Evaluacin

Evaluacin Financiera
Financiera de
de
Proyectos
Proyectos de
de Inversin
Inversin
Asociacin
Asociacin Colombiana
Colombiana de
de
Ejecutivos
Ejecutivos de
de Finanzas
Finanzas
Medelln,
Medelln,Febrero
Febrerode
de2006
2006

Evaluacin
Evaluacin de
de proyectos
proyectos de
de Inversin
Inversin
Contenido
Contenido

Definiciones.
Definiciones.
Etapas
Etapasde
dedesarrollo
desarrollode
deun
unproyecto.
proyecto.
Evaluacin
Evaluacinfinanciera
financierade
deproyectos
proyectosde
deinversin.
inversin.
Flujo
Flujode
decaja.
caja.

Flujo
Flujode
decaja
cajadel
delproyecto
proyectopuro.
puro.
Flujo
de
caja
del
proyecto
financiado.
Flujo de caja del proyecto financiado.

Valor
Valorterminal
terminaloovalor
valorde
desalvamento.
salvamento.
Tasa
Tasade
dedescuento.
descuento.

Costo
Costode
deCapital
Capitaldel
delAccionista.
Accionista.
Costo
de
Capital
Promedio
Costo de Capital PromedioPonderado.
Ponderado.

Indicadores
Indicadoresfinancieros
financierospara
paralalaaceptacin
aceptacinde
deproyectos.
proyectos.
Valor
Valorpresente
presenteneto.
neto.
Tasa
Interna
de
Tasa Interna deRetorno.
Retorno.
Tasa
interna
de
Retorno
Tasa interna de RetornoModificada.
Modificada.
Costo
Anual
Equivalente
Costo Anual Equivalente
Costo
CostoUnitario
UnitarioEquivalente
Equivalente
Perodo
Perodode
deRecuperacin
Recuperacinde
delalaInversin
Inversin

Valor
ValorEconmico
EconmicoAgregado.
Agregado.

Evaluacin
Evaluacin de
de proyectos
proyectos de
de Inversin
Inversin
Contenido
Contenido (Continuacin)
(Continuacin)
Caso
Caso Prctico.
Prctico.

Formulacin
Formulacinde
deCaso.
Caso.
Elaboracin
Elaboracinde
dePresupuestos.
Presupuestos.
Elaboracin
Elaboracinde
deEstados
EstadosFinancieros
Financieros
Estado
Estadode
deResultados
Resultados
Balance
BalanceGeneral
General
Flujo
Flujode
deEfectivo
Efectivo

Flujo
Flujode
deCaja
Caja

Flujo
Flujode
decaja
cajadel
delproyecto
proyectopuro.
puro.
Flujo
Flujode
decaja
cajadel
delproyecto
proyectofinanciado.
financiado.
Costo
Costode
deCapital
Capitaldel
delAccionista
Accionista
Costo
de
Capital
Promedio
Costo de Capital PromedioPonderado
Ponderado
Estructura
Estructurade
deCapital
Capitalde
deMercado
Mercado

Indicadores
Indicadoresfinancieros
financierosdel
delproyecto
proyecto

Manejo
Manejo de
de Riesgo
Riesgo en
en los
los Proyectos
Proyectos

Maximizacin del
Valor de la Firma

Decisiones
de Inversin.

Decisiones
de Financiacin

Decisiones
de Dividendos

Invertir
en
proyectos
cuyo
retorno sea como mnimo
el costo de capital

Escoger una mezcla de

financiacin que maximice
el valor de los proyectos
elegidos y se ajuste con
los activos a financiar

Si no hay suficientes
inversiones que rindan
el costo de capital, se
le regresan los fondos
al accionista.

Tasa de Descuento
Debe ser mayor a mayor
riesgo y reflejar la mezcla
deuda patrimonio elegida

Estructura Financiera.
Incluye
la
deuda
y
el
patrimonio y puede afectar
tanto los flujos de caja como
la tasa de descuento.

Cuanto Efectivo.
Exceso de caja despus
de
satisfacer
las
necesidades del negocio

Retornos
Basados en flujos de caja.
Ponderados en el tiempo.
Rendimiento incremental.
Todos los costos y beneficios

Tipo de Financiamiento.
Los mas ajustado posible al
tipo de activo a financiar

En que forma.
Dividenos o recompra de
acciones
segn
las
preferencias
de
los
accionistas

El
El Objetivo
Objetivo Bsico
Bsico Financiero
Financiero
Es
Es comnmente
comnmente aceptado
aceptado que
que todas
todas las
las compaas,
compaas,
especialmente
especialmente las
las compaas
compaas por
por acciones,
acciones, deben
deben ser
ser
gerenciadas
gerenciadas para
para crear
crear la
la mayor
mayor prosperidad
prosperidad posible.
posible.
Para
Para muchos
muchos gerentes
gerentes de
de compaas
compaas por
por acciones,
acciones,
maximizar
maximizar la
la prosperidad,
prosperidad, oo el
el valor
valor de
de los
los recursos
recursos
humanos
humanos yy financieros
financieros de
de la
la firma,
firma, necesariamente
necesariamente
significa
significa lo
lo mismo
mismo que
que maximizar
maximizar el
el valor
valor de
de la
la compaa
compaa
para
para sus
sus dueos,
dueos, oo maximizar
maximizar el
el valor
valor para
para los
los
accionistas.
accionistas. Este
Este objetivo
objetivo finalmente
finalmente se
se materializa
materializa en
en la
la
maximizacin
maximizacin el
el valor
valor de
de las
las acciones
acciones comunes
comunes de
de la
la
compaa.
compaa.

