purchasing Managers Index (PMI) referentes a abril sugerem moderao na atividade global. Na China, os indicadores de atividade para abril, em particular os de produo industrial e de corrente de comrcio, apontam desacelerao ao longo do segundo trimestre. No que se refere poltica monetria, as economias avanadas persistem com posturas fortemente acomodatcias. Os ncleos de inflao continuaram em nveis moderados nos EUA, na Zona do Euro e no Japo, haja vista as perspectivas relativamente moderadas para o nvel de atividade nessas regies. Nas economias emergentes, de modo geral, o vis da poltica monetria se apresenta expansionista, o que

se conjuga, em alguns casos, com polticas anticclicas adicionais. 12. O preo do barril de petrleo do tipo Brent recuou desde a ltima reunio do Copom, mas se manteve acima de US$100, refletindo, em parte, instabilidade poltica em importantes pases produtores. Cabe ressaltar que a complexidade geopoltica que envolve o setor do petrleo tende a acentuar o comportamento voltil dos preos, que reflexo, tambm, da baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e do fato de o crescimento da oferta depender de projetos de investimentos de longa maturao e de elevado risco. Conforme medidos pelo Commodity Research Bureau (CRB), desde a ltima reunio do Copom, os preos internacionais das commodities agrcolas e metlicas recuaram 1,5% e 4,0%, respectivamente. Assim, em relao aos valores mximos observados em abril de 2011, as variaes alcanam -18,7% e -23,2%. Por sua vez, o ndice de Preos de Alimentos, calculado pela Organizao das Naes Unidas para Agricultura e Alimentao (FAO) acumula recuo de 10,1% at abril, ante o pico registrado em fevereiro de 2011. No passado recente, a alta volatilidade dos preos das commodities foi influenciada pela ampla liquidez global, em contexto no qual os mercados financeiros se ajustam s novas expectativas de crescimento e volatilidade nos mercados de cmbio. Prospectivamente, plausvel afirmar que a reduo nas metas de crescimento da China, aliada fragilidade da economia mundial, deve gerar algum impacto sobre preos de commodities.

Avaliao prospectiva das tendncias da inflao

13. Os choques identificados, e seus impactos, foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de informaes disponvel. O cenrio considerado nas simulaes contempla as seguintes hipteses: a) as projees para o reajuste nos preos da gasolina e do gs de bujo, para o acumulado de 2012, foram mantidas em 0%, valor considerado na reunio do Copom de abril; b) as projees de reajuste das tarifas de telefonia fixa e de eletricidade, para o acumulado em 2012,

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 127

foram mantidas em 1,5% e 1,3%, respectivamente, valores considerados na reunio de abril; c) a projeo de reajuste, construda item a item, para o conjunto de preos administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2012, foi mantida em 4,0%, valor considerado na reunio de abril; d) a projeo de reajuste para o conjunto de preos administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2013 foi mantida em 4,5%, valor considerado na reunio do Copom de abril. Essa projeo baseia-se em modelos de determinao endgena de preos administrados, que consideram, entre outras variveis, componentes sazonais, variaes cambiais, inflao de preos livres e inflao medida pelo ndice Geral de Preos (IGP); e) a trajetria estimada para a taxa do swap pr-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no cenrio de referncia, de 30 pontos base (p.b.) e 17 p.b. para o quarto trimestre de 2012 e 2013, respectivamente. 14. Em relao poltica fiscal, considera-se o cumprimento da meta de superavit primrio de R$139,8 bilhes (cerca de 3,10% do PIB), sem ajustes, em 2012, conforme parmetros constantes da Lei de Diretrizes Oramentrias (LDO) 2012. Alm disso, admite-se, como hiptese de trabalho, a gerao de superavit primrio de R$155,9 bilhes (cerca de 3,10% do PIB), sem ajustes, em 2013, conforme parmetros constantes do Projeto de Lei de Diretrizes Oramentrias (PLDO) 2013. Para 2014, admite-se, como hiptese de trabalho, a gerao de superavit primrio de 3,10% do PIB, sem ajustes. 15. No conjunto das projees, esto incorporadas as estimativas de reduo da taxa de juros neutra identificada nos ltimos anos. 16. No cenrio central esto considerados os efeitos estimados decorrentes da atual deteriorao do cenrio externo sobre a economia brasileira, mas sem a observncia de eventos extremos. Note-se que parte desse impacto estimado vem se manifestando em indicadores recentes de atividade econmica e de preos.

17. Desde a ltima reunio do Copom, a mediana das projees coletadas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) para a variao do IPCA em 2012 aumentou de 5,08% para 5,17%. Para 2013, a mediana das projees de inflao aumentou de 5,50% para 5,60%. Nos casos especficos de bancos, gestoras de recursos e demais instituies (empresas do setor real, distribuidoras, corretoras, consultorias e outras), a mediana das projees para 2012 deslocou-se de 5,08%, 5,06% e 5,08% para 5,09%, 5,17% e 5,20%, respectivamente. Para 2013, a mediana das projees deslocou-se de 5,50%, 5,73% e 5,30% para 5,50%, 5,80% e 5,44%, na mesma ordem. 18. O cenrio de referncia leva em conta as hipteses de manuteno da taxa de cmbio em R$2,05/US$ e da taxa Selic em 9,00% ao ano (a.a.) em todo o horizonte relevante. Nesse cenrio, a projeo para a inflao de 2012 se reduziu em relao ao valor considerado na reunio do Copom de abril e se encontra em torno do valor central de 4,5% para a meta fixada pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN). No cenrio de mercado, que leva em conta as trajetrias de cmbio e de juros coletadas pelo Gerin com analistas de mercado, no perodo imediatamente anterior reunio do Copom, a projeo de inflao para 2012 tambm diminuiu e se encontra em torno do valor central da meta para a inflao. Para 2013, a projeo de inflao se manteve estvel no cenrio de referncia e recuou no de mercado, mas ainda se posiciona, nos dois casos, acima do valor central da meta.

