A-Emergence de La Finance Comportementale

Ecole nationale de commerce et de gestion Fs Anne universitaire: 2012-2013
La finance comportementale
Ralis par : Encadr par :
Plan
Introduction
A-Emergence de la finance comportementale
1- Historique de la Finance Comportementale 2. Les piliers de la finance classique et leur remise en cause 3. Les anomalies du march financier et la naissance de la FC
B- Les nouvelles thories comportementales et lexcs de confiance
1- la thorie des perspectives 2-la confiance excessive

C- les biais psychologique
1-LINVESTISSEUR EN FINANCE COMPORTEMENTALE 2-biais cognitif 3-biais motionnel D-Le mimtisme 1-la dfinition du mimtisme 2- les causes du mimtisme 3-le comportement mimtique sur les marchs financiers
Conclusion
INTRODUCTION
La throrie de lefficience des marchs financiers, qui a domin le devant de la scne durant la majeure partie des dcennies 1970 et 1980, sest appuy sur deux hypothses. Pour les tenants de cette thorie, lhypothse defficience des marchs ne serait pas remise en cause, mme en prsence dinvestissement irrationnel. Un dcalage boursier sera uniquement dclench par une information imprvue dordre fondamental (tremblement de terre, vnement politique majeur, ..). Cette explication semble peur satisfaisante pour lcole comportementaliste qui considre, en sappuyant sur de nombreux travaux de recherche, que certains phnomnes restent inexpliqus par les seuls fondamentaux. krach de 1987
Les comportementalistes vont donc chercher rpondre la question suivante :

Comment expliquer les dcalages importants et frquents des cours boursiers, sans aucune raison solide sur le plan fondamentale ?
INTRODUCTION
Daniel KAHNEMAN
Amos Tversky

Vingt ans auparavant, les travaux thoriques et empiriques en finance procdaient comme si la psychologie de linvestisseur nintervient pas dans le processus de prise de dcision.
Cest au dbut des annes quatre-vingt-dix que ce point de vue devient moins rpandu et moins plausible et ce cause de la frquence des bulles, des krachs, et des crises donnant lieu un excs de volatilit boursire.

Intgrer certains des apports des sciences sociales comme la psychologie La naissance dun nouveau courant : La finance comportementale
le postulat de base : - linvestisseur nest pas totalement rationnel ; - ses choix sont influencs par des routines mentales(ou heuristiques), soumis des erreurs de jugement systmatiques (biais cognitifs) , ou des facteurs motionnels comme la peur ou lexcs de confiance. Un rle cl dans lclaircissement et lanalyse du comportement de march (comprendre des phnomnes comme les anomalies dans le domaine de valorisation des actifs et les bulles du march).

RICCARDI et SIMON en 2000 :
la finance comportementale essaye dexpliquer et daccroitre la comprhension des modles de raisonnement des investisseurs, y compris les processus motionnels en liaison et le degr pour lequel ils influencent le processus de prise de dcision. Essentiellement, la finance comportementale essaye dexpliquer le quoi, le pourquoi et le comment de la finance et linvestissement dune perspective humaine .

THALER (1993)
une simple ouverture desprit , cest--dire pour trouver une solution un problme empirique (financier), il est ncessaire de dterminer ltat ou la situation dans laquelle certains agents, appartenant lconomie, agissent dune faon moins importante que lensemble des agents rationnels

LINTER (1998)
la Finance comportementale comme ltude du comportement de lindividu, quand il analyse et agit en prsence des dcisions des autres investisseurs .
OLSSEN (1998)
la FC na pas pour objectif de dfinir un comportement rationnel, mais elle cherche comprendre et prdire les implications systmatiques et financires lies au march, et au processus psychologique de prise de dcision

SHILLER (2003)
the collaboration between finance and other social sciences that has become known as behavioral finance has led to a profound deeping of our knowledge of Financial markets .
MANGOT (2004)
la FC, ne de la confrontation des points de vue de la psychologie et de la finance, sefforce de jeter la lumire sur ce qui motive les dcisions des investisseurs ; elle rend compte de la faon dont les motions viennent interfrer dans leurs dcisions .
A-Emergence de la finance comportementale 1. Historique de la

Finance Comportementale Prcisment lhistoire dbute la fin des annes 1960, alors que les deux compres DANIEL KANHEMAN et AMOS TVERSKY rflchissent, la demande dinstructeurs de larme de lair isralienne, sur la meilleure faon de motiver les jeunes pilotes lentranement. A lpoque, les instructeurs slevaient notamment contre la sagesse populaire qui prtend que lencouragement donne de meilleurs rsultats que la punition. Ils avaient en effet remarqu que les pilotes qui se faisaient rprimander aprs un mauvais vol samlioraient la fois suivante alors que ceux qui recevaient des flicitations aprs un vol russi tendaient tre moins performants le vol daprs. Pour eux, le lien tait vident et la conclusion aussi.

Finance Comportementale
Quand quelquun ralise une performance trs en dessous de son niveau, la probabilit quil samliore au prochain coup est trs importante. Et inversement celui qui russi exceptionnellement bien a de grandes chances de moins bien russir la fois suivante Cest partir de ce moment que les deux chercheurs nont plus cess de sintresser aux heuristiques de jugement, cest--dire aux rgles non crites qui permettent aux individus de se faire un avis rapidement et de prendre une dcision.