Qu
Qu es
es invertir?
invertir?
Invertir
Invertir es
es emplear
emplear recursos
recursos con
con el
el nimo
nimo de
de obtener
obtener
beneficios
beneficios en
en el
el futuro.
futuro. De
De esta
esta manera
manera inversin
inversin se
se
corresponde
corresponde con
con ahorro.
ahorro.
Una
Una Inversin
Inversin es
es una
una asignacin
asignacin irreversible
irreversible de
de
recursos
recursos con
con la
la expectativa
expectativa de
de obtener
obtener beneficios
beneficios en
en
el
el futuro
futuro que
que es
es incierto.
incierto.
Irreversible
Irreversible en
en el
el sentido
sentido de
de que
que una
una mala
mala asignacin
asignacin de
de
recursos
recursos usualmente
usualmente tiene
tiene un
un alto
alto costo;
costo; como
como mnimo
mnimo el
el
costo
costode
deoportunidad
oportunidadde
deno
noasignarlos
asignarlosaaotro
otrouso.
uso.
El
El futuro
futuro es
es incierto
incierto yy por
por lo
lo tanto
tanto implica
implica riesgo
riesgo de
de no
no
obtener
obtenerlos
losbeneficios
beneficiosesperados.
esperados.

Qu
Qu es
es un
un proyecto
proyecto de
de Inversin?
Inversin?
Como
Como su
su nombre
nombre lo
lo indica,
indica, un
un proyecto
proyecto es,
es, una
una intencin
intencin oo
pensamiento
pensamiento todava
todava no
no aceptado,
aceptado, de
de emplear
emplear recursos
recursos en
en
algo
algo que
que en
en opinin
opinin de
de alguna
alguna de
de las
las dependencias
dependencias de
de la
la empresa
empresa
es
esnecesario
necesarioooconveniente
convenientepara
para el
ellogro
logrode
de sus
susobjetivos,
objetivos, yy
del
delque
quese
seespera
esperaobtener
obtenerbeneficios
beneficiosaalo
lolargo
largode
desu
suvida,
vida,es
es
decir
decirla
laduracin
duracindel
deldesarrollo
desarrollodel
delproyecto.
proyecto.
Para
Para tomar
tomar la
la decisin
decisin de
de aceptar
aceptar oo rechazar
rechazar un
un proyecto,
proyecto, es
es
preciso,
preciso, primero,
primero, cuantificar
cuantificar los
los recursos
recursos necesarios
necesarios para
para
llevarlo
llevarlo aa cabo
cabo y,
y, despus
despus comprobar
comprobar que
que este
este empleo
empleo de
de
recursos
recursos resulta
resulta satisfactorio,
satisfactorio, de
de acuerdo
acuerdo con
con algn
algn criterio
criterio
previamente
previamenteestablecido.
establecido.

Etapas
Etapas de
de desarrollo
desarrollo de
de un
un Proyecto
Proyecto de
de
Inversin?
Inversin?
Identificacin
Identificacin oo formulacin.
formulacin.

Corresponde
Corresponde aa las
las primeras
primeras etapas
etapas de
de desarrollo
desarrollo de
de un
un
proyecto
proyecto en
en la
la cual
cual se
se exploran
exploran ideas,
ideas, que
que aa pesar
pesar de
de la
la
gran
gran incertidumbre
incertidumbre sobre
sobre su
su futuro,
futuro, parecen
parecen ofrecer
ofrecer un
un
potencial
potencial preliminar
preliminar de
de creacin
creacin de
de valor
valor que
que de
de
comprobarse
comprobarse permitir
permitir tomar
tomar las
las primeras
primeras decisiones
decisiones de
de
asignacin
asignacin de
de recursos.
recursos.

Factibilidad.
Factibilidad.

En
En la
la etapa
etapa de
de factibilidad
factibilidad de
de un
un proyecto
proyecto se
se busca
busca
disminuir
disminuir la
la incertidumbre
incertidumbre de
de sus
sus resultados
resultados recurriendo
recurriendo
aa estudios
estudios especficos
especficos que
que permitan
permitan una
una mayor
mayor confianza
confianza
en
en sus
sus pronsticos
pronsticos antes
antes de
de tomar
tomar las
las grandes
grandes decisiones
decisiones
de
de asignacin
asignacin de
de recursos
recursos implcitos
implcitos en
en la
la etapa
etapa de
de
construccin
construccin oo ejecucin
ejecucin del
del proyecto.
proyecto.

Etapas
Etapas de
de desarrollo
desarrollo de
de un
un Proyecto
Proyecto de
de
Inversin?
Inversin?
Construccin
Construccin oo Ejecucin.
Ejecucin.
La
La etapa
etapa de
de construccin
construccin oo ejecucin
ejecucin de
de proyectos
proyectos
comienza
comienza con
con la
la decisin
decisin de
de asignacin
asignacin de
de recursos.
recursos. Una
Una
vez
vez iniciada
iniciada yy conforme
conforme avanza
avanza en
en su
su ejecucin
ejecucin se
se
convierte
convierte en
en una
una etapa
etapa clave
clave caracterizada
caracterizada por
por el
el uso
uso
intensivo
intensivo de
de herramientas
herramientas de
de gerencia
gerencia de
de proyectos.
proyectos.
El
El control
control del
del monto
monto de
de los
los recursos
recursos empleados
empleados es
es clave
clave
para
para el
el desarrollo
desarrollo futuro
futuro del
del proyecto.
proyecto.

Operacin.
Operacin.
En
En esta
esta etapa
etapa se
se capturan
capturan los
los beneficios
beneficios del
del proyecto
proyecto yy
por
por lo
lo tanto
tanto el
el valor
valor econmico
econmico prometido.
prometido.

Etapas
Etapas de
de desarrollo
desarrollo de
de un
un proyecto
proyecto
Incertidumbre
Proyecto
Identificado

Inversin baja
Incertidumbre Alta

Identificacin

Proyecto
Factible

Inversin Media
Incertidumbre Media

Proyecto
Construido

Inversin Alta
Incertidumbre Baja

Inversin
Factibilidad

Construccin

Operacin

El
El Valor
Valor del
del dinero
dinero en
en el
el tiempo
tiempo
FF =
= PP ** (( 11 +
+ ii ))

PP =
= FF // (( 11 +
+ ii ))

La tasa de inters, i, remunera el

sacrifico de un consumo presente en
aras de un mayor consumo futuro.