Implementao da poltica monetria

19. O Copom avalia que a poltica monetria deve contribuir para a consolidao de um ambiente macroeconmico favorvel em horizontes mais longos. Nesse sentido, reitera que, no regime de metas para a inflao, orienta suas decises de acordo com os valores projetados para a inflao pelo Banco Central e com base na anlise de cenrios alternativos para a evoluo das principais variveis que determinam a dinmica dos preos. O Comit entende, tambm, que riscos baixos para a inflao subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas em relao ao comportamento futuro da inflao plena, facilitam a avaliao de cenrios por parte da

128 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

autoridade monetria, assim como auxiliam no processo de coordenao de expectativas dos agentes econmicos, em particular, dos formadores de preos. Note-se, adicionalmente, que riscos baixos para a inflao subjacente no curto prazo tendem a potencializar os efeitos das aes de poltica monetria, fazendo com que elas possam afetar de forma mais duradoura a dinmica da inflao plena no futuro. Embora reconhea que outras aes de poltica macroeconmica podem influenciar a trajetria dos preos, o Copom reafirma sua viso de que cabe especificamente poltica monetria manter-se especialmente vigilante para garantir que presses detectadas em horizontes mais curtos no se propaguem para horizontes mais longos. 20. A evidncia internacional, no que ratificada pela experincia brasileira, indica que taxas de inflao elevadas levam ao aumento dos prmios de risco, tanto para o financiamento privado quanto para o pblico, e ao encurtamento dos horizontes de planejamento, tanto das famlias quanto das empresas. Consequentemente, taxas de inflao elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia, alm de terem efeitos regressivos sobre a distribuio de renda. Dito de outra forma, taxas de inflao elevadas no trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego, mas, em contrapartida, trazem prejuzos permanentes para essas variveis no mdio e no longo prazo. Assim, a estratgia adotada pelo Copom visa assegurar a convergncia da inflao para a trajetria de metas, o que exige a pronta correo de eventuais desvios em relao a essa trajetria. Tal estratgia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmisso e a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulao e de implementao da poltica monetria. 21. O Copom considera que, desde sua ltima reunio, os riscos para a estabilidade financeira global se mantiveram elevados, em particular, os derivados do processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos. O Comit entende que, de modo geral, pouco se alteraram as restries s quais estavam expostas diversas economias maduras. Nota ainda que, nessas economias, parece limitado o espao para utilizao de poltica monetria e

prevalece um cenrio de restrio fiscal neste e nos prximos anos. Alm disso, em importantes economias emergentes, apesar da resilincia da demanda domstica, o ritmo de atividade tem moderado, em parte, consequncia de aes de poltica e do enfraquecimento da demanda externa, via canal do comrcio exterior. Em casos especficos, antecipam-se mudanas no padro de crescimento, um desenvolvimento que tende a ser permanente. Dessa forma, at agora, o Comit avalia que o cenrio internacional tem manifestado vis desinflacionrio. 22. Para o Copom, acumulam-se evidncias que apoiam a viso de que a transmisso dos desenvolvimentos externos para a economia brasileira se materializa por intermdio de diversos canais, entre outros, moderao da corrente de comrcio, moderao do fluxo de investimentos e condies de crdito mais restritivas. Tambm constitui canal de transmisso de grande importncia a repercusso sobre a confiana de empresrios. O Comit entende que os efeitos da complexidade que cerca o ambiente internacional se somaram aos da moderao da atividade domstica. Dito de outra forma, o processo de moderao em que se encontrava a economia brasileira j no primeiro semestre do ano passado foi potencializado pela fragilidade da economia global. 23. O Copom pondera, entretanto, que, embora a expanso da demanda domstica tambm tenha moderado, so favorveis as perspectivas para a atividade econmica neste e nos prximos semestres, com alguma assimetria entre os diversos setores. Essa avaliao encontra suporte em sinais que apontam expanso moderada da oferta de crdito tanto para pessoas fsicas quanto para pessoas jurdicas, e no fato de a confiana de consumidores e, em menor escala, de empresrios se encontrar em nveis elevados. O Comit entende, adicionalmente, que a atividade domstica continuar a ser favorecida pelas transferncias pblicas, bem como pelo vigor do mercado de trabalho, que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em crescimento dos salrios, apesar de certa acomodao na margem. 24. O Copom reafirma sua viso de que a inflao acumulada em doze meses, que comeou a recuar no ltimo trimestre do ano passado, tende a seguir

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 129

em declnio e, assim, a se deslocar na direo da trajetria de metas. O Comit avalia que a inverso na tendncia da inflao contribuir para melhorar as expectativas dos agentes econmicos, em especial as dos formadores de preos, sobre a dinmica da inflao neste e nos prximos trimestres. Adicionalmente, o Comit entende que essa melhora no sentimento tende a ser potencializada pela moderao observada nos ltimos trimestres na dinmica dos preos ao produtor. 25. O Copom observa que o cenrio central para a inflao leva em conta a materializao das trajetrias com as quais trabalha para as variveis fiscais. Importa destacar que a gerao de supervits primrios compatveis com as hipteses de trabalho contempladas nas projees de inflao, alm de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta, solidificar a tendncia de reduo da razo dvida pblica sobre produto e a percepo positiva sobre o ambiente macroeconmico no mdio e no longo prazo. 26. O Copom destaca que o cenrio central tambm contempla expanso moderada do crdito. Ainda sobre esse mercado, o Comit considera oportunas iniciativas no sentido de moderar concesses de subsdios por intermdio de operaes de crdito. 27. O Copom avalia como decrescentes os riscos derivados da persistncia do descompasso, em segmentos especficos, entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. Destaca, entretanto, a estreita margem de ociosidade no mercado de trabalho, apesar dos sinais de moderao nesse mercado, e pondera que, em tais circunstncias, um risco importante reside na possibilidade de concesso de aumentos de salrios incompatveis com o crescimento da produtividade e suas repercusses negativas sobre a dinmica da inflao. Por outro lado, observa que o nvel de utilizao da capacidade instalada tem se estabilizado e se encontra abaixo da tendncia de longo prazo, ou seja, est contribuindo para a abertura do hiato do produto e para conter presses de preos. 28. O Copom avalia que a desacelerao da economia brasileira no segundo semestre do ano passado foi maior do que se antecipava, e que a

recuperao tem se materializado de forma bastante gradual. Alm disso, nota que eventos recentes indicam postergao de uma soluo definitiva para a crise financeira europeia, e que continuam elevados os riscos associados ao processo de desalavancagem de bancos, de famlias e de governos ora em curso nos principais blocos econmicos. Esses e outros elementos, portanto, compem um ambiente econmico em que prevalece nvel de incerteza muito acima do usual. Para o Comit, o cenrio prospectivo para a inflao, desde sua ltima reunio, manteve sinais favorveis. O Comit ressalta tambm que, no cenrio central com que trabalha, a taxa de inflao posiciona-se em torno da meta em 2012. 29. Em suma, o Copom considera que, neste momento, permanecem limitados os riscos para a trajetria da inflao. O Comit nota ainda que, at agora, dada a fragilidade da economia global, a contribuio do setor externo tem sido desinflacionria. 30. Diante disso, dando seguimento ao processo de ajuste das condies monetrias, o Copom decidiu reduzir a taxa Selic para 8,50% a.a., sem vis.Votaram por essa deciso os seguintes membros do Comit: Alexandre Antonio Tombini, Presidente, Aldo Luiz Mendes, Altamir Lopes, Anthero de Moraes Meirelles, Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo, Luiz Awazu Pereira da Silva e Sidnei Corra Marques. 31. O Copom avalia que a demanda domstica tende a se apresentar robusta, especialmente o consumo das famlias, em grande parte devido aos efeitos de fatores de estmulo, como o crescimento da renda e a expanso moderada do crdito. Esse ambiente tende a prevalecer neste e nos prximos semestres, quando a demanda domstica ser impactada pelos efeitos das aes de poltica recentemente implementadas, que, de resto, so defasados e cumulativos. Por outro lado, o Comit pondera que iniciativas recentes reforam um cenrio de conteno das despesas do setor pblico. Tambm se apresenta como importante fator de conteno da demanda agregada o ainda frgil cenrio internacional. Esses elementos e os desenvolvimentos no mbito parafiscal so parte

