Indicadores de

Evaluacin de Proyectos

Objetivo
Transformar
la
informacin
financiera
en
indicadores de evaluacin de proyectos, que
permitan hacer comparaciones y recomendar
decisiones.

Bibliografa
Fundamentos
de
Financiacin
Empresarial, Brealey y Myers, Quinta
Edicin, cap 5.

Indicadores de Evaluacin de Proyectos

Los indicadores de evaluacin de inversiones son

ndices que nos ayudan a determinar si un proyecto
es o no conveniente para un inversionista
Permiten jerarquizar (ordenar) los proyectos de una
cartera de inversin
Permiten optimizar distintas decisiones relevantes
del proyecto (ubicacin, tecnologa, momento
ptimo para invertir o abandonar, etc.)
Las variables necesarias son: los flujos de caja del
proyecto (Ft), la tasa de descuento (r), y el
horizonte de evaluacin (n).

Indicadores de Evaluacin de Proyectos

Valor Actual Neto (VAN)

Tasa Interna de Retorno(TIR)
Perodo de Recuperacin de Capital(PRC)
Rentabilidad Contable Media(RCM)
ndice de rentabilidad(IR)
Beneficio Anual Uniforme Equivalente(BAUE)
Costo Anual Uniforme Equivalente(CAUE)

Perodo de recuperacin del capital

(Payback- PRC)

Algunas empresas requieren que la inversin se

recupere en un perodo determinado.
El perodo de recuperacin del capital se obtiene
contando el nmero de perodos que toma igualar los
flujos de caja acumulados con la inversin inicial.
(PRC)

CRITERIO: Si el perodo de recuperacin

de capital es menor que el mximo
perodo
definido
por
la
empresa,
entonces se acepta el proyecto.

PRC
FLUJOS DE CAJA
PROYECTO

A
B
C
D

C0

- 2.000
- 2.000
- 2.000
- 2.000

C1

+ 2.000
+ 1.000
0
+ 1.000

C2

C3

PERIODO DE
RECUPERACION,
AOS

VAN AL
10%

1
2
2
2

- 182
3.492
3.409
74.867

0
0
+ 1.000
+ 5.000
+ 2.000
+ 5.000
+ 1.000 + 100.000

Aqu el criterio del VAN nos dira que

escogiramos el proyecto D, sin
embargo el criterio del perodo de
recuperacin de capital nos dice que
escojamos el proyecto A, entonces,
qu escogemos?....

MAYOR VAN

PRC

Una de las limitaciones ms importantes de este

mtodo es que considera con la misma ponderacin a
todos los flujos de tesorera generados antes de la
fecha correspondiente al plazo de recuperacin y no
se toman en cuenta los flujos de caja que tienen
lugar despus del perodo del payback.
No descuenta por tiempo ni por riesgo
No hay un valor del proyecto
No hay un ranking vlido
Debe ser usado slo como un indicador secundario

PRC

Para utilizar el payback la empresa debe definir una

fecha tope adecuada.

Si utiliza el mismo perodo mximo independiente de

la vida del proyecto, tender a aceptar proyectos de
corta duracin.

PRC

Un indicador mejorado es el perodo de

recuperacin del capital descontado.
Cuntos perodos tarda el proyecto en tener razn
de ser segn los trminos del VAN?
Con esta modificacin se supera la ponderacin que
se da a los flujos en distintos momentos del tiempo.
EL PRC DESCONTADO
CORRESPONDE AL N
QUE HACE CERO EL
VAN

FCi
0

i
i 0 (1 r )
N

Rentabilidad contable media (RCM)

SE DEFINE COMO EL CUOCIENTE ENTRE EL BENEFICIO
MEDIO ESPERADO DE UN PROYECTO, DESPUS DE
AMORTIZACIONES E IMPUESTOS, Y EL VALOR MEDIO
CONTABLE DE LA INVERSIN.

CRITERIO: COMPARAR RCM

CON LA
TASA DE RENDIMIENTO
CONTABLE DE LA EMPRESA EN SU
CONJUNTO
O CON ALGUNA REFERENCIA
EXTERNA DEL SECTOR.

RCM
Ejemplo: clculo de la tasa de rendimiento contable
medio de una inversin de $9000 en el proyecto:

De ac se desprende que el Beneficio Neto Medio es de

2000 al ao.

RCM

La inversin requerida es de $9000 en el ao t=0.

La que es amortizada a una tasa constante
durante los tres aos.