La
La metodologa
metodologa de
de valoracin
valoracin por
por flujo
flujo de
de caja
caja
descontado
descontado est
est construida
construida sobre
sobre la
la simple
simple
relacin
relacin entre
entre le
le valor
valor presente
presente yy el
el valor
valor
futuro
futuro del
del dinero.
dinero.

Bases
Bases para
para Evaluacin
Evaluacin
Evaluacin
Evaluacin por
por flujos
flujos de
de caja
caja descontados.
descontados.
Intuitivamente
Intuitivamente el
el valor
valor de
de un
un activo
activo es
es una
una funcin
funcin de
de tres
tres
variables:
variables:
Cuanto
Cuanto flujo
flujo de
de caja
caja puede
puede generar.
generar.
Cuando
Cuando se
se generarn
generarn esos
esos flujos
flujos de
de caja.
caja.
La
La incertidumbre
incertidumbre asociada
asociada con
con esos
esos flujos
flujos de
de
caja.
caja.
La
La evaluacin
evaluacin por
por flujos
flujos de
de caja
caja descontados
descontados rene
rene estas
estas
tres
tres variables
variables para
para calcular
calcular el
el valor
valor de
de un
un activo
activo como
como el
el
valor
valor presente
presente neto
neto de
de los
los flujos
flujos de
de caja
caja esperados.
esperados.

Valor
Valor del
del Dinero
Dinero en
en el
el Tiempo
Tiempo
Debemos
Debemos tener
tener en
en cuenta:
cuenta:
Todos
Todos los
los ingresos
ingresos yy egresos
egresos que
que se
se
involucren
involucren en
en el
el proyecto
proyecto de
de inversin.
inversin.
El
El flujo
flujo de
de caja
caja en
en el
el tiempo.
tiempo.
La
La tasa
tasa de
de inters
inters de
de oportunidad
oportunidad oo de
de
equivalencia,
cuando
se
comparan
equivalencia,
cuando
se
comparan
cantidades
cantidades que
que aparecen
aparecen en
en momentos
momentos
diferentes.
diferentes.

Evaluacin
Evaluacin por
por flujos
flujos de
de
caja
caja descontados
descontados
n

FC t
Valor =
t
t=0 ( 1 + r )
Donde:
Donde:
n:
n:
FC
FCt:t:
r:
r:

Es
Es la
la vida
vida del
del activo.
activo.
Es
Es el
el flujo
flujo de
de caja
caja esperado
esperado en
en el
el perodo
perodo t.t.
Es
Es la
la tasa
tasa de
de descuento
descuento que
que refleja
refleja el
el
riesgo
riesgo de
de los
los flujos
flujos de
de caja
caja esperados.
esperados.

Flujo de Caja y Riesgo

El
El valor
valor futuro
futuro corresponde
corresponde aa los
los flujos
flujos de
de caja
caja
futuros
del
negocio,
E(FC
)
,
pero
los
flujos
de
caja
futuros del negocio, E(FCt t) , pero los flujos de caja
son
son inciertos,
inciertos, luego
luego debemos
debemos descontar
descontar los
los flujos
flujos
de
decaja
cajaesperados
esperadosE(FCt).
E(FCt).

nn

EE((FC
FCtt))
Valor
Valor =
=

tt
(
)
1
+
r
(
)
tt=
0
1
+
r
=0
Tiempo
Como
Como el
el flujo
flujo de
de caja
caja ocurre
ocurre
en
en mltiples
mltiples perodos
perodos de
de
tiempo
tiempo futuros,
futuros, t,
t, debemos
debemos
localizarlos
en
el
localizarlos en el mismo
mismo
instante
de
tiempo,
instante
de
tiempo,
descontndolos
yy
descontndolos
acumulndolos
acumulndolos

Riesgo
Como
Como los
los flujos
flujos de
de caja
caja son
son
inciertos,
inciertos, los
los inversionistas
inversionistas
demandad
mayores
demandad
mayores
retornos
retornos yy la
la tasa
tasa de
de
descuento,
descuento, r,r, contiene
contiene una
una
prima
primade
deriesgo.
riesgo.

Evaluacin
Evaluacin de
de un
un proyecto
proyecto

Io
VPN>0

Io
VPN<0

VPN(i) =
t=1

FCL
(1+CCPP)
t

- I0

Flujo
Flujo de
de Caja
Caja Libre
Libre (flujo
(flujo de
de caja
caja del
del proyecto
proyecto
puro)
puro)
+
+
---=
=
-=
=
+
+
=
=
--=
=

Ingresos
Ingresos
Costo
Costo de
de las
las ventas
ventas en
en efectivo.
efectivo.
Depreciacin.
Depreciacin.
Gastos
Gastos de
de administracin
administracin yy ventas.
ventas.
Utilidad
Utilidad operacional.
operacional.
Impuestos
Impuestos ajustados
ajustados aa la
la operacin.
operacin.
Utilidad
Utilidad neta
neta Operativa
Operativa despus
despus de
de Impuestos.
Impuestos.
Depreciacin.
Depreciacin.
Requerimient
Flujo
os
Flujo de
de caja
caja bruto.
bruto.
de
Inversin
Inversin en
en activos
activos fijos
fijos bruta.
bruta.
Inversin
Variacin
Variacin en
en capital
capital de
de trabajo.
trabajo.
Netos
Flujo
de
caja
libre.
Flujo de caja libre.

El flujo de caja esperado libre de todas las exigencias

presentes y futuras del proyecto.

VARIACIN
VARIACIN DE
DE CAPITAL
CAPITAL DE
DE TRABAJO
TRABAJO
+
+
-

Cuentas
Cuentaspor
porcobrar
cobrarfinales
finales
Inventario
Inventariofinal
final
Cuentas
Cuentaspor
porpagar
pagarproveedores
proveedores
finales
finales
Impuestos
Impuestospor
porpagar
pagarfinales
finales
Inversiones
Inversionespor
porpagar
pagarfinales
finales

Cuentas
Cuentaspor
porcobrar
cobrariniciales
iniciales
Inventario
Inventarioinicial
inicial
Cuentas
Cuentas por
por pagar
pagar proveedores
proveedores
iniciales
iniciales
Impuestos
Impuestospor
porpagar
pagariniciales
iniciales
Inversiones
Inversionespor
porpagar
pagariniciales
iniciales

Variacin de capital de trabajo =

+ ( C x C fin - C x C ini )
+ ( Inv fin - Inv ini )
- ( C x P fin - C x P ini )
- ( I x P fin - I x P ini )
- ( Inv x P fin - Inv x P ini )

La
La variacin
variacin de
de capital
capital de
de trabajo
trabajo es
es la
la porcin
porcin del
del flujo
flujo de
de
fondos
fondos que
que se
se queda
queda invertida
invertida (retenida)
(retenida) en
en el
el negocio
negocio en
en
cada
cada perodo.
perodo.
Recaudo
Recaudoen
enventas.
ventas.