130 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

importante do contexto no qual decises futuras de poltica monetria sero tomadas, com vistas a assegurar a convergncia tempestiva da inflao para a trajetria de metas. 32. O Copom entende que ocorreram mudanas estruturais significativas na economia brasileira, as quais determinaram recuo nas taxas de juros em geral, e, em particular, na taxa neutra. Apoiam essa viso, entre outros fatores, a reduo dos prmios de risco, consequncia direta do cumprimento da meta de inflao pelo oitavo ano consecutivo, da estabilidade macroeconmica e de avanos institucionais. Alm disso, o processo de reduo dos juros foi favorecido por mudanas na estrutura dos mercados financeiros e de capitais, pelo aprofundamento do mercado de crdito bem como pela gerao de supervits primrios consistentes com a manuteno de tendncia decrescente para a relao entre dvida pblica e PIB. Para o Comit, todas essas transformaes caracterizam-se por um elevado grau de perenidade embora, em virtude dos prprios ciclos econmicos, reverses pontuais e temporrias possam ocorrer e contribuem para que a economia brasileira hoje apresente slidos indicadores de solvncia e de liquidez. 33. O Copom tambm pondera que tm contribudo para a reduo das taxas de juros domsticas, inclusive da taxa neutra, o aumento na oferta de poupana externa e a reduo no seu custo de captao, as quais, na avaliao do Comit, em grande parte, so desenvolvimentos de carter permanente. 34. Diante do exposto, mesmo considerando que a recuperao da atividade vem ocorrendo mais lentamente do que se antecipava, o Copom entende que, dados os efeitos cumulativos e defasados das aes de poltica implementadas at o momento, qualquer movimento de flexibilizao monetria adicional deve ser conduzido com parcimnia. 35. Ao final da reunio, foi registrado que o Comit voltar a se reunir em 10 de julho de 2012, para as apresentaes tcnicas, e no dia seguinte, para deliberar sobre a poltica monetria, conforme estabelecido pelo Comunicado n 21.213, de 29 de junho de 2011.

Sumrio dos dados analisados pelo Copom

Inflao 36. O IPCA-15 registrou elevao de 0,51% em maio, ante 0,43% em abril, acumulando alta de 2,39% no ano e de 5,05% em doze meses, ante 5,25% em abril, de acordo com os dados divulgados pelo IBGE. O resultado do ms refletiu acelerao dos preos livres e monitorados. Em relao aos preos livres, que variaram 0,53% em maio ante 0,46% em abril, o movimento decorreu da acelerao dos preos de bens comercializveis, de 0,23% para 0,79%, enquanto os preos de produtos no comercializveis desaceleraram de 0,66% para 0,30%, influenciados pela desacelerao da taxa relativa a servios, com variao de 0,26%, ante 0,69% em abril. Os preos monitorados apresentaram alta de 0,44% em maio, ante 0,35% em abril. A variao mensal do IPCA15 decorreu, principalmente, do aumento dos preos dos grupos alimentao e bebidas, principal responsvel pela elevao do ndice em maio, com contribuio de 0,14 p.p., ante 0,07 p.p. em abril, despesas pessoais e habitao, com contribuies de 0,13 p.p. e 0,12 p.p., respectivamente. O ndice de difuso situou-se em 63,29% em maio, ante 62,74% em abril. 37. Considerados perodos de doze meses at maio, os preos livres apresentaram ligeira acelerao, de 5,50% para 5,54%, enquanto os preos monitorados desaceleraram em relao a abril, de 4,60% para 3,79%. A evoluo dos preos livres refletiu o maior efeito da acelerao nos preos dos produtos comercializveis, de 3,74% para 4,03%, enquanto os preos dos produtos no comercializveis registraram desacelerao, de 7,08% para 6,90%. Os preos do segmento de servios aumentaram 7,28% no acumulado de doze meses at maio, ante 7,67% e 7,56%, em perodos correspondentes at abril e maro. 38. O ndice Geral de Preos do Mercado (IGP-M) variou 1,02% em maio, aps alta de 0,85% em abril, de acordo com a FGV, com acelerao nos preos ao produtor amplo (IPA) e nos custos da construo (INCC) e desacelerao nos preos ao consumidor (IPC). O indicador acumula elevao de 2,51% no

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 131

ano, ante 3,33% no mesmo perodo de 2011, e de 4,26% em doze meses, comparativamente a 3,65% nos doze meses encerrados em abril. 39. O IPA-M variou 1,17% no ms, ante 0,97% em abril, acumulando alta de 2,24% no ano e de 3,62% em doze meses. Os preos dos produtos agropecurios variaram 0,85% em maio, ante 1,18% no ms anterior, acumulando elevao de 3,87% no ano e de 3,75% em doze meses. Os preos dos produtos industriais variaram 1,29% no ms, ante 0,89% em abril, acumulando 1,66% no ano e 3,57% em doze meses. O desempenho mensal dos preos dos produtos agropecurios evidenciou, em especial, o impacto da variao do preo da soja, de 10,05%, com contribuio de 0,48 p.p. para o IPA-M. Entre os preos dos produtos industriais, a principal influncia foi exercida por produtos qumicos, com aumento de 2,71% e contribuio para o ndice mensal de 0,26 p.p. 40. O IPC-M registrou elevao de 0,49% em maio, ante 0,55% em abril, acumulando aumento de 2,79% no ano, comparativamente a 4,12% em igual perodo de 2011, e de 4,81% em doze meses. A variao do IPC-M em maio foi influenciada, principalmente, pela alta de 0,48% no grupo habitao, que contribuiu com 0,12 p.p. para o ndice mensal. O INCC-M variou 1,3% no ms, ante 0,83% no ms anterior, resultado de acelerao nos custos de mo de obra, de 1,08% para 2,22%, e do arrefecimento nos preos de materiais, equipamentos e servios, de 0,58% para 0,35%. O INCC-M acumulou altas de 3,63% no ano e de 7,16% em doze meses. 41. Trs das cinco medidas de ncleo do IPCA-15 calculadas pelo Banco Central apresentaram acelerao no ms, enquanto, no perodo de doze meses encerrados em maio, a tendncia de desacelerao, registrada nos ltimos meses para todos os critrios, foi observada em trs das cinco medidas. O ncleo por excluso, que exclui dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, variou 0,54% no ms ante 0,45% em abril, acumulando alta de 5,84% no perodo de doze meses encerrado em maio ante 5,81% no ms anterior. O ncleo por excluso de monitorados e alimentao no domiclio aumentou 0,47% ante 0,49% em abril, com elevao de 5,77% em doze meses ante 5,73% em abril. O