De ac se desprende que el valor contable neto

medio de la inversin es de 4500.

RCM

Entonces tenemos:

Beneficio Anual Medio= $2000

Valor contable medio de la inv=$4500

2000
RCM
0,44
4500
Luego, el proyecto sera emprendido si la tasa de
rendimiento contable deseada por la empresa
fuera inferior al 44%.

Problemas de RCM

No considera el valor del dinero en el tiempo (usa

promedios)
Se basa en la contabilidad y no en el flujo de caja
(sujeto a los criterios del contador)
Le da demasiada importancia a los flujos distantes.
Con qu se compara la RCM? con la tasa de
rendimiento contable de la empresa en su conjunto o
con alguna referencia externa, puede ser una medida
arbitraria.
Ignora el costo de oportunidad del dinero y no est
basado en los flujos de caja.
Las decisiones de inversin pueden estar basadas
con la rentabilidad de otros negocios de la empresa
lo que puede hacer aceptar proyectos malos o
rechazar los buenos.

Tasa Interna de Retorno (TIR)

La TIR trata de medir la rentabilidad de un proyecto.

Representa la rentabilidad media intrnseca del proyecto.
Se define la tasa interna de retorno como aquella que hace que
el valor presente neto sea igual a cero:

FCi

i
i 0 (1 TIR )
N

La regla de decisin consiste en aceptar

proyectos cuya TIR sea mayor que el costo
de capital para activos del mismo nivel de
riesgo: TIR > r

TIR

No confundir la tasa interna de retorno con el costo

de oportunidad del capital. La TIR es una medida
de rentabilidad que depende del perfil de flujos de
caja particulares del proyecto, mientras que el
costo de capital es la rentabilidad ofrecida en el
mercado de capitales por activos del mismo nivel de
riesgo.
Ranking de proyectos: de TIR ms alta a ms baja,
solamente si los proyectos tienen el mismo nivel de
riesgo.
La TIR slo tiene sentido cuando se est evaluando
un proyecto puro, sin financiamiento.

TIR
FLUJOS DE CAJA
C0
C1
C2

VAN
2.500

- 4.000

2.000

+ 2.000

1.500

TIR = 28%

1.000
500

Tasa de descuento

0
-500
-1.000
-1.500
-2.000
-2.500

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

+ 4.000

Problemas de la TIR
1. Puede haber ms de una TIR.

Si se trata de proyectos simples (un solo

cambio de signo en los flujos) habr una
sola TIR.
Si hay dos o ms cambios de signo
pueden existir varias tasas para las que el
VAN es cero, en cuyo caso el indicador
pierde sentido.
Tambin hay proyectos para los que no
existe TIR. Por ejemplo, cuando todos los
flujos son positivos.

TIR mltiples
FLUJOS DE CAJA
PROYECTO

C0

C1

C2

- 4.000

+ 25.000

- 25.000

VAN

TIR

VAN AL
10%

25 y 400%

-1.934

3.000
2.000
TIR = 400%

1.000
0
-1.000
TIR = 25%
-2.000
-3.000
-4.000

Tasa de descuento

-5.000
0%

60%

120%

180%

240%

300%

360%

420%

480%

540%

600%

Problemas de la TIR
2. Prestar o Endeudarse
FLUJOS DE CAJA
PROYECTO

A
B

C0

- 1.000
+ 1.000

TIR

VAN AL
10%

50%
50%

+ 364
- 364

C1

+ 1.500
- 1.500

Problemas de la TIR
3. Proyectos mutuamente excluyentes
Proyecto
D
E

C0
-1.000
-20.000

C1
2.000
25.000

TIR
100%
25%

VAN (10%)
818
2.727

Cul proyecto es mejor? El proyecto E tiene mayor VAN y por tanto

es mejor. Sin embargo, tiene menor TIR, lo que podra inducir a
engao.

Problemas de la TIR
3. Proyectos mutuamente excluyentes

Una forma de corregir este problema es

calculando una TIR ajustada para el
proyecto D, que corresponde a los flujos
incrementales.

Se considera el proyecto menor, en este caso

el D. Como tiene TIR mayor a r, se considera
aceptable. Entonces ahora se ve si vale la pena
hacer el proyecto E, para ello se calculan los
flujos que implican hacer la inversin adicional.
Propuesto verlo.