Finance Comportementale
La finance comportementale remonte au dbut des annes 1970 avec l'utilisation par certains chercheurs de la psychologie pour expliquer de nombreuses anomalies de comportement. L'hypothse traditionnelle en conomie de l'agent conomique, individu parfaitement rationnel et disposant de toutes les informations ncessaires pour la prise de dcisions, semblait, dans certains cas, parfaitement inadapte au monde rel.
De la mme faon, l'hypothse d'efficience des marchs, qui tait l'origine des principaux travaux de l'poque, semblait battue en brche par l'existence de bulles qui traduisaient manifestement des comportements non rationnels chez un grand nombre d'oprateurs.
A-Emergence de la finance comportementale 2. Les piliers de la finance

classique et leur remise en cause :
La thorie financire s'est construite, pendant le demi-sicle qui vient de s'couler, sur trois piliers :
la maximisation de l'esprance d'utilit, l'hypothse d'absence d'arbitrage l'efficience des marchs.
La Finance Comportementale (Behavioral Finance) se dveloppe comme une alternative la Thorie Standard, considrant lhypothse de rationalit des agents sous une forme moins radicale et offrant la place principale la psychologie des agents conomiques.

classique et leur remise en cause : Cette nouvelle discipline a obtenu sa concrtisation en 2002 avec lobtention par Daniel KANHEMAN, et son cofondateur avec Amos TVERSKY, du prix Nobel dconomie. Ce nouveau courant de recherche apporte deux principaux dveloppements : Llaboration de la Thorie des perspectives qui se prsente comme alternative la thorie dutilit avec la prise en compte de facteurs comportementaux plus ralistes susceptibles de mieux expliquer les agissements des investisseurs.
Lidentification des bais comportementaux, permet danalyser bon nombre de phnomnes considrs par la thorie defficience comme des anomalies.

classique et leur remise en cause : a. Efficience du march .. Dun point de vue CRITIQUE!
Lhypothse de lefficience des marchs financiers a t considre comme une proposition centrale dans la thorie financire depuis plus de trente ans. Les fondements thoriques de cette hypothse ont t tablis entre autres par Paul Samuelson et Benot Mandelbrot. Leurs thories supposaient que les investisseurs agissent rationnellement dans le processus de dcision dinvestissement. Mais la paternit de lhypothse defficience des marchs en tant que telle revient aux travaux soutenus en 1965 par Eugne Fama. Celui- ci dfinit un march efficient comme celui sur lequel le prix des actifs reflte parfaitement toute linformation disponible. Lexistence des bulles spculatives, les variations des prix et volatilit des cours des actifs sont des preuves dinneficience du march!

2. Les piliers de la finance classique et leur
remise en cause :
b. Fragilit du pilier darbitrage = Garant de lajustement des prix des actifs leurs valeurs fondamentales!
Les tenants de cette hypothse avancent que la prsence sur le march dchangistes avertis (les arbitragistes), ces agents corrigent par leurs activits les carts ventuels entre la valeur fondamentale et la valeur courante des actifs provoques par les erreurs commises par les acteurs non rationnels.

remise en cause :
c. Maximisation de la fonction dutilit: Il sagit dune mthode cit par Von Neumann et Morgenstern en prsentant des axiomes de comportement d'un individu pour analyser sa rationalit. C'est- dire, un individu opte pour le titre qui prsente l'utilit espre la plus lev. Chaque investisseur possde sa propre fonction d'utilit qui fait correspondre chaque panier de biens, ou chaque portefeuille, un nombre rel.
- Schmatis par une courbe d'indiffrence sur un plan (rendement - risque), elle reprsente l'ensemble des portefeuilles avec diffrentes combinaisons du risque et du rendement espr pour les quelles tout investisseur conserve la mme prfrence et le mme niveau de satisfaction. Par le biais de sa fonction d'utilit, on mesure la satisfaction d'un investisseur associe un niveau donn de la richesse.
classique et leur remise en cause : d. La remise en cause de lhypothse de rationalit:
Depuis les annes 2000, un nouveau corpus thorique dcoulant de travaux mens lorigine par des psychologues a t repris par des chercheurs en finance linstar des travaux de TVERSKY et KANHEMAN (1979). Le point de dpart de la Finance Comportementale a t de tester la rationalit des agents et les axiomes associs. Les conclusions des psychologues et autres membres de cette discipline ont t les suivantes : Les investisseurs ont un comportement moutonnier Les investisseurs sont sur-confiants ; Les investisseurs simplifient les choix complexes laide de rgles et de raccourcis et raccourcis (nomms heuristiques).

remise en cause :
d. La remise en cause de lhypothse de rationalit:

Une heuristique dcrit des principes et mthodes qui permettent de formuler plus simplement des jugements ou des valuations de vraisemblance. Cest un procd de jugement sans dmarche analytique dlibr ni contrainte de quantification ou de traitement. Ce concept est central en finance comportementale car il permet de comprendre de quelle manire les oprateurs scartent de lagent rationnel. Lensemble de ces constatations ont conduit les chercheurs rejeter lhypothse de rationalit des agents et par consquent le corollaire de lefficience des marchs financiers
march financier et la naissance de la FC
A-Emergence de la finance comportementale 3. Les anomalies du
Partant dun exemple particulirement rvlateur.

Lamanire persistante des diffrences significatives entre les rendements observs et les rendements thoriques calculs sur la base du MEDAF. Pour Des actifs ayant un mme niveau de risque systmatique, on a pu observer une diffrence marque et positive entre les rendements des socits cotes de taille relativement petite et les socits de plus grande dimension. Cela signifie que pour les titres ayant le mme risque, les investisseurs exigent une prime beaucoup plus importante pour les PME.