ncleo de mdias aparadas com suavizao variou 0,48% em maio ante 0,37% em abril, acumulando, em doze meses, 6,19% e 6,28%, respectivamente. O ncleo de mdias aparadas sem suavizao cresceu 0,41% ante 0,38% em abril, acumulando, em doze meses, 4,90% e 4,97%, respectivamente. O ncleo de dupla ponderao aumentou 0,43% em maio aps alta de 0,48% em abril, registrando variao acumulada em doze meses de 5,87% ante 6,05% no ms anterior. 42. O IPP/IT avanou 1,38% em abril aps alta de 1,04% em maro e aumento de 0,28% em abril de 2011. O IPP/IT acumulou alta de 1,55% no ano em comparao com 1,69% no mesmo perodo do ano passado e alta de 2,47% em doze meses encerrados em abril ante 1,36% no ms anterior. O resultado mensal do IPP/IT foi influenciado, principalmente, pelas altas nos preos associados s divises industriais de fabricao de produtos alimentcios, outros produtos qumicos e fabricao de coque, de produtos derivados do petrleo e de biocombustveis, com contribuies de 0,53 p.p., 0,30 p.p. e de 0,15 p.p., respectivamente, para o ndice. A variao do ndice no perodo de doze meses encerrado em abril refletiu, principalmente, elevaes associadas s contribuies das indstrias de alimentos, 1,39 p.p., veculos automotivos, 0,35 p.p., e bebidas, 0,28 p.p., contrabalanadas pelas contribuies das indstrias de metalurgia, -0,26 p.p., txteis, -0,2 p.p., e equipamentos de informtica, produtos eletrnicos e pticos, -0,18 p.p. 43. O ndice Commodities Brasil (IC-Br) avanou 0,58% em abril, refletindo a valorizao de 0,65%, 0,28% e 0,41% dos subndices agropecuria, metal e energia, respectivamente. Em doze meses, o ndice acumula desvalorizao de 5,21%, com recuos de 5,96% no subndice formado por produtos agrcolas e de 8,87% no de commodities metlicas, enquanto o de energia valorizou-se 2,48% no mesmo perodo. Atividade econmica 44. O IBC-Br registrou queda de 0,35% em maro ante fevereiro, considerados dados dessazonalizados. No primeiro trimestre, o ndice apresentou elevao de 0,15% em relao ao ltimo trimestre de 2011, quando havia crescido 0,20% no mesmo tipo de

132 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

comparao. Pela srie com dados observados, o IBC-Br registrou expanso de 0,91% no ms em relao a maro de 2011 ante alta de 0,86% registrada em fevereiro, na mesma base de comparao. O IBC-Br acumula elevao de 1,06% no ano e de 1,84% nos ltimos doze meses finalizados em maro. 45. As vendas do comrcio ampliado, que inclui veculos e materiais de construo, registraram elevao de 0,6% em maro em relao ao ms anterior, de acordo com dados dessazonalizados da PMC do IBGE, aps variaes de -0,8% (revisada) em fevereiro e de 1,8% em janeiro. Com esse resultado, o primeiro trimestre do ano apresentou crescimento de 3% em relao ao ltimo trimestre de 2011. Por segmento, observou-se elevao mensal nas vendas de quatro dos dez segmentos pesquisados, com destaque para o aumento de 2,3% em artigos farmacuticos e mdicos e de 1,2% em mveis e eletrodomsticos. Em oposio, as maiores retraes foram registradas nas vendas de livros, jornais, revistas e papelaria, 7,1%, e de equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao, 6,9%. No ano, o comrcio ampliado cresceu 7,3%. As vendas do comrcio varejista apresentaram elevao de 0,2% em maro comparativamente ao ms anterior, utilizando dados com ajuste sazonal, aps estabilidade em fevereiro e alta de 3,2% em janeiro (revisadas), na mesma base de comparao. Observou-se expanso de 4,1% no trimestre em relao ao trimestre anterior, considerados dados dessazonalizados, de 10,3% no ano e de 7,5% no acumulado de doze meses. 46. Considerados os dados observados, as vendas do comrcio ampliado apresentaram aumento interanual de 10,2% em maro, com expanso em todos os segmentos, com nfase em equipamentos e material para escritrio, informtica e comunicao, 30,5%; mveis e eletrodomsticos, 21,2%; material de construo, 16,2%; artigos farmacuticos e mdicos, 14,1%; e hipermercados, supermercados, produtos alimentcios, 12,2%. No perodo de doze meses encerrado em maro, o comrcio ampliado registrou crescimento de 6,7%, com destaque para o aumento das vendas de equipamentos e material para escritrio, informtica e comunicao, 24,8%; mveis e eletrodomsticos, 16,4%; artigos farmacuticos e mdicos, 10%; e material de construo, 9,1%.

47. As vendas de autoveculos pelas concessionrias, incluindo automveis, comerciais leves, caminhes e nibus, registraram retrao mensal de 3,7% em abril, aps queda de 5,8% em maro e de 3,4% em fevereiro, de acordo com dados da Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores (Fenabrave), dessazonalizados pelo Banco Central. No trimestre encerrado em abril, houve recuo de 7,3%, ante expanso de 3,5% no terminado em janeiro. No acumulado do ano, as vendas de autoveculos declinaram 3,3%, resultado de quedas nos segmentos de caminhes, 9,2%; automveis, 3,4%; nibus, 2,3%; e comerciais leves, 1,8%. 48. O ndice de quantum das importaes de bens de capital, divulgado pela Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior (Funcex) e ajustado sazonalmente pelo Banco Central, registrou expanso mensal de 6,9% em abril. A anlise dos dados observados indicou elevao de 4,8% em relao a abril do ano anterior, de 4,4% no acumulado do ano e de 6,4% em doze meses. 49. A produo de bens de capital cresceu 3,8% em maro, acumulando queda de 9% no trimestre relativamente ao ltimo trimestre do ano anterior, de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica (PIM-PF), do IBGE. Contriburam para o desempenho da categoria no ms, a elevao na produo de equipamentos para os setores de energia eltrica, 19,3%, e de transporte, 9,2%, em oposio retrao de 13,9% na produo de peas agrcolas. 50. A produo de insumos tpicos da construo civil registrou elevao mensal de 0,1% em maro, acumulando retrao de 0,3% no trimestre, em relao ao finalizado em dezembro, considerados dados dessazonalizados. A produo do segmento aumentou 4,9% em relao a maro de 2011, com altas acumuladas de 3,3% no ano e de 3,6% em doze meses. 51. Os desembolsos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES) somaram R$138,5 bilhes no acumulado em doze meses encerrados em maro, 17,5% inferior ao resultado de igual perodo de 2011, condicionados pela retrao de 48,6% nos recursos destinados indstria