Problemas de la TIR
4. Proyectos con distinta vida til

Proyecto
F
G

La
TIR
representa
la
rentabilidad
promedio del proyecto. No es lo mismo
tener una TIR de 20% para un proyecto
de 3 aos que para otro de 5 aos.
Consecuencia:
La
TIR
no
permite
comparar proyectos con distinta vida til,
an cuando la inversin sea la misma.
C0
C1
-1.000 2.000
-1.000
600

C2
0
600

C3
0
600

C4
0
600

C5
0
600

TIR VAN (10%)

100%
818
53%
1.274

Problemas de la TIR

Una forma de corregir el problema

anterior es calculando una TIR ajustada
para el proyecto F. Para ello suponemos
que se reinvierten los flujos de caja al
10% (costo de oportunidad) hasta el
quinto ao.

Proyecto
F Ajustado
G

C0
-1.000
-1.000

C1
0
600

C2
0
600

C3
0
600

C4
0
600

C5
2.928
600

TIR
24%
53%

VAN (10%)
818
1.274

Ntese que el VAN no cambia. El VAN no

introduce sesgos cuando los proyectos
tienen diferentes vidas tiles y son
irrepetibles.

Problemas de la TIR
5. El costo de oportunidad del capital
vara en el tiempo
Dado que la tasa de descuento puede variar
en el tiempo, surge el problema de con qu
tasa comparamos la TIR.

FLUJOS DE CAJA
PROYECTO

A
B

C0

C1

C2

C3

C4

C5

- 9.000 + 6.000 + 5.000 + 4.000

0
0
- 9.000 + 1.800 + 1.800 + 1.800 + 1.800 + 1.800

TIR

VAN AL
10%

33%
20%

+ 3.592
+ 9.000

ETC.

...
...

ndice de rentabilidad (IR)

El mtodo del ndice

de
rentabilidad,
tambin
conocido
como
razn
beneficio/costo, mide
el valor presente de
los
beneficios
por
unidad de inversin:

VAN
IR
Inversin

Si hay limitacin de capital se eligen los proyectos con mayor IR.

Puede conducir a errores cuando estamos frente a proyectos excluyentes

IR
FLUJOS DE CAJA
PROYECTO

A
B

C0

- 100
- 10.000

IR

VAN AL
10%

1,82
1,36

+ 82
+ 3.636

C1

+ 200
+ 15.000

Pero
si
suponemos
que
son
mutuamente
excluyentes deberamos optar por el proyecto B
que tiene un mayor VAN, sin embargo de acuerdo
al IR deberamos realizar el proyecto A. Esto se
resuelve calculndolo incrementalmente.

IR

PROYECTO
B-A

C0
-9900

C1
14800

IR
1,36

VAN AL 10%
3,554

Como el IR de la inversin adicional es

mayor que 1, se sabe que el proyecto B es
el mejor.

Volvamos al VAN

El VAN mide el
aporte
econmico de un
proyecto a los
inversionistas.
Esto significa que
refleja el aumento
o disminucin de la
riqueza
de
los
inversionistas
al
participar en los
proyectos.

FCi
VAN
i
(1

r
)
i 0

VAN

Criterio de decisin:
VAN > 0: Conviene hacer el proyecto
VAN = 0: Indiferente
VAN < 0: No conviene hacer el proyecto

Caractersticas del VAN

Es de muy fcil aplicacin.

Reconoce que un peso hoy vale ms que un
peso maana.
Depende nicamente del flujo de caja y el
costo de oportunidad
Propiedad aditiva: VPN (A+B) = VPN (A) +
VPN (B)
No slo permite reconocer un proyecto bueno,
sino que tambin permite comparar proyectos
y hacer ranking de ellos.
Considera factores de tiempo y riesgo.

VAN incremental
Para calcular el VAN, en este caso, se deben realizar
los siguientes pasos:

Se deben colocar las alternativas

ascendente de inversin.

Se sacan las diferencias

alternativa y la siguiente.

Si el VPN es menor que cero, entonces la primera

alternativa es la mejor, de lo contrario, la segunda
ser la escogida.

La mejor de las dos se compara con la siguiente

hasta terminar con todas las alternativas.