Cet exemple et bien dautres qui rvlent des anomalies sur les marchs financiers, viennent confirmer que dans le monde des investisseurs, les choses ne se passent pas vraiment comme les modles classiques voudraient nous le faire croire. Les investisseurs ne sont pas toujours rationnels et les marchs ne sont pas efficients (les cours ne refltent pas toujours exactement les informations).
La finance comportementale vient donc pour expliquer et prvoir le comportement des investisseurs et danalystes qui se laissent guider par des irrationalits ou rationalits limites qui biaisent leurs perceptions cognitives, telles que lexcs de confiance, les erreurs de perception, linstinct de troupeau, le mimtisme, lheuristique, etc.
Une telle constatation va lencontre de ce que stipule la thorie financire moderne. Parmi les multiples explications proposes pour ce phnomne, une plus convaincante est que les petites entreprises prsentent un risque de liquidit : les transactions journalires sur ces titres sont de faible volume, tout OA ou OV dun bloc de titres dune certaine importance risque de provoquer une variation importante du prix, voire de savrer inexcutable
3.1 Les anomalies relevant de la thorie defficience des

marchs! Des auteurs, tels que Rozeff et Kinney, Ariel et French ont soulev un certain nombre d'aspects du comportement des prix des actions en bourse qui semblent tre incompatibles avec l'hypothse d'efficience. Ces anomalies sont: les effets saisonniers, anomalies lis la taille de la firme et principalement les bulles spculatives. Ces effets peuvent constituer une opposition flagrante avec la thorie de l'efficience des marchs financiers.

3.1 Les anomalies relevant de la thorie defficience des marchs!
a. Les effets saisonniers: Les effets saisonniers sont au nombre de quatre: l'effet janvier, l'effet lundi, l'effet changement de mois et l'effet jours fris. En 1976, Rozeff et Kinney ont mis en vidence le fait qu'entre dcembre et janvier, les cours boursiers sont soumis des mouvements anormaux. En effet, les rentabilits des actions seraient plus faibles que les rentabilits moyennes lors des derniers jours de dcembre cause des considrations fiscales et du ramnagement du portefeuille. Dmontrs par Ariel, les cours boursiers ont des rentabilits positives durant la premire partie du mois et d'une rentabilit nulle durant la seconde.

marchs! French a mis en vidence que lors d'une annonce d'information, le march a tendance sur ragir cette information durant les premires heures qui suivent sa dclaration. De fait, les firmes auraient tendance ne dlivrer les mauvaises informations que le vendredi aprs la clture du march pour que les investisseurs aient du temps pour digrer cette information tandis que les bonnes informations sont dlivres dans la semaine.
Fields et Ariel ont dmontr que les rentabilits sont plus leves le jour qui prcde un jour fri.

marchs! b. Anomalies lis la taille de la firme
L'effet Taille, mis en vidence par Ban en 1981, on trouve cette anomalie plus traite par les praticiens que par les thoriciens. De nombreuses observations ont dmontr une performance suprieure ralise par les titres ayant la capitalisation boursire la plus faible. Cet effet taille peut s'expliquer de diffrentes faons. Une capitalisation boursire faible signifie le plus souvent des risques plus levs pour l'investisseur. Plus une entreprise est de petite taille, plus ses chances de dfaillances ne sont leves. Plus un titre est risqu, plus la rentabilit exige par les actionnaires est leve.

3.1 Les anomalies relevant de la thorie defficience des marchs!
c. Les bulles spculatives Une bulle spculative peut se dfinir comme tant l'cart qui existe entre le prix de march d'un actif financier et le prix qui serait justifi au regard de ses vritables dterminants, appel aussi la valeur fondamentale. Par exemple, dans le cas d'une entreprise dont la capitalisation boursire est estime par le march cent millions de dinars, une bulle spculative apparat si, sans raison spcifique, la capitalisation boursire de la firme s'lve brusquement cent cinquante millions puis, quelque temps plus tard, et toujours sans raison apparente, rejoint son niveau d'origine. C'est pourquoi les bulles spculatives sont totalement contraires l'hypothse d'efficience des marchs qui dit que le prix de l'action doit tre gal aux revenus futurs gnrs par une firme, et donc la valeur fondamentale. L'existence d'une divergence durable entre le prix d'un titre et sa valeur est donc bien le signe d'une certaine inefficience des marchs.

1- La thorie des perspectives La thorie des perspectives remplace le paradigme dutilit espre en proposant un cadre descriptif plus gnral qui aident les individus prendre leurs dcisions . Kahneman et Tversky se sont concentr sur le processus de prise de dcision sous les contraintes dincertitude et de risque Chance dun profit ou dune perte Les dcisions humaines Risque perceptible de laction ou dun fond mutuel Les hypothses du processus de dcision rationnel
Une rvolution dans lconomie financire : Les bais comportementaux et les perspectives.
B- Les nouvelles thories comportementales et lexcs de confiance 1- La thorie des perspectives

La thorie des perspectives modifie la thorie dutilit espr dans 2 domaines:
les individus valuent des perspectives risques partir de changement de richesse quelles induisent plutt que par rapport aux niveau absolu de richesse atteints
La fonction dutilit standard est concave (quil sagit dune situation de gain ou de perte) tandis que, la thorie des perspectives suppose quelle est concave droite (les gains) et convexe gauche(les pertes).

