1.

Rentabilidad financiera
=

Relacin entre

Es el ratio ms importante ya que mide la utilidad neta generada en relacin a la inversin de los propietarios de la empresa. Los propietarios de una empresa invierten en ella para obtener una rentabilidad suficiente. Por tanto, el ratio de la rentabilidad permite medir la evolucin del principal objetivo del inversor.

2. Descomposicin de la Rentabilidad
=

Margen

Rotacin

Apalancamiento

A partir de la descomposicin anterior, si se quiere aumentar la rentabilidad se ha de:

1. Aumentar el margen: Elevando precios, reduciendo los gastos o ambos. 2. Aumentar la rotacin: Vendiendo ms, reduciendo el activo o ambos. 3. Aumentar el apalancamiento: Esto significa, aunque parezca un contrasentido, que se ha de aumentar la deuda para que la divisin entre el activo y los capitales propios sea mayor.

2. Descomposicin de la Rentabilidad
An pueden hacerse descomposiciones mayores de la rentabilidad. En la descomposicin siguiente se divide la rentabilidad en cinco ratios al multiplicarla por Ventas/Ventas, Activo/Activo, UAII/UAII y UAI/UAI.

Rotacin

Margen

Apalancamiento Financiero

Efecto Fiscal

A esta descomposicin, se denomina Mtodo Pars, se puede explicar la rentabilidad a partir de la rotacin, el margen, el apalancamiento financiero y el efecto fiscal.

2. Descomposicin de la Rentabilidad
El apalancamiento financiero.- Relaciona la deuda con los gastos financieros que ocasiona. Para que la proporcin entre la deuda y los gastos financieros correspondientes sea favorable, el producto de los dos ratios ha de ser superior a 1. Esto es as, porque los dos ratios estn multiplicando a los otros tres y si son superiores, la rentabilidad aumentar.

El efecto fiscal.- Mide la repercusin que tiene el impuesto sobre la utilidad sobre la rentabilidad a la empresa. Para que la rentabilidad aumente, cada uno de los ratios anteriores han de crecer

2. Descomposicin de la Rentabilidad
Esta descomposicin permite explicar como se genera la rentabilidad. Supngase tres empresas que facilitan los datos siguientes:
Empresas Empresa 1 Empresa 2 Empresa 3 Rotacin 1 2 1 x x x x Margen 0.125 0.0625 0.0625 x x x x Apalancamiento Financiero 2 2 4 x x x x Efecto Fiscal 1 1 1 = = = = Rentabilidad 0.25 0.25 0.25

Las tres empresas anteriores consiguen la misma rentabilidad del 0.25. No obstante, hay diferencias entre ellas:
La primera empresa ventaja a las otras dos en margen. La segunda empresa en cambio, tiene muy buena rotacin. Por ltimo, la tercera empresa se distingue por su mayor apalancamiento financiero al tener una deuda ms favorable.

AUTOFINANCIACIN
La autofinanciacin integrada por los recursos invertidos en la empresa generados por ella misma, es una de las claves para la buena marcha de la empresa. La capacidad de autofinanciacin viene dada por la suma de la utilidad neta y de las depreciaciones (o flujos de caja) y por la poltica de distribucin de utilidad que sugiere la empresa.

La autofinanciacin es la parte del flujo de caja que se revierte en la propia empresa. Cuanto mayor sea la autofinanciacin significa que la empresa tiene una mayor independencia financiera respecto a terceros (propietarios, acreedores, bancos, etc.) y por tanto es mejor.

AUTOFINANCIACIN
Ratio de autofinanciacin generada: es el flujo de caja; dividido por las ventas: = U. Neta + Depreciacin Ventas

Cuanto mayor sea este ratio ser mejor porque indica que la empresa genera ms fondos con las ventas. Autofinanciacin generada sobre activo: U. Neta + Depreciacin Activo Al igual que el otro ratio, cuanto mayor sea el valor de este ser indicador de una situacin ms favorable.

Ratio de poltica de dividendo: Politica de dividendos = Dividendos Utilidad Neta

Cuanto mayor sea el ratio, menor ser la autofinanciacin de la empresa.

Ratio de poltica de autofinanciacin: divide el dividendo por el flujo de caja. Dividendos Politica de autofinanciacin = U. Neta + Depreciacin Cuanto mayor sea el ratio, menor ser la autofinanciacin de la empresa.