Ventas
Ventas
--(C
(CxxCCfin
fin--CCxxCCini
ini))

Pago
Pagoaaproveedores.
proveedores.

Costo
Costode
deVentas
Ventas
--((CCxxPPprovee
proveefin
fin--CCXXPPprovee
proveeini
ini))

Pago
Pagode
deimpuestos.
impuestos.

Impuesto
ImpuestoOperativo
Operativo
--((Imp
ImpxxPPfin
fin--Imp
ImpxxPPini
ini))

Pagos
Pagosde
deInversin.
Inversin.

Inversin
Inversindel
delPerodo
Perodo
--((Inversin
Inversin xxPPfin
fin--Inversin
InversinxxPPini
ini))
--((Inventario
Inventariofin
fin--Inventario
Inventarioini
ini))

Flujo de caja

Causacin - Variacin de
cuenta

Flujo
Flujo de
de Caja
Caja para
para los
los Accionistas
Accionistas
(flujo
(flujo de
de caja
caja del
del proyecto
proyecto financiado)
financiado)
++
--==
-=
=
-=
=
+
+
--=
=

Ingresos
Ingresos
Costo
Costode
delas
lasventas.
ventas.(incluida
(incluidala
ladepreciacin)
depreciacin)
Gastos
Gastosde
deadministracin
administracinyyventas.
ventas.
Utilidad
Utilidadoperacional.
operacional.
Impuestos
Impuestosajustados
ajustadosaala
laoperacin.
operacin.
Utilidad
Utilidadneta
netaOperativa
Operativadespus
despusde
deImpuestos
Impuestos
Requerimientos
Requerimientosde
deinversin.
inversin.
Flujo
Flujode
decaja
cajalibre.
libre.
Desembolsos
Desembolsosde
denuevos
nuevoscrditos.
crditos.
Amortizacin
Amortizacinde
decrditos.
crditos.
Intereses
Interesesdespus
despusde
deimpuestos.
impuestos.
Flujo
Flujode
decaja
cajapara
paralos
losaccionistas.
accionistas.

Flujo de caja mximo para repartir a los accionistas

Costo
Costo de
de Capital
Capital del
del Accionista
Accionista
Costo
Costo de
de capital
capital es
es la
la tasa
tasa de
de oportunidad
oportunidad del
del capital
capital
del
del accionista.
accionista.
Es
Es la
la remuneracin
remuneracin mnima
mnima esperada
esperada por
por el
el accionista
accionista de
de
una
una inversin
inversin en
en el
el patrimonio
patrimonio de
de un
un negocio.
negocio.
Es
Es la
la rentabilidad
rentabilidad exigida
exigida por
por el
el accionista
accionista en
en una
una inversin
inversin
acorde
acorde con
con el
el riesgo
riesgo asociado
asociado aa la
la inversin.
inversin.
AA mayor
mayor percepcin
percepcin de
de riesgo
riesgo mayor
mayor exigencia
exigencia de
de
rentabilidad.
rentabilidad.
El
El Capital
Capital Asset
Asset Price
Price Model
Model CAPM.
CAPM.
KKpp =
* ( r m - r l ) + rp
= rrl l +
+ BBapl
apl * ( rm - rl ) + rp
BBapl
= Bact * ( 1 + (1 - t ) * D / P )
apl = Bact * ( 1 + (1 - t ) * D / P )

Costo
Costo de
de Capital
Capital Promedio
Promedio
Ponderado
Ponderado
Es
Es el
el costo
costo de
de capital
capital promedio
promedio ponderado
ponderado de
de todas
todas las
las
fuentes
fuentes de
de financiamiento
financiamiento empleadas
empleadas en
en la
la financiacin
financiacin del
del
activo.
activo.
CCPP
CCPP=
=Kp
Kp**PP//(D
(D+
+PP))+
+Kd
Kd**((11--tt))** DD//((DD+
+PP))
Donde:
Donde:
DD
PP

Valor
Valorde
demercado
mercadode
dela
ladeuda.
deuda.
Valor
Valorde
demercado
mercadodel
delpatrimonio.
patrimonio.

Kp
Kp
Kd
Kd

Costo
Costode
decapital
capitalde
depatrimonio.
patrimonio.
Costo
Costode
dela
ladeuda.
deuda.

tt

Tasa
Tasamarginal
marginalde
deimpuestos.
impuestos.

Valor
Valor Terminal
Terminal oo Valor
Valor de
de Salvamento
Salvamento
El
El valor
valor terminal
terminal oo valor
valor de
de salvamento
salvamento esta
esta directamente
directamente
relacionado
relacionado con
con la
la recuperacin
recuperacin de
de capital
capital empleado
empleado en
en el
el
proyecto
proyecto de
de Inversin
Inversin al
al final
final del
del perodo
perodo de
de anlisis.
anlisis.

Donde:
Donde:

VT
VT
VM
VM
VF
VF
TT

VT
VT=
=VM
VM--(VM
(VMVF)
VF)**TT
Valor
Valorterminal
terminal
Valor
de
Valor demercado
mercado
Valor
fiscal
Valor fiscalen
enlibros
libros
Tasa
de
impuestos
Tasa de impuestos

En
En algunos
algunos casos
casos en
en particular
particular puede
puede tratarse
tratarse de
de un
un costo
costo
de
de retiro,
retiro, como
como por
por ejemplo
ejemplo el
el caso
caso de
de un
un bien
bien no
no comercial
comercial
que
que deba
deba ser
ser desmontado.
desmontado.