Se deben tomar como base de anlisis el mismo

periodo de tiempo.

entre

en
la

orden
primera

VAN
EJEMPLO 1
Dadas las alternativas de inversin A, B y
C, seleccionar la ms conveniente
suponiendo una tasa del 20%.
Alternativas de inversin

Costo inicial

100.000 120.000 125.000

Costa anual de operacin Ao 1

-10.000 -12.000 -2.000

Costa anual de operacin Ao 2

-12.000 -2.000

-1.000

Costa anual de operacin Ao 3

-14.000 -2.000

VAN
SOLUCIN
Aqu se debe aplicar rigurosamente el supuesto de
que todos los ingresos se representan con signo
positivo y los egresos como negativos.
1.
A) Primero se compara la alternativa A con la B
Alternativas de inversin

B-A

Costo inicial

-20.000
100.000 120.000

Costa anual de operacin Ao 1

-10.000 -12.000 -2.000

Costa anual de operacin Ao 2

-12.000 -2.000

+10.000

Costa anual de operacin Ao 3

-14.000 -2.000

+12.000

VAN
B) La lnea de tiempo de los dos proyectos sera:

C) El VAN se obtiene:
VAN = -20.000 - 2.000 (1+0.2)-1 + 10.000 (1+0.2)-2
+ 12.000 (1+0.2)-3
VAN = -7.777,7
Como el VAN es menor que cero, entonces la mejor
alternativa es la A.

VAN
2.
A) Al comprobar que la alternativa A es mejor, se
compara ahora con la alternativa C.

Alternativas de inversin

C-A

Costo inicial

-25.000
100.000 125.000

Costa anual de operacin Ao 1

-10.000 -2.000

+8.000

Costa anual de operacin Ao 2

-12.000 -1.000

+11.000

Costa anual de operacin Ao 3

-14.000 0

+14.000

VAN
B) La lnea de tiempo para los dos proyectos A y C
seria:

B) El VAN se calcula como en el caso anterior

VAN = -25.000 + 8.000 (1+0.2)-1 + 11.000 (1+0.2)-2
+ 14.000 (1+0.2)-3
VAN = -2.593
Como el van es menor que cero, se puede concluir
que la mejor alternativa de inversin es la A,
entonces debe seleccionarse sta entre las tres.

Indicadores para Proyectos Repetibles

En ocasiones los inversionistas se ven

enfrentados a proyectos que se pueden
repetir peridica e indefinidamente. Es
decir, al cabo de la vida til del mismo es
posible repetir la inversin y obtener los
mismos flujos.
El problema que surge es cmo proceder en
la comparacin de dos o ms proyectos con
diferentes vidas tiles, en donde al menos
uno de ellos es repetible.
Vamos a analizar tres indicadores, que son
derivaciones del VAN.

VAN al infinito (VPS)

Supongamos que nos enfrentamos a un

proyecto
repetible
que
requiere
una
inversin F0 y que genera N flujos Ft.
El VAN de efectuar por una vez este
proyecto que dura N perodos es:
N

FC t
VAN(N,1)
t
t 0 1 r

Si queremos comparar este proyecto

repetible con otro no repetible, o con uno
repetible pero con distinta vida til, debemos
calcular el VAN de los flujos de los sucesivos
proyectos, hasta el infinito.

VAN al infinito (VPS)

Una forma prctica de hacer esto es calcular el VAN de la

corriente infinita de VANs, lo que denominaremos VAN(N,
). Esto es lo mismo que calcular el valor de una
anualidad por un monto VAN(N, 1) que se paga cada N
aos, hasta el infinito. Calculemos:

VAN(N,1) VAN(N,1)
VAN(N,1)
VAN(N, n)

....
N
2N
(1 r )
(1 r )
(1 r )nN

En orden a obtener una solucin, hagamos:

1
U
N
(1 r )

VAN al infinito (VPS)

Luego, nuestro valor queda:

VAN(N, n) VAN(N,1) * (1 U U2 ...Un )

Multiplicando ambos lados por U queda:

U * VAN(N, n) VAN(N,1) * (U U2 ...Un1 )

Al restar la segunda ecuacin de la

primera:
VAN(N, n) U * VAN(N, n) VAN(N,1) * (1 Un1 )

VAN al infinito (VPS)

Luego:

(1 Un1 )
VAN(N, n) VAN(N,1) *
(1 U)

Tomando el lmite cuando n tiende a :

VAN(N,1)
lim VAN(N, n) VAN(N, )
n
(1 U)

Al reemplazar U y desarrollar:

(1 r)N
VAN(N, ) VAN(N,1) *

N
(1 r) 1

Criterio:
VAN(N, )>0

Beneficio Anual Uniforme

Equivalente (BAUE)

Este indicador encuentra un Flujo

Constante (BAUE), el que si existiese,
dara como resultado el VAN calculado del
proyecto.
Recurriendo al Factor de Recuperacin del
Capital y distribuyendo el VAN de cada
proyecto con la tasa de costo de
oportunidad del dinero en N cuotas
iguales, siendo N el nmero de perodos
de vida til de cada proyecto. Se
determina un valor cuota=BAUE.