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 133

de transformao. No perodo, o setor de infraestrutura absorveu 40% do total dos recursos liberados, seguido pelos de indstria, 31%; comrcio e servios, 22%; e agropecuria, 7%. 52. A produo fsica da indstria geral apresentou variao mensal de -0,5% em maro, de acordo com dados dessazonalizados do IBGE, aps elevao de 1,3% (revisada) em fevereiro, repercutindo retraes de 1,8% na indstria extrativa e de 0,4% na indstria de transformao. Por categorias de uso, registrouse queda na produo de bens intermedirios, 0,9%, e na de bens de consumo semi e no durveis, 0,8%, enquanto as de bens de capital e de bens de consumo durveis cresceram 3,8% e 3,4%, respectivamente. Das vinte e seis atividades da indstria de transformao consideradas na pesquisa, dezessete apresentaram queda no ms, com nfase para os segmentos de equipamentos de instrumentao mdico-hospitalar, 10,1%; de edio, impresso e reproduo, 7,1%; e de material eletrnico e equipamento de comunicao, 6,9%. Em oposio, o setor de veculos automotores registrou a maior expanso mensal, 11,5%. A produo da indstria recuou 0,5% no primeiro trimestre do ano em relao ao ltimo trimestre de 2011, quando havia decrescido 1,6%, refletindo retrao de 3,3% na indstria extrativa e estabilidade na indstria de transformao. A evoluo trimestral foi influenciada especialmente pelo desempenho da indstria de veculos automotores, com variao negativa de 18,8% no perodo. Considerados dados observados, a produo fsica da indstria registrou retrao de 2,1% no ms ante igual perodo do ano anterior, de 2,9% no acumulado do ano e de 1,1% em doze meses, repercutindo desempenho desfavorvel, principalmente, da indstria de bens de consumo durveis. 53. O Nuci da indstria de transformao atingiu 84% em maio, com expanso de 0,1 p.p. em relao a abril, segundo dados dessazonalizados da FGV. O avano mensal decorreu de elevao em todas as categorias de uso, ressaltando os acrscimos respectivos de 0,7 p.p. e de 0,6 p.p. nos segmentos de bens de capital e de bens de consumo durveis, respectivamente. Considerada a srie observada, o Nuci apresentou queda de 0,4 p.p. em relao a maio de 2011, resultado de decrscimo nos indicadores das

indstrias de bens de capital, 2,1 p.p.; de material de construo, 1,3 p.p.; de bens de consumo, 0,1 p.p.; e de bens intermedirios, 0,6 p.p. 54. A produo de autoveculos montados atingiu 260,8 mil unidades em abril, representando variaes de -2,3% em relao a maro e de -0,9% no trimestre encerrado em abril, de acordo com dados da Associao Nacional dos Fabricantes de Veculos Automotores (Anfavea), dessazonalizados pelo Banco Central. Considerando dados observados, a produo apresentou retraes de 7,5% em relao a abril de 2011, de 10,1% no acumulado do ano e de 3,9% em doze meses. 55. Ainda segundo a Anfavea, o licenciamento de autoveculos nacionais registrou recuo de 3% em relao a maro e de 6,4% no trimestre encerrado em abril ante o trimestre anterior, dados dessazonalizados pelo Banco Central. Considerados dados observados, ocorreu decrscimo de 11,4% em relao a abril de 2011, de 5,8% no acumulado do ano e de 4,4% em doze meses. As exportaes de autoveculos montados somaram 48,7 mil unidades em abril, representando queda de 0,5% em relao a igual ms do ano anterior e de 4,9% no acumulado do ano e crescimento de 3,1% no acumulado em doze meses. Considerada a srie dessazonalizada pelo Banco Central, as exportaes cresceram 7,7% no ms e recuaram 6,2% no trimestre encerrado em abril em relao ao finalizado em janeiro. 56. De acordo com o Levantamento Sistemtico da Produo Agrcola (LSPA) do IBGE, referente a abril, a safra de gros do pas dever totalizar 159,3 milhes de toneladas em 2012, o que representou reduo de 0,5% em relao de 2011 e elevao de 0,5% em relao estimativa de maro. O novo prognstico apresentou perspectiva mais favorvel para a segunda safra de milho, com acrscimo de 5,9% em comparao estimativa do ms anterior, contrastando com as previses para os cultivos de feijo e trigo, que sofreram reduo de 8,4% e 6,7%, respectivamente, na mesma base de comparao. Em relao safra de gros de 2011, o novo levantamento estima expanso de 19,5% para o milho, em oposio aos decrscimos respectivos de 15,9%, 13,8%, 11,4% e 8,3% nas colheitas de trigo, arroz, soja e feijo.