Criterios
Criterios para
para la
la Aceptacin
Aceptacin de
de
Proyectos
Proyectos
Valor
Valor Presente
Presente Neto.
Neto.
Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno.
Retorno.
Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno
Retorno Modificada.
Modificada.
Perodo
Perodo de
de Recuperacin
Recuperacin de
de la
la Inversin.
Inversin.
Costo
Costo Anual
Anual Equivalente.
Equivalente.
Costo
Costo Unitario
Unitario Equivalente.
Equivalente.

El
El Valor
Valor Presente
Presente Neto
Neto
El
El VPN
VPN de
de un
un proyecto
proyecto de
de inversin
inversin no
no es
es otra
otra cosa
cosa que
que su
su
valor
medido
en
dinero
de
hoy,
o
expresado
de
otra
manera,
valor medido en dinero de hoy, o expresado de otra manera,
es
es el
el equivalente
equivalente en
en pesos
pesos actuales
actuales de
de todos
todos los
los ingresos
ingresos yy
egresos
egresosde
deun
unproyecto.
proyecto.
Ejemplo:
Ejemplo: Se
Se desea
desea invertir
invertir en
en la
la compra
compra de
de un
un taxi
taxi que
que vale
vale
$30.000.000
millones
para
trabajarlo
durante
4
aos
con
$30.000.000 millones para trabajarlo durante 4 aos con
rendimientos
rendimientos anuales
anuales de
de $7.000.000.
$7.000.000. Al
Al final
final del
del cuarto
cuarto ao
ao se
se
vende
vende por
por $15.000.000
$15.000.000 sin
sin ganancia
ganancia ocasional.
ocasional. El
El costo
costo de
de
oportunidad
oportunidadde
delos
losrecurso
recursoes
esel
el15%.
15%.

Valor
Valor Presente
Presente Neto
Neto
El
El Valor
Valor Presente
Presente Neto
Neto VPN:
VPN:
Puede
Puedeser
serpositivo,
positivo,nulo
nulooonegativo.
negativo.
Depende
Depende de
de la
la tasa
tasa de
de descuento
descuento yy de
de la
la magnitud
magnitud de
de los
los
flujos.
flujos.
La
La alternativa
alternativa de
de decisin
decisin se
se recomienda
recomienda cuando
cuando el
el VPN
VPN es
es
mayor
mayor que
que cero,
cero, pues
pues en
en este
este caso
caso la
la tasa
tasa de
de rentabilidad
rentabilidad es
es
superior
superior aa la
la tasa
tasa de
de descuento
descuento exigida
exigida yy debe
debe desecharse
desecharse en
en
caso
casocontrario
contrariopor
porno
noalcanzar
alcanzarla
larentabilidad
rentabilidadmnima
mnimaexigida.
exigida.
Cuando
Cuando el
el VPN
VPNes
es cero
cerola
la rentabilidad
rentabilidades
es exactamente
exactamenteigual
igual aala
la
tasa
tasade
dedescuento
descuentode
deinversionista.
inversionista.
VPN(
VPN(ii))>
>00
VPN(
VPN(ii))=
=00

Proyecto
Proyectoconveniente
conveniente
Proyecto
Proyectoindiferente
indiferente

VPN(
VPN(ii))<
<00

Proyecto
Proyectoinconveniente
inconveniente

Significado
Significado del
del Valor
Valor Presente
Presente
Neto
Neto
El
El valor
valor presente
presente neto,
neto, cuando
cuando es
es positivo,
positivo, es
es el
el
valor
valor de
de la
la prima
prima de
de dinero
dinero que
que debe
debe reconocerse
reconocerse
aa un
un inversionista
inversionista para
para que
que renuncie
renuncie aa la
la
inversin
inversin en
en favor
favor de
de un
un tercero.
tercero.
El
El valor
valor presente
presente neto,
neto, cuando
cuando es
es negativo,
negativo, es
es el
el
valor
valor de
de la
la prima
prima de
de dinero
dinero que
que debe
debe reconocerse
reconocerse
aa un
un inversionista
inversionista para
para que
que asuma
asuma el
el compromiso
compromiso
de
de realizar
realizar la
la inversin.
inversin.

Medidas
Medidas de
de Rentabilidad
Rentabilidad
Rentabilidad.
Rentabilidad.
Rentabilidad
Rentabilidad =
= (( Ingresos
Ingresos -- Egresos
Egresos )) // Inversin
Inversin neta
neta
La
La Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno
Retorno TIR.
TIR.
La
La Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno
Retorno TIR
TIR es
es la
la tasa
tasa de
de descuento
descuento
que
que hace
hace que
que el
el valor
valor presente
presente neto
neto de
de una
una serie
serie de
de flujos
flujos
sea
sea igual
igual aa cero.
cero.
VPN(
TIR
VPN( ii )) =
= FFt t // (( 1+i
1+i ))t t =
= 00
TIR =
= ii
La
La tasa
tasa interna
interna de
de retorno
retorno es
es una
una caracterstica
caracterstica propia
propia del
del
proyecto
proyecto yy es
es totalmente
totalmente independiente
independiente de
de la
la situacin
situacin del
del
inversionista,
inversionista, es
es decir
decir de
de la
la tasa
tasa de
de oportunidad
oportunidad que
que este
este
exige.
exige.
El
El clculo
clculo de
de la
la Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno
Retorno supone
supone que
que los
los
fondos
fondos producidos
producidos por
por el
el proyecto
proyecto se
se reinvierten
reinvierten aa la
la misma
misma
tasa
tasa del
del proyecto
proyecto lo
lo cual
cual es
es discutible.
discutible.