Ratio de autofinanciacin de las inversiones: divide la autofinanciacin por la inversin efectuada en el mismo periodo.
= . + +

Cuanto mayor sea el valor del ratio ser ms positivo.

APALANCAMIENTO FINANCIERO
El apalancamiento financiero estudia la relacin entre deuda y los capitales propios por un lado, el efecto de los gastos financieros en la cuenta de explotacin. En principio, el apalancamiento financiero es positivo cuando el uso de deuda permite aumentar la rentabilidad financiera de la empresa. En este caso, la deuda es conveniente a la empresa. Cuando una empresa ampla su deuda disminuye la utilidad neta al aumentar los gastos financieros:

Utilidad antes de intereses e impuestos Intereses (crecen al usar deuda) Utilidad antes de impuestos Impuestos (crecen al usar deuda) Utilidad Neta (crecen al usar deuda)

APALANCAMIENTO FINANCIERO
Por otro lado, al usar mas deuda disminuye la proporcin de capitales propios y, por tanto el denominador del ratio de rentabilidad financiera disminuye con lo que puede aumentar dicho ratio: Utilidad Neta Capitales propios Para que esto sea as, los capitales propios han de disminuir ms que la utilidad neta. Rentabilidad Financiera =

Para ver si una empresa tiene un apalancamiento financiero positivo, se pueden utilizar los dos ratios siguientes: Utilidad antes de impuestos Utilidad antes de int. e impuestos = Activo Capitales propios

> 1 : La deuda aumenta la rentabilidad y, por tanto, es conveniente. < 1 : La deuda no es conveniente. = 1 : El efecto de la deuda no altera la rentabilidad.

Ejemplo para ver cuales son los factores que influyen en el apalancamiento financiero. Como se ver, cuando la rentabilidad aumenta por el uso de la deuda, los dos ratios del apalancamiento multiplicados son superiores a 1.

Supngase tres empresas que tienen el mismo activo pero diferentes proporciones de deuda:
Empresa A Activo 400 Empresa B 400 Empresa C 400

Capital
DEUDA

400
----

200
200

1
399

Las tres empresas generan la misma utilidad antes de intereses e impuestos pero las que tienen deuda pagan el 20% de intereses. Los impuestos ascienden al 30% de la utilidad antes de impuestos.

UAII Intereses (20%) UAI Impuestos (30%) DEUDA

100 ---100 30 70

100 40 60 18 42

100 80 20 6 14

El trmino ingeniera financiera se ha vuelto muy popular. Se utiliza con relacin a los planes para incrementar la rentabilidad para los accionistas a partir de unas utilidades dadas conseguidos por la empresa. La rentabilidad de los activos totales es la medida adoptada para medir la eficiencia general de la empresa.

Exploremos ms a fondo el mecanismo de los activos totales y de rendimiento de los recursos propios:

Las relaciones entre la rentabilidad de los activos totales y la rentabilidad de los recursos propios para la empresa Aries S.A.

1.2 veces
Figura N10.1

RAI 12%
8.5 veces DC Intereses Impuestos

30%

RRP 18%

Esta figura muestra las relaciones como: Deuda sobre recursos propios (coeficiente de solvencia). Intereses. Impuestos.

Los valores utilizados en la figura N10.1 se obtiene de las cifras del balance de la empresa Aries S.A. Es preciso que la cifra de rentabilidad antes de impuestos de los activos totales de un 12% se ha convertido en una cifra de rentabilidad de los recursos propios despus de impuestos de un 18%. En esto consiste el apalancamiento.

Empresa Aries S.A. Balance General (en millones de nuevos soles)

Activo Activo corriente Caja Cuentas por cobrar Existencias Varios s/. 19,2 31,6 28,8 1.0 s/. Pasivo Pasivo corriente s/. Cuentas a pagar 33,9 Crditos a corto plazo 11,9 Varios 17,2 s/. Ventas UAIT

Estado de Resultados
s/. 205,5 27,8 Intereses UAI Impuestos 63.0 UDI Dividendos 7,3 8,9 UBR 7,0 16,2 4,6 23,2

80,6 Deuda a largo plazo Activo fijo 115.1 Patrimonio TOTALES 195.7 TOTALES 90.7 195.7 42.0

El grafico (figura N10.2) est construido sobre una base que representa los recursos totales en el negocio.