La thorie La thorie des perspectives se construit en deux parties : d'abord, lencadrage ou tablissement d'un cadre de rfrence, c'est--dire une reprsentation mentale d'un tat de rfrence partir duquel les rsultats sont considrs ; ensuite, lvaluation des choix dans ce cadre. La formule, dans son expression la plus simple, avance pour illustrer la thorie des perspective est celle qui donne l'utilit attendue en fonction de la probabilit des gains (et/ou des pertes) pondre par une valeur subjective perue par les acteurs :
o sont les gains (et/ou les pertes), les probabilits relles de leurs occurrences respectives, est la fonction de valeur, qui reprsente la valeur subjective donne un gain (ou une perte) par les acteurs, est la fonction de pondration des probabilits, qui reprsente la probabilit subjective perue par les acteurs (par exemple les acteurs ragiront de faon plus marque sur des faibles probabilits et moins marque sur de fortes probabilits).

Pour illustrer par un exemple d'application, considrons la dcision de souscrire une assurance. On pose la probabilit d'occurrence du risque couvert par l'assurance gale 1 %, la perte en cas d'occurrence gale 1.000 et le cot de la souscription gal 15. Pour utiliser la thorie des perspectives, il faut d'abord choisir une rfrence. Par exemple, cela peut tre l'tat actuel ou l'tat suivant la perte de 1.000. Dans le premier cas, le problme peut se traduire entre la perte sre de 15 (souscription l'assurance, indpendamment de l'occurrence ou non du risque), correspondant une utilit de ; ou une loterie (non-souscription l'assurance) avec un rsultat de 0 (probabilit 99 %) ou -1.000 (probabilit 1 %), correspondant l'utilit . Il est ensuite possible de donner des valeurs numriques ces utilits. La seconde expression peut paratre plus importante que la premire dans le cadre gnral, cause de la convexit de pour les pertes. L'assurance est ainsi peu intressante. En revanche, la concavit de pour les gains auraient rendu l'assurance intressante si les pertes taient transforms en gains.

a- Laversion la perte L'apparition de la notion d'aversion la perte de l'investisseur, a permit d'analyser les processus de prise de dcisions o les investisseurs apparaissent trs averses aux pertes.
Les sujets ont tendance violer la thorie dutilit
Raction
Ils ragissent diffremment face des changements similaires de probabilit .
Les investisseurs sont beaucoup plus sensibles aux changements ngatifs de leur richesse .
Hypothse
Consquence

Le dveloppement de la notion daversion la perte et son influence dans le domaine de la finance a permit une meilleure analyse et une efficacit de prise de dcisions.
GLEITMAN et AL: une ralit trs rpandue
BRABAZON: Pnalit mentale > rcompense mentale
KAHNEMAN et TVERSKI: une nouvelle fonction dutilit appel fonction de valeur

Satisfaction
Ainsi les investisseurs prennent plus de risque pour viter des pertes plutt que raliser des gains . Moins values Plus values
Dsagrment

b- Leffet de disposition:
Le dclin de lutilit, d aux pertes plutt quaux gains.
Conserver les titres perdants par rapport ceux qui ralisent des gains
Effet de disposition
et se dbarrasser des titres perdants trop tard.
la disposition des investisseurs vendre les titres rmunrateurs trop tt

Etudes de terrain: Barber et ODEAN (1998-2002): A partir des relevs d'oprations de 10000 comptes-titres d'investisseurs individuels amricains sur la priode 1987-1993, ressort que l'on vend bien plus souvent les titres gagnants (winners) que les titres perdants (losers) et que se sont les titres qui ont progress trs rapidement qui sont cds les premiers. L'aversion la perte renforce la tendance conserver les titres perdants (losers) puisque si l'on vend un titre en perte pour en acheter un autre et que l'on rattrape la moins-value, on n'panche que la moiti de la dception cause par la perte sur le premier titre. En effet, en termes de satisfaction, une moins-value de 100 euros suivie d'une plus-value de 100 euros n'quivaut pas une performance nulle mais une perte de 50 euros. Ce rsultat peut tre illustr par la fonction de valeur de l'investisseur telle qu'obtenue par KAHNEMAN et TVERSKY (1979).

c-Laversion l aperte MYOPE :
Laversion la perte: tendance a sexposer des changements ngatifs
La comptabilit mentale: le fait que les investisseurs valuent leur portefeuille mme quand linvestissement a une rentabilit a long terme

Ltre humain est trs confiant quant ses capacits et ses 2-La notion de confiance excessive: perspectives.( pas seulement dans le domaine de la finance) Lexcs de confiance provient de la psychologie cognitive qui stipule que lindividu a toujours tendances surestimer son habilits dans diffrents contextes.
LAVIGNE et LEGROS(2005)
Donc il est confiant vis--vis de ses prvisions
GREENFINCH
Et aussi trs confiant par rapport aux informations quil collecte sans prendre en considration la source , lanciennet de linformation ou la pertinence de cette dernire.
ROSS et LOPER
Ainsi, ils donnent un poids important l'information qui est en accord avec leurs croyances existantes, ils sont ports vers le recueil des informations qui appuient leurs croyances et cachent aisment les informations qui ne le sont pas
B- Les nouvelles thories comportementales et lexcs de confiance 2-lexcs de confiance:
a-Lchange excessif est une consquence de lexcs de confiance : ODEAN (1998) a montr que les investisseurs trop confiants font plus de transactions que les investisseurs rationnels. La confiance excessive fait donc accrotre le volume des transactions parce que les investisseurs sont trs certains quant leurs propres opinions et ne considrent pas suffisamment les opinions des autres.
B- Les nouvelles thories comportementales et lexcs de confiance 2-lexcs de confiance