La
La verdadera
verdadera tasa
tasa de
de rentabilidad
rentabilidad
de
de un
un proyecto
proyecto TVR
TVR
La
La tasa
tasa verdadera
verdadera de
de rentabilidad
rentabilidad del
del proyecto
proyecto TVR,
TVR, para
para este
este
inversionista
inversionista es
es aquella
aquella que
que combina
combina las
las caractersticas
caractersticas del
del
proyecto,
proyecto, reflejadas
reflejadas por
por la
la tasa
tasa interna
interna de
de retorno,
retorno, con
con las
las
caractersticas
caractersticas propias
propias del
del inversionista,
inversionista, expresadas
expresadas por
por su
su tasa
tasa
de
de oportunidad,
oportunidad, yy que
que para
para el
el caso
caso es
es igual
igual aa 16.20%
16.20% efectivo
efectivo
anual
anual sobre
sobre la
la inversin
inversin de
de $1500
$1500
La
La tasa
tasa de
de rentabilidad
rentabilidad propia
propia del
del proyecto
proyecto es
es del
del 20.09%
20.09% anual
anual
efectivo
efectivo sobre
sobre una
una inversin
inversin de
de $1.500.
$1.500. Es
Es la
la TIR
TIR yy no
no depende
depende
de
de quien
quien analice
analice el
el proyecto.
proyecto.
La
La tasa
tasa de
de inters
inters de
de oportunidad
oportunidad es
es del
del 12.00%
12.00% anual
anual efectivo
efectivo
yy constituye
constituye una
una caracterstica
caracterstica del
del inversionista.
inversionista.

La
La verdadera
verdadera tasa
tasa de
de rentabilidad
rentabilidad
de
de un
un proyecto
proyecto TVR
TVR

La
La Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno
Retorno yy el
el Valor
Valor
Presente
Presente Neto
Neto

ElElproyecto
proyectoAAes
esaceptable
aceptablepara
paratasas
tasasde
dedescuento
descuentopor
pordebajo
debajode
de17.08%
17.08%
ElElproyecto
B
es
aceptable
para
tasas
de
descuento
por
debajo
de
19.03
proyecto B es aceptable para tasas de descuento por debajo de 19.03
Para
Paratasas
tasasde
dedescuento
descuentopor
pordebajo
debajode
de12%
12%elelproyecto
proyectoAAsupera
superaalalproyecto
proyectoBB
Para
Paratasas
tasasde
dedescuento
descuentosuperiores
superioresalal12%
12%elelproyecto
proyectoBBresulta
resultapreferible.
preferible.
Una
decisin
de
ordenamiento
de
proyectos
basada
en
la
Tasa
Interna
Una decisin de ordenamiento de proyectos basada en la Tasa Internade
deRetorno
Retorno
puede
conducir
a
equvocos.
Una
decisin
basada
en
Valor
Presente
Neto
puede conducir a equvocos. Una decisin basada en Valor Presente Neto es
es
siempre
correcta.
siempre correcta.

La
La Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno
Retorno yy el
el Valor
Valor
Presente
Presente Neto
Neto

Un
Un problema
problema de
de tasa
tasa de
de retorno
retorno
mltiples
mltiples
Una
Una compaa
compaa maderera
maderera est
est analizando
analizando la
la
adquisicin
adquisicin de
de una
una concesin
concesin de
de madera
madera tropical.
tropical. El
El
gobierno
gobierno se
se la
la da
da mediante
mediante una
una inversin
inversin en
en
caminos
caminos vecinales
vecinales por
por $5000.000
$5000.000 yy la
la otroga
otroga por
por
seis
seis aos,
aos, con
con el
el compromiso
compromiso de
de que
que en
en el
el ao
ao 88 se
se
realice
realice un
un programa
programa intensivo
intensivo de
de reforestacin
reforestacin oo se
se
pague
pague una
una multa
multa igual
igual al
al costo
costo del
del programa.
programa. El
El
equipo
equipo para
para la
la explotacin
explotacin costar
costar $5000.000
$5000.000 yy los
los
ingresos
ingresos anuales
anuales sern
sern de
de $5000.000,
$5000.000, el
el valor
valor de
de
mercado
mercado del
del equipo
equipo al
al cabo
cabo de
de seis
seis aos
aos es
es nulo
nulo yy
el
el costo
costo del
del programa
programa de
de reforestacin
reforestacin ser
ser
$25000.000.
$25000.000. Si
Si la
la tasa
tasa de
de inters
inters mnima
mnima es
es de
de
20%
20% anual,
anual, Debe
Debe la
la compaa
compaa aceptar
aceptar la
la
concesin?
concesin?

Tasas
Tasas Internas
Internas de
de Retorno
Retorno Mltiples
Mltiples

Tasas
Tasas Internas
Internas de
de Retorno
Retorno Mltiples
Mltiples

Perodo
Perodo de
de Pago
Pago oo Perodo
Perodo de
de
Recuperacin
Recuperacin de
de la
la Inversin
Inversin PRI
PRI
Es
Es el
el nmero
nmero de
de aos
aos requerido
requerido para
para que
que los
los flujos
flujos de
de caja
caja
netos
netos recuperen
recuperen las
las inversiones
inversiones aa una
una tasa
tasa de
de descuento
descuento 0%.
0%.
Cuando
Cuando la
la tasa
tasa de
de descuento
descuento es
es mayor
mayor que
que cero
cero se
se dice
dice que
que
el
el perodo
perodo de
de pago
pago oo perodo
perodo de
de recuperacin
recuperacin de
de la
la inversin
inversin
es
es descontado.
descontado.

Perodo
Perodo de
de Pago
Pago oo Perodo
Perodo de
de
Recuperacin
Recuperacin de
de la
la Inversin
Inversin PRI
PRI
El
El perodo
perodo de
de recuperacin
recuperacin de
de la
la inversin
inversin es
es un
un
criterio
criterio til
til para
para la
la estimacin
estimacin de
de el
el riesgo
riesgo de
de un
un
proyecto
proyecto de
de inversin.
inversin.
Cuando
Cuando el
el perodo
perodo de
de recuperacin
recuperacin de
de la
la inversin
inversin
es
es superior
superior aa la
la vida
vida til
til econmica
econmica del
del proyecto
proyecto
el
el proyecto
proyecto debe
debe rechazarse
rechazarse pues
pues esto
esto equivale
equivale aa
que
que el
el valor
valor presente
presente neto
neto es
es menor
menor que
que cero.
cero.
Mientras
Mientras mayor
mayor sea
sea el
el PRI
PRI de
de un
un proyecto,
proyecto, mayor
mayor
ser
ser la
la incertidumbre
incertidumbre de
de la
la recuperacin
recuperacin de
de su
su
inversin
inversin yy viceversa.
viceversa.