Estos fondos se hallan divididos entre recursos propios y deuda. En este punto divisorio se traza a escala una lnea vertical, que representa el valor de la rentabilidad de los activos totales (14% en este caso).
En el extremo de la izquierda situamos una lnea vertical que representa el costo medio de toda la deuda. Parece baja porque hay muchos crditos gratis en el balance (cuentas por pagar y dems que no devengan intereses). Para la empresa Aries S.A., el 48% de todas las deudas son gratis, y esto da como resultado el bajo costo medio de un 4.4%.

Figura 10.2
La RRP (antes del costo de impuestos) es 25,6% La RRP (despus de impuestos) es 18%

El costo medio de intereses es 4.4%

La RAI es 14% Impuestos son 30%

B 11,6%

Exento 48%

A
9.6% 1 - 0
Los recurso propios son s/. 90.7

1 -

La deuda total es s/. 105.0

La RRP (despus de imptos) 30%

Intereses 8.5%

Los limites superiores de estas dos lneas se unen mediante una lnea en diagonal, y esta lnea se prolonga hasta llegar a otra vertical que asciende desde el extremo derecho de la base. El punto donde se cruzan estas dos lneas representa el valor de la rentabilidad de los recursos propios (antes de impuestos). Para la empresa Aries S.A., la cifra es de un 25,6%. El impuesto a las renta cargado en las cuentas totaliza una media de un 30%.

Observese dos valores dos valores en particular en A, 9,6%, es la diferencia entre la cifra de la rentabilidad de los activos totales del 14% y el tipo de inters medio del 4,4%. B, 11,6%, es 9,6% multiplicado por el coeficiente de solvencia de 1,2. Esta ltima cifra de una 11,6% sumada a la cifra de la rentabilidad de los activos totales, produce una rentabilidad de los recursos propios (antes de impuestos) de un 25,6%, y de un 18% tras unos impuestos del 30%. Esta misma cifra para la rentabilidad de los recursos propios se obtuvo utilizando el ratio de utilidad despus de impuestos sobre recursos propios. Lo que hace el grafico es identificar y cuantificar las variables que controlan el ratio de rentabilidad de los recursos propios. El principal pistn es la rentabilidad de los activos totales, que ascienden por el centro y empujan la viga voladiza hacia arriba. Esta viga se halla anclada a la izquierda por la tasa de inters. En consecuencia, cualquier cambio en la rentabilidad de los activos totales se ve reflejado en su totalidad en la columna de la derecha como un cambio en la rentabilidad de los recursos propios (antes de impuestos), que tienen un factor de aumento derivado del coeficiente de solvencia.

Dinmica del grafico

El valor 25,6% de rentabilidad de los recursos propios (antes de impuestos) puede extraerse directamente del grafico en la figura 2. tambin puede calcularse rpidamente sin el grafico, puesto que solo hay tres elementos independientes:
El rendimiento de los activos totales de un 14% Los intereses, con un costo medio del 4,4% Diferencia (rendimiento de los activos totales menos intereses), 9,6% Un coeficiente de solvencia de 1,2 Multiplicar la diferencia de 9,6% por el coeficiente de solvencia del 1,2 , que es un 11,6% Aadir este valor de la rentabilidad o rendimiento de los recursos propios (antes de impuestos) de un 25,6%

En sntesis: RAI + ((RAI Intereses) x D/RP) = RRP (antes de impuestos)

Dinmica del grafico

En la figura A, un incremento de un 1% en la rentabilidad de los activos totales, que asciende a un 15%, significa que la aplicacin de la formula funciona como sigue. El valor del 15%, menos el 4,4% del costo medio de intereses, multiplicado por las 1,2 veces del coeficiente de solvencia, da como resultado un 27,72% de valor de rentabilidad de los recursos propios: un incremento del 2,12% sobre el dado por los parmetros de la figura 10.2.

La RRP (antes de impuestos) es 23,6% La RAI El costo medio de intereses B 11,6

Incremento RAT Valor nuevo Valor antiguo

A 9,6% 1.0
Recursos propios

1.75
Deuda

Dinmica del grafico

En B, un incremento en el coeficiente de solvencia de 1,75% tiene el siguiente resultado cuando se aplica la formula. El valor del 14% de rentabilidad de los activos totales, menos el 4,4% de costo medio de los intereses, multiplicado por el incrementado coeficiente de solvencia de 1,75, da como resultado un valor de un 16,8% de rentabilidad de recursos propios: un incremento del 5,2% sobre el dado por los parmetros de la figura 10.2.