b- les diagnostiques de la confiance excessive: Selon MANGOT (2004), l'investisseur est particulirement sujet aux biais d'excs de confiance et d'optimisme si : - Il est persuad d'tre n sous une bonne toile - Il a constat qu'il russisse mieux quand il coute ses intuitions plutt que les conseils des autres - Il suit ses propres rgles en Bourse, des rgles non crites qu'il aurait du mal justifier - Il gre lui-mme son portefeuille et il ne le viendrait pas l'ide de le faire grer par quelqu'un d'autre - Il relativise les opinions contraires quand il a dcid d'investir sur un titre - Il achte et vend trs frquemment - Il est sr d'avoir fait mieux que le march ces derniers temps mais il ne connat avec exactitude ni ses performances ni celles du march - Il n'a qu'une seule source d'information, qu'il suit sans sourciller
B- Les nouvelles thories comportementales et lexcs de confiance 2-lexcs de confiance

c- les remdes de la confiance excessive:
MANGOT (2004) a trouv que l'investisseur peut largement corriger ce biais : - En auditant ses performances et en les comparant celles du march, de manire mesurer combien cela lui cote de continuer grer lui-mme - En conservant l'esprit que ce sont les investisseurs qui gardent longtemps leurs titres qui affichent les meilleures performances - En relativisant ses succs la lumire des performances du march (quand un march prend 30% en un an, tout le monde accumule les plus-values) - En tenant une comptabilit rigoureuse de ses russites et de ses checs - En passant ses oprations en Bourse seulement aprs avoir confront ses raisonnements la critique d'un autre investisseur. Il pourra pointer le doigt sur ses oublis et ses raccourcis intellectuels - En multipliant ses sources d'information (analystes, brokers, journaux financiers...)
1) LINVESTISSEUR EN FINANCE COMPORTEMENTALE
C -Les biais psychologiques
Kahneman et Tversky ont dvelopp la prospect theory , qui dfinit une fonction valeur pour dcrire le comportement irrationnel des investisseurs. Ceux-ci vont en fait se rfrer des gains et des pertes, cest--dire des variations de leur fortune dans le temps. Cette fonction prsente 3 caractristiques:
1. les investisseurs sont averses au risque dans le domaine des gains et le recherchent davantage quand il sagit de pertes. Cela se reflte souvent dans la tendance chez les investisseurs vendre les titres gagnants (pour prendre et scuriser le profit) et conserver les titres perdants (pour Par ailleurs, il apparat galement que essayer de se refaire et rcuprer leur perte au plusles vite). investisseurs dforment les probabilits, cest--dire
quils surestiment les faibles probabilits, et sousleur perception des risques associs aux dcisions prises va tre 3. les investisseurs peroivent les gains et les pertes par biaise. rapport leur point de rfrence subjectif, comme le taux
2. les investisseurs dtestent plus les pertes quils naiment les estiment les grandes probabilits, de telle sorte que gains. dinflation ou un rendement minimum dfini.
Ainsi, comme le relve Taleb, ce que nous voyons ne reflte pas ncessairement toute la ralit. Lhistoire nous cache les Cygnes Noirs et nous donne une ide errone des chances quils ont de se produire De plus, les investisseurs nagissent pas toujours de manire rationnelle et diffrents aspects de la nature humaine influencent la faon dinvestir. Il est ds lors essentiel de comprendre ces mcanismes irrationnels car, comme le relve Malkiel:
Nous sommes souvent notre propre ennemi en matire dinvestissement

2-les biais cognitifs
Un ensemble de travaux hors du champ de lconomie, savoir ceux portant sur la psychologie des comportements en situation dincertitude, a permis didentifier les erreurs commises par les investisseurs. Platon et Aristote sont les premiers considrer trois aspects dans la pense humaine les penses , les sentiments et les dsirs . Cette trilogie est reprise par la psychologie qui distingue les phnomnes affectifs, cognitifs et conatifs. Les phnomnes conatifs ou comportementaux dsignent lensemble des mouvements organiss lextrieur de lorganisme. Ils ne sont donc quune rsultante des phnomnes cognitifs, dfinis comme le processus de collecte et de traitement de linformation, et des phnomnes affectifs.

2-Biais cognitif
a) LA SLECTION DE LINFORMATION
La premire catgorie concerne les biais relatifs la slection de linformation, dmontrant que les individus prfrent une information qui soit facilement disponible, prcise, celle choisie par ceux que nous estimons les mieux informs et enfin qui soit conforme notre vision des choses.
Biais de disponibilit ( Availability Heuristic )

Kahneman et Tversky en 1974 montrent que plus un vnement semble familier, plus les investisseurs considrent la probabilit quil se dessine comme leve. Ce biais dcrit la tendance des individus juger la pertinence dune information selon sa disponibilit. Ainsi, le fait que linformation soit plus disponible a pour consquence daugmenter la probabilit de ralisation aux yeux de lindividu.
Imitation du comportement ( Herding )

Ce concept reprsente la tendance des investisseurs tre influencs par ce que la masse dit et pense. Dans un contexte dincertitude et lorsque linformation est asymtrique, ils ont tendance croire que les autres sont mieux informs, induisant une imitation de comportement.