Costo
Costo Anual
Anual Equivalente
Equivalente
El
El costo
costo anual
anual equivalente
equivalente consiste
consiste en
en calcular
calcular la
la
anualidad
anualidad equivalente
equivalente del
del flujo
flujo de
de caja
caja de
de un
un
proyecto
proyecto de
de inversin
inversin aa la
la tasa
tasa de
de descuento
descuento de
de
los
los inversionistas
inversionistas del
del proyecto.
proyecto.
Tambin
Tambin puede
puede calcularse
calcularse anualizando
anualizando las
las diferentes
diferentes
componentes
componentes del
del flujo
flujo de
de caja
caja del
del proyecto
proyecto de
de
inversin
inversin para
para luego
luego acumularla
acumularla usando
usando por
por
supuesto
supuesto la
la tasa
tasa de
de descuento
descuento de
de los
los
inversionistas.
inversionistas.

Costo
Costo Anual
Anual Equivalente
Equivalente CAE
CAE
Particularmente
Particularmente til
til para
para proyectos
proyectos que
que constituyen
constituyen
fuentes
fuentes de
de egresos,
egresos, tales
tales como
como prestacin
prestacin de
de
servicios
servicios de
de apoyo.
apoyo.
En
En la
la mayora
mayora de
de los
los casos
casos no
no resulta
resulta prctico
prctico
definir
definir los
los ingresos
ingresos de
de las
las diferentes
diferentes alternativas
alternativas de
de
un
un proyecto,
proyecto, pero
pero si
si se
se puede
puede garantizar
garantizar que
que se
se
obtienen
obtienen los
los mismos
mismos beneficios,
beneficios, aun
aun cuando
cuando no
no se
se
puedan
puedan cuantificar
cuantificar explcitamente.
explcitamente.
En
En estos
estos casos
casos no
no se
se puede
puede calcular
calcular la
la TIR
TIR yy por
por lo
lo
tanto
tanto se
se debe
debe recurrir
recurrir aa otro
otro indicador
indicador mas
mas
adecuado
adecuado como
como el
el CAE.
CAE.
Los
Los indicadores
indicadores VPN
VPN yy CAE
CAE son
son plenamente
plenamente
consistentes
consistentes en
en las
las evaluaciones
evaluaciones que
que producen.
producen.

Costo
Costo Anual
Anual Equivalente
Equivalente CAE
CAE
Una empresa compra una mquina por $ 600,000 y la explota
durante
cinco aos sin problemas . Entonces la vende por $300,000.
Si los costos anuales de operacin y mantenimiento empiezan
en $100,000 y crecen con una tasa de 10%.
Cual es el CAE?

Qu
Qu es
es el
el Valor
Valor Econmico
Econmico Agregado
Agregado
VEA?
VEA?
Puesto
Puesto de
de la
la manera
manera mas
mas simple
simple el
el valor
valor econmico
econmico
agregado
agregado VEA
VEA es:
es:
VEA
VEA =
= UNODI
UNODI -- CCPP
CCPP ** CNE
CNE
VEA
VEA
UNODI
UNODI
CCPP
CCPP
CNE
CNE

Valor
Valoreconmico
econmicoagregado.
agregado.
Utilidad
Utilidad neta
neta operativa
operativa despus
despus de
de
impuestos.
impuestos.
Costo
Costode
decapital
capitalpromedio
promedioponderado.
ponderado.
Capital
CapitalNeto
NetoEmpleado.
Empleado.

Valor
Valor Econmico
Econmico Agregado
Agregado
Expectativas

Logros

CEo

EVA

CEo * CCPP

t=0

UNODI

t=1

Qu
Qu es
es el
el Valor
Valor Econmico
Econmico Agregado
Agregado
VEA?
VEA?
Otra
Otra manera
manera de
de calcular
calcular el
el valor
valor econmico
econmico agregado
agregado
VEA
VEA es:
es:
VEA
VEA =
= UNODI
UNODI -- CCPP
CCPP ** CNE
CNE
Como
Como
Luego
Luego
Entonces:
Entonces:

RSCNE
RSCNE =
= UNODI
UNODI // CNE
CNE
UNODI
UNODI =
= RSCNE
RSCNE ** CNE
CNE

VEA
VEA =
= RSCNE
RSCNE ** CNE
CNE -- CCPP
CCPP ** CNE
CNE
YY finalmente
finalmente
VEA
VEA =
= (RSCNE
(RSCNE CCPP)
CCPP) ** CNE
CNE
1

Utilidad
Utilidad neta
neta operativa
operativa despus
despus de
de
impuestos
impuestos UNODI
UNODI
Ingresos
Ingresos operativos.
operativos.

Io
Io

-- Costo
Costo de
de la
la operacin.
operacin.

Co
Co

=
= Utilidad
Utilidad bruta
bruta operativa.
operativa.

Mo
Mo

-- Gastos
Gastos de
de admn.
admn. yy ventas.
ventas.

Gav
Gav

=
= Utilidad
Utilidad operativa.
operativa.

Unoai
Unoai

-- Impuestos
Impuestos operativos.
operativos.