134 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Expectativas e sondagens 57. O ICC, considerados os dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor, da FGV, de abrangncia nacional, registrou retrao de 1,2% em maio, em relao a abril, alcanando 127,1 pontos, influenciado pelas redues de 1,8% no ndice da Situao Atual (ISA) e de 1,1% no ndice de Expectativas (IE). Em relao a maio de 2011, o ICC registrou alta de 9,7%, resultado de variaes de 6% no ISA e de 12,3% no IE. 58. O ICS, calculado pela FGV, recuou 4,8% em abril, em relao ao mesmo ms do ano anterior, atingindo 128,8 pontos, em consequncia da retrao de 8,3% no ISA e de 1,9% no IE. Na comparao com maro, o ICS apresentou recuo de 0,9% em abril, sem ajuste sazonal, resultado de queda de 0,6% e de 1,2% no ISA e no IE. 59. O ICOM, calculado pela Sondagem Conjuntural do Comrcio da FGV, atingiu 127 pontos em abril, representando queda de 5% relativamente a igual ms do ano anterior. O resultado decorreu de variaes de -2,1% no ndice de Situao Atual (ISACOM) e de -6,9% no ndice de Expectativas (IECOM). No trimestre finalizado em abril, o ICOM registrou contrao de 4,4% comparativamente ao mesmo perodo de 2011, influenciado pela retrao de 3,7% no ISA-COM e de 4,8% no IE-COM. 60. O ndice de Confiana da Indstria (ICI), considerados dados dessazonalizados da Sondagem Conjuntural da Indstria de Transformao, da FGV, apresentou alta de 0,1% em maio em relao a abril, situando-se em 103,4 pontos, resultado do aumento de 0,9% no IE e da reduo de 0,5% no ISA. Em relao a maio de 2011, o ICI recuou 6%, resultado de retrao de 7,2% no ISA e de 4,8% no IE. 61. O ndice de Confiana da Construo (ICST), calculado pela Sondagem Conjuntural da Construo, da FGV, atingiu 123,5 pontos em abril, 9,3% inferior ao resultado de igual ms do ano anterior. O resultado refletiu retraes de 11% no ndice de Situao Atual (ISA-ICST) e de 7,9% no ndice de Expectativas (IE-ICST). No trimestre finalizado em abril, o ICST registrou contrao de 6,8%, comparativamente ao

mesmo perodo de 2011, repercutindo recuo de 8,6% no ISA-ICST e de 5,3% no IE-ICST. Mercado de trabalho 62. Segundo dados divulgados no Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged) do MTE, foram criados 217 mil empregos formais em abril, dos quais 82,9 mil no setor de servios; 40,6 mil na construo civil; 33,7 mil no comrcio; 30,3 mil na indstria de transformao; e 21,9 mil na agropecuria. Em relao ao nvel de emprego formal, houve aumento de 0,2% em relao a maro, dados dessazonalizados pelo Banco Central. No acumulado do ano, foram geradas 598,2 mil vagas e em doze meses, 1,4 milho, ante 797,8 mil e 2 milhes, na ordem, em iguais perodos de 2011. 63. De acordo com a PME do IBGE, realizada nas seis principais regies metropolitanas do pas, a taxa de desemprego aberto atingiu 6% em abril, representando retrao de 0,2 p.p. em relao a maro e de 0,4 p.p. comparativamente a abril de 2011. O resultado mensal decorreu de elevao de 0,3% na ocupao e de 0,1% na Populao Economicamente Ativa (PEA). Considerando dados dessazonalizados pelo Banco Central, o desemprego atingiu 5,6% em abril, ante 5,8% no ms anterior. Segundo a mesma pesquisa, o rendimento mdio real habitualmente recebido pelos trabalhadores registrou reduo de 1,2% em relao ao ms anterior, e elevao de 6,2% comparativamente a abril de 2011, e de 4,7% no acumulado do ano. A massa salarial real apresentou variaes de -0,9%, 8,1%, e 6,8%, respectivamente, para os mesmos tipos de comparao. Crdito e inadimplncia 64. O saldo dos emprstimos do sistema financeiro, incluindo recursos livres e direcionados, atingiu R$2.100 bilhes em abril, com expanses de 1,2% no ms, de 3,5% no ano e de 18,1% em doze meses, correspondendo a 49,6% do PIB. A carteira de operaes referenciadas em recursos livres, que responderam por 64,1% do total do sistema financeiro, cresceu 1,3% no ms, 3,5% no ano e 15,9% em doze meses, decorrentes de acrscimos respectivos de 0,8%, de 3,9% e de 15,4% no saldo das operaes

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 135

com pessoas fsicas e de variaes de 1,7%, de 3,1% e de 16,4%, na mesma ordem, no relativo a operaes com pessoas jurdicas. Os financiamentos com recursos direcionados assinalaram elevaes respectivas de 1,1%, de 3,4% e de 22,4% nas mesmas bases comparativas, com destaque para os aumentos de 2,1%, de 10,7% e de 40,9% nos financiamentos habitacionais, nas mesmas bases de comparao. 65. A taxa mdia anual de juros das modalidades que compem o crdito referencial atingiu 35,3% em abril, aps reduo de 2 p.p. no ms e de 4,5 p.p. em doze meses. As taxas relativas aos segmentos de pessoas fsicas e de pessoas jurdicas alcanaram, na ordem, 42,1% e 26,3%, assinalando retraes respectivas de 2,3 p.p. e de 1,4 p.p. em relao a maro e de 4,7 p.p., em ambos os casos, na comparao com abril de 2011. 66. O prazo mdio das operaes de crdito referencial recuou um dia, ao atingir 500 dias em abril. O prazo relativo ao segmento de pessoas jurdicas diminuiu dois dias, para 402 dias, enquanto o referente a pessoas fsicas cresceu um dia, atingindo 606 dias. 67. A taxa de inadimplncia do crdito referencial, correspondente a atrasos superiores a noventa dias, alcanou 5,8% em abril, ao elevar-se 0,1 p.p. no ms e 0,9 p.p. em relao a abril do ano anterior. O indicador referente s operaes com pessoas fsicas atingiu 7,6% no ms, com aumento de 0,2 p.p. em relao a maro e de 1,5 p.p. em doze meses, enquanto o relativo a pessoas jurdicas situou-se em 4,1%, registrando-se estabilidade no ms e expanso de 0,4 p.p. na comparao com igual ms de 2011. Ambiente externo 68. Desde a ltima reunio do Copom, a economia mundial segue com perspectiva de baixo crescimento. Nesse contexto, a avaliao dos gerentes de compra, expressa pelo PMI global, recuou pelo segundo ms consecutivo, atingindo 52,2 pontos em abril, o mais baixo valor dos ltimos cinco meses. Nos EUA, a variao anualizada do PIB desacelerou para 2,2% no primeiro trimestre do ano, apesar dos aumentos do consumo privado e das exportaes. No mercado de trabalho, observou-se a continuidade do processo de desacelerao da criao de postos de trabalho da