NOTA: Pueden verse claramente los efectivos de

La RRP (antes de impuestos) es 23,6%

La RAI El costo medio de intereses B 11,6

Incremento RAT Valor nuevo Valor antiguo

A 9,6% 1.0
Recursos propios

1.75
Deuda

Dinmica del grafico

En C, un incremento en el costo de los intereses del 0,6% al 5% altera las cosas de la siguiente forma. El valor del 14% de rentabilidad de los activos totales, menos el 5% de costo medio de los intereses multiplicado por el 1,2 del ratio de endeudamiento, da como resultado un valor de un 24,8% de rentabilidad de los recursos propios: una disminucin de un 0.8% sobre el dado por los parmetros de la figura 10.2.

La RRP (antes de impuestos) es 23,6% La RAI

El costo medio de intereses B 16.8%

Valor nuevo Valor antiguo

Incremento de costos

A 9,0% 1.0
Recursos propios

1.2
Deuda

RATIO PRECIO MERCADO SOBRE VALOR CONTABLE (PM/VC)

A. Total Empresa.- Nos proporciona la relacin entre el valor tal como queda determinado por la comunidad inversora y el valor de la inversin de los accionistas en los libros de contabilidad de la empresa. Un valor inferior a 1 es una acusacin contra la actuacin de la direccin, porque la empresa est siendo vendida a un precio de mercado inferior, como su parte, arrojan valores de 1,5 y superiores. Nmero de acciones ordinarias de S/. 1.00 = 320000,000 Precio de mercado de cada accin = S/. 2.25

Empresa Aries S.A. Estado de Situacin Financiera (en millones de nuevos soles)
Activo Activo corriente 320 Activo no corriente s/. s/. 480 Pasivo Pasivo corriente Deuda a largo plazo Recursos propios s/. Capital 320 Reservas 10 Resultados acumulados 30 s/. 240 s/. 200 s/.

Estado de Resultados
Ventas Costo de explotacin RAIT Intereses RAI 360 RDI 800 BR Impuestos Dividendos s/. 1.120 205,5 112,8 4,6 23,2 7,0 16,2 7,3 8,9

Total activo

s/.

800 Total pasivo y patrim.

RATIO PRECIO MERCADO SOBRE VALOR CONTABLE (PM/VC)

RATIOS IMPORTANTES VALOR CONTABLE POR ACCION CAPITALIZACION BURSATIL RENTAB. DE LOS RECURS.PROPIOS(RRP) RENTABILIDAD POR BENEFICIOS (K) Total recur. propios/Num. de acciones = S/.360/320 = 1.125 Num. de acciones a precio de mercado = 320 x s/. 2,25 = 720 RDI/RP x 100 = S/. 60/360 x 100 = 16.6% RPA/Precio accin x 100 = S/. 0,187/S/. 2,25 x 100 = 8,3%

Ratio PM/VC aplicado a los datos de la empresa Aries S.A.

RATIO PRECIO MERCADO SOBRE VALOR CONTABLE (PM/VC)

B. Accin Individual: La accin individual es simplemente el ratio de PM/VC aplicado a una sola accin. Se divide por el nmero total de acciones ordinarias el valor de capitalizacin burstil (encima de la lnea) y el total de recursos propios (debajo de la lnea) para proporcionar el valor del ratio PM/VC de una accin.

C. Rentabilidad interna contra rentabilidad requerida Se trata de un ratio importante que habamos tratado anteriormente. Relaciona la rentabilidad de los recursos propios de la empresa con la rentabilidad por utilidad (k) de la accin. Es una relacin que tienen importantes consecuencias para la direccin.

La importancia de k a relacin del ratio de rentabilidad de los recursos propios y de la rentabilidad por utilidad (K)
El ratio PM/VC es un reflejo de la rentabilidad interna ofrecida por la empresa comparada con la rentabilidad demandada externamente en el mercado. Aqu se presentan los principales factores que influyen en estas dos variables.
Margen Cuenta PG Rotacin de activo BL (activo) Ratio Apalancamiento BL (pasivo)

Mercado

RRP K

contable

Empresa Direccin Produccin Mercados Dividendos Estabilidad Coeficiente de solvencia Crecimiento BPA

Industria Perspectiva econmica Factores ambientales Materias primas Estructura competitiva

Economa Confianza Tipos de inters Polticas gubernamentales Presupuesto del estado Acontecimientos mundiales