Impo
Impo

=
= UNODI
UNODI

Unodi
Unodi

Utilidad
Utilidad neta
neta operativa
operativa despus
despus de
de
impuestos
impuestos UNODI
UNODI
Io
Io
-- Co
Co
=
= Mo
Mo

Io
Io -- Co
Co

-- Gav
Gav
=
= Unoai
Unoai

Io
Io -- Co
Co Gav
Gav

-- Impo
Impo

(( Io
Io -- Co
Co -- Gav)
Gav) ** Imp
Imp

=
= UNODI
UNODI

(( 11 -- Imp
Imp )) ** (( Io
Io -- Co
Co -- Gav
Gav ))

Costo
Costo de
de Capital
Capital Promedio
Promedio Ponderado
Ponderado
El
El costo
costo de
de capital
capital promedio
promedio ponderado
ponderado es
es una
una medida
medida de
de
la
la mnima
mnima tasa
tasa de
de retorno
retorno que
que los
los inversionistas
inversionistas esperan
esperan
recibir
recibir por
por invertir
invertir en
en otras
otras opciones
opciones de
de riesgo
riesgo comparable.
comparable.
CCPP
CCPP =
= Kp
Kp ** PP // VM
VM +
+ Kd
Kd **(( 11 -- II )) ** D
D /VM
/VM
Donde:
Donde:
Kp
Kp
PP
VM
VM
Kd
Kd
D
D
II

Costo
Costo del
del patrimonio.
patrimonio.
Valor
Valor de
de mercado
mercado del
del patrimonio.
patrimonio.
Valor
Valor de
de mercado
mercado de
de la
la firma.
firma.
Costo
Costo de
de la
la deuda.
deuda.
Valor
Valor en
en libros
libros de
de la
la deuda.
deuda.
Tasa
Tasa marginal
marginal de
de impuestos.
impuestos.

Capital
Capital Neto
Neto Empleado
Empleado
Dos
Dos puntos
puntos de
de vista
vista
Operativo
Capital
de trabajo neto

Financiero
Deuda

Propiedad
planta
y equipo
Patrimonio
Otros activos
Ajustes VEA

Ajustes VEA
5

El
El Valor
Valor de
de la
la Compaa
Compaa
Incremento
esperado
VEA

VAM
(Premio)

VEA

VEA
VEA

Nivel actual de VEA

Valor de
mercado
total

Capital
=
Deuda
+
Patrimonio

VAM es igual al
Valor Presente
Neto
de
los
VEA futuros

10

El
El Flujo
Flujo de
de Caja
Caja Libre
Libre
Valoracin con VEA
UNODI
Depreciacin
Capital Inicial
Costo de capital
Cargo de capital
VEA

Ao 0
0
0
0
12%
0
0

VPN VEA

535,09

Ao 1
84
0
1.500
12%
180
-96

Ao 2
324
300
1.200
12%
144
180

Ao 3
324
300
900
12%
108
216

Ao 4
324
300
600
12%
72
252

Ao 5
324
300
300
12%
36
288

Ao 1
84
-300
384

Ao 2
324
-300
624

Ao 3
324
-300
624

Ao 4
324
-300
624

Ao 5
324
-300
624

Valoracin con FCL

UNODI
Inversin neta
Flujo de caja
VPN FCL

Ao 0
0
1.500
-1.500
535,09

18

Costo
Costo Unitario
Unitario Equivalente
Equivalente
VPN

CAE

CUE

Unidades

827.529

182.496

Ingresos

1.566.910

345.552

1,89

Costo de las ventas sin depreciacin

(944.340)

(208.256)

-1,14

Gastos admn. y ventas

(63.425)

(13.987)

-0,08

EBITDA

559.144

123.309

0,68

Depreciacin y amortizacin

(75.186)

(16.581)

-0,09

Utilidad operativa (EBIT)

483.959

106.728

0,58

(179.036)

(39.483)

-0,22

304.923

67.245

0,37

75.186

16.581

0,09

Variacin de capital de trabajo neto operativo

(104.728)

(23.096)

-0,13

Inversin PPE

(330.000)

(72.775)

-0,40

75.246

16.594

0,09

20.626

4.549

0,02

Impuestos ajustados a la operacin

UNODI (NOPLAT)
Depreciacin y amortizacin

Recuperacin del Capital Empleado

Flujo de caja libre (Proyecto puro)

Costo
Costo Unitario
Unitario Equivalente
Equivalente

Valoracin
Valoracin de
de Empresas
Empresas vs.
vs. Evaluacin
Evaluacin de
de
Proyectos
Proyectos

FCi

V0

FCi
I0
VPN0

I0I
Inversin
Inversininicial
inicial
0
Fc
Flujo
Fci i
Flujode
decaja
cajadel
delperodo
perodoi i
VV0
Valor
Valorde
deMercado
Mercadode
dela
laEmpresa
Empresaen
enel
elao
ao00
0
VPN
VPN00 Creacin
Creacinde
deValor
ValorPresente
Presentede
deMercado
Mercadodel
del
proyecto
proyecto

VNA
VNA en
en EXCEL
EXCEL

FCo

VV0 ==VPN(
VPN(CCPP
CCPP ,,FC
FC11 ;;FC
FC77
0
))

FC1

FC2

FC3

FC4

FC5

FC6

FC7

VV1 ==VPN
VPN((CCPP
CCPP,,FC
FC22;;FC
FC77)) ++
1
FC
FC11
El
El valor
valor se
se ubica
ubica un
un perodo
perodo antes
antes del
del
primer
dato
incluido
en
el
rango
de
primer dato incluido en el rango de
valores de la funcin
valores de la funcin

V00 =
=V
V11 // (( 1+
1+ CCPP
CCPP ))
CCPP
CCPP ))

V
V11 =
=V
V00 ** (( 1+
1+

Contribucin
Contribucin Financiera
Financiera
RSP = UN/P

RSCE =
UNODI/CE

68/600

i = GF*(1-t)/D
32/400

100/1000
11.33%

8%
10%

Contribucin
Contribucinfinanciera
financiera==(10%
(10%--8%
8%)*400/600
)*400/600=
=1.33%
1.33%
RSP = UN/P

RSCE =
UNODI/CE

52/600

i = GF*(1-t)/D
48/400

100/1000
8.66%

12%
10%

Contribucin
Contribucinfinanciera
financiera=
=(10%
(10%--12%
12%)*400/600
)*400/600=
=-1.33%
-1.33%
RSP
RSP=
=RSCE
RSCE+
+Contribucin
Contribucinfinanciera
financiera=
=RSCE
RSCE+
+(RSCE
(RSCE--I)*D/P
I)*D/P

Modelacin
Modelacin de
de la
la Deuda
Deuda