economia americana que, em termos lquidos, recuou para 115 mil em abril, abaixo das expectativas. Na Zona do Euro, que registrou crescimento nulo no primeiro trimestre, houve recuo mensal da produo industrial em maro, -0,3%, e continuidade da deteriorao do PMI composto, cuja avaliao preliminar de maio apontou recuo para 45,9 pontos, o mais baixo valor dos ltimos 35 meses. A taxa de desemprego atingiu 10,9% em maro. No Japo, o PIB anualizado do primeiro trimestre superou as expectativas, registrando expanso de 4,1%, com destaque para as melhoras do consumo privado, das exportaes e do investimento governamental. Por outro lado, em abril, observaram-se a diminuio do PMI composto para 51,3 pontos, aps atingir o recorde da srie histrica, 53,2 pontos, no ms anterior; a retrao da balana comercial, que apresentou deficit de 520 bilhes; e o recuo das vendas nos varejo, 0,3%, aps retrao de 1,2% no ms anterior. Na China, permaneceu a tendncia de desacelerao dos indicadores de atividade, em especial do comrcio exterior, mas tambm da formao bruta de capital fixo e da produo industrial. 69. Nos mercados financeiros observa-se elevada averso ao risco, pois permanecem os riscos associados ao cenrio de conteno fiscal e ao recrudescimento da crise europeia. Na Europa, a crise da dvida segue com o impasse poltico na Grcia e com os sinais de fragilidade do sistema bancrio na Espanha, o que elevou os prmios de risco desse pas, dificultando o acesso ao mercado de dvida soberana. Nesse cenrio, o dlar avanou em relao ao euro e s moedas de pases emergentes, enquanto os rendimentos anuais dos papis de 10 anos nos EUA e na Alemanha alcanaram, em maio, os menores valores das respectivas sries histricas. 70. Houve, no perodo, reduo nos preos internacionais de commodities. Adicionalmente, os preos das commodities agropecurias foram influenciados por perspectivas favorveis para a prxima safra, enquanto as cotaes das commodities energticas tambm responderam ao aumento da produo de petrleo pela Organizao dos Pases Exportadores de Petrleo (OPEP) e ao aumento dos estoques de leo nos EUA, que, desde a ltima reunio do Copom, atingiram nveis somente antes alcanados em 1990.

136 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

71. Desde a ltima reunio do Copom, observou-se continuidade do processo de desinflao global, com declnio dos ndices anuais de preos ao consumidor (IPC), pela ordem, para 2,3%, 2,6% e 3,0%, em abril, nos Estados Unidos, na rea do Euro e no Reino Unido, economias em que as taxas de juros oficiais seguem nas mnimas histricas. No Japo, onde a taxa de juros oficial permanece em patamar virtualmente nulo, o Banco do Japo (BoJ) optou pela reedio de medidas de expanso quantitativa, tendo ampliado em 5 trilhes, para 70 trilhes, seu programa de compra de ativos. Entre as principais economias emergentes, exceo feita ndia, a inflao ao consumidor tambm seguiu trajetria descendente. Neste contexto, desde a ltima reunio do Copom, as taxas de juros oficiais permaneceram, majoritariamente, inalteradas. Na China, onde a inflao voltou a recuar em abril, embora o Banco Popular da China (BPC) no tenha alterado a taxa bsica de juros, a taxa de recolhimento compulsrio foi reduzida, pela segunda vez no ano, em 0,5 p.p., recuando a 18% e 20%, respectivamente, para pequenos e grandes bancos. Comrcio exterior e reservas internacionais 72. A balana comercial brasileira registrou superavit de US$882 milhes em abril, resultado de exportaes de US$19,6 bilhes e de importaes de US$18,7 bilhes. O saldo acumulado no ano totalizou US$3,3 bilhes ante US$5 bilhes em igual perodo de 2011, refletindo elevao de 2% nas exportaes e de 4,8% nas importaes, pelo critrio de mdia diria. A corrente de comrcio cresceu 3,4% no ano, somando US$146 bilhes ante US$137,8 bilhes em igual perodo de 2011. 73. As reservas internacionais atingiram US$374,3 bilhes em abril, aumento de US$9,1 bilhes em relao a maro e de US$22,3 bilhes comparativamente a dezembro de 2011. No ms, o Banco Central realizou compras lquidas de US$7,2 bilhes no mercado domstico de cmbio vista. Mercado monetrio e operaes de mercado aberto 74. Aps a reunio do Copom de abril, a curva de juros domstica apresentou declnio em toda a sua

extenso. A queda das taxas nesse perodo foi influenciada, no mbito domstico, pela perspectiva de extenso do ciclo de afrouxamento monetrio e pela divulgao de dados de atividade indicando baixo dinamismo da economia. Tambm contribuiu para esse movimento a piora do cenrio externo, principalmente em razo do agravamento da crise em pases da Zona do Euro. Entre 16 de abril e 28 de maio, as taxas de juros de um, trs e seis meses recuaram 0,50 p.p., 0,57 p.p. e 0,64 p.p., respectivamente. As taxas para os prazos de um, dois e trs anos cederam 0,59 p.p., 0,65 p.p. e 0,65 p.p., respectivamente. A taxa real de juros, medida pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a expectativa de inflao (suavizada) para os prximos doze meses, recuou de 3,10% em 16 de abril para 2,50% em 28 de maio devido, principalmente, reduo das taxas nominais. 75. Entre 17 de abril e 28 de maio, o Banco Central realizou leiles de swap cambial tradicional de vencimento em 1 de junho, 2 de julho e 1 de agosto de 2012. Essas operaes totalizaram o equivalente a US$5,4 bilhes, levando o Banco Central a assumir posio passiva em cmbio no montante equivalente a US$2,3 bilhes em valor nocional. 76. Na administrao da liquidez do mercado de reservas bancrias, o Banco Central realizou, semanalmente, de 17 de abril a 28 de maio, operaes compromissadas com prazo de seis meses, tomando recursos no valor total de R$15,2 bilhes. O saldo dirio mdio do estoque das operaes de longo prazo recuou de R$144,2 bilhes, entre 6 de maro e 16 de abril, para R$128,7 bilhes, entre 17 de abril e 28 de maio. No mesmo perodo, realizou operaes compromissadas com prazos entre 13 e 29 dias teis, elevando o saldo dirio mdio das operaes tomadoras de curto prazo para R$293,8 bilhes. O Banco Central atuou, ainda, em trinta oportunidades como tomador de recursos por meio de operaes compromissadas de curtssimo prazo. Essas operaes tiveram saldo dirio mdio tomador de R$46,3 bilhes no perodo. O saldo dirio mdio do estoque total dos compromissos de recompra do Banco Central diminuiu de R$479,4 bilhes, entre 6 de maro e 16 de abril, para R$468,8 bilhes, entre 17 de abril e 28 de maio. Considerando-se o perodo mais recente, o estoque dos compromissos de

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 137

recompra recuou de R$488,4 bilhes em 16 de abril para R$445,2 bilhes em 28 de maio. Os principais fatores que contriburam para a contrao da liquidez no perodo foram as receitas lquidas da Unio e a emisso lquida de ttulos pelo Tesouro Nacional. 77. Entre 17 de abril e 28 de maio, as emisses de ttulos decorrentes dos leiles tradicionais do Tesouro Nacional somaram R$40,6 bilhes. A venda de ttulos com remunerao prefixada alcanou R$31,1 bilhes,

sendo R$27,3 bilhes em Letras do Tesouro Nacional (LTN) com vencimento em 2012, 2013, 2014 e 2016, e R$3,8 bilhes em Notas do Tesouro Nacional Srie F (NTN-F) com vencimento em 2018 e 2023. As vendas de Letras Financeiras do Tesouro (LFT) totalizaram R$0,8 bilho, com emisso de ttulos com vencimento em 2018. Nos leiles de Notas do Tesouro Nacional Srie B (NTN-B), foram vendidos ttulos com vencimento em 2016, 2018, 2022, 2030, 2040 e 2050, em montante total de R$8,7 bilhes.