2-biais cognitif
a) LA SLECTION DE LINFORMATION
Aversion lambigut
Les investisseurs prfrent linformation prcise linformation vague (Ellsberg Paradox) et ils naiment pas les situations o ils sont incertains sur la distribution de probabilits des rendements futurs. Cependant, lexprience rduit ce biais. Les investisseurs inexpriments voient beaucoup dambigut dans les investissements risqus alors que les investisseurs expriments ont des convictions plus prcises.
Wishful Thinking
Ce mode de pense conduit des interprtations des choses telles que lon souhaiterait quelles soient en opposition ce quelles sont rellement. Les convictions de linvestisseur peuvent ainsi justifier ses dcisions dinvestissements. Celui-ci ralisera donc des choix selon sa perception de la ralit, retenant certaines informations et en excluant dautres

2-biais cognitif
b) LE TRAITEMENT DE LINFORMATION
Biais de reprsentation
Il sagit dun biais qui peut conduire linvestisseur estimer des probabilits en fonction de ses croyances prexistantes, en appliquant par exemple une probabilit dfinie une situation quil estime similaire mais qui ne lest pas en ralit. Cela peut galement linciter croire que les rsultats obtenus au sein de petits chantillons sont reprsentatifs des rsultats que lon obtiendrait sur toute une population.
Erreur de confirmation
Nous tablissons souvent des gnralits partir de faits observs. Nous avons ainsi naturellement tendance rechercher les exemples qui confirment notre histoire et notre vision du monde .

2-biais cognitif
Erreur de narration
Nous recherchons souvent une relation de cause effet par rapport aux vnements que nous observons, alors que la cause est peut tre simplement fortuite dans bien des cas.
Jugements biaiss ( Gamblers Fallacy )

Les individus ont lillusion davoir le contrle de situations sur lesquelles ils nont en fait aucune influence. Ils ont ds lors tendance vouloir rechercher des suites logiques dans des processus alatoires. Ils estiment ainsi quune marche au hasard ( random walk process ), comme un jet de pices, suit un processus de retour la moyenne ( revert mean process ), cest-dire quil va suivre un cycle. Sagissant des actions, des tudes ont dmontr que leur prix ne semble pas suivre un mouvement de retour la moyenne.

2-biais cognitif
Lancrage:

2-biais cognitif
b) LE TRAITEMENT DE LINFORMATION lancrage
Ce biais tablit un lien troit entre la prise de dcision et le contexte dans lequel elle a t prise. Ce dernier peut nous conduire percevoir les choses diffremment et nous induire en erreur. Il dfinit la tendance tre influenc par une rfrence arbitraire dans lvaluation dune quantit. Par exemple, le fait de mentionner un chiffre va conduire lindividu sy rfrer pour donner sa rponse. Les opinions dexperts et les prvisions constituent de telles ancres pour un investisseur, qui risque de sy rfrer pour prendre ses dcisions
Cadre de linformation ( Framing )

La manire de prsenter linformation influence la prise de dcision qui sera biaise ( splitting bias ) et lallocation ne tiendra pas compte du risque. Un lment va recevoir plus de poids dans la prise de dcision simplement parce quil est prsent de manire plus dtaille. Linvestisseur peut dcider de ne considrer que le total (aggregation effect) ou de regarder chaque partie sparment (segragation effect).
Attribution de probabilits ( Probability Matching)

Dans des choix typiquement binaires (achat ou vente), les investisseurs ont tendance dcider en fonction des probabilits quils associent chaque scnario, recherchant galement des suites dans des processus alatoires. Ils vont ainsi prendre des dcisions sur la base des probabilits quils attribuent aux diffrents rsultats mais qui ne correspondent pas toujours la ralit

2-biais cognitif
c) LUTILISATION DES ACTIFS Comptes mentaux ( Mental accounting ) Les investisseurs ont tendance diviser leurs actifs en diffrentes catgories et ils attribuent chaque classe des degrs dutilit diffrents. Ils font ds lors des choix sparment pour chacun de leur mental account. Cette approche prsente lavantage de simplifier la prise de dcision. Toutefois, en sparant les diffrents actifs, nous perdons la vue densemble et les bnfices potentiels lis la diversification Effet de disposition ( Disposition effect ) Comme nous lavons relev prcdemment, les investisseurs dtiennent souvent des actifs perte trop longtemps due leur aversion au risque rduite en matire de pertes. linverse, les investisseurs tendent vendre les actifs avec un gain trop rapidement en raison de leur aversion plus grande au risque en matire prcisment de gain.

2-biais cognitif
Home Biais Les investisseurs prfrent souvent investir dans des actifs de leur pays de rsidence plutt que des actifs trangers. Ils ont ainsi une prfrence pour les situations familires, car ils ont le sentiment dtre mieux informs. No Gos Les investisseurs ont parfois des prfrences individuelles, thiques et religieuses qui limitent lunivers des investissements, comme par exemple une volont de ne pas investir dans le secteur du tabac ou de larmement. Sunk costs Les investisseurs sont parfois lis aux investissements passs et comme ils naiment pas admettre leurs mauvais investissements, ils peuvent parfois les garder perte trop longtemps. Cela rejoint leffet de disposition que nous avons voqu prcdemment.
c) LUTILISATION DES ACTIFS

2-biais cognitif c) LUTILISATION DES ACTIFS
Manque de contrle Les investisseurs naiment pas les actifs sur lesquels ils nont pas de contrle. Ce biais peut expliquer la rticence de certains clients investir dans des Hedge Funds, car ils ne conoivent pas dinvestissements dans une sorte de black box quils ne comprennent pas et surtout ne contrlent pas. Fiert et regret En fonction des dcisions passes et du succs ou non li lacquisition dun actif, le regret peut jouer un rle important dans la prise de dcision future. Une mauvaise exprience dinvestissement dans un actif peut conduire ne plus le considrer dans le futur. Dans le cas particulier du rapport dun client avec son conseiller, si la dcision dinvestissement apparat comme positive, le client va lattribuer ses comptences, alors que si elle apparat comme ngative, il va blmer son conseiller pour protger son ego.