BAUE

La cuota as determinada se denomina BAUE.

r(1 r)N
BAUE VAN(N,1) *
r * VAN(N, )
N
(1 r) 1
El criterio es elegir el proyecto con mayor
BAUE (siempre que los proyectos tengan el
mismo riesgo)

Ejemplo BAUE:

Considere los flujos de caja de los dos proyectos infinitamente repetibles a la misma escala:

Si el costo de oportunidad del capital es 10%, el VAN del proyecto A es 0,41 y el del B es 0,51.
De acuerdo a lo anterior, a primera vista aparece como mejor el proyecto B.

Ejemplo: BAUE

Sin embargo, el proyecto A se puede repetir ms veces en

un mismo perodo de tiempo que el proyecto B.
Al aplicar la frmula del VAN al infinito, al proyecto A:

(1 0,1)2
VAN(2, ) VAN(2,1) *

2
(1

0,1)

Asimismo, al aplicar al proyecto B:

VAN(3,) = 2,02

Por lo tanto, el proyecto A incrementa ms la riqueza que

el proyecto B.

Ejemplo: BAUE

Asimismo, es posible aplicar en este ejemplo el BAUE.

Recordemos que:

Por lo tanto:

BAUE = r VAN(N, )

Entrega la misma conclusin que el mtodo anterior.

BAUEA = 0,1 2,36 = 0,236 por ao

BAUEB = 0,1 2,02 = 0,202 por ao

Costo Anual Uniforme

Equivalente (CAUE)

En algunas ocasiones se presentan proyectos repetibles

que producen los mismos ingresos y difieren entre s
slo en los costos de inversin y operacin. En este caso
conviene distribuir el valor presente de los costos en N
cuotas iguales.
La cuota as determinada se denomina CAUE.
El criterio es elegir el proyecto con el menor CAUE.

r(1 r)N
CAUE VAN costos (N,1) *

N
(1 r) 1

Ejercicio
Una nueva empresa dedicada al transporte de
personas desde y hacia el aeropuerto est evaluando
qu tipo de furgones le resulta ms conveniente
adquirir, las alternativas son las siguientes:

KIA
HYUNDAI
TOYOTA
MERCEDES BENZ
Inversin($)
7.000.000
12.000.000 14.000.000
21.000.000
Capacidad [pasajeros]
6
7
7
8
Combustible
Petrleo Diesel Gasolina 95 Gasolina 97 Petrleo Diesel
Rendimiento [km/lt]
12
8
9
7
Mantenimiento[$/ao]
730.000
1.200.000
1.610.000
2.150.000
Vida til
3
8
10
12
Valor de reventa
5.000.000
5.000.000
7.000.000
12.000.000

Ejercicio
Se estima que cada furgn puede realizar 600 viajes ao.
La tarifa de servicio a cobrar a cada pasajero es de $3.000
por viaje. Se estima que el recorrido promedio de viaje ser
de 70 km. El sueldo del chofer del furgn alcanzar a
$250.000 mensuales. El costo de combustible es: 250 $/lt
para la gasolina 97, 245 $/lt para la gasolina 95 y 230 $/lt
para el petrleo diesel.
Por simplicidad se puede suponer que en cada viaje se
ocupa el 100% de la capacidad de los furgones, que no
existen impuestos y que el proyecto es financiado
completamente con capital propio.
El costo de oportunidad del dinero de los inversionistas es
del 14% real anual. No existen impuestos. Todos los valores
estn en pesos del 2003, y por lo tanto tienen igual poder
adquisitivo independiente del perodo en que se reciban.

Ejercicio
1.

Qu tipo de furgn le conviene comprar a esta empresa?

2.

Si a los dueos de la empresa le ofrecen en arriendo

furgones del tipo recomendado en 1. A un costo de
$2.500.000 por ao, pero sin incluir los costos de
mantenimiento, combustible y sueldo del chofer. Es ms
conveniente arrendar los furgones?

3.

Si a comienzos del sexto ao de operacin y debido al

xito y gran fidelidad de los clientes de la empresa le
ofrecen a los dueos comprar el negocio (con 3 furgones,
traspasando sus respectivos choferes, el nombre y
clientela de la empresa) en 120 MM$, la mitad de ellos al
contado y el resto en un ao ms, le conviene aceptar la
oferta?