138 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Apndice

Administrao do Banco Central do Brasil Participantes da Reunio do Comit de Poltica Monetria (Copom)

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 139

Administrao do Banco Central do Brasil

Diretoria Colegiada
Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Diretor Altamir Lopes Diretor Anthero de Moraes Meirelles Diretor Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Diretor Luiz Awazu Pereira da Silva Diretor Luiz Edson Feltrim Diretor Sidnei Corrs Marques Diretor

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 141

Participantes da Reunio do Comit de Poltica Monetria (Copom)

Membros
Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Diretor Altamir Lopes Diretor Anthero de Moraes Meirelles Diretor Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Diretor Luiz Awazu Pereira da Silva Diretor Luiz Edson Feltrim Diretor Sidnei Corra Marques Diretor

Chefes de Departamento
Adriana Soares Sales Chefe do Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep) Bruno Walter Coelho Saraiva Chefe do Departamento de Assuntos Internacionais (Derin) Daso Maranho Coimbra Chefe do Departamento de Operaes Bancrias e de Sistema de Pagamentos (Deban) Joo Henrique de Paula Freitas Simo Chefe do Departamento de Operaes do Mercado Aberto (Demab) Mrcio Barreira de Ayrosa Moreira Chefe do Departamento das Reservas Internacionais (Depin) Renato Jansson Rosek Chefe do Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) Tulio Jos Lenti Maciel Chefe do Departamento Econmico (Depec)

Demais participantes
Gustavo Paul Kurrle Assessor de Imprensa Otvio Ribeiro Damaso Chefe de Gabinete do Presidente (Gapre)

142 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

Siglas

a.a. Abras ACC ACSP BCE BNDES BNDESpar BoE BoJ BPC Caged CDS CMN CNI Copom CRB CSLL CVM DAX DI DLSP Embi+ EUA FAO FBCF Fecomercio SP Fed Fenabrave FGTS FGV Finame FMI FOMC FTSE 100 Funcex Gerin GFSM HP IBC-Br

Ao ano Associao Brasileira de Supermercados Adiantamento de Contratos de Cmbio Associao Comercial de So Paulo Banco Central Europeu Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social BNDES Participaes S. A. Banco da Inglaterra Banco do Japo Banco do Povo da China Cadastro Geral de Empregados e Desempregados Credit Default Swap Conselho Monetrio Nacional Confederao Nacional da Indstria Comit de Poltica Monetria Commodity Research Bureau Contribuio Social sobre o Lucro Lquido Comisso de Valores Mobilirios Deutscher Aktienindex Depsito Interfinanceiro Dvida Lquida do Setor Pblico Emerging Markets Bond Index Plus Estados Unidos da Amrica Organizao das Naes Unidas para Agricultura e Alimentao Formao Bruta de Capital Fixo Federao do Comrcio do Estado de So Paulo Federal Reserve Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores Fundo de Garantia do Tempo de Servio Fundao Getulio Vargas Agncia Especial de Financiamento Industrial Fundo Monetrio Internacional Comit Federal de Mercado Aberto Financial Times Securities Exchange Index Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Goverment Finance Statistic Manual Hodrick e Prescott ndice de Atividade Econmica do Banco Central Brasil

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 143

IBGE Ibovespa IC-Br ICC Icea ICI ICMS ICOM ICS IE IEC IED IGP IGP-DI INC INCC Inec IOF IPA IPA-DI IPC IPCA IPCH IPI IPVA ISA IVA LDO LFT Loas LTN MTE NTN-B NTN-C Nuci OCDE Opep p.b. p.p. PAC PAF PEA PIB Pimes PIM-PF PLDO PMC PME PMI PNEA

Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica ndice da Bolsa de Valores de So Paulo/ ndice da Bovespa ndice de Commodities Brasil ndice de Confiana do Consumidor ndice de Condies Econmicas Atuais ndice de Confiana da Indstria Imposto sobre Circulao de Mercadorias e Servios ndice de Confiana do Comrcio ndice de Confiana de Servios ndice de Expectativas ndice de Expectativas do Consumidor Investimentos Estrangeiros Diretos ndice Geral de Preos ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna ndice Nacional de Confiana ndice Nacional de Custo da Construo ndice Nacional de Expectativa do Consumidor Imposto sobre Operaes Financeiras ndice de Preos ao Produtor Amplo ndice de Preos ao Produtor Amplo Disponibilidade Interna ndice de Preos ao Consumidor ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo ndice de Preos ao Consumidor Harmonizado Imposto sobre Produtos Industrializados Imposto sobre a Propriedade de Veculos Automotores ndice da Situao Atual Imposto sobre o Valor Agregado Lei de Diretrizes Oramentrias Letras Financeiras do Tesouro Nacional Lei Orgnica da Assistncia Social Letras do Tesouro Nacional Ministrio do Trabalho e Emprego Nota do Tesouro Nacional Srie B Nota do Tesouro Nacional Srie C Nvel de Utilizao da Capacidade Instalada Organizao para Cooperao e Desenvolvimento Econmico Organizao dos Pases Exportadores de Petrleo Pontos base Pontos percentuais Programa de Acelerao do Crescimento Plano Anual de Financiamento Populao Economicamente Ativa Produto Interno Bruto Pesquisa Industrial Mensal Emprego e Salrio Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica Projeto de Lei de Diretrizes Oramentrias Pesquisa Mensal do Comrcio Pesquisa Mensal de Emprego ndice Gerente de Compras Populao No Economicamente Ativa

144 |

Relatrio de Inflao

Junho 2012

PSI RMV S&P 500 SBPE Sensex SIT UCI VAR VIX WTI

Programa de Sustentao do Investimento Renda Mensal Vitalcia Standard and Poor's 500 Sistema Brasileiro de Poupana e Emprstimo Bombay Stock Exchange Sensitive Index Sondagem da Indstria de Transformao Utilizao da Capacidade Instalada Vetor Autorregressivo Chicago Board Options Exchange Volatility Index West Texas Intermediate

Junho 2012

Relatrio de Inflao

| 145