3-motionnels
Le plaisir et la peine,

3-motionnels
Les motions et sensations jouent souvent un trs grand rle dans la prise de dcision, comme l'ont montr les recherches en neuroscience. Emotion ne veut pas dire systmatiquement irrationalit, les motions sont mme utiles pour pousser agir et viter la passivit. Mais elles peuvent tre mal contrles par la raison. Elles interfrent dans le processus de dcision, par exemple en se traduisant par des attitudes d'aversion et d'attirance. Les connaissances et les croyances dun individu vont fortement influencer sa prise de dcision. Cependant, les biais motionnels sont certainement ceux dont les consquences peuvent tre les plus dommageables

3-motionnels
b) Engagement / doigt dans l'engrenage / pied dans la porte.
Quand quelqu'un accepte ou dcide de faire une premire petite chose, ou simplement d'couter quelqu'un, il se sent dsormais engag vis--vis de lui-mme ou des autres. Il acceptera ainsi plus facilement d'aller un pas (puis plusieurs pas) plus loin. Du mme ordre est le fait qu'on donne plus de valeur aux choses ayant cot cher en efforts et ressources qu' celles obtenues facilement.

3-motionnels
c)La peur :
conduit surestimer les risques aprs une srie dchec.
d) Laversion la vente :
Il peut mme y avoir une aversion la vente quelque soit l'volution des cours, par attachement sentimental ou impression que le fait de se sparer d'un bien est une perte de richesse et que le prix de march ne reconnait pas sa vrai valeur. Cela peut conduire l'enttement par orgueil (persister dans une conduite pour ne pas admettre une erreur et ne pas perdre la face), Cela peut mme mener la dpendance et l'addiction (incapacit d'abandonner une conduite dommageable) L'effet de possession / d'appropriation est li cela: quand quelqu'un dtient une chose il a tendance la surestimer et n'acceptera pas de le vendre au prix du march.
D-Comportements mimtiques
Limitation est un phnomne courant sur les marchs financiers car linformation conomique et financire est de plus en plus difficile dcrypter. Par peur de se tromper dans leurs choix personnels, et par besoin de se conformer aux modles sociaux tablis, les investisseurs ont tendance homogniser leur comportement.
1- Dfinition et types du mimtisme
a. Dfinition du mimtisme
Le mimtisme peut tre dfini comme un ensemble de comportements individuels prsentant des corrlations. Toutefois, de nombreux investisseurs peuvent tre amens acheter les mmes titres pour la simple raison que, agissant en toute indpendance, ils ont reu des informations corrles. la notion de mimtisme suppose une prise de dcision la fois systmatique et errone de la part dun groupe.
a. Dfinition du mimtisme
Pourquoi??? ces derniers sont susceptibles de dtenir une information prive sur le rendement du placement envisag et leurs dcisions rvlent cette information. il est intressant, pour un gestionnaire de fonds, dimiter les autres gestionnaires lorsque son mode de rmunration est fond sur un rendement de rfrence. les investisseurs peuvent avoir une prfrence intrinsque pour le conformisme.
b. Types de comportements mimtiques
Mimtisme
Mimtisme fallacieux
Mimtisme intentionnel
b. Types de comportements mimtiques
Le mimtisme fallacieux , intervient lorsquun groupe a les mmes objectifs et dispose du mme ensemble dinformations et que chacun de ses membres prend des dcisions analogues de manire indpendante. Le mimtisme est intentionnel lorsque les investisseurs imitent dlibrment et intentionnellement le comportement de leurs pairs. Sous cette forme de mimtisme, on retrouve souvent une stratgie de placement dynamique (ractivit positive, ou positive feedback
2. Les causes du comportement mimtique rationnel
a. Modles fonds sur linformation : les cascades Le modle de base des cascades suppose que tous les investisseurs ont accs, au mme prix, lensemble des opportunits de placement. Dans le modle fond sur linformation, les investisseurs peuvent observer les actions de leurs pairs, mais nont pas accs leurs informations prives. Ainsi, une fois quune cascade est dclenche, les dcisions des investisseurs ne donnent plus aucune information sur leurs signaux aux investisseurs en aval.
a. Modles fonds sur linformation : les cascades
Le comportement mimtique dcrit par le modle des cascades apparat toutefois peu raliste. Dune part, le dclenchement de la cascade est dtermin par le comportement des tout premiers investisseurs Dautre part, lapparition dune nouvelle information, aussi succincte soit-elle, peut interrompre la cascade. En outre, dans le modle de base des cascades, le prix est fix ex ante et ne varie pas.
b. Modles fonds sur la rputation
La performance des gestionnaires est souvent mesure de faon relative plutt quabsolue. Chacun dentre eux reoit un signal dinformation sur la rentabilit dun investissement donn. Si linvestisseur est trs comptent, le signal est informatif, alors que sil lest peu, le signal est un simple bruit.
b. Modles fonds sur la rputation
Comme les employeurs ne sont pas assurs de la capacit du gestionnaire de slectionner les valeurs pertinentes, le fait de suivre les autres professionnels de linvestissement entretient lincertitude quant la capacit du gestionnaire grer efficacement le portefeuille. Ce raisonnement repose sur lhypothse que le gestionnaire est lui-mme peu sr de ses propres comptences. Mieux vaut donc pour lui imiter ses pairs, mme si linformation quil reoit lui dicte une autre attitude.
c. Modles fonds sur la rmunration
Le fait de rmunrer un gestionnaire sur la base dune comparaison entre sa propre performance et celle de ses pairs fausse ses incitations et cre un comportement moutonnier Linvestisseur de rfrence prend ses dcisions dinvestissement en premier et lagent effectue son choix de portefeuille aprs avoir examin la dcision de linvestisseur de rfrence.
une incitation imiter linvestisseur de rfrence. En effet, la rmunration de lagent dcrot sil ralise une performance infrieure celle de linvestisseur de rfrence.
c. Modles fonds sur la rmunration
Ils concluent que les contrats de rmunration des agents fonds sur une rfrence sont inefficients, incompatibles avec un partage optimal des risques et inefficaces pour surmonter les problmes dala moral et de slection adverse. En effet, le rendement, corrig du rendement de rfrence, ne constitue pas une statistique suffisante des informations prives dont dispose lagent dans ce modle fond sur plusieurs actifs risqus.
3. Comportements mimtiques sur les marchs financiers
a. Tests empiriques
Tester le comportement mimtique des investisseurs est une tche trs dlicate. En effet, chaque fois quune action est achete par un intervenant elle est, bien entendu, vendu par un autre ; ainsi les oprateurs de march ne peuvent pas appartenir tous au mme groupe.
a. Tests empiriques
Lakonishook et Vishny ont propos un type de mesure statistique du comportement mimtique. Il sagit de la mesure de la tendance moyenne dun groupe acheter (ou vendre) des actions en mme temps par rapport ce qui serait prvisible si chaque investisseur ngociait de faon compltement indpendante. Cette mesure value en fait la corrlation des profils de ngociation pour un certain groupe avec leur propension vendre et acheter un panier dactions similaires. Elle est critiquable certains gards. En effet, elle utilise que le nombre des investisseurs de part et dautre du march sans tenir compte du volume dactions changs.
a. Tests empiriques
Un autre indicateur propos par Wermers:. Celui-ci intgre non seulement lorientation mais aussi lintensit de lactivit de ngociation des investisseurs cest indicateur est appel mesure de la variation du portefeuille dans le cadre de ngociations corrles. Il value dans quelle mesure les parts de portefeuille assignes aux diverses actions par diffrents investisseurs voluent dans la mme direction.
b. Rsultats
Les travaux de Lakonishok et Vishny reprsentent les sources des premiers rsultats empiriques traitant du comportement mimtique sur les marchs boursiers. Ces deux tudes, ne relvent que trs peu dindications dun quelconque comportement mimtique jusquau annes 80.
b. Rsultats
Cette attitude nous apprend que les fonds qui sorientent sur les valeurs de croissance font preuve dun mimtisme plus prononc que ceux qui privilgient le revenu. Wemers explique ce phnomne par le fait que parmi les valeurs de croissance, nombreuses sont celles dont la capitalisation est faible. De plus, il est plus difficile de trouver des informations publiques. Tout ceci incite dautant plus au mimtisme
3. Comportements mimtiques sur les marchs financiers b. Rsultats Il existe un mimtisme plus marqu pour les petites valeurs de croissance ; En priode de turbulences sur les marchs boursiers, on observe une tendance des diffrentes valeurs se regrouper autour du march. Ainsi, les marchs adoptent une sorte de stratgie moindre diffrenciation entre les actions . Chritie et Huang par exemple, ont pu montrer, grce des mesures statistiques, que la dispersion autour du return du march est plus forte durant les priodes de fortes fluctuations.
Les limites de la finance comportementale

La finance ou conomie est Il reste beaucoup de chosescomportementale observer et tudier un domaine parfois encore considr dans ces domaines, et qui plusnon gnralement totalement scientifique ni pratique. Il a concernant ce que les sciences sociales voient certaines faiblesses, tant encore comme raisons, processus et effets de trop la "prise obnubil par de dcision" . des concepts se rfrant aux dviations mentales.
Conclusion
Lhypothse de lefficience des marchs financiers a t remise en cause par le paradigme de la finance comportementale.
De mettre en relation un ensemble danomalies observes sur les marchs des hypothses lies aux comportements des individus. La finance comportementale a aboutit des rsultats intressants en prenant en considration laspect psychologique dlaisss par les classiques. Malgr la pertinence de la finance comportementale dans lexplication de certaines nigmes caractrisant le fonctionnement des marchs financiers, elle ne constitue pas une vritable alternative la thorie traditionnelle .
Bibliographie Amos Susskined La Finance comportementale , dition Larcier 2005 Jawadi Fredj et Sahut Jean-Michel Inefficience et dynamique des marchs financiers , dition lHarmattan Lukasz Snopek, Guide complet de construction et de gestion de portefeuille , Editions Maxima, 2010. Thami Kabbaj, Jean Paul Pollin, Lart du trading , ditions Eyrolles, 2010.

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Ecole nationale de commerce et de gestion Fs Anne universitaire: 2012-2013

1- la thorie des perspectives 2-la confiance excessive

Les comportementalistes vont donc chercher rpondre la question suivante :

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classique et leur remise en cause : d. La remise en cause de lhypothse de rationalit:

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d. La remise en cause de lhypothse de rationalit:

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Partant dun exemple particulirement rvlateur.

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3.1 Les anomalies relevant de la thorie defficience des

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B- Les nouvelles thories comportementales et lexcs de confiance

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Les sujets ont tendance violer la thorie dutilit

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GLEITMAN et AL: une ralit trs rpandue

BRABAZON: Pnalit mentale > rcompense mentale

KAHNEMAN et TVERSKI: une nouvelle fonction dutilit appel fonction de valeur

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Le dclin de lutilit, d aux pertes plutt quaux gains.

et se dbarrasser des titres perdants trop tard.

la disposition des investisseurs vendre les titres rmunrateurs trop tt

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Laversion la perte: tendance a sexposer des changements ngatifs

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Donc il est confiant vis--vis de ses prvisions

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1) LINVESTISSEUR EN FINANCE COMPORTEMENTALE